Sunteți pe pagina 1din 66

UNIVERSITATEA “PETRE ANDREI” DIN IASI

FACULTATEA DE ECONOMIE

FINANŢE INTERNAȚIONALE

- SUPORT CURS -

Lect. univ. dr. RADU TAŞCǍ


CUPRINS:

CAP I Valutele şi monedele internaţionale _________________________________________ 3


I.1. Valutele: caracteristici şi funcţii_______________________________________________ 3
I.2. Eurovalutele ______________________________________________________________ 8
I.3. Unităţile monetare artificiale ________________________________________________ 10
I.4. EURO - moneda unică europeană ____________________________________________ 13

CAP II Piaţa de schimb________________________________________________________ 20


II.1. Piaţa de schimb: conţinut si funcţii ___________________________________________ 20
II.2. Organizarea pieţei de schimb _______________________________________________ 23
II.3. Categorii de operaţiuni pe piaţa de schimb _____________________________________ 29
II.4. Organizarea şi funcţionarea pieţei de schimb în România _________________________ 39

CAP III Piaţa investiţiilor internaţionale _________________________________________ 44


III.1. Investiţiile străine: concept şi tipologie _______________________________________ 44
III.2. Investiţiile străine directe__________________________________________________ 45
III.3. Corporaţiile transnaţionale – principalii actori ai investiţiilor internaţionale __________ 51
III.4. Politica de “paradis fiscal” ________________________________________________ 54

CAPITOLUL IV - Piaţa internaţională de capital __________________________________ 58


IV.1. Tendinţe şi mutaţii pe pieţele de capital ______________________________________ 58
IV.2. Componentele pieţei internaţionale de capital _________________________________ 59

Bibliografie: _________________________________________________________________ 66

2
CAP I VALUTELE ŞI MONEDELE INTERNAŢIONALE

I.1. VALUTELE: CARACTERISTICI ŞI FUNCŢII

Moneda unei ţări reprezintă unitatea de măsură care serveşte la evaluarea, din
perspectivă economică, a unor activităţi sau evenimente (producţie obţinută, pierderi suferite,
schimburi realizate etc.).
Valutele sunt monede naţionale care au circulaţie, putere de plată şi pot fi constituite ca
rezervă şi în alte ţări decât cea emitentă. În general, prin valută se înţelege moneda naţională a
unui stat folosită de persoane fizice sau juridice aparţinând unui alt stat, în vederea stingerii unor
obligaţii. Într-un sens mai strict, noţiunea de valută desemnează acele monede naţionale care sunt
utilizate, în mod efectiv, în plăţi şi plasamente internaţionale (valută forte). Aceasta presupune
(deşi nu în mod obligatoriu) un anumit grad de convertibilitate.
De exemplu: francul elveţian (CHF) este o monedă pentru orice rezident din Elveţia care îl utilizează pentru
operaţiuni şi tranzacţii interne; dar devine valută atunci când un rezident elveţian plăteşte cu CHF un import din
Bulgaria sau atunci când un nerezident (de exemplu român) cumpără CHF pentru a efectua plăţi în Elveţia.
Deviză este termenul utilizat pentru a desemna toate instrumentele utilizate pentru
efectuarea de plăţi între ţări şi se referă atât la valută în cont sau efectivă, cât şi la instrumentele
de plată exprimate în valută (cecuri, cărţi de credit) şi instrumentele de credit pe termen scurt
exprimate în valută (cambii, bilete la ordin). Într-o accepţiune mai largă, devizele cuprind şi
titlurile financiare exprimate în valută (acţiuni, obligaţiuni etc.)
Convertibilitatea
În condiţiile actuale, ale flotării cursurilor, prin convertibilitate se înţelege dreptul
general de procurare de valută de pe piaţă şi de folosire liberă a acesteia în cadrul tranzacţiilor
internaţionale. Convertibilitatea reprezintă, deci, capacitatea sau calitatea unei monede naţionale
de a fi acceptată în relaţiile de schimb internaţionale, de a circula liber pe plan internaţional. În
mod concret, moneda unei ţări este considerată convertibilă în situaţia în care poate fi
preschimbată liber prin vânzare-cumpărare pe piaţa valutară, fără nici o restricţie în ceea ce
priveşte mărimea sumei, calitatea persoanei deţinătoare (rezident sau nerezident) şi scopul în care
se efectuează operaţiunea de convertire (tranzacţii curente sau mişcări de capital).
A. Aceasta reprezintă convertibilitatea deplină (generală) a monedei, recunoscută şi în
afara frontierelor ţării respective (convertibilitate externă), motiv pentru care valuta respectivă

3
este utilizată ca mijloc de plată în schimburile de mărfuri dintre ţări, ca şi în operaţiunile care
privesc mişcări de capital. Inexistenţa unor restricţii privind suma şi calitatea persoanei
deţinătoare face ca o astfel de convertibilitate să fie caracterizată ca fiind nelimitată (totală,
integrală). Acest gen de convertibilitate este un privilegiu al unui număr restrâns de monede
naţionale, îndeosebi al valutelor liber utilizabile.
Valutele liber utilizabile sunt acele valute cu o convertibilitate totală, recunoscute şi
utilizate în cadrul operaţiilor Fondului Monetar Internaţional şi anume: dolarul american USD,
lira sterlină GBP, yenul japonez JPY (au mai deţinut acest rol francul francez FRF şi marca
germană DEM, înlocuite de EURO). Ţările membre FMI se angajează să cedeze o sumă în aceste valute în
schimbul propriei monede sau al DST precum şi să convertească orice sumă în valută liber utilizabilă într-o altă
valută a unei ţări membre sau în DST în cadrul operaţiilor FMI.
Importanţa pe care o au valutele liber utilizabile pe plan internaţional a condus la
speculaţia conform căreia lumea ar putea fi divizată în trei blocuri: unul legat de USD, altul de
EURO şi altul de JPY. Mai mult, se consideră că economiile mici, deschise, vor abandona
monedele proprii în favoarea unor regimuri valutare care să le lege de monedele importante în
relaţiile financiare internaţionale.
Calitatea monedei unei ţări de a fi convertibilă, la o scară cât mai apropiată de ceea ce se
înţelege prin convertibilitate deplină, oferă economiei ţării respective unele avantaje, dintre care
menţionăm:
⇒ face posibilă exprimarea corectă, nedistorsionată, a preţurilor şi, ca urmare, devine uşor
de realizat aprecierea (prin evaluare) a rezultatelor diverselor tranzacţii cu agenţii economici din
străinătate;
⇒ avantaje sporite prin facilitarea investiţiilor de capital străin, ca şi a orientării
comerţului exterior într-un mod cât mai profitabil;
⇒ facilităţi în ceea ce priveşte plata mărfurilor importate;
⇒ posibilitatea de a stinge deficitele balantei de plati prin efectuarea de plăţi în moneda
proprie (deplin convertibila), deplasând astfel riscul accentuării inflatiei pe seama altor state.
Statutul FMI, referindu-se la convertibilitate, considera, corespunzator art.8, ca aceasta obliga
autorităţile ţării cu moneda declarată convertibilă să schimbe soldurile existente în moneda
respectiva în alte ţări, dacă aceste ţări solicită preschimbarea în propriile lor monede sau DST.

4
Condiţia este ca aceste solduri să provină din tranzacţii curente sau să servească plăţii unor astfel
de tranzacţii.
Deplina convertibilitate a monedei naţionale este compatibilă cu o economie bine
organizată, în expansiune, care prezintă garanţii privind stabilitatea valorii respectivei monede.
B. Convertibilitatea limitată de unele restricţii este mai frecvent întâlnită şi ea are în
vedere limitări privind:
• operaţiunile la care se aplică, cum ar fi convertibilitatea pentru plăţi curente, dar nu şi
pentru operaţiuni care privesc mişcările de capital;
• persoanele care au permisiunea să schimbe (rezidenţi sau nerezidenţi);
• teritoriul: se recunoaşte dreptul de a preschimba moneda numai între frontierele ţării de
origine a monedei respective (convertibilitate internă) sau gradul de convertibilitate este stabilit în
cadrul unor înţelegeri pe plan regional (valute transferabile);
• tipologia cursului de schimb (convertibilitate oficială bazată pe un curs fix).
Între aspectele economice care menţin moneda în regimul convertibilităţii limitate cel mai
important este menţinerea unor forme de dirijare centralizată a economiei începând cu producţia
şi comerţul şi sfârşind cu stabilirea într-o manieră administrativă, excluzând “jocul pieţei”, a
cursului de schimb.
Abordarea graduală a convertibilităţii este singura posibilitate de a impune în perioada
actuală moneda naţională pe piaţa de schimb. Treptele care stau în faţa economiilor care îşi
propun astfel de obiective pot fi redate succint astfel:
♦ introducerea/dezvoltarea economiei de piaţă; consolidarea economiei în sensul
menţinerii echilibrelor macroeconomice prin promovarea de politici monetare sau fiscale
adecvate;
♦ acceptarea cursului de schimb flotant; eliminarea sistemului cursurilor de schimb
multiple; constituirea de rezerve valutare suficient de mari pentru a asigura preschimbarea
nestânjenită a valutei, precum şi în scopuri destinate menţinerii cursului de schimb şi rezistenţă la
eventuale şocuri externe;
♦ liberalizarea comerţului cu mărfuri şi eliminarea elementelor de distorsiune a preţurilor
(îndeosebi subvenţii şi scutiri de impozite); diminuarea şi, treptat, eliminarea obligativităţilor

5
impuse exportatorilor (de exemplu, de a ceda valuta încasată la un curs fix) sau importatorilor (de
exemplu, de a-şi constitui depozite valutare prealabile la import) etc.
Un rol deosebit de important pe drumul unei valute spre convertibilitate îl deţine
încrederea străinilor într-o astfel de monedă. Între performanţele de natură economică şi social-
politică menite să confere încredere în valuta unei ţări, chiar fără ca oficial să fie declarată
convertibilă, menţionăm:
– puterea economică exprimată prin creşteri succesive ale PNB sau venitului naţional,
stabilitatea preţurilor, menţinerea indicelui raportului de schimb la niveluri supraunitare;
– soldul echilibrat, chiar activ, al balanţei de plăţi;
– rezerve considerabile în aur sau valută;
– stabilitatea cursului de schimb (în varianta flotantă);
– stabilitatea politică;
– calitatea recunoscută a politicii economice a guvernului;
– apartenenţa ţării la organisme internaţionale.
O valută, pe măsură ce se apropie de convertibilitatea deplină, îşi extinde funcţiile în
spaţiul economic mondial, devenind monedă internaţională, adică:
− serveşte reglementării tranzacţiilor comerciale şi financiare între agenţi economici din
state diferite (funcţia de monedă vehiculară);
− poate fi atrasă, păstrată şi administrată de către autoritatea monetară a altei ţări în
scopul finanţării soldurilor balanţei de plăţi, al susţinerii cursului de schimb sau al garantării
solvabilităţii externe (funcţia de monedă de rezervă);
− eventual, circulă în spaţii naţionale, altele decât cele ale ţării de emisiune (funcţia de
mijloc de circulaţie).

6
Neîncredere CONVERTIBILITATE
DEPLINĂ
PIB
Echilibru BPE
Rezerve devize
Stabilitatea CS
Încrederea Apartenentă OI
în moneda naţională

Restrictii privind
preschimbarea sau detinerea valutei
Economie instabila sau Dirijism economic

Încredere NECONVERTIBILITATE

Aşadar, manifestate în relaţiile economice internaţionale aceste funcţii transformă o


monedă naţională într-o monedă internaţională. Funcţia de etalon al preţurilor are mai mult un
caracter local.
Moneda naţională ce serveşte drept mijloc de plată între naţiuni şi mijloc de circulaţie
într-o ţară, alta decât cea de emisiune, se numeşte monedă transnaţională. Datorită densităţii şi
interdependenţelor crescânde ale reţelelor bancare, generate de expansiunea comerţului
internaţional, în perioada postbelică, teoretic, orice monedă naţională ar putea deveni
transnaţională. În realitate, doar câteva monede s-au afirmat în acest sens.
Pe lângă funcţiile clasice recunoscute ca fiind specifice monedei pe plan intern, pe plan
internaţional se se adaugă, în prezent, o componentă suplimentară: rolul de închidere sau buclaj
al circuitului financiar internaţional. Ţara emitentă, prin intermediul sistemului său bancar,
trebuie să fie capabilă să se împrumute pe termen scurt pentru a acorda credite pe termen lung,
dar şi să constituie garanţia de lichiditate şi solvabilitate de care are nevoie, în mod constant,
sistemul. Privilegiul de a emite monedă internaţională presupune responsabilitatea supremă de
creditor în ultimă instanţă, în scopul evitării crizelor de sistem.

7
Dolarul cumulează toate funcţiile monetare: monedă naţională, internaţională şi
transnaţională, monedă de rezervă, monedă vehiculară, monedă de intervenţie şi, până în 1973,
monedă etalon (aceasta fiind singura funcţie pierdută, după această dată). Se remarcă, cu
precădere, ca fiind instrumentul de plată cel mai răspândit la nivel comercial. Yenul joacă cu
excelenţă, rolul de monedă aparţinând împrumutătorului în ultimă instanţă, datorită poziţiei
creditoare nete a Japoniei, din ultimii ani.

I.2. EUROVALUTELE

Eurovalutele reprezintă depuneri în valută în conturi la bănci comerciale din afara ţării
emitente. În cadrul eurovalutelor o pondere mare deţin eurodolarii (dolarii SUA) depuşi la bănci
comerciale din afara SUA care se utilizează în operaţiuni de creditare pe termen scurt sau mediu
pe o piaţă paralelă cu cea oficială.
Eurovalutele se deosebesc de depunerile în cont la o bancă din ţara de origine a valutei
deoarece nu reprezintă creanţe directe asupra resurselor ţărilor, ci creanţe asupra băncilor.
Operaţiile cu eurovalute se caracterizează printr-o libertate mai mare, deoarece nu intră în
totalitate sub incidenţa prevederilor legale din ţara emitentă a valutei şi nici a celor din ţara în
care se păstrează disponibilităţile în eurovalute. Valuta utilizată în operaţii de depozit sau de
credit nu aparţine ţării în care se realizează, iar persoana nu este rezident al ţării emitente a
valutei.
Apariţia şi evoluţia eurovalutelor este expresia influenţei unor factori din relaţiile
economice internaţionale:
• deciziile autorităţilor americane din anul 1960 prin care s-a plafonat dobânda practicată
de bănci la depozitele la termen şi s-a interzis remunerarea depozitelor la vedere până la o
anumită perioadă (reglementarea Q);
• restricţiile impuse de autorităţile britanice, în anul 1957, băncilor în acordarea
creditelor în lire sterline nerezidenţilor;
• decizia autorităţilor americane, din anul 1965, de impozitare a dobânzilor percepute de
rezidenţii americani la creditele acordate nerezidenţilor pentru a diminua ieşirile de USD din
SUA;

8
• integrarea economică vest-europeană care a inclus eliminarea restricţiilor şi
liberalizarea mişcării capitalurilor;
• dezvoltarea schimburilor economice internaţionale;
• amplificarea concentrării industriale şi bancare a presupus mecanisme de finanţare;
• deciziile autorităţilor americane, din anul 1969, de împiedicare a societăţilor americane
de a dirija sume de USD în vederea finanţării expansiunii internaţionale şi de a repatria
beneficiile realizate de către filialele străine;
• crearea şi extinderea paradisurilor fiscale (zone off-shore) au stimulat băncile să
realizeze operaţiuni cu eurovalute pentru nerezidenţi;
• conflictele militare şi alte evenimente politice ale perioadei au generat teama de blocare
a disponibilităţilor în valută la băncile din ţările dezvoltate. În aceste condiţii, sumele în USD şi
alte valute s-au transferat din ţara de origine la bănci comerciale în străinătate şi s-a format piaţa
eurovalutelor.
Piaţa eurovalutelor reprezintă un segment al pieţelor internaţionale pe care se
efectuează depuneri bancare şi se acordă credite pe termen scurt sau mediu în eurovalute.
- Operaţiunile pe această piaţă se realizează prin intermediul băncilor comerciale din
străinătate denumite eurobănci.
- Resursele pieţei eurovalutelor se formează pe următoarele căi:
- împrumuturi de la bănci din ţara de origine a valutei contractate de bănci şi societăţi
comerciale din străinătate;

- disponibilităţi în valută transferate de băncile comerciale din unele ţări către


filialele din străinătate;
- disponibilităţi în valută din exporturile de mărfuri şi servicii care se păstrează
la bănci comerciale din străinătate;
- depuneri în valută la bănci comerciale din străinătate;
- plasamentele rezervelor de valută ale băncilor centrale şi ale organismelor
monetare oficiale la băncile comerciale din străinătate etc..
- Împrumuturile pe piaţa eurovalutelor se acordă sub forma liniilor de credit sau
creditelor revolving. Împrumuturile în eurovalute pe termen mediu, de valori mari şi care au drept
beneficiari guverne, agenţii guvernamentale, societăţi multinaţionale sau autorităţi locale se

9
acordă pe piaţa eurocreditelor. Eurocreditele se contractează prin intemediul sindicatelor de
bănci. Rata dobânzii la eurocredite depinde de rata dobânzii interbancare de pe piaţa Londrei
(LIBOR) la care se adaugă un procent suplimentar care să acopere riscul băncilor angajate.

I.3 UNITĂŢILE MONETARE ARTIFICIALE

Introducerea sistemului cursurilor flotante a generat pentru participanţii la tranzacţiile


internaţionale numeroase probleme. Încercarea de a le depăşi sau diminua a condus la crearea
unor substitute ale monedelor cheie, care se constituie în unităţi de calcul şi valori de rezervă mai
stabile. Aceste unităţi monetare artificiale au fost create de instituţii oficiale, dar şi de către
instituţii private reprezentative provenite din industria bancară.
1. Drepturile Speciale de Tragere (DST) oficiale reprezintă unitatea monetară a FMI,
creată în 1969. Este o unitate monetară fără existenţă materială, utilă pentru evidenţe, calcule de
echivalare şi plăţi scriptice (bani de cont).
Crearea şi alocarea sa, în cadrul FMI, reprezintă o creditare a contului ţării participante,
cu suma respectivă, în funcţie de cota de contribuţie a acesteia. Ţările membre care beneficiază de
alocaţii de DST pot obţine în schimbul lor devize de la un alt stat membru prin tranzacţiile de
desemnare, respectiv o monedă liber utilizabilă (FMI poate să desemneze o ţară membră pentru a
ceda valută în schimbul DST în funcţie de rezervele valutare şi de capacitatea de a asigura
echilibrul valutar). Din anul 1997 tranzacţiile de desemnare au fost înlocuite cu acorduri încheiate
între state şi FMI de a vinde sau cumpăra DST în schimbul valutelor liber utilizabile.
Ţara în cauză poate utiliza contul de care beneficiază pentru reglementarea unor plăţi,
acordarea de împrumuturi, constituirea de garanţii sau, pur şi simplu, pentru completarea
rezervelor. Singura restricţie în utilizarea acestui cont este aceea că tranzacţiile şi reglementările
realizate trebuie să fie tranzacţii interguvernamentale, între ţările membre FMI sau alte organisme
internaţionale autorizate.
DST este o unitate de cont (de calcul) a FMI, dar şi a altor organizaţii internaţionale şi
regionale. În 1998, 4 ţări membre îşi determinau moneda prin referinţă la DST
Evaluarea DST

10
Iniţial, în 1969, valoarea DST era exprimată în aur, 35DST fiind echivalentul unei uncii de
aur fin sau 1 DST = 0,88867 g aur fin, fiind astfel, indirect, lagată de valoarea dolarului: 1DST =
1 USD.
În 1974 a fost adoptată o nouă metodă de calcul a valorii DST, în baza unui coş compus din
16 monede reprezentănd ţările care deţineau ponderi semnificative în exporturile mondiale de
bunuri şi servicii, respectiv o pondere de peste 1% timp de 5 ani, începând cu anul 1972.
În 1981, dimensiunea coşului a fost din nou restrânsă la doar 5 monede reprezentative:
dolarul SUA, marca germană, francul francez, lira sterlină şi yenul japonez. În perioada
următoare ponderea monedelor în coşul DST s-a revizuit la intervale de aproximativ 5 ani,
metodologia de calcul rămânând aceeaşi.
Cursul de schimb se calculează în funcţie de cantitatea de monedă ce se include în coşul DST,
transformată în dolari SUA, pe baza cursurilor de schimb de pe piaţă. Dolarii echivalenţi se
însumează şi se obţine valoarea unui DST în dolari SUA. Cursurile monedelor din coş faţă de
dolarul SUA ce se folosesc la evaluarea DST reprezintă media între cursurile de vânzare şi
cursurile de cumpărare de pe piaţa din Londra.
Componenţa DST la 21 august 1996
Simbol Cantitatea de monedă Curs de schimb 21 aug 1996 Dolari echivalenţi %
DEM 0,4460 1,4850 0,300438 21
FRF 0,8130 5,0750 0,160197 11
JPY 27,2000 108,3500 0,251038 18
GBP 0,1050 1,5482 0,162561 11
USD 0,5820 1,0000 0,582000 39
TOTAL 1,456234 100
1USD = 0,686703 DST
De la 1 ianuarie 1999, FMI a înlocuit cantitatea de mărci germane şi franci francezi din structura
compozită a DST cu o cantitate echivalentă de EURO, pe baza ratelor de conversie dintre EURO,
marca germană şi francul francez.
Evaluarea DST la 1 ianuarie 1999

11
Moneda Cantitatea
Euro (Franţa) 0,1239
Euro (Germania) 0,2280
JPY 27,2000
GBP 0,1050
USD 0,5821

Revizuirile au loc aproximativ din 5 în 5 ani


Coşul DST valabil de la 1 ianuarie 2006
Moneda Cantitatea
Euro 0,41
JPY 18,40
GBP 0,0903
USD 0,632

Rata dobânzii pentru DST


Ţările membre ale căror deţineri în DST depăşesc alocările cumulative nete primesc
dobândă, iar ţările la care deţinerile sunt mai mici decât alocările cumulative nete plătesc
dobândă. Rata dobânzii pentru DST se calculează săptămânal ca medie ponderată a ratei dobânzii
unor instrumente monetare interne pe termen scurt, prezente în ţările emitente ale monedelor ce
compun coşul: bonurile de tezaur americane şi britanice pe trei luni, bonuri cu discount ale
Trezoreriei japoneze pe 3 luni (au înlocuit la 05.02.2009 bonurile guvernului japonez pe treisprezece
săptămâni) şi rata dobânzii Eurepo1 pe trei luni (în locul ratei dobânzii Euribor pe trei luni, din 2006).
2. Drepturile Speciale de Tragere private presupun un contract între părţile private
interesate, în scopul utilizării acestuia ca instrument de plată, spre deosebire de DST oficiale
create în baza unui acord al FMI cu guvernele membre în vederea suplimentării rezervelor

1
EUREPO este rata dobânzii reper pentru tranzacţiile garantate de pe piaţa monetară; este rata la care o bancă de
prim rang din zona euro oferă fonduri în euro unei alte bănci de prim rang din zona euro sau nu cu condiţia ca
împrumutul să fie garantat cu EUREPO GC (= titluri de garanţie generale, adică pot fi alese de către creditor, nu sunt
precis specificate de la început)

12
internaţionale. Deşi constau în acelaşi coş de monede, nu se pot substitui, DST privat neputând fi
transferat în conturile oficiale sau viceversa.
3. Unitatea europeană de cont oficială (ECU) îşi are originea în cadrul Uniunii
Europene de Plăţi, precursoarea Comunităţii Economice Europene, care a creat o unitate de cont
artificială, în vederea reglementării tranzacţiilor interguvernamentale. Iniţial 1 ECU = 0,88867 g
aur, adică 1 USD, pentru ca din anii ’70 să preia modelul coşului compozit al DST, ponderea
monedelor fiind stabilită în funcţie de PIB şi cota de participare la comerţul intracomunitar.
În cadrul Sistemului Monetar European, intrat în vigoare la 01 ian 1979, fiecare monedă
participantă avea un curs central, exprimat în ECU, pe baza lui determinându-se cursurile
bilaterale care puteau fluctua într-o marjă de +/- 2,25% pentru majoritatea monedelor şi de +/- 6%
pentru monedele din afara SME (GBP, ITL, ESP). După 1993 această marjă a fost lărgită la +/-
15%.
Aşadar, ECU oficial circula doar în cadrul tranzacţiilor oficiale, şi, spre deosebire de DST,
prezenta particularitatea de instrument de intervenţie în cadrul SME (indica gradul de divergenţă a
cursului unei sau unor monede faţă de nivelul compozit - cursul central pivot - ceea ce conducea la necesitatea unei
intervenţii oficiale pe pieţele de schimb).

4. Unitatea europeană de cont privată s-a utilizat pentru facturarea tranzacţiilor


comerciale internaţionale, dar şi ca monedă de rezervă, depozit şi suport pentru emisiuni de
titluri. Valoarea coşului ECU privat corespundea cu a celui oficial.

I.4. EURO - MONEDA UNICĂ EUROPEANĂ

În cadrul procesului de transformare a Sistemului Monetar European (SME) în Uniune


Economică şi Monetară, reuniunea la nivel înalt de la Madrid, din 15-18 decembrie 1995, a
intrat în istorie prin hotărârile adoptate: introducerea de la 1 ianuarie 1999 a monedei unice
europene, stabilirea denumirii monedei - EURO şi adoptarea scenariului tehnic al tranziţiei.
Etapele prevăzute în acest scenariu au fost parcurse cu succes:
1. începutul anului 1998 - şefii de state şi guverne ale celor 15 ţări membre ale Uniunii
Europene au selecţionat ţările participante la zona EURO, în baza respectării criteriilor de
convergenţă stabilite prin Tratatul de la Maastricht:

13
-Criteriul stabilităţii preţurilor: rata inflaţiei să nu depăşească, decât în limita a 1,5%, rata
medie a inflaţiei în cele trei ţări membre cele mai performante din acest punct de vedere; (este
important ca ratele inflaţiei să conveargă în interiorul unei uniuni, căci ţările care au inflaţia mai ridicată decât altele
suferă o pierdere a competitivităţii ce nu mai poate fi corectată printr-o devalorizare)
-Criteriul ratei dobânzii pe termen lung: aceasta să nu se distanţeze cu mai mult de 2% de
media ratelor existente în primele trei ţări cu nivelul inflaţiei cel mai redus;
-Criteriul situaţiei finanţelor publice: deficitul bugetar nu trebuie să depăşească 3% din
PIB, iar datoria publică să nu depăşească 60% din PIB;
-Criteriul cursului de schimb: respectarea marjelor de fluctuaţie prevăzute în mecanismul
de schimb din cadrul SME, în ultimii 2 ani anteriori intrării în Uniunea Monetară.
Ţărilor cu probleme economice li s-au adăugat ţările eurosceptice, astfel încât din lista
ţărilor participante la EURO au lipsit în momentul lansării ţări membre ale Uniunii Europene
precum: Marea Britanie, Danemarca, Suedia şi Grecia, având posibilitatea să se integreze în anii
următori.
2. 01.01.1999 EURO a devenit monedă cu funcţii depline; ratele de conversie ale
monedelor participante s-au fixat de o manieră irevocabilă; s-a realizat trecerea la EURO a
pieţelor financiare şi valutare, pentru tranzacţiile interbancare de mare valoare; s-a instaurat astfel
Uniunea Monetară Europeană; politica monetară unică a zonei EURO a trecut sub
responsabilitatea Băncii Centrale Europene înfiinţată la 01.06.1998;
Stabilirea ratei de conversie = cursuri de schimb irevocabile între Euro şi statele
membre ale Zonei Euro (11 la număr la 01.01.1999).
La 01.01.1999 ECU a fost convertit în Euro la paritatea 1:1, deşi coşul ECU nu s-a regăsit
în totalitate în componenţa coşului Euro (lipseau GRD, GBP şi DKK).

14
Echivalentul în USD
Membre Contribuţia monedei Cursul de schimb faţă Rata de
Moneda a contribuţiei în
Zona Euro în coşul ECU de USD la 31.12.1998 conversie 1EUR
ECU

1 2 3 4=2:3 5
DEM Da 1,664200 1,6760 0,37230 1,955389
BEF Da 3,301000 34,5740 0,09540 40,339900
LUF Da 0,130000 34,5740 0,00370 40,339900
NLG Da 0,219800 1,8880 0,11630 2,203710
DKK 0,197600 6,3842 0,03090
GRD 1,440000 282,5700 0,00510
ITL Da 151,800000 1659,5400 0,09140 1936,270000
ESP Da 6,885000 142,6060 0,04820 166,386000
PTE Da 1,393000 171,8290 0,00810 200,482000
FRF Da 1,332000 5,6220 0,23690 6,559570
GBP 0,087840 1,6539 0,14520
IEP Da 0,008552 1,4810 0,01266 0,787564
USD/ECU =1,16670
FIM Da 5,0959 5,945730
ATS Da 11,7930 13,760300
SEC 8,1320

3. Până la 31.12.2001 moneda unică dematerializată, scripturală a circulat în paralel cu


monedele naţionale, funcţionând principiul “fără interdicţii şi fără obligaţii” în utilizarea EURO.
Perioada de tranziţie a fost menită să permită tuturor persoanelor fizice şi juridice trecerea în ritm
propriu la EURO;
4. La 01.01.2002 s-au pus în circulaţie monedele şi biletele de bancă. Timp de 6 luni
acestea au circulat în paralel cu monedele naţionale;
5. la 01.07.2002 EURO a rămas singurul mijloc de plată legal, bancnotele naţionale fiind
retrase din circulaţie.
Sistemul European al Băncilor Centrale este format din băncile centrale naţionale ale
ţărilor membre ale Uniunii Europene şi Banca Central Europeană. Băncile centrale ale ţărilor
membre care nu participă la zona Euro au un statut particular, care le permite să stabilească
propria politică monetară, dar nu pot să participe nici la luarea deciziilor, nici la punerea în
practică a politicii monetare a zonei Euro.

15
Ansamblul constituit din băncile centrale naţionale din zona Euro şi BCE formează
Eurosistemul. Obiectivul principal al acestuia este menţinerea stabilităţii preţurilor. Ca efect,
misiunile sale constau în:
• definirea şi punerea în practică a politicii monetare unice; emisiunea monetară se face
în limitele stabilite de BCE;
• băncile comerciale sunt supravegheate de băncile centrale naţionale sau alte autorităţi
naţionale, nu de BCE;
• dirijarea operaţiunilor de schimb;
• asigurarea bunei funcţionări a sistemelor de plăţi.
Dintre avantajele oferite de introducerea monedei EURO putem menţiona:
• stabilitatea macroeconomică consolidată (unde inflaţia joasă se cuplează cu dobânzile
în scădere)
• eficienţa pieţei unice sporeşte prin dispariţia incertitudinilor cu privire la schimbul
monetar intraeuropean, reducerea costurilor de tranzacţie;
• eliminarea fluctuaţiilor de curs are efecte pozitive pe termen mediu şi lung asupra
dinamicii creşterii economice;
• politicile monetare naţionale necoordonate sunt înlocuite cu politica monetară unică a
BCE. Se produce, astfel, o sporire a credibilităţii, importantă pentru consecinţele sale în
menţinerea sistematică a stabilităţii preţurilor, respectiv a capacităţii de luptă împotriva inflaţiei;
• stabilirea preţurilor într-o singură monedă, la scara întregii Europe, conduce la arbitraje
spaţiale mai directe, apoi, d. p. d. v. timp, va reduce substanţial incertitudinile care afectează
deciziile cu privire la investiţii. Prin monedă, piaţa unică poate deveni un spaţiu concurenţial
veritabil, în cadrul căruia, în mod progresiv,va avea loc o nouă repartiţie a activităţilor
economice, inclusiv la o concentrare a acestora;
• ridicarea EURO la rangul de monedă vehiculară, monedă internaţională, deviză cheie
care să concureze puternic dolarul american.
Acest ultim aspect relevă faptul că, pe plan internaţional, efectele Uniunii Economice şi
Monetare sunt şi mai puternice şi constau în:
• utilizarea crescândă a monedei unice în cadrul tranzacţiilor comerciale, ceea ce va
permite reducerea instabilităţii generate de fluctuaţiile cursurilor dolarului şi yenului;

16
• prin dispariţia necesarului de rezerve naţionale în cadrul intracomunitar s-au
realizat economii importante, estimate la aproximativ 200 mld USD;
• coordonarea monetară internaţională, prin restrângerea dialogului la cadrul
tripartit, ar putea înregistra progrese notabile.
În acelaşi timp, literatura de specialitate avertizează şi asupra unor dezavantaje:
- centralizarea puterii – EURO pare a fi un pretext pentru centralizarea prerogativelor
la nivel comunitar, ceea ce va conduce la alterarea suveranităţii naţionale a statelor membre cu
toate consecinţele care decurg de aici (deja prerogativele politicii monetare sunt transferate către
ECOFIN – politica valutară şi BCE – politica monetară propriu-zisă);
- reprezentarea SEBC la FMI – conform statutului FMI, calitatea de membru al
fondului revine statelor naţionale, astfel încât autoritatea comunitară nu este reprezentată, nu are
abilităţi decizionale la FMI, beneficiind de statutul de observator;
- ameninţarea deflaţionistă – respectarea planului de realizare în spaţiul EURO a unei
inflaţii reduse ar putea conduce, dacă acest proces este scăpat de sub control, la un şoc deflaţionist
puternic, cu efecte negative resimţite deplin pe piaţa muncii;
EURO şi monedele naţionale ale statelor din afara zonei EURO
Sistemul Monetar European (considerat a avea rol cheie în primele faze de aderare la
UEM) a fost înlocuit cu un nou mecanism sl cursului de schimb ERM II (1998). Acest nou
aranjament monetar statuează relaţia dintre Euro şi monedele naţionale ale statelor UE din afara
spaţiului Euro, oferind însă libertatea acestor state de a adera în mod voluntar.
Pentru ţările care nu au îndeplinit performanţele economice, ERM II îşi propune stabilirea
unui curs de schimb cât mai sustenabil, ca precondiţie la stabilirea nivelului general al preţurilor,
criteriu de bază în paleta criteriilor de convergenţă.
Din punct de vedere tehnic sistemul funcţionează astfel:
- moneda naţională poate fluctua în limitele unei benzi de fluctuaţie faţă de paritatea
centrală în raport cu Euro adoptată de Banca centrală;
- limita benzii poate varia de la o ţară la alta, în funcţie de progresele înregistrate în
îndeplinirea criteriilor de convergenţă. Intervenţiile Băncii Centrale pe piaţa valutară, motivate de
îndepărtarea unui pericol iminent ca nivelul prestabilit să fie depăşit, sunt, în principiu nelimitate
şi posibile ori de câte ori este nevoie.

17
ERM II a fost destinat iniţial şi ţărilor din Europa Centrală şi de Est candidate la
Uniunea Europeană, însă Tratatul de la Amsterdam a limitat accesul doar la membri.
Banca centrala si guvernul si-au propus ca Romania sa adopte moneda unica europeana in
anul 2022. Decizia favorabilă a Consiliului European privind adoptarea euro este condiţionată de
participarea la Mecanismul Cursului de Schimb (ERM II). Poziţionarea curentă a economiei
româneşti în raport cu îndeplinirea criteriilor de convergenţă nominală este prezentată succint în
tabelul următor.

În urma unei evaluări a diferitelor alternative, BNR apreciază în continuare că începutul


anului 2022 reprezintă un moment adecvat pentru intrarea în ERM II. În condiţiile participării în
cadrul acestui mecanism pe perioada minimă necesară (respectiv doi ani) şi ale îndeplinirii
criteriilor de convergenţă, o eventuală decizie favorabilă privind adoptarea monedei euro este
aşteptată la orizontul anului 2021, urmând ca adoptarea efectivă să aibă loc în 2022. Se are astfel
în vedere o perioadă de ajustare sustenabilă a caracteristicilor economiei româneşti pentru a fi

18
compatibile spaţiului unic monetar, astfel încât să se realizeze o implementare fezabilă a monedei
unice.

19
CAP II PIAŢA DE SCHIMB

II.1. PIAŢA DE SCHIMB: CONŢINUT SI FUNCŢII

Piaţa mondială este globală şi unitară în conţinutul ei. Totuşi, ea cunoaşte particularităţi în
ceea ce priveşte obiectul tranzacţiilor, tehnica tranzacţiilor, scopurile urmărite etc. În acest sens
deosebim mai multe compartimente ale pieţei mondiale:
- piaţa comercială a bunurilor materiale;
- piaţa comercială a serviciilor;
- piaţa de schimb sau valutară internaţională;
- piaţa internaţională de capital;
- piaţa creditului internaţional;
- piaţa investiţiilor internaţionale.
Această compartimentare a pieţei mondiale unice (globale):
- are un caracter pur teoretic şi didactic, deoarece în realitatea economică nici o piaţă din
cele enunţate nu se dezvoltă autonom şi izolat, ci toate tranzacţiile comerciale sau de investiţii
generează tranzacţii valutare, financiare sau de credit.
- este foarte necesară în procesul cunoaşterii şi studierii mecanismelor specifice diferitelor
pieţe şi tranzacţii.
Piaţa de schimb sau piaţa valutară reprezintă un sistem de relaţii ce iau naştere între
bănci, precum şi între bănci şi clienţii acestora, prin intermediul cărora se efectuează vânzările şi
cumpărările de devize, în scopul reglementării plăţilor şi încasărilor apărute în schimburile
economice internaţionale, al obţinerii unui câştig din diferenţele ce pot apare cu această ocazie
din mişcarea cursurilor de schimb şi din diferenţele procentuale de dobândă.
Piaţa de schimb nu se limitează doar la tranzacţionarea (transformarea sau conversia)
valutelor convertibile (a devizelor în sens restrâns), ci şi a unor titluri de valoare exprimate într-o
monedă străină (devize în sens larg). Asistăm la o tendinţă de transfer parţial al tranzacţiilor unor
titluri de valoare de pe piaţa de capital pe piaţa de schimb, atunci când se urmăreşte nu atât
convertirea acestor titluri în monedă, cât evitarea unor riscuri de curs valutar sau riscuri de
dobânda (se numesc operaţiuni derivate). Totuşi, ponderea principală pe piaţa valutară o deţin

20
tranzacţiile de convertire a unei monede naţionale într-o altă monedă naţională convertibilă (în
special operaţiunile cu valute în cont).
Asadar, scopul principal al operatiunilor de pe piata de schimb consta în:
- realizarea de operatiuni de preschimbare a unei valute sau devize în alta valuta sau
devize pentru utilizarea lor ca mijloace de plata în vederea derularii schimburilor economice
externe;
- operatiuni de preschimbare de valute sau devize pentru obtinerea unui câstig sau evitarea
unei pierderi rezultate din modificarea cursului de schimb sau a ratei dobânzii.
Ancheta întreprinsa de Banca Reglementelor Internationale în 1990 a ajuns la concluzia ca
volumul anual al tranzactiilor reprezinta, în medie, de 3 ori volumul comertului international,
ceea ce se explica prin faptul ca o singura operatiune comerciala necesita, adeseori, mai multe
operatiuni de schimb derivate. Totodata, se confirma faptul ca miscarile de capital, arbitrajele si
tehnicile moderne de gestiune a riscului de schimb reprezinta o mare parte a acestei activitati.
Printre cele mai importante funcţii ale pietei de schimb se numără:
1. conversia unei monede naţionale convertibilă în alte monede naţionale convertibile în
scopul efectuarii de plati rezultate din contractele comerciale;
2. asigurarea de resurse financiare adecvate, necesare acordarii sau rambursarii de credite
externe;
3. crearea de disponibilitati banesti în valutele convertibile necesare platii dobânzilor la
obligatiuni sau credite, comisioanelor sau spezelor bancare;
4. transformarea în moneda locala a fondurilor banesti utilizate pentru efectuarea de
investitii externe (directe sau de portofoliu), reconversia acestor fonduri în monede străine
convertibile pentru repatrierea investitiilor, profiturilor si dividendelor;
5. mutarea unor fonduri banesti dintr-o moneda straina în alta moneda straina în scopul
obtinerii unui câstig sau al evitarii unor pierderi ca urmare a evolutiei cursului de schimb sau al
ratei dobânzii;
6. transformarea monedei din conturile bancare în valute efective (cecuri, bancnote,
monezi), pentru a asigura C si O turismului international, transporturilor, deplasarii internationale
în diverse scopuri, precum si reconversia valutelor efective în valute în conturi bancare.

21
Toate aceste transformari monetare, conversie si reconversie a unor fonduri banesti dintr-o
monedă străină convertibilă în altă monedă convertibilă, se realizează prin acte de vânzare-
cumpărare de monedă ce au loc pe piaţa de schimb la un preţ numit curs de schimb.
Volumul tranzacţiilor pe piaţa de schimb este într-o continua creştere şi diversificare. Între
cauzele sau factorii dezvoltării atât de rapide a pieţei valutare putem menţiona:
a) ritmul şi volumul ridicat şi în creştere ale comertului international cu marfuri (fiecare
importator având nevoie de mijloace de plata conform cerintelor contractuale, va apela la piata de schimb pentru a
converti valutele de care dispune în valutele necesare efectuarii platilor);
b) comertul cu servicii are un ritm de dezvoltare foarte rapid (turismul international,
transporturile internationale, migratia internationala a fortei de munca, asigurari si reasigurari)
generând cerinte de valuta în cont sau efectiva;
c) Investitiile internationale tind sa aiba cea mai ridicata dinamica (determinând cererea
de valuta în momentul efectuarii investitiei, al derularii ei sau în momentul repatrierii sau
replasarii fondurilor în alte tari); Amplificarea activitatii societatilor transnationale, care au
filiale în întreaga lume si ale caror active sunt exprimate în diverse valute;
d) Trecerea tot mai multor monede la diferite forme de convertibilitate (fie convertibilitate
de cont curent, fie eliminarea restrictiilor în calea convertibilitatii de capital sub forma de credit si
investitii);
e) Dezvoltarea pietei eurovalutelor;
f) Cresterea instabilitatii cursurilor de schimb (stimuleaza detinatorii de fonduri în
preschimbarea prompta a summelor în acele monede care, într-o anumita perioada se bucura de o
oarecare stabilitate sau chiar repreciere);
g) Instabilitatea politico-economica constituie un alt factor al miscarii internationale a
capitalului speculativ;
h) Dezechilibrul generalizat al balantelor de plati stimuleaza convertirea soldurilor active
sau pasive în diverse valute în vederea efectuarii diverselor operatiuni financiare, de credit si de
capital;
i) Aparitia unor tehnici noi de operare pe pietele valutare (alaturi de operatiunile clasice
se dezvolta operatiunile derivate de schimb de devize: swap, futures, optiuni);
j) Un rol decisiv în dezvoltarea pieţelor valutare îl au afirmarea şi utilizarea pe scară largă
a tehnicilor moderne de telecomunicaţii (reţele de transmitere a informaţiilor financiare - Swift,

22
Reuters, Telerate, Bloomberg), care permit efectuarea sigură şi rapidă de operaţiuni valutare în
timp real, 24h din 24.

II.2. ORGANIZAREA PIEŢEI DE SCHIMB

Crearea şi dezvoltarea pieţei de schimb presupun existenţa unor condiţii prealabile şi


decisive pentru funcţionarea pieţei şi efectuarea de tranzacţii valutare:
a) Convertibilitatea monedelor şi eliminarea restricţiilor din calea mişcării internaţionale
libere a valutelor. Fără un anumit grad de convertibilitate nu poate exista o piaţă valutară.
- Desigur ca cea mai intensa piata de schimb este în tarile în care moneda cunoaste o
convertibilitate deplina (atât pentru opreratiunile de cont curent, cât si pentru cele de capital, atât
pentru rezidenti, cât si pentru nerezidenti).
- În acelasi timp, pietele functioneaza si în tarile cu moneda cu convertibilitate limitata
(cazul României, ROL are doar convertibilitate de cont curent).
b) Dezvoltarea si diversificarea sistemului bancar si de burse al unei piete valutare.
Sistemul bancar riguros organizat, credibil, cu personal specializat, la care se adauga, în unele
cazuri, bursele valutare si bursele de valori conditioneaza buna evolutie a pietei valutare.
c) Existenta unui mecanism de formare promptă şi corectă a cursului de schimb.
Pentru aceasta este necesară o bogată şi diversificată C şi O de valută, adică existenţa:
- unui sistem economic, comecial si financiar care efectueaza tranzactii importante de
import-export, dublat de
- un sistem modern de comunicatii între cei care creaza C si O valutara.
d) Existenţa unor reglementări scrise şi nescrise ce trebuie respectate de toţi operatorii
valutari.
Banca centrala are un rol esential în functionarea unei piete valutare prin practicarea unui
sistem de verificare si autorizare a bancilor carora le acorda dreptul de a face tranzactii valutare,
dreptul de dealeri sau brokeri.
Aceste cerinţe nu se creează printr-o hotărâre administrativă, ci ca urmare a unei
dezvoltări durabile economice, financiare, instituţionale şi juridice, care poate impune pe plan
internaţional o piaţă valutară.
Aşadar, există pieţe de schimb naţionale şi o piaţă de schimb internationala.

23
Piața de schimb naţională îşi concentrează activitatea în principalele centre comerciale
şi financiare ale unei ţări. Dar aceasta nu înseamnă că toate băncile din oraşul respectiv au
drepturi de tranzacţii valutare, ci doar cele care primesc girul băncii centrale (ca urmare a
îndeplinirii condiţiilor financiare, logistice şi de personal pentru a fi dealeri valutari).
Sunt ţări mari care, datorită tradiţiei, au concentrata piata de schimb într-un singur oras:
Anglia - Londra, Japonia - Tokyo, Franta - Paris, dupa cum sunt tari mai mici, cu piete valutare în
mai multe orase: piata valutara belgiana este formata din pietele valutare de la Bruxelles si
Anvers, cea canadiana Montreal si Toronto, cea italiana Milano, Roma, Genova, si Napoli.
Serviciile de telecomunicatii asigura legaturi sigure si continue cu firmele din tara
respectiva, de la care provin C si O primara de valuta, cât si cu bancile comerciale din teritoriu,
astfel încât notiunea de piata valutara nationala capata un continut real, chiar daca piata valutara
functioneaza în câteva orase sau chiar într-unul singur.
Piaţa valutară internaţională este formată din totalitatea pieţelor valutare naţionale,
privite nu ca o sumă aritmetică, ci ca un sistem eterogen de legături şi schimburi ce angrenează
pieţele naţionale într-o interdependenţă reciprocă, în timpi reali. Piaţa valutară internaţională nu
ar putea exista în afara pieţelor valutare naţionale. Ea funcţionează 24h din 24.
Între diferitele piete valutare nationale exista multiple deosebiri si particularitati. Totusi,
generalizând activitatea diverselor piete valutare, în organizarea acestora distingem mai multe
componete comune, care, împreuna constituie mecanismul pietei de schimb:
A. Institutii si persoane autorizate a efectua operatiuni cu devize;
B. Reglementari privind desfasurarea activitatilor de schimb valutar;
C. Proceduri de stabilire, cotare si publicare a cursurilor de schimb;
D. Metode si tehnici de interventie a autoritatii monetare cu atributii în domeniul
schimbului de devize (banca centrala).
Mecanismul pietei de schimb este unitar, complex si interdependent; cele patru elemente
actionează concomitent, tratarea lor separată având doar un caracter didactic.
A. Pornind de la locul si atributiile fiecarui participant la procesul de schimb, putem grupa
participantii la activităţile pieţei de schimb în următoarele segmente:
(a) Segmentul primar este acea structura a pietei de schimb care genereaza cererea si
oferta de moneda straina în care se încadreaza:

24
- firme de export-import sau firme care deservesc direct sau indirect activitatea de export-
import (companii de transport, de expeditie, de asigurari, de tranzit, firme specializate în controlul si expertiza
marfurilor de export-import);
- firme, societati sau institutii publice sau private care primesc si acorda credite externe,
efectueaza investitii externe si alte operatiuni de capital;
- fondurile de investitii care dispun de resurse financiare, pe care le valorifica, uneori si
prin investirea lor în cele mai avantajoase valute;
- brokerii sau curtierii operează centralizarea ordinelor de cumparare si de vânzare de la
diferiţii participanţi şi le transmit băncilor dealeri; în plus furnizează informaţii asupra evoluţiei
cursurilor de schimb tuturor celor interesati;
- băncile care nu au fost autorizate de banca centrala sa efectueze tranzactii pe piata
valutara, având rol de intermediere.
(b) Segmentul principal sau interbancar este cel mai important participant al pieţei
valutare. Se constituie din institutii bancare care au primit autorizatie de dealer pentru a face
operatiuni de vânzare-cumparare de devize pe piata valutara nationala sau internationala.
Toate operatiunile de vânzare-cumparare de devize sunt concentrate în sectorul
interbancar, numit si piata interbancara, de aici si aprecierea acestuia ca segment principal.
Este format din:
- bancile comerciale (principalii operatori pe pietele de schimb valutar) la care se
concentreaza majoritatea cererilor si ofertelor de devize si care au servicii specializate pentru
efectuarea de operatiuni valutare;
- institutiile financiare si bancare internationale (BM, BRI, BERD, FMI, s.a.) care
efectueaza operatiuni pentru atingerea propriilor obiective, în contul clientilor (state) sau în contul
lor propriu.
- bancile comerciale apartinând sau create de grupuri mari industriale sau filiale bancare si
financiare ale unor societati transnationale;
- casele de schimb valutar, care efectueaza operatiuni de schimb pentru valori mici, de
regula, pentru persoane fizice. Casele de schimb valutar creeaza cerere si ofertă de valuta în
proportia în care disponibilitatile în moneda locala sau în valuta depasesc limitele stabilite de
conducere pentru capitalul de rulment.

25
Se constata unele tendinte de diminuare a diferentelor rigide dintre segmentul primar si
segmentul bancar, întrucât unele unitati care, în principiu, fac parte din primul, îsi creeaza
propriile banci, unele primind dreptul de a efectua operatiuni pe pietele valutare.
Numerarul reprezinta un procent infim în cadrul tranzactiilor datorita problemelor ridicate
de manipulare, depozitare, siguranta. Procesul de dematerializare a monedei a condus la cresterea
importantei viramentelor bancare în cadrul platilor sau reglementarilor internationale. În 1973,
bancile au creat SWIFT (Society for Worldwide International Interbank Telecommunication) în
vederea implementarii unei retele mondiale de telecomunicatii pentru mesaje bancare.
Personalul bancar care are contact direct sau indirect cu piaţa valutară este grupat în
servicii sau compartimente la diferite niveluri:
1. Contactul între segmentul primar şi segmentul interbancar se realizează prin
servicii sau compartimente ale băncilor care au relaţii directe cu clienţii.
2. Lucrătorii acestor compartimente transmit informaţiile cu privire la cererea şi
oferta culese de la clienţi unui serviciu (compartiment) specializat în determinarea poziţiei băncii
pe valute şi scadenţe. Poziţioniştii sintetizeză şi prelucrează datele valutare pentru fiecare
monedă, stabilind scadenţele când trebuie să fie valuta dorită în cont.
Poziţia băncii reprezintă situaţia în care se află o bancă în ceea ce priveşte
disponibilităţile şi nevoile sale, într-o anumită valută. Astfel, poziţia băncii, într-o anumită zi sau
oră, se apreciază ca:
- o poziţie lungă (excedentară) a unei anumite valute atunci când raportul dintre
disponibilităţile în conturi şi cererea clientelei este pozitiv (adică disponibilităţile > cererea la acea
valută); banca va vinde valutele în exces şi va cumpăra valuta deficitară cerută de clienţi;
- o poziţie scurtă în cazul în care, la o valută disponibilităţile sunt reduse şi cererea este
mai mare; banca va cumpăra valuta cerută, satisfăcând cererea clientelei;
- atunci când solduirle disponibilităţilor (creanţelor) şi cererilor (obligaţiilor), într-o
anumită valută, sunt egale, poziţia la acea valută şi în acel moment este o poziţie închisă
(echilibrată sau soldată); banca face faţă cererii de valută din propriile disponibilităţi, fără să
apeleze la operaţiuni pe piaţa valutară.

26
În realitate, în majoritatea cazurilor, băncile au o poziţie scurtă sau una lungă la o valută
sau alta, de unde apare nevoia obiectivă de a fectua operaţiuni pe piaţa valutară pentru a satisface
cererea clientelei sau propriile necesităţi în respectiva valută.
3. În sălile de arbitraj, operatorii specializaţi (dealerii, arbitrajiştii, cambiştii) primesc
doar C şi O netă pe valute şi scadenţe şi îşi concentrează atenţia asupra problematicii schimbului
cu alte bănci la cel mai bun curs valutar şi la cea mai avantajoasă dobândă la o valută sau alta.
Aceştia sunt persoane cu o pregătire profesională deosebită, în măsură să înţeleagă şi să analizeze
teoria şi realitatea economică si financiară. În câteva secunde si fara semnatura, un asemenea
specialist poate angaja banca pentru mai multe milioane de USD. Din acest motiv, specialistii de
elita sunt protejati, dar si controlati îndeaproape de conducerea bancilor. Acesti specialisti
lucreaza la tablourile de schimb monetar, adevarate bijuterii în domeniul informaticii si
telecomunicatiilor. Fiecare post de lucru cuprinde:
- unul sau două terminale conectate la marile retele de transmitere a informatiilor financiare ce
permit legatura între toate salile de schimb din lume;
- mai multe telefoane digitale;
- mai multe linii directe, ce permit legaturi instantanee cu filialele din strainatate, banci,
curtieri si clienti mai importanti;
- un sistem de informare care reda imediat pozitia bancii pentru fiecare deviza;
- un computer dotat cu programe de calcul care permit decizii rapide pentru operatiunile
de arbitraj, plasament , speculare sau de acoperire.
(c) Segmentul de supraveghere a operatiunilor valutare este reprezentat de banca
centrala. Aceasta urmareste obiective ce îi revin prin lege si îndeplineste mai multe atributii pe
piata valutara nationala:
* autorizarea bancilor care au drept de a efectua operațiuni pe piata valutara în calitate de
dealeri si supervizarea activitatii lor;
* obligarea bancilor comerciale de a mentine o rezerva minima obligatorie, în moneda
nationala si în valuta, în conturile bancii centrale
* executarea ordinelor primite de la clientela proprie: guverne, banci centrale straine,
organisme internationale;

27
* încercarea de a influenta cursul de schimb, din motive de politica economica interna, pe
de o parte, sau din necesitatea respectarii unor angajamente internationale (acordurile cu FMI, de
exemplu), pe de alta parte. Aceste interventii, sub forma de vânzari si cumparari de devize,
reprezinta doar una dintre armele de atac prezente în arsenalul bancilor centrale. Un alt
instrument utilizat este taxa oficiala a scontului, care se reflecta în evolutia nivelului ratei
dobânzii, care face moneda nationala mai mult sau mai putin atractiva pentru plasamante sau
investitii.
* Efectuarea directa de operatiuni de vânzari si cumparari de devize pe piata valutara
internationala în scopul gestionarii corecte a rezervelor valutare ale statului, prin mentinerea lor
în valute care sa asigure lichiditatea si eficienta optima.
B. Reglementari privind desfăşurarea activităţilor de schimb valutar se refera la
totalitatea masurilor monetare, valutare si administrative pe care autoritatile dintr-o tara le pot lua
în vederea atingerii obiectivelor fundamantale ale politicii lor economice si valutar-financiare.
Gradul, intensitatea si limitele unor asemenea masuri dau caracterul de piata libera sau controlata
a tranzactiilor valutare.
Masuri monetare:
- regimul de convertibilitate a monedei nationale
- modul de constituire a depozitelor bancare si nivelul dobânzilor bonificate
- gradul de liberalizare a actelor si faptelor de comert exterior
- regimul miscarilor de capital
- politica bancii centrale privind raportul activelor si pasivelor bancilor în moneda
nationala si monede straine.
Masuri valutare:
- sistemul de cursuri valutare practicat
- depozitele prealabile la importuri
- libertatea de vânzare si cumparare a valutelor
Masuri administrative:
- sistemul de autorizare prealabila a bancilor pentru efectuarea de operatiuni valutare
- obligativitatea prezentarii de informatii suplimentare privind actele de comert exterior
care genereaza operatii valutare.

28
C. Procedurile de stabilire a cursurilor de schimb au în vedere:
- gradul de libertate sau restrângere a actiunii factorilor determinanti ai CS (economici,
valutar-financiari si psihologici);
- plaja si intensitatea interventiei bancii centrale pentru influentarea CS;
- tehnicile de stabilire a CS de referinta (fixing, closing) si institutiile responsabile;
- sistemul formarii CS: prin relatiile interbancare directe permanente sau prin negocieri la
bursa valutara la anumite intervale de timp;
- momentul sau ora de stabilire a cursului pietei (de regula ora 1100).
D. Metodele si tehnicile de interventie ale bancii centrale sunt specifice fiecarei tari,
dar uneori sunt corelate prin întelegeri confidentiale între diferite banci centrale, în vederea
evitarii unor fenomene de criza majore.

II.3. CATEGORII DE OPERAŢIUNI PE PIAŢA DE SCHIMB

Există multiple tehnici şi operaţiuni valutare efectuate pe pieţele de schimb:


A. Operaţiunea la vedere (spot) constă în vânzarea/cumpărarea de valute la un curs de
schimb negociat de operatori (numit curs la vedere sau spot), cu decontarea (virarea banilor) între
bănci, respectiv mişcările în conturi (ieşirea valutei vândute şi intrarea valutei cumpărate) în cel
mult 2 zile bancare lucrătoare, faţă de ziua încheierii tranzacţiei.
Data când banii (valuta) trebuie să intre în conturi, adică ziua decontării, poartă
denumirea, în practica internaţională, de “ziua valutei”.
Operatorii negociază ferm sumele, cursul de schimb, precum şi ziua valutei (chiar dacă
cursul valutar se schimbă în aceeaşi zi sau în următoarele două zile, până la data valutei).
Rezultatul negocierii dintre operatori (sumele, monedele străine, cursul de schimb, data valutei,
caracterul operaţiunii – spot, băncile şi ţara, numerele conturilor curente NOSTRO sau LORO
etc.) este trecut într-o fişă de arbitraj trimisă imediat după avizarea de către dealerul şef la
“serviciul cifru”, iar acesta – după codificare –:
- la “serviciul corespondenţă”, care transmite datele, în scris, codificate, prin fax sau
SWIFT, cu semnătură electronică autorizată băncii corespondente, precum şi
- la serviciile operative din interiorul băncii pentru a se comunica clienţilor modul în
care a fost executat ordinul de schimb valutar şi comisionul bancar.

29
Din punct de vedere practic, negocierea porneşte de la stabilirea cotatiilor pe piata de
schimb de către dealeri şi presupune luarea în considerare:
a) a elementelor de teorie mentionate în capitolul anterior:
- fie sub forma manifestarii lor directe (ca o reactie imediata la scumpirea unor produse de
baza, ridicarea semnificativa a ratei dobânzii într-o tara etc.)
- fie indirecte (luând în calcul atitudinea clientilor, mersul pietei vis-à-vis de moneda unei
tari).
b) precum si alte informatii importante precum:
- necesarul sau excedentul de valuta (de exemplu JPY) al bancii;
- rezultatele prognozelor;
- relatiile între banci;
- relatiile interumane (între angajatii diferitelor banci care realizeaza tranzactii monetare)
etc.
Astfel, având în vedere cazul unei bănci dealer de pe piata de schimb internaţională (de
exemplu o banca importanta din Elvetia), stabilirea cursului de schimb în ziua t (1 USD = ?CHF,
1 EUR = ?CHF etc.) se realizeaza initial sub forma cursului de deschidere, încă înainte de ora 800,
când încep tranzactiile, ţinându-se seama de urmatoarele surse de informare:
1. cursurile de schimb la închidere la băncile din New-York (dar si din alte centre de
pe coasta de est a SUA), ca si pe pietele de schimb asiatice (Tokyo, Singapore etc.). Aceste
cursuri apar pe ecranele calculatoarelor conectate la agentiile Reuters, Telerate etc.
• Intereseaza cotatiile din NY stabilite la sfîrsitul zilei precedente întrucât:
- ele au fost realizate în ţara care dă tonul pe piaţa valutară internaţională, pe de o parte,
- iar pe de altă parte, diferenţa de fus orar face ca băncile din SUA să functioneze suficient
de multe ore dupa ce bancile europene "au închis" pentru a putea oferi informatii proaspete
privind mersul pietei.
• Intereseaza cotatiile de pe pietele asiatice întrucât sunt pietele care preced în timp
deschiderea pietei europene.
2. ştirile comunicate de principalele agenţii de presă privind evenimentele petrecute
"peste noapte".

30
• Știri care fac ca încrederea în puterea de cumparare a monedei K sa scada (uneori
vertiginos) si ca urmare este oferita intens spre vînzare, desi solicitarile scad, ceea ce o
va face mai ieftina în raport cu alte valute (are loc o depreciere vizibila a monedei tarii
în care evenimente de genul celor enumerate au avut loc). ele au ca urmare mentinerea
pretului monedei Z sau chiar scumpirea unei astfel de monede în raport cu alte valute
(apreciere). Exemple:
- calamitati naturale sau tulburari sociale
- compromiterea exporturilor unei tari
- schimbari privind politica economica, guvernul, majoritatea parlamentara într-o directie
care trezeste neîncredere
- cresterea preturilor la produsele de baza
- cresterea ratei dobânzii etc.
• Invers, daca în tara Z se anunta schimbari în bine:
- stabilitate sau expansiune pe plan economic
- recolte bune
- rata scazuta a inflatiei
- excedent al balantei comerciale etc.
3. Rezultatele analizei si prognozei evolutiei cursului de schimb pentru valutele importante
asa cum rezulta din citirea diagramelor speciale (chart-systems), realizate de catre specialistii în
analiza tehnica. Evolutia cursurilor de schimb la banca respectiva (la care urmeaza a se stabili
cursul initial) va fi, de asemenea, obiect de analiza si prognoza pentru specialistii respectivi.
4. Pozitia băncii pentru fiecare valută, în sensul luarii în calcul:
- a cursului la închidere în ziua precedenta,
- a rezervelor de valuta,
- a obligatiilor fata de clienti,
- a intentiilor din ziua respectiva.
Toate informatiile din sursele mentionate sunt comentate în cadrul echipei care stabileste
o cotatie initiala si se ajunge la cursul la deschidere (de exemplu 1 USD = CHF 1,4949 -
1,4956). Rezultatele privind cursurile la care s-a ajuns, trebuie finalizate asa încât, la ora de
deschidere a activitatii bancii cu clientii, acestea sa fie afisate.

31
Cotatiile au doua valori:
- Un curs de cumparare = cel la care banca cumpara devize
- Un curs de vânzare = cel la care banca vinde devize.
De exemplu: 1 USD = CHF1,4949 - 1,4956 ceea ce înseamna ca:
- banca cumpara dolari cu 1,4949 CHF si îi vinde cu 1,4956 CHF, adica
- cei ce ofera spre vânzare USD vor primi 1,4949 CHF pentru 1 USD, iar
- solicitantii de USD vor putea cumpara 1 USD la pretul de 1,4956 CHF.
Diferenţa între cursul de cumparare si cel de vânzare se numeste SPREAD si reprezinta
marja bancii, care de regula variaza usor de la o banca la alta, în functie de pozitia bancii în
deviza respectiva si de motivatii de ordin concurential. Ecartul între cele doua cursuri este, în
general, redus; cresteri sensibile se înregistreaza numai când pietele devin "nervoase". (Pe piata
de numerar, ecartul între cursurile de cumparare si cele de vânzare, aplicate persoanelor fizice
este mai mare, comparativ cu cel de pe piata interbancara si, totodata diferit de la o banca la alta.)
Din momentul deschiderii, pe parcursul zilei valutare, cotaţiile se vor modifica sub
impactul cererii şi ofertei provenite de la ceilalţi dealeri, în urma negocierii.
În cazul modificarilor de curs, retelele de comunicatii rapide (Reuters, Swift, Telerate etc.)
preiau informatia, ca si alte informatii de acest fel si le comunica bancilor interesate. Mesajele se
succed, banca elvetiana poate deveni si ea interesata sa solicite altor banci diverse valute la
schimb. Ca urmare cursurile de schimb se pot modifica frecvent si aceasta pâna la ora de
închidere a activitatii bancii, când se trage linie si se stabileste profitul sau pierderea, precum şi
cursul de închidere.

B. Operaţiuni valutare la termen (forward)


Deşi operaţiunile valutare la vedere sunt preponderente în ansamblul tranzacţiilor valutare
de pe piaţa de schimb, o altă operaţiune importantă o reprezintă operaţiunile la un termen viitor.
Într-o operaţiune la termen, operatorii contractează angajamente de vânzare şi cumpărare
de valută, la un curs fixat în momentul tranzacţiei, dar livrarea şi plata se vor efectua la o dată
ulterioară (“data valutei”), ce depăşeşte 2 zile bancare lucrătoare, fixată în momentul efectuării
angajamentului.

32
Data valutei este de regulă la termene de 1, 3, 6 sau 12 luni, dar poate fi orice termen
intermediar de preferat exprimat în luni şi nu în fracţiuni de luni.
Cursul de schimb, suma şi data valutei sunt ferme până la virarea banilor în conturi (deşi
cursul de schimb se poate modifica în această perioadă).
Caracteristicile contractului forward:
- se încheie în afara bursei, prin negociere directă între părţi;
- nu este standardizat;
- are o valoare fixă, fixarea valorii contractului se face în prezent;
- nu are piaţă secundară;
- poate fi lichidat numai la scadenţă.
La stabilirea cursului de schimb la termen se ţine seama de următoarele aspecte:
- cursul de schimb spot din ziua negocierii;
- nivelurile procentului de dobândă la depozitele şi împrumuturile bancare la termen pe o
perioadă egală cu data valutei (1, 3, 6 etc. luni); ratele de dobândă interbancară sunt publicate
zilnic pentru valutele liber utilizabile la ora 1100 în centrele financiare (LIBOR, EURIBOR etc.);
- de mărimea intervalului până la termenul contractual de efectuare a încasării/plăţii.
Cotaţia forward este afişată pe terminalele bancare sub forma “pip-urilor”, care se adună
sau se scad din cursul spot pentru a se obţine cursul forward. Pentru simplificarea calculului şi
citirii cotaţiilor forward au fost stabilite o serie de reguli uniforme de cotare (valabile în cazul
exprimării monedei K în unităţi de monedă R):
- dacă pip-ul de la cumpărare este mai mic decât pip-ul de la vânzare, se adună la cursul
spot pentru a obţine cursul forward; se spune că valuta K face primă şi moneda R discount;
- dacă pip-ul de la cumpărare este mai mare decât pip-ul de la vânzare, se scad din
cursul spot pentru a obţine cursul forward; se spune că valuta K face discount şi moneda R primă.
Aşadar, face primă moneda care se apreciază şi face discount moneda care se depreciază.
Dacă, la termen, cursul este egal cu cel la vedere, se spune ca moneda este la paritate (au pair).
Tranzacţiile la termen reprezinta cel mai raspândit instrument de protejare împotriva
surprizelor neplăcute datorate modificării cursurilor de schimb în decursul timpului, dar sunt
utilizate şi de speculatori care doresc să profite de pe urma fluctuaţiilor. În perioadele de
stabilitate, operaţiunile la termen devin mai puţin interesante.

33
Băncile centrale nu intervin, de regulă, pe piaţa la termen, întrucât ar facilita jocul de piaţă
al unor operatori, permiţându-le să opereze la cursuri favorabile.
C. Operatiuni de schimb de tip SWAP
Acest tip de operaţiuni se realiza la început între băncile centrale, întrucât SMI creat la
BW le obliga să intervină pe piaţa valutară, prin V-C de monede străine pentru a influenţa CS. Ca
să nu apeleze des la rezervele valutare proprii, Bc3C cu valute liber convertibile făceau schimb
(swap) de monedă proprie între ele. În acest scop cele două Bc3C îşi deschideau reciproc conturi
în propria valută în favoarea băncii partenere. Aceste sume nu se numeau împrumuturi căci nu
erau purtătoare de dobândă, ci simplu “schimb” (“swap”).
În paralel se dezvoltă operaţiuni de swap valutar şi între băncile comerciale, la cererea
clientelei sau din necesităţi proprii.
Swap-ul poate fi definit ca îmbinarea a două operaţiuni valutare, simultane şi opuse, una
de vânzare şi alta de cumpărare, una la vedere şi alta la termen. Este vorba, deci, de o dublă
operaţiune de schimb.
Scopul operaţiunilor de schimb ("swap") este legat de dorinţa de protejare a deţinătorilor
de valută în faţa modificărilor de CS păgubitoare sau a modificărilor de rată a dobânzii. De aceea,
în practică există variante de swap de devize şi swap de dobânzi. Între situaţiile tipice care
presupun operaţiuni swap putem aminti:
a) Satisfacerea de către bancă a unor încasări şi plăţi, între care unele efectuate în
prezent şi altele în viitor.
De exemplu, o bancă care dispune la vedere (în spot) de 1 mil USD, disponibili timp 3
luni şi are nevoie la vedere de CHF pentru 3 luni poate proceda astfel: - vinde la vedere de USD,
la CS spot (cumparare de CHF);
- cumpără USD la CS fwd la 3 luni, calculat în funcţie de diferenţa de dobândă la 3 luni
(vânzare la termen de CHF).
Ambele operaţiuni se fac în paralel.
b) Prudenţa în ceea ce priveşte păstrarea unor sume mari în valută care prezintă riscul
deprecierii, atunci când deţinerea acestor sume este absolut necesară pentru asigurarea unor plăţi.
Banca va prefera să le vândă la vedere ţi să le cumpere imediat la termen.

34
c) Schimbarea de datorii între două părţi reprezintă tot o operaţiune de swap, care
permite partenerilor să-şi modifice gradul de expunere la riscuri:
• Swap de devize - Agentul A deţine o datorie în USD, iar firma B este îndatorata în GBP;
sumele sunt echivalate. A crede ca USD se va aprecia în raport cu GBP, dorind astfel să-şi
ramburseze în viitor, datoria în GBP. Daca B apreciaza invers situatia, prin operaţiunea de swap,
A se va îndatora în GBP si B în USD. În final doar unul dintre parteneri va avea de câstigat (cel
care a anticipat corect).
• Swap de dobânzi - Să presupunem că A şi B împrumută aceeaşi sumă, pentru aceeaşi
durată; firma A la o dobândă fixă, iar firma B la o dobândă variabilă. A anticipează o scădere a
dobânzilor şi ar dori să profite de o dobândă variabilă. B ar prefera o rată fixă care îi conferă
siguranţa cu privire la cuantumul datoriei sale. O operaţiune de swap (= de schimbare de datorii)
îi va satisface pe cei doi parteneri.
Perioadele de instabilitate pe piaţa valutară sau în "zona" dobânzilor sunt cele mai propice
unor astfel de tranzacţii.
D. Operaţiunile de arbitraj valutar
Noţiunea de arbitraj pe piaţa de schimb se referă la operaţiunile de V-C de valută sau
hârtii de valoare cu scopul de a profita de pe urma diferenţelor de valoare.
Arbitrajorii dau pieţei echilibru. Pe lângă urmărirea oportunităţilor în scopul obţinerii de
profituri, arbitrajul mai are rolul de a menţine preţurile aliniate. Când apar diferenţe, arbitrajorii
acţionează, vânzând şi cumpărând:
- acolo unde preţul (cursul) este mai mare, apare presiunea arbitrajorilor vânzători, care
îl diminuează;
- unde preţul este scăzut, apare presiunea la cumpărare, ceea ce conduce la creşterea
cursului.
În realitate, deosebirile de preţ sunt temporare, durează doar câteva minute sau secunde.
Arbitrajorii trebuie să acţioneze foarte rapid pentru a profita de aceste diferenţe. Astfel, ei
contribuie, într-o măsură foarte mare, la lichiditatea pieţei.
Diversitatea de situaţii de pe piaţa de schimb (cursuri de schimb diferite, dobânzi sau tipuri
de operaţiuni diferite) conduce la existenţa unor diverse tipuri de arbitraje:
• spaţiale (pe pieţe diferite):

35
- arbitrajul simplu, bilateral constă în cumpărarea unei sume pe piaţa unde valuta
cotează mai slab şi vânzarea pe piaţa unde cotează mai bine (exemple: piaţa A şi piaţa B; piaţa
forward şi piaţa futures)
- arbitrajul multiplu apare ca urmare a existenţei simultane de cursuri de schimb
diferite pentru mai multe valute, pe mai multe pieţe şi presupune căutarea transformării valutei pe
care o deţinem prin acţiuni succesive de vânzare cumpărare astfel încât să obţinem în final un
câştig.
• temporale (au în vedere diferenţe între valorile indicatorilor la momente diferite). De
exemplu, operaţiunile de arbitraj valutar bazate pe anticipări privind evoluţia cursului de schimb:
- arbitraj valutar “a la hausse”: are la bază anticiparea conform căreia valuta pe care o
cumpărăm acum la cursul de schimb spot se va vinde după o perioadă previzibilă la un preţ mai
mare (se va aprecia);
- arbitraj valutar “a la baisse”: anticiparea deprecierii unei valute determină vânzarea
acesteia.
Informaţiile privind evoluţia cursului de schimb sunt coroborate cu informaţiile privind
ratele dobânzii existente pe diferite pieţe, pentru valute diferite. Trebuie să ţinem seama că:
- de regulă, valuta care este în curs de apreciere are o rată a dobânzii mai mică, în
comparaţie cu valuta care este în curs de depreciere care are o rată a dobânzii mai mare;
- modificarea cursului de schimb poate diminua sau anula câştigul (dacă moneda
cumpărată şi depusă pentru dobânda mai mare suferă în timp o depreciere mai mare dacât
anticipăm) sau îl poate amplifica (dacă moneda pe care am mizat înregistrează o creştere de
valoare).
O depreciere mai mică decât acest nivel de indiferenţă permite obţinerea unui câştig prin
depunerea la bancă a monedei cu dobânda mai mare, dar o depăşire a acestui prag de depreciere,
erodează câştigul conducând la pierdere.
E. Operaţiunile valutare derivate
Operaţiunile derivate au apărut relativ recent, respectiv în anii ’70 şi s-au dezvoltat în anii
’80 – ’90. Se numesc ”derivate” deoarece combină tehnici şi folosesc ca suport instrumente şi
produse care au apărut şi s-au dezvoltat la bursele de mărfuri, pieţele valutare interbancare,
pieţele de credit, pieţele de capital. Operaţiunile derivate poartă pecetea acestor pieţe din care

36
“derivă”, dând naştere pieţei produselor derivate. Deşi distinctă, această piaţă uneşte şi totodată
şterge deosebirile clasice dintre bursa valutară, bursa de mărfuri şi bursa de valori.
Faptul că piaţa produselor derivate este strâns legată de piaţa valutară clasică şi totodată se
extinde mult dincolo de aceasta este un argument în plus pentru a vorbi despre piaţa de schimb (şi
nu despre piaţa valutară). Ea îşi lărgeşte aria de activitate şi asupra unor activităţi financiare şi
bursiere.
Principalele categorii de produse tranzacţionate pe pieţele valutare derivate sunt:
1. Contractul FUTURES valutar este un angajament standardizat între doi parteneri: un
vânzător şi un cumpărător, de a vinde, respectiv de a cumpăra un activ suport – valută sau deviză,
la un preţ stabilit în momentul încheierii tranzacţiei şi cu executarea contractului la o dată viitoare
numită scadenţă.
Printr-un astfel de contract, vânzătorul se obligă să vândă, iar cumpărătorul să cumpere
activul de la baza contractului (valuta) la o dată viitoare (scadenţă), dar la un preţ stabilit în
momentul încheierii tranzacţiei. Elementul care face din aceste contracte nişte produse foarte
flexibile şi atractive este standardizarea clauzelor sale principale:
-cantitatea
-scadenţa
-modalitatea de executare la scadenţă.
Singura clauza nestandardizata este preţul care se stabileşte prin confruntarea cererii cu
oferta.
În România, Bursa Monetar Financiara si de Marfuri Sibiu pune la dispozitia investitorilor
contracte futures valutare RON/EURO, RON/USD, EUR/USD. Fiecare contract futures este
echivalentul a 1000 unitati monetare (EUR sau USD). Valoarea contractului futures tranzacţionat
la BMFMS este egală cu unitatea de tranzacţionare * preţul futures al valutei. Scadenţele
contractelor futures sunt trimestriale: Martie, Iunie, Septembrie, Decembrie. Pentru a-si lichida
poziţiile deţinute, operatorul fie va iniţia, înainte de scadenţa contractului, o poziţie inversă ca
sens (dacă a acţionat în calitate de cumpărător va vinde şi invers), dar de aceeaşi cantitate ca în
tranzacţia iniţială, fie va aştepta scadenţa. La scadenţă, Casa Română de Compensaţie va lichida
automat toate poziţiile deschise. CRC este contraparte la fiecare cumpărare sau vânzare de
contracte la termen, garantând integritatea tranzacţiilor.

37
Standardizarea contractelor şi crearea funcţiei de compensare au mărit eficienţa pieţei,
permiţând o piaţă mult mai lichidă, oricine putând să intre şi să iasă rapid din piaţă. Cu cât preţul
este mai rapid determinat/stabilit şi piaţa este mai lichidă, cu atât ea devine mai eficientă.
Avantajele tranzacţionării contractelor futures:
- dematerializarea acestui tip de contract permite investitorului să pătrundă pe piaţă doar
în funcţie de interesele sale, nemaifiind legat de acţiunile anterioare; cu alte cuvinte poate chiar să
înceapă printr-o operaţiune de vânzare, nemaifiind condiţionat de o eventuală cumpărare
anterioară (deţinere a activului).
- existenţa unei pieţe secundare pentru acest tip de contracte. Spre deosebire de
contractele forward, contractele futures pot fi lichidate oricind pina la data scadentei, eliminindu-
se astfel riscul aparitiei de pierderi in cazul unei evolutii defavorabile a preturilor pe piata. Pina la
data scadentei, pretul contractului variaza zilnic, in functie de raportul dintre cerere si oferta.
- contractele futures pot fi tranzactionate blocând sume mult mai mici (numite marje)
decât pe piaţa la disponibil. Concret, pentru vânzarea sau cumpărarea unui contract futures, la
iniţierea operaţiei este necesar ca în contul deschis să fie imobilizată o anumită sumă cu titlul de
garanţie.
- Levierul ofera posibilitatea de a obtine un castig mare dintr-o investitie initiala mai mica
decat in cazul investitiilor clasice
2. Opţiunile valutare sunt cele mai noi contracte bursiere şi dau cumpărătorului dreptul,
dar nu şi obligaţia de a vinde (opţiunile PUT) sau de a cumpăra (opţiunile CALL) un anumit activ
– valută, în cazul nostru, la o dată viitoare, la un pret stabilit in momentul incheierii contractului.
În schimbul acestui drept, cumpărătorul opţiunii va plăti o sumă, numită primă, vânzătorului
acesteia
În tabelul de mai jos sunt prezentate schematic drepturile şi obligaţiile participanţilor la
tranzacţiile cu opţiuni:

38
Opţiune CALL Opţiune PUT

Cumpărătorul
Obţine dreptul de a cumpăra Obţine dreptul de a vinde activul
opţiunii (LONG)
activul suport al opţiunii (valuta) suport al opţiunii (valuta) la
plăteşte “prima” (=
la preţul de exercitare prestabilit. preţul de exercitare prestabilit.
preţul opţiunii)

Se obligă ca în momentul în care Se obligă ca în momentul în care


Vânzătorul opţiunii cumpărătorul îşi exercită dreptul cumpărătorul îşi exercită dreptul
(SHORT) de a cumpăra, să se constituie ca de a vinde, să devină cumpărător
încasează “prima” vânzător al activului suport la al activului suport la preţul de
preţul de exercitare. exercitare.

Scopul operaţiunilor derivate poate fi de acoperire a riscurilor generate de fluctuaţiile


preţurilor activelor suport (hedging) sau simplu scop speculativ.

II.4. ORGANIZAREA ŞI FUNCŢIONAREA PIEŢEI DE SCHIMB ÎN ROMÂNIA

În perioada 1990-1994 s-au creat o serie de instituţii şi mecanisme favorabile creării unei
pieţe valutare în România:
a) Crearea instituţiilor necesare funcţionării pieţei valutare.
În acest sens un rol decisiv a avut transformarea BNR dintr-o bancă de încasări şi plăţi
pentru agenţii economici într-o bancă centrală. De asemenea, au fost create şi reglementate
activităţile băncilor comerciale autorizate de BNR să efectueze operaţiuni valutare. S-a format o
largă reţea de case de schimb valutar care fac operaţiuni de vânzare-cumpărare de valute şi
îndeplinesc anumite condiţii formulate de BNR înainte de a primi autorizaţia de funcţionare.
b) Introducerea dreptului de proprietate asupra valutelor pentru rezidenţi (persoane fizice
şi juridice).
În prima etapă, agenţii economici puteau să reţină 30% din valuta încasată din exporturi,
pe care o puteau utiliza pentru plata importurilor sau putea fi convertită în lei pe piaţa valutară
internă sau putea fi transformată într-o altă valută de care aveau nevoie în tranzacţiile de cont
curent. Ulterior cota a crescut la 50%, apoi la 100% (“full rettention”).

39
Persoanele fizice au căpătat dreptul de a cumpăra valută de la casele de schimb valutar la
început în valoare de 300 de USD, apoi de 500 de USD, cu condiţia să facă dovada că au
paşaport.
Trecerea treptată la convertibilitatea internă a leului în valută din partea rezidenţilor
pentru importuri de mărfuri şi câteve alte plăţi externe care fac parte din contul curent, ulterior ea
fiind extinsă la toate categoriile de operaţiuni de cont curent atât pentru rezidenţi cât şi pentru
nerezidenţi.
c) Piaţa valutară este elementul care a apărut ca o consecinţă logică a celor menţionate
anterior.
La început, această piaţă a fost restrânsă la o oră de activitate la BNR, unde se întruneau
băncile autorizate să facă tranzacţii valutare, doar în calitate de brokeri, prezentând cererea şi
oferta clienţilor. Formarea cursului valutar se făcea prin sistemul licitaţiilor valutare desfăşurate
sub egida BNR. Firmele importatoare aşteptau “la rând” mult timp pînă li se vindea valuta
necesară.
În aprilie 1994 se crează piaţa valutară interbancară, prin care băncile acţionează ca
dealeri (în numele şi în contul lor), iar prin negosieri libere, directe şi în interdependenţă de
raportul dintre cerere şi ofertă, se formează cursul de schimb interbancar.
Alături de piaţa interbancară se dezvoltă şi piaţa caselor de schimb valutar, al doilea
segment al pieţei valutare naţionale româneşti.
Totuşi, în anii 1993-1996 funcţionează şi al treilea segment al pieţei valutare – numit
“piaţa gri”, prin care se ocoleşte sistemul licitaţiilor şi piaţa interbancară. Firmele exportatoare
alegeau să schimbe valuta în lei direct la alte întreprinderi româneşti (acelea care nu reuşeau să
obţină imediat valuta în sistemul licitaţiilor). Cu timpul, însă, volumul ofertei de valută a crescut
simţitor pe piaţa interbancară (cursul nu a mai fost supraevaluat, ca urmare a C care depăşea
anterior O), astfel că toată C de valută a fost satisfăcută, iar piaţa gri s-a autodizolvat.
Al patrulea segment al pieţei valutare în acea perioadă era “piaţa neagră”, care funcţiona
pentru persoane fizice întrucât casele de schimb valutar fie nu aveau suficientă valută, fie cursul
de schimb nu era atrăgător. Şi acest segment a fost neutralizat, întrucât casele de schimb au au
primit dreptul să majoreze plafonul maxim de vănzare a valutelor, iar cursul de schimb a devenit
foarte apropiat de cursul interbancar (diferenţele fiind de 1%-3%).

40
În prezent, piaţa valutară în România funcţionează în condiţii bune, realizând zilnic
tranzacţii de valori foarte mari, satisfăcând cererea şi oferta de valută, obţinându-se un curs de
schimb de echilibru.
Prin statutul său, BNR are obligaţia să supravegheze şi să reglementeze funcţionarea în
bune condiţii a pieţei valutare. Actul normativ în vigoare emis de BNR privind piaţa valutară este
“Regulamentul privind regimul valutar” nr. 4 din 2005 publicat în Monitorul Oficial, Partea I
616 6 sep. 2007, cu intrare în vigoare la 6 sep. 2007. Conform acestui act:
- operaţiunile valutare curente şi de capital se efectuează în mod liber între rezidenţi şi
nerezidenţi, în valută şi în moneda naţională (leu).
- Plăţile, încasările, transferurile şi orice alte asemenea operaţiuni între rezidenţi, care
fac obiectul comerţului cu bunuri şi servicii, se realizează numai în moneda naţională (leu). Toate
celelalte operaţiuni între rezidenţi, care nu fac obiectul comerţului cu bunuri şi servicii, pot fi
efectuate în mod liber fie în moneda naţională (leu), fie în valută.
- Regimul aplicabil nerezidenţilor:
- Nerezidenţii au dreptul să dobândească, să deţină şi să utilizeze active
financiare exprimate în valută şi în moneda naţională (leu).
- Nerezidenţii pot deschide şi menţine conturi în valută şi în moneda
naţională (leu) la instituţii de credit.
- Nerezidenţii pot repatria şi pot transfera activele financiare deţinute.
- Regimul aplicabil rezidenţilor:
- Rezidenţii au dreptul să dobândească, să deţină şi să utilizeze active
financiare exprimate în valută.
- Rezidenţii pot deschide conturi în valută şi în moneda naţională (leu) la
instituţii de credit şi la alte instituţii asimilate acestora.

Cadrul normativ privind piaţa românească de schimb mai cuprinde:


- Norma BNR nr. 3 din 1.apr.2005 privind funcţionarea pieţei valutare interbancare
Conform acesteia:
Participanţii pe piaţa valutară interbancară (= piaţa pe care se efectuează tranzacţii
valutare de către intermediari) sunt instituţiile de credit autorizate să funcţioneze în România,

41
care acţionează pe piaţa valutară interbancară în limita obiectului lor de activitate prevăzut în
autorizaţia de funcţionare. Intermediarii pe piaţa valutară interbancară pot încheia tranzacţii
valutare atât în nume şi cont propriu, cât şi în nume propriu şi contul clienţilor.
Condiţiile (minime) ce trebuie îndeplinite pentru participarea ca intermediar pe piaţa
valutară interbancară sunt următoarele:
a) existenţa unei structuri organizatorice distincte şi a unui spaţiu specific, securizat,
pentru efectuarea tranzacţiilor;
b) delimitarea atribuţiilor şi departajarea activităţilor de piaţă valutară pe
compartimente distincte, conform practicilor internaţionale (front office, back office, cifru,
corespondenţă bancară);
c) reglementarea prin norme proprii a cel puţin următoarelor elemente:
c1) proceduri de lucru cu clienţii;
c2) proceduri de lucru pentru departamentul autorizat din cadrul băncii să
efectueze tranzacţii pe piaţa valutară interbancară, care să cuprindă:
(i) relaţiile cu alţi intermediari, în special cele cu privire la modalităţile de comunicare,
confirmare şi decontare a tranzacţiilor;
(ii) competenţele şi limitele valorice până la care se poate angaja fiecare arbitrajist,
precum şi limitele de lucru cu ceilalţi intermediari;
(iii) penalităţile convenite în relaţia cu clienţii, precum şi cu alţi intermediari, în cazul
nerespectării termenelor de decontare a tranzacţiilor;
d) desemnarea personalului implicat în efectuarea tranzacţiilor;
e) existenţa relaţiilor de corespondent stabilite prin conturi deschise în străinătate, pentru
cel puţin următoarele două valute convertibile: EUR şi USD;
f) existenţa unui sistem operaţional, care să cuprindă cel puţin:
f1) echipament informaţional specific tip Reuters, Bloomberg etc.;
f2) echipamente tehnice specifice pentru plăţi şi comunicaţii (linii telefonice
interne şi internaţionale, sistem de înregistrare a convorbirilor telefonice, telex, SWIFT, fax etc.).
Intermediarii sunt obligaţi să afişeze, în timpul orelor de funcţionare a pieţei
valutare interbancare, cursurile de schimb valutar ale monedei naţionale - leu

42
(vânzare/cumpărare), la vedere (spot) şi la termen (forward), prin sisteme de difuzare a
informaţiei tip Reuters, Bloomberg etc., pentru cel puţin următoarele valute: EUR şi USD.
- Norma nr. 4 din 1.apr.2005 privind efectuarea operaţiunilor de schimb valutar
Conform acesteia, operaţiunile de schimb valutar cu numerar şi substitute de numerar
pentru persoane fizice pe teritoriul României pot fi efectuate numai de următoarele categorii de
entităţi - intermediari, cu îndeplinirea condiţiilor legale aplicabile:
a) instituţiile de credit autorizate de Banca Naţională a României să funcţioneze în
România şi sucursalele din România ale instituţiilor de credit din alte state membre ale Uniunii
Europene, înregistrate în Registrul instituţiilor de credit;
b) case de schimb valutar, organizate ca persoane juridice conform Legii nr. 31/1990
privind societăţile comerciale, republicată, având ca obiect principal de activitate schimbul
valutar cu numerar şi substitute de numerar pentru persoane fizice.
c) persoanele juridice şi alte entităţi care beneficiază de prevederi legale exprese şi au
stipulat în actele constitutive care le reglementează înfiinţarea şi funcţionarea activitatea de
schimb valutar pentru persoane fizice;
entităţile care deţin în administrare structuri de primire turistice cu funcţiuni de cazare turistică şi
au în obiectul de activitate operaţiuni de cumpărare de valute cotate sub formă de numerar şi
substitute de numerar.

43
CAP III PIAŢA INVESTIŢIILOR INTERNAŢIONALE

III.1. INVESTIŢIILE STRĂINE: CONCEPT ŞI TIPOLOGIE

Cea mai simplă şi generală definiţie identifică conceptul de investiţie cu un consum pe


care îl sacrificăm în prezent cu intenţia de a obţine un consum viitor mai mare (sau, altfel spus,
sacrificiul unei părţi din consumul prezent pentru un potenţial şi incert consum viitor). Din punct
de vedere al finalităţii, investiţia reprezintă totalitatea cheltuielilor care se fac pentru crearea de
bunuri de capital.
Unul din criteriile de clasificare a investiţiilor este sursa de provenienţă a capitalului.
Astfel, distingem:
- investiţiile autohtone sau interne;
- investiţiile străine sau externe.
Investiţia externă (foreign investment) este un termen care desemnează orice investiţie
efectuată de o companie particulară sau de o persoană în orice altă ţară decât cea de origine, dar
nu sub forma unui ajutor guvernamental. Este forma de investiţie care încorporează un element de
extraneitate.
Modalităţile concrete prin care un agent economic realizează o investiţie externă sunt
multiple:
- cumpără titluri financiare (acţiuni sau obligaţiuni) de pe o piaţă străină sau emise de o
firmă din altă ţară;
- construieşte “pe loc gol” o societate nouă sau deschide o filială într-o altă ţară;
- acordă un credit financiar unui agent economic străin ce operează pe o piaţă străină
sau pe propria piaţă;
- preia (cumpără) o firmă străină;
- fuzionează cu o firmă străină;
- participă cu capital investiţional la constituirea de societăţi mixte;
- încheie contracte internaţionale de leasing sau franchising cu o firmă din străinătate
etc.

44
Aceste modalităţi se încadrează în unul din cele două tipuri de investiţii internaţionale
– directe sau de portofoliu – în funcţie de raportul de se stabileşte între emitent şi receptor:
- atunci când investiţia presupune transferarea către agentul emitent a posibilităţii de
control şi decizie asupra activităţii agentului receptor este vorba de investiţie străină directă
(ISD).
- în restul cazurilor, când investiţia nu presupune stabilirea unui asemenea raport
(investitorul străin dobândeşte sub 10% din puterea de vot), este vorba despre o investiţie de
portofoliu. Aceasta reprezintă întotdeauna un plasament pur financiar.
ISD îmbină însă într-un mod mult mai complex plasamentul financiar cu investiţia reală,
implicând o relaţie economică pe termen lung. Atunci când agentul emitent ajunge să controleze
agentul receptor, pe lângă fluxul financiar iniţial apar şi alte fluxuri, multe dintre ele având o
consistenţă reală: fluxuri de tehnologie, de forţă de muncă, fluxuri manageriale şi chiar fluxuri de
bunuri şi servicii.
De multe ori, încadrarea unei investiţii internaţionale în unul din cele două tipuri este
dificilă, între ele existând o zonă “gri”, în care cu greu se poate desluşi frontiera.

III.2. INVESTIŢIILE STRĂINE DIRECTE

ISD au apărut în economia mondială încă din perioada marilor descoperiri geografice şi au
ajuns să înregistreze în ultimele decenii o adevărată explozie în tranzacţiile internaţionale.
Pe plan mondial fluxurile de ISD au o serie de trăsături dominante:
1) Tendinţa de liberalizare a regimului ISD
Anii ’80 au fost precedaţi de perioade marcate de protecţionism şi întărire a controlului
naţional asupra ISD şi a operaţiunilor societăţilor transnaţionale. Începând din deceniul 9 a
prevalat concepţia potrivit căreia beneficiile generate de investiţiile străine, cu deosebire în planul
transferului de tehnologie, depăşesc problemele pe care le ridică pe plan naţional activităţile
societăţilor transnaţionale. Ca urmare, au intervenit modificări substanţiale în atitudinea tuturor
statelor privind deschiderea economică şi liberalizarea politicilor naţionale vizând investiţiile
externe, cu ritmuri şi accente diferite.
În planul reglementărilor naţionale, apar abordări asemănătoare sau chiar comune pentru
următoarele aspecte:

45
- acordarea unui tratament echitabil, nediscriminatoriu investitorilor străini, legislaţiile
diferitelor ţări precizând clar acordarea tratamentului naţional;
- acordarea de garanţii împotriva naţionalizării cu excepţia unor situaţii bine precizate şi
care ţin de interesul public şi atunci numai cu plata unor compensaţii;
- reglementarea diferendelor în materie de investiţii, inclusiv prin recurgerea la
arbitrajul internaţional în caz de nesoluţionare în alt mod.
Reglementările naţionale sunt mai specifice în două probleme esenţiale pentru investitorii
străini: dreptul de stabilire şi sistemul de facilităţi investiţionale.
1. Dreptul de stabilire
• În ţările dezvoltate, cu excepţia unor limitări ale accesului investitorilor străini în
activităţile considerate de importanţă strategică, au fost înlăturate treptat majoritatea obstacolelor
în calea pătrunderii capitalului străin.
• În ţările în curs de dezvoltare, s-au limitat obstacolele în calea accesului capitalului
străin prin integrarea acestui capitol în politicile de redresare economică:
-s-au lărgit domeniile de acces,
-s-au limitat aprobările speciale necesare,
-dar se păstrează limitarea participării capitalului străin la capitalul unor firme în sectoare
considerate sensibile sau condiţionarea de îndeplinirea unor criterii de performanţă.
• În ţările foste socialiste, reglementările în domeniul investiţiilor străine nu numai că
s-au aliniat tendinţelor manifestate pe plan internaţional, ci pe alocuri au fost chiar mai permisive.
În ceea ce priveşte al doilea element apare întrebarea: este sistemul de facilităţi
investiţionale un element pozitiv şi indispensabil în acest domeniu?
Răspunsul nu este afirmativ din partea teoreticienilor adepţi ai existenţei unui sistem liber
de alocare a resurselor. În plus, nu există încă o concluzie clară asupra raportului cost/beneficiu în
cazul utilizării acestora, iar studiile-anchetă arată că nu reprezintă un factor decisiv în alegerea
unei locaţii investiţionale.
Cu toate acestea, acordarea de stimulente pentru atragerea de investiţii străine este în
creştere pe plan mondial, toate statele lumii introducând în politicile lor specifice o gamă largă şi
diversă, în funcţie de gradul de dezvoltare a ţării respective, de rolul acordat ISD, de experienţa
fiecărui stat în utilizarea acestor instrumente.

46
În practica mondială măsurile de stimulare pentru încurajarea investiţiilor străine se
încadrează într-una din următoarele categorii:
-stimulente fiscale (de exemplu: amortizarea accelerată, exceptările şi reducerile la plata
unor taxe şi impozite, dobânzi reduse),
-măsuri financiare (de exemplu: subvenţionarea directă a unor cheltuieli de investiţii) sau
-măsuri nefinanciare (de exemplu: furnizarea de terenuri şi alte elemente de infrastructură
fizică, servicii de informare şi consultanţă).
2) Intensificarea într-un ritm fără precedent a fluxurilor internaţionale de ISD;
În ultimul deceniu stocul mondial de ISD a cunoscut ritmuri de creştere superioare celor
ale produsului mondial şi ale comerţului internaţional.
În ceea ce priveşte distribuţia ISD, datele arată că economiile de unde provine cea mai
mare parte a ieşirilor de ISD sunt, în acelaşi timp, cele mai mari beneficiare ale intrărilor de ISD.
Ţările Triadei sunt cele care au furnizat în ultimii ani peste patru cincimi din ieşirile de ISD şi tot
ele au fost cele cărora le-au revenit peste două treimi din intrările de ISD la nivel mondial. (Rolul
SUA, de investitor străin major în ţările Triadei, a fost preluat de Uniunea Europeană, care, ca
grup, este dominantă atât ca investitor, cât şi ca receptor de ISD în contextul progresului
înregistrat în procesul regional de integrare. În cazul Japoniei valoarea sa ca investitor străin este
mult mai mare decât cea de primitor de ISD.) Se remarcă faptul că ISD sunt un flux mondial ce
se practică prioritar între ţările bogate.
Deşi am fi tentaţi să considerăm că ţările cu abundenţă relativă a resurselor naturale sau a
forţei de muncă ieftină, susţinute de marile realizări din domeniul comunicaţiilor şi informaţiei au
o poziţie avantajoasă în atragerea de investitori străini, totuşi, ele au o importanţă modestă în
amplasarea investiţiilor provenite din ţările bogate. Explicaţia este urmatoarea: capitalurile libere
caută să găseasca locurile cele mai favorabile din lume pentru a obţine profituri. Sunt invocate
argumentele lui Alfred Marshall despre “districtele industriale”, care arată că firmele şi
capitalurile nu sunt atât de libere în a circula în condiţiile globalizării. Concentrarea în aceeaşi
regiune oferă firmelor dintr-o industrie o forţă de muncă gata specializată, fără a avea nevoie de
noi pregătiri, specializări, instruiri, o ofertă mai variată din partea furnizorilor specializaţi,
precum şi o infrastructură diversificată. În plus, se consideră că zonele aglomerate sunt mai fertile

47
pentru inovaţii (decât zonele rurale sau înapoiate) şi, în consecinţă, schimburile de informaţii
asupra noutăţilor tehnologice sunt facilitate.
În condiţiile ascensiunii economiei cunoaşterii, investitorii străini, pentru a promova
inovaţia, preferă să facă investiţii în zone cu întreprinderi aflate în strânsă apropiere geografică şi
cu persoane care au cunoştinţe tacite (cunostinţe ce se transferă prin experienţă şi contact direct,
de la o persoană la alta). Toate acestea se regăsesc în ţările dezvoltate, acestea beneficiind şi de
existenţa unor pieţe cu consumatori avuţi.
Consecinţă a orientării investiţiilor străine spre ţările dezvoltate, fluxurile de capital privat
rămase la dispoziţia ţărilor în curs de dezvoltare sunt cu totul insuficiente pentru a impulsiona
creşterea economică în aceste ţări.
3) Formarea, întărirea şi diversificarea unei noi ramificaţii a fluxului mondial de ISD
orientată spre ţările în tranziţie, care au avut regimuri comuniste, cu localizare în Europa
Centrală şi de Sud-Est
Grupul statelor socialiste constituite după al doilea război mondial, care gravitau în jurul URSS,
şi-au creat o politică proprie cu privire la accesul investiţiilor externe. Acestea au fost iniţial
respinse în totalitate, pentru ca ulterior Iugoslavia şi mai apoi România şi Ungaria să accepte
realizarea de investiţii străine pe teritoriul lor. Exemplul acestora a fost urmat şi de alte ţări
răsăritene. Acţiunile de cooperare s-au materializat în participări mixte de capital ale firmelor
occidentale şi întreprinderilor est-europene în domenii diverse. Statele socialiste urmăreau în
special atragerea de tehnologii moderne şi aplicarea lor în propriile economii naţionale, precum şi
accesul pe pieţele occidentale cu ajutorul capitalului străin, având însă, de fiecare dată, pretenţia
la păstrarea controlului asupra fiecărui proiect. Participările capitalului străin în economiile
fostelor state comuniste au fost însă modeste, nedepăşind în totalul intrărilor mondiale de ISD
ponderea de 0,1% până în anul 1991.
Începutul ultimului deceniu, care a marcat abolirea sistemului totalitar în ţările din Europa
Centrală şi de Est, a constituit şi punctul de start al unor noi politici de atragere a capitalului
străin. În legislaţia acestor ţări existau deja reglementări care s-au folosit ca baze de informaţii
pentru legislaţia în materie, îmbunătăţită, însă, prin eliminarea anumitor piedici în calea
investiţiilor externe. Ca urmare, cu începere din 1991, economiile naţionale ale statelor central şi
est-europene au devenit ţinta deciziilor de ISD, făcând ca acestea să crească de la an la an.

48
La baza deciziilor investitorilor străini de a investi în ţările ex-socialiste s-au aflat atât
criterii de natură economică, cât şi raţiuni legate de schimbările profunde din sistemul politic al
acestor state. În planul motivaţiilor economice ale investitorilor străini sunt de reţinut
următoarele:
a) Accesul la piaţă sau consolidarea şi extinderea poziţiei pe pieţele statelor răsăritene,
atât pentru importanţa lor prezentă şi pe termen scurt, cât mai ales pentru rolul ce l-ar putea avea
pe termen lung;
b) Accesul la resurse umane şi materiale ieftine, care să compenseze creşterea costurilor
interne din patria investitorilor străini;
c) Strategiile expansioniste ale marilor firme, care acţionează consecvent pentru lărgirea
şanselor de producţie şi desfacere pe pieţele externe. O serie de investitori străini manifestă
interes pentru preluarea controlului unor mari întreprinderi supuse privatizării, eventual din
sectoare de importanţă majoră, pe calea aşa-ziselor “investiţii strategice”, care adeseori vizează şi
investiţiile de portofoliu, fie în scopul atragerii în strategiile proprii de producţie şi desfacere, fie
în scopul obţinerii de profit prin restructurarea acestora şi relocalizarea unor activităţi proprii,
eficiente în noile capacităţi racolate.
Fundamentarea deciziilor de a investi într-o ţară sau alta are în vedere, pe lângă
motivaţiile de natură economică şi elemente legate de stabilitatea politică, stabilitatea financiară,
calificarea forţei de muncă, profitabilitatea potenţială, poziţia geografică, reţeaua de transporturi-
infrastructură, elemente cărora investitorul străin le acordă o deosebită importanţă.
În condiţiile adâncirii proceselor de globalizare a problemelor economice şi de
intensificare a tendinţelor integraţioniste pe toate continentele, dar mai ales pe cel european,
ţările aflate în tranziţie au o serie de interese convergente cu cele ale statelor dezvoltate,
printre care ar fi de reţinut:
a) armonizarea nivelurilor de dezvoltare economică şi crearea unor posibilităţi sporite de
revitalizare economică a acestui grup de state;
b) crearea unor condiţii de folosire mai intensă a resurselor umane la locul de reşedinţă al
acestora şi prevenirea emigrării spre ţările dezvoltate industrial;
c) adâncirea diviziunii internaţionale a muncii în care tot mai multe state să devină
dezvoltate şi să poată deţine şi ele un rol de furnizoare de tehnologie şi ştiinţă în schimbul

49
importurilor atât de alte cunoştinţe tehnico-ştiinţifice, cât şi de produse finite mai ieftine şi
performante;
d) utilizarea cu mai mare eficienţă a resurselor minerale şi în condiţii ecologice
superioare, care să permită existenţa acestora o mai lungă perioadă de timp;
e) consolidarea democraţiei în ţările în tranziţie şi eliminarea oricăror pericole de
renaştere a comunismului;
f) crearea condiţiilor necesare procesului de integrare economică şi politică la nivelul
întregului continent european.
Iată de ce statele vest-europene sunt unanim de acord că trebuie să acţioneze şi să sprijine
eforturile statelor în tranziţie pentru a-şi relansa economiile cât mai repede şi a se putea integra în
structurile europene şi atlantice.
Apar şi o serie de divergenţe de interese, între care pot fi amintite:
în planul intern al economiilor naţionale ale statelor dezvoltate exportatoare de capital,
se consideră investiţiile în străinătate ca fiind cauzatoare de efecte negative asupra gradului de
ocupare a forţei de muncă proprii. Cercetările în acest domeniu au reliefat însă că aceste efecte ale
ISD nu sunt de importanţă deosebită.
în planul intern al economiilor naţionale ale statelor receptoare de ISD, apar temeri
justificate ca obiectivul real al preluărilor de întreprinderi din est să nu-l constituie anihilarea unor
concurenţi, în paralel cu obiectivul captării unei părţi a pieţei locale şi a celei regionale.;
în planul formelor pe care le îmbracă investiţiile străine, există o diferenţă între tipul
considerat cel mai apt pentru a sprijini transformarea economică a TCEE (investiţiile “pe loc gol”
sau “la firul ierbii”, adică acele investiţii care schimbă structura industrială a unei economii,
sporind activele dintr-o anumită ramură) şi tipul de investiţie prevalent ales de către investitorii
străini (constituirea de societăţi mixte cu parteneri locali şi, mai ales, achiziţiile de firme în cadrul
procesului de privatizare).
Interesele amintite ale ţărilor ex-comuniste corelate cu lipsa acută a capitalului autohton au
făcut ca soluţia investiţiiilor externe să devină nu numai necesară, ci chiar absolut indispensabilă
pentru strategiile acestor economii naţionale. Este de aşteptat ca procesul de redresare economică,
în paralel cu continuarea privatizării să conducă la creşterea fluxurilor de ISD în zonă.

50
Evoluţia spectaculoasă a fluxurilor de investiţii externe, mai ales în ultimele două decenii,
le-a transformat în principala sursă de finanţare a creşterii economice pe plan mondial şi a
condus la impunerea acestora ca principal mijloc de realizare a cooperării economice
internaţionale, iar a corporaţiilor transnaţionale ca forţe dominante ce se află în spatele
procesului de globalizare.

III.3. CORPORAŢIILE TRANSNAŢIONALE – PRINCIPALII ACTORI AI


INVESTIŢIILOR INTERNAŢIONALE

Încă din anii 1950 a existat un ansamblu de forţe care a acţionat pentru transferarea puterii
politice în jos, dinspre statul naţional spre regiuni şi grupări subnaţionale. Alte forţe au încercat să
deplaseze puterea în sus, de la naţiune spre organisme şi organizaţii internaţionale. Însă toate
acestea au condus în final la subminarea statului naţional la scară planetară.
Corporaţiile transnaţionale (CTN), prin dimensiunile pe care le-au atins şi care le-au
permis să preia chiar unele din atributele statului naţional, au dus chiar la modificarea unora
dintre aceste atribute. Procesul de transnaţionalizare se realizează în primul rând prin crearea şi
extinderea unei impunătoare reţele de agenţi transnaţionali. Motorul întregului proces devin CTN
şi prin aceasta, capitalul investiţional internaţional.
Terminologia utilizată pentru a defini corporaţiile transnaţionale este foarte variată:
întreprinderi pluri sau multinaţionale, societăţi sau companii internaţionale, corporaţii sau
societăţi transnaţionale.
• Unii specialişti atrag atenţia asupra unor deosebiri esenţiale care există între aceşti termeni:
- societăţile multinaţionale sunt formate şi controlate de capitalul mai multor ţări;
- corporaţia transnaţională porneşte de la o societate naţională care se extinde în plan
internaţional prin intermediul filialelor, sau al altor tipuri de întreprindere cu care se leagă prin
diferite forme.
• Alţii consideră că termenul de multinaţională poate fi folosit atunci când producţia în
străinătate a depăşit un procentaj important din producţia totală (25-30%).
În practică, o linie de departajare între societăţile multinaţionale, internaţionale şi
transnaţionale este greu de trasat. De obicei, o societate internaţională dinamică devine o
transnaţională în plin avânt. Momentul în care se produce această transformare este stabilit cu

51
ajutorul unor criterii cantitative: numărul de filiale în străinătate, procentul de proprietate,
profiturile, activul, producţia, vânzările în străinătate etc.
CTN reprezintă de fapt extinderea unei firme, privată sau publică, în afara graniţelor
propriei ţări. Ea alcătuieşte un ansamblu vast la scară mondoeconomică care cupinde o societate
principală numită societate-mamă şi un număr de filiale implantate în diverse ţări. Sunt entităţi
economice formate din unităţi legate între ele prin relaţii de proprietate sau de altă natură şi care
operează în mai multe ţări.
O trăsătură importantă a CTN este faptul că o parte importantă din resursele utilizate
(materiale, umane etc.) sunt externe, adică societatea oferă imaginea perfectei comuniuni de
acţiune dintre societate mamă şi filialele din străinătate. Această acţiune este concepută,
organizată şi condusă la scară mondoeconomică, adică:
- conceperea şi extinderea operaţiunilor firmei (producţie, cercetare etc.) se fac în
numeroase alte ţări decât ţara de origine;
- conducerea firmei se face pe baza unei politici globale care ia în considerare condiţiile
şi perspectivele mondiale ale activităţii şi nu doar pe cele ale unei singure ţări;
- organizarea internaţională a firmei face operativă această politică.
Implantarea externă a CTN se produce în diverse modalităţi concrete, care merg de la o
participare minoritară până la deţinerea integrală a capitalului unei filiale şi anume:
- de cele mai multe ori se preferă o participare minoritară la o firmă străină existentă.
Acest tip de asociere permite societăţii mamă să pătrundă pe multe pieţe cu un capital iniţial mai
mic, cu scopul de a studia şi de a cunoaşte piaţa locală, de a începe relaţii de afaceri, de a avalua
posibilităţile de extindere a C şi O etc. După această fază de informare, dacă perspectivele sunt
atrăgătoare, se solicită o creştere masivă a capitalului, şi cum capitalurile locale sunt de regulă
insuficiente, CTN preia controlul, reducând în scurt timp partea autohtonă la o mărime
neînsemnată.
- cumpărarea unor societăţi deja în funcţiune este strategia cea mai convenabilă de
implantare externă a firmelor americane şi japoneze. Cumpărarea este decisă în ultimă instanţă de
raportul preţ – profit previzibil. Această cale permite economie de timp şi bani, asigurarea cu
salariaţi care îşi cunosc bine munca, avantajele unei conduceri care cunoaşte bine caracteristicile
pieţei locale etc.;

52
- o formă specială de implantare a CTN o constituie întreprinderile comune cu
reprezentanţii statului (mixed joint ventures), care constă într-o asociere între una sau mai multe
firme străine cu o firmă de stat autohtonă, în condiţii aproximativ egale. Această formă este
întâlnită mai mult în Japonia, unde legislaţia impune o participaţie a capitalurilor autohtone în
proporţii egale cu cele ale capitalului străin;
- întreprinderile conjugate (joint international business ventures) apar de regulă în ţările
în curs de dezvoltare ca rezultat al unui contract, în care ţara gazdă obţine recunoaşterea valorii
aportului său propriu (reurse naturale, capital, forţă de muncă etc.)de către firma străină care
aparţine în general unei ţări dezvoltate;
- crearea unor filiale pe loc gol sau la “firul ierbii”.
Un număr tot mai mare de CTN îşi constituie adevărate reţele transnaţionale de producţie
şi comercializare. CTN apreciate ca fiind globale sau cu un înalt grad de coordonare
internaţională au crescut ca pondere în totalul CTN, ajungând la circa 70 % în anul 2002.
Implicaţiile semnificative ale CTN în economia mondială pot fi analizate din multiple
unghiuri: d.p.d.v. al transferului de tehnologie, d.p.d.v. al transferului forţei de muncă etc.; efecte
asupra ţărilor gazdă, efecte asupra ţărilor de origine.
D.p.d.v. financiar, efectele implantării filialelor CTN în străinătate sunt multiple:
1) În ţările în care operează filiale ale CTN, sub presiunea acestora, producţia se
modernizează şi, ca urmare, se produce o creştere a cererii de capital.
- Dacă CTN doreşte să reducă transferurile din străinătate în ţara gazdă, atunci ea trebuie
să recurgă la capitaluri de împrumut. Având un renume internaţional, CTN se pot apropia mai
uşor de unele pieţe financiare internaţionale, pentru a-şi asigura o finanţare multiplă, mai sigură,
cu avantaje colaterale importante. Recurgerea la împrumuturi internaţionale de pe mai multe pieţe
arată preocuparea pentru a aloca resursele în cele mai bune condiţii.
- Pe de altă parte, apar şi o serie de riscuri, întrucât creşterea cererii de capitaluri va
antrena majorarea dobânzilor şi implicit finanţarea ofertelor de investiţii cu o eficienţă tot mai
ridicată, care poate fi în detrimentul firmelor autohtone.
2) Se apreciază că marile perturbaţii în sistemul valutar occidental nu pot fi explicate fără
a avea în vedere practicile financiare ale CTN. Cuantumul lichidităţilor (resurse lichide şi resurse
mobilizate pe termen scurt) unei CTN poate fi comparabil cu valoarea rezervelor valutare sau

53
chiar a maselor monetare ale unor ţări. Deplasarea cu numai 1% din aceste fonduri, ca reacţie la
slăbirea sau întărirea unei valute este suficientă pentru a provoca o criză profundă. Manipularea
capitalurilor în funcţie de situaţia diferitelor pieţe monetare a devenit o adevărată artă în cadrul a
numeroase CTN. Aceste practici se referă la:
- transferarea dintr-o monedă în alta a lichidităţilor obţinute în funcţie de evoluţia CS,
de perspectiva acestei evoluţii, de măsurile luate sau previzibil a fi luate de către autorităţile
monetare din diverse state;
- contractarea împrumuturilor în ţările unde rata dobânzii este redusă şi folosirea
fondurilor în ţările unde nivelul ei este ridicat;
- efectuarea pe scară largă a operaţiunilor de tipul “leads and lags” (amânarea plăţii în
valute cu cursuri în scădere şi devansarea plăţii în valute cu cursuri în creştere);
- contractarea de împrumuturi în monede slabe pentru creşterea poziţiei debitoare în
astfel de monede şi rambursarea urgentă în monedă forte etc.
3) o metodă de sporire a profiturilor larg utilizată de CTN este înfiinţarea de filiale în ţări
unde presiunea fiscală este redusă şi organizarea unor relaţii artificiale, de multe ori doar
scriptice, între acestea şi unităţile efectiv producătoare situate în alte ţări unde intensitatea
presiunii fiscale este mai mare. Principalul instrument consacrat în practica financiară a CTN îl
reprezintă crearea de holdinguri în diversele “oaze fiscale”.
Ceea ce este important de relevat este faptul că toate practicile financiare menţionate nu ar
putea fi promovate dacă gestiunea financiară nu ar fi centralizată la nivelul întregii reţele
internaţionale. Gestiunea financiară centralizată şi funcţionarea ca un tot a resurselor financiare de
care dispun, ţinând cont de dimensiunile acestora, sunt considerente care arată forţa lor la scară
internaţională, la nivelul unei zone vaste sau chiar pe ansamblul pieţei mondiale.

III.4. POLITICA DE “PARADIS FISCAL”

Politica de “paradis fiscal” conferă acelaşi statut companiilor străine, ca şi companiilor


autohtone, uneori chiar îmbunătăţit, pe întreaga suprafaţă a statului în cauză, fiind, prin urmare, o
politică aplicată la scară naţională şi nu regională. Apariţia “paradisurilor fiscale” a fost
determinată în unele cazuri de lipsa resurselor interne, compensată de autorităţi prin acordarea de
facilităţi fiscale firmelor şi instituţiilor financiare interesate, în scopul atragerii lor în teritoriu.

54
O companie offshore care este o societate înregistrată într-o anumită ţară sau pe un
teritoriu dependent al unei ţări, dar cu legislaţie autonomă (de ex. Insulele britanice din Canalul
Mânecii: Alderney, Guernsey, Jersey), dar care nu desfăşoară activităţi economice pe teritoriul
respectiv; altfel spus, nu-şi obţine veniturile din ţara unde a fost înregistrată, ci în afara graniţelor
ei. Teoretic, companii offshore se pot înfiinţa în orice ţară din lume, dar nu peste tot se pot obţine
si avantaje fiscale. Paradisurile fiscale, având o legislaţie fiscală fie fără impozite, fie cu impozite
foarte scăzute, asigură condiţii deosebit de favorabile pentru dezvoltarea capitalului şi pentru
funcţionarea companiilor offshore.
Adoptarea legislaţiei offshore duce de regulă la un aflux de filiale ale marilor bănci, de
firme de consultanţă şi de alţi profesionişti necesari lumii afacerilor: brokeri, avocaţi, manageri,
contabili, cu efect asupra creşterii numărului de locuri de muncă, ridicării standardelor de viaţă în
zonă, oportunităţilor de afaceri etc. Specialiştii consideră că jumătate din fluxul financiar mondial
se derulează prin canale offshore: bănci, societăţi de asigurări, fonduri mutuale, fundaţii şi
holdinguri.
O CTN care operează într-un paradis fiscal are obligaţia să respecte o serie de condiţii
impuse de jurisdicţia offshore respectivă:
- derularea afacerilor în afara teritoriului în care a fost înregistrată compania, acesta
constituind motivul principal al scutirii de taxe;
- asigurarea, menţinerea şi întreţinerea unui sediu în jurisdicţia respectivă, care poate fi
o adresă poştală sau sediul unei firme de avocatură/management, care menţine legătura cu
managamentul firmei şi îi retransmite corespondenţa;
- anagajarea unui reprezentant/agent local domiciliat în statul respectiv, în scopul
menţinerii unei legături permanente cu autorităţile;
- obligaţia de a obţine licenţe speciale pentru efectuarea de activităţi ca: asigurările şi
reasigurările, operaţiunile bancare, scheme de pensionare sau investiţii comune, brokeraj de titluri
financiare. Primirea licenţei este condiţionată de respectarea unor condiţii speciale legate de
capital, garanţii, domociliu etc.
Exigenţele enumerate nu limitează semnificativ drepturile firmelor offshore. Acestea
beneficiază de suficiente avantaje care să le compenseze:

55
a) avantaje fiscale directe care constau în fiscalitate redusă (de ex. în Cipru se aplică o
cotă de impozitare a veniturilor societăților comerciale de 10%, cu scutiri pentru veniturile
nerealizate pe teritoriul său, fără taxe vamale pentru importuri și fără a impune vreo obligație
fiscală pentru dividendele repartizate) sau zero (de ex. Bahamas sau Gibraltar unde nu se percepe
nici una din următoarele taxe: taxa pe venit, TVA, taxa pe salarii, taxa pe dividende, taxe
municipale, taxe de drumuri, taxe imobiliare etc). Alte jurisdicţii impun o taxă fixă (de ex. Insula
Man: 750 GBP) oricărei companii, indiferent de profiturile sau pierderile acesteia. Companiile
internaţionale folosesc entităţile offshore pentru a-şi dirija profiturile către acestea şi pentru a-şi
desfăşura activitatea astfel încât să plătească cât mai puţine taxe;
b) beneficiile suplimentare constau în:
- formalităţi contabile minime (nu se solicită depunerea bilanţului annual sau a altor
declaraţii contabile);
- anonimatul şi garantarea confidenţialităţii proprietarilor sau a directorilor (nu sunt
considerate informaţii publice), iar modul în care acest deziderat poate fi realizat este foarte
divers: de la admiterea emiterii capitalului sub forma acţiunilor la purtător, la admiterea
mandatarilor. Angajaţii sunt obligaţi prin jurământ să păstreze secrete numele beneficiarilor
nerezidenţi. Doar datele generale sunt prezentate din când in când pentru a informa guvernul si
publicul cu privire la evolutia in acest domeniu. In functie de dorinta beneficiarului companiei,
identitatea acestuia poate fi cunoscuta doar de cei cu care lucreaza in mod direct, cum ar fi
directorul general si adjunctul;
- flexibilitate şi operativitate în înmatricularea companiei (în majoritatea jurisdicţiilor
se face în max. 24 ore, fără ca prezenţa proprietarului să fie obligatorie; mai mult, firme gata
înmatriculate pot fi achiziţionate de la agenţiile specializate);
- absenţa controalelor şi a restricţiilor valutare, destul de des întâlnite în economiile
“de interior”. Mulţi oameni de afaceri încearcă să evite stabilirea unei baze străine acolo unde
există controale valutare sau sunt intenţionat complicate formalităţile ce privesc aceste operaţiuni.
Companiile offshore nu sunt supuse controalelor valutare de nici un fel. ele pot primi fonduri fie
in cash, fie sub altă formă, în orice tip de valută şi, de asemenea, pot face plăţi către orice
persoană în orice ţară sau pot face retrageri de fonduri fără nici o explicaţie sau documente cerute
de bancă. Astfel, compania operează într-un sistem bancar nerestrictiv. Companiile offshore pot

56
menţine conturi în orice tip de valută, sub formă de conturi curente, conturi cu preaviz sau
depuneri la termen fix, iar dobânzile plătite sunt similare cu cele practicate la nivel internaţional.
Fondurile din aceste conturi pot fi transferate în străinătate fără nici un fel de restricţie şi fără
solicitarea unor documente sau a unor permise.
- posibilitatea diversificării obiectului de activitate fără nici o restricţie Companii cu
impuneri si restrictii mari in tara lor de origine pot gasi nenumarate solutii comerciale in centre
offshore, scapând astfel de multe din probleme. (de ex., băncile japoneze sau americane nu se pot
angaja în unele chestiuni legate de titlurile de valoare prohibite de lege in ţările lor, intră pe acest
domeniu cu ajutorul entitatilor offshore). În plus, formalităţile de diversificare a activităţii unei
companii sunt minime.
- posibilitate de expansiune mult mai bună. Marile corporaţii văd centrele offshore ca
pe ceva indispensabil pentru expansiunea lor pe noi pieţe la costuri competitive. (de ex., centrele
financiare offshore domină câteva activităţi internaţionale cum ar fi: shippingul, transportul
aerian, domeniul financiar şi al societăţilor de asigurari captive). Astfel o firma va putea intra mai
usor pe o piaţă sau îşi va putea deschide o filială într-o anumită tara pentru ca va fi privita ca o
firma straina si va putea beneficia de facilitati acordate de guvernul tarii respective.
Între statele dezvoltate şi paradisurile fiscale au existat permanent disensiuni care deseori
au degenerat în scandaluri internaţionale. Pentru multe din statele paradisuri fiscale, veniturile
realizate din activităţile offshore constituie baza încasărilor bugetare, de aceea consolidarea
reputaţiei de centru offshore este o problemă de supravieţuire. Iar ca centru offshore, aceste state
respectă un principiu de bază: confidenţialitatea, intrând în conflict cu autorităţile statelor
dezvoltate care le acuză de favorizarea evaziunii fiscale (conflict statele din Caraibe – autorităţile
americane, Germania şi Luxemburg). Raportând la acea jumătate din volumul comerţului
mondial anual care trece sub diverse forme prin paradisurile fiscale, miza devine foarte mare.

57
CAPITOLUL IV - PIAŢA INTERNAŢIONALĂ DE CAPITAL
IV. 1. TENDINŢE ŞI MUTAŢII PE PIEŢELE DE CAPITAL

Din punct de vedere al sferei de cuprindere, în literatura de specialitate s-au conturat 2


concepţii cu privire la piaţa de capital:
1. concepţia anglo-saxonă conform căreia piaţa de capital este sinonimă cu piaţa
valorilor mobiliare şi asigură investirea capitalurilor pe termen mediu şi lung. Împreună cu piaţa
monetară formează piaţa financiară. Practica din România dovedeşte opţiunea pentru concepţia
anglo-saxonă;
2. concepţia continental-europeană de sorginte franceză în care piaţa de capital are
o structură mai complexă, incluzând piaţa monetară (piaţa capitalurilor pe termen scurt), piaţa
ipotecară (piaţa specifică construcţiei de locuinţe) şi piaţa financiară (piaţa capitalurilor pe temen
lung).
Trăsături ale pieţei de capital:
- este o piaţă deschisă, în sensul că plasamentul este efectuat în marea masă a
investitorilor, iar tranzacţiile cu valori mobiliare au un caracter public;
- instrumentele pieţei de capital sunt titluri financiare pe termen mediu şi lung (acţiuni,
obligaţiuni, bonuri de tezaur, certificate de depozit);
- valorile mobiliare care fac obiectul tranzacţiilor se caracterizează prin negociabilitate
şi transferabilitate;
- transferul valorilor mobiliare şi tranzacţionarea acestora nu sunt directe, ci
intermediate.

58
IV.2. COMPONENTELE PIEŢEI INTERNAŢIONALE DE CAPITAL

A. Piaţa internaţională a acţiunilor


Principalele instrumente tranzacţionate pe piaţa internaţională a acţiunilor sunt:
- titlurile participative la capital (acţiunle obişnuite);
- certificatele asupra acţiunilor care se mai numesc şi certificate depozitare (engl.
„depositary receipts” – DR);
- obligaţiuni convertibile în acţiuni;
- obligaţiuni însoţite de bon de subscriere (warant).
Cele mai utilizate sunt acţiunile obişnuite şi cele mai puţin riscante sunt certificatele de
depozit.
Emisiunea şi achiziţionarea de acţiuni pe pieţele internaţionale se poate realiza în cadrul
unei oferte publice sau prin mecanismul certificatelor de depozit.
Tipuri de oferte publice internaţionale de acţiuni:
- oferta publică internă cu sindicalizare internaţională: presupune emisiunea de acţiuni
pe piaţa locală cu implicarea unor instituţii financiare internaţionale, de regulă bănci de investiţii.
Dacă oferta nu se acoperă integral de către investitorii locali, instituţiile garante subscriu pentru
diferenţă în numele lor sau în numele clienţilor lor.
- Ofertă publică pe piaţa internă însoţită de un plasament internaţional constă într-un
plasament parţial (75-80%) pe piaţa locală, restul adresându-se printr-un grup de plasament
pieţelor internaţionale. Există 2 variante ale acestui tip de ofertă:
Vânzarea pe piaţa internaţională cu cotarea acţiunilor la bursa din ţara de origine;
Vânzarea pe piaţa internaţională cu cotarea acţiunilor pe o singură piaţă bursieră
externă.
- ofertă publică internaţională. Este forma pură a plasamentului global. Presupune
plasarea simultană a emisiunii pe mai multe pieţe, cu cotarea titlurilor pe aceste pieţe. O astfel de
ofertă este de regulă accesibilă marilor companii transnaţionale. Cele mai vizate pieţe de emisiune
sunt cele mai dezvoltate din punct de vedere economic, întrucât ele pot furniza resursele
financiare de care are nevoie emitentul. Astfel de emisiuni presupun costuri de intermediere
foarte ridicate.

59
- Oferta publică pe europieţe făcută de mari companii şi adresată de regulă unor
investitori internaţionali ce acţionează pe o piaţă paralelă puternic dereglementată. De regulă,
plasamentul în acest caz se face printr-o tranzacţie directă între emitent şi investitor.
Emisiunea internaţională de acţiuni prin certificate de depozitare (DR)
Certificatele de depozitare reprezintă titluri negociabile emise de o bancă depozitară în
favoarea unor beneficiari localicare atestă un drept de proprietate asupra unui pachet distinct de
titluri (acţiuni, de regulă) emise de o societate din altă ţară. Acest înscris dă dreptul deţinătorului
să ceară în orice moment remiterea de acţiuni depuse ca şi garanţie la o bancă custode.

Emitentul de acţiuni Investitori locali

1.contract

2. depunerea 3. Emite şi
acţiunilor plasează DR

Banca custode Banca depozitară

4. notificarea

Ţara A Ţara B

În mecanismul emisiunii indirecte de acţiuni pe o piaţă externă prin intermediul DR sunt


implicate 2 instituţii financiare distincte, banca depozitară şi banca custode, între care există o
relaţie de subordonare.
Banca depozitară este o bancă de prim rang aflată piaţa ţintă; ea are rolul fundamental în
emisiunea de DR întrucât ea se ocupă şi de pregătirea şi de realizarea efectivă a emisiunii. Ea

60
numeşte banca custode, care este de regulă o bancă corespondentă; acordă consultanţă emitentului
de acţiuni, controlează întregul proces de emisiune a DR.
Banca custode este numită şi aleasă de banca depozitară, iar rolul ei constă în păstrarea
pachetului de acţiuni ce constituie baza emisiunii de DR, remite ori de câte ori i se solicită de
către depozitar acţiunile emitentului, notifică în permanenţă băncii depozitare informaţii cu
privire la situaţia financiară a emitentului, la modificările statutare, cu privire la politica de
repartizare a dividendelor.
Avantaje ale mecanismului de emitere a acţiunilor prin DR:
- permite o diversificare a formelor de investiţii internaţionale;
- permite pătrunderea eficientă pe pieţele străine de capital şi mobilizarea de resurse ale
investitorilor străini;
- contribuie la îmbunătăţirea imaginii emitentului de acţiuni pe piaţa internaţională;
- este un mecanism care implică riscuri reduse şi lichiditate sporită prin implicarea
băncii depozitatre de prim rang.
Dezavantaje ale acestui mecanism:
- probleme în mecanismul de decontare între emitentul acţiunilor şi posesorii DR-urilor;
- reglementările fiscale diferite de la o piaţă la alta îngreunează procesul;
- Costurile implicate de mecanismul emisiunii de acţiuni prin DR pot fi uneori ridicate
comparativ cu valoarea emisiunii, întrucât implică comisioanele de intermediere, taxele de
custodie;
Această modalitate de emisiune este preferată de firmele cu dimensiuni mai reduse care se
află într-o fază incipientă de extindere internaţională.
Prima operaţiune de acest gen a avut loc în 1927, când firmele americane au dorit să
pătrundă pe piaţa Marii Britanii. Exemple: ADR – american depositary receipts; GDR – global
depositary receipts.
B. Piaţa internaţională a obligaţiunilor
Principalele tipuri de obligaţiuni tranzacţionate pe pieţele financiare internaţionale sunt:
1. obligaţiunlei cu rată fixă sunt instrumente care presupun un cupon fix pe o perioadă
determinată de timp, cuponul fiind plătit semianual sau anual;

61
Valoarea unor astfel de emisiuni este de 50-500 milioane USD, scadenţa ajunge la 30-40
ani, emitenţii sunt, de regulă, statul sau colectivităţile publice.
2. obligaţiunile cu dobândă variabilă sunt preferate în perioadele caracterizate printr-o
volatilitate ridicată a ratelor dobânzii. Rata variabilă de dobândă se calculează pe baza LIBOR la
care se adaugă puncte procentuale corespunzător riscului emitentului. Plata cupoanelor se face
lunar sau trimestrial, motiv pentru care sunt asimilate deseori titlurilor de pe piaţa monetară.
Scadenţa este de maxim 10-15 ani.
3. obligaţiunile convertibile permit conversia unei datorii, de regulă, în acţiuni,
creditorul emitentului devenind acţionar la compania finanţată. Procesul de conversie se face la
min 6 luni de la emisiunea obligaţiunilor şi are la bază raportul între valoarea nominală a
obligaţiunilor şi valoarea de piaţă a acţiunilor emitentului.
4. obligaţiunile cu bon de subscriere (warant) ataşează obligaţiunilor o opţiune
suplimentară prin care investitorul iniţial are prioritate să cumpere alte titluri financiare emise
ulterior de emitent; dreptul de preempţiune al investitorului poate fi utilizat sau nu, caz în care îl
poate vinde pe piaţă celor interesaţi.
5. obligaţiunile cu cupon „zero” nu presupun plăţi de dobândă către investitor, căştigul
acestora fiind determinat de diferenţa între preţul de emisiune mai mic şi valoarea nominală sau
valoarea de răscumpărare pe care le plăteşte emitentul la scadenţă. Pentru acest tip de obligaţiune
riscul de dobândă este mai mic.
Din punct de vedere al monedei de denominare a obligaţiunii distingem pe piaţa
internaţională de capital următoarele tipuri:
1. obligaţiuni străine – sunt obligaţiunile emise pe o piaţă străină şi denominate în
moneda acelei ţări (exemplu: obligaţiunile guvernului român emise în Japonia, în JPY). Pentru a
le deosebi de emisiunile proprii li se acordă denumiri specifice: samurai bonds în Japonia, yankee
bonds în SUA etc.
2. euroobligaţiuni – sunt obligaţiuni emise pe o piaţă străină şi denominate în moneda
altei ţări decât pe cea a pieţei pe care s-a emis (exemplu: obligaţiunile guvernului român emise în
Japonia, în USD).
Diferenţele între cele 2 obligaţiuni constau în volumul emisiunii, scadenţa, riscuri şi
costuri care sunt mai mari la obligaţiunile străine decât de euroobligaţiuni.

62
Emisiunea de obligaţiuni pe pieţele internaţionale
Este un proces complex, de durată, care presupune mobilizarea de fonduri de pe diferite
pieţe. Caracteristica unui astfel de mecanism, valabilă şi pentru ofertele publice de acţiuni, este
implicarea unui număr mare de intermediari, cu rol determinant în procesul
emisiunii.

BENEFICIAR Banca leader

Grupul de coordonare –
garantare GCG
Co-manageri

Grupul de plasament Grupul de


garantat GPG plasament GP

Investitori Investitori
locali locali

Finalizarea

Pregătirea emisiunii constă în primele 5 etape:


Etapa I: desemnarea băncii leader şi formarea grupului de coordonare- garantare.
Beneficiarul contactează o bancă de prim rang ce-şi va asuma responsabilitatea coordonării
întregii emisiuni. Banca leader contactează comanagerii care împreună cu banca leader formează
GCG.
Rolul GCG este de a oferi consultanţă în privinţa calendarului emisiunii, de a stabili, după
o analiză prealabilă a beneficiarului condiţiile emisiunii (valoarea împrumutului, scadenţa,
cuponul, fondul de amortizare, modul de rambursare a împrumutului), de a alege ceilalţi membrii
din consorţiul de emisiune, respectiv a grupurilor de plasament.

63
Etapa II: constituirea Grupului de Plasament Garantat GPG, care are rolul distribuirii a
minim 75% din valoarea emisiunii. În cazul în care nu se reuşeşte plasarea integrală a acestui
procent, GPG subscrie în numele său la obligaţiunile rămase.
Etapa III: constituirea Grupului de Palsament GP, carea re rolul de a vinde sau de a plasa
restul de 25% din totalul emisiunii. Subordonarea lui este direct faţă de banca leader.
Etapa IV: stabilirea programului de emisiune. Banca leader, împreună cu co-managerii,
după analiza situaţiei financiare a emitentului stabileşte condiţiile împrumutului.
Etapa V: întocmirea memorandumului de emisiune. Acesta este un înscris cu rol în
informarea şi promovarea emisiunii în faţa investitorilor.
Lansarea emisiunii:
Etapa VI: lansarea emisiunii presupune: testarea pieţei, lansarea propriu-zisă a emisiunii,
deschiderea pieţei secundare (înscrierea la bursă a obligaţiunilor emise);
Etapa VII: finalizarea emisiunii se realizează prin publicarea unui înscris în care fiecare
bancă participantă la acest consorţiu de emisiune va ocupa un loc în ierarhie, în funcţie de
succesul pe care l-a avut în vânzarea titlurilor obligatare.
Elementele intrinseci ale unei obligaţiuni:
- valoarea nominală
- preţul de emisiune – poate să difere de valoarea nominală. De regulă, este mai mic,
diferenţa numindu-se primă de emisiune.
- cuponul – dobânda pe care emitentul trebuie să-l plătească pentru capitalul
împrumutat;
- rambursarea arată modul în care se va face amortizarea împrumutului obligatar. Cele
mai uzuale forme sunt:
seriile egale: emitentul va răscumpăra obligaţiunile în mod egal pe perioada
împrumutului, în acest caz, anuităţile (dobânda + principalul) sunt mai mari în prima parte a
intervalului şi scad pe măsură ce ne apropiem de scadenţă.
Anuităţi egale: emitentul plăteşte sume constante la intervale prestabilite, proporţia
principalului în anuitate fiind mai mare pe măsură ce ne apropiem de scadenţă.
Răscumpărarea în tranţă finală sau integrală la scadenţă, emitentul făcând doar plăţi de
cupon pe parcurs.

64
Cupon zero: nu se plăteşte cupon, răscumpărarea se face la scadenţă, însă emisiunea se
face la un preţ mai mic decât valoarea nominală la care se face răscumpărarea.

65
BIBLIOGRAFIE:

1. Boajă Minică, Radu Claudiu Sorin, Relaţii financiare-monetare internaţionale, Editura


Universitară, Bucureşti, 2007
2. Bran Paul, Relaţii financiare şi monetare internaţionale, Ed Economică, Bucureşti, 1995
3. Gaftoniuc Simona, Finanţe internaţionale, Ed. Economică, Bucureşti, 2000
4. Moisuc Constantin (coordonator), Relaţii valutar-financiare internaţionale, Ed. Fundaţiei
“România de mâine”, Bucureşti, 2002
5. Voinea Gheorghe, Mecanisme şi tehnici valutare şi financiare internaţionale, Ed. Sedcom
Libris, Iaşi, 2004

66