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Para lograr una mayor ubicación del tema, inicialmente se abordarán las generalidades
del mercado de valores, su importancia para la economía nacional y los principales
agentes que en él encontraremos. Seguidamente, nos internaremos específicamente en las
bolsas de valores, en donde analizaremos su estructura, naturaleza y actividades,
obviamente sin descuidar el marco legal dentro del cual se desenvuelven.
1
medios, que exige por parte del legislador, el establecimiento de unos lineamientos claros
que le permitan la efectividad de los parámetros a los que responde.
2
LA AUTORREGULACIÓN BURSÁTIL EN EL MERCADO DE VALORES
COLOMBIANO
3
LA AUTORREGULACIÓN BURSÁTIL EN EL MERCADO DE VALORES
COLOMBIANO
Director
4
Nota de Advertencia
“La Universidad no se hace responsable por los conceptos emitidos por sus alumnos en
sus trabajos de tesis. Solo velará por que no se publique nada contrario al dogma y a la
moral católica y por que las tesis no contengan ataque personales contra persona alguna,
5
CONTENIDO
Pág.
INTRODUCCIÓN 8
1. EL MERCADO DE VALORES 11
1.1. GENERALIDADES 11
1.2. IMPORTANCIA 14
1.3.3. Emisores 23
1.3.4. Inversionistas 25
1.3.5. Estado 25
2. BOLSAS DE VALORES 30
2.3.1. De Mercado 37
6
2.3.2. De Fomento 38
2.3.3. Información 39
3.2.2.1.Antecedentes 45
3.2.2.2.Funciones 46
de Valores
4.2.1.1.Objetivos 58
7
4.2.1.1.1. Protección de los inversionistas 58
4.2.1.2.Principios 60
4.2.2.1.Estados Unidos 63
4.2.2.2.Inglaterra 65
4.4.2.1.Reglamentos 72
4.4.2.2.Procedimientos de Control 74
4.4.2.3.Códigos de Conducta 75
4.4.3.1.Principio de Transparencia 76
4.4.3.2.Principio de Lealtad 77
8
4.4.3.3.Profesionalismo 77
4.4.3.4.Adecuación a la Ley 78
6. CONCLUSIONES 108
BIBLIOGRAFÍA 113
9
INTRODUCCIÓN
permanentemente a las necesidades de los agentes del mismo, de manera tal que permitan
mecanismo mediante el cual las asociaciones de agentes son las encargadas de determinar,
en ciertos aspectos, las normas aplicables a su oficio. En cuanto hace a las bolsas de
como la capacidad, radicada en cabeza de las bolsas, de regular sus actividades e imponer
pues, si bien es cierto que las bolsas de valores tienen la facultad de expedir sus propios
afirmación que encuentra soporte, por ejemplo, en el simple hecho de que hoy en día
10
existan aún serias dudas sobre el alcance que se le debe dar, frente a las funciones y
Podemos decir entonces que, en nuestros días, las personas que ejercen su actividad en
este tipo de escenarios, incluso las mismas bolsas y los órganos de supervisión, podrían
enfrentar graves riesgos jurídicos derivados de tal falta de claridad, evidenciada, por
ejemplo, en violaciones al debido proceso y al principio del NON BIS IN IDEM, por
mencionar algunos.
Teniendo en cuenta los aspectos anteriores y que en mi sentir gran parte de su gravedad
deviene del daño que esta circunstancia le puede generar al mercado de valores, el
presente documento busca ofrecer al lector una visión general de los mismos, resaltar los
esfuerzos que han realizado para dilucidar las dudas sobre el tema las bolsas de valores,
Así las cosas, para lograr una mayor ubicación del tema, inicialmente se abordarán las
y actividades, obviamente sin descuidar el marco legal dentro del cual se desenvuelven.
intervención en el mercado bursátil, las autoridades que actúan dentro de éste y la forma
11
como se ha contemplado el tema de la autorregulación, tema éste que desarrollaremos a
del mismo.
presentado en su aplicación, las iniciativas del Gobierno Nacional y de las bolsas para
lograr una mayor claridad al respecto, concluyendo este trabajo, con algunos comentarios
12
1. EL MERCADO DE VALORES
1.1.GENERALIDADES.
de hacer más eficiente la producción y colocación de bienes y servicios de cada uno de sus
sectores. Esta labor solo es posible mediante un conjunto de entidades especializadas que
economía a los deficitarios de la misma. Este grupo de entidades ha sido definido como
sistema financiero, que abarca distintos mercados tales como el de Divisas, el Monetario y
valores, razón por la cual solo haremos mención del mismo, ha sido definido como “el
que se desarrollan dentro del mercado, los cuales pueden pertenecer al mercado bancario
1
MISIÓN DE ESTUDIOS DEL MERCADO DE CAPITALES. Informe final. Ministerio de Hacienda,
Banco Mundial, Fedesarrollo. Bogotá. 1996. Pág. 1.
13
(o intermediado) o al no intermediado (o no bancario). El primero, está caracterizado por
Gráfico 1.
Sistema Financiero y Mercado de Capitales
Sistema Financiero
Mercado Otros
Derivados Mercados
contacto directo entre la oferta y la demanda de recursos. Así las cosas, podemos definir al
mercado de valores como “el conjunto de operaciones realizadas por los inversionistas
14
con el fin de negociar títulos valores permitiendo, entre otras cosas, canalizar
Otros autores como Néstor Humberto Martínez, definen el mercado de valores como
“aquella parte del mercado de capitales que facilita los recursos a lago plazo necesarios
plazo.
Así las cosas, el mercado de valores se presenta como una fuente importante de
financiación económica para las empresas u otros emisores, ofreciendo a los inversionistas
2
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. República de Colombia. Ministerio de Hacienda y Crédito
Público. El Mercado Público de Valores, su gran oportunidad. Tercera Edición. 1997. Pág. 8.
3
MARTINEZ NEIRA, Néstor Humberto. Intervención del Estado en el Mercado Público de Valores.
Editorial Temis. Bogotá. 1986. Pág. 1.
15
bursátil y el mostrador, circunstancia que facilita el desplazamiento de recursos de los
El mercado bursátil tiene por epicentro de sus negocios a las bolsas de valores, las cuales
tienen como función principal canalizar los recursos del público hacia la inversión en
OTC (Over the Counter) tiene su desarrollo al margen de las bolsas de valores y consiste
cuya finalidad es organizar, regular y promover el mercado público de valores, así como
1.2.IMPORTANCIA
proyectos que excedan la capacidad privada puedan llevarse a cabo4. Dicha finalidad
4
MISIÓN DE ESTUDIOS DEL MERCADO DE CAPITALES. Informe final. Ministerio de Hacienda,
Banco Mundial, Fedesarrollo. Bogotá. 1996. Pág. 3.
16
evidencia la importancia del mismo para el desarrollo de la economía de un país. A
En primer lugar, el mercado que ocupa nuestro análisis promueve el desarrollo del sector
capital necesarios para la consecución de sus fines, sin necesidad de acudir a entidades
De ese modo, contribuye a la estabilidad de las empresas, ya que les permite obtener una
riesgos derivados de los ciclos recesivos de la economía o del mercado, a los que están
expuestos por la utilización de recursos del mercado monetario, ofreciéndole al sector real
Por otro lado, se presenta como una herramienta efectiva en cabeza del estado para el
Teniendo en cuenta que las personas con excedentes de ingreso colocan recursos en el
mercado para adquirir una participación en la propiedad de empresas, las cuales a su vez
reparten las utilidades obtenidas por éstas entre un mayor número de personas, se estimula
la redistribución del ingreso y la riqueza, toda vez que circula los beneficios de la
17
inversión, logrando así un equilibrio entre los sectores, aproximándose a una justicia
De la misma manera posibilita la desconcentración del poder económico, pues hace que
frente a las instituciones financieras, las cuales pueden ser víctimas, a largo plazo, de
Por todas las razones anotadas en este acápite, se considera que la actividad del mercado
El artículo 1 del decreto 2969 de 1960 define a las bolsas de valores como
18
de valores y demás bienes susceptibles de este género de comercio”. Así las cosas, estas
correcto funcionamiento del mercado, permitiendo la movilización de los recursos con una
De lo anterior se evidencia su relevancia dentro del mercado público de valores, toda vez
que “El objetivo principal de una Bolsa, lo que puede ser una definición operativa, es
secundario, abierto, organizado y oficial. En primer término se dice que es secundario por
primario6, sin perjuicio de la colocación primaria de valores que puede realizarse a través
de las bolsas.
5
PARADA, Rigoberto. El Mercado de Valores en Chile. Bolsa de Comercio de Santiago. Santiago de Chile.
1987. Pág. 27.
6
Se entiende por mercado primario, al mercado financiero en el que el emisor del instrumento financiero
recibe nueva financiación. En este mercado nace y mueren los instrumentos financieros y la deuda que
reconocen.
Por otro lado, se entiende por mercado secundario al mercado financiero en el que el intercambio de
instrumentos financieros preexistentes (que han nacido en el mercado primario) origina el cambio de
acreedor. (GRANDIO DOPICO, Antonio; LOPEZ SUAREZ, Pedro A.; ALVAREZ COBELAS, José; NOVO
PETEIRO, José A. Mercados Financieros. Editorial McGRAW-HILL. España. 1997. Pág. 419).
19
Es un mercado abierto en tanto que el acceso de la oferta y la demanda de valores es libre.
Finalmente, se dice que es organizado por cuanto su actividad se rige por pautas de
oficial, por aportarle al público un precio o cotización oficial para los valores negociados
dentro de la misma.
en serie o en masa, respecto de los cuales se realice oferta pública, que otorguen a sus
20
“Art. 1.5.1.1.- Definición y ámbito de aplicación. Constituye intermediación en el mercado público
Nacional de Valores e Intermediarios, sea que tales operaciones se realicen por cuenta propia o
“toda persona que en forma profesional y habitual se interpone, acerca, representa, y en general
media bien sea entre las sociedades emisoras y las inversionistas de valores, o simplemente entre los
Ahora bien, para efectos de determinar cuales son los reales intermediarios en el mercado
público de valores, es necesario establecer primero las actividades que nuestras normas
cuenta propia.
7
Consejo de Estado. Sentencia del 25 de Febrero de 1988, Exp. 4524.
21
4. Las operaciones de adquisición y enajenación de valores ejecutadas en desarrollo de contratos de
fiducia mercantil o de encargo fiduciario de inversión que no den lugar a la vinculación del
fideicomitente o constituyente respectivo a un fondo común ordinario o especial, así como las
relación con los fondos de valores, fondos de inversión de capital extranjero y portafolios de valores
de terceros, las sociedades fiduciarias en relación con fondos comunes ordinarios o especiales,
totalidad o parte de los valores de la misma por cuenta propia para colocarlos posteriormente en el
7. Las demás operaciones que en desarrollo de sus atribuciones legales señale como constitutivas de
Por lo anterior, se entiende que la persona que desarrolle una de estas actividades se
actuar como intermediarios las personas inscritas como tales en el Registro Nacional de
con esta calidad pero con una limitación consistente en que solo podrán realizar
22
operaciones por cuenta propia y para la inversión de sus recursos propios, tal y como lo
vigente, que deben tener la calidad de miembros o afiliados de una bolsa de valores, y se
otorgado que se les atribuye y que busca efectivizar uno de los objetivos establecidos para
corrección.
Para lograr el objetivo, este tipo de sociedades están sometidas a ciertos requisitos
especiales, tales como capitales mínimos, patrimonio técnico, reglas sobre operaciones por
acuerdo con las exigencias del mercado. Inicialmente el decreto 1172 de 1980 limitó el
23
objeto al desarrollo de contratos de comisión para la compra y venta por cuenta de
sociedades comisionistas de bolsa para actuar como intermediarios por cuenta ajena en el
mercado mostrador.
“b) Realizar operaciones por cuenta propia con el fin de dar mayor estabilidad a los precios del
mercado, reducir los márgenes entre el precio de demanda y oferta de los mismos y, en general, dar
liquidez al mercado;
“c) Otorgar préstamos con sus propios recursos para financiar la adquisición de valores;
“e) Administrar valores de sus comitentes con el propósito de realizar el cobro del capital y sus
“g) Constituir y administrar fondos de valores los cuales no tendrán personería jurídica;
“i) Las demás análogas a las anteriores que autorice la Comisión Nacional (hoy Superintendencia)
24
1.3.3. Emisores
naturaleza pública. Incluso las entidades sin ánimo de lucro pueden ser emisores de títulos
Dependiendo de la estructura del capital del emisor, éste podrá emitir distintas clases de
valores tales como acciones, bonos, bocas, papeles comerciales, etc., lo cual excluye la
posibilidad de que una persona natural se constituya como tal, toda vez que la ley no
desarrollo del cual, tienen la obligación de velar por la calidad, oportunidad y suficiencia
con que deben suministrar y presentar su información al público, y ajustar sus operaciones
a las normas que regulan al mercado público de valores. Tal grado de supervisión se
25
circunscribe exclusivamente a las actividades que afecten al mercado público de valores o
1.3.4. Inversionistas
negociación de bienes, con un propósito particular. Éstos, junto con los instrumentos
creados con el fin exclusivo de realizar operaciones en el mercado de valores para efectos
de lograr la mayor rentabilidad posible para las carteras colectivas que manejan. Dentro
8
VARÓN PALOMINO, Juan Carlos. Portafolios de Inversión. La Norma y el Negocio. Asociación de
Fiduciarias. Universidad de los Andes. Facultad de Derecho. Bogotá D.C. 1994. Pág. 3.
26
de este último grupo, podemos mencionar a los fondos de pensiones, de cesantías, de
1.3.5. Estado
“Art. 335.- Las actividades financiera, bursátil, aseguradora y cualquier otra relacionada con el
manejo, aprovechamiento e inversión de los recursos de captación a las que se refiere el literal d)
del numeral 19 del artículo 150 son de interés público y sólo pueden ser ejercidas previa
autorización del Estado, conforme a la ley, la cual regulará la forma de intervención del gobierno
De lo anterior se deduce que la misma constitución exige de las personas que intervienen
previa que debe otorgar el estado para emprender actividades dentro del mismo. Dicha
intervención, debe desarrollarse dentro del marco normativo establecido por el Congreso
de la República para tal efecto, dado que el literal d) del numeral 19 del artículo 150 de la
Constitución Nacional le otorgó la función de dictar las normas generales y señalar los
objetivos y criterios a los cuales debe sujetarse el gobierno para “regular las actividades
27
Señalado el referido marco, es el ejecutivo quien debe ejercer la inspección, vigilancia y
vigilancia y control sobre las personas que realicen actividades financiera, bursátil,
recursos captados del público. Así mismo, sobre las entidades cooperativas y las
sociedades mercantiles”.
expuso la importancia tanto del mercado, como de las entidades que participan en el
“Desde el punto de vista constitucional, una actividad como la descrita no corresponde a nada
distintas etapas de los procesos económicos que en su seno se llevan a cabo, todo con el fin de
asegurar que el sistema en su conjunto obedezca a directrices claras y definidas y por las cuales se
racionalice la competencia, de modo que no sea el sólo juego de las leyes de oferta y demanda -en
este caso de acciones, títulos de deuda pública o privada y demás valores- el que gobierne las
transacciones bursátiles y extrabursátiles y el que imponga las condiciones que deben orientar el
9
CORTE CONSTITUCIONAL. Sentencia C-397 del 7 de Septiembre de 1995. M.P. José Gregorio
Hernández.
28
Así pues, es evidente la necesidad de que exista un ente especializado adscrito al
forma de Superintendencia.
previsto constitucionalmente en el artículo 150, numeral 7. Por otro lado, el artículo 4º del
"Art. 4º.- De las superintendencias. Son organismos adscritos a un Ministerio, que dentro del
marco de la autonomía administrativa y financiera que les señala la ley, cumplen algunas de las
dentro de los objetivos y criterios que para tal objetivo señale la ley.
29
Sobre sus funciones, el Honorable Consejo de Estado se ha pronunciado en el siguiente
sentido10:
valores, de ejecutar las políticas fijadas por la ley y por el Gobierno, de llevar el registro nacional
de valores e intermediarios, señalar las reglas específicas que deben observarse dentro del mercado
primario y secundario de valores, de establecer los requisitos para intermediar con ellos, de
prevenir las prácticas monopolísticas y las operaciones encaminadas al control indebido de las
empresas, de consagrar las formas específicas de control y vigilancia, así como las sanciones
aplicables a las infracciones que se cometan, y que se haga presente, a través de sus agentes, en las
bolsas de valores y las entidades comisionistas, para evitar en concreto las distorsiones económicas
que la normatividad proscribe, para lo cual es necesario que disponga de los instrumentos y las
vigilancia inherentes a su gestión, con el propósito de hacer eficientes y aplicables las normas
reguladoras mediante decisiones que recaigan directa y específicamente sobre los actos de emisión,
10
Consejo de Estado. Sala de lo Contencioso Administrativo. Sección Cuarta. MP.Germán Ayala Mantilla. 16 de
marzo de 2001. Exp. 10668.
30
1.3.6. Otros Agentes.
importantes, sobre los cuales, no haremos efectuar un análisis profundo para efectos de
este estudio, pues no tienen una relación directa con el desarrollo de la facultad de
como las sociedades calificadoras de valores, las sociedades titularizadoras, los depósitos
31
2. BOLSAS DE VALORES
de los escenarios bursátiles, es necesario que profundicemos un poco más sobre los
los comerciantes, además de concretar sus negocios, discutían sobre temas relacionados
con su profesión. Con el transcurrir del tiempo y como consecuencia del dinámico
comenzó a evidenciar a finales del siglo XVI con el nacimiento de la Bolsa de Londres y la
En Colombia, las bolsas de valores surgieron solo hasta las primeras décadas del siglo
XX, durante el proceso de industrialización, fruto del desarrollo del sector cafetero y la
32
Misión Kemmerer. La transformación de la economía de una agrícola a una
transacción controlada y pública de los valores que empezaban a representar las nuevas
Su naturaleza y objeto fue definido por el gobierno nacional mediante el decreto 2969 de
“Art. 1.- Las bolsas de valores son establecimientos mercantiles cuyos miembros se dedican a la
negociación de toda clase de valores y demás bienes susceptibles de este género de comercio, en los
forma y términos previstos por este decreto, por la ley 45 de 1923 y las demás leyes que la adicionan
y la reforman”.
11
www.bolsabogota.com.co/BancoConocimiento/7/7.2queeslabolsa/7.2queeslabolsa.htm
12
Actualmente la función de inspección y vigilancia de las bolsa de valores la ostenta la Superintendencia de
Valores en virtud de lo establecido por el artículo 3° del decreto 1608 de 2000.
33
Como quedó en la consagración antes transcrita, la naturaleza jurídica de las bolsas de
valores reviste carácter privado. Sin embargo, la ley ha definido su estructura y funciones,
junto con la vigilancia que debe ejercer el Estado sobre las mismas, asegurando que el
Así pues, dentro de sus principales funciones, encontramos las dispuestas en el artículo 3°
“Art. 3°.- Las Bolsas de valores funcionarán en los locales suministrados por los respectivos
“1. Inscribir, previo cumplimiento de los requisitos legales, títulos ó valores para ser negociados en
bolsa.
“2. Mantener el funcionamiento de un mercado bursátil debidamente organizado, que ofrezca a los
“3. Establecer la cotización efectiva de los títulos o valores inscritos mediante la publicación diaria
de las operaciones efectuadas y de precios de oferta y demanda que queden vigentes al finalizar
“4. Fomentar las transacciones de títulos valores, y reglamentar las actuaciones de sus miembros.
“5. Velar por el estricto cumplimiento de las disposiciones legales y reglamentarias por parte de sus
miembros, evitando especulaciones perjudiciales para los valores inscritos o para la economía
nacional.
“6. Ofrecer al público, conforme a los respectivos reglamentos, datos auténticos sobre las entidades
34
“7. Establecer martillos para el remate público de títulos o valores negociables en bolsa,
“8. Adicionado. Ley 510 de 1999, art. 73. Organizar y fomentar la negociación de divisas por parte
de sus miembros”.
Es entendible entonces que, para el logro de los objetivos antes propuestos, estas
dispone el literal c) del artículo 2° de la Ley 27 de 1990, norma que se constituye como uno
de los pilares fundamentales del presente trabajo, pues, como se verá más adelante, es la
“Art. 2°. Las bolsas de valores deberán constituirse como sociedades anónimas sujetas a las
(…)
“c) Sus estatutos deberán prever la existencia obligatoria de órganos sociales de dirección (Consejo
de la Bolsa).
(…)”
Ahora bien, teniendo clara la naturaleza privada de las bolsas, es pertinente mencionar
desarrolla no sólo dentro del ámbito normativo que el legislador y el gobierno han previsto
para tal efecto, sino por la reglamentación que la misma efectúa para el desarrollo de sus
actividades.
35
Habida consideración de las funciones reglamentarias y disciplinarias en cabeza de estos
seguridad y transparencia del mercado. Es así como la ley prevé dentro de la estructura de
cumplimiento de las funciones que la ley ha otorgado a las bolsas de valores, en particular
La razón de ser de estos órganos sociales, dentro de la estructura de las bolsas, “obedece
36
manifiesta mediante la deliberación y voto del órgano de soberanía de la sociedad
miembros, prestar una asesoría permanente tanto al presidente de la bolsa como a los
actividades de la sociedad, y las demás que los reglamentos consagren para este
organismo.
De las anteriores funciones, cobra particular importancia para efectos de nuestro estudio,
dictan las normas que consideren necesarias para el correcto funcionamiento del mercado,
la cual “está lógicamente supeditada a las funciones fundamentales que deben cumplir
dichas entidades y además a los límites que en cada materia en particular dispone el
no se pueden establecer reglas que no correspondan a las funciones que por ley deben
desarrollar.
13
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Concepto SV.OJ.067.92 del 9 de marzo de 1992.
14
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Resolución 640 del 27 de Septiembre de 1990.
37
Así las cosas, hace parte del principio de autorregulación bursátil establecido por el
legislador, ya que, mediante los reglamentos dictados por las bolsas, se regula la actividad
de sus miembros. Por lo tanto, las funciones en cabeza del órgano anotado, hacen del
mismo uno de los entes que regulan las conductas de los intervinientes del mercado, los
pena de incurrir en las sanciones que los mismos reglamentos prevén para tal efecto.
vigilancia del mercado bursátil. Junto con el Consejo Directivo, forman los principales
órganos del ente social en examen. Su papel se concreta en funciones tales como proponer
cambios a los reglamentos, operar como tribunal disciplinario y ente sancionador, veedor
función económica y social que cumplen las bolsas de valores en materia de inversión y
ser concordante con las funciones impuestas a las bolsas, y por lo mismo “implica un
vigilancia que ejerce sobre las sociedades comisionistas, a tal punto que hasta donde ello
38
sea posible, debe evitar que se cause lesión a cualquiera de los sujetos que intervienen en
Ha quedado claro que las bolsas de valores ejercen en el mercado funciones específicas
2.3.1. De Mercado
En razón de su objeto, las bolsas de valores tienen como función básica la de ente
cabeza reposa la obligación de inscribir los títulos valores para ser negociados en ella,
claro está, una vez haya verificado el cumplimiento de los requisitos legales y
transacciones, pues permite que se le otorgue cierta publicidad a los títulos disponibles en
títulos o valores negociables en bolsa. De conformidad con esta función, el artículo 3.2.3.1.
15
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Resolución 345 del 4 de Junio de 1990.
39
de la Resolución 1200 de 1995 de la Superintendencia de Valores, modificada por el
genérica a las bolsas de valores para que a través de los martillos se ocupen del remate de
2.3.2. De Fomento
Como es apenas lógico, a este tipo de entidades les corresponde fomentar las
inversionistas y emisores, para que solventen sus necesidades de capital dentro del
mercado bursátil.
Adicionalmente, la Ley 510 de 1999 en su artículo 73, le otorga otra función de fomento,
16
El art. 58 de la Resolución 8 de 2000 del Banco de la República establece lo siguiente: “art. 58.-
Intermediarios autorizados. Son intermediarios del mercado cambiarios los bancos comerciales, los bancos
hipotecarios, las corporaciones financieras, las compañías de financiamiento comercial, la Financiera
Energética Nacional, FEN, el Banco de Comercio Exterior de Colombia S.A. Bancoldex, las cooperativas
financieras, las sociedades comisionistas de bolsa y las casas de cambio.
“En su condición de intermediarios del mercado cambiario las entidades mencionadas están sujetas a las
reglas y obligaciones establecidas en la presente resolución”.
40
2.3.3. Información
Con miras a que las transacciones se realicen con la debida transparencia y que permitan
igualdad de condiciones para tener acceso al mercado, las bolsas de valores tienen la
Con la misma finalidad, estos entes deben establecer la cotización efectiva de los títulos o
precios de oferta y demanda que queden vigentes al finalizar cada sesión pública de bolsa.
que permitan su cumplimiento, pues a la vez implica que deben velar por que, tanto la
41
Como consecuencia de esta función, deben establecer en sus reglamentos los mecanismos
Tal vez una de las funciones más importantes atribuidas a estas entidades es la de
reglamentarias por parte de sus miembros, evitando especulaciones perjudiciales para los
Para el cumplimiento de esta función, la ley también ha otorgado a las bolsas una facultad
comisionistas, sus representantes legales y otras personas vinculadas a las mismas, para
que, en el evento en el que exista mérito, se impongan las sanciones que para el efecto
Debe destacarse que este poder disciplinario no resulta de la autonomía de las partes, sino
que surge en razón del interés general que envuelve la actividad. Así las cosas, dada la
especialidad de la materia, la ley lo confía “a la entidad que agrupa a todos aquellos que
42
directamente intervienen en la Bolsa, en concordancia con los poderes que para efectos
vulneraciones, se limita a las funciones que ostenta, puede afirmarse que este poder
organización, pues, de esta manera, manifiestan su aceptación tanto a los estatutos como a
los reglamentos.
17
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Concepto DJ/P/193.87
43
3. INTERVENCIÓN ESTATAL EN EL MERCADO BURSÁTIL
Vistos los aspectos generales y funciones que la legislación vigente le encarga a las bolsas
competencias que puede presentarse, cuando tanto entidades públicas como privadas,
captación de recursos, razón que hace necesaria la intervención del estado para la
República para dictar normas generales a las cuales debe sujetarse el gobierno para
44
público (art. 150 num. 19 lit. d). El ejercicio de esta función se lleva a cabo mediante la
cuerpo normativo, estableció el campo dentro del cual el gobierno nacional puede dictar
las normas necesarias para la consecución de sus fines, constituyendo así, una especie de
directa, siempre dentro del marco establecido por la ley. En adición a lo anterior, el mismo
artículo le ordenó ejercer sobre las personas que adelanten las actividades descritas en el
artículo 335 de la Carta, la tarea de practicar sobre las mismas, las labores de inspección,
vigilancia y control.
18
PALACIOS MEJÍA, Hugo. Revista de Derecho Público. Universidad de los Andes. 1992.
45
mismo, “empleando los mecanismos de regulación adecuados que permitan una acción
respectiva entidad”19.
encargados de ejecutar de una forma más eficiente, tal actividad. En el caso que nos
En concordancia con lo anterior, el numeral 27 del artículo 3º del decreto 1133 de 1999,
19
CORTE CONSTITUCIONAL. Sentencia C-021 de 1994. Magistrado Ponente Antonio Barrera Carbonel.
46
Valores, y en general, la de ejercer las funciones otorgadas al presidente de la República
Superintendencia de Valores, disponiendo para tal efecto una cláusula residual, en virtud
3.2.2.1. Antecedentes
fomento del mercado de valores, no es posible mantener un alto volumen de inversión que,
estabilidad monetaria”20.
20
Exposición de Motivos de la Ley 32 de 1979.
47
Fue así como el 17 de Mayo de 1979 se expidió la Ley 32, mediante la cual se creó la
Dicha adecuación se llevó a cabo mediante el decreto 2739 del 6 de Diciembre de 1991,
en cuya cabeza reposan funciones tales como las de inspección, vigilancia y control, sobre
quienes adelantan actividades en el mercado público de valores, al igual que las demás
3.2.2.2. Funciones
21
El carácter constitucional de la Superintendencia de Valores ha sido un tema discutido, por cuanto, si bien
la Carta del 91 ordenó la transformación de la Comisión Nacional de Valores, la misma fue creada por la Ley
32 de 1979, y por lo tanto, quienes no están de acuerdo con el calificativo, aseguran que debe entenderse que
su origen es legal.
48
está perfectamente habilitada para dictar las disposiciones necesarias, tendientes al
gubernamental para tan importante asunto. Su conformación reúne a las entidades que de
conforman el marco al cual debe sujetarse el Gobierno Nacional para regular todas
de los documentos emitidos en masa, respecto de los cuales se realice oferta pública.
Partiendo de la base de que las bolsas de valores constituyen la piedra angular de las
contrario, es uno de los principales focos en el que ésta ejerce sus funciones.
49
Así pues, la Superintendencia se encargará no solo de determinar cuales son las
valores, sino también de define que constituye una oferta pública, tipifica la actividad de
La función aquí estudiada constituye una valiosa herramienta en cabeza del estado, pues le
El sujeto pasivo de su ejercicio fue determinado por el artículo 3° del Decreto 1608 de
2000, el cual estableció a las siguientes, como entidades sobre las cuales adelanta
bolsas de valores, bolsas de futuros y opciones, intermediarios que actúen en estas últimas bolsas y
los términos establecidos en el artículo 60 de la Ley 510 de 1999; los comisionistas de bolsa, los
50
sociedades administradoras de depósitos centralizados de valores, las sociedades calificadoras de
valores, los fondos mutuos de inversión que, a 31 de diciembre de cada año, registren activos
iguales o superiores a cuatro mil (4.000) salarios mensuales legales, vigentes a la fecha del
respectivo corte y los fondos de garantía que se constituyan en el mercado público de valores en los
mismos términos y con las mismas facultades previstas en las disposiciones vigentes”.
juramento a los directores, revisores fiscales y representantes legales, solicitar o hacer por
en general, velar por que quienes participen en el mercado de valores ajusten sus
51
De igual forma, efectúa un estricto control sobre las reformas estatutarias de las
derecho.
sancionatoria en cabeza de esta entidad, sino que también permite un control previo sobre
todos los intervinientes en el mercado, de tal manera que su función no sea exclusivamente
En el año de 1998, en medio de la crisis de la Rama Judicial, se expidió la Ley 446, cuyo
cada materia. Fue así, como el artículo 133 de la citada ley estableció lo siguiente:
“Art. 133. Ley 446 de 1998.- Competencia. Sin perjuicio de lo previsto en el artículo 897 del Código de
reconocimiento de los presupuestos de ineficacia previstos en el Libro Segundo del Código de Comercio.
Así mismo, a falta de acuerdo entre las partes sobre la ocurrencia de dichas causales de ineficacia,
52
podrá una de ellas solicitar a la respectiva Superintendencia su reconocimiento. En relación con las
sociedades no vigiladas permanentemente por las referidas entidades, tal función será asumida por la
le reconoció una protección especial a los accionistas minoritarios, entendiendo por tales,
Dicho amparo consiste en la posibilidad de acudir ante esta entidad, cuando las decisiones
representantes legales, hayan lesionado sus derechos como socios, en forma directa o
circunstancias, tomar las medidas que considere pertinentes para evitar la violación a los
Desde sus inicios, la Ley 32 de 1979 concibió a la Comisión Nacional de Valores como un
ente especializado en el mercado, que funcionara “como órgano de asesoría y consulta del
53
gobierno”, atribución que guarda perfecta relación con su naturaleza técnica y que hasta
asuntos relacionados con el mercado, con el objeto de que las políticas que adopte el
La función de entes conciliadores fue concedida a ciertas Superintendencias por la Ley 550
podrán actuar como conciliadoras en los conflictos que surjan entre dichos empresarios y sus
acreedores, generados por problemas de crisis económica que no les permitan atender el pago
regular de sus obligaciones mercantiles de contenido patrimonial. Para tal efecto deberán organizar
anterior sin perjuicio de la negociación de los acuerdos previstos en esta ley” (Negrillas fuera de
texto).
54
Esta labor representa para las entidades la obligación de crear centros de arbitraje, cuyo
vigilancia y control.
de valores, sino en general a asuntos sobre los cuales los agentes tienen plena disposición
del derecho en disputa. Por lo tanto, las normas a las que se sujeta tanto la creación y
55
4. LA AUTORREGULACIÓN EN EL MERCADO PÚBLICO DE
VALORES
normatividad aplicable a las relaciones que se susciten entre sus miembros, y entre éstos
actividad por medio de la cual los participantes del mercado imponen normas de conducta,
formal22.
Esta atribución, fue reconocida a las bolsas de valores, mediante el decreto 2969 de 1960,
“Art. 3º. - Las Bolsas de Valores funcionarán en locales suministrados por los respectivos
(...)
22
BOLSA DE VALORES DE COLOMBIA. Glosario. www.bolsabogota.com.co
56
“4. Fomentar las transacciones de títulos y valores, y reglamentar las actuaciones de sus
personas que adelantan negocios a través de bolsa, sino que deriva directamente de una
Tal y como está dispuesto, las bolsas de valores asumen un papel protagónico “en asuntos
la fiscalización y vigilancia de las actividades de sus miembros, así como los aspectos
ordenamiento jurídico como la estructura societaria que adoptan, limita el campo de esta
sentido24:
“(…) en primer lugar hay que observar que no se puede afirmar que los órganos de una persona
jurídica tengan absoluta libertad para regular la conducta de sus miembros. En efecto, se acepta
que los particulares pueden regular su conducta de la manera que lo estimen conveniente, siempre
23
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Autorregulación en el Mercado de Valores. Finalidad, Alcances y
Aplicaciones. D.I., concepto No. 9402990-3 del 3 de marzo de 1995.
24
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Resolución 397 del 13 de Junio de 1991.
57
que ello no contraríe la ley o el orden público, al mismo tiempo hay que reconocer que, salvo que se
trate de autos expedidos por autoridad pública o que los particulares lo acepten, ellos no están
sujetos a las reglas de conducta que un tercero establezca. Así las cosas, si los particulares
consienten en formar parte de una asociación que pretende lograr determinados fines y establecen
órganos con poder reglamentario, lógicamente debe entenderse que el ejercicio de las facultades de
la finalidad perseguida por sus miembros. Con esto, se garantiza que el poder en cabeza de
las autoridades de la bolsa no sea ilimitado, ya que tendrá que sujetarse a las
Así las cosas, esta prerrogativa en cabeza de las bolsas de valores, permite que el
comunidad en las operaciones bursátiles, el cual debe ser desarrollado por las bolsas de
valores con especial énfasis en las labores relativas a la fiscalización y vigilancia de las
25
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Autorregulación en el Mercado de Valores. Finalidad, Alcances y
Aplicaciones. D.I., concepto No. 9402990-3 del 3 de marzo de 1995.
58
4.2. LA AUTORREGULACIÓN EN EL MUNDO
Valores.
que reúne a los entes encargados de la regulación del mercado, pertenecientes a noventa y
principales que deben tener en cuenta los agentes, junto con treinta principios
59
4.2.1.1.Objetivos
protección efectiva contra prácticas engañosas y fraudulentas, tales como el uso indebido
supervisión del cumplimiento de la ley, siempre en una colaboración estrecha con otros
difusión de la información, de manera que ésta sea amplia, suficiente e idónea para que los
beneficios.
También es esencial ejercer una vigilancia permanente sobre los intermediarios mediante
resolver los eventuales conflictos que se puedan presentar con los inversionistas, así como
indebidas.
60
4.2.1.1.2. Garantizar que los mercados sean justos, eficientes y transparentes.
Esta justicia está relacionada con la prevención de prácticas indebidas, de tal modo que no
se favorezca a unos usuarios frente a otros, razón por la cual, la regulación deberá
intermediarios deberán asegurar que los inversionistas puedan acceder a sus servicios y a
Este objetivo se debe tener presente en dos momentos: el primero, está relacionado con la
reducción del riesgo mediante el establecimiento de mecanismos tales como los requisitos
26
ORGANIZACIÓN INTERNACIONAL DE COMISIONES DE VALORES. Objetivos y Principios para la
Regulación de los Mercados de Valores. http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD82-Spanish.pdf
. Septiembre 1998. Pág. 7.
61
de capital y de control interno; el segundo, es aplicable en el momento en el que se
produzca la quiebra, pues la regulación debe estar dirigida a que en esos eventos se
4.2.1.2.Principios
Organización, los cuales han sido agrupados en ocho categorías a saber: principios
emisores, principios para las instituciones de inversión colectiva, principios para los
objetivos gubernamentales. Por lo tanto, deberán asumir las responsabilidades en las que
puedan ser más eficientes, labores sobre las cuales, la supervisión deberá ser permanente.
62
Consciente de la importancia que estos entes tienen en el mercado, la Organización
Este principio tiene sentido en la medida en la que pueden requerir de normas éticas que
responsabilidades delegadas.
deberá supervisar que el ejercicio del poder esté en concordancia con el interés público y
63
Dentro de las condiciones que se le deben imponer a estos organismos, encontramos entre
otras, la necesidad de que los mismos cuenten con la capacidad para cumplir y hacer
cumplir las leyes vigentes y las normas propias. También deben desarrollar normas de
conducta para sus miembros y promover la protección del inversionista, imponiendo las
Por otro lado, tendrán que presentar las normas al regulador para su revisión y
aprobación, con el objeto de que las mismas sean congruentes con la política pública. De
igual forma está en la obligación de cooperar con el gobierno y con otros entes
investigar los asuntos que afecten los intereses de los inversionistas del mercado.
64
4.2.2. Modelos de autorregulación.
En la actualidad, son básicamente dos los modelos de regulación del mercado de valores,
Son dos los modelos regulatorios prototipo: el estadounidense y el británico, los cuales se
expondrán a continuación.
4.2.2.1.Estados Unidos
las cuales cobra particular importancia el denominado Securities Act de 1933. Su objeto
fue el de regular la oferta pública de valores mediante un registro federal, el cual contiene
es decir, “la convicción de que la mejor forma de proteger al inversor es que esté
65
suficientemente informado de la operación que quiere realizar”27. Así las cosas, la
protege a los inversionistas en la toma de decisiones, pues garantiza que éste conozca la
Por otro lado, el SEC tiene como finalidad centralizar la información presentada por los
emisores que deseen participar en el mercado, evitando prácticas fraudulentas. Para tal
capacidad operativa para cumplir con los compromisos adquiridos y promover la liquidez
piramidal, en donde el primer renglón está ocupado por la ley, pues es la que contiene los
principios básicos, de forma que las demás normas sean un desarrollo de su compendio.
27
SERRA PUENTE-ARNAO, Gerardo. Principales Regulaciones en el Mundo.
http://www.editoraperu.com.pe/edc/2003/10/24/der_.asp
66
4.2.2.2.Inglaterra
En el año de 1988 fue creado el Securities and Investment Board (SIB), como el organismo
autorregulación –Self Regulating Organisations (SRO)–, de las cuales debe ser miembro
Los organismos mencionados son los encargados de ejercer directamente el control de los
Cada uno de los SRO emiten una serie de normas autorregulatorias (rule books), que
regulan la actividad de los intermediarios y los mercados, los cuales deben estar en
perfecta concordancia con las reglas dictadas por el SIB y lo establecido por la Financial
De ese modo, este sistema representa una estructura regulatoria en la que los organismos
67
4.3. ANTECEDENTES NORMATIVOS
alguna que regulara en específico el tema de las bolsas de valores, y por lo tanto, no era
claro el objeto social para el cual debían organizarse28. En consideración a este vacío
En primer lugar, definió a las bolsas de valores como establecimientos mercantiles cuyos
bienes susceptibles a este género de comercio. También señaló las funciones u objetivos
que le corresponden, estableciendo así, los primeros lineamientos a los que debe someterse
el ente autorregulador, para expedir las normas que regirán las relaciones en el ámbito
bursátil.
“Art. 3°.- Las Bolsas de valores funcionarán en los locales suministrados por los respectivos
68
“1. Inscribir, previo cumplimiento de los requisitos legales, títulos ó valores para ser negociados en
bolsa.
“2. Mantener el funcionamiento de un mercado bursátil debidamente organizado, que ofrezca a los
“3. Establecer la cotización efectiva de los títulos o valores inscritos mediante la publicación diaria
de las operaciones efectuadas y de precios de oferta y demanda que queden vigentes al finalizar
“4. Fomentar las transacciones de títulos valores, y reglamentar las actuaciones de sus miembros.
“5. Velar por el estricto cumplimiento de las disposiciones legales y reglamentarias por parte de sus
miembros, evitando especulaciones perjudiciales para los valores inscritos o para la economía
nacional.
“6. Ofrecer al público, conforme a los respectivos reglamentos, datos auténticos sobre las entidades
“7. Establecer martillos para el remate público de títulos o valores negociables en bolsa,
“8. Adicionado. Ley 510 de 1999, art. 73. Organizar y fomentar la negociación de divisas por parte
de sus miembros”.
visitas, y cuando sea el caso, imponer a sus miembros las sanciones que prevén tanto la ley
28
COMISIÓN NACIONAL DE VALORES DE COLOMBIA. Antecedentes de las Principales Normas del
Mercado Público de Valores. Memorando explicativo del Ministerio de Hacienda y Crédito Público. Bogotá.
1991. Pág., 9.
69
como los reglamentos”29, con miras a que quedaran habilitadas para hacer efectivos los
En este orden de ideas, el Decreto Ley 2969 de 1960, constituyó el primer aporte
normativo al tema de la autorregulación bursátil, toda vez que el mismo dispuso los
29
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Resolución 504 del 3 de agosto de 1990.
30
Exposición de Motivos. Ley 32 de 1979.
70
4.3.3. Ley 27 de 1990
Impulsado por esta crisis del mercado, el gobierno nacional decidió poner a consideración
del Congreso de la República, un proyecto de ley, cuyo objetivo, era el de contribuir a que
legislativo, surgió a la vida jurídica la Ley 27 en el año de 1990, la cual pretendió, como se
Como primera medida, reconoció el carácter de interés público que reviste a la actividad
bursátil, pues del desarrollo de la misma, depende en parte, la integridad del ahorro del
31
Exposición de Motivos. Ley 27 de 1990.
71
Por estos motivos, estableció que no debían manejarse como entidades comunes, y
De otro lado, prescribió que debían organizarse como entidades sin ánimo de lucro, con
dedicación exclusiva a la prestación de sus servicios. Con esto, se pretendió garantizar que
las utilidades se capitalizaran, para que con éstas, las bolsas tuvieran los recursos
de sus actividades.
estructura que facilitó el control interno que las mismas deben desarrollar, con miras al
cuanto hace a sus funciones en materia de intervención, situación que dio origen a la
estable.
72
Consciente de la importancia que tenía para el país el desarrollo del mercado de capitales,
señalar las normas generales dentro de las cuales el ejecutivo ejerce su intervención.
También indica la Carta que tales actividades son de interés público y por ello exige que
c) de su artículo 2º, la obligación para las bolsas de valores de consagrar en sus estatutos
73
4.4.2. Instrumentos para el desarrollo de la función de autorregulación
4.4.2.1.Reglamentos
Por reglamento se entiende la “colección ordenada de las reglas o preceptos que por
previstos además, como una facultad legal, en la que deben quedar consagrados los
requisitos y las condiciones que han de reunir para poder ser admitidos como miembros.
También deberán contener las actuaciones de sus miembros, con miras a cumplir su
32
REAL ACADEMIA ESPAÑOLA. Diccionario de la Lengua Española. Vigésima Edición. Madrid -
España. 1984.
74
La regulación de la actividad, sumada a las facultades otorgadas por ley para tal efecto,
En este punto es importante señalar, que la actividad disciplinaria desarrollada por las
bolsas, no puede ser ajena al principio de legalidad, ni mucho menos al del debido
responsabilidad, y por supuesto, las etapas en las cuales se les permite a las personas
desarrollado en los reglamentos, teniendo presente que debe proveer los espacios y
y legales.
Ahora bien, ubicándonos dentro de las funciones técnicas en cabeza de las bolsas, debe
consagrar los mecanismos para la cotización efectiva de los títulos o valores inscritos,
75
De igual forma, y con el ánimo de fomentar la inversión y procurar la transparencia del
público, los datos auténticos sobre las entidades cuyos títulos estén inscritos en bolsa, al
Todo lo anterior indica que en términos generales, los reglamentos de las bolsas están
través de los cuales las bolsas de valores llevan a cabo sus objetivos. Dichas
consagrada en el artículo 20 del decreto 1172 de 1980, en virtud del cual, “los
reglamentos de las bolsas se presumen conocidos tanto por los comisionistas inscritos,
4.4.2.2.Procedimientos de Control
normas de este organismo. En su primera parte, consagró algunas de las medidas que
76
Dentro de éstas, el literal b) del artículo 1.1.2.1. de la citada norma, contempló la
obligación de disponer de los procedimientos de control, los cuales deben contener las
de la Superintendencia de Valores.
velar por el estricto cumplimiento de las disposiciones legales y reglamentarias por parte
4.4.2.3.Códigos de Conducta
conducta, con la finalidad de recoger los comportamientos que deberán observarse y las
lealtad y la transparencia del mercado, principios que si bien pueden parecer abstractos,
77
Estás disposiciones, se formulan en consideración al carácter profesional de la actividad,
toda vez que el correcto comportamiento de los intermediarios del mercado, es clave para
el fomento de la inversión.
concordancia con las funciones establecidas para las bolsa de valores en el decreto 2969
de 1960.
4.4.3.1.Principio de Transparencia
Este principio pretende que los negocios efectuados en bolsa, sean producto de
información que refleje la realidad del mercado, permitiendo que las decisiones que se
78
Este precepto, evidencia la importancia de la información, ya que las decisiones que se
toman en el mercado, siempre tendrán que fundamentarse en los datos aportados por el
reserva por parte de las sociedades comisionistas, sea uno de los asuntos que deben ser
4.4.3.2.Principio de Lealtad
Se ha entendido por lealtad, la obligación que tienen los agentes del mercado de obrar de
manera íntegra, franca, fiel y objetiva, con relación a todas las personas que intervienen
en él. A su vez, se traduce en cuatro conductas concretas, que deben estar presentes en la
reglamentación, al igual que las sanciones en las que derivan sus transgresiones.
interés, dar información ficticia, incompleta e inexacta, realizar conductas que puedan
4.4.3.3.Profesionalismo
79
El objeto de la autorización estatal impartida a los intermediarios del mercado, es el de
recursos del público. Este requisito adquiere el carácter de principio, pues el desarrollo de
la actividad por parte de los agentes bursátiles, debe ser consecuente con su idoneidad,
los intermediarios del mercado deben suministrar a sus clientes, la asesoría necesaria para
información seria y objetiva, disminuyendo de esa manera el riesgo al que están sujetas las
inversiones en el mercado.
4.4.3.4.Adecuación a la ley
virtud del cual, los intermediarios del mercado tienen la obligación de comunicarle a su
80
4.5. BONDADES DE LA AUTORREGULACIÓN
La autorregulación bursátil no es producto del ingenio normativo del legislador, sino que
han permitido que se le califique como un mecanismo flexible y eficiente para lograr un
directo que poseen las bolsas de valores respecto de sus miembros, hecho que les permite
concretas que se pretendan adoptar, así como la flexibilidad de sus procedimientos usuales
en las bolsas para dictar o modificar normas y ejercer actos de control y disciplina, al
igual que el carácter realmente vinculante que genera la adopción al interior de los
81
agentes que intervienen en el mercado de códigos de ética que rijan la realización de las
operaciones bursátiles”33.
bolsas de valores, y las convierte en agentes colaboradores del Estado, pues complementan
iniciativa del mercado público administrado por empresas de naturaleza privada que son
las bolsas”34. En estos términos, se presta para que los integrantes del escenario bursátil,
33
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Autorregulación en el Mercado de Valores. Finalidad, Alcances y
Aplicaciones. D.I., concepto No. 9402990-3 del 3 de marzo de 1995.
82
La importancia de este sistema para el mercado ha sido reconocida no solo por sus
agentes, sino también por Superintendencia de Valores, entidad que ha sido enfática en la
COLOMBIA.
como una herramienta efectiva para garantizar la seguridad en el mercado. Sin embargo,
en nuestro país, ha evidenciado ciertas deficiencias estructurales que han impedido que el
Para subsanar estos defectos, es necesaria su identificación, con miras a buscar posibles
34
BOLSAS DE OCCIDENTE – BOLSA DE BOGOTA – BOLSA DE MEDELLÍN. XI Encuentro Nacional
de Comisionistas. Cartagena, Octubre 21 al 23 de 1994. Pág. 75.
83
A continuación se establecerán algunas de las deficiencias estructurales que en la
marcada tendencia disciplinaria, por cuanto sus estatutos y reglamentos se inclinan por
dirigido a la prevención.
Sin embargo, dado que la imposición de multas o sanciones, en algunos casos, en nada
prever los mecanismos sancionatorios. Por este motivo, la ley y los reglamentos deben
84
otorgarles a los organismos de las bolsas, los medios necesarios para efectuar una
La implementación de estas medidas también debe entenderse como un beneficio para sus
miembros, toda vez que, el fortalecimiento de las reglas de control, en particular de los
estándares éticos, facilitan la confianza entre todos los intermediarios y aportan seguridad
para advertir operaciones que afecten al mercado o a los inversionistas, sino que además
Finalmente, y para que el sistema sea completo y efectivo, las sociedades comisionistas de
bolsa tendrán que adoptar también sus propios procedimientos de control a nivel interno,
85
el imperio de sus propias normas. Por el contrario, esta facultad constituye un instrumento
coordinación que debe existir entre las funciones que cada uno ejerce, pues las dos se
Tal y como están previstas las potestades de cada una de estas entidades, en la práctica se
de Valores y los entes autorreguladores, pues los dos están habilitados para sancionar las
concedida por el legislador, por ser éstas normas de obligatorio cumplimiento y con poder
86
coercitivo de carácter general, dirigidas a regular el mercado público de valores y a garantizar las
Lo anterior muestra que las dos entidades ostentan facultades sancionatorias sobre los
mismos aspectos. Para un sector, esta falla constituye una clara violación al principio del
non bis in idem, toda vez que las entidades vigiladas, pueden estar sujetas a una doble
Sin embargo, existe también una posición contraria, que sostiene que las sanciones
impuestas por estos dos agentes no son excluyentes entre si, y por lo mismo, no constituyen
una vulneración al citado principio, teniendo en cuenta que la naturaleza de las decisiones
el siguiente sentido36:
“La Corte ha señalado que el derecho disciplinario es una modalidad de derecho sancionatorio, por
lo cual los principios del derecho penal si le aplican (...) lo cual opera, con algunos matices, siempre
que el Estado ejerza una función punitiva (...) lo anterior no significa que los principios del derecho
penal se aplican exactamente de la misma forma en todos los ámbitos en donde se manifiesta el
poder sancionador del Estado, ya que entre el derecho penal y los otros derechos sancionadores
(...)
35
TRIBUNAL ADMINISTRATIVO DE CUNDINAMARCA. Sentencia del 10 de Febrero de 2000.
Magistrada Ponente Ligia Olaya de Díaz.
36
CORTE CONSTITUCIONAL. Sentencia del 6 de noviembre de 1996. Demanda D-1229. Magistrado
Ponente. Alejandro Martínez Caballero.
87
“La Corte considera entonces enteramente aplicables los criterios adelantados por la Corporación
en decisión precedente en donde tuvo que estudiar un tema similar en relación con la actividad
“El actor considera que las normas acusadas permiten que además de la existencia del proceso
disciplinario ético profesional por violación de las normas en materia de ética médica, es posible
que por los mismos hechos se pueda adelantar simultáneamente otro proceso de carácter civil, penal
o administrativo, con quebrantamiento del principio non bis in idem, al juzgarse al inculpado dos
veces por el mismo hecho. Empero, es preciso resaltar cómo en aras del interés de la sociedad y de
lo bienes jurídicamente tutelados, y del respeto que debe tenerse a la dignidad humana (artículo
1o. Constitución Política), así como de la responsabilidad tanto de los particulares como de los
servidores públicos ante las autoridades competentes por infringir la Constitución y las leyes de la
República, nada impide que de la falta disciplinaria en que eventualmente incurra un profesional
de la medicina por sus actos u omisiones en ejercicio de su actividad profesional, que acarrea las
sanciones correspondientes a la violación al régimen disciplinaria ético médico, pueda así mismo,
en especial el de la vida, la integridad física, la salud, la dignidad, la seguridad social, etc., ser
responsable penal, civil o administrativamente, de hechos u omisiones que infrinjan los respectivos
“De ahí que, de la misma manera, bien puede incurrir que como el interés que se protege es de
naturaleza diferentes en cada una de las jurisdicciones, en este caso bien puede suceder
igualmente que frente a hechos susceptibles del conocimiento respectivo, el juez penal absuelva y
el disciplinario condene sin que haya lugar al quebrantamiento del principio constitucional del
88
Sin perjuicio de la teoría que decida acogerse, es indiscutible que esta doble incriminación
puede repercutir en el desarrollo del mercado. Por lo tanto, la legislación debe entrar a
corregir esta falla, no para efectos de restarle vigilancia, sino para establecer una
funciones de vigilancia y control, podría pensarse como posible solución a este dilema, el
disciplinarias que adopten las bolsas de valores y sancionado las conductas que no hayan
sido investigadas por estos organismos. De igual forma, las bolsas de valores, también
sancionadores.
89
Una de las innovaciones introducidas por la Ley 27 de 1990, fue la de proporcionarle a las
bolsas de valores una estructura societaria definida, en virtud de la cual, dentro de los
fines. Por otro lado, las funciones del órgano fiscalizador se apartan del anterior, en la
sociedad.
independencia del mismo frente a los sujetos pasivos de su acción (administradores), como
adelantados por parte de las bolsas de valores, no cuentan con un mecanismo de doble
instancia, previsto por regla general para la mayoría de los sistemas sancionatorios. Esta
situación evidencia una insuficiencia de vías procesales mediante las cuales los sujetos
37
SUPERINTENDENCIA DE VALORES. Concepto SV.OJ.067.92 del 9 de Marzo de 1992.
90
pasivos de las sanciones disciplinarias, puedan manifestar su inconformidad frente a una
sobre los recursos instaurados por aquellos sujetos a las decisiones de la bolsa, y en la
imposibilidad de que dichas inconformidades sean resueltas por parte del Consejo
Directivo.
Así las cosas, la conformación actual de las bolsas, impide la existencia de una segunda
ciudad de Bogotá, en donde resaltó esta situación, como una de las fallas que presenta la
Tal y como está planteada la estructura de la persona jurídica, la única opción con la que
disponen los miembros frente a las decisiones que se tomen en la Cámara Disciplinaria, es
la de demandar el acto ante la jurisdicción ordinaria, con la finalidad de que declaren sus
vicios.
91
Sin embargo esta posibilidad no se adecua a las necesidades de los intervinientes, en
capacitados para decidir sobre estas materias tan especializadas, y además, porque este
a la bolsas de valores una nueva estructura, permitiendo de esa manera, que sea un
establecidos en las normas, sin que se perjudique la independencia que ostentan los
Por otro lado, funcionarios de la Bolsa de Valores de Colombia S.A. aseguran que el vacío
normativo fue solucionado por los reglamentos de la entidad, toda vez que su articulo
“Artículo 2.2.7.1. Procedencia. Los investigados podrán interponer recurso de súplica contra las
siguientes decisiones:
“1. La determinación adoptada por la Sala de Decisión mediante la cual se decida en primer término el
proceso disciplinario; y
“2. La determinación adoptada por la Sala de Decisión mediante la cual se decida sobre la adopción de
las medidas preventivas a que se refiere el artículo 2.2.5.1. del presente Reglamento.
92
“El Presidente de la Bolsa podrá interponer recurso de súplica contra las decisiones proferidas por la
Así las cosas, la solución propuesta por la Bolsa de Valores de Colombia, constituye una
asimila al que se presenta en los procesos cuyo conocimiento corresponde a los cuerpos
que cada uno goce de cierta independencia para el ejercicio de las funciones que la ley les
ha encomendado.
administración de la entidad.
93
Para efectos de entender la situación que enfrenta, es necesario remitirse a la estructura
del proceso disciplinario, cuya consagración quedó en el artículo 2.2.2.1. del Reglamento
“Artículo 2.2.2.1. Etapas del proceso disciplinario. Los procesos disciplinarios estarán conformados
finalidad examinar los hechos o conductas y recaudar las pruebas pertinentes, con el propósito de
“La etapa de decisión estará a cargo de la Cámara Disciplinaria de la Bolsa y tendrá como
Así las cosas, podemos identificar dos autoridades encargadas de cada una de las etapas
94
La primera circunstancia que afecta la independencia en los procesos disciplinarios, se
presenta en razón de la influencia que pueden llegar a tener los miembros sobre las
encuentra sustento en que, los sujetos pasivos de la actividad son los dueños de la bolsa38,
hace que los aportes sociales constituyan los medios para el desarrollo de los procesos, en
Finalmente, es también de anotar que hasta hace algún tiempo, el Director Jurídico de la
tendrá un secretario, quien será nombrado, junto con su suplente personal, por el Presidente de la
Cámara Disciplinaria. Dichas personas deberán ser abogados y no podrán participar en la etapa de
38
El artículo 2.2.1.1. del Reglamento General de la Bolsa de Valores de Colombia S.A., establece cuales son
los sujetos pasivos de la actividad disciplinaria en los siguientes términos: “Artículo 2.2.1.1. Sujetos pasivos.
Podrán ser sujetos pasivos de los procesos disciplinarios, las sociedades comisionistas miembros de la Bolsa,
sus miembros de junta directiva y las personas vinculadas a ellas que con independencia del cargo que
ocupen o la naturaleza de su vinculación desempeñen cualquiera de las actividades señaladas en el artículo
1.5.5.1. del presente reglamento”.
95
Esta situación, fue remediada recientemente por la Cámara Disciplinaria, pues nombró a
autorregulación en la mencionada entidad, pues para tal efecto, se hace necesaria una
más adelante.
El arbitraje regulatorio ha sido entendido como el fenómeno jurídico en el que dos o más
figuras que cumplen las mismas funciones desde el punto de vista financiero – económico,
regulación que más les conviene. En otras palabras, “no es otra cosa que contar con
entidades financieras que ofrecen los mismos servicios, ya que la regulación aplicable a
cada uno de estos organismos es diferente. Esta situación genera un grave inconveniente
cuentan con exigencias legales homogéneas, las entidades tenderán a implantarse en áreas
39
http://www.condusef.gob.mx/informacion_sobre/autorregulacion/autorregulacion.htm
96
con menor presión normativa, produciéndose este fenómeno, que no es deseable en un
Por lo tanto, para la obtención de un sistema eficaz, es necesario que la regulación sea
homogénea para los organismos que desarrollan las mismas funciones en el mercado,
solución a este conflicto debe ir más allá, pues debe abarcar una implantación armonizada
entes autorrguladores.
Por lo tanto, la ley debe buscar la uniformidad en la regulación de las figuras que cumplan
la misma función, de manera que no se expongan los intereses de los inversionistas y que el
97
5. EL NUEVO ESQUEMA DE LA AUTORREGULACIÓN BURSÁTIL EN
COLOMBIA
La dispersión normativa actual, ha planteado la pertinencia de crear una ley que regule
Congreso de la República, con el que pretende dar una nueva estructura al mercado,
actividad tanto del gobierno como de los demás agentes del mercado. Su desarrollo se
centra en aspectos tan importantes como lo son la intervención y facultades del gobierno
En principio, esta ley derogaría las normas relativas a la función y organización de las
40
El artículo 75 del proyecto de ley estudiado, establece las derogatorias, así: “Art. 75.- Alcance,
derogatorias e interpretación. Se derogan todas las disposiciones que sean contrarias a la presente ley, y en
particular las siguientes (…) los incisos segundo y tercero del literal c del artículo 2° de la Ley 27 de 1990 y
demás normas concordantes (…)”.
98
número plural de organismos. Así las cosas, el desarrollo de esta actividad quedaría sin un
materia de bolsas de valores, la situación que le dio origen a la ley 27 de 1990, pues
Este aspecto, fue analizado por la Bolsa de Valores de Colombia S.A. en el documento
el que aseguró que la deslegalización “crea un enorme grado de incertidumbre para estos
agentes en cuanto hace a su marco normativo”41. A su vez, como una solución al problema
que podría presentarse para estos entes con la entrada en vigencia de este esquema,
propone mantener vigentes las disposiciones que le atribuyen actualmente sus funciones.
Este tema quedó consagrado en Capítulo II del Título IV del proyecto de ley, denominado
41
BOLSA DE VALORES DE Colombia. www.bolsabogota.com.co. Normatividad. Proyecto de Ley del
Mercado de Capitales. Comentarios a la Ley del Mercado de Capitales. Pág. 3.
99
mecanismo mediante el cual, quienes realicen actividades de intermediación de valores,
Antes de definirla como una facultad, la establece como una responsabilidad en cabeza de
“e) Las Sociedades Administradoras de Sistemas de Negociación a que se refiere el parágrafo del
42
El parágrafo del artículo 17 del Proyecto de Ley del Mercado de Capitales, establece lo siguiente: “Para los
efectos de la presente ley, la actividad de administración de sistemas de negociación de valores podrá ser
desarrollada por las bolsas de valores, así como por sociedades anónimas, de objeto exclusivo, que tengan
como propósito facilitar la negociación de valores inscritos mediante la provisión de infraestructura,
servicios y sistemas, y de mecanismos y procedimientos adecuados para realizar las transacciones, las cuales
se denominarán “Sociedades Administradoras de Sistemas de Negociación”. Podrán ser socios de las
Sociedades Administradoras de Sistemas de Negociación los intermediarios de valores, los establecimientos
de crédito, las sociedades de servicios financieros, las compañías de seguros, las bolsas de valores, las
bolsas de productos agropecuarios, agroindustriales o de otros activos, los intermediarios de estas últimas y
los depósitos centralizados de valores, así como las demás personas que autorice el Gobierno Nacional por
vía general.
Ninguna persona podrá ser beneficiario real de un número de acciones que representen más del diez por
ciento (10%) del capital social de una Sociedad Administradora de Sistemas de Negociación.
Excepcionalmente la Superintendencia de Valores, de conformidad con las normas que señale el Gobierno
Nacional, podrá autorizar que una persona tenga una participación que supere el límite anterior”.
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“Parágrafo primero: Las funciones de autorregulación y disciplina no se consideran funciones
públicas.
salvo que exista culpa grave o dolo. En estos casos los procesos de impugnación se tramitaran por
el procedimiento establecido en el artículo 421 del Código de Procedimiento Civil y sólo podrán
proponerse dentro del mes siguiente a la fecha de la decisión de última instancia que resuelva el
respectivo proceso”.
Como se puede ver, el proyecto abre la posibilidad de que sean varios los organismos
autorreguladores, siempre propendiendo por que esta actividad sea desarrollada por entes
la ejecución de su labor.
Sin embargo, deja a las bolsas de valores sin las funciones establecidas por el Decreto
errada conclusión de que deben mantenerse vigentes las normas anteriores, sino que por el
contrario, la ley debe incluir dentro de sus lineamientos, los parámetros claros a los cuales
Es de resaltar, que el bosquejo planteado, soluciona una de las inquietudes que surgen en
la actualidad con relación a la necesidad de una segunda instancia para las decisiones de
los entes autorreguladores, pues el parágrafo segundo del artículo antes trascrito,
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legalidad de las decisiones que tomen sus organismos, pues dispone para la impugnación
de las decisiones ante la jurisdicción civil, un plazo perentorio de un mes, contado a partir
Este asunto se trae al presente análisis, toda vez que, en nuestro sentir, los Jueces de la
mismo, no cuentan con las herramientas de juicio necesarias para fallar con destreza en
estas materias del mercado. Por lo anterior, consideramos que la ley debería ampliar las
Valores, de tal manera que la misma fuera competente para conocer de las impugnaciones
necesarios para tal fin, a lo que se suma la celeridad que caracteriza las decisiones de este
tipo de entidades.
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A pesar del adelanto conseguido por la norma, carece de una mención especial en lo
también debe ser respetado en este tipo de procedimientos, sin que con esto se indique que
Esta omisión cobra particular importancia, dado que el artículo 40 del proyecto, les otorga
la función de disciplina, mediante la cual, deberán establecer los procedimientos con los
sobre las sanciones aplicables a las personas que se adhieran a su normativa, informando
Por otro lado, la relativa libertad otorgada a los organismos autorreguladores, tiene
sentido en la medida en la que el literal d), numeral 3º, del artículo 14, referente a la
una coordinación permanente de las actividades adelantadas por los dos organismos. La
“d) Instituir lo necesario para asegurar que la inspección, vigilancia o control a su cargo, se
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Tal y como muestra la norma transcrita, quedaría en cabeza de la Superintendencia de
normatividad vigente.
Adicionalmente, quedó también proyectada una obligación por parte de estos organismos,
obligación.
Ahora bien, con la finalidad de darles un instrumento para desarrollar la función aquí
normas. También establece los asuntos que han de contemplarse en éstos, constituyendo
así los lineamientos dentro de los cuales deben desarrollar su responsabilidad reguladora.
Estas reglas tendrán que contemplar temas relacionados con la conducta de quienes
actúen en el mercado, con el fin de preservar los buenos usos y prácticas de los
profesionalizar el mercado, y velar por el cumplimiento de las órdenes emitidas por las
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Las disposiciones antes anotadas, deberán quedar contenidas en los reglamentos que cada
una de las entidades prevea para tal efecto, los cuales requerirán de la previa autorización
A pesar de que el proyecto estudiado representa un gran avance frente al tema que nos
ocupa, no permite absoluta claridad sobre sus alcances, lo que daría ciertos indicios de
una delegación de funciones del estado a los entes autorreguladores. Teniendo en cuenta
en Colombia, debería agotar la materia, para que no existiera duda alguna sobre sus
comentarios por parte de la Bolsa de Valores de Colombia S.A., quien se pronunció sobre
“La evidencia demuestra que en Colombia las Bolsas han tenido enormes dificultades al momento
de investigar y sancionar aquellas conductas que se consideran violatorias de las normas que
poderes suficientes para recaudar las pruebas necesarias y la poca colaboración de quienes en
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BOLSA DE VALORES DE COLOMBIA. Ob. Cit. Pág. 6.
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principio son afectados por esas conductas, han conducido a que muy pocas investigaciones en esta
materia lleguen a feliz término. Como es evidente esta situación se replicaría, e incluso agravaría,
Si bien esta es una situación que debe entrar a analizar el estado y los mismos entes
legal, ni que por lo mismo tengan que reducirse las facultadas disciplinarias. Por el
facultades, para que sea cada uno de estos agentes, los encargados de encontrar una
Todos los comentarios suscitados en torno del proyecto de ley, evidencian que el tema aun
la academia como de todos los agentes del mercado, con la finalidad de que presenten sus
propuestas, y con la ayuda de las mismas, dar el primer paso decisivo a la implementación
que ofrezca a sus intervinientes, la seguridad que necesitan para el éxito de sus
transacciones.
106
a sus reglamentos, mediante la cual pretende que el ejercicio de esta función sea cada vez
más dinámica. Para tal efecto, propone darle una nueva estructura a los procesos
Funcionarios de la entidad han sostenido en entrevistas efectuadas para este estudio, que
dentro de las medidas que intentan adoptarse, se encuentran asuntos tales como la
preventivas.
En primer lugar, la tipificación de las conductas, persigue que con la participación activa
adecuada formación de precios. Para tal efecto, se aspira que cada una de las áreas de la
las prácticas que conozcan con base en su propia experiencia, que reflejen la realidad de
los intermediarios.
Por otro lado, teniendo en cuenta que sus miembros pueden estar sujetos a la doble
sanción por parte de la bolsa y de los agentes del gobierno, también se estudia la
posibilidad de incluir una regla mediante la cual, no sea posible la aplicación concurrente
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De esta manera, la correcta aplicación de esta regla, impedirá que los intermediarios sean
doblemente sancionados por la misma conducta, situación que concuerda con el principio
del derecho sancionatorio, non bis in idem. De igual forma, la regla en comento permitirá
Con respecto a los lineamientos generales para el control de las prácticas, se quiere
disciplinarias.
Así las cosas, se propone que exista un Área de Seguimiento, encargada de la supervisión
capítulos anteriores.
108
Así las cosas, el Área de Seguimiento velará por que las actividades y operaciones que se
De la misma manera, detectará las conductas que alteren el correcto desarrollo del
Disciplinaria de la Bolsa y de aportar las pruebas necesarias, para que en uso de las
facultades otorgadas por los reglamentos, disponga de las medidas que considere
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6. CONCLUSIONES
otros deficitarios, de manera que los proyectos que excedan la capacidad privada puedan
En razón de la compleja dinámica del mercado bursátil, la ley les dio la facultad de
disponer de la regulación que demanda la realidad de las transacciones que efectúan, cuya
Por estos motivos, la facultad citada ha sido entendida como una actividad por medio de la
cual, los participantes del mercado imponen normas de conducta, exigen su cumplimiento,
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y sancionan la violación de las mismas, constituyendo así, un orden complementario a la
desconfianza en el sistema.
Valores de Colombia S.A., propuestas que se perfilan como posibles soluciones a los
de la autorregulación.
autorregulación, es necesario que se tomen ciertas medidas, tanto a nivel legal como
ventajas que este sistema le puede aportar. Para tal efecto, se propone en primer lugar,
que las bolsas establezcan en sus reglamentos procedimientos claros en los que han de
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instancias que permitan una revisión de las decisiones, en el evento en el que se presenten
manera que dichos principios enriquezcan la actividad disciplinaria, sin que el mercado se
Por otro lado, teniendo presente que los entes autorreguladores deben actuar en perfecta
coordinación con las entidades gubernamentales que dirigen la materia, para evitar
sanciones por parte de las dos entidades, debe consagrarse para las bolsas la
Otro aspecto importante en el que se debe hacer especial énfasis, es que su aplicación no
debe estar dirigida exclusivamente a corregir las conductas contrarias a derecho que se
presenten por parte de los intervinientes en el mercado, sino que debe tener presente la
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La implementación de sistemas de autorregulación, no debe llevar a la errada conclusión,
de que la vigilancia del estado sobre los entes autorreguladores es innecesaria. Por el
contrario, esta posición no solo sería contraria al objetivo de mantener un mercado seguro
con las debidas garantías, sino que, teniendo presentes las disposiciones constitucionales
Así las cosas, la labor del estado es necesaria, pues estos organismos deben ejercer
vigilancia permanente sobre los intermediarios del mercado, y en particular, sobre los
los dos agentes, ya que el objetivo de estas entidades es el mismo, y por lo tanto, el
decida sobre la legalidad de los actos adoptados por los organismos de las bolsas de
valores, y así, propender por que las decisiones que involucren el desarrollo del mercado,
agentes, traduciéndose, por tanto, en el más eficiente y dinámico de los medios, y, tal como
anotamos en las palabras preliminares de este trabajo, exige por parte del legislador, el
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parámetros a los que responde, pues le otorga un voto de confianza al desempeño de una
entidad de carácter privado que ejerce funciones reguladoras, en un tema tan esencial
como es el de garantizar la seguridad del mercado bursátil. Es allí donde radica, según
nuestro parecer, la fuerza que podría tener la figura tanto dentro del contexto local como
en el de la globalización.
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