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Hamdi BELTAIFA
Nidhal BHOURI
Hatem ESSEFI
Introduction.
Choc de marché, défaut des intervenants les plus exposés,
incapacités des autres à couvrir ou solder leurs positions dans un délai ou
à un coût raisonnable : quel que soit l’enchaînement des causes et des
faits, l’histoire économique récente ne manque pas d’exemples de ces
situations de crise ou de tension extrême qui ont démontré le rôle néfaste
que pouvait jouer un système bancaire archaïque en amplifiant le
désordre financier. Ainsi, une gestion approximative des activités, un trop
grand émiettement de l’offre, une collusion entre banques et monde
politique sont les symptômes classiques des institutions bancaires et
financières génératrices de difficulté.
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bancaires. La principale raison qui explique ce phénomène est le choc
suscité dans les banques par la faillite virtuelle des fonds spéculatifs LTCM
et la prise de conscience, à cette occasion, du risque systémique.
L’ampleur des engagements de certains établissements bancaires vis-à-vis
de ces fonds a révélé, d’une part, la sous évaluation générale du prix du
risque de crédit, et d’autre part, les faiblesses du système de mesure et
de suivi du risque de crédit sur les opérations de gré à gré.
2. Le modèle CreditMetrics.
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spread (un supplément de taux par rapport au taux sans risque que la
valeur des actifs à l’échéance de la dette ne suffise pas à honorer cette
dette) sur un horizon d’une année d’un émetteur d’une obligation en
tenant compte des variations de la valeur de la dette provoquées par les
changements de la notation de l’émetteur. Ces changements incluent non
seulement la baisse ou la hausse de la notation mais aussi le défaut de la
contrepartie. La VaR (value at risk) est ensuite estimée sur un portefeuille
de risque crédit.
Une entreprise peut être notée AA, BBB… comme l’indiquent les
deux tableaux suivants :
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BBB+ Baa1
BBB Baa2 Adequate payment capacity
BBB- Baa3
BB+ Ba1
Likely to fullfill obligations ;
BB Ba2
Ongoing uncertainty
BB- Ba3
B+ B1
B B2 High risk obligations
B- B3
CCC+ Caa1
Current vulnerability to default
CCC Caa2
CCC- Caa3
CC
C In backruptcy or default, or other market
Ca
D shortcomings
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Rating AAA AA A BBB BB B CCC default
AAA 90 ,81 % 8,33 % 0,68 % 0,06 % 0,12 % 0,00 % 0,00 % 0,00 %
AA 0,70 % 90,65 % 7,79 % 0,64 % 0,06 % 0,14 % 0,02 % 0,00 %
A 0,09 % 2,27 % 91,05 % 5,52 % 0,74 % 0,26 % 0,01 % 0,06 %
BBB 0,02 % 0,33 % 5,95 % 86,93 % 5,30 % 1,17 % 0,12 % 0,18 %
BB 0,02 % 0,14 % 0,67 % 7,73 % 80,53 % 8,84 % 1,00 % 1,06 %
B 0,00 % 0,11 % 0,24 % 0,43 % 6,48 % 83,46 % 4,08 % 5,20 %
CCC 0,22 % 0,00 % 0,22 % 1,30 % 2,38 % 5,00 % 64,85 % 19,79 %
default 0,00 % 0,00 % 0,00 % 0,00 % 0,00 % 0,00 % 0,00 % 100 %
Cette table s’analyse comme suit, en lisant par exemple la ligne BBB
du tableau ci-dessus :
Hypothèses du modèle :
La matrice est stable :
Deux entreprises dans des secteurs différents ou des pays différents
ont la même probabilité de migrer d’une notation à une autre ce qui est
loin d’être vrai.
Le processus est markovien :
La probabilité de migrer d’une classe à une autre au cours d’une
période est indépendante de ce qui s’est passé au cours des périodes
passées.
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2.2.3. Calcul de la valeur actuelle de l’obligation émise.
Dans le cas où il n'y a pas faillite, il est possible de revendre le titre
avec un gain ou une perte. Pour cela, il est indispensable de connaître sa
valeur actuelle (valeur actuelle des paiements restants). Pour calculer
cette valeur actuelle on utilise les taux d'actualisation fournis par la courbe
des taux zéro coupon correspondant à chaque notation. Ces taux
dépendent du taux sans risque pour chaque maturité et de la prime de
risque ou spread annuel qui dépend de la notation de l'obligation.
On détermine ainsi, toute les valeurs possibles du titre en fonction des ses
migrations possibles vers d’autres notations l’année suivante. Ce sont les
valeurs de reventes théoriques dans le marché en cas de revente dans un
an.
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Notation Probabilité Valeur
AAA 0.02 109.37
AA 0.33 109.19
A 5.95 108.66
BBB 86.93 107.55
BB 5.3 102.02
B 1.17 98.1
CCC 0.12 83.64
D 0.18 51.13
Valeur d’un titre BBB
D is tr ib u tio n d e la v a le u r à 1 a n
100
80
60
Probabilité
40
20
0
40 60 80 100 120
-2 0
V a le u r
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2.2.4. Calcul de la VaR.
A partir de la distribution précédente, il est possible de calculer la VaR 1%
et la VaR 5% :
VaR1% = E(V1an) – V1an,1%
= 107.09 – 98.10
= 8.99
de même la VaR 5% vaut 5,07.
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Sous l’hypothèse que la distribution est normale N(µ , σ ) avec
2 2
µ = 107.09 et σ = 2.99, la VaR serait estimée par VaRN,1% = 2.33*σ =
6.97 ce qui est une approximation très éloignée pour la VaR 1% vu la
forte dissymétrie de la distribution.
Quantile à 1% Quantile à 5%
VaR distribution 8.99 5.07
VaR normalité 6.97 4.93
VaR sur le risque crédit avec et sans l’hypothèse de normalité
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portefeuilles contiennent plus d'une seule obligation (beaucoup plus).
Nous allons traiter d'abord le cas d'un portefeuille à deux obligations pour
expliquer comment transposer le travail déjà fait sur plusieurs titres à la
fois.
Cette hypothèse peut être faite si les deux contreparties ne sont pas liées
entre elles (Elles proviennent de deux pays différents et travaillent dans
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deux secteurs distincts...). Dans ce cas elle facilite beaucoup les calculs
(surtout lorsque le portefeuille est assez gros). Sinon la supposition risque
de conduire vers résultats complètement erronés.
BBB AA
P ( Z BB < ri < Z BBB , Z A < r j < Z AA ) = ∫ ∫ f (r , r , σ )dr dr
BB A
i j i j
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Première Deuxième contrepartie notée A
contrepartie AAA AA A BBB BB B CCC Faillite
notée BB 0.09 2.27 91.05 5.52 0.74 0.26 0.01 0
AAA 0.03 0 0 0.03 0 0 0 0 0
AA 0.14 0 0.01 0.13 0 0 0 0 0
A 0.67 0 0.04 0.61 0.01 0 0 0 0
BBB 7.73 0.02 0.35 7.10 0.20 0.02 0.01 0 0
BB 80.53 0.07 1.79 73.65 4.24 0.56 0.18 0.01 0.04
B 8.84 0 0.08 7.80 0.79 0.13 0.05 0 0.01
CCC 1.00 0 0.01 0.85 0.11 0.02 0.01 0 0
Faillite 1.06 0 0.01 0.90 0.13 0.02 0.01 0 0
2.3.4. Conclusion
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