MACROECONOMIA III

Unidade I: Keynes, a Teoria Geral e a

Revolução Keynesiana
Crescimento e flutuações cíclicas na tradição
keynesiana

Programa de Graduação
Departamento de Economia – UFF
André Nassif
Professor-Adjunto IV
andrenassif27@gmail.com
Referência obrigatória
 Keynes, J. M. (1936). The General Theory of
Employment, Interest, and Money. New York:
Harcourt Brace Jovanovich, Publishers, ch. 1,2,
3, 5, 6, 7, 11 , 12 (aulas e seminários/revisão
com a tutora) e 13, 14, 17 e 18
(seminários/revisão com a tutora).

 Há edições no Brasil em português (a mais

conhecida é a da série “Os Economistas”, da Ed.
Abril Cultural).
Referências complementares:
Keynes, J.M. (1937) “Ex post and ex ante”, in "The
General Theory and After", Part II, "Defence and
Development", in The Collected Writings of John
Maynard Keynes, Vol. XIV, London: The Macmillan Press,
1973.
(1937a) “The ‘ex ante’ theory of the rate of interest”,
The Economic Journal, December 1937. (ou) In: "The
General Theory and After", Part II, "Defence and
Development", in The Collected Writings of John
Maynard Keynes, Vol. XIV, London: The Macmillan Press,
1973.
(1937b). “The General Theory of Employment”. The
Quarterly Journal of Economics, Vol. 51, nº 2: 209-223.
 Hicks, John R, (1937). “Mr. Keynes
and the “Classics”: a suggested
interpretation”. Econometrica, Vol. 5,
nº 2: 147-159, April.

 Keynes (1923). “A Tract on Monetary

Reform”. London: Macmillan.
Keynes e o papel da demanda
efetiva no curto e no longo
prazo
 Questão principal:

O que tem a ver Keynes com o

desenvolvimento econômico, já que sua
teoria costuma ser associada ao ciclo
econômico (lembremos que a Teoria
Geral – TG, de agora em diante - foi
concebida para responder à crise da
década de 1930)?
Procuraremos demonstrar as
seguintes hipóteses:
 Crescimento é determinado pela
demanda tanto no curto (isto é
demonstrado por Keynes na TG) e no
longo prazo (Keynes apenas deixa
implícito, mas são economistas
posteriores a Keynes, em especial
Roy Harrod e Nicholas Kaldor, que
demonstram esta última hipótese)
 Crescimento depende da demanda
efetiva (“princípio da demanda
efetiva”)

 Demanda efetiva (que determina

crescimento e flutuações cíclicas) é
afetada fortemente pelas expectativas
de curto e de longo prazos
 Expectativas são guiadas tanto pelos
fatos da conjuntura presente (da
situação em curso) – que são
conhecidos -, como pelas
expectativas futuras (que não são
conhecidas e, para Keynes, não
podem ser estimadas
probabilisticamente)
 Justamente por ser desconhecido o curso futuro
da economia, é o “estado de confiança” nas
condições presentes que guiam (tem um peso
considerável) as expectativas de longo prazo
(Keynes, 1936, ch.12, p.148).

 Por isso, é comum acrescentar a hipótese de que,

para Keynes, o longo prazo nada mais é do que o
somatório de sucessivas situações de curto prazo.
 E, em termos de implicações normativas, as
hipóteses anteriores implicam que as políticas
macroeconômicas de curto prazo (monetária, fiscal,
cambial e salarial) afetam consideravelmente os
resultados de longo prazo – ou seja, tem efeitos
sobre o desenvolvimento econômico. Ou seja, por
esta hipótese, Keynes tem muito a ver com
desenvolvimento econômico, ainda que a ênfase na
nossa disciplina recaia no ciclo econômico (no “curto
prazo”, portanto).
O “princípio da demanda efetiva”
(Keynes, TG, ch.2)
 Keynes: rejeita o principal postulado clássico
segundo o qual a “oferta cria sua própria
demanda” (lei de Say).

 Logo, para Keynes, nem o crescimento nem as

flutuações cíclicas podem ser explicados pelo
lado da oferta, porque as decisões de produção
(curto prazo) e de investimento (longo prazo)
dos empresários dependem da demanda
esperada (do que esperam vender).
 Formulação do princípio da
demanda efetiva
 Função oferta agregada:

Z = Φ (N),

onde Z é a oferta agregada (Keynes chama

“preço da oferta agregada”); N o número de
trabalhadores empregados (ou melhor, Z
indica o preço – expresso pela produção
agregada – para empregar N trabalhadores)
 Função demanda agregada

D = f (N)

Sendo D a demanda esperada que os

empresários planejam para empregar N
trabalhadores
 Se D > Z (ou seja, se a demanda
esperada supera a oferta agregada), há
incentivo para que os empresários
empreguem mais trabalhadores além de
Z (N), até que D = Z

Note que Keynes já supõe implicitamente

que a economia está abaixo do pleno-
emprego
 Demanda efetiva: valor de D no ponto em que
a fç demanda agregada intercepta a fç oferta
agregada.

 “Clássicos”: este ponto pode assumir múltiplos

valores e todos eles serão apenas compatíveis
com o pleno-emprego (se a economia estiver
acima ou abaixo deste ponto, as forças de
mercado induzem ao novo equilíbrio de pleno-
emprego (em geral, via mercado de trabalho
via queda ou aumento dos salários reais)
 Obs.: no capitulo I, da TG Keynes argumenta
porque este ajuste não é feito automaticamente:

Razões:

i) Para dada capacidade produtiva, empresários

aumentam ou reduzem sua utilização em função
da demanda esperada no curto prazo;

i) Empresários e trabalhadores negociam salários

nominais (não reais)
Na TG, para uma economia
fechada e sem governo:
 DA = C + I

Demanda agregada efetiva é composta

pelo consumo das famílias e pelo
investimento corrente

Se DA Y Mas 0 < PMC < 1

 Logo, investimento corrente I deve
aumentar para assegurar equilíbrio
entre D e Z (do contrário, o
desemprego involuntário aumenta)
Em suma:
1) Caso “clássico”: equilíbrio com pleno-emprego
(caso geral; desemprego involuntário seria
caso particular, mas, na essência, não existiria,
porque a economia teria mecanismos de
correção automática para restaurar o pleno-
emprego)

2) Caso Keynesiano: equilíbrio com desemprego

involuntário seria o caso mais geral; pleno-
emprego pode ser alcançado, mas apenas em
condições muito particulares.
“Paradoxo da pobreza numa plenitude
de abundância” (Keynes, TG, ch.3,
p.30)

Quanto mais rico um determinado país,

maior será o fluxo de investimento
corrente I requerido para assegurar
aumento do emprego toda vez que a
demanda agregada aumenta e, com ela,
a renda Y (porque a PMgC < 1)
Expectativas como determinantes
do nível de produto agregado e
emprego (TG, ch.5)
 Keynes divide o estado de expectativas
em dois tipos:
i) Expectativas de curto prazo: dada a capacidade produtiva,
determinam o seu uso, logo a produção corrente. Ou o que é o
mesmo, esta depende das expectativas de venda dos
empresários no curto prazo (ao longo do ciclo econômico);

ii) Expectativas de longo prazo: determinam o investimento dos

empresários em expansão de capacidade, criação de novas
empresas (ou, mesmo, se quisermos ir além de Keynes, as
decisões de P & D para inovações à la Schumpeter).
 Dois aspectos importantes:
 Nível de produto e emprego dependem
dos dois tipos de expectativas

 Mudança das expectativas ou do “estado

de confiança” (seja de curto ou de longo
prazo) terá efeitos sobre o nível de
produto e emprego (com alguma
defasagem temporal)
Resumindo:
 Nível de produto e emprego HOJE
depende do estado das expectativas
em vigor no PASSADO, mas nível de
produto e emprego AMANHÃ depende
do estado de expectativas (de curto e
de longo prazo) em vigor HOJE.
Renda, poupança e
investimento (TG, ch.6)
 O que significa renda agregada (que os
livros-textos de macroeconomia denotam
por Y)?

Valor das vendas + valor dos estoques –

valor dos insumos utilizados = Valor
agregado (ou valor adicionado)

Somatório dos Vas em todos os setores =

Renda agregada (Y)
 Poupança e investimento
 Dos manuais de macroeconomia para uma
economia fechada, sem governo e sem setor
externo (e estas equações estão na TG, ch.6, p.63,
expressas textualmente):

Y = Valor do PIB = C + I

S = Y – C (logo)

S=I (S é o fluxo de poupança

anual)
Mas, cuidado:
 As equações anteriores são todas
identidades contábeis ex-post (logo,
não expressam, como pode sugerir a
síntese neoclássica do pensamento
keynesiano presente nos livros-texto
de macroeconomia, relação de
causalidade).
Nas palavras de Keynes:
 “The amounts of aggregate income and
of aggregate savings are the RESULTS
of free choices of individuals whether or
not to consume and whether or not to
invest; but they are neither of them
capable of assuming and independent
value resulting of a separate set of
decisions taken irrespective of the
decisions concerning consumption and
investment” (TG, ch.6, p.65)
 Isso significa que os fluxos de renda e
poupança são determinados conjuntamente
com as decisões de consumir ou não
consumir, e de investir ou não investir.

 Mas Keynes mais adiante mostrará que, se

houver alguma relação de causalidade, esta
é do investimento para a poupança (e não o
contrário)
 Porque, em termos simples, não se
pode poupar o que não foi produzido
(e o produto depende conjuntamente
das decisões de consumo e de
investimento).
Keynes vai além (TG, ch.7)
 Se S > I, significa que há incentivo à
contração (porque o investimento é
uma variável determinada por
expectativas)

 Se I > S, há incentivo ao aumento do

produto
Nas palavras de Keynes (ch.7,
p.78)
 “ a expectativa de que haverá um aumento no
excesso de investimento sobre a poupança,
DADO o nível de produto e emprego anterior,
induzirá os empresários a aumentarem o nível
de produto e emprego”

 Em suma, em Keynes, todas as variáveis

associadas à demanda efetiva são variáveis
expectacionais (fortemente condicionadas pelas
expectativas futuras, logo sujeitas à incerteza)
 Keynes e o longo prazo
 “No longo prazo, estaremos todos mortos”(A
Tract on Monetary Reform, 1923)

(frase famosa dita por Keynes, ao ser acusado pelos

críticos da época de que sua teoria, desde “A Tract on
Monetary Reform”, não era uma “teoria geral”, mas
uma teoria do curto prazo (ou, como acusou Hicks
(1937), uma “teoria da grande depressão”)

No longo prazo, estaremos todos mortos? Ça dépend,

como diriam os franceses.
 O longo prazo em Keynes está
relacionado à sua teoria da Eficiência
Marginal do Capital (doravante, EMgK),
bem como ao papel das expectativas
nas decisões de longo prazo
(portanto, nas decisões de
investimento) por parte dos
empresários.
A eficiência marginal do capital
(EMgK) – TG, ch.11
 O conceito de EMgK é essencialmente
bastante simples: significa quanto um
determinado investimento adicional (daí o
termo marginal) em ativos de capital real
(por exemplo, a compra de uma nova
máquina, a instalação de uma nova planta,
etc.) renderá no futuro (em termos dos
lucros gerados com a venda dos produtos
dele oriundos) comparativamente ao seu
preço hoje.
Em termos matemáticos:
 Começando de forma simplificada:

Suponhamos que eu seja um empresário e

compre uma máquina no valor de
R$100.000 no final do período t e que, após
sua aplicação no processo produtivo, eu
pretenda que o lucro gerado (∏) logo no
primeiro ano (período t +1) reponha todo o
valor daquele capital empregado.
 Isso significa que após o final do primeiro
ano ele terá:

R$100.000,00 *1,10 = R$110.000,00

R$100.000,00 R$110.000,00
(final do período t) (final do período t +1)
Isso é o mesmo que dizer que, em termos de valor presente (valor de
hoje), para que o investimento seja realizado, o lucro esperado no período t +1 em
valor presente (no período t) deve corresponder, pelo menos, ao valor do capital
empregado no tempo t, i.e., R$110.000,00/1,10 = R$100.000,00
 Se a taxa de juros real de mercado (digamos a taxa básica de juros
determinada pelo Banco Central menos a inflação esperada para 1 ano)
for de 12%, teríamos:

R$100.000,00/1,12 =R$89.285,71, ou seja, o retorno esperado a valor

presente para apenas 1 ano seria menor do que a taxa de juros real
descontada, o que acaba induzindo o empresário a preferir aplicar em
títulos financeiros de curto prazo que rendem juros (digamos títulos do
governo, que tem maior liquidez relativa) a aplicar em ativos fixos de
capital (investimento).

Isso é importante, porque mostra o poder de transmissão da política

monetária não apenas como instrumento de combate à inflação (via
contenção da demanda agregada), mas também como mecanismo que
pode afetar positiva ou negativamente as decisões de investimento (logo a
taxa de juros afeta o curto e o longo prazos).
 Generalizando (como raramente um
investimento é planejado para que o seu valor
seja coberto em apenas 1 ano)

 Denominemos VK o valor do capital empregado em

determinado investimento no período t =0. O fluxo de
lucros esperados ao longo de determinado período t =
0 até T pode ser expresso por:

Lado esquerdo:
Lado direito: Fluxo de lucros esperados ∏E a valor presente
valor do
(2)
Investimento
(1) Obs.: r é a taxa de juros real corrente descontada e E
é o valor esperado dos fluxos de lucros futuros.
Se (1) = (2), o investimento é realizado (na TG, o valor
dos rendimentos esperados é expresso como produto, o
que mostra que o autor está demonstrando a mesma
coisa de outra forma: neste caso, capitalizando o valor
dos rendimentos esperados)

Nas palavras de Keynes:

“I define the marginal efficiency of capital as being equal to

that rate of discount which would make the present value of
the series of annuities given by the returns expected from
the capital-asset during its life just equal to its supply price”
(ch.11, p.135)
 Pela equação, é possível concluir que o
investimento depende:

 (i) da taxa real de juros

 (ii) das expectativas

Assim, a EmgK é influenciada pela taxa real de juros (afetada, por sua vez,
pela política monetária do Banco Central, que acaba influenciando as demais
taxas de juros de mercado (que permitem construir uma curva de
rendimentos em títulos e demais ativos fixos ou financeiros); e pelas
expectativas, posto que o fluxo de lucros futuros é ESPERADO . AO FINAL E
AO CABO, NOTEM QUE O INVESTIMENTO É FORTEMENTE DEPENDENTE DAS
EXPECTATIVAS FUTURAS (porque estas influenciam o numerador do lado
direito da equação da EMgK). Por isso, dentre todas as componentes da
demanda efetiva, a mais incerta é o investimento agregado.
Abrindo um parênteses: Keynes e a
teoria da taxa de juros
 Embora fuja ao escopo deste
tópico, é bom lembrar que:
 Keynes rejeita a teoria “clássica”
convencional da taxa de juros, que seria
um prêmio à poupança (e rejeita também
a ideia de que a taxa de juros de equilíbrio
resultaria da interação entre oferta de
poupança por parte dos poupadores – que
sacrificam parte de sua renda, não
destinando sua totalidade ao consumo – e
demanda por empréstimos por parte dos
empresários).
 Pressupostos da teoria “clássica” da tx de juros (rejeitada por
Keynes):
i) Não há nenhuma razão
para supor que os poupadores
reterão moeda (não há nenhum
rendimento decorrente desta decisão)
(elasticidade-juros da poupança > 0); nem passava pela cabeça dos
“clássicos” que poderia haver uma situação-limite: a economia
poderia cair na “armadilha da liquidez”.

ii) Não há intermediários financeiros (bancos, fundos, etc).

Empréstimos cedidos Este pressuposto não muda o resultado; se houvesse, sua fç
Taxa de (poupança)
Juros seria meramente repassar os fundos poupados para os
(r) empresários investirem;

iii) Mas os consumidores também podem poupar. Para simplificar,

supõe-se que a curva indica a ‘poupança líquida” disponível
pelos consumidores agregadamente, incluindo poupadores e
despoupadores, de modo que a poupança seria toda direcionada
para investimentos.
Empréstimos tomados
(investimento)

Valores cedidos e tomados por

empréstimos (poupados e investidos)
 Em suma, o equilíbrio no
mercado de capitais “clássico”:
 S = S (r) (expressa a função poupança); (1)

 I = I (r) (expressa a função investimento) (2)

 S = I (equilíbrio no mercado de capitais) (3)

 E mais, Keynes rejeita a teoria
quantitativa da moeda (TQM):
 Rejeita a TQM na versão “clássica” original:

MV=PY (4)

M = quantidade total de moeda em circulação em determinado período

(digamos, 1 ano) ou estoque total de moeda;
V = velocidade-renda de circulação da moeda naquele período (número de
vezes que a moeda circula para realizar transações de compra e venda);
P = nível geral (médio) de preços no período;
Y = produto interno bruto real (total em quantum do total produzido).
Dadas as hipóteses conhecidas da
teoria “clássica” do emprego:

V é constante (o que poderia ser razoável no curto prazo

– desde que aceitemos os pressupostos “clássicos” -, já
que a moeda é utilizada apenas para realizar transações;
mas há evidências hoje de que V não é constante nem
no curto prazo).

Y encontra-se no nível de pleno-emprego

Logo, qualquer aumento de M só tem efeito em P (só produz

mais inflação, sem gerar qualquer efeito sobre o PIB real e o
emprego).
 A TQM pode também ser expressa
como:
M = mdt P Y (5)

Agora mdt representa a demanda de

moeda para transações, expressa como
uma fração da renda monetária agregada.

As conclusões são similares às anteriores.

 Rejeita a TQM na versão de Wicksell,
que conecta as interrelações entre a
moeda, a taxa de juros e o nível de
preços (“Teoria dos Fundos
Emprestáveis”)
 Versão “sofisticada” da TQM por
Wicksell
 Podemos eliminar as equações (3) e (5), substituindo-as por:

S + DH + ∆M = I (6)
DH = desentesouramento (em vez de reter moeda para encaixes, faz o contrário, i.e.
usa os encaixes para adquirir bens)
∆M = aumento da oferta monetária (note que todas as variáveis são agora variáveis
de fluxo, e não de estoque)

Efeito: se isso ocorrer, S > I e a taxa de juros de mercado deverá se ajustar à taxa
natural de juros wickeselliana
Esta versão é conhecida com teoria dos fundos emprestáveis, porque a oferta de
fundos ao mercado monetário (lado esquerdo, que equivale à procura por títulos
financeiros) deve equivaler à demanda por fundos de empréstimos (oferta de títulos
financeiros). Wicksell realça a importância do sistema financeiro nesse processo.
Supor inicialmente S1 =E1 . A equação (6)
implica que S1 se desloca para S2

Taxa de juros S1 Empréstimos cedidos

(r) (poupança)

S2
rm

rn
Empréstimos tomados
(investimento)
E1

Valores cedidos e tomados por

empréstimos (poupados e investidos)
Inicialmente os bancos continuariam emprestando à tx de juros de mercado r m (eles não conhecem a
taxa natural de juros) ; com isso, haveria excesso de demanda agregada e aumento de P. Como, por
hipótese, a economia está no pleno-emprego, os salários nominais aumentariam na mesma proporção.
Logo, não haveria qualquer efeito sobre o produto real e o emprego no curto prazo, até que a tx de
juros de mercado convergisse para a taxa de juros natural de longo prazo r n.
Ocorre DH
(desentesouramento) se:
DH = M - mdt P Y

Ou seja, ocorre desentesouramento quando o estoque de

moeda é insuficiente para realizar as transações correntes.
Neste caso, os agentes deverão aumentar a demanda por
fundos no mercado monetário (não para fins de investimento),
ou venderão ativos ou reduzirão sua poupança corrente.
 Só que a teoria “clássica”, mesmo na versão
wickeselliana, argumentava que não havia
qualquer razão para haver entesouramento
(retenção de moeda não rende juros; não havia
ainda a teoria da preferência pela liquidez de
Keynes) ou desentesouramento (supondo que a
oferta monetária é bem administrada pelo
Banco Central). Se este for o caso: DH = 0 e a
TQM é de novo mantida:
M = mdt P Y
A teoria keynesiana da taxa de
juros
 Para Keynes, a taxa de juros é
fortemente condicionada pela
preferência pela liquidez (i.e., pela
disposição de cada agente econômico de
reter maior ou menor estoque de ativos
líquidos com o máximo poder de se
transformar imediatamente na compra
ou venda de outro ativo). O ativo de
máxima liquidez é a moeda (dinheiro em
cash).
Determinação da taxa de juros
em Keynes:
Resulta da interação entre a oferta de liquidez (criada
pelo Banco Central e pelo sistema bancário) e demanda
por liquidez por parte dos agentes econômicos.

Se a demanda por liquidez supera a oferta, as taxas de

juros tendem a aumentar e vice-versa. Generalizando,
quanto maior a preferência por liquidez (ceteris paribus),
maior a taxa de juros, e, portanto, menos dispostos
estarão os empresários a transformar ativos altamente
líquidos (dinheiro) em ativos de capital (investimento).
Nas palavras de Keynes
(1937a: p.665)
 “Broadly speaking, therefore, the rate
of interest relevant to ex-ante
investment is the rate of interest
determined by the current stock of
Money and the current state of
liquidity preferences at the date when
the finance required by the
investment decisions has to be
arranged” (itálicos do original).
Por isso, em condições de
elevada incerteza:
Aumenta sobremaneira a preferência por liquidez (note,
portanto, que, na teoria ex-ante da taxa de juros de
Keynes, esta é também fortemente influenciada pelo
maior ou menor grau de incerteza dos agentes);

Implicações para a política monetária: para restabelecer

as condições de normalidade e reativar a produção e,
mais à frente, o investimento, o Banco Central procura
reduzir a “preferência por liquidez” dos agentes,
aumentando a base monetária ou reduzindo a taxa de
juros (ou ambos).
Só que existe uma situação-
limite:
Ocorre quando a economia cai na “armadilha da liquidez”
(E.U.A., logo após a crise da década de 1930, e,
novamente, em 2008-2009), ou seja, uma situação em
que, mesmo que as taxas de juros nominais caiam a
zero (com taxas de juros reais negativas), ainda assim
os agentes não abrem mão da preferência por liquidez.

Neste caso, a política monetária passa a ser inócua para

restabelecer as condições de normalidade, cabendo à
política fiscal (por redução de impostos ou aumento de
gastos – Keynes preferia o aumento de gastos públicos
em investimentos em obras públicas) este papel.
 A economia política da crise recente
nos E.U.A e Zona do Euro
 Nos Estados Unidos, por oposição do Congresso, o
governo Obama não conseguiu aprovar um
pacote fiscal adicional; daí a saída desesperada
do FED por compra de títulos de longo prazo do
Tesouro americano (quantitative easing), o que
significa na prática a superemissão de dinheiro
(Banco Central independente?).

 Zona do Euro: idem, por insistência da Alemanha

em perseguir políticas de austeridade fiscal.
Fechando o parênteses e
finalizando:
 Se as expectativas têm um papel
fundamental na determinação na
demanda efetiva, isso significa que elas
jogam igualmente um papel relevante
na determinação do PIB, renda e
emprego tanto no curto (ao longo dos
ciclos econômicos) quanto no longo
prazo (na tendência de crescimento do
PIB em perspectiva de longo prazo).
O estado das expectativas
de longo prazo (TG, ch.12)
Talvez correndo o risco de exagerar, é possível que o ch.
12 (“The state of long-term expectation”) seja o mais
importante da TG (tanto quanto ele é o ch.17, que será
discutido no seminário).

Se não for, ele forma, junto com os Chs.3 (“The principle
of effective demand”), 5 (“Expectation as determining
output and employment”), 11 (“The marginal efficiency of
capital) e 17 (“The essential properties of interest and
money”), o núcleo central da TG.
Dada sua importância, talvez seja
conveniente transcrever alguns
parágrafos principais

 Decisões relevantes para a variável

mais importante da demanda efetiva
com respeito aos seus efeitos no
longo prazo (o investimento) depende
do estado das expectativas de longo
prazo dos empresários.
 Na formação de suas expectativas de
longo prazo, os empresários
consideram tanto os eventos em
curso na economia (estes são
plenamente conhecidos) e os eventos
futuros, que são considerados
bastante incertos, segundo Keynes.
Keynes deixa logo claro que um evento incerto não
significa o mesmo que um evento improvável.

Evento incerto: qualquer evento que venha a ocorrer no futuro

relevante para uma decisão de investimento (para uma padaria,
talvez 1 ano; para uma ferrovia, 10 anos; para sistema de
distribuição de energia elétrica, 25 anos; e assim por diante) cujo
conhecimento é absolutamente precário; por assim ser não é
possível mensurar o grau de incerteza por cálculos
matemáticos e probabilísticos.

Evento provável: seria o caso de um evento futuro que pudesse

ser estimado probabilisticamente (o que não é o caso dos lucros
esperados de determinado investimento, de acordo com o
argumento de Keynes).
Por que o longo prazo está fortemente
condicionado pelo curto prazo em
Keynes?
 …itwould be foolish, in forming our expectations,
to attach great weight to matters which are
very uncertain.... For this reason the facts of
the existing situation enter, in a sense
disproportionately, into the formation of
our long-term expectations; our usual
practice being to take the existing
situation and to project it into the future,
modified only to the extent that we have
more or less definite reasons for expecting
a change.
 Em seguida, Keynes define o que chama “estado de
confiança”, também importante na formação de
expectativas de longo prazo empresariais

 “The state of confidence is a matter of

which practical men (empresários,
acionistas, investidores, etc.) always pay
the closest and the most anxious attention”
(TG, ch.12, p.148).

 “If we expect large changes but very

uncertain as to what precise form these
changes will take, then our confidence will
be weak” (Ibidem).
 Mais adiante:
 “There is, however, not much to be said about the
state of confidence a priori” (TG, ch.12, p.149).

Por quê?

 “If we speak frankly, we have to admit that our

basis of knowledge for estimating the yield ten
years hence of a railway, a copper mine, a textile
factory, the goodwill of a patent medicine (and so
on) amounts to little and sometimes nothing”
(TG, ch.12, pp.149-150, grifo meu).
Se o futuro é tão precário para que os empresários
decidam investir (o que é condição sine qua non para
a economia crescer no longo prazo), com base em que
critérios eles tomam tal decisão?

 Keynes aponta dois critérios:

i) com base no que ele chama de

“convenção” (“convention”), que:
…lies in assuming that the existing state of affairs
will continue indefinitely, except in so far as we
have specific reasons to expect a change. This
does not mean that we really believe that the existing
state of affairs will continue indefinitely.
 Trazendo o conceito de
convenção para o mundo real
Num ciclo de expansão, com aumento sustentado do PIB real e do
emprego, bem como estabilidade inflacionária e relativo equilíbrio
das contas externas, a convenção dos empresários é que tal
situação manter-se-á. Isso torna favorável o investimento e torna
possível o período de boom (seria demais pedir a Keynes que já
incorporasse a hipótese de Minsky de que nesses ciclos, o excesso
de otimismo dá lugar à formação de bolhas especulativas, i.e.,
pelo fato de a maioria seguir acreditando que o preço dos ativos
continuará aumentando, este último acaba inflando até surgir
uma crise).

Pode-se, portanto, entender um ciclo recessivo (ou, pior ainda,

depressivo) como uma ruptura da convenção até então vigente.
Em outras palavras, um ciclo de expansão
com estabilidade depende
fundamentalmente de que nenhum evento
exógeno (por exemplo, políticas econômicas
equivocadas, um choque internacional) ou
endógeno (auge de um boom que implique
o estouro de bolhas especulativas) rompa
com a convenção do “estado de confiança”
e, consequentemente, deflagre a crise.
O segundo critério para a decisão de
investimento é famoso na teoria
macroeconômica Keynesiana:

(ii) trata-se do “animal spirits” (“espíritos animais”,

em tradução literal), ou seja, dado o estado de
confiança - se houver grande incerteza, nem mesmo
este critério poderia funcionar positivamente -, seria
uma situação que levaria os empresários a tomar
decisões com base na ação (não necessariamente
guiado pela racionalidade econômica). E outras
palavras, mesmo quando é forte o estado de
confiança, algum grau de incerteza existe, por
menor que seja. Mas é o “animal spirits” que move o
empresário à ação de investir.
Nas palavras do autor
(TG,ch.12,p.161)
 “Most, probably, of our decisions to do
something positive, the full consequences
of which will be drawn out over many
days to come, can only be taken as a
result of animal spirits – of a
spontaneous urge to action rather than
inaction, and not as the outcome of a
weighted average of quantitative
benefits multiplied by quantitative
probabilities” (grifo meu).
 Em suma e concluindo:

As expectativas incertas jogam um papel fundamental na

teoria keynesiana, seja para explicar os ciclos econômicos,
seja para explicar o crescimento no longo prazo.

Diferentemente de Friedman e Robert Lucas, que procuraram

mostrar que tais expectativas, por serem “adaptativas”
(Friedman) ou “racionais” (Lucas), podem ser mensuradas
por cálculos probabilísticos, Keynes (que havia já havia
publicado anteriormente “A Treatise on Probability”) rejeitava
veementemente tal possibilidade.