CAPITOLUL 5

EVALUAREA FINANCIARĂ A PROIECTULUI

CAPITOLUL 5 EVALUAREA FINANCIARĂ A PROIECTULUI 144
5.1 DEFINIREA PROIECTULUI IN VEDEREA EVALUARII FINANCIARE 144
5.2 CERINTE / EXIGENTE MINIME DE EVALUARE A PROIECTULUI 145
5.3 CONSIDERAŢII PRIVIND EVALUAREA FINANCIARĂ A PROIECTULUI 149
5.4 TEHNICI DE EVALUARE FINANCIARĂ A PROIECTULUI 150
5.5 VIAŢA ECONOMICĂ A PROIECTULUI 170
5.6 FACFTORII DE RISC ÎN EVALUAREA FINANCIARĂ A PROIECTULUI 171

Obiective
Conţinutul capitolului 5 oferă suportul necesar pentru:
a. cerințe privind evaluarea proiectului;
b. tehnici de evaluare financiară a proiectului;
c. factori de risc în evaluarea financiară a proiectului.

5.1 DEFINIREA PROIECTULUI ÎN VEDEREA EVALUĂRII FINANCIARE

În definirea corectă şi amănunţită a proiectului trebuie inclusă evaluarea a cel puţin unora
din parametrii următori:
 o descriere sumară a proiectului şi a caracteristicilor sale de performanţă cuantificate
fără ambiguitate.
 Suma totală a cheltuielilor estimate pentru executarea proiectului şi lansarea
produsului / serviciului rezultat.
 Termenul estimativ de execuţie a proiectului.
 Prognoza eventualelor costuri de operare şi întreţinere pentru noul produs / serviciu
rezultat.
 Costurile de operare şi întreţinere ale eventualelor structuri înlocuite de noul produs /
serviciu.
 Eventualele încasări din casarea sau vânzarea structurilor înlocuite.
 Durata de viaîă a produsului / serviciului.

144
  Valoarea estimativă de casare sau vânzare a produsului / serviciului la sfârşitul
duratei de viaţă.
 O estimare a posibilelor costuri de finanţare pe perioada de evaluare (dobânzi
bancare, tendinţe inflaţioniste, tendinţe ale ratelor de schimb internaţionale).
 Considerente fiscale (impozite şi facilităţi financiare estimate, conform legislaţiei
naţionale sau a reglementărilor locale).
 O planificare calendaristică în care să se treacă toate capitolele de cheltuieli (ieşirile
de numerar).
 O planificare calendaristică în care să se treacă toate sumele economisite sau
contribuţii la profit (intrările de numerar).
 O planificare calendaristică pentru fluxul de numerar (reprezentând diferenţa dintre
intrări şi ieşiri).

5.2. CERINTE / EXIGENTE MINIME DE EVALUARE A PROIECTULUI

Scopul ce se urmăreşte la un proiect, de către agentul economic care îl realizează, nu
coincide, decat rareori, cu obiectivele propuse la nivelul economiei naţionale. Pentru agentul
economic proiectul este viabil dacă asigură o rentabilitate comercială. Pentru economia
naţională, proiectul trebuie să contribuie la realizarea obiectivelor de dezvoltare, să asigure o
rentabilitate naţională. Ceea ce constituie un profit sau pierdere pentru agentul economic nu este
în mod necesar profit sau pierdere pentru ansamblul economiei.
Avantajul pe care îl aduce un proiect la nivelul agentului economic constă din beneficiul
net, în timp ce la nivelul economiei nationale constă din valoarea adăugată, ce cuprinde
cheltuielile cu prelucrarea şi salariile, chiriile, dobanzile, impozitele, precum şi beneficiul net..
Rezultatele proiectului pot fi diferite la cele două niveluri: o valoare adăugată suficient de mare,
în timp ce beneficiul net este nesatisfăcător, apărậnd chiar nevoia unei subvenţii de la bugetul
de stat sau invers.
Activitatea de evaluare a proiectelor este deosebit de importantă, întrucât în decursul ei
se studiază aprofundat fiecare aspect al proiectului.
Operaţiunea de evaluare se face, de regulă, de către finanţator cu asistenţă de specialitate
(bănci, instituţii de consultanţă, evaluatori recunoscuţi).
Evaluarea trebuie să acopere până la şapte aspecte din proiect: tehnic, economic (de pe
poziţia intereselor economiei naţionale, a colectivităţii), comercial, financiar ( de pe poziţia
finanţatorulu, a agentului economic), ambiental, gestionar şi organizatoric.
145
 În domeniul tehnic se stabileşte cu certitudine că toate soluţiile au făcut obiectul unui
studiu aprofundat şi că au fost reţinute numai soluţiile tehnice adecvate.
Proiectele tehnice propuse sunt analizate sub aspect economic, într-o formă definitivă, pe
baza raportului costuri – beneficii; o astfel de analiză se face şi în faza pregătirii proiectului.
Cu prilejul analizei definitive a soluţiilor tehnice, sub aspect economic, se caută şi
stabilirea relaţiei optime a proiectului cu programul global (naţional) de dezvoltare, mai exact,
se observă dacă sectoarele pentru care se acordă finanţarea au o prioritate ridicată în dezvoltarea
economică a ţării, sau dacă proiectul dovedeşte un nivel acceptabil de benficii economice faţă
de costurile economice.
Aspectul comercial prezintă importanţă pentru întreprinderile producătoare. În acest caz,
se studiază elementele proiectului privind negocierile de vănzare – cumpărare, cererea pentru
produsul / serviciul ce se va realiza, evoluţia pieţei de desfacere şi a celei de aprovizionare cu
materii prime; forţă de muncă etc.
Vănzarea şi comercializarea produselor / serviciilor trebuie să vizeze:
 localizarea pieţei de desfacere;
 competitivitatea anticipată ţinând seama de producătorii existenţi, potenţiali,
locali sau străini;
 veniturile din vânzările anuale estimate din produse şi servicii;
 costurile anuale estimate din promovarea vânzărilor şi comercializare.
Aspectul financiar al proiectului este strâns legat de cel comercial, el comportând două
laturi distincte: analiza prin prisma finanţatorului şi stabilirea măsurii în care poate fi acoperită
cu împrumuturi valoarea proiectului.
Evaluarea financiară se face pentru a vedea dacă proiectul este suficient de rentabil
pentru finanţator, dacă asigură recuperarea cheltuielilor şi se obţine profit.
Evaluarea financiară se face în două etape:
Prima etapă (studiul de fezabilitate) constă într-o analiză financiară sumară, ce se face cu
ocazia identificării proiectului, pentru a facilita alegerea soluţiei de realizare şi a echipamentelor
necesare. Studiul finaciar elaborat face o aproximare a eficienţei proiectului, evaluậnd în
ansamblu elementele tehnice susceptibile a influenţa renatbilitatea.
Pentru calculul costurilor şi veniturilor sunt folosite preţurile constante, procedeu ce se
bazează pe ipoteza că efectele inflaţiei ating în egală măsură resursele proiectului şi produsele
finite.. Dacă această ipoteză corespunde realităţii, nu se va schimba valoarea relativă a
costurilor şi a beneficiilor.
146
 Studiul financiar sumar ia în considerare cheltuielile şi veniturile ce corespund
elementelor esenţiale ale proiectului, care îi dau acestuia substanţă. Nu sunt avute în vedere
cheltuielile privind impozitul pe profit, taxele vamale etc. De asemenea, nu se iau în
considerare dobậnda datorată băncii. În felul acesta se va cunoaşte rentabilitatea resurselor
afectate proiectului, indiferent de provenienţa lor.
A doua etapă constă în analiza financiară detaliată (planul de afaceri), ce se face cu
ocazia elaborării definitive a proiectului sau a formei finale a acestuia. Ea are scopul de a releva
rentabilitatea capitalurilor investite de finanţator, delimitând resursele proprii de cele
împrumutate. De data aceasta se calculează beneficiul ţinậnd cont de mijloacele financiare
antrenate în realizarea şi exploatarea proiectului, de caracteristicile sale financiare. Astfel,
pentru sumele luate cu împrumut de la bancă, decurge obligaţia restituirii lor şi a plăţii
dobanzii, aceasta din urmă diminuand profitul net al proiectului. De asemenea, trebuie scăzute
din veniturile aferente proiectului diversele plăţi cum sunt: impozitele pe profit, taxe vamale
etc.
Spre deosebire de analiza sumară, unde calculele se fac în monedă constantă, la analiza
detaliată, pentru a fi cat mai aproape de realitate, se va ţine seama de creşterea inflaţionistă a
preţurilor, atat la bunurile de investiţie cat şi la cheltuielile de exploatare şi venituri.
Reţinand necesitatea luării în consideraţie a inflaţiei, se impune previzionarea ei, a
creşterii medii a preţurilor. Aceste previziuni, însă, nu pot fi stabilite în mod realist pentru
întreaga durată de viaţă a proiectului. De aceea, se apeleză la două simplificări:
 reducerea perioadei pentru care se face studiul financiar detaliat;
 limitarea perioadei considerate pentru previziunea inflaţiei.
Trebuie menţionat faptul că simplificările sunt acceptabile şi justificate. În ceea ce
priveşte prima limitare, se are în vedere că dificultăţile de bani şi ale echilibrului financiar se
situează în primii ani ai vieţii proiectului, cậnd se înfruntă greutăţile începutului, cậnd are loc
rambursarea împrumutului şi cậnd apar primele nevoi de reînnoire a echipamentelor. Dacă în
această perioadă nu se realizează echilibrul financiar al proiectului, înseamnă că soluţiile
tehnice şi cele financiare nu sunt bune. A doua limitare urmăreşte asigurarea caracterului realist
al ratei inflaţiei. Nu poţi prevedea evoluţia inflaţiei pe 10 – 12 ani de zile, ci doar pe 3 – 4 – 5
ani. Pe acest interval calculele se efectuează cu preţuri inflaţioniste (sporite cu rata medie a
inflaţiei), după care se evaluează în moneda constantă (a ultimului an al perioadei considerate),
îmbinậnd astfel analiza în moneda curentă cu cea în moneda constantă a anului de referinţă (3 –
4 – 5).
147
 Un rezultat al analizei financiare detaliate este evaluarea capacităţii maxime de
autofinanţare în monedă curentă, a proiectului. Pentru calculul acesteia, se proneşte de la
cheltuielile de exploatare în monedă constantă, pe baza cărora se obţine marja brută în monedă
constantă. Această marjă brută se corectează cu rata inflaţiei (pe durata acesteia) şi se obţine
marja brută în monedă curentă. Apoi se continuă calculele: prin scăderea dobậnzii la împrumut
şi a amortismentului se obţine profitul impozabil; se calculează impozitul pe profit, care se
scade, iar în final se adună profitul net (după impozite) cu amortizarea.
Scopul întregului studiu financiar este de a calcula rentabilitatea definitivă a proiectului.
Studiul financiar sumar nu permite decật o apreciere imperfectă a rentabilităţii
proiectului; el nu ţine cont nici de modul în care se face finanţarea sa, nici de sarcinile
financiare şi fiscale, care grevează asupra rezultatelor proiectului. Rata rentabilităţii proiectului
exprimă randamentul global al proiectului, neluậnd în considerare sarcinile fiscal şi financiare.
Ea facilitează, după cum s-a mai spus, analiza variantelor de proiect sub aspect tehnic.
Evaluarea rentabilităţii definitive a proiectului se poate face cu ajutorul criteriilor
contabile sau al folosirii tehnicii actualizării în calculul randamentului.
Criteriile contabile, mai des utilizate, sunt:
a. marja brută / investiţii; profit net * investiţii;
b. capacitatea maximă de autofinanţare / investiţii.
c. Cu ajutorul tehnicilor de actualizare, se calculează rata internă a rentabilităţii, folosind
o suită de fluxuri financiare eşalonate pe întreaga viaţă a proiectului.
Evaluarea ambientală cuprinde:
 Condiţiile de bază existenţiale ale mediului înconjurător;
 Impactul potenţial asupra mediului, direct sau indirect, inclusiv oportunităţile de
îmbunătăţire a mediului;
 Compararea alternativelor de proiect, tehnologii, mediu;
 Managementul proiectului.
Următorii termeni sunt cuantificaţi:
o Costurile curente şi de capital;
o Completarea cu personal calificat, pregătire;
o Cerinţele de monitorizare;
o Beneficiile alternativelor propuse pentru minimizarea efectelor nocive asupra
mediului.

148
 În analiza gestiunii, se are în vedere competenţa echipei de proiect care va asigura
ulterior gestiunea, precum şi competenţa companiei în structura căreia se află echipa de proiect.
În analiza structurii administrative a echipei se cere ca ea să aibă o anumită autonomie
pentru administrarea proiectului.
O evaluare realistă a unui proiect este este importantă încă din fazele iniţiale ale acestuia.
În aceste faze se va decide continuarea sau oprirea proiectului. Informaţiile privind
fezabilitatea proiectului şi viabilitatea rezultatelor acestuia în viitor sunt determinante pentru
promovarea proiectului. Evaluarea proiectului constă în calculul rentabilităţii şi viabilităţii
acestuia. Mai mult, calculele economice şi financiare includ domenii precum protecţia
mediului, sănătate şi securitate, astfel încât să existe o certitudine de atingere a performanţelor.
Rezultatele proiectului sunt evaluate sub diferite aspecte:
 succesul economic;
 fezabilitate;
 viabilitate;
 avantaje şi incoveniente pentru parteneri;
 conformitate cu obiectivele comune stabilite;
 riscuri şi interferenţe;
 capacitate de finanţare;

5.3 CONSIDERAŢII PRIVIND EVALUAREA FINANCIARĂ A PROIECTULUI

 Evaluarea oportunităţilor în afaceri poate fi realizată utilizậnd metodologii simple sau
complexe.
 Înţelegerea tehnicilor de evaluare şi importanţa ratei interne a rentabilităţii este adesea
neglijată chiar în momentul în care ea influenţează cel mai mult proiectul.
 Metodologiile alese la începutul proiectului pot avea un impact semnificativ asupra
rezultatelor şi valorii proiectului.
 În evaluare unei propuneri de proiect trebuie incluse:
 estimarea cat mai completă a costurilor fiecărei faze.
 estimarea unui volum maxim de vanzare cu fixarea costurilor care pot fi suportate.
 Evaluarea în timp a vanzărilor cu găsirea resurselor raţionale.
 Evaluarea oricărei propuneri de proiect are impact asupra profitabilităţii proiectului.
 Evaluarea are cel mei mare impact asupra preţului de vanzare a produsului.

149
  Costurile produsului trebuie definite cat mai devreme.
 Costurile adiţionale, legate de promovare, de creşterea volumului vanzărilor etc
trebuie definite cat mai devreme.
 În orice evaluare trebuie încorporat impactul timpului asupra valorii bunurilor
necesare.
 Evaluarea financiară a proiectului are drept scop:
- determinarea celei mai atrăgătoare variante după evaluarea tuturor variantelor
potenţiale privind configuraţia proiectului şi direcţia corespunzătoare de acţiune;
- întocmirea unui plan de finanţare realist pentru acoperirea cheltuielilor pe timpul
etapei de execuţie a proiectului;
- ilustrarea resurselor financiare disponibile, care să acopere necesităţile în timpul
desfăşurării activităţilor, să asigure o disponibilitate regulată a mărfurilor şi serviciilor şi
satisfacerea tuturor obligaţiilor financiare.

5.4 TEHNICI DE EVALUARE FINANCIARĂ A PROIECTULUI

Evaluarea proiectelor şi a impactului acestora asupra rezultatelor financiare ale
cofinanţatorilor reprezintă o necesitate. Tehnicile folosite în stabilirea viabilităţii proiectelor iau
în considerare trei variabile: lichidităţile, factorul timp şi riscul.
Deşi există mai multe criterii în funcţie de care un proiect este judecat sau două sau mai
multe proiecte pot fi comparate, considerăm că cel mai important criteriu este cel al
rentabilităţii. Acesta poate fi judecat prin desfăşurarea a două mari categorii de analize:

5.4.1 Analize care nu se bazează pe actualizare

5.4.1.1 Rata medie de rentabilitate

5.4.1.2 Calculul ratei profitului
5.4.1.3 Durata de recuperare a investiţiei

5.4.2 Analize bazate pe actualizare

5.4.2.1 Fluxul de numerar scontat

5.4.2.2 Valoarea netă actuală (VNA)
5.4.2.3 Rata internă de rentabilitate (RIR)

150
 5.4.1 Analize ale rentabilităţii care nu se bazează pe actualizare
5.4.1.1 Rata medie de rentabilitate (determinată după metoda financiară)
Această metodă se rezumă la a
R = (rezultat net mediu) / (capital mediu investit)
determina proiectele care degajă
rata cea mai mare, unde rezultatul net mediu reprezintă media aritmetică a rezultatelor nete
anuale relativ la numărul de ani de existenţă a proiectului iar capitalul mediu investit se
calculează astfel:

capital mediu investit = (capital angajat iniţial – valoarea reziduală a proiectului în anul n) / 2

anul n fiind anul final al vieţii proiectului.

5.4.1.2 Calculul ratei profitului

Scopul oricărui proiect este de a obţine cât mai mult profit în urma realizării lui. Distingem mai multe categorii de profit ce se găsesc
în calculele economice ale proiectelor:

 Profitul anual (Ph), care se calculează ca diferenţă între valoarea anuală a

producţiei şi costul anual al producţiei:
Ph = Qh – Ch;
 Profitul total (Pt) a cărui semnificaţie este profitul realizat din momentul
începerii producţiei şi până la expirarea duratei de funcţionare:
Pt = Ph x De;
unde:
Pt = profitul total
Ph = profitul anual
De = durata eficientă de exploatare
 Profitul de recuperare (Pr) care reprezintă partea din profitul total destinată
recuperării fondurilor de investiţii cheltuite. Profitul de recuperare reprezintă profitul obţinut
până la expirarea perioadei de recuperare a investiţiei:
Pr = It;
 Profitul final (Pf) reprezintă partea din profitul total obţinut după expirarea
perioadei de recuperare a investiţiei:
Pf = Pt – Pr sau Pf = Pt – It;
unde:
Pf = profit final
Pr = profit de recuperare
151
 It = valoarea capitalului investit
Pt = profit total
Rata profitului se calculează ca raport între profitul final şi capitalul investit:
R = Pf / It
unde:
R = rata profitului
Pf = profitul final
It = capitalul investit
Acest raport exprimă câte u.v. – profit final se vor obţine la 1 u.v. capital investit, cu alte
cuvinte, R arată câte u.v. – profit se obţin după recuperarea investiţiei la fiecare u.v. investită.

Grafic, relaţia dintre capitalul investit şi profitul final poate fi redată, conform fig. 5.1,
astfel:

u.v.

S S
2 3

S1

d T De timp

Fig. 5.1 Diagrama profitului final

Simbolurile din acest grafic reprezintă:

S1 = valoarea capitalului investit (It)
S2 = profitul de recuperare (Pr)
D = durata proiectului
T = perioada de recuperare a investiţiei
De = durata eficientă de viaţă (funcţionare) a produsului
În ceea ce priveşte suprafaţa S3 – aceasta reprezintă, de fapt, profitul final obţinut, ce se
constituie ca scopul de bază pe care orice finanţator îl doreşte îndeplinit.
Din cele prezentate anterior rezultă câteva corelaţii:
S1 = It = S2 = Pr;

152
 S3 = Pf;
S2 + S3 = Pt;
Profitul total va fi:
Pt = Pr + Pf = It + Pf;
Rata profitului este:
R = Pf / It

În practică această rată se calculează în funcţie de profitul total, nu în funcţie de profitul

net:
Pt - It Pt
R  - 1;
It It

Caracteristicile esenţiale ale acestei metode sunt:

 Bazându-se pe profit, această rată pune în ecuaţie datele oferite de sistemul de
raportare financiară stabilit;
 Se ignoră factorul timp atunci când se calculează intrările de numerar.

Aplicaţie

Costul proiectului 90.000 u.v.

Valoarea reziduală 10.000 u.v.
Amortizarea liniară pentru o
Anul Profituri nete (u.v.) perioadă de 4 ani (90.000 u.v.-
1 20.000 10.000 u.v.) : 4 = 20.000 u.v.
2 30.000
3 30.000
4 25.000
Ca aplicabilitate, această analiză
5 20.000 este foarte simplă însă
125.000 principalul incovenient este că ea
Profiturile anuale medii
125.000 : 5 – 20.000 = 5.000 nu ia în considerare factorul timp
(după amortizare)
Investiţia medie (90.000 + 10.000) : 2 = 50.000 (contează foarte puţin faptul că
Rata profitului (5.000 : 50.000) x (100) = 10% rezultatele sunt obţinute astăzi
sau într-un viitor foarte îndepărtat). De asemenea, ea nu poate fi utilizată pentru proiectele care
se desfăşoară pe un număr restrậns de ani. Într-adevăr, în acest caz, repartiţia rezultatelor va
avea doar influenţe vagi asupra deciziei. În plus, funcţia de determinare a capitalului mediu

153
investit presupune că deprecierea este lineară, ceea ce nu este întotdeauna în concordanţă cu
realitatea.

5.4.1.3 Durata de recuperare a investiţiei

Această metodă îşi propune să determine momentul în care investiţia este recuperată prin
profiturile (fluxurile nete de trezorerie) degajate de proiect. Prin definiţie, durata de recuperare a
investiţiei reprezintă perioada de timp, începậnd cu momentul de funcţionare a proiectului, pe
parcursul căreia suma cumulată a avantajelor economice obţinute egalează volumul investiţiei
prevăzute în proiect.
Problema este deci să se determine momentul în care se realizează egalitatea:
Ea exprimă corelaţia dintre
suma fluxurilor nete de lichidităţi = capitalul investit
efortul de capital investit, pe de
o parte şi efectul obţinut sub forma profitului anual, pe de altă parte.
Dacă ar fi să reprezentăm grafic perioada de recuperare, care exprimă un moment pe
scara timpului în care efortul investiţional este egalat de efect (profitul realizat), obţinem
graficul din figura 5.2:

u.v.

S
2 C

S1

timp

Fig. 5.2 Schema procesului investiţional

unde:
 suprafaţa S1 reflectă efortul de capital cheltuit în decursul perioadei de realizare a
proiectului;
 Q reprezintă valoarea producţiei obţinute sau valoarea serviciilor vândute;
 C reprezintă costul producţiei obţinute sau costul serviciului vândut.

154
 Suprafaţa S2, care de fapt este egală cu S1, reprezintă diferenţa dintre valoarea producţiei
şi costul producţiei pe o anumită perioadă de timp.
În fapt, egalitatea dintre cele două suprafeţe se produce la un moment dat pe scara
timpului, care nu este altul decât perioada de recuperare a investiţiei.
La acest grafic atât valoarea producţiei cât şi costul acesteia sunt mărimi constante.
În realitate, atât producţia, valoarea acesteia cât şi costurile nu sunt lineare în timp. Acest
aspect este justificat cel puţin de faptul că imediat după punerea în funcţiune sau după
eliberarea comercializării urmează o perioadă de atingere a parametrilor proiectaţi. Pe perioada
atingerii acestor parametri ne confruntăm cu diferenţa dintre profitul proiectat şi cel realizat,
care, într-un fel, sporeşte efortul investiţional. Prelungirea perioadei de atingere a parametrilor
proiectaţi atrage după sine mărirea perioadei de recuperare aşa cum rezultă din fig. 5.3:

u.v.

S
2

S1

timp
d T T1 De

Fig. 5.3 Schema detaliată a procesului investiţional

Pe grafic se observă că din suprafaţa S2, care ar fi trebuit să fie egală cu suprafaţa S1,
lipsesc porţiunile punctate ce reflectă o anumită pierdere de profit chiar din momentul lansării
în producţie. În aceste condiţii, perioada de recuperare (T) se deplasează în (T1) astfel încât pe
distanţa (De) va trebui să se obţină un prfit suplimentar care să permită egalizarea efortului de
capital antrenat în realizarea proiectului, ceea ce echivalează cu recuperarera investiţiei făcute.
Această metodă, uşor de pus în operă, este convenabilă în situaţiile în care proiectul
trebuie să genereze rezultatele imediat (proiecte de reducere a costurilor, proiecte puternic
dependente de elemente precum „moda” etc.), în situaţiile în care este vorba despre proiecte cu
risc ridicat (de exemplu, proiecte în ţări cu politică instabilă).
Caracteristicile principale ale acestei metode sunt:

155
 Puncte tari
 este simplu de aplicat. Ea ne arată momentul în care investitorii îşi vor recupera
banii pentru a-i reinvesti;
 indică gradul de risc pe care îl implică fiecare proiect. Acest risc devine tot mai
mare cu creşterea duratei de recuperare.
Puncte slabe
 nu diferenţiază proiectele în funcţie de rata profitului, care poate varia extrem de
mult de la un proiect la altul, mai ales în stadiile de început ale acestora.
 Nu arată profiturile ce apar după durata de recuperare.
 Datorită caracterului foarte abstract, nu pune în evidenţă dobânda care s-ar fi putut
obţine dacă banii ar fi fost investiţi într-un alt mod şi nici costul capitalului necesar finanţării
proiectului.

Aplicaţie

Fluxul de numerar previzionat pentru două variante de proiect este:

Fluxul de numerar previzionat

Proiectul A Proiectul B
Profituri
A Profituri Profituri Profituri
anuale
nul anuale (u.v.) cumulate (u.v.) cumulate (u.v.)
(u.v.)
0 -10.000 -10.000 -10.000 -10.000
1 +2.000 -8.000 +1.000 -9.000
2 +2.000 -6.000 +2.000 -7.000
3 +2.000 -4.000 +3.000 -4.000
4 +2.000 -2.000 +4.000 0
5 +2.000 0 +3.000 3.000
6 +2.000 +2.000 5.000
7 +2.000 +1.000 6.000
Perioadă de
5 ani 4 ani
recuperare

În tabel, perioada de recuparare a investiţiei este mai scurtă pentru proiectul B, pentru
acesta făcându-se previziuni asupra profiturilor obţinute în viitor, după recuperarea sumelor
investite.

156
 O investiţie care recuperează cheltuiala iniţială mai reprede implică un risc mai scăzut
sau o pierdere mai mică.

5.4.2 Analize de rentabilitate cu actualizări

Aceste metode se bazează pe valoarea în timp a banilor, care provine din aserţiunea că
o unitate monetară are astăzi o valoare diferită faţă de cea de peste un an sau peste o lună.

5.4.2.1 Fluxul de numerar scontat

Implementarea unui proiect se desfăşoară într-o perioadă lungă de timp. Poate dura de la
cateva luni la câţiva ani. Durata de viaţă economică a produsului rezultat din proiect este şi ea
variabilă. Până la începerea procesului de producţie şi comercializare, produsul consumă
resurse materiale şi umane, exprimate în fondurile de investiţii cheltuite, fără să furnizeze nici
un efect util. În perioada de producţie şi comercializare, de furnizare către societate a
rezultatelor proiectului, se obţine un anumit profit.
În calculele de evaluare financiară se compară mărimea profitului ce se preconizează a fi
obţinut dintr-o acţiune productivă, cu fondurile de investiţii necesare. Până acum nu s-a ţinut
seama de faptul că fondurile de investiţii se cheltuiesc într-o anumită perioadă, iar profitul se
obţine într-o altă perioadă. Mai mult decât atât, fondurile de investiţii se cheltuiesc într-o
perioadă relativ scurtă, de 1 – 5 ani, iar profitul se obţine pe parcursul unei perioade
îndelungate, de 10 – 20 ani. Or, timpul acţionează ca un factor distinct, proces care se cunoaşte
sub denumirea de influenţa factorului timp asupra investiţiilor şi rezultatelor lor.
Din punct de vedere financiar, deci, un capital prezent, utilizat în scopuri productive, va
fi supus efectului de fructificare ca urmare a profitului pe care îl generează.
Să presupunem că la un moment dat (m0) există un disponibil de capital (x). Prin
investirea sa într-un proiect, ca urmare a efectului de fructificare, peste o perioadă de timp de n
ani va avea suma yn mai mare, cu condiţia ca rata profitului să fie pozitivă.
Procesul de fructificare poate fi explicat matematic astfel:
0- la momentul m0 capitalul disponibil este x şi se investeşte într-un proiect, cu o rată a
profitului a > 0.
1- La momentul m1, după o perioadă de gestiune (de regulă un an) capitalul disponibil
este:
y1 = x + ax = x(1 + a)
unde ax înseamnă profitul realizat.
157
 2- Considerậnd că întregul capital (y1) a fost reinvestit, după altă perioadă de gestiune
disponibilul de capital va fi:
y2 = y2 + ay1 = x + ax + a(x + ax)
y2 = x(1 + a)2
Reiterậnd procesul în paşi succesivi, de la o perioadă de gestiune la alta, rezultă că peste
n ani echivalentul (yn) al capitalului iniţial (x) se deduce cu formula:
yn = x(1 + a)n
yn este, deci, echivalentul viitor (peste n ani) al unei sume actuale (x) avansate pentru
proiect la momentul iniţial (m0). El se poate determina, deci, prin ponderarea valorii iniţiale cu
factorul de fructificare (1 + a)n, care este întotdeauna supraunitar şi se foloseşte la aducerea în
prezent a unor sume investite în trecut sau la ducerea, din prezent, a sumelor investite, în viitor,
mărind aceste sume.
Astfel, un capital iniţial (x = 200 mil.lei) urilizat pentru realizarea unui proiect, cu o rată
a profitului de a = 15% anual, va fi peste 10 ani egală cu:
y = x(1 + a)n = 200(1 + 0.15)10 = 200* 4.045 = 809 mil.lei
Considerarea influenţei timpului poate fi privită şi invers, adică să se determine valoarea
prezentă a unei sume viitoare. Respectiv, prin proiect se prevede ca, In cursul exploatării lui, pe
o perioadă de 5 ani, urmează să se obţină beneficii de 400 mil.lei. Se poate determina valoarea
actuală, la momentul începerii proiectului, a beneficiilor, prin calcul bazat pe discontare. Suma
respectivă se va pondera cu factorul de discontare
1 / (1 + a)n (care este inversul factorului de fructificare).
x = y * 1 / (1 + a)n = 400 * 1.15-5 = 400 * 0.497 = 198.8 mil.lei
Se poate stabili astfel, de către finanţator, suma de capital necesară la momentul (m0)
pentru ca la momentul mn disponibilul să fie yn.
Tehnica de calcul prezentată este cunoscută în teoria şi practica economică sub
denumirea de tehnica actualizării sau a discontării.
Rata de actualizare se stabileşte prin selectarea unei rate de bază (rata neutră), la care se
adaugă o primă de risc. Prima de risc include atật riscurile interne datorate exploatării şi
evidenţiate în diagnosticul financiar, cật şi cele externe , sectoriale, apreciate d especialişti
pentru sectorul de activitate în care s eîncadrează proiectul.
Rata de bază exprimă randamentul aşteptat de investitor ca rezultat al unui arbitraj pe
care acesta îl efectuează în raport cul alte plasamente financiare sau bursiere. În generel, rata
neutră se stabileşte pornind de la dobậnda pieţei care are un caracter obiectiv faţă de agentul
158
economic. Mărimea ratei de bază, corespunzătoare unor plasamente fără riscuri, este selectată în
raport cu mai multe baze de referinţă, între care:
 rata medie de emisiune a obligaţiunilor din sectorul public, considerậndu-se că statul
este solvabil şi-şi respectă obligaţia d eplată a dobậnzilor datorate (în ţările aceasta este
de 3 – 6%);
 rata de refinanţare a Băncii Naţionale;
 rata dobậnzilor practicate de bănci, pentru depunerile în conturi curente, fie o medie a
acestora, fie limita lor maximă;
 rata medie de rentabilitate pe economie considerată normală;
 rata profitului net al investiţiilor, în domeniul afacerilor imobiliare;
 costul capitalului investit.
Riscul luat în calculul ratei de actualizare evidenţiază randamentul suplimentar pretins de
acţionari, ale cărui cauze îşi au originea, pe de o parte, în nesiguranţa realixării întregului
proiect comparativ cu un plasament financiar fără risc, iar pe de altă parte, în incertitudinea
legată de forţele şi slăbiciunile partenerilor proiectului. Estimarea riscului, fiind o operaţiune
delicată, ea trebuie argumentată. În acest sens, există două modalităţi de fundamentare:
 estimarea randamentului complementar printr-o cotă forfetară în raport cu rata neutră.
Această cotă achiziţionată este stabilită comparativ cu randamentele observate la bursă, de
exemplu, pentru întreprinderile din acelaşi sector. Poate fi, de asemenea, motivată de existenţa
unui risc de nerealizare a rezultatelor activităţilor di perioada de previziune (riscul unui an din
cinci, de a nu se produce rezultatul planificat). Specialiştii acordă acestei prime de risc mărimi
cuprinse între 25 – 75% din rata d ebază, atunci cậnd se actualizează profiturile viitoare, avậnd
în vedere condiţiile unei economii stabile şi între 75 – 200% în condiţiile unei economii
instabile. În acest caz, rata de actualizare devine:
rata de actualizare = rata de bază x (1 + prima de risc)
 descompunerea analizei riscului între difeiţi factori: risc intern de exploatare, risc
extern legat de elementele mediului înconjurător (concurenţă, tehnologie etc), apoi stabilirea
importanţei fiecărei categorii de risc fie asupra curbei de creştere a profiturilor viitoare, fie
asupra ratei de actualizare. Cumulậnd fiecare din riscurile nominalizate se obţine prima de risc
global cu care se majorează rata de bază fără risc. Prime de risc economic global, cu care se
majorează în mod uzual rata de bază deflatată are, conform uzanţelor internaţionale, valori

159
cuprinse între 0.25 şi 2 în funcţie de mărimea riscului, astfel: 0.25 pentru risc mic; 0.50 pentru
risc mediu; 1.00 pentru risc puţin ridicat; 1.50 pentru risc ridicat; 2.00 pentru risc foarte ridicat.
Dacă previziunile sunt exprimate în monedă curentă (cash-flow-uri în termeni nominali),
actualizarea se
face cu o rată inflaţionistă, iar în cazul exprimării rezultatelor în monedă constantă (cash-
flow-uri în termeni reali), actualizarea are la bază o rată deflatată, relaţia dintre cel două fiind:
rd = (ri – i) / (1 +i)
în care:
rd = rata deflatată (rata reală);
ri = rata inflaţionistă (rata nominală);
i = rata inflaţiei.
Coeficienţii de actualizare sunt tabelaţi (vezi tabelul 5.1):

Tabelul 5.1 Valoarea actuală a sumei de 1 u.v.

Anul 1% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 15%
1 0.990 0.980 0.962 0.943 0.926 0.909 0.893 0.877 0.870
2 0.980 0.961 0.925 0.890 0.857 0.826 0.797 0.769 0.756
3 0.971 0.942 0.889 0.840 0.794 0.751 0.712 0.657 0.658
4 0.961 0.924 0.855 0.792 0.735 0.683 0.636 0.592 0.572
5 0.951 0.906 0.822 0.747 0.681 0.621 0.567 0.519 0.497
6 0.942 0.888 0.790 0.705 0.630 0.564 0.507 0.456 0.432
7 0.933 0.871 0.760 0.665 0.583 0.513 0.452 0.400 0.376
8 0.923 0.853 0.731 0.627 0.540 0.467 0.404 0.351 0.327
9 0.914 0.837 0.703 0.592 0.500 0.424 0.361 0.308 0.284
10 0.905 0.820 0.676 0.558 0.463 0.386 0.322 0.270 0.247
11 0.896 0.804 0.650 0.527 0.429 0.350 0.287 0.237 0.215
12 0.887 0.788 0.625 0.497 0.397 0.319 0.257 0.208 0.187
13 0.879 0.773 0.601 0.469 0.368 0.290 0.229 0.182 0.163
14 0.870 0.758 0.577 0.442 0.340 0.263 0.205 0.160 0.141
15 0.861 0.743 0.555 0.417 0.315 0.239 0.183 0.140 0.123
16 0.853 0.728 0.534 0.394 0.292 0.218 0.163 0.123 0.107
17 0.844 0.714 0.513 0.371 0.270 0.198 0.146 0.108 0.093
18 0.863 0.700 0.494 0.350 0.250 0.180 0.130 0.095 0.081
19 0.828 0.686 0.475 0.331 0.232 0.164 0.116 0.083 0.070
20 0.820 0.673 0.456 0.312 0.215 0.149 0.104 0.073 0.061

160
 1 u.v. primită după după 7 ani, la o rată a dobânzii de 14% valorează în prezent 0.400
u.v.

Aplicaţie

Dacă un proiect va produce peste 9 ani un profit de 100.000 u.v., iar suma iniţială
necesară investiţiei, de 50.000 u.v., ar fi fost împrumutată astăzi la o rată a dobânzii de 8%, ne-
am afla exact în punctul de echilibru, conform tabelului 5.2, (profitul adus de investiţie ar fi
egal cu dobânda în valoare absolută). Cu alte cuvinte, valoarea actuală a 100.000 u.v. care se
vor primi peste cinci ani este de 50.000 u.v.
Există mai multe posibilităţi de folosire a tehnicii de actualizare. Dintre ele enumerăm:
valoarea prezentă a unui factor de anuitate
(1  a) h - 1
; exprimă ce valoare are astăzi o sumă egală cu 1 u.v. cheltuită sau obţinută
a(1  a) h
anual într-o perioadă oarecare de timp. Valoarea prezentă a unui factor de anuitate, pentru un
număr de ani, este dată de suma tuturor factorilor de discontare pentru toţi anii luaţi în calcul.
Folosirea acestei relaţii simplifică foarte mult calculele pentru evaluarea proiectelor, în cazul în
care sumele ce urmează a fi actualizate, sunt egale în timp, ca de exemplu, venturile anuale sau
cheltuielile anuale de exploatare.

Aplicaţie
Un furnizor de produs, care face o investiţie, câştigă un venit anual de 200.000 u.v. timp
de 12 ani, cât este durata de viaţă economică a produsului. Care este valoarea prezentă a acestui
flux de venituri, în momentul investiţiei, la o valoare de actualizare de 14% ?
Se va folosi relaţia de calcul a factorului de anuitate, adică, a stabilirii în acest moment a
unei sume cheltuite sau obţinute anual, respectiv:

(1  0.14)12  1
S  200.000  200.000 x 5.66  1.132.000 u.v.
0.14(1  0.14)12

factorul de recuperare a capitalului

a(1 + a)n
; exprimă cật trebuie plătit anual pentru a asigura achitarea unui împrumut de
(1 + a)n - 1
o unitate monetară în n ani, cu dobậnda compusă pe soldul neplătit. Cu acest factor se poate

161
calcula ce plăţi constante anuale vor fi necesare pentru a achita un împrumut într-o perioadă de
timp, în condiţiile unei anumite rate a dobậnzii. Suma calculată va include atật dobậnda cật şi
achitarea împrumutului. Acest factor este inversul valorii prezente a unui factor de anuitate.

Aplicaţie
Un proiect agricol, de dezvoltare a unor activităţi zootehnice are nevoie de un capital de
240.000.000 lei. Acest capital este împrumutat de la o bancă cu o dobậndă de 6%, cu restituire
în 10 ani. Care este suma anuală ce trebuie plătită, aici fiind inclusă atật dobậnda compusă cật şi
plata împrumutului ?
0.06(1+0.06)10
suma de plata = 240.000.000  240.000.000 * 0.1358 = 32.592.000 lei
(1+0.06)10  1
Există, totuşi o anumită sensibilitate a ratei de actualizare. Între mărimea ratei de
actualizare folosite , pe de o parte şi valoarea raportului venituri / costuri precum şi diferenţa
absolută între venituri şi costuri, pe de altă parte, se stabilesc următoarele relaţii:
 cu cât mărimea ratei de actualizare este mai mică (a  0) cu atât creşte valoarea raportului
venituri / costuri şi a avantajului net (venituri – costuri).
 pe măsură ce creşte mărimea ratei de actualizare folosite în calcule, raportul venituri /
costuri şi mărimea absolută a avantajului economic net scad, raportul venituri / costuri
poate deveni chiar subunitar, iar venituri – costuri ia valori negative.
Se consideră ca fiind cea mai eficientă, optimă, acea variantă sau acel proiect care
asigură o valoare maximă a raportului venituri / costuri totale actualizate.

5.4.2.2 Valoarea netă actuală

Există două moduri de a exprima ceea ce rezultă din procesul de discontare:
 Valoarea netă actuală (VNA) - reprezintă surplusul de numerar generat de
proiectul respectiv, exprimat în valoarea actuală.
 Rata internă de rentabilitate (RIR)
Prin conţinutul său, valoarea actuală netă caracterizează, în valoare absolută, aportul de
avantaj economic al unui proiect, câştigul, răsplata sau recompensa finanţatorului pentru
capitalul investit în proiectul respectiv.
VNA realizează compararea între venitul total actualizat degajat pe durata de viaţă
economică a proiectului şi efortul investiţional total generat de acel proiect, exprimat tot în

162
valoare actuală. Momentul de referinţă pentru calculul VNA este momentul începerii
proiectului.
VNA, prin semnificaţia sa, determină valoarea economică a proiectului, urmărindu-se
creşterea acestei valori prin optimizarea deciziei de investiţii după criteriul maximizării
acestuia. Deci, se preferă proiectele care se caracterizează prin VNA maxim.
Sunt acceptate proiectele caracterizate prin VNA > 0. În plan economic şi financiar un
proiect cu VNA pozitiv semnifică faptul că acel proiect are capacitatea de a rambursa pe
perioada duratei de viaţă economică (D) capitalul investit, respectiv că el are o rentabilitate
globală a capitalului iniţial cel puţin egală cu rata de actualizare a folosită în calcule şi de a
asigura obţinerea unui anumit volum de valoare netă. Cu cât VNA este mai mare cu atât şi
rentabilitatea sa este mai mare. Dacă VNA are valoare nulă sau negativă (pentru că s-a ales o
rată de actualizare prea mare) proiectul este inacceptabil, rentabilitatea sa fiind inferioară ratei
de actualizare. Deci, rata de actualizare a folosită în calculele VNA îndeplineşte rolul de criteriu
de testare a eficienţei (rentabilităţii) unui proiect, de acceptare sau respingere a lui.

Aplicaţie

Calculul VNA pentru două rate de actualizare (a = 15% şi a = 28%):

Venit net Venit net

Cost de Costuri Venituri
Anul actualizat (VNA) actualizat (VNA)
investitie actualizate actualizate
I=15% I=28%
2002 -100000 -86957 0 -86957 -78125
2003 - -97467 113422 15955 12878
2004 - -127032 157804 30772 22316
2005 - -110463 137221 26758 17434
2006 - -96054 119322 23268 13620
2007 - -83526 103759 20233 10641
Total -100000 -601498 631527 30029 -1234

Puncte slabe
 ne permite să constatăm dacă proiectul este sau nu rentabil, dar nu pune în evidenţă
importanţa relativă, comparativă a acelui proiect;
 nu permite soluţionarea problemelor de decizie când diferă de la un proiect la altul
durata de viaţă economică. Dacă resursele financiare sunt identice pe proiecte, au prioritate
proiectele cu durată de viaţă economică mai scurtă, dar care degajă volume anuale de VNA mai
mari;
 Nu ţine seama de mărimea perioadei de recuperare;
163
  Depinde de mărimea ratei de actualizare folosită în calcule, ceea ce ridică problema
acordării unei atenţii deosebite alegerii fundamentate a ratei de actualizare.
Aplicarea metodei VNA se loveşte de două dificultăţi:
a) O primă dificultate vizează previziunea cash-flow-urilor viitoare pe care le va
genera proiectul. Sunt necesare studii tehnice, economice şi comerciale prealabile
evaluării financiare a proeictului.
b) O adoua dificultate priveşte alegerea ratei d eactualizare. Această metodă este
extrem de sensibilă la variaţiile ratei de actualizare. Stabilirea mărimii acestei rate
este esenţială.
Reprezentarea grafică care urmează permite să se ilustreze clar importanţa alegerii ratei
de actualizare.
Fie două proiecte pentru care dorim să comparăm valorile acestei rate. Valoarea netă
actuală descreşte cậnd rata de actualizare creşte.

VNA (I)

VNA (II)

r1 r2

ra rb

Din reprezentarea prezentată, clasarea celor două proiecte variază în funcţie de rata de
actualizare.
Dacă vom calcula VNA cu rata ra, proiectul I determină o VNA superioară: VNA (I) > VNA
(II)
Daca vom calcula VNA cu rata rb, proiectul II va fi preferabil: VNA (II) > VNA (I)
Astfel, în funcţie de rata de actualizare reţinută pentru stabilirea VNA ajungem la
rezultate contradictorii. Această sensibilitate a metodei la rata de actualizare introduce un risc
164
major prin alegerea acestei rate. Din fericire, alegerea acestei rate nu este o alegere
discreţionară a echipei de proiect, ci are în vedere costul resurselor pentru finanţarea
proiectului, furnizậndu-se astfel un fundament obiectiv aplicării metodei.

5.4.2.3 Rata internă de rentabilitate (RIR) – reprezintă acea rată a

dobânzii care, atunci când se foloseşte ca rată de actualizare pentru calculul veniturilor totale
actualizate ale proiectului face ca suma valorii actuale a veniturilor să fie egală cu suma valorii
actuale a costurilor şi, deci, valoarea actuală netă să fie nulă.
RIR = a, pentru care VNA (a) = 0

În sens mai larg, RIR se defineşte ca acea rată de actualizare a care face ca, pe perioada
(d + D) valoarea totală actuală a veniturilor din vânzarea produselor să fie egală cu suma
costurilor totale de investiţii şi de exploatare actualizate.
La nivelul RIR se ajunge atunci cậnd VNA(a) = 0 şi deci, RIR = a.
Din punct de vedere economic, dacậ RIR = a, acest lucru semnifică faptul că proiectul
degajă un cash flow egal cu capitalul investit şi că, pe durata de viaţa a proiectului el asigură o
rentabilitate anuală de a % a capitalului, încă neamortizat, existent la începutul fiecărui an.
Rata de actualizare pentru un proiect dat, poziţia, nivelul şi momentul când se obţine
valoarea RIR se observă din graficul din figura 5.4 :

VAN + VAN +
VAN (a1)

VAN (a2)

VAN (a3)
Proiectele se acceptă

a
0 a1 a2 a3 a4 a5 a6 a7
VAN -
- Proiectele se resping

Fig. 5.4 Evoluţia VNA în funcţie de a

Din punct de vedere economic, dacă RIR = a, acest lucru semnifică faptul că proiectul
degajă venituri egale cu capitalul investit şi că, pe durata de viaţă economică, el asigură o
rentabilitate anuală a a capitalului existent la începutul fiecărui an.
165
 Pentru a > RIR, proiectul încetează de a mai fi eficient deoarece investiţia devine mai
mare decât fluxul de venituri şi VNA va avea valoare negativă.
Dacă a < RIR, VNA este pozitiv şi, deci, proiectul este acceptabil.
În vederea determinării RIR se calculează VNA corespunzătoare la diferite rate de
actualizare, alese întâmplător. Din aproape în aproape se stabileşte care este acea rată de
actualizare care conduce la anularea VNA.

Aplicaţie

Determinarea RIR pentru un proiect atunci când fluxul de numerar previzionat este
următorul:

Calculul valorii actuale nete

Anul 0 1 2 3
(90.000 45.00 45.00 35.00
De numerar (în mii u.v.)
) 0 0 0
Rata de actualizare 10%
1,0 0,909 0,826 0,751
(cf. tabeleului 3)

(90.000)
40.905
37.170
22.530
Total valoare netă actuală 10.605

VNA este pozitiv, ceea ce înseamnă că:

 RIR pentru proiect este mai mare decât rata de actualizare;
 Dacă banii ar trebui împrumutaţi la o rată a dobânzii de 10% pe an, fluxul de
numerar ce ar rezulta din realizarea proiectului ar permite platirea dobânzii şi a sumei
împrumutate necesare investiţiei, în decurs de trei ani, obţinându-se şi un surplus de 10.605 u.v.
la valoarea actuală.
Care este valoarea VNA la o rată de actualizare de 20%?

166
 Calculul valorii actuale nete

Anul 0 1 2 3
(9 4 4 3
De numerar (în mii u.v.)
0.000) 5.000 5.000 5.000
Rata de actualizare 20% 1, 0 0 0
(cf. tabeleului 3) 0 ,833 ,694 ,579

(90.000)
37.485

31.230
17.370

Total valoare netă actuală (3.915)

VNA este negativ, ceea ce înseamnă că:

 RIR pentru proiect este mai mic decât rata de actualizare;
 Dacă banii ar trebui împrumutaţi la o rată a dobânzii de 20% pe an, fluxul de
numerar ce ar rezulta din realizarea proiectului ar conduce astăzi la o pierdere de 3.915 u.v.
Calculul valorii actuale a RIR se face prin interpolare:

Rata de actualizare de bază 10% VNA 10.605 u.v.

Rata de actualizare mărită 20% VNA (3.915) u.v.
Diferenţa dintre cele două rate de actualizare 10%
Mărimea absolută a valorii actuale nete 14.520 u.v.

Trebuie să aflăm RIR. Acesta va fi rata de actualizare care conduce la un VNA egal cu
zero.

20% ?% 10%

(3.915) 0% 10.605

Formula de interpolare este următoarea:

167
 (10.605 10)
10%  *  10%  7%  17%;
(14.520 100)

Drept verificare şi dovadă suplimentară:

Capitalul Dobânda Total datorii la Minus banii proveniţi Valoarea de
necesar acumulată la o sfârşitul anului din fluxul de închidere de an
(u.v.) rată de 17% u.v. (u.v.) lichidităţi (u.v.) (u.v.)
Anul I 90.000 15.300 105.300 (45.000) 60.300
Anul II 60.300 10.300 70.600 (45.000) 25.600
Anul III 25.600 4.400 30.000 (30.000) -

Avantajele RIR

Poate fi considerată cea mai înalta rată a dobânzii la care compania poate
împrumuta bani pentru a finanţa un proiect;
Poate fi folosită pentru a compara proiectele între ele.

Pentru proiectele internaţionale se foloseşte ca indicator de evaluare financiară CURSUL

DE REVENIRE NET ACTUALIZAT (test BRUNO sau cursul de revenire al valutei).
Acest indicator caracterizează costul total intern, exprimat în moneda naţională, al unei
unităţi de valută externă obţinută, fie prin exportul de produse şi servicii, fie economisite prin
înlocuirea importului, ca urmare a realizării diferitelor proiecte care au asemenea scopuri şi
obiective.
Cu ajutorul acestui indicator se pot da răspunsuri la întrebările refritoare la oportunitatea
şi viabilitatea proiectelor care vizează dezvoltarea în ţară a produselor şi srviciilor pentru export
sau pentru înlocuirea importurilor de asemenea bunuri, şi anume: cật de scumpă este valuta
obţinută / economisită ? Care este costul acceptabil al acestei valute ? În ce limite ale costului
intern al valutei este avantajos exportul sau renunţarea la import prin organizarea în ţară a
producţiei bunurilor sau serviciilor respective ?
Informaţiile necesare calculului CRNa sunt:
 fluxul veniturilor anuale previzionate pe seama vậnzării la export de produse şi
servicii, respectiv fluxul economiilor anuale de valută previzionate prin
reducerea importului;
 costurile în valută pentru realizarea şi funcţionarea proiectului;

168
  costurile în monedă naţională pentru realizarea şi funcţionarea proiectului;
 fluxul valorii nete actuale.
Relaţia de calcul:
Cta (lei)
CRNa  ;
VNta (valuta)
unde:
- Cta – costuri totale actualizate, respectiv angajamentul de capital;
- Vnta – valoarea netă actualizată;
Un proiect este acceptabil dacă CRNa este mai mic sau egal decât cursul oficial de
schimb al valutei.
Ratele de actualizare trebuie să fie diferite: pentru calculul valorii actuale a costurilor în
lei se foloseşte rata de actualizare care reflectă rentabilitatea medie pe piaţa internă, iar pentru
calculul veniturilor obţinute sau economisite în valută, la alegerea ratei de actualizare trebuie să
se ţină seama de rata de discontare pe piaţa mondială.
Testul permite evitarea deciziilor de finanţare a proiectelor care asigură obţinerea /
economisirea de valută externă cu un cost intern prea mare.

Aplicaţie

Proiectul de retehnologizare a secţiilor de fabricaţie, la o societate producătoare de carne

şi preparate din carne în vederea dezvoltării exportului, se caracterizează prin următorii
parametri:
- valoarea investiţiei: 492.000 USD şi 1.000.000.000 lei;
- durata de execuţie a proiectului – 1 an;
- durata de viaţă economică luată în calcul – 5 ani.
- Fluxul costurilor de exploatare în valută şi în lei şi al veniturilor în valută în cei 5 ani ai
perioadei de calcul este următorul:
1 2 3 4 5
Venituri (mii USD/an) 9.800 9.900 9.700 9.600 9.500
Costuri de exploatare (mii USD/an) 150 160 170 180 190
Costuri de exploatare (mil.lei/an) 1.895 1.890 1.900 1.975 2.000

Se cere să se calculeze CRNa şi să se aprecieze eficienţa proiectului prin prisma CRNa.

Rata de actualizare este a = 0.7.

169
 1. Calculul în valută / mii USD:
Anii Venituri Costuri anuale conform proiect Valoarea Indice de Valoarea
perioadei anuale în Valoarea Costuri de Costuri netă actualizare netă
d+De valută investiţiei exploatare totale anuală la Ra = actuală
0.7 anuală
1 0 492 0 492 -492 0.588 -289,3
2 9.800 - 150 150 9.650 0.346 3.338,9
3 9.900 - 160 160 9.740 0.232 2.259,7
4 9.700 - 170 170 9.530 0.12 1.143,6
5 9.600 - 180 180 9.420 0.0704 663,2
6 9.500 - 190 190 9.310 0.04143 385,7
VNta = 7501,8

2. Calculul în monedă naţională / mil.lei:

Anii Costuri anuale conform proiect Indice de Costuri
perioadei Valoarea Costuri de Costuri actualizare totale
d+De investiţiei exploatare totale la Ra = actuale
0.7 anuale
1 1.000 0 1.000 0.588 588
2 - 1.895 1.895 0.346 655,7
3 - 1.890 1.890 0.232 438,5
4 - 1.900 1.900 0.12 228
5 - 1.975 1.975 0.0704 139
6 - 2.000 2.000 0.04143 82,9
Cta = 2.132,1

2.132.100.000 (lei)
CRNa   284,2 lei / USD;
7.501.800 (USD)

Faţă de cursul oficial de 33.000 lei / USD, proiectul este acceptabil din punct de vederea
al CRNa de 284,2 lei / USD.

5.5 VIATA ECONOMICA A PROIECTULUI

Analiza RIR cere un cadru temporal comun pentru calculul costurilor şi veniturilor. De
aceea trebuie să se definească cu atenţie viaţa globală (totală) a proiectului. Perioada de
execuţie a proiectului plus viaţa economică a proiectului formează cadrul temporal global
pentru calcularea RIR. Fluxurile de costuri şi venituri se stabilesc în acest cadru temporal.
Perioada de execuţie a unui proiect variază, de regulă, între 1 şi 5 ani (depinde de scopul şi
complexitatea proiectului).
Viaţa economică a proiectului corespunde duratei celei mai scurte dintre cele 3 care
urmează:

170
  durata de viaţă fizic normală a produsului (sau serviciului rezultat din realizarea
proiectului): produsul este astfel folosit până când nu mai poate fi întreţinut
eficace şi trebuie înlocuit;
 durata de viaţă tehnologică: perioada care se termină îndată ce un nou
procedeu, tehnologie sau echipament mai performant „înlocuieşte” proiectul
iniţial;
 durata de viaţă a produsului pe piaţă: dispariţia produsului de pe piaţă sau
modificările importante în concepţia sa pot face inutilă tehnologia de fabricaţie.
Se presupune că viaţa economică a proiectului durează, din prudenţă, maxim 10 ani.
Fluxurile posterioare acestui orizont sunt neglijate sau evaluate forfetar.
Totodata, rata de rentabilitate a profitului aşteptat de la un proiect este influenţată de :
 Costul specific al proiectului;
 Gradul de risc ce poate fi atribuit proiectului respectiv.
Stabilirea ratei de actualizare reprezintă o decizie manageriala hotărâtoare. În mod logic,
orice proiect nou măreşte gradul total de risc pentru finanţator, iar riscul trebuie compensat prin
obţinerea unei rate interne de rentabilitate ajustate acestui grad de risc.
5.6 FACTORII DE RISC IN EVALUAREA FINANCIARA A PROIECTULUI

Multe organisme de finanţare clasifică proiectele după gradul lor de risc şi încorporează
acest risc în rata previzionată a profitului (tabelul 5.2), dupa o listă de control:
Tabelul 5.2 Clasificarea proiectelor în funcţie de gradul de risc
Gradul
Tipul proiectului
de risc
 O expansiune de scară
 Produse puternic asociate, cum ar fi berea
slaba şi cea tare, automobilele şi maşinile de
Scăzut teren Acelaşi produs şi aceeaşi piaţă
 Aceeasi clientelă
 Cunoştinţe în ceea ce priveşte tehnologia
existentă
 Expansiune de scară
 Canal de distribuţie diferit
 Clientela diferită
Mediu Produs nou sau piaţă nouă
 Tehnologie verificată, dar nici un fel de
experienţă sau cunoaştere în tehnologia
respectivă
 Proiect de cercetare-dezvoltare
Mare  Dependenţa detehnologie neverificată în Produs nou sau piaţă nouă
practică

171
 Lista de control a factorilor de risc care se iau în considerare în evaluarea financiară a
proiectelor este următoarea:
 Previziuni de piaţă
 existente
 noi
 Tehnologie
 Produse ale concurenţei
 Impactul asupra activităţilor curente ale consorţiului
 Aptitudini de bază şi competenţele consorţiului în cadrul afacerii
 Riscuri financiare
 Impactul legislaţiei
 Riscul specific al ţării respective
 Riscul politic
 Riscul specific mediului înconjurător

Concepte cheie
 evaluare proiect
 aspecte structurale ale evaluarii proiectului
 analize de rentabilitate ale proiectului
 recuperarea investiției proiectului
 fluxul de numerar
 rata internă de rentabilitate
 risc în evaluare financiară

Întrebări de verificare

1. Ce sunt rapoartele de performanta in cadrul unui proiect?

x a. Documente ce organizeaza, structureaza si prezinta rezultatele analizelor etapelor
proiectului
 b. Document de inchidere a conturilor de cheltuieli
 c. Inregistrarile costurilor finale ale proiectului

172
 2.Care este durata de recuperare a investitiei pentru proiectul:
Venituri (uv) Venituri cumulate (uv)
Investitia (100.0000) (100.0000)
Anul 1 40.000 (60.000)
Anul 2 60.000 0
Anul 3 30.000 30.000
Anul 4 15.000 45.000
Anul 5 5.000 50.000
 a. 5 ani
x b. 2 ani
 c. 3 ani

3. Ce este eficienta proiectului?

 a. Corelarea obiectivelor imediate ale proiectului cu mijloacele angajate ale proiectului
 b. Corelarea obiectivelor proiectului cu rezultatele obtinute
x c. Modul de cheltuire a resurselor cerute de realizarea proiectului

4. Care este VNA si durata de recuperare a investitiei pentru proiectul urmator, la o rata
de actualizare de 12% ?:
Venituri (uv)
Investitia (100.0000)
Anul 1 30.000
Anul 2 30.000
Anul 3 30.000
Anul 4 30.000
Anul 5 30.000

 a. 17.010 (uv) / 6 ani

 b. 30.000 (uv) / 1 an
x c. 8.150 (uv) / 5 ani

173
Bibliografie Capitolul 5
1. BARCLAY Corlane; OSEI-BRYSON Kweku- Muata; Strategic Project Management;
Contemporary Issues and Strategies for Developing Economies; CRC Press; 2015.
2. BROADBENT Mick; Managing Financial Resources-3rd edition; Routledge Press; 2015.
3. CLEDEN, David; Magaging Project Uncertainly; Gower Publishing; 2009.
4. CROUHY, Michel; GALAI, Dan; MARK, Robert; The Essentials of Risk Management;
McGraw- Hill, New York, USA; 2006.
5. DANESCU, Tatiana; Proceduri si tehnici de audit financiar; Editura Irecson; Bucuresti,
Romania; 2007.
6. GAMBLES, Ian; Making the Business Case, Proposals that Succeed for Projects that
Work; Grower Publishing; 2009.
7. HIGGINS, C. Robert; Analysis for Financial Management – 11th ; McGraw-Hill
Education, New York, USA; 2015.
8. HILLER, David; CLACHER, Iain; ROSS, Stephen A; WESTERFIELD, Randolph W;
JORDAN, Bradford D; Fundamentals of Corporate Finance – Second European Edition;
McGraw-Hill Education, New York, USA; 2014.
9. HOLLIWELL, John; The financial risk manual; Asistematic guide to identifying and
managing financial risk; Pearson Education Limited; 2003.
10. HULL C.John; Risk Management and Financial Institutions; Publishing by Pearson
Education, Inc. Upper Saddle River, New Jersey, USA; 2007.
11. MULCAHY, Rita; Risk Management; Tricks of the Trade for Project Managers and PMI
–RMP Exam Prep Guide, A COURSE IN A BOOK, Second Edition; RMC Publication,
Inc., USA; 2010.
12. OPRAN, Constantin; STAN, Sergiu; Managementul proiectelor; Editura BREN;
Bucureşti, România; 2008.
13. PHILIPS, Josepf; Project Management Professional Study Guide, Fourth Edition; Mc
Graw Hill, New York, USA; 2013.
14. SEICIU Petre Lucian.; OPRAN Constantin.; SEICIU Dana C.; Managementul Proiectelor
Ingineresti, editura Politehnica Press, Bucuresti Romania; 2009.
15. SHENHAR, J. Aaron; MILOSEVIC Dragan, DVIR, Dov; THAMHAIN, Hans; Linking
project management to business strategy, Project Management Institute, Pennsylvania,
USA. 2007.
16. TENNENT, John; Financial management, Published by Profile Books Ltd, London, UK;
2008.

174