VALUACION DE ACCIONES

Profesor: MBA JAVIER ORMEA VILLAVICENCIO

Valuación de Acciones
- Proceso mediante el cual se determina el valor
subyacente (valor intrínseco) de la acción
ordinaria con base a su riesgo y el
comportamiento de sus dividendos.
- El querer saber si la acción se encuentra
sobrevaluada y/o subvaluada se resuelve
comparando el valor de mercado actual de la
acción con su valor intrínseco.
 Razón Precio - Utilidad (P/U)
- La razón precio utilidad influye en determinar el
comportamiento de los precios futuros de la acción.
- La razón P/U es una función de las diversas variables
como son:
• La tasa de crecimiento de las utilidades
• La situación general del mercado.
• El monto de deuda en la estructura de capital
de una empresa
• La tasa de inflación actual y proyectada
• El nivel de los dividendos, etc.

Razón Precio - Utilidad (P/U)

- Por lo general, un P/U alto es conveniente hasta cierto
punto.
- Pero también, las razones P/U anormalmente altas
pueden indicar que hay problemas. Por ejemplo: la acción
puede estar sobrevaluada y se encamina hacia una
caída.
- Cuanto mayor sea el P/U, mayor también será el precio
de mercado de la acción.
 Estimación de las utilidades
por acción
Las utilidades por acción son una parte decisiva en el
proceso de valuación de la acción.

Utilidades futuras después de

impuestos en el año t
UPA estimadas = -----------------------------------------------
en el año t Número de acciones ordinarias
en circulación en el año t

Estimación de las utilidades

por acción
Si se desea concentrar el análisis en la utilidades por
acción, entonces se utiliza la siguiente variante:
UPA estimada = ROE proyectado X
valor en libros por acción proyectado
El ROE es una medida clave porque indica el éxito de la
empresa al administrar sus activos, operaciones y
estructura de capital (margen, rotación y multiplicador del
capital)

ROE = (Utilidad/Ventas)*(Ventas/Activos)*(Activos/Patrimonio Neto)

 Estimación de los dividendos
y el precio por acción
Una vez estimada la UPA se utiliza la razón de pago
pronosticada para calcular los dividendos por acción.

Dividendo por acción = UPA estimadas X Razón de pago

estimados en el año t para el año t dividendos estimada

Luego se calcula el valor futuro de la acción:

Precio estimado de la = UPA estimadas X Razón P/U

acción al final del año t para el año t estimada

Ejemplo
Si la empresa tuviera 2 millones de acciones ordinarias en
circulación y se espera que esta cifra se mantenga en el
futuro, dadas las utilidades estimadas de 6.5 millones de
dólares, la empresa debe generar el próximo año utilidades
por acción (UPA ) de:
6.5 millones de dólares
UPA estimadas para = -----------------------------------------------
el próximo año 2 millones de acciones ordinarias

= $ 3.25
Este resultado también equivale a un ROE de 15% y un valor
en libros por acción estimada de $ 21.67 <<<<<..
 Ejemplo
Si hay una razón de pago de dividendos estimada del 40% veremos que
los dividendos por acción para el próximo año equivalen a:

Dividendos por acción estimados

para el próximo año = $ 3.25 x 0.40 = $ 1.30

Se ha estimado que la acción debe venderse a 17.5 veces sus utilidades

(razón P/U), entonces una acción de esta empresa debe negociarse a un
precio aproximado para el final del próximo año de:

Precio estimado de la acción

para el final del próximo año = $ 3.25 x 17.5 = $ 56.88

Proceso de Valuación de
Acciones
Es el proceso mediante el cual el inversionista
determina el valor de un título usando los conceptos
de riesgo y rendimiento.

Este proceso puede aplicarse a los activos que

produzcan una serie de flujos de efectivo ya sea una
acción, un bono, un bien raíz, etc.

Para ello se debe determinar el monto de los flujos

de efectivo, el momento de estos flujos de efectivo y
la tasa de rendimiento requerida sobre la inversión.
 Tasa de Rendimiento
Requerida
Es el rendimiento necesario para compensar a un
inversionista por el riesgo que implica una inversión.

El rendimiento requerido establece un nivel de compensación

compatible con la cantidad de riesgo involucrado.

Como no se sabe con certeza cuál será el flujo de efectivo de

una inversión, entonces el inversionista espera ganar una
tasa de rendimiento que refleje esa incertidumbre.

De esta forma, cuanto mayor sea el riesgo percibido, mayor

será lo que se espera ganar.

Valuación de las acciones

sobre la base de los
dividendos esperados
En general los modelos de valuación de acciones,
se basan también en el descuento de flujo de
efectivo, en este caso, el equity cash flow.

Para esto se requiere estimar la tasa de rendimiento

requerida exigida por el inversionista y eso es lo que
representa su costo de oportunidad.
 Modelo de Valuación por
Dividendos
Este proceso de valuación se basa en que el valor
intrínseco de cualquier inversión es igual al valor
presente de sus beneficios en efectivo esperados.

En el caso de las acciones ordinarias, esto corresponde

a los dividendos en efectivo recibidos cada año más el
precio de venta futuro de la acción.

El valor de una acción es igual al valor presente de

todos los dividendos futuros que se espera proporcione
la acción durante un horizonte de tiempo infinito.
<<<<..

Modelo de Valuación por

Dividendos
El valor actual de una acción depende de sus
dividendos futuros y el precio futuro de la acción
también depende de los dividendos futuros.

De acuerdo a este esquema, el precio futuro de la

acción subirá o bajará según la perspectiva de los
cambios en los dividendos (y en la tasa de rendimiento
requerida).
 Versiones del Modelo de
Valuación por Dividendos
Existen tres versiones del Modelo de Valuación por
Dividendos, basados en diferentes supuestos sobre la
tasa de crecimiento futuro de los dividendos:
1.- El Modelo de Crecimiento Cero, que asume que los
dividendos no crecerán con el paso del tiempo.
2.- El Modelo de Crecimiento Constante, supone que los
dividendos crecerán a una tasa fija o constante con el
paso del tiempo.
3.- El Modelo de Crecimiento Variable, asume que la
tasa de crecimiento de los dividendos variará con el
paso del tiempo.

Modelo de Valuación por

Dividendos – Crecimiento Cero
Este modelo supone que la empresa no retiene utilidades,
por lo tanto no reinvierte en sí misma y reparte todas las
utilidades como dividendos. Si la empresa no reinvierte,
entonces no crece y por lo tanto no varían las exigencias de
capital.
Al existir tasa de crecimiento cero, los dividendos se
convierten finalmente en una perpetuidad y que representan
el valor de la acción.

Valor de D1
La perpetuidad = -------------------------------------------
Tasa de Rendimiento (k)
 Ejemplo - Modelo de Valuación por
Dividendos – Crecimiento Cero
Calypso S.A. no crece y distribuye un dividendo anual a
perpetuidad de $ 10, siendo el costo de oportunidad de los
accionistas del 20%

Valor de 10
la perpetuidad = --------------- = $ 50
(valor de la acción) 0.20

Modelo de Valuación por

Dividendos – Crecimiento Cero
Las ganancias de capital no son importantes en la
perpetuidad:
Cuando el inversionista compra acciones de una empresa
espera obtener dos tipos de ganancia: los dividendos y las
ganancias de capital

P= D1 + D2 + D3 + <. + Dt + Pt +
(1 + k) (1 + k)2 (1 + k)3 (1 + k)t (1 + k)t

Si en esta fórmula consideramos que las acciones se

venderán después de muchos años, el precio que se obtenga
en ese momento a valor actual es muy cercano a cero.
 Ejemplo - Modelo de Valuación por
Dividendos – Crecimiento Cero
Cuál será el valor de la acción de Calypso S.A. para los
periodos 1, 2, 3, 4, 10, 50 ?

Considerando un dividendo anual a perpetuidad de $ 10 y

un costo de oportunidad del accionista del 20%

P= D1 + D2 + D3 + <. + Dt + Pt +
(1 + k) (1 + k)2 (1 + k)3 (1 + k)t (1 + k)t

Ejemplo - Modelo de Valuación por

Dividendos – Crecimiento Cero
¿Cuál será el valor de la acción de Calypso S.A. para los periodos 1,
2, 3, 4, 10, 50 ?

Valor actual Valor actual

Periodo dividendos precio futuro Total
acumulados
--------------------------------------------------------------------------------

1 8.33 41.67 50
2 15.28 34.72 50
3 21.06 28.94 50
4 25.89 24.11 50
10 41.92 8.08 50
50 49.99 0.01 50
 Modelo de Valuación por
Dividendos – Crecimiento Cero
Los dividendos permanecen iguales año tras año y se
espera que no tengan cambios en el futuro.
El valor de una acción de crecimiento cero es
simplemente el valor capitalizado de sus dividendos
anuales.
Dividendos anuales
Valor de una acción = --------------------------------------------
Tasa de Rendimiento requerida

La tasa de rendimiento requerida actúa como tasa de

capitalización.

Rendimiento de la Inversión en
acciones
Las acciones ofrecen dos tipos de rendimientos: los
dividendos y las ganancias de capital.
El rendimiento por dividendos o dividend yield
Dividendo actual 10
Dividend Yield = ---------------------------- = --------- = 0.20
Precio de la acción 50

En el caso de una perpetuidad, para acciones que no crecen,

el dividend yield es exactamente igual al rendimiento
esperado o exigido por el accionista.
<<<<<.
 Rendimiento de la Inversión en
acciones
Ganancias de capital: Supongamos que las acciones de
Calypso S.A. han subido al $ 55 al cabo de un año
Ganancia de P1 – P0 55 - 50
Capital = -------------- = -------------- = 0.10
P0 50

Rendimiento total de la inversión en acciones:

Dividend Yield + Ganancia de Capital = 0.20 + 0.10 = 0.30 = 30%

Modelo de Valuación por Dividendos

Crecimiento Constante

Este modelo asume que los dividendos

crecerán a una tasa específica con el paso
del tiempo.

Esta versión considera que el valor de una

acción depende de sus dividendos futuros y
se espera que estos dividendos crezcan para
siempre (infinito) a una tasa de crecimiento
constante g.
 Modelo de Valuación por Dividendos
Crecimiento Constante (Modelo de Gordon)

Valor de Dividendos del año siguiente

una acción = -----------------------------------------------------------------------------
Tasa de Rendimiento – Tasa de crecimiento
requerida constante de los dividendos

D1 10
V= --------------- = ------------------------------- = $ 66.66
k–g 0.20 – 0.05
Donde:
D1 = Dividendos anuales esperados para el siguiente año ( el primer año del periodo
diagnosticado)
k = La tasa de capitalización o tasa de descuento (que define la tasa de rendimiento
requerida sobre la inversión)
g = La tasa de crecimiento anual de los dividendos, que debe mantenerse constante hasta
el infinito

Modelo de Valuación por Dividendos

Crecimiento Constante

Determinación del rendimiento esperado por el accionista cuando no hay

crecimiento:

D1 10
k= ------ + g = ----------- + 0.05 = 0.20
V 66.66

Cuestionamientos al Modelo de Gordon:

1.- La fórmula de Gordon no puede utilizarse a menos que: k > g.

2.- Los dividendos no crecen a una tasa estable.
3.- Existen empresas que pagan dividendos en forma muy irregular
Modelo de Valuación por Dividendos
Crecimiento Constante
Una vez determinada la tasa de crecimiento de los dividendos, se puede
calcular el dividendo del año siguiente, D1, como D0 x (1 + g), donde D0 es igual
al nivel real (actual) de los dividendos

D0 (1 + g)
Valor de una acción = ----------------------------------

k–g

Ejemplo - Modelo de Valuación por

Dividendos Crecimiento Constante

Una acción paga actualmente un dividendo

de 1.75 dólares por acción. Los dividendos
crecen a una tasa del 8% anual y se
espera que continúen así en el futuro. Se ha
determinado que la tasa de rendimiento
requerida es del 12%
Ejemplo - Modelo de Valuación por
Dividendos Crecimiento Constante

D0 (1 + g)
Valor de una acción = ---------------
k–g

$ 1.75 (1.08)
Valor de una acción = -------------------- = $47.25
0.12 – 0.08

Modelo de Valuación por Dividendos

Crecimiento Constante
Este modelo de valuación es más adecuado para
la valuación de empresas maduras que pagan
dividendos y que se encuentran en la etapa
madura de crecimiento.

Son empresas que han establecido políticas de

dividendos y tasas de crecimiento bastantes
previsibles de sus utilidades y dividendos.
Ejemplo - Modelo de Valuación por
Dividendos Crecimiento Constante

Del ejercicio anterior,

¿Cuál será el precio de la acción en 5 años
si k y g se mantienen constantes?

Ejemplo - Modelo de Valuación por

Dividendos Crecimiento Constante
D5 (1 + g)
Valor de la acción = -----------------------------------

k–g

Donde: D5 = Dividendo para el año 5

D5 = Do x (1.08)5 = 1.75 X (1.08)5 = 2.57

$ 2.57 (1.08)
Valor de la acción = -------------------- = $ 69.39
0.12 – 0.08
 Modelo de Valuación por Dividendo
de Crecimiento Variable

Este modelo obtiene dos valores, uno basado en

los dividendos futuros y otro valor basado en el
precio futuro de la acción (cuyo precio depende
de los dividendos futuros).
Este modelo es adecuado para empresas que
pueden experimentar tasas de crecimiento de los
dividendos (g) rápidas o variables durante cierto
periodo (quizá durante los tres o cinco primeros
años), y mantenerse luego en un tasa de
crecimiento constante en adelante.

Modelo de Valuación por Dividendo

de Crecimiento Variable

Valor Presente Valor presente

de los dividendos de la acción
Valor de = futuros durante + al final del
una acción el periodo inicial periodo de
de crecimiento crecimiento
variable variable
 Modelo de Valuación por Dividendo
de Crecimiento Variable

Valor de = (D1 X PVIF1) + (D2 X PVIF2) + <..

una acción
Dv(1 + g)
(Dv X PVIFv) + ---------------- X PVIFv)
k–g
Donde:
D1,D2, etc. = dividendos anuales futuros
PVIFt = Factor de valor presente en función de la tasa de rendimiento requerida para un año dado t
v = número de años del periodo inicial de crecimiento variable

Ejemplo del Modelo de Valuación por

Dividendo de Crecimiento Variable
1.- Dividendos anuales proyectados
200X= $2.65; 200X+1 = $ 3.08; 200X+2= $ 3.48
Tasa de crecimiento anual estimada de los dividendos, g , de 200X+3 en adelante: 8%
2.- Valor presente de los dividendos con tasa de rendimiento requerida, k, del 14%
Año Dividendos X PVIF = Valor Presente
(k = 14%)
200X $ 2.65 0.877 $ 2.32
200X+1 $ 3.08 0.769 $ 2.37
200X+2 $ 3.48 0.675 $ 2.35
Total = $7.04
3.- Precio de la acción al final del periodo inicial de crecimiento:
P 200X+2 = D200X+3 = D200X+2 (1 +g) = $3.48 (1.08) = $ 3.76 = $62.64
k–g k–g 0.14 - 0.08 0.06
4.- Descontar el precio de la acción hasta su valor presente, con k = 14%

PV (P200X+2) = $ 62.64 X PVIF 14%, 3 años = $ 62.64 X 0.675 = $ 42.28

5.- Sumar el valor presente del flujo inicial de dividendos (paso 2) al valor presente del precio de la acción al
final del periodo inicial de crecimiento (paso 4)
Valor de la acción = $ 7.04 + $ 42.28 = $ 49.32
 Estimación de la tasa de crecimiento
Hay una forma sencilla de estimar la tasa de crecimiento, g, de la
siguiente manera:
g = ROE X tasa de retención

Tasa de retención = (1- razón de pago de dividendos)

Ambas variables se relacionan con la tasa de crecimiento de la empresa:

La tasa de retención: Refleja el porcentaje de utilidades que la empresa
reinvierte en sí misma. Así, si la empresa paga el 35% de sus beneficios
en dividendos, entonces la tasa de retención es = (1-0.35) = 0.65
La tasa de retención indica la cantidad de capital que fluye de vuelta en la
empresa para financiar su crecimiento.
Suponiendo que si todo lo demás se mantiene constante, cuanto más
dinero se mantenga en la empresa, mayor será la tasa de crecimiento.
<<<<

Estimación de la tasa de crecimiento

ROE: Es el rendimiento sobre el patrimonio

Cuanto más pueda ganar la empresa sobre su patrimonio o
capital contable retenido, mayor será la tasa de crecimiento.
El ROE está conformado por:
- El margen de utilidad neta
- La rotación de activos totales,
- y el multiplicador de capital.

ROE = (Utilidad/Ventas)*(Ventas/Activos)*(Activos/Patrimonio Neto)

Ejemplo de Estimación de la tasa de
crecimiento

Una empresa reparte en dividendos en promedio el 20%

de sus utilidades y genera un ROE de 18%. (El ROE está
determinado por un margen de utilidad neta de 7.5%, una
rotación de activos totales de 1.2 y un multiplicador de
capital de 2.0)

g = ROE X tasa de retención

g = 0.18 X ( 1- 0.2) = 14.4 %