0mine Unlocked PDF

UNrVERStDAD POLITÉCNICA DE MADRID
ESCUELA TÉCNICA SUPERIOR DE

INGENIEROS DE MINAS
TITULO DE LA TESIS
MODELO DE RIESGO PARA LA EVALUACIÓN ECONÓMICO

FINANCIERA DE PROYECTOS MINEROS
AUTOR: D. RAMÓN>íARANJO NÜÑEZ

LICENCIADO EN CIENCIAS ECONÓMICAS Y
EMPRESARIALES
UNIVERSIDAD DE SEVILLA
2005
DEPARTAMENTO DE EXPLOTACIÓN DE RECURSOS MINERALES Y
OBRAS SUBTERRÁNEAS
ESCUELA TÉCNICA SUPERIOR DE

INGENIEROS DE MINAS
TITULO DE LA TESIS
MODELO DE RIESGO PARA LA EVALUACIÓN ECONÓMICO

FINANCIERA DE PROYECTOS MINEROS
AUTOR: D. RAMÓN NARANJO NÚÑEZ

LICENCIADO EN CIENCIAS ECONÓMICAS Y
EMPRESARIALES
UNIVERSIDAD DE SEVILLA
DIRECTOR DE LA TESIS: D. JOSÉ ANTONIO BOTÍN GONZÁLEZ

DOCTOR INGENIERO DE MINAS
CATEDRÁTICO DIRECCIÓN DE EMPRESAS
UNIVERSIDAD POLITÉCNICA DE MADRID
2005
Tribunal nombrado por el Mgfco. y Excmo. Sr. Rector de la Universidad
Politécnica de Madrid, el día de de 2.005.
Presidente D.
Vocal D.
Vocal D.
Vocal D.
Secretario D.
Realizado el acto de defensa y lectura de la Tesis el día de de 2.005.
en
Calificación:
EL PRESIDENTE LOS VOCALES
EL SECRETARIO
A Lina, Reyes y mis padres
AGRADECIMIENTOS
De todas las tareas implicadas en la etapa de conclusión del presente trabajo, sin
duda la más grata y humanizadora corresponde a la elaboración de este agradecimiento.
La redacción de estas líneas renueva en mi memoria la inestimable ayuda y el constante
apoyo prestados por quienes me han acompañado en esta aventura. A todos ellos quiero
expresarles mi agradecimiento.
En primer lugar, quisiera agradecer a mi Director de Tesis, Próf. José Antonio

Botín González, quien, con su esfuerzo y paciente comprensión a lo largo de unos años
que espero no haberle convertido en demasiado largos, me ha permitido disfiíitar de sus
consejos. Sus observaciones e indicaciones, sienpre exigentes, han constituido para mí
una ayuda inestimable, no sólo en este trabajo y en mi formación como investigador, sino
también en mi maduración profesional.
A todo el personal de Cobre Las Cruces, S.A., por la ayuda inestimable, el

consejo, experiencia y paciencia ante mis innumerables preguntas y solicitud de
asesoramiento, quienes, en repetidas ocasiones, no dudaron en ampliar su jomada laboral
para ajaxdarme en la investigación empírica realizada sobre el Proyecto Las Cruces.
A D. John MacLean, (Grupo RIO TINTO) motivador e impulsor de este trabajo,

por su constante estímulo e interés en el desarrollo de la tesis y su inestimable
colaboración, poniendo a mi disposición la biblioteca del Grupo TQO TINTO de
Londres y susfixentesdocumentales.
Un agradecimiento muy especial merecen mi esposa, mi hija y mis padres. La

paciencia y el cariño con que mi familia y amigos han aceptado mi dedicación egoísta a
este trabajo han sido una muestra más de su incondicional amor y confianza, me han
proporcionado aliento cuando me faltaba, comprensión cuando lo necesitaba y siempre
cariño.
índice General
ÍNDICE GENERAL
ÍNDICE GENERAL I
ABSTRACT
Primera parte
REVISIÓN TEÓRICA DE LAS PARTICULARIDADES DEL

SECTOR ECONÓMICO DE LA MINERÍA 1
Capítulo 1
INTRODUCCIÓN. CARACTERÍSTICAS ESPECIALES DE
LOS PROYECTOS MINEROS 1
1.1 Introducción 3
1.2 Características especiales de los proyectos mineros
10
1.2.1 Aqotamiento de los recursos 11
1.2.2 Situación de los yacimientos y periodos de desarrollo
de los Drovectos 15
1.2.3 Capital de inversión y costes de producción 20
1.2.3.1 Inversiones mineras típicas 20
1.2.3.2 Características de la minería atendiendo a las
aportaciones económicas 23
1.2.4 Riesao económico .25
1.2.5 Indestructibilidad de los Droductos 26
1.2.6 Incidencia en el medio ambiente 28
1.2.6.1 Acciones de la actividad minera susceptibles de
producir impactos ambientales 29
índice General
Segunda parte
ANÁLISIS DE VIABILIDAD ECONÓMICO FINANCIERA Y

ESTABLECIMIENTO DE UN MODELO DE RIESGO EN EL
ÁMBITO MINERO 35
Capítulo 2
ESTUDIOS DE VIABILIDAD EN EL DESARROLLO DE LOS

PROYECTOS MINEROS 35
2.1 Introducción 38
2.2 Elementos de estudio 43
2.2.1 Conocimiento del yacimiento 45
2.2.2 Conocimiento del mineral 45
2.2.3 Conocimiento del mercado 45
2.2.4 Elección de las técnicas 45
2.2.5 Análisis Financiero 46
2.2.6 Análisis del medio general y local 46
2.3 Fases de desarrollo de un provecto minero 46
2.3.1 Fase de exploración y evaluación 47
2.3.2 Fase de oreviabilidad 48
2.3.2.1 Estudio Conceptual 48
2.3.2.2 Estudio de Previabilidad 49
2.3.3 Fase de viabilidad 51
2.3.4 Fase de construcción y puesta en marcha 53
2.3.5 Fase de producción 53
2.4 Estudios de viabilidad económica y de evaluación minera
53
2.4.1 Orpanlzación del grupo de Proyecto 54
2.4.2 Definición conceptual del Provecto 56
2.4.2.1 Datos generales 57
2.4.2.2 Datos básicos del yacimiento 59
2.4.2.3 Elección del método de explotación 60
2.4.2.4 Elección del proceso de tratamiento 61
n
índice General
2.4.2.5 Definición de la capacidad de producción_63

2.4.2.6 Identificación de aspectos críticos 64
2.4.2.7 Filosofía y objetivos fundamentales 64
2.4.3 Ingeniería y diseño básico 64
2.4.3.1 Estimación de las reservas extraíble 65
2.4.3.2 Diseño y planificación de la mina 65
2.4.3.3 Emplazamiento de plantas y accesos 65
2.4.3.4 Diagramas de flujo del proceso de
tratamiento 66
2.4.3.5 Planos básicos de implantación de
equipos y edificios 66
2.4.3.6 Especificaciones preliminares de los equipos
66
2.4.3.7 Especificación de los productos vendibles 66
2.4.4 Actividades de Investigación y desarrollo 67
2.4.4.1 Estudios técnicos monográficos 67
2.4.4.2 Actividades de campo 68
2.4.5 Plan de construcción 68
2.4.6 Análisis económico y financiero 69
2.4.6.1 Determinación del Cash Flow 69
2.4.6.2 Estudio de rentabilidad y análisis
de riesgo 73
2.4.6.3 Financiación del proyecto 76
2.5 Planificación de la ejecución del proyecto 82
2.6 Estimaciones de rentabilidad 90
2.6.1 Estimaciones Previas 91
2.6.2 Rentabilidad Óptima 95
2.6.3 Análisis económico detallado 97
2.6.3.1 Planteamiento general 97
2.6.3.2 Determinación del tamaño óptimo económico
99
2.6.3.3 Ley media y ley de corte 100
2.6.3.4 Cronología de la explotación 100
2.6.3.5 Determinación práctica de los parámetros de
explotación 102
2.6.4 Análisis financiero 103
2.6.5 Análisis del riesgo 104
2.7 Informe final de viabilidad 108
m
índice General
Capítulo 3
MÉTODOS DE ANÁLISIS ECONÓMICO FINANCIEROS

DE VALORACIÓN. PROYECTOS MINEROS 113

3.2 Métodos de análisis 125
3.2.1 Fórmulas y métodos relacionados con la
información contable 125
3.2.1.1 Valor Contable 125
3.2.1.2 Patrimonio Neto corregido .125
3.2.1.3 Valor sustancial 127
3.2.1.4 Valor de liquidación 127
3.2.2 Valor en rentabilidad o en rendimiento .128
3.2.2 1 Valor de rendimiento financiero . 129
3.2.2.2 Valor de rentabilidad 129
3.2.2.3 Método clásico 131
3.2.3 Métodos que utilizan el fondo de comercio 131
3.2.3.1 Método de la UEC (1961) 132
3.2.4 Método del descuento de los flujos de caja
(DCF-Discounted Cash Flow) 133
3.2.4.1 Desarrollo del Método Discounted Cash Flow
137
3.2.4.2 Casos especiales 158
3.2.5 Métodos alternos para Valoración: Opciones
Estratégicas 165
3.2.5.1 Flujo de Efectivo Descontado. Matizaciones
165
3.2.5.2 Valorando flexibilidad: opciones estratégicas
168
3.2.5.3 Tipos de opciones estratégicas 172
3.2.5.4 Reflexiones sobre las Opciones estrategias
174
3.3 Métodos de análisis. Proyectos mineros 175
3.3.1 Características mineras 175
3.3.1.1 Estructura de costes de minería 175
3.3.1.2 Flujos de fondos de un proyecto minero _178
IV
índice General
3.3.1.3 Tratamiento de los efectos inflacionarios 188

3.3.2 Procedimientos tradicionales para la valoración
económica de minas 192
3.3.2.1 Formula de HOSKOLD 193
3.3.2.2 Formula de MORKILL 194
3.4 Modelo flexible de producción discreta de mina
(MPDM) 200
3.4.1 Desarrollo Conceptual 200
3.4.1.1 Visión general de las opciones de desarrollo
y producción en un mina con tres zonas de mineral
(Proyecto Las Cruces, adaptado para proteger la
confidencialidad de determinada información)
201
3.4.1.2 Trabajos previos . 203
3.4.2 Descripción del modelo 206
3.4.2.1 Desarrollo de la zona y plan de producción
208
3.4.2.2 Estado del área del proyecto 209
3.4.2.3 Un conjunto de modos operativos 212
3.4.2.4 Método de evaluación de proyectos 214
3.4.3 Aplicación práctica del modelo 223
Capítulo 4
EVALUACIÓN DEL RIESGO EN LOS PROYECTOS

MINEROS 229
4.1 introducción 231

4.2 Gestión y tipos de riesgos 233
4.2.1 Gestión del riesgo 233
4.2.2 Tipos de riesgos 238
4.3 Elementos que aportan riesgo a ios proyectos mineros _
241
4.3.1 Elementos que aportan incertidumbre relacionados
con el yacimiento 242
con la operación minera 243
índice General

con el mercado y el contexto exterior 244
4.4 El riesgo financiero 247
4.4.1 Globalización financiera 247
4.4.2 Riesgo financiero ^248
4.5 Tratamiento del riesgo 250
4.5.1 Análisis de las decisiones 251
4.5.2 Criterio del Pago Máximo ^253
4.5.3 Criterio de la Máxima Posibilidad 255
4.5.4 Regla de decisión de Bayes 256
4.5.5 Método de Árboles de decisión 257
4.6 Análisis del riesgo 260
4.6.1 El Método de Montecarlo 260
4.6.2 El Método de la raíz cuadrada de la suma de los
cuadrados R.S.C. 265
4.6.3 El Método del "Pay back" 268
4.6.4 Otros criterios de selección de inversiones. Sensitivity
Analysls 268
Tercera parte
ESTRUCTURA FINANCIERA Y FUENTES DE

FINANCIACIÓN DE LOS PROYECTOS MINEROS
273
Capítulo 5
FINANCIACIÓN DE PROYECTOS MINEROS 273

5.2 Necesidades financieras de los proyectos mineros _ 276
5.2.1 Inversiones para la investigación minera 277
5.2.1.1 Búsqueda de nuevos yacimientos 277
5.2.1.2 Conocimiento y evaluación de los
yacimientos encontrados 277
VI
índice General
5.2.2 Carga de inversiones para la explotación minera

278
5.2.2.1 Nuevas instalaciones 278
5.2.2.2 Actualización técnica 278
5.2.2.3 Sostenimiento económico a corto plazo de
las explotaciones ^278
5.3 Fuentes y productos financieros para la minería ^278
5.3.1 Financiación propia 279
5.3.2 Financiación ajena. 279
5.3.2.1 Project Finance. 280
5.3.2.2 Toma de participaciones
accionariales de la banca en la industria 290
5.3.3 Financiación estatal 292
5.4 Fuentes financieras en la minería: Evolución
histórica y nuevas modalidades 294
5.5 El riesgo económico como determinante como
determinante financiero en la minería 299
5.6 influjo del riesgo en la financiación del
proyecto minero : Garantía financiera 302
5.7 Estrategias mineras ante el riesgo 304
5.8 La financiación y su influencia sobre la economía del
proyecto minero 310
Capítulo 6
RÉGIMEN FISCAL Y ESPECIFICIDAD DE LAS

INVERSIONES MINERAS 317

6.2 Libertad de amortización (L.I.S. Art. 111) 321
6.3 Factor de agotamiento 325
6.3.1 Concepto, naturaleza y finalidad 325
6.3.2 Ámbito de aplicación y modalidades 326
6.3.3 Análisis de la influencia del Factor de
Agotamiento en la marcha de las operaciones mineras
332
vn
índice General
Cuarta parte
CONTRASTACION EMPÍRICA 342
Capítulo 7
CASO DE VALIDACIÓN EN EL PROYECTO MINERO LAS

CRUCES. (2° Yacimiento de cobre, de mayor importancia
en el mercado europeo) 342
7.1 Antecedentes empresariales de los promotores 345

7.2 Resumen de los principales valores
socioeconómicos del proyecto 348
7.2.1 Inversiones 351
7.2.1.1 Periodo de pre-producción.
Inversión inicial 351
7.2.1.2 Periodo de producción de cobre.
Inversión de sostenimiento 353
7.2.1.3 Inversión de restauración
ambiental final y de clausura 354
7.2.2 Coste de las operaciones (años 1 a
14) 355
7.2.2.1 Coste de operación 355
7.2.2.2 Impuestos 356
7.2.2.3 Pago de royalty a Rio Tinto 356
7.2.2.4 Plantilla de CLC y previsión de
personal del contratista de minería. 356
7.3 Análisis económico del proyecto 358
7.3.1 Criterios básicos 358
7.3.2 Criterios de análisis económico 361
7.3.2.1 Precio del cobre 361
7.3.2.2 Tipo de cambio $US/Euro. 361
7.3.2.3 Inflación 362
vm
índice General
7.3.2.4 Cronoprama del Provecto 362

7.3.2.5 Costes financieros 362
7.3.2.6 Plan de tratamiento del mineral 362
7.3.2.7 Leves de entrada en planta 363
7.3.2.8 Recuperación hidrometalúrgica del cobre 363
7.3.2.9 Producción de cobre 363
7.3.2.10 Resultados del análisis económico 364
7.4 Financiación del proyecto 365
7.4.1 Criterios generales 365
7.4.2 Financiación mediante recursos
propios (autofinanciación) 366
7.4.3 Financiación por deuda (Préstamo
bancario) 367
7.4.4 Subvenciones 368
7.4.5 Otras fuentes de financiación 368
7.5 Marketing 369
7.5.1 Usos del cobre refinado 369
7.5.2 Mercado 370
7.5.3 Venta de Cátodos de Cobre 370
7.5.3.1 Clientes 370
7.5.3.2 Distribuidores 371
7.5.3.3 Mercado a plazos 371
7.5.4 Fiiación de precios 371
7.6 Aplicación práctica del modelo MPDM 371
7.6.1 Propuestas de desarrollo de la zona LG y otras
fuentes de flexibilidad 373
7.6.2 Resultados de la valoración 376
ÍNDICE D E T A B L A S CAPITULO 7
Tabla 7.1 Inversión inicial

Tabla 7.2 Inversión de sostenimiento
rx
índice General
Tabla 7.3 Inversión ambiental de restauración final y de

clausura
Tabla 7.4 Costes de operación (años 1 a 14, millones de
euros)
Tabla 7.5 Necesidades de personal para las operaciones
Tabla 7.6 Criterios para el análisis económico del Proyecto
Las Cruces
Tabla 7.7 Plan de producción
Tabla 7.8 Resultados del análisis económico
Tabla 7.9 Mercado mundial de cobre refinado
Tabla 7.10 Mercado del UE de cobre refinado
Tabla 7.11 Valor de la mina usando los métodos DCF y
Opciones Reales
Apéndices capítulo 7
Apéndice A. Cálculo de flujo neto de tesorería, Análisis

económico y financiero 391
Apéndice B. Caso Base.- Desarrollo origen datos técnicos
de Minería 419
CONCLUSIONES XI
SOFTWARE MINERO XXXI
GLOSARIO XL
BIBLIOGRAFÍA XLV
ABSTRACT / RESUMEN
ABSTRACT / RESUMEN
Three basic objectives can be identified for the proposed research work
for the doctoral thesis: firstly, characterisation of the mining sector within the
context of the medium-sized company; secondly, presentation of the
foundations on which to make an initial assessment, from a socio-economic
and financial perspective; and thirdly, to provide a methodology for assessing
mining projects.
This research work ainns to verlfy the hypothesis of importance of real

options, among other alternatives, in the valué of the business investment by
studying the sources of valué In depth.
Thls document is unique in presenting the appiication of the MPDM

project structure model, which increases the ability of mining analysts to
investígate operational policy in assessment exercises. It models a mining
project as a portfolio of real assets where the mineral deposit zones, delimited
according to quality, location and size, take on the role of the portfolio
compon ents.
The first part contains a very brief description of the particular features
of the mining sector.
The second part, after discussing the sector's special features, centres
on analysing the economic-financia! feasibility of a project of this complexity,
attempting to cover al! its phases and conditioning factors, as well as the
possible mining alternatives. Special attention is paid to the risk factors
entailed in a mining project.
The third part of the thesis focuses on the financing of a mining project
and analyses the various alternatives existing for this, taking into account the
high initial investment and the length of time needed until the first positive cash
flow is generated. The final capital expenditure for closure and post-closure
must also be taken into account, after the mineral deposit has been mined out
and when no further income is generated.
In the fourth part, the study will be validated by appiying it to a practical

case "Las Cruces Project". The methodology and conclusions can be easily
applied to homogenous mining projects.
Lastly, the chapter on conclusions gives a condensed summary on the

principal readings obtained from the study and research process applied to the
thesis, independent of more numerous and, to some extent, more specific
conclusions included throughout the chapters, based on both the theoretlcal
and empirical aspects of the research work.
ABSTRACT / RESUMEN
Con esta tesis doctoral se plantean básicamente tres objetivos: en

primer lugar, caracterizarización del sector de la minería en el ámbito de la
mediana empresa; en segundo lugar, presentar los fundamentos que pueden
servir para evaluar inicialmente el desarrollo de una actividad minera desde
una perspectiva socioeconómica financiera y en tercer lugar aportar una
metodología para la evaluación económico - financiera de proyectos mineros.
El presente trabajo de investigación pretende, entre otras alternativas,

contrastar la hipótesis de significación de las opciones reales en el valor de la
inversión empresarial a través del estudio con profundidad de las fuentes de
valor.
Este documento presenta como aportación propia la aplicación del

modelo de estructura de proyecto MPDM que amplia la capacidad de los
analistas mineros para investigar la política de operaciones en un ejercicio de
evaluación. En este modelo, un proyecto minero es modeiizado como un
portfolio de activos reales en el cual las zonas del depósito de mineral,
delimitados en fundón de las calidades, localización y las dimensiones,
asumen el papel de componentes del portfolio.
En primer lugar, realizaremos una descripción muy resumida de las

particularidades de sector de la minería.
En la segunda parte, nos centraremos en el análisis de la viabilidad

económica-financiera de un proyecto de esta complejidad, intentando analizar
todas sus fases y sus condicionantes, así como sus posibles alternativas de
explotación. Para ello se prestará una especial atención a los factores de
riesgo que conlleva un proyecto minero.
En la tercera parte nos centraremos en lo que sería la financiación de

un proyecto minero, analizando las diversas alternativas existentes para tal fin.
En la cuarta parte validaremos el estudio realizado aplicándolo a un

caso práctico real "Proyecto Las Cruces", perfectamente extrapolable en
cuanto a su metodología y análisis de resultados al resto de minas
homogéneas.
Finalmente, en el capitulo de conclusiones, se condensa un resumen

de las principales lecturas obtenidas del proceso de estudio e investigación
aplicado en la tesis, con independencia de conclusiones mas numerosas y
algo mas especificas que se incorporan a lo largo de los capítulos, tomando
como base el trabajo de investigación, tanto en su vertiente teórica como
empírica.
PRIMERA PARTE
REVISIÓN TEÓRICA DE LAS PARTICULARIDADES DEL

SECTOR ECONÓMICO DE LA MINERÍA
CAPITULO 1. INTRODUCCIÓN. CARACTERÍSTICAS

ESPECIALES DE LOS PROYECTOS MINEROS
Introducción. Características especiales de los proyectos mineros
índice del capítulo 1
1.1 Introducción
1.2 Caracteristicas especiales de los proyectos mineros 10
1.2.1 Agotamiento de ios recursos 11
1.2.2 Situación de los yacimientos y periodos de desarrollo de los
proyectos 15
1.2.3 Capital de inversión y costes de producción 20
1.2.3.1 Inversiones mineras típicas 20
1.2.3.2 Características de la minería atendiendo a las aportaciones
económicas 23
1.2.4 Riesgo económico 25
1.2.5 Indestructibilidad de los productos 26
1.2.6 Incidencia en el medio ambiente 28
1.2.6.1 Acciones de la actividad minera susceptibles de producir
impactos ambientales 29
1.1 INTRODUCCIÓN
El estudio de la evaluación económica de proyectos mineros no sería

muy satisfactorio al menos que tengamos un conocimiento apropiado de la
minería y de sus disciplinas asociadas.
Por eso y antes que nada deberíamos dar respuesta a algunas

preguntas, tales como:
¿Que es minería?
¿Cuál es la naturaleza de las operaciones involucradas en los diversos

campos de las actividades mineras?
Podríamos comenzar con una definición:
Atendiendo a la Ley 22/1973, de 21 de Julio, de Minas, la cual tiene

por objeto "establecer el régimen jurídico de la investigación y
aprovechamiento de los yacimientos minerales, y demás recursos geológicos,
cualesquiera que fueren su origen y estado fís¡co"\ podríamos entender por
minería aquellos procesos de extracción de recursos minerales con valor
económico de la corteza terrestre para el aprovechamiento de la humanidad ".
Aquí podemos asumir que el término corteza terrestre se refiere a la

superficie exterior de la tierra extendiéndose hasta una profundidad de 20
millas (aprox. 30 Km.), incluyendo los océanos, lagos y ríos y la atmósfera
circundante.
Según el articulo 1° de la Ley de fomento de la minería^, la cual" tiene

por objeto promover y desarrollar, dentro y fuera del territorio nacional, la
exploración, investigación, explotación y beneficios mineros, con el fin de
procurar el abastecimiento de materias primas minerales a la industria
española" se entiende por "materias primas minerales los productos
minerales, cualesquiera que sea su grado de elaboración, incluidos los
metales, hasta tanto no sufran su primera transformación en España"
' Ley 22/1973, de 21 de Julio, de Minas

^ Ley 6/1977, de 4 de Enero (Jefatura de estado), de Fomento de la minería
En este punto debemos analizar donde se encuentra la minería en

nuestro sistema económico y que papel desempeña en la producción nacional
de bienes y servicios (producto interior bruto).
En la mayoría de los países donde rige el libre mercado la estructura

de la economía abarca tres sectores diferentes:
Sectores económicos, podemos entenderlos como la división de la

actividad económica de un Estado, atendiendo al tipo de proceso que implique.
Desde la publicación de las obras del australiano Colin Clark en 1940, las
actividades económicas se dividen en tres grandes sectores denominados
primario, secundario y terciario.
El sector primario agrupa las actividades que implican la extracción y

obtención de materias primas (agricultura, ganadería, minería, silvicultura y
pesca).
El sector secundario incluye las actividades que suponen la

transformación industrial de las materias primas (siderurgia, construcción,
sector agroalimentario, y producción de bienes de consumo en general).
El sector terciario, finalmente, es un conjunto mal definido que incluye

todas las actividades que no pertenecen a los otros dos sectores y que podrían
considerarse como actividades de suministro de bienes inmateriales a las
personas, a las colectividades o a las empresas. Este sector agrupa los
servicios mercantiles y no mercantiles, especialmente el comercio (al por
mayor y al por menor), el negocio de automóviles y las reparaciones, el alquiler
de viviendas, el correo y las telecomunicaciones, los seguros, el turismo, la
sanidad, y los servicios ofrecidos por las administraciones públicas.
La división de la economía en distintos sectores permite estudiar su

evolución a lo largo del tiempo, pero sigue siendo bastante convencional. Las
fronteras entre sectores suelen ser imprecisas. Por ejemplo, es muy difícil
determinar si las actividades de servicios presentes en el seno de las
organizaciones industriales (servicios informáticos o de gestión) pertenecen
realmente al sector terciario o, a la inversa, si la utilización de productos
industriales en los servicios (transportes, telecomunicaciones) no modifica la
definición del sector secundario.
La dispersión de los recursos geológicos a lo largo de la corteza

terrestre no es un fenómeno uniforme. Encontramos normalmente
concentrados de minerales en la naturaleza de distintas maneras. Por ejemplo,

fracturas en las rocas masivas pueden servir como canales para el depósito de
soluciones que conlleven disueltos diversos minerales, en las cuales estos
minerales precipitados formarían lo que conocemos como vetas. Si las
fracturas están en zonas anchas y débiles o blandas de las rocas, con
frecuencia encontramos grandes depósitos llamados filones. Existen otras
tantas formas en las cuales aparecen estos depósitos de minerales.
Las materias primas minerales se utilizan para cubrir las necesidades

industriales tanto de manera directa, sin transformaciones preliminares, como
para extraer de ellas compuestos o elementos químicos de valor, necesarios
para las economías. En el último caso se llaman menas.
La mena es un agregado mineral, en el cual el contenido del

componente o de los componentes de valor es suficiente para su extracción
industrial. No toda acumulación natural de materias primas constituye un
yacimiento de mineral. A estos pertenecen solamente los que poseen una
cantidad mínima de dicha materia prima en el subsuelo y la calidad
correspondiente de la mena. La cantidad de materia prima mineral en el
subsuelo se llama reservas de ésta. La calidad de la materia prima mineral a
transformar es determinada por el contenido de componentes de valor. Para la
evaluación industrial de algunos tipos de minerales importa también la
presencia de componentes nocivos que dificultan la transformación y el
aprovechamiento de las menas. Cuanto mayor es el contenido de los
componentes útiles y menor el de los nocivos, tanto más valor tiene la mena.
Las reservas y el contenido mínimo de los componentes de valor, así

como el contenido máximo admisible de las impurezas nocivas en la materia
prima mineral, que posibilitan la explotación de los yacimientos de minerales,
se denominan condiciones industriales. Las condiciones industriales no vienen
determinadas rigurosamente ni dadas una vez para siempre.
Primero, dado el rápido crecimiento de las necesidades de materias

primas minerales, las condiciones industriales cambian históricamente. Según
V. Vernadski, en la antigüedad el hombre utilizaba solamente 18 elementos, ya
en el siglo XVII se empleaban 25 elementos, acrecentándose este número
hasta 29 en el siglo XVlll, en el XIX 47 elementos, a principios del siglo XX era
de 54, pasando a ser, a mediados del mismo siglo, 80 elementos de la tabla de
Mendeléiv.
Durante la primera mitad del siglo XX fueron extraídos de las entrañas

de la Tierra muchos más minerales que durante los siglos precedentes,
pudiéndose observar en la Figura 1.1^.
2000
• 1500
'JOOO.
1880 1900 1920 1940 1950 1955 1960 1965
Figura 1.1
Se iban extrayendo minerales cada vez más pobres, reduciéndose al

mismo tiempo los requisitos de calidad para las materias primas minerales.
Así, por ejemplo, el contenido promedio de cobre en mena extraída decreció
del modo siguiente (en %):
Principios del siglo XIX 10

1881 -1890 5
1891 - 1 9 0 0 3,8
1901-1910 2
Smimov.
1911-1920 1,6
1921-1930 1,5
Hoy día es próximo a 1 (0,3 como mínimo).
Segundo, los límites industriales se reducen gracias al

perfeccionamiento de las técnicas de extracción y de transformación de las
materias primas minerales.
Tercero, las condiciones industriales para las materias primas

minerales son diferentes para distintas condiciones naturales en que se
encuentran los yacimientos de minerales y se determinan mediante cálculos
económicos (tabla 1.1.).
Condensar en un simple cuadro de reservas (tonelaje / ley) no es fácil,

dado la diversidad de recursos minerales (metales, minerales y rocas
industriales, rocas ornamentales) y de escenarios geológicos, geográficos,
geopolíticos y empresariales que convierten un yacimiento en un producto
comercializable.
Básicamente, la conversión de un recurso mineral bruto (sea un

mineral energético o no energético o una roca industrial) en una reserva
extraíble. depende de (1) los factores principales intrínsecos al propio
yacimiento y (2) del alcance de la rentabilidad fijada por el productor.
Respecto a (1), centrándonos en el caso de los metales, los factores

intrínsecos determinantes resultarán de la combinación de la lev (contenido en
metal del mineral), de la recuperación metal (cantidad extraíble de ese metal),
de la calidad del concentrado o producto metal (impurezas, subproductos
valiosos) y del tonelaje del mineral. Adicionalmente, los factores extrínsecos,
tales como el mercado, costes o el marco geográfico y geopolítico influirán
decisivamente en las exigencias mínimas a los factores intrínsecos del
yacimiento, de forma que aseguren la rentabilidad de la operación productiva.
Respecto a (2), se ha considerado para el caso de los metales el punto

de vista el de las grandes corporaciones mineras internacionales. En el caso
de las rocas industriales los factores locales y de comercialización tienen un
peso significativo en un mayor rango de escenarios de rentabilidad. De una
forma simplificada, los minerales y rocas industriales se situarán en una
posición intermedia entre ambos grupos.
Tabla 1.1 Clasificación de los minerales

GRUPO SUSTANCIA TONELAJE GRUPO SUSTANCIA TONELAJE
ROCAS Millones METALES Millones Tonel.

Tonel.
Materiales de Piedras 6500 Básicos Efierro 1000
Construcción Gravas 3500 Cobre 9.2
Arenas 2350 Plomo 3.25
Calizas- 2000 Zinc 7.4
Cementos Alumimo 22
Rocas Mármoles 20 Menores Niquel 790

Ornamentales Granitos 12 En nriles de t. Cobalto 21
Pizarras 2 Estaño 190
Manganeso 21000
Titanio 4500
Piedras Preciosas 45,4 Preciosos Oro 2100

Plata 14500
Platino 125.5
GRUPO SUSTANCIA TONELAJE GRUPO SUSTANCIA TONELAJE
ENERGÉTICOS Millones INDUSTRIALES Millones Tonel.

Tonel. O QUÍMICOS
Carbones Turba 1000 Fertilizantes Nitratos 100
Lignito 1500 Fosfatos 100
Antracita 1200 Potasas 200
Hulla 2000 Piritas 22.3
Azufre 10
Hidrocarburos Petróleo 3200 Sales Sal Común 180

Gas Natural 2100 Magnesita 30
Asfálticas 200 Sosa 31
Nuclear Uranio 36000 Especiales Asbestos 6

Caolines 27
Feldespatos 7
Cuanto mayor es el valor de las materias primas, tanto menor es el

mínimo de las condiciones industriales en lo que se refiere a los requisitos
para las reserva, y al contenido de los componentes de valor.
Dentro de nuestro sistema de mercado solamente aquellos depósitos

minerales que hayan sido mineralizados suficientemente por la naturaleza con
un alto grado de concentración para ser extraídos con un determinado
beneficio económico serán considerados como yacimientos de mineral,
económicamente explotables, aunque esta última característica deber ir

implícita en la propio concepto de yacimiento mineral desde una perspectiva
económica.
Si bien, deberíamos tener en cuenta o al menos dejar constancia de

varias posibles definiciones de lo que consideramos como yacimiento de
mineral. Siguiendo al académico ruso V. Smirnov definiríamos yacimiento de
mineral como " el sector de la corteza terrestre en el cual, a raíz de unos y
otros procesos geológicos se produjo la acumulación de una sustancia mineral,
que puede utilizarse industriaimente, dadas su cantidad, calidad y condiciones
de yacimiento". Desde un similar punto de vista geológico Bateman (1951) lo
define como "acumulaciones o concentraciones de elementos que están
presentes en la corteza terrestre sólo de forma diseminada". En la actualidad
el componente económico en la definición está mucho más patente, ligando la
explotación con rentabilidad económica. Así Gocht (1988) propone la siguiente
definición "acumulación local, geológicamente establecida, de un mineral
específico que puede ser extraído bajo las condiciones económicas actuales".
Como recogen Bustillo y López (1997) en un sentido amplio podríamos
considerar yacimiento mineral o recurso mineral (aunque ambos conceptos no
son estrictamente semejantes) como cuerpos mineralizados susceptibles de
explotación económica inmediata.
Los minerales pueden ser gaseosos, líquidos o sólidos. A los gaseosos

pertenecen las acumulaciones en las entrañas de la Tierra de gases
combustibles compuestos por hidrocarburos y de gases no combustibles,
inertes, tales como helio, neón, argón, criptón y otros. Entre los líquidos figuran
los yacimientos de petróleo y de aguas subterráneas. A los sólidos pertenecen
la mayoría de los minerales que se explotan como yacimientos de elementos o
de sus combinaciones (hierro, oro, bronce y otros), los yacimientos de cristales
(cristal de roca, diamante y otros), los yacimientos de minerales (sales de
mina, grafito, talco y otros) y los yacimientos de rocas (granito, mármol, arcilla
y otros).
Según la explotación industrial, los yacimientos de minerales se

dividen en metalíferos o metálicos; no metalíferos o no metálicos; de rocas
organógenas combustibles o caustobiolitos, e hidrominerales.
Aparte de los criterios geotécnicos y operativos, la aplicación de

criterios económicos es continua, como podemos comprobar en la
determinación del ritmo de producción o tamaño de la mina y también en el
cálculo de la ley de corte.
El criterio económico se erige así, como uno de los tres pilares básicos
de los proyectos mineros, además del conocimiento geológico y el diseño de la
explotación, que conjuntamente y de forma interrelacionada, son la base de la
rentabilidad económica y el éxito del desarrollo del proyecto minero en el
futuro.
1.2 CARACTERÍSTICAS ESPECIALES DE LOS PROYECTOS MINEROS
La minería desde el punto de vista económico tiene unas

características especiales comparada con otros sectores y que le configura en
el ambiente económico con una problemática de valoración única.
Entre sus peculiaridades podemos destacar:
> Agotamiento de los recursos
> Falta de control de las características del recurso procesado
> Situación de los yacimientos y periodos de desarrollo de los

proyectos
> Capital de Inversión y Costes de Producción
> Riesgo económico
> Indestructibilidad de los productos
> Incidencia en el medio ambiente (Especial análisis, por su

actualidad).
> Peculiaridades que dotan a los proyectos mineros de ese

carácter exclusivo.
Estas características serán analizadas dentro de cada una de las

Fases de Desarrollo de una explotación minera, como se puede apreciar en la
Figura 1.2.
10
Figura 1.2 Fases de Desarrollo de una Explotación Minera
1.2.1 Agotamiento de los recursos

El agotamiento de los recursos es sin duda alguna el factor que más
diferencia la industria minera de otras actividades, ya que los recursos con que
se trabaja no son renovables. En términos de necesidades humanas, los
minerales no son renovables, debido a que han sido formados por procesos
geológicos, con lo que la velocidad de génesis es muy inferior a la de
consumo. Las consecuencias del agotamiento progresivo de las reservas en
un depósito son muy variadas: por ejemplo, los ingresos en una explotación se
obtienen siempre que se disponga de suficiente mineral en las diferentes
' Minería y Medio Ambiente. Junta de Andalucía
11
etapas del proyecto, y con la calidad adecuada, y, por consiguiente, los

beneficios se generan dentro de un plazo limitado por la vida de la mina, que
depende de las reservas y el ritmo de extracción. Esta particularidad ha
llevado a muchos países a dar un tratamiento fiscal exclusivo a las empresas
mineras, tal como se expondrá con detalle mas adelante.
Los yacimientos de minerales constituyen una de las partes integrante

más importante de las fuerzas productivas de la sociedad humana. La corteza
terrestre cuenta con una potente base de materias primas minerales. Sin
embargo, los ritmos crecientes de la extracción de minerales, la necesidad
imperiosa de hallar considerables recursos naturales adicionales concentrados
en grandes yacimientos y de alta calidad, la necesidad de descubrir nuevos
tipos de variedades de materias primas de minerales, requerirá una mayor
ampliación y profundización de las investigaciones geológicas. Con la
particularidad de que el aumento de las reservas de todos los tipos de
materias primas minerales transcurrirá en condiciones más complicadas de
descubrimiento de nuevos yacimientos y de ampliación de los limites de los
viejos, a profundidades cada vez mayores, en condiciones de estructuras
geológicas complejas.
A causa de que las minas tienen duraciones limitadas, la mayoría de

las compañías explotadoras necesitan efectuar programas de exploración e
investigación, con vistas al descubrimiento de nuevos yacimientos o
ampliación de los que se explotan, para garantizar la continuidad de las
mismas más allá del horizonte marcado por un proyecto en cuestión.
El riesgo económico durante esa etapa de investigación es elevado, ya

que la probabilidad de éxito suele ser pequeña, como se aprecia en la Figura
1.3 De ahí una de las razones del tratamiento especial que los gobiernos de
diferentes países dispensan a las empresas mineras.
12
GESTACIÓN DEL EVALUACIÓN DEL SELECCIÓN DEL EJECUCIÓN DEL

PROYECTO PROYECTO PROYECTO PROYECTO
EXPLORACIÓN SEtECaON DEL PUESTA £N MARCHA

GEOLÓGICA MÉTODO DE EXPLOTACIÓN DE LA OPERACIÓN
/ \
LABORES PILOTO D\S£f:0 E
DE INVESTIGACIÓN INGENIERÍA
INVESTIGACIÓN Y
EVALUACIÓN DEL
YACIMIENTO / \
ESTUDIO DE ESTUDIO De
PREViABILlDÍO VIABILIDAD
TECNlCO-ECONOMICO FIMAL
\
ADQUISICIÓN DE
TERRENOS Y
DERECHOS MINEROS
/ H DECISIÓN DE
INVERTIR
MUY ALTO ALTO UMITADO NORMAL
NIVEL DE RIESGO
Figura 1.3
En lo relativo a la disponibilidad de metales en la corteza terrestre, es

grande en el ámbito global, dadas las concentraciones que existen en
diferentes tipos de rocas. En la Tabla 1.2 se recogen algunos valores de
dichas concentraciones medias, las leyes típicas de los yacimientos que se
aprovechan actualmente, y los factores de enriquecimiento que serian
necesarios hasta alcanzar estos últimos contenidos.
13
Tabia 1.2 Concentraciones de mineral, cantidades, leyes y factores de

enriquecimiento para elementos de la corteza terrestre
Símbolo Concentr. Cant./Km^ Leyes medias Factor de

Elemento
químico Media (%) (10't) Típicas (2) enriquecimiento
Aluminio Al 8,1 250.000 30 4
Hierro Fe 5,4 150.000 53 10
Titanio Ti 0,5 15.000 0,7-15 2-40
Manganeso Mn 0,1 3.000 31 310
Cromo Cr 0,01 300 30 3.000
Níquel Ni 0,008 200 1 130
Cinc Zn 0,007 190 4 570
Cobre Cu 0,005 135 0,5-4 100 - 800
Cobalto Co 0,002 60 0,4-2 200-1.000
Plomo Pb 0,001 35 5 3.850
Uranio U 0,0003 7 0,3 1.100
Estaño Sn 0,0003 70 0,3 1.200
Molíbdeno Mo 0,0002 4 0,2 1.300
Wolframio W 0,0001 3 0,7 5.800
Plata Ag 0,00001 0,2 0,01 1.400
Oro Au 0,0000003 0,01 0,001 - 300 - 3.000
0,0001
La cantidad de elementos de valor concentrados en todos los

yacimientos de la corteza terrestre, es Inconmensurablemente inferior a su
cantidad total, diseminada en las rocas de la Tierra.
La comparación de las reservas mundiales de ciertos metales con el
volumen de las rocas (en kilómetros cúbicos), en las cuales está dispersa
dicha cantidad de metal, pone de manifiesto la insignificancia del volumen de
las materias primas minerales en los yacimientos de minerales comparado con
las enormes masas de las rocas diseminadas en la corteza terrestre.
14
1.2.2 Situación de los yacimientos y periodos de desarrollo de los

proyectos
Esta es otra especial característica de este sector que la diferencia de
la gran mayoría de las otras industrias, debido a la distribución espacial de los
depósitos, totalmente aleatoria y caprichosa, los minerales deben extraerse en
aquellos lugares donde se descubren, que en ocasiones son áreas remotas,
alejadas y poco accesibles que implican unos elevados costes de
infraestructura y, sobre todo, de transporte de los productos a comercializar.
Una vez determinada la localización exacta de un yacimiento, se

requieren bastantes años de intenso esfuerzo para desarrollar el proyecto y
llegar a producir la cantidad prevista de mineral o productos de forma continua.
Los periodos de preproducción pueden durar desde varios años, hasta más de
una década, dependiendo de los métodos de explotación y tratamiento
mineralúrgico, tamaño y localización del yacimiento, complejidad de los
trámites oficiales para la obtención de permisos y licencias, así como de otros
factores.
Como idea general, las minas a cielo abierto necesitan unos períodos
de desarrollo que oscilan entre los 2 y 3 años, mientras que en las minas
subterráneas dichos plazos dependen de la producción prevista, así se
consideran unos 2 años para una capacidad nominal entre 50.000 y 100.000
toneladas, de 3 años entre 100.000 y 500.000 toneladas, de 4 años entre
500.000 y 1.500.000 toneladas y más de 5 años cuando dicha capacidad es
superior a 1.500.000 toneladas. Si, además, se tiene en cuenta el tiempo
invertido en las investigaciones geológico mineras y estudios técnicos y
económicos necesarios los plazos de maduración se sitúan, frecuentemente,
entre los 8 y 10 años.
La importancia de esos tiempos tan dilatados, desde el descubrimiento

hasta la puesta en marcha, aumenta cuando se consideran las cuantiosas
inversiones de capital que entran en juego y los intereses que pudieran estar
generándose. Las compañías no sólo están destinando a esos proyectos
grandes cantidades de capital, sino que están arriesgándose financieramente
durante un largo plazo de tiempo. Conforme los períodos de preproducción son
mayores, también lo son las probabilidades de que algunos de los parámetros
técnicos y económicos que se contemplaron en la decisión de invertir en el
proyecto cambien significativamente.
15
El ciclo de vida de una mina o de un distrito minero es esencialmente

función del proceso de agotamiento de los yacimientos. Las minas, como las
propias personas, pasan por diferentes etapas: juventud, madurez y
ancianidad. Pero, al contrario que las personas, las minas frecuentemente
resucitan o rejuvenecen como fruto de alguna mejora tecnológica, algún
descubrimiento.
La escala de tiempo en el ciclo de vida de una mina puede ser,

ocasionalmente, indeterminada, y no es posible decir que tal ciclo se ha com-
pletado si aún existe alguna posibilidad de descubrimiento de nuevas
reservas. Algunas minas han tenido unos períodos de explotación muy cortos,
ya que los proyectos se basaban sobre las zonas mineral analizadas más ricas
dentro de los yacimientos, pero si se hubieran estudiado con una óptica global
contemplando la extracción de zonas mineralizadas más profundas o más
pobres y con unos ritmos de producción mayores, probablemente esos
proyectos hubieran podido soportar los costes de explotación y tratamiento.
Otras minas han tenido períodos de actividad discontinuos, como
consecuencia de diversos acontecimientos, y con tiempos de paralización que
van desde varios años hasta décadas y siglos, tal es el caso de numerosas
minas en países tan tradicionalmente mineros como España. También se tiene
algún caso singular de explotación con períodos de actividad ininterrumpidos
de hasta siglos, como ejemplo más representativo está la mina de mercurio de
Almadén que se encuentra en operación desde 1499.
Entre el comienzo del ciclo de vida de una mina y su clausura existe un

conjunto de etapas características que, para el caso de los metales no férreos,
se reflejan en la Figura 1.4, y que comprende el siguiente esquema general:
16
Periodo de <^
madurez
^^.^^fpf
6*
'^t!'^^^
Ciclo de vida de una mina
Figura 1.4
A. Prospección regional. Descubrimiento de indicios, pequeñas minas

cerradas y abiertas sin producciones significativas.
B. Exploración e investigación del área por un equipo de geólogos e

ingenieros.
C. Reconocimiento del yacimiento potencial.
D. Período de preproducción.
1. Estimaciones preliminares de las condiciones geológicas,

técnicas y económicas.
2. Financiación preliminar sobre la base de un alto riesgo.
3. Delimitación y desmuestre del yacimiento.
4. Financiación adicional sobre la base de un riesgo reducido.
5. Desarrollo de la mina, construcción de la planta e

instalaciones mineras y auxiliares.
17
6. Contratación y formación del personal.
E. Arranque y aumento de la producción.
1. Generación de dividendos para los inversores.
2. Desarrollo de nueva infraestructura y ampliación de la planta

de tratamiento.
3. Crecimiento vertical hacia productos de mayor valor unitario,

a través de la fundición, refino y fabricación.
4. Crecimiento horizontal hacia el control de materiales y

servicios necesarios para la explotación, tales como:
4.1. Áridos y materiales de préstamo.
4.2. Productos y reactivos necesarios en el proceso de

producción.
4.3. Talleres mecánicos, plantas generadoras de energía,

fábricas de cemento, plantas de fabricación de explosivos
en el área de influencia económica,
4.4. Explotaciones próximas, para aprovechamiento común

de infraestructura, racionalización de las labores y mejor
aprovechamiento de los depósitos.
F. Producción madura.
1. Innovaciones en minería y tratamiento para hacer frente al

descenso de las leyes y elevación de los costes.
2. Verificación de los límites del yacimiento.
3. innovaciones y mejoras para ampliar la vida del yacimiento.
4. Incremento de la investigación local para posibles

ampliaciones y aumento de la exploración exterior.
5. Reducción de costes e incremento de la vida de las

máquinas.
18
G. Descenso de la producción.
1. Venta o alquiler de bienes y activos a minas próximas.
2. Recortes en la investigación local e incremento en la

exploración e investigación exterior.
3. Mezcla del mineral rico de pilares o macizos con minerales de

baja ley extraídos.
4. Compra de mineral a otras explotaciones.
5. Reducción de los costes centralizando las labores de

explotación.
6. Explotación del mineral abandonado en pilares o macizos de

protección.
H. Abandono de la mina.
1. Venta de la maquinaria.
2. Despido e indemnización de la mayor parte del personal.
3. Tratamiento de antiguas escombreras mineralizadas.
4. Compra de concentrados de mineral a otras minas.
5. Arrendamiento de las oraciones cuando cambien las

condiciones económicas.
La fase final de abandono no tiene porqué coincidir con el agotamiento

físico del yacimiento. Una mina puede ser abandonada prematuramente por
razones tales como: altos costes de producción, descenso de las cotizaciones,
etc. Los costes de drenaje de las minas pueden llegar a ser mayores que el
valor del mineral extraído y también las huelgas prolongadas, las expropiacio-
nes o las paradas impuestas por la Administración pueden ser causa de cierre
de las minas por tiempo ilimitado.
Resulta, pues, evidente, que fijar el ciclo de vida de una explotación es

una tarea compleja no exenta de incertidumbre, pero totalmente necesaria
para diseñar la misma y evaluar la rentabilidad del proyecto de inversión. En la
19
Figura 1.5 se ilustra cómo las variables de ritmo de explotación y el coste

unitario de producción, pueden influir en la posición de la línea que separa los
volúmenes mineralizados que son económicamente explotables de los que no
lo son para unas condiciones dadas.
LEY
\ \ Coste ünitani de producción
. 1 decteciánte I
\ , Punto ds equilibrio
equilit
NO ECONÓMICOS |s.
Ritmo de explotación
Tonelada/Año
Figura 1.5
1.2.3 Capital de inversión y costes de producción
1.2.3.1 Inversiones mineras típicas
Los tipos de inversión que pueden distinguirse en el sector minero se

pueden agrupar fundamentalmente en los siguientes grupos:
A) Inversiones en Investigación y Desarrollo (1+D) e Inversiones de

Pre-producción.
A.1.- Adquisición de una propiedad minera desarrollada o no. Si la

propiedad no está desarrollada, pero se dispone de toda la información relativa
al potencial de reservas recuperables, será preciso realizar un proyecto de
explotación que contemple todas las instalaciones y obras necesarias para
poner la mina en marcha. Si por el contrario, el yacimiento ya se está
explotando se tratará de simular el movimiento de fondos durante el resto de la
20
vida que le quede a la mina, valorando todos los activos existentes y

determinando la rentabilidad de la inversión.
A.2.- Investigaciones para descubrir posibles vacinnientos o ampliar el

volumen de reservas existentes. Se trata de inversiones caracterizadas por un
alto riesgo, cuya justificación se basa en las expectativas de encontrar o
identificar nuevas masas de mineral con vistas a su explotación.
A.3.- Desarrollo y construcción de nuevas minas. Es el caso típico de

inversión para poner en marcha un proceso productivo. Se partirá del
conocimiento del depósito de mineral, avalado por las investigaciones llevadas
a cabo, y se realizará todo un conjunto de estudios previos o de apoyo que
justificarán la consecución de los trabajos de ingeniería e inversión en la
preparación de la mina, construcción de las instalaciones e infraestructuras,
etc.
B) Inversiones de Sostenimiento.
B.1.- Ampliación de operaciones existentes. Con estas inversiones se

pretende aumentar la capacidad productiva de las explotaciones. En este caso
el riesgo económico suele ser inferior al de otras inversiones, pues se posee
un mayor conocimiento del yacimiento, de las características del mineral, del
proceso de extracción y tratamiento, del mercado, etc.
B.2.- Meiora de métodos y procesos de producción. Van destinadas a

mejorar las líneas de proceso y sistemas de producción ya existentes, con
vistas a aumentar los rendimientos y disminuir los costes de producción, así
como a la mejora de la calidad y revalorización de algunos de los productos
obtenidos.
B.3.- Sustitución de equipos. Son aquéllas destinadas a la compra de

nuevos equipos que desarrollarán las funciones de otros ya existentes dentro
del proceso de producción.
B.4.- Propiedades o Alquileres de equipos. Complementan a la

adquisición de activos necesarios para llevar a cabo la explotación minera. En
ocasiones también se imputan a los costes de explotación.
B.5.- Adquisición de tecnología - servicios. Estos servicios suelen ser,

por lo común, los necesarios para adquirir una tecnología de la que carece la
21
propia empresa, sobre todo en las primeras etapas de desarrollo de los

proyectos.
La magnitud de la inversión de capital que requiere un proyecto minero

es, por lo general, extremadamente grande. Varía según el tipo de mineral o
producto, el método de explotación, la capacidad de la mina, la localización y
otros parámetros. Las grandes explotaciones precisan para su desarrollo
cantidades que van desde los 60 millones de euros hasta más de 600 millones
de euros. Sólo la infraestructura para las minas en lugares remotos puede
suponer algunas decenas de millones de euros. Incluso pequeñas
explotaciones de metales preciosos, que emplean poca mano de obra,
precisan importantes cantidades de capital.
Esa fuerte demanda de capital da como resultado unos costes

estructurales únicos en la industria. Los costes medios totales de producción,
que incluyen los costes fijos y los costes variables por unidad de producto
vendible, son frecuentemente mayores que los costes marginales o variables
para la misma unidad. Los costes medios incluyen los altos componentes de
gastos fijos que representan fundamentalmente, la recuperación de la
inversión. Por este motivo, en periodos de baja demanda y baja cotización de
los minerales las operaciones mineras pueden cubrir los costes marginales,
pero pueden llegar a perder dinero si se tienen en cuenta los costes medios
totales.
También debido al alto porcentaje que representan los costes fijos,

dentro de los costes totales de operación, los niveles de producción de punto
muerto " Breakeven-point " para las instalaciones mineras se encuentran más
próximos a las capacidades proyectadas que en otro tipo de industrias con
unos menores costes fijos. Esta es la razón por la cual muchas compañías
tratan de operar en las minas con esquemas de organización del trabajo
basados en tres relevos al día y siete días a la semana, para una capacidad de
producción dada.
Por otro lado, los costes de extracción de los minerales suelen

aumentar a lo largo de la vida de las minas, por el hecho de extenderse las
labores en profundidad, haciendo las condiciones de explotación,
conservación y mantenimiento más difíciles y las distancias de transporte
mayores. Incluso, esos problemas pueden ir acompañados con un descenso
de las leyes o calidades al profundizar en el depósito.
22
Introducción, Características especiales de los proyectos mineros
1.2.3.2 Características de la minería atendiendo a las aportaciones

económicas
Podríamos pues, destacar resumidamente, algunas características de

este tipo de negocios con respecto a las aportaciones económicas:
A) Volumen de inversión
La inversión minera necesaria es muy elevada. El grado de precisión

con que se conoce un yacimiento, así como la evolución del mercado,
dependen de una serie de variables que no pueden ser controladas y que
pueden afectar de forma definitiva a los resultados futuros del proyecto. Los
yacimientos que se suelen poner en explotación actualmente suelen ser de
leyes bajas, por lo que es preciso abordar proyectos más grandes con el fin de
poder disminuir los costes unitarios de producción aprovechando el efecto de
las economías de escala. Si además añadimos las fuertes necesidades de
infraestructura (carreteras, suministros, servicios, urbanizaciones, etc.) la
complejidad de las plantas de tratamiento, las restricciones medioambientales
y la gran mecanización necesaria para reducir los costes de mano de obra,
tendremos una visión realista de la incidencia de la inversión en los proyectos
mineros.
Para ella se suele verificar la siguiente relación:
I s3xV (1)
donde I equivale a la inversión y V a la facturación anual^.
Mientras que para la industria transformadora esta relación es del

orden de la unidad, esto es 100 euros de inversión producen una facturación
del orden de 100 euros / año.
B) Cash Flow
A consecuencia de lo anterior, para lograr una rentabilidad suficiente

de sus inversiones, la industria minera ha de producir un cash-flow importante
respecto de la facturación. Se acepta frecuentemente que una explotación
minera alcanza el umbral de rentabilidad cuando:
Manual de evaluación Técnico-Económica de proyectos mineros de inversión. Instituto Tecnológico

Geominero de España.
23
Cash Flow = Gasto monetario anual, (2)
O también ("regla del 50%)
Cash Flow = 0,5 x facturación anual. (3)
Si se verifican las condiciones (1) y (3), con una inversión de 100

euros se producirá una facturación anual de 33,3 euros, con un cash-flow de
16,7 euros. Supuesto nulo el valor residual de la inversión, con una vida útil de
15 años, se comprueba fácilmente que las cifras anteriores corresponden a
una TRI aproximada del 15%, que puede ser considerada como la mínima
aceptable.
Como acabamos de ver, es necesario un cash-flow del orden del 50%

para lograr un TRI del 15% (en el límite inferior de lo razonable):
C) Inflación
Las inversiones mineras vienen sufriendo últimamente una escalada

de Costes que supera con mucho a las tasas inflación globales. Esto se debe
principalmente a las razones siguientes:
• Tendencia a una mecanización y automatización crecientes.
• Incidencia cada vez más intensa de los factores ambientales.
• Cada explotación minera es un caso específico. Por ello, las

instalaciones mineras se benefician en menor grado que otros
sectores industriales de las economías de escala motivadas por
la producción de equipos en serie. El coste de los equipos
mineros tiende a crecer como el de la mano de obra.
D) Relación Inversión / Precio
Antes hemos visto que una relación (1) lA/ s 3 requiere un cash-flow
del 50% para lograr una rentabilidad aceptable. Si dicha relación es mayor que
3, será muy difícil alcanzar la rentabilidad mínima.
24
Introducción. Características especíales de los proyectos mineros
E) Financiación
De, todo lo que antecede se desprende que la capacidad financiera de

una empresa minera no es suficiente, en general, para abordar un gran
proyecto minero.
Suele ser preciso recurrir a la financiación ajena en cuantías

importantes (50 a 70%), con una proporción cada vez menor de los recursos
propios de la empresa minera. Esta aporta, en cambio, su experiencia y su
capacidad industrial para asegurar la viabilidad técnica y económica de los
proyectos, haciendo así posible el montaje de operaciones financieras
importantes y complejas.
1.2.4 Riesgo económico

Además de los riesgos evidentes asociados a la intensidad de capital y
la de los plazos de maduración de ios proyectos, los negocios mineros
incluyen otros motivos de riesgo económico, algunos controlables por el
inversor y otros no. En general, estos riesgos se pueden subdividir en: riesgos
geológicos, riesgos operativos, riesgos económicos y riesgos políticos.
Por parte del yacimiento, el riesgo proviene de que al ser la evaluación

del mismo un proceso largo y costoso, se realizan las estimaciones llegando a
un compromiso entre la información y el coste de la misma, lo que implica que
el grado de imprecisión en parámetros tales como las reservas, las leyes, etc.
sean mucho más altos que los de partida en otros negocios.
Los riesgos técnicos se han reducido en los últimos tiempos y su

incidencia se ha minimizado a través de una mayor mecanización y
automatización de las instalaciones y una mejora en la seguridad de las
mismas, si bien tenemos que tener en cuenta el riesgo asociado a la
incertidumbre sobre la eficacia y eficiencia del proceso metalúrgico previo al
producto vendible y la calidad del producto vendible. Existe un riesgo
relacionado con la ingeniería de proceso y tampoco debemos perder de vista
el riesgo de depender de la controlabilidad de la materia prima.
En el ámbito económico no cabe decir lo mismo. Existe una

incertidumbre considerable acerca de las características reales del yacimiento
y el precio al que se venderán los concentrados. Por un lado, las condiciones
del mercado son cada vez más difíciles de prever y presentan fuertes
fluctuaciones en plazos cortos, lo que unido a los importantes desembolsos de
25
capital, (como hemos indicado, el tiempo de reembolso de las inversiones

mineras suele ser superior a los habituales en otros sectores Industriales) y a
los dilatados períodos de preproducción en los nuevos proyectos configuran a
estos con un alto riesgo.
Además de estos factores, otra componente de incertidumbre

económica es la que se deriva de la inflación. Los impactos que pueden tener
los índices de inflación elevados en un proyecto son muy significativos.
También relacionada con la inflación se encuentra la paridad entre las diferen-
tes monedas, ya que los precios de muchas materias primas minerales se fijan
en bolsas internacionales con cotizaciones expresadas en la moneda del país
anfitrión, y que recientemente se ha convertido en un factor relevante por la
trascendencia que puede tener dentro de la economía del proyecto. Las
paridades entre las diferentes monedas afectan no sólo a los posibles ingresos
futuros, sino incluso a las tasas de interés a las que se realiza la financiación
externa, la adquisición de equipos, tecnología y servicios.
Por último, están los riesgos políticos que deben ser valorados
preferentemente por aquellas compañías que intentan desarrollar proyectos en
países extranjeros. Actualmente, la participación de los gobiernos en las
empresas mineras, sobre todo en los países en vías de desarrollo donde se
precisa una gran infraestructura, es cada vez mayor, y, por consiguiente,
también lo es la probabilidad de que en determinados momentos se produzca
una expropiación o intervención en la marcha de las mismas.
1.2.5 Indestructibilidad de los productos

Otro aspecto diferenciador de la industria minera se basa en el hecho
de que muchos metales son indestructibles. La consecuencia inmediata es una
producción secundaria creciente, en detrimento de la aportación del mercado
primario. El reciclado tiene numerosas ventajas económicas debido a la menor
cantidad de energía, así con el aluminio una tonelada de metal reciclado
precisa solamente el 5 por 100 de la energía necesaria para producir esa
misma cantidad de metal virgen a partir de bauxita-, menores costes de
obtención, menor contaminación ambiental, etc.
En el caso de los metales básicos, -aluminio, hierro, cobre y plomo-, y

en otras sustancias minerales la tendencia es a aumentar la recuperación de
los desechos o residuos, lo cual puede incidir en las condiciones de mercado
y, consecuentemente, en las expectativas de desarrollo de nuevos proyectos.
26
En la Tabla 1.3 se indican los porcentajes de producción primaria en la

UE. y EE.UU. para diferentes minerales.
Tabla 1.3. Niveles de producción de minerales en

la UE. y EEUU ^
Total Mundial
UE EE.UU.
(Redond.)
Producción
Producción Producción
Minera % sobre % sobre
Mineral Minera Minera
(tde el total el total
(t de mineral (t de mineral
mineral mundial mundial
contenido) contenido)
contenido)
22.423 X 1.080.700 X
Hierro (1998) 2,1 62.700 X 10^ 5,8
10^ 10^
Cobre (2001) 183.100 1,3 1.330.000 9,7 13.700.000
Plomo (1998) 205.092 6,6 460.000 14.86 3.094.000
Cinc (1998) 531.472 7,2 655.000 8,9 7.339.600
O r o (1.998) 19.103 kg 0.8 350.000 kg 14,2 2.465.500 kg
Bario (1998) 404.385 6,1 660.000 10,0 6.595.000
Estaño (1998) 3.529 1,7 204.400
^ Fuentes: World Mineral Statistics 1992-96, BGS; 1997-98, Mining Annual Review 1999
27
1.2.6 Incidencia en el medio ambiente
La Tierra es rica en recursos mineros con aceptable demanda, que son

un bien de la humanidad y por tanto susceptible de ser aprovechados. Pero a
nadie le cabe duda de los grandes impactos que sobre el medio ambiente
origina la actividad minera, por lo que el aprovechamiento de este recurso
debe realizarse de forma adecuada mediante la aplicación de técnicas mineras
que sean ambientalmente viables y extremando al máximo las medidas que
eviten o minimicen los daños sobre el entorno.
La minería es, sin duda, una de las actividades del hombre que
provoca mayores alteraciones sobre el medio ambiente. No obstante, en los
últimos años se ha progresado en la prevención de esas perturbaciones y en
las técnicas de restauración de los terrenos afectados.
El objetivo a alcanzar sería conseguir implantar un sistema de gestión

medioambiental en la minería, abierto a los cambios que los tiempos deparen y
que le permitan de alguna manera, ser una actividad productiva, respetuosa
con el medio ambiente y competitiva.
Al margen de la repercusión económica que tales disposiciones

pueden inducir, si es cierto que la apertura de las explotaciones puede verse
retrasada por la obtención de permisos y trámites legales, e incluso, en algún
caso, denegadas por la oposición de determinados sectores de la sociedad.
Desde un punto de vista económico, los gastos adicionales a los que la
empresa debe hacer frente una vez finalizada la producción, con el fin de
recuperar los terrenos afectados por la explotación, dan lugar, en algunas
situaciones, a problemas especiales en la evaluación de las inversiones por el
cambio de signo en los flujos de fondos.
Para la puesta en marcha de un proyecto minero es requisito necesario

la realización de un Estudio de Impacto Ambiental, debiendo ser el objetivo de
cualquier proyecto de este tipo el que cumpla los principios de un desarrollo
sostenible.
Podemos utilizar como definición de desarrollo sostenible simple y

comúnmente aceptada la que establece la Comisión Brundtland 1987, según el
cual, "un proyecto se estructura para utilizar los recursos existentes con el fin
de dar respuesta a las necesidades de la generación actual sin comprometer
28
Introducción. Características especiales de los proyectos mineros ^___
la posibilidad de que las generaciones futuras puedan satisfacer sus propias

necesidades".
En este contexto un proyecto minero debería proporcionar un equilibrio

entre los aspectos económicos, medioambientales y sociales mediante la
adopción de métodos de diseño y construcción que sean respetuosos con el
medio ambiente, que eviten vertidos y que sean sensibles a las necesidades
presentes y futuras de la comunidad.
Durante las fases de construcción, producción y clausura de este tipo

de proyectos, se producen innpactos ambientales. Las conclusiones que
debería establecer el Estudio de Impacto Ambiental deberían ser que, tras la
aplicación de las correspondientes medidas de mitigación, el Proyecto:
a) No excedería los límites establecidos en las

reglamentaciones
b) Debería ser compatible con el medio ambiente en el sentido que el

mismo se recuperaría rápidamente de los impactos una vez concluidas las
actividades.
c) Proporcionaría beneficios socio-económicos para la comunidad.
1.2.6.1 Acciones efe la actividad minera susceptibles de producir

impactos ambientales
El desarrollo de una actividad minera comienza con la Exploración de

un terreno al objeto de llevar a cabo la localización de un recurso determinado
mediante las oportunas prospecciones geológicas. Las labores a realizar son
muy concretas y no susceptibles de producir impactos de consideración,
centrándose en el estudio geológico y en la realización de dichas
prospecciones.
Una vez confirmada la presencia del recurso, se procede a realizar una

investigación, mediante sondeos más extiaustivos del terreno, con el fin de
determinar con exactitud la ubicación del yacimiento, así como analizar la
posible viabilidad de su explotación en función de las reservas evaluadas,
calidad del material, accesibilidad y consideraciones medioambientales. Es
importante tener en cuenta en esta fase, el hecho de que no debe darse por
29
concluida mientras las excavaciones realizadas no hayan sido oportunamente

restauradas.
Así pues, para desarrollar esta fase es necesario llevar a cabo una
serie de acciones sobre el medio que sí pueden desencadenar impactos
ambientales negativos de cierta importancia, aunque no por ello se ven
sometidas al procedimiento de evaluación de impacto ambiental, incluso
tratándose de la construcción de nuevos accesos y empleo de maquinarla de
grandes dimensiones.
Las acciones derivadas de la fase de investigación susceptibles de

producir impactos son: la construcción de nuevos caminos, el movimiento de
maquinaria, la toma de muestras mediante la realización de sondeos, rozas o
calicatas y excavaciones y el reestablecimiento del terreno y retirada de la
maquinaria empleada.
Posteriormente, es conveniente elaborar el correspondiente estudio de

viabilidad de la explotación del recurso, en cuanto a factores económicos,
técnicos y medioambientales, que nos permita definir el diseño de la futura
explotación minera.
Una vez decidido el diseño de la explotación tendrá lugar el conjunto

de labores preparatorias necesarias para el correcto desarrollo de la
explotación e, incluso, posterior restauración si es el caso. Así, previo al inicio
de las labores extractivas, es necesario llevar a cabo la construcción y / o
acondicionamiento de los caminos de acceso, escogiendo la alternativa más
adecuada para ello, la preparación del terreno para dichas labores, además de
la instalación y / o construcción de edificaciones accesorias que sean
necesarias para el procesado del material y control de la explotación.
Las acciones derivadas de esta fase son: la construcción y / o

adecuación de accesos, el desbroce y arranque de cubierta vegetal, el
desmonte y movimiento de tierras, la construcción de red de drenaje, los
cerramientos, la construcción de plataformas de trabajo, la construcción de
edificaciones anejas e instalaciones, los movimientos de maquinaria y la
afluencia de personal.
A continuación se procederá a la Explotación del recurso, cuyo

desarrollo deberá ajustarse a lo contemplado en el Proyecto, así como cumplir
toda serie de medidas correctoras dirigidas a minimizar los posibles impactos
30
tal y como se encuentran diseñadas en el correspondiente Estudio de Impacto

Ambiental.
Dicha explotación consiste en el desarrollo de la actividad extractiva

propiamente dicha.
Las acciones derivadas son: el arranque del material por medios

mecánicos o mediante voladuras, los movimientos de tierra, la carga, descarga
y transporte interior, el movimiento de maquinaria, el vertido del material de
rechazo, las modificaciones de la red de drenaje, el transporte a destino y la
afluencia de personal.
Pueden presentarse distintos problemas medioambientales, en función

del tipo de explotación (subterránea o a cielo abierto). Dentro de estas últimas
a su vez dependerán del método de explotación, siendo los más frecuentes;
• Cortas Terrazas
• Contorno Canteras
• Graveras
Respecto a las explotaciones subterráneas, conllevan un menor grado

de alteración ya que, a pesar de la existencia de las infraestructuras y los
depósitos de estériles que llevan asociados, los cambios geomorfológicos no
son tan importantes. Sin embargo, los terrenos en los que se lleva a cabo este
tipo de explotación tienen el riesgo de sufrir hundimientos por la existencia de
huecos en su interior.
Siguiendo con el desarrollo de la explotación minera, una vez extraído

el material, es muy frecuente que éste reciba un tratamiento o procesado
previo a su transporte a destino. Las acciones susceptibles de producir
impactos negativos sobre el medio van a variar en función del tipo de
procesado (primario, secundario, etc.) y, en consecuencia, en función de los
recursos y materias primas necesarias para el mismo.
Tenemos pues: el movimiento de maquinaria, la introducción de

nuevos elementos de carácter industrial, la afluencia de personal, la carga y
31
transporte, la utilización de recursos y materias primas (agua, electricidad,

combustible, productos químicos, etc.) y la generación de residuos.
Al término de la explotación o, en su caso, simultáneamente, se llevará

a cabo la Restauración del terreno transformado por la explotación con la Idea
de volver a integrar la zona en el medio recuperando los valores ambientales,
ecológicos y paisajísticos. Es conveniente que las labores de restauración se
realicen de forma simultánea a la fase de explotación, mediante una
planificación de ésta por sectores, aunque a veces sea inevitable llevarlas a
cabo al término de la actividad extractiva, dependiendo de las características
de la propia actividad y el sistema de explotación empleado.
Estos sistemas han evolucionado bastante en los últimos años,

consecuencia de la aplicación de una legislación ambiental cada vez más
estricta, tendiéndose a métodos y diseños de explotación que permitan una
integración de la actuación en el entorno desde un principio, y precediéndose
cada vez más a realizar restauraciones simultáneas.
Pese a que la restauración pretende integrar los terrenos en el entorno

y darles una posterior utilidad, las labores necesarias para ella suponen una
serie de acciones susceptibles de impactar sobre el medio, como son: el
movimiento de maquinaria, las pequeñas voladuras, la descompactación y
estabilización de suelos, el saneamiento de tierras y las prácticas culturales.
Por último, nos encontraríamos en disposición de abandonar el

terreno, si bien es imprescindible llevar a cabo durante un periodo de tiempo la
realización de un seguimiento y control que asegure el buen desarrollo de la
Restauración.
32
BIBLIOGRAFÍA Y FUENTES
- ARTEAGA R. y Otros (1997) ITGE.: "Manual de evaluación

técnico económica de proyectos mineros de inversión. Ministerio
de Industria y Energía. Madrid.
- AVERY, D.(1974).: "Not on Queen Victoria's Birthday: The Story

of Rio Tinto Mines". Collins, London.
- AZCARATE, J.E. (1982).: "Introducción a la metodología de

investigación minera". I.T.G.E.
- BARNAY, A. y CALBA. G (1977).; "Cómo valorar una empresa".

Francisco Casanovas. Barcelona.
- BATEMEN, A.M. (1951) "The formation of mineral deposits".

John Wiley & sons, New York.
- BERNSTEIN, L. (1993).: "Análisis de estados financieros.

Teoría, aplicación e interpretación". Ediciones - S. Barcelona.
- BUSTILLO M. y LÓPEZ JIMENO, C. (1997).: "Manual de

evaluación y diseño de explotaciones mineras". Entorno gráfico.
- CEDRIC E. GREGORY. (1980).: "A concise history of mining".

Pergamon Press.
- CONSEJO SUPERIOR DE COLEGIOS DE INGENIEROS DE

MINAS DE ESPAÑA (1996).: "La minería en España. Situación
actual y posibilidades de desarrollo". Madrid.
- FEBREL, T. (1971).: "Investigación geológica y evaluación de

depósitos minerales". Fundación Gómez Pardo, Madrid.
- FINANCIAL TIMES INTERNATIONAL. YEAR BOOKS. MINING.
- GOCHT, W.R., ZANTOP, H. Y EGGERT, R.G.(1988).:

"International mineral economics". Springer-Verlag, Berlín.
- MAUBOUSSIN, MICHEL J. (1999).: "Get Real. Using real

options in security analysis". Credit Suisse first Boston
Corporation.
33
MOLINA, C. (1997).: " Minería y Medio Ambiente". Junta de

Andalucía. Consejería de Medio Ambiente.
McKENZIE, B. (1990).: "Economic Guidelines for Mineral

Exploration and Mining Project Deveiopment". Adelaida,
Australia.
RUDENNO, V. (1976).: "Deveiopment of a simplified economic

model to allow more flexible and direct DCF anaiysis in mining
feasibility studies". APCOM Proceedings, AIME.
RUIZ MARTÍNEZ, R. J.: GIL CORRAL A. M^ (2000).: "La

planificación financiera de la Empresa". Instituto Superior de
Técnicas y Prácticas Sanearías.
SMIRNOV. V.l. (1976), (1982).: "Geología de yacimiento

minerales". Editorial Mir. Moscú.
TAYLOR, H.K. (1977). : "Mines Valuation and Feasibility

Studies". Mineral Industries Costs. Northwest Mining
Association.
THOMAS, L.J. (1978).: "An introduction to Mining". Methuen,

Sidney.
WELLMER, FRIEDRICH-WILHELM (1989).: "Economic

Evaluations in Exploration". Springer- Verlag, Berlín.
PUBLICACIONES ESPECIALIZADAS:
- Fomento y Medio Ambiente
- Mining Magazine. Metal Price
- ActívityMetals & Minerals
-Economic Geology and the Bulletin of the Socíety of Economic

Geologist, Inc.
- Boletín Geológico Minero
34
SEGUNDA PARTE
ANÁLISIS DE VIABILIDAD ECONÓMICO FINANCIERA Y

ESTABLECIMIENTO DE UN MODELO DE RIESGO EN EL
ÁMBITO MINERO
CAPITULO 2. ESTUDIOS DE VIABILIDAD EN EL

DESARROLLO DE LOS PROYECTOS MINEROS
Estudios de viabilidad en el desarrollo de los proyectos mineros
índice del caDítulo 2
2.2 Elementos de estudio 43
2.2.1 Conocimiento del yacimiento 45
2.2.2 Conocimiento del mineral 45
2.2.3 Conocimiento del mercado 45
2.2.4 Elección de las técnicas 45
2.2.5 Análisis Financiero 46
2.2.6 Análisis del medio general v local 46
2.3 Fases de desarrollo de un proyecto minero 46
2.3.1 Fase de exploración y evaluación 47
2.3.2 Fase de oreviabilidad 48
2.3.2.1 Estudio Conceptual 48
2.3.2.2 Estudio de Previabilidad 49
2.3.3 Fase de viabilidad 51
2.3.4 Fase de construcción y puesta en marcha 53
2.3.5 Fase de producción 53
2.4 Estudios de viabilidad económica y de evaluación minera 53
2.4.1 Oraanización del grupo de Proyecto 54
2.4.2 Definición conceptual del Proyecto 56
2.4.2.1 Datos generales 57
2.4.2.2 Datos básicos del yacimiento 59
2.4.2.3 Elección del método de explotación 60
2.4.2.4 Elección del proceso de tratamiento 61
2.4.2.5 Definición de la capacidad de producción 63
2.4.2.6 Identificación de aspectos críticos 64
2.4.2.7 Filosofía y obietivos fundamentales 64
2.4.3 Inaeniería y diseño básico 64
2.4.3.1 Estimación de las reservas extraíble 65
2.4.3.2 Diseño y planificación de la mina 65
2.4.3.3 Emplazamiento de plantas y accesos 65
2.4.3.4 Diagramas de fluio del proceso de tratamiento 66
2.4.3.5 Planos básicos de implantación de equipos y edificios
66
2.4.3.6 Especificaciones preliminares de los equipos 66
2.4.3.7 Especificación de los productos vendibles 66
2.4.4 Actividades de Investigación y desarrollo 67
2.4.4.1 Estudios técnicos monográficos 67
36
2.4.4.2 Actividades de campo 68

2.4.5 Plan de construcción 68
2.4.6 Análisis económico y financiero 69
2.4.6.1 Determinación del Cash Flow 69
2.4.6.2 Estudio de rentabilidad y análisis de riesgo 73
2.4.6.3 Financiación del proyecto 76
2.5 Planificación de la ejecución del proyecto 82
2.6 Estimaciones de rentabilidad 90
2.6.1 Estimaciones Previas 91
2.6.2 Rentabilidad Óptima 95
2.6.3 Análisis económico detallado 97
2.6.3.1 Planteamiento general 97
2.6.3.2 Determinación del tamaño óptimo económico 99
2.6.3.3 Ley media y ley de corte 100
2.6.3.4 Cronología de la explotación 100
2.6.3.5 Determinación práctica de los parámetros de
explotación 102
2.6.4 Análisis financiero 103
2.6.5 Análisis del riesgo 104
2.7 Informe final de viabilidad 108
37
2.1 INTRODUCCIÓN
Un proyecto de inversión podríamos definirlo como "Un plan que si se

le asigna determinado monto de capital y se le proporcionan insumos de
diversos tipos, podrá producir un bien o servicio, útil al ser humano o a la
sociedad en general".
La preparación y evaluación de proyectos se ha transformado en un

instrumento de uso prioritario entre los agentes económicos que participan en
cualquiera de las etapas de la asignación de recursos para implementar
iniciativas de inversión.
La evaluación de proyectos se encarga de construir toda la

metodología necesaria para reducir al máximo cualquier posibilidad de pérdida
financiera y contar con una base científica que sustente las inversiones
realizadas, dicha metodología incluye diversos estudios tales como análisis de
la demanda, de la oferta, del mercado, etc. y se usan diversas herramientas
matemáticas para realizar los pronósticos necesarios, los cuales se basan en
técnicas estadísticas entre las que se consideran las series de tiempo, la
regresión lineal, el análisis por mínimos cuadrados, etc.
En el caso que nos ocupa de la minería, antes de que un proyecto

minero exista como tal y se desarrolle como una explotación, debe pasar por la
fase de comprobación de su viabilidad. Es la fase de Estudios Previos, en la
cual se efectúan todos los estudios, todas las investigaciones e informes
necesarios para poder tomar decisiones en relación con la ejecución o no de
un proyecto.
Por lo que "los estudios de evaluación y de viabilidad de un proyecto

minero abarcan el conjunto de actividades de investigación y desarrollo
conducentes a definir y valorar el proyecto en todos sus aspectos técnicos y
económicos."^
' Estudios de viabilidad de un proyecto minero. José A. Botin González. 1990
38
Habida cuenta de que se ha de considerar el proyecto minero en todos

sus aspectos, el estudio de viabilidad tiene que basarse en el conocimiento de
los siguientes elementos:
• El yacimiento
• La mena
• El mercado que deberá absorber el mineral
• El ambiente político, social, económico y financiero en que se

desenvolverá el proyecto.
Los estudios previos se reducen muchas veces a una serie de

consideraciones, lo mejor argumentadas posible, sobre la viabilidad del
proyecto en sus tres vertientes principales: técnica, económica y comercial; y,
por ello, suelen agruparse los distintos estudios previos necesarios en un
único estudio de viabilidad o factibilidad, que contempla e integra distintos
aspectos parciales del futuro proyecto. Como estos estudios, por sí mismos, ya
representan un coste significativo, lo normal es ir profundizando en ellos por
etapas, y en la medida en que cada etapa demuestre el interés de continuar,
se pasa a la siguiente.
Debido a la gran inversión previa que se requiere en este tipo de

proyectos, estos estudios tienen un carácter selectivo y de filtro, ya que con
cualquiera de ellos puede detectarse una incompatibilidad con los objetivos
que se persiguen. Asimismo, deben tener una orientación económica muy
fuerte, ya que han de servir de apoyo a la evaluación económica y financiera.
Es importante en esta fase parar a tiempo, pues si bien es cierto que cuanto
más se estudie con detalle un tema más se conoce sobre él y más se reduce la
incertldumbre en las estimaciones, no lo es menos que el coste de los estudios
y el tiempo destinado a ellos no deben superar ciertos límites. De ahí que, a
priori, se destinen a ellos unos presupuestos y unos plazos bien definidos y
que, normalmente, están en función de la dimensión inicial estimada del
proyecto de inversión.
El estudio de viabilidad sólo puede completarse cuando el

conocimiento del yacimiento es suficientemente amplio y profundo. A falta de
39
esta condición, los análisis conducen a estudios previos, que son necesarios
frecuentemente, pero que no son suficientes para la decisión definitiva.
Por lo que el término de estudio de viabilidad debe aplicarse

únicamente a la etapa final del proceso de evaluación del proyecto, sobre la
base de los resultados y recomendaciones habrá de adoptarse la decisión de
ejecución del proyecto o el abandono del mismo.
Siguiendo al Profesor José A. Botín, concluimos que los estudios de

evaluación y los estudios de viabilidad son parte de un mismo proceso de
investigación cuyo objetivo es, en síntesis, dar respuesta a las siguientes
preguntas:
> ¿Con que recursos contamos?
> ¿Qué problemas se plantean?
> ¿De que medios técnicos nos valemos?
> ¿Qué venderemos? ¿Cuánto? y ¿A que precio?
> ¿En que costes incurriremos?
> ¿Cuál será nuestro beneficio?
> ¿Cómo financiaremos el proyecto?
En la evaluación de un proyecto minero se superponen dos procesos

paralelos y simultáneos, como se aprecia en la Figura 2.1:
• Un proceso continuo de adquisición y tratamiento de

información mediante las actividades de exploración geológica,
sondeos mecánicos, desmuestres, ensayos metalúrgicos y
geotécnicos, toma de datos de campo, ingeniería y diseño,
consultas con fabricantes, proveedores, organismos oficiales y,
• Una actividad discreta, estructurada en varias fases o etapas,

mediante la que se realiza la recopilación de la información
acumulada en un momento dado y, sobre la base de dicha
información se efectúa o actualiza el análisis económico del
proyecto, se deducen conclusiones y recomendaciones, y se
40
decide el futuro desarrollo del proyecto o, si fuese necesario, su

interrupción.
FASES DE
EXPLORACIÓN DESARROLLO
DE UN
PROYECTO
MINERO
DEFINiaÓN
PLENIMINAR
CALCULO DE _«. EVALUACIÓN

RESERVAS PRELIMINAR
. ABANDONAR
INGENIERÍA ESTUDIOS
CONCEPTUAL " INTERMEDIOS
R£CO^JSKEFWR
- ABANCX3NAR
INGENIERÍA ESTUDIOS DE
BÁSICA - VIABIUDAD
EJECUCIÓN
Figura 2.1 Fases de desarrollo de un proyecto Minero
Los estudios de evaluación de los proyectos mineros, pueden

agruparse, por su alcance y sus objetivos, en una de las siguientes categorías,
como se puede observar en la Figura 2.2.
• Evaluación Preliminar
• Estudios Técnico-Económicos intermedios
• Estudio de Viabilidad
La Evaluación Preliminar coincide con la etapa de exploración general,

siendo escasa la información disponible sobre las reservas y leyes del
yacimiento, así como, de otros aspectos del proyecto. Es un punto de partida y
análisis para justificar nuevas inversiones en la obtención de información
adicional. La inversión a realizar en esta etapa, que oscila normalmente entre
0.5 y 2 millones de euros, tiene por objetivo determinar el potencial económico
del proyecto y ver si es recomendable o interesante continuar con el análisis
del mismo invirtiendo más fondos.
41
Una vez superada la primera evaluación, los Estudios Técnico-

Económicos intermedios generan una información mas completa y detallada
sobre el proyecto, siendo su objetivo fundamental el de justificar el paso del
proyecto a una nueva etapa de mayor intensidad de inversión, basándose en
la existencia de un grado de certeza razonable sobre la viabilidad del proyecto.
La inversión requerida en estos estudios normalmente oscilará entre 1 y 4
millones de euros, aunque continúan existiendo dudas razonables ya que se
siguen utilizando hipótesis con un grado importante de incertidumbre en
cuanto a los recursos minerales, técnicas de explotación y análisis de
mercados y sensibilidad de precios.
Es finalmente en el Estudio de Viabilidad donde se determina si el

proyecto es económicamente viable, reduciéndose a límites razonables las
incertidumbres existentes con una base de información soportada y real. Es en
este estudio donde se define técnica, económica y organizativamente la etapa
de construcción sirviendo como base para la ingeniería de detalle. En este
estudio la inversión oscila entre los 2 y 15 millones de euros.
El tiempo necesario para realizar un estudio de viabilidad depende,

evidentemente, de la importancia del proyecto, de sus dificultades especificas
y de la complejidad del ambiente general. Puede estimarse una duración
comprendida entre uno y dos años para los diversos análisis. El informe final
requiere unos pocos meses y se establece por síntesis de los análisis
detallados de cada aspecto del problema.
Desde las primeras fases de la investigación minera, se van realizando

análisis económicos preliminares con los datos disponibles en cada instante.
Se obtienen así estimaciones de la rentabilidad, que condicionan el desarrollo
de las etapas sucesivas.
Los cálculos definitivos de rentabilidad no pueden realizarse hasta que

no dispones de una previsión de ingresos y gastos suficientemente segura.
42
SECUENCIA TÍPICA DE UN PROYECTO MINERO

MESES INVERSIÓN
&/ALUfiC\ó>! PRELIMINAR
. RECURSOS PROBABLES
. INTERPRETACIÓN GEOLÓGCA PRELIM
, CROEN 0£ MAGMrrUD DE COSTES
, HIPiJTESISESPECULATtVAS
, HtPOrestSECONÓMICAS
ABANDONAR
ESTUDIOS TEC-eCON INTERMIDIOS
, EVALUACIÓN DE RECURSOS
. DEF1N)C1ÓN DEL PROfECTO
. WGENlERiACONCEPTUW.
. ESTUDIOS TÉCNlCaECONÓMICOS
. ANÁLISIS ECONÓMICO PRELIMINAR
ABANDONAR
ESTUDIC6 DS VIABILIDAD
. PJGENIERIAY DlSEÍlO BASICO

. INVESTIGACIÓN Y DESARROLLO
. PLAN DE CONSTRUCCIÓN
. W J A L Í S S ECCNÓWiCO-FWANCIÉRO
Figura 2.2
2.2 ELEMENTOS PE ESTUDIO
En el cuadro anexo se esquematizan las principales relaciones

existentes entre los diversos análisis parciales, como se aprecia en la Figura
2.3.
43
C^ái
gmnocEwauEyD
Irrfisfigaaín ¡csdáT)
mrcra !V^cd>de ddprcyscto
ScrdOE
CCXnMB^rrOCELANB^ Rccesocfe
Mnaófc^
aKX3MBTO[B.N60iDD
EáJácsdam3cado
Bt'rTB ioiGBpraÁssdaretíildad
anncNCEL/sTB^ôis
R^íabiíidal
finarbera
(PdtücQ sedal y eocrtrrioo)
O 1
Esludios Estudio Presupuesto Instaladones
previos de viabilidad definitivo terminadas
terminados terminado terminado
Figura 2.3
44
Estas relaciones son de tipo cronológico u orgánico.
2.2.1 Conocimiento del yacimiento

El conocimiento del yacimiento ha de superar la fase de las
interpretaciones geológicas y llegar hasta la definición de sus límites, forma y
dimensiones, y la distribución de la mineralización en su interior. Se deberán
haber realizado las labores mineras exploratorias conducentes a la estimación
de las reservas explotables y a la definición del método de explotación.
2.2.2 Conocimiento del mineral

El conocimiento del mineral ha de llegar hasta la definición del
procedimiento de tratamiento hasta obtener el primer producto vendible
(concentrado, metal, carbón vendible, árido clasificado etc.). Para ello será
necesaria una experimentación más o menos amplia, incluso en planta piloto,
si fuera preciso.
2.2.3 Conocimiento del mercado

El conocimiento del mercado ha de permitir la definición de la
naturaleza del producto o los productos que se comercializan, sus volúmenes
de producción posibles y los precios de venta probables.
Estos tres estudios se suelen desarrollar en paralelo, con numerosas

interacciones mutuas, sobre todo entre el método de explotación, el
procedimiento de concentración y el valor del producto final.
2.2.4 Elección de las técnicas

La elección de los procedimientos de extracción y tratamiento del
mineral se va perfilando conforme progresan los estudios precedentes. Los
costes resultantes pueden combinarse con los ingresos por ventas para
determinar los flujos de fondos. Pueden considerarse diversos volúmenes de
producción, que conducen a combinaciones distintas de desembolsos por
inversión y por explotación. El cálculo de la rentabilidad de las diversas
variantes del proyecto permitirá fijar definitivamente las dimensiones de la
explotación minera y de la planta de tratamiento, así como la vida prevista.
45
2.2.5 Análisis Financiero

El análisis financiero no se inicia normalmente hasta que los estudios
precedentes no están suficientemente avanzados, ya que el capital total
necesario -inmovilizado y fondo de maniobra- no queda determinado hasta que
no se define la capacidad de producción. Una vez definidas las fuentes de
financiación, se conocen los costes financieros y puede completarse el estudio
económico-financiero.
2.2.6 Análisis del medio general y local

El conocimiento del medio general y local en el que habrá de
desenvolverse el proyecto interfiere continuamente con todos los demás
estudios, contribuyendo a la elección de las técnicas, la determinación del
volumen de producción óptimo, el ajuste de la estructura financiera, la
estimación de las inversiones y el régimen fiscal.
El estudio de viabilidad se completa al llegar a las cuentas de

explotación y de tesorería previstas y a la determinación de la rentabilidad del
proyecto.
A pesar de la exclusividad de cada mina, un proyecto minero se

desarrolla siguiendo un modelo común a otras industrias, sin olvidar que cada
mina se puede considerar como una empresa única, con objetivos, programas
y presupuestos únicos.
2.3 FASES DE DESARROLLO DE UN PROYECTO MINERO
En todo proyecto minero y basándonos en la variable riesgo, podemos

distinguir normalmente las siguientes fases:
Fase de exploración y evaluación
Fase de previabilidad
Fase de viabilidad
Fase de construcción
Fase de puesta en marcha y producción
46
2.3.1 Fase de exploración y evaluación

En esta fase se pretende suministrar los datos necesarios para poder
visualizar el criadero en un inventario o modelo codificado de los minerales y
de los estériles que contiene para llegar a establecer la cantidad, la calidad y
la distribución espacial.
La evaluación de las reservas se llevará a cabo mediante la cubicación

de todos los datos de calidades, cantidades y de su situación espacial que
serán procesadas en una forma mecanizada y con un buen conocimiento del
nivel de riesgo, de tal modo que a un mayor conocimiento se contendrá un
menor riesgo. Se deberán diferenciar en una primera fase de estimación de un
carácter más geológico y en otra posterior de viabilidad más minera por
necesitar de un buen conocimiento de los costes y rendimientos.
La captación de los datos se llevará a cabo fundamentalmente por

medio de sondeos y constituirán la base fundamental para la planificación, el
control posterior y para la toma de decisiones, y si bien podrá diferir en
intensidad será, en todos los casos, necesaria.
El proceso se debe dividir en cuatro etapas^:
• Preparación, edición y análisis de los datos
• Codificación y normalización según el soporte manual o

informático
• Construcción de un modelo de bloques, secciones, áreas y

estimación. Discretización
• Salida o inventario de recursos totales
El objetivo final de la exploración deberá ser la evaluación:
o De las leyes en relación con los precios por un inventario

codificado de reservas y recursos por niveles o alturas o por la
situación de materiales estériles. Es preciso establecer un nivel
muy claro de medida de la calidad como puede ser la ley o
contenido metálico, la termia para los combustibles, la
2
Femando Pía Ortiz de Urbina (1994). Fundamentos de laboreo de minas.
47
granulometría para los áridos o una característica física como la

blancura para los caolines.
o Con una distribución zonal en plantas, secciones y áreas, tanto

en una forma aritmética como si fuera posible geométrica y
actualmente computarizada para su rápida comprobación y
adecuación.
2.3.2 Fase de previabilidad

En esta fase se desarrollan normalmente dos tipos de estudios con
distinto alcance.
2.3.2.1 Estudio Conceptual
En los ámbitos especializados también se le denomina estudio de

oportunidad (ONUDI), o estimación de orden de magnitud (AACE). Un estudio
conceptual representa la transformación de una idea de proyecto en una
amplia proposición de inversión, mediante el empleo de métodos comparativos
de definición de alcances y técnicas de estimación de costes que permiten
identificar las oportunidades potenciales de inversión. Generalmente, los
costes de capital y de operación se estiman de manera aproximada a partir de
datos históricos. Se intenta primeramente esclarecer los aspectos principales
de la inversión de un posible proyecto de explotación.
La mayoría de las compañías mineras y empresas consultoras

disponen de archivos y programas relativamente simples que pueden
proporcionar rápidamente unas cifras de costes de capital y costes de
operación, así como algunos datos técnicos de interés, en diferentes
escenarios posibles de un proyecto minero. Estos programas se basan en los
costes medios de numerosas operaciones mineras conocidas y proporcionan
un índice de rentabilidad de una nueva inversión, a partir de una reducida
información.
Aquellas personas o compañías que no tengan un acceso fácil a tales

programas de estimación de costes, pueden emplear guías o procedimientos
publicados que pueden ser utilizados al nivel de estudio conceptual.
48
2.3.2.2 Estudio de Previabilidad
También denominado estudio preliminar.
Un estudio de previabilidad es un ejercicio de nivel intermedio, que

normalmente no es adecuado para tomar una decisión de inversión. Tiene los
objetivos de determinar si la idea de proyecto justifica un análisis detallado
para un estudio de viabilidad, y si algunos aspectos del proyecto son críticos
en su consecución y necesitan una investigación con profundidad por medio
de estudios complementarios o de apoyo.
Un estudio de previabilidad debe considerarse como una etapa

intermedia entre un estudio conceptual, que requiere poca inversión o gasto, y
un estudio de viabilidad, más costoso. Normalmente, se examinan de un modo
amplio, no riguroso u optimizado, los siguientes apartados:
- Evaluación de las reservas de mineral.
- Programa de producciones de estéril y mineral.
- Métodos de explotación aplicables y selección de equipos.
- Esquemas de tratamiento del mineral.
- Servicios necesarios e instalaciones auxiliares.
- Mano de obra y costes.
Esquema de implantación e infraestructura del proyecto.
- Estudio de mercado.
- Análisis económico y financiero, basado en los costes de producción,

inversiones, ingresos potenciales y fuentes de financiación del proyecto.
La estructura de un estudio preliminar es prácticamente igual a la de

un estudio de viabilidad detallado.
Esta etapa puede saltarse o excluirse cuando el estudio conceptual

contiene datos suficientes sobre el proyecto, ya sea para proceder a la etapa
del estudio de viabilidad o para decidir su terminación. No obstante, el estudio
de previabilidad se efectúa cuando surgen dudas acerca de los aspectos
49
económicos del proyecto y esas eludas sólo se pueden aclarar mediante el

análisis a fondo, con trabajos complementarios, de algunos de los aspectos del
estudio conceptual, a fin de determinar la viabilidad del proyecto.
Los estudios de apoyo, abarcan uno o varios de los aspectos de un

proyecto de inversión, pero no todos ellos, y son necesarios como requisito
previo para la realización de estudios de previabilidad o viabilidad, o en apoyo
de estos, especialmente cuando se trata de propuestas de inversión
importantes.
Estos estudios pueden ser los siguientes:
- Estudios de mercado, respecto de los productos minerales o

concentrados que se esperan obtener.
- Ensayos de laboratorio y al nivel de planta piloto, para determinar el

proceso mineralúrgico o de tratamiento más adecuado para los minerales a
extraer.
- Estudio de economías de escala o de dimensionamiento de las

explotaciones. El objetivo es determinar el tamaño de las minas y de las
plantas de tratamiento que sería más económico después de considerar
diversas hipótesis alternativas en cuanto a costes de capital, costes de
operación y precios.
- Estudios geotécnicos, encaminados a definir las geometrías de las

excavaciones, tanto subterráneas como a cielo abierto, y también de los
depósitos de estériles y presas de residuos. Los resultados pueden tener una
gran incidencia sobre el diseño de las minas y los costes de operación.
- Estudios de impacto ambiental, para evaluar la magnitud de las

alteraciones que producen las actividades extractivas y determinar las medidas
correctoras para anular o mitigar éstas, Si las condiciones del área donde se
van a efectuar las labores mineras son muy especiales, como por ejemplo por
la existencia de especies endémicas, por ser espacio protegido, etc., podrá
condicionar la apertura de la explotación, pudiendo llegar a ser aconsejable no
incurrir en gastos adicionales.
- Estudios de selección de equipos que se requieren cuando se trata

de grandes complejos mineros, tanto por las operaciones de explotación como
por las plantas de tratamiento, etc.
50
Los estudios de apoyo se realizan, en la mayoría de los casos, antes o

al mismo tiempo que el estudio de viabilidad, pasando a formar parte de este
último. Sólo en aquellas situaciones en que terminado dicho estudio de
viabilidad se llega a la conclusión de que es prudente avanzar en un aspecto
particular del proyecto con mucho detalle, se realizará posteriormente alguno
de los citados estudios funcionales.
2.3.3 Fase de viabilidad

En esta fase se desarrolla el Estudio de viabilidad, el cual proporciona
una base técnica, económica y comercial para una decisión de inversión. Se
usan procedimientos y técnicas interactivas para optimizar todos los elementos
críticos del proyecto. Se define la capacidad de producción, la tecnología, las
inversiones y los costes de producción, los ingresos y la rentabilidad del
capital desembolsado. Normalmente, se define inequívocamente el alcance de
los trabajos y sirve como un documento base para el progreso del proyecto en
fases posteriores.
El estudio de viabilidad debe contener una descripción del proceso de

optimización aplicado, una justificación de las hipótesis y soluciones
escogidas, y una definición del alcance del proyecto como suma de los
factores parciales seleccionados. En el supuesto de que el proyecto no sea
viable en todas las posibles variantes estudiadas la conclusión del estudio
será la no viabilidad del proyecto y su no desarrollo.
Las estimaciones de costes de capital y de operación, y los cálculos

subsiguientes de rentabilidad económica, sólo tienen sentido si se define
correctamente el ámbito del proyecto sin omitir ninguna parte esencial, ni su
coste. No debe olvidarse que la programación y planificación elaboradas
deben servir de estructura de apoyo para la labor futura del proyecto.
Se debe tener presente que los capítulos que integra un estudio de

viabilidad están relacionados entre sí y que el orden en que figuran no es
indicativo de la secuencia real de su preparación. En resumen, los estudios de
viabilidad no son un fin en sí mismos, son sólo medios para facilitar la
adopción de decisiones de inversión, decisiones que no necesariamente
deben coincidir con las conclusiones del estudio.
La decisión marca un punto de " no retorno " en el proyecto de

inversión, especialmente si se decide acometerlo, ya que, en caso contrario,
aún existe la posibilidad de revisar el caso al cabo de cierto tiempo, por si las
51
condiciones hubiesen cambiado en un sentido favorable. Pero, si se decide

acometer el proyecto, entonces, y desde ese instante, empiezan a contraerse
compromisos y resulta difícil dar marcha atrás sin incurrir en altos costes.
En la Tabla 2.1 se indican los diferentes tipos de estudios que,

normalmente, se realizan en la fase inicial de un proyecto y los objetivos que
se persiguen con cada uno de ellos.
Tabla 2.1
Decisión Tipo de estudio Objetivos
- Identificación Estudio conceptual o de Identificar oportunidades

oportunidad del proyecto
Detennitiar las partes esenciales que
requieren estudios de apoyo
- Análisis preliminar
Estadios de apoyo Determinar la alternativa u opción mas
viable
Identificar las características del

Estudios de previabilidad proyecto elegido
Determinar la viabilidad provisional

del proyecto
Decidir si se debe imciar el estudio de

viabilidad
Estudios de apoyo
- Análisis final Investigar detalladamente los criterios
seleccionados que requieren estudios
de detalles
Estudios de viabilidad
Realizar la elección final de las
características del proyecto y los
criterios de selección
Estudio de evaluación
- Evaluación del Proyecto Adoptar la decisión íinal en cuanto a
la inversión
Es en los estudios de viabilidad donde se optimizarán todos los

análisis de las áreas críticas con lo que conseguiremos un alcance y un plan
con base para la ejecución del proyecto y una aceptable estimación de costes
que ayudaran a decisión de inversión definitiva.
52
2.3.4 Fase de construcción y puesta en marcha

En esta fase procederemos al diseño y construcción, es donde se
desarrollará la ingeniería básica y de detalle, la compra de terrenos, materiales
y equipos y las actividades de construcción y ensamblaje. Aquí se producirán
los desembolsos económicos más importantes.
Una vez superada la etapa anterior también se realizará las distintas

pruebas individuales de los distintos equipos e instalaciones para comprobar
la efectividad en el funcionamiento de los mismos y el arranque propiamente
dicho del proyecto.
2.3.5 Fase de producción

Se comienza a suministrar a la planta mineral obtenido del yacimiento
con el objeto de su transformación en un bien susceptible de introducirlo en los
mercados. Todo el complejo empieza a funcionar de forma interrelacionada,
comprobándose que se alcanzan los niveles operativos en cuanto a calidad y
cantidad diseñadas en las fases anteriores. Una vez son corroborados estos
primeros pasos o chequeos, se procederá a procesar en los niveles previstos
de producción obteniendo los resultados perseguidos que no es otro que la
obtención de un producto final susceptible de ser incorporado al mercado de
consumo o de transformación hacia otros productos que lleguen al consumidor
final.
2.4 ESTUDIOS DE VIABILIDAD ECONÓMICA Y DE EVALUACIÓN MINERA
La necesidad de información en cualquier estudio de viabilidad es muy

amplia. Se parte de la constitución del grupo de trabajo que dirigirá, coordinará
y ejecutará la distintas fases del estudio de viabilidad, hasta conseguir obtener
la información necesaria y suficiente para poder tomar una decisión sobre la
viabilidad o no del proyecto.
En el sector minero debemos plantearnos seis objetivos generales,

evidentemente dependiendo de las características intrínsecas de cada
yacimiento se dará mas importancia a uno u a otro objetivo.
53
1. Organización del Grupo de Proyecto
2. Definición conceptual del Proyecto
3. Ingeniería y diseño básico
4. Actividades de Investigación y desarrollo
5. Plan de construcción
6. Análisis económico y financiero
2.4.1 Organización del grupo de Proyecto
La ejecución eficaz de un proyecto depende en gran medida de los

servicios y gestión que realice el propio equipo del proyecto.
Como ya hemos dicho, la definición del grupo de Proyecto es el punto

de partida en cualquier estudio de viabilidad. Este requerirá la participación
coordinada de un elevado número de especialistas y el análisis de
información en relación con una gran variedad de tecnologías y disciplinas
científicas.
Lo más habitual es encontramos con empresas de pequeña o

mediana dimensión, con los recursos humanos necesarios para las tareas
productivas, siendo subcontratadas la realización de los estudios de viabilidad
a empresas de ingeniería especializadas, si bien también podemos
encontrarnos con las grandes multinacionales que cuentan en su plantilla con
los recursos humanos necesarios para desarrollar estos estudios, siendo este
el menor de los casos.
Ante estos dos extremos se suele acudir a una organización

intermedia, en la que la gestión y la dirección técnica es realizada por el grupo
del proyecto de la Empresa, subcontratándose los trabajos de campo
(sondeos, preparaciones mineras, ensayos de laboratorio y de planta piloto...)
y las actividades de ingeniería de carácter no conceptual (diseño básico de la
planta, estudios de medio ambiente, diseño de taludes o túneles, estudios
hídricos,...) como se aprecia en la Figura 2.4.
54
ESTRJDiO DE VIABIUCM) DE PRCVECTOS MNERCB
ORGANZAQÓN DE. GRLPO DE PROtHJTO
DBÊCTCR
FROVBDTO
SECKEWRIA ADMNISmAOdW
ING&JIBÍO
FftCHECTO
MNSW TlWAMBffO
CRaNA
TBCMCA
CBEaOGlí. PROCESO
aeres
tu B4S4YCS
WCHIVCS ê^*UJRGlA
tJItV,
CCI/FRíS
Destó
MNffiO FUWTA
PCfBWA
ETuacs ESIUaOS
BPEaALiSTAS BOERNCS
Figura 2.4
Simplificadamente podemos identificar:
o Director de proyecto. Organiza y coordina el grupo de

proyecto, dirige la ejecución del estudio y aprueba las
inversiones y gastos necesarios. Deberá redactar el Manual
de Funcionamiento y Coordinación, en el que se reflejarán de
forma clara las diferentes líneas de actuación a lo largo del
proyecto, las normas e instrucciones precisas para ello, los
campos de actuación de cada grupo de trabajo, las depen-
dencias orgánicas y jerárquicas a niveles de grupos e
individuos, los documentos a generar, los sistemas y niveles
de comunicación, los procedimientos de control y gestión, y,
en resumen, todos los factores que pueden incidir en las
diferentes actividades a desarrollar en el proyecto.
o Grupo de proyecto minero. Define conceptual mente y
coordina la ejecución de las actividades relacionadas con la
evaluación del yacimiento, la ingeniería minera y los trabajos
de campo necesarios dentro de la parcela minera
55
o Grupo de proyecto de tratamiento. Define conceptualmente y

coordina la ejecución de las actividades en relación con la
ingeniería de proceso mineralurgico y diseño de las plantas
de tratamiento.
o Servicios comunes. Dotan al grupo de proyecto de servicios
de tipo general como secretaria, delineación, gestión
administrativa, traducción,...
El número de integrantes del equipo variará en función del tamaño y
dificultad del proyecto, de la fase de estudio y del grado de asistencia externa
que se haya decidido utilizar. Este grupo puede contar con 3 ó 4 personas en
su evaluación preliminar y llegar hasta 30 en el estudio de viabilidad.
En caso de que el proyecto sea viable, esta estructura organizativa

sería válida para la fase de construcción, introduciendo ligeras
modificaciones. La oficina técnica se convertirá en la dirección de construcción
una vez se incorporen a ella el responsable de construcción, así como,
algunos ingenieros especializados (civil, industrial, montajes mecánicos,...)
para esta fase.
2.4.2 Definición conceptual del Proyecto

En esta fase se establecerán los objetivos y se definirá el alcance
técnico y económico del estudio de viabilidad.
Se recopilará toda la información de interés disponible para el

proyecto, se definirán los objetivos de la investigación y de los recursos
tecnológicos a aplicar y se identificará la información necesaria a obtener y
con las garantías suficientes, que permita adoptar una decisión sobre la
viabilidad o no del proyecto dentro de los límites de un riesgo asumible.
Podemos identificar los siguientes aspectos en la definición

conceptual:
o Datos generales
o Datos básicos del yacimiento
o Elección del método de explotación
o Elección del proceso de tratamiento
o Definición de la capacidad de producción
56
o identificación de aspectos críticos

o Filosofía y objetivos fundamentales
2.4.2.1 Datos generales
Abarcará una gran cantidad de aspectos generalmente relacionados

con las condiciones físicas del emplazamiento, aspectos políticos y
económicos del país, recopilación de información disponibles, trabajos ya
realizados, objetivos generales del estudio y cualquier otra información de
carácter general y de interés para el proyecto.
Debemos hacer hincapié en el estudio de mercado como punto

esencial en cualquier estudio de viabilidad, realizando un análisis de la
demanda, determinando las necesidades existentes a cubrir tanto en el ámbito
nacional como Internacional, como los precios de ventas existentes y
previsibles.
Dentro del ámbito de los yacimientos mineros debemos decidir el nivel

de procesado del mineral, pudiendo elaborarse desde un nivel elemental o
bruto (rocas ornamentales), una simple preparación mecánica (algunos
carbones), con una determinada concentración (minerales metálicos) o con el
máximo de valor añadido si anexo al yacimiento tenemos una fundición o una
planta de tratamiento (cobre) como en el caso práctico que se desarrollará en
el capitulo correspondiente.
Un componente muy importante a tener en cuenta en los costes es el

gasto de transporte, por lo que este influirá en la restricción del mercado. Esto
sucede especialmente en los minerales de escaso valor, como algunos
productos de canteras, que limitan su mercado a un radio restringido
geográficamente.
También influye en el radio geográfico cuando el número de

compradores es escaso, por ser sectores muy específicos como el del carbón
térmico nacional, la localización de las centrales térmicas y los cupos del resto
de los productores serán los factores más restrictivos en la determinación del
tamaño de las minas y como consecuencia, del posible nivel de ventas.
En el análisis de sensibilidad a realizar en la previsión de las ventas, la

previsión de las cotizaciones futuras se realiza, generalmente, utilizando
extrapolaciones de series temporales, análisis factorial y de correlación
57
múltiple, en los estudios a largo plazo. No obstante, es preciso tener en cuenta

todos los factores externos comentados, ya que pueden incidir sobre el futuro
económico de los diferentes materiales.
En el estudio del mercado deberíamos analizar:
- Estructura de la industria
- Relaciones entre la oferta y la demanda, histórica y proyectada
- Factores determinantes de la demanda
- Tendencia de los precios
- Bases de competitividad, precio, calidad, etc
- Materiales sustitutivos y efectos previsibles de los cambios tecnológicos
- Reservas
En el estudio de la previsión de ingresos del proyecto deberemos

analizar la siguiente información:
- Previsión de precios y justificación para los diversos productos
- Producciones previstas y justificación
- Contratos de venta, tipo y términos délos contratos, duración,

volúmenes máximos y mínimos, requerimientos de calidad, cláusulas de
protección frente a costes y cambios monetarios, mantenimientos de
precios monetarios, mantenimiento de precios competitivos y opciones
de renegociación.
- Precios base, CIF / FOB
- Numero y dimensión de los compradores
- Requerimientos administrativos, permisos para la exportación,

subvenciones, niveles de precios, etc.
Deberíamos analizar los servicios como energía eléctrica, u otras

alternativas de energía, disponibilidad, localización; suministros de agua tanto
58
industrias como potable; los terrenos, superficie necesaria (explotación,

escombreras, presas, planta e instalaciones auxiliares), costes de compra;
disponibilidad de mano de obra; consideraciones legales como son la
normativa fiscal, ambiental y minera específicamente.
2.4.2.2 Datos básicos del yacimiento
En este capítulo se deberá realizar una investigación del yacimiento lo

más somera posible, llevando a cabo la prospección y exploración del mismo,
localizando las zonas potencial mente interesantes identificando mediante
métodos diversos (geofísica,...) anomalías que puedan ser indicios de
localizaciones de mineral.
Una vez detectadas esas anomalías se realizará una investigación

para estudiar las áreas con mineralizaciones explotables y determinar el
volumen de los recursos y reservas contenidas en el yacimiento.
Para posteriormente, llevar a cabo la evaluación en detalle de la

cantidad, calidad y disposición de las reservas dentro de las zonas
explotables.
Para poder realizar la evaluación del yacimiento se deberán haber

realizado un número suficiente de sondeos de reconocimiento, con testigos de
mineral recuperados, desmuestre, debidamente catalogados, codificados y
almacenados con las necesarias medidas de conservación para que
mantengan sus características lo mejor posible, constituyendo así, la mejor
base de dados de las características del yacimiento susceptible de ser
utilizada en el futuro sin tener que volver a hacer estas pruebas que conllevan
un elevado coste, según estimaciones históricas el coste de estas etapas
previas pueden suponer entre un 5 y un 10 por ciento del valor del mineral a
descubrir.
Mediante métodos geoestadísticos y complementándose con otras

labores se determinaran el número y posición de los sondeos, obteniéndose
datos tanto del mineral como del macizo rocoso del estéril y del mineral, se
realizan ensayos de bombeo para determinar las necesidades de desagüe y
drenaje, y localizar los niveles piezométricos.
Se hará una clasificación tanto de las reservas geológicas como de las

explotables teniendo en cuenta criterios de certeza y economicidad, así como,
59
se hará una curva de tonelaje / ley con lo que podremos cuantificar la

influencia de una modificación de la ley de corte en la variación del tonelaje
recuperable.
Los proyectos mineros tienen una gran dependencia de la cantidad,

calidad, disposición y variabilidad de los cuerpos mineralizados explotables,
debiéndose tener un gran conocimiento de los mismos para disminuir al
máximo los riesgos. Esto conlleva el realizar mas campañas de investigación
geológica y minera que ayuden a mejorar el conocimiento global de los
yacimientos en los primeros años de desarrollo de la mina.
Esta información deberá permitir la elección preliminar de un método

de explotación y un proceso mineralurgico.
2.4.2.3 Elección del método de explotación
Una vez que conocemos el yacimiento en cuanto a la distribución de

calidades o leyes de mineral deberemos seleccionar el método de explotación
más apropiado, el ritmo de producción anual, la secuencia de extracción y los
equipos a emplear
La elección del método minero depende de numerosos factores, como

son: la profundidad y la morfología del yacimiento, la distribución de las leyes,
la capacidad de producción admisible, las características geomecánicas de los
materiales, etc. Una decisión muy importante es el procedimiento con que se
va a efectuar la extracción, es decir a cielo abierto o por interior.
El desarrollo de la maquinaria minera en las últimas décadas ha hecho

que en la actualidad entre un 70 y un 75 por 100 de los minerales producidos
en el mundo procedan de minas a cielo abierto. Esto es debido a ventajas de
tipo económico, ya que los costes de extracción son más bajos que en minería
subterránea, y a condiciones de seguridad e higiene del personal más
favorables.Los estudios geotécnicos son necesarios para definir la geometría
estable de los huecos de explotación, tanto en las minas subterráneas como
en las de superficie, aunque la mecánica de rocas puede ser más crítica en los
primeros métodos que en los segundos.
La cantidad de datos necesarios es función del detalle requerido en el

estudio de viabilidad y de la complejidad de la geología del área en el que se
encuentra el depósito. Estos parámetros son difíciles de determinar hasta que
60
no se hayan completado los sondeos de investigación, por eso deben

constituir una parte integrante del programa de reconocimiento y de definición
del yacimiento. Los parámetros básicos que se necesitan reflejar sobre
secciones verticales o pianos de planta son: las estructuras geológicas
presentes, las litologías de contacto en el techo, muro y dentro de las masas
mineralizadas, la característica de las discontinuidades, las resistencias de los
diferentes tipos de rocas, el estado de tensiones de los macizos, y las
condiciones hidrogeológicas
El grado de mecanización y el dimensionamiento de los equipos

juegan un papel muy importante en la economía de las explotaciones,
habiendo permitido hacer rentable yacimientos de minerales cada vez más
pobres. Ello, unido a la mejora en la recuperación y aprovechamiento.
Las economías de escala se pueden alcanzar en el caso de

yacimientos con grandes reservas de minerales. La determinación de la
capacidad de producción es una decisión crítica que incide directamente sobre
la rentabilidad del negocio minero y que debe realizarse por los analistas con
el auxilio de técnicas de optimización, sobre la base de modelos económicos o
secuencia de flujos de fondos.
Las economías de escala pueden tener algunos efectos engañosos,

que es preciso identificar con suficiente claridad. En determinados yacimientos
la distribución de leyes es tal que al irse pudiendo aplicar leyes de corte más
bajas el beneficio total aumenta, como consecuencia del mayor ritmo de
producción, pero no el margen o beneficio por unidad extraída, por lo que los
proyectos se convierten en más vulnerables frente a fluctuaciones negativas
de las cotizaciones de los minerales, además de otras circunstancias como
son las mayores inversiones iniciales y los problemas de venta de los
productos, si aparecen nuevas explotaciones o cambios en las tendencias de
uso o sustitución por otras materias.
2.4.2.4 Elección del proceso de tratamiento
A la hora de realizar el estudio de tratamiento intentaremos determinar

el proceso por el cual el mineral puede ser recuperado o convertido en un
producto susceptible de ser colocado en el mercado para ser vendido.
Cuando se realiza el análisis de la viabilidad técnica de un proyecto

minero es imperativo que desde los primeros instantes exista una estrecha
61
relación entre los geólogos, ingenieros de minas y mineralurgistas. El diálogo

abierto y fluido entre los diferentes especialistas permitirá intercambiar
experiencias y relacionar los datos de las investigaciones, no incurriéndose en
errores o en líneas de trabajo infructuosas.
Son numerosos los casos en los que después de haberse invertido

grandes cantidades de dinero en la investigación geológica y evaluación de un
yacimiento, su desarrollo está a la espera de que se produzcan avances
tecnológicos, tanto en minería como en mineraiurgia, que faciliten el desarrollo
de esos proyectos.
La investigación mineralúrgica se basa en el desmuestre del

yacimiento y en el ensayo y análisis de los minerales. Los trabajos se inician,
generalmente, con el examen de los testigos obtenidos en los sondeos, a partir
de los cuales ya se puede efectuar un diagnóstico sobre la mineralogía y las
posibles variaciones dentro del depósito.
La naturaleza de los minerales marca en esos primeros instantes las

diferentes alternativas de proceso, dentro de la investigación, en el programa
de ensayos de laboratorio que se debe llevar a cabo con muestras
representativas de las diferentes secciones del yacimiento. En esos ensayos
sistemáticos de laboratorio se determinará el comportamiento de las muestras
de mineral en las diferentes operaciones básicas convencionales: preparación,
separación y recuperación. Los ensayos, normalmente, incluyen los siguientes
apartados:
Trituración y molienda. La conminución del mineral suele ser, por lo

general, el principal componente de los costes de capital y operación, y de
consumo de energía en las plantas de procesamiento de ios minerales. Por
este motivo, es esencial la determinación de las características físicas del
mineral.
Concentración y separación. El proceso a seguir dependerá del

tamaño de liberación de la sustancia útil y de las propiedades relativas de
separación del estéril y de otras especies minerales presentes en la mena. La
facilidad de separación del estéril puede influir en el diseño del método de
explotación, al imponerse un determinado porcentaje de dilución minera, y en
la ley de corte.
62
Extracción. Existe un amplio campo de tecnologías que pueden ser

estudiadas, pero es posible comenzar con el siguiente, esquema básico o con
variaciones y combinaciones de éstas:
- Lixiviación, extracción de la disolución y electro-precipitación

- Testación, calcinación, fusión y electro- refino
El capítulo de mineralurgía incluirá, pues:
- Ensayos y estimaciones de los principales parámetros de

diseño.
- Criterios de diseño y datos de partida.
- Diagramas de flujos del proceso, planos y descripciones
- Lista de equipos principales, potencias y capacidades
- Especificaciones y tolerancias del producto y coproductos
- Organización del personal y niveles salariales.
- índices de consumo de materiales y energía.
- Consideraciones ambientales
2.4.2.5 Definición de la capacidad de producción
Requiere la ejecución de un estudio preliminar de mercados y la

determinación de la capacidad de producción máxima que resulta
técnicamente viable y sostenible a lo largo de la vida del proyecto.
Después de diseñar el método de explotación, debe elaborarse el plan

de explotación, estableciéndose la secuencia y el orden con que este se
llevará a cabo. Es muy importante tener definidas las dimensiones de la unidad
de selectividad minera, lo cual ya se habrá realizado con anterioridad en el
momento de efectuar la modelización del yacimiento y evaluación de las
reservas explotables. La forma de ataque del yacimiento puede tener sus
repercusiones en los primeros años, no sólo sobre la capacidad de producción
prevista, sino incluso sobre los ingresos, al variar las calidades de los
minerales explotados y los volúmenes de estéril que es preciso extraer para
descubrir el mineral. El plan de extracción se traducirá, pues, en un programa
de producciones a lo largo del tiempo
63
La planificación de la explotación, requiere mas detalle ya que de ella

sale la estimación de cash-flows anuales.
2.4.2.6 Identificación de aspectos críticos
Los aspectos críticos son aquellos parámetros a los que, por su alta
incidencia sobre la economía del proyecto y por su especial complejidad y
nivel de incertidumbre en su determinación, se asocia una parte muy
importante del riesgo económico del proyecto. En general, estos aspectos
pueden ser identificados en las etapas preliminares del proyecto y su
caracterización y análisis detallado debe ser un objetivo fundamental de todo
estudio de viabilidad.
Son muchos los aspectos que pueden ser críticos en un proyecto

minero, aunque los que con mas frecuencia resultan críticos son el precio de
venta, el mercado, la ley y la dilución del mineral, la recuperación
mineralurgica, la estabilidad de la excavación, el desagüe, el medio ambiente y
los recursos hídricos.
2.4.2.7 Filosofía y objetivos fundamentales
No se debe terminar sin definir los aspectos relacionados con la

filosofía y los objetivos generales del proyecto, como son los objetivos mínimos
de rentabilidad, los precios de venta y demás criterios de análisis financiero
del proyecto y los objetivos estratégicos.
2.4.3 Ingeniería y diseño básico
En la fase de ingeniería y diseño básico se pretende confeccionar la

planimetría y condicionantes técnicas suficientes que permitan definir el
proyecto en su vertiente constructiva y operativa con un nivel de detalle que,
aun no siendo suficiente para la construcción, permita determinar la inversión
necesaria y los costes de operación del proyecto con un margen de error
asumible, entorno al 15%, pero que permita decidir sobre la viabilidad del
mismo.
64
Se deben contemplar los siguientes aspectos, con el suficiente detalle:
2.4.3.1 Estimación de las reservas extraíble
Definición de la forma del yacimiento y la distribución espacial de

la mena. Se realizaran sondeos, calicatas o las labores subterráneas
necesarias para la estimación de las reservas y la planificación minera.
Testificación y análisis cuantitativo de los testigos de sondeo y

otras muestras, ordenación de la información y preparación de las
bases de datos.
Estimación del inventario por categorías, con determinación de

tonelaje y ley de reservas extraíbles y volumen.
2.4.3.2 Diseño y planificación de la mina
Diseño de la infraestructura minera y los sistemas de

explotación, dilución, recuperación y rendimientos unitarios.
Planificación plurianual de las producciones, leyes, necesidades

de preparación y desarrollo de la mina con un nivel de precisión
mayor en los primeros años.
Estimación anual de las necesidades de personal y equipos,

costes de operación, capital de sostenimiento y reposición de equipos.
2.4.3.3 Emplazamiento de plantas y accesos
Determinación del emplazamiento y dimensiones de las plantas

de tratamiento, vertederos, depósitos de residuos.
Determinación del emplazamiento y dimensiones de las líneas de

abastecimiento de energía eléctrica, accesos a mina y plantas y demás
instalaciones fijas del proyecto.
65
2.4.3.4 Diagramas de flujo del proceso de tratamiento
Definición conceptual del proceso mediante diagramas unifilares

de flujo para el mineral, pulpas de sólidos, agua de proceso, y
servicios de planta, incluyendo ios lazos de control e instrumentación
de proceso.
Determinación de los flujos y balances de proceso, parámetros

de recuperación metalúrgica y ley de concentrados.
Cálculo de las necesidades de personal en las áreas de

tratamiento, consumos de materiales de operación, reactivos y
energías.
Determinación y planificación de producciones y costes de

tratamiento.
2.4.3.5 Planos básicos de implantación de equipos y edificios
Dibujos de implantación de equipos y edificios de proceso con

definición de dimensiones de planta y secciones.
Definición preliminar de movimientos de tierras y obra civil,

estructuras y arquitectura, distribución eléctrica, tuberías, tanques,
urbanizaciones y drenajes.
Dibujos básicos de las instalaciones de talleres, oficinas,

vestuarios, laboratorios y otras instalaciones.
2.4.3.6 Especificaciones preliminares de los equipos
identificación de equipos, consumibles y preparación de las

especificaciones técnicas necesarias para la solicitud de ofertas a
fabricantes y proveedores, así como, plazos de entrega.
2.4.3.7 Especificación de los productos vendibles
Especificación de los concentrados o productos vendibles, con

definición de su contenido en elementos valiosos y posibles elementos
66
indeseables, propiedades físicas y demás datos necesarios para

obtener ofertas de compra.
2.4.4 Actividades de Investigación y desarrollo

Para reducir la Incertidumbre y minimizar el riesgo debemos
incrementar el nivel de definición del proyecto, especialmente en los aspectos
más críticos.
2.4.4.1 Estudios técnicos monográficos
Estudios geoestadísticos para la determinación del error de

estimación de las reservas de mineral, en tonelaje y ley.
Estudios geotécnicos para el dimensionado de pilares y

determinación de las necesidades de fortificación y la optimización de
las condiciones de estabilidad de huecos y pilares.
Estudios hidrogeológicos para la definición de los aportes de

agua a la mina, necesidades de bombeo, problemas de
impermeabilización de acuíferos e impacto ambiental de la explotación.
Estudios de impacto ambiental y restauración del medio natural

afectado.
Estudios de mercado y transporte de productos para predecir la

capacidad del mercado para absorber las producciones previstas,
determinar los precios de venta a corto, medio y largo plazo, investigar
las condiciones contractuales de venta, etc.
Estudios de organización y de plantillas para determinar las

necesidades de personal, formación, disponibilidad local, política
salarial y social.
Estudios de optimización de otros aspectos críticos, sistema vial,

drenaje, ubicación en parques naturales, etc.
67
2.4.4.2 Actividades efe campo
Son necesarias para la definición del proyecto y el desarrollo de

algunos de los estudios mencionados en el punto anterior.
Relacionadas con la definición del yacimiento: sondeos,

cartografía, geología, desmuestres, etc.
Relacionadas con la definición del proceso de tratamiento:

ensayos metalúrgicos en laboratorio y planta piloto.
Relacionadas con mecánica de rocas, impacto ambiental,

hidrogeología: ensayos de propiedades físicas, aforo de manantiales,
sondeos hidrológicos, etc.
Relacionadas con la definición constructiva del proyecto:

geotecnia de suelos, instalaciones temporales.
2.4.5 Plan de construcción

Una vez desarrolladas las actividades anteriores se pone de manifiesto
la necesidad de preparar un plan de construcción como se observa en la
Figura 2.5, el cual debe:
Desglosar el proyecto en áreas y actividades unitarias, asignando

a cada actividad tiempos de ejecución y recursos, coste y vínculos con
otras actividades.
Incluir el cronograma de actividades (Diagrama de barras Gantt,

redes CPM, PERT,...) que permita el control y seguimiento de plazos y
costes durante la fase de construcción.
Recoger un cronograma de inversiones, detallando los flujos de

caja.
Establecer el plan organizativo de la fase de construcción, listas

de pedidos y contratos, plazos de entrega, plazos contractuales de
obra, necesidades de supervisión y control de calidad.
68
Determinar el flujograma de actividades, identificando plazos, el

camino crítico y fecha de entrada en producción.
ESTUDIO DE VIABILIDAD DE PROYECTOS MINEROS
PLAN DE CONSTRUCCIÓN
CRONOGRAMA DE LA OBRA
-ACTIVIDADES DE INGENIERÍA
- PEDIDOS Y CONTRATOS
-ACTIVIDADES DE CONSTRUCCIÓN
- HITOS FUNDAMENTALES
' CRONOGRAMA \ /ORGANIZACIÓNX

DE ' DÉLA
k INVERSIONES y \PONSTRUCCIÓN/
OBJETIVOS Y FECHAS CLAVE

-FECHA DE APROBAOÓN DE U INVERSIÓN
- FECHAS CLAVE INTERMEDIAS
- FECHA DE PUESTA EN PRODUCCIÓN
Figura 2.5
2.4.6 Análisis económico y financiero

El análisis económico del proyecto tiene por objeto el desarrollo de un
modelo económico que permita la cuantificación de la rentabilidad y el riesgo
financiero, establecer los flujos de caja o cash flows generados y determinar
las necesidades de financiación.
2.4.6.1 Determinación del Casli Flow
En la determinación del cash flow deberá tener en cuenta todas las

entradas y salidas de caja.
- Ingresos
Deberemos estimar los ingresos por ventas de minerales y

concentrados producidos, haciendo una proyección de los precios de mercado
y su evolución previsible en el tiempo. Reforzaríamos nuestra posición si se
consiguen acuerdos con futuros clientes, demostrando así la viabilidad de la
comercialización, su cuantía y las fórmulas de cálculo de los ingresos en
69
función de las especificaciones del producto vendible, el contenido en

elementos valiosos, bonificaciones y penalizaciones, cargas de fundiciones,
etc.
También deberemos tener en cuenta otro tipos de ingresos, como lo

financieros, etc.
- Inversiones y costes de operación
Como se puede intuir, un proyecto minero requiere de una gran

inversión Inicial, característica que ha sido señalada anteriormente y como
peculiar con respecto a otro tipo de actividades por el gran desembolso inicial
que supone.
Aparte de la investigación geológica, la construcción de la propia mina

(preparación o desmonte previo, instalaciones, equipos) y la planta de
tratamiento (preparación, edificios e instalaciones, presas), los proyectos
mineros requieren de unas inversiones en infraestructuras que van a depender
de la ubicación geográfica y de la propia dimensión y complejidad del proyecto.
Entre los que destaca el suministro de energía eléctrica, que en algún

caso se resuelve mediante la construcción de pequeñas centrales térmicas, y
el abastecimiento de agua, que puede exigir la construcción de presas, pozos
de bombeo, plantas depuradoras, etc. Un apartado muy importante es el
constituido por la red de comunicaciones y los medios de transporte y
embarque para poder colocar en el mercado los productos minerales obtenidos
y conseguir el abastecimiento de materiales y repuestos de maquinaria en
condiciones económicas y de rapidez.
Si hablamos de una mina subterránea habrá que considerar las

labores principales de acceso, -pozos, planos inclinados, etc.-, y las instalacio-
nes interiores de energía, agua, bombeo, ventilación, trituración primaria y
manipulación, sistemas de extracción, instalaciones de preparación y
transporte de relleno (en su caso), etc. Si el proyecto es una explotación a
cielo abierto, además de la preparación de las pistas, apertura de tajos,
vertederos, etc., hay que diseñar y construir la red de energía, las subestacio-
nes de transformación y distribución para las unidades eléctricas, las
instalaciones de trituración y manipulación (si se ubican dentro de la mina), las
instalaciones de mantenimiento de los equipos mineros, -talleres, estación de
servicio y engrase, almacenes, etc.- y el drenaje de la mina
70
En ambos casos serán precisos edificios auxiliares, tales como

oficinas, vestuarios, comedores, almacén general, polvorines
Otra sección importante de un proyecto minero es la constituida por los

servicios sociales, en cuanto a viviendas, escuelas, hospitales y, en general,
todos los servicios necesarios para una comunidad numerosa como puede ser
la de una explotación minera alejada de núcleos habitados.
En algunos casos la construcción de todas las obras de infraestructura

puede llegar a requerir más tiempo y capital que las propias instalaciones de la
mina y planta de tratamiento, aumentando así el riesgo del proyecto o
convirtiendo el yacimiento en un recurso eventualmente antieconómico
Dado que las obras de infraestructura inducen un efecto claramente

positivo en el medio socio-económico que rodea a una explotación minera,
siempre es conveniente negociar con las autoridades locales o regionales el
abordar y aprovechar conjuntamente alguna de las citadas obras, pues ello
podrá traducirse en una menor inversión para el promotor minero.
En grandes proyectos mineros que se llevan a cabo en países en vías

de desarrollo y regiones sin infraestructura, algunos gobiernos optan por una
de las siguientes alternativas: aportar la infraestructura básica mediante la
construcción de centrales eléctricas, suministro de agua y medios de
transporte para toda la región, fomentando el desarrollo industrial y agrícola
del área, o conceder beneficios fiscales y financieros a la empresa minera para
compensarla del fuerte desembolso inicial de capital. Esta última vía es
actualmente la tendencia que siguen numerosos países poco industrializados
o en vías de desarrollo.
La cuantificación de las inversiones en un estudio de viabilidad deberá

estar respaldada documentalmente mediante ofertas de proveedores de
equipos y contratistas de construcción, realizadas basándose en volúmenes y
precios unitarios de cada unidad de obra o equipo. De tratarse de estudios de
evaluación preliminares o intermedios, el soporte documental de estas
estimaciones es menos exigente, siendo admisible el empleo de técnicas de
estimación de costes basadas en ratios, abaco o fórmulas.
También debe tenerse en cuenta la cuantía de las subvenciones, el

fondo de maniobra necesario, los costes propios del grupo de proyecto,
cánones, impuestos, licencias de obra, cualquier otra inversión en activos no
tangibles que pudiera ser necesaria
71
Dentro de los costes de operación aparte de la energía, repuestos y

materiales merecen especial atención los recursos humanos, los cuales han
debido de ser determinados en el estudio minero identificando las categorías,
el número de trabajadores por cada una de ellas y el esquema de
organización.
En zonas aisladas y poco desarrolladas conseguir personal adecuado

con el grado de formación y especialización requerido puede llegar a constituir
un grave inconveniente, con posible incidencia en los resultados previstos en
cuanto a productividades de extracción, plazos de puesta en marcha,
accidentabiiidad, etc
La selección del método de laboreo y el proceso de tratamiento

pueden llegar a verse condicionados por esta disponibilidad de mano de obra
cualificada o, de otro modo, tener que recurrir a personal procedente de otras
regiones, con un coste salarial mayor. En cualquier caso, siempre es
conveniente prever una fase inicial de formación y entrenamiento del personal
involucrado en el nuevo proyecto
Las innovaciones tecnológicas han permitido en las últimas décadas

alcanzar mayores grados de mecanización y automatización de las
operaciones mineras.
En países desarrollados, como es el caso de España, se puede llevar

a cabo un proyecto minero contratando la operación, tanto en minería a cielo
abierto como de interior, aunque en esta última lo normal es contratar sólo las
labores de avance y preparación. Es una modalidad que tiene algunas
ventajas, puesto que no se precisa una inversión inicial tan grande, la plantilla
de personal es más reducida, el plazo de puesta en marcha se acorta, etc.
Todo ello puede ayudar a disminuir el propio riesgo del proyecto. No obstante,
conviene resaltar que los costes de operación suelen ser más altos. La
modalidad de operación depende, pues, de las características del promotor
minero y también de la dimensión, duración y nivel de rentabilidad del
proyecto.
También deben estimarse otro costes no operativos como los

relacionados con la comercialización y transporte del producto vendible, el
pago a terceros de cánones o royalties, gastos financieros, de exploración, etc.
- Sistema impositivo, amortización y factor de agotamiento
72
La aplicación en el modelo de estos factores es necesaria para

calcular los resultados y el flujo de fondos, basándonos en la metodología
económica aplicable en cada caso.
2.4.6.2 Estudio de rentabilidad y análisis de riesgo
La evaluación económica del proyecto de inversión en la mina es el

paso fundamental antes de la decisión definitiva sobre el mismo. El
instrumento básico es el modelo económico, que refleja el movimiento de los
fondos absorbidos y generados a lo largo del tiempo por el proyecto.
Para la creación de dicho modelo se parte de las inversiones

estimadas en capítulos anteriores. Es importante hacer un desglose de las
inversiones en moneda nacional y extranjera, e indicar las paridades de las
distintas monedas. Se elaborará un calendario de inversiones figurando el año
en que estas se realizarán, bien para la adquisición de nuevas instalaciones o
equipos, o para su sustitución; asimismo se reflejarán los valores residuales
que puedan recuperarse. Por convenio, se acepta que la absorción o
generación de fondos resultantes en un período de análisis, que normalmente
es un año, se produce al final del mismo.
El resultado de explotación se obtiene por diferencia entre los ingresos

por la venta de minerales y sus costes de producción. Sustrayendo a los
valores obtenidos las cifras correspondientes a la amortización anual del
capital desembolsado en la adquisición de los activos inmovilizados se
calcularán, para cada año, el beneficio bruto y los impuestos. Esta última etapa
se lleva a cabo introduciendo un concepto fiscal exclusivo de la minería, como
es el Factor de Agotamiento, que consiste en una exención de impuestos que
puede estimarse por dos procedimientos distintos: el 30 por 100 de la base
imponible del Impuesto de Sociedades o el 15 por 100 del valor de los
minerales vendidos, estos tienen una serie de limitaciones que serán
analizadas en un capítulo posterior.
Tras calcular el beneficio neto anual se le suman a este las

amortizaciones y la cuantía del Factor de Agotamiento y se le restan las
inversiones en inmovilizado y circulante, obteniéndose los cash-flow operativos
o movimiento de fondos. En la Figura 2.6, se presenta un esquema de las
etapas anteriormente mencionados.
73
WcTCOQ eXPLCTACKlN Y
TRAT/Vi^lEMTO. ¡NFFWESTRUCTURft
E INSTAüÎCCJÉS. LNGEMERlA
BÁSICA
ESTUDiO DE MERCADO
PROGRAÍ/ftDE l,"JVHPS![>£S
FUENTCS DE FlNAWClAClÓfJ A'/ORTlZACíCN-ES.

FACTOR DE ÍGCfTfíÁ a^TO
EIMPJESTCS
PROGRAVA OE ENDEUDAMIENTO
UOCELO DE FLUJOS DE FONDOS

y^
Figura 2.6. - Etapas de la evaluación económica de un proyecto minero
Una vez elaborado el modelo económico, la evaluación del proyecto de

Inversión comprende el análisis de tres atributos: la liquidez, la rentabilidad y
el riesgo. El primero se refiere a la capacidad del proyecto para transformar o
convertir más o menos rápidamente, en dinero los activos sin pérdida de valor.
La medida más usual de la liquidez de un proyecto es el Período de
Recuperación (PR), que viene medido por el tiempo que tarda en anularse el
movimiento de fondos acumulado de la inversión.
La rentabilidad de un proyecto es su capacidad para generar un

excedente de fondos o un rendimiento. No guarda relación con la liquidez, de
manera que un proyecto puede poseer mucha liquidez y ser muy poco
rentable, o al revés, o cualquier combinación de los valores de los dos
indicadores. La rentabilidad de la inversión se suele medir comúnmente por el
Valor Actual Neto (VAN) y la Tasa de Rentabilidad Interna (TRI), Payback,
Breakeven, etc.
El riesgo es consecuencia de la incertidumbre inherente a los diversos

factores que determinan el movimiento de fondos del proyecto minero. El
análisis de riesgo se basa, normalmente, en el empleo de métodos de
simulación a partir de las distribuciones de probabilidades estimadas para los
datos. De esta manera se consigue para el indicador económico utilizado en la
74
evaluación su distribución de probabilidades. Estos estudios son

particularmente útiles en los proyectos mineros, ya que interviene un gran
número de variables, tanto del propio yacimiento, de la operación minera,
como del mercado y contexto exterior, que aportan riesgo e incertidumbre a los
resultados económicos del mismo.
Dado el alto nivel de incertidumbre sobre la evolución a medio y largo

plazo de los precios de venta y otros parámetros críticos (ley, dilución,
recuperación metalúrgica etc.) de los proyectos mineros, el criterio del payback
debe tener un peso importante sobre la decisión de viabilidad.
Antes de evaluar el riesgo del proyecto es frecuente efectuar un

análisis de sensibilidad para identificar las variables principales que afectan a
la viabilidad económica del proyecto en cuestión. Los efectos de las
variaciones más probables se estudian sobre parámetros tales como:
Inversiones iniciales
- Precios de venta de los productos minerales
- Leyes o calidades de los productos vendibles
- Ritmos de producción
- Reservas explotables
- Costes de operación
- Paridades monetarias. Etc
La introducción de la inflación en los cálculos exige una corrección de

los ingresos y desembolsos para expresarlos en monedas corrientes, -análisis
nominal-, o en monedas constantes, -análisis defiactado.
Podemos concluir que la evaluación económica trata de simular el

comportamiento del proyecto de inversión a lo largo de lo que se estima va a
ser la vida de la explotación. Todos los detalles de cálculo y los ajustes en las
estimaciones no tienen otra misión que reproducir, tan fielmente como sea
posible, las repercusiones económicas que el proyecto tendrá para la
empresa. Pero nunca debe olvidarse que es mucho más conveniente dar
soluciones aproximadas a un proyecto de explotación bien planteado que
soluciones exactas a un mal planteamiento, pues de ese modo en etapas más
75
avanzadas se podrán clarificar determinados aspectos y cubrir ciertas lagunas

de información.
2.4.6.3 Financiación del proyecto
Como se viene reiterando los proyectos mineros suelen precisar

cuantiosas inversiones que difícilmente pueden ser afrontadas con los
recursos propios de las compañías promotoras.
Los estudios conducentes a la financiación de un proyecto pretenden

detectar las fuentes de recursos financieros necesarios para su ejecución y
puesta en explotación del mismo, así como describir los mecanismos a través
de los cuales fluirán esos recursos hacia las fases o inversiones específicas
del proyecto y evaluar la repercusión sobre la rentabilidad económica del
mismo.
Estos estudios pueden efectuarse conjuntamente con la evaluación

económica, pero conviene no incorporados desde el principio para no
enmascarar la auténtica estructura económica del proyecto al mezclada con
una realidad distinta que es la de su financiación. Una financiación buena
puede salvar un proyecto minero mediocre, pero una financiación
excesivamente cara puede hacer inviable el aprovechamiento de un
yacimiento atractivo y de rentabilidad aceptable antes de dicha financiación.
En general, son varias las fuentes que concurren a la financiación de

un proyecto minero, si bien, lógicamente, su naturaleza y diversidad depende-
rán de las características de tamaño y funcionales de la inversión.
Con anterioridad a dar el visto bueno a un proyecto es preciso

asegurarse de que se cuenta con la financiación adecuada, por lo que el
estudio del financiamiento deberá tomar en cuenta las fechas en las que se
precisarán los recursos financieros, concordante con el programa de
inversiones previstas, y, además, deberá abordar globalmente las fuentes de
financiación, tanto en moneda local como en divisas.
En ocasiones, los estudios de viabilidad se convieriien en documentos

de vital importancia para la obtención de créditos, ya que constituyen un aval
de garantía del propio, proyecto para los bancos o instituciones financieras. De
igual forma puede suceder con otros tipos de ayudas económicas de carácter
local, nacional o comunitario.
76
El "Bankable Document" se convierte en documento esencial para la

financiación, siendo sujeto de revisión por técnicos especializados en la
financiación de este tipo de proyectos, convirtiéndose en documento garante
de las características del mismo.
Suelen existir consultores especializados independientes que se
encargan de realizar este tipo de documentos y que los ponen a disposición de
las entidades financieras interesadas.
Tabla 2.2^
SECCIONES Y FACTORES DEL ESTUDIO DE VIABILIDAD

MINEROS
Información del yacimiento
A. Geología D. Investigación
1. Mineralización. Tipo, ley y unifonnidad. 1. Historia de la propiedad y entorno.
2. Est3ructura geológica. 2. Programa de investigación realizado.
3. Tipos de rocas. Propiedades 3. Reservas y recursos. Tonelajes, leyes

geomecánicas. y clasificación
^ Manual de evaluación técnico económica de proyectos mineros de inversión. Instituto Tecnológico

Geominero de España. 1997
77
B. Geometría 4.Desmuestre. Tipos y procedimientos
1 .Tamaño, forma y disposición. 5. Programa de investigación propuesto
Z.Continuidad E. Hidrogeología
S.Profimdidad LPropiedades hidrogeológicas.
Porosidad, permeabilidad, etc.
C. Geografía
2.Niveles piezométricos
1. Localización. Proximidad a ciudades y
puntos de servicios. 3.Modelos de acuíferos existentes
2. Topografía.
3. Condiciones climatológicas
4. Condiciones del terreno. Vegetación, red

de drenaje, etc.
5. Límites de propiedad y concesión
Información general del proyecto
A. Mercado E. Agua
1. Forma comercial del producto. Mineral 1. Potable e industria. Fuentes, cantidad,
de venta directa, concentrado, calidad, disponibilidad y costes.
especificaciones.
2. Agua de mina. Método de drenaje,
2. Localización del mercado y alternativas. cantidad y calidad del agua, profundidad
de bombeo y tratamiento necesario.
3. Niveles de precios esperados y
tendencias. Demanda de suministros, F. Mano de obra
niveles de costes cortpetitivos, fuentes de
nuevos productos sustitutivos.
1. Disponibilidad y tipo. Cualificación
en minería.
B. Transporte
2. Costes salariales y previsiones.
1. Acceso a las instalaciones.
3. Grado de organización.
2. Transporte del producto. Sistemas,
distancias y costes. 4. Historia laboral del área y comarca.
78
Estudios de viabüidad en el desarrollo de los proyectos mineros
C. Servicios G. Consideraciones legales

1. Energía eléctrica. Disponibilidad, 1. Régimen fiscal. Impuestos estatales y
localización, derechos de paso y costes. locales.
2. Otras alternativas de energía 2.Requerimientos ambientales y de

Disponibilidad y costes. restatnación.
D. Terrenos 3. Legislación minera.
1. Propiedad. Superficie del yacitmento,

costes de compra o arrendamiento.
2. Necesidades de terrenos. Explotación,

escombreras y presas, planta de tratamiento
e instalaciones auxiliares.
Método de explotación
A. Condiciones físicas del yacimiento D. Método de explotación

1. Resistencias y discontinuidades del estéril elegido
y mineral. 1. Diseño geométrico, dimensiones de
lamina.
2. Uniformidad de la mineralización.
Necesidades de mezclas y control de leyes. 2. Secuencia de explotación.
3. Continuidad de la mineralización.
E. Selección de equipos
4. Estructura geológica
1 .Tamaño y número de tmidades.
5. Hundimientos superficiales
2. Rendimientos previstos.
6. Geometría
B. Selectividad y dilución minera
C. Necesidades de producción
1. Determinación del tamaño de la mina.
Programa de producciones.
2. Preparación. Labores, sistemas y tiempos.
3. Capital necesario y disponible
79
Método dé tratamiento mineralúrgico
A. Mineralogía C. Calidad de los productos y

especificaciones
1. Propiedades del mineral mineralógicas.
físicas y químicas.
D. Recuperaciones
2. Dure2a del mineral y necesidades de
molienda para su liberación . E. Selección de equipos
B. Métodos de tratamiento 1 .Tamaño y número de unidades.

alternativos. Selección. 2. Rendimientos previstos.
1. Esquema del proceso.
2. Balance de materiales y ley recuperable.
Estudio de impacto ambiental y de restauración de los

terrenos
A. Descripción del medio físico D. Medidas correctoras
B. Identificación y caracterización E. Plan de recuperación de los

de las alteraciones. terrenos
C. Evaluación del impacto 1. Estudio de los usos posibles.

ambiental.
2. Plan de revegetación.
Inversiones y costes de operación
A. Costes de capital B. Costes de operación
1. Investigación geológica. 1. Mina.
2. Mina. a. Mano de obra
80
a. Preparación o desmonte b. Energía y

previo combustibles
b. Instalaciones mineras c. Repuestos y materiales
c. Equipos mineros d. Restauración
3. Planta de tratamiento 2. Planta de tratamiento
a. Preparación del lugar a. Mano de obra
b. Edificios e instalaciones b. Energía
c. Equipos de planta c. Acero y reactivos
d. Presa de residuos d. Repuestos y materiales
4. Ingeniería 3. Administración y supervisión
5. Capital Circulante
Estudio de rentabilidad y ariálisis de riesgo
1. Inversiones y coste 5. Análisis de sensibilidad
2. Ingresos por ventas 6. Análisis de riesgo
3. Fiscalidad 7. Financiación del proyecto.

Análisis financiero
4. Resultados de explotación.
indicadores de rentabilidad. 8. Conclusiones
81
2.5 PLANIFICACIÓN DE LA EJECUCIÓN DEL PROYECTO
Debemos considerar como ejecución del proyecto el período que

abarca desde la decisión de invertir hasta el inicio de la producción, pasando
por las etapas de diseño del proyecto, negociación y contratación,
construcción y comienzo de las operaciones. Estas fases deben planificarse
adecuadamente, pues, de lo contrario, si se extienden más allá de lo previsto,
pueden poner en peligro la rentabilidad potencial del proyecto.
Durante las distintas las fases de desarrollo pueden surgir la

necesidad de realizar nuevas inversiones de una forma paralela,
estrechamente relacionadas y con importantes consecuencias económicas. Es
esencial que en todo estudio de viabilidad se elabore un calendario de
ejecución del proyecto que sea realista y que contemple las diversas etapas de
la inversión.
Entre el momento en que se toma la decisión de invertir y el inicio de la

construcción transcurre un tiempo considerable, superior normalmente a un
año, que comprende la Ingeniería Básica y la Ingeniería de Detalle, la prepara-
ción de pliegos de condiciones técnicas, la petición, apertura y evaluación de
ofertas, las negociaciones finales sobre diferentes aspectos y la adjudicación
de contratos. Si a este período de tiempo se le suma el necesarío para llevar a
cabo la construcción de las instalaciones y preparación de la mina, que llega a
ser de vanos años, puede suceder que los costes utilizados para la decisión
de invertir hayan quedado obsoletos y deban ser revisados. Por consiguiente,
es preciso, además del calendario, prever un control continuo de los costes.
Las diversas etapas de ejecución de los proyectos requieren períodos,

generalmente diferentes. Estas etapas, aunque se pueden analizar individual-
mente, se encuentran relacionadas entre sí, y tanto que, en ocasiones, una
etapa conduce invariablemente a la otra, pero es posible que exista un gran
número de solapamientos. En la Figura 2.7, se refleja la relación entre las
fases y etapas principales de un proyecto minero.
82
ñianciaaín
Ccns&tudén actrinlrativ.
deldsodedad jurícEcasy
Bqalotadcra fecales
Ccntrats6¿n
• ^ yfcrnBd¿n
de( personal
Estudode Ûdiode Decístíndo

preMabiEdsd VftsbiSdad Q^shsaaán
caresost
FVeparadáide
>dSc3áanss fidqJsciindo
parapeaóffi equipes y paiEbas
dasnsnque
deeqiipcG
Trabóla prepsístorícc Rjestaen

especifica:! CHE defanins mschs^ls
panspeddén rrina y planta
dotratáríenb
CcnsiRicdán de Iss
instaladaxs
Cbr35 anescss, secesos.

agua, dectríddad, ele
Figura 2.7. - Relación entre las fases y etapas principales de un

proyecto minero
1. Ingeniería Básica y de Detalle
Al terminarse la Ingeniería Básica, el proyecto se puede desdoblar en

dos: el subproyecto de la mina y el subproyecto de la planta de tratamiento, ya
que es el momento en el que se posee una visión de conjunto y se definen con
mayor claridad las necesidades del proyecto total.
A lo largo de esa etapa se habrán realizado la planimetría de

implantación general, distribución de infraestructura y servicios comunes,
planificación general de la totalidad del proyecto y calendario de inversiones y
reparto de fondos. Asimismo, se dispondrá de planos de la mina con labores
previas y de preparación e instalaciones auxiliares, de diagramas de flujo, de
proceso e instrumentación, equipos principales y especificaciones generales,
planos de disposición general de edificios con equipos, etc., que constituirán la
documentación básica para llevar a cabo la Ingeniería de Detalle.
83
La Ingeniería de Detalle se refiere a los trabajos restantes de ingenie-

ría, hasta la terminación del proyecto. En esta etapa se generan unos planos
constructivos y de ejecución, junto a unas especificaciones de obras y
montajes, que permiten a los diferentes contratistas la realización de los
trabajos de construcción en sus diversas modalidades: movimiento de tierras,
hormigón, estructuras metálicas, arquitectura, tuberías, electricidad e
instrumentación, etc.
Al mismo tiempo se habrán detectado las necesidades de equipos

mecánicos y eléctricos, con las especificaciones para la petición de ofertas.
También en esta etapa se establecerá una coordinación estrecha con las
actividades de gestión de compras, en lo relativo a recepción de ofertas,
pedidos, planos de los fabricantes, características técnicas.
2. Equipo y dirección del proyecto
Desde el comienzo del mismo, se habrá definido su constitución y las

funciones que desarrollará cada miembro de dicho equipo, sus atribuciones y
responsabilidades, así como ios medios a su alcance. La ejecución eficaz de
un proyecto depende en gran medida de los servicios y gestión que realice el
propio equipo del proyecto.
El máximo responsable es el director del proyecto, que es el que tiene

la responsabilidad de la terminación de éste, deberá redactar el Manual de
Funcionamiento y Coordinación, en el que se reflejarán de forma clara las
diferentes líneas de actuación a lo largo del proyecto, las normas e
instrucciones precisas para ello, los campos de actuación de cada grupo de
trabajo, las dependencias orgánicas y jerárquicas a niveles de grupos e
individuos, los documentos a generar, los sistemas y niveles de comunicación,
los procedimientos de control y gestión, y, en resumen, todos los factores que
pueden incidir en las diferentes actividades a desarrollar en el proyecto.
3. Adquisición de la tecnología
Otro de los aspectos importantes en estos momentos es la selección

de la tecnología a ser utilizada en el proyecto y la transferencia de la misma, si
ésta se requiere, no debe tomar demasiado tiempo, ya que los diferentes
aspectos habrán sido destacados en el Estudio de Viabilidad o Ingeniería
Conceptual. Sin embargo, en casos muy especiales de tratamientos
mineralúrgicos complejos, las negociaciones con las entidades que ceden
dicha tecnología puede tomar bastante tiempo.
84
4. Compra de maquinaria y equipos
Antes del Inicio de la construcción, se realizará la petición de ofertas y

los pedidos de equipos, y entre ambas actividades transcurre un tiempo que,
por lo general, puede estimarse sin muchas dificultades. Sin embargo, los
plazos de entrega de la maquinaria y equipos pueden oscilar desde varios
meses hasta varios años, dependiendo de la complejidad de los mismos. Este
es un punto básico a tener en cuenta en la selección de los equipos
principales, sobre todo si se adquieren en el extranjero, y que se debe abordar
desde los primeros momentos.
Debemos prever al emitir los pedidos definitivos de adquisición de la

maquinaria, el tiempo que se precisa para el montaje y las necesidades de las
diferentes etapas.
También además de la propia maquinaria se adquirirán los repuestos y

materiales necesarios para garantizar el continuo funcionamiento y
mantenimiento de la misma. El montante de estos no sólo supone un
porcentaje importante de la inversión inicial, sino que tiene una influencia
directa sobre los rendimientos y las producciones previstas. Debe pues
gestionarse junto con la compra de maquinaria, al tiempo que se establecen
los contratos de mantenimiento o se estudian los servicios post-venta.
Tanto la adquisición de los terrenos como las infraestructuras de

acceso constituyen un paso crítico de cualquier proyecto. Esto puede dar lugar
a negociaciones lentas y prolongadas, o a situaciones de expropiación, que
también requieren mucho tiempo, si no se llega a un acuerdo sobre el precio
de venta u otras consideraciones. Al mismo tiempo se habrán detectado las
necesidades de equipos mecánicos y eléctricos, con las especificaciones para
la petición de ofertas. También en esta etapa se establecerá una coordinación
estrecha con las actividades de gestión de compras, en lo relativo a recepción
de ofertas, pedidos, planos de los fabricantes, características técnicas
establecimiento de opciones de compra o cualquier otra estrategia de
adquisición de los terrenos en una etapa temprana ayuda a evitar los retrasos
y también a suprimir las inevitables especulaciones que puedan llegar.
Todo esto, evidentemente, si contamos con los permisos necesarios o

se asuma el grado de riesgo por la incertidumbre que supone el no controlar la
otorgación de los mismos.
85
5. Financiación del proyecto
Una vez detallado el monto de la inversión total a realizar y el

calendario de la misma se deben iniciar, como ya se ha indicado, las tareas
para la determinar la financiación del proyecto. Se recomienda intentar que
exista una relación adecuada entre la deuda y el capital social, teniendo en
cuenta los créditos de los proveedores, los préstamos de las instituciones
financieras y los fondos propios. Esta etapa puede llevar bastante tiempo,
sobre todo en los grandes proyectos, pero es fundamental para el progreso de
las actividades previstas. Nunca debemos perder de vista los apoyos públicos,
mediante subvenciones o el financiar parte de las inversiones con los
proveedores en cuanto a infraestructuras de suministros, las cuales pueden
ser asumidas por estos y aplicar al precio del suministro el coste de las
mismas (planta energética, planta de oxigeno, etc.).
6. Construcción, montaje y aprovisionamiento
La construcción y preparación, debe ser analizada por el promotor del

proyecto decidiendo en primer lugar, qué actividades realizará su propio perso-
nal y cuales serán contratadas. Por lo común, como en esas etapas aún no se
dispone de toda la plantilla prevista, la mayoría de los trabajos suelen ser
contratados.
El tiempo requerido para la preparación de los terrenos del

emplazamiento suele ser poco, a menos que el lugar presente serias
dificultades para su acondicionamiento. Mientras que se realizan las obras de
construcción de ingeniería civil y de infraestructura de dicho emplazamiento,
es frecuente proceder a efectuar los trabajos preparatorios de la explotación,
desmonte previo, en el caso de minas a cielo abierto, o labores de acceso y de
desarrollo, incluidas las propias de extracción, en las minas subterráneas.
Paralelamente, se irán recibiendo los equipos y maquinaria, efectuándose las
inspecciones de la misma en las fábricas correspondientes y la recepción de
ésta en la propia ubicación de la mina. Todas esas actividades deben ser
cuidadosamente planificadas de manera que no se produzcan retrasos.
Es necesario tener organizada la instalación y montaje de los equipos,

tanto si se realiza por personal propio como subcontratado, el ensayo de los
equipos, las pruebas de producción y la puesta en marcha de las
instalaciones. El período de prueba de producción, sobre todo en la planta de
tratamiento, es especialmente crítico, ya que sólo se puede iniciar una vez que
se haya montado la misma y probado los equipos.
86
Puede ser interesante montar una Ingeniería de Campo, formada por

personas bien conocedoras del proyecto y con capacidad de aportar
soluciones rápidas, con vistas a solventar posibles problemas de interpretación
o indefiniciones de documentos, de pequeños cambios o modificaciones,, etc.
para servir de enlace entre la ingeniería y los contratistas, así como de
asistencia a la supervisión de la construcción y a la puesta en marcha.
La contratación y preparación del personal de operación y del personal

técnico y de gestión debe estar perfectamente planificada para disponer del
mismo en el momento en que se requiera. La disponibilidad de personal
experimentado puede ayudar a acortar los programas de capacitación y
adiestramiento, sucediendo lo contrario en el caso opuesto, con el riesgo de
arrancar con una infrautilización de las instalaciones durante las primeras
etapas de producción. Igualmente, la estructura administrativa de la empresa
minera debe ser pensada y establecida durante el período de ejecución.
El suministro de materiales (acero, explosivos, reactivos, etc.) se debe

prever y dejar arreglado durante la ejecución del proyecto. En algunas
situaciones, esto puede tomar bastante tiempo, por ejemplo, cuando dichos
suministros deben ser importados.
7. Distribución y ventas
Se debe poner en marcha un departamento comercial encargado de la

preparación del mercado. Se planificará en el tiempo evitando la acumulación
de existencias de productos no vendidos, con la cual los supuestos relativos
de rentabilidad comercial ya no serán válidos. En el estudio de viabilidad se
incluye un apartado de análisis del mercado, que se debe completar en el
período de ejecución del proyecto, si aún no se ha hecho, con la firma de
contratos de venta, establecimiento de la red comercial y distribución.
8. Permisos administrativos y tramitaciones
En proyectos de explotación en territorio nacional como extranjero, se

requiere una serie de aprobaciones y trámites legales que pueden llegar a
precisar mucho tiempo, aún en la etapa inicial. Desde la concesión de
derechos mineros, pasando por la participación máxima de las compañías
extranjeras, la repatriación de beneficios, las importaciones de equipos, etc,
pueden requerir el visto bueno de los organismos administrativos competentes.
Para todas esas negociaciones y trámites se debe prever un período adecuado
para la obtención de tales permisos o aprobaciones, de manera que no se
87
conviertan en un obstáculo o causa de embotellamiento. Es difícil especificar

concretamente el tiempo requerido, ya que las condiciones varían según el
lugar donde se encuentre el yacimiento, comunidad autónoma, país.
9. Planificación y programación del proyecto
Los métodos más utilizados en la planificación, programación y control

del proyecto, son los siguientes:
PERT (Program Evaluation and Review Technique)
CPM (Critical Path Method)
Diagramas de barras o de Gantt
En general, se recomienda para proyectos de cierta dimensión efectuar

una planificación de tareas o actividades con la ayuda del PERT, y si es
posible valorándolas con un CPM, determinando los caminos críticos y
subcríticos, y controlando los tiempos a lo largo de todo el proceso del
proyecto con diagramas de barras.
Las etapas de aplicación de estas técnicas son:
Descomposición del proyecto en áreas de trabajo con definición para

cada una de ellas de las actividades, dentro de cada especialidad
Ordenación de las actividades de forma lógica y secuencial en una red

o gráfico, mostrando las actividades ligadas o interrelacionadas
Estimación de la duración de las actividades, recursos que requieren,

programa y determinación de aquellos tiempos que son críticos para el plazo
de ejecución total
Revisión y redistribución de los recursos para mejorar el programa
Conforme el proyecto avance se deberán realizar actualizaciones

periódicas que permitirán conocer las desviaciones ocurridas y prestar una
atención preferente a aquéllas que se encuentren en el camino crítico. Se
aconseja emitir informes periódicos que recojan las actividades terminadas, las
que están en curso, las desviaciones producidas y las medidas correctoras a
tomar.
8S
Estudios de viabilidad en el desarroflo de los proyectos mineros
En definitiva, la aplicación de estas técnicas a la Ingeniería de

Proyectos presenta las siguientes ventajas:
Planificación de tareas o actividades

Detección de posibles perturbaciones
Anticipación a los acontecimientos
Fijar los tiempos de inicio y final del proyecto y de actividades

Intermedias
Redacción de Informes
Revisión de tiempos
Entrenamiento de técnicas
Registro de tiempos y costes
Control de tiempos y costes
10. Control de costes
El control de costes es un elemento vital durante las distintas fases

comparando con los presupuestos y identificando y analizando las
desviaciones para poder tomar las decisiones oportunas. Se partirá, en un
primer momento, de una estimación de la inversión total del proyecto, en el
instante de finalizar el estudio de viabilidad. El grado de precisión no suele ser
suficiente como para considerar esa estimación como un presupuesto, por lo
que se aconseja avanzar en la etapa siguiente de ingeniería Básica en la que
se dispondrá de suficiente información hasta originar el Presupuesto
Preliminar o General, en el que se habrán revisado las estimaciones y
programado las mismas. En estos momentos tendremos un documento útil
para el control de costes, se irá actualizando a medida que se vaya
disponiendo de más información, y será sustituido por el Presupuesto Básico
originado tras finalizar la Ingeniería de Detalle. Figurarán los costes de los
equipos adquiridos y los que están en fase de compra, los precios de todos los
materiales y servicios, así como las mediciones y unidades de obra.
Periódicamente se harán comprobaciones de todas las compras y

modificaciones a los contratos de construcción y montajes, mediciones y
89
comprobación de las obras ejecutadas y por realizar, y valoración de las

mismas a ios precios contratados o previstos. De igual forma se procederá con
los precios de los equipos y maíeriales
Con toda esa información se elaborarán unos informes en los que se

indicarán las variaciones que se han producido y sus causas, las medidas
correctoras a tomar, los cambios aprobados, las cantidades comprometidas
hasta la fecha, la estimación actualizada y las cantidades previstas para
completar el proyecto.
Debe considerarse como base de cualquier Cuaderno de Mando, el

cual servirá a la Dirección para comprobar el rumbo y ritmo de las distintas
fases, interviniendo a tiempo y suministrando los elementos necesarios de
información para la toda de decisiones en la dirección adecuada.
2.6 ESTIMACIONES DE RENTABILIDAD
1 .Estimaciones Previas
Valor mínimo y ley mínima
2.Rentabilidad Óptima
Reservas / Leyes
S.Análisis Económico Detallado
Capacidad de producción y ley de corte
4.AnálJsis Financiero
Rentabilidad de los capitales propios
S.Análisis de Riesgo
Aplicable en diversas fases del proyecto
90
2.6.1 Estimaciones Previas

La estimación más rápida y simplista reposa en el conocimiento de las
condiciones típicas de explotación de yacimientos análogos en el momento
considerado. Tales condiciones vienen determinadas esencialmente por la
cotización de los minerales y metales en el mercado.
Por ejemplo, si el cinc se cotiza a 25 cts./lb. ó 500 $/T., se estima que

un yacimiento del 10 % puede soportar un coste de 4000 Ptas./T. Portante, un
mineral rico puede ser explotado en condiciones difíciles. Si la ley no pasa del
6%, sólo será rentable en condiciones medias o fáciles, que ocasionen costes
menores.
Puede realizarse una apreciación más ajustada utilizando el concepto

de valor mínimo, que puede determinarse para los principales tipos de
yacimientos de una sustancia dada.
Su forma de proceder es bastante sencilla. Para cada yacimiento, se

conoce el valor aproximado del coste de explotación (en dólares / tonelada) y
de la inversión específica (en dólares / tonelada de capacidad anual). Se fija
una vida útil mínima de 15 años. Entonces, el tonelaje de las reservas (cuyo
orden de magnitud puede fijarse para cada tipo de yacimiento) permite calcular
la producción anual o diaria y, por tanto, la inversión total.
Se impone una TRI del 20 %. Supuesto un flujo de fondos anual

uniforme B, es fácil calcular su valor aproximado en función de la inversión
total I:
Válida para: N> 10 años
Cash-How anual medio i>10%
Inversión
VAN «s - J D _ I
Figura 2.8
91
Coste ds explotación por tonelada
Coste fijo (total)

'Coste variable
Para una inversión fija: c = —¡^ + C (unitario) o
p V proporciona!
ara la inversión
nnás adecuada a
a producción
Capacidad
Figura 2.9
1= B 1 /i ^ 1 - 1 /(1 +i)" ¡> = (B / 0,20) (1 - 1 /1,2^^) « B/0,20 ,
luego
B « 0,20 1.
Al sumar a los gastos anuales el cash-flow mínimo así determinado, se
obtienen los ingresos anuales mínimos. Esta cifra, dividida por la producción,
determina el ingreso anual mínimo por tonelada de mineral, que se denomina
valor mínimo que ha de tener en el mercado la tonelada de mineral, para que
la explotación sea rentable.
Vo=(0,2l + G ) / P
donde,
Vo = Valor mínimo
G = Gastos
P = Producción
Este valor mínimo, establecido de una vez para siempre, puede ser
utilizado para determinar la ley mínima que ha de tener un yacimiento
concreto, de composición conocida, para que su explotación sea rentable.
92
No hay que confundir la ley mínima con la ley de corte. La primera es

el valor mínimo aceptable de la ley media desde el punto de vista económico.
La segunda es aquella por debajo de la cual no debe arrancarse mineral.
La sencillez de los cálculos permite la modificación de cualquiera de

las hipótesis para ajustarse a las circunstancias concretas de cada situación.
El orden de magnitud de los valores mínimos obtenidos permite un juicio de
valor rápido basado en una información tan sumaria como el tipo de yacimiento
y la composición del mineral.
Podemos exponer el siguiente ejemplo. Investiguemos el valor mínimo

del mineral de yacimientos de galena de los tres tipos siguientes:
A. - Yacimiento filoniano pequeño
Coste de explotación: C = 16 $/T.
Inversión específica: la = 60 $/(T./año)
B. - Yacimiento estratiforme de tamaño mediano
Coste de explotación: 0 = 8 $/T.
Inversión específica: la = 45 $/(T./año)B
C. - Yacimiento grande explotable a cielo abierto
Coste de explotación: C = 4 $/T.
Inversión específica: U = 30 $/(T./año)
Con estos datos podemos realizar el cálculo de los valores mínimos

como se indica en el cuadro mostrado a continuación.
Para determinar las leyes mínimas es preciso conocer el valor de

mercado del Pb contenido. El valor de la tonelada de concentrado viene dado
por la fórmula
V = aQI/100-F, (1.1)
donde,
93
V = Valor de la tonelada de concentrado
a = Rendimiento metalúrgico
Q = Cotización del Pb
I = Ley de Pb en el concentrado (en %)
F = gastos de transporte y fusión por tonelada de concentrado
El valor por punto porcentual de Pb contenido en el concentrado será
Yc = V / l = a Q / 1 0 0 - F / l . (1.2)
Si representamos por p el rendimiento del lavadero, el valor por punto

contenido en el mineral será:
Ym = p Ye = P (aQ/100 - F/l). (1.3)
Supongamos, por ejemplo, los siguientes valores:
Q =700 $/T.
I =70%
F =70$/T.
a = 0,95
p = 0,90
Entonces, con la ayuda de (1.3) se obtiene ym = 5 $. Al dividir por y^

el valor mínimo Vo del mineral, resulta la ley mínima, o valor mínimo que ha de
tener la ley media del mineral.
La limitación fundamental de este análisis radica en la fijación de la

vida del yacimiento, imponiendo en consecuencia una producción anual. En
estudios previos y como primera aproximación esto no supone un problema,
pero para un análisis más preciso hay que prescindir de la fijación previa de
vida de la explotación, para poder optimizar el nivel de producción anual.
94
Valor mínimo y Lev mínima
Yacimientos
A B C
- Reservas: T (Mt.) 2,5 15 50
-Producción anual: P (Mt/año) 0,15 0,90 3,00
Recuperación 90%, duración 15 años
F = R x 0,90/15
- Inversión total: I(M$) 9 40 90
I = IaXP
- Cash-Flow anual mínimo; Bo (M$) 1,8 8 8
Bo = IX 0,20
- Gasto anual: G (M$) 1,4 7,2 12
G = CxP
- Ingreso anual mínimo: Ro (M$) 4¿ 15,2 30
Ro = G + Bo
- Valor mínimo del mineral: Vo($/t) 28 17 10
Vo = Ro/P
- Ley de Pb mínima: lo (%) 5,6 3,4 2,0
lo = Vo / Ym
2.6.2 Rentabilidad Óptima

Cuando se estudia un yacimiento concreto, de reservas y ley
conocidas, interesa iiallar el nivel óptimo de producción anual y la TRI
obtenida con dicha producción. En otras palabras, conocido el par "ley —
reservas", hallar la producción anual que maximiza la TRI.
95
Se ha de disponer a priori de información detallada acerca de

inversiones y costes de explotación para el tipo de yacimiento y método de
explotación considerados. Esta información se traduce en curvas l(P) y C(P).
También se ha de establecer una previsión de precio de venta para el mineral.
A continuación se elige un par ley-reservas y se calcula la TRl para

una sucesión de valores posibles de la producción. La función TRl (P) así
obtenida suele presentar un máximo aplastado para una producción óptima P,
que suele corresponder a una duración de las reservas comprendida entre 4 y
7 años.
Los valores (P*, TRl*) se llevan a un plano (l,T), en el que se pueden

dibujar las curvas "TRl* constante" y "P* constante". Se obtiene así un abaco
en el que se entra con el par ley-reservas y nos proporciona la producción
óptima y la rentabilidad que se obtendría con dicha producción. En la figura
anexa se esquematiza el proceso seguido para establecer el abaco.
El número de operaciones que se han de realizar requiere el cálculo
automático, pero hay que observar que, igual que en el caso anterior, el
desarrollo completo ha de hacerse sólo una vez para cada tipo de yacimiento y
método de explotación.
Cuando las condiciones del proyecto considerado se apartan de las

supuestas para construir el abaco, se pueden aplicar unos coeficientes
correctores adecuados, que pueden tabularse o representarse gráficamente de
una forma adecuada para su empleo.
El abaco puede utilizarse de dos modos:
a) Se dispone de una estimación de las reservas y su ley. - En tal caso

se entra con dichos datos y se obtiene el volumen de producción óptimo y la
TRl correspondiente. Si la TRl resultase baja, habría que considerar la
conveniencia de profundizar el conocimiento del criadero, para ver si se
mejoran las reservas y/o la ley.
b) Se conoce sólo uno de los parámetros T, I.- Se impone entonces un

umbral de TRl y se entra en el abaco con este valor y con el parámetro
conocido (T,l), con io cual se obtiene el valor mínimo que deberá tener el otro
parámetro (l,T).
96
Como se indicó anteriormente, el máximo de la TRI en función P es

muy aplastado. Por ello, pueden función p es muy aplastado. Por ello, pueden
producirse desviaciones importantes respecto de P* con una disminución muy
pequeña de la TRI. La capacidad de producción que se elige finalmente suele
ser inferior a P*, debido a las siguientes causas:
- Capacidad de mercado.
- Limitaciones operativas impuestas por el yacimiento.
- Insuficiente conocimiento del criadero, que aconseja prolongar
su explotación para dar tiempo a conocerlo mejor.
- Alargar la explotación a 10 - 1 5 años para alcanzar al menos un
ciclo completo de la cotización del mineral.
INVERSIÓN TOTAL iC COSTES DE EXPLOTACIÓN
100
TRL* TRL* Tra-
1=^1*
í»<1, típico 0.6 a 0.8) ( 1 \
1 1 \
10 %
Figura 2.10 Abacos de rentabilidad
2.6.3 Análisis económico detallado
2.6.3.1 Planteamiento general
Los dos modelos considerados hasta ahora no son mas que

instrumentos de apreciación preliminar, que son aplicables en las primeras
etapas de un estudio minero, o en un filtrado previo.
97
El cálculo de la rentabilidad de un proyecto no se podrá llevar a cabo

hasta que el proyecto esté suficientemente definido y se disponga de todos los
elementos reseñados en el esquema anexo Figura 2.11. Dichos elementos
permiten establecer un calendario de ingresos y desembolsos en moneda
corriente durante toda la vida útil del proyecto.
ELEMENTOS QUE DETERMINAN LA FtBlTABtlDAD
LOCALIZACION
GEOLOGÍA INVERSIÓN
RESOÍVAS
YLEYES
t COSTES DE
WETODODE
EXPLOTACIÓN
EXPLOTACIÓN RENTABIUDAD
MERCADO
DEL METAL
X 1 VAN
TRI
CAPACIDAD
REaMEN FLUJOS
DepR0Duccl0^
FISCAL DE FONDOS
i ;
VIDAUTIL
/
POUTICA
/ \ / / INGRESOS
ECONÓMICA
\ /
\ /
Figura 2.11
Se aplicarán las expresiones habituales:
n=N n=N
VAN= - S I„ l/(l+i)° + E (R„ - G„) l/(l+i)° (3.1)
n=0 n=0
que determina el VAN del proyecto a la tasa i de interés. Los símbolos

que aparecen en ella son:
In = Inversión realizada cada año (inicial y de reposición), que depende

de la capacidad de producción P, o volumen del proyecto.
Rn = Ingreso anual, que depende de la ley In y de la producción Pn del
año.
98
Gn = Gasto total anual, que depende de la capacidad P y de la

producción Pn del año.
N = vida útil total del proyecto.
Los parámetros P, Pn , In y N han de ser fijados antes de iniciar el
cálculo. Hay que tener presente que no son independientes, ya que las
reservas T dependen de las leyes explotadas y la producción total será igual a
dichas reservas.
2;P„ =T(li,l2, .... 1„ .... IN) (3.2)
Es evidente que estos parámetros, de los que depende la rentabilidad

de la explotación han de ser elegidos de forma que dicha rentabilidad sea la
mayor posible.
Para el cálculo de la TRI se utilizará, como sabemos, la expresión (3.1)

igualada a cero y se determinará el valor de i que satisface la ecuación.
2.6.3.2 Determinación del tamaño óptimo económico
Tanto si se utiliza el VAN como la TRI, el problema teórico consiste en

hallar el máximo de VAN o de TRI, sujeto a la condición (3.2). Para realizar el
cálculo se deberán introducir algunas simplificaciones:
Pn = P : La producción anual es constante e igual a la capacidad de

las instalaciones.
In = L = I : La ley anual es constante e igual a la ley media de las
reservas.
Rn y Gn siguen modelos muy simples: Rn =VP y Gn =CP
La inversiSn se concentra en un valor único l(P).
Entonces la condición (3.2) toma la forma simplificada
NP = T(1) (3.3)
y (3.1) se convierte en
99
VAN = -I(P) + P [V(1)-C(P)] S l/(l+i)".

n=l
en donde N es una función de I y P según (3.3). Entonces VAN resulta

en función de P y I. Por tanto es teóricamente posible hallar el par (l,P) que
haga máximo el VAN.
Por este procedimiento se obtiene una indicación del par óptimo (l,P),
aunque aproximada, más ajustada al proyecto concreto estudiado que la que
se obtendría con el método anterior. En cualquier caso y como vimos
anteriormente, el tamaño real del proyecto suele ser inferior al óptimo
económico, sin que ello suponga un menoscabo sensible de la rentabilidad.
2.6.3.3 Ley media y ley de corte
La ley media de explotación Im es un concepto perfectamente definido

sobre un cierto periodo de tiempo, por ejemplo un año: es la ley media del
todo-uno que entra en el lavadero.
El problema es completamente diferente para la ley de corte, que es la

única guía del minero. En efecto, la ley hay que definirla sobre una base
concreta. Un frente de un criadero es explotado si su ley media es superior a
una cierta ley de corte U . Dentro de dicho frente, al diseñar una voladura, por
ejemplo, se señala una ley de corte l'c que puede ser diferente de le ,como en
el caso en que la voladura se practique en una parte de ley más elevada que
la media del frente.
Por otra parte, la explotación de una zona rica puede hacer necesario
el arranque previo de otra más pobre. En cualquier caso, no existe en general
una ley de corte única, aplicable a toda la explotación. En cambio, la única que
cuenta desde el punto de vista económico es la ley media obtenida durante un
cierto período de tiempo.
2.6.3.4 Cronología de la explotación
Como sabemos, para lograr la máxima rentabilidad hay que obtener

los mayores flujos de fondos lo antes posible. Esto conduce a explotar primero
las zonas más ricas y retrasar lo más posible la explotación de las más pobres.
La rentabilidad máxima es inaccesible por dos razones fundamentales:
100
- En general, es materialmente imposible llevar la explotación en

ese orden, ya que la distribución espacial de las leyes no suele
permitirlo.
- La planta de concentración requiere que la ley de alimentación

permanezca lo más constante posible.
Por tanto, en el cálculo de la rentabilidad real hay que tener en cuenta

esta doble limitación, que conduce a un plan de labores que no es el óptimo
económico ideal. De todos modos, se intentará seguir en lo posible el criterio
económico, mediante una programación de las labores con tendencia de leyes
decrecientes a largo plazo.
No hay que confundir esta política con una explotación de rapiña. Se

realiza una labor de rapiña siempre que se abandona una parte del criadero
cuya extracción sería rentable, sin esperanza de poder re-explotarla
ulteriormente. Por el contrario, dejar para una fecha posterior el arranque de
un sector más pobre que la media del yacimiento que resta por explotar es un
comportamiento estrictamente económico, que nada tiene que ver con la
rapiña.
Se plantea ahora el problema de la determinación de la ley de corte

aplicable a las labores en curso a lo largo de la explotación. La ley de corte
económica depende del momento en que nos encontremos. El criterio básico
es aplicar leyes de corte en general decrecientes a lo largo de la vida de la
explotación. Aquellas partes cuya ley sea tal que el valor del mineral extraído
cubra exactamente el coste directo de explotación (U) deberían ser
arrancadas justamente al final de la vida de la explotación. Si se adelanta su
arranque, se perjudica a la rentabilidad del proyecto.
Para que una zona de riqueza Inferior a la media del yacimiento sea
explotable económicamente en un momento dado, el valor del mineral
contenido ha de exceder al coste directo de su explotación en una cuantía
tanto más importante cuanto más tiempo falte para la terminación de la explo-
tación. Por tanto, la ley de corte va decreciendo a lo largo de la vida de la
explotación, desde la ley media del yacimiento (el primer año) hasta la ley de
corte marginal, que produce un cash-flow nulo (el último año)
101
Estudios de viabiMdad en el desarrollo de los proyectos mineros
2.6.3.5 Determinación práctica de los parámetros de explotación
Esta determinación sólo puede hacerse por aproximaciones

sucesivas.
Se define una ley de corte razonable, con lo que se detemninan los

bloques de explotación, las reservas y la ley media de cada uno. Las
dimensiones de estos permiten establecer la producción anual. Con esta base
se desarrollan las estimaciones de los costes. La duración de la vida queda
también determinada al fijar la producción anual.
Con todos los datos anteriores y establecida una cronología de la

explotación, se puede realizar el estudio completo de rentabilidad. Lo más
frecuente es utilizar el análisis de TRI, aunque puede aplicarse igualmente el
de VAN.
Conviene tantear variaciones de las leyes de corte y niveles de

producción con vistas a optimizar la rentabilidad calculada.
Fin de la explotación
Ley
I4
Producción
To acumulada
Figura 2.12
102
Cosí© unitario
Producción
acumulada
Figura 2.13
La valoración de proyectos de inversión exige contemplar, como un

factor económico más, al sistema fiscal en que se enmarcan.
Este aspecto se analizará en mayor profundidad en un capítulo

posterior.
2.6.4 Análisis financiero

En el análisis financiero de proyectos de estas características, es
conveniente prestar especial atención, dado el elevado peso que suelen tener
los recursos ajenos en la financiación de grandes proyectos mineros.
Una vez terminado el análisis económico, se dispone de los datos

necesarios para el planteamiento del problema financiero.
Se dispone de un calendario completo de inversiones, ingresos y

gastos, con el que se definen las necesidades de financiación.
A la vista de las fuentes de financiación disponibles, se establecen los

esquemas que parezcan convenientes.
Para cada posible plan de financiación, se determinan los gastos

financieros y se incorporan a los calendarios de flujos de fondos. Puede así
calcularse la rentabilidad de los capitales propios, o rentabilidad financiera,
103
Estudios de viabilidad en el desarrollo de ios proyectos mineros
que puede ser tanto más diferente de la rentabilidad económica cuanto más
importantes sean ios recursos ajenos utilizados. Finalmente se selecciona el
pian de financiación que resulte más favorable.
Se procederá a un mayor análisis en un capítulo específico.

Tescfería
acunuaila
Mt (escaa loterrimcal
Confin3icia::iúnpropia
Con ñnsncí ación aiena
MzH-
Figura 2.14
2.6.5 Análisis del riesgo

Si bien será analizado en un capítulo específico si queremos esbozar
en este punto algunos avances.
En los proyectos mineros se acusa aún más que en otros la

incertidumbre de los elementos que determinan la rentabilidad. Concretamente
hay dos factores singularmente difíciles: las características reales del
yacimiento y el precio de venta de los concentrados.
El análisis de riesgo constituye un tratamiento adecuado, ya que

permite utilizar toda la información disponible y proporciona una presentación
muy valiosa de los factores de incertidumbre y riesgo.
A título de ejemplo, señalaremos las leyes de distribución que pueden

utilizarse para algunas variables:
104
Leyes: Normal
- Inversiones: Normal
- Cotización de metales: Uniforme o equiprobable, con límites

inferior y superior prefijados. Puede imponerse una tendencia
anual y un límite a las fluctuaciones de un año a otro.
- Rendimiento del tratamiento lavadero: Normal
- Días trabajados al año; Triangular, con vértices prefijados

(también puede utilizarse una distribución beta).
- Producción anual: triangular, como la anterior
A partir del momento en que se dispone de la función de distribución

del VAN de un proyecto, se pueden calcular la probabilidad de pérdida
P(VAN<0) y la esperanza de pérdida o valor esperado del VAN en el intervalo
(-00,0). Estos dos parámetros contribuyen a facilitar la decisión y pueden ser
representados fácilmente sobre un diagrama |LI, a.
En el diagrama anexo se ha representado la recta P(VAN<0) = 10%. Si

el punto (|i, a) representativo del proyecto queda por debajo de ella, la
probabilidad de que se produzca pérdida es inferior al 10%. También se ha
representado la curva correspondiente a una esperanza de pérdida prefijada
(igual al segmento OB) . Todo punto (|i, a) situado debajo de ella indica que,
de producirse pérdida, su valor esperado sería inferior a OB.
Las dos curvas precedentes delimitan una zona en la que la

probabilidad de pérdida no excede del 10% y si se produjera pérdida, su valor
esperado no superaría un cierto límite OB prefijado. El yacimiento puede ser
considerado explotable.
En los dos demás casos puede ser conveniente realizar un

desembolso adicional para conocer mejor el yacimiento. Puede ocurrir que la
probabilidad, de pérdida supere un cierto valor, aun después de la nueva
campaña de investigación. En el diagrama hemos trazado la recta
correspondiente a una probabilidad de pérdida del 90% y un coste OC de la
campaña adicional. Evidentemente, por debajo de esa recta existe casi la
certeza de perder, luego cuando el punto ([x, a) se encuentre en esa zona,
deberá abandonarse el proyecto.
105
Por el contrario, si se señala una probabilidad de pérdida más

moderada, por ejemplo 2/3, entre la recta P (VAN<0) = 67% y la P (VAN<0) =
10% se delimita una zona en que puede merecer la pena realizar una
campaña de reconocimiento adicional.
Finalmente, entre las rectas P(VAN<0) = 67% y P(VAN<0) = 90%

queda una zona que corresponde a yacimientos que conviene conservar en
espera de una decisión ulterior, sin ninguna investigación suplementaria por el
momento.
Este tipo de análisis probabilístico es muy adecuado en los estudios de

viabilidad, que constituyen la última etapa de las investigaciones mineras, pero
lo es aún más en los estudios previos, en los que sustituye con ventaja a los
abacos ley-reservas antes estudiados.
Nada impide aplicar el método de Montecarlo en cuanto se puedan

estimar las funciones de distribución de las diversas variables, cualquiera que
sea la imprecisión con que se conozcan. El resultado obtenido también lo será,
tendrá por tanto una fuerte varianza y se situará en la parte superior del
diagrama \i, a. Las campañas de reconocimiento sucesivas tendrán el objeto
de desplazarlo hacia abajo y la derecha, a la región "Explotable" , por no
importa qué camino. Si, por el contrario, el punto {\x, a) se desplazase hacia la
zona "En Reserva", la empresa deberá canalizar sus recursos, forzosamente
limitados, a la actuación sobre otros indicios más prometedores.
Naturalmente, los límites que separan las diversas regiones del

diagrama pueden ser modificados en cada empresa y coyuntura, según los
riesgos que se considere adecuado afrontar.
106
CBdSOBB-ILNDWSVÍ* »/¡
¥vmfiSFm<>
4^
EXRCRW
V^ \ / /
/ /
fefttxwR >v
V X / BFLOTÍELE
V»E
Figura 2.15
Cálculo de la esperanza de pérdida
-jj/a
= E ^ VAN <0l^ = J X f(x) dx = 1/(V 2 TI) J (as + M-) e'^^ds
f(x) = l/(V2 7c) * e-^'^ «"^'^''^

\
X = cfs + fi ; dx = cds
= a/(V 2 ^) J se"^^ds + M/(V 2 ^)J se'^^^g =
107
-p/a
... = cr/(V 2 71) J de""^^ + ^ (-ixJa)

-05
Z = - a/(V 2 %) €'"• ^"^^ + M4) Í-ÍXJG) = - acp ( M/O) + n^ (ya)
(p(s): función de densidad normal reducida
^(s): función de distribución normal reducida
Para dibujar el lugar geométrico de los puntos {\x, a) de igual Z, se

puede investigar su intersección con las rectas \x/a = ote, de igual probabilidad
de pérdida. Por ejemplo, para P{Z<0) = 0,10 se verifica
(|) i-\xJü) = 0,10 ; |j/a = 1,28 ; a = 0,781 ¡i
al sustituir en (1) obtenemos
Z = -0,78M.cp(l,28) + n^(-l,28) = ¡x(-0,1391+0,1003) = -ixO,0388
Luego la intersección de la recta a = 0,781 jx con la curva de igual Z se

produce para
1^ = -Z / 0,0388 = -25,8 Z
Por otra parte, se comprueba fácilmente que para a = O resulta fx = Z y

para ja = O se obtiene Z = - a (p{0) = - 0,399 a y a = -2,51 Z. También
cuando o = ¡i, se verifica
Z = -|i (p(1) + ia(})(-1) = n (-0,242 + 0,159) = - 0,083^, luego |i = -12E.
2.7 INFORME FINAL DE VIABIUDAD
Todo estudio de viabilidad debe concluir con la presentación de un

informe final que sirva para la toma de decisiones sobre el proyecto analizado.
108
Este informe final deberá reunir las siguientes características:
• Presentación ordenada, exhaustiva y detallada de todos los

aspectos y hechos comprobados y documentados referentes al
proyecto.
• Presentación de un esquema de explotación con el detalle y la

documentación necesaria, que demuestre la fiabilidad en la
estimación de costes y resultados.
• Presentación de datos y hechos que permitan a la propiedad y a

terceros (administraciones, bancos, socios capitalistas, etc.)
constatar la rentabilidad de la inversión en el proyecto si éste se
lleva a cabo en la forma propuesta en el estudio de viabilidad.
• Estructuración de la información en forma inteligible para la

propiedad y adecuada para su presentación ante terceros
interesados en la financiación.
Dependiendo de la complejidad del proyecto podemos desarrollar el

Informe final cuyo tamaño es muy variable, desde algunas decenas de paginas
hasta miles, siempre sin perder de vista la información que debe ser incluida,
la presentación de la misma y el objetivo que se persigue.
A modo de orientación podemos organizar el informe en tres niveles:
o Nivel 1. Documentación de referencia
Información completa y de detalle de la documentación acumulada

(testificación de sondeos, informes metalúrgicos, informes de
consultores, ofertas de proveedores, etc.). Esta información,
debidamente clasificada, constituye el soporte interno del estudio.
o Nivel 2. Memoria
Informe estructurado en capítulos que recoja los hechos, las

propuestas y los resultados técnicos y económicos estimados.
Se desarrollaran los siguientes capítulos:
109
1. introducción y Conciusiones 9. Conservación y Medio

Ambiente
2. Antecedentes y Datos 10. Política y Legislación

Generales
3. Situación y Condiciones del 11. Mercados y

emplazamiento Comercialización
4. Exploración, Geología y 12. Estimación de Inversiones

Recursos y Costes
5. Minería 13. Análisis Económico
6. Tratamiento del mineral 14. Plan Financiero
7. Ingeniería y Servicios 15. Análisis de Riesgo
8. Organización y Plantillas
o Nivel 3. Resumen sumarial
Breve informe (de 10 a 20 páginas), en el que se resumen los

aspectos más importantes del proyecto, las propuestas y los
resultados económicos. Tiene por objeto el facilitar la asimilación
de los conceptos fundamentales a personas que por su alto nivel
de responsabilidad carecen del tiempo necesario para la lectura y
análisis del informe completo.
De la estructura anterior, la documentación de referencia, quedará

como documentación de consulta en el Data Room de la propiedad y
solamente sería distribuido parcialmente y a petición expresa de los terceros
interesados en analizar cualquier aspecto con mayor detalle. Tanto la memoria
como el resumen sumarial serán ampliamente distribuidos constituyendo estos
el Informe Final de Viabilidad.
110
- AMAT SALAS, O. (1995): "Análisis económico financiero".

Ediciones Gestión 2000, Barcelona.
- BARNAY, A. y CALBA, G (1977).: "Cómo valorar una empresa".
- BATEMEN, A.M. (1951) "The formation of mineral deposits".
Teoría, aplicación e interpretación". Ediciones - 8. Barcelona.
- BOTÍN, JOSÉ ANT0NÍ0.(1988).: "Estudio técnico-económico de
proyectos mineros". Fundación Gómez Pardo.
- FANJUL SUAREZ, J. L., Análisis de proyectos: casos y
supuestos, Universidad de León, 1991
- FEBREL, T. (1971).: "Investigación geológica y evaluación de
depósitos minerales". Fundación Gómez Pardo, IVIadhd.
- GOCHT, W.R., ZANTOP, H. Y EGGERT, R.G.(1988).:
"International mineral economics". Springer- Verlag, Berlín.
- HARBERGER, ARNOLD C , Evaluación de proyectos, Madrid,
Ministerio de Hacienda, Instituto de Estudios Fiscales, 1973
- MOLINA, C. (1997).: " Minería y Medio Ambiente". Junta de
- McKENZíE, B. (1990).: "Economic Guidelines for Mineral
Exploration and Mining Project Development". Adelaida,
Australia.
- NASSIR SAPAG CHAIN y REINALDO SAPAG CHAIN,
Preparación y Evaluación de Proyectos, 4° Edición, McGraw-
Hiil Interamericana, Año 2000
111
- RUIZ MARTÍNEZ, R. J.: GIL CORRAL A. M^ (2000).: "La

Técnicas y Prácticas Bancadas.
- TAYLOR, H.K. (1977).: "Mines Valuation and Feasibility
Studles".Mineral Industries Costs. Northwest Mining Association.
- Textos Fundamentos de la Dirección de Proyectos. Project
Management Institute Standards Committee (AEIPRO).
- WELLMER, FRIEDRICH-WILHELM (1989).: "Economic
Evaluations in Exploration". Springer - Verlag, Berlín.

- Mining Magazine. Metal Price Activity
- Metals & Mi ñera Is
- Economic Geology and the Bulletin of the Society of Economic
Geologist, Inc.
112
CAPITULO 3. MÉTODOS DE ANÁLISIS ECONÓMICO
FINANCIEROS DE VALORACIÓN. PROYECTOS
MINEROS
Métodos de análisis económico fínancieros de valoración de los proyectos mineros

CAPITULO 3. MÉTODOS DE ANÁLISIS ECONÓMICO FINANCIEROS DE
VALORACIÓN. PROYECTOS MINEROS 113
3.2 Métodos de análisis 125
3.2.1 Fórmulas y métodos relacionados con la información
contable 125
3.2.1.1 Valor Contable 125
3.2.1.2 Patrimonio Neto corregido 125
3.2.1.3 Valor sustancial 127
3.2.1.4 Valor de liquidación 127
3.2.2 Valor en rentabilidad o en rendimiento 128
3.2.2 1 Valor de rendimiento financiero 129
3.2.2.2 Valor de rentabilidad 129
3.2.2.3 Método clásico 131
3.2.3 MétQdos que utilizan el fondo de comercio 131
3.2.3.1 Método de la UEC (1961) 132
3.2.4 Método del descuento de los flujos de caja (DCF-
Discounted Cash Flow) 133
3.2.4.1 Desarrollo del Método Discounted Cash Flow 137
3.2.4.2 Casos especiales 158
3.2.5 Métodos alternos para Valoración: Opciones
Estratégicas 165
3.2.5.1 Flujo de Efectivo Descontado. Matizaciones 165
3.2.5.2 Valorando flexibilidad: opciones estratégicas 168
3.2.5.3 Tipos de opciones estratégicas 172
3.2.5.4 Reflexiones sobre las Opciones estrategias 174
3.3 Métodos de valoración. Proyectos mineros 175
3.3.1 Características mineras 175
3.3.1.1 Estructura de costes de minería 175
3.3.1.2 Flujos de fondos de un proyecto minero 178
3.3.1.3 Tratamiento de los efectos inflacionarios 188
3.3.2 Procedimientos tradicionales para la valoración
económica de minas 192
3.3.2.1 Formula de HOSKOLD 193
3.3.2.2 Formula de MORKILL 194
3.4 Modelo flexible de producción discreta de mina (MPDM) 200
3.4.1 Desarrollo Conceptual 200
114
Métodos de análisis económico financieros de valoración de los proyectos mineros
3.4.1.1 Visión general de las opciones de desarrollo y

producción en un mina con tres zonas de mineral (Proyecto
Las Cruces, adaptado para proteger la confidencialidad de
determinada información). 201
3.4.1.2 Trabajos previos 203
3.4.2 Descripción del modelo 206
3.4.2.1 Desarrollo de la zona y plan de producción 208
3.4.2.2 Estado del área del proyecto 209
3.4.2.3 Un conjunto de modos operativos 212
3.4.2.4 Método de evaluación de proyectos 214
3.4.3 Aplicación práctica del modelo
223
115
3.1 INTRODUCCIÓN
"Cash is King" - El efectivo es el rey

"Muchos ejecutivos piensan que si ellos pueden encontrar la forma de
incrementar sus beneficios, la cotización de sus acciones subirá, aún cuando
dichos beneficios más altos no supongan ningún cambio económico básico. En
otras palabras, los ejecutivos piensan que ellos son sabios y que el mercado
es tonto...
El mercado es sabio. El tonto es el administrador corporativo que cree

en la mística del BPA."^
En la toma de decisiones, a la hora de Invertir, es sustancial contar con

una evaluación completa del proyecto. Esta toma de decisiones estará basada
en un análisis lo mas amplio posible abarcando aspectos de tipo:
- Técnico - Riesgo
- Económico - Intangibles
- Financiero
Un análisis completo debe abarcar todos estos aspectos para disponer

de los elementos necesarios para una apreciación correcta de la situación, si
bien, dependiendo del proyecto pueda prevalecer alguno de ellos a la hora de
decidir.
El estudio de la rentabilidad es un proceso valioso para el

conocimiento y la consiguiente toma de decisiones en la empresa, o por parte
de los inversores, que adquiere su importancia por la comparación con otras
empresas de similares características o bien con las mismas magnitudes de la
propia empresa en años anteriores. Es importante, para que estas
comparaciones puedan resultar válidas para obtener conclusiones, que las
cifras utilizadas para obtener los ratios de rentabilidad sean lo más
homogéneas posibles.
' The Wall Street Journal, 1 de octubre de 1974.
116
La rentabilidad es la medida del rendimiento o beneficio obtenido en

relación con una magnitud necesaria para obtenerlo. Las más utilizadas son
las siguientes:
• Comercial: es la medida del beneficio obtenido sobre el volumen

de ventas.
• Económico: es el beneficio que genera la compañía por la

utilización de sus activos.
• Financiero: es el beneficio que obtienen los accionistas con las

inversiones que realizan en la compañía.
Se va a desarrollar, por su interés, la rentabilidad económica y la

rentabilidad financiera para llegar finalmente a la definición de
apalancamiento.
Rentabilidad económica.
La rentabilidad económica, en adelante RE, conocida también como

"return on assets", es la relación entre el beneficio obtenido por la empresa
antes de intereses e impuestos (BAIT) y la inversión incurrida por la misma
para su obtención, es decir, el activo real.
BAIT BENEFICIO ECONÓMICO

RE = =
ACTIVO REAL INVERSIÓN EMPRESA
Esta rentabilidad mide la capacidad que tienen ios activos de una

empresa para generar beneficio sin tener en cuenta la estructura financiera de
la empresa, es decir, con independencia de dónde procedan los recursos
obtenidos para financiarlos.
Por esta razón, el beneficio utilizado para el cálculo de este ratio es el

beneficio antes de intereses e impuestos, es el resultado de explotación de la
cuenta de pérdidas y ganancias, que no está afectado por la estructura
financiera de la empresa. Tampoco se incluyen los gastos e ingresos
extraordinarios y, de este modo, no se ve distorsionada la rentabilidad por
resultados atípleos incluidos aquellos correspondientes a ejercicios anteriores.
117
Se entenderá por inversión o activo todos los bienes y derecinos

propiedad de la empresa, aunque caben algunas nnatizaciones; si existen
activos improductivos no deberían incluirse en el cálculo del ratio ya que no
contribuyen a la obtención de beneficios. Por otra parte debe tenerse en
cuenta el momento en el que los activos comienzan a contribuir en la
generación de ingresos. Si, por ejemplo, un activo de valor significativo ha sido
adquirido o ha entrado en funcionamiento al final del ejercicio y, por tanto, ha
contribuido a la actividad productiva durante un corto espacio de tiempo,
debería incluirse en el cálculo de la RE sólo en la parte que haya contribuido a
la generación de beneficios. Debido a esta causa, el denominador en el ratio
debería clasificarse como Activo Funcional, en lugar de Activo Real.
Otro aspecto a tener en cuenta, es la valoración de los activos. Los

activos contabilizados se encuentran registrados a su coste histórico, que en el
caso de los inmuebles, fundamentalmente, pueden diferir de forma sustancial
de su valor actual de mercado. Para la determinación de la rentabilidad
económica se recomienda el valor de mercado, lo que permitiría realizar
comparaciones más homogéneas entre distintas empresas,
independientemente de la antigüedad de adquisición de sus respectivos
activos, si bien tiene como inconveniente la dificultad en la obtención de esta
información.
Para un estudio más exhaustivo de la RE se puede descomponer en

dos partes; multiplicando y dividiendo por las ventas se obtendrá:
BAI VENTAS BAIT VENTAS

RE = *.
ACTIVO F. VENTAS VENTAS VENTAS
= MARGEN ECONÓMICO * ROTACIÓN ACTIVO
Así se obtiene más información porque se conoce el margen

económico, que representa una medida de la rentabilidad comercial y la
rotación, que es el grado de utilización de los activos, facilitando conocer la
forma de alcanzar la rentabilidad. Podría obtenerse un incremento de la RE a
través del aumento de cualquiera de los dos componentes, pero habitualmente
la empresa opta por una de las dos políticas estratégicas, un margen alto si la
rotación no es muy elevada, o una alta rotación cuando el margen es bajo, en
función de la elasticidad de la demanda condicionada por la competencia u
otros factores del mercado.
118
Métodos de análisis económico fínancíeros de valoración de los proyectos mineros
La desagregación de la RE proporciona información para conocer ios

puntos fuertes y débiles de la empresa, que comparada con la información de
su sector y de la propia evolución temporal de la empresa, facilita la toma de
decisiones adecuadas para optimizar la rentabilidad.
Cuanto mayor sea la RE significará que la empresa cuenta con una

mayor productividad de sus activos y una mayor eficiencia. Debe ser, como
mínimo, capaz de satisfacer el coste de la financiación ajena y los dividendos
exigidos por los accionistas
Rentabilidad Financiera
La rentabilidad financiera, en adelante RF, también llamada "return on

equity", uno de los ratios más importantes de la empresa, es la comparación
entre el beneficio neto después de impuestos y los fondos propios.
RF = BENEFICIO NETO / FONDOS PROPIOS
Este ratio es la tasa con que la empresa remunera las inversiones de

sus propietarios.
El beneficio utilizado para hallar este ratio es el beneficio después de

intereses e impuestos, ya que es la retribución de los capitales propios que se
usan en el proceso productivo. Es importante destacar que, normalmente, los
resultados extraordinarios no serán incluidos en este cálculo, por la distorsión
que producirían por su carácter atípico.
Los fondos propios que han contribuido a generar el beneficio son los
que serán tomados en cuenta para el cálculo de la RF teniendo en cuenta el
momento en el que son aportados por los accionistas o generados por la
propia empresa como beneficios no distribuidos. Como regla general se puede
utilizar la media de los fondos propios del ejercicio.
La RF puede desglosarse en diferentes componentes para obtener una

mayor información acerca de éstos; para ello se multiplica y divide por las
ventas y el activo.
BENEFICIO NETO VENTAS ACTIVO TOTAL

RF = * *
FONDOS PROPIOS VENTAS ACTIVO TOTAL
119
BENEFICIO NETO VENTAS ACTIVO TOTAL

* *
VENTAS ACTIVO TOTAL FONDOS PROPIOS
= MARGEN FINANCIERO * ROTACIÓN ACTIVO * ENDEUDAMIENTO
Obtenidos estos componentes, puede actuarse sobre cada uno de

ellos con el objetivo de incrementar la rentabilidad financiera. Por ejemplo,
podría actuarse sobre el margen financiero aumentando el beneficio mediante
políticas de ahorro fiscal, el aumento del precio de venta o la disminución de
los gastos generales. Asimismo, se puede influir aumentando la rotación del
activo con políticas comerciales dirigidas al aumento de las ventas o
disminución de inventarios para una misma cifra de actividad.
Apalancamiento Operativo
El apalancamiento operativo relaciona las variaciones del beneficio

antes de intereses e impuestos (BAIT) con las variaciones de las ventas; es
una medida de elasticidad, ya que mide el porcentaje de variación del BAIT
cuando las ventas varían un 1 %.
A BAIT
BAIT
A0= -
A Ventas
Ventas
Cuando una empresa alcanza el punto puerto, es decir, sus ingresos

totales son iguales a sus costes totales, y sus costes fijos son constantes, el
efecto palanca, provoca que un incremento en el volumen de ventas, ocasione
una variación más que proporcional de los beneficios.
Apalancamiento Financiero y Relación entre Rentabilidad

Económica y Rentabilidad Financiera
El apalancamiento financiero es el indicador del nivel de

endeudamiento de una organización en relación con sus activos o patrimonio,
es decir, tiace referencia a la utilización de recursos ajenos en la financiación
120
de una empresa. Consiste en la utilización de la deuda para aumentar la

rentabilidad esperada del capital propio.
BAI ACTIVO TOTAL

APALANCAMIENTO FINANCffiRO = *
BAIT FONDOS PROPIOS
(Siendo BAI el beneficio antes de intereses y BAIT el beneficio antes

de intereses e impuestos). La diferencia entre el numerador y el denominador
del primer término de la ecuación son los intereses, es decir, el coste de
utilización de los recursos ajenos. La diferencia a la segunda parte de la
ecuación corresponde a los recursos ajenos empleados en la financiación del
activo.
Cuando esta medida sea mayor que la unidad, existirá

apalancamiento, lo que significa que a la empresa le interesa endeudarse para
financiar los activos. Cierto es que no puede generalizarse en todos los casos,
dependerá de la situación con que cuente la empresa, ya que endeudarse,
podría ser perjudicial para la solvencia de la empresa, contar con un
endeudamiento excesivo, por ello deberá hacerse un estudio pormenorizado
en cada uno de ios casos.
Sin embargo, si el apalancamiento es menor que la unidad surgirá el

efecto contrarío, el efecto de las deudas sobre la rentabilidad del accionista
será negativo. Si la RE es mayor que el coste de los recursos ajenos, el
apalancamiento es positivo, tiene un efecto expansivo, por tanto, este
apalancamiento contribuye a incrementar la rentabilidad de los fondos propios.
En caso contrario, cuando la RE sea menor que el coste de los recursos
ajenos, el apalancamiento será negativo, teniendo un efecto contractivo, con lo
que será más beneficioso para la empresa su financiación con recursos
propios.
El estudio detallado de la rentabilidad tanto económica como

financiera, su evolución temporal y su comparación con otras empresas del
sector permitirá un mejor conocimiento de los resultados de la empresa y de
las posibles medidas para mejorarlos.
El cálculo de la rentabilidad económica y financiera y su

desagregación en los ratios que las determinan es un método indispensable
para obtener conocimiento sobre el funcionamiento de la empresa.
121
Por una parte, la rentabilidad económica, hallada como el cociente

entre el beneficio antes de intereses e impuestos y el activo de la empresa,
muestra el beneficio que genera una compañía por la utilización de sus
activos, independientemente de las fuentes de financiación utilizadas. Por otro
lado, la rentabilidad financiera, calculada como el cociente entre el beneficio
neto, es decir, después de intereses e impuestos, permite observar el beneficio
obtenido por los accionistas por las inversiones que realizan en la empresa.
El modelo económico se basa en una sucesión de flujos de fondos, los

cuales atendiendo a sus cuantías y su ocurrencia en el tiempo, determinaran el
posible atractivo económico del proyecto, sin olvidar que la decisión es
subjetiva y dependerá la aceptación o rechazo del decisor y de las
circunstancias (facilidad de acceso al mercado de capitales, atractivo de otras
oportunidades de inversión...).
Ya se ha comentado que la explotación minera difiere netamente de

otras actividades industriales, debiéndose tener en cuenta especialmente
relacionados con la problemática de la valoración:
- Agotamiento progresivo e inexorable del objeto de las actividades:

el yacimiento
- Subordinación estricta del negocio minero a la cantidad, calidad,

calidad, disposición y variabilidad del cuerpo mineralizado
explotable; ello acentúa la individualidad de las minas.
- Crecimiento más acusado de costes con el paso del tiempo, con-

forme aumenta la profundidad de las explotaciones (el 90 por ciento
de los beneficios sale de los primeros 300 m).
- Necesidad Insoslayable de implantar la explotación allí donde se

encuentre el yacimiento, al margen de consideraciones legales,
políticas o económico-sociales.
Todas estas características hacen que la minería no revista singular

atractivo para el capital. La separación espacial entre los centros mineros y los
de actividad financiera, refuerza ese desinterés del inversor, generalmente
poco informado sobre la auténtica naturaleza de la industria extractiva, y
adverso potencialménte hacia la misma.
Pero tampoco para el financiero dominador del tema las perspectivas

son especialmente alentadoras. La irregularidad de los precios de muchos
122
metales, la especulación, lacra básica de la minería, la larga duración del

período inicial sin rentabilidad, colaboran en encarecer las inversiones
mineras, condicionándolas, a la postre, a exigencias de altas rentabilidades,
difíciles de conseguir.
Sólo una claridad meridiana en la exposición del valor de una expec-

tativa minera, junto a una doble confianza, en el método de valoración utilizado
y en la honestidad y capacidad de quienes la hayan evaluado, podrán allanar
parcialmente los obstáculos financieros, que ofrece el sector extractivo, y
hacer más viable la canalización de recursos hacia una investigación minera
que asegure el futuro abastecimiento industrial.
Aunque la minería, en cuanto actividad, se muestre tan peculiar, en

cambio, los aspectos de valoración de los negocios mineros no presentan, en
cuanto a método valorador, mayor dificultad que la de cualquier otra industria
sujeta a una depreciación progresiva de los recursos invertidos.
Con todo, la aplicación de tal método común de evaluación resulta en

la práctica minera relativamente más complicada por:
o La difícil predicción de algunos aspectos de mercado, que se

traduce en niveles más altos de riesgo e incertidumbre para los
proyectos.
o La imposibilidad de prever pormenorizadamente la marcha de

la explotación, por desconocimiento, en su detalle cotidiano, de
la contextura del criadero.
o La vida posible del proyecto, mucho más condicionado en su

duración.
Si nos referimos a yacimientos que puedan descubrirse mediante un

programa de investigación, las dificultades se multiplican. Por una parte, la
tarea de evaluación económica se refiere a un yacimiento que es sólo una de
las piezas que integran un negocio minero, y el procedimiento valorador para
yacimientos no ha estado nunca tan claro ni desarrollado como en el caso del
conjunto del proyecto minero. Por otra, el cuerpo mineralizado a descubrir es,
antes de acometer la investigación, mera sombra poblada de incógnitas,
agrupables, como mucho, en un abanico de posibilidades.
Con lo que, todos ios riesgos geológicos de gran envergadura, que

caracterizan y acompañan las etapas iniciales de investigación minera, están
123
presentes y deben contar a la hora de la valoración económica de la

expectativa; sólo tras la realización de todas las campañas de investigación
podrán ser reducidos, hasta mínimos conocidos durante la fase de evaluación,
con la que terminará el hallazgo y estudio del yacimiento, previa a su
explotación.
La valoración minera se centra en estimar los resultados de cada

ejercicio de la futura explotación, y distinguir sobre los mismos el influjo
particular de los factores que contribuyen a su establecimiento, entre ellos el
yacimiento mineral.
El objetivo fundamental de este capítulo estriba en dar a conocer los

métodos más habituales utilizados por los expertos en valoración de empresas
sin que ello suponga una enumeración exhaustiva de los métodos disponibles.
Es importante constatar que cualquiera de los métodos descritos más

adelante permite llegar a justificar un valor para la empresa objeto de la
valoración, el cual no deja de ser eso, un valor. Es decir, algo que el experto
determina en abstracto, pero que en algunas ocasiones puede que llegue a no
tener nada que ver con el precio de transacción que al final se determine, ya
que al final éste siempre será objeto de una negociación. En otras palabras el
valor de la empresa es algo que se puede llegar a fijar en abstracto
(admitiendo siempre determinados supuestos), mientras que el precio es algo
que sólo podrá determinarse incorporando todos los elementos subjetivos que
irán apareciendo a lo largo del proceso de negociación.
El valor que se puede llegar a establecer por alguno de los métodos

que más adelante se exponen, sólo servirá de base de partida para iniciar la
negociación. En consecuencia, cometería un grave error quien aspirase a fijar
el precio de transacción de una empresa por una fórmula matemática o por un
método, por muy sofisticado que pueda parecer.
Debemos tener en cuenta que el proceso de valoración tiene como

finalidad determinar un intervalo de valores razonables dentro del cual puede
situarse el valor de un determinado negocio, no es por lo tanto una cifra única
y exacta y que dicho proceso tiene por objeto determinar el valor intrínseco de
un negocio y no su valor de mercado o precio, siendo esta consideración
importante y que no debemos olvidar.
Las fórmulas y métodos suministran procedimientos para determinar el

valor de la empresa desde una determinada perspectiva, por lo cual, a lo más
que se puede aspirar aplicando uno de los métodos tradicionales de valoración
124
es, como define la UEC, a fijar el importe máximo que un inversor concreto
puede destinar a la adquisición de una empresa teniendo en cuenta sus
actuales posibilidades subjetivas (límite superior) o el importe mínimo que el
vendedor podría solicitar por aquella (límite inferior).
Aclarados los aspectos anteriores, en los apartados siguientes se

exponen los métodos y fórmulas que, bien por su simplicidad o por su
aproximación a la realidad, acorde con la moderna teoría financiera, son los
más utilizados en procedimientos de evaluación.
3.2 MÉTODOS DE ANÁLISIS
3.2.1 Fórmulas y métodos relacionados con la información contable

Los que se exponen a continuación son métodos que de alguna forma
tienden a basar el valor que se asignará a la empresa, en su balance o, en
otras palabras, en su situación patrimonial.
3.2.1.1 Valor Contable
También llamado valor en libros o patrimonio neto, se obtiene por
diferencia entre el activo total y el pasivo exigible reflejados en la contabilidad.
Es una mala aproximación del valor de la empresa, estando lejos de la
realidad.
Es un método poco utilizado, tan solo en algunas empresas familiares,
en momentos de separación o entrada de socios.
CALCULO
Valor contable Valor contable del Valor contable Valor contable

de la empresa activo total de la deuda de los fondos
(Patrimonio = - total (Pasivo = propios
contable neto) exigible)
3.2.1.2 Patrimonio Neto corregido
También se conoce con la denominación de valor intrínseco y es la

diferencia entre activo total y pasivo exigible, después de introducir en los
125
valores contables de aquellos, las correcciones que la realidad indica como

necesarias y que por alguna razón no estaban reflejadas en la contabilidad.
Utilizaremos la denominación «A» para referirnos al patrimonio neto

corregido o activo real neto, como lo denominan algunos autores. Así pues,
A=Ar-Pr
De entre las correcciones que más usualmente se introducen en los

estados contables para determinar el patrimonio neto corregido conviene citar:
- Clientes incobrables entre las cuentas por cobrar
- Existencias que por alguna razón convenga desvalorizar (o

revaiorizar)
- Plusvalías de terrenos
- Ajuste de las diversas partidas del inmovilizado
- Ajustes en la cartera de valores
- Reconocimiento de deudas o cargas que por alguna razón no

figurasen en el pasivo contable.
En cierta manera perfecciona el método del valor contable haciéndolo

mas fiable, utiliza el criterio de actualización o regularización de los valores
contables de los activos y pasivos a valores de mercado.
La utilización es la misma que en el método anterior, siendo poco

utilizado como fin en sí mismo, no incluye la valoración de los activos
inmateriales o intangibles (fondo de comercio), aunque es un elemento auxiliar
importante en la determinación del valor de la empresa por el método de
rentabilidad.
CALCULO
Valor contable Valor contable Valor Valor +/-

ajustado de la del activo total contable de la contable de Plusvalía ó
empresa = actulizado - deuda total los fondos minusvalía
(Patrimonio actualizada propios
contable neto (Pasivo
ajustado) exígible)
126
3.2.1.3 Valor sustancial
Inversión total (empleo de recursos) que es necesario comprometer en

la empresa para asegurar la permanencia del beneficio.
Es un punto de vista «de activo», es decir, prescindiendo totalmente de

cómo se van a obtener los recursos necesarios para financiar las inversiones
que aseguran que la empresa podrá mantener indefinidamente la marcha del
momento de la valoración.
Para el cálculo del valor sustancial se parte del activo corregido y se

separan del mismo todas aquellas partidas que no son estrictamente necesaria
para asegurar la continuidad del negocio (activo extrafuncional). Siguiendo con
el mismo criterio, habrá que incorporar al valor sustancial todas aquellas
partidas que aunque no estén reflejadas en el balance en el momento de la
valoración, son necesarias para asegurar la continuidad del negocio (valor de
reposición de los bienes en régimen de leasing y reparaciones previstas).
Así pues, se puede asimilar el valor sustancial al valor de reposición

de los activos netos necesarios para la explotación, que coincide con el capital
que sería necesario, para construir una empresa de características análogas a
las de la que se está valorando teniendo en cuenta el estado en que aquella
se encuentra y su capacidad para asegurar la continuidad del negocio.
CALCULO
Valor sustancial Brato Valor del activo total necesario

actualizado o revalorizado
Valor sustancial Valor sustancial Valor contable de la Patrimonio

neto bnito deuda total contable neto
actualizada ajustado
valor activos
innecesarios
3.2.1.4 Valor de liquidación
Es una estimación del valor que podrían alcanzar los activos de la

empresa vendidos desmembradamente. Es evidente que este valor no
depende de ninguna fórmula y que sólo puede ser fijado por expertos
conocedores del mercado de los bienes de los que la empresa es poseedora.
127
Se basa en el valor de venta de los activos y en la cancelación de las

deudas, ignorando los flujos de fondos a generar en el futuro, se centra en los
flujos ciertos por la venta de los activos: valor actual líquido. Presta una
atención especial a la cuestión fiscal e intenta "liquidar el fondo de comercio".
Es utilizado en situaciones de liquidación de empresas como la

liquidación forzosa, estando obligada a vender o en liquidaciones ordenadas,
encontrando al mejor postor para cada activo.
CALCULO
Valor de Patrimonio contable neto Gastos de

liquidación de la ajustado "líquido" (1) liquidación (2)
empresa
(1) En liquidación forzosa, no coincidirá con el PCNA. En liquidación

ordenada, posiblemente coincida.
(2) indemnizaciones a empleados, gastos notariales, gastos fiscales,

etc.
3.2.2 Valor en rentabilidad o en rendimiento
Todas las definiciones de los apartados anteriores adolecen de un

mismo defecto: no tienen en cuenta para nada la marcha económica de la
empresa ni las expectativas de rentabilidad y, sin embargo, éstos son factores
absolutamente determinantes a la hora de fijar un posible valor. Valga para
ilustrarlo el ejemplo del poseedor de una acción cuya única motivación para
retenerla reside en el dividendo que la citada acción le proporciona año tras
año. Si esta expectativa fuera a mantenerse indefinidamente tal acción podría
valorarse como una renta perpetua de anualidad igual al dividendo y que
puede capitalizarse de acuerdo con la fórmula:
D
W=
siendo ¡ la tasa de descuento de la renta perpetua.

128
Dado que en definitiva una acción no es más que la representación de

una parte alícuota del capital de la empresa, lo anterior es extrapolable a la
valoración de la empresa.
3.2.2 1 Valor de rendimiento financiero
La fórmula expuesta en el apartado anterior constituye, como queda

dicho, un método de valoración de una empresa a partir del rendimiento
financiero de sus acciones. Obviamente, si bien la fórmula en sí resulta simple,
no está exenta de dificultades a la hora de intentar aplicarla. A modo de
reflexión, piénsese en los siguientes extremos:
- ¿Puede asumirse un dividendo constante a perpetuidad?
- ¿ Cuál es la tasa de descuento apropiada?
- ¿Es asumible que el inversor se conforme con el dividendo como

único rendimiento financiero?
Valor = PER x Beneficio Neto
PER = Cotización de la acción / Beneficio por acción
La cotización de la acción la facilita la bolsa y el beneficio por acción

se obtiene dividiendo el beneficio neto global entre el número de acciones.
El PER es la referencia dominante en el mercado bursátil e indica el

número de veces que la bolsa acepta pagar el beneficio de un título.
3.2.2.2 Valor de rentabilidad
Este procedimiento propone la capitalización del beneficio (que no del

dividendo) como una renta temporal y por lo tanto, asigna a la empresa un
valor de rentabilidad que se calcula como
Vr = ani X Beneficio Neto
(1) Hipótesis de estabilidad
129
ani = Valor actual a un tipo i (tasa de rentabilidad exigida) de una renta

unitaria durante n años, o de una renta unitaria por tiempo indefinido.
- Renta unitaria: ani =1/t
- Renta temporal: a^ = (1/1+t) +{1/(1+tf}+....+ {1/(1+t)"}
Tanto el anterior como este método tienen como características el que

poseen un punto de vista dinámico, teniendo en cuenta el futuro del negocio y
valorando la empresa por la estimación de la rentabilidad futura.
Ejemplo. -
Valor actual neto de una renta unitaria recibida durante n años y

descontada a la tasa i.
Número de años que se percibe la renta unitaria (n)
Tasa de 3 5 10 15 20 Infinitos
descuento
10% 2,49 3,79 6,14 7,61 8,51 10,00
15% 2,28 3,35 5,02 5,85 6,26 6,67
20% 2,11 2,99 4,19 4,68 4,87 5,00
25% 1,95 2,69 3,57 3,86 3,95 4,00
30% 1,82 2,44 3,09 3,27 3,32 3,33
130
3.2.2.3 Método clásico
En Europa se ha utilizado tradicionalmente un método híbrido que

contempla simultáneamente el valor patrimonial y el valor de rentabilidad con
lo cual el valor global asignado a la empresa puede expresarse como:
W = A + nxB (1,5<n<3)
El valor de una empresa es igual al valor de su activo neto más el valor

del fondo de comercio
El fondo de comercio se valora como n veces el beneficio neto de la

empresa, o como un determinado porcentaje de la facturación.
Cálculo:
Empresas industriales:
Valor de empresa = Valor contable ajustado + (n x B)
n: Coeficiente ( 1 , 5 - 3 )
B: Beneficio neto
- Empresas comerciales:
Valor de empresa = Valor contable ajustado + (z x F)
z: Porcentaje de la cifra de ventas
F: Facturación
En algunos países existen tablas que establecen por zonas

geográficas los valores de n en función del tipo de negocio.
3.2.3 Métodos que utilizan el fondo de comercio
En valoración de empresas se ha hecho un auténtico abuso de la

utilización del concepto de fondo de comercio. Podría hacerse una lista
interminable de las definiciones que se pueden encontrar en los tratados y
manuales sobre el citado concepto. Sin embargo, aquí nos referimos al fondo
de comercio en el sentido más americano del término, es decir, como good will.
131
Admitiremos que en el activo de una empresa hay que incorporar una partida
que no se puede contemplar desde la contabilidad, en tanto en cuanto esta
partida sea el resultado de capitalizar por algún procedimiento el «buen
futuro» de la empresa en cuestión.
3.2.3.1 Método de la UEC (1961)
La Unión Europea de Expertos contables Económicos y Financieros

recomienda para el cálculo del good will un procedimiento basado en el
concepto de superbeneficio (SB), entendiendo por tal concepto la diferencia
entre el beneficio que la empresa espera obtener de su explotación y el
rendimiento financiero que la inversión efectuada en la empresa (W = valor
global) produciría si los recursos comprometidos fueran invertidos a una tasa
de interés sin riesgo.
Método simplificado. El valor de una empresa es el valor sustancial neto

revaluado más el valor del fondo de comercio, que se obtiene capitalizando,
por aplicación de un coeficiente (an¡) un superbeneficio igual a la diferencia
entre el beneficio neto y la colocación del activo neto revaluado en el mercado
de capitales a un tipo de interés i.
Calculo
En este caso al good will le corresponderá el valor:
GW=aniX(B-ixW)
y el valor global de la empresa se obtendría a partir de:
W = VS + GW
O lo que es lo mismo:
W = VS + ani X (B - i X W)
Donde,
VS ó A = Activo neto revaluado o valor sustancial neto
ani = Valor actual, a un tipo i (tasa de rentabilidad exigida), de n

anualidades unitarias, con n entre 5 y 8 años.
132
B = Beneficio neto del último año o el previsto para el año próximo,
i = Tipo de interés de colocación alternativa.
Método ordinario. El valor de una empresa es igual al valor sustancial

neto más el fondo de comercio, que se calcula capitalizando a interés
compuesto (ani) un "superbeneficio" que es el excedente, sobre el beneficio,
del rendimiento obtenido por la empresa en la colocación a una tasa sin riesgo
i de un capital al valor global W
Cálculo
W = VS + an¡ ( B - i W )
VS + Bni X B
W=
1 + i ani
La propia UEC, ha reconocido con posterioridad que cualquiera de

estos métodos no dejan de ser sucedáneos que intentan aproximarse a la
determinación del valor de la empresa pero que el único método válido es el
de valoración de inversiones (descuento de los flujos de caja), siendo este el
método que tradicionalmente se ha usado en Estados Unidos.
3.2.4 Método del descuento de los flujos de caja (DCF-Discounted Cash

Flow)
Este es el método que la UEC recomienda a los censores, como

método teórico correcto en su Recomendación sobre procedimientos para
valoración de empresas publicada por la Comisión de Técnicas de
Investigación de la Unión.
El valor teórico correcto de la empresa es el valor actual de todos los

flujos netos futuros que espera percibir el inversor. Se trataría pues, de
descontar todos los excedentes financieros futuros de la empresa, que
pudieran llegar a repartirse sin poner en entredicho la capacidad de la
133
empresa para seguir produciendo tales excedentes (considerando también

excedente el valor residual de la empresa al final del período de referencia).
Se calcula el valor de la empresa por estimación de los flujos de dinero

—cash flows (CF)- que generará en el futuro, para luego descontarlos a una
tasa apropiada según el riesgo de dichos flujos.
El valor de la empresa para los accionistas vendrá determinado por la

diferencia entre el valor operativo y el valor de la deuda. El valor operativo
será el valor actualizado de los flujos de caja operativos libres, mientras que el
de la deuda será el valor actual de los flujos de caja de los acreedores.
Flujos de caja
Operativos
1 '
VALOR Flujos de caja
DÉLAS
ACaONES
H para los
accionistas
VALOR
OPERATTVO VALOR
+
DÉLA Flujos de caja
DEUDA
4— para los
acreedores
Figura 3.1 Valor operativo de la enq)resa^
• Fuente : Copeland et al. (1990)

134
HIGH CORRELATION BETWEEN MARKET VALUÉ AND

DFC VALUÉ FOR 3 5 C O M P A N I E S
Market/book valué
11.00
10.00
9.00
S.OO
7.00
6.00
5.00
4.00
3.00
2.00
\
1.00 -1 L
1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 S.OO 9.00 10.00
DCF/ book vslue (using Valué t i n e forecssts)
Figura 3.2 HIGH CORRELATION BETWEEN MARKET VALUÉ AND DCF

VALUÉ FOR 35 COMPANIES
Obviamente, este método depara las dos grandes incógnitas que

plantea cualquier procedimiento de análisis y selección de inversiones, es
decir, fijar un horizonte y determinar la tasa de descuento apropiada.
Además, en la práctica resulta muy difícil llegar a determinar con cierta

precisión las corrientes monetarias de uno u otro signo, ya que éstas no están
contempladas en el balance ni en la cuenta de resultados, que son los dos
estados económico-financieros con los que habitualmente se puede contar.
Sin embargo, es importante destacar aquí que, si bien la UEC define el

DCF como el método teóricamente correcto, pone también mucho énfasis en
las dificultades de aplicación que éste comporta y por ello dentro del propio
texto de la citada directriz menciona otros métodos que si bien no considera
teóricamente tan satisfactorios, son de mayor aplicabilidad en el terreno
práctico de las valoraciones. Entre ellos cabe citar:
- Valor de rendimiento (capitalización de beneficios futuros)
- Valor promedio (V. Sustancial, V. rendimiento)
- Capitalización temporal de superbeneficios.
Se insiste de nuevo, al final de la directriz, en que los anteriores no

dejan de ser sucedáneos del auténtico método correcto desde el punto de vista
teórico.
135
Cálculo
El proceso a seguir para la valoración puede quedar resumido en
cuatro etapas:
1. Predicción del flujo de caja de libre disposición
2. Estimación del coste de capital
3. Estimación del valor de continuidad
4. Cálculo e interpretación de los resultados
Valor de empresa = [CFi / (1 + k)] + = [CF2 / (1 + k f ] + +
+ [{CFn +VRn) / (1 + k)"] .
CF¡: Flujo de fondos generado por la empresa en el periodo i.
VRn: Valor residual de la empresa en el año n.
k : Tasa de descuento o actualización apropiada para el riesgo de los

flujos de fondos.
FLUJOS DE FONBOS TASA DE DESCUENTO RESULTADO

Flujos de fondos libres WACCC: Coste ponderado Valor total actual de la
para el accionista y de la deuda (Kd) y capital empresa
proveedores de la deuda (Ke)
II. Flujos de fondos Ke: Coste del capital 0 Valor de mercado

disponibles para el rentabilidad exigida a las actual de las acciones
accionista (incluidos los acciones de la empresa
dividendos distribuidos)
III. Flujos de fondos Kd: Coste de la deuda Valor de mercado

disponibles para los actual de la deuda
proveedores de deuda
Tabla 3.1
136
3.2.4.1 Desarrollo del Método Discounted Cash Flow
3.2.4.1.1 Tipos de flujos y tasas de descuento
- Discounted Cash Flow to Equity
Trata de valorar los recursos propios de la empresa medíante el

descuento de los cash-flows esperados por los accionistas, que identifican con
el cash-flow que queda después de descontar todos los gastos, los impuestos,
y, tanto los intereses como la CAF de las deudas.
V = f C F rp ,
tt, (1 + i^ , ) '
CFrp: Cash-flows esperados para los accionistas
Ke : Coste de los Recursos Propios
- Discounted Cash Flow to Flrm
El valor de la empresa se obtiene tras descontar los cash-flows

esperados después de substraer todos los gastos operativos y los impuestos,
pero antes de las CAF (cuotas de amortización financiera) y los intereses de la
deuda.
_ ^ CFempresa^
í=i (1+CMPC)^
CF empresa: Cash-flows esperados de las empresa
CMPC: Coste Medio Ponderado de Capital
Dos enfogues para el cálculo del DCF
- Flujos de fondos libres (FCFF):
137
El dinero que queda disponible en la empresa después de haber

cubierto las necesidades de reinversión en activos fijos y circulantes,
suponiendo que no existen deuda y, que por tanto, no hay cargas financieras.
INGRESOS
- Costes
= BAIT (Beneficio operativo)
- Impuestos sobre B° ._
= BAIDT
+ Provisiones
+ Amortizaciones .
= FLUJO DE FONDOS BRUTO
- Inversiones (Activo Fijo & Circ.)
FLUJO DE FONDOS LIBRE (Cash-flow Operativo
descontado al CMPC (FCFF)
VA (FCFF)
+ VA (VR valor residual)
= VA Operaciones
+ Activos no Operativos
= Valor de la Compañía
- Deuda
= Valor de los Accionistas
- Flujos de fondos disponibles para el accionista (FCFE)
El flujo de fondos disponibles para el accionista es el que queda

después de haber cubierto las necesidades de inversión en activos fijos y en
NOF, y de haber abonado las cargas financieras y devuelto el principal de la
deuda que corresponda.
INGRESOS
- Costes .
BAIT
- Pagos de intereses .
BAT
- Impuestos sobre B°
BDT
+ Amortizaciones
Cash-flow Bruto Operativo
138
- Inversiones (Activo Fijo & Circ.)

- CAF (Pagos principal deuda)
+ Entradas nueva deuda
FLUJO DE FONDOS DISPONIBLE
PARA LOS ACCIONISTAS (Cash-flow para los
Accionistas (FCFE) descontado al Ke
VA (FCFE)
+ VA(VRacc)
+ Activos no Operativos
= Valor de los Accionistas
Podríamos hacer un inciso para comentar el Modelo de los

dividendos.
En este modelo el valor de un negocio es el valor actualizado de los

dividendos futuros a percibir por ios accionistas.
La filosofía de este método es simétrica a la de los flujos de caja, con

la única diferencia de que en éste último se consideran todos los flujos
disponibles (después de haber financiado la inversión) con independencia de
que se paguen o no como dividendos).
Ambos métodos deben coincidir a largo plazo en la medida en que, en

un momento u otro, todos los flujos disponibles para ios accionistas deberán
ser percibidos por estos.
En consecuencia, al menos desde un punto de vista teórico, el valor

actualizado de los dividendos debería coincidir con el obtenido mediante la
actualización de los flujos de caja.
139
Tabla 3.2
TAREAS PARA VALORAR POR DCF
Compresión de la compañía: estados financieros

1. Estimación Flujos de Caja históricos, Plan estratégico.
Futuros
Identificar componentes del CF (portadores de
Tiempo empleado: 60 % valor)
Importancia: 25 % Determinar escenarios
Determinar Estructura Financiera Objetivo

2> Estimación Tasa de descuento
Calculo del CMPC (FCFF)
Tiempo empleado: 5 % Calculo de KU (FCFE)
In^rtancia: 25 %
Selección de la Formula
3. Estimación Valor Residual
Selección del Horizonte Temporal
Tiempo empleado: 5 % Estimación de Parámetros
In5)oitancia: 25 %
Actuali2ar el VR
4. Calculo e Interpretación de los Testar los resultados

resultados
Interpretar resultados enfiíncióndel contexto
Tiempo empleado: 30 %
Inportancia: 25 %
En la estimación de los flujos de caja futuros, una buena proyección

requiere de forma previa el conocimiento de la actuación de la empresa en el
pasado, a través del análisis de sus flujos de caja y los portadores claves de
valor. La relación entre el flujo de caja disponible y los portadores de valor se
expresa en la siguiente tabla:
140
Portadores de valor
Nuevas Inversiones
' <^ La tasa de mversion,
i Netas
BAI
í> El R O Í (tasa de rentabiUdad), BAT

Capital Invertido
Tasa de crecimiento = ROÍ * Tasa de inversión
Tabla 3.3
Relación Flujo de caja disponible-Portadores de valor
FLUJO DE CAJA
DISPONIBLE
BAI 1 - Tasa de inversión

X
1 1
Capital Tasa a f r a de BAI

Invertido X Nueva
de R O Í Inversión /
Tabla 3.4
141
Tabla 3.5 Cuenta de Pérdidas y Ganancias Previstas
Em p r e s a Año 1
Shortlife
Ventas 1000 1050 1100 1200 1300 1450
Gastos (700) (745) (790) (880) (970) (1105

)
Depreciación (200) (200) (200) (200) (200) (200)
BENEFICIO NETO 100 105 110 120 130 145
Empresa Año 1 2 3 4 5 6
Longlife
Ventas 1000 1050 1100 1200 1300 1450
Gastos (700) (745) (790) (880) (970) (1105

)
Depreciación (200) (200) (200) (200) (200) (200)
BENEFICIO NETO 100 105 110 120 130 145
142
Tabla 3.6, Cuentas de Cash -flowprevistas
L 0 n glif e A ñ 0 1 2 3 4 S 6 A cu m
BENE Fie lO 100 IOS 1 10 120 130 145 71 0

NETO
D ep r e c i a ció n 200 200 200 200 200 200 1200
In v e r s i ó n en (600) (0) (0) (600) (0) (0) (1200)

c a p Ita 1
Incremento CC (250) (13) (13) 35 45 (23) (219)
E fe c t i v o p a r a /
de (550) 292 297 (245) 375 322 491
los a c c i o n i s t a s
Shortlife A ñ o 1 2 3 4 5 6 A cu m
B E N E Fie lO 100 105 1 10 120 130 145 710

NETO
D ep recia c l o n 200 200 200 200 200 200 1 200
In Versió n en (200) (200) (200) (200) (200) (200) (1200)

c a p ita 1
Incremento e e (150) (8) (8) (15) (15) (23) (219)
E fec tiv o p a r a /
de (50) 97 102 105 115 122 491
los a c c i o n i s t a s
143
Empresa A
BAI (1) : 100 u-m.

ROÍ : 20%
Tasa de inversión : 25 %
Tasa de crecimiento: 5 %
Año 1 Año 2 Año 3 Año 4
BAI 100 105,0 110,3 115,8
Inversión Neta 25 26,2 27,6 29,0
Flujo de Caja Neto 75 78,8 82,7 86,8
Empresa B
BAI (1) : 100 u.m
ROÍ : 10%
Tasa de crecimiento: 2,5 %
BAI 100 102,5 105,06 107,68
Inversión Neta 25 25,62 26,26 26,92
Empresa C
BAI(l) : 100 u.m.

ROÍ : 20 %
Tasa de crecimiento: 8 %
144
BAI 100 108 116,6 126,0
Inversión Neta 40 43,2 46,6 50,4
3.2.4.1.2 Estimación del coste de capital
CMPC es la tasa de descuento utilizada para convertir los Cash-Flow

futuros al valor actual, para todos los inversores.
El CMPC debe ser consistente con el enfoque de la valoración y con la

definición del Cash-Flow:
- Recoger el coste de todos los recursos, deuda, capital y otros

- Después de impuestos
- Usa ratios de rentabilidad nominales
- Ajustado al riesgo que soporta cada inversor
- Usa valores de mercado para cada elemento
- Sujeto a cambios durante el horizonte tomado para el calculo de la

inversión
Calcuio del CMPC
CMPC = Kb(1-Tc) _B_+ke _ P

V V
Kb = Coste de los recursos ajenos
Te = Tipo impositivo
B = Valor de mercado de los recursos ajenos
Ke = Coste del capital propio
P = Valor de mercado de los recursos propios
145
Pasos a seguir para el cálculo dei CMPC
a Paso 1.- Establecer ios valores de mercado para la estructura

financiera
- Deuda externa
- Financiación mixta. Deuda convertible
- Intereses minoritarios
- Capital
Q Paso 2.- Estimar el coste de los recursos ajenos
- Deuda sinnple - Deuda en moneda extranjera

- Deuda basura - Leasing
- Deuda libre de Impuestos - Acciones preferentes
o Paso 3.- Estimar el coste del capital propio
- Modelo del CAPM - Modelo del APM
Paso 1. - Establecer los valores de mercado de la estructura

Financiera
Se debe utilizar la estructura financiera objetivo, debiendo ser la

estructura de capital la que prevalezca en el futuro, dando soluciones
al problema de la referencia circular.
1.1. - Estimar el valor de mercado de la estructura

actual
1.2. - Confrontar con la estructura de empresas

comparables
1.3. - Revisar las estrategias futuras de la Dirección
1.1 Estimar el valor de mercado de la estructura actual.
Deben ser analizadas con especial atención las diferentes partidas que
se muestran a continuación:
146
1.1.1 Deuda no convertible
El valor depende de tres factores: Compromiso acordado, seguridad

del cumplimiento de los pagos y rentabilidad de activos financieros
equivalentes.
Debemos identificar los pagos a realizar, determinar la calidad de la

deuda, estimar la rentabilidad en bolsa de activos con cupones, vencimiento y
calificación de deuda equivalentes y calcular el valor actual de la corriente de
pagos a realizar, descontándolos a la rentabilidad en bolsa obtenida.
Casos especiales: Opciones sobre el tipo de interés, Swaps,

Obligaciones en moneda extranjera, Leasing (financiero - operativo), Deuda
amortizable
1.1.2 Financiación Mixta. Deuda convertible
Warrants.
Son derechos de compra de un determinado n° de acciones a un

precio estipulado, pueden realizarse sobre bonos o acciones preferentes,
suelen emitirse de 5 a 10 años de periodo hábil y al ser Opciones se utilizarán
modelos de Options Pricing.
Activos convertibles.
Son una combinación de financiación con deuda no convertible, mas

un número dado de warrants, el tipo de interés es menor, por el valor en si del
warrant, y podemos utilizar modelos de Options Pricing.
1.1.3 Intereses Minoritarios
Son derechos de accionistas externos sobre una parte del negocio.

Suelen generarse cuando en la adquisición de una empresa no se compra el
total de acciones, o cuando se vende una parte de las acciones de una filial a
terceros
Los Cash-Flow consolidados suelen incluir el correspondiente a los

intereses minoritarios. Restar los intereses minoritarios del valor obtenido, para
obtener el valor del capital
Para calcular su valor podemos atender a que si se comercian en

bolsa o públicamente, se toma el precio de mercado de las acciones y en caso
147
contrario podemos valorar la participación en la filial acorde al DCF o

bien si no hay información suficiente, puede usarse el PER o ROA de
empresas similares.
1.1.4 Capital
Si se comercian en bolsa o públicamente, se toma el precio de

mercado de las acciones y en caso contrario se debe desarrollar un valor
implícito del capital actual, probando distintas cifras en el CMPC, obteniendo el
valor del Capital a través de aplicar los distintos CMPC a los FCF calculados y
elegir la alternativa introducida en el CMPC que genera un valor del capital a
través del DCF, que sea similar a ella misma.
1.2 Confrontar con estructura de empresas comparables.
Se debe revisar si la estimación de la estructura actual es inusual.
Cuando se ha formado el valor implícito del Capital actual, debemos

confirmar la razonabilidad del mismo.
1.3 Revisar las estrategias futuras de la Dirección.
Se deben analizar y discutir las políticas de la Dirección para la

estructura de capital, para determinar su estructura objetivo, explícita o
implícita y obtener información similar a través de los informes anuales
internos y de informes de analistas financieros externos.
Paso 2. - Estimar el coste de los Recursos ajenos.
Podemos estimarlo función del tipo de Recurso ajeno, así pues:
2.1 Deuda Simple.
Debe tomarse el tipo de mercado actual en deudas de riesgo

equivalente.
Cálculo del riesgo:
Ratios públicos Moody's o Standard Poor
A través de ratios financieros: Endeudamiento, cobertura de intereses,

etc.
148
2.2 Deuda Basura.
El flujo de pagos prometido (cupón y principal) no coincide con el flujo

de pagos esperado.
Los bonos basura tienen un índice de impagados muy grande, que se

incrementa cuanto mayor sea su vencimiento.
En la práctica se acude a tablas estadísticas que indican la

probabilidad de impago según el Rating de los bonos y el plazo de
vencimiento.
2.3 Deuda Libre de Impuestos.
El cupón es inferior al de Mercado para bonos de riesgo equivalente,

porque están exentos de impuestos para el inversor.
Se incluye en el CMPC a su coste actual de mercado, cuando se

conoce, u otros equivalentes que sí se comercializan.
2.4 Deuda en Moneda Extranjera.
Normalmente los costes totales de endeudarse en moneda local o

extranjera son similares debido a la paridad de tipos de interés.
En deudas a largo plazo se asume generalmente el tipo de cambio

constante.
Relación de paridad del tipo de cambio:
1 + Kb = J < ^ (1 + ro )
Xf
Kb = Coste antes de impuestos de la deuda a " N " años, en

moneda local
Xo = Tipo de cambio actual
Xf = Tipo de cambio a N años
ro = Tipo de interés de un bono a " N " años, en moneda
extranjera
149
Métodos de análisis económico fínancíeros de valoración de ios proyectos mineros
Ejemplo:
Tipo de interés en moneda local = 7.25 %
Tipo de interés francos suizos bonos 1 año = 4%
Cambio actual =1.543francos/dólar
Cambio a 1 año = 1.4977 francos / dólar
Tipo de interés equivalente en moneda local = Kb =
1 + Kb = 1.543 (1+0.04) = 1.0715 ; K = 7.15%

1.4977
2.5 Leasing
Los leasing, financiero y operativos, son sustitutos de otros tipos de

deuda.
2.6 Acciones preferentes.
El coste de acciones perpetuas, no amortizables y no convertibles es:
Kp = diy
P
Kp = Coste de la acción preferente
div = Dividendo prometido
P = Precio de mercado de la acción
Paso 3. - Estimar el Coste del Capital Propio
3.1 Capital Asset Pricing Model C.A.P.M.
Ks = rf + ( E(r^) - Tf) p
Ks = Coste de los recursos propios

150
ff = Tasa de interés libre de riesgo

E(rm) = Rentabilidad estimada del mercado
E(rm) - rf = Prima de riesgo
P = Riesgo sistemático del capital, volatilidad de
la rentabilidad de la compañía con respecto a la
del mercado
Pasos: - Determinar la tasa libre de riesgo
- Determinar la prima de riesgo
- Determinar la p de la compañía
Tasa libre de riesgo:
Es la rentabilidad de un activo o portfolio sin riesgo de impago,

completamente, independientemente de la rentabilidad de ningún otro activo.
Rentabilidad de un portfolio con 3= O
En la práctica se usa el tipo de los Bonos del Tesoro a 10 años
- Aproximadamente el horizonte de los Cash Flow estimados
- Aproximadamente el horizonte mide el portfolio de los índices

del mercado de valores (S&P 500)
Es menos sensible a cambios inesperados en la inflación que

bonos a mayor vencimiento
- Su prima de liquidez es menor
Prima de riesgo:
Se define como la diferencia entre la rentabilidad estimada del

mercado y la tasa libre de riesgo.
Basado en un portfolio S&P 500,1.926 a 1.992; 5-6%
151
- Horizonte temporal muy largo para eliminar los efectos de

anomalías del corto plazo. Incluye guerras, depresiones,
auges...
- Uso de media geométrica en vez de aritmética
- Tasa libre bonos del Tesoro a largo plazo
Basado en predicciones de los analistas
E(r^) = Diy + g
S
Diy = Rentabilidad de los dividendos S&P 500
S
g = Tasa de crecimiento de los dividendos
Determinación de p:
Si la compañía cotiza, existen (3 publicados
Cuando los p publicados difieren unos de otros deberemos:
- Elegir el generado por empresa mas fiable
- Si difieren menos de 0.2, tomar la media
- Si difieren bastante mas de 0.2, tomar la media ponderada del

sector
3.2. Arbitraje Pricing Model A.P.M.
El modelo A.P.M. es análogo al C.A.P.M., pero multifactorial
Ks= rf + ( E(Fi) - rf) 13i+ ( E(F2) - Pf) p2+ ... +(E(FK) - r,) Pk
152
E(Fk) = . Rentabilidad esperada de un portfolio que

contiene k factores y es independiente de los otros.
Pk = Sensibilidad de la rentabilidad al factor k
Cada p mide la sensibilidad de la rentabilidad de la compañía a un

factor independiente. Trabajos empíricos sugieren que existen cinco
fundamentales:
- índice producción industrial
- Tipo de interés real a corto plazo
- Inflación a corto plazo
inflación a largo plazo
- Riesgo impago
La evidencia empírica confirma que A.P.IVI. explica la rentabilidad

esperada mejor que el C.A.P.M.
El A.P.M. recoge el tipo de riesgo que es relevante.
3.2.4.1.3 Estimación del valor residual o valor de continuidad
Valor: FCN durante el Horizonte temporal considerado
+ FCN después del Horizonte temporal considerado
El valor de continuidad o valor residual es el valor de los cash-flows

esperados después del Horizonte temporal que hemos considerado.
153
QCF Baños
• Valor
Residual
Figura 3.3 Valor Residual como porcentaje del valor total para
cuatro industrias distintas, tras considerar un horizonte temporal de 8 años
Etapas en la estimación del Valor Residual:
Etapa 1: Selección de la Fórmula
Técnicas para estimar el Valor Residual
1. - Seleccionar un HT Ío suficientemente grande.
Calcula el Valor Residual tras considerar un horizonte temporal lo

suficientemente grande (75 o más años), tras el cuál cualquier VR es
insignificantemente pequeño. La dificultad radica en estimar el CF de tantos
años.
2. - Crecimiento constante del cash-flow.
Asume que el FCN crecerá a una tasa constante.
FCNM
VR =
CMPC-g
donde,
154
FCNt+1 = FCN normalizado del primer año tras el HT

considerado
CMPC = Coste Medio Ponderado de Capital
g = Esperada tasa de crecimiento del FCN a
perpetuidad
NOTA: Esta fórmula es fácilmente manipulable. Es particularmente

importante corregir el FCN para que sea consistente con la tasa de crecimiento
que consideremos. Por ejemplo, si esta tasa es menor-como es normal-,
entonces la proporción de BAI que necesita ser invertida es también menor. De
aquí que en el periodo del VR el porcentaje de cada u.m. de BAI que llega a
ser FCN sea mayor.
3. - Fórmula de los conductores de valor.
Expresa el VR en términos de los conductores de valor: ROÍ y la tasa

de crecimiento.
BAUi (1-g/ROI)
VR =
CMPC - g
donde,
BAIt+1 = BAI normalizado del primer año tras el HT

considerado
CMPC = Coste Medio Ponderado de Capital
g = Esperada tasa de crecimiento del BAI a perpetuidad
ROÍ = Esperada tasa de rentabilidad de las nuevas inversiones
Esta fórmula debe proporcionar el mismo resultado que la anterior, ya

que los denominadores son los mismos y el numerador es sólo otra forma de
expresar el FCN en términos de los conductores del valor. La expresión g /ROÍ
representa la proporción del BAI invertida en nuevos capitales o tasa de
inversión.
155
Etapa 2: Selección del Horizonte Temporal
El Horizonte Temporal elegido no debe afectar el valor de la compañía

sino sólo la distribución de éste último entre el H T de valoración y el Valor
Residual.
Debe ser lo suficientemente amplio como para que el negocio haya

alcanzado una fase estable en sus operaciones, ya que cualquier enfoque del
VR requiere, entre otras premisas, de unos márgenes, inversiones y ROÍ
constantes.
En resumen, proponen elegir un amplio HT antes que uno pequeño.

Recomiendan que dicho HT nunca sea inferior a 7 años y que no se vea
condicionado por el periodo de planificación interna de la compañía.
Etapa 3: Estimación de Parámetros
BAI: Debe reflejar un nivel estabilizado de beneficios para la empresa

en la mitad del ciclo. Los ingresos deben reflejar la tendencia de los últimos
años pero ajustados a un punto medio del ciclo empresarial, los costes
operativos deben calcularse sobre unos márgenes estables y los impuestos
deben basarse en los tipos impositivos esperados a largo plazo.
FCN: Debemos analizar cuidadosamente cuánta inversión se requiere

para mantener la tasa de crecimiento esperada. A menudo el crecimiento
esperado en el periodo del VR es menor, por tanto la proporción de las nuevas
inversiones sobre el BAI debe ser más pequeña.
ROÍ: El R O Í de las nuevas inversiones debe ser consistente con las

condiciones competitivas esperadas. La Teoría Económica sugiere que a l/p la
competencia elimina los beneficios extraordinarios, por tanto, muchas
empresas hacen ROÍ = CMPC. Si esperamos que la compañía mantenga su
ventaja competitiva entonces debemos utilizar un ROÍ igual al de las antiguas
inversiones.
Tasa de crecimiento: Pocas empresas pueden crecer por encima de

la economía durante muchos años. Sugieren utilizar como tasa de crecimiento
la esperada tasa de crecimiento del consumo a l/p para la industria más la
inflación.
CMPC: Debe estar calculado en base a una sostenible estructura de

capital y un riesgo consistente con las condiciones esperadas de la industria.
156
Pueden existir "Trampas potenciales" como son:
- Incorrectas extrapolaciones
- Conservadurismo ROÍ = CMPC
- Excesivo conservadurismo
Etapa 4: Actualizar el VR
El Valor Residual que hemos estimado es el valor de la empresa al

final del Horizonte Temporal considerado. Esta estimación debe ser
actualizada al CMPC antes de añadirse al FNC descontado del HT utilizado.
Cálculo e interpretación de los resultados
Deberíamos analizar una serie de preguntas, tales como:
Etapa 1: Cálculo y análisis de los resultados
¿Es el valor resultante consistente con los conductores de valor

utilizados para la previsión?
¿Cómo es el valor resultante en comparación con el valor de mercado

de empresa?
¿Existe algún resultado que requiera explicaciones adicionales?
¿Son creíbles y deseables los aspectos financieros de previsión?
Etaoa 2: Interpretar los resultados en función del contexto
¿En qué contexto se valora?
Inversor financiero a 3 años
- Salida a Bolsa
- Compra por competidor
157
3.2.4.2 Casos especiales
- Empresas Cíclicas
- Empresas en problemas
- Empresas con opciones sobre productos
- Empresas que no cotizan en bolsa
3.2.4.2.1 Empresas Cíclicas
Posibles soluciones:
- Ajustar el ratio de crecimiento esperado
• Si el año actual está en depresión económica y se espera

recuperación, usar un ratio de crecimiento mayor en los
primeros años
• En años de auge, a la inversa
inconvenientes:
• Utilizable con Beneficios bajos, pero no negativos
• Depende de la precisión de las predicciones macroeconómicas
- Usar un Beneficio promedio
Puede utilizarse en Empresas con perdidas en el año en curso.
El Beneficio promedio corrige el efecto el ciclo económico, ya que lo

contiene.
• Si los Beneficios son bajos exclusivamente por el ciclo

económico.
Tomar un periodo que contenga una recuperación y

una recesión.
158
Con inflación alta tomar términos reales.

Alternativas: Obtener ROE o ROA promedios y
aplicarlos al balance del año en curso.
inconvenientes: No tiene en cuenta cambios
significativos en la Empresa
• Si los Beneficios son bajos por el ciclo económico y existen

problemas particulares o cambios significativos.
El pasado no es una base razonable para proyectar

el futuro.
Obtener ROE (B° neto/ Cap. Propio) o ROA (BAIT /
Act. Neto) promedios de empresas similares, en
sectores similares y aplicarlos al balance de la
empresa a evaluar.
• Si existen rallos externos sobre la deuda de la Compañía;
Utiliza el ratio de Cobertura de cargas financieras

(BAIT / Intereses). Pasos:
o Calcula la media de dicho ratio de todas las

Compañías con su misma clasificación de deuda.
o Aplica el mismo, para obtener el BAIT de la

Compañía evaluada.
o Convierte el BAIT en BDT

- Cálculo de los Cash-Flow en detalle
La sensibilidad de los Beneficios al ciclo es mucho mayor que la de los

ingresos.
Pasos:
• Estimar los ingresos desde el periodo de recesión hasta la
estabilidad.
• Estimar los costes a una tasa de crecimiento inferior.

159
- Incorporar el mayor riesgo en la tasa de descuento.
- Construir escenarios Optimistas - Pesimistas
3.2.4.2.2 Empresas en Problemas
La aplicación del método depende de la magnitud del problema.
- La Empresa tiene posibilidades de recuperación.
• Valorar la Empresa en vez del Capital Propio.
A menudo las empresas entran en situaciones

delicadas por el exceso de deuda.
Utilizando los FCFF, se evitan FCFE negativos y

cambios en apalancamiento.
• Utilizar Beneficios promedios.
Tomar el Beneficio promedio de un periodo en que

la Empresa era saludable, como Beneficio del año
base.
• Calculo de los Cash Flow en detalle.
Pueden incorporarse suposiciones concretas

sobre el comportamiento de cada variable, en
cada periodo.
Admite construir distintos escenarios, valorando la

sensibilidad de las hipótesis efectuadas.
- Para la Empresa no se estiman posibilidades de recuperación.
El Método del Discounted Cash Flow implica continuidad en el futuro.

Por tanto no es valido para este tipo de Empresas.
• Valor de Liquidación.
160
Calcular el valor neto de mercado de los activos y

deducir la deuda pendiente, obtendremos el Valor
del Capital Propio.
Problemas adicionales:
Existen activos que no pueden separarse o

valorarse individualmente
La urgencia origina ventas a precios mas bajos
• Método de Options Pricing
Es el único medio para valorar el Capital Propio en los casos en que el

valor de la deuda pendiente es mayor que el valor neto de mercado de los
activos
3.2.4.2.3 Empresas con opciones sobre productos
Existe un problema al existir errores de doble valoración de las

opciones, al incluirlo como una mayor tasa de crecimiento y añadirlo además al
valor obtenido con el DCF.
Como posibles soluciones, se pueden aportar las siguientes:
- Valorar las opciones en el Mercado y añadirlo al valor obtenido con el

modelo Dlscounted Cash Flow. No utilizable si no existe mercado para esa
opción, o no es comercializable.
- Incrementar el ratio de crecimiento futuro.
• Utiliza el marco del modelo del DCF.
• El incremento en la tasa de crecimiento es subjetivo,

generando Cash Flow irreales
- Utilizar modelos de Options Pricing para valorar las opciones y

añadirlo al valor obtenido con el modelo Discounted Cash Flow.
161
3.2.4.2.4 Empresas que no cotizan en bolsa
Estimación de la tasa de descuento:
Problema: Los modelos de rentabilidad-riesgo, incluidos CAPM y APM

usan parámetros estimados de precios y rentabilidades históricas.
- Utilizar 3 de compañías similares.
• Serán similares, si están en el mismo sector, con

apaJancamientos operativo y financiero similares
• Existirá una buena estimación, cuando el grupo de empresas

Similares es grande
- Utilizar" Accounting 3". El proceso de comparación es similar
• Los "Accounting p" se obtienen sobre beneficios, en vez de

sobre rentabilidades
• Inconveniente: Sujeto a errores contables de medición y esta

menos estudiado
- Utilizar Fundamentos Financieros
• Sobre la base de un grupo de variables fundamentales de

empresas cotizadas se obtiene una regresión para el calculo
dep.
• La calidad de la estimación depende de los imput de la

empresa a valorar y de la regresión obtenida
Estimación de la tasa de p:
- Coste del capital y de la deuda en función del endeudamiento de la

empresa.
o Tanto el coste déla deuda como el coste del capital crecen al

aumentar el endeudamiento
o Relación:
162
- Coste de la deuda. - Se puede tantear el mercado con

relativa facilidad.
- Coste del capital. - Modelo de Modigliani-Miller.
ka = k, + (ku - kd) (1-t) D/C ; ku = k. + kH(1-t)D/C

l+(1+t)D/C
Este modelo funciona bien con endeudamientos no excesivamente

elevados.
ku = Coste del capital cuando no hay deuda de ninguna clase
ka = Coste del capital en una situación apalancada
D = Deuda; C = Capital
T = Tasa impositiva; ka= Coste de la deuda
o Formulas simplificadas. Beta apalancada y no apalancada.
Hipótesis más restrictivas:
- La deuda es siempre contractable a la tasa sin riesgo, con

independencia del grado de endeudamiento de la
empresa. Con endeudamiento elevado implica errores
importantes.
- Desarrollando las fórmulas anteriores se llega a:
-pa = Pu(1+(1-t)D/C)
1 + (1-t) D/C
Estimación de los Casti flows:
Problemas:
163
- Los propietarios suelen ser los gerentes, no existiendo una

distinción clara entre lo que se remunera como trabajador
de la remuneración como accionista
- Cuando la empresa accede a la Bolsa, el propietario se

reserva una remuneración, vía salarios, muy superior
- Ausencia de obligaciones externas de información formal,

por lo que los Estados Financieros son menos fiables.
- Menos información histórica para proyectar futuros

crecimientos
Precauciones:
- Analizar cualquier remuneración o beneficio a la Dirección,

para asignarlo a retribución del capital o compensación
por el trabajo
- Al cotizar en bolsa pueden ser de aplicación distintas

normas fiscales
- Al cotizar en bolsa se incurre en gastos adicionales:

asesoría legal, contabilidad, archivo, etc.
- Mayor peso de los resultados obtenidos a través de

Fundamentos Financieros, al no existir opiniones de otros
analistas
Problemas especiales en las privatizaciones:
Además de los problemas clásicos de las empresas que no cotizan en

bolsa, tenemos:
- La empresa a privatizar esta en perdidas: Calcular el Valor

de la Empresa en lugar del Valor del Capital Propio
- La empresa ha trabajado en monopolio, el cual

desaparece una vez se privatice. No sirven los datos
históricos. Las proyecciones deben basarse en la calidad
percibida de los productos y en su capacidad de competir.
164
3.2.5 Métodos altemos para Valoración: Opciones Estratégicas

Dentro del mundo financiero, un problema que nunca pasará de moda
es la valoración, sea esta de proyectos o empresas. Sin embargo, existen
muchos métodos utilizados para tal fin; en la empresa mediana y pequeña se
utilizan regularmente los modelos sencillos, normalmente basados en flujos de
efectivo descontados DCF. Como se ha comentado, estos consisten en estimar
los flujos que reportará el proyecto en un futuro para descontarlos a una tasa
que represente el riesgo del proyecto; sin embargo carecen de flexibilidad, por
la imposibilidad de evaluar alternativas dentro del proyecto. Estos modelos,
complementados con opciones estratégicas, dan esa flexibilidad al permitir el
análisis y valoración de cuestiones que con DCF no son posibles. Como
conclusión, se mostrarán algunas de las ventajas del uso de opciones
estratégicas dentro de la valoración de proyectos.
3.2.5.1 Flujo de Efectivo Descontado. Matízaciones
Este modelo podemos resumirlo en la siguiente fórmula:
VPN = -Inv + ^ [1 11
(l + ry ^ -•
donde:
FCFt flujo de efectivo en t
Inv la inversión inicial requerida
r la tasa de descuento que refleje el riesgo del proyecto
Lo anterior conlleva dos problemas: el primero consiste en estimar los

flujos de la manera más certera posible, mientras que el segundo es calcular la
tasa de descuento utilizada. Es necesario analizar ambos factores por
separado para después mencionar los puntos en común que tiene uno con el
otro.
Para la estimación de los flujos futuros es necesario realizar las

proyecciones sobre los ingresos y los costos que tendrá el proyecto. Para esto
debe tenerse un conocimiento tanto del negocio como de la industria para
estimar de la mejor forma dichos flujos. El objetivo es crear un estado de
resultados, con el cual podamos apreciar el cómo crea valor el proyecto; en
otras palabras si los ingresos serán mayores que los costos y por cuanto
tiempo sucederá lo anterior, con relación a la inversión inicial necesaria.
165
Dentro de esta estimación (que pudiera parecer trivial) se debe ser lo más
preciso posible. Es indispensable un gran cuidado y minuciosidad al momento
de proyectar las ganancias que se obtendrán. Para un mejor entendimiento,
pongamos como ejemplo una mina de caolín, que es un mineral base para la
creación de cerámica utilizada en la manufactura de vajillas. Si la empresa
descubre un nuevo yacimiento, para estimar los ingresos será necesario
calcular el número potencial de toneladas que se extraerán de la mina, al
mismo tiempo que se estimará el precio que tendrá el mineral en el futuro.
Mientras que el primer paso es totalmente determinista, en el sentido

de que un ingeniero metalúrgico puede calcular con bastante exactitud la
cantidad de mineral que existe, el segundo paso es mucho más incierto, en el
sentido de que son factores a considerar para estimar el precio de venta del
mineral en el futuro. Si suponemos que es posible conocer el precio con cierta
exactitud, el ingreso esperado por la nueva mina de caolín es calculado de
manera sencilla de la siguiente forma:
ingreso = Precio de Ton. del Caoiín x Toneladas estimadas [1.2]
Una vez calculado el ingreso, el costo será simplemente la suma de

mano de obra, maquinaria, permisos, costo de la mina, etc. que serán
necesarios para poder extraer el mineral. Al final, los ingresos netos del
proyecto son simplemente la diferencia entre los ingresos (ecuación 1.2) y la
suma de todos los costos mencionados líneas arriba. Debido al valor del
dinero en el tiempo, todavía no se posee un indicador sobre el cual tomar una
decisión. Para eso es necesario el descontar los flujos calculados a una tasa
que refleje de la mejor forma todos los costos (incluido el de oportunidad) del
proyecto.
La tasa correcta para el descuento es el Costo Promedio Ponderado

de Capital (WACC). Sin embargo, para que ésta refleje de mejor forma la
realidad del proyecto, es necesario revisar algunos puntos. El primero es la
forma en que han sido calculados los componentes de la WACC.
Esta se define como:
f VA ^ f VD ^
WACC = Ka + Kd{l-Ta) VA + VD [1.3]
VA + VD
donde:
166
WACC es el costo promedio ponderado de capital

Ka costo del capital
Kd costo de la deuda
VA Valor de las acciones
VD Valor de la deuda
Ta Tasa impositiva
Al revisar la ecuación [1.3] es fácil percatarse que la primera pregunta

es cómo será financiado el proyecto. Si esto se realiza por fondos generados
por la empresa, tanto Ka como Kd serán utilizados; pero si es capital nuevo,
probablemente alguno de los dos componentes de WACC sea igual a cero.
Supongamos que el proyecto será financiado tanto por recursos de la
empresa, como por una nueva emisión de capital. En este caso, será
necesario ajustar Ka con el fin de que repercuta en WACC. Para realizar dicho
ajuste, es necesario estimar el costo de capital bajo las nuevas condiciones
arrojadas por el proyecto.
Existen diversos métodos para dicho ajuste, entre los cuales podemos
mencionar un modelo de valoración de activos financieros o uno de
expectativas del mercado. Para el primer caso, el más utilizado es el Modelo
de Valoración de Activos Financieros (CAPM) el cual esta representado por:
Ri=rf+(K-rf)/î [1.4]
donde:
R; Rendimiento promedio del activo /

íf tasa libre de riesgo
R^ Rendimiento del mercado
D, Medida de riesgo beta del activo /
Este modelo, cuya principal ventaja es la gran base teórica que lo
sustenta, presenta varias dificultades, dentro de las cuales la principal es la
estimación de la beta. En el ejemplo de la mina, el estimar de manera certera
dicho parámetro, vital para el buen funcionamiento del modelo, podría
convertirse en un verdadero dolor de cabeza. Dadas estas desventajas, un
modelo alterno puede ser la razón Precio-Utilidad, el cual puede expresarse
como:
PU=—^-— [1.5]
WACC
167
La gran ventaja de dicho modelo es la simplicidad, ya que es posible

estimar el nuevo costo de capital únicamente como el inverso del cociente del
precio de la acción entre sus utilidades.
Una vez calculados los flujos de efectivo y la tasa de descuento, debe

cuestionarse la congruencia de uno con el otro; tanto la forma en que son
calculados (de manera nominal o real), como el que la tasa refleje realmente
los costos implícitos en el flujo de efectivo. Una vez analizada dicha
coherencia, lo único que falta es aplicar la ecuación [1.1] y se obtiene el Valor
Presente Neto del nuevo proyecto. Sin embargo, como ya se mencionó, este
procedimiento no permite ningún tipo de flexibilidad, ya que implícitamente, lo
único que se esta evaluando es qué pasa si se toma el nuevo proyecto; la
pregunta aquí es ¿se acepta o rechaza la nueva mina?. Pero bajo las
condiciones de incertidumbre actuales es necesario el tener flexibilidad y que
la valoración permita responder a preguntas como ¿y si el proyecto se toma,
pero dentro de dos años y no ahora? o ¿qué sucede si se acepta el proyecto el
día de hoy, pero la empresa decide salirse a la mitad del mismo?. Es aquí
donde las opciones estratégicas juegan un papel vital para el nuevo enfoque
en valoración.
3.2.5.2 Valorando flexibilidad: opciones estratégicas
La teoría de opciones tiene 20 años dentro de las finanzas modernas.

Esta se basa en la creación de un activo financiero "derivado" de otro, esto es,
que su valor depende del valor de un segundo instrumento financiero. Es por
esta razón que al mercado donde son intercambiados estos activos
financieros, se le conoce como mercados derivados. Dentro de los
instrumentos derivados podemos mencionar a los contratos adelantados
(forwards), futuros, opciones, swaps y warrants. Centrándonos únicamente en
las opciones y la manera de valuarlas.
Una opción es un instrumento que provee el derecho mas no la

obligación de comprar o vender un bien (llamado subyacente) al precio y en el
momento pactado. Existen las opciones de compra (calis) y las de venta (puts),
así como opciones de tipo europeo (es decir, que no pueden ser "ejercidas"
hasta el vencimiento) y americano (se pueden ejercer en cualquier momento);
existen opciones sobre prácticamente cualquier activo financiero: acciones,
índices, commodities, bonos, etc. El valor de una opción dependerá del valor
que tome el subyacente. Para continuar con el ejemplo de la mina, es posible
pactar una opción para la venta del caolín a un precio determinado; su valor
será el siguiente:
168
Valor del Put = Max [O, Precio de ejercicio - Precio del caolín] [2.1]
La razón es que si al momento del vencimiento, el precio del caolín en

el mercado es mayor al precio de ejercicio, al poseedor de la mina no le
conviene "ejercer" el derecho de vender el mineral al precio pactado, ya que
puede ir al mercado y venderlo más caro, por lo que el put no vale nada. Por
otro lado, si el precio en el mercado es menor al precio de ejercicio pactado, la
opción "se ejerce" y la ganancia es el diferencial entre ambos precios.
Como puede apreciarse, la opción proporciona flexibilidad y hasta

cierto punto certeza, ya que es posible conocer por adelantado un precio
mínimo de venta del mineral. ¿Cómo se valúa una opción? Es aquí donde
existe el problema. Los modelos de valoración de opciones son
extremadamente complicados, ya que la matemática necesaria para su
implementación es alta; a pesar de lo anterior, a continuación se expondrán
dos métodos para la valoración de opciones: el binomial y el modelo
desarrollado por Black y Scholes.
En el caso del modelo binomial, básicamente se supone que tanto el

bien subyacente como el derivado pueden tener dos posibles resultado en el
periodo siguiente: o el precio puede subir (señalado normalmente como el
upstick "u") O puede bajar (conocido como el downstick "d"). De esa manera es
posible simular el "camino" del bien subyacente a través del tiempo como se
muestra en la tabla siguiente:
Suuu
Suu
Su Suud I
Snd
Sd Sudd
Sdd
Sddd
De manera análoga, el precio del put seguirá un camino como el que

se muestra:
169
Puuu = Max [ O, X-Sunu]

Puu
Pu Puud = Ma: [0,X-Saudl
Pud
Pd Pudd = Max [ O, X-Sudd]
Pdd
Pddd = Max [ O, X-Sddd]
El problema bajo este modelo es estimar el valor en nodos como Pu o

Pdd. Como puede apreciarse, el derivado sigue una distribución binomial, por
lo que su valor estaría dado por:
Put =
1 ^ m p'{I-p)"-'maÔ,X-u'd""-'S^l [2.2]
{\ + r.y^,{N-j)\
0 + ^/)-^
con u—d
donde:
ff tasa libre de riesgo por periodo

p probabilidad sintética neutral al riesgo de tener un movimiento
ascendente
So valor del subyacente
X precio de ejercicio
u upstick
d downstick
De esta manera, puede estimarse el valor del derivado.
El segundo método propuesto es la fórmula desarrollada por Fisher

Black y Myron Scholes; ellos suponen que el subyacente seguirá un proceso
estocástico llamado "movimiento browniano geométrico" y que por lo tanto, el
derivado lo seguirá también. De esta manera, ellos proponen que el valor de
una opción es:
Cali = S^NidJ - {e-''^X)N{d^ - a^f) [2.3]
170
con d, = °^ ^ — - + —•^—
a-^ 2
donde:
So valor del subyacente

X precio de ejercicio
r tasa libre de riesgo por periodo
T Tiempo al vencimiento de la opción
D Volatilidad
N(z) la probabilidad de una variable distribuida normalmente
La manera más sencilla de entenderlo es que si suponemos que los

valores futuros posibles de la opción no son solamente dos, sino tres, cuatro,
etc. hasta que exista un número infinito de posibles valores entre u y d, el valor
futuro, que antes seguía una distribución binomial, ahora lo realizará siguiendo
una función normal, esto es de manera continua (no es posible "contar"
cuantos valores tomará el bien en el futuro).
¿Cómo aplicar lo anterior a la valoración de la mina de caolín? Una de

las ramas de las opciones son las llamadas opciones reales. Estas consisten
en valuar proyectos de inversión utilizando metodología de instrumentos
derivados. Ya que todo proyecto puede ser visto como una "opción" (el hacer o
no algo), es posible aplicarlo en el proceso. Estas opciones reales también
reciben el nombre de Opciones Estratégicas debido a que es posible adicionar
a la valoración conceptos estratégicos que de otra manera no sería posible.
Con estas opciones estratégicas se pueden plantear escenarios que

los FED no pueden contemplar. Regresando al ejemplo de la mina, existen
básicamente tres opciones dentro del proyecto:
- Aceptarlo ahora, pero salirse antes del vencimiento
- No aceptarlo ahora, pero entrar después
- Fijar un precio del mineral, bajo el cual el proyecto no es

rentable.
Como puede apreciarse, son las preguntas planteadas en la sección 1,

pero aplicadas al concepto de instrumentos derivados.
171
Métodos de análisis económico fínancieros de valoración de ios proyectos mineros
Estas opciones son las directas, ya que es posible encontrar muchas

más, dependiendo de la incertidumbre que lo rodea. Analicemos un poco más
la tercera opción. Si una vez realizado el análisis del costo, el dueño de la
mina se percata que menos de $1,000 por tonelada de caolín no le es
rentable, el proyecto puede analizarse de la siguiente manera:
Tons. de caolín x
(Precio "uu" -SIMO)
Tona, de caolín x
(Precio "u" - $1,000)
Vdor a 2 años Tons. de caolín x
(Precio "ud" - S1,000)
Tons. de caolín x
(Precio "d" - $1,000)
Tons. de caolín x
(Precio "dd" - $1,000)
Este análisis permite encontrar el valor del proyecto a dos años,

tomando en cuenta la volatilidad que pudiera tener el precio del mineral dentro
del mercado. La flexibilidad es valuada no como un análisis de sensibilidad
tradicional; esto es, fuera de la valoración original, sino dentro de ella,
proporcionando un precio exacto por la posibilidad de salir del proyecto dada
una baja del caolín.
3.2.5.3 Tipos de opciones estratégicas
¿Cuántos tipos de opciones estratégicas existen? Como se mencionó

anteriormente, una opción es "el hacer o no" algo, por lo que las posibilidades
de aplicación en proyectos de inversión son extensas. Básicamente existen
opciones estratégicas por el lado del activo; aquellas que proporcionan
flexibilidad operativa, al mismo tiempo que brinda criterios para la toma de
decisiones; y por el lado del pasivo, las cuales tienen que ver principalmente
con el cálculo de la WACC. Revisaremos únicamente las opciones del activo.
a) Opción de diferir. Se valúa como un cali americano de la siguiente

manera:
172
Cali = Max [ V - l i , 0 ]
Donde V es el valor del proyecto y li es el costo por llevar a cabo dicho

proyecto. En esta opción se encuentra la posibilidad de invertir el día de hoy o
esperar a que exista mayor información en el mercado para obtener un mejor
precio. Si se decide empezar hoy, se sacrifica el valor de la opción de espera.
Esta opción se recomienda cuando las condiciones de las variables que
afectan los flujos de inversión son de alta volatilidad y los horizontes de
planeación son a largo plazo.
b) Opción de expansión. Se valúa como un cali americano de la

siguiente manera:
Cali = Max [ x V - l ' i , 0 ]
Donde V es el valor del proyecto, x es el porcentaje de ampliar la

capacidad de producción de planta y l'i es la inversión para realizar la
expansión. Esta opción es estratégicamente importante, porque permite
capitalizar las oportunidades futuras de crecimiento; puede ejercerse
únicamente si el desarrollo del mercado se vuelve favorable y es más común
en industrias extractivas o cíclicas.
c) Opción de contrato. Se valúa como un Put americano de la siguiente

manera:
Put = M a x [ l l l - y V , 0 ]
Donde V es el valor del proyecto, y es el porcentaje de reducción de la

producción y I ¡i es el ahorro en las inversiones planeadas. Esta opción se
plantea cuando ante condiciones adversas de la economía, la empresa se
plantea el reducir la escala de operación en cierto porcentaje esperando así
realizar ahorros en las inversiones futuras planeadas. Es muy recomendada
para introducciones de nuevos productos en mercado inciertos.
d) Opción de clausura o reinicio de operaciones. Se valúa como un cali

americano de la siguiente forma:
Cali = Max [ Y - Iv , O]
Donde Y son los ingresos anuales y Iv son los costos anuales por
operar. Esta opción permite a la administración el evaluar un cierre temporal
de actividades si los flujos de efectivo no cubren los costos de operación en
173
dicho periodo, especialmente si el costo entre operar y dejar de hacerlo es

relativamente pequeño; es muy utilizada en industrias de recursos naturales,
así como en industrias cíclicas.
e) Opción de abandono. Se comporta como un Put americano de la

Siguiente manera:
Put=Max[P-V,0]
Donde V es el valor del proyecto y P es la mejor segunda alternativa,

que en este caso es el valor de rescate. Esta opción se usa en el caso de que
los flujos no sean suficientes para cubrir los costos operativos y lo mejor sea
no operar la planta en dicho periodo. Si el valor del proyecto es menor que el
valor de liquidación lo mejor es abandonarlo de forma permanente. Estas
opciones tienen su aplicación en industrias de capital intensivo, sector
financiero y en nuevos productos para mercados inciertos.
f) Opción de intercambio. La situación se comporta como un Put

americano sobre el valor del proyecto:
Put = I V I a x [ A - V , 0 ]
Donde V es el valor presente del proyecto y /\ es el segundo mejor uso

alternativo para la firma. Para el caso de productos, este tipo de opciones son
más comunes en bienes que consumen pequeñas cantidades o que están
sujetos a la volatilidad de la demanda como el caso de bienes eléctricos,
juguetes, partes de maquinaria, automóviles, etc.; mientras que los cambios en
insumes se pueden encontrar en industrias energéticas como las petroleras,
químicas, energía eléctrica, etc.
3.2.5.4 Reflexiones sobre las Opciones estrategias
En un ambiente de incertidumbre como vive la economía actualmente,

es necesario proporcionar a los directivos de una empresa todas las
herramientas para la toma de decisiones en lo referente a nuevos proyectos de
inversión. El flujo de efectivo tradicional no es suficiente en un ambiente
inestable, por lo que nuevos modelos que incorporen elementos estratégicos
serán el futuro para tomas de decisiones. Con el presente trabajo se muestra
la ventaja de las opciones estratégicas con relación a la valoración tradicional;
174
esto no implica que los DCF deben ser abandonados, ya que como se mostró
en la primera parte son herramientas útiles, clásicas por su simplicidad y
poder, no obstante es necesario que los administradores financieros se
preparen para enfrentar su entorno. Deben enfocarse en aprender a detectar
opciones estratégicas para posteriormente comprender los modelos de
valoración y aplicarlos en sus funciones cotidianas, ya que de otra manera,
proyectos que aparentemente no son rentables, con opciones estratégicas se
puede concluir que sí lo son.
3.3 MÉTODOS DE VALORACIÓN. PROYECTOS MINEROS
3.3.1 Características mineras
3.3.1.1 Estructura de costes de minería
Una explotación minera genera beneficios que alcanzan directamente

a tres receptores principales:
- Al operador de la mina
- Al concesionario de los derechos mineros, o "propietario"

del yacimiento, y
- Al Estado que obtiene de los dos beneficiarios anteriores

parte de las plusvalías de carácter público producidas por
la explotación, materializadas como tasas, contribuciones
e impuestos.
El origen de toda la riqueza producida hay que situarlo en el maridaje

fructífero del criadero geológico con los medios (de trabajo, financieros y
técnicos), movilizados para la extracción, beneficio y comercialización del
mineral. En su función productiva, yacimiento e instalaciones mineras actúan
como sendos depósitos de capital rentable, cuya evaluación resultará factible
a partir de los intereses proporcionados por los mismos. Una vez conocidos, o
previstos, los resultados producidos en conjunto por ambas partidas ( mina y
yacimiento ), bastará deducir de tal suma los correspondientes a la primera,
los cuales se calculan con facilidad, para obtener los beneficios que provienen
175
del otro capital productivo, el yacimiento, que complementa las inversiones

efectuadas en la explotación.
El procedimiento seguido para valorar yacimientos es, por tanto, un

método sustractivo o residual. Fácil es comprender que el valor así deducido
no será un valor fijo e intrínseco, sino variable y dependiente no sólo de las
propiedades del yacimiento sino de características concomitantes del ámbito
donde se manifiesta la mineralización, y del momento en que se analiza el
valor de aquélla como, por ejemplo:
- el marco económico general ( coyuntura financiera, nivel

de salarios y general de precios)
- la naturaleza y situación del mercado de las materias

explotadas (demanda, precios, comercio, regularidad, etc.)
- el nivel de las tecnologías disponibles, y condicionantes

particulares del área donde se enclava la mineralización
(infraestructura, disponibilidad y cualificación de la mano
de obra, distancia y medios de transporte a los centros
consumidores, etc.)-
En otro orden de factores, felizmente más gobernables, el aprecio por

un criadero mineral depende también de que el proyecto de explotación
escogido sea eficiente y eficaz, lo cual presupone:
- Que el yacimiento esté suficientemente reconocido
- Que la producción anual prevista sea la idónea
- Que los métodos elegidos de explotación y beneficio sean

los adecuados
- Que la financiación conseguida no sea abusiva y asfixiante

para el proyecto.
Aparte de estos influjos que marco y proyecto ejercen sobre el valor de

un yacimiento, podría volver a mencionarse otro factor que conduce
sistemáticamente a su subestimación. Tal factor, no achacable al yacimiento,
ni al modelo de valoración en que se le encierra, operaría a través de la
incomprensión de las peculiaridades de la industria extractiva, lo cual lenta e
inexorablemente ha conducido a una depreciación tradicional de las primeras
176
materias, compensada por un mayor beneficio localizado indebidamente en las

actividades de transformación.
En resumen, la valoración de un yacimiento conlleva la de los futuros

beneficios mineros, que, como en cualquier empresa, coinciden con la
diferencia entre ingresos y costos. Ambos y su resultante, sean utilidades o
pérdidas, han de ser previstos y calculados, año por año, hasta cubhr la vida
total de la explotación. A partir del valor global del yacimiento será posible
deducir otras magnitudes relacionadas, que fijan las condiciones para una
futura transmisión de derechos o un reparto equitativo, en su día, de cargas y
beneficios.
Cuando se plantea la valoración de una mina, la época en que se

sitúan temporalmente los datos suele ser casi siempre el instante anterior a la
primera de las producciones futuras.
La minería, como cualquier actividad industrial, persigue como fin

último la consecución de unos ingresos o entradas anuales, inherentes a las
ventas de los minerales en juego, para cuya obtención es preciso el
desembolso, durante el mismo año, de unos recursos financieros, o salidas de
caja que engloban generalmente gastos de investigación, de explotación y de
tratamiento para hacer vendibles los materiales naturales extraídos. Los gastos
de explotación, como los de tratamiento, se desglosan en costes de operación,
directamente relacionados con el proceso de que se trate, y en costes de
capital, esto es, de amortización de las inversiones en instalaciones,
previamente efectuadas, y cargas financieras. Los gastos de investigación
pueden considerarse compuestos solamente por costes de capital, dedicados
a compensar los desembolsos que supuso, en su momento, la búsqueda y
estudio del yacimiento explotado, si bien cuando el valor calculado de
yacimiento vaya a utilizarse para evaluar la inversión tope que pueda
dedicarse al estudio de aquél, no se consideran tales gastos incluidos en los
costes mineros, pues ello acarrearía una duplicación de los mismos (aparte de
su difícil previsión), aunque sí puedan contemplarse ciertas cargas dedicadas
a futuros estudios de otros yacimientos, que sustituyan al valorado cuando a
éste lo agote la extracción.
En la Figura 3.4, de estructura de Costes en minería, figuran todos

estos gastos mencionados como costes directos, sumados a otros costes
indirectos, de carácter general, conforman los gastos totales.
177
NWOCECffA
OCSIEEECFS?aCN
SUVINSIKSYMINIBMMENID
(XSTESaraiXB EEBHCnMCN ^.^ y » ^ (Rriocfe/íclam)

- aSIECECfflTO. OiR3¡6RN>N3S3SS
/
0=SIETHMCO' \
s33LFCS
M*OCECER\
CC6IECECFBMCN " ' ' ' ^
\
*CRn3aci\B
"^^^•^^^ CCSmCEOif™. OafO^SH^Íl^DB?lS
•fflSLFCS
lâslcs
Figura 3.4 Estructura de costes de minería
Z.2A.2 Flujos de fondos de un proyecto minero
La diferencia entre los ingresos por venta, y la suma de los costes

directos previsibles es el beneficio bruto un proyecto, y la diferencia entre éste
y los gastos generales de la empresa, repercutidos localmente, es el beneficio
neto. Si de éste se deducen los impuestos se obtiene el beneficio líquido,
suma de las cantidades destinadas a dividendos y a reservas. Restando la
inversión del año considerado, a la suma de este beneficio líquido anual más
las amortizaciones, se obtiene el Flujo de Caja de dicho año, según se indica
en el esquema anexo Figura 3.5.
178
vB\n?!S©
0DSrBCEOSRTA.CC —». 03SIKCECFER«CNpcp)
EBvBRaOEPUro
• (XsiEsmre::nos(C8
EBsEBaONEIO
-L
-IWFUEICSO)
FCNDDOEKnrm&lKíífs)
E^SiaOUCUDO
ArcRnzíacNCEiNsr«2CN^ FHNVffSCN(J)
FLUJO CeO\A(R
Figura 3.5 Flujo de caja de HOSKOLD métodos mineros
La tasa de actualización tal como hemos comentado, sería la

rentabilidad mínima aceptable para decidirse a invertir. Así, al actualizar con
ella los flujos de fondos de un proyecto minero, éste seria aceptable o no
según que el valor actualizado neto total fuese positivo o negativo o cumpliese
con los mínimos exigidos por la compañía.
Salvo en el caso, poco frecuente de capital disponible ilimitado, la

rentabilidad mínima aceptable representa el valor del capital y no su coste
para la empresa.
Por lo que, no es conceptual mente correcto actualizar los flujos de

fondos al coste corporativo del capital, o a cualquier otro tipo relacionado con
la oferta de capital para la empresa. La rentabilidad mínima aceptable, por el
contrario, ha de buscarse sobre la línea de demanda. En la Figura anexa 3.6
se representan dos casos extremos que ilustran este hecho.
179
' DEMANDA
1 1 í
V ' 1 ,.
DEMANDA
f
f
r
OFERTA 1
^
RUk _i
/-jjií? y/
1
RMA
• •
' *-
CAPITM. MÁXIMO DISPONIBLE
Figura 3.6 Curvas de oferta y demanda de capital en dos casos extremos
El caso A corresponde a una empresa rica en ideas y oportunidades,

pero con dificultad de obtención de recursos financieros. La curva de demanda
es alta y tendida, mientras que la de oferta se eleva bruscamente al llegar al
límite de su capacidad de financiación. La rentabilidad mínima aceptable
resulta muy elevada y muy superior al coste del capital para la empresa. El
caso B es justamente el contrario, de una empresa con facilidades financieras
pero poco creativa o escasa de oportunidades. Su rentabilidad mínima
aceptable (RMA) es mucho menor que en el caso precedente y ahora sí
coincide con el coste del capital. Todo esto basándonos en la hipótesis de que
se consideraban proyectos de riesgos parecidos. Cuando, como es frecuente,
unos proyectos son más arriesgados que otros, este tratamiento no es
suficiente. Muchas veces, los proyectos más arriesgados se someten a una
RMA más elevada, con la intención de compensar el mayor riesgo.
Sin embargo la fijación de una RMA elevada no es la forma racional ni

apropiada de tomar en consideración el riesgo de un proyecto. Por ejemplo, si
un proyecto es tan arriesgado que su fracaso podría llevar la empresa a la
quiebra, en modo alguno se cubriría ese riesgo exigiendo una RMA muy
elevada. Además, rara vez los riesgos de un proyecto dependen del tiempo
como las cantidades monetarias. Es frecuente que los riesgos mayores se
concentren en las etapas iniciales del proyecto.
180
Así ocurre, por ejemplo, en una explotación minera cuyo éxito depende
de un proceso de concentración no experimentado todavía a escala industrial.
Una vez superadas dichas etapas, la incertidumbre disminuye fuertemente y
sería poco racional descontar brutalmente los ingresos de los años
subsiguientes con tasas muy elevadas
Como se ha indicado anteriormente, el modelo económico de un

proyecto es una sucesión de flujos de fondos Co, C1, C2... en el, tiempo,
según se dibuja en la Figura 3.7 Diagrama de flujos de fondos acumulado.
aujos s
DE FONDO FLUJO ACUMUUSDO
r^
MOMENTO PRESENTE =4 =' c.
\
^3
,
\
0 |1 |2
13 4 a s 7 aítos
1 ^2
r PUNTO DE CORTE
i§
U.2,
•
''
^n r-
PERIODO DE RETORNO »
4 —
Figura 3.7 Diagrama de flujos de fondos acumulado
Normalmente, el flujo de fondos acumulado se inicia con un tramo

descendente, ya que en las primeras fases del proyecto suelen prevalecer los
desembolsos. Cuando el proyecto empieza a generar fondos netos positivos,
la línea pasa por un mínimo, que corresponde al volumen máximo de fondos
absorbidos por el proyecto. Sigue una rama ascendente, que corta el eje de
abolsas en el momento en que los fondos generados por el proyecto llegan a
igualar a los consumidos. La abcisa de dicho punto, llamado punto de corte, es
el periodo de retorno, o payback time, que representa, evidentemente, el
tiempo necesario para recuperar justamente el capital invertido.
El empleo de este criterio está muy extendido aunque no es

aconsejable para el análisis económico de proyectos. Su aplicación es muy
181
fácil y su significado es claro. La regla de decisión es simple: entre varios pro-

yectos mutuamente excluyentes, se prefiere el de menor período de retorno.
El período de retorno es un excelente indicador financiero.
Muchas empresas, sobre todo medianas y pequeñas, no tienen

capacidad financiera suficiente para superar un período de retorno largo,
especialmente si el desembolso acumulado máximo es considerable, aunque
se trate de un proyecto muy rentable.
Se suelen preferir ios proyectos que se reembolsan en un máximo de

tres o cuatro años. Si una parte importante de los proyectos de una empresa
tienen períodos de retorno superiores a cinco años, la carga financiera puede
ser muy fuerte, hasta el punto de darse la paradoja de que se produzca la
insolvencia de una empresa implicada en proyectos de gran interés económico
antes de llevartos a buen fin.
Este criterio tiene muy serias limitaciones para su aplicación en el

análisis económico de proyectos. No proporciona una medida de la
rentabilidad de la inversión ni pondera adecuadamente la influencia del tiempo
sobre el valor económico de los flujos de fondos.
En general, no sirve para valorar y ordenar adecuadamente los

proyectos en cuanto a su rentabilidad, pero debe ser aplicado con los
siguientes fines:
- Como criterio previo para la eliminación de aquellos

proyectos que no merezcan un análisis económico
detallado, sobre todo en situaciones de incertidumbre.
- Como recurso de análisis financiero, que facilita un filtrado

preliminar de los proyectos en función de las posibilidades
de financiación previstas.
Ya se ha comentado que el diagrama de flujo de fondos acumulado

típico de un proyecto presenta un primer tramo negativo decreciente, pasa por
un mínimo y continúa con una rama creciente, primero negativa y después
positiva. Es evidente que, para que un proyecto sea aceptable, es condición
necesaria que el flujo de fondos acumulado al final de su vida sea positivo, de
modo que restituya algo más que el capital tota! invertido. Ahora bien, para que
el proyecto sea interesante económicamente, es preciso que, además de
restituir los fondos empleados, los remunere con una tasa suficiente.
182
Se define la Tasa de Rentabilidad Interna, o TRI, de un proyecto, como

aquélla a la que éste remunera los fondos invertidos en él, de modo que al
final de la vida del proyecto, se hayan recuperado dichos fondos y los
intereses devengados cada año por el saldo acumulado pendiente de
recuperación. En la Figura 3.8 Diagrama de flujos de fondos acumulado
actualizado con la TRI, se representa el proceso de acumulación de intereses.
Si la tasa aplicada es precisamente la TRI del proyecto en cuestión, el flujo de
fondos acumulado actualizado resulta ser nulo al final de la vida del mismo.
FLUJOS
DE FONDOS
VIDA DEL PROYECTO
MOMENTO
PRESENTE
PUNTO DE CORTE
ACTUALIZADO
FLUJO DE FONDOS ACUMULADO

ACTUALIZADO A ESTE AÑO
Figura 3.8 Diagrama de flujos de fondos acumulado actualizado con la

TRI
La definición algebraica de la TRI es inmediata: La TRI es aquel valor

de la tasa de actualización que hace igual a cero el flujo de fondos acumulado
actualizado al final de la vida del proyecto.
Una vez establecida la noción de TRI, el criterio correspondiente es

Obligado: será aceptable económicamente todo proyecto cuya TRI sea mayor
que la rentabilidad mínima aceptable. Como la rentabilidad mínima aceptable
es la TRI de la mejor oportunidad de inversión disponible, si la TRI de un
nuevo proyecto es mayor que la rentabilidad mínima aceptable, es preferible
invertir en este último.
La TRI coincide normalmente con la noción usual de rentabilidad, tal y

como se aplica y maneja habitualmente en el mundo económico y financiero.
183
El criterio de la tasa de rentabilidad interna (TRI) posee las dos

cualidades fundamentales que siguen:
- Mide el atractivo económico de los proyectos con un

indicador fácil de comprender y comparar.
- Permite ordenar los proyectos según sus rentabilidades,

independientemente de los volúmenes de inversión
requeridos.
También se suele considerar el criterio del valor actualizado neto

(VAN) cuya base es que un proyecto es aceptable desde el punto de vista
económico si, al actualizar sus flujos de fondos aplicando la rentabilidad
mínima aceptable, la suma algebraica (VAN) de los valores así obtenidos es
positiva. En efecto, el hecho de que resulte un VAN positivo significa que la
inversión en el proyecto considerado es más ventajosa que en la mejor de las
otras oportunidades de inversión de la empresa.
Según la definición de rentabilidad mínima aceptable, ésta es la TRI

con la mejor oportunidad de inversión no iniciada. Por lo tanto, el VAN de dicha
oportunidad es nulo.
El VAN positivo significa que, si se invierte en el proyecto analizado, el

patrimonio neto de la empresa experimentará un aumento mayor que si se
hiciera en la mejor de las otras oportunidades de inversión.
Existen dos tipos básicos de situaciones de toma de decisión sobre

inversiones:
a) Elegir la mejor entre varias opciones de inversión que se excluyen

mutuamente. Así ocurre cuando se estudia la mejor forma de desarrollar un
yacimiento minero o petrolífero dado, o un cierto proceso o producto. También
son de este tipo las decisiones de escala, tales como la optimización de un
nivel de producción, o de la altura de un edificio.
b) Ordenar o clasificar por orden de atractivo económico varios

proyectos que no se excluyen mutuamente, para determinar el mejor conjunto
o cartera de proyectos en que invertir los recursos financieros disponibles.
Este tipo de situaciones se produce, por ejemplo, en relación con proyectos de
desarrollo de varios productos o yacimientos diferentes, no incompatibles.
184
Métodos de análisis económico financieros de valoración de ios proyectos mineros
Se observa que la diferencia lógica esencial entre ambas situaciones

de decisión se encuentra en el hecho de que en la primera sólo es posible
elegir una opción y en la segunda se pueden seleccionar cuantas se desee,
hasta agotar el capital disponible. A veces puede encontrarse el decisor en
una situación del primer tipo, sin que los proyectos sean, en principio,
mutuamente excluyentes. Esto ocurre, por ejemplo, si la empresa dispone de
recursos suficientes para financiar sólo un proyecto. Las limitaciones
financieras pueden intervenir decisivamente en la decisión. Si no se dispone
de recursos financieros suficientes para invertir en el mejor proyecto desde el
punto de vista económico, se tendrá que elegir otro, también satisfactorio pero
menos rentable, que requiera una inversión menor.
El hecho de que la decisión óptima pueda ser determinada por

consideraciones financieras no quita validez alguna al análisis económico. No
hay que confundir el análisis económico con el financiero. Un proyecto no deja
de ser el mejor económicamente porque no sea posible financiarlo. La decisión
óptima, en tal caso, será la mejor de entre las que puedan financiarse. De
nuevo nos encontramos con el carácter subjetivo de la decisión. Dos empresas
con capacidades financieras diferentes pueden no tomar la misma decisión
ante un mismo conjunto de proyectos, actuando ambas con igual rigor. Una
misma opción no tiene por qué ser la óptima para las dos empresas.
En lo que sigue se discutirán los criterios y reglas de decisión

aplicables en uno u otro tipo de situaciones. Se recuerda, finalmente, que en
todos los casos se supone que el análisis se realiza sobre proyectos de
riesgos parecidos.
En el análisis de inversiones mutuamente excluyentes, el criterio del

VAN tiene una aplicación inmediata. Como la mejor opción desde el punto de
vista económico es la de mayor VAN, cualquiera que sea la cuantía de la
inversión requerida, la regla de decisión es muy simple: Para que una opción
sea satisfactoria económicamente, su VAN ha de ser positivo. La mejor es la
de mayor VAN
El criterio de la TRI ha de aplicarse, en cambio, de forma incremental.

Se ordenan las diversas opciones A, B, C,... por orden de inversión, IA , IB , le---
creciente. Para cada nivel de inversión satisfactorio económicamente se han
de verificar dos condiciones:
a) La TRI de la inversión total correspondiente ha de ser mayor que la

RMA
185
b) La TRI de la inversión incremental desde el nivel inmediato inferior

ha de ser mayor que la RMA
La mejor opción desde el punto de vista económico es la

correspondiente al mayor nivel satisfactorio
No nos podríamos basar únicamente a la hora de decidir en la TRI de

la inversión total de cada opción. Imaginemos que la opción de mayor TRI
requiere una inversión I. Si la inversión incremental Al desde ella hasta un
nivel superior tiene una TRI > RMA, es preferible invertir Al en el proyecto
incremental, pasando al nivel superior. Si no se hiciera así, Al sólo se podría
invertir a la RMA, que es menor que la TRI incremental.
En el análisis de inversiones no excluyentes mutuamente, las

oportunidades de inversión no se excluyen pudiendo seleccionarse de entre
ellas tantas como se desee, en función de sus respectivas rentabilidades y del
presupuesto de inversión total disponible. Esta es la situación típica que suele
presentarse en la selección de proyecto de investigación, exploración o
desarrollo entre conjuntos más o menos numerosos de propuestas atrayentes
en principio. El objetivo económico en tales casos es invertir el capital total
disponible en el subconjunto o cartera de proyectos que produzca el máximo
enriquecimiento de la empresa.
Es evidente que se logra ese objetivo al formar el conjunto de

proyectos que tenga el mayor VAN total, sin que la inversión total supere al
capital total disponible.
Es aconsejable dejar de manifiesto algunas críticas sobre la TRI. En

tanto que el flujo de fondos acumulado actualizado no se hace positivo, la TRI
representa la tasa de interés producida por el importe pendiente de recuperar
al comienzo de cada año, a lo largo de toda la vida del proyecto, de modo que
se anule el flujo de fondos acumulado actualizado al final de ella. Ni se supone
ni se requiere reinversión alguna mientras el flujo de fondos acumulado actua-
lizado es negativo, que es lo más frecuente.
En cambio, cuando el flujo de fondos acumulado actualizado es

positivo, la TRI pasa a representar la tasa de interés que habría que obtener
mediante la reinversión sistemática de los flujos de fondos positivos, de modo
que se anule el flujo de fondos acumulado actualizado al final de la vida del
proyecto.
186
Esta situación puede darse, entre otros casos, cuando se realizan

análisis de TRI incremental, ya que es posible la aparición de diagramas de
flujos de fondos desusados, en los que los ingresos preceden a los
desembolsos. En estos casos es preferible la aplicación del criterio del VAN.
Existen casos en que el análisis económico conduce a un diagrama de

flujos de fondos en que aparecen sucesivamente una zona de desembolsos,
otra de ingresos y, finalmente, otra de desembolsos. En tales circunstancias, el
diagrama de flujo de fondos acumulado actualizado, después de una primera
zona negativa, puede presentar otra positiva. Si ocurre esto, la TRI tiene la
doble significación de tipo de rentabilidad obtenida en la zona negativa y de
tipo de interés a que habría que reinvertir en la positiva.
La equívoca significación que tendría la TRI desaconseja el empleo de

este criterio en el análisis.
Mas compleja es la situación si, en los diagramas desembolso-ingreso-

desembolso, pueden obtenerse dos valores de tasa de actualización que
anulen el flujo de fondos acumulado actualizado final, con el resultado de una
doble TRI. A veces, uno de los valores es negativo. También puede darse el
caso de que no existan valores reales de la tasa de actualización que anulen
el flujo de fondos acumulado actualizado.
Aunque, en general, esta situación no sea frecuente, es conveniente

considerada aquí, porque puede presentarse en el análisis de proyectos de
desarrollo de explotaciones mineras y petroleras. En efecto, un caso típico de
diagrama de flujos de fondos del tipo desembolso-ingreso-desembolso se da
en el análisis incremental de opciones de vidas diferentes, cuando la que
requiere mayor inversión es la de menor vida. Este es el problema clásico de
la aceleración de la explotación de un recurso natural no renovable, cuestión
que se plantea siempre que un yacimiento dado puede ser agotado más
rápidamente mediante una inversión mayor.
A modo de ejemplo también puede darse esta situación en los si-

guientes casos:
- Instalación industrial que requiere un desembolso

importante, después de unos años de producir ingresos,
debido a reformas, ampliación.
187
- Explotaciones mineras a cielo abierto, que pueden requerir

fuertes desembolsos para restaurar el terreno en sus
últimas fases.
3.3.1.3 Tratamiento de los efectos inflacionarios

Ante la toma de decisiones, en un análisis económico debemos tener
en cuenta el efecto de la inflación y la escalada de los precios. Con una tasa
de inflación del 6 por 100, por ejemplo, el nivel general de precios se duplica
en 12 años. Su efecto sobre las cifras manejadas en el análisis puede ser, por
tanto, muy importante
La inflación puede ser entendida como una elevación persistente del

nivel general de precios de un sistema económico. La tasa de inflación se
suele determinar a partir de la evolución experimentada por un índice de
precios, que se obtiene como media ponderada de los precios de un conjunto
representativo de bienes y servicios
Cuando se considera exclusivamente el precio de un artículo concreto,

su tasa de variación, o escalada, puede desviarse sensiblemente, en uno u
otro sentido, de la tasa de inflación general. La inflación no es la única causa
de la variación del precio de un artículo dado, ya que pueden intervenir otros
factores específicos, tales como la evolución de la oferta y la demanda en
materiales y mano de obra, su evolución tecnológica, los cambios en la
reglamentación de seguridad o ambiental aplicable, etc. Se puede, en
consecuencia, definir la escalada como la elevación persistente del precio de
un bien concreto, debida, además del efecto de la inflación, a otros factores
específicos del bien en cuestión.
Para tener en cuenta en el análisis económico ios efectos de inflación

y escalada de precios, se aplican los métodos de análisis ya estudiados, con
las mismas reglas de decisión. Se pueden practicar las dos modalidades
siguientes:
a) Análisis nominal: Los ingresos y desembolsos se expresan

en monedas corrientes, esto es aplicando los precios
escalados a cada producto o servicio.
b) Análisis deflactado: Se utilizan monedas constantes en

todos los cálculos, deflactando los flujos de fondos con la
tasa de inflación general.
188
El objetivo esencial del análisis económico de proyectos es la

comparación de diversas oportunidades de inversión, en busca de aquéllas
que tengan las mayores contribuciones al patrimonio de la empresa, tanto si se
expresa éste en monedas futuras como en monedas del año 0. Lo único
indispensable es no mezclar moneda constante y moneda corriente en un
mismo análisis, ni cometer errores de concepto, alguno de los cuales se verá
más adelante
Desde un punto de vista teórico podría parecer preferible el análisis

deflactado, porque como el poder adquisitivo de las monedas corrientes va
cambiando de año en año, se juzgue necesario expresar todos los flujos de
fondos en unidades monetarias constantes como paso previo a la aplicación
de cualquier criterio de evaluación. Este razonamiento es básicamente
correcto, pero en la práctica, salvo en comparaciones internacionales, es
preferible el análisis nominal por las siguientes razones:
- En todos los casos es necesario estimar los flujos de

fondos en monedas corrientes. En el análisis deflactado
hay, además, que deflactarlos, lo que supone un trabajo
adicional y mayor riesgo de errores.
- Los tipos de interés manejados habitualmente en el mundo

económico y financiero son tipos nominales, ya que los
intereses se devengan en monedas comentes. Las
rentabilidades deflactadas, o "reales", no son directamente
comparables con dichos tipos ni, en general, con cualquier
rentabilidad nominal. Esta puede ser una causa de
equívocos y errores.
A continuación veremos cómo se determinan los flujos de fondos

escalados y deflactados. Generalmente, se empieza por estimar los ingresos y
gastos con los precios actuales o de hoy. A continuación hay que ir escalando
todos los precios para reflejar los importes monetarios correspondientes a
cada año. Si se desea realizar análisis deflactado, hay que deflactar los flujos
obtenidos, aplicándoles un mismo factor (1 +f)~" cada año, siendo "f la tasa de
inflación y "n"el año considerado. Con esta operación se elimina el efecto de la
inflación en todos los importes y se deja sólo el de los factores específicos
diferenciales de unos u otros bienes o servicios. Salvo en el caso en que tales
efectos diferenciales no se produzcan, los precios deflactados no coincidirán
con ios precios de hoy. Precisamente aquí se encuentra uno de los errores
más extendidos: confundir los precios deflactados con los precios de hoy.
189
El análisis económico es igualmente correcto si se utilizan

sistemáticamente precios escalados o precios deflactados. En cambio, es
esencialmente incorrecto si se aplican precios actuales o de hoy.
Podemos analizar las cuestiones planteadas anteriormente utilizando

un ejemplo práctico.
Se trata de analizar un proyecto con el diagrama de flujos de fondos

anexo Figura 3.9 Diagramas de flujos de fondos con inflación, expresados con
los precios de hoy, esto es con los precios vigentes en el año 0. Los
desembolsos experimentan una escalada de costes del 10 por 100 anual y los
ingresos sólo del 4 por 100 anual. La tasa de inflación es el 6 por 100 y la
RMA (nominal) el 14 por 100.
CON LOS PRECIOS

DELAÑOO
1 2aftoa
60.000 € I
* ISO.OOOx l . o r = - 1 9 5 . 0 0 0 C
mEUROS
CORRIENTES
1 2aftK
EO.OOOC •
O.0O0x1,1O = - S 9 0 C O I
* 195 0 0 0 x 1 , 0 6 = - 1t3,5COe
eJBJROS
CORRIENTES
6O.CO0€ I
-99 000x1,05 =£3.4006
Figura 3.9 Diagramas de flujos de fondos con inflación
En primer lugar se escalan los ingresos y desembolsos tal como se

indica en la figura b). El cálculo de rentabilidad conduce a la TRI nominal, que
resulta ser el 15,63 por 100. A continuación se deflactarán los ingresos y
gastos con la tasa común del 6 por 100. Resulta el diagrama deflactado, o en
monedas constantes, que se dibuja en la figura c). Su rentabilidad es la TRI
deflactada, cuyo valor es el 9,07 por 100.
190
Para realizar correctamente la toma de decisión, la TRI calculada debe

ser comparada sólo con tipos de interés de rentabilidad análogos (bien
nominales, bien deflactados). Si la RMA (nominal) es el 14 por 100, el proyecto
es económicamente aceptable, porque su TRI nominal es superior. Sería
incorrecto utilizar en este caso la TRI deflactada que habría conducido a una
decisión errónea. Se tendría que deflactar la RMA antes de realizar la
comparación.
Por otra parte, hay que observar que el diagrama en monedas

constantes c) es diferente que el diagrama que se obtendría con los precios
del año O, figura a). Si, como es frecuente, se hubiera manejado como si fuera
en monedas constantes, se habría obtenido una TRI del 13,74 por 100, muy
diferente de la verdadera TRI deflactada.
Es fácil deducir la relación existente entre los tipos de interés nominal

y deflactado. Si se representa el primero por" i " el valor futuro " F " , en
monedas corrientes, de una cierta cantidad actual " P " verifica
F = P (1 + i)"
Si la tasa de inflación es " f " , el valor futuro " F " en monedas
constantes será
F' = F (1 + f)'" = P (1 + i)" / (1 + f)"
El tipo de interés deflactado " i " ha de verificar:
P = P (1 + i')"
De las dos últimas expresiones se deduce que
1+i' = (1+i)/(1+f),
O también
i' = (1 + i ) / ( 1 + f ) - 1 ,
que establece la relación buscada entre el tipo deflactado y el nominal.

Cuando f < 5%, i' « i-f, expresión aproximada de uso muy frecuente. En ella se
aprecia cómo las tasas de interés nominales, que son las manejadas
usualmente, incluyen el efecto de la inflación y la retribución real, o neta, del
capital
Finalmente, al aplicar la fórmula que se acaba de obtener a la

deflactación de la RMA del último ejemplo, resulta
1 , 1 4 / 1 , 0 6 - 1 =0,076 = 7,6%
Al comparar la TRI deflactada, que es el 9,07 por 100, con la RMA

deflactada, resulta aceptable el proyecto, igual que ocurrió con el análisis
191
nominal, o en monedas corrientes. Una vez más se pone de manifiesto que,

como conduce a las mismas decisiones y requiere menos cálculos, es
preferible en la práctica el análisis nominal al deflactado.
3.3.2 Procedimientos tradicionales para la valoración económica de

minas
Como hemos puesto de manifiesto en el capitulo de características
especiales del sector minero, existe una diferencia fundamental entre la activi-
dad minera y otras actividades industriales. La vida de un yacimiento mineral
es limitada, por lo que su explotación no puede mantener unas operaciones de
duración indefinida. En la industria transformadora, las amortizaciones se
reinvierten en la propia actividad, de forma que se asegure indefinidamente, en
principio, una rentabilidad adecuada a los capitales invertidos.
Si el inversor se limitase a la explotación de un solo yacimiento, habría

de aspirar a una retribución suficiente del capital invertido durante la vida del
yacimiento y a recuperar dicho capital al terminar su explotación. Esta era una
conducta frecuente en el pasado, sobre todo en empresas pequeñas, que no
tenían suficientes oportunidades alternativas de inversión.
En este hecho se apoyaban los métodos clásicos de valoración de la

propiedad minera, hoy caídos en desuso.
Actualmente, la existencia usual de oportunidades de inversión muy

diversas, los estímulos fiscales, tales como el factor de agotamiento, y los
métodos de la gestión financiera moderna llevan a utilizar en minería ios
mismos sistemas de valoración económica que en las otras ramas de la
actividad industrial. La valoración de explotaciones mineras, tiene, no
obstante, unos rasgos peculiares. Cada sustancia mineral requiere unos
conocimientos específicos en los analistas. Las características de los
yacimientos, los métodos de explotación y concentración o transformación, la
evolución de los mercados a largo plazo, etc.. son factores que han de ser
ponderados y manejados con rigor para llegar a valoraciones fiables de las
oportunidades de inversión en minería.
Es evidente que el valor económico de una explotación minera para un

inversor dado es el VAN de la misma, aplicando la RMA del inversor. El
problema principal, como en la evaluación de cualquier otro proyecto, se
encuentra en la estimación de las inversiones necesarias y de los flujos de
fondos netos originados por las operaciones. Los cálculos subsiguientes son
simples actualizaciones, que no deben presentar dificultad alguna.
192
Métodos de análisis económico ñnancieros de valoración de los proyectos mineros
Antes de la existencia de los sistemas fiscales y de gestión financiera

modernos, se desarrollaron métodos de evaluación ajustados a las peculiarida-
des de la minería. Aunque estos métodos ya no se apliquen, conviene revisar
los más conocidos y realizar un examen, crítico que puede ser muy instructivo.
3.3.2.1 Formula de HOSKOLD
Se debe a este autor (Henry Hoskold) la creación en 1876 del primer

modelo para valoración minera, su formulación, relativamente sencilla, ha sido
empleada de forma general durante un siglo. Para deducirla, propone
HOSKOLD que los beneficios anuales R¡, que la explotación futura del
yacimiento a valorar produciría, se consideren integrados por los dos
sumandos siguientes:
- (VM(H) . rm): Beneficio anual pagado a los propietarios de

la mina, igual al valor de esta última, VM(H), cuya cuantía
se trata de determinar, multiplicado por una tasa de interés
rm, acorde a los riesgos de un negocio minero.
- (AM ): Anualidad fija, que invertida a un interés de

capitalización re, se acumulará hasta sumar VM(H) al final
de la explotación.
Suponiendo constantes los R¡, beneficios anuales netos de la mina,

durante toda la vida de la explotación (n años), y permanentes asimismo sus
componentes de riesgo y capitalización, puede deducirse la fórmula de
HOSKOLD:
R¡ = R = VM(H). rm + Aw ; AM =R-VM(H). r,r.
Por otra parte:

n
VM(H) = AM S AM (1 + re )""'
i=1
Sustituyendo AM por su expresión, resulta:

n
VM(H) = ( R - V M ( H ) . rm) Z (1+rc)"-'
i=1
Despejando VM(H) queda la fórmula de valoración de HOSKOLD:

193
R
VM(H) =
+ Tn
(1 + fe )" - 1
y determina el valor que ha de tener la inversión VM(H) en una mina

que producirá anualmente un flujo de fondos R para que se obtenga una
rentabilidad r^ .
Como se ha podido apreciar en lo anterior, la hipótesis básica de este

método es la obtención de una cierta rentabilidad Tm del capital invertido en la
mina, al tiempo que se forma un fondo de amortización, de modo que cuando
se agote el yacimiento se recupere el capital y pueda invertirse en una nueva
explotación. En la actualidad, casi nunca se invierten las dotaciones para
amortizaciones y factor de agotamiento en fondos "seguros", ya que se
incurriría en costes de oportunidad inaceptables. Es más realista suponer que
su reinversión se realiza a la RMA, entonces será r^ = + r'm con el resultado
VM(H) / R = [ (1 + r'^ )" - 1 ] / [ r'^ (1 + r'^ )" ]
Por tanto, si rm = r'm , VM(H) ha de ser precisamente igual al valor

actual de la anualidad R durante n años a la RMA = r'm.
3.3.2.2 Formula de MORKILL
Cuarenta y dos años después de HOSKOLD, MORKILL (1918) pro-

puso una modificación para perfeccionar la concepción valorativa de aquél.
Aceptaba del esquema de este último la constancia de beneficios anuales y su
composición por dos sumandos: de beneficio, y de amortización del negocio al
terminar su explotación. Pero rechazaba, por falta de lógica, que estas
componentes de capitalización y plusvalía se mantuvieran constantes durante
la vida de la mina.
En el modelo de MORKILL, el beneficio pagado al final de cada

ejercicio a los propietarios de las minas, no responde a la rentabilidad del
negocio total, cuyo valor es VM(M), sino a la parte residual del mismo V^M), , que
aún no ha sido explotada ni amortizada. Así, al ir disminuyendo
progresivamente esta componente del beneficio R anual, el resto del mismo A¡
194
= (Ri - V(M)i), empleado en amortizar el valor del yacimiento, será cada año
mayor. La descomposición de los resultados anuales (R = Ri) en V(M)Í y A, da
para los "n" años de vida de la explotación, comenzando por el último:
R n= R = V(M) n + A n = A n . r , ^ + A n = A n { 1 + r m )
R n-1 = R = V(M) n-1 + A n-1 = (A n + A n-1 ) r ^ + A n-1
m
R ¡.1 = R = E (A i ) . r ^ + A ¡^1
i+1
m
Ri = R = Z(Ai).rm+A¡
i
R1 = R = VM (M) . r m + A 1
Restando dos ecuaciones correlativas (i + 1, i), queda:
A i+1
Ai =
1 +rrr,
Por lo que se deduce:
An
A¡ =
Despejando A„ en la primera ecuación, se obtiene:
R
An =
1 +rm
expresando ahora A i en función de A „ :

195
Am R
Ai =
y entrando con este valor de A i en la última ecuación del sistema

resulta:
R
R = VM (M) - r m + , de donde se despeja
el
Estimador de MORKILL:
1
1-
d+r^)"
VM(M) = R
Esta expresión es equivalente con la de Hoskold cuando r^ = r'^

. Ambas expresan, pues la actualización de la anualidad uniforme R con una
RMA = r m. En la figura anexa primera, se representa el diagrama de flujos de
fondos y en la segunda el proceso de amortización de la inversión VM (M),
remunerando con la tasa r m los capitales pendientes de amortizar. Se
aprecia gráficamente que r m es precisamente la TRI, o que el valor
actualizado de la serie de flujos R cancela exactamente la inversión VM (M).
196
c c c c c
o 1 2 N-2 N-1 Ñaños
b) a AGRAMA DE FLUJOS DE FONDOS
c e c c c
bjACTUAUZAOON
Figura 3.10 MÉTODO DE MORKILL
Los primeros estudiosos de ia valoración de proyectos mineros, tal vez

excesivamente preocupados por formular el valor de una explotación, de forma
simple y atractiva, simplificaban la vida económica de la mina evaluada,
asimilándola a un modelo, mas o menos lógico, pero bastante ajeno a la
marctia real de una explotación minera.
Pese a tal discrepancia, las ventajas operativas de estas fórmulas,

unidas a la inercia mental de los usuarios, han bastado para que, pese a su
impropiedad, su utilización haya sido común en la evaluación de proyectos
mineros durante cien años.
Las críticas a este comportamiento han menudeado a lo largo de ios

últimos años. Las más comunes son:
• La aplicación de la fórmula de HOSKOLD conduce, para los valores

reales de tasas (r „, » r c), a una infravaloración sistemática de los
negocios mineros en relación a la obtenida mediante el
procedimiento, menos artificioso y más pragmático, del flujo de caja
actualizado. El defecto proviene fundamentalmente de la
introducción de dos tasas de descuento distintas. Cuanto más
difieren entre sí, más devalúan la propiedad minera.
197
• Falta de representatividad de los modelos utilizados, puesto que las

empresas mineras nunca practican la amortización de inversiones
mediante la creación de fondos de capitalización, a los que nutran
anualmente, sino que invierten permanentemente sus fondos donde
consigan la mayor rentabilidad posible.
• La sencillez de estas fórmulas tradicionales es sólo aparente,

puesto que no aportan medios ni criterios para resolver los
auténticos problemas de la valoración: estimación de los resultados
anuales (R¡), nunca constantes, establecimiento de la duración del
proyecto (n), etc.
• Ninguna de ellas distingue la valía del yacimiento, que constituye

sólo una parte de la de un negocio minero, precisamente, aquél,
debidamente matizado, coincide con el de los objetivos de toda
investigación minera.
El modelo de MORKILL puede suministrar, en ocasiones, valoraciones

análogas a las que el esquema de flujos de caja proporciona, pero la
coincidencia requiere el cumplimiento -improbable- de todos los requisitos
siguientes:
• Igualdad entre las tasas r m (de rentabilidad minera en la

concepción de HOSKOLP-MORKILL), y la de descuento p, casi
siempre menor.
• Cuantía fija, año tras año, de ios flujos E ¡.
• Identidad entre los "resultados anuales" R, y los flujos de caja F ¡.
Como resumen gráfico se expone, en las figuras siguientes 3.11 y

3.12, una comparación entre los valores mineros (y consecuentemente entre
los del yacimiento) que adjudicarían los sistemas tradicionales descritos en el
caso de dos minas, de vida corta (10 años) y media (20 años),
respectivamente.
198
3
o SI
Figura 3.11
Se contemplan, en ambos ejemplos, dos altemativas extremas para la

valoración de HOSKOLD, según que sea baja o alta la segunda tasa (de
capitalización).
La valoración por actualización de flujos de caja está representada, al

tener que hacer uso de las limitaciones antepuestas para hacerla comparable,
por la de MORKILL, pero circunscrita al entorno de los valores usuales de p.
Es decir, para una mina que produjera un beneficio del 30 por ciento (r ^ =
0,3), en unas condiciones de mercado financiero donde p = 0,2, los esquemas
de análisis valorador tradicionales le adjudicarían una valía (A) del orden de un
66 por ciento, como promedio, del que le otorgaría al mismo negocio una
evaluación más realista, (B). (MORKLL.: Flujo de Caja).
Figura 3.12
199
3.4 MODELO FLEXIBLE DE PRODUCCIÓN DISCRETA DE MINA (MPDM)
La valoración mediante opciones reales está siendo utilizada como

alternativa o complemento al método del Discounted Cash Flow - DCF- en la
industria minera, para mejorar la representación de la estructura de los
proyectos en los modelos de valoración de los mismos. Los modelos previos
habían tendido a tratar los depósitos de mineral como entidades tiomogéneas
en contraposición a considerarlas como heterogéneas, lo cual podría permitir
subdividir en zonas diferenciadas atendiendo a las medidas, calidad y
localización de las mismas. Este ha sido un abordamiento inadecuado para
algunos proyectos mineros ya que la dirección ha podido implementar
estrategias operativas que capitalicen la estructura geológica de tal manera
que se haya decidido un cierre selectivo en respuesta a una bajada en los
precios del mineral.
Este estudio introduce un modelo de estructura del proyecto que refleja

la naturaleza heterogénea de los depósitos de mineral, representando el
proyecto como un porfolio de activos reales en el cual cada zona representa
un activo del mismo. El proyecto es desarrollado en intervalos discretos,
eligiendo al inicio de cada intervalo, una determinada forma de operar de un
conjunto de formas o modos posibles. Cada modo especifica la combinación
de zonas que estarán activas y la capacidad productiva del proyecto que será
construida, abandonada o temporalmente cerrada. Un ejemplo minero de
desarrollo de dos zonas es usado para demostrar el modelo propuesto y
mostrar como estrategias operativas que capitalizan la estructura geológica
pueden añadir valor.
3.4.1 Desarrollo Conceptual

El análisis de las inversiones mineras es un ejercicio complejo debido
a las incertidumbres de los proyectos, tales como el precio del mineral, la
calidad de los depósitos, la estructura física de los mismos.^ Los depósitos
^ El modelo de valoración presentado aquí está enfocado a análisis de inversión en minería, donde ima
zona del depósito de mineral representa una unidad de producción dentro de un proyecto con un
conjunto de múltiples unidades. Por lo cual el modelo podría ser utilizado por ejemplo en la industria
energética, donde una turbina reemplazaría en el modelo a la zona de mineral en la valoración de una
planta energética. El modelo puede ser aplicado también en otros niveles de análisis macroeconómicos,
tales como un porfolio de oportunidades de inversión dentro de una región geográfica.
200
Métodos de análisis económico financieros de valoración de ios proyectos mineros
mineros, con frecuencia, consisten en múltiples zonas de mineral que están

diferenciadas entre ellas por las medidas, calidad y localización. La presencia
de múltiples zonas de depósito complica el análisis de la inversión minera ya
que permite a la dirección considerar estrategias de operación que capitalicen
la estructura geológica. Así que, además de las formas tradicionales de
flexibilidad del proyecto en su conjunto, tales como el cierre temporal completo,
la dirección puede también considerar estrategias de cierres selectivos de
zonas o retrasar el desarrollo de algunas zonas individuales. El ejercicio de
valoración es mas complicado que las acciones a escala global, pero tiene
repercusiones a nivel de zonas operativas, por ejemplo aumentar la capacidad
de proceso de mineral puede reducir las restricciones en el numero de zonas
que pueden producir simultáneamente.
Para simplificar el ejercicio de valoración, el analista minero cuenta

con frecuencia con técnicas basadas en escenarios. Estas técnicas agregan la
naturaleza multizonal de una mina en una simple estrategia de desarrollo y
producción que exógenamente especifica el calendario de ingresos, costes y
operaciones de zona. Esencialmente, esta técnica basada en escenarios
consigue su simplicidad no teniendo en cuenta algunos detalles del proyecto.
El coste de este abordamiento simplificado es una comprensión limitada del
mismo, mientras que ios beneficios de la flexibilidad, por ejemplo, es el
conocimiento de los precios críticos del mineral que indican los cambios de
estrategia y la probabilidad para aquellos eventos específicos del mismo que
no pueden ser determinados.
3.4.1.1 Visión general de las opciones de desarrollo y

producción en un mina con tres zonas de mineral (Proyecto
Las Cruces, adaptado para proteger la confidencialidad de
determinada Información).
La interacción entre la política de operación y la estructura geológica

puede ser demostrada con un estudio de las opciones de desarrollo y
producción analizando la gestión de la mina. Esta mina es una mina de cobre a
cielo abierto localizada en el sur de España y sus operaciones están
focalizadas en una sola mina a cielo abierto con reservas de alta ley. En el
plan actual, la vida de la mina (LOM) se estima en 14 años, tras los cuales las
reservas de mineral se extinguirán y la mina estará forzada a cerrar. Existen
dos áreas de reservas adyacentes que podrían permitir una extensión de la
vida de la mina si estas fueran desarrolladas. Un esquema conceptual de las
tres zonas se puede observar en la figura 3.13.
201
Superficie
PZ zona de
\ retranqueo
\ (expansión de ,
\ ta corta). \ Zona Minera
\ \ (Plan actual)
Rampa
I ^
¡ UG (Oportunidad
I de expansión de
I la vida de ia mina)
I
Esquema Mina triple zona
Figura 3.13 Diseño esquemático de la mina
Una de las zonas es una extensión de las reservas de la corta

principal, ilamada zona UG, y sus reservas tienen una mayor ley que !a
contenida en la corta principal. Debido al diseño actual de la corta, la zona UG
solo puede ser explotada mediante minería subterránea. El desarrollo de esta
zona se calcula en 1,5 años y tendrá un coste de 15 millones de euros.
Además el desarrollo solo puede comenzar, una vez que las reservas de la
corta principal estén agotados ya que la dirección opina que el mejor método
para acceder la zona UG es mediante una rampa de acceso que empiece en el
fondo de la corta principal. Esta zona añadirá seis años adicionales de
reserva.
La otra zona es un área satélite con materiales de baja ley, adyacente

a ia corta principal y denominada zona de retranqueo PZ. El desarrollo de esta
zona puede comenzar en cualquier momento a lo largo de ia vida de la
operación minera y también añadirá otros seis años adicionales de reservas.
El coste esperado es de 8 millones de euros para el predesmonte hasta
alcanzar las reservas y el tiempo estimado para dichos trabajos es de un año.
Una inversión adicional será requerida para ampliar la capacidad de proceso
en la mina Las Cruces, si la corta principal o la zona UG están en producción
cuando la zona PZ entre en producción.
202
Las zonas de mineral adicionales dotan a la dirección de numerosas

opciones de operación. Dos de esas opciones representan la elección entre la
inversión paralela o la inversión secuencial. La primera de ellas refleja la
oportunidad de expansión de capacidad permitiendo el desarrollo de la zona
PZ ai mismo tiempo que continúan en la mina principal o bien conjuntamente
con la zona UG, una vez que la principal esté agotada. La segunda estrategia
de inversión sería la oportunidad de reemplazar unas zonas por otras una vez
que se vayan agotando, es decir, cuando se agote la corta principal,
desarrollar la zona UG y una vez agotada esta desarrollar la zona PZ. Otras
políticas operativas que la dirección podría también considerar, pero no
limitándose a estas, serían:
• ¿Si la zona PZ es desarrollada, existen situaciones en que esta

debería cerrarse temporalmente y reestructurar los costes fijos
de la mina mientras una de las zonas con mayores leyes
continua en operación?.
• ¿Deberían ser gestionadas de forma diferente las zonas PZ y

UG?. ¿Existen situaciones en que siguiendo la estrategia de
inversión secuencial, se desarrollase la zona PZ antes que la
UG?. ¿Pueden existir contextos en los cuales la explotación
debería pararse temporalmente?.
• ¿En que circunstancias debería abandonarse la explotación

completa de la mina de forma prematura?.
Este breve resumen de los problemas de Inversión ante los que se

enfrenta la dirección de la mina Cobre Las Cruces ¡lustra la complejidad de los
proyectos mineros. La existencia de múltiples zonas de mineral, permite
estrategias operativas que no se pueden catalogar fácilmente en un único
escenario de explotación y desarrollo o en un simple árbol de decisión. La
dirección puede incrementar el conocimiento sobre las diversas estrategias
operativas, tal como un cierre temporal de zonas individuales, utilizando un
modelo de valoración que tenga en cuenta un análisis de la estructura
geológica.
3.4.1.2 Trabajos previos
El método de valoración mediante opciones reales ha sido introducido

en la industria minera como un método de valoración alternativo que puede
manejar la naturaleza dinámica de los proyectos. Sin embargo las
203
Métodos de análisis económico fínancieros de valoración de ios proyectos mineros
descripciones de las estructuras de proyectos en los ejemplos mineros

valorados mediante opciones reales, típicamente siguen la práctica del
discounted cash flow (DCF) representando un proyecto minero con múltiples
zonas, como un proyecto de una simple zona, mediante una única estrategia
de desarrollo de producción, denominado en este análisis como Plan Fijo de
Producción (PFP). Dichas representaciones permiten tomar decisiones
operativas concernientes al proyecto en su totalidad (por ejemplo el cierre
temporal del proyecto) de forma endógena, pero requiere tomar decisiones
operacionales que afecten a zonas individuales (por ejemplo el desarrollo o
abandono de una zona selectiva) de forma exógena como parte del plan
general de la vida de la mina. La principal desventaja de los modelos de
estructura de proyectos PFP es su dependencia de la capacidad del analista
minero para agregar naturalezas heterogéneas de un depósito de mineral en
un único plan de producción representativo. Dicho plan puede perder de vista
opciones creadas por la estructura geológica del proyecto.
El primer modelo publicado de valoración de una mina mediante el

modelo de las opciones reales fue el modelo de cierre temporal de Brennan y
Schwartz (1985). Su modelo incorpora un PFP para describir las operaciones
cuando la mina esta abierta y considera como opción de la dirección el evitar
pérdidas operativas en escenarios de bajos precios del mineral, mediante el
cierre temporal de toda la mina. Otras estrategias operativas para evitar estas
pérdidas, tales como un cierre selectivo de áreas de trabajo con alto coste o la
reestructuración de costes fijos no están contemplados. Palm, Pearson y Read
(1986) usaron el modelo de Brennan y Schwartz para demostrar que el valor
de la opción de un cierre temporal dependía de la proporción de costes fijos
sobre los costes totales. Mostraron que el valor del cierre temporal disminuía
cuando la proporción de costes fijos se incrementaba, ya que la reducción de
pérdidas operativas conseguida con el cierre temporal era más pequeña
cuanto los costes fijos eran altos.
El método de los árboles de decisión ha sido usado para describir

algunos de los complejos diseños de la planificación minera. Trigeorgis (1990)
presenta un modelo de árbol de decisión para un proyecto minero en el que el
valor actual de los cash flows futuros es incierto. El proyecto incorpora una
opción continua para abandonar prematuramente, una opción para diferir el
desarrollo durante dos años y una opción europea para expandir la producción
minera un 50% después de un desarrollo y producción inicial de seis años.
Una vez que el proyecto es desarrollado, la opción de expandirse crea dos
ramas o alternativas en el árbol de decisión, cada una de las cuales
asociadas a un PFP para describir la producción. Una rama contempla la
204
estrategia operativa si no se realiza la expansión y la otra representa la

estrategia en caso de que si se lleve a cabo. Samis y Poulin (1996 y 1998)
crearon un modelo de árbol de decisión relativo donde el precio del mineral es
la fuente subyacente de incertidumbre. En su modelo, la dirección tiene la
opción de desarrollar una gran zona de mineral de baja ley cuando otra zona
actualmente en desarrollo, más pequeña pero de mayor calidad, se agote en
nueve años.
En ambos modelos, cada rama del árbol de decisión representa un

escenario que refleja la estrategia de desarrollo de la dirección, seleccionando
las zonas de producción y la capacidad del proyecto. La naturaleza dinámica
de las operaciones en los proyectos multizona esta reflejada a través del árbol,
el cual especifica la interacción de los escenarios. Desgraciadamente, este
método tiene la desventaja de que el árbol crece rápidamente con el número
de posibilidades operacionales hasta tal punto que pronto comienza a ser
inmanejable.
Existen modelos de valoración que permiten establecer políticas de

producción de forma endógena sin la ayuda de los árboles de decisión. Los
modelos del punto muerto de la ley de mineral de Mardones (1991, 1993) y
Sagi ( 1998) permiten a la dirección el control del ratio en el cual el deposito se
agota en respuesta a fluctuaciones de precios. Sujeto a restricciones en la
capacidad de minería y procesamiento de mineral, la dirección puede
maximizar el valor del proyecto reestableciendo continuamente la proporción
de mineral explotado que es procesado y la proporción que es rechazado. La
vida de la mina se reducirá cuando la capacidad de procesado sea
relativamente elevada, con una política de punto muerto alta, ya que una
mayor proporción de mineral debe ser extraído para producir la misma
cantidad de matenal para procesar que bajo una política de ley de punto
muerto baja.
Cortázar y Casassus (2000) crearon otro modelo en el cual la política

de producción es establecida endógenamente. Dividían el proyecto en
unidades de producción basadas en el estado de proceso del mineral.
Demostraron su modelo con un proyecto que tenía dos estados de proceso:
sacar el mineral del suelo mineralizado y convertirlo en concentrados de
mineral. La dependencia operacional entre los estados del proyecto se
minimiza ya que el modelo permite crear una reserva de concentrados y
estocarlas entre etapas. Por lo tanto la etapa de proceso de mineral puede
cerrarse mientras las operaciones mineras continúan y viceversa, puede
205
continuar el procesamiento de mineral estando parada la actividad extractiva y

exista material estocado.
La literatura económica general contiene aplicaciones del modelo de

las opciones reales de tai forma que configura un punto de inicio para
desarrollar un modelo ampliado de estructura de! proyecto. He y Pindyck
(1992) desarrollaron un modelo de opciones reales en el cual se podía elegir
entre invertir en tecnología específica del producto y tecnología con capacidad
para producir múltiples productos. Los responsables de proyectos mineros se
enfrentan a decisiones de inversión similares o mas complejas ya que con
frecuencia se requiere elegir entre combinaciones de ambas inversiones. Por
ejemplo, una inversión especifica del producto será requerida para desarrollar
cada zona del deposito de mineral y una inversión multiproducto será
necesaria para desarrollar instalaciones de proceso de mineral de distintas
zonas. La elección de capacidad incluye tanto seleccionar la cantidad de
inversión de capital especifica del producto como la cantidad de inversión de
capital multiproducto para maximizar el valor.
Es necesario la estructura de un modelo de proyecto que pueda

representar de forma más completa la influencia de la estructura geológica en
un ejercicio de valoración minera. Dicho modelo debe reconocer la naturaleza
multizonal de un proyecto minero, que la inversión esté dirigida dentro del
programa de costes, o bien, para aplicaciones específicas en una zona, o bien
para todo el proyecto y reconocer tanto el desarrollo como las fases operativas
de explotación de zonas. Se desarrollará a continuación un modelo que
pretende cumplir con esas exigencias.
3.4.2 Descripción del modelo

Vamos a adaptar el modelo flexible de producción discreta a los
proyectos mineros denominándolo a partir de ahora modelo flexible de
producción discreta de mina MPDM, este amplia la capacidad del analista
minero para describir la estructura geológica y la capacidad para maximizarla
dentro de su modelo de evaluación. El modelo MPDM reconoce el proyecto
minero como un deposito de mineral heterogéneo que incorpora zonas
múltiples de reservas de mineral indexadas por un conjunto de números
enteros n = 1 N. Todas las zonas se diferencian por la cantidad de
reservas que contienen, la calidad (es decir la concentración de mineral o ley)
de las reservas, un plan de explotación exógeno especificado por el
planificador de la mina (una zona PFP) y la capacidad requerida para procesar
la producción del mineral y los estériles de la zona.
206
La dirección gestiona el proyecto comprometiéndose al desarrollo y a

los requisitos de producción de cada zona activa y los costes de un cierre
temporal asociados con zonas inactivas a lo largo de un intervalo de magnitud
fijado por la misma, TM, (por ejemplo medio año). A principios de cada
intervalo, la dirección tiene que afrontar un conjunto de modos de operación
que definen el nivel de producción del proyecto, los requisitos de capacidad, y
cualquier cambio de capacidad durante el siguiente intervalo de gestión.
Desde un intervalo hasta el siguiente, ocurren cambios en el nivel de
producción a causa de cierres de zonas, reaperturas de zonas cerradas o el
desarrollo y operación de una zona nueva. Se obtienen dichos cambios
mediante la modificación de la combinación de las zonas activas. El cambio de
capacidad ocurre mediante la creación de capacidad adicional, el abandono
de una parte de la existente o el ajuste del nivel de capacidad cerrada
mediante o el cierre de una parte de la abierta o la reapertura de una parte de
la capacidad actualmente cerrada.
En este documento, se presupone que se conocen los costes del

proyecto así como la tasa de interés sin riesgo y que esta es constante. La
incertidumbre macroeconómica influye en el modelo MPDM mediante un precio
de mineral poco fiable que sigue el proceso de Ornstein - Uhlenbeck:
ds = (a+1/2o^-yin [S/S*]}Sdt + aSdz (1)
donde:
S = cotización actual del mineral
S = cotización o precio medio a largo plazo
a = tasa de crecimiento de los precios medios a c/p
a = volatilidad de precio a c/p
y = tasa de reversión
dz = incremento de proceso Gauss- Weiner estándar
Este proceso se deriva de un modelo de precios en el cual los cambios

ante cada expectativa de precio futuro, son proporcionales a las expectativas
207
actuales de precio y una variable normal estándar cogida al azar que refleja la
recopilación de nueva información. El modelo permite que la nueva
información tenga una influencia cada vez menor sobre la estructura temporal
de las expectativas de precios, de tal manera que el precio del mineral pueda
volver a un camino equilibrado a largo plazo.
Hay otros cuatro componentes en el modelo MPDM a tener en cuenta.

Estos son:
1) El área que los PFPs usan para describir el desarrollo y las

operaciones de producción en sus respectivas zonas.
2) Un espacio del estado del proyecto que describe el

desarrollo y el estado de operación de cada zona y la
capacidad del proyecto para extraer y procesar material
mineralizado.
3) Un conjunto de modos de operación que representan

posibles políticas de operación durante un intervalo de
gestión.
4) La metodología usada para construir un árbol de decisión

del proyecto y para calcular el valor del mismo.
3.4.2.1 Desarrollo de la zona y plan de producción
Para cada zona, el analista minero especifica una política de

operaciones exógena que define el desarrollo de la zona y las operaciones de
extracción. Esta política, denominada como zona PFP, Z„, es una secuencia de
vectores R+^:
Z n = { Z n , e : e = 0 , 1 , . . . , E n ;Zn,e— (qn,e,9n,ejVn,e,CIn,e,Un,e)!qn,ei9n,e,Vn,ejdn,eiUn,e £ R + } (2)
donde el índice e indica el desarrollo combinado y la etapa de

producción de la zona. Cada miembro de la secuencia, Zn,e, es un conjunto de
información detallando los parámetros de operación de la zona. Las
operaciones de extracción de mineral son descritas por el ratio minero, qn,e, la
ley (concentración de mineral) de las reservas actuales, gn,e, y un coste
operativo variable, Vn,e. El desarrollo de la zona esta parametrizado por los
gastos de capital incurridos, dn,e , para preparar la zona para las operaciones
mineras. Un ejemplo de dichos costes seria aquellos relacionados con el
208
desmonte de estéril para una nueva corta, pero no aquellos necesarios para
expandir la infraestructura del proyecto para poder afrontar producción
adicional de la corta nueva. El término, Un,e, representa el coste de tener la
zona n inactiva en el índice de extracción e.
El área PFP incorpora dos suposiciones. Primero, el coste variable de

producción de cada zona se supone cóncavo o constante. Esta suposición
quiere decir que en la zona, o esta operando a plena capacidad o no se está
produciendo. Segundo, el punto muerto de la ley para cada zona se establece
de forma exógena.
El área PFP muchas veces se puede dividir en dos segmentos bien

diferenciados. El primer segmento es un periodo de desarrollo y representa la
preparación para las actividades de producción. Durante este periodo, qn,e, Qn.e
y Vn,e serán probablemente cero y se supone que la zona no tendrá impacto en
la infraestructura de la capacidad general del proyecto. El segundo segmento
representa el periodo de producción (qn,e, Qn.e Vn,e > 0). La frontera entre estas
dos regiones define el punto en la zona PFP donde una porción de la
capacidad de la infraestructura del proyecto debe estar disponible para la zona
para que las actividades de producción puedan continuar. Esta frontera es
definida como ecapBdy.n y la cantidad de capacidad de la infraestructura
necesaria para gestionar la zona de la mina y la producción de la planta como
Wocap, n, mine y Wocap, n, mili respectivamente.
3.4.2.2 Estado del área del proyecto
El estado del área del proyecto comprende dos subareas en los

cuales, la primera es el subárea del depósito:
M'= { m: m = (ei,...,eN); en £ {0,...En } } (3)
Cuyos elementos, m = (ei,...,eN), son un conjunto ordenado de índices

en que corresponden al índice de extracción PFP de la zona n. Cada elemento
representa un estado del depósito que define el desarrollo y la etapa de
extracción de cada zona dentro del depósito.
El número de estados dentro del subárea del depósito se puede

multiplicar muy rápidamente incluso para un depósito con un número modesto
de zonas de mineral de larga duración. El analista de minas puede reducir el
209
número de estados mediante la identificación de regiones en este subárea que

no sean viables desde el punto de vista del diseño de la mina y luego mediante
la imposición de las restricciones adecuadas. Un ejemplo de dicha restricción
es la imposibilidad de desarrollar una zona hasta que otras zonas hayan
alcanzado una determinada etapa de desarrollo y extracción. Los túneles de
acceso en una mina subterránea son frecuentemente protegidos de la
inestabilidad geológica mediante la limitación de las actividades mineras en la
zona que los rodea. Las reservas en esta zona solo estarán disponibles para
la minería cuando las zonas exteriores utilizadas por los túneles de acceso se
agoten o las reservas en las zonas exteriores se abandonen. La "r" como
superíndice, se usa para indicar que el analista minero ha impuesto
restricciones en el subárea del deposito M' (este superíndice también se usa
para definir la capacidad del subárea y el estado del área del proyecto).
La capacidad del subárea es la segunda región del estado del área del
proyecto. Esta región delimita tres tipos de capacidad llamadas abierta,
cerrada y no terminada. La denominada capacidad abierta se refiere a la
habilidad actual del proyecto para procesar mineral y producir estériles. La
capacidad cerrada se refiere a la cantidad de capacidad que está cerrada
temporalmente pero que se puede volver a abrir. La capacidad no terminada
se refiere al progreso de diferentes programas de expansión de capacidad (es
decir, el estado actual de "capacidad bajo construcción") que suministran
capacidad abierta cuando están terminados.
Capacidad de proyecto abierta esta denominado como o capacidad de

mina abierta, Wm¡ne, lo cual refleja la capacidad de quitar el mineral y los
estériles en el área de trabajo, o capacidad de planta abierta, Wmin, lo cual
refleja la capacidad de procesar el mineral de las operaciones mineras. La
capacidad de proyecto abierta actual esta descnta por el estado, donde
Wmine, wîii ^0. El conjunto de posibles estados de capacidad abierta, Cocap, es
discreto y sus unidades, Cocap, están predeterminadas por eficacia de costes y
restricciones operativas. En particular, la unidad esta limitada por los requisitos
que cada estado de capacidad abierta debe corresponder a los requisitos de
capacidad abierta de una de las combinaciones de la zona activa. Los estados
de capacidad abierta que no cumplen con esta condición, serán ineficaces con
respecto a costes ya que las ventajas de sobrecapacidad no justifican los
costes adicionales derivados de mantener un exceso de capacidad abierta.
La capacidad cerrada especifica la cantidad de capacidad que ha sido

cerrada temporalmente para que no se incurra en los costes relacionados con
una baja capacidad de utilización. Las capacidades de mina cerrada, ymine. y
210
capacidad de planta cerrada, y^ni, están descritas por el estado, Cccap = (ymine,
ymiii), donde ymine, ymiii ^0. El conjunto de posibles estados de capacidad
cerrada, Cccap es discreto y sus unidades están restringidas a estados con
cantidades que son iguales a las diferencias entre las cantidades de capacidad
abierta que las diferentes combinaciones de zona activa requieren para
procesar la producción de mineral. Por ejemplo, una mina de dos zonas donde
una zona requiere una capacidad de molienda de 1.000 toneladas dianas y la
otra 1.500, podría tener una capacidad de planta cerrada de O, 1.000 o 1.500
toneladas al día cuando la capacidad total instalada de la planta sea de 2.500
toneladas diarias. Otros niveles de capacidad cerrada serán ineficaces en
cuanto a costes ya que incurrirían en un exceso de capacidad abierta y en
costes de mantenimiento.
El modelo MPDM permite a la dirección incrementar la capacidad de la

planta y de la mina mediante programas de construcción de capacidad. El
analista minero puede especificar exógenamente uno o más programas que
son indexados por un conjunto de números enteros, u = 1,...,U, y diferenciados
por la capacidad del proyecto requerida para empezar el programa, la duración
del mismo, el coste de avanzar hasta la próxima etapa de construcción y la
cantidad de capacidad minera "planta" creada por el programa completo. Cada
programa contiene múltiples etapas de construcción que tienen una duración
constante, TM , y de números enteros indexados, Blu = 0,1,...,Blu,Finai- Un
programa de construcción aporta una capacidad adicional para la mina,
MineCu, y capacidad de planta, MilICu cuando dicho programa este
completado, donde MineCu, MilICu ^0.
El progreso a través de los distintos programas de expansión de

capacidad esta descrito por un estado de capacidad no terminado, Cucap =
(Bli,...,Blu) . El conjunto de estados de capacidad no terminados, Cucap , es
discreto y sus unidades están restringidas por la suposición de que solo un
programa de expansión de capacidad se puede completar de forma parcial o
estar en curso en cualquier momento dado. Por lo tanto cuanto el programa de
expansión u', esta en curso, los índices de construcción del estado de
capacidad no terminado, Cucap = (Bli,...,Blu), son :
Blu= O < Blu < Blu,Final U = U' (4)
Blu= o ó Blu.Final U ?^ U'
211
Los tres conjuntos de capacidad, Cocap , Cccap y Cucap, se pueden

combinar para crear un subárea de capacidad, C^ Las unidades tienen la
forma, c= (w^me, W^HI, ymine, ymiii, Bli,....,Blu), y describen la capacidad del
proyecto para procesar la producción, la cantidad de capacidad temporalmente
cerrada, y el alcance de los programas de expansión. El subarea de capacidad
no es igual a Cocap X Cccap X Cucapi y3 C|ue muchas combinaciones no son
viables. Por ejemplo, no se pueden justificar mas programas de expansión una
vez alcanzados los niveles de capacidad máxima y estados de capacidad, c =
(w Max mine, w Max mili, 0,0,Bli,... .,Blu), donde, Blu ?^ 0,Blu,Finai HO es víable. Además,
para comprimir aun mas el subárea de capacidad se supone que la capacidad
no terminada se abandona inmediatamente o se convierte en una capacidad
abierta (sin ningún coste) o capacidad cerrada (con algunos costes) al
completarse el programa de expansión.
El estado del área del proyecto, P'', es el resultado de combinar el

área del deposito, M'^, y el área de la capacidad, C^, este área de estado es
definida de la siguiente forma:
P' = { p : p = ( m , c ) ; m e M U e C ' } (5)
3.4.2.3 Un conjunto de modos operativos
Un conjunto de modos operativos, y, especifica los posibles métodos

que la dirección puede utilizar para dirigir el proyecto. En cualquier estado
inicial del proyecto, p=(m,c), el conjunto determinado de modos operativos, Y
p= {Va ;a=1,...,A} de los que la dirección dispone pueden estar restringidos de
tal manera que YP^Y- A lo largo de un intervalo de gestión, la dirección dirige el
proyecto desde el estado "p" hasta un estado final, p'=(m',c'), mediante la
selección de un modo operativo, Va . Este modo esta definido como la
diferencia entre dos estados de proyecto:
Va=p'-p
={Aei AeN,AWm¡ne,AWm¡ll,Aymine, ,Aym¡ll, A B I 1 , . . . , A B I u ) (6)
Los primeros N elementos, Aen= e'n-en, indican el desarrollo y la

actividad de producción en la zona n. Tienen un valor de 1 si la zona es activa
y un valor de O si la zona no esta activa o cerrada temporalmente. Los
elementos restantes representan cambios en el estado de capacidad, la
212
magnitud del cambio de la capacidad de la mina abierta (planta) esta definida

por AWm¡ne(m¡ii)=w'mine(m¡ii)" Wmine(mrii) )/ la magnltud ds! cambJo de capacidad de la
mina cerrada (planta) por Aym¡ne(m¡ii)=y'mine(m¡ii) - ymine(mii). Los elementos finales,
ABIu=Bru-Blu indican qué programa de expansión esta en curso. ABIu, es igual
a 1 si el programa de expansión u esta activo durante el siguiente periodo de
gestión y O si el programa no esta activo.
Los modos operativos pueden incluir tanto cambios instantáneos en el

estado del proyecto como cambios que ocurren en el intervalo de gestión. En
este estudio los cambios inmediatos del estado del proyecto son producidos
por la reapertura de la capacidad cerrada, el cierre de capacidad abierta o el
abandono de parte de la capacidad base instalada de tal manera que
A W m i n e - -(Aymine + yABD.mine + WABD.mine) (7)
A W m ü F -(Aymül + yABD.mül + WABD.mill)
donde :
yABD.mine , yABD.mii = la Cantidad de capacidad cerrada de mina y planta

abandonada.
WABD.mine , WABD.mil = la Cantidad de capacidad abierta de mina y planta

abandonada.
Las actividades operativas que requieren un intervalo de gestión para

completarse, incluyen la terminación de una etapa de un programa de
expansión de capacidad, el desarrollo de la zona y la producción de mineral.
Cuando esta terminado, la capacidad adicional aportada por el programa se
suma inmediatamente al stock del proyecto de o bien a ia capacidad abierta o
bien a la capacidad cerrada, de tal manera que AWm¡ne = MineCu y Aw^m =
MiiICu ó Aymine = MlneCu y Aymüi = MilICu .
La elección de un modo operativo puede estar restringida por el

escenario del proyecto y por la cantidad de capacidad abierta. El escenario del
proyecto esta representado por el subárea, M", y este subarea incorpora
aspectos de estructura geológica y diseño de mina. No se permiten modos
operativos que conducen a estados de proyecto final, p'=(m',c'), donde, m'0M'.
213
Un ejemplo de dicha restricción ocurre cuando las reservas de una zona

determinada se agotan. En esta situación los modos operativos que incluyen
producción de la zona agotada no se pueden tener en cuenta.
El nivel de capacidad productiva abierta puede también delimitar la

elección del modo operativo de intervalos ya que todos los modos requieren
una cantidad mínima de capacidad productiva para procesar la producción de
mineral. El requisito de mínima capacidad productiva es el siguiente:
Wva,m¡ne= ¿. Wocap.n.mine C U a n d O Bn S ecapBdy.n ', O CUandO Bn < ecapBdy.n

n=1 o la zona n está inactiva
(8)
N
Wva,mill= 2 . Wocap,n.miil CUandO € „ > ecapBdy.n ', O C U a n d O 6n < ecapBdy.n
n=1 o la zona n está Inactiva
Un modo operativo, Va, no se puede seleccionar para el siguiente

intervalo de gestión en un estado de proyecto inicial,"p", si Wvp.mine > Wp.mine o
Wvp,m¡ii > Wp,m¡ii . Esta restricción se puede salvar mediante la conversión de
capacidad cerrada en abierta cuando yp,m¡ne s Wva,n,¡ne - Wp,m,ne y yp,m¡ii ^ Wva,m¡ii -
Wp,mill •
3.4.2.4 Método de evaluación de proyectos
Un proyecto que sigue las normas de la descripción del apartado

anterior puede ser considerado un gráfico dirigido y como tal puede ser
evaluado utilizando un algoritmo gráfico y métodos de programación
dinámicos. Siguiendo un estado de proyecto inicial y un conjunto de posibles
modos operativos, el algoritmo gráfico genera un árbol de decisión que
delimita todas las posibles estrategias operativas del proyecto. El valor del
proyecto se calcula mediante una búsqueda en el árbol para identificar
caminos hacia estados finales o estados completamente evaluados. Cuando
se identifica el camino, el valor del proyecto al final del mismo se emplea para
214
comenzar un programa dinámico de evaluación. Dicho programa se sigue

utilizando en sentido inverso a lo largo del camino actual del árbol, hasta que
otro camino hacia un estado final sea identificado.
En cada unión del árbol, la dirección se enfrenta a un conjunto de

modos operativos alternativos, uno de ios cuales hay que elegir para el
siguiente intervalo de gestión. La función de evaluación del proyecto,
Ht(St;pt,Vt), se calcula utilizando el siguiente programa dinámico:
Ht(St;pt,Vt) = m a x (ji(pt,Vt,Va) + V(St,T=TrT,;pt,Va)) (9)
donde
^(Pt,Vt,Va) = - CapeXmtva - CambCapct,va - CambProd(pt,Vt,Va) - T.C.

(Vt,Va)
Capexrr,t,va son los gastos de inversión incurridos en el desarrollo de la

zona activa, en el estado del proyecto, pt, y en el modo operativo, Va. Los
costes del desarrollo de la zona activa son la suma de los costes de desarrollo
especificados en la zona activa PFP:
N
CapeXmtva = Y. dn,e cuando ABn = 1 ¡O cuanclo Aen = 0 (10)
n=1 '
Los costes del cambio de capacidad, CambCapct,va ,son producto de

uno de los cuatro tipos de cambio de capacidad, de tal forma que :
CambCapct,va =
215
(11)
íconstruir (C, ABII, ..., ABIU)
ícerrar ( C , A W mine, A W mili)
J Reabrir (C, Aymine, A y mili)
JAbandono (C, A W mine, A W mili, AVmine, A y mili)
Donde:
/construir = ©I coste de coRStruir otra etapa de un programa de

expansión de capacidad
Jcerrar = ©I coste de Cerrar de forma temporal la capacidad abierta
/Reabrir = ©I coste de reabrir la capacidad cerrada
/Abandono = el coste (je abandonar la capacidad abierta, cerrada y no

terminada
En los costes del cambio de producción, CambProd(pt,vt,Va), se

incurren cuando hay cambios entre el modo actual de operación y un modo
operativo alternativo que provoque fluctuaciones en la producción de la planta
y de la mina. Este coste refleja indemnizaciones o costes de contratación
relacionados con importantes cambios en los niveles de producción. En este
termino lo que queda implícito es la suposición de que la mina no retenga
personal innecesario para la producción.
El término final, T.C. (Vt,Va), representa los diferentes costes en que se

incurren cuando se cambia la combinación de la zona activa. Por ejemplo se
incurren en dichos costes cuando se quita el equipo ( poleas, bombas, ...) de
las zonas que se han agotado o se han cerrado de forma temporal. Se supone
216
que estos costes solo dependen del cambio del modo operativo, si fuera
necesario se pueden hacer depender del subarea del deposito.
El término, V(St,T=Tm;pt,Va), representa el valor del proyecto en el modo

operativo, Va, en el estado, pt, inmediatamente después de los costes del
desarrollo de la zona, cambio de capacidad, cambio de producción y transición
de modo operativo. Se supone que los inversores serán capaces de evitar la
incertldumbre del precio del mineral en los mercados financieros, de tal forma
que los argumentos de evolución de arbitraje se puedan utilizar para llegar a la
siguiente ecuación diferencial parcial que maneja el valor del proyecto:
Vz a2oZS^Vss+(r-c)SVs - V, - rV = O
1yí
(12)
donde:
S = precio actual del mineral
a = desviación estándar a c/p del precio
c = tasa de rendimiento
= r + Priesgminerai O - '/^ o^ + - y In [S/S*]
r = tasa de interés sin riesgo
Priesgminerai = precio de riesgo de mercado x correlación entre la

incertldumbre del mercado y el precio del mineral
T = variable continua de tiempo a lo largo del intervalo 0<T<Tm.
La ecuación diferencial parcial de la evaluación, esta sujeta a varias

condiciones de delimitación. La condición de delimitación del terminal es:
217
V(St,T=0 ; pt,Va) = C.F.(S)pt,va + Ht.i(S;p't.i,Vt.i= Va) (13)
donde
C.F.(S)pt,va = flujo de caja discreto generado por la

producción de mineral; definido en ecuación 18.
Ht+i(S;p't+i,Vt+i= Va) = valor del proyecto después de un intervalo de

gestión en el modo operativo Va al terminar el estado del proyecto p't+i
p't+i = estado final del proyecto cuando un programa de

expansión puede ser completado.
Los flujos de caja discretos, C.F.(S), son incorporados a la condición

de delimitación final para cumplir con la observación de que la actividad de
producción tiene que ocurrir antes de que un flujo de caja (posiblemente no
rentable) se pueda generar. El término final, Ht+i(S;p't+i,Vt+i= Vg), representa el
valor del proyecto en el nuevo estado, p't+i. Este término depende de si un
programa de expansión de capacidad se completa al final del intervalo de
gestión actual. Si no se termina dicho programa, el valor del proyecto es el
valor del proyecto de! nuevo estado, Ht+i(S;pt+i,Vt+i= Va). Cuando se completa
un programa de expansión la dirección tiene que elegir entre convertir la nueva
capacidad del proyecto en capacidad cerrada o abierta dependiendo de la
configuración del proyecto de tal forma que:
Ht+i(S;p't+i,Vt+i- Va) -
max {Ht+i{S; pt+i. AW , VHI= Va) - (14)
218
- UCOct,va, H t + i { S ; Pt+l,Ay. Vt+1- Va) — UCCct.vt)
donde:
UCOct,va = el coste de convertir capacidad no terminada en capacidad

abierta
UCCct,vt = el coste de convertir capacidad no terminada en capacidad

cerrada
Pt+1, Aw = estado final del proyecto cuando la capacidad no terminada

se convierte en abierta
Pt+1, Ay= estado final del proyecto cuando la capacidad no terminada se

convierte en cerrada
Al cerrar la nueva capacidad, la dirección evita los costes relacionados

con la contratación de empleados, pero incurre en el coste de colocar esta
capacidad en un estado de cierre temporal. Al abrir la capacidad nueva el
proyecto incurre en el coste de hacer operaclonal esta capacidad pero obtiene
las ventajas de una capacidad expandida.
El proyecto se puede abandonar en cualquier momento con el pago de

un coste de abandono, BABAND, pt, el cual es calculado de la siguiente forma:
BABAND,pt= CosRest + CapAbandct+ CambProd(pt,Va,Vabanci)
+ T.C.(Va,Vaband) (15)
donde:
CosRest = coste de restauración incurrido ai cerrar

219
CapAbandct = coste de abandonar la capacidad de procesar en el

estado de capacidad Ct.
CambProd(pt,Va,Vaband)= costes del cambio de producción incurridos

durante el abandono del proyecto
T.C.(Va,Vabanci) = coste de reducir el número de zonas activas a cero.
El abandono continuo crea una delimitación del precio libre mas bajo
que se expresa por el precio crítico de abandono SABAND- La solución de la
evaluación PDE debe cumplir dos condiciones de esta limitación. Primero, el
valor del proyecto en operación debe ser igual al valor del proyecto
abandonado. Puesto que los flujos de caja son discretos, el valor del abandono
se suplementa con el valor de producción generado entre el comienzo del
intervalo de gestión y el momento del abandono. Esta condición se representa
en la limitación libre como:
V(SABAND, T; pt,Va) = - BABAND.PI + ( (Tm - T) / Tm ) . C.F.pt,va 0<T<Tm
(16)
La segunda condición requiere que la función del valor del proyecto

sea continua en la delimitación del abandono. Esta condición requiere:
V(SABAND, T; p„Va) = (T^ _ T) / T^ ) (a(C.F.pt,va(S)))/aS 0<T<Tr.
(17)
Se observa que las condiciones de la delimitación libre no se requieren

para la transición entre modos de operación de no abandono ya que dichas
transiciones ocurren de forma discreta. La naturaleza discreta de las
decisiones de no abandono hace que no sea necesario controlar las
decisiones de inversión con las condiciones de delimitación libre.
220
Se calcula el flujo de caja del proyecto para el siguiente intervalo de

gestión usando los parámetros para el estado del proyecto, pt, y el modo
operativo, Va, con la ecuación:
(18)
C.F.pt,va M c a p C c t , v a — U U C a p C p t , v a + ¿_ vQn.mt S j — r|mt,va Vn.mt) Qn.mt

n=1
s i Aen.va = 1
+ I]-Un,mt S¡Aen,va=0
n=1
donde:
McapCct,va = coste de mantener el mismo nivel de capacidad en estado

de capacidad Ct y modo operativo Va.
UUCapCpt,va= coste de tener una capacidad abierta infrautilizada en el

estado de proyecto pt y el modo operativo Va
Aen = - 1 si la zona n esta activa en modo operativo Va
O si la zona n no esta activa en el modo operativo Va
gn.mt = ley de la zona n en estado de deposito mt
nmt,va = beneficios de la economía de escala relacionados con el

estado de deposito mt y el modo operativo Va
Vn,mt = coste Variable de zona n en estado de deposito mt
Qn.mt = tasa de producción de la zona n en estado de deposito mt
Un.mt = coste de mantener la zona n en un estado cerrado temporal

en estado de deposito mt.
221
El termino, McapCct,va, representan los costes generados por tener un

nivel positivo de capacidad cerrada o por tener niveles positivos de capacidad
no terminada cuando se ha parado de forma temporal un programa de
construcción de capacidad. Los niveles positivos de capacidad cerrada
generan costes debido al mantenimiento de equipos no utilizados e
instalaciones de producción no utilizadas, tales como la trituradora y el sistema
de bandas transportadoras en un estado viable. Los costes relacionados con
parar un sistema de construcción temporalmente derivan de los esfuerzos para
mantener el área de trabajo, como un proyecto para profundizar un pozo o una
extensión de la planta en un estado razonable. Estos costes supone para la
dirección un incentivo, en momentos de bajos precios de mineral o para
continuar la construcción de capacidad ya iniciada o bien abandonar el
programa. Se supone que este coste tiene una magnitud de cero siempre que
no haya capacidad cerrada y siempre que o el balance de la capacidad no
terminada sea cero o bien un programa de construcción de capacidad este en
curso (por ejemplo ABiu =1).
El termino, UUCapCpt,v representa el coste asociado con una

infrautilización de la capacidad abierta actual y depende tanto de la cantidad
actual abierta y las zonas activas del modo operativo, Va, que producen el
mineral. Un ejemplo de dicho coste sería el mantenimiento de un complejo de
pozos con la dotación completa necesaria de personal cuando la producción
de la mina solo justifica una parte de dicha dotación. Como se ha mencionado
en el apartado dos, las zonas activas que están siendo desarrolladas no
contribuyen a la producción que debe ser gestionada por capacidad abierta.
El término r|mt,va , introduce economías de escala a la ecuación del flujo

de caja de tal forma que un modo operativo con dos veces la producción de un
modo alternativo puede tener costes operativos que son menos que dos veces
los del modo alternativo operativo. Este término depende del estado de
deposito mt, ya que se supone que las economías de escala en operación solo
se generan en la operación de zonas múltiples. Si algunas zonas del modo
operativo Va están siendo desarrolladas en estado de deposito mt el beneficio
de las economías de escala bien se reduce para reflejar una producción mas
baja o bien se abandona totalmente.
222
3.4.3 Aplicación practica del modelo
La estructura del modelo de producción minera flexible y discreta

(MPDM) se pretende demostrar con su aplicación a un proyecto minero real,
Proyecto Las Cruces, y que se puede considerar como un caso perfectamente
extrapolable en cuanto a su metodología y análisis de resultados al resto de
minas de su ámbito. Es un caso típico de minería mediana, desarrollada por
una empresa de las catalogadas como júnior que puede representar entorno al
80% de las existentes en la actualidad.
Se han adaptado ios datos reales para preservar la confidencialidad de

los mismos, así como simplificado (contemplando solo algunas fases y zonas)
en este ejercicio de aplicación, y suponiendo que ya estuviera en producción,
ya que lo que se pretende es poder explicar con la mayor sencillez su
desarrollo y conclusiones en la toma de decisión.
La mina puede extraer actualmente 3,2 millones de toneladas anuales

(9.000 toneladas diarias, 350 días al año) de mineral y estéril y procesar en la
planta 1,6 millones de toneladas. La operación minera esta centrada en la
zona de alta ley, que contiene 14,2 millones de toneladas con una ley media
del 0,9%.
Recientemente mediante exploración se ha identificado una zona

satélite de baja ley (denominada LG) que contiene 12,6 millones de toneladas
de mineral con una ley media del 0,6%. Esta zona es potencialmente valiosa
pero no esta claro como debe ser desarrollada. Los responsables reconocen
que existen varias alternativas de explotación y que la más adecuada puede
cambian según el precio del mineral. También tienen presente que la decisión
debe ser revisada en los comités periódicos de análisis, atendiendo a nuevas
informaciones.
Se hace un desarrollo completo en el capítulo específico del caso

práctico.
223
- AECA, (1997).: "Principios de Valoración de Empresas. Estudio

de aplicabilidad de los diferentes métodos de valoración".
Asociación Española de Contabilidad y Administración de
Empresas.
- AECA (1988).: La competitividad de la empresa: Concepto,

características y factores determinantes, AECA, Documentos n°
4, Madrid.

- AMRAM M. y KULATILAKA N. (2000): "Opciones reales.

Evaluación de inversiones en un mundo incierto". Gestión 2000.

- AZCARATE, J.E. (1982).: "Introducción a la metodología de

- BACA URBINA, GABRIEL (1995), "Evaluación de Proyectos",

Me Graw Hill, 2^ edición.
- BARNAY, A. y CALBA, G (1977).: "Cómo valorar una empresa".

- BATEMEN, A M . (1951) "The formation of mineral deposits".


- BRENNAN, M. y SCHARTZ (1985).: "Evaluating natural

resource investment. Journal of Business.

224
CAMPBELL, J.M. et aL (1987): " Analysis and Management of

Petroleum Investments: Risk, Taxes and Time". J.M. Campbell &
Co.
CHORN, L. y P. CARR (1997). The valué of purchasing

information to reduce risk in capital investment projects.
Hydrocarbon economics and evaluation symposium, Dallas, TX,
Society of Petroleum Engineers.
Comisión de las Comunidades Europeas (1990), "L'impact

sectoriel du marché intérieur sur I'industrie: les enjeux pour les
États Membres", Economie Européenne, monográfico.
COPELAND THOMAS, TIM KOLLER, Valuation: Measuring and

Managing the Valué of Companies. John Wiley & Sons. EUA,
1994.
CORTÁZAR, G. y J. Casassus (2000)." A compound option

model for evaluating multistage natural resource investments".
Project flexibility, agency and competition - New developments
in the theory and application of real options.Ed: M. Brennan and
L. Trigeorgis. New York, NY, Oxford University.
DIXIT, AVINASH y PINDYCK, ROBERT (1994): "Investment

under uncertainty". Princeton, NJ, Princeton University.
DIXIT, AVINASH y PINDYCK, ROBERT (1995): "The Options

Approach to Capital Investment". Harvard Business Review.
Mayo-Junio.
EDLESON, MICHAEL: "Real Options: Valuing Managerial

Flexibility (A)". Harvard Business School. 1994.
FEBREL, T. (1971).: "Investigación geológica y evaluación de

FINANCIAL TIMES INTERNATIONAL. YEAR BOOKS. MINING.
FRAME ALISTAIR (1990).- Presidente de Río Tinto Zinc Co.

PLC. "El desafío de la industria minera: La minería viva".
Seminario Universidad Internacional Menéndez Pelayo y
Fundación Río Tinto
225
GOCHT, W.R., ZANTOP, H. Y EGGERT, R.G.{1988).:

"International mineral economics". Springer-Verlag, Berlín.
He, H. y R. Pindyck (1992). " Investments in flexible production

capacity". Journal of economic dynamics and control.
JACOBY, H. y LAUGHTON (1992). "Project evaluation: A

practical asset pricing method." The energy journal.
JONES, D.A. et al. (1982): "Model to Evalúate Exploration

Strategies ". The American Association of Petroleum Geologist,
Bulletin V. 66. No.3.
LAUGHTON y JACOBY, H. (1993)." Reversión, timing options

and long-term decision-making." Financial management.
MAJD, S., y R. PINDYCK (1987). "Time to build, option valué

and investment decisions." Journal of Financial Economics.
MARDONES, J. (1991). "International Investment Contracting

with Financial Market Segmentation; Option Valuation of a
Copper Mine. Fletcher School of Law Diplomacy, Tufts
University.
MARDONES, J. (1993): " Option valuation of real assets:

Applications to a copper mine with operating flexibility."
MARTHA AMRAM; NALIM KULATIKA. "Opciones reales.

Evaluación de Inversiones en un mundo incierto". Gestión 2000.
Madrid.
MARTIN MARÍN, J. Y RUIZ MARTÍNEZ, R. "El inversor y el

patrimonio financiero". Editorial Ariel 1992.
MASÓN, SCOTT y MERTON, ROBERT: "Aplicaciones de la

Teoría de Opciones para las Finanzas de la Empresa". Análisis
Financiero 54.1991.
MAUBOUSSIN, MICHEL J. (1999).: "Get Real. Using real

Corporation.
226

Exploration and Mining Project Developmenf. Adelaida,
Australia.
MULAR, A. y R. POULIN (1998). CapCosts: A handbook for

estimating mining and mineral processing equipment costs and
capital expenditures and aiding mineral Project evaluations.
Montreal, Quebec, Canadian Institute of Mining, Metallurgy and
Petroleum.
O'HARA, T. (1980).:" Quick Cuides to the evaluation of

orebodies." CIM Bulletin.
PALM, S., N. PEARSON y J. READ (1986).: "Option pricing: A

new approach to mine valuation." CIM Bulletin.
RUDENNO, V. (1976).: "Development of a simplified economic

model to allow more flexible and direct DCF anaiysis in mining

Técnicas y Prácticas Ranearías.
RUIZ MARTÍNEZ, R. J.: JIMÉNEZ NAHARRO (2000).:

"Opciones reales sin soluciones ficticias". Banca y Finanzas.
RUIZ MARTÍNEZ, R. J.: JIMÉNEZ NAHARRO (1999).: "Antes y

después del flujo descontado de fondos". Banca y Finanzas.
SAGÍ, J. (1998).: "The interaction between quality control and

production". Forthcoming in : Innovation and Strategy, Fiexibility,
Natural Resources and Foreign Investment: New developments
and applications in real options. L. Trigeorgis. New York, NY,
Oxford University Press.
TAYLOR, H.K. (1977).: "Mines Valuation and Feasibility

Studies".Mineral Industries Costs. Northwest Mining Association.
TRUJILLO A., POMARES P., NARANJO R. (1998).:

"Discounting cash Flow" Seminario Cursos de Doctorado bajo la
227
dirección del Prof. Ramón Ruiz Martínez. Universidad de

Sevilla.
TRIGEORGIS, LEÑOS: Real Options in Capital Investments.

Praeger. Westport (Conn). 1995
WELLMER, FRIEDRICH-WILHELM (1989).: "Economio

Evaluations in Exploration". Springer - Verlag, Berlin.
- Mining Magazine. Metal Price Activity
- Metals & Minerals
- Economic Geology and the Bulletin of the Society of Economic

Geologist, Inc.
228
CAPITULO 4. EVALUACIÓN DEL RIESGO EN LOS
PROYECTOS MINEROS
Evaluación del riesgo en los proyectos mineros
CAPITULO 4. EVALUACIÓN DEL RIESGO EN LOS PROYECTOS

MINEROS 229
4.2 Gestión y tipos de riesgos 233
4.2.1 Gestión del riesgo 233
4.2.2 Tipos de riesgos 238
4.3 Elementos que aportan riesgo a los proyectos mineros 241
4.3.1 Elementos que aportan incertidumbre relacionados con el
yacimiento 242
4.3.2 Elementos que aportan incertidumbre relacionados con la
operación minera 243
mercado y el contexto exterior 244
4.4 El riesgo financiero 247
4.4.1 Globalización financiera 247
4.4.2 Riesgo financiero 248
4.5 Tratamiento del riesgo 250
4.5.1 Análisis de las decisiones 252
4.5.2 Criterio del Pago Máximo 253
4.5.3 Criterio de la Máxima Posibilidad 255
4.5.4 Regla de decisión de Bayes 256
4.5.5 Método de Árboles de decisión 257
4.6 Análisis del Riesgo 260
4.6.1 El Método de Montecario 260
4.6.2 El Método de la raíz cuadrada de la suma de los
cuadrados R.S.C. 265
4.6.3 El Método del "Pay back" 268
Analysis 268
230
4.1 INTRODUCCIÓN
También convendría analizar el significado del riesgo, el cual se podría

definir como la incertidumbre concerniente con la ocurrencia de una pérdida.
Como en toda decisión basada en proyecciones futuras, la

incertidumbre y el riesgo son unos elementos siempre presentes, a los cuales
debemos prestar la atención necesaria.
En un proyecto de Inversión existen principalmente dos tipos de

riesgos: financieros y no financieros. El tiempo de reembolso de las
inversiones mineras suele ser superior a los habituales en otros sectores
industriales.
Existe una incertidumbre considerable acerca de las características

reales de los yacimientos y el precio al que se venderán los concentrados.
Es posible cuantificar el riesgo y tratarlo con el mismo rigor formal que

los factores técnicos, económicos o financieros.
El riesgo de la empresa tiene una doble dimensión, económica y

financiera. Su dimensión económica se concreta en la variabilidad del
beneficio neto y su dimensión financiera se concreta en la variabilidad del
excedente financiero.
Las causas directas del riesgo, provienen de la variabilidad del margen

bruto de la explotación, ingresos menos costes variables, y la variabilidad de
los tipos de cambio cuando la empresa tiene flujos monetarios denominados
en diferentes monedas. La repercusión de las variaciones del margen bruto de
la explotación^ y los tipos de cambio^ en el beneficio neto y en el excedente
financiero depende del volumen de gastos y pagos fijos de la empresa, dado
que estos introducen un efecto de amplificación o apalancamiento de modo
que, por ejemplo, una variación del 1 % del margen bruto de explotación
supone una variación superior al 1 % en el beneficio neto cuando existen
gastos fijos.
' J. C. T. Mao (1969) presenta ima síntesis del análisis deriesgoeconómico de la empresa por
medio de elasticidades sin considerar lostiposde cambio. A. J. Keown; D. F. Scott; J. D. Martín, y J. W.
Petty (1994) presentan un enfoque similar bajo la denominación "grado de apalancamiento".
^ El riesgo del tipo de cambio por medio de elasticidades es esttidiado en diferentes trabajos C.
W. Smith; Ch. W. Smithson, y D. S. Wilford (1990) y T. J. O'Brien (1994).
231
La repercusión de los gastos y pagos fijos en el riesgo de la empresa

puede estudiarse por medio de las elasticidades.
La exposición al riesgo del tipo de cambio debida a la competitividad

guarda, lógicamente, relación con la elasticidad de la demanda respecto al
precio.
Los impuestos no alteran la repercusión de la variabilidad del margen

bruto y los tipos de cambio en el riesgo de la empresa, por lo que éste puede
estudiarse sin considerar explícitamente la fiscalidad. Circunscribiéndonos al
impuesto sobre beneficios, se demuestra que, si el impuesto es lineal, los
valores de las elasticidades respecto al beneficio neto no se alteran^. Por otra
parte, las situaciones de riesgo en que se producen pérdidas, se analizan
mejor antes de impuestos.
Es esencial para la toma de decisiones conocer, no sólo la rentabilidad

de las diversas opciones, sino también el riesgo asociado con cada una de
ellas, con lo que una única cifra de rentabilidad no es suficiente información
para tomar una decisión.
^J. C. T. Mao (1969)

232
DORFMAN El Riesgo es la variación de posibles

Introduction to Risk Management & resultados de un evento, producto de algún
Insurance, 4"^. Edition cambio.
VAUGHAN Es una condición en donde existen

Fundamentáis of Risk & Insurance, 5th posibilidades de desviaciones adversas de
Edition un resultado esperado
SINDER Hay un común acuerdo que el riesgo se

Risk Management, 2nd Edition Published relaciona con cambios en los diversos
for S.S. Huebner Foundation for Insurance eventos y que el elemento de incertidumbre
Education es inherente en el resultado de cualquier
situación de riesgo
MEHR & HEDGES El riesgo puede ser definido como la

posibilidad de que las pérdidas sean más
Risk Management Concepts & Applications grandes que las normales esperadas o
usuales
REJDA El riesgo es la incertidumbre concerniente

Principies of Risk Management & con la ocurrencia de una pérdida
Insurance, 4th. Edition
GREENE & TRIES CHMANN
Risk & Insurance, 7th Edition Riesgo es la incertidumbre de pérdida
4.2 GESTIÓN Y TIPOS DE RIESGOS
4.2.1 Gestión del riesgo
El modelo Risk Universe creado por Ernst & Young presenta los
múltiples riesgos a los que se enfrentan las organizaciones; de ellos, habría
que identificar los más relevantes para la organización, que son los llamados
Riesgos que Importan, focalizándose en ellos, en el marco de un sistema de
gestión de riesgo integrado en el negocio y basado en la creación de valor.
Dentro de una economía globalizada, en un entorno cada día más

complejo y dinámico, los grupos de interés, el Consejo de Administración y la
Dirección se enfrentan a nuevos y crecientes riesgos que pueden impedir el
233
logro de los objetivos del negocio. La alternativa es gestionar el riesgo o

gestionar la crisis producida por no haber implantado controles que prevengan
y detecten con antelación los síntomas, causas y efectos de que el riesgo se
produjera.
I Etica Copaaliva J I COrp^dcreB j

T (—RSñ
1 os>3táaca J [ Menacb J ^
Lbcacton
derecuscG
] I FSis ] [Prxxiuocitnyent^
1 [Mataiing&Vente ] f"
ReEpcnsülidadSE
1
begá
Figura 4.1
La capacidad de respuesta a los nesgos es un factor clave para

garantizar a la Organización el logro de sus objetivos y la creación de valor.
Ernst & Young presenta en el modelo Risk Universe los múltiples nesgos a los
que se enfrentan las organizaciones. Del universo de riesgos se han de
identificar los riesgos más relevantes para la Organización, los Riesgos que
Importan, es decir, aquellos que si ocurrieran no serían aceptables por sus
grupos de interés ni por los principios del Buen Gobierno Corporativo, y que
afectarían significativamente al logro de los objetivos estratégicos.
Las organizaciones se han de focalizar en los Riesgos que Importan,

en el marco de un sistema de gestión del riesgo integrado en el negocio y
basado en la creación de valor.
^ Emst & Young

234
Definimos el sistema de gestión del riesgo como el proceso efectuado

por el Consejo de Administración, la Dirección y el resto del personal de una
entidad, diseñado para proporcionar una seguridad razonable de que los
riesgos son adecuadamente:
> Identificados, evaluados y jerarquizados.
> Tratados, de forma que el riesgo se reduzca a' un nivel

aceptable.
> Supervisados por los diferentes niveles del Consejo de

Administración y la Dirección, mediante la revisión de la
efectividad de los tratamientos establecidos.
> Asegurados, mediante un sistema independíente que audite la

eficiencia y efectividad de los procedimientos establecidos para
evaluar, tratar y supervisar los riesgos, y recomiende
oportunidades de mejora al respecto.
El sistema ideal de gestión del riesgo mitiga la probabilidad de

ocurrencia e impacto de las amenazas e identifica y aprovecha las
oportunidades de mejora.
Las ventajas de mantener un adecuado sistema de gestión del riesgo

son:
a Para los Accionistas y el Consejo de Administración:
a Mejora en la confianza en la Imagen y rentabilidad de la

Organización y su valor en el mercado.
Q Aseguramiento de que los sistemas de gestión del riesgo

y control interno están efectivamente alineados con los
objetivos estratégicos de la Organización
Q Para el Consejo de Administración
> Mejor entendimiento de los riesgos que impactan en la

creación de valor para los grupos de interés, tanto en el
momento actual como en el futuro.
> Mapas de Riesgos que presentan una imagen de los

riesgos a los que se enfrenta la Organización, tanto a
235
nivel Corporativo, como de cada Unidad de Negocio,

alineados con los objetivos estratégicos.
> Identificación de tratamientos adecuados del riesgo.
> Potenciales ahorros de recursos mediante la eliminación

de duplicidades en la gestión y tratamiento de los
riesgos.
Q Para la Dirección de las Unidades de Negocio;
> Mapas de Riesgos que presentan una imagen de los

riesgos a ios que se enfrenta la Unidad de Negocio
alineados con los objetivos de estratégicos de la
Organización.
> Planes de Acción para mejorar la gestión del riesgo y su
tratamiento en la Unidad de Negocio.
> Potenciales ahorros de recursos mediante la eliminación
de duplicidades en la gestión y tratamiento de los riesgos
en la Unidad de Negocio.
Según indica el Informe Olivencia,
"El buen gobierno de la compañía debe comenzar con la toma de

conciencia por parte del propio Consejo de Administración de que el núcleo de
su cometido institucional radica en esa función general de supervisión y, a tal
efecto, esta Comisión recomienda que el Consejo asuma expresamente las
responsabilidades siguientes...
entre las que se cita:
(d) identificación de los principales riesgos de la sociedad e

implantación y seguimiento de los sistemas de control interno y de información
adecuados.
Recomendamos establecer como objetivo último de la compañía y,

consiguientemente, como criterio que debe presidir la actuación del Consejo, la
maximización del valor de la empresa o, para decirlo con una fórmula que ha
arraigado en medios financieros, la creación de valor para el accionista".
236
Basado en el Riesgo Integrado en la

Las actividades de Organización
Gestión del Riesgo se El entendimiento de la
priorizan hacia las conciencia de control
áreas de más riesgo afecta a todo el personal
de la Organización
Asegurado
Revisado
La dirección debe tener
El Consejo revisa
una convicción objetiva
regularmente la
de que están manejándose
contribución a la
ios riesgos de una manera
gestión del riesgo del
apropiaday efectiva
conjunto del negocio
Figura 4.2
Ei sistema de gestión del riesgo da respuesta a los requerimientos del

Buen Gobierno Corporativo, indicados en el Informe Olivencia. Los riesgos han
de ser adecuadamente tratados, manteniendo un equilibrio entre el riesgo y su
tratamiento. La efectividad de los tratamientos establecidos para mitigar el
riesgo requiere una infraestructura y una cultura de riesgo fuerte, donde las
funciones y responsabilidades de la Dirección estén encaminadas a evaluar,
tratar, supervisar y asegurar el sistema de gestión del riesgo. Los principios y
elementos clave para que un sistema de gestión del riesgo sea eficaz son los
siguientes:
237
H eHentEftapor e* que ^ Ctrsi^ de B elemanlo por el que é C O E ^ D de

Ai±Tiin3ljad&n^»a!»9raqUQlciEnüdad f ' u k i i i r i s l f s c i ^ s e asegura qij9 el sGlema d e
tjspcoe d& una capaddad adscuacb p ^ a gosüin ótí Mcego se ia deüiida y
geôndF los ri^^go? de TBÔQO, y rfepvB^ óesíKFCÍ lado e r base a k?s r«^sfÍTrierio& d e
de una culbjra d a liesgo de foima q j e 1 ^ los ^^14x15 d e ¡ttetes. 3 la TrB>:;TrB7adón dej
d«i54onBsSB Icntenen base a les o i l e i i c s valot d é l a E j i ü d ^ d y al l a ú d e l o s D b j e l K ' o ?
«^tiridcG en ^ sisteina de ge^ti5n del rioîgD denoQDOD-
B demerito poc el cffe ^ CcnsEfo d e

AtÉiinstiaciún se asegura qua l o d i s
[os a d K d e negocjcs » T s a l í T a n an el
B elemeno por d ( ^ A e3 C O T E ^ de meiof Interés d « les stakeholders
A d r i í i í í i r p d ó n se asegura ^ j e ta d é l a Entidad y se óeTmen las
Entidad ha (tefiriítí Jas í i T c i o n ^ ^ y reispcrEabdJdadts 9 1 el iratanierto de
Fespon:¿atn!ldabs necesaias país los n » 9 c E de negocio.
dss^FTOIIar el sctemd de 9??lJái deT
rísgo e r leda la Df^drizan^n
BelemeiloporaicíBelCarBqDdeAdrriinslraciónsB
B elemeria por ef I ^ B 6Í Consejo de At^nñisOadún a^&gja ff» BI estoma de gesíkjn del nesga se ¡ríecra
a s a ^ j ^ que la Enbdad dspcne y uüliza etcaz y
BfidenltfnBnlB \a lecnokjâ para la gesüórideí riesgo.
.<<^' en tcxlcE y c a d ? uno de ios p-ocescede negccio En base
a i n ^náiisis de^delos m e ^ p i c c e ^ c s tiasia tas
aclivTdada^. UedaiIeesíeanalisiS'se evalúan les
riesgos, se ¡denüitcan traOnienUe, y se deJinen los
prcce^fîertcs d e s i q i a v i s i á n y aLKftoría.
Figura 4.3
4.2.2 Tipos de riesgos
El riesgo se suele medir por métodos estadísticos.
Es intuitivamente obvio que existen algunas situaciones en donde et

riesgo es mayor que en otras situaciones, es muy comúnmente aceptado que
el significado de "grado de riesgo" es relativo a la probabilidad de ocurrencia
del mismo, se considera que aquellos eventos con una alta probabilidad de
pérdida tienen más riesgo que aquellos con una probabilidad menor. Si
consideramos al riesgo en términos de individualidad, el riesgo entonces se
mide en términos de la probabilidad de una desviación de lo que es esperado.
Es conveniente usar los términos mayor riesgo y menor riesgo para

indicar una medida de la posible pérdida, es usual afirmar que existe un mayor
riesgo involucrado cuando, por ejemplo hay una pérdida de $100,000 que de
$1, aunque de hecho la probabilidad de pérdida es la misma en ambos casos.
Esto hace creer que para medir el riesgo se debe de considerar la magnitud de
la pérdida potencial, pero si ahora consideramos que tenemos dos situaciones
donde ei monto, es por ejemplo, $1000, entonces la pérdida con más riesgo es
ia situación con probabilidad de pérdida más grande.
238
Se observa que existe una dificultad para involucrar la pérdida

potencial y la probabilidad de pérdida para medir el riesgo, entonces es
posible recurrir al concepto de valor esperado para referirse a estas dos
facetas de una situación dada de riesgo. El valor esperado de pérdida en una
situación dada es la probabilidad de dicha pérdida multiplicada por el monto de
pérdida potencial, por ejemplo, si el monto a considerar es de $10 y la
probabilidad de pérdida es de 0.10, entonces el valor esperado de pérdida es
de $1. Si el monto es de $100 y la probabilidad de pérdida es de 0.01,
entonces el valor esperado es de $1.
Existen muchos tipos de riesgo. Atendiendo a su origen se clasifican

en:
Riesgos Naturales:
Aquellos originados por fenómenos de la naturaleza: inundaciones,

terremotos, erupciones volcánicas, etc.
Riesgos Tecnológicos:
Aquellos asociados a accidentes de origen tecnológico, como el riesgo

químico, el nuclear o el transporte de mercancías peligrosas. Comprende
asimismo los grandes apagones eléctricos.
Riesgos Antrópicos:
Aquellos generados por la actividad del hombre: accidentes de

transporte público, grandes concentraciones de personas (acontecimientos
depori:ívos, festivos, etc.), colapso de un edificio, etc.
Riesgos financieros y no financieros:
Los riesgos incluyen todas las situaciones en donde hay una

exposición a la adversidad. En algunos casos esta adversidad se relaciona con
pérdida financiera, mientras que en otros casos no ocurre así, y el riesgo está
relacionado con todos los aspectos del entorno humano.
Riesgos Dinámicos:
Los riesgos dinámicos son aquellos que resultan de cambios en la

economía., cambios en el nivel de los precios, en la demanda de los
consumidores, en la tecnología, etc., que pueden causar pérdida financiera a
los miembros de la sociedad. Estos riesgos dinámicos normalmente tienen
239
impacto en la sociedad a largo plazo, considerando que son el resultado de

ajustes en la colocación equivocada de recursos. Los riesgos dinámicos
pueden afectar a un gran número de individuos, pero son menos predecibles
que los riesgos estáticos, ya que no ocurren con ninguna regularidad.
Riesgos Estáticos:
Estos involucran aquellas pérdidas que ocurrirían aun si no hubiera

cambios en la economía, se relacionan con la deshonestidad de los individuos
y con su pericia. La pérdida estática esta relacionada con la destrucción de
algún bien o el cambio de su posesión como resultado de la deshonestidad del
error humano. Los riesgos estáticos tienden a ocurrir con algún grado de
regularidad y entonces son generalmente predecibles.
Riesgos Fundamentales:
Están relacionados con pérdidas que son impersonales en pérdida y

en origen, son un grupo de riesgos que son causados fundamentalmente por la
economía, la sociedad y los fenómenos políticos, así como también de los
fenómenos físicos, afectan a largos segmentos de la población o inclusive a
toda ella, como ejemplo se tiene: desempleo, guerra, inflación y terremotos,
Riesgos Particulares:
Están relacionados con pérdidas que afectan a los individuos más que
al grupo entero, pueden ser estáticos o dinámicos.
Riesgos Especulativos:
Describen situaciones en donde hay posibilidad de pérdida pero

también de ganancia, en este contexto el riesgo es deliberadamente creado
con la esperanza de ganar.
Riesgos Puros:
Designan situaciones en las que solamente existen dos casos: pérdida

y no-pérdida.
Riesgos sobre las posesiones de las personas:
Estos riesgos se pueden dividir en dos, considerando que puede haber

pérdida directa y pérdida indirecta.
240
4.3 ELEMENTOS QUE APORTAN RIESGO A LOS PROYECTOS MINEROS
En los proyectos mineros de inversión debemos identificar las fuentes

de incertidumbre a la hora de analizar e! riesgo.
Atendiendo a su origen podemos distinguir entre aquellas:
- relacionadas con el yacimiento (leyes, cantidad de reserva

explotable,...)
- relacionadas con el desarrollo de la operación minera (inversión,

estabilidad de diseños, costes,...)
- relacionadas con el mercado y el entorno (precio de venta,

infiación, precio del dinero, fiscalidad, legislación,...)
- tecnología y procesos
La incertidumbre que existe a la hora de tomar la decisión de inversión,

aumenta conforme se incrementa el horizonte temporal considerado para las
estimaciones futuras para una componente señalada del flujo de fondos.
Figura 4.4. Incertidumbre percibida para una componente del flujo de caja en el
instante de decisión de la inversión
Conforme se avanza en la vida del proyecto minero se reduce la

incertidumbre al mejorarse el conocimiento de algunas variables
fundamentales relacionadas con el yacimiento y la operación minera.
241
Evaluación dei riesgo en los proyectos mineros
I N S T A N T E DE
C O M I E N Z O DE F I N A L D E LA VIDA
D E C I S I Ó N DE
LA P R O D U C C I Ó N DE LA M)NA
LA I N V E R S I Ó N
Figura 4.5. Resolución de ia incertidumbre de una variable en diferentes

etapas de desarrollo del proyecto
Ante las principales causas que merman la rentabilidad de este tipo de

proyectos, como son la información insuficiente y la falta de control sobre
determinadas variables, se debe actuar para reducir el riesgo, estimando más
detalladamente los parámetros que intervienen en la economía del proyecto,
identificando los que aportan mayor incertidumbre así como preparar
diferentes estrategias de actuación ante diferentes escenarios posibles.

yacimiento
En primer lugar y como se analizó en un capitulo anterior, nos

encontramos con una actividad que conlleva un relevante riesgo económico
en las actividades de investigación y exploración minera donde se requiere
una elevada inversión económica y en tiempo sin ninguna garantía de éxito.
Pero una vez detectado el yacimiento, existe una variable que debe
evaluar la Compañía minera con un elevado riesgo y es determinar e! grado de
conocimiento del mismo con la información de que se dispone teniendo en
cuenta los costes de incrementar ese conocimiento.
Basándose en la información de muestras obtenidas en el proceso de

investigación y mediante técnicas de interpolación se creará un modelo del
yacimiento a través del cual se evaluará el interés económico del depósito.
Entre las variables relacionadas con el yacimiento debemos destacar:
242
Recursos totales y reservas explotables. Determinan la vida

operativa de la mina y el ritmo de producción.
Leyes de los minerales. Influyen decisivamente en los ingresos

previstos, en el diseño de los procesos de tratamiento los cuales
afectan a los costes de operación y a las recuperaciones
mineralurgicas. Se debe poner especial atención en la presencia de
impurezas o contaminantes en los concentrados.
Características mineralógicas de la mena
Disposición y variabilidad de las masas mineralizadas. Influyen en

el diseño e infraestructura de las explotaciones, el grado de
aprovechamiento de los recursos, etc.
Propiedades geomecánicas e hidrogeológicas. Tienen especial

importancia en el diseño de la mina, inclinación de taludes,
sistemas de drenajes, influyendo por tanto en los costes y en la
inversión.
4.3.2 Elementos que aportan Incertidumbre relacionados con la

operación minera
Las primeras fases en este tipo de operaciones constituyen la

localización, investigación, evaluación técnica, medioambiental y económica,
obtención de permisos y búsqueda y diseño de la financiación.
A estas etapas siguen otras que se pueden considerar críticas y con

un factor de riesgo muy importante, nos referimos a la fase de construcción y a
la puesta en marcha de las operaciones mineras ya que constituyen el punto
de referencia en cuanto a producción y la generación de flujos de tesorería
positivos hacia la empresa.
Son periodos, por lo general, superiores a otro tipo de industrias.

Suelen ser etapas muy estrictas y con pocas posibilidades de cambio, con lo
que son un tanto vulnerables ai no poder introducir cambios y reaccionar ante
la evolución del entorno del proyecto minero.
243
El grado de mecanización necesario, la mano de obra elevada y

especializada exigida, en ámbitos territoriales despoblados conllevan serios
inconvenientes difíciles de solventar en un corto periodo de tiempo,
necesitando un rodaje para incrementar la productividad y reducir el nivel de
accidentes en las minas.
Otro riesgo relacionado con la operación minera lo constituye la

tecnología a aplicar, al haber una gran diversidad de yacimientos no existiendo
dos iguales, con lo que los resultados no están testados al cien por cien.
No debemos olvidar la incertidumbre que aporta la variación supuesta

en la distribución espacial y de la ley, la variación en la recuperación del
mineral en el "día a día", así como, la variación de la geometría del yacimiento
y su efecto en la productividad y coste. Variaciones que influirán en gran
medida en la adecuación y teniendo en cuenta la capacidad de adaptación de
la operación minera.

mercado y el contexto exterior
Una de las variables que más difíciles resulta estimar durante los
estudios de viabilidad de las explotaciones mineras es el precio futuro de la
materia prima a producir. Esto provoca la inestabilidad económica de los
proyectos ya que la mayoría de las materias primas minerales han presentado
evoluciones en sus precios bastante irregulares.
La variabilidad en el mercado tanto en la oferta como en la demanda

puede ser muy fuerte en los "minerales industriales".
Se muestra en la figura 4.6 siguiente la evolución de las cotizaciones

del cobre y del aluminio.^
^ Sources: Telekurs, Metal-Pages.com © 2003 theFinanciais.com
244
Copper
12.61
I ' I ' I ' I ' I
Jul-01 Jan-D2 Jul-D2 Jan-D3 Ju!-D3 Jan-04
— Cióse — \ybl3tilh:y
Aluminum - 3-Month
27.11
i ' I
Jul-DI Jan-Ü2 Jul-02 Jan-03 Jul-Ü3 J3n-D4
— Cióse — U)l3tility
Figura 4.6
En el análisis de la evolución de los precios de ios minerales podemos

observar tres horizontes temporales®:
1. Corto plazo.- Donde las oscilaciones de las cotizaciones son el

resultado de movimientos especulativos
2. Medio plazo.- Se observa la evolución cíclica de los precios, los

cuales normalmente están relacionados con los ajustes entre
producción y consumo y con la coyuntura de los países
industrializados.
3. Largo plazo.- Depende de la existencia de fenómenos de

sustitución en el consumo de las materias primas minerales y de
la evolución del coste marginal de la producción.
Se suelen plantear varios escenarios con distintos precios previsibles,

a la hora de evaluar el estudio de viabilidad del proyecto.
La financiación constituye otra fuente de incertidumbre importante en

este tipo de proyectos, especialmente a consecuencia del elevado capital
inicial necesario para construir las infraestructuras, las complejas instalaciones
mineras y la introducción de un elevado grado de mecanización, intentando
M, Bustillo, C. López, (1997). Manual de evaluación y diseño de explotaciones mineras.

245
reducir los costes de extracción y aprovechar el efecto de la economía de

escala.
Esta fuente de íncertidumbre se analiza en un capítulo aparte, si bien

debemos resaltar que debido al elevado montante necesano, normalmente
supondrá acudir a los mercados financieros externos en busca de los recursos
económicos. Por tanto debemos tener en cuenta la evolución de los tipos de
cambio y los tipos de interés.
El régimen fiscal, que también se estudia en un capítulo independiente,

es otra de las variables que aportan íncertidumbre ya que suele ser utilizado
por las Administraciones Públicas para incentivar y orientar determinados
tipos de actividades mineras, principalmente la investigación de determinadas
sustancias o en determinadas áreas declaradas prioritarias.
La inflación es otra variable a destacar. Por un lado, los índices de los

precios de los componentes principales de los costes difieren de la evolución
seguida por las cotizaciones de las materias primas y, por otro, si la actividad
minera implica la participación de varios países existen desequilibrios
inflacionistas que aportan una mayor íncertidumbre a las evaluaciones.
Difíciles de predecir son los efectos que pueden ocasionar los factores
políticos, condicionando el desarrollo de nuevos proyectos o la marcha de los
ya iniciados, especialmente cuando las inversiones se realizan fuera del país
de la empresa promotora del mismo.
Podríamos destacar las siguientes fuentes de íncertidumbre políticas:
• Estabilidad política
• Situación laboral del país y política salarial
• Relaciones internacionales con otros países (compra de

equipos, venta de materias primas)
• Limitación en la participación de capital extranjero
• Nacionalización de sectores básicos
• Normativa Medioambiental
• Repatriación de capitales y dividendos
246
4.4 EL RIESGO FINANCIERO
4.4.1 Globalización financiera
La globalización de los mercados ha reducido las distancias entre los

países a la vez que se ha aumentado la competencia, se ha procurado
desarrollar una banca electrónica y automatizar las actividades financieras,
como son la actividad bursátil y la venta y la compra de divisas, con el
propósito de reducir costos, proporcionar información a tiempo real para atraer
a más usuarios y a más clientes hacia sus naciones, reducir riesgos en las
transferencias de dinero, y extenderse más allá de las fronteras.
El resultado de la automatización ha generado más operaciones

internacionales, así como un mayor volumen de transacciones; es decir, se ha
dado un mayor acercamiento entre los intermediarias financieros de todo el
mundo y se han acortado distancias. Asimismo, ha traído para los usuarios la
posibilidad de obtener mayores rendimientos en sus inversiones, costos más
bajos en los préstamos que demandan las empresas y una mayor solvencia en
los mercados, y con ello, la posibilidad de obtener mayores ingresos.
La automatización de los mercados financieros se ha completado con

el desarrollo de nuevos instrumentos financieros para atraer los capitales de
los inversionistas (sociedades de inversión, aseguradoras, tesorerías de
grandes empresas, fondos de pensiones, etc.) que cada vez más se
desarrollan en el ámbito financiero y requieren un menor riesgo en sus
inversiones.
Si consideramos que aunado al progreso de los mercados financieros,

también se ha establecido un auge de la volatilidad en los precios de los
productos financieros, en el precio de las tasas de interés y en la cotización de
las divisas, al mismo tiempo también se ha establecido una globalización del
riesgo financiero.
Consideremos los siguientes ejemplos:
Cuando sube la bolsa de valores de Nueva York, suben también los

precios de las cotizaciones de otras bolsas en el mundo, como es el caso de
247
las bolsas de Japón e Inglaterra, así como las de España. Si se habla de

divisas, desde el inicio de los años setenta, con el establecimiento de las
divisas flotantes en el mundo (regidas por la oferta y la demanda), la volatilidad
de estos mercados se ha fortalecido. Si se consideran las tasas de interés
estas se mueven en el mercado tratando de contrarrestar la competencia, en
este contexto podemos considerar a los países como grandes bancos y a todo
el mundo como los clientes a los que hay que atraer. Por ejemplo si suben las
tasas de interés en Alemania, se deben subir las tasas de España para dar
mejores rendimientos reales y hacer que los clientes no opten por los
alemanes.
4.4.2 Riesgo financiero
- Definición de riesgo financiero:
Si consideramos la actividad diaria de una determinada empresa, se

observará que esta enfrenta varios riesgos que van desde los propios riesgos
de la empresa (llamados riesgos industriales o riesgos inherentes a la
empresa) hasta los denominados riesgos financieros.
Se entiende por Riesgo inherente de la empresa a los riesgos que se

desprenden de su propia actividad. Por ejemplo, el precio del petróleo es la
variable fundamental para Repsol, para otras empresas por ejemplo, las
cementeras, el precio de la maquinaria especializada y el precio del cemento
son las variables inherentes a la empresa.
El Riesgo Financiero, se puede definir como el impacto sobre el

rendimiento financiero de la empresa producto de su apalancamiento
financiero, su posición con respecto al tipo de cambio y a los valores.
Dentro de los principales riesgos financieros, cabe destacar los

siguientes:
• Riesgo por Apalancamiento:
El apalancamiento financiero acentúa el hecho de que a medida que

aumentan los cargos fijos, también aumenta el nivel de utilidades antes de
impuestos necesario para cubrir los cargos financieros de la empresa, se
puede calcular por medio de la razón deuda capital, la razón de deuda a largo
plazo o la razón de capital preferente a capital total.
248
Este riesgo es el producto de las deudas financieras de la empresa,

surge por el movimiento en las tasas de interés que, en caso de subir,
afectarán a la empresa por el mayor desembolso que esta tiene que realizar.
Los analistas financieros calculan estas razones para determinar la

solidez financiera de la empresa, determinando que entre más alto sea el
grado de apalancamiento, mayor es el nivel de riesgo, estableciendo así una
relación entre los cargos financieros fijos que deben pagarse y los fondos
invertidos en la empresa. Un enfoque de este tipo de análisis se presenta en la
teoría MM, a continuación se presentan sus fundamentos:
Los impulsadores de este enfoque son Franco Modigliani y Merton H.

Miller, estos en sus estudios afirman que la relación entre el apalancamiento y
el costo de capital queda explicada por el enfoque de la utilidad neta de
operación; argumentan que el riesgo total para todos los poseedores de
valores de la empresa no resulta alterado por los cambios en la estructura de
capital y por ende es el mismo indiferentemente de la combinación de
financiamiento.
Esta teoría demostró bajo un conjunto de supuestos muy restrictivo,

que debido a la deducibilidad fiscal de los intereses sobre las deudas, el valor
de una empresa aumentará continuamente a medida que usen más deudas y
por lo tanto su valor se verá maximizado al financiarse casi totalmente con
deudas.
• Riesgo Cambiario:
Se debe a la variación o fluctuación del tipo de cambio de las divisas

que maneja la empresa y con el cual tiene que subsistir para comprar
maquinarla extranjera, por sus empresas subsidiarias ubicadas en el
extranjero, por sus deudas en divisas que no son las de su país de origen, por
ejemplo, sus deudas en dólares.
• Riesgo por Posición en Valores:
El Portafolio de valores se constituye por los instrumentos de deuda,

acciones, etcétera y este también afecta la posición financiera de la empresa.
Si estos valores suben o bajan benefician o perjudican a la empresa.
• Riesgo por Liquidez:
249
Este riesgo surge cuando una empresa no puede pagar sus

obligaciones y afecta ai acreedor.
• Riesgo Crediticio:
Se da fundamentalmente en las operaciones financieras entre dos

intermediarios; por ejemplo, banco contra banco.
En resumen los riesgos expuestos arriba conforman el riesgo

financiero a que esta expuesta la empresa.
4.5 TRATAMIENTO DEL RIESGO
- Métodos de manejar el riesgo
No hay escape a la presencia del riesgo, y se deben buscar maneras

de manejado. Algunos riesgos pueden ser reducidos por los esfuerzos
colectivos de la sociedad y del gobierno, por ejemplo los departamentos de
policía y el de bomberos son ejemplos de los métodos de financiación
colectivos para tratar el riesgo. Pero aunque la sociedad y el gobierno puedan
ayudar a reducir el riesgo en muchos aspectos hay muchos otros riesgos que
son responsabilidad de la individualidad. La existencia del riesgo es el
nacimiento del descontento de muchos individuos y la inseguridad que lo
acompaña causa ansiedad y preocupación.
- Retención del riesgo
La retención del riesgo es quizás el método más común de tratarlo, en

muchos casos no se hace absolutamente nada para combatirlo, cuando los
individuos no toman ninguna acción positiva para rechazarlo, reducirlo o
transferido, se dice que la posibilidad de pérdida que esta relacionada con el
riesgo está siendo retenida.
La retención del riesgo puede ser consciente o inconsciente.
La retención del riesgo de manera consciente se da cuando el riesgo

es percibido y no es transferido ni reducido. Cuando el riesgo no es
reconocido, se dice que ha sido inconscientemente retenido. La retención del
250
riesgo puede ser voluntaria o involuntaria. La retención del riesgo voluntaria es

caracterizada por el reconocimiento de que el riesgo existe y un acuerdo para
asumir la pérdida asociada, la decisión de retener el riesgo voluntariamente se
hace por que no existen otras alternativas más atractivas. La retención del
riesgo de manera- involuntaria ocurre cuando los riesgos no pueden ser
reducidos, rechazados o transferidos.
La retención del riesgo es un método legitimo de tratar el riesgo y en

muchos casos puede ser lo mejor, cada individuo debe decidir que riesgos
retener, cuales rechazar y cuales transferir.
- Transferencia del riesgo
El riesgo puede ser transferido de un individuo a otro que sea más

apropiado para manejar el riesgo, en adición a esto esta transferencia puede
ser hecha mediante contratos, como un claro ejemplo de esto, considérese las
empresas aseguradoras en las cuales los individuos transfieren sus riesgos.
- Compartición del riesgo
El riesgo puede ser compartido cuando hay algún tipo de arreglo para
compartir pérdidas, de hecho el riesgo es compartido en muchas formas en la
sociedad, por ejemplo, cuando se forma alguna compañía, cada accionista
comparte el riesgo de quiebra o de pérdidas financieras con los demás
accionistas.
- Reducción del riesgo
El riesgo puede ser reducido en dos formas: la primera es a través de

la prevención y el control, se deben crear programas de seguridad y medidas
para prevenir pérdidas, ejemplos de ello son: cuidado de la salud,
departamentos de bomberos, alarmas contra incendios, etc.
La segunda forma es considerando la ley de los grandes números, es

decir combinando un número muy grande de unidades expuestas al riesgo,
entonces es posible realizar estimaciones precisas de las pérdidas futuras del
grupo, en este contexto es posible crear una organización, tal como una
compañía de seguros para asumir la posibilidad de pérdida de cada expuesto.
251
4.5.1 Análisis de las decisiones
El tomador de decisiones debe elegir una acción de un conjunto de

acciones posibles. El conjunto debe contener todas las alternativas factibles
bajo consideración para las distintas formas de proceder en el problema, esta
elección debe hacerse considerando la incertidumbre porque el resultado se
verá afectado por factores aleatorios que se encuentran fuera del control del
tomador de decisiones.
Estos factores determinan que situación se encontrará en el momento

en que se ejecute la acción. Cada una de estas situaciones posibles se conoce
como un estado de la naturaleza, denotado por ai; el tomador de decisiones
sabe cual sería el pago resultante.
El pago es una medida cuantitativa del valor de las consecuencias del

resultado para el tomador de decisiones, en este sentido muchas veces el
pago se representa por la ganancia monetaria neta (utilidad), aunque también
se pueden usar otras medidas. Si las consecuencias del resultado no son
completamente ciertas aun cuando ocurra el estado de la naturaleza, entonces
el pago se convierte en un valor esperado (en el sentido estadístico) de la
medida de las consecuencias
Matemáticamente:
Sea P(a,0) = el pago al tomar la acción a cuando el estado de la

naturaleza es 0 .
En general, se usa una tabla de pagos para cada combinación de a y 6

; en el contexto de la teoría de juegos el tomador de decisiones y la naturaleza
se pueden ver como dos jugadores.
Las acciones posibles y los estados de la naturaleza posibles se

pueden ver como las estrategias disponibles para los respectivos jugadores,
donde cada combinación de estrategias da como resultado un pago para el
jugador 1 (el tomador de decisiones).
252
Gráficamente se tiene lo siguiente:

Acción xl,JíA xn
al
"aT"
a3
an
Estados de la naturaleza
Entonces se afirma que:
El tomador de decisiones necesita elegir una de las acciones

posibles
- La naturaleza elegirá entonces uno de los estados de la naturaleza

posibles, cada combinación de una acción a y un estado de la naturaleza 0,
da como resultado un pago P{a,9) que está dado como uno de los elementos
de la tabla de pagos. Esta tabla de pagos debe usarse para encontrar una
acción óptima para el tomador de decisiones según un criterio adecuado.
Si consideramos que en la teoría de juegos en el caso de 2 jugadores

ambos son racionales y eligen sus estrategias para promover su propio
beneficio, esto se ajusta al tomador de decisiones pero no a la naturaleza ya
que esta es un jugador pasivo que elige sus estrategias (estados de la
naturaleza) de una manera aleatoria.
4.5.2 Criterio del Pago Máximo
Se basa en la teoría de juegos, en donde la toma de decisiones se ve

como un juego contra la naturaleza en donde se selecciona la acción de
acuerdo con el criterio minimax, el cual consiste en encontrar el pago mínimo
sobre todos los estados posibles de la naturaleza y después encontrar el
máximo de estos pagos mínimos.
253
Se elige la acción cuyo pago mínimo corresponde a este máximo

criterio, es valido cuando se considera que se está compitiendo contra un
oponente racional y malévolo, como puede ser el caso de la competencia con
alguna otra empresa; sin embargo si se considera que el oponente es la propia
naturaleza resulta demasiado conservador en este contexto ya que la
naturaleza no es un oponente malévolo y el tomador de decisiones no necesita
enfocar su atención solo en el peor pago de cada acción.
Este método se usa para un tomador de decisiones poco precavido.
Ejemplo práctico:
Consideremos el siguiente proyecto de inversión:
Una compañía X es dueña de unos terrenos en los que puede haber

petróleo. Un geólogo consultor ha informado a la gerencia que piensa que
existe una probabilidad de % de encontrar petróleo.
Debido a esta posibilidad, otra compañía petrolera Y ha ofrecido

comprar las tierras en $90 000, sin embargo la compañía X está considerando
conservarla para perforar ella misma. Si encuentra petróleo, la ganancia
esperada de la compañía será aproximadamente de $700,000; incurrirá en una
pérdida de $100,000 si encuentra un pozo seco (sin petróleo).
Sin embargo, otra opción anterior a tomar una decisión es llevar a

cabo una exploración sísmica detallada en el área para obtener una mejor
estimación de la probabilidad de encontrar petróleo.
Esta compañía está operando sin mucho capital por lo que una pérdida
de $100,000 seria bastante seria.
De acuerdo al criterio del pago máximo, la solución del problema es la

siguiente:
254
^ ^ Estallos dfi la
^^x^,^ natoraleza xl x2 Mínimo
Acciéaa ^^v
petróleo seco
700,000 -100,000 -1001,00c
a2:Veiijdfir 90,000 SOflOO 9OJ00O
Valor máiónio
De esta manera considerando el método del pago máximo, la acción

que se debe seguir es vender el terreno de la compañía petrolera y de esta
manera la ganancia será de $90,000.
4.5.3 Criterio de la Máxima Posibilidad
Este criterio se refiere al estado más probable de la naturaleza. El

criterio de la máxima posibilidad afirma que se debe identificar el estado más
probable de la naturaleza, aquel que tiene la probabilidad más grande, y para
ese estado de la naturaleza se debe encontrar la acción con el máximo pago y
por último se debe elegir esa acción. Lo que se considera especialmente en
este planteamiento es que el estado más importante de la naturaleza es el que
tiene más probabilidades de ocurrir, de manera que la acción elegida es la
mejor para el estado más importante de la naturaleza. La desventaja del
criterio es que ignora por completo mucha información relevante, no se
considera otro estado de la naturaleza distinto al más probable. En un
problema con muchos estados posibles de la naturaleza, la probabilidad del
más importante puede ser muy pequeña, por lo que la atención a ese estado
de la naturaleza es bastante arriesgado.
Si se aplica este criterio al problema de inversión de la compañía

petrolera se tiene lo siguiente:
255
^—-^..^^^ Estados de la
^--^^^^^ nataraleza e, e.
pttóleo seco
aliperforar 700 -100
a2r/eiider nn nn . ^
probabilidad 0.25 0.75
t
máxima pirobábilidad
máximo pago considerando el estado más probable
Es decir una vez que se encuentra la máxima probabilidad que es de 0.75 se

busca el mayor pago asociado a esta probabilidad que es de 90.
4.5.4 Regla de decisión de Bayes
Es el criterio que se usa con mayor frecuencia. Menciona que se

deben usar las mejores estimaciones disponibles de las probabilidades de los
respectivos estados de la naturaleza y calcular el valor esperado del pago de
cada acción posible, se elige la acción con el máximo pago esperado.
La gran ventaja de la regla de decisión de Bayes es que incorpora toda

la información disponible, incluyendo todos los pagos y las mejores
estimaciones disponibles de las probabilidades de los respectivos estados de
la naturaleza. Si consideramos el proyecto de Inversión de la compañía
petrolera, entonces de acuerdo a este criterio se tiene lo siguiente:
Paraai E[p(ai,e)] = 0.25 (700) + (0.75) (-100) = 100
Para 32 E[p(a2,e)] = 0.25 (90) + (0.75) (90) = 90
entonces se concluye que como 100 es mayor que 90, se debe de

seleccionar la acción a1 (perforar).
256
Las principales desventajas de este método es que en ocasiones las

estimaciones de las probabilidades son subjetivas y por lo tanto no es posible
confiar plenamente en ellas, además no existe una manera exacta, ni siquiera
en términos de probabilidades de predecir un estado de la naturaleza futuro.
Sin embargo en muchas ocasiones la experiencia y las evidencias

permiten desarrollar estimaciones razonables de las probabilidades para que
de esta forma se puede tomar una buena decisión.
4.5.5 Método de Árboles de decisión
El método de árboles de decisión es un enfoque por medio del cual se

puede hacer un análisis de como las decisiones tomadas en el presente
afectan o pueden afectar las decisiones en el futuro, ya que muchas
decisiones tomadas en el presente no consideran las consecuencias que
pueden originar a largo plazo, por lo que se utiliza cuando es importante
considerar las secuencias de decisión y se conocen las probabilidades de que
sucedan en el futuro los eventos bajo análisis. Los árboles de decisión se
construyen, por ejemplo, a partir de 3 situaciones u opciones mutuamente
excluyentes que se pueden seleccionar. De cada una de estas opciones se
generan a su vez, otras dos o tres opciones. Los árboles de decisión se usan
para evaluar un proceso de decisión de "múltiples etapas" en el cual se toman
decisiones dependientes una tras otra.
Ejemplo ilustrativo:
Una compañía tiene las opciones de construir una planta de tamaño

regular o una pequeña que se pueda ampliar después. La decisión depende
principalmente de las demandas futuras del producto que producirá la planta.
La construcción de una planta de tamaño completo puede justificarse en
términos económicos si el nivel de demanda es alto. En caso contrario, quizá
sea recomendable construir una planta ahora y después decidir en dos años si
esta se deba ampliar.
El problema de decisión de múltiples etapas se presenta aquí por que

si la compañía decide construir ahora una planta pequeña, en dos años deberá
tomarse una decisión a futuro relativa a la expansión de dicha planta. El
problema de decisión se divide en dos etapas: una decisión ahora relativa a la
dimensión o tamaño de la planta y una decisión de aquí a dos años referente a
257
la expansión de la planta (suponiendo que se decide construir una planta

pequeña ahora.
El problema se va a resolver por medio de un árbol de decisiones, se

supone que la demanda puede ser alta o baja. Su representación gráfica
puede observarse a continuación en la Figura 4.7.
•WT
X - í i eco eco
u¡
(liíflCC
la a » y . na
[^K ] X ampliar Demaiíte alia
(0Í6)
Demanda bíft
1
1 el/
(OÍS)
I \E>íínipiffiDa(a
\í ETapa2 (OÍS)
/la^cí
Etapa 1
1
Figura 4.7
Si comenzamos con el nodo 1 (un punto de decisión), debemos tomar

la decisión referente al tamaño de la planta. El nodo es un evento
probabilístico del cual emanan dos ramas que representan demanda baja y
alta, dependiendo de las condiciones del mercado. El nodo 3 es también un
evento probabilístico del cual emanan dos ramas que representan demandas
alta y baja.
Los datos del árbol de decisión deben incluir las probabilidades

asociadas con las ramas que emanan de los eventos de oportunidad y los
ingresos asociados con las diversas alternativas del problema. Si suponemos
que la compañía está interesada en estudiar el problema en un periodo de 10
años. Un estudio de mercado indica que las probabilidades de tener demandas
altas y bajas en los 10 años siguientes son 0.75 y 0.25, respectivamente. La
construcción inmediata de una planta grande costará $5 millones y una planta
pequeña costara solo $1 millón. La expansión de la planta pequeña de aquí a
258
dos años se calcula costará $4.2 millones. Los cálculos del Ingreso anual de
cada una de las alternativas se indican a continuación:
1.- La planta completa y la demanda alta (baja) producirán $1,000,000

($300,000) anualmente
2.- La planta pequeña y una baja demanda generarán $200,000

anuales
3. - La planta pequeña y la demanda alta producirán $250,000 para

cada uno de los 10 años
4.- La planta pequeña ampliada con demanda alta (baja) generará

$900,000 ($200,000) anualmente
5.- La planta pequeña sin expansión y con alta demanda en los dos
primeros años, seguida de una demanda baja producirá $200,000 para cada
uno de los 8 años restantes.
La evaluación de las alternativas está basada en el uso del criterio del

valor esperado. Los cálculos empiezan en la etapa 2 y después retroceden a la
etapa 1, como se indica en la figura, por lo tanto en los últimos 8 años, es
posible evaluar las dos alternativas en el nodo 4 como sigue:
E "¡ ganancia neta / expansión } =
= (900,000 X 0.75 + 200,000 x 0.25) x 8 - 4,200,000=
= $ 1,600,000
E 'i ganancia neta / no-expansión r =
= (250,000 X 0.75 + 200,000 x 0.25) x 8 =
= $ 1,900,000
Por lo tanto, en el nodo 4, la decisión indica que no habrá expansión y

la ganancia neta esperada es $1,900,000.
Después se reemplazan todas las ramas que emanan del nodo 4 por
una sola rama con una ganancia neta esperada de $1,900,000 que representa
la ganancia neta para los últimos ocho años. Ahora se efectúan los cálculos de
la etapa 1 que corresponde al nodo 1 como sigue:
259
E i ganancia neta / planta grande }• =
= (1,000,000 X 0.75 + 300,000 x 0.25) x 10 - 5,000,000=
= $ 3,250,000
E i ganancia neta / planta pequeña \ =
= (250,000 x 0.75) x 2 + (1,900,000 x 0.75) + (200,000 x 0.25) x 10 - 1,000,000 = $

1,300,000
Ahora, se concluye que la decisión óptima en el nodo 1 es construir una planta

grande, y por lo tanto se eliminan las consideraciones tomadas en el nodo 4.
Se concluye que se debe optar por construir la planta grande.
4.6 Análisis del Riesgo
4.6.1 El Método de Montecarlo
El método de Montecarlo consiste en tomar una solución válida,

provocar una pequeña variación aleatoria y, si la nueva configuración es mejor
que la anterior y cumple las restricciones, nos quedamos con la nueva; si no,
nos quedamos con ia antigua. Este método planteado de esta forma no
converge, aunque llegue a un mínimo, sigue operando. Para que converja, se
va haciendo cada vez más pequeña la variación aleatoria. El método de
Montecarlo puede no converger en un mínimo, pero el coste es razonable y
puede ser aceptado para problemas de mucha complejidad. Es un método de
simulación que se basa en un número elevado de cálculos repetitivos.
260
Evaluación de! riesgo en los proyectos mineros
RE^RVAS
A VALC« ACTUAL NETO

ii
Figura 4.8. Procedimiento de análisis de riesgo por el método de Montecarlo ^
Este método es bastante simple e intuitivo mediante el cual podemos

obtener información económica y de riesgo muy completa y podemos manejar
datos empíricos, sin necesidad de formularlos analíticamente.
En el análisis del riesgo hemos de tener en cuenta dos elementos

fundamentalmente:
- El modelo económico: el cual determinará el indicador de

rentabilidad buscado en función de ios datos utilizados, los cuales
pueden tener diferente grado de certeza.
- Las funciones de distribución de los datos con incertidumbre: se

representan como variables aleatorias, reflejando las posibles
interdependencias y correlaciones.
En este método, las variables definidas tendrán la característica de

considerarse como parámetro constante, con un valor fijo asignado.
' Manual de Evaluación y Diseño de Explotaciones Mineras. M. Bustillo Revuelta; C. López Jimeno.
Madrid 1997
261
Se pueden observar cuatro operaciones básicas^:
1. Teniendo en cuenta ia función de distribución, se genera al azar

un valor de cada variable aleatoria (muestreo simulado).
2. Se introduce, en el modelo económico, el conjunto de valores

así producido. Se determina el indicador de rentabilidad X y se
registra.
3. Se repiten los pasos 1 y 2 hasta ejecutar el número de

simulaciones deseado.
4. Se clasifican por intervalos los valores del indicador de

rentabilidad X obtenidos en las sucesivas simulaciones, y se
calculan, tabulan y representan gráficamente las frecuencias
relativas y las probabilidades acumuladas, así como, se obtiene
ei valor medio y la varianza u otros descriptores de la
distribución de X.
Mediante la función de densidad de probabilidad fx (x), o la función de

distribución Fx(x), se puede representar el resultado X.
En el análisis de Riesgo se suele utilizar el llamado perfil de riesgo

Rx(x), que expresa la probabilidad de que el indicador X supere el valor
genérico X:
Rx(x) = P (X>x)
Se verifica:
Rx(x) = P (X>x) = 1 - P (X<x) = 1 - Fx(x),
Que relaciona el perfil de riesgo con la función de distribución.
Si utilizamos la TRl como indicador económico X, y utilizando el

modelo representamos el perfil del riesgo de la TRl del proyecto podríamos
entender que mientras más a la derecha se encuentre el perfil, menor será la
dispersión de los valores posibles de la rentabilidad y por tanto menor será el
riesgo.
^ Montes 1991.
262
<
<
ID
ü
<
ñ
<
m
O
a:
a.
-20 r
o 20 40 60 80 100 120
VALOR ACTUAL NETO
4.9. Perfil de riesgo característico de un proyecto minero
En ios proyectos mineros las variables que más se someten a un

tratamiento como variables aleatorias son.
Reservas - Leyes
Costes de Explotación - Inversiones
Precios de venta - Recuperación de Proceso
etc.
dependiendo de que en el análisis de sensibilidad se hayan
identificado como las que más influyen en la rentabilidad.
Debemos tener en cuenta y es de suma importancia el hecho de que si

las variables no son independientes entre sí, se producirá "sesgo" en el
resultado. Es por ejemplo el caso que observamos entre la "ley" y la
"recuperación", a mayor o menor ley, mayor o menor recuperación.
263
Para la determinación del tipo de distribución de cada una de las

variables aleatorias se pueden seguir los criterios expresados en la siguiente
figura:
FACTORES IMTÍNSELEB
esT M A c i o h c E sjoiei ivas
=L5I^
4=4
FSTIUft;iONESOBJEI tVCS
coMcsaoNes D E C E R T E Z A
Figura 4.10. Tipos de variables aleatorias utilizadas en los análisis de

riesgo
Las más usadas son:
- Función triangular, en la que se estiman los valores "mínimo",

"máximo" y "mas probable". Se usa para inversiones, costes y
demás variables de riesgo financiero.
- Función normal, cuando no nos atrevemos a fijar extremos y

sabemos que las desviaciones "negativas" y "positivas" son
igualmente probables. Se usa para ley, reservas y otras variables
del yacimiento.
- Función exponencial truncada, cuando no podemos especificar un

valor "más probable" sino solo uno o ambos extremos. Se usa para
variables como la recuperación de mineral..
- Otros. Función logonormal, etc. Se usa vara variables como leyes.

264
A partir del Análisis de Riesgo de un proyecto pueden obtenerse dos

valores fundamentales:
- el valor medio o esperado del indicador de rentabilidad y
su desviación (fj.,a)
Oí
m
D
Q
t-
o:
LU
o
z
oí
o
>
<
ty
c¿
^ (MAYOR RENTABILIDAD)
Figura 4.11. Diagrama {\i,a) para la comparación de proyectos

(Montes.1995)
Tendremos un mayor valor económico mientras más a la derecha esté

situado el proyecto, así como tendremos mayor incertidumbre cuanto más
hacia arriba esté situado.
Mediante esta representación podemos comparar varios proyectos y

tomar decisiones.
4.6.2 El Método de la raíz cuadrada de ia suma de ios cuadrados
El método R.S.C. fue desarrollado por O'Hara (1982) concretamente

para el análisis de riesgo de proyectos mineros.
O'Hara (1982)
265
Evaluación del riesgo en ios proyectos mineros
Determina la función de densidad de probabilidad de !a TRI de un

proyecto de una forma analítica a partir de ciertas características de las
variables aleatorias de que dependa sin hacer el muestreo aleatorio.
El método se basa en la representación de cada variable aleatoria X

del proyecto mediante una distribución asimétrica, que se define por tres
parámetros: la moda E y dos desviaciones características di y 62,
respectivamente a la izquierda y la derecha de E. Cuando di = 62, la
distribución se convierte en normal, de media E y desviación típica di = dz-
Si di < Ó2 la distribución es asimétrica positiva. Se comprueba que,

para x = E ~ d i y x = E + d2 , f-í-(x) se hace igual al máximof(E) multiplicado por
e'^^^ = 0,6065. Por Ío tanto, puede afirmarse que di y 62 representan las
desviaciones de X, por debajo o por encima de E, para las cuales la densidad
de probabilidad resulta igual a 0,6065 veces la máxima posible. De igual
forma, cuando di > Ó2, la distribución es asimétrica negativa.
Si analizamos la figura siguiente^° se representa una distribución

asimétrica positiva. En ella se aprecia un sesgo positivo, tanto más
pronunciado cuanto mayor sea Ó2 frente a di. El valor medio o esperado de X
se encuentra a la derecha de ta moda E, en este caso muy próximo a E+d2. La
función de densidad presenta una raíz a la izquierda de E-di y tiende
asintóticamente a cero cuando X -> 00. En las distribuciones asimétricas
negativas ocurre lo contrario.
f.W
f,(E)
—
O60B6 . t.(E)
di Ü;
10 % del írea a / 1 0 % de) área a

ta aniienla de E í ta derscha da E
«1 X-
' '
OISTRBUCION ASIMÉTRICA POSITIVA
Figura 4.12. Distribución asimétrica positiva
'" Manual de Evaluación y Diseño de Explotaciones Mineras. M. Bustillo Revuelta; C. López Jimeno.
Madrid 1997
266
La distribución asimétrica queda determinada por E, di y da. En las

variables aleatorias que intervienen en el análisis de riesgo, se asigna a E el
valor estimado para el análisis determinístico previo. En cuanto a di y da, es
preferible obtenerlos indirectamente, a partir de otros parámetros más fáciles
de estimar, como son las desviaciones Xi y X2, que se definen a continuación.
Xi es la desviación inferior que abarca el 90 % de los valores de X < E. De
igual manera, X2 es la desviación superior que comprende el 90 % de los
valores de X>E. Por lo tanto, entre E - Xi y E + X2 se encuentra el 90 % de
todos los valores posibles de X. Una vez estimados Xi y X2, se pueden
determinar los valores de di y da mediante las siguientes relaciones
aproximadas:
a) Distribución asimétrica positiva:
di / Xi = 1,16 - 0,552 (Xi / X2)°'^^
d2/X2 = 0,919 [Xi/(Xi.X2)]°''
b) Distribución asimétrica negativa:
di / Xi = 0,919 [X2/ (Xi + X2)] °'®
d2 / X2 = 1,16 - 0,552 • (X2/ Xi)°'^^
En la aplicación del método R.S.C. se deben seguir los siguientes

pasos:
o Definición de las variable aleatorias
o Cálculo de las desviaciones de la TRI
o Composición de los efectos
• Efectos compensados sobre la TRI
• Reservas / Ley de mineral
• Recuperación mineralurgica / Ley del concentrado
• Precio de venta / Costes de operación
• Efectos acumulativos sobre la TRI
267
• Ley del mineral / Recuperación
• Coste de explotación por tonelada / Coste de

tratamiento por tonelada
• Inversión en planta / Tiempo de construcción
o Determinación de la distribución de la TRI
El método R.S.C. constituye una forma sencilla de realizar análisis de

riesgo sin recurrir a simulaciones de Montecarlo, identificando inmediatamente
las variables más criticas para la TRI del proyecto, lo cual permite un mejor
conocimiento del riesgo y facilita el control de éste.
4.6.3 El Método del "Pay back"
El método del "Pay back" se utiliza en proyectos mineros como un

método complementario para medir "riesgo" o para comparar proyectos en
función del riesgo.
Se denomina pay-back o retorno del capital al periodo de tiempo en
que se recuperará el capital invertido.
La forma mas correcta para determinar el pay-back es analizando los
cash flows acumulados y actualizados comprobando el año o momento en que
pasen a ser positivos.

Analysis
Aparte de los criterios anteriormente analizados, es normal en los

grandes proyectos mineros, someterlos a unos análisis de sensibilidad, para
determinar las variaciones que sufrirán los resultados obtenidos en los criterios
anteriores en función de las modificaciones porcentuales, que se introducirán
en los principales parámetros del proyecto, tales como:
268
Cotizaciones de la sustancia vendible

Producciones anuales
Costes operativos y/o indirectos

Coste del dinero o interés de los préstamos de capital
Retraso temporal en la puesta en marcha
Aumento o disminución de las leyes del yacimiento
%
PRECIO
VENTA
NVERSIÓN
MANO OBRA
• ^ COSTES
-20 % -10% O +10% +20%
VARIACIÓN PARÁMETROS
Figura 4.13
Si se situaran los puntos o resultados obtenidos de las diferentes

variaciones alrededor de la básica o del punto principal, obtendremos una
gráfica, el llamado "árbol de sensibilidades", y se en cada recta o línea de las
variaciones se llegara a cortar el eje de abcisas obtendremos los puntos
llamados Break Even ó puntos de ruptura, que nos permitirán conocer el riesgo
de la inversión o los límites de la rentabilidad. Es una forma de medir el grado
de incertidumbre de la inversión minera con relación a los mas temidos
parámetros o de las variaciones posibles en el futuro del desarrollo del
proyecto y de contestar técnica y rigurosamente a la siempre difícil pregunta
de que pasa con el resultado esperado si pasa tal cosa u otra.
269
Precisamente la determinación del riesgo en comparación con los

costes de las otras minas productoras del mismo mineral nos podrá llevar a un
conocimiento de nuestra posición competitiva en relación con los otros mineros
o productores y en relación con las fluctuaciones de las cotizaciones. Será el
criterio moderno de competitividad, que tratará de comparar el proyecto en
estudio con los demás productores de la misma sustancia.
270
BIBLIOGRAFÍA
ARTEAGA R. y Otros (1997) ITGE.: "Manual de evaluación

BACA URBINA, GABRIEL (1995), "Evaluación de Proyectos",

BARNAY, A. y CALBA, G (1977).: "Cómo valorar una empresa".

BUSTILLO M. y LÓPEZ JIMENO, C. (1997).: "Manual de

GACOULLOS, T. (1972), "Excercises in Probability", Springer-

Verlag, USA.
HAYLES, (1993). "La evolución del caos: El orden dentro del

desorden en las ciencias contemporáneas", Gedisa, España.
HILLIER, FREDERICK S., "Introducción a la Investigación de

Operaciones", McGraw-Hill, 6^ edición.
JOHNSON, GERRY, "Dirección Estratégica", Prentice Hall,

España, 3^ edición.

Madrid.
MAUBOUSSIN, MICHEL J. (1999).: "Get Real. Using real

Corporation.
MONTES, J.M. (1995).:" El análisis de Riesgo en la Evaluación

de Proyectos Mineros". Ingeopres.
271
NAFIN (1995), "Diplomado en el ciclo de vida de los Proyectos

de inversión, Formuiación y evaluación", IVléxico.
NAFIN (1995), "Guía para la Formación y Evaluación de

Proyectos de Inversión", México.
PARZEN, E.(1960) "Modern probability theory and its

applications", 2^ edición.
PRITCHETT, TRAVIS (1996), " Risk Management and

Insurance", West Publishing Company, U.S.A, 1996, 7° edición.
RUIZ G., JIMÉNEZ J. Y TORRES J.(2000) "La gestión del riesgo

financiero". Ediciones Pirámide.
TAHA, HAMDY A., "Investigación de Operaciones", Alfa omega,

5^ edición.
TRUJILLO A., POMARES P., NARANJO R. (1998).:

Sevilla.
VAUGHAN, EMMET J. (1996), " Fundamentáis of Risk and

Insurance", John Wiley, U.S.A, 7° edición.
272
TERCERA PARTE
ESTRUCTURA FINANCIERA Y FUENTES DE FINANCIACIÓN

DE LOS PROYECTOS MINEROS
CAPITULO 5. FINANCIACIÓN DE PROYECTOS

MINEROS
Financiación de proyectos mineros
CAPITULO 5. FINANCIACIÓN DE PROYECTOS MINEROS 273

5.2 Necesidades financieras de los proyectos mineros _276
5.2.1 Inversiones para la investigación minera 277
5.2.1.1 Búsqueda de nuevos yacimientos 277
5.2.1.2 Conocimiento y evaluación de los yacimientos
encontrados 277
5.2.2 Carga de inversiones para la explotación minera 278
5.2.2.1 Nuevas instalaciones 278
5.2.2.2 Actualización técnica 278
5.2.2.3 Sostenimiento económico a corto plazo de las
explotaciones 278
5.3 Fuentes y productos financieros para la minería 278
5.3.1 Financiación propia 279
5.3.2 Financiación ajena. 279
5.3.2.1 Project Finance. 280
5.3.2.2 Toma de participaciones accionariales de la banca en
la industria. 290
5.3.3 Financiación estatal 292
5.4 Fuentes financieras en la minería: Evolución histórica y
nuevas modalidades 294
5.5 El riesgo económico como determinante como determinante
financiero en la minería 299
5.6. Influjo del riesgo en la financiación del proyecto minero :
Garantía financiera 302
5.7 Estrategias mineras ante el riesgo 304
5.8 La financiación y su influencia sobre la economía del proyecto
minero 310
274
5.1 INTRODUCCIÓN
Por financiación del proyecto se designa la necesidad de que parte o

todo el desembolso inicial y, eventualmente, los negativos que se produzcan
en el transcurso de la vida de la explotación sean cubiertos.
Los proyectos mineros suelen precisar cuantiosas inversiones que

difícilmente pueden ser afrontadas con los recursos propios de las compañías
promotoras.
Los estudios conducentes a la financiación de un proyecto pretenden

detectar las fuentes de recursos financieros necesarios para su ejecución y
puesta en explotación del mismo, así como describir los mecanismos a través
de los cuales fluirán esos recursos hacia las fases o Inversiones específicas
del proyecto y evaluar la repercusión sobre la rentabilidad económica del
mismo.
Estos estudios pueden efectuarse conjuntamente con la evaluación

económica, conviene no incorporarlos desde el principio para no enmascarar
la auténtica estructura económica del proyecto al mezclarla con una realidad
distinta que es la de su financiación. Una financiación buena puede salvar un
proyecto minero mediocre, pero una financiación excesivamente cara puede
hacer inviable el aprovechamiento de un yacimiento atractivo y de rentabilidad
aceptable antes de dicha financiación.
En general, son varias las fuentes que concurren a la financiación de

un proyecto minero, si bien, lógicamente, su naturaleza y diversidad
dependerán de las características de tamaño y funcionales de la inversión.
Antes de dar luz verde a un proyecto es preciso asegurarse de que se

cuenta con la financiación adecuada, por lo que el estudio del financiamiento
deberá tomar en cuenta las fechas en las que se precisaran los recursos
financieros, concordante con el programa de inversiones previstas, y, además,
deberá abordar globalmente las fuentes de financiaciSn, tanto en moneda local
como en divisas.
En ocasiones, los estudios de viabilidad se convierten en documentos

de vital importancia para la obtención de créditos, ya que constituyen un aval
de garantía del propio proyecto para los bancos o instituciones financieras. De
igual forma puede suceder con otros tipos de ayudas económicas de carácter
local, nacional o comunitario.
275
Después de haber determinado la inversión total a realizar y el

calendario de la misma se deben iniciar, como ya se ha indicado, los trabajos
para la financiación del proyecto. Se recomienda intentar que exista una
relación adecuada entre la deuda y el capital social, teniendo en cuenta los
créditos de los proveedores, los préstamos de las instituciones financieras y
los fondos propios. Esta etapa puede llevar bastante tiempo, sobre todo en los
grandes proyectos, pero es fundamental para el progreso de las actividades
previstas.
Se ha intentado de tratar aquí todas las facetas principales que

caracterizan la intervención minera del tema financiación. De tal forma, se
expondrán sucesivamente posibilidades, necesidades, dificultades y
capacidades del gestor minero para enfrentarse con el sector financiero, ajeno
al extractivo, cuyas reglas de juego, junto con la indefensión ante la evolución
de cotizaciones, constituyen obstáculos muy considerables para la mejora y
crecimiento de la actividad minera.
En el caso de las minas el cometido de la financiación es compaginar

el calendario de necesidades intensas de recursos monetarios por parte de un
proyecto minero para su implantación y desarrollo activo, con la secuencia
temporal muy distinta, de los resultados económicos de la mina. Esta
interconexión opera, en ultima instancia mediante la búsqueda de un equilibrio
entre ese retraso y dilución en el tiempo de las inversiones en la mina, de un
lado, y, por otro de incremento global de cargas que esa moratoria va a
ocasionar al proyecto.
5.2 NECESIDADES FINANCIERAS DE LOS PROYECTOS MINEROS
Debemos tener en cuenta que la actividad minera comienza con una

investigación geológico-minera, con el objetivo de localizar el yacimiento a
explotar, su caracterización y el análisis de su posible desarrollo. Esta
actividad no siempre tiene un éxito seguro y cuanto menos dura bastante
tiempo con el consiguiente esfuerzo económico de financiación. Por lo que
podemos verificar que no solo se circunscriben al coste de las instalaciones de
la mina, terrenos, maquinarias, etc., una vez encontrado el yacimiento y
evaluado, sino que un proyecto minero conlleva una necesidad de
276
financiación, previa a la generación de beneficios o como aquí indicamos,

previa incluso a su descubrimiento, bastante importante.
5.2.1 Inversiones para la investigación minera
5.2.1.1 Búsqueda de nuevos yacimientos
Suelen ser las Administraciones Públicas o los grandes grupos

mineros del mundo, siendo estos muy pocos, o bien una combinación de
ambos, los que pueden financiar normalmente esta etapa de exploración, o de
pura búsqueda de yacimientos, debido al elevado grado de riesgo de no
encontrar nada o de que no sea explotable.
5.2.1.2 Conocimiento y evaluación de los yacimientos

encontrados
La necesidad de dedicar recursos al reconocimiento, bien de

yacimientos encontrados en la fase exploratoria, bien de indicios conocidos o
prolongación de explotaciones, es real e identificable.
Estas son las necesidades financieras de la investigación meramente

cuantitativa; por supuesto que, para que tales inversiones resulten suficientes,
deberán además movilizarse con calidad satisfactoria de actuación.
A la hora de cuantificar la importancia de estas inversiones, puede

decirse que sólo las de nuevos proyectos en el mundo pueden suponer
centenares de miles de millones de dólares, y que el descuido de las restantes
conduce inexorablemente al menoscabo de la competitividad y regularidad de
la minería, primero, y, finalmente, a su extinción.
277
5.2.2 Carga de inversiones para la explotación minera
5.2.2.1 Nuevas instalaciones
El coste de apertura e instalación de una nueva mina requiere

inversiones que oscilan entre una y tres veces el valor de su futura producción
anual, de acuerdo al tipo de yacimiento y de laboreo minero, y a la necesidad
de plantas de tratamiento mineralúrgico, más o menos importantes.
5.2.2.2 Actualización técnica
Como en la mayoría de los sectores, el aumento anual medio de los

costes mineros, especialmente los de personal, superen al eventual
incremento de tendencia de las cotizaciones para la materia prima extraída,
cuya evolución en los últimos años y para muchos minerales esta siendo
negativa. Tanto por esta razón como por adquirir una estructura de costes que
permita enfrentarse con garantía a las épocas de baja en ios mercados, ese
mantenimiento de la competitividad de la mina exige permanentemente un
esfuerzo inversor adicional, que no se corresponde con la amortización
habitual, sino con la necesidad de incorporar de forma constante nueva
tecnología que asegure la conservación de la economicidad del proyecto y su
competitividad en el mercado.
5.2.2.3 Sostenimiento económico a corto plazo de las

explotaciones
Finalmente, los desfases temporales entre el pago de ios costes

operativos y el cobro de los minerales vendidos obligan a una financiación de
capital circulante que se sitúa aproximadamente en el valor de la producción
de un trimestre.
5.3 FUENTES Y PRODUCTOS FINANCIEROS PARA LA MINERÍA
Principalmente y debido a la necesidad de los cuantiosos recursos

necesarios, estos provienen fundamentalmente y atendiendo a una
clasificación tradicional de la financiación, de fondos propios, fondos ajenos
(en general bancarios) y fondos estatales.
278
5.3.1 Financiación propia
Es la financiación de los promotores de la actividad, siendo fácilmente

identifi cable.
5.3.2 Financiación ajena.
La tendencia reciente de la banca a aumentar su vinculación con el

mundo de las empresas ha puesto de nuevo sobre la mesa el tradicional
debate de las relaciones banca-industria. En este capítulo vamos a tratar de
esquematizar las posibles relaciones entre ambos sectores y más
concretamente las variadas formas de financiación de la banca a la industria,
ahondando en dos temas concretos de gran actualidad: en primer lugar, la
financiación de proyectos, o "project finance" como es mas conocida, y en
segundo lugar la toma de participaciones accionariales de la banca en
compañías industriales.
Una clasificación breve de los tipos de financiación de la banca a la

industria, de menor a mayor riesgo asumido, podría ser la siguiente:
Aseguramiento de emisiones de las compañías, en las que el banco

garantiza la colocación de sus obligaciones o bonos a las compañías
emisoras.
Financiación bancaria. El banco a través de los diferentes productos y

servicios que ofrece es el principal proveedor de fondos de una compañía
tanto a corto como a largo plazo, y las dos que se tratarán en mayor detalle,
Project Finance, y finalmente,
Participaciones accionariales. En este último caso según sea la

finalidad de la inversión se pueden agrupar fundamentalmente en tres clases:
"trading", capital-desarrollo y participaciones estratégicas a largo plazo.
El "trading" se concreta en inversiones a corto plazo en la bolsa de

valores con la finalidad de obtener ios beneficios típicos derivados de esta
actividad. Se trata, portante, de participaciones minoritarias y cambiantes.
La actividad de capital-desarrollo se dirige a inversiones a medio plazo

en empresas que presentan especiales oportunidades de beneficios con riesgo
elevado y que requieren una importante aportación de capital. Estas
279
inversiones no tienen el carácter especulativo del "trading", pero tampoco

revisten la condición de participaciones estratégicas.
El tercer tipo de inversiones -las participaciones estratégicas a largo

plazo- constituye lo que se ha denominado Grupo Industrial de la banca.
5.3.2.1 Project Finance.
Vamos a centrarnos en primer lugar en el Project Finance: qué es

exactamente, fases por las cuales se desarrolla este tipo de financiación y las
ventajas para la compañía que decide realizarlo.
No obstante, antes de comenzar vamos a ubicar el Project Finance en

los diversos esquemas de financiación de las empresas, tal como se puede
apreciar en la figura siguiente Figura 5.1.
Financiación de las empresas
Nuevo >^Renting
E FI >^Factoring
S N >/OPV >^Leasing
Q A >/Bonos "basura"
N
y Salidas a Bolsa
E
u CI ^''Project Finance
M A
A CI
O y Recursos Propios v'Bonos u Obligaciones
D N simples
E y Autofinanciación >/Obligaciones convetibies
iciona y/ Subvenciones y Financiación bancaria
Mínimo APALANCAMIENTO Máximo
Figura 5.1 Financiación de Empresas
280
Si dividimos los esquemas de financiación entre tradicional y nuevo y

de menor a mayor riesgo, podemos clasificar dentro de la financiación
tradicional y con nulo apalancamiento a los Recursos Propios (ampliaciones de
capital), la autofinanciación por la generación de "cash flow" de la misma
empresa y las subvenciones del Estado, Comunidad Europea, Comunidades
autónomas y demás instituciones. Dentro del recuadro de financiación
tradicional y mayor apalancamiento se incluyen las emisiones de bonos u
obligaciones, obligaciones convertibles en acciones y financiación bancaria.
En las nuevas formas de financiación de la empresa y más de moda,

están las Ofertas Públicas de Venta, ya sea para la colocación inicial del
capital de la empresa en los mercados bursátiles o para una colocación
posterior.
Entre otras formas de financiación apalancada, que están siendo muy

utilizadas por las empresas y son de reciente desarrollo están el Leasing,
Renting, Factoring, y últimamente la emisión de ios llamados Bonos "basura"-
por el alto riesgo que conllevan estos bonos-, y los Project Finance.
I. Definición de Proiect Finance.
Es difícil definir jurídicamente lo que el concepto Project Finance

significa. En términos prácticos podemos identificar el P.F. con un sistema de
financiación que se sustenta básicamente en la bondad y viabilidad del
Proyecto a financiar, tanto técnica como económicamente y, por tanto, en su
capacidad de generar los recursos suficientes, incluso ante escenarios
desfavorables, para garantizar el repago de sus obligaciones por sí mismo, ya
que la decisión de acometerlo no está sujeta, en términos generales, ni a la
capacidad financiera de los promotores ni al valor de los activos del Proyecto,
que serán considerados como garantía adicional o colateral.
Por tanto es una financiación a la empresa cuya devolución no está

basada ni en el valor de ios bienes muebles o inmuebles de la compañía, ni en
la garantía de los socios que promueven el proyecto.
No obstante, resulta bastante infrecuente que una inversión se financie

exclusivamente a base de sus propios méritos, sin ningún otro tipo de
garantías prestadas por los promotores, los proveedores y/o los clientes del
Proyecto.
281
Frente a los promotores, que pretenden una financiación íntegramente

fuera de balance, los prestamistas (los bancos) no esperan asumir actividades
de "capital-riesgo", por lo que exigen que determinados riesgos sean cubiertos
por los promotores, ya que, de lo contrario, el riesgo no estaría compensado
con la rentabilidad a obtener.
II. Características de la Project Finance.
El proyecto ha de ser rentable, capaz de generar flujos de caja

suficientes, para asegurar la devolución del principal y los intereses de la
deuda, y generar la rentabilidad demandada de los capitales propios
empleados en su financiación.
Por esto mismo, los ingresos operativos del proyecto han de ser
altamente predecibles. Y por tanto no todos los sectores productivos, son
susceptibles de financiarse con este método.
El proyecto en sí y sus activos deben ser perfectamente identificables

y separables de otros proyectos o actividades de las empresas promotoras o
socios. Habitualmente el Project Finance implica la creación de una sociedad
independiente que es la que lleva el proyecto de inversión a la práctica.
La Financiación de un Proyecto se diseña considerando las

características del mismo y su capacidad para generar flujos y no la garantía
de sus socios, por lo que ha de ser independiente de ellos.
El proyecto y sus activos y pasivos asociados deberían contabilizarse

fuera del balance de los socios. No obstante la 7^ Directiva de la Unión
Europea, en lo referente a la información consolidada, puede desvirtuar esta
característica ya que permite obligar al promotor a consolidar todas sus
operaciones, independientemente de cómo las haya financiado.
El nivel de endeudamiento, si atendemos a la financiación del proyecto

suele ser extremadamente alto en la mayor parte de los casos- entre un 75% y
un 90% de deuda, el resto recursos propios-, y permite beneficiarse de los
efectos positivos de apalancamiento.
El Project Finance se utiliza fundamentalmente para proyectos

intensivos en capital y a largo plazo. Generalmente los proyectos tienen una
inversión superior a 10 millones de euros.
282
m. Sectores susceptibles de financiación vía Proiect Finance.
Los principales sectores susceptibles de ser financiados mediante

Project Finance son los que se indican en la Figura 5.2.
Sectores susceptibles de financiación

vía financiación de proyecto
ENERGÍA/
AGUA TRANSPORTE OTROS
MINERÍA
Tratamiento Abastecimiento Transportes Telecomuni-
residuos sólidos urbanos caciones
Tratamiento Vías de
Mlnihldraúlica Miniacerías
comunicación
Biomasa Saneamiento
.Autopistas Aparcamientos
Coge ne ración Depuración .Accesos
.Túneles Inmobiliario
Energía eóiica .Puentes
Desalación
Hospitales
Energía solar Hospitales
Minería
Figura 5.2
IV. Partícipes dei Proiect Finance
Las principales participes en el Project Finance son:
Los promotores o socios son las empresas que desean llevar a la

práctica el proyecto de inversión, participando operativa, técnica o
financieramente. Suelen aportar fondos propios entre un 10% y un 25% del
proyecto.
La sociedad, vehículo del proyecto, que está creada especialmente

para llevar el proyecto a la práctica y en la que se centralizan todos los
contratos, derechos y obligaciones a los que da lugar la ejecución del
proyecto. Tendrá un capital mínimo, en el que participan las empresas
promotoras o socios.
283
Entidades financieras, su papel es variado según tengan mayor o

menor representación en el proyecto. Así pueden:
Asesorar la operación, esto es, definir los objetivos del proyecto,

revisar la información disponible, identificar las fuentes potenciales de
financiación, identificar los riesgos, proponer contratos y cláusulas que
mitiguen los riesgos...
Diseñar la operación realizando el estudio de la estructura financiera y

análisis del proyecto, hallar los flujos de caja, definir los riesgos del proyecto
etc.
Organizar la operación, en cuanto a contractos con otras entidades,

constructoras, proveedores etc., que también intervienen en el proyecto -
normalmente esta función está muy unida a la anterior-.
Asegurar la operación, preocupándose de que tenga la financiación

suficiente y asumiendo la deuda que no se coloque.
Financiar el proyecto, aportando los fondos a largo plazo vía crédito,

leasing, préstamos. En la mayoría de los casos se crea un sindicato de bancos
y por tanto hay varios financiadores.
Ser banco agente de pagos a través del cual se realiza toda la

operativa de cobros y pagos.
Y en algunos casos la entidad financiera participa en el capital de la

empresa, con lo cual el banco tiene una función de socio o promotor.
Otros participes. Los más importantes:
Agencias internacionales o agencias de Estado son las instituciones

que pueden participar en el proyecto procurando fondos con subvenciones o
aportando avales. (Banco Mundial, Cofides en España).
Administración del Estado, de las comunidades autónomas o locales,

si el proyecto depende de una concesión administrativa (autopista), o porque
sea el principal cliente del proyecto (tratamiento de aguas).
Compañías y corredurías de seguros, tienen un papel importante en

cuanto a la evaluación y cobertura de los distintos tipos de riesgos.
284
Constructor, por ejemplo en el caso de se otorgue un contrato llave en

mano.
Proveedores de la sociedad explotadora del proyecto.
V. Fases dei Proiect F¡nance .
Normalmente se suelen distinguir cuatro fases:
V.1 Análisis de la viabilidad técnica y económico-financiera.
En esta primera fase se analiza la viabilidad técnica del proyecto, de

modo que pueda asegurarse que no habrá problemas que impidan su
funcionamiento y que el producto o servicio pueda realizarse en las
condiciones previstas de precios de venta y de coste.
Asimismo, se lleva a cabo un estudio económico que asegure que el

proyecto es rentable y viable. Los aspectos más importantes de este estudio
son:
Determinar los flujos de caja relevantes, es decir, los flujos de caja

operativos (beneficio después de impuesto más amortizaciones), así como las
inversiones, desinversiones y el valor residual tanto en activos fijos como en
fondo de maniobra. Todo ello con su calendario correspondiente.
Determinar la estructura y características de la financiación deseada y

posible, especificando lo que se financiará con recursos propios y con
recursos ajenos.
Determinar el coste ponderado de la financiación total, deuda y capital

propio, y descontar a esa tasa de flujos calculados. Si el valor actual neto así
obtenido es positivo, el proyecto es rentable y puede llevarse a cabo.
No se trata más que de utilizar el mismo sistema que emplearíamos
para analizar cualquier proyecto de inversión mediante el sistema del valor
actual neto, y asegurar, si este valor es positivo, que el proyecto es rentable y
crea valor.
285
Igualmente hay que analizar la viabilidad financiera del proyecto,

asegurando que los flujos que éste genera van a ser suficientes en cantidad y
tiempo, para hacer frente a las obligaciones financieras que se deduzcan de
los medios financieros utilizados. Es decir, asegurar que se podrá hacer frente,
en términos de tesorería, a los vencimientos de intereses y principal de la
deuda y a la rentabilidad demandada por los proveedores de capital propio.
Finalmente, se deben considerar distintos escenarios y análisis de

sensibilidad. De esta manera se podrá establecer en qué medida varían los
resultados en términos de rentabilidad y de viabilidad, cuando cambia alguna o
algunas de las hipótesis de cálculo. Al mismo tiempo se puede considerar el
riesgo, mayor o menor, de que las hipótesis varíen.
V.2 Análisis de los riesgos que afectan al proyecto.
En el Project Finance es esencial identificar los riesgos del proyecto

para posteriormente - mediante el establecimiento de contratos entre los
distintos partícipes — minimizar dichos riesgos.
En el Project Finance se asocia la idea de riesgo a la variabilidad de

que alguno de los parámetros básicos del proyecto difiera sustancial mente de
las hipótesis y por tanto pueda afectar negativamente a los flujos de caja.
Los riesgos se pueden producir en la fase de ingeniería o construcción

de las instalaciones, en la fase inicial o puesta en marcha y durante toda la
vida del proyecto. Por tanto, es muy importante que se identifiquen los riesgos
que puedan afectar al proyecto, se halle la probabilidad de que ocurran, y se
mitiguen a través de contratos en los que se asignen dichos riesgos a los
partícipes que estén en mejor posición para gestionarlos. Finalmente el riesgo
que no es asignado a ningún otro participe es el que asumen los promotores y
los financiadores.
Los riesgos más importantes son:
Riesgo de construcción, tecnológicos, de operación y mantenimiento,

de suministro, de mercado, financiero, político, legal, medioambiental y de
fuerza mayor, entre otros, los cuales serán estudiados en un capítulo especial.
286
V.3 Diseño financiero - jurídico de la operación.
El planteamiento financiero es la base de todo proyecto. Este tiene que

generar fondos suficientes y en el tiempo previsto para iiacer frente al coste y
vencimiento de los medios de financiación que se hayan utilizado.
La estructura de financiación de un "project finance" suele ser la

siguiente:
Recursos ajenos: entre un 75 y un 90%
Recursos propios: entre un 25 y un 10%
Las subvenciones suelen considerarse como recursos propios
En el diseño financiero del proyecto se han de analizar las fuentes de

financiación más convenientes, que en general son las mismas que en
cualquier empresa:
Deuda "sénior" o préstamo principal, que normalmente se obtiene vía

sindicación.
Deuda normal, cuyos proveedores suelen ser bancos nacionales o

internacionales.
V.4 La estructura d e la sindicación.
En lo relativo al contenido del contrato de préstamo principal, debemos

señalar que en el mismo se reflejan las condiciones generales y particulares
que se establecen en este tipo de operaciones, y que se definen con precisión
en el llamado "term sheet". Las más importantes son: el importe de la
financiación y su destino, el periodo de disposición, el tipo de interés, los
periodos de interés, el plazo máximo y el plan de amortización, las comisiones
(de diseño, de dirección y estructuración, de agencia, de disponibilidad), el
sistema de seguimiento del proyecto, la configuración de fondos propios y
deuda subordinada, la definición y cuantificación del fondo de reserva, el
esquema de garantías, los condicionantes de la primera disposición, las
obligaciones de la prestataria y sus socios, y los supuestos de incumplimiento.
287
V.5 Seguimiento de la operación.
Para ello se necesita llevar a cabo la vigilancia de que se cumpla

puntualmente el calendarlo de la financiación, el cumplimiento de los contratos
con los diferentes partícipes y la evaluación del proyecto. En el caso de que
hubiera incumplimiento en algún contrato se deberían tomar las medidas
penalizadoras correspondientes. En definitiva se comprueba que
efectivamente se lleva a cabo el plan de negocio.
VI. Ventajas para el promotor.
El Project Finance permite cumplir los objetivos de los promotores:
Obtener elevados importes de financiación
Cumplir el calendario de inversiones
Acometer grandes inversiones a empresas que por el tamaño de su

balance, no podrían hacerlo.
Minimiza el impacto de la financiación sobre los promotores:
Reducir los riesgos asumidos por los socios, ya no sólo porque no se

exigen garantías financieras a los socios sino porque se han asignado los
diferentes riesgos entre los participes.
No consolidar la deuda en el balance de los socios y, por tanto,
No deteriorar el "rating" o calificación de solvencia de los socios y no

afectar a su capacidad de endeudamiento.
Optimiza el coste de capital del proyecto:
Maximizar el valor del proyecto para el promotor. Al haber realizado un

análisis detallado del proyecto, se delimita el riesgo y por tanto se alcanza
mayor estabilidad en la generación de flujos de caja. La percepción del riesgo
del proyecto por el sistema bancario es menor que en cualquier otra fórmula de
financiación tradicional y por ello, permite una estructura de capital más
apalancada.
288
El Project Finance permite optimizar la estructura de capital, con

reducción del esfuerzo inversor de los socios y reducción del coste de capital.
Podemos ver un ejemplo práctico de este tercer punto en la siguiente

Figura 5.3, el Project Finance permite optimizar la estructura de capital.
Optimiza el coste de capital

Obtener mayor apalancamiento y aprovechamiento
de economía fiscales
% Fondos Coste capital
Prop./Ajenos Ke(1) Kd(2) wacc (3)
Crédito bancario 70% / 30% 11% 7,0% 9,07%
Financiación proyectos 30% / 70% 15% 7,7% 8,00%
15% 7 85% 17% 8,0% 6,97%
(1) Ke=coste de fondos
COSTE DE
propios CRÉDITO
CAPITAL
y BANCARIO
(2) Kd=coste del crédito
bancario. Es deducible (WACC) 9,07'' ^ ^ ^ Í ; ; ] ] ^ FINANCIACIÓN
flscalmente \ ^ PROYECTO
(3) Ke=coste medio
ponderado del capital 30% 70% APALANCAMIENTO (%)
Figura 5.3 Estructura de Capital
Si medimos el coste medio ponderado del capital necesario para la

financiación, esto es, la llamada WACC, en el caso de una financiación de un
proyecto con un crédito bancario normal y en el caso de utilizar el Project
Finance , podemos concluir que este coste medio ponderado es menor en el
caso del Project Finance - recordemos éste método permite un mayor
apalancamiento-, pese a que el coste de los recursos ajenos pueda ser algo
más alto en este tipo de financiación.
289
5.3.2.2 Toma de participaciones accionaríales de la banca en la

industria.
I Modelos de reiación banca-industria. -
El papel de los bancos en la promoción y gestión industrial siempre ha

constituido un tema de debate, no sólo desde el punto de vista económico,
sino también político y social. Al objeto de analizar su incidencia actual, parece
conveniente realizar algunas reflexiones sobre los distintos modelos existentes
entre banca e industria, las ventajas e inconvenientes del modelo
preponderante en nuestro país y las razones que apoyan la evolución reciente
de la banca española en el tema de las inversiones industriales.
Sin perjuicio de la existencia previa del negocio crediticio hay que

esperar a la Revolución Industrial para observar el pleno desarrollo de la
banca como promotora y financiadora de proyectos industriales. En este
periodo histórico es cuando surge la diferencia entre los dos modelos, el
modelo anglosajón o británico, con escasa o nula participación accionarial y el
modelo continental o alemán, con fuerte presencia accionarial en las
empresas. No es posible olvidar que las condiciones en que se han
desarrollado los mercados financieros han determinado, en alguna medida,
estos modelos. La existencia de mercados de capitales amplios y
desarrollados- como es el caso ingles- ha dado origen al modelo anglosajón,
mientras que el desarrollo mas tardío de dichos mercados ha determinado la
mayor presencia accionarial de la banca en las empresas, como en el llamado
modelo continental.
il Modelo continental e impacto en las emipresas
En España, el compromiso directo de la banca en el mundo

empresarial ofrece una amplia diversidad, ya que son notorias las diferencias
existentes entre las entidades bancarias: bancos que se limitan a la pura
actividad de intermediación y entidades que complementan esta actividad con
importantes participaciones empresariales. Pero, en general, puede afirmarse
que la gran banca española ha seguido el modelo continental, estando
especialmente vinculada con las empresas en términos de participación
accionarial. En cada uno de los grandes bancos, las estrategias de
participación tienen sus peculiaridades pero todas ellas presentan el
290
denominador común de la relevancia de su vinculación como accionista al

sector empresarial.
En el caso español, este modelo de banca ha generado ventajas e

inconvenientes tanto para las empresas como para la banca, con un balance
que, aún resultando muy positivo para ambas, ha cambiado a lo largo del
tiempo tanto desde el punto de vista empresarial como bancario.
Para las empresas, los beneficios de la participación accionaria!

bancaria fueron en las etapas referidas muy importantes. La escasez histórica
del ahorro económico español y el insuficiente desarrollo de nuestros
mercados de capitales convirtieron a la banca en el mejor proveedor de capital
de riesgo a largo plazo y sin su presencia no se hubieran acometido las
ingentes inversiones que requirió la creación del tejido industrial español. La
presencia de la banca como accionista garantizó, además. La seguridad de la
financiación en momentos de tensiones financieras. Asimismo, las empresas
participadas por la banca fueron menos vulnerables a las oscilaciones cíclicas,
ya que el accionista bancario aportaba la financiación necesaria para superar
las fases bajistas del ciclo económico, lo que en muchos casos evitó cierres
empresariales innecesarios por motivos meramente coyunturales de empresas
viables a largo plazo.
Como contrapartida, las participaciones bancarias en las empresas

comportaban en ocasiones estructuras de endeudamiento empresarial
ineficientes, debido a la mayor facilidad de las empresas participadas para
obtener créditos de su socio bancario.
Al mismo tiempo, el banco podía influir en la toma de decisiones

estrictamente empresariales, llegando a veces a permitir la supervivencia de
empresas ineficientes o a retrasar cierres necesarios.
III Evolución reciente de la relación banca-industria en España
La nueva realidad económico-financiera del mundo que vivimos ha

modificado drásticamente el marco tradicional de la relación banca-Industria.
El fuerte desarrollo de los mercados de capitales y el intenso proceso

de desintermediación registrado en los últimos años han permitido a las
empresas acceder a múltiples fuentes diferentes a la bancaria para obtener
capital o financiación; en este sentido, el papel de la banca ha cambiado
291
sustancialmente, perdiendo peso en áreas como la financiación tradicional y

ganando en otras como los servicios de asesoramiento o aquellos de mayor
componente tecnológico y valor añadido.
Por otra parte, ios procesos de fusión llevados a cabo en la última

década, unidos a la desregulación de ciertos sectores y a los cambios en la
economía real, han hecho que los grandes bancos se replanteen su presencia
en la industria y que alguno de ellos haya indicado su deseo de seguir mas el
modelo anglosajón que el modelo continental.
Los bancos que mantienen su presencia en la industria están llevando

a cabo un proceso de reestructuración de inversiones industriales,
sujetándolas al principio de selectividad y concentrando su participación en
sectores de carácter estratégico con excelentes oportunidades a largo plazo.
Lógicamente, estas directrices implican importantes desinversiones por

parte de la banca, totales en algunos sectores y parciales en otros. Pero
también producen el efecto de realizar nuevas inversiones en empresas o
sectores que ahora se presentan como especialmente atractivos. Se trata,
pues, de una reordenación de las participaciones industriales de la banca
española.
No obstante, es preciso destacar que los cambios recientes en el

entorno están incentivando el incremento de la participación de la banca en
empresas industriales. Entre estos cambios destacan los siguientes:
La privatización de las empresas grandes, líderes y muy rentables.
La desregulación de sectores tan importantes como el eléctrico, el de

las telecomunicaciones y el del gas.
La realidad económica de España y sus perspectivas, unida a la

bajada de los tipos de interés y a la evolución del mercado bursátil.
El tratamiento fiscal y contable de las participaciones industriales.
5.3.3 Financiación estatal
Aunque este tipo de ayudas suelen llegar, como muy pronto, un año
después de haberlas solicitado son una vía importante de financiación muy
292
conocida y practicada por el sector extractivo. Como características destaca el

que puede materializarse, en primer lugar, como crédito bancario más blando,
bien por resultar ligeramente más barato, bien por plazos de carencia y
devolución más generosos que los usuales.
En la actualidad, el crédito industrial a largo plazo prácticamente solo

lo practica en España el Instituto de Crédito Oficial (ICO), adscrito al Ministerio
de Economía. Es una de las entidades públicas que más fondos destina a la
financiación de pymes. Dos de sus principales programas son:
Micro créditos
innovación Tecnológica
Las subvenciones constituyen otra forma de financiación pública. De

éstas, las más tradicionales y de raigambre nacional encuentran cada vez
mayor obstáculo en el comercio internacional que lucha para evitar, a través
de estas ayudas, competencias tildadas de desleales. Otras, en cambio, más
ligadas a la promoción económica de regiones con menor desarrollo, tienen
dentro de la C.E.E. vigencia plena; incluso se ha llegado a identificar en ciertas
comarcas a los proyectos mineros como motores preferentes y casi exclusivos
para ese desarrollo regional, entre estas destacan los Incentivos Regionales.
La principal cualidad de la subvención es que es ayuda limitada, pero

a fondo perdido. Sin embargo, la experiencia acumulada indica claramente que
la subvención para desarrollar asuntos no económicos no los va a convertir en
económicos, y de que si un proyecto es bastante bueno no necesita realmente
subvenciones. Con todo, para etapas de investigación y riesgo, cuya
financiación externa es más que problemática, las subvenciones pueden ser
ayudas de inestimable valor.
Dentro de la financiación pública merecen destacarse las

desgravaciones fiscales, que no son aportaciones en sí, sino recursos
exigibles por parte de las Administraciones que éstas ceden con tal de que se
les dé destino considerado beneficioso para la minería. El caso más típico y
peculiar es el" Factor de Agotamiento", por el que a las empresas se les
permite que, con cargo a sus beneficios o a sus ingresos, detraigan fondos
antes de impuestos, de ahí que en los mismos, el Tesoro Público contribuye
realmente con la parte desgravada, siempre que en un plazo definido se les
destine a investigar nuevas producciones o yacimientos, es decir, a procurar la
renovación y diversificación a la minería.
293
5.4 FUENTES FINANCIERAS EN LA MINERÍA: EVOLUCIÓN HISTÓRICA Y

NUEVAS MODALIDADES
La financiación práctica de las operaciones mineras supone el uso

simultáneo, equilibrado e inevitable de las tres fuentes de recursos disponi-
bles: propios, ajenos y públicos. La contribución de las mismas ha ido
cambiando notablemente durante las últimas décadas
Hasta finales de los años sesenta, más del 90 por 100 de la inversión
en minería derivaba de las propias empresas mineras. Entre otras razones,
porque la banca no contemplaba tal servicio y se dedicaba a sectores de
menor incertidumbre, pero sobre todo porque ios negocios mineros eran
suficientemente prósperos como para que los excedentes de las compañías
bastasen para financiar las nuevas operaciones. En los años setenta, sobre
todo en su primera mitad, se producen acontecimientos que influyen drástica
mente sobre la financiación en el sector extractivo. En primer lugar,
descienden los beneficios mineros porque ciertos costes se disparan; puede
recordarse a, título de ejemplo, la triplicación del precio de la energía, la
inflación mundial galopante, o el crecimiento súbito de los condicionamientos
medioambientales, antes prácticamente olvidado. Se produce también en
ciertos países una reactivación violenta de inquietudes gubernamentales de
raíz nacionalista, que afectan improvisadamente a la minería implantada en
países ajenos a los promotores de las empresas de tales operaciones, lo que
motiva desconfianza en el inversor tradicional y nuevos encarecimientos de los
costes. Por otra parte, y en paralelo, el sector del petróleo, pletórico por
aquellos mismos años, genera muchísima liquidez que le resulta difícil invertir
satisfactoriamente sobre la marcha. Al darse esta coincidencia de escasez de
los fondos tradicionales para la minería y de excedentes cuantiosos de
recursos monetarios, los bancos se animan a destinar inversiones hacia las
minas, alcanzándose en breve fa situación vigente hoy y típica de los años
ochenta, en que no hay operación minera que se desarrolle, en todo el mundo,
con capital propio que supere el 50 por 100 de los fondos necesarios.
Entre las modalidades de financiación minera que más se están

utilizando en la actualidad podemos destacar los siguientes:
294
El arrendamiento financiero o "leasing"
La entidad de crédito adquiere un bien mueble o inmueble elegido por

la empresa y cede su uso a ésta a cambio del cobro de unas cuotas
periódicas. Al finalizar el plazo, la empresa tiene una opción de compra del
bien. Su precio coincide entonces con el dinero (valor residual) que quede por
pagar del pactado. El financiador se supone que alquila inicialmente al minero
los bienes que éste necesita para el cumplimiento total de la garantía de ese
arriendo, por lo que es el propio bien arrendado, dicha garantía, en tanto que
éste no sea aún propiedad del minero arrendador.
El "leasing" es la modalidad financiera cuya aplicación más ha crecido

en los últimos años. Nació en Estados Unidos en 1941, con la Ley de
Préstamos y Arriendos, por la que, aplicando el pensamiento de Aristóteles de
que "la verdadera riqueza consiste en el uso o disfrute de los bienes y no en
su propiedad", Estados Unidos cedía el uso de cincuenta destructores a Gran
Bretaña, que los pagaría a plazos, mediante un alquiler; los propios
destructores, que al cabo de unos años se convertirían en propiedad de Gran
Bretaña, servirían entre tanto de garantía. Terminada la guerra, en los años
cincuenta, esa fórmula de financiación se impuso en la industria
norteamericana y llegaría a España como al resto de Europa hacia el 65. Su
aplicación reciente para financiar bienes de equipo industrial ha sido
arrol ladera.
El arrendamiento financiero estrictamente para equipos mineros se

inició en España en el año 82 con unos 25 millones de dólares, que ya se han
multiplicado varias veces. Se supone fundamentalmente que en este momento
constituye la forma de financiar más del 30 por 100 de la inversión en bienes
de equipo minero.
Renting
Es un contrato mercantil por el que el arrendador (una empresa de

renting) cede el uso de un bien al arrendatario, que se compromete al pago de
una cantidad durante un tiempo. El arrendador se encarga de mantener,
arreglar, asegurar y sustituir el bien en caso de avería, etc. Además, puede
acordarse su compra al vencer el contrato. El renting es mas caro que un
arrendamiento normal al ofrecer mas servicios. El renting se puede conseguir
sobre cualquier bien mueble (tangible o intangible). Fiscalmente, se puede
deducir por el total pagado.
295
La principal diferencia principal entre las dos fórmulas anteriores es

que el renting es mas un servicio prestado a la empresa que un producto de
financiación. Además, solo es para bienes muebles, y tanto el seguro como el
mantenimiento del bien corresponde al arrendador, mientras que en el leasing
corren a cargo del arrendatario. Por otra parte, las cuotas del renting pueden
deducirse al cien por cien, no se penaliza la cancelación por lo anticipado -
salvo en el caso de vehículos- y no existe duración mínima del arrendamiento.
En el leasing, la parte de la cuota de intereses es deducible en su totalidad,
pero la que corresponde a la recuperación del coste del bien tiene límites. Se
penaliza la cancelación anticipada, y la duración mínima del leasing es: 2 años
para bienes muebles y 10 para los inmuebles.
Póliza de crédito
Muy similar al préstamo tradicional. La principal diferencia está en que

banco concede el derecho a obtener fondos con un límite y hasta una fecha
concreta, a cambio del cobro de unos intereses y comisiones.
Durante el plazo acordado, la empresa puede hacer uso o no del

crédito a su conveniencia, siendo el funcionamiento similar al de una cuenta
corriente. Además en el préstamo se abona el importe al principio, mientras
que en la póliza de crédito se permite disponer del dinero según las
necesidades. Los intereses del préstamo suelen ser inferiores a los del crédito.
Además, en estos, si se aplican comisiones por las cantidades no dispuestas,
mientras que en los préstamos, no. El crédito se dirige a cubrir necesidades
transitorias de financiación del circulante: actúa como colchón de tesorería, por
lo que no debe utilizarse a largo plazo.
Descuento comerciai
El banco anticipa a la empresa el importe de un efecto comercial no

vencido (letra de cambio, pagaré, recibo negociable, etc.), deduciendo del
valor expresado en el efecto un interés por el anticipo. En caso de impago, el
banco cargará en la cuenta el importe nominal del efecto, más los gastos que
se produzcan por la devolución.
296
Descubierto en cuenta corriente
Esta forma de préstamo se da cuando una empresa, con cuenta

abierta en un banco, utiliza más fondos d los que dispone en ella. El límite del
descubierto se suele acordar previamente con el banco, que cobrará un interés
por el importe prestado de más y no por el total pactado al principio. Debemos
tener en cuenta que el tipo de interés es el más alto de los que aplican los
bancos, llegando en ocasiones hasta el 27%, al que además hay que añadir la
comisión que cargan sobre el mayor saldo deudor del trimestre. Los
descubiertos deberían responder a situaciones esporádicas; si se convierten
en habituales significa que la empresa necesita más financiación.
Factoring
Operación financiera por la que una empresa cede los derechos de

cobro de sus clientes a otra, denominada factor, recibiendo un importe
previamente acordado en un contrato. Su finalidad es obtener financiación a
corto plazo. El factor se encargará de anticipar el cobre, estudiar la solvencia
de los clientes y asumir el riesgo de cobro. El coste es elevado y resulta de la
suma de una comisión de administración y del interés cobrado.
El factoring evita trabajos administrativos que realiza el factor. Los

costes administrativos se rebajan, pudiendo dedicar mayores recursos a otras
áreas. Y no se necesitan avales ni garantías especiales. Sin embargo también
ofrece algunos inconvenientes, el vencimiento de los cobros no debe exceder
de 180 días, el factor tiene la potestad de anticipar o no el dinero, según los
informes de los que disponga y puede anular los anticipos.
Los créditos en oro
Aplicables solamente a minas productoras de este metal, la novedad

característica de estos créditos es que el préstamo, tanto en su entrega como
en su devolución, se materializa en oro, lo que conlleva ventajas para ambas
partes, prestamista y prestatario. A los Bancos que por obligación tienen parte
de sus reservas en oro, estos créditos les facilitan movilizar transitoriamente
partidas de las mismas, actualizando su valía más que cuando permanecen
como garantía estática; al mismo tiempo tienen plena seguridad de
recuperarlas, a partir de lo producido por la mina.
297
Por el lado del empresario minero, éste se beneficia de que las

cantidades de oro que devolverá se cotizarán al cambio con que se operaba el
día en que le fue entregado el préstamo, lo cual le confiere a esa parte de su
producción una estabilidad de precio mínimo difícil de lograr en mercados, tan
irregulares y especulativos como los de los metales preciosos.
Es poco común que bajo esta modalidad financiera se puedan lograr

créditos cuya cuota de amortización exceda del 20 por 100 de la producción de
la mina, que corresponde al beneficio medio de las productoras de oro de todo
el mundo.
En ocasiones el préstamo en oro devenga un pequeño interés anual

(0,75% - 2,5%) por las pequeñas cantidades dispuestas; otras veces en
cambio, lo que experimenta un pequeño incremento es la cantidad de metal a
devolver respecto a la recibida.
Peculiar también de este género de financiación son, entre otras, el

hecho de que si la subida de las cotizaciones excede de cierto tope (por ejem-
plo un 11 %), las cantidades de oro no dispuestas sufren una disminución para
que el valor de lo prestado se ajuste a las necesidades reales del proyecto
financiado.
Los plazos habituales de amortización oscilan entre 6 meses y 5 años.

Todo ello es válido para explotaciones con una historia en que la bondad del
yacimiento y la capacidad de extracción y recuperación del metal se hayan
evidenciado. Para un nuevo proyecto minero, el crédito en oro requeriría una
garantía sólida alternativa, que cubra el 120 por 100 del valor, en su día, del
oro prestado.
El capital riesgo
Acudir a las sociedades de capital riesgo (SCR) es otra buena opción

para conseguir dinero. Pero es una operación que presenta contrapartidas, ya
que las SCR entran a formar parte del capital de la empresa. Este género de
financiación proviene de una actitud, ante los proyectos, opuesta a la del
prestamista convencional. Lo primordial para éste es la seguridad y menos la
rentabilidad. Básicamente el papel de las sociedades de capital riesgo consiste
en "la toma de participación, con carácter temporal y, generalmente,
minoritaria, en el capital de empresas que no estén cotizadas en Bolsa".
298
Según la Asociación Española de Entidades de Capital Riesgo

(ASCRI), el objetivo básico es que con este apoyo la empresa participada
crezca, su valor aumente en el mercado y, una vez madurada la inversión, la
SCR pueda revender dicha participación con plusvalías
5.5 EL RIESGO ECONÓMICO COMO DETERMINANTE FINANCIERO EN LA

MINERÍA
Una de las dificultades principales que se encuentra la minería para

acceder a su financiación son las condiciones financieros mencionadas, de
riesgo económico que convivirá con el proyecto durante todo su desarrollo. Ya
se ha comentado que podemos entender por riesgo "la posibilidad, fortuita o
ingobernable, de que algunas de las variables que intervienen en el resultado
económico de un proyecto varíen imprevisiblemente fuera de control"^ Para el
sector extractivo, la probabilidad de aparición de alteraciones económicas es
anómalamente alta en comparación con el promedio de la industria.
Ello puede afectar la capacidad de cumplimiento de obligaciones

previamente contraídas con los financieros, por lo que estos se resisten al
principio a intervenir en la minería y prefieren dejar los recursos disponibles a
sectores menos inseguros, a no ser que la fortaleza del proyecto parezca
bastante como para resistir sin fisuras las inestabilidades preocupantes.
En la Tabla 5.1 se pueden apreciar los elementos de riesgo en función

de que el mismo este vinculado al proyecto y dependa de él o bien que sean
ajenos y vinculantes para el propio proyecto.
BUSTILLO M. y LÓPEZ JIMENO, C. (1997).: "Manual de evaluación y diseño de explotaciones mineras". Entorno gráfico.
299
Tabla 5.1 Localización del riesgo en ios Proyectos Mineros
De Yacimiento
0 Reservas
o Leyes y composición
o Contextura de la mena
o Irregularidad de manifestación
Operativos:
o Tecnología (Laboreo y
tratatráento)
Vinculados al Proyecto o Costes Operativos
O Gestión de la Mina (Capacidad,
contabilidad y estabilidad)
O Diseño e ingeniería
o Costes y plazos de instalación
Financieros
o Rentabilidad y liquidez
o Paxticipativos
o Apalancamiento
De mercado
o Cotización (Evolución, ciclo e
irregularidad)
o Demanda y cuota empresarial
o I^medio de costes
Suministros (Energía, reactivos, etc.)

Vinculantes paia el Proyecto
Transporte
Infiaestructura
Medio ambientales
Catástrofes y fuerza mayor
Políticos
o Estabilidad gubernamental
O Fiscalidad
o Ordenamiento legal
o Formación técnico - laboral
Inflación y tasas de interés
Paridad monetaria
Globalización internacional
Aseguradores
• BUSTILLO M. y LÓPEZ JIMENO, C. (1997).: "Manual de evaluación y diseño de explotaciones mineras". Entorno gráfico
300
Los riesgos vinculados al proyecto comienzan por los que emanan del
propio yacimiento.
El coste de la investigación geológico-minera es elevado,

especialmente en sus etapas finales, durante las que la relación coste
adicional versus información asequible se eleva hasta alcanzar cotas
económicamente no satisfactorias, por lo que el conocimiento cuantitativo de
los criaderos siempre se encuentra con los límites antieconómicos. Hasta la
finalización de la explotación no se habrá tenido un conocimiento exacto de
cómo era realmente ese cuerpo mineralizado. El margen de incertidumbre con
que deben contar las compañías mineras oscila entre un 5 y un 10% que va a
afectar cotidianamente a sus previsiones de leyes, de composición
mineralógica, de rentabilidad, de disposición tectónica y de tonelajes.
También dentro del propio proyecto el método de operación minera,

sobre todo en el principio de su aplicación, es foco de riesgos económicos,
como puedan ser los derivados de problemas con la tecnología de laboreo,
con el diseño de la planta o con el proceso mineralúrgico, porque no
responden como se preveía; asimismo los costes operativos, con variaciones
sorpresa en algunas de sus componentes, la calidad y eficacia de la gestión de
la mina, los costes y plazos reales de la instalación productiva, posibles
problemas puntuales en la financiación, incluso las aportaciones de capital
propio pueden simplemente retrasarse. Todas son variables del proyecto que
pueden repercutir desfavorablemente sobre los resultados.
Desde el apartado externo, los agentes de riesgo más notorios son el

mercado, los suministros, los transportes, la infraestructura, los factores medio-
ambientales, las catástrofes o fuerza mayor, y los riesgos políticos, en sus
vertientes de inestabilidad gubernamental, legal y fiscal; sin olvidar otros como
la inflación, el interés preferencia! o la paridad monetaria, con influjo notorio si
se ha recurrido a financiación externa.
No son menos condicionantes el grado y rapidez de capacitación de

ios mineros en relación con el nivel técnico que requiere la explotación,
teniendo incluso influencia el clima de estabilidad internacional.
De toda esa relación de agentes de riesgo, los más importantes se

centran en los externos del mercado; sobre todo, las variaciones de cotización.
La cotización de carbones va unida a lo que sucede en el mundo del petróleo y
la energía en general; para los minerales metálicos, sus precios no dependen
de la minería metálica, sino del mercado de los metales, muy vinculado a la
coyuntura internacional y, en concreto, a la de Estados Unidos.
301
Estas oscilaciones, junto con las más reducidas de los restantes

factores de riesgo, ocasionan conjuntamente sobre los flujos de caja anuales
variabilidad ligeramente superior a la de los ingresos. Así la desviación típica
del margen económico anual en una mina metálica puede rondar el +/- 28 por
100.
5.6. INFLUJO DEL RIESGO EN LA FINANCIACIÓN DEL PROYECTO

MINERO: GARANTÍA FINANCIERA
A consecuencia de la variabilidad de los factores que Intervienen en la

economía de un proyecto minero, el valor de éste no puede condensarse en un
único parámetro, sino que su valía se refleja en una distribución de valores y
probabilidades, cuya síntesis más comprendida la proporcionan dos
indicadores: valor medio y dispersión alrededor de tal media, lo cual podemos
observar en la Figura 5.4, tal como se ha visto anteriormente.
Hecho destacable es que ese valor medio no coincide, tal como se

supone habitualmente, con el valor determinista deducible al aplicar a cada
factor de ingreso y coste su valor medio individual. El promedio de los
resultados, en un clima de riesgo económico, es menor que el valor fijo
correspondiente a una situación de estabilidad plena; la discrepancia se
agudiza cuanto mayor sea el margen de fluctuación de los factores y menor la
rentabilidad del proyecto.
302
VALCR DEL PRCVECTO
VALOR IVEDO
VALCR DEL PROYECTO
Figura 5.4. - Distribución de valores y probabilidades de un proyecto

minero
La Figura 5.5, ejemplariza esa simulación en el caso de proyectos con

resultados anuales iguales
303
,1
1.0
o
O
w
yj 0.8
a:
z
co
0.6
$
< 0.4
<
o 02
_i
<
>
10 15 20 s {"/^ o- conzAaoNEs
Figura 5.5. - Variación del valor de un proyecto con la fluctuación de las

cotizaciones
Pese a todas las incertidumbres, en cualquier proyecto arriesgado es

posible distinguir un resultado mínimo, que será superado, con toda
probabilidad, por el proyecto real; en otras palabras, un núcleo de proyecto
satisfactoriamente "seguro", que podría considerarse como valor base de
garantía para el financiero que no acepte el riesgo, siempre que
simultáneamente se cumplan otros requisitos, como pequeña probabilidad de
pérdida.
5.7 ESTRATEGIAS MINERAS ANTE EL RIESGO
Para afrontar los inconvenientes que introduce en el negocio minero el

riesgo económico persistente, la postura eficaz de la empresa comienza, si no
es posible disminuir las incertidumbres externas, por rebajar, al menos, los
304
efectos económicos y financieros de aquéllas, aumentando para ello el máximo

la productividad, mediante el incremento de la diferencia entre ingresos y
costes, tal y como podemos apreciar en las Tablas 5.2 y 5.3.
Los procedimientos menos habituales para propiciar el aumento de VP

son: la mejora comercial, que es un aspecto muy desatendido en la minería
española, la elaboración más avanzada de los productos vendibles
tiaciéndolos más refinados o de mayor grado de transformación y la más alta
recuperación de productos valiosos a partir del mineral extraído. Entre los
procesos para rebajar los costes merecen destacarse: el perfeccionamiento de
la planificación, la gestión y el control de las operaciones; el diseño de la mina
con tamaño productivo adecuado; la mejora tecnológica y energética de la
extracción y tratamiento; y dotar al proyecto de una estructura financiera
equilibrada y suficiente, aspecto también olvidado con demasiada frecuencia.
Tabla 5.2 Disminución del Riesgo Económico
Revalorización - Comercial
(Ingresos) - Elaboración
- Recuperación
- Gestión planificada
Modernización (costes)
- Tamaño productivo
- Competitividad/
Tecnología
- Estructura financiera
305
Tabla 5.3 Compensación del Riesgo Económico
- Identificación
Conocimiento integral
- Cuantificación
- Modelización
- Sensibilidad real
Regularización de costes - Garantía prestaciones

- Subcontrata operación
- Contratos de futuro
Regularización de
- Integración
ingresos
- Diversificación
Conseguida la optimización de los beneficios, el paso siguiente en la

lucha antirriesgo es regularizarlos al máximo, lo cual resulta parcialmente
posible, aunque no lo sea influir sobre el mercado internacional o nacional.
Las estrategias para atajar el riesgo residual de costes de un proyecto

minero pasan, primero, por identificarlo, cuantificarlo y comunicarlo
adecuadamente. Sólo tras conocer los focos de riesgo será factible parcelarlo
e incluso, con suerte, traspasar a terceros, mediante pólizas de seguro,
algunas de esas Incertidumbres, como las de cambio de moneda, de
catástrofes, o de operación (subcontratando parte de las mismas) con lo que la
eventual alteración de costes la asume, en primera línea el contratista, a
cambio de un precio que, estima remunerador para él y, resulta estable para el
minero.
El asegurador asume riesgos gracias a una actitud táctica comparable

a la comentada para los financiadores a riesgo y ventura; juega, pero en
suficiente número de partidas y con margen de beneficios bastante, a su juicio.
306
para que lo que pierda en unos casos se compense simultáneamente con el

margen positivo de ios que marctien bien.
Finalmente, para eliminar aleatoriedad en los ingresos, el primer

recurso es ligar establemente los intereses del abastecedor y abastecido,
mediante lazos que van desde el simple contrato a largo plazo hasta la plena
integración vertical de las empresas productoras y transformadoras de
materias primas.
Otra forma de regularizar resultados es la diversificación de

actividades mineras huyendo de la excesiva especialización que pueda
hacerios vulnerables.
La Figura 5.6 esclarece cómo, incluso en el caso de actividades

mineras con máximo riesgo -las de investigación-, esa combinación
preconizada de prudencia / insistencia, logra que el porcentaje temible de
pérdidas conjuntas disminuya relativamente, a medida que se intensifica
adecuadamente el número de intentos. Lanzarse a un solo proyecto sin ese
respaldo compensatorio sería mera locura de jugador, inasumible por parte de
los financieros
307
PERDIDA MÁXIMA IRRECUPERABLE

( % INVERSIÓN )
60
50
N° DE INVESTIGACIONES
40
30 .
\
\
\
20 •
10 •
J ' • • ' • • ' • • • ' l—L.

1987 1988
Figura 5.6. Disminución del porcentaje de pérdidas al aumentar el

número de investigaciones^
Asignación general de fuentes financieras
El procedimiento para establecer, a priori, un reparto equilibrado entre

las fuentes financieras adecuadas para nutrir un proyecto nninero con riesgos
se indica esquemáticamente en la Figura 5.7.
BUSTILLO M. y LÓPEZ JIMENO, C. (1997).: "Manual de evaluación y diseño de ejq)lotaciones mineras". Entorno gráfico
308
VALOR DEL
i , y PROYECTO
O
0
^--"i
- co
^^
MEDIO Ul /
tr. / RENTABILIDAD (%)
ü \,^r í —' " ^ "^
c¿
11
y"\ ^jv--^ •*
.«C ACTITUD ARRIESGADA
A7 / ••
<
ü
z
<
ai
7/ /
^r^ ACTITUD CONSERVADORA
PROBABILIDAD DE
100 80 60 4Q 20 REALIZACIÓN (%}

[ 1 f. 1 ,! 1 1 ^ .
20 40 60 80 RIESGO (%)
Figura 5.7. Reparto entre las fuentes financieras de un proyecto
En ella, el proyecto queda reflejado por sendas curvas de vaiores y

rentabilidades de posibles resultados económicos, coordenados con las
probabilidades estimadas que tales beneficios se realicen. Sobre la misma
figura se presentan también otras tres curvas, relativas a las normas de
comportamiento habitual y característico para las tres fuentes financieras
fundamentales:
- La del prestamista tradicional, que soporta muy mal la elevación del

riesgo, pero se conforma con pequeños rendimientos, siempre que sean
practica mente seguros.
- La del inversor a riesgo, que asume inseguridad, siempre que, a

cambio, se le proporcione una esperanza de beneficio satisfactorio;
muchas veces esta postura la adoptan sólo los promotores del proyecto
minero.
309
- La del financiero-entresuelo, que, más afín al comportamiento bancario

tradicional, es sin embargo algo menos estricto en su aversión a la
incertidumbre, si se le augura rentabilidad estimulante.
Las intersecciones A y B entre las curvas de conducta de los

financieros menos arriesgados y la rentabilidad del proyecto permiten deducir
los topes máximos de las parcelas financiables por ios mismos, el resto tendrá
que ser inevitablemente soportado por fuentes propias o capital a riesgo.
5.8 LA FINANCIACtON Y SU INFLUENCIA SOBRE LA ECONOM»A DEL

PROYECTO MINERO
Según se exponía, el cometido de la financiación consiste en resolver

problemas de aportación puntual de recursos monetarios. Cuando los
propietarios del proyecto, o éste en sus resultados, son incapaces para
proporcionar oportunamente los fondos requeridos se recurre a la financiación
ajena, con lo que la densidad de inversión requerida se diluye sobre un
intervalo temporal más largo de la vida del proyecto, si bien la inversión misma
se hace algo más cuantiosa por la aparición de unas cargas adicionales para
compensar el apoyo económico de los financiadores externos.
Este comportamiento ocasiona sobre la economía del proyecto, aparte

de ese aparente encarecimiento, otros dos efectos, antagónicos entre sí. Por
una parte, si la rentabilidad intrínseca, surgente de la actividad minera, es
superior a la exigida por los prestamistas, resulta evidente que la parte de la
inversión aportada por la financiación ajena proporciona, en el seno del
proyecto, unos beneficios parciales, adicionales a los costes financieros, que
pasan a incrementar los que los propietarios reciben, como remuneración
producida por la actividad extractiva, para la parte de la inversión aportada por
ellos. En otras palabras, la disposición de fondos extraños a un coste inferior a
la productividad del proyecto aumenta la rentabilidad de los fondos propios. En
el argot financiero se denomina a esa circunstancia como "apalancamiento
positivo". A su vez, la parte de beneficios generados por el proyecto,
empleados para premiar al prestamista, pasan a constituirse como gastos no
sujetos a exigencias fiscales.
310
En cambio, si el coste de los préstamos es superior a la rentabilidad

del negocio minero la incorporación de fondos ajenos origina una merma
progresiva de la rentabilidad financiera del proyecto, "apalancamiento
negativo", junto a la consiguiente mejora fiscal.
La Figura 5.8 es informativa, al respecto, sobre el influjo alternativo de

la financiación ajena sobre la renta del capital propio, según sea el signo del
denominado" apalancamiento".
35
30 RENTABILIDAD INTRÍNSECA
SUPERIOR AL Í N T E R E S DE
LOS PRESTAMOS
w
o 25
a.
O
a:
a.
m
O
w 20
ce
=)
o
m
oc
<n
O 15 :
O
(O
10 -
i
íz 5 -
RENTABILIDAD INTRÍNSECA
UJ INFERIOR AL Í N T E R E S DE
ce
LOS PRESTAMOS
I I • ' i _l_ -L.
20 40 60 80 100
PORCENTAJE DE RECURSOS AJENOS
Figura 5.8. Representación gráfica del apalancamiento financiero
En cualquier caso, las ventajas de productividad aportadas por

préstamos apalancados positivamente no son ¡limitadas, puesto que todo
proyecto endeudado cuenta con unas obligaciones predeterminadas que
311
pueden hacerlo más vulnerable en épocas de dificultad. Cuando el soporte

financiero es propio, la recuperación de esa inversión se plantea -y modifica en
su caso- de acuerdo a las posibilidades reales en cada momento del proyecto;
pero con fondos ajenos los plazos y tasas de la amortización del préstamo
están fijados e impuestos de antemano por el prestamista, en consonancia con
lo habitual en el mercado e Independientemente de lo que convenga o no al
proyecto. Así se desencadenan dos efectos negativos de la financiación
externa; de un lado, al aparecer unos costes extraordinarios por retribución al
prestamista, los márgenes anuales del proyecto se reducirán mientras dure la
amortización del préstamo y, con ellos, disminuye el valor actualizado del
proyecto
Pero, además, al analizar este valor como garantía para ajenos

sucederá que toda la "campana" de posibles resultados del negocio habrá
experimentado un desplazamiento generalizado hacia valores menores con lo
que, la valía "segura" del proyecto habrá disminuido y, a la vez, la probabilidad
de pérdidas y la cuantía esperable de éstas se habrán incrementado, porque la
financiación externa ha introducido un nuevo riesgo adicional en el proyecto.
Este peligro no es mera posibilidad teórica, sino que, partiendo del hecho que
el prestamista típico, en caso de debilidad del proyecto minero, pondrá el
énfasis principal en recuperar lo prestado, recurrirá para ello, en cuanto dude
que la dificultad de la mina no es pasajera, a la enajenación y liquidación del
propio proyecto, comenzando por las unidades productivas, por básica e
irremplazables que sean, para la continuidad de la actividad. Para situar a su
debido nivel este riesgo, conviene recordar que tanto la frialdad y la opacidad
que acompañan las relaciones de las empresas con las entidades financieras
como la dificultad de comprensión que dimana de la falta habitual en estas de
mariio9 rip análjcic t ó p n i r n a r r o r i o n t a n la nncihiljHarl rio i ina t n m a Ho r l o r i c i n n
en la que la consideración de los intereses del proyecto no hayan sido
suficientemente ponderados. Incluso, en el caso de un bache meramente
circunstancial, la intervención de fondos ajenos presupone que, tras un
ejercicio insuficiente para hacer frente a los compromisos financieros, resulta
necesario renegociar créditos, evidentemente en inferioridad de condiciones;
ello conduce casi inexorablemente a cargas financieras progresivamente más
onerosas en ejercicios posteriores. Esto se ha dado en nuestro país con
frecuencia. Así, bancos, que tenían una participación originaria en una
empresa minera, poco a poco la han ido cediendo a terceros, mientras
llegaban, a través de obligaciones financieras asumidas por la sociedad en
cuestión, a obtener sustanciosos y regulares rendimientos de unas empresas
ahora en pérdidas, sin acciones ni los compromisos que la propiedad conlleva.
En síntesis, cada una de las alternativas -financiación propia o ajena- tiene de
312
por si influjos económicos positivos o negativos peculiares. Con una

financiación propia, el accionista promotor tiene acceso potencial a dos tipos
de rendimientos: si la explotación va bien a unos beneficios anuales y con ello,
como la Empresa se revaloriza, a una apreciación de las acciones. Es decir,
beneficios, de ejercicio y beneficios de capitalización cuando venda sus títulos,
pero también pueden experimentar doble pérdida en ambos terrenos. Otra
desventaja esencial reside en que el accionista actúa, no como propietario,
sino como prestamista perpetuo, cuando los asuntos no marchan, es más bien
un propietario residual, porque sus derechos al reintegro se posponen a los de
todos los restantes acreedores, el accionista, es el último en cobrar.
Por el contrario, una gran baza específica de la autofinanciación es, en

época de vacas flacas, la de poder esperar, si se considera conveniente, la
llegada de tiempos mejores.
De todas formas, y a la historia reciente y no tan reciente nos

remitimos, la financiación con fondos ajenos no constituye una opción, sino
una necesidad ineludible.
En definitiva podemos concluir que de los cuatro apoyos básicos que

sustentan cualquier provecto minero - geología, tecnología, recursos humanos
y recursos económicos — estos últimos constituyen hoy posiblemente la mayor
dificultad para el desarrollo de nuevas operaciones extractivas.
Los aspectos y estudios de financiación son justamente sobre los que

el margen de perfeccionamiento inmediato es mayor en la actualidad, siempre
que para ello se adopte, una perspectiva valorada en la que todas las facetas,
geológicas, tecnológicas y económicas de mercado, tengan cabida y
comprensión. Los bancos o las entidades financieras con capacidad de
financiación potencial para la minería no suelen ser expertos en las
peculiaridades de algunos de estos temas. Queda, por ello, como tarea
inmediata, la de un esfuerzo concurrente y simultáneo de profesionalización y
síntesis para que realmente la geología, la tecnología y la economía sirvan de
fundamento a una financiación que, sólo entonces, resultará más accesible.
313
ANDERSON, M.N. y TINGLEY, H.V.S. (1988): "Due Diligence in Mining

Investments". Mining Magazine.
ARNE, K.G. (1982): "Basic Concepts of Mine Flnancing" Mining

Magazine.
BANCO DE CRÉDITO INDUSTRIAL. (1982): " Central de Balances -

Ensayo Metodológico". Madrid.
CAMPBELL, J.M. et al. (1987):" Analysis and Management of Petroleum

Investments: Risk, Taxes and Time". J.M. Campbell & Co.
CANTALAPÍEDRA ARENAS, MARIO (2001): "Manual de gestión

financiera para Pymes. Conceptos y aplicaciones prácticas. Cíe
Inversiones Editoriales Dossat 2001.
DIEZ VIEJOBUENO, C. (1980): "Financiación de Proyectos Mineros ".

Fundación Ramón Areces.
DUBORDIEU, J. (1952): "Théorie Mathématique du Risque dans les

Assurances de Répartition ". Gauthier-Viilars. Paris
FIELDEN, A.P. (1964): "Fund Flow Analysis and its Application to the
Financial Statements of Mining Companies". Can. M. & Met.
GENTRY, D.W.: "The Buy-or-Lease Decisión for Capital Equipment".

Mining Engineering.
GENTRY, D.W. y O'NEIL, T.J. (1984): "Mine Investment Analysis".

A.I.M.E.
GUIAS INFORMATIVAS DE LA COMISIÓN NACIONAL DEL MERCADO

DE VALORES (CNMV).
HICHENS, A. (1967): " Mínimum Standards for Capital Investment".

Mining Magazine
HUSSON, B. y JORDÁN, H. (1988): "Le Choix des Investissements". J.

Delmas et Cié. Paris.
314
JONES, W.A. (1985): "How the Portfolio Approach Aids Exploration

Strategic Planning ". 60th Annual Technical Conference and Exhibition
of the Society for Petroleum Engineering.
JONES, D.A. et al. (1982): "Model to Evalúate Exploration Strategies ".

The American Association of Petroleum Geologist, Bulletin V. 66. No.3.
KNIGHT, R. y DAVIEST, B.T. (1978): "Financial Model Studies in

Mineral Exploration". Mining Magazine.
MEGILL, R.R. (1979): "An Introduction to Exploration Economics". Penn

Well Books. Tulsa.
MEGILL, R.E.: "Long-range Exploration Planning ". Penn Well Books,

Tulsa.
MIKESELL, R.F. (1978): "Financing for Expanding Free World Mine

Producing Capacity Through 1990". University of Oregon.
O'BRIAN, D.T.: "Financial Anaiysis Application in Mineral Exploration

and Developmenf. Scientific & Engineering Center, Kennecott Copper
Corp.
PÉREZ DE HERRASTI Y DE GOYENECHE, I. (1997): "Project Finance".

Ediciones 2010.
RAU, W.J. (1980), "Project Financing for International Mining Ventures".

Mining Engineering.
RAYMOND, L.C. (1964): "Investment Capital and Mineral Developmenf.

Mining Engineering.
RIO BARCENA, JULIO (2001): "Guía práctica de los servicios bancarios

II. Medios de financiación y negociación. Ediciones Pirámide, 2001.
RUIZ MARTÍNEZ, R J.: GIL CORRAL A. M^ (2000).: "La planificación

financiera de la Empresa". Instituto Superior de Técnicas y Prácticas
Banca rias.

315
SANI, E. (1976):" Mineral Investment Valuation and the Cost of Capital

Resource Policy".
ULATOWSKI (1980): "Importance of Financing in Project Planning" .

Mining Engineering.
V Encuentro especializado Project Finance'2004.: The Roya! Banl< of

Scotíand.
WOODBRIDGE, K.M. (1987): "Organización de los Mercados de

Futuros. Relaciones de Precio. Futuros Financieros". Chicago
Mercantile Exchange.
DIRECCIONES DE INTERNET
- Banco de España: www.bde.es
- Consejo Superior de Cámaras de Comercio: www.camaras.orq
- Subvención Directa: www.subvenciondirecta.com
- Dirección General de Política de la Pyme: www.ipvme.org
- Confederación Española de Sociedades de Garantía Recíproca:

www.cesqar.es
- Instituto de Crédito Oficial: www.ico.es
- Centro para el Desarrollo Tecnológico Industrial: www.cdti.es
Asociación Española de Entidades de Capital Riesgo:

www.ascri.orq
- Capital & Corporate: www.capitalcorporate.com
- Grupo Najeti: vtnww.naieti.es
- Baquia.com: www.baqula.com
316
CAPITULO 6. RÉGIMEN FISCAL Y ESPECIFICIDAD DE
LAS INVERSIONES MINERAS
Régimen físcal y especifícidad de las inversiones mineras
CAPITULO 6. RÉGIMEN FISCAL Y ESPECIFICIDAD DE LAS

INVERSIONES MINERAS 317
6.1 Introducción _319
6.2 Libertad de amortización (L.I.S. Art. 111) 321
6.3 Factor de agotamiento 325
6.3.1 Concepto, naturaleza y finalidad 325
6.3.2 Ámbito de aplicación y modalidades 326
6.3.3 Análisis de la influencia del Factor de Agotamiento en la
marcha de las operaciones mineras 332
318
Régimen físcal y específícidad de las inversiones mineras
6.1 INTRODUCCIÓN
En el análisis de los factores económicos a tener en cuenta en la

valoración de proyectos de inversión uno mas a tener en cuenta es el sistema
fiscal que los regula. Debiéndose prestar mayor atención si está regulado por
un régimen especial tributario como es el caso de las empresas que
desarrollan su actividad en la exploración, investigación y explotación de
recursos minerales, sector que se caracteriza por el alto riesgo económico y
por la necesidad de utilizar gran parte de los recursos disponibles, capital y
trabajo, con un periodo de retorno mayor al habitual.
En el sistema tributario español existen varios niveles, el nacional

regulado por el gobierno central, el regional por las autoridades regionales y el
nivel local controlado por las autoridades municipales.
Podemos distinguir entre aquellos tributos directos y aquellos que

gravan de una manera indirecta.
Entre la imposición directa se encuentran principalmente los

siguientes:
o Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas (Ley 44/1978

de 8 de septiembre).
o Impuesto sobre la Renta de Sociedades (Ley 61/1978 de 27 de

diciembre).
o Impuesto sobre el Patrimonio (Ley 50/1977 de 14 de noviembre

de Medidas Urgentes de Reforma fiscal).
o Impuesto sobre Sucesiones y Donaciones (Ley 29/1987 de 18 de

diciembre).
Y en el ámbito de la imposición indirecta:
o El Impuesto sobre el Valor Añadido (Ley 30/1985 de 2 de agosto).
o Impuesto sobre Transmisiones Patrimoniales y Actos Jurídicos

Documentados (Ley 32/1980 de 21 de julio).
A su vez debemos tener en cuenta los tributos locales (Ley 39/88 de

28 de diciembre).
319
Régimen físcal y especificidad de las inversiones mineras
Cada año se producen modificaciones a las leyes básicas de

impuestos en la Ley de Presupuestos.
Los tres grandes impuestos gravan cada una de las distintas áreas de
las personas, así el I.R.P.F. se encarga de la renta de las personas, el I.S. de
la tributación de las empresas y el I.V.A. que grava el consumo.
Como hemos adelantado, la actividad minera viene regulada en un

régimen especial tributario cuya especial característica es la libertad de
amortización y la figura del Factor de Agotamiento, como consecuencia del
carácter no renovable de los recursos extraídos.
También deberíamos tener en cuenta la Ley de Tasas y Precios

Públicos (Ley 8/1989 de 13 de abril) donde se regulan los precios públicos, en
el que, por la utilización privativa y el aprovechamiento especial de bienes de
dominio publico, se encuadra el Canon de Superficie de Minas.
Desde el uno 1/1/1996, la Ley 43/1995 regula el régimen fiscal de la

minería en la misma línea que la Ley 6/1977, de Fomento de la Minería
(derogada actualmente casi en su totalidad), esto es, centrando la
especialidad fiscal de las empresas dedicadas a la actividad minera en la
libertad de amortización de los activos mineros y en el factor de agotamiento.
Los beneficios fiscales que trataremos a continuación son de

aplicación exclusiva a la actividad minera. Para las empresas que desarrollen
otras actividades además de la minería, la ley del Impuesto de Sociedades no
establece ningún requisito contable para poder disfrutar del régimen fiscal
especial, a diferencia de la derogada ley 6/1977, en donde se exigía la
obligación de llevar contabilidad separada de la actividad minera como
requisito imprescindible para poder disfrutar de los beneficios.
320
6.2 LIBERTAD DE AMORTIZACIÓN (L.l.S. Art. 111)
Las personas físicas o jurídicas que realicen las actividades que a

continuación se señalan gozan de libertad de amortización durante un periodo
de 1 o años por las inversiones realizadas, conforme a las siguientes reglas:
a) Para poder acogerse a ella, las actividades realizadas han de

consistir en la exploración, investigación, explotación o beneficio de
yacimientos minerales y recursos geológicos.
b) Las actividades anteriores han de referirse a los yacimientos

minerales y recursos geológicos clasificados en las secciones C y D del art.3.1
de la Ley 22/1973 de Minas modificada a este respecto por la Ley 54/1980 de
5 de noviembre, así como los de las secciones A y B que con carácter general
puedan ser determinados por el Gobierno mediante real decreto, autorización
de la que no se ha hecho uso hasta el momento.
c) La amortización afecta exclusivamente a las inversiones realizadas

en activos mineros.
d) El cómputo de los 10 años para practicar la libertad de amortización

se realiza desde el comienzo del primer periodo impositivo en cuya base
imponible se integre el resultado de la explotación.
e) Transcurrido el plazo de 10 años, a los saldos pendientes de

amortización se les aplica el régimen general de amortización según el sistema
de tablas de coeficientes, por el período que reste de vida útil.
f) No se consideran como actividades mineras, a efectos de aplicar la

libertad de amortización, la mera prestación de servicios para la realización o
desarrollo de las actividades de exploración, investigación y explotación o
beneficio de yacimientos minerales.
Observaciones. -
1) Dentro de las actividades susceptibles de acogerse a la libre

amortización pueden considerarse incluidas, además de las señaladas, las de
tratamiento y primera transformación de materias primas minerales (Ley 6/1977
art. 2).
321
Régimen fiscal y especificidad de las inversiones mineras
2) La clasificación de los yacimientos minerales y demás recursos

geológicos está contenida en la Ley 22/1973 art. 3, y es como sigue:
- Sección A: Los de escaso valor económico y comercialización

geográfica restringida, así como aquellos cuyo aprovechamiento único es el de
obtener fragmentos de tamaño y forma apropiados para su utilización directa
en obras de infraestructura, construcción y otros usos que no exigen más
operaciones que las de arranque, quebrantado y calibrado.
Desde el 10-3-1995, el RD 107/1995 establece distintos criterios para

configurar esta sección A, derogando el hasta entonces vigente RD
1747/1975. En la actualidad quedan comprendidos en la sección los
yacimientos minerales y demás recursos geológicos en los que se dé
cualquiera de las circunstancias siguientes:
• Aquellos cuyo aprovechamiento único sea obtener fragmentos para

su utilización directa en las obras y usos antedichos que no exijan
más operaciones que las mencionadas. Se encuentran pues aquí
incluidos areneros, graveras, etc., no exceptuados según lo
señalado a continuación. Se exceptúan los yacimientos de recursos
minerales en explotación no incluidos en el párrafo siguiente cuya
producción se destine a fabricar hormigones, morteros y reboques,
aglomerados asfálticos u otros productos análogos, o bien se
sometan a un proceso que exceda de lo antes señalado.
• Los que reúnan todas estas condiciones: valor anual en venta de sus
productos no superior a 601.012,10 euros; numero de obreros
empleados en la explotación no superior a 10; y que su
comercialización directa no exceda de 60 Km a los limites del
término municipal donde se sitúe la explotación.
- Sección B: Las aguas minerales, las termales, las estructuras

subterráneas y los yacimientos formados como consecuencia de las
operaciones reguladas por la Ley citada;
- Sección C: Los yacimientos minerales y recursos geológicos no

incluidos en las secciones anteriores y que sean objeto de aprovechamiento
conforme a la Ley 22/1973 (aun con la modificación introducida por el RD
107/1995, las explotaciones autorizadas antes del 10-3-1995 en esta sección
mantienen la clasificación);
322
- Sección D: Quedan excluidos de la sección C y pasan a constituir

esta sección los carbones, los minerales radiactivos, los recursos geotérmicos,
las rocas bituminosas y cualesquiera otros yacimientos minerales o recursos
geológicos de interés energético que el Gobierno acuerde incluir en esta
sección (Ley 54/1980 art.1).
Se encuentran fuera del ámbito de la Ley de Minas los hidrocarburos

líquidos y gaseosos, cuya regulación esta contenida en la Ley 21/1974.
De igual modo quedan fuera de la Ley indicada, la extracción

ocasional y de escasa importancia de recursos minerales, cualquiera que sea
su clasificación, siempre que se lleve a cabo por el propietario de un terreno
para su uso exclusivo y no exija la aplicación de técnica minera alguna.
3) Si, como consecuencia de la modificación de criterios para

configurar la sección A, un yacimiento es objeto de reclasificación pasando a la
sección C, las personas físicas o jurídicas que desarrollen las actividades de
explotación o beneficio de yacimientos minerales y demás recursos geológicos
tendrán el siguiente tratamiento fiscal
• Libertad de amortización, conforme al Art.26 Ley 67/1977, durante

10 años a partir del 10-3-1995, en la parte correspondiente a sus
inversiones en activos mineros. Para las nuevas inversiones el plazo
se cuenta desde el inicio del primer ejercicio económico en cuyo
balance aparezca el resultado de explotación. Desde el 1-1-1996 la
libertad de amortización se regula por lo dispuesto en el art.111 déla
Ley del Impuesto sobre Sociedades.
• El régimen del factor de agotamiento les es aplicable desde la fecha

en que sea efectiva la nueva clasificación.
La adquisición de participaciones en empresas dedicadas a la

explotación de yacimientos minerales y demás recursos geológicos qué se
reclasifiquen en la sección C por la causa señalada, se consideran aptas para
la inversión de las dotaciones al factor de agotamiento a partir de la fecha en
que sea efectiva la reclasificación.
4) Por activo minero se entiende cualquier elemento de tal naturaleza

afecto a actividades mineras. En particular, tienen esta consideración las
inversiones comprendidas en el plan sectorial de contabilidad para las
empresas de la minería del carbón. OM de 10-2-1984, cuenta 201
"Infraestructura y obras mineras especializadas":
323
• Obras de interior (cañas de pozos, galerías transversales, socavones

con su ventilación o materiales de sostenimiento, etc.)
• Obras de exterior (carreteras, caminos y accesos, plazas, escombreras,

etc.), siempre que tengan una clara significación minera en su conjunto.
• Desmonte inicial y otras obras de infraestructura para la minería de cielo

abierto. No se incluyen entre los activos mineros acogibles a este
beneficio, los yacimientos minerales, los recursos geológicos, ni los
viales interiores.
5) La libertad de amortización considerada supone una libertad total

para su aplicación por la empresa durante el plazo previsto de 10 años. De
este modo son permitidas dotaciones superiores a las máximas admitidas
fiscalmente.
Finalizado el plazo anterior, si los activos no han sido amortizados

completamente, la dotación máxima anual admisible fiscalmente, durante el
periodo de vida útil que las reste, es ia resultante de aplicar los coeficientes
máximos de amortización sobre el valor de adquisición del elemento.
6) En una empresa cuya única actividad es la minera, hay que

entender que las ambulancias, vehículos de transporte del mineral y aquellos
con los que transporta a sus empleados están inmediatamente afectados a la
actividad minera y constituyen activos mineros susceptibles de acogerse a la
libertad de amortización, sin que el trasporte realizado pueda ser considerado
como una actividad de prestación de servicios. Sin embargo, las instalaciones
de oficina no tienen tal consideración, por cuanto pueden utilizarse tanto para
una actividad como para otra.
324
Régimen fiscal y especifícidad de las inversiones mineras
6.3 FACTOR DE AGOTAMIENTO
6.3.1 Concepto, naturaleza y finalidad
El Factor de Agotamiento es un incentivo fiscal, responde al especial

carácter de la actividad minera, en la que el mineral explotado se agota, siendo
precisa la búsqueda de nuevos recursos. Contablemente constituye una
reserva de dotación sucesiva al objeto de ser invertida de forma determinada.
El Factor de Agotamiento es un concepto fiscal propiciado por la

actividad intervencionista estatal. Su origen se remonta al año 1926, en
Estados Unidos de América, y en relación con la industria petrolera. En ese
año, los poderes federales americanos, preocupados por la disminución de las
reservas nacionales, establecieron una exención de impuestos del 27,5 por
100 del beneficio bruto anual, con la condición de no sobrepasar el 50 por 100
del beneficio neto correspondiente. Esta exenci6n, denominada Factor de
Agotamiento, creaba unos recursos que debían dedicarse a la exploración del
petróleo.
Esta medida, al no ir acompañada de normas complementarias para la

explotación más racional de los yacimientos, no tuvo éxito, y en definitiva vino
a reforzar, más que a limitar, las prácticas de despilfarro anteriores a la misma.
El concepto, sin embargo, si tuvo trascendencia y ha quedado asumido

en la legislación minera del mundo occidental. Es, en definitiva, una exención
de impuestos sobre un explotador minero, que en la mayor parte de los casos
tiene unas limitaciones.
Pero, se impone una condición, y es que esa cantidad de fondos

generada se aplique a actividades de investigación minera.
En casi todos los países del mundo occidental, la riqueza mineral es

demanial, es decir, constituyen recursos de dominio público, es pues
coherente que una parte de los recursos que se generan se dediquen a
ampliar aquellos. Esta es, brevemente, la filosofía del Factor Agotamiento.
La finalidad del Factor de Agotamiento es, obviamente, estimular la

exploración e investigación minera.
325
6.3.2 Ámbito de aplicación y modalidades

Ámbito de aplicación. - Pueden acogerse a este régimen y reducir la
base imponible, en el importe de las cantidades que destinen, en concepto de
factor agotamiento, las personas física y jurídicas, así como figuras de
colaboración empresarial (agrupaciones de interés económico y uniones
temporales de empresas) que, al amparo de la Ley 22/1973, de 21 de julio, de
Minas, realicen el aprovechamiento de uno o varios de los siguientes recursos:
a) Los comprendidos en la sección C del artículo 3 de la Ley 22/1973,

de 21 de julio, de Minas, y en la sección D creada por la Ley 54/1980, de 5 de
noviembre, que modifica la Ley de Minas.
b) Los obtenidos a partir de yacimientos de origen no natural

pertenecientes a la sección B del referido artículo, siempre que los productos
recuperados o transformados se hallen clasificados en la sección C o en la
sección D creada por la Ley 54/1980, de 5 de noviembre, que modifica la Ley
de Minas
La actividad de aprovechamiento consiste en la explotación de

yacimientos mineros, actividad diferenciada del simple tratamiento beneficio o
transformación de materias primas minerales. Estas últimas no determinan el
derecho a deducir la base imponible en concepto de factor de agotamiento.
Aunque la delimitación de sujetos no coincide exactamente con la de

aquellos que pueden acogerse a la libertad de amortización, en la práctica
suelen ser aplicables ambos beneficios. En este sentido, la diferencia más
apreciable entre ellos está en la inclusión en el régimen del factor de
agotamiento de las actividades de aprovechamiento de escombreras.
El régimen del factor de agotamiento nge para las personas físicas, en

la parte que corresponda, siempre que reúnan todos y cada uno de los
requisitos exigidos (RD 1167/1978 art.5).
De igual modo, el régimen era procedente respecto a las agrupaciones

de empresas constituidas para la realización de actividades mineras, por lo
que entendemos que en la actualidad lo es para las agrupaciones de interés
económico. Cada miembro puede constituir la dotación correspondiente al
factor a prorrata de su participación en la actividad común, con obligación de
contabilizarla separadamente y de invertirla en la forma, plazo y condiciones
señaladas en el RD 1167/1978 art.6.
326
El factor de agotamiento es igualmente aplicable a asociaciones entre

personas físicas o jurídicas que, sin constituir una entidad con personalidad
jurídica independiente, realicen actividades mineras. En tal caso, cada
participe puede destinar, en proporción a su participación en la actividad
común, el importe que corresponda en concepto de factor de agotamiento
cumpliendo las condiciones exigidas sobre inversión del mismo.
Cuantía de las dotaciones. - La dotación del ejercicio al factor de

agotamiento presenta los límites siguientes:
a) Con carácter general, el 30% de la parte de base imponible del

Impuesto sobre Sociedades que proceda del aprovechamiento de los recursos
mineros que dan derecho a estas dotaciones.
b) Con independencia de lo anterior, las entidades que realicen el

aprovechamiento de una o varias materias primas declaradas prioritarias en el
Pian Nacional de Abastecimiento pueden optar, en la actividad referente a
estos recursos, entre el límite del párrafo anterior o el límite del 15% del valor
de los minerales vendidos, considerándose también como tales a los
consumidos por la propia empresa para su posterior tratamiento o
transformación. Una vez ejercida la opción, se aplica a todos los
aprovechamientos de materias primas prioritarias realizados.
c) Cuando el factor de agotamiento se determine sobre el valor de los

minerales vendidos, la dotación no puede ser superior a la parte de base
imponible derivada del tratamiento, transformación, comercialización y venta
de los productos obtenidos en el aprovechamiento de los recursos señalados
anteriormente, así como de aquellos otros elementos que incorporen dichos
productos.
Por tanto, si la entidad desarrolla alguna otra actividad además de la

minera, solamente la base imponible procedente de esta última actividad es la
que puede reducirse con la dotación del factor de agotamiento.
En el supuesto de optar por el 15% del valor de los minerales

vendidos, la valoración de dicho factor, no podrá superar a la parte de base
imponible correspondiente a los aprovechamientos que dan derecho a tal
dotación. La consecuencia de ello es que el gasto deducible originado por el
factor agotamiento, en ningún caso puede dar lugar a una base imponible
negativa.
327
Para la determinación dei límite en función de la base imponible del

Impuesto sobre Sociedades y siempre que se realicen distintas actividades y
no todas generen derecho al factor de agotamiento, la contabilidad deberá
llevarse en forma tal que permita identificar los ingresos y gastos de cada
actividad. En cuanto a los gastos no imputables específicamente a una
actividad en particular, su distribución debe efectuarse de modo racional entre
las actividades afectadas por dichos gastos.
A los efectos del límite en función del valor de los minerales vendidos,
el importe de los mismos será el que se derive de la contabilidad.
La declaración de prioritarias de las materias primas minerales y

actividades con ellas relacionadas se realiza mediante Real Decreto. El último
promulgado es el RD 3427/2000.
Consideración fiscal. - Según la modalidad de determinación de la

cuantía de las dotaciones podemos distinguir:
a) Cuando se realicen en función de la base del IS, las dotaciones

reducen dicha base imponible, mediante ajuste extracontable negativo.
b) Cuando se efectúen según el valor de los minerales vendidos, las

dotaciones tienen a todos los efectos la consideración de gasto deducible para
determinar la base imponible del IS
Inversión del factor de agotamiento. - El factor constituye una reserva

finalista, por lo que dentro del plazo de 10 años, contado a partir de la
conclusión del período impositivo en que se dotó, debe de materializarse en
gastos, trabajos o inmovilizaciones directamente relacionadas con las
actividades mineras siguientes:
a) Exploración e investigación de nuevos yacimientos minerales y

demás recursos geológicos.
b) Investigación que permita mejorar la recuperación o calidad de los

productos obtenidos.
c) Investigación que permita obtener un mejor conocimiento de las

reservas del yacimiento en explotación.
d) Suscripción o adquisición de participaciones en empresas

dedicadas exclusivamente a las actividades referidas en los apartados
328
anteriores, así como a la explotación de yacimientos minerales y demás

recursos geológicos incluidos en la sección C del art.3 de la Ley 22/1973 y en
la sección D de dicho articulo en lo relativo a minerales radiactivos, recursos
geotérmicos, rocas bituminosas y cualesquiera otros yacimientos minerales o
recursos geológicos de interés energético que el Gobierno acuerde incluir en
esa sección.
Es requisito el mantenimiento ininterrumpido de estas participaciones

en poder de la entidad compradora por un plazo de 10 años.
e) Laboratorios y equipos de investigación aplicables a las actividades

mineras de la empresa.
f) Trabajos de restauración del espacio natural afectado por las labores

mineras en los términos del RD 2994/1982, cuando se trate de
aprovechamientos a cielo abierto y en los casos de minas de interior en los
que las instalaciones o trabajos en el exterior alteren sensiblemente el espacio
natural.
Para el cómputo del plazo de 10 años, ias inversiones se consideran

efectuadas cuando se hayan realizado los gastos o trabajos o bien, para las
adquisiciones de inmovilizado, cuando estas se encuentren en poder de la
empresa.
La aplicación de las dotaciones al factor debe de ser objeto de una

memoria anual que ha de presentar la entidad como anexo a su plan de
labores ante el Ministerio de Industria.
La materialización del factor tiene su efectividad en el ejercicio en que

se realiza la inversión, pero en ningún caso en los ejercicios en que se espere
recibir los resultados de dicha inversión.
No están permitidas las materializaciones previas del fondo mediante

mecanismos similares al de los planes de inversiones anticipadas.
La materialización en inversiones de los saldos del factor de

agotamiento correspondientes a periodos impositivos iniciados con
anterioridad al 1-1-1996 debe hacerse en las condiciones y requisitos
establecidos en el régimen que regulaba la Ley 6/1977.
No es posible reinvertir los importes del factor de agotamiento en la

adquisición de participaciones en el capital de una entidad cuyo objeto es el
329
Régimen físcal y especifícídad de las inversiones mineras
beneficio de yacimientos minerales y demás recursos geológicos ya que es

actividad diferente de las de exploración, investigación y explotación.
El factor de agotamiento solamente alcanza a la explotación del

yacimiento de minerales, no al simple tratamiento, beneficio o transformación
de materias primas minerales.
Tributación del factor de agotamiento. - Se someten a gravamen por el

IS:
- La parte de las dotaciones al factor no materializadas en el plazo de

10 años.
- Las cantidades detraídas del factor con finalidades distintas a las

señaladas en apartado anterior "inversión del factor agotamiento".
- El importe no invertido en los casos de liquidación de la sociedad, así

como en los de cesión o enajenación total o parcial de la explotación minera y
en los de fusión o transformación de la entidad. En estos últimos supuestos se
produce la tributación, menos cuando la cuenta representativa del factor sea
conservada por la empresa que continúe la actividad minera, en los mismos
términos que en la predecesora, y proceda a su inversión dentro del plazo
hábil que reste para ello.
La tributación se efectúa por adición a la base imponible del ejercicio

en que se producen las circunstancias anteriores, con liquidación de intereses
de demora, que se devengan desde la fecha en que finaliza el período de pago
voluntario de la deuda que corresponde al período impositivo en que se redujo
la base imponible por la dotación del factor de agotamiento.
Contabilización.- De forma indirecta, la ley del Impuesto sobre

Sociedades exige un requisito contable sobre el factor de agotamiento cuando
establece que en cada período impositivo el importe del factor de agotamiento
que reduce la base imponible debe incrementar las cuentas de reservas de la
empresa minera. Las dotaciones al factor de agotamiento tenían que figurar en
el pasivo del balance con separación de cualquier otro concepto, según la Ley
de Fomento de la Minería, sin embargo la Ley del Impuesto de Sociedades
libera de la exigencia contable de la cuenta "Factor de agotamiento Ley
6/1977". Esta cuenta tiene la naturaleza de reserva y aparece como la 1180 en
la adaptación sectorial del Plan General de Contabilidad de 1973 para las
empresas de la minería del carbón.
330
Si bien, en la memoria, deberán identificarse todos ios movimientos

relativos a la misma, a fin de que se pueda verificar en todo momento el
cumplimiento de los requisitos. Por lo que, en la memoria de las cuentas
anuales de cada uno de los 10 ejercicios siguientes a aquél en que se minoró
la base imponible por el factor de agotamiento, la empresa minera deberá
hacer constar el importe de aquella reducción de base, las inversiones
realizadas con cargo al factor de agotamiento y las amortizaciones derivadas
de esas inversiones, la disminución de reservas procedentes del factor de
agotamiento y su destino.
La liberalización de la reserva constituida con cargo a la cuenta de

factor de agotamiento, deberá limitarse al importe de la amortización de la
inversión realizada con cargo al factor de agotamiento y en el momento de
realizarse dicha amortización. En el caso de haberse materializado a través de
la suscripción de acciones o participaciones, no podrá liberalizarse la reserva
hasta que hayan transcurridos 10 años.
El destino del saldo de la cuenta, una vez que las dotaciones al factor
hayan sido invertidas cumpliendo los requisitos y condiciones, puede ser su
traspaso a reservas, al capital social o bien su distribución.
Procede la deducción por doble imposición de dividendos por los

percibidos procedentes del reparto de una Reserva de Libre Disposición
formada por traspaso a la misma en cada ejercicio de la cuenta "Factor de
agotamiento", a medida que se realizan las inversiones correspondientes.
incompatibilidad. - Los elementos de activo fijo en los que se

materializa el factor de agotamiento no pueden disfrutar de las deducciones
para incentivar la realización de determinadas actividades (investigación y
desarrollo, exportación, bienes de interés cultural, producciones
cinematográficas y edición de libros, formación profesional) establecidas con
carácter general por la Ley del Impuesto sobre Sociedades.
Existe compatibilidad con la aplicación del régimen de deducción por

inversiones a la parte de la inversión no acogida al factor de agotamiento, ya
que no se da una duplicidad de beneficios fiscales
331
6.3.3 Análisis de la influencia del Factor de Agotamiento en la

marcha de las operaciones mineras
Desarrollo
En el modelo de evaluación del impacto del Factor de Agotamiento se

va a utilizar la siguiente simbología:
I = Ingresos de la actividad minera.
C = Costes de operación, financieros y generales.
T = Impuestos (Sólo se considera el impuesto de sociedades).
AM = Cantidad dedicada a la amortización anual (lógicamente forma

parte de C).
FA = Cantidad anual destinada al Factor de Agotamiento.
k = Tipo del impuesto de sociedades (actualmente 0,35).
La base Imponible del impuesto de sociedades, sin tener en cuenta el

Factor de Agotamiento, será:
l-C
Si se tiene en cuenta el Factor de Agotamiento, el valor de la base

imponible, será:
Bl = I - C - FA
El impuesto de sociedades se podrá expresar por:
T = k (I - C - FA),
Por consiguiente el beneficio neto después de impuestos se convertirá

en:
BN = I - C - k (I - C - FA),
y el flujo de fondos neto después de impuestos:

332
F = I - C - k (I - C - FA) + AM,
es decir:
F = I - C - kl + kC + kFA + AM
F = I (1 - k) - C (1 - k) + kPA + AM
F = (1 - k) (I - C) + kFA + AM, (1 )
Fórmula que sugiere ia importancia que puede tener el Factor de

Agotamiento en la generación del cash flow anual.
El Factor de Agotamiento se puede expresar como una función de la

base imponible, siendo el máximo general permitido 0,3 Bl {30% de la base
imponible). Lo llamaremos en general k'BI.
Por tanto:
FA = k' (I - C)
y (1) se convierte en:
FA = (1 - k) (I - C) + (I - C) kk' + AM =
(I - C) (1 - k + kk') + AM.
Sin embargo, si los recursos son materias primas minerales

prioritarias, el Factor de Agotamiento se puede expresar en función del valor
de los minerales vendidos (hasta el 15%). Es decir:
FA= k" I,
y en este caso (1) se convierte en :
FA = {1 - k) (1 - C) + kk" I + AM
Así pues, para calcular el valor actual neto de la inversión, se utilizará

la expresión:
333
-E¡+(li-Ci)(1 - k + kk') + AM¡

VAN= z"
1
o bien:
-E¡+(I¡-k)(l¡-Ci) + kk" li + AMi

VAN= S
1
(1+i)"
Siendo:
E¡ = La inversión efectuada en el año i-ésimo.
L¡ = Los ingresos producidos en ese año
Ci = Los costes del año i-ésimo
AM¡ = La amortización del año i-ésimo.
k = El tipo impositivo del impuesto de sociedades.
k' = El Factor de Agotamiento general.
k" = El Factor de Agotamiento que se puede utilizar cuando se trata

de materias primas minerales prioritarias.
i = La tasa de actualización.
La elección de una fórmula u otra depende de si no se trata de

materias primas minerales prioritarias o, por el contrario, nos estamos
refiriendo a ellas.
Elección del Factor de Agotamiento
Siempre que se produzca un mayor VAN convendrá acogerse a un

Factor de Agotamiento de hasta el 15 por 100, del valor de los minerales
vendidos.
334
Se puede intentar una aproximación analítica para el caso de una

explotación con un año de duración. Igualando ambos flujos de fondos, resulta:
(I - C) (1 - k + kk') + A = (1 - k) (I - C) + kk' I + AM,
de donde:
k" C
=1 .
k' i
En los casos más favorables de la legislación española actual, k" =

0,15yk' = 0,3.
Así: I - 2C.
Es decir, cuando los ingresos anuales sean igual a dos veces los
costes totales (de explotación, más generales, más financieros) es igual
emplear uno u otro parámetro del Factor de Agotamiento. Cuando I > 2C,
convendrá aplicar la primera fórmula y cuando I < 2C los explotadores de
materias primas minerales prioritarias preferirán acogerse al segundo sistema.
Criterios a considerar
Debemos analizar si es oportuno o no tener en cuenta, en principio, el

beneficio que para un proyecto minero tiene la aplicación del Factor de Ago-
tamiento, y asumir la influencia de dicho factor en la última fase de la
evaluación.
Ya que en aquellos casos en que la empresa explotadora no tenga

capacidad de absorción en su división de investigación para tales recursos, no
podrá ser aplicado.
En empresas mineras con potentes departamentos de investigación

minera, tecnológica, metalúrgica o mineralúrgica, es evidente que sus
analistas de inversiones deberán tener en cuenta en la evaluación de
proyectos mineros los recursos generados en los mismos, de tal modo que
seleccionen aquellos que en igualdad de condiciones produzcan mayores
valores actuales netos.
Supóngase dos proyectos mineros que requieren inversiones y

amortizaciones. La diferencia entre ellos estriba en que para producir unos
335
beneficios brutos anuales determinados, el segundo proyecto necesita

mayores gastos, pero, a su vez, proporciona mayores ingresos. En ambos
casos el Factor de Agotamiento es el mismo pudiendo considerarse dos casos:
1°. No son recursos constituidos por materias primas prioritarias. Sera:
- E ¡ + ( l i i - C ¡ i ) ( 1 - k + kk')+AM¡
VANi = I
1
(1 + i)"
n -E¡+(li2-Ci2)(1 - k + kk") + AM¡

VAN2 = E
1 •
(1 + i)"
Son evidentemente iguales, ya que in - C¡i = Ij2 - 0,2 suponiendo que
los ingresos y gastos tengan una igual distribución en el tiempo.
2°. Son materias primas prioritarias.
Ahora resultará:
n -Ei+(1-k) (l¡i-C¡i) + kk"lii+AMi

VANi = Z
1 (1 + i)"
-Ei+ (1-k) (l¡2- C¡2) + kk" Ii2 + AM¡

VAN2 = S
' (1 + i)"
Aquí es mayor el valor del segundo proyecto que el del primero, ya que
kk" Ii2 es mayor que kk" IM .
Es decir, a igualdad de inversión una mina que produzca un mismo

beneficio neto después de impuestos tendrá más valor cuanto mayor sea su
volumen de gastos, siempre que el explotador pueda, como ya se ha indicado,
aplicar los recursos adicionales producidos por el Factor de Agotamiento.
Esta consideración trae como consecuencia la necesidad de tenerla en

cuenta a la hora de calcular la ley de corte, pues la disminuye. En efecto, al
aumentar los costes el menor aumento de los ingresos queda compensado por
el Factor de Agotamiento.
336
En relación con lo anterior, cualquier inversión en investigación que

disminuya la ley de corte por un mejor aprovechamiento de los minerales
genera unos recursos adicionales.
Desde el punto de vista financiero debemos preguntarnos si realmente

es interesante o no aunque siempre será un factor a favor de la investigación
minera.
Caso Práctico
Considérese que se está evaluando un proyecto minero que obliga a
un desembolso de 10 M. Euros y que genera unos ingresos de 20 M. euros por
venta de minerales. Los gastos son de 15 M. Euros (de los cuales 10 M. Euros
son para amortización). La tasa de actualización es de un 20 por 100. Los
supuestos son:
El proyecto dura un año en su ejecución
- El desembolso de la inversión se hace el día primero del año.
La recuperación de la inversión y el resto del movimiento de caja se

considera en el día último del año.
Veamos su valor actual neto en función de que se use o no el Factor

de Agotamiento:
r . No se utiliza Factor de Agotamiento
( 2 0 - 1 5 ) { 1 - 0 , 3 5 ) + 10
VAN = -10 + =1,042
1,2
2°. Si se utiliza Factor de Agotamiento (15% sobre las ventas):
(20-15) (1-0,35)+0,35(0,15* 20) + 10

VAN=-10 + =1,91
1,2
337
Régimen fiscal y especifícidad de las inversiones mineras
Ahora, supóngase un proyecto que obtiene el mismo beneficio neto

después de impuestos, pero obteniéndolo con una venta de mineral de 40 M.
EUROS y unos gastos de 35 M. EUROS. En ambos casos la inversión es la
misma y a su vez igual a la amortización.
1°. No se utiliza Factor de Agotamiento:
(40 - 3 5 ) (1 - 0 , 3 5 ) + 10
VAN = -10 + =1,042
1,2
idéntico resultado que en el primer ejemplo.
2°. Si se utiliza Factor de Agotamiento (15% sobre las ventas):
( 4 0 - 3 5 ) (1-0,35) + 0,35(0,15*40) + 10
VAN=-10 + =2,79
1,2
Como se ve este proyecto es más interesante que el anterior, siempre

que la empresa tenga donde invertir ios recursos generados por el Factor de
Agotamiento.
Conclusión
Es evidente que un proyecto minero produce usualmente flujos de

fondos positivos y negativos (estos últimos normalmente en los primeros años
de vida de la explotación). El Factor de Agotamiento puede llegar a hacer un
proyecto viable, cuando sin tenerlo en cuenta, el VAN fuera negativo. Esto es
cierto siempre que haya años con beneficios que permitan aplicar la deducción
correspondiente.
Los recursos generados por el Factor de Agotamiento no aplicados a

las actividades previstas en la ley, en los diez años siguientes al año conside-
rado, se añadirán a la base liquidable del ejercicio del año correspondiente a
la expiración del citado plazo, con el interés básico del Banco de España.
Dicho supuesto se dará también en los casos de liquidación, cesión o
enajenación, total o parcial, de la explotación minera.
338
Es indudable que aún en el caso de no utilizar el Factor de

Agotamiento, las empresas mineras obtienen una ventaja financiera
considerable, al menos mientras que subsistan las diferencias existentes entre
el citado interés básico y el de otras fuentes de financiación. Este hecho
desvirtúa el objeto perseguido en la creación del Factor de Agotamiento,
aunque evidentemente desde el punto de vista financiero será aprovechado
cuando resulte interesante.
339

Empresas.

- AZCARATE, J.E. (1982. : "Introducción a la metodología de

- BATEMEN, A.M. (1951) "The formation of mineral deposite".

- BERNSTEÍN, L. (1993. : "Análisis de estados financieros.

- BUSTILLO M. y LÓPEZ JIMENO, C. (1997). : "Manual de

- MARTHA AMRAM; NALIM KULATIKA. "Opciones reales.

Madrid.
- MAUBOUSSIN, MICHEL J. (1999).: "Get Real. Using real

Corporation.
- MEMENTO PRACTICO (2002).: "Fiscal". Ediciones Francis

Lefebre. Madrid.
- MOLINA, C. (1997).: " Minería y Medio Ambiente". Junta de

- RUDENNO, V. (1976).: "Development of a simplified economic

model to allow more flexible and direct DCF analysis in mining
340

Técnicas y Prácticas Bancarias.
TAYLOR, H.K. (1977).: "Mines Vaiuation and Feasibiüty

Association.
LEYES:
- Ley 22/1973, de 21 de junio. Ley de Minas.
- Ley 6/1977, de 4 enero. Ley de fomento de la Minería
- Ley 43/1995, de 27 de diciembre. Ley del Impuesto de

Sociedades.
341
CUARTA PARTE
CONTRASTACIÓN EMPÍRICA
CAPITULO 7. CASO DE VALIDACIÓN EN EL

PROYECTO MINERO LAS CRUCES. (2** Yacimiento de
cobre, de mayor importancia en el mercado europeo)
Caso de validación en el proyecto minero Las Cruces
CAPITULO 7. CASO DE VALIDACIÓN EN EL PROYECTO MINERO

LAS CRUCES. (2° Yacimiento de cobre, de mayor importancia en
el mercado europeo) 342
7.1 Antecedentes empresariales de los promotores 345
7.2 Resumen de los principales valores socioeconómicos del
proyecto. 348
7.2.1 Inversiones 351
7.2.1.1 Periodo de pre-producción. Inversión inicial 351
7.2.1.2 Periodo de producción de cobre. Inversión de
sostenimiento 353
7.2.1.3 Inversión de restauración ambiental final y de clausura
355
7.2.2 Coste de las operaciones (años 1 a 14) 355
7.2.2.1 Coste de operación 355
7.2.2.2 Impuestos 356
7.2.2.3 Pago de royalty a Rio Tinto 356
7.2.2.4 Plantilla de CLC y previsión de personal del contratista
de minería. 357
7.3 Análisis económico del proyecto 358
7.3.1 Criterios básicos 358
7.3.2 Criterios de análisis económico 361
7.3.2.1 Precio del cobre 361
7.3.2.2 Tipo de cambio $US/Euro. 362
7.3.2.3 Inflación 362
7.3.2.4 Cronograma del Proyecto 362
7.3.2.5 Costes financieros 362
7.3.2.6 Plan de tratamiento del mineral 362
7.3.2.7 Leyes de entrada en planta 363
7.3.2.8 Recuperación hidrometalúrgica del cobre 363
7.3.2.9 Producción de cobre 363
7.3.2.10 Resultados del análisis económico 364
7.4 Financiación del proyecto 365
7.4.1 Criterios generales 365
7.4.2 Financiación mediante recursos propios (autofinanciación)
366
7.4.3 Financiación por deuda (Préstamo bancario) 367
7.4.4 Subvenciones 368
7.4.5 Otras fuentes de financiación 368
343
7.5 Marketing 369

7.5.1 Usos del cobre refinado 369
7.5.2 Mercado 370
7.5.3 Venta de Cátodos de Cobre 370
7.5.3.1 Clientes 370
7.5.3.2 Distribuidores 371
7.5.3.3 Mercado a plazos 371
7.5.4 Fijación de precios 371
7.6 Aplicación práctica del modelo MPDM 371
7.6.1 Propuestas de desarrollo de la zona LG y otras fuentes
de flexibilidad 373
7.6.2 Resultados de la valoración 375
índice de Tablas
Tabla 7.1. Inversión inicial

Tabla 7.2. Inversión de sostenimiento
Tabla 7.3 . inversión ambiental de restauración final y de clausura
Tabla 7.4. Costes de operación (años 1 a 14, millones de euros)
Tabla 7. 5. Necesidades de personal para las operaciones
Tabla 7.6. Criterios para el análisis económico del Proyecto Las Cruces
Tabla 7.7 . Pian de producción
Tabla 7.8. Resultados del análisis económico
Tabla 7.9 . Mercado mundial de cobre refinado
Tabla 7.10. Mercado del UE de cobre refinado
Tabla 7.11. Valor de la mina usando los métodos DCF Y Opciones Reales
Apéndices
Apéndice A. Cálculo de flujo neto de tesorería, Análisis económico y financiero

Apéndice B. Desarroiio origen datos técnicos de Minería
344
7.1 ANTECEDENTES EMPRESARIALES DE LOS PROMOTORES
Cobre Las Cruces, S.A. (en adelante CLC) es una empresa privada
propiedad, al 100%, de la sociedad holandesa MK Exploration B. V. cuyo
capital, pertenece en un 70% al Grupo Canadiense INMET Mining Company y
en un 30% a la estadounidense Leucadia Nacional Corporation (Leucadia).
Estas empresas tienen sus sedes sociales en Toronto y en Nueva York,
respectivamente. Siendo las actividades principales de la primera la
exploración y explotación minera y de la segunda además de las anteriores es
un holding de servicios financieros, diversificado internacionalmente, y
principalmente dedicado a los seguros comerciales y personales, banca,
manufactura y propiedad inmobiliaria.
En la actualidad, tanto INMET como Leucadia realizan labores de

exploración minera en todo el mundo gestionando proyectos en Canadá,
Finlandia, Turquía, oeste de Estados Unidos, Brasil, Perú, Méjico.
El yacimiento minero a desarrollar por CLC, fue descubierto en el año

1.994 por la empresa Riomin Exploraciones, S.A., la cual también desarrolló
los estudios técnicos de pre-viabilidad. En septiembre del año 1.999, Leucadia
a través de MK Resources Company adquirió el Proyecto al Grupo Rio Tinto
(antes RTZ) por 42 millones de dólares y, desde entonces, Cobre las Cruces,
S.A. ha completado profundos Estudios de Impacto Ambiental y de Viabilidad
Técnico-Económica y Financiera, estando actualmente gestionando la
obtención de las autorizaciones administrativas para la explotación del
yacimiento y la instalación de una moderna Planta Hidrometalúrgica, la cual
empleará un novedoso proceso hidrometalúrgico que permitirá la obtención
final de metal de cobre en cátodos para su comercialización.
El objeto del presente Proyecto es la construcción y puesta en marcha

de una Planta Hidrometalúrgica que permitirá, inicialmente, la explotación de
un recurso mineral endógeno de la provincia de Sevilla. Además, permitirá el
aprovechamiento de aquellos recursos minerales metálicos que pudieran
ponerse en explotación en la Faja Pirítica Ibérica, así como el eventual
tratamiento de concentrados de cobre Importados en el futuro.
Para ello, se utilizará una avanzada tecnología metalúrgica basada en

un novedoso sistema de extracción hidrometalúrgica de cobre mediante
lixiviación, extracción por disolventes y electrodeposición que producirá
cátodos de cobre. El proceso conlleva la filtración de los residuos generados
345
hasta cx)nsegu¡r un estado seco, y el depósito seguro de los mismos en una

instalación de estériles de tratamiento secos.
En esta Planta, situada a seis kilómetros de la localidad de Gerena, se

producirán, anualmente, una media de 63.000 toneladas de placas de cobre
puro que se venderán directamente a los consumidores de España y la Unión
Europea. La Planta de Las Cruces se convertirá en el segundo productor de
cobre en la Unión Europea, por detrás, únicamente, de la mina de Neves
Corvo en Portugal.
La materia prima utilizada en el proceso procederá, inicialmente, del

cobre extraído del yacimiento de Las Cruces, anexo a la planta
hidrometalúrgica. La puesta en explotación del Proyecto supondrá una
importante generación de riqueza basada en la creación de empleo directo,
indirecto e inducido y en la elevación de la renta y del nivel de vida de las
poblaciones afectadas. Además, se percibirá el efecto sobre el producto
interior bruto del país y de los ingresos de su Hacienda Pública, una mejora en
sus Balanzas Comercial y de Pagos y una rentabilidad adecuada para la
empresa promotora, todo ello en el marco del máximo respeto y armonización
con el medio ambiente.
El yacimiento mineral cuenta con unas reservas extraíbles de 15'8

millones de toneladas de mineral de cobre, de una ley media del 5'94% de
cobre. La recuperación media será del 89% lo que conllevará una producción
total de 834.000 toneladas de cobre en forma de cátodos durante la vida de la
mina Las Cruces.
El Estudio de Viabilidad del Proyecto Las Cruces ha sido realizado por

BECHTEL International, Inc., líder de prestigio reconocido en el diseño y
construcción de plantas industriales, tanto para clientes privados como
gubernamentales durante más de 100 años.
El Estudio de Impacto Ambiental ha sido desarrollado por la consultora

española FRASA Ingenieros Consultores, de reconocido prestigio y
experiencia contrastada internacionalmente en los temas medioambientales,
mineros e hidrológicos.
346
LOCAUZACIÓN DEL PROVECTO
FIGURA 7.1
mf.
Pnijecto íllena
Las
Riêra
de Huelva
í oniiSa
FIGURA 7.2
347
7.2 RESUMEN DE LOS PRINCIPALES VALORES SOCIOECONÓMICOS DEL

PROYECTO'^
Reserva extraíble
El yacimiento de Las Cruces presenta los siguientes tipos de

mlneralización:
en la parte superior un gossan con zonas auro-

argentíferas;
por debajo, la zona de enriquecimiento secundario en

cobre, denominada zona HC, parcialmente penetrativa
sobre la zona de sulfures primarios;
los sulfures primarios polimetálicos (cobre, zinc, plomo),

denominado zona CZ, y (iv) un stockwork pirítico-cuprífero
basal.
La reserva mineral^ extraíble corresponde a la zona HC. La corta se ha

diseñado para la extracción del 97% del mineral de cobre contenido en la zona
HC. Esta reserva extraíble (con dilución) representa 15,8 millones de
toneladas de mineral con una ley media de cobre de 5,94% Cu (para una ley
de corte de 0% Cu).
La zona HC está formada por pirita masiva a semi-masiva,

caracterizada por el enriquecimiento supergénico en sulfuros de cobre
(calcosina dominante, bornita y enargita), presentes en rellenos intersticiales y
fisurales sobre impuestos sobre la mlneralización pirítica. Las concentraciones
en cobre varían ampliamente de 1 a 18% Cu.
El envolvente geométrico de la zona HC es subhorizontal y tabular,

con un espesor medio de 40 m. La zona HC se subdivide en dos subzonas:
' Estudio Económico. Separata, del "Proyecto de Explotación Las Cruces Estudio socioeconómico"
2
En las valoraciones económicas el tipo de cambio aplicado es el siguiente 1$ = L138€
3
Los detalles sobre la evaluación y tonelaje / ley de la reserva extraíble y los recursos se
describen detalladamente en el ""Informe de Geología, Investigaciones y Recursos del Yacimiento", Julio
2002.
348
Caso de validación en ei proyecto minero Las Cruces
HCH (alta ley cobre-alta densidad; con alto contenido en Fe y bajo en sílice) y
HCL (alta ley cobre-baja densidad; con bajo contenido en Fe y alto en sílice),
que reflejan un fondo geológico diferente. El límite entre HCH y HCL es
complejo y gradual, pero no muestra diferencia significativa en la continuidad
de la ley de cobre. Ambas subzonas se distinguen, a efectos prácticos, por un
límite de densidad de aproximadamente 3,85 g/m^. A efectos de reserva
extraíble la zona HC integra la denominada zona C4, formada por pirita masiva
con sulfures secundarios (covelina), y un espesor medio de 12 m
La siguiente figura muestra una sección transversal del yacimiento.
Los restantes tipos de mineralización constituyen recursos no

económicos actualmente. El gossan y la zona CZ, considerados ahora como
"estériíes de mina" pueden tener un futuro valor económico y se almacenarán
individualmente, encapsulándolos en la escombrera norte.
El Proyecto pues se basa en un yacimiento con una reserva de mineral

de 15,8 Millones de toneladas, con una ley de 5,94% de cobre, que contiene
un total de 937.000 toneladas de cobre, de las que 834.000 toneladas serán
recuperadas y comercializadas en forma de cátodos de cobre.
HC
Gossait. A i t - A g
HC Zofia de f emenTación supergiínicfi, con suiñtros secimdHiios d e cobrt de att» ley

(calcosina,...)
C4 Cixvetiiia
CZ MmeraHzación primaría potimetállca (cobre, zinc, ploma)
Figura 7.3
349
El Proyecto prevé un período productivo de 13 años y 3 meses, con

producciones medias de 63.000 t/año de cobre vendible, y picos de 72.000
t/año.
La inversión inicial prevista es de 327,3 millones de euros. La inversión

inicial se empleará en la construcción de una planta de beneficio y el
desarrollo de una mina a cielo abierto con un desmonte previos de pre-
producción de 48 Mt. Asimismo, serán necesarias importantes inversiones en
infraestructuras, destacando la adquisición de 1.174 Ha de terrenos,
construcción de línea eléctrica de alta tensión de 4,2 Km., una conducción por
tubería de 15 Km. para el abastecimiento de agua de proceso y una instalación
de depósito de estériles secos de tratamiento.
Parte fundamental del desarrollo del Proyecto es la aplicación de

criterios muy exigentes de protección del medio ambiente. Por ello, Cobre Las
Cruces, S.A. prevé inversiones muy importantes para lograr este objetivo. Así,
la inversión inicial incluye los gastos de restauración progresiva y
revegetación, y un sistema de gestión de las aguas subterráneas y de la planta
de tratamiento de aguas, para una gestión responsable de los recursos
hídricos.
La inversión de sostenimiento se estima en 33,4 millones de euros, y

cubre las necesidades de inversión durante la fase de producción. La mayor
parte de la inversión de sostenimiento se dirigirá al sistema de gestión del
agua subterránea, a la reposición de equipos de minería y a la instalación del
depósito de los estériles de tratamiento secos.
El coste medio de producción de cobre se estima en 851,0 €/t (747,4

$US/t). Este coste de producción supone, para los 13 años y 3 meses de vida
del Proyecto, un coste total de aproximadamente 709.8 millones de euros.
El análisis económico, realizado para un precio de cobre de 2.008 €/t

(1.764 $US/t), anticipa un flujo neto de tesorería acumulado (Cash Flow) de
361,9 millones de euros, una Tasa de Retorno interno (TRI) del 14,9% y un
Valor Actualizado Neto (VAN), descontado al 7,5%, de 119.7 millones de
euros.
El análisis de sensibilidad económica del Proyecto, respecto a

variaciones en el precio del cobre, concluye que, para escenarios con bajos
precios de cobre, el Proyecto genera flujos netos de tesorería significativos, lo
que es indicación de solidez financiera. Esta solidez se debe al relativo bajo
coste unitario de producción de cobre, que compensa la fuerte inversión inicial.
350
No obstante, los estudios de mercado realizados apuntan al progresivo

crecimiento de la demanda de cobre en los próximos años, previéndose que la
cotización media más probable para el periodo productivo del Proyecto será
igual o superior a 2.260 €/t (1.984,5 $US/t).
Por tanto, el riesgo financiero del Proyecto está, en gran parte,

asociado a la necesidad de la elevada inversión inicial.
7.2.1 Inversiones
Las inversiones del Proyecto Las Cruces se dividen en tres períodos

de aplicación: pre-producción, producción de cobre y clausura.
Un mínimo del 75% de la inversión inicial (254,5 millones de euros) se

invertirá en España y cerca del 85% (278.2 millones de euros), se realizará en
el ámbito de la Unión Europea. Únicamente algunos equipos especiales, como
la peladora de cátodos, que no puedan comprarse en Europa, serán
importados de otras áreas geográficas.
La inversión de restauración final y clausura, estimada en 45,0

millones de euros, representa un 11% de la inversión total.
7.2.1.1 Período de pre-producción. Inversión inicial
La inversión inicial, que se realizará durante el periodo de pre-

producción, comprende las inversiones requeridas para alcanzar la etapa de
producción de cobre. Estas inversiones incluyen, el pre-desmonte de la mina a
cielo abierto, la construcción de la planta de proceso, las inversiones
medioambientales y las de infraestructura y servicios.
Las inversiones iniciales se desglosan en siete áreas de inversión que

se resumen en la Tabla 7.1.
351
Área Millones de Euros %

Planta de proceso 193,7 59%
Otros costes de la Propiedad 59,3 18%
Minería 48,9 15%
Gestión del agua 13,3 4%
Restauración ambiental
4,8 1%
progresiva
Gestión de estériles 3,8 1%
Sistema de abastecimiento de
3,5 1%
agua
Total 327,3 100%
Tabla 7.1. Inversión inicial
352
TRATAMIENTO HIDROMETALÚRGICO
CATDOOBECOBÍC
Figura 7.4
7.2.1.2 Periodo de producción de cobre. Inversión de

sostenimiento
La inversión de sostenimiento comprende los gastos capiíalizables

incurridos durante la etapa productiva del Proyecto (años 1 a 14), que son
necesarios para asegurar la continuidad de la producción y la ejecución de las
medidas planificadas para la protección del medio ambiente, y que, por su
carácter de "capitalizables", no se incluyen como costes de operación.
En la Tabla 7.2 se resume la inversión de sostenimiento.
353
Área Millones de Euros %

Gestión deí agua 12,2 37%
Gestión de estériles 7,9 24%
Minería 6,4 19%
Proceso e instalaciones auxiliares 5,4 16%
Otras inversiones de la Propiedad 1,4 4%
Total 33,4 100%
Tabla 7.2. Inversión de sostenimiento
Figura 7.5
354
7.2.1.3 Inversión de restauración ambiental final y de clausura
La inversión de restauración final y de clausura se realizará en el año

14, una vez terminada la producción. En ese año se procesará un total de
318.000 toneladas de mineral que representa 3 meses de tratamiento de la
planta hidrometalúrgica. En la Tabla 7.3 se presenta el resumen de la
inversión desglosada relativa a la restauración ambiental y a la clausura, sobre
la base del "Plan de Restauración".
1. Área Millones de Euros %

2. Restauración ambiental, revegetación 8,011 18%
Relleno de corta 25,573 57%
Desmantelado de planta e instalaciones 1,106 3%
Proyecto del Vertedero 6,972 16%
Gestión del agua 3,360 7%
Total 45,022 100%
Tabla 7.3 . Inversión ambiental de restauración final y de clausura
7.2.2 Coste de las operaciones (años 1 a 14)
7.2.2.1 Coste de operación
El coste de operación comprende todo gasto directamente relacionado

con la producción del cátodo de cobre (producto final del Proyecto), incluyendo
mano de obra, materiales de operación, combustibles y energía, materiales de
reparación, servicios contratados, y cualquier otro concepto de coste
relacionado con las operaciones.
En los 13 años y 3 meses productivos del Proyecto, el coste de

operación total acumulado ascenderá a 709,8 millones de euros.
En la Tabla 7.4 se presenta un resumen del desglose por años de los

costes de operación.
355
1. Año Tratamiento Minería Gestión Gestión Restauración General y Total

de del agua admin.
estériles
1 28.3 32.2 1.3 1.2 0.8 4.8 68.5
2 30.2 25.8 1.3 1.1 0.5 4.7 63.7
3 30.2 17.0 1.3 1.1 0.3 5.8 55.7
4 29.4 17.8 1.3 1.1 0.:^ 5.8 55.6
5 30.5 17.2 1.3 1.1 0.1 5.8 56.1
6 29.9 18.9 1.3 1.2 0.1 5.8 57.1
7 28.7 15.8 1.3 1.2 0.1 5.8 52.9
8 28.9 11.6 1.3 1.1 0.1 5.8 48.8
9 29.5 11.8 1.3 1.1 0.1 5.8 49.6
10 27.2 12.9 1.3 1.1 0.1 5.8 48.4
11 27.9 13.1 1.3 1.1 0.0 5.8 49.2
12 27.1 12.1 1.3 1.1 0.2 5.8 47.6
13 27.5 8.9 1.3 1.1 0.1 5.6 44.4
14 7.3 3.0 0.4 0.3 0.1 1.2 12.3
Total 382.6 218.1 17.1 15.1 2.6 74.3 709.8
Tabla 7.4. Costes de operación (años 1 a 14, millones de euros)
7.2.2.2 Impuestos
El cálculo de Impuestos del Proyecto se ha realizado sobre la base de

la Ley de Fomento de la Minería y demás legislación fiscal aplicable en
España. El régimen fiscal de la minería en España prevé, entre otros, los
beneficios de libre amortización y el "Factor de Agotamiento".
En el cálculo de impuestos de este estudio económico, Cobre las

Cruces, S.A. ha contado con el asesoramiento de Deloitte & Touche (Sevilla),
empresa que ha acreditado los cálculos fiscales realizados.
7.2.2.3 Pago de royalty a Rio Tinto
Los propietarios del proyecto las Cruces , deberán pagar a Rio Tinto
PLC un "royalty" o canon del 1,5% de los ingresos netos por venta de cátodos,
después de gastos de distribución y comercialización, cuando el precio de
venta exceda de 2.008 €/t (1.764 $US/t).
356
El análisis del "Caso Base" en este estudio económico fue realizado a

un precio igual o inferior a 2.008 €/t (1.764 $US/t), por lo que no se ha incluido
pago de royalty. En el escenario de precio de 2.260 €/t (1.984,5 $US/t),
aplicado en el análisis de sensibilidad del Proyecto, se considera un pago de
royalty a Rio Tinto PLC de aproximadamente 28 millones de euros a lo largo
de la vida del Proyecto.
7.2.2.4 Plantilla de CLC y previsión de personal del contratista de

minería.
Durante los primeros dos años de producción (años 1 y 2), se ha

previsto el empleo de contratistas en la operación minera.
En la Tabla 7.5 se resumen, a continuación, las necesidades de

personal del Proyecto.
En las previsiones de plantilla no se incluye el personal necesario para

la construcción de la planta de proceso y servicios, ni tampoco el personal
necesario para la operación de la planta de oxígeno, la planta de suministro de
explosivos, la planta de suministro de reactivos, y los talleres exteriores de
reparación y otros servicios exteriores.
Las reparaciones importantes de los equipos pesados de minería y de

sus subconjuntos serán realizadas en talleres exteriores mediante
subcontratos de servicio, con los concesionarios locales cualificados por los
fabricantes y proveedores de los equipos que CLC adquiera por compra o
arrendamiento financiero. Caterpillar, Komatsu y Terex son algunos de los
proveedores de equipos mineros que podrían ser contratados para proveer
estos servicios en Andalucía, dependiendo de la marca de equipos que sea
adquirida por CLC.
Las necesidades de personal de construcción durante la etapa de pre-

producción del Proyecto alcanzarán picos de más de 750 trabajadores.
Año Dirección Minería Proceso Total Minería Total CLC

& Admin. (CLC) & CLC por & Contrata
servicios contrata
Pr e-producción
-3 18 0 0 18 0 18
-2 18 7 0 25 216 241
357
-1 25 8 0 33 169 202
Producción de cobre
1 43 11 132 186 171 357
2 43 11 132 186 147 333
3 43 118 132 293 0 293
4 43 121 132 296 0 296
5 43 120 132 295 0 295
6 43 126 132 301 0 301
7 43 104 132 279 0 279
8 43 112 132 287 0 287
9 43 113 132 288 0 288
10 43 106 132 281 0 281
11 43 107 132 282 0 282
12 43 90 132 265 0 265
13 43 75 132 250 0 250
14 43 107 132 282 0 282
Restauración ambiental finaly clausura
14 40 107 0 147 0 147
15 37 84 0 121 0 121
16 33 78 0 111 0 111
17 9 0 0 9 0 9
18 9 0 0 9 0 9
19 9 0 0 9 0 9
20 9 0 0 9 0 9
21 9 0 0 9 0 9
Tabla 7.5 . Necesidades de personal para las operaciones
7.3 Análisis económico del provecto
7.3.1 Criterios básicos
Con fecha 23 de marzo de 2001 se solicitó, ante la Delegación

Provincial de la Consejería de Empleo y Desarrollo Tecnológico, pase a
Concesión de Explotación, derivada del Permiso de Investigación, de una
superficie de 100 cuadrículas mineras que engloba el recurso mineral
aprovechable del yacimiento de sulfures masivos de Las Cruces tal como se
refleja en la Figura 7.6. Dicha Concesión ha sido obtenida con fecha 6 de
agosto de 2003.
358
Figura 7.6
En este mes de marzo de 2001, el Consejo de Administración de MK

Resources Company autorizó a ia Dirección del Proyecto de Cobre Las
Cruces, S.A. a seguir adelante con las fases de gestión de los permisos
oficiales y las gestiones para la financiación del Proyecto Las Cruces.
La decisión del Consejo de MK Resources se basó en los factores

siguientes :
El resultado positivo del Estudio de Viabilidad del Proyecto, finalizado

por Bechtei International.
Las conciusiones del Estudio de Impacto Ambiental, que permiten

afirmar que los impactos ambientales del Proyecto pueden ser mitigados de
modo que sean compatibles con el medio ambiente. Estas conciusiones han
359
sido validadas por la Declaración de Impacto Ambiental viable emitida el 9 de

mayo 2002 por la Delegación Provincial de la Consejería de Medio Ambiente"*.
El análisis económico del Proyecto, que ha permitido comprobar que el

Proyecto es económicamente sólido, incluso con criterios económicos,
medioambientales y técnicos conservadores.
La evaluación económica se ha basado en la estimación de los flujos

netos de tesorería generados, el Valor Actualizado Neto (VAN) después de
impuestos, para una tasa de actualización del 7,5%, y la Tasa de Retorno
Interna {TRI).
El "Caso Base" se ha calculado tomando un precio del cobre de 2.008

€/t (1.764 $US/t). Para evaluar la sensibilidad del Proyecto a la variación del
precio del cobre, se ha realizado el análisis económico para precios de cobre
de 1.757 y 2.260 €/t (1.543,5 y 1.984,5 $US/t).
Otros supuestos básicos en la evaluación en el "Caso Base" se

resumen, a continuación, en la Tabla 7.6.
1. Parámetros técnicos
Inversión inicial 327,3 millones de euros
Inversión de sostenimiento 33,4 millones de euros
Inversión de restauración final y
45,0 millones de euros
clausura
Costes de operación 709,8 millones de euros
Precio del cobre 2.008 €/t Cu (1.764 $US/t)
(1.757 y 2.260 €/t - 1.543,5 y 1.984,5 $US/t)
Recuperación hidrometalúrgica de cobre 89,0 %
Reservas extraíbles 15,8 Mt
Ley del mineral 5,94 % Cu
"* Resolución de la Delegación Provincial de Sevüla de la Consejería de Medio Ambiente por la que se
formula Declaración de Impacto Ambiental sobre el Proyecto minero "Las Cruces" a ubicar en
los términos municipales de Carena, Guillena y Salteras (Sevilla), cuyo promotor es Cobre Las
Cruces S.A.. Ejqjediente n° LA. SE/131/00.
360
Parámetros Financieros
Financiación 100% recursos propios
Subvenciones No se consideran
Tasa de descuento del VAN 7,5 %
Impuestos Legislaciónfiscalgeneral y minera española
Vida productiva del Proyecto 13 años, 3 meses
Período de análisis 24 años
Tabla 7.6. Criterios para el análisis económico del Proyecto Las Cruces "Caso
Base"
El resultado del cálculo de flujo neto y el análisis económico y

financiero tanto para el caso base como otros supuestos esta resumido en
Apéndice A, aplicando las tesis de valoración aportadas en esta tesis doctoral
y que han servido en la valoración real de este proyecto minero.
7.3.2 Criterios de análisis económico
7.3.2.1 Precio del cobre
El consumo mundial de cobre ha crecido a una tasa del 5% desde

1995. A largo plazo, las previsiones de oferta / demanda apuntan a valores
iguales o mayores de 2.260 €/t (1.984,5 $US/t). Esta evaluación económica se
ha basado en un precio de 1.757 €/t (1.764 $US/t) para los 14 años de vida
del Proyecto. En el análisis de sensibilidad, se ha evaluado el efecto de la
variación del precio en más o menos 251 €/t (220,5 $US/t)^.
* El detalle de estos análisis se incluye en el Apéndice F del informe "Estudio Económico" del Estudio
de Viabilidad de marzo 2001
361
7.3.2.2 Tipo de cambio $US/Euro.
El tipo de cambio considerado es 1,1386 euros = $1,00 US. Este tipo

de cambio es el mismo empleado en el Estudio de Viabilidad de marzo 2001.
7.3.2.3 Inflación
El análisis económico se ha realizado sin aplicación de inflación.
7.3.2.4 Cronograma del Proyecto
La planificación de detalle del Proyecto esta incluida en la Memoria del

Estudio de Viabilidad de marzo 2001^ y en el "Programa de Trabajo", Julio
2002.
7.3.2.5 Costes financieros
Para el análisis económico, en el Caso Base, se ha supuesto que el

Proyecto se autofinancia al 100% por la Propiedad ("all equity financing"), por
lo que el análisis no incluye costes financieros.
Los costes financieros dependen de las características de los créditos

bancarios que se gestionen para la financiación del Proyecto.
Evidentemente también se ha realizado una valoración teniendo en

cuenta la participación de financiación externa, tanto para la inversión inicial
como para el circulante inicial necesario.
También se ha tenido en cuenta en este segundo escenario la

financiación mediante las subvenciones que se puedan recibir tanto de las
administraciones españolas como europeas.
7.3.2.6 Plan de tratamiento de mineral
La capacidad de tratamiento de la planta de proceso hidrometalúrgico

está limitada por la capacidad de las áreas de electrodeposición y de
extracción por disolventes. Por esta razón, el tonelaje de alimentación a la
^ Capítulo 17 de la Memoria (Vol. 2) del "Proyecto de Explotación Las Cruces-Estudio de Viabilidad" de

marzo 2001.
362
planta será variable (Tabla 11) y dependiente de la ley de entrada, siendo en

ocasiones inferior a la capacidad nominal de los circuitos de trituración y
molienda.
Así, en los dos primeros años de producción, la capacidad nominal de

1,2 Mt/año de mineral no podrá alcanzarse debido a que las leyes de entrada
serán superiores a la media. A partir del año 3, se prevé que los circuitos de
trituración y molienda podrán operar al 100% de su capacidad nominal.
7.3.2.7 Leyes de entrada en planta
Con el fin de optimizar en los primeros años, los flujos netos de

tesorería del Proyecto, el retorno de la inversión y el riesgo financiero, se ha
planificado la explotación de la mina con su primera fase en la zona Oeste, la
de más alta ley del yacimiento. Por ello, las leyes de entrada en planta en los
primeros 3 primeros años de producción (Tabla 7.7), serán, como promedio,
del 6,57%, superiores a la ley media de 5.94% de cobre para la vida productiva
del Proyecto.
7.3.2.8 Recuperación hidrometalúrgica del cobre
El análisis económico está basado en un valor conservador de la

recuperación hidrometalúrgica (Tabla 7.7). La recuperación de cobre del
proceso variará con la ley y el tipo de mineral procesado, estimándose un valor
medio del 89% para la vida productiva del proyecto.
Para los primeros seis meses de producción, se ha aplicado una curva

de aumento de la recuperación ("ramp up"), que tiene en cuenta las ineficacias
inherentes al período de puesta en marcha de una nueva planta de proceso.
Así, se ha considerado una recuperación del 75% para el primer mes de
operación, que irá creciendo mes a mes hasta alcanzar el 89% previsto en el
mes 6.
Los ensayos metalúrgicos han demostrado consistentemente que es

posible alcanzar recuperaciones medias superiores al 90%.
7.3.2.9 Producción de cobre
Los programas de producción anual de mineral, leyes de entrada,

recuperaciones y cobre metal se resumen, a continuación, en la Tabla 7.7.
363
Año Mineral (t) LeyCa Recuperación Producción de

hidrometalúrgica cobre (t)
Cu%
1 1.110.000 6,26% 86,2% 59.915
2 1.150.000 6,97% 88,8% 71.126
3 1.200.000 6,48% 88,9% 69.138
4 1.200.000 5,97% 88,6% 63.457
5 1.200.000 6,55% 90,3% 70.961
6 1.200.000 6,63% 89,4% 71.063
7 1.200.000 5,95% 88,2% 63.021
8 1.200.000 6,00% 89,8% 64.676
9 1.200.000 6,32% 90,0% 68.237
10 1.200.000 4,89% 90,6% 53.144
11 1.200.000 5,28% 90,9% 57.609
12 1.200.000 5,05% 86,5% 52.395
13 1.200.000 5,17% 88,3% 54.749
14 318.000 5,13% 89,5% 14.600
Total 15.778.000 5,94% 89,0% 834.090
Tabla 7.7. Plan de producción
7.3.2.10 Resultados del análisis económico

En la Tabla 7.8 se resumen los resultados del análisis económico para
las tres hipótesis de precio del cobre.
El análisis económico indica que, para el Caso Base, con un precio de

2.008 €/t (1.764 $US/t) de cobre, el Proyecto genera un flujo neto de tesorería
tota! próximo a 361,9 millones de euros. La TRI para e! Caso Base es
financieramente satisfactoria considerando la fuerte inversión inicial.
(Millones de euros, después de impuestos)

Caso Precio del cobre Flujo neto de VAN TRI
364
tesorería (7,5%)
acumulado
Caso Base 2.008 €/t 1.764,0 $US/t 361,9 119,7 14,9%
-251 €/t 1.747 €/t 1.534,5 $US/t 253,8 45,5 10,3%
+251 €/t 2.260 €/t 1.984,5 $US/t 475,7 197,1 19,4%
Tabla 7.8. Resultados del análisis económico
Con una reducción del precio del cobre a 1.747 €/t (1.534,5 $US/t), lo
que equivale a reducir los ingresos por ventas en un 12,5%, el Proyecto
mantiene su capacidad de generar flujos de tesorería positivos con una TRI del
10,3 %. Un incremento del precio de 251 €/t, hasta los 2.260 €/t (1.984,5
$US/t) de cobre, incrementaría los flujos netos de tesorería generados más de
475,7 millones de euros.
Para ios tres casos estudiados, el Proyecto genera flujos netos de

tesorería positivos significativos, con Tasas de Retorno Interno (TRI)
consistentes, con resultados económicos sólidos, incluso en un escenario de
precios de cobre bajos.
La solidez financiera de este Proyecto radica en sus bajos costes

unitarios de producción, de 912,2 €/t, que sitúa el Proyecto entre los
productores de más bajo coste dentro del sector cobre.
En el Apéndice A se incluye el detalle de los cálculos del análisis

económico, del caso base con variaciones en el precio, así como otros
escenarios introduciendo alguna otra variante como es considerar la
financiación externa v las subvenciones.
7.4 Financiación del provecto
7.4.1 Criterios generales
El Estudio de Viabilidad supone para las instituciones financieras, una

base sólida para la financiación del proyecto. INMET y Leucadia, propietarias
365
Caso de validación en ei proyecto minero Las Cruces
del 100% de Cobre Las Cruces, S.A., a través de MK Resources Exploration

B.V., están trabajando en la gestión del esquema financiero para el Proyecto.
Se adjunta, en el Apéndice B, a este documento carta de Leucadia

National Corporation, fechada el 17 de julio de 2002, explicativa del plan de
financiamento del Proyecto.
Se espera financiar con recursos propios entre el 30% y el 50% de la

inversión inicial.
Previamente a la formalización de préstamos con las instituciones

financieras, la Compañía habrá de demostrar que Cobre las Cruces, S.A. ha
obtenido de la Junta de Andalucía y de la Administración Central
(Confederación Hidrográfica de Guadalquivir, etc.) las concesiones,
autorizaciones y demás permisos administrativos necesarios para el desarrollo
del Proyecto. Los préstamos bancarios quedarán formalizados por la
estructura empresarial del proyecto, una vez que dichos permisos oficiales
hayan sido concedidos.
7.4.2 Financiación mediante recursos propios (autofinanciación)
Las inversiones autofinanciadas serán facilitadas por INMET y

Leucadia. Para ello, serán consideradas, entre otras, las opciones de oferta
pública de venta y la colocación privada de acciones.
Leucadia, accionista principal de MK Resources Company, fue el

proveedor de los recursos propios para la adquisición por MK Resources del
Proyecto Las Cruces.
A Marzo de 2001, MK Resources tenia una capitalización bursátil de

aproximadamente 40 millones de USD representada por más de 37 millones de
acciones emitidas. Las acciones de MK Resources cotizan en un mercado
secundario organizado ("Over-The-Counter Bulletin Board") de los Estados
Unidos con el acrónimo "MKAU.OB". La capitalización de Leucadia era, a
diciembre 2001, de más de 2,9 millardos de euros. Leucadia cotiza con el
símbolo "LUK" en la Bolsa de Nueva York (NYSE).
INMET Mining Company cotiza en la Bolsa de Toronto (Canadá) con el

símbolo "IMN"
366
7.4.3 Financiación por deuda (Préstamo bancario)
El Proyecto Las Cruces es un importante proyecto de cobre que

requerirá financiación por préstamos de la banca internacional de entre el 50%
y el 70% de la inversión inicial. La financiación del Proyecto se gestionará a
partir del Estudio de Viabilidad de marzo 2001, como documento de análisis
bancario ("bankable document"), realizado por Bechtel International
Corporation. Dicho Estudio constituye el mismo documento denominado
"Proyecto de Explotación Las Cruces-Estudio de Viabilidad", marzo 2001,
presentado el 23 de marzo de 2001, por GLC ante la Delegación Provincial de
la Consejería de Empleo y Desarrollo Tecnológico como parte de la
documentación de solicitud de la Concesión de Explotación minera.
A lo largo del segundo semestre de 2003 dicho informe ha sido

actualizado por las empresas OUTUKUMPU y DMT, integrando todas las
actualizaciones desde el Estudio de Viabilidad de Bechtel, así como, las
exigencias por parte de la Administración a esta fecha valoradas.
La financiación por deuda de grandes proyectos mineros, como el

Proyecto Las Cruces, se suele plantear con la participación de un grupo de
bancos e instituciones financieras internacionales gestionados por un "banco
líder", que se encarga de negociar con el prestatario (INMET Mining y
Leucadia). El "banco líder" será el encargado de revisar el Estudio de
Viabilidad, para lo que subcontratará a consultores internacionalmente
reconocidos.
Existen varias instituciones financieras que se especializan en

"Créditos sindicados" para proyectos mineros, entre las que destacan las
siguientes:
CIBC
Societe Genérale
Barclays Bank
Royal Bank of Scotland
Hypo Vereinsbank
Deutsche Bank
367
Los accionistas han colaborado con Cutfield Freeman and Co. Ltd., en
cuanto a la asistencia en la gestión de la financiación de préstamos bancarios
para el Proyecto.
La banca española tendrá la oportunidad de participar y será invitada a

hacerlo, según se deduce de la Dirección de las Compañías, habiendo ya
tomado contacto con grupos financieros tales como:
Grupo Santander Central Hispano
BBVA
La Caixa
Algunas Cajas de Ahorros Andaluzas
7.4.4 Subvenciones
El modelo económico contemplado en el caso base no tiene en cuenta
ayudas públicas a la financiación. CLC ha iniciado el proceso de solicitud de
subvenciones y ayudas públicas a la financiación del Proyecto incluyendo,
entre otras, la de Incentivos Económicos Regionales.
Tal como se ha comentado anteriormente, además del caso base se

incluyen otros escenarios en los que sí se ha incluido la financiación parcial
con subvenciones, Apéndice A. Estando a fecha de octu de 2004 autorizadas
por parte de las autoridades de la Unión Europea la cantidad de 52,7 millones
de euros, de los cuales 36,9 ya han sido aprobados por el ministerio de
economía español y 10,5 por la Junta de Andalucía.
7.4.5 Otras fuentes de financiación

Se están considerando otras fuentes de financiación, incluyendo, entre
otras, los contratos de venta de cátodos, la financiación de proveedores y el
arrendamiento financiero de equipos.
368
7.5 Marketinq
El Proyecto Las Cruces produciría a lo largo de los 13 años y 3 meses

de vida proyectada para la mina, unas 63.000 toneladas anuales de cátodos
de cobre Grado A, según clasificación del Mercado de Metales de Londres
(LME). La producción de cobre catódico sería apta para su utilización por
todos los fabricantes de productos de cobre, incluyendo los fabricantes de
laminados, varilla, alambrón y piezas de fundición y forjadas.
España no produce el cobre suficiente para cubrir la demanda interna

de cobre refinado, teniendo una fuerte dependencia de la importación.
Mediante la fundición del concentrado de cobre importado en Huelva, España
alcanza un equilibrio entre la producción y el consumo de cobre refinado. No
obstante, Europa, siendo deficitaria de cobre refinado, ofrece un mercado
dispuesto para absorber aquel cobre de cátodo que CLC no vendiese en
España.
7.5.1 Usos del cobre refinado
Los principales usos finales para el cobre refinado son los equipos de
intercambio de calor, fontanería y generación y distribución de energía
eléctrica. La demanda mundial de estos productos ha aumentado, lo que ha
supuesto un aumento paralelo de la demanda de cobre refinado. En los cinco
últimos años, la producción y el consumo mundial de cobre refinado han
aumentado a un ritmo anual medio de aproximadamente el 5%, como muestran
los datos históricos de producción y consumos expuestos en la Tabla 7.9.
(en miles de toneladas)

1997 1998 1999 2000 2001
Producción mundial 13.523 14.067 14.452 14.337 14.549
Consumo mundial 13.098 13.430 14.178 15.115 14.463
Diferencia 425 637 274 (778) 86_
Tabla 7.9 . Mercado mundial de cobre refinado
369
7.5.2 Mercado
Por consideraciones de transporte, el mercado lógico para el cobre de

cátodo del Proyecto Las Cruces es España. En la actualidad, España produjo
en año 2001 287.000 t de cobre refinado, principalmente, a partir de la
fundición local de concentrado de cobre importado. El consumo de España en
el año 2001 era 297.000 t. Aunque CLC vendiese cobre de cátodo en España,
parte de las ventas deberían efectuarse en otros países europeos.
La Unión Europea tiene una fuerte dependencia de la importación de

cobre refinado, según se muestra en las cifras de producción y consumo
expuestas en la Tabla 7.10.
(en miles de toneladas)

1997 1998 1999 2000 2001
Producción 1.777 1.713 1.661 1.689 1.768
Consumo 3.574 3.779 3.858 4.101 3.874
Diferencia (1.797) (2.066) (2.197) (2.412) (2.106)
Tabla 10. Mercado del UE de cobre refinado^
De las cifras citadas se deduce que Europa sería el mercado lógico

para todo el cobre catódico que CLC no vendiese en España.
7.5.3 Venta de Cátodos de Cobre
Existen tres salidas para el cobre de cátodo de CLC:
7.5.3.1 Clientes
Venta directa a consumidores tales como fabricantes de laminados de
cobre y latón y extrusores de varilla y alambren. Las ventas directas a
consumidores de cobre de cátodo suelen estar bonificadas, existiendo el
beneficio añadido que supone el control que se tiene sobre el punto de destino
de los embarques, reduciéndose por tanto, los costes de transporte.
Fuente: Grupo Internacional de Estudio del Cobre

370
7.5.3.2 Distribuidores
CLC podría vender su producción a distribuidores. Los distribuidores

garantizarían a CLC un precio para su cobre de cátodo basado en el precio de
mercado, más una prima negociada.
7.5.3.3 Mercado a plazos
Ante la ausencia de ventas a distribuidores, CLC podría vender cobre

de cátodo en el mercado a plazos. Un mercado a plazos acepta cobre en
depósitos franco contra contratos previamente formalizados de venta para
entrega futura. El mercado a plazos lógico para CLC sería el Mercado de
Metales de Londres, con depósitos francos en Bilbao y Barcelona, (España).
7.5.4 Fijación de precios
El precio del cobre de cátodo se fija sobre la base de cotizaciones

oficiales de intercambio de productos para entrega futura. CLC recibiría
cotizaciones del LME. El promedio mensual de precios de cierre al contado del
LME, válido para el mes de la entrega, sería el utilizado como precio base.
7.6 APLICACIÓN PRACTICA DEL MODELO MPDM
La estructura del modelo de producción minera flexible y discreta

(MPDM) se pretende demostrar con su aplicación a un proyecto minero real.
Proyecto Las Cruces, y que se puede considerar como un caso perfectamente
extrapolable en cuanto a su metodología y análisis de resultados al resto de
minas de su ámbito. Es un caso típico de minería mediana, desarrollada por
una empresa de las catalogadas como júnior que puede representar entorno al
80% de las existentes en la actualidad.
Se han adaptado los datos reales para preservar la confidencialidad de

los mismos, así como simplificado (contemplando solo algunas fases y zonas)
en este ejercicio de aplicación, y suponiendo que ya estuviera en producción,
ya que lo que se pretende es poder explicar con la mayor sencillez su
desarrollo y conclusiones en la toma de decisión.
371
La mina puede extraer actualmente 3,2 millones de toneladas anuales

(9.000 toneladas diarias, 350 días al año) de mineral y estéril y procesar en la
planta 1,6 millones de toneladas. La operación minera esta centrada en la
zona de alta ley, que contiene 14,2 millones de toneladas con una ley media
del 0,9%.
Recientemente mediante exploración se ha identificado una zona

satélite de baja ley (denominada LG) que contiene 12,6 millones de toneladas
de mineral con una ley media del 0,6%. Esta zona es potencialmente valiosa
pero no esta claro como debe ser desarrollada. Los responsables reconocen
que existen varias alternativas de explotación y que la más adecuada puede
cambiar según el precio del mineral. También tienen presente que la decisión
debe ser revisada en los comités periódicos de análisis, atendiendo a nuevas
informaciones.
Escenario económico
La tasa de interés a largo plazo libre de riesgo es conocida y constante

3%. La incertidumbre del precio del mineral sigue un proceso estocástico
presentado en la ecuación 1 del modelo presentado en el capítulo 3, en la que
la volatilidad (desviación estándar anual) es 20% y la tasa de crecimiento del
precio es cero. La tasa anual de riesgo es 0,25, en otras palabras, la tasa de
ajuste anual por riesgo es 5%, el cual se calcula como producto de la
desviación estándar anual y la tasa de riesgo.
La mina es evaluada utilizando tanto la forma NO REVERSIBLE -

NREV- como la reversible -REV- del proceso estocástico, ello permite que la
influencia de las características del precio pueda ser observada. El proceso de
reversión tiene una vida media de tres años por lo que el factor de reversión
es 0,231. La principal diferencia entre las dos versiones es la forma en la que
la incertidumbre sobre el precio se incrementa a lo largo del tiempo. Cuando el
precio sigue un proceso NREV, la incertidumbre crece con una tasa constante,
por eso, tanto los precios de mineral esperados como los ajustados por el
riesgo, cambian con una tasa constante a través del tiempo. Cuando el precio
sigue un proceso REV, la incertidumbre se incrementa con una tasa cada vez
menor debido a que los efectos del mercado llevan hacia un equilibrio de
mercado a largo plazo. El precio del mineral a largo plazo esperado y ajustado
por el riesgo cambia en menor medida en cualquier momento determinado que
en el corto plazo cuando sigue un proceso REV.
372
Plan de desarrollo actual de la zona de alta ley HG
La zona de alta ley HG tiene suficientes reservas conno para hacer que
las actividacles extractivas continúen durante nueve años y con un ratio anual
de procesado de 1,6 millones de toneladas. Los costes operativos anuales son
18,7 millones de euros o 11,67 por tonelada de mineral extraído. Suponiendo
una ley del 0,9 % se puede producir 15,6 millones de libras de mineral con un
coste medio unitario de 0,60 euros por libra. Si la zona LG no es desarrollada,
la mina será cerrada cuando la zona HG se agote. Los costes de clausura
incluyen una inversión de 40 millones de euros para la restauración del área,
una carga de 1,5 millones de euros por abandono de la infraestructura de la
capacidad productiva del proyecto y otra de 3,2 millones destinada a las
compensaciones al personal.
7.6.1 Propuestas de desarrollo de la zona LG y otras fuentes de

flexibilidad
Existen dos estrategias alternativas de desarrollo para la zona LG. La

primera inicia el desarrollo de esta zona para extraer mineral de forma
simultánea a la HG en al menos parte del hiorizonte temporal de la mina. Esta
estrategia de desarrollo temporal en paralelo implica que la zona LG es una
fuente de expansión de la producción. La segunda estrategia inicia el
desarrollo de la zona LG para que este disponible inmediatamente después
que la HG se agote. Esta sería una estrategia de desarrollo secuencial en la
cual la LG sería considerada como una fuente de reservas de remplazamiento.
El plan de producción de la zona LG y los requisitos de desarrollo

(caminos de acceso, predesmonte,...) son comunes en ambas estrategias. La
zona LG puede suministrar una producción anual de 1,6 millones de toneladas
de mineral (10,4 millones de libras) una vez que se complete un programa de
desarrollo de 22,8 millones de euros. Cuando únicamente se este explotando
la zona LG, los costes operativos serán de 18,6 millones de euros anuales o
bien 0,90 euros por libra de mineral.
Estrategia 1: Zona LG como producción de expansión
373
La zona LG puede ser desarrollada en cualquier momento anterior al

agotamiento de la HG. Además de los costes de desarrollo, la infraestructura
de la capacidad productiva también debe ser expandida para tratar la
producción adicional procedente de la zona LG. Esta capacidad puede ser
construida con un programa de un año de expansión y un coste semestral de
12,8 millones de euros (25,6 millones anuales). Además de 1,3 millones en los
que se incurre para expandir la fuerza de trabajo cuando comience la
explotación de dicha zona. Estos costes de expansión serán contrarrestados
por los beneficios de recibir la producción de la zona LG de forma anticipada y
las economías de escalas generadas al duplicar la producción. En este caso
los beneficios de las economías de escala son del 17,5%, por eso el coste
operativo de la producción combinada de las zonas HG y LG es de 30,865
millones de euros anuales (un coste medio de 0,60 euros por libra frente a los
0,75 euros por libra para la producción de ambas zonas en el caso de no
producirse dichas economías de escala).
La inversión de restauración del área pendiente es de 40 millones de

euros. Sin embargo las indemnizaciones a los trabajadores y los costes de
cierre actuales son 5,127 y 2,5 millones de euros respectivamente debido al
personal e infraestructura de capacidad adicionales necesarios para tratar la
producción incrementada. Hay que tener en cuenta que las indemnizaciones
pueden ser asumidas en diferentes momentos debido a que el agotamiento de
ambas zonas no tienen por que coincidir en la misma fecha.
Estrategia 2: Zona LG como producción de remplazamiento
El agotamiento de la zona HG y el inicio de producción de la LG

estarán sincronizados para que el desarrollo de la segunda zona comience con
un año de antelación al agotamiento de la primera. Si el desarrollo se inicia al
mismo tiempo, la fuerza de trabajo y la capacidad productiva de la planta
(maquinaria, capacidad de molienda y flotación...) pueden ser transferidas a la
zona LG. Solo será necesaria una inversión adicional en el predesmonte pero
no en la planta productiva ni en ningún otro tipo de infraestructuras. Los costes
de cierre de la mina se mantienen suponiendo tan solo una demora en el
tiempo hasta que esta segunda zona este agotada.
374
Otras fuentes de flexibilidad
Si ambas zonas están produciendo, la dirección tiene la opción, en

caso de bajos precios de mineral, de un cierre temporal en alguna de las
zonas. La dirección puede reducir o evitar pérdidas operativas con opción de
incurrir en una reducción de costes. En el caso que estamos analizando, los
costes de un cierre temporal de una zona supondrían 1,2 millones de euros
como costes de transición y 1,9 como indemnizaciones al personal. La
dirección también debe decidir acerca de una adecuada política de gestión del
exceso de capacidad. Si la probabilidad de un incremento de precios es lo
suficientemente grande, el nivel de exceso de capacidad puede mantenerse
con un solo área operativa, con unos costes de infrautilización de dicha
capacidad de 1,2 millones de euros anuales. Alternativamente se pueden
evitar estos costes abandonando de forma irreversible este exceso de
capacidad con un coste de 1,5 millones o bien, mediante un cierre temporal del
exceso, suponiendo un coste anual de 0,3 millones. Si la dirección elige cerrar
la capacidad de forma temporal, puede mantener la opción de reabrir la
capacidad cerrada temporalmente asumiendo un coste de mantenimiento de
0,2 millones para la capacidad cerrada en cada periodo y un coste de 3
millones de rehabilitación cuando se reabra la capacidad.
Por último, se puede abandonar la mina de forma definitiva en

cualquier momento. El coste total del abandono incluye el costo de la
restauración del área de 40 millones de euros, indemnización a empleados
que dependerá del numero de los mismos en el área y un coste de abandono
de capacidad que esta en función del estado de capacidad del proyecto. El
coste de indemnizaciones es de 3,2 millones, si solo una de las zonas esta en
producción y 5,1 millones, si ambas zonas están produciendo en el momento
del abandono. Tenemos que recordar que el abandono es la única forma de
flexibilidad directiva disponible una vez agotada la zona de alta ley.
7.6.2 Resultados de la valoración
El valor presente neto del proyecto NPV y la política operativa se

calcula usando el modelo de estructura MPDM con el método de las opciones
reales. A efectos de comparación el NPV de la mina se calcula utilizando los
métodos de evaluación DCF y opciones reales para tres diferentes PFP: 1)
Agotar la zona HG y luego cerrar la mina 2) incrementar la producción
inmediatamente desarrollando la zona LG y luego cerrar la mina cuando
ambas zonas estén agotadas y 3) empezar la producción en la zona LG
375
después de agotarse la HG y luego cerrar la mina cuando la zona LG este

agotada.
Valor del proyecto
Se ha calculado un DCF NVP para cada PFP con una tasa de

descuento de riesgo ajustado del 10% constante (TDRA) y un precio de
mineral actual de 1 euro por libra. Se restaron ios costes operativos, los costes
de transición y ios costes de capital de los ingresos previstos para generar un
cash flow neto. La tabla 11 presenta tos DCF NPVs. Con ambos modelos de
precio, los resultados DCF indican que la mejor política de inversión es la de
retrasar el desarrollo de la zona de baja ley LG hasta agotar la zona de alta
HG.
Valor del Proyecto (€ millón.)
Diseño del Proyecto Modelo NREV Modelo REV
Estructura proyecto PFP (Método DCF ; Sin Abandono)
Producción solo en HG 79.522 63.498
376
HG + desarrollo anticipado LG 88.793 62.164
HG + desarrollo tardío LG 106.589 71.368
Estructura proyecto PFP(Método Opciones reales; Sin Abandono)
HG + desarrollo tardío LG -4.616 20.967
Estructura proyecto PFF-MPDM (Método Opciones; Con Abandono)
HG + desarrollo tardío LG 52.945 38.256
Modelo MPDM 56.616 42.302
Tabia 11. Valor de la mina usando los métodos DCF y Opciones Reales
(precio de mineral = 1€ /libra)
La tabla 11 también incluye dos grupos de NPVs mediante opciones

reales, calculados para los PFPs. El primer grupo de valores corresponde a
estructuras del proyecto PFP en las cuales no se permite el abandono. Este
grupo de valores indica que la política operativa más prudente en todos los
escenarios de precio es explotar la zona de alta ley hasta que este agotada y
luego cerrar la mina. El desarrollo tardío de la zona LG es la estrategia menos
favorable ya que los flujos de caja generados por la operación en solitario de la
zona LG están altamente apalancados. Cuando existe un anticipado desarrollo
de la zona LG los costes de capacidad añadida solo son parcialmente
contrarrestados por los beneficios de economías de escala relacionados con la
duplicación de la producción de la planta. El segundo grupo de valores
mediante opciones reales para los PFPs incluye la opción continua de
abandonar la mina. Cada PFP tiene un incremento de valor (sustancialmente
con un proceso de precios NREV) cuando la dirección puede reducir las
377
pérdidas abandonando el proyecto. Cuando el precio sigue un proceso NREV

el PFP de más valor es un desarrollo tardío de la zona LG. En un escenario de
precios REV, el PFP de más valor sigue siendo cerrar la mina cuando la zona
de alta ley HG se agote.
Otra alternativa representada es obtener el valor de la mina utilizando

el modelo MPDM y el marco de las opciones reales en el cual la dirección tiene
un grupo completo de alternativas operativas. Cuando el precio sigue un
modelo NREV el NPV aplicando las opciones reales se incrementa en 3.7
millones de euros (un incremento del 6.9%) comparado con el PFP de mas
valor cuando existe un abandono. El NPV mediante opciones de la mina se
incrementa 2,1 millones de euros (un incremento del 5,3%) comparado con el
PFP de mas valor dentro del escenario de precios REV.
Se demuestra que la zona LG añade valor cuando se emplea o el

marco DCF o las opciones reales. No obstante, estos métodos demuestran,
una amplia diferencia en los cálculos del valor de la mina debido a diferentes
evaluaciones de la influencia de apalancamiento operativo en el riesgo del
proyecto.
La influencia de apalancamiento operativo en el riesgo del proyecto

entra en el proceso de evaluación de DCF a través de un TDRA establecido
por el analista del proyecto. Tanto los ingresos previstos como los costes
conocidos de las operaciones se descuentan en el mismo TDRA. No obstante
el método de opciones reales aplica un ajuste de riesgo solo al componente
incierto de flujo de caja (en este caso, precio de mineral y por extensión
ingresos) de tal forma que se puede calcular unos beneficios operativos
explícitos de ajuste de riesgo. Un descuento de tiempo se aplica a
continuación para determinar un NPV mediante opciones del flujo de caja. En
este ejemplo el método DCF sobreestima el valor del proyecto debido a que el
TDRA ad-hoc aporta un ajuste insuficiente para el apalancamiento operativo.
Ambos métodos de evaluación indican que la decisión respecto al

desarrollo de la zona LG debería aplazarse cuando el precio actual de mineral
es de un euro por libra. No obstante, este resultado es engañoso ya que la
recomendación de inversión de opciones reales es sensible a cambios en la
correlación entre la incertidumbre de precios de mineral y la incertidumbre
general macroeconómica. Esta sensibilidad puede provocar que el método de
opciones reales produzca un indicio de inversión diferente al del método DCF.
En este ejemplo, si se reduce la correlación del precio del mineral, el método
de opciones reales posiblemente cambie su recomendación de inversión y
apueste por un desarrollo temprano de la zona LG. El método DCF no lograría
378
apreciar este cambio en eí riesgo del proyecto a no ser que la dirección hiciera
una elección consciente de reducir el TDRA.
c
£
•o
6,0 5.0 4.0 3,0
Reservas pendientes (Años) Zona HG
•X Desarrollo LG (NREV) Abandono (NREV) - - A - Desarrollo LG (REV) Abandono (REV)
Desarrollo de la zona LG y abandono del proyecto (proceso NREV y REV de precios).
Figura 7.7
Desarrollo de la zona de baja ley LG - decisión de expansión de la

mina
Antes del desarrollo de la zona LG, la política operativa de la mina está

determinada por una delimitación inicial de desarrollo de LG y la delimitación
det abandono. La figura 7.7 expone estas delimitaciones para cada proceso de
precios: La línea verde continua se emplea para indicar las delimitaciones del
proceso NREV y la línea gris se empiea para indicar las delimitaciones del
379
proceso REV. La delimitación del desarrollo se indica con una línea

discontinua y con marcadores de datos. Dichos marcadores se emplean para
indicar los tiempos discretos (eje X, medido en tiempos de las restantes
reservas de la zona de alta ley HG) cuando se puede ejercer la opción del
desarrollo de la zona LG. En estos tiempos, es mejor que la dirección empiece
a desarrollar la zona de baja ley si el precio del mineral (eje Y) está por encima
de este marcador. El desarrollo de la zona LG se aplaza si el precio del
mineral esta por debajo del marcador pero por encima del precio de abandono
(Indicado por la línea continua inferior). Se abandonara el proyecto
inmediatamente si el precio del mineral baja en cualquier momento por debajo
de la delimitación de abandono marcado por la línea continua.
Se incluye una línea de expansión "no-capacidad" vertical para mostrar

cuando el ejercicio de la opción del desarrollo de la zona LG no requiere una
expansión de capacidad. En esta línea, la expansión de capacidad no es un
tema relevante debido a que la zona HG estará agotada antes de que este
preparada la zona LG para su explotación. Antes de la "línea de expansión no
capacidad", la delimitación del desarrollo de la zona LG sube a medida de que
la HG se agota debido a los beneficios cada vez menores de una producción
en dos zonas. Estos beneficios justifican la inversión de expansión de
capacidad; a medida de que el horizonte de producción de dos zonas baja (y
por lo tanto también los beneficios), el precio del mineral debe incrementarse
mas para contrarrestar la inversión adicional en capacidad. Después de la
"línea de expansión no-capacidad", la delimitación de desarrollo de la zona LG
baja drásticamente ya que no se requiere ninguna expansión de capacidad.
El proyecto será abandonado inmediatamente cuando el precio de

mineral baje por debajo de la línea continua. Esta delimitación sube lentamente
ya que la probabilidad de que los precios estén en niveles tales que el
proyecto se haga rentable se reduce a medida de que se agote la zona HG.
La delimitación de abandono sube bruscamente inmediatamente antes de
agotarse la zona HG ya que la dirección tiene que enfrentarse a la perspectiva
de desarrollar una nueva reserva de mineral en la cual el apalancamiento
operativo es mucho mayor.
La opción del desarrollo de LG también puede ser evaluada por los

diferentes perfiles de payoff producidos por los modelos de estructura de
proyectos PFP Y MPDM. En las figuras 7.8.a y 7.8.b se observan estos perfiles
para los procesos de precio NREV y REV cuando quedan 9 años de reservas
en la zona de alta ley HG. Se ve que en escenarios de precios altos y bajos, el
perfil payoff del modelo MPDM es estrechamente seguido por uno de los
380
perfiles payoff PFP. Esto implica que un analista experimentado puede reducir
la complejidad del modelo MPDM con varios PFP bien elegidos que incluyen
el abandono del proyecto en algunas situaciones cuando solo necesito un
valor de proyecto. No obstante, estas figuras también demuestran que e!
modelo MPDM es mejor cuando se requiere una señal de expansión de precio.
El modelo MPDM indica que el desarrollo inmediato de la zona LG debe tener
lugar si el precio del mineral actual sube por encima de 1,49 Euros (1,31€) por
libra cuando el precio sigue la difusión NREV (REV); mientras que el modelo
PFP indica el desarrollo inmediato cuando el precio de mineral sea superior a
1,25 € (1,17€) por libra para un proceso de precios NREV (REV). El modelo
PFP subestima de forma significativa el desarrollo del precio de la zona de
baja ley ya que no incorpora el coste de oportunidad asociado con el ejercicio
de la opción de desarrollo de la zona de baja ley. Este coste de oportunidad se
crea ya que la oportunidad para desarrollar la zona LG en el futuro no será
posibíe cuando empiece el desarrollo de la zona.
Precio del Mineral (€ / Libra)
HG solo PFP Des. premaluro LG-PFP Des. tardío LG-PFP Modelo MPDM
Valor del Proyecto Minero en los modelos PFP y MPDM (procesos de precios NREV)
Figura 7.8.a
381
140 0
Precio criljco para desarrollo
120.0 j?r£niíl;uracíe2.oaaJ-Q.'L2SC
por libra usando el modelo DCF y el
método PFP. Vator 93.294m¡llonBS de €.
100.0
80.0
Precio critico para desarrollo
60.0 prHtirararíTdEZtifTíiXGTITe"
por libra usando el modelo opciones reales
40.0 -Pr«CK) erítJcs iâta desaF lio
rem aturo de zona LG 1 fel€
20.0 _por libra usando el mode
MPDM y el mótodo~PFP
0.0
0. iO
-20.0
-40.0
-600
Precio del Mineral (€ /libra)
HG solo PFP Des. prematuro LG-PFP ~ Des. tardío LG-PFP Modelo MPDM
Valor del Proyecto Mmero en los modelos PFP y MPDM (procesos de precfos REV)
Figura 7.8.b
Cierre temporal de zonas individuaies
El cierre de zonas individuales es una estrategia operativa posible para bajos

precios de mineral que parece llevarse a cabo mas a menudo en la industria
minera que el cierre temporal completo de una mina. El ejemplo de dos zonas
mineras presentado en este documento puede ser utilizado para estudiar la
importancia del cierre de zonas selectivas mediante el cambio de la calidad de
la zona de baja ley. Los resultados siguientes representan la política de cierre
del proyecto expandido en un escenario de precios REV cuando la zona de
baja ley entra en producción en el momento mas inmediato posible (es decir el
desarrollo de la zona LG comienza inmediatamente y no se retrasa la
producción inicial).
En las figuras 7.9.a, 7.9.b, 7.9.c y 7.9.d se ven las políticas de cierres de zonas
para concentraciones de mineral en ia zona LG del 0,42%, 0,51%, 0,60% y
0,69%. En cada figura la mejor política es cerrar una de las zonas delimitada
por los puntos de decisión cuando ei precio de mineral este por debajo dei
marcador de datos de la línea discontinua. En la figura 7.9.a se observa que la
382
mejor política es el cierre de la zona LG con abandono de capacidad cuando la

ley de esta zona es 0,42%. Esta es ia mejor política en escenarios de bajos
precios con el horizonte de producción de dos zonas hasta que estén casi
agotadas las reservas de cada zona. En la figura 7.9.b se observa que la
política de cierre esta relacionada con el cierre de capacidad temporal cuando
las reservas restantes de cada zona son grandes y la ley de ía zona LG es del
0,51%. Esta relación cambia a abandono de capacidad a medida de que
continúa la minería de dos zonas. Cuando existen niveles muy reducidos de
reservas en la zona, ei cierre de la zona LG deja de ser una alternativa
atractiva comparado con el abandono del proyecto. En las figuras 7.9.c y 7.9.d
se ve la política de cierre de zonas individuales cuando la ley de la zona LG es
del 0,60 y 0,69 %. Con estas leyes la mejor estrategia operativa en escenarios
de bajos precios y con grandes reservas es el cierre de la zona de alta ley HG
y producción continuada en la de baja ley LG. Ei cierre de la LG con cierre de
capacidad temporal es !a mejor política solo en situaciones muy selectivas.
,-»f K
' , 5 , J.S-I —R.es¿Qta.a pjgdLaalBa: E.I aura 6Lro_de.la.iziiiiJej:dfl.iQjdLcaJo_cajitidajj.

p e n d i e n t e de reservas de la 2one HG y el n ú m e r o a IB derecha
indica fe reserva p e n d i e n l e de lo zona LG an al precio critico.
7.0 6.0 5.0 4.0 3.0

R e s e r v e s p e n d i e n l e s zona HG y zona LG (Años)
- H — - HG solo, cierre de c a p a c i d a d —->« HG s o l o , a b a n d o n o de c a p a c i d a d
Zona de ctaus ura para un proyecto e x p a n d i d o ( L G = 4 2 % ) , m o d e l o REV
Figura 7.9.a
383
o.eo
¡7.5, 7.5 I R e s e r v a s p e n d i e n l e s : El n ú m e r o da la izquierda Indica la cantidad
pendiente de reservas de la zona HG y el n ú m e r o 3 la d e r e c h a
. _ _ _ _ ifid4ca-ia-r&«&rv-B p-6s-di«n4e-«lo-la-ze-na-l=-G-e(ve4-p-fee4o-ciiHi*o.— - -
0,60 - -
0.50
0.40
0.30
[ 5 , 5 . 5.5 I | 4 . 5 . 4.5 | |3.5, 3 5 |
~|7~5~7"5"f ^S~5 .~6 5 ["
6.0 5 O 4,0 3.0 2.0

R e s e r v a s p e n d í a n i e s zona HG y ôna LG (Aflos)
-j— - H G s o l o , cierre da c a p a c i d a d ^ HG s o l o , a b a n d o n o de c a p a c i d a d | Abandono
Zona de clausura para un proyecto e x p a n d i d o (LG = 0 . 5 1 % ) , m o d e l o REV
Figura 7.9.b
0.80
17.5. 7 5 ^ R e s e r v a s p e n d i e n t e s : El n ú m e r o de la izquierdo indica IB c a n t i d a d
p e n d i e n t e de r e s e r v a s de la zona HG y al n ú m e r o e la de re cha
0.70 — — — — i+id+c9-lo-roeej^-a |»«B-di«n-te-do-lo-zo.n» trG-en-o-l-pfewo-cpH(*o.— — -
O 50
6 O 5.0 4.0 3.0

R e s e r v a s p e n d i e n t e s zona HG y zona LG ( A ñ o s )
- —O- - H G s o l o , cierre da c a p a c i d a d — I — — - HG s o l o , a b a n d o n o da c a p a c i d a d
Zona de ciausura para un proyecto e x p a n d i d o (LG = 0 . 6 0 % ) . m o d e l o REV
Figura 7.9.c
384
0.80
17.5, 7 . 5 ^ R eservas p a n d i e n l e s : E l n ü m e r o de la i i q u i e r i l a indica la cantidad
p e n d i e n t e de r e s e r v a s de ta zona MG y el n ú m e r o a la de re cha
0.70 — — — — i*»-di«a-la-re«&*v» |>«r*<Ji«n4«-ée-(a-2»fiB-IrG-«n-s^-pf«»to-t:^•Hio«,—
0.60
0.20 - . - , - , „ - r -
~|7~'5^7"5"í" 76~5,~5.5 | ¡5.5, 5.5 |
6.0 5.0 4.0 3.0

R e s e r v a s p e n d i e n t e s zona HG y zona LG ( A ñ o s )
¡ " ~Q~ "HG s o l o , cierre de capaciOad ~ 1——HO s o l o , a b a n d o n o de c a p a c i d a d I Abandono
Z o n a de c l a u s u r a para un p r o y e c t o e x p a n d i d o [LG = 0 . 6 9 % ¡ , m o d e l o REV
Figura 7.9.d
El cierre de zonas sefectivas es motivado por la diferencia entre los

costes operativos unitarios de producción de las dos zonas y aquellos de cada
estrategia de producción de las zonas individuaimente. Esta diferencia puede
ser negativa {costes unitarios de una doble zona son menores que los costes
unitarios de ambas zonas individualmente) o positiva (costes unitarios de una
doble zona son mayores que los costes unitarios de la estrategia de
producción de la zona de alta ley HG), dependiendo de las calidades de las
zonas LG y HG. En este análisis, la diferencia de costes operativos unitarios
es positiva cuando !a ley de la LG esta por debajo del 0,60% y negativa por
encima de este porcentaje.
Hay un incentivo para cerrar la zona LG cuando las diferencias de

costes operativos unitarios son positivas ya que ei cierre de esta zona genera
ahorros de costes operativos. Por ejemplo si la ley de la zona LG es del 0 , 5 1 %
y existen 7,5 años de reservas en la zona de alta ley (ver figura 7.9.b) se
debe cerrar la zona LG y el exceso de capacidad cuando el precio baja por
debajo de 48 céntimos. Las perdidas totales de la operación minera cambian
de 3.693 millones de euros cuando ambas zonas están produciendo a 1.860
millones de euros cuando solamente esta en operación la zona de alta ley. En
las figuras 7.9.a y 7.9.b se ve que la delimitación del cierre de la zona sube a
medida de que el alcance de la diferencia de coste operativo unitario
385
incrementa. Estas figuras también demuestran que el tamaño de las reservas

de la zona influye la delimitación del cierre de la zona. Una base de reservas
mas grande Incrementa el incentivo para cerrar la zona de baja ley, debido a
que dicha base aporta un tiempo de producción mayor para generar los
ahorros de coste necesarios para contrarrestar los costes de cierre de la zona.
En este análisis, la opción de cierre de zona es importante a lo largo de todo
el tiempo de producción de las dos zonas, cuando la ley de la zona LG es del
0,42% mientras que solo es importante a lo largo de parte de este tiempo
cuando la ley de la LG sube al 0,51%.
En las figuras 7.9.c y 7.9.d se ven las delimitaciones de cierre selectivo

de zonas, en un escenario de precios REV, cuando hay una diferencia de
costes unitarios negativos entre la producción de dos zonas y la zona de alta
ley. Las delimitaciones de cierre de zona presentadas en estas figuras son
distintas de las de las figuras 7.9.a y 7.9.b ya que hay una delimitación que
indica el cierre de la zona HG en lugar de la LG. Este comportamiento indica
que, en niveles de amplias reservas y leyes más altas en zonas de baja ley, la
mejor política es conservar las reservas de alta calidad mediante el cierre de la
zona HG. En esta situación, las perdidas operativas creadas por la explotación
de la zona LG son contrarrestadas por posibles beneficios más altos obtenidos
por la reapertura de la zona HG en escenarios de precios más altos. Se ha
demostrado anteriormente que, en escenarios de precio REV lo mejor para la
dirección puede ser bajar la ley del punto muerto del proyecto en respuesta a
bajos precios del mineral. Esta acción esta justificada por la observación de
que la expectativa de futuros incrementos de precios, derivados del precio del
mineral volviendo al equilibrio a largo plazo crea un incentivo para la dirección
para conservar las reservas de más alta calidad hasta que mejoren los niveles
de precio.
El cierre temporal de todas las zonas de mineral es otra posible

estrategia cuando los precios de mineral son bajos. La inclusión de un
completo cierre del proyecto como opción directiva afectaría las delimitaciones
de cierre de la zona indicadas aquí ya que sería la estrategia preferida cuando
se den algunos precios donde el abandono del proyecto o el selectivo cierre de
la zona sea lo preferido. En particular, puede tener su mayor impacto en la
estrategia de cerrar la zona de alta ley HG en escenanos de precios bajos
REV ya que el cierre completo del proyecto puede dominar el cierre de zonas
de alta ley en todas las posibilidades de precios bajos (es decir potencialmente
es mejor conservar las reservas, tanto de la zona de HG como LG hasta que
mejoren los precios). No obstante, no se considera en este análisis ya que la
dinámica y los costes tanto de cierre completo como temporal en la industria
386
minera no han sido estudiados con profundidad. Existen curvas de costes para
estimar los costes asociados con la puesta en marcha y operación de
proyectos mineros (por ejemplo O'Hara, 1980) pero parece que no existen
herramientas similares para poder estimar los costes asociados o de mantener
o de abandonar el exceso de capacidad. Dada la falta de datos de costes de
cierre, se ha considerado mejor observar el selectivo cierre de zonas de forma
independiente con cifras estimadas de costes en lugar de obscurecer el papel
del cierre selectivo de zonas con un modelo de cierre mal planificado que
incorpore tanto el cierre parcial como completo.
Este documento presenta el modelo de estructura de proyecto MPDM

ampliando la capacidad de ios analistas mineros para investigar la política de
operaciones en un ejercicio de evaluación. En este modelo, un proyecto
minero es modellzado como un portfolio de activos reales, en el cual las zonas
del depósito de mineral, delimitados en función de las calidades, localización y
dimensiones, asumen el papel de componentes del portfolio. La dirección
gestionará el proyecto de forma discreta, eligiendo algunas zonas para el
desarrollo actual, así como, las actividades de producción y de inactividad,
mientras al mismo tiempo gestiona la capacidad del proyecto para extraer y
procesar el mineral.
Este abordamiento permite que los costes del proyecto se calculen con
detalle en función del estado del proyecto y permite diferenciar entre capital
que se emplea en aplicaciones fijas como desarrollo de zona y capital que
tienen usos más flexibles como capacidad de procesar el mineral, que puede
gestionar la producción desde cualquier zona del deposito. También incorpora
la influencia de la estructura geológica en la política de las operaciones ya que
permite a la dirección evaluar estrategias que aprovechan la heterogeneidad
del yacimiento.
El modelo MPDM se ha demostrado con un proyecto minero de dos

zonas que considera el desarrollo paralelo de la zona (expansionando la
capacidad) contra un desarrollo secuencial de zona, un selectivo cierre de
zona y la opción de gestión de capacidad. La capacidad para seleccionar
políticas de operación que aprovechan la estructura geológica añade un valor
significativo aunque no espectacular, comparado con los modelos de
evaluación basados en escenarios de opciones reales que no tienen en cuenta
esta capacidad. No obstante, el modelo MPDM también indica que estos
modelos convencionales identifican una señal de cambio de la política de
inversión de capital a precios muy inferiores, lo cual puede desembocar en
incorrectas inversiones de inversión. Además, el modelo MPDM aporta mejores
387
perspectivas con respecto a la política de inversión del proyecto que los

modelos de opciones reales, basados en escenarios que tienen dificultades
para identificar, como por ejemplo el selectivo cierre de zonas en escenarios
de bajos precios de mineral.
388
APÉNDICE A. Cáiculo de flujo neto de tesorería. Análisis

económico y financiero
A continuación se muestra un resumen de distintos escenarios

teniendo en cuenta el precio por tonelada del mineral y el tipo de cambio euro /
dólar.
$'000
Precios por tonelada
1.543 $ 1.764 $ 1.984
TRI
Euro/ $
0.94 9,0% 23,2% 35,1%
Euro/$
1.00 15.7% 30,6% 43,7%
Euro/$
1.06 23,6% 39,8% 54,4%
Cash FIow
Euro/ $
0.94 58.422 181.868 275.523
Euro/ $
1.00 103.139 227.477 325.490
Euro/$
1.06 148.419 272.163 375.728
Premisas:
Financiado $ 225 millones de Dólares - capacidad de deuda
Subvenciones - 53 millones de Euros
Inversión inicial y sostenida según el Estudio de Viabilidad

Costes de Operación según el Estudio de Viabilidad
No existe ningún ajuste de costes excepto el impacto por
las fluctuaciones en el tipo de cambio
389
Se van a presentar a continuación los resúmenes del modelo

económico adecuándolo a distintos escenarios y posteriormente se presentará
el modelo completo en el caso del escenario base (precio 1.764 $ la tonelada,
sin financiación ajena y con un tipo de intercambio 1 euro = 1 dólar).
390
CUARTA PARTE
CONTRASTACION EMPÍRICA
DATOS ECONÓMICOS - DIVERSOS ESCENARIOS
391
Proyecto Las Cruces

Con financiación, subvenciones, y ajustes de intercannbio
Precio de cobre: 1.543 $US/tonelada ($US 0.70/ib $1 = €1)
(Valoren 'OOO's de Euros, excepto especificadas en otra moneda)
Resumen financiero Supuestos
Inversión inicial 310.126 Precio de cobre ($US/tonelada) $ 1.543

Prima de cobre LME Grado A ($US/tonelada) $ 30,00
Costes de caja de cobre producido ($US/tonelada) $ 765
Vida productiva de la mina - años 13 años y 3 meses
Flujo de tesorería acumulado del proyecto 103.139
Total de toneladas de mineral 15.778.000
VAN 7,5%, después de impuestos 34.575 Ley de entrada a planta de proceso 5,94%
TRI, después de impuestos 15,7% Ratio de desmonte de estérihmineral 11.1 : 1
Recuperación hidrometalúrgica de cobre 89,0%

Fondos Propios 73.317
Inversión financiada 225.000 Produción de cobre en cátodos. Toneladas año 62.713,6
391
Proyecto Las Cruces

Con financiación, subvenciones, y ajustes de intercambio
Precio de cobre: 1.543 $US/tonelada ($US 0.70/lb $1 = € 0.94)
(Valor en 'OOO's de Euros 4 trimestre año 2000, excepto especificadas en otra moneda)
Resumen financiero ] I Supuestos"

TRI, después de impuestos 9,0% Ratio de desmonte de estéril:mineral 11.1 :1

392
Proyecto Las Cruces

Precio de cobre: 1.543 $US/toneiada ($US 0.70/íb $1 = €1.06)
(Valor en 'OOO's de Euros , excepto especificadas en otra moneda)
Resumen financiero ] I Supuestos

VAN 7,5%, después de innpuestos 63.368 Ley de entrada a planta de proceso 5,94%

Inversión financiada 238.500 Producían de cobre en cátodos. Toneladas año 62.713,6
393
Proyecto Las Cruces

(Valor en 'OOO's de Euros, excepto especificadas en otra moneda)
Resumen financiero ] I Supuesto^

Flujo de tesorería acunnuiado del proyecto 227.477
TRI, después de impuestos 30,6% Ratio de desmonte de estérikmineral 11.1 :1

394
Proyecto Las Cruces

Precio de cobre: 1.764 $US/tonelada ($US 0.80/lb $1 = € 0.94)
Resumen financiero ] I Supuestos"

TRI, después de impuestos 23,2% Ratio de desmonte de estérihmineral 11.1 :1

395
Proyecto Las Cruces

Precio de cobre: 1.764 $US/toneiada ($US 0.80/ib $1 = €1.06)
Resumen financiero ] i Supuestos

TRI, después de impuestos 39,8% Ratio de desmonte de estérihmineral 11.1 :1

396
Proyecto Las Cruces

(Valor en 'OOÓ's de Euros, excepto especificadas en otra moneda)
I Resumen financiero ] I Supuestos

Prima de cobre LME Grado A ($US/toneiada) $ 30,00
Costes de caja de cobre producido ($US/toneiada) $ 765
TRI, después de impuestos 43,7% Ratio de desmonte de estérihmineral 11.1:1

397
Proyecto Las Cruces

Precio de cobre: 1.984 $US/toneíada ($US 0.90/lb $1 = € 0.94)
(Valor en 'OOO's de Euros 4 trimestre año 200O, excepto especificadas en otra moneda)
Resumen financiero ] Supuestos ]

Inversión inicial 302.809 Precio de cobre ($US/tonelada) 1.984
Prima de cobre LME Grado A ($US/tonelada) 30,00
Costes de caja de cobre producido ($US/tonelada) 765

398
Proyecto Las Cruces

Precio de cobre: 1.984 $US/tonelada ($US 0.90/lb $1 = €1.06)
Inversión inicial 317.154 Precio de cobre ($US/tonelada) 1.984

Prima de cobre LME Grado A ($US/tonelada) 30,00
TRI, después de impuestos 54,4% Ratio de desmonte de estéril:mineral 11.1 : 1

399
CASO BASE C O M P L E T O Hoia R e s u m e n
Proyecto Las Cruces

Precio de cobre: 1.764 $US/toneiada ($US0.80/ib $1=€1)

VAN 7,5%, después de impuestos 109.448 Ley de entrada a planta de proceso
5,94%
TRI, después de impuestos 30,6% Ratio de desmonte de estérihmineral
11.1 :1
Recuperación hidrometalúrgica de cobre
Fondos Propios 73.317 89,0%
Inversión financiada 225.000 Produción de cobre en cátodos. Toneladas año
62.713,6
400
Caso Base.- Análisis Financiero
Estado de flujo de tesorería

Precio de cobre: 1.764 $US/tonelada ($US 0.80/lb $1 = €1)
peiiodo 3 4 -3 -2 -1 1 2 3 4 5 6 7 8
aiio 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Orígenes de tesorería
Beneficio neto 0 0 0 a 0 ; -3,692 •3,702 -3,312 •3.246 -3,319 •3.244 -3,214 28.888
Pérdidas netas de explotación diferidas 0 0 0 5.397 S.397 ! 5,354 0 0 0 0 0 0 0
Amortizacián a a Q D 0 40,672 53,770 S9,1D1 61.207 66,663 67,034 59276 2.174
Factor agotamiento 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 16.682
Subvenciones 0 0 0 -5.397 •5.397 i •5,337 -6,397 -6,397 -6.397 -5,397 •5,397 -5,397 -5.397
Reembolso neto de irnpueslos (NA) 0 0 0 D Q 16,942 Q 0 D 0 0 0 D
Siilitotal 0 0 Q 0 0 54.379 44.671 50.331 42.564 56,947 68,392 50,664 42.347
Aplicaciones de tesorería :
Recuperación de clausura 0 0 0 0 0 < a 0 0 D 0 0 0 0
Inversión inicial 0 0 •5,215 -106,092 -167.542 -12.277 0 0 0 0 0 0 0
Costes do financiación & impuestos de capital a 0 a -16,145 -17.380 ' -8.529 a 0 Q C 0 0 0
Inversión sostenida y de clausura 0 0 0 0 Q •1.945 •2.67Q -3.750 -2.132 -2.323 •1,972 -3172 •2.761
Costes de adquisición 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Estudio de viabilidad 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Siihtotal 0 0 -5.215 -121,238 -204.932 -22.B51 -2.67Q -3.750 -2.132 -2.323 •1,972 -3172 •2.761
Financiación del proyecto 0 0 0 53.135 181.932 9,333 0 0 0 0 0 0 0

Pagos principales de financiación 0 0 0 0 0 0 -21.153 -22,846 -24,673 -26.647 •28.779 -31,081 -33.568
Subvenciones 0 0 0 0 43.000 10,973 0 0 0 0 ü 0 0
Finio d e t e s o r e i l o 0 D -6,215 -saitE 0 52,434 20,848 23,796 16.768 27.977 27,641 16,411 6.018
F i n j o lie te5oierí<i a c i i n u i i a ü o 0 0 -6.215 -73.317 -73.317 -20,883 •35 23.7B1 39.519 67.495 95,137 111,648 117.666
Contribución de Patrimonio O O O O O O O O
Flujo de tesorería acumulada 52.434 73.281 37.078 112-835 140.313 168.464 1S4.8BS 190,883
401
|jei¡«ilo 9 10 1 11 12 I 13 1 14 li 15 1 16 H 17 1 18 1 19 1 20 1 21
aüo 2012 2013 1 2014 2015 1 2016 1 2017 li 2018 1 2019 li 2020 1 2021 1 2022 1 2023 1 2024 Totales
Orígenes de tesorería
Beneficio neto 32.466 18.556 24.321 20.258 24.503 •1.200 ;: •784 •729 i! •266 •99 •80 -76 •9.757 112277
Pérdidas netas de explotación diferidas 0 0 0 0 0 0 ;; 0 0 i! 0 0 0 0 0 16.649
Amortización 0 0 0 0 0 0 ii 0 0 :; 0 0 0 0 0 398.696
Factor agolannienlo 17.869 13.916 15.085 13.720 14.337 123 r¡ -13.249 •10.758 i! •1.370 -1.314 •1.314 -1.283 •1.283 61.184
Subvenciones 0 0 0 0 0 0 I! 0 0 'i 0 0 0 0 0 •53,973
Reembolso neto de impuestos (IVA) 0 0 0 0 0 0 f 0 0 ii 0 ü •157 -287 •248 16.250
Sillitotül £0.335 32.473 3S.406 33.973 38.845 •1.077 ;i -14033 •11.485 •! •1.636 -1.413 •1.550 -1.647 •11.289 551.262
Aplicaciones de tesorería i; jl
Recuperación de clausura 0 D Q 0 0 0 i! 0 2.958 ;! 6.044 0 0 0 0 3.000
Inversión inicial 0 0 0 0 ü 4.S40 ij 0 0 :i 1.160 0 0 0 0 -304.326
Costes de financiación & impuestos de capital 0 0 0 0 0 0 V 0 0 ;l 0 0 0 0 0 •42163
Inversión sostenida y de clausura •3.039 -2.152 -2128 -1.621 -1.688 •1.023 ;! -2.882 •2.324 l! •1.983 -439 •217 0 0 •40.269
Costes de adquisición 0 0 0 0 0 0 í 0 0 ;! 0 0 0 0 0 0
Estudio de viabilidad 0 0 0 0 0 0 í: Ü 0 í 0 Ü 0 0 0 0
Siililotiil •3.039 -2.1S2 •2123 -1.621 -1.685 3.617 I •2.882 632 i 6.221 •489 •217 0 0 -377.768
Financiación del proyecto 0 0 0 0 0 0 'i 0 0 li 0 0 0 0 0 225000

Pagos prínclpales de financiación •36.253 0 0 0 0 0 n 0 0 :i 0 0 0 0 0 -225000
Subvenciones 0 0 0 0 0 0 i. 0 0 11 0 0 0 0 0 63973
Flulo de lesoteríd total 11.043 30.320 37.279 32.367 37,159 2540 ii -16.915 •10.853 il 3.686 -1.902 •1.768 •1.647 •11.289 227,477
Flujo de tesorería aciuiiirlailo 128.610 15B.9X 196.209 228.665 2B5.724 268.264 i; 251.349 240.496 li 244.082 242.180 240.412 238.765 227.477
Contribución de Patrimonio O O O O O O O O O O O O
Flujo C8 tesorería acumulado 201,925 232,247 269.525 301.682 339.041 341.681 324.666 313.813 317.3 315.496 313.723 312.082 300.794
402
Cuenta de resultados
Precio de cobre: 1.764 $US/tonelada (SUS O.SOJIb $1 = £1)
peiioüD J5 4 •3 3 .1 1 2 3 4 5 6 7 8
aflo IM» 200O 2001 20V2 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Ingresos 0 0 0 0 0 i 101,257 122.305 118,887 109,119 122,021 122.197 108.369 111.214
Costes de operación
Minsffa 0 0 0 0 28,247 22.BB9 14,894 16,571 16,112 1B.585 13.869 10.160
Cosí es de operación planta proceso 0 D 0 0 : 25.977 27.B6a 27,685 26,949 27,922 27.K1 26.319 26.533
Gastos generales y administrativos 0 0 0 0 : 4,31 S 4.30a 4,304 4,302 4,3111 4.299 4.299 4.298
Gastos modioembienteles 0 0 0 0 ; 673 573 573 573 673 573 573 573
Suministro y ebastecimiento de agua 0 0 0 0 : 1,056 973 337 937 971 1.071 1.071 971
Restauración ambienlal progresiva y final 0 0 0 0 659 448 239 154 127 47 67 110
Impuestos locales 0 0 0 D , 293 278 243 243 245 250 231 213
Ayudas de ta Seguridad Social pur creación de 0 0 D B • -I.CDO -I.QOO 0 a 0 0 ID 0
Ajustes de Intercambio 0 0 0 0 0 3.692 3,702 3.312 3.246 3.319 3.244 3.214 3.1B4
Toi<-)l costes de operación 0 0 0 0 G 63,819 69,635 52,108 52.075 52,569 53,430 49.633 46.023
Ajnortizaclán 0 0 0 0 0 33,433 35.564 36,939 37.153 37,305 37.604 38.00Q 36.395

Intereses 0 0 0 0 0 0 18.ID00 16.30B 14.480 12,606 10.374 8.072 5.586
Subvenciones sujetas si Impuesto de Sociedade 0 D 0 5,397 6.397 6,397 S.397 5.397 6,397 5,397 6.397 5,397 6,397
Beneficios iiiites de ajtietes 0 0 0 5,397 S,397 9,395 13.503 10,650 10,609 24,959 26.106 10,061 26,600
Libre amortización Q Q 0 0 0 -7,233 -17.206 -22,162 •14,055 -28.378 •29.430 -21.275 38.221
Pérdidadas netas de explotación difsridas Q 0 G -S.337 -5.397 -5854 0 0 0 0 0 0 0
Factor agolanniento 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 -16.682
Intereses de demora 0 0 0 ü 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Base Inipoitlble Impuesto tie Socleitndes 0 0 0 0 0 -3.692 -3.702 -3.312 -3,246 •3.319 -3.244 •3.214 46.147
Impuestos de sociedades 35% 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 17.259

Impuestos de sociedades aplicado factor agotam D 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Intereses por factor agotamiento no aplicado 4.5° 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Beiieticio neto D 0 0 0 0 •3.692 -3.702 -3.312 •3,246 -3,319 •3.244 •3.214 28.888
403
peilodo 9 1 10 1 11 1 12 1 13 1 14 l; 15 1 ie i: 17 1 13 I 19 1 20 1 21
•liio 2012 1 2013 1 2014 1 2015 1 2016 1 2017 1 2018 1 2019 i 2020 1 2021 1 2022 1 2023 1 2024 Totales
Ingresos 119.124 92,?77 100.668 91,469 96.577 25.488 :-; 0 0 ;^ 0 0 0 0 0 1.440.373
Costes de operación
Minei'a 10.391 11.356 11.640 10,628 7.805 12.959 -i 9.480 3,032 • 0 0 G 0 0 219.418
Cosías de operación piante procaso 2S.995 25.038 26.617 24,941 25,246 6,787 i i 0 0 i 0 0 0 0 0 351.030
GastDs genoraies y administratr/os 4.297 4.296 4.2S6 4,276 4,132 3.187 •: 3.130 2,097 ; 893 887 887 857 857 68.517
Gastas madioambientales 573 573 573 573 673 673:* 573 673 •; 470 420 420 420 420 11.318
Suministro y abastecimiento de agua 991 991 1.005 1,005 1,005 1.C63 1- 0 0 0 0 0 0 0 14.051
Restauración ambisntai progresiva y final 6S 81 190 44 384 ' 0 0 : 0 0 0 0 0 2.600
Impuastos lócalas 217 212 215 203 194 125 :: 68 54 , 7 7 7 6 6 3.325
Ayudas de la Seguridad Social por creación de 0 0 ü 0 0 0 : 0 0 ; 0 0 0 0 0 (2.000)
Aiustes de intercambio 3.172 3,158 3,133 3,035 2,949 1.387 •' 784 723 • 266 39 80 76 80 45.901
Toiül costes de operación 45.693 45.705 46.379 44,917 41,948 26.465 ;: 14,033 11.485 ;. 1.636 1.413 1.394 1.353 1.363 714.150
Amortiíación 38.901 39,332 3.566 3.840 4,308 5.118 !: 2,882 2.324 : 1.983 483 261 217 196 333.896
Intereses 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 85.326
Subvenciones suietas al Impuesto de Sociedado! 0 G 0 0 0 0 i' 0 0 , 0 0 0 D 0 63.973
Beneficios ontes de ajustes 33.530 7.740 50.623 42.713 49.321 -B.094 f •16,915 •13.603 •3.61 B -1.902 •1.655 •1.577 •1,559 295.963
Libre amortización 33.901 39.332 3.566 3,840 4,303 5.118;; 2,882 2;324 ': 1.983 489 261 217 196 0
Pérdidadas netas de explotación difaridas 0 0 0 0 0 0 •• 0 0 ':• 0 0 0 0 0 (16.649)
Factoragotamienlo (17,869) (13,916) (16,035) (13,720) (14,337) (123);; 13,249 10.766 ; 1.370 1314 1.314 1.283 1,283 (81.164)
Intereses de demora 0 0 0 0 0 0 'l 0 Q •', 0 0 0 0 0
Base [inponilile liiipuesfo do Sociedades 64.662 33,165 39,104 32,832 39,293 C1.100)jt •734 -723 ;; -268 •39 -80 -76 -80 213150
Ittipuestos de sociedades 35% 22.096 14.599 14,703 12,57S 14,785 101 •; 0 0 •• 0 0 0 0 0 96.196
Impuestos de sociedades aplicado factor agotam G 0 0 0 0 0 •; 0 0 ;; 0 Q 0 G 7,487 7.487
Intereses por factor agotamiento no aplicado 4,5* 0 0 0 0 0 0 !' 0 0 ;; 0 0 0 0 2,190 2.190
Beneficio neto 32.466 18.556 24,321 20.258 24503 -1.200 í¡ •734 •723 ;, •2SS •99 -80 •76 •9,757 112.277
404
Caso Base.- Financiación
Fundlng Schedule
peilod •3 1 -1 1 I 1 2
ve-"
•S
1M9
1
t -* 11
2000 2001 1
•2
2002
i
1 2003 1 2004 1 2005 Totdls
Fundirtg Sequile menls

Inrtiat CapSst Expendilures [t ] 0 -5215 •105,092 •187M2 lí -12277 0 -310.126 Capital Cost -298.317
Acquisrlion & Feasibilily ûperuSltim 0 0 0 0 :•• 0 0 0
Loan&lígiirass 0 0 -4.736 0 i 0 0 -4.738 Equity Contributions (Í73.317)
Commttmenl Fea 0 0 0 0 D 0 0 0
Compleliw GuatartBB 0 0 0 0 :: 0 0 0 Amount Financed ($225.000)
Subsidias 0 0 0 43.000 í 10 973 0 63.973
VATTí«fls(2| 0 -1 -9367 -7,074 í 0 0 -16.442 Interesl Rate 8,0%
Capiíal T ) i 0 0 •10» 0 -J 0 0 •1.000
Iriiefesi durina Consltucikm 0 0 0 -1043 -10.315 í! •8.829 0 •19.9S8 Term (years) 8
Siititolal 0 0 -5 216 •121.236 •161.932 :: •9.933 0 -290 317
EquSy Rsqyiiements
Initial Capital EKpen<íilUF«s[l} 0 •5215 -68102 0 1: 0 0 -73 317
Acquisitioíi ti Feaiibiiüjf Eupendrtutffs 0 0 0 0 •-] 0 0 0
Loan t Legal Fees 0 0 0 0 í; 0 0 0
Commílment Fee
Complelíon Guarantee
a
0
0
0
0
0
0 :;
0 1
0
0
0
0
0
0
Subsidia» 0 0 0 0 ^ 0 0 0
VAT Taxe» |2) 0 -1 0 0 ¡1 0 0 -1
Capital Tax 0 0 0 0 i; 0 0 0
Itiieresi during Construclíon 0 0 0 0 0 fi 0 0 0
SulituMl 0 0 •5 216 -68.102 0 :i 0 0 -73,317
Financing
Opening Balance Subtotil 0 0 0 -63.1M i
!; -215067 -225 000
Inaial CapUsl Expendüuies [IJ 0 0 -3S990 -187.642 i! -12277 0 •236 ato

Acquíshion & FeastbilKy Expendituras 0 0 0 0 0
L o a n ! . Legal Fees 0
•0 -4.7X
0
0 ü
;.
0 D •4,736
Commitmertt Fea 0 0 0 0 í! 0 0 0
Conripletion Guaraníes 0 0 0 0 ;; 0 0 0
Subsidie I 0 0 0 43000 i: 10973 0 53.973
VAT Taws P l 0 0 -3 367 •7.074 f 0 0 •16.441
Capital Tax 0 0 -1.000 0 ii 0 0 .1.000
Imetesl durinq Constmction 0 0 0 -1.042 -10 315 !:' -8629 0 .19,936
0 0 -53.135 -161.932 ;; -9 933 0 -225,000
CoiitilbutIútHTdMl 0
°
0 -5 216 •121235 -161,932 .; •9933 0 -2^317
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
2005 2O06 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Totals
Annual Itilerest Payment 18.000 16.308 14,460 12.506 10.374 8.072 5.586 2.900 0 0 88.227
Annual Principal Payment 21.153 22.84B 24.673 2B,B47 28.779 31.081 33.568 36.253 0 0 225.000
Total Pavment 39.153 39.153 39.153 39.153 33.153 39.153 39.153 39.153 0 0 313.227
Note: [1] From liiitinl & Siistaliiiiig Capital Costs Schediile, [2] Froin Subsidies & VAT Sclieiiiiie
405
Caso Base.- Inversión Inicial y sostenida

poilodo .5 1 -* 1) -^ 11 -2 1 '^ II •* 1 ^ 11 3 1 * 11 = 1I ^ 11 ' 11 S
añ<^ 1&ÍK> I ZOOO 2O01 20O2 I 2003 I1 2004 1 2005 ZOOti 1 20O7 2008 2009 201O 2011
rvjtno
Mining Cotilractor 0 0 0 1¿,11S 25.352 • 0 0 • 0 Q 0 O 0
CLC Mino Departmant Q o 0 ie4 360 :• i 0 0 0 0 0 0 O O
Engineering & Safety Equlptnent 0 0 0 ie4 0 0 45 0 Q 90 0 4S 0
Support Mobllc Equipmoni 0 0 0 6S 0 112 1.269 58 0 52 0 56 109
Infraat t u a t u r o o 0 D o 0 . 0 0 0 0 O 0 a 0
M i n a S h o D T o á i s &, S p a r e P a i t s 0 o 0 o 0 ! 0 0 1-640 0 29 44 o 0
Siilitot.1l a 0 0 1¿.430 2S.702 112 1.304 1.696 0 171 44 lOl 109
Oiract Consiructod Coets

M i n e T r u c k S h o p &. R e l a t e d F a c i i i t l e s 0 0 0 749 611 '• 500 0 0 0 0 0 o 0
P r i m a r y C m s l i i n g fi. C o n v e y i n g 0 0 0 296 723 -; 0 0 0 0 0 0 o 0
Socotndary C r u s h i n g , Storago & Roclultvi 0 o 0 4DS 991 o 0 0 0 a 0 o 0
Grindlng 0 0 0 1427 3.493 ' 0 0 0 0 0 0 0 0
T h i e l < o n l n g 8. A l m o s p h o r l e L a a c h i n g 0 o 0 3.834 G.940 :. D 0 0 Q a ü Q 0
Pressure LeachinQ 0 0 Q 3.556 e.7Q7 ; 0 0 0 0 0 0 o 0
TailS W a G h i n g , D o w a t e r i n g a Moutralízstion o D 0 5.00G 12.353 ;: D o O 0 a 0 o 0
Solvsnt EKtraction 0 0 • 5883 14.402 : 0 0 0 0 0 0 o 0
Elsc^rovfining 0 o 0 7.639 16.848 ,: 0 •0 O G 0 D o o
Bu\]d\r\g& a 0 0 907 2.221 0 0 0 0 0 a 0
S i t a O e v a l o p m H n t & Piant R o a d e 0 0 0 1.224 2.997 0 0 0 0 0 0 o Q
W a t s r Ti-tiíitrirtam & D i s t r i b u l i o n a 0 0 1489 3.G4S 0 o 0 0 0 0 o 0
S e w a Q e T r e a t m e n l S. C o l i e c t i o n 0 o 0 1S7 408 :: 0 0 0 0 0 0 o 0
Yard PIpirtg A Plant Communícaltone a o 0 768 1.BS7 0 0 0 0 0 0 a 0
U m o 'Si F í e s g e n t S t o r a g s 0 o 0 527 2.271 - 0 0 0 G 0 0 o 0
M a i n E l a c t r í c a l S u i ^ i s i a i i o n St D i s t r i b u l i o n 0 0 D 2.04S s.ooa 0 0 0 0 0 0 a 0
P l a n t M e b i l e Ecûlprnent 0 o 0 O 1.256 •; a 0 a 0 • 0 o 0
F r o c e s s S u s t a l n i n q Capital o 0 0 O G 30 4Q íes 3O0 190 220 i.ogo 1.100
SMhtot.ll 0 o 0 34.971 eG.G31 r. £30 40 1GS 30Q 13a 220 i.ogo 1.100
Incflrect Conairucted Costs

Plant S p a r s Parte o 0 Q O 3.12S 0 0 0 0 0 0 o 0
Cgrnmon Dlstríbutablas 0 0 0 1.407 3.444 •'. 0 0 0 0 0 0 o 0
E P C M Sraivieoa a o 0 S28S 13.940 0 0 D 0 0 0 o 0
Ptoioct InsumncB 0 o 0 21 a 533 :': 0 0 0 0 0 o 0
Siilttotal a 0 0 6 910 19.042 ;, 0 O 0 •0 0 0 a 0
Anclliary Cottts
WatOf Monagainent 0 o 0 &.oe2 4.676 \- GB8 387 584 e&e 7oa 792 920 696
S a n Jaronlmo W a t e r Pípeline & S v s t o m 0 0 0 548 1.342 ;: 0 Q 0 0 0 0 O 0
Pfiívisi^ Sourc« P o n d 0 o 0 21B 633 •: O O 0 0 0 0 O 0
Tallings Storsge Facility Q 0 0 907 2.219 ;- 591 594 744 752 754 338 397 337
SHa Roclamation 0 o 0 2.4G3 1.19S ; a 0 0 0 0 0 O 0
Ownnr's Cnst n n d 741 71 I f i P 1 n 7n?i : ^ 1R1 n IfW in5 in-í irv; ^n^ IflR
SiihtoToI 0 o 4.741 30.355 2O.220 ;; 4.32a sai 1.433 1.SS3 1.E67 1.295 1.422 1,098
Contingancy
Mina - 7 % o 0 0 1.014 1.799 '': 8 91 119 0 12 3 7 B
Direct & Indírect C o n s i r u c l e d Co3ts • 1 S , 4 % 0 0 0 6.482 16.192 .. 0 0 0 0 0 0 O 0
Watar Management - 19% a 0 a 1012 935 : 114 77 117 139 142 153 184 119
S a n J o r o n i m o W í i t « r Pipelino & S y s t o m - 1 S % 0 0 0 83 202 ; 0 0 0 0 0 0 0 0
Primarv Source P o n < J - 2 0 % 0 0 0 "¡14 107 ••': 0 D 0 0 • 0 O 0
Taillnge Storago Facility - 1 0 % 0 a 0 122 103 i- 23 24 39 40 39 40 40 40
Sita Raciamation - 1 6 % Q 0 0 377 103 i 0 0 0 0 0 0 O 0
Ownt>r-e¡ C o a t - 1 0 % 0 o 474 2-11G 1.026 • 31G 0 11 11 11 11 11 11
S i i h i o t . i i - 13.2*^ 0 0 474 11.250 2Q.548 451 193 288 130 204 207 242 178
Closura Racovarioa 0 0 0 0 0 ; 0 O 0 0 0 0 O 0
Exchanga Adjustment 0 • a 7 21B 15.395 ' 1.339 153 170 130 130 2oe 3ia 276
Workinfi Capitai 0 0 0 0 0 : 8.800 O 0 0 0 0 O 0
Total CaMitîl 90 so SS.215 5106.092 3187.542 $16.562 S2.670 53.760 $2.132 ¥2.323 Í1.972 $3.172 a2.7G1
Acciiniitl.tifva Canlt.il SO so se. 215 S11P.3a7 5297,849 $313.411 S316.0SO 5319.930 $321.962 S324.2aS Í32S.2S7 S329.429 í332.1fO
406
Caso Base.- Inversión Inicial y sostenida
fj*il0(la
^ 11 10 1 '• 11 12 1 13 1 14 ¡i 15 I IG ¡
" I1 18 1 19 i 20 1 2 1
olio 2012 2013 f Z014 2015 1 20IG 1 2017 |: 2018 r 2019 1 2020 2021 f 2022 ) 2023 1 2024 T»»al«
Mine
Miniíig Contractor 0 0 0 0 0 0 ;í 0 0 ••. 0 0 0 O 0 $39.463
CUC M i n e Department 0 0 D D O 0 :: o 0 ;•, 0 0 0 O 0 Í504
Engii^^ftring ¿ S s f e t y Eqgipmenl 0 0 SO 0 4 5 0 '• 0 0 :: 0 0 0 0 0 M 7 9
Supporl Mobüfl Equipmsnt 40 314 D 5G 71 0 i! O 0 í; 0 0 0 0 0 $2 179
Infiasinjclute 0 0 0 0 0 0 i 0 0 :i 0 0 0 O 0 SO
Mm« ShopTooIs & Spare París 0 0 115 sa 0 0 '; O 0 'i 0 0 0 0 0 $1 ees
SiibloT.-)! 40 314 205 114 l i e 0 :; O 0 ,; 0 0 0 o 0 $44.516
Diiocf Ccmeiructed Cotts

r/ina T r u c k S h o p £. d e l a t a d F a c i ' d i e s 0 O 0 0 0 0 '•': 0 0 •; 0 0 0 0 0 $1.360
PíJmary Ciushing & Convíj-ing 0 0 0 0 0 0 : O 0 :; 0 0 0 o 0 $1.019
Secondary Cnishing, Storage & Reclaim 0 O 0 0 0 0 ;i 0 0 .: 0 0 0 0 0 $1.396
Cinding 0 0 0 0 0 0 11 o 0 :. 0 0 0 o 0 $4.920
Tbichaning £,Atmosphttic Lisaching D 0 D 0 0 0 :: 0 0 ;: 0 0 0 o 0 « 7 7 4
Piessuio Leaching 0 0 D 0 0 0 '-'- 0 0 '; 0 0 0 0 0 $12 263
Tail$ W a s h l n g , O e w a t e t i n g & Nftulratizalion 0 0 0 0 0 0 ;: 0 0 ;: 0 0 0 o 0 $17.258
So>vent E K i r a c t i o n 0 o D 0 o D :: o 0 ' 0 0 0 o 0 $20 235
Electiowning 0 0 0 0 0 0 í 0 0 si 0 0 0 o 0 $28,547
BuiTdings 0 o 0 D o ü ;• o 0 0 0 0 o 0 $3.123
SUS O e v e l o p m e n t & Plínt Roadc 0 0 0 0 0 0 1 0 Q '-. 0 0 0 o 0 $4.221
Walar T(«atment & Díitribulion 0 0 0 0 0 0 ;; 0 0 ; 0 0 0 0 0 $5,134
Sewag© Tieatmeni & Collection 0 0 0 0 0 0 ; 0 0 •: 0 0 0 o a $575
YíTd PipiríQ & P l a n t Communicalions 0 0 0 0 0 0 ; 0 0 :: 0 0 0 0 0 $2 6 1 5
Lime & Reageni StoiaQ* 0 o 0 0 0 0 l\ 0 0 :i 0 0 0 o 0 $3.133
Main ElBClrical Subslation & Oisltíbution 0 o 0 0 0 0 \: 0 0 ; 0 0 0 0 0 $7-053
Plant M o b i l o Equipmenl 0 o 0 0 0 0 n 0 0 ;• 0 0 0 0 0 $1.256
P f o c a s s SustainirtQ Capital LOBO 190 190 190 5 0 250 • 2SO 0 ;: 0 0 0 o 0 $5 2 1 5
Sdlilotal 1-050 t90 190 190 so 250 1 250 0 :-, o ü 0 o 0 $127.217
lodifecl C o n s t i u c l e d Costs
PlaM Spare París 0 O 0 0 0 0 '•': 0
0 1;^ 0 0 0 o 0 $2.125
Common Distributables 0 0 D 0 0 0 :! O 0 0 0 0 o 0 $4 6 5 1
EPCM Servicss 0 0 0 0 0 0 ;: O 0 •'-• 0 0 0 o 0 $18 225
Pioiect Insurance 0 0 D 0 o D V: O 0 ' o 0 0 o 0 $751
Slll)Tol.ll 0 0 0 ü 0 0 :; 0 0 :: 0 0 0 o a $25.952
Aí.ci[laty C o s u
V/ater Managem«nl 892 730 797 557 7 i a 476 '• 1.124 1,O90 ' t 755 466 249 207 182 $24 231
San J e r ó n i m o W a l e r Pipelin© & SySIem 0 0 0 0 0 0 • 0 0 : 0 0 0 o 0 $1.630
Pfimaty SDUICB P o n d D 0 0 0 0 0 :•• 0 0 'i 0 0 0 o 0 $750
Taílings Stotage Facüity 399 40O 403 332 335 184 243 0 i 0 0 0 o 0 $10049
Sita Raclamation 0 O 0 0 0 0 :: 1.100 1.100 > 0 0 0 0 0 $5 8 6 5
Ov.ner"e Cosí 105 IOS 105 105 IOS 0 .' 0 0 0 0 0 o • $40472
Siibtotdl 1.396 1 235 1 305 994 1.150 eeo ;; 2 4 0 7 2-190 ; 1.755 466 249 207 182 $83 257
Contingency
(Ana . 7% 3 2 2 14 a 8 0 : 0 0 '••, 0 0 0 0 0 $3.115
Direct £. Indiiect C o n s t r u c t e d C o M s - 15.<t% 0 0 0 0 O 0 i 0 0 • 0 0 0 o 0 $22,675
Watar M a n a g e m e n t - 19% 178 14S 159 111 144 95 06 79 ; 223 23 12 10 14 $4 279
S a n J s í O n i m o W a l f r r P i p e t i n e S, S y s t e m - 1 5 % 0 0 0 0 0 0 : 0 0 ;: 0 0 0 o a $235
Primary Sourc» P o n d - 2 0 % 0 D 0 0 O 0 0 0 ; 0 0 0 0 0 $150
Taiiings Stoiage Facilily- 1 0 % 40 40 40 33 3 3 18 24 0 O 0 0 o 0 $733
Sile R s c U m a l i o n - 15% 0 O ü 0 O 0 55 55 ;: 0 0 0 0 0 $570
OrtTier"s C o 6 t - l O i 11 11 11 11 11 0 0 0 ;•' 0 0 0 o a $4.053
Subtotfil 232 213 225 163 196 113 165 134 , 228 23 12 lO 14 $35.955
Cloiure Recoveiies D O 0 Q 0 0 ;i 0 -2.956 ií -6 0*4 0 0 o 0 (S9 CCO)

E•câr)g9 Adjustmenl 311 195 203 ICO 167 119 92 22 . 4 0 0 o 0 $2GG9S
Wortfing Capital 0 O 0 0 O -4640 / 0 0 •; -t.160 0 0 0 0 $3 0 0 0
T o i ü t Capital $3 039 Í2.152 $2.123 $1 621 SI ees ( í 3 4 3 3 1 •• 2 973 (ÍSIO).- (&5 2 1 S 1 469 261 217 196 $337.626
Acciiiiitil.iTlve C.ipltal $335 229 $337 331 Í339 509 $341.130 $342816 $339.318 : $342291 $341.631 , $338 462 $336.952 $337,213 $337.431 $337.626
407
Caso Base.- Costes de Operación

pei-£»do 1 11 • 7 8
»ilo 2004 *
ZOOS 1) i-
2006 11 *
2007 11 *
2aD8 f "
2009 1 2010 1 20I1
tuSme
761 793 304 443 406 499
1.93^ 1.940 694 1.057 757 t-094 932 S27
3^55 2.062 1.12$ 1-099 922 1.037 1.104 1.067
3.113 6^22 3.413 3753 3-311 4,506 2.536 3.402
2.123 2092 2-249 2224 2 227 2.210 1.760 I-347
1.07O <Í03 4S4 427 372 430 592 401
0«n«r&l IvJ&mt«'â'ic« SJJ 590 412 412 397 423 410 405
0 « n » r a l £ b AdnúnistirAUva 433 432 t.l60 1.160 1.160 1.160 1.112 1.136
lâno o f MajorEquipment O O 4071 4071 4,071 4.071
K/Iinine C o n t i a c t o r OS: A l.dSO t.402 O
M i n i n g C o n t r « c t o r E<iuij3inont C o o t v J.7d<S 4669 O
1.&43 1 454 974 1,025
SuA total 23,2-*7 22JS2» 14.S94 15.671 15.112 16.535 13.S69 lo.160
Op«rttUng l-«bi>r - Fwocl 2S72 2S72 2.S72 2-S72 2.S72 2.372 2.372
t«Aftint«nainc* L-abor - PÍJt«d 1.34(5 1.3*5 1346 1.346 1.346
2.103 2-103 2.103 2,103 2.103 2-103 2.103 2.103
1.33J 1.325 1-3S5 1.335 1.3S5 1.335 1 385 1.335
EI«cltifTal Envxey - Fúced 2007 2JX»7 2007 3.007 2.007 2.007 2.007 2-007
C c n 9 u n i « b l e a - Vníi*bl» lA-ilHprocessed t o n a J.093 5.279 5.503 5.50S 5.50S 5.503
EtecUioal Ensteiy - Vtuiobtv \vM\ p s o c « 0 » « d t o n s 921 9S:Í 996 996
Conauniftbtes - V«íi«blo wit>i cathodw p i o d u c a c t 3.510 297» 3.S96 2.658 2-972 2 977 2.640 2.709
EI«ctilc&l E n « r e v - Vwiftbl* m t i i cAttiode p í o d u c o d •4.SS7 5.S02 5640 5.176 5.723 3.141
P r o c e s a Plant C o n t i n g a n c y - J í ó 1.156 1.23(5 1233 1.203 1.2'K»
TailinsB Fwl «!»«£•*"• "* I025 1.025 1J025 1.025 1.025
T«iUng0 M g l . C í o n l w j s ' " ' ' ^ ' ' - lO"*^ 102 102 102 102 102
5*52 36S
Subtotal 25.977 27-653 27.635 26,S>49 27,922 27.361 26.319 26.533
i'^ncUlsiry O o a t s
O v n v T o l ^ Adniini»tt«tiv« 4 313 4.30S 4304 4,302
Envifonmentol Escpenseo 573 573 573 573 573 573 573
Vt'atAr IvAanAgoment 1X>0<S 931 892 £92 925
W*t«r I v I a n a g « m e n t C o n i 4 n g « n c y - 5 ^ SO 47 45 45 46
SU* R« cloitifttiori 028 427 223 147 121
S í t o R o c l o í n t t t i o w C o n t ú i g é n o y - 5í>íf 31 21 11 7 6
L^CttlTaxe^ 299 27S 243 245
• 1 OOO -IJOOO O O 0 O O
S u b total J-903 5.5S3 6296 6.209 6.216 6.240 6.231 6.166
TofAX O p e nKtlnar Cesfca <S3.S1S» 59.635 52 183 52.075 S:2.5^ 53.430 -39 633 46.023
OxoPiocAfleAd- T o n a [1] t.llO 1-150 1.20Q 1.200 1.200 1.200 1.200 1.200
C a t h o d a C ú p p a r P r o d u c e a - p o u n d » (Ij 132 0SS> 156 306 152.423 139.299 156.442 136.667 133.933 142.526
Oper«Í4nsCost P « r T o n of Ora Ftoceaoed

Iulin« 25,443 19.730 12.412 13.059 12,593 13,821 11.533 3,466
23.403 24JÍ5I 23.071 22,457 23,263 22,301 21.932 22,111
5.313 4.357 5.247 5.17^ 5.1SO 5.20O 5,192 5.133
Total 54.169 43,637 40,730 •40,691 41.041 41,322 38,682 35.716
Opoiotins Cosí F«r Pound Cathod» Coppef
Muí. 0.214 0.143 0.O93 0.112 0,O5>7 0,106 Q.lOO 0.071
Ptocfrsa 0.197 0,17<S 0.132 0,193 0.173 0,175 0,IS9 0.136
0.045 0.O36 0.O41 0.044 0.04D 0.O4O 0,045 0,043
Total 0.455 0,357 0.321 0.349 0.315 0.32O 0,334 0.301
rôtc: (11 From Pi:«cena P l a n t Opet-adon :5clt«dule
408
Caso Base.- Costes de Operación

peir-lodo 10 1 12 1
aifo
**
20x2
11 2013 I
*'
2014
11 2015 1
13
201<S
14
201T Xotvl
rwline
DiiUing 435 531 502 234 204 tD2 6.119
Bl&otins S57 321 1.243 4 5 4 353 175 13.193
L-oadlng J^JSl 1.723 1.2SO S65 534 2.469 20-27(S
Kftuling 3.312 3.112 2.S73 3.311 1.233 4.132 5 4 414
Auxiliairy- Í.7S2 1.774 1.723 1.596 1.733 1-634 27.004
OftnerttJ n/tm* 4S>7 435» 331 324 237 439 6.7tí6
OeiÂi^ l!\yIimt<ftnAnc9 411 42Ú 423 360 237 402 6.ltí2
0 « n « r a S £5 Adn>Í»iÍ!>ti«tive 1.136 1.13(S 1.136 1 JJ3S 1.012 1.037 14.317
I^««0o o f Iwlajor EUiuipmorxt 0 «51 1.220 1.6?1 1.631 1-631 27.179
ivînlng C o n t i » c » o r OS=J^ 0 0 0 0 0 0 2.352
^ ^ m i n s Contríietor Equiptnent O o o t s 0 0 0 0 0 0 10.415
r.4iii« C o n t m K * r » c v - Tí^ eso 743 755 6^5 511 343 13.209
S u b c o tal 10.391 11.35tí 11.540 10JS23 7.S05 12.939 2OI.906
Proceas Plant
O p e r & t i n ^ I.&bor - Fi^«cl 2.S72 2.S72 2.S72 2.S72 2.S72 761 3 3 097
K;Iamt«n&iie« I.A%ior - Fix«(^ Í.34<S 1.346 1.346 1.346 1.346 337 17-355
A;Iaintttsiftiic« f &ita - F í x a d 2.103 2.1D3 2.103 2.103 2.103 337 27.39«5
OoncuinAt>t«a - F i x o d J.3S5 1.335 1.3S5 1.335 1.333 3tí7 lS-372
Elactriaal En«rgjr - FixfttI 2.007 2.007 2.007 2J007 2.007 332 26-623
C o n a u > t t a b l « s - V<wrÍAbI* vi^tí\f>ra<sâan<t tonw J.50S 5.J0S 5.5oa 5.50S 3.SOS í .460 •72.421
E I « c t n c a l Enfrey • Vati^tnlA w i t h | » r o c « a s « d t o n a 996 996 9S»6 9&S 99tí 2<S4 13.096
Oon0utnttV>l«« - Vûríatale witH c a t h o d e p r o d u c e * ^ 2.333 2.22(5 2.413 2.1PJ 2.293 (312 34.933
C l a c l ñ o a l Enetev - Varíatelo w i t h c«tho<íl« p r o d t ^ c e d 3.36« 4.335 4.699 4274 4.466 1.191 6S.03S
P r o o o o o P l a n t O o n t i n e o n c y - 5*í. 1.232 1.139 1.166 1.134 1.149 305 15.367
T « i l i n s 0 tônftS^ntont 1.020 t-OSO 1.020 1.020 1.020 343 13.631
T a i l i n g o RAst- C o r í t i n g c n c y - 1 0 9 4 101 101 101 101 101 34 1.333
P o w o r OdwitoJ S u r c h a x K o 0 0 0 0 0 0 2.340
S u b total 3tí.993 25.033 25.617 24.9-41 25.246 6.737 3.51.030
AiKictllaxjr O o s t s
OenaraliSs AdinimatrativA 4-297 4.296 4.296 4.276 4.132 3.187 5S909
Kt^viromti«ntai HscpAnoee 573 573 573 373 573 373 SJ322
Wiit*r Iwl*n«g*tn«nt 944 P44 937 957 957 t.012 13-3S2
W a t e r r u I o n a g e * n e n t C o » - » l Í n g * t » o y - 39í> 47 47 •4S 43 43 51 669
S i t * Rftcl&mation íí 77 0 121 42 3etí 2.476
S i t * R«clftiuatioi^ C o n t i n g e n c y • ^'^í- 3 4 0 9 2 13 124
Loc«lT«x00 217 212 215 20S 194 125 3.173
S o c i a l S o c w r i t v O r v d i t f o r H«w- E t r m I o v « o o 0 0 0 0 0 0 -2.000
S u b total (5.135 6.153 tí.OS9 6 252 5.943 5.332 34.734
T a « ^ O p e n t l n c CoMts 4*5-CPS .45.705 46.379 44 917 41.943 26.465 6 S 1.473
O r * P(ocet>!>*<l - T o n o [IJ 1.200 1.200 1.2t»3 1.200 t.200 313 15.773

Oathodft O o p p « r pKOduc«<i- P o u n c l o [1] 150.436 117.163 127.003 115.5J2 120.700 32.133 1.333.352
O p e r a l m s O o a t P e r T o n o f O»* P r o c e o o e ^
Ivlin» 3.639 9.463 9.617 3.S57 6,504 40.731 12,194
Procepft 22.4S>6 20.S63 21.343 20.7S4 21,039 21,343 22.243
Oth«r 3.113 3.127 5.074 5.210 4.957 21.343 3,124
Total 36,363 35.436 36.033 34.351 32.499 S3.433
O p « r « t í n s ^ o s t P e r P o u n d O a t h o d e Copiêr
TAine O.069 0.097 0,091 0.092 0.063 O.403 0.110
ProcoBo 0.179 0.21-4 0,202 0,216 0,209 0,211 0.191
OUior O.041 O.053 0XI4S 0.054 0.049 0.166 0.046
TolAl 0.2S9 0.363 0,341 0.362 0,323 0.779 0.347
409
Caso Base.- Planta de Proceso
peilado 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14
aíío 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Total
P l a n t O p e r a t i n g D a y s per Y e a f 365 365 385 365 385 355 385 385 365 365 365 365 385 97 4.842
Ole P r o c e s s e d
HCH O r e - Tons [11 843 962 737 633 339 370 385 353 330 128 32 823 551 85 6.532
H C H O r e G r a d e - % C u (1 ] 6.71% 7ÍI3% 6.41% 6.79% 6S3% 5,94% 4.73% 554% 7.70% 5,88% 6,68% 5.73% 7.52% 8.48% 6.43%
Conleined Copper - Tons 66Í7 68.11 4724 38,65 22.14 21.93 18J1 21Í2 25.41 7.53 1,61 47.44 41.44 721 4 2 3 fl5
H C L O r e - Tons (11 267 1SS 463 567 606 644 623 841 870 1.072 1.168 372 649 233 8.763
HCL O r e Grade - % Cu [11 4.85% 6.40% S.60% 6.17% 633% 5.67% 5.06% 6.03% 5.79% 4.77% 527% 353% 3.17% 3.91% 5,32%
Contained Copper - Tons 12.95 12fl3 30.66 34.98 51.42 36,51 31.52 50.71 5037 51.13 61,55 13.13 2057 3,11 456,67
C4 Ore - Tons [1) 0 0 0 0 55 136 192 0 0 0 Q 0 0 0 433
C4 0 r e G r a d e - % C u t l J 0.00% 0J0OÍ4 0.00% OÍ10% 9.19% 11,30% 11.30% 0.00% 0 Í « % 0.00% 0.00% OJOO% 0.00% 0.00% 11,03%
Contained Copper - Tons 0.00 01X3 O.00 O.IX> SflS 2102 21.70 OjOO OJOO OflO 0.00 0.0O OJOO O í » 47,77
Total O r e Tons 1.110 1.160 1 200 1.20O 1.200 1.200 1.2O0 1.200 1.2CO 1.200 1.200 1.200 1.200 318 16778
Average Ore Grade - % C u ! 6.26% 6.97% 8.48% 5.97% 655% 6.63% 5.95% 6JD0% 6.32% 4.89% 5,28% 5.05% 5.17% 5.13% 5.94%
Contained Copper - Tons 69,SI 60.14 77.80 71Í3 73.61 79.61 71.43 72,04 75.78 53.66 63,36 60.53 62fll 18.32 937.33
Average Ore Prúcessed p e r D a y - T o n s 3.041 3.151 3.283 3583 3233 3,283 3.288 3.233 3283 3.283 3288 3238 3288 3278 3.269
Process Plant Copper Recovery

HCH Ore - % Cu 85.6% 88.2% 87.1% 65S% 87.3% 86,2% 83.1% 86fl% 37.4% 83.5% 845% 855% 83.8% 83,8% 655%
HCL Ore - % Cu 88.5% 9 1 ^ % 91.7% 915% 91.6% 91,3% 90.6% 91.4% 91 3 % 90,7% 91.1 % 895% 87,4% 83.3% 90.9%
C4 Ore - % C u 0X1% 0j0% 0.0% 0Í>% 695% 83.2% 89.2% Dfl% Ofl% 0,0% Ofl% Qj0% 0 0 % 0.0% 892%
W e l g l i t e i l Aver>igo f o i A i l Ores 855% e3j8% 83.9% 88j6% 90.3% 89,4% 88.2% 89fl% 90fl% 90,8% 90.9% 865% 83,3% 83.5% 63fl%
Calhode Copper Production

HCH O r e - Tons 48.45 60.10 41.13 31.46 1933 18,95 15,12 18,33 2222 6.74 1,53 4054 38,78 6.47 36726
HCL O r e - Tons 11.47 11i03 23.01 31.93 47.12 33,35 23,54 4634 46Í12 46.40 66,03 11.76 17;97 8,13 42421
C4 O r e - Tons O.00 0.00 OÍJO 0,00 451 18,76 19,35 OÍD OjOO OJXI 0.00 0.00 OjOO OOO 4282
Cattrode Copper p e r Year - Tons S3.91 71.13 63.14 63.45 70S6 7106 63.02 64.63 6324 53.14 57,61 52.40 54,75 14.60 834.09
A v e r a g e C a l h o d e C o p p e r p e r Oay • T o n s 0.164 0.1SS 0.189 0.174 0.194 0,195 0,173 0.177 0.187 0.145 0,158 0.144 0,160 0.151 0.172
W a t e r a n d Neutralization
P r o c e s s M a k e u p - m 3 per hour 0.0 OJO op Oí) 00 0.0 0.0 Ofl 0J3 D.0
0,0
0.0
0.0
OJO 00 0.0
0.0
Total W a t e r - m 3 p e r hour O.0 00 0.0 OJO Ofl 00 O.O OO 0X> Ofl 0,0
Leach Residue - D r y Tons 1.037 1.065 1.116 1.122 1.115 1.115 1.123 1.121 1.117 1.132 1.128 1 133 1.131 300 14.755
N e u t r a l i z a t i o n R e s i d u e • D r y Tons 189 196 204 204 204 204 204 204 204 204 204 204 204 54 2.682
Total R e s i d u e l o Tailinqs Storaqe - D r y Tons 1.225 1.261 1 320 1.326 1.319 1.319 1.327 1.325 1.321 1.338 1-332 1 337 1.335 354 17437
Revenue Calculation
Cathode Copper Price per pound SO .80 sojeo $0.60 sogo 50jeO $050 $O,80 $0.80 tOBO $0,80 $0.80 $0Í0 $0Í0 50 £ 0 S0,00
Cattiode Copper Revenue - $105672 Í125.445 $121.939 $111.920 $126.153 SI25.333 $111.151 Í 1 1 4 063 5120.349 $ 9 3 730 $101.602 $92410 $ 9 6 660 $25.750 $1.471.032
Cathode Pretnium ($30.00 perlón) SO $2.134 $2.074 $1.904 $2.129 $2.132 $1.891 $1.940 $2.047 $1.534 $1.728 $1.572 $1.842 $438 $23 225
Sulitotal Reveiute Í105.672 S127.678 $124.013 $113-823 $127 2 3 2 S127.455 $113.041 $ 1 1 6 009 $122 3 9 6 $95.325 $103331 $93 9 3 2 $38.202 528.183 $1.434.307
Marl<etrng pee - E x l e r n a t ($2.95 p e r ton) Í177 $210 $204 $187 $209 $210 $188 $191 $201 $157 $170 $155 $162 $43 $2.481
Fteíght ($45.00 p e r l ó n cathode) $2.698 $3.201 $3.111 $2.856 $3.133 $3.193 $2836 $2910 $3.071 $2.391 $2 692 $2353 $2.484 $657 $37-534
S d l r t ú t a l M o i k e t h i g Coste $2873 $3.410 $3.315 $3.043 $3.403 $3.407 $3 0 2 2 $3.101 $3 2 7 2 52.648 $2.762 $2512 $2.625 $700 $39.995
R i o T i n t o R o y a l l y ( 1 . 5 % e l o r above 5 0 . 8 0 / C t Í1.542 $1883 $1.810 $1662 $1 8 5 3 $1.661 $1.850 $ 1 694 $1 7 8 7 $1.392 $1.509 $1 3 7 2 SI.434 $332 $21815
Revenue $101.257 $122 3 0 5 $118 887 $109.119 $122 021 $122197 $103.389 $111.214 5119.124 $ 9 2 777 $100.568 $91.489 $35.677 $25.488 $1.454312
Note: [ I I Fiom Mino 0|iet4itloii Schediile
410
Caso Base.- Operación Minera
periodo •2 -1 1 2 3 4 5 6 7 3 9 10 11 12 13 14 15 16
Jilo 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2003 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 Total
Mine 0|ietiitiii(| Days perYear 175 350 350 350 350 350 350 350 360 350 350 350 350 350 360 350 350 350 5.125
Mliied Ore
HCH Ore - Tons 0 0 843 9S2 737 633 339 370 385 696 490 12 32 447 551 84 0 0 6.581
HCH Ore Grada - % Cu 0.00% 0,00% 6.71% 7,ca% 6,41% 6,79% 6,53% 5?4% 4.73% 5,45% 7.70% 5,43% 5,65% 5í5% 7Í2% 8,48% 0,00% 0,00% 6,43%
HCL Ore - Tons 0 0 267 188 463 567 806 758 511 973 759 1,072 1.286 233 649 233 0 0 8.763
HCL Ore Grade-% Cu 0,00% Ü,0O% 4Í5% 6,40% 6i60% 6,17% 6.38% 6.83% 4,69% 5,76% 6,05% 4,77% 5,27% 2^J% 3,17% 3,91% 0,00% 0,00!l 5,32%
C4 Ore - Tons 0 0 0 Ü 0 0 55 378 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 433
C4 Ore Grade • % Cu 0,00% 0,00% OflO% 0,00% 0(D% 000% 9,19% 11,30% 0,00% 0,00% 0,00% 0.00% 0,00% 000% OflO% 0,00% 0,00% O,00?l 11,03%
T o u l Ore - Tons 0 0 1.110 1.150 1.200 1.200 1.200 1.604 89S 1.669 1.249 1.084 1.318 680 1.20O 317 0 0 15.777
Avcragí: Ofs G r a d e - í l Cu 0,00% 0,00% 6í6% 6.97% 6.48% 5W% 6,55% 7,23% 4,71% 5,63% 6,70% 4,79% 5,28% 4J60% 6,17% 5,12% 0,00% 0,00% 5.94%
CoriliiiiiedCopper-Tona 0,00 OiOO 69,51 80,14 77,80 71,63 7831 108,77 42,18 93,98 83^5 61,91 69Í8 31,31 62.01 16,23 0,0) 0,00 937.32
Míired Waste
Upper Mari - Tons 14774 1,021 12.360 1.236 3.24B 1.000 2665 199 2.096 1.213 3142 2777 0 0 0 0 0 0 45.755
Lcw'Sf Mari - Tons 4.226 26371 21.768 13.921 6.632 7.403 1.964 5.837 4.457 5,832 3302 7.776 9.285 22 0 0 0 0 117.916
Sendslone - Tons 0 775 0 1.324 0 0 546 0 800 0 264 0 277 87 0 0 0 0 4.073
Gossan - Tons 453 1.276 '149 2 945 2 868 0 261 104 162 913 9 0 0 0 5.335
0 671
CZ Material - Tons 3B 139 204 653 1.389 1.861 0 290 349 0 13 35 331 317 0 0 5,599
0 0
Paleozoic Wasle • Tons 1.311 1.647 1.683 1.946 2,676 1.016 925 2.473 1.621 783 0 0 13.833
0 162 225 954 669 742
Total Waste • Tons 19,000 29.000 34.890 18.850 9.800 9.800 8.600 9.496 10.104 9.331 9,994 11.673 10,682 3.630 1.961 1.100 0 0 193,011
Total Mlried Müterial -Tons 19.000 29.CO0 36.000 20.000 11.000 11.000 10.000 11.000 11.000 11.000 11,243 12.757 12,000 4.210 3.161 1.417 0 0 213.783
Slripping Rallo (Waste lo Ore) 0,0 0,0 31,4 16,4 3,2 8,2 7.3 63 11,3 5£ 8,0 10,8 8,1 6,2 1,6 3,5 0,0 Oí 12S
Re-haiiilled Material Toris 0 0 0 0 0 0 0 682 0 0 0 0 554 4.650 2.552 13.900 15.000 13.519 50.857
Total Material Moved -Tons 19.000 29.000 36.000 20.0IX) 11.000 11.000 10.000 11.632 11.000 11.000 11,243 12.757 12,554 8.660 5.713 15.317 15.000 13.519 254.645
Note (1): Rcliaridleil material Is riiail tliat Is lequlted to cover tlic t.illlrigs, CZ material, gossan, arril Paleozoic wasto iliroughout tlie mine Ufe.
Tire re-handled inateilai In Years 14 tliroiii|li 16 Irrcludes iiiail iised to liackllll tlie plt.
411
Caso Base.- Detalle de Amortizaciones
DETALLE DE .AMORTIZACIONES
(Valor en 'OOO's de Euros, excepto especilcadas en otra moneda)
filiado
aüo
J
19<I9
•4
¡ooc
-3
3O0I
•1
2002
I
20O3
1
¡004
2
Tsas
3
2001!
4
2007
5
2D03
(
2009
7
2010
S
2011
DeprífflBliotí- Mining 0 0 0 0 • aos4 a]i)s4 30.084 300S4 30.084 30084 30JDS4 301)84
Depresisüoa-Prfll2/31/DOiíivestiii«til 0 0 0 0 3161 3.IÍI 3.161 3-161 3.151 3.1S1 3.161 3.1ÍI
Ocpcflaliou- Finmcios cosí 0 0 0 0 ; 0 2«8 2.S5S iza 2Í5S 2.S38 2¿JS 2.S»
Depiedalion- SuilalnmgCijKlal 0 0 0 0 195 «2 S36 loa 1.2S2 1501 1S«8 i.m
OtprtniUon 0 D 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Deprenaltotí 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Deprícislioa 0 0 D 0 0 i 0 0 0 0 0 0 0 0
Total DcpndicUn 0 0 0 a JÍJ64 3ÍÍ3S1 37.1H 37J85 37.604 38«¡0 3S.39J
» i 33.C9
feriddo 9 10 11 12 13 14 19 16 i 17 IB 19 20 21
aft> 2012 2013 20U 30M 2016 2017 : 2016 2019 2020 2031 2022 2023 2024 Totals
D l í 4 4 « t l i s a - MiAiüB 30.084 30X64 0 0 0 0 0 0 j 0 0 0 0 0 300.839

Depif ñ a t i o n - Pie 12y31W invtstnicQl 3.161 3.161 0 0 0 0 0 0 1 0 0 0 0 0 31.609
D í p f t í i a l l a n - Pinuicüig c o t í 2«H 283! 0 0 D 0 0 0 : 0 0 0 0 0 35 732
O e p r c ñ t l i e n . S M j l u i u a s Capital 2.798 3W 3^86 3.M0 4303 3.118 ^ 3£82 2324 i \3ÍÜ «9 261 217 196 40.726
Dsprícjaüon 0 0 0 0 0 0 0 0 1 0 0 0 0 0 0
Díftfíaatioü 0 0 0 0 0 0 0 D 0 0 0 0 0
DEofcnalion 0 0 0 0 0 0 0 0
i
1
°
0 0 0 0 0 0
Tolil D c p T t d u U n 38»! 39532 3J6Í !«4D 430S 5118 1 2S82 2.324 j 1.9S3 489 261 217 196 358 896
]>«serJselln C»ti43d
Iratiül^vertímnl 304J2¿
Luid noldspradali 01135% 3.¿S7
Depfens^leÍnvHtm«iit 3005»
lRititlbvttlm*nt unta 12/3]A)0 31 .ÉW
Fundtng tsquiísmsnt 25.723
SustíiniaíCapilal 43JM
412
Caso Base.- Detalle de Amortizaciones
DETALLE DE AMORTIZACIONES
(Valor «1 'OOO's de Eiuos. excepto esjjecificadas «a oha moneda)
B M k D e > n c U Ü u x r S u l a i n i n E CipÜal
3 1 3 1 4 I 6 1 7 1 fl
PtrUd -5
19»
1
1 ^ 11
2000 ' -^ 1
2001 1
-2
2O03
1
1
-» 1
2003 1
i
3tKM 1
1
20D3 1 200if 1 2007 1
S
ZOOS 1
1
2009 1 20ia 1 3011
btrEttmal Inyear 3004 • IW 1S) Í95 1» 19J »í IM 19}
btnsOKnUjíyttrlKS K7 3Í7 3Í7 3S7 3Í7
i 3TJ
w 37J
btreataHil b i }wu-l(X)a 37J 37J 37}
SJÍ
frioea bMxiln ye u-2007 313 213 213 213
213
bioM tawai In }« xi> 3008 332 332 232
332
b m c O M U b i ) « u* 3 OOP 219 31!>
i\9
btruDHWtnyeai-301S 397
397
blreatt»Unye«r201l 394
btres tMC KI In }« ar 3 012
btres OMU In ye «r ;101 í
bti«flW«ai In year 30 i 4
tm*9t^Blínyear3015
bt*es bae al In y i u-3016
btrts dKxi I n y s k r 3017
btvutiKMl In y a t r 3016
b m u McNt i n yeu-2019
InvHtMeKtlnyaarSOÔ
bi*MOMUltiyaar3031
btKA e w U b i } « u> 3 03 2
bmea bM aJ i n >« ar 2 023
bnrn b«c al In ye 90-2024
40 SO ÍD %a , ^ • •
$1W S<li3 £S3iJ SlJlJO Í1.2S3 (IJUl 4l.81>3 $2292
piriid 9 1 10 1 11 12 13 1 14 ji IB 1 :? : 17 1 18 1 19 1 20 1 21
3012 1 2013 1 3D14 1 2015 3016 1 2017 |¡ 2018 j MI» |. 2O30 j 2021 1 2022 1 2023 1 2024 Tabb
b i n a txM ta ÍK ye u-2 004 195 IM 0 0 0 0 Ü 0 "i 0 0 0 1] 0 JL9Í5
btRstaKalbiyeu-SOOS as7 2S7 267 0 0 •! 0 0 0 0 0
b t o u bM »1 In ya ar 2 OOfi 37J 37i 375
•
375 0 0 •; 0 '' ):ii 0 0
0
0 0
K-d70
Í37Í0
t i m s OM al In y* ar 3007 0
u 0
ai3 313 313 313 313 0 ii 0 il 0 0 0 0 n.l32
bircB nwal bt yeay 3008 233 312 332 332 333 2J2 n 0 0 0 0 0 0 $3.323
b l v u taKBl i n year 30O9 219 219 319 319 219 319 :j 0 0 [i 0 0 0 0 0 $1972
bnesMealInyaarSOlO 397 3OT 397 377 397 397 ;• 0 0 ;: 0 0 0 0 0 $3)72
bwMOMHilnyetraoll 29-1 3M 394 3W 394 394 i 0 0 0 0 0 0 $2.7£1
ImetJüwalÍn^«r3013 SOñ ÍM XO ios 300 50Ú 11 0 0 fl 0 0 0 0 0 X3.03!)
bt<«3 tMc al In ye ar 3 013 430 430 430 430 430 '} 0 0 i 0 0 0 0 0 S2.1J2
In*a«tacBlln}i«ar30l4 532 J32 532 332 í¡ 0 0 :• 0 0 0 0 0 $2.]2g
btvcfl ijM al In ya ar 3 019 J« 540 5« .'! 0 0 •• 0 0 0 0 0 $1.<!2I
btrea t>K al bi ye u - 2 01 fi S43 843 .; 0 0 l^ 0 0 0 0 0 $1.636
bifes bM al itt ye ar 2 017 1023 i 0 D Ii 0 0 0 0 Q $1.023
tnresoMatlnyearSOlS 2.883 0 ''- 0 0 0 0 9 ».»3
bBrHOMatfaiyeu'SOl? 2 J 2 4 '•! 0 0 D 0 0 $3.334
bBfMBMBltotye ay 3030 iSíi 0 0 Ú $I.ÍÍ3
btreataKaJ>n}«ar3031 :í 439 0
a 0 0 $439
bfvea baeaJ In y i ar 3 03 2 Sj 2iS1 0 0 $2«1
btres t w a i In y t s r 202} 317 0 1317
btK«Wtailnye«r3034 ;; 19S $]!S
TOTAL 3.758 32S 2X6 3¿CI 4.3C3 i lis . 2833 Z3U

s
C isa m 2ÍI 217 19ij 1«716
413
Caso Base.- Aplicación de Subvenciones
A)>lic.icián tie Siihvencicriies

|>e[ioilo -5 4 -3 .2 -1 1 2 3 4 5 6 7 8
.liio 1MÍI 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Toi,ils
Sui3sidy#1 • InJtJal Capital [1| D ü 0 0 43.000 10.000 0 0 Q 0 D 0 0 53.000

Subsidy ffi - Training Q Q 0 0 0 973 0 0 0 0 0 0 0 973
Subsidy *3 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Ü
Subsidy #4 D G 0 0 0 0 0 D D 0 0 0 0 Q
Tot.il Siil>si(li«$ 0 0 0 0 43 000 10 373 0 0 0 0 D 0 0 53.973
414
Caso Base.- Efecto del IVA de las inversiones
Eíaclo del IVA tl« las iiiveisioiies

[>»l¡0<ll> -5 -I -3 -2 1 1 ? 3 4 5 6 7 8
.111 a 1999 2000 20O1 20(12 1 2003 2004 2005 2006 200Í 2008 2009 2010 2011
VAT or Capilal EKperdiuiss [ 1 | 0 0 501 9^67 16,942 Q 0 0 0 D C a

VAT or Operating Ccsls 0 0 G 0 0 0 0 0 • 0 D 0 0
VAT Unrecovgrable Tsx Adj. 0 0 D 0 Ú 0 0 0 ü 0 0 Ü Q
VAT RscouBi^j Q 0 •5C0 •6Q1 -SB67 -16 9^2 Q 0 C a a Ü 0
NfitVftT Q D 1 9.367 7ÍF4 -16 9¡3 0 D c D 0 D n
5Q J % cf ÍLirmu'a 1ai nitial canilal 1B,!Ü% VAT Rale
pfilbdü 9 1ÍI 11 12 13 14 15 K 17 18 19 21! ! 21

¿111 o â^2 201J 2014 2015 2U1B 201Í 2016 201ÍI 2020 2021 20Í2 2023 21)24 liUk
V A T í t i Capilal Eupstiditutss [1] 1] 0 0 C 0 0 0 0 0 0 'I 57 130 117 ;r,7ij

VAT ún Operaling Co;ts rj D 0 D D a G 0 D Ü Q Q 0
VAT Unier:averab\3 Tan Arij. G D 0 D n a Q 0 Q 0 0 • 0 D
VATRscDVsry 0 0 0 0 0 0 G D 0 0 0 157 13]
NM VAT 0 0 G 0 0 0 0 0 0 0 157 287 2AB •27,522
192
50,0% of formijia fot initisl cspilal 16,0% VATRste
NflTe: {1] Fiaiii I I I I ^ J I aii'l Susialiiliiij Cti|ii(<il Scliediiie

Gene lili Nolu: Ahei ye.'ii 2004 llie ii»l «ffect ol VAT (Jdiil 4ii<l i«fuiiiieJ » ie¡o.
415
Caso Base.-Aplicación del Factor Agotamiento
IMPUESTO DE SOCIEDADES (.'^)lir»ción <Ie los ciéílitos fiscales íiciumilürtos)

(Valor en 'OOO's d9 Euros, excepto especificadas en otra moneda)
ixria4 - .5 •4 •3 •2 -1 I 2 3 4 3 6 7 8
•Mí mx. 2oo: 2002 2003 2004 2005 2oaa 2007 2O03 2009 2010 2011
Euningí httatt ifptca&oa »ciiustmínt {!] 0 0 0 5597 3-397 I3.CS7 17205 22.162 t40JJ 2S278 29.430 21.275 29.772
T u l o s í í i cuiyfoiwaid 0 0 -J.397 -5.3!»7 ! -5354 0 0 0 0 0 0 0
T « lossfoithtytM 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
AdjuíUd t u b u « 0 0 0 0 7533 17^5 22.162 140J5 2327S 29.430 31275 29.772
0 0 0 0 -7233 -17205 •32 162 .140JJ •23278 -29.430 -21275 36221
DtpUtiontubiii 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 65S93
DtpltUon dtduction 0 0 0 0 '•• 0 0 0 0 0 0 0 1ÍÍS2
Adjuiled t u i b l t incoist 0 0 0 0 i 0 0 0 0 0 0 0 4)311
SptRís}) incMttt t u - 35% 0 0 0 0 ' 0 0 0 0 0 0 0 17259
APLICACIÓN DE PERDIDAS H S C A t E S (Crédito flícal)

Etmings btfoit depitcitlion t d j u t t n t n t [1] 0 0 0 5397 5-397 ;; I30S7 1720J 23.162 14.055 2327S 29.430 21275 29772
Rtquiíed Lotttf lo fottgo t u p t y m m t 0 0 0 -5397 -5397 ;• -13-087 -17205 •22.163 -14055 •33-278 -29.430 -21575 -29.772
Aecitmultttd tfttct 0 0 0 -Í397 -10.79J fi -23.332 •41037 •63-249 -77-303 •105533 .135 JJU -t562SÍ -lMfl53
AccURiukt<dtJOL llSiS49 IflMS 11252 3Í54 i; 0 0 0 0 0 0 0 0
Applit4tJonl«loí8 cjnyfoiwird 0 0 5J97 5.397 11 5854 0 0 0 0 0 0 0
V«>iijd 9 10 11 12 13 U 15 16 17 18 19 20 21
JBM 2012 2013 2014 201S 2016 2017 2016 2019 2020 2021 2022 2023 2024 Tetáis
Euningí btfor* depttcULÍon 4dju(tn(nt [1] 42099 16295 53.7J6 4ÍS03 52270 -4,707 ; -16.131 •13030 : -3 353 •1503 -1-J75 • 1301 -1,479 m6í9
T u l o f s » cuiyfoiwud 0 0 0 0 0 0 ! 0 0 i 0 0 0 0 0 .16<Í49
Tw l o s * f o t l h » y t u 0 0 0 0 0 -4707 1 .16131 •13)330 ; -3352 -1Í03 -1.575 .1301 •1479 -431523
Ad(u«ttd t u bif« 42099 16.295 53.756 45£D3 52270 -4.707 •16131 •13030 ; .3353 •IS03 -1J75 -1.501 -1.479
Ffie d«pi«ciilicn4diustntnt 3S901 39-333 3366 3Í40 4303 5,113 '• 2£33 3324 • 1933 4S9 261 217 196 0
DtpUtÍont4xbue SI.000 5562T 57332 «M3 56-572 410 -13249 -10.736 -1370 -1314 -1314 -1233 •1283 336010
Otplttion díduttiím 17S69 13916 15035 13720 14337 123 0 0 ; 0 0 0 0 0 91.733
Adjustcd tu4bl9 i n e « u t 63.132 41.710 42237 J5927 42243 287 jj -13249 •10756 -1370 -1314 -1314 -12S3 •12S3 2M277
5puiúhinC(nn«tU'35K 22 OM 14599 1473J 13575 14785 101 0 0 •. 0 D 0 0 0 96.1SW
APLICACIÓN D£ PERDIDAS FISCALES (CMdita & n l >

Etming* btfoi* d t p i tciilion t d j u s t n i n l [1 ] 42099 16295 53756 458C3 32270 -16.131 •13 OSO •; -3352 •1£03 -1-575 -1301 •1,479 332659
Rtquáed L*(it» Í0 fwtgo t « p a y n i o i t
Aceumi3lít«d (fftít
•42099
-223.137
-16295
-244452
-53756
.2932IB
-45303
.344016
•52270
-396237
Si -16.131
•417.125
•13.0S0 î
.430205 .:
-3332
-433-357
•1S03
-435360
•1-575
.436535
• 1501
•4334»
•1479
•439915
•439915
AccuIn^lUt(dllOL
AppÜcalioiiluloff etnyfonvml
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0 ":i 0
0
0
0
••:
':
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
K(tt: n i ^ » FUancül Axaljxls Sclulilc, [2] FrsM Pnctts PUiU Op«ntlON ScMvIt, 13] Tnm DrjrecUtlaii ScM«b
GcMr«lNott! S;uüsliItv(nvUe>&raccelenteld(pncbtb»«f»bilji{t£fets.
Caso Base.-Aplicación del Factor Agotamiento
AJITSTEDE AMORTIZACIONES
(vaior «n uuu's d» buros, excepto especiticadas en ona moneaaj
fnt ieftttliütii «41utiMiit
ftriai .5 .4 •s -2 •1 1 3 3 4 5 6 7 8
1999 2000 2001 2D03 2003 3004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 3011
Boc4: dtpitcitlton [3] 0 0 0 0 0 : 33439 3fi»4 37,153 373S5 37fiíM 3S0OO 3S395
Tutble «tmingt b«foi« dcptcctalion adjuitinml 0 0 0 0 0 7233 1720J 23161 14 055 28 273 29.430 21275 29772
A ccumultl tddtpticitüoft 0 0 0 0 0 «¿72 53770 ».101 512)7 65 «63 67034 5927¿ 63.167
r<<l«l «ccuinultted dtpttctilicn 0 0 0 0 0 1 «6T2 944Q 153J43 2047J0 270,413 337.4« 39fi,722 4IS4ÍS9
AKumulatcd fiti depMcUtíon s c ^ t l m t n l 0 0 0 0 0 7.2J3 17.20J 321d2 14055 23 273 29.43) 21275 .36221
rol«l Adruílnunt* e n fite drpieciatioR 0 7233 17205 221(52 14055 23 273 29.430 21275 -36221
9 0 0
ttiioá 9 10 11 12 1) 14 15 16 17 18 19 20 21
2012 2014 2015 2017 201B 2019 J020 2021 2022 2023 3024 7»a¡s
Ooolc dtfittciui'in [3J )»« 33901
2013
39.332 3566 3S40
2016
4303 5.118. 2S32 2324 1P33 4S9 261 217 196 39SS96
t u i b l e «anúngt b«foit dipiiá«tion tdjurimtnt 420» 16295 53.756 4JS03 52270 0 ': 0 0 ^ 0 0 0 0 0
Aceumulutd dfpjeeíalion SI 000 55Í77 57322 í&6t¡ 56578 5.1 IS 3232 2324 ; 1533 «9 261 217 196
Total accunultted dtpttciiüon 601-516 653JS3S 708.436 765 064 770,182 ^ 773063 775337 T77370 7775» 778121 773333 773554
AccumultUdfí;»* dcpieciilim adjujlmtnt •33901 -39332 .35« -3S40 -4303 •5.113 í -2SS2 -2324 ) -1Í33 -4ESI •261 -317 -196 0
ToUl Adjujtnitnlf ort ñi* dtpi tciation -33901 -39332 -3566 •3S« -4303 -5.1 IS i -2SS2 •2324 .1SS3 -4» -261 -217 -196 0
Molí: Ul FremFIíiuchlAiulTiIsSelwdvlc, f2JIVnMProc«£iFluitOp«n&nScItrditb, [3JFramDtirccUtbiiStlicdsle
F A C T O R AGOTAADENTO 15,0% of KVtnut 30% of tuAbIt tMiúng*

Kri«da -5 -4 -3 •2 -I 1 2 3 4 5 6 7 8
tila 1999 2000 2001 2O02 sm: 20O4 200J 2006 S007 20oa 2009 2010 2011
15Í& of n«t itv<niu (t] 0 0 0 0 0 ' 15.133 13346 17833 16368 1S303 1S330 16255 16¿S1
30Kortu»U« iuning« 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 19.793
Lowtr tfliDunt 0 0 0 0 0 '• 0 0 0 0 0 0 0 16683
Iwm «mount 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 6 ^
ptriod* 9 10 II 12 13 14 15 16 17 18 19 20 31
tflo 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 3024 Tot«lc
l í í i o r n t t i t v t n u * [2] Í7S69 13516 15035 13720 14337 3Í23 0 0 '• 0 0 0 0 0 2160Í6

SOK of t u « b l i t u n i n g s 24300 166SS 17.197 14894 16973 123 • 0 0 0 0 0 0 SS7É9
Loireí «mounl 17*59 13916 15035 13720 14337 123 0 0 0 0 0 0 0
lovtt unounl 17269 13916 15CSJ 13720 14337 123 0 0 0 0 0 0 0
Note: [1] l^nnniuiKblAiuljvIsScltfJvk, {2]FnMrc«m>Plut OjcntionSckcdile, p)FmmD(rrtcUttaxS<h«4»l«

OHcralNoK: D(llctÍMM«etl*nbllulDvrri]Rantiri5U*rMtm«aiu(r304ieftuihIeMndJ4f.
417
Caso Base.- Aplicación del Factor Agotamiento
FACTOR AGOT.-UlOENTO R E S E R V A
(^'alor fu 'OOO's dr Eiiros, íxcípto rs-peclfltadns «» olrii utoutdA)
KriW •5 1 -4 1 •s { •2 1 1 1 3 I 5 1 fl
DtfltüMi DtituctiM
1»9«
0
1 MÚO
0
1 :aoi
0
1 1002
D
1 •' 1
1003 t'
0 ;¡
2(XM
0
1
2
2003
0
11 2006
0
1
4
3007
0
1 3om
0
1 '
«X»
0
1 '
ma
Q
1 Ull
16i^
InrtitfttrdinttctiiuIianiAtttlKUit [1] 0 0 0 0 0 í 0 0 0 0 0 0 0 ú
Si» R(fUm«lK>n«pra*luit httat clotu* [ij 0 0 0 0 0 t- 613 «7 147 121 4J IM
ToItl*iIti(tttmilioi:iti)»iiilitat 0 0 0 0 0 í Ú23 «7 m |Í7 121 45 54 lOÍ
rcllItccuauUItdnItitcluBtiionnptndiiuit 0 0 0 0 0 j iJíl lí« I7ÍÍ
OtpUü'ia mtcrt ú 0 0 0 0 í 0 D 0 0 0 0 0 0
A(cw>uItitdfHnvttI>il6bS¡iIi«) 0 0 Q 0 0 í 621 im 1X30 IJJl 1-596 16» Í7JJ
0 0 0 0 -«3 •1233 .15ÍI -1Í96 •líM -1,7JJ
Umppbfd dtplcttonittFEvi 0 D 0 0 0 i 0 0 0 0 0 0 0 0
0 0 0 0 0 i 0 0 0 0 Q 0 0
0
AppittUonoflMkHMtod'plílionmnvt 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
AccvnuUlt d l u b i t i i 0 0 0 0 0 il 0 0 ú 0 0 0 0 0
Rtmtinatg unîplit i dtphtíM iiurt* 0 0 D 0 0 •' 0 0 0 0 0 0 0 a
ActiMiftiUl i d i t i m o m O o " ) ú 0 0 0 0 : 0 0 0 0 0 0 0 0
Atcunniltlol ttitblt dt[i]tli<intiitiv* 0 0 D 0 0 •; 0 0 0 0 0 0 0 0
TutUt ttmunncdcplttion iiiirví 0 0 D 0 0 '< 0 0 0 0 0 0 0 0
Tct en it Ruiniíi j átjit liM> lei i n i 0 0 0 0 0 'i 0 0 0 0 0 0 0 0
0 0 0 0 0 :i 0 D 0 0 ú 0 0
20 1 31
MtiW V
»I]
1
1
10
»I13
1
i
11
ZH4
1
1
12
SIIS
1
1 " 1
Uld 1
14
1017
1
t
IS
2018
1
1
Id
2019
.7
20» 1
11
701\
1
1 " 1!
7011 2023 1 2014 Taük
Dtpl'IiMí Dtdiuüon 17ÍÍ9 13916 1303Í 13720 14337 121^ 0 0 D 0 0 0 0 91.733
lDV(tI»itiil niicUatiian tíui rlciuii [1] 0 0 0 0 0 4707^ Id 131 llIRO 3353 1E03 IJ7J 1301 43iS2S
Siit Redutkttiei) iiptnddutt tifott (lofw* p ] 77 0 ISl 4J 3«i 0 0 Ú 0 0 0 c 3476
77 0 131 42 5073fl IfilJI nma 33U lEOJ 1573 liOl 1.479 M\C»
Tottl itcueMltltd ti!t i*duutica tTptiMfxt 1210 1£87 ISST 1.441 I OH 3503 & 21EÍ4 34»} 33i;i 39£S9 41314 41.733 44217
Oifltúoa rittrrt
AcfunultUd ittnvdlid obtgtüon
0
0
Ú
0
0
0
0
0
0
0 o|
H 0
0
D
0
0
0
tdíSI
I6£32
17Í6Í
34 331
139!d
«-W7
432»
9ITÍ3
P1733
ApsUetÜoa of lilt iicltAitioii npt&dilmtf to oUgiUon -ISIO •lis? -1**3 •lOJÍ •3JC0^ -21 n 4 -JI143 •3Í1ÍI .23217 45 764 5.7» 47 Jl} 232Í4
0 0 0 0 0 OÍ 0 0 0 0 0 5.729 flJIJ
fUaáiai^ unip]:^ ed dtplt lien mtné 0 0 0 0 0 ol 0 0 0 0 0 57» 41.7£í 47J1J
ú 0 0 0 0 o; .132« -107M .1370 -1314 -13M -1233 -3036?
Apríc«iion of t u l«ti«« tú drpltiienititivt 0 0 0 0 0 03 .n2« .107ÍÍ -1370 •1314 •1314 444S 4) Mí
A cnnniltii d t u la 11 ••
Rnskinú^ untfplit d dipltticn tt t (iv*
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
4 .131«
0
•llOOi
0
•2ÍJ1Í
0
•»6S3
0
-23003
0
.2Í-JÍÓ
444d
-I3JJÍ
40303
ni
Accmul4lid!tiirUMi*0«f*) 0 0 0 0 0 •IJ2« -24005 •1Í375 -26ÍE3 •23002 •19.111 2I3«
Accurn¿«ttd ttuiM dipUlMtttiiirtt 0 D 0 0 0 0 0 0 0 0 0 31JÍJ
Tuit'trtm«nin{d(pltii'>nitjiivt 0 0 0 0 0 0 Q 0 0 0 0 313?: 213*3
Tu ca (tn tinms dtplt Uon iti 1 ivt 0 0 0 0 0 0^ 0 0 0 0 0 0 7.4ST 7>e7
(rimti ptntliy4«i 0 0 0 0 0 0^ 0 0 0 0 0 0 II» 3190
Ktk: p) rnnnuKiiIAnl^bScItflak, {])rnmOpenibtC«ttScktli>l*

CtwnlNatti A»*uitilik(atif*|btbaItÍMtl*Minntidtt4»WRli>T>tMtaf«UUJrU(li«c*bitMv{dü«I0;tiri«j-tocUHutuÛW
418
Caso de validación en el proyecto minero Las Cruces.
APÉNDICE B. Desarrollo origen datos técnicos de Minería
Caso Base.- Desarrollo origen datos técnicos de Minería

COSTOS DE CAPITAL
Ailo-2 1 Año-1 1 Mol 1 Aflo2 Aflo3 1 Aao4 1

Toneladas movidas 19.000 26.350 38.650 20.000 11.000 11.000
1. Equipos y operación del contratista para la preproducción 13.151.927 22.791.142 26.728.292 19.895.100 0 0
2. Equipos e instalaciones de la prcpiedad 249 0 682 1.482 6.566 4.635
COSTOS DE CAPITAL TOTALES| 13.152.1771 22.791.1421 26.728.975 1 19.896.582l 6.566 I 4.635 I
1 Año5 1 Aflo6 1 Año? 1 Año 8 1 Año 9 1 Año 10 1 Año 11 1 Año 12 Año 13 1 Año 14 1 Año 15 1 Año 16 Total
10,000 11.682 11.304 11.000 11.354 12873 12.554 9.380 5.713 15.317 15.000 13.519 265.696
0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 82.566,461
4.823 4.685 4.749 122 40 1.097 1.622 2008 2.011 1.880 1.139 491 38.283
I 4.823 I 4.68S | 4.749 122 40 1.097 1.622 2008 2,011 I 1.880 I 1.139 I 491 | 82.604.744 I
419
CasQ_Base.- Desarrollo origen datos técnicos de Minería
1 . EQUIPOS D E L CONTRATISTA PARA L A PREPRO DUC CIÓN

Pítproduceiín A R o f ií Offctftíióa I V 2
CosUAId Hofss \ f t t ) - 2 Afio-l Afiol Año 2 Tatüddl
(£1000) M/R dovids H (aoooj « (€1000) # (KlOOq) C$lO0CD
Facloi d< costa: | 0.1125 nsses
I •» jQUIPO FRlIi'QFAL DE U MIMA: 1.» EQUIPO PRIMCIPAIDE L A KÍIMA:
?etIóiBdoreDiiKe?bD»K3 X7 N 36.G00 0 0 2 I2S 2 128 2 128 383 PnfoíadoisDiilUcbDÍCKS 493
Cegadora ds nudas CM994D 2til3 W 48.t00 d S32 4 1.17(5 3 1.470 3 882 4^10 Cargador* CW rusias Cíl994D lî
Cttgtdna de nitda» Csrt9920 m R 33m 2 101 1 101 . 101 1 101 402 Cergidora de rasdíí 04(9920
CaaiíiideiiúnfriaC9t73JC(|iWtKÍl »3 R 43.000 IS !9Í 13 1.455 1 1.679 11 1.233 Sin Ctraián de imneiíi Cat 73*:; (Iflá tro)
-m
S74
Cairiín d< «initílCatTTTDCSl 13 «5 R 3O.ffi0 4 150 1 73 ; 150 3 150 524 Cuttiinclí»ÍiiiK»C4t7770(!íI t)
Tiittor da c&dtnif Cot DIOR Í57 N' 3ÍJIM 7 259 4 29IS 4 2» 4 296 1.146 TtutQr d« cadtnae CUDIOR ^
sn
Tiactoi da mgda$ C&t S24B 341 H -ÍSJDQ 2 «1 1 61 1 íl 1 61 243 Triclof MftWdwCatSSffl 474
Mot«iivel<idoiaCBt l^H 270 R 43.™ 1 13 2 61 3 61 3 61 197 MotoiúvelidoiftCat 1(3) 237
Caniin cisleinaCat 773D 304 R 4S.0OO 2 57 2 113 2 113 2 113 397 Cutttín eirttifl» Cat 773D 443
Conpactadorda sutloa Cal82!C- 384 N 48JI100 1 22 1 43 1 43 1 4J 191 CoiTíiiclAdor da «ualoe Cst St250 337
Mcto'.iaillaCatéSlESII 380 H 4S.0JJ 0 0 0 0 ( 0 0 0 0 MotottmlluCalíSlESII JD9
Caniin de cotrí)M[itjle/lubiicBBleCal773D 304 R 48.M0 1 28 1 57 1 57 1 37 199 Cmón df coiiibuítÍbl9/.utticttntt Cal? 443
Exíivadoia hidiaúli; a Cat 32JB 173 N 36X00 1 10 1 • 20 70 1 20 m ExcaTB.doTahidtaO£<;aCU32^B 154
StdtaÉal det eû^jrbicâl 3,ínj 3584 4.177 3.I4I 13J62
1 .b EQUIPO MINERO AUXIUAS Afloe l.bEQUIPQ MIHERO A U X I U A R
Caalín con remo!(]ue 114 li 1 6 1 13 1 13 1 13 45 Cuoidn coniftinolque 100
Caniin de neuiaáUcúS comriqvtaaiQBnipulao 109 lí 1 í 1 12 12 1 12 43 Cuniín de ncuaiíUô* conmsiûitiftir^ Pfi
Caniin de macjnica ccn giúa 89 S 2 10 2 20 ; 20 3 20 70 Cuiiién ds mscínica cor. grúi 78
OT>k}iua terreno accidanledo (?il t) 398 16 1 34 1 67 1 67 1 67 íiS GrtjfiafAtitiefioscciáentsdo^íOt) J2Í
Klevedota^dt) 3Í líi 1 3 1 6 1 6 I 6 22 El«viidorft(4£) ©
Caniin platafonna (7,3 C) 7Í 1« 1 4 1 D 1 P 1 9 30 Ctraión pltlafcma (7,31) fi7
Furgoneta de ptrípnalC-fa^ 30 3 3 3 7 2 7 3 7 23 Fwgonela de pw»Dnol(íi4) 26
PifilwpC*cá) 13
e4 10 7 10 14 .1 14 10 14 49 Piíkup (4í4) U
Plafjee da í]uminacito(6b?) 18 8 8 a, 16 .1 16 8 16 S7 PlmtiÉ (íí iluffiífiicióii (iífc\^ 16
Kadioa da nina 33 8
s 1 2 1 4 i 1 4 13 Radios de irina 25
Bcnbaf da niinl/Co»duEcün 57 U 0 0 1 6 1 i 1 6 19 Bombí* díinifis.'C&ttduíciía 30
StúMÉild^leûîcInen auxiliar 607
1 s + Ib CAPITAL TOTAL DE IHST AUCÍOKES Y 13J)B3
420
Perforación 0 1,041.038 972.128 900,824 2.913.990

Voladura 0 2,914.582 2.605.695 2.209.337 7.729.614
Carga 3.046.403 3,459.359 4.681.949 2.377.881 13.565.591
Transporte 5.461,528 7.935.896 9.880.696 7.494.943 30.773.063
Auxiliar 1.590.074 2.234.203 2.487.054 2.421.788 8.733.118
General Mina 667.847 956,379 1,386.797 743.931 3.754.954
General Mantenimiento 581.388 912.676 1.018.502 673.065 3.185.631
Contratista G&A 606.728 1.261.671 1.261.671 1.261.671 4.391.740
Total 11.953.968 20.715.803 24,294,492 18.083.440 75.047.702
i.f Beneficio (% Costos de Operación) 10 1.195,397 2.071.580 2.429.449 1.808,344 7.504.770
421

¡CoíU/Udl I K o r u j Aíio 3 Añg 4 Mo5 Aña 6 Año 7 Año 10 Aüo 11 Año 12 Año 13 An9 M Añc 15 Año Iti ' Coste/iJd
T»>tcto I liglOOQ)
2: EQUIPOS E INSTALACIONES DE LA PROPIEDAD
(EQUIPO PRINCIPALDELA M!HA:
2. aEQUlPOPBIKCIPALDELAMlNA:
Factor de coste de leasins
Perforidora Driltach D50KS
0^431 «OOOJ
5S7
1 Hora»
N 36JX0 2 381 2 281 2 2S1 2 281 3 381 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MD7 ParfoiadoraDrilUeh D50KS 498
Cexgaduia de iueda9 Cet994D 2Í13 N 43X00 2 1JS7 2 1297 2 1.297 2 1297 2 1.297 0 0 1 613 1 643 1 643 1 643 1 6« 0 0 9.725 Cargadora de Hiedas Cal994D 2293
CugadAia da niadag Cal9920 894 R 33X100 1 222 1 232 1 222 1 222 1 222 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1.109 Cargadora da luadas Cat9920 783
Ctnión de rineiíe Cat 78JC (litó t) 9S5 R 43X100 ¡ 1.234 5 1234 5 1234 3 1234 5 1234 3 741 3 741 3 741 3 741 3, 741 0 0 0 0 9876 Carian d t aiieiia Cal 7850 (146 0 874
C«ai6ndaminaríiCat777D(9l ^ «6! R 30X100 7 330 2 330 2 330 2 330 3 33Q 0 0 0 0 1 165 1 165 1 165 1 1&3 1 163 2J7J C*irjór\dejnhari8Cat777D(9l t) 384 :
Tractor de cadena? DIOR ÍS7 H' 36X100 3 439 3 «9 3 439 3 4S9 3 489 0 0 0 0 2 326 2 326 2 326 2 326 2 326 4X175 Trsrtor de cadenas DIO? 377 ;
Tríctor da madjfi Cal S34B J40 N 48X100 1 134 1 134 1 134 1 134 1 134 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 670 Trirtor da niadas Cat834B 474
MotonivehdoilCel 1 ^ 270 R 42X100 2 134 2 134 2 134 2 134 2 134 0. 0 0 0 O 0 0 0 0 0 0 0 0 0 670 MolonivelidoraCat 16H 237 ¡
Cirii6ncieUmiC8t773D 504 R 43X100 2 230 2 350 2 350 2 230 3 250 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1:251 Carrifitl ciíUma Cal T73D 443
Caigadoiadeiueda9C«t^(€,l tn3) 431 36X)00 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Cargadora de ruedas Cel933 (6,1 ro^ 422
CMiiióii da iwnaríi C at 773D (501) J73 43X100 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Curióte da jrdtiaria Cat 773D (501) 303 •
CDffâetadiRde9\ielosCat 8250 384 H 4SX)00 1 95 1 95 1 95 1 95 1 93 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 476 Corrpartadorde suelosCat8250 337
MotolrftiUaCaí631E Su (1) Í7» H 43X100 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MolotrailIaCat631ESl!0) 309
CenióiadecotaW3tibleJlu\;iieanteCat773D ¡04 R 4SJ)00 1 125 1 125 1 125 1 125 1 125 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 626 Carrión de coialjustible/lubricarrle CelT. 443
Excavadora hidraúlic a Ca325B 175 N 3«X»10 1 44 1 44 1 44 1 44 44 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 218 Era avadora hídraiilic a Cat 323B 134
SOBTOTAL DELEASIKO DE EQUIPOS i£3S 4.635 4.635 4.635 >4.635 741 1.339 l.SSO líSO 1.830 1.139
0
«1 32575
La flota requerida para el desarrollo del periodo de preproducción (fase de construcción)

de los años - 2 y - 1 , y de los años de producción 1 y 2 es mayor que la flota requerida para el
año 3 y siguientes. En la tabla 8.1. se resume el tamaño máximo de flota por cada tipo de equipo
para el periodo de preproducción, años 1, 2, y año 3 y siguientes.
El equipo minero principal se seleccionó basándose en las necesidades de producción

de la mina (Tabla 8.3). Tomando como base el programa, hay 1,5 años de desarrollo de
preproducción, 13,5 años de producción de mineral y 2,5 años de trabajos de clausura. Los
tonelajes mostrados en la tabla 8.3 lo son en toneladas métricas secas x 1000 (kt).
422
AftoBiltOf «ración
Coel«/Uíí Horao A)lo-3 Afto2 Ailo3 Año4 AiVo7 AüoS AAo 10 AJio 11 ABolS AAol3 TotalM
peiOMD M( Vidal M ¡
2: EQUIPOS E INSTALACIONES DE LA PROPIEDAD
2,bEQUiPOMlHE130AUXUiAli (Cowpráik Ittíias) Á&Ol 2 VEQUIFO MINEEO AUXILIAR (Coítíiii icLtuinjO
CaiiiíncDnrBmoliiue 114 16 0 0 0 ; 1 lU 0 0 0 0 0 D 0 D 0 0 Ú D 0 Q 0 0 0 0 114 Cwíiónconiemiílque ICO
CudAttii aiMmttl;oi ccatut^wntminifultí 10!> 16 0 0 0 1 io; 0, 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 10$ Ctniin 6t aiumitiííi ccd tt^^t!nt m u 56
Canúiin ds m«cérticfl cojí grúa 89 8 0 0 0 2 178 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 3 178 0 a 0 0 0 0 3» CaraiÓndsmgcáiDcacoD gríA 78
Gtúi p u i t u c a a «cidíntsdQ (¡Q 0 398 1« 0 0 0 1 »B 0 0 0 0 D 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 5» Orii^tnus3taaittí6ta:ido(,¡0^ 333
Elevi<kre(4Q 56 lí 0 0 D 1 56 0 a Q 0 0 0 Ú 0 Q 0 0 0 0 0 0 0 0 0 56 El8Yadori(4l) 4?
CtiaitopliUfúfini ^,3 {f 7tí 16 0 0 0 1 76 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 ú 0 0 0 0 0 0 0 7fi Cantón f UUfotini (7^ t) 67
FurgQQiia dBpaf(cinil(4it4) 30 6 Ú 0 0 3 59 a 0 0 0 0 0 0 3 59 Q 0 D 0 0 0 0 1 30 148 Furgoneta dípwaond (4*4) 35
PidíupC4»í) ;3 4 62 í s 0 í 63 4 ÍO 426 PiekupC'íc^
Planti* da üwmaacidn (ffln^ 18 S
;
Q
¿3
0
0
0
5
S 146 Ü
63
0
0
a
0
0
0
0
0
0 3
53
0 0
62
0
0
0 8
0
146 0
0 0
0 0 0 0 a 291 Plantel di úwraxMCiiaíífiM)
U
16
Radi6i ij« tBtna 33 s Q Q a • 1 33 0 0 ti 0 0 0 ) 0 0 0 0 1 33 a 0 D 0 0 0 66 Radio 1 de mina 29
Bomtií) de twna'Coniucción 0 16 D 0 112 0 Q 0 0 3Í 0 0 m 0 0 D 0 a a • a 204 Bombu de inina/C(niducci6n
SubloUldílequipotraano VAnHu 63 112 1.431 6Í 0 5i 0 63 123 40 3¡$ 0 63 so 2.444
2.0 EQUIPO DEIKOEHIERÉAYSBTJRIDAD: 2.C EQUIPO DEJNÜEW1Í2ÍIAY3E0UR1DAD
BcfMfC de f eguádad 23 6 0 0 0 1 33 0 Q 0 0 0 0 23 0 0 0 0 ú 0 0 0 0 1 23 68 EquiF»d«»eguiJdv! 20
Ec|\üpo d) ingsnierfs 102 6 1 102 0 0 0 0 0 0 0 103 0 0 0 0 0 0 a 1 102 0 0 Q 0 307 Bquiíici (b ¡ng«ni«rM 90
EqiÁpo di muitttürittito 23 23 C 13 6S Equipa dv muitecáiiinüo 3!
EaluiíuiOPS 84 «
18
0
1
0
84
0
D
1
0 0
Q
a
0
0
0
Q
0
0 0
0
0
2S
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0
0'
0 •
0 1
0 Q 84 EstLciónOPS 74
SublsUl(ltliau!cad4Íaee£iitri»ydiiBgaiid i 1!7 0 ;i 0 0 m 0 31- 0 0 0 103 0 íl 545
3 d ESTRUCTURAS FlSlC AS: 3 dESTRUCTURAS FÍSICAS:
Ton! r de U nina 13 570 Í70 Tellíiíi«laflú»& <B[
AfaiitiLÍn ilu la nátíH IS 0
Almtciotnútnto dil csmbuttiblí IS 0
Polvortí 18 0 Polvorín
Alasíiaííttieitto dí ÍWJICSÍVOI IS 0 A b n i í m u ú t c l o át íxploiivdf
SubloUl de k * estnioluiaa Rmosi 0 571] 0 0 Ú 0 0 0 0 0 0 0 D 0 570
2. e HtirarófciíJ dilíiHír;^ dflr/jsvo tuvKpo páncipiíl 5 0 0 0 924 0 33 50 0 0 0 0 131 ÍS 0 i:2i3
2. ffíípiwsíDsiniciilísfSÍSdtInutvo eqLtpo pnccioel) 5 0 a 0 934 0 0 0 0 0 0 934
3. dCcütaSMici*i.Wi) 0
l.«2
3a+2b«c+2st-2ñToUIinalalccioiiít y eq-jipo
:« 6S3 6_565 4635 4S33 46SÍ 47^^ 122 40 lOfí liS23 3003 2011 3S.38}
423
_Caso Base.- Desarrollo origen datos técnicos de Minería
Tabla 6-1: COSTES DE DESARROLLO DE PREPRODUCCIÓN DE LAMINA- USD x 10OO

Costes de Costes de Costes de Costes de Beneficio del
equipos del Movilización / capital de explotación ejqjlotación contratista COSTE
Año contratista desmovilización CLC de CLC de contratista (%10% TOTAL
-2 2.559 512 219 154 11.564 1.156 16.165
-1 3.296 91 0 350 19.642 1.964 25.343
TOTAL 5.855 603 219 504 31.205 3.121 41.508
424
Caso Bage.- Desarrollo odqen datos técnicos de Minería
Tabla 6-2: COSTES DE EQUIPO ESTIMADOS DEL CONTRATISTA PARA LA PREPRODUCCIÓN

Preprodscción A i o s de Operación 1 y 3
Coste por anidad Horas Ano -2 Af 0-1 ASO I ADo 2 Total del
(SIOOO) N/R de vida Nímero ($1000) Número ($1000) Námero ($1000) Número (SIOOO) proyecto
Factor de coste: | 0,1125] 6 meses
EQUIPO PRINCIPAL DE LA MINA;
Perforudora Oriltech D50KS 49S N 36.000 1 28 2 112 1 56 1 56 252
Cargadora de raedas Cat 994D 2.295 N 48.000 6 775 4 1.033 4 1.033 2 516 3.356
Cargadora de raídas Cat 992G 785 R 33.000 0 0 0 0 1 88 1 88 177
Canü«o de miierfa Cal785C (146 tm) 874 R 48.000 16 787 14 1.377 11 1.082 10 983 4.228
Cami«n de miaeria Cat 777D (911) 584 R 50.000 0 0 0 0 2 131 2 131 263
Tractor de cadeaas Cat DIOR 577 N« 36.000 7 227 3 195 4 260 5 325 1.006
Tractor de raedas Cat 834B 474 N 48.000 2 53 1 53 1 53 1 53 213
Motoaiveladora Cat 16H 237 R 42.000 2 27 2 53 2 53 2 53 187
Candin cistcraa C>t773D 443 R 48.000 2 50 2 100 2 100 2 100 349
Compactador delaelosCat 82SG 337 N 48.000 1 19 I 33 1 38 1 38 133
MatotralllaCalíSlESII 509 N 48.000 17 487 2 115 0 0 0 0 601
Camión de combastible/labricaate Cat 773D 443 R 48.000 1 25 1 50 1 SO 1 50 174
Excavadora liidrailica Cat325B 154 N 36.000 1 9 1 17 1 17 1 17 61
Sabtotaldel eciaipo prindpal 2.485 3.142 2.961 2.411 11.000
EQUIPO MINERO AUXILIAR Artos
Camióa coa remolq&e 100 16 1 6 1 11 1 11 1 11 39
Camión de neamliticos con máqiina manípnladora 96 16 1 5 1 11 1 11 1 11 38
Camión de mecánica con gráa 78 8 2 9 2 18 2 18 2 18 61
Grúa para terreno accidentado (SO t) 525 16 1 30 1 59 1 59 1 59 207
Elevadora (4 t) 49 16 1 3 1 5 1 5 1 5 19
Camión plauforma (7,3 t) 67 16 1 4 I 8 1 8 1 8 27
Fargoncfa de personal (4x4) 26 6 2 3 2 6 2 6 2 6 21
Pickap(4x4) 11 4 10 6 10 13 10 13 10 13 44
Plantas de ilaminación (ókw) 16 8 8 7 8 15 a 15 8 15 51
Radios de mina 29 8 1 2 1 3 1 3 1 3 11
Bombas de mina/Condacción 50 16 0 0 1 6 1 6 1 6 17
Sabtotal del eqaipo minero anxiliar 74 154 154 154 534
CAPITAL TOTAL DE INSTALACIONES Y EQUIPOS 2.559 3.296 3.115 2.565 11.535
Factor de coste basado ci HUS depreciado» lineal ci 8 afios; 10% de valor residnal
425
Calculo de rendimientos
Las productividades por turno unitario (antes de cualquier provisión por disponibilidad mecánica y
utilización de disponibilidad) se calcularon primero para todo el equipo minero principal. Estas
productividades por turno se utilizaron más tarde para determinar las siguientes necesidades de operación
durante cada uno de los periodos de tiempo;
Productividad requerida
Turnos de operación =
Productividad por tumo unitario
Tumos de operación
Flota total
Tumos programados x D x U
Tumos de operación
Utilización de flota
Flota Total x Tumos programados
426
Operarios = Flota Total x Relevos/día x Flota útil
Los "turnos programados" se refieren a los turnos de operación programados por unidad y por
periodo.
"D" se refiere a la disponibilidad mecánica del equipo, que constituye la parte de tiempo
promediada sobre la vida del equipo en la que la unidad está en condiciones mecánicas de
trabajar.
"U" se refiere a la utilización del equipo disponible. Es imposible utilizar el equipo el 100% del
tiempo en el que está mecánicamente disponible. Siempre hay tiempo perdido en la asignación
de los operarios a las unidades disponibles. La utilización máxima posible de la flota es igual al
producto de D por U. Se necesita equipo auxiliar como tractores, motoniveladoras y camiones
cisterna, pero normalmente nunca con un programa muy intenso. La Tabla 9-4 muestra la
utilización máxima, la disponibilidad mecánica y la utilización de la disponibilidad usada para los
distintos tipos de equipo para este estudio.
La disponibilidad mecánica de los camiones Caterpillar 785C y 777D se estableció en el 95%
para camiones nuevos y se redujo linealmente al 86% para los 7850 y al 87% para los 777D
sobre las 48.000 h de vida del camión.
Utilización y disponibilidad del equipo minero
427
Utilización DisponibiMad
Tipo de equipo máxima mecánica
Perforadora Driltech D50KS 0,765 0,85
Cargadora Caterpillar 994D 0,765 0,85
Cai-gadora Cateipillar 992G 0,765 0,85
Camión Caterpillar 785C 0,95 0,90
Camión Caterpillar 777D 0.95 0,90
Tractor de cadenas Caterpillar DIOR 0,70 0,85
Tractor de ruedas Caterpillar 834B 0,70 0,85
Motoniveladora Cateipillar 16H 0,60 0,85
Camión cisterna Caterpillar 773D 0,70 0,85
Compactador de suelos Caterpillar 825G 0,70 0,85
MototraíUa Caterpillar 63 lE Sil 0,70 0,85
Los números totales de flota se redondean al alza hasta las siguientes unidades enteras de
modo que en general la utilización real de la flota no sea mayor que el máximo permisible de
utilización de la flota.
"Relevos/día" se refiere al número de trabajadores que integran un puesto de trabajo, 4 para
este estudio.
El número de operadores requerido se basa en el número de unidades en operación (que
incluye tener en cuenta la utilización de flota), no en el número total de unidades en la flota,
redondeado al alza en 0,20, es decir 7,2 = 8 operarios. Esto supone que algunos operarios de
428
Caso de validación en el proyecto minero Las Cruces,
equipo pueden manejar varios tipos de equipo y se les puede reasignar según lo establezcan las
necesidades del trabajo diario y la disponibilidad del equipo.
Los números totales de equipos y los cálculos de utilización de flota representan el número
"ideal" de unidades necesarias para satisfacer las necesidades de producción durante cada uno
de los periodos de explotación sin tener en cuenta la flota real presente durante el periodo de
tiempo anterior. Estas necesidades de flota ideal se utilizaron para establecer el capital inicial y
de reposición de la mina, es decir, la flota "real" del equipo que aumenta en número según se
compran las unidades y que disminuye en número cuando las unidades existentes alcanzan el
final de su vida útil
429
Días de extracción y tumos programados por año
Tumos programados Retrasosporlascondicionesmeteoroló icas

Año de Tumos retrasados
explotación Días Tumos Tumos por condiciones Tumos Número de
mmera prop-amados por día programados meteorolófjcas disponibles cuadrillas
-2 175 3 459 15 444
-1 350 3 1.050 30 1.020
1 350 3 1.05O 10 1.040
2 350 3 1.05O 10 1.040
3 350 3 1.050 10 1.040
4 350 3 1.050 10 1.040
5 350 3 1.050 10 1.040
6 350 3 1.05O 10 1.040
7 350 3 1.050 10 1.040
8 350 3 1.050 10 1.040
9 350 3 1.050 10 1.040
10 350 3 1.050 10 1.040
11 350 3 1.050 10 1.040
12 350 3 1.050 10 1.040
13 350 3 1.05O 10 1.040
14 350 3 1.050 10 1.040
15 350 3 1.050 10 1.040
16 350 3 1.050 10 1.040
17 0 3 0 0
Total 6.125 18.309 205 18.104
Notas:
1. Los tumos programados en el Año -2 reflejan el periodo de 6 meses
y un periodo de puesta en marcha de 6 semanas (reducción de 66 turnos).
2, Los retrasos por condiciones meteorológicas son más signiflcativos en los Años -2 y -1 para las
operaciones con margas únicamente.
430
Resumen del tiempo de operación por turno
Tiempo programado por turno (min) 480

menos los tiempos no productivos programados
inspección de ios equipos (min) 20
Aimuerzo/repostar combustlbie (min) 20
Tiempo productivo programado neto (tiempo nnedido de operación) (min) 440
Eficiencia de trabajo (50 minutos de tiempo productivo por hora medida) 83,3%
Tiempo neto productivo de operación por turno (min) 367
La "eficiencia de trabajo" es una medida de los retrasos de producción debidos a espera del
equipo o de las personas, desplazamientos cortos, voladuras, etc. Depende de muchos factores,
incluyendo el operador, tipo de equipo y operación, turno de día frente al de noche, situación de
la corta y meteorología
431

Tabla 2-11: LEASING DEL EQUIPO PRINCIPAL HOMOLOGADO DE LA PROPIEDAD. C( EL PROPIETARIO S E HACE CARGO DE TODA LA EXPLOTACIÓN EN EL ANO 3
CsiliporixUid H*n3 Aja>>-2 AA>2 ASóí Aaa4 Aie5 Afleo AüaT Aileld Tetaldel
rtlOOO) H/R dtvida HúffiMO ($1000) Húii)«o (tlOOO) Humera (tlOOll llúmcio ($1000) KúmefO (ilOOOl Hiimtio ($1000) Húntio ($1000) íúmeio ($1000) tnyttu
EQinPO PRINCIPAL DE LA KQNA:
Fubu-de c t t t e i* Iculne 0,343f
?tAnltrtTMitttkDSOKS «3H 3ÓCO0 0 0 0 0 1 247 2 247 2 247 2 247 2 247 0 0 1.233
Cui»ÍMnl»ruÍ3aCxt994D 22SÍH 4300Ú 0 0 0 0 1 J69 1 569 1 569 1 569 1 569 0 0 5694
C u i d a r a 4e nifdu C*t 992G 78JR 330)0 0 0 0 0 1 195 1 195 1 195 1 195 1 i9J 0 0 974
CuaUH de MburU Cat T8SC (14¿ 4 S74R 4Í0OO 0 0 0 0 4 867 4 Efl 4 £67 5 1034 5 I0Í4 0 0 5.421
CincUade Ml«ri«Cttr77D(Sll t) »4R MOOO 0 0 0 0 2 2» 2 29C 3 435 3 435 3 435 0 0 2173
TrMkrbckdfiusDlOR J77H* 3ÍÍI00 0 0 0 0 2 2S6 2 2S¿ 3 430 3 430 3 430 2 2SÍ6 3JS0
Tnctirdt Tvths Ctt 8 M B 474 K 43000 0 0 0 0 1 US 1 11! 1 lis 1 US t 118 0 0 53S
MoltHlwUtbraCuKH 237R 42000 0 0 0 0 2 m 2 11! 2 113 2 US 2 U8 0 0 5SS
CuiUn<aMlMríiCatrr3D<50<> 394 43000 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Cviif K l a d i r d e i w l M CalSISG 337 H 43000 0 0 0 0 1 ZA 1 S^ 1 £4 1 84 1 S4 0 0 413
CtMUnUntAvs13llt/bATkut^C^t^^3D 443R 4SO00 0 0 0 0 1 110 1 no 1 110 0 0 Ú D 0 0 330
E n m l t r a k U n ó U t t C«t3256 IHH 36000 D 0 0 0 1 33 1 ja 1 33 1 33 1 33 0 0 191
SUBTOTAL D£ LEASING DE EOmPOS 0 0 3142 3142 3.430 3537 3J37 2S6 22291
EQUIPO ÍSSSSRO AUXILIAR YtU*
CtM*e»jinm»Tipu 100 16 0 0 I 100 0 0 0 C 0 0 0 0 0 0 0 0 100
CutUadc «etunitlcu con m i i u l u maiüf i l t d a n W 16 0 0 i 96 0 0 0 E 0 0 0 0 0 0 0 0 96
CunUnbMeeixIctMHtri* 73 S 0 0 2 156 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 311
Cnbf ara If m w ucUHittd*<501) JÍJ 16 0 0 1 52J 0 D 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 525
Oevi4*ra(4 0 49 16 0 0 1 4> 0 0 0 C 0 0 0 0 0 0 0 0 49
Ca9aUnpbtaAnaaC7.3 0 Í7 16 0 0 1 67 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 67
rut«Mta&B«iaRÜ<4s4) 6 0 0 2 » 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 132
PkX)9(4x4> »11 4 5 56 5 56 5 56 0 0 0 0 0 0 5 56 0
u0 373
Plixtu de U U Ü M C U H ( 6 ) W ) 16 8 0 0 8 139 0 0 0 C 0 0 0 0 0 0 0 253
RailHlenOxa Z 0 0 1 29 0 0 0 C 0 0 0 0 0 0 0 0 55
B o a A u l e iiiIiu/C«iid«nUx »0 16 0 0 0 0 0 0 0 ( 52 0 0 0 0 0 0 204
Í6 1.259 52 0 56 0 2.179
Sut II (ti 4 e l n u b « Multen aixOiar
EQUIPO DE INGCniEIUA Y SECURIDAfii
56
(
fjpiftitttpaütl 20 6 Q 0 1 20 0 0 0 t 0 0 0 0 1 20 0 Ü 60
Efui^ <e bi(»I(ria 90 6 1 » 0 0 0 0 0 0 1 90 0 0 0 0 0 0 270
& l i ^ 4e MtMteBlMitBla U 6 0 0 1 2i 0 0 0 0 0 0 0 0 I 25 0 0 75
ErluUxCPS 74 13 1 74 0 0 0 0 0 C 0 0 0 0 0 0 0 0 74
SAlitallelvYobo'alixtiüiilaj'dascKvüad 164 4J 0 c 90 0 45 0 479
ESTRUCTURAS FtSIC AS:
Talkrdalaxüiia IS JOO 500
AlMKÍxêlamlu 18 0
AhuctMialeati leí coidkislSilt 1$ 0
Pglntiit IS 0
AbucfUMÍeat* <( cipleclrK 13 0
SiAkial de tastttiwtvras fiílcas 0 500 0 0 0 0 0 JOO
Rtmatlemas dtl b S e r (54b l«l c^t^pa prtw ^ral) (0 53 0 0 sos
Rtf m t » ixklairt (54fr del tû¡t9 p>iiK]|i])
0
0
0
0
633
633 « 633
C«)id«xtwIa(OI*) 0
SIBTOTAL DE COMPRA POR LAPR0P1H)AD 219 tS04 1322 0 200 44 101 0 4699
TOTM, DE m S T A L A a o r a S Y EODIP OS 219 1.SD4 4.463 3-142 3Í30 3531 3M7 236 269»
432
Caso Base.- DesarroJlp origen datos técnicos de Minería

RISVMEKDELOSCOSraS TOIAIJS DE OfEEACIOtí DE LAMIDA
Alóle Uiterla) PtrftniU.'
«:9UbdJM Mtal Vtliid Gtwttl CLC CtHtntistk C«ffttpr
Miun (Kt) tKO Ptr&ruüia. Vthitra TVsiuporfc AiuOtir nasfeaimlmtii GftA 0&\ vsaA TOTAL toRalwb
•2 ípsxa 0 0 0 2J0S.tfll) 4PJ9SÍ3 l.39táJÍ 4Í1.1E? I35íd5 474.213 19220C 10219PJ>3 0.370
.1 M.33D MÍI9 l.«6.13i 32Í1SJ6 3.0947Í3 7295334 1.954409 7083S7 309.143 933.S43 2)3.97£ 19J17.Lfi! (^72¿
3XP33.1Í3 4ÍM7Í2 9.093330 2.lt¡¡3Í2 7»XM 22S3iai5 0^73
1
3
KJSS)
aimn
231ÍS
1R7M
umic
1 t-WTTÍ ni4W7 ?i?/iaii rtüwiii 3i74?fin mivi
3ÍU90
isn9n
9I5.Í43
«ÍS41
S3Í7S
7M2Í7 IA.T3f-t2n (tjtv
3 llflX) 6532 flJ3.!P0 613.590 1.1^003 3.ÍSI551 3.Xlt.477 3fiJ.*J7 a33SÍI5 192 20C 9.771 S9d as39
4 iimD lOOW ei3i$4 9M.láI 1.1233» 3.944032 2.2SJ¿i5 3iU.U7 £33905 193 20C 10^0^9 0^966
3 KCiÜ ¿509 4JJ.77a 6ÍS,553 i«9531 3839423 3.28SSJ7 331102 SHMi IWMC 9.961421 OJlPí
G 11£S3 10.113 £19.443 9MS1 1.145.743 4801569 3,2S75M 374títi S33S05 l»20C 11588352 0^92
7 IIJ04 líM «0.ÍJ1 iü.f^ Ut8,7« 26T3.'C3 l,74JJl¡ MJll SJJÍOJ l*.«í til 17.7» 0,3S2
S ll£Ú] 7^16 5iXl.tf4! 730.833 1.089.4J3 3.574JÜ9 1.887501 359192 832 ¡>05 170.84Í 9-4BB.772 0fi63
P 11.3J4 3.101 51fi.S3J 757.575 U02.414 3.639/(7i 1.792.321 SCJJM S3:Í03 iro.t<i; 9JS9161 0,G42
10 tím 7^13 635.«3 725.335 1.621.SI2 3,232379 1.692515 377753 S33M5 170 s u 9.74057D 0.757
11 12JM uom 719.«H 1-102533 131214] 303I.47S 1731.760 373JJ4 S33S05 170 M ; 9.662^73 0.770
12 [ijiai •1210 •2ifi.454 401,323 S2233Í 3196.711 1.S9L.162 318935 S33S05 IKIE 7S33396 0,846
n 5713 3.1S1 226.769 311.133 33S2« l,377fiOO l,3:«i0 2IÍ0W 7S7J70 10i,T7S 4SBSS2a aa73
14 15317 1417 104.133 1S4.74Í 2.408.093 4,410-152 l,7]34S5 359J)W 763>B9 170,!4i 1054DA14 0,6SS
i; 15,00 0 0 0 Í32AW 3.314017 1.043J2E 344.434 «QffJZ 113.13J •JD3^83 0.340
lé 13519 0 0 a 1.582371] 3.462182 563.004 318561 mS92 123.13; 7.3í?.r29 0^313
TOTAL H5¿M lS2Sá9 9SS7£t1 USB9426 3P.flS9:i97 7tf£;6.744 » J 1 I ¿ H 7.33Udl l2iá9S09 3^51.747 3 d l O J ] 3 196.9»IIJ1 0.741
PfJRrFNTA.IF 4,Mf. 7.7M. M.ÍW Vtfñf, tií.JM iTtt f,tv, 1.7% 1.7W. innji»,
C«9l QJJÍ3 1 0Í93 0.113 0^89 1 HUÍ 1 H0¡8 1 H,046 0.013 ftOll 0.741
C 9 S b TOTAL
ii X1000) íe -i) C O S T E S T O T A L E S DE O P E R A C I Ó N
S.JJ7JS7 0M3 (Euios)
I418942fi 0ÍI93
2J,E892P7 0.113 Tf.tff.T44
Tranif (rio 7d3i«.7<U 0;ÍS9
GcnenlMim 7.8SSaB Ofl30

723Í.4SI 0J)33
CLCGOA 12:269363 0JM6
C( i n m ü n G A A 3.'01.T47 0ÍI13 3UI1.0I
VSSA
ttstfsn
TOTAl m5»W3 D,T41
nnrtit ILKMM
94fT4l7 1 1 MSMO» 7.ML4ÍI i . J^1.7*T 3.31I.1U
1 11 1
Pnfcr 9Ón Voblii • Ciiga Tiimp.:iAT Ajdn r~n.r—1
OIIIF'^MCH • m. GICOJ* \'eíA
Kc^.a:CoiIc3 dEV££AFU«lo«aAoj 1 r2ü)chñl3i(nO£Adjlcoclii±út^bc}uytnpEitDntldiDptti •ay tntAlEDÜntQlcí deCLCpualaupIoUciáii dsUtionai HC, CZ, y el irj^vúxndo
dt EutlifiupiiSñtl O£Ad(l«0iatitl:ttti<ltfio-2f<diifi{mKiid»lift9C<ni^liU
OisinlMlciCo(lo{URt|iu«n«t7c«^\inîluuomdoi<«nUcptreiíínmd<»avr>irM.[nvlu7«tUfrto d i l b i s j b i o y dilctiHltñiliiFuii]mtaiK¿BÍinh>df j ú t u
0«fi(r(Jm)iHCDilo dtlmsnUiáiiúnlo de p:i]U(ho> eûôt(Pei*OTMl, i t p u c i t o i y csniuciiblc3).l|]lmji d corto dtlpcnontJdt tpoyo
ClCOftA: Codo W s i t í s i w l u c i i c o d » C L C
433
Caso de validación en el proyecto minero Las Cruces,
RESUMEN DE I O S COSIES DE REPUESIOS If CONSVMCBLES DE OPERACIÓN DE LA MINA

AAlli Material Peribndo/
eipktulóK tetal VoMt Gttunl CLC Canliatíila Cocte f t r
mjjun (Kfl (Kf) ParfincUm Vtladura Catâ Trannirie AudUar naklexiiniBita G&A G£A VSfiA TOTAL vaAisii
-J \9ÍKÜ 0 0 0 2.211^33 3517.429 911.731 231.335 0 474213 0 81SÍJ76 0,431
•1 »J» 24.629 1.2J3.J52 2219.165 2.687355 6J056.344 1273.452 349.255 0 436.793 0 \il¡T«3Z¡ 0,572
1 33.650 22.193 1.16S.742 2.m0.808 3.693556 7J97.066 1.437,641 512.234 0 436.793 0 17943Í22 0,464
2 1S.764 992.639 1.693J12 1.845.107 5.745.562 1.412.842 265II89 0 456793 0 1SS8SÍ7Í 0,6«
i
».««
IIAia 6.532 345.562 592.234 K11J09 3547.649 1537,435 145.799 0 0 0 ífiSd.Ttn 0,626
A MJMI 10.000 J2Í.445 912^05 íiKJOl 3,25!472 1J12624 145.799 0 0 0 7ÍS5JSJ!> 0,696
5 lOfl» 6.909 369.329 Í47.197 813J023 3.169.430 1.51491ti 132^5 0 0 0 6SS8J77 0,696
i 11.6S2 10115 ÍB.007 944.931! 957S44 3594.785 1.5134X3 I54.S38 0 0 0 S/167367 0,735
7 IIJ(M 35104 Í71410 302.284 9«iJ53 2.132.6» 1,157,040 149Í38 0 0 0 61179J46 0,538
8 IIXX» 7.816 414199 709.477 932574 2540,557 1237,3C« 145.799 0 0 0 6.723237 0,611
S IJ:3H 8.101 430.414 736J20 945515 3J025569 1.173,587 150.491 0 0 0 6Í24587 0,601
10 12573 7.S13 577.336 703.931 1,433304 2.7O6004 1,104343 170,625 0 0 0 7119S;M4 0,551
11 12-554 12.0M 632.963 1J1S1.479 1,124341 2,484018 1,143,4SS 166J96 0 0 0 7isoas< 0.559
12 9380 4.210 J28.S27 379.963 757.137 2J87P.7ÍO 1.033852 124.327 0 0 0 Si9}i\i 0,60t
13 5.713 3.161 169.142 290.783 444348 1J047.291 831,473 75,723 0 0 0 31IHJI6 0,535
M 13.317 1.417 75369 133.390 218S995 3AS0S96 1,125213 203X118 0 0 0 7£43.7t)4 0,512
\S 15.000 0 0 0 1,505.129 3.161.301 674133 193Í17 0 0 0 iSTljm 0,39!
U 13J19 0 0 0 1.363.422 2Í57.094 527.426 179.137 0 0 0 9316/1454 0,393
TOTAL 265.696 152.569 ;232.i5e 13.847 J37 23526.195 63.523576 21.111539 3.321.654 0 1544593 0 145.757359 0,549
PORCENTAJE
to por iDnet&áa ^1^\_ 0.091 I 1X097 I 0.339 | Q.QTO | 0.000 I 0.M7 I OJWO I 0 , ^ í
C O S I E I DER^DESTOITCONStlMIBLES DB OPERACIÓN
Coste T O T A L
8íW00) (f/l)
PsrfkracUn Í532.156 W54
ViUAura 13847.937 01091
Carga 25326.195 1097
Tnncparit 63J25,S76 0i239
AinUIar 21111,939 R079
G«xenllillita 7,336508 0,030
3J21JS34 1013
CcafraUafa G ^ A 1,844J93 0.M7
TOTAL 14J.797J59 0j4!
434
R E S t l M E N D E I O S C O S I I Í i P E FERSOJfAL D E O P E R A C I Ó N D E L A MUNTA
Aiada Material Fer&raô/
eifUtacU» tata ViUlf CcMnl CLC CtuUndslK Coste por
Mbui:^ (Ki) (Kü FeíftneUn VoUduira Caü» TVuuTftll AuidUu- nuMtitilinlemli G&A C&A VS&A TOTAL l9iMJad3
-2 í9iXfí 0 0 Ú 4M.925 1.142.564 479906 199.355 135.865 0 192300 2£14JB17 0.139
-1 263X 24,629 172.882 a2.7ii 406.897 I23S.990 681.157 359.032 309148 529Í151 298978 iias&i& 0,153
1 3ZJ6X Z119& 1440Í9 21.3Í6 Í0O.796 I.«8.314 743JUE0 278.130 381.390 529.051 298978 4 ^ 5J 63 0,114
a snrm IJt7fi4 144 (VÍA snw ÜÜI fí9A 1 I Í 2 Í4? 713nft 317 547 •Vil -Wfl «9fl51 2M3JÍ7 S.7S5,744 aifi7
3 nôcu 6.Í32 J7.W7 ai.3ís 156.499 633S03 774M2 319.65? 832.905 0 192300 2£Q6JSP 0,263
4 ilJCCü lOOOQ 8á441 31.356 156.499 691J29 774ÍM3 219.65S 832.905 0 192300 2J>74JÉ3D 0,270
5 lOJXU 6509 S6 44I 31356 156.499 720343 774042 319.653 832.905 0 192200 3M3vi43 0,300
6 11.68:1 I0,U5 8e.441 ai.3Js 1S7,799 £06.784 774.042 219.658 832.905 0 192300 3J21Je4 a267
7 U3W 8504 as 441 31356 IÍ6.499 439.833 583.372 313.393 832.905 0 149.4S9 2£!SJSB a235
S UJQ3) 7516 S6 44I 21.356 156.499 633i»2 650.1 P5 213.393 832.905 0 I70S45 2.76S.53S a35i
9 U3Í4 3.101 a5.441 21,356 156.499 6331)03 ¿19:233 213.393 832.905 0 170X45 2.734 J 7 4 0,241
10
11
12.873
12J51
7Í13
12,000
57.6:17
86.441
31,356
31,356
187.799
187,799
37fi:274
547.461
588373
588372
307.128
207.12?
832.905
832.905 0
0 170845
I70Í43
2£M:2a6
2JM2S06
asos
0,310
13 9:330 4.310 57 637 31.356 125.199 316551 55T3I0 194.593 832.905 0 128.133 2 2 3 4 JMD 0,333
13 3.713 3.161 57.627 31356 93.S99 330-510 495337 137.2S6 7S7.570 0 106778 15^0412 0,338
M 15317 1.417 3$.S14 31,336 219.093 749.157 588372 156.0S1 763.489 0 17ÜÍ45 2£97J10 0,176
15 15JDO0 0 0 G 319.093 662.716 371540 145.639 603.073 0 128133 iJ3ti2aa aH2
16 13J19 0 0 0 3J9.09S 605J)33 340578 139.374 57S.992 0 128.133 2111126S 0.149
17 0 0 0 0 0 0 Q 0 0 0 0 0
TOTAT. MíííW 111 « 9 )13Í41I ^lííí» 4fW11fl1Í n^'v\7fí) nrrfl?7» i7»iín7 ia»»9í« 1 «7154 TílflM-í SI.127.793 n.i«
PORCnXTAJE 0,7% o.m í,\% 6,8% 3,6% 1,9% ÍJ% 0 » 1,7% 2ífl%
1 0,009 mi M15 0450 0W2 1 0X114 1 0.M6 a.m 0,012 1 O.IM 1
C O i n i S DE PERSONAL DE OPERACIÓN
Cosío TOTAL
13.330,:»
(fllOOO) (f/t)
Fcrfirulin \32JJI2\ 0,009 '*••"•'"'
VoUilura 341.68» 0.00!
4I)í3.ia2 0.01J
Tniu^rte 13.330.769 0.0M
AmQbr 110J9.TJ9 0.043
4X«3.1Qa 3.79J.807
G«x. MuituiInlcntQ 3.7S9.H17 0,014 3.3 IS. 113
CLC ORA 12JÍ9SÍ8 0,0« 1.32$.431 1JS1.1H
¡ 1 34UI»
CQ»tratl9ta GfiA
VSfiA
1JS7.1M
3310.113
0,008
0,013
1 1
TOTAL 51J57.7SI3 0 J « Centtittrtí V!£A
Uítri tnánit rda G&k
^
435
Caso de validación en el proyecto minero L,as Cruces.
Costes da nersonal /G&A del contratista iAño-2 Año-1 Año1 Año 2

1. Coste de personal 5!45.817 529.051 529,051 529.051
Viajes 6.000 12.000 12.000 12.000
Suministros/gastos 18.000 36.000 36.000 36.000
Compras/Almacén 3.000 6,000 6.0OO 6,000
Gastos generales de automóvil 25.000 50.000 50.000 50.000
Mantenimiento de edificios 4.250 8.500 8.500 8,500
Comunicación 12.500 25.000 25.000 25.000
Concesiones, tasas, licencias, permisos 5.000 10.000 10.000 10.000
Legal 6.000 12.000 12.000 12,000
Dietas 1.000 2.000 2.00O 2.000
Contribuciones 750 1.500 1.500 1,500
Gastos de seguridad 30.000 60.000 60,000 60.000
Gastos de medio ambiente 15.000 30.000 30.000 30.000
Seguros-nóminas 60.000 120.000 120.000 120.000
Impuestos (excluyendo nóminas) 40.000 80,000 80.000 80.000
General de la planta 15,000 30.000 30.000 30.000
2. Subtotal G&A in situ 2141.50O 483.000 483.000 483.000
3. Oficinas centrales 15.000 30.000 30.000 30.000
Total SÍ02.317 1.042.0S1 1.042.051 1.042.031
436

NECESIDADES PERSONAL TÉCNICO DE CLC
Coste oiiunl Periodo
TÍTOLO OEL PUESTO m J .1 1 2 3 4 5 C 7 8 9 10 11 12 13 u 15 1C
OPERACIOH DE LA MINA;
Directo' d» Is mina 77.636 1 1 1 1 1 1 1 t 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
AdministralivD da la mins 54,081 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
Jete üe Operación da le mina 45,336 0 a 0 Q 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 0 0 0 0
jEfá íJe turtio de la mina 37.416 0 0 0 0 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4
Jsfe de perforación y voladura 37,418 0 1 1 1 1 1 1
ToMl de operación de h mtiia 2
0
2
0
2
0
2 8
1
e
1
8 8 8
1
8 9 8 e
1
8
1
7
'
7
0
6
0
s
MANTENINIEIITODEMINA:
Jefe general da manlenimienlo 45.336 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
Jefe de tumo de mantenimiento 37.416 0 0 0 0 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4
Planüicador de mantenimiento 24.081 0 1 1 1 1 1 1
Total da ln.it)1eti)iiilento de mitra 0
0
0
0
0
0
0 6
1
6
'
6 6 6
1
8 S 6 6
1
6
1
6
1
6
1
6
0
5
INeEKIERIA DE MINA:
insenie-ojefe 45.336 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
inganie-o da Planificación 37.418 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 8 0
Inganie-o geolácnica 37,418 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
Topógrafo jefa 23,695 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
Técnico de ingenierta 21.356 1 1 1 1 1
Total da Iiiqanlai ja d» rrilira 6
1
5
1
5
1
5
1
6
1
5
1
s 6 5 '
5 5 5 5
1
5
1
6
'
6
1
4
1
4
GEOLOGÍA DE MINA:
Ge6log3 ds controt de leyes 37.418 c 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 8 •
Técnico de control ds leyes 24.091 0 u 3 3 3 a 3 3 3 3 3 3 3 3 3 2 0 u
Total de geolúgfo de iitltia 0 4 4 4 4
PERSONAL TOTAL 7
t
8
«
1'
«
1'
4
23
4
23
4
23 23
4
23
4
23 23 23 a
4
23
4
22
3
21
0
,6
0
16
NECESIDADES DE PERSONAL TÉCNICO DEL CONTRATISTA

Coste arittal Peiíoilo
TfRILO DEL PUESTO m i -1 1 2 3 4 5 c 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
OPERACIOK DE LA HINAi
Directo- de la rnina 77.536 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 ü 0
Administrativo da la mina 24.081 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Jefa de Operación da la mina 45.336 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 8 0
Jefe de tumo de la mina 37.418 4 4 1 0 0 0 0 0 a 0 9 0 0 D 0 8 0
Jete de perforación y voladura 37.418 0 1 t 0 0 0 0 0 0 0 0 0 8 0 0 8 0
Total de operoclóti de Id ntliia 6 7 7 0 0 0 0 8 0 0 0 0 8 0 0 8 8
MANTENIMIENTO DE MINA:
Jale general de mantenimiento 45.336 1 1 1 0 0 0 0 0 0 9 0 0 0 D 0 0 0
Jefe do furrio do mantenimiento 37.418 4 4 4 4 0 0 0 0 0 0 9 0 0 0 0 0 0 0
Planificador de mantenimiento 24.081 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 8 0
Total de triítttlfrrttiiierito de itilita 6 6 s 6 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 8 0
PERSONAL TOTAL 12 13 13 13 8 <J 0 0 8 8 0 8 0 8 8 8 8 0
I TOTAL PERSONAL TECNICOl
437
Caso Base.- Desarrollo origen datos técnicos de Migería
NECESIDADES DE OPERARIOS EN LA MINA

Peiioilo
TITULO DEL PUESTO -2 -1 1 2 3 4 5 6 7 S 9 10 11 12 13 14 15 16
OPERACIÓN DE LA MINA:
Operario de perforación 0 B 5 5 2 3 3 3 3 3 3 2 3 2 2 1 0 0
Operario de cargadora 24 13 16 9 5 5 5 6 5 S 6 6 6 4 3 7 7 7
Conductor de camión de minería 63 43 52 40 22 24 25 28 17 22 22 20 19 11 8 28 23 21
Operario de tractor de cadenas 18 10 10 10 11 11 11 11 7 0 8 7 7 7 6 a 5 4
Operario de tractor de ruedas 4 3 4 3 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2
Operario de motoniveladora 3 4 4 4 6 6 5 5 4 6 4 4 4 4 3 4 2 2
Operario de camión cisterna 4 4 5 5 G 6 6 B 5 6 5 4 5 4 4 4 2 2
Operario de compactador de suelos 2 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 2 1 1 1 1 1 1
Operadores de mototrailla 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Trabajo / equipo de servicio B 6 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 2 2 2 2
Equipo de voladuras 0 2 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 0 0 0
Totül de oiieracloiies MA 92 102 82 69 62 63 67 49 56 65 52 52 40 32 55 44 41
MANTENIMIENTO DE MINA:
Electro-Mecánico 24 18 20 16 11 11 11 11 9 9 9 3 8 5 5 10 9 7
Ayudante de mecánico 12 9 12 9 5 5 5 5 5 5 5 4 4 3 3 4 4 4
Soldador 12 8 8 3 5 6 5 5 5 S 5 5 6 5 3 5 3 3
Encargado del combustible y los lubricante 6 B 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 4 2 2 2 2
Encargado de los neumáticos 3 3 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 1 1
Trabajo general 4 4 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2
Totül da nianfenlinlenlo 61 48 49 41 29 29 29 29 27 27 27 25 25 21 16 24 21 19
VS4AaM%) 10 19 14 15 12 9 9 9 10 8 8 8 8 8 6 5 8 7 6
TOTALES DE MANO DE OBRA 204 154 165 135 97 IDO 101 IOS 84 31 90 85 85 67 53 87 72 66
TOTAL PERSONAL MINA| 2^ 176 189 i^ ¡20 m ¡24 i» ¡07 ¡14 ¡13 ¡08 ¡08 W 75 108 88
438

NECESIDADES P E R S O N A L TÉCNICO DE CLC
til t «1 «1 «1 m «1 Kl m «1 «1 (fl (íl m «1 (41 Kl Kl «1
TITULO 0 £ l PUESTO
OPERAaúH DE LA NlllA:
-2 -1 3 3 4 5 e 7 s 9
»
It 11 n «(
14 1S 1G TOTAL
33763 77,6K 77.536 77-536 77.536 77,535 77.538 77.536 77.536 77.636 77.536 77.638 77.638 77.536 77.535 77,638 77.538 77.536 1358 873
Adminjtltatrio d t la mina 120W 24031 24Cei 24 001 24 0GI 24C@1 24 031 24 COI 24Cei 24031 24081 24001 24C61 34 081 24031 24031 24Cei 34081 421 412
Jel* d» OptracMn cS« la rrúni 0 0 0 0 45338 45.336 45338 45336 45336 45335 45336 45338 45336 45335 0 0 0 0 453355
Jtf* d t tuino df la mini D 0 0 • 149B73 143.673 149673 143673 149673 149673 149673 149673 149673 149673 1*9673 149673 143673 149.673 2035413
Jaf* d» perfoiiciúo y roUdwa 0 0 0 0 37 418 37.418 37418 37.418 37.418 37,418 37,413 37,418 37,418 37,413 37.418 37,418 0 0 449 018
Túul d( opttacl&n á* U mi ti A 50800 101 617 101817 101617 334043 334 043 334 043 334 C43 334043 334 W3 334 043 334 043 334 013 334043 2í37Ce 2637(6 2512^ 2512^ 4 776082
MAHTEKIMIEHTO DE MINA:
JBÍ» geneial d* maimnímfnio 0 0 0 0 45 335 «336 45336 45 336 45336 «335 45,336 45336 45338 45 333 45336 4S336 45336 45 336 634 597
J*F« da tumo d* maflltflimitnto 0 0 0 0 143673 149673 149673 149 673 149673 149673 149673 149 G73 149673 149673 149673 149673 149673 149673 2095 419
Plifíificadw da maní «nimií río 0 0 0 0 24 031 24 081 24Cei 24C61 24031 24661 24,031 24 801 24C61 24.031 34.031 24081 24 COI 0 313049
T A U I 4 * iiiîiai>IiiiUtil« •)• m h i a 0 0 0 0 213 OW 219 (69 219089 219(BÍ 2190» 219069 219039 219^ 219 OW 219059 219089 2191K9 219,069 195 oce 3043165
lltGEHICRtA DE MINA:
Insemtto ]tit 22663 45333 45336 45.33S «3K 45 336 45.336 45 338 45336 45336 45336 45336 45338 45 336 45338 45336 45336 45.336 793 372
Vigt nitro d* PlaríiJcaciJn 18 709 37 4IS 37.418 37.418 37 418 37.413 37,418 37.413 37.418 37 418 37418 37,418 37.413 37.413 37418 37418 0 0 579.932
kigínwro geotécnico 18.709 37.418 37,418 37.418 37.418 37.413 37.418 37.418 37,418 37.458 37.418 37,413 37,418 37.413 37.418 37.418 37.418 37.418 664 813
Topdgrafajífs 14 393 28585 28666 28585 28585 28 585 28695 2B6S5 28685 28535 28505 23685 28565 38585 23585 23 «es 28685 »585 ÍÍ0245
T í c i i c o d» ingeriieil» 10.678 21.356 21.356 21.356 21.356 21.358 21.356 21356 21.356 21.356 21.3S 21,356 21,3E6 31.366 31.356 21.356 31.356 21.356 373.722
T«<-)l d * lll<Itlll«líd >l* tUlflA 3S066 170113 170113 170113 170,113 170.113 170113 170,113 170113 170113 170113 170113 170113 170.113 m i 13 170.113 132695 132595 2902 140
G E O L O G Í A OE MIMA:
Gtdlogo d« control d« l i y * t 0 37.418 37.418 37.418 37.418 37.418 37.418 37.418 37,418 37.418 37.418 37,418 37,418 37.413 37.418 37.418 0 0 S61273
Técnica d* ccnliol d« Uftt 0 0 72 242 72 242 72242 72 2 « 72242 72242 72 242 72242 72242 72242 72242 72242 72342 43-161 0 0 937.3IB
T Q I O I d * 4*oIag(4 d * mlii4 0 37.418 109660 109.660 109.660 109 660 109680 1D3.660 109660 109,660 103 6E0 109660 109EEO 1CQE60 85580 0 0 1548 581
PERSONAL TOTAt, 13S8&5 309.148 381.390 391.390 832 S05 832.905 832.905 832,905 832905 832905 832935 832,905 832,905 832 SOS 767,670 763.4M 603 073 573.992 12269.963
NECESIDADES DE PERSOtUL TECNICODEL CONTRAT STA
TÍTULO DEL PUESTO •2 -1 1 2 3 4 5 J S 9 10 11 11 1) U 1S 1( TOTAL

OPERAaOHDELAr4lt(A:
DiiccIOf dt I) mn» 33768 77.536 77.536 77.536 0 0 0
«
0 0 0 0 0 0 0 0 8 0 0 271376
A^minktittrro da la rnha 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Jtft d( Optiacíún da la mina 22668 45 338 45 338 45 336 0 0 0 0 Q 0 0 0 0 0 0 0 0 0 158 674
Jaftd» turno da la mina 74 836 149673 143673 149673 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 523 855
Jefa da paiforací^ •/ roladuii 0 37,418 37.418 37.418 0 0 0 0 0 0 0 D Q 0 0 0 0 D 113 255
Taidl d * op(i«d¿n dt U mina 136 272 303362 3Ce962 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1066 153
MANTENIMIEHTO OE MINA:
Jaft ginttal dt mantatúiúnlo 22.668 45338 «336 45.336 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 158 674
Jefa da tumo da maritínimlenlo 74 838 149673 143S73 149673 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 523 855
Pliniícaíoi da mantifwnitnlo 120U 24ffil 24061 34.031 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 c 0 0 84 332
TúToi d« fnanltntnilaim da mina 109 $14 213 ees 219 OM 219069 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 7ffi.811
PERSONAL TOTAL 345817 £23 051 S29.0S1 529051 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 ú 0 0 0 18Í2971
TOTAL PEBSORAL TÉCNICO 381.«I «M.I» 910.U1 910^41 M2.MJ «».Mt «M.905 8».») 8J2J« 832.905 8H.Í0Í 83Í.9M <JÍ.»S 7ÍÍ.S70 7SJ4OT MI.07J Í7Í.992 11.102.939
«».»$
439

N E C E S I D A D E S D E LA F L O T A D E L O S EQUIPOS M I N E R O S P R I N C I P A L E S
Peilodo temporal
Tipo da equipo i •1 1 2 3 4 S « 7 8 9 10 11 12 13 14 15 IS
Peifoiadoiq Diiltech ÜWÍVS 0 2 2 1 1 1 1 1 1 1 1 1 0 0
Caigailoiíi ile tiiedasCAT094[> e 4 3 2 2 1 2 2 2 2 2 1 1 2 2
0.1ig.lt!í>r.T ilA lllflri.wCAT!)D?R ? 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
Ouni|i9i rígido CAT7SSCIUCt) 16 13 15 11 5 6 S S 6 G 5 4 3 2 6 E
Dum|)Bl ligi<to CAT777D (9t T) 4 1 2 2 2 3 4 2 2 2 2 1 2 1 1
Tnctoi Je c.i(hiia5 DIOR 7 4 4 4 4 4 4 3 3 3 3 3 2 2 2
TMCIOI d« iiiAdas CAT8348 2 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
Motoiilvoladoia CAT16H 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 1 1
Camión cisteitid CAT773D 2 2 2 2 2 2 2 3 2 2 2 2 3 1 1
CDiiijiactiiiIai (le suelos CAT 825G 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1
T0T4L 41 3t 3i 29 21 21 21 23 18 20 20 20 19 16 14 21 1t 16
Nala 1: El año -2 es un petado de seis meses con programa de puesta larcha (J44 tumos disponibles) _JConlralis1a
Tabla: PERSONAL
Periodo temporal
Tipo de equipo J .1 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1J 14 15 16
Poifoioiloio Diillecli DSOKS 0 6 5 5 2 3 3 3 3 3 3 3 3 3 3 1 0 0
CargaitoM d«iii«d.ísCAT994[> 18 11 15 8 4 4 3 4 4 4 4 5 5 3 2 6 6 6
Corgodoia do moda? CAT9826 e 2 1 I 1 1 2 2 1 1 1 1 1 1 1 1 1
Dumiisriloldo CAT 785C1116 D 51 40 48 35 17 17 15 15 13 16 15 16 14 8 4 24 31 19
Dum]l9l lígldo CAT 777D |9I t) 12 3 4 6 5 7 10 12 4 7 6 4 5 3 4 2 2 3
T1.ICI01 de Cldeiias DIOR 18 10 10 10 11 11 11 11 7 0 3 7 7 7 6 8 6 4
Tracloi de ruedas CAT 834B 4 3 4 3 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 3 2 3
MoTonlveladora CAT 16H 3 4 4 S 6 S S 4 e 4 4 4 4 3 4 2 2
Canijo» cisterna CAT 773D 4 i» 5 5. 5 6 6 6 5 6 6 4 5 4 4 4 3 3
Comiiactailor de suelos CAT 825(3 2 1 1 1 1 1 1 1 1 1 3 1 1 1 1 1 1
T0T41 118 84 87 77 54 57 58 $2 44 51 50 47 47 15 29 53 42 39
T a b l a : T U R N O S NECESARIOS
Periodo eniporal
Tipo do equipo J .1 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
Pertoradera Drlltach D50KS 0 1.353 1.296 1.174 446 6S1 586 764 645 692 S35 519 755 413 308 137 0 0 10.263
Cargadora de rrieda9CAT994D 1.964 Z703 3.845 1.8E3 ffiS 921 696 808 966 870 900 1.170 1.124 732 378 1.492 1.661 1.397 24.3(2
Cargadora rio ruedas CAT992r3 ES4 S3 207 194 167 191 283 355 ia 2-4 138 149 137 133 160 72 110 111 3,749
Duiri|iar rígido CAT 785C |146 1) 6.672 9.973 12.284 S.993 4.169 4.3S3 3.687 335S 3.139 3.855 4.095 3.342 3.466 2.063 1.037 6.987 6.212 4.689 90.509
Puni|ier rígido CAT 777D (911) 1.320 6SS 1.036 1.172 1.197 1602 2347 3.QE4 817 1.593 1.474 946 1.085 ES3 1.017 406 297 397 20 926
Tractor de cidflnas DIOR 1951 JSM 2 431 7sm 5135 jfira PR51 7fi.v; 1819 ?on3 1 903 1724 IRin 1666 I.TO 1931 1313 (M ííitan
Tractor do ruedas CAT834B 342 671 801 S82 473 473 364 364 473 364 473 473 473 364 364 47; SI 364 6.157
Motonlveladora CAT 16H 261 803 1.005 1.005 1.211 1.211 1.211 1211 SSl 1.083 961 817 942 ^0 674 796 405 281 16.721
Camión cisterEía CAT 773D 430 935 1.172 1.172 1.412 1.412 1,412 1.412 1.131 1.»7 1.121 S54 1.093 1.036 785 933 473 328 1B466
Comiíactadúr do luelos CAT 825G 194 42 21 22 26 8 66 74 65 25 34 366 75 39 1 6 48 103 1.143
TOTM. 12.(98 19.611 24.036 13.683 12,695 13.460 13295 14,643 10.143 11,974 11.783 10.979 10.957 7.963 6.077 12.302 9.672 8.474 229.405
440
Caso Base.- Desarrollo origen datos técnicos de Mingría
COSTES DE OPERACIÓN PARA VS&A

Año ds Ivlaterlal Coste de
explotación total Personal VSaA Coste por
minera ÍK1) VS&A (USD) tonelada
-2 ig.ooD 18 192.200 0,010
-1 26.350 14 298.978 0,011
1 38.550 14 298.978 0,008
2 20.000 12 256.267 0,013
3 11.000 9 192.200 0,017
4 11.000 9 192.200 0,017
5 10.000 9 192.200 0,019
6 11.682 9 192.200 0,016
7 11.304 7 149.469 0,013
8 11.000 8 170.845 0,016
9 11.354 8 170.845 0,015
10 12.873 8 170.845 0,013
11 12.554 8 170.845 0,014
12 9.380 6 128.133 0,014
13 5.713 5 10B.778 0,019
14 15.317 8 170.845 0,011
15 15.000 B 128.133 0,009
16 13.519 6 128.133 0,009
17 0 0
TOTAL 265.696 3.310.113 0,012
1 Coste ds VS&A por persona 1 21.356 1

$US
1 Coste de VS&A por persona 1 24. ira 1
441
T t b l í : COSTO REPUESTOS/CONSUWISLES
Tlpotf..,u¡M J A i 1 J J [ C 7 t 9 10 11 12 1) 14 15 1« TCTAl
0 1593 !SJ 1.168742 3926^ 345 ee: £26.443 363 3?9 SÍ3007 474.410 4H.199 430.414 412 038 ra9S3 2ffl.S27 1B,142 75.329 0 6.067.133
1B2S.45Ú 2SI7.4S 3»33e8 1731.906 90O,lK GSS.}2a 643612 761.197 ea?OT B08481 836 543 1.Ce7.14S I.DI4.S12 eaa2ú4 3£1,435 1.386 438 1.441.145 22.624.761
3mi32 170.431 1M«7 ))&1» 91.374 110961 16S411 3i»74í 74JÍ4 1H.434 1CB372 86.639 73 MO 7SM3 bisa*
324MXa S831SS s 733 r e s 1 4 2 4 93; 2.55350) 2.141576 3-xesa 18Se37 3 3Í7 3S4 3.381 S32 2H2.899 2.010.212 1.137.635 ea.ieo 3.[t31,605 2737.398 52.64S.347
4SI57- fitI.7B7 623 714 633.573 1.031904 imíxs 35{,773 eS6-S2 643 S7S 4131ffi 473.805 2^523 444.111 17a.6C6 lJ9.eS6 1S.69S 8,138.110
m.ié} ffim ^Hd fí&m 873.78: iéim 673733 SJ3439 éoíaúí 6S3B07 630 433 s^.éiA ££3.104 6Sa.S91 401.672
»%s iTssse 117.703 103 781 103161 79.315 73.aiS 1CE.7D1 79Bie 103 761 103 781 103.761 79.816 79.eie 79 818
19&614 17Í.447 i«2ai 133 090 ica.538 45.374 3 540.278
:e9.»2 3Ga393 3ia.7Ce 348 ; W 3487C6 34370Q 37E.609 311759 376909 335 4eg 371.417 2S3.442 1U.126 330 078 1-6 835 83.8% 4.5E9.249
C»inpactad«( j « M i l 4 i C A T 8 Í S G t%.7X sm 4,617 4.732 5.S92 1.731 13114 1S91S 19W2 5377 7313 6-.512 16.131 6237 215 •.721 10.324 3.444 2*5.835
TOTAL f.910«ll 11.JI0M1 11M7,M5 S.ÍM.IM t^lZ.IK C.ZStltl ÍMUI7 S.UI.KO ÍJTS.MJ ÍÍKOJS ^.«5485 !.»e.770 t.HiJIO 1.SM.9Í5 I.«l ISl 6JW.Ó9» S.UOÎB Í.7Í7.441 115.769.137
Tatil»:PERSOM/U.
P t r k i D tf n i p ' M l
Tipo da tiWiiM .1 .1 1 3 3 4 f ( T * 9 10 11 12 13 11 15 16 TítTfll
144.063 144,069 67.637 66141 e6.UI eeiii K441 se 441 8f441 51,637 86,441 57.637 £'.627 0 1,3^,431
i>i.i§é iuni tói.49í ' MMá lis.-y 93.S* 13£1^ 13f.ire 13Í,1M 1Í5,Í93 Í3.Bía E2BXI 1B7?99 15'.799
31.30! 31303 31.300 31,3» 63.300 62 £00 31300 31330 31300 3-3CD 3',300 31.300 31.SCO 31.300 31300 31 3C0 749-727
433911 4323C6 161030 374 57B 4fi10J0 131.030 403333 33)^10 115 255 ,...59'ÍÍ9 Ksooe Sí7.461 10,(^971
317.6^1 t15.2£S U4.0S9 144 06S •Ml,5!e 268137 345765 11<.2Se 30-.696 173833 l i s 355 144 Í B 3 86.441 115.25S 67S27 2666,793
278,6» 309,617 33961! 309,617 340.57e 340,S7fl 340678 340 STB 31(732 24; £93 :i:.633 315.732 31i 732 318,733 1E5.770 247,693 151.608 113.847 4 8 4 4 251
61.973 ei.U3 61 ? n ei»3 S'-im £1.073 61,933
MoioiiMIaJftitCATKH ia.44j 123 617 123647 121647 iMsoe 151 eoa 1548% 154 B08 13:847 I54.e09 123647 123847 133817 123847 93,885 133.647 61.323 61.923 21f1,S36
51.923 t23.BI7 154.a3a 154806 185.77C 105.770 1B5770 195770 154808 1ÍÍ8B 161803 133.847 151.908 IZ3847 13,847 133 847 61,923 61-923 2,176.934
30 « 3 30362 30^33 30.082 xmi 30X1 35 M i » K ¡ »063 3C362 S'.oaa 30,062 X.K2 a).gs2
TOTAL Í.n7J9a ÍAnXK IMS2:9 2.ty¡MA UZl.m 1.7P8.S1I 1.73rjÍS I4H.WS DÍIJMS 1.iJ7J>J7 IJK.075 1.1)3.972 U)9.972 1J)57.WS m.ll3 tJ55.34l 1.WJ.35I 1.ttí.76S 39819 061
Tama :cosroTOTAL
P«rla<gitnip*ral
TiMd.,=.i.o _, 1
U12910
3
i.i3G7aa
3
«B,19C
^
R13BEe
í
455770
t
619.143
7
56C.K1
1
£00611
S
616 B55
10
473 485
11
713,404
13
366.454
11
2:6.763
u
104.163
15
0
16 TOTAL
8,352570
:-i96.e<8 2861,733 4.042885 1,982394 1.025,334 £61,019 740 BU 8783» 1,0131» 935680 951,742 1.213.645 13)1,010 774,104 414.035 1.574.287 1.62S.343 1 . e 6 6£4 35,839.136
13Í)») 132 B74 113 391 22«0I0 3ÍÍ347 iU7g4 M0BÍ3 117.839 109,332 1:4.213 CE 364
Ogmp»rr[3MoCATTtiC(1J6t; 1.1SS.8» 6953431 85X154 6341.2*5 2.914.7e3 3.043733 2 676,761 3 7SÍ878 3 ? ) ) 105 3.674,500 3.e<2.912 3.793.91Q 3413605 1,438,1*6 713.135 4.173.9KI 3.536.693 3.?4.8£8 63,309.319
734.0£e ^1903 867.336 655838 66B.7K 301.263 l.3U0(l 1.683 773 47; 038 ^8ra 816559 53.331 617.S74 375 965 59,365 187.323 187.333 ll,K)4.5OT
»S447 1000390 1,1154(0 1,130.230 |.;Í14.3» i.zmreo 1,31)311 1311037 OISCO 9i-eoj 070,110 703.144 013 K » 703 915 C:4.107 90O.ÍCC Uia.«01 421.703 10C23 373
iia.t3s ^99.441 230 S9I 156684 165.K4 141710 141.7iia 16<EB4 14'.740 165 6 M 165.684 165.634 111.7*0 141.740 141.740 111.710
33639 353 39! »6.iae 3saisa 360 433 350 422 350423 350422 37Í.129 339356 37S13B 365 936 373103 236020 2C1.7S3 252,911 137.fl64 107.398 4,652.113
«34,4Te 531irs S3447a 431 eiB 44;S67 43),eiS 5S.J14 433 32S 377.289 317,97J M 3 932 1787S9 1*2.809 7.0^1.182
C c i n p a c i i d t r d ( w«lg> CAT83$G 72687 39995 X.47S ^£áa 3e.554 3 3 6B2 43.3C6 4SÍ77 43243 3633 36374 133 436 4;.093 3.',t99 31.177 32.683 41,235 5*405 831.107
TOTAi »«3,í)9 1IÍ10Í» i(j93,ei 132C«.»1 7^M,3n jjmx» 7.60I,ÍT3 t.Ht.X$ eavM» 7JIÍ2X73 7*n.»o 6«)6.74I ÍJ)4.7SZ 4.5HJÍ2 3.359,677 7^71.433 (¿33372 S.SI2.70* 145.667.196
442
P*ifgi,vIiSii
'J .1 ,
1 1hÑ70
1 S
,•*£•; W 7
4
.•*3,1M
> P«ltlil*tttlipft(4l
7
474 u n
1
414 ra
,
4in4U
n
413(W
„ <I
TTftIOJ
„
1R1t47
„
75.3ÍÍ1
13
n
„
n
TCTU
D 172932 57,627 66441 8Í44I 66.411 «441 85.441 E6.441 67.J37 E6441 S7E27 S7.62; 33814 0 1.335.431
1H018 0 l»-01t
0 i,-*es.is i.3i:(ia I.IKTCe 403,193 4SS.77Q 610.443 SME51 Eieess 635433 KS454 2M.769 iw,ie3 a 0557587
Vohililf* 0 3.315.IE5 :.CD0.E09 1.633.212 (83334 9i;.B0í 6*7.197 ^4.336 Bfl)»4 709.47; 736230 703961 1.061.479 373 963 29)783 0
0 0 13-847-937
0 42J11 31.3S 31.368 31-3S 21 xe 2t.3£ ;i.3fS 3I,S6 213K 31.356 2I35S 31.358 31XG 2I.Kfi 0 0 34'-683
$l|blCt»l 0 J36IB7S 1,714.567 &13,S30 basa 9 « s : 623 í » 7MM1 7S7Í7S 7»336 1.103636 401.M) 311.1» 1Í4.745 0 0 14.169-626
C«.)» 231 ves: 3.tB3.!E€ 1.615.107 mi,€09 sce.eoi S13.CQ3 ÍÍ7.W4 9EIM3 93J.974 M5Í15 •.173 E ^ 1.134.341 767.13: 444 349 1.4».Q1 1.E05.129 1.:-63f23 34-B»KJ3
tí6B» SEO 796 K1,eB 1SS.4» i5e.4S 166.4» 187,739 BS.€9 -K4» 1E6.4S9 167 799 18779= 135.193 219 ose 213058 313-(B8 4.663,102
Rtcúntuucciin 3E0113 760474 1.031593
27CCC1C •1.^722 IIJCOC I.140.COO i.iaa» S(S.522 1,I43.'4D 1,110753 1Ke,473 1.10Í.414 •.C2i.cca 1 317.1*3 003 335 ÍC0I4ÍI 3.4».(£3 1.724 227 i-toj sal 390«S7
Titiiptil* Ct IIRi ni M • * f t t pu M I » 381M2S 6056.3U 7,a7.Cffi S.7I5GS3 3917,e49 3,3a.473 3,169.180 3e44Ee7 2,132 GOO 2940657 3035 « B 2.705.001 2.4».Qia 1,»E7.1Í9 1.047 331 3K0.E93 3.151.301 2-657.634 ei.TQAS?
1.1«5« 1,23fl.¡03 leeíu 1,1S3549 533.903 £3t,5H 7M343 eOS7í4 439 E33 531502 333302 S76274 547,451 31S95' 233.510 7fl,1£7 6É3.7'B 605063 13330753
H«caii»|iICCI4n l.ft2.6tJI i,wyti
4 063.C9; 7.K15-3J1 8.(W33 eesaiii 3 ESI EEI 3.£í9n3 4,»1.c«9 3373 « 3 ;6ra47- 3.»lí« 3,031.473 s.ice?!! 1.377 SOO 4.410.163 3 634-017 3-4e}.i33 7e-e!8744
Aililllar Ctus>iinll'l*»R*pu*Ktt I.373.ÍU 1,437 641 l.412,M2 1.S27.435 i.5i2.ea 1.Í14S16 1.S13,433 l,1S7(M 1237.306 1.173 £8; -.101343 1.143.4S8 l.lK3,6i2 831.473 1.1».313 674.isa S37.436 21.llt.9S
681.157 743.C«) 712,113 ^4.042 774.041 774.043 774.0)2 {£6:72 860.195 519233 566273 ÍSa273 567.310 49S33' {«372 371.540 3^£:e 11.«6-7^
1.M1,63e 1.95)603 3.Bfl733 !3M,477 2.^38 K 7 3,287 524 1745313 1 607501 1.7Me^ -,63: Sis 1.731793 t601.1S3 isreeío 1.713.495 1.645128 33 311 63S
C*MidUlDa Ci n n nil 11* 1 í t i |iu *tf • * i i a ^ 7«33J 1.076:31 577,332 33S6-9 33S683 311.683 363375 351,131 343324 362^1 401852 387.E6C 3SS.346 1ES35' 456-733 4I3.7S1 je9.33í 7.6ffi608
SlliMtl 677,3H2 33B,S-0 311 E39 368 375 351,131 343»4 333331 401852 387e« WS.34S 1M3S' lS8 7:r3 433 7¡1 360336 7.(83 w e
fi«.Hint. ClIlUlllll l«»Rl|ru«lt*t H1.533 3W3Í6 6)2.je4 565 Q B U5.7B 14E.7S5 133.545 164 636 143 £33 '45.rM 150.491 170625 I8S33E 124.337 7Í723 233.016 193.8'7 1Í9-18J 3.621.654
P4rt4)al IS3.a5S 355012 Ü8.1» 3I9.G53 21St59 213 6!S 313653 21333 213.S3 J13393 307126 307.12E 15'.S39 137.266 1EG«1 145 6 H 133-374 3.7M,aJ7
Eiblolil 151,180 706287 7Í0.4U £22.333 3GS.4S7 352 3 B 3'4,4» 3 i 3 231 3S0.173 553634 377753 373624 3IÍ92« 213 oca 393023 3i4 4í(; 313.551 7.311.4ei
CLC t eSA C<nninltl*»ítt(titMt)
Pliuial 135565 3(B.1« 361,350 361,393 S33.SQ5 83130! e33.»5 632915 a32£05 832.905 Í339C6 832£05 3329S 833904 787.670 7634Í9 603.073 578993 13-2(8968
ISSSGS 3051*3 3EI.SC0 3e\.xa 031.005 &3:soí 833 o e B33 0 X 932. M5 533005 632X15 831Í05 767.570 763-4£3 6CQ073 E S 073 i3;ta-03
CímatntGtA CiUKinltttKRtputio» ras? 456 7E8 4K,7K 456.793 1.5W.777
;«.8i7
17J.ZI3
523.051
•3seu ofseis
6?9.051
0K.94S 0 0 0 0 0 0
, D 3 0 0 0 0
1.632971
3.431.747
VSIA Cintiinill'1*»'R(f<itit*t
»a97a K6,Ki7 lilao 19;.3C0 133300 1933X1 -7Ü.Í45 170.645 I70ftlE 170B4E 135.133 lCe.778 170 645 1M.133 1!ai33 3 . 3 » 1-3
Sibidil ims» ?1fi078 2:e.íca 2S3L7 102 300 l»D} 143 e j 170 B4B 170345 170B4S IS133 170 6*5 l». 133 iiaisj 3.3*11-3
t0.2l991í 17.62.1)4 »)7I,4SO 1S357.C86 9a4l.£SO 9,73f3U 9,136-116 10765645 1 7784626 6655637 t7262£6 e.93.'£81 8,63,667 7.1C0.351 4.1S7.956 t.T77S2B 750.312 6-748.737 196.925.052
443
Tabla 4-3: RESUMEN DE LOS PRINCIPALES MOVIMIENTOS DE MATERIAL

A l i o lie Mnigiis Aieiitsca Gos^n MltiGial E«éill EMélil ilel Maleilal SUELO
Raiiiaillpulaclón (Kl)
euplataddn deHC
a PaleoEoko Tclal
mliiem m IKtl IKt) IKd (Ktl IKl) Mliitial Maiqaa m (Kl)
•2 19.000 15.000 3.053
•1 25.275 675 500 2S.350 1.926
1 36.291 200 624 1.11Q 3B 3S7 38.650 622
•¿ 16.16/ 1.324 1.2/b I.IbU 13M 964 20.WO 4/3
3 8.878 149 1.200 204 569 11.000 89
4 8.403 2 1.200 653 742 11J)00 13
5 4.629 646 946 1.200 1.369 1.311 10.000 195
6 6.096 2 1.E04 1.861 1.547 682 11.682 106
7 6.653 800 868 896 1.883 334 11.304 28
3 7.ra6 1.669 290 1.346 11.000 91
3 6.444 264 261 1.249 349 2.676 111 11.354 102
10 10.563 104 1.034 1.016 116 12.873 190
11 9.286 277 162 1.318 13 925 564 12.554 0
12 22 87 913 600 35 2.473 620 4650 9.3SO 38
13 9 1.200 331 1.621 2652 5.713 24
14 317 317 783 13.903 15.317 62
15 15.01» 15.000 845
16 13.519 13.519 845
Tglal 163.671 4.0Í3 5.835 15.777 5.599 ie.833 1.051 50.857 265.696 8.702
Ssgún tab!a4,14
1,) Toiielajg d? margas auperiors? basado en la delimcíín ds SRK da marga excat.-ablí por medios mscánícos hasta
un3 profundidad de 3S m, no en la definición d? AGFIA ije 2S m para material adecuado de cobertura, como se tabula
an ei plan nfiInarO;
Daisidad ff,.tj 1.S8 | i 1 2,31 i 3.42 I 434 | 2.59 | 2.44 ¡ 1.2
Ailoilt Maigav J a r d a s IntoiloiosJ llliieral Entlll E n « , l l ilol Mateilal SUELO TOTAL

R
1 .,....«1.....
explQladúii 3tipOllOf09 <1) aieiifóca Gossoil deHC cz Paleozoico Tolal
inlileía (mSI (ni3) II113I (m3t Iin31 |il>3) (11131 (ni3l Im31 (inJI (mi)
2 12.026.318 0 a a 0 0 0 0 12.025,316 2.432,663 14.457.986
•1 15.996.B35 363.924 216.450 a 0 0 0 0 lt.577,210 1.634,681 ie.iii.e7i
1 22.968.937 126.532 270.130 324.561 9.766 149.421 0 0 23.849.438 496.618 24344.055
2 9.693.038 837.975 652.381 336.2S7 32.029 366.340 0 0 11.720.018 376.892 i;.096.91l
3 5,618.937 0 64.502 350.B77 47^35 219.691 0 0 6.301.062 70.916 6371.979
4 5,318.354 0 868 350.877 150.461 236.486 0 0 6.107.045 10.359 6117.403
6 2,929.747 345.57D 409.091 B0.e77 315.438 606.176 0 0 4.85S.900 155.376 5012.278
6 3,851.899 0 866 439.766 428.602 697.37 0 599,016 5.877.646 84.462 6932.108
7 4.147.468 606.329 375.758 261.988 0 727.027 124.590 0 6.143.161 Z2.3I1 8166,471
8 4.490.5O6 0 0 483.012 66.820 761.351 0 0 5796.690 72.610 6869.200
9 4.07B.481 167.039 112.987 365.205 80.415 1.033.2B 46.492 0 5.882.972 81275 69SÍ.147
10 6.679.114 0 45.022 316.969 0 SI2,276 47.541 0 7.480.914 151.394 7632.M
11 5.876.582 176.316 78.788 ÍS5.2S0 ism 357.143 0 454.033 7.330.3O3 0 733aOT
12 13.924 55.083 395.238 198.830 B.065 954.826 213.115 3.811.475 5.650.537 30.279 568a816
13 0 0 3696 360.877 7B.267 G26.ffi9 0 2.(Bie03 3.118713 19.124 3167.836
14 0 0 0 92 690 73.041 302.317 0 11.390.443 11Í61.491 49.402 11.910,633
15 0 0 0 0 0 0 0 12.295.032 12295.082 673.307 12.968.383
16 0 0 0 0 0 0 0 11.031.148 11.081.148 673.307 11.754,454
17 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Total 101589.241 2.577.648 2.525.974 4.513.15S 1.290.0)2 7.271.4» 430.738 41.e6SJ!8S 163.984.545 6.933í(5 170.918.409
444
Tabla 9.1: DÍAS OE EXTRACCIÓN Y TURMOS PROGRArMDOS POR AÑO Tabla 9.2: l%SSUMEr4 DE LOS TtSMPOS DE OPERACIÓN POR TUftNO
AAaie Tontos vnanuitídsa R«tnf«i ttt U i MnJiebMj m*tk«i9]i EÍC4> Tiempo otoqramado por turno (min) 480
Tvmantnsiits menos los tiempos no producidos programados
minera jin^ntHiifiS pordia pni>n»(Aio£ melnnUsIras dÍ£p«llÍbW (U4rtllas Inspección de los equipos (rnin) 20
-2 17J 3 45SI 15 444 Almuerzo/ieposlar combustible fmin) 20
.1 350 3 1.050 30 isna Tiempo productivo programado neto (tiempo medido de operación) (min) 440
3» 3 10 Eficiencia d« trabajo (50 minutos de tiempo productivo por hora medida) 83.3%
2
! 350 3
1,050
1.050 10
IJMO
1040 Tíetiti>o neto productivo de oporacióti poi hitno (min) 387
3 350 3 1050 10 IWO
4 350 3 1.050 10 IJMO
5 350 3 1.050 10 IJMO
6 350 3 1.050 10 IXMO
7 350 3 lOJO 10 1440
3 350 3 1.050 10 1040
S> 350 3 1.050 10 l/MO
10 350 3 1.050 10 1040
11 3» 3 1050 10 1040
12 350 3 1.0SO 10 1040
13 350 3 1.050 10 1040
14 350 3 1.05O 10 1040
15 3Í0 3 1050 10 1040
16 350 3 1.050 10 1040
17 0 3 0 0
ToW «125 1S309 205 18.104
ivins:
1. Lo3 tun)03 piogívnidos tn el Año -2 itílejvt el petiodo de 6 mf*9
y un periodo de pueitt e n mucha de 6 « e m w t s (leducción de C6 tumo»)'
2.L06 letíssos por condidones jneteoiológieM s o n mía fignificativos en lo» Aíios -2 y -1 puAtis
operaciones con m u g u üoictmente.
445
Tabla 4-6: CARACTERÍSTICAS DEL MATERIAL

Margas/ Miiieríil Estéiil Estéiít del
Parámetro Arenisca Gossaii ileHC deCZ PtUleozoico
Densidad en seco in sito (t/m3) (1) 1.58 2.31 3.42 4,34 2.58
Densidad in situ (t/m3) 2.01 2.42 3.59 4.56 2.72
Esponjamiento por manejo de material 40.0% 40.0% 40,0% 40,0% 40,0%
Contenido de humedad 26.8% 5,0% 5.0% 5,0% 5.0%
Densidad de material suelto seco (t/m3) 1,13 1.65 2,44 3,10 1.85
Densidad de material suelto húmedo (t/m3) 1,43 1.73 2.57 3,26 1.94
1.) El promedio de densidad en seco in situ sobre el material extraído vs la estimación global se
muestra en la tabla 4-10 del Estudio de Minería, Fase 1 - Mina a cielo abieito
446
NECESIDADES DE PERFORACIÓN Y COSTOS, DRILLTECH CLASE D60KS

Alio de Mart!3s/A renisca Gossan Mineral de HC Esléril de CZ Estéril del Palecioic Total Tumos/ Flota Fbla Utilización Númem Operadores
explolación minera
-2
W
0
Tumos
0
M
0
Tumos
0
Kt
0
Tumos
0
K)
0
Tumos
0
W
0
Tumos Kt (wlada) Tumos
0 0 0
año
444
parcial real de la flota ói cuadrillas
0
m0
-1 24.123 1.300 5D0 52 0 0 0 0 0 0 24.629 1.353 1.020 1,73 2 0Í6 6
1 20.033 1.060 624 66 1.110 103 38 4 387 38 22.193 1.296 1,040 1Í3 2 0Í2 6
2 16.245 822 1.276 133 1.160 113 139 13 964 93 19 764 1.174 1.040 1,48 2 0Í6 6
3 4.410 238 149 16 1200 lia 204 19 669 65 B.532 446 1.040 Oj5B 0,43 2
i 7.403 399 2 0 1.200 118 653 62 742 72 10.000 651 1.040 0Í2 033 3
5 2.034 112 945 99 1.200 118 1.369 129 1.311 127 6.309 593 1.040 0,74 066 3
6 5.201 280 2 0 1.S04 143 1.861 17S 1.647 150 10.116 754 1.040 0S5 0,73 3
7 5.257 233 BSS 91 835 m a 0 1.S83 183 8.304 645 1.040 op\ DJ62 3
B 3.911 211 0 0 1.GE9 184 290 2? 1.946 189 7.816 692 1.040 0.74 DS7 3
9 3.6S6 192 231 27 1.249 123 349 33 2.B76 260 9.101 633 1.040
10 5.609 302 104 11 1.064 107 0 0 1.016 99 7.913 519 1.040
om
OÍS
OJBI
050
3
2
11 9.662 515 182 19 1.318 130 13 1 925 SO 12.000 765 1.040 055 0,73 3
12 109 6 913 86 680 87 3S 3 2.473 240 4.210 412 1.040 Oá2 0,40 2
13 0 0 3 1 1.200 118 331 31 1.621 168 3.161 3C8 1.040 0Í9 03] 2
14 0 0 0 0 317 31 317 30 763 78 1.417 137 1.040 0,17 0,13 1
15 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1.040 OÍIO 0 0
16 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1.040
17 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
om 0
0
0
0
Total 106.525 5.740 6.835 1 610 16.777 1,554 5.639 623 18.833 1.830 162.569 10.263 1S.104
447
Caso Base.- Desarrollo origen datos técnicosjje Minería

NECESIDADES DE PERFORACIÓN Y COSTOS, DRILLTCCH CLASE D50 <s
Repu/CoriSL mibles/Mano abra mant
Marqas/areni Palao Total RESUMEN
Año da Personal mant Mant. Completo Costo opera Costo Parao Maiú iepues/Consumible! Personal TXJTAL Margas/ rsnisca palasloico
explotación minara
m (6) (€) (€) (61
m (e (€, B (61 1 (m volada) (€) (€/t volada)
m [tu volada)
-2 Ofl Q G Q 0 0 0 a a Dito 0,00 0,00 0.OQ OflO
-1 2.1 1.284.517 2S.735 1.293 252 123.133 44,749 1.293.262 172.882 1.46B.135 0ÍI6 1.264.517 0,05 23,735 DÍIB
1 tíi 1.050.174 118.667 1.188.742 108.778 37,291 1.168.742 144.059 1.312.B10 ops 1.060.174 0,05 118,667 OflS
2 Ifl 796.S3S 193.702 392639 108.778 37,291 992.639 144.0S9 1.136.708 OÍB 798.338 0,05 193,702 OJOS
3 0,7 231.113 114.460 345.562 42.711 14.916 345.662 57.627 403.190 • fl6 231.113 Ofl5 114,460 0fl5
4 1,1 3S7.S66 133.479 526.445 64.M7 22.374 52S.445 86.441 612.686 aps 367.966 Ops 138.479 OflS
6 1,1 103.215 260.114 3K.329 64.067 22,374 3S9.323 06.441 456.770 Ofl? 109.215 0fl5 260.114 OflS
6 1,1 272.566 260.440 533.007 64.C67 22.374 633.007 86.441 619.443 OÍK 272.566 0,05 260.440 0ÍI5
7 1,1 276.501 193.909 474.410 e4,IB7 22.374 474.410 06.441 6SQ.851 Ofl6 276.601 0fl5 190.909 OflS
e 1,1 204.982 209.237 414.133 212.B37 64.067 22.374 414.199 06.441 600.641 OÍB 204.962 0,06 209.237 0ÍI5
9 1,1 186.832 243.532 430.414 64.Ce7 22.374 430.414 86,441 516.855 006 188.882 0,05 243.532 OflS
10 V 293.946 118.890 412.638 42.711 14.916 412.838 57,627 470.4B5 0 ^ 293.948 0fl5 118,890 OflS
11 1,1 501.111 131.852 632.S63 64.C67 22.374 632.983 86,441 719.404 Ofl6 601.111 0,06 131.852 OflS
12 0,7 5.712 223.116 228.827 42.711 14.916 223.827 57827 286.454 Ofl7 6,712 0,05 223.115 OflS
13 0,7 0 169.142 169.142 42.711 14.915 189.142 57,627 226.769 0ÍI7 0 0,00 169.142 OflS
14 0,4 0 75.363 75,369 21.366 7.45S 75.369 28,814 104.183 Ofl7 0 0,00 ?5,3S3 OflS
15 0 0 0 0 0 0 0 opo 0 0 OflO
16
•
0 0 0 0 0 0 0 0 Oí» 0
0,00
OJB 0 OflO
17 0 0 0 0 0 0 0 0 OflO 0 OJB 0 DjOD
Tolsl 5.5a2.60S 2.484.533 8.087.138 212.837 982.368 343.076 8.067.138 1.3J5.431 9,605.206 O í 53 5,582,606 0,06 2,434.633 OJOS
Costo de un manlenimiento general detallado: 75% del Costo nuevo X 0:5 de recambio y mano de obra (k< 212.637
Operador 24168 (us/año)

Personal rrrantenimiento. 23633 (usaño)
Producción por turno 18.557 t. 8.5S0 t. 10.151 t. 10,614 1. 10,231 t

Disponibilidad mecánica 0,85 0,85 035 0,85 0,35
Utilización d5 la disponibilidad 0,90 0,90 0.90 OSO 0,90
Utilización máxima 0.765 0,765 0.765 0,765 0,765
448
Caso Base^DesarrolIo oriaen datosjLécmccLs_dñ_Minería

NECESIDADES DE CARGADORA • CARGADORAS CAT 994D QUE CARGAN CAMK3NES Cf ^T785C
785C Total
Año (le Maraas/Arenisca Gossan Estéril del Palaozoici Total Turnos/ Flota Fióla UliBíación Nijmero Kúirtero
explotación minera Kt Turnos Kt Turnos Ki Turnos Kt Turnos ailo parcial real de la fióla de cuadrillas (Je operarios
•2 19.000 1.964 0 0 0 0 19.000 1.964 444 5,78 6 0,74 4 18
•1 25.850 2.672 600 36 0 0 26.350 2,709 1,020 3,47 4 0£8 4 11
1 36.491 3.772 624 45 387 27 37.602 3.845 1.040 4,83 6 0,74 4 15
2 16.481 1.704 1.275 93 954 67 18.711 1.883 1.040 2,34 3 Ojeo 4 9
3 8.878 918 149 11 669 40 359S 963 1040 1,22 2 0,47 4 4
4 8.403 889 2 0 742 52 9.147 921 1.040 1.16 2 0,44 4 4
6 S I 76 635 945 69 1.311 92 7.431 696 1.04O 0i87 1 0.67 4 3
6 6.768 700 2 0 1.647 103 8.317 803 1.040 1J02 3 0.39 4 4
7 7.353 760 888 63 1.883 132 10.104 955 1,040 1,20 2 0,46 4 4
8 7.095 733 0 0 1.946 135 9.041 870 1.040 1,09 2 0,42 4 4
9 6.708 693 261 19 2.676 188 9.645 900 1.040 1,13 2 0,43 4 4
10 10.553 1.091 104 8 1.016 71 11.673 1.170 1.040 1,47 2 OÍS 4 6
n 10.116 1.046 182 13 925 65 11.223 1.124 1.04O 1,41 2 0,54 4 5
12 4759 492 913 67 2.473 173 3.145 732 1.040 0,92 1 0,70 4 3
13 2.552 264 9 1 1.621 114 4.182 378 1.040 0,48 1 0;38 4 2
14 13 9C0 1.437 0 0 783 65 14.683 1.492 1.040 1fl7 2 0,72 4 6
15 15O0O 1.651 0 0 0 0 15.000 1.551 1.04O 1,95 2 0,75 4 6
16 13.519 1.397 0 0 0 0 13519 1.397 1.04O 1.76 2 0Í7 4 8
Tolal 218.601 1 22697 5835 1 425 18.833 1 1.321 243269 1 24.342 18104
COSTOS
Repuestos/CoMEurniblGs 929 (eburno)
Operador 21355,67 (€/año)
Personal mantenimiento 20882.83 (fiíaflo)
Costo de un mantenimianto general detallado: 75% del Cosío nuevo x Oí de recambio y mano de obra (k€ 760.474
Operador 24163 (us/año)
Personal manlenimienlo 23633 fus/añoí
Produccióti por turno 9.674 toneladas 13.728 toneladas 14.282 toneladas

Disponibilidad mecánica 0,85 0,85 0,85
Utilización de disponibilidad 0? 0,9 0,9
Utilización iráxima 0,765 0,765 0,765
449
L:ê$arrolloj3rigendatflsJá(micj3^jie_M
NECESIDADES DE CARCADORA - CARGADORAS CAT 994D QUE CARGAN CAMIONES CAT785C
Rspu/Consumible
s RESUMEN
Año de Personal mant Mant. Completo ;osto operadoreí Costo Perso. Mant iepuss/Consumible! Personal TOTAL
explotación minera (#) (€) (€) (€1 (€) (€) (Q fe 1
-2 8,6 1.625.450 192.200 178.99S 1.825.450 371.196 2.195.646
(m
0,12
-1 5,2 2.517.425 234.911 109.38S 2.517.425 344.298 2.861.722 0,11
1 7,1 3.573.388 320.334 149.163 3.573.388 469.497 4.042.B85 0,11
2 3,8 1.731.9S5 170.845 79.554 1.731.995 250.398 1.982.394 0,11
3 1,9 900.135 85.432 39.777 900.135 125.199 1.025.334 0,11
4 1,9 855.820 85.422 39.777 855.820 125.199 S81.019 0,11
5 1,4 G4B.S12 84.0B7 29.833 646.612 93.899 740.511 0,10
6 1,9 751.197 65.422 39.777 751.197 125.199 875.396 0,11
7 1,9 687.930 85,422 39.7/7 887.930 125.193 1.013.129 0,10
760.474
8 1,9 808.481 85.422 39.777 808.481 125.199 933.880 0,10
9 1.9 836.543 65.422 39.777 836.543 125.199 S61.742 0,10
10 2,4 1.087.146 106.778 49.721 1.087.146 166.499 1.243.646 0,11
11 2.4 1.044.512 106.778 49.721 1.044.512 166.499 1.201.O10 0,11
12 1.4 680.204 64.057 29.833 680.204 93.899 774.104 0,10
13 1,0 351.435 42.711 19.8B8 351.435 B2.500 414.035 0,10
14 2,9 1.366.4S8 126.133 59.6B5 1.386.488 187.799 1.574.287 0,11
15 2,9 1.441.145 128.133 59.665 1.441.145 187.799 1.628.943 0,11
ie 2,9 1.298.856 128.133 59.665 1.258.856 187.799 1.486.E54 0,11
Total 22.624.761 760.474 2.199.624 1.113.751 22.624.7B1 3.313.375 26.698.610 0,110
450
CasD_Base^-^JDesarrollo origen datos técnicos deJáineria

Repu/Cons
TOTAL LOADING umifales
Total RESUMEN
Año da Total Flota Flota Número Personal mam Costo operadores sto Perso. M:íepues/Coneumible Personal TOTAL
explotación minera Kt Tumos parcial real da operarios m (6) (© m (9 m 1 m)
•2 22.053 1 2.62B 7,7 Bíl 24 11,4 2.211.682,2 255.266,6 238.660,9 2.211.682,2 494.9277 2.706.509,9 0,12
-1 28.276 3.002 3,85 5 13 6Í 2.687.855 277.622 129.275 2.637.855 406.837 3.034.753 0,11
1 39.272 4.052 5,09 6 16 7Í 3.693,955 341.689 159.107 3.693.955 500.796 4.194.752 0,11
2 20.473 2.058 2,59 4 9 4Í 1.845.107 192.200 69.498 1.845.107 281.698 2.126805 0,10
3 11.089 1.126 1,41 3 6 2,4 991.609 106.778 49.721 991.509 156.439 1.148.008 0,10
4 11.013 1.112 1,40 3 5 2,4 966.S01 10B.778 49.721 966.801 166499 1.123.300 0,10
5 10.1S5 982 1,23 2 5 2,4 613.023 108.778 49.721 613.023 156499 369.522 0,10
6 11.768 1.1B4 1,46 3 6 2,9 S57.944 128.133 59.665 957.944 187.799 1.145,743 0,10
7 11.332 1.0B3 1,36 3 6 2,4 962.253 105.778 49.721 962.253 166.439 1.118752 0,10
8 11.091 1.0B4 1,36 3 6 2,4 932.374 105,778 49.721 932.974 166.499 1.0B9473 0,10
9 11.4S6 1.088 1,37 3 5 2,4 945.315 10B.778 49.721 945,915 156493 1.102.414 0,10
10 13.063 1.318 1,65 3 6 29 1.173,685 128.133 59.555 1,173.685 187.739 1.351,484 0,10
11 12.554 1.2B1 1,59 3 5 2S 1.124.341 12S.133 69.665 1.124.341 187.739 1.312.140 0,10
12 9418 864 1,09 2 4 1,9 767.137 85.422 35.777 767.137 125.199 S82.33B 0,03
13 6.737 538 0,68 2 3 1,4 444.348 64.067 29.833 444.348 93.899 538.248 0,09
14 16,379 1.564 1,97 3 7 33 1.428.521 145.489 69.603 1.423.521 219.038 1.647,619 0,11
15 15.045 1.6B1 2,09 3 7 33 1.605.129 149.489 69.609 1.505.129 219.038 1.724.227 0,11
IB 14.364 1.508 1,90 3 7 33 1.363.422 149.489 69.609 1.363.422 219.098 1.582.520 0,11
Total 274333 1 28.092 24.805.603 2.690.802 1.372.300 24.805.603 4063.102 29.689.237 | 0.109
451
Caso Base^ Desarrollo origen_dat,Q$ iécniî)s de Minería
Tabla 4-20
EQUIPO AUXILIAR PRINCIPAL
Año de Escombreras : Zonas de • , •• ' ]
explotación Fase Zonas e instalaciones Depósitos cobertura de eetóríles Mánlenimianto'

minera minera decarqa de depósito temporales de tratamlento/de mina de las pistas i
.•-2 1 6 2
-1 2 4 2
1 2 B 2 1 1
2 2 4 2 1 1
: 3 3 3 2 1 1
/ 4 •: 3 3 2 1 1
5 3 2 2 1 1
6 3 2 2 1 1
7 3 3 0 1
8 3 2 1 1
9. 3 3 0 1
1Q 2 3 0 2
,11 2 3 1 2
12 2 2 1 1
13 1 2 1 1
14 1 3 2 1 1
15 2 2
16 . 2
Tabla 4-21; UNIDAD DE EQUIPO AUXILIAR ASIGNADA POR ZONA DE TtíABAJO

Utilización. Zonas de Zonas de
Para cálculo Fase Zonas instalaciones Zonas de cobertura de estériles ManlenimÍ8nlo¡
Tipo de equipos da turno minera do carqa de estériles eecombi'era de tratamisnto/de mina ds las pistas i
Tractor de cadenas D10R OJEO 0,50 1,00 025 0,25 0,15
Tractor de ruedas 834B 0.7O 0,15 0,20
MotonKreladara 16H 0i60 0,33 0,20 OÍD D.IQ 0,25
Camión cisterna 773D 0,70 0,33 0,20 020 0.10 0,25
Turnos asignados = tumos programados x utilización x zonas de trabajo x unidades por zoría de trabajo
es docir, tractor el año -2 para depósito de estériles == 444 y. 0,60 x 3 x 1 = 799
452
Caso Base.- Desarrollo origen datos técnicos de Mjnería
C O S T E S DE OPERACIÓN PARA LAS VOLADURAS

Año de Margas y la Mineral Estéril Estéril del Material Coste del Coste de Coste por
explotación arenisca Gossan deHC deCZ Paleozoico Volado explosivo iniciación Personal Operarios TOTAL tonelada
minera (l<t) (Kt) (Krt (Kt) (Kt)
m m (€) de voladuras fe (© volada
•2 0 0 0 0 0 0 0 Q 0 Q 0
-1 24.129 500 0 0 0 24.629 2.017.423 201.742 2 42.711 2.251.876 0,092
1 20.039 624 1.110 33 387 22.198 1.818.91B 181.892 21.356 2.022.163 0,091
2 15.245 1.276 1.150 139 954 18.764 1.539.283 153.928 21.356 1.714.557 0,091
3 4.410 149 1.200 204 569 6.532 538.394 53.839 21.355 613.590 0,094
4 7.403 2 1.200 653 742 10.000 829.823 82.982 21.355 934.161 0,093
5 2.084 945 1.200 1.369 1.311 B.909 588.361 58.835 21.356 668.553 0,097
6 5.201 2 1.504 1.861 1.647 10.115 859.033 85.903 21.356 968.292 0,096
7 5.257 868 89S 0 1.883 8.904 729.349 72.935 21.356 823.639 0,093
8 3.911 0 1.669 290 1.946 7.B1B 644.979 64.498 21.356 730.633 0,094
9 3.5S6 261 1.249 349 2.676 8.101 663.291 6B.929 21.356 757.575 0,094
10 5.609 104 1.034 0 1.016 7.813 633.982 63.998 21.356 725.336 0,093
11 9.552 182 1.318 13 925 12.000 933.163 98.315 21.356 1.102.835 0,092
12 109 913 680 35 2.473 4.210 345.425 34.543 21.356 401.323 0,095
13 0 9 1.200 331 1.621 3.161 264.348 26.435 21.356 312.138 0,099
14 0 0 317 317 763 1.417 121.263 12.126 21.356 154.745 0,109
15 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
IB 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Ü
17 0 0 0 Q 0 Q 0 0 0 Ü 0
TOTAL 106.625 5.835 16.777 5.593 18.833 152.5B9 12.589.034 1.258.903 341.689 14.189.825 0,093
Carga específica para las margas y la arenisca (l<gít) 0,15

Carga específica para el sossan (kg/t) 0.15 Coste de explosivo por kilogramo 0,618
Carga específica para el mineral de la zona HC (kg/l) 0,15
Carga específica para el estéril de mina de la zona CZ (l<afD 0,18 Costes de personal por persona y año 24.168
Carga específica para la roca estéril del Paleozoico (kg^t) 0.15
Coste de explosivo por kilogramo 0,546 Precio obtenido por CRN para el slurry
Factorde Inlclscliin (%del costo de explosivo) 10 Estimación basada en costes españoles para dstonadores con retardo, mullipilcadores, etc..
Costes de personal por persona y año 21.356
453
Caso Base.- Desarrollo origgn^g:os técnicos de Minería
COSTE DE OPERACIÓN GENERALES DE LA MINA

Año de Material Componentes Material Total
explotación Total y Fungibles ds pistas Bombeo TOTAL Costo
minera (Kt) (€) (€) (€)
-2 19.000 251.835 261.065
m
5,387 518.286
m)
0.027
-1 26.350 349.266 362.056 30.892 742.203 0,028
1 38.B50 512.284 531.061 32.885 1.076.231 0,028
2 20.000 265.tB9 274.805 37.437 577.332 0,029
3 11.000 145.799 151.143 39.577 336.519 0,031
4 11.D0O 145.799 151.143 41.741 338.683 0,031
5 10.000 132.545 137.403 41.741 311.688 0,031
6 11.682 154.833 160.514 53.023 368.375 0,032
7 11.304 149.828 155.320 45.983 351.131 0,031
8 11,000 145.799 151.143 45.983 342.924 0.031
9 11,354 150.491 156.007 55,893 362.391 0,032
10 12.873 170.625 176.878 54,349 401.852 0,031
11 12.554 166.396 172.495 48,789 387.680 0,031
12 9,380 124.327 128.884 42.136 295.346 0,031
13 5,713 75.723 78.498 42.136 196.357 0,034
14 15.317 203.018 210.460 43.245 456,723 0,030
15 15.000 198.817 205.104 28.830 433.751 0,029
16 13.519 179.187 185,755 24.394 389.336 0,029
17 0 Q 0 0
TOTAL 2ffi.696 3.521.654 3.550.735 714.419 7.886.808 0.030
Coste por tonelada de los componentes y fungibles 0,013 * Coste del mantenimiento de pequeños equipos asociados con la operación
Coste por metro cúbico de la arena y grava de la pist: 6,769 lys
13,74 Coste por tonelada de los componentes y fungibles 0,015
Coste por metro cúbico de la arena y grava de la pis' 7,65
15,55
454
Caso Base,- Desarrollo origen datos técnicos de Minería
COSTES D E OPERACIÓN PARA EL MANTENIMIENTO GENERAL

Año ds Material Componentes Personal Costes mantsniminertos Personal Coste del
Costo
explotación Total y Fungibles general de de personal por año del equipo equipo de apoyo TOTAL
minera íKt) (€i mantenimiento (€1 d9 apoyo f€) (€1 m
-2 19.000 251.835 13 124.177 7,2 75.178 451.189 0,024
-1 26.350 349.255 13 248.353 5,3 110.679 708.287 0,027
1 38.650 512.284 B 152.833 6,0 125.297 790.414 0,020
2 20.000 265.089 8 152.833 5,0 104.414 522.336 0,025
3 11.000 145.799 8 152.833 3,2 66,825 365.457 0,033
4 11.000 145.799 8 152.833 3,2 66.B25 365.457 0,033
5 10.000 132.545 8 152.833 3,2 66.825 352.202 0,035
B 11.682 154.838 8 152.833 3,2 66.825 374.496 0,032
7 11.304 149.828 8 152.833 2,9 60.560 363.221 0,032
8 11.000 145.799 8 152.833 2,9 60.560 359.192 0,033
9 11.354 150.491 B 152.833 2,9 60.550 363.884 0,032
10 12.873 170.625 8 152.833 2,6 54.235 377.753 0,029
11 12.554 166.336 8 152.S33 2,6 54.295 373.524 0,030
12 9.380 124.327 8 152.833 2,0 41.766 318.925 0,034
13 5.713 75.723 5 95.520 2,0 41.766 213.009 0,037
14 15.317 203.018 5 95.520 2.9 60.560 359.099 0,023
15 15.000 198.817 5 95.520 2,4 50.119 344.456 0,023
16 13.519 179.187 5 95.520 2,1 43.854 318.561 0,024
TOTAL 265.696 3.521.654 142 2.568.603 1.211.204 7.321.461 0,528
Coste por tonelada de componentes y fungibles (

Costes de personal Manten. General (operario y año)
Costes de personal por operario de mantenimiento y año Promedio ponderado de mecánico, ayudante y soldador,
tus
Coste portonelada de componentes y fungibles
Costes de personal Manten. General (operario y año)
Costes de personal por operario de mantenimiento y año
455
Cas_QjBase.- Dejsarrollojjirigen datos técnicos de Minería
COSTES DE BOMBEO
Añaie Precipilacíón Infiltración Total Tiempo Altura piezométrica Otras alturas Total alturas Coste de la Coste Total
explolacíón Zona de la corta annual annual Total galones de bombeo, estática piezométricas piezométricas Agua Motor energía (•(5%)
m ft itm
mmera
•2
Hectáreas
42.3
m2
423.1300 149.488
m3
315,360
ni3
464,848
EE UU X 1000
122,813
horas
1,279 35 115
ÍSÍ30%
34 149
HP
60
HP
87 82,933 5.130
m
5.387
•1 81,1 811.CXX) 286.e07 315.360 601.957 159.040 1,657 165 509 153 661 267 3B5 475,648 29.421 30.892
1 61,1 811.000 206.607 315.360 601.957 159.040 1,557 165 541 162 704 284 410 506,335 31.319 32.886
2 93 ,B 935.0CO 330.782 315.360 B4E.142 170.711 1.778 175 574 172 746 301 435 576,431 35.655 37.437
3 93,6 93B.000 330.762 316.360 646,142 170.711 1.778 186 607 182 783 319 460 609,370 37.692 33.577
4 103,8 1.036.000 366.122 316.360 681.492 100,043 1.876 166 607 182 789 319 460 842,693 39.754 41.741
6 103,6 1,036.001 368.122 316,350 681.482 180,043 1,876 165 607 132 789 319 460 842,693 33.754 41.741
8 103,8 1.036.000 366.122 316,360 681.482 160,043 1,876 236 771 231 1.002 405 634 816,401 60.498 53.023
7 1123 1,123.000 396.868 315,360 712.228 188,171 1.9S0 195 640 193 832 336 484 708,003 43.793 45.983
8 112,3 1.123.000 338.868 315.360 712.228 188,171 1.3S0 195 840 192 832 336 484 708,003 43,793 45.983
9 127,9 1.279.0CO 451.999 315.360 767,359 202,737 2,112 220 722 217 938 379 548 860,602 S3.232 55.893
10 121,9 1.219.001 430.795 315.360 746,155 197.135 2,053 220 722 217 938 379 546 836,821 51.761 54.349
11 100,3 1.003.001 354.460 315.360 669,820 176.967 1,843 220 722 217 938 379 548 751,211 46.465 43.769
12 100,3 1.0O3.OCD 354.460 315.360 669,620 176,967 1,843 190 623 187 810 327 472 546,773 40.129 42.136
13 100,3 • 1.003.000 354.460 316,360 669.820 176,967 1,843 ISO 623 137 610 327 472 546,773 40.129 42.136
14 100,3 1.003.000 354.460 316.360 669.820 178.967 1,843 196 640 192 832 335 484 666,848 41.185 43.246
15 100,3 1.003.000 354.460 315.360 668.820 176.967 1.843 130 427 128 564 224 323 443,838 27,467 23.630
16 100,3 1.003.000 354.460 316.360 663,820 176.367 1.843 110 3B1 108 463 189 273 376,606 23.233 24.394
TOTAL 6,285,926 5,676.480 11,982.403 3.160,477 32.922 11.0CD.069 B80.3S9 714.419
Precipitación anua! promedio

Perte da escorrentia - PrecipHactón ReíiJ Anual promeífio
Total precipitación
Flujo de entrada da agua subterránea
Velocidad da bombeo
Eficiencia del bombao
Eticiencia del motor
Costs de la enerpía eléctrica ICosta de la energía eléctrica ._O.Q;
1. HP del a g u a = Q (gal/min) x Allura (ft) x 8 ^ 3 (Ibs/gal H20) /33,DOO ft-lb/mirvHP

2. HP Motor a HP del agua / (Eficiencia de Is bomba x Eficiencia del motor)
3. KWH = Tiempo de bombeo (h) x HP de molor x 0/457
4. El b o m b e o se h a r á por etapas parfi i i R i i t e n e r la$ prealoiies liidrostáticas Imjas para lo conducción de pláMico. El coste global debería ser más o menos el mismo.
456
CasQ,Bas£Île^sanx>llQ„origeAÍatQsJicnicQMÍe Minería
ESTADO ANUAL DE LAS PISTAS Y NECESIDADES DE ÁRIDOS Necesidades de Áridos
Total
Año de Fuera de le corta Pistas de las escombreras En la corta marqas En la corta, roca Nuevos Total en Nueva base Capa superficial
explotación Metros Metros Metros Metros Metros Metros Metros USO (rn) de la pista de la pista TOTAL
(m)
minera nuevos en uso nuevos en uso nuevos en uso en uso m3 K 1000 m3 X 10GO m3 X 1000
•2 3575 3575 814 814 813 813 0 5.202 5.202 432 8,6 51,8
•1 1205 3463 250 877 1438 1875 50 2.693 6.215 24,0 10,3 34,3
1 1268 6464 875 1500 1053 2438 150 3.226 10.402 26,8 17,3 44,0
2 2568 7334 550 2538 1113 2610 250 4.231 12.482 35,1 20,7 55,8
3 193 4562 125 1663 688 2735 300 1.006 8.960 8,3 14,9 23,2
4 1450 6442 188 1726 625 2764 250 2.263 10.932 18,8 18,1 36,9
5 0 5752 125 1526 438 2702 450 563 10.080 4,7 16,7 21,4
6 0 5752 125 1651 825 2827 600 750 10.230 6,2 17,0 23,2
7 270 3932 63 1363 B8B 2992 900 1.021 8.287 8,5 13,8 22,2
8 0 3742 688 1926 668 2952 300 1.37B 8.B20 11,4 14,3 25,7
9 736 5105 313 1326 1605 4275 450 2.B54 10.706 22,0 17,8 39,8
10 0 3608 483 1614 125 2419 800 6G8 7.641 5,0 12,7 17,7
11 0 3571 1339 3072 375 2754 400 1.714 9.397 14,2 15,6 29,8
12 247 3745 501 1689 915 3357 100 1.663 8.791 13,8 14,6 28,4
13 0 3655 0 1011 0 2107 250 0 6.773 0,0 11,2 11,2
14 263 6595 713 2662 0 2107 600 976 11.364 8,1 18,9 27,0
15 0 1B05 0 250 Q 2175 650 0 4.030 0,0 6,7 6,7
16 0 1605 0 63 0 2050 50 Q 3.718 Q.0 6,2 6,2
Total 30.146 153.830 2502 255,4 £05,6
Nota: Los Años 8-12 incluyen el relleno de la superficie de la pista de la escombrera
Anchura de la superficie de rodadura de la pista 16,6 meters

Profundidad de la base de la pista 0.5 meters
Profundidad de la capa superficial de la pista 0.1 meters
457
Caso Base.-DejArrolloarígên datos técniaQs,d_eMine^^^^
RESUMEN DE COSTOS POR TURNO RESUMEN DE COSTOS POR TURNO

DÓLARES (USD) EUROS (€)
Repuestos/consumibles ManodeoliM Total Repuestos/consumibles Mano <le obra Total
Diilttecli D50 KS ((I222iiiiii) 1,101 113 1.213 973 100 1.072
Diilltech D50 KS (dlSOinin) 622 113 735 549 100 649
861 113 974 761 100 861
Pala Cal 992G 658 194 852 582 171 753
PalnCat994D 1.052 144 1.196 929 127 1.057
Diimpef Cat785C 658 98 756 582 86 668
Diim|>erCat777D 494 130 624 437 115 552
Tractor cadenas Cat DIOR 375 88 463 332 77 409
Tractor ruedas Cat834B 248 64 312 219 57 276
Niveladora Cat 16H 183 44 227 162 39 201
Camión cisterna Cat773D 279 80 359 247 70 317
Coinpactador Cat825G 243 60 303 215 53 268
Mototraiila Cat 631E 347 113 460 306 1CX3 406
Costo del Coinhiistllile (tUS/iltro): 0.39 Minutos t>oi tiiino |ietfotaniio)° 300
CAMBIO (1 $US/€-) 0,88
Miiintos por turno (Mlii)o 440
Este coste incluye:
1) Consumibles y repuestos del equipo
2) Mano de obra para el mantenimiento
458
CasíiJBase.- Desarrollo_QXÍgen datos técnicos de Minería
C o B r * x *tm o p a r a c l ó n ñ o r t u r n o - P a r T o r a d o r a D M i i r * * ! ^ D B O K S ( M a r c i a « / a r * i t i « e A ) - 2 2 2 m
Hoaa .lo = o , .
-vitfa aa l a maquina Chorac m e a i d a * ) 36.000
CO»TE P O R HORA M E O I D A :
Oporootán cri auporficio
Coolo uoilQrio clol c ^ m b y a l i b t o <«/l¡lro) 034
Consumo do eoinbustJbts (l/W 70
r.nmfviiBtlhln
23,oa 9,BO 31 .C9 33 « 1 1.00 0.43 1,C»
I3.60 T'I.Ofl
vôloQidnd do porfaraciún (m/tnln) 0,70
i.aoo
V i d a de l a boca da pstforacldn eOO
Cooto por unldod do tuborfo 2.ÍES
í>s.í*r
V i d » da 1 * tgbsrla (mt 40 OOO
Núrtiuru d u LLibuiruc iiifgutiiiíjioj 2
Co«ta por unidad del a c l s b i t i í a d o r 3.B7B 1.0Q0
Cc«t9 dQl a&tabillzador
COSTE P O R TURNO:
•140.00
300.00
nrs 100
Noto: El cooto por t u r n o Uol equipo i n c l u y o eoTiponorrtoo, fungibioo y m ono do obro da mn lovor a cabo oorw 100 tnonoroo.
I. No h i o l u y o lai
36.000
Co»t»
Horn* •unixicl&ri
17.673 12.000 a 35.346
Cill.Ndro c;«l b r « o (2Í 7.0C9 O.OOÚ G 35.340
Ciilnaro aol mástil 0 I0.6O4 s.ooo s 33,010
70.&9a
3.636 3.onn aa.eaa
g v X , f,u, S 4 "
459
Co&tes d» «pftraci6n por turno • Perforadora Drilltaeh DSOKS (Palsozolco) > 190 mm
Bose lie componentes Base de mano ile obra
Categoría (
C«nîonenit«3 MaiioücotNil Tolol Costeen EEUU Fortw Factor do conip9iient«9 Fottor d« nt.-aio tie obr a
Vida de la máquina (Jnoras medidas] 38.000
COSTE POR HORA MEDIDA;
Operación en superficie
Cosle untarlo del combusliiíle (fe'liiro) 0,34
Consumo da combuslibia (Vh) 75
Combustible 26,85 25Í5
Ijuhricants - acelle • fiaros • grasa 5,66 2.43 8.09 S.EB 1.0) 0.43 1OT
Reparaciones 22fl9 9Í0 31Í9 22,ce IflO 0,43 1,00
Bastidor 3,89 1£7 S.S6 3,S9 lín 0.43
Cosle por hora de !a operación en superficie 57.48 1J.60 71.09
Operaciones en al interior rjei sondeo
Velocidad de petforaciín [m/min) 0,68
Cosle por unidad do la bocada parforac 1.414 1.600 IJtJOO
Vida de la boca de perforación 4.000
Cosle da la boca da perforación 14,42 14.42
Cosle por unidad ds Irjberfa 2.336 2.4E0 líBO
Vida de la tubería (m) 32.000
Número de tubsrlas requeridas 1
Cosls da las tuberías 3.04 3.04
Cosle por unidad del estabiiijador 3.976 4.600 1ÍM0
Vida del estabilizador (m) 20.000
Cosls del estabilizador 8.11 8,11
Cosle por hora de las operaciones en el inlerior del sondeo 25.57 25.57
COSTí POR TURNO:
rînutos medidos por tumo - Supciticic 440Í10
Minutos medidos por tumo - ínteriar del suelo XOW
Coste total por turno H9 100 649
Ñata: Él costa por tumo dsl eiûipo incluye componentes, fungibiss y mano de obra día manlenimlento nscasaria para llevar a cabo servicios manares,
reparaciones y reconstrucciones de mayor importancia. No Incluye la? c-argas socEalcs ni los sueldos del opororlo.
Coinponeinestle lepniaclón estimados en la vida

(te la máquina Ilion 36.000
Coste de Número da Coste
Categoría Componente Horas sustitución Total
ÍVIotor 13.254 10.000 3 33,763
Compresor 17.673 12.000 2 35.34S
Cilindro del brazo P) 7,069 6.000 5 35345
Cilindro del mástil (2) 10.604 6.000 S 63016
rotación en cabeza 14.138 6.0» 5 70690
Presión de la bomba 3.535 3.000 11 33.630
Sublotal ds Principal 773M2
Cosle por hora isa
Cosle por hora del componente base 15 Para llegar s la estimación da 25 USD
Total I 1 22.09
460
CasQ-Base,-^D_gsan-ollii_Qiigen datcas^técnicos de Minería
Cflsta da «xplútactón portumo cargadora da ruadas CAT 992G

€ Baee da componentes Base ds mano de obra
Caleqorla Componentes r,1eno do obra Total Coste En SUU tactor Factor tfc componsntes Factor de treno de obra
Vida ds la máquina (horas medidas] 30.000
COSTE POR HORA MEDIDA:
Coste unitario del corr^bustible [€/i;tro] 0,34
Consumo de combustible (l/h) 110
Combustible 3731 37,91
Número de neumálicos 4
Coste de neumáticos 7.361 7.360,64 1,00
Vida de los neumáticos (horas) 4.50Q
Neumáticos 6Í4 6,64
Lubricante, aceite, tillros. grasa 2Í1 1,48 3Í9 3.21 1,00 0S7 1
Reparaciones 21,00 14(1? 35,06 21JM tflO 0,67 1
Bastidor 0,00 0,00 0,00 Q,M 1,00 0,67 1
Partidas de desaaele 11,66 7,81 19,48 IIJES IW 0,67 1
Coste por hora 79,32 23,36 102,68
COSTE POH TURNO:
Minutos rrêdidoa rôr tumo 44Q
Coste total por tumo 582 171 753
Nota: Él costa por turno dsl equipo incluye componentes, fungibies y mano di obra da mantenimienta necesaria para llsvar a cabo servicios mwoies,
raparaciúnas y recanslmccionas da mayorímporlancia. No Incluye \i& cargas sociales ni los susidos del opsrarío.
Componentes de reparación estimados en la vida

da la máquina (tiaras) 30.01»
Coste de Número de Coste
Caleoorta Componente Horas sustitución Total
Motor E4.165 15.000 1 64.165
Transmisián 21.378 12.000 2 42.765
Con/ertidordepar 4.203 1Z000 2 8.405
Diferencial (2) 21.895 H.OM 1 21.895
Onjpo de ruedas (4) 65.906 12.000 2 111.611
Grupo defrenos(est) (4) 17.673 12.000 2 35.345
Cilindros de exiracciún (2) 8.838 6.000 4 35.345
Cilindros de inclinación 4,418 6.000 i 17.673
Cilindro de dirección (2) 3.535 6.00O 4 14133
Bomba principal de pistón 3536 10.000 2 7.069
Motor de la bomba 1.32S 10.000 3 2.661
Bomba hidráulica 4418,15 3500 8 35.345
Presión final (Est) (2) 89365 9.000 3 26.509
Subtolai princioal 423.106
Coste por hore 14,10
Coste de comBonenles basados en Caterpílar 0S3 13 6,89
Tmal 21ff)
Nota: El grupo de ruedas incluye EI grupo ún ftenos, pero la vida real del gi^po de frenos es
461
Caso Base.- Desarrollo origendatos técnicos de Minería

Cosi« de «xplotKlin por tumo cargadora d e ruedas CAT 994D
Base de componentes
Csleqoris Coíiponíriss
«
1,1400 de c4xa Total Coste en EEUU tactcr
Base de mano de obra
Factor de corrfKnentes Factcr de rnano de obra
Vida de la máquina (lloras medidas) 48.tna
COSTE POR HORA MEDIDA-
Coste unilario del combuslible (&1itro) 034
Consumo de combuelible (l/h) 156
Combustible 63,42 S3,42
Nl^mero da neumáticos 4
CoslG de neun^áticos 33.41 B 23.416Í0 1,00
Vida de los neumáticos (horas] 4.500
Neumáticos 20,81 2031
Lubricante, aceite, lirtros, grasa 8,64 2.92 11,76 634 1,00 ÜÍ3 1
Reparaciones 27,93 9Í2 37,15 27 S3 1,00 03 1
Bestidor 0,X 0,00 0,00 0(0 1,00 0,33 1
Partidas de desqasle 15,75 620 20,94 15,76 1.00 0Í3 1
Coste por hora 125,74 i r .33 144.07
COSTE POR TURNO:
Minutos medidos por turno 440
Coste total por tumo 929 127 1.057
Ñola: El coste por turno del equipo incluye componentes, fungíbles y mano de obra de mantenimiento necesaiia para llevara cabo servicios n
reparaciones y reconstrucciones de mayor importancia. No inclü/e las cargas sedales ni los sueldos dsl operario.
Componentes de reparación eslimadas en I3 vida

de la máquina (horas) 48.000
C&tsgorta Componente Horas sustitución Total
Motor 83.084 18.000 2 170.163
Transmlsián U560 10.000 4 60.201
Comrettidor de par 7.636 10.000 4 31.344
Diferencíel (2) 24187 18.000 2 49.373
Gmpo de ruadas (4) 122.530 16.000 2 245.260
(?mpo de (renos (est) (4) 0 0 0 0
Cilindros da extracción (2) 5.056 B.0O0 7 35.393
Cilindros da inclinación 4.SS1 B.OOO 7 31,856
Cilindro de dirección (2) 4.132 B.OOO 7 28,923
Bomba principal de pistón 5.302 10.000 4 21.207
Motor de le bonnba 3.672 10.000 4 14.683
Bomba hidráulica 6627 Í 2 S 3.600 13 86.154
Presión finai[EstJ (2) 68863 9.000 S 44 1B2
Subtotal pnncipal 815.750
Coste por hora 16,93
Coste da componentes basados an Caterpillar OÍS 17 10,93
Total 27,93
Ñola: El grupo de ruedas incluye el gnjpo de frenos, pero la vida real del grupo de Trenos es ds SOOO h.
462
CasoBase^- ;en datos técnieosjLe Minería
C o s t » de operación por turno - Caroi6n Cat 78SC

€ Base de componentes Base de m a n o de obra
Cateqotía Co(r*»(Krte£ f í a n o d e c t t f a Total CMleenEaXI fadcf Psctüt M co<rfOf)«fle& Facltf at naío <le obra
Vida do la máquina (tioias medidas) 48.000
COSTE POR HORAMEDIOA:
C0S13 uniíarío del combustible (&1iiro) 0.34
Consumo de combustible (l/h) IM
Combustible 41,35 4135
Númi3ro de neumáticos 6
Coste de neumáticos 7,953 7,962Í7 1í»
Vida do los neumáticos (hoias) 4.600
Neumáticos 10,60 10£O
Lubricante, aceite, filttos, grasa 1.46 0.63 2.08 1,46 IJOO 0,43 1
Reparaciones 22.3/ 9.62 31S3 2257 tj» 0,43 1
Bastidor OJOO Q.CO OJOO OflO IjM 0,43 1
Partidas de desbaste 3Í3 1.52 S05 3,53 1,00 0.43 I
Coste por hora 79.32 11,76 91.08
COSTE POR TURNO;
Minutos medidos portunno 440
Coste total por tumo 532 85 ees
Ñola: El cosle por lumo del equipo incluye componentes, fungibles y mant) de obra de maritenimierilo necesaiia para llevar a cabo semcíos menores,
reparaciones y reconsirucciones de mayor importancia. No incluye ias cargas sociales ni los sueldos del operatio.

do la máquina (horas) 48.000
Coste de Número do Coste
Motor 71.041 16.000 2 142.082
Transmisión 19.260 moco 4 77.042
Convenidor de par 12.966 12000 3 38.K9
Diferencial (2) 6.957 12000 3 30.870
Grupo de ruedas (4) 113.133 15000 3 3S.339
Grupo de frenos (est) (4) 37.954 5000 0 0 Incluye en ol grupo do ruedas
Mecanismos finales 6475 15000 3 19.426
Cilindros de extracción (2) 4029 8000 5 20.147
Cilindro de dirección (2) 43S6 15000 2 8.730
Puntal trasero 6542 15000 2 13,(B5
Puntal delantero S067 15.000 2 10.133
Bomba de extracción 1153.13715 4.000 11 12,685
Sublolal principal 702.4M
Coste por hora 15
Coste de componentes basados en Caterpillar 0£1854l I2Í 7.73
Total 22.37
463
CasíjJLase.J'esarroIlQ-.origenjlatasJémcoj^^^^
Tabla 7-13: C o s u d t operación por turno - Cantlón C a t T T T D
Cateqoría
«
Carróñenles t<(ano de otya Total
Base de componentes
Costo en a u u íador
Falior de compcnentes Fadof tíe msfo efe obra
Vida de la máquina (horas medidas) AS.WO
COSTE POR HORA MEDIDA
Coste unitario del combustible (©litro) 0,34
Consumo de combuslibls (¡l\i) 98
Combustible 33Í18 33,08
Múrrtero de neumáticos 8
Coste ds neumáticos 5,523 5.522 S9 IJOO
Vida de los neumáticos (horas) 4.60O
Neumáticos 7,3B 7,36
Lubricante, aceite, tiltros, grasa 1,46 1,20 2Í5 1,46 1J00 0,B2 1
Reparaciones Kpa 12,37 27,45 15^ tjOO 0.62 1
Bastidor 0,00 0,00 opo 0,00 tjOO 0,82 1
Partidas de desataste 2,6B 2,10 4 £6 2,56 IflO 0.82 1
Coste por hora 55,55 15,66 75.21
COSTE POR TURNO;
Minutos medidos por tumo 440
Coste total por turno 437 115 552
Nota: El coste por turno del equipo incluya componentes, fundibles y mano de obra de mantenimiento necesaria para llevar a cabo ssivicíos menor$$,
reparaciones y reconstrucciones ás mayor importancia. No incluye las cargas sociales ni los sueldos del operario.

de la máquina (horas) AB.QX
Costo de Número de Coste
Cateqoris Componente Horas sustitución Total
Motor 84.165 16.000 2 123,330
Transmisión 14.540 12.000 3 43B20
Convsttidor de par 9.070 12.000 3 27.211
Diferencial (2) 5.241 12.000 3 15.722
Gmpo da njedas (4) 68.559 12.010 3 205.677
Gnjpo de frenos (esl) (4) 29.432 12.000 3 88.236
Cilindros de extracción (2) 3.836 6.000 5 44.182
Cilindro de dirección (2) 2.2(B 16.000 2 4.418
Amortiguador trasero 4.153 15.000 2 6.306
Amoniguador delantero 8.836 16.000 2 17.S73
Bomba de elevación 1.105 4.000 11 12.150
Subtotal principal 595.685
Coste por hora 12
Coste de componentes basados en Caterpillar 0,4859966 55 3
Total 15,08
464
Cas_QjBase.JD£saiTollo origen datos técnicos de Minería
CostA da operación por tumo - Tractor da cadenas C a t D I O R

í Soso de componentes Base de mano de obra
Catecíoffa (SKWWwríes rrtffio de obra Total Coste en EEUU fodar FtKlor de corficnEntes Facía de mero de obre
Vida de la máquina (horas medidas) as.ooa
COSTE POR HORAW.EOIDA-
Coste unilario del combustible (élitro) aÂ
Consumo de combustible (l/h) . 60
Combustible 2a,Ee 20,6B
Numero de neumáticos 0
Coste de neumáticos 0 OJO I.CO
Vida de los neumáticos (horas) 0
Neumálicos OflO 0,00
Lubricante, aceite, filtras, grasa om 0.36 1.20 0S4 1,00 0,43 1
Reparaciones 12Í7 5,63 18,40 12Í7 1,00 0,43 1
Bastidor 7,73 3,32 11,06 7,73 1,00 0,43 1
Partidas de desbaste 3fl3 1,33 4,43 3,09 1,00 0,43 1
Coste por hora «,21 10,55 55,76
COSTE POR TURNO:
Minutos medidos por turno 44Q
Coste total por tumo 332 77 409
Nota: El cüsle por turno dal equipo incluye componenies, fungibles y mano da obra da mantenimiento nacesaria para llevar a cabo sarvicios menoras.
reparacíonss y reconslnjccíones ds mayrtrinnportancia. No incluye las cargas sociales ni los sueldos dal operario.
Componentes de reparación estimados en la Mda

Coste da Número de Coste
Cateaoría Componente Horas sustitución Total
Motor 38.222 12.000 2 72.444
Transmisión 1D.62S 1D.000 3 31.874
Convertidor de par 3.549 10.000 3 10.645
Mecanismos finales 35.345 12.000 2 70.680
Extractor de hÉlice 5.302 3.000 6 26.609
Cilindro de inclinación da hélice S.3D2 6.000 6 26.509
Cilindro ds inclinacián escarificador 5.302 6.0D0 6 25509
Bomba hidráulica 2.661 6.0CO 6 13.264
Bomba hidráulica 3.3D3 1D.000 3 5627
Subtotsl princíiial 285.063
Coste por hora 6
Coste de componentes basados en Caterpillar 0,616541 e S
Total 13
Bastidor
Coste por hora basado en Alio impacto Moderado Moderado Factor da Coste
Abrasivo Z componerles Eeltmación
12.S 0,3 02 OS D.7 8.75
465
CasjiBasfc-DñsarrQllaorígenjJaíasJicnijio^jd^
Cost» d » op»raei6n por t u m o • Tractor d» r u « d a s C 3 t 8 3 4 B

€ Sase de componentes Base de mano de obra
Categoría Componartes t/ano cfc3 olxa Total Coste en EEUtJ factor Fador de CBmpcrentes Fattor de mano da ctira
Vida de la máquina (horas medidas) 48.000
Coste unitario dsl combustible (USD/litro) 0,34
Combustible 15,51 11,35
Número de neumáticos 4
Coste de neumSticos 4.241 4241,42 1.00
Vida de los neumáticos (iteras) 6.0CO
Neumáticos 2,B3 3,20
Lubricante, aceite, filtros, grasa 0,33 0,62 1,76 0,93 1,00 0,67 1
Reparaciones 9,31 6,24 17,60 9,31 1,00 0,67 1
Bastidor 0,00 0,00 0,00 0,00 1,00 0,67 1
Partidas de desgaste 1,33 0,89 2,51 1,33 1,00 0,67 1
Coste por Inora 2S,90 7,75 36.31
COSTÉ POi^ TJRNO:
Ivlinulos medidos por tumo 440
Nota: El coste por turno del equipo incluye componentes, fungibles y mano de obra de mantenimíenio necesaria para llevar a cabo servicios menores,
reparaciones y reconstrucciones de mayor importancia. No incluye las cargas sociales ni los sueldos del operario.

de la máquina (lloras) 48.000
Iviotor 25.482 12000 3 76.44B
Transmisión 11.082 10000 4 44.325
Convertidor de par 3.607 10000 4 14.428
Diferencial (2) 7.718 18000 2 15.435
Grupo de ruedas (4) 35.345 12000 3 10B.03B
Cilindros de extracción (2) 1.012 6OO0 7 7.082
Cilindros de inclinación 2.043 6000 7 14,301
Cilindro de dirección (2) 1.414 6000 7 9,^7
Costa por iiora 6,00
Coste de componentes basados en Caterpillar 053 6,25 3,31
Total 9,31
466
Caso Bae.- Desarrollo origen datos técnicQS_de Minería

Costa d« operación por turno • Camión clstarna Cat773D
Calegoiía
«
CoiTíXioertes WtfW(íec*fa Total
Baso do componentes
Costeen EEUU iKtW
Factor de coff^jwiefíes Fsctcf do iT»3no de cUa
COSTE POR HORA MEDIDA;
Coste unilario del combuslibls (USO/IiIro) o;34
Combustible 18.26 18,26
Coste de neumáticos 3.083 3039,17 1,00
Vida de los neumáticos (hoias) 5.O0O
Neumáticos 3.71 3.71
Lubricante, aceite, fttitos, grasa 1.10 0,91 2,01 1,10 1,00 0Í2 t
Reparaciones 9.49 7,78 17,27 9,49 1.00 0,82 1
Bastidor 0,00 0,00 0.00 Oí» 1,00 Offi 1
Partidas de desqaste 1,10 0,91 2.01 1.10 1,00 0.82 1
Coste por hora 33.e7 9.59 43.26
COSTE POR TURNO:
Nota: Et cosle por turno del equipo incluye componentes, fungibles y tfi^no de obra de mantenimienlo necesaria para llevar d cabo servicios menores,
reparaciones y reconstrucciones de nâyor importancia. No incluye las cargas sociales ni los sueldos del operario.
Componentes de lepatación estimados en la vida

de la máquina (horas) 48000
Comp. No. of Total
Catesotía COSÍ Hours Replace Cosí
Motor 34,933 12.0Ü0 3 104.978
Transmisión 11.441 1OO0O 4 45.765
Convertidor do par 3877 10.000 4 15.509
Diferencial (2) 4,496 10.000 4 17,984
Grupo de ruedas (4) 17.673 12000 3 53018
Grupo de frenos (est) (4) 14.138 9.000 5 70,690
Cilindros de extracción (2) 2.434 8.000 5 12,168
Cilindros de inclinación 1.414 15O00 3 4241
Cilindro de dirección (2) 2882 15.000 3 8647
Puntal delantero 5.655 1SO0O 3 16.966
Bomba de extracción 1.105 4000 11 12.160
Coste por liora 7.54
Coste de componentes basados en Caterpillar 0,4859^5 4fl0 1,94
Total 9.49
467
CasaJBâse-.^_.Desan:oilQ^)riigen datos técnicos de Mnerú

Coste de operación por turno • Motonlveladora Cat 1SH
S Base de componentes Base de mano de obra
Caleqorfa Cofnpanartes IMno da obra Total Coste en EEUU tactor Factor de componentes Factor (fe mano da obra
Vida da la máquina (horas medidas) 42.0X1
Cosle unitario del combustible (USD/litro) 0,34
Coste de neumáticos 2.2139 2.209,08 1,00
Vida de los neumáticos (horas) 6.000
Neumáticos 1,47 1,47
Lubricante, aceite, filtros, grasa 0,83 0,48 1,36 0,88 IflO 0Í4 1
Reparaciones 8,02 4,33 12,36 afl2 1,00 0,S4 1
Bastidor 0,00 0,00 O.DO OÍD 1,00 0,54 1
Fallidas da desgaste 0,97 0,52 1,60 0,97 1,0) 0,54 1
Coste por hora 22,03 5,33 27.37
COSTE POR TURNO;
Coste total porturno 162 39 201
Nots: El coste por tumo del equipo incluye componentes, fungibles y mano de obra de mantenimiento niecesaria para llevar a cabo servicios menores,
reparaciones y reconstrucciones de mayor Importancia. No incluye las cargas sociales ni tos sueldos diel operario.

da la máquina (horas) 42.000
Cataüoiía Componente Horas sustitución Total
Motor 15.331 14.000 2 30.B62
Transmisión 10.647 10.000 4 42.587
Convertidor de par 3.877 10.0CO 4 15.509
Diferencial (2) 4.4S6 18.000 2 6.992
i3rupo de frenos (2) 10.727 16.000 2 21.455
Circule 14.138 28.000 1 14.13S
Bom 5.356 6.000 6 32.134
Cilindros de inclinación 2.043 6.000 6 12,253
Cilindro de dirección (2) 1.414 6.000 6 8.4B3
Subtolal principal 1B6218
Coste por hora 4.43
Coste de componentes basa 0Í7 655 3,59
Total 8,02
468
Caso Base.- Desanolb origer :écnLCQS_d^JVIinería
Cost* de operación por turno -Compactador d * «u«los Cat82SG

€ Base de componentes Base de mano de obra
Caleqoría C«npon«fi(ís M«nod«úbfa Total Costíwseuu íadof Factor do cofnpotKTtes Factcr dd inano dú ot«d
Vida de la máíjuina (horas medidas) iS.OCñ
Coste unitario del combustible (USD/litro] 034
Combustible 18Í1 18^1
Coste de neumáticos 0 0,0) IflO
Vida de los neumáticos (horas) 0
Neumáticos 0.00
Lubricante, aceite, filtros, grasa 0,93 0,62 1,55 0,93 IflO 0J67 1
Reparaciones 8,47 6.67 14.14 8,47 IflO 0,67 1
Bastidor 0,00 0,M) 0,00 0,00 liOO 0i67 1
Partidas de desqaste U3 0.89 2,21 1,33 IjOD 0.67 1
Coste por hora 29,33 7,18 36.51
COSTE POR TURNO:
Minutos medidos per turno 440
Coste total por tumo 215 53 26S
Nota: El coste por turno del equipo incluye componentes, fungibles y mano de obra de mantenimiento necesaria para llevar a cabo servicios menores,
reparaciones y reconstrucciones de mayor importancia. No incluye las cargas sociales ni los sueldos del operario.

Motor 24.534 12.000 3 73.602
Transmisión 11.441 10.000 4 45.765
Convertidor de par 3.877 10.000 4 15.609
Diferencial (2) 7.718 18,000 2 15.435
Grupo de ruedas (2) 17.673 12.000 3 53.018
Cilindros de extracción (2) 1012 6.000 7 7.082
Cilindros de inclinación 2.043 8.000 7 14,301
Cilindro de dirección 0) 1.414 6.000 7 9.897
Sublotal principal 234.609
Coste por hora 4,89
Coste de componentes basados en Caterpillai 0,530178 6.75 3,58
Total 8,47
469
.CasQjBase.-JDgsfflCtQllo origenjiatasJécnÍ£Qs_de Minma
Coste de operación por turno • Mototrallla C a t 6 3 1 E Sil

DOLARES (USD) Base de componentes Base de mano de obra
Categoría Compórtenles Mano de obra Tolal Coste en EEUU (actor Factor de ecmponenles Factor da mano de obro
Coste unitario del combustible (USD/litro) 0,34
Coste de neumáticos 4.418 4,418,15 1.00
Vida de los neumáticos (horas) 4.000
Neumáticos 4,42 4,42
Lubricante, aceite, filtros, grasa 0,93 0,76 1,69 0.93 1.00 0,82 1
Reparaciones 12,64 10,36 23,00 12,64 1.O0 0,82 1
Bastidor 0,00 0,0) 0,00 1.00 0,82 1
Partidas de desqaste 3,09 2,54 5,63
om
3,09 1,00 0,82 1
Coste por hora 41.75 13.66 55,41
COSTE POR TURNO:
Noia: ci coste por turno oei equipo inciuye componentes, lungmies y mano ae oora ae manienimienio necesana pa r a cabo servicios menores,
eparaciones y reconstrucciones de mayor importancia. No incluye las cargas sociales ni los sueldos del operario.
470
Feasibiiity Study. Las Cruces Copper Project. Outokumpu - Lurgi

Metallurgie GmbH / DMT - Montan Consulting GnnbH. November 2003.
Estudio de Viabilidad. Bechtel International Inc. 23 de Marzo de2001.
Estudio de Impacto Ambiental. FRASA Ingenieros Consultores, S.L

Memoria Tomos I y II Anexos. 23 de Marzo de 2001.
Informe sobre Geología, Investigación y recursos del Yacimiento.

(Memoria y Planos). 31 de Julio 2002.
Estudio de Factibilidad y aprovechamiento del Recurso. Proyecto de

Instalación de Beneficio (Memoria, Presupuesto y Planos). 31 de Julio de
2002.
Estudio de Factibilidad y aprovechamiento del recurso. Programa de

trabajo, Estudio económico y Financiero. 31 de Julio de 2002.
Documento de seguridad y Salud. 31 de Julio de 2002.
Documentación adicional. Información relativa a sustancias peligrosas

1254/1999. 24 de Mayo de 2001.
- Plan de Restauración. 20 de Mayo de 2002.
- Desglose de las partidas de las cuentas de resultados de la

Explotación del Estudio Económico y Financiero. 25 de Octubre de
2002.
Escenarios precio Cobre y cambio Dólar /Euro del Estudio Económico

y Financiero. 20 de Febrero de 2003.
Estudio Geotécnico del Proyecto Minero Cobre Las Cruces, Tomo I

Memoria y Tomo II Anexos. 25 de Marzo de 2003.
471
CONCLUSIONES
Conclusiones
Para aplicar técnicas de modelización financiera a las valoraciones

mineras, hay que tener en cuenta, entre otros, los siguientes factores clave:
- precios de los minerales - costes de operación

- tipos de cambio - volúmenes de producción
- inversiones de capital.
Hay que recordar constantemente a inversores, empresas e incluso
algunos expertos, del potencial sesgo y de la potencial distorsión de valor que
puedan surgir a consecuencia de la omisión de acordarse de, o
constantemente repasar, los fundamentos de los modelos de DCF y sus
suposiciones básicas.
Las cuestiones clave son:
tratamiento del riesgo - tipo de cambio de divisas

instrumentos financieros - factor agotamiento en
proyectos mineros
consideración de las
opciones reales
> Consideraciones respecto al tratamiento del riesgo
Existen muchos riesgos asociados con proyectos mineros.
En definitiva podemos concluir que de los cuatro apoyos básicos que

sustentan cualquier proyecto minero - geología, tecnología, recursos humanos
y recursos económicos - estos últimos constituyen hoy posiblemente la mayor
dificultad para el desarrollo de nuevas operaciones extractivas.
La cuestión que surge, pues, es cómo se debería reflejar el riesgo en

la valoración.
Un enfoque es ponderar los flujos de caja para proveer la probabilidad

de éxito. Después, la valoración es calculada al aplicar una probabilidad a
cada una de las probables proyecciones previstas de flujo de caja posibles.
xn
Conclusiones
El enfoque teóricamente correcto de determinar el valor es el valor del

flujo de caja descontado basado en la banda de flujos de caja previstos donde
estos son, conceptualmente, el promedio ponderado probabilísticamente de
todos los escenarios probables. Muchas veces se refiere a esta aproximación
como la técnica de valor actualizado neto (VAN) ajustado probabilísticamente.
En las valoraciones mineras, es importante la consideración de una

banda de resultados probables ya que existe probabilidad de que el proyecto
no sea un éxito técnica o comercialmente. Además, si los precios de materias
primas caen de fomna significativa, o si el tipo de cambio del $US mejora
significativamente, el proyecto puede tener un valor negativo.
Es importante observar que no es apropiado descontar a una tasa de

retorno sin riesgos donde los flujos de caja ponderados probabilísticamente
son utilizados a efectos de determinar el valor. Eso es porque los flujos de caja
siendo descontados, aún ajustados probabilísticamente, no son ciertos y sin
riesgos todavía, sino que son solamente, en el mejor de los casos, una
estimación de los flujos de caja previstos. Por otra parte, respecto a
valoraciones mineras, las previsiones de flujo de caja pueden exhibir una
variabilidad significativa respecto tanto del cuanto como del cuando de los
originalmente previstos, aumentando el riesgo y reduciendo el valor actual. Se
debería utilizar una tasa de descuento sustancialmente superior al tipo de sin
riesgos. Sin embargo, la tasa de descuento empleado debería ser inferior a la
tasa apropiada cuando los flujos de caja no sean ponderados para proveer la
probabilidad de éxito.
En la práctica, el problema con el enfoque del VAN ajustado

probabilísticamente es que no es posible determinar todos los escenarios, ni
es posible determinar probabilidades exactas. Además, al evaluar proyectos
donde las previsiones de flujo de caja sean optimistas y/o altamente inciertas,
una evaluación razonable de las proyecciones de flujos de caja "previstos"
puede distinguirse materialmente de la estimación "más probable", sobre todo
si la última es proporcionada por los promotores u otros con un interés
financiero en el proyecto o en el valor que se deriva del mismo. En
consecuencia, hay que incorporar los riesgos en la valoración para:
- proveer diferencias entre los flujos de caja previstos y reales

- como recompensa de tomar riesgos, además de
- una provisión adicional para la diferencia entre la previsión de flujos
de caja y la mejor estimación de los flujos de caja previstos que
xm
Conclusiones
sería preparada por un inversor dispuesto pero no ansioso,

plenamente informado y objetivo (es decir, con objeto de eliminar el
sesgo en las previsiones).
En la práctica, por lo tanto, muchos inversores, analistas y demás
adoptan un enfoque alternativo de "sobrecargar" la tasa de descuento en tales
circunstancias para reflejar errores normales de estimación, riesgos normales y
el carácter optimista de las proyecciones de flujo de caja.
Con este enfoque, es oportuno, pues, utilizar una tasa de descuento

más alta que se aplicara la técnica del valor actualizado neto (VAN) ajustado
probabilísticamente.
Sin embargo, desde una perspectiva técnica, la "sobrecarga" es difícil

defender salvo sobre la base de que "otros lo hacen".
Existen dos enfoques básicos respecto a qué suposiciones sobre

precios de materias primas, tipos de cambio de divisa, etc. deberían ser
incorporadas al modelo de DCF. Son basadas en:
- Precios vigentes de materias primas y tipos vigentes de cambio
- El promedio de precios históricos de materias primas y el promedio

de tipos históricos de cambio de divisa
Los proponentes del uso de precios medios creen que la desviación

entre los precios y tipos reales y los previstos es causada por acontecimientos
aleatorios. Por lo tanto, al sacar el promedio de los precios y tipos reales a lo
largo de un plazo suficientemente largo, todos los efectos aleatorios se anulan
y el promedio ofrece lo que se dice ser una estimación imparcial del precio
previsto de materias primas y el tipo previsto de cambio de divisa, lo que es
relevante en cuanto a las valoraciones. El respaldo de este razonamiento es la
suposición de que el precio y tipo previstos permanecen constantes en el plazo
a lo largo del cual se toma el promedio.
Este enfoque es válido teóricamente sólo si el período del calculo del

promedio es seleccionado de tal manera que los fundamentos (oferta y
demanda de materias primas, balanza de pagos, cuentas comerciales, déficit
presupuestario, etc.) que dictan el nivel de los precios de materias primas y
tipos de cambios a largo plazo (los previstos) permanezcan válidos a lo largo
del período de la previsión.
XIV
Conclusiones
El punto importante de lógica que muchas veces se deja pasar es la

necesidad de garantizar que, si se justificara el uso de alguna forma de tipos
históricos o medios (frente a reflejarlos en las probabilidades), todas las
suposiciones relevantes sean lógicamente coherentes; por ejemplo, aplicar no
solamente los precios de minerales y los tipos de cambio de divisa sino
también la tasa de descuento. Por otra parte, una tendencia histórica a la baja
respecto del tipo de interés, precio de materias primas o tipo de cambio, podría
tener el mismo promedio a largo plazo que una tendencia histórica alcista. Sin
embargo, las implicaciones en cuanto a futuros flujos de caja, y por
consiguiente el valor, son opuestas.
En términos sencillos, el uso de precios (etc.) medios a largo plazo es,

en el mejor de los casos, muy peligroso.
> Consideraciones respecto a los Instrumentos financieros
En el caso de muchos proyectos (y particularmente en el sector de

oro), pueden surgir distorsiones significativas de valoraciones a menos que se
haga una provisión adecuada para el "verdadero impacto" de instrumentos
financieros. Mientras sea fácil afirmar esta proposición, no se dispone siempre
de una información completa respecto ai carácter y el alcance de uso de los
instrumentos financieros.
La valoración de un proyecto minero se parte normalmente del valor

actualizado neto de sus futuros flujos de caja. Hay tres componentes clave de
valor:
- flujos de caja generados a partir de la explotación minera básica, no

afectados por el uso de instrumentos financieros (siendo el núcleo
de las operaciones mineras, valoradas en su VAN)
- flujos de caja generados a partir del uso de instrumentos

financieros (los cuales deberán ser valorados a su valor de
mercado actual, es decir, ajustados al precio del mercado o "marcar
al mercado")
- el valor de eventuales descubrimientos
XV
Conclusiones
Pueden surgir distorsiones de valoración a menos que se apliquen las

tasas de descuento correctas a los flujos de caja correctos, es decir:
- los flujos de caja mineros deberían ser descontados a un coste de

capital medio ponderado que sea oportuno para el proyecto minero
- ios flujos de caja de instrumentos financieros deberían ser

descontados al coste de interés real de instrumentos financieros
(que llevan un coste de interés implícito a un tipo de Interés
diferente a la tasa de descuento del WACC).
Actualmente, las personas que establecen las normas contables en el

ámbito internacional están contemplando una nueva norma recomendada
sobre instrumentos financieros que:
- requeriría la contabiiización de marcar todos los instrumentos

financieros al mercado, a través de la cuenta de resultados, y
- acabaría con las prácticas tradicionales de contabiiización de

instrumentos protegidos .
Estas propuestas seguirán siendo implacablemente opuestas por la

comunidad comercial. Pero el resultado del debate, aún siendo retrasado, es
inevitable. La contabilidad de marcar instrumentos financieros al mercado
llegará a ser obligatoria al final.
Las empresas mineras de oro, en particular, utilizan instrumentos

financieros como un medio de incrementar la certidumbre en cuanto a futuros
flujos de caja, para gestionar riesgos y para "inmovilizar" un flujo de caja
mínimo y una corriente de ingresos mínima para los productores (es decir,
quedar con dinero del negocio) y sus prestamistas.
Mientras el deseo de inmovilizar es comprensible desde el punto de

vista de un prestamista, y es prudente desde el punto de vista de un productor,
lo que se inmoviliza es muy importante, así como la forma de inmovilizarlo.
XVI
Conclusiones
> Consideraciones respecto a los Tipos de cambio de divisa

(Ejemplo Australia año 2001)^
Las principales empresas mineras en Australia (con la excepción

notable de Rio (que no vende con entrega aplazada por cuestiones de
política), perdieron más de 10 billones de dólares en sus programas de venta a
plazo. Y si se incluyen las empresas mineras más pequeñas, las pérdidas
combinadas suben sustancialmente.
El motivo fundamental de la pérdida de tanto dinero es que muchas

empresas mineras vendieron con entrega aplazada el bien equivocado.
Para ser justo con aquellos mineros que vendieron dólares americanos
a plazo, en el momento en que se suscribieron esos contratos, se preveía que
el dólar australiano se iba a fortalecer significativamente. Por ejemplo, en
1987, los pronósticos del $A se situaban en la banda media-baja de los 800.
Como ya se sabe, el $A cayó hasta alrededor de 500.
Además, si el precio de la materia prima de respaldo siendo explotada

ha descendido, puede haber insuficientes fondos procedentes de la venta de
la materia prima para poder cubrir la posición corta.
El riesgo de caídas en el precio de materias primas se puede reducir

mediante la venta a plazo de la mercancía en cuestión. Si se implantan
coberturas correctamente, se puede asegurar un beneficio ya que se puede
inmovilizar un precio de venta superior al coste total de producción de la
empresa.
Sin embargo, la clave es vender a plazo el bien correcto, es decir, la

materia prima, no sólo los dólares americanos.
Parece ser que el alto nivel de pérdidas sufridas por algunas empresas
mineras es atribuible no sólo a su omisión de cubrir el riesgo del precio de la
materia prima, sino también a la manera en que se cubrió su exposición en
divisa. Esto puede ser atribuible al hecho de que algunos banqueros han
promocionado las denominadas estrategias de opciones "sin coste", en las
cuales la compra de opciones de compra es financiada por la venta de
opciones de venta con un coste inmediato de caja bajo o nulo para la empresa.
La realidad comercial de estas estrategias cuando se cayó el $A es que las
Wayne Lonergan, Wayne. Lonergan Edwards & Associates Limited. October 2001^
xvn
Conclusiones
Opciones de compra caducaron sin valor alguno y se incurrieron pérdidas

enormes con las opciones de venta.
¿Por qué las empresas deberían marcar al mercado?
Es probable que las futuras normas de contabilidad internacionales

obligarán al marcado de todos los instrumentos financieros al mercado. Esto
significará mucha más divulgación de información sobre el valor de
instrumentos financieros, y causarán cambios significativos tanto en las
prácticas de contabilización de coberturas como su inclusión en informes.
En el caso de Pasminco, es dudoso (como mínimo) que muchos de los

contratos de cambio de divisa suscritos se hubiesen surgido en un mundo de
marcar al mercado. Incluso en caso de surgir esos contratos, el reconocimiento
en los resultados incluidos en sus informes debido al descenso del $A habría
obligado a Pasminco a cubrir su posición mucho más rápido de lo que hizo.
Por ejemplo, en 2000 Pasminco anunció beneficios de $25 millones. Si

Pasminco hubiera marcado al mercado sus instrumentos financieros, habría
registrado unas pérdidas de unos $400 millones en el año fiscal 2000. Es
razonable esperar que unas pérdidas presentadas de esta magnitud hubiesen
fomentado la adopción de unas medidas correctoras inmediatas. Si, por
ejemplo, la exposición en divisa de Pasminco hubiera sido cubierta entorno a
junio 2000 cuando el tipo de cambio se situaba alrededor de 60^, la empresa
se habría salvado.
Algunas conclusiones en este aspecto son las siguientes:
Siguen surgiendo errores conceptúales en las valoraciones mineras y

su impacto es frecuentemente enorme.
Es irónico que muchas empresas que han sufrido grandes daños

debido a sus actividades de cobertura, dejan de contratar cobertura en el
punto bajo de la banda de la divisa en transacciones recientes.
La mezcla de malas prácticas contables con prácticas

conceptual mente indefensibies de contabilización de coberturas y coberturas
para el bien equivocado, ha causado grandes daños al sector minero.
Estas pérdidas podrían ser evitadas, o al menos reducidas de forma

significativa, en un régimen de información contable de marcar al mercado.
xvm
Conclusiones
> Consideraciones respecto al factor de agotamiento
Es evidente que un proyecto minero produce usualmente flujos de

fondos positivos y negativos (estos últimos normalmente en los primeros años
de vida de la explotación). El Factor de Agotamiento puede llegar a hacer un
proyecto viable, cuando sin tenerlo en cuenta, el VAN fuera negativo. Esto es
cierto siempre que haya años con beneficios que permitan aplicar la deducción
correspondiente.
Los recursos generados por el Factor de Agotamiento no aplicados a

las actividades previstas en la ley, en los diez años siguientes al año conside-
rado, se añadirán a la base liquidable del ejercicio del año correspondiente a
la expiración del citado plazo, con el interés básico del Banco de España.
Dicho supuesto se dará también en los casos de liquidación, cesión o
enajenación, total o parcial, de la explotación minera.
Es Indudable que aún en el caso de no utilizar el Factor de

Agotamiento, las empresas mineras obtienen una ventaja financiera
considerable, al menos mientras que subsistan las diferencias existentes entre
el citado interés básico y el de otras fuentes de financiación. Este hecho
desvirtúa el objeto perseguido en la creación del Factor de Agotamiento,
aunque evidentemente desde el punto de vista financiero será aprovechado
cuando resulte interesante.
> Consideración respecto a las opciones reales
El método de opciones reales es la extensión de la teoría de opciones

financieras a las opciones sobre activos reales (no financieros).
Con frecuencia, la inversión empresarial es considerada como un

hecho o decisión puntual y discontinua en el tiempo. Tanto el tratamiento que
ésta recibe en la mayoría de los manuales de finanzas y de dirección
estratégica, como la formalización práctica del proceso de selección de
proyectos en la empresa, contribuyen de igual modo a la construcción de esta
concepción estática de la inversión. El resultado es una visión fotográfica de la
inversión cuya ligazón con la estrategia de la empresa se limita al momento
específico de su aceptación o rechazo. Frente al carácter dinámico y
prolongado otorgado a la estrategia empresarial, que se define en un momento
determinado pero cuyo desarrollo se reconoce extendido en el tiempo; la
inversión es considerada una decisión aislada, cuyo origen y cuya conclusión
se producen casi de modo simultáneo en un intervalo muy concreto en el
xrx
Conclusiones
tiempo que nace en el instante en el que la oportunidad es detectada y termina

en el momento en el que se dictamina su aceptación o rechazo.
Frente a esta concepción estática de la decisión de inversión se

contrapone un planteamiento, bastante más realista y acertado, que concibe a
la inversión como un proceso continuo de identificación, selección e
implementación de oportunidades y que, por lo tanto, reconoce la extensión en
el tiempo no sólo de los efectos del compromiso principal, sino también de las
sucesivas decisiones que progresivamente configuran el proyecto de inversión.
Al desarrollo de esta concepción "estratégica" de la inversión

contribuyen sin duda los modelos de opciones reales.
El valor actual neto de la inversión es entonces calculado como la

suma del VAN estático con el valor actual del conjunto de opciones reales
asociadas a la propiedad de aquella. Como quiera que el valor actual de las
opciones es, por definición, siempre mayor o igual que cero, la primera de las
consecuencias que se derivan de esta formulación es que el verdadero valor
actual neto de las inversiones empresariales es siempre mayor o igual que el
VAN estático habitualmente estimado.
El enfoque de opciones reales no sólo proporciona unas lentes

estratégicas con las que estudiar la inversión minera sino que además ofrece
una nueva concepción de la estrategia empresarial. La estrategia empresarial
se define como una secuencia de sucesivos ejercicios de opciones que de
forma continua brotan de anteriores asignaciones de recursos y su formulación
consiste en la identificación del conjunto de decisiones adecuadas para la
obtención, mantenimiento y ejercicio de las opciones que maximiza el valor de
la empresa.
La identificación de los derechos de decisión indisociables de la

propiedad del activo empresarial sirve de puente entre la concepción
estratégica de la empresa y la concepción financiera de la misma y de vínculo
entre la estrategia y la inversión: esta última constituye el mecanismo principal
de adquisición de los recursos y capacidades que permiten a la empresa
explotar las oportunidades que ofrece el mercado y, por tanto, el vehículo a
partir del cual son identificadas, adquiridas y ejercitadas las opciones reales y,
por ende, implementada la estrategia de la firma.
Si, por un lado, la eficiencia de la estrategia de la empresa queda

condicionada por la capacidad de la empresa para adaptarse y responder a los
XX
Conclusiones
cambios del entorno y para explotar las oportunidades del mercado; y si, por
otro, dicha capacidad es determinada por la composición de su cartera de
derechos de propiedad y de decisión; entonces el éxito de la firma dependerá,
en última instancia, del ajuste entre las opciones reales que conforman su
activo y las oportunidades cambiantes que ofrecen los mercados y este último,
a su vez, de la habilidad de la compañía para anticipar las futuras
posibilidades derivadas de la evolución de los negocios en los que actúa y
para identificar consecuentemente la cartera objetivo de opciones.
Este documento presenta como aportación propia la aplicación del

modelo de estructura de proyecto MPDM que amplia la capacidad de los
analistas mineros para investigar la política de operaciones en un ejercicio de
evaluación. En este modelo, un proyecto minero es modelizado como un
portfolio de activos reales en el cual las zonas del deposito de mineral,
delimitados en función de las calidades, localización y las dimensiones,
asumen el papel de componentes del portfolio. La dirección gestiona el
proyecto de forma discreta eligiendo algunas zonas para desarrollo actual y
actividades de producción y otras para inactividad mientras al mismo tiempo
gestiona la capacidad del proyecto (es decir capacidad) para extraer y
procesar el mineral.
Este abordamiento permite que los costes del proyecto se calculen con
detalle en función del estado del proyecto y permite diferenciar entre capital
que se emplea en aplicaciones fijas como desarrollo de zona y capital que
tienen usos más flexibles como capacidad de procesar el mineral, que puede
gestionar la producción desde cualquier zona del deposito. También incorpora
la influencia de la estructura geológica en la política de operaciones ya que
permite a la dirección evaluar estrategias que aprovechan la heterogeneidad
del yacimiento.
El modelo MPDM se ha demostrado con un proyecto minero de dos

zonas que considera el desarrollo paralelo de zona (expansión de capacidad)
contra un desarrollo secuencial de zona, un selectivo cierre de zona y la
opción de gestión de capacidad. La capacidad para seleccionar políticas de
operación que aprovechen la estructura geológica añadía un valor significativo
pero no espectacular comparado con los modelos de evaluación basado en
escenarios de opciones reales que no tenían en cuenta esta capacidad.
No obstante, el modelo MPDM también indica que estos modelos

convencionales son una señal de cambio de política con inversión de capital a
XXI
Conclusiones
precios muy inferiores, lo cual puede desembocar en incorrectas inversiones

de inversión.
Además, el modelo MPDM aporta mejores perspectivas con respecto a

la política de Inversión del proyecto que los modelos de opciones reales
basados en escenarios que tendría dificultades para ver, como por ejemplo el
selectivo cierre de zonas en escenarios de bajos precios de mineral.
Entre todos los factores determinantes del valor de las opciones

destaca el relativo a la política de ejercicio. Normalmente, los modelos de
opciones reales calculan el valor de equilibrio, no de la opción, sino de su
ejercicio óptimo; lo cual supone admitir que el directivo de la empresa ejercita
todas las opciones reales de manera eficiente, es decir, de modo que el valor
derivado del ejercicio resulte máximo, e independientemente de quiénes sean
los partícipes más beneficiados o cuáles los más perjudicados esta decisión.
Frente a las hipótesis de racionalidad e información perfectas de los

modelos financieros, la realidad empresarial revela un paisaje bien diferente.
La aceptación del ejercicio óptimo, algo frecuente en el contexto de las
opciones financieras, resulta sin embargo simplista e ilusoria en el ámbito de
las decisiones empresariales. No en vano, una de las cuestiones que en la
actualidad ocupa un lugar destacado en la teoría financiera de la empresa
precisamente consiste en el análisis de los incentivos y de los mecanismos
correctores de los comportamientos ineficientes que resultan del conflicto de
objetivos entre los distintos partícipes de la firma y de la existencia de
información incompleta y asimétricamente distribuida. De estos factores
dependerá la actuación eficiente de la dirección en el ejercicio de los derechos
que componen la cartera de opciones de la empresa y, por ende, el valor
asignado por el mercado a la misma.
El presente trabajo de investigación contrasta la hipótesis de

significación de las opciones reales en el valor de la inversión empresarial a
través del estudio con profundidad de las fuentes de valor de un caso de
inversión de una multinacional española del sector minero en España. La
aplicación de este enfoque a una industria diferente de las analizadas en
anteriores trabajos de opciones reales ofrece la oportunidad de indagar en las
posibles particularidades de los derechos asociados a las correspondientes
inversiones. Si bien es cierto que aparentemente las opciones de crecimiento y
de flexibilidad de las empresas mineras con sus plantas de beneficio no
debieran diferir en mucho de las ligadas a las inversiones realizadas en otros
sectores globalizados, no lo es menos que la gran inversión inicial requerida y
xxn
Conclusiones
las particularidades del sector minero constituye, por sí mismo, un factor

suficientemente relevante como para profundizar en el estudio de las poseídas
por este último.
La investigación del caso se inicia con la revisión de los informes

elaborados por el departamento económico financiero del grupo respecto a las
oportunidades de inversión evaluadas en el ejercicio 1994. De entre las
aceptadas y en curso de realización, se seleccionó la relativa al desarrollo del
proyecto español que había sido emprendida por su valor estratégico.
La evaluación del proyecto de inversión seleccionado encaja

perfectamente en la categoría de "problemas de ardua evaluación" (Phelan,
1997) por cuanto, a primera vista, resulta difícil de aceptar que el valor actual
de los flujos futuros directos de tesorería se pueda corresponder con una
estimación correcta del valor del proyecto, esto es, con aquél que un inversor
racional estaría dispuesto a pagar en un mercado eficiente, para adquirir el
derecho de propiedad sobre el mismo, en función de la información pública
disponible acerca de la naturaleza del proyecto.
Muy al contrario, los resultados no pecuniarios (Kulatilaka, 1988) o

indirectos (Baldwin y Clark, 1992) derivados del compromiso inicial de la
compañía en España, especialmente en la Franja Pirítica se intuían
suficientemente importantes como para limitar y confiar su justa valoración a
los clásicos modelos financieros de descuento de flujos, al tiempo que
traslucían un indicio claro de la existencia de opciones reales vinculadas a la
propiedad del mismo.
Para la identificación y caracterización de la cartera de opciones reales

del proyecto se recurrió al examen de la historia de anteriores proyectos de
inversión similares al analizado y de la información suministrada por el
personal de diferentes departamentos funcionales del grupo. Una primera
clasificación de las opciones reales del proyecto fue debatida con el equipo
directivo del departamento económico financiero de la empresa.
El proyecto analizado presenta, al igual que la mayoría de las

inversiones de las distintas ramas en las que se divide la actividad económica,
las características de arriesgada e irreversible; mientras que se distingue de la
citada generalidad por la fuerte dependencia de los resultados futuros con
respecto al comportamiento del mercado. La inversión directa en España
comporta además un compromiso a medio largo plazo de indudable carácter
estratégico al desarrollarse en la Faja Pirítica. Mediante la instalación de
xxm
Conclusiones
capacidad productiva en dicho mercado, el grupo adquiere el compromiso a

realizar posteriores ampliaciones de la inversión inicial y explotar así los
recursos y capacidades que, con el tiempo, vaya desarrollando su filial
española. El incremento de la capacidad productiva original, la introducción de
nuevos productos y la penetración en otros mercados próximos geográfica o
culturalmente son algunas de las opciones de crecimiento que los propietarios
del proyecto adquieren con la inversión inicial. Por su parte, la posibilidad de
no tener que ampliar en demasía la inversión para diversificar (mercado del
reciclado), de redistribuir los activos y capacidades hacia los usos más
rentables (negocios alternativos en la clausura, usos agrícolas o tratamiento
de residuos de construcción) o incluso de liquidar prematuramente el negocio,
representan igualmente opciones derivadas del compromiso en España. La
disponibilidad de las primeras incrementa el potencial de beneficio futuro del
proyecto, mientras que la posesión de las segundas reduce el riesgo de la
iniciativa empresarial; efectos ambos que, previsiblemente, han de repercutir
positivamente sobre el valor actual neto ampliado de la inversión.
Aparte de la incorporación del valor de las opciones reales en el valor

actual neto del proyecto, este modelo permite resolver, al menos en parte, los
tres problemas señalados por Myers (1996) como los más comunes en la
aplicación práctica de las técnicas tradicionales de descuento.
En primer lugar, la desagregación de los flujos de tesorería del

proyecto en sus componentes básicos (cobros por unidad de producto, pagos
variables unitarios, pagos fijos y volumen de la demanda) facilita la reducción
de los problemas de estimación asociados a todo proceso de valoración de
inversiones.
En segundo lugar, la identificación de las principales fuentes de

incertidumbre que afectan a la volatilidad de los flujos de tesorería del proyecto
-en este caso, simplificadas en las variables precio de los minerales, costes de
operación, tipos de cambio, volúmenes de producción e inversiones de
capital- junto con el empleo de la técnica de réplica y arbitraje, aminora
también las dificultades vinculadas a la estimación de la beta de la inversión.
En tercer y último lugar, el empleo común de tantos de descuento

constantes en la actualización de los flujos de tesorería de los proyectos de
inversión exige, aparte de la estabilidad de las betas, que los flujos de
tesorería sigan un proceso del tipo geométrico Browniano. Esta hipótesis
implica la distribución logarítmico normal de los flujos futuros de caja y, por
tanto, que éstos nunca tomen valores negativos (Myers, 1996; Fama, 1996).
XXIV
Conclusiones
Por el contrario, el modelo aquí propuesto desplaza la suposición sobre la

distribución geométrico Browniana a otras variables que efectivamente no
pueden tomar valores negativos, como la producción de mineral, permitiendo
así la posibilidad de que los flujos futuros de caja adopten valores inferiores al
cero.
La aplicación del modelo a la valoración del proyecto de inversión

pone de relieve, además del diferente grado de significación de las distintas
opciones reales, la determinante influencia de tres factores concretos sobre la
naturaleza y el valor de estos derechos: Primero, la característica el precio
marcado por el mercado; segundo, el grado de apalancamiento operativo de la
inversión; y tercero, el nivel de endeudamiento del proyecto.
La dependencia del mercado, reduce sustancial mente la capacidad de

decisión de éstos no sólo con respecto al precio del producto sino también en
lo relativo a la dirección del ritmo operativo de sus instalaciones, a la
determinación y variación de la dimensión de las inversiones o a la gestión de
las oportunidades de crecimiento.
Finalmente, la investigación del caso pone de manifiesto la relevancia

del apalancamiento financiero del proyecto a la hora de comprender la
decisión adoptada por los accionistas y los acreedores de la inversión. Un
análisis más detallado del mismo revela la trascendencia del nivel de
endeudamiento del proyecto no sólo por el efecto positivo del ahorro impositivo
derivado de la deducibilidad de los intereses, sino también y especialmente
como consecuencia del valor que la opción de abandono derivada del
apalancamiento financiero proporciona al VAN ampliado de sus capitales
propios.
Todo lo anterior permite conjeturar que en aquellos negocios en los

que la dependencia de clientes sea elevada, las variables flexibilidad
operativa, posibilidades de subcontratación y apalancamiento financiero
representan factores determinantes del éxito de sus inversiones. Además,
dada la conocida relación positiva existente entre el valor de las opciones y la
volatilidad del subyacente, la anterior atribución se revela aún más
trascendente en aquellas empresas en las que, a la dependencia de clientes,
se añada un elevado grado de incertidumbre.
El modelo dinámico planteado y aplicado en la valoración de la

inversión objeto de análisis constata, primero, la relevancia del valor por estas
aportado y, segundo, el mayor poder explicativo del enfoque de opciones
XXV
Conclusiones
reales en comparación con los modelos financieros convencionales en el

ámbito del compromiso empresarial en proyectos estratégicos.
Adicionalmente, las conclusiones alcanzadas respecto a los factores

determinantes de la relevancia de las opciones reales son expresadas a
continuación en forma de hipótesis a contrastar en futuras investigaciones.
En primer lugar, el estudio de las consecuencias del dominio de poder

ejercido por las empresas mineras en las relaciones con sus proveedores
permite establecer una relación negativa entre el grado de dependencia de
clientes y el valor de las opciones operativas asociadas a las inversiones de
los proveedores.
Relación que, como tiipótesis a contrastar, podría formularse en los

siguientes términos:
"Cuanto mayor sea la dependencia de los resultados de una inversión

con respecto al comportamiento individual de sus clientes menor es la
proporción de su VAN ampliado correspondiente a las opciones reales
relacionadas con la gestión de las actividades productivas".
Los resultados del estudio revelan además que la participación de la

flexibilidad en el VAN ampliado del proyecto esta condicionada por el
apalancamiento operativo del proyecto de modo que, aun cuando el grado de
dependencia de los clientes sea elevado, el valor de su flexibilidad puede
resultar significativamente distinto de cero para valores del ratio de
apalancamiento operativo suficientemente pequeños. Más aún, dado el
carácter sustitutivo que mantienen entre si el valor de los derechos de
modificación del ritmo de la actividad productiva y el valor de la flexibilidad
asociada a la estructura temporal de pagos, es de esperar que la parte del
VAN ampliado atribuible a este último sea tanto mayor cuanto menor resulte la
independencia con respecto al comportamiento de sus clientes. Relación ésta,
entre fuentes de flexibilidad, grado de independencia y VAN ampliado del
proyecto que puede sintetizarse en la hipótesis siguiente:
"Cuanto mayor sea la dependencia del proyecto con respecto al

comportamiento de sus clientes -y, por tanto, menor la capacidad de la
empresa para modificar el ritmo de sus operaciones- mayor es la influencia de
su nivel de apalancamiento operativo sobre el VAN ampliado de la inversión".
XXVI
Conclusiones
Lógicamente, la capacidad de la dirección del proyecto para modificar

su ritmo de actividad dependerá no sólo de la relación de poder con sus
clientes, sino también del tipo de relación mantenida con el resto de partícipes,
tales como, proveedores, personal o acreedores. Además, como quiera que
estas últimas relaciones influyen también sobre el grado de apalancamiento
operativo de la empresa, el valor final de la flexibilidad operativa del proyecto y
su origen serán fiel reflejo de la distribución de poder entre el nexo contractual
y el resto de partícipes.
La asimétrica distribución de poder en las relaciones entre productores

y clientes Influye asimismo sobre la naturaleza y el valor de las opciones de
ampliación y reducción del capital invertido. Cuando el grado de dependencia
de clientes es elevado el valor de ejercicio de las opciones de ampliación y
reducción queda condicionado por las decisiones.adoptadas por aquellos y el
VAN ampliado del proyecto se aproxima su VAN estático. Por el contrario,
cuando la dependencia de clientes es nula, la empresa tiene plena capacidad
para modificar libremente la dimensión de sus inversiones, con lo que el valor
de las opciones de ampliación y reducción depende tan sólo de la posición
competitiva de la empresa y de las variables tradicionalmente consideradas en
las fórmulas de valoración.
La consiguiente relación negativa entre el grado de dependencia de

clientes y el valor resultante de las opciones de ampliación y de reducción
puede expresarse mediante la hipótesis siguiente:
"Cuanto mayor es la dependencia de los resultados de un proyecto con

respecto al comportamiento individual de sus clientes menor es la proporción
de su VAN ampliado correspondiente a las opciones reales relacionadas con la
gestión continuada del tamaño de la inversión".
Las anteriores relaciones se hallan no obstante condicionadas por la

capacidad de la empresa para subcontratar parte de su producción
(transferencia o compra de concentrados) con otros competidores o compañías
filiales; de modo que la hipótesis acerca de la influencia del grado de
dependencia del proyecto sobre el valor de las citadas opciones podría
precisarse en los términos siguientes;
"Cuanto mayores son las posibilidades de subcontratación de la

producción con otras empresas filiales o competidoras, menor es la influencia
negativa del grado de dependencia de sus clientes sobre el valor tanto de las
opciones operativas como de la de ampliación y de reducción".
xxvn
Conclusiones
El valor añadido por las opciones de ampliación y de reducción de la

inversión viene además condicionado por la flexibilidad operativa del proyecto,
puesto que, como demostrara Pindyck (1988), mayores niveles de esta última
incrementan el volumen óptimo de inversión que ceteris paribus redunda en un
mayor valor de las opciones de reducción y en un menor valor de las futuras
posibilidades de ampliación.
Si el apalancamiento operativo permite amortiguar el efecto de las

decisiones de los clientes sobre los resultados del proyecto, el apalancamiento
financiero mejora considerablemente el abandono del mismo a través del
reparto entre accionistas y acreedores de las consecuencias de un posible
fracaso futuro. De aquí que la última de las hipótesis que puede derivarse del
presente trabajo relacionada con las opciones, es la que relaciona
dependencia de clientes con apalancamiento financiero:
"Cuanto mayor es la dependencia de los resultados de un proyecto con

respecto al comportamiento individual de sus clientes mayor es el grado de
apalancamiento financiero elegido por los accionistas para financiar el mismo".
Con el presente trabajo, creemos haber contribuido al desarrollo de

varias de las cuestiones planteadas por Trigeorgis (1996) en relación con la
investigación en opciones reales, al menos en los términos siguientes:
. Aportando el estudio de un nuevo caso real que contribuye a

incrementar la evidencia empírica sobre la relevancia de las opciones reales
en la inversión empresarial.
. Ampliando el ámbito de las aplicaciones realizadas en la valoración

de inversiones empresariales con el análisis de un sector de actividad poco
conocido o desarrollado en España y que abre nuevas oportunidades de
estudio.
. Profundizando en las posibilidades teóricas de extensión de los

modelos de valoración de opciones financieras al análisis de los derechos de
decisión indisociables de la propiedad de las inversiones empresariales.
. Diseñando y aplicando un modelo de valoración adaptado a las

necesidades prácticas de la empresa en la que se desarrolló el estudio del
caso.
xxvin
Conclusiones
. Indagando en la posible utilización del enfoque de opciones reales

para la compresión de un particular tipo de estrategia como es la expansión
internacional.
. Explorando la influencia de la dependencia de clientes sobre el valor

de las opciones reales.
. Y, finalmente, proponiendo hipótesis contrastables que pueden servir

de base para posteriores investigaciones en el ámbito de las opciones reales.
Al cierre del presente trabajo -como cabe esperar de todo estudio de

estas características- nos planteamos un número mayor de cuestiones que a
su comienzo; las cuales nos permiten proponer como posibles áreas de interés
para futuras investigaciones las seis siguientes:
. Profundización en la interdependencia de la flexibilidad de las

inversiones y estructura de capital de la empresa.
. Análisis de la estrategia de diversificación empresarial a través de las

lentes de opciones.
. Extensión de la evidencia empírica relativa a la relevancia de las

opciones reales en distintos sectores de actividad; así como de la relación
entre aquella y las características distintivas de las empresas.
. Identificación y análisis de los posibles factores determinantes de la

política de identificación y de adquisición de opciones reales y, en
consecuencia, de la composición de la cartera de opciones reales de la
empresa.
. identificación y análisis de otras variables no contempladas en el

presente trabajo que pueden influir en la desviación del ejercicio efectivo de
las opciones reales con respecto a su ejercicio óptimo.
Exploración del grado de adecuación de las estrategias

empresariales a la denominada estrategia de opciones, determinación de los
posibles factores de influencia y análisis de las relaciones entre aquella y los
resultados de la empresa.
Cabe destacar, por último, el atractivo que a nuestro juicio presenta la

consideración de la estructura organizativa y del sistema de gobierno de la
XXIX
Conclusiones
empresa en el conjunto de las características distintivas o factores de

influencia aludidos en las anteriores líneas futuras de investigación.
XXX
SOFTWARE MINERO
Software minero
Me ha parecido interesante relacionar a continuación una serie de

software minero que se ha analizado y utilizado en su mayor parte, a la hora
de valorar y simular lo que va a ser el desarrollo del proyecto Las Cruces.
Se expone una relación de los mismos así como un pequeño detalle de

sus características y funcionalidades.
Las soluciones existentes abarcan un gran rango de áreas,

destacando algunas como manutención, operación y planificación.
Diversas alternativas ofrece la industria de los software mineros

disponibles en el mercado nacional, desde soluciones orientadas a
aplicaciones específicas hasta productos que ofrecen servicios más integrales,
que abarcan y controlan diversas áreas del negocio minero. Todo ello, en post
de una mayor eficiencia, palabra clave en un negocio cada vez más
competitivo como lo es la minería, donde el mayor aprovechamiento de las
capacidades y los ahorros tienen un peso importante en el éxito y viabilidad de
los proyectos.
De ahí la relevancia de los productos orientados a una mejor gestión

del proceso minero, a fin de contar en forma clara y amigable con los datos
adecuados y oportunamente para la toma de decisiones.
A continuación se relaciona un catastro con algunas de las alternativas

imperantes en el mercado y las soluciones que ofrecen.
Datastream
Los sistemas EAM (Software para la Gestión de Activos Corporativos)

fueron desarrollados originalmente para solucionar los requerimientos de
industrias extremadamente intensivas en capital (Assets), como es la minería.
El mantenimiento es un área importante a considerar en toda industria, ya que
representa un porcentaje considerable de los costos, como por ejemplo, un
30% a 35% en la minería. Datastream 7¡ es una solución para la gestión de
activos que ayuda a las empresas a incrementar el retorno sobre la inversión
(ROÍ) durante todo su ciclo de vida. Posee una arquitectura 100% web,
permitiendo su acceso por medio de un browser standard de Internet desde
xxxn
Software minero
cualquier lugar en cualquier momento, contribuyendo a minimizar el tráfico por

la red y evitando la compra de hardware costoso. Una de las principales
ventajas de esta tecnología tiene que ver con la disponibilidad en tiempo real
y, gracias al desarrollo de las tecnologías inalámbricas, desde cualquier hora y
lugar a una fuente de información histórica sobre los equipos y sistemas, para
determinar patrones de falla y mejorar los procedimientos y programas de
mantenimiento que incrementen su disponibilidad a un costo cada vez menor.
A su vez, cualquier trabajador de una planta minera puede disponer de
manuales, planos y documentos en forma automática, ahorrando tiempo y
recursos considerables. La tecnología Mobile, incluida en la solución
Datastream 7i, permite a las empresas mineras tener un acceso remoto y sin
limitaciones a todos los datos vitales para administrar el ciclo de vida de sus
activos, optimizando el intercambio de información y e! flujo de trabajo, lo que
constituye un factor clave para mejorar su eficiencia operacional e incrementar
las ganancias y retorno de la inversión ROÍ.
Datamine
Sin considerar algunas mínimas diferencias existentes entre algunos

sectores productivos mineros, que se rigen por condiciones muy particulares,
todo negocio productivo asociado al área minera está constituido por las
siguientes áreas: Proceso productivo-Logística de apoyo al proceso
productivo-Finanzas. Hoy en día los grandes sistemas informáticos están
siendo sometidos al mayor y más complejo de los requerimientos, que proviene
directamente de los profesionales del área minera: soluciones efectivas a
todas sus necesidades. El análisis del círculo de planeamiento minero y la
solución global propuesta por Datamine comenzó con un riguroso análisis del
mercado minero, que luego se fundamentó en la mejora continua de toda la
línea de productos y en el desarrollo de todas aquellas tecnologías que
permitieran cubrir todas las áreas del negocio minero, en cualquiera de sus
variantes. De esta forma, las alternativas propuestas por la compañía para
suministrar soluciones efectivas a estos exigentes requerimientos cuentan con
todas las características fundamentales para asegurar el éxito del negocio
minero, tales como Integrabilidad, Versatilidad, Potencialidad y Confiabilidad,
permitiendo un trabajo rápido, eficiente, que considera el riesgo asociado,
generando resultados auditables y repetibles a lo largo del tiempo, o en
cualquier sitio de la compañía. Entre estos productos destaca el software
Datamine Studio.
xxxm
Software minero
Gemcom
Las soluciones integradas que desarrolla Gemcom abarcan desde las

fases de exploración, evaluación de recursos, diseño de minado, optimización,
planeamiento minero y control de leyes de producción, hasta la reconciliación
y balance metalúrgico a lo largo de la línea de producción. La línea de
soluciones MPMS (Mine Production Management Solutions) es
cuidadosamente diseñada y ajustada a las necesidades reales y futuras de
cada uno de los clientes, incluyendo productos específicos como GEMS o
Whittie y/o herramientas de otros proveedores o desarrollos propios de cada
empresa. Lo relevante es la integración real de todos los elementos
involucrados en la cadena de valor, lo que posibilita una visión global
confiable, con los indicadores adecuados que permiten a los ejecutivos tomar
decisiones más certeras.
MPMS: Solución orientada a la administración y control de

los procesos en la cadena de valor productiva de una
empresa minera.
ProdTrack: Sistema de control de producción y balance

metalúrgico a lo largo de la línea de procesos.
GEMS: Suite de herramientas de aplicación a las tareas de

una operación minera, que cubren las necesidades de los
profesionales en todas las áreas de la ingeniería y
geología.
GEMS-PCBC: Suite de herramientas específicas para

faenas que utilizan el método de Block Caving para su
explotación. PCBC opera bajo ambiente GEMS, y está
completamente integrado con el resto de herramientas
generales de administración de datos, y otras.
Whittie: Sistema para optimización económica y

planeamiento estratégico de minado. Herramientas para el
análisis de sensibilidad, secuenciamiento óptimo, aplicación
de algoritmos de Millaza y Lerch y Grossman, son parte de
este sistema.
EQWin: Sistema de administración y análisis de datos de

medio ambiente.
XXXIV
Software minero
HoneyweII
Los principales softwares que HoneyweII tiene en el sector minero son:
- Business Fiex. Aplicación para el manejo de información de planta,

integra de manera consistente el mundo de los negocios con los datos
de proceso.
- Profit Controller (RMPCT). Es un nivel superior en control y

optimización de procesos multivariables con grados de acoplamiento
entre sus variables controladas y manipuladas. Permite estabilizar
procesos complejos reduciendo problemas operacionales y llevando al
proceso a través de puntos de operación óptimos.
La Identificación de modelos en el espacio de Laplace o en serie de

tiempo es una funcionalidad incorporada dentro de Profit Controller, que la
hace una herramienta poderosa al momento de diseñar el controlador.
El año 2003 fue el de consolidación de HoneyweII en las aplicaciones

en minería. BHP Billiton Minera Escondida (Fase 4 y Planta de Óxidos)
escogió a la compañía en la implementación del sistema PMS (Plant
Management System), encargado del manejo de toda la información de la
planta.
Los módulos Business Flex que fueron implementados en el Proyecto
Escondida fueron: Uniformance PHD; LIMS, Operation Monitoring (Event
Monitoring); Production Management (Production Balance); Bussiness Hiway.
Maptek
El software minero geológico Vulcan es uno de los productos

principales de Maptek. Creado en el año 1981, actualmente está disponible en
la Versión 4.5.
Entre sus principales características, permite su aplicación a todos los

aspectos geológicos y de planificación minera; posee las herramientas
necesarias para la creación del diseño, tanto para open pit, como para
underground; permite el modelamiento de yacimientos metálicos, carboníferos
y de metales industriales, y entrega las herramientas para un completo
desarrollo topográfico y de geomensura. El software permite convertir los
XXXV
Software minero
complejos datos en información visual que se reflejan en la creación de

imágenes interactivas y dinámicas en 3D, facilitando su comprensión y
entendimiento. Además, puede desarrollar completos estudios de factibilidad y
de impacto ambiental. Otro producto de Maptek es el software l-SiTE, creado
en el año 1999, actualmente disponible en la Versión 2.2. Es un paquete
combinado de hardware y software. El hardware incluye un dispositivo de
rastreo láser, un computador laptop con el control del dispositivo y captura de
datos de soporte y una estación de trabajo de alto rendimiento. Combinado
con el software Vuican, el ambiente gráfico representa el sistema completo
para cálculo exacto de volúmenes y desplazamiento, procesamiento, manejo y
manipulación de datos. Las aplicaciones para el Sistema l-SiTE en mapeo,
ingeniería de minas y civil incluyen: captura de datos extremadamente rápida,
topografía 3D, Open pit, bancos, control de producción, control de cavidades,
control de hundimientos, control de túneles, cálculo de cualquier volumen,
mediciones con gran detalle adecuadas para análisis estructural, total detalle
de topografía, mediciones volumétricas (planificadas versus ejecutadas), entre
otras.
Mincom
Los principales softwares que ofrece orientados al sector minero, son:
Mincom MineScape. Solución que permite la planificación

geológica de minas y el modelamiento de depósitos
metálicos y de carbón.
Mincom MineMarket. Nació como respuesta a la demanda

de la industria minera de tener una herramienta de
unificación y funcionalidad de la gestión administrativa y
control. Es aplicable en la explotación de minas,
fundiciones, refinerías o semimanufactureros de productos
metálicos, y opera con un sistema de módulos que están
totalmente integrados con el área financiera. Los módulos
de Mincom MineMarket son:
a) MineMarket Logistics: Permite una completa visibilidad y

control en la cadena de producción incluyendo procesos
específicos.
XXXVI
Software minero
b) MineMarket Quality: Mide y administra ia calidad de todos

los productos y subproductos, administrando la información
de laboratorio y los procedimientos, asegurando el
cumplimiento de normas y estándares de calidad.
c) MineMarket Sales Aramis: Este módulo realiza la

confección, ejecución de contratos y administración logística
de la comercialización de los productos.
Mincom Ellipse. Solución basada específicamente en la experiencia

que Mincom ha logrado en el mundo de las operaciones mineras. Es
una solución que permite planificar, administrar y controlar las
operaciones en diversas instalaciones, tanto individuales como en
una estructura corporativa, integra operaciones y mantenimiento,
materiales, recursos humanos y finanzas.
Mincom LinkOne. Solución líder en la publicación electrónica de

partes y manuales operacionales y mantenimiento de equipos.
Mincom Axis. Es un servicio de Business to Business orientado a

facilitar la colaboración entre la compañía y los socios comerciales,
a través de Marketpiace.
Surpac
Surpac Minex Group tiene una serie de soluciones computacionales

para el trabajo geológico minero, entre las cuales se puede mencionar:
Surpac Vision: Software geológico minero que cubre desde las

tareas de exploración hasta la planificación de la mina. Este
programa se caracteriza por tener un fácil manejo y gran
potencialidad al manejar información de distintos formatos, además
de poder realizar conexiones de trabajos múltiples desde internet..
Minesched: Software de planificación minera de desarrollo y

planificación de la producción desde el corto hasta largo plazo en
minería subterránea y de cielo abierto. Este programa tiene interfaz
directa con MS Project y Excel, permitiendo al planificador obtener
xxxvn
Software minero
flexibilidad y un mejor manejo del plan minero al analizar múltiples

opciones en un corto tiempo.
Tailings: Es un programa que permite simular el llenado de un

tanque de relaves, considerando puntos de descarga y diferentes
pendientes de depositado.
Surpac tiene aplicación en el área geológica minera,
específicamente en: Exploración geológica; Estimación de reservas;
Diseño en minería open pit y subterránea; Planificación minera;
Modelamiento de relaves; Levantamiento topográfico.
Wenco
Wenco utiliza plataforma PC-Windows para el desarrollo e

implementacíón de sus sistemas de monitoreo, control y despacho de flotas
mineras a tajo abierto. Por ser aplicaciones en Windows, las interfaces
gráficas de usuario final son muy amigables, de fácil uso y muy rápido
aprendizaje. Las aplicaciones corren en cualquier estación de trabajo
conectada a la red corporativa y no hay limitaciones en el número de licencias
instaladas del software propietario.
Algunos de sus productos, son:
Monitor Foreman o Monitor de Control. Monitoreo y despacho de

todos los equipos en tiempo real desplegados en forma gráfica;
resumen de estadísticas de tiempo, producción y productividad en
tiempo real; edición de registros de eventos mineros recientes;
reportes de desempeño de la actividad minera reciente; editor para
la configuración de los parámetros de despacho. Esta aplicación
está dirigida especialmente a los despachadores, ya que permite
ejercer todos los cambios y tiene privilegios de escritura.
Monitor Observador. Es básicamente la misma aplicación anterior de

Foreman, pero no permite hacer ningún tipo de actualización y,
como su nombre lo indica, permite observar en forma gráfica la
actividad del turno en curso y a su vez hacer consultas del turno.
Servicios de Producción. Despacho automático de camiones cuando

cambian a estado vacío o lleno de acuerdo con la "Configuración de
Despacho" establecida por el usuario. Permite enviar y recibir
xxxvm
Software minero
mensajes de control y de texto a los operadores en las unidades, a

su respectivo terminal móvil de datos.
WencoDB. Base de datos donde se almacena la información

histórica de toda la actividad minera y desde donde se manejan las
tablas descriptivas y parámetros, y se generan los reportes y
consultas. WencoDB opera en Oracle o SQL-Server, según escoja
el cliente.
MineVision. Despliegue en forma gráfica y en tiempo real de todos

los equipos mineros sobre un mapa a escala de la mina y a su vez
visualización del desplazamiento de los camiones en sus
respectivas rutas de acarreo según posiciones de GPS.
xxxrx
GLOSARIO DE TÉRMINOS MINEROS
Español >Ingles
Glosario
Se pretende recoger aquí un glosario de términos mineros al existir

una carencia de diccionarios y de la necesidad, cada vez más creciente, que
tienen los financieros, ingenieros, y técnicos en minas de obtener información
de textos escritos en inglés.
Acceso. Access. Cualquier labor minera que sirve de comunicación

entre interior y superficie.
Apertura mínima, trabajo anual. Annual labor. Perforación para

cumplir el requisito de una cantidad prescrita de trabajo a ser completado
anualmente en una pertenencia minera no titulada para retener la licencia.
Avance. Advance. Longitud de túnel realizada por unidad de tiempo.
Barreno. Blast hole. Agujero relleno de pólvora u otra materia

explosiva en el frente de un depósito mineral.
Bonanza. Bonanza. Zona de un yacimiento de mayor riqueza que la

normal.
Cantera. Quarry. Trabajo a cielo abierto o superficial, o excavación

para la extracción de piedra de construcción, mineral, carbón, grava o
minerales.
Celda. Ce//. Compartimiento de una máquina de flotación.
Cobre nativo. Barrel copper. Cobre metálico en pepitas

suficientemente pequeñas para cogerias de la masa de la roca y ponerias en
el horno sin preparación mecánica.
Concentrado. Concéntrate, Heads. Producto limpio recuperado por

flotación de espumas o por otros métodos de separación mineral.
Criadero. Prospect. Conjunto de terreno que se cree suficientemente

mineralizado como para ser de importancia bajo el punto de vista económico.
Derecho minero. Mining right. Un derecho a entrar y ocupar una

determinada porción de terreno con fines de explotación para obtener menas
minerales que pueden hallarse depositadas en el mismo.
XLI
Glosario
Descubrimiento. Discovery. El hallazgo de un yacimiento de mineral

valioso.
Economía minera. Mineral economícs. El estudio y aplicación de los

procesos empleados en la administración y financiación relacionados con el
descubrimiento, explotación y comercialización de minerales.
Estación de aforo. Air-mesuring station. Punto de una galería de

ventilación en el que se mide periódicamente el volumen de aire que circula.
Estéril. Waste rock, Barren rock. Aquella roca que no contiene

mineral aprovechable y forma parte del criadero
Explotación. Exploitation. La extracción de menas, gas, petróleo y

minerales de la tierra, hallados por exploración y su utilización.
Explotación por galerías. Dríft mining. Laboreo de vetas o capas de

poca profundidad por galerías o pozos abiertos desde la superficie.
Exploración. Exploration. La búsqueda de depósitos rentables, de

minerales, petróleo, gas, carbón, etc. por servicios geológicos, prospección
geofísica, sondeos y pozos de ensayo, o frentes, galerías o túneles
superficiales o subterráneos.
Frentes beneficiables. Assay walls. Los frentes en ios que la masa

de mineral puede beneficiarse provechosamente, siendo el factor limitador el
contenido del metal del todo uno según resulta de los ensayos.
Ganga. Gangue. Parte no aprovechable de una mena.
Ley. Grade. Proporción en peso de una sustancia útil en un mineral

cualquiera.
Ley límite, ley de corte. Cut-off grade. Ley mínima que ha de

contener el mineral arrancado para que su explotación sea económica.
Mineral. Ore. Parte aprovechable de una mena. Roca con contenido

suficiente de sustancias aprovechables que la hacen económicamente
explotable.
XLH
Glosario
Mineral explotable o beneficiable. Minable. Mineral que puede

extraerse bajo las condiciones económicas y tecnológicas actuales.
Minería aluvial, minería en aluviones. Alluvial mining. La

explotación de depósitos aluviales por dragado, extracción hidráulica o
abertura de galerías.
Pendiente. Dip. Ángulo que forma el plano medio de un yacimiento

con la horizontal. El yacimiento se considera de poca pendiente o tumbado si
no supera los 25 grados sexagesimales y de fuerte pendiente si supera los 50
grados.
Perforación de reconocimiento. Development drUling. Perforación

de barrenos para localizar, identificar y reconocer una masa de mineral.
Permiso de investigación y concesión de explotación. Concessión

léase. Documento que concede la licencia nacional o estatal específica a una
entidad física o jurídica para explorar o explotar minerales de determinadas
propiedades.
Recobrado. Cleanup. Material de valor, resultante de una

recuperación.
Reserva del mineral. Ore reserve. El tonelaje total y el valor promedio

del mineral comprobado, más el tonelaje y el valor totales de mineral probable.
Reservas potenciales. Extensión ore. Clase de mineral cuya

existencia es de una posibilidad razonable, basada en relaciones geológicas-
mineralógicas y en la importancia de masas de minerales ya descubiertas.
Riqueza media. Average assay valué. El resultado de las pesadas de

los ensayos obtenido de varias muestras multiplicando la riqueza de cada
muestra por el ancho o espesor del frente de mineral en que se ha tomado y
dividiendo la suma de dichos productos por el ancho total de la sección recta
de la masa de muestreo.
Sondeo. Borehole. Agujero taladrado en la tierra para obtener

información sobre las reservas o sobre las rocas debajo de la superficie.
Subproducto. By-product. Sustancia útil que se puede obtener en las

operaciones de concentración de la mena distinta ai mineral que la califica.
XLm
Glosario
Trabajos auxiliares. Back work. Cualquier tipo de trabajo en una

mina que no concierne directamente a la producción o al transporte;
literalmente, es el trabajo detrás del frente, por ejemplo las reparaciones en las
vías de acceso.
Testigo. Core. Muestra de roca, que se extrae de un sondeo para

reconocer la naturaleza del subsuelo.
Valor bruto recuperable. Gross recorable valué. Parte recuperada

del total de un mineral multiplicada por el precio.
Valor unitario bruto. Gross unit valué. El peso de metal por tonelada
larga o corta determinado por el ensayo o análisis, multiplicado por el precio
del metal en el mercado.
Vida de la mina. Ufe of mine. Tiempo en el que, a través del empleo

del capital disponible, las reserves de mineral pueden ser extraídas.
Yacimiento, Deposito, Criadero. Deposit, Ore body. Estructura

geológica donde se encuentra, en forma natural, una roca o un mineral
determinado. Se emplea el término criadero cuando se hace referencia a la
génesis del yacimiento.
Zafra. Development rock. Roca que contiene material de desecho y

aprovechable, rota durante el trabajo de explotación.
XLIV
Bibliografía y Fuentes

Empresas.
- AECA (1988).: La competitividad de la empresa: Concepto,

características y factores determinantes, AECA, Documentos n°
4, Madrid.
- AGMON, TAMIR: "Capital Budgeting and the Utilization of Full

Information: Performance Evaluation and the Exercise of Real
Options" en AGGARWAL, Raj (ed.): Capital Budgeting Under
Uncertainty. Prentice Hall. Englewood Cliffs (NJ). 1993.
- ALDRICH, H.E. (1979), Organizations and environments,

Prentice Hall, Englewood Cliffs.

- AMIT, R. y SCHOEMAKER, P. (1993), "Strategic assets and

organizational rent", Strategic Management Journal, vol. 14.
- AMRAM M. y KULATILAKA N. (2000): "Opciones reales.

- ANDERSON, M.N. y TINGLEY, H.V.S. (1988): "Due Diligence in

Mining Investments". Mining Magazine.
- ANDREWS, K.R. (1971), The concept of corporate strategy,

Dow Jones-lrwin, Nueva York. Se ha utilizado la edición
española (1984): El concepto de estrategia de la empresa,
Orbis, Barcelona.
- ANSOFF, H.l. (1965), Corporate strategy, McGraw-Hill, Nueva

York. Se ha utilizado la versión española (1985): La estrategia
de la empresa, Orbis, Barcelona.
+ (1968), "Toward a strategic theory of the firm",

Economies et Sociétés.
XLVI
+ (1980), "Strategic issue management". Strategic

Management Journal.
+ (1985), La dirección y su actitud ante el entorno, Deusto,
Bilbao.
ARNE, K.G. (1982): "Basic Concepts of iVline Financing" Mining

Magazine.
ARRUÑADA, B. (1990), Economía de la empresa: Un enfoque

contractual, Ariel, Barcelona.
ARTEAGA R. y Otros (1997) ITGE.: "Manual de evaluación

AVERY, D.(1974).: "Not on Queen Victoria's Birthday: The Story

of Rio Tinto Mines". Collins, London.
AZCARATE, J.E. (1982).: "Introducción a la metodología de

BACA URBINA, GABRIEL (1995), "Evaluación de Proyectos",

BANCO DE CRÉDITO INDUSTRIAL. (1982): " Central de

Balances - Ensayo Metodológico ". Madrid.
BARNAY, A. y CALBA, G (1977).: "Cómo valorar una empresa".

BARNEY, J. (1991), "Firms resources and sustained competitive

advantage", Journal of Management, vol. 17.
BATEMEN, A.M. (1951) "The formation of mineral deposita".

BENTON, L. (1990), "The emergence of industrial districts in

Spain: Industrial restructuring and iverging regional responses,
Conferencia Internacional sobre Distritos Industriales, Ginebra.
xLvn
Bérglof, E. (1990), "Capital structure as a mechanism of control:

A comparison of Financial Systems", en Aoki, Gustaffson y
Williamson (eds.): The Firm as a Nexus of Treaties, Sage Press,
Nueva York.
BERNSTEIN, L. (1993).: "Análisis de estados financieros.

BEST, M.H. (1990), The New Connpetition: Institutions of

Industnal Restructuring, Cambridge Policy Press, Cambridge.
BOEKER, W. (1991), "Organizational strategy: An ecological

perspective", Academy of Management Journal, vol. 34.
BOURGEOIS, L.J. (1980), "Strategy and environment: A

conceptual integration", Academy of Management Review, 15
B O T Í N , J Ó S E A N T 0 N I 0 . ( 1 9 8 8 ) . : "Estudio técnico-económico de
proyectos mineros". Fundación Gómez Pardo.
BRENNAN, M. y SCHWARTZ (1985).: "Evaluating natural

resource investment. Journal of Business.
BRENNAN, MICHAEL y SCHWARTZ, EDUARDO: "A New

Approach to Evaluating Natural Resource Investments". En
CHEW, Donald (ed.): The New Corporate Finance. McGraw Hill.
Nueva York. 1993
BUSTILLO M. y LÓPEZ JIMENO, C. (1997).: "Manual de

CACOULLOS, T. (1972), "Exercises in Probability", Springer-

Verlag, USA.
CAMPBELL, J.M. et al. (1987): " Analysis and Management of

Petroleum Investments: Risk, Taxes and Time". J.M. Campbell &
Co.
CAMPBELL, R. (1966), An Methodologicai Study of the

Utilization of Experts in Business Forecasting, Ucla.
xLvm
CANALS, J. (1991), Competitividad internacional y estrategia de

ia empresa, Ariel, Barcelona.
CANTALAPIEDRA ARENAS, MARIO (2001): "Manual de gestión

financiera para Pymes. Conceptos y aplicaciones prácticas. Cié.
Inversiones Editoriales Dossat 2001.
CASTILLA, A. (1988), "Construcción de escenarios mediante

integración de técnicas de Prospectiva: Delphi, Impactos
cruzados y Modelización en ordenador", Alta Dirección, n° 137.
CASTILLO, J.J. (1990), "La informatización de las pequeñas y

medianas empresas en España y sus efectos sobre el empleo y
la organización del trabajo", Congreso Internacional Las
pequeñas empresas en el contexto europeo: ¿Neofordismo o
especiaiización flexible?. Febrero, Alicante.
CEDRIC E. GREGORY. (1980).: "A concise history of mining".

Pergamon Press.
CHORN, L. y P. CARR (1997). The valué of purchasing

Information to reduce risk in capital investment projects.
Hydrocarbon economics and evaluatlon symposium. Dallas, TX,
Society of Petroleum Engineers.
Comisión de las Comunidades Europeas (1990), "L'impact

sectoriel du marché intérieur sur Tindustrie: les enjeux pour les
États Membres", Economie Européenne, monográfico.
CONSEJO SUPERIOR DE COLEGIOS DE INGENIEROS DE

MINAS DE ESPAÑA (1996).: "La minería en España. Situación
actual y posibilidades de desarrollo". Madrid.
COPELAND, THOMAS, MARTIN WESTON, Financial Theory

and Corporate Policy, Addison Wesley, 1995.
COPELAND THOMAS, TIM KOLLER, Valuation: Measuring and

Managing the Valué of Companies. John Wiley & Sons. EUA,
1994.
CORTÁZAR, G. y J. Casassus (2000)." A compound option

model for evaluating multistage natural resource investments".
XLIX
BibKografía y Fuentes
Project flexibility, agency and competition - New developments

in the theory and application of real options.Ed: M. Brennan and
L. Trigeorgis. New York, NY, Oxford University.
COSTA, M^ T. (1988), "Descentramiento productivo y difusión

industrial. El modelo de especialización flexible", Papeles de
Economía Española, n" 35.
CHANDLER, A.D. (1962), Strategy and structure. Chapters in

the Hlstory of the Industrial Enterprise, The MIT Press,
Cambridge, Massachusetts.
DAY, G.S. (1981), "The product life cycle: analysis and

applications issues", Journal of Marketing, 45.
DIEZ VIEJOBUENO, C. (1980): "Financiación de Proyectos

Mineros". Fundación Ramón Areces.
DIXIT, AVINASH y PINDYCK, ROBERT (1994): "Investment

under uncertainty". Princeton, NJ, Princeton University.
DIXIT, AVINASH y PINDYCK, ROBERT: "The Options Approach

to Capital Investment". Harvard Business Review. Mayo-Junio.
1995
DOLLAR, D. y WOLFF, E.N. (1993), Competitiveness,

Convergence and International Specializatlon, The MIT Press,
Cambridge, Massachusetts.
DOSI, G. (1982), "Technological paradigms and technological

trajectories. A suggested interpretation of the determinants and
directlons of technical change", Research Policy, 11.
DUBORDIEU, J. (1952): "Théorie Mathématique du Risque dans

les Assurances de Répartition". Gauthier-Villars. París
EDLESON, MICHAEL: "Real Options: Valuing Managerial

Flexibility (A)". Harvard Business School. 1994
FANJUL SUAREZ, J. L., Análisis de proyectos: casos y

supuestos, Universidad de León, 1991
FEBREL, T. (1971).: "Investigación geológica y evaluación de

FIELDEN, A.P. (1964): "Fund Flow Analysis and its Application

to the Financial Statements of Mining Companies". Can. M. &
Met.
FOSS, N.J. y ERIKSEN, B. (1995), "Competitive advantage and

industry capabilities", en Montgomery, C.A. (ed.): Resource-
Based and evolutionary theories of the Firm: Toward a
synthesis, Kluwer Academic Publications, Boston.
FOURAKER, L.E. y STOPFORD, J.M. (1968), "Organization

structure and the multinational strategy", Administrative Science
Quarterly, voi. 13,
FRAME ALISTAIR (1990).- Presidente de Río Tinto Zinc Co.

PLC. "El desafío de la industria minera: La minería viva".
Seminario Universidad Internacional Menéndez Pelayo y
Fundación Río Tinto.
GARCÍA ECHEVARRÍA, S. (1995), "La dimensión corporativa de

la dirección estratégica de la empresa. Una contribución
constructiva", en Cuervo (dir.): Dirección de empresas en los
noventa. Homenaje al profesor Marcial-Jesús López Moreno,
Clvitas, Madrid.
GENTRY, D.W.: "The Buy-or-Lease Decisión for Capital

Equipment". Mining Engineering.
GENTRY, D.W. y O'NEIL, T.J. (1984): "Mine Investment

Analysis". A.I.M.E.
GOCHT, W.R., ZANTOP, H. Y EGGERT, R.G.(1988).:

"International mineral economics". Springer- Verlag, Berlín.
GRANT, R.M. (1991a). Contemporary strategy analysis:

concepts, techniques, applications, Blackweii Publishers,
Cambridge.
LI
GRINBLATT, MARK, SHERIDAN TITMAN, Financial Markets

and Corporate Strategy. McGraw-Hill, EUA, 1998.
HAMMERMESH, R.G.; ANDERSON, M.J. y HARRIS, J.E.

(1978), "Strategies for Low Market Share Businesses", Harvard
Business Review, mayo-junio,
HARBERGER, ARNOLD C , Evaluación de proyectos, Madrid,

Ministerio de Hacienda, Instituto de Estudios Fiscales, 1973
HAYEX, R.L. (1976), "Introductlon in Ansoff, Declerck y Hayas

(eds.): From Strategic Planning to Strategic Management, John
Wiley & Sons, Nueva York. Se ha utilizado la edición española
(1983): El planteamiento estratégico. Nueva tendencia de la
administración, Trillas, México.
HAYLES, (1993). "La evolución del caos: El orden dentro del

desorden en las ciencias contemporáneas", Gedisa, España.
He, H. y R. Pindyck (1992). " Investments In flexible production

capacity". Journal of economic dynamics and control.
HICHENS, A. (1967): " Mínimum Standards for Capital

Investment". Mining Magazine
HILLIER, FREDERICK S., "Introducción a la Investigación de

Operaciones", McGraw-Hill, 6^ edición.
HULL, JOHN, Options, Futures and Other Derivatives Securities,

Addison Wesley, 1995
HUSSON, B. y JORDÁN, H. (1988): "Le Choix des

Investissements". J. Delmas et Cié. Paris.
JACOBY, H. y LAUGHTON (1992). "Project evaluation: A

practical asset pricing method." The energy journal.
JOHNSON, GERRY, "Dirección Estratégica", Prentice Hall,

España, 3^ edición.
JONES, W.A. (1985): "How the Portfolio Approach Aids

Exploration Strategic Planning ". 60th Annual Technical
LH
Conference and Exhibition of the Society for Petroleum

Engineering.
JONES, D.A. et al. (1982): "Modal to Evalúate Expioration

Strategies ". The American Assoclation of Petroleum Geologist,
Bulletin V. 66. No.3.
KANEDA, M. (1980), "Regional Structure of Manufacturing

Industries", en Murata, K. (dir., 1980), An Industrial Geography
of Japan, Bell & Hyman, Londres.
KASANEN, EERO y TRIGEORGIS, LEÑOS: "Flexibility,

Synergy, and Control in Strategic Investment Planning" en
AGGARWAL, Raj (ed.): Capital Budgeting Under Uncertainty.
Prentlce Hall. Englewood Cliffs (NJ). 1993
KNIGHT, R. y DAVIEST, B.T. (1978): "Financia! Model Studies

in Mineral Expioration ". Mining Magazine.
LAUGHTON y JACOBY, H. (1993)." Reversión, timing options

and long-term decision-making." Financial management.
MAJD, S., y R. PINDYCK (1987). "Time to build, option valué

and investment decisions." Journal of Financial Economics.
MARDONES, J. (1991). "International Investment Contracting

with Financial Market Segmentation; Option Valuation of a
Copper Mine. Fletcher School of Law Diplomacy, Tufts
University.
MARDONES, J. (1993): "Option valuation of real assets:

Applications to a copper mine with operating flexibility."

Madrid.
MARTIN MARÍN, J. Y RUÍZ MARTÍNEZ, R. "El inversor y el

patrimonio financiero". Editorial Ariel 1992.
Lin
MARSHALL, A. (1890), Principies of Economics, MacMillan,

Londres. Se ha utilizado la versión española (1948): Principios
de Economía, M. Aguilar Editor, Madrid.
MASÓN, SCOTT y MERTON, ROBERT: "Aplicaciones de la

Teoría de Opciones para las Finanzas de la Empresa". Análisis
Financiero 54.1991.
MAUBOUSSÍN, MICHEL J. (1999).: "Get Real. Using real

optjons in security analysis". Credit Suisse first Boston
Corporation.

Exploration and Mining Project Development". Adelaida,
Australia.
MEGILL, R.R. (1979): "An Introduction to Exploration

Economics". Penn Well Books. Tulsa.
MEGILL, R.E.: "Long-range Exploration Planning ". Penn Well

Books, Tulsa.
MEMENTO PRACTICO (2003).: "Fiscal". Ediciones Francis

Lefebre. Madrid.
MILES, R.E. y SNOW, C.C. (1978), Organizational Strategy,

Structure and Process., McGraw Hill, Nueva York.
MIKESELL, R.F. (1978): "Financing for Expanding Free World

Mine Producing Capacity Through 1990". University of Oregon.
MOLINA, C. (1997).: " Minería y Medio Ambiente". Junta de

MONTIEL, A.M.; RIUS, F. y BARÓN, F.J. (1997), Elementos

básicos de estadística económica y empresarial, Prentice Hall,
Madrid.
MONTES, J.M. (1995).: " El análisis de Riesgo en la Evaluación

de Proyectos Mineros". Ingeopres.
MORVAN, Y. (1976), Economie Industrielle, PUF, París.

LIV
MULAR, A. y R. POULIN (1998). CapCosts: A handbook for

estimating mining and mineral processing equipment costs and
capital expenditures and aiding mineral Project evaluations.
Montreal, Quebec, Canadian Instltute of Mining, Metallurgy and
Petroleum.
MYERS, S. (1977), "Determinants of corporate borrowing",

Journal of financia! economics, 5.
NAFIN (1995), "Diplomado en el ciclo de vida de los Proyectos

de Inversión, Formulación y evaluación", México.
NAFIN (1995), "Guía para la Formación y Evaluación de

Proyectos de Inversión", México.
NASSIR SAPAG CHAIN y REINALDO SAPAG CHAIN,

Preparación y Evaluación de Proyectos, 4° Edición, McGraw-
Hill interamericana, Año 2000.
NELSON, R.R. y WINTER, S. (1982), An evolutionary theory of

economic change, Harvard University Press, Cambridge.
O'BRIAN, D.T.: "Financial Analysis Application in Mineral

Exploration and Development". Scientific & Engineering Canter,
Kennecott Gopper Corp.
CHARA, T. (1980).:" Quick Quides to the evaluation of

orebodies." CIM Bulletin.
PALM, S., N. PEARSON y J. READ (1986).: "Option pricing: A

new approach to mine valuation." CIM Bulletin.
PARZEN, E.(1960) "Modern probability theory and its

applications", 2^ edición.
PEÑA, D. (1987), Estadística. Modelos y métodos. 2. Modelos

lineales y series temporales, Alianza Universidad Textos.
Madrid.
PÉREZ DE HERRASTI Y DE GOYENECHE, I. (1997): "Project

Finance". Ediciones 2010.
LV
PETERS, T J . y WATERMAN R.H. (1982), In Search of

Exceilence: Lessons from America's Best-Run Companies,
Harper & Row Publishers, Nueva York. Se ha utilizado la versión
española (1984): En busca de de ia excelencia. Lecciones de
las empresas mejor gestionadas de los Estados Unidos, Plaza &
Janes, Madrid.
PORTER, M.E. (1979), "The structure wlthin industries and

companies performance", Review of Economics and Statistics,
61.
PRITCHETT, TRAViS (1996), " Risk Management and

Insurance", West Publishing Company, U.S.A, 1996, 7° edición.
PULIDO, A. (1989), Predicción Económica y Empresarial,

Pirámide, Madrid.
RAU, W.J. (1980), "Project Financing for internationa! Mining

Venturas". Mining Engineering.
RAYMOND, L.C. (1964): "Investment Capital and Mineral

Development". Mining Engineering.
RINK, D.R. y SWAN, J.E. (1979), "Product life cycle research:

literature review", Journal of business research, 78,
RIO BARCENA, JULIO (2001): "Guía práctica de los servicios

bancarios II. Medios de financiación y negociación. Ediciones
Pirámide, 2001.
RUDENNO, V. (1976).: "Development of a simplified economic

model to allow more flexible and direct DCF analysis in mining

Técnicas y Prácticas Sanearías.
RUIZ MARTÍNEZ, R. J.: JIMÉNEZ NAHARRO (2000).:

"Opciones reales sin soluciones ficticias". Banca y Finanzas.
LVI
RUIZ MARTÍNEZ, R. J.: JIMÉNEZ NAHARRO (1999).: "Antes y

después del flujo descontado de fondos". Banca y Finanzas.

SAGI, J. (1998).: "The interaction between quality control and

production". Forthcoming in : Innovation and Strategy, Flexibüity,
Natura! Resources and Foreign Investment: New developments
and applications in real options. L. Trigeorgis. New York, NY,
Oxford University Press.
SANI, E. (1976):" Mineral Investment Valuation and the Cost of

Capital Resource Policy".
SMIRNOV, V.l. (1976), (1982).: "Geología de yacimiento

minerales". Editorial Mir. Moscú.
SUÁREZ, I. (1994), "El Desarrollo de la Empresa: Un Enfoque

basado en los Recursos", Revista Europea de la Dirección y
Economía de la Empresa, 3
TAHA, HAMDY A., "Investigación de Operaciones", Alfa omega,

5^ edición.
TAYLOR, H.K. (1977). : "Mines Valuation and Feasibiiity

Association.
Textos Fundamentos de la Dirección de Proyectos. Project

Management Institute Standards Committee (AEIPRO).
THOMAS, L.J. (1978).: "An introduction to Mining". Methuen,

Sidney.
THOMPSON, A. y STRICKLAND, A.J. (1994), Dirección y

administración estratégicas: Conceptos, casos y lecturas,
Addison-Wesley iberoamericana, Wilmington.
TRIGEORGIS, LEÑOS, Real Options, The MIT Press, EUA.,

1996
Lvn
TRIGEORGIS, LEÑOS: Real Options in Capital Investments.

Praeger. Westport (Conn). 1995
TRUJILLO A-, POMARES P., NARANJO R. (1998).:

Sevilla.
ULATOWSKI (1980): "Importance of Financing in Project

Planning" . Mining Engineering.
VAUGHAN, EMMET J. (1996), Fundamentáis of Risk and

Insurance", John Wiiey, U.S.A, 7° edición.
VENTURA, J. (1994), Análisis competitivo de la empresa: un

enfoque estratégico, Civitas, Madrid.
WAYNE LONERGAN, WAYNE. Lonergan Edwards &

Associates Limited. October2001.
WELLMER, FRIEDRICH-WILHELM (1989).: "Economic

Evaluations in Exploration". Springer - Verlag, Berlín.
WESTON, J.FRED y COPELAND, THOMAS: Managerial

Finance. Dryden Press. Fort Worthi (Texas). 1992.
WINTER, S.G. (1987a), "Knowledge and competence as

strategic assets", en Teece, D. J. (ed.): The competitive
challenge, Harper & Row Publishers, Nueva York.
WOO, C. (1983), "Evaluation of the strategies and performance

of low ROÍ market share leaders", Strategic Management
Journal, 4.
WOODBRIDGE, K.M. (1987): "Organización de los Mercados de

Futuros. Relaciones de Precio. Futuros Financieros". Chicago
Mercantile Exchange.
YOUNG, G. (1995), "Comment: The Resource-Based View of

the Firm and "Austrian" Economics. Integration to Go Beyond the
S-C-P Paradigm of Industrial Organization Economics", Journal
of Management Inquiry, vol. 4.
Lvm
BIBLIOGRAFÍA CASO DE ESTUDIO COBRE LAS CRUCES
- Las Cruces Copper Project. Feasibiiity Study. Lurgi

Metallurgie GmbH and Outokumpu Technology Company / DMT
Montan Consulting GmbH. November 2003.
- Estudio de Viabilidad. Bechtel Intemational Inc. 23 de Marzo

de2001.
- Estudio de Impacto Ambiental. FRASA Ingenieros

Consultores, S.L Memoria Tomos I y 11 Anexos. 23 de Marzo de
2001.
- Informe sobre Geología, Investigación y recursos del

Yacimiento. {Memoria y Planos). 31 de Julio 2002.
Estudio de Factibilidad y aprovechamiento del Recurso.

Proyecto de Instalación de Beneficio (Memoria, Presupuesto
y Planos). 31 de Julio de 2002.
- Estudio de Factibilidad y aprovechamiento del recurso.

Programa de trabajo. Estudio económico y Financiero. 31 de
Julio de 2002.
- Documento de seguridad y Salud. 31 de Julio de 2002.
- Documentación adicional. Información relativa a sustancias

peligrosas 1254/1999.24 de Mayo de 2001.
- Plan de Restauración. 20 de Mayo de 2002.
- Desglose de las partidas de las cuentas de resultados de la

Explotación del Estudio Económico y Financiero. 25 de
Octubre de 2002.
LIX
Escenarios precio Cobre y cambio Dólar /Euro del Estudio

Económico y Financiero. 20 de Febrero de 2003.
Estudio Geotécnico del Proyecto Minero Cobre Las Cruces,

Tomo I Memoria y Tomo II Anexos. 25 de Marzo de 2003.
Fomento y Medio Ambiente
- Mining Magazine. Metal Price Actlvity
- Metals & Minerals
Economic Geology and the Bulletln of the Society of

Economic Geologist, Inc.
- Guías informativas de la comisión del mercado de valores

(CNMV).
LEYES:
- Ley 22/1973, de 21 de junio. Ley de Minas.
- Ley 6/1977, de 4 enero. Ley de fomento de la Minería
Ley 43/1995, de 27 de diciembre. Ley del Impuesto de

Sociedades.
DIRECCIONES DE INTERNET
- Banco de España: www.bde.es
LX
Consejo Superior de Cámaras de Comercio:

www.camaras.org
Subvención Directa: www.subvenciondirecta.com
Dirección General de Política de la Pyme: www.ipvme.orq
Confederación Española de Sociedades de Garantía

Recíproca: www.cesaar.es
Instituto de Crédito Oficial: www.ico.es
Centro para el Desarrollo Tecnológico Industrial:

www.cdti.es
Asociación Española de Entidades de Capital Riesgo:

www.ascri.org
Capital & Corporate: www.capitalcorporate.com
Grupo Najeti: www.naieti.es
Baquia.com: www.baquia.com
FUENTES ESTADÍSTICAS
> Datos Mensuales y Anuales
- Banco de España:
• Tipos de cambios del euro (peseta) respecto al dolar
• Tipos de interés interbancario
- Main Economic Indicators:
• Tipos de cambios del euro (peseta) respecto al dólar y tipo de

cambio del marco respecto al dólar.
• índice de producción minera

LXI
• Saldo de la Balanza comercial española
• Tipo de cambio efectivo, índice de precios al consumo frente a

paisas industrializados
- Datastream:
• Tipos de interés interbancario
• índices de precios al consumo
- Banco de España, Cuentas Financieras de la Economía

Española (Estadísticas complementarias):
• Paridad central del euro respecto al marco y al dólar
• Reservas centrales netas
Lxn
71

0mine Unlocked PDF

Încărcat de

Informații document

Titlu original

Drepturi de autor

Formate disponibile

Partajați acest document

Partajați sau inserați document

Opțiuni de partajare

Vi se pare util acest document?

Este necorespunzător acest conținut?

Drepturi de autor:

Formate disponibile

0mine Unlocked PDF

Încărcat de

Drepturi de autor:

Formate disponibile

UNrVERStDAD POLITÉCNICA DE MADRID

ESCUELA TÉCNICA SUPERIOR DE

MODELO DE RIESGO PARA LA EVALUACIÓN ECONÓMICO

AUTOR: D. RAMÓN>íARANJO NÜÑEZ

ESCUELA TÉCNICA SUPERIOR DE

MODELO DE RIESGO PARA LA EVALUACIÓN ECONÓMICO

AUTOR: D. RAMÓN NARANJO NÚÑEZ

DIRECTOR DE LA TESIS: D. JOSÉ ANTONIO BOTÍN GONZÁLEZ

Realizado el acto de defensa y lectura de la Tesis el día de de 2.005.

EL PRESIDENTE LOS VOCALES

En primer lugar, quisiera agradecer a mi Director de Tesis, Próf. José Antonio

A todo el personal de Cobre Las Cruces, S.A., por la ayuda inestimable, el

A D. John MacLean, (Grupo RIO TINTO) motivador e impulsor de este trabajo,

Un agradecimiento muy especial merecen mi esposa, mi hija y mis padres. La

REVISIÓN TEÓRICA DE LAS PARTICULARIDADES DEL

ANÁLISIS DE VIABILIDAD ECONÓMICO FINANCIERA Y

ESTUDIOS DE VIABILIDAD EN EL DESARROLLO DE LOS

2.4.2.5 Definición de la capacidad de producción_63

MÉTODOS DE ANÁLISIS ECONÓMICO FINANCIEROS

3.1 Introducción 116

3.3.1.3 Tratamiento de los efectos inflacionarios 188

EVALUACIÓN DEL RIESGO EN LOS PROYECTOS

4.1 introducción 231

4.3.3 Elementos que aportan incertidumbre relacionados

ESTRUCTURA FINANCIERA Y FUENTES DE

FINANCIACIÓN DE PROYECTOS MINEROS 273

5.1 Introducción 275

5.2.2 Carga de inversiones para la explotación minera

RÉGIMEN FISCAL Y ESPECIFICIDAD DE LAS

6.1 Introducción 319

CONTRASTACION EMPÍRICA 342

CASO DE VALIDACIÓN EN EL PROYECTO MINERO LAS

7.1 Antecedentes empresariales de los promotores 345

7.3.2.4 Cronoprama del Provecto 362

Tabla 7.1 Inversión inicial

Tabla 7.3 Inversión ambiental de restauración final y de

Apéndice A. Cálculo de flujo neto de tesorería, Análisis

SOFTWARE MINERO XXXI

This research work ainns to verlfy the hypothesis of importance of real

Thls document is unique in presenting the appiication of the MPDM

In the fourth part, the study will be validated by appiying it to a practical

Lastly, the chapter on conclusions gives a condensed summary on the

Con esta tesis doctoral se plantean básicamente tres objetivos: en

El presente trabajo de investigación pretende, entre otras alternativas,

Este documento presenta como aportación propia la aplicación del

En primer lugar, realizaremos una descripción muy resumida de las

En la segunda parte, nos centraremos en el análisis de la viabilidad

En la tercera parte nos centraremos en lo que sería la financiación de

En la cuarta parte validaremos el estudio realizado aplicándolo a un

Finalmente, en el capitulo de conclusiones, se condensa un resumen

REVISIÓN TEÓRICA DE LAS PARTICULARIDADES DEL

CAPITULO 1. INTRODUCCIÓN. CARACTERÍSTICAS

índice del capítulo 1

El estudio de la evaluación económica de proyectos mineros no sería

Por eso y antes que nada deberíamos dar respuesta a algunas

¿Cuál es la naturaleza de las operaciones involucradas en los diversos

Podríamos comenzar con una definición:

Atendiendo a la Ley 22/1973, de 21 de Julio, de Minas, la cual tiene

Aquí podemos asumir que el término corteza terrestre se refiere a la

Según el articulo 1° de la Ley de fomento de la minería^, la cual" tiene

' Ley 22/1973, de 21 de Julio, de Minas

En este punto debemos analizar donde se encuentra la minería en

En la mayoría de los países donde rige el libre mercado la estructura