Uqbar Anuario FII2019

ANUÁRIO UQBAR 2019
12ª edição
Fundos de
Investimento
Imobiliário
15 anos
FII
Caro leitor,
Não há como negar o contínuo sucesso do mercado de Fundos de Investimento Imobiliário (FII). Fruto
de uma espécie de conjunção sintonizada dos astros logo após sua re-criação, em 2008, através de uma
nova norma-mãe, a Instrução nº 472 da Comissão de Valores Mobiliários (ICVM 472), o mercado de FII,
uma década depois, já se tornou de fato parte relevante do mercado de capitais brasileiro. Voltado para
o investidor pessoa física neste primeiro período, com direito a aprendizado amplo via erros e muitos
acertos, este segmento agora reúne as condições para se aproximar do investidor institucional, por bem
ou por obrigação.
Em 2018 o mercado secundário de FII trouxe mais alguns recordes históricos, em termos de seu
desempenho por critérios como liquidez, capitalização de mercado, ofertas públicas e número de
investidores. Além de expandir-se dimensionalmente, através de um número maior de carteiras, e
de carteiras mais valorizadas e com um número maior de ativos, o mercado de FII diversificou-se
composicionalmente. Assim, refletindo o alcance de um patamar mais elevado de desenvolvimento,
este mercado se tornou menos concentrado em ativos de escritórios, imóvel que caracterizou
preponderantemente as carteiras deste veículo de investimento no início de sua história pós-ICVM
472. Fundos pertencentes a categorias de ativos como shopping centers, logística, renda fixa e renda
variável viram suas carteiras crescerem em número e em diversificação. Para tanto, gestores líderes
neste mercado ampliaram sua atuação, abarcando ativos de novas categorias.
Em maio do ano passado, tal qual ocorrido com todos os segmentos do mercado financeiro, o baque
resultante da greve dos caminhoneiros impactou pontualmente a rentabilidade do mercado de FII. Mas
ao final de 2018 a rentabilidade acumulada anual do segmento já retornava para território positivo,
consolidando um forte triênio de números anuais positivos. Como reflexo desta força, o volume do mercado
primário de cotas de FII encontra-se em vias de superar os níveis atingidos no ápice da euforia de IPOs, em
2013. Desta vez, entretanto, tal volume parece ser alcançado de forma mais robusta, sem equivalência,
neste sentido, com aquele período de muita empolgação mas baixa qualidade de precificação.
Tanto a dinâmica dos fatores macroeconômicos como aquela referente ao ciclo setorial do mercado
imobiliário conspiram para reforçar o sentimento atual bullish no mercado de FII. Entretanto, devido
à sua natureza de ajuste imediato, o nível atual dos preços de cotas de FII negociados no mercado
secundário já incorporam, em grau moderado, expectativas de receitas crescentes das carteiras de
imóveis destes fundos. Tal expectativa de melhora de desempenho operacional dos fundos, embora
não exageradamente otimista, depende, como tudo mais na economia brasileira, de um mínimo de
sucesso das reformas estruturais a serem votadas este ano no Congresso brasileiro.
Este Anuário Uqbar 2019: Fundos de Investimento Imobiliário traz a análise dos principais acontecimentos
e do desempenho no último ano deste segmento de papel crescente no mercado de capitais. Como
característica editorial desta publicação, seus principais dados são exibidos através de um conjunto de
infográficos. Como de praxe, o Anuário traz também os Rankings Uqbar, cobrindo o desempenho das
operações e dos prestadores de serviço do setor. No capítulo Regulamentação e Legislação, esta publicação
usufrui mais uma vez de um artigo de autoria do escritório Cescon, Barrieu, Flesch & Barreto Advogados.
A Uqbar investe em educação e informação qualitativa e quantitativa voltada para o mercado de FII
desde seus primórdios depois da edição da ICVM 472. O incontestável avanço deste segmento, em
termos de mercado e, concomitantemente, de marco jurídico-regulamentar, nos significa enorme
satisfação. Porém, estamos sempre cientes de que é apenas o começo, de que não se deve nunca
acomodar por conta daquilo que foi conquistado, e de que mais desenvolvimento exigirá melhor
educação e melhor informação. Esta é a nossa orientação e a nossa motivação. O Anuário Uqbar
2019: Fundos de Investimento Imobiliário tem como objetivo a nossa recorrente contribuição neste
interminável processo de melhoria. Nada como o real e trabalhado progresso.
Desejamos a todos uma boa leitura!
Equipe Uqbar
ANUÁRIO UQBAR FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO 2019 \2

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Standard

ÍNDICE DE CONTEÚDO
Sumário de Termos e Condições ................................................................................................................................... 05
Análise do Mercado .................................................................................................................................................................. 10

MERCADO IMOBILIÁRIO............................................................................................................ 16
MERCADO SECUNDÁRIO........................................................................................................... 17
OUTROS DADOS......................................................................................................................... 19
SEGMENTOS DE DESTAQUE...................................................................................................... 21
RANKINGS................................................................................................................................... 24
Dados ......................................................................................................................................................................................................... 28
Rankings Uqbar .............................................................................................................................................................................. 34

LISTA DE RANKINGS................................................................................................................... 36
MERCADO PRIMÁRIO................................................................................................................. 37
Cotas de FII.................................................................................................................. 37
Terceiros...................................................................................................................... 38
Advogados.......................................................................................................................................38
Estruturadores...............................................................................................................................39
Líderes de Distribuição................................................................................................................40
MERCADO SECUNDÁRIO........................................................................................................... 41
Cotas de FII.................................................................................................................. 41
Negociações....................................................................................................................................41
Rentabilidade..................................................................................................................................42
Capitalização...................................................................................................................................44
Terceiros...................................................................................................................... 45
Administradores............................................................................................................................45
Gestores...........................................................................................................................................46
ESTOQUE................................................................................................................................. 47
FII.................................................................................................................................. 47
Terceiros...................................................................................................................... 48
Administradores............................................................................................................................48
Auditores.........................................................................................................................................49
Gestores...........................................................................................................................................50
Regulamentação e Legislação ....................................................................................................................................... 51
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ANUÁRIOUQBAR FII
2019
Sumário de Termos
e Condições
1
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que faz uso de sólidos
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alcançando resultados
de longo prazo por meio
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maior na escala Fitch
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SUMÁRIO DE TERMOS E CONDIÇÕES
Fundo de Investimento Imobiliário

Comunhão de recursos captados por meio do sistema de distribuição
DESCRIÇÃO:
de valores mobiliários e destinados à aplicação em empreendimentos
imobiliários.
FORMA E Constituídos sob a forma de condomínio fechado, podem ter prazo

REGISTRO:
de duração indeterminado. A constituição e funcionamento dos FII
dependem de registro prévio na Comissão de Valores Mobiliários (CVM),
que é concedido automaticamente mediante entrega de conjunto de
documentos e informações.
TIPOS DE Podem investir em empreendimentos imobiliários representados por

ATIVOS:
quaisquer direitos reais sobre bens imóveis e títulos de renda fixa e variável.
LIMITES DE (a) Fundos que invistam preponderantemente em valores mobiliários

INVESTIMENTO:
devem respeitar certos limites de aplicação por emissor e por modalidade
de ativos financeiros. Não existem limites para investimentos em cotas de
Fundos de Investimento em Participações (FIP), cotas de FII e Certificados
de Recebíveis Imobiliários (CRI).
(b) de Distribuição: Deverão distribuir a seus cotistas, no mínimo, 95,0%

dos lucros auferidos, apurados segundo o regime de caixa, com base
em balanço ou balancete semestral encerrado em 30 de junho e 31 de
dezembro de cada ano.
ADMINISTRAÇÃO: Compreende o conjunto de serviços relacionados ao funcionamento

e à manutenção do fundo. Administradores de FII devem prover ao
fundo, direta ou indiretamente, os seguintes serviços: (i) manutenção
de departamento técnico habilitado a prestar serviços de análise e
acompanhamento de projetos imobiliários; (ii) atividades de tesouraria, de
controle e processamento dos títulos e valores mobiliários; (iii) escrituração
de cotas; (iv) custódia de ativos financeiros; (v) auditoria independente; e
(vi) gestão dos valores mobiliários integrantes da carteira do fundo.
ADMINISTRADOR: Somente podem ser administradores de FII as seguintes instituições: bancos

comerciais, bancos múltiplos com carteira de investimento ou carteira de
crédito imobiliário, bancos de investimento, sociedades corretoras ou
sociedades distribuidoras de valores mobiliários, sociedades de crédito
imobiliário, caixas econômicas e companhias hipotecárias.
CUSTÓDIA: Custódia dos ativos financeiros dos FII é necessária sempre que estes ativos
representem mais que 5,0% do patrimônio líquido do fundo.
TIPO DE Não existe limitação quanto ao tipo de investidor. Porém, é permitida

INVESTIDOR:
a constituição de fundos destinados exclusivamente a investidores
qualificados, que podem contar com condições e características específicas.

Cota de Fundo de Investimento Imobiliário

DESCRIÇÃO Fração ideal de patrimônio do Emissor.
EMISSOR Fundo de Investimento Imobiliário (FII), uma comunhão de recursos

captados por meio do sistema de distribuição de valores mobiliários e
destinados à aplicação em (a) direitos reais sobre bens imóveis, (b) títulos
imobiliários de renda fixa, (c) ações, debêntures, notas promissórias e
outros valores mobiliários de emissores cujas atividades preponderantes
sejam permitidas aos FII, (d) ações de companhias de capital fechado ou
sociedades limitadas cujo único propósito se enquadre entre as atividades
permitidas aos FII, (e) certificados de potencial adicional de construção, e
(f) cotas de outros FII ou de Fundos de Investimento em Participações (FIP)
e Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) que tenham como
política de investimento, exclusivamente, atividades permitidas aos FII. Os
FII são constituídos sob a forma de condomínio fechado e podem ter prazo
de duração indeterminado.
FORMA E Escritural e nominativa.

REGISTRO:
CLASSE: Classe única no caso de fundos para investidores em geral. Fundos

destinados exclusivamente a investidores qualificados podem emitir cotas
com direitos ou características especiais quanto à ordem de preferência no
pagamento dos rendimentos periódicos, no reembolso de seu valor ou no
pagamento do saldo de liquidação do fundo.
SÉRIE: Emissão de cotas pode ser dividida em séries, com o fim específico de
estabelecer, para cada série, datas diversas de integralização, sem prejuízo
da igualdade dos demais direitos conferidos aos cotistas.
DISTRIBUIÇÃO: Oferta pública de cotas depende de prévio registro na CVM e deve ser
realizada por instituições intermediárias integrantes do sistema de
distribuição de valores mobiliários. Uma nova distribuição não pode ser
iniciada antes de totalmente subscrita ou cancelada a anterior.
SUBSCRIÇÃO: Subscrição parcial e cancelamento de saldo não colocado é permitido, desde

que um montante mínimo a ser subscrito seja estipulado inicialmente e
alcançado.
INTEGRALIZAÇÃO: Integralização pode ser à vista ou em prazo determinado no compromisso

de investimento. Pode ser feita em dinheiro, imóveis, direitos relativos a
imóveis e, no caso de fundos destinados exclusivamente a investidores
qualificados, títulos e valores mobiliários.
AMORTIZAÇÕES: Cotas podem ser amortizadas: (i) em datas preestabelecidas no regulamento

do fundo; ou (ii) em virtude de decisão da assembleia geral de cotistas.
RESGATE: Não é permitido.

RETORNO CAPITAL Capital investido em cotas de FII é retornado através (i) da distribuição
INVESTIDO:
de resultados; (ii) da amortização das cotas; (iii) da venda das cotas no
mercado secundário; ou (iv) da dissolução do fundo, com a venda dos seus
ativos e a distribuição proporcional do patrimônio aos seus cotistas.
TRANSFERÊNCIA: As cotas podem ser transferidas mediante termo de cessão e transferência,

assinado pelo cedente e pelo cessionário, e registrado em cartório de
títulos e documentos, ou através de bolsa de valores ou entidade de
mercado de balcão organizado onde as cotas do fundo forem registradas
para negociação.
AMBIENTE DE B3.
NEGOCIAÇÃO:
LIQUIDAÇÃO B3.
FINANCEIRA:

ANUÁRIOUQBAR FII
2019
Mercado
Análise do
2
ANÁLISE DO MERCADO
ANUÁRIO UQBAR FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO 2019 \ 11

ANÁLISE DO MERCADO
O ano de 2018 foi repleto de bons fluidos advindos do mercado de Fundos de Investimento
Imobiliário (FII). No mercado secundário a liquidez seguiu ascendente e cada vez mais
relevante. Com a melhora dos fundamentos, macro, setoriais e individuais, o valuation
praticado respondeu de acordo e fomentou o mercado primário, resultando em volume
recorde de ofertas públicas. A rentabilidade total média do conjunto de cotas negociadas,
que até maio continuava um movimento crescente de mais de dois anos, voltou a se
recuperar por completo, antes do final do ano, depois do tombo resultante da greve dos
caminhoneiros naquele mês.
Muito mais de positivo aconteceu. Decifrando os lances setoriais, constata-se uma subida
de patamar dos fundos que investem em imóveis de logística e industriais. A dimensão,
a rentabilidade e a liquidez deste segmento, todos eles, apontaram para cima. O nível de
diversificação das carteiras deste tipo de fundo ampliou. E gestores líderes do mercado
de FII se posicionaram mais marcadamente em ativos de logística. Isto ocorreu na
esteira de movimento similar, ligeiramente anterior, no segmento de FII de shoppings,
concomitantemente à expansão ininterrupta dos FII de Renda Fixa. A correlação com a
melhora dos indicadores macro e econômico-setoriais ditou muito destas movimentações.
Mesmo o maior segmento de FII, o de escritórios, apesar de ter visto diminuída sua liderança
percentual de mercado, demonstrou desempenho positivo em relação a todos os indicadores
principais de monitoramento do segmento como um todo.
O montante consolidado em emissões primárias de cotas de FII listados em 2018 quase que
dobrou em relação ao do ano anterior, que por sua vez já havia se duplicado em relação ao
de 2016. Assim, no cômputo de todo o ano passado, quase se alcançou o volume recorde
de emissões primárias referente a 2013, o ano do auge da euforia de IPOs (oferta pública
inicial, em inglês) no ciclo anterior do mercado de FII. Fundamentadas em precificações
muito melhor embasadas e referentes a muitos fundos que investem em ativos que não de
escritórios e, em alguns casos, em carteiras de múltiplos imóveis, ou em várias participações
minoritárias em shopping centers, as ofertas públicas e emissões primárias de cotas de FII
em 2018 se distinguem completamente daquelas que ocorreram em 2013, no tocante ao
risco e ao grau de ativismo de gestão dos fundos emissores.
O racional que vinha determinando o desempenho do mercado secundário de FII

desde 2016 não se alterou, ainda, de forma substancial, embora sua aplicação deva ser
compreendida em uma perspectiva de evolução temporal. Assim, desde o início daquele
ano, concentrou-se no fator macroeconômico de queda da curva de juros da economia
brasileira a quase exclusiva razão de elevação dos preços das cotas de FII negociadas no
mercado secundário. Mera diminuição da taxa de desconto nos modelos de valuation.
Em uma distante segunda ordem, vinha ocorrendo também, incrementalmente, algum
ajuste marginal positivo em relação às expectativas de receitas futuras dos fundos. Mas
foi o primeiro efeito que dominou, e como foi longo o período e grande a amplitude, de
redução da curva de juros, também durou por muito tempo esta dinâmica de alta dos
preços das cotas de FII.

ANÁLISE DO MERCADO
Em maio de 2018 ocorreu a greve dos Em maio de 2018 ocorreu a greve dos
caminhoneiros, um pequeno cisne negro que
afetou os níveis de preços de diversos mercados caminhoneiros, um pequeno cisne
e, no caso do mercado de FII, interrompeu quase negro que afetou os níveis de preços
30 meses de tendência para cima. Ao longo do
segundo semestre de 2018 houve retomada
de diversos mercados e, no caso do
de subida de preços das cotas, a partir de um mercado de FII, interrompeu quase 30
movimento de desinclinação da curva de juros
meses de tendência para cima.
da economia, e diminuição de incerteza eleitoral.
Porém, neste arremate final do ano para cima, ainda de forma muito tímida e localizada,
começaram a aparecer, de fato, os primeiros sinais de diminuição de vacância, de firmeza
de preços de alugueres e de ativos, de apetite para o consumo, e de inclinação para o
investimento corporativo. Assim, menos por conta de rendimentos já realizados, e mais por
indícios incipientes de força de demanda, pode-se afirmar que o bom desempenho dos
preços das cotas de FII ao final de 2018 já não era fruto exclusivo das variáveis monetárias
na economia brasileira.
Tomando-se um período de médio prazo, de 36 meses de duração, desde o início de 2016,

constata-se na evidência dos dados de rentabilidade realizada um comportamento bem
em linha com o esperado no longo prazo no que se refere aos níveis alcançados e à
volatilidade ao longo do caminho, em termos comparativos, para três tipos de ativos:
ações, representadas pelo desempenho do principal índice do setor, o Ibovespa; cotas de
FII, representadas pelo desempenho do índice do setor, o Índice de Fundos de Investimentos
Imobiliários (IFIX); e títulos de renda-fixa de curto prazo e baixo risco, representados
pelo desempenho da Taxa DI líquida. A figura 1 ilustra a comparação dos desempenhos
dos três ativos.
Figura 1 \ IFIX, Ibovespa e Taxa DI Líquida (base 100)
220
200
180
160
140
120
100
80
mar-18
mar-17
mar-16
dez-18
dez-17
ago-18
dez-16
ago-17
ago-16
nov-18
mai-18
nov-17
mai-17
nov-16
mai-16
abr-18
abr-17
abr-16
out-18
out-17
out-16
jun-18
jun-17
set-18
jun-16
set-17
set-16
jan-18
jan-17
jan-16
fev-18
fev-17
fev-16
jul-18
jul-17
jul-16
IFIX Ibovespa Taxa DI Líquida*

* 85% da Taxa DI bruta
Fonte: Uqbar/BM&FBOVESPA/CETIP

ANÁLISE DO MERCADO
A comparação com a Taxa DI, apesar de se tratar de uma referência importante, não faz jus
por completo em função do perfil de prazo (um dia) deste indicador, muito mais curto que a
expectativa de prazo para os outros dois tipos de investimento. A comparação à rentabilidade
da Taxa DI em termos líquidos (85,0% da rentabilidade bruta) se justifica em função da
isenção fiscal sobre rendimentos usufruída pelo investidor pessoa física no mercado de FII,
embora, neste sentido, ajuste equivalente não se faz em relação ao Ibovespa, beneficiando
assim a leitura do desempenho deste último.
Com muito mais volatilidade o Ibovespa subiu 102,7%, em termos brutos, em três anos, até o
final de 2018. No último ano os destaques macro para o desempenho do mercado de ações
decorrem, negativamente, do advento da greve dos caminhoneiros e, depois, positivamente,
da definição do pleito presidencial, resultando em rentabilidade bruta final neste período
de positivos 15,0%. Com muito menos volatilidade, o IFIX rendeu 66,9% no triênio até o
final de 2018, sendo que, neste último ano, com desempenho também ancorado nos dois
eventos descritos acima, o que aumentou a correlação com o desempenho do Ibovespa, o
índice setorial do mercado de FII subiu 5,7%. Por fim, a rentabilidade, líquida, e acumulada,
referente à Taxa DI, no triênio até o final de 2018 e no último ano alcançou, respectivamente,
27,6% e 5,3%.
Quando se analisa o desempenho da liquidez do mercado secundário de cotas de FII ao

longo de 2018, torna-se evidente a característica estelar. A liquidez subiu substancialmente
em termos consolidados, tanto em termos de montante negociado como no quesito número
de negócios. Tal aumento se deu tanto em função de crescimento de float (maior montante
negociado em relação à capitalização de mercado) dos fundos individuais, como em função
do maior número de fundos e da maior capitalização de mercado por fundo, e esta última,
por sua vez, em função de valorização de cotas e de emissões primárias.
Assim, como detecta-se a partir da figura 2, abaixo, o montante negociado saltou 48,2% no
último ano, de R$7,56 bilhões em 2017 para R$11,21 bilhões em 2018. O número de negócios,
por sua vez, mais do que duplicou entre um ano e outro, pulando de 2,0 milhões em 2017 para
4,1 milhões em 2018. Os recordes anuais históricos anteriores, antes das marcas estabelecidas
em 2018, se referiam ao ano de 2013, no caso do montante negociado, quando havia-se
alcançado R$7,83 bilhões, e ao próprio ano de 2017, no caso do número de negócios.
Figura 2 \ Mercado Secundário de FII

12 5.000
10 4.000
Montante (R$ Bilhões)
8
Número (Milhares)
3.000
6
2.000
4
2 1.000
0 0
2014 2015 2016 2017 2018
Montante Negociado Número de Negócios
Fonte: Uqbar

ANÁLISE DO MERCADO
Ainda no que diz respeito à liquidez no mercado secundário de FII, verifica-se o aumento
ininterrupto do número de investidores registrados na B3 que detêm alguma cota,
superando em 2018 a marca dos 200 mil. O sucesso deste veículo do mercado de capitais,
como forma de investimento e de exposição ao segmento imobiliário, junto ao segmento
pessoa física vem se consolidando ano a ano. A evolução regulamentar, desde a edição da
norma transformadora do segmento, a Instrução da Comissão de Valores Mobiliários nº 472
(ICVM 472), passando pelas importantes normas ICVM 516 e ICVM 571, que, no primeiro
caso, aprimoraram o regime informacional, e, no segundo caso, ocasionaram avanços
relevantes nas áreas de governança e responsabilidades de prestadores de serviços, entre
outros, contribuiu para este sucesso. O desempenho e a própria expansão e diversificação
do mercado, e até as inclinações culturais do investidor brasileiro, também são partes
fundamentais deste processo. Agora, em 2018, com a edição da Resolução nº 4.661 do
Conselho Monetário Nacional, determinando que os fundos de pensão, até 2030, passem a se
expor ao segmento imobiliário exclusivamente através de investimentos em FII, Certificados
de Recebíveis Imobiliários (CRI) e Cédulas de Crédito Imobiliário (CCI), o tamanho e a liquidez
do mercado ganharam mais um importante vetor de crescimento.
Com a queda recente da rentabilidade, nominal e real, dos títulos públicos, e a percepção
pelos agentes de mercado de alta probabilidade de consolidação e manutenção deste cenário
em bases macro-estruturais, os fundos de pensão vêm atravessando mudanças importantes
em sua política estratégica de alocação de investimentos em diferentes classes de ativos. Do
contrário, a gestão ativo-passivo destas instituições se inviabiliza. Assim, a classe de ativos
imobiliários ganhou novo relevo sob a perspectiva deste importante tipo de investidor
institucional, e o advento da Resolução CMN nº 4.661 acentua ainda mais esta tendência.
Dado que os ascendentes números de liquidez do mercado secundário de FII já vêm

atraindo os fundos de pensão, com alguns deles já tendo de fato se comprometido com este
segmento, a combinação de todos estes fatores aponta para a continuação do crescimento
da liquidez e da capitalização de mercado dos FII.
Continuando tendência verificada em 2017, no último ano o mercado de FII testemunhou

acentuação do processo de diversificação setorial. Naquele ano anterior, e na primeira
metade de 2018, novos fundos e novas emissões de cotas foram realizadas referentes a
carteiras de investimentos em shopping centers. Refletindo expectativa de recuperação do
consumo de varejo, e também as oportunidades específicas de se estruturar, gerir e investir
em shopping centers via FII, houve expansão deste segmento do mercado. Contando até
2017 com apenas uma carteira diversificada em participações em shopping centers, o
mercado de FII se alargou no último ano para passar a exibir quatro carteiras, referentes a
fundos negociados na B3, com aquele perfil de investimento. Novos profissionais dedicados
foram contratados e gestores de liderança no mercado estruturaram este tipo de FII. O
próprio float médio dos fundos de shopping se elevou em relação ao seu nível histórico.
Mais recentemente, movimento equivalente ao ocorrido no segmento de shoppings se

deu no segmento de logística e imóveis industriais. Também correlacionado a expectativas
positivas no tocante ao desempenho da economia brasileira, mas certamente envolvendo

ANÁLISE DO MERCADO
competências de estruturador e de gestor distintas daquelas associadas aos fundos de

shopping, os FII de logística tiveram um ano relevante em 2018. Houve expansão com
relação aos indicadores de dimensão, diversificação e liquidez, além de boa rentabilidade.
Ao mesmo tempo, mas não se caracterizando como evento apenas recente, e sim como
continuação de tendência já de médio prazo, os FII de Renda Fixa, aqueles que investem
preponderantemente em “papel”, ou títulos de crédito de lastro imobiliário, principalmente
na forma de CRI, galgaram novos patamares. Atuando como investidor protagonista do
mercado de CRI, o principal título de securitização imobiliária no país, os FII de Renda Fixa
detêm participação de mercado crescente, beirando os 20,0% entre os fundos listados,
dependendo do critério dimensional utilizado. Por sua gestão profissional, o FII de Renda
Fixa funciona como mecanismo ótimo de exposição a uma carteira pulverizada de títulos
de securitização para investidores pessoa física, além de transmitir aos mesmos o benefício
fiscal que usufruem em investimentos em CRI.
Abaixo a figura 3, com dados de evolução desde o início de 2016, ilustra as narrativas
apresentadas acima sobre estes três segmentos. Ao final de 2018, as capitalizações de
mercado consolidadas dos FII de Renda Fixa, de Shopping Centers e de Logística e Industrial
representavam, respectivamente, 20,7%, 18,4% e 9,7% do mercado de FII negociados na B3.
Figura 3 \ Patrimônio Líquido dos FII de Renda Fixa

9
8
7
6
5
Bilhões
4
3
2
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Renda Fixa Shopping Centers Logística e Industrial
Fonte: Uqbar
Mercado Imobiliário
O ano de 2018 marcou o início da recuperação do mercado imobiliário. De acordo com dados
da Cushman & Wakefield (CW), relativos ao último trimestre de 2018, a vacância dos imóveis
de escritórios em São Paulo - SP encerrou o ano em 21,5%. Isso marca uma redução de três
pontos percentuais frente ao indicador para o fim de 2017. Isso por sua vez é resultado
de uma absorção líquida que supera o registrado em 2016 e 2017, apesar do aumento de
lançamentos imobiliários em 2018. Contudo, o custo desse aumento de ocupação se deu
através da concessão de generosos descontos no preço do aluguel. Ainda segundo a CW,
o preço médio de aluguel na cidade encerrou 2018 nos R$89,07, marcando queda de 7,0%
frente a 2017.

ANÁLISE DO MERCADO
A recuperação, contudo, não ocorre no mesmo compasso entre diferentes regiões do

Brasil. No Rio de Janeiro - RJ, segunda maior cidade do país, a vacância ainda se mantém
em patamar elevado, acima dos 40,0%, tendo se reduzido apenas 1,2 ponto percentual em
2018. Ao contrário de São Paulo, o Rio não registrou novas entregas em 2018 segundo a CW,
e o preço médio do aluguel também não se mostrou muito flexível, apesar da redução de
R$107,01 em 2017 para R$102,50 em 2018.
O aquecimento do mercado imobiliário também se evidencia no setor de imóveis industriais.

A CW registra que, nacionalmente, o setor apresentou a melhor absorção líquida dos últimos
três anos. Isso traduziu-se em redução da vacância, de 25,6% em 2017 para 22,8% em 2018,
sem que o preço médio de aluguel tenha se reduzido significativamente. A região Nordeste,
por sua vez, foi um dos destaques de 2018 no que tange ao lado operacional, com entrega
de 116 mil m² nos estados do Ceará, Pernambuco e Sergipe, o que representa quase 20,0%
do total em todo o país, segundo dados da JLL. Essa perspectiva positiva é aquilatada pela
tendência de recuperação do setor de varejo brasileiro, o que tende a aumentar a demanda
por esse tipo de imóvel.
Mercado Secundário
A trajetória do IFIX durante o ano de 2018 assinalou, em dois de seus trimestres, as duas
maiores amplitudes desse índice desde que passou a ser calculado, em 2010. O índice
setorial do mercado secundário de cotas de FII negociadas no âmbito da B3 serve de boa
analogia para o desempenho geral de rentabilidade do mercado pois congrega, sob um
mesmo indicador, o cômputo de rentabilidades oriundas da variação de preço das cotas e
dos rendimentos distribuídos dos FII negociados naquela bolsa.
Se no segundo trimestre de 2018, mais precisamente em 06 de abril, o IFIX atingiu seu

recorde histórico até então, 2.362 pontos, pouco mais de dois meses depois, em 19 de
junho, o índice já havia caído para 2.085 pontos, uma diferença de 277 pontos.
Pois foi no mês central desse trimestre, maio, que uma conjunção de fatores arrebatou
o país. O movimento global de apreciação do dólar se combinou com incertezas políticas
internas, o que acelerou a depreciação do Real. Além disso, em meados do mês, o Comitê
de Política Monetária interrompeu a sequência de queda da taxa Selic, fixando-a em 6,50%
ao ano. Mais para o fim do mês, a greve dos caminhoneiros interrompeu a circulação de
mercadorias por todo o país, inclusive afetando os índices de inflação para o período. Por
quase dez dias os grevistas mantiveram-se paralisados, e recorrentemente ampliaram sua
pauta de reivindicações, que foram parcialmente atendidas pelo governo. Além das incertezas
imediatamente associadas aos fatos narrados, também se inflamaram as incertezas ligadas
ao pleito eleitoral, especialmente devido aos temores de que demandas populistas (tais
quais as exemplificadas pelos caminhoneiros) pudessem se fortalecer na vindoura eleição
de outubro, indo de encontro ao rol de reformas estruturais inescapáveis do país.

ANÁLISE DO MERCADO
Sendo o IFIX computado com base nos rendimentos distribuídos pelos FII e na variação do
preço das cotas, foi o segundo fator que sofreu o impacto negativo. Assim, o IFIX, que iniciou
maio de 2018 nos 2.326 pontos, encerrou o mesmo mês nos 2.214 pontos, queda de 4,8%.
Desse modo, o IFIX iniciou o segundo trimestre nos 2.354 pontos, mas quando o período
encerrou o índice marcava 2.125 pontos, desenhando queda de 9,7%.
Debelada a crise dos caminhoneiros, o IFIX manteve-se ao redor dos 2.150 pontos até
outubro de 2018, em compasso de espera pela definição do certame eleitoral. Tão logo o
cenário se mostrou menos nublado, o IFIX recuperou terreno, gradualmente se elevando até
chegar aos 2.352 no último dia do ano, de onde é possível computar que, apesar de todos os
percalços, em 2018 o IFIX acumulou valorização de 5,7%.
Paralelamente, a TIR, que é resultado de componentes Ao fim de 2018, a rentabilidade

de rentabilidade oriundos na distribuição de
rendimentos, na amortização, e na variação de preço
efetiva média das cotas dos FII
das cotas ocorridos no período, quando ponderada pela negociadas na B3 alcançou a
capitalização de mercado, reproduz um quadro bastante
significativa marca de 6,2%.
preciso da rentabilidade efetiva média do mercado de
FII. Ao fim de 2018, a rentabilidade efetiva média das
cotas dos FII negociadas na B3 alcançou a significativa marca de 6,2%. Os 96 fundos cujas
rentabilidades compõem esse cálculo foram selecionados considerando os critérios de
liquidez utilizados pela Uqbar. Comparada às rentabilidades de 2017 e 2016, 21,8% e 30,7%,
respectivamente, o resultado mais atual pode parecer bastante modesto. Contudo, essas
marcas anteriores foram atingidas em um contexto de profunda alteração de expectativas,
dentre as quais é possível destacar o movimento continuado de acentuada inversão da
curva de juros no mercado financeiro brasileiro, fator que impactou positivamente o preço
das cotas de FII ao longo dos referidos anos. Em 2018, com indicadores macroeconômicos
mais bem-comportados, ainda que não necessariamente positivos, o mercado de FII não
apresentou rentabilidade tão exuberante, mas certamente mais consistente e factível de
ser reproduzida ao longo dos anos vindouros. Ainda assim, 21 fundos registraram TIR
individuais acima de 15,0% em 2018.
Por outro lado, frente a 2017 e a 2016, a liquidez das cotas de FII negociadas no âmbito na
B3 em 2018 apresentou um significativo crescimento, a ponto de atingir o recorde histórico,
seja pela ótica do montante negociado, seja pela
ótica do número de negócios. Foram negociados
...frente a 2017 e a 2016, a liquidez
R$11,21 bilhões no ano passado, cifra alcançada das cotas de FII negociadas no
através de 4.050.741 negócios.
âmbito na B3 em 2018 apresentou um
O montante negociado em 2018 é 48,2% superior
àquele negociado em 2017, quando tal indicador
significativo crescimento, a ponto de
havia atingido R$7,56 bilhões, que, por si só, já atingir o recorde histórico, seja pela
era 34,8% superior à marca de 2016. Ao longo do
ótica do montante negociado, seja
ano, a casa do R$1,00 bilhão em base mensal foi
ultrapassada em cinco meses. Esse feito aconteceu pela ótica do número de negócios.

ANÁLISE DO MERCADO
em fevereiro (R$1,01 bilhão), março (R$1,01 bilhão), maio (R$1,09 bilhão), outubro (R$1,05
bilhão) e dezembro (R$1,04 bilhão). Além disso, 25 fundos registraram montante negociado
anual superior a R$100,0 milhões.
Com relação ao número de negócios com cotas de FII em 2018, houve um crescimento
ainda mais robusto em relação a 2017, de 103,1%, dado que no ano retrasado havia
ocorrido 1.994.304 negócios, número este 52,2% superior ao de 2016. O mês com o
maior número de negócios em 2018 foi novembro, com 478,7 mil, número bastante
próximo ao observado em dezembro, 471,6 mil. Outros meses em que ocorreram mais
de 400,0 mil negócios foram maio (418,1 mil) e outubro (421,4 mil). Mostra do incremento
da liquidez, 57 fundos computaram pelo menos 10 mil negócios ao longo de 2018, sendo
razoável inferir que boa parte desses fundos foi transacionada em todos os 245 pregões
ocorridos no ano.
Os recordes anuais históricos anteriores, antes das marcas estabelecidas em 2018, se

referiam ao ano de 2013, no caso do montante negociado, R$7,83 bilhões, e ao próprio ano
de 2017, no caso do número de negócios.
O incremento no nível de liquidez aprimorou o processo de formação de preços do mercado

secundário de FII, o que contribuiu para que a capitalização de mercado (CM) consolidada
atingisse R$40,20 bilhões no fim de 2018. Quando se considera a CM do mesmo conjunto de
fundos, mas aferida no fim de 2017, nota-se crescimento da ordem de 35,9%. Esse notável
aumento se deu pela própria valorização do preço das cotas dos FII, mas também, como
se verá adiante, pela cifra considerável de emissões de cotas que se deram no período. O
número de fundos com CM individual superior a R$250 milhões, porém, representa fatia
ainda diminuta do total de FII: 38 de 117.
Ao mesmo tempo, o grupo dos FII considerados na análise encerrou dezembro de 2018 com
ágio médio da ordem de 3,0% em relação ao patrimônio líquido (PL).
O aumento da liquidez do mercado secundário de FII, em adição à expansão da CM dos

FII, tem como pano de fundo o aumento no número de investidores de cotas de FII. Antes
dos recordes consecutivos computados durante 2018, o número de investidores havia
encerrado dezembro de 2017 em um total de 116.511. Na evolução durante 2018, o número
de investidores se acresceu de pelo menos 3,0% ao mês, até encerrar o ano na marca dos
205.153 investidores, dos quais 65,9% são pessoas físicas.
Outros Dados
As ofertas públicas de distribuição de cotas de FII, de acordo com a Instrução nº 400 (ICVM
400), foram registradas na CVM em volume recorde.
Em 2018, 43 ofertas de cotas de FII (com cotas listadas para negociação na B3) a serem
realizadas conforme os ritos da ICVM 400 obtiveram registro na CVM, totalizando R$11,20
bilhões. Os números superam por larga margem – 72,0% e 118,3%, respectivamente -

ANÁLISE DO MERCADO
aqueles correspondentes a todo o ano de 2017, em que 25 ofertas haviam sido registradas
na autarquia, somando R$5,13 bilhões.
O ano recorde de número de ofertas registradas, contudo, continua sendo 2012. Naquele ano
foram 54 ofertas de cotas registradas, perfazendo a também elevada cifra de R$8,76 bilhões.
Enquanto 2012 foi um ano consagrado pelo elevado número de IPOs, 2018 também registra
sua parcela de ofertas referentes a novos fundos. Das 43 ofertas, 18 se referem a fundos
cuja primeira emissão de cotas se deu em 2018, somando um valor total R$5,40 bilhões.
A manutenção da taxa Selic no patamar de 6,5% durante a maior parte de 2018, atuaria
como um fator de impacto positivo no preço das cotas de FII, propiciando terreno fértil
para o aumento das ofertas de cotas e também o fomento do apetite do investidor para
este tipo de investimento. Porém, a já mencionada crise dos caminhoneiros jogou água
fria nesse entusiasmo. Mais emblemática, a oferta do FII XP Log estava em curso durante
a crise, e acabou por captar menos da metade da cifra registrada na CVM. Já a oferta
do Pátria Edifícios Corporativos, originalmente de R$425,5 milhões, teve seu montante
alterado e seu cronograma postergado para 2019. Além dessa, outras sete ofertas,
totalizando quase R$2,00 bilhões, apesar de registradas em 2018 não se encerraram
nesse mesmo ano.
Isso explica a diferença entre o montante de ofertas registradas e o montante efetivamente

emitido por FII listados durante 2018: R$7,76 bilhões. Apesar disso, a cifra só não foi maior
do que aquela assinalada em 2012, de R$8,68 bilhões em emissões.
Segmentadas as emissões pelo tipo de ativo e de imóvel dos FII emitentes, há indícios de
que haverá uma sutil mudança na composição do mercado no curto prazo. Ao contrário
da composição por PL do mercado de FII listados, com clara predominância de FII de
Shopping Centers e Escritórios, as emissões registraram predominância dos FII de Logística
e de Renda Fixa. Dos R$7,76 bilhões emitidos em 2018, 19,1% tiveram como remetente
fundos de Logística, enquanto Renda Fixa ficou com 38,4%. Shoppings Centers, por sua vez,
representou 10,6% do total, mas Escritórios respondeu por apenas 1,9%, menos do que
Residencial (6,6%), Renda Variável (6,5%), Industrial (6,2%) e Diversificado (6,0%).
O PL consolidado da indústria de FII encerrou o mês de dezembro de 2018 na marca dos

R$89,71 bilhões, um novo recorde para esse mercado. Paralelamente, o número de fundos
atingiu 380 ao fim de 2018, também um nível
memorável. Quando comparado a 2017, em que O PL consolidado da indústria de FII
o montante havia atingido R$73,02 bilhões e o
número 326, infere-se que o crescimento esteve
encerrou o mês de dezembro de 2018
pautado mais no incremento de emissões de na marca dos R$89,71 bilhões, um
novas cotas do que no ingresso de novos fundos
novo recorde para esse mercado.
no mercado.
Umas das segmentações possíveis desse mercado diz respeito ao fato do FII ter ou não
cotas listadas para negociação em mercado de bolsa. Em termos de PL, os FII listados
somam a maior parcela, com PL de R$51,11 bilhões ao final de dezembro, distribuídos

ANÁLISE DO MERCADO
entre 172 diferentes fundos. Já os FII cujas cotas não são listadas para negociação em
bolsa somam PL menor, R$38,59 bilhões, enquanto o número de fundos deste segmento
é significativamente maior: 208.
Do total de FII listados, segmentado por tipo de ativo, a ampla maioria corresponde
àqueles que investem preponderantemente em imóveis, compondo cerca de 77,3% do PL
consolidado, em número de fundos que chega a 130. Fundos de Escritórios e Shopping
Centers, os dois principais segmentos dentro de Imóveis, por sua vez, representam fatia
importante, 43,8% do PL consolidado dos FII listados. Porém, em 2018 operou-se uma
inversão entre estas duas categorias.
Ainda que por pequena margem, os fundos de Shopping Centers superaram os de Escritórios
em termos de PL. Isso se deu, principalmente, pelas emissões de fundos que buscam compor
uma carteira diversificada de shoppings. Outros setores que merecem destaque por sua
expansão são Logística e Industrial. De um PL inferior a R$2,00 bilhões em 2017, um ano
depois o patrimônio combinado de ambos já resvalava os R$4,00 bilhões. Fundos cuja carteira
é composta por instrumentos de renda fixa também já conquistam parcela expressiva do
total. Com R$8,33 bilhões em PL, os fundos de renda fixa correspondem a 16,3% do PL total
dos FII listados, nesse caso, porém, a expansão se deu pela entrada em operações de novos
FII. Dos 19 computados em 2017, o número saltou para 28 ao fim de 2018.
Já entre os FII não listados para negociação, os FII de Imóveis correspondem a 87,8% do PL
consolidado dessa categoria, oriundos de 180 fundos. Dos fundos não listados que investem
em Imóveis, o segmento que se destaca é o Diversificado, com 24,2% do PL, seguido de perto
por Escritórios, com 24,1%. A gama de tipos de imóveis investidos pelos FII não listados,
contudo, parece mais ampla do que aqueles listados, tendo em vista que há fundos que
investem em estádios, fazendas, estacionamento e, mais recentemente, até terminais de
transporte. Renda Fixa, Renda Variável e Multiclasse, contudo, somam 7,8%, 4,2% e 0,1% do
PL, respectivamente, correspondendo a 12, 15 e a 1 fundos.
Segmentos de Destaque
Do elenco de segmentos imobiliários disponíveis entre os FII listados, quatro grupos se
destacaram. Embora se destaquem por aspectos dimensionais, como o crescimento em
2018 face a 2017, em termos de PL ou número, como visto anteriormente, também podem
ser vistos sob a luz da elevação do nível de liquidez e da rentabilidade anual acima da média
do mercado. Mais ainda, quanto ao tipo dos ativos investidos por cada um desses grupos de
FII, é possível divisar as particularidades envolvidas na aquisição e manutenção de cada um
desses ativos em carteira, e, por consequência, a capacidade técnica exigida dos gestores
inseridos nesses segmentos se distingue enormemente.
Os fundos de Renda Variável, por exemplo, partindo de uma base ainda pequena, é
certo, cresceram em PL 35,4% na comparação entre 2018 e 2017. O contínuo aumento da

ANÁLISE DO MERCADO
popularidade dos FII como melhor forma de investimento imobiliário e como classe de ativo
em alocações fomentou o ressurgimento dos FII de Renda Variável, isto é, de fundos que
investem em cotas de outros FII. Isto porque, dada a miríade de fundos e de segmentos, o
investidor percebe nos fundos de Renda Variável uma forma de se expor, dinamicamente,
no caso dos FII de gestão ativa, a uma seleção criteriosa e diversificada dessas cotas. Além
disso, o investidor pode se beneficiar de uma melhor leitura, pelo gestor especializado,
do mercado imobiliário e do de FII, aproveitando melhor os respectivos ciclos. Pelo lado
dos gestores desses tipos de fundos, o significativo aumento de liquidez geral do mercado
remove um obstáculo para uma gestão ativa e reciclagem periódica dos ativos em carteira,
da mesma forma em que essa própria atividade reforça esse ciclo.
Em 2018, dez FII de Renda Variável superaram o critério de liquidez da Uqbar, e os cinco fundos
mais negociados atingiram média diária de negociação de R$2,3 milhões e 914 negócios.
Dimensionalmente, os dez FII de Renda Variável assinalam CM de R$1,73 bilhão, enquanto a
rentabilidade em 2018 se fixa em 8,6%, contra os 6,2% de média do mercado de FII.
A carteira consolidada desses fundos, por sua vez, estava avaliada, em setembro de
2018, data do último dado disponível até a publicação desse Anuário, em R$1,36 bilhão,
distribuídos em cotas de 76 diferentes FII. Em termos de montante, a carteira consolidada
do setor demonstra a preferência por fundos de Imóvel e Renda Fixa em percentual similar
ao do mercado como um todo. Dentro da classe Imóveis, a seu turno, FII de Escritórios,
Shopping Centers, Logística e Lojas Individuais são aqueles com maior representatividade.
Individualmente, no entanto, o ativo mais presente na carteira dos FII de Renda Variável é
o FII Hedge Brasil Shopping (HGBS11), somando 6,0% do R$1,36 bilhão, sendo seguido pelo
BTG Pactual Corporate Office Fund (BRCR11), com 5,6%.
Os FII de Renda Fixa cumprem um importante papel ao atuarem como distribuidores de

títulos estruturados de renda fixa para o mercado mais amplo de investidores, em especial
pessoas físicas. Com carteiras inicialmente compostas por uma mistura entre LCI e CRI,
atualmente, no entanto, há hegemonia indiscutível do segundo título. Em uma situação
ideal, na qual os CRI emitidos tem como lastro crédito imobiliário residencial pulverizado,
os FII cumpririam um papel ainda mais relevante no canal de financiamento habitacional
brasileiro. Como se verá, contudo, quase a totalidade dos CRI em carteira dos FII são aqueles
de tipo corporativo e concentrado.
Isso não significa, porém, desdenhar os méritos dos FII de Renda Fixa. Títulos como os CRI
demandam uma capacidade de análise do investidor muito aprofundada, perpassando
todas as categorias de risco, que vai desde o estrutural até o de crédito. É nesse ponto
que, de maneira análoga aos FII de Renda Variável, o gestor assume um papel central.
Com a queda da taxa Selic, investidores passaram a buscar alternativas de investimentos,
e os FII de Renda Fixa foram impulsionados por essa demanda. No fim de 2018, 24 fundos
de Renda Fixa perfaziam uma CM de R$8,31 bilhões. Os cinco principais fundos, por sua
vez, desenharam média diária de R$6,2 milhões e 2.091 negócios. Destacadamente, a
rentabilidade dos fundos desse segmento em 2018 é a maior dentre os quatro segmentos
considerados: 12,6%.

ANÁLISE DO MERCADO
No nível da carteira, os FII de Renda Fixa investem em R$5,71 bilhões em CRI, distribuídos
em 435 diferentes séries. Em termos de montante, os investimentos estão concentrados em
CRI de lastro em Crédito Imobiliário, apesar de Aluguel registrar um percentual superior à
média do mercado total de CRI. Já em relação ao indexador há uma distribuição equitativa
entre aqueles indexados ao IPCA e aqueles com remuneração atrelada ao CDI. Finalmente,
quase a totalidade do montante de CRI na carteira dos FII de Renda Fixa tem seu lastro
devido por pessoas jurídicas.
Dos 18 FII listados que investem em shopping centers, os cinco mais líquidos perfizeram média
diária de negociação de R$5,9 milhões e 2.452 negócios, ao passo que a CM desse conjunto
de 18 fundos somava R$7,47 bilhões e a rentabilidade no ano de 7,4%. De modo geral, o
desempenho dos shoppings está bastante atrelado ao desempenho macroeconômico do país.
Nesse sentido, o aperfeiçoamento do ambiente macroeconômico simbolizado na redução da
taxa de juros da economia e dos índices de inflação trouxeram bons auspícios para o setor
em 2018. Resta, ainda, que as expectativas relacionadas ao aumento do nível de emprego, de
renda e do crédito se confirmem, mas os principais gestores do segmento já parecem estar se
posicionando de acordo, haja vista o volume de emissões de cotas recentes.
A despeito da previsão de cenários mais nebulosos para os shoppings centers nos Estados
Unidos e em outros países, no Brasil a trajetória parece ser diferente, não só porque a
relação entre a área bruta locável (ABL) e o número de habitantes ainda é bem aquém do
nível visto em países mais desenvolvidos como a relação entre o brasileiro e shopping center
se dá de uma maneira diferente, mais relacionado à “experiência” como um todo do que
simplesmente ao processo de compra.
Geograficamente, os ativos investidos pelos fundos de shopping estão dispersos por todas
as regiões do Brasil, embora predominem na região Sudeste. Além de São Paulo, Rio de
Janeiro e Paraná, também há exemplares em estados como Pará, Alagoas e Mato Grosso,
que registram baixa relação ABL/habitantes. Adicionalmente, um dos fatores que têm
estimulado o apetite do investidor por este tipo de fundo é o baixo percentual de vacância
(7,9%), em oposição aos FII de Escritórios, por exemplo.
O desempenho dos fundos de Logística e Industrial (aqui combinados em uma única

categoria) também estão imbricados com o desempenho macroeconômico do país, e têm
se expandido neste rastro. Em virtude de suas dimensões continentais, uma ampla rede
logística é condição sine qua non para a expansão sustentável do produto interno bruto
brasileiro. Se o espaço para incremento da ABL de imóveis logísticos e industriais em estados
como São Paulo e Rio de Janeiro, mais densamente povoados e de maior renda per capita,
já é claramente identificável, que dirá em estados do Nordeste ou Norte. É nessa toada que
tem surgido novos FII dedicados a diversificar o espaço geográfico de investimento, com
imóveis em estados das regiões Centro-Oeste e Nordeste.
A relativa escassez de imóveis desse tipo tem atuado para estabilizar o índice de vacância
(atualmente em 4,5%), mesmo em períodos de crise econômica, e para sustentar o nível
de alugueis em patamares consistentes, o que também contribuiu para que a TIR desse

ANÁLISE DO MERCADO
segmento de FII marcasse 11,2% em 2018. Em termos de CM, os 14 fundos de Logística e

Industrial somaram R$3,9 bilhões, um número relativamente pequeno frente ao total do
mercado. Por outro lado, os cinco FII mais líquidos da categoria movimentaram em 2018,
na média diária, R$6,0 milhões, enquanto o número de negócios resvalava os 2.000 diários.
Rankings
Mercado Primário
O montante total emitido em cotas de FII em 2018 atingiu a marca de R$13,41 bilhões,
sendo que quase 60,0% deste volume se refere a emissões de cotas de fundos negociados
na B3. As duas maiores emissões de 2018 se deram através de fundos não listados para
negociação na bolsa.
Cada uma dessas duas emissões totalizou montante ao redor da cifra de R$1,00 bilhão,
sendo a maior delas a do FII Bresco, seguida pela emissão do FII Internacional Shopping. O
FII Bresco investe, direta e indiretamente, em um conjunto de imóveis de perfil diversificado,
enquanto o FII Internacional Shopping é detentor do shopping homônimo, localizado na
cidade de Guarulhos – SP. Na sequência, com R$757,9 milhões captados, o FII Kinea Índices
de Preços (KNIP11) aparece como o fundo listado que mais emitiu cotas, em termos de
montante, em 2018. Esta foi a terceira captação realizada pelo fundo. No total, o KNIP11,
que aloca seus recursos em uma carteira diversificada de CRI, já realizou emissões de cotas
que somam mais de R$1,50 bilhão. Vale notar que no top10 de emissões de FII aparecem
outros dois fundos geridos pela Kinea, que pertence ao Itaú Unibanco. A emissão do FII
Kinea Rendimentos Imobiliários (KNCR11), de R$595,6 milhões, foi a quarta maior do ano. Já
a do FII Kinea High Yield CRI (KNHY11), de R$400,0 milhões, foi a sétima maior emissão do
ano. Tanto o KNCR11 quanto o KNHY11 também se dedicam a investir em CRI.
Nos rankings de estruturadores, que consideram apenas os fundos negociados na B3,

o destaque cabe ao Itaú BBA. Além da estruturação dos três fundos da Kinea citados
anteriormente, o banco de investimento do Itaú Unibanco estruturou dois outros fundos,
também geridos pela Kinea, conquistando, assim, a primeira posição nos rankings de
estruturadores. No total, os cinco fundos estruturados pelo Itaú BBA em 2018 somaram
R$1,86 bilhão em emissões.
Entre os líderes de distribuição a XP se sobressai. A distribuidora superou, em termos de

montante, o Itaú BBA, primeiro colocado em 2017. A XP foi responsável pela colocação
de R$2,59 bilhões em cotas de FII em 2018, cifra que a colocou na primeira posição do
ranking de líderes de distribuição por montante emitido. Por sua vez, o Itaú BBA ficou com
a segunda posição com R$1,86 bilhão. No ranking por número de títulos o dueto se repetiu
nas mesmas posições, porém, a quantidade de títulos da primeira colocada foi quase o
triplo da quantidade do segundo colocado. Em 2018 a XP foi responsável pela colocação de
14 e o Itaú BBA por cinco ofertas.

ANÁLISE DO MERCADO
No mercado de escritórios de advocacia o PMKA assessorou juridicamente a maior parte dos

fundos de 2018 que têm suas cotas negociadas na B3, abrindo larga margem em relação aos
concorrentes. Foram dez os fundos assessorados pelo escritório, somando R$2,70 bilhões
em emissões, o equivalente a 21,7% e 35,4% de participações nos rankings, respectivamente.
Mercado Secundário
O mercado secundário de cotas de FII negociadas na B3 cresceu fortemente no último ano,
registrando valores recordes de montante negociado e de número de negócios. Envolvendo
cotas de 141 fundos, 4.050.741 negócios foram realizados em 2018, totalizando R$11,21
bilhões. Estas marcas representam crescimentos de 103,1% e 48,2%, respectivamente, em
relação a 2017.
Em termos individuais, observa-se que em 2018 Em termos individuais, observa-se

mais fundos passaram a ter um nível mais elevado
de negociações. Assim, a participação dos principais que em 2018 mais fundos passaram
fundos passou a ser distribuída de forma mais a ter um nível mais elevado de
equânime. Pelo critério de montante negociado,
o KNCR11 foi o mais líquido, movimentando
negociações. Assim, a participação
R$852,4 milhões (7,6%), seguido pelo FII BTG dos principais fundos passou a ser
Pactual Corporate Office Fund (BRCR11), com
distribuída de forma mais equânime.
R$715,9 milhões (6,4%) e pelo FII BB Progressivo II
(BBPO11), com R$702,6 milhões (6,3%). Pelo critério
de número de negócios, os mesmos três fundos foram os mais líquidos, mas ordenados
de outra maneira. O BRCR11 lidera, com 340.158 negócios (8,4%), seguido pelo BBPO11,
com 236.436 negócios (5,8%) e pelo KNCR11, com 235.959 negócios (5,8%).
Mudando o foco para a rentabilidade, este Anuário ranqueia os fundos de três formas distintas:
de acordo com a Variação de Preço, com o Dividend Yield e com a Rentabilidade Efetiva. Tanto
pelo critério de Variação de Preço quanto de Rentabilidade Efetiva, aquele que considera as
distribuições, amortizações e variação de preço de cota, o FII Hotel Maxinvest (HTMX11) foi o
mais rentável de 2018. O HTMX11 explora oportunidades no mercado hoteleiro, adquirindo
e vendendo flats com o objetivo de gerar lucro para
distribuir aos seus cotistas. A rentabilidade efetiva
do HTMX11 em 2018 foi de 29,6%, e a variação de Tanto pelo critério de Variação
preço de 21,6%. Já pelo critério de Dividend Yield, o de Preço quanto de Rentabilidade
FII UBS (BR) Recebíveis Imobiliários (UBSR11), que
aloca seus recursos em uma carteira diversificada
Efetiva, aquele que considera as
de CRI, foi o mais rentável, com 11,6%. distribuições, amortizações e
Em termos de capitalização de mercado, é variação de preço de cota,
relevante notar que os dez maiores fundos do
mercado já passaram para a casa do bilhão, sendo
o FII Hotel Maxinvest (HTMX11)
que os três maiores superaram inclusive a marca foi o mais rentável de 2018.

ANÁLISE DO MERCADO
de R$2,00 bilhões. KNCR11 era o maior fundo ao final de 2018, com R$3,56 bilhões em valor
de capitalização de mercado, seguido por KNRI11, com R$2,28 bilhões, e pelo BBPO11, com
R$2,22 bilhões.
Os prestadores de serviços de FII, administradores e gestores, fazem jus a quatro rankings

neste Anuário, tendo como critérios a capitalização de mercado e o número de fundos. O BTG
Pactual lidera três desses quatro rankings: dois rankings de administradores e o ranking de
gestores por número de fundos. Já no ranking de gestores por montante de capitalização de
mercado, o BTG Pactual foi ultrapassado pela Kinea. Como administrador o BTG Pactual atuou
junto a 32 fundos (27,4% do total), os quais somavam capitalização de mercado consolidada
de R$9,21 bilhões (22,9%) ao fim de 2018. Já como gestor o BTG Pactual computa 21 fundos
(17,9%), os quais somavam capitalização de mercado consolidada de R$7,37 bilhões (18,3%)
ao fim de 2018. A Kinea, por sua vez, atuou como gestora de cinco fundos (4,3%), os quais
somavam capitalização de mercado consolidada de R$8,36 bilhões (20,8%) ao fim de 2018.
Estoque
Ao final de 2018, o PL consolidado e o número de fundos em operação registraram novos
recordes, R$89,71 bilhões e 380 respectivamente. Estes valores representam crescimentos
anuais de 22,8% e de 16,9%, respectivamente. Os três maiores fundos do mercado, em
termos de PL, permanecem sendo os mesmos do final de 2017. O FII Kinea Rendimentos
Imobiliários é o maior fundo, com PL de R$3,53 bilhões, enquanto o outrora líder Porto
Maravilha é o segundo maior, com R$2,86 bilhões de PL. Já o FII BTG Pactual Corporate
Office Fund é o terceiro maior, com PL de R$2,42 bilhões.
Nos rankings de administradores e de gestores por PL o BTG Pactual liderou todos os quatro
considerados neste anuário. Contudo, sua participação de mercado se reduziu em três
desses rankings na comparação com o resultado de 2017. Ao fim de 2018, o BTG Pactual
detinha 17,7% de participação de mercado (contra 19,7% em 2017), ou R$15,84 bilhões de
PL sob administração.
Esse montante era distribuído entre 53 FII, equivalente a 13,9% (contra 13,8% em 2017) do
número total. Em relação aos fundos geridos pelo BTG Pactual, ao fim do último ano estes
eram 38, somando PL de R$15,24 bilhões, o equivalente a 10,1% (11,7% em 2017) e 17,0%
(20,7% em 2017) de participação de mercado, respectivamente.
Já no segmento de auditores independentes a disputa permanece bastante acirrada

entre os três primeiros colocados. Pelo critério de montante de PL a PwC, com R$ 23,86
bilhões (26,6%), encerrou 2018 na primeira colocação, seguida pela KPMG, com R$21,41
bilhões (23,9%), e a EY, com R$18,41 bilhões (20,5%). Juntas essas três companhias detêm
aproximadamente 70,0% do total do mercado de auditoria de FII. Pelo critério de número
de fundos as mesmas três companhias dominam o mercado. A concentração do mercado
nestes participantes, porém, é menor, superando por leve margem os 50,0%. A KPMG
conquistou a liderança, com 73 fundos (19,3%), seguida pela PwC, com 64 fundos (16,9%),
e pela EY, com 57 fundos (15,0%).

ANUÁRIOUQBAR FII
2019
Dados
3
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Critério de Liquidez: montante e número de negócios
2018
mensais acima de R$100 mil e 10 respectivamente.
Os números apresentados para rentabilidade e
DADOS
capitalização de mercado consideram apenas os

fundos que atendem ao Critério de Liquidez.
Recorde
OFERTAS PÚBLICAS
IFIX ICVM 400 EMISSÕES
FUNDOS LISTADOS FUNDOS LISTADOS
11,2
2.352 43
2014 1,0
25 5,1
2015 2,0
2016 2,2
R$ BILHÕES
2.226 1,8 2,0
R$ BILHÕES
0,7 10 Montante 2017 4,0
9
4 Qtde. Ofertas 2018 7,8
dez. 2017 dez. 2018 2014 2015 2016 2017 2018
RENTABILIDADE
LIQUIDEZ MÉDIA PATRIMÔNIO LÍQUIDO
6,2%
FUNDOS LISTADOS FUNDOS NÃO LISTADOS
MONTANTE
11,2
R$ BILHÕES
2014
2015
2016
5,1
5,3
5,6
2014 -2,3%
2015 8,1%
51,1 172
R$ BILHÕES FII
38,6 208
R$ BILHÕES FII
R$ BILHÕES
2017 7,6 2016 30,7%

+ 48,2% 2017 21,8%
no último ano 2018 11,2
2018 6,2% PL (R$ MM) FII
PL (R$ MM) FII Diversificado 9.326 67
NÚMERO DE NEGÓCIOS
Escritórios 9.287 29
CAPITALIZAÇÃO Shopping Centers 11.275 26
4,1
4.051
DE MERCADO Escritórios 11.121 42 Shopping Centers 4.111 18
Logística 2.873 14
Diversificado 6.200 14
Residencial 2.176 26
40,2 + 35,9% Lojas Individuais 3.613 7

Lojas Individuais 2.158 4
MILHÕES 1.258 1.994 no último ano Logística 2.930 12 Estádio 1.106 2
MILHARES
1.310
+103,1% 960
103,0%
Residencial 1.603 14 Fazenda
Hospitalar
989
887
4
4
no último ano 2014 2015 2016 2017 2018 R$ BILHÕES do PL Industrial 1.009 4
Industrial 830 6
Hospitalar 629 4
Hospedagem 83 2
FUNDOS INVESTIDORES Escolar 595 4

Estacionamento 71 2
Hospedagem 315 2 Terminal de
3 1
Transporte
21 25 57 38
205.153 Cemitério 195 1
Escolar 1 1
Renda Fixa 8.329 28
Renda Fixa 3.014 12
116.511 Renda Variável 1.933 11 Renda Variável 1.622 15
COM RENTABILIDADE COM MAIS DE R$ 100 MM COM MAIS DE 10 MIL COM CAPITALIZAÇÃO
ACIMA DE 15% NEGOCIADOS NO ANO NEGÓCIOS NO ANO ACIMA DE R$ 250 MM Multiclasse 1.364 3 Multiclasse 57 1
dez. 2017 dez. 2018
ANUÁRIO UQBAR FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO 2019

SEGMENTOS DE DESTAQUE Critério de Liquidez: montante e
número de negócios mensais acima de
Os números apresentados para rentabilidade,
capitalização de mercado e número de fundos consideram
R$100 mil e 10 respectivamente. apenas os fundos que atendem ao Critério de Liquidez.
MONTANTE DE COMPOSIÇÃO DO MONTANTE INVESTIDO

COTAS DE FII
BTG Pactual CSHG Logística
EM CARTEIRA Corporate Outros
PRESENÇA
1,4
Office Fund
GEOGRÁFICA TAXA DE
6,0% 5,6% 5,4% 5,4% 4,1% 73,5% POR ÁREA OCUPAÇÃO MÉDIA
95,5%
Hedge CEO Cyrela
Brasil Commercial PB
Shopping Properties 22.360 m²
R$ BILHÃO BB
Progressivo II
Escritórios 33,8% MT
52.187 m²
2,1% 0,8% Shopping Centers 16,4%
GO
NÚMERO DE Logística 10,2% 106.808 m² MG NÚM. MÉDIO DE
FII DISTINTOS 15,7% Lojas Individuais 9,2% 163.512 m²
ATIVOS POR FII
EM CARTEIRA RJ
4
Diversificado 4,0% PR
Imóvel 282.112 m² 126.897 m²
76
Escolar 2,2% SP
Renda fixa SC 546.707 m²
Industrial 2,1% 187.641 m²
RS
Multiclasse Hospitalar 2,1% 41.300 m²
Renda variável 81,3% Hospedagem 1,2%
RENDA VARIÁVEL RENDA FIXA SHOPPING CENTER LOGÍSTICA E INDUSTRIAL

Número de Fundos 10 24 18 14
Capitalização de
Mercado (R$ Bi)
1,7 8,3 7,5 3,9
Rentabilidade Média em 2018 (%) 8,6 12,6 7,4 11,2
Montante negociado
médio diário (Top5-R$ MM)
2,3 6,2 5,9 6,0
Número de negócios
médio diário (Top5)
914 2.091 2.452 1.959
MONTANTE DE COMPOSIÇÃO DO MONTANTE INVESTIDO

CRI EM CARTEIRA PRESENÇA TAXA DE
por ativo-lastro por indexador por tipo de devedor GEOGRÁFICA OCUPAÇÃO MÉDIA
5,7 92,1%
0,2% 0,1% POR ÁREA
3,4% 0,2%
11,6% 10,2% PA
21.567 m²
37,6%
R$ BILHÕES 42,6% AL
76.311 m²
MT
26.292 m² BA
42,4% 45.001 m²
NÚMERO DE CRI 62,1% NÚM. MÉDIO DE
DISTINTOS EM CARTEIRA 89,7% DF
SP 37.315 m² ATIVOS POR FII
995.195 m²
435 2
Crédito Imobiliário IPCA Pessoa Jurídica RJ
PR 232.373 m²
Aluguel CDI Pessoa Física 95.176 m² SC
Crédito Pessoal IGP-M PF e PJ RS 33.504 m²
Outros 76.587 m²
Multiclasse
ANUÁRIO UQBAR FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO 2019

ANUÁRIOUQBAR FII
2019
Rankings UQBAR
4
RANKINGS UQBAR
Lista de Rankings
Mercado Primário
Montante Emitido em 2018 (Todo Mercado)
Cotas de FII
Montante Emitido em 2018 (Fundos Listados)

Advogados
Número de Operações em 2018 (Fundos Listados)
TERCEIROS

Estruturadores
Número de Operações em 2018 (Fundos Listados)

Líderes de Distribuição
Número de Títulos em 2018 (Fundos Listados)
Mercado Secundário
Montante Negociado em 2018
Número de Negócios em 2018
Variação de Preço em 2018
Cotas de FII Dividend Yield Realizado em 2018
Rentabilidade Efetiva em 2018
Capitalização de Mercado
Capitalização de Mercado sobre Patrimônio Liquido
Administradores
TERCEIROS
Número de Fundos Negociados
Gestores
Número de Fundos Negociados
Estoque
FII Patrimônio Líquido (Todo Mercado)
Patrimônio Líquido (Todo Mercado)

Administradores
Número de Fundos (Todo Mercado)
TERCEIROS

Auditores

Gestores
LEGENDA DAS TABELAS:
– Percentual de participação R$ MM – Milhões de reais.

– Posição no Ranking Uqbar no ano anterior # – Número de operações ou de títulos

RANKINGS UQBAR
Mercado Primário
Cotas de FII
Tabela 1 \ Cotas de FII \ Montante Emitido em 2018 (Todo Mercado)
2018
FII Ticker R$ MM
Bresco - 1.051 7,8
Internacional Shopping - 957 7,1
Kinea Índices de Preços KNIP11 758 5,7
Kinea Rendimentos
KNCR11 596 4,4
Imobiliários
CSHG Logística HGLG11 559 4,2
Vinci Shopping Centers VISC11 499 3,7
Kinea High Yield CRI KNHY11 400 3,0
Northwest Investimentos
- 397 3,0
Imobiliários em Saúde Fund I
NE Logistic - 393 2,9
XP Log XPLG11 366 2,7
Dez Maiores 5.976 44,6
Total 13.411 100,0
Tabela 2 \ Cotas de FII \ Montante Emitido em 2018 (Fundos Listados)
2018
FII Ticker R$ MM
Kinea Índices de Preços KNIP11 758 9,9
Kinea Rendimentos
KNCR11 596 7,8
Imobiliários
CSHG Logística HGLG11 559 7,3
Vinci Shopping Centers VISC11 499 6,5
Kinea High Yield CRI KNHY11 400 5,2
XP Log XPLG11 366 4,8
VBI Logístico LVBI11 303 3,9
GGR Covepi Renda GGRC11 270 3,5
RBR Rendimento
RBRR11 268 3,5
High Grade
XP Malls XPML11 244 3,2
Dez Maiores 4.263 55,5
Total 7.677 100,0
Critério: Ordenam as cotas de FII por montante emitido durante o ano de 2018. O Ranking de Fundos
Listados considera apenas os fundos que têm suas cotas listadas para negociação na B3.

RANKINGS UQBAR
Terceiros
ADVOGADOS
Tabela 3 \ Advogados \ Montante Emitido em 2018 (Fundos Listados)
2018 2017
Advogado
R$ MM
PMKA 2.696 35,4 1 50,8
Stocche Forbes 834 11,0 - -
Cescon Barrieu 600 7,9 8 1,3
Cepeda 559 7,3 - -
FreitasLeite 510 6,7 4 3,2
Lefosse 435 5,7 3 11,1
Lacaz Martins 321 4,2 - -
Machado Meyer 270 3,5 5 2,6
Felsberg 270 3,5 10 0,6
Souza, Mello e Torres 205 2,7 - -
Dez Maiores 6.700 88,0 5.398 98,7
Total 7.615 100,0 5.468 100,0
Tabela 4 \ Advogados \ Número de Operações em 2018 (Fundos Listados)
2018 2017
Advogado
#
PMKA 10 21,7 1 38,2
Stocche Forbes 4 8,7 - -
FreitasLeite 4 8,7 3 8,8
IBS 4 8,7 5 5,9
Cescon Barrieu 3 6,5 9 2,9
Lefosse 3 6,5 2 8,8
Lacaz Martins 3 6,5 - -
VBSO 3 6,5 14 2,9
Felsberg 2 4,3 10 2,9
Souza, Mello e Torres 2 4,3 - -
Dez Maiores 38 82,6 28 82,4
Total 46 100,0 34 100,0
Critério: Ordenam os assessores legais de FII com base no montante emitido e no número de
operações realizadas durante o ano de 2018 Quando dois ou mais escritórios de advogados assessoram
conjuntamente um mesmo FII, o crédito é atribuído integralmente a todas as instituições. Os Rankings
consideram apenas os fundos que têm suas cotas listadas para negociação na B3. O critério de desempate
do Ranking por número de operações é o montante emitido, e vice-versa.

RANKINGS UQBAR
ESTRUTURADORES
Tabela 5 \ Estruturadores \ Montante Emitido em 2018 (Fundos Listados)
2018 2017
Estruturador
R$ MM
Itaú BBA 1.859 25,7 1 46,5
CSHG 867 12,0 - -
XP Gestão 775 10,7 2 9,7
Vinci 565 7,8 3 6,6
RBR 419 5,8 - -
VBI Real Estate 303 4,2 - -
GGR 270 3,7 6 4,1
Rio Bravo 258 3,6 5 4,8
Hedge 236 3,3 - -
VAM 193 2,7 - -
Dez Maiores 5.745 79,4 3.144 90,7
Total 7.233 100,0 3.466 100,0
Tabela 6 \ Estruturadores \ Número de Operações em 2018 (Fundos Listados)
2018 2017
Estruturador
#
Itaú BBA 5 12,5 1 15,4
RBR 4 10,0 - -
CSHG 3 7,5 - -
XP Gestão 3 7,5 4 7,7
Rio Bravo 3 7,5 2 11,5
VAM 3 7,5 - -
Vinci 2 5,0 7 3,8
Foco 2 5,0 5 7,7
VBI Real Estate 1 2,5 - -
GGR 1 2,5 9 3,8
Dez Maiores 27 67,5 20 76,9
Total 40 100,0 26 100,0
Critério: Ordenam os estruturadores de FII com base no montante emitido e no número de operações
realizadas durante o ano de 2018. Quando duas ou mais instituições estruturaram conjuntamente um
mesmo FII, o crédito é atribuído integralmente a todas as instituições. Os Rankings consideram apenas
os fundos que têm suas cotas listadas para negociação na B3. O critério de desempate do Ranking por
número de operações é o montante emitido, e vice-versa.

RANKINGS UQBAR
LÍDERES DE DISTRIBUIÇÃO
Tabela 7 \ Líderes de Distribuição \ Montante Emitido em 2018 (Fundos Listados)
2018 2017
Líder
R$ MM
XP Investimentos 2.591 33,9 2 12,7
Itaú BBA 1.859 24,3 1 51,1
CSHG 867 11,3 - -
CM Capital Markets 343 4,5 6 3,9
Rio Bravo 331 4,3 5 4,7
Genial Investimentos 236 3,1 4 5,2
Planner 232 3,0 3 5,9
Foco 190 2,5 7 3,9
Ourinvest 185 2,4 10 2,0
Opportunity 175 2,3 - -
Dez Maiores 7.010 91,7 3.412 94,8
Total 7.645 100,0 3.600 100,0
Tabela 8 \ Líderes de Distribuição \ Número de Títulos em 2018 (Fundos Listados)
2018 2017
Líder
#
XP Investimentos 14 25,0 4 8,6
Itaú BBA 5 8,9 2 14,3
Rio Bravo 5 8,9 5 8,6
Planner 4 7,1 1 20,0
Ourinvest 4 7,1 11 2,9
BTG Pactual 4 7,1 17 2,9
CSHG 3 5,4 - -
CM Capital Markets 3 5,4 8 2,9
Foco 3 5,4 3 11,4
Intrader 2 3,6 13 2,9
Dez Maiores 47 83,9 28 80,0
Total 56 100,0 35 100,0
Critério: Ordenam os líderes de distribuição das cotas de FII com base no montante emitido e no número
de cotas de FII distribuídas durante o ano de 2018. Os Rankings consideram apenas os fundos que têm
suas cotas listadas para negociação na B3. O critério de desempate do Ranking por número de títulos é o
montante emitido, e vice-versa.

RANKINGS UQBAR
Mercado Secundário
Cotas de FII
NEGOCIAÇÕES
Tabela 9 \ Cotas de FII \ Montante Negociado em 2018
2018 2017
FII Ticker
R$ MM
Kinea Rendimentos
KNCR11 852 7,6 2 9,9
Imobiliários
BTG Pactual Corporate

BRCR11 716 6,4 1 12,9
Office Fund
BB Progressivo II BBPO11 703 6,3 3 7,9
CSHG Logística HGLG11 618 5,5 12 1,9
Kinea Renda Imobiliária KNRI11 593 5,3 4 6,4
GGR Covepi Renda GGRC11 565 5,0 13 1,8
Vinci Shopping Centers VISC11 548 4,9 27 0,9
Hedge Brasil Shopping HGBS11 380 3,4 7 3,8
CSHG Real Estate HGRE11 380 3,4 6 4,1
Kinea Índices de Preços KNIP11 357 3,2 14 1,7
Dez Maiores 5.712 51,0 4.253 56,3
Total 11.206 100,0 7.559 100,0
Tabela 10 \ Cotas de FII \ Número de Negócios em 2018
2018 2017
FII Ticker
#

BRCR11 340.158 8,4 1 16,8
Office Fund
BB Progressivo II BBPO11 236.436 5,8 2 9,1
Kinea Rendimentos
KNCR11 235.959 5,8 4 6,7
Imobiliários
Vinci Shopping Centers VISC11 230.547 5,7 18 1,4
Maxi Renda MXRF11 219.217 5,4 8 3,0
Kinea Renda Imobiliária KNRI11 187.242 4,6 3 8,5
GGR Covepi Renda GGRC11 185.524 4,6 16 1,5
CSHG Logística HGLG11 182.673 4,5 22 1,1
Kinea Índices de Preços KNIP11 158.860 3,9 19 1,3
BTG Pactual Fundo de Fundos BCFF11B 137.406 3,4 14 1,8
Dez Maiores 2.114.022 52,2 1.219.516 61,1
Total 4.050.741 100,0 1.994.304 100,0
Critério: Ordenam as cotas de FII por montante negociado e por número de negócios realizados na B3
durante o ano de 2018.

RANKINGS UQBAR
RENTABILIDADE
Tabela 11 \ Cotas de FII \ Variação de Preço em 2018
2018 2017
FII Ticker
Variação (% a.a.) Variação (% a.a.)
Hotel Maxinvest HTMX11 21,6 2,4 60
CSHG JHSF Prime Offices HGJH11 20,2 19,7 28
CSHG Recebíveis Imobiliários HGCR11 14,9 0,5 63
Cyrela Thera Corporate THRA11 13,4 35,0 4
Floripa Shopping FLRP11 12,7 29,3 13
VBI FL 4440 FVBI11 11,8 18,5 31
RB Capital Renda II RBRD11 10,6 24,0 21
The One ONEF11 10,2 31,8 10
Renda de Escritórios RDES11 9,7 13,6 42
TG Ativo Real TGAR11 8,8 - -
Critério: Ordena as cotas de FII pela variação de preço no ano de 2018. A variação de preço de cota dos
fundos é calculada usando-se os preços médios da cota de cada fundo nos meses de dezembro de 2017 e
2018, ponderados pelos montantes negociados nestes meses em ambientes de bolsa ou balcão organizado
da B3. As cotas são excluídas do Ranking se houver alguma amortização entre dezembro de 2017 (exclusive)
e dezembro de 2018 (inclusive). A cota também é excluída do Ranking se em dezembro de 2017 ou dezembro
de 2018 o montante negociado for menor que R$100,0 mil ou o número de negócios for menor que 10.
Tabela 12 \ Cotas de FII \ Dividend Yield Realizado em 2018
2018 2017
FII Ticker
Divd. Yd. (%) Divd. Yd. (%)
UBS (Br) Recebíveis

UBSR11 11,6 - -
Imobiliários
Edifício Almirante Barroso FAMB11B 11,2 8,7 37
General Shopping Ativo e

FIGS11 10,9 15,6 1
Renda
BTG Pactual Fundo de CRI FEXC11 10,3 6,3 61
XP Corporate Macaé XPCM11 9,7 10,9 8
BB Progressivo BBFI11B 9,6 10,7 10
Fator Verità VRTA11 9,4 9,0 31
Capitânia Securities II CPTS11B 9,3 10,4 14
Critério: Ordena as cotas FII pelo dividend yield indicados em dezembro de 2018. O dividend yield realizado é
calculado somando-se os rendimentos distribuídos pelos fundos ao longo dos últimos doze meses dividido pelo
valor da cota em dezembro de 2017. O valor da cota é o preço médio de negociação no mês, ponderado pelo
montante negociado na B3. As cotas são excluídas do Ranking se houver alguma amortização entre dezembro
de 2017 (exclusive) e dezembro de 2018 (inclusive). A cota também é excluída do Ranking se em dezembro de
2017 o montante negociado for menor que R$100,0 mil ou o número de negócios for menor que 10.

RANKINGS UQBAR
Tabela 13 \ Cotas de FII \ Rentabilidade Efetiva em 2018
2018 2017
FII Ticker
Rent. (%) Rent. (%)
Hotel Maxinvest HTMX11 29,6 8,3 66
CSHG JHSF Prime Offices HGJH11 27,5 28,4 32
Kinea II Real Estate Equity KNRE11 24,0 22,5 43
Mercantil do Brasil MBRF11 23,8 38,2 16
Floripa Shopping FLRP11 21,0 36,5 19
Cyrela Thera Corporate THRA11 19,4 39,8 13
TG Ativo Real TGAR11 18,4 - -
BTG Pactual Fundo de CRI FEXC11 18,1 2,7 73
Critério: Ordena as cotas de FII pela rentabilidade efetiva no ano de 2018. A rentabilidade efetiva é
calculada usando-se a Taxa Interna de Retorno, levando-se em conta as amortizações e os rendimentos
distribuídos pelos fundos ao longo do ano e a variação de preço de cota destes. Por sua vez, a variação
de preço de cota dos fundos é calculada usando-se os preços médios da cota de cada fundo nos meses
de dezembro de 2017 e 2018, ponderados pelos montantes negociados nestes meses em ambientes de
bolsa ou balcão organizado da B3. A cota é excluída do Ranking se em dezembro de 2017 ou dezembro
de 2018 o montante negociado for menor que R$100,0 mil ou o número de negócios for menor que 10.

RANKINGS UQBAR
CAPITALIZAÇÃO
Tabela 14 \ Cotas de FII \ Capitalização de Mercado
2018 2017
FII Ticker
R$ MM
Kinea Rendimentos Imobiliários KNCR11 3.557 8,8 1 9,0
Kinea Renda Imobiliária KNRI11 2.279 5,7 2 8,1
BB Progressivo II BBPO11 2.218 5,5 3 7,2

BRCR11 1.945 4,8 4 6,4
Office Fund
Kinea Índices de Preços KNIP11 1.919 4,8 7 3,4
Novo Horizonte NVHO11 1.363 3,4 - -
Hedge Brasil Shopping HGBS11 1.217 3,0 5 3,8
CSHG Logística HGLG11 1.087 2,7 17 1,4
CSHG Real Estate HGRE11 1.063 2,6 6 3,4
Grand Plaza Shopping ABCP11 1.042 2,6 8 3,1
Dez Maiores 17.690 44,0 15.505 49,1
Total 40.197 100,0 31.609 100,0
Critério: Ordena as cotas dos FII pela capitalização de mercado em dezembro de 2018. A capitalização de
mercado das cotas é calculada multiplicando-se o valor da cota em dezembro de 2018 e o número de cotas
emitidas e integralizadas até o final deste mês (quantidade). O valor da cota é o preço médio de negociação
no mês, ponderado pelo montante negociado naquele mês em ambientes de bolsa ou balcão organizado da
B3. A cota é excluída do Ranking se em dezembro de 2018 o montante negociado for menor que R$100,0
mil ou o número de negócios for menor que 10.
Tabela 15 \ Cotas de FII \ Capitalização de Mercado sobre Patrimônio Líquido
2018 2017
FII Ticker
Cap./PL (%) Cap./PL (%.)
Novo Horizonte NVHO11 458,2 - -
Rio Bravo Crédito Imobiliário I RBCB11 283,8 226,0 1
Edifício Ourinvest EDFO11B 155,9 149,2 3
Santander Agências SAAG11 139,1 145,3 6
BB Renda Corporativa BBRC11 137,2 148,0 4
BB Progressivo II BBPO11 135,1 147,7 5
RB Capital Desenvolvimento
RBDS11 132,9 - -
Residencial II
Kinea II Real Estate Equity KNRE11 130,3 90,3 79
Banrisul Novas Fronteiras BNFS11 129,5 134,3 8
Shopping Pátio Higienópolis SHPH11 129,3 132,8 9
Critério: Ordena as cotas de FII negociadas na B3 pelo indicador capitalização de mercado sobre patrimônio
líquido (valor de mercado sobre valor patrimonial). O indicador é calculado pela divisão entre (i) a capitalização
de mercado em dezembro de 2018 e (ii) o patrimônio líquido em dezembro de 2018. A capitalização de
mercado dos fundos é calculada conforme o critério da tabela 14.

RANKINGS UQBAR
Terceiros
ADMINISTRADORES
Tabela 16 \ Administradores \ Capitalização de Mercado
2018 2017
Administrador
R$ MM
BTG Pactual 9.209 22,9 1 26,1
Intrag 8.361 20,8 2 21,1
Rio Bravo 4.958 12,3 3 13,6
CSHG 3.087 7,7 4 10,7
VAM 2.975 7,4 5 9,2
Genial 1.870 4,7 10 1,6
Hedge 1.710 4,3 - -
BRL Trust 1.123 2,8 13 1,0
Oliveira Trust 1.033 2,6 6 2,7
Safra 797 2,0 8 2,0
Dez Maiores 35.124 87,4 28.918 91,5
Total 40.197 100,0 31.609 100,0
Tabela 17 \ Administradores \ Número de Fundos Negociados
2018 2017
Administrador
#
BTG Pactual 32 27,4 1 27,1
Rio Bravo 15 12,8 2 14,6
Oliveira Trust 10 8,5 4 8,3
CSHG 7 6,0 3 8,3
VAM 7 6,0 5 5,2
Intrag 5 4,3 7 4,2
Hedge 5 4,3 - -
Caixa 5 4,3 6 5,2
Genial 4 3,4 9 3,1
BRL Trust 3 2,6 16 1,0
Dez Maiores 93 79,5 79 82,3
Total 117 100,0 96 100,0
Critério: Ordenam os administradores de FII com base no número de fundos no último dia útil do ano de
2018, e no montante agregado de capitalização de mercado dos fundos. A capitalização de mercado dos
fundos é calculada conforme o critério da tabela 14. O critério de desempate do Ranking por número de
fundos é a capitalização de mercado, e vice-versa.

RANKINGS UQBAR
GESTORES
Tabela 18 \ Gestores \ Capitalização de Mercado
2018 2017
Gestor
R$ MM
Kinea 8.361 20,8 2 21,1
BTG Pactual 7.370 18,3 1 24,7
Rio Bravo 4.700 11,7 3 12,3
CSHG 3.087 7,7 4 10,4
VAM 2.813 7,0 5 8,7
Hedge 1.781 4,4 25 0,3
XP 1.722 4,3 6 3,3
Genial 1.363 3,4 - -
Vinci 862 2,1 11 1,0
Safra 797 2,0 8 2,0
Dez Maiores 32.859 81,7 27.717 87,7
Total 40.197 100,0 31.609 100,0
Tabela 19 \ Gestores \ Número de Fundos Negociados
2018 2017
Gestor
#
BTG Pactual 21 17,9 1 22,9
Rio Bravo 14 12,0 2 12,5
CSHG 7 6,0 3 7,3
VAM 6 5,1 6 4,2
Hedge 6 5,1 25 1,0
XP 6 5,1 4 5,2
Kinea 5 4,3 5 4,2
RB Capital 4 3,4 9 3,1
Coinvalores 3 2,6 8 3,1
Dez Maiores 76 65,0 66 68,8
Total 117 100,0 96 100,0
Critério: Ordenam os gestores de FII com base no número de fundos no último dia útil do ano de 2018, e
no montante agregado de capitalização de mercado dos fundos. A capitalização de mercado dos fundos é
calculada conforme o critério da tabela 14. O critério de desempate do Ranking por número de fundos é
a capitalização de mercado, e vice-versa.

RANKINGS UQBAR
Estoque
FII
Tabela 20 \ FII \ Patrimônio Líquido (Todo Mercado)
2018 2017
FII
R$ MM
Kinea Rendimentos Imobiliários 3.532 3,9 1 4,0
Porto Maravilha 2.865 3,2 2 3,5

2.421 2,7 3 3,3
Office Fund
2509 2.310 2,6 8 2,2
Kinea Renda Imobiliária 2.236 2,5 4 3,0
Opportunity 2.161 2,4 5 2,8
Shopping Parque D. Pedro 1.975 2,2 6 2,4
Península 1.945 2,2 7 2,4
Kinea Índices de Preços 1.833 2,0 17 1,4
BB Progressivo II 1.642 1,8 9 2,1
Dez Maiores 22.918 25,5 20.176 27,6
Total 89.705 100,0 73.067 100,0
Critério: Ordena os FII pelo patrimônio líquido (PL) do último dia útil do ano de 2018.

RANKINGS UQBAR
Terceiros
ADMINISTRADORES
Tabela 21 \ Administradores \ Patrimônio Líquido (Todo Mercado)
2018 2017
Administrador
R$ MM
BTG Pactual 15.842 17,7 1 19,7
Intrag 8.331 9,3 4 8,8
VAM 8.191 9,1 2 10,1
Rio Bravo 7.447 8,3 3 8,9
CSHG 5.285 5,9 5 7,2
Caixa 5.093 5,7 6 6,5
BRL Trust 3.854 4,3 8 4,7
Modal 3.433 3,8 11 2,7
Planner 3.150 3,5 12 2,5
Dez Maiores 65.800 73,4 57.479 78,7
Total 89.705 100,0 73.030 100,0
Tabela 22 \ Administradores \ Número de Fundos (Todo Mercado)
2018 2017
Administrador
#
BTG Pactual 53 13,9 1 13,8
BRL Trust 34 8,9 2 9,8
Rio Bravo 28 7,4 3 8,6
VAM 27 7,1 5 7,7
Planner 27 7,1 7 4,9
Intrader 18 4,7 6 5,2
Vórtx 16 4,2 23 1,2
Modal 14 3,7 12 2,8
Caixa 11 2,9 9 3,4
Dez Maiores 260 68,4 222 68,3
Total 380 100,0 325 100,0
Critério: Ordenam os administradores de FII por número de fundos e por montante agregado de PL dos
fundos no último dia do ano de 2018. O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em
questão não é considerado para os Rankings. O critério de desempate do Ranking por número de fundos
é o patrimônio líquido, e vice-versa.

RANKINGS UQBAR
AUDITORES
Tabela 23 \ Auditores \ Patrimônio Líquido (Todo Mercado)
2018 2017
Auditor
R$ MM
PwC 23.858 26,6 2 24,8
KPMG 21.410 23,9 1 25,1
EY 18.412 20,5 3 24,2
Deloitte 8.034 9,0 4 8,2
BDO 6.445 7,2 5 5,7
Performance 2.161 2,4 - -
Grant Thornton 2.070 2,3 6 3,5
Crowe Horwath 1.712 1,9 9 1,0
Baker Tilly 1.342 1,5 16 0,2
PHD 529 0,6 18 0,2
Dez Maiores 85.973 95,8 70.017 95,9
Total 89.696 100,0 73.020 100,0
Tabela 24 \ Auditores \ Número de Fundos (Todo Mercado)
2018 2017
Auditor
#
KPMG 73 19,3 2 16,5
PwC 64 16,9 1 18,3
EY 57 15,0 3 16,5
BDO 50 13,2 4 12,7
Deloitte 25 6,6 5 8,4
Grant Thornton 22 5,8 6 5,9
Baker Tilly 16 4,2 17 0,6
Crowe Horwath 12 3,2 8 2,5
RSM 9 2,4 11 1,6
Pemom 7 1,8 13 1,6
Dez Maiores 335 88,4 283 87,9
Total 379 100,0 322 100,0
Critério: Ordenam os auditores de FII por número de fundos e por montante agregado de PL dos fundos
no último dia do ano de 2018. O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em questão
não é considerado para os Rankings. O critério de desempate do Ranking por número de fundos é o
patrimônio líquido, e vice-versa.

RANKINGS UQBAR
GESTORES
Tabela 25 \ Gestores FII \ Patrimônio Líquido (Todo Mercado)
2018 2017
Gestor
R$ MM
BTG Pactual 15.237 17,0 1 20,7
Kinea 8.331 9,3 4 8,8
VAM 8.048 9,0 2 9,9
Rio Bravo 7.791 8,7 3 9,1
CSHG 5.285 5,9 5 6,6
Caixa 4.384 4,9 6 5,5
Modal 3.180 3,6 10 2,4
BNY Mellon 2.361 2,6 7 3,1
Ourinvest 2.085 2,3 11 2,4
Dez Maiores 59.166 66,1 52.261 71,5
Total 89.547 100,0 73.067 100,0
Tabela 26 \ Gestores \ Número de Fundos (Todo Mercado)
2018 2017
Gestor
#
BTG Pactual 38 10,1 1 11,7
Rio Bravo 29 7,7 2 8,6
VAM 26 6,9 3 7,4
BRL Trust 14 3,7 4 4,0
BRPP 11 2,9 35 0,6
XP 11 2,9 7 3,1
Planner 11 2,9 18 1,2
RB Capital 11 2,9 8 2,8
TG Core 11 2,9 12 2,1
Dez Maiores 176 46,6 163 50,0
Total 378 100,0 326 100,0
Critério: Ordenam os gestores de FII por número de fundos e por montante agregado de PL dos fundos
no último dia do ano de 2018. O fundo cujo valor do PL não tenha sido divulgado para o dia em questão
não é considerado para os Rankings. O critério de desempate do Ranking por número de fundos é o
patrimônio líquido, e vice-versa.

ANUÁRIOUQBAR FII
2019
Regulamentação
e Legislação
Retrospectiva 2018: Principais Temas
Por Eduardo Herszkowicz, Igor Rego e William Koga
As opiniões expressas neste capítulo são as de

seus autores e não necessariamente as da Uqbar
Educação e Informação Financeira Avançada Ltda.
5
Referência em
operações complexas
envolvendo fundos
estruturados e
securitização de
recebíveis.
CESCON, BARRIEU, FLESCH & BARRETO ADVOGADOS

SÃO PAULO | RIO DE JANEIRO | BELO HORIZONTE | BRASÍLIA | SALVADOR
www.cesconbarrieu.com.br
REGULAMENTAÇÃO E LEGISLAÇÃO
Passados os recentes anos de contração, em decorrência da recessão que assolou o

país, o mercado imobiliário brasileiro começou a firmar o que parece ser uma tendência
de recuperação.
Segundo pesquisa realizada pela Jones Lang Lasalle no segmento de escritórios de alto
padrão em São Paulo, no quarto trimestre de 2018 houve aumento de 1,0% no valor dos
alugueis1. Ainda que o percentual possa ser considerado baixo, este movimento indica
interrupção na sequência de quedas registrada desde 2012.
Com relação aos condomínios logísticos de alto padrão, foi identificada absorção líquida
(aumento real de espaços ocupados) acumulada de 1,2 milhões de m2 e vacância de 22,0%,
sinalizando uma real expansão deste segmento no ano de 20182. E no segmento residencial,
os dados divulgados pela Câmara Brasileira da Indústria da Construção indicaram
crescimento agregado de 23,1% nas vendas de unidades residenciais no 3º trimestre de
2018, em comparação com o mesmo período do ano anterior 3.
Estes dados resumem o aquecimento do mercado imobiliário no último ano, o que se

refletiu, em parte, no valor das emissões de cotas dos Fundos Imobiliários (FII). Segundo
dados divulgados pela Uqbar neste Anuário, em 2018, tais emissões somaram mais de
R$7,76 bilhões, número expressivamente superior ao registrado em 20174, equivalente a
aproximadamente R$4,01 bilhões.
Abaixo abordamos os principais temas de 2018 que impactaram o segmento de FII, quais
sejam: (i) investimento de FII em sociedade em conta de participação; (ii) cômputo da taxa de
ingresso no cálculo do rendimento de FII; (iii) gestão de imóveis detidos pelo poder público
por meio de FII; e (iv) alterações nas normas de investimento dos fundos de pensão.
Investimento de FII em Sociedade em Conta de Participação

A Sociedade em Conta de Participação (SCP) é uma sociedade contratual, prevista no Código
Civil (artigos 991 a 996), bastante utilizada para estruturar operações no mercado imobiliário.
Diferentemente das sociedades comerciais, a SCP não é constituída por meio de registro em
junta comercial. Porém deve ser inscrita no Cadastro Nacional da Pessoa Jurídica (CNPJ) para
fins meramente fiscais.
A SCP não possui personalidade jurídica e, portanto, não é capaz de assumir obrigações em
seu próprio nome, sendo composta por um sócio ostensivo (que representa a SCP perante
1/ Disponível em: http://www.jll.com.br/brazil/pt-br/Research/FirstLook_Escrit%C3%B3rios_SP_AA_A_4T2018.pdf?-

d01a08f3-a3b3-454e-bbdf-5f71e8894a99
2/ Disponível em: http://www.jll.com.br/brazil/pt-br/Research/First_Look_Industrial_4T2018.pdf?0972ff42-1091-434f-
-a03e-43f4d9535506
3/ Disponível em:http://www.cbicdados.com.br/media/anexos/indicadores_3T_2018-final.pdf
4/ Disponível em: http://www.uqbar.com.br/radar/253/radar.html

terceiros) e por um ou mais sócios ocultos. Todas as atividades empresariais da SCP são
conduzidas pelo sócio ostensivo, restando aos sócios ocultos, em geral, prover os bens,
ativos e recursos financeiros necessários à consecução dos objetivos sociais.
Instada a se manifestar sobre a possibilidade jurídica dos FII investirem em SCP, a Associação
Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (ANBIMA) expressou
posicionamento favorável, em 17 de maio de 2018, por meio do Ofício nº 010/2018,
endereçado à CVM5, que traz o seguinte trecho:
“(...) observados o conteúdo econômico e estabilidade jurídica, entendemos que tanto o artigo 1º da
Lei 8.668 quanto o artigo 45, III, da ICVM 472 autorizam a participação de FII em empreendimento
imobiliário por meio de SCP na qualidade de sócio participante, desde que o único propósito da SCP se
enquadre entre as atividades permitidas aos FIIs”
A ANBIMA respaldou seu entendimento em precedente do STJ, segundo o qual não há

diferença na natureza jurídica das SCP e das demais sociedades personificadas, distinguindo-
se esta das outras unicamente em razão da dispensa das formalidades legais para sua
constituição6. De fato, o artigo 45, inciso III da Instrução CVM nº 472, de 31 de outubro de
2008, dispõe que o FII pode investir em “ações ou cotas de sociedades cujo único propósito se
enquadre entre as atividades permitidas aos FII”, sem fazer qualquer distinção ou restrição aos
tipos societários passíveis de receber investimento pelo FII.
O Colegiado da CVM, contudo, não partilhou do mesmo entendimento. Por meio de reunião
que resultou na adoção da Deliberação CVM nº 795, de 18 de julho de 2018, o Colegiado
determinou a suspensão imediata de operações envolvendo cotas de determinado FII no
ambiente de negociação da B3. Entre os argumentos apresentados pela Superintendência
de Relações com Investidores Institucionais da CVM (no Memorando nº 4/2018-CVM/SIN/
GIES) e acatados pelo Colegiado, consta o seguinte:
“(...) deve ser ressaltado que, no entendimento da SIN/GIES, as SCP não fazem parte do rol de ativos
elegíveis para investimento dos FII, haja vista que: (i) estes contratos não se enquadram nos incisos
I ou II do art. 45 da ICVM 472; (ii) tampouco as cotas de SCP poderiam ser qualificadas como cotas
de sociedades previstas no inciso III do art. 45, uma vez que as SCP não são personificadas e não
envolvem atividade empresarial propriamente dita, traduzindo-se na essência econômica como um
empréstimo ao empreendedor, com taxa superior à permitida às sociedades não financeiras; (iii) em
caso de falência do sócio ostensivo, o sócio participante/oculto (no caso, o Fundo) passa a figurar como
credor quirografário da massa falida, o que corrobora a natureza econômica da participação do fundo
como a de um empréstimo; e (iv) os incisos II e III do art. 35 da Instrução CVM nº 472 vedam a realização
de empréstimos pelos FII, contexto no qual o uso de SCPs, como exposto nos itens anteriores, poderia
representar um artifício para mascarar a realização de tais empréstimos.”
5/ Disponível em: http://www.anbima.com.br/pt_br/institucional/comunicados-oficiais/oficios/envio-de-oficio-para-a-c-

vm-sobre-o-investimento-de-fii-em-scp-2CA08A9A67524D2A01676632FBC1454E.htm
6/ “(...) não há diferença ontológica entre as sociedades em conta de participação e os demais tipos societários perso-
nificados, distinguindo-se quanto aos efeitos jurídicos unicamente em razão da dispensa de formalidades legais para
a sua constituição (...)” STJ – REsp: 1230981 RJ 2011/0009753-1, Relator: Ministro MARCO AURÉLIO BELLIZZE. Data de
julgamento: 16/12/2014, T3 – TERCEIRA TURMA. Data de publicação: DJe 05/02/2015.

Em que pese os argumentos utilizados pela área técnica serem bastante controversos,
notadamente no que diz respeito à configuração do investimento em SCP como um empréstimo,
fato é que o investimento em SCP por FII resta atualmente vedado, tendo a CVM concluído
que a norma não recepciona esta modalidade no rol de investimentos permitidos aos FII.
Vale por fim destacar que a suspensão da negociação das cotas do FII em questão foi
revogada, após a instituição administradora do referido FII comprometer-se a “converter as
SCP em SPE, de forma a adequar ao disposto no art. 45 da Instrução CVM nº 472/08”, nos termos
do Memorando nº 12/2018-CVM/SIN/GIES7, bem como a atender outras exigências emitidas
pela autarquia.
Cômputo da Taxa de Ingresso

no cálculo do rendimento do FII
No mesmo caso referido acima, a CVM analisou também o fato de que o FII em questão
realizou sucessivas emissões de cotas, com a cobrança de taxa de ingresso dos novos cotistas.
A cobrança da taxa de ingresso, em si, não configura um problema, já que é expressamente

prevista e permitida pela norma. A questão levantada pela CVM, contudo, é relacionada à
legalidade do cômputo dos recursos provenientes da referida taxa como receitas do fundo,
para fins de cálculo do rendimento e posterior distribuição aos cotistas. A preocupação do
regulador revela-se no trecho abaixo transcrito:
“(...) a distribuição fixa desses rendimentos periódicos, pagos ora com as mencionadas taxas de ingresso,
ora com reavaliações dos investimentos em carteira, acabam por simular uma operação de renda fixa, de
forma a alavancar o apelo comercial do fundo e, desta forma, atrair volumes crescentes de novos cotistas”
E, ainda:
“(...) tal engenharia financeira pode engendrar um círculo vicioso de liquidez, em que o Fundo necessita,
precipuamente, de novas emissões e das respectivas taxas de ingresso delas decorrentes, para
viabilizar o pagamento de rendimentos, que se impõe em volume cada vez maior, face ao crescimento
do patrimônio líquido do Fundo, em dinâmica equivalente a de uma pirâmide financeira.”
O maior receio da CVM pareceu estar no fato de que o FII em análise promoveu distribuições
de rendimentos sem que, efetivamente, tivesse auferido resultado positivo em suas
atividades imobiliárias. Nas palavras do regulador:
“(...) deve ser enfatizado que, apesar da generosa distribuição de rendimentos, se não computarmos
a taxa de ingresso apurada nas Emissões, o Fundo teria acumulado, em seu tempo de vida (...) um
resultado financeiro negativo de R$-19.956 mil.”
7/ Disponível em: http://www.cvm.gov.br/export/sites/cvm/noticias/anexos/2018/20180926_PAS_CVM_

SEI_19957006941_2017_32_memorando_gies_sin.pdf

Com receio de que tais práticas pudessem desencadear efeitos adversos relevantes no
mercado, a CVM atuou de forma cautelar, determinando a suspensão da negociação das
cotas deste FII na B3. O regulador exigiu, posteriormente, a alteração da “dinâmica de
distribuição de resultados de forma a compatibilizá-la com as atividades de desenvolvimento
imobiliário do Fundo, ou seja, sua geração de caixa operacional proveniente das atividades
imobiliárias”, indicando que, no cálculo do rendimento dos FII, devem ser desconsideradas
as “receitas com taxa de ingresso e o caixa disponível oriundo de aportes efetuados pelos cotistas”.
Assim, seguindo esse entendimento da CVM, os recursos oriundos da taxa de ingresso, em

emissões de novas cotas, devem ser excluídos do cálculo do rendimento do FII para fins de
distribuição aos cotistas.
Gestão de imóveis detidos pelo

poder público por meio de FII
As discussões no âmbito de investimentos permitidos ao FII ou das especificidades com
relação ao cálculo do rendimento do FII não foram os únicos destaques do ano passado,
que também foi marcado pelo interesse do Poder Público na gestão de seu patrimônio
imobiliário por meio de FII. De fato, em 2018 tivemos duas iniciativas inéditas nesse sentido.
A primeira foi a estruturação, pelo estado de São Paulo, de um fundo imobiliário que contará
com um portfólio de 264 imóveis públicos estaduais, espalhados em diversas regiões do
estado, formando uma carteira estimada em R$1,00 bilhão. O fundo encontra-se atualmente
em estágio pré-operacional.
A flexibilidade da regulamentação dos FII, notadamente no tocante à composição e à gestão

de sua carteira, atraiu a atenção do estado de São Paulo, conforme observa-se do excerto
abaixo, extraído da Nota Técnica datada de 30 de maio de 2017, elaborada no contexto do
certame licitatório organizado para contratar a estruturação do fundo8:
“Por serem regidos pelo Direito Privado, esses veículos possuem maior flexibilidade para buscar
seus objetivos de investimento, particularmente no que se refere à proatividade na prospecção de
compradores, aos esforços de venda, à flexibilidade no recebimento do pagamento e à possibilidade de
desenvolver o imóvel anteriormente à venda.”
Ainda mais:
“(...) um FII pode adquirir apenas os direitos relacionados a imóveis, bem como ativos gravados com
ônus e gravames (a regularização fundiária da documentação dos imóveis pode ser mais ágil, quando
obtida através desse veículo).”
8/ http://www.imoveis.sp.gov.br/anexos/DocumentosLicitacao/ANEXO%20XII%20-%20Nota%20Técnica%20da%20Se-
cretaria%20de%20Governo%20e%20da%20Secretaria%20da%20Fazenda.pdf

A estruturação de um FII para a alienação de imóveis públicos é uma interessante alternativa

ao procedimento de leilão disciplinado pela Lei nº 8.666/1993 (lei de licitações), conforme é
anotado no parecer legal encomendado pelo estado de São Paulo para justificar a legalidade
da operação9:
“A alternativa tradicionalmente pensada para a venda de imóveis públicos – alienação individual por
meio de leilões disciplinados pela Lei nº 8.666/1993 – engessa a gestão imobiliária estatal, trazendo
perda de eficiência e de oportunidades de melhores negócios para a administração pública. A utilização
de um fundo imobiliário, por sua vez, traz para a gestão do patrimônio imobiliário a atuação bastante
especializada, com a captação de oportunidades e negócios melhores e mais eficientes para o ente
público titular dos imóveis.”
A segunda iniciativa consiste no lançamento, pela Secretaria do Patrimônio da União (SPU),

da Consulta Pública nº 1/2018, em novembro de 2018, buscando colher comentários,
sugestões, críticas e manifestações a respeito da futura constituição de FII, para comportar
e gerir imóveis da União10.
Os fundos imobiliários a serem constituídos pela União terão objetivos similares aos do
FII estruturado pelo estado de São Paulo. Contudo, a estrutura proposta pela União não
está livre de críticas, especialmente no que diz respeito à forma como os imóveis a serem
transferidos pela União serão geridos.
Conforme os documentos disponibilizados no âmbito da consulta pública, os fundos terão

um Comitê de Representantes de Quotistas, a ser composto por pessoas físicas nomeadas
pelos cotistas (em outras palavras, pela União). O referido comitê terá ingerência na condução
das atividades de gestão, com poder de veto e aprovação das operações a serem realizadas
pelo Fundo. Tal ingerência dos cotistas, por meio do comitê, vai na contramão dos princípios
modernos de terceirização e profissionalização da gestão. De um lado, ela engessa o gestor,
impedindo-o de exercer todo o seu potencial. De outro lado, ela reduz a responsabilidade
do gestor, uma vez que, ao aprovar as operações, o comitê torna-se por elas corresponsável,
ainda que em menor grau.
A proposta da União prevê ainda que “o administrador e o principal consultor imobiliário

poderão ser substituídos, após o decurso do prazo de 2 (dois) anos a contar da constituição dos
Fundos, caso não atinjam metas mínimas de desempenho previstas no Regulamento dos Fundos”.
Contudo, o tempo de maturação dos investimentos imobiliários é geralmente maior do que
esse prazo, o que gera insegurança para administradores e gestores experientes e bem
intencionados.
Por fim, segundo consta dos documentos disponibilizados na consulta pública, os fundos
pagarão ao administrador e ao consultor imobiliário uma remuneração fixa e uma remuneração
9/ http://www.imoveis.sp.gov.br/anexos/DocumentosLicitacao/ANEXO%20X%20-%20Parecer%20Acerca%20da%20
Viabilidade%20Jurídica%20do%20Modelo%20FII.pdf
10/ http://www.imoveis.planejamento.gov.br/images/editais/consulta01_2018/Documenta%C3%A7%C3%A3o%20
Anexa%20%C3%A0%20Consulta%20P%C3%BAblica%20FIIs%20(3).pdf

variável. A remuneração fixa será definida no edital de licitação e destina-se a custear apenas as
despesas iniciais de estruturação e outras despesas próprias do administrador e do consultor
imobiliário. Já a remuneração variável corresponderá a um percentual da receita líquida
realizada pelos fundos, decorrente da alienação dos ativos imobiliários, sendo tal percentual
definido com base na proposta econômica vencedora da licitação.
A lógica de contratação acima não parece privilegiar a perseguição da maior valorização

dos ativos da carteira. Isso por que ela tende a atrair gestores dispostos a trabalhar por
um menor percentual de remuneração variável, os quais não necessariamente são os mais
experientes e eficientes. Ela tem foco apenas nas receitas de venda, não incluindo as de
locação. E, por fim, ela incentiva a geração de receitas de curto prazo, em detrimento de
projetos complexos de longo prazo.
Alterações na regulamentação dos Fundos de Pensão

A Resolução do Conselho Monetário Nacional nº 4.661, de 25 de maio de 2018, que dispõe
sobre as diretrizes de aplicação dos recursos garantidores dos planos administrados pelas
entidades fechadas de previdência complementar (fundos de pensão), trouxe alterações
voltadas ao aprimoramento do processo de tomada de decisões de investimento e à redução
dos riscos decorrentes de potenciais conflitos de interesse.
Por meio da referida resolução, o limite de concentração para a alocação de recursos dos
fundos de pensão no segmento imobiliário foi alterado de 8,0% para 20,0%, sendo que tal
percentual deverá ser representado pelo somatório dos investimentos realizados em (i)
cotas de FII; (ii) cotas de fundos de investimento em cotas de FII; (iii) certificado de recebíveis
imobiliários (CRI); e cédulas de crédito imobiliário (CCI).
Importante notar que a Resolução nº 4.661 vedou novas aplicações dos fundos de
pensão diretamente em imóveis, o que demonstra clara preferência pela transparência
e gestão qualificada das estruturas de FII. Em nota divulgada em 25 de maio de 2018, a
Superintendência Nacional de Previdência Complementar (PREVIC) destaca que “os motivos
de tais ajustes envolvem questões relacionadas a precificação, melhoria do potencial de liquidez,
ganhos de eficiência com a gestão especializada de FII e tratamento harmônico com outros tipos
de investimento”11.
Diante dessa alteração normativa, é grande a expectativa de continuidade de crescimento

no segmento de FII, alavancada, dessa vez, por uma participação cada vez maior dos fundos
de pensão nesse segmento.
11/ http://www.previc.gov.br/central-de-conteudos/Noticias/cmn-moderniza-regras-de-investimento-das-entidades-fe-
chadas-de-previdencia-complementar

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Desejamos a todos uma boa leitura!

ANUÁRIO UQBAR FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO 2019 \2

ANUÁRIO UQBAR FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO 2019 \3

Análise do Mercado .................................................................................................................................................................. 10

Rankings Uqbar .............................................................................................................................................................................. 34

Regulamentação e Legislação ....................................................................................................................................... 51

ANUÁRIO UQBAR FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO 2019 \4

Contamos com uma equipe

Atuação na gestão Fitch Ratings Rating “Forte”, segundo

Crédito Real Estate Infra

Fundo de Investimento Imobiliário

FORMA E Constituídos sob a forma de condomínio fechado, podem ter prazo

TIPOS DE Podem investir em empreendimentos imobiliários representados por

LIMITES DE (a) Fundos que invistam preponderantemente em valores mobiliários

(b) de Distribuição: Deverão distribuir a seus cotistas, no mínimo, 95,0%

ADMINISTRAÇÃO: Compreende o conjunto de serviços relacionados ao funcionamento

ADMINISTRADOR: Somente podem ser administradores de FII as seguintes instituições: bancos

TIPO DE Não existe limitação quanto ao tipo de investidor. Porém, é permitida

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Cota de Fundo de Investimento Imobiliário

EMISSOR Fundo de Investimento Imobiliário (FII), uma comunhão de recursos

FORMA E Escritural e nominativa.

CLASSE: Classe única no caso de fundos para investidores em geral. Fundos

SUBSCRIÇÃO: Subscrição parcial e cancelamento de saldo não colocado é permitido, desde

INTEGRALIZAÇÃO: Integralização pode ser à vista ou em prazo determinado no compromisso

AMORTIZAÇÕES: Cotas podem ser amortizadas: (i) em datas preestabelecidas no regulamento

RESGATE: Não é permitido.

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TRANSFERÊNCIA: As cotas podem ser transferidas mediante termo de cessão e transferência,

ANUÁRIO UQBAR FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO 2019 \9

ANUÁRIO UQBAR FUNDOS DE INVESTIMENTO IMOBILIÁRIO 2019 \ 11

O racional que vinha determinando o desempenho do mercado secundário de FII

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Tomando-se um período de médio prazo, de 36 meses de duração, desde o início de 2016,

Figura 1 \ IFIX, Ibovespa e Taxa DI Líquida (base 100)

IFIX Ibovespa Taxa DI Líquida*

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Quando se analisa o desempenho da liquidez do mercado secundário de cotas de FII ao

Figura 2 \ Mercado Secundário de FII

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Dado que os ascendentes números de liquidez do mercado secundário de FII já vêm

Continuando tendência verificada em 2017, no último ano o mercado de FII testemunhou

Mais recentemente, movimento equivalente ao ocorrido no segmento de shoppings se

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competências de estruturador e de gestor distintas daquelas associadas aos fundos de

Figura 3 \ Patrimônio Líquido dos FII de Renda Fixa

Renda Fixa Shopping Centers Logística e Industrial

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A recuperação, contudo, não ocorre no mesmo compasso entre diferentes regiões do

O aquecimento do mercado imobiliário também se evidencia no setor de imóveis industriais.

Se no segundo trimestre de 2018, mais precisamente em 06 de abril, o IFIX atingiu seu

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Paralelamente, a TIR, que é resultado de componentes Ao fim de 2018, a rentabilidade

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Os recordes anuais históricos anteriores, antes das marcas estabelecidas em 2018, se

O incremento no nível de liquidez aprimorou o processo de formação de preços do mercado

O aumento da liquidez do mercado secundário de FII, em adição à expansão da CM dos

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Isso explica a diferença entre o montante de ofertas registradas e o montante efetivamente

O PL consolidado da indústria de FII encerrou o mês de dezembro de 2018 na marca dos

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