ACADEMIA DE STUDII ECONOMICE DIN MOLDOVA

Cu titlu de manuscris
C.Z.U.: 339.7272 (478)(043)

VICTORIA TIMUŞ

INTEGRAREA REPUBLICII MOLDOVA ÎN FLUXURILE

FINANCIARE INTERNAŢIONALE

Specialitatea 08.00.10 – Finanţe; monedă; credit

Teză de doctor în economie

Conducător ştiinţific: Secrieru Angela, dr. hab., conf. univ.

Autor: Timuş Victoria

CHIŞINĂU, 2010
© Timuş Victoria, 2010

2
 CUPRINS
ADNOTARE................................................................................................................................................... 3
LISTA ABREVIERILOR.............................................................................................................................. 7
INTRODUCERE............................................................................................................................................ 9
1. VIZIUNI CONTEMPORANE ASUPRA DOMENIULUI INTEGRĂRII FINANCIARE ŞI A
METODOLOGIEI DE ESTIMARE A GRADULUI DE INTEGRARE FINANCIARĂ..................... 15
1.1. Teoretizări asupra conceptului de integrare financiară................................................................ 15
1.2. Repere conceptuale ale fenomenului de liberalizare financiară................................................... 24
1.3. Elemente metodologice fundamentale de evaluare a gradului de integrare financiară
internaţională....................................................................................................................................... 30
1.4. Concluzii la capitolul 1................................................................................................................ 40
2. GESTIUNEA FLUXURILOR FINANCIARE INTERNAŢIONALE ÎN CONTEXTUL
PROCESELOR DE GLOBALIZARE....................................................................................................... 43
2.1. Dezvoltarea conceptului de flux financiar internaţional.............................................................. 43
2.2. Tendinţe actuale în evoluţia fluxurilor financiare internaţionale şi argumentarea necesităţii
gestiunii acestora.................................................................................................................................. 53
2.3. Elaborarea instrumentarului de gestiune a fluxurilor financiare internaţionale............................ 65
2.4. Concluzii la capitolul 2.................................................................................................................. 84
3. RAŢIONALIZAREA INTEGRĂRII REPUBLICII MOLDOVA ÎN FLUXURILE FINANCIARE
INTERNAŢIONALE............................................................................................................................. ........ 86
3.1. Elaborarea metodologiei de evaluare a gradului de integrare în fluxurile financiare
internaţionale (exemplul unei ţări mici).............................................................................................. 86
3.2. Evaluarea gradului de integrare a Republicii Moldova în fluxurile financiare internaţionale .... 93
3.3. Impactul fluxurilor financiare internaţionale asupra performanţelor economiei naţionale......... 116
3.4. Eficientizarea gestiunii fluxurilor financiar-valutare şi a integrării financiară a Republicii
Moldova................................................................................................................................................ 133
3.5. Concluzii la capitolul 3.................................................................................................................. 148
CONCLUZII GENERALE ŞI RECOMANDĂRI..................................................................................... 152
BIBLIOGRAFIE........................................................................................................................................... 157
ANEXE (18 anexe)......................................................................................................................................... 173
DECLARAŢIA PRIVIND ASUMAREA RĂSPUNDERII........................................................................ 205
CURRICULUM VITAE........................................................................................................................... ..... 206

3
 ADNOTARE
Timuş Victoria
„Integrarea Republicii Moldova în fluxurile financiare internaţionale”
Teză de doctor în economie. Chişinău, 2010
Structura tezei: introducere, trei capitole, concluzii şi recomandări, bibliografia din 249 de surse,
18 anexe, 156 de pagini de text de bază, 28 de figuri, 12 de formule şi 7 de tabele. Rezultatele obţinute
sunt publicate în 19 lucrări ştiinţifice.
Cuvinte cheie: balanţa de plăţi externe, cont de capital, fluxuri financiare, integrare financiară,
remiteri, fluxuri de capital împrumutat, fluxuri investiţionale, liberalizarea contului de capital, sistem
financiar internaţional, criză financiară internaţională.
Domeniul de studiu: relaţii valutar-financiare internaţionale.
Scopul şi obiectivele lucrării: Elaborarea metodologiei de evaluare a gradului de integrare a unei
ţări mici în fluxurile financiare internaţionale; Relevarea evoluţiei fluxurilor financiare internaţionale în
ţările în curs de dezvoltare şi interpretarea tendinţelor identificate în corelare cu fenomenele din
economia mondială; Elaborarea concepţiei strategiei de liberalizare financiară şi a strategiei de integrare
economico- financiară a Republicii Moldova; Determinarea impactului influxurilor financiar-valutare
asupra economiei Republicii Moldova şi formularea propunerilor privind administrarea lor eficientă.
Noutatea şi originalitatea ştiinţifică: Elaborarea metodologiei de evaluare a gradului de
integrare în fluxurile financiare internaţionale pentru cazul Republicii Moldova; Dezvoltarea conceptului
de sistem de gestiune a fluxurilor financiare internaţionale; Elaborarea concepţiei strategiei de integrare
economico- financiară a Republicii Moldova în scopul eficientizării gestiunii fluxurilor financiar-valutare
în economia naţională; Elaborarea recomandărilor privind gestiunea influxurilor de remiteri şi orientarea
acestora în sectorul real al economiei prin argumentarea necesităţii implicării active a statului în
realizarea proiectelor comune investiţionale cu migranţii.
Semnificaţia teoretică: Constatările teoretice şi concluziile realizate formează elemente de
metodologie pentru investigaţiile ştiinţifice viitoare. Totodată, teza poate fi propusă ca sursă bibliografică
în procesul didactic din instituţiile de învăţământ economic superior.
Valoarea aplicativă a lucrării rezultă din recomandările expuse, implementarea cărora va
spori eficienţa domeniilor vizate, dintre care: aplicarea metodologiei „de iure” în analiza gradului de
integrare a Republicii Moldova; aplicarea instrumentelor de gestiune a fluxurilor financiare la elaborarea
concepţiei strategiei de integrare economico-financiară a Republicii Moldova.
Implementarea rezultatelor ştiinţifice: unele recomandări, elaborate în teză, au fost acceptate
spre implementare în activitatea Organizaţiei de Atragere a Investiţiilor şi Promovare a Exportului din
Moldova.

4
 ANNOTATION
Timus Victoria
“Integration of the Republic of Moldova in international financial flows”
Ph.D thesis in economics. Chisinau, 2010
Thesis’ structure: introduction, three chapters, conclusions and recommendations, bibliography
from 249 sources, 18 annexes, 156 pages of basic text, 28 figures, 12 formula and 7 tables. The obtained
results are published in 19 scientifical works.
Key words: financial integration, international financial system, financial flows, remmittances,
borrowed capital flows, investment flows, balance of payments, capital account, liberalization of capital
account, international financial crisis.
Domain of study: international currency and financial relatio ns.
Objectives of thesis: Elaboration of estimation methodology of the degree of a small country’s
integration into international financial flows; Revealing the evolution of international financial flows in
the developing countries and interpreting the identified tendencies in relation with phenomena from
world economy; Determination of the impact of currency and financial flows over the national economy
of the Republic of Moldova and elaboration of proposals regarding their efficient administration.
Scientifical novation and originality: Elaboration of estimation methodology of integration
degree into international financial flows for the case of the Republic of Moldova; The concept’s
development of the management system of international financial flows; Elaboration of the concept of
economical and financial integration strategy for the Republic of Moldova; Elaboration of
recommendations on management of remittances flows and their directionning towards the real sector of
the economy, by argumenting the necessity of active implication of Government in the realization of
investment common projects with migrants.
Theoretical significance: Theoretical findings and realized conclusions can create
methodology’s elements for future scientifical investigations. At the same time the work can be offered
as bibliographical source for higher educational economic institutions.
Applicative value of the thesis: results from recommendation, which are comprised within the
thesis, the implementation of which could increase the efficiency of the covered domains, out of which:
application of „de jure” methodology within the process of estimation of the Republic of Moldova’s
financial integration degree; implementation of management tools of financial flows in the Republic of
Moldova from international practice.
Implementation of scientifical results: Some recommendations developed in thesis were
accepted to be used in the activity of Moldavian Investment and Export Promotion Organization.

5
 АННОТАЦИЯ
Тимуш Виктория
„Интеграция Республики Молдова в международные финансовые потоки”
Диссертация на степень кандидата экономических наук. Кишинев, 20 10
Структура диссертации: введение, три главы, выводы, библиография, включающая 249
источников, 18 приложений, 156 страниц основного текста, 28 рисунка, 12 формул и 7 таблиц. Полученные
результаты представлены в 19 научных публикациях.
Ключевые слова: финансовая интеграция, международная финансовая система, финансовые
потоки, денежные трансферты, заимствованные потоки капитала, инвестиционные потоки, платежный
баланс, счет операций с капиталом, либерализация счета операций с капиталом, международный
финансовый кризис.
Область исследования: международные валютно-финансовые отношения.
Цели исследования: Разработка методологии оценки степени интеграции малых стран в
международные финансовые потоки. Выявление международных финансовых потоков в развивающихся
странах и интерпретация тенденций их развития в мировой экономике. Определение влияния валютных и
финансовых потоков на национальную экономику Республики Молдова и выработка предложений по их
эффективному управлению.
Научная новизна и оригинальность: Разработка методологии оценки степени интеграции в
международные финансовые потоки на примере Республики Молдова. Разработка концепции системы
управления международными финансовыми потоками. Разработка концепции экономическо-финансовой
интеграционной стратегии Республики Молдова. Разработка рекомендаций по управлению денежными
трансфертами и их направлению в реальный сектор экономики, аргументируя необходимость активного
участия правительства в реализации общих инвестиционных проектов с участием мигрантов.
Теоретическая значимость: Теоретические выводы и понятия могут формировать элементы
методологии для будущих научных исследований. В то же время, диссертация может быть предложена в
качестве пособия для высших учебных заведений или экономических институтов.
Прикладная значимость: Рекомендации диссертации могут повысить эффективность
включенных областей. Некоторые из них: применение методологии «де-юре» для оценки степени
финансовой интеграции Республики Молдовы; внедрение инструментов управления финансовыми
потоками в Республике Молдова, исходя из международной практики.
Внедрение научных результатов. Некоторые рекомендации диссертации были использованы в
деятельности Организации по Привлечению Инвестиций и Продвижению Экспорта Молдовы.

6
 LISTA ABREVIERILOR
OECD Organisation for Economic Co-operation and Development
FMI Fondul Monetar Internaţional
FBISD Volumul brut al fluxurilor de ISD
ISD Investiţii străine directe
IISD Intrările de investiţii străine directe
VBIP Volumul total brut al investiţiilor de portofoliu
IP Investiţiile de portofoliu
PIB Produsul intern brut
VIIP Volumul total al influxurilor de investiţii de portofoliu
VTFC Volumul total al fluxurilor de capital
VIC Volumul influxurilor de capital
VBFPC Volumul brut al fluxurilor de capital privat
VFP Volumul fluxurilor private
VPFC Volumul fluxurilor private de capital
VTIC Volumul total al influxurilor de capital
VSFC Volumul de stoc al fluxurilor de capital
SIC Stocul influxurilor de capital
AS Active străine
PS Pasive străine
CTN Corporaţiile transnaţionale
UNCTAD United Nations Conference on Trade and Development
NBER National Bureau of Economic Research
CSI Comunitatea Statelor Independente
BRIC Brazilia, Rusia, China, India
IFAD International Fund for Agricultural Development
HVS Hărtii de Valoare de Stat
CEFTA Central European Free Trade Agreement
DST Drepturi speciale de tragere
AOD Asistenţa oficială de dezvoltare
SCERS Strategia de creştere economică şi reducere a sărăciei
PARMUE Planul de Acţiuni „Republica Moldova – Uniunea Europeană”
BNM Banca Naţională a Moldovei

7
BM Banca Mondială
DFID Department for International Development
SIDA Swedish International Development Cooperation Agency
PNUD Programul Naţiunilor Unite de Dezvoltare
USAID Unated States Agency for International Development
GTZ Gesellschaft für Technische Zusammenarbeit
BERD Banca Europeană de Reconstrucţie şi Dezvoltare
FAO Food and Agriculture Organization
IMM Întreprinderi mici şi mijlocii
RMO Rezerve minime obligatorii
MIEPO Moldavian Investment and Export Promotion Organisation

8
 INTRODUCERE
Actualitatea şi importanţa proble mei abordate. Deşi capitalul străin generează, prin impactul
său pozitiv asupra utilizării eficiente a investiţiilor, o multitudine de beneficii ţărilor recipiente, totuşi,
practica demonstrează, că piaţa financiară internaţională este supusă instabilităţii, volatilităţii în
direcţionarea fluxurilor de capital, a crizelor valutare şi financiare. În plus, creşterea fluxurilor financiare
spre ţările în curs de dezvoltare presupun dubii privind capacitatea acestor state de a le utiliza raţional, în
special, în cazul unor deficite mari de cont curent.
De asemenea, crizele financiare, care au afectat multe ţări, precum: Tailanda, Indonesia, Coreea
de Nord, în a doua jumătate a anului 1997, Rusia şi Brazilia, în anii 1998-1999 au atestat fenomenul de
„contagiere”, când criza, declanşată într-o ţară, este emanată spre alte ţări din cadrul unei uniuni de state
sau regiuni, sau spre ţările dependente, din punct de vedere comercial şi financiar. Totodată, beneficiile
invocate în cadrul teoriilor economice referitor la impactul pozitiv al influxurilor de capital într-un
oarecare domeniu al economiei, ca rezultat al promovării liberalizării financiare, nu sporesc neapărat
eficienţa funcţionării pieţei financiare. Relevante, în acest sens, sunt evenimentele anilor 1982, adică
criza internaţională a îndatorării, criza mecanismului cursului valutar european din anii 1994-1995, criza
financiară asiatică la sfârşitul secolului al XX- lea, consecinţele căreia au alterat puternic şi potenţialul
economic al Republicii Moldova, dar şi actuala criza financiară internaţională, propagată în toate
economiile lumii.
Autorităţile naţionale trebuie să atragă o atenţie sporită procesului de integrare financiară, să
cunoască poziţia ţării pe scala finanţelor globale şi să monitorizeze procesul fluctuaţiei capitalului,
deoarece fluxurile de capital ieşite, de sub control, pot provoca dezechilibre nu doar în cadrul unei ţări,
dar şi să declanşeze crize la nivel regional.
Experienţa Republicii Moldova, similară cu cea a altor ţări sărace, denotă ineficienţă în
depăşirea crizei din anii ’90, iar evenimentele actuale, determinate de impactul critic al influxurilor de
remiteri asupra stabilităţii macro-economice, atestă o insuficienţă serioasă a economiei naţionale în
procesul administrării fluxurilor financiare, cât şi ineficienţă în poziţionarea ţării în contextul integrării
financiare internaţionale.
Actualitatea temei de cercetare este condiţionată de necesitatea abordării ştiinţifice a
fenomenului integrării unei ţări în sistemul valutar-financiar internaţional pentru a-i percepe
complexitatea – toate dimensiunile şi faţetele, în scopul fructificării avantajelor fluxurilor de capital şi
reducerii riscurilor asupra economiei naţionale prin gestionarea efic ientă a acestora.
Necesitatea cercetării acestor aspecte este determinată de faptul, că Republica Moldova
înregistrează un anumit grad de integrare în fluxurile financiare internaţionale, însă, autorităţile de stat nu
utilizează pârghii şi mecanisme eficiente pentru a beneficia de toate avantajele potenţiale ale acestui

9
fenomen. Prin urmare, în condiţiile actuale, determinate de presiunile tot mai insistente ale crizei
financiare internaţionale asupra economiei naţionale, se impune elaborarea unei strategii de integrare
economico- financiară a Republicii Moldova.
Scopul şi obiectivele lucrării. Scopul tezei îl constituie determinarea particularităţilor, a
mecanismelor de derulare a procesului de integrare a Republicii Moldova în fluxurile financiare
internaţionale în condiţiile proceselor de globalizare şi identificarea căilor prin intermediul cărora
integrarea financiară va genera beneficii maxime pentru economia naţională cu riscuri minime. Pentru a
reuşi realizarea acestui scop, vom urmări în calitate de obiective:
1. Aprofundarea conceptelor fundamentale cu referire la procedeele de integrare financiară şi
integrarea unei ţări în fluxurile financiare internaţionale;
2. Elaborarea metodologiei de evaluare a gradului de integrare a unei ţări mici în fluxurile
financiare internaţionale;
3. Relevarea evoluţiei fluxurilor financiare internaţionale în ţările în curs de dezvoltare şi
interpretarea tendinţelor, identificate în corelare cu fenomenele din economia mondială;
4. Generalizarea experienţei ţărilor străine privind liberalizarea contului de capital şi identificarea
soluţiilor de depăşire a crizelor şi şocurilor financiare externe, generate de volatilitatea capitalului;
5. Evaluarea gradului de integrare a Republicii Moldova în fluxurile financiare internaţionale şi a
poziţiei Republicii Moldova pe scala finanţelor regionale;
6. Determinarea impactului influxurilor financiar- valutare asupra economiei Republicii Moldova
şi formularea propunerilor privind gestiunea eficientă a acestora;
7. Estimarea gradului de vulnerabilitate a Republicii Moldova faţă de criza financiară
internaţională şi identificarea soluţiilor de intervenţie din partea statului;
8. Elaborarea concepţiei strategiei de integrare economico- financiară a Republicii Moldova prin
prisma consecinţelor crizei financiare internaţionale supra economiei naţionale;
9. Elaborarea concepţiei strategiei de liberalizare a contului de capital.
Noutatea ştiinţifică a re zultatelor obţinute cuprinde următoarele elemente:
 Dezvoltarea conceptului de integrare a ţărilor în fluxurile financiare internaţionale prin prisma
identificării efectelor asupra creşterii economice şi bunăstării populaţiei;
 Elaborarea concepţiei strategiei de liberalizare a contului de capital pentru cazul Republicii
Moldova prin secvenţializarea liberalizării acestuia;
 Elaborarea metodologiei de evaluare a gradului de integrare în fluxurile financiare
internaţionale pentru cazul Republicii Moldova;
 Dezvoltarea conceptului de sistem de gestiune a fluxurilor financiare internaţionale;

10
  Elaborarea concepţiei strategiei de integrare economico- financiară a Republicii Moldova în
scopul eficientizării gestiunii fluxurilor financiar-valutare în economia naţională;
 Elaborarea recomandărilor privind eficientizarea gestiunii fluxurilor financiar- valutare şi a
integrării financiare a Republicii Moldova prin prisma identificării relaţiilor de cauzalitate între
influxurile financiar- valutare şi ale sectoarelor economiei naţionale în condiţiile crizei financiare
internaţionale;
 Elaborarea recomandărilor privind gestiunea influxurilor de remiteri şi orientarea acestora în
sectorul real al economiei, prin argumentarea necesităţii implicării active a statului în realizarea
proiectelor investiţionale comune cu migranţii.
Importanţa teoretică a lucrării constă în: sistematizarea abordărilor teoretice asociate
conceptelor de fluxuri financiare internaţionale, de integrare financiară, de liberalizare a contului de
capital; dezvoltarea conceptului de integrare financiară prin prisma efectelor, generate de aceasta asupra
creşterii economice şi bunăstării populaţiei şi a conceptului de sistem de gestiune a fluxurilor financiare
internaţionale; elaborarea metodologiei de evaluare a gradului de integrare în fluxurile financiare
internaţionale pentru cazul Republicii Moldova.
Cercetările realizate formează elemente de metodologie pentru investigaţiile ştiinţifice viitoare.
Totodată, teza poate fi propusă ca sursă bibliografică în procesul didactic din instituţiile de învăţământ
economic superior. În acest sens, lucrarea poate fi consultată la studierea diverselor cursuri universitare şi
postuniversitare: Relaţiile valutar-financiare internaţionale, Activitatea investiţio nală, Tranzacţii
internaţionale şi Relaţii economice internaţionale.
Valoarea practică a lucrării rezultă din recomandările expuse, implementarea cărora va spori
eficienţa domeniilor vizate, dintre care, cele mai importante sunt următoarele:
 Elaborarea metodelor de administrare a influxurilor de remitenţe şi încurajarea activităţii
investiţionale a migranţilor;
 Elaborarea sistemului de gestiune a fluxurilor financiare internaţionale;
 Elaborarea metodologiei de integrare a unei ţări mici în fluxurile financiare internaţionale şi
aplicarea modelului pentru cazul Republicii Moldova;
 Aplicarea metodologiei „de iure” în analiza gradului de integrare a Republicii Moldova,
prin prisma liberalizării fluxurilor contului curent şi de capital;
 Aplicarea metodologiei de clasificare a fluxurilor financiare internaţionale, în funcţie de
relaţia „flux – resursa dezvoltării”, în analiza evoluţiei fluxurilor financiare în Republica Moldova;
 Elaborarea concepţiei strategiei de integrare economico- financiară pentru Republica
Moldova în vederea eficientizării procesului gestiunii fluxurilor financiare;

11
  Aplicarea instrumentelor de gestiune a fluxurilor financiare, conform experienţei
internaţionale, la elaborarea concepţiei strategiei de integrare economico- financiară în Republica
Moldova;
 Elaborarea propunerilor privind constituirea Fondului Naţional de Refinanţare în vederea
reducerii dependenţei sectorului bancar şi real de resursele externe de finanţare;
 Elaborarea propunerilor privind susţinerea sectorului bancar în condiţiile dezechilibrelor pe
piaţa financiară autohtonă în scopul eficientizării integrării financiare;
 Elaborarea propunerilor privind dezvoltarea conceptului de parteneriat dintre Guvern şi
sectorul privat în domeniul administrării remiterilor.
Aprobarea re zultatelor te zei. Abordările teoretice, elaborările metodologice şi recomandările
practice, elucidate în teză au fost expuse în lucrările ştiinţifice, publicate în revistele internaţionale şi
naţionale, precum şi prezentate la conferinţele ştiinţifice internaţionale şi în cadrul meselor rotunde. De
asemenea, concluziile tezei au fost incluse în rapoartele ştiinţifice în cadrul proiectelor instituţionale, a
proiectelor independente pentru tinerii cercetători şi a proiectelor de cercetare din sfera ştiinţei, finanţate
din cadrul Programei de Stat „Elaborarea mecanismelor şi metodelor de stimulare a creşterii economice,
de reducere a sărăciei şi de îmbunătăţire a calităţii vieţii în contextul SCERS, al Programului Naţional
”Satul Moldovenesc” şi al Planului de Acţiuni „Republica Moldova – Uniunea Europeană”, după cum
urmează:
1. Proiectul de cercetare din sfera ştiinţei finanţate din cadrul Programei de Stat „Elaborarea
mecanismelor şi metodelor de stimulare a creşterii economice, de reducere a sărăciei şi de îmbunătăţire
a calităţii vieţii în contextul SCERS, al Programului Naţional ”Satul Moldovenesc” şi Planului de
Acţiuni „Republica Moldova – Uniunea Europeană”” - Elaborarea mecanismelor inovaţionale pentru
dezvoltarea pieţei valorilor mobiliare din Republica Moldova, de către Institutul de Economie, Finanţe
şi Statistică al Academiei de Ştiinţe a Moldovei şi al Ministerului Economiei;
2. Proiectul de cercetare din sfera ştiinţei, finanţat instituţional - Elaborarea instrumentarului
de analiză a influenţei sistemului financiar- monetar asupra economiei reale, din cadrul Institutului de
Economie Finanţe şi Statistică al Academiei de Ştiinţe a Moldovei şi al Ministerului Economiei;
3. Monografia „Remitenţi şi remitenţe în contextul creşterii economice (coautor,
compartimentul „Practici internaţionale de gestiune a fluxurilor de remiteri” şi „Teorii internaţionale
asupra migraţiei”), publicaţie comună a Institutului de Economie, Finanţe şi Statistică al Academiei de
Ştiinţe a Moldovei, Academiei de Studii Economice a Moldovei şi Ministerului Economiei.
Ideile fundamentale şi rezultatele tezei au fost prezentate la următoarele manifestaţii ştiinţifice:
1. “Creşterea Economică în condiţiile internaţionalizării” // I-a Conferinţă Ştiinţifică
Internaţională din 21 iunie 2006, Chişinău, Republica Moldova; articolul prezentat: „Practica

12
internaţională în administrarea remitenţelor”; organizator Institutul de Economie, Finanţe şi Statistică al
Academiei de Ştiinţe a Moldovei şi al Ministerului Economiei.
2. „Dezvoltarea economică bazată pe cunoaştere” // A VI-ea ediţie a Conferinţei internaţionale
ştiinţifico-practică din 22-23 noiembrie 2007, Chişinău, Republica Moldova; articolul prezentat:
“Inovaţiile – forţă motrice a globalizării financiare”, organizator AGEPI.
3. „Cercetarea Economică a tinerilor savanţi în Condiţiile Edificării Societăţii bazate pe
Cunoaştere” // I-a ediţie a Conferinţei Ştiinţifice Internaţionale a Tinerilor Cercetători din 27 iunie,
2008, Chişinău, Republica Moldova; articolul prezentat: „Fluxurile de capital străin în sectorul financiar
– componentă indispensabilă în procesul de integrare financiară a Republicii Moldova”; organizator
Institutul de Economie, Finanţe şi Statistică şi Institutul Internaţional de Management IMI-NOVA.
4. „Creşterea economică în condiţiile internaţionalizării”// A III-a ediţie a Conferinţei
Ştiinţifice Internaţionale din 4-5 septembrie, 2008, Chişinău, Republica Moldova; articolul prezentat:
„Republic of Moldova under the influence of international financial flows”; organizator Institutul de
Economie, Finanţe şi Statistică.
Aprobarea rezultatelor ştiinţifice: Ideile de bază şi unele recomandări, elaborate în teză, au fost
acceptate spre utilizare de către Organizaţia de Atragere a Investiţiilor şi Promovare a Exportului din
Moldova, în procesul de formulare a politicilor economice în domeniul stimulării exporturilor, încurajării
influxurilor de investiţii străine şi a favorizării înfiinţării şi dezvoltării întreprinderilor mici şi mijlocii în
Republica Moldova.
Sumarul compartimentelor tezei. Conform scopului şi obiectivelor cercetării, teza este
concepută cu următoarea structură: introducere, trei capitole, concluzii generale şi recomandări,
bibliografie şi anexe.
În „Introducere” este argumentată actualitatea, importanţa şi necesitatea temei de cercetare. Este
formulat scopul cercetării şi obiectivele investigaţiei. De asemenea, sunt prezentate elementele ce
formează noutatea ştiinţifică, semnificaţia teoretică şi valoarea practică a rezultatelor obţinute în lucrare.
Capitolul 1 „Viziuni contemporane asupra domeniului integrării financiare şi metodologiei de
estimare a gradului de integrare financiară” debutează cu o analiză de sinteză a conceptelor de
integrare şi liberalizare financiară, subliniind aspectele esenţiale în fundamentarea concluziilor şi
analizelor, efectuate de diverşi economişti şi specialişti, privind problemele globalizării economiei
mondiale. Sunt puse în evidenţă opiniile diferitor autori cu privire la influenţa liberalizării contului de
capital asupra creşterii economice. Totodată, sunt prezentate elementele metodologice fundamentale de
evaluare a gradului de integrare financiară internaţională. De asemenea, sunt formulate scopul şi
obiectivele cercetării fenomenului de integrare financiară a Republicii Moldova în fluxurile financiare
internaţionale.

13
 Capitolul 2 „Gestiunea fluxurilor financiare internaţionale în contextul proceselor de
globalizare” reliefează impactul influxurilor şi refluxurilor de capital, împrumutuat şi investiţional, atât
din punct de vedere conceptual, evidenţiind efectele potenţiale, cât şi practic, analizând datele empirice
pentru ţările în curs de dezvoltare. Este prezentată o clasificare nouă, propusă de către autor, a fluxurilor
financiare internaţionale, în dependenţă de rolul pe care acestea îl exercită în formarea resurselor de
finanţare a economiei naţionale. Concomitent, sunt identificate procedeele şi măsurile de politică în
gestionarea fluxurilor de capital, inclusiv, în scopul combaterii crizelor financiar- valutare anterioare,
declanşate în sistemul financiar internaţional. Totodată, sunt formulate propuneri privind atenuarea
impactului crizei financiare internaţionale asupra ţărilor sărace.
Capitolul 3 „Raţionalizarea integrării Republicii Moldova în fluxurile financiare
internaţionale” argumentează necesitatea elaborării şi implementării strategiei de integrare economico-
financiară a Republicii Moldova în contextul crizei financiare internaţionale. În acest scop, este realizată
analiza fluxurilor de capital străin în economia naţională şi este argumentată contribuţia Republicii
Moldova la circuitul fluxurilor financiar- valutare, pe plan mondial. A fost evaluat gradul de integrare a
Republicii Moldova în fluxurile investiţionale, oficiale şi valutare internaţionale, prin aplicarea
metodologiei, elaborate de autor. De asemenea, a fost efectuată analiza influxurilor valutare în Republica
Moldova, provenienţa acestora, precum şi impactul asupra economiei naţionale. În acest context, au fost
formulate unele măsuri de politică în vederea direcţionării influxurilor de remiteri în sectorul real al
economiei naţionale şi intensificării influxurilor, provenite din export şi ISD. În acest compartiment, este
dezvoltată concepţia de strategie de integrare economico- financiară şi necesitatea stabilirii unor soluţii de
eficientizare a integrării financiare a Republicii Moldova în cadrul fluxurilor financiare internaţionale.
Totodată, au fost formulate principii de elaborare a strategiei de liberalizare a contului de capital în
Republica Moldova şi recomandări privind finalizarea procesului de liberalizare a operaţiunilor de
capital.
Ultimul compartiment al tezei „Concluzii generale şi recomandări” cuprinde expunerea
rezultatelor obţinute, sunt identificate avantajele şi valoarea elaborărilor privind impactul acestora asupra
economiei naţionale. Totodată, este elaborat planul de cercetare de perspectivă în domeniul integrării
financiare a Republicii Moldova.

14
 1. VIZIUNI CONTEMPORANE ASUPRA DOMENIULUI INTEGRĂRII
FINANCIARE ŞI A METODOLOGIEI DE ESTIMARE A GRADULUI DE INTEGRARE
FINANCIARĂ

1.1. Teoretizări as upra conceptului de integrare financiară

În încercarea de a găsi origini conceptuale ale procesului de integrare financiară, vom reflecta
analiza noţiunii date prin prisma globalizării economiei mondiale şi a proceselor integraţioniste, precum
şi prin prisma liberalizării pieţelor, abordată în cadrul teoriilor contemporane ale politicii economice.
Metodologia, propusă în lucrare, rezidă din faptul, că integrarea unei ţări în fluxurile
financiare internaţionale are la origine fenomenul integrării economice şi financiare, provocat, în mare
parte, de spiritul liberalizării tuturor proceselor activităţii internaţionale.
Pornind de la definiţia dată integrării economice internaţionale, ca fiind un proces complex de
dezvoltare a economiei mondiale, care se plasează pe o treaptă calitativ nouă, superioară a
interdependenţelor şi specializărilor între economiile diferitor state, determinată de un ansamblu de
factori, dintre care un rol deosebit îl posedă revoluţia tehnico-ştiinţifică [35, p. 249], se pot determina
sensurile şi punctele de vedere privind integrarea economică. Anume integrarea economică interstatală
a determinat formarea unor noi centre de putere, care exercită o influenţă tot mai mare asupra raportului
de forţe din lumea contemporană, iar interdependenţa dintre ţări şi cooperarea economică au căpătat
dimensiuni noi şi dinamică deosebită.
Economistul T. R. Teor argumentează afirmaţiile anterioare relatând, că integrarea economică
este un proces politic de uniune a ţărilor în baza dezvoltării relaţiilor interstatale stabile, a diviziunii
muncii între economiile naţionale şi a interacţiunii unităţilor de producţie la diferite nivele şi în forme
diferite [149].
Economistul francez, Jean Weiller caută să lărgească cadrul definitoriu al integrării economice.
Potrivit afirmării lui, integrarea nu înseamnă o simplă adunare, într- un spaţiu dat, dar creşterea
posibilităţilor de coordonare a planurilor centrelor de decizie, în scopul formării unui sistem economic
unic [33, p. 120-150].
Existenţa unui centru unic sau al unui grup de ţări, care formează o uniune economică,
presupune faptul, că relaţiile economico-politice, dezvoltate între aceste state, nu trebuie să fie
ameninţate de careva restricţii sau bariere. Ecoul reflecţiilor noastre se regăseşte şi în viziunea lui J.
Timbergen, care defineşte integrarea drept crearea unei structuri optime a economiei internaţionale, pe
calea înlăturării barierelor artificiale, în rezultatul schimburilor comerciale [21].
Fernard Baudhuin, în „Dictionaire de l’economie contemporane”, defineşte integrarea
economică ca: „realizare a unei unificări complete între economii anterior distincte. Prin aceasta

15
înţelegând nu doar o unificare vamală, dar, de asemenea, o liberalizare a tuturor operaţiunilor comerciale
sau financiare, astfel, încât posibilităţile de iniţiativă, în ansamblul teritoriului, să fie pentru fiecare de
competenţa ţărilor în cauză, identice cu cele care existau anterior în fiecare teritoriu” [36, p. 250-280].
Aşadar, analizând diferite abordări ale termenului de integrare economică, primul aspect de
definire a conceptului se referă la formarea uniunilor economice sau grupurilor de ţări conform unor
principii economico-politice.
Al doilea aspect al integrării economice este tratat, reieşind din creşterea continuă a integrării
economiilor lumii, datorită mişcării fluxurilor financiare şi comerciale, pe plan mondial, de unde derivă
noţiunea integrării financiare. Prin urmare, integrarea financiară constituie parte componentă a integrării
economice, deoarece procesele investiţionale, tot pot fi privite ca premisă pentru integrarea economiilor
într- un spaţiu comun.
David Held şi Anthony McGrew, profesori universitari de ştiinţe politice, cu origine din Marea
Britanie, afirmă, că integrarea financiară poate fi concepută ca un proces sau ansamblu de procese,
care cuprind transformarea într-o organizare spaţială a relaţiilor sociale şi tranzacţiilor, exprimată
prin fluxuri transcontinentale sau interregionale şi reţele de activităţi, interacţiuni şi putere [131, p. 15].
Mişcarea fluxurilor financiare devine factorul cheie, ce determină ţările lumii să se conformeze
jocului dictat de deţinătorii de capital. Pe arena mondială au început să se prolifereze şi să se formeze
grupuri de ţări în dependenţă de gradul receptivităţii a capitalului străin şi finanţării economiilor străine
[79]. Mai mult decât atât, în această competiţie dură, multe ţări, cu potenţial economic insuficient de
dezvoltat şi cu un grad scăzut al atractivităţii investiţionale, au ieşit din joc, pierzând toate avantajele şi
beneficiile pe care le obţin ţările membre al acestui sistem financiar unic.
Astfel, statele au început să îşi intensifice eforturile privind ocuparea unei nişe cât mai
importante pe piaţa globală a capitalului, pentru obţinerea titlului prioritar pe scala donatorilor şi
recipienţilor de investiţii străine directe. Iar goana pentru recepţionarea volumului maxim al capitalului
străin a provocat interes din partea comunităţii ştiinţifice în vederea dezvoltării conceptului de integrare
financiară prin prisma fluxurilor financiare internaţionale.
Semnificaţia, unanim acceptată, a fost atribuită integrării financiare numai în a doua jumătate a
secolului al XX- lea, în rezultatul căreia conceptul de integrare, deseori, este asociat cu globalizare.
Astfel, în „Dicţionarul Economic”, ghidat de către economistul rus A.I. Arhipov, noţiunea de integrare
financiară are următoarele particularităţi:
 Diminuarea şi lichidarea barierelor între pieţele financiare naţionale şi internaţionale şi
dezvoltarea relaţiilor între ţări;

16
  Circulaţia capitalului financiar între ţări şi centre financiare, precum şi dezvoltarea
instituţiilor creditar-financiare internaţionale şi, în special, centrelor financiare mari, cu scopul realizării
operaţiunilor creditar-financiare şi investiţionale;
 Elaborarea şi implementarea recomandărilor în cadrul ţărilor Uniunii Economice de către
organizaţiile financiare internaţionale, cu privire la unificarea standardelor şi reflectarea documentară în
domeniul finanţelor publice, balanţei de plăţi, contabilităţii, supravegherii activităţii băncilor din partea
autorităţilor monetare centrale, principiile activităţii burselor valutare, modalităţi de efectuare a plăţilor
etc [37, p. 466].
Pe măsură ce specialiştii au început să adâncească studiul fenomenului de integrare financiară,
s-a ajuns la concluzia, că acesta este un proces cu două sensuri: economia mondială se integrează, devine
din ce în ce mai unitară - se globalizează, dar, totodată, se diferenţiază din ce în ce mai mult - se
regionalizează. Globalizarea financiară înseamnă extinderea în spaţiu a conexiunilor la scara planetară,
consolidarea şi concentrarea activităţilor financiare în câteva centre mondiale, precum: Londra, New
York, Frankfurt, Zurich, Hong Kong şi Tokyo, membre de elită ale reţelei restrânse de plăci turnante ale
finanţelor mondiale. Consecinţa acestei polarizări era descrisă de Saskia Sassen, profesor de sociologie la
Universitatea din Chicago: "…din punct de vedere financiar, o ţară mică, slabă va fi, fie complet
ignorată, fie distrusă de sistem" [31, p. 45].
Economie globală
Economie naţională

Acapararea noilor pieţe

Agresivitate

Liberalizarea financiară

Atractivitate

Fig. 1.1. Integrare financiară: procesul de dublă dimensiune

Sursa: elaborată de autor în baza surselor bibliografice analizate [3; 13; 27; 39].

Luând în consideraţie cele menţionate anterior, considerăm, că procesul de integrare financiară

a statelor implică o dublă dimensiune (figura 1.1):
a) Creşterea implicării ţării respective pe pieţele mondiale şi lupta pentru câştigarea unor
segmente mai consistente de piaţă pentru produsele în exces. Fenomenul a fost numit de către specialişti
“agresivitate”, referindu-se la promovarea pe piaţa externă atât a bunurilor, serviciilor produse de ţara
respectivă, dar şi la implantarea investiţiilor proprii în teritorii străine;

17
 b) Deschiderea pieţelor interne în faţa concurenţei mondiale, liberalizarea sistemelor de
interfaţare dintre economia naţională şi cea internaţională, cum ar fi: sistemul financiar-bancar, sistemul
de fiscalitate, liberalizarea circulaţiei factorilor de producţie, simultan cu circulaţia bunurilor şi
serviciilor. Acest lucru poate fi atins prin politici active de atragere a investitorilor şi investiţiilor
mondiale, care ar contribui la creşterea stocului de capital fix al ţării gazdă, la sporirea nivelului
profesional al forţei de muncă, la creşterea capacităţii manageriale interne prin reflex de imitare şi prin
import de know-how, şi, în primul rând, la creşterea inventivităţii globale a naţiunii respective. Deci,
acest set de caracteristici ale sistemelor economice, sociale şi politice ale unei ţări, de a se deschide în
faţa presiunilor mondiale, este definit ca “atractivitate”.
Considerăm, că, în ultimii ani, politicile guvernamentale ale ţărilor în curs de dezvoltare s-au
axat pe creşterea atractivităţii economiei naţionale prin crearea condiţiilor de îmbunătăţire a mediului de
afaceri şi pe creşterea agresivităţii concentrate pe promovarea exporturilor. A fost, însă, neglijată crearea
condiţiilor pentru dezvoltarea investiţiilor naţionale în străinătate.
O altă abordare a procesului de integrare financiară presupune o eliminare treptată a barierelor
protecţioniste, o liberalizare a întregii economii pentru a intensifica concurenţa internă şi internaţională
[171, p. 77-85]. Deschiderea unei economii se face odată cu impulsionarea fluxurilor de capital financiar,
a fluxurilor bilaterale de bunuri şi servicii cu restul lumii, odată cu promovarea schimbur ilor
informaţionale cu alte ţări. Toate aceste procese sunt condiţionate de crearea, pe plan intern, a unui mediu
favorabil, prin dezvoltarea unui sistem financiar-bancar, sigur şi flexibil, bine conectat cu cercurile
financiare internaţionale şi a unui nucleu executiv, adaptabil la perturbaţiile apărute permanent în
sistemul socio-economic internaţional.
Liberalizarea influxurilor investiţiilor directe s-a realizat sub forma reformelor orientate spre
încurajarea sectorului real al economiei şi potenţialului de export al ţării, inclusiv reformele comerţului şi
regimului investiţional, ajustările ratelor schimbului în scopul îmbunătăţirii competitivităţii şi
liberalizarea controalelor valutare asupra tranzacţiilor internaţionale.
În continuare, vom relata principalele curente ale secolului XX, care s-au axat pe principiile
liberalizării activităţii financiare, precum şi premisele ce au condiţionat mişcarea liberă a capitalului, pe
plan mondial [150]. Deci, curentele principale ale economiei politice în definitivarea globalizării
finanţelor şi integrării financiare sunt:
 Principiile determinismului tehnologic;
 Principiile supre maţiei (grupurilor hegemonice);
 Principiile raţionalismului (grupurilor de interes).
Adepţii determinis mului tehnologic susţin ideea, precum că factorii ce au contribuit la
anihilarea barierelor, care separă pieţele financiare naţionale, au fost performanţele tehnologice din

18
secolul XX. Necătând la multitudinea problemelor, sistemele financiare naţionale treptat se orientează în
utilizarea mijloacelor moderne de plăţi internaţionale şi ale reţelei comunicaţionale unice, ceea ce îi
permite să se integreze în sistemul internaţional financiar. De asemenea, un tempou accelerat se atestă în
procesul automatizării sistemelor bancare.
Totodată, apariţia noilor reţele de telecomunicaţii, a soft-urilor, rapiditatea transmiterii
informaţiei prin sursele de Internet, precum şi dezvoltarea pieţei derivatelor, au condiţionat
imposibilitatea controlului capitalului din partea autorităţilor de stat. Deci, în viziunea adepţilor
determinismului tehnologic, odată ce guvernul descoperă probleme în procesul controlului capitalului,
se purcede la liberalizarea pieţei [150; 127; 171]. Astfel, motivele abandonării controlului capitalului de
către autorităţile de stat, în viziunea adepţilor determinismului tehnologic, sunt:
 Maximizarea beneficiilor în rezultatul atragerii capitalului străin;
 Ineficienţa impunerii restricţii asupra capitalului, deoarece sunt jurisdicţii care acordă
facilităţi, spre exemplu, regiunile offshore.
Deşi în unele ţări, până în prezent, politica monetară promovează controlul capitalului ( de ex.,
China, India), se consideră, că aceste practici sunt eficiente doar în perioada crizelor şi turbulenţelor
financiare (spre exemplu, experienţa din Cili şi Malaysia) şi trebuie să funcţioneze pe termen scurt [150;
131].
Motivele utilizării restricţiilor asupra capitalului trebuie să fie de natură economică, adică în
încercarea Guvernului de a redresa situaţia economică naţională, în rezultatul înrăută ţirii indicilor
macroeconomici sau în vederea obţinerii unor rezultate strategice conform politicii monetare promovate
de stat.
Opusă principiilor determinismului tehnologic, teoria, înaintată de repre zentanţii grupurilor
hegemonice, argumentează faptul, că globalizarea finanţelor este susţinută de către ţările industrializate,
în special, SUA şi Marea Britanie, care, promovând principiile integraţioniste în ţările în dezvoltare,
caută obţinerea beneficiilor şi intereselor personale. Considerăm justificată această opinie, deoarece
majoritatea investitorilor, care caută pieţe noi pentru valorificarea capitalului, sunt avantajate de
condiţiile prielnice ale economiilor în aceste ţări şi îşi îndreaptă investiţiile în regiunile date.
Există diverse versiuni în aplicarea liberalizării financiare în ţările străine de către grupurile
economiilor hegemonice:
1) Liberalizarea financiară internaţională, spre deosebire de liberalizarea comercială, poate
prospera doar în condiţiile unei competitivităţi la nivel global, dar nu în cadrul unei cooperări [132; 151;
169];
2) Dominaţia apare în rezultatul supremaţiei ideologice şi prosperităţii economice. De
exemplu, SUA promovează integrarea financiară pe plan global şi, astfel, direct influenţează deciziile

19
guvernelor ţărilor străine, prin intermediul organizaţiilor internaţionale care acordă asistenţă oficială de
dezvoltare şi credite externe, de adoptarea în comun acord cu autorităţile de stat a politicilor
macroeconomice. Indirect, integrarea financiară asigurată prin sistemul învăţământului [158; 173];
3) Existenţa unei divergenţe de interese dintre statul hegemonic şi sector financiar privat.
Deseori, statul este atras de interesele promovate de grupurile financiare private [132; 152].
Considerăm, că concepţiile, expuse în cadrul ideologiei grupurilor hegemonice, prezintă unele
neclarităţi. De exemplu, nu este desluşit explicat faptul, de ce unele state promovează liberalizarea pieţei
financiare, fiind evidentă o analiză detaliată a politicilor economice, promovate în aceste ţări.
În cadrul principiilor raţionalis mului, un rol esenţial îl joacă grupurile de interes şi, în special,
corporaţiile internaţionale şi alţi participanţi pe piaţa financiară internaţională, care alegând politicieni,
ulterior, promovează interesele electoratului. Spre exemplu, adepţii grupurilor de interes aduc exemplul
aplicări liberalizării financiare în ţările în curs de dezvoltare, în special, din America Latină şi Asia de Est
(anii ’80–’90), în care motivul liberalizării pieţelor financiare a rezultat d in dorinţa atragerii unui volum
mare al ISD şi transferul rapid şi fără probleme al veniturilor, realizate pe teritoriul acestor ţări. O altă
cauză, ce argumentează aplicarea integrări financiare în ţările în curs de dezvoltare, este reducerea
costurilor de finanţare din partea băncilor şi altor instituţii de creditare.
Considerăm, că principiile raţionalismului prezintă unele neclarităţi: adepţii teoriei au evitat
activitatea instituţiilor de supraveghere, care exercită o influenţă asupra promovării polit icilor
macroeconomice dintr-o ţară. De exemplu, autoritatea monetară centrală poate alege promovarea
mobilităţii capitalului din considerentul micşorării cheltuielilor de stat, dar dacă politica monetară a unei
ţări urmăreşte menţinerea cursului valutar, atunci se va purcede la promovarea controlului contului
financiar al balanţei de plăţi externe.
Indiferent de curentele ideologice, beneficiile şi dezavantajele integrării financiare vor rezulta în
dependenţă de scopurile pe care îşi propun autorităţile de stat să le atingă. Participanţii la procesele
integraţioniste, de asemenea, urmăresc scopuri diferite. Companiile internaţionale, cu un grad înalt al
competitivităţii, sunt adepţii transparenţei financiare, deoarece beneficiază de reducerea costului
capitalului global. Pe când, băncile autohtone se vor opune intrării pe piaţă a băncilor străine, însă, vor
susţine promovarea integrării financiare, dacă, în rezultatul acesteia, vor deveni intermediari pe piaţa
financiară a creditului şi vor putea procura mai ieftin resursele internaţionale creditare [186].
Analizând modul în care sunt promovate conceptele aferente fenomenului de integrare
financiară în centrele de cercetări din ţările dezvoltate şi cele în curs de dezvoltare şi în tranziţie,
constatăm existenţa unor diferenţe pronunţate. De asemenea, observăm deosebiri în abordarea
conceptuală a integrării financiare şi sub aspect regional. Astfel, în ţările CSI, inclusiv Republica
Moldova, impactul globalizării asupra economiei naţionale şi perspectivele integrării Republicii Moldova

20
în economia mondială au început să fie mai profund cercetate abia la începutul secolului al XXI- lea, când
amploarea proceselor integraţioniste în ţările dezvoltate şi-a atins apogeul. Promotorii conceptelor de
integrare financiară, globalizare, liberalizare economică şi financiară, în ţările fostei URSS, au fost, la fel
ca şi în ţările occidentale, savanţii din centrele universitare şi instituţiile de cercetări economice, însă,
spre deosebire de colegii din vest, teoriile formulate de aceştia se rezumă doar la mecanismul atragerii
influxurilor investiţionale în economia naţională, în condiţiile unui cont de capital s lab liberalizat. În
plus, în ţările occidentale, accentul puternic asupra formulării constatărilor teoretice şi practice în
definitivarea proceselor integraţioniste şi liberaliste a fost, totuşi, pus de cercetătorii din departamentele
de cercetări de excelenţă din instituţiile financiare internaţionale.
Făcând o analiză a lucrărilor publicate în domeniul integrării financ iare şi a aspectelor asociate
acestui proces, constatăm, că, în Republica Moldova, publicaţiile respective sunt axate pe: problemele
competitivităţii economiei Republicii Moldova (Hâncu R., a. 2008, Pîşchina T., a. 2008); investiţii în
ramurile strategice ale economiei naţionale, în condiţiile integrării regionale (Belostecinic G., a. 2002,
Gribincea A., anii 2001; 2004, Hâncu R., Suhovici A., a. 2007, Iovv T., a. 2007, Clichici D., a. 2007);
deschiderea economică şi manifestarea economiei globale (Lobanov N., a. 2007, Vaculovschi E., a. 2006,
Pîşchina T., a. 2008, Ţâu N., a. 2008); corelaţia investiţiilor străine directe cu procesul de globalizare a
economiei mondiale (Filip A., a. 2006, Palii N., a. 2008, Gribincea A., a. 2008); impulsionarea activităţii
investiţionale şi relaţiilor comerciale (Postică S., a. 2007, Moldovanu D., a. 2007, Lobanov N., a. 2008);
relaţiile Republicii Moldova cu organizaţiile financiare internaţionale şi probleme aferente asistenţei
oficiale de dezvoltare (Stratulat O., a. 2003, Petroia A., anii 2006; 2007, probleme de integrare în
Uniunea Europeană (Chistruga B., a. 2008, Gribincea A., a. 2008, Moldovanu D., a. 2009) etc. Apreciind
înalt contribuţia autorilor naţionali, menţionăm, totodată, că aceste cercetări nu reprezintă st udii integrate,
prin care să fie analizat fenomenul integrării financiare a Republicii Moldova în toată complexitatea
teoretică, metodologică şi de manifestare a impactului acestuia, existând, prin urmare, un spaţiu extins
neacoperit prin cercetări, care merită să fie valorificat în continuare [72-74; 77; 78; 83; 85; 93; 46; 48;
49-53; 57; 58; 71–73; 82].
Specificul abordării teoretice a fenomenului de integrare financiară în cadrul şcolilor economice
din Rusia a reieşit din poziţia economiei naţionale în co merţul mondial al resurselor energetice, astfel,
putem menţiona lucrările autorilor Erşov M., Zubov V. (a. 2005), Zibman A. (a. 2006), Folovnin M. (a.
2007), Bogomolov O. (a. 2008), Gelvanovschi M. (a. 2008), Panicov V. (a. 2009) privind problemele
integrării financiare a economiei ruse şi globalizării financiare; Fetisov G. (a. 2006) şi Heifeţ V. (a. 2008)
privind abordarea fenomenului de „boală olandeză” şi impactul evaziunii capitalului asupra sectorului
real; Lisin V. (a. 2004), Navoi A. (a. 2007), Pavlov C. (a. 2008) şi Stepanov A. (a. 2009) cu lucrările
privind climatul investiţional şi atragerea ISD în economia naţională; un rol aparte revine proceselor

21
integraţioniste în cadrul ţărilor CSI, în lucrările lui Şuminschii N. (a. 2005), Limban A. (a. 2005) şi
Arestov O. (a. 2009), precum şi problemelor aferente migraţiei forţei de muncă în ideile lui Bojenco V.
(a. 2008) [83-97; 102; 103; 105-109].

Integrare economică
(interstatală)

Integrare financiară

Premisele Mişcarea capitalulu i Anihilarea barierelor Revoluţia tehnico-

apariţiei pe plan mondial economico-financiare ştiinţifică

Gl obalizarea Li beralizarea pieţelor Contopirea pieţel or

Fenomene finanţelor financiar-bacare
economice

Cure nte Principiile Supremaţia Determinis mul

principale raţionalismului hegemoniilor tehnologic

Figura 1.2. Fundamentarea teoretică a conceptului de integrare financiară prin prisma teoriilor
moderne
Sursa: elaborată de autor în baza constatărilor teoretice menţionate în capitolul 1.1.

Analizând abordările economiştilor, examinate anterior, privind dezvoltarea conceptului de

integrare financiară, precum şi teoriile moderne existente, desprindem trei factori de bază, care au
constituit premisele acestui fenomen (figura 1.2):
În primul rând, avântul integrării financiare a fost asigurat de dezvoltarea accelerată a noilor
tehnologii ale informaţiei şi telecomunicaţiilor, care au permis interconectarea pieţelor financiare prin
intermediul reţelelor de calculatoare, sateliţilor şi al Internetului. Adepţii determinismului tehnologic au
pus accent pe dezvoltarea tehnologiilor moderne ca factor prioritar, ce a condiţionat integrarea pieţelor
într- un singur sistem financiar.
În al doilea rând, fiind strâns legată de procesul globalizării schimburilor de bunuri şi servicii,
globalizarea a fost mai "brutală" şi mai importantă în domeniul financiar, iar mobilitatea fluxurilor
financiare a contribuit la crearea unei pieţe unice a capitalurilor, principiile căreia funcţionează la nivel
planetar. Din ce în ce mai numeroase firme îşi continuă activitatea în exteriorul ţării de origine şi îşi
dezvoltă ramificaţii peste tot, investiţiile directe în străinătate se sporesc masiv, crescând triplu faţă de
comerţul mondial. Considerăm, că principiile raţionalismului se corelează perfect cu afirmaţiile

22
menţionate mai sus, vis-a-vis de dominaţia companiilor internaţionale, şi din această cauză, schematic,
am poziţionat curentul dat ca fiind curentul primordial al fenomenului globalizării finanţelor în economia
mondială.
În al treilea rând, factorul, ce a contribuit la intensificarea mobilităţii capitalului între state şi
care a determinat noile economii să se conformeze regulilor internaţionale în derularea tranzacţiilor
financiare, a fost eliminarea barierelor financiare şi comerciale în multe ţări. Un volum important al
fluxurilor de capital internaţional cu liberă circulaţie, permite o repartiţie internaţională optimă a
capitalurilor şi, astfel, sporeşte eficacitatea şi bunăstarea. Totodată, aceste fluxuri de capital liberalizate
au redus eficacitatea instrumentelor de politică internă, în special, a politicii monetare şi bugetare, prin
impunerea constrângerilor asupra autonomiei naţionale (principiile supremaţiei hegemoniilor). Astfel,
liberalizarea influxurilor de ISD s-a realizat sub forma reformelor orientate spre încurajarea sectorului
real al economiei şi potenţialului de export al ţării, inclusiv reformele comerţ ului şi regimului
investiţional, ajustările ratelor de schimb în scopul îmbunătăţirii competitivit ăţii şi liberalizarea
controalelor valutare asupra tranzacţiilor internaţionale.
Premisele, enumerate mai sus, ne permit să formulăm următoarele particularităţi ale procesului
de integrare financiară a ţărilor:
 Integrarea este un proces de reacţie la fenomenele globalizării finanţelor internaţionale;
 Rolul prioritar este deţinut de participanţii la piaţa financiară internaţională, iar clima
economică, la nivel global, ţine de prerogativa autorităţilor naţionale şi internaţionale;
 Procesul de integrare financiară este echivalent, într-o măsură mai mare sau mai mică, cu
deschiderea economiilor în faţa pieţei financiare internaţionale – conformarea cu regulile şi standardele
unice;
 Atenţia maximă este acordată mişcării fluxurilor financiare internaţionale, atragerea
volumului maxim de capital străin şi valorificarea capitalului autohton, devenind ţinta autorităţilor de
stat.
În concluzie, constatând abordarea feno menului de integrare financiară, redată de diferiţi
economişti şi teorii moderne, precum şi caracteristicile şi particularităţile invocate, definim integrarea
financiară ca un proces de lungă durată, condiţionat de spiritul globalizării economiei mondiale, care
a rezultat în contopirea diferitor economii într-un spaţiu financiar, bazat pe principii comun acceptate,
în care fluxurile financiare circulă liber, iar ţările concurează pentru atragerea volumului maxim al
capitalului străin.

23
1.2. Repere conceptuale ale fenomenului de liberalizare financiară
Pe parcursul anilor ’70, odată cu promovarea politicilor de liberalizare a transferurilor de capital
de către guvernele conservatoare, în SUA şi Anglia, au fost anihilate obstacolele în mişcarea liberă a
fluxurilor financiare internaţionale. Într-un scurt timp, măsurile luate de SUA, au fost copiate de
autorităţile ţărilor Commonwealth-ului, urmate de ţările Europei Occidentale şi ale Americii Latine.
Astfel, a început o nouă decadă a integrării progresive a ţărilor în sistemul financiar internaţional.
Paşii, cu care au parcurs diferite ţări ale lumii procesul liberalizării economiilor, au fost diferiţi.
Chiar şi între cele mai puternice state capitaliste existau diferenţe considerabile în ceea ce priveşte
încadrarea lor în pieţele financiare mondiale.
Astfel, Marea Britanie a anulat, unilateral, regimul de controale asupra schimburilor în a. 1980,
guvernul britanic urmărind o mai mare liberalizare financiară în cadrul UE. În Franţa, intenţiile
autorităţilor de stat de a promova Parisul, drept centru financiar internaţional, au încurajat acţiunile de
liberalizare a sectorului financiar şi, astfel, desfiinţarea controalelor asupra capitalului. În plus, aceste
politici de liberalizare a economiei au fost cauzate de intenţiile guvernului de a proteja francul împotriva
acţiunilor de speculaţie, pe care controalele asupra capitalului nu au reuşit să le combată în cadrul
sistemului de flotare dirijat al cursului de schimb şi al Sistemului Monetar European. De asemenea,
liberalizarea financiară din Franţa, pe parcursul anilor 1980, s-a soldat cu o creştere a tranzacţiilor cu alte
instrumente financiare, inclusiv dezvoltarea rapidă a bursei financiare futures – MATIF, înfiinţată în a.
1986.
În Japonia, controalele asupra capitalului erau utilizate în perioada postbelică în vederea
asigurării adaptării sectorului financiar pentru dezvoltarea industrială. Totuşi, deficitele de cont curent
după criza petrolului, din a. 1973, au dus la liberalizarea mişcărilor de capital pe termen scurt,
liberalizarea financiară fiind puternic promovată de unele grupuri de interese pentru asigurarea accesului
mai mare pe pieţele financiare japoneze. Ultimele controale asupra fluxurilor de capital au fost abolite în
a.1998.
Experienţa mondială reliefează, că existenţa unui anumit control asupra mobilităţii capitalurilor
implică un cost mai mare al capitalului împrumutat de firme de pe piaţa internă. Această creştere a
costului creditului se datorează faptului, că restricţiile, impuse asupra contului de capital, nu permit
egalizarea rentabilităţii de pe piaţa internă cu cea de pe piaţa internaţională. Totodată, existenţa unor
restricţii asupra ieşirilor de capital poate împiedica repatrierea profitului sau a dividendelor în cazul
companiilor multinaţionale, ceea ce descurajează investitorii.
Tendinţele de liberalizare a sistemului financiar internaţional au fost, în special, promovate de
politica Fondului Monetar Internaţional. Conform Statutului FMI, ţările - membre au posibilitatea de a
face apel la resursele sale financiare. Astfel, FMI-ul încurajează, prin acordarea fondurilor creditare,

24
politici vizând realizarea monedelor liber convertibile, liberalizarea schimburilor externe şi facilitarea
miscărilor de capital internaţional (Articolul VIII al Statutului FMI) [217.
Convertibilitatea deplină sau absolută, respectiv absenţa restricţiilor de orice fel asupra
schimbului valutar reprezintă situaţia limită. În accepţiunea dată de Fondul Monetar Internaţional,
convertibilitatea reprezintă absenţa restricţiilor faţă de nerezidenţi, pentru tranzacţiile de cont curent.
Există o delimitare clară între ţările care au declarat convertibilitatea, conform Articolului VIII
din Statutul Fondului Monetar Internaţional (de exemplu, ţările Baltice), sau care sunt foarte aproape
de realizarea acestei convertibilităţi şi celelalte ţări, care preferă să-şi continue procesul convertibilităţii
interne (se păstrează distincţia dintre rezidenţi şi nerezidenţi). Putem afirma, că experienţa ţărilor în
tranziţie în realizarea condiţiilor convertibilităţii monedelor naţionale este oarecum diferenţiată, comun
fiind doar faptul, că reforma pieţei valutare a urmat reformarea sistemelor de preţuri, abordarea fiind
graduală şi progresivă. Cu excepţia ţărilor, care au declarat convertibilitatea conform Art.VIII din
Statutul Fondului Monetar Internaţional şi care nu mai au restricţii la contul de capital, toate celelalte ţări
prezintă restricţii cu privire la intrările şi ieşirile de capital (primirea/acordarea de împrumuturi;
cumpărarea de titluri de valoare străine şi deschiderea de conturi în străinătate). În general, pentru toate
aceste cazuri de restricţionare sunt emise autorizaţii.
Restricţiile comune cu privire la intrările de capital sunt cele cu privire la acordarea
împrumuturilor de către nerezidenţi rezidenţilor. Cumpărarea bunurilor era adesea restricţionată sau
supusă legii investiţiilor străine. De obicei, pentru investiţiile străine directe, Ministerul Economiei sau
alte instituţii similare acordă autorizaţii pentru realizarea lor. Ţările mai avansate acordau autorizaţiile
pentru importul de capital în mod liber, decât pentru exportul de capital. Cele mai cunoscute restricţii cu
privire la ieşirile fluxurilor de capital privesc investiţiile directe în străinătate, incluzând cumpărarea de
terenuri, cumpărarea de titluri de valoare străine, acordarea unor împrumuturi nerezidenţilor de către
rezidenţi şi deschiderea de conturi în străinătate.
După încercări nereuşite ale unor ţări europene de a păstra, în anii ’80, controlul statului asupra
sistemului financiar, totuşi, sub presiunea politicilor Washingtonului, au fost renunţate procedeele
controlului financiar, indiferent de ideologia partidelor dominante.
Astfel, Directiva Liberalizării Capitalului, adoptată în iunie 1998, constituie documentul care
reglementează pentru Comunitatea Economică Europeană liberalizarea completă a mişcărilor de capital.
Iar, Tratatul Uniunii Europene, convenit între ţările – membre, interzice orice restricţie privind mişcarea
capitalului şi plăţile între ţările – membre ale UE (articolele 56-60, 119-120). Alte documente, ce pot fi
menţionate în acest sens, sunt: Directiva Consiliului 88/361 şi Reglementarea Consiliului 1969/88
privind stabilirea unei facilităţi unice de acordare a asistenţei financiare pe termen mediu pentru
balanţele de plăţi ale Statelor Membre.

25
 Un aspect deosebit de actual în literatura de specialitate se referă la corelaţia dintre procesul
liberalizării contului de capital şi cel al creşterii economice. Pentru ca liberalizarea contului de capital să
induce o accelerare a creşterii economice, este necesară îndeplinirea unor condiţii minimale, şi anume:
 liberalizarea contului de capital trebuie să conducă la intrarea unui volum suficient de
fluxuri de capitaluri private;
 aceste fluxuri trebuie să fie, în majoritate, reprezentate de capitaluri pe termen lung şi,
astfel, să nu fie uşor reversibile pentru a evita apariţia situaţiilor de criză;
 să existe suficiente mecanisme internaţionale pregătite atât pentru a preveni apariţia
unor crize valutare, cât şi pentru a sprijinii ţările în curs de dezvoltare în cazul apariţiei lor.
Numeroase lucrări, apărute în literatura de specialitate, precum şi studii elaborate de organisme
internaţionale, şi-au propus analiza influenţei liberalizării contului de capital asupra procesului creşterii
economice. De la început, trebuie menţionat, că studiile şi analizele, elaborate până în prezent, au condus
la concluzii contradictorii, iar unele studii econometrice au pus în evidenţă faptul, că liberalizarea
contului de capital are ca efect o amplificare a procesului creşterii economice, alte studii au ajuns la
concluzia că liberalizarea financiară nu ar avea efect asupra creşterii economice.
În acest sens, menţionăm modelul elaborat de Quinn (a.1997) în care autorul include, pe lângă
setul de variabile specifice unei regresii de creştere economică (PIB iniţial, ponderea investiţiilor în PIB,
creşterea populaţiei, rata de participare a elevilor la ciclul secundar de studii etc.), şi o serie de indicatori
care cuantifică gradul de liberalizare a contului de capital. În baza modelului elaborat, autorul ajunge la
concluzia existenţei unei corelaţii strânse între modificarea gradului de liberalizare a contului de capital
şi creşterea PIB pe cap de locuitor [132].
Klein şi Olivei utilizează o altă tehnică econometrică pentru testarea influenţei creşterii gradului
de liberalizare a contului de capital asupra creşterii economice. Prima regresie îşi propune să identifice
influenţa modificării unui indicator care cuantifică nivelul de dezvoltare a pieţei financiare asupra
indicatorului care măsoară nivelul de liberalizare a contului de capital [149]. Pe când, cea de a doua
regresie este construită în baza indicatorului care cuantifică nivelul de dezvoltare a pieţei financiare.
Cercetările realizate de Klein şi Olivei (a.1999) pun în evidenţă faptul, că liberalizarea contului
de capital are efectele benefice numai pentru ţările în care există un sistem financiar dezvoltat [3].
Rezultate, deosebit de interesante, au fost obţinute de Edwards (a. 2001). În modelul său, autorul
ajunge la concluzia, că ţările dezvoltate, din punct de vedere economic, precum şi unele pieţe emergente
mai bogate sunt avantajate de amplificarea mobilităţii capitalurilor, pe când pentru ţările pentru care
nivelul PIB-ului pe locuitor este mai mic, liberalizarea contului de capital poate avea un efect pervers,
respectiv, de frânare a creşterii economice [3; 151].

26
 O serie de autori analizează distinct doar aspectele referitor la influenţa liberalizării pieţelor de
capital asupra procesului creşterii economice. Astfel, într-un raport, publicat în anul 2001 la NBER
(National Bureau of Economic Research, SUA), Bekaert, Harvey şi Lundblat, în vederea identificării
influenţei pe care o joacă asupra procesului de creştere economică liberalizarea pieţei de capital,
elaborează un model de creştere economică, în cadrul căruia includ un indice care cuantifică gradul de
dezvoltare al pieţei de capital. Ei ajung la concluzia, că influenţa liberalizării pieţei de capital joacă un
rol semnificativ din punct de vedere statistic, respectiv , liberalizarea pieţelor de capital duce la
amplificarea ritmului de creştere economică cu cca. 1% anual pe o perioadă de 5 ani după liberalizare.
Rezultate, deosebit de interesante privind influenţa liberalizării contului de capital asupra
procesului creşterii economice în diverse categorii de ţări, au fost obţinute de profesorul Michael Klein
într-o lucrare, publicată, în anul 2003, tot în cadrul Biroului Naţional al Cercetărilor Economice (Klein, a.
2003). Autorul ajunge la concluzia, că liberalizarea contului de capital amplifică ritmul de creştere
economică doar în ţările, caracterizate printr-un nivel mediu al PIB-ului pe cap de locuitor. Pentru
ţările bogate, precum şi pentru ţările sărace, respectiv, pentru ţările aflate în zonele extreme în ceea ce
priveşte mărimea PIB-ului pe cap de locuitor, liberalizarea contului de capital are un efect
nesemnificativ asupra ritmului de creştere economică.
Tabelul 1.1. Viteza liberalizării fluxurilor de capital
anii ’60 anii ’70 anii ’80 anii ’90

Ţări dezvoltate (Franţa, Germania, Italia, Austria, Olanda, Belgia,

Suedia, Elveţia)
Ţări cu venit mediu (Grecia, Spania, Portugalia, Turcia)

Economii emergente (Cehia, Polonia, Ungaria, Mexic)

Notă:
cont de capital neliberalizat
liberalizare treptată
liberalizare rapidă

Sursa: [145].
O problematică deosebit de importantă privind liberalizarea contului de capital se referă la modul
de alegere a momentului propice pentru liberalizare, precum şi la cea privind etapizarea procesului de
liberalizare completă a contului de capital. Aceste aspecte importante ale procesului liberalizării contului
de capital sunt abordate într-o serie de lucrări, apărute, în special, după anul 2000.
Astfel, Quinn, Inclan şi Toyoda (a. 2001) clasifică ţările analizate în studiul elaborat în două
categorii mari, respectiv, ţări care, din punct de vedere politico-economic, suferă de sindromul

27
restrângerii mobilităţii libere a capitalului, iar cea de-a doua categorie o formează economiile care au
trecut de faza liberalizării contului de capital.
Ţările din prima categorie, respectiv cele care aplică restricţii în ceea ce priveşte mobilitatea
capitalurilor au, în general, un nivel scăzut al PIB-ului pe cap de locuitor, o dezvoltare precară a
sistemului financiar şi rate ridicate ale inflaţiei. Totodată, în aceste ţări apar prime de risc înalte pe piaţa
neagră sau gri a valutelor.
Cea de-a doua categorie de ţări, respectiv, economiile care au început ciclul liberalizării contului
de capital în anii `50, sunt caracterizate, în prezent, de sisteme financiare puternice, au înregistrat o
creştere semnificativă a PIB-ului pe cap de locuitor, având, în acelaşi timp, un nivel ridicat al investiţiilor
în capitalul uman.
Tabelul 1.2. Etapele liberalizării în unele ţări din Europa Centrală
Procedee Republic Polonia Slovacia Slovenia Ungaria
a Cehă
Demararea procesului de liberalizare a 1994 1991 1996 1992 1991
flu xu rilor de cap ital
Liberalizarea accesului nerezidenţilor la 1995 ... 1995 2001 2001
depozite bancare în monedă naţională

Liberalizarea accesului rezidenţilor la 2001 2001 2004 2001 ( persoane fizice) 2001
depozite bancare în străinătate
2003 (persoane
juridice)
Liberalizarea completă a accesului 1999 2001 2003 2002 2001
nerezidenţilor la operaţiunile pe piaţa
monetară
Finalizarea procesului de liberalizare a 2001 2001 2004 2003 2001
flu xu rilor de cap ital
Sursa: [127].
În tabelul 1.1 şi 1.2 putem urmări tabloul privind viteza liberalizării contului de capital în unele
ţări dezvoltate, cu venit mediu şi economii emergente, precum şi etapele liberalizării în unele ţări
selectate.
Studiile elaborate, în ultimul deceniu, sunt axate pe analiza relaţiei de cauzalitate dezvoltare
economică – liberalizarea contului de capital. Mai precis, se caută a se identifica relaţia de cauzalitate
privitoare la faptul dacă dezvoltarea economică este o consecinţă a liberalizării contului de capital sau
invers, respectiv dacă existenţa unei economii dezvoltate reprezintă o condiţie indispensabilă a trecerii la
liberalizarea contului de capital.
Această preocupare se regăseşte şi în lucrarea deja menţionată a lui Quinn, Inclan şi Toyoda (a.
2001). În baza rezultatelor obţinute, autorii trec la analiza identificării influenţei liberalizării contului de
capital asupra unor indicatori macroeconomici şi sociali fundamentali. Astfel, variabilele
macroeconomice studiate sunt grupate în trei categorii:

28
  condiţii iniţiale de ordin economic privind mărimea PIB- ului pe locuitor, gradul de
liberalizare a contului de capital, gradul de liberalizare a comerţului, nivelul de dezvoltare a sistemului
financiar, primele de risc pe pieţele valutare neoficiale etc.;
 condiţii iniţiale de ordin politic, respectiv, nivelul de dezvoltare a instituţiilor democratice,
modalităţile de protecţie a drepturilor de proprietate, stabilitatea politică etc.;
 condiţii iniţiale de ordin social, respectiv, gradul de educaţie a populaţiei, ritmul de creştere
demografică etc [3].
Concluzia obţinută prin acest important studiu indică faptul, că liberalizarea contului de capital
influenţează, într-o măsură semnificativă, ritmul de creştere economică.
Vom menţiona faptul, că numeroşi autori se referă la importanţa ce revine calităţii instituţiilor
existente, precum şi a reglementărilor în vigoare, elemente fundamentale pentru succesul procesului de
liberalizare a contului de capital. Astfel, intr-o lucrare recentă, elaborată de un reputat specialist în
domeniul relaţiilor valutare şi financiare internaţionale (Klein, a. 2005), se analizează importanţa ce
revine calităţii instituţiilor în potenţarea binomului mobilitatea capitalurilor – creştere economică.
Gradul de liberalizare a contului de capital este cuantificat prin intermediul următorului indicator:
T L
 (1.1. )
T
În formula 1.1 s-a presupus, că în orizontul de timp [0,T], L reprezintă momentul liberalizării
contului de capital. Cu alte cuvinte se porneşte de la premisa, că în primii (1-  )T ani nu există intrări,
respectiv ieşiri de capital din ţară, iar în următorii  T ani contul de capital este liberalizat.
Modelul publicat de Michael Klein, în a. 2005, reuşeşte să surprindă o multitudine de fenomene
macroeconomice, el punând în evidenţă cu claritate faptul, că eficienţa cu care acţionează liberalizarea
contului de capital asupra procesului creşterii economice depinde, într-o măsură importantă, de calitatea
instituţiilor care caracterizează economia naţională, de modalitatea de aplicare a reglementărilor
existente, de modul în care funcţionează statul de drept. Trebuie menţionat, că la concluzii similare,
utilizând, însă, alte tipuri de modele, au ajuns şi alţi reputaţi specialişti din domeniul finanţelor
internaţionale, dintre care îi menţionăm pe: Dani Rodrik de la Universitatea Harvard, Menzie Chinn de la
Universitatea din Medison Wisconsin, Barry Eichengreen de la Universitatea Berkeley etc.
Generalizând abordarea liberalizării financiare în viziunea diferitor economişti, vom concluziona,
că liberalizarea de succes a unei economii depinde de procedura corectă a planificării reformelor,
promovate de către autorităţile de stat. Astfel, din rezultatele studiilor, am desprins următoarele axiome
ale principiilor de promovare a liberalizării financiare:
 Procedura liberalizării financiare, cel mai bine, este integrată în cadrul unor politici
macroeconomice sustenabile;

29
  Prioritate trebuie să fie acordată politicilor monetare şi valutare, prin care să fie asigurată
susţinerea stabilităţii macroeconomice. Astfel, un rol aparte îi revine autorităţii monetare, care prin
reformele promovate, poate dezvolta instrumentele adecvate ale politic ii monetare, astfel, influenţând
dezvoltarea pe un trend ascendent a pieţelor valutare şi monetare.
 Succesiunea politicilor de liberalizare financiară şi de dezvoltare economică a unei economii
trebuie să fie astfel realizată, încât să reflecte ierarhia şi integritatea sectoarelor economiei cu structurile
instituţionale funcţionabile în acest sistem. Totodată, politicile de dezvoltare economică trebuie să fie
comprehensive, asigurându-se o conexiune între diferite sectoare ale economiei;
 Dezvoltarea pieţei de capital necesită măsuri corecte de succedare, în scopul atenuării
riscurilor. Politicile de dezvoltare economică trebuie să fie acompaniate de măsurile prudenţiale, precum
şi de supravegherea macroeconomică, în vederea diminuării riscurilor introduse în sistemul financiar
autohton de către instrumentele financiare noi, precum şi cele cu care operează instituţiile rezidente pe
pieţele financiare străine;
 Ritmul reformelor trebuie să considere condiţiile financiare iniţiale şi siguranţa instituţiilor
financiare şi non financiare, precum şi perioada necesară pentru restructurarea acestora;
 Dezvoltarea instituţională este un element crucial în procesul dezvoltării pieţelor de capital
şi al capacităţii de administrare a riscurilor financiare. Astfel, crearea structurilor corespunzătoare de
management în cadrul instituţiilor financiare, ce ar include sistemele de control intern şi managementul
riscurilor, trebuie să fie prioritară în procesul reformelor economice;
 Reformele, ce necesită o durată lungă de implementare, trebuie să fie aplicate timpuriu.
Până a purcede la procedura liberalizării financiare, o atenţie deosebită trebuie să fie acordată
eficienţei controalelor existente asupra capitalului, stabilitatea climatului macroeconomic şi consistenţa
politicilor macroeconomice, cadru legislativ şi prudenţial, gradul de dezvoltare a sistemului financiar-
bancar, precum şi abilitatea corporaţiilor financiare şi non-financiare de a administra riscurile şi
şocurile care pot apărea. Liberalizarea eficientă a contului de capital necesită reforme în sectoarele
financiar şi monetar, iar politicile promovate trebuie să se focuseze asupra îmbunătăţirii managementului
intern al instituţiilor financiare, majorării nivelului de lichiditate a pieţei financiare şi promovarea regulii
disciplinare.

1.3. Elemente metodologice fundamentale de evaluare a gradului de integrare financiară

internaţională
Fluxurile de capital transfrontaliere au circulat secole de-a rândul, iar specialiştii au construit
mai mulţi indicatori ai activităţii financiare internaţionale pentru a le reface cursul în timp şi spaţiu.

30
Există multe modalităţi de măsurare a anvergurii şi intensităţii fluxurilor financiare internaţionale şi
este util, în acest context, să prezentăm definitivarea conceptului de inte grare financiară în viziunea lui
Ioan I. Bari, care, înainte de toate, separă acest termen de „deschidere financiară” şi „angrenare
financiară”, făcând distincţia dintre aceste concepte în felul următor:
Deschiderea pieţelor financiare naţionale se referă la nivelul restricţiilor legale asupra
tranzacţiilor financiare internaţionale. Pe de altă parte, nivelul de angrenare presupune gradul de
implicare atât a instituţiilor financiare străine pe pieţele financiare interne, cât şi a instituţiilor
financiare interne pe pieţele financiare externe şi de aportul naţional la diverse fluxuri financiare
globale [3].
Pe o piaţă complet integrată, randamentele activelor financiare identice se egalează, însă,
bineînţeles, multe active tranzacţionate, pe plan internaţional, sunt identice. Indicatorii egalizării ratei
dobânzii sau a preţului activelor nu reuşesc să redea complexitatea globalizării financiare ca proces
istoric. De aceea, un indicator mai expresiv este gradul în care există o convergenţă între randamentele
sau preţurile unor pachete de active financiare similare [3].
În viziunea economiştilor Gheorghe Postelnicu şi Cătălin Postelnicu, analiza gradului de
integrare a pieţelor financiare porneşte de la cunoaşterea nivelului de accesibilitate pe aceste pieţe
[24 p. 167]. Evident, că finanţele internaţionale, în prezent, nu sunt complet integrate, deoarece
investitorii încă preferă afacerile interne, dar piaţa acţiunilor şi oportunităţile privind obţinerea unor
rate de profit ridicate conduc, în mod inevitabil, la o vastă mobilitate a capitalurilor de-a lungul
meridianelor.
Contribuţii semnificative la elaborarea metodologiei de evaluare a gradului de integrare
financiară au fost realizate de către economiştii şi funcţionarii organizaţiilor financiare internaţionale,
grupurilor de economişti de pe lângă marile centre economice şi universitare.
Necesitatea studierii aprofundate şi estimării gradului în care o ţară este integrată în fluxurile
financiare internaţionale a reieşit din evenimentele pe plan internaţional, în special cele distructive,
care, prin efectul de contagiere, au afectat stabilitatea pieţei financiare internaţionale. Nu în zădar,
primii autori ai teoriilor şi metodologiilor de cuantificare a gradului de integrare financiară au fost
experţii Fondului Monetar Internaţional, organizaţie financiară, unul din scopurile căreia este
asigurarea stabilităţii sistemului financiar internaţional.
Cunoaşterea gradului, în care sistemul naţional financiar este conectat cu resursele financiare
de provenienţă străină, permite autorităţilor naţionale să prevină sau să diminueze şocurile externe ce
pot afecta economia naţională, iar politicile adoptate trebuie să fie „ex ante”, dar nu aplicate în
condiţiile „terapiei de şoc” în momentul lansării unei crize.

31
 În practica internaţională, încercarea de a cuantifica gradul de mobilitate a capitalurilor a
condus la proliefarea a două grupe de indicatori [132, p. 13], respectiv:
 Indicatori, bazaţi pe reglementări (rules based), reieşind din analiza „de iure”;
 Indicatori, bazaţi pe estimarea intensităţii fluxurilor de capital, reieşind din analiza „de
facto”.
Prima categorie de cuantificare constă în determinarea unei scale de raportare a gradului de
liberalizare a contului de capital al unei ţări, respectiv, studierea experie nţei internaţionale în
promovarea restricţiilor asupra intrărilor ori ieşirilor de capital, aplicarea barierelor comerciale
prevăzute de politica economică a statului, acordurile de schimb bilaterale şi multilaterale, politica
repatrierii veniturilor de către nerezidenţi etc [3; 116, 155].
Aspecte metodologice privind modul în care se pot fundamenta indicatorii care estimează
gradul de deschidere a contului de capital, precum şi măsura în care piaţa naţională de capital este
integrată în piaţa internaţională de capital au fost analizate în lucrările autorilor Dooley, Mathieson şi
Rojas-Suarez, Eichengreen şi alţi autori [175; 176]. Iar, gradul de mobilitate a capitalurilor este
determinat, în studiile autorilor Feldstein şi Horioka, prin analiza investiţiilor şi economiilor dintr-un
număr de ţări [176].
Evident, că pentru majoritatea ţărilor şi, în special, cele cu economii emergente, este important
de a cunoaşte nivelul efectiv al deschiderii contului de capital şi nu cel care rezultă din reglementările în
vigoare. În acest mod, autorităţile monetare centrale pot identifica canalele prin care se reuşeşte
evadarea restricţiilor oficiale cu privire la mobilitatea capitalului. Astfel, numeroase metode de
cuantificare a gradului de liberalizare a contului de cap ital se bazează pe informaţiile conţinute în
Raportul anual al FMI privind regimurile de curs de schimb şi restricţiile asupra Contului de Capital.
FMI-ul publică acest raport, începând cu anul 1967, ce cuprinde informaţii cu referire la 137 de
ţări privind evoluţia aranjamentelor de schimb valutar, restricţiilor comerciale şi valutare, precum şi a
setului de controale şi măsuri preluate din practica internaţională asupra contului curent şi de capital. De
asemenea, din informaţia prezentată în acest raport, este posibil de desprins concluzii referitor la
eficienţa liberalizării contului de capital şi efectele produse asupra economiei naţionale, cât şi a
economiei mondiale.
Raportul menţionează pentru fiecare ţară modalităţile cu privire la controlul fluxur ilor de
capital şi conţine un indicator, care permite caracterizarea în dinamică a nivelului de liberalizare a
contului de capital, indicator obţinut ca raport dintre numărul de ani, unde contul de capital este
liberalizat şi numărul total de ani în care ţara respectivă apare în raportul FMI. Trebuie de menţionat
faptul, că în această lucrare nu se face distincţie dintre ţările care practică un control parţial sau total

32
asupra fluxurilor de capital şi cele care promovează o liberalizare totală a contului de capital [116, p.
194].
Începând cu anul 1996, FMI şi-a schimbat sistemul de cuantificare a gradului de liberalizare a
contului de capital, aşa cum rezulta din Raportul anual privind regimurile de curs de schimb şi
restricţiile asupra contului de capital. Dacă până în anul 1996, FMI-ul raporta o singură variabilă binară
care exprima existenţa restricţiilor (variabila lua valoarea „0”) sau inexistenţa acestor restricţii (variabila
lua valoarea „1”), începând cu anul 1996, FMI- ul publică un număr de 13 variabile binare, care cuprind
toate caracteristicile contului de capital. În consecinţă, şi metodologia de determinare a gradului de
liberalizare a contului de capital s-a modificat substanţial.
În opinia noastră, lucrările FMI, inclusiv Raportul anual privind regimurile de curs de schimb
şi restricţiile asupra contului de capital, pot servi doar ca un punct de reper în realizarea unei analize
ulterioare mai detaliate a ţărilor incluse în sistemul de cuantificare, deoarece informaţia prezentată este
pur informativă şi nu ia în consideraţie condiţiile individuale, specifice pentru anumite zone, sau cauzele
promovării de către stat a anumitor politici de fixare a limitelor. Alte desconsiderări implicate în Raport
privind gradul de liberalizare financiară a unei economii şi, deci, în estimarea nivelului de integrare
financiară, considerăm că sunt următoarele:
 nu se ia în consideraţie importanţa aplicării restricţiilor asupra contului de capital şi eficienţa
acestora asupra economiei naţionale;
 clasificarea ţărilor după criteriul „gradului de deschidere financiară” este destul de generalizată
şi, deci, analiza realizată nu ţine cont de diferenţa intensităţii controlului din diferite ţări, adică,
nu se indică un indicator, ce ar evalua intensitatea controlului capitalului;
 În analiza prezentată nu se observă diferenţierea fluxurilor pe tipuri ce sunt supuse restricţiilor şi
se ignoră faptul, că, deseori, restricţiile oficiale sunt evitate. Deşi au fost realizate încercări în
construirea unui indice ce ar determina gradul monitorizării capitalului, este dificil de a găsi un
indicator, care să fie aplicat în toate ţările şi pe o perioadă lungă de timp.
Un progres semnificativ în domeniul caracterizării gradului de deschidere a contului de capital
a fost obţinut datorită lucrărilor lui Dennis Quinn, care cuantifică gradul de liberalizare a contului de
capital, luând în consideraţie debitul şi creditul acestuia. Pe baza unei metodologii bine pusă la punct,
Quinn acordă separat câte un coeficient de ponderare de la „0” la „2 ” pentru nivelul liberalizării ieşirilor
de capital. Indicatorul, care cuantifică gradul de liberalizare a contului de capital, se obţine prin
însumarea celor două note. Atât pentru întrările, cât şi pentru ieşirile de capital, semnificaţia
coeficientului obţinut constă în următoarea afirmaţie:
 coeficientul „0” semnifică faptul, că plăţile sunt interzise;
 coeficientul „0,5” indică faptul, că există unele restricţii cantitative sau regulatorii;

33
  coeficientul „1” denotă faptul, că tranzacţiile sunt supuse unor taxări semnificative;
 coeficientul „1,5” indică existenţa unor taxări mai lejere;
 coeficientul maxim „2” indică faptul, că tranzacţiile sunt lipsite de orice restricţii sau
taxe.
Dezavantajul „indicatorului Quinn” rezidă din faptul, că, pe această scară de la „0 la 2”, pentru
suma celor doi indicatori nu se poate stabili nivelul de la care se poate considera, că o ţară are contul de
capital liberalizat şi, ca urmare, aceste valori nu pot fi convertite în variabile binare („0” reprezentând o
economie închisă, iar „1” – o economie deschisă) [149].
Cel mai recent indicator, elaborat, în anul 2004, pentru un număr impunător de ţări, a fost
„indicatorul Miniane” şi a cuprins perioada anilor 1983-2000, fiind, ulterior, actualizat pentru perioada
anilor 2001-2003 de către economiştii Hagen şi Zhou. Indicatorul Miniane estimează gradul intensităţii
controalelor asupra capitalului, prin următoarea formulă: tranzacţiile supuse controlului ponderate la
volumul total al tranzacţiilor analizate. Indicatorul ia valori între „1” şi „0”, valorile minime rezultând în
eliminarea restricţiilor asupra contului de capital şi viceversa – valoare maximă însemnând aplicarea
restricţiilor asupra tranzacţiilor, incluse în contul de capital. Tipuri de tranzacţii supuse analizei sunt cele
la care pot participa rezidenţii şi nerezidenţii unei ţări şi cuprind:
 Operaţiunile cu valori – acţiuni, obligaţiuni şi alte tipuri, cu termen de scadenţă până la un
an, precum şi valorile mobiliare ale fondurilor mutuale;
 Instrumentele pieţei monetare – certificate de depozit, bonuri de trezorerie cu scadenţă până
la un an;
 Derivate şi alte instrumente;
 Credite comerciale contractate de la instituţii financiare private şi multilaterale, precum şi
de la autorităţi oficiale în cadrul tranzacţiilor comerciale internaţionale; condiţiile de creditare din
exterior, precum şi acordarea creditelor nerezidenţilor,
 Operaţiuni cu credite financiare, garanţii şi facilităţi bancare, realizate prin intermediari
autorizaţi;
 Operaţiuni ce ţin de investiţii directe, lichidarea investiţiilor directe şi modalitatea de
repatriere a profiturilor de către investitori străini; posibilităţile de realizare a investiţiilor pe pieţele
străine şi condiţiile de atragere a investitorilor străini;
 Tranzacţii cu imobil;
 Cerinţele de menţinere a rezervelor obligatorii în valută străină şi monedă naţională de către
rezidenţi şi nerezidenţi etc.

34
 Noii indicatori propuşi, în special, după anul 2000, reprezintă un progres real, obţinut în
domeniul cunoaşterii şi caracterizării cât mai complete a mecanismelor implicate de liberalizarea
contului de capital şi de integrarea pieţelor financiare. Aceşti indicatori permit o mai bună caracterizare
a fiecărei ţări, realizarea de comparaţii internaţionale, precum şi urmărirea în dinamică a fenomene lor
legate de mişcarea fluxurilor de capital. Evident, că aceste informaţii sunt extrem de utile pentru
urmărirea influenţei pe care o are liberalizarea contului de capital asupra întregului sistem financiar
naţional, asupra nivelului inflaţiei şi, în general, asupra procesului creşterii economice.
Ca o alternativă la acest tip de metode de cuantificare, bazate pe reguli şi pe aplicarea
restricţiilor, în literatura de specialitate s-au conturat noi tehnici cantitative, bazate pe analiza diferitor
variabile economice, de exemplu, volumul investiţiilor şi al economiilor, realizate pe plan naţional,
diferenţialul de rate de dobânda, fluxurile internaţionale de capital etc.
Analiza „de facto” a gradului de integrare financiară a ţării presupune includerea în
cuantificare a unor indicatori în baza volumului intrărilor şi ieşirilor de capital în ţară. Cauza majoră ce
provoacă intensificarea fenomenului integrării unei economii în fluxurile financiare internaţionale apare
în rezultatul promovării politicilor de liberalizare a economiilor naţionale. De fapt, conceptul de bază al
teoriei se axează pe liberalizarea contului de capital, iar adepţii acesteia analizează consecinţele
liberalizării contului de capital prin prisma fluctuaţiei capitalului, adică a dinamicii volumului întrărilor
sau ieşirilor de capital [116].
Ideea de bază acestui aspect presupune relaţia directă dintre deschiderea financiară a
economiei şi integrarea financiară, adică intensificarea promovării liberalizării contului de capital
contribuie la sporirea gradului integrării unei economii în circuitul internaţional al fluxurilor
financiare.
Indicatorii cantitativi de cuantificare a gradului de integrare financiară sunt foarte eficienţi
atunci, când scopul final al analizei este de a determina impactul integrării financiare asupra
performanţelor economice şi, în special, generate de intrările de ISD în economia naţională a unei ţări.
În baza indicatorilor cantitativi, gradul de integrare a unei ţări este determinat reieşind din
analiza fluxurilor actuale de capital sau a volumului actual al fluxurilor investiţionale ca parte din PIB.
Cu cât acest indicator este mai ridicat, cu atât este mai sporit gradul de integrare a unei ţări în fluxurile
internaţionale de capital. De asemenea, în metodologie se operează cu noţiunile de „flux” şi „stoc”.
În vederea elucidării metodologiei „de facto” care a fost elaborată de către economiştii
Fondului Monetar Internaţional, purcedem la prezentarea detaliată a indicatorilor de cuantificare a
gradului de integrare financiară a unei ţări. Totodată, ţinem să menţionăm faptul, că metodologia de
cuantificare se bazează pe analiza fluxurilor financiare din contul financiar al balanţei de plăţi externe,

35
conform Ediţiei a V-a a Manualului Balanţei de Plăţi, elaborată de Fondul Monetar Internaţional. Aceşti
indicatori sunt:
Volumul total brut al fluxurilor de Investiţii Străine Directe (FBISD). Acest indicator
presupune cuantificarea volumului total al ieşirilor şi intrărilor de ISD, într-o perioadă de un an, ca parte
din PIB.

ISD(influxuri refluxuri) (1.2)

FBISD 
PIB
Pentru a urmări eficienţa intrărilor de capital străin într-o economie, pentru o anumită perioadă
de timp, se propune analiza influxurilor financiare, prin intermediul indicatorului volumul intrărilor de
investiţii străine directe (IISD), care include volumul intrărilor de ISD, într-o ţară, în decurs de un an,
ca parte din PIB. Acest indicator poate servi ca reper în realizarea analizei restricţiilor, pe termen lung,
impuse asupra tranzacţiilor cu capital străin.
(intrari ISD) (1.3)
IISD 
PIB
Toţi indicatorii, ce implică ISD, au o utilitate eficientă în ceea ce priveşte determinarea
impactului ISD asupra performanţelor economice şi componentelor structurale ale ISD. În literatura
economică, prin intermediul lor a fost evaluat impactul investiţiilor străine asupra creşterii economice în
ţările în curs de dezvoltare. Cu cât acest indicator ia valori mai mari, cu atât mai sporit este considerat
impactul capitalului străin asupra performanţelor economice ale unei ţări [151].
Un alt segment al pieţei financiare, ce merită să fie analizat în cadrul integrării fina nciare a
ţărilor, constituie piaţa de capital şi, în vederea estimării gradului de integrare financiară prin
intermediul acesteia, se propune estimarea intensităţii tranzacţiilor cu valori mobiliare, realizate de către
investitori străini. Astfel, este propus un set de indicatori, calculat în baza fluxurilor de investiţii de
portofoliu. Unul din indicatori, înaintaţi, este volumul total brut al investiţiilor de portofoliu (VBIP). În
cadrul acestei formule, integrarea financiară este estimată prin prisma cua ntificării volumului intrărilor
şi ieşirilor de investiţii de portofoliu într-o economie, timp de un an, ca parte din PIB:
IP(intrari  iesiri) (1.4)
VBIP 
PIB
Interesul investitorilor străini faţă de piaţa de capital al unei economii poate fi cuantificat prin
intermediul indicatorului volumul total al influxurilor de investiţii de portofoliu (VIIP):
( intrari IP) (1.5)
VIIP 
PIB

36
 Comparând rezultatele indicatorilor, analizaţi anterior, putem conclude prin care segment este
realizată o mai mare integrare a ţării în fluxurile financiare internaţionale şi care este vizorul
investitorilor străini.
Pentru estimarea gradului de deschidere a contului de capital se propune indicatorul volumul
total brut al fluxurilor de capital (VTFC), care cuprinde ansamblul întreg al fluxurilor, generate de
investiţii străine directe şi investiţii de portofoliu ca parte din PIB.
ISD(intrari  iesiri)  IP ( intrari  iesiri) (1.6)
VTFC 
PIB
Este important de a lua în consideraţie atât intrările, cât şi ieşirile de capital într-o economie,
deoarece o ţară devine integrată nu doar în rezultatul recepţionării capitalului, dar şi în urma contribuirii
la completarea rezervelor valutare a ţărilor străine, participării în capitalul companiilor străine, formării
resurselor de creditare pentru alte economii. Astfel, se ia în consideraţie atât volumul total al
influxurilor de capital (VIC), cât şi volumul total al refluxurilor de capital (VRC):
Influxuri(ISD IP) (1.7)
VIC 
PIB
Refluxuri(ISD IP) (1.8)
VRC 
PIB
Există o legătură de cauzalitate semnificativă între fluxurile globale de capital şi creşterea PIB.
Unele estimări indică faptul, că o creştere cu 1% a stocului de investiţii străine directe în PIB induce o
creştere cu 0,7% a PIB în economii emergente. Astfel, evaluarea gradului de integrare financiară în
economia globală este realizată prin ponderarea fluxurilor de capital private brute în PIB (VBFCP).
În categoria fluxurilor private de capital sunt incluse atât investiţiile de portofoliu, cât şi
investiţiile străine directe (capital neîmprumutat), înregistrate în balanţa de plăţi externe. Acestea nu
cuantifică creanţele şi datoriile autorităţilor monetare sau guvernamentale. Fluxurile de capital
împrumutat sunt generate de: împrumuturile bancare, emiterea obligaţiunilor şi contractarea creditelor
de către sectorul privat.
Avantajul cuantificării gradului de integrare financiară, prin intermediul analizei cantitative,
reiese din faptul, că datorită indicatorilor „de facto” este posibil de a monitoriza în dinamică evoluţia
fluxurilor de capital, în termeni de „influx” şi „reflux”, însă, rezultatele calculelor pot devia, potrivit
posibilităţii de producere a unor şocuri şi dezechilibre pe termen scurt. Din această cauză, autorii au
încercat să analizeze gradul de integrare financiară prin cuantificarea volumului „de stoc” sau
acumularea fluxurilor de capital.
Capitalimprumutat(intrari  iesiri)  Capital neimprumutat (intrari  iesiri)
VBFCP 
PIB (1.10)

37
 Volumul de stoc al fluxurilor de capital (VSFC) este, în cele mai dese cazuri, reflectat în
poziţia investiţională internaţională a balanţei de plăţi a ţărilor şi însumează componentele activelor şi
pasivelor financiare externe.
Introducerea volumului activelor şi pasivelor ca variabile în determinarea indicatorului rezidă
din necesitatea determinării capacităţii investitorilor străini de a învesti în ţara dată şi a investitorilor
locali de a investi pe pieţele străine. Avantajul implicării acestui indicator constă în faptul, că acesta
permite acumularea fluxurilor de capital pe un termen îndelungat, însă, spre deosebire de indicatorii
standarţi, utilizaţi în evaluarea fluxurilor de capital, indicatorii stocastici nu fluctuează în dependenţă de
schimbările politice şi economice survenite pe termen scurt:
ASit  PSit (1.11)
VSFC 
PIB
unde:
ASit – volumul total al activelor financiare străine ale unei ţări i, într-o perioadă de timp t;
PSit – volumul total al pasivelor financiare străine ale unei ţări i, într-o perioadă de timp t.
La fel, ca şi în cazul indicatorilor „de flux”, indicatorii „de stoc” iau în consideraţie, pe lângă
volumul net al stocurilor de capital, şi volumul brut, adică intrările de stocuri. În această ordine de idei,
stocul influxurilor de capital (SIC) este reprezentat prin acumularea datoriilor străine ale unei ţări ca
parte din PIB.
PSit (1.12)
SIC 
PIB
unde:
PSit - volumul total al datoriilor străine ale unei ţări i, într-o perioadă de timp t.
În cadrul abordării de stoc a gradului de integrare financiară, de asemenea, se operează cu
evidenţierea stocului de ISD, reflectat în cadrul Poziţiei Investiţionale Internaţionale a ţării, la sfârşitul
anului calendaristic, şi reprezintă cumularea plasamentelor de capital financiar, realizate din momentul
înregistrării investiţiei.
Indicatori stocastici, propuşi în cadrul metodologiei cantitative, sunt:
1. Stocul ISD (intrări +ieşiri) / PIB
2. ISD (stocul intrărilor) / PIB
3. Stocul IP(intrări + ieşiri) / PIB
4. IP (Stocul intrărilor) / PIB
5. ISD(stocul intrărilor şi ieşirilor) + IP(stocul intrărilor şi ieşirilor) / PIB
6. Stocul intrărilor(ISD + IP) / PIB

38
 Diferenţa dintre stocul de active financiare externe şi pasivele fina nciare externe este acea parte
din avuţia netă a economiei respective atribuab ilă sau derivată din sectorul extern. Conform
metodologiei Fondului Monetar Internaţional, există o similaritate între clasificarea fluxurilor din contul
financiar şi de capital şi cea a stocului de active şi pasive financiare externe, existent la un moment dat.
Modificările, apărute într-un interval de timp în structura activelor şi pasivelor financiare, pot constitui
rezultatul tranzacţiilor, înregistrate în contul financiar al balanţei de plăţi sau al altor modificări, cum ar
fi: modificarea preţurilor activelor şi pasivelor sau modificarea cursului valutar al unităţii de cont faţă
de monedă în care sunt exprimate activele şi pasivele. O altă cauză exterioară a tranzacţiilor, poate
determina modificarea stocurilor de active şi pasive financiare, poate fi reprezentată de acţiunile
unilaterale ale unei ţări (monetizarea aurului şi prescrierea datoriei), care creează sau dizolvă active
financiare.
În viziunea noastră, metoda de cuantificare cantitativă a gradului de integrare financiară,
inclusă în cadrul metodologiei FMI, prezintă unele deficienţe:
1. Metodologia dată este relevantă doar pentru ţările dezvoltate cu o bogată practică în
efectuarea tranzacţiilor financiare pe pieţele de capital străine, precum şi extinderii fluxurilor de ISD în
alte ţări (în acest caz se iau în consideraţie refluxurile financiare) sau pentru ţările emergente care se
bucură de o atractivitate imensă în faţa investitorilor străini (în formula de calcul se introduc influxurile
de capital străin);
2. Valorile indicatorilor pentru o economie nu pot fi comparabile cu rezultatele altor ţări,
reieşind din nivelul de dezvoltare diferit al fiecărei economii în parte, precum şi intensitatea fluxurilor şi
mărimea PIB- lui diferită. Compararea trebuie să fie realizată pe grupe de ţări în dependenţă de mărimea
economiei, apartenenţă la o uniune economică, statut de vecinătate etc.;
3. În metodologie nu sunt abordate fluxurile provocate de recentele fenomene migraţioniste.
Însă, nu trebuie de neglijat faptul, că fluxurile de remiteri iau proporţii colosale, în special începând din
ultimul deceniu al secolului al XX-lea, depăşind în unele ţări în curs de dezvoltare, volumul ISD (cazul
Republicii Moldova şi altor ţări în tranziţie). Un alt moment, ce îngreunează procesul de estimare a
gradului de integrare financiară prin intermediul fluxurilor de remiteri, este interpretarea variată a
acestor transferuri în viziunea autorităţilor monetare şi aplicarea modelelor distincte de calcul al
influxurilor de remiteri în diferite ţări;
4. Cuantificarea în baza noţiunilor de „influx” şi „reflux” este prea generalizată, fiind necesară
analiza prezenţei capitalului străin în anumite sectoare ale economiei naţionale, spre exemplu, sectorul
bancar, piaţa de capital, sectorul privat, ceea ce va prolifera avantajele ţărilor, din punct de vedere al
atractivităţii investiţionale.

39
 1.4. Concluzii la capitolul 1
Luând în consideraţie faptul, că fenomenul globalizării a luat amploare în secolul XX, iar cele
mai dezastruoase crize financiare au avut loc în ultimele decade, teoriile care abordează problematica
aferentă integrării financiare sunt relativ recente, inspirate de şcolile economice monetariste. Astfel, în
elaborarea lucrării, am fost ghidaţi de ideile promovate de către economiştii care activează pe lângă
universităţi şi centre de cercetare economică din SUA, Uniunea Europeană, teoriile invocate de marii
laureaţi ai Premiului Nobel în domeniul relaţiilor valutar- financiare internaţionale, experţii organizaţiilor
financiare internaţionale, în special, ai Fondului Monetar Internaţional – instituţie, rolul căreia constă în
asigurarea stabilităţii privind funcţionarea sistemului financiar internaţional.
În teză sunt luate în considerare rezultatele cercetărilor privind metodologia de evaluare a
gradului de integrare financiară a ţării, precum şi administrarea fluxurilor financiare internaţionale în cele
mai importante centre de excelenţă internaţionale de cercetări economice şi financiare. Dintre acestea,
indicăm: Departamentele de Cercetare ale Fondului Monetar Internaţional, ale Băncii Mondiale, ale
UNCTAD, ale Organizaţiei pentru Cooperare şi Dezvoltare Economică, Banca Decontărilor
Internaţionale.
Totalizând constatările teoretice, ce abordează problema integrării financiare, putem
concluziona, că procesul de integrare financiară obligatoriu este însoţit de mişcarea internaţională a
capitalului, iar estimarea intensităţii fluxurilor financiare este o parte componentă în procesul de
cuantificare a gradului de integrare financiară. În acest context, devine importantă estimarea gradului
de absorbţie a resurselor financiare internaţionale în economia naţională şi impactul injectărilor de
capital asupra dezvoltării economice, ceea ce, în viziunea noastră, constituie temei pentru abordarea
unui concept nou, diferit de cel al integrării financiare, ce se va baza pe analiza şi gestiunea integrată a
fluxurilor financiare pentru o ţară.
În abordarea fenomenului de integrare financiară, în literatura economică existentă, sunt
cunoscute două accente de bază: atât ideea liberalizării contului de capital şi analiza impactului
liberalizării financiare asupra creşterii economice, cît şi elaborarea indicatorilor de integrare financiară.
Totodată, în cadrul teoriilor existente, fluxurile financiare sunt abordate separat de fenomenul integrării
financiare, iar în cele mai dese cazuri, doar pe anumite tipuri, fiind urmărit scopul atragerii influxurilor
investiţionale şi a determinării relaţiei cost-efect pentru economia naţională.
Un alt moment important, ce trebuie să fie atenţionat, constă in faptul, că conceptul de integrare
financiară, în cele mai dese cazuri, face diferenţiere în analiza segmentelor pieţei financiare
internaţionale (piaţa de capital şi piaţa bancară internaţională). Introducând elementul fluxurilor
financiare internaţionale în cadrul abordării fenomenului de integrare financiară, prin analiză integrată a
acestora (tipuri principale ale fluxurilor/refluxurilor de capital), este posibil de a desprinde un nou

40
concept şi, anume, cel de integrare în fluxuri financiare internaţionale, care va îmbina: metodologia
existentă de abordare a fenomenului de integrare financiară (componentele „de iure” şi „de facto”) şi
impactul capitalului prezent în sectoarele strategice ale economiei asupra creşterii economice.
Această abordare porneşte de la ideea, că nu este important de a atrage un volum maxim al
capitalului străin în economie şi, astfel, de a mări gradul de integrare a ţării în fluxurile financiare
internaţionale, ci de a spori eficienţa capitalului atras.
Luând în consideraţie crizele financiare ce au afectat multe ţări la mijlocul secolului al XX- lea,
cauza principală constând în neglijenţa autorităţilor de stat în gestionarea precaută a influxurilor şi
refluxurilor de capital străin, pentru Republica Moldova este crucială evaluarea gradului de integrare în
fluxurile financiare internaţionale, precum şi de a estima costurile şi beneficiile acestui fenomen.
Pornind de la problemele identificate în primele trei paragrafe ale compartimentului teoretic,
formulăm următorul scop al cercetării pentru Republica Moldova : determinarea particularităţilor, a
mecanismelor de derulare a procesului de integrare a Republicii Moldova în fluxurile financiare
internaţionale în condiţiile proceselor de globalizare şi identificare a căilor prin intermediul cărora
integrarea financiară va genera beneficii maxime pentru economia naţională cu riscuri minime.
Pentru a reuşi în realizarea acestui obiectiv, vom urmări în calitate următoarele sarcini:
 Estimarea gradului de integrare a Republicii Moldova în fluxurile financiare internaţionale.
Determinarea indicatorilor de integrare financiară a Republicii Moldova, în comparaţie cu alte ţări;
 Determinarea impactului influxurilor financiar-valutare asupra economiei naţionale a
Republicii Moldova şi formularea propunerilor privind administrarea eficientă a acestora;
 Estimarea gradului de vulnerabilitate a Republicii Moldova faţă de criza financiară
internaţională şi identificarea soluţiilor de intervenţie din partea statului;
 Elaborarea politicii de integrare economico- financiară a Republicii Moldova prin prisma
efectelor crizei financiare internaţionale supra economiei naţionale.
Obiectul cercetării îl constituie fluxurile financiare internaţionale, abordate prin intermediul
proceselor integraţioniste.
În vederea elucidării obiectivelor stabilite, analiza din teză se va baza pe două compartimente:
1) Studierea tendinţelor în evoluţia fluxurilor financiare internaţionale şi corelarea cu
evenimentele din sistemul valutar-financiar internaţional, inclusiv ale Republicii Moldova;
2) Oferirea soluţiilor privind administrarea integrată a fluxurilor financiare internaţionale în
condiţiile crizei financiare internaţionale.
Cu scopul asigurării elementului de originalitate şi noutate ştiinţifică, se va purcede la elaborarea
modelului de integrare în fluxurile financiare internaţionale, în baza exemplului unei ţări mici, asemenea

41
Republicii Moldova. În rezultatul analizei procesului de integrare financiară a Republicii Moldova, se vor
oferi soluţii privind raţionalizarea integrării Republicii Moldova în fluxurile fina nciare internaţionale, în
condiţiile crizei financiare globale.
Sub aspectul teoretico-ştiinţific, metodologia elaborării modelului de integrare în fluxurile
financiare internaţionale, va prevedea analiza experienţei Republicii Moldova în promovarea efic ientă
a deschiderii economiei naţionale în faţa fluxurilor financiare internaţionale (procedeele de liberalizare a
contului curent şi de capital), abordarea „de iure” şi „de facto” a conceptului de integrare financiară, iar
elementul de noutate se va realiza prin introducerea factorului prezenţei capitalului străin în sectoarele
strategice ale economiei şi impactul asupra creşterii economice.
Metodologia cercetării se va baza pe următoarele metode: analiza şi sinteza, inducţia şi
deducţia, metodele grafice şi tabelare, metodele inerente disciplinelor economice – observaţia,
raţionamentul, comparaţia, clasificarea, gruparea; metoda sondajului, metodele sistemice şi ale analizei
statice. Aplicarea metodelor menţionate va permite o analiză profundă a diferitor fenomene ce au loc în
Republica Moldova, precum şi aplicarea celor mai eficiente politici privind administrarea
influxurilor/refluxurilor de capital.

42
 2. GESTIUNEA FLUXURILOR FINANCIARE INTERNAŢIONALE ÎN CONTEXTUL
PROCESELOR DE GLOBALIZAR E
2.1. Dezvoltarea conceptului de flux financiar internaţional
Tratarea noţiunii de flux este redată de către Fondul Monetar Internaţional în ediţia a IV-a a
Manualului Balanţei de Plăţi Externe, conform căreia fluxurile se referă la acţiunile economice şi
efectele unor evenimente dintr-o anumită perioadă şi reflectă crearea, transformarea, schimbul,
transferul sau extinderea valorii economice, implicând modificări în volum, structură sau valoare a
activelor şi pasivelor unei unităţi instituţionale [140, p. 35].
Potrivit acestei ediţii (Ediţia a VI-a), FMI constată, că obiectul balanţei de plăţi îl constituie,
mai degrabă, fluxurile decât stocurile. Astfel, balanţa de plăţi conţine evenimentele economice care se
petrec într-o anumită perioadă şi nu totalul pasivelor şi activelor economice, care există la un moment
analizat. În abordarea FMI, tranzacţiile, în marea lor majoritate, efectuate între rezidenţi şi
nerezidenţi, se referă la fluxuri economice.
În acelaşi timp, în balanţa de plăţi externe se înregistrează două mari categorii de fluxuri:
fluxuri reale şi financiare, apărute între rezidenţi şi nerezidenţi.
Fluxurile reale se referă la schimburile internaţionale de bunuri şi servicii, exporturile şi
importurile din contul curent, diferenţa dintre intrări (exporturile) şi ieşiri (importurile), constituind
balanţa comercială a ţării.
Fluxurile financiare sunt înregistrate în cadrul unor conturi distincte – contul de capital sau
contul financiar. Remunerarea fluxurilor financiare este înregistrată în contul curent, de exemplu,
dividendele plătite / încasate sau dobânzile plătite / încasate sunt înregistrate la poziţia „Venituri” din
contul curent al BPE. Aceste fluxuri financiare sunt detaliate, în funcţie de tipul lor, în fluxuri de
investiţii (directe sau de portofoliu), credite externe (garantate sau negarantate), activele de rezervă
(aur, devize, DST) etc. Pentru ca o tranzacţie să fie inclusă în contul financiar, ea trebuie să respecte
trei criterii, şi anume:
 Tranzacţia trebuie să implice un transfer al dreptului de proprietate, inclusiv crearea sau
lichidarea unui activ sau pasiv;
 Un activ sau un pasiv trebuie să reprezinte o creanţă sau obligaţie care există în mod
legal;
 Tranzacţia trebuie să implice un activ sau pasiv financiar extern.
În Republica Moldova, balanţa de plăţi este întocmită de către Banca Naţională a Moldovei
şi, conform normelor metodologice, balanţa de plăţi reprezintă un document statistic de sinteză
macroeconomică, ce reflectă, în mod sistematizat, toate tranzacţiile economice ale unei ţări cu restul
lumii pentru o perioadă de timp [245, p. 7]. Datele sunt compilate conform standardelor internaţionale,

43
recomandate de FMI în Manualul Balanţei de Plăţi (ediţia a V-a). Deci, observăm, că Banca Naţională
a Moldovei operează cu noţiunea de „tranzacţie” şi nu de „flux”.
Contul financiar al balanţei de plăţi a Moldovei cuprinde tranzacţiile cu active şi pasive
financiare, ce au loc între rezidenţi şi nerezidenţi şi este divizat în: investiţii directe, investiţii de
portofoliu, derivate financiare, alte investiţii şi active de rezervă [245, p. 7].
În viziunea noastră, operarea cu noţiunea de „flux financiar internaţional” este o necesitate în
estimarea gradului de integrare financiară a unei ţări de către autorităţile oficiale corespunzătoare, din
mai multe considerente:
 Fluxurile financiare sunt sistematizate în balanţa de plăţi externe a unei ţări sub forma
intrărilor şi ieşirilor de capital într-o economie naţională. Astfel, este oportun de prezentat conceptul
de flux brut de capital, ce reprezintă suma totală a intrărilor de capital în decursul unei perioade, şi de
flux net de capital, ce reprezintă diferenţa dintre intrările şi ieşirile de capital dintr-o perioadă (de
obicei un an);
 Balanţa de plăţi reprezintă interfaţa relaţiilor naţionale cu restul lumii în urma
interdependenţelor profunde dintre subiecţii economiei naţionale şi spaţiul financiar global. Astfel,
arealul financiar naţional este supus mişcărilor continue de capital, atât autohton, cât şi străin, iar
procesele globalizării intensifică, din an în an, acest fenomen;
 Ţinta autorităţilor de stat este atragerea unui volum cât mai impunător de capital străin
în economia naţională, ceea ce poate fi sub forma influxurilor de capital investiţional, de împrumut sau
ajutor extern. De asemenea, recentele evenimente, în plan global, determinate de fenomenele
migraţioniste au condiţionat mişcarea internaţională a remiterilor, mai cu seamă, în ţările sărace şi în
curs de dezvoltare;
 Obiectivul ţărilor dezvoltate este de a acăpăra nişe impunătoare pe pieţele noi, atractive
din punt de vedere investiţional, ceea ce intensifică extinderea CTN şi a companiilor multinaţionale,
fapt ce condiţionează mişcarea refluxurilor financiare din ţările dezvoltate în cele în curs de
dezvoltare;
 Tehnologizarea sistemului financiar internaţional şi apariţia derivatelor financiare au
anihilat bariere naţionale şi au permis executarea aproape instantaneu a operaţiunilor în diferite colţuri
ale lumii, ceea ce s-a reflectat în proliferarea caracterului „de lungă distanţă” în mişcarea fluxurilor
financiare internaţionale dintre diferiţi operatori;
 În dependenţă de gradul de receptivitate a capitalului sau a finanţării economiilor străine,
ţările lumii se poziţionează pe o anumită scală în cadrul integrării în fluxurile financiare
internaţionale.

44
 Reieşind din aceste considerente, în viziunea noastră, este necesară o analiză a fluxurilor
financiare internaţionale sub mai multe aspecte, grupându- le în dependenţă de capacităţile de finanţare
a activităţii economice din ţară, deoarece, în special în condiţiile limitării resurselor de dezvoltare
interne, finanţarea externă devine extrem de importantă, iar fluxurile financiare pot fi asociate cu
conceptul de „flux–resursa dezvoltării”.
Tranzacţiile internaţionale se dovedesc a fi printre cele mai complexe activităţi economice şi
presupun un volum important de resurse financiare. Practic, e din ce în ce mai complicat, în special, în
condiţiile crizei financiare internaţionale, pentru subiecţii interesaţi să îşi extindă a facerile pe pieţele
străine, să reuşească fără a fi nevoiţi să apeleze la resurse financiare, atrase de pe diferite pieţe
financiare locale sau internaţionale. În aceste condiţii, se poate observa, că finanţarea internaţională
capătă un rol din ce în ce mai important în derularea tranzacţiilor internaţionale, indiferent de forma pe
care o îmbracă acestea (operaţiuni de import/export, investiţii străine directe sau de portofoliu,
cooperări sau alianţe strategice).
Astfel, considerăm, că în condiţiile proceselor globalistice, în special, condiţionate de şocurile
recente din sistemul financiar internaţional, fluxurile financiare internaţionale devin o categorie
importantă în procesul integrării financiare a ţărilor şi trebuie să fie analizate în dependenţă de
rolul pe care îl exercită în formarea resurselor de finanţare a economiei naţionale. În această ordine
de idei, fluxurile financiare internaţionale, în viziunea noastră, trebuie să fie grupate în trei categorii:
I. Fluxurile private de capital, care includ:
 Capital investiţional, sub formă de ISD şi investiţii de portofoliu;
 Capital de împrumut, sub formă de împrumuturi bancare şi nebancare;
 Capital, sub forma fluxurilor de remiteri;
 Capital comercial, sub forma fluxurilor valutare, în rezultatul operaţiunilor de export şi
import.
II. Fluxurile oficiale, iniţiate de către organizaţiile financiare internaţionale şi instituţii de
dezvoltare, sub forma împrumuturilor externe rambursabile şi nerambursabile şi asistenţei oficiale de
dezvoltare;
III. Alte resurse – rezervele statului, sub forma deţinerilor de aur, de valută şi a cotei de
participare în organizaţiile financiare internaţionale în dependenţă de care o ţară poate influenţa
decizia de finanţare a unei alte ţări sau poate primi finanţare străină.
În ultima perioadă, asistăm la o reducere a importanţei fluxurilor financiare gestionate prin
intermediul instituţiilor financiare, consacrate sau derulate, la nivel guvernamental, crescând tot mai
mult ponderea fluxurilor financiare cu caracter privat. Deţinând cea mai mare parte din volumul

45
fluxurilor financiare, ţările dezvoltate rămân principalul actor financiar, atât în calitate de beneficiar,
cât şi ca furnizor de resurse financiare. Ţările emergente, deşi, încă deţin o poziţie minoră în cadrul
derulării operaţiunilor financiare, în special, în calitate de beneficiari şi ca furnizor de resurse, devin
tot mai active în acţiunile lor de mobilizare a resurselor financiare.
În viziunea noastră, fluxurile private de capital reprezintă acea parte a capitalului străin ce
penetrează o economie, care nu ţine de provenienţă din partea structurilor guvernamentale, ci poartă
un caracter privat. Cu alte cuvinte, fluxurile private de capital apar în rezultatul relaţiilor financiare,
stabilite între entităţi private şi diferite organe sau instituţii financiare din străinătate.
Astfel, distingem următoarele tipuri ale fluxurilor private de capital:
1. Capital investiţional, sub forma investiţiilor directe şi de portofoliu:
Investiţia directă reprezintă o parte componentă a capitalului investiţional străin, prin care o
entitate, rezidentă într-o economie, are un interes pe termen lung într-o întreprindere rezidentă din altă
economie. Caracterul de lungă durată al investiţiilor directe face acest tip de finanţare extrem de dorit
pentru economii, guvernele ajustând legislaţia naţională la interesele investitorilor străini.
Trăsătura esenţială a investiţiilor de portofoliu constă în posibilitatea utilizării unui set
variabil de instrumente noi, care au apărut recent sub impactul dezvoltării explozive a inovaţiilor
financiare, iar investitorii au posibilitatea de a-şi transfera capitalul investit de la un instrument la
altul, independent de scadenţă.
Capitalul investiţional, în contextul integrării financiare, este distribuit în dependenţă de:
 Ţara de origine a capitalului, în acest context, pe piaţa internaţională financiară
sunt cunoscute ţări principale – investitori mari şi economii recipiente de capital;
 Domeniul strategic sau activitatea prioritară a economiei, deseori investiţiile mari
se realizează în conformitate cu interesele urmărite de investitori, ceea ce favorizează regiunea în
cazul când interesele investitorului coincid cu domeniile de investire ale statului;
 Interesele politice, deseori acorduri de parteneriat între ţări, pe bază de capital
investiţional, se realizează în conformitate cu interesele politice, promovate de către acestea.
2. Capital de împrumut, sub forma împrumuturilor bancare şi nebancare, şi presupune
acordarea capitalului de către o bancă străină sau o altă instituţie financiară în condiţii de creditare a
unei entităţi rezidente din altă economie. În ultima decadă, rolul capitalului de împrumut a atins cote
impresionante, în special, în condiţiile ratelor de finanţare micşorate. Astfel, pentru bănci, a devenit tot
mai captivant modelul de împrumutare de pe pieţele străine, decât emisiunea acţiunilor şi atragerea
noilor acţionari. Similară este situaţia pentru agenţii economici, în special, din ţările în curs de
dezvoltare, care devin atraşi de ofertele băncilor din străinătate, în urma costurilor înalte de deservire
bancară în ţara de origine.

46
 Factorii care exercită o influenţă asupra mişcării capitalului de împrumut între diferiţi subiecţi,
amplasaţi în regiuni diferite, mai mult depind de dezvoltarea relaţiilor interstatale şi evoluţia
economiei mondiale, precum şi de reglementările existente în cadrul diferitor regiuni sau state. Spre
exemplu, aplicarea barierelor, conform legislaţiei în vigoare, la volumul capitalului de împrumut
contractat de către bănci direct ar duce la diminuarea influxurilor de capital împrumutat. Politica
monetară a statului, de asemenea, exercită un rol important, deoarece reprezentanţii sectorului real al
economiei pot găsi un refugiu pe pieţele externe de finanţare, în rezultatul unei politici prea dure de
creditare din partea instituţiilor bancare autohtone.
3. Capital sub forma fluxurilor de remiteri sau transferurile persoanelor fizice, este o resursă
foarte importantă pentru finanţarea ţărilor în curs de dezvoltare şi sărace, condiţionată de circuitul
forţei de muncă şi efectuarea transferurilor băneşti de către migranţi în ţară de origine. Cea mai
importantă categorie a acestui grup o constituie fluxurile de remiteri, care constituind o resursă cu
proporţii aproape similare investiţiilor directe, iar în unele ţări sărace chiar depăşindu- le, sunt
reflectate pe un cont suplimentar în ediţia a VI-a a Manualuilui Balanţei de Plăţi [140, p. 317].
Conform definiţiei FMI, remiterile muncitorilor sunt transferuri curente, realizate de către angajaţii
rezidenţilor altor ţări [140, p. 317].
Motivul, ce ne-a determinat să includem această categorie de fluxuri (a remiterilor) în categoria
fluxurilor de capital privat, este faptul, că, deseori, cauza efectuării transferurilor de către indivizi este
condiţionată de decizia de a investi în ţara de origine, iar autorităţile de stat promovează ideea
direcţionării remiterilor din sfera de consum în sectorul real al economiei naţionale. Astfel, influxurile
de remiteri pot fi considerate promotorul dezvoltării şi combaterii sărăciei în ţară, paralel cu
investiţiile străine. Însă, vom menţiona faptul, că este o strategie greşită a autorităţilor de stat de a pune
accent pe fluxurile provenite de la migranţi, dar nu cele de la investitorii străini.
Un şir de cercetări, efectuate de către organizaţiile financiare internaţionale, cu care suntem de
acord, atestă faptul că factorii determinanţi, ce condiţionează mişcarea fluxurilor de remiteri în ţara de
destinaţie, sunt condiţiile de muncă ale indivizilor aflaţi la muncă peste hotare, gradul de dezvoltare
economică a ţării – gazdă, nivelul de ataşare faţă de cei apropiaţi din ţara de origine, a rudelor şi a
familiei.
4. Capital comercial sau fluxurile valutare, provenite din relaţiile de export/import ale
agenţilor economici. În cadrul acestor fluxuri pot fi incluse şi fluxurile provenite din credite
comerciale, acordate de parteneri străini în cadrul tranzacţiilor reciproce comerciale. Fluxurile
valutare, provenite în rezultatul relaţiilor comerciale ale ţării, constituie un detaliu, deoarece, aceste
mijloace deseori devin o povară grea pentru autorităţile monetare, provocând situaţii de stres pe piaţa
valutară internă. De asemenea, soldul balanţei comerciale constituie unul din indicatorii

47
macroeconomici, în jurul căruia sunt formate recomandările politicii economice ale statului. Un alt
argument, care ne-a motivat să includem aceste fluxuri în cadrul categoriei capitalului privat, este
faptul, că mijloacele de pe contul bancar al unui agent economic, provenite din export, adesea, servesc
drept garanţie pentru creditare de la bănci. Importurile autohtone, după cum a fost menţionat anterior,
generând ieşirile de valută străină din ţară, presează piaţa valutară internă, în caz dacă autorităţile
monetare nu sunt gata să răspundă cererii de valută şi, astfel, epuizează rezervele valutare ale statului.
Factorii ce influenţează mişcarea fluxurilor de capital privat pot fi diferiţi, în dependenţă de
gradul de dezvoltare economică, a amplasării geografice, a politicii statului etc. Astfel, în viziunea
noastră, distingem: factori interni şi factori externi, ce influenţează structura şi durata fluxurilor de
capital privat într-o economie.
Factorii interni de influenţă a fluxurilor de capital privat reprezintă totalitatea proceselor ce au
loc în cadrul unei economii, care exercită un impact direct sau indirect asupra influxurilor şi
refluxurilor de capital privat într-o economie. Aceştia pot fi:
 Factori economici – ce ţin de nivelul de dezvoltare a economiei naţionale şi anume:
dezvoltarea sectorului bancar, a pieţei de capital, a sectorului real al economiei; a gradului de
dezvoltare a infrastructurii şi a pieţei muncii; nivelul formării rezervelor de stat etc;
 Factori politici – aplicarea procedeelor legislative în domeniul comerţului, ISD,
reglementarea sectoarelor strategice ale economiei naţionale; politica externă exercitată de către
autorităţile oficiale ale statului şi menţinerea bunelor relaţii cu statele partenere etc.;
 Factori de altă natură, precum nivelul de tehnologizare a ţării; gradul de educare a
populaţiei, structura demografică, precum şi amplasamentul geografic al ţării.
Ansamblul acestor factori pot influenţa structura fluxurilor de capital – a intrărilor şi ieşirilor,
într-o economie, precum şi repartizarea geografică a fluxurilor, perioada de reţinere în ţară etc.
Factorii externi de influenţa a fluxurilor de capital privat, deseori, devin de natură politică, în
rezultatul promovării relaţiilor diplomatice interstatale şi depind de politica externă, promovată de
către oficialii de stat. Drept exemplu, pot fi menţionate embargoul aplicat de către Federaţia Rusă
asupra vinurilor moldoveneşti şi georgiene, în anul 2006, ceea ce imediat, s-a reflectat asupra
comerţului exterior al ambelor ţări, a structurii influxurilor de capital, precum şi asupra dezvoltării
economiei în ansamblu în ambele state. Alţi factori externi, ce pot influenţa mişcarea fluxurilor
financiare internaţionale, pot fi relaţiile unei ţări cu structurile financiare interna ţionale, precum şi
aderenţa la organizaţiile financiare internaţionale, cotizaţiile achitate în aceste structuri, în dependenţă
de care pot fi recepţionate fondurile străine de dezvoltare.
II. Fluxurile oficiale de capital sunt o componentă foarte importantă în procesul integrării
unei ţări în fluxurile financiare internaţionale, atât pentru ţările sărace, care recepţionează fonduri de

48
dezvoltare rambursabile şi nerambursabile, cât şi pentru ţările dezvoltate, care primesc dobânzi în
urma acordării împrumuturilor. Subiectul în cadrul acestor tranzacţii devin instituţiile financiare
internaţionale în rezultatul unor acorduri bilaterale sau multilaterale sau al aderării unei ţări la una din
aceste structuri. Astfel, fluxurile oficiale pot fi sub forma ajutoarelor recepţionate, rambursabile şi
nerambursabile, a creditelor străine, a donaţiilor băneşti, etc.
Mişcarea fluxurilor oficiale de capital este, în mare parte influenţată de factorii de natură
politică, deoarece organizaţiile financiare internaţionale, de obicei, dialoghează cu oficialii de stat şi
calitatea guvernării devine prioritară în procesul negocierilor privind acordarea fondurilor străine de
dezvoltare. De asemenea, gradul de dezvoltare a economiei naţionale este un factor important, în
momentul când o ţară este membră a unei organizaţii internaţionale. Cu cât mai mare este volumul
cotizaţiilor plătite de către o ţară, membră a unei structuri financiare internaţionale, cu atât mai mare
va fi volumul fondurilor recepţionate. Pe de altă parte, c u cât este mai mare contribuţia ţării la
formarea fondurilor comunitare, cu atât mai mare va fi influenţa ţării date în formarea şi exercitarea
politicii privind repartizarea resurselor comunitare.
III. Alte resurse, în viziunea noastră cuprind activele de rezervă ale statului, gestionate de
autorităţile monetare, care cuprind – aurul monetar, drepturile speciale de tragere, poziţia de rezervă la
organizaţii financiare internaţionale (Fondul Monetar Internaţional), activele în devize liber
convertibile şi în titluri de valoare. Activele de rezervă ale unui stat sunt importante de luat în
consideraţie, deoarece, aceste mijloace devin surse-garant ale stabilităţii financiare a unei ţări,
indiferent de utilizarea acestora de către stat, fie amplasarea pe conturi în străinătate, fie ca instrument
activ în aplicarea politicii monetare şi reglarea dezechilibrelor în economie. Ele pot fi utilizate pentru
finanţarea directă a deficitului balanţei de plăţi sau pentru o influenţă indirectă asupra lui prin
intervenţii pe piaţa valutară pentru reglarea cursului monedei naţionale.
Factorii ce influenţează formarea şi structura rezervelor statului sunt, pe de o parte, dezvoltarea
economiei în ansamblu, care determină posibilităţile de acumulare a activelor de rezervă de către
autorităţile monetare, iar, pe de altă parte, de politica economică a statului, în dependenţă de care,
aceste resurse sunt utilizate ca instrument în reglarea dezechelibrelor economiei.
Una dintre cele mai interesante probleme, ce stârneşte dispute controversate, constă în impactul
fluxurilor financiare asupra evoluţiei statelor per ansamblu şi creşterii economice a economiilor în curs
de dezvoltare. Această idee este abordată în cele mai recente lucrări economice, pe care o susţinem şi în
care se constată, că procesul fluctuaţiei capitalului în sistemul financiar internaţional nu poate fi oprit,
iar integrarea financiară poate fi şi trebuie dirijată în scopul obţinerii beneficiilor economice şi
minimizării riscurilor.

49
 Din această cauză, considerăm, că merită să emfatizăm efectele atragerii fluxurilor financiare
pentru ţările în curs de dezvoltare, care, în cele mai dese cazuri, sunt recipienţi ai capitalului străin şi sunt
dependente de evenimentele economice pe arena mondială. Astfel, în rezultatul intensificării procesului
de mişcare internaţională a capitalului, în sistemul financiar - internaţional au loc următoarele fenomene
(figura 2.1):
1) Majorarea acumulărilor de capital şi economisirii domestice în ţările cu posibilităţi mari de
investire: fluxurile de capital, direcţionate spre ţările în curs de dezvoltare, exercită un impact pozitiv
asupra nivelului dezvoltării economiilor lor naţionale, deoarece asigură o majorare a intrărilor de capital
străin, ce poate fi utilizat în scopuri investiţionale. De asemenea, această mişcare a capitalului
influenţează benefic şi actorii pieţei financiare internaţionale - investitorii străini, care se bucură de o mai
înaltă rată de recuperare a capitalului pe pieţele în tranziţie sau în dezvoltare, decât în ţările dezvoltate.
Majorarea acumulărilor de capital şi Distribuirea globală a riscului
economisirii domestice

Circuitul natural al capitalului în dependenţă

de nevoi de finanţare

Antrenarea statului în promovarea Stimularea dezvoltării sistemului

unor politici macro-economice eficiente financiar naţional

Fig. 2.1. Efectele fluxurilor financiare internaţionale asupra economiilor naţionale

Sursa: elaborată de autor

2) Reducerea costului capitalului prin distribuirea globală a riscului: În primul rând,

înfruntarea cazurilor riscante, în aceeaşi măsură, de către partenerii străini şi locali contribuie la
diversificarea riscurilor, care, la rândul său, sporesc capacitatea de investire, în rezultatul preluării şi
finanţării a mai multor proiecte de investiţii, ceea ce, în final, contribuie la sporirea nivelului investiţional
în ţară. De asemenea, majorarea fluxurilor de cap ital pe piaţa locală de capital contribuie la sporirea
nivelului de lichiditate, ceea ce contribuie la diminuarea primei pentru riscul investiţiei şi este destul de
avantajos pentru investitori, deoarece costul capitalului, astfel, poate fi redus
3) Circuitul natural al capitalului în dependenţă de nevoile de finanţare: Teoria economică
evidenţiază faptul, precum, că fluxurile de capital tind să fie direcţionate spre ţări, unde capitalul este
limitat, şi unde, astfel, sporesc posibilităţile de acoperire eficientă a investiţiei. O astfel de realocare a
capitalului, şi anume cea din ţările bogate, din punct de vedere al potenţialului de capital, înspre ţări
sărace în posibilităţi financiare, aduce importante beneficii sociale. Însă, o condiţie necesară pentru

50
atragerea capitalului este prezenţa forţei de muncă calificate, a inteligenţei umane înalte, ceea ce
presupune posibilitatea mânuirii iscusite a tehnologiilor moderne, introduse de către investitorul străin.
Conform analizelor efectuate şi experienţei multor ţări, pe arena financiară internaţională se
observa o nouă tendinţă, din punct de vedere a atractivităţii ţării, pentru găzduirea capitalului:
a) Încrederea investitorilor străini o va câştiga acea ţară, care deja are un trecut bogat în
recepţionarea investiţiilor străine şi, deci, se bucură de o imagine pozitivă în rândul investitorilor
străini, din punct de vedere al rentabilităţii şi siguranţei afacerii;
b) Investiţiile străine au un grad de productivitate mai ridicat în ţările cu potenţialul uman
calificat [172].
Suntem de acord cu afirmaţia sus menţionată, reieşind din următoarele considerente: chiar dacă
o companie locală a beneficiat de un influx de investiţii străine, care au servit la procurarea sau
importarea unor tehnologii moderne, rezultatele vor fi echivalate cu zero, dacă în componenţa echipei de
lucru nu vor fi prezenţi specialişti capabili să le mânuiască. În cazul dat, managerii vor suporta cheltuieli
adiţionale privind instruirea personalului sau să atragă specialişti străini, ceea ce va mări costurile
operaţionale şi va diminua productivitatea din cauza factorului de timp. Totodată, companiile autohtone
riscă să piardă pieţe de desfacere, din cauza pre siunilor concurenţiale. Considerăm, că vor rezista acele
companii autohtone, care vor şti să extragă experienţă pozitivă de la concurenţi străini, vor spori
eforturile în realizarea studiilor de piaţă şi vor promova politica angajării specialiştilor de îna ltă
calificare.
Aceleaşi efecte negative pot fi obţinute de investitorii străini, care, având posibilităţi financiare
suficiente pentru implementarea ideilor investiţionale de succes, însă confruntându-se cu situaţia lipsei
potenţialului uman calificat pe piaţa locală, vor suporta un disconfort referitor la majorarea cheltuielilor
în atragerea şi educarea personalului sau înrolarea specialiştilor din ţara de origine, ceea ce contrazice
ideea, că unul din avantajele obţinute de către investitorii străini pe noi pieţe, este legat de minimizarea
costurilor de personal.
4) Stimularea dezvoltării sectorului financiar autohton: Odată cu venirea băncilor străine pe o
piaţă, economia naţională atrage efectele benefice pe te rmen mediu şi lung. În primul rând, băncile
străine reprezintă o punte strategică de intermediere între piaţa domestică şi pieţele financiare
internaţionale. În al doilea rând, o data cu apariţia noilor practici şi tehnici în derularea tranzacţiilor pe
piaţa bancară şi diseminarea lor în rândul băncilor locale, se necesită intensificarea controlului activităţii
băncilor de către autoritate monetară, astfel se perfecţionează treptat infrastructura de reglementare şi
supraveghere. În al treilea rând, odată cu introducerea tehnologiilor performante, băncile străine
contribuie la îmbunătăţirea calităţii prestării serviciilor pe piaţa locală a serviciilor bancare.

51
 5) Antrenarea statului în promovarea unor politici macro-economice mai eficiente: Odată ce o
ţară şi-a exprimat dorinţa de a se integra într-o uniune economico-financiară de ţări sau a adera la
standardele, prevăzute în cadrul unei organizaţii internaţionale financiare, automat trebuie să-şi asume
unele angajamente şi practici ce sunt prevăzute de politica funcţionării acestor formaţiuni. Guvernul
trebuie sa-şi ajusteze politicile macro-economice şi sociale, pentru a asigura crearea unui mediu integru,
cu principii unice de activitate.
Factorii decisivi în alegerea economiei pentru plasarea investiţiilor, în viziunea multor
companii investiţionale de talie internaţională, sunt:
 Transparenţa este cel mai important element în determinarea gradului calităţii instituţionale.
În comparaţie cu ultimul deceniu, actualmente, transparenţa şi previziunea informaţiei, precum şi
politicile promovate de către autorităţile naţionale, au atestat o ameliorare, inclusiv în ceea ce ţine de
domeniile fiscalităţii, standardelor contabilităţii şi reglementării. Anume această performanţă, în multe
ţări în curs de dezvoltare şi în tranziţie, pe lângă fundamentele macroeconomice, au contribuit la
intensificarea lichidităţii globale şi la poziţionarea pieţelor emergente pe o treaptă mai superioară din
punct de vedere al plasării activelor;
 Îmbunătăţirea infrastructurii pieţei financiare în economiile emergente. Spre exemplu,
participanţii străini pe piaţa braziliană au confirmat existenţa unui sistem bancar şi regulatoriu viabil şi
sigur, iar cei de pe piaţa indiană - grad înalt al potenţialului uman (de ex., cunoştinţe în tehnologii
informaţionale şi cunoaşterea limbii engleze);
 Înfluxurile de capital pot fi provocate în rezultatul diseminării informaţiei în cercul
investitorilor largi privind integrarea financiară a unei ţări (în literatura străină acest termen este
cunoscut ca “semnalare”).
Semnalarea presupune oficializarea în public a strategiei statului, conform căreia se declară
intenţia liberalizării contului de capital. O astfel de metodă de integrare financiară a ţării indică un
semnal pentru potenţialii deţinători ai fondurilor libere de a-şi orienta afacerea pe această piaţă, cu
certitudinea, că regiunea dată se va transforma într-o platformă atractivă şi va obţine importante beneficii
în urma realizării noilor proiecte investiţionale.
Impactul integrării financiare asupra ţărilor în curs de dezvoltare este, într-o măsură mai mare
sau mai mică, resimţit în toate economiile, fiind generată o relaţie “impact-efect” în cadrul mobilităţii
internaţionale a capitalului. Astfel, considerăm, că în cadrul integrării financiare a ţărilor în curs de
dezvoltare se produc următoarele fenomene: mobilitatea capitalului conduce la creşterea accesului la
fonduri pentru zonele deficitare (ţări cu potenţial scăzut de finanţare); reducerea costurilor permite
realizarea de bunuri mai ieftine; liberalizarea comerţului determină creşterea accesului spre noi pieţe;

52
intensificarea concurenţei conduce la sporirea eficienţei; difuzarea cunoştinţelor contribuie la creşterea
productivităţii.

2.2. Tendinţe actuale în evoluţia fluxurilor financiare internaţionale şi argumentarea necesităţii

gestiunii acestora
Estimând tendinţele pe arena financiară globală, putem constata faptul, că piaţa financiară
internaţională a fost puternic influenţată de mişcarea fluxurilor de capital, privat şi oficial, ca flux şi
reflux, în urma mai multor turbulenţe, care au definitivat evoluţia acesteia.
Începutul noului milenium a proliferat două etape majore în evoluţia pieţei financiare
internaţionale:
Prima etapă este caracterizată prin avântul economiei globale şi dezvoltarea investiţională
explozivă a ţărilor în curs de dezvoltare. Situaţia externă a permis guvernelor să ajusteze politicile
economico- financiare conform noilor reguli, instaurate pe arena financiară a capitalului, să facă faţă
fluctuaţiilor masive ale ratei dobânzii, a cursului de schimb valutar şi a volatilităţii fluxurilor private
de capital. Ţările în curs de dezvoltare au reuşit:
 să diminueze datoria externă şi să prolongheze structura scadenţei datoriei;
 să ramburseze datoria externă, utilizând rezervele, anterior create în valută străină;
 debitorii independenţi să găsească nevoile de finanţare prin emisiunea obligaţiunilor pe
pieţele domestice, în timp ce împrumutul corporativ pe pieţele străine s-a majorat.
De asemenea, potrivit ritmurilor galopante a creşterii preţurilor, ponderea influxurilor de
capital a cunoscut ascendenţă în procurarea activelor pe pieţele în curs de dezvoltare, iar volatilitatea
înaltă a preţurilor nu a atenuat interesul investitorilor străini în procurarea activelor.
A doua etapă este caracterizată de colapsul din SUA şi alte economii avansate cu efect de
contagiune asupra economiei mondiale. Prăbuşirea pieţei ipotecare subprime americane s-a
transformat într-o criză financiară la toate nivelurile, care, la rândul ei, a produs colapsul pieţelor de
acţiuni. Integrarea financiară şi holdingurile transnaţionale de fonduri mutuale, fonduri speculative,
sucursalele băncilor ţărilor dezvoltate şi companiile de asigurări au perpetuat şocurile şi au contribuit
la propagarea colapsurilor preţurilor activelor în ţările din Uniunea Europeană şi alte ţări.
Bineînţeles, că criza financiară globală a lăsat o amprentă dezastruoasă asupra evoluţiei
fluxurilor de capital. Astfel, după o creştere spectaculoasă a fluxurilor private de capital, în anul
2007, în care volumul acestora a atins o valoare record de 1,03 trln. USD (cu o creştere de 48% doar
într- un singur an), spre sfârşitul anului 2008 volumul lor total s-a redus până la 707 mlrd. USD. În
special, prima etapă în evoluţia pieţei financiare internaţionale (perioada precriză) a demonstrat

53
tendinţe puternice în direcţionarea fluxurilor de capital privat spre economii emergente şi în curs de
dezvoltare.
Ţările în curs de dezvoltare sunt mult mai dependente de fluxurile private de capital, în
comparaţie cu perioada anilor ’90. Aproape ¼ din capital domestic a fost finanţată din contul
fluxurilor străine de capital, cu o creştere de peste 6% din valoarea PIB- ului acestor ţări. Astfel,
diminuarea influxurilor de capital străin constituie una din cauzele principale în recesiunea economică
globală.
Volumul total al influxurilor de ISD globale a atins valoarea de 1.979 mlrd. USD, în anul
2007, reprezentând o evoluţie consecutivă ascendentă, trei ani la rând, cu mult peste nivelul anterior
atins, în a. 2000. O dată cu intensificarea crizei globale, volumul acestora, spre sfârşitul anului 2008, s-
a redus cu 14%, constituind valoarea de 1,697 mlrd. USD [156].
Majorarea fluxurilor de ISD pe parcursul anilor 2000-2007 a fost bazată pe înregistrarea
performanţelor economice în diferite regiuni ale economiei mondiale şi în ciuda numeroaselor crize
financiare care au avut loc în deceniul al noualea, în toate cele trei principale grupări economice – ţări
dezvoltate, ţări în curs de dezvoltare şi economiile de tranziţie din Europa de Sud-Est şi CSI – s-au
înregistrat creşteri continue ale influxurilor de ISD (figura 2.2).

Fig. 2.2. Influxuri de ISD, volumul total şi pe grupe de economii,

1980–2008, mlrd. USD
Sursa: [156, p. 37].

Extinderea fluxurilor de ISD globale a fost, parţial, condiţionată de creşterea profiturilor

corporative şi majorarea preţurilor la active, care, de asemenea, au contribuit la sporirea valorii
fuziunilor şi achiziţiilor şi la extinderea acestor tranzacţii în ţările în curs de dezvoltare.
Influxurile de ISD în ţările dezvoltate au atins valoarea de 962 mlrd. USD, în anul 2008, cu o
descreştere de 22%, în comparaţie cu anul 2007, în care valoarea acestora însuma 1,248 mlrd. USD.

54
Prioritate în direcţionarea influxurilor de ISD a fost acordată Statelor Unite, fiind urmate de Marea
Britanie, Franţa, Canada şi Olanda. În Uniunea Europeană au fost direcţionate două treimi din totalul
influxurilor de ISD în ţările dezvoltate. Volumul refluxurilor de ISD, de asemenea, a cunoscut
descreştere, cu 17% faţă de anul 2007, însumând, la sfârşitul anului 2008, 1,507 mlrd. USD.
În ţările în dezvoltare, influxurile de ISD au atins cel mai ridicat nivel în anul 2008, tendinţa
de creştere păstrându-se în pofida crizei financiare globale, volumul total însumând 583 mlrd. USD.
Totodată, ţările în dezvoltare au continuat să câştige în importanţă şi ca surse de ISD, cu afluxuri care
au atins, în a. 2007, un nou record de 253 mlrd. USD, determinate de expansiunea externă a
corporaţiilor transnaţionale (ghidată de China, Hong Kong şi Federaţia Rusă). Astfel, volumul total al
ieşirilor de ISD din ţările în curs de dezvoltare au cunoscut o evoluţie ascendentă de la 63 mlrd. USD,
în anul 2005, până la 110 mlrd. USD, în anul 2006, una din cauzele acestei ieşiri de ISD fiind datorată
faptului, că companiile multinaţionale, stabilite în ţările în curs de dezvoltare, au realizat investiţii
majore pe pieţele ţărilor dezvoltate, fenomenul dat fiind cunoscut ca cel al ISD „Sud-Nord”. De
exemplu, volumul ieşirilor de ISD, din India pe piaţa Marii Britanie a depăşit volumul întrărilor de
ISD din Marea Britanie pe piaţa din India.
Paralel cu creşterea influxurilor de ISD în ţările în curs de dezvoltare şi cele în tranziţie, aceste
categorii de ţări au înregistrat şi majorarea ponderii influxurilor de ISD, în volumul global al
influxurilor de ISD, de la 27% la 37% pentru ţările în curs de dezvoltare şi de la 5% până la 7% pentru
ţările în tranziţie [156, p. 37 ]. Aceste date atestă importanţa acestor grupuri de ţări în găzduirea ISD pe
parcursul primei etape a crizei financiare globale.
Veniturile, realizate din ISD de către companiile multinaţionale, de asemenea, au cunoscut
evoluţii descendente după majorare pe parcursul anilor 2002-2007. Valoarea totală a investiţiilor
companiilor multinaţionale, în ţările în curs de dezvoltare, a constituit 2.4 trln. USD, în anul 2006,
volumul veniturilor cunoscând o creştere semnificativă de la 74 mlrd. USD, în a. 2002 până la 210
mlrd. USD, în a. 2006. Un factor ce trebuie menţionat, este că nu tot venitul obţinut a reprezentat
ieşirea de capital în balanţa de plăţi a ţărilor în curs de dezvoltare.
Ca rezultat al creşterii volumului profiturilor obţinute, veniturile reinvestite au devenit sursa
importantă a influxurilor de ISD: reprezentând aproximativ 30% din volumul total al influxurilor
globale, în a. 2006, şi 50% din volumul total al influxurilor direcţionate înspre ţările în curs de
dezvoltare.
Partea din câştigurile din ISD, repatriată anual, a fost relativ stabilă, în ultimii 10 ani, scăzând
la 62% în anul 2006, în comparaţie cu 80% la începutul anilor ’90. Însă, începând cu trimestrul doi al
anului 2008, raportul venturilor reinvestite – venituri repatriate a început să se inverseze, ponderea
repatrierii veniturilor fiind în creştere, atingând 70% din valoarea totală a veniturilor obţinute, deşi,

55
valoarea veniturilor reinvestite rămânând în creştere cu 5 mlrd. USD pe parcursul primelor trei
trimestre (valoarea totală a veniturilor reinvestite – 47 mlrd. USD) [161, p. 52].
Factorii care contribuie la formarea deciziei privind reinvestirea veniturilor din investiţii sunt :
 corporaţiile multinaţionale pot căuta oportunităţi în diminuarea achitării dividendelor, în
scopul menţinerii profitabilităţii pe termen lung;
 decizia în repatrierea veniturilor poate fi fundamentată pe beneficie rea de regim de
impunere diferit şi a condiţiilor de reglementare a veniturilor repatriate în ţara autohtonă. Spre
exemplu, în rezultatul implementării Actului de Investire în Ţara Natală (Homeland Investment Act),
volumul total al influxurilor, sub forma veniturilor repatriate în SUA, a atins valoare de 260 mlrd.
USD, comparativ cu 65 mlrd. USD, în anul precedent.
 în fundamentarea deciziei de a repatria venituri, un rol important îl are calitatea
climatului investiţional: volumul veniturilor repatriate va fi mai diminuat şi, deci, volumul veniturilor
reinvestite - mai ridicat în ţări caracterizate cu mediu investiţional propice. Schimbarea guvernării,
deci, riscul politic, precum şi posibilitatea impunerii controalelor asupra mişcărilor de capital pot
provoca ieşiri masive de fluxuri de investiţii, care pot crea crize în economia naţională.
În timpul crizei asiatice, companiile multinaţionale americane care au activat în această regiune
au repatriat tot venitul obţinut. Pe parcursul ultimilor 10 ani, volumu l total al reinvestirilor a totalizat
30-40% din veniturile rezultate din operaţiunile în ţările gazdă.
Creşterea activităţii pieţelor emergente în recepţionarea fluxurilor de ISD se datorează
performanţelor în promovarea politicilor eficiente privind atra gerea ISD, în special, în sectorul
serviciilor în care multe ţări au introdus relaxarea restricţiilor aferente proprietăţii străine, precum şi
datorită finisării cu succes a procesului de privatizare a ramurilor strategice. De asemenea, a crescut
procesul fuziunilor şi achiziţiilor în economia emergentă, fiind, în special, condiţionat de conjunctură
favorabilă financiară pe pieţele financiare ale capitalului, reflectând diminuarea costurilor de finanţare
a împrumuturilor şi extinderea ofertei de credite în urma înregistrării veniturilor mari corporative.
Practica realizării celor mai mari privatizări, fuziuni şi achiziţii ne atenţionează prevalarea
sectorului bancar drept unul din cele mai atractive, urmat de cel al telecomunicaţiilor. Dintre ţările în
curs de dezvoltare şi emergente, un rol proeminent în procesul repartizării şi atragerii ISD, prin
intermediul achiziţiilor şi fuziunilor, l-au avut China, India şi Federaţia Rusă. Spre exemplu,
companiile „Gazprom” şi „Petrochina” şi-au extins, substanţial, investiţiile prin intermediul fuziunilor
şi achiziţiilor în domeniul industriei gazului şi petrolului.
Ca şi în multe alte regiuni, fluxurile de ISD înspre şi dinspre Europea de Sud-Est şi CSI au
ajuns la niveluri fără precedent, ajungând la 86 mlrd. USD, în a. 2007 (cu 50% mai mult în comparaţie
cu a. 2006), după şapte ani consecutivi de creştere (figura 2.3). Desigur, criza financiară a lăsat

56
amprenta şi în această regiune, volumul influxurilor de ISD a început să scadă în a doua jumătate a
anului 2008, însă, în comparaţie cu anul 2007, volumul acestora s-a majorat cu 26%, atingând valoarea
de 114 mlrd. USD.
În ţările CSI, aceste influxuri au fost, în mare, parte atrase de pieţele de consum, aflate în
creştere rapidă, şi de resursele naturale, pe când ISD în Europa de Sud-Est, au fost asociate cu
privatizările.

Fig. 2.3. Europa de Sud-Est şi ţările CSI: influxurile de ISD

şi ponderea în formarea brută de capital
Sursa: [156, p. 106].

În Republica Moldova, influxul investiţiilor străine în economia naţio nală este în raport cu
participarea nerezidenţilor în procesul privatizării, cu depunerea acestora în capitalul social al
întreprinderilor, cu procurarea acţiunilor, precum şi obţinerea împrumuturilor de către întreprinderile
cu capital străin de la companiile- mamă. Influxurile de capital străin au fost direcţionate în sectorul
bancar, energetic, telecomunicaţiilor, precum şi în servicii.
În timp ce majoritatea schimbărilor de politici naţionale, în a. 2007, în ţările în tranziţie, au fost
în direcţia unei mai mari deschideri pentru ISD, unele ţări din CSI au continuat să introducă politici
mai restrictive cu privire la industriile extractive şi la alte industrii strategice. Federaţia Rusă a aprobat
lege pentru sectorul strategic, unde se specifică industriile în care investitorii străini ar trebui limitaţi la
un grad de participare minoritar. În Kazahstan, o lege, nou aprobată, referitoare la resursele naturale,
permite Guvernului să schimbe, în mod unilateral, contractele existente, dacă prevederile contractuale
afectează, în mod negativ, interesele economice ale ţării în industriile de petrol, de metale şi de
minerale. În ciuda acestor restricţii, se aşteaptă ca influxurile de ISD să sporească în aceste două ţări,
precum şi în Ucraina.
Volumul influxurilor de ISD a crescut semnificativ în România şi Bulgaria, în special, după
aderarea acestor ţări la UE, la 1 ianuarie, 2007, în rezultatul unor acţiuni reuşite de privatizare.

57
 Globalizarea investiţiilor directe nu este atât de globală, pe cât îi sugerează numele. Investiţiile
nu sunt dirijate global, ci regional, ţările care concurează pentru obţinerea investiţiilor străine pe
teritoriul lor trebuie sa dea dovadă de multă flexibilitate, şi, desigur, să dispună de condiţiile necesare
pentru a atrage interesul investitorilor străini. Totodată, globalizarea financiară este limitată la un
număr mic de ţări în curs de dezvoltare. Astfel, în cadrul ţărilor din regiunea Europei de Sud–Est şi
CSI, primele 5 ţări recipiente de influxuri de ISD sunt: Federaţia Rusă (70% d in total), Kazahstan
(55%), Ucraina (11%), Croaţia (5%), Serbia (3%) [156, p. 107].
Din acest context, rezultă primul caracter contradictoriu al integrării financiare. Pe de o parte,
tot mai multe ţări concurează pentru atragerea unui volum cât mai mare a capitalului în economia
naţională, pe de altă parte, devine tot mai greu pregătirea pieţei interne financiare pentru
recepţionarea acestor influxuri. Mai bine zis, pe piaţa financiară internaţională s-au format câteva
zone–lideri, principali beneficiari ai intrărilor capitalului investiţional. Dar, şocurile din sistemul
financiar internaţional, pot provoca ieşiri masive de fluxuri de ISD, potrivit deciziei investitorilor de a
salva veniturile, Astfel, zonele- lider în atragerea capitalului investiţional pot fi la fel de uşor distruse în
rezultatul schimbării atitudinii investitorilor străini. Spre exemplu, ieşirile nete din Rusia, doar într-o
singură lună, au însumat 26 mlrd. USD, iar volumul total al ieşirilor de capital a totalizat 139 mlrd.
USD de la începutul lui august 2008.
Dinamica fluxurilor de investiţii de portofoliu nu este atât de spectaculoasă, în comparaţie
cu ISD, însă, a fost caracterizată de creşteri în ultimul deceniu. Ponderea influxurilor de investiţii de
portofoliu, în totalul fluxurilor nete de capital, direcţionate spre ţările în curs de dezvoltare, a atins
valoarea de 14% (138,6 mlrd. USD), în anul 2007 (vezi anexa 1). Marea parte a investiţiilor de
portofoliu a fost recepţionată de către ţările Asiei de Est şi Pacifică (33% din total influxuri de IP),
urmată de Asia de Sud (24%). Volumul net al fluxurilor de investiţii de portofoliu a fost puternic
influenţat de recesiunea globală, contul bilanţier fiind negativ în anul 2008, iar valoarea netă a ieşirilor
din ţările în curs de dezvoltare constituind 89 mlrd. USD.
Creşterea influxurilor private de capital spre ţările în curs de dezvoltare s-a petrecut aproape
simultan cu declinul influxurilor oficiale de împrumut. Deci, evoluţiile descendente ale procesului
de creditare oficială au fost cauzate de tendinţa majorităţii ţărilor în curs de dezvoltare de a-şi onora
datoriile faţă de creditori străini, în special, în perioada anilor 2005-2006. În această perioadă,
volumul refluxurilor de capital sub forma rambursării datoriilor faţă de orga nizaţiile financiare
internaţionale a constituit 71,7 mlrd. USD şi, respectiv, 70,5 mlrd. USD, luând în consideraţie
achitările în avans ale Clubului de Creditori de la Paris şi FMI. Multe ţări, mai cu seamă, cele
exportatoare de petrol, au reuşit să profite pe seama majorării preţurilor la produse petroliere şi, astfel,
să achite datoriile (Algeria, Rusia şi Nigeria) [158].

58
 Condiţiile economice şi financiare favorabile au contribuit la eliminarea treptată a finanţării
de la FMI şi chiar la realizarea plăţilor în afara planului de rambursare a creditelor. Dacă comparăm
volumul total al intrărilor şi ieşirilor nete de capital, împrumutat în perioada anilor 2003–2006 în ţările
în dezvoltare, observăm o discrepanţă mare: 1.9 mlrd. USD - volumul total al influxurilor de capital
din partea creditorilor privaţi şi 185 mlrd. – volumul total al refluxurilor nete de capital în favoarea
creditorilor oficiali [160]. În condiţiile recesiunii globale, fluxurile de asistenţă străină din partea
organizaţiilor financiare, cu certitudine, se vor relua, luând în consideraţie lipsa de lichidităţi în
sistemul financiar internaţional.
Tendinţa de achitare a datoriilor, anterior contractate, a fost susţinută, concomitent, de tendinţa
a ţărilor în curs de dezvoltare de acumulare a rezervelor valutare, în mare parte, pe fonul deprecierii
dolarului american. Astfel, în anul 2007, volumul total al rezervelor oficiale ale ţărilor în curs de
dezvoltare a constituit 1,03 trln. USD, constituind 60% din rezervele globale, deşi, în anul, 2008
majoritatea ţărilor au fost nevoite să epuizeze rezervele pentru contracararea efectelor negative ale
crizei, astfel, spre sfârşitul anului 2008, valoarea acestora s-a redus până la 447 mlrd. USD [157].
Un rol esenţial în formarea rezervelor valutare, l-au jucat ţările BRIC (Brazilia, Rusia, China şi
India), care au însumat 70% din volumul total de rezerve oficiale (figura 2.4).
Republica Moldova, de asemenea, nu face excepţie, privind tendinţa, din ultimii ani, de
achitare a datoriilor anterior contractate. Creditorii principali rămân a fi Fondul Monetar Internaţional
şi alte organe internaţionale, cărora, în anul 2007, guvernul a rambursat 250,77 mln. USD. Acest fapt,
asemenea tendinţelor din alte ţări, a fost posibil din contul acumulării rezervelor, care, în a. 2007, au
constituit 1333,69 mln. USD faţă de 179, 60 mln. USD, la sfârşitul anului 1994.

Fig. 2.4. Evoluţia rezervelor. Grupul ţărilor dezvoltate

şi ţările în curs de dezvoltare, 1997-2007.
Sursa: [161]

59
 O altă tendinţă pe arena financiară internaţională a fost determinată de evoluţia fluxurilor de
capital împrumutat, în special, sub forma creditelor bancare , volumul cărora a crescut cu aproape
104 mlrd. USD, în comparaţie cu anul 2001, atingând, în anul 2006, o valoare de 112 mlrd. USD.
Atenţie deosebită este acordată capitalului, împrumutat pe termen scurt, care, pe parcursul perioadei
2002–2007 a căpătat ponderi tot mai mari, cu un trend negativ în a doua jumătate a anului 2008,
înregistrând o scădere drastică. Pe parcursul anului 2008, stocul datoriei pe termen scurt, în ţările în
curs de dezvoltare, a scăzut cu 16 mlrd. USD, înregistrând valoarea de 831 mlrd. USD.
Comparând circulaţia capitalului pe termen scurt, cu evoluţiile pe plan mondial, observăm o
corelare perfectă dintre dinamica fluxurilor de capital pe termen scurt, mai bine zis a refluxurilor de
capital pe termen scurt cu crizele ce au afectat economiile ţărilor. Dacă revizuim evenimentele
perioadelor de crize financiar-valutare ale anilor ’90, problema majoră pentru ţările lumii, spre
exemplu, Argentina, Mexic şi Turcia, a fost condiţionată de volatilitatea excesivă a capitalului, în
special, pe termen scurt, care, practic, a invadat aceste ţări în urma acţiunilor anterioare a le guvernelor,
sub egida Fondului Monetar Internaţional de liberalizare a economiei.
Fluxurile de capital împrumutat pe termen scurt, denotă o mai mare volatilitate în comparaţie
cu capitalul pe termen mediu şi lung, în special, această observaţie fiind mai nuanţată pe parcursul
crizelor financiare. Recursul frecvent la intrările de capital, pe termen scurt, sporeşte gradul de
vulnerabilitate a economiei, îndeosebi, în contextul turbulenţelor, consemnate recent pe pieţele
financiare internaţionale. Amploarea ieşirilor de capital poate depăşi capacitatea autorităţilor de a
proteja valoarea monedei naţionale şi poate echivala cu o corecţie abruptă în sensul deprecierii,
respectiv o criză valutară.
De asemenea, pe piaţa financiară internaţională s-au produs modificări în calitatea creditelor
acordate. Ponderea creditelor negarantate în volumul total al creditelor bancare a crescut de la 50%, în
anul 2002, la aproape 80%, în anul 2006, pe când profilul împrumuturilor bancare a devenit mai
riscant.
Cel mai elocvent exemplu al expansiunii creditelor negarantate îl reprezintă segmentul
creditelor ipotecare sub stabdarte (subprime) din SUA, care a atras atenţia fondurilor şi investitorilor
din multe ţări dezvoltate. Criza ipotecară americană s-a răspândit în ritmuri galopante asupra ţărilor
originare ale fondurilor speculative, ale băncilor centrale şi de investiţii, transformând criza locală într-
una internaţională, creând un deficit de lichiditate şi o majorare a costului de finanţare. Investitorii nu
au mai fost dispuşi să-şi plaseze disponibilităţile în pasivele bancare pe termen scurt, ceea ce s-a
dovedit a fi fatal pentru instituţiile de credit, optând pentru un model de afaceri bazat pe fluxurile de
capital pe perioade scurte de timp. Astfel, băncile care şi-au păstrat activele cu grad sporit de risc în

60
balanţa financiară s-au confruntat cu dilema de a plăti costuri înalte pentru sursele de finanţare sau, din
contra, să vândă activele pe pieţele imobiliare în declin la preţuri foarte mici.
Ca urmare a căderii creditului în SUA, economia globală a fost afectată de deprecierea
semnificativă a dolarului, ceea ce a impulsionat influxuri de ISD pe piaţa americană. Intrările de ISD,
din ţările europene, au fost impulsionate de costurile reduse de investiţii, iar companiile exportatoare
spre piaţa americană, în rezultatul înregistrării pierderilor pe seama deprecierii dolarului, au fost
nevoite să extindă producţia locală în SUA. Iar, în rezultatul deficitului de lichidităţi pe piaţa monetară
şi constrângerii activităţii de creditare, în multe ţări dezvoltate, au dus la scăderea considerabilă a
veniturilor, ba chiar a falimentelor unor mari actori pe arena financiară internaţională.
În perioada marilor dezechilibre macro-economice şi recesiuni, un mijloc de finanţare, tot mai
pronunţat pentru ţările slab dezvoltate şi în curs de dezvoltare, este reprezentat de influxurile de
remiteri. Mai bine zis, aceste fluxuri financiare constituie a două sursă de finanţare a economiilor după
ISD, iar în unele regiuni, chiar, depăşindu- le.
Volumul re mite rilor în ţările în curs de dezvoltare s-a dublat în perioada anilor 1980 şi 1990,
atingând valoarea de 60 mlrd. USD, în anul 2002 iarăşi dublându-se, iar în anul 2008 constituind 305
mlrd. USD [161].
Direcţia mişcării influxurilor de remiteri depinde de ţara de destinaţie a migrării muncitorilor.
Spre exemplu, în cadrul ţărilor Europei, ponderea cea mai mare în volumul transferurilor băneşti o
constituie Federaţia Rusă şi ţările CSI - 50%, urmată de ţările Europei Centrale – 27%.
Spre deosebire de alte fluxuri de capital privat, fluxurile de remiteri tind să se majoreze în
perioadele de recesiune în ţările recipiente, caracterizate de profunde crize financiare, calamităţi
naturale sau conflicte politice. De asemenea, aceste fluxuri nu variază în dependenţă de apariţia
conflictelor puterii de guvernare, spre deosebire de fluxuri de ISD. Însă, criza financiară actuală, se
pare, că a schimbat regula generală şi în cazul fluxurilor de remiteri.
Declinul economic, în majoritatea ţărilor dezvoltate, a înăsprit condiţiile de lucru, astfel, un
număr foarte mare de migranţi rămânând în afara pieţei muncii. Dependenţa acută de fluxurile de
remiteri a multor ţări constituie un pericol enorm pentru stabilitatea economică şi bunăstarea
populaţiei.
Conform unui scenariu, realizat de Banca Mondială fluxurile de remiteri, vor scădea în toate
regiunile, trend-ul păstrându-se şi în anul 2010. Spre exemplu, volumul remiterilor în Europa şi Asia
Centrală, conform scenariului pesimist, se va diminua cu 11% în anul 2010, în comparaţie cu anul
2008 [161, p. 56].
Criza economică va lovi dur, în special, economiile cu o dependenţă mare faţă de influxurile
de remiteri. Iar, conform indicatorului ponderii remiterilor în PIB, ţările cu cea mai sporită valoare

61
sunt: Tadjikistan (45%), Republica Moldova (38%), Tonga (35%) şi Honduras (25%) [161, p. 56]. În
anul 2008, în Republica Moldova, numai pe parcursul trimestrului patru, volumul transferurilor
băneşti de la persoanele fizice de peste hotare s-a diminuat cu 21%.
În regiunea Asiei Centrale şi Europei de Sud-Est, sursa principală în formarea remiterilor o
constituie Federaţia Rusă. Mulţi muncitori sunt angajaţi în sectorul petrolier şi de gaze naturale, care
este dur afectat în urma scăderii preţurilor mondiale. Un alt factor, care contribuie la micşorarea
transferurilor băneşti, este deprecierea monedei naţionale faţă de dolarul SUA în ţara-gazdă a
migranţilor.
Concluzionând evoluţia pieţei financiare internaţionale, putem constata faptul , că fluxurile
financiare internaţionale au cunoscut creşteri spectaculoase la sfârşitul secolului al XX-lea, însă,
criza globală financiară, care s-a acutizat în a doua jumătate a anului 2008, a pus capăt acestui
trend.
Un alt moment, ce merită să fie atenţionat, este determinat de compoziţia fluxurilor financiare
internaţionale şi predominarea fluxurilor de capital împrumutat. Spre exemplu, doar pentru grupul
economiilor emergente, volumul creditelor contractate de către sectorul bancar şi nebancar pentru
perioada anilor 2005-2008 a constituit 57% din total, din care 32% îl reprezintă creditele bancare.
Fluxurile capitalului investiţional au fost predominate de investiţii străine directe – 35% din total, pe
când evoluţia IP nu este atât de spectaculoasă, totalizând doar 8%. Dependenţa exagerată faţă de
fluxurile străine de capital a periclitat imunitatea sistemelor financiare naţionale, criza asistenţei
străine fiind transmisă şi în sectorului real, stopând finanţarea activităţii economice şi diminuând
capacitatea de consum a populaţiei.

 Intensificarea capitalului pe
termen scurt;
 Dezvoltarea economiei tenebre;
 Vulnerabilitatea economiei
Volatilitatea naţionale;
capitalului  Supraîncălzirea economiei;
 Catalizarea fondurilor
speculative.
Creşterea inte r-
dependenţelor
economice  Efectul de „contagiere” în
economia globală

Fig. 2.5. Ameninţarea stabilităţii sistemului financiar internaţional sub impactul integrării
financiare internaţionale
Sursa: elaborată de autor

62
 Mobilitatea excesivă a capitalurilor din ultimul sfert al secolului trebuie privită cu reticenţă,
evoluţia fluxurilor internaţionale demonstrând mari dificultăţi, care s-au accentuat în ultimele decenii.
Impactul negativ, sub egida proceselor integraţioniste, este redat în figura 2.5, în care am clasificat
două forţe majore care contribuie, în viziunea noastră, la periclitarea stabilităţii eco nomiilor naţionale
şi, deci, a sistemului financiar internaţional:
Primul impact destabilizator asupra întregii comunităţi internaţionale este exercitat în urma
creşterii interdependenţelor economico- financiare ale ţărilor şi transmiterea şocurilor economice, din
plan internaţional în plan local. Preşedintele firmei de consultanţă financiară ”Deloitte Touche
Tohmatsu”- William Parrett, afirma: "Unul din efectele globalizării, pentru orice firmă din lume, a fost
majorarea riscurilor de tot felul, atât fizice, cât şi a celor fiscale. Informaţiile se transmit departe şi
rapid, confidenţialitatea este dificil de asigurat, pieţele sunt interdependente şi evenimentele, care se
produc în locuri îndepărtate, pot avea un impact enorm oriunde în lume".
Presupunem, că prima manifestare negativă asupra economiilor ţărilor, în planul
interdependenţelor, o reprezintă crizele financiare, care au zguduit America Latină, în anii 1994-1995,
Asia de Est şi Rusia în anii 1997-1998 şi Argentina, în anii 2001-2002. Efectul de răspândire a
şocurilor externe în orice colţ al lumii reprezintă cel mai vulnerabil moment al procesului de integrare
financiară, un risc imens pe care trebuie să şi- l asume economia globală.
Al doilea impact destabilizator reiese din ceea ce economiştii numesc „volatilitatea
capitalului” sau, mai exact, deplasarea lui într-o mişcare de flux-reflux înspre şi dinspre spaţiile
statelor naţionale, în funcţie de facilităţile sau îngrădirile pe care aceştia le oferă, de situaţia economică
locală, regională şi de mulţi alţi factori [79, p. 53].
Perioada crizelor financiare, caracteristică în ultimele două decenii în economia mondială, de
asemenea, a fost asociată cu evoluţia capitalului pe termen scurt (capitalul împrumutat şi de
portofoliu). Potrivit informaţiei reflectate în figura 2.6 observăm perfect această legitate. După
producerea crizelor în Asia şi America Latină, volumul acestor influxuri a scăzut considerabil, ca,
după un interval scurt de timp, să îşi sporească ritmuri din nou. Iar actuala criză, prin care trece
întreaga omenire, ne face să concluzionăm, ca guvernele şi autorităţile monetare nu au preluat
învăţăminte din experienţa trecută, suportând aspru consecinţele indiferenţei în faţa avânturilor
speculatorilor.
Însă, pentru autorităţile monetare cea mai mare dilemă o constituie intrările de capital. Pe de o
parte, acestea stimulează dezvoltarea economiei, sprijinind, astfel, convergenţa reală. Ele contribuie,
de asemenea, la reducerea presiunilor inflaţioniste pe termen scurt prin efectele asupra aprecierii
cursului de schimb şi prin orientarea consumului către bunurile comercializabile. Pe de altă parte,
datorită efectelor respective asupra aprecierii cursului de schimb, intrările de capital pot eroda

63
competitivitatea externă a economiei, amplificând, astfel, dezechilibrele externe, ceea ce conduce la
deprecierea monedei şi, în cele din urmă, la o inflaţie mai mare.

Fig. 2.6. Evoluţia fluxurile financiare internaţionale spre ţările în curs de dezvoltare
Sursa: [161].

Altfel spus, în pofida avantajelor evidente ale acestora, intrările de capital pot reprezenta o
ameninţare serioasă pentru stabilitatea macroeconomică şi competitivitatea externă, generând o
supraîncălzire a economiei, în cazul în care volumul lor depăşeşte capacitatea acesteia de a le absorbi.
Unul dintre principalele canale, care duc la supraîncălzirea economiilor emergente, este cel al
creditului, pentru că dispune poziţia dominantă a băncilor în cadrul sistemului financiar şi volumul
sporit de capital accesibil după eliminarea restricţiilor privind contul de capital. La nivel
macroeconomic, expansiunea rapidă a creditului stimulează cererea agregată, generând presiuni
inflaţioniste şi contribuind la accentuarea dezechilibrelor externe. Dacă presiunile inflaţioniste au fost
în general contracarate cu succes de politica monetară în toate ţările din regiune, în schimb,
dezechilibrele externe s-au accentuat semnificativ în statele baltice, Bulgaria şi România, ţări care au
înregistrat cea mai rapidă creştere a creditului din ultimii cinci ani. Cu toate acestea, băncile centrale
întâmpină dificultăţi în încercarea de a restrânge expansiunea creditului, atât ca urmare a faptului, că
temperarea creşterii creditului în moneda naţională prin intermediul unei politici monetare restrictive
poate duce la înlocuirea acestuia cu împrumuturi în valută, cât şi datorită faptului, că măsurile
administrative, menite să limiteze capacitatea băncilor de a se expune, pot determina externalizarea
expunerii acestora către băncile- mamă. Deficitele mari de cont curent sunt periculoase, deoarece sunt
asociate cu un risc mai mare al producerii unei ajustări abrupte a cursului de schimb, iar volatilitatea
ridicată a cursului valutar are implicaţii majore asupra stabilităţii monetare şi macroeconomice, în
general.

64
2.3. Elaborarea instrume ntarului de gestiune a fluxurilor financiare internaţionale
Trecând peste multitudinea beneficiilor atestate în ţările primitoare de capital străin, experienţa
multor ţări din ultimele decenii, denotă faptul, precum că piaţa internaţională financiară este supusă
instabilităţii, volatilităţii în direcţionarea fluxurilor de capital, expunerii în faţa crizelor valutare şi
financiare.
Funcţionarea eficientă a unei economii în care predomină capitalul străin, direct depinde de
atitudinea investitorului sau creditorului, de scopul urmărit vis-a-vis de ţara aleasă pentru realizarea
proiectelor de investiţii. Desigur, o mare influenţă în formarea unei opinii referitor la eficienţa şi
siguranţa mediului investiţional, îl exercită guvernul, cu reformele şi politicile promovate faţă de
investitorii străini. În ţările, în care guvernul aplică politici ineficiente, investitorii pot brusc schimba
comportamentul investiţional, retrăgând capitalul investit, astfel pedepsind dur ţara gazdă, în care a fost
luată decizia de a investi. De aici, apare primul şi cel mai grav risc, care poate afecta serios echilibrul
financiar al unei ţări - riscul retragerii neaşteptate a capitalului investit de către investitorii străini.
Luând în consideraţie expansiunea capitalului în secolul al XX- lea şi influenţele asupra
proceselor macroeconomice, proble ma prioritară, ce este pusă în faţa guvernelor şi organizaţiilor
financiare internaţionale, este de a maximiza beneficiile, produse de ISD şi de a minimiza riscurile,
provocate de capitalul pe termen scurt, inclusiv cel speculativ.
Astfel, considerăm, că gestiunea fluxurilor financiare internaţionale capătă o nouă tendinţă şi
trebuie să fie orientată pentru a răspunde la următoarele provocări:
 În ce caz influxurile de capital străin pot provoca dezechilibre?
 Care sunt modalităţile de atenuare a impactului influxurilor masive de capital asupra
economiei naţionale?
 Ce politici trebuie să fie adoptate de către guverne şi organizaţii financiare
internaţionale în contextul crizelor financiare internaţionale? [76]
Organizarea reglementării şi supravegherii fluxurilor financiare diferă de la o ţară la alta în
funcţie de gradul de dezvoltare al pieţei de capital, precum şi de legătura dintre piaţa de capital şi piaţa
bancară. Astfel, în funcţie de modul de organizare, sistemul de supraveghere al pieţei financiare poate fi
conceput ca o structură foarte dispersată sau cu o structură foarte concentrată. În tot mai multe ţări, se
poate remarca tendinţa de a reuni toate responsabilităţile de reglementare şi supraveghere a pieţei
financiare naţionale, cel puţin, în sarcina unei singure instituţii.
La baza gestiunii fluxurilor financiare, în toate economiile naţionale trebuie să funcţioneze un
sistem de gestiune bine definit, în armonizare cu politicile economice promovate de către autorităţile de
stat şi principiile internaţionale de gestiune a finanţelor, stabilite de organizaţiile financiare mondiale.
Considerăm, că sistemul de gestiune a fluxurilor financiare internaţionale nu este clar definitivat în teoria

65
economică, rolul prioritar fiind acordat doar politicilor, adoptate de către organizaţiile financiare
internaţionale în procesul negocierii cu ţările- membre şi unor practici cunoscute în experienţa ţărilor
străine privind promovarea restricţiilor asupra refluxurilor sau influxurilor de capital în economia
naţională.
Astfel, considerăm oportună elaborarea unui sistem de gestiune a fluxurilor financiare în
vederea realizării unei analize mai eficiente în răspunderea provocărilor, anterior menţionate,
prezente în faţa comunităţii internaţionale.
Orice sistem de gestiune este format din două elemente principale: subiectul gestiunii şi
obiectul acesteia. Considerăm, că subiectul de gestiune sau sistemul gestionar al fluxurilor financiare
poate fi reprezentat ca fiind ansamblul a următoarelor elemente de bază: structura organizatorică, sursele
sau persoanele fizice şi juridice generatoare de circulaţia capitalului pe plan internaţional, politici şi
instrumente de gestiune (figura 2.7).

Subiectul de gestiune
Instituţii Sursa generatoare de Politici Instrumente şi
flu xu ri tehnici

Reglementare
Obiectul de gestiune
Dereglementare

Flu xu ri financiare Flu xu ri financiare Flu xu ri

investiţionale speculative de remiteri

Fig. 2.7. Sistemul de gestiune a fluxurilor financiare internaţionale

Sursa: elaborată de autor

Structura organizatorică a sistemului de gestiune a fluxurilor financiare internaţionale poate fi

reprezentată la diferite nivele: la nivel macroeconomic sau în plan internaţional, la nivel regional şi la
nivel microeconomic sau la nivel de stat.
La nivel internaţional, necesitatea şi importanţa gestiunii şi supravegherii a fost reliefată sub
impactul perioadelor de recesiune globală, fiind create organizaţiile financiare internaţionale, cu rolul de
a monitoriza procesele economice la nivel internaţional. Astfel, instituţiile financiare internaţionale, cu
cel mai mare impact în sistemul financiar internaţional, sunt: Fondul Monetar Internaţional, Banca
Mondială, Banca Internaţională pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare, care deţin ro lul de a coordona
procesele din sistemul financiar internaţional, iar, prin intermediul politicilor adoptate, contribuie la
modificarea structurii capitalului internaţional [4, p. 18].

66
 Instituţiile naţionale, răspunzătoare pentru gestiunea fluxurilor financiare, trebuie să colaboreze
cu instituţiile financiare şi bancare, reieşind din amploarea tranzacţiilor cu instrumentele financiare, ce
sunt negociate pe pieţele străine şi volumului mare al capitalului atras de pe pieţele externe prin
intermediul sectorului financiar şi privat.
Totodată, transformările economiei financiare au creat noi provocări privind supravegherea
financiară, mutaţiile instituţionale în acest domeniu dorindu-se a fi soluţia prin intermediul cărora să se
asigure stabilitatea financiară, atât la nivel naţional, cât şi internaţional. Politicile, promovate de către
organele de dirijare şi control, precum şi tehnicile, utilizate sunt în relaţie directă cu compoziţia
fluxurilor, atestată în economia naţională.
În acest context, considerăm oportună prezentarea unei clasificări a fluxurilor financiare, din
punct de vedere al efectelor generate (benefice sau dezastruoase) asupra economiilor recipiente şi, deci,
în corespundere cu care, este realizată politica de gestiune a fluxurilor de capital. Astfel, în cadrul
sistemului de gestiune a fluxurilor financiare internaţionale, deosebim următoarea componenţă a acestora
(figura 2.8):

CTN, Bănci, organizaţii Fonduri investiţionale, bănci Persoane fizice

financiare internaţionale

 ISD;  Depozite bancare;  Depozite bancare;

 IP;
 Tranzacţii cu i mobil;
 Credite pe termen
medi u şi lung;
 Asistenţă tehnică.
 Tranzacţii la bursa de
val ori;
 Tranzacţii valutare;
 Credite pe termen
scurt.
 Tranzacţii cu i mobil;
 Transferuri valutare;
 Salarii.

Fluxurile financiare Fluxurile valutare Fluxurile

investiţionale speculative de remiteri

Fig. 2.8. Fluxurile financiare internaţionale

conform evoluţiilor pe plan mondial
Sursa: elaborată de autor

Fluxurile financiare investiţionale (pe termen lung), ce includ ISD şi investiţii de portofoliu,
alte plasamente pe termen lung (investiţii în piaţa imobiliară etc.). Categoria dată conţine şi creditele
străine contractate de sectorul guvernamental şi bancar pe termen lung;
Fluxurile financiare pe termen scurt – speculative, includ plasamente pe termen scurt în
sectorul bancar şi piaţa de capital, precum şi tranzacţiile valutare. În cadrul fluxurilor pe termen scurt mai
sunt incluse şi creditele bancare contractate pe termen scurt, ce pot provoca dezechilibre bilanţiere mari
în cazul producerii unor fenomene contrar aşteptărilor băncilor;

67
 Fluxurile de remiteri, în opinia noastră, constituie o categorie diferită de cele două grupuri
menţionate şi merită o atenţie deosebită în cadrul gestiunii fluxurilor financiare internaţionale, luând în
consideraţie proporţiile extinderii şi influenţa acestora asupra proceselor macroeconomice în ţările
recipiente.
Fluxurile investiţionale pe termen lung sunt, de fapt, cele mai atractive pentru economii, în
special, în ţările în dezvoltare şi emergente. Influxurile de ISD, conform teoriilor invocate, presupun
avantaje multiple pentru ţările receptoare, sub forma: transferului tehnologiilor moderne de producere şi
practici manageriale moderne; sporirea performanţelor sectorului privat; majorarea nivelului producerii şi
diminuarea costurilor de producţie; sporirea competitivităţii pe piaţa internă şi creşterea competitivităţii
produselor pe plan mondial; oferirea noilor locuri de muncă şi sporirea veniturilor populaţiei etc.
Investiţiile de portofoliu, la fel, contribuie la sporirea activităţii sectorului privat, dar şi la
revigorarea pieţei de capital în ţară, care, la rândul său, are rolul de a absorbi excesul lichidităţii de pe
piaţă.
În continuare vom analiza mai detaliat fiecare grupă de fluxuri, prin prisma evoluţiei pieţei
financiare internaţionale.
Procurarea acţiunilor băncilor comerciale se bucură de d imensiuni imense, sectorul bancar
beneficiind de o imagine mai competitivă şi mai sigura în faţa investitorilor străini, în special, în ţările în
curs de dezvoltare, având un potenţial enorm în prestarea noilor servicii cu costuri mai avantajoase
pentru clienţi. Însă, atragerea acestor influxuri investiţionale presupune un efort considerabil din partea
guvernelor în amelioarea climatului investiţional al ţării. Pe de altă parte, odată ce o ţară a câştigat teren
în faţa comunităţii internaţionale, imaginea favorabilă se diseminează rapid, atrăgând noi plasamente în
economie.
Factorii ce contribuie la intensificarea interesului investitorilor străini, sunt:
 condiţiile fiscale prielnice şi stabilitate pe piaţa valutară internă;
 stabilitatea sistemului politic;
 transparenţă înaltă şi nivelul redus al birocraţiei;
 posibilităţi înalte de investire;
 dezvoltarea sistemului bancar şi a pieţei de capital;
 prezenţa forţei de muncă calificate şi ieftine etc.
În comparaţie cu capitalul străin pe termen scurt, investiţiile străine nu presupun o reacţie
bruscă şi neaşteptată la evenimentele produse în ţară. De obicei, până a lua decizia de a transfera capitalul
deţinut, investitorii minuţios analizează situaţia macroeconomică, efectuând anumite prognoze, ce
facilitează determinarea unui plan de acţiuni, în baza căruia, ulterior, sunt luate decizii. Mai mult ca atât,
aceste fluxuri nu posedă un grad de înalt lichiditate, ci sunt investite în activitatea curentă de producere,

68
construcţii, procurarea terenurilor, sunt depozitate pe conturi în bănci, plasate în acţiuni şi alte valori
mobiliare. De aceea, luarea unei decizii de a transfera capitalul peste hotare poate fi destul de costisitor,
investitorul preferând alegerea unor alte posibilităţi de salvare a afacerii.
Rolul prioritar în menţinerea interesului investitorilor străini îl deţine statul, care trebuie să fie
gardianul climatului de afaceri, precum şi să urmărească atent interesul şi intenţia comunităţii de afaceri
nu doar în prezent, ci şi în viitor. În acest sens, sunt benefice următoarele acţiuni: menţinerea unui dialog
continuu cu reprezentanţii mediului de afaceri, conform căruia vor fi analizate cele mai recente evoluţii şi
vor fi invocate problemele şi doleanţele, menţionate de către investitorii străini. Important este ca
guvernul să inspire încredere în asigurarea stabilităţii afacerii şi veniturilor.
Experienţa din Mexic, la mijlocul anilor ’90, vine în demonstrarea afirmaţiilor noastre, în cazul,
când investitorii au început să îşi închidă afacerile şi să retragă veniturile din ţară, în urma declarării
intenţiilor guvernului de a schimba unele prevederi din politica valutară. Efectul a fost dezastruos pentru
sistemul financiar local, iar refluxurile de capital devastând întreaga economie.
Creditele externe, pe termen lung, şi asistenţa tehnică nu prezintă riscuri majore, datorită
caracterului, în cele mai dese cazuri, investiţional pe care aceste fluxuri le posedă, implantate în sfera de
producere sau în proiecte de infrastructură. Deci, nu poate fi vorba despre presiuni asupra pieţei valutare
interne, iar rezervele de stat constituie un indicator solid în faţa creditorilor externi. Riscul apare doar în
rezultatul îndatorării excesive, peste potenţialul de rambursare al ţării.
Dacă interesul investitorilor poate fi prognozat sau dirijat, fluxurile de capital, pe termen scurt,
sunt absolut imprevizibile, iar proporţiile în care acestea pot presa piaţa valutară internă, poate provoca o
criză valutară cu grave consecinţe. Iată de ce experienţa anterioară îndeamnă autorităţile de stat să
încurajeze investiţiile sub forma de ISD şi să descurajeze sau să controleze, în mod foarte atent, fluxurile
speculative şi creditele pe termen scurt.
Influxurile de capital, pe termen scurt sunt plasate în următoarele sectoare ale economiei
naţionale:
 Sectorul bancar, sub forma: împrumuturilor externe pe termen scurt, pentru rezolvarea
problemelor privind lichidităţile, precum şi acordarea noilor împrumuturi; investiţiilor în noi produse
financiare, oferite de pieţele străine, având rate sporite de risc şi rentabilitate înaltă; plasamentelor în
depozite bancare, în scopul obţinerii beneficiilor din diferenţialul de dobânzi.
 Piaţa de capital, sub forma: tranzacţiilor pe bursă, în urma diferenţialului de cotări;
operaţiunilor cu valori mobiliare de stat, care oferă rentabilităţi înalte.
 Piaţa valutară, sub forma tranzacţiilor de vânzare/cumpărare a valutei, operaţiuni de
arbitraj şi hedging, reieşind din volatilitatea cursurilor pe diferite pieţe.

69
 Destul de atractive, în vizorul investitorilor străini, sunt economiile emergente, care, recent, au
iniţiat procedura liberalizării contului de capital (spre exemplu, noile ţări- membre UE, alte ţări în curs de
dezvoltare, dintre care este şi Republica Moldova), luând în consideraţie diferenţialul destul de atractiv
dintre dobânzi pe piaţa internaţională şi naţională [76, p. 41]. Magnetul, care a atras fondurile
investitorilor străini pe aceste pieţe, este determinat de posibilitatea obţinerii unor câştiguri uriaşe din
dobânzile în moneda naţională, în condiţiile deprecierii în perioada următoare. Spre exemplu, în
România, la începutul anului 2005, o îngrijorare deosebită pentru Banca Naţională Română au
reprezentat-o „special purpose vehicles” – firmele cu personalitate juridică română, înfiinţate cu scopul
asigurării accesului banilor străini la plasamente în lei.
Pentru bănci, cea mai reală posibilitate de plasare a sumelor mari investite de deponenţi străini
constituie creditarea economiei reale, însă, majorarea volumului acestora şi simplificarea condiţiilor de
creditare prezintă, la rândul lor, alte riscuri, pe care autorităţile încearcă să le evite:
 Creşterea în ritmuri rapide a consumului intern, cu consecinţele majorării nivelului
inflaţiei în ţară;
 Majorarea importurilor şi adâncirea deficitului de contul curent;
 Creşterea riscului de neplată;
 Complicarea operaţiunilor de sterilizare (a excesului de lichiditate din economie) de
către băncile naţionale, care sunt destul de costisitoare.
Reieşind din problemele comunităţii internaţionale, apărute sub impactul fluxurilor financiare
internaţionale, considerăm, că politicile adoptate de către organele de supraveghere trebuie, să
corespundă nevoilor şi efectului scontat.
În general, în ultimele decenii, pe plan financiar, am asistat la o proliferare a noilor instrumente
în gestiunea fluxurilor financiare internaţionale. S-au creat noi pieţe de negociere şi au apărut noi
reglementări, succesiunea rapidă a schimbărilor determinând trecerea de la reglementare în plan financiar
la de-reglementare şi apoi iar la re-reglementare.
În condiţiile actualei crize financiare internaţionale, organizaţiile de supraveghere financiară, tot
mai frecvent recurg la politicile de reglementare a fluxurilor financiare internaţionale, având drept
obiectiv, descurajarea volatilităţii capitalului în vederea promovării obiectivelor stabilite de către
politicile interne şi protejarea economiei naţionale de către efectul de contagiere, provocat de şocurile
externe.
Astfel, procesul de reglementare a fluxurilor financiare internaţionale, în viziunea noastră, este
realizată prin intermediul următoarelor instrumente de gestiune (vezi anexa 3):
 Instrumentele politicii monetare, care derivă din necesitatea prevenirii fenomenului de
supraîncălzire a economiei, în rezultatul influxurilor masive de capital şi valută;

70
  Instrumentele politicii fiscale, care sunt considerate mult mai eficiente în condiţiile unui
regim valutar flexibil;
 Alte instrumente: cantitative, care contribuie direct sau indirect la descurajarea influxurilor
şi refluxurilor în economia unei ţări, precum şi la modificarea compoziţiei influxurilor financiare în
favoarea celor pe termen lung, şi calitative, determinate de reglementările promovate de către stat [76;
184].
Provocarea majoră a autorităţilor de stat constituie supraîncălzirea economiei şi volatilitatea
capitalului, sub incidenţa influxurilor financiare.
Deciziile, ce trebuie luate privind pericolul supraîncălzirii, ca urmare a influxurilor de capital,
sunt dificile. Aceste decizii trebuie să se bazeze pe obiectivele economice ale ţării respective, fiind
imperativ să fie luate în considerare regimul cursului de schimb, constrângerile de ordin instituţional,
precum şi determinanţii şi structura intrărilor de capital. Nu de puţine ori, deciziile se bazează pe
informaţii incomplete, în special, la etapele timpurii ale unui episod de influxuri de capital, când este încă
dificil să se evalueze natura acestor intrări, în ce măsură acestea sunt temporare sau permanente [184].
Considerăm, că cel mai direct impact în procesul combaterii fenomenului de supraîncălzire este
exercitat de politica monetară, care vine în sprijinul stabilizării cursului monedei naţionale şi prevenirii
presiunilor inflaţioniste sub impactul influxurilor sau refluxurilor de capital din ţară. Cele mai dese
intervenţii din partea băncilor centrale în vederea sterilizării excesului de monedă naţională sunt realizate
pe piaţa valutară internă. Însă, aceste operaţiuni sunt, în cele mai dese cazuri, foarte costisitoare, iar
achitarea dobânzii poate deveni o povară greu de suportat pentru bugetul naţional. Spre exemplu,
pierderile băncii centrale din Republica Slovacă, în anul 2002, a atins 2,3% din PIB, fiind menţinută
aceeaşi tendinţă pentru anul următor, iar Guvernul maghiar a alocat băncii naţionale finanţare în volum
de 1,3% din PIB în vederea acoperirii pierderilor suportate în rezultatul operaţiunilor de sterilizare.
Volumul anual al costului sterilizării masei monetare însuma 0,2% în Polonia şi 0,74% din PIB în
Ungaria, în perioada anilor 2000-2003 [182, p. 19].
Menţionăm faptul, că în Republica Moldova, valoarea acestui indicator a atins 0,3% din PIB, în
anul 2008, costul de deservire a operaţiunilor de sterilizare a masei monetare atingând o valoare de peste
200 mln. lei. Deşi, în comparaţie cu anul 2007, costul sterilizării, suportat de BNM, s-a redus, de la 226,7
mln. Lei, în anul 2007, la 210,8 mln. lei, considerăm, că acest indicator trebuie menţinut în vizorul Băncii
Naţionale a Moldovei, luând în consideraţie influxurile masive de remiteri în ţară. Spre exemplu, pentru
regiunea Europei de Sud-Est, indicatorul dat oscilează în limita proporţiei de 0,5-0,6% anual, ceea ce
denotă faptul, că pentru o ţară mică, precum Republica Moldova, costul operaţiunilor de sterilizare este
sporit.

71
 Politica monetară s-ar putea confrunta cu o dilemă în contextul intrărilor masive de capital. Pe
de o parte, evoluţia inflaţiei ar putea reclama majorări succesive ale ratei dobânzii de politică monetară,
care încurajează economisirea, asigurând, astfel, un echilibru între nivelul economisirii şi amploarea
investiţiilor, echilibru esenţial pentru evitarea unui deficit excesiv de cont curent. Pe de altă parte,
majorarea ratelor dobânzilor ar putea conduce la un diferenţial pozitiv de dobândă, ceea ce va atrage
intrări suplimentare de capital, cu presiunile aferente în sensul aprecierii monedei naţionale. Episoadele
de apreciere bruscă ar putea fi, ulterior, inversate, eventualele consecinţe fiind o rată mai mare a inflaţiei
şi tensiuni în sectorul financiar.

Dobânzi interne mai

mari – diferenţial de
Creşterea dobânzii dobândă în creştere
de politică Intrări de capital
monetară

Sterilizarea intervenţiei – Presiuni de apreciere a

absorbţia lichidităţii monedei naţionale
suplimentare

Presiuni inflaţioniste Intervenţie pe piaţa

valutară – cumpărare
Expansiunea bazei de valută
monetare şi a
agregatelor monetare

Fig. 2.9. Cercul vicios al politicii monetare

Sursa: elaborată de autor în baza [112, p. 30].

Figura 2.9 prezintă un posibil cerc vicios de politică monetară, generat de intrările masive de
capital. Încercările politicii monetare de a atenua presiunile în sensul aprecierii bruşte a monedei sunt
sortite eşecului din cauza imposibilei trinităţi pe care o formează o politică monetară independentă,
libera circulaţie a capitalurilor şi un curs fix.
Acest cerc vicios este apoi integrat într-o schemă generală privind modul în care
vulnerabilităţile şi dezechilibrele macroeconomice, generate de intrările masive de capital (vezi anexa 4),
pot declanşa o criză cu efecte negative atât asupra stabilităţii preţurilor, cât şi asupra stabilităţii
financiare.
Îndeplinirea obiectivelor privind creşterea economică susţinută, pe de o parte, şi stabilitatea
macroeconomică, pe de altă parte, presupune stimularea investiţiilor şi evitarea caracterului prociclic al
politicilor macroeconomice. Politicile economice trebuie să valorifice perioadele de creştere susţinută

72
pentru a promova reformele necesare, asigurând, astfel, spaţiu suplimentar de manevră pentru politica
monetară în perioadele ulterioare de declin economic.
Un alt aspect, extrem de sensibil, îl reprezintă conduita recomandată a politicii monetare când
inflaţia este ţinută sub control pe orizontul de prognoză, însă, dezechilibrele financiare şi
macroeconomice se adâncesc. Dacă nu elaborează şi implementează un răspuns prompt al politicii
economice, încă dintr-o fază incipientă, autorităţile contribuie, în mod pasiv, la accentuarea acestor
dezechilibre, care, mai devreme sau mai târziu, ar putea să declanşeze o criză sau să implice costuri
economice mult mai majorate în cazul unei intervenţii ulterioare, când problemele, de ordin financiar sau
macroeconomic, deja s-au acutizat [112].
Deoarece predomină complexitatea acestor aspecte, calibrarea corespunzătoare a reacţiei
politicii monetare este mai dificilă. În plus, având în vedere limitările impuse de deschiderea cont ului de
capital, menţinerea echilibrelor macroeconomice nu poate fi pusă exclusiv în sarcina politicii monetare.
În schimb, politica fiscală şi cea a veniturilor trebuie să posede un rol de sprijin şi, astfel, să preia din
sarcina eforturilor de stabilizare. Deci, politica fiscală trebuie să deţină rolul principal în corectarea
dezechilibrelor de cont curent. Acest lucru denotă că ţările trebuie să îşi calibreze bugetele, astfel, încât
să reuşească creşterea cererii din sectorul privat şi să determine măsurile de protecţie, necesare împotriva
unor eventuale crize, întrucât amploarea deficitului fiscal contribuie, în mod direct, la magnitudinea
deficitului de cont curent. Totodată, prin intermediul componentei sale de creare de stimulente, politica
fiscală ar putea încuraja exporturile şi activităţile economice productive în general. Pe lângă expansiunea
politicii fiscale, guvernul trebuie să implementeze o politică prudentă a veniturilor prvind limitarea
creşterilor salariale din sectorul public, un demers care ar putea restrânge şi efectele de imitare pe care
creşterile salariale excesive din sectorul bugetar le-ar putea avea asupra celor din sectorul privat. Astfel,
ar fi evitată situaţia nedorită a necorelării câştigurilor salariale cu evoluţia productivită ţii muncii.
În vederea celor expuse anterior, este important ca expansiunea politicii fiscale să fie obţinută
din contul micşorării cheltuielilor guvernamentale, ci nu pe seama majorării impozitelor directe.
Considerăm, că unul din instrumente ar putea servi majorare taxei pe proprietate în ţările dezvoltate şi în
curs de dezvoltare.
Extinderea politicii fiscale va permite o mai bună guvernare a instituţiilor bugetare, bazată pe
următoarele principii:
 Realizarea unui control strict al veniturilor şi cheltuielilor bugetare;
 Determinarea unor scopuri bine definite pe termen mediu şi scurt.
În cadrul primului principiu, prioritate ar trebui să se acorde programelor sociale şi de protecţie
în cadrul domeniilor, precum: învăţământ, sănătate, infrastructura apei şi sistemului sanitar, cu scopul de
a ajutora menajele vulnerabile. Ţările sărace trebuie să modifice structura cheltuielilor bugetare în

73
favoarea programelor de stimulare a activităţii interne. Programele sociale ar trebuie să pună accentul pe
crearea locurilor de muncă, care ar asigura, în paralel, şi creşterea bazei impozabile. Spre exemplu, unul
din domeniile prioritare poate fi menţionat sectorul agricol.
O condiţie importantă, ce necesită a fi asigurată în procesul majorării cheltuielilor salariale,
constituie sporirea productivităţii muncii, ceea ce va permite formarea efectului de „tampon” al
proceselor inflaţioniste în ţară.
În cadrul celui de al doilea principiu, accentul se plasează pe majorarea veniturilor bugetare din
alte surse, precum extinderea bazei impozabile, spre exemplu, prin următoarele modalităţi:
 Raţionalizarea stimulentelor fiscale prin reducerea treptată a scutirilor, a vacanţelor şi
deducerilor fiscale, realizate în cadrul strategiei fiscale pe termen mediu;
 Raţionalizarea şi eficientizarea cheltuielilor bugetare prin diminuarea cheltuielilor, orientate
domeniilor neproductive, precum: transferurile pentru întreprinderi falimentare, formarea în masă a
locurilor noi de muncă, iniţierea proiectelor de tip „white elephant ” etc., concomitente în obiectivele pe
termen scurt.
În afara instrumentelor politicii fiscale şi monetare, experienţa internaţională în administrarea
fluxurilor financiare relevă şi alte posibilităţi de manevrare. În acest context, sunt cunoscute măsuri
privind descurajarea influxurilor şi refluxurilor de capital, sub forma impunerii unor bariere la mişcarea
capitalului, aşa numitele instrumente cantitative de administrare a fluxurilor financiare.
Controlul asupra ieşirii capitalului poate lua forma unor măsuri preventive, în special, în cazul
unor deficite masive ale contului curent (în economiile în care moneda naţională nu este devalorizată).
Aceste măsuri pot fi:
 Impunerea taxelor asupra fondurilor remise peste hotare;
 Aplicarea ratelor de schimb duale la diferite tranzacţii financiare;
 Interzicerea temporară de transfer a fondurilor.
Descurajării refluxurilor valutare este argumentată de necesitatea prevenirii fenomenului de
epuizare a rezervelor valutare naţionale, precum şi de majorare a ratei dobânzii pe piaţă şi menţinerea
nivelului de îndatorare în limite rezonabile. Spre exemplu, China nu a fost atinsă de impactul crizei
financiare asiatice, datorită nivelului foarte redus al convertibilităţii contului de capital, astfel, prevenind
situaţia îndatorării excesive [76; 183].
Descurajarea influxurilor de capital vine din necesitatea prevenirii supraevaluării sau
supraîndatorării. Indicatorii ce servesc ca semnal de alertă pentru stabilitatea macroeconomică a unei
economii, sunt:
 Ponderea înaltă a influxurilor de capital în PIB sau în exporturi;
 Supraaprecierea monedei naţionale.

74
 În opinia multor economişti, este mult mai eficient a efectua controlul asupra influxurilor, decât
a refluxurilor de capital, ceea ce deja a demonstrat experienţa multor ţări. Constatarea faptului, precum că
instrumentele de control, aplicate asupra intrărilor de capital, sunt mai eficiente în comparaţie cu cele
impuse asupra ieşirilor de capital rezidă din ideea, că este mai uşor „să alungi capitalul din ţară decât să-
l reţii contrar voinţei sale”. Impunerea restricţiilor asupra intrării capitalului străin trebuie să fie o acţiune
temporară, doar în momentele atestării riscului lansării unei crize sau dezechilibrului financiar –
„umbrela se deschide doar atunci când plouă”. Conform experienţei din Chile, astfel de restricţii au fost
promovate doar în faza boom- ului influxurilor de capital străin. De asemenea, restricţiile pot fi utile, când
Guvernul are nevoie de timp pentru a gândi modul de direcţionare a fluxului de capital străin. În cazul în
care restricţiile continuă să fie aplicate după depăşirea crizei, economia riscă să fie izolată de restul lumii
şi să fie nevoită să găsească de sine stătător resursele financiare [76].
Un alt motiv, ce argumentează necesitatea impunerii barierelor în faţa influxurilor financiare,
constă în descurajarea tranzacţiilor speculative cu capital pe termen scurt. În acest sens, pot fi menţionate
următoarele instrumente:
 Variabilitate mai înaltă a cursului pe un trend ascendent a monedei naţionale, adică
deprecierea bruscă a monedei naţionale în perioadele scadenţei unor depozite mari (care, de obicei sunt
deschise de nerezidenţi);
 Politica de reducere a dobânzilor pentru limitarea câştigurilor speculatorilor, însă unul
din efect advers este pentru companiile autohtone care au scadenţe de efectuare a anumitor plăţi în valută;
 Crearea unei pieţe valutare duale, cu cursuri de schimb separate pentru operaţiunile
comerciale şi pentru cele financiare;
 Majorarea impozitelor pe veniturile obţinute din dobânzi, acţiuni şi tranzacţii imobiliare.
O altă modalitate în gestionarea eficientă a fluxurilor de capital este modificarea componenţei
influxurilor de capital. Structura capitalului străin ce penetrează o economie poate contribui la
producerea dezechilibrelor în ţară.
În această ordine de idei, considerăm importante două ipoteze prioritare:
1) Cu cât mai mare este predominarea influxurilor de ISD, cu atât mai stabilă în faţa
şocurilor externe este economia;
2) Cu cât mai mare este volumul creditării externe în valută străină de către bănci, precum
şi a plasamentelor în instrumentele cu grad ridicat de risc, cu atât mai expusă este ţara în faţa crizei
financiare.
Fluxurile bancare sunt mai vulnerabile în faţa crizelor financiare, spre deosebire de alte
modalităţi de finanţare. O discrepanţă mare între împrumuturile pe termen scurt şi activele bancare pe
termen lung lasă ţara vulnerabilă [178, p. 95].

75
 Dar, nu trebuie de neglijat faptul, precum că ISD pot provoca volatilitate în structura Balanţei
de Plăţi Externe a unei ţări. De exemplu, în perioada lansării unei crize, companiile străine pot găsi
modalităţi de transferare a fondurilor de la reprezentanţele sale, amplasate în economii străine la
compania–mamă, chiar în cadrul unui regim dur al controalelor. În orice caz, ţările-gazdă ale ISD sunt
mai puţin expuse prejudiciilor mari, provocate de criza valutară.
Conform celor expuse, menţionăm o modalitate eficientă în cadrul politicii de modificare a
structurii capitalului ar consta în aplicarea unei taxe asupra intrărilor de capital pe termen scurt, ceea ce
poate să contribuie la intensificarea influxurilor de capital pe termen lung, în paralel cu reducerea
influxurilor speculative [76; 81]. Astfel de acţiune din partea statului direct va contribui la atragerea
acelor resurse financiare, care pot fi eficient utilizate conform nevoilor economiei naţionale. Deci,
obiectivele principale, urmărite de autorităţile monetare la impunerea taxei asupra influxurilor de capital,
sunt:
 Diminuarea volumului de capital speculativ şi modificarea structurii capitalului în
favoarea investiţiilor pe termen lung în ţară;
 Reducerea presiunilor de apreciere asupra cursului de schimb al monedei naţionale;
 Menţinerea unui diferenţial înalt între nivelul ratei dobânzii interne faţă de cea
internaţională.
Cea mai relevantă experienţă în aplicarea măsurilor restrictive la influxurile de capital este
atestată în Chile. Autoritatea monetară a promovat 2 etape în procesul monitorizării influxurilor de
capital:
Prima etapă: perioada anilor 1978-1982 – toate influxurile de capital cu un termen mai mic de
24 de luni erau interzise, iar cele cu un termen de 24–66 de luni erau supuse cerinţelor obligatorii de
menţinere a rezervelor minime în valoare de 10-25% din volumul tranzacţiei. Fondurile erau transferate
pe contul băncii centrale, la care nu era prevăzută dobândă [76].
A doua etapă: perioada anilor 1991-1998 – cerinţele de menţinere a rezervelor obligatorii în
valoare de 20% au fost extinse asupra tuturor tipurilor de influxuri de portofoliu, cu termen de un an de
depozitare pe contul băncii centrale. Însă reprezentanţii sectorului privat au găsit căi de evitare a
reglementării, prin modificarea tipurilor de influxuri, declarând influxurile de portofoliu, precum
creditele comerciale sau creditele pentru susţinerea proiectelor de ISD. Astfel, în iulie 1992, rata
rezervelor minime obligatorii s-a majorat până la 30%, cu termenul minim de depozitare rămas acelaşi,
un an, fiind extins, pe lângă influxurile de investiţii de portofoliu, creditelor aferente ISD şi tranzac ţiilor
comerciale. În anul 1995, reglementarea a fost extinsă asupra tranzacţiilor cu valorile mobiliare
domestice negociate pe Bursa de Valori din New York ş i emisiunii euro-obligaţiunilor, iar ISD -

76
termenul minim de păstrare a plasamentelor pe teritoriul ţării era de 3 ani. Toate cerinţele au fost
abrogate în septembrie 1998, după depăşirea crizei financiare [76; 81].
În gestionarea fluxurilor speculative, relevantă este taxa propusă de economistul american şi
laureatul Premiului Nobel, James Tobin. Iniţial, economistul a propus aplicarea unei taxe de 0,05% pe
tranzacţiile de cumpărare/vânzare a valutei străine de pe pieţele internaţionale valutare. Veniturile,
obţinute de la taxarea operaţiunilor valutare internaţionale, urmau să fie transferate pe contul unei
organizaţii financiare internaţionale şi administrate în scopul prevenirii crizelor financiare, a luptei cu
sărăcia şi a inegalităţii în lume [76; 81; 184].
Indirect, această modalitate oricum ar defavoriza mişcarea de capital pe termen scurt, luând în
consideraţie, că rentabilitatea tranzacţiilor pe termen lung este de 30-40%, o taxă mică aplicată, ce nu
afectează rentabilitatea tranzacţiei, spre deosebire de cele pe termen scurt. În cazul utilizării arbitrajului
în spaţiu, doar taxa uniformă aplicată pe toate pieţele şi-ar atinge efectul scontat. Această metodă trebuie
să fie aplicată în ţările cu un regim al cursului valutar flotant.
Majoritatea ţărilor, afectate de crizele financiare din secolul al XX- lea, au apelat la finanţare din
partea Fondului Monetar Internaţional, care, pe lângă faptul, că credita aceste economii, avea un rol
important în determinarea cursului politicii monetare, promovate în aceste ţări. Finanţarea comuna
reprezintă o inovaţie în cadrul gestiunii crizelor datoriei suverane, ce a permis evitarea retragerii masive a
capitalurilor cu efecte dezastruoase pentru comunitatea financiară.
Altă problemă din vizorul comunităţii ştiinţifice contemporane este extinderea masivă a
fluxurilor de remiteri şi efectele destabilizatoare pe care le produc asupra ţărilor recipiente.

 Consumul sporit al Adâncirea deficitului

Piaţa de produselor; contului curent
consum  Mărirea volu mului
 Procurarea imobilului; importurilor;
 Majorarea  Majorarea n ivelulu i
construcţiilor;
Influxuri de

inflaţiei;
remitenţe

Sectorul  Incapacitatea
Criza
de companiilor autohtone de a
producere face faţă cererii şi financiară
concurenţei mărfurilor valutară
Dezechilibre pe pi aţa
valutară
importate;  Presiuni asupra cursului
Sector  Majorarea volumului valutar;
bancar depozitelor.  Vo latilitatea rezervelor
valutare.

Fig. 2.10 Incidenţa influxurilor de remitenţe asupra crizelor financiare

Sursa: elaborată de autor

77
 Fluxurile de remiteri capătă proporţii enorme, în special, în ţările în dezvoltare, care, conform
evoluţiilor, depăşesc fluxurile de ISD, devenind sursa principală de finanţare a nevoilor ţării. Provocările
iscate de influxurile de remitenţe diferă de celelalte tipuri de influxuri financiare şi ţin de:
 Posibilităţile de implicare a resurselor financiare transferate de către migranţi în
sector productiv;
 Modalităţile de legalizare a remitenţelor şi determinarea volumului real.
Mijloacele valutare, transferate de către migranţi lăsaţi în voia sorţii, produc dezechilibre
serioase pe piaţa valutară internă şi în sectorul de producere (figura 2.10.
Din figura 2.10 bservăm, că sub incidenţa influxurilor de remitenţe se află sectorul bancar, piaţa
de consum şi sectorul real al economiei. De fapt, piaţa de consum şi sectorul real sunt într-o
interdependenţă strânsă, în rezultatul efectelor produse. Banii agonisiţi din munca de peste hotare
servesc, în primul rând, la creşterea consumului în ţară, care, la rândul său, este alimentată din sectorul de
producere. Confruntându-se cu cererea excesivă, producătorii autohtoni îşi epuizează locurile de
producţie, apelând la importuri, deoarece costurile de producţie sunt foarte mari. Companiile
producătoare au de înfruntat şi problema concurenţei preţurilor, care sunt mult mai avantajoase la
mărfurile importate. Astfel, se creează o stagnare, pe de o parte, a companiilor autohtone şi prosperarea
companiilor importatoare. Pe de altă parte, piaţa construcţiilor se bucură de o prosperitate pe fonul
majorării cererilor la procurarea apartamentelor din partea persoanelor fizice, care, graţie interesului
sporit, contribuie la majorarea preţurilor. Creşterea preţurilor galopante la active, sprijinită de influxurile
valutare, contribuie la mărirea nivelului inflaţiei în ţară, ce aduce noi provocări politicii monetare,
promovate de autorităţile de stat.
O altă dilemă, cu care se confruntă băncile centrale în ţările receptoare de remitenţe, este
menţinerea ordinii pe piaţa valutară internă şi suportarea costurilor mari la intervenţiile pe care acestea le
fac pentru sterilizarea valutei străine libere de pe piaţă şi menţinerea cursului de schimb valutar.
Situaţie critică apare când potenţialul pieţei valutare interne nu poate acoperi oferta excesivă de
valută străină, iar cursul valutar al monedei naţionale, luând avânt, contribuie la adâncirea contului
curent, îngreunând povara pentru exportatorii şi producătorii autohtoni.
Criza se poate produce în momentul încetinirii sau stopării transferurilor remitenţelor, când
activitatea alimentată de influxurile valutare străine, va fi stopată odată cu insuficienţa acestora.
În primul rând, se va sparge balonul preţurilor de pe piaţa creditelor, provocând daune
companiilor constructoare, fondurilor de investiţii, iar efectele generale pot fi similare celor din actuala
criza ipotecară americană. De menţionat, că majoritatea ţărilor în curs de dezvoltare, economia cărora se
bazează pe influxuri de remitenţe, nu au o piaţa de capital dezvoltată, deci, efectul de răspândire a crizei

78
interne, la nivel internaţional, se exclude. Pot suferi doar unele fonduri de risc internaţionale, care au
realizat plasamente importante în sectorul construcţiilor.
Un risc imens poate fi provocat sectorului bancar, care alimentându-se pe seama depozitelor
deschise de către persoanele fizice, s-au antrenat în acordarea excesivă a creditelor sectoarelor în care au
avut loc pierderi în rezultatul crizei lansate.
Rolul autorităţilor de stat este de a se implica activ în gestionarea influxurilor de remiteri, prin
intermediul (figura 2.11:
 Pârghiilor politicii monetare, a intervenţiilor pe piaţa monetară în vederea sterilizării
excesului de monedă naţională de pe piaţă şi influenţele asupra cursului de schimb valutar;
 Politicilor de stocare a fluxurilor de remiteri în sectorul bancar;
 Motivării migranţilor de a investi veniturile, obţinute pe pieţele străine în sector real al
economiei.

Sector bancar Guvern

Orientarea remiterilor spre investiţii şi

Stocarea remiterilor în Sterilizarea activităţi sociale:
sector bancar excesului de  Facilităţi fiscale migranţilor;
 Conturi speciale în valută monedă naţională  Antrenament şi consultaţii de business;
străină; de pe piaţă:  Dezvo ltarea antreprenorială,
 Instrumente financiare noi;  Majorarea ratei  Programe co mune cu statul;
 Rate preferenţiale de dobânzii;  Fonduri speciale de stat;
schimb;  Majorarea  Activizarea diasporelor.
 Reţele Internaţionale a normei rezervelor
Remitenţelor. obligatorii.

Fig. 2.11. Gestionarea fluxurilor de remiteri: interconexiunea Guvernului şi sectorului bancar

Sursa: elaborată de autor, în baza [7].

Influxurile de remiteri, în primul rând, atacă politica monetară a ţărilor receptoare, în momentul
când valuta străină penetrează piaţa valutară internă a acestora. Băncile centrale, responsabile pentru
promovarea şi implementarea politicii monetare şi valutare, sunt nevoite să facă intervenţii destul de
costisitoare pe piaţa valutară internă, sterilizând excesul de valută străină. Alte modalităţi de eliberare a
pieţei valutare de valută străină sunt:
 Majorarea ratei dobânzii pe piaţă, în vederea atragerii valutei străine în sector bancar;
 Majorarea normei rezervelor minime obligatorii, pentru a preveni băncile străine de a se
avânta în activităţile de creditare a economiei, în urma mijloacelor valutare stocate pe depozite.
Deseori, băncile centrale sunt nevoite să restricţioneze activitatea de creditare a economiilor,
datorită politicii de menţinere a nivelului inflaţiei în ţară, ceea ce contravine intereselor băncilor

79
comerciale, care suportă pierderi în urma scăderii cererii pentru creditele, acordate la ratele înalte ale
dobânzii.
O modalitate mai lejeră de administrare a fluxurilor de remiteri este stocarea influxurilor de
remiteri în sectorul bancar, fără constrângeri impuse băncilor comerciale. Practica internaţională cunoaşte
diverse modalităţi de orientare a remiterilor spre canale le bancare, prin oferirea a mai multor instrumente
financiare, special create pentru migranţi.
Astfel de instrumente financiare sunt: conturile speciale în valută străină şi bonurile în valută
străină denominate. Unele ţări (de ex., India, Pakistan) oferă lucrătorilor emigranţi o posibilitate de a-şi
remite salariile prin intermediul conturilor în valută străină din ţară, drept stimul pentru utilizarea acestor
conturi de către migranţi sunt ratele de dobândă, atractive pentru deţinători. Spre exemplu, până în anul
1980, ratele de dobândă la soldurile conturilor respective în Pakistan erau ajustate faţă de o rată la
conturile de depozit în eurodolari de pe piaţa financiară londoneză. De asemenea, din anul 1982,
guvernul indian a menţinut artificial ratele de dobândă asupra acestor conturi la un nivel substanţial mai
înalt decât cele din ţara de origine a valutei (ţara de imigrare) [7, p. 38; 119].
O astfel de modalitate de motivare a atragerii influxurilor valutare pe conturile băncilor asigură
posibilitatea nu doar a stocării excesului de valută străină în sector bancar, dar şi posibilităţii de a
valorifica aceste resurse în economia naţională, prin acordarea creditelor în sector real sau iniţierea unor
proiecte investiţionale.
O altă pârghie, utilizată pentru a cointeresa emigranţii să remită salariile în ţara de origine, este
rata preferenţială de schimb a valutei, stabilită, în exclusivitate, pentru convertirea soldurilor conturilor
bancare, în care sunt depozitate remiterile. Spre exemplu, în anul 1974, în Bangladej, a fost iniţiată
schema contului de valută străină (Wage Earner Scheme), care oferea o primă la cursul de schimb pentru
convertirea soldurilor din valută străină în valută autohtonă. De asemenea, lucrătorilor emigranţi li se
permitea să vândă soldurile conturilor în valută străină direct la importatori, prin licitaţii zilnice
organizate de băncile naţionale. Printr-o astfel de modalitate erau avantajate ambele părţi, graţie
comisionul redus de convertire. Importatorilor li se permitea să importe un şir de mărfuri, autorizate de
către autorităţile de supraveghere a comerţului extern [119].
Cel de-al doilea instrument financiar, utilizat pentru orientarea remiterilor în sistemul bancar,
este bonul denominat în valută străină. Ca exemplu poate servi experienţa Pakistanului, unde, în anul
1985 s-a introdus schema certificatului deţinătorului de schimb de valută ca supliment la schema
conturilor de valută străină. Acest certificat este emis de Banca de Stat din Bangladej şi oferă următoarele
facilităţi:
 Posibilitatea efectuării plăţilor în valută străină;
 Rata dobânzii cu circa 2% peste rata la depozite în Eurodolari;

80
  Posibilitatea convertirii în monedă naţională cu o primă de circa 8-15% faţă de rata
oficială de schimb.
Volumul total al investiţiilor în aceste instrumente pe parcursul a trei ani, a însumat 300 mln.
dolari SUA sau circa 6% din volumul total al remiterilor pentru această perioadă [7, p. 39].
Experienţa din Mexic este interesantă prin emiterea bonurilor de remitere pentru muncitorii
emigranţi din SUA. Totodată, asupra soldurilor conturilor remiterilor pot fi trase cecuri sau ordine de
plată.
Instrumentele financiare, implementate în unele ţări, menţionate anterior, atestă un anumit grad
de inovaţie, ce demonstrează eforturile autorităţilor de stat privind nu doar stocarea fluxurilor de remiteri
în sector bancar, ci şi, într-o măsură, determinarea volumului real – oficializarea remitenţelor, ceea ce
este, până în prezent, o provocare în multe ţări în curs de dezvoltare. Pe de altă parte, aceste instrumente
nu soluţionează problema utilităţii acestor mijloace, adică activizării spiritului antreprenorial al
migranţilor şi provoacă apariţia altor fenomene în economie, spre exemplu majorarea consumului intern.
Problema dezvoltării spiritului investiţional al migranţilor a fost pozitiv soluţionată de către
autorităţile din Mexic, prin implementarea anumitor programe cu participarea diasporei, fapt ce a adus o
impulsionare dezvoltării economice şi îmbunătăţirea infrastructurii regiunilor rurale. Vom menţiona
programul oficial „doi pentru unu” (ulterior extins „patru pentru unu”), conform căruia statul se implică
în finanţarea unor proiecte comune privind aprovizionarea comunităţii cu apă potabilă, construcţia
şcolilor şi crearea facilităţilor de recreaţie, pavarea străzilor etc. Pe parcursul anului 2000, în rezultatul
acordului, au fost investite de către originarii din Zacatecas, care trăiau peste hotarele ţării, 2 mlrd. Dolari
SUA în 32 de oraşe şi comunităţi ale statului [119, p.110].
De asemenea, în Pakistan a funcţionat Schema de Investiţii Non-Repatriabilă, conform căreia
migranţilor, întorşi în ţara de origine, li se permite să importe maşini şi utilaj la rate, concesionate de
taxe, pentru a fi utilizate, ulterior, în scopuri de producere. Cota de reducere a taxelor variază în
dependenţă de tipul şi amplasarea teritorială a proiectelor investiţionale, ce ar însemna taxe mai lejere
pentru o afacere în teritorii relativ subdezvoltate şi invers [7, p. 41]. Ca parte integrantă a schemei, a fost
creat Serviciul Consultativ Investiţional al Pakistanului cu rolul de a monitoriza selectarea şi
implementarea proiectelor investiţionale cu participarea migranţilor, precum şi realizarea studiilor de
prefezabilitate.
Implementarea de succes a practicilor străine în conlucrarea statului cu migranţi este
condiţionată de asigurarea anumitor condiţii:
 Statul trebuie să se bucure de o mare încredere în faţa populaţiei, reuşita unor asemenea
experienţe din trecut poate alimenta respectul vis-a-vis de deciziile, elaborate de către Guvern;
 Spiritul de patriotism puternic şi gradul sporit de antrenare socială din partea populaţiei.

81
 Criza financiară actuală, afectând, practic, majoritatea ţărilor lumii, îndeamnă la reorientarea
mixului de politici promovate. Totodată, conţinutul mixului de politici treb uie să considere specificul
fiecărei economii naţionale de a face faţă turbulenţelor, declanşate, în prezent, pe pieţele financiare
internaţionale.
În acest sens, propunem aplicarea următoarelor aspecte metodologice, care, în opinia noastră,
ajută la: evaluarea potenţialului unei ţări de a confrunta posibilele şocuri externe şi formularea unor
politici de protejare a creşterii economice şi de reducere a sărăciei în condiţiile crizei financiare actuale.
Considerăm, că abilitatea ţărilor sărace, inclusiv a Republicii Moldova, de a soluţiona
problemele aferente crizei va depinde, parţial, de: poziţiile lor macroeconomice; vulnerabilitatea lor la
şocurile externe; accesul la finanţarea oficială.
Poziţiile macroeconomice sunt caracterizate prin echilibrul contului curent şi al bugetului
public. Există o asociere pozitivă semnificativă între deficitul de cont curent şi deficitul fiscal: ţările, care
înregistrează deficite fiscale mici sau excedente bugetare, tind să înregistreze deficite mici de cont curent
sau excedente ale contului curent 1 .
În dependenţă de poziţia macroeconomică înregistrată, ţările lumii, conform estimărilor
Fondului Monetar Internaţional, sunt poziţionate în diferite cadrane, în dependenţă de care pot fi
promovate diferite politici de protejare a creşterii economice.
În dependenţă de vulnerabilitatea la şocuri potenţiale, indicatori, ce necesită a fi luaţi în
consideraţie, sunt:
 Reducerea bruscă în fluxurile private de capital spre pieţele emergente;
 Volatilitatea extinsă a preţurilor bunurilor primare de consum;
 Declanşarea stării de stres în sistemele financiare naţionale.
Numeroase ţări sărace au capacităţi limitate pentru a promova politici anticiclice pentru a
menţine impactul crizei globale. Această constatare pune în evidenţă importanţa sporită a susţinerii
externe, pentru a face ca ţările sărace să fie capabile să atenueze efectele crizei asupra sărăciei.
Răspunsurile politicii interne trebuie să includă cheltuirea punctuală a banilor publici pentru protejarea
săracilor, flexibilitatea cursului de schimb pentru ca acesta să faciliteze ajustările şi supravegherea
financiară vigilentă.
Totodată, o redresare durabilă a economiei nu va fi posibilă până când nu va fi restabilită
funcţionalitatea sectorului financiar şi pieţele creditului nu vor fi deblocate.
Pentru a atinge acest obiectiv este necesar:

1
Deficitul contului curent este consdierat mare dacă acesta depăşeşte 3% din PIB, iar deficitul fiscal (bugetului
public) este considerat a fi mare dacă depăşeşte 2% din PIB.

82
 • impunerea noilor iniţiative în contextul mixului de politici privind permiterea recunoaşterii
credibile a pierderilor aferente creditelor;
• clasificarea societăţilor financiare în funcţie de viabilitatea acestora pe termen mediu şi
acordarea susţinerii de stat organizaţiilor viabile prin injecţii de capital şi lichidarea activelor de proastă
calitate;
• politicile monetare şi bugetare trebuie să susţină şi mai insistent cererea globală şi trebuie să
continue acest sprijin pe o perspectivă previzibilă, în timp ce vor fi stabilite strategii de garantare a
viabilităţii pe termen lung a finanţelor publice;
• determinarea şi aplicarea acestor politici va cere o cooperare la scară internaţională.
Din perspectiva fiscală, abordările în vederea combaterii efectelor crizei economice globale
cuprind pachete stimulative, măsuri ad-hoc, prevederi temporare, accelerarea procesului de
implementare a unor masuri planificate anterior alternativ sau adoptarea concomitentă a tuturor acestor
abordări.
În continuare vom revizui practica ţărilor străine privind implementarea reformelor în sistemul
fiscal. De menţionat că am fost inspiraţi de Raportul Deloitte „Soluţii Fiscale pentru criza economică
globală”, care oferă un rezumat al măsurilor fiscale luate de diverse economii din întreaga lume, fiind
direcţionat, în cea mai mare măsură, asupra aspectelor privind impozitul pe profit, impozitele indirecte
şi impozitul pe venit [130]. Aceste masuri au fost luate în contextul stabilirii bugetelor naţionale, ele
fiind, în cele mai multe cazuri, implementate cu scopul de a diminua sau neutraliza efectele recesiunii
economice, însă există şi cazuri în care măsurile luate au o influenţă incidentală în contracararea
crizei.
Un exemplu evident este Bulgaria, ţară care a implementat anumite măsuri, cum ar fi: scutirea
de impozit pe o perioada de 5 ani pentru investiţii în regiuni defavorizate şi scutiri sau reduceri de
impozite pe venit pentru familiile tinere, care achită dobânzi la credite imobiliare.
În Cehia, rata de impozit pe profit a fost redusa de la 21% la 20%, de rând cu rata contribuţiilor
sociale de sănătate pentru angajaţi şi angajatori, iar rambursările de TVA sunt realizate mai rapid în
condiţiile depunerii în format electronic a declaraţiilor fiscale de către contribuabil.
În acelaşi timp, în Ungaria, au fost propuse o serie de măsuri fiscale în vederea impozitării
consumului, şi nu a venitului, precum şi reducerea impozitului pe venit şi a contribuţiilor sociale.
Marea Britanie a redus cota de TVA pentru o perioada de un an, de la 17,5% la 15%, şi a permis
amânarea plăţii impozitelor pentru societăţile care au fost afectate de perioada de criză, în condiţiile
demonstrării necesităţii unor astfel de amânări. Atât Olanda, cât şi Spania au introdus măsuri
stimulative referitoare la metodele de amortizare accelerată pentru investiţiile, efectuate în a. 2009.
Belgia a redus cota de TVA pentru construcţiile de locuinţe noi, de la 21% la 6%.

83
 Printre măsurile adoptate de România, se numără scutirea de la plata impozitului a
dividendelor reinvestite, începând cu anul 2009. De asemenea, vor fi scutite de la plata impozitului pe
dividende şi dividendele investite în capitalul social al altei persoane juridice române.
Compania KPMG International realizează anual un sondaj privind cotele de impozitare a
profitului şi impozitele indirecte. În anul curent, cercetarea a cuprins 106 ţări, în rezultatul căreia s-a
constatat faptul, că pentru prima dată, în ultimii 14 ani, a fost consemnată o pondere tot mai
importantă la nivel global a impozitelor indirecte, cota impozitului pe profit, înregistrând creşteri
nesemnificative.
În acest context, Patrick Leonard a marcat, că România a urmat, în general, o tendinţă
scăzută în aplicarea impozitelor directe, majorând, constant, cotele impozitelor indirecte.
Ca regulă, în ţările dezvoltate nivelul impozitelor directe este mai dezvoltat decât cel al
impozitelor indirecte, ceea ce nu poate fi menţionat în cazul ţărilor în curs de dezvoltare.
Predominarea impozitelor indirecte în ţările în curs de dezvoltare este explicată prin faptul, că este
destul de greu de a duce evidenţa veniturilor impozabile şi perceperea unui impozit indirect este mult
mai comodă şi presupune un cost relativ mic.
Astfel, nu este de loc surprinzător faptul, că tot mai multe ţări recurg la reformarea sistemului
fiscal în vederea contracarării efectelor crizei.
Măsurile, înaintate de autorităţile de stat în cadrul unei politici fiscale expansive, trebuie să
cumuleze un set de iniţiative corecte şi bine intenţionate, care să contribuie, în mod intensiv, la
formarea unei viziuni strategice şi de soluţii coerente pentru depăşirea crizei şi limitarea efectelor.

2.4. Concluzii la capitolul 2

Analiza evoluţiilor recente pe arena financiară globală demonstrează noi tendinţe în
reconfigurarea fluxurilor financiare internaţionale.
În primul rând, în economia mondială s-au proliferat noi ţări în curs de dezvoltare, care au
atras influxuri masive de capital străin (ţările BRIC), înregistrând performanţe economice sporite.
Capitalul implantat în economiile acestor ţări, precum şi rezultatele pozitive atestate, au format o
demonstraţie în plus vis-a-vis de impactul benign al acestor fluxuri, promovat în teoriile economice
clasice şi moderne, cât şi dorinţa tot mai multor ţări de a le atrage.
În al doilea rând, tot mai multe ţări, cu potenţial mic de dezvoltare, au înregistrat creştere
economică pe seama influxurilor valutare din partea persoanelor fizice – remitenţelor, în urma
presiunilor exercitate asupra consumului domestic şi creşterea preţurilor la active. Aceste mijloace
financiare au depăşit volumul ISD, orientat spre aceste ţări, constituind una din sursele principale de
existenţă a ţărilor.

84
 În al treilea rând, economiile au devenit tot mai conectate, în rezultatul realizării
plasamentelor nu doar în procurarea activelor pe pieţe străine, ci şi investirii unui volum impunător de
finanţe în diferite instrumente noi apărute cu grad sporit de risc, ceea ce a periclitat stabilitatea
sistemului financiar global, ţările dezvoltate fiind aspru pedepsite privind consecinţa acţiunilor
nechibzuite, bazate pe acţiuni speculative. Iar volatilitatea capitalului pe termen scurt a marcat imense
crize în urma imposibilităţii guvernelor de a onora angajamentele pe termen scurt.
Deseori, în cadrul unei ţări, statisticienii şi autorităţile, care răspund pentru promovarea
politicilor monetar–creditare, sunt interesaţi doar în estimarea şi monitorizarea volumului întrărilor şi
ieşirilor de capital în ţară, deoarece fluctuaţia capitalului exercită, în cele mai dese cazuri, o influenţă
negativă asupra stării economiei naţionale, pe când, organizaţiile financiare internaţionale duc
răspunderea de stabilitatea şi integritatea întregului sistem financiar global.
Autorităţile naţionale ar trebui să atragă o mai mare atenţie procesului integrării financiare, să
cunoască poziţia ţării sale pe scala finanţelor globale, cât şi să monitorizeze procesul fluctuaţiei
capitalului, deoarece fluxurile de capitalul, ieşite de sub control, pot provoca dezechilibre nu doar în
cadrul unei ţări, ci şi lansa crize la nivel planetar
Concluzionând intervenţiile autorităţilor de stat în vederea administrării eficiente a fluxurilor
financiare, este important de a menţiona o legitate care s-a făcut observată pe parcursul crizelor ce au
afectat economia modernă în ultima decadă a secolului al XX- lea şi perioada incipientă a noului mileniu:
cauza majoră, ce a impulsionat lansarea turbulenţelor în sistemul financiar internaţional a constat în
lipsa unei limite impuse la mişcarea liberă a capitalului între ţări, precum şi promovarea prea excesivă
a liberalizării financiare şi independenţei sectorului financiar-bancar. De aceea, rolul autorităţilor de
stat este de a interveni prin pârghii cantitative, uneori, retricţioniste în administrarea influxurilor şi
refluxurilor de capital în ţară (fie capitalului de împrumut, ce a servit la declanşarea crizelor, pe
parcursul anilor ’90, fie capitalului speculativ, impulsionat de apariţia inovaţiilor financiare, care a
destabilizat întregul sistem financiar internaţional la începutul secolului al XXI- lea).

85
 3. RAŢIONALIZAREA INTEGRĂRII REPUBLICII MOLDOVA ÎN FLUXURILE
FINANCIARE INTERNAŢIONALE

3.1. Elaborarea metodologiei de evaluare a gradului de integrare în fluxurile financiare

internaţionale (exemplul unei ţări mici)
Reieşind din abordările teoretice ale procesului de integrare financiară a ţărilor, am
concluzionat faptul, că în rezultatul contopirii diferitor economii într-un spaţiu financiar, bazat pe
principii comun acceptate, fluxurile financiare cunosc o mişcare liberă şi ţările concurează pentru
atragerea volumului maxim al capitalului străin. De asemenea, estimarea gradului de integrare financiară
a unei ţări presupune analiza restricţiilor legislative existente într-o ţară, precum şi estimarea cantitativă
a fluxurilor de capital privat, direcţionate într-o economie sau cele pe care o ţară le oferă economiei
mondiale.
Procesul de integrare a unei ţări în fluxurile financiare internaţionale este diferit pentru fiecare
stat, în dependenţă de gradul de dezvoltare economică, intensitatea mişcării capitalului şi poziţia ţării în
calitate de ofertant al capitalului pentru funcţionarea sistemului financiar internaţional.
De aceea, vom elabora un mecanism de estimare a gradului de integrare în fluxurile financiare
internaţionale pentru o ţară mică, precum este Republicii Moldova, reieşind din anumite caracteristici
specifice dezvoltării economiei naţionale:
 Capacitatea scăzută a pieţei de capital de a genera fluxuri de investiţii de portofoliu şi
atragerea interesului investitorului străin pe acest segment;
 Ponderea înaltă a fluxurilor capitalului străin doar în unele sectoare ale economiei naţionale
(Republica Moldova - în sectorul bancar);
 Rolul mare pe care îl exercită fluxurile de remiteri în finanţarea economiei naţionale şi
alimentarea bunăstării populaţiei;
 Dependenţa majoră faţă de finanţarea externă şi fluxurile oficiale de dezvoltare.
În dependenţă de dezvoltarea economică a unei ţări şi capacitatea de absorbţie a capitalului
străin, fluxurile financiare posedă un rol diferit pentru cursul economic al ţărilor. În tabelul 3.1 putem
urmări cele mai importante diferenţieri în cadrul procesului de integrare în fluxurile financiare
internaţionale pentru ţările în curs de dezvoltare şi dezvoltate.
Obiectivul modelului de integrare în fluxurile financiare internaţionale trebuie să
urmărească nu doar estimarea cantitativă a volumului de capital într-o economie, ci determinarea
eficienţei intrărilor de capital străin asupra dezvoltării economiei naţionale şi creşterii bunăstării
populaţiei.

86
 Analiza gradului de integrare în fluxurile financiare internaţionale pentru ţările mici (cu
potenţial economic scăzut), în viziunea noastră, trebuie să cuprindă următoarele componente:
1. Modul în care procedeele de reglementare a fluxurilor financiare internaţionale sunt în
corespundere cu interesele investitorilor străini;
2. Estimarea poziţiei ţării pe scala finanţelor globale (sau regionale);
3. Analiza prezenţei capitalului străin în sectoarele economiei naţionale şi determinarea
impactului fluxurilor financiare asupra dezvoltării economiei naţionale.
Tabelul 3.1. Integrarea în fluxurile financiare internaţionale: particularităţile ţărilor cu grad de
dezvoltare diferit
Fluxurile fi nanciare Ţări cu potenţial economic dezvoltat Ţări cu potenţial economic scăzut
internaţionale
 Mişcarea în funcţie de influ x şi reflu x a  Finanţarea dezvoltării economiei prin
capitalului sub forma de ISD, investiţii de influ xurile de remiteri – în unele cazuri
portofoliu etc. depăşirea in flu xu rilor de ISD;
Fluxurile pri vate
 Prezenţa capitalului străin în toate  Interesul slab faţă de piaţa de capital din
de capi tal
sectoarele economiei naţionale; partea investitorilor străin i;
 Extinderea CTN în alte ţări.  Prezenţa capitalului străin în unele
sectoare ale economiei naţionale.
 Ţară-donator de resurse de dezvoltare  Dependenţă acută de flu xurile financiare
Fluxurile oficiale
pentru ţările sărace şi cele în curs de externe.
de capi tal
dezvoltare.
 Majorarea rezervelor oficiale de stat.  Utilizarea rezervelor o ficiale de stat
pentru echilibrarea deficitelor de cont
Alte resurse
curent şi a dezechilibrelor
macroeconomice.
Sursa: elaborat de autor

Primele două componente cuprind partea teoretico- metodologică a procesului de integrare

financiară, care a fost expusă în capitolul I- i al acestei lucrări, şi presupun analiza „de iure” şi „de
facto”. A treia componentă din cadrul modelului vine în suplimentarea metodologiei existente de
integrare financiară, în rezultatul căreia este posibil de a realiza o analiză calitativă a procesului de
integrare a unei ţări în fluxurile financiare internaţionale, cu alte cuvinte, de a determina eficienţa
capitalului, atras asupra performanţelor economiei naţionale.
În opinia noastră, estimarea gradului de integrare a unei ţări în fluxurile financiare
internaţionale trebuie să pornească de la determinarea faptului dacă o economie este receptoare sau
donatoare de capital, adică:
 Poziţia ţării ca piaţă de destinaţie a capitalului extern sau gradul absorbţiei fluxurilor de
capital privat şi oficiale;
 Importanţa ţării din perspectiva exportului capitalului sau a extinderii sucursalelor
companiilor transnaţionale. Însă, în economiile în tranziţie, acest aspect are dimensiuni
reduse, deoarece capacitatea sectorului real de a extinde afacerea în exteriorul ţării este
limitată.

87
 Luând în consideraţie fenomenele migraţioniste, provocate, în special, de exodul forţei de
muncă din ţările în curs de dezvoltare şi slab dezvoltate, considerăm oportună introducerea unei
caracteristici suplimentare a ţărilor în contextul cuantificării gradului de integrare financiară a unei
economii în fluxurile financiare internaţionale, şi anume prin:
 Importanţa ţării ca sursă a exportului forţei de muncă şi intensificării fluxurilor de
remiteri din ţara de origine în ţara de destinaţie.
Datorită intensificării fenomenului de mişcare internaţională a capitalului în direcţia de flux şi
reflux, ţările lumii se poziţionează, reieşind din gradul de absorb ţie sau donare a fluxurilor de capital,
economiile în cauză reprezentând veriga principală în procesul de integrare financiară.
Acesta a fost primul argument care ne-a influenţat în contextul elaborării metodologiei de
evaluare a gradului de integrare financiară, în atribuirea ţărilor calificativului de receptor de capital
străin sau donator de resurse financiare pentru alte ţări (Anexa 5, Tabelul 3).
Analiza poziţiei ţării în calitate de piaţă de destinaţie a capitalului străin trebuie să reflecte
următorii indicatori:
1) Ponderea influxurilor financiare în valoarea totală a influxurilor globale (pe tipuri).
Influxurile de capital private trebuie să fie luate în consideraţie sub forma ISD sau investiţiilor de
portofoliu, deoarece, anume aceste fluxuri sunt cele mai atractive pentru ţările în curs de dezvoltare.
Potrivit faptului, că ţările mici, precum Republica Moldova, nu se bucură de intrările masive de ISD, iar
investiţiile de portofoliu, în genere, înregistrează ieşiri nete, considerăm, că ponderare