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RIF J-30166873-1

RESUMEN DEL DICTAMEN DE CALIFICACION DE RIESGO

EMISOR: ASG Sociedad Titularizadora C.A.,

DESCRIPCION DE LOS TITULOS: Títulos de Participación Nominativos Totalmente Garantizados hasta por la cantidad de
SETECIENTOS MILLONES DE BOLÍVARES (Bs. 700.000.000,00), y será emitida en
siete (7) series de CIEN MILLONES BOLIVARES (Bs. 100.000.000,00) cada una,
otorgándole los mismos derechos para sus tenedores.

ORIGINADOR Inmobiliaria 20.037.S.A. (El Originador), es la compañía que posee los activos
subyacentes (Contratos de Arrendamiento) y cede sus derechos a fin de obtener el
financiamiento requerido para la ejecución de sus operaciones y proyectos.

ACTIVO SUBYACENTE: Se encuentra representado por los Contratos de Arrendamiento Comercial aportados por
el Originador en virtud de la realización de sus operaciones, los cuales serán cedidos de
forma pura y simple, perfecta e irrevocable al Sociedad Titularizadora denominada “ASG
Sociedad Titularizadora C.A. para su administración y representación, a fin de respaldar
la emisión de los Títulos de Participación Totalmente Garantizados.

PLAZO DE LOS TITULOS: Veinticuatro (24) meses.

USO DE LOS FONDOS: El Originador utilizará el 100% de los recursos para financiar requerimientos de capital de
trabajo para la realización de actividades relativas al objeto social de la empresa.

INFORMACION ANALIZADA: a) Estados financieros al 31 de diciembre de los años 2015, 2016 y 2017 auditados
por Lara, Marambio & Asociados - Contadores Públicos, S.C., más un corte no
auditado el 30 de septiembre de 2018.
b) Entrevistas con Ejecutivos de la empresa
c) Información sectorial

RIESGO: A2
Categoría: “A” Corresponde a aquellos instrumentos con una buena capacidad de pago
de capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no debería verse
afectada ante eventuales cambios en el emisor, en el sector o área a que éste pertenece,
o en la economía, sólo en casos extremos, pudiera afectarse levemente el riesgo del
instrumento calificado
Sub-categoría: “A2”: se trata de instrumentos con un mínimo riesgo de inversión. Su
capacidad de pago, tanto del capital como de los intereses, es muy buena. Según la
opinión del calificador, de producirse cambios predecibles en la sociedad emisora, en el
sector económico a que ésta pertenece o en la marcha de la economía general, no se
incrementaría significativamente su riesgo.

PERIODICIDAD DE LA REVISION: Ciento ochenta (180) días contados a partir del inicio de la oferta pública autorizada por
la Superintendencia Nacional de Valores, o cuando GLOBAL RATINGS SOCIEDAD
CALIFICADORA DE RIESGO, C.A. tenga conocimiento de hechos que puedan alterar
substancialmente el nivel de riesgo de los títulos valores emitidos.

Caracas, 16 de abril de 2019 Nº DIC-GR-24/2019

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago
del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
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FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACION
MANTEX S.A es una compañía líder en el sector inmobiliario venezolano, dueña de INMOBILIARIA 20.037, S.A.,
(Anteriormente INMOBILIARIA MANTEX, S.A.), en la búsqueda de nuevas fuentes de financiamiento para el sector
inmobiliario y apostando al desarrollo del Mercado de Valores Venezolano, inicia una relación comercial con Sociedad
Titularizadora denominada “ASG Sociedad Titularizadora C.A.”. La principal finalidad de esta relación, es introducir
mecanismos adicionales que provean financiamiento directo al sector corporativo y que produzcan nuevos instrumentos
bursátiles con niveles de riesgo aceptables. Bajo este marco legal, se estructura la titularización de flujos futuros, de parte
de los recursos recaudados por el originador (INMOBILIARIA 20.037, S.A), como parte de las actividades relativas al objeto
social de la empresa. El proceso de titularización consistirá de la emisión Títulos de Participación Nominativos Totalmente
Garantizados; cuyo activo subyacente se encuentra representado por Contratos de Arrendamiento Comercial aportados por
el originador en virtud de la realización de sus operaciones, los cuales serán cedidos de forma pura y simple, perfecta e
irrevocable al vehículo de propósito especializado ASG Sociedad Titularizadora C.A. El proceso de calificación de la
mencionada emisión, se ha llevado a cabo en función a los siguientes fundamentos: Los ingresos recibidos por el
originador, a Ene2019, ascienden a 2.237.953 Bs., lo que evidencia una tendencia histórica creciente durante la serie
analizada; dichos ingresos serían suficientes para cubrir las cesiones que se tiene proyectado realizar al fondo de
titularización. Según las proyecciones su menor nivel de cobertura (ingresos anuales sobre cesión anual) sería de 99,9% al
cierre de 2020. Adicionalmente, la emisión cuenta con resguardos legales complementarios, en primer lugar; Fianza de Fiel
Cumplimiento constituida a favor de los tenedores con Seguros Universitas, C.A., sobre cada una de las series colocadas,
en segundo lugar; la Titularizadora se compromete a constituir un fondo de reserva equivalente al 36% del valor nominal de
las series colocadas y vigentes de la emisión, con el objetivo de garantizar la liquidez suficiente para cubrir el pago de
cupones, capital, así como tener fondos disponibles para la realización del rescate de las obligaciones en caso de ser
necesario. Sin embargo, al estar los ingresos de INMOBILIARIA 20.037 S.A, estrechamente influenciados, al buen
desempeño de las actividades económicas y regulatorias del país; como los elevados niveles de inflación que aceleran la
pérdida de poder adquisitivo de los consumidores, impactando directamente en su volumen de venta de los arrendatarios,
implican que la evolución negativa de estos factores pueden poner en riesgo la generación de los ingresos en el futuro. Sin
embargo, al evaluar la estructura de la emisión planteada, el calificador considera que los mecanismos previstos en la
misma mitigan eficientemente los riesgos identificados. Hechas las anteriores consideraciones, la Junta Calificadora le
asigna la Categoría A, Subcategoría “A2” a la emisión de Títulos de Participación Nominativos Totalmente Garantizados
hasta por la cantidad de SETECIENTOS MILLONES DE BOLÍVARES (Bs. 700.000.000,00), de ASG Sociedad
Titularizadora C.A.

1. EL ORIGINADOR METROPOLIS. Para la fecha cuenta con un


1.1 ANÁLISIS DEL ORIGINADOR total de 313 locales comerciales y 1.019
Empresa fundada en 1998 con el nombre de puestos de estacionamiento.
Inmobiliaria MANTEX, S.A., ese mismo año
cambio su nombre a INMOBILIARIA 20.037, Otro punto importante es que MANTEX
S.A., desempeñándose por más de 20 años, monitorea constantemente el comportamiento
con gran éxito en el sector comercial y en la de este mercado, a través de la medición de
administración de inmuebles en general. variables cuantitativas tales como: frecuencia
de visitas (semanal y mensual), consumo
En 1999 INMOBILIARIA 20.037, al formar parte promedio, ingresos de vehículos, etc.; así como
del conglomerado MANTEX S.A., desarrolla un otras variables de carácter cualitativo, como por
plan estratégico para aprovechar el gran ejemplo satisfacción de los visitantes. Esto ha
potencial de terrenos del parque industrial de permitido entender el funcionamiento de los
Valencia, donde se construye lo que hoy se centros comerciales, es decir, el
conoce como el centro comercial Metrópolis comportamiento de la afluencia de visitantes
Valencia, inaugurado en una primera fase en cada mes del año, e incluso de cada día de la
junio de 2001, actualmente, cuenta con 475 semana.
locales comerciales, un área comercial rentable
de 73.050,18 m2, con una capacidad de Históricamente este sector ha guardado un
puestos de estacionamiento de 3.228. A finales comportamiento semejante a los ciclos de la
del 2005, ya consolidado su proyecto en economía nacional, mostrando además, mayor
Valencia y aprovechando su alianza con grado de sensibilidad y leve rezago frente a las
MANTEX, inicia un proceso de expansión a variaciones de la actividad económica interna.
nivel nacional, con el desarrollo de Metrópolis Por lo que, a pesar de no disponer de cifras
Barquisimeto, consolidando así la marca recientes sobre el desempeño real, mediante la

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evaluación de la actividad relacionada y su Toda la información se encuentra elaborada


comportamiento en los últimos meses, se puede bajo los parámetros establecidos en la circular
inferir que la actividad económica interna se 0744, y sirve solo complemento de la
mantiene en un estado de recesión, situación evaluación de riesgo.
que continuará en los siguientes meses, lo cual
podría influir negativamente en el sector, al a. EFICIENCIA Y RENTABILIDAD
traducirse en una contracción del mercado A la fecha de corte analizada Sep2018,
inmobiliario, ocasionando un impacto INMOBILIARIA 20.037, S.A., dispone de
significativo sobre las operaciones del ingresos por ventas de 6.715.371 Bs., lo que
originador. evidencia una tendencia histórica creciente
durante la serie analizada, no obstante, este
1.2 ACCIONISTAS Y JUNTA DIRECTIVA comportamiento está asociado
El capital social de INMOBILIARIA 20.037, S.A., fundamentalmente al aumento de precios.
es de trescientos veintiún mil trescientos Destaca que esta coyuntura ha ocasionado la
noventa y cinco Bolívares (Bs. 321.395,00), contracción de la actividad productiva,
dividido en 3.008.000 acciones comunes, reduciendo el poder adquisitivo de los clientes y
nominativas, no convertibles al portador, por ende el ingreso variable por arrendamiento.
representadas por 3.005.000 acciones Clase Sin embargo, la empresa, ha acometido
“A”, con un valor nominal de Bs. 0,10, y 3.000 políticas específicas, para mantener los
acciones Clase “B” con un valor nominal de Bs. ingresos, compensando la disminución de la
6,965 cada una, totalmente suscritas y demanda.
pagadas.
A pesar del descenso en el volumen de ventas
Tabla 1. Composición Accionaria durante la serie analizada, los ingresos del
Accionistas N° Acciones % Participación Originador reflejaron incremento al cierre del
MANTEX SA 3.008.000 100% año 2017, impulsado por una consistente
Fuente: INMOBILIARIA 20.037 – Elaboración propia estrategia adoptada de continua revisión de
precios, para garantizar márgenes operativos
La gestión de INMOBILIARIA 20.037, S.A., favorables.
está a cargo de una Junta Directiva, la cual
según sus estatutos sociales, está integrada por Tabla 2. Indicadores de Rentabilidad
cinco (5) Directores elegidos para ejercer Sep2018 Dic2017 Dic2016 Dic2015
funciones por un lapso de cinco (5) años. Está Margen Operativo 35,0% -101,5% -385,8% -18,7%
conformada por: Margen Neto 15,3% -88,3% -311,3% -1407,8%
Margen EBITDA 91,9% 83,9% 55,8% 57,3%
1. Enrique Emilio Conde Delfino (Director ROA 0,4% -0,1% -1,3% -6,9%
Principal) ROE 0,4% -0,2% -2,0% -10,4%
2. Gustavo Emilio Conde Delfino (Director Fuente: INMOBILIARIA 20.037 – Elaboración propia
Principal)
3. Valentina Conde Delfino (Director Suplente) Cuando analizamos el ciclo de caja de
4. José Luis Feijoo Araujo (Director Suplente) INMOBILIARIA 20.037, S.A., las rotaciones en
5. Ricardo Javier Galindo Gimon (Director las cuentas por cobrar, evidencian un descenso
Suplente) en los días de crédito, por lo que se puede
inferir que una de las principales políticas dentro
1.3 ANALISIS FINANCIERO COMPLEMENTARIO de la empresa, es la generación y el uso
La información financiera analizada está eficiente del efectivo, con el fin de cumplir
basada en los estados financieros consolidados cabalmente con los compromisos de pago y
al 31 de Diciembre de los años 2015, 2016, demás obligaciones financieras.
2017 auditados por Lara, Marambio &
Asociados - Contadores Públicos, S.C., más un
corte no auditado al 30 de septiembre de 2018.

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago del título, sino una
evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
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b. SOLVENCIA Y LIQUIDEZ compromisos con partes relacionadas y cuentas


El originador mantiene a Sep2018 activos por pagar comerciales. La sociedad mantiene
corrientes por 6.520.109 Bs., entre los cuales políticas de gerencia de riesgo financiero para
resaltan: las cuentas por cobrar, además del asegurar que todas las cuentas por pagar son
efectivo, que representan en conjunto el 96% canceladas dentro de los lapsos de vencimiento
del activo circulante, por lo que se puede correspondientes.
aseverar que la compañía cuenta con un
margen razonable para hacer frente a las Tabla 4. Indicadores de Cobertura
obligaciones corrientes. Sep2018 Dic2017 Dic2016 Dic2015
Cobertura Intereses 81.209 1.163 13 (72)
EBITDA/Servicio Deuda 49.375 812 12 18
Analizando con detenimiento las subcuentas EBITDA/Servicio Deuda CP 49.375 812 12 23
que componen el activo circulante, la mayor EBITDA/Servicio Deuda LP 81.209 1.163 12 (2.787)
proporción, 93% corresponde a las cuentas por EBITDA/Servicio Deuda Neta (25) (58) 19 (20)
cobrar comerciales y acreencia de partes FCO/ServiciosDeuda 3.616 (28.588) 7 15
relacionadas. Finalmente, el efectivo participa Flujo de Caja/Servicio Deuda 1.942 15 0 2
Fuente: INMOBILIARIA 20.037 – Elaboración propia
en 3%, sustentado en el aumento del precio
promedio de los servicios y en una eficiente
Del análisis de los niveles de cobertura se
gestión de cobranza, lo que demuestra la
desprende que el EBITDA a la fecha de cierre,
capacidad de hacer frente a sus obligaciones de
cubre cómodamente el servicio de deuda a
corto plazo presentando una razón de índice
corto plazo, presentando un índice de cobertura
corriente de 4,4x al cierre de Sep2018.
de interés notable. MANTEX se ha
caracterizado por mantener niveles notables
Tabla 3. Posición de Liquidez
Sep2018 Dic2017 Dic2016 Dic2015
tanto de apalancamiento contable como
Solvencia 186,4 2,9 3,0 3,0 financiero. A Septiembre de 2018 la palanca
Solvencia corriente 4,4 16,1 3,9 3,3 contable se sitúa en 0,5%, con tendencia
Capital de Trabajo 5.040.712 196.980 77.332 112.160 descendente a lo largo de los últimos ejercicios,
Activos circulante / Activo total 2,4% 0,1% 0,3% 0,4% mientras que la palanca financiera presenta
Fuente: INMOBILIARIA 20.037 – Elaboración propia cifras robustas con relación al patrimonio de los
accionistas, que asciende a 274.332.015
c. ENDEUDAMIENTO, COBERTURA Y FLUJOS MMBs., al corte de Sep2018.
En referencia a la estructura financiera de la
empresa para el periodo analizado, Los niveles 2. LA TITULARIZADORA
de endeudamiento del emisor exponen una 2.1 PERFIL Y DESCRIPCIÓN
tendencia decreciente, MANTEX registra a El 21 de agosto de 2002 fueron publicadas las
Sep2018 pasivos por 1.479.397 MMBs., normas relativas a la oferta pública sobre la
mostrando una contracción respecto al periodo titularización de activos, aprobada en gaceta
anterior, financiando de este modo solo el oficial de la República de Venezuela. En línea
0,54% de los activos, el comportamiento de los con lo anterior el grupo MANTEX celebra un
pasivos se explica por la reducción del contrato de cesión y titularización de activos con
apalancamiento bancario contratados con la Sociedad Titularizadora denominada “ASG
instituciones financieras nacionales que Sociedad Titularizadora C.A.”. La principal
participan en menos del 0,01% del total de finalidad de esta, es brindarle liquidez a los
compromisos corrientes. Destaca que a la fecha activos propiedad del sector corporativo
de corte la empresa mantiene escasas líneas venezolano, a través de la creación de un
de crédito bancarias, concentradas en pocos vínculo entre los mismos y el mercado de
bancos, situación que es común dada la capitales. El objetivo del originador es introducir
contracción de la capacidad de crédito de las mecanismos adicionales que provean
instituciones financieras nacionales. financiamiento directo al sector corporativo y
que produzcan nuevos instrumentos bursátiles
Adicionalmente, las cuentas por pagar con niveles de riesgo aceptables.
ascienden a 605.542 Bs., integradas por

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2.2 ACCIONISTAS Y JUNTA DIRECTIVA las normas, y los mecanismos a tomar ante un
El Capital Social de ASG Sociedad eventual desvió de fondos.
Titularizadora C.A. es de Mil Bolívares (Bs.
1.000,00) y está representado en 1.000 3.1 ACTIVO SUBYACENTE
acciones comunes nominativas, con iguales Se encuentran representados por los contratos
derechos para sus titulares, con un valor de arrendamiento comercial aportados por el
nominal de Un bolívar (Bs. 1,00) cada una. originador, los cuales serán cedidos de forma
pura y simple perfecta e irrevocable al emisor,
Tabla 5. Composición Accionaria vehículo de propósito especializado para su
Accionistas N° Acciones % Participación administración y representación a fin de
Pedro Enrique Penzini López. 400 40%
respaldar la emisión de los títulos de
Miguel de la Rosa Federico 300 30%
participación nominativos totalmente
Jose Manuel Aguilera Franceschi 300 30%
garantizados.
Fuente: ASG Sociedad Titularizadora C.A. – Elaboración propia

La administración y dirección de la compañía Las características de los contratos de


estará a cargo de tres (3) Directores Principales arrendamiento que componen el activo
y tres (3) Directores Suplentes, quienes serán subyacente se detallan a continuación: el objeto
nombrados por la Asamblea de Accionistas, de los mismos es regular el alquiler de los
para ejercer funciones por un lapso de cinco (5) locales comerciales administrados por el
años. Está conformada por: originador, se caracteriza por aplicar el método
mixto, donde se indica el canon de
Directores Principales: arrendamiento compuesto por una porción fija
más un porcentaje de las ventas, que se
• Pedro Enrique Penzini López.
establece en referencia al monto bruto de
• Miguel de la Rosa Federico.
ventas realizadas por el arrendatario,
• José Manuel Aguilera Franceschi. expresadas en la declaración regular del
Directores Suplentes: impuesto al valor agregado (IVA)
• Everth Alejandro Isturiz Reyes. correspondiente al mes inmediato anterior, el
• Rosnelly Peña Osorio. porcentaje a aplicar será definido por las partes
• Pedro de los Reyes Peñaloza Solano y oscilará entre 1% y 8%, quedando claramente
establecido en el respectivo contrato.
3. ESTRUCTURA DE LA TITULARIZACIÓN Comúnmente los contratos tienen duraciones
La estructura y el contrato de titularización de que van de 1 a 2 años, con prorrogas
flujos futuros permiten reducir automáticas y sucesivas de un (1) año, previa
considerablemente el riesgo de una notificación al arrendatario.
administración discrecional de los recursos
recaudados por parte del originador 3.2 CONFORMACIÓN DEL ACTIVO
(INMOBILIARIA 20.037, S.A). Está posee un SUBYACENTE
marco legal adecuado para su cumplimiento, INMOBILIARIA 20.037 S.A. es propietaria del
permitiendo delimitar las obligaciones del 76,52% de los locales comerciales de
originador y el administrador del fondo (ASG Metrópolis Valencia y está a cargo de la
Sociedad Titularizadora C.A.); faculta a su vez administración de los inmuebles, actualmente
que los mecanismos de garantía queden cuenta con 347 aliados comerciales de los
resguardados con dichos contratos, con la cuales 265 son propios y 82 locales son de
obligatoriedad de constitución de una fianza de terceros. Para la presente emisión se procedió
fiel cumplimiento emitida por Bs. a seleccionar diez (10) aliados comerciales
100.000.000,00 (Monto de cada fianza de las propios con amplia trayectoria comercial y
siete (7) series a colocar para un total de excelente solvencia de pago en lo que respecta
700.000.000,00), así como una cobertura a cánones de arrendamiento. El activo será
excedentaria según el Artículo 10, numeral 7 de proyectado en relación a la fecha de
vencimiento de la emisión, con el fin de

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respaldar la cancelación del capital e intereses S.A. para el periodo de vigencia de los títulos.
a la fecha de vencimiento de cada serie. La relación ingresos / egresos de la cobertura
de la titularización, indica que los compromisos
Tabla 6. Detalle Ventas Proyectadas 2 años del fondo de titularización hacia los
Aliados
Ventas Proyectadas Monto BsS. % inversionistas están cubiertos sobre el 100%. A
Comerciales
esto hay que sumar que el saldo de la cuenta
347 Aliados no Seleccionados 6.306.018.642.689 99,9%
10 Aliados Seleccionados 4.359.352.743 0,1% que contiene la fianza de fiel cumplimiento no
Total ventas Proyectadas 6.310.377.995.432 100,0% deberá ser menor a la próxima cuota mensual
Fuente: ASG Sociedad Titularizadora C.A. – Elaboración propia de flujos; lo cual debe ser suficiente para pagar
a los inversionistas el capital e interés, al contar
Analizando con detenimiento el conjunto de con este soporte, la cobertura de los
contratos que componen el activo subyacente, compromisos del fondo aumenta, donde, tanto
se observó que la cartera de clientes está las coberturas proyectadas como sus flujos
conformada en principio por tres (3) tiendas teóricos serán las adecuados para finalizar el
ancla de gran formato comercial (Reebok, PC periodo de existencia del fondo.
Actual y Gran Bazar) y siete (7) cadenas de
tiendas, dedicadas principalmente a servicios y Es importante resaltar, que los pagos de los
entretenimiento (NAF NAF, Brooklyn, Vagoos, ingresos percibidos por INMOBILIARIA 20.037,
Black Store, Zophia, Intimas y Look Factory), S.A., en primer lugar serán consignados en la
aliados comerciales que destacan por su amplia cuenta del fondo de titularización para el pago
trayectoria, que promedia once (años), de sus compromisos con el inversionista, y
adicionalmente, al evaluar el historial crediticio posteriormente el excedente será transferido a
de los arrendatarios se pudo verificar que la cuenta administrada por el originador.
ninguno, presenta antecedentes de morosidad,
lo que es razonable en virtud de que los 3.4 CARACTERISTICAS DE LOS
contratos fueron seleccionados por su notable INSTRUMENTOS
desempeño y solvencia. El monto de la emisión será de Bs.
700.000.000, con un plazo de hasta veinticuatro
COBERTURA DE FLUJOS DE FONDOS (24) meses; la cual será representada por al
El esquema recaudador del monto de los pagos menos un tramo. La negociación de la emisión
seleccionados para la cesión de derechos será de oferta pública mediante la
futuros a INMOBILIARIA 20.037, S.A., en el intermediación de Ratio Casa de Bolsa C.A. El
mes de enero de 2019, fue de 2.237.953,18 Bs. plazo de negociación de los valores de
Según proyecciones financieras realizadas, los titularización, es de ciento ochenta (180) días
flujos financieros futuros cedidos anualmente contados a partir de la fecha de la primera
por el originador al Fondo de Titularización oferta pública.
equivalen en el peor de los casos, al 1% del
total de ingresos proyectados por él, es decir, 3.5 CONTRATO DE CESIÓN DE DERECHOS
tendría que experimentar una disminución de DE FLUJOS FUTUROS
más de 99% del total de ingresos percibidos Mediante escritura pública de INMOBILIARIA
actualmente para que el cumplimiento de la 20.037 S.A., cederá la cartera de créditos
cesión mensual no sea sostenible. Con el 16% propiedad de la compañía, a título oneroso, en
del monto cedido (en el nivel más bajo de favor de la sociedad mercantil ASG Sociedad
ingresos) se cubren en todo momento los Titularizadora C.A. –ASG-, como administradora
compromisos del fondo por encima del 100%, del fondo de titularización, todos los derechos
por lo que se puede aseverar que cuenta con sobre los flujos financieros futuros de ingresos
una cobertura adecuada. La cantidad que se mencionados anteriormente, a partir del día uno
requiere para el fondo de titularización del total (1) de cada mes, hasta completar el monto de
de flujos que van del mes 1 al 24 será de Bs. cada una de las veinticuatro (24)
4.359.352.743 siendo el 0,1% del total de mensualidades cedidas, la suma del total de las
ingresos estimados de INMOBILIARIA 20.037, cuotas cedidas será hasta un máximo de Bs.

Esta calificación no implica recomendación para comprar, vender o mantener un título valor, ni implica una garantía de pago del título, sino una
evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
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4.359.352.743, con el propósito que se destinen Ingresos Cesión Proporción


como activo subyacente en el proceso de 13 18.052.830.313 12.474.289 0,1%
titularización de activos. Solicitud acordada y 14 27.981.886.986 19.333.386 0,1%
15 43.371.924.828 29.964.987 0,1%
aprobada en sesión de Junta Directiva
16 67.226.483.483 46.443.969 0,1%
celebrada el 17 de enero de 2019. 17 104.201.049.398 71.986.390 0,1%
18 161.511.626.568 111.577.143 0,1%
3.6 DESCRIPCIÓN DE LOS FLUJOS 19 250.343.021.180 172.942.810 0,1%
FUTUROS 20 388.031.682.829 268.059.594 0,1%
Los flujos futuros cedidos de ingresos, estarán 21 601.449.108.385 415.490.610 0,1%
22 932.246.117.996 644.008.684 0,1%
conformados por ingresos percibidos por:
23 1.444.981.482.894 998.211.699 0,1%
Contratos de Arrendamiento Comercial. Los 24 2.239.721.298.485 1.547.226.372 0,1%
montos establecidos serán libres de cualquier 6.310.377.995.432 4.359.352.743 0,1%
impuesto presente o que en el futuro pueda Fuente: ASG Sociedad Titularizadora C.A. – Elaboración propia
serles establecido, correspondiendo a
INMOBILIARIA 20.037, S.A., el pago a la 3.7 OPERATIVIDAD DE LA ESTRUCTURA DE
administración tributaria, tasas, contribuciones TITULARIZACIÓN
especiales o tributos en general, que cause la Una vez deducidas las cantidades de dinero
generación de dichos flujos financieros futuros - correspondientes a los gastos y honorarios del
en caso que apliquen-. Siguiendo la ASG Sociedad Titularizadora, C.A (Vehículo de
metodología de calificación de riesgo de Global Propósito Especializado), entregará a
Ratings, se elaboraron las proyecciones del INMOBILIARIA 20.037, S.A (Originador) las
comportamiento de los Títulos de Participación cantidades de dinero provenientes de la
Nominativos Totalmente Garantizados colocación de los títulos de participación de
administrados por; ASG Sociedad cada serie, que sean consignadas
Titularizadora, C.A bajo un escenario que periódicamente por los Agentes de Colocación.
contempla la evolución moderada de los flujos El emisor –ASG- efectuará las transferencias
futuros, en función del comportamiento de las requeridas para cubrir el monto a pagar en
variables que inciden de forma significativa en bolívares por concepto de Intereses y/o
la cuantía final de los mismos, cálculos que se Amortización de capital de los Títulos de
detallan a continuación: Participación Totalmente Garantizados ante la
Caja Venezolana de Valores para que ésta
Tabla 7. Proyección de Flujos Futuros última pueda realizar los pagos en la fecha de
(2 años) pago respectiva. Es importante aclarar que ASG
no asume, ni podrá ser considerado
Ingresos Cesión Proporción
1 35.556.100 27.765 0,1%
responsable de la debida emisión, validez y
2 62.223.175 46.187 0,1% exigibilidad legal de los derechos que
3 108.890.556 78.425 0,1% representa, y en consecuencia, no asume, ni
4 190.558.473 134.842 0,1% podrá ser considerado responsable de la
5 333.477.328 233.572 0,1% calidad del Activo Subyacente que respalda la
6 583.585.323 406.349 0,1%
7 1.021.274.316 708.710 0,1%
emisión de los Títulos de Participación
8 1.787.230.053 1.237.840 0,1% Nominativos. El Emisor no garantiza a los
9 3.127.652.593 2.163.818 0,1% inversionistas ni podrá ser considerado
10 4.847.861.519 3.352.157 0,1% responsable en ningún caso, ni bajo
11 7.514.185.354 5.194.081 0,1% circunstancia alguna, del cumplimiento de las
12 11.646.987.299 8.049.065 0,1%
obligaciones derivadas de los títulos de
participación indistintamente de su serie,
estando obligado y limitado su compromiso a
recibir las transferencias realizadas por
INMOBILIARA 20.037, S.A y a depositar en la
C.V.V. Caja Venezolana de Valores, las
cantidades en bolívares líquidas y disponibles

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evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente
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producto del Activo Subyacente, para su Serie, procederá a emitir el Macrotítulo


distribución por la C.V.V. a los Inversionistas, en Provisional representativo de los Títulos de
pago de las Amortizaciones y/o Intereses de los Participación Nominativos Totalmente
Títulos de Participación Nominativos Totalmente Garantizados, los cuales serán colocados, por
Garantizados adeudados en las Fechas de medio de los Agentes de Colocación, entre el
Pago. público inversionista. Dichos Macrotítulos
Provisionales serán entregados en custodia a la
Todos los pagos de amortizaciones y/o C.V.V. Caja Venezolana de Valores y se
Intereses a ser efectuados de conformidad con inscribirán los Títulos de Participación en la
los Títulos de Participación Nominativos Bolsa de Valores.
Totalmente Garantizados, se realizarán en días
hábiles bancarios. si alguna fecha de pago no Una vez los agentes de colocación hayan
corresponde a un día hábil bancario, el pago terminado de colocar todos los Títulos de
respectivo se efectuará el siguiente día hábil Participación Nominativos Totalmente
bancario, previa deducción de cualquier Garantizados de cada una de las Series de la
cantidad en bolívares que se le adeude por Emisión, ASG Sociedad Titularizadora, C.A.,
honorarios y/o gastos ocasionados en virtud de según los comprobantes que consignados, los
la realización de las actividades previstas en el agentes de colocación, determinarán el monto
Contrato de Cesión de Activos y Titularización, efectivamente colocado y notificará al
una vez realizado el depósito en la Caja Originador. Los agentes de colocación
Venezolana de Valores de las cantidades en transferirán al Emisor/Vehículo de Propósito
bolívares requeridas para el pago total y Especializado las cantidades recibidas en virtud
definitivo de las amortizaciones e intereses de de la colocación de los Títulos de Participación
los títulos de participación, procederá a entregar Nominativos Totalmente Garantizados y
cualquier cantidad de bolívares disponible procederán a retener según lo acordado en el
remanente en el activo subyacente, así como la Contrato de Cesión de Activos y Titularización
cartera remanente, dentro de los tres (3) días recursos que permitan cumplir con los gastos
hábiles bancarios siguientes, contados a partir operativos de la sociedad, los cuales serán
de la rendición final de cuentas por parte de reintegrados en los trimestres siguientes.
ASG Sociedad Titularizadora, C.A
Emisor/vehículo de propósito especializado. Una vez realizada la colocación de la serie, el
Emisor/Vehículo de Propósito Especializado
3.8 ESQUEMA DE LA EMISIÓN Y sustituirá, igualmente los Macrotítulos
COLOCACIÓN DE LOS TITULOS DE Provisionales en custodia de la C.V.V. por
PARTICIPACIÓN Macrotítulos Definitivos. Los Inversionistas
INMOBILIARIA 20.037, S.A (Originador), suscribirán los Títulos de Participación mediante
transferirá a ASG Sociedad Titularizadora C.A., anotación en cuenta de la Caja Venezolana de
(Vehículo de Propósito Especializado) mediante Valores, a través de los Agentes de Colocación,
la firma del Contrato de Cesión de Activos y quienes a su vez entregarán a cada Tenedor un
Titularización, los derechos de crédito recibo de inversión, el cual evidenciará el
(Contratos de Arrendamiento) y/o los aportes en número de Títulos de Participación suscritos y
dinero, necesarios para respaldar la emisión de el pago del precio correspondiente.
cada Serie, tomando en consideración los
Títulos de Participación Nominativos
efectivamente colocados.

Una vez que se hayan transferido al


Emisor/Vehículo de Propósito Especializado, los
derechos de crédito (Contratos de
Arrendamiento) y/o los aportes en dinero
necesarios para respaldar la emisión de cada

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Diagrama 1. Esquema de la Estructura actual caracterizado por contracción de la


actividad productiva e incrementos constantes
de los niveles de precios, una gestión que
garantice que los recursos puedan generar
niveles razonables de rentabilidad, pasa a
constituir un componente vital para asegurar el
crecimiento sostenible del negocio. En el marco
de lo anterior, a juicio del calificador, al evaluar
la estructura de la emisión planteada, el
calificador considera que los mecanismos
previstos en la misma mitigan eficientemente
los riesgos de funcionamiento y gestión
Fuente: ASG Sociedad Titularizadora C.A. – Elaboración propia financiera; de los flujos de fondos obtenidos
como resultado de la emisión de los títulos de
3.9 PROCEDIMIENTO EN CASO DE MORA participación totalmente garantizados objeto de
En caso de que cinco (5) días antes de la fecha este análisis.
en que debe efectuarse un pago de la presente
emisión con todas sus erogaciones a ASG 4.3 MERCADO: A pesar de que la empresa
Sociedad Titularizadora, C.A., el Originador mantiene un posicionamiento estable, logrando
determina que no existen en la cuenta del fondo conservar un nivel de renta razonable respecto
de titularización los recursos suficientes para a las ventas de sus arrendatarios. La actividad
pagar un 100% del valor de una cuota de comercial de los mismos, está condicionada al
interés y capital, de la siguiente cuota, ASG escenario económico y sus consecuencias;
Sociedad Titularizadora C.A., procederá a como los elevados niveles de inflación que
gestionar los fondos de la fianza de fiel aceleran la pérdida de poder adquisitivo de los
cumplimiento, para que esta realice los pagos a consumidores, impactando directamente en su
los tenedores de los valores de titularización. Si volumen de venta y por ende en los flujos que
los fondos no son suficientes, para realizar el componen el activo subyacente.
pago de la cuota e intereses de la cuota
inmediata siguiente, se incurrirá en situación de 4.4 MORA: Este riesgo está asociado a una
mora. Esto deberá ser comunicado al posible disminución de los ingresos por ventas
representante de los tenedores de los valores de los arrendatarios, que son el componente
de titularización, para que realicen los pasos principal de los flujos futuros objeto de
que estimen convenientes, asimismo, la titularización, se refiere a cualquier evento o
sociedad Titularizadora deberá notificar a la toma de decisiones que provoque una
Superintendencia Nacional de Valores – disminución de los ingresos de la empresa. No
SUNAVAL-. obstante, al evaluar el historial crediticio de los
arrendatarios se pudo verificar que ninguno,
4. FACTORES CRÍTICOS DE RIESGO presenta antecedentes de morosidad, por lo
4.1 LIQUIDEZ: Está relacionado con la que se puede inferir que la incidencia de este
incertidumbre en la venta de los valores o en la riesgo el limitada.
obtención de liquidez sobre la inversión de los
usuarios del mercado de capitales. En este 4.5 REGULATORIO: Actualmente, los contratos
sentido la titularizadora evaluará regularmente de arrendamiento cedidos, se rigen por las
los flujos de efectivo de los contratos cedidos, leyes inmobiliarias venezolanas, cambios
con base en proyecciones de ingresos, regulatorios podrían ocasionar un impacto en la
estableciendo el marco apropiado para la generación o transferencia de los flujos
administración de este riesgo. financieros futuros, desde la empresa hacia el
fondo de titularización, afectando así la liquidez
4.2 GESTIÓN: En vista de la volatilidad de los o solvencia del fondo de titularización.
índices financieros y dado el entorno económico

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5. GARANTIAS Y RESGUARDOS el transferirá los nuevos activos de similar


5.1 El flujo de fondos que a ser generado por el naturaleza y/o su equivalente en dinero efectivo.
activo subyacente estimado asciende a 5.6 Contragarantía de Fianza; Mediante la cual
4.353.352.743 Bs., monto ampliamente superior Mantex, S. A., funge como contragarante en la
a los derechos reconocidos a los inversionistas celebración de una fianza de fiel cumplimiento a
de los títulos de participación nominativos favor de la compañía ASG Sociedad
totalmente garantizados emitidos por un total de Titularizadora S. A. que tendrá como finalidad la
700.000.000 Bs., el diferencial resúltate tal y cancelación de la emisión de Títulos de
como esboza el artículo 10 de las Normas Participación Nominativos Totalmente
Relativas a la Oferta Pública sobre Garantizados por un monto de (Bs.
Titularización de Activos, será destinado a la 700.000.000,00), dentro del lapso convenido de
constitución de un depósito de garantía. De dos (2) años, tiempo durante el cual Mantex
forma que de producirse desviaciones o S.A, asumirá las obligaciones contraídas por los
distorsiones en el flujo de fondos, ASG tenedores.
Sociedad Titularizadora C.A., procederá a
liquidar total o parcialmente el depósito en
garantía, a fin de obtener los recursos
necesarios para honrar los compromisos
asumidos con los inversores.
5.2 Fianza de Fiel Cumplimiento con Universitas
de Seguros, C.A., inscrita por ante el Registro
Mercantil Segundo de la Circunscripción
Judicial del Distrito Capital y Estado Miranda, en
fecha el 19 de septiembre de 1980, bajo el Nº
15, Tomo 210-A SDO., modificada su
denominación social mediante documento
inscrito por ante la misma Oficina de Registro
Mercantil, en fecha 09 de mayo de 2012, bajo el
Nº 23, Tomo 124-A SDO, e inscrita ante la
Superintendencia de la Actividad Aseguradora
bajo el Nº 83, sobre cada una de las series
colocadas, a favor de los Tenedores.
5.3 El emisor se compromete a constituir un
fondo de reserva equivalente al 36% del valor
nominal de las series colocadas y vigentes de la
emisión, con el objetivo de garantizar la liquidez
suficiente para cubrir el pago de cupones,
capital, así como contar con los fondos
disponibles para la realización del rescate de
los Títulos de Participación en caso de ser
necesario.
5.5 Sustitución de Activos; mientras el
originador tenga las facultades de cobranza de
los créditos cedidos y simple administración del
activo subyacente, sustituirá aquellos contratos
de arrendamiento que formaren parte del activo
subyacente que respalde una serie y que
presenten un retraso en su pago superior a 30
días siguientes a la fecha de su vencimiento. a
cambio de dichos créditos cedidos (vencidos),

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INDICADORES FINANCIEROS
Expresado en bolívares
Cifras constantes al 30 de septiembre de 2018

Sep2018 Dic2017 Dic2016 Dic2015


Liquidez y Solvencia
Solvencia 186,44 2,95 2,96 2,96
Solvencia corriente 4,41 16,14 3,90 3,30
Capital de Trabajo 5.040.712 196.980 77.332 112.160
Activos circulante / Activo total 2,36% 0,08% 0,27% 0,41%
Días Cuentas por Cobrar 245 176 192 262
Días Cuentas por Pagar 301 35 90 112
Ciclo efectivo -55 141 103 149
Endeudamiento
Pasivo Total / Patrimonio 0,5% 51,4% 51,0% 51,1%
Pasivo Total / Activo Total 0,5% 34,0% 33,8% 33,8%
Pasivo Circulante / Pasivo Total 100,0% 0,0% 0,2% 0,4%
Deuda Financiera / Pasivo Total 0,00% 0,00% 0,00% 0,06%
Deuda Financiera / Patrimonio 0,00% 0,00% 0,00% 0,03%
Deuda Financiera Neta / Patrimonio -0,09% 0,00% -0,01% -0,02%
Gastos Financieros / Utilidad Operativa 0,0% -0,1% -1,1% 4,3%
Eficiencia
Crecimiento de las Vtas (%) 1573% 142% -14% -
Ventas Netas / Act. Fijo Neto Promedio (veces) 2,5% 0,3% 0,4% 0,5%
Ventas Netas / Total Activo Promedio (veces) 2,4% 0,3% 0,4% 0,5%
Costos / Ventas 8,1% 16,1% 44,2% 42,7%
Utilidad Bruta / Ventas Netas (%) 108,1% 116,1% 144,2% 142,7%
Utilidad en Operaciones / Ventas Netas (%) 35,0% -101,5% -385,8% -18,7%
Utilidad Neta / Ventas Netas (%) 15,3% -88,3% -311,3% -1407,8%
Margen EBITDA 91,9% 83,9% 55,8% 57,3%
Rentabilidad
EBITDA 6.171.853 336.575 92.497 110.901
Utilidad Neta / Total Activo (ROA) 0,4% -0,1% -1,3% -6,9%
Utilidad Neta / Patrimonio (ROE) 0,4% -0,2% -2,0% -10,4%
EBITDA / Total Activo Promedio (%) 2,2% 0,2% 0,2% 0,3%
EBITDA / Patrimonio Promedio (%) 2,7% 0,3% 0,4% 0,4%
Costo Implicito de la Deuda 155,1% 231,4% 1661,2% -19,8%
Cobertura de Deuda
Gastos financieros 76,0 289,3 7.343,2 -1.539,7
Deuda Financiera Total 49,0 125,0 442,0 7.785,1
Corto Plazo 49,0 125,0 152,7 6.285,2
Largo Plazo - - 289,3 1.499,9
Deuda Neta (Deuda - Caja) -242.655,0 -6.113,8 -2.541,2 -4.104,3
Cobertura Intereses 81.208,6 1.163,3 12,6 -72,0
EBITDA/Servicio Deuda 49.374,8 812,3 11,9 17,8
EBITDA/Servicio Deuda CP 49.374,8 812,3 12,3 23,4
EBITDA/Servicio Deuda LP 81.208,6 1.163,3 12,1 -2.786,8
EBITDA/Servicio Deuda Neta -25,4 -57,8 19,3 -19,6
FCO / Servicio Deuda 3.615,7 -28.588,3 6,9 15,4
Flujo de Caja / Servicio Deuda 1.941,6 15,1 0,4 1,9

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