Unidad 1 - M1 PDF

Curso de Agrofinanzas
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Unidad 1: Introducción a los Derivados, Commodities y

Futuros

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Presentación:
En la presente unidad realizamos un breve repaso sobre la historia de los commodities,

de los más importantes mercados y su funcionamiento, también abordamos algunos
conceptos básicos que nos ayudarán a conocer cada uno de los factores involucrados en
las transacciones con derivados.
Vemos los futuros, cómo operarlos, los tipos de contratos y las diferentes posiciones que
podemos tomar en el mercado.

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Objetivos:
Que los participantes:
● Conozcan el origen de los mercados de los commodities y su funcionamiento.
● Incorporen el concepto de futuro y sus características
● Analicen y comprendan las diferentes posiciones que pueden tomar en el mercado.

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Bloques temáticos:
1. Breve historia de los mercados de Derivados de Commodities (Futuros y Opciones).

Mercado y acopio de granos. Funcionamiento de los Mercados Matba- Rofex.
2. Futuros, tipos de contratos, características y cómo operarlos. Liquidación de ganancias

y pérdidas. Márgenes de garantía.
3. Argentina Clearing. Mercado Físico OTC.

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Consignas para el aprendizaje colaborativo

En esta Unidad los participantes se encontrarán con diferentes tipos de actividades que,
en el marco de los fundamentos del MEC*, los referenciaran a tres comunidades de
aprendizaje, que pondremos en funcionamiento en esta instancia de formación, a los
efectos de aprovecharlas pedagógicamente:
● Los foros proactivos asociados a cada una de las unidades.

● La Web 2.0.
● Los contextos de desempeño de los participantes.
Es importante que todos los participantes realicen algunas de las actividades sugeridas y
compartan en los foros los resultados obtenidos.
Además, también se propondrán reflexiones, notas especiales y vinculaciones a

bibliografía y sitios web.
El carácter constructivista y colaborativo del MEC nos exige que todas las actividades
realizadas por los participantes sean compartidas en los foros.
* El MEC es el modelo de E-learning colaborativo de nuestro Centro.

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Tomen nota:
Las actividades son opcionales y pueden realizarse en forma individual, pero siempre es
deseable que se las realice en equipo, con la finalidad de estimular y favorecer el trabajo
colaborativo y el aprendizaje entre pares. Tenga en cuenta que, si bien las actividades
son opcionales, su realización es de vital importancia para el logro de los objetivos de
aprendizaje de esta instancia de formación. Si su tiempo no le permite realizar todas las
actividades, por lo menos realice alguna, es fundamental que lo haga. Si cada uno de los
participantes realiza alguna, el foro, que es una instancia clave en este tipo de cursos,
tendrá una actividad muy enriquecedora.
Asimismo, también tengan en cuenta cuando trabajen en la Web, que en ella hay de todo,
cosas excelentes, muy buenas, buenas, regulares, malas y muy malas. Por eso, es
necesario aplicar filtros críticos para que las investigaciones y búsquedas se encaminen a
la excelencia. Si tienen dudas con alguno de los datos recolectados, no dejen de consultar
al profesor-tutor. También aprovechen en el foro proactivo las opiniones de sus
compañeros de curso y colegas.

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1. Breve historia de los mercados de Derivados de

Commodities (Futuros y Opciones). Mercado y acopio
de granos. Funcionamiento de los Mercados Matba-
Rofex.

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Breve historia de los mercados de Derivados de Commodities (Futuros

y Opciones)
El Chicago Board of Trade (CBOT), establecido en 1948, es el mercado de derivados
más viejo en cuanto a futuros y futuros-opciones. En sus comienzos, el CBOT listaba
solamente instrumentos agrícolas para su operatoria en el mercado tales como trigo, maíz
y avena. En 1936 comienzan a operar los futuros de soja. Para 1975, el CBOT expandió
sus ofertas incluyendo contratos financieros; en 1982, fueron introducidas opciones sobre
contratos de futuros, y el 06 de octubre de 1997, el CBOT hizo historia nuevamente
cuando lanzó uno de sus contratos más exitosos, futuros y futuros-opciones sobre el
índice industrial Dow Jones.
El CBOT actualmente es una corporación sin fines de lucro, autogobernada y

autorregulada que sirve a miembros individuales y a firmas.
El Chicago Mercantile Exchange (CME) es un mercado internacional habilitado para que

las instituciones y la gente de negocios manejen su riesgo financiero y adjudique sus
recursos.
Las diversas líneas de productos del mercado consisten en futuros y en opciones sobre
futuros de cuatro categorías generales: commodities agrícolas, monedas extranjeras,
tasas de interés, índices de acciones.
A mediados de 1960, el Mercado rompió el molde de los futuros tradicionales

introduciendo un contrato de futuro sobre un commodity no almacenable, llamado live
cattle. En 1972, siguiendo con su tradición, el CME revoluciona nuevamente el mercado
de futuros con el lanzamiento de futuros sobre monedas extranjeras. El CME también se
convirtió en el primer mercado de futuros que aplicó a los instrumentos financieros los
principios de los mercados de futuro, los cuales a ese momento eran de exclusivo dominio
de la agricultura.
Los miembros del CME incluyen a los bancos más grandes del mundo y casas inversoras,
así como también operadores independientes y corredores.
La bolsa de Cereales de Buenos Aires es la entidad empresaria más antigua del país,
es una asociación civil sin fines de lucro, típica entidad intermedia prestataria de servicios.
La actividad de la Bolsa y la de las entidades adheridas y adherentes, se realiza en un

marco de amplia libertad de comercio y asociación. En su seno nuclea a: productores,
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acopiadores, cooperativas, corredores, dos modalidades de mercado: futuro y de

disponible, y finalmente compradores (exportadores, industriales, etc.) con sus sistemas
de control y arbitraje.
Mercado y acopio de granos

El Mercado de granos
Se llama Mercado de granos, al conjunto de instituciones, instrumentos y prácticas

comerciales orientadas a la transferencia de productos agrícolas entre agentes
económicos.
Está compuesto por: un mercado de disponible y un mercado de futuros.
Factores condicionantes
Producción atomizada → acopio

Especialización espacial → transporte
Estacionalidad de la producción → almacenaje
Concentración de demanda en relación a la oferta → corretaje
Variabilidad incontrolable de la oferta → clima
Necesidad de financiamiento.
Dependencia de mercados internacionales → tomador de precios
Comercialización de granos
Etapas comerciales:
Se dividen en tres principales etapas, en las cuales se pueden distinguir fácilmente los
actores que en ellas participan de acuerdo al rol que cumplen, ya que los mismos pueden
ser los responsables de la oferta o de la demanda.
En la primera etapa tendremos como responsables de la oferta al productor propietario

(capitalizado/rentista), al contratista rural (ej. de máquinas), a los fondos de inversión
agrícola y a los pools de productores; y como responsables de la demanda al acopiador, a
las cooperativas de 1° o 2° grado, al contratista de máquinas, al proveedor de insumos, a
los proveedores de bienes de capital, y a algún otro productor, exportador o industrial.

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En la segunda etapa actúan como responsables de la oferta los mismos actores que
fungen como demandantes en la etapa anterior (cooperativas de 1° o 2° grado, contratista
de máquinas, proveedor de insumos, proveedores de bienes de capital, algún otro
productor, exportador o industrial) encargándose en esta instancia de la demanda los
mayoristas para consumo interno, los fabricantes de biodiesel y también algunos
exportadores e industriales.
Y en la tercera etapa son los exportadores e industriales quienes se encargan de

manejar la oferta, mientras que la demanda se encuentra en manos de los importadores
de otros países.
Es importante destacar que en todas estas etapas también podemos encontrar otros
participantes, tales como los corredores, los laboratorios, las cámaras arbitrales, las
bolsas o los entregadores.
Acopio de granos
Constituye una de las formas principales de financiamiento del productor agropecuario,

quien habitualmente se encuentra ante dos alternativas: recurrir a financiación bancaria o
recurrir al acopiador.
La tarea del acopiador tiene una importancia que resulta obvia, ya que constituye un
eslabón fundamental e imprescindible en la cadena de comercialización de granos.
La utilidad obtenida por el acopio estará dada por la cantidad de servicios que cobre
que, a su vez, está en relación directa con la cantidad de grano que maneje.
Las operaciones que habitualmente realizan todos ellos son:
Operaciones de Compra-Venta de Granos: en el lapso que media entre la compra al

productor y la posterior venta, el acopiador está comprado en el disponible y, por lo
tanto, expuesto ante una eventual baja en las cotizaciones de los granos.
Operaciones a fijar precio: cuando el acopio compra a fijar no está expuesto al riesgo
precio si conserva la mercadería entregada por el productor. Pero en la práctica, el
acopiador suele hacerse de espacio con el fin de aumentar el Giro de la Instalación que
mencionamos anteriormente.
Compras a fijar – Ventas a precio: así, el acopiador está vendido en el disponible y,

en consecuencia, expuesto al riesgo precio ante una eventual suba de las cotizaciones.

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Si se produce un aumento de precios, el monto que deberá pagar al productor cuando

éste “fije” será mayor al que obtuvo previamente por la venta de la mercadería.
Operaciones de Canje y financieras contra cosecha: si el precio de los granos

desciende el acopio recibirá mercadería con un valor inferior al crédito otorgado
oportunamente. Por lo tanto, durante el lapso que media hasta la cancelación de la
operación, el acopiador se encuentra comprado en el disponible.
Por otra parte, el acopio cumple numerosas funciones que lo colocan en el sector como
un órgano especial dentro del ciclo producción-comercialización, estableciendo un
necesario enlace entre ambas etapas.
Algunas de estas funciones son:
● El fomento agrícola mediante la entrega de semilla, créditos o seguridad de

compra a los productores.
● Asistir al productor mediante la provisión de semilla.
● Colaborar en el perfeccionamiento de las normas de comercialización.
● Concentrar las producciones locales para la posterior distribución en puertos,
fábricas y molinos.
● Organizar y regular la etapa de movilización de los productos hacia los centros
de consumo, conforme sea la situación del mercado o los pedidos del organismo
oficial cuando interviene en la compra-venta de granos.
● El secado y acondicionamiento de los cereales y oleaginosos (limpieza y
clasificación).
● Brindar trabajo, promover la construcción de silos, elevadores, plantas de
almacenaje en todas las zonas agrícolas.
Precio de los Granos

Precio de Cámara
Son precios corrientes expresados en $/Tn por mercadería, entrega enseguida, pago
contado, puesto sobre camión y/o vagón en zona Rosario.
La Cámara Arbitral de Cereales establece diariamente, los "Precios de Cámara",

conforme lo prescripto en el Decreto PEN 1058/99 en un horario uniforme, en la mañana
del día hábil posterior a aquel a que se refieren los valores.

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Para ello se toma en cuenta los valores y tonelajes que informen los gremios sobre
mercadería entrega enseguida y pago al contado, ponderando además todo antecedente
que surja del recinto de operaciones.
Los valores establecidos, son publicados inmediatamente en la Rueda de Cereales para

conocimiento de los operadores presentes y el comercio en general, detallándose
claramente el precio de los productos cotizados ese día, fecha y hora. Estos precios
tienen carácter orientativo y no serán obligatorios para las partes.
Asimismo, se dejará constancia de lo actuado en una planilla confeccionada para tal fin, la
que será firmada cada día por los integrantes de la Subcomisión de Semana actuante,
que interviene en la fijación.
Respecto de los precios establecidos, podrán pedir reconsideración fundada, hasta quince
(15) minutos después de su determinación, cuatro (4) socios de la Bolsa -como mínimo-
los cuales deberán pertenecer a diferentes razones sociales.
La Subcomisión que intervino, resolverá el respectivo pedido, para lo cual convoca a los
recurrentes a exponer las causas que motivan su disconformidad; luego de ello
procederán, en función a los argumentos expuesto y evaluaciones obtenidas a
"CONFIRMAR" o "RECTIFICAR" el "PRECIO DE CAMARA" que originó la
disconformidad.
Mercado Físico de Granos
El Mercado Físico de Granos de la Bolsa es el más importante del país en volumen de

operaciones, y las cotizaciones que surgen de sus ruedas son la expresión de un
mercado líquido, permanente y continuo por la concentración de un amplio número de
participantes.
La principal característica del mercado es que las operaciones se realizan con la intención
de entregar o recibir la mercadería negociada, pactando libremente las partes las distintas
condiciones contractuales (precios, volúmenes, modalidades y lugares de entrega, forma
de pago, etc.).
En este mercado puede negociarse todo tipo de cereales y oleaginosos, en condiciones “a

granel”, conforme a estándares y normas de comercialización oficiales.

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En el recinto de operaciones del Mercado Físico de Granos se reúnen los corredores y

cooperativas de segundo grado (como oferentes) y exportadores e industrias fabricantes
de aceites, molinos harineros y balanceadores (como demandantes).
Los negocios se pactan de palabra, sin perjuicio de la posterior instrumentación en

contratos que se registran en la Institución.
De tal operatoria surgen los denominados precios cámara, fijados diariamente por la
Cámara Arbitral de Cereales a través de una comisión integrada por todos los sectores
que actúan en este Mercado. Estos precios son de carácter orientativo y de utilización no
obligatoria, salvo acuerdo de partes.
Las cotizaciones del Mercado Físico de Granos constituyen una referencia del
comportamiento del mercado dado que la mayor parte de la producción argentina de
cereales y oleaginosas se comercializa en él.
Precios FOB – FAS
FOB: Los precios FOB puertos argentinos (F.O.B. son las siglas en inglés de “free on
board” o libre de gastos a bordo de buque) son indicadores del valor que los clientes
externos están dispuestos a pagar por nuestros productos.
FAS: Si a estos precios FOB se le descuentan los derechos de exportación (retenciones)

que percibe el Estado Nacional y los gastos que se producen en el proceso de
exportación (comisiones, carga y descarga en puertos, costos aduaneros, etc); se
obtendrá el denominado FAS teórico o precio paridad de exportación (F.A.S. siglas en
inglés de “free alongside ship” o libre de gastos al costado del buque).
El FAS teórico es una construcción “teórica” del valor que podía pagar la exportación
considerando una determinada estructura de costos. La estructura de costos considerada
intenta promediar los costos del conjunto de la exportación.
Por lo tanto, no contempla los costos de una única empresa, tampoco considera
márgenes ni las primas por incertidumbre o riesgo que cada empresa pueda tomar.
Integrantes del Mercado de Derivados

Hedgers: Buscan reducir la incertidumbre al eliminar la exposición al movimiento del
precio del dólar

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Especuladores: Se intentan anticipar a los cambios de precios y, a partir de ahí, compran

o venden
Arbitrajistas: Compran y venden al corto plazo para obtener un beneficio a partir de la

diferencia de precios.
Zonas del panorama agrícola

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Rendimiento de la soja
Especialización espacial (área sembrada con soja)

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Utilización de los granos
Estacionalidad de la producción

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Funcionamiento de los Mercados Matba- Rofex

El MATba
El MATba establece y hace cumplir las reglas, que deben ser aprobadas y fiscalizadas
desde el 17/9/93 por la Comisión Nacional de Valores con la intervención de la Secretaría
de Agricultura, Ganadería, Pesca y Alimentación en las cuestiones relacionadas con la
naturaleza específica del producto que se trate, para asegurar que la operatoria se
desarrolle en un marco de absoluta transparencia. Por este motivo las transacciones en
la rueda de operaciones se realizan a viva voz. Una de las ventajas de este sistema es
que el precio se hace público y de esta manera los vendedores están seguros de tener un
gran número de compradores compitiendo entre sí, y los compradores, un gran número
de vendedores.
La Rueda de operaciones es la reunión de los operadores, en el recinto del MATba, en los

días y dentro del horario que fija el Directorio del mercado. Allí cualquier operador puede
aceptar una oferta de venta o una oferta de compra simplemente voceando la palabra
ANOTE, con lo que la operación queda concertada. En ese mismo momento el precio de
dicha operación se publica en la pizarra electrónica del salón de operaciones, pudiendo
los operadores contar con la información y total transparencia en los precios. Las
cotizaciones del MATba son una fuente referencial insoslayable para la toma de
decisiones.
Los únicos que pueden registrar operaciones en el MATba son los accionistas del mismo,
quienes deben cumplir con todas las reglas establecidas por el mercado. Cualquier
violación a las mismas lo hará pasible de severas sanciones o resultar incluso en la
suspensión o la revocación de los privilegios para operar.
Para ser accionista del MATba es requisito indispensable ser socio de la Bolsa de
Cereales de Bs. As., además deberá ser aceptado por el Directorio. Cada accionista no
puede ser titular de más de tres acciones. Entre una sociedad, sus miembros, gerentes,
apoderados y empleados no podrán tener más de ocho acciones.
Quienes no sean accionistas del MATba podrán registrar operaciones a través de los
mismos, siempre y cuando estos estén autorizados a registrar operaciones por cuenta y
orden de terceros. Por ej. corredores, etc.

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El MATba no influye en el proceso de formación de precios, no es ni comprador, ni

vendedor de contratos; estas funciones están reservadas a los operadores que
representan la oferta y la demanda.
El MATba es una entidad regulada que registra y garantiza operaciones de futuros y

opciones.
El ROFEX
Básicamente hay dos lugares: el Mercado a Término de Rosario S.A. (Rofex), el Mercado
a Términos de Buenos Aires S.A. (Matba) y el Mercado Abierto Electrónico (MAE). Todos
están regulados por la Comisión Nacional de Valores (CNV), junto con el Ministerio de
Agricultura, Ganadería y Pesca cuando el producto es de índole agropecuario.
Podemos decir que el ROFEX SA es el mercado donde se operan los derivados

financieros y agrícolas futuros. (Regulados y Garantizados)
Funciona a través de un contrato de futuros. Las partes se comprometen a comprar o

vender un determinado activo, como el dólar futuro, a un precio ya fijado, y a una fecha
preestablecida.
En el mercado de futuros se realizan operaciones de compra y venta, donde se determina

las condiciones hoy, pero se pospone la ejecución real de la operación para el futuro.
De este modo, el comprador en un contrato tiene la obligación de comprar el activo

correspondiente en la fecha de vencimiento acordada mientras que el vendedor se
compromete a entregar el activo en la fecha pautada.

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2. Futuros, tipos de contratos, características y cómo

operarlos. Liquidación de ganancias y pérdidas.
Márgenes de garantía.

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Futuros, tipos de contratos, características y cómo operarlos.

Contrato de Futuro
El contrato a futuro es aquel por el cual se adquiere el compromiso de entregar o recibir

mercadería de una determinada cantidad y calidad en un lugar, mes futuro y precio
también determinado.
Si bien el contrato forward y el contrato de futuros son contratos entre dos partes, para
entregar una mercadería en una fecha futura, en este último la cantidad, calidad, fecha y
lugar de entrega están estandarizadas. El precio es lo único que se negocia.
La contraparte de los intervinientes es el mercado de futuros que garantiza el

cumplimiento del mismo. La negociación se efectúa diariamente en la rueda de
operaciones.
Precio Disponible: refleja las condiciones actuales de oferta y demanda
Precio Futuro: refleja las expectativas que tiene el mercado respecto al precio en un
momento futuro (el del vencimiento del contrato)
Ambos precios se relacionan a través de la BASE
ð BASE = PRECIO CONTADO – PRECIO FUTURO
Contrato Cash
El contrato cash es aquel en el cual un comprador y un vendedor acuerdan el precio de un

producto de una determinada calidad y cantidad para su entrega inmediata.
La calidad y la cantidad de la mercadería y los términos de entrega son acordados entre

comprador y vendedor. El cumplimiento del contrato depende de la buena fe de ambos.

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Contrato Forward
Dentro de los contratos de futuro existe un caso particular denominado Forward o

“contratos a término”. Son contratos a medida (no estandarizados) en donde la
negociación se realiza entre partes y no se genera un mercado secundario, pues la
esencia de este tipo de contrato es la entrega o adquisición del producto. En general, el
mercado en el cual se negocian estos contratos se denomina Over-the-Counter (“no
oficial” o “extrabursátil”), porque los operadores no se reúnen en el piso de operaciones
para concretar los negocios. Cuando se pacta el contrato ambos acuerdan tanto la calidad
y cantidad de la mercadería como el momento y lugar de entrega y el precio. En este
caso, al igual que el contrato anterior, el cumplimiento depende de la buena fe de ambas
partes.
En resumen, las principales diferencias de los Forwards con los contratos de futuro son
las siguientes:

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Características de un contrato a Futuro

● El activo subyacente debe estar perfectamente especificado. Si son financieros,
como divisas, acciones o bonos, su identificación es sencilla y no hay
ambigüedades; pero si son commodities u otros activos físicos, hay que especificar
todas las cualidades del mismo: variedad, humedad, color, etc.
● Lugar de entrega, si el contrato obliga la entrega del subyacente, tiene que estar
definido el lugar, costos y alternativas de entregas.
● Tamaño del contrato, las cotizaciones por lo general se expresan por unidad del
activo subyacente, pero el tamaño del contrato es generalmente superior. El
tamaño está relacionado con el tipo de operadores en cada mercado y subyacente;
si el tamaño mínimo es grande, muchos inversores que quieran realizar una
operación por un monto menor simplemente no podrán hacerlo, pero por otro lado
si el monto es muy chico, pueden existir costos mayores dado que generalmente
tiene un cargo fijo por contrato negociados.
Las ventajas de los Futuros es que tienen fechas predeterminadas de vencimiento,

montos mínimos para operar cada lote, las cotizaciones son públicas gracias a la
estandarización y de fácil acceso al público en general. Estas características brindan
liquidez y transparencia, y permite su uso para estrategias de cobertura y especulación,
como se analizará más adelante. No cualquier activo puede tener un mercado de Futuros.
Tener una posición en Futuros no necesariamente implica la concreción efectiva de

operación; de hecho, la gran mayoría de los contratos se cierran antes del vencimiento,
sin generarse el intercambio físico del subyacente.
Por ejemplo, si un inversor quiere vender Futuros sobre soja puede hacerlo contra entrega
efectiva de la mercadería, delivery settlement, o por diferencia de precio; esta última
alternativa, denominada cash settlement, significa que se acredita y/o debita en la cuenta
la diferencia entre el valor fijado en el contrato del precio de referencia del subyacente al
vencimiento. No hay movimiento de mercadería física; las ganancias o pérdidas se
liquidan financieramente.

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Operar Futuros
Los Futuros son contratos donde se fija ahora el precio y condiciones de una operación
que se concretará en el futuro. Cada parte de la operación se obliga a comprar o vender
en el futuro un activo subyacente, o a entregar la diferencia de precio; no hay opción o
derecho alguno, ambas partes deben cumplir el contrato.
Esto marca una gran diferencia con las opciones, donde el titular tiene el derecho, pero no
la obligación de comprar o vender un activo. En los futuros no se pagan primas, ambas
partes tienen los mismos riesgos y obligaciones.
Si una operación de Futuro se fija hoy en $1000, y al vencimiento el precio del activo
subyacente es de $1200, el comprador del Futuro tendrá una ganancia de $200: compró
por $1000 algo que tiene hoy un valor de mercado de $1200; para el vendedor la situación
es la contraria: entrega hoy por $1000 un activo que tiene un valor de $1200. Si el activo
bajara a $800, quien compró pierde $200 y quien vendió gana $200.
Las potenciales pérdidas y ganancias son ilimitadas en función de la evolución del

precio.
Posición comprada

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Posición vendida
Al igual que las opciones, la ganancia de una de las partes es la pérdida de la contraparte.
Un juego de suma cero.
Posición sobre Futuro Gana si el precio Pierde si el precio
Compradora Sube Baja
Vendedora Baja Sube

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Liquidación de un contrato de Futuro al vencimiento
Delivery settlement Cash settlement
Obliga a un cierre físico de la operación, No hay intercambio de activos físicos, sino

con entrega y retiro del subyacente, que las diferencias entre el precio inicial y el
según condiciones pactadas. final se saldan con dinero.
La obligación de comprar o vender el subyacente al vencimiento es relativa. Cuando se

compra un Futuro y el titular quiere deshacer la operación antes del vencimiento, ya sea
para efectivizar ganancias o limitar pérdidas, simplemente toma la posición contraria,
vendiendo Futuro. Ese mismo contrato que adquirió a un precio determinado cotiza
regularmente en el mercado y ahora decide venderlo. Lo mismo ocurre para quien adopta
una posición vendedora para deshacer la obligación compra el mismo contrato.
La posibilidad de realizar operaciones inversas para cerrar posiciones radica en la

estandarización de los contratos operados; y eso sólo es posible por la existencia de un
mercado formal y regulado que actúa como contraparte de todas las operaciones. Cuando
un operador compra un contrato de Futuro su contraparte directa no es otro operador que
está vendiendo, sino un mercado legalmente constituido que actúa como intermediario (no
asume posiciones propias) entre operadores principalmente garantiza todas las
operaciones que realizan por su participación.
Precios en los contratos de futuros

Quien compra un contrato de futuros adopta lo que se llama una posición larga (“long
position”), por lo que en la fecha de vencimiento del contrato tiene el derecho a recibir el
activo subyacente objeto de la negociación. Por su parte, quien vende un contrato de
futuros adopta una posición corta (“short position” ) ante el mercado, por lo que al llegar la
fecha de vencimiento del contrato deberá entregar el correspondiente activo subyacente y
recibir a cambio la cantidad de pesos acordada en la fecha de negociación del contrato de

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futuros. El precio de esta operación se forma en estrecha relación con el precio del activo
de referencia o subyacente, que a través de procesos de negociación puede ser
comprado o vendido en cualquier momento de la rueda de operaciones.
Es importante remarcar aquí que un contrato de futuros se puede vender o comprar con la
intención de mantener el compromiso hasta la fecha de su vencimiento, y proceder a la
entrega o recepción del activo correspondiente; pero dicho contrato también puede ser
utilizado como instrumento de referencia en operaciones de tipo especulativo o de
cobertura, como vimos anteriormente -y es lo que generalmente sucede-, ya que no es
necesario mantener la posición abierta hasta la fecha de vencimiento.
Cuando se tiene una posición compradora o vendedora, ésta puede cerrarse sin esperar a
la fecha de vencimiento, simplemente vendiendo o comprando el número de contratos
comprados o vendidos que se posean, realización mediante de la operación inversa. Por
ejemplo, alguien con una posición vendedora puede cerrarla anticipadamente al acudir al
mercado y comprar el número de contratos precisos para quedar compensado
El precio teórico de un futuro surge de sumarle al precio del activo subyacente en el

mercado de contado, o “spot”, los intereses a devengar hasta el vencimiento (utilizando la
tasa de interés que rige en el mercado para tomar fondos prestados), menos los ingresos
que pudiera generar el activo subyacente durante la vigencia del contrato. Esto es
particularmente claro cuando nos referimos a futuros cuyo activo subyacente es un activo
financiero.
El precio de contado es el precio del activo subyacente en el mercado de contado,

también llamado “precio spot”. El costo de financiamiento representa el costo de tomar
dinero prestado para la compra del mismo, más su costo de almacenamiento -en el caso
de activos físicos- o de custodia -cuando hablamos de activos financieros-. Y el
rendimiento o ingreso que puede generar el subyacente está referido en particular al caso
de los activos financieros cuando, por ejemplo, se producen pagos de rentas y
amortización para instrumentos de renta fija, o dividendos en el caso de las acciones.
Al aproximarse la fecha de vencimiento de un contrato de futuro, el precio del contrato

tiende a converger con el precio del activo subyacente -o a acercársele de forma
gradual-en el mercado spot. Si esto no se produce, se genera una posibilidad para que los
arbitrajistas ingresen en el mercado con el fin de obtener una diferencia libre de riesgos, al

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aprovechar este desfasaje entre los dos precios -lo cual finalmente provoca que ambos se
terminen igualando.
Liquidación de ganancias y pérdidas

El seguimiento de la Liquidación diaria de partidas es exigida por el Agente-Bróker,
exigido y vigilado por la “Cámara Compensadora”. Esta sociedad independiente presta
servicio a varios Agentes y Mercados con los siguientes objetivos:
● Contraparte legal de las operaciones, nominatividad de los inversores, separados

por compradores y vendedores respectivamente.
● Custodia las operaciones en curso
● Administra las garantías que depositan los inversores.
● Administra los ajustes de partidas que realizan diariamente los inversores.
● Encargada de ejecutar y cancelar las operaciones ante incumplimiento.

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Márgenes de Garantía
Los márgenes de garantía tienen el objetivo de asegurar el cumplimiento de las
obligaciones de todos los comitentes con posiciones abiertas.
El margen de liquidez es utilizado para cubrir las diferencias diarias que genere una
posición abierta. La compra y venta de contratos de futuros requiere de cobros y pagos
diarios de fondos, conocidos como diferencias. Estas diferencias son diariamente
determinadas para cada cliente teniendo en cuenta el precio original de la operación y el
precio de ajuste de cada contrato.
En el caso de que el margen de liquidez sea insuficiente para cubrir las diferencias diarias
los clientes deberán depositar antes de las 24 hs el saldo necesario para cubrir dicha
diferencia.
Como los cobros y pagos se realizan en pesos, el margen de liquidez para cubrir las
mismas debe ser integrado en pesos independientemente de si el contrato de futuros está
denominado en otra moneda. El margen de liquidez es establecido por Portfolio Personal
quien podrá incrementarlo si aumenta la volatilidad del subyacente del futuro. Los clientes
con posiciones abiertas deberán cubrirlo en forma inmediata o cerrar su posición.
Por su parte, el margen de garantía es el monto mínimo de garantía exigido para

garantizar frente a la Cámara Compensadora una posición abierta de futuros.
El objetivo del mismo es cubrir la pérdida “razonable” de una cartera en dos días. Si la
volatilidad del subyacente se incrementa el margen de garantía puede ser aumentado por
la Cámara Compensadora y los clientes con posiciones abiertas deberán cubrir las
mayores garantías en forma inmediata o cerrar su posición.
Frente a una diferencia diaria deudora primero se utilizará el margen de liquidez, si este
no es suficiente y el cliente no integra la diferencia antes de las 24 hs de generado el
mismo Portfolio Personal puede proceder a liquidar la posición para liberar el margen de
garantía y cubrir las diferencias.
“Margen de Liquidez x Contrato” = 15%
Margen de Garantía x Contrato =
ORO U$S 65
p. 30
Petróleo U$S 60
Soja U$S 25
Maíz U$S 8
Dólar $ 690
*Ejemplo: 1 contrato Soja = Precio U$S 350*
Margen de liquidez è 350 * 5 *15% = U$S 262 + Margen de Garantía U$S 25
Total Garantía Solicitada U$S 287
Contratos Soja Maiz
Subyacente Soja Amarilla G° 2 Maíz Amarillo G°2
Tamaño 5 Tn 5 Tn
T-Rosafé 30 Tn 30 Tn
Moneda U$S U$S
Meses-Series 4-6-7-8-10-12 2-4-6-8-11
Convergencia
Un supuesto fundamental en los mercados de los Futuros es que el Precio converge al
precio del Spot a su vencimiento.

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Si bien el precio de un futuro se encuentra lo suficientemente lejos de su precio spot, al

llegar a su vencimiento se juntan y valen lo mismo.
Determinación del Valor Teórico de un Futuro

Los Futuros de Granos, como la Soja, Trigo, maíz, etc, son equivalentes al de las
Mercadería elaboradas con esta materia prima, siendo en definitiva el determinante del
precio.
Podemos expresar este valor en la siguiente fórmula:
F = P * (1 + r + c) ^t
Siendo:
F = Precio Futuro
P = Precio Spot-Subyacente a la Fecha
r = Tasa de Interés Referente
c = Costo de Almacenamiento del Subyacente durante el período
t = Tiempo hasta el Vencimiento del futuro = expresión de la tasa

p. 32
*(les adjuntamos un calculador en Excel)
Si Agregamos la variable dólar, deberíamos considerar el rendimiento del dólar, y la

depreciación del peso, amortiguada por el rendimiento de la tasa de interés referente en
pesos… esto sería así:
Ejemplo: El precio teórico de un futuro que vence en 65 días, con una tasa de interés del
50% anual, (para colocaciones en letras) y el 3% para colocaciones en Dólares, ¿cuál
debería ser el valor futuro si el valor del subyacente es de $ 300?
Evolución del Precio de la Soja y su Futuro

p. 33
3. Argentina Clearing. Mercado Físico OTC.

p. 34
Cámara Compensadora - Argentina Clearing

El motivo principal de la creación de Argentina Clearing fue la necesidad de separar las
funciones de negociación y compensación, siguiendo los estándares internacionales.
Existe sólo una casa compensadora en Argentina: Argentina Clearing S.A. “ACSA”.
ROFEX proporciona a sus clientes el ámbito (espacio físico-electrónico) institucionalizado

y el marco normativo adecuados, tendientes a posibilitar la concertación transparente de
operaciones de contratos de derivados estandarizados. Argentina Clearing realiza el
clearing (registro-compensación-liquidación) de las operaciones concertadas de contratos
de derivados estandarizados y garantiza el cumplimiento de las mismas.
Las tareas de desarrollo, investigación y promoción que debe llevar adelante el Mercado
se separan totalmente de las funciones de administración y control de garantías que
realiza la Clearing. Se creó a su vez un fideicomiso de garantía para protección de los
activos recibidos en garantía de operaciones.
En el ROFEX, existía la segregación de posiciones y márgenes: el Mercado tenía

conocimiento de cuántos contratos tenía cada cliente y el monto de márgenes necesario
para garantizarlos, pero no se podía decir que esta segregación otorgará una verdadera
seguridad jurídica, similar a la brindada por la segregación que realizan los mercados
norteamericanos, debido a que el mercado no tenía certeza de quién había sido el que
aportó los fondos y, en caso de que un agente de ROFEX quebrara, todos los fondos
depositados en su cuenta (aunque estuvieran segregados por clientes) quedaban
involucrados en la quiebra.
Con el fin de evitar esta situación, se creó un fideicomiso de garantía. En el fideicomiso de

garantía, se transfieren al fiduciario bienes por medio de los cuales (o a través de su
producido) se garantiza el cumplimiento de ciertas obligaciones a cargo del fiduciante o
de terceros. Un fideicomiso permite la realización de la garantía a valores de mercado,
por medio de un procedimiento ágil, extrajudicial y confiable.
Los bienes que son objeto de la garantía permanecen en un patrimonio separado, fuera
del alcance de los demás acreedores del miembro compensador, de Argentina Clearing y
del fiduciario, al igual que de sus eventuales concursos o quiebras.
Este instrumento elimina el proceso judicial de ejecución y con ello las demoras y los altos
costos que lo caracterizan. Es una garantía auto-liquidable por excelencia. El fiduciario
p. 35
puede ser limitado en sus atribuciones, debe rendir cuentas y sus actos gozan de tutela
especial.
Existe una serie de regulaciones tendientes a proteger a los miembros compensadores y

a sus clientes de las consecuencias de incumplimiento de las obligaciones asumidas por
los participantes; este conjunto de protecciones adoptadas conforman los llamados
sistemas de clearing y redes de seguridad.
También presta el servicio de Custodia se refiere a los servicios de conservación,

salvaguarda y transferencia de valores negociables como así como también, de agente de
pago. Argentina Clearing podrá prestar este servicio bajo la forma de Custodia Directa y/o
Custodia Indirecta.
Argentina Clearing actuará como Agente de Custodia, Registro y Pago a efectos de llevar
mediante asientos en registros especiales los Valores Negociables custodiados y
registrados directa o indirectamente, y en donde se asentará toda transacción, cambio de
titularidad, registro ininterrumpido y situación jurídica respecto de Valores Negociables
mientras permanezcan bajo su custodia. Asimismo, contará con sistemas de protección
física y electrónica de forma tal que velará por la integridad de los Valores Negociables
custodiados.
Mercado Físico OTC

Históricamente los mercados de opciones eran mercados OTC (Over-the-Counter), en los
que los contratos se negocian de forma bilateral y el riesgo de incumplimiento (riesgo de
contrapartida) es asumido por ambas partes. La principal innovación que incorpora la
aparición del CBOE como primer mercado organizado de opciones es la existencia de una
cámara de compensación que se interpone entre ambas partes y que «asume» todos los
riesgos de contrapartida del mercado de opciones.
Es decir, mientras que en los mercados OTC, los contratos son a medida, en los
mercados organizados los contratos están plenamente estandarizados en términos de:
• Vencimiento.
• Precio de ejercicio.

p. 36
• Tipo de opción, CALL o PUT.
Cada vencimiento específico para un precio de ejercicio dado y modalidad de opción

(CALL o PUT) da lugar a una SERIE de opciones.
En segundo lugar, la fluctuación de precios de las opciones en los mercados OTC es libre,
mientras que en los mercados organizados existen siempre límites mínimos y en algunos,
también límites máximos.
Los mercados organizados utilizan mecanismos de subasta para el establecimiento de los

precios, mientras que en los mercados OTC el precio se establece por negociación entre
comprador y vendedor. Los mercados OTC proporcionan una cobertura mejor, ya que es
«a medida», aunque el comprador debe asumir el riesgo de contrapartida.
En general es más seguro, fácil y rápido tomar y cerrar posiciones en los mercados
organizados, aunque los costos de transacción (financiación de márgenes y comisiones)
pueden ser mayores. Estas características hacen que los instrumentos OTC sean más
utilizados en la cobertura de operaciones específicas, mientras que las opciones de
mercado organizado son más demandadas para coberturas globales, arbitraje y
especulación. De hecho, ambos mercados son complementarios en dos sentidos:
• Los vendedores de opciones OTC, Bancos, Pools de siembra y Agentes

Agropecuarios fundamentalmente cubren parte de sus ventas con posiciones en
los mercados organizados.
• La innovación financiera que se produce de forma constante e intensa en los

mercados OTC, permite a los mercados organizados lanzar nuevos contratos,
cuyo interés ya ha sido contrastado en el otro segmento del negocio de las
opciones. Es decir, en muchos casos, los mercados OTC actúan como un
«banco de pruebas» de los mercados organizados.
Ahora bien, reiteramos que la mayor diferencia entre ambos mercados es la existencia de
la cámara de compensación.

p. 37
Bibliografía utilizada y sugerida

Costa, L. Mercados Financieros sobre Materias Primas. Montserrat Vilalta Font. España.
Editorial ESIC. 3°Edición. 2008.
Hull John C. Introducción a los Mercados de Futuros y Opciones. Chicago USA, Editorial
Pearson Education VIX 2° Edición. 2016.
Peterson, Paul. Commodity Derivatives. Londres , Editorial: Routledge. 2018.
Rico, Alberto. Instructivo Mercado a Término de Buenos Aires, Buenos Aires, Editor Rofex
S A. 2017.
Vega, Alberto. Silos, Graneros y Secaderos Agrícolas, Buenos Aires, Editorial:

Mundi-Prensa. 2018.
VIX- CBOT Chicago Board Trade, Chicago USA, Editor: Nymex Cía , 6° Edición. 2016.

p. 38
Lo que vimos:
En esta unidad desarrollamos una breve historia de los Derivados de Commodities
(Futuros y Opciones). Conocimos los principales Mercados de Derivados y el
funcionamiento de los Mercados Matba-Rofex. Estudiamos el concepto de Futuros, las
diferencias entre un contrato de futuros y los forwards, la paridad entre los precios del
futuro y del contado, la liquidación Diaria, así como los condicionantes en el precio de un
Futuro.
Lo que viene:
En la próxima unidad estudiamos las opciones, sus características, las diferencias que
tienen con los futuros y las estrategias simples que podemos usar para cubrirnos con
ellas.


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Curso de Agrofinanzas

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Unidad 1: Introducción a los Derivados, Commodities y

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En la presente unidad realizamos un breve repaso sobre la historia de los commodities,

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● Conozcan el origen de los mercados de los commodities y su funcionamiento.

● Incorporen el concepto de futuro y sus características

● Analicen y comprendan las diferentes posiciones que pueden tomar en el mercado.

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1. Breve historia de los mercados de Derivados de Commodities (Futuros y Opciones).

2. Futuros, tipos de contratos, características y cómo operarlos. Liquidación de ganancias

3. ​Argentina Clearing. Mercado Físico OTC.

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Consignas para el aprendizaje colaborativo

● Los foros proactivos asociados a cada una de las unidades.

Además, también se propondrán reflexiones, notas especiales y vinculaciones a

* El MEC es el modelo de E-learning colaborativo de nuestro Centro.

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1. Breve historia de los mercados de Derivados de

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Breve historia de los mercados de Derivados de Commodities (Futuros

El CBOT actualmente es una corporación sin fines de lucro, autogobernada y

El ​Chicago Mercantile Exchange (CME) es un mercado internacional habilitado para que

A mediados de 1960, el Mercado rompió el molde de los futuros tradicionales

La actividad de la Bolsa y la de las entidades adheridas y adherentes, se realiza en un

acopiadores, cooperativas, corredores, dos modalidades de mercado: futuro y de

Mercado y acopio de granos

Se llama Mercado de granos, al conjunto de instituciones, instrumentos y prácticas

Está compuesto por: un mercado de disponible y un mercado de futuros.

Producción atomizada → ​acopio

En la ​primera etapa tendremos como responsables de la oferta al productor propietario

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Y en la ​tercera etapa son los exportadores e industriales quienes se encargan de

Constituye una de las formas principales de financiamiento del productor agropecuario,

Las operaciones que habitualmente realizan todos ellos son:

Operaciones de Compra-Venta de Granos​: en el lapso que media entre la compra al

Compras a fijar – Ventas a precio​: así, el acopiador está vendido en el disponible y,

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Si se produce un aumento de precios, el monto que deberá pagar al productor cuando

Operaciones de Canje y financieras contra cosecha​: si el precio de los granos

Algunas de estas funciones son:

● El fomento agrícola mediante la entrega de semilla, créditos o seguridad de

Precio de los Granos

La Cámara Arbitral de Cereales establece diariamente, los "Precios de Cámara",

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Los valores establecidos, son publicados inmediatamente en la Rueda de Cereales para

Mercado Físico de Granos

El Mercado Físico de Granos de la Bolsa es el más importante del país en volumen de

En este mercado puede negociarse todo tipo de cereales y oleaginosos, en condiciones “a

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En el recinto de operaciones del Mercado Físico de Granos se reúnen los corredores y

Los negocios se pactan de palabra, sin perjuicio de la posterior instrumentación en

Precios FOB – FAS

FAS: Si a estos precios FOB se le descuentan los derechos de exportación (retenciones)

Integrantes del Mercado de Derivados

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Especuladores: Se intentan anticipar a los cambios de precios y, a partir de ahí, compran

Arbitrajistas: Compran y venden al corto plazo para obtener un beneficio a partir de la

Zonas del panorama agrícola

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3. Argentina Clearing. Mercado Físico OTC.

El Chicago Mercantile Exchange (CME) es un mercado internacional habilitado para que

Producción atomizada → acopio

En la primera etapa tendremos como responsables de la oferta al productor propietario

Y en la tercera etapa son los exportadores e industriales quienes se encargan de

Operaciones de Compra-Venta de Granos: en el lapso que media entre la compra al

Compras a fijar – Ventas a precio: así, el acopiador está vendido en el disponible y,

Operaciones de Canje y financieras contra cosecha: si el precio de los granos

Precio Disponible: refleja las condiciones actuales de oferta y demanda

ð BASE = PRECIO CONTADO – PRECIO FUTURO

Ejemplo: 1 contrato Soja = Precio U$S 350