FINANTE

NOTE DE CURS
-partea a V-a-

Titular curs : lector univ.dr. Carmen Constantinescu

Facultate : Marketing
ASE Bucuresti

1
 FINANTAREA ACTIVITATII FIRMEI

1. Finantarea activitatii pe termen scurt ( finantarea exploatarii)

Pentru desfasurarea activitatii sale curente firma achizitioneaza stocuri de
materii prime si materiale, isi constituie stocuri de produse finite, vinde produse
pe credit comercial. Din disponibilitatile existente realizeaza plasamente pe
termen scurt, fie in bonuri de tezaur, fie in depozite la termen sau pur si simplu
pastreaza cash-ul in casa. Finantarea lor se face in mod traditional prin resurse
pe termen scurt.
Furnizorii reprezinta cea mai la indemana sursa de finantare, intrucat
firma atrage de la acestia materii prime, materiale sau marfuri pentru care
plata se realizeaza ulterior achizitiei. Astfel, intre momentul aprovizionarii si cel
al platii firma beneficiaza de un credit comercial gratuit. Alaturi de furnizori se
inscriu creditele bancare pe termen scurt dar si datoriile fiscale, cele salariale si
dividendele, care finanteaza pasiv firma.
Datoriile fiscale finanteaza activitatea de exploatare prin faptul ca
impozitele au o scadenta ulterioara datei la care are loc faptul generator (de
exemplu, TVA se plateste la buget pana pe 25 a lunii viitoare celei in care
bunurile au fost vandute, sumele aferente fiind astfel disponibile gratuit in tot
acest interval). Salariatii isi aduc zilnic aportul la crearea de valoarea adaugata
insa primesc o recompensa pentru acest lucru abia luna viitoare, timp in care
produsele sau serviciile realizate de catre acestia sunt valorificate si banii
incasati/folositi in activitatea de exploatare. Dividendul reprezinta partea de
profit care este distribuita actionarilor, ca remunerare a participarii acestora la
capitalul firmei. Acestia au dreptul sa beneficieze de rezultatele investitiei lor
imediat ce acestea apar, insa dividendele sunt platite o data pe an, timp in care
cash-ul cuvenit proprietarilor firmei este utilizat in activitate.
Managementul firmei pe termen scurt este deosebit de important, prin
prisma decalajului care poate sa apara intre momentul si volumul incasarilor si

2
momentul si volumul platilor. Dezechilibrele la acest nivel pot fi rezolvate
partial prin contractarea de credite bancare pe termen scurt.

2.Finantarea activitatii pe termen lung ( finantarea investitiilor )

Investitiile reprezinta o cheltuiala realizata in prezent de la care se
asteapta beneficii in viitor. Finantarea investitiilor ( mijloace fixe, cladiri,
terenuri etc) se poate face prin:
a) Imprumut, bancar sau obligatar;
b) Emisiune de actiuni cu aporturi in numerar;
c) Leasing.
Alegerea uneia dintre aceste modalitati de finantare implica analiza unor
factori precum:
 Perioada pentru care sursele de finantare sunt atrase;
 Costul surselor de finantare-acestea sunt reprezentate de costurile
aferente capitalurilor atrase, si anume nivelul dobanzilor, al
comisioanelor, cupoanelor, dividendelor etc.;
 Flexibilitatea contractului de finantare-nivelul ridicat al incertitudinii
privind evolutia pe piata a intreprinderii cere flexibilitatea
contractelor. De exemplu, firma poate fi nevoita sa ramburseze
anticipat o datorie, sa majoreze nivelul sumelor imprumutate sau sa
mareasca perioada de rambursare, ori sa faca o amanare a platilor;
 Impactul fiscalitatii – este necesar de studiat daca costurile implicate
de sursa de finantare sunt deductibile fiscal din veniturile companiei,
generand astfel reducerea rezultatului brut si micsorarea impozitului
pe profit. Economia fiscala reprezinta un obiectiv important pentru
firme, care prefera sa plateasca, de exemplu, dobanzi finantatorilor
decat impozite statului, in baza ideii ca finantarea aduce beneficii
economice in timp ce obligatiile fiscale nu.

3
A.Creditul bancar
Gama de credite pe care o intreprindere le poate accesa pentru finantarea
activitatii sale este din ce in ce mai larga, insa conditiile de eligibilitate pe care le
impun bancile debitorilor sunt foarte stricte. Restrictiile privind gradul de
indatorare acceptat, nivelul de performanta atins, costul asumat sau garantiile
necesare reprezinta bariere pentru multe firme.
Costurile unui credit sunt reprezentate de dobanda si comisioanele/taxele
percepute de banca pentru diverse operatiuni /servicii. Dobanda aferenta
creditelor bancare poate fi calculata in baza unei rate de dobanda fixa sau
varibila. In cazul dobanzii variabile, dimensiunea acesteia este rezultatul
adunarii ratei de dobanda medii la care se acorda credite pe piata interbancara-
numita rata dobanzii de referinta (cum ar fi ROBOR, EURIBOR sau LIBOR) si
a unei MARJE subiective, stabilita de catre banca in functie de cat de mari sunt
costurile administrative pe care le suporta si cat de mare este profitabilitatea
dorita. Rata dobanzii fixa este rezultatul unui mecanism de calcul intern bancii,
lipsit de transparenta. Pentru creditele contractate la o rata a dobanzii
variabila, aceasta se schimba la un interval de 3 sau 6 luni, ales subiectiv de
catre banca, iar la creditele cu dobanda fixa, rata dobanzii se mentine aceeasi
pana la scadenta, indiferent care este dobanda de referinta si de evolutia
acesteia. In practica, se acorda credite pentru care, intr-o perioada de pana la 5
ani rata dobanzii se mentine fixa, iar pentru restul intervalului, pana la
scadenta, se face alinierea ratei dobanzii la contextul pietei, folosindu-se
dobanda de referinta.
Pe langa dobanda nominala aferenta, descrisa mai sus, creditele implica o
serie de costuri suplimentare, precum: comision de evaluare a garantiei,
comision de analiza a dosarului de credit, taxa pentru deschiderea contului,
comision de gestiune a contului, penalitati de intarziere, penalitati de
rambursare anticipata, costul asigurarii de viata, comisioane pentru retragerea
numerarului. Ansamblul acestor costuri, cost nominal si costuri aditionale,
reflecta dobanda efectiva practicata de banci, un cost real al finantarii.

4
 Rambursarea creditului se poate realiza:
a) la scadenta-intreaga suma va fi rambursata la scadenta contractului de
credit. Intermediar, pana la scadenta, debitorul este obligat la plata
periodica a dobanzii, calculata la acelasi sold al imprumutului;
b) esalonata, caz in care debitorul ramburseaza fractionat creditul primit;
c) cu perioada de gratie-rambursarea este amanata un interval de timp;
banca calculeaza si capitalizeaza ( aduna la creditul initial) dobanda
aferenta acestui interval de gratie, urmand ca rambursarea sa se faca
pentru un credit majorat ( cel initial plus dobanzile acumulate pe perioada
de gratie).
Rambursarea esalonata poate fi facuta prin doua modalitati:
- prin anuitati (plati) constante, ceea ce implica o dobanda descrescatoare;
- prin anuitati (plati) variabile, ceea ce implica o dobanda descrescatoare.
( anuitate=rata de capital rambursata + dobanda pentru perioada
respectiva, calculata la soldul creditului nerambursat)

Functie de frecventa platilor, ratele si dobanzile aferente vor fi sub-

anuale (trimestriala, lunara etc). Anuitatile vor fi astfel mai multe sau mai
putine iar rata dobanzii la care este contractat creditul, fiind exprimata in
termeni anuali, va trebui transformata in termeni sub-anuali, pentru a se putea
face calculele de dobanda corespunzator frecventei de rambursare. In acest sens
se foloseste o rata dobanzii sub-anuala calculata proportional sau dupa formula
compus-echivalenta.
 Formula proportionala
Rdobanzii anuala=2*Rdobanzii semestriala=4*Rdobanzii
trimestriala=12*R dobanzii lunara
 Formula compus-echivalenta
1+Rdobanzii anuala=(1+ Rdobanzii semestriala)2 =
(1+ Rdobanzii trimestriala)4=(1+ Rdobanzii lunara)12

5
 De exemplu, pentru un credit contractat pentru 10 ani, la o rata anuala
a dobanzii de 10%, in cazul unor plati esalonate, situatia se poate prezenta astfel
( pentru rata dobanzii calculata proportional):
a) Pentru rambursari anuale, in calcule se va folosi rata dobanzii anuala de
12% iar anuitatile vor fi in numar de 10 ( anuitati anuale);
b) Pentru rambursari semestriale, in calcule se va folosi rata dobanzii
semestriala, de 12%/2 ( un an are doua semestre)=6% iar anuitatile vor fi
in numar de 10*2=20 ( anuitati semestriale);
c) Pentru rambursari trimestriale, in calcule se va folosi rata dobanzii
trimestriala, de 12%/4 ( un an are patru trimestre)=3% iar anuitatile vor
fi in numar de 10*4=40 ( anuitati trimestriale);
d) Pentru rambursari lunare, in calcule se va folosi rata dobanzii lunara, de
12%/12 ( un an are 12 luni)=1% iar anuitatile vor fi in numar de
10*12=120 ( anuitati lunare).

Creditele sunt surse de finantare extrem de flexibile, existand posibilitatea

reesalonarii lor, modificarii perioadei de rambursare, a frecventei rambursarii,
refinantarii lor sau chiar modificari in ceea ce priveste costurile, prin negociere.
Asadar, efortul financiar implicat de catre acestea poate fi dozat in functie de
capacitatea firmei. In plus, rambursarea anticipata este posibila, fapt care ofera
clientului avantajul evitarii unor costuri suplimentare cu dobanzile sau cu
gestiunea creditului pentru un interval de timp, in cazul in care rezultatele
activitatii ii ofera lichiditatile necesare rambursarii integrale a soldului. De
asemenea, costurile directe sau aditionale ale creditului reprezinta cheltuieli
finaciare pentru firma, avand impact asupra profitului impozabil, care se va
reduce si, prin urmare, firma va realiza economii fiscale.

6
B. Majorarea capitalului social
Majorarea capitalului social se poate realiza fie prin emisiunea de actiuni
generata de incorporarea rezervelor sau primelor de emisiune, fie de emisiunea
de actiuni care urmareste de a atrage surse de finantare suplimentare, externe
firmei, fie prin transformarea creditorilor in proprietari, in lipsa capacitatii de
plata a datoriilor de catre firma.
In cazul incorporarii rezervelor sau a primelor de capital, operatiunea nu
implica finantare suplimentara, asadar o crestere a resurselor, ci o redistribuire
a acestora la nivelul capitalului propriu, prin reducerea rezervelor sau a
primelor de capital, insotita de cresterea capitalului social. Scopul acestui
artificiu contabil este de majorare a capitalului social, necesar pentru a
indeplini anumite conditii impuse de lege, in diferite contexte. De exemplu,
trecerea de la impozitarea venitului microintreprinderilor la impozitarea
profitului necesita un capital social minim de 45000lei. Daca o firma are
capitalul social de 30000de lei, va avea impozitat venitul, fiind socotita la
categoria microintreprinderi. In cazul in care managerul observa ca ar exista
avantaje fiscale in situatia in care s-ar impozitat profitul, va decide majorarea
capitalului social cu 15000 de lei pentru a se putea indeplini conditia solicitata
de catre lege, beneficiind in cele din urma de avantajul fiscal. Asadar, va fi
efectuata o operatiune tehnica de trecere a unor rezerve sau prime de capital in
cadrul postului bilantier Capital Social. Cresterea capitalului social, in
conditiile in care valoarea nominala a titlurilor de proprietate ramane in
general neschimbata, necesita emisiunea unor actiuni noi, care vor fi distribuite
exclusiv proprietarilor existenti (in contul rezervelor sau primelor de capital
incorporate, care fac parte din capitalul propriu, ce reflecta pana la urma
aportul proprietarilor la finantarea activitatii firmei si constituie proprietatea
sau averea lor). Numarul de actiuni cu care va creste capitalul social va fi
rezultatul impartirii volumului rezervelor sau primelor de emisiune incorporate
la valoarea nominala a actiunilor. Incorporarea rezervelor si a primelor de
emisiune implica distribuirea gratuita catre actionarii firmei a unui numar de

7
actiuni proportional cu cele vechi detinute, prin urmare operatiunea nu induce
modificari in structura actionariatului, neexistand “intrusi” iar procentul de
capital detinut ramane acelasi, in fiecare caz, fara a exista posibilitatea
modificarii puterii de decizie in companie.
Cresterea capitalului social prin incorporarea datoriilor fata de diversi
creditori se face in cazul in care firma nu are posibilitatea financiara de a face
fata platilor aferente rambursarii. Asadar, imprumutul si eventual costurile
aferente vor fi transformate intr-un echivalent in actiuni, care va fi cedat
debitorilor ( bancii, de exemplu). Numarul de actiuni cu care va creste capitalul
social va fi rezultatul impartirii volumului datoriei la valoarea nominala a
actiunilor. Operatiunea induce modificari in structura actionariatului, fiind
majorat numarul actionarilor si modificandu-se si procentul de titluri detinut
de catre actionarii existenti, ceea ce dauneaza puterii de decizie pe care acestia o
au in firma. Desi volumul Pasivului nu se modifica si are loc doar schimbarea
structurii acestuia prin reducerea postului bilantier Datorii financiare pe
termen lung si cresterea postului bilantier Capital social, aportul la finantare
este clar, desi istoric. Nu apar mijloace de finantare suplimentara, datoriile
existand deja printre resursele firmei, insa acestea devin capitaluri propii, ceea
ce inseamna trecerea unei resurse de la categoria extern si rambursabil la
categoria intern si nerambursabil. Daca remunerarea creditului prin dobanda
reduce rezultatul activitatii, generand economie de impozit, acordarea de
dividende suplimentare poate lipsi firma de mijloace financiare utilizabile in
dezvoltare.
Cresterea capitalului social prin emisiunea de actiuni contra numerar
reprezinta unica varianta de finantare externa a firmei intre cele trei variante
descrise de majorare a capitalului social. Operatiunea implica emisiunea de
actiuni noi, la o valoare nominala identica cu a celor deja existente, pentru a
atrage de pe piata, de la diversi investitori, care pot fi sau nu proprii actionari,
resursele necesare pentru indeplinirea unui obiectiv. Aceasta emisiune este
deschisa catre intreaga piata iar achizitia titlurilor nou emise este optionala

8
pentru actionari. Astfel, ei au posibilitatea sa nu cumpere, oferind astfel
investitorilor din afara firmei oportunitatea de a deveni proprietari. Astfel,
emisiunea de actiuni, desi acopera necesarul de finantat al firmei, va induce
modificari in structura actionariatului, fiind cel mai probabil ca ponderea din
capitalul social detinuta de catre vechii actionari sa se modifice, odata cu
cooptarea unor noi actionari, cu efecte in ceea ce priveste puterea de decizie.

EMISIUNEA DE ACTIUNI CU NOI APORTURI DE CAPITAL

Aporturile suplimentare la capital prin emisiunea de actiuni presupun
atragerea in firma de sume noi, a caror sursa pot fi si vechii actionari care sunt
interesati de investitii suplimentare cat si persoane exterioare firmei (actionari
noi). Actiunile noi “n” au aceeasi valoare nominala cu cele deja existente “N”,
sunt emise la un pret de emisiune “PE”, superior valorii nominale “VN” si
inferior pretului pe piata al titlurilor vechi “Cb0”.
Dupa emisiune, pretul teoretic va fi o medie ponderata a preturilor
pentru actiunile existente si cele nou emise:
Cb1teoretic=(N*Cb0+n*PE)/(N+n) <Cb0
Diferenta de pret va fi recompensata catre firma emitenta cu un drept
preferential de subscriere, un titlu care va fi primit de catre vechii actionari
pentru fiecare actiune deja detinuta in proprietate: Ds=Cb0-Cb1 teoretic. Pe
baza drepturilor de subscriere vor putea fi achizitionate titlurile nou emise, si
anume pentru fiecare actiune noua sunt necesare un numar d=N/n drepturi de
subscriere.
Accesul la actiunile noi este diferit pentru actionarii noi si pentru cei vechi
din punct de vedere al costului suportat. Daca actionarii vechi primesc gratuit
Ds in numar egal cu actinile vechi detinute si pe baza lor pot achizitiona la un
pret preferentuial (PE) un numar de titluri noi proportional cu cele detinute in
proprietate, investitorii noi vor trebui sa cumpere Ds de la actionarii care nu
sunt interesati de aceasta emisiune si sa suporte un pret pe actiune care include
atat PE cat si contravaloarea Ds care sunt necesare.

9
 Efort financiar pentru a intra in posesia unei actiuni nou emise=PE+ d*Ds
Ds sunt tranzactionabile, iar in contextul in care oricine poate subscrie in
schimbul unui PE si a unui pachet de Ds, este foarte posibil sa aiba loc
schimbarea puterii de decizie in firma. In plus, in situatia in care emitentul
actiunilor este apreciat ca o oportunitate buna de investitii pe piata, cererea de
Ds va fi mai mare decat oferta, deci este posibil ca actionarii vechi sa primeasca
la instrainarea Ds mai mult decat valoarea lor matematica.

EMISIUNEA DE ACTIUNI GENERATA DE INCORPORAREA

REZERVELOR (sau a primelor de emisiune)
Folosind rezervele actionarilor pentru a corecta, cu diverse scopuri,
dimensiunea capitalului social, societatea este obligata sa le distribuie acestora
actiuni (care au o valoare nominala identica cu a celor deja existente) in mod
gratuit. Asadar, cele “n” actiuni emise vor avea“PE”=0.
Dupa emisiune, pretul teoretic va fi o medie ponderata a preturilor
pentru actiunile existente si cele nou emise:
Cb1teoretic=(N*Cb0+n*0)/(N+n) <Cb0, unde Cb0 reprezinta pretul
actiunilor inainte de emisiune.
Diferenta de pret va fi recompensata catre firma emitenta cu un drept de
atribuire, un titlu care va fi primit de catre vechii actionari pentru fiecare
actiune deja detinuta in proprietate: Da=Cb0-Cb1 teoretic. Pe baza drepturilor
de atribuire vor putea fi primite, gratuit, titlurile nou emise, si anume pentru
fiecare actiune noua fiind necesare un numar d=N/n drepturi de atribuire.

Emisiunea de actiuni cu noi aporturi de capital este varianta cea mai putin
flexibila de finantare. Costurile sunt destul de ridicate, fiind necesar un
consultant sau un intermediar financiar, care sa elaboreze documentele care
prezinta potentialilor investitori trecutul istoric al firmei dar si estimarile
financiare induse de implementarea obiectivului de investitii finantat. Acest fapt
obliga firma sa fie extrem de transparenta si sa prezinte echilibru financiar dar

10
si indicatori buni in privinta performantelor sale financiare. Atragerea banilor
este mai facila prin listarea la Bursa, pe piata reglementata, insa abordarea
acestei cai care asigura vizibilitate pentru firma dar si mare lichiditate a
titlurilor pentru proprietari, are dezavantajul transparentei depline si al
costurilor de admitere sau mentinere la tranzactionare, respectiv comisionele
care trebuie platite Autoritatii de Supraveghere Financiara. In plus, listarea la
bursa implica respectarea unor conditii legate de marimea capitalului propriu,
de numarul actiunilor tranzactionabile ( de exemplu, minim 25% din cele
existente pentru marile companii), de transparenta a datelor financiare.
Emitentul are posibilitatea sa retraga de la tranzactionare o parte din titluri,
insa nu mai mult decat 10% din capitalul social. Aceasta decizie poate avea ca
explicatie fie dorinta de a rascumpara titluri de proprietate pentru a le oferi
salariatilor, drept stimulent, fie de a echilibra raportul intre capitaluri proprii si
datorii, fie de a creste profitul net pe actiune si a transmite semnale favorabile
pietei etc.
Referitor la economia de impozit, aceasta este indusa doar de costurile
aditionale ale emisiunii. Costul direct, dividendul, este distribuit din profitul net,
asadar dimensiunea lui nu are impact asupra cheltuielilor firmei, in functie de
care profitul brut variaza.
Emisiunea de actiuni cu noi aporturi de capital este, in general, ultima
varianta de finantare a unei firme, aplicata mai ales in cazurile de insolventa sau
cand creditele care pot fi atrase de la banca, din cauza unor probleme de
echilibru sau eficienta a activitatii, nu sunt suficiente nevoilor existente.
Respingerea acestei metode de finantare are la baza faptul ca accesul
investitorilor este liber la subscriere, asadar, acestia, in functie de puterea lor
financiara, pot deveni proprietari importanti ai firmei, cu detineri semnificative,
ceea ce poate disturba activitatea si afecta obiectivele stabilite de vechea echipa
de actionari.

C. Emisiunea de obligatiuni

11
 Obligatiunile corporative reprezinta titluri de credit emise de firmele cu
potential ridicat pentru a atrage surse de finantare de pe piata de capital.
Obligatiunile sunt caracterizate prin:
 maturitate;
 valoare nominala;
 pret de emisiune;
 pret de rambursare/rascumparare;
 rata cuponului;
 cupon;
Maturitatea de refera la intervalul de timp pentru care pot fi emise
obligatiunile, adica perioada de timp care se scurge intre aparitia lor pe piata si
rascumpararea de catre emitent.
Valoarea nominala se referă la suma inscrisa pe obligatiune, cea cu care
fiecare titlu emis isi aduce aportul la finantarea firmei.
Pe langa cupoanele obisnuite obtinute pe parcursul derularii contractului
de imprumut, investitorii pot beneficia in momentul rascumpararii de o prima
de emisiune, egala cu diferenta intre valoarea nominala (mai mare) si pretul de
emisiune (mai mic ) sau pot primi la scadenta o prima de
rambursare/rascumparare, rezultata din diferenta favorabila dintre pretul de
rascumparare/rambursare (mai mare) si valoarea nominală (mai mica).
Funcţie de modul în care se face rambursarea, obligaţiunile se împart în:
a) obligatiuni cu rambursare la scadenta: presupun rambursarea integrală a
împrumutului la maturitatate; calculele sunt similare celor aferente
rambursarii la scadenta a imprumutului bancar.
b) obligatiuni cu rambursarea esalonata, in transe. Aceasta clauză il obliga
pe emitent sa retraga in fiecare an/semestru/trimestru etc. o anumită parte
din datorie. Prin tragere la sorti sunt determinati investitorii care isi vor
recupera sumele avansate firmei emitente de obligatiuni; calculele sunt
similare celor aferente rambursarii esalonate a imprumutului bancar.

12
 Rata cuponului reprezintă rata la care se calculează cuponul, forma
principală de remunerare a imprumutului obligatar (similara ratei dobanzii).
Pentru o obligatiune, cuponul se calculeaza aplicand aceasta rata a cuponului la
valoarea nominală. Pentru intregul împrumut, pe langă valoarea nominala
trebuie sa se ţina cont si de numarul de obligatiuni rascumparate.
C=Rc∗VN∗N
unde:Rc-rata cuponului (în procente);VN-valoarea nominala; N-numarul de
obligatiuni.

Rata cuponului poate fi fixa, sau variabila. Spre diferenta de rata dobanzii
bancara, rata cuponului este in general mai mica, asadar costurile apelarii la
aceasta sursa de finantare sunt ceva mai reduse. In schimb, emitentul are de
suportat costuri aditionale mai consistente decat in cazul creditului bancar,
intrucat fiecare emisiune are nevoie de un intermediar (in general o banca) cu
care trebuie sa elaboreze un prospect de emisiune (document care contine date
financiare despre firma si estimari privind performantele acesteia pentru un
orizont de timp mediu, generate de implementarea investitiei finantata prin
emisiunea de obligatiuni). Emisiunea de obligatiuni trebuie facuta cunoscuta
prin publicitate sau poate fi listata la bursa, intervenind costuri suplimentare.
Din pacate, accesul la bursa este restrictionat, intrucat emisiunile listate sunt in
general cele cu valori de peste 200.000 de euro, in cazul companiilor mari (cu
peste 250 de angajati)-Romania. Desi listarea la bursa vine cu garantarea
subscrierii (cumpararii) obligatiunilor, intrucat compania devine vizibila pe
intreaga piata si numarul potentialilor subscriitori creste, cerintele de
transparenta impuse de Piata reglementata s-ar putea sa dauneze unor companii
care se confrunta cu diferite probleme, mai ales de natura economica. Listarea
la Bursa este un atu pentru companiile care doresc sa retraga obligatiunile emise
de pe piata. Este posibil ca firma emitenta sa dispuna de bani si atunci, pentru a
evita costuri viitoare suplimentare cu cupoanele, poate decide retragerea
obligatiunilor de la tranzactionare, mai ales daca pretul pe piata este scazut. In
acest context, companiile listate pot face oferta publica de cumparare si

13
investitorii pot rascumpara obligatiunile detinute la firma respectiva. Altfel,
daca compania nu este listata, rascumpararea ar fi foarte greoaie, prin prisma
identificarii detinatorilor obligatiunilor, intrucat acestea pot fi instrainate de
catre creditorii initiali ai firmei (piata primara si cea secundara se manifesta
atat in zona reglementata cat si in cea nereglementata).

D. Leasing-ul
Combinand caracteristicile unei achizitii cu cele ale unui imprumut,
leasing-ul clasic (operational) permite finantarea unui bun fara ca firma sa fie
nevoita sa recurga la indatorare sau capitaluri proprii. Proprietarul bunului,
numit locator va ceda bunul unui utilizator numit locatar iar la finele
contractului, pe parcursul caruia este obligat sa plateasca chirie (cota de
amortizare plus un beneficiu stabilit de catre partile contractante), locatorul are
dreptul ( nu si obligatia) sa achizitioneze bunul contra unui pret numit valoare
reziduala. In finantele locatarului chiria este trecuta drept cheltuiala deductibila
iar in finantele locatorului amortizarea. In general, bunurile sunt supuse
leasing-ului operational daca durata contractului de leasing este inferioara
procentului de 75% din durata normala de utilizare a acestora.
Ulterior, leasing-ul s-a diversificat, cea mai mare raspandire in prezent
avand-o cel financiar, care da dreptul de proprietate asupra bunului, locatarul
fiind obligat la sfarsitul contractului sa plateasca valoarea reziduala. In acest
contract intervine banca, care cumpara bunul de la proprietarul initial al
acestuia, in numele utilizatorului. In fapt, banca acorda un credit locatarului,
care este obligat la sfarsitul perioadei de leasing sa achite valoarea reziduala. In
bilantul locatarului este trecuta la datorii pe termen lung (deci limiteaza
posibilitatile viitoare de imprumut ale firmei) si spre deosebire de forma clasica,
da dreptul acestuia de a deduce amortizarea si dobanda platite finantatorului.
In general, bunurile sunt supuse leasing-ului financiar daca durata contractului

14
de leasing este superioara procentului de 75% din durata normala de utilizare a
acestora.
Contractul de leasing reprezinta o finantare extrem de flexibila, intrucat
in orice moment al acestuia se poate renunta, contra unei penalizari.
Daca leasing-ul financiar este similar unui credit bancar, cu avantajele si
dezavantajele acestuia, avantajele leasing-ului operational sunt foarte mari.
Leasing-ul operational da posibilitatea companiilor noi, care nu au resurse
proprii (asadar nu au capacitate de rambursare, fiind refuzate de catre banci) sa
acceseze bunurile necesare dezvoltarii activitatii. De asemenea, companiile
indatorate pot folosi aceasta forma de finantare, intrucat nu exista restrictiile
bancii, fiind vorba de fapt de un contract de inchiriere cu posibilitatea de
achizitionare. In plus, leasing-ul operational ajuta la cosmetizarea rezultatelor
financiare ale firmei, intrucat este inregistrat extrabilantier. Astfel, cu mijloace
de exploatare suplimentare, dar netrecute in evidenta bilantiera, rezultatul
activitatii creste, dar profitul mai mare va fi raportat la aceleasi resurse
bilantiere, crescand artificial rentabilitatea.Un avantaj suplimentar este
reprezentat de faptul ca riscurile de uzura tehnica si morala cad asupra
proprietarului bunului (locatorul), intrucat, contra unei penalizari, locatarul
poate renunta oricand la contract, orientandu-se catre un bun care satisface
superior nevoile sale legate de productivitate, performanta tehnica etc.
Cheltuielile cu chiria sau cu dobanzile si amortizarea, dupa caz, sunt
deductibile din veniturile firmei, fapt ce implica si o serie de avantaje fiscale
pentru locatar.

CONCLUZIE
Personalizarea de catre banci a creditelor in functie de nevoile de
finantare pe termen lung, mediu sau scurt fac din creditul bancar preferatul
managerilor. Nu toate firmele au insa acces la aceasta forma de finantare,
acordarea creditelor necesitand indeplinirea unor conditii financiare si existenta
unor garantii. Drept alternativa, se poate apela la leasing-ul financiar sau la

15
creditul obligatar. Daca leasing-ul este usor de realizat, imprumutul obligatar
implica proceduri laborioase, fiind necesara suportarea unor costuri privind
redactarea unui prospect de emisiune in care sunt prezentate performantele
firmei si proiectiile pe viitor, intermedierea realizata prin banci si tiparirea
efectiva a titlurilor de valoare. Finantarea de la actionari, prin emisiunea de
actiuni contra numerar nu reprezinta o metoda des accesata, fiind in general o
varianta de criza. Daca incorporarea rezervelor aduce in discutie eventual
reducerea cursului de piata al actiunilor, generat de reducerea profitului net pe
actiune, reticenta managerilor firmei de a apela la emisiunea contra numerar
are drept cauza dilutia puterii de vot indusa de accesul la actiunile nou emise a
unor investitori noi. Nici din perspectiva economiilor fiscale firma nu este
avantajata, intrucat platile de dividende catre actionari nu diminueaza profitul
impozabil.

3.EFECTUL POZITIVAL INDATORARII

Indatorarea firmei, realizarea activitatii bazata pe imprumut are

numeroase avantaje:
-beneficiul prezent al unor mijloace de productie pentru achizitia carora
ar fi fost necesara economisirea o perioada indelungata;
-utilizarea acestor sume imprumutate in procesul de productie duce la
obtinerea de cash-flow-uri care permit atat achitarea datoriilor dar si
cresterea economica a intreprinderii (majorarea cifrei de afaceri, cresterea
productivitatii, reducerea ciclului de fabricatie etc).
Indatorarea implica cheltuieli deductibile cu dobanda, cuponul,
comisioanele si alte costuri suplimentare. Astfel, profitul impozabil se
diminueaza si impozitul pe profit datorat se reduce, firma beneficiind de o
economie de impozit. Acest efect pozitiv al indatorarii poate fi surprins prin
studierea impactului structurii de finantare (x%capitaluri proprii si y%

16
 datorii) asupra rentabilitatii activitatii, care poate fi analizata prin prisma a
doi indicatori:
A) rentabilitatea financiara, care masoara marimea rezultatelor obtinute
(profitul net) in raport cu sursele proprii de finantare ale firmei
(capitaluri proprii)
B) rentabilitatea economica, care masoara marimea rezultatelor obtinute
(profit net plus dobanzi) in raport cu ansamblul surselor de finantare
ale firmei (capitaluri proprii si datorii).
Daca rentabilitatea financiara exprima rentabilitatea resimtita de actionari,
rentabilitatea economica exprima o rentabilitate a intregii activitati, finantata

profit . net
Rfinanciara= ∗100
atat din surse proprii cat si imprumutate. capitaluri . proprii

profit .net +dobanzi

Reconomica= ∗100
capitaluri . proprii+datorii. financiare
Studiind legatura intre aceste doua formule, se poate obtine marimea
efectului indatorarii:

datorii . financiare
Rfinanciara= Re conomica+(Re conomica−Rata. dobanzii )∗ ∗100
capitaluri . proprii
Acest rezultat arata ca, in conditiile in care rentabilitatea activitatii este
superioara costului mediu al surselor de finantare imprumutate, rentabilitatea
resimtita de proprietarii firmei o depaseste pe cea efectiv inregistrata in urma
exploatarii si putem discuta de un efect pozitiv al indatorarii. Invers, daca
rentabilitatea economica este inferioara ratei medii a dobanzii aferente surselor
de finantare imprumutate, efectul indatorarii este unul negativ.

4. LIMITELE INDATORARII
Desi indatorarea are numeroase efecte pozitive, gradul de indatorare nu
poate fi exagerat, managerul trebuind sa respecte anumite limite prudentiale
menite sa pastreze lichiditatea (sa dispuna de active usor transformabile in bani

17
pentru a plati integral si la timp datoriile) si solvabilitatea (sa dispuna de active
suficiente care prin lichidare sa permita acoperirea tuturor datoriilor) firmei.
Astfel:
a) referitor la datoriile totale ale firmei se calculeaza capacitatea de
indatorare globala (CIG):
 acestea nu pot depasi 2/3 din resurse
datorii. financiare . totale
CIG= ≤2/3
pasiv
 acestea nu pot depasi 2*capitalurile proprii
datorii. financiare . totale
CIG= ≤2
capital . propriu

b) referitor la datoriile pe termen lung ale firmei se calculeaza capacitatea de

indatorare la termen(CIT):
 acestea nu pot depasi 1/2* capitalurile permanente (adica capitalurile
proprii plus datoriile pe termen lung)
datorii . financiare . termen.lung
CIT = ≤1/2
capitaluri . permanente
 acestea nu pot depasi 1* capitalurile proprii
datorii .financiare .termen.lung
CIT = ≤1
capital. propriu

Respectarea acestor limite face ca uneori finantarea investitiilor sa fie

mixta, adica bazata atat pe imprumuturi ( pe termen lung si scurt) cat si pe
emisiune de actiuni cu aporturi noi de capital.

18