Sunteți pe pagina 1din 11

Nume: Mîrzac

Prenume: Cristina Mădălina


Anul: III
Facultatea: Contabilitate și Informatică de Gestiune
Obiectul: Evaluarea Întreprinderii

EVALUAREA FIRMEI
Evaluarea firmei

Activitatea de evaluare este un complex de operaţiuni, desfăşurate pe baza unor metode şi


respectând standarde de evaluare, prin care se atribuie o valoare unei proprietăţi (întreprindere, afacere,
proprietăţi imobiliare, valori mobiliare – hârtii de valoare, acţiuni, obligaţiuni) la un moment dat.
Teoria şi practica evaluării necesită definirea unor concepte de bază, cu care acestea operează,
precum: proprietate / active, valoare, preţ, cost, piaţă.
Proprietatea reflectă drepturile de posesiune asupra unei proprietăţi imobiliare (terenuri,
construcţii etc.) numită proprietate reală, şi, de asemenea, asupra unor obiecte fizice, altele decât cele
care formează proprietatea imobiliară, numită proprietate personală. Termenul de activ este folosit de
multe ori pentru a desemna conceptul de proprietate. În evaluarea unei întreprinderi obiectul evaluării
poate fi reprezentat de: activele necorporale, corporale, financiare aflate în proprietatea întreprinderii
sau controlate de aceasta.
Valoarea este expresia monetară a utilităţii unei proprietăţi (bunuri şi / sau servicii) pentru
cumpărătorii şi vânzătorii ei. Manifestarea valorii este condiţionată de transferabilitatea proprietăţii,
exprimată prin capacitatea sa de a fi schimbată pe bani sau pe un alt bun 1. Valoarea atribuită prin
activitatea de evaluare este o valoare convenţională, rezultată în urma unor judecăţi, calcule expertize
efectuate de evaluator, care depinde de cantitatea şi calitatea informaţiilor deţinute de acesta şi, nu în
ultimul rând, de experienţa sa. Valoarea rezultată în urma procesului de evaluare are un caracter
subiectiv, deoarece reprezintă opinia evaluatorului, exprimată în condiţiile specifice ale proprietăţii
evaluate. Conform Standardelor Internaţionale de Evaluare conceptul economic de valoare reflectă
imaginea pe care o are piaţa despre beneficiile care îi revin celui care posedă bunurile sau primeşte
serviciile, la data efectivă a evaluării.
Preţul are caracter obiectiv, fiind un element tangibil, real, o sumă concretă rezultată în urma
unei tranzacţii, încheiate între vânzător şi cumpărător, acesta fiind solicitat de vânzător şi acceptat de
cumpărător. El poate exprima de „n” ori valoarea estimată de evaluator sau poate fi mai mic decât

1 Stan, S., Evaluarea întreprinderilor necotate, Editor Tribuna Economică, Bucureşti, 2000, p. 48.
valoarea reală. Este deosebit de important de precizat că evaluarea nu are ca obiectiv precizarea a
priori a preţului tranzacţiei. Rolul evaluării este de a da indica un interval de valoare, care ulterior va
servi ca bază de negociere a preţului şi care ar putea concilia poziţiile divergente dintre vânzători şi
cumpărători. De fapt, în acest interval de valoare se situează „preţul rezonabil” 2. Preţul de evaluare al
unei întreprinderi este relativ şi datorită numărului mare de metode de evaluare utilizate, ceea ce indică
faptul că niciuna dintre ele nu este perfectă. Valoarea unei întreprinderi nu poate fi riguros calculată,
aceasta rămâne un lucru empiric, numai viitorul justifică sau infirmă preţul de evaluare (a posteriori).
Preţul de evaluare est important pentru viitorul întreprinderii, el „apasă” asupra cumpărătorului şi
determină rentabilitatea viitoare a investiţiei sale, va fi mai dificil de rentabilizat o întreprindere
cumpărată la o valoare foarte ridicată, din lipsă de disponibilităţi. În general, achiziţiile reuşite se
realizează la preţuri moderate. Astfel, rolul evaluării rămâne cel de a favoriza o tranzacţie echilibrată.
Costul proprietăţii / activului reprezintă suma necesară pentru a produce un bun material,
imaterial sau serviciu, prin însumarea cheltuielilor pe faze ale procesului de producţie, distribuţie şi
vânzare a bunului economic. În evaluarea de active se utilizează categoriile de cost de achiziţie, cost de
înlocuire, cost de reproducţie, cost de creare, cost istoric etc.
Piaţa reprezintă un sistem de relaţii între cumpărători şi vânzători, între care se schimbă obiecte
ale proprietăţii prin mecanismul preţului.
Reevaluarea este o operaţiune de natură exclusiv contabilă 3, activitatea prin care se evaluează din nou o
proprietate, cu scopul de a aduce la „preţul zilei" valoarea estimată prin procesul de evaluare, de obicei
prin aplicarea unor indici sau coeficienţi adecvaţi de actualizare. Spre deosebire de activitatea de
evaluare, reevaluarea se realizează din ordinul autorităţilor (Ministerul Finanţelor) şi este o activitate
administrativă, prin care se doreşte reactualizarea valorilor contabile ale proprietăţilor înregistrate la
costuri istorice cu cele actuale, influenţate de procesul inflaţionist. Ea este o activitate cu impact asupra
modificării capitalului social al întreprinderilor ca şi a bazei de impozitare.

1.2. Argumente pentru utilizarea metodelor combinate

Metodele financiare, în special cele bazate pe fluxuri de cash-flow-uri disponibile, sunt cele mai
relevante în evaluarea întreprinderii, după afirmă o serie de economişti. Dimpotrivă, alţi autori
consideră că metodele de evaluare, fie sunt de sorginte patrimonială sau financiară, au rămas profund
empirice şi datorită faptului că unele metode sunt mai folosite decât altele, le atribuie mai multă

2 Dumitrescu, D., Dragotă, V., Evaluarea întreprinderii, Ed.Economică, Bucureşti, 2000, p. 17.
3 Ibidem
credibilitate.
Metodele mixte de evaluare sunt expresia demersului logic şi a artei evaluatorului confruntat cu
incertitudinea asociată întreprinderii şi a valorii acesteia, în găsirea răspunsului cel mai fiabil. Metoda
aleasă şi coeficienţii de ponderare fac parte din secretul profesional al evaluatorului.
Evaluatorul crează, o dată cu alegerea metodei şi a coeficientului, condiţiile pentru o estimare a
valorii cu cât mai multă realitate şi obiectivitate şi de a da, sub formă critică, o expresie şi o dimensiune
pertinentă incertitudinii.
Rezultatele aplicării metodelor patrimoniale cât şi a celor bazate pe actualizare sunt, cel mai
adesea contradictorii, ceea ce ridică serioase semne de întrebare referitoare la robusteţea abordărilor
teoretice.
Metodele mixte de evaluare îmbină, de cele mai multe ori, rezultatele aplicării unor metode
patrimoniale şi a unora bazate pe actualizare, iar uneori pe cele ale metodelor bursiere de evaluare,
obţinându-se o valoare care ar estompa o parte din diferenţele fireşti care apar prin aplicarea fiecărei
metode în parte.
Totodată, existenţa metodelor mixte de evaluare este aplicată de numeroşi autori în corelaţie cu
goodwill-ul, ceea ce face ca abordarea celor două probleme să se realizeze, în general, împreună.
Astfel, după Patrick Topsacalian, „metodele hibride combină două abordări distincte, respectiv
cea bazată pe valoarea de randament şi cea bazată pe valoarea substanţială. Ele se bazează pe calculul
goodwill-ului sau al badwill-ului, care reprezintă fie un supraprofit, fie o absenţă a acestuia obţinut
peste activitatea obişnuită a firmei”. Sesizăm că goodwill-ul/badwill-ul reprezintă în această viziune un
instrument utilizat de metodele hibride.
După alţi autori, dimpotrivă, metodele hibride de evaluare apar mai curând ca un instrument de
determinare a unei mărimi reale a goodwill-ului, definit ca o capacitate a întreprinderii de a aduce
profituri mai mari decât cele normale.
În fine, unii autori preferă să realizeze o demarcaţie între evaluarea goodwill-ului (definit uneori
ca fond de comerţ sau fond comercial) şi evaluarea firmei pe baza metodelor hibride de evaluare,
avându-se în vedere că primele două viziuni pot fi cu uşurinţă combinate.
Aşadar, în conditţile practice ale negocierii pentru operaţiile de vânzare, respectiv de cumpărare
a unei firme, poziţiile antagoniste ale vânzătorului (care priveşte întreprinderea ca un ansamblu de
active nete de datorii, dar a căror mod de utilizare devine irelevant din propriul punct de vedere, şi care
va adopta metodele patrimoniale de evaluare) şi ale cumpărătorului (orientat spre perspectivele firmei
şi, aşadar, în funcţie de calitatea sa de a fi investitor pe termen lung sau pe termen scurt, acceptând
valorile bazate pe fluxurile viitoare de venituri şi, respectiv, pe cursul bursier) pot fi armonizate prin
calculul goodwill-ului.
Vânzătorul firmei consideră că valoarea acesteia este determinată de valoarea patrimonială, dar
ştie că, în plus faţă de această valoare, întreprinderea are un potenţial de creştere, potenţial care, deşi nu
este întotdeauna (corect sau măcar complet) identificat în documentele contabile, nu poate fi neglijat.
El va cere, aşadar, o valorare (Vvz) calculată ca:
Vvz = Vp + GW
unde: VP = valoarea patrimonială (determinată pe baza unei metode agreate de investitor);
GW = goodwill-ul estimat.
La rândul său, cumpărătorul consideră că firma valorează mai mult decât totalitatea activelor
sale (nete de datorii), dar pentru a obţine un profit (pcp) va fi interesat să plătească o sumă mai mică
decat valoarea (presupunem justă) determinată de vânzător:
Vcp = VP + GW - pcp

Pentru a se armoniza interesele celor doi agenţi se apelează la „împărtţrea goodwill-ului, în


funcţie de puterea celor doi agenţi.
Cu alte cuvinte, vânzătorul firmei renunţă la o parte (aGW) din preţul de vânzare (maxim) pe
care şi-l propusese, în timp ce investitorul cumpărător renunţă la o parte din profitul programat, care
este determinat chiar de goodwill. Cunoscând goodwill-ul (profitul dorit de cumpărător), în funcţie de
coeficientul a, rezultă valoarea de echilibru, ca rezultantă a negocierii.
Determinarea valorii de tranzacţie a firmei se identifică aşadar cu determinarea goodwill-ului,
ce apare ca o corecţie a valorii firmei din prisma vânzătorului şi a cumpărătorului:
Vech = Vvz - aGW = Vcp + aGW
Pe de alta parte, importanţa determinarii goodwill-ului rezidă şi în faptul că marea majoritate a
metodelor hibride de evaluare pornesc de la calculul acestui indicator.

1.3. Metode de evaluare bazate pe noţiunea de goodwill

Goodwill-ul, care provine din limba engleză desemnând bunăvoinţă, se utilizează în limbajul de
evaluare indicând atitudinea favorabilă a pieţei faţă de întreprindere. Goodwill-ul poate fi definit ca
supervaloarea generată de exploatarea întreprinderii ce există peste valoarea patrimonială sau concretă
a acesteia. Cu alte cuvinte, întreprinderea nu dispune numai de valori concrete, cuantificabile cu
uşurinţă prin metode directe, ci şi de elemente intangibile, care constituie sursa unei părţi din valoarea
sa globală.
Goodwill-ul este măsura valorii elementelor intangibile care nu pot fi în totalitate evaluate şi
înregistrate în contabilitate (deci nu intră în calculul valorilor patrimoniale obţinute pe baza bilanţului
contabil, ca de exemplu activul net contabil) cum sunt: reputaţia, superioritatea (calitatea) produselor,
amplasamentul, clientela, bonitatea şi solvabilitatea, poziţia faţă de organismele publice şi
administrative, competenţa tehnică, comercială, managerială.
În concluzie, goodwill-ul intră în componenţa valorii globale a întreprinderii alături de valoarea
patrimonială a acesteia, care este de obicei activul net contabil. Valoarea globală a întreprinderii este o
valoare acceptată de un eventual cumpărător, care apreciază aptitudinea întreprinderii de a obţine profit
într-un cadru de exploatare dat (mijloace de producţie, personal, stocuri, pieţe) şi se determină astfel:

în care: ANC - activ net contabil


Atunci când capitalul investit, exprimat prin activul net contabil, este prost valorificat el va
produce un profit mai mic decât el însuşi. În acest caz activul net contabil este mai mare decât profitul,
obţinându-se un badwill.

Badwill-ul, care se mai numeşte goodwill negativ, poate să apară atunci când întreprinderea îşi
foloseşte prost mijloacele de producţie în ciclul de exploatare. El reflectă o insuficienţă a rentabilităţii
întreprinderii, care nu este generată de riscul economic al sectorului de activitate căruia acesta îi
aparţine. În cazul existenţei unui badwill pentru o întreprindere dată, valoarea globală a acesteia va fi
decotată, fiind mai mică decât valoarea patrimonială. Uneori, scăderea valorii întreprinderii se opreşte
la valoarea sa lichidativă sau de lichidare.
Metodele de evaluare bazate pe noţiunea de goodwill constau în estimarea goodwill-ului care
este apoi adăugată valorii patrimoniale pentru a degaja valoarea întreprinderii. Ele au la bază formula:

În cadrul acestor categorii de metode cele mai utilizate sunt următoarele:


- Metoda directă, care constă în reconstituirea şi măsurarea cheltuielilor necesare pentru
obţinerea goodwill-ului. La întreprinderile productive goodwill-ul este echivalent cu fondul
de comerţ. La întreprinderile comerciale, fondul de comerţ diferă de goodwill pentru ca
include şi elementele materiale necesare obiectului lor de activitate. Metoda nu este posibil
de aplicat decât în întreprinderile nou înfiinţate, când sunt mai uşor cuantificabile aceste
cheltuieli.
- Metoda bazată pe capitalizarea unui superprofit. Pentru explicarea ei se presupune o
întreprindere ale cărei capitaluri proprii au o valoare patrimonială ANC, a cărei exploatare se
presupune că va aduce un profit previzionat constant P. Metoda presupune că nu există
superprofit decât din momentul în care rentabilitatea degajată de întreprindere (care îmbracă
forma profitului previzionat) este mai mare decât cea care s-ar obţine plasând pe piaţă un
capital echivalent cu ANC. Prin urmare, rentabilitatea aşteptată de la activul net contabil se
obţine înmulţind activul net contabil cu rata rentabilităţii observată la întreprinderile
aceluiaşi sector şi cu caracteristici asemănătoare care se notează cu i.
Superprofitul sau supervaloarea se obţine dacă profitul previzionat P este mai mare decât
rentabilitatea capitalurilor proprii (i*ANC).

Pentru a se ajunge la goodwill trebuie să se determine suma acestor supervalori capitalizate


aplicând factorul de capitalizare.

Valoarea întreprinderii se obţine astfel:

- Metoda rentei goodwill-ului (metoda experţilor contabili). Este mai credibil ca superprofitul
să fie produs în cursul unei perioade limitate de timp împărţită în n subperioade sau ani.
Goodwill-ul rezultă din actualizarea unei rente pe un orizont de prognoză finit de n ani, care
corespunde diferenţei dintre rezultatul observat P şi remunerarea normală i a capitalului
investit în întreprindere. Astfel, GW se determină prin actualizarea unei serii viitoare de
anuităţi conform relaţiei:

- Metode de obţinere a goodwill-ului prin multiplicarea unor rezultate cu un coeficient


determinat de evaluator pe baza diagnosticului, care poate lua valori între 1,5 şi 5. Aceste
metode se aplică în cazul întreprinderilor mici şi mijlocii.

Rezultatul poate fi profitul net contabil, cash-flow-ul, cifra de afaceri (în cazul întreprinderilor
care fac comerț cu amănuntul, cu ocazia vânzării lor).
- Metoda remunerării valorii substanţiale brute (VSB):

+
+ Valoarea bunurilor pe care le foloseşte întreprinderea fără a fi proprietara lor –
- Valoarea bunurilor pe care nu le foloseşte întreprinderea deşi este proprietară
VSB care este o altă valoare patrimonială, va înlocui ANC în formulele de determinare a
goodwill-ului:

Valoarea întreprinderii se obţine astfel:

- Metoda remunerării capitalurilor permanente necesare exploatării (CPNE):

Goodwill-ul se determină astfel:

Valoarea întreprinderii se obţine astfel:

Capitolul 2: Metode mixte de evaluare – modele de calcul

2.1. Principalele metode mixte de evaluare

Se numesc metode mixte sau combinate pentru faptul că lucrează cu expresii mixte ale valorii
întreprinderii: valori de rentabilitate şi valori patrimoniale.
Fiecare dintre metodelele mixte de evaluare prezintă o logică specifică de agregare a
elementelor ce definesc la rândul lor un vector de valoare pentru întreprindere, cum sunt: activul net
corectat, profitul net corectat, valoarea de rentabilitate sau preţul bursier. În formula de agregare,
coeficienţii de ponderare sunt deseori expresie a intuiţiei şi a artei evaluatorului în estimarea
incertitudinii asociate fiecărui element de calcul. Coeficienţii dau aprecierea evaluatorului pentru
contribuţia fiecărui element considerat la valoarea globală a întreprinderii.
Modelele prezentate în continuare sunt cele la care literatura şi practica de specialitate fac cel
mai adesea referinţă.

Valoarea firmei (V) este determinată ca sumă a activului net corectat (ANC) şi a fondului
comercial.
Pentru firmele din industrie: V = ANC + n * (fondul comercial se obţine prin multiplicarea

profitului - ).
Pentru firmle din comerţul cu amănuntul: V = ANC + c * CA (fondul comercial este
aproximat ca fiin un anumit procent (c) din cifra de afaceri).
Coeficientul n ia valori între 1,5 şi 3, iar c se aplică prin raportare la alte tranzacţii de acelaşi
tip. Metoda are avantajul şi dezavantajul simplităţii.

2.2. Aplicabilitatea metodelor mixte de evaluare în prezent

Metodele mixte de evaluare,au început să fie folosite mult mai rar în ultima perioadă de către
practicienii evaluării de întreprinderi, totodată recomandările asociaţiilor profesionale din domeniu
înclinând spre excluderea acestora din rapoartele de evaluare. Acest fapt se datorează evoluţiei gândirii
în domeniu, mai ales în condiţiile în care metodele au fost recomandate o lungă perioadă ca
armonizând valorile oferite de metodele patriomoniale, cele bazate pe actualizare şi cele bursiere.
Astfel, metodele mixte constituie în fapt , o medie între un număr de valori ale întreprinderii.
Din punct de vedere matematic, media constituie un indicator relevant numai pentru o populaţie
statistică omogenă. Cât timp valorile obţinute, pe baza acestor metode se situează la niveluri
diferenţiate semnificativ, concluzia conform căruia valoarfea justă, obţinută va medie, ar fi cea corectă
nu respectă această condiţie a reprezentativităţii mediei pentru o populaţie statistică lipsită de
omogenitate.
Pe de altă parte, irelevanţa metodele mixte poate fi probată şi pe baza unor consideraţii de ordin
econmic. Să presupunem spre exemplu, că valoarea unei firme diferă de aplicrea metodei de evaluare
după cum urmează:
✦ activul net corectat = 2 mld.lei;
✦ valoarea determinată pe baza metodei „disconuted cash-flow” = 3 mld. lei.
În aceste condiţii, înseamnă că firma posedă elemente neevidenţiate prin modele patrimoniale
ce vor determina o creştere în raport cu valoarea fundamentată prin acestea de 1 miliard lei. Diferenţa
dintre cele două valori o constituie goodwill-ul, iar valoare de piaţă a firmei, ce trebuie recomandată
prin raportul de evaluare, este de 3 miliarde de lei.
În cazul în care valoarea obţinută prin aplicarea metodei activului net corectat este superioară
celei determinate prin aplicarea metodei discounted cash-flow:
✦ activul net corectat = 3 mld lei;
✦ valoarea determinată pe baza metodei discounted cash-flow = 2 mld. Lei.
În aceste condiţii este evidentă incapacitatea firmei de a-şi continua activitatea într-o manieră
profitabilă, în care să asigure o adăugare a valorii. Prin urmare, firma evaluată valorează mai mult
nefuncţionând, decât continuându-şi activitatea. În felul acesta, valoarea de piaţă a firmei va fi cea
determinată pe baza aplicării medotei patrimoniale, din care trebuie scăzute costurile lichidării firmei.
Presupunând că aceste costuri se ridică la un nivel de 0,4 mld.lei, valoarea ce trebuie recomandată prin
raportul de evaluare va fi de 3 mld.lei - 0,4 mld.lei = 2,6 mld.lei.
Constatăm că metodele mixte de evaluare sunt irelevante în ambele cazuri – atât în cazul în care
se obţine o valoare superioară prin aplicarea unor metode bazate pe actualizare, cât şi îm cazul în care
metodele patrimoniale fundamentează o valoare mai ridicată.
În aceste condiţii metodele mixte pot fi utilizate în cazul în care valorile firmei de care se ţine
cont în aplicarea mediei se situează la niveluri apropiate, constituindu-se aşadar într-o populaţie
omogenă din punct de vedre statistic.
Pe de altă parte, în anumite momente în care evaluatorul se confruntă cu un grad ridicat de
incertitudine în ceea ce priveşte informaţiile disponibile privind atât metodele patrimoniale, cât şi pe
cele bazatre pe actualizare, el poate apela la metodele mixte, care mai pot atenua posibilele erori.