Finanzas II

Profesores Rommy Born

Pablo Castañeda
Nicolás Martínez
Andrés Toledo
Gabriel Valenzuela

Examen
Lunes 14 de diciembre de 2015

Nombre: .
Sección: .
Puntaje total: 100 puntos
Tiempo total: 120 minutos

1 a) 1 b) 1 c) 2 a) 2 b) 2c) 3 a) 3 b) 3 c) 4 Total
Cualitativas

a b c d e Bonus a) Total
Ejercicio 1

a b c d e Bonus b) Total
Ejercicio 2

Instrucciones

 No es posible desprender las hojas de este cuadernillo, en caso contrario la evaluación será
calificada con la nota mínima (1,0).
 La prueba es sin consultas. Si estima que hay algún error de enunciado o que falta
información adicional, escriba explícitamente su supuesto y siga trabajando.
 Se premiará la precisión y la brevedad, al igual que se castigará la extensión indebida de
respuestas sin contenidos.
 La resolución debe estar hecha de forma ordenada y limpia, diferenciando exactamente
cuáles son sus respuestas finales a cada ítem solicitado.
 Los resultados y cálculos deben estar perfectamente expresados y el cómo se llegó a ellos
(números por sí solos no se corregirán).
 A fin de administrar bien su tiempo, conteste cada uno de los ítems en el espacio señalado
por un solo lado de la hoja .
 Están estrictamente prohibidos los celulares, apuntes y calculadoras programables o con
memoria, su uso y/o tenencia a la vista serán sancionados con la nota mínima (1,0).
 Cualquier entrega posterior al momento en que se indique el término de la evaluación no
tendrá validez alguna, será considerada como no entregada y será calificada con la nota
mínima (1,0).
 Cualquier procedimiento irregular será sancionado con la nota mínima (1,0) y se aplicarán
los procedimientos estipulados por la universidad. Es importante recordarles que la
universidad tiene una política de tolerancia cero a la copia y otros procedimientos indebidos,
por lo tanto se exponen a sanciones académicamente más graves todavía en caso de plagio.

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Parte I: Cualitativa (60 puntos)

En los comentes es fundamental que se especifique si es verdadero o falso. Debe ser explícito e
indicarlo al comienzo de su respuesta. Si una afirmación tiene al menos una parte incorrecta o no se
cumple siempre, el comente será falso.

1.- Pregunta (15 puntos)

La Sociedad Química y Minera de Chile (Soquimich o SQM) tiene dos series de acciones, A y B. La
serie B permite elegir solo a 1 de los 8 directores. Por su part e, la serie A que ha aportado casi la
mitad del capital social tal como lo ha hecho la serie B, puede elegir a 7 de 8 directores. En
consecuencia, aunque tienen casi la misma propiedad sobre el flujo de caja que va a los accionistas,
el control es mayoritariamente de la serie A. Al igual que cuando existen “sociedades cascadas”, las
acciones como las de la serie B tienden a transarse habitualmente con descuento frente a títulos
parecidos en todos los países del mundo.

a) ¿Qué serie es más costosa como fuente de financiamiento para SQM, la serie A o la serie
B? ¿Por qué? Explique de acuerdo a los conceptos aprendidos en el curso. (5 puntos)

Respuesta
La serie B ya que los potenciales accionistas exigirían un descuento sobre el precio, lo que con el
mismo flujo de caja implica un mayor costo o retorno exigido por ellos. Lo anterior, se produce debido
al potencial costo de agencia entre accionistas (mayoritarios y minoritarios) que estaría en desmedro
de sus intereses.

No es necesario que utilicen concepto tunneling pero que si como se menciona en la respuesta
arriba, que detecten potencial traspaso de riqueza entre accionistas y en desmedro de los de la B
(costo de agencia que los hace pagar menos por este tipo de serie). En otras palabras (igualment e
correcto) podría existir un objetivo distinto del accionista controlador (serie A) a los de la serie B
(accionista no controlador o minoritario para efectos de la respuesta) y se generará lo que en la
literatura internacional se conoce como tunneling (desviar los flujos de caja hacia un tipo de
accionista particular y no a todos) producto de la separación entre la propiedad y el control. Dado
esto, los accionistas de la serie B deberían protegerse castigando el precio de la acción (aumentando
el costo de financiamiento).

b) Incorporado la idea de la teoría estática/trade-off donde existe un intercambio entre los

costos de insolvencia financiera (costos de agencia y quiebra) y el beneficio tributario de la
deuda, ¿qué efecto produce en el valor de la compañía tener las acciones serie A además
de las serie B? (5 puntos)

Respuesta
Dado que las acciones serie A tiene derechos políticos o de voto mejores que los de B, se generará
un costo de agencia que disminuirá el valor de la empresa. Alumno también puede mencionar (no
necesario para puntaje completo) que es atractivo mantener este tipo de acciones (e inclusive las
con nulos derechos de voto como Google clase C) porque le permite mantener el control de la firma
sin aportar demasiado capital (separación entre propiedad y control).

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c) Considere que SQM deja de presentar Estados Financieros auditados, por tanto la
información recibida por el mercado (outsiders) no es verificable y es de menor calidad que
la que tienen gerentes (insiders). ¿Cómo debería financiarse la compañía? ¿Por qué? ¿A
qué concepto aprendido corresponde esto? (5 puntos)

Respuesta
Dado que existen asimetrías de información, lo que aquí se plantearía sería la idea del Pecking
Order. En consecuencia, el orden de financiamiento adecuado sería (i) utilidades retenidas (flujo de
caja operacional), (ii) deuda (primero bonos y luego créditos bancarios), y (iii) emisión de nuevas
acciones. Lo anterior, puesto que los inversionistas castigan las asimetrías de información (piden
“descuento”) disminuyendo el precio y aumentando el costo de financiamiento.

2.- Comente (15 puntos)

a) “Claramente la Línea de Mercado de Capitales (LMC) no es consistente con el modelo CAPM

ya que la medida adecuada de riesgo en dicho caso es la desviación estándar con riesgo
específico y no el Beta como indica el CAPM”. Comente. (5 puntos)

Respuesta
Falso. La LMC también muestra solamente riesgo sistemático (al igual que el Beta de la
LMV) ya que todos los puntos de la LMC son combinaciones entre el activo libre de riesgo y
el portafolio de mercado que es el más diversificado. Dado esto, al igual que el activo libre
de riesgo, no tiene riesgo específico y ambas son medidas adecuadas de riesgo
dependiendo de lo que se quiere evaluar.

b) “De acuerdo a los “Behaviorals”, debido a los sesgos conductuales se le puede “ganar al
mercado/obtener ganancias sobre-normales” mediante una estrategia contraria (contrarian
investment). Comente. (5 puntos)

Respuesta
Verdadero. Por ejemplo si se da el sesgo de exceso de optimismo y todos compran una acción
transformándola en “de moda”, uno debería invertir en forma inversa, es decir vender esa acción
ya que la acción estaría cara (bajo la LMV). Cuando el sesgo se ajuste, es decir el precio se
ajuste al de equilibrio, éste bajará/el retorno subirá.

c) General Electric anunció un pago de dividendo de USD 0,23 el cual pagó posteriormente (el
17 de septiembre de 2015) fecha en la cual el precio cayó de USD 25,35 a USD 24,80.
“Basados en que la hipótesis de mercado eficiente se cumple, podemos asegurar que el
perfecto trade-off entre dividendos y precio (o ganancia de capital) es solo una falacia teórica
ya que el precio cayó más de lo que predice la teoría”. Comente. (5 puntos)

Respuesta
Falso. A pesar de que el precio no cayó en USD 0,23, esto se debe a que debido al supuesto de
HME, el precio se ajusta en la fecha del anuncio, no en una fecha posterior.

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3.- Pregunta (15 puntos)

En Chile existen acciones que poseen presencia bursátil y otras que no. Aquellas acciones que se
consideran con presencia bursátil, son todas aquellas que al menos en 45 días de los últimos 180
días de transacción (25% de estos), hayan tenido transacciones por un monto igual o superior a las
1.000 UF. Todo lo anterior, de acuerdo a la Norma de Carácter General Nº327 de la SVS.

Para efectos del Servicio de Impuestos Internos (SII), las acciones que tengan presencia bursátil
quedan exentas del impuesto personal a la renta (global complementario) por las ganancias de
capital que suceden cuando las acciones son vendidas a un precio superior a su precio de compra.

a) ¿Para este tipo de empresas, sería la política de dividendos irrelevante? ¿Cuál debería ser
la política de dividendos de este tipo de empresas: dividendos en efectivo o recompra de
acciones? ¿Por qué? (5 puntos)

Respuesta
No sería irrelevante ya que al repartir dividendos genera mayor impuesto personal para sus
accionistas. La política óptima debiese ser recompra de acciones ya que de esta forma aumenta el
valor de las acciones

b) Si asumimos que el beneficio anteriormente mencionado sólo se mantiene para ciertos

vehículos de inversión (para ciertos inversionistas). ¿En qué caso el cambio en la política de
dividendos de alguna de estas empresas generaría aumento de valor de la firma? ¿A qué
teoría de política de dividendos responde esto? ¿Por qué? (5 puntos)

Respuesta
Sólo sería relevante en la medida que sea la primera empresa que cambie política de dividendos y
existan nichos/clientes insatisfechos. Responde al efecto clientela.

c) Asuma que en Chile se eliminan los impuestos personales. ¿En qué casos aumentar los
dividendos en efectivo generaría aumento en el precio de la acción de dicha empresa?
Explique basándose en alguno de los conceptos/teorías vistas en clases? (5 puntos)

Respuesta
Puede abordarse o por efecto señalizador de los dividendos (acá se debe captar que alumno
entendió que el mercado estaría asumiendo independencia entre política de dividendos y política de
inversión ya que así aumento de dividendos se asume como aumento en flujo esperado y así valor
acciones). Alternativamente se obtiene puntaje si alumno lo aborda por Behavioral Finance o casos
específicos revisados en clases (“ancianas”, “autocontrol”, etc).

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4.- Pregunta (15 puntos)

A continuación se adjuntan los gráficos del valor de la empresa con deuda respecto a la estructura
de capital de cada compañía vista como la razón entre la deuda y el patrimonio. Uno corresponde a
una carretera y la otra una de detectives privados que gozan de un alto renombre y prestigio.

¿Cuál es cuál? ¿Por qué? ¿Cómo se explican las estructuras de financiamiento de cada una de las
empresas? Utilice dos argumentos.

Respuesta
La del primer gráfico es la empresa de la carretera, porque aguanta un nivel de endeudamient o
mucho más alto dada la tangibilidad de sus activos que son mayoritariamente propiedades, plantas
y equipos (activos fijos). En este caso los costos directos de quiebra son bastante bajos o crecen
lento, y además la mayor parte de sus activos sirven de garantía (colateral) para conseguir
financiamiento de terceros (deuda).

Por otra parte, dado que la otra firma es de detectives privados, su mayor activo es intangible (fuera
de balance) y es su prestigio, por tanto los costos directos de quiebra crecen mucho más rápido y el
activo no sirve como garantía para préstamos bancarios, lo que hace que su razón óptima de deuda
sea mucho más baja.

Otro argumento sería la volatilidad de los flujos de caja, ya que la carretera debiese tener mayor
estabilidad y así la probabilidad de quebrar crece más lento. El VP de los costos asociados al financial
distress serían menores para cada nivel de endeudamiento y así la capacidad endeudarse sería
mayor (beneficio marginal = a costo marginal en un punto de endeudamiento más alto).

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Parte II: Cuantitativa (40 puntos)

Utilices dos decimales en los ejercicios numéricos (en caso de porcentajes utilice 4, es decir
aproximaría 12,3456% a 12,35%). De ser necesario, utilice los espacios al reverso de las páginas
para cálculos que no serán considerados parte de su respuesta.

Ejercicio 1 (20 puntos)

Una compañía, cuya casa matriz y domicilio comercial y tributario es Estados Unidos, obtiene
ingresos por ventas anuales de USD 2.000 millones y un margen operacional (margen de utilidad
operacional) del 20%. Se predice que lo anterior continuará a perpetuidad y que la depreciación
seguirá siendo igual a las inversiones futuras. En USA la tasa de impuesto a las utilidades que paga
la firma es de 25%, pero está pensando en reubicar su matriz y colocarla en Irlanda donde la tasa
de impuestos a las utilidades es la mitad (12,5%). Actualmente la empresa tiene deuda por USD
4.000 millones y un WACC de 6% efectiva anual.

Determine:
a) ¿Cuál es la rentabilidad que exigiría un accionista si la firma no estuviera endeudada? (4
puntos)
b) ¿Cuál es el valor actual de cada una de las 200 millones de acciones considerando que la
empresa tiene deuda y de acuerdo al planteamiento de Modigliani & Miller de 1963 (con
impuestos)? (3 puntos)
c) ¿Cuál sería el nuevo valor si la compañía se va a Irlanda? ¿Cómo se explicaría el cambio
en el precio? Desagréguelo en el efecto (i) operacional, y (ii) financiero (efecto tributario). (5
puntos)
d) ¿Cuánta deuda tendría que tener la firma en Irlanda para que el precio se mantuviera cuando
cambiara su matriz y régimen tributario? (4 puntos)
e) ¿Qué tendría que hacer la firma para alterar su nivel de endeudamiento de acuerdo a lo
calculado en la letra d)? ¿Por qué? ¿Qué efecto provocaría en el precio de la acción al
anunciarlo si los mercados son eficientes? (4 puntos)

Solución
(a) Valor de la empresa = USD 2.000 millones x 20% x (1 – 25%) / 6% = USD 5.000 millones
WACC = 6% = RA x (1 – 4.000 / 5.000 x 25%)
RA = 7,5% anual efectiva
(b) Valor del patrimonio = USD 5.000 millones – USD 4.000 millones = USD 1.000 millones
Valor por acción = USD 1.000 / 200 = USD 5 cada una
(c) Flujo de caja = USD 2.000 millones x 20% x (1 – 12,5%) = USD 350 millones
Nuevo valor sin deuda = USD 350 millones / 7,5% = USD 4.666,67 millones
Anterior valor sin deuda = USD 300 millones / 7,5% = USD 4.000 millones
Mejorar en términos operacionales por menor pago de impuestos es de 666,67 millones

Nuevo escudo tributario = USD 4.000 millones x 12,5% = USD 500 millones
Antiguo escudo tributario = USD 4.000 millones x 25% = USD 1.000 millones
Pérdida por escudo tributario es de USD 500 millones
Nuevo valor de la firma USD 5.166,67 millones (4.666,67 + 500)
Nuevo precio por acción = [5.166,67 – 4.000] / 200 = USD 5,83

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(d) Dado que el valor conjunto de la empresa originalmente era de USD 5.000 millones y eso
derivaba en patrimonio por USD 1.000 millones, ahora la compañía debería plantear lo
siguiente:

VL – D = E, y dado que V L = V U + D x Tax, entonces V U + D x Tax – D = E

E = V U + D x (Tax – 1)
USD 1.000 millones = USD 4.666,67 millones + D x (12,5% – 1)
D = USD 3.666,67 / 0,875 = USD 4.190,48 millones
(e) Debería emitir deuda porque le faltan USD 190,48 millones y con la diferencia debería
pagar dividendos de USD 190,48 / 200 = USD 0,95 por acción. Esto haría que el precio
bajara en USD 0,95 pero tomaría un escudo tributario de USD 0,95 x 12,5% = USD 0,12 por
acción, lo que en el neto significaría una baja de USD 0,83 para igualar el nuevo precio
de USD 5,83 con el antiguo precio de USD 5.

Ejercicio 2 (20 puntos)

El Trovador S.A. es una empresa en franca expansión. Actualmente tiene dos líneas de negocios
bastante consolidadas: una sala de grabaciones (ET Records) con flujos de caja libres promedio
(UCF) de USD 40 millones por año a perpetuidad, y una productora de conciertos (Don Trova) con
flujos de caja libres (UCF) de USD 140 millones anuales a perpetuidad. Hasta ahora, la gerencia de
El Trovador S.A. siempre ha evaluado sus nuevos negocios a partir de un mismo costo de capital
promedio ponderado, calculado con los flujos totales de la empresa. Sin embargo, los accionistas de
la empresa están algo preocupados por la metodología empleada, por lo que contratan sus servicios
profesionales dada su buena reputación como Ingeniero Comercial.

Actualmente, el flujo de caja libre (UCF) de todas las unidades de El Trovador es de USD 180
millones a perpetuidad, con una razón deuda/patrimonio actual a valores de mercado del 30%. Sin
embargo, la gerencia tiene como objetivo reducirla a un 25% con objetivo de largo plazo. A su vez,
a nivel consolidado, la deuda de la empresa cataloga como un bono soberano por lo que su beta
sería cero. Por otro lado, el beta de las acciones es de 1,5, de acuerdo a estudios previos.

El Trovador posee varios competidores en la industria musical. La Tabla 1 muestra información

financiera de ellos:
Tabla 1

Retornos Beta Deuda / Beta

Empresa Negocio
históricos (apalancado) Patrimonio deuda
JP Producciones Arriendo de estudios de grabación 2.80% 0.9 0.8 0.2
El Carrete Productora tocatas estudiantiles 4.90% 1.9 1.1 0.5
Arriendo de locales para
La Fiesta Divina 5.20% 1.1 0.7 0.4
matrimonios
Forever Rock Productora audiovisual de videoclips 4.10% 1.3 0.4 0.6
Disco Rayado Local de ventas de discos 7.90% 1.9 0.1 0.2

Actualmente, ET Records posee una razón deuda/patrimonio (a valor de mercado) del 55%, aunque
esperan reducirla a 40%. Del mismo modo, Don Trova posee una razón del 57%, aunque esperan

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que aumente al 60% en el futuro. Tanto ET Records como Don Trova pueden financiarse con deuda
a la tasa libre de riesgo.

El problema para la gerencia (y la razón principal de por qué fue contratado) era el determinar qué
retornos utilizar tanto para calcular el retorno del activo libre de riesgo como el premio por riesgo de
mercado. La tabla 2 contiene un resumen de los bonos del banco central a 1, 10 y 30 años :

Tabla 2
Bonos del Banco Central
Madurez Tasa (%)
1 año 3.88
10 años 4.32
30 años 4.57

Finalmente, la gerencia usaba como medida de mercado el Índice General de Precios de Acciones
(IGPA), el cual históricamente ha rentado un 5,1%, pero esperan que rente un 7% a futuro. La tasa
de impuestos corporativa es del 25%.

Se pide:
(a) Calcule la tasa de descuento apropiada para esta empresa considerando que todas las líneas de
negocios son evaluadas con la misma tasa. ¿Cuál es el valor de mercado de El Trovador? ¿Qué
problemas conlleva el evaluar distintas áreas de negocios con la misma tasa? (5 puntos)

(b) A partir de la información contenida en la tabla 1, determine y explique qué empresas son
comparables con cada una de las divisiones de negocios de la empresa. Debe elegir una para cada
línea. (3 puntos)

(c) Suponga ahora que la empresa desea lanzar una nueva línea de negocios (Mr. Trov), el cual
representará a artistas a nivel nacional e internacional. Se espera que Mr. Trov represente el 22,5%
de las ventas totales de la firma. Si la gerencia proyecta que ET Records representará el 40% de las
ventas, mientras que Don Trova corresponde al 37,5% de las ventas futuras, determine el beta de la
nueva línea de negocios. Asuma que el beta desapalancado de El Trovador se mantiene constante
y que corresponde al promedio ponderado por venta del beta de cada una de sus líneas de negocio)
(2 puntos)

(d) ¿Cuál es la tasa de descuento apropiada para cada una de las tres líneas de negocio asumiendo
que Mr. Trov se financia solamente con patrimonio? (6 puntos)

(e) Finalmente, se espera que Mr. Trov genere flujos de caja libre (UCF) a perpetuidad de USD $160
millones, pero El Trovador debe invertir USD $2.000 millones para iniciar el nuevo negocio. ¿Usted
recomienda que El Trovador S.A. inicie la nueva línea de negoc ios si se financia completamente con
patrimonio? ¿Por qué? (4 puntos)

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Respuesta
(a) La relación deuda/patrimonio relevante es la objetivo, o sea, 25%. Luego, si sabemos que Deuda
+ Patrimonio= V, Pat/V = 1/(1+25%) = 80%, por ende D/V = 20%. A su vez, dado que la deuda está
estructurada a largo plazo, la tasa libre de riesgo relevante es 4,57%.
Por otro lado, Bl=1,5 corresponde al beta apalancado con la estructura de capital de 30%, por lo que
hay que desapalancarlo mediante la fórmula Bu= (Bl+B/S*Bd*(1-Tc))/(1+B/S*(1-Tc)). Luego, Bu (El
Trovador) = 1,22. Entonces, Bl (con B/S=25%) = 1,45.
Entonces, mediante CAPM, ke = 4,57% + 1,45 x (7% - 4,57%) = 8,09%. Kd sería igual a 4,57%
Luego, WACC = 20% x (1-25%) x 4,57% + 80% x 8,09% = 7,39%. Si los flujos son constantes,
entonces V = 180 / 7,39% = USD 2.435,72 millones.
Finalmente, el problema de usar un WACC constante para todas las líneas de negocios es que se
sobre o subestiman flujos de caja descontados, pudiendo aceptar proyectos que realmente no son
rentables o rechazar proyectos que si son rentables.

(b) Las empresas comparables son:

Para ET Records: JP Producciones
Para Don Trova: El Carrete. A pesar de que el mercado objetivo no es necesariamente el mismo,
ambas son productoras y sus flujos de caja provienen de fuentes similares.
Tanto La Fiesta Divina como Disco Rayado y Forever Rock son negocios cuyos flujos de caja no
provienen de la misma fuente que El Trovador o sus áreas de negocios.

c) Bl=Bu+b/s*(1-Tc)*(Bu-Bd) por lo tanto Bu= (Bl+B/S*Bd*(1-Tc))/(1+B/S*(1-Tc))

Bu JP producciones: 0,64 :Bu ET Records=0,64

Bu El Carrete: 1,27: Bu Don Trova=1,27

Bu Trovador: 1,22 (con estructura de capital 30%)

1,22=0,64*40%+1,27*37,5%+Bu(Mr. Trov)*22,5% Bu Mr. Trov=2,18

d) ET Records: La relación deuda/patrimonio relevante es la objetivo, o sea, 40%. Luego, si sabemos

que Deuda + Patrimonio= V, Pat/V = 1/(1+40%) = 71,43%, por ende D/V = 28,57%. A su vez, dado
que la deuda está estructurada a largo plazo, la tasa libre de riesgo relevante es 4,57%. Por otro
lado, Bl será=0,64+0,4*(1-0,25)*(0,64)=0,83. Mediante CAPM, ke = 4,57% + 0,83 x (7% - 4,57%) =
6,59%. Kd sería igual a 4,57%. Luego, WACC = 28,57% x (1-25%) x 4,57% + 71,43% x 6,59% =
5,69%.

Don Trova: La relación deuda/patrimonio relevante es la objetivo, o sea, 60%. Luego, si sabemos
que Deuda + Patrimonio= V, Pat/V = 1/(1+60%) = 62,5%, por ende D/V = 37,5%. A su vez, dado que
la deuda está estructurada a largo plazo, la tasa libre de riesgo relevante es 4,57%. Por otro lado, Bl
será=1,27+0,6*(1-0,25)*(1,27)=1,84. Mediante CAPM, ke = 4,57% + 1,84 x (7% - 4,57%) = 9,04%.
Kd sería igual a 4,57%. Luego, WACC = 37,5% x (1-25%) x 4,57% + 62,5% x 9,04% = 6,94%.

Mr. Trov: wacc es igual a ke que de acuerdo a capm será igual a ke = 4,57% + 2,18 x (7% - 4,57%)
= 9,87%.

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e) 160/0,0987=Usd 1.621,07 millones por lo que el proyecto no debe llevarse a cabo ya que el VAN
es negativo por 1.621,07-2.000=-378,93

Bonus (10 puntos)

Una firma posee actualmente una deuda cero cupón a un año que la obligará a desembolsar
€35.000, mientras que sus activos en el próximo periodo solamente serían capaces de generar
€18.000 si la economía va mal pero € 47.000 si la economía va bien. Ambos eventos tienen igual
probabilidad y las tasas de descuento son irrelevantes, dado que todos los individuos toman las
decisiones considerando solamente el flujo de caja del próximo periodo.

Actualmente los accionistas capitalizaron la empresa, por tanto los nuevos fondos que recaude
deberán provenir enteramente de los acreedores que han comprometido una línea de crédito amplia.
Un nuevo proyecto, en el cual se podrían invertir € 10.000, podría generar un flujo de caja adicional
de € 14.000 si la economía va bien y de € 4.000 si la economía va mal.

Determine:
a) ¿Se llevaría a cabo el proyecto o no? ¿Por qué? (5 puntos)
b) ¿Qué monto de intereses adicionales deberían exigir los acreedores para que los accionistas
estén indiferentes entre hacer y no hacer el proyecto? ¿Por qué? (5 puntos)

Solución
(a) La situación sin el proyecto es la siguiente:

Estado Activos Deuda Patrimonio

Bien (50%) 47.000 € 35.000 € 12.000 €
Mal (50%) 18.000 € 18.000 € 0€
Esperado (100%) 32.500 € 26.500 € 6.000 €

La situación con el proyecto sería la siguiente:

Estado Activos Deuda Patrimonio

Bien (50%) 61.000 € 45.000 € 16.000 €
Mal (50%) 22.000 € 22.000 € 0€
Esperado (100%) 41.500 € 33.500 € 8.000 €

Dado lo anterior, aunque el proyecto destruye valor por € 1.000, porque se aportan €
10.000 pero el valor de la empresa solo sube en € 9.000, se aceptaría. ¿Por qué? Porque
los accionistas no aportan nada pero el valor del patrimonio aumenta en € 2.000, mientras
que el valor de la deuda de los acreedores aumenta en € 7.000 y estos pierden €
3.000, dando en conjunto el VPN del proyecto de (€ 1.000).
(b) Para que los accionistas no quisieran aceptar el proyecto los acreedores deberían
expropiarles € 2.000 adicionales para que su VPN sea cero. En ese caso, le debería cobrar
en el evento de que la economía vaya bien € 4.000 extras en intereses . (61000-
(45000+X))=12.000

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