Documente Academic
Documente Profesional
Documente Cultură
In aceasta lucrare am studiat costurile a peste 30 de crize bancare din 1980 pana in
prezent.
Majoritatea crizelor, dar nu toate, din eșantionul prezentat au avut nevoie de mai mult
de câțiva ani pentru revenirea la normal.
Constatările principale sunt după cum urmează:
- criza financiara actuala este diferita de oricare alta in ceea ce privește o gama largă
de factori economici
- pierderile la ieșirea din crizele bancare din trecut au fost mai mari atunci când au
fost însoțite de o criza valutara sau când creșterea a fost scăzută la începutul crizei.
O criza bancara a fost mai puțin costisitoare atunci când a fost însoțita de o neplata
a datoriei externe
- exista o tendința a crizelor bancare sistematice de a avea efecte negative de durata
la ieșirea din criza
1
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Cap. I Introducere
2
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
imediat înainte de declanșarea crizei. In plus, atunci când este însoțita de o neplata a datoriei
externe, o criza bancara sistematica este mai puțin costisitoare.
Partea finala a lucrării are o viziune pe termen lung si studiază impactul crizelor pe o
perioada mai lunga de timp. Crizele financiare tind sa aibă efecte permanente asupra
producției, efecte care nu sunt luate in considerare in estimările standard ale costurilor
crizelor. Rezultatele prezentate arata ca mai multe crize bancare au efecte negative de durata
asupra nivelului GDP (PIB). Chiar si in cazurile in care tendința de creștere a fost mai mare
după criza decât in trecut, compensarea pierderilor rezultate din criza in sine a durat ani.
3
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Actuala criza financiara a fost dramatica, reducând activitatea reala la nivel mondial,
comerțul si inflația la un nivel fără precedent de la cel de-al doilea război mondial. Creșterea
anuala a producției a scăzut cu mai mult de 10 puncte procentuale, volumul anual al
comerțului a scăzut cu peste 30%, iar preturile de consum au scăzut (grafic 1). Care este
mecanismul prin care criza financiara a dus la o astfel de scădere extraordinara a activității?
Grafic 1
Producția globala, volumul acțiunile si preturile de consum
Modificările trimestriale in procente intre anii 2000 - 2009
1 – media GDP (PIB) si PPP din 2005 din Europa, Japonia si Statele Unite; Australia, Canada,
Danemarca, Noua Zeelanda, Norvegia, Suedia, Elveția si Anglia; China, Taipei, Hong Kong, , India, Indonezia,
Coreea, Malaysia, Philippines, Singapore si Thailanda; Argentina, Brazilia, Chile, Columbia, Mexic, Peru si
Venezuela; Cehia, Ungaria si Polonia; Rusia, Arabia Saudita, Africa de Sud si Turcia.
2 – primul trimestru al anului 2009 a fost estimat parțial folosind prognozele JPMorgan Chase
3 – suma exporturilor si importurilor mondiale de mărfuri in dolari SUA împărțita in valori unitare.
Cea mai simplă modalitate de a înțelege experiența recenta a crizei este utilizarea unei
versiuni modificate a cadrului care a fost dezvoltat pentru a discuta canalele prin care politica
monetară afectează producția și prețurile. Modificările condițiilor financiare - ratele
dobânzilor în cazul politicii monetare, un set mult mai larg de rate, spread-uri și prețuri ale
activelor într-o criză - afectează activitatea reală și inflația atât direct, cât și indirect.
Tabelul 1 adaptează lista familială de canale de transmisie monetară în cazul unei crize
financiare. Începând cu costul finanțării, cu excepția celor mai sigure active suverane, stresul
din sistemul financiar determină costurile îndatorării. În ultimii doi ani, chiar dacă ratele de
politică au scăzut, costul creditului privat (când era disponibil) creștea. În Statele Unite, de
exemplu, ratele dobânzilor atât pentru ipotecile convenționale de 30 de ani, cât și pentru
obligațiunile pe termen lung triple-A au crescut cu mai mult de 100 de puncte de bază, chiar
dacă rata fondurilor federale a scăzut cu 400 de puncte de bază. Scăderea prețurilor acțiunilor
la nivel mondial a accentuat, de asemenea, drastic costul de obținere a finanțării prin
intermediul pieței bursiere.
Tabel 1
Conectarea sistemului financiar la economia reala
Canal Mecanism
Cheltuieli de finanțare Ratele mari ale dobânzilor, răspândirea mare si prețul scăzut al acțiunilor
măresc costurile de finanțare reducând investițiile
Disponibilitatea creditelor Condițiile financiare mai stricte reduc disponibilitatea băncilor si a altor
instituții financiare de a împrumuta
4
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Aversiunea fata de risc Aversiunea mare fata de risc conduce la premisele de risc si duce la
îndreptarea către calitate
Valoarea neta a firmelor Prețurile scăzute ale acțiunilor și ale proprietății scad valoarea netă a
firmelor, crescând problemele de selecție adversă și de hazard moral
Valoarea neta a gospodăriilor Prețurile scăzute ale acțiunilor și ale proprietății reduc valoarea netă a
persoanelor, agravează bonitatea, împiedică împrumuturile
Ratele de schimb valutar Zborurile către valute "sigure" și inversarea fluxurilor de capital afectează
cursurile de schimb, care au efecte comerciale
Încrederea Încrederea scăzută a consumatorilor, al întreprinderilor și al investitorilor
duce la reducerea activităților acestora
61
Kashyap și Stein (2000) au constatat că politica monetară are un impact mai puternic asupra micilor bănci din
SUA, un rezultat pe care îl interpretează ca probă pentru un canal de creditare bancară. În schimb, cercetarea
care acoperă zona euro la începutul anilor 2000 (rezumată în Angeloni, Kashyap și Mojon (2003)) găsește dovezi
mai diverse pentru existența unui canal de împrumut bancar.
2
Excepțiile includ China, unde dovezile anecdotice sugerează că băncile au slăbit standardele de credit ca parte a
pachetelor de stimulare a guvernului.
3
Măsurile de risc care se bazează pe volatilități-le impuse de prețurile opțiunilor arată un model similar.
5
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Grafic 2
Indicatori ai apetitului investitorilor: sondaje de investitori
Merrill Lynch – Sondaj global nivel de risc1 Indicele Gallup al optimismului (retail-ului) investitorilor 2
1- Balanța neta al respondenților care au adoptat o strategie de investiții mai riscantă în raport cu valoarea
lor de referință, în procente.
2- Bazat pe interviuri de nu mai puțin de 1.000 de investitori americani cu cel puțin 10.000 de dolari de
active investibile. Indicele a avut un scor de referință de 124, când a fost stabilit în octombrie 1996.
Sursa: Gallup; Merrill Lynch.
Grafic 3
Gospodăria averii nete ca raport al venitului disponibil
1- Estimări ale averii nete din 2008 pe baza modificărilor valorii nete (cu excepția reevaluării proprietății
rezidențiale).
2- Estimări ale averii nete din 2008 în funcție de variațiile valorii nete datorate economiilor brute și
transferurilor de capital.
Sursa: ECB; Federal Reserve flow of funds accounts; Datastream; UK Office for National Statistics; national data.
6
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
decurge din schimbările potențiale ale prețului achiziționării serviciilor de locuințe. Ei vor să
se asigure că pot continua să trăiască în aceeași casă. O scădere a prețurilor la proprietăți
înseamnă că oamenii consumă mai puțin locuințe (în termeni nominali), nu că sunt mai puțin
bogați. Indiferent de soliditatea acestui argument, există cel puțin un canal care conduce la
prețurile proprietăților rezidențiale, prin valoarea garanției, la accesul la credite. Declinul
prețurilor locuințelor are un impact clar asupra sănătății bilanțurilor gospodăriilor.
Dincolo de aceste efecte standarde de avere și colaterale, scăderea indusă de criză a
prețurilor locuințelor determină indivizii să treacă de la active mai puțin lichide la active
financiare mai lichide ca răspuns la vulnerabilitatea financiară crescută. Și, în final, există
impactul asupra salariilor pentru pensionari, care rezultă din scăderea valorii activelor pentru
persoanele fizice în sisteme de pensii cu contribuții determinate.
Crizele financiare afectează activitatea economică și prin efectul asupra cursurilor de
schimb. Crizele din țările individuale suferă adesea de scăpări de capital, ducând la o
depreciere a monedei lor. În actuala criză globală, am fost, de asemenea, martorii zborului în
valute "în siguranță", cum ar fi dolarul american și francul elvețian, și inversarea fluxurilor de
capital legate de consolidarea portofoliului. Ca urmare, unele țări au înregistrat o depreciere
considerabilă a monedei lor, în timp ce altele - în mod ironic, unele dintre cele care s-au aflat
în centrul crizei financiare, cum ar fi Statele Unite și Elveția, au apreciat moneda lor.
Mișcările monetare influențează în mod clar comerțul, iar deprecierea tinde să ofere un
stimulent și aprecierea o pauză în activitate. Este important să rețineți că scăderea altfel
benefică a monedei unei țări poate avea efecte negative în cazul în care există diferențe de
curs valutar în bilanțurile companiilor și gospodăriilor populației.
În cele din urmă, există impactul asupra încrederii și efectul pe care îl are asupra
activității reale. Din nou, impactul crizei actuale a fost uimitor. Indicatorii de încredere a
consumatorilor și a mediului de afaceri atât pentru Statele Unite, cât și pentru zona euro au
scăzut la cele mai scăzute niveluri în mai mult de două decenii (Graficul 4).
Grafic 4
Indicatorul de încredere1
United States2 Euro Area
1 - Inclusiv semi-durabile; pentru zona euro, proxy prin vânzări cu amănuntul, cu excepția produselor
alimentare; schimbări trimestriale la rate anuale, în procente.
2 - Zonele umbrite se referă la perioadele de recesiune date de NBER.
Sursa: Datastream; national data.
7
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
declin de 40% până în ultimul trimestru al anului 2008. Rezultatul pentru creșterea PIB
(Graficul 1) nu este surprinzător.
Grafic 5
Schimbarea cheltuielilor reale
Bunuri de consum de durata1 Bunuri de capital
1 - Inclusiv semi-durabile; pentru zona euro, proxy prin vânzări cu amănuntul, cu excepția produselor
alimentare; schimbări trimestriale la rate anuale, în procente.
2 - Media ponderată pe baza ratelor de schimb ale PIB-ului și PPP din 2005; schimbări de peste 12 luni, în
procente. 3 Contribuții, în puncte procentuale.
Înainte de a putea studia crizele financiare, acestea trebuie să fie definite. Din păcate,
nu există o definiție convenită universal. Mai degrabă decât să încercăm să ne stabilim, ne
îndreptăm către Laeven și Valencia (2008), care caracterizează o criză bancară sistemică drept
evenimente în care sectoarele corporatiste și financiare ale unei țări se confruntă cu un număr
mare de neajunsuri, iar instituțiile financiare și corporațiile se confruntă cu mari dificultăți în
rambursarea contractelor la timp. Ca urmare, creditele neperformante cresc brusc și toate sau
majoritatea capitalului total al sistemului bancar sunt epuizate. Această situație poate fi
însoțită de scăderea prețurilor activelor ... creșteri puternice ale ratelor reale ale dobânzilor și
de încetinire sau inversare a fluxurilor de capital. În unele cazuri, criza este declanșată de
depuneri la bănci, deși în majoritatea cazurilor este o înțelegere generală cum că instituțiile
financiare cu importanță sistemică sunt în primejdie.
Această descriere este similară cu cea utilizată de Bordo et al (2001), care definește o
criză bancară ca o perioadă de "stres financiar care are ca rezultat erodarea majorității sau a
întregului capital agregat al sistemului bancar" și de Reinhart și Rogoff (2008a) , care
definesc o criză ca fiind "unul dintre cele două tipuri de evenimente: (i) derularea băncilor
care duc la închiderea, fuziunea sau preluarea de către sectorul public a uneia sau mai multor
instituții financiare; (ii) în absența derulării, fuziunii, preluării sau asistentei guvernamentale
la scară largă a unei instituții financiare importante (sau al unui grup de instituții) care
marchează începutul unui șir de rezultate similare pentru alte instituții financiare ".
Lucrarea noastră empirică folosește baza de date de rezolvare a crizelor din Laeven și
Valencia (2008). Acestea identifică 1245 de crize între 1970 și 2007 și colectează informații
despre politicile implementate în diferitele etape ale celor 40 de crize enumerate în tabelul 2 6.
8
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Noi completăm datele lor pentru aceste 40 de crize cu informații mai detaliate despre
condițiile inițiale și rezultatele.7
Tabel 2
Crize financiare intre 1980 - 2007
75
Acest număr este mult mai mic decât numărul 187 identificat de Reinhart și Rogoff (2008a) în aceeași
perioadă. Sursa diferenței este definirea unei crize. Observăm că fiecare criză din Laeven și Valencia este de
asemenea în Reinhart și Rogoff. De asemenea, menționăm că există cazuri în care Reinhart și Rogoff identifică
două crize, însă baza de date Laeven și Valencia include doar una. Vezi Reinhart și Rogoff (2008a)
6
Cele 84 de crize pe care le pierdem sunt în primul rând în Africa și în economiile mici de piață emergente în
altă parte, precum și în cele din Regatul Unit și Statele Unite în 2007. Restul de 40 de crize au avut loc între
1980 și 2007.
9
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Noi completăm datele lor pentru aceste 40 de crize cu informații mai detaliate despre
condițiile inițiale și rezultatele.
Rezolvarea crizelor tinde să fie întreprinsă de autoritățile naționale, chiar dacă măsurile
pot fi coordonate la nivel internațional. Din acest motiv, la fel ca mulți alți cercetători, Laeven
și Valencia definesc crizele de-a lungul granițelor naționale. De exemplu, pentru 1997, ei
observă crize separate în Thailanda, Coreea etc., în loc de o singură criză asiatică.
Urmăm această abordare atunci când definim evenimentele curente. În loc de o criză
globală, ne concentrăm asupra crizelor din opt țări: Germania, Irlanda, Japonia, Olanda,
Spania, Elveția, Statele Unite și Regatul Unit. Grupul include unele dintre economiile aflate în
centrul crizei, precum și unele dintre acelea ale căror sisteme financiare ar fi fost într-o formă
relativ bună, dar care totuși au fost afectate de repercusiunile crizei. În loc să presupunem că
toate țările au fost afectate în același timp, permitem variații în ceea ce privește momentul
declanșării crizelor. Presupunem că a fost resimțit pentru prima dată în Regatul Unit, Statele
Unite și Germania, în august 2007, înainte de a se răspândi în Elveția (în octombrie 2007,
când UBS a emis prima avertizare asupra profitului) și, în octombrie 2008, celorlalte patru
țări.8
Tabelul 2 estimează costurile celor 40 de crize din eșantionul nostru, împreună cu unele
statistici sumare. Graficul 6 colaționează aceleași informații într-o serie de histograme pentru
a da o idee despre distribuția costurilor. Lungimea medie a unei contracții asociate crizei este
de 8,5 trimestre, adâncimea mediană de aproape 6,6% din vârful PIB-ului înainte de criză și
pierderea mediană (față de vârf) este de 9,2% din PIB.10
8
Pentru a verifica robustețea, am replicat toate calculele, presupunând că actuala criză a început în august 2007
în toate țările. Rezultatele sunt foarte similare, cu excepția cazurilor indicate în text.
9
Această discuție nu înseamnă că costurile fiscale nu sunt interesante în sine, ci doar că nu reprezintă un bun
proxy pentru pierderile reale generate de o criză financiară. Vezi, de exemplu, Goodhart și Schoenmaker (2009).
10
Observăm că lungimea, adâncimea și pierderea cumulativă au o corelație între 0,7 (lungimea și adâncimea) și
0,9 (adâncimea și pierderea cumulativă).
10
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Grafic 6
Măsurători costuri criza
1 - În trimestre; numărul de trimestre până când PIB-ul real revine la vârf, care este definit prin utilizarea unei
ferestre cu patru sferturi înainte și după criză pentru a afișa valoarea maximă în acest interval de timp. Debutul
crizelor este la fel ca în Laeven și Valencia (2008), a se vedea și tabelul 2.
2 - În procente; scăderea maximă până la cea minimă a PIB real.
3 - Suma abaterilor din PIB real în fiecare trimestru (din vârful descris în nota 1), ca procent din PIB-ul maxim.
In toate aceste masuri există o mare diversitate. De fapt, mai multe dintre crize nu au
fost asociate cu nici un declin (Bolivia 1994, Columbia 1982, Nicaragua 2000, Paraguay
1995, Sri Lanka 1989 și Vietnam 1997), iar altele au fost asociate cu contracții similare în
mărime cu cele care decurg din recesiuni obișnuite. La cealaltă extremă, un număr mic de
crize au fost extraordinar de prelungite și profunde. PIB-ul real din Bulgaria a scăzut la
jumătatea anilor 1990 cu 42% și a durat aproape șapte ani pentru a-și reveni la nivelul de
dinainte de criză. Desigur, perturbările financiare nu au fost, probabil, singurul factor care
explică această scădere drastică a producției și este greu de descifrat impactul acestora din
cauza crizei politice concurente și a prăbușirii economiei socialiste. Există, de asemenea,
probleme cu măsurarea PIB în economiile în tranziție. Cu toate acestea, în alte economii
aflate în criză, s-au înregistrat și scăderi puternice ale producției de peste 10 puncte
procentuale, cu mult peste ceea ce se observă în ciclurile normale de afaceri, de exemplu în
Argentina (1980, 1989 și 2001), Brazilia (1990) (1981), Croația (1998), Estonia (1991),
Finlanda (1991), Ghana (1982), Indonezia (1997), Letonia (1995), Malaezia (1997) (2002).11
11
Acest lucru este în concordanță cu rezultatele obținute de Claessens et al (2008) și de FMI (2009), care
constată că recesiunile care coincid cu crizele financiare tind să fie mai profunde decât cele care nu sunt.
11
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
În absența unei teorii coerente care să lege sistemul financiar de economia reală, am ales
un set de variabile care ar putea influența în mod plauzibil costurile reale de ieșire ale unei
crize. Multe dintre aceste variabile au fost deja utilizate în literatura de specialitate privind
modelele de avertizare timpurie12, deși există unele diferențe: modelele de avertizare timpurie
necesită ca indicatorii să fie disponibili cu mult înainte de declanșarea unei crize. Deoarece nu
avem această cerință, nu toate variabilele noastre sunt predeterminate - de exemplu, răspunsul
la politică sau condițiile externe nu sunt în mod clar - dar este posibil ca acestea să aibă un
impact asupra severității contracției asociate cu o criză.
Utilizăm aceste diferite caracteristici de criză în două moduri: analiza cluster pentru a
identifica episoadele istorice care pot oferi unele informații despre evenimentele curente și
analiza regresiei pentru a obține previziuni pentru criza actuală.
12
Contribuțiile recente sunt Demirgüc-Kunt, Detragiache și Gupta (2006) și Rose și Spiegel (2009).
12
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
13
Aplicațiile în economie includ Artis și Zhang (2001), Kok Sorensen și Puigvert Gutiérrez (2006) și Marsh și
Stevens (2003). Un tratament manual poate fi găsit în Tan, Steinbach și Kumar (2006).
14
În versiunea de analiză a clusterelor pe care o folosim, se calculează asemănarea crizelor din setul nostru de
date prin calcularea sumei distanțelor euclidiene între posibili factori determinanți enumerați în tabelul A.1.
Pentru a ține cont de faptul că există mai puține variabile în unele grupuri decât în altele, fiecare dintre ele se
cântărește în mod egal. Disponibilitatea datelor înseamnă că nu toate variabilele sunt incluse în această parte a
analizei.
15
Regatul Unit are cea mai mare distanță de orice altă criză din eșantion, datorită nivelului său înalt de adâncime
financiară. Deoarece măsurarea distanței euclidiene utilizate în analiză este sensibilă la un număr foarte mare,
țările cu valori ridicate ale unor variabile tind să fie indicate ca valori exagerate. De fapt, Regatul Unit se apropie
de Statele Unite dacă variabila adâncimii financiare este abandonată.
13
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
mai bune decât simpla medie a tuturor episoadelor anterioare. Acesta nu pare a fi un grup de
control bun cu care evenimentele curente pot fi comparate.
Grafic 7
Analiza grupului1
Putem prezice lungimea și profunzimea crizei actuale, date fiind experiențele istorice?
Analiza din secțiunile anterioare sugerează că crizele sunt foarte diferite și că actuala criză
financiară este deosebit de diferită de cele care au apărut înainte. În consecință, este dificil să
se folosească (necondiționată) experiența medie trecută pentru a trage concluzii cu privire la
cât de profundă și de lungă ar putea fi contracția actuală a economiei reale. Acestea fiind
spuse, dacă putem identifica mai mulți factori-cheie ai lungimii, adâncimii și pierderilor
cumulative de ieșire a contracțiilor din trecut, ca urmare a crizelor financiare, putem utiliza
aceste informații pentru a anticipa impactul real al crizei actuale.
Strategia noastră de estimare este următoarea: începem prin analizarea relațiilor
bivariate dintre lungimea, lungimea și pierderile cumulate de ieșire ale contracției pe de o
parte și o lungă listă de motoare pe de altă parte. Apoi ne întoarcem la câteva regresii mult-
variabile simple. În cele din urmă, folosim estimările de regresie multi-variabilă pentru a
construi predicții în afara eșantionului pentru severitatea contracției actuale.
Tabelul 3 prezintă rezultatele regresiilor bivariate cu privire la caracteristicile
enumerate în Tabelul A.1. Nu este surprinzător, dat fiind faptul că crizele sunt fenomene
multiple care nu sunt ușor de captat de un motor, multe dintre aceste motoare sunt mici sau
imprecis estimate sau ambele. Cu toate acestea, se remarcă o serie de variabile.
În primul rând, nivelul de dezvoltare economică și financiară, măsurat fie prin PIB pe
cap de locuitor, fie prin credit pentru sectorul privat ca procent din PIB, are o corelație mică
cu oricare dintre măsurile de pierdere a producției. Cu alte cuvinte, lungimea, adâncimea și
pierderile cumulate de ieșire ale contracțiilor asociate crizelor financiare par a fi neafectate de
faptul dacă o țară este bogată sau săracă sau dacă are un sector financiar mic sau mare.
14
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
16
Avem un rezultat similar, chiar dacă nu mai precis, atunci când privim creșterea medie a PIB în cei trei ani
care precedă criza.
15
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
17
Nivelul de echilibru fiscal față de PIB pare, de asemenea, să fie semnificativ statistic legat de durata
contracției, dar relația are un semn economic contra-intuitiv: o poziție excedentară mai mare la începutul crizei
este legată de o contracție mai lungă . Acest rezultat duce la regresia multivariată raportată mai jos, unde poziția
fiscală este considerată semnificativă la nivelul de 90% explicând lungimea, dar cu un coeficient pozitiv. Cu
toate acestea, coeficientul este mic, cu un excedent de 1% mai mare, ceea ce implică o contracție care este mai
lungă cu mai puțin de o lună. Prin urmare, nu am inclus această variabilă în specificația preferată.
16
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Tabelul 4 raportează modelul preferat. Acestea sunt specificații care sunt robuste în
diferite dimensiuni și specificații ale eșantioanelor. Privind variabilele incluse și coeficienții
lor, vedem că rezultatele sunt în mare măsură în concordanță cu cele ale regresiilor bivariate.
Durata contracției după crizele bancare sistemice este strâns legată de următoarele variabile:
• creșterea PIB în anul premergător crizei (o creștere mai accentuată implică o contracție mai
scurtă);
• prezența unei crize valutare (în medie cu mai mult de cinci trimestre);
• prezența unei crize a datoriilor suverane (în medie, mai scurtă cu mai mult de șapte
trimestre);
• dacă a fost înființată o societate de administrare a investițiilor (mai mult de cinci trimestre).
Asocierea unei crize a datoriilor suverane cu o contracție mai scurtă poate părea
surprinzătoare la început, dar este destul de robustă: 19 majoritatea crizelor din eșantionul
nostru care au fost asociate cu o criză20 a datoriilor suverane au fost atât scurte, cât și
superficiale. Motivul este că, în multe crize, sume importante de datorii au fost deținute de
străini, astfel că o implicare suverană a eliberat resursele care ar putea fi utilizate pe plan
intern decât să fie transferate în străinătate. Având în vedere că criza actuală se concentrează
în economiile avansate, unde o parte substanțială a datoriei publice se desfășoară pe plan
intern, această constatare nu are astăzi o importanță practică.
În ceea ce privește profunzimea contracției, aceasta este strâns legată de faptul dacă a
fost însoțită de o criză monetară (cu 6 puncte procentuale mai multă pierdere de PIB în cel
mai rău punct de vedere) sau o criză a datoriilor suverane (cu 7 puncte procentuale mai puțin)
anul precedent al crizei (o creștere mai mică implică o contracție mai profundă).
În cele din urmă, analizând modelul preferat pentru pierderea cumulativă a producției,
observăm că această măsură globală a costurilor este cea mai strânsă legată de faptul dacă o
criză a fost însoțită de o criză a datoriilor suverane (pierderi mai mici cu 25 de puncte
procentuale) în anul precedent crizei. Ambele aceste variabile pot reflecta importanța lor deja
observată pentru lungimea și profunzimea contracției. Reglementarea toleranței a fost, de
asemenea, asociată cu pierderi cumulative mai mari.
18
De asemenea, am experimentat componente principale pentru a rezuma conținutul informațional al
variabilelor care aparțin unui anumit grup de variabile. Totuși, sa constatat că numărul componentelor principale
necesare pentru a explica o fracție satisfăcătoare a variației variabilelor de bază a fost destul de mare și că
potrivirea regresiilor folosind componentele principale a fost destul de scăzută.
19
Observăm că acest rezultat nu este o consecință a interacțiunii crizelor monetare cu crizele datoriei suverane.
Fie coeficientul rămâne semnificativ diferit de zero atunci când cealaltă variabilă este abandonată.
20
Argentina (2001), Republica Dominicană (2003), Ecuador (1998), Rusia (1998) și Sri Lanka (1989).
17
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Tabel 4
Modele multivariate pentru costul crizei (modele preferate)
Numerele din paranteze sunt valori p, bazate pe erori heteroexistente de culoare albă și pe covariante standard.
Variabilele definite în apendice, tabelul A.1.
Grafic 8
Costurile reale de ieșire anticipate ale crizei actuale pentru țările selectate
21
Estimările modelului sunt prezentate în Anexa, Tabelul A.4; în toate modelele, adâncimea este semnificativ
diferită de zero la nivelul de încredere de 99%.
18
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Adâncimea, în % din PIB la nivel de vârf Scăderea cumulativă a producției în % din PIB la nivel de vârf
19
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Întrebarea care este cel mai dificil de răspuns - dar poate și una dintre cele mai
interesante - este dacă crizele bancare sistemice au efecte pe termen lung asupra nivelului
producției reale, tendinței acesteia sau ambelor. Având în vedere rolul producției potențiale și
estimările deficitului de producție în politica macroeconomică modernă, aceasta este o
problemă cu o importanță foarte clară.
Un număr de factori ar putea determina ca crizele financiare să aibă un impact de
lungă durată asupra activității economice. Pe lista se numără majorarea costului capitalului
care ar putea proveni din creșterea ratelor reale de dobândă pe termen lung fără risc, creșterea
inflației reale și așteptate și creșterea aversiunii față de risc. Extracția tradițională ar putea
conduce la creșterea ratelor reale mai ridicate ale dobânzilor pe termen lung, ca urmare a
creșterii puternice a datoriei publice care rezultă din combinarea stimulentelor fiscale cu
sprijinul acordat sistemului bancar. Inflația reală și cea așteptată ar putea crește din cauza
impactului inflaționist al expansiunii bilanțului băncilor centrale și a supraestimării
dimensiunii decalajului de producție.
Și, mai structural, cele mai mari premise de capital de risc rezultate dintr-o reevaluare
a riscului și aversiunii la risc crescut ar putea conduce la o acumulare mai redusă a capitalului
pe termen lung. În plus, reducerea efectului de levier și inovarea financiară mai lentă ar putea
împiedica finanțarea proiectelor care altfel ar fi adus la creșterea productivității. În cele din
urmă, o posibilă inversare a globalizării financiare poate reduce creșterea prin inhibarea
comerțului și a dezvoltării, deși literatura (Kose et al (2009), Rodrik (2009)) a întâmpinat
până acum dificultăți în identificarea impactului integrării financiare asupra creșterii
economice.22
Provocarea empirică de a măsura impactul crizelor bancare sistemice asupra creșterii
este cel puțin la fel de mare ca și cea teoretică. Abordarea problemei empirice presupune
calcularea ratei de creștere economică în absența unei crize sistemice. Precizia metodelor
statistice utilizate frecvent - cum ar fi tendințele filtrate de Hodrick-Prescott - se bazează pe
disponibilitatea unor serii de timp relativ lungi. Evident, prezența unor pauze structurale, cum
ar fi cele care ar putea fi create de crizele sistemice, prezintă dificultăți semnificative.
Creșterea temporară a creșterii imediat după o criză, precum și creșterea ratelor de creștere în
perioada de recuperare vor distorsiona, probabil, estimările privind creșterea tendințelor
pentru mulți ani după criză. Excluderea datelor de criză pare să ofere o soluție, dar din
moment ce durata contracției rezultate nu este de obicei bine definită și trebuie să fie
disponibile date suficiente, este impracticabilă.
Acestea fiind spuse, folosim o abordare foarte simplă pentru a examina dacă o
schimbare pe termen mai lung a PIB are loc de obicei după crize sistemice și pentru a estima
22
Literatura empirică a furnizat dovezi mixte cu privire la faptul că crizele financiare afectează producția pe
termen lung. Folosind un model de creștere cu manechine de criză, Barro (2001) constată că, în general, crizele
nu afectează creșterea producției după cinci ani. Cu toate acestea, aceasta înseamnă, de asemenea, că producția
pierdută în timpul unei crize nu poate fi recuperată. Estimările efectuate de Furceri și Mourougane (2009)
sugerează că crizele reduc producția potențială viitoare cu aproximativ 2 puncte procentuale în medie. Ramirez
(2008) arată că statele mai afectate de criza bancară din SUA din 1893 au crescut mai lent în deceniile următoare
decât alte state.
20
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
dacă există o pauză în nivelul și / sau în tendința jurnalului PIB. 23 Ecuația este de forma
următoare:24
cu daca t<data crizei si daca t>data crizei
unde data crizei este începutul crizei.
Observăm că testele Quandt-Andrews (Andrews 1993) au folosit cele mai probabile
pauze pentru a constata că doar aproximativ jumătate din perioadele de criză sunt asociate cu
pauze în nivelul sau tendința PIB (sau ambele). Datele estimative de pauză sunt de obicei în
termen de unu până la doi ani de la începutul crizei.
Grafic 9
Dimensiunea pauzelor structurale
21
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
țări au înregistrat o schimbare negativă a nivelului PIB , deși acest lucru este semnificativ
numai în o cincime din cazuri în general. Ratele estimate de creștere a tendințelor tind să fie
mai mari după criză, însă acest lucru este semnificativ doar în aproximativ jumătate din
cazuri. În cele opt cazuri, se înregistrează rate de creștere mai scăzute, iar în majoritatea dintre
acestea - inclusiv Malaysia, Indonezia, Thailanda și Japonia - criza este, de asemenea,
asociată cu scăderea nivelului PIB.
În concordanță cu dovezile noastre anterioare că experiența de criză variază
substanțial între țări, o serie de țări prezintă pauze pozitive și semnificative atât în ceea ce
privește nivelul și tendința PIB-ului în jurul crizelor sistemice.
Includerea perioadei de contracție în evaluarea modificărilor la nivelul pe termen mai
lung și tendința de creștere a PIB-ului, așa cum am făcut până acum, ne-ar putea submina
estimările.26 Pentru a verifica dacă aceasta este o problemă, am analizat două alternative: una
în care perioada post criză începe după ce contracția (așa cum o definim) sa încheiat și una în
care perioada post-criză începe (în mod arbitrar) la trei ani după începutul crizei (a se vedea
anexa, Graficul A.2). Rezultatele semnului și mărimea pauzelor în tendință și nivel sunt foarte
similare cu cele raportate mai sus: multe țări au schimbări nesemnificative în nivelul sau
tendința PIB; dintre cele care sunt semnificative, o serie arată în termeni de lungă durată a PIB
și schimbări pozitive semnificative ale nivelului.
Grafic 10
Timpul necesar recuperării după criza in PIB
22
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
23
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
VI. Concluzii
Crizele financiare sunt mai frecvente decât cred majoritatea oamenilor și duc la
pierderi mult mai mari decât s-ar putea crede. În medie, au existat între trei și patru crize
bancare sistemice pe an pentru ultimul trimestru de secol. 28 Nu toate acestea au avut costuri
reale vizibile, dar majoritatea da. În eșantionul restrâns de 40 de crize financiare pe care le
studiem, pe deplin o pătrime a avut ca rezultat pierderi cumulate din producție de peste 25%
din PIB-ul de dinainte de criză. O treime din contracțiile legate de criză au durat trei sau mai
mulți ani.
Crizele bancare sunt, de asemenea, destul de diverse. De fapt, cele pe care le studiem
par a fi practic unice în evoluția lor. Într-un sens important, criza medie nu există. Cu toate
acestea, direcționând o baterie de instrumente statistice la datele istorice, suntem capabili să
folosim variația în cadrul crizelor pentru a învăța o serie de lucruri care pot oferi perspective
asupra evoluției probabile a crizei actuale. Observăm că, atunci când o criză bancară este
însoțită de o criză valutară, este mai mult de cinci trimestre mai lungă, iar cea mai mică din
producție este (în medie) cu 6 puncte procentuale mai mică. Când vine vorba de o neplată a
datoriei suverane, criza financiară este mai puțin severă - cu aproape doi ani mai scurtă și cu 7
puncte procentuale mai puțin adânci de PIBul de dinainte de criză. Mai mult, arătăm că, dacă
criza este precedată de o creștere scăzută - posibil datorită faptului că este provocată de o
recesiune - ea tinde să fie mai gravă. Pentru fiecare punct procentual, creșterea PIB este mai
mică, contracția este mai mare cu un sfert, iar cea minimă în activitate este cu 1 punct
procentual mai mică.
Prin modificarea atitudinilor față de risc, precum și prin creșterea nivelului datoriei
publice și a bilanțului băncilor centrale, crizele sistemice au potențialul de a spori ratele
dobânzilor reale și nominale și, prin urmare, diminuează investițiile și diminuează capacitatea
productivă a economiei pe termen lung. Am căutat dovezi ale acestor efecte și am constatat că
o serie de crize au avut un impact negativ, durabil, asupra PIB. În unele țări, aceasta a fost
rezultatul unei scăderi imediate, induse de criză a nivelului producției reale, combinată cu o
scădere permanentă a creșterii tendințelor. În alte cazuri, constatăm că tendința de creștere a
crescut după criză, dar că scăderea imediată a fost suficient de severă încât a durat ani de zile
pentru ca economia să poată compensa pierderea de producție legată de criză.
În cele din urmă, am reușit să găsim un model statistic robust care să poată explica o
mare parte a variației lungimii contracției în crizele din trecut. Acest model prezice că pentru
episodul actual, unele dintre principalele economii afectate de criză vor reveni la nivelul lor
înainte de criză în PIB până în a doua jumătate a anului 2010.
28
Reinhart și Rogoff (2008a, tabelul A3) identifică 144 de la 1980, în timp ce Laeven și Valencia (2008)
enumeră 124 în aceeași perioadă.
24
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
APPENDIX
25
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
26
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
27
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
28
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
29
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
30
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
Referințe:
- Andrews, D W K (1993): "Teste pentru instabilitatea parametrilor și schimbările
structurale cu testele de schimbare necunoscute pentru instabilitatea parametrilor și
schimbările structurale cu punctul de schimbare necunoscut", Econometrica, vol 61 (4),
pp. 821-856.
- Angeloni, I, A Kashyap și B Mojon (eds) (2003): Politica monetară în zona euro,
Cambridge University Press.
- Artis, M și W Zhang (2001): "Core și periferie în UEM: o analiză cluster", Probleme
Economice, vol. 6, pp. 39-59.
- Banca pentru Reglementări Internaționale (1986): inovații recente în domeniul bancar
internațional, elaborat de un grup de studiu înființat de băncile centrale din grupul celor
zece țări, aprilie.
- Barro, R (2001): "Creșterea economică în Asia de Est înainte și după criza financiară",
Documentul de lucru NBER, nr. 8330.
- Bordo, M, B Eichengreen, D Klingbiel și M Martínez-Peria (2001): "Criza financiară:
lecții din ultimii 120 de ani", Politica economică, aprilie, pp. 53-82.
- Borio, C și M Drehmann (2009): "Evaluarea riscului de criză bancară - revizuită", BIS
Quarterly Review, martie, pp. 29-46.
- Cerra, V și S Saxena (2008): "Dinamica creșterii: mitul redresării economice", American
Economic Review, vol. 98, nr. 1, pp. 439-57.
- Claessens, S, A Kose și M Terroni (2008): "Ce se întâmplă în timpul recesiunilor,
abdomenului și busturilor?", Documentul de lucru al FMI, nr WP / 08/274.
- Crockett, A (2000): "În căutare de ancore pentru stabilitatea financiară și monetară",
discurs emis la Colocviul SUERF, Viena, aprilie.
- Demirgüc-Kunt, A, E Detragiache și P Gupta (2006): "În interiorul crizei: o analiză
empirică a sistemelor bancare în primejdie", Journal of Money and Finance International,
vol 25, nr.5, pp. 702-18.
- Furceri, D & A Mouragane (2009): "Efectul crizelor financiare asupra rezultatelor
potențiale: noi dovezi empirice din țările OECD", documentul de lucru al
Departamentului Economiei al OCDE nr. 699
- Goodhart, C.A.E. & D. Schoenmaker (2009) "Partajarea fiscalității în crizele bancare
transfrontaliere", Jurnalul Internațional al Băncilor Centrale, 5 (1): 141-165.
- Hoggarth, G, R Reis și V Saporta (2001): "Costurile instabilității sistemului bancar: unele
dovezi empirice", Journal of Banking and Finance, vol 26, pp. 825-55.
- Hutchison, M și I Noy (2005): "Cât de răi sunt gemenii? Costurile de ieșire ale crizelor
monetare și bancare ", Journal of Money, Credit and Banking, vol. 37, nr. 4, pp. 725-752.
- Fondul Monetar Internațional (2009): "De la recesiune la redresare: cât de curând și cât
de puternică?", Capitolul 3 din perspectiva economică mondială, aprilie
Kashyap A și J Stein (2000): "Ce spun un milion de observații asupra băncilor despre
transmiterea politicii monetare?" American Economic Review, vol. 90, nr. 3, pp. 407-28.
- Kok Sorensen, C și J Puigvert Gutiérrez (2006): "Integrarea sectorului bancar din zona
euro: utilizarea tehnicilor de analiză cluster ierarhică", Banca Centrală Europeană,
Documentul de lucru, nr. 627.
- Kose, MA, ES Prasad, K Rogoff și SJ Wei (2009): "Globalizarea financiară: o
reevaluare", Documentele de lucru ale FMI, 56 (1): 8-62
- Laeven, L și F Valencia (2008): "Crize bancare sistemice: o nouă bază de date",
documentul de lucru al FMI, nr WP / 08/224.
- Marsh, I and I Stevens (2003): "Instituții financiare complexe mari: influențe comune
asupra comportamentului prețurilor activelor", Bank of England, Financial Stability
Review, decembrie, pp. 124-134.
31
Bunescu Gheorghe Liviu – Stiinte Economice - Management ID – An I - Hyperion
- Ramírez, CD (2009): "Fragilitatea bancară," Banii sub saltea "și" Creșterea pe termen
lung: Dovezi din "Panica" perfectă din 1893 "din S.U.A., mimeo
Reinhart, C și K Rogoff (2008a): "Criza bancară: o amenințare la adresa egalității de
șanse", Documentul de lucru NBER nr. 14587.
---- (2008b): "Urmările crizelor financiare", documentul de lucru NBER, nr. 14656.
Rodrik, D (2009): "Creșterea după criză", mimeo.
Rose, AK și MM Spiegel (2009): "Cauzele și consecințele transfrontaliere ale crizei din
2008: avertizare timpurie", documentul CEPR de discuție nr. 7354
- Tan, P-N, M Steinbach și V Kumar (2006): Introducere în data mining, Addison-Wesley.
32