Risque de Change Et Sa Couverture

Université Mohammed Ier
Faculté des Science Juridiques, Économiques, et Sociales

Oujda
MEMOIRE DE FIN D’ETUDES

LICENCE EN SCIENCES ECONOMIQUES ET GESTION
Option : « Gestion comptable et financière »
RISQUE DE CHANGE,
SA GESTION, ET SES METHODES DE COUVERTURE.
Présenté par :
ISSAM BOUSALAM
IMAD BOUSALAM
Tuteur :
K. HASSANI
Mai 2010
REMERCIEMENT
La rédaction du présent mémoire a été possible

grâce à dieu et puis grâce au soutien et à la
contribution, de plusieurs personnes. Dans les lignes
qui suivent nous leur affirmons notre infinie
gratitude. Nous avons une pensée particulière pour :
Le DIEU tout puissant
Eternel Dieu tout puissant, on vous dis merci pour

tous les moments difficiles où tu ne nous as jamais
abandonné. Même dans les moments de désespoir, on
vous dit merci pour tout ce que tu nous as donné, et
pour ce que tu nous donneras. Tu es toujours présent
à nos côtés, nous apportant l'espoir, le soutien, et
l'aide dont nous en avons besoin.
La famille.
Nous remercions de tout nos coeurs, notre père,

notre mère. Votre soutien moral, financier et votre
affection ont été une arme qui nous a permis de faire
face à tous les défis, les obstacles, les difficultés, et
d'arriver là où nous somme aujourd'hui.
Monsieur Kamal HASSANI
Nous tenons à remercier notre cher encadrant

pour ses conseils avisés, son soutien, sa disponibilité
et l’aide qu’il nous a apporté dans la rédaction de ce
mémoire.
Toutes les personnes qui, de près et jamais de loin,
ont participé à la réussite de ce modeste travail.
SOMMAIRE
INTRODUCTION GENERALE...........................................................................................................................1
CHAPITRE I : CADRE CONCEPTUEL DU RISQUE DE CHANGE ET DU MARCHE DE CHANGE...5
A. DÉFINITION ET GÉNÉRALITÉS DU RISQUE.......................................................................................5
B. LES FACTEURS QUI ENTRAÎNENT LE RISQUE DE CHANGE..........................................................6
i. Les risques de change liés aux opérations commerciales............................................................................6
ii. Les risques de change liés aux opérations financières...............................................................................7
iii. Les risques de change liés aux investissements transfrontaliers...............................................................7
iv. Les risques de change liés aux opérations économiques...........................................................................8
C. LE MARCHE DE CHANGE.......................................................................................................................8
i. les DIFFERENTS TYPES DE MARCHE DE CHANGE............................................................................12
a)Le marché au comptant (Spot)..............................................................................................................................12
b)Le marché de dépôt (marché interbancaire)..........................................................................................................14
I) PRÉSENTATION.......................................................................................................................................14
II) LES PARTICIPANTS AU MARCHÉ DES CHANGES INTERBANCAIRES.......................................14
c)Le marché à terme.................................................................................................................................................18
I) LE MARCHÉ À TERME ET LE RISQUE DE CHANGE.........................................................................19
I) LES CONTRATS À TERME......................................................................................................................20
II) L'INTÉRÊT DES CONTRATS À TERME...............................................................................................20
D. LE MARCHÉ DE CHANGE MAROCAIN..............................................................................................23
CHAPITRE II : LA GESTION DU RISQUE DE CHANGE...........................................................................24
A. POURQUOI GÉRER LE RISQUE DE CHANGE....................................................................................25
B. PROCESSUS DE GESTION DU RISQUE DE CHANGE.......................................................................26
CHAPITRE III : TECHNIQUES DE COUVERTURE CONTRE LE RISQUE DE CHANGE..................29
A. TECHNIQUES INTERNES DE COUVERTURE....................................................................................29
i. Comment éviter le risque de change ?.......................................................................................................29
a)Règlement au comptant : une solution simple, mais rare à l’international.............................................................30
b) Ouverture d’un compte en devise au Maroc ou à l’étranger.................................................................................30
c) Choix de la devise de facturation : monnaie nationale ou autre devise.................................................................31
d) L’affacturage, «factoring» : transmission du risque de change à une société d’affacturage (Exemple de « Maroc
factoring » filiale de BMCE bank, leader de l’affacturage au Maroc)......................................................................32
ii. Comment réduire le risque de change ?...................................................................................................34
a) Termaillage : « leads and lags»............................................................................................................................36
b) Clauses monétaires dans le contrat.......................................................................................................................38
B. TECHNIQUES EXTERNES DE COUVERTURE ..................................................................................40
i. RECOURS AUX MARCHES FINANCIERS PAR L’INTERMEDIAIRE DES BANQUES.........................40
I) MARCHÉ DES OPTIONS DE DEVISES..................................................................................................43
I) EMPRUNT « AVANCE » EN DEVISES À SA BANQUE: TECHNIQUE DE FINANCEMENT ET
COUVERTURE SUR LE MARCHÉ MONÉTAIRE........................................................................................45
ii. RECOURS A L’ASSURANCE : COFACE................................................................................................48
a)Police CIME..........................................................................................................................................................48
b)Assurance Change Négociation.............................................................................................................................49
CHAPITRE IV : CULTURE DU RISQUE DE CHANGE CHEZ LES ENTREPRISES MAROCAINES.52
A. LES ENTREPRISES MAROCAINES : APPROCHE, ÉVOLUTION, ET NOUVEAUX
CHALLENGES..................................................................................................................................................52
B. COMPORTEMENT DES ENTREPRISES MAROCAINES VIS-A-VIS DU RISQUE DE CHANGE.. 54
i. Le manque d’information :........................................................................................................................54
ii. le manque de personnel qualifié, et le faible taux d’encadrement...........................................................55
iii. le coût élevé de l’adoption de certaines techniques de couvertures contre ce risque.............................55
iv. La gestion de ce risque constitue une charge lourde pour beaucoup d’entreprises................................56
v. Manque de produits offerts par les institutions spécialisées en matière de couverture contre le risque de
change. .........................................................................................................................................................56
C. ETUDE EMPIRIQUE CHEZ DEUX ENTREPRISES MAROCAINES D’IMPORT/EXPORT,
CONCERNANT LEUR COMPORTEMENT ET LEUR GESTION DU RISQUE DE CHANGE.................57
A. QUESTIONNAIRE 1.................................................................................................................................58
i. Analyse et conclusion tirées de la rencontre et du questionnaire..............................................................59
B. QUESTIONNAIRE 2.................................................................................................................................59
CONCLUSION GENERALE..............................................................................................................................60
Le risque de change, sa gestion et méthodes de couverture 1
INTRODUCTION GENERALE
D epuis la fin de la 2éme guerre mondiale et surtout depuis une trentaine

d’années, s’est développé l’internationalisation des entreprises qui est le
résultat du phénomène de la globalisation et de l’entrée de nouveaux acteurs 1 sur
le marché international, Ceci a conduit a des modifications dans le
fonctionnement de ces entreprises qui devenaient ouvertes de plus en plus à de
multiples opportunités. En effet elles se sont lancées dans le marché étranger par
l’exportation de leurs bien et services ou à l’inverse, c’est à dire l’importation
des produits dont elles ont besoin. Leurs prêts et emprunts en devises et leurs
investissements à l’étranger (établissement de filiales) traduisent bien
l’internationalisation de leurs activités, cela va engendrer de nombreuses
contraintes liées aux fluctuations des cours de devises impliquées par la
réalisation de ces transactions ; le cours d’une devise étant le prix d’achat ou de
vente d’une devise contre une autre. Il faut savoir qu’une devise forte est une
devise dont la valeur s’accroît par rapport à la monnaie nationale : une monnaie
qui s’apprécie. A l’inverse, une devise dont la valeur a tendance à baisser par
rapport à celle de la monnaie nationale est dite faible : qui déprécie.
Un autre phénomène qui a fortement modifié l’environnement financier

mondial est le passage d’un régime de change fixe à un régime de change
flottant2. En juillet 1944 furent signés les Accords de Bretton Woods 3 qui
instaurèrent un régime de change fixe, où toutes les devises étaient convertibles
en une monnaie de référence, à savoir le dollar. Les taux étaient alors
relativement constants et ne pouvaient fluctuer que dans une fourchette
1
Libéralisation progressive des politiques économiques des pays de l’Est, et développement des pays
émergents en Amérique Latine, en Asie.
2
Voir aussi « http://fr.wikipedia.org/wiki/Régime_de_change »
3
Accords signés par 44 pays. Bretton Woods est située aux Etats-Unis, dans le New Hampshire.
déterminée, et tout dépassement de cette fourchette entraînait l’intervention des

Banques Centrales. Peu à peu, avec la mondialisation des échanges, les taux de
changes ont commencé à fluctuer. En 1971 la convertibilité du dollar en or fut
supprimée et deux ans plus tard, on passa à un régime de change flottant où
toutes les devises fluctuaient librement en fonction de l’offre et la demande de
devises.
Ainsi, les entreprises vont être confrontées au plus important marché

financier appelé le marché des changes ou « marché FOREX » : Selon Romain
DELACRETAZ4 « c'est le commerce d'une devise ou d'une monnaie contre une
autre, par exemple l'achat de 100 euros contre 150 dollars ou la vente de 150
dollars contre 100 euros. Le FOREX est un marché interbancaire, donc qui
n'est pas centralisé comme une place de marché. Le taux de change est le prix
d'échange entre deux monnaies. Pour Eur/usd, si le cours est de 1.5468, cela
veut dire que pour 1 euros vous obtenez en échange 1.5468 dollars... » ; Ce
marché est très liquide dans le sens où il est ouvert 24h/24 à travers des places
financières dans le monde entier : « les premières transactions de la journée sont
enregistrées à Sydney en Australie et à Wellington en Nouvelle-Zélande. (…)
Quand les marchés de Los Angeles et San Francisco s’arrêtent, s’ouvre alors à
Wellington et à Sydney une nouvelle journée de transaction »5.
Dans le contexte d'une économie internationale caractérisée par des

fluctuations de grande ampleur des cours des monnaies et le flottement des
devises, les entreprises ont mis en place des systèmes en utilisant des
instruments dérivés pour se prémunir de ces risques quand elles n'ont pas
spécialisé des services entiers en leur sein pour lutter contre ces chocs
imprévisibles. Ces instruments dérivés doivent leur succès à la forte volatilité
des marchés monétaires, obligataires et boursiers. Qui dit volatilité dit également
4
Romain DELACRETAZ , trader reconnu sur les marchés financiers et fondateur de l'Institut de la
Bourse
5
5
D’après Techniques financières Internationales de Samir MANNAI et Yves SIMON. page11.
risque. Chaque risque est source de dangers et d'opportunités : danger de subir

des pertes, comme lors des krachs, opportunités de réaliser un gain découlant
des fluctuations des cours .Une saine gestion de ces risques est la clé de succès
de tout investissement.
Comment les entreprises gèrent-elles le risque de change?
Quelles sont les différentes méthodes de couverture de ce risque ?
Quelle Culture du risque de change chez les PME marocaines ?
L’objet sera donc d'apporter des éléments de réponse sur ces questions tout
au long de ce mémoire.
Ainsi, dans un premier chapitre, il sera question de définir le risque de

change, déterminer les facteurs qui l’entraînent, et présenter le marché de
change avec ses différents types.
Cette étude approfondie nous permettra dans un second chapitre de présenter

le processus de gestion du risque de change. Les différentes techniques de
couverture du risque de change qui s’offrent actuellement aux entreprises
souhaitant intervenir sur le marché mondial seront appréhendées dans un
troisième chapitre ; Cet aperçu permettra de se rendre compte des avantages et
inconvénients que chacune de ces techniques présente et des conditions qu’elles
requièrent pour être utilisées. L’entreprise effectue son choix en fonction des
réglementations en vigueur (contrat, réglementation sur le marché des
changes…), de ses partenaires commerciaux, mais aussi en fonction du coût
qu’engendre le recours à chaque technique, comparé au gain que son utilisation
pourrait rapporter à l’entreprise. Le choix d’une méthode de couverture n’est
donc pas sans importance et doit être mûrement réfléchi. Toutes ces solutions
variées permettent aux entreprises de parvenir à la solution la plus adéquate
selon leurs objectifs.
Un quatrième chapitre va concerner la culture de ce risque chez les PME

marocaines, cela d’une part. D’autre part on se rendra compte sur quelques
raisons pour lesquelles une grande partie des PME marocaines sous-estime ce
fameux risque de change.
Cela dit, l’étude empirique se trouvera au niveau du quatrième chapitre avec

deux questionnaires qui ont été administrés auprès de deux entreprises
marocaines dont les secteurs d’activité sont différents.
CHAPITRE I : CADRE CONCEPTUEL DU RISQUE DE CHANGE ET

DU MARCHE DE CHANGE
Pour mieux comprendre cette notion de risque de change nous commençons

dans un premier chapitre par la définir, et déterminer les différents facteurs qui
l’entraînent.
A. DÉFINITION ET GÉNÉRALITÉS DU RISQUE.
Le risque de change est l’effet de la variation des cours des monnaies. Il est
lié au fait que les activités de l’entreprise (prêts et emprunts, achat et vente,
investissements a l’étranger…) impliquent différentes devises, dont le cours
varie sans cesse sur le marché des changes. Le risque couru est synonyme
d’incertitude. Cette incertitude peut être positive ; on parle alors de « gain »,
lorsque par exemple (pour un exportateur) la valeur de la devise de facturation
augmente par rapport à celle de la monnaie nationale. Si au contraire
l’incertitude est négative, ce sera une « perte » ; La situation s’inverse pour
l’importateur qui préfèrera une devise de facturation dont le cours diminue ; il y
gagnera car sa dette sera réduite. Le risque de change est qualifié de certain 6
lorsqu’il porte sur une opération effectivement en cours (comme un contrat déjà
conclu) et il est donc aléatoire s’il porte sur des positions de changes éventuelles
comme des devis ou des offres faites au client. Ce risque dépend de la position
de change de l’entreprise. Elle doit connaître en permanence sa position de
change par devise et vérifier sans cesse son évolution, ce qui est facilité par
l’établissement d’un tableau de la position de change. Elle est formée par toutes
les opérations effectuées en devises par l’entreprise (dettes et créances à court et
à long terme). Connaissant sa position de change, l’entreprise peut alors mieux
évaluer et par la suite gérer son risque de change.
6 6
Annexe 1 : Le schéma proposé dans le site www.eur-export.com illustre ce passage du risque
aléatoire au risque certain.
B. LES FACTEURS QUI ENTRAÎNENT LE RISQUE DE

CHANGE
Le risque de change peut résulter des transactions commerciales ou

financières effectuées par l'entreprise au plan international. Il peut également,
dépendre du développement international de l'entreprise et des investissements
qu'elle a réalisés à l'étranger. Il existe un risque économique plus général qui
peut porter atteinte à la rentabilité et à la bonne santé de l'entreprise.
On peut ainsi distinguer plusieurs catégories de risque de change, à savoir :
- Les risques résultant des opérations commerciales ;
- Les risques résultant des activités financières ;
- Les risques liés aux investissements à l'étranger ;
- Les risques économiques appelés parfois risques de compétitivité ou

risques induits.
Les risques concernant les opérations commerciales et certaines opérations

financières sont parfois appelés risques de transaction.
I. LES RISQUES DE CHANGE LIÉS AUX OPÉRATIONS

COMMERCIALES
Toute entreprise qui réalise des transactions commerciales libellées en devise

est soumise à un risque de change : le règlement financier de cette transaction
peut se réaliser à un cours différent de celui qui a été retenu au moment de
l'engagement de la transaction.
Le risque de change est dû au décalage temporel qui peut exister entre le

règlement de la transaction et de l'engagement de cette transaction.
Toute entreprise exportatrice de biens ou services, payés en devise à une

certaine échéance, est exposée à une baisse éventuelle de la devise de
facturation, à l'inverse, l'importateur est confronté à un risque de change lorsque
la devise de facturation croît entre la période de la commande et celle du
règlement du prix d'importation en devise.
II. LES RISQUES DE CHANGE LIÉS AUX OPÉRATIONS

FINANCIÈRES
Toute entreprise qui prête ou emprunte en devises étrangères, à court, moyen

ou long terme, s'expose à un risque de change.
Une entreprise, en empruntant, craint une appréciation de la devise dans

laquelle est libellé son emprunt, car elle pourrait être amenée à payer un montant
plus élevé que celui qu'elle a contracté.
Egalement, une entreprise qui prête prend le risque de voir se déprécier la

devise dans laquelle elle a libellé son prêt, ce qui aura pour effet de diminuer le
capital qui lui sera remboursé.
III. LES RISQUES DE CHANGE LIÉS AUX

INVESTISSEMENTS TRANSFRONTALIERS
Le développement international d'une entreprise et les investissements

réalisés à l'étranger peuvent engendrer plusieurs types de risques. Ces risques de
change peuvent porter soit sur les flux financiers provenant des filiales par
exemple, le paiement des devises ou des redevances, soit porter sur la valeur des
actifs possédés à l'étranger et la conversion de la valeur de ces actifs en monnaie
nationale dans les comptes consolidés.
Notons enfin, qu'il peut exister un risque de change conditionnel résultant,

par exemple, des cautions souscrites en faveur des filiales à l'étranger.
IV. LES RISQUES DE CHANGE LIÉS AUX OPÉRATIONS

ÉCONOMIQUES
Le risque de change économique est lié au futur de l'entreprise. Par

définition, il est donc difficile à apprécier et à mesurer. En effet, il s'agit de
prendre en compte toutes les conséquences que pourra avoir une variation du
taux de change sur une entreprise (c'est-à-dire sur ses coûts de production, sur
son chiffre d'affaires...). La rentabilité de l'entreprise et sa compétitivité peuvent
être remises en cause du fait de variations de change.
Ce risque de change économique est parfois appelé risque de compétitivité 7,

risque induit ou encore risque industriel.
C. LE MARCHE DE CHANGE
Le marché de change est la première manifestation concrète de la réalité

internationale. Toute entreprise qui exporte ou importe, tout particulier qui se
rend à l'étranger, tout traiteur ou emprunteur en devises est immédiatement
confronté à un problème de change.
Le marché des changes encore appelé FOREX (pour Foreign Exchange) est
le marché le plus grand du monde. A la différence des marchés boursiers, qui
ont une localisation géographique précise, il n'existe qu'un seul marché des
changes. Les transactions sur les devises se font de gré à gré 8, aussi bien à Paris
qu'à Londres, New York ou Tokyo.
Compte tenu du décalage horaire entre les différentes places financières, le

marché des changes fonctionne en continu, 24h/24 du dimanche soir au vendredi
7
Une variation des taux de change d’une monnaie par rapport à une devise peut affecter la
compétitivité des produits de l’entreprise, les rendant plus ou moins chers pour les acheteurs étrangers
selon que le pays dévalue ou réévalue.
8
L'expression de gré à gré signifie à l'amiable, d'un commun accord. Une transaction de gré à gré est
une transaction entre deux parties libres de contracter et normalement informées (notamment en
immobilier). Elle est à l'opposée d'une transaction forcée, soit par expropriation, par liquidation de
faillite, etc.
soir. Ainsi, à n'importe qu'elle heure, il est toujours possible pour un opérateur
d'acheter de l'euro, du dollar ou n'importe quelle autre devise.
Le volume journalier moyen des transactions sur le marché des changes

représente trois (3) fois plus le volume de tous les marchés futures et actions
mondiaux combinés. En 2007, c'était l'équivalent de 3 500 milliards de dollars 9
qui ont ainsi été échangés chaque jour sur le marché des changes.
Les volumes échangés ont connu une croissance très rapide à la fin des
années 1990 avec la création de l'Euro et le développement de l'Internet haut-
débit qui a rendu l'accès à ce marché beaucoup plus simple pour les
investisseurs, qu'ils soient institutionnels ou particuliers.
Le marché de changes est donc un marché financier sur lequel s'effectuent

des transactions sur les principales devises. Les noms des devises sont réduits à
3 lettres pour répondre à des besoins de clarté des tableaux sur écrans. Ces noms
ont été développés par l'Organisation internationale pour la standardisation et
sont appelés les codes ISO ou (SWIFT). Nous utiliserons la convention ci
dessous tout au long de ce mémoire.
USA USD Indonésie IDR
Union Européen EUR Chine CNY
Maroc MAD UAE AED
Japon JPY Bahrayn BHD
Hong Kong HKD Arabie Saoudite SAR
Australie AUD Nouvelle Zélande NZD
Canada CAD Danemark DKK
Norvège NOK Afrique du sud ZAR
9
D’après LEXPRESS.fr, publié le mardi 29 avril 2008.
Angleterre GBD Corée KRW
Les supports utilisés sur le marché des changes, sont en dehors des billets de
banques, les lettres de change et surtout les virements interbancaires. Il s'agit
dans ce dernier cas, d'envoyer un ordre de débiter un compte libellé dans une
devise X pour créditer simultanément un autre compte libellé en devises Y.
Il est possible de traiter plus de 170 paires de devises différentes sur le

marché de change mais les devises les plus traitées sont le dollar américain
(USD), le yen japonais (JPY), la livre sterling (GBP), le franc suisse (CHF), le
dollar canadien (CAD), le dollar australien (AUD) et, plus récemment, l'euro
(EUR). Ces devises sont communément appelées les « majors », par opposition
aux « minors » ou « émergentes » et même aux devises « exotiques », qui
représentent l'ensemble des autres devises négociables sur le FOREX.
Le marché des changes comprend plusieurs compartiments :
Sur le marché au comptant, l'échange des devises est effectif, on parle de

marché spot. Ce marché n'est cependant pas le plus utilisé.
C'est sur le marché des changes à terme que l'on compte le plus grand
nombre d'opérations. Sur ce marché, il s'agit alors de négocier aujourd'hui
l'échange de deux devises mais pour une date de livraison ultérieure. Ce marché
est très utilisé par tous les agents qui veulent se couvrir contre le risque de
change.
Enfin, il existe aussi un marché des produits dérivés de change sur lequel
s'échange notamment les contrats « Futures sur devises » et « les options sur
devises ».
Le marché des changes est réservé aux banques centrales, aux banques
commerciales et aux institutions financières qui interviennent pour leur propre
compte ou pour celui de leurs clients. Il est donc indispensable pour un

opérateur privé de faire appel à un organisme financier pour procéder à toute
opération de change. Afin de bénéficier d'un meilleur accès à ce marché,
plusieurs grands groupes industriels créent des filiales financières ou bancaires
dont l'objectif principal est de réaliser au meilleur coût de nombreuses
opérations de change des différentes filiales du groupe.
Les banques centrales interviennent également sur le marché des changes. Le

but de ces ordres est d'exécuter des ordres de leur clientèle captive telle que les
administrations ou les organismes internationaux mais également et surtout de
contrôler le marché des changes local et de tenter d'influencer l'évolution du
taux de change de la monnaie nationale.
Les principales devises cotées sur le marché des changes au comptant sont le
dollar américain, l'euro, le yen japonais et le deutschemark. La livre sterling, le
franc suisse et le dollar canadien sont également cotés sur l'ensemble des places
financières mais de manière moins continue. Le dollar américain reste la
monnaie de référence puisque les cotations directes sont font contre le dollar et
que les cotations des autres devises entre elles se font avec le dollar comme
monnaie de référence.
Le marché des changes est un marché à part entière, où l'offre et la demande

se confrontent. Toutefois, le développement des échanges internationaux et les
progrès enregistrés dans le domaine des nouvelles technologies de l'information
et de la communication ont modifié son fonctionnement. On parle de « marché
réseau ».
Le marché des changes est caractérisé par :
· Le marché au comptant ;
· Le marché du dépôt ;
· Le marché à terme ;
I. LES DIFFERENTS TYPES DE MARCHE DE CHANGE
a) Le marché au comptant (Spot)
Le marché au comptant, appelé aussi « marché spot », est le marché sur

lequel des devises sont échangées entre banques. Le marché est qualifié de
comptant car les livraisons de devises s'effectuent dans les deux jours ouvrables.
Les devises sont échangées contre la monnaie nationale sur toutes les places
financières du monde. De ce fait, le marché des changes n'est pas
géographiquement limité. Par exemple, le compartiment de l'euro comprend non
seulement les transactions de la monnaie européenne contre les autres devises
réalisées sur les places financières de l'Europe des 12 mais également comme le
dit KINDLBERGER : « les marchés des changes actuels suivent le trajet du
soleil autour du globe par l'intermédiaire des satellites de télécommunications.
C'est pour l'on dit que le marché des changes est un marché transnational. »
Les premières transactions de la journée sont enregistrées à Sydney

(Australie), Wellington (Nouvelle Zélande), s'ouvrent ensuite les marchés d'Asie
du Sud-est avec la place de Tokyo, Hong Kong, Singapour puis ceux du Moyen
Orient. Les marchés de Londres, Paris, Frankfort, Zurich et de toutes les autres
places européennes de moindre importance prenant le relais après la fermeture
des marchés asiatiques.
Les transactions débutent à New York et à Montréal avant la fermeture des

marchés européens. Elles sont ensuite relayées par celles qui se déroulent à
Chicago et Toronto. Quand les marchés de Los Angeles et de San Francisco
s'arrêtent, s'ouvre alors à Wellington et Sydney une nouvelle journée de
transaction.
On comprend dans ces conditions que le marché est continu et fonctionne

24h/24 sur les différentes places financières et 5jours/7. Pendant le week-end,
les transactions sont ralenties car seules les tables de change du monde fertile
sont actives.
Fondamentalement, jusqu'au milieu de la décennie 1990, le marché des

changes était un marché interbancaire. Les transactions étaient décentralisées
auprès de nombreuses institutions financières ; chacune d'elles étant soumise à
l'intense concurrence de toutes les autres. Le marché des changes interbancaire
était le marché de gré à gré « over the counter market ».
Il serait faux cependant de croire que le marché se réduisait à des échanges

entre banques pour au moins 2 raisons :
- En premier lieu, les intervenants sur le marché des changes se sont

diversifiés et de nombreux opérateurs particulièrement actifs aujourd'hui sur le
marché des changes n'ont pas un statut bancaire ;
- En deuxième lieu, de nouveaux compartiments se sont développés au début

de la décennie 1970. Ces compartiments sont des marchés boursiers (on utilise
parfois l'expression -marché organisé- pour les opposer au marché de gré à gré
considéré aussi comme organisé). Ils sont dotés d'une chambre de compensation
et c'est en leur sein que sont négociés des contrats à terme (future contracts) et
options sur les contrats à terme (options ou futures).
Depuis 1995, l'introduction de la technologie dans le marché des changes au

comptant (courtiers électroniques, plate-forme de transaction Internet) en a
profondément transformé la physionomie. De gré à gré qu'il était, le marché est
devenu un marché quasi boursier. Décentralisées qu'elles étaient, les transactions
électroniques d'une telle qualité que le marché interbancaire des produits dérivés
est à son tour l'objet de la même transformation.
b) Le marché de dépôt (marché interbancaire)
i) Présentation
C'est le marché sur lequel se traitent les opérations de trésorerie en devises

sous forme d'emprunts et de prêts. Ce marché appelé aussi marché interbancaire
est organisé selon des règles précises quant aux taux, aux durées et aux calculs
d'intérêts.
Le marché des changes interbancaire bénéficie d'une grande liquidité grâce à

la diversité de ses intervenants. Selon leurs objectifs, leur aversion au risque et
leurs horizons temporels, il est possible de distinguer six catégories d'agents sur
ce marché.
ii) Les participants au marché des changes interbancaires
Le marché des changes est réservé aux institutions financières. A l'origine, le

marché était strictement interbancaire et les entreprises opéraient toujours par
l'intermédiaire des banques. Par la suite, les investisseurs institutionnels et les
entreprises sont devenus de très importants opérateurs intervenant pour certains
d'entre eux directement sur le marché. Tous ces acteurs agissent pour leur propre
compte et pour celui de leur clientèle. Ils peuvent négocier directement entre eux
ou bien passer par l'intermédiaire de courtier.
Parmi les intervenants sur le marché des changes interbancaires on peut

citer entre autres :
1) Les banques commerciales et d'investissement :
Une banque commerciale collecte les ressources du public, principalement

par le biais de la tenue des comptes, et prête aux entreprises. Les banques
commerciales se distinguent ainsi des banques d'affaires (cf. banques d'affaires)
ou des banques d'investissement. Cette distinction est en partie révolue

aujourd'hui car les banques commerciales ont développé des activités de
banques d'investissement.10
2) Les banques centrales :
La banque centrale d'un (ou de plusieurs) pays est une institution chargée par
l'État (ou un ensemble d'États dans le cas d’une zone monétaire comme la zone
euro) de décider d'appliquer la politique monétaire. Elle joue tous ou partie des
rôles suivants :
• Assurer l'émission de la monnaie fiduciaire et contribuer à fixer ainsi les

taux d'intérêt ;
• Superviser le fonctionnement des marchés financiers, assurer le respect
des réglementations du risque (ratio de solvabilité) des institutions
financières (en particulier des banques de dépôts) ;
• Jouer le rôle de banquier de dernier ressort en cas de crise systémique.
Les banques centrales n'ont pas de rôles strictement identiques ou la même

organisation dans tous les pays ; elles peuvent notamment partager leurs
pouvoirs avec d'autres institutions. Cette institution peut être indépendante du
pouvoir politique, totalement comme l'est la Banque centrale européenne (BCE),
ou partiellement, comme la Réserve fédérale des États-Unis (la Fed) où
coexistent une agence fédérale The Federal Board Of Governors et un réseau de
banques à capitaux privés, les 12 banques fédérales11.
3) Les institutions financières non bancaires (IFNB) :
Voir lexique financier de « Vernimmen ».

10
11
D’après « Les Banques centrales doivent-elles être indépendantes ? » de Edwin Le Héron, et
Philippe Moutot, Edition Prométhée (2008).
Ce sont des Institutions qui ne reçoivent pas de dépôts du public mais qui
participent au financement de l’économie en octroyant des crédits (sur leurs
fonds propres ou d’emprunts) ou en effectuant des opérations financières ayant
des incidences sur le secteur monétaire (émission des obligations). Les
Institutions Financières non Bancaires sont constituées essentiellement des
compagnies d’assurances et de réassurances, des établissements de crédit-bail et
de leasing, des sociétés financières et de participation, etc.
4) La clientèle privée :
La clientèle privée n'intervient pas directement sur le marché des changes,

elle achète et vend des devises en s'adressant aux banques commerciales qui ont
une activité importante sur ce marché. La clientèle privée regroupe 3 catégories
d'opérateurs :
• Les investisseurs particuliers

• les entreprises industrielles et commerciales (corporates)
• les institutions financières qui ne disposent pas de fonds propres

requis pour participer directement à ce marché.
5) Les entreprises multinationales :
Elles interviennent en général sur le marché des changes dans le but de payer
un fournisseur étranger ou de rapatrier des profits faits dans d'autres devises.
Elles interviennent aussi fréquemment sur le marché pour gérer le risque de

changes auquel elles sont exposées. Certaines grandes entreprises
multinationales disposent de véritables salles de marché et cherchent également
à effectuer des plus-values sur le marché.12
Voir a ce propos « Entreprises Multinationales : Stratégie, restructuration, gouvernance » de Olivier

12
Meier et Guillaume Schier, Edition Dunod (2005)

6) Les courtiers :
Les courtiers sont des entreprises ou des personnes qui servent

d'intermédiaire pour une opération, le plus souvent financière, entre deux
parties (les acheteurs et les vendeurs de devises); ils permettent l'accès au
marché et informent les opérateurs des cours auxquels se vendent et s'achètent
les différentes monnaies.
Il est en conséquence, plus facile pour un cambiste13 d'utiliser leur source

plutôt que de contacter plusieurs banques susceptibles de lui vendre la devise
qu'il cherche ou de lui acheter celle dont il veut se débarrasser.
Le courtier est particulièrement utile pour la négociation des devises qui ne

font pas l'objet de change très fourni.
Les courtiers ne sont jamais obligés de dévoiler le nom des banques qu'ils
mettent en relation. Cette discrétion est très utile pour les institutions qui ne
veulent pas faire apparaître en un moment donné leur position acheteuse ou
vendeuse dans telle ou telle devise.
Une fois la transaction effectuée, le courtier relève à chaque cambiste le

nombre de sa contrepartie pour que chacun puisse enregistrer dans ses comptes
l'opération réalisée.
La qualité d'un courtier s'apprécie à la qualité et à la quantité des relations

qu'il entretient avec les institutions financières actives sur le marché des
changes.
Les courtiers traditionnels (boys brokers) qui ont dominé l'activité de

courtage jusqu'au milieu des années 1990 ont été soumis à la concurrence des
courtiers électroniques.
13
Le cambiste est un opérateur chargé de vendre et d'acheter des devises en essayant, si possible, d'en
dégager un bénéfice, et seulement la où les monnaies sont convertibles entres elles.
Le développement du courtage électronique a trois (3) conséquences

importantes :
• Les cambistes peuvent accéder directement et instantanément à de

nombreuses banques ;
• Les courtiers électroniques permettent aux cambistes de réaliser des
transactions en rapprochant automatiquement les ordres d'achat et les
ordres de vente et en fournissant une confirmation immédiate de la
transaction ;
• Toutes les banques clientes d'un système de courtage électronique

peuvent accéder quelque soit leur taille aux meilleurs cours effectués sur
les écrans.
Les deux (2) plus importants courtiers électroniques sont : Reuter et EBS
(Electronic Bankerage System).
Aussi L'activité de courtage est réglementée dans de nombreux pays, afin de

protéger les intervenants sur le marché.
c)Le marché à terme
Aussi appelé marché de futures. Ils proposent des contrats à terme

standardisés afin d'obtenir une liquidité suffisante permettant d'acheter ou de
vendre toutes sortes d'actifs : devises, taux d'intérêt, matières premières
minérales, agricoles ou d'énergie,... Les intervenants sur les marchés à terme
peuvent ainsi fixer aujourd'hui un prix pour une transaction qui interviendra
dans quelques mois. Ils sont alors couverts. D'autres utilisateurs peuvent à
l'inverse chercher à en prendre des risques grâce à l'effet de levier que procure le
paiement à terme du prix de la transaction. Cependant, l'existence de chambres
de compensation permet d'éliminer les risques de contrepartie que supporteraient

en leur absence les utilisateurs des marchés à terme14.
i) Le marché à terme et le risque de change
L'exportateur qui a signé un contrat commercial en devises étrangères

redoute une baisse du cours de sa devise de facturation. S'il veut se couvrir
contre le risque de change à l'aide du marché interbancaire à terme, dès la
signature du contrat, il va vendre à terme sa créance. Ainsi, dès ce jour, il va
connaître la somme en FRF15 qu'il recevra à terme (c'est-à-dire lors du règlement
par son client). De ce fait, il est insensible aux éventuelles fluctuations des cours
de change entre la date de la signature de son contrat et le moment de
l'encaissement de sa créance.
L'importateur qui effectue des achats en devises étrangères et qui bénéficie

d'un certain délai de règlement, lui, craint, une hausse du cours de sa devise de
facturation. En effet, cette hausse se traduirait pour lui par un renchérissement
du coût de ses achats. De ce fait, s'il veut se couvrir contre le risque de change,
dès la conclusion de son contrat d'achat, il peut acheter à terme les devises qui
lui seront nécessaires pour régler sa dette.
Ainsi, il connaîtra immédiatement le montant de son achat en FRF en ayant

recours au cours à terme.
■ Remarques :
- Un achat à terme de devises ne nécessite pas de sorties de fonds. Le

transfert de fonds n'intervient qu'à l'échéance, ce qui est un avantage conséquent
par rapport à un achat au comptant de devises ;
14
Pour plus de détails, voir la page 1096 du Vernimmen 2010
15
Fonds de roulement financier (FRF) : (voir la page 287 du Vernimmen 2010)
- Le coût de ce type de couverture apparaît à travers l'expression du taux de

change à terme qui est dépendant du taux de change au comptant. Ainsi, lorsqu'il
y a report, le taux de change à terme étant supérieur au taux de change au
comptant, le coût d'achat des devises à terme est plus élevé que le coût d'achat
de devises au comptant (mais dans ce cas, la vente à terme de devises est plus
intéressante que la vente de devises au comptant). En revanche, en situation de
déport le coût d'achat à terme de devises est plus faible que le cours d'achat au
comptant de devises. Par conséquent, le coût d'une couverture sur le marché
interbancaire à terme est dépendant du différentiel de taux entre le cours au
comptant et le cours à terme.
i) Les contrats à terme
Un contrat à terme correspond à une position fermée sur un marché organisé

de prendre livraison ou de donner livraison à une date donnée d'un produit sous-
jacent à un prix prédéterminé.
Les produits sous-jacents d'un contrat à terme peuvent être des actifs
financiers, tels que des indices boursiers ou des obligations, ou encore des
marchandises ou des matières premières telles que les produits pétroliers, les
céréales ou les métaux. Ces contrats standardisés précisent la quantité et la
qualité des actifs qui constituent le sous-jacent du contrat.
ii) L'intérêt des contrats à terme
Un contrat à terme sur un marché organisé consiste à prendre une position

fermée d'achat ou de vente d'un sous-jacent à un prix fixé à l'avance, à une
échéance déterminée et pour une quantité donnée. A titre d'exemple, on peut
citer les contrats à terme qui portent sur les obligations de première signature ou
les contrats à terme de marchandises tels que les contrats de blé ou de cuivre,
d'aluminium et de zinc. Ces contrats permettent de fixer un prix d'achat ou de
vente pour une échéance future. Ils offrent une possibilité de gestion du risque
de prix de marchandises ou du risque du taux d'intérêt.
Les principales activités sur le marché des changes
• Couverture
La couverture contre le risque de change, correspond à l'essence même du

marché des changes. Cette opération s'adresse principalement aux banques, aux
institutions financières et aux entreprises. Elle correspond au transfert au marché
d'un risque que l'on ne souhaite plus assumer.
• Spéculation
La spéculation à la hausse consiste à acheter un bien dont la valeur doit

s'apprécier dans le temps. L'opérateur espère réaliser un profit en revendant le
bien à un prix supérieur au prix d'achat. La spéculation à la baisse consiste, à
l'inverse, à vendre le bien s'il doit se déprécier. L'opérateur espère alors réaliser
un profit en rachetant le bien à un prix inférieur à son prix de vente. Le jeu est
de ce fait l'élément fondamental du comportement humain et le marché est un
moyen de satisfaction très attractif.
On spécule sur le marché des changes dans le but d'obtenir une plus-value,
on peut distinguer divers profils selon la durée de la prise de risque :
 Les scalpers : effectuent des allers-retours très rapides (quelques

minutes) ;
 Les days-todays traders : qui débouchent leurs positions en fin de
journée ;
 Les long term traders : travaillent sur des horizons plus lointains.
Ce sont des individus qui gèrent des portefeuilles d'actifs et qui sont
constamment à la recherche de la maximisation du couple « rendement/risque ».
Dans le cas général, cette hypothèse est exacte, mais ces derniers prennent
également des positions à terme afin de réduire le risque total du portefeuille.
• L'arbitrage
Technique consistant à repérer les imperfections de toute nature du marché

(mauvaise propagation, désinformations, réglementations) et d'en tirer profit
sans aucune prise de risque.
• Le Market Making
Un market maker, ou « teneur de marché », est une entreprise, généralement

une banque d'investissement, ou une personne qui, sur le marché des changes,
fournit constamment, soit uniquement à sa clientèle, soit, dans certains cas, à
l'ensemble du marché, y compris donc à ses concurrents, des prix à l'achat (bid)
et à la vente (ask)16. On dit aussi qu'il « cote » les devises.
En principe, le market maker cherche à capter une partie de la différence

entre ses deux prix, on parle de spread ou de « fourchette », puisque :
· Quelqu’un qui voudra vendre, le fera sur le bid du market maker,
· Et, à l'inverse, un autre qui voudra acheter, le fera sur son offre.
Si ces deux opérations ont lieu alors que le marché n'a pas bougé, le market
maker empoche l'écart de prix. Cela est néanmoins rarissime.
Le spéculateur prend dans ses livres une position opposée à celle de sa

contrepartie : elle est longue face aux courts et courte face aux longs. Si
l'opérateur gagne de l'argent, il perd d'autant.
16
Le bid et l'ask (l'offre et la demande) sont les termes employés sur les marchés financiers pour
désigner le prix auquel les intervenants vendent ou achètent des actifs, en particulier les monnaies.
D. LE MARCHÉ DE CHANGE MAROCAIN
Avant le 03 juin 1996 l’ensemble des transactions et tous les ordres d’achat
et de vente des devises émanant des intermédiaires agrées devaient
impérativement transiter par le canal de Bank Al Maghrib. La totalité des
recettes d’exportation de biens et de services ainsi que tous les autres produits,
revenus ou moyens de paiements internationaux avait un caractère
obligatoirement cessible auprès de l’institution d’émission.
Cela laisse remarquer le monopole de la banque centrale qui est venu pour
instaurer une rigidité agissant négativement sur les dates de valeurs et limitant la
possibilité de suivre l’évolution du marché mondial.
De ce fait, la création d’un marché des changes interbancaires au Maroc

traduit la volonté de donner aux banques la possibilité de conserver et de gérer
leurs positions de change au comptant et à terme. C’est le couronnement d’un
long processus de déréglementation et de libéralisation entamé par les pouvoirs
publics au début des années 80, dans le cadre de la mise en œuvre du PAS17.
Au Maroc, c’est la circulaire 1633 de l’Office des changes qui a annoncé

l’institution du marché des changes. Elle est datée du 01 Avril 1996, car le
marché devait démarrer le 02 Mai 1996. Mais à la demande des banques, et avec
l’accord des autorités monétaires, le démarrage fut décalé d’un mois
supplémentaire, soit le 03 Juin 1996.
En Janvier 1997, le marché des changes Marocain a été ouvert au marché

international des capitaux pour permettre aux banques d ‘effectuer des
opérations de change de devises contre devises auprès de leurs correspondants
étrangers.
17
PAS : « programme d’ajustement structurel » ,un programme de réformes économiques que le Fonds
monétaire international (FMI) ou la Banque mondiale mettent en place pour permettre aux pays
touchés par de grandes difficultés économiques de sortir de leur crise économique.
CHAPITRE II : LA GESTION DU RISQUE DE CHANGE
Dès qu'une entreprise réalise une opération commerciale en devise, elle

est confrontée au risque de change.
En effet, il existe forcément un délai entre la conclusion d'une transaction

commerciale (dont le prix est fixé) et le règlement en devise dont le cours (et
donc la contre-valeur en monnaie nationale) ne pourra être connu que le jour du
règlement.
Comme nous l'avons vu précédemment, dans certains cas le risque doit

être pris en compte bien avant la facturation, par exemple lors de la parution
d'un catalogue18.
Banque et entreprises doivent donc mettre en place un système

d'information performant et définir une politique de change afin de préciser, par
exemple, le montant à partir duquel elle se couvrira ou la perte qu'elle sera prête
à assumer ou encore l'absence de couverture sur certaines devises (cette
politique peut d'ailleurs parfois découler de contraintes réglementaires).
Ensuite, il faudra définir les différentes stratégies de couverture, c'est à

dire préciser quels seront les différents instruments à utiliser pour couvrir les
positions.
Le trésorier ou le cambiste devront être en mesure de connaître de façon

très précise et si possible en temps réel la position de change 19 sur chacune des
devises sur laquelle il travaille.
18
Voir le schéma proposé dans l’annexe 1.
19
On peut définir la position de change comme étant la différence entre les devises possédées (ou à
recevoir) et les devises dues (ou à livrer).Si les dettes l'emportent sur les créances, on dit que la
position est courte (short), à l'inverse on dira que la position est longue (long).
Par ailleurs, il ne faut pas confondre prise en compte du risque de change

et couverture systématique. Pour beaucoup de trésoriers, il s'agit bel et bien
d'une gestion du risque de change tout en suivant un processus bien définis.
A. POURQUOI GÉRER LE RISQUE DE CHANGE
Certaines entreprises jugent que la gestion du risque de change est trop

complexe, trop coûteuse où exige trop de temps. D’autres estiment ne pas
connaître assez les instruments et les techniques de couverture, ou pensent que
les opérations de couverture sont intrinsèquement spéculatives. Pourtant, les
entreprises qui choisissent de ne pas gérer leur risque de change se trouvent dans
les faits à tenir pour acquis que les taux de change resteront à leur niveau actuel
ou évolueront dans un sens qui leur sera favorable, une décision qui ressemble à
s’y méprendre à de la spéculation.
De nombreuses études ont établi qu’il est possible d’atténuer le risque de

change en appliquant des méthodes de gestion judicieuses. La gestion du risque
de change offre les avantages suivants à de nombreuses entreprises marocaines
ainsi internationales :
• Elle minimise les effets des fluctuations des taux de change sur les
marges bénéficiaires.
• Elle accroît la prévisibilité des mouvements de trésorerie à venir.
• Elle élimine la nécessité de prévoir avec précision dans quel sens
évolueront les taux de change.
• Elle facilite la fixation des prix des produits vendus sur les marchés
d’exportation.
• Elle protège temporairement la compétitivité d’une entreprise dans
un contexte d’appréciation du Dirham Marocain (MAD)
(procurant par le fait même à l’entreprise le temps d’accroître sa
productivité).
Lorsqu’il est possible d’atténuer un risque à un coût raisonnable, il est

généralement admis que les gestionnaires d’une entreprise doivent prendre les
mesures qui s’imposent pour le faire. La décision d’acheter des instruments de
couverture de change est semblable à la souscription d’autres formes
d’assurance. Le risque assuré, dans ce cas, est l’affaiblissement de la position de
trésorerie et des marges bénéficiaires causées par une évolution défavorable des
taux de change. De nombreuses entreprises protègent sans hésiter leurs comptes
clients contre le risque de non paiement et toutes les entreprises se prémunissent
contre d’éventuelles catastrophes en souscrivant une assurance sur leurs biens
(exemple de l’assurance SMAEX au Maroc)20. Elles le font afin de protéger leur
position de trésorerie et afin de s’assurer que leurs efforts et leurs talents servent
d’abord et avant tout à exercer les activités commerciales de base de leurs
entreprises. Pour de nombreuses entreprises marocaines actives sur les marchés
internationaux, la gestion du risque de change est semblable à la gestion d’autres
risques assurables.
B. PROCESSUS DE GESTION DU RISQUE DE CHANGE
La gestion du risque de change est un processus en quatre étapes illustrées

à la figure ci-dessous21.
La première étape consiste à définir et à mesurer le risque de change que

l’entreprise souhaite atténuer.
20
SMAEX «société marocaine de l’assurance à l’exportation » offrant des différents produits qui
permettent la couverture contre les risques politiques et de non transfert…
21
Source : service de la recherche d’EDC (Exportation et développement Canada) www.edc.ca
Comme nous l’avons mentionné précédemment, la plupart des entreprises

souhaitent plus particulièrement gérer le risque de transaction. Pour mesurer le
risque de change, une société exportatrice payée en Dirham marocain doit, par
exemple, soustraire les paiements en Euro qu’elle prévoit toucher sur une
période d’un an de la quantité d’Euro dont elle aura besoin pour effectuer ses
paiements en Euro au cours de la même période. La différence détermine le
risque à couvrir. Si l’entreprise possède déjà des Euro en banque, il faut
également soustraire le solde de ce compte pour établir l’exposition nette.
Certaines entreprises incluent à leur calcul uniquement les transactions
confirmées en devises étrangères, tandis que d’autres incluent aussi les
transactions anticipées en devises étrangères.
Dans une deuxième étape, lorsque le risque a été mesuré, il faut formuler
la politique de change de l’entreprise. Cette politique devrait être avalisée par la
haute direction et normalement, elle devrait permettre de répondre de manière
détaillée aux questions suivantes :
• À quel moment faut-il couvrir le risque de change?

• Quels sont les outils et les instruments qui peuvent être utilisés et
dans quelles circonstances?
• À qui incombe la responsabilité de gérer ce risque?
• Comment les résultats des opérations de couverture de l’entreprise
seront-ils mesurés?
• Quelles sont les obligations en matière de communication de
l’information relative aux activités de couverture du risque de
change?
Le moment à partir duquel une entreprise a intérêt à couvrir le risque est

une question intéressante. Comme la figure ci-dessous l’illustre, le risque de
transaction est présent beaucoup plus tôt dans le processus que le risque
comptable. De plus, le risque préalable à la transaction ne peut être ignoré, car

vu l’état actuel des marchés mondiaux, les prix de vente, une fois qu’ils ont été
communiqués au client, peuvent rarement être modifiés. Par conséquent,
l’entreprise doit soigneusement évaluer à quel moment il convient de couvrir
votre risque de change.
Source : Accountancy (septembre 2002) et Service de la recherche d’EDC
La troisième étape consiste à mettre en place des couvertures conformes

à la politique de l’entreprise. Elle voudra peut-être, notamment, augmenter la
valeur des matières premières achetées en Europe afin de contrebalancer en
partie le risque créé par les ventes effectuées auprès d’acheteurs européens.
Autre solution : Elle peut aussi procurer des instruments de couverture
financiers auprès d’une banque ou d’un courtier de change. Les instruments de
couverture financiers les plus souvent utilisés seront décris ultérieurement dans
le chapitre concernant.
La quatrième étape exige que l’entreprise évalue périodiquement si les

instruments de couverture atténuent dans les faits le risque couru par elle. La
formulation d’objectifs et de points de référence clairs facilitera ce processus.
Elle atténuera aussi, chez ceux à qui il incombe de mettre en oeuvre la politique,
le sentiment d’avoir de quelque manière commis une erreur si le taux de change
évolue de manière favorable à l’entreprise et que les instruments de couverture
qu’ils ont mis en place empêchent celle-ci de profiter de cette évolution
favorable du taux de change.
CHAPITRE III : TECHNIQUES DE COUVERTURE CONTRE LE

RISQUE DE CHANGE
Afin d’éviter totalement ou de limiter le risque de change, les entreprises

ont à leur disposition un éventail de possibilités.
Toutefois, avant d’y avoir recours, elles peuvent mettre en place des
mesures « internes » visant à limiter leur exposition au risque de change et ainsi
repousser l’utilisation de techniques de couvertures « externes », plus coûteuses.
Dans une première partie de ce chapitre nous expliciterons les différentes

méthodes « internes » permettant à l’entreprise de se prémunir contre le risque
de change. Une deuxième partie sera réservée aux autres méthodes dites
« externes ».
A. TECHNIQUES INTERNES DE COUVERTURE
Les techniques de couverture internes à l’entreprise visent à réduire

l’exposition de celle-ci au risque de change. Elles sont déjà nombreuses et
permettent aux entreprises de ne pas se lancer dès leurs premières opérations de
commerce international22 dans des dépenses supplémentaires en faisant appel
aux techniques externes. Ces techniques internes vont se présenter sous la forme
de clauses contractuelles ou d’aménagements dans leur trésorerie, ce qui leur
permet de s’exposer le moins possible au risque de change. Elles vont être
appréhendées du point de vue de l’exportateur et/ou l’importateur.
I. COMMENT ÉVITER LE RISQUE DE CHANGE ?
Voici trois procédés (règlement au comptant, choix de la monnaie de

facturation et ouverture d’un compte en devise) qui permettent à l’exportateur de
ne pas avoir à faire face au risque de change, puisqu’ils lui permettent de l’éviter
complètement. Se sont les premières mesures ainsi que les moins coûteuses à
prendre lorsqu’on se lance dans l’exportation.
22
Importations, exportations, prêt ou emprunt en devise, implantation à l’étranger.
a) Règlement au comptant : une solution simple, mais rare à

l’international
C’est évidemment (avec le choix de la monnaie de facturation) la solution

la plus simple mais ce n’est pas la plus adaptée à la majorité des transactions
internationales. En effet, le règlement au comptant est en quelques sortes la
situation idéale23 pour éviter d’être confronté aux variations des taux de change
mais la plupart des paiements internationaux sont effectués plusieurs jours voire
plusieurs mois après la facturation. Ceci rend inévitable la présence d’un risque
de change. Ainsi, s’il est pratiquement impossible d’obtenir des règlements au
comptant, il est important d’éviter des délais de paiement trop longs, ce qui est à
négocier avec le client au moment de la conclusion du contrat.
b) Ouverture d’un compte en devise au Maroc ou à l’étranger
« Le compte en devise est un compte ouvert librement, sans autorisation

de l'Office des Changes qui permet d'effectuer des opérations en devises. Ce
compte peut recevoir des virements en provenance de l'étranger, des
encaissements de chèques, des "traveller’s cheque" ou tout autre moyen de
paiement libellé en devises, etc. On peut procéder à des prélèvements sur ce
compte pour effectuer des virements à destination de l'étranger, pour le
règlement de chèques libellés en devises.» 24
Cette possibilité existe mais exige une condition. En effet, pour ne pas
subir de risque de change, il est préférable que l’entreprise qui ouvre un compte
en devise réalise régulièrement des opérations d’importation (de matières
premières par exemple) et d’exportation dans la devise en question, ce qui n’est
pas toujours le cas. Il faut également savoir que l’entreprise peut ouvrir ce
compte en devise soit au Maroc, soit à l’étranger, et le client paiera directement
23
Un règlement effectué immédiatement ne laisse pas le temps aux cours de fluctuer, raison pour
laquelle le risque est évité.
24
Source : www.bmcebank.ma , offre permettant l’ouverture d’un compte en devise.
sur ce compte. Ceci est nécessaire car les devises obtenues grâce aux
exportations vont, au lieu d’être changées en monnaie nationale (ce qui pourrait
occasionner un risque de change), servir à payer les dettes de l’entreprise portant
sur des importations25 facturées dans cette même devise. Aucune des deux
parties n’aura de protection à prendre puisque ni l’une ni l’autre n‘aura à
changer sa créance ou sa dette contre une autre devise.
On peut donner pour exemple un producteur Marocain du prêt-à-porter en

matière de cuir qui exporterait ses produits en Europe mais qui en importerait les
machines à coudre, pigments et colorants etc. ce qui constitue des activités
régulières d’export et d’import avec l’Europe et donc des flux réguliers de l’euro
européen (€) dans les deux sens. Dans ce cas, l’exportateur de prêt-à-porter peut
ouvrir un compte en Euro (€) Au Maroc ou à l’étranger, et se prémunit ainsi
contre tout risque de change, tout comme son partenaire commercial, facilitant
ainsi les échanges.
c) Choix de la devise de facturation : monnaie nationale ou autre

devise
Cette limitation des délais évitera d’autant plus tout problème de risque de
change quand la monnaie de facturation est la monnaie nationale. Le choix de la
monnaie de facturation est un moyen de ne subir aucun risque de change car ce
risque intervient dès qu’une monnaie autre que la monnaie nationale entre en
jeu. Les parties peuvent également choisir une autre devise de facturation, c’est-
à-dire celle de l’une des deux parties ou une devise tierce, et ce peut être toute
autre monnaie convertible26.
- Principe et avantages pour l’exportateur :
25
Celles-ci peuvent être des importations à régler en provenance d’un pays facturant dans la même
devise que celle du compte.
26
Annexe 3 : Liste et caractéristiques des devises mondiales sur le site Internet : http://www.iso.org/
Choisir la monnaie de facturation, qui est la monnaie dans laquelle sera

libellé le contrat de vente ou d’achat international, permet à l’exportateur de
connaître parfaitement la somme qu’il recevra à l’échéance prévue par ce contrat
et évite des manipulations comptables supplémentaires. L’exportateur qui
parvient à ce que sa monnaie nationale soit la monnaie de facturation ne subira
aucun risque de change. Ce sera donc l’autre partie contractante, c’est à dire
l’acheteur étranger, qui subira ou profitera (si c’est un gain) du risque de change
induit par les variations du cours de la devise choisie.
- Inconvénients pour l’exportateur :
Cette pratique n’est pas toujours possible car il est évident que les deux
parties ont des intérêts opposés : chacune préfèrerait que la facturation s’effectue
dans sa monnaie nationale, ou du moins dans une devise qui a l’avantage, c’est-
à-dire une devise forte pour un exportateur: Toutefois, dans le contexte actuel où
l’Euro ne cesse de s’apprécier27 par rapport au Dirham Marocain (MAD) 28, la
facturation en euro, monnaie actuellement forte, est à la fois synonyme de perte
pour un exportateur marocain mais aussi de perte de compétitivité pour un
exportateur français car ses produits sont de plus en plus onéreux, ce qui peut
décourager certains clients et les attirer vers des concurrents dont les produits
sont moins chers.
d) L’affacturage, «factoring» : transmission du risque de change à

une société d’affacturage (Exemple de « Maroc factoring » filiale de
BMCE bank, leader de l’affacturage au Maroc)
L’affacturage est une technique de financement29 régie par le même

principe que le forfaitage30, mais il s’en démarque car il est utilisé pour des
27
Ce phénomène inquiète les entreprises et gouvernements comme l’explique Gérard MOETTI, dans
un article du journal le Monde le 03/11/2004.
28
A titre indicatif, 1euro = 11,217 Dirham Marocain le 13/02/2010, d’après http://exchange-rates.org
29
C’est à la base un mode de couverture contre le risque de crédit.
30
Le Forfaitage ou « forfaiting » ou encore « escompte à forfait » est une modalité de financement.
montants plus élevés que le forfaitage, sur un portefeuille de clients assez

important et pour des ventes dont l’échéance du paiement ne dépasse pas les 6
mois: ces trois points constituent donc les conditions selon lesquelles un
exportateur peut avoir recours à cette technique. Cette pratique consiste pour
l’exportateur à vendre sa créance à une société de recouvrement appelée «
affactureur31 » ou « factor ».
L’exportateur, après avoir conclu le contrat avec son client, va faire appel
à cette société qui va prendre en charge la suite des opérations en contrepartie du
paiement de 2 commissions :
- Une commission d’affacturage qui représente entre 0.5% et 3% des

créances cédées selon le chiffre d’affaires à affacturer, la taille moyenne des
factures et la qualité des clients.
- Une commission de financement : Elle correspond aux intérêts que paie

l’exportateur pendant la période qui s’étend du jour de la conclusion du contrat
entre l’affactureur et l’exportateur jusqu’à l’échéance du paiement par le client.
C’est à l’affactureur que l’importateur règlera la facture qu’il devait

initialement à l’exportateur. Cela signifie que tout risque de change potentiel est
transféré à l’affactureur qui doit se couvrir. Cela permet à l’exportateur de se
décharger à la fois de tout risque de non-paiement ainsi que du risque de change.
Lorsque l’intermédiaire a été réglé, il va à son tour payer l’exportateur selon les
conditions du contrat qui aura été signé entre eux. Cette technique est
fréquemment utilisée aux Etats-Unis pour gérer le risque de crédit, qui est un
autre type de risque qu’une entreprise court en s’internationalisant32.
31
Voici quelques noms d’affactureurs : International Factors Group, (http://www.ifgroup.com),
Natexis Factorem (http://www.factorem.fr)
32
L’affacturage permet, comme l’emprunt en devises, que nous verrons prochainement, de cumuler
deux fonctions en une seule opération, ce qui constitue son avantage.
Ces quatre instruments de couverture laissent à l’exportateur une variété

de recours pour se prémunir du risque de change. Seul l’affacturage n’est
possible et rentable que pour des entreprises dont l’activité est conséquente et à
un coût très élevé; les autres sont accessibles à tout type d’entreprise. Eviter ce
risque n’est pas toujours possible, c’est pourquoi la partie suivante apporte un
complément concernant une couverture effective, bien que partielle.
II. COMMENT RÉDUIRE LE RISQUE DE CHANGE ?
Les techniques qui suivent ne visent pas, contrairement aux précédentes, à

éviter le risque de change, mais à se trouver moins exposé à celui-ci, afin de
minimiser dans un premier temps la position de change sur laquelle portera le
risque, et ainsi, minimiser le recours à des moyens de couverture plus coûteux et
nécessitant l’intervention d’un organisme tiers : bancaire ou d’assurance.
a) Compensations internes et « netting ».
L’entreprise va compenser d’elle-même ses encaissements et

décaissements (entrées et sorties d’argent dans la caisse) dans une même devise
afin que sa position de change ne porte que sur le solde de ceux-ci. Cela signifie
que l’encaissement d’une créance dans une devise lui servira à régler une dette
qu’elle doit dans cette même devise. Pour pouvoir procéder à cette technique,
deux conditions doivent être remplies:
- D’une part, l’entreprise doit être vigilante aux délais, car il lui faut assez
d’entrées de devise (paiement de créances par ses clients) pour compenser les
sorties de devise (ce qu’elle doit à d’autres entreprises dans la même devise).
- D’autre part, il est mieux de limiter la quantité de devises utilisées afin

d’optimiser ce système de compensation33. Cette pratique ne doit être utilisée
33
Si l’entreprise utilise des yens japonais, des dollars australiens, des livres sterling, il lui sera plus
difficile de faire des compensations que si elle ne traite qu’avec une ou deux devises différentes, selon
l’ampleur de ses transactions.
que si l’entreprise dispose d’une bonne gestion de sa position de change, car elle
doit « jongler » entre entrées et sorties de devises. Cette pratique va donc
entraîner des coûts supplémentaires liés à la gestion de ces devises.
Compensation bilatérale : utile en cas de relation commerciale

réciproque.
Supposons les entreprises A (Marocaine) et B (Française). L’entreprise A

est à la fois cliente et fournisseur de l’entreprise B et vice versa. La monnaie de
facturation de leurs transactions réciproques est Dollar Américain (Choix de
monnaie tierce comme monnaie de facturation). Par compensation, elles peuvent
simplifier deux transactions en une :
Supposons que A doit 1 000 000 $ à B, qui à son tour doit 1 300 000 $ à
l’entreprise A. Par compensation, seule B doit 300 000 $ à son fournisseur. Le
risque de change est ainsi réduit. L’entreprise A n’est ainsi pas exposée au
risque de change pour cette transaction, et B n’y est exposée que pour une
position de change d’un montant de 300 000 $ au lieu de 1 300 000 $
initialement.
Illustration de compensations bilatérales
Sans
Sans compensation
compensation Avec
Avec compensation
compensation
Doit
Doit 1 000 000
1 000 000 $
$
Doit 300 000
Doit 300 000 $$
A
A B
B A
A B
B
Doit
Doit 1 300 000
1 300 000 $$
Source : www.eur-export.com
Le « netting » : technique de compensation spécifique aux grands

groupes
Le netting est une technique de compensation spécifique aux grands

groupes multinationaux. L’objectif est de réduire le nombre et le montant des
transferts à l’intérieur du groupe afin de minimiser les frais financiers. Les
compensations des différentes créances, dettes et toutes transactions financières
vont permettre au groupe de réduire son exposition au risque de change puisque
seul le solde de toutes ces opérations y seront exposées et gérées par le groupe et
non par chacune des filiales. L’outil utilisé par le groupe pour gérer et
compenser tous ces mouvements est un tableau de bord multi-entrées.
Illustration de compensations multilatérales
A
A B
B
D
D C
C
Toutes ces techniques de compensations démontrent la nécessité, pour y

avoir recours, d’effectuer des entrées et sorties dans une même devise
suffisamment importantes pour qu’elles se compensent.
a) Termaillage : « leads and lags34»
Avoir recours au termaillage signifie modifier les délais de règlement afin

de profiter de l’évolution favorable des cours. Cette technique peut être utilisée
par l’exportateur ou l’importateur et consiste à retarder ou avancer la date de
paiement selon la variation anticipée des cours. L’opérateur doit avant tout
vérifier si la pratique n’est pas interdite ou limitée par le marché des changes qui
34
Lead : avance ≠ lag : retard
est un marché très réglementé. Prenons l’exemple du producteur marocain de

prêt-à-porter:
- La monnaie de facturation (MAD) a tendance à se déprécier par

rapport à l’EUR.
Cela peut correspondre au cas du producteur du prêt-à-porter qui exporte

ses produits vers l’Europe. Comme l’acheteur va régler l’exportateur dans une
devise faible (comme le Dirham marocain en Février 2010 35), l’exportateur, par
la technique du termaillage cherchera à raccourcir l’échéance du règlement le
plus possible. Cette attitude s’explique car il anticipe que le cours de la devise
de facturation va continuer à baisser par rapport à l’euro et donc que moins il
attendra, moins le montant de ses créances baissera. Cependant, l’exportateur ne
peut pas avoir recours au termaillage sans tenir compte de deux éléments :
- Tout d’abord il ne faut pas perdre de vue que s’il demande le

raccourcissement du délai de paiement à son client, il se devra de lui accorder
un escompte car l’importateur avait prévu une certaine échéance et ce
raccourcissement peut venir perturber sa trésorerie.
- Ainsi, l’exportateur devra comparer ce que va lui coûter cet escompte

au gain que cette réduction de délai pourrait lui rapporter, ce qui est un réflexe
à avoir systématiquement avec toutes les techniques de couverture. Si le gain
attendu est supérieur au coût engendré par l’escompte, alors le recours au
termaillage est valable, et inversement.
- La monnaie de facturation (MAD) a tendance à s’apprécier par rapport

à l’euro36.
35
Voir Annexe 5 : Graphique affichant l'historique des taux de change entre le Dirham marocain
(MAD) et l'Euro (EUR) entre le 17/08/2009 et le 12/02/2010.
36
D’après www.veille.ma « En août 2006, le Dirham marocain (MAD) s’est apprécié, en une semaine,
de 0.05% par rapport a l’Euro »
Ceci est la situation inverse à la précédente. Ici l’exportateur se trouve

face à une devise de facturation dont le cours augmente par rapport à la monnaie
européenne. Il est dans son intérêt de laisser le cours de cette devise augmenter
en repoussant le paiement de sa créance dans l’optique que le taux auquel son
client le règlera sera plus élevé qu’à l’échéance prévue initialement. Cet
allongement de délai lui occasionnera un coût supplémentaire car il aura cette
rentrée d’argent plus tard que prévu. Il faut donc qu’il ait étudié s’il est rentable
d’attendre plus longtemps pour être payé compte tenu du montant du coût
engendré.
b) Clauses monétaires dans le contrat
En recourant à ces instruments, l’entreprise a la possibilité d’adapter le

prix d’achat (pour l’importateur) ou de vente (pour l’exportateur) aux
fluctuations des taux de change, afin, au mieux, d’éviter le risque de change, ou
du moins une grande partie. On peut retenir 3 grands types de clauses
monétaires :
 La clause d’adaptation des prix en fonction des variations des taux

de change
En insérant cette clause dans le contrat, l’importateur et l’exportateur

s’engagent à accepter les conséquences des fluctuations des cours sur le prix
facturé : à savoir que si la monnaie de facturation s’apprécie entre la conclusion
du contrat et l’échéance du paiement, le prix sera réduit. Si, dans le cas inverse,
le cours de cette monnaie baisse, le prix augmentera.
De plus, il existe une alternative à cette clause : la clause d’adaptation

avec franchise. Celle-ci préconise que le prix facturé n’augmentera ou ne
baissera que si le cours de la devise de facturation est au-delà ou en deçà d’une
fourchette fixée par les parties. Par exemple, la clause peut stipuler que le prix
facturé n’augmentera que si le cours de l’Euro par rapport au MAD est au

dessous de 11.30 ou au-dessus 11.20 MAD, afin de laisser une marge de
manoeuvre aux deux parties.
 La clause de risque partagé
Cette clause de risque partagé prévoit que les parties se partageront (par
moitié ou une autre proportion) le risque qui aura été occasionné par les
variations des taux de change entre la date de conclusion du contrat, ou celle de
facturation (selon choix des parties) et l’échéance. Ceci signifie qu’ils se
répartiront les pertes mais aussi les gains qui résulteront de ces fluctuations.
Ainsi, prenons l’exemple du cours du MAD en euro : si entre la date de

conclusion du contrat et l’échéance du paiement, le cours a augmenté de 0.10
euro par MAD (perte pour l’importateur marocain mais gain pour l’exportateur
européen), et les parties ont intégré au contrat une clause de risque partagée à
50%, chacun aura un risque de 0.05 euro par MAD, sur lesquels chacun devra se
couvrir.
 La clause d’option de devises est le caractère exhaustif de ces

clauses
La clause d’option permet à l’opérateur d’avoir recours à une autre devise

que celle prévue initialement par le contrat au cas ou la variation du cours de
celle-ci lui serait défavorable, dans les proportions mentionnées dans le contrat.
Cette clause d’option peut être une clause multidevises ou clause de change
multiple qui spécifie la possibilité pour l’acheteur ou le vendeur de choisir
comme devise de facturation celle qui, parmi les devises retenues par la clause,
sera la plus avantageuse au moment de l’échéance. Ces clauses monétaires sont
très nombreuses et peuvent être personnalisées par les parties dans leur contrat,
selon ce qu’elles auront négocié ensemble. Elles s’imposent aux parties car le
contrat est considéré comme la loi des parties.
Certaines des techniques citées dans ces deux sections peuvent permettre
à l’entreprise d’éviter le risque de change, mais dans le cas où le risque est limité
ou couvert partiellement, elle peut avoir recours à d’autres instruments proposés
par des organismes externes. De ce fait, même si l’entreprise aura des coûts liés
à leur utilisation, elle en aura toujours moins que si elle n’avait pas pris des
mesures préalables pour réduire son exposition. Toutefois, elle peut également
choisir ou être contrainte de n’avoir recours qu’aux techniques externes pour
gérer ce risque.
B. TECHNIQUES EXTERNES DE COUVERTURE
Si les moyens mis en oeuvre décrits précédemment ne suffisent pas pour

diverses raisons, l’entreprise devra se prémunir autrement contre le risque de
change. Elle va pour cela faire intervenir les banques sur le marché des changes
ou souscrire à une police d’assurance. Banques et Assurance proposent des
contrats et autres solutions visant à couvrir soit partiellement, soit totalement les
opérateurs extérieurs contre le risque de change.
I. RECOURS AUX MARCHES FINANCIERS PAR

L’INTERMEDIAIRE DES BANQUES
a) Contrat de change à terme : vente à terme pour l’exportateur
Cette technique est très employée par les entreprises en général et facile à
utiliser étant donné que les banquiers servent d’intermédiaire pour ces
opérations de change à terme.
La couverture à terme se fonde sur un échange d’une devise contre une

autre, sur la base d’un cours comptant (ou cours spot 37) fixé avec livraison
réciproque à une date convenue.
Deux opérations sont possibles :
 L’achat à terme pour les importations

 La vente à terme pour les exportations
Le change à terme permet de fixer aujourd’hui un cours d’achat ou de

vente de devises pour une échéance future. Il s’agit d’un contrat fermé. Aussi le
change à terme ne permet pas de beneficier d’une evolution favorable du cours
de change
■ L’exportateur se protége contre une dévaluation ⇒ vend à

terme sa créance.
■ L’importateur se protège contre une réévaluation ⇒ achète à
terme le montant de sa dette.
Exemple de couverture d’une exportation :
AEG, producteur allemand d'équipements électroniques et électriques,

vend à un acheteur marocain pour 1 million MAD, payable à trois mois.
Les cours sont les suivants (Bid – Ask)38 :
- Cours au comptant EUR/MAD : 11,2300 – 11,2400
- Cours à trois mois EUR/MAD : 11,3025 – 11,3939
AEG, qui veut se couvrir, vend à 3 mois le million de MAD. Elle est
ainsi assurée de recevoir 1 000 000 / 11,3939 = 87766.26 EUR
- Si dans trois mois, 1 EUR = 11,41 MAD, AEG sera satisfait de s’être
protégé sur le marché des changes
37
On parle de cours spot lorsqu'on considère le cours actuellement en vigueur pour une transaction
immédiate. Le cours spot s'oppose aux cours forward qui est l’équivalent du cours à terme. (Pour plus
de détails, voir la page 318 et le chapitre 52 du Vernimmen 2010).
38
Bid = le prix auquel un bureau de change par exemple achète vos Euros
Ask = le prix auquel il désire vous vendre des Euros
- Si dans trois mois, 1 EUR = 11,35 MAD, AEG pourrait regretter de

s’être couvert sur le marché à terme
Cette technique appelle une certaine remarque du fait que l’exportateur

doit tenir compte du déport et report de la devise avant de choisir de vendre à
terme.
L’exportateur se couvrira s’il prévoit que la monnaie de règlement de ses

créances va se déprécier, c’est-à-dire que son cours va baisser. Cette prévision
ne prend en compte que le taux de change au comptant, ce qui ne suffit pas pour
bien anticiper les variations du cours d’une devise. En effet, il doit également
tenir compte du taux de change à terme et de l’écart entre celui-ci et le cours
spot, ce qui renvoie aux notions de « report » et « déport »:
Etant donné que le cours à terme de l’euro par rapport à la devise de

facturation peut être supérieur ou inférieur au cours au comptant, on parle de «
déport » par rapport à la devise lorsque le cours à terme de l’euro est inférieur au
cours au comptant, et « report » s’il est supérieur à celui-ci.
Report et décision de couverture de l’exportateur
Taux d’appréciation prévu Pas de

Hypothèse d’une supérieur au taux de report couverture39
appréciation future de la devise
Taux d’appréciation prévu Couvert
inférieur au taux de report ure
Taux de dépréciation prévu Couvert
Hypothèse d’une supérieur au taux de report ure
dépréciation future de la devise Taux dépréciation prévu Couvert
inférieur au taux de report ure
Déport et décision de couverture de l’exportateur

39
Lecture du tableau : Si l’exportateur anticipe une appréciation future de la devise et que ce taux
d’appréciation anticipé est supérieur au taux de report, alors l’exportateur n’a pas intérêt à se couvrir.
Taux d’appréciation prévu Pas de

Hypothèse d’une supérieur au taux de déport couverture
appréciation future de la devise Taux d’appréciation prévu Pas de
inférieur au taux de déport couverture
Taux de dépréciation prévu Couvert
Hypothèse d’une supérieur au taux de déport ure
dépréciation future de la devise Taux dépréciation prévu Pas de
inférieur au taux de déport couverture
Source : « Techniques financières Internationales » de S.MANNAI et Y.SIMON, Chap 15, p 378-379
Ces deux tableaux illustrent le comportement que l’exportateur doit

adopter lorsqu’il doit décider s’il va se couvrir à terme ou non, en fonction des
deux éléments cités ci-dessous :
- L’anticipation de l’évolution du cours de la devise en question d’une

part : le taux prévu.
- Le taux auquel le cours à terme est supérieur ou inférieur au cours au

comptant (Spot) : report ou déport.
Ceci montre bien qu’il ne suffit pas que la devise concernée se déprécie
pour que l’exportateur ait à se couvrir.
i) Marché des options de devises
Un moyen pour l’exportateur de se protéger contre la baisse des cours
Une option de devises est un droit40 d’acheter ou de vendre un certain

montant de devises, ce qui signifie que celui qui possède l’option a le droit de la
faire appliquer ou non selon sa situation à son avantage. Par ces options,
l’opérateur se prémunit contre une perte de change mais peut bénéficier d’un
gain de change, s’il n’exerce pas son option, étant donné que celle-ci n’est en
40
C’est un actif financier « asymétrique » dans le sens ou son usage n’empêche pas l’opérateur de
profiter d’une évolution favorable des cours, contrairement au contrat de change à terme, qui est un
actif « symétrique ».
rien une obligation. L’achat d’une option se fait contre le paiement d’une prime
dont le montant varie selon plusieurs paramètres, dont la devise en question, le
cours déterminé, l’échéance de l’option … Il faut donc que celle-ci serve à
couvrir un montant suffisamment important pour pouvoir compenser la prime
payée lors de l’achat. Il existe différents types d’option de devises :
• L’option d’achat de devises dite option « call ».

• L’option de vente de devises dite option « put ».
La règle est que la mise en application de l’option doit se faire au « prix

d’exercice », c’est-à-dire au prix déterminé au moment où l’entreprise prend
possession de l’option. De plus, l’entreprise ne peut exercer son option qu’à la «
date d’exercice », si on est dans le cas d’une option européenne, ou jusqu’à
celle-ci, dans le cas d’une option marocaine.
Plusieurs possibilités s’offrent à l’exportateur selon le rythme de la baisse des

cours
Après cette présentation générale, il s’agit maintenant de s’intéresser au

cas de l’exportateur : il va acheter un put MAD (une option de vente) s’il
anticipe une baisse41 de la devise dans laquelle il sera réglé ultérieurement par
son client marocain. A l’échéance de l’option, qu’il importe de faire
correspondre à celle du paiement de la créance, l’exportateur aura deux
possibilités selon l’évolution des cours.
Si le cours du MAD baisse par rapport à l’EUR, comme il l’avait anticipé,

alors l’exportateur peut soit exercer son option put selon le cours déterminé, soit
vendre sa créance en devises sur le marché au comptant tout en vendant l’option
de vente.
41
L’achat d’une option de vente est adapté à l’anticipation d’une baisse importante du cours d’une
devise, alors que la vente d’option d’achat est plus utilisée lorsque la baisse est modérée.
Si, en revanche, le dirham marocain s’apprécie par rapport à l’euro,

l’exportateur peut ne pas exercer son option et revendre sa créance sur le marché
au comptant pour obtenir des euros, ou revendre son option.
i) Emprunt « avance » en devises à sa banque: technique de

financement et couverture sur le marché monétaire
En quoi consiste cette pratique ?
L’emprunt en devises est à la fois une technique de financement d’une

transaction internationale et une technique de couverture contre le risque de
change lié à cette transaction. C’est une technique assez onéreuse pour
l’entreprise qui souhaite y avoir recours bien qu’elle lui permette de disposer de
trésorerie. Cette transaction s’effectue sur le marché monétaire.
En effet, imaginons le cas d’un grand producteur et exportateur

d'équipements électroniques et électriques qui a vendu des articles à un client
marocain qui doit le régler à 60 jours 100 000 MAD. Le problème est qu’il a
besoin de cette trésorerie rapidement.
Solution :
Il va dans un premier temps emprunter ces 100 000 MAD à sa banque qui
lui fait une « avance en devises ».
Puis il va revendre immédiatement ces 100 000 MAD (sur le marché au

comptant) contre des EUR afin de disposer de trésorerie.
Il remboursera cet emprunt 60 jours plus tard dès que son client lui règlera
les 100 000 MAD qu’il lui doit.
Cet exportateur devra, avant d’avoir recours à cette technique, observer

les niveaux de taux d’intérêt lié à cet emprunt en devise et ceux lié à un crédit en
monnaie nationale42.
42
Il n’est pas intéressant d’emprunter en devises pour se financer s’il est plus intéressant
financièrement d’emprunter en monnaie nationale, c’est-à-dire si le taux d’intérêt de l’emprunt
national est moins élevé que celui de l’emprunt en devises.
Dans quelle mesure fait-elle office de couverture contre le risque de

change ?
Cette technique fait également office de couverture contre le risque de

change car comme l’exportateur reçoit les devises immédiatement, il ne subira
aucune variation du cours de celle-ci. Il faut tout de même tenir compte du fait
que l’entreprise ne pourra bénéficier d’aucun gain de change, étant donné que
cette mesure permet d’éliminer tout risque de change (gain et perte). Pour que
l’emprunt en devises constitue vraiment une technique de couverture contre le
risque de change, l’exportateur doit être également attentif au fait que la devise
empruntée soit identique à celle dans laquelle est libellée sa créance, mais aussi
aux délais : la durée de l’emprunt doit correspondre à l’échéance du paiement de
la créance qu’il possède sur son client étranger.
Cette double fonction de l’emprunt en devises implique que l’exportateur

ne peut avoir recours à ce moyen de couverture contre le risque de change
seulement s’il a un besoin de trésorerie, ce qui limite les possibilités d’utilisation
mais qui peut être d’un autre côté un moyen d’économiser pour l’entreprise qui
répond ainsi à 2 besoins différents par une seule opération, le premier étant celui
de se financer et le deuxième de se couvrir contre le risque de change.
Cas particulier : le SWAP de change ou SWAP combiste.
Description :
Un swap de change est donc une transaction par laquelle 2 contreparties

s'échangent des flux financiers (des dettes) de même nature libellés dans 2
devises différentes.
Le swap de change est également appelé swap cambiste car il était utilisé
à l'origine par les cambistes de banques pour réaliser des opérations de trésorerie
sans que celles-ci ne soient inscrites au bilan.
Le swap cambiste est une transaction combinant une opération de change

au comptant (ou spot) avec une opération de change à terme (ou Forward).
Ces 2 opérations sont négociées simultanément avec la même contrepartie

et le même cours de change comptant de référence.
Mécanisme :
Tout se passe comme si les 2 contreparties échangeaient leur dette.
Cas d’une entreprise marocaine avec une autre européene
Les étapes sont donc classiques :
 Echange du capital : les 2 contreparties échangent les montants

nominaux de leur dette respective. Cette opération est généralement
réalisée au cours spot du moment. Il s'agit d'une opération de
change au comptant.
 Remboursement du capital : à l'échéance, chacun remboursera à
l'autre le montant du capital intérêts inclus. Ceci équivaut
également à une opération de change dont le cours induit est le
cours à terme de l'opération.
Les flux montrent bien qu'il s'agit en réalité d'une opération de trésorerie
avec versement du capital en date spot et remboursement du capital et des
intérêts à l'échéance.
Notons que dans la pratique, un swap porte sur le même montant en

devise principale au comptant comme à terme (bien qu'il soit possible de
déroger parfois). On dira par exemple que l'on a conclu un swap 6 mois
EUR/MAD pour 10 millions d'EUR. Où sont passés les intérêts de la devise
principale ?
Ils n'ont pas été couverts. Dans ce cas, soit la Banque fait « l'impasse »
avec tous les risques de change que cela comporte, soit elle peut chercher à
conclure une opération de terme sec (ou outright) pour la seule couverture des
intérêts.
II. RECOURS A L’ASSURANCE : COFACE
L’assurance est une autre possibilité de couverture pour les entreprises. La

COFACE (Compagnie Française d’Assurance pour le Commerce Extérieur) a
été créée en 1946 et a pour objectif de faciliter les échanges entre les entreprises
issues du monde entier. Elle propose aux entreprises exportatrices et
importatrices des polices d’assurance pour se couvrir complètement (gain
comme perte) contre le risque de change moyennant une prime d’assurance.
a) Police CIME
Cette police d’assurance – change import/export existe depuis 1992 et

permet de couvrir une entreprise contre le risque de change dans le cas de flux
réguliers d’importations ou d’exportations facturées en devises. L’entreprise qui
souscrit a la possibilité de bénéficier d’un intéressement à la baisse de l’euro
dans le cas d’une exportation.
La facturation peut s’effectuer dans 5 devises différentes : le dollar

américain (USD), le dollar canadien (CAD), le yen japonais (JPY), la livre
sterling (GBP) et le franc suisse (CHF). En souscrivant à cette assurance change,
l’entreprise exportatrice n’aura aucun risque de variation des cours des devises à
supporter. Elle est de ce fait assurée d’une stabilité de ses revenus.
Le principe est simple : si l’entreprise subit une perte de change, elle sera
indemnisée par la COFACE grâce à la souscription de cette police. Dans le cas
inverse d’un gain de change, c’est à l’entreprise de reverser à la COFACE
l’intégralité de ce gain, ou une partie de celui-ci, si elle a souscrit une police
avec intéressement (qui induit qu’une partie du gain lui revient).
Le montant de la prime de cette assurance varie selon de nombreux

facteurs tels que la devise prise en compte, le montant garanti, la durée, et le
taux d’intéressement.
b) Assurance Change Négociation
Cette police d’assurance est destinée aux opérations internationales

ponctuelles et ne concerne que les offres de devises. Cela signifie que
l’exportateur qui va lancer un appel d’offre en devises sera protégé contre toute
variation des taux de change entre sa monnaie et la devise dans laquelle il a
formulé l’offre. Cette protection sera valable depuis le moment où il recevra une
réponse à l’offre jusqu’à celui où, effectivement, il sera payé en devises par son
client.
L’exportateur couvert connaît le montant qu’il recevra dans sa monnaie

nationale. Le principe qui régit ce système est similaire à celui de la police
CIME, à savoir l’entreprise ne perd rien, ni ne gagne rien, sauf dans le cas où
elle a souscrit une police avec intéressement.
En ce qui concerne les coûts qu’engendre le recours à cette police, ils sont
composés d’une prime fixe que l’exportateur devra régler à la COFACE au
moment de la souscription, et qui est fonction du montant garanti par l’assurance
ainsi que d’une autre prime qui ne sera à payer que si le contrat est signé.
Ces techniques de couverture sont utilisées par des entreprises de petites

tailles et n’étant pas très informées sur les techniques de couverture contre le
risque de change.
Tableau récapitulatif de comparaison des techniques de couverture

contre le risque de change pour l’exportateur
Technique de Etendue de la Type d’entreprise ou

Coût
couverture couverture situation concernée
Impossible d’obtenir des
Règlement au
Pas de coût Totale règlements au comptant
comptant
Situation très rare
Totale : Gain et
Choix de la PME-PMI ne maîtrisant
perte (risque
monnaie de Coût d’opportunité pas Techniques du
transmis à
facturation commerce international.
l’acheteur)
De moins en moins
Termaillage Agios --
utilisé
Entrées et sorties assez

Compte en Frais d’ouverture Totale : Gain et
régulières d’argent en
devise de compte perte
devises
Réduction du
Activité suffisamment
Coût de gestion de risque par
importante+existence
Compensations la position de réduction de la
d’entrées et de sorties de
change position de
devises.
change
Clauses Réduction du
-- Tout type
monétaires risque
Commission
d’affacturage (0.5 à
2.5% du montant
couvert) + Totale : Gain et
commission de perte (risque Montants élevés+gros
Affacturage
financement transmis au portefeuille de clients
(calculée au prorata factor)
du temps et selon les
taux d’intérêt) :
élevé
Contrat de Commission Totale : Gain et

Tout type
change à terme bancaire perte
PME-PMI car
Emprunt en Commission Totale : Gain et combinaison
devises bancaire perte financement et
couverture
Options de Partielle : perte

-- Tout type
devises seulement
Idéal pour les petites

Totale : Gain et entreprises non
Assurance 750 euros par
perte (sauf si habituées aux techniques
change CIME dossier + prime
intéressement) du commerce
international
150 euros min par
Assurance Totale : Gain et
dossier + prime Réservée aux appels
change perte (sauf si
engagement + prime d’offre internationaux
Négociation intéressement)
conclusion
CHAPITRE IV : CULTURE DU RISQUE DE CHANGE CHEZ LES

ENTREPRISES MAROCAINES
Au Maroc comme dans plusieurs pays en développement où le risque de

dépréciation de la monnaie est le plus élevé, se couvrir contre le risque de
change n’a pas de grande importance pour beaucoup d’entreprises marocaines ;
ce qui traduit une méconnaissance presque générale de ce risque voir même le
niveau de l’exposition des entreprises à ce dernier.
Nous verrons tout au long de ce chapitre dans un premier lieu une vue sur
le tissu des entreprises marocaines ainsi les facteurs entraînant d’une part, la
méconnaissance de ce type de risque, et d’autre part la négligence et la non mise
en place d’aucune disposition pour se couvrir contre ce dernier chez les
entreprises marocaines. Ainsi une étude empirique sera faite chez deux
entreprises d’import et/ou d’export.
A. LES ENTREPRISES MAROCAINES : APPROCHE, ÉVOLUTION,

ET NOUVEAUX CHALLENGES.
Représentant, selon la Fédération de la PME, 95 % du tissu économique 43

et occupant plus de 50 % des salariés du secteur privé, la part des PME dans les
43
En l’absence de statistiques fiables, et compte tenu de la part importante de l’économie informelle,
il reste, cependant, très hasardeux de quantifier le nombre de PME présentes au Maroc.
exportations marocaines et les investissements privés nationaux se situerait

respectivement à 31 % et 51 %. Alors qu’elles constituent plus de 90 % du tissu
industriel et qu’elles contribuent à environ 40 % de la production, les PME, qui
ne participent, en revanche, qu’à hauteur de 10 % à la valeur ajoutée, constituent
un facteur déterminant de la croissance économique du Maroc au cours des
années à venir.
Dans ce sens, une étude a été faite pour déterminer l’augmentation du

nombre des entreprises au Maroc par l’Office marocain de la propriété
industrielle et commerciale (OMPIC), cette dernière a recensé 11 395 nouvelles
entreprises créées durant les cinq premiers mois de l’année 2008, contre 10 790
durant la même période de 2007.44
Les PME marocaines, constituant un levier de développement

économique, sont appelées à jouer un rôle de moteur de la croissance ; Mais
elles continuent, néanmoins, à se heurter à de nombreuses contraintes qui
freinent leur développement dont on trouve entre autres :
• Le manque de préparation et d’ouverture à l’international des

dirigeants et surtout dans un cadre de libéralisation des échanges.
(Voir plus loin dans ce même chapitre)
• Les obstacles culturels à l’amélioration de la compétitivité dont les
plus importants sont : le faible taux d’encadrement, et l’absence de la
culture orale des affaires.
Dans le cadre de sa stratégie globale d’ouverture et de libéralisation, le

Maroc, pays qui se veut plus compétitif sur le niveau international doit affronter
ces nouveaux challenges, la raison pour laquelle le Maroc a commencé dès la
signature de l’accord du libre échange Barcelone (Novembre 1995) a parler sur
les pans entiers de l’industrie marocaine qui seront appelés à disparaître. En
44
Selon l’agence marocaine de développement des investissements. « www.invest.gov.ma »
effet, Abdelali berrada Ex président de l’AMITH (association marocaine de

l’industrie textile et de l’habillement) révèle « qu’un tiers seulement des
entreprises ne pourront affronter cette ouverture et cesseront leurs activités, un
tiers auront la possibilité de réussir leur mise à niveau et un dernier tiers sont
d’ores et déjà au niveau des meilleures entreprises européennes, compétitives et
ne nécessitant pas de restructuration et /ou de mise à niveau particulières »45.
Dans ce sens, le tiers devant réussir leur mise à niveau doivent entre
autres être conscientes de l’importante exposition au risque de change, des
méthodes de couverture contre ce dernier et les différentes offres sur le marché
qui la permettent ; Bref, la culture du risque de change.
B. COMPORTEMENT DES ENTREPRISES MAROCAINES

VIS-A-VIS DU RISQUE DE CHANGE.
Parmi tous les facteurs qui contribuent à la sous-estimation du risque de

change on trouve quelque uns liés aux perceptions, croyances, attitudes et
comportements des agents non seulement vis-à-vis du risque de change mais
également en ce qui concerne les outils qui permettent de le gérer 46. Le choix
d’une couverture va donc dépendre de l’exposition objective de l’entreprise au
risque de change et également de la façon dont l’exploitant perçoit ce risque et
son impact sur les résultats de son entreprise.
I. LE MANQUE D’INFORMATION :
Le contexte économique marocain se caractérise par le manque

d'informations sur les techniques déjà existantes et d’autres qui sont nouvelles
permettant de mettre l’entreprise à l’abri de ce risque.
45
K.hassani . Analyse de la dynamique des PMI marocaines dans la perspective du partenariat Maroc-
Union européene. Thése de doctorat Sciences économiques. lieu de soutenance :Rabat ,Univérsité
Mohammed V-agdal. 2004. 415 p.
46
Voir PENNINGS & LEUTHOLD [2000, 2001] pour une application de cette approche dans le
cadre de l’utilisation des contrats à terme sur les produits agricoles.
Cependant Les PME n'ont pas les moyens (humains, financiers, matériels)
d'avoir une intelligence économique propre. Le créateur d'entreprise ne dispose
pas d'informations précises sur les nouveaux produits, techniques et offres qui le
permette de se couvrir et qui peuvent l'intéresser sans investigation personnelle.
Ces investigations sont généralement partielles, incomplètes et parfois erronées.
Il n'existe pas encore au Maroc de base de données informatisées et actualisées.
II. LE MANQUE DE PERSONNEL QUALIFIÉ, ET LE FAIBLE

TAUX D’ENCADREMENT
Les PME se plaignent d'une manière générale de manque de personnel

qualifié notamment dans les services de gestion, et surtout de ne pas trouver à
l'embauche des personnes spécialisés correspondant aux emplois offerts. Cette
remarque vaut d'ailleurs également pour les grandes entreprises, mais la
situation se trouve aggravée chez les PME par les méthodes même de caractère
passif, qu'elles suivent en matière d’embauche, celles-ci sont faites au coup par
coup sous la pression des événements immédiats : par retenue d'une candidature
spontanée, recommandé par un membre de la famille, ce qui mène à des erreurs
nombreuses, multiples essais, coût et perte de temps. Bien évidemment pour la
plupart des PME marocaines le taux d’encadrement (nombre de cadres rapportés
à l’effectif) est très faible, « taux d’encadrement moyen par entreprise
représente entre +12,7% pour le panel et +24% pour les entreprises
accompagnées »47
III. LE COÛT ÉLEVÉ DE L’ADOPTION DE CERTAINES

TECHNIQUES DE COUVERTURES CONTRE CE RISQUE
Les frais liés à l’adoption des différentes techniques permettant la

couverture contre ce risque demeurent jusqu’à présent très élevés que les patrons
ou bien plus précisément les dirigeants des entreprises jugent coûteuses surtout
47
Journal «La Vie éco» ; Le 09-03-2009
que leurs transactions et activités sont de montants modestes qui ne permettent

pas de générer des bénéfices ou des pertes jugés importants au cas de
fluctuations éventuelles des cours de change, cela revient essentiellement à la
stabilité du cours de change du Dirham marocain par rapport à l’Euro ces
dernières années. «En fait, explique Karim Al Aynaoui, directeur des études et
des relations internationales à Bank Al Maghrib, entre 2005 et 2007, le dirham,
en termes réels, est resté quasiment stable, et depuis 2001, il s’est déprécié de
6% à 7% par rapport aux pays partenaires». Entre janvier et février 2008,
précise encore M. Al Aynaoui, le dirham s’est apprécié de 1,30% par rapport au
dollar et déprécié de 0,20% par rapport à l’euro48.
IV. LA GESTION DE CE RISQUE CONSTITUE UNE

CHARGE LOURDE POUR BEAUCOUP D’ENTREPRISES
Il parait évident qu’une entreprise qui effectue des activités modestes ne

va pas générer de grands montants quand il s’agit de gain de change et elle
privilégie de supporter la perte éventuelle au cas d’une évolution défavorable
des cours de change sur au lieu de recruter un gestionnaire financier pour la
gestion de ce risque ou de constituer un service qui va se préoccuper,alors que
cela va constituer des charges supplémentaires qu’elle ne pourra pas supporter
en fin de compte.
V. MANQUE DE PRODUITS OFFERTS PAR LES

INSTITUTIONS SPÉCIALISÉES EN MATIÈRE DE
COUVERTURE CONTRE LE RISQUE DE CHANGE.
Contrairement à la Coface « Compagnie française d'assurance pour le

commerce extérieur » l'un des principaux assureurs crédits mondiaux à
l'exportation qui donne la possibilité de recourir à deux types de primes
d’assurance spécialement pour la couverture contre le risque de change
48
Extrait d’un article de Salah Agueniou paru dans le journal de « La vie éco » le 7 mars 2008
« Assurance change CIME ; Assurance change négociation ». La SMAEX49,

acteur principal de la sécurité des marchés à l’exportation ayant pour objet la
gestion du système d’assurance à l’exportation au Maroc, n’offre que des polices
d’assurance couvrant les risques commerciaux, politiques, catastrophiques, de
non transfert, et de non-paiement ; le risque de change étant peu considéré par
les polices d’assurance offertes par la SMAEX.
C. ETUDE EMPIRIQUE CHEZ DEUX ENTREPRISES

MAROCAINES D’IMPORT/EXPORT, CONCERNANT
LEUR COMPORTEMENT ET LEUR GESTION DU RISQUE
DE CHANGE.
Afin d’appuyer ce qui a été dit précédemment concernant le

comportement de quelques PME marocaines vis-à-vis du risque de change, une
enquête par questionnaire portant sur la gestion du risque de change a été
réalisée chez deux entreprises ayant une activité d’importation et/ou
d’exportation, notamment l’entreprise « SLAMA bois s.a.r.l. » de Nador,
grossiste de bois et de matériaux de construction, et l’entreprise « SICOPA
s.a.r.l. » de Casablanca.
Fil conducteur :
La première étape fut d’élaborer un questionnaire basé sur le résultat de

nos recherches et donc de la première partie de notre mémoire, et en accord avec
notre tuteur. Ce questionnaire est divisé en trois parties, du général au particulier
: situation générale de l’entreprise, activité et organisation internationale de
l’entreprise, comportement de l’entreprise vis-à-vis du risque de change.
Le but premier de cette enquête est de trouver quelques réponses qui

soient les plus représentatives possible de la réalité et qui puissent concrètement
49
La « Société Marocaine d’Assurance à l’Exportation » est une société d’économie mixte créée par
Dahir portant loi N° 1-73-366 du 29 Rabia 1er 1394 (23 avril 1974) tel que complété par le Dahir
portant loi N°1-92-282 du 29 décembre 1992 et modifié par le Dahir portant loi N° 1-04-09 du 21 avril
2004..
nous permettre de tirer des conclusions sur les meilleures techniques de

couverture contre le risque de change à préconiser. Cette enquête a été
également réalisée afin d’obtenir une confirmation ou infirmation de ce qui
ressort du comportement contre ce dit risque.
Rencontre avec Monsieur Slama Mustapha (propriaitaire de SLAMA

BOIS S.A.R.L):
Au cours du mois de janvier 2010, une rencontre a été faite avec

Monsieur Slama Mustapha, propriétaire de l’entreprise « SLAMA bois s.a.r.l. »
de Nador, importateur de bois. Durant ce rendez-vous il a expliqué d’une
manière générale le comportement de son entreprise vis-à-vis du risque de
change, l’impact de ce dernier sur son activité, ainsi que les procédures suivies
concernant ce risque, qui se résume dans la méthode dite « termaillage »
(comme mentionné au questionnaire suivant, et rempli par lui-même).
A. QUESTIONNAIRE 1
I. ANALYSE ET CONCLUSION TIRÉES DE LA RENCONTRE

ET DU QUESTIONNAIRE
Dans un premier lieu on constate que 100% de ses achats sont importés et
payés en monnaies étrangères ce qui veut dire que l’imposition au risque de
change est évidente, alors qu’on trouve que l’entreprise sous-estime ce dernier,
et le considère peu important voire même sans aucun impact sur son résultat,
ainsi que le questionnaire montre une méconnaissance presque totale des
différentes techniques de couverture hormis celle de « termaillage » et celle du
« contrat à terme » vu leur simplicité et garantie.
B. QUESTIONNAIRE 2
CONCLUSION GENERALE
Parmi les techniques qui permettent de se protéger contre le risque de

fluctuation des cours des devises, toutes ne sont pas adaptées aux entreprises
marocaines qui sont presque toutes des Petites et Moyennes Entreprises. Etant
donné que ces produits bancaires et d’assurance permettent aux entreprises de ne
pas avoir à passer trop de temps sur la gestion du risque de change pour au
contraire se concentrer sur son activité principale. Toutefois, si l’optique de ces
entreprises est de se développer à l’international, alors il est dans leur intérêt de
se familiariser à toutes ces techniques afin de choisir la plus adaptée à leur
activité, et de ne pas considérer ce risque comme faible (comme le cas de
plusieurs entreprises). Il ne faut pas oublier non plus qu’une bonne gestion du
risque de change peut même permettre aux entreprises d’enregistrer des gains de
change, qui viennent augmenter leurs résultats. Les techniques évoluent sans
cesse mais quelques standards demeurent très efficaces et les formules
proposées par les banques et assurances seront de plus en plus diversifiées et
personnalisées : toute entreprise peut ainsi trouver la meilleure solution en
fonction de ses moyens financiers, la valeur et fréquence de ses activités à
l’étranger.
TABLE DES ANNEXES
ANNEXE 1 : Illustration risque certain et incertain
ANNEXE 2 : Liste des codes ISO de quelques monnaies

internationales et des types de fonds
ANNEXE 3 : l'historique des taux de change entre le

Dirham marocain (MAD) et l'Euro (EUR)
ANNEXE 4 : Offres de BMCE bank
ANNEXE 5 : Lettre d’appui du questionnaire

ANNEXE 1
POLITIQUE GENERALE DE COUVERTURE : DISTINCTION ENTRE RISQUE DE

CHANGE ALEATOIRE (« potentiel ») ET RISQUE DE CHANGE CERTAIN
Source : Exporter (COFACE)
http://www.eur-export.com/francais/apptheo/finance/rischange/politiquecouverture.htm, s.d.
ANNEXE 2
ISO 4217 : Liste des codes de quelques monnaies internationales et des types de
fonds
Code Code
Entité Monnaie
alphabétique numérique
AFGHANISTAN Afghani AFN 971
AFRIQUE DU SUD Rand ZAR 710
ALGÉRIE Dinar algérien DZD 012
ARABIE
Riyal saoudien SAR 682
SAOUDITE
BELGIQUE Euro EUR 978
BRÉSIL Real de Brésil BRL 986
Franc CFA -
CAMEROUN XAF 950
BEAC
CHINE Yuan Ren-Min-Bi CNY 156
Colon de Costa
COSTA RICA CRC 188
Rica
DANEMARK Couronne danoise DKK 208
ÉGYPTE Livre égyptienne EGP 818
ÉRYTHRÉE Nakfa ERN 232
GHANA Ghana Cedi GHS 936
Dollar de Hong-
HONG-KONG HKD 344
Kong
IRAQ Dinar iraquien IQD 368
LIBAN Livre libanaise LBP 422

MAROC Dirham marocain MAD 504
TUNISIE Dinar tunisien TND 788
TURQUIE Nouvelle Livre TRY 949
VENEZUELA Bolivar Fuerte VEF 937
VIET NAM Dong VND 704
YÉMEN Riyal du Yémen YER 886
Dollar du
ZIMBABWE ZWL 932
Zimbabwe
Liste complète sur : www.iso.org
ANNEXE 3
Graphique affichant l'historique des taux de change entre le Dirham marocain

(MAD) et l'Euro (EUR) entre le 17/08/2009 et le 12/02/2010.
ANNEXE 4
QUELQUES OFFRES DE BMCE BANK LEADER DE L’AFFACTURAGE AU MAROC

CHANGE AU COMPTANT OU (SPOT) :
Une opération de change au comptant - ou Spot - vous permet d’échanger

immédiatement des devises contre dirham à un cours déterminé en fonction des
conditions du marché. Le dénouement (règlement / livraison) des transactions au
comptant s'opère deux jours ouvrables après leur conclusion (date de valeur : J+2).
Caractéristiques :
- Montant minimum : 200 000 DH

Devises traitées : toutes les devises autorisées par Bank Al Maghrib.
- Commission réglementaire versée à Bank Al Maghrib : 1‰ inclus dans le cours
communiqué.
- Date de livraison : 2 jours ouvrables
- Conditions : opérations documentées et autorisées par l’Office des Changes.
CHANGE A TERME CLASSIQUE :
L’opération de change à terme vous permet de fixer dès aujourd’hui un cours

d’achat ou de vente de devises pour une échéance future, afin d’éliminer tout risque
de change.
Cette solution permet à l'importateur/exportateur de se prémunir efficacement
contre le risque de change en figeant son niveau d'achat/cession des devises à
échéance.
Caractéristiques :

- Devises traitées : Devises cotées par Bank Al Maghrib (BAM).
- Commission réglementaire versée à Bank Al Maghrib : 1‰ inclus dans le
cours communiqué.
- Echéance maximale : pas de limitations d’échéance.
CHANGE À TERME FLEXIBLE :

Autre variante du change à terme classique, l’opération de change à terme

flexible vous permet de fixer dès aujourd’hui un cours d’achat ou de vente de devises
en offrant une souplesse et flexibilité dans les dates d’échéance.
Cette solution permet à l'importateur/exportateur de se prémunir efficacement
contre le risque de change en figeant son niveau d'achat/cession des devises à
échéance sur une période de sortie déterminée à l’avance et non pas à une
échéance unique.
Caractéristiques :

- Devises traitées : Devises cotées par Bank Al Maghrib (BAM).
- Commission réglementaire versée à Bank Al Maghrib : 1‰ inclus dans le
cours communiqué.
- Echéance maximale : Dans les limites de la période définie sur le contrat.
ANNEXE 5
LETTRE D’APPUI DU QUESTIONNAIRE
Bousalam Issam ; Bousalam Imad

Université Mohammed I
Faculté des sciences juridiques, économiques, et sociales OUJDA
Tel : 06 67 17 93 34
Email : Boussalam.issam@gmail.com
Société « SLAMA BOIS s.a.r.l »

119, rue de l’hôpital – NADOR
OUJDA, le 23/02/2010
Monsieur,
Etudiants en troisième année, sciences économiques, option gestion comptable

et financière à l’Université Mohammed premier Oujda, on vient par la présente
solliciter votre entreprise afin de réaliser une étude relative à la gestion et la
couverture du risque de change. Cette étude est réalisée dans le cadre de notre
mémoire de licence, dont le tuteur est Monsieur Kamal El Hassani.
Vous trouverez ci-joint un questionnaire portant sur la gestion du risque de

change, appliquée par les entreprises importatrices et exportatrices. Il va de soi que
toutes les informations recueillies resteront strictement confidentielles et ne seront en
aucun cas utilisées à d’autres fins. Ainsi, on vous remercie d’avance de l’attention
que vous porterez à ce questionnaire.
Cette enquête nous permettra d’analyser vos attentes en matière de protection

contre le risque de change, inévitable dans le cadre de l’internationalisation de vos
activités, et d’apporter divers outils pratiques et concrets pour y faire face.
Vous pouvez renvoyer ce questionnaire par voie postale à l’adresse suivante :

Quartier Al Fi...…,
Rue El………, N° 123456,
Oujda, Maroc.
Dans l’attente d’une réponse de votre part, nous restons à votre disposition pour tout
renseignement complémentaire concernant cette opération, et on vous prie d’agréer,
Monsieur, nos salutations distinguées.
Bousalam Issam ; Bousalam Imad
P.J : questionnaire (4 pages)
BIBLIOGRAPHIE
Ouvrages
- Mannai Samir, Yves Simon, « Techniques financières internationales »,

ECONOMICA, 1998, 720p.
- Pierre Vernimmen, Pascal Quiry, Yann Le Fur, « Finance d'entreprise », DALLOZ,

2010, 1000p, (Dalloz Gestion)
- Olivier Meier, Guillaume Schier, « Entreprises Multinationales : Stratégie,

restructuration, gouvernance », DUNOD, 2005, 328p, (Gestion sup).
- Pennings, Joost M E & Leuthold, Raymond M, « A Behavioural Approach towards

Futures Contract Usage», Australian Economic Papers, Blackwell Publishing, 2001,
pp. 461-78.
Thèses et mémoires
- Kamal Hassani, « Analyse de la dynamique des PMI marocaines dans la perspective

du partenariat Maroc-Union européen », thèse de doctorat Sciences économiques,
Rabat , Université Mohammed V – Agdal, 2004, 415p.
- Rajaa Berrkia, « Analyse fondamentale du marche des changes Marocain », Master

ès science finance d'entreprise, Rabat, HEM Rabat, 2007, 105p.
- Carole Maurel, « Gestion des risques de change, application à l’exportation de vin

des cotes du Rhone », mémoire de sciences de gestion, Université d’Avignon et des
pays de Vaucluse, 2005, 66p.
- Madihou Niakasso, « gestion des risques de change », Master, Institut privé de

gestion de Dakar, Dakar, 95p.
Sites Internet
 http://www.trader-forex.fr
 http://www.eur-export.com
 http://www.wikipedia.com
 http://www.lexpress.fr
 http://www.edc.ca
 http://www.bmcebank.ma
 http://www.exchange-rates.org
 http://www.lemonde.fr
 http://www.ifgroup.com
 http://www.factorem.fr
 http://www.veille.ma
 http://www.invest.gov.ma
 http://www.lavieeco.com

Risque de Change Et Sa Couverture

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Université Mohammed Ier

Faculté des Science Juridiques, Économiques, et Sociales

MEMOIRE DE FIN D’ETUDES

La rédaction du présent mémoire a été possible

Le DIEU tout puissant

Eternel Dieu tout puissant, on vous dis merci pour

Nous remercions de tout nos coeurs, notre père,

Monsieur Kamal HASSANI

Nous tenons à remercier notre cher encadrant

D epuis la fin de la 2éme guerre mondiale et surtout depuis une trentaine

Un autre phénomène qui a fortement modifié l’environnement financier

déterminée, et tout dépassement de cette fourchette entraînait l’intervention des

Ainsi, les entreprises vont être confrontées au plus important marché

Dans le contexte d'une économie internationale caractérisée par des

risque. Chaque risque est source de dangers et d'opportunités : danger de subir

Comment les entreprises gèrent-elles le risque de change?

Quelles sont les différentes méthodes de couverture de ce risque ?

Quelle Culture du risque de change chez les PME marocaines ?

Ainsi, dans un premier chapitre, il sera question de définir le risque de

Cette étude approfondie nous permettra dans un second chapitre de présenter

Un quatrième chapitre va concerner la culture de ce risque chez les PME

Cela dit, l’étude empirique se trouvera au niveau du quatrième chapitre avec

CHAPITRE I : CADRE CONCEPTUEL DU RISQUE DE CHANGE ET

Pour mieux comprendre cette notion de risque de change nous commençons

A. DÉFINITION ET GÉNÉRALITÉS DU RISQUE.

B. LES FACTEURS QUI ENTRAÎNENT LE RISQUE DE

Le risque de change peut résulter des transactions commerciales ou

On peut ainsi distinguer plusieurs catégories de risque de change, à savoir :

- Les risques résultant des opérations commerciales ;

- Les risques résultant des activités financières ;

- Les risques liés aux investissements à l'étranger ;

- Les risques économiques appelés parfois risques de compétitivité ou

Les risques concernant les opérations commerciales et certaines opérations

I. LES RISQUES DE CHANGE LIÉS AUX OPÉRATIONS

Toute entreprise qui réalise des transactions commerciales libellées en devise

Le risque de change est dû au décalage temporel qui peut exister entre le

Toute entreprise exportatrice de biens ou services, payés en devise à une

II. LES RISQUES DE CHANGE LIÉS AUX OPÉRATIONS

Toute entreprise qui prête ou emprunte en devises étrangères, à court, moyen

Une entreprise, en empruntant, craint une appréciation de la devise dans

Egalement, une entreprise qui prête prend le risque de voir se déprécier la

III. LES RISQUES DE CHANGE LIÉS AUX

Le développement international d'une entreprise et les investissements

Notons enfin, qu'il peut exister un risque de change conditionnel résultant,

IV. LES RISQUES DE CHANGE LIÉS AUX OPÉRATIONS

Le risque de change économique est lié au futur de l'entreprise. Par

Ce risque de change économique est parfois appelé risque de compétitivité 7,

Le marché de change est la première manifestation concrète de la réalité

Compte tenu du décalage horaire entre les différentes places financières, le

Le volume journalier moyen des transactions sur le marché des changes

Le marché de changes est donc un marché financier sur lequel s'effectuent

USA USD Indonésie IDR

Union Européen EUR Chine CNY

Maroc MAD UAE AED

Japon JPY Bahrayn BHD

Hong Kong HKD Arabie Saoudite SAR

Australie AUD Nouvelle Zélande NZD

Canada CAD Danemark DKK

Norvège NOK Afrique du sud ZAR

Angleterre GBD Corée KRW

Il est possible de traiter plus de 170 paires de devises différentes sur le

Le marché des changes comprend plusieurs compartiments :

Sur le marché au comptant, l'échange des devises est effectif, on parle de