Comprender la duración y la convexidad de los valores de renta fija

Vinod Kothari

Notación

y: rendimiento

pag: precio del bono

T: vencimiento total del bono

t: cualquier momento dado durante T

C t: Flujo de caja del bono en el momento t

re metro: McCauley duración del enlace

RE* metro: Duración modificada del bono

V: convexidad del enlace

Qué son los valores de renta fija: valores que tienen una tasa de interés fija o tasa de cupón, o un valor de rescate fijo con o sin cupón.

Los ejemplos pueden ser: bonos del Tesoro o valores gubernamentales con fecha, cupones con bonos corporativos, bonos corporativos

con cupón cero, certificados de depósito, papel comercial, etc. No es necesario que un valor de renta fija tenga un cupón, por ejemplo, un

bono con cupón cero no tiene una tasa de cupón y, sin embargo, genera un ingreso fijo ya que su precio de emisión / compra y el valor de

rescate están determinados. En resumen, cualquier instrumento financiero que otorgue al inversor una tasa de rendimiento fija si el

instrumento se mantiene hasta su vencimiento es un instrumento de renta fija.

Existe una diferencia básica entre los precios de las acciones y los valores de renta fija: en el caso de las acciones, los precios se basan en las

ganancias esperadas y el valor residual esperado del emisor; En el caso de los valores de renta fija, los flujos de efectivo prometidos al tenedor de

bonos son fijos, por lo tanto, las ganancias esperadas no harán una diferencia para el tenedor de bonos.
Esto no significa que no haya volatilidad en los precios de los valores de renta fija: los precios de los valores de renta fija cambian principalmente debido al

cambio en la expectativa de rendimiento de los inversores. La expectativa de rendimiento, a su vez, puede verse como compuesta de (a) una tasa libre de

riesgo; (b) una prima de riesgo o diferencial por el riesgo o riesgos inherentes a la tenencia del valor.

Comprensión rápida de los tipos de bonos:

En términos de característica de callabilidad, los bonos pueden ser invocable o no invocable El bono exigible es uno que el emisor del bono puede pagar por

adelantado antes de su vencimiento. [ Pregunta teaser: ¿Cuándo un emisor de bonos elegirá llamar a un bono? ]

En términos de convertibilidad, un bono puede ser convertible o no convertible. Los bonos convertibles contienen una opción incorporada: la opción de

conversión es similar a una opción de compra sobre el patrimonio y, por lo tanto, se convierte en un híbrido entre renta fija y valores de renta variable.

Desde el punto de vista de las características de redención, un bono puede ser bono bala, bono amortizador, y Bono de cupón cero. Los

bonos Bullet pagan cupones regulares y reembolsan todo el capital al vencimiento. Los bonos amortizadores reembolsan el capital durante

la vigencia del bono: pueden ser en forma de reembolso igual del capital, o cuotas iguales del capital más intereses, o el reembolso del

capital en cuotas declaradas, después de un cierto número de años. Los bonos de cupón cero no llevan ningún cupón; la diferencia entre el

precio de emisión y el valor de rescate es el rendimiento del inversor. El precio de reembolso normalmente es el valor nominal del bono, y el

precio de emisión es el valor descontado; por lo tanto, también se les llama bonos de descuento profundo.

El precio de una seguridad de renta fija:

Supongamos que la tasa de rendimiento libre de riesgo es plana, es decir, lo mismo para diferentes vencimientos. Supongamos, asimismo, que la prima de

riesgo o el diferencial también se fijan en diferentes vencimientos. Eso significaría que el rendimiento esperado de los inversores (y) puede expresarse como

una constante en diferentes períodos de tiempo. Si es así, el precio de la garantía de renta fija, digamos un bono, será el valor presente de los flujos de

efectivo del bono en diferentes puntos de tiempo (t). Podemos indicar el precio del bono como:

[Duración 1]

Ejemplo 1:
Supongamos que tenemos un bono que otorga un cupón del 8%, por ejemplo, pagadero anualmente, y que paga un valor nominal de $ 1000 al

vencimiento de 5 años. Si el rendimiento esperado del inversor es del 7%, ¿cuál es el precio del bono?

Calculamos el valor presente de los flujos de efectivo de los bonos a la tasa de rendimiento. El cálculo se muestra a continuación:

rendimiento 7%
Período flujo de caja

1 80 74.76636
2 80 69.8751
3 80 65.30383
44 80 61.03162
55 1080 770.0251
Precio del bono 1041.002

Los cupones de bonos se pagan convencionalmente semestralmente o trimestralmente. Tomamos un ejemplo más para ilustrar los pagos periódicos

de bonos:

Ejemplo 2

Supongamos que tenemos un bono que otorga un cupón del 8%, por ejemplo, pagadero semestralmente y paga un valor nominal de $

1000, junto con una prima de reembolso del 5% con vencimiento a 5 años. Si el rendimiento esperado del inversor es del 7%, ¿cuál es el precio del

bono?

Calculamos el valor presente de los flujos de efectivo de los bonos a la tasa de rendimiento. El cálculo se muestra a continuación:
rendimiento 7%
Flujos de caja de medio año

1 40 38.64734
2 40 37.34043
3 40 36.07771
44 40 34.85769
55 40 33.67893
66 40 32.54003
77 40 31.43964
8 40 30.37646
99 40 29.34924
10 1090 772.7215
Precio del bono 1077.029

Tenga en cuenta que la última entrada de efectivo en el ejemplo anterior incluye la prima de reembolso.

Rentabilidad de los bonos

Si un bono se compra a la par y se puede canjear a la par, entonces la tasa de cupón del bono es la tasa de rendimiento explícita; esta tasa

también es la tasa de rendimiento implícita del bono. Sin embargo, suponiendo que haya un mercado secundario de bonos, un inversionista de

renta fija puede comprar el bono a un valor superior o inferior al valor nominal, o un bono puede canjearse con una prima o descuento. Por lo

tanto, la tasa de rendimiento de un bono puede diferir de la tasa del cupón.

El cálculo más simple es calcular el cupón actual del bono, es decir, el cupón sobre su precio de compra. Por ejemplo, si un bono que ofrece

una tasa de cupón del 8% sobre un valor nominal de $ 1000, con vencimiento después de 5 años, está disponible a un precio de $ 950, la

tasa del cupón actual es 80/950 = 8.42%.

Seguramente, el cupón actual es solo un cálculo de regla de pulgar y no da una idea de la tasa de rendimiento real. Entonces, la tasa de

rendimiento real es el YTM, es decir Rendimiento al vencimiento del vínculo El YTM no es más que una tasa interna de rendimiento del

bono. En el caso anterior, el YTM se calcula así:

Hora Flujo de caja

00 - 950
1 80
2 80
3 80
44 80
55 1080
9,30%
La relación entre la tasa de cupón actual y el YTM es así:

• Si la tasa de cupón actual es mayor que la tasa de cupón, YTM es mayor que la tasa de cupón actual.

• La brecha entre la tasa de cupón actual y el YTM será una función del vencimiento del bono: cuanto mayor sea el
vencimiento, la brecha será menor.

Relación precio-rendimiento
Si el rendimiento aumenta, los valores descontados de las entradas de bonos bajarán, por lo tanto, el precio del bono disminuye. Es decir, los

valores de renta fija pierden valor si hay un aumento en (a) tasas libres de riesgo; y / o (b) prima de riesgo debido al aumento percibido en la

probabilidad de incumplimiento u otros factores. Por lo tanto, los precios de los bonos son una función de los rendimientos y la relación es inversa.

Tomamos un ejemplo a continuación para comprender la relación inversa entre los rendimientos y los precios de los bonos.

Ejemplo 3

Tomemos el bono en el Ejemplo 1, pagando un cupón del 8% durante 5 años, reembolsando el importe al vencimiento. Si los rendimientos de los inversores

son del 6% al 10%, incrementándose en un 0.5%, ¿cuáles son los precios de los bonos para cada rendimiento?

Período flujo de caja Rendimientos Precio Disminución

resultante
1 80 6.00% $ 1,084.25
2 80 6.50% $ 1,062.34 $ 21.91
3 80 7.00% $ 1,041.00 $ 21.33
44 80 7.50% $ 1,020.23 $ 20.77
55 1080 8.00% $ 1,000.00 $ 20.23
8.50% $ 980.30 $ 19.70
9.00% $ 961.10 $ 19.19
9.50% $ 942.40 $ 18.70
10.00% $ 924.18 $ 18.22

Como podemos notar, con los rendimientos crecientes, los precios de los bonos han bajado. Sin embargo, también podemos notar que si bien el aumento en el

rendimiento es de 0.5% en cada paso, la disminución en los precios de los bonos no es constante: la cantidad de disminución está disminuyendo.
Es decir:

• Con el aumento de los rendimientos, los precios de los bonos bajan; Con la disminución de los rendimientos, los precios de los bonos suben.

• Sin embargo, con rendimientos crecientes, los precios de los bonos disminuyen a una tasa decreciente; Con rendimientos decrecientes, los

precios de los bonos aumentan a una tasa creciente.

• Por lo tanto, la relación entre rendimientos y precios de los bonos no es lineal: es curvilínea, convexa desde abajo.

Relación precio de rendimiento

1,100.00
1,050.00 $
1,000.00 $
950.00 $ Precios de los bonos
900.00 $
850.00 $
$ 800.00 $
6,00%

6.50%

7,00%

7,50%

8,00%

8,50%

9.00%

9.50%

10,00%

El siguiente gráfico muestra la relación rendimiento-precio; sin embargo, uno puede ver visualmente una línea recta. La línea, de hecho, no es recta,

como se muestra claramente en los decrementos del Ejemplo 3 anterior. El grado de convexidad depende de varios factores que discutiremos más

adelante.

Sensibilidad al precio de los bonos:

Como en el caso de las acciones, los inversores en valores de renta fija están preocupados por la volatilidad de los precios de los bonos en relación con los

rendimientos. Como podemos ver en el gráfico anterior, las tasas de interés o los rendimientos son la variable que afecta, en la cual los precios de los bonos se

ven afectados. Si el rendimiento (y) cambia en cierta cantidad ( • y), entonces el aumento / disminución resultante en el precio (p) del bono ( • p) estará dada por la

pendiente de la curva que establece esta relación. En el lenguaje de los bonos, la sensibilidad de los precios de los bonos a los rendimientos es capturada por

duración del vínculo ¿Por qué la sensibilidad se denomina duración y no la beta del enlace o nombre similar? Esto, tal vez, tiene que ver con el historial

de inversiones de renta fija, cuando los inversores solían aproximar la sensibilidad al observar el tiempo promedio ponderado por el cual se invierte

dinero en un bono: cuanto más largo sea este tiempo o duración promedio ponderado, mayor será La sensibilidad del precio del bono al rendimiento. En

el lenguaje actual, no hay muchas razones para que los inversores en bonos se basen en medidas aproximadas, ya que los valores descontados para

cualquier cambio en los rendimientos se pueden calcular fácilmente en una herramienta computacional. Sin embargo, los inversores en bonos se han

acostumbrado a usar la duración (y la convexidad, como se analiza más adelante) y herramientas rápidas y prácticas para comprender la sensibilidad

de los precios de los bonos a los rendimientos.

Uno de los cálculos más comunes de duración es la duración de McCauley (D metro) es simplemente el valor presente de cada flujo de caja,

ponderado por el momento del flujo de caja, dividido por el precio del bono, es decir:

Podemos visualizar el valor presente de cada flujo de efectivo como dinero invertido en el bono, ya que el valor actual es el valor de la entrada de

efectivo en la actualidad. Cada valor presente permanece invertido hasta su tiempo de extracción, es decir, el momento del flujo de caja. Por lo

tanto, si tomamos la suma del producto del valor presente de cada flujo de caja y su tiempo respectivo, y dividimos dicha suma por la suma de los

valores presentes (que también es el precio del bono), el resultado es el promedio ponderado tiempo durante el cual se invirtió el precio del bono.

Ejemplo 4

Tomemos un ejemplo simple. Suponga que un bono da una tasa de cupón del 8%, pagadero anualmente, con un valor nominal de $ 1000, con

vencimiento después de 5 años, y está disponible a un precio de $ 950. Como ya hemos hecho este ejemplo anteriormente, sabemos que el YTM

del bono es 9.30%. Calculemos la duración del enlace:

Cálculo de duración
Hora Flujos de caja presentes PV ponderado por tiempo
valor (PV)
1 2 3 44

00 - 950
1 80 73.19618 73.19618
2 80 66,971 133,942
3 80 61.27527 183.8258
44 80 56.06394 224.2558
55 1080 692.4936 3462.468
YTM 9,30% 950 4077.688
Duración 4.292303 años
Col 4 anterior es el producto de col 3 y col 1. El último número en Col 3 es la suma de los valores actuales, o el precio del bono. El
último número uno en Col 4 es la suma de los productos dados en Col 4, y el último número en Col 4 se obtiene dividiendo
4077.68 por 950. Esa es la duración expresada en años.

Ejemplo 5

Tomemos el mismo ejemplo, pero con flujos de efectivo semestrales. Suponga que el bono da una tasa de cupón del 8%, pagadero

semestralmente, con un valor nominal de $ 1000, con vencimiento después de 5 años, y está disponible a un precio de $ 950. Primero tendremos

que calcular el YTM del bono que hacemos a continuación. Vamos a calcular la duración del bono de la siguiente manera:

Cálculo de duración
Hora Flujos de caja presentes PV ponderado por tiempo
(medio año) valor (PV)
1 2 3 44

00 - 950
1 40 39.09378 39.09378
2 40 38.20809 76.41618
3 40 37.34247 112.0274
44 40 36.49646 145.9858
55 40 35.66961 178.3481
66 40 34.8615 209.169
77 40 34.0717 238.5019
8 40 33.29979 266.3983
99 40 32.54536 292.9083
10 1040 827.0088 8270.088
YTM (semestral) 4.64% 1148.598 9828.937
YTM (anual) 9.27% ​Duración 8.557337 medio año
4.278669 años

Duración modificada:
La duración de McCauley es solo una medida del tiempo promedio ponderado por el cual está pendiente la inversión en el bono; no es

una indicación de la tasa de cambio en el precio yhr del bono con un cambio dado en el rendimiento.

La tasa de cambio en el precio, expresada en función del precio, puede obtenerse por la pendiente de la curva precio / rendimiento, es decir, por el

primer diferencial de la relación precio / rendimiento. Recordar la ecuación Duración 1:

Ahora, diferenciando p con respecto a y, tenemos

[Duración 2]

Esto se llama el duración modificada del enlace (D * metro).

Esto también se puede escribir como:

[Duración 3]

Por lo tanto, la relación entre la duración de McCauley y la duración modificada es la siguiente:

RE* m = - re m / ( 1 + y) [Duración 4]

Convexidad:
La duración modificada tampoco es eficiente para predecir el cambio en el precio de un bono con un cambio dado en el rendimiento, ya que, como notamos

anteriormente, la relación entre el rendimiento y los precios es curvilínea. Como la curva es convexa desde abajo, cuando el rendimiento cae • y, el aumento

resultante en el precio no es solo D * metro X • y, pero más. Cuando el rendimiento aumenta en • y, la disminución resultante en el precio no es D * metro X • y, pero

menos. Por lo tanto, la convexidad de la curva aumenta el aumento en el precio y reduce la pérdida en el precio, en comparación con lo que da una medida

lineal de duración. Por lo tanto, con bastante frecuencia, los inversores ven la convexidad como una ganancia, y el aumento / disminución realizado en el

precio sobre la medida de la duración lineal se conoce como ganancia de convexidad.

La convexidad es el segundo diferencial en la relación precio / rendimiento. La convexidad puede estar computando diferenciando la Duración 2 con

respecto a y una vez más, de la siguiente manera:

... Duración 2

Ahora, diferenciando wrt y, tenemos

[ Duración 5]

Predicción del cambio en el precio sobre los cambios en los rendimientos:

En cualquier función curvilínea, como la función precio / rendimiento, el cambio en el precio de un bono con un cambio dado en el rendimiento ( • y) se

calcula de la siguiente manera:

• p = p + D * metro X • y + ½ C • y 2 [ Duración 6]

Esta ecuación se obtiene mediante el método de expansión en serie de Taylor de la siguiente manera:

Considere una variable dependiente 'y' que es una función de la variable independiente 'x' es decir

y = f (x). Ahora hacemos la pregunta: si hay un cambio en el valor de 'x' (digamos 'x' cambia a 'x + ∆x'), ¿cuál será el cambio correspondiente en

el valor de 'y', es decir, f (x + ∆x ) -f (x) = ?. Cuando la función 'f (x)' satisface algunas condiciones especiales, entonces el Teorema de Taylor nos

proporciona una respuesta en la forma del siguiente resultado:

f (x + ∆x) =

dónde
Afortunadamente, la función en cuestión satisface estas condiciones. Ahora, cualquier pequeño cambio en y, el tercero y los términos posteriores en la

ecuación anterior se vuelven insignificantes y pueden ignorarse. Por lo tanto, obtenemos la Duración 6.