Sunteți pe pagina 1din 33

ANALIZA INDICATORILOR DE ECHILIBRU FINANCIAR

1. Analiza echilibrului financiar

Din punct de vedere al gestiunii financiare, noţiunea de echilibru financiar poate fi


înţeleasă în două moduri diferite, dar nu opuse:
 semnifică faptul că, întreprinderea trebuie să fie aptă, datorită lichidităţilor sale, să-şi
onoreze datoriile, atunci când acestea devin exigibile;
 de asemenea, presupune menţinerea unui echilibru funcţional între nevoile şi resursele
întreprinderii, luând în calcul destinaţiile nevoilor şi stabilitatea resurselor.
În acest context, rezultă două tipuri de analiză a echilibrului financiar al întreprinderii
pe baza bilanţului acesteia:
 analiza patrimonială (analiza lichiditate-exigibilitate);
 analiza funcţională.

1.1. Analiza patrimonială

Patrimoniul unei întreprinderi se compune din:


 drepturi de proprietate şi de creanţă (activ bilanţier);
 obligaţii (datorii).
Patrimoniul se calculează ca diferenţă între cele două componente şi se mai numeşte
situaţie netă - SN.
SN = ACTIV BILANŢIER – DATORII TOTALE
De altfel, de cele mai multe ori, situaţia netă a unei întreprinderi este pozitivă şi
crescătoare, ca urmare a reinvestirii unei părţi din profitul net sau a încorporării altor elemente
(subvenţii, reporturi din exerciţiul precedent, etc.).Creşterea situaţiei nete reflectă atingerea
obiectivului major al gestiunii financiare, şi anume maximizarea valorii întreprinderii, adică a
valorii capitalurilor proprii[ Vintilă, 2010, p.14].
Situaţia netă negativă semnifică o depăşire a activului de către datorii şi anunţă falimentul
întreprinderii. Situaţia se poate datora pierderilor din exerciţiile anterioare, care au consumat
integral capitalurile proprii. Partea neacoperită cade în sarcina creditorilor, care şi-au asumat
riscul de insolvabilitate al firmei.
Menţinerea echilibrului financiar al unei întreprinderi constă în corelarea lichidităţii
activelor (nevoilor) cu exigibilitatea datoriilor (resurselor).
Un element de activ este cu atât mai lichid, cu cât el poate fi transformat mai rapid în
monedă.
După gradul de lichiditate activele se clasifică, în:
 active pe termen lung cu un grad redus de lichiditate;
 active pe termen scurt - elemente cu grad ridicat de lichiditate.
După gradul de exigibilitate resursele se clasifică:
 datorii care trebuie plătite într-o perioadă de până într-un an(datorii curente),
formate din datorii non-bancare pe termen scurt (care sunt în majoritate, datorii de
exploatare, existând însă şi unele în afara exploatării, cum sunt creditorii diverşi) şi
credite bancare curente sau pasive de trezorerie;
 datorii care trebuie plătite într-o perioadă mai mare de un an (datorii pe termen
mediu şi lung, datorii financiare, datorii cu exigibilitate > 1 an);
 provizioane pentru riscuri şi cheltuieli;
 capitaluri proprii, care nu au practic o scadenţă (cu excepţia situaţiilor de
faliment).

Activele pe termen lung sunt formate din:

Activele pe termen lung - ATL sunt formate din:

Imobilizări creanţe
Imobilizări
Imobilizări financiare (titluri de participare pe termen
corporale
şinecorporale lung)clădiri,
(terenuri,
(cheltuieli utilaje, etc)
de constituire, cheltuieli de dezvoltare, concesiuni, brevete, lice

Figura 1. Componentele activelor pe termen lung

Activele pe termen scurt sunt formate din:

Activele pe termen scurt - ATS cuprind:

circulante
formate
Activele
Activele de trezorerie (ATZ), din: propriu-zise (ACR), formate din:

Disponibilităţi (în casă şi în bancă)


Stocuri (materii prime, producţie în curs, produse finite şi mărfuri)

Creanţescurt
Investiţii financiare pe termen (clienţi şi alte creanţe pe termen scurt de exploatare şi în afara exploatării)

Figura 2. Componentele activelor pe termen pe termen scurt


Figura 5. Componentele capitalului propriu
Rezultatul exerciţiului
Rezultat reportat Rezerve Prime de capital Capital social
Capitalul propriu (CPR) care cuprinde:
Capitalul propriu (CP) cuprinde:
Figura 4. Componentele datoriilor pe termen lung
Împrumuturi din emisiunea de obliga-ţiuni (obligatare)
Împrumuturi bancare
Datoriile pe termen mediu şi lung (DTML) sunt:
Datoriile pe termen mediu şi lung (DTML) cuprind:
Figura 3. Componentele datoriilor pe termen scurt
termen Datoriile pe termen
Alte datorii pe termen scurt non-bancare
Datorii faţă de stat
Datorii faţă de salariaţi
Datorii faţă de furnizori
pasive de trezorerie - PTZ, formate din creditele bancare curente, numite şi credite de trezorerie
Datorii pe termen scurt non-bancare, care cuprind
Datoriile pe termen scurt - DTS sunt formate din:
Datoriile pe termen scurt cuprind:
Teoria juridică defineşte bilanţul ca instrument de dublă reprezentare a patrimoniului;
pe de-o parte din punct de vedere al destinaţiei utilizării resurselor, iar pe de altă parte, din punct
de vedere al provenienţei sursei de finanţare a acestora.
Din acest punct de vedere „bilanţul reprezintă un procedeu specific metodei
contabilităţii care redă starea, situaţia patrimonială, la un moment dat, etalon monetar, valoric,
precum şi rezultatul din activitatea întreprinderii’’[Negruţiu, Calotă, 2009, p.29].
În România, formatul actual al bilanţului contabil este unul tip listă, armonizat cu
directivele europene, construit după ecuaţia:

ACTIV - DATORII = CAPITALURI PROPRII

Forma simplificată a acestuia este următoarea:

BILANŢ LISTĂ SIMPLIFICAT

A. Active imobilizate
I. Imobilizări necorporale -
 Cheltuieli de constituire,
 cheltuieli de dezvoltare,
 concesiuni, brevete, licenţe, mărci,
 fond comercial.
II. Imobilizări corporale -
 Terenuri şi construcţii, instalaţii tehnice şi maşini.
III. Imobilizări financiare -
 Titluri de participare deţinute la societăţile din cadrul grupului,
 creanţe asupra societăţilor din cadrul grupului, altele decât cele comerciale,
 titluri şi creanţe sub formă de interese de participare la alte societăţi.
B. Active circulante
I. Stocuri -
 Materii prime şi materiale consumabile,
 producţie în curs de execuţie,
 produse finite şi mărfuri.
II. Creanţe -
 Creanţe comerciale,
 sume de încasat de la societăţile din cadrul grupului,
 sume de încasat de la societăţile la care se deţin interese de participare,
 alte creanţe.
III. Investiţii financiare pe termen scurt -
 Titluri de participare deţinute la societăţile din cadrul grupului,
 acţiuni proprii.
IV. Casa şi conturi la bănci.
C. Cheltuieli în avans
D. Datorii ce trebuie plătite într-o perioadă de un an -
 Sume datorate instituţiilor de credit,
 avansuri încasate în contul comenzilor,
 datorii comerciale,
 efecte de comerţ de plătit,
 datorii fiscale şi datorii pentru asigurările sociale.
E. Active circulante nete, respectiv datorii curente nete (B+C-D-I)
F. Total active minus datorii curente (A+E)
G. Datorii ce trebuie plătite într-o perioadă mai mare de un an -
 Împrumuturi din emisiuni de obligaţiuni,
 sume datorate instituţiilor de credit,
 datorii comerciale,
 sume datorate societăţilor din cadrul grupului,
 sume datorate privind interesele de participare.
H. Provizioane pentru riscuri şi cheltuieli
I. Venituri în avans
J. Capital şi rezerve -
 Capital subscris,
 prime de capital,
 rezerve din reevaluare,
 rezerve,
 rezultatul reportat,
 rezultatul exerciţiului financiar.
Pentru determinarea indicatorilor de echilibru financiar este necesară prelucrarea
prealabilă a bilanţului contabil şi transformarea lui într-un bilanţ financiar, în care activele
sunt grupate după criteriul lichidităţii, iar capitalurile proprii si datoriile după cel al exigibilităţii.
Însă, pentru transformarea bilanţului contabil în bilanţ financiar, de cele mai multe ori sunt
necesare următoarele corecţii:
 cheltuielile în avans cu lichiditate mai mare de un an se asimilează imobilizărilor, iar
cele cu lichiditate mai mică de un an se vor adăuga la activele circulante;
 veniturile în avans cu exigibilitate mai mare de un an sunt asimilate datoriilor pe
termen mediu sau lung şi implicit intră în calculul capitalului permanent, iar cele cu
exigibilitate mai mică de un an sunt asimilate datoriilor pe termen scurt;
 provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli . Literatura de specialitate le tratează pe
acestea, astfel:
 dacă au caracter de rezerve, sunt asimilate capitalurilor proprii;
 dacă riscul pentru care s-au constituit se poate materializa într-o perioadă mai mică de
un an, sunt asimilate datoriilor pe termen scurt;
 dacă riscul pentru care s-au constituit se va produce într-o perioadă mai mare de 12 luni,
acestea sunt tratate ca datorii ce trebuie plătite într-o perioadă mai mare de un an.

Dar, în practică, ţinând cont şi de noul format al bilanţului contabil, provizioanele sunt de
regulă asimilate datoriilor care trebuie plătite într-o perioadă mai mare de un an, dacă nu
există informaţii care să indice altceva.
 activele imobilizate fictive, cum sunt cheltuielile de constituire sau cheltuielile de
cercetare-dezvoltare, trebuie eliminate din cadrul imobilizărilor, corespunzător fiind
scăzute şi din totalul capitalului permanent.

1.2. Indicatori de echilibru financiar-patrimonial


Pe baza bilanţului financiar se calculează trei indicatori care exprimă echilibrul dintre
nevoi şi resurse:
 fondul de rulment financiar;
 nevoia de fond de rulment;
 trezoreria netă.

FONDUL DE RULMENT FINANCIAR


Fondul de rulment reprezintă un indicator care oferă informaţii semnificative privind
echilibrul financiar, nivelul riscurilor de exploatare şi lichiditatea întreprinderii. Pertinenţa
acestuia este dată de legătura pe care o realizează pe verticală între cele două paliere ale
bilanţului financiar, respectiv între finanţarea pe termen lung şi finanţarea pe termen scurt (figura
6):
ACTIV CP+DAT.
ATL
CPERM
FR
ATS
DTS

Figura 6. Determinarea fondului de rulment financiar

Fondul de rulment financiar se calculează în două moduri:

1) FR = CPERM – ATL(AI)

Dacă bilanţul este exprimat în valori brute, în capitalul permanent includem amortizările
şi provizioanele, iar activele pe termen lung sunt considerate la valoarea lor brută.
Dacă bilanţul este exprimat în valori nete, în capitalul permanent nu includem
amortizările şi provizioanele, iar imobilizările luate în calcul vor fi cele nete.
Fondul de rulment astfel calculat exprimă surplusul de resurse permanente rezultat din
finanţarea investiţiilor, care poate fi „rulat” pentru finanţarea activelor circulante. Prin
urmare, fondul de rulment este expresia realizării echilibrului financiar pe termen lung şi a
contribuţiei acestuia la realizarea echilibrului pe termen scurt.

2) FR = ATS – DTS
În această variantă, fondul de rulment reprezintă partea din activele pe termen scurt care
nu este finanţată de datoriile pe termen scurt.
La nivelul întreprinderii, este prudent ca fondul de rulment patrimonial al acesteia să fie
pozitiv, acest lucru constituind mult timp o normă importantă a oricărui diagnostic financiar, pe
linia respectării acelui principiu de finanţare conform căruia nevoile permanente trebuie finanţate
din resurse permanente, iar nevoile pe termen scurt din resurse pe termen scurt.
În mare parte, analiştii financiari consideră că’’nivelul fondului de rulment, pozitiv sau
negativ, nu are nicio semnificaţie intrinsecă şi trebuie interpretat în funcţie de numeroase
variabile şi mai ales în funcţie de natura activităţii întreprinderii’’[Grigore, Duca, 2008, p. 13].
De exemplu, un fond de rulment negativ, care reflectă folosirea unei părţi din resursele
temporare pentru finanţarea unor nevoi permanente, este o situaţie inacceptabilă, periculoasă
pentru o întreprindere industrială, dar în acelaşi timp, tolerabilă pentru una comercială, în cazul
căreia datoriile faţă de furnizorii de mărfuri pot fi asimilate resurselor permanente, datorită
volumului mare şi caracterului constant reînnoibil al acestora.
Un fond de rulment nul semnalizează un echilibru financiar fragil al întreprinderii,
creditorii fiind de regulă circumspecţi asupra capacităţii acesteia de a-şi onora obligaţiile de plată
pe termen scurt.

Fondul de rulment financiar (FR) se poate descompune:

 fond de rulment propriu (FRP);


 fond de rulment împrumutat (FRÎ):
FRP=CP− ATL
FRI=DTML+asimilate
FR=FRP+ FRI

Fondul de rulment propriu reprezintă excedentul capitalurilor proprii în raport cu


imobilizările şi relevă gradul de autonomie financiară al întreprinderii.
Un fond de rulment propriu pozitiv asigură întreprinderii independenţă financiară şi
libertate în luarea deciziilor de investiţii.
Fondul de rulment împrumutat reflectă mărimea îndatorării pe termen lung a
întreprinderii

NEVOIA DE FOND DE RULMENT (NFR)

Indicatorul exprimă partea din activele circulante (stocuri şi creanţe) care nu este
finanţată din datoriile pe termen scurt non-bancare (furnizori, datorii fiscale şi salariale). Relaţiile
de calcul sunt:
NFR = active circulante (ACRexclusiv ATZ) – datorii pe termen scurt(DTS exclusiv PTZ)

sau

NFR = (ATS –ATZ) – (DTS –PTZ)

Nevoia de fond de rulment pozitivă semnifică un surplus de nevoi de exploatare faţă de


resursele ciclice, de exploatare. Această situaţie poate fi normală, dacă se datorează majorării
stocurilor şi clienţilor, ca rezultat al unei politici de dezvoltare, de extindere.
Situaţia este nefavorabilă dacă se datorează creşterii clienţilor, din cauza încetinirii
încasărilor şi reducerii datoriilor de exploatare, ca urmare a urgentării plăţilor.
Nevoia de fond de rulment negativă se numeşte resursă în fond de rulment (RFR) şi
reflectă surplusul de resurse atrase din exploatare, în raport cu nevoile exploatării. Situaţia este
considerată favorabilă dacă se datorează accelerării încasărilor şi contractării de datorii de
exploatare cu scadenţe mai îndepărtate. Aceasta se apreciază negativ dacă este consecinţa unor
rupturi de stoc în faza de aprovizionare sau de producţie – imposibilitatea de a se mai
aproviziona cu materii prime, materiale, etc.
TREZORERIA NETĂ (TN)

Trezoreria netă exprimă rezultatul întregului echilibru financiar al întreprinderii (pe


termen lung şi pe termen scurt). Practic, echilibrul financiar al unei întreprinderi se
caracterizează prin capacitatea sa de a-şi menţine trezoreria aproape de zero, aspect însă rar
întâlnit în practică.

TN = FR – NFR
sau
TN =ATZ –PTZ

Trezorerie netă pozitivă reprezintă suma rămasă după ce fondul de rulment finanţează în
totalitate nevoia de fond de rulment. Trezoreria netă pozitivă reprezintă un excedent de finanţare,
concretizat în disponibilităţi în casă şi în conturile bancare. Surplusul monetar trebuie
fructificat pe piaţa monetară şi/sau financiară în condiţii de lichiditate, rentabilitate şi securitate
optime pentru întreprindere.
Trezoreria netă negativă evidenţiază existenţa unui deficit monetar la încheierea
exerciţiului. În acest caz, o parte din nevoia de fond de rulment trebuie să fie finanţată din
creditele de trezorerie, adică din resurse financiare externe, conducând la creşterea dependenţei
întreprinderii de creditorii săi şi la limitarea autonomiei.
,,Un dezechilibru de trezorerie prelungit, relevă în unele cazuri o ineficienţă reală, iar în
alte cazuri o deficienţă de armonizare a ritmului intrărilor şi ieşirilor de numerar, caz în care
trebuie regândite scadenţele încasărilor şi plăţilor’’[ Grigore, Duca, 2008,p15].
Evoluţia trezoreriei nete pe perioada exerciţiului financiar reprezintă cash-flow-ul (CF)
ce revine acţionarilor sub formă de dividende de încasat sau de profit reinvestit.
CF=TN 1−TN 0
unde: TN1 = trezoreria netă la sfârşitul exerciţiului;
TN0 = trezoreria netă la începutul exerciţiului.

Un cash-flow pozitiv reflectă o majorare a activului real, a averii proprietarilor. Cash-flow-


ul negativ semnifică, din contră, o sărăcire a acţionarilor (proprietarilor).

Important!!!

Analiza lichiditate- exigibilitate are un rol important in diagnosticul financiar al intreprinderii,


prin faptul ca evidentiaza atat regulile care vizeaza mentinerea echilibrului structurilor financiare
ale unei intreprinderi, cat si riscul de insolvabilitate cu care se pot confrunta actionarii si
creditorii.

ANALIZA PERFORMANŢEI ÎNTREPRINDERII

2.1. Contul de rezultate


În cursul exerciţiului financiar tranzacţiile şi faptele economice sunt înregistrate în
contabilitate şi analizate prin intermediul conturilor.
La închiderea exerciţiului este necesar să exploatăm această muncă şi să vedem cum datele
contabile, prin sinteză ne aduc informaţii capabile să eficientizeze gestiunea societăţii. Ca
urmare, se calculează rezultatul din activitatea desfăşurată. Acesta se calculează ca un rezultat
global, pentru o perioadă de timp denumită exerciţiu.
Contul de profit şi pierdere (de rezultate), evidenţiază ,,modificarea de ansamblu a situaţiei
nete (capitalurilor proprii) în sensul creşterii sau diminuării, şi oferă informaţii detaliate privind
elementele şi factorii care au condus la aceste modificări şi se explică modul cum a fost generat
rezultatul’’[Negruţiu, Calotă, 2009, p.57].
Analiza pe baza contului de rezultate are ca obiectiv evaluarea performanţelor
întreprinderii, prin intermediul:
 soldurilor intermediare de gestiune;
 capacităţii de autofinanţare;
 ratelor de rentabilitate.
Spre deosebire de bilanţ, care exprimă situaţia patrimonială la care s-a ajuns la încheierea
exerciţiului, contul de rezultate arată cum s-a ajuns la această stare.
Contul de rezultate evidenţiază fluxurile de venituri şi cheltuieli pe durata exerciţiului
financiar. Legătura dintre bilanţ şi contul de rezultate se realizează prin intermediul profitului.
În România formatul actual al contului de rezultate este unul tip listă, armonizat cu
legislaţia europeană.

Veniturile şi cheltuielile, în contul de rezultate, sunt grupate pe trei domenii de


activitate:
 de exploatare;
 financiară;
 extraordinară. activitate a veniturilor şi

Gruparea pe domenii de activitate a veniturilor şi cheltuielilor in contul de rezultate:

privind activitatea
extraordinare
privind activitatea
exploatare,
evenimente
rdinară, privind calamităţile şi dezastrele naturaleFinanciară,
şi alteDe de bază a întreprinderii, operaţiile de gestiune şi
de plasament

Figura 1. Gruparea pe domenii de activitate a veniturilor şi cheltuielilor

Din optica gestiunii financiare, fluxurile de venituri şi cheltuieli se pot clasifica în:

 fluxuri de venituri încasabile şi fluxuri de cheltuieli plătibile;


 fluxuri de venituri şi cheltuieli calculate.
Din optica gestiunii financiare, fluxurile de venituri şi cheltuieli se pot clasifica în:

Fluxuri de venituri încasabile şi fluxuri de cheltuieli plătibile


Fluxuri de venituri şi cheltuieli calculate

Figura 2. Clasificarea fluxurilor de venituri şi cheltuieli din optica gestiunii financiare


Veniturile încasabile cuprind veniturile încasate efectiv în cursul exerciţiului financiar şi
cele de încasat în exerciţiul următor. Ele influenţează atât profitul net, cât şi trezoreria, pentru că
presupun o intrare de numerar.
Cheltuielile plătibile sunt cele plătite în exerciţiul curent şi cele de plătit în exerciţiul
următor. Ele influenţează atât profitul net, cât şi trezoreria, deoarece antrenează un flux
monetar (o ieşire de numerar).
Veniturile şi cheltuielile calculate nu afectează direct trezoreria, acestea nu antrenează
fluxuri de numerar, influenţând doar rezultatul.

Veniturile şi cheltuielile calculate se referă la:

Veniturile şi cheltuielile calculate se referă la:

de active
rezultatului
te părţi din subvenţiile pentru investiţii virate asupraCedarea Ajustarea valorii activelor (amortizări şi provizioane)
imobilizate
exerciţiului

Figura 3. Componentele veniturilor şi cheltuielilor calculate

2.2. Soldurile intermediare de gestiune


Pornind de la structura prezentată a contului de rezultate se pot calcula anumiţi indicatori
privind volumul şi rentabilitatea activităţii întreprinderii.
Datorită faptului că se calculează în trepte, pornind de la cel mai cuprinzător (producţia
exerciţiului + marja comercială) şi încheind cu cel mai sintetic (rezultatul net), seria acestor
indicatori poartă numele de cascadă a soldurilor intermediare de gestiune (SIG).
SIG reprezintă de fapt nişte rezultate intermediare, care furnizează informaţii despre
fiecare treaptă de acumulare.

CASCADA SIG
Venituri din vânzarea mărfurilor

– Cheltuieli privind mărfurile


= MARJA COMERCIALĂ (MC)
+ Producţia vândută
+ Productia stocata(Variaţia stocurilor)
+ Producţia imobilizată
= PRODUCŢIA EXERCIŢIULUI (PE)
- Consumuri externe
= VALOAREA ADĂUGATĂ (VA)
+ Venituri din subvenţii de exploatare
– Cheltuieli cu impozite şi taxe
– Cheltuieli de personal
= EXCEDENTUL BRUT AL EXPLOATĂRII (EBE)

+ Alte venituri din exploatare

– Ajustarea valorii imobilizărilor corporale şi necorporale

– Ajustarea valorii activelor circulante

– Ajustări privind amortizarea si provizioanele pentru riscuri şi


cheltuieli

– Alte cheltuieli de exploatare


= REZULTATUL EXPLOATĂRII (RE)

+ Venituri financiare

– Cheltuieli financiare
= REZULTATUL CURENT (RC)
+ Venituri extraordinare

– Cheltuieli extraordinare

– Impozit pe profit
= REZULTATUL NET (RN); PROFIT NET(PN);Pierdere

Figura 4. Cascada soldurilor intermediare de gestiune

1) MARJA COMERCIALĂ (MC)


MC = Venituri din vânzarea mărfurilor
– Cheltuieli privind mărfurile
Marja comercială se calculează doar pentru societatile cu activitate comercială. Această
activitate presupune cumpărarea şi revânzarea mărfurilor în aceeaşi stare.
Marja comercială (numită şi adaos comercial) reprezintă un indicator fundamental
pentru aprecierea performanţelor întreprinderilor comerciale şi a calităţii politicii lor de vânzări,
precum şi pentru studiile previzionale, dar este insuficient pentru analize pertinente.
Nivelul marjei comerciale arată implicit puterea de negociere a societăţii în raport cu
furnizorii de mărfuri şi respectiv cu clienţii săi. În general, cu cât întreprinderea este mai aproape
de consumatorul final, cu atât procentul de marjă comercială este mai ridicat.

2) PRODUCŢIA EXERCIŢIULUI (PE)


PE = Producţia vândută
+ Variaţia stocurilor(Productia stocata)
+ Producţia imobilizată
Producţia exerciţiului este un indicator specific întreprinderilor cu activitate industrială.
Trebuie subliniat însă faptul că, ,,acest sold nu poate reflecta fidel valoarea producţiei unei
întreprinderi în decursul unei perioade, deoarece componentele sale sunt evaluate la preţuri şi
costuri diferite: producţia vândută la preţ de vânzare, iar cea stocată şi imobilizată la cost de
producţie’’[Grigore, Duca, 2009, p. 33].
De multe ori se fac confuzii între cifra de afaceri şi producţia vândută. Precizăm că
indicatorul cifră de afaceri reprezintă suma dintre veniturile din vânzarea mărfurilor, producţia
vândută şi veniturile din subvenţii de exploatare aferente cifrei de afaceri nete.

3) VALOAREA ADĂUGATĂ (VA)


VA = MC + PE – Consumuri externe
În categoria consumurilor provenite de la terţi sau a consumurilor externe se cuprind:
 cheltuieli cu materiile prime;
 materialele consumabile;
 combustibilul, energia, apa;
 cheltuieli cu lucrările şi serviciile executate de terţi (alte prestaţii externe), etc.
Valoarea adăugată este primul sold intermediar de gestiune în sensul adevărat al
termenului şi exprimă creşterea de valoare degajată de utilizarea factorilor de producţie
(capital şi muncă), adică gradul de eficacitate al întreprinderii în utilizarea capitalului său
economic.
Din valoarea adăugată vor fi remuneraţi participanţii direcţi şi indirecţi la activitatea
economică a întreprinderii, astfel:

Remunerarea participanţilor direcţi şi indirecţi la activitatea economică a întreprinderii, din valoarea adăugată:

Acţionarii (distribuirea
Întreprin-derea (autofinanţare) Statul (impozite
(dobânzi,
de dividende)
Creditorii Personalul
speze)
şi taxe
comisioane, (cheltuieli
minus subvenţii de personal
pentru şi participare la profit
exploatare)

Figura 5. Remunerarea participanţilor la activitatea economică a întreprinderii din valoarea


adăugată

Pe lângă factorii menţionaţi, valoarea adăugată cuprinde şi, „remunerarea’’ din impozite
şi taxe, pe motivul că statul pune la dispoziţia societăţii infrastructura necesară acesteia: drumuri,
telecomunicaţii, etc.
Evoluţia valorii adăugate trebuie interpretată în funcţie de factorii care au generat-o. Nu
întotdeauna o creştere a valorii adăugate implică o creştere a rezultatului net şi a rentabilităţii.
Aceasta se poate datora, de exemplu, unei creşteri a stocurilor de produse finite fabricate la
costuri foarte mari, care nu au putut fi valorificate, în acest caz întreprinderea confruntându-se cu
o situaţie dificilă.
4) EXCEDENTUL BRUT AL EXPLOATĂRII (EBE)
EBE = VA
+ Venituri din subvenţii de exploatare
– Cheltuieli cu impozite şi taxe si varsaminte asimilate
– Cheltuieli de personal

Acest sold este calculat independent de politica financiară a întreprinderii (nu ţine cont de
veniturile şi cheltuielile financiare), independent de politica de investiţii (nu ţine cont de
amortizări), independent de politica fiscală (nu ţine cont de impozitul pe profit) şi independent de
elementele extraordinare. De aceea, este indicatorul cel mai folosit pentru compararea
performanţelor întreprinderilor din acelaşi domeniu de activitate.
Se poate considera că EBE reprezintă în linii mari fluxul de trezorerie potenţial degajat de
activitatea de exploatare şi se mai poate calcula astfel:
EBE = Venituri din exploatare încasabile
– Cheltuieli de exploatare plătibile
Dacă este negativ, EBE se numeşte insuficienţă brută de exploatare - IBE şi indică
deficienţe structurale serioase ale activităţii de bază a întreprinderii.
5) REZULTATUL EXPLOATĂRII (RE)
RE = EBE
+ Alte venituri din exploatare
– Ajustarea valorii imobilizărilor corporale şi necorporale
– Ajustarea valorii activelor circulante
– Ajustări privind provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli
– Alte cheltuieli de exploatare

Rezultatul exploatării corespunde excedentului brut al exploatării corectat cu alte venituri


şi cheltuieli de exploatare şi cu amortizările şi provizioanele privind exploatarea.
„Alte venituri de exploatare” sunt veniturile care nu privesc producţia exerciţiului
(venituri din despăgubiri şi donaţii, din vânzarea activelor, subvenţii pentru investiţii, etc.).
„Alte cheltuieli de exploatare” se referă la cheltuieli legate de despăgubiri, amenzi,
donaţii, cedarea activelor, etc.
Determinarea rezultatului exploatării presupune, de asemenea, luarea în considerare a
deprecierii capitalului de producţie şi a riscurilor legate de activitatea de exploatare, prin
intermediul cheltuielilor şi veniturilor calculate (amortizări şi provizioane, cuprinse în posturile
de ajustări).
Rezultatul exploatării prezintă avantajul că ,,permite anumite comparaţii între deciziile
productive ale întreprinderilor din acelaşi sector de activitate, independent de raportul între
resursele proprii şi cele împrumutate pe care-l au acestea (nu este afectat de cheltuielile cu
dobânzile aferente capitalului împrumutat)’’[Stancu & Stancu, 2012].
6) REZULTATUL CURENT (RC)
RC = RE
+ Venituri financiare
– Cheltuieli financiare
Soldul este calculat pornind de la elementele normale şi obişnuite ale activităţii, excluzând
elementele extraordinare şi incidenţa fiscală a impozitului pe profit.
7) REZULTATUL NET (RN); PROFIT NET(PN)
RN = RC
+ Venituri extraordinare
– Cheltuieli extraordinare
– Impozit pe profit

Rezultatul net exprimă mărimea absolută a rentabilităţii financiare a întreprinderii.


Dacă valoarea lui calculată este una pozitivă (profit), este bine ca el să fie susţinut şi de existenţa
unor disponibilităţi monetare reale, altfel va rămâne doar un potenţial scriptic de finanţare.
Rezultatul net urmează să fie repartizat în funcţie de politica întreprinderii între:
 salariaţi şi manageri (sub forma participării acestora la profit);
 acţionari (sub formă de dividende);
 întreprindere (reinvestire).
2.3. Capacitatea de autofinanţare

Capacitatea de autofinanţare (CAF) se poate defini plecând de la rolul şi componentele


sale.
În ceea ce priveşte rolul său, CAF reprezintă capacitatea întreprinderii de a
finanţa[Gherghina, Duca, 2012]:

 remunerarea acţionarilor (CAF este calculată înainte de luarea în considerare a


dividendelor de plată, în timp ce autofinanţarea este calculată după scăderea
dividendelor);
 investiţiile de expansiune (partea din profitul net care nu se distribuie acţionarilor);
 investiţiile de reînnoire (amortizările constituie adevărate rezerve de reînnoire a
activelor imobilizate).

Dupa rolul sau CAF reprezintă capacitatea întreprinderii de a finanţa:

acţionarilor
Investiţiile de expansiune Investiţiile de reînnoire)
Remunerarea

Figura 6. Componentele CAF după rolul său

Capacitatea de autofinanţare corespunde ansamblului de resurse proprii degajate de


întreprindere, reprezentând:

 un excedent de venituri încasabile;


 un cumul al profitului net şi cheltuielilor calculate.
Capacitatea de autofinanţare corespunde ansamblului de resurse proprii degajate de întreprindere, reprezentând:

unor
are) în raport
corespund efectiveplătibile
cheltuielile
cu plăţi din care se
(corespunzând
sau viitoare), plăţiveniturile
scad
unor adică
sau viitoare).
efective calculate, careoptică,
această
În cele unor încasări
putem consi-dera
nu corespund ca reprezen
CAFcerte sau viit

Figura 7. Resursele proprii degajate de întreprindere

Există două metode de determinare a capacităţii de autofinanţare:

 metoda deductivă( sustractivă);


 metoda aditivă (adiţională).

I. Metoda deductivă

CAF = Venituri încasabile – Cheltuieli plătibile


sau
CAF = EBE + Alte venituri încasabile – Alte cheltuieli plătibile
Formula detaliată:
CAF = EBE
+ Alte venituri de exploatare (mai puţin cotele-părţi din subvenţiile pentru investiţii
virate asupra rezultatului şi veniturile din cedarea activelor imobilizate)
+ Venituri financiare încasabile
+ Venituri extraordinare încasabile (venituri din subvenţii pentru calamităţi)
– Alte cheltuieli de exploatare (mai puţin cele legate de cedarea activelor
imobilizate)
– Cheltuieli financiare plătibile
– Cheltuieli extraordinare plătibile
– Impozit pe profit

II. Metoda aditivă

CAF = PN + Cheltuieli calculate – Venituri calculate

Relaţia de calcul detaliată a CAF:


Figura 9. Dezavantajele unui volum mare al autofinanţării mare al AUTOFINANŢĂ
a salariaţii şi acţionarii, privându-i de prime anuale şi dividende, dacă repartizarea profitului net se face în favoarea autofinanţării şi în defa
nstitui un factor de creştere a preţurilor pentru întreprinderile de monopol;
ita la investiţii extensive şi risipitoare;
va întreprinderea de efectul de levier favorabil degajat de îndatorare.
Dezavantajele unui volum mare al AUTOFINANŢĂRII
DEZAVANTAJELE UNUI VOLUM MARE AL AUTOFINANŢĂRII:
Figura 8. Avantajele autofinanţării
Asigură independenţa întreprinderii faţă de terţii furnizori de fonduri;
Permite reducerea nivelului îndatorării şi scăderea cheltuielilor financiare asociate împrumuturilor;
Permite elaborarea unei strategii de preţuri mai competitive şi mai flexibile pentru întreprindere;
Determină o mai mare libertate de alegere a investiţiilor, atât de expansiune, cât şi de înlocuire;
Îmbunătăţeşte siguranţa finanţărilor în cazul crizelor conjuncturale (când creditul, în special cel bancar, este restrictiv şi costisitor);
Conduce la creşterea valorii de piaţă a întreprinderii, datorită majorării capitalurilor proprii prin încorporarea profiturilor.
Avantajele AUTOFINANŢĂRII
Aval
întreprindere:UTOFINANŢĂRII
Autofinanţarea prezintă o serie de avantaje şi dezavantaje pentru
– Dividende plătite.
Autofinanţare (CAF reală) = CAFcalculată – Participarea salariaţilor şi managerilor la profit
capacitatea reală de autofinanţare.
În analiza financiară, se face diferenţa între CAF şi autofinanţare, care reprezintă de fapt
– Venituri din cedarea activelor imobilizate
+ Cheltuieli cu cedarea activelor imobilizate
deţinute ca active circulante
+ Ajustări privind imobilizările financiare şi investiţiile financiare pe termen scurt,
+ Ajustări privind provizioanele pentru riscuri şi cheltuieli
+ Ajustări privind valoarea activelor circulante
+ Ajustări privind deprecierea imobilizărilor corporale şi necorporale
CAF = PN
2.4. Analiza pragului de rentabilitate

Analiza pragului de rentabilitate are la bază datele din contul de rezultate şi structurarea
cheltuielilor de exploatare în cheltuieli variabile şi cheltuieli fixe, în funcţie de modul de evoluţie
în raport cu cifra de afaceri.
Cheltuielile variabile sunt direct proporţionale cu cifra de afaceri (cheltuieli cu materiile
prime, materialele, combustibilul, energia şi apa folosite pentru producţie, cheltuielile cu salariile
personalului direct productiv, etc).
Cheltuielile fixe sunt independente de variaţia cifrei de afaceri, ele existând chiar şi atunci
când cifra de afaceri este egală cu zero (cheltuieli cu întreţinerea, încălzitul şi iluminatul unităţii
de producţie, cheltuielile cu salariile personalului administrativ, cu amortizarea imobilizărilor,
etc).
Această delimitare a cheltuielilor este valabilă doar pe termen scurt, pentru că pe termen
lung toate cheltuielile sunt variabile.

Pragul de rentabilitate al exploatării, numit şi punct critic sau punct mort, reprezintă
acel nivel al cifrei de afaceri pentru care rezultatul exploatării este nul.

Pragul de rentabilitate evidenţiază nivelul minim de activitate pe care firma trebuie să-l
desfăşoare pentru a nu lucra în pierdere. Peste acest nivel, rezultatul exploatării devine pozitiv,
activitatea de bază a întreprinderii fiind rentabilă.

Pragul de rentabilitate se poate determina în:

 unităţi fizice sau valorice;


 pentru un singur produs sau pentru întreaga activitate a firmei.

Prezentăm modul de calcul al pragului de rentabilitate al exploatării în unităţi valorice.

Se vor folosi următoarele notaţii:


CA = cifra de afaceri;
- CV = cheltuieli variabile;
= MCV - marja asupra cheltuielilor variabile
- CF = cheltuieli fixe;
= RN(PN) = rezultatul net,

Analiza pragului de rentabilitate (break-even analysis) permite obţinerea unor informaţii


utile pentru calculele de previziune ale întreprinderii şi anume:
 Rezultatul exploatării realizabil la o variaţie dată a cifrei de afaceri;
 Cifra de afaceri necesară pentru obţinerea unui anumit nivel al rezultatului exploatării;
 Cifra de afaceri necesară pentru menţinerea unui anumit nivel al rezultatului exploatării,
dacă se modifică nivelul cheltuielilor fixe.
ANALIZA CASH-FLOW-URILOR ÎNTREPRINDERII
3. Determinarea cash-flow-ului după origine şi în raport cu destinaţia sa

Activitatea desfăşurată de întreprindere cuprinde două tipuri de operaţiuni: de gestiune şi


de capital.
Operaţiunile de gestiune sunt cele mai însemnate şi cuprind[ Vintilă, 2010]:
 operaţiuni de exploatare a patrimoniului;
 operaţiuni financiare pe piaţa de capital şi cea monetară.
În figura 10 sunt evidenţiate componentele operaţiunilor de gestiune:

Operaţiunile de gestiune sunt cele mai însemnate şi cuprind:

Operaţiuni financiare pe piaţa de capital şi cea monetară Operaţiuni de exploatare a patrimoniului

Figura 10. Componentele operaţiunilor de gestiune

Operaţiunile de capital sunt acele operaţiuni care realizează modificări atât în volumul cât
şi în structura activelor şi pasivelor întreprinderii, care au loc în urma deciziilor de investiţii şi
celor de finanţare, decizii luate de conducerea întreprinderii.

Operaţiunile de capital cuprind:

operaţiuni de dezinvestiţii.
Operaţiuni privind activele întreprinderii
operaţiuni de investiţii;

Operaţiuni privind pasivele întreprinderii


mai rar, operaţiuni de restituire a capitalurilor proprii.
operaţiuni de rambursare a datoriilor financiare;
operaţiuni de creditare prin împrumuturi pe termen mediu şi lung;
operaţiuni de finanţare prin aport nou de numerar la creşterea capitalului social;
Figura 11. Componentele operaţiunilor de capital

Variaţia trezoreriei nete (∆TN) de la începutul exerciţiului financiar până la sfârşitul


acestuia reprezintă cash-flow-ul (CF).
Operaţiunile de gestiune degajă un flux monetar sub forma cash-flow-ului de gestiune
format din: profit net, amortizări, dobânzi.
CFgest = PN + AMORTIZĂRI + DOBÂNZI

Deoarece CFgest este determinat de operaţiunile de exploatare (în cea mai mare parte)
acestea se identifică frecvent cu cash-flow-ul de exploatare.
CFexploatare = EBIT – IMPOZIT PE PROFIT + AMORTIZĂRI
După acoperirea creşterii economice (∆IMOBILIZĂRI + ∆NFR), CFgestiune rezultat
reprezintă cash-flow-ul disponibil total calculat după:
 origine;
 destinaţia sa.

Cash-flow-ul disponibil (CFD) calculat după origine este:


CFD = CFgest - (∆IMOB + ∆NFR)

Creştere economică

unde: ∆IMOB = IMOB1 – IMOB0 + AMORTIZĂRI


∆NFR = NFR1 – NFR0

Cash-flow-ul disponibil (CFD) calculat după destinaţia sa:


CFD = CFDacţionari + CFDcreditori

unde: CFD acţionari = Profit net - ∆Capitaluri proprii;


∆CP = CP1 – CP0;
CFDcreditori = DOBÂNZI - ∆DATORII FINANCIARE;
∆DAT.FIN = DAT.FIN1 – DAT.FIN0.

DIAGNOSTICUL FINANCIAR AL RENTABILITĂŢII

4. Ratele de rentabilitate

Un instrument utilizat pe scară largă în cadrul gestiunii întreprinderii îl reprezintă ratele.


De regulă, rata reprezintă raportul a două mărimi, acesta fiind exprimat procentual.
La nivelul întreprinderii valorile ratelor de rentabilitate este bine să fie cât mai ridicate,
pentru a reflecta o situaţie favorabilă din punct de vedere economic.
Utilizarea ratelor de rentabilitate în procesul de gestiune şi analiză se poate face ’’fie în
dinamică, prin compararea evoluţiei acestora în timp în cadrul aceleiaşi societăţi, fie prin
raportarea la valorile medii ale ratelor de rentabilitate calculate la nivelul sectorului de activitate
din care face parte societatea sau la valorile înregistrate de societatea lider din sectorul
respectiv’’[Dinu, 2004, p.30].

Ratele de rentabilitate pot fi definite ca exprimând relaţia dintre:


 un rezultat (efect);
 capitalul (efortul) investit pentru a-l obţine.
Pentru a obţine ratele de rentabilitate trebuie să asociem indicatorilor prezentaţi anumiţi
indicatori de capital precum:
 capital propriu;
 capital permanent;
 active fixe;
 activ total;
 activ economic, etc.

4.1. Ratele de rentabilitate economică

Ratele de rentabilitate economică exprimă rezultatele degajate de capitalurile angajate în


desfăşurarea unei activităţi. Acestea nu ţin seama de structura financiară a întreprinderii
(modalitatea de procurare a resurselor).
Rentabilitatea economică reprezintă raportul dintre un rezultat economic şi activul total
sau activul economic. Activul economic (AE) este activul total (AT) din care se scad datoriile
non-bancare pe termen scurt – care, de regulă, sunt datorii de exploatare (DEX).
Activul economic (AE) = AT – DEX
sau
AE =CP +DFN
AE= ATL + NFR + ATZ

unde: AT = activ total;


DEX = datorii de exploatare;
ATZ = active de trezorerie;
ATL = active pe termen lung (imobilizări);
NFR = nevoia de fond de rulment;
CP = capital propriu;
DFN = datorii financiare pe termen scurt, mediu şi lung.

Principalele rate de rentabilitate economică sunt:

rata excedentului brut de exploatare:


EBE
R EBE=
AE

Avantajul calculării acestei rate, evidenţiază faptul că nu este afectată de politica de


amortizare practicată de întreprindere (liniară sau degresivă).
rata de rentabilitate economică brută:
EBIT
Rbec=
AE

unde: EBIT = profit înainte de plata dobânzii şi a impozitului pe profit (earnings before
interests and taxes – EBIT).

rata de rentabilitate economică ca raport (rata de rentabilitate economică netă):

EBIT − Impozit pe profit


Rec = AE

Această rată măsoară capacitatea activului economic de a asigura atât reînnoirea sa, cât şi
remunerarea investitorilor de capital.

rata profitului net:


PN
RPN =
AE

Rata profitului net este dependentă de politica de finanţare a întreprinderii, deoarece ia în


calcul dobânzile aferente capitalului împrumutat. Comparaţiile care se pot realiza prin prisma
valorii ei, între întreprinderi similare din punct de vedere economic şi tehnologic, dar finanţate în
mod diferit, nu sunt relevante.
În analiza ratelor de rentabilitate economică trebuie să avem în vedere şi rata inflaţiei. De
aceea, se calculează o rată reală a rentabilităţii economice, în funcţie de rata nominală a acesteia
(cea calculată pe baza situaţiilor financiar-contabile) şi de rata inflaţiei.

Rnominala − Rinflatiei
Rreala =
1 + Rinflatiei (relaţia lui Fisher)

Rentabilitatea economică calculată ca medie aritmetică ponderată a surselor


de capital (de finanţare)

Capitaluri proprii Datorii financiare


Rec = Rfin ∙ AE + Rd ∙ AE

4.2. Ratele de rentabilitate financiară

Ratele de rentabilitate financiară măsoară randamentul capitalurilor proprii, adică gradul


de remunerare a plasamentului efectuat de proprietarii întreprinderii. Remunerarea se realizează
fie prin plata dividendelor, fie prin capitalizarea profiturilor, care conduce la creşterea valorii
întreprinderii pe piaţă şi implicit a averii acţionarilor.
Pentru măsurarea rentabilităţii financiare, se folosesc următorii indicatori:

rata rentabilităţii financiare ca raport:

PN
Rfin =
CPR

rentabilitatea financiară cu evidenţierea efectului de levier:

Datorii financiare
Rfin = Rec + (Rec – Rd) ∙ Capitaluri proprii

Efect de levier

Datorii financiare
Efectul de levier = (Rec – Rd)∙ Capitaluri proprii

Pentru ca acţiunile întreprinderii să fie atractive, trebuie ca rata rentabilităţii financiare să


fie mai mare decât rata medie a dobânzii remunerate de bănci pentru depozitele la termen.

profitul pe acţiune (earnings per share - EPS):

PN
EPS=
Nr . actiuni

Indicatorul nu ţine cont de politica de dividend a întreprinderii, exprimând profitabilitatea


de ansamblu a întreprinderii.

coeficientul de capitalizare bursieră (price earning ratio - PER):

CB
PER=
EPS

unde: CB = cursul bursier al acţiunii (preţul acţiunii determinat pe o piaţă reglementată).

Indicatorul arată de câte ori sunt dispuşi investitorii să plătească profitul anual pe acţiune
sub forma cursului bursier, în speranţa obţinerii unor câştiguri viitoare. În acelaşi timp,
considerăm că PER indică numărul de ani necesari pentru ca o acţiune cumpărată să-i aducă
proprietarului un câştig egal cu preţul la care a fost achiziţionată, dacă toate profiturile sunt
plătite sub formă de dividende.
Când EPS folosit este cel realizat deja, indicatorul calculat se numeşte PER istoric, iar când
se lucrează cu EPS anticipat, raportul poartă numele de PER previzionat sau de perspectivă.
Valorile medii ale PER pe diverse pieţe variază pe o plajă destul de amplă. În Japonia,
unde investitorii preferă să câştige din creşterea valorii de piaţă a acţiunilor lor, rezultată din
capitalizarea profiturilor, PER tinde să aibă valori de peste 30. În ţările europene investitorii
„vânează” în general dividendele, şi de aceea PER are valori sub 10.
Însă, coeficientul interesează mai puţin din punct de vedere al diagnosticului financiar,
deoarece cursul bursier poate depinde de numeroşi factori exogeni şi nu doar de situaţia
economico-financiară a întreprinderii.
Rentabilitatea financiară se poate majora fie prin creşterea marjei nete de acumulare, fie
prin rotaţia mai rapidă a activului total, ori prin creşterea îndatorării sau o serie de combinaţii
între cei trei factori.
În realitate, „posibilităţile de combinare sunt limitate de piaţă şi de sectorul de activitate
(care influenţează marja netă de acumulare) şi de posibilităţile întreprinderii de a utiliza surse
împrumutate (un anume nivel de îndatorare ce nu poate fi depăşit)[Grigore,2004].

POLITICA DE INVESTIŢII A ÎNTREPRINDERII

Investiţiile au un rol cheie în dezvoltarea întreprinderii, pentru că pun bazele expansiunii şi


consolidării viitoare, asigurând competitivitatea pe termen lung.
Pentru luarea deciziei de investiţii se calculează o serie de indicatori de apreciere a
eficienţei investiţiilor. Aceştia permit compararea mai multor variante de proiect pentru aceeaşi
investiţie, precum şi compararea acestora cu alte proiecte din aceeaşi ramură sau din alte ramuri
economice.
Decizia de finanţare se referă la alegerea între sursele proprii, sursele împrumutate şi cele
închiriate (leasingul). Criteriul de selecţie îl reprezintă costul capitalului, obiectivul fiind
reducerea costului mediu ponderat al capitalului.

5. Definirea şi clasificarea investiţiilor

Noţiunea de investiţii poate fi privită din mai multe puncte de vedere:

Din punct de vedere economic,


 investiţia reprezintă achiziţionarea unui element de capital fix, adică a unui factor de
producţie sau de comercializare. Aceste active cresc potenţialul economic al firmei şi
contribuie la funcţionarea ei pe parcursul mai multor cicluri de producţie succesive.
Din punct de vedere financiar,
 investiţia constă în alocarea unei sume de bani pentru achiziţionarea de active
industriale sau financiare. A investi înseamnă a imobiliza un capital, adică a efectua o
cheltuială imediată şi certă în scopul de a obţine venituri viitoare probabile. Această
concepţie lărgeşte noţiunea de investiţii, incluzând în această categorie şi cheltuielile
care nu contribuie imediat şi direct la funcţionarea întreprinderii (cercetarea-
dezvoltarea, formarea personalului, etc)
Din punct de vedere contabil,
 investiţiile desemnează cheltuielile pentru procurarea de active imobilizate (imobilizări
corporale, necorporale şi financiare). Această atitudine este mai restrictivă decât cea
economică sau financiară. În practică, abordarea contabilă se extinde, fondându-se pe
criteriul imobilizării de capitaluri pe termen lung. Astfel, în cadrul investiţiilor se
includ, pe lângă imobilizări, şi nevoia permanentă de finanţare a ciclului de exploatare
precum şi pierderile inerente lansării de noi activităţi.

Indiferent de optica aleasă, orice investiţie se defineşte în raport cu durata în care se vor
produce efectele scontate ale investiţiei. Această durată se întinde pe mai multe exerciţii
financiare, ceea ce implică un risc mai mare sau mai mic în obţinerea profitului aşteptat.
Investiţiile se clasifica după mai multe criterii.

În funcţie de natura lor, investiţiile pot fi:

În funcţie de natura lor, investiţiile pot fi:

Financiare, constând în titluri pe termen


Industriale lung
şi comerciale, sub formă de imobilizări corporale

hiziţia de active necorporale (brevete, licenţe, etc), cât şi cheltuielile de cercetare şi dezvoltare

Figura 1. Clasificarea investiţiilor după natura lor

După obiectivul lor, se disting următoarele tipuri de investiţii:


Indiferent de natura sa, orice proiect de investiţii poate fi caracterizat prin:
5.1. Caracteristicile unui proiect de investiţii
Figura 4. Clasificarea investiţiilor din punct de vedere al surselor de finanţare
Investiţii finanţate din
Investiţii finanţate din surse împrumutate
surse proprii
Din punct de vedere al surselor de finanţare, investitiile se clasifica în:
Din punct de vedere al surselor de finanţare, se clasifică în:
Figura 3. Clasificarea investiţiilor după metoda de execuţie
În regie proprie În antrepriză
După metoda de execuţie, se disting două tipuri de investiţii
Figura 2. Clasificarea investiţiilor după obiectivul lor
de expansiune, al căror obiectiv este creşterea potenţialului productiv şi de distribuţie;
de reînnoire a capacităţilor de producţie afectate de uzură;
de modernizare, care urmăresc ameliorarea productivităţii muncii şi a condiţiilor de producţie;
sociale, de creare de noi locuri de muncă şi de ameliorare a condiţiilor de muncă;
umane (recrutare de muncitori specializaţi, investiţii în programe de perfecţionare);
de protecţie a mediului, numite adeseori şi investiţii obligatorii, având ca obiectiv respectarea legislaţiei;
strategice (crearea de filiale noi, achiziţii de pachete majoritare, investiţii în participaţii).
După obiectivul lor, se disting următoarele
tipuri de investiţii:
Caracteristicile unui proiect de investiţii

Durata de execuţie
Durata de viaţă economică
Valoarea reziduală a investiţiei Cheltuielile cu investiţia
Fluxurile de numerar (cash-flow-uri)

Figura 5. Caracteristicile unui proiect de investiţii

Cheltuielile cu investiţia (I) cuprind ansamblul cheltuielilor directe sau indirecte necesare
realizării unui proiect de investiţii. Ele pot fi imediate sau eşalonate pe mai mulţi ani.
O cheltuială imediată se poate referi la achiziţia unui echipament nou.
În acest caz, în cheltuiala cu investiţia se cuprind, pe lângă preţul de achiziţie, cheltuielile
accesorii (de instalare, de formare a personalului, etc), precum şi creşterea nevoii de fond de
rulment datorată exploatării noului echipament. Pentru evaluarea acestei nevoi se utilizează
metoda normativă de previziune. La sfârşitul duratei de viaţă a investiţiei, nevoia de fond de
rulment se recuperează.
O cheltuială cu investiţia eşalonată pe mai mulţi ani se poate referi la construirea unei
fabrici sau a unei hale de producţie. În acest caz, cheltuielile anuale cu investiţiile trebuie
actualizate.
O investiţie poate necesita, „ după mai mulţi ani de funcţionare, cheltuieli de reînnoire a
unor utilaje, pentru menţinerea la parametrii prevăzuţi. În acest caz, cheltuielile aşteptate trebuie
adăugate la cheltuiala iniţială, încă de la început, din faza de analiză a rentabilităţii
proiectului’’[Stancu,2007].
Cash-flow-urile sau fluxurile de numerar (CF) se determină pentru fiecare an de
funcţionare a investiţiei, ca diferenţă între încasările şi plăţile datorate investiţiei.

Cash-flow-urile (CF) nu trebuie confundate cu capacitatea de autofinanţare (CAF).

CF = Încasări datorate investiţiei – Plăţi datorate investiţiei

CAF = Venituri încasabile datorate investiţiei – Cheltuieli plătibile datorate investiţiei

Cash-flow-urile se degajă în mod continuu de-a lungul unui exerciţiu financiar. Pentru
simplificarea calculelor de actualizare, de cele mai multe ori se consideră că sunt degajate la
sfârşitul anului. În schimb, investiţia iniţială, dacă se realizează într-o singură tranşă, precum şi
creşterea nevoii de fond de rulment de exploatare iniţială sunt considerate la începutul primului
exerciţiu financiar.
În cazul în care cheltuielile cu investiţia sunt eşalonate pe mai mulţi ani, ele se vor
înregistra, ca şi fluxurile de numerar, la sfârşitul fiecărui exerciţiu financiar în care se efectuează.
Anumite investiţii nu determină nici venituri suplimentare, nici cheltuieli suplimentare, ci
economii de cheltuieli. Acestea se numesc investiţii de productivitate, iar cash-flow-urile sunt
considerate ca fiind egale cu economiile de cheltuieli.
Evaluarea cash-flow-urilor este dificilă, atât’’datorită incertitudinii legate de previziunea
lor, cât şi dificultăţii de a izola din ansamblul încasărilor şi plăţilor unei firme strict pe cele
aferente proiectului de investiţii’’[Grigore,2000].
Dacă în teorie acest lucru este posibil, în practică, o investiţie determină modificări ale
condiţiilor de utilizare ale întregului capital economic existent. Uneori este imposibil să fie
identificate fluxurile care se referă doar la această investiţie. De aceea, trebuie comparate cash-
flow-urile aşteptate fără realizarea investiţiei, cu cele aşteptate în ipoteza realizării sale.
Durata de execuţie (d) este perioada (numărul de ani) necesară punerii în funcţiune a unui
proiect de investiţii, fiind intervalul în care se realizează cheltuielile cu investiţiile (I). Dacă
durata de execuţie este mai mică de un an (câteva luni), se consideră d = 0 şi atunci investiţia
totală It = I0.
Durata de viaţă economică (D) este perioada în care se obţin cash-flow-uri. Ea poate fi
apreciată în funcţie de uzură (durata de viaţă tehnică) şi de natura investiţiei.
Pentru proiectele cu durată de viaţă îndelungată, alegerea perioadei este mai dificilă, din
cauza incertitudinii. De aceea, uneori se subestimează în mod voit durata de viaţă economică.
Această durată depinde adesea şi de strategia adoptată de întreprindere (evoluţia
contextului economic şi tehnologic, alegerea politicii generale, decizia de a casa anumite
echipamente).
În perioada actuală, caracterizată de mutaţii tehnologice rapide în anumite sectoare
industriale, durata de viaţă economică a investiţiilor devine un element de diminuare a
incertitudinii.
Valoarea reziduală a investiţiei (VR) reprezintă suma pe care întreprinderea o poate
recupera la sfârşitul duratei de viaţă a investiţiei, din valorificarea mijloacelor fixe.
Previziunea acestei valori este dificilă, fiind legată de existenţa unei pieţe de ocazie (second
hand), de starea bunului, etc.
Valoarea reziduală va fi luată în considerare în calculul ultimului cash-flow. Aceasta poate
fi nulă sau chiar negativă (când există cheltuieli de demontare şi dezafectare foarte mari).

5.2. Indicatori de evaluare a proiectelor de investiţii

Evaluarea unui proiect de investiţii ridică două probleme: lichiditatea (o cheltuială


prezentă urmată de venituri viitoare eşalonate în timp) şi rentabilitatea (o imobilizare de fonduri
prezentă, implicând un cost care va trebui acoperit din cash-flow-urile viitoare).

Proiectele de investiţii pot fi evaluate prin două categorii de indicatori:


Proiectele de investiţii pot fi evaluate prin două categorii de indicatori:

Indicatori tradiţionali Indicatori bazaţi pe actualizare

Figura 6. Evaluarea unui proiect de investiţii pe cele doua categorii de indicatori

Cei tradiţionali se utilizează din ce în ce mai rar, în ciuda faptului că sunt foarte simpli. Ei
prezintă dezavantajul că nu iau în considerare un parametru esenţial în decizia de investiţii –
timpul.
Indicatorii bazaţi pe actualizare iau în calcul acest parametru, furnizând astfel o bază
obiectivă în aprecierea eficienţei proiectelor.
Pentru a compara cheltuielile cu investiţia cu fluxurile de numerar (cash-flow-urile)
generate de proiect, toate aceste mărimi se aduc la acelaşi moment de referinţă (de regulă data
începerii lucrărilor de investiţii). Această operaţie se numeşte actualizare şi este opusul
capitalizării.

În funcţie de modalitatea de finanţare a proiectului de investiţii, rata de actualizare se va


stabili ţinând cont de:

Rata de actualizare stabilita în funcţie de modalitatea de finanţare a proiectului de investiţii:

Rata inflaţiei anuale


Rata medie a dobânzii la creditele bancare pe termen lu proiectului
Rata aşteptată
ima de risc asociată de investiţiipentru proiectul respectiv
a rentabilităţii

Costul mediu ponderat al capitalului, pentru investiţiile finanţate din fonduri proprii şi împrumutate

Figura 7. Rata de actualizare stabilită în funcţie de modalitatea de finanţare a proiectului de


investiţii
Cei mai folosiţi indicatori de evaluare a proiectelor de investiţii bazaţi pe tehnica
actualizării sunt:
pe tehnica actualizării:
Indicatori de evaluare a proiectelor de investiţii bazaţi pe tehnica actualizării:

rata internă de rentabilitate – Internal rate of return.


termenul de recuperare actualizat – Discounted payback;
indicele de profitabilitate – Index of profitability;
valoarea actualizată netă – Net present value;

Figura 8. Indicatori de evaluare a proiectelor de investiţii bazaţi pe tehnica actualizării

1. Valoarea actualizată netă (VAN)


Acest indicator compară suma investită (actualizată, dacă este cazul), cu suma cash-
flow-urilor actualizate (inclusiv valoarea reziduală, inclusă în ultimul cash-flow).
VAN reprezintă, de fapt, surplusul de cash-flow actualizat degajat pe perioada de
exploatare a capacităţilor de producţie, faţă de suma necesară recuperării capitalului
investit.Pentru ca un proiect de investitii sa fie acceptat, VAN trebuie sa fie pozitiva. Daca se
pune problema alegerii intre mai multe proiecte de investitii, se va alege cel cu VAN cea mai
mare.
Printre insuficienţele indicatorului VAN enumerăm:

 Nu ţine cont de durata de viaţă economică şi de termenul de recuperare a investiţiei;


 VAN este dependentă de rata de actualizare a (poate fi pozitivă sau negativă). VAN =
VAN(a), fiind o funcţie hiperbolică descrescătoare (vezi figura următoare):[Pârvu,
2003, p.150].

Dependenţa VAN de rata de actualizare

VAN
(u.m) Proiectele se acceptă dacă VAN(a) > 0

VAN(a1)

a3= RIR(rata internă de rentabilitate)


VAN(a2) a4 a5
VAN(a3 =RIR)
VAN(a4) a1 a2 a%

VAN(a5)

Proiectele se resping dacă VAN(a) < 0


Sursa: Pârvu, D.(2003), Eficienţa investiţiilor, Editura Lumina Lex, Bucureşti

2. Indicele de profitabilitate (IP)


Indicele de profitabilitate exprimă cash-flow-ul actualizat care revine la o unitate monetară
cheltuială cu investiţia, actualizată dacă este cazul. Reprezintă de fapt VAN sub formă de raport.
Un proiect de investitii va fi acceptat daca IP >1. Daca se pune problema alegerii intre mai
multe proiecte de investitii, se va alege cel cu IP cel mai mare.

3. Termenul de recuperare actualizat (TR)


Termenul de recuperare a capitalului investit (TR) reprezintă timpul (numărul de ani)
necesar pentru recuperarea cheltuielilor iniţiale cu investiţiile (actualizate, dacă sunt eşalonate pe
mai mulţi ani) din cash-flow-urile actualizate cumulate. Daca se pune problema alegerii intre mai
multe proiecte de investitii, se va alege cel cu TR cel mai mic.

Pentru ca un proiect de investiţii să fie acceptat, termenul de recuperare actualizat (TR)


trebuie să fie mai mic decât:

Conditii de acceptare a proiectului de investitii functie de termenul de recuperare actualizat (TR trebuie să fie mai mic decât):

alrecuperare
respectiv
sectorulde
recuperare
de Termenul
mediu pentru
Termenul de recuperareTermenul maxim
altor proiecte Durata
similare de viaţă
acceptat economică
de investitor a investiţiei D
TRmax

proiectului de

Figura 9. Condiţii de acceptare a proiectului de investiţii în funcţie de TR actualizat

Dacă se au în vedere mai multe proiecte de investiţii, se va alege cel cu termenul de


recuperare cel mai scurt.

Dezavantajele utilizării acestui indicator pot fi rezumate astfel:


Dezavantajele utilizării indicatorului TR:

Nu dă măsura rentabilităţii proiectului


poate fi folosit ca un criteriu independent de selecţie
Ignoră fluxurile de numerar care intervin după momentul recuperării in
lui nu este
Utilizareafondurilor
Nu ţine seama de imobilizarea parcursul
pevalabilă pentru
duratei
decât compararea
de investiţii, când aceasta
proiectelor
atunci este mai
de investiţii mare de
cu durată deun an economică
viaţă

Figura 10. Dezavantajele utilizării TR actualizat

Termenul de recuperare este folosit, în general, drept criteriu de selecţie a proiectelor de


investiţii, de către întreprinderile cu preferinţă pentru cash-flow-uri obţinute rapid, care
diminuează riscurile generate de posibila scoatere prematură din folosinţă a activelor fixe.

4. Rata internă de rentabilitate (RIR)


Rata internă de rentabilitate reprezintă acea rată de actualizare pentru care VAN = 0.
Pentru proiectele finanţate din surse împrumutate, RIR poate fi considerată nivelul maxim
de dobândă pentru împrumutul necesar finanţării investiţiei, astfel încât proiectul să fie rentabil.
Indicatorul prezintă avantajul că permite o selecţie mai uşoară a proiectelor, comparând
direct ratele interne de rentabilitate ale acestora.
Se evită astfel alegerea unei rate de actualizare, dar acest avantaj nu este decât aparent,
pentru că, pentru a evalua rentabilitatea unui proiect, trebuie aleasă o rată de referinţă, numită
rată de acceptare sau rată de respingere a proiectului.[Conso, 1985, p.431].
Pentru valori ale RIR situate peste această rată, proiectul este considerat rentabil, altfel el
trebuie respins.
Dacă se face o selecţie între mai multe proiecte de investiţii, se va alege proiectul pentru
care RIR are valoarea cea mai mare.
Pentru ca un proiect de investiţii să fie acceptat, RIR calculat pentru proiectul respectiv
trebuie să fie mai mare decât:
să fie mai mare decât):
Acceptarea proiectului de investitii functie de RIR (indicatorul trebuie

fixată de
Costul mediu
Rata de referinţă investitoral capitalului, dacă investiţia este
ponderat Rata mediedin
finanţată surse mixte
a dobânzii bancare pe piaţă
Figura 11. Acceptarea proiectului de investiţii în funcţie deRIR

Pentru determinarea RIR se foloseşte metoda interpolării, parcurgându-se următoarele etape:


 se caută o rată de actualizare, suficient de mare pentru ca VAN determinată cu
ajutorul ei să fie negativă. Aceasta se numeşte rată de actualizare maximă şi se
notează amax (VANa max < 0);
 se caută o rată de actualizare mai mică decât a max, astfel încât VAN calculat cu
această rată să fie pozitivă. Aceasta se numeşte rata de actualizare minimă şi se
notează amin (VAN a min > 0). Între cele 2 rate de actualizare diferenţa nu trebuie să
fie mai mare de 5 puncte procentuale;
 se determină RIR după formula:
VAN a
RIR = a min + (amax − amin ) x
min

VAN a + |VAN a |
min max

Indicatorii VAN şi RIR conduc la aceleaşi decizii de acceptare sau respingere a proiectelor
de investiţii, dar pot determina clasamente diferite ale acestora. Dacă proiectele de investiţii sunt
incompatibile, se va da prioritate celui cu max (VAN), fără a se ţine seama de criteriul max
(RIR), însă numai dacă RIR pentru proiectul ales îndeplineşte celelalte condiţii.
Având în vedere aceste divergenţe ce pot apărea între indicatorii de evaluare, specialiştii
recomandă utilizarea simultană a mai multor criterii.