GUVERNUL REPUBLICII MOLDOVA

ACADEMIA DE ADMINISTRARE PUBLICĂ

DEPARTAMENTUL STUDII SUPERIOARE DE MASTER

CATEDRA: ECONOMIE ȘI MANAGEMENT PUBLIC

Lucrul Individual
la disciplina Relaţiile valutar-financiare

Tema: SISTEMUL MONETAR INTERNAȚIONAL

Studena gr. 112 c/f

Ecaterina Stratu
__________________

Profesor:
Sveatoslav Mihalachi,
Dr., conf. univ.

CHIȘINĂU, 2020
 CUPRINS
SISTEMUL MONETAR INTERNAŢIONAL

1.Conceptul de sistem monetar international……………………..………….. 3

2. Sistemul monetar etalon-aur (Gold Standard)

2.1 Caracteristicile sistemului monetar etalon-aur……………………………. 6
2.2. Funcţionarea sistemului monetar etalon-aur ……………………………… 6
2.2.1 Stabilitatea cursurilor de schimb (punctele aurului; Gold Points)……….. 6
2.3 Perspective moderne asupra sistemului monetar etalon-aur………………. 6
2.3.1. Credibilitatea şi regimul cursului de schimb…………………………….. 12
2.3.2. Poziţia lirei sterline în sistemul monetar etalon-aur…………………….. 13
2.3.3. Fluxurile de capital pe termen lung în sistemul monetar etalon aur…….. 14

3. Sistemul monetar etalon aur-devize (Gold Excange Standard)

3.1. Caracteristicile sistemului monetar etalon aur-devize…………………….. 17

3.2. Funcţionarea sistemului etalon aur-devize………………………………… 18
3.3. Analize moderne ale sistemului monetar etalon-aur devize……………….. 21
3.3.1. Credibilitatea şi respectarea regulilor jocului……………………………. 21
3.3.2. Sistemul monetar şi criza economică din anii '30………………………... 23
3.3.2. Desfinţarea blocului aurului……………………………………………… 23

4. Sistemul monetar internaţional de la Bretton Woods

4.1. Caracteristicile sistemului de la Bretton Woods………………………….. 25

4.2. Rolul iniţial al Fondului Monetar Internaţional………………………… 27
4.3. Funcţionarea sistemului de la Bretton Woods…………………………… 29
4.4. Criza sistemului de la Bretton Woods……………………………………. 31
4.5. Analize ale sistemului de la Bretton Woods………………………………. 36

5. Sistemul monetar internaţional actual Kingston (Jamaica)

5.1. Flotarea cursurilor de schimb……………………………………………. 39

5.2. Rolul de supraveghere al Fondului Monetar Internaţional……………… . 39
5.3 Demonetizarea aurului…………………………………………………… . 44
5.4. Rolul Drepturilor Speciale de Tragere……………………………………. 45
6. Concluzii......................................................................................................... 48
7. Bibliografie ………………………………………………………………… 49
 SISTEMUL MONETAR INTERNAŢIONAL

1. Conceptul de sistem monetar internaţional

Noţiunea de „sistem” evocă ideea de organizare. Termenul de „sistem monetar” s-a referit iniţial la
organizarea relaţiilor monetare din interiorul unei ţări. În acest context, prin „sistem monetar sau bănesc”
(naţional - n. n.) se înţelege „ansamblul normelor legale şi instituţiilor ce reglementează, organizează,
respectiv supraveghează relaţiile băneşti dintr-un stat”.1
Principalele elemente ale unui „sistem monetar” naţional sunt reglementările referitoare la formele de
monedă aflate la dispoziţia agenţilor economici, căile prin care acestea sunt create, modul de folosire a
formelor monetare respective de către participanţii la viaţa economică etc. În esenţă, aceste elemente
privesc modul de exercitare a funcţiilor tradiţionale ale monedei.
După cum se ştie, principalele funcţii ale monedei sunt:
a) mijloc de măsură a valorii mărfurilor şi serviciilor susceptibile de a fi schimbate (tertium
comparationis; etalon de valoare; unitate de calcul);
b) mijloc de schimb şi de plată (tertium permutationis), adică mijloc de stingere a datoriilor născute
din schimbul de bunuri şi servicii, precum şi a altor genuri de datorii (fiscale, născute din relaţiile de credit
etc.); deoarece permite achiziţionarea bunurilor şi serviciilor, moneda este putere de cumpărare;
c) mijloc de rezervă, căci schimbul monetar, spre deosebire de troc, este separat în timp; moneda
permite agenţilor economici să-şi amâne exercitarea puterii de cumpărare, fiind, deci, rezervă de valoare.
Primele sisteme monetare au fost creaţii eminamente naţionale, la fel ca şi statele care le-au instituit. Deşi,
în cursul timpului, au existat numeroase propuneri de creare a unui sistem monetar internaţional, bazat pe
o moneda unică, emisă de un organism internaţional, aceste proiecte nu au fost finalizate. Motivul
principal este că, până în anul 1914, circulaţia monetară internă din principalele ţări ale lumii s-a bazat pe
etalonul aur. Or, sistemele monetare naţionale de tip etalon aur erau în mod natural interconectate, şi
anume prin însăşi substanţa monetară comună pe care o foloseau (aurul). În aceste condiţii, situaţia
respectivă s-a asemănat, în foarte multe privinţe, cu un „sistem monetar internaţional”, iar aceasta fără a
exista vreun tratat sau acord expres între state, care să stabilească în mod explicit reguli internaţionale de
conduită monetară. Lucrurile s-au schimbat însă radical în ajunul şi în timpul celui de-al doilea război
mondial; spre sfârşitul acestuia, s-a văzut limpede că crearea unui veritabil „sistem monetar internaţional”
este o condiţie esenţiala pentru reconstrucţia economica a lumii postbelice. Ca urmare, la conferinţa
monetară internaţională care a avut loc în luna iulie 1944, la Bretton Woods (SUA), la care au participat
reprezentanţii statelor din coaliţia antihitleristă, s-a decis crearea unui sistem monetar internaţional,
cunoscut sub denumirea de „sistemul de la Bretton Woods” - sistem ce subzistă, cu unele ameliorări, până
în zilele noastre, constituind esenţa cadrului organizatoric şi juridic mondial în care se realizează
actualmente plăţile internaţionale.
Prin extensie, prin „sistem monetar internaţional” se înţelege: „reglementarea convenită, coerentă, a
raporturilor de plăti şi de lichidare a angajamentelor existente între ţări, determinate de schimburile
comerciale, de mişcările de capital şi de creşterea economică”. 1 Această reglementare, împreună cu
instituţiile corespunzătoare, trebuie să asigure îndeplinirea aceloraşi funcţii cunoscute ale monedei, care,
însă, la nivelul relaţiilor dintre ţări, dobândesc unele particularităţi.
Aceste particularităţii privesc mai ales funcţia de „mijloc de schimb şi de plată” şi funcţia de „mijloc de
rezervă”:
 a) Funcţia de mijloc de schimb şi de plată se realizează la nivel internaţional într-o manieră specifică,
deoarece condiţiile comerţului internaţional se deosebesc în anumite privinţe de cele ale comerţului
interior. În primul rând, agenţii economici participanţi la schimburile internaţionale sunt mult mai puţini:
câteva zeci sau sute de mii, comparativ cu câteva zeci sau sute de milioane de consumatori existenţi în
unele ţări. În al doilea rând, mărimea sumelor transferate este, de regulă mult mai mare, ceea ce face ca
nivelul costului unitar al operaţiunii respective să fie mult mai mic. În al treilea rând, agenţii economici
care efectuează o tranzacţie internaţională se află la mare distanţă unul de altul şi adeseori nu se întâlnesc
niciodată. În aceste condiţii, transferul numerarului este extrem de dificil; mult mai comod din punct de
vedere practic este ca exportatorii şi importatorii să ceară unei bănci să facă plata prin cont. Din această
cauză, încă din secolul al XIV-lea, în comerţul internaţional s-au utilizat mai ales ordine de plată, cecuri,
poliţe etc. Cu toate acestea, numerarul se utilizează şi în prezent în relaţiile internaţionale: în micul trafic
de frontieră, deoarece, în acest caz, distanţele sunt mici, ceea ce permite realizarea unităţii spaţiale a
schimbului; în turismul internaţional, din acelaşi motiv, deşi răspândirea cecurilor de călătorie şi a cărţilor
de credit permite din ce în ce mai mult evitarea numerarului; în economia aşa-zis „subterană” (piaţa
neagră), pe care se realizează contrabanda cu mărfuri, traficul de arme şi de droguri, finanţarea
terorismului etc., deoarece utilizarea numerarului nu lasă urme. Existenţa acestor activităţi ilicite explică
nu numai menţinerea plăţilor internaţionale în numerar, în pofida dezavantajelor lor, comparativ cu
viramentele bancare, ci şi inventarea diverselor mijloace de „spălare a banilor”.
În general, în comerţul internaţional, plăţile se fac însă prin diverse modalităţi de plată fără numerar.
Utilizarea monedei scripturale simplifică şi accelerează plăţile, deoarece operaţiunile de plată se realizează
nu de agenţii economici, ci de băncile lor. Or, de obicei, băncile nu efectuează fiecare plată în parte, ci
compensează plăţile pe care le au de făcut unii dintre clienţii lor cu încasările pe care le au de primit alţi
clienţi, reglându-se una cu alta doar per sold. De fapt, la ora actuală, nici nu mai este necesar ca băncile
să-şi trimită una alteia ordinele de plata, cecurile etc., provenite de la clienţi, ci este suficient să emită un
mesaj, care, recepţionat la celalalt capăt al pământului, face ca, în evidenţele contabile ale băncilor, contul
plătitorului să fie debitat, iar contul creditorului să fie creditat. Într-adevăr, progresele tehnologice de
ultimă oră permit transferul electronic de fonduri în timp real şi cu costuri reduse. De asemenea, pentru a
facilita operaţiunile dintre ele, băncile internaţionale îşi deschid reciproc conturi şi, ca urmare,
compensarea interbancară nu se mai realizează într-un moment şi într-un loc anume, ci se efectuează în
permanenţă: unul şi acelaşi cont poate fi debitat sau creditat de mai multe ori în cursul unei zile. În aceste
condiţii, unele bănci internaţionale efectuează în fiecare zi un volum de operaţiuni pentru băncile
corespondente şi clienţii lor din străinătate de câteva zeci de ori mai mare decât volumul operaţiunilor
efectuate pentru clienţii autohtoni.
b) Funcţia de mijloc de rezervă este esenţială în plan internaţional, deoarece tranzacţiile dintre ţări
sunt şi mai puţin regulate decât cele dintre agenţii economici autohtoni. Într-adevăr, o întreprindere sau o
familie trebuie să-şi limiteze plăţile la încasările pe care le realizează (restricţia bugetară). Spre deosebire
de aceasta, tranzacţiile cu exteriorul nu sunt sistematic echilibrate, deoarece o întreprindere poate să
exporte fără să importe - şi invers. În plus, aceste tranzacţii cu exteriorul depind de preţuri şi de cantităţile
de bunuri susceptibile a fi comercializate, care pot varia foarte mult, precum şi de cursurile de schimb,
care şi ele pot fluctua puternic. De exemplu, o scădere a preţului cafelei, o creştere a preţului petrolului, un
contract privind zece avioane „Airbus” etc., pot avea consecinţe importante asupra exporturilor sau
importurilor unei ţări. În general, cu cât o ţară este mai deschisă spre exterior, cu atât ţara respectivă este
mai integrată în economia mondială şi mai nevoită să păstreze suficiente rezerve valutare pentru a
compensa nesincronizarea fluxurilor de încasări şi plăţi pe care le generează comerţul său exterior. Se
explică, astfel, îngrijorarea pe care o manifestă autorităţile din diverse ţări atunci când constată că
rezervele valutare ale ţării respective se reduc, apropiindu-se de o limită considerată periculoasă, deoarece
nu corespunde decât importurilor pe o lună sau două.
Funcţia de mijloc de rezervă este importantă şi dintr-un alt motiv. La scara economiei mondiale,
schimburile sunt întotdeauna echilibrate, deoarece o ţară poate importa anumite bunuri numai dacă o altă
ţară exportă bunurile respective. Însă, într-o perioadă de timp dată, o anumită ţară poate exporta mai mult
decât importă - şi invers. Soldurile neechilibrate vor fi reglate, în acest caz, prin plăţi efectuate prin
conturile bancare. Totuşi, poziţiile debitoare sau creditoare ale diverselor ţări nu se compensează perfect
în timp; dimpotrivă, se constată că, pe măsură ce comerţul mondial se dezvoltă, cresc soldurile debitoare şi
creditoare ale balanţelor de plăţi externe. Or, ţările cu balanţă de plăţi deficitară nu pot să-şi finanţeze la
infinit deficitul prin recurs la rezervele lor valutare: mai devreme sau mai târziu, aceste rezerve se
epuizează, iar ţările în cauză trebuie să se împrumute de la alte ţări. La rândul lor, ţările cu balanţe de plăţi
excedentare acumulează rezerve valutare, pe care vor dori să le plaseze sub forma de credite aducătoare de
dobânzi. Ele pot acorda aceste credite ţărilor deficitare fie în mod direct, pe o bază bilaterală, fie în mod
indirect, prin intermediul instituţiilor interguvernamentale specializate sau al băncilor internaţionale.
Aceste creanţe sau titluri sunt ele însele mijloace de rezervă de bună calitate. Volumul acestei componente
a rezervelor valutare depinde, aşadar, de procesul de finanţare a deficitului balanţelor de plăţi ale
diverselor ţări.
Funcţia de mijloc de schimb şi de plată (mijloc de circulaţie - cum era denumită în lucrările mai vechi)
este îndeplinită de formele de monedă cuprinse în agregatul M1 (masa monetară în sens restrâns –
numerarul - şi depozitele la vedere existente în conturile bancare – moneda scripturală). Aceste funcţii au
un accentuat caracter tehnic şi de deservire, corespunzând unei anumite modalităţi de stingere a
obligaţiilor. Funcţia de mijloc de rezervă este mai mult politică, deoarece se bazează pe acumularea de
creanţe şi datorii, care reprezintă, pentru ţările în cauză, drepturi şi obligaţii. Această funcţie presupune o
acumulare de lichidităţi internaţionale.
Date fiind particularităţile pe care funcţiile monedei le au în plan internaţional, reglementările şi instituţiile
care formează conţinutul conceptului de „sistem monetar internaţional” trebuie să facă faţă următoarelor
cerinţe:1
a) să asigure stabilitatea relativă a raporturilor valorice dintre monede, pentru a diminua
incertitudinea, a promova echitatea în tranzacţii şi a descuraja mişcările speculative de capitaluri;
b) să furnizeze lichiditatea internaţională necesară pentru finanţarea deficitelor temporare ale
balanţelor de plăţi;
c) să conţină mecanisme de ajustare în cazul unor deficite durabile ale balanţelor de plăţi. Problemele
menţionate provin, în cea mai mare parte, din contradicţia dintre caracterul
internaţional al schimburilor economice şi caracterul naţional al mijloacelor de plată.
Regulile stabilite în legătură cu problemele de mai sus au fost formulate, în cursul timpului, în mai multe
moduri, ceea ce a dat naştere mai multor sisteme monetare:
a) sistemul etalon-aur, caracterizat prin faptul ca toate monedele naţionale sunt definite prin raportare
la aur şi sunt convertibile în metalul galben; în acest sistem, convertibilitatea este totală, ceea ce asigură o
stabilitate perfectă a cursurilor de schimb; mecanismele acestei stabilităţi sunt, după cum vom vedea,
automatice;
b) sistemul etalon aur-devize, care este un sistem în care convertibilitatea este limitată, iar, ca urmare,
stabilitatea cursurilor nu este totală; din cauza acestei reduceri a sferei de acţiune a mecanismelor
automate de ajustare, a fost necesară formularea unor reguli pentru a preciza modul de rezolvare a
amintitelor probleme cu care se confruntă orice sistem monetar internaţional;
c) sistemul etalon-devize (etalon-dolar) caracterizat prin absenţa convertibilităţii în aur a monedelor;
în acest caz, stabilitatea este posibilă exclusiv prin adoptarea anumitor reguli de conduită monetară a
statelor.
Formularea unor reguli nu este însă suficientă, deoarece acestea trebuie şi aplicate, nu numai enunţate. De
aceea, unii autori fac deosebire între sistemele monetare de jure (sistemul etalon aur-devize instituit la
conferinţa monetară internaţională de la Geneva din anul 1922; sistemul monetar internaţional creat la
conferinţa de la Bretton Woods din anul 1944) şi sistemele monetare de facto (sistemul monetar etalon-
aur, sistemul monetar internaţional actual), care au apărut în mod spontan, fără a se încheia vreun tratat
internaţional. Oricum, aceasta diversitate în ceea ce priveşte natura sistemelor monetare învederează că
ordinea monetară nu este imuabilă, ci, într-o anumita măsura, se adaptează de la sine la schimbările
intervenite în economia mondiala şi în relaţiile dintre state.

2. Sistemul monetar etalon-aur (Gold Standard)

2.1 Caracteristicile sistemului monetar etalon-aur

Sistemul monetar etalon-aur a fost instaurat în Anglia în anul 1816, Portugalia - 1856, Germania – 1873,
ţările scandinave – 1875, Franţa şi celelalte ţări din Uniunea Monetara Latină 1 - 1876, Finlanda – 1878,
Egipt – 1885, Austro-Ungaria – 1892, Rusia şi Japonia – 1897, SUA – 1900, Canada – 1910 etc. În
România, unde, în acea epocă, se manifesta o tendinţă de aliniere a legislaţiei monetare naţionale la
sistemul monetar francez, monometalismul-aur a fost adoptat în anul 1890.
Rezultă că, spre sfârşitul secolului al XIX–lea (după 1880), majoritatea ţărilor lumii au adoptat un sistem
monetar bazat exclusiv pe aur.
Principalele trasaturi ale acestui sistem, cunoscut şi sub denumirea de „etalon aur-monede” (Gold Specie
Standard), au fost următoarele:
a) baterea liberă a monezilor din aur şi circulaţia lor efectivă în interiorul ţării;
b) circulaţia paralelă cu monezile din aur a monezilor divizionare, confecţionate din alte metale,
precum şi a bancnotelor convertibile nelimitat în aur;
c) circulaţia libera a aurului dintr-o ţară în alta.
Se observă că metalul galben era concomitent o monedă naţionala şi o monedă internaţională, etalonul de
măsura a valorii celorlalte mărfuri, precum şi un mijloc privilegiat de tezaurizare. Rolul monetar al aurului
era, aşadar, la apogeu.

2.2. Funcţionarea sistemului monetar etalon-aur

Modul de funcţionare a sistemului etalon-aur a fost analizat teoretic încă de economiştii clasici: D. Hume,
D. Ricardo, J. Stuart Mill etc. Potrivit analizelor respective, sistemul conţine două mecanisme
stabilizatoare esenţiale:
1) convertibilitatea bancnotelor – care asigură stabilitatea preţurilor interne;
2) punctele aurului (Gold Points) – care asigură stabilitatea cursurilor de schimb.
Ambele mecanisme funcţionează într-o situaţie ideală perfect concurenţială şi, teoretic, trebuie să ducă
automat la o serie de echilibre interne şi externe, de natura să facă inutilă şi chiar periculoasă intervenţia
autorităţilor.
Astfel, pe plan intern, convertibilitatea în aur a bancnotelor impune băncilor centrale o disciplină riguroasă
în materie de emisiune monetară, limitând expansiunea masei monetare şi, deci, creşterea preţurilor, ceea
ce contribuie, la rândul sau, la formarea unui sentiment de încredere, de care depinde buna funcţionare a
oricărui sistem monetar. De exemplu, în cazul în care, dintr-un motiv sau altul, cantitatea de bancnote
creşte peste nevoile de mijloace de plata ale economiei, apare o uşoară creştere a preţurilor, ceea ce duce
la deprecierea bancnotelor. Pentru a evita pierderile rezultate de aici, deţinătorii de bancnote le convertesc
în aur, iar, ca urmare, cantitatea de bancnote în circulaţie începe să scadă, adaptându-se la necesarul (mai
mic) de mijloace de plata al economiei. Pe de altă parte, convertirea în aur a bancnotelor face ca stocul de
aur al băncii centrale să se reducă, determinând-o să încerce să-şi diminueze noile emisiuni de bancnote.
În mod practic, acest obiectiv se realizează prin majorarea taxei de reescont, care are ca efect reducerea
volumului creditelor acordate de băncile comerciale economiei şi, deci, diminuarea creaţiei lor monetare,
cu tot ceea ce implică aceasta: reducerea cheltuielilor totale efectuate de agenţii economici (reducerea
cererii solvabile) şi scăderea preturilor.
În subsidiar, scăderea preţurilor produselor autohtone face ca produsele respective să devină mai
competitive pe pieţele externe, ducând la creşterea exporturilor şi, deci, a intrărilor de aur. În modul
acesta, stocul de aur al băncii centrale creşte şi întregul ciclu poate fi reiterat.
Teoretic, ajustarea stocului de aur al băncii centrale se poate face şi prin cumpărări sau vânzări de aur pe
piaţa internă, însă, în general, acest tip de operaţiuni a avut o pondere redusă, principalele cauze ale
creşterii sau reducerii cantităţii de aur deţinute de băncile centrale fiind, în epocă, intrările şi ieşirile de aur
din ţară determinate de importuri şi exporturi.
Criticile aduse în cursul timpului sistemului etalon-aur au avut în vedere, pe de o parte, legăturile dintre
diverse elemente ale procesului de ajustare internă şi externă a economiilor naţionale şi, deci, coerenţa
logică a descrierilor teoretice, iar pe de alta parte, existenţa în realitate a condiţiilor presupuse în analizele
respective.
Astfel, în ceea ce priveşte primul aspect, criticile au evidenţiat faptul că unele legături autoreglatoare de
genul celor evidenţiate de analiza teoretică a sistemului fie nu există, fie au o intensitate redusă (de
exemplu, legăturile dintre variaţiile stocului de aur, pe de o parte, şi evoluţia nivelului general al
preţurilor). Din acest punct de vedere, criticile se înscriu, aşadar, în contestarea generala a teoriei
cantitative clasice, care constituie suportul doctrinar al descrierilor teoretice tradiţionale ale modului de
funcţionare a sistemului etalon-aur.
Criticile referitoare la condiţiile de funcţionare au evidenţiat fie dezavantajele sistemului pentru diverse
ţări, fie faptul că aceste condiţii nu pot fi îndeplinite. Într-adevăr, modul de ajustare, prezentat mai sus,
constă, de fapt, în crearea unei situaţii de dezinflaţie, ceea ce are dezavantajul major că provoacă şomaj şi
împiedică dezvoltarea economică. În plus, din punct de vedere istoric, etalonul-aur a favorizat economia
industrială dominantă în epocă, şi anume economia engleză: sistemul a constrâns ţările care importau
produse industriale din Anglia şi care, din cauza producţiei lor preponderent agricole, nu puteau să-şi
acopere importurile prin exporturi, rămânând, deci, debitoare faţă de Anglia, să ducă o politică de scădere
a preţurilor (dezinflaţie), de care a beneficiat economia engleză pentru importurile sale de materii prime
din ţările respective.
În al doilea rând, sistemul a presupus existenţa unei serii întregi de condiţii, care nu au fost niciodată
îndeplinite, şi anume:
a) caracterul perfect concurenţial al pieţelor naţionale şi al pieţei internaţionale;
b) pasivitatea băncilor centrale, care nu încearcă în nici un mod să anuleze fluctuaţiile masei monetare
provocate de ciclul economic sau de factorii externi;
c) libertatea totală a transferurilor de capitaluri dintr-o ţară în alta etc.
Adevărul este că, prin stabilitatea durabilă a preţurilor pe care a generat-o, sistemul etalon-aur a facilitat
dezvoltarea economică a ţărilor care l-au adoptat la sfârşitul secolului al XIX–lea.
Triumful deplin al sistemului monetar etalon-aur a fost însă de scurtă durată, căci, odată cu izbucnirea, în
anul 1914, a primului război mondial, unele din principiile sale esenţiale au încetat să mai fie aplicate.
Astfel, pentru a face fata cheltuielilor implicate de război, statele beligerante aveau nevoie de resurse
considerabile, pe care nu le puteau procura în totalitate prin impozite şi împrumuturi publice. Guvernele
trebuiau, deci, să recurgă la împrumuturi de la băncile centrale, însă acestea din urmă, obligate fiind prin
lege să asigure convertibilitatea în aur a bancnotelor emise, nu puteau crea întreaga cantitate de monedă
necesară pentru acoperirea cheltuielilor statelor. Ca urmare, în majoritatea ţărilor, s-au adoptat legi prin
care bancnotele au fost investite cu un curs forţat, iar banca centrala a fost scutită de obligaţia de a asigura
convertibilitatea în aur a bancnotelor emise. În modul acesta, legătura tradiţională dintre bancnote şi aur a
fost desfiinţata, iar cele două tipuri de monedă (din aur şi din hârtie) au devenit separate şi supuse unor
evaluări distincte, ceea ce a declanşat acţiunea legii lui Gresham.1
Desigur, moneda cea mai bine apreciată a fost moneda din aur şi, în consecinţă, aceasta a fost cea
tezaurizată pe scară largă. Totuşi, guvernele au lansat ample campanii împotriva acestui fenomen şi,
făcând apel la patriotismul cetăţenilor, au reuşit să-i determine pe mulţi dintre aceştia să aducă o cantitate
apreciabilă de aur la casieriile publice şi să-l preschimbe pe bilete de hârtie. În modul acesta, guvernele au
reuşit, treptat, să retragă suficient aur din circulaţie, ceea ce a creat o situaţie asemănătoare cu cea de
astăzi, în sensul că piesele de aur care se mai aflau asupra populaţiei au încetat să mai fie utilizate în
tranzacţiile curente, fiind înlocuite cu bilete de hârtie şi cu viramente între conturile bancare.
Cu toate acestea, pentru moment, aurul nu şi-a pierdut toate funcţiile monetare. Căci, deşi a încetat să mai
deservească circulaţia activă, metalul galben a continuat să fie utilizat pe scară larg de populaţie ca mijloc
de rezervă. De asemenea, aurul a continuat să îndeplinească funcţia de mijloc de plată internaţional: în
cazul în care nu reuşeau să obţină credite externe suficiente, guvernele exportau aur pentru a-şi finanţa
deficitele balanţelor lor de plăţi cu străinătatea, ceea ce a făcut ca, încă din perioada respectivă, o mare
parte din aurul lumii să se concentreze în SUA.
Desfiinţarea legăturii dintre bancnote şi aur a permis băncilor centrale să sporească volumul creditelor
acordate statelor, însă bancnotele emise în modul acesta au fost utilizate de guverne pentru efectuarea
cheltuielilor militare, ceea ce a determinat o creştere însemnată a cererii solvabile interne. Conjugată cu
scăderea producţiei provocată de război, aceasta creştere a cererii solvabile a dus la creşterea generală a
preţurilor şi, deci, la o inflaţie de mari proporţii.
Mecanismele stabilizatoare amintite – convertibilitatea bancnotelor şi punctele aurului – au avut şi alte
importante efecte, şi anume:
a) adaptarea producţiei totale de aur a lumii la nevoile mondiale: ieşirea aurului din unele ţări şi, deci,
insuficienţa sa este de natura să provoace scăderea preţului bunurilor şi serviciilor; ca urmare, creşte
puterea de cumpărare a aurului şi, deci, este stimulată producţia sa;
b) repartizarea automată a aurului între naţiunile lumii: intrările de aur într-o anumită ţară determină
creşterea cantităţii acestuia şi, ca urmare, creşterea preturilor; în consecinţă, produsele autohtone devin
mai scumpe pentru străinătate, ceea ce duce la apariţia unui deficit al balanţei de plăţi externe şi, deci, la
ieşirea de aur; procesul continuă până în momentul în care nivelul preturilor şi al ratei dobânzii din diverse
ţări se egalizează;
c) egalizarea preţurilor mondiale (exprimate în aur): amintitele modificări ale preţurilor, provocate de
mişcările de aur dintre ţări, tind să elimine diferenţele dintre preţurile formate în diverse ţări, ceea ce
determină, la rândul sau, atenuarea diferenţelor dintre costurile naţionale şi, deci, a diferenţelor dintre
productivitatea muncii din diferite ţări; se realizează, astfel, în mod concomitent, atât echilibrul extern al
diverselor economii naţionale, cât şi echilibrul global al economiei mondiale, singura cerinţă în acest sens
fiind ca preţurile să ajungă la nivelul adecvat, cerinţă care este îndeplinită de la sine mai devreme sau mai
târziu.
În aceste condiţii, este de înţeles că omenirea nu a resimţit prea puternic nevoia unor tratate internaţionale,
care să impună statelor lumii reguli de conduită monetara convenţionale, adică un sistem monetar
internaţional sau o moneda unică. Prin asigurarea unui cadru stabil plăţilor internaţionale şi alimentarea
economiei mondiale cu lichidităţi internaţionale într-o formă compatibilă cu caracteristicile generale ale
epocii (aur), sistemul a permis o anumită organizare economică şi monetară internaţională a ţărilor
dezvoltate din acea perioada.
Într-adevăr, până în anul 1914, complexul economic format din Europa şi America de Nord a funcţionat
ca un ansamblu economic unificat, în care pieţele naţionale comunicau între ele, iar cursurile de schimb
erau stabile. Ca urmare, dezechilibrele care trebuiau corectate erau mici şi se puteau resorbi de la sine. În
plus, băncile centrale nu au intervenit prea mult, respectând "regulile jocului": între anii 1815 şi 1914, de
exemplu, în lumea rasei albe au fost devalorizate doar două monede (talerul austriac şi dolarul american –
acesta din urmă după războiul de secesiune din SUA). Cu alte cuvinte, în decurs de un întreg secol,
parităţile metalice şi, deci, cursurile de schimb de piaţă, nu s-au modificat, ceea ce a permis o cooperare
economică şi monetară de facto, fără nici o înţelegere expresă între state. Totuşi, nu se poate ignora faptul
ca sistemul a facilitat exploatarea ţărilor subdezvoltate din acea perioada, pe care le-a constrâns să
procedeze la devalorizări repetate (de exemplu, o serie de ţări din America Latina, China, India etc.).
Motivul pentru care, în a doua jumătate a secolului al XIX-lea şi în primul deceniu şi jumătate al secolului
al XX-lea, sistemul etalon-aur şi, în cadrul acestuia, cursurile de schimb fixe, au funcţionat satisfăcător
este că, în epoca respectivă, mişcările de capitaluri de la o ţară la alta, deşi complet libere, erau reduse ca
volum, iar mijloacele de informare şi de transfer de fonduri erau mult mai puţin eficace decât cele de
astăzi.
Cu toate acestea, chiar şi înainte de abandonarea de facto a sistemului etalon-aur (în condiţiile declanşării
primului război mondial), disciplina impusă de convertibilitatea integrală în aur a bancnotelor a început să
fie erodată de înlocuirea aurului în tranzacţiile internaţionale şi în rezervele băncilor centrale cu aşa-zisele
„monede de rezervă” sau „monede forte”, cum s-au numit în epocă.
„Monedele de rezervă” (forte) erau, de fapt, monedele unor ţări puternice din punct de vedere economic şi
financiar (Anglia şi, într-o măsura ceva mai mica, Franţa), ale căror balanţe de plăţi curente erau cronic
deficitare. Monedele respective, mai precis devizele libelate 1 în lire sterline sau franci francezi (trate,
bilete la ordin, cecuri etc.), ajunse prin plata importurilor Angliei şi Franţei în posesia unor deţinători din
alte ţări, erau însă admise, datorită încrederii de care se bucurau, în plăţile dintre ţările terţe. Ca urmare,
băncile centrale din alte ţări au început să deţină, în rezervele lor, pe lângă aur, lire sterline şi franci
francezi. De asemenea, deoarece utilizarea în plăţile internaţionale a bancnotelor, reprezentând lire sterline
sau franci francezi, respectiv a devizelor libelate în lire sau franci, era, în general, mai avantajoasă din
punct de vedere practic decât utilizarea în acelaşi scop a aurului, monedele (devizele) respective au
început să fie deţinute în portofoliile lor de nerezidenţii ţărilor emitente. În modul acesta, sistemul etalon-
aur a devenit, de fapt, un "sistem etalon-liră sterlină".
Faptul ca pe baza aceleiaşi cantităţi de aur erau emise bancnote de mai multe ori (odată în Anglia şi
Franţa, iar apoi în ţările care deţineau în rezerva băncii lor centrale lire şi franci) a făcut ca între cantitatea
de bancnote emise în lume, pe de o parte, şi cantitatea de aur a lumii, pe de altă parte, să apară un mare
hiatus, care, dacă ar fi fost cunoscut de marele public, ar fi dus, probabil, la pierderea încrederii în sistem
şi, deci, la năruirea încă de pe atunci a acestuia.
În epoca, evenimentul însă nu s-a produs, dar aceasta nu pentru ca nu ar fi fost întrunite condiţiile
necesare, ci pur şi simplu pentru ca nu existau statistici ale agregatelor monetare şi ale balanţelor de plăţi
şi nici televiziuni care să mediatizeze fenomenul.
După cum am arătat, începând cu 1914, finanţarea cheltuielilor de război prin credite imense acordate de
băncile centrale guvernelor statelor beligerante a determinat amplificarea şi mai mult a acestui ecart şi
desfiinţarea, de fapt, a convertibilităţii în aur a monedelor lumii. Inflaţia a erodat, însă, în mod diferit,
puterea de cumpărare internă a diverselor monede naţionale, iar ca urmare, cursurile de schimb ale
acestora, formate pe pieţele internaţionale, au înregistrat ample oscilaţii, de natură să împiedice comerţul
dintre ţările lumii şi totodată să genereze importante operaţiuni speculative. Cum, la acea data, guvernele
nu exercitau încă nici un control asupra acestor cursuri, în primii ani de pace, s-a impus restabilirea unei
anumite legături între bancnote şi aur.

2.2.1 Stabilitatea cursurilor de schimb (punctele aurului; Gold Points)

Din punct de vedere al relaţiilor cu exteriorul, sistemul etalon-aur a conţinut un mecanism specific de
asigurare a stabilităţii cursurilor de schimb. Într-adevăr, aceste cursuri rezultau din raportul dintre
conţinuturile metalice respective ale diverselor unităţi monetare naţionale (parităţi metalice, mai precis
parităţi-aur), care nu se modificau decât la perioade de timp relativ lungi. În plus, cursurilor de schimb de
piaţă nu se puteau abate de la parităţile metalice respective decât în limite foarte strânse, definite de aşa-
zisele „puncte ale aurului” (Gold Points).
De exemplu, în epoca respectivă, francul francez (FF) era definit ca reprezentând 322,5 mg aur, în
circulaţie existând efectiv piese de aur de 20 franci, care cântăreau 6,45 g. În aceeaşi epocă, în Anglia
existau în circulaţie piese de aur de 1 liră sterlină (£), care cântăreau 3,225 g. Ca urmare a faptului ca lira
sterlină avea un conţinut în aur de zece ori mai mare decât francul francez, cursul de schimb al celor doua
monede se stabilea în mod natural la raportul 10 FF/1 £ sau 1£/10 FF. Acest curs de schimb, stabilit pe
baza conţinutului în aur al celor doua monede naţionale, s-a numit „paritate metalică”, respectiv „paritate
aur” şi este clar că el nu se modifica decât atunci când se majora sau se diminua conţinutul în aur a uneia
dintre monedele respective.1 Desigur, forţa obişnuinţei făcea şi atunci ca francezii şi englezii să prefere să
utilizeze fiecare propriile lor piese monetare, însă oricine era liber să deţină moneda naţională franceză sau
engleză, să transporte aceste monede de la Paris la Londra – sau invers, să le preschimbe unele în altele
sau pe bancnote ş.a.m.d.
În aceste condiţii, un importator francez, care avea de achitat partenerului său englez o sumă de, să
spunem, 1.000 £ , putea proceda în două moduri:
a) să depună o sumă de 10.000 FF în bancnote la banca sa şi să-i ceară acesteia din urmă să achite în
numele sau, prin intermediul bancherului corespondent de la Londra, suma de 1.000£, datorată
exportatorului englez, suportând comisionul bancar respectiv, de exemplu, 150 FF (adică în total 10.150
FF);
 b) să cumpere cu suma de 10.000 FF în bancnote o cantitate de 500 de piese de aur de 20 franci
(eventual, trei lingouri de aur, cântărind fiecare 1 kg, plus 35 de piese de 20 franci) şi să expedieze acest
aur în Anglia, suportând, desigur, cheltuielile de transport respective, de exemplu, 400 FF (adică în total
10.400 FF).
Este evident că importatorul francez va prefera prima variantă, şi anume atât timp cât aceasta este mai
ieftină. Căci, preţul lirei în franci (cursul de schimb al celor două monede) poate varia, ceea ce modifică
termenii deciziei importatorului. Astfel, dacă, în Franţa, există mai mulţi importatori doritori să cumpere
lire sterline decât exportatori care deţin lire sterline şi sunt dispuşi să le vândă (altfel spus, balanţa
comerciala a Franţei este dezechilibrată, în sensul ca importurile din Anglia sunt mai mari decât
exporturile francezilor în Anglia), cursul de piaţă al lirei sterline creşte (lira se apreciază, iar francul se
depreciază), devenind, să spunem, 10,15 FF/1
£ (nu 10 FF/1 £, cum rezultă din paritatea metalică). Or, dacă acest curs continuă să crească, depăşind
pragul de 10,25 FF/1 £ - la care cele două soluţii sunt echivalente – devenind, să spunem, 10,30 FF/1 £, ori
10,35 FF/1 £ etc., importatorul francez va prefera a doua soluţie: el va cumpăra aur sau va converti în aur
bancnotele sale în valoare de 10.000 FF şi va expedia acest aur în Anglia. Cursul de 10,25 FF/1 £
reprezintă, aşadar, un nivel maxim, peste care cursul lirei în franci nu poate creşte (reciproc, cursul
francului faţă de liră nu poate scade), deoarece, dincolo de acest prag, importatorii francezi vor prefera să
plătească în aur mărfurile cumpărate din străinătate. Acest nivel al cursului de schimb este cunoscut sub
denumirea de „punct de ieşire a aurului” (din Franţa).
În mod simetric, să presupunem că un importator englez are de plătit partenerului său francez o sumă de
10.000 FF. Transferul bancar îl va costa 1.015 £, iar transportul aurului din Anglia în Franţa îl va costa
1.040 £. El va fi interesat să procure şi să trimită aur în Franţa din momentul în care cumpărarea sumei de
10.000 FF pe piaţa Londrei va costa 1.025 £ (sau, luând în considerare comisionul bancar, 1.040 £).
Această situaţie în care exportatorul francez va fi plătit cu aur apare şi se va menţine atâta vreme cât cursul
lirei este mai mic sau egal cu 1 £/9,756 FF (10.000 FF : 1.025 £ = 9,756 FF/1 £). Nivelul respectiv al
cursului lirei faţă de franc (reciproc, nivelul maxim al cursului francului faţă de liră) reprezintă ceea ce s-a
numit „punctul de intrare al aurului” (în Franţa).
Toate aceste operaţiuni (convertirea bancnotelor franceze şi engleze în aur; cumpărarea de aur de pe piaţă;
constituirea de depozite bancare prin depunerea bancnotelor sau a monezilor de aur la bănci; cumpărarea -
pe piaţa locală sau din străinătate - a bancnotelor şi devizelor (trate, bilete la ordin, cecuri etc.), provenite
dintr-o altă ţară; exportul şi importul de aur sub forma de monezi sau lingouri etc.) erau o practică curentă
în sistemul etalon-aur şi se desfăşurau într-un regim complet liber. Efectul lor final era faptul ca cursurile
care legau francul de lira şi, în mod similar, cursurile tuturor monedelor naţionale, erau esenţialmente fixe,
nu numai în sensul că parităţile metalice nu se modificau decât la intervale de timp lungi, ci şi în sensul că,
pe piaţă, cursurile de schimb nu se îndepărta de parităţile metalice decât într-o foarte mică măsura (în
funcţie de cheltuielile de transport al aurului, de mărimea comisioanelor bancare, a cheltuielilor de topire a
lingourilor, de turnare din nou a acestora etc., care, însă, reprezentau, în general, sume modice în raport cu
valoarea tranzacţiilor), în cadrul unei marje definite de „punctele aurului” (de ieşire şi de intrare), după a
căror depăşire, aurul se deplasa automat dintr-o tara în alta, în direcţia corespunzătoare.
În modul acesta, în condiţiile etalonului-aur, toate ţările care au adoptat acest sistem aveau cursuri de
schimb eminamente stabile, formate în mod spontan pe baza conţinutului în aur a diverselor monede
naţionale şi a parităţilor-aur rezultate de aici şi oscilând în jurul acestor parităţi în limitele foarte strânse
reprezentate de „punctele aurului”.
 2.3. Perspective moderne asupra sistemului monetar etalon-aur

2.3.1. Credibilitatea şi regimul cursului de schimb

Regimul cursului de schimb caracteristic sistemului monetar etalon-aur este adesea analizat în contextul
dezbaterii moderne cu privire la credibilitatea politicii monetare. După cum am arătat, problema
credibilităţii apare din cauza incoerenţei temporale.1 Astfel, o bancă centrală, care anunţă iniţial că va duce
o politică de reducere a inflaţiei, poate provoca ulterior inflaţie surpriză pentru a reduce şomajul. Or, dacă
agenţii economici anticipează acest lucru, politica antiinflaţionistă anunţată de autorităţi nu este credibilă,
anticipaţiile inflaţioniste nu se atenuează, iar combinaţia inflaţie-şomaj rămâne nefavorabilă. Istoria arată
că o modalitate de eliminare a incoerenţei temporale este instituirea unor reguli de conduită credibile, care
să împiedice banca centrală să ducă o politica monetara discreţionara. Un asemenea set de reguli este
sistemul monetar etalon aur.
Un alt punct de vedere modern este că regimul cursului de schimb existent în cadrul sistemului etalon-aur
poate fi interpretat în contextul dezbaterii actuale "reguli versus politica monetară discreţionară". 2 În
literatură, termenul „regulă” desemnează o reglementare impusă din exterior băncii centrale prin acte
normative (de obicei, prin legea să de organizare şi funcţionare), menită să limiteze autonomia decizională
a acestei instituţii.
Astfel, după cum arata A. Giovannini3, cursul de schimb fix este "natural", deoarece constituie o regulă de
politică monetară care stabilizează anticipaţiile inflaţioniste mult mai eficient decât alte reguli de politică
monetară, cum ar fi, de exemplu, stabilirea anticipată a ratei de creştere a masei monetare (ţintirea
agregatelor monetare; monetary targeting 4). Avantajul cursului de schimb fix este că face ca politica
monetară să fie transparentă, ceea ce permite publicului să înţeleagă dacă regula anunţată de banca
centrală este respectată sau nu; spre deosebire de aceasta, ţintirea agregatelor monetare, de exemplu, este
opacă, deoarece publicul larg nu poate înţelege prea uşor ce este acela un agregat monetar, care anume
este agregatul monetar controlat, în ce măsură obiectivul stabilit în legătură cu agregatul respectiv a fost
atins ş.a.m.d.
De regulă, cursurile de schimb fixe au fost abandonate în urma unor şocuri puternice - războaiele
napoleoneene, primul război mondial, marea criză economică interbelică, războiul din Vietnam etc. -, care
au determinat creşterea excesivă a costurilor menţinerii acestui regim. În lumina acestor evenimente,
cursurile de schimb flexibile apar ca un regim intermediar - ca o "clauză de salvgardare" utilizată în caz de
necesitate. Însă, după cum subliniază C. Wyplosz1, nu este clar dacă cursul de schimb fix constituie
"regula", iar cursul de schimb flotant, "politica discreţionară". Căci, flotarea cursurilor de schimb este
însoţită şi ea de unele reguli, cum ar fi cele referitoare la deficitul bugetar sau la evoluţia agregatelor
monetare. Pe de altă parte, fixarea cursului de schimb conţine şi ea anumite elemente discreţionare (de
exemplu, stabilirea conţinutului în aur al monedelor naţionale, în funcţie de care se calculează parităţile
metalice).
În epoca sistemului monetar etalon aur (1875-1914), băncile centrale au cumpărat şi vândut aurul la un
preţ fix. Acest preţ s-a stabilit în mod indirect prin definirea conţinutului în aur a monedei naţionale. Însă,
dat fiind faptul că tranzacţiile internaţionale implică un anumit cost (transportul aurului, dobânzi,
comisioane etc.), cursurile de schimb de piaţă se abăteau de la paritatea metalica în cadrul limitelor
definite de punctele aurului.2 Cu alte cuvinte, preţul aurului oscila şi el, dar în cadrul anumitor limite
foarte strânse. Similar, în celelalte sisteme monetare bazate pe cursuri de schimb fixe (sistemul de la
Bretton Woods, Sistemul Monetar European), variaţiile cursurilor monedelor participante erau
circumscrise anumitor marje de variaţie.
Existenţa unor marje de variaţie, chiar şi foarte limitate, conferă politicii monetare un anumit caracter
discreţionar: dacă rata de depreciere a monedei se încadrează în banda de fluctuaţie stabilită, este posibilă
o anumită creştere a masei monetare. Într-adevăr, cercetările efectuate de unii autori (B. Eichengreen, M.
Watson, R. Grossman; C. Goodhard) au arătat că, în mai multe perioade în care s-a angajat să menţină
fixitatea cursului de schimb, Banca Angliei a dus, de fapt, o politică monetară discreţionară. De aceea,
sistemul monetar etalon-aur nu poate fi considerat un sistem "automat", în sensul că modificările masei
monetare (cantităţii de aur) şi ale ratei dobânzii ar fi determinate exclusiv de situaţia balanţei de plăţi a
ţării respective. S-ar putea spune, mai degrabă, că este vorba despre o regulă de politică monetară ce
conferă autorităţilor o autonomie limitată.
Calificarea regimului cursului de schimb fix ca "regulă de politică monetară cu autonomie limitată" ridică
problema credibilităţii angajamentului autorităţilor de a menţine fixitatea cursului de schimb. Căci, oricât
de limitată ar fi ea, o politică monetară activă, subordonată anumitor obiective interne (stabilitatea
preţurilor, creşterea economica, reducerea şomajului etc.) este incompatibilă cu fixitatea cursului de
schimb. Astfel, dacă, pentru putea face faţă şocurilor, autorităţile adoptă o bandă de variaţie a cursului de
schimb, aceasta bandă poate fi prea mare, provocând deprecierea monedei. Pe de altă parte, dacă adoptă o
politică monetară discreţionară, susceptibilă să permită atingerea unora din obiectivele menţionate,
angajamentul ferm al autorităţilor de a menţine cursul de schimb fix nu mai constituie o politică temporal
coerentă. Această situaţie a apărut, de exemplu, în ultimele decenii, în mai multe ţări din America Latină,
care au încercat să utilizeze cursul de schimb fix ca ancoră de stabilizare a anticipaţiilor cu privire la
inflaţie înainte de a-şi reduce deficitul fiscal.
Analizând coerenţa temporală a politicii monetare ce poate fi dusă în condiţiile sistemului monetar etalon-
aur, M. Bordo şi F. Kydland au ajuns la concluzia că simpla adeziune a autorităţilor la "regulile jocului"
constituie totuşi un angajament credibil de a nu produce inflaţie. Aceasta concluzie este contrazisă însă de
faptul că, în epocă, unele guverne au emis titluri de stat cu prime de risc ridicate, ceea ce arată că în
anticipaţiile lor cu privire la inflaţie creditorii nu au considerat că politica monetara a guvernelor
respective este credibilă. Un exemplu analizat pe larg în literatură, deoarece este relevant prin prisma
posibilităţii pierderii credibilităţii politicii monetare chiar şi în condiţiile etalonului aur, este cel al
guvernului american la sfârşitul secolului XIX.

2.3.2. Poziţia lirei sterline în sistemul monetar etalon-aur

Un subiect amplu discutat în literatura modernă este problema factorilor care au determinat succesul
relativ al sistemului monetar etalon-aur. Astfel, analizând această problemă, G. Gallarotti 3 arată că unul
din factorii care au contribuit la buna funcţionare a sistemului etalon-aur este filozofia economica liberală,
dominantă în epocă, după care piaţa trebuie lăsată să "lucreze", deficitele fiscale trebuiesc evitate, iar
disciplina monetară trebuie respectată. Această filozofie liberală era dominantă în Anglia - cea mai mare
putere economică şi financiară a lumii în acea perioadă -, care, respectând concepţia respectivă, a acţionat
în favoarea sistemului monetar internaţional. După cum explică P. Lindert 4, fiind prima ţară din lume care
s-a industrializat, Marea Britanie a avut tot timpul o balanţă comercială excedentară, ceea ce i-a
permis să acorde credite pe termen lung altor ţări şi să impună debitorilor propriile sale reguli. Or, pentru
că Marea Britanie a practicat comerţul liber, celelalte ţări au putut să-şi achite datoriile externe mai
degrabă cu mărfuri, decât cu aur. Ca urmare, Marea Britanie nu a drenat aurul naţiunilor debitoare, ci, mai
degrabă, a promovat reintroducerea lui în circuitele financiare internaţionale. 1 Această împrejurare
contrastează cu situaţia din perioada dintre cele doua războaie mondiale, când atât SUA, cât şi Franţa au
drenat aurul celorlalte ţări participante la sistem.
Unul dintre cei mai importanţi teoreticieni ai sistemului monetar etalon-aur a fost economistul suedez G.
Cassel (1866 – 1945). Conform acestuia, etalonul-aur a avut succes, deoarece, în perioada premergătoare
primului război mondial, a devenit, de fapt, un "sistem monetar etalon-liră sterlină". Poziţia lirei sterline se
explică prin faptul că, în epocă, Londra a fost principalul centru financiar al lumii. Astfel, decontarea
tranzacţiilor internaţionale cu ajutorul lirei sterline a permis reducerea utilizării aurului în plăţile
internaţionale şi finanţarea unei mari părţi a comerţului internaţional prin poliţe trase asupra băncilor
engleze. Analizând acest fenomen, P. Linderd3 arată că rezervele constituite în lire sterline şi, într-o
anumită măsură, în franci francezi şi mărci germane, au reprezentat, în 1913, 19% din rezervele valutare
totale (aur plus valute), faţă de 10% în 1880. În modul acesta, "sistemul monetar etalon-aur" (Gold
Standard) a devenit, de fapt, un "sistem etalon-aur devize" (Gold Exchange Standard), în care lira sterlină
a jucat rolul de monedă cheie.
Cu toate acestea, Londra nu şi-a asumat rolul de administrator oficial al sistemului monetar internaţional,
care ar fi implicat stabilirea de către Banca Angliei a ratei dobânzii internaţionale. După cum arata B.
Eichengreen şi M. Flandreau4, în acea perioadă, a existat un sistem multipolar, în care Londra, Parisul şi
Berlinul aveau fiecare sfera sa de influenţă. Totuşi, unii autori, cum ar fi, G. Tullio şi J. Wolters, D.
McCloskey şi J. Zecher etc., arată că taxa de reescont practicată de Banca Angliei a influenţat într-o
anumita măsură taxa de reescont din Germania şi Franţa. O acţiune internaţionala similară a avut taxa de
reescont aplicată în SUA în perioada 1929-1933, ceea ce îi face pe autorii menţionaţi să afirme că marea
criza economică interbelică a avut şi unele cauze internaţionale.
Principalul factor care a determinat succesul sistemului etalon-aur clasic a fost credibilitatea acestuia. Într-
adevăr, pieţele financiare erau convinse că lira sterlină, francul şi marca nu se vor devaloriza, iar această
credinţă a creat un cerc "virtuos": credibilitatea stabilităţii cursurilor de schimb a promovat stabilitatea
fluxurilor de capital pe termen scurt, ceea ce, la rândul său, a contribuit la stabilizarea cursurilor de
schimb. Înseamnă că nu mărimea rezervelor de aur ale Băncii Angliei a constituit factorul esenţial care a
asigurat încrederea în moneda cheie, ci dexteritatea acestei bănci centrale de a manevra rata dobânzii de pe
piaţa interbancară. După cum arata A. Bloomfield1 şi Goodhart, rata dobânzii de piaţa interbancară
londoneză a fost gestionată adesea în manieră prociclică, în scopul reducerii ieşirilor de capital pe termen
lung - politică devenită necesară pe măsură ce excedentul contului curent s-a diminuat ca urmare a
industrializării altor ţări.

2.3.3. Fluxurile de capital pe termen lung în sistemul monetar etalon aur

În condiţiile sistemului monetar etalon aur, fluxurile de capital pe termen lung (credite pe termen lung,
investiţii directe şi de portofoliu) erau orientate dinspre lumea veche (în special Anglia, Franţa şi
Germania) spre lumea nouă (mai ales SUA, Canada şi Argentina), în timp ce transferurile de resurse reale,
realizate prin comerţul cu bunuri, erau orientat în sens invers: ţările din prima categorie înregistrau
excedente ale balanţei lor comerciale, iar cele din a doua, deficite. Au existat mai multe mecanisme care
au produs transferuri reale de resurse: cursul de schimb real, preţul relativ al bunurilor care fac obiectul
comerţului exterior (traded goods) şi al bunurilor care nu fac obiectul comerţului exterior (non-traded
goods) şi raportul de schimb. După cum am arătat, aceste mecanisme sunt strâns legate între ele, deoarece
cursul de schimb real este egal cu raportul dintre preţurile bunurilor care fac obiectul comerţului exterior
(traded goods) şi preţul bunurilor care nu fac obiectul comerţului exterior (non-traded goods) şi, în
anumite condiţii, cu inversul raportului de schimb.
Analizând modul de funcţionare a sistemului monetar etalon-aur, D. McCloskey şi J. Zecher arată că, în
cadrul acestui sistem, preţurile relative nu influenţează procesul de ajustare a balanţei de plăţi. Acest lucru
este valabil mai ales în cazul ţărilor mici, şi anume în cazul în care cursurile de schimb sunt fixe, iar toate
bunurile care există fac obiectul comerţului exterior (traded goods). În acest caz, toate preţurile sunt
mărimi date şi, deci, nu se modifică din cauza schimbării preferinţelor străinătăţii. Creşterea ratei de
economisire în ţara exportatoare de capital sporeşte volumul resurselor disponibile pentru a fi transferate
în ţările importatoare de capital, ceea ce face ca balanţa comercială a primei ţări să înregistreze un
excedent, iar contul său de capital, un deficit. Însă, modificarea incipientă a ratei dobânzii din ambele
categorii de ţări va determina modificarea corespunzătoare a viitoarelor fluxuri de capital pe termen lung.
În cazul în care ţările exportatoare de capital sunt ţări mari, care au un important sector producător de
bunuri care nu fac obiectul comerţului exterior (non-traded goods), ajustarea preţurilor relative joacă un
rol major în procesul de transfer al resurselor reale.
În figura nr. 1, este reprezentat procesul de realizare a echilibrului intern şi extern într-o ţară exportatoare
şi una importatoare de capital. Această figură se bazează pe modelul prezentat mai jos.

Ţara exportatoare de capital Ţara importatoare de capital

Fig. nr. 1: Ajustarea preturilor relative şi fluxurile de capital pe termen lung

În figura de mai sus, dreapta RR reprezintă structura producţiei ţării de referinţă prin prisma raportului
dintre bunurile care fac obiectul comerţului exterior (traded goods), T, şi bunurile care nu fac obiectul
comerţului exterior (non-traded goods), NT. Deprecierea reală a monedei determină creşterea
profitabilităţii sectorului care produce bunuri destinate exportului, ceea ce duce la modificarea structurii
producţiei în sensul creşterii raportului T/NT. Dreapta CC reprezintă structura consumului intern prin
prisma raportului T/NT; această dreaptă are pantă negativă, deoarece aprecierea monedei determină
creşterea preţurilor relative ale bunurilor importate. În punctul N, în care dreptele RR şi CC se
intersectează, soldul balanţei comerciale este egal cu zero. Dreapta II reprezintă echilibrul intern; această
dreaptă are pantă negativă, deoarece aprecierea reală a monedei diminuează cererea străinătăţii faţă de
bunurile autohtone, ceea ce duce la creşterea absorbţiei interne. Dreapta EE reprezintă echilibrul extern -
creşterea absorbţiei determină creşterea importurilor, ceea ce duce la deprecierea monedei. Această
dreaptă este trasată pentru un anumit nivel durabil al fluxurilor de capital, care, în momentul iniţial, sunt
considerate egale cu zero. Iniţial, ambele economii sunt în echilibru intern (punctele M1 şi N1).
Pentru a afecta transferul real de resurse, exportul de capital necesită apariţia unui surplus comercial, ceea
ce implică deprecierea monedei, de exemplu, la nivelul Q2. Ca urmare, are loc deplasarea resurselor spre
sectorul producător de bunuri care fac obiectul comerţului exterior (traded goods) şi orientarea consumului
spre bunuri care nu fac obiectul comerţului exterior (non-traded goods). Surplusul comercial este
reprezentat de segmentul AB. Deoarece acest excedent dă naştere unor ieşiri de capital durabile, dreapta
EE se deplasează în poziţia E1E1 , astfel încât absorbţia aferentă cursului de schimb real respectiv se
reduce.
Se precizează ca rata economisirii creşte în ţara exportatoare de capital, deoarece absorbţia acestei ţări se
reduce de la nivelul A1 la A2.
În ţara importatoare de capital, intrările de capital determină creşterea absorbţiei interne şi deplasarea
dreptei EE în poziţia E1E1. Pentru ca economia să ajungă în noul punct de echilibru, N2, moneda se
apreciază, absorbţia creşte şi apare un deficit comercial.
Rezultă că aşa-numita "problemă a transferului" provine din creşterea exogenă a înclinaţiei spre
economisire în ţara exportatoare de capital: reducerea corespunzătoare a absorbţiei interne din această ţară
antrenează ieşiri de capital pe termen lung durabile (deplasarea spre dreapta a curbei EE). Totodată,
creşterea economisirii determină reducerea incipientă a ratei dobânzii comparativ cu ţările importatoare de
capital.
Deprecierea reală a monedei ţării exportatoare de capital joacă un rol esenţial în antrenarea unei realocări
a resurselor dinspre sectorul producător de bunuri care nu fac obiectul comerţului exterior (non-traded
goods) spre sectorul producător de bunuri care fac obiectul comerţului exterior (traded goods). Astfel, în
faza următoare, creşterea cererii de capital în ţara importatoare de capital determină creşterea ratei
dobânzii comparativ cu rata dobânzii din ţara exportatoare de capital. Deoarece, în ţara importatoare de
capital, intrările de capital durabile cresc, curba EE se deplasează spre dreapta, pe când, în ţara
exportatoare de capital, curba EE s-a deplasat spre stânga. Moneda ţării importatoare de capital se
apreciază în termeni reali, iar moneda ţării exportatoare se depreciază.
După cum am arătat, sistemul monetar etalon-aur are şi alte efecte benefice. Aceste efecte ţin, în esenţă, de
legăturile în dublu sens care există între balanţa de plăţi şi oferta de monedă. Astfel, în cazul unui şoc
monetar, variaţiile balanţei de plăţi, B, şi ale ofertei de monedă, M, sunt invers proporţionale. O creştere
autonomă a ofertei de monedă, M, (de exemplu, ca urmare a descoperirii unor noi zăcăminte aurifere)
determină apariţia unor dezechilibre ale contului curent şi/sau contului de capital: creşterea importurilor
determină reducerea ratei dobânzii interne, ieşiri de capital şi pierderea aurului pe care l-a descoperit
naţiunea respectivă.
În cazul unui şoc nemonetar, variaţiile balanţei de plăţi, B, şi ale ofertei de monedă, M, sunt direct
proporţionale. De exemplu, creşterea preferinţei consumatorilor pentru bunurile din import determină
creşterea deficitului balanţei de plăţi, B, şi reducerea masei monetare, M. Însă,
reducerea ofertei de monedă determină, pe de altă parte, creşterea ratei dobânzii, ceea ce îi face pe
rezidenţi să vândă titlurile pe care le deţin în portofoliu pentru a-şi procura moneda de care au nevoie
(devenită mai rară şi mai scumpă). Creşterea ratei dobânzii, i, atrage intrări de capital, care atenuează
efectul şocului nemonetar (real) asupra balanţei de plăţi (suma soldului negativ al contului curent şi
soldului pozitiv al contului de capital) şi asupra ofertei de monedă interne. În mod practic, ţara respectivă
se împrumută în străinătate pentru a-şi finanţa consumul sporit de bunuri din import.
Un alt exemplu de şoc nemonetar este scăderea producţiei naţionale, determinată de catastrofe naturale,
războaie, revoluţii etc., care duce la creşterea importurilor şi reducerea exporturilor. Ca urmare, poziţia
balanţei de plăţi, B, se înrăutăţeşte, masa monetară, M, se reduce, iar rata dobânzii creşte. Aceste evoluţii
antrenează intrări de capital, care reprezintă împrumuturi contractate de ţara respectivă în străinătate,
susceptibile să atenueze efectele negative ale scăderii producţiei asupra consumului real.

3. Sistemul monetar etalon aur-devize (Gold Excange Standard)

3.1. Caracteristicile sistemului monetar etalon aur-devize

După terminarea primului război mondial, majoritatea ţărilor au încercat să stopeze inflaţia prin
restabilirea legăturii dintre bancnote şi aur şi, în general, prin reinstaurarea principiilor sistemului etalon-
aur. Spre sfârşitul anilor ‘20, situaţia economică a ţărilor europene a început să se îmbunătăţească, iar
guvernele respective au încetat să mai facă apel la împrumuturi de la băncile centrale pentru a-şi acoperi
cheltuielile, ceea ce a dus la încetarea creşterii artificiale a cererii solvabile interne. Pe de altă parte,
întoarcerea la lucru a muncitorilor şi ţăranilor demobilizaţi şi reconstruirea fabricilor şi uzinelor au
determinat creşterea producţiei şi asigurarea treptată a concordanţei dintre cerere şi ofertă. Toate acestea
au dus la încetarea creşterii inflaţioniste a preţurilor, la sporirea exporturilor şi reducerea importurilor, la
diminuarea ieşirilor de capital şi la echilibrarea treptată a balanţelor de plăţi.
În aceste condiţii, în anul 1925, Anglia a restabilit convertibilitatea în aur a monedei sale, fără a devaloriza
însă lira sterlină în concordanţă cu deprecierea suferită de această monedă în timpul războiului. Or, dată
fiind reducerea drastică a stocului de aur al Băncii Angliei, măsura respectivă ar fi implicat, conform
regulilor de emisiune specifice etalonului-aur, reducerea considerabilă a masei monetare interne
(dezinflaţie) şi, implicit, reducerea masei mijloacelor de plată internaţionale (reprezentate în mod
preponderent de moneda engleză, în condiţiile în care, după cum am arătat, sistemul etalon-aur se
transformase deja de facto într-un "sistem etalon-liră sterlină", ceea ce nici economia engleză şi nici
economia mondială nu puteau suporta. Ca urmare, până la urmă (1931), Anglia a fost nevoită să
devalorizeze lira sterlină, ceea ce, în pofida diverselor măsuri de stabilizare luate cu această ocazie, a
perturbat grav plăţile internaţionale.
Autorităţile franceze, mai realiste, au procedat mai întâi la o devalorizare a francului, iar apoi la
restabilirea convertibilităţii în aur a acestuia (1931). Deşi această convertibilitate a fost serios amputată, în
sensul că era permisă numai pentru sume foarte mari (prevedere care a transformat sistemul etalon aur-
monede în ceea ce, în epocă, s-a numit „sistemul etalon aur-lingouri” (Gold Bullion Standard), principiul
respectiv nu a putut fi menţinut. În perioada interbelică, Franţa a cunoscut, într-adevăr, o cascadă de
devalorizări (1936, 1937, 1939), care au făcut ca, în epocă, francul să fie o monedă instabilă.
Paralel cu aceste eforturi depuse pe plan intern, ţările europene au încercat să realizeze o anumită
cooperare monetară internaţională prin adoptarea unui set de principii monetare comune. Aceste principii,
formulate la conferinţa monetară internaţională de la Genova, din 1922, vizau, în esenţă, oficializarea
practicii deja existente de folosire a monedelor naţionale convertibile în aur (în principal a lirei sterline) ca
monede de rezervă internaţionale.1 În modul aceasta, au fost puse bazele unui nou sistem monetar,
cunoscut sub denumirea de „etalon aur-devize”(Gold Exchange Standard), care, deşi a rămas eminamente
naţional, a fost adoptat de toate ţările europene în forme asemănătoare, ceea ce, din punct de vedere
funcţional, a însemnat un pas important în direcţia uniformizării mecanismelor monetare. În România,
acest sistem a fost introdus cu ocazia stabilizării monetare din anul 1929 (combinat cu sistemul etalon aur-
lingouri).
Principalele trăsături ale sistemului monetar etalon aur-devize au fost următoarele:
a) definirea monedei naţionale prin raportarea la o cantitate convenţională de aur sau la o altă monedă
(mai puternică), convertibilă ea însăşi în aur;
b) retragerea aurului din circulaţia monetară internă, care rămâne astfel să fie deservită exclusiv de
bancnote, monezi divizionare (confecţionate din metal obişnuit), monedă de cont etc.;
c) convertibilitatea bancnotelor – la alegerea băncii centrale emitente – în aur sau valute-aur,
respectiv în devize-aur, adică în mijloace de plată ale altor ţări, în care moneda naţională este convertibilă
în aur; această convertire a bancnotelor se face la un curs oficial fix; în practică, majoritatea băncilor
centrale au optat pentru a doua posibilitate;
d) constituirea rezervei de mijloace de plată internaţionale în aur, valute-aur şi devize-aur, numite, de
aceea, valute sau devize „de rezervă” (forte), precum şi, eventual, în alte active; ca urmare, a apărut o
deosebire între monedele diverselor ţări: unele au devenit „monede de rezervă” (forte), iar altele nu; cu
alte cuvinte, unele monede naţionale (lira sterlină, francul francez, iar apoi dolarul american) au devenit
monede internaţionale, în timp ce alte monede naţionale (de exemplu, leul românesc) au rămas doar de
importanţă locală;
e) transferabilitatea liberă sau cu anumite restricţii a capitalurilor băneşti dintr-o ţară în alta. Sistemul
etalon aur-devize s-a caracterizat, aşadar, în esenţă, prin excluderea aurului din
circulaţia monetară internă şi prin existenţa unei legături indirecte între bancnote şi aur: deţinătorii de
bancnote nu mai puteau cere în schimbul lor aur băncii centrale, însă puteau obţine de la aceasta sau de pe
piaţă valute sau devize convertibile în aur.

3.2. Funcţionarea sistemului etalon aur-devize

Funcţionarea sistemului etalon aur-devize a fost studiată din punct de vedere teoretic de unii economişti
importanţi ai epocii (G. Cassel, J. M. Keynes), care au evidenţiat avantajele acestuia:
a) suplinirea lipsei de aur, resimţită atât la nivelul unor ţări, cât şi la nivelul economiei mondiale în
ansamblu; de aici, posibilitatea restabilirii convertibilităţii bancnotelor, fără a recurge în acest scop la
procedeul dureros al dezinflaţiei;
b) elasticizarea disciplinei excesive impuse emisiunii monetare de regulile etalonului-aur; această
nouă disciplină, mai laxă, a permis intervenţia statului în economie, fenomen care, în epocă, începuse deja
să se manifeste destul de frecvent;
c) concentrarea aurului şi, deci, a bazei creditului internaţional pe câteva mari pieţe, de unde
posibilitatea creării unui mecanism de decontare la scară mondială, bazat pe un sistem de clearing
(compensare) multilateral.
În practică, sistemul etalon aur-devize s-a confruntat cu o serie de dificultăţi, provocate în principal de
faptul că a permis multiplicarea abuzivă a creditului şi a masei monetare globale. De asemenea, aplicarea
principiilor acestui sistem a provocat perturbarea mecanismelor autoreglatoare ale sistemului etalon-aur,
ceea ce, conjugat cu evoluţiile înregistrate în perioada 1920-1936 în volumul, structura şi orientarea
fluxurilor financiare mondiale, au făcut ca funcţionarea efectivă a sistemului etalon aur-devize să se
deosebească radical nu numai de etalonul-aur de dinainte de primul război mondial, ci şi de schema
teoretică imaginată la Conferinţa de la Geneva (1922).
Astfel, conform principiilor sistemului aur-devize, cursurile de schimb valutar erau, în continuare, cursuri
fixe, formate pe baza parităţilor metalice şi reglate automat de mecanismul punctelor aurului, la fel ca în
sistemul etalon-aur din perioada antebelică. Însă, datorită dispariţiei aurului din circulaţia monetară
internă, mecanismul punctelor aurului acţiona acum la nivelul băncilor centrale, nu al importatorilor şi
exportatorilor individuali. Ca urmare, pentru a menţine cursul monedei naţionale în limitele punctelor
aurului şi a nu pierde, deci, aur, banca centrală a unei ţări aflate în acest regim trebuia să dispună de o
rezervă valutară suficientă, pe care o constituia cumpărând de pe piaţă valute şi devize „de rezervă”
(forte), pe care le plătea cu propria sa monedă naţională. Or, procedând în modul acesta, banca centrală
provoca, în interiorul ţării respective, creşterea masei monetare, amplificarea volumului creditului,
sporirea cererii solvabile şi, deci, creşterea preţurilor (inflaţie).
Achiziţionarea de valute şi devize „de rezervă” (forte) nu însemna, însă, un transfer real de resurse de la
ţările emitente la cele deţinătoare, căci, cel mai adesea, acestea din urmă îşi plasau rezerva valutară sub
formă de depozite în cont tot la băncile din prima categorie de ţări. Ca urmare, depozitele (la vedere)
existente în sistemele bancare ale ţărilor emitente de valute şi devize „de rezervă” (îndeosebi Anglia şi
SUA), pe baza cărora sistemele bancare respective creau moneda în care se constituiau rezervele valutare
ale celorlalte ţări, nu se diminuau ca volum, ci îşi schimbau doar deţinătorul: în loc ca titularul acestor
depozite să fie un client din ţara emitentă, titular era banca centrală a unei alte ţări. În consecinţă, deşi
masa monetară din circulaţia internă a ţării cumpărătoare de valute şi devize “de rezervă” creştea, masa
monetară din ţara emitentă nu se reducea, ceea ce a amplificat şi mai mult inflaţia.
În principiu, ambele categorii de ţări (emitente şi deţinătoare de monede „de rezervă”) pot adopta diverse
măsuri de limitare a creşterii masei monetare (manevrarea taxei de rescont, operaţiunile open market,
regimul rezervelor obligatorii etc.), însă aplicarea unei asemenea politici monetare restrictive necesită o
anumită cooperare internaţională, care, în epocă, nu s-a produs neapărat. Dimpotrivă, în condiţiile
economice, sociale şi politice existente pe plan internaţional între cele două războaie mondiale, fenomenul
de multiplicare a masei monetare şi a creditului - descris mai sus - a luat, spre sfârşitul anilor ‘30, o mare
amploare, ceea ce a alimentat afluxul de valute şi devize, considerate apte de a îndeplini funcţia de „mijloc
de rezervă”, spre ghişeele băncilor centrale din alte ţări, fără ca autorităţile din ţările emitente să ia măsuri
de reducere a creaţiei monetare. Ca urmare, într-o serie de ţări, inflaţia a scăpat de sub control (de
exemplu, în Germania, în perioada cunoscută sub denumirea de „Republica de la Weimar”).
Deficienţele arătate ale mecanismului de constituire a contrapartidelor (acoperirii) creaţiei monetare
interne s-au conjugat cu efectele schimbărilor produse în perioada interbelică în volumul, structura şi
orientarea fluxurilor financiare internaţionale. În esenţă, aceste schimbări au fost determinate de doi
factori:
1) dispariţia monopolului Londrei, ca centru financiar al lumii;
2) marea criza economică din 1929-1933.
1) Ca urmare a dezvoltării economice a SUA, pe lângă centrele financiare mondiale vechi (Londra şi
Paris), a apărut un nou centru financiar mondial (New York), ceea ce a dus la intensificarea concurenţei
între centrele financiare respective şi, deci, la creşterea volumului lichidităţii internaţionale.
Astfel, concurenţa dintre Londra şi New York a provocat creşterea creditelor acordate de băncile engleze
şi americane, ceea ce a determinat apariţia unor importante lichidităţi speculative. Însă, în condiţiile în
care Anglia nu mai era singura putere industrială a lumii, această ţară a început să acumuleze o importantă
datorie externă, ceea ce a subminat încrederea în lira sterlină ca monedă „de rezervă”. Pentru a stopa acest
fenomen, Anglia a adoptat, în 1925, amintita măsură de restabilire a convertibilităţii în aur a lirei sterline,
în conformitate cu principiile sistemului etalon aur-monede de dinainte de război. Însă, după cum am
arătat, măsura respectivă a implicat o politică monetară dezinflaţionistă, care a provocat stagnare
economica. La rândul său, concurenţa dintre Londra şi Paris s-a accentuat mai ales după relativa
stabilizare a francului din perioada 1926-1928 (francul Poincaré), când Parisul a devenit principalul centru
mondial al comerţului cu aur. În condiţiile favorabile create de acest fenomen şi pentru a asigura, în
sfârşit, convertibilitatea în aur a francului (devalorizat în mai multe rânduri), Franţa a decis să
convertească în aur lirele sterline pe care le deţinea şi să nu mai accepte decât aur pentru creanţele sale
externe. Or, în modul acesta Franţa a contribuit şi ea la dezorganizarea sistemului etalon aur-devize şi la
creşterea neîncrederii în acesta.
2) Marea criză economică din 1929-1933 a provocat, la rândul său, importante dezechilibre ale
pieţelor de bunuri şi servicii, recesiune, şomaj, puternice şi persistente presiuni inflaţioniste, blocarea
pieţelor financiare, dezechilibre ale balanţelor de plăţi etc. Toate acestea au făcut imposibilă nu numai
restabilirea mecanismelor autoreglatoare ale etalonului-aur, cu regimul său valutar foarte asemănător cu
cel al unei uniuni monetare internaţionale, ci chiar şi respectarea regulilor mai puţin drastice ale etalonului
aur-devize.
În aceste condiţii, sistemul etalon aur-devize, în varianta sa iniţială de „etalon aur-liră sterlină”, a încetat
să mai funcţioneze; la rândul său, încercarea Franţei de a crea o anumită solidaritate între câteva ţări
europene participante la ceea ce în epocă s-a numit „blocul aurului” a eşuat şi aceasta destul de rapid.
Confruntate cu dificultăţile generate de criza economică şi monetară şi de atmosfera politică internaţională
ostilă, creată de ascensiunea totalitarismelor de dreapta şi de stânga, statele lumii au încercat să se apere
nu prin noi acorduri între ele, ci fiecare pe cont propriu, şi anume prin devalorizări repetate ale monedelor
internaţionale şi prin limitarea convertibilităţii acestora nu numai în aur, ci şi una în alta
(interconvertibilitate). Astfel, în majoritatea ţărilor a fost introdus controlul valutar al statului - regim al
cărui efect a fost interzicerea deţinerii de mijloace de plată străine de către rezidenţi şi desfiinţarea
posibilităţii acestora de a converti liber moneda lor naţională în moneda altui stat. 1 În măsura în care, prin
excepţie, operaţiunea de schimb valutar a mai fost permisă, aceasta se realiza într-o manieră strict
controlată de autorităţi şi doar faţă de monedele care păreau să îndeplinească relativ satisfăcător funcţia de
mijloc de rezervă internaţional, deoarece se dovedeau ceva mai stabile în raport cu aurul. Însă, spre
deosebire de trecut, în această funcţie de mijloc de rezervă internaţional s-a impus rapid nu o monedă
europeană, ci dolarul american, care, după devalorizarea sa din 1934 – intervenită în contextul New Deal
promovat de preşedintele Roosevelt – şi-a regăsit rapid stabilitatea.
În aceste condiţii, în anii ’30, au apărut ceea ce în epocă s-au numit „zonele” sau „blocurile monetare”.
O zonă monetară (bloc monetar) era un grup de ţări, de regulă dominate economic de una din ele, în cadrul
căruia monedele erau convertibile una în alta la cursuri de schimb fixe, mişcările de capitaluri erau libere,
iar rezervele valutare (formate din aur şi valute şi devize convertibile în aur) erau administrate în comun.
Astfel, în 1931, după devalorizarea lirei sterline a apărut „zona lirei sterline”; de asemenea, s-a constituit
„zona francului” şi „zona dolarului”. Conceptul de „zonă monetară” va fi reluat după cel de-al doilea
război mondial, ca variantă a reconstrucţiei monetare internaţionale, însă fără succes. Acest concept va
dobândi însă o nouă semnificaţie teoretică şi practică - deosebit de fertilă - în contextul procesului
unificării monetare europene, relansat la începutul anilor ’90.1

3.3. Analize moderne ale sistemului monetar etalon-aur devize

La fel ca sistemul monetar etalon-aur clasic, sistemul etalon-aur devize existent în perioada interbelică
face obiectul a numeroase analize moderne. Aceste analize abordează în principal următoarele probleme:
1) credibilitatea angajamentului autorităţilor de a menţine fixitatea cursurilor de schimb fixe şi
respectarea de către acestea a "regulilor jocului";
2) legătura dintre sistemul etalon-aur devize şi criza mondială din anii '29-'33;
3) factorii care au determinat dizolvarea blocului aurului.

3.3.1. Credibilitatea şi respectarea regulilor jocului

Deşi sistemul monetar etalon-aur devize instituit în perioada interbelică este adesea criticat, cursurile de
schimb ale unor monede europene importante au fost atunci mai stabile decât în cadrul Sistemului
Monetar European din anii '70-'80. De aceea, unul din aspectele importante analizate în literatura modernă
este măsura în care anticipaţiile cu privire la efectuarea unor modificări ale cursurilor de schimb au afectat
credibilitatea angajamentului autorităţilor de a menţine nivelul cursurilor de schimb stabilite în
conformitate cu principiile acestui sistem.
Astfel, L. Officer2 a calculat punctele aurului pentru cursul de schimb liră sterlină-dolar, ajungând la
concluzia că aceste limite nu au fost niciodată depăşite. De asemenea, P. Hallwood , R. MacDonald R. şi I.
Marsh3 au reconstituit anticipaţiile efectuate în acea perioadă cu privire la evoluţia cursului de schimb liră
sterlină-dolar. Aceşti autori arată că, din vara anului 1931 şi până la desfiinţarea convertibilităţii în aur a
lirei sterline în toamna aceluiaşi an, anticipaţiile respective au fost exclusiv în sensul că se va produce
devalorizarea lirei. De aici, ei trag concluzia că pieţele financiare au considerat că adeziunea Angliei la
sistemul etalon-aur constituie un angajament credibil şi că mişcările de capital speculative nu vor
destabiliza cursul de schimb liră-dolar.
În realitate, atât Marea Britanie, cât şi SUA au suspendat convertibilitatea în aur a monedelor lor. După
suspendarea convertibilităţii în aur a dolarului (martie 1933), singura monedă importantă care a mai rămas
convertibilă în aur a fost francul francez. Reconstituind anticipaţiile cu privire la cursul de schimb franc-
dolar, autorii citaţi arată că deşi pieţele financiare au anticipat că va avea loc o devalorizare a dolarului,
credibilitatea angajamentului faţă de aur al SUA s-a păstrat. Cu toate acestea, guvernul american a
infirmat această credinţă.
În acest context, s-a pus problema măsurii în care băncile centrale ale principalelor bănci ale lumii au
respectat "regulile jocului" şi a modului în care această conduită a contribuit la credibilitatea adeziunii
autorităţilor la principiile sistemului etalon-devize. Analizând politica dusă în epocă de Banca Angliei, B.
Eichengreen, M. Watson şi R. Grossman au ajuns la concluzia că aceasta nu a respectat "regulile jocului",
rata dobânzii de pe piaţa interbancară londoneză fiind perturbată adesea de condiţiile economice interne.
De asemenea, P. Hallwood , R. MacDonald R. şi I. Marsh 2 au măsurat econometric intensitatea legăturii
dintre anticipaţiile cu privire la modificarea cursului de schimb liră-dolar, pe de o parte, şi variabilele
macroeconomice cheie, pe de altă parte, ajungând la concluzia că acestea din urmă au fost foarte sensibile
la orientarea politicii monetare. În ceea ce priveşte anticipaţiile cu privire la modificările de cursuri nu au
fost niciodată în sensul devalorizării lirei sterline.
Explicaţia acestui aparent paradox rezidă în faptul că posibilitatea variaţiei cursului de schimb în banda de
fluctuaţie stabilită conferă politicii monetare o anumită marjă de manevră. Şi, de fapt, tocmai acest lucru
va fi avut în vedere la conferinţa de la Bretton Woods, când marja de variaţie a cursurilor de schimb a fost
extinsă (  1%).3
Concluzia care se desprinde din aceste investigaţii empirice este că deşi pieţele financiare au considerat că
cursul de schimb liră-dolar este credibil, Banca Angliei nu a respectat "regulile jocului", ceea ce a
subminat sistemul monetar etalon aur-devize.

3.3.2. Sistemul monetar şi criza economică din anii '30

O altă problemă analizată în literatura modernă este cea a legăturii dintre sistemul monetar etalon aur-
devize şi declanşarea şi prelungirea crizei mondiale din perioada interbelică. Mai precis, s-a pus problema
dacă în epocă a existat realmente o insuficienţă cantitativă a aurului şi dacă această deflaţie este cauza care
a provocat marea criză economică din anii '29-'33.
Abordând această problemă, S. Sumner arată că în acea epocă nu a existat o contracţie monetară absolută,
ci una relativă, în sensul că cererea de aur monetar a lumii a crescut mai repede decât stocul de aur
mondial.
Cererea reală de aur a fost determinată de doi factori:
a) creşterea rezervelor pe care băncile comerciale erau obligate să le constituie în aur, măsură care a
fost adoptată de mai multe bănci centrale importante în efortul lor de a combate inflaţia;
b) creşterea cererii reale de monedă, determinată de creşterea economică.
Dintre aceşti doi factori, cel mai mare impact a avut primul, ceea ce înseamnă că creşterea preţului aurului
(devalorizarea monedelor naţionale) a fost determinată în mare măsură de politica monetară deflaţionistă
dusă de autorităţi. Acest orientare deflaţionistă a fost determinată de faptul că politica monetară a rămas
restrictivă, deşi cererea de aur a publicului a crescut ca urmare a dezvoltării activităţii economice.
Autorul citat analizează, de asemenea, contribuţia individuală a diverselor ţări la creşterea cererii mondiale
de aur. Astfel, SUA, Marea Britanie, Franţa şi celelalte ţări din blocul aurului au decis creşterea ratei
rezervelor obligatorii în primul an după izbucnirea crizei. Ulterior, SUA şi Marea Britanie şi-au relaxat
politica monetară, însă, mai ales în cazul primei ţări amintite, nu în suficientă măsură pentru a compensa
creşterea cererii de monedă. Totuşi, chiar şi în apogeul crizei, Franţa şi celelalte ţări din blocul aurului au
continuat să aplice o politică monetară restrictivă, menţinând nivele ridicate ale ratei rezervelor obligatorii.
Astfel, în perioada decembrie 1926-decembrie 1932, preţul internaţional al aurului a crescut cu 37%, iar
Franţa singură a contribuit cu mai mult de jumătate la această creştere.
Cu toate că poziţia generală a economiştilor contemporani este că mecanismele rigide ale sistemului
etalon aur în varianta sa interbelică reprezentată de sistemul etalon aur-devize sunt puternic implicate în
declanşarea crizei mondiale, unii autori prestigioşi, dintre care cei mai cunoscuţi sunt M. Friedman şi A.
Schwartz2, agumentează că, în SUA, criza a fost provocată de politica greşită dusă de Fed, nu de etalonul
aur-devize.
Alţi autori, cum ar fi W. Brown, C. Kindleberger, P. Temin, B. Eichengreen etc., susţin contrariul, însă
datele pe care le prezintă nu sunt concludente.
Încercând să depăşească această situaţie neclară prin folosirea unor metode moderne de stabilire a
cauzalităţii (teste de cauzalitate Granger şi vectori de autoregresie), P. Hallwood, R.MacDonald R. şi I.
Marsh arată că politica monetară dusă de Fed în anii '30 a fost impusă de considerente internaţionale.
După aceşti autori, deşi caracterul restrictiv al politicii monetare aplicate de Fed a provocat falimentul a
numeroase bănci americane, aşa cum arată M. Friedman şi A. Schwartz, această politică a fost necesară
din cauza fragilităţii dolarului pe piaţa valutară. Cu alte cuvinte, interacţiunile cu un mediu internaţional
ostil au afectat băncile americane, care, dând faliment în număr mare, au declanşat panica şi criza la nivel
mondial. În plus, ieşirile de aur din SUA au alimentat anticipaţiile că va avea loc devalorizarea dolarului,
ceea ce, de asemenea, a obligat Fed să ducă o politică monetară restrictivă.
Din aceste analize, rezultă că, în perioada respectivă, Fed s-a aflat într-o dilemă: creşterea bazei monetare
pentru a "salva" băncile, ori nerespectarea "regulilor jocului". Alegând să respecte regulile, chiar cu riscul
ca numeroase bănci să dea faliment, Fed a pus o nouă presiune asupra dolarului, ceea ce a precipitat
declanşarea crizei. În aceste condiţii, adeziunea SUA la principiile sistemului etalon-aur devize nu a mai
putut fi susţinută.

3.3.2. Desfinţarea blocului aurului

Blocul aurului a fost pus în pericol pentru prima dată în martie 1933, când SUA au suspendat
convertibilitatea în aur a dolarului. Ca urmare, în acest "bloc" au mai rămas Franţa, Belgia, Olanda,
Elveţia şi alte câteva ţări periferice.
O problemă interesantă referitoare la blocul aurului este cea a factorilor care au determinat în cele din
urmă desfiinţarea sa. După părerea unor autori, cum ar fi, de exemplu, B. Eichengreen 2 şi R. Hogg3,
principala cauză a disoluţiei blocului aurului a fost menţinerea cursurilor de schimb fixe. Deoarece
monedele ţărilor participante erau supraevaluate în raport cu dolarul şi lira, ţările respective au avut
balanţe de plăţi deficitare şi, în consecinţă, au cunoscut importante ieşiri de aur. Pentru a-şi proteja
rezervele de aur, aceste ţări au trebuit să ducă o politică monetară restrictivă, de natură să ducă la scăderea
nivelului general al preţurilor, ceea ce a provocat creşterea ratei şomajului. De aceea, la fel ca Marea
Britanie cu o cinci ani mai înainte, ţările din blocul aurului au trebuit să abandoneze, la rândul lor,
etalonul-aur. În plus, faptul că, după ce a devalorizat francul cu 28% în martie 1935, Belgia s-a confruntat
cu o criză bancară majoră, din cauza înrăutăţirii condiţiilor economice, face ca în cazul acestei ţări situaţia
să fie asemănătoare cu împrejurările care au determinat SUA să suspende etalonul-aur.
Cu toate aceste similitudini, tabloul politic european s-a schimbat radical după 1937, îndeosebi ca urmare
a ascensiunii celui de-al Treilea Reich. Prin prismă politică, este de notat că sistemul etalon-aur clasic a
funcţionat în Europa în perioada în care a existat un echilibru de forţe şi că acest sistem a fost abandonat
în 1914, când echilibrul s-a rupt. Tot aşa, în perioada interbelică, atâta timp cât echilibrul de forţe
european a fost stabil, Franţa fiind aliată cu Marea Britanie şi SUA pentru a face faţă unei eventuale
revanşe a Germaniei, iar tratatele de alianţă ale Franţei cu diverse ţări est-europene (printre care şi
România) includeau ţările respective în sistemul occidental de securitate colectivă, sistemul etalon aur-
devize a funcţionat satisfăcător. Ţările din Europa Centrală şi de Est, coloniile etc., îşi completau rezervele
de aur relativ reduse pe care le aveau cu franci francezi, lire şi dolari, ceea ce constituia principalul avantaj
al sistemului.
Un eveniment politico-militar important s-a produs în martie 1935, când Germania a anunţat
reintroducerea serviciului militar obligatoriu - interzis de tratatul de la Versailles şi de pactul de la
Locarno; în octombrie 1935, Italia a ocupat Abisinia (ceea ce a invalidat principiul securităţii colective pe
care Franţa l-a impus prin Liga Naţiunilor); în martie 1936, Germania a ocupat zona demilitarizată renană,
ceea ce a întrerupt accesul direct al Franţei la aliaţii săi est-europeni. Cu toate acestea, izbucnirea celui de-
al doilea război mondial prin atacarea de către Germania a Poloniei a luat prin surprindere Franţa şi aliaţii
săi occidentali; se ştie acum că au existat numeroase semnale cu mult înainte ca acest eveniment să se
producă şi că guvernele occidentale şi cel sovietic nu au reacţionat.
Evoluţiile politico-militare menţionate au fost însoţite de o serie de evenimente financiare care au avut loc
în Franţa: căderea guvernului conservator Laval, după invadarea Abisiniei; refugierea băncilor din partea
de nord şi de nord-est a Franţei, în martie 1936; transferul aurului de către investitorii francezi în băncile
engleze, considerate mai sigure; creşterea cheltuielilor militare ale Franţei, care au ajuns la o treime din
rezervele de aur franceze. În aceste condiţii, Franţa a abandonat în 1936 aurul, exemplul său fiind urmat în
câteva ore de Olanda şi Elveţia.

4. Sistemul monetar internaţional de la Bretton Woods

Analizând sistemul etalon-aur, mulţi economişti au fost de părere că acest sistem monetar impune
economiei o disciplină financiară foarte rigidă, ceea ce face ca creşterea economică şi ocuparea mâinii de
lucru să fie adesea sacrificate pentru realizarea echilibrului extern. Această concepţie, împreună cu
experienţele nefericite cu cursuri de schimb flexibile din anii '20, au constituit principalele motive pentru
care, după cel de-al doilea război mondial, s-a încercat crearea unui nou sistem monetar internaţional, dar
care să fie totuşi legat de aur pentru a asigura stabilitatea preţurilor şi totodată să păstreze regimul
cursurilor fixe. Sarcina gestionării sistemului a fost încredinţată unei instituţii nou înfiinţate - Fondul
Monetar Internaţional (FMI) - care trebuia să realizeze ajustarea ordonată a parităţilor metalice ale
monedelor ţărilor participante şi să acorde credite statelor membre. Acest sistem - cunoscut sub denumirea
de "sistemul de la Bretton Woods", după numele localităţii balneare de pe coasta de est a SUA unde s-a
semnat acordul - reprezintă o etapă importantă în procesul istoric de demonetizare a aurului.
Sistemul de la Bretton Woods a evoluat într-un mod neprevăzut de artizanii săi. Astfel, aceştia au
considerat că prevederile statutare care permit gestionarea discreţionară a sistemului nu se vor aplica decât
în mod excepţional, că parităţile metalice (cursurile oficiale) se vor modifica foarte rar şi că cererea de
mijloace de rezervă internaţionale va fi satisfăcută nu prin credite acordate de FMI sau, eventual, prin
aurul nou extras, ci prin deţinerea pe scară largă de dolari americani. Contrar acestor previziuni, în anii
'70, economia mondială a fost inundată cu dolari - care nu mai puteau fi convertiţi în aur, deoarece
rezervele de aur ale SUA au devenit insuficiente -, ceea ce a dus la neîncredere în moneda americană şi la
o serie de crize care au subminat sistemul.
Încercarea de a depăşi aceste turbulenţe a dat naştere actualului sistem monetar internaţional, caracterizat
prin cursuri flexibile, demonetizarea completă a aurului şi utilizarea dolarului ca monedă cheie.
Excluderea aurului din sistemul monetar internaţional a slăbit disciplina monetară, ceea ce a dus la inflaţia
mondială fără precedent din anii '70 şi '80. Pe de altă parte, nici experienţa cursurilor flexibile nu este
complet satisfăcătoare. Cursurile de schimb nominale au fluctuat uneori atât de mult încât au distorsionat
cursurile de schimb reale şi activitatea economică; evoluţiile lor viitoare au fost adesea complet
neprevăzute; proprietatea cursurilor de schimb flexibile de a proteja economia de şocurile internaţionale s-
a dovedit a fi iluzorie; lipsa de disciplină în relaţiile monetare internaţionale a avut o contribuţie majoră la
criza datoriei externe; etc.
Din cauza acestor fenomene, ale căror efecte negative au fost amplificate de actuala criză mondială, în
prezent se discută iarăşi intens despre necesitatea reformării actualului sistem monetar internaţional.
 4.1. Caracteristicile sistemului de la Bretton Woods

Primul sistem monetar internaţional propriu-zis a fost creat prin acordurile convenite la conferinţa
monetară internaţională care a avut loc în 1944 în localitatea Bretton Woods (New Hampshire, SUA). La
această conferinţă, la care au participat reprezentanţii principalelor state din coaliţia antihitleristă, s-au luat
în discuţie două proiecte importante de reconstrucţie monetară postbelică (planul White şi planul Keynes),
ambele bazate pe o concepţie economică liberală.
Planul american (planul White) prevedea crearea lichidităţilor internaţionale prin constituirea reciprocă de
depozite (monedă scripturală) la băncile din ţările membre (în principal la băncile americane), precum şi
recursul limitat, proporţional cu mărimea contribuţiei, la un fond de stabilizare comun, format prin aportul
statelor participante. Ceea ce se urmărea în acest mod era eliminarea restricţiilor cu privire la deţinerea de
monede străine existente în diverse ţări (controlul valutar), facilitarea schimburilor internaţionale şi
ajustarea balanţelor de plăţi.
Planul englez (planul Keynes) se baza pe premisa că mecanismele stabilizatoare ale economiei au
eficacitate redusă şi că este necesară, în primul rând, menţinerea ocupării depline a forţei de muncă în
interiorul ţărilor participante şi, numai în al doilea rând, asigurarea echilibrului balanţelor lor de plăţi cu
exteriorul. Potrivit acestei concepţii, urma să fie creată o bancă mondială unică, la care să fie transferată
întreaga cantitate de aur deţinută de băncile centrale ale ţărilor participante; această bancă ar fi emis o
monedă unică (bancor), şi anume prin acordarea de credite în moneda respectivă ţărilor membre.
Emisiunea monetară la nivel mondial, menită să alimenteze ţările membre cu mijloace de plată necesare
pentru efectuarea tranzacţiilor lor externe, s-ar fi realizat, aşadar, nu pe baza aurului, ci prin credite
acordate proporţional cu volumul comerţului exterior, adică printr-un mecanism similar cu cel prin care,
pe plan intern, banca centrală a unui stat emite moneda naţională. Moneda internaţională creată şi difuzată
în acest mod urma să fie folosită pentru decontarea multilaterală a schimburilor internaţionale în cadrul
unui sistem de clearing multilateral (Uniunea Internaţională de Compensaţie), administrat în comun de
ţările participante.
În final, a fost adoptat planul american, cu unele corecţii menite să satisfacă cerinţele britanice. Planul
englez a fost respins nu numai datorită poziţiei proeminente a SUA în cadrul negocierilor, ci şi pentru că,
bazându-se pe emisiunea monetară realizată prin creditele acordate de o instituţie internaţională, părea
susceptibil să provoace declanşarea unei inflaţii la scară mondială. De fapt, se poate spune că planul
englez corespundea intereselor naţiunilor debitoare, aşa cum devenise Anglia la sfârşitul celui de-al doilea
război mondial, în timp ce planul american a corespuns intereselor naţiunilor creditoare, în special ale
SUA, care, între timp, deveniseră cel mai mare creditor al lumii.
Caracteristicile sistemului monetar internaţional postbelic au rezultat atât din acordul multilateral
fundamental semnat la Bretton Woods, cât şi dintr-o serie de decizii naţionale ulterioare, precum şi din
reluarea unor practici monetare caracteristice sistemului etalon aur-devize din perioada interbelică.
Principalele trăsături ale sistemului monetar internaţional creat la Bretton Woods au fost următoarele: a)
definirea monedelor naţionale prin raportarea la aur sau la dolarul american, definit el însuşi în aur;
conform acestei reguli, fiecare stat membru îşi defineşte moneda naţională prin raportarea la o cantitate
convenţională de aur, considerat ca denominator comun, ori prin referire la dolarul american, cu conţinutul
său metalic existent la acea dată (0,888671 g sau 1 uncie de aur = 34,92 dolari); referirea la dolar nu era,
aşadar, decât o manieră indirectă de raportare la aur, care rămânea singurul mijloc de plată internaţional
incontestabil (moneda internaţională de ultimă instanţă);
 b) fixitatea, dar ajustabilitatea cursurilor de schimb, ceea ce presupune:
- calcularea cursurilor de schimb oficiale pe baza parităţilor metalice (stabilite, la rândul lor, în
funcţie de conţinuturilor în aur) şi menţinerea acestor parităţi şi cursuri nemodificate o perioadă de timp
îndelungată;
- menţinerea cursurilor de schimb formate pe piaţă în limite de variaţie strânse în jurul cursurilor
oficiale: ±1%;
- revizuirea cursurilor oficiale (parităţilor metalice) prin devalorizări sau revalorizări efectuate prin
proceduri prestabilite, şi anume:
- până la 10%, cu singura condiţie de a notifica măsura respectivă conducerii FMI,
- peste 10%, cu condiţia ca măsura să fie impusă de un dezechilibru fundamental al balanţei de
plăţi, care nu poate fi eliminat pe altă cale;
c) unicitatea cursurilor de schimb (atât pentru tranzacţii curente, cât şi pentru cele de capital, atât
pentru rezidenţi, cât şi pentru nerezidenţi etc.)
d) libera convertibilitate a monedelor, concretizată prin următoarele reguli:
- fiecare stat participant se obligă să răscumpere propria sa monedă deţinută de un alt stat membru,
cedând în schimb fie moneda statului deţinător, fie aur;
- angajamentul de conversiune menţionat mai sus este valabil numai în măsura în care priveşte
plăţile curente, nu şi mişcările de capitaluri (convertibilitate de cont curent);
- mişcările de capitaluri pot fi limitate de statele interesate, inclusiv prin interzicerea
convertibilităţii pentru acest tip de tranzacţii (control valutar).
În materie de convertibilitate, au intervenit, ulterior, unele decizii naţionale importante, care au modificat
sensibil conţinutul acestui concept, iar aceasta atât în raport cu sensul său tradiţional, cât şi cu prevederile
iniţiale ale acordului de la Bretton Woods.
Astfel, încă înainte ca noul sistem să intre în vigoare, SUA – care de mai mult timp cumpăra orice
cantitate de aur oferită de celelalte ţări, furnizând în schimb acestora din urmă dolarii de care aveau
nevoie, şi anume la amintitul curs de 35 dolari uncia, rezultat din definiţia oficială în aur a dolarului
(0,888671 g) – au anunţat că sunt dispuse să şi vândă aur în schimbul dolarilor deţinuţi de o bancă centrală
a altui stat, şi anume la acelaşi curs de 35 de dolari uncia. În acest mod, SUA au restabilit convertibilitatea
externă în aur a dolarului (nu însă şi convertibilitatea internă ).
În ceea ce priveşte celelalte ţări participante, cele dezvoltate (ţările vest-europene) au asigurat
convertibilitatea monedelor lor nu în aur, ci una în alta şi, desigur, în dolarul american
(interconvertibilitate). Dar, chiar şi această formă modificată de convertibilitate a fost introdusă de ţările
respective abia în anul 1958, după încheierea - inclusiv cu ajutor american (Planul Marshall) - , a
procesului de reconstrucţie economică postbelică. De fapt, multe ţări membre se află şi în prezent în regim
de tranziţie, în sensul că monedele lor sunt neconvertibile (ţările respective impun restricţii la schimbul
valutar).
Rezultă că, prin deciziile ulterioare amintite, s-a realizat, de fapt, o convertibilitate diferenţiată, şi anume:
- pentru dolarul american, convertibilitate externă (nu pentru rezidenţii SUA) şi oficială (numai pentru
băncile centrale ale statelor participante) în aur;
- pentru principalele monede europene: interconvertibilitate.
În aceste condiţii, se poate spune că sistemul monetar internaţional, creat în anul 1944 la Bretton Woods,
s-a caracterizat, în esenţă, prin cursuri fixe, dar ajustabile.
Acordurile amintite au creat şi două noi instituţii menite să gestioneze şi să sprijine funcţionarea noului
sistem:
Fondul Monetar Internaţional (FMI) cu sediul la Washington, care este un organism interguvernamental
cu rol de consultare şi coordonare în domeniul monetar. De asemenea, FMI acordă statelor membre
diverse genuri de credite pe termen scurt şi mediu (3 – 5 ani);
Banca Internaţională pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare (BIRD), cu sediul la Washington, care are ca scop
facilitarea reconstrucţiei, dezvoltării şi restructurării economiei ţărilor membre. Între timp, BIRD a
înfiinţat două filiale: Corporaţia Financiară Internaţională (CFI) şi Asociaţia Internaţională pentru
Dezvoltare (AID), formând împreună cu acestea ceea ce în prezent se numeşte „Banca Mondială” (BM).
La acestea, s-a adăugat Banca Reglementelor Internaţionale (BRI), cu sediul la Basel, în Elveţia. Aceasta a
fost creată în anul 1930, pentru a facilita plata despăgubirilor de război impuse Germaniei după primul
război mondial, iar conform acordurilor de la Bretton Woods, BRI ar fi urmat să dispară. În realitate, însă,
instituţia a supravieţuit şi s-a integrat în sistemul monetar internaţional, devenind un important forum de
concepere şi aplicare a diverselor proiecte de cooperare monetară între băncile centrale.
La început, sistemul monetar internaţional rezultat din acordurile de la Bretton Woods, din interpretarea
dată acestor acorduri de către autorităţile monetare naţionale şi internaţionale, precum şi din modificările
aduse prevederilor respective pe parcursul aplicării lor, a funcţionat, în linii mari, satisfăcător: în cadrul
acestui sistem, comerţul şi celelalte tranzacţii internaţionale au cunoscut creşteri importante. Desigur,
această dezvoltare a economiei mondiale din perioada postbelică nu a fost determinată exclusiv de cadrul
monetar internaţional, însă, alături de alţi factori, stabilitatea monetară asigurată de sistemul de la Bretton
Woods a contribuit în mare măsură la amplificarea relaţiilor economice internaţionale.
În forma sa iniţială, sistemul a funcţionat până în jurul anului 1960, adică o perioadă de cca. 15 ani. În anii
‘60 – ‘70, sistemul de la Bretton Woods a suferit însă o dezorganizare progresivă, care a dus la o criză
majoră şi la înlocuirea sa cu actualul sistem monetar internaţional (1974 – 1976).

4.2. Rolul iniţial al Fondului Monetar Internaţional

Fondul Monetar Internaţional (FMI) a luat fiinţă în iulie 1945, când reprezentanţii celor 43 de ţări
participante au semnat un acord prin care s-a instituit un cadru legal de cooperare economică, menit să
evite repetarea politicilor economice dezastruoase care au condus la recesiunea mondială din anii 1930.
Activitatea operaţională a FMI a început la 1 martie 1947.
Atribuţiile FMI sunt prevăzute în „Statutul” 1 său. Din decembrie 1945, data ratificării sale, acest statut a
fost modificat de patru ori. Cu toate acestea, obiectivele statutare ale FMI sunt şi în prezent identice cu
cele stabilite la înfiinţarea sa, şi anume:
- promovarea cooperării monetare internaţionale, prin intermediul unei instituţii cu caracter
permanent, care să asigure cadrul legal în vederea consultării şi colaborării în domeniul relaţiilor monetare
internaţionale;
- susţinerea creşterii volumului comerţului internaţional, contribuind astfel la menţinerea unui nivel
scăzut al şomajului, creşterea venitului naţional şi dezvoltarea capacităţilor de producţie ale statelor
membre;
- asigurarea stabilităţii cursurilor valutare, în vederea evitării deprecierii premeditate, cu caracter
concurenţial, a monedelor statelor membre;
 - acordarea de asistenţă în vederea implementării unui sistem de decontare multilaterală a tranzacţiilor
curente dintre statele membre şi a eliminării tuturor restricţiilor privind cursurile de schimb, ce pot afecta
evoluţia comerţului internaţional;
- susţinerea ţărilor membre prin resursele generale ale Fondului, acordate cu condiţia îndeplinirii unor
criterii de performanţă;
- limitarea duratei şi intensităţii dezechilibrelor balanţelor de plăţi ale statelor membre, în
conformitate cu cele enunţate anterior.2
În deceniile ce au urmat înfiinţării FMI, au avut loc transformări majore în economia mondială, care au
condus atât la creşterea rolului Fondului, cât şi la necesitatea adaptării
acestuia la realităţile şi cerinţele vremii. Astfel, dezvoltarea rapidă a tehnologiilor si telecomunicaţiilor a
contribuit la integrarea internaţională a pieţelor şi la o cooperare mai intensă a statelor în domeniul
economic. Globalizarea a impus, astfel, o mai amplă cooperare internaţională, care, la rândul său, a
generat o mai mare responsabilitate a instituţiilor coordonatoare implicate, cum este FMI.
Importanţa Fondului a sporit odată cu creşterea numărului statelor membre, ca urmare a câştigării
independenţei de către ţările în curs de dezvoltare şi, mai recent, a colapsului Uniunii Sovietice şi a
consecinţelor acestui eveniment asupra ţărilor vecine.
La ora actuală, obiectivele FMI pot fi sintetizate astfel:
a) asigurarea stabilităţii cursurilor valutare;
b) evitarea deprecierilor monetare cu caracter pur concurenţial;
c) corectarea disfuncţionalităţilor balanţelor de plăţi ale statelor membre.
În vederea satisfacerii acestor obiective, FMI desfăşoară activităţi specifice:
1) Monitorizează evoluţiile şi politicile financiare şi monetare ale ţărilor membre şi la nivel global,
formulând recomandări bazate pe vasta sa experienţă, acumulată în mai mult de 50 de
ani de activitate. De exemplu, FMI a criticat, în anul 2000, politica economică pasivă a autorităţilor
mexicane, exprimându-şi îngrijorarea faţă de subcapitalizarea sistemului bancar din această ţară şi
recomandând totodată implementarea strategiei de politică monetară cunoscută sub denumirea de „ţintirea
directă a inflaţiei”. De asemenea, în anul 2001, FMI a sugerat guvernului japonez stimularea creşterii
economice prin menţinerea unor dobânzi mici, încurajând restructurarea bancară şi celelalte măsuri luate
de autorităţile nipone pentru promovarea concurenţei şi a dereglementării. În cazul României, Fondul a
recomandat reducerea constantă a deficitului fiscal prin reforma cheltuielilor publice, permiţând în acelaşi
timp majorarea investiţiilor.
2) Acordă credite ţărilor membre, care înregistrează un deficit temporar al balanţelor lor de plăţi, în
scopul susţinerii politicilor de reformă, elaborate în vederea ajustării deficitelor apărute.
3) Acordă asistenţă tehnică guvernelor şi băncilor centrale ale statelor membre în domeniile sale de
competenţă. De exemplu, ca urmare a colapsului Uniunii Sovietice, FMI a oferit consultanţă ţărilor foste
comuniste, statelor baltice, Rusiei şi altor state ex-sovietice, în vederea construirii unei bănci centrale şi a
unui sistem financiar independent, ca parte a procesului de tranziţie de la o economie planificată către una
de piaţă.
Evoluţia permanentă a sistemului economic şi financiar internaţional creează necesitatea adaptării
Fondului la noile realităţi.
Operaţiunile financiare ale FMI au început la 1 martie 1947. Primele trageri au fost realizate în anii 1947 –
1948, preocuparea Fondului în acea perioadă fiind realizarea unui cadru legislativ coerent pentru aceste
operaţiuni. Ulterior, FMI a implementat o varietate de „facilităţi” şi politici de finanţare, care să vină în
întâmpinarea diverselor cerinţe ale statelor membre şi totodată să corespundă evoluţiei sistemului
financiar mondial.
Astfel, prima concretizare a eforturilor depuse în acest scop a fost crearea, în anul 1952, a „Acordurilor
stand-by”, care au fost apoi modificate (1956) şi revizuite periodic. Acordurile „stand-by” constituie o
procedură de tragere1 asupra resurselor financiare ale FMI, într-o manieră condiţionată de îndeplinirea
unor programe de ajustare structurală, elaborate de ţara membră, care beneficiază de credit, împreună cu
experţii Fondului. Acordurile „stand-by” au devenit, în cursul timpului, surse de inspiraţie pentru
conceperea altor procedee de finanţare de către FMI a statelor membre aflate în dificultate.
La mijlocul anilor 1970, FMI a fost pus în situaţia de a acorda un volum de credite mult mai mare decât s-
a prevăzut iniţial. Capacitatea Fondului de a satisface necesităţile statelor membre a fost demonstrată în
anii 1973 – 1974, când „Organizaţia ţărilor în producătoare de petrol” – (OPEC) a majorat de patru ori
preţul barilului de ţiţei brut, preţ care apoi a crescut din nou, în anii 1979 – 1980, conducând la distorsiuni
fundamentale în cadrul fluxurilor internaţionale de capital şi la creşterea exponenţială a rezervelor
monetare ale statelor OPEC. Concomitent, ţările industrializate au suferit de pe urma presiunilor
inflaţioniste puternice, determinate de creşterea ratelor dobânzii şi reducerea importurilor. Efectele
imediate ale acestor fenomene au fost apariţia unor importante deficite ale balanţelor de plăţi ale statelor
membre, obligate să plătească sume mult mai mari pentru petrolul brut importat, precum şi pentru rata
dobânzii ridicată, aferentă creditelor externe contractate – toate acestea în condiţiile reducerii nivelului
general al exporturilor.
Ca răspuns la această situaţie, FMI a creat, în anul 1974, „Facilitatea petrolieră”, extinsă apoi, în 1975, în
scopul ajutorării tuturor membrilor săi confruntaţi cu dificultăţi ale balanţei de plăţi. Adiţional, a fost
înfiinţat „Contul de subsidii pentru facilitatea petrolieră”, în vederea sprijinirii ţărilor sărace în eforturile
lor de a contracta împrumuturi în cadrul „facilităţii” respective.
În acea perioadă, deşi cele două şocuri petroliere au condus la dificultăţi ale balanţelor de plăţi şi au
obligat multe ţări în curs de dezvoltare să contracteze împrumuturi nu numai de la FMI, ci şi de la
instituţiile de credit private, ale căror rezerve de petrodolari au crescut foarte mult, s-a crezut că criza
datoriei externe va fi rapid depăşită. Izbucnirea crizei financiare mexicane, în anul 1982, când această ţară
s-a aflat în incapacitate de plată externă, a arătat însă gravitatea şi urgenţa situaţiei. Ca urmare, pe
parcursul anilor ‘80, FMI şi-a asumat un rol sporit, care a inclus, pe lângă funcţia de creditor de ultimă
instanţă, şi pe cea de mediator între ţările debitoare şi cele creditoare sau băncile private.

4.3. Funcţionarea sistemului de la Bretton Woods

Regulile de conduită monetară adoptate la Bretton Woods au corespuns situaţiei economice şi politice
internaţionale existente la sfârşitul celui de-al doilea război mondial. În deceniile următoare, raporturile de
forţe pe plan mondial s-a modificat însă rapid, ceea ce a făcut ca ordinea monetară internaţională creată la
Bretton Woods să nu mai corespundă noilor realităţi economice şi politice.
Astfel, în anul 1944, când a fost conceput sistemul, nici una din principalele monede ale lumii nu mai era
convertibilă în aur. Monedele naţionale erau în general definite legal prin raportare la o anumită cantitate
convenţională de aur, însă, înainte chiar de izbucnirea celui de-al doilea război mondial, toate statele din
lume au abolit dreptul deţinătorilor de bancnote de a le preschimba în aur la ghişeele băncii centrale. În
unele ţări (nu în toate), posesorii de bancnote aveau totuşi posibilitatea de a preschimba, la cursuri fixe,
stabilite de stat, biletele respective în bancnote ale altui stat, de obicei, în dolari SUA, însă această
operaţiune de conversie era posibilă doar pe piaţa valutară, nu la birourile băncii centrale. Pentru a
menţine fixitatea acestor cursuri, băncile centrale interveneau pe piaţă, vânzând sau cumpărând propria lor
monedă, contra monedă străină, influenţând în acest mod cererea şi oferta. În ceea ce priveşte SUA,
autorităţile din această ţară cumpărau încă din 1934 întreaga cantitate de aur care le era oferită la preţul
oficial de 34,92 dolari uncia, ceea ce făcea ca preţul de piaţă al aurului să nu poată scădea sub acest nivel.
După semnarea acordurilor de la Bretton Woods, SUA s-au angajat inclusiv că vor vinde aur celorlalte
state interesate, la acelaşi preţ oficial de 34,92 dolari uncia, însă, în realitate, preţul de piaţă al aurului a
început în curând să crească, ceea ce a făcut ca autorităţile americane să se achite din ce în ce mai greu de
această obligaţie.
În aceste condiţii, sistemul de la Bretton Woods care a fost, iniţial, un sistem de tip etalon aur-devize
(Gold Exchange Standard), a devenit, de fapt, un "sistem etalon-dolar".
Într-adevăr, deşi elementul de bază al sistemului, adică etalonul cu ajutorul căruia erau evaluate toate
celelalte active, a fost, teoretic, aurul, singura monedă convertibilă în aur era dolarul SUA. Ca urmare, în
practică, rolul de etalon a fost îndeplinit de moneda americană. Însă, legătura dintre dolarul american şi
aur, deşi reală, a fost ea însăşi elasticizată, din moment ce dolarii puteau fi oficial convertiţi în aur numai
în anumite condiţii (exclusiv de către băncile centrale ale statelor membre), iar preschimbarea dolarilor în
aur pe piaţă se făcea la un preţ real de piaţă, care putea să se modifice (de fapt, să crească) zilnic, în
funcţie de oscilaţiile cererii şi ofertei.
O primă modificare importantă a acordurilor de la Bretton Woods a intervenit în februarie 1961, când,
confruntate cu fenomenul creşterii preţului de piaţă al aurului, băncile centrale din primele zece state
industrializate ale lumii au înfiinţat ceea ce în epocă s-a numit „pool (cartelul) aurului”.
Creşterea preţului de piaţă al aurului a fost determinată, în principal, de inflaţia internă din SUA
(alimentată, printre altele, de războiul din Vietnam), la care s-a adăugat amplificarea deficitului balanţei de
plăţi a SUA, agravată de speculaţiile împotriva dolarului, cauzate de incertitudinile privind politica
economică a noii administraţii americane (Kenedy). Confruntate cu acest fenomen, SUA ar fi trebuit să
procedeze la devalorizarea dolarului, însă, după o perioadă de ezitări, autorităţile americane au respins
categoric această soluţie, propunând, în schimb, principalelor ţări dezvoltate (Belgia, Italia, Olanda, RFG
şi Marea Britanie) să-şi pună o parte din rezervele lor de aur într-un fond comun, din care să se finanţeze
intervenţiile pe piaţa liberă pentru susţinerea preţului dolarului faţă de aur. În modul acesta, preţul de piaţă
al aurului a încetat să se mai formeze liber, băncile centrale ale statelor membre ale pool-ului intervenind
pentru a-l menţine la nivelul oficial de 35 dolari uncia. Aurul necesar pentru aceste intervenţii era furnizat,
aşadar, de către băncile centrale ale tuturor statelor participante la pool, nu numai de către Sistemul
Rezervelor Federale (banca centrală a SUA), aşa cum prevedeau acordurile de la Bretton Woods, deşi
SUA au continuat să deţină cea mai mare pondere în aprovizionarea cu aur a pieţei libere.
În pofida acestei măsuri, preţul aurului a continuat să crească, obligând băncile centrale să pună pe piaţă,
prin intermediul pool-ului, mari cantităţi de aur, pentru a împiedica, în modul acesta, creşterea preţului
aurului peste nivelul de 35 dolari uncia, şi, implicit, devalorizarea dolarului. Ca urmare, rezervele oficiale
de aur au început să se diminueze îngrijorător, iar în anul 1967, unele state (de exemplu Franţa) s-au retras
discret din pool, în timp ce altele au cerut să fie scutite de obligaţia de a furniza aurul necesar
intervenţiilor.
Reuniţi de urgenţă la Washington (17 martie 1968), guvernatorii băncilor centrale care au mai rămas în
pool au hotărât să desfiinţeze acest aranjament şi să creeze ceea ce s-a numit „dubla piaţă a aurului”.
Conform hotărârii respective, piaţa aurului era scindată în două componente:
a) piaţa oficială a aurului, cuprinzând aurul aşa-zis „monetar”, adică aurul existent în momentul
respectiv în tezaurele băncilor centrale, şi care, evaluat la preţul de 35,20 dolari uncia,
continua să circule de la o ţară la alta pentru acoperirea deficitelor balanţelor de plăţi, alături de celelalte
mijloace de plată internaţionale existente (valutele şi devizele convertibile una în alta);
b) piaţa liberă a aurului, cuprinzând aurul aşa-zis „industrial”, adică aurul existent în afara
rezervelor oficiale ale statelor; cantitatea acestuia era dependentă de producţia exploatărilor aurifere, iar
circulaţia aurului respectiv de la o ţară la alta se realiza la un preţ liber, format în funcţie de cerere şi
ofertă.
Reprezentanţii statelor din vechiul pool s-au mai angajat să nu utilizeze aurul obţinut din SUA prin
operaţiuni specifice pieţei oficiale pentru a-l revinde persoanelor particulare şi, de asemenea, să nu mai
aprovizioneze cu aur piaţa liberă.
S-a considerat că, în aceste condiţii, stocurile de aur aflate la dispoziţia băncilor centrale – destinate de aici
înainte exclusiv utilizărilor de natură „monetară” – vor fi suficiente. În consecinţă, s-a anunţat că
autorităţile nu vor mai cumpăra aur nou extras de la producători.
Rezultă că, în această fază a evoluţiei sistemului monetar internaţional, elementul de bază al acestuia a
devenit, teoretic şi practic, dolarul american. Aurul a continuat să fie un activ de rezervă şi un mijloc de
acoperire a deficitului balanţelor de plăţi, însă, spre deosebire de trecut, nu întreaga cantitate de aur a lumii
îndeplinea aceste funcţii, ci numai aurul zis „monetar”, a cărui cantitate şi al cărui preţ au fost îngheţate. În
ceea ce priveşte aurul zis „industrial”, acesta a fost exclus din sistemul monetar internaţional.
O nouă modificare importantă a acordurilor de la Bretton Woods, în sensul restrângerii rolului monetar al
aurului, a intervenit la scurt timp, prin crearea, în anul 1969, a „Drepturilor Speciale de Tragere” (DST),
menite încă de la început să complinească şi apoi să înlocuiască treptat aurul.
DST este un activ de rezervă şi un mijloc de plată internaţional, creat de Fondul Monetar Internaţional şi
pus la dispoziţia statelor membre în cantităţi determinate şi pentru timp nelimitat. Definit iniţial în aur, iar
apoi pe baza unui „coş valutar” (ca medie ponderată a cursurilor în dolari ale monedelor incluse în „coş”),
DST este mai stabil decât monedele de referinţă şi decât celelalte monede convertibile care servesc în
prezent ca mijloace de plată internaţionale. De asemenea, DST se bucură de garanţii speciale din partea
Fondului Monetar Internaţional şi a statelor membre, prezentând şi alte avantaje, care-l fac să fie un activ
internaţional de rezervă atrăgător şi suplu.1
În concluzie, rolul monetar internaţional al aurului s-a diminuat în mod treptat, deoarece, pe de o parte,
numai aurul „monetar” a mai continuat să joace acest rol, însă aceasta la un preţ artificial de 35,20 $ /
uncia, în timp ce preţurile tuturor celorlalte mărfuri au crescut foarte mult. Pe de altă parte, a fost creat un
nou instrument – Drepturile Speciale de Tragere (DST) – care, înlocuind o parte din aurul existent în
rezervele băncilor centrale, a permis creşterea acestor rezerve în concordanţă cu creşterea volumului
tranzacţiilor internaţionale şi a preţurilor mărfurilor tranzacţionate. Corelativ acestui fenomen de reducere
a rolului monetar internaţional al aurului, a crescut rolul monetar internaţional al dolarului american, pur şi
simplu, deoarece,în lipsă de altceva mai bun, statele lumii au continuat să utilizeze această monedă
naţională pentru efectuarea tranzacţiilor lor cu exteriorul.

4.4. Criza sistemului de la Bretton Woods

Modificările pe care sistemul monetar internaţional de la Bretton Woods le-a suferit chiar şi în perioada în
care a funcţionat relativ satisfăcător nu au împiedicat antrenarea sa într-o profundă criză, care va duce, în
final, la reformarea radicală a acestui sistem. Cauzele crizei sunt multiple şi au fost analizate pe larg de
economiştii epocii, care au evidenţiat atât contradicţiile iniţiale ale sistemului, cât şi problemele apărute pe
parcurs, ca urmare a faptului că noile realităţi manifestate în economia mondială în perioada postbelică au
făcut imposibilă aplicarea principiilor adoptate în 1944 la Brettton Woods.
Astfel, economistul belgian R. Triffin1 a demonstrat, încă la începutul anilor ’60, că sistemul nu este viabil
din două motive şi că unul din acestea apare în mod inevitabil:
a) fie că SUA nu creează suficienţi dolari, ceea ce împiedică dezvoltarea comerţului mondial
(dezinflaţie la scara mondială);
b) fie că SUA creează dolarii care se cer pe piaţă, ceea ce permite manifestarea şi amplificarea
tensiunilor inflaţioniste şi, în modul acesta, slăbirea legăturii dintre dolar şi aur.
Ambele fenomene - cunoscute în literatură sub denumirea de „paradoxul lui Triffin” - s-au manifestat în
diverse faze ale evoluţiei sistemului de la Bretton Woods, confirmând valabilitatea analizelor respective.
Astfel, primul caz a apărut în perioada 1945 – 1958, când în lume s-a manifestat o „foame de dolari”. Într-
adevăr, în perioada respectivă, SUA au înregistrat excedente comerciale importante, ceea ce a făcut ca
dolarul – singurul mijloc internaţional de plată – să devină tot mai rar.

Al doilea caz s-a manifestat în deceniile următoare, când balanţa de plăţi a SUA a început să înregistreze
mari deficite cronice, ceea ce a alimentat lumea cu o pletoră de dolari, provocând, în modul acesta,
creşterea preţului de piaţă al aurului (exprimat în $), deprecierea dolarului şi „fuga de dolari”. S-a
învederat astfel că, aşa cum a fost conceput, sistemul de la Bretton Woods are tendinţa de a eluda orice
constrângere impusă pentru crearea de lichidităţi internaţionale şi de a desfiinţa orice posibilitate a
autorităţilor naţionale americane de a controla masa monetară internă. Or, această lipsă de disciplină
alimentează inflaţia, provocând epuizarea rezervelor de aur a SUA şi pierderea încrederii în moneda
americană. Cauza este faptul că sistemul permite statului care emite moneda-cheie (SUA) să abuzeze de
poziţia sa dominantă şi să neglijeze efectele politicii sale asupra restului lumii (atitudine calificată drept
benign neglect = neglijare benignă).
Astfel, în cazul în care o ţară oarecare, alta decât SUA, înregistrează un deficit în balanţa sa de plăţi, în
conformitate cu principiile sistemului de la Bretton Woods, ţara respectivă este nevoită să recurgă pentru
acoperirea deficitului la rezerva sa valutară (aur, valute şi devize). În cazul în care deficitul se menţine, iar
rezerva valutară este pe cale de epuizare, dar ţara în cauză apreciază că deficitul este temporar, aceasta
poate solicita ajutorul Fondului Monetar Internaţional. Ajutorul constă în credite, care sunt acordate cu
condiţia ca ţara respectivă să adopte şi să aplice măsuri de natură să ducă la restabilirea echilibrului
balanţei sale de plăţi. În cazul în care, în pofida acestor măsuri, dezechilibrul se menţine, adică se
învederează a fi unul „fundamental”, nu temporar, ţara respectivă, confruntată cu pericolul epuizării
rezervei valutare şi a imposibilităţii accesului la credite externe, este nevoită ca, mai devreme sau mai
târziu, cu acordul Fondului Monetar Internaţional, să devalorizeze moneda sa naţională, acţiune de natură
să ducă la reechilibrarea balanţei sale de plăţi.
Aceste reguli disciplinatoare, valabile pentru toate ţările participante la sistem, nu se aplică însă în cazul
SUA – ţara emitentă a monedei cheie a sistemului. În cazul în care balanţa de plăţi a SUA este deficitară,
iar guvernul american nu este dispus – dintr-un motiv sau altul – să recurgă la rezerva sa valutară (aur şi
monede străine convertibile), este suficient să emită dolarii de care are nevoie, „punând în funcţiune
maşina de tipărit hârtie” (mai precis, dolarii sunt creaţi prin creditele acordate de băncile americane
clienţilor lor din străinătate, credite care alimentează, la rândul lor, depozitele în dolari existente în
conturile deschise clienţilor respectivi la băncile americane). Aceşti dolari (depozite în dolari la băncile
americane = monedă scripturală) nou emişi sunt, în primul rând, monedă internă a SUA, însă sunt
totodată, fără nici o modificare de formă, monedă internaţională, capabilă să îndeplinească funcţia de
mijloc de rezervă şi mijloc de plată internaţional. Ca urmare, deţinătorii iniţiali ai acestor dolari, care au
obţinut dolarii respectivi prin împrumuturi contractate de la băncile americane, prin export de mărfuri în
SUA, prin încasarea unor creanţe asupra cetăţenilor americani ş.a.m.d., pot ulterior să vândă dolarii pe
piaţa valutară internaţională altor persoane interesate. În modul acesta, dolarii nou emişi pentru acoperirea
deficitului balanţei de plăţi a SUA alimentează în permanenţă oferta de dolari de pe piaţa valutară
internaţională, ceea ce este de natură să determine scăderea preţului dolarului exprimat în alte monede
naţionale (deprecierea dolarului). Însă, conform acordurilor de la Bretton Woods, SUA nu au avut nici o
obligaţie să susţină cursul dolarului, ci băncile centrale ale celorlalte state participante trebuiau să
intervină pe piaţă pentru a menţine cursurile monedelor lor faţă de dolar în limitele de variaţie de ±1% faţă
de cursurile oficiale (parităţile metalice). Intervenţiile respective constau în cumpărarea de dolari
depreciaţi (ceea ce măreşte cererea de dolari) şi vânzarea de monedă naţională repreciată (ceea ce măreşte
oferta de monedă naţională, căutată pe piaţă), ducând, astfel, la reîncadrarea cursurilor în marjele de
variaţie admise (±1%), dar şi la creşterea rezervelor în dolari ale băncilor centrale respective. De fapt,
aceşti dolari nu erau ţinuţi inactivi în rezervele valutare oficiale, căci, fiind interesate să încaseze dobânzi
la disponibilităţile lor în dolari, băncile centrale ale statelor membre plasau aceşti dolari, la rândul lor, la
băncile comerciale americane sau la alte bănci care operează pe piaţa valutară internaţională, generând, în
modul acesta, un proces de multiplicare de tipul „creditele fac depozitele şi depozitele fac creditele”, al
cărui efect este creşterea excesivă a ofertei de dolari (capitaluri disponibile pe termen scurt) de pe piaţa
valutară internaţională.
Aceşti dolari au fost numiţi „eurodolari”. Prin definiţie, „eurodolarii” sunt depozite la vedere în dolari,
deţinute de persoane fizice sau juridice la bănci comerciale din afara SUA şi care circulă în exteriorul
statului emitent (SUA). „Eurodolarii” sunt, aşadar, o monedă care îmbracă exclusiv forma de monedă
scripturală1 şi care este deţinută şi utilizată în afara SUA. În mod similar pot exista şi alte eurovalute, în
condiţiile în care se constituie şi se utilizează depozite la vedere într-o altă monedă naţională, în afara
statului emitent. Există, deci, o extraneitate a locurilor de deţinere şi de gestionare, ceea ce face ca piaţa
eurovalutelor să nu fie controlată nici de către autoritatea monetară din ţara emitentă şi nici de autorităţile
monetare din ţările-gazdă.
Pentru SUA, procedeul de alimentare a lichidităţii internaţionale descris mai sus prezintă evidente
avantaje, deoarece, în caz de deficit al balanţei lor de plăţi, nu sunt obligate, ca alte ţări, să adopte măsurile
de însănătoşire a economiei, care ar implica, eventual, sacrificarea unor obiective interne ale politicii
economice (realizarea unui anumit ritm de creştere economică, a unui anumit nivel al ocupării mâinii de
lucru, a unui anumit nivel al şomajului etc.). De asemenea, fiind în măsură să suporte timp îndelungat un
deficit important al balanţei lor de plăţi, SUA pot să-şi întărească poziţiile economice şi politice în lume,
achiziţionând acţiuni ale firmelor din alte ţări, înfiinţând noi întreprinderi în străinătate, cumpărând
terenuri, acordând ajutoare economice guvernelor aliate ş.a.m.d. Cu alte cuvinte, deşi puternic inserată în
economia mondială, economia americană nu suportă, la fel ca alte economii deschise, constrângerea
externă, care, în cazul cursurilor fixe, este una foarte rigidă.
În termeni cu totul generali, se poate totuşi spune – cum au făcut-o adesea purtătorii de cuvânt ai
guvernului american – că, chiar şi în condiţii de benign neglect, SUA prestează un serviciu util comunităţii
internaţionale lipsite de o monedă unică, deoarece, punând în circulaţie o cantitate suplimentară de dolari,
asigură creşterea lichidităţii internaţionale în concordanţă cu dezvoltarea comerţului internaţional. Însă –
iar acest aspect este trecut cu vederea în declaraţiile respective – mecanismul de alimentare cu lichidităţi a
economiei mondiale, prezentat mai sus, funcţionează satisfăcător, dacă şi numai dacă sunt îndeplinite
anumite condiţii. Şi, de fapt, acest mecanism a funcţionat satisfăcător numai atâta vreme cât nu s-a
manifestat „paradoxul lui Triffin”, iar condiţiile necesare au fost, în linii mari, respectate.
În primul rând, mecanismul presupune ca guvernul american – conştient de avantajele sale – să nu încerce
să abuzeze de acestea, lansându-se într-o politică monetară inflaţionistă, care, deşi susceptibilă să
stimuleze creşterea economică în SUA, determină, pe de altă parte, reducerea puterii de cumpărare a
dolarului şi, deci, deprecierea sa faţă de alte monede.
În al doilea rând, acest mecanism presupune ca deficitul balanţei de plăţi a SUA să se menţină sub limita
de la care creează o pletoră de dolari difuzaţi în lume, de natură să submineze încrederea în moneda
americană, să compromită dorinţa celorlalte bănci centrale de a păstra dolarii în rezervele lor valutare,
respectiv să alimenteze piaţa – prin intermediul procesului de automultiplicare de pe piaţa eurodolarilor –
cu o masă excesivă de capitaluri flotante, aflate în permanentă mişcare de la o ţară la alta în căutare de
câştiguri speculative.
Or, începând cu anii ‘60, economia mondială a evoluat rapid într-o direcţie care nu a mai permis
respectarea acestor condiţii. Astfel, mult timp stabile, preţurile interne din SUA au crescut sensibil, iar ca
urmare dolarul şi-a pierdut o bună parte din puterea sa de cumpărare. Aceasta, deoarece guvernul
american s-a lansat concomitent într-un război foarte costisitor (Vietnam) şi în aplicarea unor programe
interne ambiţioase, fără să impună populaţiei eforturile fiscale necesare (impozite), ci recurgând la
împrumuturi de la banca centrală (inflaţie). Pe lângă aceasta – dar este evident că cele două fenomene sunt
strâns legate – s-a produs o reorientare radicală a fluxurilor internaţionale de capitaluri. Astfel, dacă în
trecut se înregistrau, de obicei, importante intrări spontane de capitaluri în SUA, ceea ce a permis acestei
ţări ca, în pofida volumului mare al investiţiilor efectuate în străinătate, al ajutoarelor economice, politice
şi militare acordate unor guverne străine ş.a.m.d., să înregistreze excedente în balanţa sa de plăţi externe,
spre sfârşitul anilor ‘60 şi la începutul anilor ‘70, o masă importantă de capitaluri au început să părăsească
SUA şi să se îndrepte spre Europa Occidentală şi Japonia, provocând un deficit important în balanţa de
plăţi americană. Iniţial, această reorientare a fluxurilor de capitaluri a fost determinată de faptul că, pentru
a combate inflaţia din propriile lor ţări, guvernul vest-german şi guvernul japonez au promovat o politică
monetară restrictivă, caracterizată prin dobânzi înalte. Ulterior, ieşirile de capitaluri din SUA au fost
întreţinute şi amplificate - pe lângă amintita diferenţă de dobânzi - de speculaţiile generate de perspectiva
învederată ca marca vest-germană şi, respectiv, yenul japonez să fie revalorizate. Ca urmare, fluctuaţiile
cursurilor în dolari ale acestor monede susceptibile de revalorizare s-au accentuat şi mai mult.
În aceste condiţii, dolarul american nu era şi nu mai putea fi un bun mijloc de rezervă, iar principiile
convenite la Brettton Woods nu au mai putut fi aplicate. Băncile centrale, în loc să privească cu satisfacţie
faptul că rezervele lor valutare în dolari cresc, au început să se neliniştească de acest fenomen şi să încerce
să-l limiteze prin adoptarea unor măsuri de descurajare a intrărilor de capitaluri flotante în dolari. Astfel,
unele bănci centrale au interzis băncilor comerciale autohtone să mai plătească dobânzi la depozitele la
vedere ale nerezidenţilor (eurodolari), altele au instituit „dobânzi negative” (taxe) asupra acestor depozite,
iar altele – cele mai multe – au decis majorarea coeficientului (ratei) rezervelor obligatorii, imobilizând,
astfel, o parte din fondurile aflate la dispoziţia sistemului bancar comercial. De asemenea, unele bănci
centrale (de ex., Banca Franţei şi Banca Naţională a Elveţiei) au cerut convertirea în aur a dolarilor pe care
îi deţineau, în conformitate cu acordurile de la Bretton Woods. După numeroase tergiversări, SUA au
satisfăcut unele din aceste cereri de convertire, iar ca urmare rezervele americane de aur au scăzut
îngrijorător către nivelul de 10 mld dolari, considerat de guvern ca stoc intangibil pentru caz de război.
Consecinţa acestor fenomene a fost că, în primele luni ale anului 1971, dolarul şi-a pierdut practic
calitatea de monedă cheie a sistemului monetar internaţional, băncile centrale ale statelor participante
făcând tot posibilul pentru a evita intrarea monedei americane în rezervele lor valutare. Dacă unele bănci
centrale au continuat totuşi să accepte creşterea rezervelor lor valutare în dolari, au făcut aceasta fie pentru
că nu puteau proceda altfel, constrânse fiind de presiunile politice exercitate de guvernul american, fie pur
şi simplu pentru că nu a existat un alt activ de rezervă internaţional. Anumite bănci centrale au făcut însă
uz de dreptul lor de a cere convertirea dolarilor în aur, ceea ce a dus la epuizarea rezervei de aur a SUA Cu
toate acestea, în lume continua să existe o enormă cantitate de dolari, reprezentând capitaluri flotante
(plasamente pe termen scurt, uşor recuperabile) în căutare de câştiguri speculative şi afluind îndeosebi
spre ţările cele mai prospere din punct de vedere economic (RFG şi Japonia). Toate condiţiile unei crize
de mari proporţii erau, aşadar, întrunite.
Principalele momente ale acestei crize au fost următoarele:
- instituirea cursului flotant al mărcii vest-germane (10 mai 1971);
- desfiinţarea convertibilităţii în aur a dolarului, chiar şi pentru băncile centrale ale celorlalte state
participante (15 august 1971).
Prima măsură amintită a însemnat abandonarea unui principiu esenţial al sistemului de la Bretton Woods,
iar a doua a echivalat, practic, cu lichidarea acestui sistem.
Instituirea cursului flotant al mărcii vest-germane a fost urmată, la scurt timp, de decizii similare luate de
alte ţări (Olanda, Austria, Elveţia etc.), confruntate şi ele cu un aflux enorm de dolari. Cu toate acestea,
criza dolarului a continuat să se agraveze, ceea ce a determinat amintita decizie a guvernului american de
a desfiinţa convertibilitatea dolarului în aur.
Abolirea convertibilităţii în aur a dolarului a fost însoţită şi de alte măsuri, dintre care cele mai importante
au fost următoarele:
- instituirea unei suprataxe de 10% asupra importurilor efectuate de rezidenţii americani;
- adoptarea unui program de accelerare a relansării economiei americane şi de atenuare a tendinţelor
inflaţioniste din cadrul acesteia.
Scopul principal urmărit de guvernul american prin aceste măsuri a fost creşterea competitivităţii externe a
economiei SUA, fără a recurge însă pentru aceasta la devalorizarea explicită a dolarului. Autorităţile
americane au înţeles, aşadar, să se folosească de avantajul conferit de acordurile de la Bretton Woods, care
obligau celelalte ţări ca, în măsura în care înregistrează un excedent al balanţei de plăţi, să-şi revalorizeze
propriile monede. Totuşi, deoarece ţările respective fie au refuzat să revalorizeze, fie că au făcut-o într-o
proporţie insuficientă, guvernul SUA a instituit amintita suprataxă de import de 10%, ceea ce a echivalat
cu devalorizarea cu 10% a dolarului şi, implicit, revalorizarea cu 10% a monedelor celorlalte ţări.
În modul acesta, competitivitatea externă a economiei americane a fost ameliorată, însă consecinţa
imediată a acestor măsuri a fost desfiinţarea sistemului monetar internaţional de la Bretton Woods, care
fusese deja grav perturbat prin adoptarea, de unele ţări, a regimului cursurilor flotante.
Confruntate brusc cu aceasta nouă stare de lucruri, guvernele principalelor ţări industrializate au adoptat şi
ele anumite măsuri de urgenţă pentru a se proteja împotriva afluxurilor masive de dolari depreciaţi. În
general, s-a recurs la doua soluţii:
- unele ţări, puţine la număr, au urmat exemplul vest-german, în sensul că au lăsat moneda lor
naţională să floteze mai mult sau mai puţin liber (flotare "impură");
 - alte ţări, cele mai multe, au reintrodus controlul valutar asupra mişcărilor de capital (tranzacţiile
financiare cu străinătatea), însă au menţinut regimul cursurilor fixe pentru operaţiunile curente; în modul
acesta, ţările respective au scindat piaţa financiară, creând o piaţă valutară dublă: una pentru tranzacţiile
curente şi alta pentru tranzacţiile financiare (operaţiunile de capital).
Totodată, statele lumii au încercat, acţionând pe plan mondial sau regional (european), să creeze un nou
sistem monetar internaţional, bazat, la fel ca cel anterior, pe existenţa Fondului Monetar Internaţional, dar
care să conţină şi unele reglementări noi, menite să corecteze deficienţele care au provocat criza
sistemului de la Bretton Woods. Eforturile respective, depuse în perioada 1971 – 1973, s-au concretizat
printr-o serie de studii şi proiecte de reformă şi, în cele din urmă, au dus la crearea unui nou sistem
monetar internaţional. Acest nou sistem - cel actual
- continuă să se bazeze pe anumite principii şi instituţii ale sistemului de la Bretton Woods, însă, în
anumite privinţe, este complet diferit de primul sistem monetar internaţional postbelic.

4.5. Analize ale sistemului de la Bretton Woods

La fel ca sistemul etalon aur clasic şi, respectiv sistemul etalon aur-devize interbelic, sistemul de la
Bretton Woods făcut obiectul a numeroase analize teoretice şi econometrice, care i-au evidenţiat pe larg
avantajele şi dezavantajele.
O analiză fundamentală este reprezentată de amintita lucrare a lui R. Triffin 1, care evidenţiat modul
paradoxal în care sistemul asigură furnizarea lichidităţii internaţionale. Concluziile acestui autor nu au
rămas fără consecinţe practice, căci, pentru soluţionarea acestei probleme, FMI a încheiat, în 1962,
"Acordul general de împrumut" cu ţările membre care aveau excedente ale balanţei lor de plăţi. Prin acest
acord ţările respective au convenit să pună la dispoziţia Fondului un volum important de resurse necesare
pentru finanţarea creditelor acordate ţărilor cu deficite.
Mecanismul respectiv a contribuit însă la acutizarea problemei ajustării. Într-adevăr, deoarece au
beneficiat de un volum suplimentar de credite, ţările cu balanţă de plăţi cronic deficitară au amânat
ajustarea cursurilor de schimb - ceea ce a agravat problema încrederii - încrederea pieţelor în capacitatea
băncilor centrale de a menţine cursurile de schimb ale monedelor aflate în anii '60 într-un constant proces
de depreciere. Or, antrenând fluxuri de capital speculative, lipsa încrederii a contribuit la deteriorarea
situaţiei balanţelor de plăţi.
Analizând aceste fenomene, E. Brett2 arată că "Acordul general de împrumut" a avut totuşi două efecte
semnificative. În primul rând, aranjamentul respectiv a constituit o cale importantă de sporire a resurselor
Fondului, de natură să permită acestuia să acorde ţărilor membre un volum de credite mai mare; această
modalitate va fi urmată apoi de alte mecanisme similare: "facilităţile" (1974-1976) şi "facilitatea de
finanţare suplimentară" (1979). În al doilea rând, "Acordul..." a avut o importantă dimensiune politică,
manifestată prin promovarea consultărilor între ţările G10, care influenţează în mod hotărâtor politica
Fondului.
Turbulenţele apărute în anii 197-1973 au făcut ca dezbaterile să se concentreze asupra rolului FMI în
crearea unui nou sistem monetar internaţional. Un element al acestei reforme a fost crearea în 1969 a
Drepturilor Speciale de Tragere (DST), ale căror caracteristici, avantaje şi dezavantaje au constituit
obiectul a numeroase discuţii contradictorii, desfăşurate în literatură, dar şi în cadrul unor organisme
oficiale, cum ar fi, "Comitetul celor 20 pentru reforma sistemului monetar internaţional" (1972).
Sintetizând aceste dezbateri, J. Williamson arată că ele au reflectat trei puncte de vedere. Astfel, principala
preocupare a reprezentanţilor SUA a fost realizarea unei simetrii între obligaţiile de ajustare ale ţărilor cu
balanţe de plăţi excedentare şi deficitare prin introducerea unui "criteriu de declanşare a ajustării". 2 Ţările
vest-europene şi Japonia au urmărit obţinerea unor avantaje de genul pe care le aveau SUA în calitate de
ţară emitentă a monedei cheie a sistemului: seniorajul şi posibilitatea de a evita ajustarea balanţei de plăţi.
Ţările în curs de dezvoltare au solicitat legarea mecanismului de alocare a DST de transferul de resurse
reale utilizabile pentru finanţarea dezvoltării. În absenţa unui acord în legătură cu aceste probleme, şocul
petrolului din 1973 şi turbulenţele financiare internaţionale cărora acesta le-a dat naştere au făcut ca
sistemul de la Bretton Woods să fie până la urmă abandonat.
O altă problemă amplu discutată în epocă a fost cea a rolului dolarului ca monedă cheie a sistemului.
Abordând printre primii această problemă, economistul francez J. Rueff a arătat că transformarea dolarului
în principala monedă a lumii nu este rezultatul acordurilor de la Bretton Woods, ci un fenomen spontan,
apărut ca urmare a faptului că principalii parteneri ai SUA conferă monedei americane un rol proeminent.
În raport cu acest fenomen, faptul că dolarul este convertibil în aur este incidental şi nerelevant. La fel ca
R. Triffin şi ca alţi economişti vest-europeni, J. Rueff a criticat avantajele unilaterale care rezultă de aici
pentru SUA.
Faptul că modul de creare a mijloacelor de rezervă internaţionale a depăşit planurile participanţilor la
conferinţa de la Bretton Woods a fost analizat de numeroşi alţi autori, care au arătat că de facto aurul a
fost demonetizat, iar sistemul s-a transformat într-un "sistem etalon dolar". Astfel, C. Kindleberger,
Lindert, E. Despres, C. Kindleberger şi W. Salant etc., au argumentat că, prin crearea de active de rezervă
libelate în dolari, SUA joacă rolul unui intermediar financiar internaţional, care oferă forme de plasament
atractive investitorilor europeni şi băncilor centrale. În această calitate, sistemul financiar american
prestează servicii utile întregii lumi, deoarece măreşte gradul de disponibilitate a capitalurilor şi
transformă activele europene în active libelate în dolari, susceptibile a fi achiziţionate de investitori din
alte continente.
Totuşi, G. Halm şi H. Aubrey au argumentat că sistemul monetar internaţional rămâne instabil, din cauză
că SUA sunt supuse "riscului falimentului", deoarece rezervele de aur ale acestei ţări sunt foarte mici în
raport cu lichidităţile internaţionale pe care le creează (datoriile externe exigibile ale SUA). Aceasta,
deoarece cantitatea de dolari deţinuţi ca activ de rezervă depinde nu numai de procesul de intermediere
financiară, ci şi de alţi factori.
Astfel, S. Magee şi R. Rao, A. Chrystal, S. Black etc., au arătat că cererea de dolari este amplificată de
rolul lor de monedă vehicol. După aceşti autori, utilizarea dolarului în schimburile internaţionale reduce
comisioanele bancare, deoarece băncile prin care se realizează decontarea exporturilor şi importurilor au
relaţii de corespondent doar cu băncile americane şi nu trebuie să deţină un mare număr de monede.
Dolarul are, de asemenea, avantaje faţă de alte monede ca numerar, deoarece numeroase mărfuri au preţuri
internaţionale exprimate în dolari. În definitiv, atâta vreme cât nivelul preţurilor în SUA rămâne relativ
stabil, aşa cum s-a întâmplat în anii '50 şi '60, dolarul îndeplineşte în bune condiţiuni funcţia de mijloc de
rezervă.
Concepţia că SUA joacă rolul de intermediar financiar presupune că oferta de dolari este determinată nu
numai de cererea de dolari internă din SUA, ci şi de cererea de dolari a celorlalte ţări ale lumii. Existenţa
acestei legături între oferta de dolari şi cererea de dolari globală constituie un argument major în favoarea
sistemului etalon-dolar, deoarece exclude posibilitatea apariţiei unui deficit de lichidităţi. Într-adevăr,
pentru ca acest mecanism să funcţioneze, este necesar şi suficient ca SUA să ducă o politică de "neglijare
benignă" (benign neglect), lăsând pur şi simplu celelalte ţări să determine situaţia balanţei de plăţi
americane. Aceasta, desigur, cu condiţia ca SUA să aplice o politică monetară de natură să asigure
stabilitatea preţurilor.
Pentru a analiza modul în care se formează oferta de dolari în sistemul etalon-dolar, H. Genberg şi A.
Swoboda6 au elaborat un model al relaţiilor dintre SUA şi restul lumii bazat pe abordarea monetară a
balanţei de plăţi. Cu ajutorul acestui model, ei ajung la următoarele concluzii:
1) Modalitatea de creştere a volumului rezervelor valutare ale celorlalte ţări este amplificarea
deficitului balanţei de plăţi a SUA. Mărimea acestui deficit este determinată în mod endogen de preferinţa
pentru lichiditate sub formă de dolari a celorlalte ţări din G10.
În perioada 1960-1967, cererea de dolari nu a exercitat o presiune puternică asupra ofertei, iar rata
rezervelor internaţionale a crescut moderat. Următorii doi ani au constituit o etapă tranzitorie, însă, în
perioada 1969-1971, presiunile exercitate asupra dolarului de cererea şi oferta mondială de dolari au
devenit foarte puternice.
2) Celelalte ţări din G10 au avut un control slab asupra propriei lor oferte de monedă, ceea ce a
alimentat inflaţia din aceste ţări şi cererea lor de dolari.
3) Ca urmare a reacţiei SUA la această cerere, inflaţia mondială s-a accelerat.
Este însă de notat că unii autori, cum ar fi, de exemplu, H. Heller, contestă caracterul endogen al creării de
mijloace de rezervă internaţionale în sistemul etalon-dolar şi, deci, validitatea acestor concluzii. După
acest autor, oferta de dolari este determinată în mare măsură în mod exogen de Fed, în funcţie de
obiectivele sale de politică monetară internă.
O altă analiză importantă a mecanismului de creare a mijloacelor de rezervă internaţionale în sistemul
etalon-dolar este cea a lui R. McKinnon2, care a investigat legătura dintre a acest proces, pe de o parte, şi
nivelul preţurilor din SUA şi al preţurilor internaţionale, pe de altă parte. Conform acestui autor, nivelul
preţurilor internaţionale este strâns legat de nivelul preţurilor din SUA. În sistemul de la Bretton Woods,
această legătură s-a explicat prin faptul că toate monedele au avut curs fix faţă de dolarul american. În
mare măsură, legătura respectivă se manifestă însă şi în prezent, având în vedere că multe ţări continuă să
practice diverse variante de curs fix faţă de dolar.
Un alt mecanism de legătură dintre preţurile internaţionale şi preţurile interne din SUA ţin de faptul că
această ţară este cel mai mare exportator sau importator de anumite mărfuri, ceea ce face ca preţurile
americane să influenţeze preţurile din celelalte ţări.
De asemenea, nivelul preţurilor din SUA influenţează preţurile mondiale prin faptul că determină oferta de
lichidităţi internaţionale.
În aceste condiţii, faptul că preţurile din SUA sunt stabile, iar monedele celorlalte ţări sunt legate de dolar
prin cursuri fixe face ca aceste ţări să nu-şi poată spori competitivitatea externă. Aceste ţări vor înregistra,
eventual, deficite ale balanţelor lor de plăţi şi scăderi ale volumului rezervelor lor valutare. Ca urmare, mai
devreme sau mai târziu, guvernele din celelalte ţări vor fi nevoite să adopte politici economice
antiinflaţioniste. De aceea, nivelul preţurilor internaţionale nu pot creşte prea mult faţă de cel din SUA.
Invers, dacă nivelul preţurilor internaţionale creşte mai puţin decât în SUA, vor apare excedente ale
balanţelor de plăţi ale principalelor ţărilor ale lumii şi acumularea de dolari în rezervele lor valutare.
Creşterea rezervelor valutare determină creşterea ofertei de monedă a ţărilor respective, reducerea ratei
dobânzii, sporirea cheltuielilor (creşterea cererii), majorarea ratei de creştere economică şi creşterea
preţurilor. Cu alte cuvinte, dacă nivelul preţurilor din SUA este stabil, nivelul preţurilor internaţionale nu
poate scădea prea mult.
Rezultă că, în condiţiile cursurilor fixe, existente în sistemul etalon-dolar până în primăvara anului 1973,
stabilitatea preţurilor mondiale a depins de stabilitatea puterii de cumpărare interne a dolarului.
Stabilitatea nivelului preţurilor din SUA este determinată de interacţiunea dintre sfera reală şi sfera
monetară a economiei americane şi mai puţin de cantitatea de aur deţinută de această ţară. Ca urmare,
atâta timp cât nivelul preţurilor din SUA a fost stabil, toate preţurile internaţionale ale bunurilor şi
serviciilor importate şi exportate de ţara respectivă au fost şi ele stabile. Însă, după 1969, în SUA a avut
loc o accelerare a creşterii economice, ceea ce, împreună cu alţi factori, a determinat creşterea preţurilor
din această ţară şi augmentarea rezervelor valutare ale celorlalte ţări din G10. De aceea, acestea din urmă
au trebuit să aleagă între amplificarea inflaţiei interne sau aprecierea monedei lor faţă de dolarul american.
În acest context, după cum a arătat, printre alţii, G. Haberler 1, cea mai mare şi mai necesară contribuţie a
SUA la buna funcţionare a sistemului monetar internaţional este stoparea inflaţiei interne. Însă, SUA nu
şi-au asumat costurile sociale implicate de o asemenea politică, ceea ce a făcut ca sistemul să se
prăbuşească.

5. Sistemul monetar internaţional actual Kingston (Jamaica)

Sistemul internaţional actual a fost creat prin deciziile adoptate la conferinţa monetară internaţională de la
Kingston (Jamaica) din anul 1976. Acest sistem nu marchează o ruptură totală cu sistemul monetar
internaţional anterior (Bretton Woods), deşi principiul fixităţii cursurilor valutare a fost abandonat şi
înlocuit cu principiul flotării cursurilor valutare, mai precis cu principiul posibilităţii ţărilor membre de a
opta pentru cursuri flotante. Într-adevăr, sistemul monetar internaţional actual funcţionează în cadrul
instituţional-organizatoric existent anterior, creat prin acordurile de la Bretton Woods, care nu au fost
abolite, ci doar ameliorate. Astfel, Fondul Monetar Internaţional – ca principală autoritate însărcinată cu
gestionarea sistemului – nu a dispărut, ci i-au fost aduse unele modificări statutare, de natură să-i
sporească rolul în supravegherea tendinţelor financiar-monetare din economia mondială şi a politicilor
economice şi monetare ale statelor membre.
De altfel, nici chiar în ceea ce priveşte regimul cursurilor valutare, sistemul actual nu exclude complet
unele practici existente în cadrul sistemului de la Bretton Woods. Deşi, de jure statele participante au
posibilitatea să lase cursurile monedelor lor să se formeze liber pe piaţă, în funcţie de cerere şi ofertă, de
facto băncile centrale continuă să intervină pe piaţă, influenţând, astfel, nivelul cursurilor monedelor lor.
De asemenea, există numeroase tipuri de aranjamente - bi sau multilaterale - prin care moneda unui
anumit stat este legată mai mult sau mai puţin rigid de moneda sau monedele altor state.
În aceste condiţii, principalele trăsături specifice sistemului monetar internaţional actual, care îl deosebesc
mai mult sau mai puţin net de sistemul de la Bretton Woods, se referă la următoarele elemente:
1) regimul cursurilor valutare;
2) rolul de supraveghere al FMI;
3) demonetizarea aurului;
4) rolul Drepturilor Speciale de Tragere (DST).

5.1. Flotarea cursurilor de schimb

Actualul statut al FMI legalizează, pe de o parte, practica flotării cursurilor de schimb, apărută, după cum
am arătat, în perioada de criză a sistemului de la Bretton Woods, iar pe de altă parte, creează statelor
membre largi posibilităţi de a opta pentru un regim sau altul de cursuri valutare considerat convenabil.
De asemenea, statutul actual permite revenirea în viitor la un regim general de cursuri fixe, dar ajustabile 2,
însă, în contextul condiţiilor economice internaţionale actuale, acest fapt pare extrem de improbabil.
Astfel, conform statutului actual, fiecare stat este obligat să colaboreze cu FMI şi cu celelalte state
membre pentru a asigura menţinerea unor regimuri valutare ordonate şi a promova un sistem stabil de
cursuri de schimb. În principal, fiecare stat membru se angajează :
a) să-şi orienteze politica economică şi financiară în vederea unei creşteri economice ordonate, în
condiţii de stabilitate a preţurilor, având în vedere situaţia specifică în care se află;
b) să încerce să promoveze stabilitatea economică prin favorizarea unor condiţii de bază economice
şi financiare ordonate şi a unui sistem monetar care să nu fie sursă de perturbaţii;
c) să evite manipularea cursurilor de schimb sau a sistemului monetar internaţional în scopul
ajustării efective a balanţelor de plăţi sau al asigurării unor avantaje concurenţiale inechitabile faţă de alte
state membre;
d) să urmeze politici valutare compatibile cu angajamentele de mai sus.
Cu toate acestea, statele membre sunt libere să aleagă căile şi mijloacele de îndeplinire a acestor
angajamente, cu singura obligaţie de a notifica FMI regimul valutar pe care îl adoptă şi oricare modificare
adusă regimului adoptat.
În mod practic, pentru a exprima cursul valutar, statele membre pot opta pentru una sau alta din
următoarele trei soluţii de principiu:
a) definirea monedei naţionale prin raportarea sa la DST sau la un alt denominator, cu excepţia
aurului – excepţie expres menţionată;
b) definirea monedei naţionale prin raportarea la moneda sau la monedele altor state, în cadrul unor
mecanisme de cooperare (de exemplu, Sistemul Monetar European II– SME II, ERM II);
c) alte regimuri valutare.
În aceste condiţii, se constată că, la data de 31 aprilie 2008, de exemplu, statele membre şi-au exercitat
dreptul de a alege regimul valutar pe care îl consideră adecvat după cum urmează:
a) 10 de ţări nu au o monedă oficială distinctă, ci folosesc o altă monedă cu curs legal – Exchange
Arrangements with No-Separate Legal Tender.;
b) 13 ţări au adoptat „Consiliul Monetar” (Curency Board sau casă de emisiune);
c) 68 de ţări stabilesc cursul monedei lor în mod convenţional, prin raportarea la o altă monedă
(dolar, euro etc.)– Other Conventional Fixed Peg Arrangements;
d) 3 ţări menţin cursul monedei lor într-o bandă de variaţie orizontală, faţă de euro (1 ţară) sau faţă de
un "coş" de monede (2 ţări) – Pegged Exchange Rates Within Horizontal Bands;
e) 8 ţări au sisteme de parităţi mobile (glisante) faţă de dolar (6 ţări) sau faţă de un "coş" de monede
(2 ţări) – Crawling Pegs;
f) 2 ţări au sisteme de benzi de fluctuaţii mobile (glisante) faţă de dolar (1 ţară) sau faţă de un "coş"
de monede (1 ţară) – Exchange Rates within Crawling Bands;
g) 44 de ţări (printre care şi România) au un regim de flotare controlată, fără anunţarea prealabilă a
traiectoriei cursului de schimb – Managed Floating with No-Preannounced Path for the Exchange Rate;
h) 40 de ţări lasă moneda lor să floteze autonom (liber) – Independently Floating.
La prima vedere, s-ar părea că cea mai mare parte a lumii trăieşte încă în regim de cursuri fixe. În realitate,
în categoria ţărilor care lasă moneda lor să floteze liber se numără principalele state industrializate
(Canada, Anglia, Japonia, SUA, zona euro), care au o pondere de peste 80% din comerţul internaţional
total. Ca urmare, se poate spune că ceea ce predomină în comerţul internaţional sunt tranzacţiile efectuate
cu monede care flotează mai mult sau mai puţin liber (dolarul american, euro, lira sterlină şi yenul
japonez).
Pentru a ţine seama de evoluţia sistemului monetar internaţional, FMI poate edicta reglementări generale
în materie de regimuri valutare, fără a limita însă dreptul statelor membre de a alege regimul valutar pe
care îl doresc, atâta timp cât acesta este compatibil cu obiectivele FMI şi cu obligaţiile care decurg din
articolul IV.
De asemenea, FMI controlează modul în care statele membre se achită de obligaţiile acumulate în materie
de regim valutar. În acest scop, FMI exercită o supraveghere a politicilor valutare ale statelor membre şi
adoptă principii specifice de natură să ghideze statele membre în conceperea şi aplicarea acestor politici.
Statele membre sunt obligate să furnizeze FMI informaţiile necesare supravegherii şi - la cererea acestuia -
să se consulte cu Fondul cu privire la politicile respective.
Principiile adoptate de FMI au fost astfel concepute încât să fie compatibile cu mecanismele de cooperare
prin care statele membre menţin un curs fix al monedei lor faţă de moneda sau de monedele altor state
membre, precum şi cu celelalte regimuri valutare alese de diferite state membre, cu condiţia, evident, ca
aceste regimuri să fie compatibile, la rândul lor, cu obiectivele Fondului şi cu prevederile articolului IV. În
general, aceste principii respectă orientările sociale şi politica internă a statelor membre şi, de regulă, FMI
ţine seama, în aplicarea lor, de situaţia particulară în care se află fiecare ţară membră.
Pentru viitor, FMI poate decide, cu o majoritate de 85% din totalul voturilor, că există condiţiile
economice internaţionale de natură să permită instituirea unui regim valutar bazat pe cursuri fixe, dar
ajustabile. O asemenea decizie ar urma să fie luată pe baza stabilităţii subdiacente a economiei mondiale,
iar pentru aprecierea acestei situaţii trebuie să se ţină seama de evoluţia preţurilor şi de rata de creştere
economică a statelor membre. De asemenea, decizia ar urma să fie adoptată prin prisma evoluţiei
sistemului monetar internaţional, în particular, a dinamicii surselor de lichidităţi şi a balanţelor de plăţi.
Având în vedere caracterul restrictiv al condiţiilor amintite, mulţi autori consideră că este puţin probabil
ca acestea să fie îndeplinite şi că, deci, evoluţia istorică prin care s-a ajuns la practica flotării monedelor
este ireversibilă.

5.2. Rolul de supraveghere al Fondului Monetar Internaţional

Instituţia însărcinată cu asigurarea funcţionării efective a sistemului monetar internaţional este în

continuare Fondul Monetar Internaţional, căruia nu i s-a modificat organizarea, ci i s-a mărit rolul şi i-au
fost mărite resursele.
Într-adevăr, una din prerogativele esenţiale ale FMI este menţinerea unui dialog permanent cu ţările
membre referitor la consecinţele pe care politicile lor economice şi financiare le pot avea la nivel naţional
şi internaţional. Acest proces de urmărire şi consultare reprezintă ceea ce se numeşte „supravegherea”
exercitată de FMI, termen care implică o transparenţă totală a deciziilor de politică economică ale statelor
membre. Şi, de fapt, în ultimii ani, activităţile de supraveghere ale FMI au dobândit un caracter public din
ce în ce mai accentuat.
Importanţa supravegherii rezidă în caracterul integrat al lumii contemporane. Într-adevăr, în condiţiile
actuale, politicile economice şi financiare ale unei ţări pot afecta numeroase alte ţări, iar, ca urmare, este
esenţial să existe o instanţă care să poată supraveghea evoluţia conjuncturii economice la scară planetară.
Având 187 de ţări membre, FMI este o instituţie cu caracter universal, care poate îndeplini în bune condiţii
acest rol. Rolul unei supravegheri eficace a fost evidenţiată de recentele crize financiare (criza ţărilor din
Sud-Estul Asiei, criza ţărilor din America Latină, criza rusească, criza mondială actuală etc.), care, în
unele cazuri, s-au propagat şi în alte ţări sau regiuni. Ca răspuns la aceste crize, FMI a luat mai multe
măsuri de natură să întărească propria sa aptitudine de a decela rapid vulnerabilităţile şi riscurile.
Iniţial, problema supravegherii a fost reglementată prin articolul IV al statutului FMI, conform căruia
Fondul are sarcina să „exercite o supraveghere fermă a politicilor valutare ale ţărilor membre, în scopul
asigurării bunei funcţionări a sistemului monetar internaţional”. Cu alte cuvinte, în această fază,
supravegherea a fost concepută mai ales ca un mijloc de limitare a libertăţii statelor membre de a alege
regimul de curs valutar pe care îl consideră adecvat.
Ulterior, sfera şi rolul supravegherii au fost amplificate, aceasta devenind o modalitate de ajutare a ţărilor
membre să atingă două obiective majore: stabilitate financiară şi creştere economică durabilă.
Astfel, perspectivele, obiectivele şi principiile supravegherii au fost definite pe larg într-o rezoluţie
adoptată de FMI în anul 1977, în care se precizează că obiectivul final al supravegherii este „de a ajuta
ţările membre să atingă stabilitatea financiară şi creşterea economică durabilă ” şi că „evaluarea de către
FMI a politicilor valutare ale statelor membre necesită o analiză aprofundată atât a politicilor duse de
fiecare ţară membră, cât şi a situaţiei economice globale”.
De la adoptarea acestui document, obiectivele şi principiile supravegherii nu s-au modificat, însă cadrul în
care aceasta se exercită a evoluat considerabil. Această evoluţie a fost deosebit de rapidă în ultimii zece
ani, când FMI a fost confruntat cu provocările mondializării, mai ales cu creşterea fără precedent a
mişcărilor internaţionale de capitaluri.
În prezent, activităţile de supraveghere au ca obiect o gamă largă de politici economice, a căror importanţă
relativă diferă în funcţie de situaţia individuală a ţării în cauză:
1) Regimurile valutare şi politicile monetare şi fiscale constituie elementul central al misiunilor de
supraveghere ale FMI. Economiştii Fondului oferă consultanţă ţărilor membre, punându-le la dispoziţie
recomandări de politică economică, de natură să permită alegerea unui regim valutar adecvat, precum şi
asigurarea coerenţei politicii valutare cu orientarea politicii fiscale şi monetare.
2) Politicile structurale au fost încorporate în programul de supraveghere al FMI în anii 1980, când, în
multe ţări industrializate, a avut loc o încetinire a ritmului creşterii economice ca urmare a celui de al
doilea şoc petrolier. Necesitatea efectuării unor reforme structurale într-o serie de ţări a fost accentuată de
criza datoriei externe a ţărilor din lumea a treia şi de căderea comunismului. În prezent, dialogul de
politică economică pe care FMI îl întreţine cu ţările membre se referă inclusiv la probleme de ordin
structural, în măsura în care acestea au consecinţe importante asupra rezultatelor macroeconomice. Sunt
abordate, de asemenea, teme ca: guvernanţa corporatistă, piaţa muncii, comerţul exterior etc.
3) Problemele legate de sectorul financiar au intrat în câmpul supravegherii FMI în anii '90, ca urmare
a unei serii de crize care au lovit atât sectorul bancar al ţărilor industrializate, cât şi sectorul bancar al
ţărilor în curs de dezvoltare. În anul 1999, FMI şi Banca Mondială au hotărât să aplice împreună un
„Program de evaluare a sectorului financiar”, special conceput pentru a permite evaluarea solidităţii şi
vulnerabilităţilor sectorului financiar al ţărilor membre.
Rezultatele acestor evaluări sunt utilizate intensiv pentru exercitarea supravegherii.
4) Problemele instituţionale – cum ar fi independenţa băncii centrale, reglementarea sectorului
financiar, guvernanţa corporatistă, transparenţa politicii economice, etica şi responsabilitatea în afaceri etc.
– ocupă un loc din ce în ce mai important în activităţile de supraveghere ale FMI, în condiţiile apariţiei
unor crize financiare şi în contextul procesului de tranziţie de la o economie planificată spre o economie
de piaţă, în care sunt angajate anumite ţări membre. În ultimii ani, FMI şi Banca Mondială au jucat un rol
central în formularea, aplicarea şi evaluarea normelor şi codurilor recunoscute pe plan internaţional în
domeniile primordiale pentru funcţionarea eficace a unei economii moderne.
5) Evaluarea riscurilor şi a vulnerabilităţilor. Prevenirea crizelor a constituit întotdeauna un obiectiv
esenţial al supravegherii exercitate de FMI. În ultimii ani, acţiunea preventivă a depăşit limitele
tradiţionale ale situaţiei balanţei plăţilor curente şi a sustenabilităţii datoriei externe, luând în considerare
inclusiv riscurile şi vulnerabilităţile aferente volumului şi instabilităţii mişcărilor de capitaluri.
Din punct de vedere practic, supravegherea se realizează în principal sub forma „consultărilor cu statele
membre în baza prevederilor articolului IV”. Aceste consultări bilaterale au loc, în mod normal, odată pe
an şi se desfăşoară atât în ţările membre, cât şi la sediul FMI de la Washington. Astfel, economiştii FMI se
deplasează în ţările membre pentru a culege date şi a discuta cu autorităţile şi înalţii funcţionari ai băncii
centrale, cu reprezentanţii sectorului privat, ai societăţii civile şi ai sindicatelor, cu membri parlamentului
etc. La întoarcerea la Washington, misiunea întocmeşte un „Raport”, pe care îl supune spre discutare şi
aprobare Consiliului de Administraţie al FMI. Hotărârea Consiliului de Administraţie este transmisă apoi
autorităţilor naţionale ale ţării în cauză.
Pe lângă supravegherea bilaterală, FMI realizează şi o supravegherea multilaterală şi regională, al cărui
obiect este reprezentat de tendinţele şi evoluţia economiei mondiale. Rezultatele acestui proces se
concretizează într-un amplu studiu, publicat semestrial, intitulat: „World Economic Outlook”, care
examinează perspectivele economiei mondiale şi analizează aprofundat anumite probleme specifice. De
asemenea, FMI publică, de două ori pe an, un voluminos raport cu privire la stabilitatea financiară în
lume, intitulat: ”Global Financial Stability Raport”, care analizează situaţia pieţelor financiare
internaţionale şi identifică vulnerabilităţile potenţiale, susceptibile de a genera crize. Aceste două
publicaţii sunt deosebit de folositoare, atât pentru exercitarea supravegherii de către FMI însuşi, cât şi
pentru autorităţile din ţările membre şi pentru analiştii economici.
În fine, FMI trece regulat în revistă evoluţia economică şi politicile urmate în cadrul diverselor acorduri
regionale, cum ar fi zona euro (Euroland) sau „Uniunea Economică şi Monetară Vest-Africană”
(UEMOA).
În ceea ce priveşte operaţiunile de creditare ale FMI, aceste au cunoscut, la mijlocul anilor ‘80, o creştere
fără precedent. Deoarece acordurile „stand-by” sunt aferente, de regulă, unei perioade de 1 – 3 ani, FMI s-
a aflat, datorită amplificării crizei datoriei externe, în faţa necesităţii implementării unor noi programe de
ajustare, întinse pe o perioadă de timp mai mare. Acestea sunt cunoscute sub denumirea de „Acorduri
extinse” şi, împreună cu alte programe pe termen mediu, pot fi considerate părţi componente ale aşa-zisei
„Facilităţi de Ajustare Structurală” şi, respectiv, a „Facilităţii de Ajustare Structurală Intensivă”.
Termenul de „programe de ajustare structurală” (programe de stabilizare) desemnează programe cu
finanţare condiţionată de îndeplinirea unor obiective şi respectarea unor plafoane referitoare la
împrumuturile externe, rezervele valutare oficiale, volumul creditelor bancare, deficitul bugetar etc.
Condiţionalitatea practicată de FMI a fost pusă în discuţie la sfârşitul anilor ‘80, când s-a constatat
imposibilitatea respectării condiţiilor contractuale de către tot mai multe ţări în curs de dezvoltare, care au
adoptat programe de ajustare structurală. În epocă, filozofia FMI a fost criticată pe motivul că este bazată
exclusiv pe cazul economiilor industrializate şi că, deci, nu ţine seama de realităţile economiilor ţărilor în
curs de dezvoltare. Ca urmare, la sfârşitul anilor ‘80, au fost implementate mai multe planuri de reducere a
datoriei externe şi a serviciului datoriei externe ale statelor mari debitoare, planuri ce implicau – pe lângă
FMI – ţările creditoare şi băncile comerciale internaţionale.
După anul 1989, FMI a fost un factor activ în tranziţia ţărilor din Europa Centrală şi de Est, a ţărilor
baltice, a Rusiei şi a altor republici exsovietice de la economia centralizată la economia de piaţă. Astfel,
FMI a creat parteneriate cu aceste state în vederea stabilizării şi restructurării sistemice a economiilor lor –
incluzând aici iniţierea creării cadrului legislativ şi instituţional al economiei de piaţă. Asigurarea
posibilităţilor de finanţare a eforturilor implicate de reformă în fazele sale incipiente a fost posibilă prin
crearea, în anul 1993, a „Facilităţii pentru Transformare Sistemică” şi a „Facilităţii pentru Transformare
Sistemică Intensivă”; aceste forme de creditare au fost valabile până în anul 1995, respectiv, 1999.
În anul 1996, FMI, în colaborare cu Banca Mondială, au lansat „Iniţiativa pentru Ţările Sărace şi Puternic
Îndatorate” (Heavely Indebted Poor Countries - HIPC), având drept obiectiv reducerea datoriei externe a
celor mai sărace ţări ale lumii, până la un nivel sustenabil, într-o perioadă de timp relativ scurtă. HIPC a
intrat în vigoare în anul 1999, FMI înlocuind, concomitent, „Facilitatea pentru Transformare Sistemică
Intensivă” cu „Facilitatea pentru Reducerea Sărăciei şi pentru Dezvoltare”. De asemenea, în anul 1999,
FMI a introdus „Liniile de Credit Preventive”, care au rolul de a preveni şi reduce vulnerabilitatea
economiilor de piaţă emergente şi de a menţine încrederea investitorilor străini în ţările respective.
În anul 2000, după o analiză amănunţită a facilităţilor şi politicilor de finanţare practicate până atunci, s-a
produs o schimbare majoră în poziţia Fondului, în sensul că acesta a hotărât să încurajeze adoptarea unor
programe economice eficiente, ca fiind cel mai bun mijloc de prevenire a situaţiilor de criză şi de evitare a
utilizării neadecvate a resurselor existente.
În fine, este de notat că FMI dispune de o procedură de urgenţă de natură să permită acordarea unor
credite pe termen scurt în situaţii de criză. La acest mecanism poate face apel un stat membru care se află
într-o situaţie excepţională de natură să-i ameninţe stabilitatea financiară şi în care se impune o reacţie
rapidă pentru a atenua efectele nefaste asupra ţării respective sau asupra sistemului monetar internaţional.
Mecanismul finanţării de urgenţă a fost utilizat în 1997, în timpul crizei asiatice, în 2001 de Turcia, iar în
2008-2009 de Armenia, Georgia, Ungaria, Islanda, Pakistan şi Ucraina.

5.3 Demonetizarea aurului

În perioada crizei sistemului de la Bretton Woods, guvernul american a exercitat o puternică presiune
pentru reducerea rolului monetar internaţional al aurului şi, în final, demonetizarea completă a metalului
galben. Administraţia americană s-a confruntat cu rezistenţa guvernelor europene, rezistenţă foarte vizibilă
din partea unor state, ca Franţa şi Elveţia, ori mai puţin afirmată, dar la fel de reală, din partea altor ţări.
La ora actuală, în sistemul monetar instituit prin acordurile de la Kingston, obiectivul SUA a fost în mare
parte atins, în sensul că rolul monetar al aurului a fost de jure desfiinţat. Astfel, statutul FMI în vigoare nu
mai conţine nici o referire la aur ca etalon de măsură a valorii sau ca mijloc efectiv de plată internaţional,
conferind aceste funcţii DST. Ca urmare, cursurile valutare nu se mai exprimă în aur, conturile FMI se ţin
în DST, indicatorii pe care acesta îi calculează sunt exprimaţi în DST, operaţiunile pe care FMI le
efectuează sunt realizate în DST ş.a.m.d.
În aceste condiţii, ponderea aurului în rezervele valutare mondiale s-a redus foarte mult. Conform unei
statistici recente a "Comitetului mondial al aurului"1, cantitatea de aur deţinută de sectorul oficial era în
iunie 2010 de 30.462,8 t, echivalentă cu 970,8 mld $ (la preţul de $1.179,25/uncia). Din această cantitate,
cca. 29.000 27.069 t se află în posesia băncilor centrale sau autorităţilor monetare ale statelor, restul
aparţinând instituţiilor internaţionale. Ca pondere în totalul rezervelor internaţionale, aurul reprezenta cca.
10.7% faţă de 90% în 1970 şi 50% 1986; această pondere este mai mare în cazul ţărilor din zona euro,
respectiv 58,9%.
Paralel cu diminuarea ponderii aurului în rezervele valutare ale statelor, a avut loc dezvoltarea pieţei
private a aurului. Cu toate acestea, din cauza conservatorismului participanţilor, piaţa privată a aurului s-a
dezvoltat mai lent decât piaţa financiară internaţională, care este supusă influenţei globalizării şi inovării
din domeniul financiar şi al tehnologiei informatice şi comunicaţiilor. De asemenea, politica
antiinflaţionistă eficientă a autorităţilor din principalele ţări dezvoltate a determinat reducerea în
continuare a rolului tradiţional al aurului ca mijloc de tezaurizare şi, deci, scăderea cererii de aur de pe
piaţa privată.
În acest context, opţiunile băncilor centrale se limitează la reducerea treptată - prin vânzări - a stocului de
aur pe care îl deţin, iar pentru cantităţile rămase în portofoliu, la utilizarea unor instrumente de gestionare
compatibile cu legile pieţei şi susceptibile să maximizeze venitul.
De fapt, la ora actuală, nu mai există nici un fel de motive obiective pentru care o bancă centrală ar trebui
să deţină rezerve de aur. Acesta este mai puţin lichid decât alte active, randamentul său potenţial este
scăzut, iar expunerea la riscul volatilităţii preţului este mare. De aceea, autorităţile monetare din diverse
ţări au continuat să vândă aur pe piaţa privată, unele dintre ele lichidând aproape complet, în ultimul timp,
stocul lor de aur.
Cu toate aceste evoluţii, care învederează reducerea treptată a rolului aurului ca activ de rezervă, nu numai
de jure, ci şi de facto, există încă unele ţări – printre care şi România – care, din motive specifice
(producţie autohtonă de aur mare, tradiţie, percepţie politico-istorică etc.), păstrează încă în rezervele lor
internaţionale cantităţi considerabile de aur. De exemplu, la 31 august 2010, rezerva de aur a Băncii
Naţionale a României a fost de 103,7 (3.244 milioane euro). Uneori, are loc chiar o creştere a stocurilor de
aur ale băncilor centrale din unele ţări: în perioadele de turbulenţe economice şi politice; după evenimente
neaşteptate, ca cele din 11 septembrie 2001; în perioade de inflaţie şi de corecţii majore ale preţurilor
activelor externe, când importanţa aurului creşte sensibil, fiind considerat un element de stabilitate şi de
siguranţă etc.
Rezultă că aurul îşi păstrează, în continuare, un caracter ambivalent (marfă şi activ financiar), poziţia sa
fiind supusă presiunilor atât din partea autorităţilor monetare, care doresc să-şi îmbunătăţească gradul de
fructificare a rezervelor de aur pe care le mai deţin, cât şi din partea producătorilor, care îşi văd ameninţate
profiturile.
Prin urmare, perspectivele metalului galben rămân greu de estimat. Deşi nu mai constituie, ca în trecut,
elementul central al sistemului monetar internaţional, aurul este încă un bun activ de rezervă, căutat de
toată lumea, mai ales în perioade critice. Este adevărat că apariţia unor noi active de rezervă, cum ar fi
DST-ul creat de FMI, ori adoptarea unor monede unice, cum este euro, creat de „Sistemul European de
Bănci Centrale”, tinde să reducă treptat şi acest rol de mijloc de rezervă al aurului, însă, deocamdată,
moneda-cheie a sistemului monetar internaţional continuă să fie cea care a avut acest rol şi în cadrul
sistemului de la Bretton Woods: dolarul american.

5.4. Rolul Drepturilor Speciale de Tragere

„Drepturile Speciale de Tragere”(DST) (Special Drawing Right – SDR) sunt anterioare sistemului
monetar internaţional actual, fiind create în cadrul sistemului de la Bretton Woods (1969), ca un
instrument de rezervă internaţional de natură să completeze rezervele valutare ale ţărilor membre
(constituite, la acea dată, din aur, valute convertibile şi poziţii de rezervă la FMI).
După cum am arătat, principiul cursurilor fixe - pe care s-a bazat sistemul de la Bretton Woods - a fost pus
în cauză începând cu anii ‘60, deoarece, în condiţiile epocii, menţinerea unor cursuri fixe a implicat
intervenţii costisitoare din partea ţărilor membre. În perioada respectivă, principalele active de rezervă
erau aurul şi dolarul american, însă, deoarece producţia de aur a încetat să mai fie o sursă de active de
rezervă suficientă şi fiabilă, iar creşterea continuă a rezervelor valutare constituite în dolari impunea
perpetuarea deficitului balanţei de plăţi americane – fenomen care provoca, la rândul său, deprecierea
dolarului -, s-a decis crearea unui nou activ de rezervă internaţional, sub auspiciile FMI, si anume DST.
La puţin timp după crearea DST, sistemul de la Bretton Woods s-a dezorganizat, iar marile ţări ale lumii
au adoptat regimul cursurilor flotante. Conjugată cu dezvoltarea pieţelor de capitaluri internaţionale, care a
permis guvernelor solvabile să se împrumute cu uşurinţă pe pieţele private, această evoluţie a permis
atenuarea nevoii de DST.
În aceste condiţii, rolul DST ca activ de rezervă este, la ora actuală, destul de limitat: rezervele
internaţionale constituite în DST reprezezintă doar 4% din totalul rezervelor valutare ale ţărilor membre.
Deşi unele instrumente financiare private sunt libelate în DST, eforturile depuse pentru promovarea
utilizării acestuia pe pieţele private nu au cunoscut decât un succes limitat. Ca urmare, la ora actuală,
DST-ul serveşte, în primul rând, ca unitate de cont pentru FMI şi pentru alte câteva organisme
internaţionale şi, din această cauză, este rezervat exclusiv operaţiunilor FMI cu ţările sale membre.
Natura DST nu este nici cea a unei monede şi nici cea a unei creanţe asupra FMI. Prin prisma unei
definiţii instituţionale, se poate spune că DST este o creanţă virtuală asupra monedelor liber utilizabile ale
ţărilor membre ale FMI, în sensul că deţinătorii de DST pot obţine, în schimbul DST, amintitele monede.
Funcţiile monetare ale DST se bazează pe angajamentele asumate de ţările membre de a deţine şi de a
accepta DST, respectiv de a onora anumite obligaţii legate de operaţiunile sistemului în DST.
FMI are două mijloace de a asigura onorarea obligaţiilor pe care sistemul DST le creează faţă de monedele
liber-utilizabile:
a) organizarea, pe bază de acorduri voluntare, a schimbului DST/monedă liber-utilizabilă între statele
membre participante;
b) desemnarea ţărilor membre a căror poziţie externă este puternică pentru a cumpăra DST de la ţările
membre a căror poziţie externă este slabă;
Valoarea DST a fost stabilită iniţial în aur, şi anume aceeaşi cantitate de aur ca şi dolarul american
(0,888671 g). În perioada de dezorganizare a sistemului de la Bretton Woods, definirea DST în raport cu
aurul şi-a pierdut raţiunea de a fi, iar ca urmare, în anul 1974, s-a hotărât redefinirea valorii DST pe baza
unui „coş” de monede. În prezent, acest „coş” cuprinde dolarul american, euro, lira sterlină şi yenul
japonez.
„Coşul” pe baza căruia este definit DST-ul se revizuieşte periodic (din cinci în cinci ani), astfel încât
monedele pe care le cuprinde să fie reprezentative pentru tranzacţiile internaţionale, iar ponderile acestora
să reflecte importanţa lor relativă în schimburile şi operaţiunile financiare internaţionale. Ultima revizuire
a componenţei „coşului” a avut loc în 2005, pe baza valorii exporturilor de bunuri şi servicii şi a
volumului rezervelor valutare libelate în fiecare monedă care sunt deţinute de alte ţări.
FMI calculează în fiecare zi valoarea DST în raport cu dolarul american, adunând valoarea în
dolari a următoarelor cantităţi de monede incluse în „coş”:
- dolarul american 0,6320
- euro 0,4100
- lira sterlină 0,0903,
- yenul japonez 18,4000
Valoarea monedelor respective se stabileşte pe baza cursurilor de schimb cotate la amiază pe
piaţa Londrei.
Valoarea DST este cotată zilnic pe pagina web a FMI. De exemplu, la data de 1 septembrie 2010,
această cotaţie a fost următoarea:
1DST = 1,51472 USD,
1USD = 0,660186 DST.
Cursul unei monede oarecare faţă de DST se determină pe baza cursului de piaţă al monedei
respective faţă de dolarul american şi a cursului dolarului faţă de DST.
Rata dobânzii aferentă DST serveşte ca bază de calcul pentru rata dobânzii percepute de FMI la
finanţările ordinare (neconcesionale) pe care le acordă statelor membre, precum şi pentru rata
dobânzii plătite de FMI ţărilor membre creditoare (de la care s-a împrumutat).
Rata dobânzii la DST este stabilită săptămânal, pe baza mediei ponderate a ratelor dobânzii
reprezentative pentru anumite genuri de titluri emise pe piaţa monetară a ţărilor ale căror monede
intră în „coş”. Astfel, ratele dobânzii reprezentative pentru dolarul american şi pentru lira sterlină
sunt ratele randamentului bonurilor de tezaur emise de guvernul american şi, respectiv, de
guvernul englez; rata reprezentativă pentru euro este „Euribor” la trei luni (rata dobânzilor
interbancare active = rata dobânzilor plătite de băncile comerciale la creditele în euro angajate de
la alte bănci comerciale), iar rata reprezentativă pentru yen este rata bonurilor de tezaur, cu o
anumită scadenţă, emise de statul japonez.
Alocarea DST se face în funcţie de cota parte de capital subscrisă şi vărsată la FMI de fiecare
ţară membră. În modul acesta, o anumită ţară membră obţine pe gratis un activ pentru care nu
percepe şi nu plăteşte nici o remuneraţie. Totuşi, în cazul în care deţinerile de DST ale unei ţări
depăşesc nivelul alocărilor de care aceasta a beneficiat, ţara respectivă încasează o dobândă
pentru excedent; dimpotrivă, în cazul în care o ţară deţine o cantitatea de DST mai mică decât
nivelul alocat, plăteşte o dobândă pentru diferenţa respectivă.
Statutul FMI permite, de asemenea, anularea unor DST, însă, până acum, această prevedere nu a
fost niciodată aplicată. Precizăm că FMI nu-şi poate aloca DST sie însuşi.
Există două feluri de alocaţii:
a) Alocaţii generale. Decizia de a proceda la o alocare generală de DST se bazează pe
aprecierea FMI că există o nevoie globală şi pe termen lung de a completa rezervele valutare
existente. O asemenea decizie se referă la o anumită perioadă, numită „perioadă de bază” de
cinci ani.
Până în prezent, alocaţii generale au fost efectuate de trei ori. Prima alocaţie generală (9,3 mld.
DST) a fost eşalonată în perioada 1970-1972 în tranşe anuale cvasi-egale. A doua (12,1 mld.
DST) s-a realizat în perioada 1979-1981 în tranşe anuale. A treia alocaţie generală a fost
aprobată la 7 august 2009 pentru un volum de 161,2 mld. DST şi a intrat în vigoare la 28 august
2009. Această din urmă alocaţie a avut ca efect creşterea rezervelor valutare ale statelor membre
şi alocaţiile lor cumulative de DST la cca. 74,13% din cotele-părţi de capital subscrise de ele la
FMI.
b) Alocaţii speciale. Au fost decise în 1997, în scopul remedierii faptului că un mare număr
de ţări, care au aderat ulterior la FMI, nu au beneficiat niciodată de alocări de DST. 1 O asemenea
operaţiune a fost efectuată în anul 2003 şi a avut ca efect dublarea totalului alocaţiilor, care au
ajuns la suma de 42,87 mld DST. O altă alocaţie specială a intrat în vigoare la 9 septembrie
2009; ea a augmentat alocaţiile cumulative ale ţărilor membre cu 21,5 mld. DST, fiind
repartizată în funcţie de o rată de referinţă definită de cel de-al patrulea amendament la statutul
FMI.
În legătură cu natura şi rolul DST, s-au purtat şi se poartă încă numeroase discuţii în literatură şi
la seminariile internaţionale. În cadrul acestor dezbateri, s-au formulat o serie de propuneri de
modificare a criteriului de alocare a DST (cotele-părţi de capital, care favorizează marile puteri),
ori de redistribuire a sumelor în DST deja alocate.
În general, aceste propuneri sunt de două tipuri:
1) Propuneri care urmăresc completarea resurselor FMI. Aceste propuneri tind spre
reorientarea DST alocate dinspre ţările membre industrializate spre ţările a căror nevoie de
lichidităţi internaţionale este acută. În măsura în care aceste propuneri implică utilizarea
alocărilor de DST pentru finanţarea balanţei de plăţi, fără a se ţine seama de cerinţele pe care
FMI le practică în mod obişnuit, alocările respective ar echivala cu o creştere a cotelor-părţi de
capital ale ţărilor beneficiare şi, deci, cu o creştere a creditelor acordate acestora de FMI.
2) Propuneri în favoarea finanţării dezvoltării. Aceste propuneri urmăresc legarea alocărilor
de DST de finanţarea dezvoltării şi de alte obiective specifice. Deocamdată, propunerile
respective nu pot fi puse în aplicare, deoarece implică modificarea statutului FMI. Nu este însă
mai puţin adevărat că DST-urile deţinute de un stat pot fi folosite şi în prezent pentru finanţarea
dezvoltării, şi anume prin utilizarea lor pentru cumpărarea de valută convertibilă de la alte ţări
sau organisme agreate.

6. Concluzii

Concluzia este că deşi nu toate problemele legate de alocarea şi utilizarea DST sunt rezolvate,
modul de definire şi rolul acestuia s-au modificat în cursul timpului, tendinţa fiind de a
transforma acest activ într-un element central al sistemului monetar internaţional. Măsura în care
acest obiectiv va fi atins depinde însă de modul în care sistemul monetar internaţional însuşi va
evolua.
 7. Bibliografie:

1. Aubrey H.,Behind the Veil of International Money, Princeton University, Essays in

International Finance, 71,1969.
2. Bordo M., Kydland F., The Gold Standard as a Rule, Federal Reserve Bank of Cleveland,
Working Paper, 9.205, 1992.
3. Bloomfield A., Monetary Policy Under the Internaţional Gold Standard: 1880-1914, New
York : Federal Reserve Bank of New York, 1959.
4. Brett E., International Money and Capitalist Crises, London: Heineman, 1983
5. Brown W., The International Gold Standard Reinterpreted 1914-34, NBER, 1940.
6. Black S.,Transactions Costs and Vehicle Currencies, IMF, Working Papers, WP/89/96.
7. Cf. Kiriţescu C. Relaţii valutar-financiare internaţionale, Ed. ştiinţifică şi enciclopedică,
1978, p.217.
8. Cassel G.,The Theory of Social Economy, New York: Augustus M. Kelley, 1967.
9. Chrystal A.,On the Theory of International Money, în: Black J., Dorrance G.,Problems
of International Finance,(eds.), New York: St. Martin's Press. 1984.
10. Despres E., Kindleberger C., Salant W.,The Dollar and World Liquidity - A Monority
View, The Economist, 5February 1966.
11. De Facto Classification of Exchange Rate Regimes and Monetary Policy Frameworks,
http://www.imf.org/external/np/mfd/er/index.asp
12. Eichengreen B., Watson M., Grossman R.,Bank Rate Policy Under the Inter-war Gold
Standard: A DynamicProbit Model, Economic Journal, 95, 1985, p. 725-745.
13. Eichengreen B., Flandreau M.,Blocs, Zones and Bands: Internaţional Monetary History
in Light of Recent
14. Eichengreen B., Watson M., Grossman R., Bank Rate Policy Under the Inter-war Gold
Standard: A Dynamic Probit Model, ed. cit.
15. Eichengreen B., Golden Fetters: The Gold Standard and the Great Depression, 1919-
1939, Oxford and New York: Oxford University Press, 1992.
16. Eichengreen B., Golden Fetters: The Gold Standard and the Great Depression, 1919-
1939, ed. cit.
17. Eichengreen B., Watson M., Grossman R.,Bank Rate Policy Under the Inter-war Gold
Standard: A DynamicProbit Model, Economic Journal, 95, 1985, p. 725-745.
18. Friedman M., Schwartz A.,A Monetary History of the United States, 1867-1960, New
Jersey: PrincetonUniversity Press, 1963; Schwartz A., Money in Historical Perspective,
Chicago: University of Chicago Press, 1987; Hallwood P., MacDonald R., Marsh I., Did
Impending War in Europe Help Destroy the Gold Bloc in 1936? An Internal
Inconsistency Hypothesis, Working Papers, 23, 2007, University of Connecticut,
Department of Economics.
19. Friedman M., Schwartz A., A Monetary History of the United States, 1867-1960, ed.cit.
20. Giovannini A., Bretton Woods and Its Precursors: Rules versus Discretion in the History
of International System, în: Bordo M., Eichengreen B., (eds.), A Retrospective on the
Bretton Woods System, Chicago: University of Chicago Press, 1993, p. 234-246.
21. Goodhard C.,The Business of Banking, 1891-1914, Aldershot: Gover, 1972.
22. Gallarotti G.,The Anatomy of an Internaţional Monetary Regime: The Classical Gold
Standard, 1880-1914, Oxford:Oxford University Press, 1995.
23. Goodhard C.,The Business of Banking, 1891-1914, Aldershot: Gover, 1972.
24. Genberg H., Swoboda A.,The Provision of Liquidity in the Bretton Woods System, în:
Bordo M., Eichengreen B.,(eds.), A Retrospective on the Bretton Woods System, ed. cit.
25. Hallwood P., MacDonald R., Marsh I.,Did Impending War in Europe Help Destroy the
Gold Bloc in 1936? AnInternal Inconsistency Hypothesis, ed. cit.
26. Hallwood P., MacDonald R., Marsh I., Did Impending War in Europe Help Destroy the
Gold Bloc in 1936? An Internal Inconsistency Hypothesis, ed. cit.
27. Hogg R., Belgium, France, Switzerland and the End of the Gold Standar, în: Griffiths R.,
(ed.), (1987), TheNetherlands and the Gold Standard, 1931-36, Amsterdam: Neha, 1987.
28. H.B. White era în perioada aceea secretarul Trezoreriei SUA (ministru de finanţe).
29. Halm G., International Financial Intermediation: Deficits Bening and Malignant,
Princeton University, Essays in International Finance, 68, 1968.
30. Heller H., International Reserves and Worldwide Inflation, IMF Staff Papers, 1976, p.
61-87.
31. Haberler G., Prospects for the Dolar Standard, Lloyds Bank Review, 105, 1972, p. 1-17.
32. J. M. Keynes a fost şeful delegaţiei britanice la Conferinţa de la Bretton Woods
33. Kiriţescu C., Moneda. Mica enciclopedie, Ed. Enciclopedică, Bucureşti, 1982, p.278.
34. Kiriţescu C., Uniunea Monetară Latină (Franţa, Italia, Belgia şi Elveţia) a fost creată în
1865, constituind prima încercare de reglementare unitară la nivel internaţional a
relaţiilor monetare. (Pentru o prezentare mai amplă a funcţionarii Uniunii Monetare
Latine, precum şi a situaţiei monetare a României în acea epocă, a se vedea: Sistemul
bănesc al leului şi precursorii lui, vol. I, Editura Academiei, Bucureşti, 1964, p.156-
162).59. Kindleberger C., The World in Depression 1929-39, Berkeley, CA: University
of California Press, 1986.
35. Kiriţescu C., Moneda. Mica enciclopedie, Ed. Enciclopedică, Bucureşti, 1982, p.278.
36. Kiriţescu C., Relaţii valutar-financiare internaţionale, Ed. ştiinţifică şi enciclopedică,
1978, p.217.
37. Kindleberger C., The World in Depression 1929-39, Berkeley, CA: University of
California Press, 1986.
38. Kindleberger C., Balance of Payments Deficits and the International Market for
Liquidity, Princeton University, Essays in International Finance, 46, 1965.
39. Lindert P.,Key Currencies and Gold 1900-1913, Princeton Studies in Internaţional
Finance, 24, 1969.
40. Lindert P.,Key Currencies and Gold 1900-1913, ed. cit.
41. Morgan-Webb C., The Rise and Fall of the Gold Standard, New York: Macmillan, 1934.
42. McCloskey D., Zecher J.,How the Gold Standard Worked, 1880-1913, în: Frenkel J.,
Johnson H., (eds.),TheMonetary Approach to the Balance of Payment, Toronto:
University of Toronto Press, 1976, p. 357-385.
43. McCloskey D., Zecher J., How the Gold Standard Worked, 1880-1913, ed. cit.
44. Magee S., Rao R.,Vehicle and Non-Vehicle Currencies in International Trade, American
Economic Review, 70,1980, p. 368-373.
45. McKinnon R., Private and Official International Money: The Case for the Dollar,
Princeton University, Essays in International Finance, 74, 1969.
46. Officer L., Gold Point Arbitrage and Uncovered Interest Arbitrage Under the 1925-31
Dollar-Sterling Gold Points, Cambridge: Cambridge University Press, 1993.
47. Rueff J., La réforme du système monétaire international, Plon, Paris, 1973.
48. Reserve Accumulation and International Monetary Stability, IMF, April 13, 2010, p. 22.
49. Tullio G., Wolters J., Was London the Conductor of the Internaţional Orchestra or Just
the Triangle Player? An Empirical Analysis of Asymmetries in Interest Rate Behaviour
During the Classical Gold Standard, 1876-1913, Scottish Journal of Political Economy,
43(4), 1996, p. 419-443.
50. Taussing F.,Internaţional Trade, New York: MacMillan, 1927.
51. Temin P., The Lessons from the Great Depression, Cambridge, MA: MIT Press, 1989.
52. Triffin R., L'or et la crise du dollar, PUF, Paris, 1962.
53. Williamson J., The Failure of World Monetary Reform, 1971-74, New York: New York
University Press, 1977.
54. Woods System, ed. cit., p. 150-152.World Official Gold Holdings, June, 2010 Wyplosz
C., Comment, în: Bordo M., Eichengreen B., (eds.), A Retrospective on the Bretton
55. http://www.bnro.ro/page.aspx?prid=4452