Aula 2º

Avaliação de alternativas de
investimento

Prezado aluno, continuando nossa disciplina,

vamos construir conhecimentos sobre a forma mais
adequada de investimento.
Durante a leitura desta aula é importante que
tenha sempre a mão um dicionário e/ou outros
materiais de pesquisa para eliminação de eventuais
dúvidas pontuais sobre o assunto discutido.
Boa aula!

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 Administração financeira e orçamentária II
Objetivos de aprendizagem
Ao final desta aula, você deve ser capaz de:
• definir e entender o conceito de avaliação de
alternativas de investimento;
• apontar os dados essenciais para a avaliação;
• reconhecer e analisar um exemplo de projeto:
determinação dos fluxos de caixa;
• identificar o melhor momento para iniciar a
elaboração de uma análise de balanço.
Seções de estudo
1 - Introdução ao estudo da avaliação de
alternativas de investimento
2 - Dados essenciais para a avaliação
3 - Exemplo de projeto: determinação dos
fluxos de caixa
Durante o estudo de cada Seção da
Aula é importante que faça resumos,
utilize planilhas ou esquemas
para condensar os conteúdos,
reclassificando-os mentalmente.
Essas estratégias podem facilitar a
compreensão, bem como o link dos
conteúdos com os conhecimentos adquiridos em outras
disciplinas ou mesmo contextualizá-los na prática.
Bons estudos!
1 - Introdução ao estudo da avaliação
de alternativas de investimento
Na primeira seção, vamos entender os principais aspectos
a serem considerados na formulação de alternativas de
aplicação de recursos em longo prazo, por uma empresa.
Ela foi realizada com base nas ideias de Colares (2010).
Assim, para ampliar seus conhecimentos é importante que
consulte a obra referenciada ao final da Aula.
As considerações sobre as alternativas de
aplicação de recursos em longo prazo, em geral,
são válidas primordialmente para o investimento de
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recursos envolvendo ativos fixos (aplicações com
longos períodos de maturação), tais como:
a) compra de máquinas;
b) ampliação de estrutura física.
Atenção
“O estudo de avaliação de investimentos se refere
basicamente às decisões de aplicações de capital em projetos
que prometem retornos por vários períodos consecutivos.
O tema se insere no âmbito da administração financeira em
longo prazo, promovendo repercussões importantes sobre
o desempenho futuro da empresa e, ainda em termos
agregados, sobre o crescimento da economia” (ASSAF NETO,
2012, s/p).
Observe que esta é a razão pela qual o fator
tempo adquire importância destacada nas análises
de sua viabilidade.
Para Refletir
“Nem todos os métodos utilizados são baseados em
conceitos corretos. Por esta razão é muito importante
ter cuidado com uso de alguns destes métodos, e
principalmente, conhecer suas limitações” (CENTRAL DE
FAVORITOS, 2012, s/p).
Nesse contexto, os métodos de avaliação
também precisam ser apresentados. Contudo,
segundo Colares (2010), antes disso é preciso
entender como devem ser preparados os dados
essenciais para a análise e qual a sua natureza.
Você Sabia?
Que na decisão sobre a alternativa de investimento a ser
escolhida, os seguintes critérios precisam ser considerados:
• critérios econômicos: rentabilidade do investimento;
• critérios financeiros: disponibilidade de recursos;
• critérios imponderáveis: não conversíveis em dinheiro
(KOPITTKE; CASAROTTO FILHO apud BORBA, 2012, s/p).
Destaca-se, portanto, os métodos de fluxo de
caixa descontados que se baseiam no conceito de
valor do dinheiro no tempo ou valor atual.
Na verdade, embora os exemplos
mais usuais refiram-se à avaliação da
rentabilidade de uma fábrica ou até um
projeto industrial (empresa como um
todo) os métodos podem ser aplicados a
qualquer tipo de investimento com saídas
 de caixa no tempo – em geral no início,
mas não necessariamente – e entradas de
saída posteriores (COLARES, 2012, p. 10).
Vejamos:
Algumas aplicações de recursos em longo prazo, sujeitas
às aplicações dos métodos de fluxo de caixa descontados.
• Compra de nova máquina.
• Substituição de um equipamento por outro.
• Campanha publicitária.
• Instalação de sistema de controle de produção e estoques
por computador.
• Compra de patente sobre processo de produção ou
direitos ao uso de marcas comerciais.
• Construção de uma nova fábrica.
• Abertura de uma nova linha de produtos e serviços
• Lançamento de um novo produto.
• Decisões entre alugar e comprar.
Fonte: Adaptado de COLARES, L. H. M. Análise dos investimentos (2010).
Disponível em: <webserver.crcrj.org.br/APOSTILAS/A0280P0317.pdf>.
Acesso em: 4 set. 2012.
Para atingir os objetivos para os quais se propôs no início
do estudo desta Aula, é preciso, dentre outras estratégias,
organizar tempo e espaços de estudo, refletir sobre as
sugestões de colegas de curso e de tutor, bem como gerir e
monitorar seu desempenho. Pense nisso...
Agora, vamos prosseguir nossos
estudos, estudando na Seção 2, os
dados essenciais para a avaliação.
2 - Dados essenciais para a
avaliação
Tendo como referência as ideias de Sanvicente
(1991) para avaliar o que foi definido como
“projeto”, precisamos nos preocupar, em primeira
instância, com a determinação das entradas e saídas
de caixa do projeto.
Em geral, o tipo convencional de projeto
envolve uma ou várias saídas iniciais
(investimento, despesas de instalação,
etc.) e uma sequência posterior de entradas
(o retorno através do lucro ou redução de
custos, caso o projeto não seja gerador
de receitas diretas, como na alternativa
de substituição de um equipamento por
outro) (COLARES, 2010, p. 9).
Para entender com mais clareza, observe:
Figura 2.1 - Representação gráfica do Fluxo
de Caixa de um projeto
50.000
0
1 2 3 4 5
140.000
Fonte: Acervo pessoal.
É importante salientar que, na Figura 2.1,
representamos um fluxo de caixa básico de um
projeto com uma saída inicial de $ 140.000, como os
retornos obtidos nos 5 (cinco) períodos posteriores
de $ 50.000.
2.1 - Fluxo de caixa
Colares (2010) entende que os fluxos efetivos
de caixa precisam ser considerados no momento
em que eles ocorrem, distinguindo-se, desse modo,
do regime usual de competência, no qual estão
baseadas as apurações contábeis de resultados nas
empresas (isto pode conduzir a grandes distorções,
quando o prazo total do projeto não é muito longo).
Saber Mais
Os fluxos de caixa são de quatro tipos básicos do projeto de
investimento (FAMANET, 2012):
• Investimento inicial: saída de caixa que acontece devido
à compra dos ativos no início do projeto, os quais podem
ser tangíveis ou intangíveis e estes estão associados ao
projeto proposto.
• Entradas de caixa operacionais: receitas operacionais
incrementais, isto é, àqueles que se esperam obter como
resultado do investimento ao longo de sua vida útil. São
decorrentes da venda do produto ou da prestação do serviço.
• As despesas operacionais: custos necessários ao
funcionamento normal do que esteja previsto no projeto
em cada período.
•Fluxo de caixa residual: trata-se do fluxo de caixa não
operacional, após o imposto de renda, que ocorre no final
do projeto, em geral decorrente da liquidação do projeto.
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 Administração financeira e orçamentária II
Ainda segundo o mesmo pensador, é preciso
considerar, também, os Fluxos incrementais, ou seja,
aqueles que decorrem da aceitação do projeto.
Em outras palavras, os fluxos de
caixa passados, mesmo que estejam
associados ao projeto, não devem
ser levados em conta, pois a decisão,
nesse momento, não tem o dom de
alterar o que já ocorreu, isto é, custos
irrecuperáveis devem ser ignorados.
Este enfoque ainda pode ser expresso da
seguinte maneira: para determinarmos
os fluxos de caixa associados a um
projeto devemos comparar duas
situações futuras, sendo a primeira à
empresa com o projeto e a segunda sem
o projeto (COLARES, 2010, p. 10).
Salienta-se que o referido aspecto de fluxos
incrementais adquire ainda mais importância,
segundo Colares (2010), quando consideramos a
possibilidade de relação entre dois projetos, o que
ocorre quando eles competem, mesmo que em
partes, pelos mesmos recursos ou quando a aceitação
de um projeto implica em reduzir, por exemplo, as
vendas de linhas de produtos já existentes. “Em
tais circunstancias, tomar como saídas apenas às
despesas com o novo projeto sem acrescentar as
perdas de vendas de produtos antigos será um erro
fundamental” (COLARES, 2010, p. 10).
Mas, quais são os tipos de fluxos de caixa?
Os fluxos de caixa são de quatro tipos básicos
(COLARES, 2010, p. 9):
a) Despesas de investimento, compreendendo
os gastos que são incorporados ao ativo fixo da
empresa e ficam, portanto, sujeitos à depreciação,
amortização ou amortização;
b) Despesas operacionais, ou seja, os custos
necessários ao funcionamento normal do que esteja
previsto no projeto de cada período;
c) Receitas operacionais, decorrentes da venda
do produto ou serviço envolvido; e
d) O eventual valor de liquidação do investimento,
ou seja, o valor residual, valor que o investimento
poderá ser vendido ao final de seu tempo.
Para facilitar e contextualizar a construção de
conhecimentos sobre o tema, vamos estudar, na
Seção 3, um exemplo de projeto que nos permita
a exposição e aplicação dos diversos métodos de
avaliação. Contudo, antes disso, é importante nos
atentarmos para as seguintes observações:
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a) Os itens acima não devem corresponder
a valores contábeis, como já foi ressaltado; é
importante que correspondam a entradas e saídas
de dinheiro, pois só a disponibilidade deste é que dá
à empresa o poder de reinvestir, adquirir insumos,
remunerar seus fornecedores de capital, etc.;
b) Os resultados por período (receitas
operacionais) devem ser apresentados após o
Imposto sobre a Renda, pois este também é um
desembolso, mas sofrendo em seguida um acréscimo
da depreciação correspondente, pois a depreciação
do investimento já saiu de caixa no momento da
aquisição do mesmo;
c) Os eventuais juros de financiamento do
projeto não devem ser incluídos como despesas;
em primeiro ligar porque despesas financeiras não
são operacionais, a não ser quando o projeto seja a
constituição e operação de uma instituição financeira
e, mais importante ainda, porque a avaliação do projeto
deve ser feita com base em seus próprios méritos
como contribuição à rentabilidade da empresa,
independentemente de como será financiado. Se
essas despesas fossem incluídas, um dado esquema
de financiamento poderia tornar atraente um projeto
que seria inviável, segundo outro esquema. E isto
simplesmente não faz sentido do ponto de vista das
características próprias do projeto;
d) Não é necessário que todos os projetos
tenham todos esses quatro tipos de fluxos de
caixa. É possível, como no caso de substituição
de equipamentos, que o projeto não tenha receitas
operacionais diretas e que o seu beneficio, em
termos de retorno positivo, seja apenas uma
redução de despesas operacionais da empresa.
Em consequência de um investimento. Como por
exemplo, uma empresa que adquire um caminhão
para entrega de seus produtos pode analisar esse
fluxo não pelas receitas provocadas pelo caminhão,
mas pela economia com as despesas de frete, pela
aquisição do investimento.
e) Mesmo que o projeto se refira a aplicações
em ativo imobilizado, há casos nos quais existe
um efeito sobre valores aplicados em capital de
giro (disponível, contas a receber, estoques). Por
exemplo, no caso em que o projeto é o lançamento
de um novo produto, pode muito bem haver uma
política especial de credito que exija investimentos
adicionais em contas a receber, que por sua vez
precisarão ser financiados. Esses investimentos
devem ser levados em conta como desembolsos.
Além disso, é possível, passado um certo tempo, ao
fim do qual o produto atinge um estágio avançado
de seu ciclo de vida, que as necessidades de capital
de giro diminuam, levando a liberação de recursos.
Os valores então liberados deverão ser computados
como entradas de caixa;
f) Às vezes, a empresa possui recursos que,
se não fosse pela aceitação do projeto, poderiam
ser vendidos ou usados em outras aplicações.
Isso significa que esses recursos têm um custo
de oportunidade. Ao ser aceito o projeto, esse
valor torna-se parte do investimento, devendo ser
incluído como desembolsos, mesmo que não ocorra
qualquer pagamento efetivo. Na verdade, deixa de
ocorrer uma entrada de caixa por força da aceitação
do projeto (COLARES, 2010, p. 12).
E aí, agora ficou mais fácil
reconhecer e analisar os dados
para avaliação das alternativas de
crédito? Estamos certos de que sim!
Contudo, é importante que continue
pesquisando sobre o tema para
aprofundar e ampliar cada vez mais
seus conhecimentos e que realize as atividades explicitadas
no ambiente virtual para melhorar continuamente seu
processo de aprendizagem.
Passemos, agora, para o estudo de um exemplo de projeto
voltado a determinação dos fluxos de caixa.
3 - Exemplo de projeto: determinação
dos fluxos de caixa
Feitas essas considerações, podemos passar para
o estudo de um exemplo fictício que nos ensejará
a exposição e aplicação dos métodos de avaliação.
O projeto ilustrativo refere-se à introdução de um
novo produto por uma empresa.
Vejamos as informações relevantes:
A Empresa ABC S.A está pensando em lançar
um novo produto. Caso ele seja fabricado e vendido
espera-se que a sua vida econômica seja de cinco
anos, após o que ele será retirado da linha.
A tabela a seguir, apresenta os efeitos da
introdução desse produto sobre o restante da empresa:
Tabela 2.1 Efeitos originados pela
introdução do produto
Efeitos originados pela introdução do produto
Aumento do custo dos produtos vendidos, $ 110.000,00
incluindo depreciação de $ 15.000,00.
Despesas de venda e administração, $ 40.000,00
incluindo atribuição de $ 11.000,00 de
outros produtos e departamentos.
Compra de equipamento $ 150.000,00
Redução da margem de contribuição de $ 5.000,00
outros produtos da empresa
Investimento adicional em outras contas a $ 30.000,00
receber e estoques
Despesas adicionais de financiamento, $ 18.000,00
caso haja empréstimo para o projeto.
Fonte: Acervo pessoal.
Além disso, no período de cinco anos espera-se
que as vendas comportem-se da seguinte maneira:
Tabela 2.2 - Comportamento das vendas no
período de cinco anos
Ano Vendas do Produto
1 $ 160.000,00
2 $ 210.000,00
3 $ 320.000,00
4 $ 270.000,00
5 $ 200.000,00
Fonte: Acervo pessoal.
Considerando que a alíquota do Imposto sobre a
Renda é de 35% e, dada a duração do projeto, a análise
será desenvolvida em anos, fazendo-se a simplificação
de que os fluxos de caixa correspondentes a essas
receitas e despesas não estejam muito distantes no
tempo, para afetar os resultados.
Como já observamos, estas considerações
podem ser significativas quando se trata de um prazo
total menor; nesse caso, uma diferença de um ou
dois meses entre o recebimento e a contabilização
da receita poderá ser relevante.
Além dessas observações, é relevante voltarmos
nossa atenção para um assunto sobre o qual ainda
não tratamos: a inflação e aos seus efeitos sobre os
valores monetários indicados.
Nada impediria, porém, que a inflação fosse
levada em conta, o que poderia ser feito de uma das
duas maneiras:
a) 1ª Maneira: projetar os fluxos segundo
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 Administração financeira e orçamentária II

estimativas de inflação para depois comparar
os resultados a uma taxa de retorno a qual seria
adicionada a inflação: 20% de retorno ao ano, mais
25% de inflação, por exemplo, devendo o projeto
render acima do produto dos dois índices.
b) 2ª Maneira: trabalhar com valores constantes,
isto é, do mesmo poder aquisitivo. Esta é a hipótese
utilizada neste exemplo!
No conjunto de números apresentados na
Tabela 2.1 (“Efeitos oriundos pela introdução do
produto”), devemos observar que há certos itens
que não são relevantes para a análise e a decisão
subsequente. É o caso, por exemplo, das despesas
de financiamentos.
Vale lembrar que o projeto deve ser avaliado
com base em seus méritos, ignorando-se a forma
pela qual será financiado.
Outros itens, como a depreciação incorporada
ao custo dos produtos vendidos e a parcela das
despesas de outros departamentos atribuída ao
produto, também devem ser excluídos da análise.
No caso da depreciação isso acontece porque ela
não representa saída de caixa; no caso das despesas
de outros departamentos, porque representam
gastos que seriam incorridos pela empresa, mesmo
sem a existência do produto. Em outras palavras,
eles não são provocados pela sua introdução.
Note-se ainda que é acrescentada uma “redução
da margem de contribuição de outros produtos
da empresa”, refletindo o efeito do lançamento
desse produto sobre as vendas de outras linhas da
empresa.
Passando, por fim, a estimativa dos fluxos de
caixa, podemos indicar o seguinte:
a) Despesas de investimento: englobam
os gastos para a compra de equipamentos e o
investimento necessário em ativos correntes,
totalizando $ 180.000,00. Isto ocorrerá “a vista”,
isto é, no momento da decisão de iniciar a execução
do projeto. São fluxos presentes, do momento T0
(T-zero) ou “ano zero”, como se costuma dizer.
Para fins de visualização dos métodos de fluxo de
caixa descontado, como se verá mais adiante, essa
cifra já está em termos de valor atual.
b) Despesas operacionais: os custos
incrementais, em cada um dos cinco anos, são os
seguintes:
Custos dos produtos vendidos =$ 110.000,00
Despesas adicionais de venda e
administração = $ 29.000,00
Redução da margem de contribuição = $ 5.000,00
Total de custos e despesas = $ 144.000,00
c) Receitas Operacionais: correspondem às
vendas de cada período. O item (a) nos forneceu
as saídas para investimento em T0 (ano zero).
Precisamos, com as informações fornecidas em
(b) e (c), calcular entradas líquidas de caixa de cada
ano, o que é feito abaixo, mediante a apuração do
lucro direto do projeto, adicionando-se depois a
depreciação que em (b) ainda permanece incluída
no custo dos produtos vendidos.
d) Valor Residual: em relação ao investimento
em equipamentos, acredita-se que ele possa ser
liquidado, ao fim do prazo de cinco anos, pelo seu
valor contábil líquido de $ 75.000,00, ou seja, o
custo da aquisição menos a depreciação acumulada
até então
Vejamos, como ficariam os cálculos dos valores
das entradas líquidas de caixa dos anos posteriores:
Tabela 2.3 - Calculando os valores das
entradas líquidas de caixa dos anos posteriores

DRE/Anos 1 2 3 4 5
Receita Estimada 160.000 210.000 320.000 270.000 200.000
( - ) Custos Estimados (144.000) (144.000) (144.000) (144.000) (144.000)
= Lucro Antes do IR 16.000 66.000 176.000 126.000 56.000
IR 35% (5.600) (23.100) (61.600) (44.100) (19.600)
= Lucro depois do IR 10.400 42.900 114.400 81.900 36.400
+ Depreciação 15.000 15.000 15.000 15.000 15.000
+ Valor Residual - - - - 75.000
= Total das 25.400 57.900 129.400 96.900 126.400
Entradas Líquidas
de Caixa
Fonte: Acervo pessoal.

24
 Observe que, neste exemplo, apresentamos
valor residual apenas no último período quando a
empresa pretende se desfazer do investimento pelo
valor residual.
Estamos assim em condições de apresentar a série
completa dos fluxos de caixa deste projeto. A linha de
tempo da figura a seguir atende essa finalidade:
Tabela 2.4 - Tabela do Fluxo de Caixa
Tabela do Fluxo de Caixa
Ano Saídas ( - ) e Entradas ( + )
0 ( $ 180.000,00 )
1 $ 25.400,00
2 $ 57.900,00
3 $ 129.400,00
4 $ 96.900,00
5 $ 126.400,00
Fonte: Acervo pessoal.
Obs.: Último período, entradas operacionais
líquidas de $ 51.400,00, mais o valor da venda do
equipamento, $ 75.000,00.
Lembre-se de que o seu curso é a
distância, portanto, tanto sobre o
exemplo que acabou de estudar na
Seção 3, quanto sobre os conteúdos
das aulas anteriores, é fundamental
que interaja e nos ajude a
construir uma efetiva comunidade
colaborativa do conhecimento.
Contamos com você!
Retomando a aula
Retomar conhecimentos é fundamental para
sedimentar o processo de aprendizagem.
Assim, convidamos você a relembrar os estudos
realizados na aula 2!
1 - Introdução ao estudo da avaliação de
alternativas de investimento
Na Seção 1, você teve a oportunidade de
construir conhecimentos sobre os aspectos mais
relevantes a serem considerados por uma empresa
na formulação de alternativas de aplicação de
recursos em longo prazo.
2 - Dados essenciais para a avaliação
Já na Seção 2, refletimos sobre os dados
relevantes que precisamos considerar para avaliar o
que foi definido como “projeto”. Nela vimos que
é preciso se preocupar, em um primeiro momento,
em determinar as entradas e saídas de caixa do
projeto. Ainda nesta seção, estudamos os fluxos
efetivos de caixa.
3 - Exemplo de projeto: determinação dos
fluxos de caixa
Finalmente, na Seção 3, estudamos um exemplo
fictício sobre a exposição e aplicação dos métodos de
avaliação para uma suposta introdução de um novo
produto por uma determinada empresa, dentre outras
questões correlatas que precisam ser consideradas na
escolha de alternativa de investimento.
Tendo, portanto, chegado à montagem da série
de fluxos de caixa do projeto, podemos passar à
apresentação e discussão dos diversos métodos de
avaliação usualmente aplicados.
Ao finalizar o estudo de etapa da disciplina, é fundamental
acessar o ambiente virtual e realizar as atividades
propostas para a Aula estudada. Além disso, é importante
que reorganize o ambiente que utilizou para seu estudo,
desligando computadores, guardando livros e/ou outros
materiais de consulta etc.
Vale a pena
Vale a pena ler
BRAGA, Roberto. Fundamentos e técnicas de
administração financeira. São Paulo: Atlas, 1995.
FIPECAFI. Manual de contabilidade das sociedades
por ações. 4. ed. São Paulo: Atlas, 1995.
GITMAN, L. J. Princípios de administração
financeira. 7. ed. São Paulo: Harbra, 1997.
JOHNSON, Robert W. Administração financeira.
São Paulo: Pioneira, 1977.
LEITE, H. de P. Introdução à administração
financeira. 2. ed. São Paulo: Atlas, 1995.
MARTINS, E.; ASSAF NETO, A. Administração
financeira: as finanças das empresas sob condições
inflacionárias. São Paulo: Atlas, 1991.
25
 Administração financeira e orçamentária II

SANVICENTE, A. Z.; SANTOS, C. C.

Administração financeira. 3. ed. São Paulo: Atlas, 1991.

Vale a pena acessar

ASSAF NETO, A. Os métodos quantitativos

de análise de investimentos. Disponível em:
<http://www.scielo.br/scielo.php?pid=S1413-
92511992000300001&script=sci_arttext>. Acesso
em: 5 set. 2012.
CENTRAL DE FAVORITOS. Capítulo 3 -
análise de alternativas de investimentos. Disponível
em: <http://centraldefavoritos.files.wordpress.
com/2012/03/anc3a1lise-dealternativas-de-
investimentos.pdf>. Acesso em: 5 set. 2012.
COLARES, L. H. M. Análise dos investimentos (2010).
Disponível em: <webserver.crcrj.org.br/APOSTILAS/
A0280P0317.pdf>. Acesso em: 4 set. 2012.
FAMANET. Estimativa do fluxo de caixa de um
orçamento de capital. Disponível em: <http://famanet.
br/Ambientes/cc/pdf/rot_edson_finan3.pdf>.
Acesso em: 15 set. 2012.
KOPITTKE, H. Bruno; CASAROTTO FILHO,
Nelson. Análise de Investimentos. São Paulo: Atlas, 2000.
In: BORBA, M. Análise de alternativa de investimento.
Disponível em: <http://miltonborba.org/MAT/
Anal_Alt_Inv.htm>. Acesso em: 5 set. 2012.

Vale a pena assistir

YOU TUBE. Avaliação de investimentos.

Disponível em: <http://www.youtube.com/
watch?v=6YQTN5nCM58>. Acesso em: 5 set.
2012.
YOU TUBE. Avaliação de passivos determina melhor
estratégia de investimentos. Disponível em: <http://
www.youtube.com/watch?v=NxYbBx_xK7g>.
Acesso em: 5 set. 2012.

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