Seminar 12 – Rentabilitatea și riscul portofoliilor de valori mobiliare (2)

Markowitz (1952) a introdus metoda de evaluare și selecție a portofoliilor pe baza criteriului

rentabilitate-risc. Conform acestui criteriu, investitorii vor urmări maximizarea rentabilității
așteptate pentru un nivel asumat al riscului sau minimizarea riscului asumat pentru obținerea
unui anumit nivel al rentabilității așteptate. În consecință, un portofoliu eficient este acela care
oferă maximum de rentabilitate așteptată pentru un anumit nivel al riscului asumat sau care
permite obținerea unui nivel al rentabilității așteptate cu risc minim.

Portofoliul cu varianță minimă absolută (PVMA, portofoliul cu risc minim) este portofoliul
eficient cu cel mai redus risc, dar și cu cea mai redusă rentabilitate așteptată. Structura PVMA se
obține rezolvând problema de minimizare a lui 𝜎𝑝2 . Astfel, în cazul unui portofoliu compus din două
titluri, PVMA este definit de următoarele ponderi ale celor două valori mobiliare componente:

𝜎22 − 𝜎12
𝑥1 =
𝜎12 + 𝜎22 − 2𝜎12

𝑥2 = 1 − 𝑥1
PVMA poate reprezenta o alternativă viabilă pentru investitorii cu aversiune ridicată la risc. Pe de altă
parte, există categorii de investitori care vor dori portofolii eficiente cu rentabilități așteptate mai mari,
asumându-și niveluri mai ridicate ale riscului. Dacă se specifică un nivel al rentabilității așteptate
𝑹∗𝒑 , dorit de investitori, portofoliul eficient format din două titluri care oferă respectiva
rentabilitate așteptată are următoarea componență:
𝑅𝑝∗ − 𝐸(𝑅2 )
𝑥1 =
𝐸(𝑅1 ) − 𝐸(𝑅2 )
𝑥2 = 1 − 𝑥1
Dacă toate titlurile din componența unui portofoliu au ponderi pozitive, acesta poartă numele de
portofoliu legitim. Există și portofolii în care unele titluri au ponderi negative, acestea fiind denumite
portofolii nelegitime. În acest caz, titlurile respective au fost supuse unei operațiuni de short selling
(vânzare în lipsă).

Aplicația 1. Un investitor dorește să își construiască un portofoliu format din două acțiuni despre care
se cunosc următoarele informații:

Acțiune Rentabilitate așteptată Abatere medie pătratică Corelație

1 15% 21%
𝜌12 = 0,3
2 23% 30%

a) Determinați rentabilitatea așteptată și abaterea medie pătratică a portofoliului format din cele
două acțiuni în care cea de a doua acțiune are o pondere de 35%;
b) Determinați componența PVMA format din cele două acțiuni, rentabilitatea așteptată și
abaterea medie pătratică a acestuia. Comentați rezultatele obținute;
 c) Determinați componența și abaterea medie pătratică a portofoliului format din cele două
acțiuni care are o rentabilitate așteptată de 20%. Ce fel de portofoliu este acesta?
d) Determinați componența și abaterea medie pătratică a portofoliului format din cele două
acțiuni care are o rentabilitate așteptată de 25%. Ce fel de portofoliu este acesta și cum poate fi
obținut?

Aplicații suplimentare

Aplicația 2. Rentabilitățile anuale înregistrate de două acțiuni pe parcursul ultimilor 3 ani se regăsesc
în tabelul de mai jos:

An Acțiunea X Acțiunea Y
2015 13,5% 38,5%
2016 4,5% 36,5%
2017 12% 27%

a) Determinați rentabilitatea așteptată anuală, varianța și abaterea medie pătratică a acesteia

pentru fiecare acțiune;
b) Știind că valoarea covarianței dintre cele două acțiuni este −0,000593 , determinați și
interpretați nivelul coeficientului de corelație;
c) Determinați rentabilitatea așteptată și abaterea medie pătratică a portofoliului compus din cele
două acțiuni în care acțiunea X deține o pondere de 33%;
d) Determinați componența PVMA format din cele două acțiuni, rentabilitatea așteptată și
abaterea medie pătratică a acestuia. Comentați rezultatele obținute;
e) Determinați componența și abaterea medie pătratică a portofoliului format din cele două
acțiuni care are o rentabilitate așteptată de 28%. Ce fel de portofoliu este acesta?
f) Determinați componența și abaterea medie pătratică a portofoliului format din cele două
acțiuni care are o rentabilitate așteptată de 46%. Ce fel de portofoliu este acesta și cum poate fi
obținut?

Aplicația 3. Un investitor dorește să își construiască un portofoliu format din două titluri: A și B.
Despre acestea se cunosc următoarele informații:

Titlu Rentabilitate așteptată Abatere medie pătratică Covarianță

A 12,5% 10%
𝜎𝐴𝐵 = 0,007
B 22% 17,5%

a) Determinați și interpretați valoarea coeficientului de corelație dintre cele două titluri;

b) Determinați rentabilitatea așteptată și abaterea medie pătratică a portofoliului echiponderat
format din cele două titluri;
c) Determinați componența PVMA format din cele două titluri, rentabilitatea așteptată și abaterea
medie pătratică a acestuia. Comentați rezultatele obținute;
d) Determinați componența și abaterea medie pătratică a portofoliului format din cele două titluri
care are o rentabilitate așteptată de 18%. Ce fel de portofoliu este acesta?
e) Determinați componența și abaterea medie pătratică a portofoliului format din cele două titluri
care are o rentabilitate așteptată de 24%. Ce fel de portofoliu este acesta și cum poate fi obținut?
Bibliografie:
1. „Finanțe corporative cu Excel”, Stancu Ion, Stancu Dumitra, Editura Economică, 2012,
Capitolul 4. Evaluarea și gestiunea portofoliilor. Modelul Markowitz;
2. „Finanțe” – ediția a 4-a, Stancu Ion, Editura Economică, 2007, Capitolul 7. Evaluarea și
gestiunea portofoliilor. Modelul Markowitz;
3. “Corporate Finance” – third edition, Jonathan Berk și Peter DeMarzo, Pearson, 2014, Capitolul
11. Optimal Portfolio Choice and the Capital Asset Pricing Model.