ANÁLISIS Y EVALUACIÓN DE PROYECTOS

Evaluación de las estimaciones del VPN

Una inversión tiene un valor presente neto positivo si su valor de mercado excede al costo. Este tipo de inversión es deseable porque
crea valor para su propietario.

El problema básico
El hecho de que el VPN estimado sea positivo es buena señal, pero más que nada indica la necesidad de observar con mayor
detenimiento. Si se llega a la conclusión de que un proyecto tiene un VPN negativo cuando en realidad es positivo, se pierde una
oportunidad muy valiosa.

Flujos de efectivo proyectados y flujos de efectivo reales

La proyección de un flujo de efectivo futuro (Ej. 700 dólares en el año 4) se basa sólo en lo que se sabe en la actualidad. Podrían
suceder muchas cosas que den lugar a un cambio en el flujo de efectivo.
No se espera que el flujo de efectivo proyectado sea exacto. Lo que sí se espera es que, si se evalúa un gran número de proyectos,
las premisas sean correctas en promedio.

Riesgo del pronóstico

Los componentes clave en un análisis del flujo de efectivo descontado son los flujos de efectivo a futuro proyectados. Si las
proyecciones son erróneas, se presenta el clásico sistema GIGO (entra basura, sale basura). En ocasiones es fácil quedar atrapados
entre las cifras y olvidarse de los detalles subyacentes de la realidad económica.
Riesgo del pronóstico: Posibilidad de que errores en los flujos de efectivo proyectados conduzcan a decisiones incorrectas.
Debido al riesgo del pronóstico, existe el peligro de creer que un proyecto tiene un VPN positivo cuando en realidad no es así.
Se buscará evaluar la “racionalidad” económica de las estimaciones.

Fuentes de valor
Un factor fundamental que se debe tener presente es el grado de competencia en el mercado. Un principio básico de economía es que
en un ambiente muy competitivo las inversiones con VPN positivo son raras. Es necesario pensar en la competencia potencial.

Análisis de escenarios y de qué pasaría si

cómo Empezar
Se está investigando un proyecto nuevo y, como es natural, lo primero que se hace es estimar el VPN con base en los fl ujos de
efectivo proyectados. Este grupo de proyecciones iniciales se denomina caso base. Una forma de organizar esta investigación es
establecer un límite superior y uno inferior en los diversos componentes del proyecto.
VPN del caso base = −$200 000 (costo del proyecto) + 59 800 (flujo efectivo operativo) × 3.6048 (factor de anualidad al 12%)
Flujo de efectivo operativo = UAII + Depreciación – Impuesto (34%) = 59 800

Análisis de escenarios
análisis de escenarios: Determinación de lo que les ocurre a las estimaciones del VPN cuando se formula la pregunta de qué pasaría si.
Un buen lugar para empezar es el escenario del peor de los casos, que indicará el VPN mínimo del proyecto. Si resulta positivo, el
camino es el correcto. Mientras uno esté en él, hay que continuar y determinar el otro extremo, el mejor de los casos. Esto pone un
límite superior al VPN. En lugar de los términos peor y mejor, quizá sea mejor emplear las palabras optimista y pesimista.
Al generar cada vez más posibilidades se corre el riesgo de experimentar una “parálisis del análisis”.
Análisis de sensibilidad
análisis de sensibilidad Investigación de lo que le ocurre al VPN cuando cambia sólo una variable.
La idea básica es congelar todas las variables, excepto una, y ver qué tan sensible es la estimación del VPN a los cambios en esa
variable. Si la estimación del VPN resulta ser muy sensible a cambios algo pequeños en el valor proyectado de alguno de los
componentes del flujo de efectivo del proyecto, entonces el riesgo del pronóstico relacionado con esa variable es alto.
Si se encuentra que el VPN estimado es demasiado sensible a los cambios en una variable difícil de pronosticar (como las ventas
unitarias), el grado de riesgo del pronóstico es alto y podría decidirse que lo conveniente sería una investigación de mercado.
análisis de simulación
Los análisis de escenarios y de sensibilidad se usan con mucha frecuencia. En el caso del análisis de escenarios, se permite el cambio
de todas las variables, aunque éstas sólo pueden adquirir un número reducido de valores. Con el análisis de sensibilidad sólo se
permite el cambio de una variable, pero se deja que ésta tome un número grande de valores. Si se combinan ambos enfoques, el
resultado es una forma sencilla de análisis de simulación.
Análisis del punto de equilibrio
El análisis del punto de equilibrio es una herramienta popular que se usa con frecuencia para analizar la relación entre el volumen de
ventas y la rentabilidad. El volumen de ventas casi siempre se examina con mayor detenimiento que otras variables.

Costos fijos y variables

Al abordar el análisis del punto de equilibrio, la diferencia entre los costos fijos y variables adquiere importancia.
costos variables: Costos que se modifican cuando hay un cambio en la cantidad de producción.
Costo variable total = cantidad de producción total × costo unitario de producción
costos fijos: Costos que no varían cuando la cantidad de producción experimenta un cambio durante un periodo particular.
Costos totales: Los (CT) para un nivel de producción determinado son la suma de los costos variables (CV) y los fijos (CF)
Punto de equilibrio contable
Es el nivel de ventas que resulta en una utilidad neta del proyecto de cero. Se llega al punto de equilibrio cuando los ingresos son
iguales a los costos totales.
Utilidad neta = (ventas − costos variables − costos fijos − depreciación) × (1 − T)
Utilidad neta = 0 = (S − CV − CF − D) × (1 − T)
SET

Si se recuerda que S = P × Q y CV = v × Q -> Q = (CF + D)/(P − v)

Usos del punto de equilibrio contable
El punto de equilibrio contable y el periodo de recuperación son medidas muy similares. Al igual que el periodo de recuperación, es
más o menos fácil calcular y explicar el punto de equilibrio contable.
A menudo los administradores se preocupan por la contribución de un proyecto a las ganancias contables totales de una empresa. Un
proyecto sin un punto de equilibrio en un sentido contable, en realidad reduce las ganancias totales.
un proyecto que sólo tiene un punto de equilibrio en el sentido contable produce una pérdida de dinero en el sentido financiero o de
costo de oportunidad. Esto sucede porque se pudo haber ganado más al invertir en otra parte.

Flujo de efectivo operativo, volumen de ventas y punto de equilibrio

Punto de equilibrio contable y flujo de efectivo
Flujo de efectivo operativo = UAII + depreciación – impuestos

Cálculo del punto de equilibrio: para calcular el flujo de efectivo de Wettway se observa que si se venden 60 veleros, la utilidad
neta será cero. El flujo de efectivo para un proyecto se puede expresar como la utilidad neta más la depreciación (la definición
ascendente), de modo que, en este caso, el flujo de efectivo operativo es igual a la depreciación, o 700 000 dólares. La tasa interna
de retorno es cero (¿por qué?).

Periodo de recuperación y punto de equilibrio: siempre que un proyecto tenga un punto de equilibrio contable, el flujo de efectivo
para ese periodo será igual a la depreciación. Este resultado tiene un perfecto sentido contable. Supóngase que se invierten 100 000
dólares en un proyecto de cinco años. La depreciación es lineal a un valor de rescate de cero, o 20 000 dólares al año. Si el proyecto
alcanza el punto de equilibrio exactamente en cada periodo, el flujo de efectivo será de 20 000 dólares por periodo.
La suma de los flujos de efectivo durante la vida del proyecto es 100 000 dólares, la inversión original. Esto demuestra que el periodo
de recuperación de un proyecto es igual a su vida, si el proyecto alcanza el punto de equilibrio cada periodo. Asimismo, un proyecto
que tiene un mejor desempeño que el mero punto de equilibrio presenta un periodo de recuperación más corto que la vida del proyecto
y una tasa de rendimiento positiva. Un proyecto que sólo alcanza el punto de
equilibrio contable tiene un VPN negativo y un rendimiento de cero.

Volumen de ventas y flujo de efectivo operativo

FEO = [(P − v) × Q − CF − D] + D
= (P − v) × Q – CF
Flujo de efectivo, puntos de equilibrio contable y financiero
A partir del análisis anterior se sabe que la relación entre el flujo de efectivo
operativo y el volumen de ventas (sin tomar en cuenta los impuestos) es:

FEO = (P − v) × Q − CF
 Si se cambia el orden y se despeja Q, resulta: Q = (CF +
FEO)/(P − v)

Punto de equilibrio contable reexaminado: suponga

que el flujo de efectivo operativo es igual a la depreciación.
Recuerde que esta situación corresponde al punto de
equilibrio de base contable. A fin de encontrar el volumen
de ventas, se sustituye el FEO por la cifra de depreciación
de 700 dólares

Q = (CF + FEO)/(P − v) = ($500 + 700)/20 = 60

Punto de equilibrio del efectivo Ya se observó que un

proyecto con un punto de equilibrio de base contable tiene
una utilidad neta de cero y un flujo de efectivo positivo. En
cierto nivel de ventas por abajo del punto de equilibrio
contable, el flujo de efectivo operativo en realidad se
vuelve negativo, lo cual constituye un acontecimiento muy
desagradable. De ocurrir, hay que proveer de efectivo
adicional al proyecto para mantenerlo a flote.

punto de equilibrio del efectivo: Nivel de ventas que resulta

en un flujo de efectivo operativo de cero. Q = (CF + 0)/(P − v) =
$500/20 = 25
Un proyecto que sólo alcanza el punto de equilibrio con
base en el flujo de efectivo abarca sus propios costos
operativos fijos, pero eso es todo. Nunca recupera nada, de
modo que la inversión total es una pérdida absoluta (la TIR
es de −100%).

Punto de equilibrio financiero: nivel de ventas que resulta en un VPN de cero (también conocido como punto de equilibrio del
valor presente). Primero se determina cuál debe ser el flujo de efectivo operativo para que el VPN sea cero. Después se utiliza esta
cantidad para determinar el volumen de ventas.
El proyecto de los veleros tiene una vida de cinco años. Por otra parte, el proyecto tiene un VPN de cero cuando el valor presente de
los fl ujos de efectivo operativos es igual a la inversión de 3 500 dólares. Como el flujo de efectivo es el mismo cada año, se puede
calcular la cantidad desconocida considerándola como una anualidad ordinaria. El factor de anualidad de cinco años a 20% es 2.9906
y el FEO se determina de la siguiente manera: $3 500 = FEO × 2.9906
FEO= $3 500/2.9906 = $1117
Ahora se puede insertar este FEO en la ecuación del volumen de ventas: Q = ($500 + 1 170) /20 = 83.5
Como resultado, Wettway necesita vender 84 veleros al año, que no es buena noticia.

Apalancamiento operativo
es el grado en que un proyecto o empresa depende de los costos fijos de producción. Una empresa con apalancamiento operativo
bajo tendrá costos fijos bajos en comparación con otra con un apalancamiento operativo alto. En términos generales, los proyectos
con una inversión más o menos fuerte en planta y equipo tienen un nivel de apalancamiento operativo un tanto alto. Se dice que
dichos proyectos son intensivos en capital

Implicaciones del apalancamiento operativo

Los costos fijos actúan como una palanca en el sentido de que un pequeño cambio porcentual en los ingresos operativos se traduce
en un cambio porcentual alto en el flujo de efectivo operativo y el VPN, lo cual explica el nombre de “apalancamiento” operativo.
Cuanto más alto el grado de apalancamiento operativo, tanto mayor el peligro potencial proveniente de un riesgo del pronóstico. El
motivo es que los errores algo menores en el pronóstico de volumen de ventas aumentan de magnitud, o “se elevan”, para convertirse
en errores más grandes en las proyecciones del flujo de efectivo.
Una forma de manejar proyectos un tanto inciertos es mantener el grado de apalancamiento operativo lo más bajo posible.

Medición del apalancamiento operativo

Una forma de medir el apalancamiento operativo es formular la pregunta: si la cantidad vendida se incrementa 5%, ¿cuál será el
cambio porcentual en el flujo de efectivo operativo? Es decir, el grado de apalancamiento operativo (GAO) se define de tal forma
que: Cambio porcentual en el FEO = GAO × cambio porcentual en Q
Con base en la relación entre FEO y Q, el GAO se formula como:1

GAO = 1 + CF/FEO

Los costos fijos eran de 500 dólares y (P − v) era de 20 dólares; de esta manera, el FEO era: FEO = −$500 + 20 × Q

Supóngase que ahora Q es de 50 veleros. En este nivel de producción el FEO es −500 dólares + 1 000 = 500 dólares.

Si Q aumenta en una unidad a 51, entonces el cambio porcentual en Q es (51 − 50)/50 = .02, o 2%. El FEO aumenta a 520 dólares
(en miles), un cambio de P − v = 20 dólares (también miles).

El cambio porcentual en el FEO es (520 dólares − 500)/500 = .04, o 4%. De modo que un incremento de 2% en el número de veleros
conduce a un aumento de 4% en el flujo de efectivo operativo. El grado de apalancamiento operativo en este caso debe ser
exactamente de 2.00. Es posible comprobarlo si se observa que: GAO = 1 + CF/FEO = 1 + $500/500 = 2
Observe que el apalancamiento operativo disminuye conforme aumenta la producción (Q).

Por ejemplo, con un nivel de producción de 75 se obtiene: FEO = −$500 + 20 × 75 = $1 000 -> GAO = 1 + $500/1 000 = 1.50

Apalancamiento operativo y punto de equilibrio

Una opción viable para Wettway es subcontratar la producción de ensambles de cascos para veleros. Si la empresa lo lleva a cabo,
la inversión necesaria asciende a 3 200 000 dólares y los costos operativos fi jos a 180 000 dólares. Sin embargo, los costos variables
aumentarán a 25 000 dólares por velero debido a que la subcontratación es más cara que la producción en su propia
planta. A manera de práctica determine si se está de acuerdo o no con lo siguiente:

VPN a 20% (85unidades)=74720 dólares / Punto de equilibrio contable = 55 veleros / Grado de apalancamiento operativo=1.16
El grado de apalancamiento operativo es mucho más bajo en el segundo caso. Si a Wettway le preocupara la posibilidad de una
proyección demasiado optimista, entonces podría preferir la subcontratación. En la práctica, es mucho más fácil aumentar el
apalancamiento operativo (mediante la compra de equipo) que disminuirlo (vendiendo el equipo).

Racionamiento de capital
Se dice que existe un racionamiento de capital cuando se dispone de inversiones rentables (VPN positivo), pero no se obtienen los
fondos necesarios para efectuarlas.

Racionamiento moderado
Ocurre cuando, por ejemplo, se asigna cierta cantidad fija de efectivo anual para gastos de capital a diferentes unidades en un negocio.
El aspecto importante que se debe advertir sobre el racionamiento moderado es que la corporación como un todo no tiene escasez de
capital; se puede reunir más en términos comunes si la administración lo deseara.
Ante un racionamiento moderado, lo primero que se debe hacer es conseguir una asignación mayor. Si no se logra, una sugerencia
usual es generar un valor presente neto lo más alto posible dentro del presupuesto existente. Esto significa elegir los proyectos con
la mayor razón de costo beneficio (índice de rentabilidad).
Si el racionamiento moderado es un problema crónico, entonces algo está mal.

Racionamiento fuerte
Cuando hay un racionamiento fuerte, una empresa no puede reunir capital para un proyecto en ninguna circunstancia. En el caso
de corporaciones grandes y sanas, es probable que esta situación no se presente con frecuencia, lo cual es una fortuna porque con el
racionamiento fuerte el análisis del flujo de efectivo descontado se viene abajo y la mejor táctica a seguir es incierta.
Supóngase que se especifica que el rendimiento requerido es de 20%, implícitamente se está diciendo que se acepta un proyecto con
un rendimiento superior a éste. Sin embargo, si se está ante un racionamiento fuerte, entonces no se acepta un proyecto nuevo, no
importa cuál sea el rendimiento del proyecto, por lo que todo el concepto de un rendimiento requerido es ambiguo. Casi la única
interpretación que es posible hacer sobre esta situación es que el rendimiento requerido es tan alto que en primer lugar ningún
proyecto tiene un VPN positivo.