A CAP8 - Fujos Libres

ESCENARIO DE TRABAJO: ESCENARIO REAL
1) Recordatorio de principios básicos
Principio general de funcionamiento mirando el conjunto de periodos del proyecto (caso simple con una sola inversión in
Periodo 0:
Se aporta dinero propio y eventualmente dinero prestado (flujo de financiamiento, entrante).
Con el aporte dinero propio o prestado, se compra y paga activos fijos y constituye activos rotativos (flujo de inv
Periodos siguientes (1, 2, 3 … hasta el final incluido)
Utilizando los activos fijos y rotativos , se realiza la operación, es decir se produce y se vende productos o servic
La producción genera pagos de operación (por consumo de materias primas, mano de obra, energía, etc.) y la ve
de operación (por cobro de ventas realizadas).
Si todo va bien, el saldo entre cobros de operación y pagos de operación produce dinero de operación (flujo de
El dinero de operación producido debe ser pagado a quienes aportaron inicialmente dinero propio o prestado (fl
Periodo final:
Además de lo descrito en el párrafo anterior, al final del último periodo, se vende los activos fijos y se salda los a
entrante).
Los financistas de un empresa o proyecto

Inversionistas = accionistas (aquellos que aportan capital propio a la empresa, los dueños)
Prestamistas = bancos y tenedores de obligaciones (aquellos que prestan dinero a la empresa, los acreedores financi
Financistas = inversionistas + prestamistas
Proyecto apalancado y proyecto desapalancado

Proyecto apalancado: proyecto financiado por una mezcla de capital propio y prestamos.
Proyecto desapalancado: proyecto financiado únicamente por capital propio (no hay prestamos).
Pago de de participaciones (a los trabajadores)y de impuestos a la renta (al estado).

En Ecuador, cuando el resultado económico de la cuenta de resultadoses positiva, se debe pagar obligatoriamente
la participación a los trabajadores y el impuesto a la renta al estado (calculados como porcentages del resultado econ
2) Escenario real
En el capítulo 3 nos situamos en un escenario de trabajo simplificado en el que suponíamo que los proyectos eran desapa
que no necesitaban capital de trabajo y que se realizaban las cuentas nates de impuestos y participaciones.
Ahora, nos situamos en el escenario real en que los proyectos (empresas) utilizan un capital de trabajo, son apalancado
se hacen cuentas después de participaciones e impuestos.
Los principios de razonamiento y cálculo no cambian.
BALANCE DE FLUJOS
1) Principio de funcionamiento de un periodo cualquiera : balance de flujos de un periodo

Partimos del balance de flujos de dinero que se estableció para un proyecto desapalancado, sin uso de capital de trabajo
Si al proyecto le adicionamos el uso de capital de trabajo y lo calculamos después de impuestos, el gráfico que se stablec
Simplemente en los cobros y pagos de operación se deben incluir aquellos ligados a la variación de capital de trabajo y al
Nótese que por cobros de operación y pagos de operación se entiende todos aquellos ligados a la actividad cotidiana de l
pago de materias primas, pago de personal, pago de servicos generales, pago de arriendos, etc.) y también el pago de par
a la renta.
PAGOS DE OPERACION REALIZADOS EN EL BALANCE DE FLUJOS EN UN PERI

PERIODO (INCLUIDO IMPUESTOS A LA RENTA,
PROYECTO
EXCLUIDO DESAPALANCADO
INTERESES)
COBROS DE INVERSION EN COBROS DE OPERACION

ACTIVOS FIJOS REALIZADOS EN EL REALIZADOS EN EL PERI
PERIODO
Empre
Dinero aportado en el periodo por los
inversionistas (aporte de capital propio)
PAGOS DE OPERAC
PAGOS DE INVERSION EN ACTIVOS PERIODO (INCLUID
FIJOS REALIZADOS EN EL PERIODO AUMENTOS DE CA
Este mismo proyecto (con la mismas ventas, costos operativos y gastos operativos), puede apalancarse, es decir que se pu
Todos los flujos que entran y salen de la empresa son los mismos que anteriormente (1), pero el dinero aportado al proye
los inversionistas y los prestamistas, y el dinero obtenido por el proyecto se debe repartir entre estas dos fuentes.
En el gráfico solo que se debe cambiar la palabra "inversionistas" por " financistas (inversionistas + prestamistas")
(1) Nota:
En el caso del proyecto apalancado seguimos considerando que los cobros de opercaión y pagos de operación son todos
a la actividad cotidiana de la empresa ( cobro de ventas, pago de materias primas, pago de personal, pago de servicos gen
Y no se incluyen dentro de los pagos de operación al pago de intereses de los prestamos (que se considera pagos de finac
se incluyen en el dinero producido para los financistas).
Por otro lado los flujos de operación tienen un componente que cambia ligeramente entre el proyecto apalancado y el de
que es menor en el caso del proyecto apalancado (con relación al pago de impuestos del proyecto desapalancado)
BALANCE DE FLUJOS EN UN PERIOD
PROYECTO APALANCADO
COBROS DE INVERSION EN COBROS DE OPERACION

ACTIVOS FIJOS REALIZADOS EN EL REALIZADOS EN EL PERIOD
PERIODO
Dinero aportado en el periodo por los Empresa

financistas (inversionistas + prestamistas)
PAGOS DE INVERSION EN ACTIVOS

FIJOS REALIZADOS EN EL PERIODO
Si detallamos el gráfico anterior, seprando alos inversionistas y prestamistas, tenemos:
BALANCE DE FLUJOS EN UN PERIO

PROYECTO APALANCADO
Dinero aportado en el periodo por COBROS DE INVERSION EN

los prestamistas : COBROS DE OPERACION
ACTIVOS FIJOS REALIZADOS EN EL REALIZADOS EN EL PERIOD
recepción de prestamos (bancarios, PERIODO
en obligaciones)
Empres

inversionistas:
aporte de capital propio
PAGOS DE OPERACION
PAGOS DE INVERSION EN ACTIVOS (INCLUIDO IMPUESTOS
FIJOS REALIZADOS EN EL PERIODO DE TRABAJO, EXCLUID
Podemos representar el gráfico anterior como sigue, haciendo cuentas al interior de la empresa. Este enfoque correspond
llama un balance contable d elos flujos
BALANCE DE FLUJOS NETOS CONTABLES EN U

PROYECTO
Dinero aportado APALANCADO
en el periodo por
los prestamistas :
recepción de prestamos (bancarios,
en obligaciones)
FLUJO NETO DE OPER

+ COBROS DE VENTA
FLUJO NETO DE INVERSION: PRODUCTOS
Dinero aportado en el periodo por los - PAGOS POR COMPRA DE
inversionistas: - PAGO DE COSTOS Y
ACTIVOS FIJOS GASTOS OPERATIVOS
aporte de capital propio + COBROS POR REVENTA DE (INCLUIDO IMPUESTO
ACTIVOS FIJOS ANTIGUOS RENTA Y AUMENTOS
CAPITAL DE TRABAJO
EXCLUIDO INTERESES
Sabemos que contablemente:

Cobro de ventas operativas - pago de costos y gastos operativos = resultado neto + depreciacion de activos + ago d einetre
Por lo tanto:
BALANCE DE FLUJOS NETOS CONTABLES

PROYECTO APALANCADO EN UN PERIODO

prestamistas :
en obligaciones)
FLUJO NETO DE OPE

FLUJO NETO DE INVERSION: + RESULTADO NETO
- PAGOS POR COMPRA DE + DEPRECIACIONES
ACTIVOS FIJOS + PAGO DE INTERES
FLUJO NETO DE OPE
FLUJO NETO DE INVERSION: + RESULTADO NETO
- PAGOS POR COMPRA DE + DEPRECIACIONES
ACTIVOS FIJOS + PAGO DE INTERES
Dinero aportado en el periodo por los + COBROS POR REVENTA DE PRESTAMOS
inversionistas : ACTIVOS FIJOS ANTIGUOS - VARIACION DE CAP
aporte de capital propio TRABAJO
Se puede reorganizar esta misma información de manera a contar la variación de activos rotativos junto con los pagos y c
en vez de dejarlos junto con las cuenta de resultado neto y depreciaciones.
Esta manera de reorganizar los fujos corresponde a lo que se conoce como como un enfoque financiero de los flujos
y se obtiene un balance financiero.
BALANCE DE FLUJOS FINANCIEROS


prestamistas :
en obligaciones)
prestamistas :
en obligaciones)
FLUJO FINANCIERO DE
INVERSION: FLUJO FINANC
- PAGOS (POR COMPRA DE OPERACIO
ACTIVOS FIJOS )
+ COBROS (POR REVENTA DE + RESULTADO NET
Dinero aportado en el periodo por los ACTIVOS FIJOS ) + PAGO DE INTERE
inversionistas: -VARIACION DE CAPITAL DE PRESTAMOS
aporte de capital propio TRABAJO + DEPRECIACIONE
Nota: la variación de capital de trabajo puede ser el equivalente a un pago, es decir equivalente a una salida de dine
o el equivalente a un cobro, es decir equivalente a una entrada de dinero en la empresa (si hay disminución de capit
Es decir,
si variación de capital de trabajo > 0, - variación de capital de trabajo = - |variación de capital de trabajo|
si variación de capital de trabajo < 0, - variación de capital de trabajo = + |variación de capital de trabajo|
2) Detalles para el cáculo de los flujos, supuestos de trabajo:
- Periodo de estudio
Comunmente, el periodo de estudio es de 1 año, pero puede ser menor, en función de las necesidades : un semestr
Se selecciona periodos de estudio menores a un año, cuando se busca alta precisión porque hay una o varias de esta
- Corta duración (3 años o menos)
- Alta inflación (inflación anual de dos dígitos)
- Alto crecimiento de la actividad (crecimiento anual de 2 digitos)
- Varias inversiones en activos fijos realizadas en medio de los años de estudio del proyecto (y no al final de
-Tiempos y formas de ejecución de los flujos en el mundo real (reglas generales, hay excepciones)
*Año fiscal = año para calculo de impuestos anuales la renta (valor legal) = de enero a diciembre (incluidos).
* En la realidad, el "dinero obtenido en el periodo para los inversionistas" será pagable a los inversionistas únicamen
en el que está incluido el periodo estudiado, más precisamente en el mes de marzo del año siguiente al año fiscal al
No siempre se paga el "dinero obtenido en el año fiscal para los inversionistas" en marzo del año siguiente, a veces h
marzo o hasta más) según la liquidez de la empresa y lo que haya dispuesto la junta de accionistas.
Por ejemplo, si el periodo de estudio es trimestral, el dinero obtenido por los accionistas en todos los trimetres del 3
de marzo del 4to año; o si el periodo de estudio es anual, el dinero obtenido en el 3er año será pagable solo a parti
O sea que en la realidad, el "dinero obtenido en el periodo para los inversionistas" no es un flujo del periodo estudia
Pero este dinero, sí tiene una existencia física real al final del periodo (en billetes o en el banco), quedando registrad
* En la realidad, cuando se realiza, el pago a los inversionistas puede ser hecho de 2 maneras:
- pago de dinero en efectivo,llamado pago de dividendos (a cada acción le corresponde una cantidad de divi
- pago por medio de entrega de nuevas acciones (cada acción tiene un valor nominal que es el que s etoma
lo que corresponde a utilizar el "dinero producido para los inversionistas" para realizar nuevas inversiones
* En la realidad, el "pago de participaciones e impuestos del periodo" se realizará a los trabajadores y al fisco únicam
en el que está incluido el periodo estudiado, es decir después del mes de marzo del año siguiente al año fiscal al que
Siempre se debe realizar el "pago de participaciones e impuestos del año fiscal" en marzo del año siguiente, bajo pen
Por ejemplo, si el periodo de estudio es trimestral, el pago de participaciones e impuestos de todos los trimestre 3e
en marzo del 4to año; o si el periodo de estudio es anual, el pago de participaciones e impuestos del 3er año de de
Este dinero queda guardado en la cuenta de efectivo de la empres ahasta que se pague.
Cabe mencionar que en algunos paises, como el Ecuador, se pueden cobrar impuestos "pre-calculados" de manera a
Esto se realiza para que el fisco tenga más recursos y para inhibir a las empresas que realizan trampas en su declarac
* En la realidad, a excepción del "dinero obtenido en el periodo para los inversionistas" y de "pago de participacione
todos los otros movimientos de dinero listados en el gráfico son flujos reales del periodo, que ya fueron ejecutados d
-Tiempos y formas de ejecución de los flujos para calcular lujos libres y rentabildad de un proyecto
En ingeniería económica y evaluación de proyectos, para realizar cáculos de rentabilidad ( y los cuadros de flujos
correspondientes, llamados flujos libres ) de un proyecto, se considera que para cada periodo estudiado:
* el "dinero obtenido en el periodo para los inversionistas" se paga al final del periodo. Pero el pago se realiza
en otros proyectos de la empresa u otras empresas de los inversionistas.
Además, en este curso, para simplificar los cáculos, a menos que s epida otra cosa, se considera que para cada perio
* el "pago de participaciones e impuestos del periodo" se realiza al final del año al que pertenece el periodo (si
al año, este pago solo se realiza al final del año, sumando participaciones e impuestos de todos los periodos del
le con una sola inversión inicial)
ctivos rotativos (flujo de inversión, saliente).
e vende productos o servicios.

e obra, energía, etc.) y la venta genera cobros
nero de operación (flujo de operación, entrante).

dinero propio o prestado (flujo de financiamiento, saliente).
activos fijos y se salda los activos rotativos (flujo de inversión,
resa, los acreedores financieros)
e pagar obligatoriamente
centages del resultado económico).
e los proyectos eran desapalancados,

rticipaciones.
de trabajo, son apalancados(as) y
n uso de capital de trabajo y calculado antes de impuestos.
os, el gráfico que se stableció sigue siendo válido.
n de capital de trabajo y al pago de impuestos.
a la actividad cotidiana de la empresa ( cobro de ventas,

c.) y también el pago de participaciones e impuestos
NCE DE FLUJOS EN UN PERIODO
COBROS DE OPERACION
REALIZADOS EN EL PERIODO
Empresa u organizacion
Dinero obtenido al final del periodo para los
inversionistas
PAGOS DE OPERACION REALIZADOS EN EL

PERIODO (INCLUIDO IMPUESTOS A LA RENTA Y
AUMENTOS DE CAPITAL DE TRABAJO)
lancarse, es decir que se puede realizar con un prestamo si así lo deseamos.

el dinero aportado al proyecto proviene esta vez de dos fuentes:
e estas dos fuentes.
tas + prestamistas")
os de operación son todos aquellos ligados

sonal, pago de servicos generales, pago de arriendos, etc.)
se considera pagos de finaciamiento y que
proyecto apalancado y el despalancado, y es el pago de impuestos a la renta

ecto desapalancado)
E DE FLUJOS EN UN PERIODO
COBROS DE OPERACION
Dinero obtenido al final del periodo para los financistas
(inversionistas + prestamistas)
PAGOS DE OPERACION REALIZADOS EN EL PERIODO (INCLUIDO

IMPUESTOS A LA RENTA Y AUMENTOS DE CAPITAL DE TRABAJO,
EXCLUIDO INTERESES)
CE DE FLUJOS EN UN PERIODO
COBROS DE OPERACION
Dinero pagado en el periodo a los prestamistas:
pago de prestamos (amortizaciones e intereses)
inversionistas (tras pago a los prestamistas)
PAGOS DE OPERACION REALIZADOS EN EL PERIODO
(INCLUIDO IMPUESTOS A LA RENTA Y AUMENTOS DE CAPITAL
DE TRABAJO, EXCLUIDO INTERESES)
a. Este enfoque corresponde a lo que se
OS NETOS CONTABLES EN UN PERIODO

pago de prestamos (amortizacion e intereses)
FLUJO NETO DE OPERACION:

+ COBROS DE VENTAS DE
PRODUCTOS
- PAGO DE COSTOS Y Dinero obtenido al final del periodo para los
GASTOS OPERATIVOS inversionistas ((tras pago a los prestamistas)
(INCLUIDO IMPUESTOS A LA IDO IMPUESTOS A LA RENTA Y AUMENTOS DE
RENTA Y AUMENTOS DE CAPITAL DE TRABAJO, EXCLUIDO INTERESES)
CAPITAL DE TRABAJO,
EXCLUIDO INTERESES)
n de activos + ago d einetreses de prestamos - variación de capital de trabajo.
FLUJOS NETOS CONTABLES

EN UN PERIODO


+ RESULTADO NETO
+ DEPRECIACIONES
+ PAGO DE INTERESES DE
+ RESULTADO NETO
+ DEPRECIACIONES
PRESTAMOS Dinero obtenido al final del periodo para los
- VARIACION DE CAPITAL DE inversionistas (tras pago a los prestamistas)
TRABAJO
vos junto con los pagos y cobros de activos fijos.
financiero de los flujos
CE DE FLUJOS FINANCIEROS
EN UN PERIODO

pago de prestamos (amortizaciones e intereses)

FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
+ PAGO DE INTERESES DE Dinero obtenido al final del periodo para los
PRESTAMOS inversionistas (tras pago alos prestamistas)
+ DEPRECIACIONES
alente a una salida de dinero de la empresa (si hay aumento de capital de trabajo)
si hay disminución de capital de trabajo)
pital de trabajo|
pital de trabajo|
s necesidades : un semestre, un trimestre, un mes, etc.

ue hay una o varias de estas situaciones.
l proyecto (y no al final de estos).
embre (incluidos).
os inversionistas únicamente después de terminado el año fiscal

ño siguiente al año fiscal al que pertenece el periodo estudiado.
del año siguiente, a veces hay que esperar más tiempo (al próximo
en todos los trimetres del 3er año será pagable solo a partir
ño será pagable solo a partir de marzo del 4to año.
un flujo del periodo estudiado, si no un flujo de uno de los periodos siguientes.
anco), quedando registrado en la cuenta de efectivo del balance general.
ponde una cantidad de dividendos).

inal que es el que s etoma en cuenta para calcular el pago al accionista),
ealizar nuevas inversiones (re-inversión).
abajadores y al fisco únicamente después de terminado el año fiscal

iguiente al año fiscal al que pertenece el periodo estudiado.
del año siguiente, bajo pena de ser multado.
s de todos los trimestre 3er año se deberá realizar obligatoriamente
puestos del 3er año de deberá realizar en marzo del 4to año.
re-calculados" de manera anticipada (antes de finalizado el año fiscal).

zan trampas en su declaraciones.
de "pago de participaciones e impuestos del periodo",

que ya fueron ejecutados durante el periodo.
( y los cuadros de flujos

odo estudiado:
odo. Pero el pago se realiza re-inviertiendo este dinero
nsidera que para cada periodo estudiado:

ue pertenece el periodo (si el periodo es inferior
s de todos los periodos del año).
DEFINICIONES (RECORDATORIO)
Características clave de un flujo:

Flujo de entrada de un periodo = dinero cash que entra a la empresa durante el periodo, signo positivo
Flujo de salida de un periodo = dinero cash que sale la empresa durante el periodo, signo negativo en la
FLUJOS DE FINANCIAMIENTO, INVERSION Y OPERACIÓN
Desde un punto de vista económico, un proyecto o una empresa nace de la asociación de tres grupos de actividad
separado, pero productivamente indisociables, grupos de actividades que se realizan de manera secuencial o en
Cada uno de estos grupos de actividades generan fujos de entrada y salida, periodo a periodo.
Para una empresa o proyecto.

Las cuentas se realiza siempre por periodos (mes a mes, semestre a semestre, año a año, etc.).
En cada periodo, se debe determinar los flujos que derivan de los grupos de actividades siguientes:
- Financiamiento
- Inversión
- Operación
Definición:
- Actividades de Operación (enfoque finaciero):
Procesos y tareas de cotidianas necesarias para realizar y vender el producto o servicio de la empresa
(procesos de producción, administración, comercialización, distribución y venta ).
- Actividades de Inversión (enfoque financiero):
Actividades de estudio técnico y comercial, constitución legal (año 0)
Actividades de compra y reventa de activos fijos necesarios para poder realizar las operaciones de la em
Actividades de constitución y variación de activos rotativos necesarios para poder realizar las operacio
- Actividades de Financiamiento:
Actividades de aporte de dinero - mediante capital propio y prestamos - necesarias para pagar las inve
Actividades de pago de beneficios a quienes aportaron dinero
(pago de amortización e intereses a los prestamistas, pago en acciones y dividendos a los accionistas).
Caso de una creación de empresa o de lanzamiento de un nuevo producto:
En el caso de una creación de empresa o de lanzamiento de un nuevo producto,

se deben tomar en cuenta todos los flujos de la empresa o todos los flujo ligados al nuevo producto.
FINANCIAMIENTO INVERSION
Caso de un proyecto de mejora de productividad, calidad, seguridad, etc. o de implementación tecnologica en una em
En el caso de un proyecto de mejora en una empresa ya existente (mejora de productividad, implementación

tecnologica, remplazo de máquinas o procesos, etc.), se debe comparar los flujos de inversión y operación
que se obtendría "con" el proyecto contra los flujos que se obtendría "sin" el proyecto,
y tomar en cuenta el diferencial de flujos (llamado proyecto incremental)
FINANCIAMIENTO
LISTA DE FLUJOS BASICOS
empresa durante el periodo, signo positivo en la tabla de flujos, representado hacia arriba en la escala de tiempos
esa durante el periodo, signo negativo en la tabla de flujos, representado hacia abajo en la escala de tiempos
e la asociación de tres grupos de actividades, administrativamente manejados por

ue se realizan de manera secuencial o en paralelo. Son: inversión, finaciamiento y operación.
ida, periodo a periodo.
mestre, año a año, etc.).

s de actividades siguientes:
nder el producto o servicio de la empresa
distribución y venta ).
para poder realizar las operaciones de la empresa (edificos, máquinas, vehículos, etc.)
necesarios para poder realizar las operaciones de la empresa (inventarios, crédito a clientes, caja).
prestamos - necesarias para pagar las inversiones y otras necesidades puntuales.
n acciones y dividendos a los accionistas).
o ligados al nuevo producto.
INVERSION OPERACION
de implementación tecnologica en una empresa ya existente:
ora de productividad, implementación

r los flujos de inversión y operación
n" el proyecto,
INVERSION OPERACION
•Flujos por actividades de Inversión
BALANCE DE FLUJO DE CAPITAL DE UN PERIODO PARA UN PROYECTO O EMPRESA: APORTE Y PRODUCCIÓN DE DINERO
1) Principio de funcionamiento de un periodo cualquiera : balance de flujos de capital de un periodo
Recordemos lo visto en la pestaña "Balance de flujos"

BALANCE DE FLUJOS FINANCIEROS

prestamistas :
en obligaciones)
FLUJO FINANCIERO DE
INVERSION: FLUJO FINANCIER
- PAGOS (POR COMPRA DE OPERACION
ACTIVOS FIJOS )
+ COBROS (POR REVENTA DE + RESULTADO NETO
Dinero aportado en el periodo por los ACTIVOS FIJOS ) + PAGO DE INTERESE
inversionistas: -VARIACION DE CAPITAL DE PRESTAMOS
aporte de capital propio TRABAJO + DEPRECIACIONES
El gráfico anterior es un balance de fin de periodo. Sin embargo, cuando se está haciendo un presupuesto es necesario pr
que se va a necesitar durante todo el periodo (ya sea preveerlo desde desde el inicio del periodo, ya sea justo antes de ne
Analicemos el caso de las inversiones en activos fijos y en capital de trabajo: ¿cómo preveer el dinero necesario en un per
- Suponemos que en la práctica de un proyecto, cuando hay compra de activos fijos estas se realizan siempre alred
(no se realizan inversiones en medio de periodos). Esto nos permite suponer que la inversiones en activo fijos son r
Esto sí es compatible con la realización de un presupesto o balance previsional de flujos, porque en cualquier period
para la compra de estos activos desde el inicio del periodo si no sólo al final del periodo (puesto que solo se compran
Así por ejemplo, se considera que en el instante 0 se compra los activos fijos iniciales del proyecto (locales, máquina
poco a poco antes de este instante 0 y tal vez una parte se termine comprar a inicios del periodo 1.
La inversión en activos fijos correspondiente aparecerá en las cuentas del año 0, y por lo tanto se podrá preveer a tie
De la misma manera, si hay una inversión a finales del periodo 1 o inicios del periodo 2, se considera que se realizó e
La inversión en activos fijos correspondiente aparecerá en las cuentas del año 1, y por lo tanto se podrá preveer a tie
Y así susesivamente.
De haber compra de activos fijos a mediados de los periodos, es conveniente cambiar de periodo de estudio: pasa
del año al semestre o al trimestre, para que la suposición anterior sea válida.
- Sabemos en cambio que la variación de capital de trabajo se realiza en general de manera progresiva a lo largo de
preventivo al presupuesto del proyecto y no solo constatar el aumento al final de cada periodo.
Así por ejemplo, en el periodo 0 es necesario tener disponible (en dinero) el capital de trabajo que se va a crear en e
creándose y aumentado los invntarios y el crédito alos clientes, a medida que la actividad pasa de un ritmo "cero" a
De la misma manera, en el periodo 1 es necesario tener disponible (en dinero) el aumento de capital de trabajo que
caso de que aumente la actividad y/o aumenten los costos unitarios o y/o cambien a la alza las políticas de nivel de i
Y así susesivamente.
Por ello se realizará el balance flujos de un periodo con la variación de capital de trabajo del próximo periodo. En r
correspondiente al incio del periodo y poco a poco este dinero se irá convirtiendo en inventarios, crédito aclientes, ta
Así que se trabajará con un balance previsional de flujos, que es el que sigue:
BALANCE PREVISIONAL DE FLUJOS FINAN


prestamistas :
en obligaciones)
FLUJO FINANCIERO DE
INVERSION:
- PAGOS (POR COMPRA DE
ACTIVOS FIJOS A FINALES FLUJO FINANCI
DEL PERIDO O AL INICIO DEL OPERACIO
Dinero aportado en el periodo por los PPROXIMO PERIODO)
inversionistas: + COBROS (POR REVENTA DE + RESULTADO NET
aporte de capital propio ACTIVOS FIJOS ) + PAGO DE INTERE
-VARIACION DE CAPITAL DE PRESTAMOS
TRABAJO DEL PRÓXIMO + DEPRECIACIONE
PERIODO
Balance de Flujos:
El objetivo de las cuentas de flujos es saber cuánto es el "dinero obtenido en el periodo, pagable a los inversionistas
si no que se transforma, tenemos al final de cada periodo, y en particular al final del año fiscal :
+ Dinero aportado por los prestamistas (en el periodo)

+ Dinero aportado por los inversionistas (en el periodo)
+ Flujos de operación (del periodo)
+ Flujos de inversión (del periodo)
- Dinero pagado a los prestamistas (en el periodo)
= Dinero obtenido en el periodo paralos inversionistas
Luego, reorganizando la ecuación anterior
+ Dinero pagado a los prestamistas (en el periodo)

+ Dinero obtenido en el periodo paralos inversionistas
- Dinero aportado por los prestamistas (en el periodo)
- Dinero aportado por los inversionistas (en el periodo)
= Flujos de operación (del periodo) + Flujos de inversión (del periodo)
En otras palabras:
Tenemos en cualquier periodo, la ecuación de equilibrio de los flujos de capital

Dinero producido para los financistas - Dinero aportado por los financistas =
2) Casos especficos de funcionamiento de ciertos periodos
a) En el periodo 0, se deduce que

Dinero aportado por los financistas = |Flujo de inversión|
PROYECTO APALANCADO BALANCE DE FLUJOS DE CAPITAL DEL PERIODO 0
DINERO APORTADO POR LOS FINANCISTAS
Dinero aportado en el instante 0 por los

prestamistas:
recepción de prestamos (bancarios, en
obligaciones)
PAGOS DE INVERSION
INICIAL (POR COMPRA DE
ACTIVOS FIJOS EN EL
Dinero aportado en el instante 0 por los INSTANTE 0 Y FUTURA
inversionistas: CREACION DE ACTIVOS
*aporte de capital propio ROTATIVOS DURANTE EL
PERIODO 1 )
b) En los periodos posteriores al 0 cuando no hay inversiones ni desinversiones (ni en activos fijos ni en capital d e
y superior al dinero pagado a los prestamistas, se deduce que:
Dinero producido para los financistas (prestamista e inversionistas) =
BALANCE DE FLUJOS DE CAPITAL DE UN PERIODO

PROYECTO APALANCADO QUE EL FLUJO DE OPERACIONES ES
COBROS DE OPERACION
REALIZADOS EN EL PERIOD
FLUJO FINANCIER
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
+ PAGO DE INTERESE
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES
PAGOS DE OPERACIO
REALIZADOS EN EL P
Esta igualdad última es válida sólo si el flujo de operaciones es positivo,

caso contrario no se se produce dinero para los financistas, y al contrario
se debe "tapar el hueco" aportando capital propio y/o realizando prestamos y/o revendiendo activos.
c) En los periodos posteriores al 0 cuando no hay inversiones (ni desinversiones), y el flujo de operación es positivo
y se ha terminado (eventualmente) de pagar las deudas con los prestamistas:
Dinero producido para los inversionistas = Flujo de operación
BALANCE DE FLUJOS DE CAPITAL DE UN PERI

PROYECTO APALANCADO OPERACIONES ES POSITIVO Y
FLUJO FINANCIE
OPERACION
+ RESULTADO NETO
+ DEPRECIACIONES
FLUJO FINANCIE
OPERACION
+ RESULTADO NETO
+ DEPRECIACIONES
d) En el último periodo, cuando de ley no hay inversiones (pero sí desinversiones), y el flujo de operación es positiv
y superior al dinero pagado a los prestamistas, se deduce que:
Dinero producido para los financistas =
PROYECTO APALANCADO BALANCE DE FLUJOS DE CAPITAL DE UN PERIODO
FLUJO FINANCIER
COBROS DE DESINVERSION OPERACION:
REALIZADOS EN EL PERIODO + RESULTADO NETO
(POR REVENTA DE ACTIVOS + PAGO DE INTERESE
FIJOS VIEJOS Y PRESTAMOS
RECUPERACION DE CAPITAL + DEPRECIACIONES
DE TRABAJO)
e) En los periodos posteriores al 0 cuando el flujo de operación es negavito, o es positivo pero

inferior al dinero pagado a los prestamistas, hay "tapar" el hueco (hay varias maneras):
Los inversionistas aportan dinero fresco y tapan el hueco.

Dinero pagado a los prestamistas + |flujo de perdidas operativas| = Dinero aportado por los inversionistas
Se consigue un nuevo prestamo del banco (o de otro banco) para tapar el hueco.
Dinero pagado a los prestamistas + |flujo de perdidas operativas| = Recepción de prestamos
Se vende activos fijos ociosos (o activos poco importantes, o cativos financieros de especulación) para tapar el hueco
Dinero pagado a los prestamistas + |flujo de perdidas operativas| = Reventa de activos fijos
Se utiliza la caja de la empresa (reservas de dinero) para tapar el hueco.

Dinero pagado a los prestamistas + |flujo de perdidas operativas| = Dinero debido ("obtenido" en negativo) por
Se utiliza una mezcla de las soluciones anteriores para tapar el hueco.

+ (Dinero pagado a los prestamistas + |flujo de perdidas operativas|)
- (Dinero aportado por los finacistas (prestamsitas + inversionistas) + Reventa de activos fijos)
= Dinero debido ("obtenido" en negativo) por lo inversionistas.
PROYECTO APALANCADO EJEMPLO 1
Dinero aportado en el periodo por los FLUJO FINANCIER

inversionistas: OPERACION
*aporte de capital propio + RESULTADO NETO
+ PAGO DE INTERESE
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES

prestamistas :
*recepción de prestamos (bancarios, en
obligaciones)
FLUJO FINANCIER
OPERACION
+ RESULTADO NETO
+ PAGO DE INTERES
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES
OPERACION
+ RESULTADO NETO
+ PAGO DE INTERES
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES
FLUJO FINANCIER
OPERACION
COBROS POR REVENTA DE + RESULTADO NETO
ACTIVOS + PAGO DE INTERESE
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES
FLUJO FINANCIER
OPERACION
+ RESULTADO NETO
+ PAGO DE INTERES
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES

prestamistas :
obligaciones)
FLUJO FINANCIERO
OPERACION:
COBROS POR VENTA DE + RESULTADO NETO
Dinero aportado en el periodo por los + PAGO DE INTERESES
inversionistas: ACTIVOS FIJOS
PRESTAMOS
*aporte de capital propio + DEPRECIACIONES
CCF: capital cash flow, o flujo de capital del proyecto o flujo libre del proyecto apalancado
Retomemos el gráfico principal anterior, y hagamos cuentas desde el punto de vista de los financistas (enfoque global de
PROYECTO APALANCADO BALANCE DE FLUJOS DE CAPITAL DEL PERIOD
Retomando el mismo gráfico que arriba: PERIODO A PERIODO

E(A) = DINERO APORTADO POR LOS FINANCISTAS
FLUJO DE CAPITAL DEL PROYECTO = S(A) - E(A

Dinero aportado por los prestamistas en el
periodo:
* recepción de prestamos (bancarios, en
obligaciones) FLUJO FINANCIERO DE
INVERSION:
- PAGOS (POR COMPRA DE FLUJO FINANCIE
ACTIVOS FIJOS AL FINAL OPERACIO
DEL PERIODO O AL INICIO + RESULTADO NET
DEL PROXIMO PERIODO) + PAGO DE INTERE
+ COBROS (POR REVENTA PRESTAMOS
Dinero aportado por los inversionistas en el DE ACTIVOS FIJOS )
periodo: + DEPRECIACIONE
-VARIACION DE CAPITAL DE
- aportes de capital propio TRABAJO DEL PRÓXIMO
PERIODO
- PAGOS (POR COMPRA DE FLUJO FINANCIE
ACTIVOS FIJOS AL FINAL OPERACIO
DEL PERIODO O AL INICIO + RESULTADO NET
DEL PROXIMO PERIODO) + PAGO DE INTERE
+ COBROS (POR REVENTA PRESTAMOS
Dinero aportado por los inversionistas en el DE ACTIVOS FIJOS )
periodo: + DEPRECIACIONE
-VARIACION DE CAPITAL DE
- aportes de capital propio TRABAJO DEL PRÓXIMO
PERIODO
Definición
Flujo libre del proyecto apalancado = Dinero producido para los financistas - Dinero ap
Cuidado:
No confundir "flujo libre del proyecto apalancado" con el "flujo libre" a secas, que es el "flujo libre del proyecto
Cálculo
Flujo libre del proyecto apalancado = Flujo de operación + Flujo de inversión
Interpretacion
El flujo libre del proyecto apalancado refleja el dinero que entra al proyecto apalancado mediante aporte de los
del proyecto apalancado para los financistas:
- cuando es negativo, es el valor de financiamiento que se debe aportar al proyecto al proyecto (para pagar
y/o cubrir un resultado con pérdidas), por parte de los accionistas y los prestamistas (juntos).
- cuando es positivo, es el dinero cash que queda disponible para distribuirse entre prestamistas y accionis
ECF: Equity cash flow, Flujo del inversionista (de un proyecto apalancado) o flujo libre del inverionista (de un proyecto a
PROYECTO APALANCADO
BALANCE DE FLUJOS DE CAPITAL DEL PERIODO
ECF, FLUJO DEL INVERSIONISTA =

S(INV) - E(INV)
Dinero aportado por los prestamistas en el
periodo:
obligaciones)
FLUJO FINANCIERO DE
INVERSION:
- PAGOS (POR COMPRA DE FLUJO FINANCIERO DE
ACTIVOS FIJOS AL FINAL OPERACION:
DEL PERIODO O AL INICIO + RESULTADO NETO
DEL PROXIMO PERIODO) + PAGO DE INTERESES DE
E(INV) : Dinero aportado por los + COBROS (POR REVENTA PRESTAMOS
inversionistas en el periodo: DE ACTIVOS FIJOS ) + DEPRECIACIONES
* aportes de capital propio -VARIACION DE CAPITAL
DE TRABAJO DEL
PRÓXIMO PERIODO
Definición
Flujo libre del inversionista = Dinero producido para los inversionistas - Dinero aportado por lo
Cálculo
Flujo libre del inversionista = Flujo de operación + Flujo de inversión + Dinero aportado por lo
Interpretación
El flujo libre del inversionista refleja el dinero que entra al proyecto apalancado por aporte de los inversionistas y sale
para los inversionistas:
- cuando es negativo, es el valor de financiamiento que los accionistas deben aportar al proyecto al proyecto (p
y/o cubrir un resultado con pérdidas) en forma de capital propio
- cuando es positivo, es el dinero cash que queda disponible para los accionistas para repratición de dividendos
FCF: free cash flow, flujo libre del proyecto, flujo libre del proyecto desapalancado
Cuidado
Al decir "flujo libre" a secas, se quiere decir "flujo libre del proyecto desapalancado" y no confundir con "flujo lib
Definición
Flujo libre del proyecto desapalancado o flujo libre del proyecto "a secas"
Sea el proyecto apalancado definido anteriormente.
Se estudia sistemáticamente el caso hipotético en que el proyecto es desapalancado
y bajo tal suposición se define, al final de cada periodo, el flujo libre del proyecto como
el flujo total de dinero producido para los inversionistas por el proyecto desapalancado en ese periodo
menos el flujo total de dinero aportado por los inversionistas para el proyecto desapalancado en ese periodo.
Los valores de los flujos inversión y de operación definidos para el proyecto desaplancado son los mismos que en e
del proyecto apalancado, a execpción del valor de las participaciones e impuestos.
PROYECTO DESAPALANCADO (HIPOTETICO) CONSTRUIDO A

PARTIR DEL PROYECTO APALANCADO (REAL), SUPONIENDO
QUE REALIZAN LA MISMAS INVERSIONES Y OPERACIONES,
PERO QUE EL DINERO SOLO LO APORTAN LOS BALANCE DE FLUJOS DE CAPITAL DEL
INVERSIONISTAS
E (DES)= DINERO APORTADO POR LOS INVERSIONISTAS

FCF, FLUJO LIBRE DEL PROYECTO = S (DES) - E (DES)
FLUJO FINANCIERO DE
INVERSION:
- PAGOS (POR COMPRA DE
Dinero es aportado por los inversionistas en ACTIVOS FIJOS AL FIN DEL FLUJO FINANCIER
el periodo: PERIDO O AL INICIO DEL OPERACION:
- aportes de capital propio PROXIMO PERIODO) + RESULTADO NETO D
+ COBROS (POR REVENTA PROYECTO
DE ACTIVOS FIJOS ) DESAPALANCADO
-VARIACION DE CAPITAL DE + DEPRECIACIONES
TRABAJO DEL PRÓXIMO
PERIODO
PERIDO O AL INICIO DEL OPERACION:
PROXIMO PERIODO) + RESULTADO NETO D
+ COBROS (POR REVENTA PROYECTO
DE ACTIVOS FIJOS ) DESAPALANCADO
-VARIACION DE CAPITAL DE + DEPRECIACIONES
TRABAJO DEL PRÓXIMO
PERIODO
Definición
Flujo libre del proyecto desapalancado = + Dinero producido para los inversionistas del pr
- Dinero aportado por los inversionistas del proy
Cálculo directo (estudiando directamente el proyecto desapalancado)

Flujo libre del proyecto desapalancado = Flujo de operación del proyecto desapalancado
Cálculo indirecto (sin estudiar el proyecto desapalancado, si no partiendo del estudio del proyecto apalancado y hac
Flujo libre del proyecto desapalancado = Flujo de operación del proyecto apalancado - int
Demostración
I(DES) = I(A), o en otra palabras
Flujo de inversión del proyecto apalancado = Flujo de inversión del proyecto desapalancado = flujo de inversión
O(DES) = O(A) - intereses pagados * tasa fiscal equivalente, o en otras palabras

Flujo de operación del proyecto desapalancado = Flujo de operación del proyecto apalancado - intereses pagad
sabiendo que
tasa fiscal equivalente
= tasa que resume en un solo cálculo la aplicación de la tasa de participación de los trabajadores y d
= 1- (1 - tasa de participacion de los trabajadores)* (1 - tasa fiscal)
= 1 - (1- 25%)*(1-15%)= 36,25%
Interpretación
El flujo libre del proyecto desapalncado refleja el dinero que entra al proyecto desapalancado por aporte de los inver
para los inversionistas:
- cuando es negativo, es el valor de financiamiento que los accionistas deben aportar (para pagar inversiones, a
y/o cubrir un resultado con pérdidas) en forma de capital propio
- cuando es positivo, es el dinero cash que queda disponible para los accionistas para repratición de dividendos
Y PRODUCCIÓN DE DINERO
DE FLUJOS FINANCIEROS
EN UN PERIODO

FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
+ PAGO DE INTERESES DE Dinero obtenido al final del periodo para los
PRESTAMOS inversionistas (tras pago alos prestamistas)
+ DEPRECIACIONES
presupuesto es necesario preveer a tiempo el dinero

odo, ya sea justo antes de necesitarlo).
l dinero necesario en un periodo desde el incio del periodo?
as se realizan siempre alrededor del fin de un periodo y de inicios del siguiente periodo,
ersiones en activo fijos son realizadas justo en el instante de fin de periodo correpondiente.
porque en cualquier periodo "n" no será necesario preveer el dinero
(puesto que solo se compran al final del periodo n o inicios del periodo n+1).
proyecto (locales, máquinas, vehículos, etc.), aunque en realidad se fueron comprando
tanto se podrá preveer a tiempo esta necesidad.

se considera que se realizó en instante1.
tanto se podrá preveer a tiempo esta necesidad.
de periodo de estudio: pasar por ejemplo

era progresiva a lo largo de cada periodo. Es por lo tanto necesario darle un tratamiento
abajo que se va a crear en el periodo 1 (porque poco a poco van a ir

d pasa de un ritmo "cero" a un ritmo sostenido).
to de capital de trabajo que se va a realizar en el periodo 2 (en el
lza las políticas de nivel de inventarios y crédito a clientes)
o del próximo periodo. En realidad lo que ocurrirá es que se aportará el dinero

entarios, crédito aclientes, tac.
VISIONAL DE FLUJOS FINANCIEROS

EN UN PERIODO

FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO inversionistas (tras pago alos prestamistas)
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES
pagable a los inversionistas tras finalizar año fiscal". Como el dinero no se crea ni desaprece,
Relación 0
Flujo de operación + Flujo de inversión Relacion 1
DE CAPITAL DEL PERIODO 0 (CERO)

ctivos fijos ni en capital d etrabajo, y el flujo de operación es positivo
Flujo de operación
DE CAPITAL DE UN PERIODO SIN INVERSIONES Y EN

FLUJO DE OPERACIONES ES POSITIVO
COBROS DE OPERACION

* pago de prestamos (amortizacion e intereses)
FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES Dinero obtenido al fin del periodo para los
inversionista
PAGOS DE OPERACION
endiendo activos.
ujo de operación es positivo
OS DE CAPITAL DE UN PERIODO SIN INVERSIONES, EN QUE EL FLUJO DE

ERACIONES ES POSITIVO Y SE HA SALDADO LAS DEUDAS
FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
+ DEPRECIACIONES
FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO Dinero obtenido al fin del periodo para los
+ DEPRECIACIONES inversionistas
flujo de operación es positivo
Flujo de operación + Cobros del flujo de inversión
DE CAPITAL DE UN PERIODO

* pago de prestamos (amortizaciones e intereses)
FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES
inversionistas
o por los inversionistas ejemplo 1

ejemplo 2
ulación) para tapar el hueco.

ejemplo 3
"obtenido" en negativo) por lo inversionistas (sale de caja) ejemplo 4
e activos fijos)
ejemplo 5
EJEMPLO 1

FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES
EJEMPLO 2

FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES
EMPLO 3
DINERO PRODUCIDO PARA LOS FINANCISTAS

FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
PRESTAMOS
+ DEPRECIACIONES
EMPLO 4

FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
+ PAGO DE INTERESES DE Dinero debido y pagado por los inversionistas
PRESTAMOS tras ralizar las cuentas d elos otrosflujos
+ DEPRECIACIONES * Uso de la caja de la empresa (reservas)
MPLO 5

FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO
+ PAGO DE INTERESES DE Dinero debido y pagado por los inversinistas
PRESTAMOS tras realizar las cuentas de los otros flujos
+ DEPRECIACIONES * Uso de la caja (reservas) de la empresa
ancistas (enfoque global del proyecto)
JOS DE CAPITAL DEL PERIODO
S(A) = DINERO PRODUCIDO PARA LOS FINANCISTAS
L DEL PROYECTO = S(A) - E(A)

Dinero pagado a los prestamistas en el periodo:
* pago de prestamos (amortizaciones e
intereses)
FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION: Dinero obtenido en el periodo para los inversionistas
+ RESULTADO NETO * hipótesis : re-inviersión a 100% al final del periodo,
+ PAGO DE INTERESES DE en este o en otros proyectos (o empresas )
PRESTAMOS pertenecientes a los inversionistas.
+ DEPRECIACIONES
FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION: Dinero obtenido en el periodo para los inversionistas
+ RESULTADO NETO * hipótesis : re-inviersión a 100% al final del periodo,
+ PAGO DE INTERESES DE en este o en otros proyectos (o empresas )
PRESTAMOS pertenecientes a los inversionistas.
+ DEPRECIACIONES
ra los financistas - Dinero aportado por los financistas
s el "flujo libre del proyecto desaplancado" (ver más bajo)
Flujo de inversión Relacion 1
ado mediante aporte de los financistas y sale
ecto al proyecto (para pagar inversiones, aumentar el capital de trabajo

mistas (juntos).
ntre prestamistas y accionistas.
verionista (de un proyecto apalancado)
DE CAPITAL DEL PERIODO
ERSIONISTA =
(INV)
Dinero pagado a los prestamistas en el periodo:

FLUJO FINANCIERO DE
OPERACION:
+ RESULTADO NETO Dinero obtenido en el periodo para los inversionistas
+ PAGO DE INTERESES DE * hipótesis : re-inviersión a 100% al final del periodo, en
PRESTAMOS este o en otros proyectos (o empresas ) pertenecientes
+ DEPRECIACIONES a los inversionistas.
stas - Dinero aportado por los inversionistas

ón + Dinero aportado por los prestamistas - Dinero pagado a los prestamistas Relacion 2
te de los inversionistas y sale del proyecto apalancado
ar al proyecto al proyecto (para pagar inversiones, aumentar el capital de trabajo
ra repratición de dividendos y/o reinversión.
y no confundir con "flujo libre del proyecto apalancado"
en ese periodo
cado en ese periodo.
do son los mismos que en el caso
DE FLUJOS DE CAPITAL DEL PERIODO
S (DES)=
ROYECTO = S (DES) - E (DES) DINERO PRODUCIDO PARA LOS INVERSIONISTAS
FLUJO FINANCIERO DE Dinero obtenido en el periodo para los inversionistas

OPERACION: * hipótesis : re-inviersión a 100% al final del periodo, en
+ RESULTADO NETO DEL este o en otros proyectos (o empresas ) pertenecientes a
PROYECTO los inversionistas.
DESAPALANCADO
+ DEPRECIACIONES
OPERACION:
+ RESULTADO NETO DEL
PROYECTO
DESAPALANCADO
+ DEPRECIACIONES
para los inversionistas del proyecto despalancado

or los inversionistas del proyecto desapalancado
el proyecto desapalancado + Flujo de inversión
proyecto apalancado y haciendo ajustes)

el proyecto apalancado - intereses pagados*tasa fiscal equivalente + Flujo de inversión
ancado = flujo de inversión
palancado - intereses pagados * tasa fiscal equivalente
ción de los trabajadores y de la tasa de impuesto a la renta
Relacion 3
cado por aporte de los inversionistas y sale del proyecto desapalancado
ar (para pagar inversiones, aumentar el capital de trabajo
ra repratición de dividendos y/o reinversión.

Flujo libre del proyecto apalancado CCF
Aplicando la relación 1 de la pestaña anterior, tenemos:
Flujo libre del proyecto apalancado a partir del resultado neto del proyecto aplancado
- COMPRA DE ACTIVOS FIJOS
- COMPRA DE ACTIVOS DIFERIDOS
- VARIACION DEL CAPITAL DE TRABAJO
+ VENTA DE ACTIVOS FIJOS (VALOR LIBROS)
+ RESULTADO NETO DEL PROYECTO APALANCADO
+ DEPRECIACIONES, AMORTIZACIONES
+ INTERESES PAGADOS
= FLUJO LIBRE DEL PROYECTO APALANCADO CCF
Flujo libre del proyecto apalancado a partir del EBIT

+ EBIT
+ DEPRECIACIONES Y AMORTIZACIONES
- PARTICIPACIONES E IMPUESTOS
= FLUJO LIBRE DEL PROYECTO APALANCADO CCF
Flujo libre del inversionista ECF
Flujo libre del inversionista a partir del resultado neto del proyecto aplancado
+ INTERESES PAGADOS
+ NUEVOS PRESTAMOS RECIBIDOS
- PAGO DE PRESTAMOS (CAPITAL + INTERESES)
= FLUJO LIBRE DEL INVERSIONISTA ECF
Flujo libre del inversionista a partir del EBIT
- PAGO POR ACTIVOS DIFERIDOS
+ EBIT
- PARTCIPACIONES E IMPUESTOS
+ NUEVOS PRESTAMOS RECIBIDOS
- PAGO DE PRESTAMOS (CAPITAL + INTERESES)
= FLUJO LIBRE DEL INVERSIONISTA ECF
Flujo libre del proyecto desapalancado FCF
Flujo libre del proyecto a partir del resultado neto del proyecto apalancado
+ COMPRA DE ACTIVOS FIJOS
+ INTERESES PAGADOS * (1 - TASA FISCAL EQUIVALENTE)
= FLUJO LIBRE DEL PROYECTO FCF
Nota:
Es posible también realizar el cálculo siguiente
Flujo de capital del proyecto a partir del resultado neto del proyecto despalancado
+ RESULTADO NETO DEL PROYECTO DESAPALANCADO
Flujo libre del proyecto partir del EBIT

+ EBIT * (1- TASA FISCAL EQUIVALENTE)
El flujo libre del proyecto refleja el capital que entra y sale del proyecto si el proyecto fuese desapalancado.
FLUJOS y TMAR. CACULOS DE RENTABILIDAD (VP, VAE, VF, TIR)
1) Calculo de rentabilidad del proyecto y del inversionista: ¿qué flujos, qué TMAR?
Rentabilidad del proyecto

Sea un proyecto apalancado.
Se debe calcular los indicadores de rentabilidad del proyecto (VAN del proyecto, TIR del proyecto, etc.):
mediante una de las dos metodologías siguientes:
- Utilizando el cuadro de flujos libres del proyecto apalancado (CCF), y una TMAR igual al WACC antes de
- Utilizando el cuadro de flujos libres del proyecto desapalancado (FCF), y una TMAR igual al WACC despu
Es importante utilizar el WACC apropiado
Rentabilidad para el inversionista (del proyecto)

Sea un proyecto apalancado.
Se debe calcular los indicadores de rentabilidad para el inversionista (VAN del inversionista, TIR del inversionista
- Utilizando el cuadro de flujos libres del inversionista (ECF), y una TMAR igual el CAPM (u otro evaluador
de la rentabilidad exigida por el accionista), sin tomar en cuenta las tasas de interés de los prestamos.
Es importante utilizar la tasa del inversionista, y no el WACC.
2) Escenarios de financiamiento
Si hay varios escenarios de financiamiento, es necesario estudiar cada uno de ellos POR SEPARADO, es decir c
cada uno POR SEPARADO los resultados contables, los flujos financieros, la TMAR y la rentabilidad.
SUPUESTOS PARA EL ESTUDIO DE PROYECTOS
En el estudio de un proyecto, para simplificar este estudio, en general

se supone que no se realizan reservas (en la cuenta de resultados, en el balance)
FLUJOS Y RENTABILIDAD DE UN PROYECTO
to aplancado
FLUJO FINANCIERO DE INVERSION
FLUJO FINANCIERO DE OPERACION APALANCADA
Esto se deduce de la relación anterior y de la definición del EBIT

EBIT : earnigs before interests & taxes.
EBIT = RESULTADO NETO + INTERESES PAGADOS + PARTICIPACIONES E IMPUESTOS
RESULTADO NETO = (EBIT - INTERESES PAGADOS) *(1-TASA FISCAL EQUIV)
FLUJO FINANCIERO DE OPERACION APALANCADA
FLUJO FINANCIERO DE PRESTAMOS

FLUJO FINANCIERO DE OPERACION DESAPALANCADA
FLUJO FINANCIERO DE OPERACION DESAPALANCADA

el proyecto fuese desapalancado.
yecto, TIR del proyecto, etc.):
y una TMAR igual al WACC antes de impuestos, o

CF), y una TMAR igual al WACC despues de impuestos
N del inversionista, TIR del inversionista, etc.)

MAR igual el CAPM (u otro evaluador
asas de interés de los prestamos.
o de ellos POR SEPARADO, es decir calcular para

a TMAR y la rentabilidad.
1) Clasificación de ciertos flujos: depende del punto de vista
Existen dos principios de clasificación: contable (legal) o financiero (para estudio financiero). En general en
de igual manera, excepto para la variación del capital de trabajo y el pago de intereses de prestamos.
Flujo Clasificación financiera
variación del capital de

trabajo (o aumento de los flujo de inversión
activos rotativos)
Pago de intereses por

prestamos (con bancos,
obligaciones) flujo financiero
Los flujos libres (CCF, FCF, ECF) que ya estudiamos siguen una lógica financiera y el flujo neto quese estud
Pero al final de cuentas lo que importa es incluir (o excluir) los flujos justos en función de lo que se quiere
sin importar en que grupo se clasifique cada uno.
2) Definición y cálculo del flujo neto de un periodo
Definición
El flujo neto de un periodo de una empresa o de un proyecto, es la suma de todos los flujos de entrada (e
efectivamente realizados durante el periodo en este proyecto o empresa.
Si retomamos el diagrama de balanc de flujos de un periodo tenemos:
BALANCE DE FLUJOS DE CAPITAL DEL
DINERO APORTADO POR LOS FINANCISTAS
Dinero aportado por los prestamistas en el REALIZADO

periodo:
obligaciones)
FLUJOS DE INVERSION:
* PAGOS (POR COMPRA o
Dinero aportado por los inversionistas en el
REALIZADO
AUMENTO DE ACTIVOS) r
* COBROS (POR REVENTA y
periodo: DISMINUCION DE
*aporte de capital propio ACTIVOS )
AUMENTO DE ACTIVOS) r
* COBROS (POR REVENTA y
DISMINUCION DE
ACTIVOS )
REALIZADO
CAJA DE LA EMPRESA
Cálculo:
Se deben incluir todos los flujos efectivamente realizados en el balance del flujos de capital del periodo.
No se debe incluir el dinero obtenido en el presente año fiscal para los inversionistas, puesto que no es un
Pero sí de debe se debe incluir los dividendos y nuevas acciones que efectivamente se pagó a los inversion
durante el presente año fiscal, por concepto de dinero obtenido en años fiscales anteriores (esto sflujos no
balance de flujos de capital del periodo, porque se generaron en periodos de años fiscales anteriores)
Más específicamente se debe incluir solo los dividendos (sin las nuevas acciones) que se efectivamente se
porque el pago en forma de nuevas acciones no representa un flujo de salida (solo es un movimineto cont
que no modifica la caja).
El pago de dividendos correspondiente se denomina "pago de dividendos (de beneficios anteriores)".
Por lo tanto, retomando la deficnicoóndel flujo neto y la figura de balance flujos de capital del periodo,ten
+ NUEVOS PRESTAMOS RECIBIDOS (BANCARIOS o EN OBLIGACIONES)

+ NUEVOS APORTES DE CAPITAL PROPIO (SIN REINVERSIÓN DE BENEFICIOS DE PERIODOS ANTERIORES)
+ FLUJO DE INVERSION
+ FLUJO DE OPERACIONES
- PAGO DE PRESTAMOS EXISTENTES (CAPITAL + INTERESES)
- PAGO DE DIVIDENDOS (DE BENEFICIOS DE PERIODOS ANTERIORES)
= FLUJO NETO
Si reorganizamos esta información, tenemos (si se usase la lógica y presentación financiera):

(NOTA :NO SE USA ESTA PRESENTACION EN LA PRACTICA, se presneta solo confines didácticos)
Flujo neto
+ RESULTADO NETO (ANTES DE RESERVAS)
+ DEPRECIACIONES, AMORTIZACIONES, PROVISIONES (PROD. ADM. VENT. DISTR.)
+ INTERESES DE PRESTAMOS PAGADOS
= FLUJO FINANCIERO DE OPERACIONES (O')
- COMPRA DE ACTIVOSDIFERIDOS
= FLUJO FINANCIERO DE INVERSION (I')
= FLUJO FINANCIERO DE FINANCIAMIENTO (F')
FLUJO NETO (O' + I' + F')
El flujo neto tiene en la práctica una presentación "contable". Por ello la variación del capital de trabajo es
flujo de inversión como en los flujos finacieros como el flujo libre). Por ello también se separan los ineteres
los intereses son un costo y se restan en la cuenta de resultados (flujo de operación) y la amortización es u
y va en los flujos de finaciamiento.
Flujo neto (PRESENTACION UTILIZADA EN LA PRACTICA):

+ RESULTADO NETO (ANTES DE RESERVAS)
= FLUJO NETO DE OPERACIONES (O)
= FLUJO NETO DE INVERSION (I)
- PAGO DEL PRINCIPAL DE PRESTAMOS EXISTENTES (SIN LOS INTERESES)
- PAGO REALIZADO DE DIVIDENDOS (DE BENEFICIOS DE PERIODOS ANTERIORES)
= FLUJO NETO DE FINANCIAMIENTO (F)
FLUJO NETO (O + I + F)
4) Variación de tesorería (o cuenta efectivo, o caja) del balance general y flujo neto d un periodo
Realicemos los cáculos expost, es decir una vez terminado el periodo y finalizados todos los cáculos intermedios
VARIACION ANUAL DE CAJA DE LA EMPRESA (EX
dinero obtenido para los

inversionistas en el año fiscal
actual (toma en cuenta todos
los flujos listados en el balance
de flujos de capital del
periodo)
AUMENTA LA CAJA (1).
pago en forma de acciones alos

inversionistas (reinversión) por
concepto de dinero obtenido en años
fiscales anteriores.
EFECTO NULO SOBRE LA CAJA
(1) En general, cada año el dinero obtenido para los inversionistas es positivo.
Pero puede ser a veces negativo si no se obtuvo buenos resultados en le periodo.
En ese caso, antes de calcular la variaciónde tesorería, es necesario realizar ajustes
conforme se ve en el punto 5 aquí abajo (aportar capital propio, pedir prestamos, invertir menos, mejorar el con
Una vez realizado el ajuste, el dinero obtenido para los inversionistas será positivo o nulo.
Flujo neto de un periodo = Variación de caja (o de efectivo, o de tesorería) entre el inicio y el final del peri
3) Relación entre flujo neto y Flujo libre del inversionista
RELACION
+ FLUJO LIBRE DEL INVERSIONISTA

+ NUEVOS APORTES DE CAPITAL PROPIO (INCLUIDA REINVERSIÓN DE BENEFICIOS DE PERIODOS ANTERIORES)
- PAGO REALIZADO DE DIVIDENDOS (DE BENEFICIOS DE PERIODOS ANTERIORES)
= FLUJO NETO
5) Equilibrio de tesorería (o caja, o efectivo) del balance general

Al final de un periodo, el efectivo de un balance general no puede ser negativo (pero si puede ser nulo).
En otras palabras, si el flujo neto del periodo es negativo debe poder ser cubierto por el efectivo disponibl
al inicio del periodo.
Caso contrario estaría faltando dinero (o va faltar dinero si se trata de un presupuesto)
para pagar a alguna parte interesada (bancos, proveedores, terceristas, empleados, etc)…
a pesar de haber cobrado todo las ventas y haber recibido todo los pretamos y aportes de capital propio
planificados.
Se deben tomar medida para mejorar el flujo neto ya sea optimizando las inversiones u operaciones,
ya sea aportando financiamiento extra.
¿Qué hacer para mejorar el flujo neto del periodo?

A corto plazo (próximos días, semanas):
no queda más que buscar urgentemente financiamiento, ya sea con un prestamo ya sea con ap
También, si la empresa tiene activos ociosos o no indispensables, los puede vender.
A mediano y largo plazo (meses, años), en particular en el caso de estra realizando un prespuesto:
Si lo que faltaba era proveer el financiamiento para cubrir las inversiones en activos fijos o el au
se debe buscar este financiamiento (capital propio, prestamos); pero si se considera que el apo
es mejor optimizar algunos parametros de inversión (invertir menos o de manera más espaciad
de capital de trabajo (reducir los inventarios de seguridad, reducir el crétito a clientes, etc.).
Puede ser necesario más bien optimizar los parametros de operación (vender más, controlar m
bajar costos de materia prima, etc.). Se puede mejorar también parametros de financiamiento
pedir menos prestamos y aportar más capital propio, o buscar prestamos más baratos, etc.).
5) Manejo de efectivo y de flujo neto en el estudio de un proyecto
En el estudio de un proyecto, para simplificar este estudio, en general se realizan las siguientes suposicione
en cada periodo:
- se supone que no se realizan reservas (en la cuenta de resultados)
- se supone que no se reparten dividendos
- el flujo neto total dede ser siempre positivo o nulo (la exigencia sobre la caja se la pasa al flujo
- Por lo tanto, en el flujo neto: si la suma de los flujos de operación e inversión es negativa, el flu
ser positivo y debe cubrir exactamente la suma anterior (evitar tener dinero en caja no utilizad
EL FLUJO NETO UN PROYECTO O EMPRESA
financiero (para estudio financiero). En general en los dos se clasifican a los flujos
trabajo y el pago de intereses de prestamos.
Clasificación contable
flujo operativo
flujo operativo
n una lógica financiera y el flujo neto quese estudia aquí sigue una lógica contable.
ir) los flujos justos en función de lo que se quiere estudiar,
yecto, es la suma de todos los flujos de entrada (en positivo) y de salida (en negativo)
yecto o empresa.
BALANCE DE FLUJOS DE CAPITAL DEL PERIODO

REALIZADO
REALIZADO Dinero pagado a los prestamistas en el periodo:
FLUJOS DE OPERACION:
*COBROS POR VENTAS DE
FLUJOS DE INVERSION: PRODUCTOS
* PAGOS (POR COMPRA o
REALIZADO
AUMENTO DE ACTIVOS) r REALIZADO
*PAGO DE COSTOS Y
GASTOS OPERATIVOS Dinero obtenido en el periodo para los
* COBROS (POR REVENTA y *PAGO DE
DISMINUCION DE PARTICIPACIONES E inversionitas, pagable a futuro a los inversionistas tras
ACTIVOS ) IMPUESTOS finalizar el año fiscal, se traducirá en:
* pago de dividendos por acciones existente, y/o
* reinversión (pago en forma de nuevas acciones para
financiar reinversion )
AUMENTO DE ACTIVOS) r GASTOS OPERATIVOS
* COBROS (POR REVENTA y Dinero obtenido en el periodo para los
*PAGO DE
DISMINUCION DE PARTICIPACIONES E inversionitas, pagable a futuro a los inversionistas tras
ACTIVOS ) IMPUESTOS finalizar el año fiscal, se traducirá en:
* pago de dividendos por acciones existente, y/o
* reinversión (pago en forma de nuevas acciones para
financiar reinversion )
PAGO POR REALIZARSE (SE
REALIZADO DEBE GUARDAR EN CAJA)
CAJA DE LA EMPRESA
Al final del periodo, el dinero

obtenido en el periodo para los
inverionistas ha entrado en
caja (y se quedará allí hasta que
se repartan los dividendos
correspondientes)
s en el balance del flujos de capital del periodo.

fiscal para los inversionistas, puesto que no es unflujo (no fue realizado, se quedó en caja).
acciones que efectivamente se pagó a los inversionistas
btenido en años fiscales anteriores (esto sflujos no estámn listados en el
raron en periodos de años fiscales anteriores)
(sin las nuevas acciones) que se efectivamente se pagó a los inversionistas
nta un flujo de salida (solo es un movimineto contable del pasivo del balance,
ago de dividendos (de beneficios anteriores)".
figura de balance flujos de capital del periodo,tenemos:
N OBLIGACIONES)
VERSIÓN DE BENEFICIOS DE PERIODOS ANTERIORES)
DOS ANTERIORES)
la lógica y presentación financiera):

A, se presneta solo confines didácticos)
ES (PROD. ADM. VENT. DISTR.)
N OBLIGACIONES)
VERSIÓN DE BENEFICIOS DE PERIODOS ANTERIORES)
DOS ANTERIORES)
able". Por ello la variación del capital de trabajo es parte del flujo de operaciones (y no del
flujo libre). Por ello también se separan los ineteres de la amotización al pagar un prestamo:
ultados (flujo de operación) y la amortización es una disminución de pasivo
NES (PROD. ADM. VENT. DISTR.)
EN OBLIGACIONES)
NVERSIÓN DE BENEFICIOS DE PERIODOS ANTERIORES)
S (SIN LOS INTERESES)
OS DE PERIODOS ANTERIORES)
ce general y flujo neto d un periodo
periodo y finalizados todos los cáculos intermedios.

NUAL DE CAJA DE LA EMPRESA (EX-POST)
pago de dividendos a los inversionistas

en el año fiscal actual, por concepto de
dinero obtenido en años fiscales
anteriores.
DISMINUYE LA CAJA
orma de acciones alos

stas (reinversión) por
de dinero obtenido en años
nteriores.
NULO SOBRE LA CAJA
stas es positivo.
ados en le periodo.
esario realizar ajustes
o, pedir prestamos, invertir menos, mejorar el control de costos, etc.)
onistas será positivo o nulo.
vo, o de tesorería) entre el inicio y el final del periodo (en el balance general)
NVERSIÓN DE BENEFICIOS DE PERIODOS ANTERIORES)

PERIODOS ANTERIORES)
no puede ser negativo (pero si puede ser nulo).
debe poder ser cubierto por el efectivo disponible
si se trata de un presupuesto)
res, terceristas, empleados, etc)…
do todo los pretamos y aportes de capital propio
a optimizando las inversiones u operaciones,
nciamiento, ya sea con un prestamo ya sea con aporte de capital propio.

o no indispensables, los puede vender.
ar en el caso de estra realizando un prespuesto:
o para cubrir las inversiones en activos fijos o el aumento (controlado) de capital de trabajo
ropio, prestamos); pero si se considera que el aporte de financiamiento ya ha sido suficiente,
versión (invertir menos o de manera más espaciada) u optimizar alguno parametros
de seguridad, reducir el crétito a clientes, etc.).
arametros de operación (vender más, controlar mejor los costos : reducir personal,
e mejorar también parametros de financiamiento (pagar menos intereses, lo que supone
propio, o buscar prestamos más baratos, etc.).
io, en general se realizan las siguientes suposiciones o se respetan los siguientes principios
cuenta de resultados)
o nulo (la exigencia sobre la caja se la pasa al flujo neto)

os flujos de operación e inversión es negativa, el flujo de financiamiento debe
ma anterior (evitar tener dinero en caja no utilizado productivamente).
LOS FINANCISTAS
amistas en el periodo:
ortizaciones e intereses)
el periodo para los

a futuro a los inversionistas tras
raducirá en:
acciones existente, y/o
rma de nuevas acciones para
el periodo para los
a futuro a los inversionistas tras
raducirá en:
acciones existente, y/o
rma de nuevas acciones para
1) Instrucciones del ejercicio
Proyecto de negocio de embutidos.

1) Duración
Duración 10 años
2) Inversiones:
Inversion inicial en activos fijos productivos: 350000. No hay más inversiones en el tiempo.
Depreciacion de esta inversiónn: lineal 10 años (no hay terrenos)
En el año 10 se revende la fábrica por 50.000 USD
Capital trabajo: se calcula una necesidad inicial de 49.167 USD (invetarios, crédito a clientes).
3) Finciamiento
Finaciamiento inicial: capital propio 30%; prestamo 70% (condiciones: a 5 años; pagos anuale
4)Operaciones (valores anuales):

Ventas:
Costos de ventas (diferente de costos de produccion)
personal
servicios basicos
MP
Gastos administrativos
personal
insumos
servicios contadora y TI
Gastos comerciales
personal
insumos
servicios distribucion productos
2) Solucion
Depreciacion clasica (contable)
Inversion activos fijos $ 350,000

Depreciación lineal anual (10 años) $ 35,000
Años 0 1 2
Depreciacion anual $ - $ 35,000 $ 35,000
Depreciacion acumulada $ - $ 35,000 $ 70,000
Valor de libros activos $ 350,000 $ 315,000 $ 280,000
Depreciacion para estudio finaciero (para evitar resultados extraorinariosa la reventa)
Inversion activos fijos $ 350,000

- Valor de reventa $ (50,000)
= Valor a depreciar $ 300,000
Depreciación lineal anual (10 años) $ 30,000
Años 0 1 2
Depreciacion anual $ - $ 30,000 $ 30,000
Depreciacion acumulada $ - $ 30,000 $ 60,000
Valor de libros activos $ 350,000 $ 320,000 $ 290,000
Inversiones y prestamos Inversión inicial = finaciamiento (capital propio + prestam
Inversion inicial
Activos fijos $ 350,000
+ Capital de trabajo $ 49,167
= Inversión total $ 399,167
Financiamiento
Financiamiento Total = Inversión Total = $ 399,167
valores porcentages
Capital propio $ 119,750 30.0%
+ Prestamo $ 279,417 70.0%
= Total $ 399,167 100.0%
Pestamo (suponiendo que lo pagos son anuales)

prestamo (se considera que se
recibe al final de ese año) 0
Monto del prestamo (principal) $ 279,416.90
Duración (años) 5
Tasa Anual 15.00%
Cuadro de amortización
año 0 1 2
+ deuda al inicio del año $0 $ 279,417 $ 237,975
+ Interes del año $0 $ 41,913 $ 35,696
- Pago al final del año $0 -$ 83,354 -$ 83,354
= Deuda neta al final del año $ 279,417 $ 237,975 $ 190,317
Detalle de los pagos

año 0 1 2
pago anual de intereses $0 -$ 41,913 -$ 35,696
pago anual de capital inicial $0 -$ 41,442 -$ 47,658
= pago anual total $0 -$ 83,354 -$ 83,354
Cuenta de resultado
+ PRODUCCION VENDIDA (VENTAS BRUTAS)
- REBAJAS, DEVOLUCIONES
= VENTAS NETAS (VN)
+ MATERIAS PRIMAS CONSUMIDAS

+ SUMINISTROS Y MATERIALES CONSUMIDOS EN PROD.
+ REMUNERACIONES PERSONAL PROD. (MANO DE OBRE DIRECTA e INDIRECTA)
+ SERVICIOS BASICOS DEL LOCAL DE PROD. (LUZ, AGUA, TELF., ETC.)
+ DEPRECIACIONES, AMORTIZACIONES, PROVISIONES DE PROD.
+ ALQUILER DE LOCALES, MAQUINARIA, ETC. DE PROD.
+ SERVICIOS PRODUCTIVOS COMPRADOS (MAQUILA)
+ SEGUROS, IMPUESTOS (NO A LA RENTA), OTROS GASTOS DE PROD.
= COSTO OPERATIVO DE PRODUCCION
- VARIACION DE STOCKS SEMI ACABADOS ( VAR. = STOCK FINAL - STOCK INICIAL)
- VARIACION DE STOCKS PRODUCTOS ACABADOS (VAR = STOCK FINAL - STOCK INICIAL)
= COSTO OPERATIVO DE VENTAS (CV)
RESULTADO BRUTO (RB = VN - CV)
+ SUMINISTROS Y MATERIALES CONSUMIDOS POR ADM.
+ REMUNERACIONES ADM.
+ SERVICIOS BASICOS PARA ADM.
+ DEPRECIACIONES, AMORTIZACIONES, PROVISIONES DE ADM.
+ ALQUILER DE LOCALES, EQUIPOS, ETC. PARA ADM.
+ SERVICIOS ADMINISTRATIVOS COMPRADOS (MAQUILA)
+ SEGUROS, IMPUESTOS (NO A LA RENTA), OTROS GASTOS DE ADM.
= GASTOS OPERATIVOS ADMINISTRATIVOS (GA)
+ SUMINISTROS Y MATERIALES CONSUMIDOS POR COM Y DISTR.
+ REMUNERACIONES COM Y DISTR.
+ SERVICIOS BASICOS PARA COM. Y DISTR.
+ DEPRECIACIONES, AMORTIZACIONES, PROVISIONES DE COMM Y DISTR.
+ ALQUILER DE LOCALES, EQUIPOS, ETC. PARA COM. Y DISTR.
+ SERVICIOS DE COM. Y DISTR. COMPRADOS (MAQUILA)
+ SEGUROS, IMPUESTOS (NO A LA RENTA), OTROS GASTOS DE COM Y DISTR.
= GASTOS OPERATIVOS COMERCIALES Y DISTRIBUCION (GC&D)
RESULTADO OPERATIVO (RO = RB - GA - GC&D)

- INTERESES PAGADOS POR PRESTAMOS (CON BANCOS, POR OBLIGACIONES, ETC.)
+/-OTROS BEBEFICIOS Y COSTOS FINANCIEROS
= RESULTADO FINANCIERO (RF)
+/-PLUSVALIAS Y MINUSVALIAS DE VENTAS ACTV. NO FINCR. (CON RELACIONAL VALOR DE LIBROS)

+/-OTROS INGRESOS y GASTOS EXTRAORINARIOS
= RESULTADO EXTRAORDINARIO (REX)
RESULTADO ECONOMICO (RE = RO + RF + REX)

- PARTICIPACION DE LOS TRABAJADORES (15% DE RE)
= RESULTADO ANTES DE IMPUESTOS
- IMPUESTO A LA RENTA (25% de resultado antes de impuestos, simplificación)
= RESULTADO LIQUIDO (RL)
- RESERVAS (MINIMO 5% de RL si CIA. LTDA., O 10% de RL si S.A.)
= RESULTADO NETO (RN)
Variación del capital de trabajo

Capital de trabajo
Variacion del capital de trabajo (del periodo anterior)
Flujo anual libre del proyecto despalancado

+ INTERESES PAGADOS *(1-T)
- COMPRA DE ACTIVOS FIJOS Y DIFERIDOS
= Flujo libre del proyecto
Rentabilidad del proyecto desapalancado (TIR) 19%
Flujo anual libre del proyecto alancado

+ INTERESES PAGADOS
= FLUJO DE CAPITAL DEL PROYECTO CCF
Rentabilidad del proyecto apalancado (TIR) 21%
Flujo anual libre del inversionista

+ INTERESES PAGADOS
+ NUEVOS PRESTAMOS BANCARIOS
- PAGO DE PRESTAMOS EXISTENTES (capital + intereses)
Flujo libre del inversionista (O + I + F)
Rentabilidad del inversionista (para proyecto apalancado)(TIR) 27%
Flujo anual neto (presentación educativa, "financiera", solo para compara con los flujos libres)
+ INTERESES PAGADOS
- COMPRA DE ACTVOS FIJOS Y DIFERIDOS
+ NUEVOS PRESTAMOS (BANCARIOS o EN OBLIGACIONES)
+ NUEVOS APORTES DE CAPITAL
FLUJO NETO DESPUES DE IMPUESTOS (O + I + F)
Flujo anual neto (presentación clásica contable)

= FLUJO NETO DE OPERACIONES
- COMPRA DE ACTVOS FIJOS Y DIFERIDOS
= FLUJO NETO DE INVERSION (I)
+ NUEVOS PRESTAMOS (BANCARIOS o EN OBLIGACIONES)

+ NUEVOS APORTES DE CAPITAL
- PAGO DEL PRINCIPAL DE PRESTAMOS EXISTENTES (SIN LOS INTERESES)
- PAGO DE DIVIDENDOS
= FLUJO NETO FINANCIAMIENTO (F)
FLUJO NETO DESPUES DE IMPUESTOS (O + I + F)
o hay más inversiones en el tiempo.
67 USD (invetarios, crédito a clientes). Luego se mantiene constante.
(condiciones: a 5 años; pagos anuales constates; tasa de interés anual 15%)
$ 250,000
$ 30,000
$ 5,000
$ 40,000 consumidas para producir los productos que se vendiron por 250000 anulaes
(no toma en cuenta la constitución de stocks)
$ 15,000
$ 3,000
$ 10,000
$ 10,000
$ 2,000
$ 15,000
3 4 5 6 7 8 9
$ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ 105,000 $ 140,000 $ 175,000 $ 210,000 $ 245,000 $ 280,000 $ 315,000
$ 245,000 $ 210,000 $ 175,000 $ 140,000 $ 105,000 $ 70,000 $ 35,000
3 4 5 6 7 8 9
$ 30,000 $ 30,000 $ 30,000 $ 30,000 $ 30,000 $ 30,000 $ 30,000
$ 90,000 $ 120,000 $ 150,000 $ 180,000 $ 210,000 $ 240,000 $ 270,000
$ 260,000 $ 230,000 $ 200,000 $ 170,000 $ 140,000 $ 110,000 $ 80,000
naciamiento (capital propio + prestamos)
Variables de salida
Pago anual constante $ 83,354.41
Total principal devuelto $ 279,417
Total interés pagado $ 137,355
Total pagado $ 416,772
3 4 5
$ 190,317 $ 135,510 $ 72,482
$ 28,548 $ 20,326 $ 10,872
-$ 83,354 -$ 83,354 -$ 83,354
$ 135,510 $ 72,482 $0
3 4 5
-$ 28,548 -$ 20,326 -$ 10,872
-$ 54,807 -$ 63,028 -$ 72,482
-$ 83,354 -$ 83,354 -$ 83,354
AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 AÑO 5 AÑO 6

$ 250,000 $ 250,000 $ 250,000 $ 250,000 $ 250,000 $ 250,000
$ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ 250,000 $ 250,000 $ 250,000 $ 250,000 $ 250,000 $ 250,000
$ 40,000 $ 40,000 $ 40,000 $ 40,000 $ 40,000 $ 40,000
$ 30,000 $ 30,000 $ 30,000 $ 30,000 $ 30,000 $ 30,000

$ 5,000 $ 5,000 $ 5,000 $ 5,000 $ 5,000 $ 5,000
$ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ 110,000 $ 110,000 $ 110,000 $ 110,000 $ 110,000 $ 110,000
$ - $ - $ - $ -
$ 110,000 $ 110,000 $ 110,000 $ 110,000 $ 110,000 $ 110,000
$ 140,000 $ 140,000 $ 140,000 $ 140,000 $ 140,000 $ 140,000
$ 3,000 $ 3,000 $ 3,000 $ 3,000 $ 3,000 $ 3,000
$ 15,000 $ 15,000 $ 15,000 $ 15,000 $ 15,000 $ 15,000
$ 10,000 $ 10,000 $ 10,000 $ 10,000 $ 10,000 $ 10,000
$ 28,000 $ 28,000 $ 28,000 $ 28,000 $ 28,000 $ 28,000

$ 2,000 $ 2,000 $ 2,000 $ 2,000 $ 2,000 $ 2,000
$ 10,000 $ 10,000 $ 10,000 $ 10,000 $ 10,000 $ 10,000
$ 15,000 $ 15,000 $ 15,000 $ 15,000 $ 15,000 $ 15,000
$ 27,000 $ 27,000 $ 27,000 $ 27,000 $ 27,000 $ 27,000
$ 85,000 $ 85,000 $ 85,000 $ 85,000 $ 85,000 $ 85,000

$ (41,913) $ (35,696) $ (28,548) $ (20,326) $ (10,872) $ -
$ (41,913) $ (35,696) $ (28,548) $ (20,326) $ (10,872) $ -
$ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ 43,087 $ 49,304 $ 56,452 $ 64,674 $ 74,128 $ 85,000

$ (6,463.12) $ (7,396) $ (8,468) $ (9,701) $ (11,119) $ (12,750)
$ 36,624 $ 41,908 $ 47,985 $ 54,972 $ 63,009 $ 72,250
$ (9,156.09) $ (10,477) $ (11,996) $ (13,743) $ (15,752) $ (18,063)
$ 27,468 $ 31,431 $ 35,988 $ 41,229 $ 47,256 $ 54,188
$ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ 27,468 $ 31,431 $ 35,988 $ 41,229 $ 47,256 $ 54,188
AÑO 0 AÑO 1 AÑO 2 AÑO 3 AÑO 4 AÑO 5 AÑO 6

$ - $ 49,167 $ 49,167 $ 49,167 $ 49,167 $ 49,167 $ 49,167
$ 49,167 $ - $ - $ - $ - $ - $ -

$ - $ 27,468 $ 31,431 $ 35,988 $ 41,229 $ 47,256 $ 54,188
$ - $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ - $ 26,719 $ 22,756 $ 18,199 $ 12,958 $ 6,931 $ -
$ (350,000) $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ (49,167) $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ - $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ (399,167) $ 89,188 $ 89,188 $ 89,188 $ 89,188 $ 89,188 $ 89,188

$ 27,468 $ 31,431 $ 35,988 $ 41,229 $ 47,256 $ 54,188
$ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ 41,913 $ 35,696 $ 28,548 $ 20,326 $ 10,872 $ -
$ (350,000)
$ (49,167) $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ (399,167) $ 104,381 $ 102,127 $ 99,536 $ 96,556 $ 93,129 $ 89,188

$ - $ 27,468 $ 31,431 $ 35,988 $ 41,229 $ 47,256 $ 54,188
$ - $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ - $ 41,913 $ 35,696 $ 28,548 $ 20,326 $ 10,872 $ -
$ (350,000) $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ (49,167) $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ - $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ 279,417 $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ - $ (83,354) $ (83,354) $ (83,354) $ (83,354) $ (83,354) $ -
$ (119,750) $ 21,026 $ 18,773 $ 16,182 $ 13,201 $ 9,774 $ 89,188

$ - $ 27,468 $ 31,431 $ 35,988 $ 41,229 $ 47,256 $ 54,188
$ - $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ - $ 41,913 $ 35,696 $ 28,548 $ 20,326 $ 10,872 $ -
$ (350,000)
$ (49,167) $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ 279,417
$ 119,750
$ - $ (83,354) $ (83,354) $ (83,354) $ (83,354) $ (83,354) $ -
$ (0) $ 21,026 $ 18,773 $ 16,182 $ 13,201 $ 9,774 $ 89,188

$ - $ 27,468 $ 31,431 $ 35,988 $ 41,229.36 $ 47,256 $ 54,188
$ - $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ (49,167) $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ (49,167) $ 62,468 $ 66,431 $ 70,988 $ 76,229 $ 82,256 $ 89,188
$ (350,000)
$ (350,000) $ - $ - $ - $ - $ - $ -
$ 279,417
$ 119,750
$ - $ (41,442) $ (47,658) $ (54,807) $ (63,028) $ (72,482) $ -
$ 399,167 $ (41,442) $ (47,658) $ (54,807) $ (63,028) $ (72,482) $ -

$ - $ 21,026 $ 18,773 $ 16,182 $ 13,201 $ 9,774 $ 89,188
50000 anulaes
10
$ 35,000
$ 350,000
$ -
10
$ 30,000
$ 300,000
$ 50,000
AÑO 7 AÑO 8 AÑO 9 AÑO 10
$ 250,000 $ 250,000 $ 250,000 $ 250,000
$ - $ - $ - $ -
$ 250,000 $ 250,000 $ 250,000 $ 250,000
$ 40,000 $ 40,000 $ 40,000 $ 40,000
$ 30,000 $ 30,000 $ 30,000 $ 30,000

$ 5,000 $ 5,000 $ 5,000 $ 5,000
$ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 no es flujo real
$ 110,000 $ 110,000 $ 110,000 $ 110,000
$ - $ - $ - $ -
$ 110,000 $ 110,000 $ 110,000 $ 110,000
$ 140,000 $ 140,000 $ 140,000 $ 140,000
$ 3,000 $ 3,000 $ 3,000 $ 3,000
$ 15,000 $ 15,000 $ 15,000 $ 15,000
$ 10,000 $ 10,000 $ 10,000 $ 10,000
$ 28,000 $ 28,000 $ 28,000 $ 28,000

$ 2,000 $ 2,000 $ 2,000 $ 2,000
$ 10,000 $ 10,000 $ 10,000 $ 10,000
$ 15,000 $ 15,000 $ 15,000 $ 15,000
$ 27,000 $ 27,000 $ 27,000 $ 27,000
$ 85,000 $ 85,000 $ 85,000 $ 85,000

$ - $ - $ - $ -
$ - $ - $ - $ -
$ 50,000
$ - $ - $ - $ 50,000
$ 85,000 $ 85,000 $ 85,000 $ 135,000

$ (12,750) $ (12,750) $ (12,750) $ (20,250)
$ 72,250 $ 72,250 $ 72,250 $ 114,750
$ (18,063) $ (18,063) $ (18,063) $ (28,688)
$ 54,188 $ 54,188 $ 54,188 $ 86,063
$ - $ - $ - $ -
$ 54,188 $ 54,188 $ 54,188 $ 86,063

$ 49,167 $ 49,167 $ 49,167 $ 49,167
$ - $ - $ - $ (49,167)

$ 54,188 $ 54,188 $ 54,188 $ 86,063
$ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ - $ - $ - $ -
$ - $ - $ - $ -
$ - $ - $ - $ 49,167
$ - $ - $ - $ -
$ 89,188 $ 89,188 $ 89,188 $ 170,230

$ 54,188 $ 54,188 $ 54,188 $ 86,063
$ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ - $ - $ - $ -
$ - $ - $ -
$ 49,167
$ -
$ 89,188 $ 89,188 $ 89,188 $ 170,230

$ 54,188 $ 54,188 $ 54,188 $ 86,063
$ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
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$ - $ - $ - $ 49,167
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$ 89,188 $ 89,188 $ 89,188 $ 170,230

$ 54,188 $ 54,188 $ 54,188 $ 86,063
$ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ - $ - $ - $ -
$ - $ - $ - $ (49,167)
$ -
$ - $ - $ - $ -
$ 89,188 $ 89,188 $ 89,188 $ 71,896

$ 54,188 $ 54,188 $ 54,188 $ 86,063
$ 35,000 $ 35,000 $ 35,000 $ 35,000
$ - $ - $ - $ 49,167
$ 89,188 $ 89,188 $ 89,188 $ 170,230
$ -
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$ - $ - $ - $ -
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$ 89,188 $ 89,188 $ 89,188 $ 170,230
Enunciado
Sea una línea de producción de un producto X. Se prevee ventas y producción anuales constantes en los p
Pero se quiere producir con mayor eficiencia en los proximos 8 años, antes de comprar una línea totalme
Para ello será necesario renovar parte de la maquinaria de la línea (este sería el inicio del proyecto o año 0
Beneficios adicionales por usar maquinaria renovada (poner valores en la línea que se usa normalmente para "v
Se estima que en el 1er año, en que ya estarán funcionando las nuevas máquinas de la línea, no habrán ga
pero a partir del segundo año comenzarán las ganacias de productividad: se reducirán los flujos de costos
aumento anual adiconal de productividad, que cada año se traducirá por un ahorro de 100 000 $ adiciona
Costos adicionales por usar la nueva línea (poner valores en el sector de "costos de producción", pero llamarlos
Se necesitará anualmente un consumo adicional de energía de 70 000 USD y un consumo adicional de insu
El costo anual de salarios del personal de esta línea de producción será de 490 000 USD
Este costo es actualemnte de 350 000USD (aumenta debido a que se requerirá de mano de obra más califi
Para mantener las nuevas máquinas se gastará 25 000 anuales en piezas (se considera gasto y no inversión
Gastos adicionales por usar la nueva línea (poner valores - d ehaberlos - en el sector de "gastos de adminitsració
Los gastos administrativos y comerciales siguen siendo los mismos (no aumentan ni disminuyen).
Inversión
No hay consideraciones de capital de trabajo que realizar (no aumenta ni disminuye con realción al uso de
Para renovar la maquinaria de la línea es necesaria una inversión inicial en activos fijos de 1 000 000 $.
Se depreciará esta inversión de manera lineal en 8 años
Se prevee que a mediados del año 2 se podrá vender un grupo de máquinas antiguas por 120 000USD (m
que fueron remplazadas por las nuevas desde el instante 0, pero que hasta esa fecha se guardaron por seg
Estas máquinas tendrán un valor de libros de 50,000 USD a final del año 2. Si no se hubiese hecho el proye
antiguas en cuestión , y además hubiese sido necesario repotenciarlas, invirtiendo 45,000 USD.
Y se espera, al final del proyecto, poder vender las maquinas que se compró al inicio del proyecto
por un valor de 400 000 $.
Para el final del proyecto, las maquinas antiguas que quedan (que existían antes de iniciar el proyecto) se p
totalmente depreciadas. Si no se hubiese hecho el proyecto, el valor de venta hubiese sido de 35 000 (estr
Finaciamiento
En el año , el proyecto se financia inicialmente con un prestamo bancario de 600.000 $. El resto lo debe ap
En los otros años,de ser necesario algún financiamiento, deberá ser con capital propio: en particular, se de
en que los flujos netos resulten ser negativos (negativos antes de realizar el aporte de capital propio);
El prestamo bancario se devolverá en una sola etapa al final del proyecto (capital + intereses). Se estima q
serán de 300 000 $.
Preguntas
1) Realizar un estudio de flujos del proyecto apalancado descrito, después de participaciones e impuestos,
usando las matrices del curso (calcular resultado neto, flujo neto, flujo libre del proyecto, flujo libre del inv
Calcular la TIR del proyecto y del inversionista.
2) El director de operaciones considera que no se debe juzgar un proyecto de mejora (sus flujos, su rentab
Y que por ello existe en la empresa una tasa mínima de rentabilidad exigible para los proyectos de mejora
y antes de participaciones e impuestos. Esta tasa vale 14% en esta empresa.
Realice el estudio de flujos, antes de participaciones e impuestos, del proyecto desapalancado.
Caluclar el VP del proyecto y concluir.
ales constantes en los próximos 10 años del producto X.
mprar una línea totalmente nueva en ese año (por lo tanto el proyecto dura 8 años).
cio del proyecto o año 0)
usa normalmente para "ventas netas", pero llamarlo "ahorros"):

de la línea, no habrán ganacias de productividad (periodo de aprendizaje),
rán los flujos de costos de producción de 350 000 en el 2do año, y posteriormente habrá un
o de 100 000 $ adicionales con relación al año anterior (desde el año 3 al 8)
ucción", pero llamarlos costos extras de producción):

nsumo adicional de insumos (catalizadores, aceite y otros) de 30 000 USD.
mano de obra más calificada).

era gasto y no inversión).
"gastos de adminitsración" y "gastos de comerciales", pero llamarlo gastos extras)

ni disminuyen).
e con realción al uso de la línea antigua).

fijos de 1 000 000 $.
uas por 120 000USD (máquinas antiguas que

ha se guardaron por seguridad).
hubiese hecho el proyecto, no se hubiese podido vender estas maquinas
45,000 USD.
io del proyecto
e iniciar el proyecto) se podrán vender por 125 000 USD, estando

ese sido de 35 000 (estrían más gastadas).
000 $. El resto lo debe aportar los accionistas.

opio: en particular, se deberá aportar capital en cualquier año
de capital propio);
+ intereses). Se estima que los intereses
cipaciones e impuestos,
oyecto, flujo libre del inversionista)
ora (sus flujos, su rentabilidad) usando apalancamientos bancarios.
os proyectos de mejora industrial, considerándolos desapalancados
apalancado.

A CAP8 - Fujos Libres

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ESCENARIO DE TRABAJO: ESCENARIO REAL

1) Recordatorio de principios básicos

Los financistas de un empresa o proyecto

Proyecto apalancado y proyecto desapalancado

Pago de de participaciones (a los trabajadores)y de impuestos a la renta (al estado).

1) Principio de funcionamiento de un periodo cualquiera : balance de flujos de un periodo

PAGOS DE OPERACION REALIZADOS EN EL BALANCE DE FLUJOS EN UN PERI

COBROS DE INVERSION EN COBROS DE OPERACION

COBROS DE INVERSION EN COBROS DE OPERACION

Dinero aportado en el periodo por los Empresa

PAGOS DE INVERSION EN ACTIVOS

Si detallamos el gráfico anterior, seprando alos inversionistas y prestamistas, tenemos:

BALANCE DE FLUJOS EN UN PERIO

Dinero aportado en el periodo por COBROS DE INVERSION EN

Dinero aportado en el periodo por los

BALANCE DE FLUJOS NETOS CONTABLES EN U

FLUJO NETO DE OPER

Sabemos que contablemente:

BALANCE DE FLUJOS NETOS CONTABLES

Dinero aportado en el periodo por los

FLUJO NETO DE OPE

BALANCE DE FLUJOS FINANCIEROS

Dinero aportado en el periodo por los

2) Detalles para el cáculo de los flujos, supuestos de trabajo:

ctivos rotativos (flujo de inversión, saliente).

e vende productos o servicios.

nero de operación (flujo de operación, entrante).

activos fijos y se salda los activos rotativos (flujo de inversión,

resa, los acreedores financieros)

e los proyectos eran desapalancados,

a la actividad cotidiana de la empresa ( cobro de ventas,

NCE DE FLUJOS EN UN PERIODO

PAGOS DE OPERACION REALIZADOS EN EL

lancarse, es decir que se puede realizar con un prestamo si así lo deseamos.

os de operación son todos aquellos ligados

proyecto apalancado y el despalancado, y es el pago de impuestos a la renta

PAGOS DE OPERACION REALIZADOS EN EL PERIODO (INCLUIDO

a. Este enfoque corresponde a lo que se

OS NETOS CONTABLES EN UN PERIODO

Dinero pagado en el periodo a los prestamistas:

FLUJO NETO DE OPERACION:

n de activos + ago d einetreses de prestamos - variación de capital de trabajo.

FLUJOS NETOS CONTABLES

Dinero pagado en el periodo a los prestamistas:

FLUJO NETO DE OPERACION:

vos junto con los pagos y cobros de activos fijos.

financiero de los flujos

Dinero pagado en el periodo a los prestamistas:

Dinero pagado en el periodo a los prestamistas:

s necesidades : un semestre, un trimestre, un mes, etc.

l proyecto (y no al final de estos).

os inversionistas únicamente después de terminado el año fiscal

ponde una cantidad de dividendos).

abajadores y al fisco únicamente después de terminado el año fiscal

re-calculados" de manera anticipada (antes de finalizado el año fiscal).

de "pago de participaciones e impuestos del periodo",

( y los cuadros de flujos

nsidera que para cada periodo estudiado:

Características clave de un flujo:

FLUJOS DE FINANCIAMIENTO, INVERSION Y OPERACIÓN

Para una empresa o proyecto.

Caso de una creación de empresa o de lanzamiento de un nuevo producto:

En el caso de una creación de empresa o de lanzamiento de un nuevo producto,