Politica Monetară.

Studiu de caz – România

1. Independența autorității monetare

Nivelul de autonomie a autorității monetare sau ideea că o bancă centrală poate sau trebuie să
fie independentă, au fost subiecte consistente de dezbatere la nivelul clasei politice de-a lungul
timpului. Originea acestor dispute poate fi identificată relativ simplu în punctul în care buna
cunoaștere și întelegere a ceea ce poate și trebuie să facă o bancă centrală se desparte de „buna
intenție” a factorului politic de a superviza și supraveghea coordonarea politicii monetare în scopul
atingerii unor obiective proprii. Urmărind raționamentele care susțin sau se opun ideii de
independență a autorității monetare se pot identifica două elemente importante care necesită a fi
evaluate cu atenție: ciclul economic și strategia pe termen lung.

Observațiile obiective culese în timp evidențiază că scopul factorului politic este câștigarea
următoarelor alegeri, ceea ce face ca orizontul țintei politice să nu depășească doi, patru sau cinci
ani. Pe de altă parte, atât teoria economică cât și observațiile empirice arată că realizarea
obiectivului de stabilitate a prețurilor este o țintă pe termen lung, greu de atins în condițiile
încărcării politicii monetare cu alte obiective legate de finanțarea agriculturii, a sectorului energetic
și adeficitului bugetar etc., care pot fi soluționate prin politici gestionate de autoritatea
guvernamentală.

Pornind de la această observație se poate trage concluzia că eforturile de atingere a țintelor de

politică monetară pe termen lung pot fi erodate de interferența factorului politic a cărui orizont de
viziune este subiectiv ca natură și insuficient ca durată. Ceea ce susțin adepții independenței
autorității monetare este faptul că ciclul de afaceri nu trebuie să fie coincident cu ciclul politic și că
o bancă centrală independentă de factorul politic se poate implica mai eficient în atingerea
obiectivelor pe termen lung, precum stabilitatea prețurilor. Subordonarea autoritățiilor monetare
controlului politic este considerată a fi periculoasă deoarece poate conduce la situații în care să
faciliteze finanțarea deficitelor bugetare și susținerea unui proces inflaționist. Mai mult, o autoritate
monetară independentă poate susține acțiuni de interes public chiar dacă sunt nepopulare din punct
de vedere politic.

Oponenții independenței autorității monetare susțin că o politică monetară coordonată de un

grup de specialiști fără responsabilitate politică nu este neapărat democratică. Raționamentul pe
care se bazează este că autoritatea monetară trebuie să urmărească obiective pe termen lung însă și
politicienii aleși în forul suprem își exprimă la rândul lor opinia și susțin obiective pe termen lung,
cum ar fi politica externă. Aceștia susțin că populația consideră că factorul politic ( Președinte,
Guvern, Parlament) este responsabil pentru bunăstarea economică a țării, dar în același timp,
populația nu poate responsabiliza autoritatea monetară, care ar putea fi factorul cheie în
determinarea bunăstării economice.

Mai mult, stabilitatea economică este posibilă doar în condițiile realizării unei coordonări a
mixului dintre politica monetară și politica fiscală (responsabilă cu gestionarea cheltuielilor
guvernamentale și a sistemului de taxare). Altfel spus, doar prin controlul autorității monetare de
către factorul politic ce controlează și politica fiscală, se poate realiza un mix fiscal-monetar optim.
Un alt argument al oponenților independenței autorității monetare este faptul că aceasta nu conduce
implicit la alegeri optime de politică monetară ( în condițiile în care alegerea optimă implică un
orizont politic pe termen scurt).
 Chiar daca este evident că durata unui ciclu economic de dezvoltare nu poate fi restrânsă ori
limitată la durata unui ciclu politic, sau că implementarea unei strategii de dezvoltare pe termen
lung implică și sacrificarea unor ținte politice pe termen scurt, nu există încă un consens la nivel
global asupra independenței autorității monetare cu toate că suportul public în acest sens a crescut
în ultima perioadă.

Băncii Centrale Europene ( BCE) și băncile centrale naționale (BCN) nu le este permis să
solicite sau să accepte instrucțiuni din partea altor autorități comunitare sau naționale ( instituții,
organisme sau guverne). Totodată, factorii decizionali ai BCE și ai BCN își pot exercita atribuții
care le revin fără a fi influențați de către organismele și instituțiile comunitare. Autoritatea monetară
europeană și cele naționale sunt autorizate să decidă în mod independent în ceea ce privește
alegerea momentului și modului optim de utilizare a instrumentelor și competențelor de care dispun,
pentru coordonarea politicii monetare în mod eficient. Acordarea de credite organismelor publice
comunitare sau naționale este interzisă, ceea ce protejează autoritățile monetare de influența pe care
autoritățile publice ar putea să o exercite asupra lor.

2. Obiectivele politicii monetare

Obiectivele politicii monetare în cazul general al economiilor contemporane se împart în trei

categorii: obiective fundamentale, intermediare și operaționale.

Obiectivele fundamentale sunt:

 Stabilitatea prețurilor;
 Creșterea economică susținută pe termen lung.

Obiectivele intermediare sunt:

 Cursul valutar;
 Rata dobânzii;
 Masa monetară;
 Prețul altor active financiare;
 Creditul.

Obiectivele operaționale sunt:

 Rata dobânzii pe termen scurt de pe piața monetară;
 Controlul bazei monetare.

În cazul României, mai exact în cazul Băncii Naționale a României, politica monetară
utilizează ca:
 Obiectiv fundamental: stabilitatea monedei naționale în sensul asigurării stabilității prețurilor.
 Obiective intermediare: cursul valutar, rata dobânzii pe termen lung și masa monetară.
 Obiectiv operațional: controlul bazei monetare.

Obiectivele fundamentale sunt localizate la nivel macroeconomic și vizează, în definitiv

influențarea economiei în ansamblul său; obiectivele intermediare vizează ținte ce pot fi localizate
la nivelul sistemului bancar.
Toate aceste ținte nu pot fi supuse acțiunii directe de influențare exercitată prin măsurile de
politică monetară adoptate de autoritatea monetară.
Pentru a realiza, în final, toate aceste obiective Banca Centrală își stabilește țintele
operaționale care se află cel mai aproape de intervențiile sale, operaționalizarea acestor ținte fiind
rezultatul utilizării celor mai moderne instrumente de care dispune, de preferință instrumente cu
acțiune indirectă asupra variabilelor macroeconomice.
 Obiectivul fundamental al BNR-ului și anume stabilizarea monedei naționale pentru
asigurarea stabilității prețurilor a fost adoptată pentru a putea face față situației în care România se
află după ieșirea de sub tutela comunismului.
Imediat după anul 1989, politica monetară a țării viza atingerea simultană a mai multor
obiective, precum realizarea stabilizării economice în condițiile asigurării unui anumit nivel al
creșterii economice sau realizarea stabilizării macroeconomice în condițiile asigurării unei poziții
externe echilibrate (echilibrul balanței comerciale).
Acest lucru nu putea duce decât la o realizare parțială și deluzorie a acelor ținte, tocmai de
aceea este de preferat un singur obiectiv fundamental, ce poate fi realizat cu ajutorul obiectivelor
intermediare și a celor operaționale.

În acest grafic se evidențiază faptul că după 1990, politica monetară a fost axată doar pe
stabilitatea prețurilor de consum și a celor din producție, singurele „abateri” fiind înregistrate doar
în anii imediat următori anilor electorali. Creșterile înalte ale ratei inflației în perioada 1991-1993 și
1997 au impus adoptarea unei politici monetare restrictive care să permită reducerea treptată a
inflației. Măsurile de politică monetară adoptate vizau:

 eliminarea execesului de lichiditate generat de posibilitățile menținerii unor disponibilități

ridicate ale statului în conturi deschise la băncile comerciale;

 neacordarea unor noi credie în condiții preferențiale și lichidarea celor existente (la scadența
acestora);

 dimensionarea rațională și strictă a lichidității în sistemul bancar, astfel încât, pe de o parte, să fie
asigurată menținerea sub control a creșterii masei monetare, iar pe de altă parte, să se creeze condiții
pentru atingerea unor dobânzi real pozitive la nivelul sistemului bancar;

 creșterea costului creditelor de refinanțare acordate de Banca Națională, atât pentru a semnaliza
opțiunea antiinflaționistă a politicii monetare, cât și pentru a determina băncile să-și gestioneze cât
mai bine resursele disponibile, ca de altfel și să caute să obțină resure alternative de finanțare ( cel
mai frecvent caz fiind acela al creditelor de pe piața interbancară).

Realizarea acestor măsuri avea la bază, în definitiv, adoptarea și utilizarea de către Banca
Națională a contului monetar indirect, bazat pe instrumentele economiei de piață.
Prin intermediul obiectivelor intermediare, trebuie să se realizeze, în definitiv, prezentarea
direcțiilor de acțiune ale Băncii Centrale în ceea ce privește măsurile de politică monetară.
Realizarea obiectivelor intermediare de politică monetară este în măsură să realizeze eficacitatea
măsurilor de politică monetară.
Realizarea obiectivelor stabilite prin programul de politică monetară depinde tocmai de tactica
adoptată de Banca Centrală în această direcție; altfel spus, de obiectivele operaționale pe care, prin
intermediul acțiunii exercitate prin folosirea instrumentelor de politică monetară, le poate influența
în mod direct, variația acestora generând modificări la nivelul principalelor variabile monetare din
economie care, mai departe influențează economia în ansamblul său.

Obiective operaționale
Variabile
Controlul ratei dobânzii Controlul bazei monetare
PIB Variabilă exogenă Variabilă exogenă
Rata dobânzii de piață Instrument Irelevant
Masa monetară Obiectiv intermediar Obiectiv intermediar
Nivelul rezervelor Irelevant Instrument

3. Instrumentele politicii monetare

La nivelul general al economiilor contemporane, instrumentele folosite pentru politica

monetară sunt:
 taxa oficială a scontului;
 rata rezervelor minime obligatorii;
 operațiunile pe piață;
 controlul direct al creditului.

În cazul României, instrumentele generale ale politicii monetare sunt:

 taxa oficială a scontului;
 rata rezervelor minime obligatorii;
 operațiunile de open-market;
 creditele de refinanțare.

Aceste intrumente pot fi, instrumente directe și instrumente indirecte, astfel:

INSTRUMENTE DE POLITICĂ MONETARĂ

DIRECTE INDIRECTE

 Plafonul de credite  Creditele de refinanțare

 Creditele direcționale  Mecanismul rezervelor minime
 Active lichide obligatorii obligatorii
 Mecanismul taxei oficiale a scontului
 Operațiunile de open market

Plafonul de credit este cel mai cunoscut instrument direct de politică monetară, el presupune
ca Banca Centrală să le impună băncilor comerciale un anume plafon până la nivelul căruia pot
acorda credite populației sau firmelor.
 Acesta a reprezentat, în fond, o implicare a Băncii Centrale în activitatea curenta a băncilor, în
scopul controlării directe a agregatelor monetare și a nivelului creditului din economie. Utilizarea
acestor plafoane de credit a fost legată de existența unei puternice instabilități la nivelul relațiilor
interbancare, Banca Centrală fiind astfel nevoită să adopte o astfel de măsură care să-i permită
influențarea în mod direct a activelor interne nete ale băncilor din cadrul sistemului respectiv.
Acesta a fost, în principal, cazul țărilor aflate în tranziția la economia de piață, care, ca urmare
a slabei dezvoltări a pieței, au impus de la sine Băncii Centrale adoptarea unui astfel de instrument.

După ce România a renunțat la aplicarea instrumentului-plafonul de credit, aceasta s-a

îndreptat către creditele direcționate. Ele sunt orientate către acele sectoare de activitate
considerate a fi favorizate ( precum sectorul agricol și cel energetic) care au beneficiat de credite
acordate la o rată a dobânzii subvenționată, rezultatul acestora nefiind altul decât acela al
alimentării cu lichidități suplimentare a economiei, pe fondul transformării inflației corective în
infalție structurală.

În ceea ce privește ultimul instrument direct de politica monetară, nivel minim al activelor
lichide – acesta reprezintă, în fond, o normă prudențială bancară potrivit căreia băncile din sistem
sunt obligate să dispună de active lichide determinate ca procent din totalul depozitelor constituite
la nivelul lor. Efectul acestui impuneri este simțit doar în condițiile în care băncile apelează la
resursele Băncii Centrale, deoarece dobânzile practicate de aceasta sunt practic prohibitive.
Avantajul imediat al acestui instrument este acela că, în cazul țărilor aflate în curs de dezvoltare, în
combinație cu alte instrumente de politică monetară, poate da rezultate în ceea ce privește întărirea
siguranței operațiunilor bancare.

Primul instrument indirect se referă la creditele de refinanțare. Băncile comerciale, atunci

când au nevoie de fonduri pe termen scurt se pot împrumuta de la alte bănci comerciale sau de la
Banca Centrală ( aceasta fiind creditorul de ultimă instanță). În primul caz, oferta de bani nu se
modifică în timp ce, în al doilea caz, baza monetară crește, deci sporește și oferta de bani, ceea ce
va induce o creștere a inflației. Rata dobânzii cu care Banca Centrală acordă aceste împrumuturi
băncilor comerciale se numește dobândă de refinanțare. Dacă această dobândă crește, atunci
numărul creditelor va scădea și implicit se poate realiza o micșorare a inflației.

Rezervele minime obligatorii au aceleași rezultate ca și plafoanele de credit.

Taxa scontului este cel de al treilea instrument indirect de politică monetară, prin intermediul
operațiunilor de rescontare Banca Centrală finanța băncile din sistem, acceptarea doar a unor efecte
comerciale conducând la transformarea acestui mecanism într-o modalitate de alocare a resurselor
disponibile în cadrul economiei.

Prin nivelul dobânzii folosite la aceste operațiuni, se evidenția care este direcția de acțiune a
Băncii Centrale în ceea ce privește orientarea politicii monetare, știut fiind faptul că taxa oficială a
scontului reprezintă cea mai mică dobândă a pieței.

Pe fondul dezvoltării economice, se evidențiază, însă, tot mai mult dezavantajele utilizării
mecanismului taxei oficiale a scontului. Un prim dezavantaj este legat de natura tehnică a
mecanismului în sine, impunând cheltuieli destul de ridicate pentru derularea lui (transportul
efectelor comerciale, lungile proceduri de verificare a efectelor comerciale și a valabilității acestora
etc.).

În același timp se poate spune că reprezintă un instrument rigid de politică monetară, deoarece
este știut faptul că aceasta din urmă trebuie să se adapteze în permanență modificărilor ce intervin la
nivelul economiei.
 Cel mai important instrument indirect de politică monetară, s-au dovedit a fi, operațiunile pe
piața deschisă (open market). Prin intermendiul operatiunilor pe piața deschisă, autoritatea
monetară cumpără și vinde obligațiuni și bonuri de tezaur guvernamentale. Prin aceasta, este
afectată baza monetară, deci cantitatea de bani existentă pe piață, mai concret, creșterea ofertei de
bani se face prin cumpărarea de către Banca Centrală de obligațiuni și bonuri de tezaur
guvernamentale. Acestea sunt inițial în posesia unor dealeri de obligațiuni ( bănci comerciale sau
instituții financiare private autorizate). Prin aceste cumpărări, lichiditățile băncilor comerciale vor
crește, deci ele vor avea posibilitatea să acorde credite într-un volum mai mare.
Creșterea volumului creditelor acordate va influența pozitiv nivelul activității productive din
economie.
Creșterea producției duce la creșterea venitului disponibil permanent al sectorului privat
(gospodăriilor), ceea ce va impulsiona cheltuielile de consum. În urma sporirii acestor cheltuieli,
cererea agregată crește, deci și oferta agregată va fi influențată în același sens.
Efectul unei operațiuni de vânzare pe piața deschisă efectuată de Banca Centrală este simetric
cu cel expus anterior.

4. Canale de transmisie ale politicii monetare

Există patru canale principale de transmisie a politicii monetare în întreaga economie: canalul
ratei dobânzii, canalul avuției, canalul creditelor și canalul așteptărilor inflaționiste.

1. Canalul rate dobânzii afectează cheltuielile de consum și de investiții și deci cererea

agregată. O modificare a nivelului ratei dobânzii schimbă costul creditelor acordate, precum și
costul de oportunitate al economisirii venitului în loc de a-l cheltui.

Canalul ratei dobânzii poate fi reprezentat astfel:

Masa monetară => Rata dobânzii => Volumul creditelor => Volumul investițiilor => Cererea
agregata => Venitul/Output-ul .

2. Canalul avuției, avuția se acumulează la nivelul gospodăriilor prin intermediul activelor

financiare, acestea păstrând o parte semnificativă din avuția lor financiară sub forma de obligațiuni,
bonuri de tezaur sau partid în societăți de investiții. O politică monetară expansionistă care crește
oferta de bani, deci reduce rata dobânzii, va determina, în același timp, creșterea valorii de piață a
avuției deținute sub formă de active financiare de către gospodării. Acestea vor reacționa la această
creștere a avuției financiare economisind mai puțin și cheltuind mai mult, pentru bunuri de consum.
Creșterea cheltuielilor pentru bunurile de consum determină creșterea cererii agregate care
determină, la rândul ei, creșterea output-ului.

3. Canalul creditelor disponibile afectează și el cheltuielile, deci și cererea agregată, însă

este cel prin care creditele devin disponibile pentru anumite sectoare ale economiei. Acest canal
este important în măsura în care deficitul de informație face dificilă, dacă nu imposibilă, pentru
anumiți solicitanți de credite să le obțină din alte surse decăt de la o bancă.

4. Canalul așteptărilor inflaționiste, posibilitatea ca o politică monetară expansionistă să

afecteze nivelul prețurilor, deci să determine creșterea inflației, rezultă din:
- Banca Centrală injectează cantități mari de bani în economie, fondurile disponibile pentru a
cumpăra bunuri și servicii vor crește foarte mult; cererea agregată va crește și ea în consecință.

- Injectând bani în acest fel, nu are loc o creștere a capacității productive a sectorului de producție.
 Dacă economia funcționează, aproape de nivelul ei potențial, creșterea cererii agregate va
împinge în sus prețurile, fără să aibe efecte prea mari asupra output-ului.

5. Evolutiția ratei dobânzii și efectele ei asupra economiei

Rata dobânzii este instrumentul cel mai utilizat de politica monetară, acest lucru se datorează
faptului că are cel mai ușor de ințeles mecanism de funcționare, astfel încât, populația să priceapă
exact ce poate face cu veniturile sale. Analizând evoluția ratei dobânzii pe o perioadă îndelungată
(minim 4 ani) am putea observa exact în ce situație se află economia unei țări. Astfel, după cum
putem observa în perioada 9 august 2005 - 4 februarie 2008, economia României s-a aflat într-o
perioadă de expansiune. Din acest motiv, guvernatorul BNR și-a permis să reducă rata dobânzii
pentru a crește volumul creditelor și astfel să determine o creștere a cererii agregate; oferta agregata
fiind deja cu mult peste aceasta. În perioada 1 ianuarie 2004- 8 august 2005, economia s-a aflat într-
o perioadă de recesiune, cu încetiniri neintenționate și deci abrupte ale ritmului creșterii economice.
În această situație rata dobânzii este foarte ridicată, tocmai pentru a limita volumul creditelor,
pentru a domoli populația de la a consuma și pentru a încuraja-o să economisească.

Analiza politicii monetare din ianuarie 2007 in comparație cu ianuarie 2008.

Ianuarie 2007
Interval Rata dobânzii
4 februarie 2008 - 9.00
8 ianuarie 2008 - 4 februarie 2008 8.00
1 noiembrie 2007 - 7 ianuarie 2008 7.50
26 iunie 2007 - 31 octombrie 2007 7.00
3 mai 2007 - 25 iunie 2007 7.25
27 martie 2007- 2 mai 7.50
12 februarie 2007 – 26 martie 2007 8.00
28 iunie 2006 – 11 februarie 2007 8.75
9 februarie 2006 - 27iunie 2006 8.50
22 septembrie 2005 - 8 februarie 2006 7.50
9 august 2005 - 21 septembrie 2005 8.50
8 aprilie 2005 - 8 august 2005 12.50
14 martie 2005 - 7 aprilie 2005 14.50
14 februarie 2005 - 13 martie 2005 15.75
17 ianuarie 2005 – 13 februarie 2005 16.50
20 decembrie 2004 - 16 ianuarie 2005 17.00
22 noiembrie 2004 - 19 decembrie 2004 17.75
2 noiembrie 2004 - 21 noiembrie 2004 18.25
27 august 2004 - 1 noiembrie 2004 18.75
5 august 2004 - 26 august 2004 19.25
12 iulie 2004 - 4 august 2004 20.00
7 iunie 2004 - 11 iulie 2004 20.75
1 ianuarie 2004 - 6 iunie 2004 21.25
 În luna ianuarie 2007, rata dobânzii de politica monetară a fost menținută la nivelul de 8.75%,
în timp ce politica de control a lichidității a continuat să fie adaptată din perspectiva necesității de a
contracara riscul aprecierii nejustificabile a monedei naționale, în condițiile persistenței unui nivel
ridicat al intrărilor de capital cu potențial volatil. Ca urmare, BNR a continuat să dreneze doar
parțial excedentul de lichiditate din sistem prin intermediul operațiunilor de piață, respingând o
parte a ofertelor formulate de bănci în cadrul licitațiilor săptămânale cu depozite, pe acest fond s-a
consemnat o intesificare puternică a apelului băncilor la facilitatea de depozit și implicit, o
diminuare a ratei medii efective a plasamentelor instituțiilor de credit la banca centrală.

Condițiile relativ mai slabe ale lichidității au avut ca rezultat menținerea randamentelor pieței
interbancare pe o traiectorie descendentă, valorile medii zilnice apropiindu-se încă de la finele
primei decade a lunii ianuarie de randamentul facilității de depozit oferite de BNR.

Ratele dobânzilor pe termen scurt au înregistrat însă o creștere începând cu debutul noii
perioade de menținere a rezervelor minime obligatorii ( 24 ianuarie), inclusiv ca urmare a efectului
contracționist sezonier exercitat de factorii autonomi ai lichidității (datorat în special decontării
plăților bugetare trimestriale).
Cu toate acestea, pe ansamblul perioadei, rata medie a dobânzii plasamentelor între bănci s-a
diminuat cu 1.50 puncte procentuale, ajungând la 4.33%
 BUBID (Bucharest Interbank Bid Rate) – rata medie a dobânzii la depozite pe piața
interbancară; rata dobânzii acordată de o bancă pentru depozitele constituite la ea este mai mică
decât BUBID, banca asigurându-și un profit din diferență.

BUBOR ( Bucharest Interbank Offered Rate) – rata medie a dobânzii pentru împrumuturile
acordate pe piața interbancară; rata dobânzii percepute de o bancă pentru creditele acordate este mai
mare decât BUBOR, întrucât din suma încasată banca trebuie să acopere costul resurselor obținute
din credite pe piața interbancară.

Pe fondul comprimării randamentelor depozitelor pe piața interbancară, dar și al creșterii

volatilității pe piețele financiare din regiune, presiunile exercitate asupra monedei naționale s-au
atenuat ușor, componenta speculativă continuând însă să dețină o pondere semnificativă în rulajul
pieței valutare.

Sub impactul acestor factori, dar și ca urmare a sporirii cererii excendentare de devize a
persoanelor juridice, leul și-a redus ritmul de apreciere în raport cu euro (acesta atingând pe
ansamblul lunii nivelul de 0,6%). În schimb, ratele dobânzilor practicate de bănci pentru sectorul
nebancar au continuat să consemneze mișcări divergente.
Astfel, rata medie a dobânzii creditelor noi acordate populației s-a menținut aproape
neschimbată în raport cu luna precedentă (13,83%), în timp ce pe segmentul societăților
nefinanciare costul mediu cu dobânda a înregistrat cea de a treia lună consecutivă de scădere (-0,71
puncte procentuale), ajungând la 11,39%. Nici evoluția randamentelor oferite de depozitele la
termen constituite în prima lună a anului nu a fost uniformă.
Astfel, rata medie a dobânzii depozitelor noi ale populației a scăzut cu 0,15 puncte
procentuale comparativ cu luna anterioară (până la 6,87%), în timp ce rata medie a dobânzii
bonificate pentru plasamenetele bancare ale societăților nefinanciare a sporit cu 0,55 puncte
procentuale (până la 6,67%).

Ianuarie 2008
În data de 7 ianuarie 2008, BNR a hotărât majorarea ratei dobânzii de politica monetară cu 0,5
puncte procentuale, până la nivelul de 8,0% și continuarea gestionării ferme a lichidității de pe piața
monetară prin intermediul operațiunilor de piață.
 Argumentele majore ale acestei decizii le-au constituit prelungirea acțiunii inflaționiste a
șocurilor de natura ofertei, în principal a creșterii prețurilor produselor alimentare, concomitent cu
apariția indiciilor amplificării presiunilor cererii.
Pentru a consolida restrictivitatea condițiilor monetare în sens larg, autoritatea monetară a
decis totodată menținerea ratelor rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor în lei și,
respectiv, celor în valută ale instituțiilor de credit.

Banca Centrală și-a intensificat puternic în această lună operațiunile de sterilizare, urmărind
astfel să contracareze injecțiile masive de lichiditate efectuate de Trezorerie. Accentuarea
preferinței instituțiilor de credit pentru plasamentele pe termen foarte scurt, inclusiv ca efect al
creșterii incertitudinii acestora privind evoluția lichidității, a determinat BNR să recurgă la
atragearea de depozite și pe scadențe mai reduse decât cea a principalului instrument de politică
monetară. Pe ansamblul perioadei, soldul depozitelor totale atrase de Banca Centrală a sporit cu
52% comparativ cu luna precedentă, ajungând la 10 087 milioane RON.

Randamentele pieței interbancare au receptat cu o anumită întârziere majorarea ratei dobânzii

de politica monetară, ajustarea lor la noul nivel al dobânzii cheie fiind vizibilă doar în ultima
săptămână a lunii, odată cu debutul noii perioade de constituire a rezervelor minime obligatorii
(RMO). Reflectând aceste evoluții, rata medie a dobânzii depozitelor interbancare a urcat cu 0,46
puncte procentuale față de decembrie, până la 7,79%. În același timp, volatilitatea randamentelor pe
termen foarte scurt a continuat să se reducă, situându-se la un nivel minim al ultimilor 2 ani și
jumătate.

Cu toate acestea, presiunile în direcția deprecierii monedei naționale s-au amplificat, în

condiții reinflamării aversiunii față de risc a investitorilor financiari, dar și ale continuării
deteriorării așteptărilor privind evoluția cursului de schimb al leului. În acest context, atât rulajul
pieței valutare interbancare, cât și cererea netă de devize au atins în intervalul analizat valori record,
iar moneda națională a înregistrat o depreciere lunară nominală în raport cu euro de 4,4%.
 Mișcarea ascendentă a randamentelor interbancare a fost receptată la nivelul ratelor
dobânzilor practicate de bănci pentru clienții nebancari. Ratele medii ale dobânzilor aferente
creditelor noi au urcat comparativ cu luna precedentă cu 0,4 puncte procentuale, până la 12,14%. Pe
segmentul populației, ajustarea crescătoare (cu 0,55 puncte procentuale, până la 12,49%) a
contrastat cu reducerile din precedentele două luni, în timp ce la nivelul companiilor aceasta a
reprezentat o continuare a tendinței conturate începând din octombrie 2007 (+0,35 puncte sporit,
evoluția fiind mai pregnantă în cazul plasamentelor societăților nefinanciare (+0,5 puncte
procentuale, până la 7,78%).

6. Evoluția cursului de schimb și legătura lui cu politica monetară

Evoluția prezentată este pe o durată de 4 ani, mai exact de la 1 aprilie 2004 până la 14 aprilie
2008.

Cursul de schimb este direct afectat de evoluția ratei dobânzii, dacă BNR decide creșterea
acestea, atunci se vor înregistra intrări masive de capitaluri speculative, ce vor conduce la creșterea
cererii pentru lei (sau creșterea ofertei de valută), de unde va rezulta o apreciere a monedei
naționale (mai departe importurile vor crește, exporturile vor scădea, iar deficitul de cont curent va
spori).
 Cazul invers presupune o diminuare a ratei dobânzii ce va conduce la o ieșire de capitaluri
speculative, va scădea cererea de lei (sau oferta de valută), iar leul se va deprecia (importurile vor
scădea, exporturile vor spori, iar deficitul de cont curent va scădea).

7. Evoluția ratei rezervei minme obligatorii

La momentul acesta RMO este:

- 20% pentru lei;
- 40% pentru valută.
Mecanismul rezervelor minime obligatorii acționează intermediul pieței, influențând, în mod
implicit nivelul cererii, ca de altfel si pe cel al ofertei de monedă economică, dar în același timp, se
prezintă sub formă normativă, băncile din sistem fiind obligate să-și constituie aceste rezerve la
nivelul Băncii Centrale, în pimul rând pentru a asigura o lichiditate minimă față de deponenți.
Putem spune că îmbină elemente specifice, atât instrumentelor directe, cât și celor indirecte, motiv
pentru care nu poate fi considerat un insrument direct pur ci, mai degrabă, o combinație a celor
două.

Argumentele aduse în favoarea utilizării mecanismului rezervelor minime obligatorii sunt

legate de aspecte precum:
 îmbunătățirea preciziei cu care Banca Centrală să-și ghideze politica monetară în
direcția atingerii obiectivelor propuse;
 aplicarea politicii monetare prin însăși modificarea rezervelor minime obligatorii.

Ceea ce este specific rezervelor minime obligatorii, este faptul că acestea au rolul de a asigura
o lichiditate minimă a băncilor în raporturile ce se stabilesc între acestea și deponeți. Din punct de
vedere al politicii monetare, se consideră că utilizarea mecanismului rezervelor minime obligatorii
permite autorității monetare să realizeze controlul ofertei de monedă la nivelul economiei, toate
acestea vizând, în final, asigurarea stabilității monetare.
În calitate de instrument de politică monetară, rezervele minime obligatorii acționează în
direcția limitării capacității băncilor din sistem de a multiplica depozitele deponenților, în cadrul
mecanismului propriu de creație monetară, motiv pentru care rata rezervelor minime obligatorii este
invers proporțională cu multiplicatorul depozitelor.

8. Efectele politicii monetare prin prisma modelului IS-LM și condițiile de eficiență

 O politică monetară expansionistă, care se exprimă printr-o creștere a ofertei de monedă,
deplasează curba LM spre dreapta.
Pe piața monetară, oferta de monedă suplimentară conduce la scăderea ratei dobânzii;
scăderea ratei dobânzii stimulează investiția privată I; reluarea investiției are un efect multiplicator
asupra venitului.
În figura de mai sus, se atinge un venit mai ridicat cu o rată a dobânzii mai mică.
Invers, o politică monetară restrictivă deplasează curba LM spre stânga, ridică rata dobânzii,
scade investiția și reduce venitul național.

Condițiile de eficiență ale politicii monetare sunt:

 o cerere de monedă puțin elastică față de rata dobânzii (în acest caz, într-adevăr, o scădere
mare a lui I va fi necesară pentru agenții să accepte să asoarbă monedă oferită suplimentar);
 o elasticitate mare a investiției față de rata dobânzii ( pentru ca I să fie mult stimulată
printr-o scădere a ratei dobânzii);
 un multiplicator ridicat;
 capacitățile de producție neutralizate și o ofertă de bunuri și servicii elastică pe termen
scurt (dacă nu, efectul multiplicator se exercită asupra prețurilor și nu asupra producției);

Condițiile de eficiență sunt aceleași, fie că politica monetară este expansionistă, fie că este
restrictivă. Condițiile referitoare la elasticitatea cererii de monedă și a cererii de investiții sunt
inverse pentru politicile monetare și bugetare; prin urmare când una din cele două politici își atinge
eficacitatea maximă, cealaltă are o eficacitate minimă: dezbaterea privind eficacitatea comparată a
celor două politici decurge din modul de estimare empirică a funcțiilor cererii de monedă și cererii
de investiții.

9. Trecerea politicii monetare din sfera națională în sfera comunitară

Teoria zonelor monetare optime privită prin prisma adoptării euro

Ca urmare a renunțării la independența politicii monetare, autoritățile naționale nu mai pot

realiza ajustări prin utilizarea istrumentelor monetare, deoarece se cedează prerogativele politicii
monetare unei autorități centrale; în plus, statele membre vor avea o influență mai mare sau mai
mică în procesul decizional, funcție de mai mulți factori, situație care poate fi percepută ca negativă
pentru statele cu influență redusă.

Teoria zonelor monetare optime (ZMO), este cea care studiază costurile și beneficiile asociate
adoptării unei monede unice; ea se axează în principal pe costuri, a căror minimizare depinde de
anumite condiții caracteristice economiilor țărilor participante. Beneficiile se referă la câștigurile
obținute din eliminarea costurilor esociate schimbului valutar și la importul de credibilitate a băncii
centrale a uniunii, care reduce expectațiile inflaționiste, și implicit nivelul inflației.

Costurile sunt legate de efectele negative ale renunțării la politica monetare independentă și la
mecanismul cursului de schimb, ca instrumente de ajustare a șocurilor asimetrice între potențialii
membri ai uniunii monetare. Cu cât nevoia de a efectua ajustări ale ratei nominale de schimb este
mai mică, cu atât costurile perticipării la uniunea monetară se diminuează, iar acest studiu de
integrare este benefic pentru participanți.

Teoria ZMO oferă justificarea economică a realizării zonelor monetare. Aceasta a indicat că
un sistem de cursuri de schimb fixe este potrivit pentru acele țări integrate în comerțul internațional
și în care factorii de producție sunt destul de mobili pentru a realiza o ajustare în caz de șoc
asimetric. Este adevărat că decizia de a avea rate de schimb fixe poate aduce avantaje, dar și
deazavantaje. Astfel, o țară poate să absoarbă efectele distorsionate ale șocurilor asimetrice prin
modificarea ratei de schimb.
Costurile și beneficiișe pe care le poate avea o țară care intră într-o zonă în care cursurile de
schimb sunt fixe depind de măsura în care propria economie se poate integra și face față concurenței
economiilor potențialilor parteneri. După cum se știe, o țară are mai multe avantaje din aderarea la o
zonă monetară, dacă economia sa este bine integrată cu celelalte economii ale țărilor membre.

Costurile unei monede unice:

 costurile determinate de apariția șocurilor asimetrice;

Din diverse motive (de exemplu, modificarea bruscă a preferințelor consumatorilor spre
bunurile de import), cererea agregata (CA) în țara X, poate evolua diferit față de cererea agregată în
țara Y (X și Y formează o uniune monetară). Un șoc pe latura cererii determină astfel o reducere a
cererii agregate în X și o creștere a cererii agregate în Y. Folosind moedelul cerere agregata (CA) –
oferta agregată (OA), observăm că efectele sunt diferite în cele două țări, figura 1.
Astfel, o reducere a cererii agregate în X va determina micșorarea producției reale, ceea ce va
determina reducerea nivelului de ocupare. În scurt timp, țara X se va confrunta cu stituația
„deficitelor gemene” (deficit bugetar și deficit de cont curent). Spre deosebire de X, țara Y va
înregistra excedent bugetar și de asemenea, excedent de cont curent. Observăm, astfel, că un șoc al
cererii creează probleme diferite celor două țări. În lipsa posibilității de a utiliza cursul de schimb o
echilibrare automată a economiilor celor două țări este posibilă, dacă salariile din X și din Y sunt
flexibile, iar mobilitatea forței de muncă este ridicată.
Dacă una din cele două condiții nu se realizează în practică, cele două țări nu sunt încă
pregătite să facă parte dintr-o zonă monetară, având mai multe avantaje dacă își păstrează
independența monetară.

 costurile determinate de preferințele diferite ale tărilor față de inflație și șomaj

Preferințele diferite ale țărilor față de inflație și șomaj creează costuri în cazul unei uniuni
monetare.
Atunci când rata inflației este mai mare în România decât în Uniunea Europeană, pentru a nu-
și pierde competitivitatea externă, România trebuie să-și deprecieze moneda în raport cu euro. Dacă
România și Uniunea Europeană formează însă o uniune monetară, atunci cursul de schimb nu mai
poate fi folosit ca instrument de politică; ceea ce înseamnă că ratele inflației în Uniunea Europeană
și România trebuie să fie egale. Dacă rata inflației în România este mai mare decât în Uniunea
Europeană, în condițiile unui curs de schimb fic, produsele românești își pierd competitivitatea.
 Uniunea Europeană și România au preferințe diferite față de inflație și șomaj, astfel: România
preferă un șomaj mai scăzut și o inflație mai ridicată, în timp ce Uniunea Europeană alege o
combinație inversă. Atât timp cât ratele inflației sunt diferite, un curs de schimb fix între leu și euro
nu este susținut. Pentru ca un curs de schimb fix între leu și euro să poată fi menținut, este necesar
ca ratele inflației din cele două zone să fie egale. În această situație, costul unei uniuni monetare
între România și Uniunea Europeană constă în faptul că atât România, cât și Uniunea Europeană
trebuie să accepte alte combinații inflație-șomaj, respectiv situarea în alte puncte ale curbei Philips,
ai puțin convenabile decât în situația inițială.

 costuri înregistrate din diferențe de productivitate între țările participante la uninea

monetară;
Dacă ratele productivității sunt diferite în cele două zone care decid să formeze o uniune
monetară (de exemplu, mai mică în România), atunci creșterile salariilor nominale în România
trebuie să fie mai mici decât cele din Uniunea Europeană. Dacă, din diverse motive, nu se întamplă
astfel, atunci apar costuri.

 costuri determinate de diferențele dintre sistemele fiscale ale țărilor.

Participarea la o uniune monetară presupune pentru țările implicate acceptarea unor
constrângeri în ceea ce privește modul de finanțare a deficitelor bugetare. Din cauza diferențelor
dintre sistemele fiscale, țările utilizează diferite combinații de finanțare prin îndatorare și finanțare
monetară a deficitelor bugetare.

Beneficiile unei monede unice:

 câștiguri rezultate din eliminarea costurilor de tranzacție;

 câștiguri de bunăstare generate de scăderea incertitudinii;
 patru beneficii ale ratelor de schimb fixe în mod irevocabil: scăderea costurilor volatilității
ratei de schimb, reducerea costurilor de tranzacție, a incertitudinii, dar și scăderea „preferinței
locale”.

Bibliografie:
1. Economie politică, Jaques Genereux. Editura ALL Beck 2000
2. Gospodării ale populaţiei şi instituţii fără scop lucrativ în servicial gospodăriilor populaţiei
(clasificare conform Normei BNR nr. 14/2006).
3. Buletin lunar, Ianuarie 2007. Banca Națională a României.
4. Buletin lunar, Ianuarie 2008. Banca Națională a României