Sunteți pe pagina 1din 107

Finanţele publice şi finanţele firmei

Evoluţia ştiinţelor economice a condus la delimitarea clară a 2 discipline:


- finanţele publice;
- finanţele firmei.

Finanţele publice
- se întâlnesc la nivel:
= macroeconomic (economia naţională în ansamblu);
= mezoeconomic (unităţi administrativ-teritoriale).
- funcţiile lor sunt îndeplinite de:
= Ministerul Finanţelor Publice, la nivel macroeconomic;
= Direcţiile Judeţele ale Finanţelor Publice, la nivel mezoeconomic.
- studiază fluxurile băneşti organizate în scopul:
= procurării resurselor statului (veniturile publice) sub forma impozitelor, taxelor şi
cotizaţiilor sociale plătite de persoane juridice (firme) şi persoane fizice;
= utilizării resurselor statului sub forma cheltuielilor publice în scopul
satisfacerii unor nevoi generale ale societăţii (educaţie, sănătate,
asigurări sociale, ordine publică, apărare etc.), dar şi pentru
dezvoltarea economică prioritară a unor ramuri (investiţii publice).
- gestiunea finanţelor publice este supusă normelor dreptului administrativ
şi dreptului constituţional, având în vedere că se utilizează “ bani
publici”;
- finanţele publice au ca scop satisfacerea nevoilor generale ale societăţii în
condiţiile asigurării echilibrului bugetului public naţional (sau a bugetului
general consolidat al statului), principalul instrument utilizat;
- de obicei, bugetul public naţional se încheie cu deficit bugetar (DB),
deoarece de regulă:
cheltuielile publice > veniturile publice
- principalul indicator utilizat este ponderea deficitului bugetar în produsul
intern brut (PIB):
DB
d= ⋅100
PIB

Finanţele firmei
- se întâlnesc la nivel microeconomic (la nivelul firmelor);
- studiază ansamblul relaţiilor economice băneşti prin care:
= se constituie şi se utilizează capitaluriel firmei;
= în scopul obţinerii şi repartizării rezultatului final (profitul).
- gestiunea finanţelor firmei este supusă normelor dreptului comercial,
astfel că aceasta funcţionează pe baza:
= deciziilor luate în cadrul Consiliilor de Administraţie şi ale Adunării
Generale a Acţionarilor;
= contractelor economice şi financiare încheiate cu terţii.
* singurele ingerinţe ale statului în activitatea unei firme sunt:
- reglementările fiscale;

1
- reglementările privind concurenţa şi mediul de afaceri;
- eventualele subvenţii.
- finanţele firmei au ca scop principal maximizarea valorii firmei, în
condiţii de rentabilitate şi echilibru financiar;
În concluzie:
a. Finanţele firmei reprezintă ramura ştiinţei economice care studiază:
- alocarea optimală de resurse financiare limitate spre utilizări multiple;
- în scopul realizării de profit şi, implicit, al creşterii valorii firmei;
- având în vedere 2 elemente:
♦ riscul, urmare a faptului că rezultatele viitoare aşteptate au un
anumit grad probabil de realizare;
♦ decizia, urmare a faptului că este necesară selectarea dintre
nevoile şi utilizările multiple a acelora care să asigure optimizarea
alocărilor.
b. Finanţele firmei reprezintă veriga de bază (primară) a întregului sistem financiar
şi de credit, ca urmare a faptului că majoritatea fondurilor băneşti ce se formează la
diferite niveluri îşi au izvorul în veniturile create la nivelul firmelor.

1. Funcţiile finanţelor firmei

2 Funcţii esenţiale:

A. Funcţia de repartiţie a resurselor financiare prin care se realizează:

- repartiţia unor acumulări anterioare în procesul formării capitalului


firmei, prin:
= constituirea capitalurilor iniţiale din diferite surse;
= majorarea capitalurilor şi modificarea proporţiei acestora prin:
resurse interne ce se degajă din capacitatea de
autofinanţare;
resurse externe ce se obţin din:
• aporturi noi de capital ale acţionarilor;
• împrumuturi (credite).

- utilizarea capitalurilor firmei (achiziţii materiale, servicii, f.m) în


scopul derulării activităţii proprii;

- repartizarea rezultatelor (profitului) firmei prin:


= autofinanţare, care conduce la formarea:
fondului surselor proprii de dezvoltare;
fondului participării salariaţilor la profit;
fondului pentru finanţarea unor activităţi sociale.
= dividende, care revin acţionarilor;
= formarea resurselor bugetare centrale şi locale prin plata impozitelor,
taxelor şi cotizaţiilor sociale.
2
= > Funcţia de repartiţie a finanţelor firmei constă într-un proces de distribuire a
valorii create între factorii angajaţi în mecanismul economic:
- proprietarii capitalului (acţionari şi asociaţi);
- producători (salariaţi şi administratori);
- consumatori şi furnizori;
- societate (stat);
- mediu.

B. Funcţia de control

- are ca scop prevenirea şi înlăturarea aspectelor negative ale


activităţii în procesul utilizării capitalului şi al repartizării
rezultatelor:
• respectarea legislaţiei economice, financiare şi fiscale;
• apărarea integrităţii şi utilizării raţionale a activelor;
• eficienţa formării capitalului sub raportul costului
finanţării;
• creşterea eficienţei şi rentabilităţii activităţii;
• încadrarea în prevederile bugetului de venituri şi
cheltuieli;
• prevenirea abaterilor;
• identificarea şi mobilizarea resurselor interne;
• recuperarea pagubelor de la cei vinovaţi.
- controlul se exercită sub 3 forme:
= preventiv (control anterior efectuării operaţiunii);
= concomitent (control simultan efectuării operaţiunii);
= ulterior (control după efectuarea operaţiunii).
- controlul poate fi:
= control intern (control efectuat de managerul general, şefii de
compartimente şi de întreg personalul);
= control extern, prin care activitatea firmei este controlată de alte
instituţii:
bănci, în vederea acordării creditelor prin
stabilirea bonităţii firmei;
organe financiare centrale şi locale (Ministerul
Finanţelor Publice prin Agenţia Naţională de
Administrare Fiscală şi prin direcţiile judeţene, Garda
Financiară etc.);
instituiţii specializate, prin Corpul Experţilor
Contabili şi Contabililor Autorizaţi şi Corpul Auditorilor
Financiari.
- fac obiectul controlului toţi indicatorii economico – financiari
prevăzuţi în programele economice şi în bugetele de venituri şi
cheltuieli, motiv pentru care se impune organizarea:
3
unei evidenţe tehnico-operative, statistice şi
contabile, corecte şi reale;
unor previziuni fundamentate.

2. Sistemul informaţional economico-financiar


Orice decizie:
- tehnică (de producţie, de dezvoltare);
- organizatorică;
- comercială (de marketing);
- de personal;
necesită:
- existenţa informaţiei privind mediul intern şi extern firmei;
- fundamentarea deciziei respective din punct de vedere financiar-monetar

 Decizia financiara este implicată în fundamentarea şi realizarea tuturor


celorlalte decizii (politici) ale firmei, rezultând dimensiunea financiară a
activităţii economice.
Elaborarea unor decizii corecte, oportune, care să corespundă realităţii şi să
contribuie la rezolvarea multiplelor şi complexelor probleme ale activităţii
economice, presupune existenţa unui sistem informaţional economico-financiar
care să furnizeze informaţiile necesare, din punct de vedere cantitativ şi calitativ.
Aceste informaţii le putem regăsi la 3 niveluri:

A. Evidenţa curentă a firmei, prin cele 3 componente:


- evidenţa operativă;
- evidenţa contabilă;
- evidenţa statistică.
Aceste documente analitice (conturi, balanţe, registre, rapoarte, documente
primare etc.) sunt de regulă necesare compartimentelor de specialitate.

B. Situaţiile financiare sintetice, care cuprind:


- bilanţul contabil;
- contul de profit şi pierdere;
- situaţia fluxurilor de trezorerie.
Aceste documente de sinteză:
• permit cunoaşterea situaţiei financiare a firmei din punct de vedere al
echilibrului financiar şi al rentabilităţii;
• necesită cunoaşterea şi înţelegerea prealabilă a conţinutului
informaţiilor, pentru a le putea utiliza şi interpreta.

C. Tabloul de bord este instrumentul care sintetizează informaţia necesară


actului conducerii, conceput ca un centralizator de informaţii prezentate într-o
formă sistematică, sinoptică, referitoare la starea şi evoluţia fenomenelor
economice ce caracterizează activitatea firmei.
Tabloul de bord cuprinde:

4
- un sistem de indicatori care focalizează atenţia responsabililor asupra punctelor cheie
(de alertă, de avertizare) de urmărit în vederea îndeplinirii obiectivelor fixate;
- date complete, certe, obţinute sistematic şi oportun, comparabile în timp şi spaţiu,
privind procesul financiar microeconomic.

Evaluarea firmei
Obiectivul principal al finanţelor firmei este maximizarea valorii firmei.
În practica economică şi fiananciară se întâlnesc diverse abordări (metode) de
evaluare a firmei, care au ca finalitate:
- cunoaşterea situaţiei reale a firmei de către conducerea acesteia,
aprecierea evoluţiei în timp şi a perspectivelor de dezvoltare;
- negocierea în cadrul procesului de vânzare/cumpărare a unei firme.
Evaluarea patrimonială a firmei
Principalele caracteristici ale acestei metode sunt:
- privilegiază activele tangibile, oferind o imagine asupra valorii
patrimoniale a firmei;
- reprezintă, de regulă, poziţia vânzătorului, care priveşte firma ca pe un
ansamblu de active nete (activele din care s-au dedus datoriile);
- în această abordare, important pentru vânzător este cât a plătit (investit) în
firma respectivă.
Valoarea patrimonială a firmei (VP) se determină pe baza bilanţului contabil la data
închiderii exercitiului financiar, pornind de la ecuaţia fundamentală a bilanţului.
Conform acesteia, valoarea patrimonială reprezintă, de fapt, situaţia netă a firmei
(SN), calculată ca diferenţă între activul total şi datoriile totale ale firmei.
VP = SN = A – D
unde:
A = activul total, care se compune din:
- bunuri deţinute de firmă (drepturi de proprietate);
- creanţe (drepturi asupra terţilor).
D = datoriile totale, contractate şi încă nerambursate.
Valoarea patrimonială a firmei (respectiv situaţia netă) poate fi:
- pozitivă şi crescătoare, ca efect al unei gestiuni economice eficiente concretizată în
maximizarea valorii capitalurilor proprii şi a activului net finanţat de respectivele
capitaluri; această situaţie este consecinţa reinvestirii unei părţi din profitul net şi a
altor elemente de acumulări (fondul de amortizare, provizioane reglementate,
reporturi din exerciţiul precedent, subvenţii etc.);

A > D = > VP > 0 şi în plus VP t > VP t +1


- negativă, în cazuri prefalimentare, când datoriile totale contractate de firmă
depăşesc valoarea activului; această situaţie este consecinţa încheierii cu pierderi a
exerciţiilor financiare anterioare, caz în care este consumat capitalul propriu.
A < D = > VP < 0

5
Evaluarea financiară a firmei.
Principalele caracteristici ale acestei metode sunt:
- privilegiazã fluxurile financiare viitoare (actualizate) pe care le poate
genera firma; cu alte cuvinte, valoarea firmei nu rezultã din evaluarea
patrimoniului actual, ci din cuantificarea performanţelor financiare
previzibile ale firmei;
- ca urmare, se obţine valoarea de randament sau de rentabilitate a firmei,
prin capitalizarea fluxurilor de venit mediu anual sperat; aceste fluxuri pot
fi profitul net sau dividendele previzionate prin diferite metode, pentru un
anumit orizont de timp;
- reprezintă, de regulă poziţia cumpărătorului, orientat spre perspectivele
firmei, în calitatea sa de investitor pe termen scurt, mediu sau lung.
Valoarea financiară (VF) a firmei se determină prin actualizarea veniturilor nete
viitoare pe baza calculului actuarial, ţinând cont inclusiv de valoarea reziduală (de
revânzare după n ani).
F1 F2 Fn Rn F Rn
VF = a + 1 + (1 + a) 2 + ... + (1 + a ) n + (1 + a) n = ∑(1 + ta )t + (1 + a )n t = 1,2,…,n
unde:
F t = fluxurile financiare (profit net sau dividende) previzionate pentru fiecare an al
perioadei;
a = rata de actualizare, care poate fi: rata medie de rentabilitate din economie,
costul mediu ponderat al capitalului sau rata medie a dobânzii de piaţă;
R n = valoarea reziduală, adică valoarea de revânzare după n ani;
t = 1,2,…, n = perioada (în ani) de viaţă economică a firmei.

Evaluarea prin comparaţie a firmei


Această abordare oferă o imagine concretă a valorii de piaţă a unei firme, bazată pe
compararea cu alte tranzacţii similare deja efectuate, dar mai ales pe valoarea
bursieră (VB) a capitalului social al firmei.
Evaluarea mixtă a firmei
Prin această abordare valoarea firmei se calculează ca medie aritmetică (simplă sau
ponderată) a valorilor anterioare asociate firmei (VP, VF,VB). Această metodă, însă,
este din ce în ce mai puţin recomandată de standardele de evaluare, în special atunci
când între valorile respective există diferenţe însemnate. În această situaţie, valoarea
medie este nerelevantă şi departe de ceea ce ar trebui să reprezinte valoarea justă a
firmei.
Goodwill-ul firmei
Cele mai apreciate metode de evaluare a firmei sunt evaluarea financiară şi
evaluarea bursieră, pe baza cărora se poate determina valoarea justă (VJ) de piaţă
a firmei.
Atunci când valoarea justă (determinată prin una dintre evaluări) este mai mare
decât valoarea patrimonială, adică:

6
VJ > VP,
se poate aprecia că diferenţa dintre cele două valori reprezintă valoarea elementelor
firmei neevidenţiate prin metodele patrimoniale, elemente intangibile neînregistrate
în evidenţele firmei, dar care aduc un profit suplimentar faţă de cel normal.
Această diferenţă poartă numele de goodwill-ul firmei (GW):
GW = VJ – VP sau VJ = VP + GW
Cu alte cuvinte, valoarea justă a unei firme este dată de două elemente:
- valoarea elementelor tangibile (valori corporale şi financiare), cuantificată
prin valoarea patrimonială;
- valoarea elementelor intangibile, reflectată financiar prin GW, ca
expresie a recunoaşterii firmei din partea mediului economic în general şi
al pieţei în special.
Elementele componente ale goodwill –ului sunt:
- relaţiile firmei cu mediul economic (clienţi, furnizori, instituţii financiare,
administraţia publică etc.);
- vadul comercial, calitatea produselor şi serviciilor, marca firmei, licenţele
şi autorizaţiile administrative;
- competenţa profesională a salariaţilor şi a echipei manageriale, precum şi
fidelitatea acestora faţă de firmă.
Atunci când valoarea justă este mai mică decât valoarea patrimonială a firmei,
adică:
VJ < VP
se poate aprecia că firma este în imposibilitate de a - şi continua activitatea într-o
manieră profitabilă. Cu alte cuvinte, firma valorează mai mult nefuncţionând, decât
dacă şi-ar continua activitatea.

7
Capitalurile firmei

1. Tipologia capitalurilor firmei


2. Capitalurile proprii
3. Capitalurile împrumutate
4. Structura financiarã a firmei

1. Tipologia capitalurilor firmei


Capitalurile firmei (C) se regăsesc în pasivul bilanţului contabil şi reprezintă
obligaţiile financiare ale firmei faţă de furnizorii de fonduri (proprietari şi
creditori), pentru valoarea aflată în elementele consemnate în activul bilanţului.

A. Din punct de vedere al surselor de provenienţă capitalurile sunt:


♦ Capital propriu (CP):
 capital social (CS);
 profituri nedistribuite (PN);
 rezerve şi provizioane reglementate (R).

♦ Capital împrumutat sau datorii totale (DT):


 împrumuturi pe termen lung şi mediu (LM);
 credite bancare pe termen scurt (S);
 credite comerciale –furnizori (F).

B. Din punct de vedere al gradului de exigibilitate, adică al însuşirii fondurilor


(datoriilor) de a deveni scadente la un anumit termen:
♦ Capital permanent (CPN), care cuprinde capitalurile cele mai puţin exigibile:
 capital propriu (practic nu are scadenţă, decât în situaţii limită de
faliment);
 împrumuturi pe termen lung şi mediu ( >1 an).

♦ Resurse de trezorerie (RT), care cuprind capitalurile cele mai exigibile:


 credite bancare pe termen scurt (<1 an);
 credite comerciale-furnizori.
În concluzie:
C = CS + PN + R + LM + S + F = CP + DT = CPN + RT

2. Capitalurile proprii constituie investiţia acţionarilor sau asociaţilor firmei şi


cuprind 3 componente:
A. Capitalul social reprezintă sumele puse la dispoziţia firmei cu caracter
permanent de către proprietari (acţionari sau asociaţi) sub forma aportului de
numerar sau în natură, precum şi din creşterile ulterioare de capital.
B. Profiturile nedistribuite reprezintă capitalizarea unei părţi a profitului şi se
realizează prin efortul propriu al firmei, prin autofinanţare, urmare a faptului
8
că proprietarii firmei renunţă integral sau parţial la remunerarea ce li s-ar fi
cuvenit sub formă de dividend.
C. Rezervele şi provizioanele se constituie, în principal ca rezerve legale din
profitul anual, până ating o anumită pondere faţă de capitalul social; de
asemenea, includ rezervele statutare (decise de Adunarea Generală a
Acţionarilor) şi provizioanele reglementate.

Capitalul propriu (în special capitalul social care deţine ponderea principală)
are un rol central în funcţionarea firmei:
- asigură finanţarea activităţii;
- constituie o garanţie pentru creditori.
Operaţiuni specifice asupra capitalului social:
- constituirea capitalului social;
- majorarea capitalului social;
- reducerea capitalului social.

Constituirea capitalului social este prima fază de finanţare a unei societăţi


comerciale şi se realizează în baza actului constitutiv (contract şi statut de
societate) prin divizarea capitalului social în acţiuni distribuite în schimbul unui
aport în numerar (bani lichizi) şi în natură (terenuri, clădiri, brevete etc.).
Acţiunea este un titlu de participaţie care conferă deţinătorului calitatea de
coproprietar, dându-i dreptul la distribuirea profitului sub formă de dividende, în
funcţie de rezultatele financiare ale firmei:
Acţiunile pot fi:
- acţiuni comune; cei care deţin aceste acţiuni sunt proprietarii reali ai
societăţii, controlează conducerea acesteia, au drept de vot şi îşi asumă
riscul în caz de pierderi sau de lichidare; deţinătorilor de acţiuni comune
nu li se garantează dividende, acestea fiind distribuite numai dacă se va
realiza profit.
- acţiuni preferenţiale; deţinătorii acestor acţiuni, în schimbul renunţării la
dreptul de vot, au o serie de privilegii: stabilirea nivelului dividendelor în
momentul emiterii acţiunilor, convertirea acţiunilor preferenţiale în
acţiuni comune, răscumpărarea prioritară de către societate a acestor
acţiuni.
- acţiuni la purtător; nu se menţionează nici un nume şi pot fi transmise
din mână în mână;
- acţiuni nominative; se înscrie numele proprietarului şi nu pot fi
transmise decât prin transfer consemnat în registrul societăţii.
Principalele caracteristici ale acţiunilor:
- fiecare acţiune are o valoare nominală (VN) care reprezintă
raportul dintre capitalul social adus de acţionari (CS) şi numărul de
acţiuni emise:
CS
VN = N
sau CS = VN · N

9
- acţiunile pot fi vândute pe piaţa financiară (la bursă), la valoarea lor
bursieră (VB); acţionarii care doresc să-şi recupereze capitalurile avansate nu
se pot adresa societăţii comerciale pentru restituire; numai în caz de lichidare
a firmei, acţionarii sunt despăgubiţi din eventuala valoare de lichidare rămasă
după onorarea tuturor creditorilor.
- punerea în circulaţie a acţiunilor se realizează, de regulă prin
intermediul unor bănci comerciale cu sucursale şi filiale pe întreg teritoriul
sau prin intermediul unor ghişee speciale, înfiinţate în cadrul unităţilor poştale
(în schimbul unui comision).
* în economiile occidentale, pentru mărirea rapidităţii subscrierii,
mai multe bănci pot forma sindicate financiare de emisiune.
= sindicate de plasament; nu îşi asumă responsabilitatea
vânzării integrale a emisiunii, ele fiind intermediari între
firma emitentă de acţiuni şi potenţialii cumpărători; în
schimbul acestui serviciu încasează un comision de
plasament;
= sindicate de angajare fermă; subscriu întreaga emisiune,
dupa care o plasează pe cont propriu pe piaţa financiară,
câştigând din diferenţa de preţ;
= sindicate de garantare; garantează vânzarea integrală a
emisiunii; dacă nu reuşesc vânzarea întregii emisiuni, atunci
ele subscriu partea nevândută; percep un comision de
garantare mai mare decât comisionul de plasament.
Majorarea capitalului social se realizează pe parcursul activităţii firmei:
- ca o finanţare internă firmei, ce reflectă efortul propriu:
= prin autofinanţare (profituri nedistribuite, rezerve şi provizioane).

- ca o finanţare externă firmei:


= prin noi aporturi în numerar ale acţionarilor:
• creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni;
• emiterea de noi acţiuni;
= prin încorporarea rezervelor în capitalul social;
= prin convertirea datoriilor în capitalul social;
= prin fuziune.

3. Capitalurile împrumutate pot fi grupate:


a. din punct de vedere al termenelor de acordare (al scadenţei):
- împrumuturi pe termen lung (cu scadenţă > 5 ani);
- împrumuturi pe termen mediu (cu scadenţă 1 – 5 ani);
- împrumuturi pe termen scurt (cu scadenţă < 1 an).
b. din punct de vedere al gestiunii financiare, după destinaţia
capitalurilor:
- capitaluri împrumutate ce au ca rol să finanţeze, de regulă, activele
imobilizate (împrumuturi pe termen lung şi mediu);

10
- capitaluri împrumutate ce au ca rol să finanţeze, de regulă, activele
circulante (împrumuturi pe termen scurt).

Împrumuturile pe termen lung şi mediu se întâlnesc sub 5 forme:


Împrumutul obligatar (sau apelul la economiile publice)
- prin emisiunea de obligaţiuni, firma (societate comercială pe
acţiuni) face apel la economiile publice, astfel că solicită finanţare
de la un ansamblu de indivizi (persoane fizice şi juridice) şi nu de
la o instituţie financiară;
- obligaţiunea este un titlu de credit pe termen lung emis de către o
societate comercială pe acţiuni, care poate fi cotat la bursă şi a
cărui rambursare este garantată prin bunuri patrimoniale şi ipoteci;
Principalele etape în derularea ofertei publice de obligaţiuni:
= faza pregătirii ofertei presupune:
• stabilirea necesarului de capital şi analizarea diferitelor variante
posibil de utilizat pentru satisfacerea acestor nevoi (avantaje şi
dezavantaje);
• dacă se optează pentru emisiunea de obligaţiuni are loc evaluarea
tuturor costurilor generate de această opreţiune (costul propriu-zis
al derulării ofertei, cheltuieli cu dobânda ce va fi plătită, taxe de
registru, cheltuieli de publicitate etc.;
• dimensionarea tuturor elementelor ofertei de obligaţiuni:
 valoarea totală a împrumutului;
 valoarea nominală a unei obligaţiuni, care serveşte ca bază
de calcul a dobânzii;
 preţul de emisiune, care poate fi mai mic decât valoarea
nominală (diferenţa fiind numită primă de emisiune);
 preţul de rambursare, care poate fi mai mare decât
valoarea nominală (diferenţa fiind numită primă de rambursare);
 rata dobânzii, care aplicată la valoarea nominală dă
valoarea dobânzilor ce se vor plăti anual;
 programul de plată a dobânzilor;
 scadenta împrumutului obligatar;
 garantarea emisiunii etc.
• realizarea prospectului de ofertă publică, care se depune în vederea
autorizării la CNVM;
• încheierea contractului de plasament al obligaţiunilor intermediat
cu o societate de servicii de investiţii financiare.
= faza desfăşurării ofertei publice prin care:
• fiecare creditor primeşte un înscris numit certificat de obligaţiune
(mai simplu obligaţiune), care are înscrisă valoarea nominală;

11
• cumpărarea obligaţiunii reprezintă un credit acordat emitentului,
credit ce trebuie rambursat în cursul unei perioade de timp şi care
generează remuneraţii sigure (dobânzi) la nivelul pieţei, fără
asumarea de riscuri din partea creditorilor.
= faza răscumpărării obligaţiunilor prin care:
• la data scadentei are loc rambursarea împrumutului obligatar,
inclusiv a dobânzilor.
Principalele categorii de obligaţiuni:
a. obligaţiuni la purtător şi nominative;
b. obligaţiuni simple (clasice), la care dobânda anuală este fixă;
c. obligaţiuni indexate, la care preţul de rambursare şi/sau dobânda variază
în conformitate cu un indice determinat care are o relaţie directă cu
activitatea firmei (de ex. cifra de afaceri);
d. obligaţiuni convertibile în acţiuni, care permit ca obligaţiunile să fie
preschimbate în acţiuni ale aceleaşi societăţi, la o dată prestabilită
(perioada de conversiune) mai mică decât scadenţa obligaţiunilor;
e. euro-obligaţiunile sunt titluri de valoare plasate în afara ţării (în valută), la
care apelează cu precădere societăţile multinaţionale.
Împrumutul obligatar este un credit accesibil numai marilor societăţi pe acţiuni,
precum şi statului care pentru obţinerea fondurilor necesare se adresează populaţiei,
firmelor, instituţiilor.
Comparaţie între acţiuni şi obligaţiuni
Asemănări:
- sunt titluri de valoare tranzacţionate pe piaţa financiară (liber
transmisibile, negociabile, cotate la bursă);
- au ca scop procurarea mijloacelor băneşti necesare firmei pentru
derularea diferitelor activităţi.
Deosebiri:
- deţinătorii de obligaţiuni au calitatea de creditor faţă de emitent, iar
deţinătorii de acţiuni sunt acţionari (asociaţi);
- emisiunea de acţiuni este expresia măririi capitalului social al
firmei, în timp ce emisiunea de obligaţiuni este expresia
contractării unor împrumuturi pe termen mediu şi lung;
- emitentul de obligaţiuni se obligă să le răscumpere, rambursând
împrumutul pe termen lung, ceea ce nu este cazul acţiunilor;
- acţiunea aduce un profit numit dividend, în funcţie de profitul
obţinut, în timp ce obligaţiunea aduce un venit fix, o dobândă fixă
ce se cunoaşte dinainte.
Împrumuturi de la instituţii financiare specializate
- firmele apelează la acest tip de împrumut când:
• accesul lor pe piaţa financiară (prin emiterea de
obligaţiuni) este mai dificil;
• suma împrumutată este relativ mică.
12
- instituţiile financiare specializate intervin direct pe piaţa financiară
în calitate de intermediari:
• colectează fondurile disponibile la diverşi actori
economici;
• acordă firmelor (inclusiv întreprinderilor mici şi mijlocii)
credite pe termen lung.
Împrumuturi guvernamentale
- sunt intervenţii financiare ale statului în cazul în care
întreprinderile nu îşi pot procura capitalul de pe piaţa financiară;
- au ca scop favorizarea dezvoltării unor ramuri sau soluţionarea
unor probleme sociale.
Creditele bancare
- băncile comerciale oferă în mod obişnuit credite pentru
investiţii pe termen mediu (1-5 ani) şi, mai rar, pe termen lung (
> 5 ani);
- pentru a primi un credit firma trebuie să îndeplinească o serie
de condiţii de lichiditate, solvabilitate şi rentabilitate (bonitatea
firmei);
- între firmă şi bancă se încheie un contract de creditare prin
care se stabilesc:
• valoarea creditului;
• rata dobânzii;
• termenul de rambursare
• garanţiile;
• perioada de graţie;
• penalizări etc.
Creditul leasing
- la operaţiunile în leasing sunt angajaţi 3 agenţi:
• furnizorul bunului;
• societatea de leasing;
• utilizatorul bunului (firma creditată).
- societatea de leasing, în calitate de locator, încheie două
contracte:
• contract de vânzare – cumpărare cu furnizorul de bunuri
desemnat de utilizator, societatea de leasing devenind
proprietarul bunurilor;
• contract de leasing cu utilizatorul (firma), prin care îi
conferă acestuia dreptul de folosinţă asupra bunului.
= > firma nu are calitatea de proprietar, ci de chiriaş

13
- firma plăteşte periodic rata de leasing care cuprinde:
amortismentul anual, dobânda, comisionul pentru efectuarea
serviciului de închiriere, prima de risc;
- la sfârşitul perioadei de leasing, firma are 3 posibilităţi:
• să devină proprietar al activului fix, la un preţ avantajos
(valoare reziduală);
• să înapoieze bunul către proprietar;
• să reînnoiască contractul de leasing.
- acest tip de credit, deşi presupune costuri relativ ridicate, este
avantajos în sensul că pot apela la el şi firme mai modeste.
Împrumuturile pe termen scurt (resurse de trezorerie)
A. Credite bancare pe termen scurt
- se acordă de către băncile comerciale pe o perioadă de până la
12 luni, în condiţiile prezentate anterior (vezi creditele bancare
pe termen lung şi mediu).
B. Credite comerciale (furnizori)
- nu reprezintă un credit propriu-zis, ci o obligaţie de plată ce
apare pentru o firmă la care data primirii mărfurilor / prestării
serviciilor de la furnizori devansează termenul de plată; rezultă
că este un credit implicit acordat între momentul recepţionării
mărfurilor / prestării serviciilor şi momentul plăţii acestora
(plăţi amânate).
- creditele comerciale sunt credite acordate de furnizor
cumpărătorului şi prezintă următoarele caracteristici:
• este un tip de finanţare nebancară, deci nu este purtător de
dobândă (există posibilitatea aplicării unor penalităţi de
întârziere);
• nu face obiectul vreunui contract de finanţare, ci se
derulează conform clauzelor din contractul de
vânzare/cumpărare, de regulă fiind acordat până la 90 de
zile;
• este foarte des întâlnit în special în cazul în cazul
întreprinderilor mici şi mijlocii (care nu se bucură de acelaşi
tratament din partea băncilor comerciale, ca şi marile firme).
Politica de credit comercial promovată de firmă are o importanţă deosebită în
acoperirea nevoilor curente de exploatare, dacă se are în vedere faptul că, la rândul
ei, firma beneficiară a creditului comercial (furnizori) acordă credit comercial
clienţilor săi; ca urmare, în bilanţ trebuie să existe un echilibru între creditul
comercial (furnizori) din pasiv şi creanţe (clienţi) din activ.

14
Costul capitalului

1. Definire
2. Costul capitalului propriu
3. Costul capitalului împrumutat
4. Costul capitalului total

1. Definire
Costul capitalului reprezinta:
- rata minimă a rentabilităţii solicitată / aşteptată de furnizorii de capital (acţionari
şi creditori) pentru a finanţa proiectele unei firme;
- plata pe care trebuie să o facă firma pentru capitalul propriu şi împrumutat,
utilizat la finanţarea activităţii.
Costul capitalului total cuprinde:
- costul capitalului propriu, care se măsoară, în principal, prin dividende;
- costul capitalului propriu, care se măsoară, în principal, prin dobânzi.
Costul acestor elemente de capital este diferit datorită riscurilor pe care le
implică: unui risc mai mare i se determină un cost de atragere mai mare.
În general:
costul capitalului propriu > costul capitalului împrumutat.

2. Costul capitalului propriu ( r)


- costul capitalului propriu reprezintă rata minimă a rentabilităţii de venit
solicitată / aşteptată de acţionari şi pe care firma ar trebui sa o realizeze pentru a
menţine satisfacţia acţionarului şi a atrage investiţia acestuia.
- metode de estimare a costului capitalului propriu:

A. ca raport procentual între profitul (Pr ) previzibil, disponibil pentru distribuire


acţionarilor sub formă de dividende şi capitalul propriu (CP):

Pr
r= ⋅100
CP

B. ca sumă a ratei dobânzii fără risc (d ) şi a primei de risc (p):

r=d+p

d = rata dobânzii fără risc este dobânda minimă pe care ar putea să o primească
acţionarii dacă şi-ar investi capitalurile în plasamente fără nici un risc (de exemplu
obligaţiuni de stat), în loc să le pună la dispoziţia diverşilor investitori, care
comportă un anumit risc;

15
p = prima de risc este o majorare a ratei rentabilităţii cerută de acţionari, care să
compenseze riscul asumat atunci când au hotărât să-şi plaseze disponibilităţile în
acţiuni.

C. pe baza randamentului dividendului actual, la care se adaugă creşterea


aşteptată a dividendului:

D
r= ⋅100 + g
P

D = dividendul actual;
P = ultimul curs al acţiunii la bursă;
g = rata de creştere a dividendului pe o acţiune (calculată în % ) , previzionată
de analiştii valorilor mobiliare.

3. Costul capitalului împrumutat (d) sau costul datoriilor.


- costul capitalului împrumutat este rata de venit solicitată / aşteptată de creditori
şi reprezintă, în fapt, rata dobânzii la împrumut (bancar sau obligatar).
- dobânda se poate exprima:
= în suma absolută (Db);
= în procente, sub forma de rată a dobânzii
Db d
d= ⋅100 ⇒ Db = C ⋅
C 100
unde: C = capitalul împrumutat.
- dobânzile pot fi:
= simple, când nu sunt generatoare de alte dobânzi, plătindu-se periodic;
= compuse, când sunt generatoare de alte dobânzi, fiind adăugate la capitalul împrumutat,
adică dobânzile se calculează periodic, dar se plătesc la sfârşitul perioadei de creditare.
Dobânda simplă se poate determina în 2 variante:
A. cazul în care rambursarea creditului iniţial (Co ) se face la finele perioadei de
creditare.
- dobânda se calculează prin aplicarea ratei dobânzii la valoarea creditului
iniţial prin 3 metode:
A.1. pentru împrumuturi acordate pe durate de ani întregi
d
Db = Co · T · 100
unde: T = perioada de creditare în ani.
A.2. pentru împrumuturi acordate pe durate exprimate în luni
T d
Db = Co · 12
· 100
unde : T = perioada de creditare în luni.
A.3. pentru împrumuturi acordate pe durate exprimate în zile
16
T d
Db = Co · ⋅
360 100
unde: T = perioada de creditare în zile.
B. cazul în care rambursarea creditului iniţial se face în mai multe etape.
- dobânda se calculează prin aplicarea ratei dobânzii la creditul rămas de
rambursat (Cr );
- rambursarea creditului bancar presupune restituirea anuală a 2 elemente:
= amortismentul anual (A), care reprezintă rambursarea creditului iniţial şi
se calculează ca raport între valoarea creditului iniţial (Co ) şi perioada de
creditare (T) în ani:
Co
A= T
= suma anuală a dobânzii
d
Db = Cr · 100
unde: Cr = Co - ∑A
Prin însumarea celor 2 elemente se obţine anuitatea (K) sau suma totală de plată în
fiecare an:
K = A +Db
Dobânda compusă
- apare în cazul în care la sfârşitul fiecărei perioade de creditare (sau de
plasament) dobânzile se calculează, dar nu se plătesc; ele se adaugă la capitalul
iniţial generând ele însele dobânzi, proces cunoscut sub numele de capitalizarea
dobânzilor.
- calculul capitalului dobândit la finele fiecărei perioade:
= în anul de bază (0), firma este în posesia capitalului împrumutat Co;
= la sfârşitul anului 1, capitalul dobândit (C1 ) se compune din capitalul
iniţial (Co ) şi suma dobânzii (Db), care se calculează dar nu se plăteşte:
d d
C1 = C0 + Db = Co + Co · 100
= Co (1+ 100
)

= la sfârşitul anului 2, capitalul dobândit (C2 )se compune din capitalul C1


şi suma dobânzii:
d
= d d 2
C2 = C1 + Db = C1 + C1 · 100 C1 (1+ 100
) = Co (1 + 100
)

= la sfârşitul anului n, capitalul dobândit (Cn) este:


d n
Cn = C0 (1+ 100
)

Acesta este capitalul ce trebuie rambursat la finele perioadei de rambursare şi


cuprinde atât creditul iniţial cât şi suma dobânzii:
Cn = Co + Db ⇒ Db = Cn – Co

17
4. Costul capitalului total (k)
- se calculează în procente ca medie aritmetică ponderată a fiecărei surse de
capital:
CP DT
K=r· CP + DT
+ d· CP + DT

Conceptul de investiţii

Noţiunea de investiţii poate fi privită:


a) în sens larg – cuprinde totalitatea cheltuielilor şi alocărilor de fonduri de la care
se aşteaptă nişte venituri viitoare, precum:
- investiţia tehnică, privind achiziţia, construcţia şi montajul mijloacelor fixe
(clădiri, maşini, utilaje, instalaţii, mijloace de transport etc.);
- investiţia umană, în formarea personalului (recrutare, calificare,
specializare);
- investiţia socială, vizează îmbunătăţirea condiţiilor de muncă şi de viaţă ale
salariaţilor (cantină,cămin, protecţia mediului etc.);
- investiţia financiară, care constă în cumpărarea de titluri de participaţie la
alte societăţi comerciale (acţiuni, obligaţiuni);
- investiţia comercială, pentru publicitate şi reclamă
b) în sens restrâns – reprezintă cheltuielile ce se efectuează pentru obţinerea de
active fixe, adică pentru construirea, reconstruirea, lărgirea, modernizarea şi
achiziţionarea activelor fixe de natura clădirilor, maşinilor, utilajelor,
instalaţiilor, mijloacelor de transport etc.
= > investiţia tehnică
Decizia de investire se caracterizează prin următoarele elemente:
- este cea mai dificilă decizie pentru firmă, deoarece presupune o cheltuială
iniţială foarte mare (o imobilizare făcută în prezent), în speranţa obţinerii
unei eficienţe (rentabilităţi) viitoare prognozate pe întreaga durată normată
de funcţionare a mijlocului fix;
- necesită selectarea celui mai bun proiect de investiţii;
- necesită găsirea şi selectarea surselor de finanţare.

1. Tipologia investiţiilor

Investiţiile pot fi grupate după mai multe criterii:


a) din punct de vedere al influenţei asupra patrimoniului:
• investiţii de menţinere a capacităţii activelor fixe existente, afectate de
uzură;
• investiţii de modernizare;
• investiţii de expansiune.
b) din punct de vedere al structurii:
• lucrări de construcţii – montaj;

18
• achiziţii de utilaje, maşini, instalaţii, mijloace de transport;
• lucrări geologice şi alte investiţii.
c) din punct de vedere al metodei de executare:
• investiţii în antrepriză, care se execută pe bază de contract cu firme
specializate;
• investiţii în regie proprie, care se execută cu forţe proprii.

d) din punct de vedere al surselor de finanţare:


• investiţii finanţate din fonduri proprii;
• investiţii finanţate din fonduri împrumutate;
• investiţii finanţate din fonduri nerambursabile (granturi).

2. Bugetul investiţiei este un instrument de previziune financiară prin care se


urmăreşte realizarea echilibrului pe mai mulţi ani între:
- cheltuielile pentru investiţii;
- sursele de finanţare a acestora.

A. Cheltuielile pentru investiţii cuprind:


- valoarea investiţiei, care reprezintă preţul de deviz negociat si care conţine
cheltuielile grupate după natura lor (materiale, manoperă, cheltuieli
generale), pentru fiecare obiectiv în parte;
- cheltuielile cu rambursarea creditelor pe termen mediu şi lung (rate
scadente);
- cheltuielile cu plata dobânzilor şi comisioanelor bancare la creditele pe
termen mediu şi lung.
B. Sursele de finanţare a investiţiilor cuprind 2 căi de finanţare:
B.1. finanţarea prin fonduri proprii, care se poate realiza prin:
- autofinaţare sau cash – flow-ul firmei, având ca surse:
• fondul de amortizare a mijloacelor fixe (vezi paragraful 6);
• profitul pentru dezvoltare (vezi capitolul.);
• alte venituri: casări de mijloace fixe şi valorificarea materialelor şi
pieselor după dezmembrare, vânzarea sau închirirerea de mijloace fixe
etc.).
- creşteri de capital social (vezi capitolul).
B.2. finanţarea prin fonduri provenite din afara firmei:
- finanţare de pe piaţa financiară internă:
• împrumuturi obligatare;
• credite bancare pe termen mediu şi lung;
• leasing.
- finanţare de pe piaţa financiară internaţională:
• investiţii străine directe: investitorul vine cu o contribuţie în natură
(utilaje, patente, mărci) şi / sau în bani (valută convertibilă); această
contribuţie intră în cadrul capitalului social;

19
• emisiuni de titluri de valoare (acţiuni, obligaţiuni) pe pieţe financiare
internaţionale;
• credite bancare pe termen mediu şi lung;
• ajutoare financiare nerambursabile (granturi).

Documentaţia investiţiei
Lucrările de investiţie trebuie să aibă la bază o documentaţie amănunţită care
cuprinde 3 documente de bază:
A. Studiul tehnico-economic care conţine informaţii economice, tehnice şi
financiare cu caracter general, prin care se justifică necesitatea şi
oportunitatea investiţiilor, se fundamentează posibilităţile de realizare şi
exploatare în condiţii de eficienţă maximă a lucrărilor (studii de
prefezabilitate, de fezabilitate şi de impact).
B. Proiectul de execuţie a investiţiei prin care se stabilesc indicatorii
tehnico-economici şi se soluţionează diferite probleme tehnice de detaliu.
Această documentaţie se realizează de institute de cercetare, inginerie
tehnologică şi proiectare.
C. Devizul lucrărilor de investiţii, prin care se stabileşte volumul
cheltuielilor pentru realizarea investiţiei.

Devizele pot fi:


- pe categorii de lucrări (săpături, fundaţii, construcţii, instalaţii, montaj);
- pe obiecte de investiţii (o recapitulaţie a devizelor pe categorii de lucrări care
concură la realizarea unui obiect de investiţii);
- devizul general (reflectă totalitatea cheltuielilor pentru executarea
investiţiei).

3. Decizia de investiţii şi fundamentarea ei pe tehnica actualizării

Decizia de investiţii, prin proporţiile ei, este cea mai importantă decizie a conducerii
firmei şi presupune evaluarea mai multor proiecte de investiţii şi selectarea celui
considerat optim.
În cadrul acestui proces trebuie avute în vedere următoarele elemente:
- necesitatea previzionării veniturilor şi cheltuielilor viitoare, precum şi a
diferenţei dintre acestea (cash-flow), pe o perioadă de timp mai scurtă sau
mai lungă, de regulă, de ordinul anilor;
- asigurarea comparabilităţii în timp a fluxurilor valorice viitoare,
recalculându-se la data realizării investiţiei.
Să presupunem că în perioada de timp 0,1,2,…,n, fluxurile valorice sunt V0, V1, V2,
…, Vn. Există posibilitatea însumării acestor fluxuri:

V= ∑ Vt , t = 0,1,2,…,n
dar rezultatul obţinut nu este întrutotul corect, deoarece o unitate monetară are o valoare
din ce în ce mai mică, cu cât este obţinută într-un orizont de timp mai îndepărtat.

20
Determinarea valorii actuale (în anul 0) a fluxurilor realizate în orizontul de timp viitor
se realizează prin procedeul numit tehnica actualizării.
- valoarea actuală a fluxului din anul 1 este:
V1 1
V 1a = unde: 1 +a
=coeficientul de actualizare pentru anul 1
1+ a

- valoarea actuală a fluxului din anul 2 este:


V2 1
V 2 = (1 + a ) 2
a
unde: (1 + a ) 2 = coeficientul de actualizare pentru anul 2

- valoarea actuală a fluxului din anul n este:


a V 1
V n = (1 + a) n unde:
n
(1 = a) n = coeficientul de actualizare pentru anul n

În consecinţă, însumarea fluxurilor valorice din perioada 0,1,2,…,n este corect a se


realiza la valorile actualizate:
V1 V2 Vn Vt
Va = V0+
1+a
+ (1 + a) 2 + …+ (1 + a) n = ∑(1 + a) t , t = 0,1,2,…,n

5. Indicatorii de eficienţă a investiţiilor


Eficienţa investiţiilor (E) reflectă:
– fie raportul dintre rezultatele - R (efectele) obţinute din exploatare şi cheltuielile - C
(eforturile) de investiţii:
R , caz în care exprimă câte um de rezultate se realizează prin consumul
E=
C
a
1 um de efort;
- fie raportul invers dintre cheltuielile (eforturile) de investiţii şi rezultatele
(efectele) obţinute din exploatare:
C , caz în care exprimă câte um de efort se cheltuie pentru obţinerea a
E=
R
1 um de rezultat.
Indicatorii de apreciere a eficienţei investiţiilor trebuie:
- să se bazeze pe calculele de actualizare a fluxurilor de venituri şi cheltuieli;
- să asigure:
• compararea mai multor variante de proiect pentru aceaşi investiţie şi
alegerea celei optime;
• compararea cu alte proiecte din ramura respectivă şi din alte ramuri.
Principalii indicatori de eficienţă a investiţiilor reprezintă, în fapt, metode şi criterii
în luarea deciziei de investire şi în selectarea proiectelor.

A. Indicatorul global de eficienţă (Eg) a investiţiei se calculează ca raport procentual


între suma veniturilor actualizate (V a ) şi a costurilor totale actualizate (C a ), care
cuprind atât cheltuielile iniţiale (Co), cât şi costurile anuale de producţie.
21
∑V a

= C
t
Eg ⋅ 100
∑ t
a

Deoarece veniturile trebuie să depăşească suma cheltuielilor, rezultă că Eg trebuie


să fie supraunitar:
Eg > 100

B. Rata actualizată a rentabilităţii (Ra) este raportul procentual dintre suma


profiturilor actualizate (Pa ) şi costurile totale actualizate.
∑P a

Ra =
t
⋅100
∑C t
a

unde ∑Pt = ∑V - ∑C t
a a a
t

Între Eg şi Ra se poate stabili o relaţie de legătură:

Ra =
∑Pt
a

⋅ 100 =
∑V − ∑ C t
a
t
a

⋅ 100 =
∑V t
a

⋅ 100 − 100 = Eg − 100


∑Ct
a
∑C t
a
∑C t
a

În concluzie:

 E g> 1 0%0
∑ ∑Cta ∑Pt a > 0, 
a
- dacă V > , rezultă iar şi semnifică o situaţie
 R >a 0
t

pozitivă (profit).

 E <g 1 0%0
dacă ∑V < ∑C , rezultă ∑Pt < 0, iar 
a a a
- t şi semnifică o situaţie
 R <a 0
t

negativă (pierdere).

C. Valoarea actualizată netă (VAN)


VAN se calculează ca diferentă între suma fluxurilor anuale pozitive actualizate (F
a
t ) şi cheltuielile iniţiale ale investiţiei (Co).

Ft
VAN = ∑F t
a
− Co = ∑
(1 + d )t
− Co

unde:
F t = fluxul financiar pozitiv din anul t (profit net şi amortizare).
Dintre mai multe proiecte cu aceeaşi valoare iniţială (Co):
- se alege proiectul cu VAN cea mai mare;
- se resping toate proiectele cu VAN < 0, deoarece vor produce pierderi.
Dintre mai multe proiecte cu valori iniţiale (Co) diferite:
- se alege proiectul cu rata VAN cea mai mare.

22
VAN
RVAN = ⋅100
Co

D.Termenul de recuperare a investiţiei (TR)


TR reprezintă perioada de timp (în ani) la capătul căreia investiţia iniţială (Co) va fi
recuperată în întregime, ca urmare a cumulării fluxurilor anuale pozitive (Ft )
generate de proiectul de investiţii.
TR se calculează astfel:
- în cazul în care fluxurile anuale pozitive sunt egale, adică F1 = F2 = …= Fn =
F
Co
TR = F
- în cazul în care fluxurile anuale pozitive sunt inegale, se procedează la
cumularea an cu an a fluxurilor până se ajunge la valoarea iniţială (pe baza
unui calcul de interpolare).
Dintre mai multe proiecte de investiţii se alege cel cu TR cel mai mic. Această
metodă prezinta un dezavantaj în sensul că nu ţine cont de veniturile suplimentare
pe care le poate aduce proiectul după recuperarea integrală a valorii iniţiale.

E. Cursul de revenire net actualizat (CR)


CR se aplică în cazul firmelor cu activitate de comerţ exterior şi al celor care
obţin venituri în valută, dar efectuează cheltuieli în lei.
CR se calculează ca raport între cheltuielile actualizate exprimate în lei (Ca) şi
veniturile actualizate nete (Va) exprimate în valută.

CR =
∑C (lei )a

∑V (valuta )
a

Proiectul de investiţii:
- se acceptă în cazul în care cursul de revenire net actualizat este mai mic
decât cursul de schimb oficial (CS):
CR < CS
- se respinge în cazul în care:
CR > CS

F. Rata internă de rentabilitate (RIR)


RIR reprezintă rentabilitatea care s-ar fi obţinut dacă acelaşi capital iniţial (Co)
ar fi plasat la o bancă comercială, cu dobândă compusă, pe o perioadă de timp egală
cu durata de viaţă a obiectivului ce sa va realiza prin investiţii.
RIR se dermină pe baza calculului actuarial aplicat fluxurilor anuale pozitive
(Fi) prin rezolvarea ecuaţiei de gradul n în R:
Ceea ce înseamnă:
F1 F2 Fn Ft
Co = + + =∑
1 + R (1 + R ) 2
(1 + R ) n
(1 + R )t

23
Unde: R = RIR
n = durata de viaţă economică a proiectului.
Cu alte cuvinte, RIR este rata actuarială a dobânzii pentru care VAN este egală
cu 0, adică proiectul aduce 0 lei faţă de un plasament financiar cu dobândă
compusă, pe durata de viaţă a obiectivului urmărit.
Ecuaţia anterioară se rezolvă prin aplicarea a două metode.
Dintre mai multe proiecte de investiţii se alege acela care are RIR cea mai mare
şi în plus, RIR este superioară costului surselor de finanţare (costul capitalului total,
propriu şi împrumutat – k):
R>k
6. Regimul de amortizare în România

În prezent se utilizează 3 sisteme de amortizare:


A. Sistemul proporţional în timp (liniar)
Prezintă următoarele caracteristici:
- este sistemul cel mai des utilizat în practică;
- se utilizează norme de amortizare (Na) proporţionale în timp, care au un
caracter uniform, egal, constant.
100
Na = [ %]
Dn
unde:
Dn = durata normală de funcţionare a activului fix.
- dă naştere unui fond de amortizare egal în fiecare an, astfel că şi costurile şi
rezultatele financiare vor fi afectate egal în fiecare an.
Na
Am = VI ⋅
100
Ac = ∑Am
unde:
VI = valoarea de intrare a activului fix;
Am = amortizarea anuală;
Ac = amortizarea cumulată.
- sistemul nu ţine cont de variabilitatea în timp a uzurii activelor fixe.
B. Sistemul degresiv
Se caracterizează prin urmatoarele elemente:
- constă în muliplicarea normelor de amortizare liniară cu unul din următorii
coeficienţi:

1,5 pentruDn = 2 ÷ 5ani 


 
K= 2,0 pentruDn = 5 ÷ 10ani
2,5 pentruDn ≥ 10ani 
 

- este un regim de amortizare specific unei politici de stimulare a investiţiilor,


deoarece permite recuperarea încă din primii ani a unei părţi importante din
capitalurile imobiliare, care pot fi reinvestite;

24
- acest sistem se aplică în 2 variante:
• sistemul degresiv de amortizare fără influenţa uzurii morale (AD1);
• sistemul degresiv de amortizare cu influenţa uzurii morale (AD2).
B.1 Varianta AD1
- amortizarea se calculează fără a ţine cont de uzura morală, astfel încât
activele se amortizează pe întreaga durata normală de funcţionare;
- este singura metodă care se poate aplica pentru imobilizările existente la
31.12.1993
- se parcurg următoarele etape:
• se calculează norma de amortizare în regim liniar:
100
a =
N lin Dn
• se calculează norma de amortizare în regim degresiv:
a = Na ⋅ K
N deg lin

• în primul an, amortizarea anuală se determină prin aplicarea N a la


deg

valoarea de inventar:

N adeg
A m = VI ⋅
100
• în anii următori, amortizarea anuală se determină prin aplicarea N a
deg
la
valoarea rămasă (VR) existentă la începutul fiecărui an:
N adeg
Am = VR ⋅
100
unde:
VR = VI - AC
• când amortizarea anuală astfel calculată devine mai mică sau egală decât
amortizarea în regim liniar:

m < Am ,
A deg lim

atunci se trece la amortizarea liniară.


B.2. Varianta AD2
- amortizarea se calculează cu luarea în considerare a uzurii morale, astfel că
activele fixe se amortizează într-o perioadă de timp mai scurtă decât durata
normală de utilizare; rezultă că agenţii economici nu vor mai calcula
amortizarea pentru perioada ce corespunde uzurii morale;
- această metodă se poate aplica pentru activele fixe intrate în funcţiune după
31.12.1993;
- se parcurg următoarele etape:
- se calculează norma de amortizare în regim liniar;

25
- se calculează norma de amortizare în regim degresiv;
- se calculează durata de utilizare în regim liniar, recalculată în
funcţie de norma de amortizare în regim degresiv (reprezintă, de fapt,
durata aferentă uzurii morale, pentru care nu se calculează amortizare – D
neam
):
deg
100
D lin = N deg = D neam
a

- se calculează durata în cadrul căreia se realizează amortizarea integrală:


D am = D n - D neam
- se calculează durata de utilizare în regim degresiv:
D deg = D am - D neam
- se calculează durata de utilizare în regim liniar:
D lin = D am - D deg

26
C. Sistemul accelerat
- categoriile de active fixe la care se permite aplicarea amortizării accelerate
sunt stabilite prin legislaţia financiară;
- aplicarea acestui sistem de amortizare necesită aprobarea Ministerului
Finanţelor Publice, pe baza unei documentaţii de fundamentare;
- se parcurg următoarele etape:
- în primul an se include în cheltuielile de exploatare o amortizare de
până la 50% din valoarea de intrare a activului fix:
50
Am = 100
. VI
- pentru perioada următoare amortizarea se calculează la valoarea
rămasă după primul an, utilizând normele constante prin raportarea
valorii respective la numărul de ani de utilizare rămaşi.

Situaţia netă
Pornind de la abordarea juridică a bilanţului, există diferite opinii 1.2.3potrivit cărora
conceptul de situaţia netǎ este mai relevant în ceea ce priveşte reflectarea averii nete a
acţionarilor.
Într-o primă accepţiune, situaţia netǎ a întreprinderii (S.N) reprezintă activul net
neangajat în datorii şi se determină cu ajutorul relaţiei: SN = Activ total – Datorii totale. Deci,
situaţia netă a întreprinderii reprezintă diferenţa dintre activele totale şi datoriile totale
contractate.
Aceasta exprimǎ valoarea contabilǎ a drepturilor pe care le posedǎ proprietarii asupra
întreprinderii, reprezentând averea proprietarilor care trebuie sǎ fie suficientǎ pentru a asigura
independenţa financiarǎ a întreprinderii, precum şi funcţionarea normalǎ a acesteia.
Comparativ cu capitalurile proprii, situaţia netǎ este mai restrictivǎ, fiind un indicator mai
relevant ce exprimǎ valoarea activului realizabil la un moment dat, care interesează proprietarii,
acţionarii, cât şi creditorii întreprinderii, mai ales în cazul lichidării acesteia. Situaţia netǎ se
calculează punând faţa în faţa bunurile şi datoriile de aceeaşi scadenţǎ astfel:
SN = Stocuri + Producţia în curs de execuţie + Creanţe de exploatare + Trezoreria activǎ
SN = Activ circulant – Datorii de exploatare
SN = Activ net realizabil + Activ imobilizat net – Capitaluri de investiţii externe
Situaţia netǎ pozitivǎ şi crescătoare a întreprinderii reflectǎ o gestiune economicǎ
sănătoasă, care are ca efect maximizarea valorii întreprinderii, a capitalurilor proprii.
Creşterea situaţiei nete are ca efect creşterea rentabilităţii şi a independenţei financiare, pe
baza acestora putându-se determina riscul global sau lichidativ:
Riscul global = SN – Activ fǎrǎ valoare / Active
O situaţie netǎ negativǎ reflectǎ o stare de prefaliment, fiind consecinţa încheierii cu
pierderi a exerciţiilor financiare anterioare, pierderi care au epuizat integral capitalurile proprii,
partea neacoperitǎ rămânând exclusiv în sarcina creditorilor, acesta fiind de altfel riscul de
insolvabilitate al întreprinderii.
Fondul de rulment - Echilibrul financiar al întreprinderii rezultǎ din confruntarea
maselor mari ale bilanţului: fondul de rulment cu necesarul de fond de rulment din care rezultǎ
trezoreria. Acest echilibru este determinat în raport cu concepţiile de prezentare a bilanţului:
optica financiarǎ şi cea funcţionalǎ.

1.
Stancu I., „Teoria pieţelor financiare. Finanţele întreprinderilor. Analiza şi gestiunea financiară”, Editura
Economică, Bucureşti, 1996, p. 311.
2.
Ristea M., „Contabilitatea întreprinderii”, vol. I. Editura Mărgăritar, Bucureşti, 1997, p. 460
3
.Vintilă G., „Diagnosticul financiar şi evaluarea întreprinderilor”, Editura Didactică şi Pedagogică R.A., Bucureşti,
1998, p. 16.
27
Echilibrul financiar, pe baza bilanţului financiar care grupează posturile bilanţiere după
criteriul permanenţei, presupune finanţarea activului cu o duratǎ mai mare de un an din resurse
cu scadenţe de peste un an, iar finanţarea activelor sub un an din resurse scadenţe sub un an.
Un prim echilibru rezultǎ din confruntarea capitalurilor permanente cu necesarul permanent
din care rezultǎ fondul de rulment financiar net (FRF).
Practic, fondul de rulment deţine o poziţie strategicǎ în cadrul bilanţului financiar,
asigurând legătura între partea de sus şi cea de jos a bilanţului.
Fondul de rulment financiar este un indicator al lichidităţii, şi aceasta pentru că un nivel
insuficient al său este un semn al riscului de plată, dar este şi un indicator al solvabilităţii,
apreciat de către creditori, pentru că reprezintă „o marjă de securitate pe care societatea trebuie
să o constituie pentru a face faţă asimetriei riscurilor utilizărilor şi datoriilor mai mici de un an”.4
Indicatorul fondul de rulment este considerat „cel mai important indicator al echilibrului
financiar al întreprinderii […], fiind rezultatul arbitrajului între finanţarea pe termen lung şi
finanţarea pe termen scurt”.5
Fondul de rulment a cunoscut o largă definire în literatura de specialitate, reflectând
progresul pe care l-a înregistrat concepţia cu privire la rolul analizei financiare.6
Fondul de rulment poate fi calculat prin douǎ metode. Metoda „vârfului” bilanţului este
prima metodǎ de determinare a fondului de rulment financiar, astfel:
FRF = Capitaluri permanente – Necesar permanent,
adică:
FRF = Capitaluri permanente – Imobilizări nete >1 an
„Această metoda pune în evidenţǎ echilibrul financiar pe termen lung, fondul de rulment
reprezentând partea din capitalurile permanente rămasă după finanţarea imobilizărilor, pe care
întreprinderea o consacrǎ finanţării activelor circulante. Este partea din capitaluri cu grad de
exigibilitate slab, care serveşte finanţării elementelor de activ cu grad de lichiditate suficient de
crescut.”7 Aceastǎ metodǎ insistǎ asupra originii fondului de rulment, dând posibilitatea în acelaşi
timp de a se înţelege cauzele ce conduc la variaţia acestuia.
Fondul de rulment se poate determina ca diferenţă între sursele permanente şi alocările
permanente.
Astfel creşterea fondului de rulment financiar este determinatǎ de creşterea capitalurilor
permanente (emisiuni de noi obligaţiuni, de noi acţiuni, noi împrumuturi pe termen lung) şi de
reducerea imobilizărilor nete (vânzători de titluri, acţiuni de dezinvestire, etc). În acest mod
creşte marja de securitate a întreprinderii, o mare parte din activele circulante fiind finanţate din
capitaluri permanente.
Înregistrarea unui fond de rulment pozitiv nu reprezintă decât un semn aparent de
stabilitate. Se poate constata cǎ o întreprindere care înregistrează un echilibru aparent mai puţin
stabil, poate face faţa scadenţelor sale, dacǎ viteza de rotaţie a activelor sale circulante este mai
mare decât datoriile pe termen scurt, sau altfel spus se poate supravieţui şi în dezechilibru.
Atunci când valoarea fondului de rulment financiar este pozitivă, se consideră că
societatea şi-a asigurat echilibrul financiar, adică „activul exigibil este superior datoriilor pe
termen scurt, ceea ce este echivalent cu faptul că resursele pe termen mediu şi lung au finanţat cel
puţin utilizările stabile (mai mari de un an)”.8
Scăderea fondului de rulment este determinatǎ de scăderea capitalurilor permanente
(reducerea capitalurilor proprii, rambursări de împrumuturi pe termen lung sau de obligaţiuni) şi
de creşterea imobilizărilor nete (achiziţionarea unor active imobilizate).
În situaţia unui fond de rulment financiar staţionar, întreprinderea se aflǎ într-o perioadǎ
de stagnare, stagnare ce poate fi temporarǎ sau de duratǎ, având diferite cauze.

4
Esnault B., Hoarau C., Comptabilité financière, Presses Universitaires de France, Paris, 1994, p. 364
5
Stancu I., „Teoria pieţelor financiare. Finanţele întreprinderii. Analiza şi gestiunea financiară”, Editura Economică,
Bucureşti, 1997, p. 454.
6
Cohen E., „Analyse financière”, 3-------- édition, Editura Economica, Paris, 1994, pg. 142-145.
7
Petrescu S., Mironiuc M., „Analiza economico-financiară. Teorie şi aplicaţii”, Editura Tiparul, Iaşi, 2002, pg.248
8
Griffith S., „Gestion financière”, Eyrolles Université, Paris, 1991, p. 82.
28
Cea de-a doua metodǎ de determinare a fondului de rulment financiar este metoda
”piciorului” bilanţului, conform căreia fondul de rulment este:
FRF = Activ circulant net < 1 an – Datorii pe termen scurt < 1 an
Aceastǎ metodǎ pune în evidenţǎ afectarea şi finalitatea fondului de rulment care este
finanţat din activul circulant. În aceastǎ situaţie, fondul de rulment financiar aratǎ surplusul
activelor circulante nete nefinanţate din datoriile temporare, evidenţiind excedentul de lichiditate
potenţiala, ca o marjǎ de securitate privind solvabilitatea întreprinderii.
Un fond de rulment pozitiv constituie o marjǎ de securitate pentru exploatarea activităţii
întreprinderii, permiţându-i sǎ-şi asigure un nivel minim al unor active circulante strict necesare
funcţionǎrii (stocuri minime, fond de casǎ minim), activul circulant fiind mai mare decât datoriile
pe termen scurt.
FRF > 0 determinat de Capitaluri permanente > Imobilizări nete
FRF > 0 determinat de Activ circulant net > Datorii sub un an
Însă, un fond de rulment financiar negativ constituie un semnal de alarmǎ pentru
întreprindere care va fi lipsitǎ de capitaluri permanente suficiente sǎ-i asigure finanţarea
imobilizărilor, sau care are active circulante mai mici decât datoriile scadente pe termen scurt, pe
care nu le va putea achita astfel:
FRF<0 determinat de Activ circulant net < Datorii mai mici de un an
FRF < 0 determinat de Capitaluri permanente < Imobilizări nete,
Este o situaţie des întâlnită în sectorul de distribuţie, unde viteza de rotaţie a stocurilor
este acceleratǎ şi existǎ credite - furnizori însemnate.
Fondul de rulment al unei întreprinderi, după aprecierile specialiştilor finalişti trebuie
sǎ reprezinte valoarea a unu până la trei luni cifra de afaceri, iar ponderea capitalurilor
împrumutate în interiorul capitalurilor permanente nu trebuie sǎ fie excesivǎ în raport cu cea a
capitalurilor proprii, aceasta situându-se sub 50% , de aceea se impune determinarea fondului de
rulment propriu (FRp) şi a fondului de rulment străin sau împrumutat (FRS)
Fondul de rulment propriu (FRp) exprimă excedentul de capitaluri proprii în raport cu
imobilizările nete şi se calculează după relaţia:
FRp = Capitaluri proprii – Imobilizări nete
Acest indicator de echilibru financiar pune în evidenţǎ influenţa structurii de finanţare
asupra constituirii sale, adică măsura în care echilibrul financiar se asigurǎ prin capitalurile
proprii, ceea ce de fapt reflectǎ gradul de autonomie financiarǎ. În interiorul capitalurilor
permanente, ponderea capitalurilor împrumutate nu trebuie să fie prea mare în raport cu cea a
capitalurilor proprii, aceasta trebuie să reprezinte cam 50%, de aceea se impune determinarea
indicatorului fond de rulment propriu şi a fondului de rulment străin sau împrumutat.
Fondul de rulment propriu pune în evidenţă influenţa structurii de finanţare asupra
constituirii sale, adică măsura în care se asigură echilibrul financiar prin capitalurile proprii, ceea
ce reflectă gradul de autonomie financiară al întreprinderii.
Aceasta exprimă excedentul de capitaluri proprii în raport cu imobilizările nete.
Rezultatul negativ exprimă fondul de rulment străin sau împrumutat, adică gradul de îndatorare
pe termen lung pentru finanţarea nevoilor pe termen scurt, având un rol important in asigurarea
gradului de autonomie sau de libertate în luarea deciziilor de investire în vederea dezvoltării
societăţii.
Aceasta se calculează după relaţia:
FRS = Împrumuturi pe termen lung şi mediu – Imobilizări nete; sau: FRS = FRE – FRp
Valoarea informativǎ deosebitǎ a fondului de rulment de a realiza legătura între cele două
pǎrţi ale bilanţului financiar conduce la concluzia cǎ fondul de rulment reprezintă cel mai
important indicator al echilibrului financiar lichiditate – exigibilitate, fiind rezultatul arbitrajului
între finanţarea pe termen lung şi finanţarea pe termen scurt.
Analiza fondului de rulment trebuie completatǎ cu studiul unui alt agregat important al
bilanţului şi anume necesarul de fond de rulment.
Necesarul de fond de rulment (NFR) desemnează nevoile financiare generate de
executarea unor operaţiuni respective care compun ciclul de exploatare curentǎ a întreprinderii al
cărui total trebuie acoperit cel puţin parţial de resursele stabile. Nevoia de fond de rulment
29
reprezintă banii ce trebuie viraţi în întreprindere pentru a asigura funcţionarea acesteia, după
finanţarea imobilizărilor care comparǎ cheltuieli ce se vor recupera la achitarea facturilor de către
clienţi.
„Necesarul de fond de rulment reprezintă rezultatul compensării operaţiilor de exploatare
nefinalizate încă din punct de vedere financiar sub forma încasărilor, respectiv a plăţilor. Astfel,
utilizările de exploatare (stocurile şi creanţele) reprezintă imobilizări temporare care se vor
materializa în încasări, dar până atunci trebuie acoperite din alte resurse. Resursele de exploatare
(datoriile faţă de furnizori şi alte datorii nefinanciare) se vor materializa în plăţi, dar până atunci
ele sunt nişte resurse atrase temporar, care acoperă nişte utilizări cu acelaşi caracter temporar”.9
Necesarul de fond de rulment este „expresia realizării echilibrului financiar dintre
necesarul şi resursele de capitaluri circulante (ale exploatării)”.10
Nevoia de fond de rulment reprezintă diferenţa dintre necesităţile de finanţare a ciclului
de exploatare şi datoriile de exploatare.
Structura necesarului de fond de rulment cuprinde:
- stocurile (de materii prime, de semifabricate, de produse finite) a căror valoare
încorporează cheltuieli de fabricaţie;
- creanţe.
Din suma acestor componente se scad datoriile (de exploatare, dar şi din afara exploatării)
care corespund decalajelor între încasări şi plăţi.
Formula de calcul a necesarului de fond de rulment este:
NFR = nevoi temporare - resursele temporare
(exclusiv activele de trezorerie) (exclusiv pasivele de trezorerie)

Altfel spus, relaţia de calcul a nevoii de fond de rulment este:


NFR = Necesitǎţi ciclice – Resurse ciclice
unde:
Necesităţile ciclice = Necesar temporar – Disponibilităţi
Resursele ciclice = Resurse temporare – Credite de trezorerie

În aceste condiţii:
NFR = (Stocuri + Creanţe)–(Datorii de exploatare pe termen scurt)
sau:
NFR = (Stocuri + Creanţe – Clienţi) – (Furnizori + Obligaţii fiscale)
Indicatorul de echilibru financiar, nevoia de fond de rulment, poate fi pozitiv sau negativ.
Un necesar de fond de rulment pozitiv reprezintă un surplus de necesar temporar faţǎ de
resursele temporare ce pot fi imobilizate, fiind o situaţie normalǎ dacǎ acesta este consecinţa unor
investiţii privind creşterea necesarului de finanţare a ciclului de exploatare.
Un necesar de fond de rulment negativ aratǎ un decalaj nefavorabil între lichidarea
stocurilor şi creanţelor, pe de o parte, şi exigibilitatea datoriilor de exploatare, pe de altǎ parte, în
sensul încetinirii încasărilor şi accelerării plǎţilor. Deci, un necesar de fond de rulment negativ
reflectǎ un surplus de resurse temporare faţǎ de capitalurile circulante, necesităţile temporare
fiind mai mici decât resursele temporare ce pot fi imobilizate. Este favorabilǎ aceastǎ situaţie
dacǎ este consecinţa accelerării rotaţiei activelor circulante, a urgentării încasărilor si încetinirii
plǎţilor.
Acest indicator arată deci, echilibrul curent al întreprinderii, fiind mai instabil şi mai
fluctuant decât indicatorul fond de rulment. Nevoia de fond de rulment este dependentǎ de:
volumul de activitate (cifra de afaceri); durata de rotaţie a stocurilor; termenul de recuperare a
creanţelor; termenul de platǎ a furnizorilor, etc.

9
Munteanu V., Contabilitatea financiară a întreprinderilor, vol. II, ediţia a II-a revăzută şi adăugită, Editura
Lucman Serv, Bucureşti, 1999,p. 618.
10
Stancu I., „Teoria pieţelor financiare. Finanţele întreprinderilor. Analiza şi gestiunea financiară”, Editura
Economică, Bucureşti, 1997, p. 447.

30
Creşterea necesarului de fond de rulment poate avea loc prin creşterea creanţelor faţă de
clienţi sau prin reducerea datoriilor către furnizori.
Reducerea necesarului de fond de rulment poate avea loc prin creşterea datoriilor către
furnizori sau reducerea stocurilor de materii prime şi produse finite.
Necesarul de fond de rulment poate fi structurat, la rândul său, în două părţi:
1.Necesarul în fond de rulment pentru exploatare (NFRE), apare ca urmare a faptului că
cea mai mare parte din posturile bilanţului vizează activitatea de exploatare a întreprinderii, iar
mărimea posturilor de stocuri, creanţe şi datorii de exploatare variază proporţional cu cifra de
afaceri.
NFRE = Active circulante de exploatare - Datorii de exploatare
Depinzând de mărimea cifrei de afaceri, se poate spune deci, că necesarul de fond de
rulment din exploatare are un caracter sezonier.
Din aceste motive, interpretarea nevoii de fond de rulment trebuie făcută cu mare
prudentă ţinându-se cont de caracterul sezonier al activităţii întreprinderilor pentru a se şti daca
necesarul de fond de rulment corespunde unui nivel maxim, minim sau mediu.
2. Necesarul în fond de rulment în afara exploatării (NFRAE) se calculează pe baza
posturilor de bilanţ care nu au legătură cu activitatea de exploatare. Se referă la alte creanţe
diverse, valori imobiliare de plasament şi datorii fiscale şi alte datorii şi sunt legate în general de
activitatea financiară sau excepţională.
Necesarul de fond de rulment în afara exploatării este mai mic faţă de necesarul de fond
de rulment din exploatare şi corespunde acelor nevoi din afara ciclului de exploatare, care nu
sunt finanţate de resurse ciclice şi care trebuie acoperite din capitaluri permanente.
Relaţia de calcul este:
NFRAE =Active diverse - Resurse diverse
sau:
NFRAE = Creanţe diverse - Datorii diverse
din afara exploatării din afara exploatării
Nevoia de fond de rulment din afara exploatării nu depinde deci de mărimea cifrei de
afaceri şi nici de caracterul sezonier al activităţii, mărimea sa variind aleatoriu în funcţie de
frecvenţa şi importanţa operaţiilor în afara exploatării.
În privinţa echilibrului între fondul de rulment şi necesarul de fond de rulment se pot
adopta următoarele politici:
a. politica de prudenţă şi de întărire a autonomiei financiare în care în lipsa unui plasament
rentabil, trezoreria netă se poate regăsi în disponibilităţi băneşti în conturi şi în numerar în
casierie;
b. politica ofensivă de creştere a producţiei;
c. politica de echilibru care menţine fondul de rulment la nivelul nevoii de fond de rulment.
Necesarul de fond de rulment este pozitiv în întreprinderile industriale, fiind un necesar
net de fond de rulment de exploatare care trebuie finanţat, şi este negativ la societăţile cu
activitate de distribuţie unde existǎ resurse nete de finanţare, resursele de exploatare fiind
superioare necesarului de finanţare.
Trezoreria netǎ (T.N) poate fi determinatǎ pornind de la egalitatea bilanţierǎ care conduce
la confruntarea fondului de rulment cu necesarul fondului de rulment.
FR – NFR = Disponibilităţi – Creanţe bancare de trezorerie = T.N.
Astfel trezoreria netǎ apare ca un rezultat al operaţiunilor ce afectează toate posturile de
bilanţ, rezultând din analiza pe orizontalǎ a:
- pǎrţii superioare: TN = FR – NFR
- pǎrţii inferioare: TN = Disponibilităţi –Pasive de trezorerie; sau: TN = T activǎ – T pasivǎ
Disponibilităţile curente degajate de funcţionarea întreprinderii, la care se adaugă
rambursările în orice moment (valori mobiliare de plasament) alcătuiesc trezoreria activǎ, în timp
ce trezoreria pasivǎ este reprezentatǎ de creditele bancare curente, soldurile creditoare de bănci şi
efectele scontate.
Trezoreria netǎ rezultǎ din operaţiuni ce afectează capitalurile permanente şi activul
imobilizat, precum şi din operaţiuni care privesc activele circulante şi datoriile pe termen scurt.
31
O creştere a trezoreriei nete se poate realiza fie prin creşterea fondului de rulment şi
scăderea necesarului de fond de rulment, fie prin scăderea creditelor bancare de trezorerie şi
creşterea disponibilităţilor băneşti.
Trezoreria netǎ determinatǎ prin cele două modele de calcul poate fi pozitivǎ, sau
negativǎ, astfel:
1. Trezoreria netă pozitivǎ indică un echilibru financiar la nivelul întreprinderii, fiind un
excedent de finanţare ce urmează a fi plasat eficient şi sigur pe piaţa monetară şi/sau financiară.
Trezoreria este pozitivǎ când: FR > NFR şi Disponibilităţi > Credite de trezorerie
Dacǎ:
a. fondul de rulment este pozitiv şi necesarul de fond de rulment pozitiv, este cazul unui
necesar de fond de rulment finanţat din fondul de rulment, care degajǎ disponibilităţi ce pot
ascunde o subutilizare de capitaluri;
b. fondul de rulment este pozitiv şi necesarul de fond de rulment este negativ, atunci
resursele din activitatea de exploatare se adaugă la un excedent de resurse permanente pentru a
degaja un excedent mare de lichidităţi ce pot ascunde subutilizǎri de capitaluri;
c. un fond de rulment negativ şi un necesar de fond de rulment negativ evidenţiază faptul
că resursele din activitatea de exploatare acoperă un excedent de lichidităţi şi o parte a activului
imobilizat, o altǎ parte fiind finanţatǎ din datorii pe termen scurt, situaţie în care este necesarǎ
creşterea resurselor permanente.
2. Trezoreria netă negativă pune în evidenţă un echilibru financiar, un deficit monetar
care a fost acoperit prin angajarea de noi credite.
Trezoreria este negativǎ când:
FR < NFR şi Disponibilităţile < Credite de trezorerie
Şi aici intervin trei situaţii.
a. necesarul de fond de rulment este finanţat parţial din fondul de rulment şi parţial din
credite bancare curente care sunt mai mari decât disponibilităţile;
b. dacǎ fondul de rulment este negativ şi nevoia de fond de rulment este pozitivǎ, trebuie
sǎ se revadă structura finanţării, întrucât creditele bancare curente acoperă o parte din
imobilizări;
c. dacǎ fondul de rulment este negativ şi nevoia de fond de rulment este negativǎ, este
situaţia în care resursele permanente acoperă o parte a activului imobilizat, restul fiind acoperit
de datoriile pe termen scurt, inclusiv credite bancare curente. De asemeni este necesarǎ
revederea structurii finanţării.
Creşterea trezoreriei de la un exerciţiu financiar la altul reprezintă Cash – flow-ul
perioadei (CF) şi se calculează după relaţia:
CF = TNN- TNN-1
Cash-flow-ul poate fi pozitiv şi negativ.
Un cash-flow pozitiv reprezintă o îmbogăţire a activului real, o majorare a averii
proprietarului, conducând la creşterea capacităţii de autofinanţare a investiţiilor, în timp ce un
cash-flow negativ semnifică o diminuare a capacităţii de autofinanţare a investiţiilor, o sărăcire a
activului real şi o reducere a valorii proprietăţii.

ANALIZA REZULTATELOR DE GESTIUNE A ÎNTREPRINDERII

Starea de performanţă economico-financiară a unei întreprinderi constituie o problemă


deosebit de importantă, în general, şi cu atât mai stringentă pentru întreprinderile româneşti aflate
într-o oarecare penurie de capital şi de lichidităţi.
Menţinerea unei stări de performanţă economico-financiară cât mai bună şi respectiv,
îmbunătăţirea acesteia constituie o preocupare permanentă şi esenţială a întreprinderii în vederea
continuării desfăşurării activităţii în condiţii de profitabilitate şi lichiditate.
Operaţiile economice şi financiare care au loc în cadrul unei întreprindere se reflectă în
documentele contabile de sinteză, sub forma fluxurilor şi stocurilor. Deşi bilanţul propriu-zis
prezintă mărimea rezultatului global, în structura sa, totuşi el nu explică provenienţa acestui
rezultat şi nici cauzele care l-au generat.
32
Din aceste necesităţi a fost elaborat contul de profit şi pierdere sau contul de rezultate care
explică modul de formare a rezultatului şi favorizează desprinderea unor concluzii esenţiale
privind performanţele întreprinderii.
Definirea rezultatului, din punct de vedere economic, ca diferenţă între veniturile din
vânzarea bunurilor mobile şi imobile pentru care s-a transferat dreptul de proprietate, servicii
prestate, lucrări executate cheltuielile efectuate pentru realizarea acestora într-un exerciţiu
financiar, porneşte de la faptul că orice activitate este simultan consumatoare de resurse şi
producătoare de rezultate. Consumul de resurse este definit în plan valoric prin structura de
cheltuieli, în timp ce produsul obţinut este delimitat prin structura de venituri. Întrucât consumul
de resurse şi rezultatul obţinut ca efect determină modificări însemnate în masa patrimonială a
întreprinderii, cele două structuri, respectiv veniturile şi cheltuielile trebuie analizate prin prisma
raporturilor patrimoniale.
Rezultatul activităţii oricărei întreprinderi, indiferent de obiectul său de activitate şi de
mărimea acesteia, se determină periodic, conform reglementărilor legale în domeniu, ca diferenţă
între veniturile obţinute şi cheltuielile efectuate.
Diversitatea mare de operaţii economice ce conduc la transformarea elementelor
patrimoniale în rezultate economico-financiare se concretizează, într-un sens restrâns, în:
- profit, dacă pe parcursul unui exerciţiu financiar veniturile sunt mai mari decât
cheltuielile;
- pierdere, dacă pe parcursul unei perioade de timp dată, de regulă un exerciţiu financiar,
veniturile sunt mai mici decât cheltuielile.
Sistemul contabil românesc a operat începând cu 1 ianuarie 1994, conform O.G. nr.
704/1993, la clasificarea veniturilor şi cheltuielilor în: curente, alcătuite din rezultate economico-
financiare aferente activităţii de exploatare şi financiare şi excepţionale, iar potrivit Cadrului
general de întocmire şi prezentare a situaţiilor financiare, elaborat de Comitetul de Standarde
Internaţionale de Contabilitate clasificarea rezultatelor economico-financiare prevede alături de
cele curente (din exploatare şi financiare) şi rezultatele economico-financiare extraordinare,
„acele venituri sau cheltuieli ce rezultă din evenimente şi tranzacţii care sunt în mod clar diferite
de activităţile curente ale unei întreprinderi şi care, prin urmare, nu se acceptă să se repete într-un
mod frecvent sau regulat” 11
Rezultatele economico-financiare sunt cunoscute, în practica de specialitate, sub
denumirea de rezultate ale exerciţiului. Rezultatul exerciţiului se determină, deci, lunar cu
ajutorul contului „Profit şi pierdere”, care caracterizează veniturile şi cheltuielile şi care
determină rezultatele pe structura activităţilor şi operaţiilor de bază. În situaţiile financiare ale
întreprinderilor, rezultatele economico-financiare înregistrate de acestea sunt sintetizate,
sistematizate şi prezentate în contul de rezultate, care poate fi prezentat în mod structurat, astfel:
REZULTATELE ECONOMICO-FINANCIARE

CONTUL DE PROFIT ŞI PIERDERE

CHELTUIELI VENITURI

1 CHELTUIELI DE EXPLOATARE (CE) 1VENITURI DIN EXPLOATARE (VE)


2.CHELTUIELI FINANCIARE (CF)
2 VENITURI FINANCIARE (VF)
3CHELTUIELI EXTRAORDINARE (Cext)
4 CHELTUIELI CU IMP. PE PROFIT(IP) 3VENITURI EXTRAORDINARE(Vex)
5 PIERDERE NETĂ (-Rn) 4 PROFIT NET (+Rn

O astfel de structură sintetică a rezultatelor economico-financiare permite posibilitatea de


a calcula rezultatele economico-financiare parţiale, şi anume:
1. Rezultatul activităţii de exploatare (RE) RE= VE -CE
11
Ministerul Finanţelor Publice, Ghid practic de aplicare a Standardelor Internaţionale de Contabilitate, partea I, Ed.
Economică, Bucureşti, 2001, p.335
33
2. Rezultatul financiar (RF) RF = VF - CF
3. Rezultatul curent al exerciţiului (RC) RC = RE +/- RF
4. Rezultatul extraordinar (Rextr) Rextr = Vextr - Cextr
5. Rezultatul brut al exerciţiului (RB) RB =RE +/- RF+/- Rextr
6. Rezultatul net al exerciţiului (Rn) Rn = RB -IP
Deci, „cheltuielile şi veniturile exprimă consecinţa diverselor procese şi operaţiuni
economico-financiare, iar rezultatul ca atare, se determină în urma comparării celor două laturi
esenţiale pentru orice unitate patrimonială: efortul angajat (cheltuiala) şi efectul obţinut (venitul).
Contabilitatea dispune în acest scop de contul de rezultate finale 121 „Profit şi pierdere”, care are
evident o funcţie comparativă”.12
Contul de rezultate se utilizează, deci, pentru determinarea rezultatului exerciţiului.
Din prezentarea efectuată asupra veniturilor, cheltuielilor şi definirea rezultatului
exerciţiului rezultă relaţiile privind calculul rezultatului urmare variaţiei situaţiei patrimoniului şi
urmare activităţii consumatoare de resurse producătoare de rezultate. Astfel:
Rezultatul Situaţia - Situaţia +/- Aportul proprietarilor
exerciţiului = finală iniţială la capitalul propriu
Sau
Rezultatul exerciţiului = Venituri realizate – Cheltuielile veniturilor realizate
Contul de rezultate sintetizează fluxurile economice ce au loc în unitate, respectiv,
cheltuielile şi veniturile perioadei de gestiune, rezultate din activitatea de exploatare, financiară şi
extraordinară.
Rezultatul ca diferenţă între venituri şi cheltuieli este generat fie de operaţiunile activităţii
curente şi normale ale întreprinderii, ce sunt clasificate în cele trei categorii de operaţiuni: de
exploatare, financiare şi excepţionale sau extraordinare ce nu fac parte direct din activitatea
normală, fie de funcţiile întreprinderii, diferenţiat fiind rezultatul în raport de funcţia de
producţie, funcţia de desfacere, funcţia administrativă, funcţia financiară şi evident funcţia
extraordinară.
O analiză a rezultatului contabil sub aspectul percepţiei din partea utilizatorilor de
informaţie contabilă se manifestă diferit. Dacă acţionarii şi investitorii de capital, precum şi
creditorii percep rezultatul contabil ca o diferenţă între venituri şi volumul cheltuielilor din care
s-au dedus dobânzile datorate care şi-au pierdut statutul de cheltuieli devenind o afectare de profit
în favoarea creditorilor, factorii de producţie, respectiv proprietarul, angajaţii întreprinderii, statul
percep rezultatul ca fiind valoarea adăugată calculată ca diferenţă între veniturile şi cheltuielile
proprii consumurilor intermediare, reprezentate de consumuri de bunuri şi servicii primite de la
terţi. Celelalte cheltuieli cu salariile şi protecţia socială, impozitele şi taxele, dobânzile şi
amortizările devin afectări sau distribuţii ale profitului.
Deloc de neglijat sunt cele trei categorii de rezultate stabilite la nivelul întreprinderii,
astfel:
- rezultatul contabil, stabilit de contabilitatea generală ca o raţiune a analizei financiare;
- rezultatul fiscal, legat de raţiunile fiscale stabilit de contabilitatea financiară;
- rezultatul de gestiune, legat de raţiunile de eficienţă a performanţelor întreprinderii şi
menţinerea acesteia în starea concurenţială, rezultat calculat de contabilitatea de gestiune.
De asemenea, rezultatele sunt diferite şi în funcţie de metodele contabile diferite de
evaluare. Metoda prudenţei şi metoda costului istoric conduc la un rezultat diferit de cel calculat
într-o contabilitate de inflaţie bazată pe puterea de cumpărare constantă a monedei sau pe costuri
curente.
Gruparea şi restructurarea poziţiilor din contul de rezultate conduce la determinarea
soldurilor intermediare de gestiune (SIG), ceea ce contribuie la completarea informaţiilor
conţinute de contul de profit şi pierdere, deşi nu se substituie determinării rezultatului obţinut .
Soldurile intermediare de gestiune reprezintă mărimi rezultative ce se obţin prin calcule
economice, funcţie de legăturile reciproce existente între aceştia şi permit aprecierea creşterii
12
Horomnea E., „Tratat de contabilitate Teorii, Concepte, principii, Standarde”, Editura Sedcom Libris, Iaşi, 2001.
p.448
34
avuţiei generată de activitatea întreprinderii, precum şi înţelegerea modului de formare a
rezultatului net. Construcţia în trepte a indicatorilor valorici, pornind de la cel mai cuprinzător şi
până la cel mai sintetic a condus la denumirea de cascadă a soldurilor intermediare de gestiune,
fiecare din aceste solduri intermediare reflectând rezultatul gestiunii financiare, pe treapta
respectivă de acumulare. La baza construirii „Tabloului soldurilor intermediare de gestiune” stau
următoarele relaţii:
1. Marja comercială (MC)
Marja comercială vizează în exclusivitate unităţile comerciale sau cele cu activitate
mixtă şi se calculează astfel:
MC = Venituri din vânzări de mărfuri –Costul mărfurilor vândute
Mărimea marjei comerciale se apreciază în funcţie de tipul politicii de vânzare promovată
de întreprindere. Astfel :
- marja comercială ridicată corespunde întreprinderilor cu comerţ tradiţional sau de lux;
- marja comercială redusă corespunde întreprinderilor cu suprafeţe comerciale mari care practică
autoservirea.
Costul de cumpărare al mărfurilor reprezintă preţul de cumpărare fără TVA, la care se
adaugă cheltuieli accesorii de cumpărare, respectiv transport, manipulări, pierderi din transport,
variaţia stocurilor de mărfuri.
Marja comercială diferă pe ramuri şi produse şi este un indicator de bază pentru studii
previzionale şi permite determinarea pragului de rentabilitate ca raport între profit şi cheltuieli.
2.Producţia exerciţiului, este caracteristică întreprinderilor industriale care fabrică
produse finite şi reflectă întreaga activitate productivă a unităţii, respectiv producţia realizată şi
vândută, producţia realizată şi rămasă în stoc şi producţia realizată şi reţinută pentru nevoi
proprii. Formula de calcul este:
Producţia venituri din variaţia producţiei producţia
exerciţiului = vânzarea producţiei + stocate + imobilizată
3.Valoarea adăugată (VA) exprimă aportul întreprinderii în ceea ce priveşte producţia de
bunuri sau servicii, respectiv surplusul de încasări peste valoarea consumurilor provenind de la
terţi, acea bogăţie creată prin valorificarea surselor tehnice, umane şi financiare ale întreprinderii
şi poate fi determinată prin două modalităţi:
a. pornind de la producţie sau marja comercială (metoda producţiei):
Valoarea adăugată = Marja comercială + Producţia exerciţiului - Consumuri de la terţi
b. directă (adiţională): Valoarea adăugată = Venituri – Cheltuieli
Consumurile intermediare de la terţi cuprind: aprovizionări consumabile; alte cheltuieli
externe sub formă de lucrări şi servicii executate de terţi
Legat de valoarea adăugată se calculează rata de variaţie a valorii adăugate în raport cu
exerciţiul precedent şi constituie rata de creştere (Rc) a întreprinderii:
Rc = VA1- VA0
VA0
VA0 = valoarea adăugată în perioada de plan
VA1 = valoarea adăugată în perioada de raportare
Rata de creştere reprezintă creşterea de valoare adăugată rezultată din utilizarea factorilor
de producţie în special factorii de muncă şi capital pentru valoarea materialelor, serviciilor,
energiei cumpărate de la terţi, etc.
Rata de creştere reprezintă creşterea de valoare adăugată rezultată din utilizarea factorilor
de producţie în special factorii de muncă şi capital pentru valoarea materialelor, serviciilor,
energiei cumpărate de la terţi, etc.
Valoarea adăugată este sursa de realizare a acumulărilor băneşti din care se face
remunerarea participanţilor direcţi şi indirecţi la activitatea economică a întreprinderii şi anume
personalul prin salarii, prime, indemnizaţii şi cheltuieli sociale, statul prin impozite şi taxe,
creditorii prin dobânzi, comisioane, acţionarii prin dividende, întreprinderea prin capacitatea de
autofinanţare.

35
4. Excedentul brut de exploatare (EBE), care spre deosebire de ceilalţi indicatori
prezentaţi sunt denumiţi şi indicatori ai activităţii, acesta este primul sold intermediar de gestiune
cu semnificaţie în termeni de rentabilitate care reflectă contribuţia exploatării la formarea
rezultatelor, îmbrăcând, după caz, forma excedentului brut sau deficitului brut de exploatare,
evidenţiind în mod precis contribuţia capitalului la crearea bogăţiei întreprinderii. Excedentul
brut al exploatării este un indicator fundamental pentru cunoaşterea perfrmanţelor economice ale
întreprinderii, fiind un sold de gestiune independent de deciziile financiare ale întreprinderii, de
politica fiscală adoptată, de mărimea veniturilor şi a cheltuielilor extraordinare.
Acesta se poate determina astfel:
a.prin deducerea cheltuielilor de personal şi a cheltuielilor fiscale (mai puţin impozitul
pe profit) din suma valorii adăugate şi a subvenţiilor pentru exploatare primite de întreprindere,
după relaţia:
Excedentul brut = Valoarea + Subvenţii de - Cheltuieli de - Alte impozite, taxe şi
de exploatare adăugată exploatare personal vărsăminte asimilate
b. ca diferenţă între veniturile de exploatare încasabile şi cheltuielile de exploatare
plătibile, situaţie în care rezultatul brut de exploatare este o rezultantă a fluxului potenţial de
lichidităţi aferent ciclului de exploatare, şi aceasta întrucât momentul înregistrării veniturilor nu
coincide cu cel al încasării, iar momentul înregistrării unor cheltuieli nu coincide cu cel al plăţii
acestora:
Excedentul brut de exploatare = Venituri de exploatare - Cheltuieli de exploatare
5. Rezultatul exploatării (RE), indicator diferit de rezultatul brut de exploatare,
caracterizează performanţele comerciale şi financiare aferente activităţii de exploatare normală şi
curentă a întreprinderii, independent de politica financiară şi cea fiscală, punând în evidenţă
rezultatul degajat din activitatea de exploatare, după ce sunt luate în considerare toate cheltuielile
de producţie, comercializare şi riscurile de exploatare. În determinarea sa se ţine seama de
politica de amortizare şi de constituire a provizioanelor, astfel:
RE =EBE +Venituri din provizioane + Alte venituri – Cheltuieli cu amortizarea + Alte cheltuieli
privind exploatarea de exploatare şi provizioane de exploatare de exploatare
Rezultatul de exploatare se poate determina şi ca diferenţă între veniturile şi cheltuielile
de exploatare, astfel:
Rezultatul exploatării = Venituri din exploatare -Cheltuieli de exploatare
6. Rezultatul financiar (RF), indicator al soldurilor intermediare de gestiune care apare
ca expresie a politicii de finanţare promovată de întreprindere, exprimă performanţele acesteia ca
urmare a implicării în activitatea financiară. Rezultatul financiar se determină ca diferenţă între
veniturile financiare totale şi cheltuielile financiare totale:
Rezultatul financiar = Veniturile financiare - Cheltuielile financiare
7. Rezultatul curent înainte de impozitare (RC) este un sold intermediar de gestiune
determinat atât de rezultatul exploatării normale şi curente ale întreprinderii, cât şi de cel al
activităţii financiare, fiind baza de calcul a impozitului pe profit.
Rezultatul curent înainte de impozitare= Rezultatul exploatării +/- Rezultatul financiar
8. Rezultatul extraordinar sintetizează rezultatul sub formă de profit sau pierdere
degajat de activitatea cu caracter de excepţie, acest sold trebuie să fie izolat de rezultatul curent,
deoarece el nu intervine în previziunea rezultatelor pentru exerciţiile viitoare şi se calculează:
Rezultatul extraordinar = Venituri extraordinare- Cheltuieli extraordinare
9. Rezultatul exerciţiului este un sold intermediar care reflectă eficienţa întregii activităţi
desfăşurată de o întreprindere pe o anumită perioadă de timp determinată, exprimând profitul sau
pierderea întreprinderii luată în totalitatea sa. Poate fi determinat prin:
a. metoda directă: Rezultatul exerciţiului =Venituri totale -Cheltuieli totale;
b. metoda indirectă, prin cumularea la rezultatul curent dinainte de impozitare a
rezultatului extraordinar, astfel:
Rezultatul exerciţiului = Rezultatul curent înainte de impozitare + Rezultatul extraordinar
10. Rezultatul net al exerciţiului exprimă mărimea absolută a rentabilităţii financiare cu
care sunt remuneraţi acţionarii pentru capitalurile proprii subscrise, altfel spus partea din rezultat
destinată distribuirii şi se obţine prin deducerea din rezultatul exerciţiului a impozitului pe profit:

36
Rezultatul net al exerciţiului = Rezultatul exerciţiului - Impozitul pe profit
Rezultatul net al exerciţiului, ca sold intermediar de gestiune este adesea utilizat în analiza
contabil- financiară pe baza sistemului de rate.
Acesta poate îmbrăca forma profitului sau pierderii nete şi exprimă mărimea absolută a
rentabilităţii financiare cu care vor fi remuneraţi acţionarii pentru capitalurile proprii subscrise.
Repartizarea pe destinaţii a profitului net trebuie să fie susţinută de existenţa unor disponibilităţi
monetare reale, în lipsa cărora profitul net va rămâne doar un potenţial de finanţare. În condiţiile
existenţei acestor disponibilităţi, profitul net se va distribui sub forma dividendelor şi/sau se
reinvesteşte în întreprindere. Profitul net nerepartizat constituie sursă proprie sau element de
autofinanţare generat de însăşi activitatea întreprinderii.
Se desprinde concluzia că la baza structurii tabloului soldurilor intermediare de gestiune
stau două principii :
- analiza veniturilor şi cheltuielilor pe tipuri de operaţiuni ce le-au generat (de exploatare,
financiare, extraordinare);
- distincţia dintre operaţiile curente şi cele extraordinare pusă în evidenţă de rezultatul de
dinainte de impozitare ce provine din operaţiile de exploatare şi cele financiare.
Menţinerea unei stări de performanţă economico – financiară cât mai bună şi mai mult
îmbunătăţirea continuă a acesteia sunt preocupările esenţiale ale managerilor întreprinderii în
vederea continuării desfăşurării activităţii în condiţii de profitabilitate, rentabilitate şi lichiditate.
Un indicator deosebit de important ce se determină pe baza elementelor oferite de contul
de profit şi pierdere este capacitatea de autofinanţare (CAF), indicator ce reflectă potenţialul
financiar de creştere economică a întreprinderii, adică acea sursă internă de finanţare generată de
activitatea industrială şi comercială a întreprinderii destinată să asigure finanţarea unor nevoi ale
gestiunii curente, creşterea fondului de rulment, finanţarea totală sau parţială a noilor investiţii,
remunerarea capitalurilor investite, rambursarea eventualelor împrumuturi contractate.
Capacitatea de autofinanţare reprezintă fluxul potenţial de lichidităţi aferent întregii
activităţi a întreprinderii, acel surplus monetar degajat de activitatea rentabilă a acesteia, prin
creşterea trezoreriei nete, adică a cash-flow-ului, ceea ce dovedeşte că cea mai mare parte a
capacităţii de autofinanţare trebuie susţinută de o trezorerie pozitivă.
Deşi nu este un indicator cuprins în tabloul soldurilor intermediare de gestiune,
capacitatea de autofinanţare poate fi considerat un sold intermediar cu o valoare informaţională
destul de bogată, în sensul evidenţierii măsurii în care întreprinderea poate să-şi finanţeze
creşterea economică, un indicator de mare expresivitate economică, ce reflectă forţa financiară a
întreprinderii, garanţia securităţii şi independenţa acesteia.
Totodată este şi un indicator de lichiditate financiară şi de solvabilitate care ridică gradul
de bonitate al firmei, măreşte încrederea partenerilor de afaceri, creând condiţii mai bune de
negociere a contractelor economice.
Capacitatea de autofinanţare reprezintă un indicator care exprimă independenţa financiară
a întreprinderii, reflectând un flux de disponibilităţi real, a cărei mărime depinde, pe de o parte de
rentabilitatea întreprinderii, iar pe de altă parte, de politica de investiţii aplicată de întreprindere şi
de metodele de amortizare a activelor imobilizate.
Mărimea capacităţii de autofinanţare depinde în primul rând de performanţele
economico-financiare ale întreprinderii şi de o serie de parametrii interni sau externi, cum ar fi:
politica adoptată de conducere în materie de îndatorare, dispoziţiile fiscale referitoare la sistemul
de amortizare (liniară, degresivă sau accelerată).
Altfel, capacitatea de autofinanţare se poate defini ca fiind diferenţa între fluxurile de
intrare şi de ieşire generate de operaţiunile curente de gestiune, lăsând la dispoziţia întreprinderii
resurse proprii pentru finanţarea diverselor activităţi.
„Capacitatea de autofinanţare reflectă potenţialul financiar degajat de activitatea rentabilă
a întreprinderii, la sfârşitul exerciţiului financiar, având ca destinaţie atât remunerarea
capitalurilor proprii, cât şi finanţarea investiţiilor”.13
13
Onofrei M., Finanţele întreprinderii, Editura Economică, Bucureşti, 2004, p.113.
37
Întreprinderile cu o bună capacitate de autofinanţare îşi micşorează riscul financiar, fiind
în măsură să înlăture greutăţile din perioadele de criză economică, când accesul la credite este
dificil din cauza dobânzilor mari. Totodată este şi un indicator de lichiditate financiară şi de
solvabilitate care ridică gradul de bonitate al firmei, măreşte încrederea partenerilor de afaceri,
creând condiţii mai bune de negociere a contractelor economice.
O capacitate de autofinanţare bună exprimă şi o capacitate de îndatorare bună, respectiv
posibilitatea de a garanta mai bine creditele bancare la care face apel întreprinderea.
Capacitatea de autofinanţare se poate determina pornind de la veniturile şi cheltuielile
gestiunii curente susceptibile de a se transforma, imediat sau la termen, în fluxuri de trezorerie.
Capacitatea de autofinanţare se determină prin două metode: procedeul deductiv şi
metoda aditivă. Capacitatea de autofinanţare pe baza procedeului deductiv porneşte de la
excedentul brut de exploatare (EBE):14
CAF = EBE + Alte venituri din exploatare (a) - Alte cheltuieli de exploatare (b) + Venituri financiare (c) -
Cheltuieli financiare (d) + Venituri extraordinare - Cheltuieli extraordinare - Impozitul pe profit
a. cu excepţia: veniturilor din vânzarea activelor cedate şi alte operaţiuni de capital
(contul 7583); venituri din subvenţii pentru investiţii (contul 7584); venituri din provizioane
(contul 7812);
b. cu excepţia: cheltuielilor privind prestaţiile externe (grupele de conturi 61 şi 62);
cheltuielile cu alte impozite, taxe şi vărsăminte asimilate (contul 635); cheltuielile privind
activele cedate şi alte operaţiuni de capital (contul 6583); cheltuielile de exploatare privind
provizioanele (contul 6812);
c. cu excepţia: veniturilor din investiţii financiare cedate (contul 764); veniturile
financiare din ajustări pentru pierderea de valoare (contul 786);
d. cu excepţia: cheltuielilor privind investiţiile financiare cedate (contul 664); cheltuielile
financiare privind ajustările pentru pierderea de valoare a imobilizărilor financiare (contul 6863);
cheltuielile financiare privind ajustările pentru pierderea de valoare a activelor circulante (contul
6864).
Această metodă pune în evidenţă originea capacităţii de autofinanţare, corectând
excedentul brut de exploatare cu veniturile încasabile şi cheltuielile plătibile, care sunt la originea
fluxurilor de trezorerie. În acest mod capacitatea de autofinanţare evidenţiază surplusul monetar
potenţial creat în mod progresiv de activitatea globală a întreprinderii pe întreaga perioadă a
exerciţiului. Capacitatea de autofinanţare, potrivit metodei aditive se determină pornind de la
rezultatul net al exerciţiului:
CAF = Rezultatul net + Cheltuieli de exploatare privind amortizările, provizioanele şi ajustările pentru
depreciere – Venituri din provizioane şi ajustări pentru depreciere privind activitatea de exploatare +
Cheltuieli financiare privind amortizările şi ajustările pentru pierdere de valoare - Venituri
financiare din ajustări pentru pierdere de valoare + Cheltuieli privind activele cedate şi alte
operaţiuni de capital – Venituri din vânzarea activelor cedate şi alte operaţiuni de capital + Cheltuieli
privind investiţiile financiare cedate - Venituri din investiţii financiare cedate - Venituri din subvenţii
pentru investiţii
Metoda aditivă de determinare a capacităţii de autofinanţare este extrem de simplă şi
rapidă, fiind preferată de practicieni, cu toate că nu explică originea capacităţii de autofinanţare şi
ansamblul fluxurilor de trezorerie care vor naşte operaţiuni, ci informează asupra destinaţiei
capacităţii de autofinanţare, şi anume: fluxul de resurse care corespunde rezultatului net destinat
creşterii întreprinderii (prin investiţii) şi remunerării acţionarilor (prin dividende); fluxul de
resurse materializat în cheltuielile cu amortizarea destinat reînnoirii imobilizărilor.
„Un merit al abordării aditive este de a sugera o utilizare posibilă a capacităţii de
autofinanţare:
- partea din fluxul de resurse ce corespunde cheltuielilor cu amortizarea ar putea fi
utilizată pentru reînnoirea echipamentelor..;

14
Petrescu S., Analiză şi diagnostic financiar-contabil – Ghid teoretico aplicativ-, Editura CECCAR, Bucureşti,
2006, p. 80.
38
- partea din fluxul de resurse ce corespunde rezultatului net ar putea fi utilizată pentru
dezvoltarea întreprinderii…”.15
În calitatea de indicator de performanţă şi de resurse înserate în tabloul de finanţare,
menită să asigure legătura dintre analiza rezultatelor şi analiza fluxurilor financiare, capacitatea
de autofinanţare este noţiunea cheie pentru aprecierea rentabilităţii şi pentru analiza dinamică a
echilibrului financiar.
Capacitatea de autofinanţare se poate caracteriza astfel:16
1. este un sold rezidual al fluxurilor generate de ansamblul operaţiunilor de gestiune şi
unele operaţiuni extraordinare. Ea are caracterul unei resurse degajate în cursul exerciţiului
putându-se calcula ca diferenţă între intrări şi ieşiri din fonduri, din care nu se deduce nici un
element contabil calculat (amortizări, provizioane)
2. este un flux de trezorerie efectivă sau potenţială care cuprinde inexactităţi. Este
eterogenă, deoarece include mai multe feluri de resurse: resurse ce rămân un timp scurt în
întreprindere; resurse disponibile durabile pentru a asigura finanţări structurale; operaţiuni
(cheltuieli şi venituri) extraordinare;
3. trebuie să concure la menţinerea valorii întreprinderii, fiind un factor de creştere a
acesteia prin propriile sale mijloace, putând să dispună de capitaluri suplimentare, prin apelarea
la împrumut;
4. utilitatea capacităţii de autofinanţare vizează: finanţarea (totală sau parţială) a noilor
investiţii; întărirea fondului de rulment; rambursarea împrumutului la termen pentru completarea
mijloacelor de finanţare a programului de investiţii; rambursarea datoriilor bancare la finanţare a
investiţiilor; distribuirea de dividende.
Pe baza capacităţii de autofinanţare se determină o serie de indicatori necesari în
aprecierea independenţei financiare a întreprinderii, astfel:
1. capacitatea potenţială de rambursare a cheltuielilor financiare (R1):
Cheltuieli financiare
R1 = x 100
Capacitatea de autofinanţare
2. rata de finanţare a investiţiilor anuale (R2), rată ce reflectă proporţia în care societatea
poate asigura finanţarea investiţiilor anuale pe seama capacităţii de autofinanţare, în situaţia în
care se alocă întreaga sumă în acest scop, după relaţia:
Capacitatea de autofinanţare
R2 = x 100
Investiţii anuale
3. rata de acoperire a excedentului brut de exploatare (R3), după relaţia:
Capacitatea de autofinanţare
R3 = x 100
Excedentul brut de exploatare
4. rata de acoperire a rezultatului exerciţiului (R4), după relaţia:
Capacitatea de autofinanţare
R4 = x 100
Rezultatul exerciţiului

Capacitatea de autofinanţare reprezintă surplusul monetar obţinut ca rezultat al tuturor


operaţiunilor de încasări şi plăţi efectuate de întreprindere într-o perioadă de timp, având în
vedere şi incidenţa fiscală.
Dacă din capacitatea de autofinanţare înregistrată de întreprindere se deduc dividendele ce
se distribuie acţionarilor sau asociaţilor se obţine un alt indicator deosebit de important în analiza
15
Richard J., Analyse financière et audit des performances, 2e édition la Villeguérin Éditions, Paris, 1993, pp.557 -
558.
16
Petrescu S., Analiză şi diagnostic financiar-contabil – Ghid teoretico aplicativ-, Editura CECCAR, Bucureşti,
2006, p. 80.

39
contabil – financiară, autofinanţarea. Autofinanţarea reprezintă, deci, partea din capacitatea de
autofinanţare rămasă disponibilă, după distribuirea dividendelor, punând în evidenţă aptitudinea
reală a întreprinderii de a se autofinanţa, după deducerea remuneraţiilor acţionarilor, astfel:
AUTOFINANŢAREA = CAF - Dividende distribuite
Autofinanţarea este expresia bogăţiei creată de întreprindere, fiind o sursă internă
destinată acoperirii nevoilor de finanţare ale exerciţiului viitor, a cărei mărime este dată de
creşterea surselor obţinute din propria activitate a întreprinderii, ce rămân în mod permanent la
dispoziţia acesteia pentru finanţarea activităţii viitoare.
Importanţa autofinanţării poate fi argumentată prin principalele avantaje pe care aceasta
le oferă întreprinderii: constituie un mijloc sigur de finanţare, constituind o sursă stabilă şi
independentă; conferă întreprinderii un grad mare de libertate de acţiune în ceea ce priveşte
alegerea investiţiilor; permite frânarea îndatorării societăţii şi implicit scăderea cheltuielilor
financiare; constituie un indicator pe baza căruia se poate măsura randamentul capitalurilor
proprii, respectiv rentabilitatea financiară; reprezintă premisa deschiderii accesului la piaţa de
capital şi chiar atragerea de capital extern.
În analiza autofinanţării se disting trei trepte:
a. Autofinanţarea minimă permite menţinerea capacităţii întreprinderii, nefiind suficientă
pentru reînnoirea imobilizărilor necesare, păstrării capacităţilor de producţie existente;
b. Autofinanţarea de menţinere include surse ce vor asigura atât acoperirea cheltuielilor
necesare menţinerii potenţialului productiv, cât şi reînnoirea imobilizărilor şi acoperirea riscurilor
de exploatare;
c. Autofinanţarea de dezvoltare cuprinde, alături de sursele autofinanţării de menţinere şi
o parte din rezultatul exerciţiului, astfel încât să permită modernizarea şi creşterea capacităţilor de
producţie.
Pentru aprecierea performanţelor economico-financiare, pe lângă evoluţia autofinanţării în
mărime absolută se urmăresc ratele autofinanţării, cu ajutorul cărora se stabilesc concluzii cu
caracter general privind analiza în dinamică a capacităţii de autofinanţare şi a autofinanţării, şi
anume:17
1. rata autofinanţării investiţiilor anuale, după relaţia:
Autofinanţare
R1 = x 100
Investiţii anuale
2. rata autofinanţării imobilizărilor corporale şi necorporale, după relaţia:
Autofinanţare
R2 = x 100
Imobilizări corporale + Imobilizări necorporale
3. rata de autofinanţare a nevoilor globale de finanţare, care se determină după relaţia:
Autofinanţare
R3 = x 100
Active imobilizate +∆ nevoii de fond

Normalizatorii români au abordat în România trei tipuri de analiză a contului de rezultate:


1. analiza funcţională, metodă ce evidenţiază rezultatele economice pe funcţii ale
întreprinderii, ceea ce permite luarea deciziilor pe funcţii ale întreprinderii.
2. analiza prin cheltuieli directe, care porneşte de la identificarea cheltuielilor legate
direct de fabricarea unui produs.
Cheltuielile indirecte comune mai multor produse sunt repartizate proporţional cu
cheltuielile directe folosindu-se o gamă de chei succesive de repartizare.

17
Petrescu S., Analiză şi diagnostic financiar-contabil – Ghid teoretico aplicativ-, Editura CECCAR, Bucureşti,
2006, p. 83.
40
Această abordare prezintă marile dezavantaj al unei calculaţii anevoioase şi greoaie, ceea
ce conduce la întârziere în analiza rezultatelor economico-financiare.
3.analiza pragului de rentabilitate constă în efectuarea analizei prin cheltuieli variabile în
raport cu cifra de afaceri. Această metodă porneşte de la separarea cheltuielilor în cheltuieli
variabile şi cheltuieli fixe şi permite obţinerea unor informaţii de gestiune utile pentru
previziunea bugetului întreprinderii referitoare la:
a. cifra de afaceri pentru care rezultatul este zero;
b. profitul previzionat la o variaţie dată a cifrei de afaceri;
c. cifra de afaceri pentru a obţine un profit dorit.
Atât capacitatea de autofinanţare, cât şi autofinanţarea sunt utilizate în analiza financiară
în scopul determinării unor indicatori de rentabilitate cu o semnificaţie deosebită în evaluarea
performanţelor întreprinderii.
Deci, rezultatele întreprinderii pot constitui o sursă de fonduri în măsura în care,
câştigurile eventuale vin să majoreze potenţialul său financiar. Într-adevăr aceste câştiguri
constituie o bogăţie adiţională care poate fi conservată în cadrul întreprinderii pentru a-i permite
să-şi finanţeze dezvoltarea sa viitoare. Bineînţeles, contribuţia lor ridică o problemă complexă de
evaluare, ţinând cont de cele trei niveluri de apreciere a rezultatelor.
La primul nivel, rezultatul exerciţiului constituie o sursă pe care întreprinderea ar putea să
o conserve în totalitate sau în parte, după deducerea dividendelor şi a altor distribuiri prevăzute
din rezultate.
Partea nedistribuită din beneficiu constituie o sursă proprie de finanţare sau un element de
autofinanţare, izvorât din activitatea întreprinderii. Totuşi, rezultatul nu furnizează decât o
evaluare parţială a capacităţii de autofinanţare prin aceea că nu ţine cont de sporirea bogăţiei nete
obţinute obţinută la sfârşitul perioadei.
La un al doilea nivel de apreciere a rezultatului, noţiunea de surplus monetar furnizează o
informaţie mult mai satisfăcătoare despre capacităţile financiare ale perioadei. Această apreciere
se justifică prin aceea că ea măsoară un surplus din exploatare, aşa cum este excedentul brut de
exploatare sau un surplus global, aşa cum este capacitatea de autofinanţare. Acest surplus
corespunde cu adevărat, unui excedent de venituri monetare susceptibile de a fi încasate, asupra
cheltuielilor monetare, susceptibile de a fi plătite, şi apare deci, ca un surplus monetar potenţial,
adică o sursă adiţională de fonduri susceptibile de a fi afectate autofinanţării şi dezvoltării viitoare
a întreprinderii.
Luarea în calcul a prelevărilor afectate dividendelor distribuite permite să se treacă simplu
de la capacitatea de autofinanţare la autofinanţarea efectivă. Schematic, aceasta se poate reda
astfel:
REZULTAT } DIVIDENDE

REZULTATUL NEDISTRIBUIT

AMORTIZĂRI ŞI PROVIZIOANE AMORTIZĂRI ŞI PROVIZIOANE

CAF SAU CASH-FLOW-UL GLOBAL AUTOFINANŢARE


La un al treilea nivel se degajă incidenţa acestor surplusuri monetare asupra echilibrului
financiar, ţinând cont de efectele contradictorii pe care activitatea o exercită asupra trezoreriei. Pe
de o parte, activitatea antrenează formarea de resurse de autofinanţare care corespund aporturilor
potenţiale de lichidităţi pentru întreprindere. Pe de altă parte, activitatea induce nevoi de finanţare
adiţionale care apasă asupra trezoreriei constituind nevoia de fond de rulment.
Astfel, poate fi formulat principiul relaţiei dintre surplusul monetar şi lichiditatea
întreprinderii: CAF – Variaţia nevoii de fond de rulment = Excedent de trezorerie global

CASH-FLOW-UL DE GESTIUNE ŞI TABLOUL DE FINANTARE


41
Activitatea desfăşurată în întreprinderi cuprinde două categorii de operaţiuni:
1. operaţiunile de gestiune, fiind cele mai importante acestea au un caracter repetativ în
viaţa economică a întreprinderii .În categoria operaţiunilor de gestiune se cuprind :
a. operaţiuni de exploatare - sunt operaţiunile referitoare la desfăşurarea activităţii
propriu- zise privind realizarea produselor şi prestarea serviciilor;
b. operaţiuni financiare - sunt operaţiunile aferente pieţei de capital şi monetare;
c. operaţiuni extraordinare - sunt acele operaţiuni care nu sunt legate de activitatea
curentă a întreprinderii, ci apar în mod accidental.
2. operaţiunile de capital, vizează modificări în structura şi volumul elementelor
patrimoniale ale bilanţului şi cuprind:
- operaţii de investiţii şi dezinvestiţii (vânzarea activelor şi recuperarea capitalurilor imobilizate)
- operaţii de finanţare ce conduc la majorarea capitalului propriu;
- operaţii de creditare care urmăresc atragerea de noi surse prin credite;
- operaţii de rambursare a creditelor;
- operaţii de restituire a capitalurilor proprii.
Rezultatul operaţiilor de gestiune îl constituie cash flow-ul de gestiune.
Categorii de cash flow:
a. cash-flow-ul de exploatare, exprimă rezultatul operaţiunilor de exploatare având
semnificaţia unei capacităţi potenţiale pentru autofinanţarea creşterii economice a întreprinderii şi
pentru remunerarea investitorilor de capital, respectiv acţionarii cu dividende şi creditorii cu
dobânzi. Relaţia de calcul a cash-flow-ul de exploatare este:
C.F. expl. = Profit de exploatare – Impozit pe profit + Amortizarea
Impozit pe profit = (Profit din exploatare – Dobânda) x Cota de impozit pe profit

b. cash-flow-ul de gestiune exprimă rezultatul tuturor operaţiunilor de gestiune şi se


determină astfel: C.F. gest.=EBE + ven. financ.+/- rezultate extraordinare–impozit pe profit;
sau: C.F. gest=Profitul net + Chelt. cu amortizarea + Chelt. cu dobânda
c. cash-flow-ul disponibil (C.F.D.) ia în calcul şi rezultatul operaţiunilor de capital. Acesta
este determinat de operaţiunile de gestiune după finanţarea creşterii economice, respectiv după
deducerea la sfârşitul anului a variaţiilor imobilizărilor şi a variaţiilor stocurilor şi creanţelor.
C.F. D = CF de gestiune – Δ imobilizărilor – Δ NFR
Δ IMO = IMO – IMO 0 + AMO 0
Δ NFR = NFR 1 – NFR 0
Cash flow-ul disponibil, după destinaţiile sale se compune din:
a. cash flow-ul disponibil al acţionarilor (C.F.D. act.)
C.F.D. act. = Profitul net - Δ capitalurilor proprii, unde:
Δ capitalurilor proprii = Cap. propriu1 - Cap. propriu o
b. cash flow-ul disponibil pentru creditori (C.F.D.cred.)
CFD cred. = Dobânda – Δ Datoriilor
Δ Datoriilor = Datorii 1 - Datorii o

Conţinutul tabloului de finanţare

Tabloul de finanţare este unul din instrumentele utilizate în analiza financiară în dinamic,
este un document financiar de sinteză cu caracter complementar, care explică variaţia
patrimoniului. Acesta permite surprinderea fluxurilor financiare din întreprindere care au avut loc
în cursul perioadei analizate fiind un instrument extrem de eficient în diagnosticarea financiară a
unei întreprinderi.
Scopul tabloului de finanţare este de a exprima formarea fondului de rulment şi relaţia
fondului de rulment cu soldul de trezorerie prin intermediul fluxurilor monetare (încasari şi plăţi).
Tabloul de finanţare se întocmeşte pe baza bilanţului contabil şi a contului de profit şi
pierdere încheiat pe două exerciţii financiare consecutive. Acesta se delimitează ca o „punte”
între bilanţul de deschidere şi bilanţul de închidere al unui exerciţiu.

42
Necesitatea utilizării tabloului de finanţare este determinată de faptul că acesta furnizează
o serie de informaţii utile privind evoluţia globală a trezoreriei, ceea ce permite utilizatorilor de
informaţii să evalueze capacitatea întreprinderii de a genera lichidităţi, sau, după caz, necesităţile
în materie de disponibilităţi. Este, deci, un instrument util atât pentru conducerea de
societate care, pe baza informaţiilor oferite de acest document, trebuie să se asigure că dispune de
resurse financiare suplimentare pentru realizarea investiţiilor prevăzute, iar dacă acestea sunt
insuficiente, să poată evalua din timp alte posibilităţi de procurare, cât şi pentru utilizatorii
externi, fiind o formă de satisfacere a cerinţelor informaţionale ale acestora. Tabloul de finanţare
a îmbrăcat de-a lungul timpului mai multe forme, dintre care doar două par a fi reţinut atenţia
normalizatorilor şi utilizatorilor:
- tabloul utilizărilor şi resurselor (de finanţare);
- tabloul fluxurilor de trezorerie.
Tabloul utilizărilor şi resurselor este orientat spre o analiză patrimonială a
întreprinderii, conturând o imagine de ansamblu asupra echilibrului financiar al acesteia. Acesta
permite explicarea variaţiei patrimoniului între bilanţul de deschidere şi bilanţul de închidere al
unui exerciţiu, elaborarea sa fiind fundamentată pe o distincţie ce trebuie efectuată între fluxurile
patrimoniale, fluxurile financiare şi fluxurile monetare.
Tabloul utilizărilor şi resurselor are ca obiect prezentarea fluxurile financiare, în timp ce
fluxurile monetare. Luate separat fac obiectul tabloului fluxurilor de trezorerie.
Caracteristicile principale ale tabloului utilizărilor şi resurselor se referă la: acesta este un
instrument indispensabil de gestiune şi previziune; este un mijloc de realizare a diagnosticului
întreprinderii; un instrument în diagnosticul realizat de bănci asupra întreprinderii cliente, din
punct de vedere al necesităţilor de finanţare trecute, dar şi viitoare; este un mijloc de apreciere a
gestiunii financiare a întreprinderii; este un mijloc de evaluare şi de interpretare a politicii
întreprinderii de distribuire a dividendelor; este un mijloc de reflectare a fluxurilor economice şi
financiare din întreprindere şi de evidenţiere a principalelor aspecte privind evoluţia şi
perspectivele acesteia; este un document de informare pentru acţionari, personal şi alte categorii
de terţi, etc.
Un model al tabloului utilizărilor şi resurselor se prezintă conform tabelului următor:
UTILIZĂRI RESURSE INDICATORI
•Utilizări stabile (pe termen •Resurse stabile (pe termen mediu şi lung) Δ FRN
mediu şi lung) Creşterea capitalurilor permanente
Creşterea de active imobilizate Reducerea activelor imobilizate
Reducerea capitalurilor imobilizate
•Utilizări pentru exploatare • Resurse pentru exploatare Δ NFR
Creşterea de active ciclice Creşterea de pasive ciclice
Reducerea de pasive ciclice Reducerea de active ciclice

• Utilizări în afara exploatării • Resurse în afara exploatării Δ NFRAE


Creşterea de active circulante neciclice Creşterea de datorii pe termen scurt
Reducerea de datorii pe termen scurt neciclice
neciclice Reducerea de active circulante neciclice

•Utilizări pentru trezorerie •Resurse pentru trezorerie Δ TN


Creşterea de active pentru trezorerie Creşterea de datorii pe termen scurt pentru
Reducerea de datorii pe termen scurt trezorerie
pentru trezorerie Reducerea de active pentru trezorerie

Se analizează, astfel, modul cum s-a realizat în dinamică echilibrul structural între
elementele stabile ale bilanţului (utilizări şi resurse stabile), precum şi modul cum s-a utilizat
fondul de rulment în asigurarea echilibrului funcţional între elementele ciclice ale bilanţului
(utilizări şi resurse ciclice) şi al echilibrului monetar între încasări şi plăţi.
Ecuaţia fundamentală este: Δ TN = Δ FR – Δ NFR; Δ FR = Δ NRF + Δ TN
Pentru realizarea tabloului de finanţare se parcurg două etape. Prima fază se referă la
determinarea variaţiei fondului de rulment ca urmare a modificării structurii capitalurilor, iar cea

43
de-a doua etapă se referă la determinarea variaţiei trezoreriei nete ca urmare a modificării nevoii
de fond de rulment.
Tabloul de finanţare evidenţiază:
a. fluxurile de resurse financiare provenite din autofinanţare şi vânzări de active – fluxuri
interne şi aport de capital şi împrumuturi – fluxuri externe.
b. fluxuri de utilizare a resurselor financiare pentru: investiţii, pentru plata dividendelor,
pentru restituirea împrumuturilor şi a capitalurilor proprii, acolo unde este.
Analiza acestor fluxuri pe baza a două bilanţuri succesive conduce la următoarele
constatări:
a. crearea unui flux de resurse atunci când: creşte un post de pasiv ca urmare a unui aport
nou de capital sau a unor credite noi; scade un post de activ ca urmare a amortizării activelor fixe
sau a vânzării unor active.
b. crearea unui flux de utilizare (alocare) atunci când: creşte un post de activ prin
cumpărarea unor active fixe sau cumpărarea de stocuri de materiale, materii prime etc.; scade un
post de pasiv prin rambursarea unei datorii şi /sau plata unor dividende.
Cu toate avantajele pe care le oferă tabloul utilizărilor şi resurselor utilizatorii de
informaţii sunt tot mai interesaţi de aspectele de trezorerie, motiv pentru care tabloul de finanţare
pierde teren în favoarea tabloului fluxurilor de trezorerie, tablou care situează în centrul analizei
financiar-contabile trezoreria, în timp ce în cadrul tabloului utilizărilor şi resurselor acesta are
doar un rol de intermediar între fondul de rulment şi nevoia de fond de rulment.
Trezoreria se modifică nu numai ca efect al cheltuielilor şi al veniturilor de gestiune, ci şi
ca efect a operaţiilor de capital, respectiv şi a variaţiei stocurilor de active şi a soldurilor de
datorii la sfârşitul perioadei faţă de începutul exerciţiului financiar.
Fluxurile de trezorerie desemnează totalitatea intrărilor şi ieşirilor de lichidităţi (fondurile
disponibile şi depozitele la vedere), precum şi a echivalentelor de lichidităţi (cvasilichidităţi),
acele plasamente pe termen foarte scurt, foarte lichide, convertibile cu uşurinţă într-o mărime
determinată de lichidităţi şi a căror valoare nu riscă să varieze în mod nesemnificativ.
Tabloul fluxurilor de trezorerie prezintă, deci, intrările şi ieşirile de fonduri ale activităţii
întreprinderii clasificate din punct de vedere funcţional:
1. Fluxurile de trezorerie ale activităţii de exploatare se pot determina conform:
a. metodei directe, bazată pe informaţiile referitoare la încasări şi plăţi;
b. metodei indirecte, potrivit căreia rezultatul net este corectat cu: influenţa operaţiunilor
care nu au caracter monetar; orice operaţiune de regularizare sau de reportare a încasărilor sau a
plăţilor trecute sau viitoare, presupuse de activitatea de exploatare; elementele de venituri sau de
cheltuieli ce sunt asociate fluxurilor de trezorerie, care vizează finanţarea sau investiţiile.
Fluxurile de trezorerie ale activităţii de investiţii reflectă plăţile ce se efectuează cu
scopul achiziţionării de active ce sunt destinate să genereze venituri şi fluxuri de trezorerie
viitoare, fluxuri ce oferă informaţii privind maniera în care întreprinderea îşi asigură perenitatea
şi chiar creşterea sa.
Fluxurile de trezorerie ale activităţii de finanţare sunt generate de schimbările ce se
produc în structura şi mărimea capitalurilor proprii şi împrumutate ale întreprinderii, punând în
lumină posibilităţile viitoare ale investitorilor de capitaluri.
Tabloul fluxurilor de trezorerie se bazează pe o logică privind echilibrul financiar al
întreprinderii axată pe noţiunile de lichiditate şi solvabilitate, fiind utilizat pentru aprecierea
performanţelor înregistrate de societate şi a capacităţii acesteia de a genera lichidităţi pentru
realizarea de investiţii fără să facă apel la resurse externe de finanţare.
Dat fiind aceste considerente, precum şi necesitatea de aliniere la Standardele
Internaţionale de Contabilitate şi cerinţele Comunităţii Economice s-a introdus prin reglementare
legală obligativitatea întocmirii acestui document de către agenţii economici din ţara noastră.

44
Articularea tabloului de finanţare este concepută ca o modalitate orientată spre reflectarea
punctelor de legătură, a relaţiilor şi conexiunilor dintre acesta şi documentele de sinteză, bilanţul
şi contul de profit şi pierdere.
Dacă ne referim la relaţia dintre bilanţ şi tabloul de finanţare aceasta se realizează pe baza
comparării obligatorii a două bilanţuri succesive, identificându-se, practic, cu prima etapă privind
construcţia tabloului „utilizări-resurse”.
Pentru a judeca situaţia financiară a unei întreprinderi se analizează bilanţurile succesive
care permit aprecierea stării şi evoluţiei echilibrului financiar şi al îndatorării acestuia.
Întreaga politică financiară privind analiza bilanţului se va reflecta în:
1. variaţia fondului de rulment (ΔFR):
a. creşterea fondului de rulment care indică o îmbunătăţire a structurii financiare a
întreprinderii, respectiv creşterea resurselor stabile în raport cu nevoile permanente, concomitent
cu capacitatea întreprinderii de a degaja lichiditate şi de a-şi îmbunătăţi situaţia trezoreriei;
b. scăderea fondului de rulment arată: un dezechilibru financiar adică nevoile permanente
sunt acoperite din resurse pe termen scurt; un dezechilibru cronic al trezoreriei şi creşterea
riscului de faliment inevitabil al întreprinderii într-o perioadă viitoare.
2. variaţia trezoreriei nete este influenţată de: variaţia fondului de rulment cu o influenţă
potenţială; variaţia stocurilor şi a creanţelor pe termen scurt; variaţia creditelor de trezorerie.
Pentru analiza situaţiei financiare, a evoluţiei şi a previziunii acesteia se studiază:
fluxurile de venituri şi cheltuieli din contul de profit şi pierderi; fluxurile de investiţii şi/sau
dezinvestiţii în active fixe şi circulante şi/sau de rambursare a acestora din tabloul de finanţare;
decalajele între naşterea fluxurilor financiare şi realizarea lor efectivă în cadrul trezoreriei
evidenţiată în tabloul de finanţare.
Situaţia financiară din bilanţul de la închiderea exerciţiului financiar este o consecinţă a
situaţiei financiare de la începutul exerciţiului şi a fluxurilor financiare, realizate de întreprindere
în cadrul exerciţiului şi evidenţiate în contul de rezultate şi în tabloul de finanţare.

Tipologia tabloului de finanţare

În funcţie de evoluţia teoriei şi practicii financiare s-au elaborat următoarele tipuri de


tablouri financiare :
1.Tabloul fluxurilor financiare – porneşte de la capacitatea de autofinanţare şi ţine cont
de separarea activităţilor în activităţi de exploatare, financiare, extraordinare şi de obiectivul
întreprinderii de a realiza un sold de exploatare şi financiar pozitiv, ceea ce asigură o creştere
economică.
2. Tabloul fluxurilor după teoria financiară
Acest tablou are ca principiu de elaborare teoria lui Modigliani şi Miller (1958) după care
valoarea unei întreprinderi creşte proporţional cu rata îndatorării, urmare efectului de levier (dacă
rata rentabilităţii economice este superioară ratei dobânzii).
Cei doi autori separă fluxurile financiare, pentru a pune în evidenţă condiţiile de creştere a
valorii întreprinderii, în:
- fluxuri reale (legate de investiţii interne şi de exploatare);
- fluxuri financiare (legate de furnizorii de capital).
Acesta permite urmărirea pe orizontală între utilizări şi resurse şi pe verticală între
fluxurile reale şi cele financiare, egalitatea dintre fluxurile reale şi financiare fiind:
R + E = A + C , unde:
R = rezultatul net al fluxurilor reale;
R = Excedentul brut de exploatare - Investiţii totale - Impozite globale
E = economii fiscale;
E = dobânzi x rata de impozitare
A = fluxul disponibil pentru acţionari;
A = Cheltuieli financiare (dividende şi dobânzi plătite – creşterile de capital);
C = fluxul net disponibil pentru creditori
C = Cheltuieli financiare – variaţia îndatorării.
45
Rezultatul net al fluxurilor reale şi economiile fiscale asigură, deci, fluxurile nete
disponibile pentru acţionari şi pentru creditori.
3.Tabloul explicativ al variaţiei trezoreriei
Variaţia globală a trezoreriei este explicată prin soldul trezoreriei rezultat din gestiunea
activelor reale (activitate de exploatare) şi cel rezultat din operaţiunile de capital (investiţii şi
finanţări).
Când fluxurile reale şi cele monetare nu coincid, trezoreria se asigură prin decalaje de
plăţi asociate acestor fluxuri. Tabloul fluxurilor de trezorerie are rolul de a explica contribuţia
operaţiunilor de gestiune şi a operaţiunilor de capital la variaţia trezoreriei întreprinderii.
Reconstituirea fluxurilor de trezorerie, după natura operaţiunilor (de gestiune şi de
capital) permite obţinerea unor aprecieri cantitative asupra eventualelor dificultăţi de trezorerie,
respectiv posibilitatea de a depista originea acestor dificultăţi.

DIAGNOSTICUL FINANCIAR AL RENTABILITĂŢII ŞI AL RISCULUI

Diagnosticul financiar detectează eventualele stări de dezechilibru financiar, în scopul


identificării originii şi cauzelor care le-au generat şi al stabilirii măsurilor de redresare. Obiectivele
diagnosticului financiar se referă la măsurarea rentabilităţii capitalurilor întreprinderii şi aprecierea
condiţiilor de echilibru economic şi financiar, precum şi la evaluarea gradului de risc al
întreprinderii, respectiv riscul economic, financiar şi de faliment.
Pentru efectuarea diagnosticului financiar se face apel la datele contabile oferite de
conturile anuale decizionale: bilanţ şi contul de profit şi pierdere şi la retratarea acestor date în
vederea obţinerii bilanţului financiar, dar şi la datele obţinute prin întocmirea tabloului de
finanţare.
Ratele de rentabilitate economică - măsoară eficienţa mijloacelor materiale şi financiare
alocate întregii activităţi a întreprinderii. Dacă rentabilitatea este raportul între un rezultat şi
mijloacele puse în acţiune pentru obţinerea acestuia, există mai multe posibilităţi pentru măsurarea
acestui efect (rezultat). Distingem astfel, rentabilitatea economică şi rentabilitatea financiară.
Rentabilitatea economică a capitalurilor investite ne apare ca o rentabilitate intrinsecă, ce
nu ţine seama de modalitatea de procurare a capitalurilor (proprii sau împrumutate). Este deci
independentă de politica de finanţare promovată de întreprindere.
În funcţie de scopurile analizei se calculează mai multe rate de rentabilitate economică,
care au o valoare informativă ridicată prin exprimarea lor în cifre relative, ceea ce le conferă o
mare forţă de comparaţie şi evaluare. Condiţia comparabilităţii este însă respectarea aceloraşi
termene de raportare (nominali sau reali).Astfel se pot calcula:
- rata excedentului brut de exploatare (R EBE) care oferă o apreciere globală asupra
rentabilităţii brute a capitalului investit, după relaţia: R EBE = EBE / ACTIV ECONOMIC
Întrucât din excedentul brut de exploatare nu s-a dedus amortizarea, această rată prezintă
avantajul că nu este afectată de politica de amortizare.
- rata rentabilităţii economice (Rec.) care exprimă capacitatea activului economic efectiv
investit ( IMO + NFR) de a degaja un profit (profit net = Rezultatul de exploatare – Impozit pe
profit) prin care să se asigure autofinanţarea creşterii nete a întreprinderii şi remunerarea
investitorilor de capital (acţionarii şi creditorii). Rata de rentabilitatea economică este dependentă
de structura capitalurilor întreprinderii ( proprii şi împrumutate) şi se calculează după relaţia:
REZULTATUL ECONOMIC
Rec. = x 100
ACTIV ECONOMIC
Numărătorul poate fi rezultatul de exploatare înainte de elementele financiare (se are în
vedere excedentul brut de exploatare, care nu este un adevărat rezultat economic, deoarece nu
ţine seama de amortismente). La numitor pot fi capitalurile permanente sau activul total.
În aceste condiţii relaţia de calcul a ratei de rentabilitate economică poate fi:
Rezultatul de exploatare Rezultatul de exploatare Cifra de afaceri
Rec. = = x
Activ total Cifra de afaceri Activ total

46
- rata profitului net (RPN) care exprimă rentabilitatea netă de dobânzi şi de impozit a
activului economic investit, care se calculează după relaţia:
profit net
RPN = x 100
activ economic
Această rată este dependentă de structura capitalurilor întreprinderii, respectiv de gradul ei
de îndatorare, fiind o rată netă de dobânzi. Din acest punct de vedere ea este mai puţin
comparabilă cu ratele profitului net realizate de alte întreprinderi similare din punct de vedere
tehnologic şi economic.
Pentru ca o întreprindere să-şi poată menţine substanţa sa economică este necesar ca rata
rentabilităţii economice să fie superioară ratei de inflaţie. În termeni reali, rata rentabilităţii
economice trebuie să remunereze capitalurile investite la nivelul ratei minime de randament din
economie (rata medie a dobânzii) şi al riscului economic şi financiar pe care şi l-au asumat
investitorii de capitaluri.
Dacă rata inflaţiei (Ri) nu depăşeşte 10%, atunci rata nominală ( Rr) este, conform
formulei lui Fisher suma dintre cele două rate, rata nominală şi rata inflaţiei. De aici, formula:
Rr = Rn - Ri
Dacă însă, rata inflaţiei este mai mare de 10%, rata reală se calculează după relaţia:
Rr = ( Rn - Ri ) / 1 + Ri
Rata rentabilităţii economice trebuie să permită întreprinderii reînnoirea şi creşterea
activelor sale într-o perioadă cât mai scurtă.

Ratele de rentabilitate financiară - măsoară randamentul sau rentabilitatea capitalurilor


proprii, deci plasamentul financiar pe care l-au făcut acţionarii prin cumpărarea acţiunilor
întreprinderii. Rentabilitatea financiară remunerează proprietarii întreprinderii prin distribuirea de
dividende şi prin creşterea rezervelor care sunt în fapt o creştere a averii acţionarilor. Relaţia de
calcul a rentabilităţii financiare este: Rfin.= Profitul net /Capitaluri proprii
Deşi este utilizată ca instrument de analiză financiară, trebuie luate în consideraţie
inconvenientele metodologice ale determinării profitului net. Se referă la modul de calcul al
amortizărilor şi provizioanelor, la cel al cheltuielilor deductibile, etc. Rentabilitatea financiară
fiind influenţată de modalitatea de procurare a capitalurilor este sensibilă la structura financiară,
respectiv la situaţia îndatorării întreprinderii.
Se doreşte ca rata financiară să fie mai mare decât rata medie a dobânzilor de pe piaţă
pentru a face atractive acţiunile întreprinderii şi pentru a creşte cursul lor bursier. Pentru acele
întreprinderi care cotează la bursă se calculează un indicator reprezentativ numit coeficientul de
capitalizare bursieră (PER), după relaţia: PER= Cursul bursier al acţiunii /Profitul per acţiune
Acest indicator măsoară de câte ori sunt dispuşi investitorii să cumpere profitul per acţiune,
fiind un barometru în comparaţia întreprinderilor din aceeaşi ramură economică. Evident că
investitorii sunt interesaţi de acţiunile cu un coeficient de capitalizare bursieră cât mai mică.
Variaţia acestui coeficient constituie o bună evaluare asupra riscurilor întreprinderii în funcţiune,
determinate de riscul economic al ramurii din care face parte, de gradul de îndatorare cât şi de
variabilitatea profiturilor viitoare. Cursul bursier este deci o măsură externă de analiză a
performanţelor întreprinderii. Comparativ cu acest indicator se determină adesea ca indicator de
analiză financiară profitul per acţiune, expresia directă a profitabilităţii întreprinderii (EPS). Acest
indicator se calculează astfel: EPS = Profitul net / Numărul de acţiuni
Descompunerea ratelor de rentabilitate
Ratele de rentabilitate, atât economice cât şi financiare sunt compuse din două rate, care
servesc la o analiză financiară a întreprinderii mult mai fină:
1. ratele de structură valorică a cifrei de afaceri (rate de marjă), rate ce caracterizează
condiţiile de exploatare economică (capitaluri consumate);
2. ratele de rotaţie a capitalurilor prin cifra de afaceri, ce caracterizează eficacitatea
capitalurilor angajate de întreprindere în desfăşurarea activităţii economice şi financiare (capitaluri
alocate).
De fapt, descompunerea ratelor de rentabilitate evidenţiază influenţa a doi factori:
47
- un factor cantitativ (marja de acumulare);
- un factor calitativ (rotaţia capitalurilor, structura financiară).
Mărimea efectivă a ratelor de rentabilitate este o combinare între cei doi factori de
creştere a rentabilităţii. Astfel, rata de rentabilitate economică se descompune în două rate
componente:
EBIT EBIT CIFRA DE AFACERI
Rec.= = x
CAPITAL INVESTIT CIFRA DE AFACERI CAPITAL INVESTIT

Marja brută netă Rata de rotaţie a capitalurilor


În consecinţă, rentabilitatea economică se poate majora:
- fie prin creşterea marjei brute de acumulare (ca diferenţă între cifra de afaceri şi
cheltuielile plătibile);
- fie prin creşterea rotaţiei capitalurilor, prin cifra de afaceri;
- fie prin ambele metode.
Asemănător ratei rentabilităţii economice şi rata rentabilităţii financiare poate fi
descompusă în două sau mai multe rate componente, astfel:
PROFIT NET PROFIT NET CIFRA DE AFACERI
Rfin = = x Sau:
CAPITAL PROPRIU CIFRA DE AFACERI CAPITAL PROPRI

rata marjei nete rata de rotaţie a capitalurilor proprii

profit net profit net cifra afaceri capital investit


rfin = = x x Sau:
cap. propriu cifra afaceri capital investit capital propriu

rata marjei nete rata de rotaţie a rata de structură


capitalurilor a capitalurilor

Rezultatul net Rezultat de exploatare Rezultatul net Pasiv total


= x x
Capitaluri proprii Activ total Rez. de exploatare Cap. proprii

(rentabilitatea economică (costul îndatorării) (coeficientul


îndatorării)

impactul îndatorării
Rata rentabilităţii economice caracterizează, deci, profitabilitatea activului economic, în
timp ce rata rentabilităţii financiare pe cea a capitalurilor împrumutate. Astfel rentabilitatea
economică a unei întreprinderi îndatorată este mai mare decăt aceea a unei întreprinderi similare,
dar neîndatorată, adică finanţată 100% din capitaluri proprii.
Modelul de mai sus de descompunere a ratei de rentabilitate financiară pune în evidenţă
efectul de levier, respectiv efectul multiplicator al îndatorării asupra rentabilităţii economice.
Acesta este pus în evidenţă prin relaţia:
Datorii
Rfin. = Rec. + ( Rec. - R dobândă)
Capitaluri proprii
Rata dobânzii = Dobânzi / Datorii x 100
Condiţia necesară pentru a se realiza efectul de levier este ca rentabilitatea economică să
fie superioară costului îndatorării.
Astfel, dacă este realizată această condiţie, rentabilitatea financiară este cu atât mai
ridicată pentru o rentabilitate economică dată, cu cât îndatorarea este mai mare

48
Se poate stabili şi relaţia de calcul a rentabilităţii economice ca o medie aritmetică
ponderată a capitalurilor întreprinderii, astfel:
Capital propriu Datorii
Rec. = Rfin. x + Rdobândă x
Activ economic Activ economic

Diagnosticul riscului
Riscul economic
Riscul de exploatare sau riscul economic corespunde riscului aferent realizării unui venit
sau a unui rezultat estimat, fără a se ţine seama de modalitatea de finanţare utilizată de
întreprindere pentru obţinerea acestuia. Diagnosticul financiar complet nu se poate realiza decat
în cuplul a două elemente de analiză: rentabilitate-risc.
Obiectivul în gestiunea financiară este maximizarea rentabilităţii la un anumit nivel de
risc asumat. Riscul poate fi exprimat în mai multe forme:
a. variabilitatea profitului faţă de media rentabilităţii din ultimele exerciţii, iar măsura
riscului este dată de dispersie şi abaterea medie pătratică;
b. variabilitatea profitului în funcţie de volumul de activitate, adică cifra de afaceri care
este măsurată prin coeficientul de elasticitate calculat ca raport între variaţia profitului şi variaţia
cifrei de afaceri;
c. variabilitatea ratei rentabilităţii a întreprinderii.
În analiza financiară riscul se exprimă prin elasticitatea profitului şi poate fi analizat din
două puncte de vedere:
1. al întreprinderii animată de dorinţa creşterii patrimoniului şi a remunerării
corespunzătoare a factorilor de producţie;
2. al investitorilor financiari din afară, interesaţi în realizarea celui mai bun plasament
în condiţiile unei pieţe financiare cu mai multe sectoare de rentabilitate şi grade de risc diferite.
Riscul economic poate fi exprimat ca variabilitate a profitului în funcţie de cifra de
afaceri şi ca urmare a poziţiei activităţii întreprinderii faţă de punctul mort.
Variaţia profitului la variaţia cifrei de afaceri este exprimată prin coeficientul de
elasticitate sau efectul de levier.
Riscul financiar
Riscul financiar caracterizează variabilitatea indicatorilor de rezultate sub influenţa
structurii financiare a întreprinderii.
Antrenarea capitalurilor împrumutate prin mărimea lor şi a cheltuielilor financiare
(dobânzi, comisioane) conduce la variabilitatea rezultatelor şi la o majorare a riscului financiar.
Pentru minimizarea costurilor şi creşterea rentabilităţii trebuie să se asigure o structură
optimă între capitalurile proprii ăi cele împrumutate.
Analiza riscului financiar se poate face prin două modalităţi:
1. analiza riscului pe baza metodei pragului de rentabilitate (punctului mort PM):
cheltuieli fixe + dobânda
PM =
1 - cheltuieli variabile
2. analiza riscului financiar pe baza efectului de levier financiar:
Analiza riscului financiar rezidă în efectul de levier financiar, care arată relaţia dintre
rentabilitatea economică, rentabilitatea financiară şi îndatorarea întreprinderii. În acest context
acţionarul suportă atât riscul economic, cât şi riscul financiar al întreprinderii, iar costul
îndatorării este sigur, în timp ce rentabilitatea economică este probabilă. Deci, evaluarea riscului
financiar se face cu ajutorul coeficientului de elasticitate al rentabilităţii financiare (E)
Variaţia profitului curent Variaţia cifrei
(după deducerea dobânzii) : de afaceri
E =
Profit curent Cifra de afaceri

R.fin. = R.ec + ( Rec. - rata dobânzii ) x L , unde:


L = Datorii / Capitalul propriu
Între cele trei rate există următoarele corelaţii:
49
1. dacă rentabilitatea economică este mai mare decât rata dobânzii atunci rentabilitate
financiară este mai mare decât rentabilitatea economică;
2. dacă rentabilitatea economică este egală cu rata dobânzii atunci rentabilitate
financiară este egală cu rentabilitatea economică;
3. dacă rentabilitatea economică este mai mică decât rata dobânzii atunci rentabilitate
financiară este mai mică decât rentabilitatea economică.
Diagnosticul riscului de faliment constă în evaluarea capacităţii întreprinderii de a face
faţă angajamentelor asumate faţă de terţi, deci în evaluarea solvabilităţii întreprinderii.
Analiza riscului de faliment se realizează:
1.În manieră statică şi se bazează pe studiul bilanţului şi noţiunea de fond de rulment.
În funcţie de cele două concepţii de elaborare a bilanţului, analiza statică poate fi:
a. Analiza statică patrimonială urmăreşte patrimoniul net al acţionarilor şi activul
economic în ansamblu ca o garanţie pentru creditori.
Principalele instrumente operaţionale, utilizate de analiza statică patrimonială sunt:
fondul de rulment, ratele de lichiditate (generală, redusă şi imediată), completate cu ratele
îndatorării.
b. Analiza statică funcţională a riscului de faliment utilizează ca instrumente
operaţionale: nevoia de fond de rulment şi trezoreria netă.
2.În manieră dinamică – permite diagnosticarea şi explicarea dezechilibrului financiar
evidenţiat prin analiza statică. Instrumentele operaţionale ale acestei analize sunt:
- excedentul trezoreriei de exploatare (ETE = EBE - Δ NFR);
- capacitatea de autofinanţare (CAF =EBE –cheltuieli financiare – impozit pe profit);
- autofinanţarea (A = CAF - Dividende);
- cash-flow-ul (CF)
Pornind de la aceşti indicatori, analiza riscului de faliment apelează la ratele şi indicatorii
de rambursare a datoriilor şi de autonomie financiară:
a. rata capacităţii de rambursare (Ra)
Ra = Datorii / CAF
b. rata autonomiei financiare (Rb)
Rb = CAF/ Rambursarea datoriei financiare stabile
c. excedentul de trezorerie al exploatării (ETE) care poate exprima el însuşi
capacitatea de rambursare a datoriilor. ETE = EBE - Δ NFR
Capacitatea de rambursare a datoriilor se asigură dacă excedentul trezoreriei de
exploatare minus impozitul pe profit este mai mare sau egal cu cheltuielile financiare plus
rambursarea anuală a datoriilor.
Întreprinderea este, deci, în permanenţă confruntată cu riscul. Luarea în consideraţie a
riscului la care sunt supuse întreprinderile justifică, de fapt, abordarea problematicii, atât de
complexă a diagnosticului financiar. De altfel, diagnosticul financiar, riscul şi solvabilitatea
întreprinderii conţin componente de natură economică, socială, financiară şi umană.

NECESITĂŢILE DE FINANŢARE A ACTIVITĂŢII ÎNTREPRINDERII

Ciclul financiar reprezintă totalitatea operaţiunilor ce intervin în momentul transformării


banilor (lichidităţile proprii cât şi cele împrumutate) în bunuri şi servicii până în momentul când
se recuperează banii alocaţi.
Ciclul financiar cuprinde o succesiune de modificări ale structurii reale datorate unor
fluxuri reale până la forme de stoc de produse ale întreprinderii transformate în bani recuperând
deci capitalul financiar avansat şi obţinând un surplus monetar.
În funcţie de activităţile constituite şi de poziţia acestora în structura de exploatare
distingem:
a. cicluri financiare lungi ale capitalurilor fixe sau imobilizate care sunt de mărimi
diferite în funcţie de natura acestora şi de caracterul lor amortizabil sau neamortizabil. Au o
rotaţie mai lentă, se suprapun peste mai multe cicluri financiare de capital circulant care se
recuperează pe calea amortizării capitalului avansat.

50
b. cicluri financiare scurte ale capitalului circulant sunt mai scurte decât în cazul
imobilizărilor cu durate mai mici sau mai mari în funcţie de caracteristicile ciclului de exploatare.
Se începe deci cu aprovizionarea pentru formarea stocurilor şi se încheie cu încasarea de la
clienţi a contravalorii produselor vândute.
Ciclul de exploatare - se prezintă ca o succesiune de structuri în diferite faze ale
activităţii de exploatare, fiind de mărimi diferite şi de valori crescătoare pe unitate de produs.
Cheltuielile generate de păstrarea, prelucrarea şi circulaţia acestor stocuri formează
necesarul de finanţare a cheltuielilor de exploatare (NFCE).
Nevoia de finanţare a ciclului de exploatare va creşte odată cu creşterea volumului şi
duratei creditelor comerciale acordate clienţilor şi va scădea chiar până la obţinerea unei
trezorerii excedentare odată cu creşterea volumului şi duratei datoriilor şi a creditelor primite de
la furnizori.
Fragilitatea sau stabilitatea unei întreprinderi depinde de trei factori: stocurile şi
intervalele lor de stocare; clienţii şi intervalele lor de încasare; furnizorii şi intervalele lor de
plată.
Viteza de rotaţie a capitalurilor - încasarea vânzărilor proprii conduce la asigurarea
celui mai eficient echilibru financiar al întreprinderii deoarece în aceste încasări se regăsesc toate
posibilităţile de acoperire a cheltuielilor de fabricaţie, de reînnoire a mijloacelor şi utilajelor; de
rambursare a creditelor şi de acoperire a altor nevoi de dezvoltare şi stimulare.
Cifra de afaceri cuprinde toate componentele valorice necesare acoperirii tuturor
destinaţiilor deja menţionate ceea ce conduce la o nouă stare patrimonială a întreprinderii.
Pe seama cifrei de afaceri se realizează: reînnoirea fiecărui element de activ al
întreprinderii într-un interval de timp; achitarea fiecărei datorii într-un interval de timp.
Durata de rotaţie a capitalului pe seama cifrei de afaceri constă în timpii necesari pentru
acoperirea activelor şi timpii necesari pentru plata datoriilor.
Dacă nu au loc modificări sensibile în condiţiile de exploatare a întreprinderii se poate
estima că o creştere a cifrei de afaceri se traduce într-o stare patrimonială cu o creştere în aceeaşi
proporţie a imobilizărilor, a stocurilor, a creanţelor şi a datoriilor întreprinderii.
Acest raport de proporţionalitate presupune existenţa permanentă (constantă) a
următoarelor relaţii:
Active / Cifra de afaceri = constant ; Datorii / Cifra de afaceri = constant

Sistemul de rate cinetice


Ratele cinetice au o putere informativă superioară indicatorilor calculaţi în mărimi
absolute sau relative. Aceste rate se obţin prin înmulţirea duratei de rotaţie a fiecărui post din
bilanţ (rata 1) cu coeficientul de pondere corespunzător ( rata 2).
Elemente de activ Componente valorice din CA
x x 360
Componente valorice din CA Cifra de afacere totală

Rata 1 Rata 2
Durata de rotaţie a capitalurilor poate fi descompusă în elementele componente ale
activelor, respectiv ale datoriilor şi în componente valorice ale cifrei de afaceri.
Se obţin astfel durate specifice pentru fiecare element de activ, respectiv de datorii în
raport cu partea corespunzătoare din cifra de afaceri.
Prima rată, rata 1, raportează deci fiecare element de activ sau de datorii la componenta
lui specifică din cifra de afaceri: imobilizările corporale la amortizări, stocuri de materii prime
(sau datorii către furnizori) la consumatori de la terţi, soldul clienţilor la cifra vânzărilor, etc.
Această rată ponderată cu 360 de zile conduce la determinarea duratei de rotaţie a
posturilor din bilanţ, în raport cu cifra de afaceri.
A doua rată, rata 2, exprimă ponderea fiecărei părţi din cifra de afaceri asociată posturilor
din bilanţ faţă de cifra totală ponderată cu 360 zile conduce la rata de structură.
Ansamblul corelat al tuturor ratelor cinetice formează un sistem de indicatori financiari
dinamici prin care se surprinde foarte bine echilibrul financiar al întreprinderii.

51
Pentru activităţi referitoare la lichidităţi nu se calculează viteze sau durate de rotaţii, ele
fiind rezultatul final al rotaţiei capitalului. Nu se calculează nici viteze de rotaţii pentru capitalul
propriu, acesta fiind exigibil decât în situaţii extreme. Rata cinetică va rezulta din situaţia netă a
unităţii.
Pe baza ratelor cinetice se poate întocmi bilanţul întreprinderii sub forma ratelor cinetice,
iar pe baza acestuia pot fi dimensionaţi indicatorii echilibrului financiar, respectiv lichiditate,
exigibilitate exprimaţi în număr de zile de recuperare a elementelor patrimoniale prin cifra de
afaceri.
Indicatorii financiari exprimaţi în mărimi cinetice sunt recomandaţi în calcule de
previziune financiară dar în condiţii de stabilitate economică a întreprinderii, deci când nu
intervin modificări nici în condiţiile de exploatare a întreprinderii şi nici în structura costului de
producţie.
Indicatorii de echilibru financiar în mărimi absolute sunt:
Cifra de afaceri x Rata cinetică / 360
Metoda normativă de previziune a echilibrului financiar foloseşte sistemul de rate cinetice
pentru a stabili: structura normativă a echilibrului financiar la o cifră de afaceri previzionată
pentru exerciţiul financiar următor; modificările în cifra de afaceri, ca urmare a modificării
duratei stocajului, a duratei de încasare a clienţilor, a duratei de plată a furnizorilor sau ca urmare
a modificării structurii costurilor aferente vânzărilor; cifra de afaceri posibilă la un capital social
dat sau prevăzut să crească în exerciţiul financiar următor.
Metoda face apel la posturile de bilanţ la încheierea exerciţiului financiar, care exprimă
situaţia statică a patrimoniului, iar pentru a avea o bază cât mai corectă:
- se iau în calcul soldurile medii de la începutul şi de la sfârşitul exerciţiului financiar;
- se poate folosi o structură medie a cifrei de afaceri care să caracterizeze întreprinderea pe mai
multe exerciţii financiare.
Metoda normativă de previziune a echilibrului financiar permite: efectuarea diferitelor
simulări ale corelaţiei „cifra de afaceri – echilibru financiar”, corelaţie ce permite desprinderea
concluziilor privind politica financiară a întreprinderii; compararea echilibrului financiar al
întreprinderilor de mărimi diferite, eliminându-se influenţa volumului specific de activitate.
Investiţia netă de capital în active circulante (stocuri şi creanţe) se restrânge la necesarul
de fond de rulment. NFR = NFCE - Datorii de exploatare
Fundamentarea nevoii de finanţare a cheltuielilor de exploatare se rezumă la
fundamentarea nevoii de fond de rulment.
Pentru previzionarea nevoii de fond de rulment se porneşte de la premisa unui raport
constant între nevoia de fond de rulment şi cifra de afaceri.
În acest caz se determină o rată cinetică, adică un necesar de fond de rulment în zile pe
baza datelor realizate în anul precedent după relaţia:
NFR 0 x 360
NFR zile =
Cao
Pe baza estimărilor prin bugetul vânzărilor a cifrei de afaceri din trimestrul anului viitor
previzionarea nevoii de fond de rulment se face după relaţia: NFR trim = (CA trimxNFR zile)/ 90
Se consideră că necesarul de fond de rulment în zile este o durată de rotaţie valabilă şi
pentru anul viitor, adică raportul de proporţionalitate dintre cifra de afaceri şi necesarul de fond
de rulment rămâne constant şi pentru anul viitor. Acest indicator se calculează pentru următoarele
elemente semnificative: materiale, producţie în curs de execuţie, produse finite, clienţi.

BUGETELE ÎNTREPRINDERII

Bugetul - instrument de planificare financiară


Previziunea financiară este, poate cea mai importantă activitate de planificare, deoarece
acţiunea financiară precede orice acţiune tehnică, economică şi organizatorică şi aceasta pentru că

52
trebuie asigurate fondurile necesare şi apoi are loc fluxul real de bunuri şi servicii către
întreprindere.
Previziunea financiară are menirea ca prin instrumente proprii valorice să asigure atât
acoperirea financiară, conducerea şi controlul obiectivelor programelor economice, cât şi o
influenţă pozitivă asupra derulării proceselor şi fenomenelor economico-financiare din
întreprindere, în scopul realizării echilibrului financiar, a rentabilităţii şi prevenirii riscurilor.
Domeniul previziunii financiare este extrem de larg, vizând gestiunea curentă şi
dezvoltarea întreprinderii, iar aceste acţiuni se înfăptuiesc prin fluxuri financiare.
Instrumentele de realizare a previziunii financiare sunt bugetele întreprinderii.
Rolul previziunii financiare a bugetelor este: de a orienta întreprinderea spre un scop
anume: rentabilitate, lichiditate, diminuarea stocurilor, etc; de coordonare a eforturilor tuturor
compartimentelor funcţionale care participă la procesul de elaborare a bugetelor; de control
sistematic şi eficient prin compararea realizărilor cu previziunea din bugete şi luarea măsurilor
de corectare la momentul oportun.
Planificarea financiară impune conducerii şi unele constrângeri ce trebuie depăşite,
constrângeri ce se referă la faptul că: bugetele pot deveni o frână în calea eforturilor de adaptare
la condiţiile noi, diminuând flexibilitatea întreprinderii; bugetele trebuie să descrie liniile
generale ale evoluţiei financiare, să asigure o marjă de manevră în interiorul prevederilor şi
posibilitatea de a putea fi revăzute; planificarea financiară poate fi o sursă de risipă prin tendinţa
compartimentelor de a-şi supraevalua nevoile proprii de finanţare.
În faţa previziunii financiare stau o serie de sarcini, dintre care cele mai importante sunt:
determinarea corectă şi obţinerea de venituri, cheltuieli, rezultate, resurse financiare şi utilizări
optime a acestora; descoperirea şi mobilizarea resurselor interne; stabilirea de indicatori
financiari mobilizatori; accelerarea circuitului capitalurilor; colectarea capitalurilor în funcţie de
nevoi, costuri şi alte criterii; asigurarea echilibrului financiar şi a unei structuri financiare
corespunzătoare; impulsionarea realizării programelor economice.
Previziunea financiară nu trebuie să reprezinte doar o reflectare pasivă, în formă
bănească, a sarcinilor de producţie şi de investiţii, ci şi un instrument de prevenire a lipsei de
eficienţă. În economia noastră, programul financiar general şi anual, poartă denumirea de buget
de venituri şi cheltuieli. Acesta reprezintă un instrument de conducere şi sinteză, de urmărire a
eficienţei, realizării autofinanţării, a formării şi alocării capitalurilor şi profitului.
Gestiunea previzională a întreprinderii presupune:
- bugetarea principalelor domenii de activitate, ceea ce constă în afectarea surselor şi
stabilirea responsabilităţilor pe fiecare centru de decizie;
- controlul bugetar, adică respectarea prevederilor bugetare în scopul stabilirii cauzelor
abaterii, informarea conducerii şi luarea măsurilor corective necesare.
Coerenţa unui sistem bugetar se asigură prin respectarea următoarelor principii de
elaborare şi funcţionare a acestuia:
1. principiul totalităţii, care presupune cuprinderea tuturor întreprinderilor printr-o
coordonare care să asigure echilibrul între diferitele servicii funcţionale şi operaţionale;
2. principiul suprapunerii sistemului bugetar pe sistemul de autoritate din
întreprindere;
3. principiul menţinerii solidarităţii între departamente şi al concordanţei cu politica
generală a întreprinderii;
4. principiul supleţei, care permite adaptarea bugetelor la modificarea mediului, la
nevoile variaţiei economice, etc;
5. principiul cuplării cu politica de personal, pentru a da o motivaţie şi o adeziune a
personalului.
În ceea ce priveşte periodicitatea bugetelor acestea se întocmesc de regulă anual, dar sunt
şi bugete care se întocmesc pe o durata mai mare de un an (bugete de investiţii), sau sub un an
(bugete de trezorerie).
Operaţiile de elaborare pentru bugetele anuale durează 3-4 luni. Ciclul de elaborare a
bugetelor presupune parcurgerea următoarelor faze:

53
1. identificarea obiectivelor întreprinderii pentru anul de plan, ce decurg din planul
general strategic de 3-5 ani;
2. realizarea de studii pregătitoare privind piaţa factorilor de producţie, piaţa de
desfacere, concurenţa, investiţiile, etc;
3. elaborarea de proiecte de bugete (prebugete) pe baza testării diferitelor scenarii şi a
negocierii între diferitele compartimente şi conducerea întreprinderii;
4. întocmirea şi aprobarea bugetelor întreprinderii, cu detaliere pe segmente de piaţă, pe
subunităţi şi pe perioade operative de gestiune (lună, trimestru).
În sistemul planificării financiare se cuprind următoarele tipuri de bugete:
1. Bugete de orientare generală, sunt pe termen lung (3-5 ani) şi stabilesc imaginea
viitoare a întreprinderii prin descrierea produselor, a proiectelor de dezvoltare, de achiziţii, de
fabricaţie de noi produse, de fuziune.
2. Bugetele anuale, sunt bugete de execuţie a politicii generale a întreprinderii fiind
specifice diferitelor activităţi din întreprindere: aprovizionare, producţie, desfacere, investiţie.
3. Bugete de trezorerie, bilanţul previzional şi contul de rezultate, prin care se
estimează situaţia patrimonială şi monetară a întreprinderii.
Legătura dintre aceste bugete rezidă în elaborarea lor succesivă pornind de la politica
generală în vederea atingerii unor obiective strategice, continuând cu bugetele anuale şi apoi
reflectarea tuturor acestora în starea previzibilă a trezoreriei, a patrimoniului şi a rezultatelor.
Unele bugete au caracter imperativ în sensul că interzic depăşirea cifrelor prevăzute
(bugetul administraţiei, bugetul investiţiilor), altele au caracter indicativ (bugetul exploatării,
bugetul trezoreriei).
Bugetul vânzărilor este bugetul principal anual, în funcţie de acesta determinându-se
ceilalţi parametri din celelalte bugete anuale. Bugetul vânzărilor constituie previziunea scopului
activităţii întreprinderii.
Elaborarea bugetului vânzărilor se face în două etape:
I. Previziunea vânzărilor şi a cheltuielilor de desfacere
A. Previziunea vânzărilor, cea mai importantă dintre operaţii cuprinde un ansamblu de
studii şi de evaluări ale pieţei potenţiale de desfacere şi a pieţei pe care întreprinderea
intenţionează să o cucerească şi să o menţină.
Cercetarea cuprinde produsele deja existente pe piaţă şi produsele noi, precum şi elemente
ale mediului extern (comportamentul cumpărătorilor, poziţia concurenţei, starea economiei, etc.)
şi ale mediului intern (capacitatea de producţie existentă, competitivitatea echipei de cercetare,
politica comercială, reţeaua de distribuţie, etc.).
Previziunea vânzărilor face obiectul unor studii de marketing privind conjunctura
economică, potenţialul de absorbţie al pieţei, starea concurenţială. Rezultatul acestor studii se vor
concretiza în previziuni privind: volumul vânzărilor posibile; valoarea încasărilor determinate de
preţul de vânzare unitar.
Previziunea vânzărilor pentru produsele deja existente se poate face:
1. pe baza tehnicilor cantitative de extrapolare a tendinţelor observate în evoluţia
anterioară a vânzărilor folosind ca metode:
a. ajustare exponenţială (constă în a găsi cea mai bună aproximare care s-a efectuat în
previziunile anterioare, aproximare după care se va face previziunea în anul de plan);
b. ajustarea printr-o funcţie matematică (care surprinde o mulţime de tendinţe ale
vânzărilor, cele mai frecvente fiind cele ale unei drepte, ale unei curbe exponenţiale sau cele ale
unei parabole);
c. ajustarea după media mobilă (este utilizată pentru vânzări care au o evoluţie
sezonieră ce se doreşte a fi luată în calculul previziunii).
2. pe baza tehnicilor calitative de analiză a variabilelor care determină mărimea
vânzărilor şi valoarea lor în anul de plan.
B. Previziunea cheltuielilor de desfacere
Previziunea cheltuielilor de desfacere face parte din antecalculaţia costurilor pentru
determinarea costului complet. Principala problema este separarea cheltuielilor după natura lor
54
în: cheltuieli variabile – direct proporţionale cu volumul vânzărilor şi cheltuieli fixe – care rămân
constante în raport cu volumul vânzărilor.
Previziunea acestor cheltuieli se face pe baza datelor înregistrate anterior privind
cheltuielile şi vânzările.
II. Etapa de elaborare şi defalcare a prevederilor anuale
Prevederile anuale şi globale (pe întreprindere) se defalcă: pe trimestre şi luni; pe feluri
de produse; pe grupe de beneficiari.
Bugetul vânzărilor trebuie corelat cu bugetul de producţie şi ambele cu bugetul de
investiţii.
Bugetul producţiei alături de bugetul vânzărilor este principalul buget fiind, de altfel,
principala previziune a mijlocului de atingere a obiectivelor întreprinderii (previziunea scopului
activităţii întreprinderii.)
Elaborarea bugetului de producţie presupune parcurgerea a trei etape:
1. Previziunea cantitativă a producţiei de executat
Previziunea cantitativă are ca obiectiv principal armonizarea prevederilor bugetului
vânzărilor cu capacitatea de producţie a întreprinderii, în condiţiile satisfacerii cât mai complete
a prevederilor comerciale şi a utilizării depline a capacităţii factorilor de producţie.
Principala etapă a planificării este dimensionarea producţiei de fabricat, cu condiţia optimizării
factorilor de producţie şi în special a echipamentelor tehnologice şi a forţei de muncă.
2. Previziunea (antecalculaţia) costurilor de producţie
Previziunea (antecalculaţia) costurilor de producţie este o activitate laborioasă ce constă
în separarea cheltuielilor în două grupe:
a. cheltuieli directe repartizate pe produse (materiale, manoperă, utilaje)
b .cheltuieli indirecte reprezentând cheltuieli comune secţiei (CCS), cheltuieli generale
ale întreprinderii (CGI), cheltuieli de întreţinere şi funcţionare a utilajelor (CIFU), cheltuieli de
administrare a întreprinderii (CA), etc.
Pentru determinarea costului de producţie unitar se au în vedere articolele de calculaţie pe
cele două grupe de cheltuieli:
a. cheltuielile directe care se repartizează direct pe produs şi care cuprind:
- materiale directe (Md) calculabile în funcţie de consumul specific de materiale normate (Cm) şi
preţurile unitare de aprovizionare (pa). Relaţia de calcul este: Md = Cm * pa
- salariile şi cheltuielile salariale directe (Sd) calculate în funcţie de consumurile normate de
manopera (Cs) şi tariful pe oră în vigoare (th). Relaţia de calcul este: Sd = Cs * th
b. cheltuieli indirecte – se repartizează pe produse cu ajutorul unor chei succesive de
repartizare şi conduc la formarea diferitelor trepte ale costului unitar.

PREVIZIUNEA TREZORERIEI

Prezentarea unei imagini asupra dinamicii structurii financiare prezintă interes atât pentru
analistul financiar extern întreprinderii, cât şi pentru conducerea acesteia.
Managerul unei întreprinderi este adesea pus în ipostaza de a analiza evoluţia situaţiei
financiare, lucru ce solicită localizarea beneficiului în structurile patrimoniale: trezorerie, stocuri,
imobilizări. Problema reală cu care se confrunta managerul unei întreprinderi o constituie
discordanţa dintre creşterea producţiei şi a cifrei de afaceri, pe de o parte, şi diminuarea
volumului trezoreriei, pe de altă parte.
La o asemenea problemă, teoria, doctrina şi practica mondială au răspuns prin crearea
unui instrument tehnic: tabloul de finanţare, respectiv tabloul fluxurilor de trezorerie. Tabloul
fluxurilor de trezorerie situează în centrul analizei financiare trezoreria. Trezoreria este
informaţia cheie, deoarece asigură cunoaşterea modului de finanţare al activităţii întreprinderii.
Pe baza trezoreriei se determină indicatorii necesari gestiunii şi analizei financiare atât pe termen
scurt, cât si pe termen lung.

55
Se asigură astfel, obiectivitatea în analiză, deoarece, spre deosebire de fondul de rulment,
nevoia de fond de rulment şi capacitatea de autofinanţare, trezoreria nu este dependentă de
convenţiile şi politicele contabile ale conducerii. În acelaşi timp, informaţiile de trezorerie se
pretează la o abordare previzională şi bugetară a activităţii întreprinderii.
Conceptul de trezorerie reprezintă ansamblul lichidităţilor şi al cvasilichidităţilor. Astfel,
conform normelor stabilite de Standardele internaţionale şi în concordantă cu cerinţele Directivei
a IV- a a Comunităţii Economice Europene, expresia de fluxuri de trezorerie desemnează
totalitatea intrărilor şi ieşirilor de lichidităţi, respectiv fonduri disponibile şi la vedere si
cvasilichidităţi – acele plasamente pe termen scurt (cu scadenţe de regulă sub trei luni) foarte
lichide, convertibile cu uşurinţă într-o mărime determinată de lichiditate şi a căror valoare nu
riscă să varieze în mod semnificativ.
Statisticele arată că nu întotdeauna o întreprindere care realizează profit are şi o trezorerie
pozitivă, şi aceasta datorită decalajului dintre înregistrarea în contabilitate a veniturilor şi
cheltuielilor, şi încasarea, respectiv plata efectivă a acestora.
Cea mai mare parte a falimentelor se datorează slăbiciunilor în gestiunea trezoreriei.
Gestiunea trezoreriei este influenţată de unele fenomene de instabilitate economică la nivel macro
şi micro şi anume: creşterea inflaţiei; creşterea ratei dobânzii; scăderea ratei rentabilităţii;
scăderea gradului de autofinanţare.
Trezoreria netă s-ar putea determina prin două modalităţi:
1. TN = FR – NFR - aceasta reflectă, de altfel, relaţia fundamentală a trezoreriei, adică
exprimă corelaţia între fondul de rulment (FR), nevoia de fond de rulment (NFR) şi
trezoreria netă (TN) şi poate fi:
a. pozitivă (F.R.F > N.F.R.);
b. negativă (F.R.F.< N.F.R.);
c. echilibrată (F.R.F.= N.F.R.)
2. T = lichidităţi + active financiare de trezorerie − pasive financiare de trezorerie
Activele de trezorerie sunt:
a. Lichidităţile, reprezentate de disponibilităţi băneşti din casierie şi din conturile curente
la bănci;
b. Activele financiare de trezorerie cuprind: valori mobiliare de plasament; efecte
comerciale de încasat; bilete de trezorerie şi certificate de depozit în portofoliu.
c. Pasivele financiare de trezorerie – cuprind: soldul creditor al contului curent; credite
de trezorerie; credite de scont.
Atât trezoreria pozitivă cât şi cea negativă antrenează costuri de gestiune şi anume: costuri
de oportunitate prin nefructificarea excedentului de trezorerie şi costuri de finanţare prin credite
pentru acoperirea deficitului de trezorerie.
Funcţia de trezorerie este cea mai importantă din întreprindere şi este îndeplinită de
directorul financiar, şeful serviciului financiar, şeful serviciului contabilitate.
Obiectivele gestiunii de trezorerie sunt:
1. evitarea pierderilor în zilele de decontare la încasările şi plăţile prin bancă ale
întreprinderii;
2. creşterea operativităţii încasării creanţelor fără a afecta politica faţă de clienţi;
3. eşalonarea echilibrată şi degajată a scadenţelor obligaţiilor de plată ale
întreprinderii;
4. obţinerea celui mai bun credit la cel mai mic cost real;
5. asigurarea unui sold “zero” al trezoreriei care nu antrenează nici costuri de
finanţare şi nici cele de oportunitate;
6. optimizarea utilizării excedentului de trezorerie prin cea mai bună plasare a
lichidităţilor care să asigure rentabilitatea, siguranţa şi lichiditatea optimă.
Toate aceste coordonate ale trezoreriei rezultă din obiectivul general al întreprinderii şi
anume creşterea valorii capitalurilor proprii.
Bugetul de trezorerie - urmăreşte asigurarea permanentă a capacităţii de plată a
întreprinderii, prin sincronizarea încasărilor cu plăţile. Nerealizarea acestui obiectiv, în condiţiile

56
acceptabile, determină modificări în ansamblul bugetelor actuale, în ritmul investiţiilor, politica
creditorilor clienţi, etc.
Bugetul de trezorerie are ca funcţie previziunea încasărilor şi plăţilor; această previziune
se face pornind de la planificarea cheltuielilor, din care se exclud cele neplătibile (amortizarea şi
provizioanele calculate) şi de la planificarea veniturilor din care se exclud cele neîncasabile
(venituri din producţie stocată, venituri din vânzări pe credit).
Încasările vor cuprinde: vânzări cu plata imediată; încasarea vânzărilor pe credite
comerciale (din perioada anterioară); vânzări de valori mobiliare; vânzări de imobilizări;
obţinerea unui împrumut sau vânzarea unor noi emisiuni de titluri; încasarea chiriilor, dobânzilor,
dividendelor şi a altor valori.
Plăţile vor cuprinde achitarea previzibilă a următoarelor datorii: plata cumpărărilor la
vedere şi pe credit comercial (din perioada anterioară); plata salariilor şi a premiilor; plata
cheltuielilor de exploatare, de desfacere, de administraţie, etc; plata impozitelor, taxelor la
bugetul statului; achiziţii de imobilizări; plata dobânzilor şi a ratelor scadente de împrumuturi;
răscumpărarea titlurilor emise de întreprindere; vărsarea dividendelor către acţionari sau a
retragerilor de fonduri de către proprietari.
Funcţie de modalităţile de luare în calcul a încasărilor şi plaţilor bugetul de trezorerie
poate fi:
- buget brut de trezorerie ce cuprinde toate încasările şi plăţile perioadei;
- buget net de trezorerie, obţinut prin ajustarea profitului net cu veniturile şi
cheltuielile care nu antrenează încasări/plăţi, rezultând evoluţia previzibilă a situaţiei financiare.
Elaborarea bugetului de trezorerie
În elaborarea bugetului de trezorerie se regăsesc două etape:
1. previziunea încasărilor şi a plăţilor;
2. determinarea şi acoperirea sodurilor de trezorerie, care cuprinde:
a. determinarea soldurilor de trezorerie înainte de acoperire;
b. acoperirea prin credite a deficitului de trezorerie sau plasarea excedentului de
trezorerie;
c. elaborarea bugetului definitiv.
Bugetul de trezorerie se elaborează pe baza a trei documente de evidenţă şi previziune,
respectiv bilanţul exerciţiului încheiat, care reprezintă bilanţul de deschidere al perioadei de
previziune, contul de rezultate previzional şi bilanţul previzional.
Trezoreria este determinată de:
- fluxurile financiare ale perioadei de previziune determinate la rândul sau de veniturile şi
cheltuielile perioadei;
- modificarea soldurilor creanţelor şi datoriilor de la începutul şi sfârşitul perioadei (bilanţul de
deschidere şi bilanţul previzional), conform relaţiilor:
Încasările per. = Creanţe iniţiale + Venituri planificare ale perioadei –Creanţe finale
(Ip) (Ci) (Vp) (Cf)
Plăţile per = Datorii iniţiale +Cheltuieli planificate ale perioadei - Datorii finale
(Pp) (Di) (Ch.p) (Df)
Buget de trezorerie = Bilanţ de deschidere + Cont de rezultate – Bilanţ previzional

Astfel, datele privind încasările şi plăţile sunt furnizate de bugetul de trezorerie, iar cele
privind creanţele şi datoriile iniţiale, de bilanţul de deschidere, în timp ce datele privind veniturile
şi plăţile planificate ale perioadei sunt furnizate de contul de rezultate previzional.
Orizontul de previziune al trezoreriei este diferit, funcţie de obiectivele urmărite de
gestiunea financiară şi de scadenţele încasărilor şi plăţilor.
Astfel, dacă scadenţele la încasări şi plăţi sunt trimestriale sau mai mari de 90 de zile şi
întreprinderea urmăreşte soldul anual al trezoreriei, periodicitatea bugetelor poate fi de un an.
Dacă scadenţele la încasări şi plăţi sunt lunare sau mai mari de 30 de zile şi întreprinderea
urmăreşte optimizarea structurii de financiare pe termen scurt, bugetul de trezorerie poate fi de
câteva luni (4-6 luni).

57
Cel mai frecvent, orizontul de timp este de ordinul zilelor până la o lună, situaţie în care
se întocmeşte graficul zilnic al încasărilor şi al plăţilor cu scadenţe chenzinale, decadale,
semidecadale.
O previziune pertinentă a trezoreriei presupune întocmirea unui buget de trezorerie anual
cu defalcare pe luni şi cu o detaliere pe săptămâni pentru primele 2-3 luni ale anului. Această
previziune va fi actualizată în mod permanent în cursul anului şi detaliată în funcţie de
necesităţile întreprinderii.
Previziunea încasărilor şi a plăţilor
Previziunea încasărilor fiind fundamentată pe cifra vânzărilor, trebuie să ţină cont în
permanenţă de repartizarea acestora pe luni cât şi de modificările ce vor avea loc în structura
vânzărilor şi în gradul de solvabilitate al clienţilor întreprinderii, care vor influenţa decalajul între
datele livrărilor şi cele ale încasărilor. În funcţie de ramura economică, între momentul vânzărilor
şi cel al încasărilor corespunzătoare există un decalaj de la 30 până la 90 de zile. Aceste decalaje
determină o eşalonare în timp a încasării veniturilor lunare ce se vor înscrie în bugetul de
trezorerie.
Previziunea plăţilor se face pornind de la previziunea cheltuielilor anuale şi de la
eşalonarea previzibilă a plăţilor pentru aceste cheltuieli.
În principiu previziunea plăţilor se face asemănător cu cea a încasărilor ţinându-se cont de
natura diferită a cheltuielilor care vor determina o serie de particularităţi atât în privinţa
previziunii mărimii lor anuale, cât şi a eşalonării scadenţelor la plată.
Acoperirea soldurilor de trezorerie
Soldul trezoreriei rezultat din compararea încasărilor cu plăţile poate fi deficitar sau
excedentar.
Deficitul previzional al trezoreriei urmează a fi acoperit din credite noi de trezorerie sau
de scont a căror selecţie şi dozare ţine de “arta” trezorierului de a optimiza mărimea costului real
al acestora
Înainte de apelare la credite noi se impun a fi luate unele măsuri printre care: avansarea
unor încasări (reducerea volumului şi/sau a duratei creditelor- clienţi; solicitarea încasării în
avans a unor vânzări); amânarea unor plăţi (în condiţiile prevăzute de lege); reducerea temporară
a plăţilor prin renunţarea, pentru moment, la efectuarea unor cheltuieli; realizarea unor încasări
din activităţi, precum vânzarea unor active fixe sau circulante disponibile.
Excedentul previzional al trezorerie poate proveni, fie din:
a. fondul de rulment prea mare determinat de angajarea unor datorii financiare pe
termen lung fără o întrebuinţare imediată (fiind în principiu, interzisă alegerea de capital pe
termen lung pentru a fi plasat pe termen scurt);
b. o nevoie de fond de rulment mai mică decât fondul de rulment determinată de
scadenţa plăţilor generate de activitatea de exploatare mult mai mare decât cele ale încasărilor.
În acest caz se urmăreşte un plasament al excedentului de trezorerie cât mai rentabil, cât
mai puţin riscant şi cu cea mai bună lichiditate.
Costul creditelor angajate pentru acoperirea soldului de trezorerie generează plăţi
suplimentare care majorează necesarul de finanţat, iar plasamentele de trezorerie sunt aducătoare
de venituri care majorează încasările. Astfel că la determinarea soldului final de trezorerie se vor
avea în vedere şi aceste influenţe.
Optimizarea plasamentelor are in vedere şi condiţiile oferite de piaţa de capital şi
financiar. Se pot face următoarele plasamente de trezorerie: plasamente monetare nenegociabile:
depozite la termen, bonuri de casă, etc; plasamente monetare negociabile: certificate de depozite,
bilete de trezorerie, bonuri de tezaur, etc; plasamente financiare: acţiuni, obligaţiuni, etc.
În principiu, cu cât un plasament se face pe termen mai lung, cu atât este mai rentabil, dar
mai puţin lichid şi invers. În concluzie, activitatea trezorierului, în stabilirea previziunilor de
finanţare poate fi sintetizată în trei direcţii principale:
- evaluarea costului real al fiecărui credit, în funcţie de durata de folosinţă şi de stabilirea unei
ierarhizări a împrumuturilor;
- cuantificarea efectelor disponibile după natura lor;

58
- selecţionarea surselor de finanţare care generează cel mai redus cost al finanţării.
GESTIUNEA CICLULUI DE EXPLOATARE. GESIUNEA STOCURILOR

Prin ciclul de exploatare se înţelege ansamblul operaţiunilor ce se realizează de o


întreprindere în vederea atingerii obiectivului urmărit, obiectiv ce constă în producerea de bunuri
şi servicii în scopul de a le schimba. Ciclul de exploatare cuprinde trei faze: faza de
aprovizionare de bunuri şi servicii; faza de producţie, ce constă în transformarea bunurilor şi
serviciilor spre a se ajunge la un produs finit; faza de comercializare, de vânzare a produselor
realizate, fază ce asigură o folosire optimă a mijloacelor puse în mişcare – a muncii şi a
capitalului investit.
Gestiunea ciclului de exploatare este cea mai importantă secţiune a gestiunii financiare,
importanţa acesteia fiind dată de ponderea ridicată a activelor circulante în bilanţ, de gradul
ridicat de rentabilitate, precum şi de reflectarea imediată asupra situaţiei financiare a
întreprinderii.
Obiectivul urmărit îl reprezintă cea mai eficientă alocare a capitalurilor în stocuri şi
creanţe în condiţiile diminuării riscului.
Armonizarea relaţiei rentabilitate-risc se realizează în cadrul echilibrului dintre necesarul
de active circulante şi sursele de finanţare a acestora.
Pentru a răspunde nevoii de rentabilitate şi de diminuare a riscului, deci pentru a optimiza
relaţia rentabilitate - risc se urmăresc două elemente fundamentale:
1. Gestiunea activelor circulante urmăreşte: realizarea unui nivel minim de active
circulante; eliminarea rupturii de stoc, a lipsei de lichiditate; diminuarea costurilor de
exploatare; creşterea rentabilităţii.
2. Gestiunea pasivelor circulante urmăreşte: realizarea celui mai redus cost al
procurării capitalului necesar; permanenţa surselor de finanţare; autonomia financiară a
ciclului de exploatare.
Gestiunea ciclului de exploatare cuprinde două domenii de activitate:
a. determinarea necesarului de active circulante (stocuri, creanţe, lichidităţi)
b. determinarea modalităţilor de finanţare a mijloacelor circulante (fond de rulment),
datorii de exploatare (furnizori, creditori), concursuri bancare: credite de trezorerie şi creditele de
scont.
Principala caracteristică a activelor circulante este lichiditatea ridicată a acestora, ceea ce
permite: acoperirea operativă a datoriilor din încasări; efectuarea unor plasamente de trezorerie;
asigurarea unor rezerve lichide în casă şi-n conturile bancare.
Pentru gestiunea ciclului de exploatare distingem în întreprinderi trei politici de gestiune
cu efecte diferite asupra rentabilităţii şi a riscului:
1. o politică agresivă (ofensivă);
2. o politică defensivă
3. o politică echilibrată (intermediară).
Stocurile reprezintă, din punct de vedere fizic, cantităţile de materiale, produse sau
mărfuri necesare fiecărei faze a ciclului de exploatare (aprovizionare, producţie, desfacere)
pentru a asigura desfăşurarea continuă şi ritmică a activităţilor de exploatare. Astfel, caracterul
continuu de constituire a stocurilor este dat de cel al producţiei, respectiv de cel al desfacerii în
raport de caracterul discontinuu al activităţii de aprovizionare.
Din punct de vedere financiar stocurile sunt alocări de capital ce nu pot fi recuperate până
ce ele nu parcurg întreg ciclul de exploatare şi sunt valorificate prin vânzarea şi încasarea
produselor, lucrărilor şi serviciilor realizate în întreprindere.
Gestiunea necorespunzătoare a stocurilor conduce la efectuarea de cheltuieli suplimentare
din: stocuri insuficiente, care necesită un volum mai mare de cheltuieli de aprovizionare
(transport, manipulare, etc); stocuri excesive (supranormative) prin: imobilizări inutile de
capitaluri în stocuri; cheltuieli de depozitare mari; cheltuieli cu dobânzile peste cele curente şi
cheltuieli mari generate de deteriorarea şi degradarea stocurilor excesive.

59
Gestiunea optimă a stocurilor presupune: armonizarea relaţiilor dintre cheltuielile de
aprovizionare care variază în funcţie de numărul de aprovizionări şi cheltuielile de depozitare,
variabile funcţie de mărimea stocurilor; minimizarea cheltuielilor totale cu formarea stocurilor
şi maximizarea rentabilităţii activităţii de exploatare.
Costul pentru pregătirea unei comenzi cuprinde: cheltuielile cu studiul pieţei; cheltuielile
cu deplasarea salariaţilor pentru asigurarea aprovizionării; cheltuielile cu întocmirea
documentelor de aprovizionare, de control al mărfurilor, de realizare a eşantioanelor, etc.
Costul de aprovizionare pe unitate de produs variază funcţie de mărimea stocurilor şi
cuprinde: cheltuielile cu transportul, manipularea, depozitarea, degradarea şi deteriorarea
stocurilor, precum şi costul capitalului alocat pentru procurarea acestora.
Pentru optimizarea mărimii stocurilor se utilizează modelul matematic Wilson-
Whitin. În cadrul acestui model se porneşte de la costul total cu formarea stocurilor, care se
doreşte a fi minim, în condiţiile maximizării rentabilităţii activităţii de exploatare şi se calculează
următorii indicatori:
1. costul total minim pentru formarea stocurilor (CT)
N S x pa
CT = x ca + x d, unde:
S 2
S - mărimea optimă a stocurilor;
N - necesarul anual din materialul, produsul sau marfa de aprovizionat;
ca - cost fix unitar pentru pregatirea unei noi aprovizionări;
pa - pret unitar de aprovizionare;
cd - cost de depozitare pe unitate de stoc.
2. mărimea optimă a stocurilor (S):

2 Nxca
S= paxcd
3. numărul de comenzi de aprovizionare (Nr):
N
Nr =
S
4. intervalul dintre aprovizionări (I)
S x T
I = , unde T = numărul de zile calendaristice din perioada considerată.
N

Modelul matematic de optimizare a mărimii stocurilor Wilson-Whitin presupune:


intervale constante între aprovizionări; constituirea instantanee a stocurilor; trecerea în consum a
stocurilor în mod treptat până la epuizarea totală a acestora (mai exact până în momentul unei noi
reaprovizionări).
Modelul poate fi extins şi pentru optimizarea stocurilor de produse în curs de execuţie şi
pentru produse finite.
În gestiunea stocurilor întâlnim două situaţii de incertitudine:
1. gestiunea stocurilor cu intervale constante între aprovizionări;
2. gestiunea stocurilor cu aprovizionări la intervale variabile şi în cantităţi variabile.
În acest caz se repune în discuţie relaţia rentabilitate - risc pentru alegerea unei anumite
politici de gestiune a stocurilor:
1. o politica prudentă faţă de ris;
2. o politica agresivă;
3. o politică mai realistă, echilibrată.
Se parcurg două etape:
a. determinarea costurilor ocazionate de fiecare nivel al stocului de siguranţă, în toate
situaţiile posibile ale întârzierilor în aprovizionări

60
b. se determină o” matrice a consecinţelor” pentru fiecare nivel al stocului de siguranţă
asupra gestiunii stocurilor. Este necesar să se utilizeze un element în plus şi anume frecvenţele
de apariţie a întârzierilor în aprovizionări (înregistrate statistic)
În situaţia unei aprovizionări la intervale variabile, dar şi în cantităţi variabile, stocul
curent şi stocul de siguranţă se determină cu ajutorul mediei ponderate, ocazie cu care se
calculează următorii indicatori:
1. intervalul mediu între aprovizionări consecutive (i), se determină ca o medie
aritmetică ponderată a intervalelor variabile de aprovizionare (ti), ponderate cu cantităţile
variabile ce se vor aproviziona (qi):
Σqi x ti
i =
Σqi
2. stocul curent mediu (Scrt.):
N
Scrt.= xi ; N = necesarul anual de aprovizionat
360
3. intervalul mediu de abatere faţă de intervalele contractuale (s):
Σqi x ta
s= ; ta = zile de întârziere în aprovizionare
Σqi
4. stoc de siguranţă (Ssig ):
N
Ssig = 360 xS

Metoda ABC de gestiune a stocurilor - împarte stocurile de active circulante în trei


grupe:
- grupa A - cuprinde articole de active circulante de valoare mare pe unitate de măsură,
dar cu pondere mică în numărul total de articole. Această metoda înseamnă "puţine dar
valoroase";
- grupa B - cuprinde articole de active circulante de valoare medie şi cu pondere medie în
numărul total de articole;
- grupa C - cuprinde articole de valoare mică pe unitate de măsură, dar cu pondere ridicată
în numărul total de articole.
Această metodă are în vedere urmărirea detaliată a stocurilor din grupele A şi B, ceea ce
presupune:
- o determinare a mărimii matematice optime a stocurilor din grupele A şi B, astfel încât
necesarul de capitaluri pentru formarea şi păstrarea acestora să fie minim;
- utilizarea metodelor analitice de fundamentare a nevoii de finanţare: pe tipuri de stocuri:
curente, de siguranţă, etc, pe categorii de stocuri de stocuri: materiale, produse, producţie în curs
de execuţie; pe elemente componente: feluri de materiale, etc.
Nevoia de finanţare a stocurilor (NFS) cuprinde totalitatea cheltuielilor de formare şi
păstrare a stocurilor de active circulante, în toate fazele ciclului de exploatare, astfel încât să se
asigure desfăşurarea continuă şi ritmică a producţiei.
Mărimea nevoii de finanţare a stocurilor se determină nu prin însumarea elementelor
componente ale cheltuielilor de procurare şi păstrare a stocurilor, ci prin calculul infuenţei a doi
factori:
• cheltuielile medii zilnice, cu elementul respectiv de stoc, determinate pe baza cheltuielilor
anuale din planul de costuri de producţie şi pe baza unor coeficienţi "K" de corectie (la materiile
prime şi la producţia în curs de execuţie);
• intervalul de timp "t" dintre două reconstituiri succesive ale stocurilor, stabilit prin
normele tehnice sau preluat la nivelul realizărilor din anii precedenţi.
cheltuieli .deproducti e.anuale
NFS = xKxt
360

61
Pornind de la aceste elemente de calcul, necesarul de finanţare a stocurilor, se defineşte ca
fiind volumul de capital de la trecerea în consum a materialelor până la încasarea produselor
vândute (pe toată durata ciclului de exploatare).
Cu cât cheltuielile medii zilnice vor fi mai mari sau mai mici şi/sau durata de exploatare va fi
mai lungă sau mai scurtă cu atât nevoia de finanţare a stocurilor va fi mai mare sau mai mică.

DETERMINAREA NECESARULUI DE FINANŢARE A CHELTUIELILOR DE


EXPLOATARE

În practica de fundamentare a necesarului de finanţare a cheltuielilor de exploatare se


întâlnesc două categorii de metode:
1. Metoda analitică, care are ca indicatori de fundamentare:
• costurile exploatării, după care nevoia de capitaluri pentru procurarea şi deţinerea
activelor circulante este determinată de cheltuielile de achiziţie, manipulare şi transport a
materialelor necesare fabricaţiei şi de aceleaşi cheltuieli necesare livrării produselor;
• cifra de afaceri, după care este necesară recuperarea rapidă a capitalurilor avansate pentru
procurarea şi deţinerea stocurilor de active circulante.
Metoda analitică presupune determinarea necesarului pe elemente de stocuri de materii
prime, materiale, produse în curs de execuţie, produse finite. La fiecare element de stoc, calculul
analitic se efectuează pe feluri de materiale sau produse şi pe fiecare fel de stoc (curent, de
siguranţă, de condiţionare şi de transport intern). Dat fiind calculul laborios şi destul de costisitor,
metoda analitică de determinare a necesarului de finanţare a cheltuielilor de exploatare se
foloseşte pentru fundamentarea nevoii de finanţare în următoarele situaţii: când au loc modificări
structurale în întreprindere: înfiinţare, fuziune, dezvoltare etc; pentru determinarea nevoii de
finanţare medie anuală a stocurilor urmând ca pentru nevoile trimestriale de finanţare să se
folosească metoda sintetică.
2. Metoda sintetică presupune determinarea necesarului de active circulante pentru totalul
acestora (în funcţie de volumul de activitate de exploatare şi de viteza de rotaţie înregistrată în
exerciţiul anterior). Şi metoda sintetică se bazează pe cei doi indicatori de fundamentare:
- costurile exploatării;
- cifra de afaceri
Această metodă se foloseşte cu bune rezultate în perioada de stabilitate economică a
întreprinderii.

Metodele analitice de determinare a nevoii de finanţare a cheltuielilor de exploatare


Metode analitice bazate pe costurile exploatării - pornesc de la două elemente:
1. Cheltuielile de exploatare sunt previzionate pe perioada de gestiune considerată (an,
trimestru) prin bugetele exploatării (al vânzărilor, al producţiei, etc.)
Aceasta are în vedere: ritmul avansării capitalurilor băneşti în acoperirea acestor
cheltuieli; ritmul recuperării acestora prin trecerea în consum a stocurilor.
2. Timpul între două reconstituiri succesive ale stocurilor se determină ca o medie
aritmetică (simplă sau ponderată) a duratelor înregistrate în perioada anterioară între două
reconstituiri succesive de stocuri.
Aceste durate efective se corelează cu cele prevăzute în contractele viitoare de
aprovizionare şi desfacere.
Relaţia de calcul a acestei metode este:
Cheltuieli de exploatare

NFCE = xt;
360/90
unde t = durata de rotaţie
Se calculează necesarul de finanţat mediu anual pentru fiecare element semnificativ de
materiale şi produse, astfel:

62
1. necesarul de finanţat mediu anual pentru stocul de materiale semnificative:
N ani x P a i
NFCE m = x( +S +C +t r )
360 2
Nani = necesarul anual din materia primă semnificativă;
Pa = preţul unitar de aprovizionare;

i = intervalul mediu între aprovizionări;


S = intervalul pentru stocul de siguranţă ;
C = intervalul pentru stocul de condiţionare;
tr = intervalul pentru transportul intern.
2. necesarul de finanţat mediu anual pentru producţia în curs de execuţie:
Q x C uz
NFCE p = xKxD
360
Q = producţia fizică anuală previzionată;
Cuz = costul de uzină unitar antecalculat ;
K = coeficient de corecţie specific ritmului de avansare a cheltuielilor de fabricaţie 0,5<K 1;
D = durata de rotaţie.
3. necesarul de finanţat mediu anual pentru fiecare produs finit semnificativ:
Q x Cc
NFCE f = x D st , unde:
360
Q = producţia fizică anuală previzionată;
Cc = cost complet unitar antecalculat;
Dst = durata de staţionare în magazie a produselor finite.
4. necesarul de finanţat mediu anual pentru produsele expediate (clienţi) se
determină global pe întreaga producţie expediată, vândută, după relaţia:
Q x Cc
NFCE c = x D dec, unde:
360
Ddec = durata medie de decontare (încasare) a clienţilor
5. necesarul de finanţat mediu anual pentru elementele nesemnificative (diverse)
Chd
NFCE d = ΣC x
ΣNFCEs
Chd = cheltuieli anuale pentru elementele nesemnificative;
ΣChs= totalul cheltuielilor anuale pentru elementele semnificative;

ΣNFCEs = totalul necesarului de finanţat mediu anual al stocurilor de elemente semnificative.


6. durata medie de rotaţiei pe fiecare din cele patru categorii de stocuri:
NFCEs + NFCEd
DMr =
Chs + Ch
d
NFCEs = necesarul de finanţare al stocurilor semnificative;
Chs = cheltuieli anuale pentru elementele semnificative;

63
Chd = cheltuieli anuale pentru elementele nesemnificative.
7. necesarul de finanţat trimestrial:
Ch trim
NFCE trim = x DMr
90
8. necesarul de finanţat al ciclului de exploatare
NFCE = NFCE m +NFCE p + NFCE f +NFCE c + NFCE d
Metode analitice bazate pe cifra de afaceri - elementele de fundamentare ale acestei
metode sunt: cifra de afaceri previzionată prin bugetul vânzărilor; durata de rotaţie a celor patru
categorii de stocuri.
Necesarul de finanţare, conform acestei metode se determină pe baza datelor din bilaţul
contabil şi contul de rezultate din exerciţiul anterior.
Astfel se calculează indicatorul necesarul de finanţat trimestrial (NFCEtrim) după
formula:
CA
NFCE trim = x Rc
90
Rc = ratele cinetice, respectiv duratele rotaţiei activelor circulante în raport cu cifra de afaceri.
Necesarul de finanţat trimestrial se determină pe categorii de stocuri în funcţie de ratele
cinetice specifice acestora şi determinate anterior pe baza execuţiei financiare din anul precedent
şi se porneşte de la premisa că aceste rate rămân constante în anul următor.
Ratele se calculează astfel:
- rata cinetică pentru materiale (Rcm):
Soldul materialelor din bilanţ
Rcm = x 360
CA x m%
Unde: m% = ponderea materialelor respective
- rata cinetică pentru produsele în curs de execuţie (Rcp):
Soldul produselor în curs de execuţie
Rcr = x 360
CA x (m% + m%/2)
- rata cinetică pentru produse finite (Rcp):
Soldul produselor finite
Rcp = x 360
CA x c%
- rata cinetică pentru clienţi (Rcc):
Soldul clienţi
Rcc = x 360
CA
Metode sintetice de determinare a nevoii de finanţare a cheltuielilor de exploatare -
se folosesc pentru determinarea necesarului de finanţare trimestrial pe total active circulante.
Elementele de fundamentare sunt bazate tot pe proporţionalitatea dintre activele circulante şi
costurile exploatării (CA).
Metodele sintetice se fundamentează pe :
1. Viteza de rotaţie în funcţie de costuri:
Qtrim x C
c

64
NFCE trim = 90 x
Dro

Saco

Unde: Dro = x 360


PMo
Qtrim = producţia fizică prognozată pentru trimestru;
Cc = cost complet unitar al producţiei antecalculat;

Dro = durata de rotaţie din perioada precedentă.

Sac = soldul mediu al activelor circulante din anul precedent;

PMo = costul producţiei marfă fabricată în anul precedent.


2. Activele circulante ce revin la 1000 lei producţie marfă
Qtrim xC
c x Ac/1000 x 4
NFCE trim =
1000
Sac
Ac/1000 = x 1000
PMc ( an)

3. Rata cinetică specifică pentru toate activele circulante


CA trim
NFCE trim = x Rc
90
rSac (anual)
Rc = x 360
CAo
CAo = cifra de afaceri din anul precedent

COSTUL CREDITELOR DE TREZORERIE ŞI COSTULCREDITELOR DE SCONT

Costul creditului, pentru gestiunea ciclului de exploatare, reprezintă un criteriu important


în procesul de selectare a tipului de credite pe termen scurt, astfel că, optimizarea costului de
procurare al capitalurilor circulante şi negocierea diferitelor surse de procurare a acestora sunt
decizii financiare cu o importanţă deosebită în strategia şi tactica întreprinderii.
Este necesar să se facă distincţie între costul aplicabil la creditele solicitate şi costul real,
întrucât costul real este mai mare decât costul aplicabil.
Costul aplicabil al creditelor solicitate este determinat de doi factori esenţiali:
1. rata dobânzii;
2. comisioane aferente, respectiv comisioane de riscuri şi de cheltuieli administrative,
majoritatea fiind variabile în raport de mărimea creditului sau cu mărimea riscului asumat.
Rata dobânzii este formată din:
a. rata de referinţă, care poate fi: rata oficială a scontului, acea rată aplicată de Banca
Naţională a României la creditele acordate băncilor comerciale din ţară; rata dobânzii aplicată de
primele bănci comerciale către cei mai importanţi clienţi ai lor; rata interbancară la creditele
reciproce dintre bănci denumită BIBOR ( Bucharest Interbanc Opearing Rate ).
b. majorarea ratei de referinţă pentru compensarea riscului implicat în tipul de credite:
creditele de trezorerie prezintă un risc mai mare de nerambursare decât creditele de scont;

65
majorarea specifică creditelor de trezorerie poate ajunge până la 1,5 puncte, în timp ce la creditele
de scont până la 0,5 puncte.
c. majorarea ratei de referinţă pentru compensarea riscului de întreprindere, în
funcţie de mărimea patrimoniului şi bonitatea sa. Funcţie de mărimea patrimoniului se face o
clasificare de risc a întreprinderilor având în vedere cifra de afaceri, astfel:
A. pentru întreprinderile cu cifră de afaceri mai mare de 500 miliarde lei, nu se aplică majorare
de risc specific;
B. pentru întreprinderile cu cifră de afaceri între 200 – 500 miliarde lei, majorarea este de 0,15
puncte;
C. pentru întreprinderile cu cifră de afaceri între 100 – 200 miliarde lei, majorarea este de 0,4
puncte;
D. pentru întreprinderile cu cifră de afaceri mai mică de 100 miliarde lei, majorarea este
diferenţiată de la 0,6 la 6,5 puncte, în funcţie de bonitatea acesteia.
Elemente de clasificare (rating) a clienţilor băncii
Băncile comerciale din România utilizează pentru clasificarea clienţilor, drept criterii de
rating, metodologia cu rating consacrată pe plan internaţional.
Conform acestei metodologii, analiza dosarului de credit a unui client cuprinde două
componente de investigaţii: analiza managerială şi analiza performanţelor economico-financiare
înregistrate de societatea solicitatoare de credite.
Decizia de creditare privind volumul, durata, rambursarea, dobânda, etc. va ţine seama de
punctajul obţinut şi de încadrarea întreprinderii, pe baza punctajului astfel obţinut, într-una din
clasele de risc: A, B, C, D, E, folosindu-se grilele specifice pentru cele două componente ale
analizei creditului.
Pentru clienţii băncii care au deja un portofoliu de credite angajate în perioada anterioară,
analiza solicitării unui nou credit se combină cu analiza serviciului datoriei, care foloseşte ca
indicatori: acoperirea dobânzilor; volumul creditelor restante; plăţile restante, etc.
În funcţie de aceste elemente, se acordă unul din cele trei calificative: calitate bună;
calitate slabă; calitate necorespunzătoare.
Prin combinarea celor cinci categorii de risc (A, B, C, D ,E) cu cele trei calităţi (bună,
slabă, necorespunzătoare), rezultă o matrice a încadrării întreprinderilor (îndatorare) într-una din
cele 15 clase de risc. Pentru fiecare din cele 15 clase există o majorare specifică a dobânzii, cu o
primă corespunzătoare gradului de risc asumat de bancă în acordarea creditului solicitat de
întreprindere.
Rata dobânzii (Rd) se calculează ca o rată anuală, în timp ce creditele pe termen scurt se
acordă pe fracţiuni dintr-un an (adesea pe trimestru). Astfel:
- rata dobânzii la nivelul unei fracţiuni dintr-un an se determină ca o rată proporţională, în
funcţie de mărimea fracţiunii: rata trimestrială, în proporţie de o pătrime; rata lunară într-o
proporţie de 1/12 din cea anuală, etc;
- rata proporţională, având în vedere posibilitatea de capitalizare a dobânzii de către bancă
este mai mare decât rata echivalentă a fracţiunii de timp respective.
În ceea ce priveşte numărul de zile efectiv de creditare, este foarte important pentru
gestionarul financiar să se aibă în vedere distincţia între ziua de decontare, ca zi efectivă de
primire a creditului şi ziua de operare în documente bancare (contract de credit, extras de cont),
ca zi efectivă de calcul a dobânzii.
Între operaţiile de virament, în contul bancar al întreprinderii şi înregistrările contabile
privind aceste operaţii apar decalaje de timp, cu implicaţii asupra trezoreriei întreprinderii şi
asupra dobânzii calculate:
• la operaţiile de plăţi ziua de decontare este anterioară celei de operare în extras de
cont ;
• la operaţiile de încasări, ziua de decontare este posterioară zilei de operare în extras de
cont.
Pentru gestiunea trezoreriei întreprinderii trebuie avute în vedere şi alte elemente
necesare:
66
• delimitările între ziua de casă (de ghişeu) a băncii, ziua lucrătoare şi ziua calendaristică ce
se ia in calculul dobânzii, astfel, pe exemplul cecurilor bancare, două zile lucrătoare, pentru
decontarea acestora pot determina patru zile calendaristice de decontare dacă au fost depuse la
bancă la sfârşitul săptămânii, în zilele de joi sau vineri, sau pot interveni numai două zile
calendaristice dacă au fost depuse la bancă la începutul săptămânii (luni, marti, miercuri);
• delimitările între decontările cu terţe întreprinderi ce au cont la aceeaşi unitate bancară
faţă de decontările cu întreprinderile ce au cont la altă unitate bancară din aceeaşi localitate sau
din localităţi diferite. Delimitările între ziua de decontare şi cea de operare apar în funcţie de
durata efectivă a viramentelor bancare.
Creditele de trezorerie, denumite şi credite cu caracter general, sunt credite pe termen
scurt ce se acordă în cazul deficitului de trezorerie, fără garanţii deosebite, în vederea acoperirii
plăţilor curente. Acestea, după obiectul lor se împart în: credite pentru facilităţi de casă, credite
sezoniere, credite de legătură, credite pe termen foarte scurt şi credite pentru mobilizarea
efectelor financiare.
Costul creditelor de trezorerie cuprinde:
1. dobânda;
2. comisioanele aplicate asupra soldurilor debitoare zilnice înregistrate într-un trimestru.
De pe poziţia băncii soldurile creditoare din contul curent al întreprinderii apar la
soldurile debitoare ale băncii (credite acordate întreprinderii).
Pentru decontarea trimestrială a acestui cost se întocmesc două documente:
a. scara dobânzilor, reprezintă, de altfel, un tablou al plăţilor şi încasărilor zilnice, în
funcţie de care se determină soldurile zilnice debitoare şi creditoare. În vederea calcului dobânzii
banca selectează zilele care au acelaşi sold şi le înscrie în scara dobânzilor.
Numărul soldurilor debitoare (Nrd) se determină după relaţia:
CxNr
Nrd = unde C = sold debitor (creditor)
100
Nr = număr de zile în care s-a înregistrat acest sold
Prin însumarea acestor solduri se determină numărul total al soldurilor debitoare din
trimestrul la care se aplică rata anuală a dobânzii (Rd). Dobanda datorată de întrepindere pentru
creditele de trezorerie se calculează după relaţia:
D=( ∑ N ) x 360
Rd
rd

b. decontul de dobânzi şi comisioane


Comisioanele sunt de două categorii: comisioanele de risc şi comisioanele de cheltuieli
administrative.
1. În categoria comisioanelor de risc intră:
a. comisionul de credit (Cc)
b. comisionul de imobilizare (Ci)
c. comisionul pentru cel mai mare sold debitor din fiecare lună a trimestrului de
referinţă (C>d) se calculează într-o cotă procentuală mai redusă, de 0,05% asupra celui mai mare
soldului din fiecare lună, indiferent de numărul de zile în care s-a înregistrat acesta.
Comisionul este plafonat, în sensul că nu poate depăşi, pe trimestru, 50% din dobânda la
soldurile debitoare.
d. comisionul pentru cea mai mare depăşire din fiecare lună a plafonului de credite
aprobat (C>p), constituie un mijloc eficace pentru a face ca întreprinderea să respecte plafonul
aprobat şi se calculează în cotă procentuală (0,25%) asupra depăşirii respective.
2. În categoria comisioanelor de cheltuieli administrative se cuprind:
a. comisionul de decontare (de rulaje),
b. spezele şi cheltuielile de întocmire a documentelor bancare şi înaintate întreprinderii
se facturează ca o sumă fixă pentru fiecare document.
Cele două documente, scara dobânzilor şi decontul de dobânzi şi comisioane reprezintă
pentru întreprindere un instrument de analiză a gestiunii trezoreriei din fiecare trimestru, deoarece
ele permit efectuarea următoarelor operaţii de control a gestiunii:

67
1. verificarea zilelor de decontare şi compararea lor cu zilele de operare din extrasele
de cont;
2. verificarea operaţiilor de debitare bancară ce sunt exonerate de la plata
comisionului de decontare, precum şi eventualele negocieri asupra operaţiilor în vederea
exonerării lor;
3. verificarea ratei de dobândă aplicată la soldurile debitoare, rată calculată după
relaţia: Rd = D/ ∑N rd x 360
4. verificarea calculului comisionului pentru cel mai mare sold debitor (CMSD) şi al
calculului ratei de dobândă majorată cu acest comision (Rd1):
Rd1 = ( D + CMSD) / ∑N rd x 360
Această rată a dobânzii se poate negocia cu banca, ceea ce poate influenţa costul
creditului.
5. verificarea ratei globale anuale în funcţie de toate dobânzile şi comisioanele aplicate
creanţelor de trezorerie (Rg): Rg = (D + Comisioane )/ ∑N rd x 360
Scontul comercial este o operaţiune bancară care constă în cumpărarea de către o bancă
comercială a unor efecte de comerţ de la beneficiarii lor, înainte ca acestea să ajungă la scadenţă.
Urmare operaţiunii de scontare, întreprinderea primeşte lichidităţi, care reprezintă valoarea
nominală a efectului de comerţ, respective, mai puţin dobânda pentru sumele avansate de către
bancher şi anumite comisioane care remunerează intervenţia băncii. Cele mai importante efecte
de comerţ sunt: cambia sau trata şi biletul la ordin.
Costul creditelor de scont este determinat de rata dobânzii, comisioanele aferente şi
perioada de la scontare a efectelor comerciale la bănci (sau andosarea lor la terţe persoane până la
scadenţă). Şi în cazul creditelor de scont există distorsiuni între costul aplicabil al creditelor de
scont şi costul real al acestora.
1. Rata dobânzii are la bază aceleaşi elemente componente: rata dobânzii de referinţă;
majorarea specifică creditelor de scont; majorarea specifică întreprinderii.
2. Comisioanele aplicate de bancă sunt: de andosare a efectelor comerciale; de credite în
curs de rambursare; de manipulare a efectelor comerciale, în sumă fixă, în funcţie de felul
efectelor, sume ce pot fi diferite pentru fiecare efect clasic (cambie, bilet de ordin) şi pentru
efecte magnatice.
Cambia sau trata este un înscris prin care un creanţier, trăgătorul, dă ordin unuia dintre
debitorii săi, trasul, să plătească, la o anumită scadenţă, o sumă determinată unei persoane
desemnate, beneficiarul, care poate fi însuşi trăgătorul. Cambia este: negociabilă, putând fi
vândută înainte de scadenţă contra lichidităţi; transmisibilă, în sensul că beneficiarul ei poate
transmite proprietatea asupra sa unui nou beneficiar.
Plata cambiei se efectuează fie prin prezentarea directă la domiciliatar, fie prin
intermediul unei bănci.
Biletul la ordin este un înscris prin care o persoană, subscriptorul (emitentul) se obligă să
plătească unei alte persoane denumită beneficiar sau la ordinul acesteia, o sumă de bani, la o dată
scadentă. Diferenţa esenţială ce există între cambie şi biletul la ordin rezidă în faptul că biletul la
ordin este un angajament direct subscris de către debitor. Biletul la ordin prezintă caracteristici
sensibil asemănătoare cu cele ale cambiei.
3. Perioada de scontare cuprinde numărul de zile de la depunerea la bancă a efectului
comercial până la scadenţa reală a acestuia. În realitate întreprinderea are la dispoziţie fondurile
împrumutate după două zile de la depunerea la bancă a efectelor comerciale (o zi pentru
înregistrare şi o zi de bancă conform practicii bancare)
Costul real al creditelor de scont depinde de:
a. costul total aplicabil, este costul predecontat, adică întreprinderea va primi un credit
egal cu diferenţa dintre valoarea nominală a efectului comercial şi costul de scontare, ceea ce
duce la creşterea costului real al scontării.

68
b. numarul total de zile dintr-un an de 365 care determină o majorare a costului real cu
0,0139 rezultat din raportul 365/360;
c. efectele comerciale de valori mici sunt taxate cu o sumă fixă pe efect. Pentru acesta
costul real va fi cu atât mai mare, cu cât suma scontată este mai mică.
Pentru optimizarea costului creditelor de trezorerie şi a celor de scont se iau în
considerare următoarele elemente:
1. rata nominală a dobânzii, mai mică la creditele de scont decât la creditele de trezorerie;
2. rata reală a scontului poate fi mai mare sau egală decât cea de trezorerie în funcţie de:
perioada de scontare (numar efectiv de zile de creditare); costuri predecontate la scontare şi
postdecontate la creditarea bancară; riscul de suprafinanţare cu credite de scont, în caz de
încasare a unor sume neprevăzute şi intrarea lor în contul curent; număr minim de zile de
scontare (10 zile).
3. comisioanele pentru cel mai mare sold debitor şi pentru cea mai mare depăşire de plafon
angajează costuri mari la creditele de trezorerie.
Selecţia între creditul de scont şi cel de trezorerie presupune o foarte bună cunoaştere a
întregului mecanism de calcul al costurilor nominale şi reale ale creditelor şi se face în funcţie de
costul real al acestora.

DECIZIA DE INVESTIŢII ÎN MEDIUL CERT

Investiţia reprezintă o alocare permanentă de capitaluri în achiziţia de active fixe şi /sau


financiare care să permită desfăşurarea unor activităţi rentabile Principalul risc asumat este
alocarea, azi, a unui capital economisit, în speranţa obţinerii viitoare a unor fluxuri de venituri, a
unor fluxuri de trezorerie (cash-flow-uri), pe durata de viaţă economică a investiţiilor. Într-un
mediu cert aceste fluxuri de venituri sunt cunoscute din punct de vedere financiar şi contabil.
Din punct de vedere financiar, investiţia reprezintă schimbarea unei sume de bani prezentă
şi certă în speranţa obţinerii unor venituri viitoare superioare, dar probabile, cum ar fi: achiziţia
de maşini pentru creşterea productivităţii muncii sau asimilarea unui brevet pentru fabricaţia de
produse noi.
Din punct de vedere contabil, investiţia reprezintă alocarea unei trezorerii disponibile
pentru procurarea unui activ fix care va determina fluxul de venituri şi cheltuieli.
Din punct de vedere al politicii generale a întreprinderii distingem două categorii de
investiţii, fiecare dintre acestea fiind rezultatul unei anumite strategii de dezvoltare:
a. investiţiile interne, constau în alocarea de capital pentru achiziţii de active materiale sau
nemateriale (echipamente, construcţii, licenţe, stocuri suplimentare), pentru dezvoltarea şi
perfecţionarea aparatului productiv şi de distribuţie a bunurilor şi serviciilor întreprinderii.
Aceste investiţii sunt rezultatul politicii de specializare a producţiei şi de consolidare şi
chiar extindere a poziţiei pe piaţa de desfacere a bunurilor şi serviciilor întreprinderii, având,
deci, un caracter industrial şi/sau comercial.
b. investiţiile externe, numite şi investiţii financiare constau în plasamente de capital pentru
creşterea participării financiare la formarea capitalului altor societăţi comerciale, ceea ce conduce
la diversificarea activităţilor şi exprimă conceptul de portofoliu de proiecte de investiţii ce
caracterizează activitatea investiţională a întreprinderii.
Obiectivul major al investiţiilor este acela de a se realiza creşterea valorii întreprinderii.
Investiţiile externe reliefează cel mai bine conceptul de portofoliu de proiecte de investiţii
ce caracterizează activitatea investiţională a întreprinderii în ansamblul acesteia.
Într-o politică dinamică de investiţii se urmăreşte selecţia acelor proiecte care
maximizează averea şi dezinvestirea acelor active care afectează scăderea averii întreprinderii.
69
Tipologia investiţiilor într-o întreprindere este foarte diversificată, ea putându-se prezenta
după mai multe criterii:
1. După natura investiţiilor:
a. investiţia tehnică, priveşte achiziţia, construcţia de masini, utilaje, etc.
b. investiţia umană, priveşte formarea personalului prin calificare, specializare;
c. investiţia socială, priveşte îmbunătăţirea laturii sociale a personalului (cantine, creşe)
d. investiţia financiară, (cumpărare de acţiuni);
e. investiţia comercială, pentru publicitate, reclamă,etc.
2. In funcţie de riscul pe care îl implică în perspectiva întreprinderilor:
a. investiţia de înlocuire a echipamentului complet uzat, cu un risc foarte redus, întrucât
nu presupune modificări ale tehnologiei de fabricaţie şi se pot obţine credite mai uşor pentru
realizarea lor (rentabilitatea este certă şi riscul este redus);
b. investiţia de modernizare a echipamentelor existente în funcţiune care implică un risc
redus ca urmare a unor corecţii neesenţiale ale tehnologiei de fabricaţie. Şi în această situaţie se
pot obţine mai uşor credite bancare , rentabilitatea fiind certă;
c. investiţia de dezvoltare,(de extindere) a unor secţii, uzine - presupune un risc mai mare
şi o rentabilitate puţin probabilă. Ea antrenează nevoia de lărgire a pieţelor de aprovizionare, de
desfacere, de capital. Investiţia de dezvoltare se finanţează, în general, din surse proprii de capital
(autofinanţare, creştere de capital) şi din surse externe, împrumutate.
d. investiţia strategică priveşte crearea unei filiale în străinătate, fuzionarea cu alte
societăţi comerciale, robotizarea procesului de fabricaţie, ceea ce presupune un risc considerabil,
ca urmare a extinderii activităţii în zone geografice noi şi/sau în medii tehnologice, comerciale,
complet restructurate. Şi această categorie de investiţii prezintă o rentabilitate mai puţin
probabilă, din cauza riscului ridicat, motiv pentru care finanţarea se va face din surse proprii sau
împrumutate.
3. In funcţie de fluxul monetar al intrărilor şi ieşirilor de trezorerie din exploatare
(cash – flow-uri):
a. investiţiile caracterizate printr-o singură cheltuială iniţială (la intrare) şi o singură
încasare (la ieşire) la încheierea duratei investiţiei;
b. investiţiile caracterizate printr-o singură cheltuială iniţială şi cu încasări eşalonate pe
durata de viaţă a investiţiei, sunt cele mai frecvente cazuri (investiţii pentru achiziţionarea de
echipamente;
c. investiţiile cu o cheltuială iniţială eşalonată şi cu o singură încasare la sfârşitul
duratei investiţiei (construcţia unei uzine şi predarea ei la "cheie");
d. investiţiile cu intrări şi ieşiri eşalonate de trezorerie pe toată durata de investire a
trezoreriei.
Elementele financiare ale unei investiţii în mediul cert sunt:
1. Cheltuielile iniţiale de investiţii (I0), într-un proiect de investiţii, reprezintă mărimea
netă a capitalului necesar pentru punerea în exploatare a investiţiei. Elementele componente ale
cheltuielilor iniţiale de investiţii sunt:
a. costul de achiziţie al activelor fixe sau financiare la preţul de facturare al acestora,
funcţie de care se calculează mărimea amortizării (maşini, instalaţii, etc.)
b. cheltuieli de instalare şi montaj a echipamentelor şi instalaţiilor noi şi cheltuieli de
specializare a personalului în exploatarea noilor tehnologii;
c. creşterea necesarului de fond de rulment, respectiv creşterea stocurilor şi a creanţelor-
clienţi minus creşterea datoriilor de exploatare, determinate de noua capacitate de producţie;
d. preţul de revânzare, eventual, al activelor fixe înlocuite prin noua investiţie, deci preţul
de valorificare pe piaţă a activelor fixe dezinvestite (după ce s-au scăzut cheltuielile de
dezafectare a acestora).
2. Durata de viaţă a investiţiilor este o noţiune cu semnificaţii diferite, rezultate din
diverse unghiuri de interes pentru acest element financiar, astfel:
a. durata fiscală, contabilă, adică durata normată de serviciu a activului (a mijlocului
fix) prevazută în catalogul normelor de amortizare;

70
b. durata tehnică de funcţionare rezultată din caracterele tehnice de funcţionare
specifice fiecărui mijloc fix. Această durată poate fi mai mare sau mai mică decât durata de
catalogare în funcţie de condiţiile de utilizare a acestora;
c. durata comercială, determinată de durata de viaţă a produselor fabricate cu investiţia
respectivă;
d .durata juridică, adică durata protecţiei juridice asupra drepturilor de concesiune a
unei exploatări, asupra unui brevet, a unei mărci de fabricaţie, a unei licenţe, etc.
Evaluarea eficienţei investiţiei va tine cont de durata de viaţă ce interesează cel mai mult
gestiunea financiară a întreprinderii. Peste această durată de viaţă, obiectul de investiţie va genera
cheltuieli şi deprecieri mai mari decât veniturile realizate.
3. Fluxurile nete de trezorerie (cash-flow-urile disponibile) reprezintă sistemul de
ipoteze luat în calcul pentru estimarea fluxurilor viitoare şi constă în:
a. mediul economic cert, fără variaţii ale rentabilităţiilor înregistrate anterior;
b. capitaluri proprii suficiente, ceea ce permite separarea deciziei de investiţii de cea de
finanţare şi deci neluarea în calculul cash-flo-ului disponibil a dobânzilor la capitalurile
împrumutate şi a economiilor de impozit aferente acestora;
c. impozitul pe profit este presupus a fi plătit la sfârşitul exerciţiului financiar;
d. rata inflaţiei rămâne constantă pe toată durata de viaţă a investiţiei şi egală cu cea din
primul an de realizare a investiţiei.
În aceste condiţii fluxurile viitoare de trezorerie reprezintă, de fapt, excedentele de
trezorerie disponibile pentru plata dividendelor, fiind determinate ca fluxuri marginale de
trezorerie.
4. Valoarea reziduală (VR) exprimă valoarea posibilă de recuperat după încheierea
duratei de viaţă a investiţiei. Valoarea reziduală, după îndeplinirea duratei tehnice, ajunge
aproape la zero sau la mărimi nesemnificative pentru gestiunea financiară a întreprinderii.
Pentru o durată de viaţă mai mică decât cea tehnică, valoarea reziduală poate fi mai mare
decât valoarea rămasă neamortizată, ceea ce determină un câştig de capital, adică un surplus de
încasări peste valoarea rămasă a mijlocului fix respectiv.
Pentru durate de viaţă economică îndelungată valoarea reziduală ce ar rezulta din
dezinvestirea noii investiţii, poate fi considerată nesemnificativă pentru calculul valorii actuale
nete, însă, estimarea valorii reziduale poate deveni mai importantă pentru durate de viaţă mai mici.
Valoarea reziduală cuprinde următoarele elemente: valoarea imobilizărilor corporale la preţ de
revânzare estimat cu impozite aferente; valoarea imobilizărilor necorpolare şi a celor financiare la
preţ de piaţă; suma cumulată a creşterii anterioare a necesarului de fond de rulment.
Impactul valorii reziduale asupra valorii actualizate nete este cu atât mai mare cu cât
mărimea estimată a valorii reziduale este mai mare şi cu cât momentul dezinvestirii este mai
aproape de momentul investirii.
5. Rata de actualizare (k)- este vorba despre o estimare a ratei de actualizare ca un cost
de oportunitate al capitalului investit. Acest cost de oportunitate este costul de finanţare al
investiţiilor din capitaluri proprii şi va fi apreciat ca o rată de rentabilitate cerută de investitori
asupra acestui proiect.
În mediul economic cert, investiţia este fără risc, iar rata de rentabilitate este egală cu rata
de dobândă fără risc, respectiv rata nominală de dobândă care include şi o rată constantă de
inflaţie. Rata de actualizare (k) ce se utilizează se calculează pornind de la rata reală de dobândă
(Rr) şi de la rata inflaţiei constantă (Ri) .

▪ (1+k) = (1+Rr) (1+Ri) - pentru un an unde K


= Rr+Ri+Rr*Ri
Relaţii: -----------------------
▪ (1+k)n = (1+Rr)n (1+Ri)n- pentru "n"ani unde
K= n (1 + Rr ) n (1 + Ri ) n −1
Structura ratelor de dobândă la termen în raport de rata anuală din momentul investirii
poate fi:

71
- structură plată când: ratele anuale pe termen scurt sunt egale cu ratele pe termen mediu
şi pe termen lung; mediul economic este cert cu o rată a inflaţiei constantă;
- structură ascendentă, când curba ratelor de dobânzi se anticipează să fie ascendentă în
raport cu termenul de scadenţă, adică ratele pe termen mediu sau termen lung să fie mai mari
decât cele anuale pe termen scurt; se prefigurează o creştere a ratei de inflaţie.
- structură de rate inversate, când ratele de dobânzi pe termen scurt sunt mai mari decât
ratele pe termen mediu şi pe termen lung; se prefigurează o scădere a ratelor de dobânzi pe
termen scurt.
Întreprinderea care angajează capitaluri imobilizate în active corporale şi necorporale
supuse deprecierii, înregistrate în contabilitate, va proceda la recuperarea uzurii fizice şi morale a
acestora pentru refacerea capitalului angajat.
Sunt supuse amortizării: active corporale: terenuri, mijloace fixe (numai terenuri cu
valoare economică); active necorporale.
Calculul amortizării se face prin aplicarea cotei de amortizare asupra valorii de intrare a
mijloacelor fixe şi acestea se includ pe cheltuieli de exploatare.
Se cunosc trei metode de calcul a amortizării: amortizarea liniară; amortizarea
degresivă; amortizarea accelerată.
Principalii indicatori de eficientă a investiţiei utilizaţi în procesul decizional pentru
fundamentarea deciziei de investiţii sunt:
1. Valoarea actuală netă (VAN) - este cunoscută, în literatura de specialitate fie sub
denumirea de “valoare capital”, “goodwill”, fie “beneficiu actuarial”. Ea reprezintă diferenţa
dintre valorile actualizate ale fluxurilor de cheltuieli şi veniturile viitoare.
Valoarea actuală netă exprimă surplusul de capital rezultat la încheierea duratei de viaţă a
investiţiilor (inclusiv valoarea reziduală) şi se calculează după relaţia:

i
−t
VAN = ∑CFt (1 + k )
t =1

CFt = intrări nete de trezorerie ale perioadei t;


t = durata de viaţă a investiţiilor;
k = rata de actualizare (a dobânzii).
2. Rata internă de rentabilitate (RIR) - este acea rată de actualizare pentru care
valoarea actualizată a costurilor (ieşirile de trezorerie) este egală cu valoarea actualizată a
veniturilor (intrările de trezorerie), iar profiturile viitoare actualizate sunt zero (VAN = 0).
i

∑CFt (1 + k )
t =1
−t
− I0 = 0 ;
i

∑CFt (1 + k )
t −1
−t
= I → venituri = costuri
0

3. Termenul de recuperare (TR) exprimă intervalul de timp (în număr de ani) necesar
recuperării capitalului investit prin intrări medii nete anuale de trezorerie.
TR = I0 / CF act/an
i

CF act/an = ∑CFt (1 + k )
t =1
−t
, unde:
n
I0 = costul iniţial al investiţiei;
CF act/an = cash-flow-urile medii anuale actualizate a capitalului investit.
4. Indicele de profitabilitate (IP)
Indicele de profitabilitate exprimă valoarea actuală netă scontată pentru o cheltuială
iniţiată de investiţii egală cu 1 şi se determină ca raport între valoarea actuală a intrărilor nete de
trezorerie şi cheltuielile pentru investiţie:

VAN + Io VAN
IP = = +1 pentru „n” ani
72
Io Io

Tipologia imprumuturilor publice

Imprumuturile publice se emit si se contracteaza in diverse forme, atât pe piata interna, cât si
pe cea externa si sunt insotite de o serie de conditii, care, practic, le individualizeaza.
De aceea, este necesara clasificarea acestora prin luarea in considerare atât a caracteristicilor
comune, cât si a celor operationale.
Prin urmare, imprumuturile de stat se clasifica astfel:
1. dupa forma de exprimare, imprumuturile publice sunt:

o in natura;
o in bani

2. in functie de moneda in care se exprima distingem:

o imprumuturi publice in moneda nationala;


o imprumuturi publice in moneda straina, care poatefi a statului
creditor sau o terta moneda straina (D.T.S., EURO, etc.);

3. in functie de garantiile acordate de state subscriitorilor la imprumuturi, exista:

o imprumuturi publice cu garantii personale (care obliga statul


debitor sa angajeze cautiunea asiguratorie a altui stat);
o imprumuturi publice cu garantii reale (implica angajamentul
garantarii printr-un venit bugetar sigur si permanent, proportional cu
serviciul aferent datoriei publice angajate).

4. dupa clauza rambursarii, imprumuturile publice sunt:

o amortizabile (termenele de rambursare si modalitatile de efectuare a


rambursarii se stabilesc in prealabil);
o imprumuturi neamortizabile (când statul se obliga sa plateasca,
anual, dobânzile datorate, fara sa defineasca precis termenele de stingere a
datoriei sale fata de subscriitorii imprumutului)

5. dupa forma titlurilor emise de stat, distingem:

o imprumuturi cu titluri nominative sau cele cu clauza de inscriptiune


(se emit când numarul subscriitorilor este redus si se caracterizeaza prin
restrictia platii veniturilor aferente si rambursarea sumelor scadente doar
catre titulari);
o imprumuturi cu titlu „la purtator" (se emit in cazul unor subscrieri
cu larga adresabilitate, in scopul asigurarii operativitatii in incasarea
cupoanelor aferente veniturilor promise si in transmiterea capitalului);
o imprumuturi cu titluri mixte (capitalul, fiind nominativ, se
ramburseaza doar titularilor, iar dobânzile se platesc pe baza cupoanelor
„la purtator").

6. in functie de natura raporturilor juridice dintre parti, imprumuturile publice sunt:

73
o voluntare sau liber consimtite (in acest caz, subscrierea este
voluntara, fara nici o constrângere directa);
o fortate (in acest caz, statul obliga anumite categorii de contribuabili
sa subscrie, iar aceste imprumuturi pot fi, asa cum s-a precizat anterior,
directe sau deghizate).

7. in functie de perioada de timp pentru care se contracteaza, deosebim:

o imprumuturi pe termen scurt sau flotante (au termene de rambursare


de pâna la 1 an);
o imprumuturi pe termen mediu (contractate pe perioade cuprinse
intre 1 si 5 ani);
o imprumuturi pe termen lung (contractate pe perioade mai mari de 5
ani);
o imprumuturi fara termen (este cazul imprumuturilor perpetue si a
rentelor viagere).

8. in functie de posibilitatea negocierii titlurilor de credit public, deosebim:

o imprumuturi publice certificate cu titluri negociabile (titlurile au o


circulatie asemanatoare cu aceea a efectelor de comert si pot fi
vândute/cumparate la bursele de valori, in functie de cotatia lor efectiva);
o imprumuturi publice certificate cu titluri nenegociabile (titlurile nu
sunt cotate la bursa, dar pot fi vândute la valoarea lor nominala);
o imprumuturi publice certificate cu titluri nelombardabile (aceste
titluri nu pot fi in gaj pentru constituirea garantiei in scopul obtinerii unui
imprumut de la banca sau de la alta institutie de credit).

9. in functie de avantajele acordate de stat creditorilor sai, imprumuturile publice pot fi:

o cu dobânda (in acest caz rata dobânzii este stabilita de emitent,


putând fi fixa sau variabila si este precizata in cupoanele atasate titlurilor
de credit inmânate subscriitorilor);
o cu câstiguri sau premii (acestea asigura participarea subscriitorilor
la tragerile la sorti periodice, iar suma totala a câstigurilor sau premiilor se
stabileste in functie de rata dobânzii aferenta unor imprumuturi similare si
se repartizeaza, cu titlu de câstig, doar posesorilor titlurilor iesite
câstigatoare);
o cu dobânda si câstiguri (in cazul carora dobânda se stabileste si se
plateste la fel ca la imprumuturile cu dobânda, iar câstigurile revin sub
forma primelor de emisiune sau/si a primelor de rambursare);
o cu clauza de indexare (care presupun dependenta lor de o valoare
reala si sunt lansate de stat in scopul prevenirii discriminarii ofertei de
capital pentru creditul public, datorate inflatiei).

10. in functie de locul de plasare a titlurilor de credit public, imprumuturile lansate si angajate
de autoritatile statale se grupeaza in:

o imprumuturi publice interne (se contracteaza pe piata interna de


capital si se exprima in moneda nationala sau/si in unele monede straine);
o imprumuturi publice externe (se contracteaza pe piata internationala
de capital sau in terte tari, iar titlurile emise se exprima in valutele tarilor
creditoare, in valuta unei terte tari, in EURO, in D.S.T. etc.).

74
11. in functie de scopul lansarii lor catre public, imprumuturile publice pot fi:

o financiare (când se contracteaza in scopul finantarii unor investitii


ale statului);
o bugetare (se angajeaza in scopul acoperirii unor parti din
cheltuielile bugetare ordinare);
o monetare (se contracteaza in scopul restrângerii masei monetare si
al reducerii preturilor);
o de repartitie (vizeaza atragerea unei fractiuni din disponibilitatile
temporare ale pietei de capital, in care se includ si economiile banesti ale
populatiei, pentru realizarea unor redistribuiri de produs intern brut, prin
acoperirea unei parti din necesitatile financiare ale prezentului);
o ciclice-conjuncturale (se emit in perioadele de recesiune in scopul
finantarii unor lucrari publice de anvergura, de pe urma carora se asteapta
o relansare economica);
o de razboi (militare), lansate in scopul obtinerii de resurse financiare
pentru finantarea dotarii armatei, pentru sustinerea financiara a razboiului
aflat in desfasurare si, in ultima instanta, pentru suportarea consecintelor
financiare ale razboiului (plati de despagubiri de razboi, plati de pensii
pentru veterani, invalizi, orfani si vaduve de razboi, refacerea zonelor
distruse).

In finalul acestei clasificari, mentionam ca, in afara imprumuturilor publice, prezentate


anterior, trezoreria publica, in cazul unor nevoi urgente de finantare, poate apela la o serie de
metode indirecte de imprumut, cum sunt:

o cumpararea de pe piata monetara a unor titluri emise de stat, prin


banca de emisiune, pe baza politicii de open-market promovata de catre
aceasta;
o cumpararea de catre banca centrala (de emisiune) a monedei
metalice existente in seifurile Trezoreriei publice peste nevoile reale ale
acesteia, care inseamna un ajutor indirect pentru Tezaur, in sensul
modificarii structurii sumelor banesti cu circulatie efectiva;
o utilizarea, in anumite limite relativ inguste, a disponibilitatilor din
conturile postale deschise la banca de emisiune s.a.

75
76
77
DECIZIA DE FINANŢARE. COSTUL CAPITALURILOR

Decizia de finanţare este asumată în cea mai mare parte de conducerea managerială a
întreprinderii şi mai puţin de “furnizorii” de capital, înţelegându-se prin aceştia acţionarii şi
împrumutătorii întreprinderii.
Cu toate acestea, obiectivul major urmărit de manageri şi investitori este acelaşi,
respectiv, maximizarea valorii de piaţă a întreprinderii.
Există însă, unghiuri diferite de abordare a maximizării valorii întreprinderii, astfel:
- investitorii urmăresc o remunerare a investiţiilor lor la o rentabilitate superioară
oportunităţilor de investiţii oferită de piaţa financiară (rata internă de rentabilitate este mai
mare decât rata dobânzii şi deci, valoarea actuală netă este mai mare decât zero). Ei obţin,
astfel o creştere a averii lor finale mai mare decât acea posibilă în medie pe piaţa financiară.
- managerii întreprinderilor sunt nevoiţi să urmărească reducerea costurilor capitalurilor
mobilizate. Utilizarea acestui cost redus ca factor de capitalizare a cash-flow-rilor degajate de
întreprindere va conduce la creşterea valorii acesteia.
Singura cale de reducere a costurilor capitalurilor este aceea de a creşte ponderea
investiţiilor care cer o remunerare mai mică a capitalurilor lor, ceea ce presupune creşterea
gradului de îndatorare, creditele fiind obţinute la un cost mai mic decât capitalurile proprii.
Este necesară, deci, o analiză a modului în care modificarea structurii capitalurilor
determină sau nu creşterea valorii întreprinderii, fiind, deci, o analiză asupra deciziei de investiţii
precum şi asupra deciziei de finanţare.
In cazul investiţiilor finanţate integral din capitalurile proprii apar următoarele aspecte:
- întreaga valoare actuală netă a proiectelor de investiţii eficiente revine acţionarilor;
- acest fapt reprezintă pentru manageri plăţi monetare (ieşiri de trezorerie în contrapartidă cu
capitalurile mobilizate de la acţionari);
- remunerarea sistematică a acţionarilor face ca pe total decizie de investiţie şi de finanţare
valoarea actuală netă a proiectului de investiţii să fie nulă.
VAN investiţii + VAN finanţare = O
i CFt
VAN investiţii = Σ t - I0 , pozitivă
t =1 (1+k)

i CFt
VAN finanţare = Σ t echivalentă, dar negativă
t = 1 ( 1+k)
unde: Io = investitii initiale;
VAN inv.+ fin. = O;
CFt = Cash-flow-urile viitoare estimate;
k = rata de rentabilitate cerută de acţionari
- prin atragerea capitalurilor de la acţionari managerul beneficiază, în prezent, de o sursă de
finanţare a investiţiilor iniţiale (Io), în schimbul acestora managerul se angajează cu plata unor
cash-flow-ri viitoare estimate a fi rezultate din activitatea de investiţii (CFt).
- investitorul de capital va fi remunerat, pe toată periada de exploatare a investiţiei, prin
distribuirea, în favoarea sa, a dividendelor ce vor rezulta a fluxurilor de trezorerie;
- evaluarea proiectelor de investiţii (VAN inv.) s-a facut la o rata de rentabilitate cerută de
aţionari (k) la nivelul dobânzii fără risc şi a primei de risc de exploatare asumată.
Deci, evaluarea sursei de finanţare nu este decât recunoaşterea faptului că suma de bani,
investită iniţial, va determina, pentru întreprindere un cost al finanţării egal cu valoarea
actualizată (la aceeaşi rată de rentabilitate) a fluxurilor de trezorerie, pe care întreprinderea se
angajează să le distribuie acţionarilor pe toată durata de exploatare a investiţiilor.

78
Costul capitalului este un subiect major ce trebuie abordat pentru a asigura maximizarea
valorii întreprinderii, iar pentru aceasta managerii financiari trebuie să fie capabili să-l măsoare.
Estimarea costului capitalului este necesară pentru fundamentarea deciziilor privind alocarea
acestora, dar şi a celor ce privesc contractarea unui leasing, rambursarea unui împrumut obligatar,
etc. Sarcina managerului financiar este de a structura în aşa manieră sursele de capital încât să
satisfacă nevoile de capitaluri cu cheltuieli minime, cheltuielile cu sursele de capitaluri fiind
proporţionale cu preţul lor. Aceste cheltuieli reprezintă în ansamblu, media aritmetică ponderată a
costului de piaţă, a surselor de capitaluri, fie ele proprii sau împrumutate.
Dimensiunea costului capitalurilor este influenţată de mărimile diferitelor costuri ale
surselor de finanţare, fie că acestea se prezintă sub formă explicită sau implicită.
Costul explicit poate fi definit ca rată de actualizare care asigură egalitatea între valoarea
prezentă a încasărilor privind constituirea capitalurilor şi valoarea prezentă a plăţilor rezultate din
utilizarea unei surse de finanţare.
Costul capitalurilor proprii interesează în evaluarea oricărui proiect de investiţii:
- în cazul constituirii unei noi societăţi din aportul exclusiv în numerar al acţionarilor, costul
total al capitalului social investit este valoarea actualizată a fluxurilor de trezorerie viitoare; rata
de actualizare, ca rată de remunerare sau cost al capitalului va ţine cont de riscul de exploatare al
societăţii nou înfiinţate;
- în cazul dezvoltării unei întreprinderi existente, costul capitalurilor proprii va fi cel cerut de
acţionari pentru întreprinderea în funcţiune;
- în cazul finanţării mixte (surse proprii şi împrumutate), costul capitalurilor proprii se modifică
în funcţie de creşterea îndatorării care antrenează o creştere corespunzătoare a riscului
financiar;
- costul global al capitalurilor (capitaluri proprii şi împrumutate) exprimă în fapt valoarea de
piaţă a întreprinderii. Fluxurile nete de trezorerie degajate de întreprindere servesc, în fapt, la
remunerarea “furnizorilor “de capital, astfel:
a. creditorii vor avea prioritate în a fi remuneraţi cu dobânda convenită;
b. acţionarii vor fi remuneraţi cu diferenţa rămasă pozitivă dintre fluxurile nete de
trezorerie şi dobânzile plătite, adică cu profitul net. (PN = CF - Dobânda), ceea ce determină o
mai mare variabilitate a valorii capitalurilor proprii, variabilitate ce se propagă şi asupra valorii
întreprinderii în ansamblu.
În situaţia în care fluxurile de trezorerie sunt egale sau mai mici decât dobânzile ce trebuie
plătite, atunci valoarea capitalurilor proprii este zero (nulă).
Deci, valoarea capitalurilor proprii creşte proporţional cu creşterea profitului net.

Valoarea de piaţă a Valoarea de piaţă a Valoarea de piaţă a


întreprinderii = capitalurilor proprii + datoriilor
i CFt i PNt i Dob.t
Σ = Σ + Σ
t=1 t t=1 t t=1 t
(1 + kec.) (1 + Kfin.) (1 + Kd)
unde:
Kec = rata de actualizare a fluxurilor de trezorerie, ce ţine cont de toate riscurile de exploatare;
Kfin = rata de actualizare a profiturilor nete, ce ţine cont şi de riscul financiar;
Kd = rata de dobandă, ce ţine cont de riscul de faliment.

Relaţia poate să apară şi astfel:


Valoarea de piaţă a Valoarea de piaţă a Valoarea de piaţă
capitalurilor proprii = întreprinderii - a datoriilor
Dacă se admite ipoteza unor fluxuri de trezorerie anuale constante, pe o perioada de timp
îndelungată, atunci relaţia de mai sus se poate scrie simplificat, astfel:

PN 1 CF 1 Dobanda 1

79
= − ,
K fin. K ec K dob.
unde: PN 1, CF 1 şi Dobanda 1 sunt rezultatele financiare estimate pentru anul viitor.
În aceste condiţii profiturile nete sunt relativ constante, iar valoarea capitalurilor şi rata de
remunerare sunt determinate de profiturile nete ce revin acţionarilor (PN1) şi de valoarea
capitalurilor iniţiale investite (Po):
PN1 PN1
Po = rezultă că K fin. = ;
Kfin Po
Dacă se admite ipoteza unor profituri nete constante şi o creştere a dividendelor cu o rată
anuală constantă (g), atunci finanţarea acestor creşteri interne se va face din autofinanţare, deci
prin reinvestirea unei părţi constante din profitul net.
Acţionarii vor fi remuneraţi nu cu întregul profit, ci doar cu partea distribuită din profit
(dividendul), iar valoarea capitalurilor proprii va fi determinată de mărimea crescătoare a
dividendelor anuale.
t
Div.t = Div.o (1+g)
t
i Div i Divo (1+g) i t
Po = Σ t = Σ = Divo Σ (1+g)
t =1 (1+Kfin) t =1 (1 +Kfin) t =1 (1+Kfin)

Dacă numărul de ani tinde spre infinit se ajunge la celebrul model Gordon - Shapiro:

Div1 Div 1
Po = ; în care: Kfin. = +g
Kfin – g Po

Relatia de calcul a costului capitalurilor proprii prezintă cele două componente ale ratei
rentabilităţii unei acţiuni:
a. rata anuală de remunerare prin dividende plătite (Div 1 / P0)
b. rata anuală de creştere a dividendelor (g).
Autofinanţarea reprezintă afectarea unei părţi sau a totalităţii remunerării anuale a
acţionarilor (cash-flow-ului net) pentru finanţarea proiectelor noi de investiţii.
Avantajele sunt: evitarea costurilor implicate de mobilizarea de fonduri de pe piaţa
financiară; se ameliorează situaţia financiară a întreprinderii şi se menţine flexibilitatea pentru
eventualele împrumuturi viitoare; se pot obţine avantaje fiscale (dacă permite legislaţia), pentru
că partea din profituri utilizată pentru dezvoltare este exceptată de la impunere sau este
impozitată cu o coptă mai redusă, etc.
Dezavantajele sunt: riscul ca resursele interne mobilizate să fie insuficiente în raport cu
necesarul de investiţii al întreprinderii; nemulţumirea acţionarilor, care vor primi dividende mai
reduse şi a personalului care nu mai primeşte câta parte de participare la profit; îndepărtarea
întreprinderii de piaţa capitalului, scăzând mobilitatea capitalurilor sale. În asemenea cazuri se
poate ajunge chiar la a realiza proiecte de investiţii nerentabile, întreprinderea fiind confruntată
direct cu costul real al capitalului de pe piaţa financiară.
Principalele surse de autofinanţare sunt profitul net reinvestit, amortizarea şi
provizioanele, fiecare cu propriul său cost.
În ceea ce priveşte profitul net, întreprinderea trebuie să definească o strategie clară a
procesului de economisire care se compune din: politica de autofinanţare; politica de dividende.
Acţionarii realizează o economisire şi o investire a profitului net, iar sumele nedistribuite
acţionarilor sunt trecute la rezerve care ulterior sunt încorporate în capitalul social şi atribuite ca
acţiuni gratuite.

80
Costul autofinanţării prin trecerea profitului la rezervă este egal cu costul capitalurilor
proprii.
Amortizările şi provizioanele calculate reprezintă surse de autofinanţare din întreaga
întreprindere finanţată atât din capitalul propriu, cât şi din cele împrumutate. Costul autofinanţării
din amortizări şi provizioane este egal cu costul mediu ponderat al capitalului.
Determinarea costului capitalului împrumutat se efectuează într-un mod mai puţin cert,
dacă se ţine seama de condiţiile contractuale în care se angajează un împrumut, respectiv:
scadenţa certă, dobânda fixă, valoarea de rambursat cunoscută, prioritate privind recuperarea
capitalului în caz de faliment al societăţii, etc. Există totuşi, un risc legat de rată de dobândă a
cărei variaţie este iminentă, într-o economie de piaţă.
Dacă se admite ipoteza că nu există nici riscul de rată de dobândă şi nici riscul de
insolvabilitate a debitorului atunci costul explicit al unui împrumut este acela care egalează
încasările din fondurile împrumutate (intrări) cu valoarea actuală a plăţilor privind rambursările şi
dobânzile viitoare (ieşirile) potrivit relaţiei:
i Dob.t
Fonduri împrumutate = Σ Rt + t unde:
t =1 (1+kd)
kd = costul explicit al împrumutului solicitat de manager;
t = 1 .. n ani de rambursare a împrumutului;
Rt = rambursări într-o perioadă de t ani.
Asupra acestui cost explicit al împrumutului solicitat de manager apar două interpretări:
- de rata internă de rentabilitate (RIR) care relevă demersul investitorului (creditorului);
- de costul actuarial (kd) care rezultă din aprecierea împrumutatului (debitorului).
Aceste două interpretări au acelaşi conţinut economic, adică RIR = kd.
Conform criteriului rata internă a rentabilităţii (RIR), investiţia este rentabilă dacă RIR
este mai mare decât rata dobânzii pe piaţă (d), respectiv costul capitalului. Această situaţie (RIR >
d) denotă faptul că investiţia de capital va fi recuperată prin fluxurile de lichidităţi rezultate din
activitatea de exploatare, fluxuri ce permit remunerarea furnizorilor de capital conform exigenţei
lor de randament.
Costul explicit al capitalului împrumutat poate fi aplicat la costul unui împrumut ordinar,
fără fiscalitate şi cu fiscalitate, precum şi la costul unui împrumut ordinar obligatar, cu primă de
emisiune.
1. Costul împrumutului ordinar se obţine ca soluţie a următoarei ecuaţii:
n At Vo=valoarea împrumutului ordinar
Vo = Σ t unde: At = anuităţile anuale
t=1 (1+ kd) t = perioadele
kd = costul împrumutului
Costul explicit al unui împrumut ordinar, sub incidenţa impozitului, se determină după
impunerea profitului. Astfel:
- dacă întreprinderea debitoare este rentabilă, pentru determinarea costului explicit al
împrumuturilor, întreprinderea trebuie să diminueze suma anuităţilor vărsate cu economiile de
impozite realizate la dobânzile plătite.
- anuităţile cuprind: - dobânzile anuale Dob. t. = d x Vt - 1
- rambursările Rt
- dobânda este cheltuiala deductibilă din profitul impozabil şi determină o economie de impozit
egală cu dobânda x r (r = cota de impozit pe profit )
Relaţia de calcul este:
n Rt + V t - 1 x d (1 - r)
Vo = Σ t
t =1 (1 + kd)
unde :
Rt = Vo/n într-o amortizare proporţională a împrumutului;
d = rata nominală a dobânzii;

81
r = cota de impozit pe profit.
2. Costul împrumutului obligatar cu primă de emisiune are o formulă de calcul
asemănătoare cu cea a costului explicit al împrumutului ordinar, diferenţa fiind determinată de
acordarea unei prime de emisiune. Relaţia de calcul al costului explicit al împrumutului obligatar
cu primă de emisiune este:
r At - Xt x (Vo - E) r
Xx E = Σ t
t=1 ( 1 + kd )

unde: At = Rt + d • Vt - 1 • (1-r)
X = numărul de obligaţiuni emise;
t = preţul de emisiune;
Vo = valoarea nominală a obligaţiunilor;
r = cota impozitului pe profit ;
d = rata nominală a dobânzii;
At = anuităţi anuale;
E = suma achitată anterior din împrumut.
Leasing-ul reprezintă un mod de finanţare particular care se poate analiza ca un
împrumut. Costul acestei surse de finanţare poate fi evaluat sub forma unei rate actuariale.
Utilizând leasing-ul se înregistrează un cost de oportunitate calculat astfel:

n (1-r) CH t + r x At PR
E = Σ t + n unde:
t=1 ( 1 + K L) (1+ K L )

E = costul de achiziţie şi montaj al echipamentului închiriat;


CH = chirie anuală;
PR = preţul rezidual;
A = amortizarea anuală;
r = cota impozitului pe profit;
t = 1…n ani de valabilitate a contractului de leasing;
KL = costul leasing-ului (rata interna de rentabilitate).
Costul mediu ponderat al capitalului (Kec) la valoarea lui de piaţă sau la valoarea lui
contabilă este suma costurilor diferitelor surse de finanţare, ponderată cu cota parte a fiecăreia
din ele în finanţarea totală.
Principalele surse de finanţare a investiţiilor sunt:
a. capitalurile proprii, care provin din: aport de capital al acţionarilor prin cumpărare de
acţiuni sau de părţi sociale; autofinanţare prin reinvestirea unei părţi din profitul net.
b. capitaluri împrumutate (datoriile): împrumuturi bancare tradiţionale; împrumuturi
comerciale; credite de scont; împrumuturi obligatare; leasing-ul.
c. capitalurile condiţionale, care îşi pot schimba natura în funcţie de decizia investitorului
de capital.
Costul capitalului este definit ca o medie a costurilor specifice surselor de finanţare a
întreprinderii. Costul capitalului apare ca un cost de oportunitate al finanţării de către
întreprindere a investiţiilor sale, fiind de fapt, costul mediu ponderat al capitalului.
Relaţia de calcul a costului mediu ponderat al capitalului (Kec) este:
Cpr Dat
Kec = Kfin. + Kd ; unde:
Cpr + Dat. Cpr + Dat
Kec = costul mediu ponderat al capitalului;
Kfin.= costul capitalului propriu echivalent cu rentabilitatea scontată de acţionari;
Kd = costul capitalurilor împrumutate echivalent cu dobânda scontată de împrumutători;
Cpr = capitalul propriu;

82
Dat. = datorii.

EVALUAREA PATRIMONIALĂ ŞI FINANCIARĂ A ÎNTREPRINDERII

În economia de piaţă se pune frecvent problema evaluării substanţei patrimoniale a


întreprinderii. În sensul cel mai general evaluarea semnifică exprimarea în etalon bănesc
(monetar) a patrimoniului unei întreprinderi. Derularea procesului de vânzare-cumpărare impune
utilizarea unor metode diferite de evaluare, care pun accentul pe una din cele două viziuni asupra
întreprinderii care răspund din punct de vedere juridic unei duble accepţiuni: trecerea în consum a
bunurilor şi resurselor de către proprietari; împărţirea beneficiului rezultat între proprietari.
O formă principală de evaluare financiară a întreprinderii o reprezintă evaluarea bazată pe
patrimoniu, fiind preferată de regulă de către vânzător, deoarece atât investiţiile deja realizate cât
şi rezervele acumulate sunt rezultante ale gestiunii sale. Vânzătorul urmăreşte la vânzarea sau la
transmiterea întreprinderii să-şi recupereze “fructul” investiţiei efectuate.
Fluxurile de trezorerie estimate şi folosite în calculul valorii sunt diferite în funcţie de
optica din care se analizează întreprinderea:
1. În optica vânzătorului întreprinderii, de încetare a activităţii şi de recuperare a
capitalurilor încorporate în activele acestuia, fluxurile de trezorerie sunt cele rezultate din
vânzarea patrimoniului. Din acest punct de vedere valorile sunt:
a. valoarea lichidativă a întreprinderii corespunde valorii bunului în ipoteza când nu mai
este asigurată continuitatea de exploatare. Această valoare rezultă din vânzarea activelor pe pieţe
în condiţii normale de tranzacţionare şi prezintă o oarecare dificultate ce constă în aceea că nu
toate activele din bilanţul întreprinderii sunt tranzactionale, pentru unele active preţul este
nesemnificativ, iar altele neavând cerere, nu au nici preţ.
b. valoarea de asigurare a întreprinderii se obţine din evaluările efectuate de societăţile
de asigurare.
c . valoarea de lichidare:
- rezultă dintr-o lichidare forţată a întreprinderii în caz de faliment;
- este inferioară valorii lichidative deoarece lichidarea se face forţat.
2. În optica cumpărătorului întreprinderii, de reconstituire a patrimoniului, fluxurile de
trezorerie sunt cele rezultate din cumpărarea imediată a activelor întreprinderii în întregime sau
pe bucăţi.
Din acest punct de vedere întâlnim următoarele valori:
a. valoarea de înlocuire corespunde sumei necesare pentru dobândirea unui bun identic cu
cel existent, în stare nouă la nivelul preţurilor actuale şi rezultă din suma preţurilor de cumpărare
de pe piaţă a activelor întreprinderii aşa cum se prezintă sub aspectul uzurii şi al condiţiilor de
utilizare.
b. valoarea intrinsecă (uzuală) ce este dată de mărimea fondurilor necesare pentru
reconstruirea patrimoniului, în întregime, în starea sa actuală şi cuprinde, pe lângă valoarea de
înlocuire valoarea activelor ce nu pot fi cumpărate de pe piaţă, spre exemplu: cheltuieli de
specializare a personalului, a managerilor.
c. valoarea substanţială (VS) determinată de valoarea intrinsecă a activelor de exploatare
netă de datorii şi de fondul comercial, privită însă, într-o perspectivă de continuare a activităţii..
Relaţia de calcul a valorii substanţiale este
VS = active de exploatare - fondul comercial - datorii
Activele de exploatare sunt egale cu activele totale minus activele în afara exploatării plus
leasing.
Valoarea substanţială reprezintă totalitatea alocărilor de capitaluri în active corporale de
exploatare, fără a ţine seama de modul de finanţare a acestor alocări.

83
d. capitaluri permanente necesare exploatării (CPNE), conduc spre o valoare
substanţială, dar care ţine cont de modul de finanţare a alocărilor de capital în active corporale de
exploatare, astfel că, relaţia de calcul a capitalurilor permanente necesare exploatării este:
CPNE = imobilizări nete + NFR previzionată - rambursări de datorii financiare
3. In optica investitorului de capital, de a sconta pe o rentabilitate viitoare ce va fi
degajată de activele sale de exploatare, fuxurile de trezorerie sunt cele aşteptate a se obţine din
continuarea activităţii întreprinderii. Valoarea întreprinderii este valoarea actualizată a tuturor
fluxurilor de trezorerie viitoare.
Evaluarea este globală, adică priveşte ansamblul activelor întreprinderii. În această situaţie
se întâlnesc următoarele valori:
a. valoarea de randament (financiară) rezultată din suma actualizată a fluxurilor de
trezorerie, estimate pe toată durata de viaţă economică a întreprinderii;
b. valoarea bursieră este dată de produsul dintre profitul per acţiune şi coeficientul de
capitalizare bursieră, multiplicat cu numărul de acţiuni emise;
c. valoarea mixtă fiind dată de valoarea de piaţă a activelor corporale, plus valoarea
necontabilizată a activelor necorporale .
Cash-flow-urile rezultate permit determinarea următoarelor valori:
- valoarea patrimoniului, rezultă dintr-o logică de încetare a activităţii întreprinderii sau
de reconstruire a patrimoniului acesteia;
- valoarea de randament sau financiară, rezultată dintr-o logică de continuare a activităţii
întreprinderii ca un portofoliu de investiţii;
- valoarea mixtă, rezultată dintr-o logică de reconstruire a patrimoniului şi de continuare a
activităţii întreprinderii .
Evaluarea întreprinderii constituie preocuparea analiştilor financiari de a rezolva dilema
dintre preţ şi valoare ale întreprinderii.
Măsurarea rezervelor acumulate în timp de către o întreprindere este dată de activul net al
întreprinderii (sau capitalurile proprii), care este egal cu ansamblul activelor diminuate de datorii.
Evaluarea patrimonială a întreprinderii se poate face prin două modalităţi:
- prin evaluarea activului şi pasivului;
- prin evaluarea financiară (a fluxurilor monetare, profit, plus valoare bursieră)
Evaluarea patrimonială permite determinarea situaţiei nete (SN), adică a patrimoniului
net: SN = Active totale – Datorii
Patrimoniu valoarea valoarea valoarea
net = contabilă a - contabilă a = contabilă a
activelor deţinute datoriilor capitalurilor proprii
În cadrul acestei analize de evaluare a întreprinderii întâlnim două expresii ale valorii:
1. valoarea patrimonială contabilă, detreminată pe baza costurilor istorice din
contabilitate;
2. valoarea patrimonială reevaluată, determinată pe baza valorii de utilitate stabilită cu
ocazia reevaluării patrimoniului. Pentru determinarea valorii de utilitate se pot utiliza:
- preţurile practicate pe pieţele caracteristice ale activelor întreprinderii;
- valorile contabile (de intrare) corectate cu un indice de preţuri specific familiei de bunuri
din care face parte activul evaluat;
- valorile contabile (de intrare) corectate cu un indice ce exprimă variaţiile nivelului
general al preţurilor.
Cea mai simplă metodă de evaluare a întreprinderii constă în calcularea activului net
contabil al întreprinderii. Activul net corectat este definit ca diferenţă între activul corectat şi
îndatorarea corectată. Activul corectat este egal cu activul contabil, de exploatare, plus sau minus
valorile eventuale, în timp ce îndatorarea corectată cuprinde datorii pe termen scurt, mediu sau
lung.
Reevaluarea patrimoniului se face în funcţie de aspectele specifice elementelor bilanţiere.
Valoarea patrimonială a capitalurilor proprii sau activul net corectat (ANC) este egal cu
activul brut corectat minus valoarea actuală a datoriilor reale şi latente (la valoarea lor actuală),
deci:
84
ANC = ABC - Valoarea actuală a datoriilor.
Investirea de capital pentru cumpărarea totală sau parţială a întreprinderii constituie un
plasament financiar care va permite obţinerea de profituri din activitatea curentă a acesteia:
- aprecierea performanţelor acestei investiri asupra capacităţii acesteia de îmbogăţire a
investitorului se va face în funcţie de rezultatele pe care întreprinderea le degajă sau este
capabilă să le degaje în viitor;
- actualizarea fluxurilor viitoare de trezorerie, rezultate din operaţiuni de exploatare şi de
capital, permite calcularea valorii acestei „îmbogăţiri” a proprietarului, adică a valorii
investite în cumpărarea întreprinderii.
Determinarea valorii financiare sau de randament a întreprinderii este asemănătoare cu
evaluarea proiectelor de investiţii, evaluarea efectuându-se la nivel global asupra tuturor
proiectelor de investiţii mai vechi sau mai noi, în funcţie de veniturile viitoare globale pe care
acestea le degajă: cash-flow-uri sau fluxuri nete de trezorerie; profituri nete de impozit.
Evaluarea prin actualizarea cash-flow –urilor viitoare ia în calcul influenţa structurii
financiare a capitalurilor în baza cărora ea există şi funcţionează. Evaluarea, în aceste condiţii, a
valorii financiare a întreprinderii ia în calcul: economiile fiscale; influenţa îndatorării, adică a
costurilor suplimentare de faliment, de semnalizare şi de mandatare. Influenţa îndatorării se ia în
calcul pentru :
a. calculul cash-flow-urilor actualizate viitoare, folosindu-se cash-flow-ul disponibil
rezultat după corectarea cash-flow-ului de exploatare cu cash-flow-ul rezultat din operaţiile de
capital (de investiţii şi finanţare).
ΔIMO + ΔNFR (+ ΔTN) = ΔKPr + ΔDatorii
b. calculul ratei de actualizare se va stabili la nivelul costului mediu ponderat al
întreprinderii îndatorate. Acest cost este diminuat cu valoarea actualizată a economiilor fiscale şi
majorat cu valoarea actualizată a costurilor suplimentare de faliment, de semnalizare şi de
mandatare.
Determinarea cash-flow-urilor disponibile (CFD) exprimă, pe toată durata de
previziune, fluxurile nete de trezorerie pe care investitorii de capital (acţionarii şi creditorii) le
vor încasa de la întreprindere.
Fluxurile de trezorerie din exploatare vor fi corectate cu fluxurile privind investiţiile noi
(dincolo de cele de menţinere şi finanţare din amortizări) şi de cele privind dezinvestiţiile
(vânzări de active). Acestea sunt cunoscute şi sub calificativul de "durabile" pentru că susţin
creşterea economică a întreprinderii şi sunt distribuite pentru a remunera acţionarii prin dividente
şi creditorii prin dobânzi, numai după ce s-a asigurat creşterea economică.
În activitatea lucrativă există două categorii de operaţiuni: operaţiuni de gestiune;
operaţiuni de capital.
Operaţiunile de gestiune cuprind active curente (de exploatare şi financiare) şi cele extraordinare.
Totalitatea acestor operaţii se reflectă în contul de rezultate. Pe baza datelor din contul de profit
şi pierdere se determină cash-flow-ul de gestiune.
Pornind de la acest cash-flow de gestiune se determină cash-flow-ul disponibil în funcţie
de două elemente:
a. după origine;
b. după destinaţia
Evaluarea financiară a întreprinderii şi a capitalurilor acesteia este operaţia de calcul
a doi indicatori:
a. valoarea actuală, de randament a întreprinderii (sau a activului economic) - se
determină după relaţia:
n
CFD VRn
V0 (AE) = ∑ +
t =1 (1 + Kec ) (1 + Kec )
CPR DAT
Kec = Kfin + Kdob(1-r) x
A −E AE
V0 = valoarea actuală (de randament) a întreprinderii;
AE = activul economic;
85
t (1….n) = numărul de ani privind perioada de previziune a valorii;
CFDt = cash-flow-ul disponibil estimate în anul '' t'';
VRn = valoarea reziduală a întreprinderii estimate în anul '' n '';
Kec = costul mediu ponderat al capitalului întreprinderii din clasa de risc din care face parte
întreprinderii analizată;
Kfin = costul capitalului propriu la aceeaşi întreprindere medie;
Kdob = costul nominal al împrumutului (al dobânzilor ) la aceeaşi întreprindere medie.
b. Valoarea capitalurilor întreprinderii se determină după relaţia:
n
CFDact * t VR (CPR ) * n
V0 (CPR) = ∑ +
t =1 (1 + Kfin )
(1 + Kfin )

n
CFDcredit * t VR ( DAT )n
V0 (DAT) = ∑
t =1 (1 + Kd )
+
(1 + Kd )
V0 (CPR) = valoarea actuală a capitalurilor proprii;
V0 (DAT) = valoarea actuală a capitalurilor împrumutate (a datoriilor);
CFDact.t = cash-flow-ul disponiobil pentru acţionari estimat în anul "t";
Kfin = costul capitalurilor proprii;
CFDcred.t = cash-flow-ul disponibil pentru creditori estimat în anul "t";
Kd = cost nominal al datoriilor (al dobânzilor);
R(CPR)n = valoarea reziduală a capitalului pripriu estimată în anul "n";
VR(DAT)n = valoarea reziduală (de rambursare) a datoriilor estimată în anul “n”
V0 (AE) = V0 (CPR) + V0(DAT)
13.4.4. Evaluarea prin actualizarea profiturilor
nete de impozit

Evaluarea întreprinderilor (valoarea financiară a întreprinderii) se calculează în


următoarele situaţii:
a. în cazul întreprinderilor cu durată de viaţă nedeterminată şi cu profituri nete anuale
constante:
PN
V0 = Kfin , unde PN = profit net
Acest model se aplică întreprinderilor care deţin monopolul asupra unui segment
important al pieţei şi au stabilitate într-un anumit sector.
b. în cazul întreprinderilor cotate la bursă şi care au o circulaţie activă a titlurilor, evalurea se
face astfel:
Vcfr0 = BPA x PERa x N
VDAT0 = DPO x PER0 x M
Vcpr0 = valoarea financiară a capitalului propriu;
Vdat0 = valoarea financiară a datoriilor;
BPA = beneficiu, profitul net per actiune;
PERa = coeficient de capitalizare bursieră;
N = numărul de acţiuni în circulaţie;
DP0 = dobânda netă de impozit per obligaţiune;
M = numărul de obligaţiuni în circulaţie;
PER = coeficientul de capitalizare bursieră.

DECIZII DE FINANŢARE PE TERMEN LUNG

În asigurarea echilibrului financiar trebuie realizate două reguli fundamentale:


1. nevoile permanente pentru constituirea activelor fixe trebuie finanţate din surse
permanente, mobilizate pe termen lung;

86
2. nevoile temporare trebuie acoperite din sursele temporare, iar fondul de rulment trebuie
să fie mai mare decât nevoia de fond de rulment.
În realizarea echilibrului financiar foarte importantă este calitatea a două decizii:
- decizia de investiţii – face alegerea între investiţia internă în active fizice (echipamente,
materiale) şi investiţia financiară în valori mobiliare;
- decizia de finanţare - se va alege finanţarea din surse proprii sau finanţarea din surse
împrumutate, funcţie de costul procurării capitalului, urmărindu-se reducerea costului mediu
ponderat al capitalului.
In cadrul surselor proprii, gestiunea financiară va trebui să aleagă între autofinantare
(capital intern) şi aporturi noi de capital (surse proprii interne). Autofinantarea la rândul ei, este
determinată de politica de dividende adoptată de conducerea întreprinderii.
Dacă, totuşi, autofinanţarea este insuficientă se apelează la surse externe de capital care
pot fi:
- surse proprii, prin noi aporturi de capital (în numerar şi/sau în natură) sau prin subvenţii de la
bugetul statului;
- surse împrumutate, prin emisiunea şi vânzarea de obligaţiuni şi/sau prin contracte de credite
bancare pe termen lung sau mediu;
- surse închiriate, cu posibilitatea cumpărării ulterioare a activelor fixe la un preţ prestabilit
(operaţiuni de leasing).
Selecţia şi combinarea acestor surse formează conţinutul deciziei de finanţare pe termen
lung, iar criteriul de optimizare îl constituie valoarea actualizată netă, valoare ce rezultă din
fiecare variantă de finanţare.
Subscrierea la creşterea capitalului este motivată de:
- politica de dividende, care asigură rentabilitatea pe fiecare acţiune;
- politica de piaţă, care asigură creşterea sau scăderea valorii de piaţă.
Creşterea de capital determină un „efect de diluare” a rentabilităţii acţiunilor, prin faptul
că profitul net se împarte la un număr mai mare de acţiuni. În compensare, creşterea capitalului
asigură crearea bonităţii şi garanţiei întreprinderii pentru obţinerea de noi credite.
Creşterea capitalului se poate face prin:
1. emisiunea de noi acţiuni, care presupune: emisiunea de acţiuni la valoarea nominală a
vechilor acţiuni (cazuri rare); emisiunea de noi acţiuni la valoarea majorată în funcţie de valoarea
bursieră a acţiunilor vechi (cazuri frecvente).
2.subscrierea de noi aporturi la capital conduce la creşterea efectivă a capitalului social;
3 .încorporarea rezervelor, a primelor de emisiune şi a profitului în capitalul social al
întreprinderii;
4. încorporarea datoriilor, care constă în emisiunea şi distribuirea de acţiuni noi către
“furnizorii” de capitaluri împrumutate.
Valoarea de emisiune a unei noi acţiuni se stabileşte într-o mărime apropiată de valoarea
de piaţă a acţiunilor vechi. Valoarea de emisiune variază între două limite: valoare nominală şi
valoarea de piaţă.
Valoarea nominală </= Valoarea de emisiune </= Valoarea de piaţă
Diferenţa dintre valoarea de emisiune şi valoarea de piaţă reprezintă prima de emisiune,
care este utilizată pentru acoperirea cheltuielilor cu emisiunea şi vânzarea acţiunilor noi. Prima de
emisiune se înscrie ca rezervă în pasivul bilanţului, alături de capitalul social sau se încorporează
în acesta, printr-o nouă creştere de capital.
Emisiunea de noi acţiuni la o valoare de emisiune mai mică decât valoarea de piaţă
determină un efect de diminuare a valorii acţiunilor vechi.
Valoarea de piaţă (VP) a tuturor acţiunilor, după creşterea de capital, se determină funcţie
de valoarea de piaţă a acţiunilor vechi şi de valoarea de emisiune a acţiunilor noi, astfel:
NxV+nxE N = nr. acţiuni noi
VP= ;unde V = valoarea de piaţă a
acţiunilor vechi
N+n n = numărul acţiunilor noi
87
E = valoarea de emisiune
a acţiunilor noi
Cumpărarea de acţiuni noi implică atribuirea unor drepturi de subscriere către acţionarii
vechi ca o compensare a “efectului de diluare” a valorii capitalurilor:
Dreptul de subscriere este un titlu de valoare negociabil care poate fi vândut către noii
acţionari care doresc să subscrie la capital. Dreptul de subscriere (ds) se calculează după relaţia:
ds = V - VP
unde VP = valoarea de piaţă a acţiunilor după creşterea capitalului
Dreptul de subscriere reprezintă pierderea de valoare a acţiunilor vechi cu care trebuie
recompensat deţinătorul acestora, pentru a nu fi afectat de suplimentarea creşterii de capital.
Pentru cumpărarea unei noi acţiuni, cumpărătorul trebuie să dispună sau să achiziţioneze
un număr de drepturi de subscriere (nds) egal cu raportul dintre numărul total de acţiuni vechi şi
numărul total de acţiuni noi: nds = N / n
Acţionarul vechi care nu vrea sau care nu poate să subscrie la creşterea capitalului poate
vinde la bursă drepturile de subscriere ataşate (sub formă de cupon negociabil) fiecărei acţiuni
vechi pe care o deţine, încasând o sumă egală cu pierderea de valoare a acţiunilor sale, ca urmare
a efectului de diluare.
Pierderea de valoare de piaţă a acţiunilor vechi, prin creşterea numărului de acţiuni emise,
va fi compensată prin ataşarea, la fiecare acţiune veche, a unui drept de atribuire (da). Acesta
poate fi vândut de acţionarul vechi, atunci când el refuză să-l folosească pentru primirea de
acţiuni noi gratuite, proporţional cu cele deţinute anterior. Relaţia de calcul a dreptului de
atribuire este asemănătoare cu cea a drepturilor de subscriere, valoarea de emisiune a acţiunilor
noi fiind zero, deoarece sunt distribuite gratuit:
N xV +n xE n
da = V − = V
N +n N+n
Creşterea de capital, prin încorporarea rezervelor, a primelor de emisiuni şi a
profiturilor nerepartizate dă posibilitatea atribuirii gratuite de acţiuni noi sau de creştere a valorii
nominale a acţiunilor vechi, fără a aduce un aport nou de capital.
Creşterea de capital, prin încorporarea datoriilor, constă în emisiunea şi distribuirea de
acţiuni noi către „furnizorii” de capitaluri împrumutate. Este o modalitate pusă în practică de
societăţile comerciale bine plasate din punct de vedere tehnic, dar care manifestă dificultăţi
financiare, ca urmare a unei creşteri prea rapide înregistrate. În aceste situaţii, acţionarii vechi
renunţă la drepturile lor de subscriere.
Împrumuturile obligatare reprezintă o formă deosebită a creditului pe termen lung ce au
un cost de procurare mai mic decât subscrierile la capitalul social, neafectând dreptul de
proprietate al acţionarilor. Principalele caracteristici ale împrumuturilor obligatare sunt: mărimea
împrumutului obligatar; mărimea dobănzii; durata şi modalităţile de rambursare; valoarea de
emisiune.
Decizia pentru emisiunea de obligaţiuni apartine Adunării generale a acţionarilor, dacă
societatea este autorizată legal să lanseze obligaţiuni.
Emisiunea şi vânzarea obligaţiunilor se efectuează de către instituţiile de credit, care
acţionează ca intermediar, în nume propriu sau ca garant al emisiunii.
Mărimea împrumuturilor obligatare se stabileşte în funcţie de: necesităţile de finanţare a
investiţiilor întreprinderii; gradul de lichiditate al pieţei financiare (oferta de capital bănesc).
Valoarea de emisiune a obligaţiunilor (valoarea plătită de toate persoanele care subscriu
la obligaţiuni în momentul emiterii lor) poate fi egală cu valoarea nominală (la paritate), mai
mică (subpari), ceea ce le face mai atractive (situaţii rarisime) sau mai mare decăt valoarea
nominală (suprapari).
Diferenţa dintre valoarea de bursă şi valoarea nominală reprezintă prima de emisiune.
Pentru a le face mai atractive, obligaţiile pot fi emise la o valoare mai mare decât valoarea
nominală cu o primă de rambursare. Rambursarea (amortizarea) împrumuturilor obligatare se
poate face prin mai multe modalităţi:

88
1. prin amortizări constante şi anuităţi variabile: rambursarea se face anual, în tranşe
egale din împrumut; rambursarea se face prin tragere la sorţi a obligaţiunilor, cu sisteme de
repartiţie proporţională a obligaţiunilor trase la sorti.
Amortizarea anuală = Val. împrumutului / Durata împrumutului
2. prin anuităţi constante şi amortizări variabile: aceasta presupune ca rambursările
anuale ale împrumutului să varieze crescător şi compensator cu variaţia descrescătoare a
dobânzilor anuale; anuitatea constantă (a) se calculează după modelul matematic consacrat de
calcul al anuităţii constante:
i
a = Vo - n
l - (l +i)
Vo = mărimea împrumutului;
i = rata dobânzii
n = durata împrumutului
Amortizarea anuală se calculează în fiecare an, ca diferenţă între anuitatea constantă şi
dobânda calculată la împrumutul nerambursat.
Amortizarea anuală =Anuitatea constantă - dobânda la împrumutul nerambursat
3. rambursarea integrală, este utilizată mai frecvent: se face în ultima zi a duratei
împrumutului; prezintă avantajul, pentru societatea împrumutată, de a dispune de capitalul
împrumutat pe toată durata de acordare a acestuia; dezavantajul acesteia constă în aceea că în
momentul rambursării este afectată trezoreria cu întreaga sumă împrumutată; costul procurării
este mai ridicat, întrucât dobânda se calculează de fiecare dată la suma totală a capitalului
împrumutat; întreprinderea capitalizează de 5 ori (în cei 5 ani) acumularea brută realizată din
exploatarea investiţiilor, ceea ce reduce din dezavantajul costului ridicat.
4. răscumpărarea prin bursă: este avantajoasă atunci când cursul bursier al
obligaţiunilor este inferior valorii de rambursare (val. nominală + prima de rambursare); există
limite legale privind numărul de obligaţiuni răscumpărate (cel mult ½ din numărul obligaţiunilor
amortizabile într-un an); răscumpărarea prin bursă se mai poate realiza prin lansarea de către
societatea împrumutată a unei oferte publice de schimb sau de cumpărare.
Leasingul este o formă specială de închiriere a bunurilor mobiliare sau imobiliare prin
care chiriaşul obţine avantaje legate de posesiunea bunului închiriat, în timp ce finanţarea
achiziţiei acesteia este facută de către societatea de leasing.
Leasingul este, deci, o metodă de finanţare realizată prin transmiterea de către proprietar
(locator, finanţator, capitalist) a drepturilor de utilizare asupra unui bun unei alte părţi numită
utilizator ( locatar, beneficiar) la solicitarea acestuia.
Utilizatorul, la sfârşitul perioadei de leasing, poate opta sau nu pentru cumpărarea bunului
ori pentru prelungirea contractului de leasing.
În practica economică se întâlnesc trei tipuri de leasing: leasing financiar; leasing
operaţional; vânzare şi leaseback.
Distincţia între leasingul financiar şi cel operaţional este în funcţie de măsura în care
riscurile şi avantajele aferente drepturilor de proprietate asupra bunului ce constituie obiectul
contractului de leasing, aparţin locatarului sau locatorului.
Leasingul financiar are loc în cazul în care locatorul cedează locatarului, în mare
măsură, toate riscurile şi avantajele aferente drepturilor de proprietate asupra bunului respectiv.
În cele din urmă, titlul de proprietate poate fi transferat sau nu. Leasingul financiar reprezintă,
deci, o formă de finanţare a bunului intrat în folosinţa chiriaşului pe toată durata de viaţă a
obiectului închirierii şi presupune respectarea următoarelor condiţii: riscurile şi avantajele
aferente drepturilor de proprietate trec, din momentul încheierii contractului, asupra
utilizatorului; părţile contractuale au prevăzut în contract, în mod expres că, la expirarea
contractului de leasing dreptul de proprietate asupra bunului, se transferă utilizatorului;
utilizatorul poate opta pentru cumpărarea bunului, iar preţul de cumpărare va reprezenta cel mult
50% din valoarea de piaţă a bunului la data la care este exprimată opţiunea; perioada de utilizare
a bunului în sistem de leasing este de cel puţin 75% din durata normală de folosire a bunului,
chiar dacă dreptul de proprietate nu este transferat, în final.
89
De obicei, în contractul de leasing financiar: nu se asigură întreţinerea asigurarea
echipamentelor; nu se oferă opţiunea de anulare prematură a locaţiei; bunul este complet
amortizat la încheierea contractului.
Leasingul operaţional este o problemă de raţionament profesional care se înscrie în
principiul prevalenţei economicului asupra juridicului şi nu îndeplineşte nici una din condiţiile
leasingului financiar.
Valorile cu care se operează în cazul operaţiilor de leasing sunt: valoarea de intrare, acea
valoare la care a fost achiziţionat bunul de către finanţator (costul de achiziţie); valoarea totală a
ratelor de leasing la care se adaugă valoarea reziduală; valoarea reziduală, valoarea la care se face
transferul dreptului de proprietate asupra bunului către utilizatori, la expirarea contractului de
leasing şi exprimă valoarea netă estimată a fi obţinută de către o întreprindere, pentru un activ la
sfârşitul duratei de viaţă utilă a acestuia, după deducerea prealabilă a costurilor de cesiune
previzionate.
Durata de viaţă utilă se referă la perioada estimată ce rămâne, de la începutul termenului
de leasing, fără a se limita la aceasta, pe parcursul căreia se aşteaptă ca beneficiile economice
încorporate în bun să fie consumate de către întreprindere.
Rata de leasing, care în cazul leasingului financiar, reprezintă cota parte din valoarea de
intrare a bunului şi a dobânzii de leasing, iar în cazul leasingului operaţonal, rata de leasing este
cota de amortizare calculată în conformitate cu reglementările legale în vigoare şi nu de profitul
stabilit de părţile contractante.
Chiria pe care întreprinderea o plăteşte societăţii de leasing se înregistrează ca o cheltuială
de exploatare şi cuprinde: amortizarea bunului închiriat; dobânzile aferente fondurilor avansate
de societatea de leasing pentru cumpărarea bunului; marja de profit a societăţii de leasing.
Vânzarea şi leaseback reprezintă o modalitate prin care o întreprindere vinde unei
societăţi de leasing sau unui alt investitor bunuri aflate în proprietatea sa la valoarea lor de piaţă
şi încheie, în acelaşi timp, un contract de închiriere a bunurilor respective în condiţiile specifice
ale leasingului financiar, ceea ce denotă că vânzarea şi leaseback sunt similare şi chiar ipotetice
leasingului financiar.
Vânzătorul primeşte imediat preţul de piaţă a bunurilor respective prin care se transferă
proprietatea, urmând să plătească redevenţe (sume de bani) societăţii de leasing pentru a
beneficia de folosirea bunurilor până la amortizarea completă a aacestora.
Societatea de leasing (locatorul), la data încheierii contractului de leaseback, are dreptul
de dispoziţie asupra valorii reziduale a bunurilor închiriate.
Leasingul, ca formă de finanţare pe termen lung, are o serie de facilităţi fiscale conferite
de către autorităţi:
- cheltuielile cu redevenţele (cheltuieli de exploatare) sunt însoţite de economii fiscale a
căror mărime este direct proporţională cu mărimea redevenţelor şi cu cota de impozit pe profit;
- închirierea bunurilor prin vânzare şi leaseback este şi o măsură de amortizare a valorii
acestora, dacă se are în vedere faptul că la terenuri nu se calculează amortizarea. Aceasta
înseamnă că pe lângă recuperarea valorii terenurilor , prin vânzare se obţin economii fiscale prin
includerea amortizării terenurilor în redevenţe leaseback;
- întrucât bunurile mobile importate, în scopul utilizării lor în leasing, sunt asimilate
bunurilor admise temporar la import, sunt scutite de plata taxelor vamale, cumpărătorul acestuia
va achita, la încheierea contractului, taxa vamală calculată la valoarae din momentul vânzării, pe
baza declaraţiei vamale de import definitiv.
Rezultatul deciziei de finanţare a investiţiilor se concretizează în bugetul investiţiilor, care
realizează echilibrul nevoilor de finanţare cu sursele de acoperire a investiţiilor. Planul de
finanţare al investiţiilor este un document de gestiune internă care asigură un echilibru financiar
între sursele proprii şi cele împrumutate şi se întocmeşte, de regulă, pe o durată de 5 ani,
cuprinzând atât date certe rezultate din documentele contabile sau aproape certe, previzibile, cât
şi date ipotetice
Cea mai bună resursă disponibilă este autofinanţarea, utilizată pentru investiţii de
înlocuire sau de modernizare a activelor fixe şi de creştere a nevoii de fond de rulment.

90
Pentru investiţiile de dezvoltare şi strategice se va apela la noi capitaluri de la acţionarii
vechi sau noi, de la bănci şi de la alte instituţii de credit.
Bugetul de investiţii reprezintă şi un mijloc de creştere a motivaţiei personalului întreprinderii,
pentru participarea acestora la exercitarea strategiei de dezvoltare a întreprinderii.

PROFITUL FIRMEI

1. Veniturile, cheltuielile şi profitul firmei


Obiectivul final al oricărei firme în economia de piaţă este obţinerea profitului şi,
implicit, creşterea rentabilităţii; ca urmare, pentru a se dezvolta şi supravieţui în condiţii de
concurenţă, firma trebuie să desfăşoare o activitate rentabilă, care să se soldeze cu rezultate
financiare (Rf) favorabile cât mai mari.
Rezultatele financiare reprezintă diferenţa dintre venituri (V) şi cheltuieli (C):
• Dacă V > C = > Rf = V – C > 0 = > profit sau beneficiu
• Dacă V < C = > Rf = V – C < 0 = > pierdere
= > în consecinţă, firma trebuie să-şi stabilească strategia şi tactica astfel încât prin măsuri
sistematice pe termen scurt, mediu şi lung să acţioneze asupra:
- creşterii veniturilor (încasărilor);
- reducerii cheltuielilor.

Veniturile firmei pot fi grupate după sursele de formare:


A. Venituri din exploatare (Vexpl):
- din activitatea de bază:
= producerea de bunuri, lucrări şi servicii;
= activităţi de intermediere (comercializare).
- alte activităţi conexe sau auxiliare.
Veniturile din activitatea de bază se dimensionează pe baza cifrei de afaceri (CA) care depinde de
2 factori: - cantitatea de produse sau volumul de servicii (q);
- preţul / tariful unitar de vânzare (p).
V = CA = ∑ p⋅ q
B. Venituri financiare (Vfin)
- dobânzi încasate de la bănci;
- dobânzi din obligaţiuni;
- dividende din acţiuni.
C. Venituri excepţionale (Vex):
- din reevaluarea stocurilor ca urmare a creşterii preţurilor;
- din despăgubiri, penalităţi încasate;
- din vânzarea / cedarea activelor.
Cheltuielile firmei pot fi grupate după destinaţie:
A. Cheltuieli de exploatare (Cexpl) cuprind cheltuielile efectuate cu activitatea de bază şi cu alte
activităţi conexe sau auxiliare şi cuprind:
- cheltuieli materiale;
- cheltuieli cu personalul;
- alte cheltuieli (impozite, taxe,chirii etc.)
B. Cheltuieli financiare (Cfin):

91
- dobânzi, comisioane, speze plătite băncilor şi altor intermediari de pe piaţa
financiară;
- cheltuieli cu vânzarea titlurilor de valoare (acţiuni, obligaţiuni);
C. Cheltuieli excepţionale (Cex):
- penalităţi şi amenzi;
- lipsuri neimputabile etc.

EVALUAREA PATRIMONIALĂ ŞI FINANCIARĂ A ÎNTREPRINDERII

În economia de piaţă se pune frecvent problema evaluării substanţei patrimoniale a


întreprinderii. În sensul cel mai general evaluarea semnifică exprimarea în etalon bănesc
(monetar) a patrimoniului unei întreprinderi. Derularea procesului de vânzare-cumpărare impune
utilizarea unor metode diferite de evaluare, care pun accentul pe una din cele două viziuni asupra
întreprinderii care răspund din punct de vedere juridic unei duble accepţiuni: trecerea în consum a
bunurilor şi resurselor de către proprietari; împărţirea beneficiului rezultat între proprietari.
O formă principală de evaluare financiară a întreprinderii o reprezintă evaluarea bazată pe
patrimoniu, fiind preferată de regulă de către vânzător, deoarece atât investiţiile deja realizate cât
şi rezervele acumulate sunt rezultante ale gestiunii sale. Vânzătorul urmăreşte la vânzarea sau la
transmiterea întreprinderii să-şi recupereze “fructul” investiţiei efectuate.
Fluxurile de trezorerie estimate şi folosite în calculul valorii sunt diferite în funcţie de
optica din care se analizează întreprinderea:
1. În optica vânzătorului întreprinderii, de încetare a activităţii şi de recuperare a
capitalurilor încorporate în activele acestuia, fluxurile de trezorerie sunt cele rezultate din
vânzarea patrimoniului. Din acest punct de vedere valorile sunt:
a. valoarea lichidativă a întreprinderii corespunde valorii bunului în ipoteza când nu mai
este asigurată continuitatea de exploatare. Această valoare rezultă din vânzarea activelor pe pieţe
în condiţii normale de tranzacţionare şi prezintă o oarecare dificultate ce constă în aceea că nu
toate activele din bilanţul întreprinderii sunt tranzactionale, pentru unele active preţul este
nesemnificativ, iar altele neavând cerere, nu au nici preţ.
b. valoarea de asigurare a întreprinderii se obţine din evaluările efectuate de societăţile
de asigurare.
c . valoarea de lichidare:
- rezultă dintr-o lichidare forţată a întreprinderii în caz de faliment;
- este inferioară valorii lichidative deoarece lichidarea se face forţat.
2. În optica cumpărătorului întreprinderii, de reconstituire a patrimoniului, fluxurile de
trezorerie sunt cele rezultate din cumpărarea imediată a activelor întreprinderii în întregime sau
pe bucăţi.
Din acest punct de vedere întâlnim următoarele valori:
a. valoarea de înlocuire corespunde sumei necesare pentru dobândirea unui bun identic cu
cel existent, în stare nouă la nivelul preţurilor actuale şi rezultă din suma preţurilor de cumpărare
de pe piaţă a activelor întreprinderii aşa cum se prezintă sub aspectul uzurii şi al condiţiilor de
utilizare.
b. valoarea intrinsecă (uzuală) ce este dată de mărimea fondurilor necesare pentru
reconstruirea patrimoniului, în întregime, în starea sa actuală şi cuprinde, pe lângă valoarea de
înlocuire valoarea activelor ce nu pot fi cumpărate de pe piaţă, spre exemplu: cheltuieli de
specializare a personalului, a managerilor.

92
c. valoarea substanţială (VS) determinată de valoarea intrinsecă a activelor de exploatare
netă de datorii şi de fondul comercial, privită însă, într-o perspectivă de continuare a activităţii..
Relaţia de calcul a valorii substanţiale este
VS = active de exploatare - fondul comercial - datorii
Activele de exploatare sunt egale cu activele totale minus activele în afara exploatării plus
leasing.
Valoarea substanţială reprezintă totalitatea alocărilor de capitaluri în active corporale de
exploatare, fără a ţine seama de modul de finanţare a acestor alocări.
d. capitaluri permanente necesare exploatării (CPNE), conduc spre o valoare
substanţială, dar care ţine cont de modul de finanţare a alocărilor de capital în active corporale de
exploatare, astfel că, relaţia de calcul a capitalurilor permanente necesare exploatării este:
CPNE = imobilizări nete + NFR previzionată - rambursări de datorii financiare
3. In optica investitorului de capital, de a sconta pe o rentabilitate viitoare ce va fi
degajată de activele sale de exploatare, fuxurile de trezorerie sunt cele aşteptate a se obţine din
continuarea activităţii întreprinderii. Valoarea întreprinderii este valoarea actualizată a tuturor
fluxurilor de trezorerie viitoare.
Evaluarea este globală, adică priveşte ansamblul activelor întreprinderii. În această situaţie
se întâlnesc următoarele valori:
a. valoarea de randament (financiară) rezultată din suma actualizată a fluxurilor de
trezorerie, estimate pe toată durata de viaţă economică a întreprinderii;
b. valoarea bursieră este dată de produsul dintre profitul per acţiune şi coeficientul de
capitalizare bursieră, multiplicat cu numărul de acţiuni emise;
c. valoarea mixtă fiind dată de valoarea de piaţă a activelor corporale, plus valoarea
necontabilizată a activelor necorporale .
Cash-flow-urile rezultate permit determinarea următoarelor valori:
- valoarea patrimoniului, rezultă dintr-o logică de încetare a activităţii întreprinderii sau
de reconstruire a patrimoniului acesteia;
- valoarea de randament sau financiară, rezultată dintr-o logică de continuare a activităţii
întreprinderii ca un portofoliu de investiţii;
- valoarea mixtă, rezultată dintr-o logică de reconstruire a patrimoniului şi de continuare a
activităţii întreprinderii .
Evaluarea întreprinderii constituie preocuparea analiştilor financiari de a rezolva dilema
dintre preţ şi valoare ale întreprinderii.
Măsurarea rezervelor acumulate în timp de către o întreprindere este dată de activul net al
întreprinderii (sau capitalurile proprii), care este egal cu ansamblul activelor diminuate de datorii.
Evaluarea patrimonială a întreprinderii se poate face prin două modalităţi:
- prin evaluarea activului şi pasivului;
- prin evaluarea financiară (a fluxurilor monetare, profit, plus valoare bursieră)
Evaluarea patrimonială permite determinarea situaţiei nete (SN), adică a patrimoniului
net: SN = Active totale – Datorii
Patrimoniu valoarea valoarea valoarea
net = contabilă a - contabilă a = contabilă a
activelor deţinute datoriilor capitalurilor proprii
În cadrul acestei analize de evaluare a întreprinderii întâlnim două expresii ale valorii:
1. valoarea patrimonială contabilă, detreminată pe baza costurilor istorice din
contabilitate;
2. valoarea patrimonială reevaluată, determinată pe baza valorii de utilitate stabilită cu
ocazia reevaluării patrimoniului. Pentru determinarea valorii de utilitate se pot utiliza:
- preţurile practicate pe pieţele caracteristice ale activelor întreprinderii;
- valorile contabile (de intrare) corectate cu un indice de preţuri specific familiei de bunuri
din care face parte activul evaluat;
- valorile contabile (de intrare) corectate cu un indice ce exprimă variaţiile nivelului
general al preţurilor.

93
Cea mai simplă metodă de evaluare a întreprinderii constă în calcularea activului net
contabil al întreprinderii. Activul net corectat este definit ca diferenţă între activul corectat şi
îndatorarea corectată. Activul corectat este egal cu activul contabil, de exploatare, plus sau minus
valorile eventuale, în timp ce îndatorarea corectată cuprinde datorii pe termen scurt, mediu sau
lung.
Reevaluarea patrimoniului se face în funcţie de aspectele specifice elementelor bilanţiere.
Valoarea patrimonială a capitalurilor proprii sau activul net corectat (ANC) este egal cu
activul brut corectat minus valoarea actuală a datoriilor reale şi latente (la valoarea lor actuală),
deci:
ANC = ABC - Valoarea actuală a datoriilor.
Investirea de capital pentru cumpărarea totală sau parţială a întreprinderii constituie un
plasament financiar care va permite obţinerea de profituri din activitatea curentă a acesteia:
- aprecierea performanţelor acestei investiri asupra capacităţii acesteia de îmbogăţire a
investitorului se va face în funcţie de rezultatele pe care întreprinderea le degajă sau este
capabilă să le degaje în viitor;
- actualizarea fluxurilor viitoare de trezorerie, rezultate din operaţiuni de exploatare şi de
capital, permite calcularea valorii acestei „îmbogăţiri” a proprietarului, adică a valorii
investite în cumpărarea întreprinderii.
Determinarea valorii financiare sau de randament a întreprinderii este asemănătoare cu
evaluarea proiectelor de investiţii, evaluarea efectuându-se la nivel global asupra tuturor
proiectelor de investiţii mai vechi sau mai noi, în funcţie de veniturile viitoare globale pe care
acestea le degajă: cash-flow-uri sau fluxuri nete de trezorerie; profituri nete de impozit.
Evaluarea prin actualizarea cash-flow –urilor viitoare ia în calcul influenţa structurii
financiare a capitalurilor în baza cărora ea există şi funcţionează. Evaluarea, în aceste condiţii, a
valorii financiare a întreprinderii ia în calcul: economiile fiscale; influenţa îndatorării, adică a
costurilor suplimentare de faliment, de semnalizare şi de mandatare. Influenţa îndatorării se ia în
calcul pentru :
a. calculul cash-flow-urilor actualizate viitoare, folosindu-se cash-flow-ul disponibil
rezultat după corectarea cash-flow-ului de exploatare cu cash-flow-ul rezultat din operaţiile de
capital (de investiţii şi finanţare).
ΔIMO + ΔNFR (+ ΔTN) = ΔKPr + ΔDatorii
b. calculul ratei de actualizare se va stabili la nivelul costului mediu ponderat al
întreprinderii îndatorate. Acest cost este diminuat cu valoarea actualizată a economiilor fiscale şi
majorat cu valoarea actualizată a costurilor suplimentare de faliment, de semnalizare şi de
mandatare.
Determinarea cash-flow-urilor disponibile (CFD) exprimă, pe toată durata de
previziune, fluxurile nete de trezorerie pe care investitorii de capital (acţionarii şi creditorii) le
vor încasa de la întreprindere.
Fluxurile de trezorerie din exploatare vor fi corectate cu fluxurile privind investiţiile noi
(dincolo de cele de menţinere şi finanţare din amortizări) şi de cele privind dezinvestiţiile
(vânzări de active). Acestea sunt cunoscute şi sub calificativul de "durabile" pentru că susţin
creşterea economică a întreprinderii şi sunt distribuite pentru a remunera acţionarii prin dividente
şi creditorii prin dobânzi, numai după ce s-a asigurat creşterea economică.
În activitatea lucrativă există două categorii de operaţiuni: operaţiuni de gestiune;
operaţiuni de capital.
Operaţiunile de gestiune cuprind active curente (de exploatare şi financiare) şi cele extraordinare.
Totalitatea acestor operaţii se reflectă în contul de rezultate. Pe baza datelor din contul de profit
şi pierdere se determină cash-flow-ul de gestiune.
Pornind de la acest cash-flow de gestiune se determină cash-flow-ul disponibil în funcţie
de două elemente:
a. după origine;
b. după destinaţia

94
Evaluarea financiară a întreprinderii şi a capitalurilor acesteia este operaţia de calcul
a doi indicatori:
a. valoarea actuală, de randament a întreprinderii (sau a activului economic) - se
determină după relaţia:
n
CFD VRn
V0 (AE) = ∑ +
t =1 (1 + Kec ) (1 + Kec )
CPR DAT
Kec = Kfin + Kdob(1-r) x
A −E AE
V0 = valoarea actuală (de randament) a întreprinderii;
AE = activul economic;
t (1….n) = numărul de ani privind perioada de previziune a valorii;
CFDt = cash-flow-ul disponibil estimate în anul '' t'';
VRn = valoarea reziduală a întreprinderii estimate în anul '' n '';
Kec = costul mediu ponderat al capitalului întreprinderii din clasa de risc din care face parte
întreprinderii analizată;
Kfin = costul capitalului propriu la aceeaşi întreprindere medie;
Kdob = costul nominal al împrumutului (al dobânzilor ) la aceeaşi întreprindere medie.
b. Valoarea capitalurilor întreprinderii se determină după relaţia:
n
CFDact * t VR (CPR ) * n
V0 (CPR) = ∑ +
t =1 (1 + Kfin )
(1 + Kfin )

n
CFDcredit * t VR ( DAT )n
V0 (DAT) = ∑
t =1 (1 + Kd )
+
(1 + Kd )
V0 (CPR) = valoarea actuală a capitalurilor proprii;
V0 (DAT) = valoarea actuală a capitalurilor împrumutate (a datoriilor);
CFDact.t = cash-flow-ul disponiobil pentru acţionari estimat în anul "t";
Kfin = costul capitalurilor proprii;
CFDcred.t = cash-flow-ul disponibil pentru creditori estimat în anul "t";
Kd = cost nominal al datoriilor (al dobânzilor);
R(CPR)n = valoarea reziduală a capitalului pripriu estimată în anul "n";
VR(DAT)n = valoarea reziduală (de rambursare) a datoriilor estimată în anul “n”
V0 (AE) = V0 (CPR) + V0(DAT)
13.4.4. Evaluarea prin actualizarea profiturilor
nete de impozit

Evaluarea întreprinderilor (valoarea financiară a întreprinderii) se calculează în


următoarele situaţii:
a. în cazul întreprinderilor cu durată de viaţă nedeterminată şi cu profituri nete anuale
constante:
PN
V0 = Kfin , unde PN = profit net
Acest model se aplică întreprinderilor care deţin monopolul asupra unui segment
important al pieţei şi au stabilitate într-un anumit sector.
b. în cazul întreprinderilor cotate la bursă şi care au o circulaţie activă a titlurilor, evalurea se
face astfel:
Vcfr0 = BPA x PERa x N
VDAT0 = DPO x PER0 x M
Vcpr0 = valoarea financiară a capitalului propriu;
Vdat0 = valoarea financiară a datoriilor;
BPA = beneficiu, profitul net per actiune;
PERa = coeficient de capitalizare bursieră;
N = numărul de acţiuni în circulaţie;
95
DP0 = dobânda netă de impozit per obligaţiune;
M = numărul de obligaţiuni în circulaţie;
PER = coeficientul de capitalizare bursieră.

Bibliografie selectivă

1. Adochiţei M. „Finanţele întreprinderii”, Ed. Sylvi, Bucureşti, 2000;


2. Andone I., Ţugui Al., „Sisteme inteligente în managemant, contabilitate, finanţe, bănci şi
marketing”, Ed. Economică, Bucureşti, 1999;
3. Georgescu N. „Analiza bilanţului contabil”, Ed. Economică, Bucureşti, 2002;
4. Işfănescu A.,Stănescu C., Băicuşi A., “Analiza economico-financiară”, ed. a II-a, Ed.
Economică, Bucureşti, 1999;
5. Manolescu G., Petre I., „Finanţele întreprinderii”, Editura Fundaţiei „România de Mâine”,
Bucureşti, 1999;
6. Marin D., Gestiunea financiară a întreprinderii, ediţia a II-a, Editura Fundaţiei „România de
Mâine”, Bucureşti, 2005;
7. Moroşan I., Analiza economico-financiară. Tehnici şi metode. Ed. Fundaţiei „România de
Mâine”, Bucureşti, 2002;
8. Pântea P.I., Bodea Ghe., Contabilitatea financiară românească conformă cu Directivele
Europene, Editura Intelcredo, Deva, 2006;
8. Petrescu S., Analiză şi diagnostic financiar-contabil – Ghid teoretico aplicativ - Editura
CECCAR, Bucureşti, 2006;
9. Pop At., Contabilitate financiară românească armonizată cu Directivele Contabile Europene
şi Standardele Internaţionale de Contabilitate, Editura Intelcredo, Deva, 2002;
10. Ristea M., Lungu C.I., Jianu I., Ghid pentru înţelegerea şi aplicarea Standardelor
Internaţionale de Contabilitate – Prezentarea situaţiilor financiare, Editura CECCAR,
Bucureşti, 2004;
11. Ristea M., coordonator, Catedra de Contabilitate, Audit şi Control de gestiune, ASE
Bucureşti, Contabilitatea financiară a întreprinderii, Editura Universitară, Bucureşti, 2005;
12. Ristea M., Dumitru C.G., Contabilitatea aprofundată, Editura Universitară, Bucureşti, 2005;
13. Stancu I., Finanţe, ediţia a III-a, Editura Economică, Bucureşti, 2005;
14. Toma M., Alexandru F., „Finanţe şi gestiunea financiară de întreprindere”, Ed. Economică,
Bucureşti, 1998;
15. Toma M., Alexandru F., Armeanu D., Ivănescu D., Vîrban R., „Gestiunea financiară de
întreprindere”, Aplicaţii practice şi teste grilă, Ed. Economică, Bucureşti, 2003;
16. Vintilă G., Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Didactică şi Pedagogică, Bucureşti,
2000;
*** Legea contabilităţii nr.82/1991, republicată;
*** O.M.F.P. nr.1752/2005 pentru aprobarea reglementărilor contabile conforme cu directivele
europene, publicat în M.O. nr. 1080 bis din 30 noiembrie 2005;
*** Legea nr. 571/2003 - Codul fiscal al României, cu modificările şi completările ulterioare.
96
ÎNTREBĂRI

1. Situaţia netă a întreprinderii reprezintă:


2. Fondul de rulment se poate determina ca diferenţă între:
3. Fondul de rulment propriu exprimă:
4. Nevoia de fond de rulment se calculează după relaţia:
5. Trezoreria netă pozitivă prezentată de o societate la sfârşitul unui exerciţiu financiar indică:
6. Trezoreria netă pozitivă prezentată de o societate la sfârşitul unui exerciţiu financiar indică:
7. Trezoreria netă negativă pune în evidenţă la sfârşitul unui exerciţiu financiar:
8. Trezoreria netă negativă pune în evidenţă la sfârşitul unui exerciţiu financiar:
9. Creşterea trezoreriei nete de la un exerciţiu financiar la altul reprezintă:
10. Bilanţul financiar al unei societăţi, la finele unui exerciţiu financiar, se prezintă astfel:

Activ N N+1 Pasiv N N+1


Terenuri 3.600 3.300 Capital social 3.750 3.750
Stocuri 1.950 2.700 Rezerve 600 750
Clienţi 1.005 1.800 Profit 900 930
nerepartizat
Lichidităţi 195 450 Datorii financiare 675* 1545**
Furnizori 825 1275
TOTAL 6.850 8.250 TOTAL 6.750 8.250

Din care: * reprezintă 75u.m. credite bancare curente;


** reprezintă 150 u.m. credite bancare curente.
Valorile corecte ale variaţiei indicatorilor de echilibru financiar patrimonial (variaţia
fondului de rulment, variaţia nevoii de fond de rulment, variaţia de trezorerie sau cash-
flow-ul) sunt:
11. Din bilanţul unei societăţi comerciale la sfârşitul unui exerciţiu financiar s-au extras
următoarele:
- imobilizări necorporale - 140 mil lei;
- imobilizări corporale - 2.460 mil lei;
- imobilizări financiare - 200 mil lei;
- stocuri - 3.200 mil lei;
- creanţe - 1.700 mil lei;
- capital propriu - 4.000 mil lei;
- datorii financiare - 2.400 mil lei;
- datorii de exploatare - 3.000 mil lei.

97
Valorile corecte ale indicatorilor fond de rulment, nevoie de fond de rulment, şi
trezorerie netă sunt:

12. O societate prezintă pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive următoarele date:
Activ N-1 N Pasiv N-1 N
Imobilizări 350 400 Capital propriu 450 425
Stocuri materii prime 250 300 Datorii financiare pe termen 250 275
lung
Stocuri produse finite 400 325 Datorii de exploatare 225 250
Creanţe de exploatare 250 375 Credite bancare curente 475 650
Disponibilităţi 150 200
Total 1.400 1.600 Total 1.400 1.600
Variaţia indicatorilor de echilibru financiar patrimonial:

13. Trezoreria se calculează pe baza relaţiei:


14. Creşterea fondului de rulment poate avea loc prin:
15. Reducerea fondului de rulment poate avea loc prin:
16. Creşterea nevoii de fond de rulment poate avea loc prin:
17. Reducerea nevoii de fond de rulment poate avea loc prin:

18. Două întreprinderi fabrică câte un produs: A şi B. preţul de vânzare a acestora este identic şi
este egal cu 200 lei. Costurile fixe (CF) se ridică la 600.000 lei şi respectiv 1.200.000 lei.
Costurile variabile (CV) unitare sunt: pentru produsul A de 160 lei şi pentru produsul B de 140
lei.
Să se determine:
a. pragul de rentabilitate în număr de produse pentru A şi B;
b. coeficientul efectului de levier al exploatării pentru produsul A, la nivelul ce
corespunde unui volum de producţie de 25.000 produse;
c. coeficientul efectului de levier al exploatării pentru produsul B, la nivelul ce
corespunde unui volum de producţie de 25.000 produse.

19. Analiza pragului de rentabilitate permite obţinerea unor rezultate de gestiune utile pentru
previziunea întreprinderii, cum ar fi, de exemplu, stabilirea profitului previzionat la o variaţie
dată a cifrei de afaceri. În acest scop sunt puse la dispoziţie următoarele date (în mil.): cifra de
afaceri realizată în perioada curentă este de 2.400; cheltuielile variabile sunt de 1.920; cheltuielile
fixe sunt de 120. Se prevede o creştere a cifrei de afacei pentru perioada de previziune de 10%.
Mărimea corectă a profitului previzionat este:

20. La o cifră de afaceri de 24.000 u.m., cheltuielile variabile reprezentând 70% din cifra de
afaceri, cheltuielile fixe de exploatare fiind de 4.000 u.m., iar cheltuielile fixe cu dobânzile de
1.400 u.m., să se calculeze pragul de rentabilitate global:

21. O societate prezintă următoarele date (u.m.): cifra de afaceri = 5.000; cheltuielile variabile
reprezintă 55% din cifra de afaceri, cheltuielile fixe sunt de 1.125. Să se calculeze cifra de afaceri
pentru care profitul este zero:

22. Din contul de profit şi pierdere se cunosc următoarele date: producţia vândută = 2.500 u.m;
producţia stocată = 1.500 u.m; cheltuieli materiale = 500 u.m; servicii prestate de terţi = 800 u.m;
subvenţii de exploatare = 150 u.m; cheltuielile salariale = 150 u.m; impozite, taxe şi vărsăminte
asimilate = 100 u.m; cheltuieli cu amortizarea = 100 u.m; provizioane de exploatare constituite =
50 u.m; alte venituri de exploatare = 80 u.m; alte cheltuieli de exploatare = 120u.m; cheltuieli cu
dobânzile = 150 u.m; venituri din dobânzi = 50 u.m; cota de impozit pe profit = 25 %.

98
Ştiind că activul economic al societăţii este de 18.000 u.m., finanţat în proporţie de 55%
din capitaluri proprii, restul din datorii, să se determine:
a. valoarea corectă a excedentului brut de exploatare (EBE);
b. ponderea capacităţii de autofinanţare în valoarea adăugată.

23. Să se calculeze cifra de afaceri şi rezultatul din exploatare pe baza următoarelor date:
valoarea adăugată = 70.000 lei; marja comercială = 15.000 lei; cheltuieli cu materii prime şi
materiale = 2.400 lei; cheltuieli cu lucrările şi serviciile executate de terţi =1.100 lei; cheltuieli cu
personalul = 15.000 lei; cheltuieli cu amortizarea mijloacelor fixe = 1.400 lei; cheltuieli cu
dobânzile =12.000 lei; producţia stocată (sold debitor) = 4.500 lei; producţia imobilizată = 1.800
lei; costul de cumpărare al mărfurilor vândute = 3.600 lei; datorii faţă de furnizori = 22.000 lei;
creanţe faţă de clienţi =18.000 lei.

24. Din contul de rezultate se cunosc următoarele date: producţia vândută = 10.000 lei; producţia
stocată = 12.000 lei; cheltuieli materiale = 4.000 lei; servicii prestate la terţi = 6.400 lei; cheltuieli
cu personalul = 1.200 lei; impozite, taxe şi vărsăminte asimilate = 800 lei; cheltuieli cu
amortizarea = 800 lei; provizioane de exploatare constituite = 400 lei; cheltuieli cu dobânzile =
1.200 lei; veniturile din dobânzi = 400 lei; impozitul pe profit = 16%. Precizaţi valorile corecte
ale: excedentului brut de exploatare şi ale capacităţii de autofinanţare.

25. Din contul de profit şi pierdere se cunosc următoarele date: producţia vândută = 5.000 lei;
producţia stocată = 3.000 lei; cheltuieli materiale = 1.000 lei; servicii prestate de terţi = 1.600 lei;
subvenţii de exploatare = 3000 lei; cheltuielile salariale = 450 lei; impozite, taxe şi vărsăminte
asimilate = 300 lei; cheltuieli cu amortizarea = 500 lei; provizioane de exploatare constituite =
550 lei; alte venituri de exploatare = 200 lei; alte cheltuieli de exploatare = 220 lei; cheltuieli cu
dobânzile = 1.100 lei; venituri din dobânzi = 320 lei; cota de impozit pe profit = 16 %.
Activul economic al societăţii este de 18.000 lei., finanţat în proporţie de 55% din
capitaluri proprii, restul din datorii.
Valorile corecte ale excedentului brut de exploatare (EBE) şi ponderea capacităţii de
autofinanţare în excedentul brut de exploatare sunt:

26. O societate înregistrează pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive (N-1 şi N)


următorii indicatori (în mii lei):
Indicatori N-1 N
Cifra de afaceri 6.000 6.600
Cheltuieli variabile 3.900 4.295
Cheltuieli fixe 1.716 1.716
Dobânzi 120 120
Valoarea corectă pentru coeficientul de elasticitate a profitului curent (L) (după deducerea
dobânzilor) este:

27. O societate prezintă pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive următoarele date:
Indicatori N-1 N
Cifra de afaceri 24.000 45.000
Cheltuieli variabile 8.500 22.000
Cheltuieli fixe 8.000 8.000
Variabilitatea cifrei de afaceri este:

28. O societate prezintă pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive următoarele date:

Indicatori N-1 N
Cifra de afaceri 24.000 45.000
Cheltuieli variabile 8.500 22.000

99
Cheltuieli fixe 8.000 8.000
Variabilitatea profitului este:

29. O societate prezintă pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive următoarele date:
Indicatori N-1 N
Cifra de afaceri 24.000 45.000
Cheltuieli variabile 8.500 22.000
Cheltuieli fixe 8.000 8.000
Valoarea efectului de levier al exploatării este:

30. Cifra de afaceri realizată de o societate în anul de bază a fost de 20.000 u.m., iar ponderea
cheltuielilor variabile în cifra de afaceri este de 45%. Dacă în anul de plan are loc o creştere a
cifrei de afaceri cu 30%, iar cheltuieli fixe cresc de la 2.000 u.m. în anul de bază la 3.000 u.m., să
se determine valoarea corectă a coeficientului de levier al exploatării.

31. O societate prezintă pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive următoarele date:
Activ N-1 N Pasiv N-1 N
Imobilizări 350 400 Capital propriu 450 425
Stocuri materii prime 250 300 Datorii financiare pe termen 250 275
lung
Stocuri produse finite 400 325 Datorii de exploatare 225 250
Creanţe de exploatare 250 375 Credite bancare curente 475 650
Disponibilităţi 150 200
Total 1.400 1.600 Total 1.400 1.600
Valorile corecte ale ratelor de lichiditate globale, reduse şi imediate sunt:

32. Rezultatul financiar al exerciţiului se determină ca diferenţă între:

33. Care sunt veniturile se includ în categoria „venituri financiare”:

34. Care sunt cheltuielile se includ în categoria „cheltuieli financiare”:

35. Care sunt veniturile se includ în categoria „venituri extraordinare”:

36. Care sunt cheltuielilr se includ în categoria „cheltuieli extraordinare”:

37. Excedentul brut de exploatare se calculează utilizând relaţia:

38. Rezultatul exploatării se poate determina pe baza relaţiei:

39. Rezultatul curent al exerciţiului se determină după relaţia:

40. Contul de profit şi pierdere se utilizează pentru:

41. Capacitatea de autofinanţare a întreprinderii reprezintă:

42. La sfârşitul unui exerciţiu financiar, veniturile obţinute de o societate pe acţiuni, din
activitatea economică şi financiară sunt de 280 mil. lei, cheltuielile de exploatare sunt de 180 mil.
lei (din care 60 mil. lei reprezintă cheltuielile cu amortizarea), în timp ce cheltuielile financiare
sunt de 20 mil. lei. Cota de impozit pe profit a fost de 16%, iar datoriile pe termen lung ale
societăţii au fost de 380 mil. lei. Precizaţi care este capacitatea de autofinanţare a societăţii şi dacă
aceasta poate obţine creditul pe termen lung solicitat.

100
43. Să se calculeze cifra de afaceri şi rezultatul din exploatare pe baza următoarelor date: valoarea
adăugată = 140.000 mii lei; marja comercială = 30.000 mii lei; cheltuieli cu materii prime şi
materiale = 4.800 mii lei; cheltuieli cu lucrările şi serviciile executate de terţi = 2.200 mii lei;
cheltuieli cu personalul = 30.000 mii lei; cheltuieli cu amortizarea mijloacelor fixe = 2.800 mii
lei; cheltuieli cu dobânzile =24.000 mii lei; producţia stocată (sold creditor) = 9.000 mii lei;
producţia imobilizată = 3.600 mii lei; costul de cumpărare al mărfurilor vândute = 7.200 mii lei;
datorii faţă de furnizori = 44.000 mii lei; creanţe faţă de clienţi =36.000 mii lei.

44. Pe baza elementelor oferite de bilanţul şi contul de rezultate al unei societăţi, precizaţi
valorile corecte ale excedentul trezoreriei de exploatare (ETE).
- în lei -
ACTIV N-1 N PASIV N-1 N
Capital propriu
Imobilizări 950 850 Datorii financiare 535 650
Stocuri 100 400 Datorii de 600 900
Creanţe 90 275 exploatare 40 138
Lichidităţi 60 200 Credite bancare 25 37
curente
120
TOTAL ACTIV 1725 TOTAL PASIV 1200 1725
0
Cifra de afaceri = 3.200 lei; cheltuieli cu materii prime = 1.270 lei; cheltuielile cu
dobânzile = 80 lei; veniturile din dobânzi = 80 lei.; cheltuielile cu salariile = 280 lei; subvenţii de
exploatare = 830 lei; cota de impozit pe profit este de 16%.

45. Bilanţul şi contul de profit şi pierdere al unei societăţi prezintă următoarele informaţii:

Activ N-1 N Pasiv N-1 N


Imobilizări 1.520 1.360 Capital propriu 860 1.040
Stocuri materii 100 400 Datorii financiare 1.00 1.500
prime termen lung 0
Stocuri produse 200 600 Datorii de exploatare 60 220
finite
Creanţe de 100 400
exploatare
TOTAL 1.920 2.760 TOTAL 1.92 2.760
0
Cifra de afaceri = 3.680 lei; cheltuieli monetare de exploatare = 2.972 lei; cheltuielile cu
amortizarea = 200 lei; cheltuielile cu dobânzile = 200 lei, iar cota de impozit pe profit este de
16%. Să se calculeze:
- cash flow-ul de gestiune;
- cash flow-ul de exploatare;
- cash flow-ul disponibil după origine şi destinaţie.

46. Ce este tabloul de finanţare şi care este scopul întocmirii acestuia?

47. Ce reprezintă tabloul fluxurilor de trezorerie şi care este structura lui pe părţi componente?

48. Care sunt principalele operaţiuni generatoare de încasări şi plăţi pe tipuri de operaţiuni?

49. Comentaţi tipurile de tablouri financiare.

50. Precizaţi categoriile de cash-flow-uri.

101
51. Care sunt modalităţile de determinare a cash-flow-ului disponibil?

52. Activul economic al unei societăţi este de 2.940 lei, finanţat 57,14% din capital propriu, restul
din datorii financiare pe termen lung. Profitul net al societăţii este de 537,6 lei; cheltuieli cu
dobânzile sunt de 226,8 lei. Rentabilitatea economică a societăţii este de 28%. În aceste condiţii
efectul de levier financiar al îndatorării (e) este de:

53. În vederea aprecierii riscului financiar se prezintă următoarele informaţii extrase din bilanţul
unei întreprinderi: activul economic = 2.500 lei, finanţat 60% din capitaluri proprii, restul din
datorii pe termen lung. Alte informaţii: cifra de afaceri = 4.800 lei, cheltuieli de exploatare
plătibile = 2.200 lei; subvenţii din exploatare = 700 lei; cheltuieli salariale = 1.100 lei; alte
impozite, taxe şi vărsăminte asimilate = 400 lei; cheltuieli cu amortizarea = 800 lei; alte venituri
de exploatare = 400 lei; cota de impozit pe profit este de 16%, iar rata dobânzii pentru datoriile
din sold este de 18%.
Să se calculeze:
a. rata de rentabilitate economică financiară;
b. rata de rentabilitate financiară.

54. Din bilanţurile de deschidere (N-1) şi de închidere (N) ale unei întreprinderi rezultă
următoarea situaţie (mil.lei):

Elemente patrimoniale N-1 N


Imobilizări 665 595
Active circulante 175 612,5
Capitaluri proprii 376,2 455
5
Datorii financiare 437,5 656,25
Datorii de exploatare 26,25 96,25
Din contul de profit şi pierdere s-au reţinut: rezultat net (profit) = 115,5 mil lei;
cheltuielile cu dobânzile = 87,5 mil. lei.
Rentabilitatea economică determinată ca medie aritmetică ponderată a capitalurilor
întreprinderii (calculată ca procent cu două zecimale) are următoarea valoare:

55. Utilizînd datele din bilanţul financiar, oferite de o societate, pe parcursul a două exerciţii
financiare consecutive, N-1 şi N, să se calculeze şi să se întocmească:
1. bilanţul exprimat sub forma ratelor cinetice;
2. valorile în zile ale indicatorilor fond de rulment, nevoie de fond de rulment şi trezoreria
netă.

56. Cifra de afaceri estimată a fi realizată de o societate în anul de plan este de 20.000 mii lei.
Valoarea creanţelor-clienţi este de 4.000 mii lei, iar valoarea furnizorilor de plată este de 8.000
mii lei. În anul de bază durata de încasare a clienţilor a fost de 40 zile, iar durata de achitare a
furnizorilor în aceeaşi perioadă a fost de 150 zile.
1. Cu câte zile a crescut durata de încasare a clienţilor în perioada de plan faţă de perioada de
bază?
2. cu câte zile s-a redus durata de achitare a furnizorilor în anul de plan faţă de anul de bază?

57. Previziunea vânzărilor şi a cumpărărilor, (în milioane lei), pentru trimestrul I al exerciţiului N
se prezintă astfel:
Indicatori ianuarie februarie martie
Vânzări 800 1.000 900
Cumpărări 2.100 2.500 2.500

102
Încasările se realizează astfel:
 30% în luna curentă;
 50% în luna următoare;
 20% în a doua lună de vânzare.
Plăţile se efectuează astfel:
 60% în luna curentă;
 40% în luna următoare cumpărărilor.
Din bilanţul de deschidere a exerciţiului N se desprind următoarele informaţii:
 clienţii sunt de 1.500 mil lei încasabili 50% în luna ianuarie şi restul în martie;
 furnizorii de 800 mil lei sunt plătibili în luna februarie;
 lichidităţile sunt de 250 mil lei;
 cheltuielile lunare cu salariile sunt estimate la 50 mil lei;
 cheltuielile lunare cu chiria sunt estimate la 10 mil lei;
 cheltuielile lunare cu amortizarea sunt de 20 mil lei.

Stabiliţi soldul final de trezorerie la sfârşitul lunii martie a exerciţiului N.


58. Ce este previziunea bugetară?
59. Precizaţi rolul previziunii financiare a bugetelor.
60. Care sunt sarcinile previziunii financiare?
61. Care sunt principiile de elaborare şi funcţionare ale sistemului bugetar?
62. Enumeraţi fazele de parcurs ale ciclului de elaborare a bugetelor.
63. Precizaţi tipurile de bugete din sistemul planificării bugetare.
64. Care sunt etapele de elaborare ale bugetului vânzărilor?
65. Elaborarea bugetului de producţie presupune parcurgerea a trei etape. Care sunt acestea şi la
ce se referă?
66. Precizaţi obiectivele gestiunii de trezorerie.
67. Ce este bugetul de trezorerie şi ce funcţie îndeplineşte acesta?
68. Ce prezintă tabloul fluxurilor de trezorerie?
69. Care sunt etapele de urmat în elaborarea bugetului de trezorerie?
70. La ce se referă prima fază a bugetului de trezorerie, previziunea încasărilor şi a plăţilor?
71. Comentaţi conţinutul calei de-a doua faze în construcţia bugetului de trezorerie.
72. Definiţi conţinutul ciclurilor de exploatare.
73. Care sunt elementele fundamentale urmărite în optimizarea relaţiei rentabilitate – risc?
74. Comentaţi politicile de gestiune cu efecte diferite asupra rentabilităţii şi a riscului aplicate
într-o întreprindere.
75. Este necesară asigurarea într-o întreprindere a unei gestiuni optime a stocurilor?
76. Care sunt indicatorii ce se calculează pentru stabilirea unui optim minim al stocurilor?
77. Ce este necesarul de finanţare a stocurilor şi care sunt factorii de influenţă ai mărimii
acestuia ?
78. Se pun la dispoziţie următoarele date:
Indicatori Produs 1 Produs 2
Cantităţi anuale de aprovizionat (kg.) 75.000 65.000
Norma de consum pentru materia primă 0,4 0,9
Cost de producţie unitar (Cp) 65 140
Durata de fabricaţie (zile) 10 12
Coeficient de corelaţie 0,8 0,82
Cost complet unitar (Cc) 70 150
Durata de staţionare în magazie (zile) 5 6
- preţ unitar de aprovizionare pentru materia primă: 150 lei/kg;
- intervalul mediu pentru condiţionare (c) este de 4 zile;
- intervalul mediu pentru transport intern (t) este de 2 zile;
- durata medie de decontare a facturilor este de 10 zile;
- producţia fabricată în anul precedent exprimată în cost complet (Pcc) a fost de 9.804 lei;

103
- coeficientul de accelerare a rotaţiei activelor circulante prin costul total al producţiei (Kc) =
0,05;
- cifra de afaceri a anului precedent a fost de 11.500 lei, iar cea a anului de previziune este de
18.700 lei;
- coeficientul de accelerare a rotaţiei activelor circulante prin cifra de afaceri (K CA) este de 0,2;
- pentru repartizarea pe trimestre a cheltuielilor anuale previzionate pentru materia primă,
producţia în curs de execuţie, produse finire, se utilizează următoarele proporţii:
- Trim. I = 23%;
- Trim. II = Trim. III = 25%;
- Trim. IV = 27%.
Suma cheltuielilor pentru diverse materiale este de 174 lei, repartizate, pe baza cotelor de
repartizare, astfel:
- Trim. I = 40,02 lei;
- Trim. II = Trim. III = 43,50 lei;
- Trim. IV = 46,98 lei.
Aprovizionarea s-a efectuat astfel:
Data Intervale de aprovizionat Cantităţi de aprovizionat
aprovizionării (ti) (kg)
24 . II 70 10.000
15. V. 80 20.000
14 VII. 60 10.000
12 X. 90 20.000
26 XI. 45 20.000
Bilanţul încheiat la sfârşitul exerciţiul financiar se prezintă astfel:
- imobilizări = 3.000 lei;
- stoc de materie primă = 1.624 lei;
- producţie în curs de execuţie = 275 lei;
- produse finite = 181 lei;
- creanţe = 320 lei;
- capital propriu = 1.800 lei;
- datorii financiare = 2.400 lei;
- datorii faţă de furnizori = 500 lei;
- creditori = 100 lei;
- credite de trezorerie = 600 lei.
Să se determine necesarul de finanţare a ciclului de exploatare utilizând ambele metode.
79. O societate comercială nou înfiinţată al cărei capital social este de 21.000 mil lei are un profil
de activitate apropiat unei societăţi comerciale în funcţiune al cărei bilanţ, aferent exerciţiului
încheiat, exprimat sub forma ratelor de rotaţie prin cifra de afaceri, are următoarea configuraţie:
Imobilizări Capitaluri proprii
Rc = 399,99 zile Rc = 586,68 zile
Active circulante Datorii fiannciare
Rc = 533,34 zile Rc = 159,99 zile
Datorii de exploatare
Rc = 186,66 zile
Calculele de simulare a mărimii indicatorilor financiari, în situaţia dată, ne conduc la
următoarea mărime a fondului de rulment previzional al noii sociietăţi:
80. Bilanţul şi contul de profit şi pierdere ale exerciţiului „n” prezintă următoarele date:
- imobilizări = 1.700 mil lei;
- active circulante = 500 mil lei;
- capitaluri proprii = 600 mil lei;
- datorii financiare = 1.000 mil lei;
- datorii către furnizori = 400 mil lei.

104
Cifra de afaceri = 3.600 mil lei; consumuri provenite de la terţi = 2.000 mil lei; impozite
şi taxe = 400 mil lei; cheltuieli salariale = 300 mil lei; cheltuieli cu amortizările = 200 mil lei;
cheltuieli financiare = 135 mil lei.
Care dintre indicatorii stabiliţi pe baza datelor de mai sus sunt corecţi:
1. rata de prelevare a cheltuielilor fiannciare = 15%;
2. costul îndatorării = 33,75%;
3. durata de amortizare a imobilizărilor = 762 zile;
4. durata de achitare a furnizorilor = 40 zile;
5. rotaţia activelor circulante = 7,2 rotaţii.

81. Să se calculeze valorile corecte ale necesarului de finanţare a cheltuielilor de exploatare


trimestriale utilizând următoarele date:
Nr. Explicaţii Produs 1 Produs 2 Produs 3
crt.
1. Cantităţi anuale de 30.000 40.000 20.000
aprovizionat
2. Costul complet unitar 100 300 200

- Producţia fabricată în anul precedent la cost complet a fost de 19.000 mii lei;
- Soldul activelor circulante în perioada de bază a fost de 3.431 mii lei;
- Coeficientul de accelerare a rotaţiei activelor circulante prin costul total al producţiei
este de 0,2;
- Pentru repartizarea pe trimestre se utilizează următoarele proporţii: trim.I = 30%; trim. II
= trim. III. = 25%; trim. IV. = 20%
82. O societate a realizat în anul precedent o cifră de afaceri de 400.000 u.m, cu un sold mediu de
active circulante în valoare de 33.000 u.m. Pentru anul de plan se estimează o cifră de afaceri
trimestrială de 179.200 u.m şi o accelerare a rotaţiei activelor circulante prin cifra de afaceri cu 15
zile. Valoarea corectă a necesarului de finanţat al ciclului de exploatare pentru trimestrul de
previziune este:
83. O societate produce şi comercializează patru produse.
Indicatori A B C D
Producţia anuală la cost complet 5.500 5.000 6.000 6.200
Necesarul de finanţat mediu anual 80 85 60 65
Producţia la cost complet previzionată pentru trimestrul I al anului de plan este de 4.800
u.m. Folosind metoda analitică bazată pe costuri să se calculeze necesarul de finanţat al
produselor finite:
84. Se dau următoarele informaţii:
- costul producţiei marfă vândută de o societate în anul precedent a fost de 41.079 mii lei;
- soldul mediu al activelor circulante în aceeaşi perioadă a fost de 8.382 mii lei.
Pentru anul viitor se estimează:
- costuri ale producţiei marfă de: trim.I = 21.805 mii lei; trim. II = trim III. = 22.351 mii lei; trim.
IV. = 23.700 mii lei.
- durata de rotaţie se accelerează cu 12 zile faţă de anul precedent.
Să se calculeze valorile corecte ale necesarului de finanţare a cheltuielilor de exploatare
utilizând metoda sintetică bazată pe costuri.
85. Cifra de afaceri realizată de o societate în exerciţiul N este de 88.305 mii lei, iar bilanţul
exprimat în solduri medii se prezintă astfel:
ACTIV Sold mediu PASIV Sold mediu
Imobilizări 24.780 Capital propriu 24.300
Stocuri 3.990 Datorii financiare 4.650
Creanţe-clienţi 1.155 Datorii de exploatare 1.028
Lichidităţi 53
TOTAL 29.978 TOTAL 29.978

105
Să se determine indicatorii fond de rulment, nevoia de fond de rulment şi trezoreria netă
exprimaţi în număr recuperabili prin cifra de afaceri.

86. Să se calculeze stocul curent şi stocul de siguranţă pentru un anumit tip de materie primă
semnificativă, cunoscând:
- cantitatea anuală de produse programată a se fabrica de 1080 buc.
- norma de consum specifică de materie primă este de 1,5 kg./ buc.
- preţul unitar de aprovizionare este de 15.000 lei./ kg.
- cantităţile anuale aprovizionate şi intervalul (în zile) între aprovizionări sunt:

Cantităţi anuale de aprovizionat (kg) intervalul între aprovizionări (în zile)


20.000 80
10.000 70
20.000 60
10.000 100
15.000 50

87.Se pun la dispoziţie următoarele date:


Indicatori Produs 1 Produs 2
Cantităţi anuale de aprovizionat (kg.) 60.000 65.000
Norma de consum pentru materia primă 0,5 0,8
Durata de fabricaţie (în zile) 10 15
Coeficient de corelaţie 0,8 0,84
Cost complet unitar 100 130
Durata de staţionare în magazie produse finite 10 14
Costul de producţie unitar 70 80
- preţul unitar de aprovizionare pentru materia primă este de 200 ;
- intervalul între două aprovizionări consecutive este de 60 zile;
- intervalul pentru stocul de siguranţă este de 20 zile;
- intervalul mediu pentru condiţionare este de 5 zile;
- intervalul mediu pentru transport intern este de 3 zile;
- pentru repartizarea pe trimestre a cheltuielilor anuale previzionate pentru materii prime
se vor utiliza următoarele proporţii:
- trim. I = 22%;
- trim. II = 24%;
- trim. III = trim: IV = 27%.
Să se determine, utilizând metoda analitică bazată pe costuri, valorile corecte ale
necesarului de finanţat mediu anual şi trimestrial la produsele finite.

88. Cifra de afaceri a anului expirat a fost de 25.000 mii lei, cifra de afaceri a anului de previziune
este de 30.000 mii lei. Soldul mediu al activelor circulante pentru anul de bază a fost de 5.000 mii
lei. Coeficientul de accelerare a rotaţiei activelor circulante prin cifra de afaceri este de 0,4.
Să se determine necesarul de finanţare trimestrial al cheltuielilor de exploatare prin
metoda sintetică bazată pe rata cinetică a activelor circulante, ţinându-se cont de repartizarea
cifrei de afaceri previzionată pe trimestre astfel:
- trim. I = 15%;
- trim. II = 20%;
- trim. III = 25%;
- trim. IV = 40%.
89.Comentaţi conţinutul elementelor pentru fundamentarea costului creditului.
90. Enunţaţi factorii esenţiali ai costului aplicabil al creditelor solicitate.
91. Care sunt elementele analizei manageriale ale dosarului de credit a unui client?
92. Precizaţi principalii indicatori de analiză a performanţelor economico-financiare ale dosarului
de credit.
106
93. Ce reprezintă rata de dobândă proporţională şi rata de dobândă echivalentă?
94. Ce sunt creditele de trezorerie?
95. Care sunt elementele componente ale costului creditelor de trezorerie?
96. Ce este scontul comercial şi cum se determină costul creditelor de scont?
97. La ce se referă optimizarea costului creditelor pe termen scurt?
98. Ce reprezintă investiţiile?
99. Comentaţi indicatorul de eficienţă a investiţiilor, valoarea actuală netă.
100. Capitalul social al unei societăţi pe acţiuni este compus din 250.000 titluri, a căror valoare
bursieră este de 15.000 u.m. înainte de majorare. S-a decis majorarea capitalului printr-o emisiune
de 50.000 de acţiuni noi la o valoare de emisiune de 11.250 u.m./ acţiune.
Să se determine:
a. valoarea teoretică a acţiunilor după majorarea capitalului;
b. numărul drepturilor de subscriere necesar pentru a procura o acţiune nouă;
c. valoarea teoretică a drepturilor de subscriere.

107