Sunteți pe pagina 1din 88

UNIVERSITATEA “PETRE ANDREI” DIN IAŞI

FACULTATEA DE ECONOMIE
SPECIALIZAREA: FINANŢE – BĂNCI

CURSUL DE SCHIMB – ROL ŞI EVOLUŢIE ÎN


CADRUL ECONOMIEI

Coordonator,
Lect. Univ. dr. Diana Lupu

Absolvent,
Crasnuta Razvan Alexandru

Iaşi
2010
CUPRINS

INTRODUCERE………………………………………………………………………………….3

1. CURSUL DE SCHIMB – NOŢIUNI GENERALE……………………………………………5


1.1. Cursul de schimb: definiţii, clasificare şi cotarea valutelor………………………………5
1.2. Factorii care influenţează evoluţia cursului de schimb………………………………….10
1.3. Clasificarea regimurilor cursului de schimb…………………………………………….17
1.4. Clasificarea regimurilor monetare………………………………………………………22
1.5. Evoluţia cursului de schimb leu-dolar şi leu-euro în România………………………….31

2. REGIMUL VALUTAR, POLITICA VALUTARĂ, VALUTE ŞI CONVERTIBILITATEA


MONETARĂ……………………………………………………………………………….34
2.1. Regim valutar, politică valutară, valute, devize, monede internaţionale-concepte şi
noţiuni…………………………………………………………………………………..34
2.2. Convertibilitatea monetară – definiţii şi clasificări…………………………………….38
2.3. Efectul convertibilităţii în operaţiunile valutare de cont curent şi de capital…………..41
2.4. Momentul favorabil instaurarii convertibilitatii………………………………………..44
2.5. Convertibilitatea interna………………………………………………………………..49

3. NOUA MONEDĂ INTERNAŢIONALĂ EURO ŞI ROLUL SĂU ÎN CADRUL


ECONOMIEI MONDIALE…………………………………………………………………51
3.1. Rolul internaţional al euro………………………………………………………………51
3.2. Rata de schimb a euro…………………………………………………………………..72

CONCLUZII…………………………………………………………………………………….82

BIBLIOGRAFIE…………………………………………………………………………………83

2
INTRODUCERE

Obiectivul fundamental al politicii valutare începând cu anul 1991 l-a constituit


înfăptuirea convertibilităţii interne a leului, ca una din premisele esenţiale pentru realizarea
pe termen mediu a convertibilităţii depline a monedei naţionale.
Realizarea convertibilităţii interne a leului implica, în mod obiectiv, existenţa unei
pieţe valutare interne, care să funcţioneze şi să ofere tuturor persoanelor juridice şi fizice
accesul liber la operaţiuni şi tranzacţii valutare pe baza cererii şi ofertei.
Banca Naţională a României, în colaborare cu Guvernul, a organizat şi deschis, în
februarie 1991, piaţa valutară interbancară, unde s-a tranzacţionat partea de 50 la sută,
rămasă la dispoziţia exportatorilor.
Potrivit prevederilor Legilor nr. 15/1990 şi nr. 31/1990, precum şi ale Circularei nr.
22/8 ianuarie 1991 a Secretariatului General al Guvernului, regiile autonome şi societăţile
comerciale au avut dreptul să-şi acopere în întregime cheltuielile valutare din încasările
obţinute din operaţiuni de export, prestări servicii, turism etc. şi, în plus, să reţină o cotă în
valută din încasările ce depăşeau aceste cheltuieli, urmând a fi preschimbată în lei, la cursul
în vigoare.
Mărimea acestei cote a fost de: 30 la sută, la data de 1 februarie 1991, în cazul
regiilor autonome şi societăţilor comerciale cu capital integral de stat şi de 50 la sută după
această dată, pentru celelalte societăţi comerciale cu capital integral românesc, cu grad diferit
de privatizare.
La încasarea documentelor de export (cu plata la vedere şi la termen), inclusiv prin
depuneri de valute efective la ghişeele băncilor, după deducerea comisioanelor şi spezelor
bancare din încasările valutare brute, băncile comerciale prin care s-a încasat valoarea
documentelor trebuiau să vireze 50 la sută din suma rămasă în conturile pe feluri de valute,
denumite “Fond valutar al statului”, deschise la Banca Română de Comerţ Exterior SA pe
numele Băncii Naţionale a României.

3
Concomitent cu echivalentul în lei al sumei în valută virată la fondul valutar al
statului, stabilit la cursul în vigoare din ziua efectuării operaţiunii, se
În vederea funcţionării normale a pieţei valutare, s-a luat decizia extinderiiimediate
a acesteia la tranzacţiile cu valută ale rezidenţilor şi nerezidenţilor,persoane fizice.
În acest fel, piaţa valutară trebuia să se realizeze prin intermediul băncilor
comerciale participante la piaţa interbancară (licitaţii valutare), precum şi prin birouri de
schimb valutar, constituite ca societăţi comerciale în conformitate cu prevederile Legii nr.
31/1990 şi autorizate de Banca Naţională a României.
Obiectul de activitate al caselor de schimb valutar l-a constituit cumpărarea de
valută contra lei, în numerar şi de cecuri de călătorie, nelimitat, de la rezidenţi şi nerezidenţi,
persoane fizice şi vânzarea contra lei de valută în numerar, limitat la 100 dolari SUA pe
tranzacţie, numai către rezidenţi persoane fizice.

4
CAPITOLUL I
CURSUL DE SCHIMB – NOŢIUNI GENERALE

1.1. Cursul de schimb: definiţii, clasificare şi cotarea valutelor

Platile si încasarile în cadrul derularii tranzactiilor economice internationale se fac prin


intermediul monedelor nationale care au grade de convertibilitate si utilizare diferita, între care
se stabilesc rapoarte cantitative – cursuri de schimb – necesare la precizarea valorii monedei de
plata.
Valoarea unei monede comparativ cu alta moneda se exprima prin curs de schimb
valutar, curs valutar sau curs de schimb. Cursul de schimb valutar este raportul cantitativ dintre
doua monede care se stabileste pe piata valutara.
Prin curs valutar sau curs de schimb se întelege „pretul” unei unitati monetare nationale
sau internationale exprimat într-o alta moneda cu care se compara valoric, respectiv pretul la care
o moneda nationala poate fi schimbata cu o alta moneda nationala ori internationala. Mecanismul
de stabilire a cursurilor de schimb a evoluat în timp.
Importanta cursurilor de schimb rezida în faptul ca ele determina pretul efectiv sub care
se comercializeaza diferitele marfuri pe piata internationala în lupta de concurenta din comertul
international, factorul valutar concretizat în cursurile de schimb jucând un rol important alaturi
de factorii materiali ai competitivitatii.
Paritatea monetara este raportul valoric dintre doua monede, mai exact dintre valorile
paritare ale acestor monede. Paritatea se defineste în mai multe feluri.
În cazul în care valorile paritare sunt exprimate în aur, paritatea respectiva se
numeste paritate aur, sau paritate metalica (ex. moneda tarii A este definita printr-un gram de
aur fin, iar moneda tarii B printr-o cantitate de 0,5 grame aur fin, paritatea aur-echivalenta
metalica - este de 1A = 2B). În cazul exprimarii paritatii într-o valuta, atunci va fi o paritate
valutara (1 USD = 2,7953 RON). Când paritatea se stabileste prin intermediul DST avem o
paritate DST. Când valoarea paritara a unei monede creste, ca urmare a deciziei autoritatii

5
monetare nationale, atunci creste paritatea monetara a monedei respective fata de alte monede,
situatie care se numeste revalorizare.
Devalorizarea, este fenomenul invers, respectiv micsorarea valorii paritare, ca urmare
a deciziei autoritatii monetare nationale, care se reflecta în scaderea paritatii monetare.
Ca ordin de marime, paritatea este sinonima cursului oficial al valutelor (cursul
stabilit de autoritatea monetara), dar în timp ce paritatea este o notiune abstracta, cursul oficial
este o notiune utilizata tot mai rar în operatiuni si tranzactii. În conditiile de fixitate a cursurilor
de schimb, valorile paritare prezentau însemnatate deoarece cursurile de schimb de pe piata nu se
abateau de la paritate ori se abateau doar în marja de +/- 1 %. Importanta cunoasterii si raportarii
la paritate a scazut considerabil în conditiile de flotare a cursurilor de schimb promovata de
majoritatea tarilor cu valute convertibile.
Pentru practica de comert exterior sau a relatiilor financiare internationale actuala,
prezinta importanta cursurile de schimb de piata (cursul liber), care se determina pe pietele
valutare în baza cererii si ofertei, putându-se astfel modifica zilnic sau, asa cum se întâmpla
uneori, la intervale mult mai mici în functie de influenta unor factori de ordin economic, factori
de ordin tehnic-valutar, factori legati de politica valutara a diferitelor state cu pondere în
economia mondiala, factori psihologici.
Cauza directa a variatiei cursurilor valutare libere este modificarea continua a
volumului cererii si ofertei pentru una sau alta dintre valute pe o anumita piata. Cursul pietei sau
cursul valutar economic reprezinta cursul efectiv practicat în relatiile internationale având drept
baza economica paritatea puterilor de cumparare, dar si efectul influentelor altor fenomene,
inclusiv aspectele subiective si psihologice, influente care fac ca aceste cursuri valutare
economice sa oscileze în jurul puterii de cumparare; astfel, la un moment dat paritatea de
cumparare franc francez/dolar era de 6,74/1 USD, în timp ce cursul economic sau cursul de
schimb (de piata) era de 9,6 franci pentru 1 USD. Determinarea cursului de schimb ca urmare a
oscilatiei cererii si ofertei se numeste cotatie. Spre deosebire de cursul oficial (fix), cursul pietei
este prin definitie variabil, flotant, flexibil; în anumite situatii bancile centrale intervin pe piata în
vederea evitarii unor variatii de curs exagerate.
Cursurile fluctuante sunt cele care variaza în anumite marje stabilite sau nu de
autoritatea monetara. Oscilatiile frecvente ale cursurilor valutare provoaca o serie de influente
nefavorabile, printre care:

6
• frânarea dezvoltarii comertului international ca urmare a cresterii riscului valutar;
• stimularea inflatiei, ceea ce duce la modificarea preturilor internationale cu efecte
negative asupra balantelor de plati ale tarilor în curs de dezvoltare;
• favorizarea mentinerii unor raporturi de schimb neechitabile între diferite tari prin lipsa
unor raporturi valorice reale între diferitele valute convertibile.
Instabilitatea cursurilor valutare duce la intensificarea riscului valutar, adica
posibilitatea pierderii la un contract extern ca urmare, dupa caz, a devalorizarii si deprecierii
valutei de contract, respectiv a revalorizarii si reprecierii ei care s-ar produce în intervalul de
timp dintre data încheierii contractului sau acordului si data încasarii sau platii în valuta.
Pierderea este cu atât mai mare cu cât paritatile si cursurile sunt mai instabile.
Cursul de referinta este un curs statistic reprezentând media zilnica ponderata,
calculata ulterior momentului tranzactiilor, a unei multitudini de cursuri de schimb efective dintr-
o anumita perioada, de regula o zi. Cursul de referinta nu trebuie înteles ca si curs oficial
deoarece autoritatea monetara (banca centrala) face oficiul doar de a-l calcula si publica.
În conditiile existentei cursurilor de schimb flotante, notiunile de
revalorizare/devalorizare sunt înlocuite cu notiunile de apreciere/depreciere valutara. Într-o
acceptiune generala, prin depreciere se întelege orice scadere a cursului de schimb al unei
monede pe pietele valutare. Luarea masurii de depreciere este determinata de aparitia deficitelor
balantelor de plati, precum si de cresterea preturilor interne peste nivelul celor externe sau de
nivelul scazut al dobânzilor interne.
Prin masura deprecierii unei monede se urmareste restabilirea puterii de cumparare a
acesteia pe piata valutara prin cresterea exportului ca urmare a diminuarii preturilor interne
comparativ cu preturile externe pentru aceeasi marfa, deci prin depreciere se ieftinesc marfurile
interne pe piata mondiala si se scumpesc concomitent marfurile importate, efect reflectat în
modificarea cursurilor valutare ale celorlalte valute fata de moneda depreciata, echivalând cu o
pierdere de venituri (pentru obtinerea aceleiasi sume în valuta straina se va exporta un volum
fizic mai mare de marfuri). Efectele sunt: sporirea contributiei exportului la echilibrarea balantei
de plati, agravarea procesului inflationist intern si reducerea nivelului de trai.
Aprecierea unei monede, masura cu frecventa mult diminuata fata de depreciere,
reprezinta operatiunea de crestere a valorii monedei nationale fata de celelalte monede. Cauza
aprecierii monedei rezida în persistenta excedentelor balantelor de plati. Consecinta acestei

7
masuri este micsorarea (ieftinirea) pe piata nationala a preturilor marfurilor straine importate si
scumpirea concomitenta a marfurilor interne pentru export.
Deci, efectele aprecierii sunt inverse deprecierii însemnând în fapt stimularea importurilor si
descurajarea exporturilor, ducând la diminuarea excedentelor platilor pentru operatiunile curente.
În conformitate cu prevederile Statutului FMI, supravegherea formarii si miscarii cursurilor de
schimb, precum si monedele de referinta ori etalonul fata de care statele îsi raporteaza monedele
nationale (stabilesc cursul de referinta) cad în continuare în sarcina FMI.
Cursurile de schimb ca raport între doua monede nationale, respectiv ca pret al unei
monede exprimat în functie de alta moneda nationala ori internationala, în lipsa ancorei (care
altadata era valoarea paritara exprimata în aur sau alta valuta), se caracterizeaza prin instabilitate
din cauza a numerosi factori determinanti, instabilitate care se reflecta în modificarea continua a
raportului cerere-oferta. Determinarea cursului de schimb ca urmare a oscilatiei cererii si ofertei
se numeste cotatie.
Exista doua feluri de cotatii:
Cotatie directa (incerta), care este si cea mai raspândita, si exprima suma variabila în
moneda nationala („cota”) care trebuie platita pentru cumpararea unei unitati monetare straine
(„baza”); exemplu: 1 dolar SUA = 2,7953 RON.
Cotatie indirecta (certa), când se indica suma variabila în moneda straina care trebuie
platita pentru obtinerea unei unitati monetare nationale; exemplu: 1 lira sterlina = 1,5085 dolari
SUA.
În afara metodei de cotare directa sau indirecta, se utilizeaza si metoda cotarii
încrucisate (crossing rate) care se calculeaza, prin regula de trei simpla, în situatia în care nu se
dispune, direct sau indirect, de o cotare între doua valute, caz în care se recurge la a treia valuta,
care le coteaza pe primele doua.

Valutele convertibile se negociaza si se tranzactioneaza pe pietele valutare, cursurile de


schimb putându-se clasifica în functie de anumite criterii într-o varietate de tipuri.
Criteriul stabilitatii - tinând cont de evolutia istorica precum si de realitatile existente,
deosebim trei tipuri de cursuri:
· Cursuri valutare fixe, respectiv cele care au functionat pâna în anul 1971 în cadrul Sistemului
Monetar International;

8
· Cursuri valutare relativ stabile sau relativ fluctuante, acele cursuri care au o fluctuatie limitata,
de genul „sarpelui valutar” în cadrul Sistemului Monetar European;
· Cursuri valutare flotante, care sunt practicate de majoritatea statelor lumii, îndeosebi de tarile
cu monede liber utilizabile sau cu convertibilitate deplina.
Criteriul sferei de formare si utilizare a cursului valutar:
· Cursul valutar oficial, care se întâlneste preponderent în tarile cu valute neconvertibile, dar si în
unele acorduri bilaterale de comert si plati;
· Cursul valutar interbancar, care se formeaza în negocierea tranzactiilor valutare pe piata
valutara, iar la sfârsitul zilei se calculeaza cursul de referinta ca medie statistica a cursurilor
înregistrate la tranzactiile efectuate;
· Cursul valutar bursier, care se formeaza la bursele valutare (Paris, New York, Tokyo etc.) si
care functioneaza într-o perioada scurta de timp paralel cu pietele valutare interbancare;
· Cursul caselor de schimb valutar, practicat de casele (oficiile) de schimb valutar în tranzactiile,
de regula cu sume mici, de vânzare/cumparare cu persoanele fizice;
· Cursul valutar al pietei negre, practicat în tarile în care convertibilitatea si schimbul valutar nu
sunt permise sau cursul pietei valutare nu este realist.
Criteriul sensului tranzactiilor valutare desfasurate pe piata valutara:
· Cursul valutar de cumparare a valutei, cursul care se practica la cumparare de catre banci,
bursele valutare, casele de schimb valutar;
· Cursul valutar de vânzare a valutei, cursul ce se formeaza în tranzactiile valutare, fiind opus
celui de cumparare; cursul de vânzare este mai mare decât cursul de cumparare, diferenta
numindu-se spread si reprezinta cheltuieli si comision (profit);
Criteriul timpului de finalizare a tranzactiei:
· Cursul valutar la vedere (spot), cursul cu decontare în maximum 48 de ore (doua zile
lucratoare), timp în care vânzatorul si cumparatorul îsi transmit reciproc, prin virament bancar,
sumele tranzactionate;
· Cursul valutar la termen (forward), curs negociat pentru care decontarea are loc la un termen
convenit în viitor, la 1, 3, 6, 9, 12 luni. Cursul la termen de regula difera de cursul valutar la
vedere în functie de conjunctura monetara viitoare la termenul negociat, deosebiri care pot
genera câstiguri sau pierderi.

9
Criteriul metodei de cotare a valutei:
· Cursuri valutare bazate pe cotare directa (incerta), care este cea mai utilizata metoda de cotare;
· Cursuri valutare bazate pe cotare indirecta (certa), metoda utilizata doar în cazul câtorva tari;
· Cursuri valutare încrucisate (crossing).
Criteriul modelului de stabilire si fundamentare a cursului valutar.
În raport cu acest criteriu si cu modelele de calcul folosite se disting mai multe tipuri:
· Cursuri valutare nominale - cursurile de pe piata valutara, formate în functie de cerere si oferta;
· Cursuri valutare efective - cursurile al caror nivel se realizeaza nu numai în comparatie cu o
singura moneda, ci si cu un grup de monede ale tarilor care detin ponderea pincipala în
tranzactiile economice externe, cursuri care se calculeaza multilateral, în functie de mai multe
valute;
· Cursuri valutare efective reale - cursurile valutare efective pentru care se iau în calcul si rata
inflatiei din aceleasi tari; din calcule rezulta atât un curs efectiv, cât si un curs real care sa
exprime puterea de cumparare a monedelor incluse în calculul pentru determinarea cursului
valutar efectiv real.

1.2. Factorii care influenţează evoluţia cursului de schimb

Cursul de schimb valutar, în special cel flexibil, este o variabila caracterizata de un


dinamism deosebit, înregistrând modificari continue, nu numai de la o zi la alta si chiar în cursul
aceleeasi zile si de la o tranzactie la alta, astfel încât cursul de schimb se caracterizeaza printr-o
mare mobilitate a carei cauza o constituie gama larga de factori economici, financiari, politici,
sociali etc., cei mai importanti fiind rata inflatiei, rata dobânzii, soldul balantei de plati.
Factorii care influenteaza nivelul si evolutia cursului de schimb sunt atât interni, cât si
externi, fiind dificila chiar si clasificarea acestora.
Daca luam ca si criteriu natura economica, factorii de influenta a cursului
de schimb valutar se pot clasifica astfel:
• Factori economici: nivelul productiei, productivitatea muncii, PIB pe locuitor,
competitivitatea si calitatea produselor, ciclul economic etc.;
• Factori financiari: rata inflatiei, rata dobânzii, volumul masei monetare, balanta de plati
(plati curente si miscari de capital);

10
• Factori de natura social-politica: stabilitatea politica, miscarile sociale;
• Factori de natura psihologica: evenimente politice sau economice, zvonuri, declaratii,
programe electorale, care duc la crearea de asteptari, anticipari în legatura cu evolutia si
perspectiva cursului de schimb valutar.
Dintre categoriile enumerate, cel mai mare impact asupra evolutiei cursului de schimb
îl au factorii financiari.
Nivelul si evolutia inflatiei determina puterea de cumparare a monedei, cursul de
schimb fiind raportul între puterile de cumparare a doua monede; variatiile de curs între doua
monede depind de diferenta existenta între ratele inflatiei celor doua tari (diferentialul de
inflatie). Daca se presupune ca între cele doua tari care au strânse relatii economico-financiare
bunurile ar avea acelasi pret, cursul de schimb valutar ar ramâne nemodificat. Realitatea este ca
între cele doua tari nu poate exista acelasi nivel de pret al produselor, nivelul si evolutia acestora
fiind într-o continua miscare care duce si la modificarea nivelului si evolutiei cursului de schimb
valutar, situatie explicata prin teoria paritatii puterii de cumparare (PPC).
În România evoluţia inflaţiei este reflectată în graficul următor cu ajutorul ratei medii
anuale a inflaţiei.

Grafic nr.1 Evoluţia inflaţiei în România în perioada 1990-1999


Rata inflaţiei

300
250 256,1
200 210,4
170,2
150 154,8
136,7
100
50 59,1 45,8
32,3 38,8
0 5,1
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999

După cum se poate vedea din graficul nr.1, în perioada 1990-1990, România cunoscut o
inflaţie care a avut şi trei cifre. În anii 1993 şi 1997 au fost cele două căciuli de inflaţie cu valori
de 256,1 şi respetiv 154,8. Aceste valori ale inflaţiei au afectat atât cursul valutar dar şi creşterea
economică.

11
Grafic nr.2 Evoluţia inflaţiei în România în perioada 2000-2008

Rata inflaţiei

50
45,7
40
34,5
30
20 22,5
15,3
10 11,9 9 6,56 4,84 7,85
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Din 2000, datorită politicii de ţintire a inflaţiei promovată de BNR, inflaţia s-a situat pe
un trend descendent până în 2007 inclusiv, ca în 2008 ea să înregistreze o creştere de 3 puncte
procentuale.

Teoria PPC explica evolutia cursului de schimb pe termen mediu si lung. Teoria PPC
arata, în principal, ca preturile dintr-o tara trebuie sa fie egale cu preturile dintr-o alta tara atunci
când sunt exprimate în aceeasi moneda. În aplicarea teoriei PPC (verificarea empirica) trebuie
avute în vedere urmatoarele aspecte:
• Teoria PPC se fundamenteaza pe evolutia balantei contului curent supusa influentelor
variatiilor preturilor externe dar influente exista si de partea contului de capital, cealalta
componenta a balantei de plati, adica daca deficitul contului curent este acoperit de un
flux de investitii pe termen lung (investitii directe), puterea de cumparare a monedei
nationale poate sa scada.
• În cazul monedelor convertibile utilizate în platile internationale de terte tari, spre
exemplu dolarul SUA, evolutia cursului de schimb se determina având în vedere si alte
consecinte care nu mai au legatura cu rata inflatiei din tara monedei respective.
• Indicii generali ai preturilor, care stau la baza stabilirii inflatiei, cuprind de regula bunuri
si servicii care nu fac obiectul schimburilor internationale (nu sunt comercializabile),
între diversele tari existând si diferente de productivitate si inflatie, diferente existând, de
asemenea, în cadrul aceleeasi economii.
• Perioada de referinta luata în considerare. Referirea la o perioada de echilibru este foarte
importanta deoarece putem lua în calcul o perioada de subevaluare ori supraevaluare care
duce cu siguranta la modificarea rezultatelor; de asemenea, trebuie avut în vedere natura

12
regimului de schimb valutar în vigoare în perioada de referinta, intervalul de observatie
ales (luna, trimestrul, anul).
Variatiile ratei dobânzii se preiau imediat de cursul de schimb deoarece între cele doua
variabile, rata dobânzii si cursul de schimb, exista o legatura directa. Pentru exemplificarea
relatiei directe, sa luam exemplul dolarului american. În cazul maririi ratei dobânzilor în SUA,
unii investitori internationali îsi lichideaza activele în alte valute si cumpara dolari pentru a face
investitii în active financiare americane. Prin urmare, creste cererea de dolari în raport cu
celelalte valute, deci creste cursul de schimb al dolarului; invers, scaderea dobânzilor în SUA îi
determina pe investitorii straini sa-si lichideze activele în dolari pentru a face investitii în alte
valute, vânzarile masive de dolari având drept consecinta scaderea cursului dolarului pe piata în
perioada respectiva.
Pe termen mediu si lung se verifica, de asemenea, relatia dintre cursul de schimb si rata
dobânzii, respectiv asocierea moneda forte-rata a dobânzii redusa ori moneda slaba-rata ridicata
a dobânzii. Prin urmare, prin manevrarea dobânzilor de catre autoritatea monetara ca si a altor
instrumente de politica monetara se influenteaza conditiile pietei, creditului si costului acestuia
cu influente puternice asupra cursului de schimb valutar.
Balanta de plati, care semnifica situatia relatiilor economice ale unei tari cu restul
lumii, are o relatie directa cu cursul de schimb. Deficitul sau excedentul unor solduri din balanta
de plati explica nivelul cursului de schimb. Când balanta de plati are sold excedentar, cursul de
schimb are tendinte de crestere si invers, un sold negativ produce o schimbare a cursului de
schimb. Spre exemplu, în cazul balantei de plati curente aferente importului si serviciilor, un sold
deficitar presupune ca agentii economici ai tarii respective sa cumpere valuta pentru a plati
facturile de import în schimbul monedei nationale, prin urmare, sporeste cererea de valuta care
devine mai scumpa si moneda nationala mai ieftina, respectiv cursul de schimb tinde sa scada;
situatia este invers pentru excedent, agentii economici au sume în valuta provenind din exporturi
excedentare pe care le vând pe piata valutara marind oferta de valuta, moneda nationala devine
mai tare, cursul de schimb tinzând sa creasca. Situatia balantei contului de capital are un efect
direct asupra evolutiei cursului de schimb valutar; spre exemplu în cazul unui sold excedentar
înseamna ca fluxurile de capital intrate sunt mai mari decât cele iesite din tara respectiva,
investitorii straini marind cererea de moneda nationala crescând astfel valoarea acesteia, care

13
începe sa se aprecieze; în situatia inversa, investitorii au vândut activele în moneda nationala
creând astfel o oferta mai mare, situatie în care aceasta se depreciaza.
Volumul masei monetare în circulatie are influenta asupra cursului de schimb valutar
atât indirect, prin preturi, cât si direct, determinând cererea si oferta de moneda care au drept
consecinta modificarea cursului de schimb valutar. Cresterea masei monetare, în conditiile
mentinerii constante a celorlalti factori, duce la deprecierea monedei nationale, la reducerea
cursului de schimb a acesteia; invers, lipsa de mijloace de plata, de lichiditati face moneda
nationala mai scumpa, deci duce la cresterea cursului de schimb. Componentele masei monetare
(M 1, M 2, M 3) au influente asupra cursului valutar deoarece sunt sau pot fi transformate în
mijloace de plata, deci în cerere monetara afectându-se puterea de cumparare a monedei, implicit
si cursul de schimb valutar. Pentru mentinerea stabilitatii cursului de schimb valutar autoritatile
monetare controleaza si dirijeaza masa monetara prin mecanisme de piata si administrative.

Grafic nr.3 Evoluţia masei monetare în România în perioada 1990-1998

Evoluţia masei monetare 1990-1998

100000

80000
miliarde lei

60000

40000

20000

0
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998

Masa monetară în sens larg-total Masa monetară în sens restrâns Cvasi bani

Sursa: BNR, INS

14
Grafic nr.4 Evoluţia masei monetare în România în perioada 1992-2002

Evoluţia masei monetare 1999-2002

400000
350000
300000
miliarde lei

250000
200000
150000
100000
50000
0
1999 2000 2001 2002

Masa monetară în sens larg-total Masa monetară în sens restrâns Cvasi bani
Sursa:BNR, INS

Grafic nr.5 Evoluţia masei monetare în România în perioada 2002-2008

M asa mone tară 2002-2008

200
180
160
140
milioane RON

120 Masa monetară în sens larg-total


100 Masa monetară în sens restrâns
80 Cvasi bani
60
40
20
0
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Sursa: BNR, INS

15
Factorii de natura psihologica au un rol din ce în ce mai mare ca urmare a globalizarii
pietelor financiare internationale. Anticiparile care se formeaza în legatura cu perspectivele unor
monede continua sa actioneze chiar si dupa momentul materializarii efectelor respective.
Zvonurile, confirmate sau nu ulterior, despre anumite evenimente economice ori politice sau
declaratiile unor personalitati politice sau economice privind anumite evolutii, prognoze etc. au
un rol important în accentuarea tendintei cursului unei
monede. Pe fondul unor asemenea factori de natura psihologica, dar si pe baza intuitiei, sansei
ori gustului pentru risc actioneaza o categorie aparte de persoane – speculatorii – care fac
operatiuni valutare doar pentru câstigul rezultat din cumparari si vânzari de active într-o moneda
sau alta. Tot în scop de câstig actioneaza si arbitrajistii, dar acestia realizeaza profit din
diferentele de nivel (ajustare) pe diferite piete – diferente temporare între ratele la vedere si cele
la termen ale cursurilor de schimb valutar sau ale dobânzilor.

Din ce în ce mai mult problema anticiparilor este abordata în analizele care se


fac, astfel ca asteptarile, anticiparile agentilor economici si nu numai cu privire la inflatie ci si la
dobânzi, curs de schimb, deficit bugetar, sold comercial conditioneaza comportamentul,
respectiv modul de actiune al acestora. Economistii sustin ca anticiparile asupra cursurilor de
schimb nu tin de hazard ci de un comportament rational al celor implicati, care în baza
informatiilor de care dispun realizeaza cele mai bune anticipari posibile. Rolul formal al
asteptarilor începe prin modificarea conditiilor de paritate a ratei dobânzii pentru a permite
modificarile asteptate ale ratei de schimb, în regimul ratelor flexibile, sau pentru a permite
modificarile asteptate ale detinatorilor de active, inclusiv de bani, în conditiile ratelor de schimb
fixe. Daca o modificare a politicii monetare, sau fiscale este anticipata în totalitate, atunci
efectele modificarilor la momentul acestora ar putea fi zero. În situatia în care se depasesc
limitele modificarii surpriza, efectele vor fi inverse celor scontate.
Anticiparile rationale nu exclud prezenta erorilor de previzionare, care sunt considerate
însa aleatoare; în cazul când erorile sunt sistematice (frecvente si în acelasi sens) anticiparea nu
poate fi considerata rationala. În consecinta, pe pietele valutare exista un mare numar de factori
care pot influenta miscarea cursurilor de schimb, iar când astfel de influente actioneaza

16
concomitent si în directii divergente apar dificultati mari în determinarea corecta a evolutiei unei
valute.

1.3. Clasificarea regimurilor cursului de schimb


Dupa cum se stie, la Bretton Woods statele participante au aderat la principiul fixitatii
cursului de schimb valutar, care însa putea oscila fata de cursul paritar al monedei nationale fata
de dolarul SUA cu +/- 1%, principiu care a functionat pâna în decembrie 1971 când a avut loc
prima devalorizare a dolarului. A doua devalorizare a dolarului de la sfârsitul anului 1973 si
abandonarea raportarii dolarului la aur în favoarea DST a însemnat practic caderea Sistemului
Monetar International, renuntarea la paritati si cursuri fixe si generalizarea regimurilor cursurilor
flotante (fluctuarea fara nici o limita).
Constatând ca în fapt Sistemul Monetar International nu mai functiona, Fondul Monetar
International împreuna cu Banca Mondiala, cei doi supravietuitori ai sistemului, au initiat în timp
o serie de reforme între care renuntarea la aur si dolar ca si etalon al sistemului, introducerea
Drepturilor Speciale de Tragere (DST) ca etalon si principal activ de rezerva, libertatea fiecarei
tari de a-si alege regimul monetar/ valutar propriu, posibilitatea adoptarii unei convertibilitati a
monedei nationale depline sau partiale fata de celelalte monede nationale (convertibilitatea doar
de cont curent ori de cont de capital).
În acest context, unele tari au stabilit anumite aranjamente monetar-valutare la nivel
regional cum ar fi în Europa Sistemul Monetar European, caracterizat prin flotare concertanta
fata de ECU, apoi uniunea monetara, în Africa, iar altele au aplicat anumite tipuri de regimuri
valutare intermediare, hibride între cele fixe si cele flotante ori libere sau dolarizarea oficiala sau
neoficiala (utilizarea monedei altui stat pe teritoriul national), fenomen cu implicatii deosebite si
determinat de dezechilibre, crize economice interne ori mondiale si instabilitati politice care au
dus la pierderea încrederii în moneda nationala.
Cursul de schimb, considerat ca un barometru al unei economii interne si a
competitivitatii acesteia comparativ cu celelalte tari, este determinat de o multitudine de factori
atât interni cât si externi. Importanta deosebita în implementarea mixului de politici al unei tari
face ca alegerea tipului de regim valutar, respectiv regim al cursului de schimb sa aiba un rol
fundamental si determinant pentru dezvoltarea economica a unei tari. Stadiul diferit de

17
dezvoltare, precum si obiectivele strategice ale tarilor au ca rezultat o gama larga de regimuri ale
cursului de schimb clasificate de FMI în mai multe tipuri de baza.
Clasificarea tipurilor regimurilor cursurilor de schimb este facuta de FMI 1 tinând cont
de urmatoarele criterii:
• aplicarea în practica a regimurilor cursurilor de schimb, respectiv cele „de facto” si nu
cele declarate oficial;
• gradul de flexibilitate al acestora;
• existenta formala sau informala a angajamentelor oficiale fata de sustinerea tipului de
regim al cursului de schimb respectiv.
De asemenea, sunt prezentate tipurile de regim ale cursurilor de schimb în cadrul
politicii monetare în scopul de a da posibilitatea unei mai mari transparente în schema de
clasificare si de a ilustra compatibilitatea regimurilor cursurilor de schimb cu regimurile
monetare.
Potrivit clasificarii FMI exista urmatoarele tipuri de regim al cursurilor de
schimb:
• Fara moneda nationala
• Consiliu monetar
• Curs de schimb fix conventional
• Banda orizontala de fluctuatie
• Curs de schimb fix ajustabil (crawling peg)
• Banda de fluctuatie ajustabila (crawling band)
• Flotare administrata
• Flotare independenta (libera)

Fara moneda nationala


Acest tip de regim al cursului de schimb, inclusiv regim monetar, este caracteristic
tarilor care nu au o moneda oficiala, moneda altei tari circulând ca singura moneda oficiala; este
cazul dolarizarii formale a tarilor care apartin unei uniuni monetare (aceeasi moneda devine
moneda nationala a fiecarei tari a uniunii). Adoptarea unor astfel de regimuri ale cursurilor de
schimb implica renuntarea completa la independenta politicii monetare interne.

18
Consiliul monetar
Este un regim al cursului de schimb stabilit în baza unui angajament pe baza de
reglementari prin care se instituie restrictii pentru politica monetara. Este o forma apropiata, din
punct de vedere al rigiditatii, de cursul fix sau ancora valutara. Consiliul monetar înseamna
fixarea cursului de schimb la o anumita rata a acestuia fata de o alta moneda nationala (valuta),
care, de regula, este moneda acelei tari cu ponderea cea mai mare în relatiile comerciale si
financiare ale tarii care adopta Consiliul monetar, modificarea ratei cursului de schimb stabilita
fiind posibila doar în cazul în care apare un excedent de valuta neacoperit de moneda nationala,
respectiv de bunurile si serviciile produse în tara respectiva. Adoptarea acestui regim semnifica
eliminarea functiilor traditionale ale bancii centrale: aceea privind emisiunea monetara si a
controlului monetar, functia de împrumutator de ultima instanta. Totusi, chiar si în cazul
Consiliului monetar s-ar putea vorbi de o anumita flexibilitate, dar aceasta este în functie de cât
de strict s-au stabilit regulile bancare cu privire la masurile de disciplina financiar-monetara
pentru Consiliul monetar.
Curs fix conventional
În acest tip de regim, tarile, în mod formal ori de fapt (de facto), îsi leaga moneda
nationala la un curs fix fata de o alta valuta sau un cos de valute, ori fata de un alt etalon cum ar
fi aurul (regula stabilita la Bretton Woods pentru Sistemul Monetar International, regula care
prin rigiditatea sa si-a dovedit în timp ineficienta si neadaptarea la realitatile economiei
mondiale). Atunci când cursul unei monede nationale este fixat la un cos de valute, acesta fiind
compus din monedele nationale ale principalilor parteneri comerciali si financiari ai tarii
respective, ponderea valutelor în cadrul cosului reflectând distributia geografica a comertului,
serviciilor si fluxurilor de capital. De asemenea, cosul valutar poate fi înlocuit cu Drepturile
Speciale de Tragere, unitate monetara (moneda internationala) recomandata de FMI. În cazul
regimului de curs fix nu exista nici un angajament pentru mentinerea paritatii oficiale, cursul de
schimb putând fluctua într-o banda strânsa pâna la +/- 1% fata de rata centrala sau chiar pâna la
+/- 2% pentru o perioada de cel putin trei luni. În acest tip de regim al cursului de schimb,
autoritatea monetara (banca centrala) are interventii directe de tip administrativ pe piata valutara
pentru cumpararea sau vînzarea de valuta ori interventii indirecte prin utilizarea ratei dobânzii,
impunerea unor reglementari valutare sau prin alte institutii publice. Flexibilitatea politicii

19
monetare, desi limitata, este mult mai mare decât în cazul celor doua regimuri ale cursului de
schimb anterioare, fara moneda nationala ori Consiliul monetar, deoarece functiile traditionale
ale bancii centrale sunt exercitate, autoritatea monetara putând ajusta nivelul cursului de schimb,
înclusiv prin devalorizarea ulterioara.

Banda orizontala de fluctuatie


Acest tip de regim al cursului de schimb rezida în fixarea administrativa a unei bande
de fluctuatie formata dintr-o limita (margine) superioara si una inferioara fata de o rata centrala
(de exemplu +/- 15% fata de rata centrala). În acest tip se includ fostul mecanism al Sistemului
Monetar European („sarpele monetar”) si, începând cu 1 ianuarie 1999, actualul mecanism de
schimb valutar II (Exchange Rates Mechanism II) ERM II. Rata centrala este cursul de schimb
între moneda nationala si valuta etalon sau cosul valutar, stabilit pentru o perioada mai mare de
timp (2 ani în cazul ERM II). În acest tip de regim al cursului de schimb, politica monetara se
caracterizeaza printr-un grad de discretie limitat în functie de largimea benzii. În cazul unui
asemenea regim, banca centrala are rolul de a stabili rata centrala, largimea benzii de fluctuatie si
de a sustine mentinerea cursului de schimb în interiorul benzii prin vânzari/ cumparari de valuta
atunci când cursul de schimb se deplaseaza spre una sau alta din limitele benzii de fluctuatie.
Pentru mentinerea cursului în interiorul benzii de fluctuatie, costurile sunt mai
mari decât în cazul flotarii administrate (se are în vedere doar amplitudinea fluctuatiei), prin
urmare în acest tip de regim al cursului de schimb rezervele valutare ale bancii centrale trebuie sa
aiba un nivel corespunzator.
Curs de schimb fix ajustabil (crawling peg)
În acest tip de regim moneda este ajustata periodic cu sume mici la un curs fix sau ca
raspuns la modificarea indicatorilor cantitativi selectati cum ar fi diferentialul de inflatie fata de
partenerii comerciali si financiari principali, diferentialul între tinta inflatiei si expectatiile
inflationiste ale acestora. Când se stabileste pasul de depreciere, atunci suntem în situatia unui
curs de schimb fix ajustabil cu un pas de depreciere anuntat (pre-announced crowling peg).
Mentinerea unui curs de schimb fix ajustabil impune bancii centrale constrângeri în politica
monetara similare cursului de schimb fix conventional.
Banda de fluctuatie ajustabila (crawling band)

20
În cazul benzii de fluctuatie ajustabila, moneda este mentinuta în cadrul unor limite de
fluctuatie maxime si minime de +/- 1% fata de rata centrala, iar rata centrala si limitele
(marginile) de fluctuatie sunt ajustate periodic la o rata fixa ca raspuns la modificarea în
indicatorii cantitativi selectati. Functionarea acestui tip de regim al cursului de schimb este
asemanatoare celui în banda orizontala de fluctuatie, însa prin mecanismul de ajustare este mult
mai flexibil, flexibilitatea fiind data de largimea benzii de fluctuatie. Benzile sunt ori simetrice
fata de o rata centrala, ori largite gradual. Responsabilitatea bancii centrale consta în stabilirea
ratei centrale a benzii, marjelor de fluctuatie si în elaborarea mecanismului de ajustare periodica
a benzilor de fluctuatie (saptamânal, lunar, trimestrial). De asemenea, bancii centrale îi revine un
rol important în sustinerea cursului de schimb în interiorul benzilor de fluctuatie prin interventii
în piata valutara (vânzari ori cumparari de valuta). Reusita depinde de valuta ori etalonul
(diferentialul de inflatie ori de dobânda fata de partenerii comerciali ori financiari principali,
diferentialul între tinte de inflatie si expectatiile inflationiste ale partenerilor comerciali ori
financiari importanti) utilizate pentru legarea (ancorarea) benzii. Angajamentul bancii centrale
pentru mentinerea cursului de schimb în cadrul benzii impune constrângeri politicii monetare al
carui grad de independenta depinde de largimea benzii.
Flotarea administrata
Autoritatea monetara se implica pe perioade scurte de timp sa influenteze cursul de
schimb, fara a avea un anumit obiectiv (tinta) de curs. Interventiile sunt directe ori indirecte în
functie de situatia generala a unor indicatori macroeconomici, cum ar fi pozitia balantei de plati,
nivelul rezervelor valutare, alte situatii, precum dezvoltarea de piete paralele ori presiuni
speculative de curs. Banca centrala intervine în piata valutara prin vânzari de valuta în cazul unei
deprecieri bruste a monedei nationale sau prin cumparari de valuta în cazul unor aprecieri bruste.
Prin urmare, rolul bancii centrale este de a tempera evolutia cursului de schimb si a evita crizele
valutare, interventiile sale fiind orientate înspre reducerea amplitudinilor cursului de schimb prin
distribuirea uniforma în timp a deprecierii monedei nationale. Pentru sustinerea unui asemenea
tip de regim al cursului de schimb, banca centrala trebuie sa dispuna de o rezerva valutara
considerabila, lipsa acestor resurse transformând practic acest regim în cel de flotare libera,
independenta.
Flotarea independenta (libera)

21
Flotarea independenta (libera) înseamna absenta din partea autoritatii monetare a
oricarei implicari în mecanismul de formare a cursului de schimb pe piata valutara ori în evolutia
acesteia. Autoritatea monetara are responsabilitati în supravegherea derularii operatiunilor pe
piata valutara si în controlul institutiilor implicate pe aceasta piata. Cursul de schimb se formeaza
ca joc al cererii si ofertei de valuta în piata valutara, modificarea raportului celor doua
componente ducând la aprecieri ori deprecieri. Acest regim valutar este caracteristic în general
economiilor dezvoltate, capabile sa sustina eventualele dezechilibre, în primul rând cele ale
balantei de plati.

1.4. Clasificarea regimurilor monetare


DEFINIREA REGIMURILOR MONETARE
Analiza empirica facuta de Mark R. Stone si Ashok J. Bhundia1 într-un studiu asupra
regimurilor monetare arata ca alegerea acestora de catre decidenti se face în functie de evolutia
indicatorilor macroeconomici, în primul rând inflatia, în general de situatia economica a tarii
respective astfel încât politica monetara sa poata fi aplicata în conditiile cele mai bune.
Studiul se refera la tari mai dezvoltate sau dezvoltate2, care în anul 2000 aveau un PIB
mai mare de 4 miliarde USD sau mai mult de 720 USD pe locuitor, respectiv un numar de 85 de
tari. Pentru definirea unui regim monetar este esentiala stabilirea raportului între angajament si
discretia bancii centrale fata de realizarea obiectivelor de politica monetara, un regim monetar
care fixeaza raportul optim între angajament si discretie putând asigura stabilitatea preturilor si
cresterea economica pe termen lung. Regimurile de politica monetara depind de constrângerile si
limitele impuse de structura economica, de institutiile existente, dar si de abilitatea autoritatii
monetare de a influenta evolutia agregatelor macroeconomice, regimurile monetare
diferentiindu-se, în opinia autorilor, în functie de claritatea ancorei nominale alese.

1
Stone, Mark R. and Ashok J. Bhundia, 2004, A New Taxonomy of Monetary Regims, IMF WP/04/191
(International Monetary Fund).
2
Referitor la tarile mici ori mai putin dezvoltate, care la nivelul anului 2001 erau în numar de 95, clasificarea din
punct de vedere al regimurilor monetare era urmatoarea:
26 tari – regimuri monetare neautonome;
27 tari – curs de schimb fix;
42 tari – tintirea redusa a inflatiei, ancora slaba sau ancora monetara.

22
Tabelul nr. 1
Clasificarea regimurilor monetare în functie de ancora nominala
CLARITATEA
REGIMUL MONETAR ANCORA
ANCOREI
Neautonome Moneda altui stat Ridicata
Ancora nominala slaba Nu exista Nu exista
Ancora agregat al masei
Agregat monetar Medie
monetare
Ancora nominala cursul de
Cursul de schimb Ridicata
schimb
Tintirea inflatiei Inflatia Ridicata
Stabilitatea preturilor Stabilitatea preturilor Joasa spre medie
Tintirea redusa a inflatiei Inflatia ca obiectiv general Joasa

Ancora nominala este o variabila nominala anuntata public ca fiind obiectivul politicii
monetare. Alegerea ancorei monetare poate fi aurul sau argintul, valuta altei tari, moneda
comuna a unei institutii monetare, masa monetara, cursul de schimb ori inflatia. Aurul si argintul
ca ancore ale regimului monetar nu mai sunt utilizate de foarte munt timp. Claritatea ancorei
regimului monetar înseamna transparenta si responsabilitatea autoritatii monetare cu privire la
mentinerea angajamentului fata de ancora aleasa, cerinta foarte importanta tinând cont ca un
numar tot mai mare de tari se îndreapta spre regimul de tintire a inflatiei si ca independenta
bancii centrale este o cerinta care se impune.
Cresterea economica ori stabilitatea financiara nu sunt utilizate pentru definirea
regimurilor monetare, desi sunt foarte importante pentru banca centrala, uneori chiar obiective de
realizat, deoarece acestea nu sunt transparente si banca centrala nu-si poate asuma
responsabilitatea pentru ele.
Din punct de vedere al claritatii ancorei, regimurile monetare sunt clasificate
dupa cum urmeaza:
• Regimuri monetare neautonome;
• Regimuri monetare cu ancora nominala slaba;
• Regimuri monetare cu ancora nominala un agregat al masei monetare;
• Regimuri monetare cu ancora nominala cursul de schimb;

23
• Regimurile monetare bazate pe tintirea inflatiei;
• Regimurile monetare având ca ancora implicita stabilitatea preturilor;
• Regimul tintirii reduse a inflatiei.

Regimuri monetare neautonome


Sunt regimurile monetare ale tarilor care nu au o moneda oficiala separata, care au
consiliu monetar sau care sunt incluse într-o uniune monetara a carei moneda este legata de
moneda altei tari; prin urmare, angajamentul bancii centrale este fata de ancora nominala, care
direct ori indirect, este moneda unei tari cu pondere. Tendinta regimurilor monetare neautonome
a fost de diminuare puternica a numarului tarilor respective, de la 26 tari mici si în curs de
dezvoltare în anul 2001 la 9 în anul 2003, conform clasificarii FMI, între care Bulgaria, Estonia
si Lituania.

Regimuri monetare cu ancora nominala slaba


Aceasta categorie include tarile care au o rata medie anuala a inflatiei de peste 40%,
bancile centrale având un grad mic de angajament fata de ancora nominala si un grad mare de
discretie în aplicarea politicii monetare. Numarul tarilor cu astfel de regim monetar a ajuns la 0
în 2002, fata de 13 în 1990, ca efect al declinului inflatiei pe plan mondial.
Regimuri monetare cu ancora nominala un agregat al masei monetare
Ancora monetara îi permite bancii centrale sa actioneze împotriva socurilor monetare
dar relatia dintre tinta monetara si obiectivul final al politicii monetare este slaba. În aceasta
categorie intra tarile care îsi fac public anuntul privind tinta monetara si care au un curs valutar
flotant. În categoria mentionata au fost incluse în anii ’70 si ’80 Germania si Elvetia, iar în 1990
se încadrau în aceasta categorie doar 5 tari, ca în anul 2000 sa nu mai fie nici o tara, probabil
din cauza instabilitatii în cererea monetara.
Regimuri monetare cu ancora nominala cursul de schimb
În aceasta situatie ancora nominala este cursul de schimb al monedei nationale fata de
moneda nationala a altui stat caracterizata prin inflatie joasa si pondere mare în relatiile
financiar-comerciale ale primei tari. Tarile incluse în aceasta categorie sunt cele care au, conform
clasificarii FMI, unul din urmatoarele regimuri ale cursului de schimb:
• curs fix conventional;

24
• curs fix cu banda orizontala;
• curs de schimb cu pas de depreciere preanuntat (crowling peg).
Din aceasta categorie faceau parte 21 de tari în anul 2003, între care Letonia, fata de
27 tari în anul 2001. În afara de aceste regimuri de politica monetara exista regimuri monetare
autonome în vederea tinerii inflatiei la un nivel cât mai mic si a expectatiilor inflationiste la un
nivel cât mai stabil. Si în cazul urmatoarelor regimuri monetare ancora este inflatia, diferentierea
regimurilor monetare fiind data de:
• claritatea ancorei;
• modul de definire a ancorei.
O mare importanta au în cazul urmatoarelor tipuri transparenta si responsabilitatea
bancii centrale.
Transparenta permite publicului sa monitorizeze atasamentul bancii centrale fata de
obiectivul privind inflatia si se realizeaza prin comunicate de presa ori rapoarte detaliate asupra
inflatiei.
Responsabilitatea bancii centrale înseamna ca aceasta este tinuta responsabila pentru
angajamentul privind realizarea obiectivului de inflatie. Elementele ce tin de responsabilitate
presupun implicarea explicita a guvernului în stabilirea obiectivelor inflatiei si obligatia bancii
centrale de a explica public neîndeplinirea obiectivelor de inflatie.
Regimurile monetare bazate pe tintirea inflatiei sunt cele în care se
institutionalizeaza un angajament clar pentru inflatie ca obiectiv fundamental al politicii
monetare. Angajamentul ferm pentru inflatie ca obiectiv fundamental lasa foarte putin loc
discretiei. Tintirea inflatiei presupune existenta anumitor conditii, acest regim monetar existând
în anul 2003 în 20 tari, între care Republica Ceha, Polonia, Ungaria. Celelalte tari care nu se
încadreaza în tipurile de regim prezentate anterior din punctul de vedere al claritatii ancorei
nominale, se încadreaza în categoria celor cu ancora nominala relativ opaca si pot fi împartite în
doua grupe: grupa celor care au atins stabilitatea preturilor si grupa celor care nu au atins
stabilitatea preturilor, multe din acestea având si alte obiective decât inflatia si, tinând cont si de
caracteristicile economice ale fiecarei tari, exista o diversitate de situatii.
Regimurile monetare având ca ancora implicita stabilitatea preturilor au ca
obiectiv fundamental stabilitatea preturilor. Angajamentul pentru realizarea obiectivului de
stabilitate a preturilor în acest tip de regim monetar este implicit din cauza gradului mai redus al

25
claritatii ancorei nominale, unele tipuri de regim având obiective cantitative, altele neavând,
situatie în care chiar stabilitatea preturilor poate fi considerata ca ancora nominala. Cert este ca
transparenta e mult mai mica fata de regimul de tintire a inflatiei, gradul mic al claritatii ancorei
nominale presupunând un grad relativ mai mare al discretiei. Un astfel de regim monetar l-au
avut în anul 2003 doar 5 tari, respectiv Uniunea Economica si Monetara, Statele Unite ale
Americii, Japonia1, Elvetia si Singapore. Cu privire la definirea stabilitatii preturilor, în literatura
de specialitate sunt puncte de vedere diferite referitoare la nivelul si variatia inflatiei optime care
sprijina cel mai bine cresterea economica pe termen lung: un punct de vedere considera ca plaja
de variatie a inflatiei este de 1-3%, altul considera acest nivel sub 8%, opinia generala fiind ca
inflatia nu trebuie sa depaseasca 4% pe o perioada de 10 ani.
Regimul tintirii reduse a inflatiei (inflation targeting lite) reprezinta un cadru cu
variabile ponderate în functie de inflatie, cursul de schimb si obiectivele monetare, cu tinte
intermediare, categorie în care se încadreaza 20 de tari în anul 2003, între care România,
Slovacia, Slovenia. În acest tip de politica monetara, fiind mai multe ancore nominale, discretia
este mare si angajamentul fata de ancora nominala este mai slab decât în alte tipuri de regimuri
monetare.

INDICATORII POLITICII MONETARE


Pentru verificarea clasificarii regimurilor monetare prezentate mai sus s-au folosit
urmatorii indicatori: angajamentul pentru ancora nominala, discretia, inflatia si cursul de schimb.
Angajamentul si discretia s-au stabilit pe baza raportarilor bancilor centrale si li s-au dat valori
de la 0 la 100 (valoarea maxima) indicatorilor respectivi, care împreuna cu datele statistice
privind inflatia si cursul de schimb confirma corectitudinea clasificarii regimurilor monetare
prezentate mai sus.

TENDINTA REGIMURILOR MONETARE


Situatia internationala a regimurilor monetare s-a modificat semnificativ în perioada
ultimilor 15 ani. Numarul tarilor cu regimuri monetare neautonome s-a dublat deoarece cinci
tari în tranzitie si tarile din America Latina au adoptat acest regim din cauza instabilitatii
preturilor, iar numarul tarilor cu regimuri monetare cu ancora nominala slaba a scazut de la 13
la 0 ca o consecinta a diminuarii inflatiei. Tendinta de scadere a avut si numarul tarilor având

26
regim monetar cu ancora nominala cursul de schimb, ponderea acestora diminuându-se de la
circa 50% la 25%, în timp ce ponderea regimurilor monetare cu tintire a inflatiei a crescut de
la 0 la circa 25% în total. Tendintele respective s-au manifestat diferit pe cele doua grupe de tari:
dezvoltate si emergente spre o economie de piata.
În ceea ce priveste grupul tarilor dezvoltate, în prezent aproape toate au regimuri
monetare de tintire a inflatiei si stabilitatea preturilor (în cazul doua treimi din tarile avansate
aveau regim monetar cu ancora nominala cursul de schimb, în 2003 cele mai multe aveau ca
obiectiv fundamental tintirea inflatiei, iar restul (mai putin Danemarca) avea stabilitatea
preturilor. Prin urmare, problema principala a tarilor dezvoltate nu este alegerea ancorei
nominale ci, mai degraba, gradul de claritate al ancorei. Privitor la tarile europene, acestea s-
au orientat spre o gama larga de regimuri monetare ca urmare a diversitatii conditiilor istorice si
economice, astfel ca în anul 1990 aproape jumatate din tarile emergente aveau ca ancora cursul
de schimb fix si un sfert aveau o ancora nominala slaba. În cazul tarilor emergente, la nivelul
anului 2003 exista, de asemenea, o gama variata de regimuri nominale, respectiv câte o treime
cele cu ancora cursul de schimb si tintirea redusa a inflatiei, restul reprezentând regimuri
monetare neautonome si de tintirea inflatiei. Referitor la discretia decidentilor de politica
monetara, tendinta a fost de diminuare ca urmare a globalizarii si reducerii inflatiei în lume,
reducere determinata în mod considerabil de factori exogeni politicii monetare, precum cresterea
productivitatii muncii. Comparând cele doua grupe, este surprinzator ca tarile dezvoltate au
manifestat o discretie mai mica decât cele emergente.

STABILIREA REGIMULUI MONETAR


Se presupune ca tarile îsi stabilesc cel mai bun regim monetar care încurajeaza o
crestere economica stabila în functie de conditiile specifice economiei respective, stiut fiind ca
politica monetara sprijina o crestere economica în ritmuri înalte în primul rând prin mentinerea
stabilitatii preturilor. În cazul tarilor din Europa Centrala si de Est (ECE), se constata o
diversitate de regimuri monetare, astfel cum rezulta din tabelul nr. 2.

27
Tabelul nr. 2
Clasificarea regimurilor monetare ale tarilor ECE si tarile din zona euro

TARA/ 199 199 199 19 199 199 199 199 199 200 200 200 200
1990
ANUL 1 2 3 94 5 6 7 8 9 0 1 2 3
Bulgaria AS AS AS AS AS NA NA NA NA NA NA NA NA NA
Republic
DI DI DI CS CS CS CS TRI TI TI TI TI TI TI
a Ceha
Estonia DI DI NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA NA
Letonia DI DI AS AS CS CS CS CS CS CS CS CS CS CS
Lituania DI DI AS AS AS NA NA NA NA NA NA NA NA NA
Polonia AS AS AS CS CS CS CS CS CS TI TI TI TI TI
România AS AS AS AS AS TRI TRI AS AS AS AS TRI TRI TRI
Slovacia DI DI DI CS CS CS CS CS TRI TRI TRI TRI TRI TRI
Slovenia DI DI TRI TRI CS TRI CS CS TRI TRI TRI TRI TRI TRI
Ungaria CS CS CS CS CS CS CS CS CS TRI TI TI TI TI
Zona
DI DI DI DI DI DI DI DI DI SP SP SP SP SP
Euro
NA – Neautonom, CS – Curs de schimb, TI – Tintirea inflatiei, SP – Stabilitatea preturilor,
TRI – Tintirea redusa a inflatiei, AS – Ancora slaba, DI – Date indisponibile
Sursa: Stone Mark R. and Ashok J. Bhundia, 2004, A New Taxonomy of Monetary Regimes, IMF
WP/04/191 (International Monetary Fund)

Procesul stabilirii regimului monetar este vazut ca un arbore decizional care sa


permita tarilor respective sa aleaga alternative.
Primul nod – autonomia monetara – prima decizie care se poate lua este daca se
alege ori nu autonomia monetara. Cerintele fundamentale pentru autonomia monetara presupun o
moneda independenta care include instrumente ale politicii monetare, personal si experienta în
implicarea activa a pietelor financiare. Aceste cerinte explica de ce un foarte mare numar de tari
emergente, care nu au infrastructura monetara necesara, au început cu regimuri valutare
neautonome, comparativ cu tarile dezvoltate care au astfel de conditii. Principalul avantaj al
regimurilor neautonome este ca ele pot fi utilizate pentru câstigare de credibilitate în cazul tarilor
cu recorduri de instabilitate monetara.
Prin urmare, alegerea unui regim monetar autonom ori neautonom este determinata de
gradul de instabilitate a preturilor ori de vulnerabilitate la socuri a economiei, respectiv de
conditiile existente la momentul adoptarii. Asadar, motivul principal al adoptarii unui regim
neautonom este gradul înalt al instabilitatii preturilor, ratele înalte ale inflatiei si deprecierea

28
monedei. Iesirea dintr-un regim monetar neautonom înseamna costuri si riscuri foarte mari chiar
si numai daca moneda care o înlocuieste pe cea existenta este vazuta ca fiind mai slaba decât
prima.
Nodul al doilea – regimul de tintire redusa a inflatiei ori ancora nominala
puternica – este vazut ca o alternativa la regimurile cu ancora puternica, respectiv cursul valutar,
tintirea inflatiei sau stabilitatea preturilor. Prin urmare, regimul de tintire redusa a inflatiei este
ales tinând cont de credibilitatea angajamentului pentru o ancora puternica, acest regim fiind ales
de tarile mai putin dezvoltate. Regimul de tintire redusa a inflatiei pare a fi mai vulnerabil la
socuri externe. Analizele empirice sugereaza ca regimurile de tintire redusa a inflatiei au
rezultate mai slabe pe linia stabilitatii preturilor decât cele cu ancora nominala puternica
caracteristice pentru tarile dezvoltate.
Nodul al treilea – cursul de schimb sau ancora puternica – tarile care au autonomie
monetara vor alege dintre regimurile cu ancora puternica. Ratiunea principala în alegerea unui
regim monetar cu ancora cursul de schimb fix este deschiderea tarii privind contul de capital
deoarece cu cât o economie este mai deschisa, cu atât expunerea la atacuri valutare speculative
este mai mare. Recent s-a observat influenta cursului de schimb si a lichiditatii asupra balantei de
plati. Prin urmare, tarile care au contul de capital liberalizat si expunerea balantei de plati la
cursul de schimb nu vor alege ca ancora cursul de schimb fix. Regimurile monetare cu ancora
puternica sunt compatibile cu inflatia joasa. Tarile cu pondere mare în PIB a veniturilor din
export considera ca este mai avantajos sa ancoreze politica monetara la valuta cu cea mai mare
pondere în veniturile din export.
Nodul al patrulea - regimurile monetare de tintire a inflatiei si cele având ca
ancora implicita stabilitatea preturilor - alegerea finala este între cele doua categorii. În cazul
ancorei implicite stabilitatea preturilor, angajamentul fata de inflatie nu este explicit din cauza ca
aceasta ar reduce flexibilitatea cu privire la alte obiective, cum ar fi stabilitatea cresterii fara
prejudicierea stabilitatii preturilor. Din cauza ca acest tip de regim monetar este cel mai bun atât
pentru stabilitatea preturilor cât si ca discretie a bancii centrale, se presupune ca o tara ar prefera
acest tip daca ar avea si credibilitatea sa-l aplice. Potrivit datelor statistice, tarile care adopta
regimul monetar având ca obiectiv stabilitatea preturilor sunt mai mari si mai dezvoltate decât
cele care adopta tintirea inflatiei si, implicit, au si sistemul financiar mai dezvoltat, ceea ce îi

29
permite si bancii centrale sa aiba o responsabilitate informala, fata de situatia cealalta, în cazul
politicii de tintire a inflatiei când responsabilitatea bancii trebuie sa fie formalizata
Relatia dintre regimul de curs valutar si regimul monetar
Din punct de vedere al relatiei dintre regimurile de schimb valutar si cele de politica
monetara, în clasificarea FMI exista urmatoarele tipuri de ancore monetare:
• cursul de schimb valutar;
• agregatul monetar;
• tinta de inflatie;
• sprijin FMI ori alt program monetar;
• altele.
Ancora cursul de schimb
Autoritatea monetara intervine prin vânzari/ cumparari de valuta si prin cotarea
valutelor pentru a mentine cursul de schimb la nivelul sau în intervalul anuntat; cursul de schimb
are rol de ancora nominala ori tinta intermediara a politicii monetare. Acest tip de regim monetar
se întâlneste în cazul regimurilor cursurilor de schimb fara moneda nationala, consiliilor
monetare, cursurilor de schimb fixe cu sau fara banda si cursurilor de schimb ajustabile cu sau
fara banda.
Ancora agregatul monetar
În acest caz, autoritatea monetara îsi utilizeaza instrumentele de politica monetara în
vederea atingerii unei rate de crestere tinta pentru agregatul monetar precum masa monetara, M 1
ori M 2, tintele monetare devenind ancore nominale sau tinte intermediare ale politicii monetare.
Ancora inflatia
Acest tip de ancora presupune un anunt public pentru tinta pe termen mediu a inflatiei
cu un angajament al autoritatilor monetare pentru atingerea acestor tinte. Trasatura caracteristica
a acestui tip este o comunicare constanta cu publicul si pietele cu privire la planurile si
obiectivele decidentilor politicii monetare si o crescânda responsabilitate a bancii centrale pentru
atingerea obiectivelor de inflatie, aceasta fiind, implicit ori explicit, tinta a politicii monetare.
Sprijin FMI ori alt program monetar
Implementarea politicii monetare si a cursului de schimb se face în conditiile stabilirii
unor limite pentru rezervele internationale si activele interne nete ale bancii centrale.
Altele

30
În aceasta grupa sunt incluse tarile care nu si-au stabilit în mod explicit o ancora
nominala si mai degraba monitorizeaza aplicarea politicii monetare în diferiti indicatori ori
acelea pentru care nu exista informatii disponibile. Între regimurile cursurilor de schimb si cele
monetare exista diverse combinatii. Conform Raportului trimestrial asupra aranjamentelor
valutare la 31 martie 2005 al FMI situatia celor 187 de tari este cea prezentata în tabelul de mai
jos.

Tabelul nr.3
REGIMUL REGIM MONETAR
CURSULUI Agreg Tinta FMI ori alt Altele
DE SCHIMB at inflatie program
Ancora curs de schimb
(NUMARUL mone monetar
DE TARI) tar
Fara Între care: alta moneda ECCU (6)
moneda zona francului ca moneda CFA (14)
nationala nationala (9)
(41)
Consiliul 7 tari, între care: Bulgaria, Estonia,
monetar (7) Lituania
Curs de Fata de o singura moneda – 34 tari
schimb fix între care Letonia Fata de un cos
conventional valutar, DST (7)
(41)
Banda 5 tari, între care Cipru, Danemarca, Ungaria
orizontala de Slovenia, Ungaria
fluctuatie (5)
Curs de
schimb fix
ajustabil (5)
Banda de Belarus
fluctuatie
ajustabila (1)
5 tari 15 tari, 13 tari 20 tari,
Flotare între care între care
administrata Rep. Ceha România
(53) si
Slovacia
5 tari 17 tari, 5 tari 7 tari,
între care între care
Flotare Polonia, Elvetia,
independent Suedia, SUA si
a (34) Turcia si Japonia
Marea
Britanie

1.5. Evoluţia cursului de schimb leu-dolar şi leu-euro în România


În cele ce urmează vom arăta evoluţia cursurilor de schimb dolar/leu şi euro/leu pe o
perioadă cuprinsă între anii 1990-2008, pentru cursul dolar/leu, şi o perioadă cuprinsă între anii

31
1999-2008 pentru cursul euro/leu (cu precizarea că euro a putut fi cotat din anul 1999, anul 2002
fiind anul în care euro a căpătat şi o formă reală, nu numai scripturală).
Grafic nr.6 Evoluţia cursului de schimb leu(ROL)/dolar
în perioada 1990-1999

curs de schimb

20000

15000 15333

10000
8875,55
7167,94
5000
3082,6
760,05 1655,092033,28
0 21,56 76,47 307,95
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999

În perioada 1990-1999 cursul de schimb a cunoscut un trend crescător de la 21,56 ROL


la 15333 ROL în 1999.

Grafic nr.7 Evoluţia cursului de schimb leu(RON)/dolar


în perioada 2000-2008
curs de schimb

3,5
3,3055 3,32 3,2637
3 2,9061 2,9137 2,809
2,5 2,4383 2,5189
2,1693
2
1,5
1
0,5
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

32
Grafic nr.8 Evoluţia cursului de schimb leu(RON)/euro
în perioada 2000-2008

curs de schimb

4 4,0532
3,7556 3,6234 3,5245 3,5245
3,1255 3,3373
3 2,6027
2 1,9956

0
2000 2001 2002 1003 2004 2005 2006 2007 2008

Chiar şi la o primă privire observăm că evoluţiile cursului LEU/USD şi LEU/ EUR nu


au fost deloc stabile şi liniare, fiind marcate de o serie de fluctuaţii importante. Astfel, dacă din
1999 şi până la începul anului 2004, euro a crescut continuu faţă de leu, crescând cu mai bine de
150%, trendul a început să se inverseze în acel moment, cursul ca şi medie a primelor nouă luni
ale lui 2008, fiind cu peste 10 procente mai mic decât cursul înregistrat în primele zile ale lui
2004 (4.148 în 6 ianuarie). O evoluţie oarecum similară, însă într-un interval mai îngust a
înregistrat şi cursul USD/LEI, care a pornit de la un curs mediu de 1,53 ron în 1999, dublându-se
în doar trei ani, până la un curs mediu de 3,30 lei/usd în 2002, pentru ca apoi să se deprecieze
constant până în prezent.

33
CAPITOLUL 2
REGIMUL VALUTAR, POLITICA VALUTARĂ, VALUTE ŞI CONVERTIBILITATEA
MONETARĂ

2.1. Regim valutar, politică valutară, valute, devize, monede internaţionale-concepte şi


noţiuni
Prin regim valutar se întelege ansamblul reglementarilor dintr-o tara referitoare la
obtinerea, detinerea si utilizarea valutei de catre rezidenti în relatiile acestora cu nerezidentii cât
si cu rezidentii însisi. Altfel spus, totalitatea atributiilor, competentelor si operatiunilor
(tranzactiilor) cu valuta stabilite în baza unor prevederi legale.
O alta definitie – „regimul valutar reprezinta ansamblul reglementarilor dintr-o tara
referitoare la proprietatea asupra valutei, convertibilitatea monedei nationale si organizarea pietei
valutare 3”. Într-o exprimare de maxima generalizare, regimul valutar înseamna mecanismul
relatiilor valutare. Conceptul de regim valutar poate fi privit si sub aspect evolutiv. Spre
exemplu, în tarile dezvoltate în care a avut loc deja un profund proces de dereglementare în
vederea liberalizarii depline a operatiunilor valutare, regimul
valutar este înteles îndeobste ca regim al schimbului valutar sau politica cursului (ratei) de
schimb, cele mai multe din aceste tari nemaiavând legi valutare. Situatia devine si mai evidenta
în tarile membre ale Uniunii Economice si Monetare (UEM) care au o moneda unica – EURO,
adoptata prin disparitia monedelor nationale. Prin urmare, exista mai multe tipuri de regimuri
valutare, departajate pe baza unui anumit criteriu. Spre exemplu, în cazul economiilor
centralizate exista cursuri valutare unice sau cursuri multiple, situatie în care valutele se vând
si se cumpara la cursuri diferite în functie de anumite criterii.
În cazul convertibilitatii monetare exista o diferentiere a gradelor de convertibilitate
în functie de caracterul tranzactiilor (de cont curent sau de cont de capital) ori de calitatea celor
care efectueaza tranzactia: rezidenti ori nerezidenti. Un regim valutar care comporta restrictii
evidentiaza ca este vorba de o economie nedezvoltata sau de o situatie de criza economica. Un

3
Ioan Popa – Tranzactii comerciale internationale, Editura Economica, Bucuresti, 1997

34
regim valutar liberalizat, conform unor cerinte internationale (FMI), nu mai poate sa revina la un
regim valutar restrictiv.
Politica valutara reprezinta apanajul autoritatii monetare si valutare, în ultima instanta
a statului, de a interveni în vederea corectarii unor dezechilibre fundamentale ale economiei spre
a influenta si orienta fenomenele si relatiile valutare în functie de obiectivele fundamentale
stabilite prin lege, respectiv în functie de obiectivele principale ale politicii monetare în special si
ale politicii economice, în general, ale statului respectiv. Este de la sine înteles ca politicile
valutare difera de la un stat la altul, de la un grup la alt grup de state în functie de obiectivele
generale, de „tintele” propuse, dar si de nivelul dezvoltarii pietelor interne valutare, monetare,
financiare.
Deoarece politica valutara urmareste, în general, atingerea obiectivelor principale ale
politicii economice, aceasta se afla în strânsa corelare cu celelalte segmente de piata, în primul
rând cu politica monetara – într-un anumit sens fiind chiar o componenta a acesteia – cu politica
comerciala si cea fiscala. Interdependentele dintre politica valutara si cea monetara sunt cu atât
mai intense cu cât gradul de convertibilitate a monedei nationale este mai mare, marimea acestui
grad presupunând în fapt dezvoltarea si maturitatea pietelor respective: monetara, valutara,
financiara si de capital. Prin politica valutara se urmareste sa se modifice starea balantei de plati
în sensul echilibrarii acesteia prin reducerea deficitului – implicit si a nivelului preturilor si al
dobânzilor – si, în special, echilibrarea exporturilor si importurilor.
Politica valutara înseamna totalitatea instrumentelor si procedeelor utilizate de
autoritatile financiar-valutare ale unui stat prin care se actioneaza asupra fluxurilor de valute de
pe piata nationala cât si a celor dintre piata nationala si pietele externe în scopul influentarii
gradului de stabilitate al monedei nationale si al echilibrarii balantei de plati. În acest sens,
autoritatile abilitate prin lege utilizeaza mijloace si instrumente, între care principalele sunt
interventiile bancii centrale pe pietele valutare prin vânzari sau cumparari de valuta si
controlul valutar în variate forme.
Prin politica monetara care, în cazul tarilor dezvoltate, are ca obiectiv primordial
stabilitatea preturilor, se urmareste sustinerea politicii generale a statului, în principal cresterea
economica, echilibrul balantei de plati si ocuparea, cât mai deplina, a fortei de munca, obiective
care se realizeaza printr-un sistem de instrumente ale politicii monetare, între care:
• rata dobânzii;

35
• cursul de schimb;
• agregatele monetare si de credit;
• rezervele minime obligatorii ale bancilor la banca centrala;
• operatiuni open-market.
Asadar politica monetara exprima totalitatea masurilor stabilite si instrumentelor de
actiune ale autoritatii monetare pentru realizarea unei dezvoltari economice durabile, stabilitatea
preturilor si cursurilor valutare, dezvoltarea creditului si atragerea de capital strain în functie de
necesitatile economiei4.

În derularea relatiilor economice internationale se utilizeaza mai multe unitati monetare


cu rol de mijloc de plata international, respectiv valute convertibile, devize si monede
internationale. În acceptiunea curenta, prin valuta se întelege moneda nationala a unui stat sau
grup de state detinuta de o persoana fizica sau juridica straina (ex. dolarul SUA sau euro detinut
de o persoana fizica româna).
Valutele se prezinta sub doua forme: valuta efectiva sub forma de numerar – bancnote
si monede divizionare cu o utilizare restrânsa în platile internationale si valuta de cont, care
reprezinta disponibilul din contul deschis la o banca din tara detinatorului, la o banca din tara
emitentului sau la o banca dintr-o terta tara, aceasta forma a valutei fiind cea mai larg utilizata ca
mijloc de plata internationala, pe calea viramentului bancar.
Între aceste doua forme, exista o strânsa legatura, valuta în numerar transformându-se prin
depunere în valuta de cont si invers, valuta de cont devenind prin retragere din cont valuta
efectiva. Din punct de vedere al capacitatii de preschimbare a unei valute în alta valuta, acestea
se împart în: valute convertibile si valute neconvertibile; din categoria valutelor convertibile fac
parte acele valute care pot fi schimbate într-o alta valuta în mod liber la un curs cunoscut.
Valutele convertibile sunt monedele nationale carora li s-a recunoscut pe plan
international capacitatea de a fi preschimbate într-o alta moneda pe baza cursului de schimb
dintre cele doua monede. Unele din aceste valute convertibile poarta denumirea de monede liber
utilizabile, respectiv monedele cu convertibilitate totala folosite pe scara larga pentru efectuarea
platilor în cadrul tranzactiilor internationale si larg negociate pe principalele piete valutare. Din
punct de vedere al FMI, în aceasta categorie intrau – pâna la lansarea euro – urmatoarele cinci
4
Cezar Basno, Nicolae Dardac, Constantin Floricel – Moneda, Credit, Banci, Editura Didactica, Bucuresti, 1995

36
monede nationale: dolarul SUA, marca germana, lira sterlina, francul francez si yenul japonez
iar, începând cu 1.01.1999, euro, moneda unica a tarilor membre ale Uniunii Economice si
Monetare care înlocuieste marca germana si francul francez. Acestea au si rolul de valute de
rezerva si fac parte din rezervele internationale ale bancilor centrale cu rolul acoperirii
eventualelor deficite ale balantelor de plati ale statelor detinatoare, prin aceasta capatând
atributul de lichiditati internationale utilizabile la achitarea angajamentelor de plata externe.
În perioada dintre cele doua razboaie mondiale valutele de rezerva cele mai utilizate
erau: lira sterlina, francul francez si dolarul american. Dupa al doilea razboi mondial acest rol a
fost preluat oficial doar de dolarul american, iar mai recent si de euro.
Devizele ca instrumente de plata internationala sunt tratate diferit în literatura de
specialitate. Într-o prima abordare, notiunea de devize include înscrisuri exprimate în valuta
convertibila, utilizate ca mijloace de plata si credit – cambiile, biletele la ordin si cecurile –
precum si ca valori mobiliare (obligatiuni, actiuni, titluri de stat). Într-o abordare mai larga,
devizele includ pe lânga titlurile de credit si valorile mobiliare aratate mai sus si valutele
convertibile, precum si metalele pretioase sau orice alte instrumente de plata internationala.
Alaturi de cele doua categorii de mai sus, se utilizeaza si monede internationale,
instrumente monetare si unitati de cont emise de organisme financiar-bancare internationale.
În cadrul Fondului Monetar International s-a hotarât crearea unui instrument monetar care sa
preia functiile monedelor de rezerva, denumit Drepturi Speciale de Tragere (DST), care
reprezinta o unitate monetara de cont având baza de definire la început în aur, apoi într-un cos de
valute în vederea asigurarii unei sporite stabilitati. DST nu pot fi folosite ca mijloc direct de
plata, ci numai prin convertirea în alte valute si au o circulatie limitata la autoritatile monetare
(Fondul Monetar International, banci centrale, Banca Reglementelor Internationale). O alta
unitate monetara bazata pe cosul valutar al tarilor participante la sistemul vest-european a fost
European Currency Unit (ECU). Monedele care participau la cosul acestei unitati monetare
erau: marca germana, francul francez, lira italiana, florinul olandez, francul belgian, lira
irlandeza, francul luxemburghez, coroana daneza. ECU avea urmatoarele functii: etalon al
cursurilor valutare, unitate de cont în operatiunile de interventie si în mecanismul de creditare,
mijloc de plata în operatiunile dintre autoritatile monetare ale tarilor membre ale Comunitatii
Economice Europene.

37
Începând cu 01.01.1999 euro, ca unitate de cont, a înlocuit unitatea monetara a
Comunitatii Economice Europene – ECU – la rata de 1/1 deoarece euro a devenit moneda unica
a tarilor membre ale UEM, iar începând cu 1 ianuarie 2002 euro a devenit o moneda efectiva
înlocuind monedele nationale ale statelor care au aderat la zona euro, fiind în acelasi timp atât
moneda nationala cât si moneda internationala. În afara celor doua, au mai fost si sunt utilizate si
alte unitati monetare de cont, cum ar fi dinarul arab.

2.2. Convertibilitatea monetară – definiţii şi clasificări


Convertibilitatea monedei este una din marile optiuni ale procesului de reforma în
general în tarile în curs de dezvoltare si în particular în tarile în tranzitie la economia de piata.
Împreuna cu masurile de liberalizare a comertului si platilor, convertibilitatea tranzactiilor
curente este sursa de disciplinare concurentiala.
Convertibilitatea anumitor operatiuni de capital faciliteaza fluxurile financiare
internationale care pot da o mare importanta procesului de transformare cu precadere al tarilor
emergente si în special al tarilor în tranzitie la economia de piata. În general, convertibilitatea
permite reducerea costurilor interne în cazul alocarii devizelor pe cai administrative, aceasta
fiind unul din principalele simboluri ale deschiderii si libertatii economiei si care da credibilitate
programelor de reforma dificile.
Este, de asemenea, adevarat ca instaurarea convertibilitatii la începutul perioadei de
transformare presupune si riscuri generate de lipsa cadrului juridic, lipsa pietelor care impieteaza
asupra mecanismelor de stabilizare macroeconomica si pentru ca economia nu e competitiva pe
plan extern si rezervele în devize sunt limitate. Notiunea de convertibilitate constituie un criteriu
fundamental de clasificare a instrumentelor de plata, acestea fiind în consecinta convertibile si
neconvertibile. Abordarea notiunii de convertibilitate trebuie facuta din punct de vedere istoric,
evolutia notiunii fiind determinata de transformarile social-economice si reglementarile relatiilor
valutar-financiare.
Prima acceptiune a convertibilitatii, în perioada etalonului aur, a însemnat dreptul
oricarui detinator al unei bancnote de a se prezenta la ghiseele bancii emitente si de a o schimba
pe cantitatea de aur reprezentata de bancnota respectiva.
Dupa primul razboi mondial a aparut etalonul aur-devize, prin care se rupe legatura
dintre bancnotele de circulatie si aurul detinut de banca de emisiune. În structura circulatiei

38
banesti se afla numai semne banesti: bancnote si bani divizionari confectionati din metale ieftine.
Convertibilitatea se efectueaza în valute, convertibile la rândul lor în aur, etalonul aur-devize
presupunând existenta a cel putin unei monede nationale convertibile în aur, care sa serveasca la
convertirea celorlalte monede (din punct de vedere istoric, aceste valute au fost lira sterlina si
dolarul SUA).
În perioada sistemului Bretton-Woods, instituit în 1944, notiunea de convertibilitate a
primit un înteles mult mai restrâns. Restrângerea s-a manifestat în excluderea dreptului de a
pretinde convertibilitatea banilor în aur, care puteau fi preschimbati numai în alte valute,
principiu de la care facea exceptie dolarul SUA care era convertibil în aur numai la cererea
bancilor centrale detinatoare adresata direct Trezoreriei SUA. Începând din 15 august 1971, prin
suspendarea convertibilitatii în aur a
dolarului si acesta ca si alte monede nationale, a trecut la flotare. Prin aceasta nu se mai poate
vorbi de o convertibilitate oficiala, ci de o convertibilitate de piata, iar pentru sustinerea cursului
conform politicilor monetare, bancile centrale continua sa intervina prin cumpararea sau
vânzarea monedelor proprii.
Statutul Fondului Monetar International (art. VIII) defineste convertibilitatea
internationala astfel: „în sens larg, convertibilitatea înseamna desfiintarea restrictiilor si
discriminarilor în domeniul platilor si transferurilor internationale; în sens restrâns,
convertibilitatea înseamna obligatia bancii centrale de a cumpara propria moneda detinuta de o
banca centrala straina, la cererea acesteia, cu conditia ca suma respectiva sa provina din
tranzactii curente, de data recenta, sau sa fie necesara bancii centrale straine pentru plati
curente”. Reglementarile monetare internationale stabilite la Conferinta Natiunilor Unite si
Asociate de la Bretton Woods din 1944 stipulau ca statele membre trebuiau sa faca tot ce era
necesar pentru restabilirea convertibilitatii tranzactiilor curente, autorizându-le în schimb sa
aplice restrictii la convertibilitatea tranzactiilor de natura contului de capital (miscarile de
capital). Obligatiile ce decurg pentru statele membre FMI în materie de convertibilitate sunt
precizate în articolul VIII, sectiunile 2, 3 si 4. În conformitate cu prevederile sectiunii 2 a),
statele membre nu pot, fara aprobarea Fondului
Monetar International, sa impuna restrictii asupra platilor si transferurilor externe aferente
tranzactiilor internationale curente (de cont curent), sub rezerva dispozitiilor articolului XIV care
permit tarilor sa impuna restrictiile platilor si transferurilor externe aferente tranzactiilor

39
internationale curente existente în momentul când tarile au aderat la acest articol. În conformitate
cu sectiunea 3, statele membre nu pot recurge la practici (aranjamente) valutare discriminatorii
sau la practici valutare multiple care nu sunt prevazute de Statut sau autorizate de FMI.
Corespunzator prevederilor sectiunilor 2 a) si 3 mentionate, este interzis statelor membre sa
impuna restrictii la obtinerea sau la utilizarea valutelor sau sa recurga la practici discriminatorii
în aceasta privinta. De asemenea, este interzisa aplicarea restrictiilor la operatiuni comerciale sau
cedarea încasarilor lor în valuta la autoritatile monetare. Monedele nationale care nu respecta
cerintele art. VIII din Statutul Fondului Monetar International sunt considerate neconvertibile,
situatie în care participa la un numar restrâns de operatiuni valutare, cum ar fi cumpararea de
valuta intrata în taramonedei neconvertibile, constituirea unei parti din cota de subscriere la
Fondul Monetar International.
Convertibilitate – însusirea legala a unei monede de a putea fi preschimbata cu o alta
moneda în mod liber prin vânzarea si cumpararea pe piata valutara în conditiile în care nu exista
restrictii cu privire la suma de preschimbat, scopul preschimbarii (tranzactii curente sau miscari
de capital) sau calitatea celui care efectueaza preschimbarea: rezident ori nerezident. În functie
de respectarea conditiilor cerute de mecanismul convertibilitatii actuale, monedele nationale
cunosc diferite grade de convertibilitate.
Convertibilitatea externa înseamna utilizarea valutei numai de nerezidenti în circuit
international pentru efectuarea de plati curente. Sunt si alte genuri de restrictii în functie de
detinatorul soldurilor sau locul detinerii acestora, restrictii care desemneaza „convertibilitatea
interna ” expresie care a capatat diferite semnificatii. Este vorba de libertatea pe care o au
rezidentii de a detine anumite active în valuta (cum ar fi depozitele bancare) si de a converti
moneda nationala în valuta în interiorul tarii; aceste sume în valuta nu pot fi utilizate pentru plati
externe sau detinerea de conturi în valuta în strainatate; mai mult, în cazul convertibilitatii
limitate nu este permisa decât detinerea de valuta, nu si de alte active în valuta care reprezinta
creante asupra nerezidentilor.
Actualmente, se considera ca o moneda este „total convertibila” când detinatorul sau,
indiferent ca este rezident ori nerezident, este liber sa o preschimbe (converteasca) la un curs fix
sau flexibil în vigoare pe piata valutara în una din monedele convertibile (monede de rezerva
internationala). În abordarea convertibilitatii pot aparea anumite confuzii legate de restrictii si
aceasta pentru ca nu se face distinctia între faptul ca operatiunile de schimb nu trebuie sa aiba

40
nici o restrictie, în timp ce la operatiunile de cont curent si de capital pot exista anumite restrictii.
Prin urmare se impune a analiza în ce masura dreptul de a converti moneda nationala în valuta
este supus anumitor restrictii în functie de natura operatiunilor ce urmeaza a fi realizate prin
convertirea monedei: operatiuni curente ori operatiuni de capital, distinctie prevazuta în Statutul
Fondului Monetar International (FMI).

2.3. Efectul convertibilităţii în operaţiunile valutare de cont curent şi de capital


Convertibilitatea în operatiunile valutare de cont curent (operatiunile valutare curente)
sau de capital are diverse implicatii pentru o economie, ea prezentând atât avantaje cât si
dezavantaje (riscuri). Avantajele si dezavantajele depind si de natura operatiunilor: curente sau
de capital. Convertibilitatea are efecte asupra productiei si stabilitatii macroeconomice.
Din punct de vedere al productiei, efectele convertibilitatii sunt diferite în functie de
natura acesteia: convertibilitatea monedei în tranzactiile (operatiunile) curente (de cont curent) si
în tranzactiile de capital (miscarile de capital).

a. Convertibilitatea în tranzactiile curente


Instaurarea convertibilitatii tranzactiilor curente (de cont curent) în conditiile existentei
unor reglementari comerciale liberale poate creste gradul de libertate într-o economie, cu
consecinte benefice asupra îmbunatatirii consumului si poate duce la cresterea productiei interne
prin intrari de bunuri si servicii din import.
Aceste avantaje directe sunt chiar mai putin esentiale fata de avantajele indirecte ale
convertibilitatii de cont curent care, pe termen mediu, duc la crearea conditiilor favorabile
concurentei în interiorul tarii. Transformarea economiilor planificate centralizat în economii de
piata presupune o descentralizare sensibila a deciziilor în materie de productie si investitii cât si
trecerea la preturi bazate pe mecanismele pietei, respectiv crearea unui mediu concurential, atât
intern cât si extern. Gradul de concurenta depinde nu numai de existenta convertibilitatii
operatiunilor valutare curente cât si de amploarea si natura restrictiilor comerciale. Existenta
unui mediu concurential atât intern cât si extern incita foarte puternic producatorii sa utilizeze
resursele în mod eficace.
În tarile din Europa aflate în procesul tranzitiei la economia de piata, piata interna,
pentru multe dintre ramurile industriei, este prea strâmta pentru a putea sustine numerosii

41
producatori sau monopolurile si oligopolurile interioare, situatie determinata si de presiunea
concurentiala a importurilor. Pe de alta parte, avantajele ce decurg din sporirea productiei sunt de
natura a favoriza concurenta, producatorii interni fiind incitati sa produca mai mult si mai bine.
Pe termen lung, concurenta importurilor, concurenta internationala în general, ar trebui
sa duca la cresterea inovatiei si îmbunatatirea calitatii în industria nationala si la afectarea de
resurse interne în scopul exploatarii mai bune a avantajului comparativ al tarilor.Aceste efecte
sunt vizibile cu atât mai mult cu cât concurenta internationala, încurajata de convertibilitatea în
operatiunile curente, ajuta întreprinderile nationale sa se adapteze preturilor în vigoare de pe
piata internationala.
Prin urmare, date fiind avantajele mentionate, este necesara instituirea
convertibilitatii în tranzactiile valutare de cont curent având în vedere si posibilele dezavantaje
ale acesteia. Pe termen scurt ar putea rezulta un nivel destul de ridicat al somajului si al
neutilizarii capacitatilor productive sub presiunea importurilor de produse similare; ar putea fi
necesara o reducere sensibila a salariilor reale (dupa ajustarea ratei somajului) pentru ca
produsele interne sa ramâna competitive. În ambele cazuri, puterea de cumparare la intern poate
sa se diminueze sensibil. Natura mediului concurential caruia întreprinderile trebuie sa-i faca fata
si capacitatea acestora de a face concurenta produselor importate depinde de nivelul cursului de
schimb.
Efectele nefavorabile asupra angajatilor si salariilor reale depind în masura majora de
nivelul cursului de schimb al monedei nationale, efectele aferente introducerii convertibilitatii în
tranzactiile externe curente, putând fi diminuate daca se stabileste un curs de schimb care sa
faca importurile suficient de costisitoare. Prin urmare, în primele etape ale reformei, o
depreciere a monedei nationale este suficienta pentru a permite atingerea tuturor obiectivelor.

b. Convertibilitatea în operatiunile (tranzactiile) externe de capital


Una dintre problemele importante care se pun tarilor care întreprind reforme este de a
sti prin ce mijloace pot fi atrase din strainatate capitaluri si alte resurse necesare productiei.
Succesul procesului de transformare poate depinde de o maniera decisiva de fluxurile de capital
private si de competentele tehnice ale tarilor. Instaurarea convertibilitatii în operatiunile de
capital sau cel putin în anumite tipuri de capital poate realiza atragerea de resurse din
strainatate. Decizia strainilor de a face investitii într-o alta tara depinde, între alti factori, în

42
mare masura de asigurarea repatrierii dobânzilor, a dividendelor si altor venituri nete aferente
operatiunilor de capital, a investitiilor initiale în cazul atât a investitiilor directe cât si al celor de
portofoliu.
Intrarea capitalurilor sub forma investitiilor directe atrage angajarea de personal strain
care antreneaza sporirea competentei profesionale, faciliteaza accesul tarii la tehnologia straina
mai perfectionata. Atragerea capitalurilor externe, sub diverse forme, depinde de cadrul juridic si
economic al tarii. Stabilitatea macroeconomica si credibilitatea mentinerii unei asemenea
stabilitati sunt considerente criterii indispensabile pentru evaluarea daca investitiile dintr -o tara
sunt mai sigure fata de alta tara. Printre alte considerente importante, trebuie mentionate si
sistemul juridic si natura cadrului de investitii, calitatea infrastructurii fizice si electronice, în
special sistemul de transport si reteaua de comunicatii, resursele umane si naturale, stabilitatea
politica si dimensiunea pietelor accesibile în tara respectiva si în tarile vecine.
Din punct de vedere al efectelor nefavorabile aferente convertibilitatii în operatiunile
de capital se poate evidentia ca principalele riscuri sunt fuga capitalurilor si o instabilitate
crescuta a cursului de schimb, ale rezervelor valutare si a ratei dobânzilor; într-o economie în
care procesul reformei n-a progresat, s-ar putea ca volumul mare al intrarilor investitiilor straine
sa faca presiuni puternice asupra cursului (ratei) de schimb care ar putea complica considerabil
realizarea stabilitatii macroeconomice.
Din cauza unor asemenea riscuri, marea majoritate a tarilor au continuat sa aplice
restrictii la diverse categorii ale operatiunilor de capital pâna în momentul când transformarea
unei economii a ajuns la un stadiu avansat si a trecut un interval rezonabil de la instaurarea
convertibilitatii tranzactiilor de cont curent.
Se poate considera ca riscurile inerente convertibilitatii integrale în cazul operatiunilor
de capital sunt mai costisitoare decât distorsiunile care apar când convertibilitatea este limitata la
tranzactiile valutare de cont curent si la anumite categorii ale operatiunilor de capital. Pe de alta
parte, în conditiile integrarii pietelor nationale de capital în pietele internationale de capital
devine din ce în ce mai dificila aplicarea restrictiilor la operatiunile (tranzactiile) de capital,
iesirile (fuga) capitalurilor luând uneori proportii alarmante chiar si în situatiile când nu exista
convertibilitatea monedei în tranzactiile de capital.
Din punct de vedere al stabilitatii macroeconomice , convertibilitatea aferenta
tranzactiilor curente ca si cea aferenta operatiunilor de capital pot complica într-o larga masura,

43
sarcina responsabililor cu politica macroeconomica, deoarece convertibilitatea permite variatii
foarte pronuntate ale balantei de plati.
Într-un regim al cursului de schimb fix, dezechilibrele externe pot reduce rezervele
internationale ale unei tari creând presiuni în favoarea fie a ajustarii ratei de schimb, fie în
adoptarea altor mijloace de actiune.
Într-un regim al cursului de schimb flexibil, tendintele balantei de plati determina
variatii ale cursului de schimb sau ajustarea altor instrumente de politica. Aceste variatii sau
ajustari au repercusiuni asupra preturilor si veniturilor interne si risca sa compromita atingerea
obiectivului final al asigurarii unei cresteri durabile si neinflationiste. Instaurarea convertibilitatii
operatiunilor curente presupune ca va fi necesara ajustarea graduala a cursului de schimb daca
se doreste evitarea importantelor dezechilibre externe.
În lipsa ajustarii ratelor dobânzii sau a celorlalte mijloace de interventie în functie de
schimbari, convertibilitatea totala poate favoriza ample fluctuatii ale cursurilor de schimb.
În concluzie, tarile trebuie sa puna în balanta avantajele care decurg din eliminarea
restrictiilor la tranzactiile de cont curent si avantajele care decurg din stabilitatea cursurilor de
schimb si o mai mare autonomie monetara în cazul inexistentei convertibilitatii de cont curent.

2.4. Momentul favorabil instaurarii convertibilitatii


Asigurarea succesului instaurarii convertibilitatii presupune existenta unor conditii care
trebuie stabilite, create înainte de momentul introducerii convertibilitatii sau simultan
introducerii acesteia. Date fiind avantajele importante ale convertibilitatii, autoritatile trebuie sa
stabileasca cât mai rapid posibil conditiile prealabile necesare implementarii cu succes a acesteia.
Privitor la convertibilitatea operatiunilor curente, unele tari au introdus-o imediat ce
conditiile au existat, alte tari au preferat o tr ecere mai graduala, situatie în care dispozitiile
tranzitorii particulare prezinta un interes deosebit.
Examinând problema convertibilitatii monedei, liter atura de specialitate a identificat
anumite conditii prealabile indispensabile pentru asigurarea instaurarii cu succes a
convertibilitatii aferente tranzactiilor curente si anume:
a. un curs de schimb corespunzator;
b. un nivel de lichiditate internationala suficient;
c. o politica macroeconomica judicioasa;

44
d. necesitatea încurajarii agentilor economici sa reactioneze la preturile pietei, fara distorsiuni
majore.
Aceleasi conditii prealabile se aplica si eliminarii restrictiilor comerciale în general.
Pentru tarile care transforma un sistem economic planificat centralizat într-o economie bazata pe
fortele pietei, tarile aflate în tranzitie la economia de piata, aceste conditii necesita profunde
reforme institutionale.
Trecerea dintr-o data sau în etape la convertibilitate este legata de vointa politica de a
face sau nu o reforma globala si rapida.
a. Curs de schimb corespunzator
Se întelege ca prima conditie a instaurarii convertibilitatii aferente tranzactiilor curente
este existenta unui curs de schimb corespunzator. Cursul de schimb trebuie sa fie, în ansamblu,
compatibil cu echilibrul balantei de plati, altfel se vor ivi dezechilibre importante. Cursul de
schimb real necesar într -o tara care elimina restrictiile ce limiteaza convertibilitatea la începutul
procesului transformarilor ar trebui sa fie initial depreciat. Cursul real de echilibru începe sa se
aprecieze câte putin pe masura ameliorarii pozitiei concurentiale fundamentale a sectorului
productiv. Daca aprecierea cursului de schimb este excesiva, este dificil de a atinge echilibrul
soldului balantei comerciale, în timp ce o depreciere foarte puternica risca sa afecteze productia
si investitiile dat fiind pretul foarte mare al importurilor.
b. Lichiditate internationala adecvata
Necesitatea ca tara respectiva sa dispuna de un volum de lichiditate internationala
suficienta este o alta conditie a instaurarii convertibilitatii aferente tranzactiilor curente.
Lichiditatea internationala este sub forma rezervelor valutare si a împrumuturilor externe în
vederea rezolvarii deficitelor conjuncturale ale balantelor de plati sau perturbatiilor temporare ale
termenelor de schimb ca, de exemplu, cea provocata de marirea pretului petrolului la mijlocul
anilor ’90. Lichiditatea este necesara pentru mentinerea fara dificultate a stabilitatii
macroeconomice caci este foarte dificil de a stabiliza în acelasi timp rata de schimb si ratele
dobânzilor determinate de perturbatii nefavorabile pe termen scurt a volumului si preturilor
exporturilor si importurilor. De asemenea, este necesar un volum de lichiditati internationale
suficient pentru a face credibile eforturile autoritatilor de ajustare a cursului; în caz contrar,
mecanismele de ajustare ramân vulnerabile suscitând atacuri speculative împotriva monedei
nationale. Determinarea nivelului lichiditatii internationale suficient pentru sprijinirea

45
convertibilitatii tranzactiilor curente este o chestiune mai complicata si este în functie de gradul
de flexibilitate pe care tarile trebuie sa-l adopte pentru cursul de schimb. De regula se estimeaza
ca acest nivel ar trebui sa aiba rezerve valutare acumulate care sa acopere cel putin trei luni
necesitatile de import FOB, desi unele tari au trecut la convertibilitate chiar sub acest nivel.
Pentru buna regula nivelul rezervelor ar trebui sa acopere o perioada chiar mai mare de 3 luni.
Spre exemplu, Polonia când a trecut la convertibilitatea de cont curent la începutul programului
de tranzitie în ianuarie 1990 a avut circa 2,5 miliarde dolari SUA care acopereau circa 4,5 luni de
import.
c. Politica macroeconomica judicioasa
A treia conditie prealabila instaurarii convertibilitatii de cont curent este aplicarea unei
politici macroeconomice judicioase ceea ce presupune masuri în vederea asigurarii cel putin
viabile a soldului balantei comerciale. Se întelege ca un control bugetar si monetar strict este
necesar pentru a crea un climat de stabilitate macroeconomica generala propice aplicarii cu
succes a programului de reforme, iar în cazul tarilor în tranzitie de la economia centralizat
planificata la economia de piata trebuie întreprinse vaste reforme institutionale pentru a asigura
stabilizarea macroeconomica. Experienta a aratat rolul primordial al controlului bugetar riguros
în cadrul programului de reforme, care se concretizeaza în controlul deficitelor bugetare, inclusiv
în mecanismele de limitare a finantarii automate a întreprinderilor deficitare si a activitatilor
subventionate.
Importanta pe care o capata rigoarea controlului monetar în eforturile de stabilizare este
evidenta. Un control monetar riguros într-o economie de piata necesita existenta unui sistem
bancar care sa fie în masura sa stabilizeze economia indirect prin intermediul cursului de schimb
sau prin celelalte instrumente ale politicii monetare. În cazul tarilor care trec de la economia
centralizata la economia de piata, conditia aplicarii unor asemenea masuri presupune reforma
sistemului bancar prin crearea unei banci centrale si a bancilor comerciale. Politica monetara
trebuie sa mentina un grad rezonabil al stabilitatii atât al preturilor cât si al variabilelor
macroeconomice, lucru imposibil daca exista un surplus monetar care ar fi premisa unor
puternice mariri ale preturilor de consum.
d. Incitatii necesare pentru a reactiona la preturile pietei
A patra conditie prealabila instaurarii convertibilitatii de cont curent constituie, de
asemenea, un obstacol major pentru economiile care nu dispun înca de mecanisme ale preturilor

46
de piata care sa functioneze bine. Într -o economie planificata centralizat preturile adesea nu au
legatura cu costurile de productie sau cu preturile cu amanuntul. Reforma preturilor este deci
parte componenta a procesului de transformare, de tranzitie la economia de piata; obiectivul
reformei preturilor consta în asigurarea necesitatii ca preturile sa exprime corect valoarea. Opinia
generala este ca preturile în vigoare pe piata internationala reprezinta cea mai buna indicare a
valorii produselor din care este eliminata distorsiunea costuri-preturi.
Într -o economie deschisa, concurenta importurilor constrânge producatorii locali sa fie
eficienti si sa reduca puterea de care se bucura pe piata monopolurile si oligopolurile nationale;
în plus, producatorii interni vor afecta resursele domeniilor în care tara are avantaje competitive.
Reforma masurilor de incitare a ofertei întreprinderilor este o etapa decisiva în procesul aplicarii
convertibilitatii operatiunilor valutare curente. Trebuie subliniat ca mecanismul preturilor de
piata nu functioneaza bine atunci când producatorii nu respecta disciplina financiara. În
economiile centralizat-planificate productia a fost realizata în conditii de „constrângeri bugetare”
putin riguroase, pierderile financiare ale întreprinderilor fiind sistematic sterse sau disimulate
prin intermediul subventiilor si creditelor acordate automat de catre stat. În aceste întreprinderi
producatorii nu au fost incitati sa raspunda de o maniera corespunzatoare la semnalele date de
preturi.
La nivel macroeconomic constrângerile bugetare putin riguroase au reprezentat un teren
favorabil deficitelor bugetare si inflatiei. În consecinta, înasprirea acestor constrângeri si crearea
incitatiilor de natura a readuce producatorii si consumatorii sa reactioneze normal la semnalele
transmise de catre preturile pietei sau întarirea acelora existente trebuie sa preceada ori sa
însoteasca instaurarea convertibilitatii aferente tranzactiilor curente. Privatizarea, care este o
componenta esentiala a procesului de reforma, determina întreprinderile sa se orienteze spre
maximizarea randamentelor lor nete.
Trebuie instaurata foarte repede convertibilitatea?
Succesul cu care tarile ajung sa instituie convertibilitatea la început de reforma depinde
de rapiditatea cu care reusesc sa stabileasca conditiile prealabile mai sus descrise, dar si de
sprijinul populatiei care e conditionat de gradul de instabilitate macroeconomica si de amploarea
distorsiunilor existente la început. În tarile în care numeroasele dispozitii de control economic au
creat o stabilitate macroeconomica superficiala este posibil ca, din cauza costurilor reformei
ridicate, populatia sa nu sprijine reformele structurale de mare anvergura si aplicarea rapida a

47
acestora. Desi avantajele convertibilitatii de cont curent militeaza pentru instaurarea cel mai
rapid posibil a acesteia, trebuie totusi timp pentru crearea conditiilor prealabile convertibilitatii
de cont curent în tarile în care ajustarea viguroasa a reformelor globale nu are sprijinul
populatiei.
Odata ce conditiile prealabile sunt stabilite, trebuie actionat rapid. Cu un curs de schimb
corespunzator, un volum al lichiditatii international suficient si o politica macroeconomica de
sprijin, convertibilitatea nu ar trebui sa determine presiuni nesustenabile nici privitor la cursul de
schimb nici la balanta comerciala. În tarile în tranzitie la economia de piata desi conditiile
prealabile sunt îndeplinite, din cauza nefamiliarizarii cu un climat comercial liberal si al
existentei restrictiilor comerciale, instaurarea convertibilitatii se face greoi. Reforma în politica
comerciala presupune cel putin doua lucruri: abandonarea restrictiilor cantitative în favoarea
taxelor vamale si reducerea nivelului lor general.
Indiferent de timpul necesar instaurarii convertibilitatii de cont curent, tarile ar trebui ca
regula generala sa adopte, cel mai rapid posibil, un curs de schimb unificat pentru tranzactiile
curente. Unificarea cursurilor de schimb este una din obligatiile decurgând din Statutul Fondului
Monetar International, stiindu-se efectele nocive ale practicarii cursurilor multiple.

Convertibilitatea prin intermediul dispozitivelor tranzitorii


Chiar daca este preferabil de trecut rapid la convertibilitatea de cont curent, este posibil
ca anumite tari sa opteze pentru o abordare graduala utilizând dispozitive tranzitorii.
Una din formulele interesante consta în stabilirea unui sistem de reglementare a
schimburilor si platilor valutare care dau într -o larga masura accesul liber la valuta rezultata
prin conversie, autoritatile putând pastra controlul volumului total al resurselor disponibile
pentru importuri. Sistemele pot fi finantate prin valuta pe care exportatorii sunt obligati sa o
retrocedeze, situatie în care totalul resurselor disponibile pentru importuri sunt limitate la
încasarile din export diminuate cu sumele rezervate pentru asigurarea serviciului datoriei externe
si pentru cresterea rezervelor externe. Aceste dispozitive tranzitorii aplicabile tranzactiilor
curente pot fi stabilite fie pe baza cursurilor fixe, fie pe baza cursurilor flotante (licitatii
valutare).
O alta abordare tranzitorie interesanta consta în aplicarea unei serii de taxe de import
temporare pentru stapânirea deficitului tranzactiilor curente imediat dupa instaurarea

48
convertibilitatii. Conform acestei abordari, tarile vor stabili imediat convertibilitatea pentru
tranzactiile curente, uniformizarea cursurilor de schimb aplicabile la aceste tranzactii si
eliminarea tuturor restrictiilor cantitative la schimburile valutare, instituind o serie de taxe
vamale la importurile de bunuri pentru a limita cresterea pe termen scurt, taxe care initial sunt
ridicate pentru a asigura protectia întreprinderilor fata de concurenta straina si care sa le permita
restructurarea, dupa care se reduc progresiv. Un sistem de acest tip a fost utilizat de Chile pentru
instaurarea convertibilitatii de cont curent în anii '70. Unul dintre avantajele acestei formule este
ca tarile vor elimina imediat
tipurile de restrictii la tranzactiile curente vizate de articolul VIII din Statutul FMI. Unul din
riscurile inerente la aceasta formula este ca întreprinderile nationale, odata protejate prin bariere
tarifare ridicate, ar putea sa se opuna la scaderea progresiva a taxelor prevazute.
În ceea ce priveste operatiunile de capital, aporturile de capital în cazul investitiilor
directe sunt esentiale procesului de transformare. Este în general admis ca tarile ar trebui sa
încurajeze intrarile de capital pe termen lung limitând însa posibilitatile fugii capitalurilor si a
miscarilor de capital pe termen scurt si instabile (investitii de portofoliu). În acest sens, tarile
promulgheaza legi care sa garanteze nerezidentilor dreptul la repatrierea activelor lor (dividende,
venituri, salarii, investitia initiala) într -o reforma mai generala a cadrului investitiilor straine. În
acelasi timp, sub rezerva dispozitiilor articolului VI, sectiunea 3 din Statutul FMI, restrictiile
limitând transferurile de capitaluri ale rezidentilor ar putea fi mentinute ca si cele care se aplica
intrarilor de capitaluri pe termen scurt, care risca sa destabilizeze piata financiara interna.
Restrictiile la fluxurile de capital nu ar trebui mentinute daca acestea nu sunt puternic justificate.

2.5. Convertibilitatea interna


Convertibilitatea interna este dreptul legal conferit rezidentilor de a dobândi si pastra
active interne (moneda fiduciara si depozite bancare, de exemplu) denominate în valuta.
Rezidentii tarilor cu moneda neconvertibila au fost mereu partizanii dreptului de a detine valute
în vederea protej arii contra inflatiei interne. În numeroase economii în curs de dezvoltare,
detinerea de valuta a fost incitanta pentru persoanele fizice si pentru ca acestea aveau acces la
magazinele tip „duty-free” unde vânzarile sunt în valuta.
Tarile pot instaura convertibilitate interna restrângând în multiple variante tranzactiile
curente. Pentru a fi eficace, restrângerea convertibilitatii tranzactiilor curente poate fi realizata

49
prin mecanismele vamale (taxele vamale si limitarile cantitative). De asemenea, restrângerea
convertibilitatii interne este ajutata de restrângerea iesirilor de capital cu atât mai mult cu cât
unele operatiuni curente pot fi mascate prin iesirile de capital.
Au fost si situatii de restrângere a convertibilitatii interne chiar dupa instaurarea
acesteia, în intentia de a limita iesirile de capital sau achizitiile sub forma aurului sau activelor în
valuta de catre sectorul privat.
Motivele instaurarii convertibilitatii interne difera de cele ale convertibilitatii
tranzactiilor curente. Unul din motive ar fi incitarea rezidentilor sa vânda sau sa depuna în banca
valuta detinuta, ceea ce este un mijloc de a canaliza resursele în valuta spre sistemul bancar; un
alt motiv este integrarea „pietei negre” în circuitul economic legal în scopul micsorarii preturilor
si uniformizarii cursurilor valutare. Trebuie, totusi cântarite avantajele si costurile potentiale. În
situatia când politica economica este prost orientata, iar perspectivele putin încurajatoare,
convertibilitatea interna poate antrena substituirea în proportii importante a monedei nationale cu
valuta ceea ce duce la epuizarea rezervei valutare oficiale; în plus detinerea de catre rezidenti de
mari sume în valuta în depozite bancare creeaza dificultati pentru politica monetara.
Conditiile prealabile instaurarii convertibilitatii interne sunt aceleasi ca si
pentru convertibilitatea în tranzactii curente, respectiv:
1) curs de schimb corespunzator;
2) lichiditati internationale suficiente;
3) o politica macroeconomica judicioasa.
Ultima conditie este indispensabila pentru a face ca moneda nationala sa fie atractiva si
sa nu existe interesul de a fi schimbata în valuta; aceasta implica luarea de masuri
corespunzatoare în vederea asigurarii stabilitatii preturilor si randamentelor competitive ale
activelor în moneda nationala. Primele doua conditii asigura limitarea presiunilor speculative si
stapânirea micilor încercari de substituire a monedei nationale.

50
CAPITOLUL 3
NOUA MONEDĂ INTERNAŢIONALĂ EURO ŞI ROLUL SĂU ÎN CADRUL
ECONOMIEI MONDIALE

Pentru a înţelege implicaţiile introducerii euro asupra funcţionării mecanismelor


economice la nivelul economiei mondiale, urmărim în principal două probleme: rolul
internaţional al euro care demonstrează poziţia relativă a acesteia în economia globală, şi
evoluţia ratei de schimb care ne va arăta dacă euro este o monedă tare sau una slabă. Trebuie să
precizăm de la început că o monedă intens utilizată pe plan mondial nu este obligatoriu o monedă
puternică, şi invers, că o monedă puternică nu se va transforma automat într-o monedă cu
utilizare internaţională. Practic determinanţii ratei de schimb şi determinanţii utilizării
internaţionale a unei monede diferă, cu toate că există anumite legături între cele două fenomene.

3.1. Rolul internaţional al euro


Din punctul meu de vedere este clar că euro a devenit, încă de la lansare, principalul
concurent al dolarului în economia mondială, dar nu putem evalua exact modul şi ritmul în care
va avea loc fenomenul de înlocuire a dolarului cu euro, în supremaţia fluxurilor mondiale.
Personal cred că unul din aspectele ce trebuie într-un fel clarificate ţine de o provocare majoră:
euro va fi utilizat pentru noi tranzacţii (adică pe baza ritmului de creştere a tranzacţiilor în
economia mondială) sau va înlocui dolarul în anumite segmente? Dacă euro va fi utilizat
progresiv în funcţie de ritmul de creştere al comerţului internaţional de exemplu, nu vor apare
probleme majore. Dacă operatorii vor prefera să renunţe la dolar pentru euro atunci presiunile de
pe pieţele valutare ar putea duce la prăbuşirea dolarului, cu efecte catastrofale pentru economia
mondială. De aceea putem afirma din start că discontinuitatea pe care o provoacă introducerea
euro în comportamentul operatorilor internaţionali, poate duce la efecte negative pentru
stabilitatea economiei mondiale, în lipsa cooperării internaţionale.

Premise ale dezvoltării rolului internaţional al euro


În cele ce urmează vom explica atât factorii care duc la internaţionalizare monedelor.

51
Care sunt factorii care pot determina utilizarea internaţională a monedelor?
Perioada interbelică a fost dominată de două monede, lira sterlină şi dolarul american în
timp ce perioada postbelică s-a aflat sub dominaţia clară a dolarului american. În prezent, în
economiile naţionale sau în uniunile monetare, utilizarea monedelor este determinată de
decretarea acesteia ca mijloc legal de plată de către autorităţi. Pe plan internaţional însă
monedele sunt utilizate din raţiuni care ţin de necesităţile şi aşteptările instituţiilor oficiale sau
ale entităţilor private. În secolul 19 precum şi la începutul secolului 20 lira sterlină a fost moneda
dominantă, fiind însă depăşită de dolarul american după cel de-al doilea război mondial. Ce
factori determină deci utilizarea unei monede sau a alteia?
În primul rând şi cel mai important, o monedă internaţională trebuie să fie percepută ca
solidă, pentru a fi acceptată de participanţii la tranzacţii care o vor deţine ca mijloc de
economisire. Aceasta presupune ca inflaţia în ţara sau uniunea monetară emitentă să fie redusă şi
stabilă în raport cu inflaţia din alte ţări. Deoarece inflaţia reduce puterea de cumpărare a
monedei, va descuraja folosirea ei pe plan internaţional. Inflaţia duce şi la deprecierea cursului
de schimb faţă de alte monede şi la incertitudini care îndepărtează operatorii de moneda
respectivă. Practic, prima condiţie necesară pentru acceptabilitatea unei monede pe plan
internaţional este ca valoarea sa exprimată în bunuri şi servicii să fie predictibilă şi stabilă în
timp. Dacă ne referim numai la acest criteriu, multe monede îl îndeplinesc. Totuşi doar câteva s-
au transformat în monede internaţionale, ceea ce înseamnă că sunt şi alţi factori care determină
internaţionalizarea monedelor. Un astfel de factor este mărimea relativă a economiei emitente, ca
producţie sau populaţie. O economie puternică şi competitivă, care este deschisă şi activă în
comerţul şi finanţele internaţionale generează un volum mare de tranzacţii internaţionale
decontate în principal în moneda proprie.
Un alt factor care susţine utilizarea internaţională a unei monede este existenţa unui
sistem financiar deschis şi bine dezvoltat. Dacă nivelul redus al inflaţiei respectiv variabilitatea
acesteia contribuie la formarea cererii pentru monedă, un sistem financiar bine dezvoltat oferă
active financiare corespunzătoare utilizării internaţionale. Băncile centrale şi alţi investitori
preferă activele sigure şi lichide, iar pieţele financiare suficient de adânci şi lichide oferă o gamă
largă de instrumente şi servicii care sunt atractive pentru nerezidenţi, ce în alt context ar fi
preferat economia proprie.

52
Locul zonei euro în economia mondială
Un factor care determină utilizarea internaţională a euro este după cum am arătat
mărimea zonei, şi locul deţinut de zona emitentă în cadrul producţiei şi comerţului mondial.
Pentru zona euro, acest loc reiese din tabelul de mai jos:

Tabel nr.4 Poziţia comparativă a zonei euro în economia


mondială

Se observă că zona Euro se află imediat după SUA în ceea ce priveşte ponderea în PIB
mondial, dar înaintea acesteia şi a Japoniei în privinţa deschiderii comerciale, a mărimii
populaţiei şi a ponderii deţinute în exporturile mondiale. La fel de bine stă zona euro şi la
stabilitatea monetară internă, atât timp cât principalul obiectiv al BCE este stabilitatea preţurilor.
Un factor la care SUA se prezintă mai bine este reprezentat de dimensiunea şi diversificarea
pieţei financiare. Din acest punt de vedere liderii europeni vor trebuie să facă mai mult, şi asta nu
numai pentru a urmări scopul extinderii utilizării euro la nivel internaţional. Cât de utilizată este
moneda europeană în economia mondială? Răspunsul este dat de analizele care urmează.

53
Utilizarea euro în ţările terţe
În cadrul acestei secţiuni este analizat rolul euro în ţările terţe, atât referitor la utilizarea
oficială (utilizarea euro ca ancoră monetară, monedă de rezervă sau de intervenţie), cât şi
utilizarea privată (ca monedă paralelă în decontarea tranzacţiilor sau realizarea de plasamente).

Utilizarea oficială
Euro ca ancoră monetară
Pentru autorităţile monetare din ţările în dezvoltare, alegerea regimului valutar
reprezintă o importanţă deosebită, cu implicaţii asupra compoziţiei rezervelor valutare. Se ştie că
opţiunile de regim valutar se situează într-o gamă largă, de la fixitate absolută (Consiliu Monetar
sau înlocuirea monedei naţionale) până la flotare liberă. În condiţiile în care autorităţile monetare
optează pentru un regim de curs, de jure sau de facto, diferit de flotarea liberă, trebuie ales un
etalon potrivit caracteristicilor economiei în cauză. Acest etalon poate fi o monedă străină sau un
coş de monede.
FMI nominalizează cam 150 de ţări care au un alt regim decât flotarea liberă. În 54 din
aceste ţări, euro are rolul de ancoră monetară, ca singură ancoră (în 35 de ţări), sau ca o
componentă a coşului în celelalte. Majoritatea acestor ţări sunt însă ţări mici al căror PIB
cumulat reprezintă mai puţin de 4% din PIB mondial.
Analizând aceste date, se observă că utilizarea euro ca ancoră monetară în ţări terţe se
bazează pe factori geografici şi instituţionali, multe din aceste ţări având relaţii strânse cu
Uniunea Europeană.
Există mai multe grupuri de ţări care utilizează euro ca ancoră monetară:
• Din statele membre UE doar Danemarca participă deocamdată la MRS 2 prin legarea coroanei
de euro, şi stabilirea unei marje de fluctuaţie stricte (+/-2,25%). Suedia sau Marea Britanie
precum şi noii membri pot participa de asemenea la noul mecanism al
cursului de schimb;
• Noii membri şi statele candidate din care doar Polonia şi Turcia nu au un regim explicit faţă de
euro; referitor la regimul de schimb al leului, ştim că BNR a trecut de la flotarea controlată pe
baza dolarului la un regim bazat pe coş în care euro reprezintă 75%. De asemenea de la 3 martie

54
2003 s-a trecut la euro ca monedă de referinţă pentru calculul cursului valutar şi a altor
indicatori.
• În zona balcanilor de vest majoritatea ţărilor au optat pentru regimuri fixe sau de flotare
controlată faţă de euro;
• În Africa de nord şi Zona Francului CFA, euro este utilizat ca ancoră monetară unică;
• Ţări suverane precum Monaco, San Marino, Vatican folosesc euro pe baza unui aranjament
special;
În acest context, trebuie să precizăm că la începutul anului 2003 au avut loc două
schimbări majore. În primul rând unele ţări exportatoare de petrol membre ale Consiliului de
Cooperare al Golfului care aveau un regim de jure legat de DST5, au trecut la dolar ca monedă
ancoră. În al doilea rând Rusia a anunţat că urmăreşte o politică de curs de flotarea controlată în
funcţie de rata reală calculată pe baza unui coş în care euro reprezintă 40%.
În concluzie, euro este utilizat ca ancoră monetară în ţările apropiate geografic sau
economic de UE. În restul lumii euro are un rol limitat din acest punct de vedere. În schimb
dolarul american este utilizat într-o proporţie mai mare la nivel global, neexistând corelaţii
regionale. Aceasta este o caracteristică importantă a utilizării internaţionale a celor două monede.

Euro în rezervele internaţionale


Euro a fost încă de la lansare a doua monedă de rezervă la nivel internaţional, distanţa
de dolarul american fiind însă considerabilă. La sfârşitul anului 2001 datele iniţiale ale FMI6
arătau că 13% din rezervele valutare globale erau denominate în euro, comparativ cu 67,7% în
dolari şi 4,9% în yeni.

5
La revizuirea din 01.01.2001 a coşului DST, euro a dobândit o pondere de 29%, însă la începutul lui 2005, datorită
aprecierii euro, aceasta contribuie cu aproximativ 35% la formarea cursului DST.
6
În noiembrie 2003 FMI a revizuit datele statistice pe baza unor informaţii mai detaliate.

55
Tabel 5 Compoziţia rezervelor oficiale(% din total)

Datele revizuite ale Fondului demonstrează însă o pondere mai mare a euro, 16,4% fără
ca ponderea dolarului sau a monedei japoneze să se fi schimbat fundamental. Dacă analizăm însă
datele din anul 2002 se observă o creştere a ponderii euro cu mai mult de 2 puncte procentuale
(până la nivelul de 18,7%) în condiţiile scăderii dolarului la 64,5%. Faţă de momentul lansării
euro, este clar că ponderea acesteia a crescut gradual atât în detrimentul yenului cât şi a
dolarului. Tabelul 5 ne arată că din 2000 cota euro a crescut de la 15,9% la 18,7%, în condiţiile
în care toate grupele de ţări şi-au crescut rezervele oficiale în euro. Nu trebuie să omitem însă
faptul că deprecierea dolarului a avut un impact semnificativ pentru evaluarea rezervelor. Pe
grupe de ţări se constată că ţările industrializate deţineau în 2002, 21,3% din rezerve în euro în

56
timp ce în ţările în dezvoltare ponderea euro în totalul rezervelor era de 16,9%. Este de reţinut
faptul că efectul revizuirii datelor FMI a fost mai pronunţat pentru grupul statelor industrializate.
În ce priveşte rezervele acestora cota a euro este mai mare cu 10 puncte procentuale, faţă de
estimările iniţiale de 11,3%7.
Un alt punct care ar prezenta interes ar fi distribuţia regională a rezervelor. Deoarece
am observat că din punct de vedere al ancorei monetare, euro este moneda utilizată la nivel
regional probabil că această corelaţie apare şi în cazul rezervelor. O detaliere a compoziţiei
valutare pe ţări sau regiuni nu este disponibilă, dar un studiu recent (Pringle and Carver, 2003)
arată compoziţia valutară a rezervelor în cazul a 54 de bănci centrale importante. Din acest studiu
reiese că ponderea euro este mai redusă în Asia, în timp ce ţările europene deţin active de rezervă
în euro întră-o pondere ridicată (care ajunge chiar până la 98%). Oricum în unele ţări au avut loc
reconversii ale rezervelor, explicate de creşterea gradului de integrare economică cu UE sau de
tendinţa de apreciere a euro. De exemplu, la începutul anului 2003, autorităţile ruse au anunţat că
vor creşte cota euro în rezervele valutare de la 20% la 30%.

Utilizarea euro ca monedă de intervenţie


Funcţiile de ancoră monetară, de monedă de rezervă şi de monedă de intervenţie sunt
foarte strâns legate. O ţară care are un regim monetar legat de o anumită monedă intervine pentru
a duce cursul acolo unde şi-a propus, şi pentru aceasta are nevoie de rezerve în moneda de
referinţă. În cazul ţărilor cu regim valutar legat de DST, realitatea a arătat că moneda de
intervenţie este dolarul american. Oricum informaţii legate de intervenţiile pe pieţele valutare
sunt greu de obţinut, de cele mai multe ori datele fiind confidenţiale.
Aşadar intervenţiile sunt mult mai des întâlnite în cazul ţărilor în dezvoltare, deoarece
ţările industrializate au regimuri de flotare liberă şi intervin rar prin operaţiuni pe piaţa valutară.
Totuşi Japonia reprezintă o excepţie, această ţară fiind una din puţinele care publică date
referitoare la intervenţiile pe piaţa valutară. Pentru perioada iunie 2002- iunie 2003 datele
Ministerului de Finanţe arată că doar 2,5% din achiziţiile de valută au fost în euro, marea
majoritate a acestora fiind în dolari.
Concluzia este că rezervele şi intervenţiile sunt strâns legate de regimul valutar.

7
Cu ocazia acestei revizuiri se constată o reducere semnificativă a ponderii monedelor
nespecificate.

57
În ceea ce priveşte ţările din Europa Centrală şi de Est putem spune că în cazul acestora
intervenţiile în euro sunt cele mai importante, băncile centrale prezentând uneori, în comunicate
de presă intenţiile privind intervenţiile pe piaţă.

Utilizarea privată a euro în ţările terţe


Utilizarea unei monede străine ca înlocuitor pentru moneda proprie este specifică ţărilor
în tranziţie sau celor în dezvoltare. S-a observat că în aceste ţări, rezidenţii deţin active
importante în alte monede, în special sub forma numerarului sau a depozitelor bancare. Motivele
pot ţine de necesitatea diversificării portofoliului, dar pentru majoritatea ţărilor în dezvoltare şi în
tranziţie s-a dovedit că acestea depind de neîncrederea în moneda naţională sau în sistemul
financiar-bancar. În ţările în cauză, o serie de contracte şi tranzacţii sunt denominate în monedă
străină.
Utilizarea privată a monedei străine are astfel implicaţii majore asupra autorităţilor,
complicându-se implementarea politicii monetare, putând fi afectată stabilitatea sistemului
financiar sau a ratei de schimb. În acest context utilizarea monedelor străine constituie un
indicator important al credibilităţii autorităţilor.
În literatura de specialitate acest fenomen de utilizare paralelă a unei monede străine
este denumit „dolarizare” neoficială, deoarece fenomenul a pornit de la utilizarea dolarului în
unele ţări din America Latină. După introducerea euro, aceasta a devenit o opţiune ca monedă
paralelă în unele ţări, utilizarea euro în ţări terţe reprezentând un aspect important al rolului
internaţional al euro. În acest sens consider că termenul indicat pentru a desemna substituirea
monedei naţionale cu euro, este euroizare.

Utilizarea numerarului euro în ţările terţe


Lansarea bancnotelor euro la începutul anului 2002 reprezintă o oportunitate unică de a
măsura rolul euro ca monedă substitut în afara zonei euro. Utilizarea numerarului euro în afara
UEM, este în primul rând consecinţa înlocuirii monedelor naţionale ale statelor membre, în
special prin preluarea rolului mărcii germane, mai ales în ţările din Europa Centrală şi de Est. În
1995 se estima că o treime din bancnotele germane, echivalent cu 32-45 miliarde euro, circulau
în afara Germaniei. De asemenea existau indicii referitoare la utilizarea francului francez în

58
Africa de Nord şi de Vest, sau a şilingului austriac în ţări vecine Austriei. La acel moment însă,
nivelul total era greu de stabilit, datorită multiplelor canale de ieşire a monedei din ţara emitentă.
Odată cu introducerea bancnotelor euro, toate bancnotele şi monedele emise de ţări
participante la UEM, au trebuit înlocuite, acesta fiind un moment foarte bun pentru a comensura
livrările de bancnote şi monede euro peste hotare, şi astfel pentru a estima nivelul numerarului
euro utilizat în ţările terţe. Pe baza informaţiilor disponibile, până la sfârşitul lunii iunie 2002 a
fost transferată în străinătate suma de 23 miliarde de euro, adică 8% din valoarea totală a
numerarului în circulaţie.
În ceea ce priveşte destinaţia, Europa Centrală şi Turcia au atras mai mult de jumătate
din flux. De asemenea sume mari au fost transferate în Africa de Nord şi către bănci
internaţionale localizate în ţări industrializate (Elveţia şi Marea Britanie). Rapoarte de presă din
diverse ţări arată că cererea externă pentru euro a continuat să fie ridicată, în al doilea trimestru
din 2002 ieşirile de numerar fiind de aproape 2,5 miliarde pe lună.

Utilizarea depozitelor bancare în euro


Analiza evoluţiei depozitelor bancare în euro arată o creştere importantă în lunile
precedente înlocuirii numerarului. În 28 de ţări urmărite de BCE, totalul depozitelor a crescut cu
13,5 miliarde euro, această sumă acoperind practic diferenţa dintre utilizarea externă a
numerarului euro pe baza estimărilor anterioare şi transferurile de numerar realizate după 1
ianuarie 2002.
În total, în ţările analizate depozitele în euro au atins nivelul de 52 miliarde la sfârşitul
anului 2001, ceea ce reprezenta aproximativ 25% din depozitele în monedă străină în aceste ţări.
În 2002 faţă de 2001 depozitele denominate în euro au crescut cu 3,5 miliarde, însă datele trebuie
interpretate cu atenţie datorită schimbărilor metodologice. Cele mai mari nivele ale depozitelor
în euro se înregistrau în Turcia, Croaţia şi Israel, în timp ce cele mai mari ponderi ale depozitelor
euro în total erau întâlnite în ţările din fosta Iugoslavie.
În fine, în contextul integrării regionale, faptul că zona euro a fost creată printr-un
proces de cooperare interguvernamentală şi convergenţă economică are implicaţii importante
pentru viitorul integrării economice şi monetare, existând perspective clare de extindere, şi ca
urmare a
rolului internaţional al euro.

59
Un raport al BCE identifică patru grupuri de ţări partenere ale UE care prezintă
potenţial din acest punct de vedere. Primul grup este reprezentat de ţări vest europene şi include
ţările membre UE care nu au adoptat încă euro (Marea Britanie, Suedia şi Danemarca), precum şi
state ca Norvegia, Islanda sau Elveţia. Al doilea grup este reprezentat de ţările din Europa
Centrală şi de Est. Al treilea grup constă din ţări care utilizează euro ca ancoră nominală pentru
rata de schimb şi pentru regimul lor monetar pe baza unei decizii unilaterale. În fine al patrulea
grup este reprezentat de câteva ţări din Europa, Africa şi zona Mediteraneană care menţin
legături strânse pe plan comercial şi financiar cu zona euro, având în acelaşi timp relaţii
instituţionale cu Uniunea Europeană.

Rolul euro pe pieţele financiare globale


Am arătat la începutul acestui subcapitol că o monedă se poate internaţionaliza dacă
este utilizată de o masă largă de persoane. Astfel atractivitatea unei monede pentru tranzacţii
financiare sau pentru denominarea activelor creşte odată cu numărul de persoane care o
utilizează. Dacă pieţele sunt foarte lichide, deoarece tranzacţionează mulţi cumpărători şi
vânzători, atunci costurile de tranzacţie sunt mici, în parte datorită faptului că este mai uşor să
găseşti o contrapartidă pentru tranzacţia proprie. În acest sens este evident că integrarea pieţelor
financiare în zona euro prezintă un potenţial mai mare, decât suma pieţelor existente înaintea
unificării monetare.
Dezvoltarea tranzacţiilor cu valori mobiliare are la rândul ei implicaţii importante
pentru pieţele valutare. La momentul actual există puţine perechi de valute în cazul cărora
tranzacţiile directe au costuri mai mici decât utilizarea dolarului ca monedă intermediară. Pe
măsură ce pieţele financiare pentru instrumente în euro devin însă mai adânci şi mai lichide, iar
costurile de tranzacţie se reduc, creşte atractivitatea activelor financiare denominate în euro.
Astfel creşterea corespunzătoare a tranzacţiilor valutare duce la reducerea costurilor şi
la utilizarea euro ca monedă intermediară, creându-se practic un cerc virtuos, pe baza legăturii
strânse între rolul de monedă intermediară şi cel de monedă de denominare a activelor financiare.
Portes (2002) susţine că de comportamentul şi evoluţiile pe pieţele financiar-valutare depind
schimbările în ceea ce priveşte preferinţa pentru moneda de facturare a comerţului, moneda de
rezervă sau moneda de referinţă în cazul regimurilor de cursuri fixe.

60
În concluzie, dezvoltarea rolului euro ca monedă utilizată în tranzacţiile internaţionale
depinde foarte mult de nivelul integrării pieţelor financiare. Creşterea eficienţei pieţelor
financiare ca urmare a introducerii noii monede în primul rând, şi a promovării reformelor
structurale în al doilea rând va fi decisivă pentru promovarea rolului internaţional al euro.
În continuare sunt evidenţiate evoluţiile utilizării euro pe pieţele titlurilor de credit şi pe
pieţele valutare internaţionale, întrucât datele privind pieţele internaţionale de acţiuni sunt
limitate. Trebuie precizat de la început că toate titlurile tranzacţionate pe pieţele bursiere
europene care fac parte din ţările membre ale Uniunii Monetare Europene au fost cotate începând
cu data de 4 ianuarie 1999 în euro.

Euro pe piaţa internaţională a titlurilor de credit


Analiza se referă la implicaţiile imediate ale introducerii euro şi la evoluţiile
roluluiinternaţional în ceea ce priveşte emisiunile de titluri de credit, cu diverse maturităţi (titluri
ale pieţei monetare sau ale pieţei de capital). Conform strategiei de introducere a euro, toate
tranzacţiile încheiate înainte de 1 ianuarie 1999, dar scadente după această dată au putut fi
soldate în valuta originară definită de termenii contractului. După 31 decembrie 2001 însă, toate
tranzacţiile au fost decontate în euro, iar valutele moştenite au mai avut putere circulatorie cel
mai târziu până la 28.02.2002. Pieţele financiare foloseau curent o varietate de rate de referinţă
ale dobânzii cum ar fi FIBOR (Frankfurt Interbank Offered Rate) sau PIBOR (Paris Interbank
Offered Rate).
În condiţiile dispariţiei monedelor naţionale, Federaţia Băncilor Europene a convenit să
înlocuiască aceste variate rate de referinţă ale dobânzii cu una singură denumită EURIBOR
(European Interbank Offered Rate). Această rată este bazată pe cotaţiile unui număr de 64 de
bănci pentru depozitele cu durată de la o zi până la 12 luni. De asemenea pentru tranzacţiile
“overnight” este utilizată ca referinţă rata EONIA (Euro overnight index average).
În acelaşi context, Federaţia Băncilor Britanice a stabilit să suplimenteze ratele de
referinţă ale dobânzilor principalelor valute (LIBOR) cu rata de referinţă a dobânzii pentru
depozitele în EURO (EUROLIBOR).

Oferta de titluri denominate în euro

61
Analiza ofertei de titluri internaţionale de credit poate fi realizată pe trei dimensiuni: (1)
la nivel global, aici fiind incluse atât emisiunile pe pieţele interne cât şi pe cele internaţionale; (2)
în funcţie de definiţia în sens larg a titlurilor internaţionale care include titlurile emise de
nerezidenţi în moneda respectivă precum şi titlurile emise de rezidenţi pe pieţele internaţionale
(datele oficiale sunt oferite de Banca Reglementelor Internaţionale şi arată totalitatea titlurilor
disponibile investitorilor nerezidenţi); (3) în funcţie de definirea în sens restrâns a titlurilor
internaţionale, care cuprinde numai titlurile emise de nerezidenţi;
În ceea ce priveşte prima abordare, la nivel global, datele BRI, prelucrate de BCE,
arătau pentru anul 2001 o pondere a instrumentelor în euro de 20%, faţă de 50% pentru dolar şi
16% pentru yen8. Pe această piaţă titlurile interne au însă o importanţă majoră. Dacă eliminăm
valoarea titlurilor interne, cum ar fi titluri guvernamentale americane, japoneze sau germane,
piaţa titlurilor internaţionale în sens larg reprezintă cam 20% din total, iar cea în sens restrâns
doar 10%.
Tabel 6 Ponderea ofertei internaţionale de titluri în piaţa globală
(Trim. I 2002)

Este mai interesant de urmărit însă, pentru fiecare din cele trei monede, ponderea
emisiunilor cu caracter internaţional în cadrul pieţei globale. Aceşti indicatori ne arată cât de
importantă este emisiunea internaţională de titluri relativ la piaţa globală în moneda respectivă.
Se observă că piaţa relativă a titlurilor internaţionale denominate în euro arată nivelul cel mai
înalt, 32,6% pentru piaţa în sens larg şi 11% pentru piaţa în sens restrâns. Aceasta înseamnă că
8
La cursuri curente. La cursuri constante (primul semestru 1994), ponderile sunt de 24%,
46,5%, respectiv 18,8%.

62
din totalul emisiunilor globale în euro, titlurile internaţionale emise de nerezidenţi reprezintă
11%, iar cele emise de rezidenţi pe pieţele externe reprezintă mai mult de 20% (diferenţa dintre
32,6 şi 11). Practic piaţa instrumentelor internaţionale în euro este mai importantă ca mărime
relativă decât cele în dolari sau yeni.
Dacă ne referim la definiţia în sens larg a titlurilor internaţionale (care include emisiuni
ale nerezidenţilor şi emisiuni ale rezidenţilor care ţintesc piaţa internaţională), calculele BCE
arată o pondere a euro de 39%, comparativ cu cea a dolarului de 45% sau a yenului de 6%.
Datele demonstrează o creştere a ponderii euro faţă de momentul lansării UEM cu aproximativ
10 puncte procentuale, în timp ce rolul dolarului a scăzut uşor iar al yenului s-a redus la
jumătate. Faţă de anul 2000 ponderea euro a crescut cam cu 4 puncte procentuale, aceeaşi
situaţie reieşind şi din informaţiile BRI referitoare la evoluţia pasivelor bancare internaţionale. 9
Pentru aceeaşi perioadă ponderea euro în pasivele bancare a crescut cu 3 puncte procentuale,
ajungând la nivelul de 24%, comparativ cu 55% pentru dolar şi 7% pentru yen. Comparaţia între
situaţiile prezentate mai sus arată că piaţa titlurilor internaţionale este mai echilibrată între dolar
şi euro în timp ce piaţa bancară internaţională este dominată de dolar.
Chiar în condiţiile unei supremaţii a dolarului, trebuie remarcată creşterea ponderii
euro, în parte explicată prin creşterea lichidităţii, ca urmare a creării unei pieţe monetare
integrate. Afirmaţia este susţinută de evoluţia ponderii instrumentelor pieţei monetare
denominate în euro, remarcându-se faptul că în primul semestru al anului 2002 acestea au depăşit
ponderea dolarului, cu un punct procentual (39% faţă de 38%)10.
Ultima abordare a pieţei titlurilor de credit este legată de definirea în sens restrâns a
titlurilor internaţionale, fiind incluse în acest caz numai titlurile de credit emise de nerezidenţii
zonei euro. Şi pe baza acestei abordări se constată o creştere a ponderii titlurilor exprimate în
euro în total, de la aproximativ 20% la 1 ianuarie 1999 la 29% în iunie 2002, respectiv 30,4% în
iunie 2003. La aceeaşi dată ponderea dolarului era de 43,7%, iar a yenului de 10,5%, în scădere
continuă din 1998.
În ceea ce priveşte emitenţii titlurilor în euro, informaţiile disponibile11 arată că
principalii emitenţi sunt mari corporaţii transnaţionale şi diverse agenţii federale ale SUA care

9
Valoarea titlurilor emise de bănci pe pieţele internaţionale plus depozitele internaţionale.
10
ECB (2002), Review of the international role of the euro.
11
Nu sunt disponibile informaţii privind emitenţii de titluri ale pieţei monetare.

63
împreună deţin 87% din piaţă. Diferenţa este împărţită între guverne străine (7%) şi instituţii
internaţionale (6%).
În funcţie de naţionalitate se constată că cea mai mare parte revine rezidenţilor SUA
(30%), urmaţi de cei din Marea Britanie (20%). De asemenea emitenţi importanţi provin din alte
ţări europene, în special Danemarca şi Suedia (6% împreună) şi ţările candidate (3%) dar şi din
Insulele Cayman (15%), reprezentând Corporaţii Internaţionale care sunt înregistrate în acest
paradis fiscal. Emitenţii din alte zone ale lumii (Africa, Asia, Oceania, America Latină, Orientul
Mijlociu ) deţineau cam 7% din piaţă.
Pe aceste considerente se poate concluziona că emisiunile viitoare de titluri în euro nu
vor fi afectate de crize ale pieţelor emergente din Asia sau America Latină. În altă ordine de idei
este interesant de urmărit comportamentul emitenţilor americani, datorită importanţei acestui
segment, în condiţiile dificultăţilor apărute pe pieţele americane care au urmat falimentelor unor
companii ca Enron sau WorldCom. Ce evoluţii au avut loc însă în cererea de titluri în euro? Dacă
în ce priveşte oferta de titluri internaţionale exprimate în euro se constată creşterea ponderii
acestora pe piaţa globală, nu acelaşi lucru se poate spune despre cererea de titluri în euro
provenită de la nerezidenţi. Se pare că două motive principale explică această situaţie: în primul
rând, centre financiare importante, cum ar fi Londra au redirecţionat spre zona euro titluri care
tradiţional erau destinate investitorilor nerezidenţi, iar în al doilea rând, faptul că majoritatea
titlurilor în euro emise de străini au fost achiziţionate de rezidenţii zonei euro. Totuşi în ultima
vreme se constată o creştere a interesului investitorilor japonezi pentru obligaţiuni denominate în
euro, care reiese din analizele participanţilor la piaţă. Într-adevăr în prima jumătate a anului 2003
s-a constatat că frecvenţa participării investitorilor asiatici pe piaţa primară a obligaţiunilor în
euro a crescut la 30%, dublându-se practic faţă de perioada 1991- 2001. De asemenea specialiştii
în plasamente internaţionale au evidenţiat interesul în creştere al investitorilor din Orientul
mijlociu pentru obligaţiuni în euro, dar în ceea ce priveşte investitorii americani, evoluţiile
recente confirmă interesul redus al acestora pentru obligaţiuni în euro. Oricum, oferta de titluri
financiare internaţionale într-o anumită monedă nu trebuie să fie corelată cu cererea externă
pentru aceste titluri, atât timp cât diferenţa poate fi preluată de investitorii rezidenţi din economia
emitentă (în cazul de faţă zona euro). Există semne că cererea rezidenţilor din zona euro pentru
titluri în euro emise de entităţi străine a fost substanţială în ultimii ani, ceea ce a susţinut
expansiunea acestora şi creşterea ponderii pe piaţa globală.

64
Importanţa euro pe pieţele valutare
Importanţa unei monede pe pieţele valutare poate fi analizată urmărind volumul
tranzacţiilor în moneda respectivă, rolul său ca monedă de intermediere şi nu mai puţin
important, evoluţiile costurilor de tranzacţie, care arată lichiditatea. Analizând volumul
tranzacţiilor spot se constată că, rolul euro pe pieţele valutare internaţionale este apropiat de cel
al mărcii germane în trecut. În 2001 aproximativ 43% din tranzacţiile spot au fost realizate în
euro216, adică acelaşi nivel pe care îl deţinea marca în 1998.
Această pondere demonstrează că euro era cotată la introducerea numerarului ca a doua
monedă de tranzacţie pe pieţele valutare, cu mult în urma dolarului american însă (84%), dar
peste ponderea yenului (26%). În ceea ce priveşte valoarea totală a tranzacţiilor, care include şi
operaţiunile swap şi forward, ponderea euro era la sfârşitul anului 2001 de 37,6% (din totalul de
200%) cu 9 puncte procentuale mai puţin decât nivelul înregistrat în 1998 de cele 12 monede.
Scăderea ponderii euro este explicată în parte prin evoluţiile tranzacţiilor swap sau forward, între
monedele înlocuite de euro. Deoarece după introducerea euro tranzacţiile swap sau forward între
monedele legate de euro nu mai aveau motivaţie, dispariţia acestora a făcut ca aritmetic ponderea
euro să scadă.
Date mai recente şi mai precise referitoare la activitatea internaţională de schimb
valutar sunt disponibile datorită ”Continuous Linked Setlement”, un sistem de decontare al
tranzacţiilor de schimb valutar care a devenit operaţional în septembrie 2002. De la lansarea
acestui sistem până la sfârşitul lunii iunie 2003, euro a fost a doua monedă utilizată în tranzacţii.
Dolarul american a fost utilizat în jumătate din operaţiuni cu o cotă ce s-a menţinut stabilă, iar
cota euro a manifestat o anumită volatilitate cuprinsă între 20 şi 30%. Ponderea mare a dolarului
sugerează rolul său de monedă de intermediere, sau „vehicul”.
Ca şi în alte componente ale cercetării, se observă că dolarul are un rol predominant la
nivel global, şi chiar în unele ţări apropiate geografic de UE (Rusia sau Turcia de exemplu), în
timp ce euro are un pronunţat şi limitat rol regional. De asemenea este evident că euro a preluat
acest rol de la marca germană.
Costurile de tranzacţie. Diferenţa sau marja dintre cursul de cumpărare şi cel de
vânzare este indicatorul care arată costurile de tranzacţie şi lichiditatea pieţei, factori importanţi
în determinarea rolului unei monede pe piaţa valutară. Analizând acest aspect, se pare că s-au

65
constatat tendinţe de creştere a marjei pentru euro. În primii doi ani ai UEM, marja în puncte
valutare12(“pips” în engleză) pe perechea USD/EUR s-a situat la un nivel cu 20%-50% mai mare
decât marja observată în tranzacţiile DEM/USD. Totuşi diferenţa nu este mult mai mare faţă de
marja pentru cotaţia DEM/USD, şi nu arată o deteriorare a lichidităţii pe piaţa euro, care ar putea
fi în detrimentul acceptabilităţii monedei europene pe plan internaţional. O explicaţie interesantă
ţine de realitatea că un punct valutar pentru cotaţia DEM/USD are valoarea mai mică decât cel
pentru cotaţia USD/EUR13.
Înainte de introducerea euro, o mare parte din tranzacţii erau efectuate la o marjă de un
pip, adică a suta parte dintr-un pfenig pentru un dolar. După introducerea euro, datorită inversării
cotaţiei, cea mai mică marjă posibilă este tot de un pip, care însă reprezintă a suta parte cent de
dolar, pentru un euro. Ca măsură relativă, marja pentru USD/EUR (la cursul de 1,17) este mai
mare decât pentru DEM/USD (la cursul de 1,80 înainte de lansarea etapei finale a UEM),
întrucât 1/1,17 > 1/1,80. Astfel o posibilă soluţie ar fi fost cotaţia cu cinci zecimale, ce ar fi
eliminat această creştere relativă a marjei. Este de remarcat că de la introducerea euro marja
relativă a crescut şi datorită deprecierii euro, astfel că un pip a reprezentat un procent din ce în ce
mai mare din cursul de schimb14, acum revenind însă la nivelul iniţial datorită aprecierii euro.
În concluzie, datorită limitei tehnice de tranzacţionare care nu permite o marjă mai
mică de un pip, costurile de tranzacţie relative pentru perechea USD/EUR au crescut, depăşind
anumite limite odată cu aprecierea dolarului. Dar atât timp cât efectul este simetric pentru cele
două monede, situaţia în cauză nu ar trebui să afecteze rolul internaţional al euro. Dat fiind însă
statutul diferit al dolarului faţă de euro pe pieţele valutare, creşterea marjei poate fi percepută de
dealeri ca un fenomen mai dăunător pentru euro decât pentru dolar.
Euro în comerţul internaţional
Una din utilizările private internaţionale a euro este reprezentată de facturarea şi
decontarea comerţului internaţional. Analiza pleacă de la estimările privind facturarea comerţului
internaţional în prezent, fiind continuată cu perspectivele utilizării euro în comerţul internaţional.
În pofida înregistrării unor progrese, informaţiile referitoare la utilizarea euro în comerţul
internaţional sunt greu de obţinut. Unele informaţii parţiale arată că utilizarea euro în comerţul
exterior al UEM, a crescut în ultimii ani, atingând la sfârşitul lui 2002 o pondere între 40 şi
12
Un punct valutar este reprezentat de a patra zecimală a unei cotaţii, sau cifra cinci a unei
cotaţii.
13
Vezi Goodhart şi alţii (2002).
14
1/1,17=0,85 în timp ce 1/0,83=1,20.

66
50%15. Alte surse16 estimează că la începutul anului 2002, ponderea dolarului în facturarea
comerţului internaţional era de 47,6%, în timp ce ponderea monedei euro era de 33,5%. Oricum
pe baza datelor care există în prezent putem analiza utilizarea euro în comerţul statelor membre
sau în comerţul ţărilor terţe. Analize recente ale BCE susţin că rolul euro în comerţul exterior al
zonei a crescut în ultimii ani, iar datele prezentate confirmă acest lucru. Astfel pentru cele mai
importante economii ponderea euro în exporturi depăşeşte 50%, atingând în anumite cazuri chiar
60%. Cât priveşte importurile, ponderea euro se menţine la un nivel mai redus. Cota redusă a
euro în importurile zonei poate fi explicată în primul rând prin Legea lui Grassman17; în al doilea
rând ştim că anumite mărfuri sunt decontate în dolari (materii prime, petrol). Este cert că în 2002
cota euro în comerţul exterior al zonei a crescut în majoritatea ţărilor cu 5,6%, dar insuficienţa
datelor pentru perioada 2000-2001 îngreunează confirmarea că evoluţia crescătoare este o
continuare a tendinţei începute în 1999 sau doar o excepţie. Practic problemele statistice în acest
caz arată că există o discontinuitate în seriile timp ce îngreunează analiza economică. Datele
despre tranzacţiile zonei euro cu alte ţări confirmă aceeaşi idee obţinută din statisticile satelor
membre. Există informaţii referitoare la cota euro ca valută de contractare/decontare atât pentru
comerţul total cât şi pentru comerţul cu UE. Datele relevă că Japonia este principalul exportator
către UE care utilizează euro. În 2002, 54% din exporturiljaponeze în UE au fost decontate în
euro faţă de 47% în 2001. Aceasta în timp ce în 2001 Marea Britanie utiliza euro pentru doar
36% din exporturile sale. Exemplul anterior ne demonstrează că pentru britanici Legea lui
Grassman este mai consistentă, sau că japonezii se tem mai puţin de perspectiva riscului valutar.
Dacă trecem însă la comerţul total al ţărilor în cauză, se remarcă faptul că ponderea
euro scade substanţial. Dacă exporturile japoneze către UE sunt realizate în cea mai mare în
euro, în ce priveşte exportul total al Japoniei cota euro scade sub 10%. Mai mult dacă se
analizează relaţiile comerciale ale Japoniei şi Marii Britanii cu SUA, se observă că ponderea
euro este sub 1%. În aceeaşi notă, analiza poate urmări relaţiile zonei euro cu ţări din regiune.
Trebuie să nu omitem că în majoritatea ţărilor din Europa Centrală şi de Est ponderea euro în
exporturi sau importuri se situează în intervalul 60-80%. În unele state se observă că euro are o

15
BCE, Review of the international role of the euro, 2003.
16
Gheorghiţă V. (2002).
17
Legea lui Grassman arată că exportatorii sunt într-o poziţie mai bună decât importatorii de a-şi stabili referinţa
valutară. Grassman a studiat exporturile şi importurile Suediei în 1968 şi a constatat că exportatorii tind să factureze
exporturile în moneda proprie: 2/3 din exporturi erau facturate în coroane spre deosebire de importuri unde moneda
suedeză era folosită pentru doar un sfert.

67
cotă care chiar depăşeşte ponderea comerţului acestor state cu UE, aspect ce sugerează că o parte
din comerţul lor cu ţări din afara zonei euro (sau chiar din afara UE) este realizat în moneda
europeană. Aşadar euro îşi face loc şi în comerţul internaţional, unde deocamdată lider
incontestabil rămâne dolarul american.
Potenţialul euro ca monedă de facturare a comerţului
Ţinând cont de evoluţiile prezentate anterior (care într-adevăr sunt pe o perioadă scurtă
care nu ne permite să tragem concluzii solide), vom analiza perspectivele rolului euro în
comerţul internaţional. Deoarece a apărut o nouă monedă care întruneşte caracteristicile
internaţionalizării, se aşteaptă ca structura pe monede de decontare a comerţului internaţional să
se modifice în favoarea euro, zona euro fiind cea mai mare putere comercială. Acest proces
consider că este unul de durată, creşterea rolului euro în comerţ depinzând de mai mulţi factori.
Se ştie că după cel de-al doilea război mondial, dolarul a devenit moneda cea mai utilizată în
economia mondială atât datorită rolului său central în SMI, cât şi dinamicii fără precedent a
comerţului internaţional, fluxurile noi fiind în mare parte decontate în dolari. De asemenea
deficitul comercial permanent al SUA a fost cel care a alimentat lichidităţile internaţionale, iar
piaţa financiară a SUA a devenit cea mai importantă la nivel global.
Referitor la perspectivele utilizării euro, nu putem începe analiza fără a arăta că
unificarea monetară stimulează în primul rând comerţul intracomunitar. Circulaţia liberă a
bunurilor în cadrul Pieţei Interne este impulsionată de avantajele pe care moneda unică le oferă
participanţilor: dispariţia riscului valutar şi a costurilor care însoţesc gestionarea acestuia,
transparenţa si comparabilitatea preţurilor pe pieţele ţărilor participante. Se poate spune, fără
reţinere, că moneda unică potenţează avantajele comerţului liberalizat cu bunuri si servicii cu
cele ale integrării pieţelor factorilor de producţie - forţa de munca si capitalul. Mai mult
introducerea, la 1 ianuarie 1999, a sistemului de plăţi TARGET între ţările zonei euro facilitează
foarte mult operaţiunile de plăţi intra-comunitare. Desigur, acest comerţ intra-comunitar
dobândeşte, o dată cu înlăturarea tuturor barierelor
comerciale între ţările respective, caracterul de comerţ intern. De aceea, statisticile evidenţiază
distinct comerţul extracomunitar pe care-l consideră adevăratul comerţ exterior al zonei. Oricum,
deoarece zona euro este cea mai mare putere comercială a lumii cu un grad de deschidere, în
2003, de 19,7%, şi cu o pondere de 31,2% din exporturile mondiale, oferă noii sale monede un
suport în bunuri şi servicii comercializate pe plan internaţional, pe măsura acestei deschideri.

68
Devine, în acest mod, o monedă de referinţă pentru comerţul internaţional. Se ştie ca dolarul
deţine o valoare de exprimare a exporturilor de 4 ori mai mare decât valoarea exporturilor SUA.
Aceasta se explică, cum am mai spus, prin rolul central al dolarului în cadrul sistemului monetar
internaţional şi prin utilizarea tradiţională al dolarului în operaţiunile comerciale internaţionale,
aşa cum acesta s-a consolidat in decursul perioadei postbelice, fiind folosit nu doar în comerţul
exterior al SUA, ci şi in comerţul exterior al tuturor statelor. Totuşi, pentru că zona euro este cea
mare putere comercială a lumii, conform legii lui Grassman, euro ar trebui să aibă un rol din ce
în ce mai important ca monedă de contractare şi ca mijloc de plată. Problema nu e chiar atât de
simplă, unii economişti arătând că există şi situaţii în care legea lui Grassman nu s-a aplicat.
Practic exportatorii pot alege pentru facturare sau decontare una din următoarele
variante:
• propria monedă , care elimină riscurile valutare dar nu stimulează cererea;
• moneda importatorului, situaţie care stimulează cererea dar duce la apariţia riscului valutar;
• monedă a unui stat terţ, care nu prezintă certitudini nici pentru cerere nici pentru rata de
schimb.
Alegerea va depinde în final de structura şi de modul de reacţie a pieţelor. De
asemenea, rolul potenţial al euro pentru facturarea comerţului internaţional depinde de nivelul
costurilor de tranzacţie în euro pentru mărfuri puţin diferenţiate (cum ar fi energia şi materiile
prime), şi de volatilitatea sa faţă de celelalte monede în cazul mărfurilor manufacturate.
Cunoscând însă că fluxurile de capital sunt cam de patru ori mai mari decât fluxurile comerciale,
este clar că unul din factorii care poate promova internaţionalizarea euro este rolul său de
instrument de rezervă şi deci de monedă de investiţii.
Un aspect care nu trebuie omis ţine de stabilirea unor preţuri la materii prime în
moneda statului unde se află bursa de comerţ. Unele materii prime se tranzacţionează la Londra,
iar în anumite cazuri preţul este fixat în lire sterline. Aşadar, aderarea Marii Britanii la UEM ar
face ca preţurile respective să fie stabilite în euro, ceea ce ar duce la creşterea rolului acestei
monede.
În concluzie, rolul euro depinde în primul rând de comerţul exterior al zonei euro, de
relaţiile economice tradiţionale ale Uniunii Europene, dar şi de stabilitatea euro care o poate face
atractivă pentru comercianţii care la momentul actual preferă dolarul american. În acelaşi timp
nu poate fi lăsată deoparte strategia de politică externă a Uniunii care ar putea induce anumite

69
efecte mai ales în unele ţări în dezvoltare, ducând la apropierea acestora de euro, ceea ce poate
impulsiona rolul internaţional al euro şi puterea de negociere a Uniunii la nivel global.

Moneda de decontare a petrolului – o miză de referinţă


Am arătat că una din cauzele ponderii reduse a euro în importurile zonei este utilizarea
dolarului pentru comerţul cu materii prime sau petrol. Personal apreciez că una din mizele de
referinţă pentru creşterea cotei euro în comerţul internaţional este reprezentată de tranzacţiile cu
petrol. Un moment important pentru impunerea dolarului ca principală monedă a economiei
mondiale l-au reprezentat şocurile petroliere. În 1973 OPEC a mărit de patru ori preţul petrolului
dar a continuat să accepte dolari americani ca plată, crescând astfel surplus de cerere pentru
moneda americană. Acel moment a coincis cu tensiunile din Sistemul Monetar Internaţional,
dolarul trecând practic de la acoperirea aur la acoperirea în petrol (după suspendarea
convertibilităţii dolarului în aur).
Deoarece petrolul este vândut în dolari, ţările care importă petrol - majoritatea ţărilor în
dezvoltare – acceptă dolari ca plată pentru exporturile lor. Mai departe cei care plătesc aceste
mărfuri vor accepta la rândul lor moneda americană. Pentru a-şi plăti facturile importatorii au
nevoie de dolari, iar băncile centrale deţin dolari în rezerve pentru a-şi proteja propria monedă.
Dacă mergem cu logica mai departe, ţările care au nevoie de capital apelează la împrumuturi în
dolari, pentru serviciul datoriei externe având nevoie tot de moneda în care s-au împrumutat. Se
creează astfel un adevărat cerc virtuos în favoarea dolarului, OPEC acceptând în continuare o
monedă pentru care cererea este mare, fapt ce îi susţine valoarea.
Dacă s-ar pune problema ca OPEC să abandoneze utilizarea dolarului în favoarea altei
monede, întregul proces s-ar inversa. SUA nu ar mai putea să tipărească bani pentru a cumpăra
bunuri şi servicii. Corporaţiile şi băncile centrale şi-ar vinde dolarii cauzând scăderea valorii
acestora, iar deţinătorii de active exprimate în dolari le vor vinde cauzând prăbuşirea pieţelor. În
cazul investitorilor care au împrumutat bani pentru a face investiţii poate apare falimentul, ce
trage în jos şi instituţiile financiare creditoare. Mai mult, pericolul suplimentar este ca dolarii ce
se întorc în economia americană să cauzeze efecte inflaţioniste importante.

70
Practic o asemenea situaţie ar fi greu de gestionat de comunitatea internaţională şi ar
putea duce la o gravă criză mondială, destabilizând Sistemul Monetar Internaţional. Abordând
situaţia cu realism, realizarea UEM aduce în discuţie posibilitatea ca euro să fie moneda utilizată
cel puţin pentru importul de petrol al Uniunii Europene. În condiţiile în care Uniunea Europeană
se extinde, rezultanta va fi o piaţă unică ce va cumpăra cam 40% din petrolul OPEC.
În concluzie, un important argument pentru cererea de dolari este faptul că dolarii pot
cumpăra petrol. Ţinând cont că OPEC a mai dorit în trecut să înlocuiască dolarul pentru
exporturile de petrol este foarte plauzibil ca organizaţia să ia în calcul această posibilitate.
Facturarea în euro a petrolului OPEC poate duce astfel la o cerere mai mare pentru noua monedă,
o apreciere a acesteia şi o creştere a valorii rezervelor în euro ale ţărilor membre ale organizaţiei.
Se pare că deocamdată aceste perspective nu sunt îngrijorătoare pentru SUA, chiar dacă pe
fondul deprecierii dolarului au reapărut zvonuri că OPEC ar dori să treacă la facturarea în euro.
Este interesant să urmărim câteva evenimente care demonstrează realismul situaţiei.
Ce ne spune istoria recentă?
Prima ţară membră OPEC ce a arătat repulsie faţă de dolar a fost Iranul, care din 1999
insistă pentru facturarea petrolului în euro. În ianuarie 2002, preşedintele american a inclus
Iranul în aşa numita axă a răului, cu toate că această ţară a făcut progrese importante pe calea
democraţiei. Fără să ţină cont de noul statut, Iranul a convertit rezervele sale în euro, propunerea
de facturare a petrolului în această monedă fiind analizată de către banca centrală şi de
parlament. Al doilea exemplu este Venezuela, al cărui preşedinte, Hugo Chavez a propus OPEC
în septembrie 2000, să treacă la un sistem de barter prin care statele membre să-şi vândă petrolul
contra bunuri şi servicii fără a se utiliza dolarul sau altă monedă. Într-o astfel de conjunctură, în
aprilie 2002 a avut loc o lovitură de stat, apreciată de administraţia americană, care însă a eşuat.
Un alt caz mai cunoscut este cel al Irakului care a solicitat Naţiunilor Unite, în octombrie 2000,
să-i permită deschiderea unui cont în euro pentru programul său petrol contra hrană. Pe data de
30.10.2000, ONU a acordat Irakului permisiunea de a utiliza un cont bancar în euro pentru
operaţiuni. Decizia a fost susţinută de Franţa, al cărei ambasador şi-a arătat nemulţumirea faţă de
un raport al Trezoreriei SUA, care analiza beneficiile şi costurile acestei măsuri. Reprezentantul
Franţei a evidenţiat că o mare parte din achiziţiile Baghdad-ului provin din ţări care utilizează
euro, iar exportatorii vor avea de câştigat atâta timp cât nu vor mai fi afectaţi de fluctuaţiile
cursului de schimb. În aceste condiţii nu trebuie să scăpăm din vedere scenariul că decizia SUA

71
de înlăturare a lui Sadam Husein fără acordul ONU, are puternice conotaţii economice, una din
acestea putând fi apărarea monedei naţionale. Consider că această decizie ar putea fi considerată
o măsură proactivă de menţinere a rolului internaţional al dolarului. Ne putem întreba cum ar fi
arătat ecuaţia războiului din Irak încazul în care Marea Britanie ar fi fost în UEM. Ar mai fi
susţinut guvernul de la Londra un conflict care apără printre altele dolarul american? Oricum
poziţia tranşantă a Franţei şi Germaniei demonstrează hotărârea celor mai puternice
reprezentante ale UE de a creşte influenţa şi implicarea europeană în problemele globale. Pe
termen scurt, este interesant de urmărit dacă noul regim din Irak, instalat de americani, va
continua să accepte euro pentru petrol.

3.2. Rata de schimb a euro


Un element determinant al integrării monetare europene este reprezentat de evoluţia
ratei de schimb a euro. Pentru că ne interesează implicaţiile euro asupra stabilităţii sistemului
monetar internaţional în special, şi a economiei mondiale în general, urmărim evoluţia ratei de
schimb a euro, care influenţează activitatea economică.
Rezultatele pozitive în domeniul stabilităţii pe plan intern datorate bunei gestionări a monedei
unice europene reprezintă principalul argument pentru a susţine că introducerea euro creează
premise pentru o mai mare stabilitate în economia mondială.
Eliminarea fluctuaţiilor ratelor de schimb între monedele ţărilor participante la UEM
este de asemenea un câştig important pentru stabilitatea monetară la nivel global, fiind practic
evitate crize valutare majore. Atât oficiali ai BCE cât şi specialişti în finanţe internaţionale au
susţinut că în lipsa unificării monetare, crizele financiare din ultimii cinci ani ar fi putut provoca
efecte mult mai mari decât cele din 1992-1993. În ceea ce priveşte evoluţia ratelor de schimb
dintre principalele monede, nu se poate spune că a fost stabilizată, dar nici că a prezentat o
volatilitate ridicată sau nesusţinută de fundamente economice. În definitiv flexibilitatea monetară
este cea care reglează dezechilibrele majore din economia mondială.
Problema stabilităţii euro pe pieţele valutare
Evoluţia cursului de schimb al unei monede cu utilizare internaţională este un factor
care influenţează decizia operatorilor de a folosi respectiva monedă. Cel mai adesea, şi este
normal să fie aşa, analiştii urmăresc ratele de schimb pentru triada euro, dolar american şi yen,
cele trei monede reprezentând cele mai puternice economii ale lumii. În ceea ce ne priveşte,

72
pentru scopul acestei lucrări ne vom axa pe analiza ratelor de schimb ale euro faţă de cele două
monede, insistând pe perechea euro-dolar din motive lesne de înţeles. Trebuie amintit însă, că şi
BCE şi Comisia Europeană trebuie să urmărească şi cursurile faţă de monedele principalilor
parteneri cu care UE are relaţii tradiţionale. Pentru aceasta BCE analizează ratele efective, reale
şi nominale18, ale euro faţă de monedele unui grup larg format din partenerii UE19. Din calculele
BCE reiese că fluctuaţiile sunt la nivel mediu. Astfel, având ca reper indicele de 100 pentru
trimestrul 1 al anului 1999, rata reală efectivă, calculată pe baza indicelui preţurilor, a oscilat de
la 99,4 în 1997 la 101,3 în 1998, atingând un minim de 86,3 în 2000. În 2002 indicele a revenit la
un nivel de 90,9 crescând uşor în anul următor la 101, 6. Creşterea a continuat, consemnându-se
pentru anul 2004 valoarea de 105,320. Se observă că perioada apropiată de momentul stadiului
final al UEM a fost marcată de un nivel mai bun al stabilităţii monetare, dar după acest moment
euro a consemnat o depreciere importantă în termeni reali.
Dacă evaluăm gradul stabilităţii euro prin prisma ratei de schimb nominale faţă de
dolar, observăm nivelul ridicat de variabilitate, caracterizat în primii doi ani de depreciere. La
lansarea Uniunii Monetare Europene în 1999, majoritatea analiştilor se aşteptau ca euro să
crească faţă de dolar, aceştia bazându-se pe două elemente. În primul rând pe încrederea în
capacitatea BCE de a menţine stabilitatea preţurilor în zona euro şi pe estimările că rata de
creştere economică în Europa o va ajunge sau chiar depăşi pe cea din SUA. Prima presupunere
sa dovedit a fi corectă, dar în ce priveşte îngustarea diferenţialului de creştere economică analiştii
au greşit.
Grafic 9 Evoluţia cursului EUR/USD

18
Pe baza unei medii ponderate.
19
Algeria, Argentina, Brazilia, China, Croaţia, Cipru, Cehia, Estonia, Ungaria, India, Indonezia, Israel, Malaezia,
Mexic, Maroc, Noua Zeelandă, Filipine, Polonia, România, Rusia, Slovacia, Slovenia, Africa de Sud, Taiwan,
Tailanda şi Turcia.
20
Ultimele valori obţinute din ECB, Monthly Bulletin, May 2005.

73
Sursa www.ecb.int, rate zilnice ale euro, prelucrare a autorului

Grafic 10 Evoluţia cursului EUR/USD

Astfel de la un nivel la lansare de 1,179 dolari pentru euro, cursul a scăzut constant, la
un nivel de 1,03 în august 1999, până la un minim de 0,8252 în octombrie 200021. La începutul
anului 2001 euro a crescut uşor, dar în iunie s-a înregistrat un nou minim de 0,8384, media lunii
fiind 0,85. După o creştere uşoară urmată de depreciere, începând cu martie 2002, euro a trecut
pe un trend ascendent faţă de dolar. În iunie 2003 cursul euro era peste de cel de la lansare22, iar
după o cădere până la 1,08 în octombrie, tendinţa crescătoare a urmat. În 28 decembrie 2004 a
21
26 octombrie 2000.
22
În 23 mai a fost atins nivelul de la lansare.

74
fost consemnat un nivel record, de 1,3633 dolari pentru un euro. Faţă de minimul din 2000,
aceasta însemna o apreciere a euro cu 65% sau o depreciere a dolarului cu aproape 40%.
Explicaţia evoluţiei cursului euro, trebuie căutată în primul rând în situaţia factorilor
fundamentali care determină, în general, evoluţia cursului unei monede: starea generală a
economiei (rata creşterii economice, rata şomajului, evoluţia productivităţii), evoluţia în interior
a preţurilor, a ratelor dobânzilor, situaţia balanţei de plăţi externe, în special a balanţei contului
curent, aspecte ce determină mărimea cererii şi ofertei monedei ţării în cauză în raport cu alte
monede şi, nu în ultimul rând, încrederea utilizatorilor. Cu toate acestea nu ne putem baza
întotdeauna pe aceşti factori pentru a înţelege ce se întâmplă cu rata de schimb. Să urmărim însă
câteva repere. Diferenţialul ratelor dobânzii explică oarecum evoluţia cursului de schimb. În
acest sens observăm că deprecierea euro a survenit pe fondul unor rate ale dobânzii mai mari în
SUA. După ce ratele dobânzii în zona euro au început să crească (pe parcursul anului 2001) euro
a trecut pe un trend ascendent faţă de dolar. În acelaşi timp operatorii şi-au schimbat
comportamentul şi au acuzat randamentul redus al titlurilor cu venit fix în dolari ca urmare a
deprecierii acestuia, începând să se orienteze spre titluri cu randamente mai mari.
Un alt indicator urmărit de operatori este diferenţialul de creştere economică. Astfel în
primii ani ai euro datele arătau o revizuire în sens crescător a creşterii economice americane,
ceea ce presupune că economia devine mai atractivă iar randamentele investiţiilor în SUA le pot
depăşi pe cele din zona euro. Dacă la început corelaţia dintre ratele prognozate de creştere şi
cursul de schimb euro dolar a fost semnificativă, pe parcurs ea a devenit mai puţin relevantă.
Practic euro s-a apreciat faţă de dolar chiar şi în condiţiile în care perspectivele de creştere erau
în favoarea Statelor Unite. Un alt factor este reprezentat de problema deficitelor. Aprecierea euro
din ultimii ani, este pusă în principal pe seama creşterii deficitului de cont curent, precum şi pe
seama deficitului bugetar ridicat. În general aprecierea a fost cauzată de dificultăţile economiei
americane, ce se arătau la orizont înainte de atentatele teroriste care au contribuit şi ele la
încetinirea creşterii economice. Din aceste motive evoluţia amintită poate fi văzută ca o slăbire a
dolarului decât ca o consecinţă a întării monedei europene. Willem Duisenberg, care în
noiembrie 2003 a cedat funcţia de preşedinte al BCE, a declarat la mijlocul anului 2003 că ”era
normal ca la un moment dat piaţa să corecteze unul din deficitele globale, respectiv ce al
contului curent american”. De asemenea el a arătat că e posibil ca deprecierea dolarului să fi
atins nivelul de corecţie.

75
Oricum deprecierea dolarului este pe placul exportatorilor americani, şi poate susţine
reluarea creşterii economiei americane. Privită însă din punctul de vedere al manufacturierilor
din zona euro, aprecierea monedei proprii provoacă mari pierderi de competitivitate, fiind
necesare ajustări de salarii reale sau creşterea productivităţii muncii. Aprecierea euro va
determina în final autorităţile şi firmele europene să ia măsuri de îmbunătăţire a performanţelor
economice şi să urgenteze reformele de structură. Totuşi poziţia liderilor europeni faţă de
evoluţia cursului euro arată că aceasta nu a fost pusă pe seama factorilor fundamentali 23, această
poziţie fiind susţinută de intervenţiile BCE pe piaţa valutară realizate când euro s-a depreciat
semnificativ, dar artificial. Nu este mai puţin important că în ecuaţia ratei de schimb un rol
important îl va avea preferinţa investitorilor pentru dolar sau euro, iar reformele la nivelul
pieţelor financiare ale zonei euro vor fi cele care probabil vor face diferenţa, în condiţiile în care
pieţele financiare americane sunt mult mai dezvoltate.
Cât priveşte rata de schimb euro-yen, şi acesta a cunoscut evoluţii destul de ample.
Dacă în 1998 media anuală a fost de 146 yeni pentru un ECU, în 1999 şi 2000 euro s-a depreciat
şi faţă de yen, atingând pe ansamblul anului 2000 media de 99,47 yeni, ceea ce înseamnă o
depreciere cu 46%. În 2001 euro a început să revină, spre sfârşitul anului consemnându-se o rată
de 113 yeni, din acest moment euro trecând pe un trend preponderent ascendent, cu un maxim de
138,05 în luna iunie anului 2003. Deprecierea yenului se datorează în mare măsură factorilor
fundamentali, respectiv încetinirea economică şi creşterea şomajului.

Grafic 11 Evoluţia cursului euro faţă de dolar şi yen

23
O posibilă explicaţie este regăsită în De Grauwe (2000b). autorul arată că de la lansarea euro, evoluţia ratei de
schimb faţă de dolar nu a fost corelată cu anunţurile privind evoluţia indicatorilor fundamentali. Cauzele fluctuaţiilor
ratei de schimb sunt regăsite în anticipaţiile pieţelor privind evoluţiile economice, fiind legate de comportamentul
speculativ pe pieţele valutare.

76
Sursa: www.ecb.int, rate zilnice ale euro, prelucrarea a autorului

Grafic 12 Evoluţia cursului euro faţă de yen

Atitudinea autorităţilor europene faţă de evoluţia ratei de schimb a euro

77
Eurosistemul nu a stabilit nici o ţintă pentru cursul de schimb al euro24, pe baza
argumentului că ar putea fi pus în pericol obiectivul principal de stabilitate a preţurilor.
Această situaţie a fost catalogată ca un element de discontinuitate al politicii monetare a BCE
faţă de cea a Bundesbank (care a reprezentat după cum am văzut sursa de „inspiraţie” a
strategiei BCE). Această discontinuitate este într-un fel de înţeles deoarece în SME riscurile
volatilităţii ridicate a cursului dolar/marcă au cauzat instabilitatea ratelor de schimb dintre
monedele europene, dar în prezent aceste riscuri au dispărut25.
Chiar dacă nu există o poziţie clară a BCE faţă de evoluţia ratei de schimb, ceea ce
putem spune cu certitudine este că atât timp cât pilonul principal al politicii monetare este
„analiza economică”, ce conţine printre alţi indicatori şi monitorizarea ratei de schimb, orice
evoluţie care pune în pericol stabilitatea preţurilor este evaluată prudent26. Poate mai
importantă este poziţia Consiliului în domeniul stabilirii politicii de curs. Conform Tratatului de
la Maastricht27 Consiliul „hotărând cu majoritate calificată, fie la recomandarea Comisiei şi
după consultarea BCE, fie la recomandarea BCE, poate formula orientări generale ale politicii
de curs ...(faţă de monedele ne-comunitare)”. Mai mult Consiliul ”poate să încheie acorduri
formale care vizează sistemul ratelor de schimb dintre euro şi monede ne-comunitare”. Această
fragmentare a politicii monetare poate duce la posibile conflicte între BCE şi Consiliu, putând
limita independenţa autorităţii monetare. Totuşi, cu riscurile care există, problema nu trebuie
exacerbată, experienţa arătând că nu au existat dificultăţi28. În plus este util să amintim că în
Statele Unite intervenţiile pe piaţa valutară nu sunt decise de FED, ci de Trezorerie. De
asemenea pentru clarificarea situaţiei, cu ocazia Consiliului European de la Luxemburg (1997) s-
a precizat că orientările generale ale politicii de curs vor fi formulate numai în circumstanţe
excepţionale şi cu respectarea independenţei BCE.
Să urmărim în continuare atitudinea autorităţilor europene faţă de evoluţiile ce au avut
loc în cei sapte ani de la lansarea euro29. Deoarece Consiliul nu a adoptat nici o poziţie referitoare
la rata de schimb a euro această sarcină a fost preluată de Eurogrup şi BCE. În noiembrie 1999 şi
ianuarie 2000 Eurogrupul a prezentat o declaraţie prin care evidenţia potenţialul de apreciere
24
Vezi şi Gaspar & Issing (2002).
25
Vezi şi Corsetti & Pesenti (1999).
26
Otmar Issing, economistul şef al BCE a confirmat în 1999 că „atunci când deprecierea prelungită presupune
riscuri asupra stabilităţii preţurilor, cu siguranţă vom şti cum să răspundem”.
27
Articolul 111 (ex. 109).
28
Până în prezent Consiliul nu a formulat astfel de „orientări generale”.
29
Vezi BCE (2001 şi 2004) Monetary policy, şi European Commission (2004).

78
euro. Deoarece euro a continuat să scadă a fost prezentată o nouă declaraţie prin care se arăta că
evoluţiile pozitive ale zonei euro nu se reflectă în rata de schimb. Euro s-a depreciat în
continuare, iar liderii europeni şi-au arătat îngrijorarea printr-o nouă declaraţie (8 septembrie
2000) care reconfirma poziţia Eurogrupului şi a BCE faţă de rata de schimb a euro. În acest
context, miniştri de finanţe din zona euro, împreună cu reprezentanţi ai BCE şi ai Comisiei au
încercat să găsească soluţii pentru această problemă, luând în calcul pentru prima dată
posibilitatea intervenţiilor.
În urma declaraţiilor Eurogrupului, BCE a efectuat intervenţii pe piaţa valutară la
sfârşitul anului 2000, deoarece s-a constatat că deprecierea euro a fost mai mare decât o arătau
evoluţiile indicatorilor fundamentali, cu implicaţiile negative de rigoare (atât asupra zonei euro
cât şi asupra economiei mondiale). Ca urmare problema a fost pusă în discuţie în septembrie
2000, la întâlnirea G7, la iniţiativa BCE, care a propus o intervenţie concertată a autorităţilor din
SUA, Japonia, Marea Britanie şi Canada. După intervenţie concertată din 22 septembrie 2000,
BCE a intervenit din nou30 pentru a atenua ameninţările asupra stabilităţii preţurilor în zona euro.
În celălalt sens aprecierea euro a provocat o anumită îngrijorare privind impactul asupra creşterii
economice în zonă. Până în prezent BCE nu a considerat necesare intervenţiile pe piaţa valutară,
dar şi-a manifestat preferinţa pentru stabilitate şi pentru rate de schimb care să reflecte
evoluţiile indicatorilor fundamentali. La fel ca şi în cazul deprecierii euro problema a fost
dezbătută în cadrul întâlnirii G7 din Dubai în septembrie 2003. Şi ceilalţi lideri au arătat
susţinere faţă de stabilitatea relativă la nivelul SMI şi au propus pentru acest deziderat mai
multă flexibilitate monetară în anumite zone ale lumii (în principal în Asia). De asemenea
Eurogrupul a emis o declaraţie (19 ianuarie 2004) prin care se afirmă că pe termen mediu şi lung,
euro trebuie să-ţi menţină valoarea corelată cu evoluţiile fundamentale.

Euro şi stabilitatea Sistemului Monetar Internaţional


Deoarece în perioada postbelică economia mondială şi SMI au fost dominate de o
singură monedă, după lansarea euro, mediile academice, politice şi economice au început să se
confrunte cu întrebări legate de impactul asupra stabilităţii monetare la nivel global. Sistemul
Monetar Internaţional a arătat cea mai mare stabilitate a ratelor de schimb, aşa cum relevă datele
şi rezultatele studiilor realizate31, în perioada Sistemului Etalon Aur (Gold Standard) şi în
30
Pe 3, 6 şi 9 noiembrie 2000 (vezi European Commission (2004)).
31
Vezi şi Bordo (2003).

79
perioada sistemului de la Bretton Woods. Mai mult aceleaşi perioade sunt marcate şi de cele mai
bune performanţe în ce priveşte stabilitatea preţurilor32. Astfel perioadele în care economia
mondială a fost dominată de o singură monedă, care în acelaşi timp era etalonul principal al
sistemului, au reprezentat perioadele cele mai stabile. Totuşi situaţia actuală este complet
diferită, deoarece sistemele amintite erau sisteme de cursuri fixe. De aceea este important că
realizarea UEM aduce mai multă simetrie în SMI şi implicit stabilitate în economia mondială.
Cu toate acestea este prematur să afirmăm că euro va duce cu certitudine la o mai mare stabilitate
a sistemului monetar. Putem recomanda ca orice analiza a provocărilor pe care le presupune
introducerea euro pentru stabilitatea SMI, să se bazeze cel puţin pe următoarele coordonate33:
• Dacă fluctuaţia ratelor de schimb va fi mai mică datorită euro, atunci avem un SMI mai stabil;
• Dacă zona euro se extinde vom avea de a face cu o zonă mai mare de stabilitate monetară ceea
ce poate asigura stabilitatea de ansamblu a SMI;
• Dacă moneda euro este stabilă pe plan intern iar economia sănătoasă, atunci impactul este
pozitiv pe plan internaţional;
• Deoarece introducerea euro este o schimbare majoră de regim, ea provoacă discontinuităţi în
comportamentul pieţelor, putând afecta dinamica cursurilor de schimb;
• Stabilitatea sistemului depinde de cooperarea dintre cei mai importanţi jucători.
În acest sens este clar că rezultatele pozitive pe plan intern datorate bunei gestionări a
monedei unice europene reprezintă principalul argument pentru a susţine că introducerea euro
creează premise pentru o mai mare stabilitate în economia mondială.
Eliminarea fluctuaţiilor ratelor de schimb între monedele ţărilor participante la UEM
este de asemenea un câştig important pentru stabilitatea monetară la nivel global, fiind practic
evitate crize valutare majore. Atât oficiali ai BCE cât şi specialişti în finanţe internaţionale au
susţinut că în lipsa unificării monetare, crizele financiare din ultimii cinci ani ar fi putut provoca
efecte mult mai mari decât cele din 1992-1993. În ceea ce priveşte evoluţia ratelor de schimb
dintre principalele monede, aşa cum am văzut, nu se poate spune că a fost stabilizată dar nici că a
prezentat o volatilitate ridicată34 sau nesusţinută de fundamente economice. În definitiv

32
Dacă şi în prezent regăsim performanţe bune în ţările dezvoltate în domeniul stabilităţii preţurilor, nu acelaşi lucru
se poate spune despre anii 70, sau începutul anilor 80 care au consemnat cele mai mari rate ale inflaţiei pe timp de
pace.
33
Vezi şi Mundell, (1999).
34
Oricum după doar şase ani de funcţionare a UEM nu putem face comparaţii privind volatilitatea cursului, faţă deo
perioadă de 25 de ani de funcţionare a sistemului bazat pe cursuri fluctuante.

80
flexibilitatea monetară este cea care reglează dezechilibrele majore din economia mondială.
Există şi anumite certitudini ale introducerii euro, la confluenţă cu problema stabilităţii SMI.
Fiind o schimbare majoră de regim, introducerea unei monede unice în doisprezece ţări şi
apariţia unei noi autorităţi monetare modifică arhitectura instituţională pe plan internaţional, şi
implicit formele de cooperare economică internaţională.
Ca reprezentant al unei uniuni monetare comparabile ca importanţă cu Statele Unite, şi
ca autoritate monetară ce administrează o monedă ce va juca un rol din ce în ce mai important pe
plan internaţional, BCE are şi va avea fără îndoială funcţii importante în cadrul sistemului
financiar internaţional. Se pare că BCE este pregătită să îşi asume noi responsabilităţi, dar în
acelaşi timp este modestă şi realistă în acţiunile sale pe plan internaţional. Un câştig evident este
faptul că noua autoritate monetară contribuie printr-o atitudine pozitivă la cooperarea
internaţională. Un exemplu în acest sens este poziţia BCE într-un moment de criză, în contextul
atacurilor teroriste din septembrie 2001. În prima fază era ameninţată buna funcţionare a pieţelor
financiare, iar BCE a luat măsuri ferme pentru asigura funcţionarea normală a pieţelor, în
principal prin asigurarea lichidităţii.
Este de asemenea un avantaj faptul că se simplifică procesul de cooperare
internaţională între economiile avansate, deoarece numărul actorilor implicaţi a fost redus.
Aceasta ar trebui să ducă la eficientizarea procesului, prin facilitarea schimbului de opinii şi
formularea unor percepţii comune ale problemelor economico-financiare la scară globală. Astfel,
în ceea ce priveşte reprezentarea BCE la nivel internaţional, până în prezent au fost semnate
acorduri cu instituţii ca FMI, OCDE precum şi în contextul reuniunilor G7 şi G10. Fondul
Monetar Internaţional a acordat BCE, încă de la sfârşitul anului 1998, statutul de observator,
cunoscându-se că până acum numai statele pot fi membre cu drepturi depline ale FMI. Statutul
de observator permite BCE să participe la activităţile importante ale fondului, iar acesta poate
face aprecieri privind politicile economice în zona euro.
Oficialii BCE au afirmat cu diverse ocazii că banca este pregătită să participe în
dezbaterile internaţionale privind politicile economice, fiind dispusă să ofere asistenţă şi
schimburi de opinii de câte ori este cazul. Se consideră că cea mai bună contribuţie pe care
BCE o poate aduce pentru stabilitatea sistemului monetar internaţional (incluzând aici rate de
schimb stabile şi o bună funcţionare a pieţelor internaţionale de capital), este să menţină

81
stabilitatea preţurilor în zona euro. În acest sens, îndeplinirea mandatului impus Eurosistemului
prin Tratatul de la Maastricht va ajuta BCE să facă faţă responsabilităţilor internaţionale.

CONCLUZII

Concluziile care se desprind din prezentarea clasificarii regimurilor monetare


sunt:
• Regimurile monetare sunt definite din punct de vedere al optiunii cu privire la alegerea
tipului si claritatea ancorei nominale, în functie de care se împart în sapte tipuri;
• Stabilirea tipului de regim monetar se face în functie de structura economica si istoricul
conditiilor economice existente la momentul adoptarii;
• Schimbarea tipului de regim monetar trebuie vazuta prin prisma potentialelor costuri si
beneficii, respectiv a diferentei dintre angajamentul si discretia bancii centrale în
aplicarea politicii monetare respective;

82
• Relatia între instabilitatea financiara si regimul monetar stabilit este o tema de cercetat cu
privire la costurile sociale si legaturile dintre regimurile monetare si crize; în plus,
clasificarea regimurilor monetare poate contribui la întelegerea modului în care politicile
economice ajuta la cresterea economica;
• Se poate desprinde tendinta noilor regimuri monetare: în prezent, tarile care au ca
politica monetara stabilitatea preturilor îsi îmbunatatesc angajamentul fata de obiectivul
inflatiei, în timp ce gradul înalt de credibilitate al regimului monetar de tintire a inflatiei
favorizeaza angajamentul fata de obiectivul inflatiei si ofera o mai mare discretie bancii
centrale în urmarirea cresterii economice si stabilitatii financiare;
• O ultima concluzie se refera la tendinta de modificare a tipurilor de regim monetar
corespunzator schimbarii conditiilor

BIBLIOGRAFIE
1. Albu Cornel - „Tendinte în evolutia conjuncturii economice a tarilor OCDE în 2004 si
previziuni pentru 2005”, Bucuresti ianuarie 2005
2. Amato Jeffery, Filardo Andrew - „Research on exchange rates and monetary policy: ana
overview”, BIS working Papers no.178, 2005
3. Andreescu Eugen - „EURO – Efectele introducerii sale pe plan economic si monetar,
comunitar si international”, Institutul de Economie Mondiala „Costin Murgescu”, decembrie
2003
4. Basno Cezar, Dardac Nicolae, Floricel Constantin - „Moneda, Credit, Banci”, Editura
Didactica, Bucuresti, 1995

83
5. Boaja Minica - „Relatii financiare si valutare internationale”, Editura Economica, Bucuresti,
2002
6. Booker Cristopher, North Richard - „Uniunea europeana sau Marea amagire – istoria
secreta a constructiei europene”, Editura ANTET, Bucuresti 2004
7. Calvaro A. Guillermo, Reinhart M. Carmen - „Fear of floating” , Working Paper 7993,
2000
8. Corker Robert, Beaumont Craig, Elkan van Rachel, Iakova Dora - „Exchange Rate
Regimes in selected advanced transition economies – coping with transition, capital inflows, and
EU accesion”, 2001
9. Cukierman Alex - „Central Bank strategy, credibility, and independence: theory and
evidence”, Editura The MIT Press, Cambrige, London, 1992
10. Cukierman Alex, Miller P. Geoffrey-„Central Bank Reform, liberalization and inflation in
transition economies – an international perspective”, WP, 2000
11. Danila Nicolae -„Managementul lichiditatii bancare”, Editura Economica, Bucuresti, 2002
12. Darvas Zsolt -„Exchange rate pass-through and real exchange in EU candidate countries”,
Discussion paper 10/01, National Bank of Hungary, 2001
13. Duhaneanu Marcel, Danciu Victor, Ijdelea Roxana, Popa Ioan (coord.) Tranzactii
internationale : politici, tehnici, instrumente, Ed. Recif, 1992
14. Dvorsky Sandra - „Central Bank Independence in Southeastern Europe with a view to
future EU Accession”, 2004
15. Eichengreen Barry - „European monetary unification”, Journal of Economic Literature,
septembrie 1993
16. Fatu Simona-„Piata româneasca de capital privita din interior”, Editura VOX, 1998
17. Fischer Stanley - „Exchange Rate Regimes: Is the bipolar view correct?”, New Orleans,
2001
18. Freytag Andreas - „EMU Enlargement: Which Concept of Convergence to Apply?”, WP,
2004
19. Fuerea Augustin - „Manualul Uniunii Europene”, editia a doua, Editura Universul Juridic,
Bucuresti, 2004
20. Gaftoniuc Simona - „Finantele internationale”, Editura Economica, Bucuresti, 1997

84
21. Gâlea I., Dumitrascu A. M., Morariu C. - „Tratatul instuind o Constitutie pentru Europa”,
Editura ALL BECK, Bucuresti, 2005
22. Georgescu Florin Starea economico-sociala a României în anul 2000, Ed. Expert, Bucuresti,
2002
23. Golosoiu Georgescu Ligia - „Mecanisme valutare”, Editura ASE, Bucuresti, 2001
24. Grauwe De Paul and Schnabl Gunther -„Exchange Rate Regims and Macroeconomic
stability in Central and Eastern Europe”, WP No. 1182, 2004
25. Gueorguiev Nicolay - „Exchange rate pass-through in Romania”, IMF WP/03/130, 2003
26. Gulde Anne-Marie, Kähkönen Juha, Keller Peter - „Pros and cons of Currency Board
Arrangements in the lead-up to EU Accession and Particiation in the Euro Zone”, WP, 1999
27. Haan de Jakob, Berger Helge and Fraassen van Erik - „How to reduce inflation: An
independent central bank or a Currency Board? The experience of the baltic countries”, Paper
96/2001, LICOS, Centre for Transition Economics
28. Hindle Tim - „Finante, ghid propus de The Economist Books”, Editura Nemira, Bucuresti,
1998
29. Ho Corrinne and Robert N. McCauley - „Living with flexible exchange rates: issues and
recent experience in inflation targeting emerging market economies”, BIS WP No. 130, 2003
30. Holub Tomáš - „Foreign exchange interventions under inflation targeting: The Czech
experience”, WP, Czech National Bank, 2004
31. Hurduzeu Gheorghe si altii - „Regimurile valutare în Europa Centrala si de Est din
perspectiva integrarii europene”, Studiu ASE, Facultatea de Relatii Economice Internationale,
Bucuresti, 2001
32. Isarescu Mugur Politica monetara, stabilitatea macroeconomica si reforma bancara în
România, 1996
33. Isarescu Mugur Tendinte în politica guvernamentala a cursurilor de schimb si incidenta lor
asupra relatiilor economice externe ale R.S. România, Teza de doctorat, ASE Bucuresti, 1989
34. Isarescu Mugur Reflectii economice: Vol. 3 : Contributii la teoria macrostabilizarii,
Academia Româna - Centrul Român deEconomie Comparata si Consens: Expert, 2003
35. Isarescu Mugur - „Spre o noua strategie de politica monetara: tintirea directa a inflatiei”,
Craiova, 17 octombrie 2003

85
36. Isarescu Mugur - „Reflectii economice – piete, bani, banci”, Academia Româna, Editura
Expert, Bucuresti, 2001
37. Kiritescu C. Costin, Dobrescu M. Emilian - „Moneda mica enciclopedie”, Editura
Enciclopedica, Bucuresti, 1998
38. Kiritescu C. Costin - „Relatiile valutar-financiare internationale”, Editura Stiintifica si
Enciclopedica, Bucuresti, 1978
39. Kiritescu C. Costin - „Sistemul banesc al leului si precursorii lui”, Editura Enciclopedica,
Bucuresti, 1997
40. Kocenda Evžen - „Beware of Breaks in Exchange Rates: Evidence from European
Transition Countries”, WP, 2005
41. Kocenda Evžen - „Detecting Structural Beaks: Exchange Rates in Transition
Economies”, WP
42. Kopcke W. Richard - „Currency Boards: once and future monetary regimes?”,
New England Economic Review, 1999
43. Kotler Philip, Armstrong Gary, Saunders John and Wong Veronica-„Principiile
marketingului”, editia europeana, Editura Teora, Bucuresti 1999
44. Kriljenko Canales Iván Jorge -„Foreign Exchange intervention in developing and
Transition Economies: results of a survey”, WP/03/95, 2003, IMF
45. Kriljenko Canales Iván Jorge -„Foreign exchange market organization in selected
developing and transition economies: evidence from a survey”, IMF WP/04/4, 2004
46. Krueger O Anne -„Determinarea cursului valutar”, Editura Sedona, Bucuresti, 1996
47. Lutas Mihaela -„Integrarea Economica Europeana”, Editura Economica, Bucuresti, 1999
48. Markiewicz Agnieszka - „Choice of Exchange Rate Regime in Central and Eastern
European Countries: An Empirical Analysis”, WP, 2005
49. Matei Alexandru -„Ghid practic pentru cunoasterea regimului valutar din România”,
Editura EURONION, 1994
50. Mazilu Dumitru -„Integrarea europeana. Drept comunitar si institutii europene”, curs,
Editura Luminita Lex, Bucuresti, 2001
51. Michel Aglietta, Baulant Camille, Moatti Sandra - „Exchange rate regimes, monetary
policies and competitiveness in Central Europe”, International Conference, Satiago, Cile, 2002

86
52. Miron Dumitru, coordonantor - „Economia Uniunii Europene”, Editura Luceafarul,
Bucuresti, 2005
53. Mishkin S. Frederic -„International experiences with different monetary policy regimes”,
Institute for International Economic Studies, Stockholm University, 1998
54. Moisuc Constantin, coordonator - „Relatii valutar-financiare internationale”, Editura
Fundatiei România de Mâine, Bucuresti, 2002
55. Mussa Michael, Masson Paul, Swoboda Alexander - „Exchange Rate Regimes in an
Increasingly Integrated World Economy”, WP, 2000
56. Neagu Florian, Margarit Angela - „Riscurile pentru stabilitatea financiara din România
generate de sectorul populatiei”, Bucuresti, august 2005
57. Nenova Mariella - „The relationship between real convergence and the real exchange rate:
the case of Bulgaria”, DP/41/2004, Bulgaria National Bank
58. Odobescu Emanuel - „Marketingul bancar national si international”, editia a II-a, Editura
Sigma Primex, Bucuresti, 1999
59. Odobescu Emanuel „Marketingul bancar modern”, Editura Sigma, Bucuresti, 2003
60. Orlowski T. Lucjan - „Capital inflows and monetary convergence: lessons from
the Central European Transition Economies”, USA
61. Popa Ioan - „Tranzactii comerciale internationale”, Editura Economica, Bucuresti, 1997
62. Prisecaru I. Petre (coord.), Idu Nicolae (coord.), Papatulica Mariana, Baltatu
Laurentiu, Truica Gilda-Reforma constitutionala si institutionala a Uniunii Europene, Editura
Economica ,Bucuresti, 2003
63. Radulescu Eugen - „Inflatia, marea provocare”, Editura Enciclopedica, Bucuresti, 1999
64. Rosati K. Dariusz -„Foreign exchange rate policies in transition: lessons, challenges and
policy options”, WP
65. Rose K Andrew, Engel Charles - „Currency unions and international integration”, Working
papers 7872, 2000
66. Roubini Nouriel -„The Case Against Currency Boards: dbunking 10 myts about the benefits
of Currency Boards”, New York University, 1998
67. Santis De Roberta –„Trade as international transmission mechanism: the case of Central and
Eastern European „New” EU member countries”, WP, 2005

87
68. Stone R. Mark, Bhundia J. Ashok -„A new taxonomy of monetary regimes”, WP/04/191,
octomber 2004
69. Taylor M. Alan -„A century of purchasing-power parity” Working Paper 8012, 2000
70. Turcu Ion -„Operatiuni si contracte bancare”, Editura Lumina LEX, Bucuresti, 1994
71. Vosganian Varujan -„Contradictii ale tranzitiei la economia de piata”, Editura
Expert,Bucuresti, 1994
72. Weimann Marco -„OCA theory and EMU Eastern enlargement – An empirical application”,
WP, Deutsche Bank, 2003
73. Williamson John -„Crawling Bands of Monitoring Bands: How to Manage Exchange Rates
in a World of Capital Mobility”, 1999
74. *** - „Largirea Uniunii Europene de la 15 la 25 de tari membre”, Studiu, Institutul de
Economie Mondiala, Bucuresti, decembrie 2003
75. *** -„Primul deceniu al reformei bancare din România” vol.I si vol.II,, „Cristian Popisteanu”
simpozionul de istorie si civilizatie bancara, Bucuresti, 22-23 noiembrie 2002
76. *** - „Controls of international capital movements”, OCDE, 1981
77. *** - „Code of liberalisation of capital movements”, OCDE, 1982
78. *** - „Introducere în studiul produselor financiare derivate”, Editura Economica, Bucuresti,
2000, serie Reuters
79. *** - Rapoartele anuale 2001-2007, Banca Nationala a României, Bucuresti
80. *** - „Rapoatele anuale 1996-2000”, Banca Nationala a României, Bucuresti
81. *** - „Exchange rate regimes for emerging market economies”, ECB – Monthly Bulletin,
February 2003
82. *** - „Convergence Report 2004” – European Central Bank
83. *** - Annual Report 2004 – European Central Bank
84. *** - „Report from the Commission convergence report 2004”, [SEC(2004) 1268],
Commission of the European Communities, Brussels, 2004
85. *** -„Constitution – Europe’s Magna Carta?”, Constitutional Treaty Convention, iulie 2005
86. *** -„The Outlook for Asian Economies”, The Bank of Tokyo- Mitsubishi, decembrie 1999

88