Unele efecte ale intervenţiei

bancii centrale pe piaţa valutară

Mariana ODAINIC, doctor în drept, conferenţiar universitar

Prices’ stability, national currency’s stability (“stable fluctuation“) are subjects that make Central
Banks act in a concrete manner, a manner that would allow not to generate negative effects
affecting the economy of a state. Central Bank is responsible for the fluctuations of the exchange
rates, which certainly influence the other two indicators of an economy. The fluctuations of
the exchange rates is a topic of interest for economic entities engaged in international trade
and also for individual investors on the stock exchange, whose economies are kept in foreign
currency which can be significantly affected by exchange rate depreciation at a time. In this
paper we tried to highlight the positive/negative effects that are generated by Central Bank’s
intervention on foreign exchange market.
Key-words: central bank, foreign exchange rate, foreign exchange intervention, effect.

Stabilitatea preţurilor, stabilitatea monedei naţionale sau menţinerea fluctuaţiei valorii acesteia
într-un coridor ce poate fi caracterizat prin stabilitate reprezintă nişte obiective ale activităţii
Băncii Centrale, care este obligată prin lege să acţioneze într-o maineră care ar permite evitarea
efectelor negative asupra economiei statului per ansamblu. În acelaşi timp, Banca Centrală este
responsabilă pentru fluctuaţiile de curs valutar, care în mod obligatoriu influenţează ceilalţi doi
indici economici nominalizaţi mai sus. Fluctuaţiile de curs valutar reprezintă un subiect de top-
interest pentru agenţii economici implicaţi în activitatea de comerţ internaţional, pentru investitorii
individuali ale căror reserve financiare sunt păstrate în valută străină. Atricolul de faţă incearcă
să pună în evidenţă unele dintre efectele intervenţiilor valutare ale Băncii Centrale.
Cuvinte-cheie: bancă centrală, curs valutar, intervenţie valutară, piaţă valutară, efect.

Ultima perioadă ne face să ne punem mai multe întrebări despre ce se poate

întâmpla în cazul în care fluctuaţia cursului valutar suferă modificări esenţiale într-o
perioadă relativ scurtă. În principiu realitatea denotă un prim efect pe care-l resimte
orice consumator de pe piaţa internă — creşterea preţurilor în cazul actual al Repu-
blicii Moldova, sau în general acest efect poate fi nominalizat ca modificare de preţ,
întrucât această modificare nu este mereu obligatoriu să aibă sensul pe care îl atestăm
la momentul actual pe piaţa internă a astatului nostru. În situaţia inversă, aprecierea
valorii valutei naţionale în mod normal ar genera scăderea preţurilor, sau cel puţin ar
conferi sentimental de stabilitate a preţurilor pentru perioada imediat următoare.

40
 Diversele relaţii economice interstatale, nenumăratele contarcte comerciale în-
cheiate între agenţi economici din diverse state fac ca raportul dintre valuta naţională
şi valutele internaţionale să se afle nu doar în vizorul BNM ci şi în vizorul întregii
populaţii, mai cu seamă că pe lângă factorii enunţaţ mai sus, economia noastră este
puternic influenţată de remitenţele din străinătate.
În consecinţă, menţionăm că în general pieţele din diferite domenii, din diferite
state au un singur mod de a comunica, şi anume — preţurile. Într-o economie
de piaţă, preţurile transmit informaţii producătorilor despre cererea din partea
consumatorilor şi, astfel, producătorii se aliniază astfel încât să facă faţă cererii
existente pe piaţă vis-a-vis de produsul/serviciul pe care îl oferă. În consecinţă
resursele producătorului sunt alocate în aşa fel încât să-i satisfacă atât pe consu-
matori dar nu numai, ci şi pe investitori. Într-o piaţă liberă, preţurile sunt rezul-
tatul tranzacţiilor voluntare şi nu al unor decizii arbitrare luate de funcţionari
publici. Cu cât este mai liberă piaţa, o prezenţă cât mai mică a statului în relaţia
consumator-producător, cu atât preţurile reprezintă mai bine comportamentul
consumatorilor. În general, competiţia pe o piaţă liberă duce la preţuri mai mici
şi la o calitate a produselor mai bună1.
Totuşi în situaţiile în care piaţa denotă necesitatea intervenţiei statului, statul
nu se poate ascunde după ideea demonstrată şi practic şi teoretic a intervenţionis-
mului excesiv şi a efectelor negative ale acestuia. Dimpotrivă, specialiştii economici
studiază şi aduc dovezi ale factorilor care obligă statul să intervină în activitatea
economică în aşa fel încât să permită evitarea de şocuri economice ale statului
în general şi a populaţiei acestuia în mod special. Unul dintre instrumentele de
care dispune statul şi anume banca centrală a oricărui stat este reprezentat de
cursul valutar, de stabilirea cursului oficial al valutei naţionale faţă de principa-
lele valute de referinţă internaţionale. Acest instrument este cu atât mai influent
asupra economiei statului cu cât statul este deschis către exterior iar entităţile
economice şi în general populaţia atestă un flux financiar şi economic continuu
cu alte state. În acest sens vom face câteva referinţe la legislaţia Republicii Mol-
dova şi la unele aspecte teoretice ce ţin de intervenţiile valutare şi unele efecte
generate de către acestea.
Conform legislaţiei Republicii Moldova, cursul valutar este definit ca fiind rata
de schimb a valutei străine în raport cu moneda naţională sau cu o altă valută stră-
ină2. Metoda de determinare a cursului oficial al leului moldovenesc faţă de valutele
străine, precum şi lista valutelor străine faţă de care se cotează leul moldovenesc se
stabilesc de către Banca Naţională a Moldovei. Întru continuarea ideii noastre de
mai sus, menţionăm că, cursul de schimb este un factor de influenţare a economiei
folosit de către unele state pentru a corecta anumite dezechilibre produse ca urmare

1 http://www.capital.ro/in-apararea-rolului-preturilor-explicatii-pentru-economistul-mugur-
isarescu.html;
2 Art.3, p.11 al Legii nr.62-XVI din 21 martie 2008 privind reglementarea valutara//Monitorul
Oficial al Republicii Moldova nr.127-130/496 din 18.07.2008;

41
a crizei financiare care a „lovit“ în multe din ţări considerate anterior ca fiind in-
failibile. Efectele negative ale crizei financiare se regăsesc şi în scăderea volumelor
de mărfuri implicate în schimburile comerciale internaţionale ca o consecinţă a
modificării preţurilor şi a scăderii cererii. Menţinerea monedei naţionale puternice
pe piaţa internaţională este preocuparea tuturor administraţiilor de stat deoarece
permite tranzacţii comerciale favorabile (import, export), împrumuturi externe fa-
cile, acorduri finaciare utile, convenţii de plăţi solide etc. La fel de important pentru
un stat este faptul de a avea o monedă stabilă, ceea ce nu înseamna cu o valoare
fixa, ci variabilă între anumite limite, cu variaţii ce pot fi controlate. Acelaşi lucru
se poate afirma şi despre cursul valutar, stabilitatea acestuia nu semnifică în nici un
caz anumite cifre nemodificate în timp, dimpotrivă, este absolute benefic să existe
fluctuaţii, însă pentru a-şi păstra acest beneficiu, fluctuaţiile nu trebuie să aibă ca
effect anumite şocuri financiare şi economice. Ele trebuie să se înscrie în anumite
limite ce permit să invocăm aşa-numita stabilitate. Exact ca în cazul schimbului
marfă-bani, schimbul valutar, frecvenţa acestuia, valutele implicate cel mai mult
etc., indică asupra cereii şi ofertei de valută existente pe piaţă la un moment dat.
Conform reglementărilor BNM, operatiunile de schimb valutar sunt operatţuni de
cumpărare si vânzare a valutei străine contra monedei naţionale sau contra altei
valute străine, precum şi, dupa caz, operaţiuni de cumpărare şi vânzare a cecurilor
în valută străină3.
Modul de efectuare a operaţiunilor de schimb valutar în Republica Moldova se
stabileşte exclusiv de către Banca Naţională a Moldovei. La efectuarea operaţiunilor
de schimb valutar cu clienţii, Banca Naţională a Moldovei şi băncile licenţiate îşi
stabilesc individual cursurile de cumpărare şi vânzare a valutelor straine. În ceea ce
priveşte efectuarea operatiunilor de schimb valutar cu persoane juridice şi fizice, cu
excepţia operaţiunilor efectuate prin intermediul punctelor sale de schimb valutar,
banca licenţiată poate stabili cursuri de cumparare şi vânzare a valutei străine contra
monedei naţionale şi contra altei valute străine unice pentru toate persoanele juri-
dice/fizice sau individuale pentru fiecare persoană. De aici şi posibilitatea băncilor
comerciale de a-şi influenţa volumul tranzacţiilor valutare şi volumul profitului adus
de aceste tranzacţii valutare.
Banca Naţională a Moldovei la fel efectuează operaţiuni de schimb valutar în
Republica Moldova şi în străinatate în conformitate cu prevederile legislaţiei Republicii
Moldova. Băncile licenţiate, aşa cum se menţiona mai sus, efectueaza fără restricţii
operaţiuni de schimb valutar în Republica Moldova şi în străinatate în conformitate
cu licenţele pentru activităţi financiare, eliberate de Banca Naţională a Moldovei
conform Legii instituţiilor financiare nr.550-XIII din 21 iulie 1995.
Unităţile de schimb valutar efectuează fără restricţii operaţiuni de schimb valu-
tar în Republica Moldova cu persoane fizice rezidente şi nerezidente în conformitate
cu licenţele eliberate de Banca Naţională a Moldovei. Astfel, cumulul de operaţiuni

3 Art.35, al. 2, ibidem;

42
efectuate de către subiectele cu drept de practicare a operaţiunilor de schimb valutar
precum şi cursul valutar practicat pentru anumite perioade reflectă fluctuaţiile ates-
tate ale cursului valutar. În acest sens menţionăm că la nivelul fluctuaţiei cursului
valutar se poate vorbi despre:
— aprecierea valutară (moneda îşi măreşte puterea de cumpărare în raport cu
alte valute pe un interval de timp). O monedă are tendinţa de apreciere ori
de câte ori cererea este mai mare decât oferta disponibila.
— revalorizarea (majorarea prin lege a valorii unei monede).
— deprecierea (o moneda îşi diminuează puterea de cumpărare în raport cu alte
valute pe un interval de timp dat). O monedă are tendinţa de depreciere atunci
când cererea este mai mică decât oferta disponibilă (acest lucru nu înseamnă
că oamenii nu mai doresc bani, înseamnî doar că ei prefera deţinerea bogaţiei
lor în altă formă, eventual, o altă monedă).
— devalorizarea (micşorarea prin lege a valorii unei monede)4.
Modificările atestate la nivelul circulaţiei capitalului pe teritoriul statului (rezultat
din operaţiunile de pe teritoriu dar şi din cele ce implică operaţiuni cu străinătatea)
pot duce la unul dintre posibilele efecte indicate anterior. Suplimentar menţionăm
că nu doar intervenţia valutară directă a Băncii Centrale reprezintă un instrument
efficient în influenţarea cursului valutar. În cazul în care circulaţia capitalului în/
din Republica Moldova cauzează sau poate cauza dificultăţi serioase în promovarea
politicii monetare şi/sau valutare, pot fi întreprinse măsuri de salvgardare. Decizia
privind aplicarea masurilor de salvgardare se ia de către Banca Naţională a Moldo-
vei în consultare cu Guvernul, fiind informat imediat Parlamentul. De menţionat
că perioada de aplicare a masurilor de salvgardare nu poate depasi 6 luni de la data
introducerii acestora, conform Legii privind reglementarea valutară pe teritoriul
Republicii Moldova.
Conform reglementărilor în vigoare, masurile de salvgardare includ:
a) interzicerea sau limitarea efectuării de către rezidenţi a investiţiilor directe în
străinătate şi/sau a operaţiunilor cu bunuri imobile în străinătate;
b) interzicerea sau limitarea primirii/acordării împrumuturilor/creditelor şi ga-
ranţiilor între rezidenţi şi nerezidenţi, cu excepţia primirii/acordării împru-
muturilor/creditelor în cadrul operaţiunilor valutare curente;
c) interzicerea sau limitarea efectuării operaţiunilor cu instrumente financiare
între rezidenţi şi nerezidenţi;
d) interzicerea sau limitarea deschiderii de către rezidenţi a conturilor în valută
străina la bănci licenţiate, precum şi a deschiderii conturilor în străinătate;
e) interzicerea sau limitarea deschiderii de către nerezidenţi a conturilor în bănci
licenţiate;
4 P.2, Andreea IGNAT — coordonator, Melinda AMBRUS, Attila CSEGZI, Monica MAR-
GINEAN, Ilona MAGOS, Dalma SZALMA, IMPACTUL MODIFICARII CURSULUI
VALUTAR ASUPRA ECONOMIEI ROMÂNESTI // Academica Science Journal, Studia
Series, nr. (3) 2 — 2013, p. 2.

43
 f) interzicerea sau limitarea primirii de către rezidenţi şi nerezidenţi a mijloa-
celor băneşti în numerar şi a cecurilor de călătorie din conturile lor deschise
la bănci licenţiate;
g) limitarea introducerii, expedierii, scoaterii în/din Republica Moldova a nu-
merarului în valută străină şi în monedă naţională, a valorilor mobiliare
materializate şi a instrumentelor de plată;
h) introducerea vânzării obligatorii a valutei străine de către rezidenţi;
i) interzicerea sau limitarea cumpărării/vânzării valutei străine de către rezi-
denţi şi/sau nerezidenţi pe piaţa valutară a Republicii Moldova, cu excepţia
cumpărării/vânzării valutei străine ce ţine de operaţiunile valutare curente şi
de operaţiunile aferente investiţiilor directe ale nerezidenţilor în Republica
Moldova;
j) interzicerea sau limitarea plăţilor şi transferurilor în valută străină pe teritoriul
Republicii Moldova;
k) introducerea obligaţiei de rezervare a valutei străine în conturi fără dobân-
dă5.
Orice acţiune a BNM pe piaţa valutară întotdeauna va viza direcţionarea cursului
valutar spre asigurarea menţinerii stabilităţii preţurilor, aşa cum Legea cu privire
la Banca Naţională a Moldovei stipulează că obiectivul fundamental al BNM este
menţinerea stabilităţii preţurilor. Această menţinere se face prin metode directe şi
prin metode indirecte, care în cumul însă trebuie să dea drept rezultat stabilitatea
maonedei naţionale, stabilitatea preţurilor şi creştere economică, în consecinţă.
În concordanţă cu obiectivul fundamental al BNM, stabilitatea preţurilor poate fi
definită ca o situaţie în care creşterea preţurilor este suficient de redusă şi stabilă, astfel
încât aceasta să nu exercite o influenţă semnificativă asupra deciziilor economice ale
societăţii. Totodată, stabilitatea preţurilor nu presupune că toate preţurile sunt stabile
sau fixe, ci se pune accent pe menţinerea unei stabilităţi la nivelul mediu al preţurilor,
urmărindu-se, în final, stabilitatea relativă a acestora şi, nicidecum, cea absolută.
Regimul actual al cursului de schimb al leului moldovenesc este cel de flotare
gestionată, care permite o adaptare flexibilă a economiei naţionale la şocurile externe
şi interne. Intervenţiile pe piaţa valutară internă reprezintă un set de instrumente
auxiliare ale politicii monetare. Conform Strategiei politicii monetare pe termen
mediu a BNM, aceasta utilizează intervenţiile pe piaţa valutară internă doar în
scopul susţinerii efectelor implementării operaţiunilor de piaţă deschisă, în măsura
în care vor fi necesare pentru a atinge ţinta inflaţiei şi fără a influenţa tendinţele
fundamentale ale cursului de schimb al leului moldovenesc6. Cu toate acestea, BNM
îşi rezervă dreptul de a efectua intervenţii valutare în scopul atenuării fluctuaţiilor
excesive ale cursului de schimb oficial, stopării operaţiunilor speculative şi suplinirea
5 Art. 56, al. 5
6 STRATEGIA POLITICII MONETARE PE TERMEN MEDIU, aprobată prin Hotărârea
Consiliului de administraţie al Băncii Naţionale a Moldovei nr. 303 din 27 decembrie
2012.

44
rezervelor valutare internaţionale, fără a prejudicia atingerea ţintei inflaţiei. În cali-
tate de instrumente ale politicii valutare vor fi utilizate intervenţiile directe pe piaţa
valutară internă, operaţiunile reversibile valutare de tip swap, precum şi tranzacţiile
forward. BNM stimulează implementarea de către sistemul bancar a instrumentelor
de hedging care trebuie să contribuie la diminuarea riscului valutar.
Cum acţionează intervenţiile băncii centrale? Intervenţiile pentru deprecierea
cursului valutar, de exemplu, adică subminarea valorii leului relativ la alte valute,
oferă un venit nominal puţin mai mare pentru exportatori, deoarece pentru fiecare
euro vândut se încasează mai mulţi lei. Altfel, o firmă care exportă şi are costuri
în lei devine mai profitabilă dacă îşi menţine costurile neschimbate, chiar dacă
nu vinde mai mult sau chiar dacă nu este mai productivă. Dar, totul este o iluzie.
Mai mult, această iluzie nu este inofensivă. Veniturile mai mari din deprecierea
artificială a cursului de schimb duc la o cerere mai mare pentru resurse în acest
sector, deşi, în realitate, nu este nevoie de ele, iar pentru societate ar fi mai efi-
cient să fie folosite în alte sectoare. În acelaşi timp, un curs de schimb apreciat
oferă produse de import mai ieftine, reduce inflaţia, creşte puterea de cumpărare.
Este adevărat că pentru firmele de export înseamnă venituri mai mici. Paralel
cu cele nominalizate există un impact asimetric asupra preţurilor din mişcările
de curs valutar: o apreciere de curs se transmite mai puţin în preţuri decât o
depreciere7. Totuşi nu poate fi trecut cu vederea faptul că intervenţiile directe au
efecte colaterale, foarte greu de anticipat şi pe termen lung în economie. Pentru
a aprecia rata de schimb (a o aduce la o valoare mai depărtată decât cea pe care
o vede piaţa), BNM trebuie să reducă cantitatea de lei din piaţă (BNM nu decide
dobânda, ci cantitatea de bani). Acest lucru duce la o creştere a dobânzilor, în
primul rând, în piaţa interbancară şi, mai apoi, prin intermediul băncilor, şi în
restul economiei. Unele companii îşi permit noile preţuri (dobânzi), altele nu.
Cele care nu-şi permit pot să devină mai productive, să găsească alte forme de
finanţare mai ieftine, să transfere costul către clienţi prin preţuri, dacă cererea
este inelastică, sau să-şi închidă porţile. Numai că, în acest caz, nu vorbim doar
de companiile care acţionează pe piaţa de comerţ extern, ci vorbim de toată
economia. O apreciere sau depreciere influenţează economia prin intermediul
sectorului exporturi sau importuri. O apreciere sau depreciere de pe urma inter-
venţiei băncii centrale influenţează economia prin canalul ratei de schimb, dar şi
prin cel al dobânzilor. Efectele fiind mult mai dure8.
Dezechilibrul dintre cererea şi oferta pentru o anumită monedă naţională se
manifestă atunci când, la un anumit curs de schimb, valoarea totală a bunurilor şi
a activelor străine cerute de rezidenţii interni este diferită de valoarea bunurilor şi a
activelor interne cerute de străini. Vom defini presiunea pe piaţa valutară ca fiind mă-

7 http://www.capital.ro/in-apararea-rolului-preturilor-explicatii-pentru-economistul-mugur-
isarescu.html;
8 Ibidem;

45
sura dezechilibrului existent la un moment dat între cererea şi oferta pentru o anumită
monedă naţională9. În absenţa intervenţiei băncii centrale, orice dezechilibru ce se
manifestă pe piaţa valutară va fi anulat prin modificarea cursului de schimb. Acţiunile
băncii centrale pe piaţa valutară au fost condiţionate de obiective diferite cum ar fi:
prevenirea inducerii unor anticipări inflaţioniste sporite prin deprecierea accentuată
a monedei naţionale, creşterea prin cursul de schimb real a competitivităţii externe a
economiei naţionale, evitarea fluctuaţiilor ample ale cursului de schimb şi, nu în ultimul
rând, atingerea ţintei legată de volumul rezervelor valutare ale băncii centrale10.
Situaţiile în care dezechilibrul de pe piaţa valutară ar fi condus la o depreciere
accentuată a monedei naţionale au fost rezolvate de Banca Naţională prin vânzarea
de valută de la rezervă. În acest fel, Banca Naţională a reuşit să asigure o evoluţie
relativ stabilă a cursului de schimb, chiar în condiţiile unor presiuni puternice de
depreciere determinate de anticipările negative privind capacitatea de plată a datoriei
publice, de acţiunile speculative ale unor bănci sau de ieşirile de capital determinate
de criza din Rusia sau de înrăutăţirea condiţiilor macroeconomice interne.
Cursul de schimb are o influenţa mare asupra dinamicii inflaţiei şi a produsului
agregat. Ca urmare, politica valutară ocupă un loc important în cadrul mixului de
politici implementat de către banca centrală. Într-o economie de piaţă, fixarea cursului
de schimb prin metode administrative este exclusă. Cursul de schimb se stabileşte pe
piaţa valutară interbancară prin confruntarea cererii şi a ofertei de valută la un moment
dat. În aceste condiţii, pentru a influenţa nivelul cursului de schimb, banca centrală
este nevoită să joace după aceleaşi reguli ca şi ceilalţi operatori de pe piaţă. Intervenţia
băncii centrale pe piaţa valutară este definită ca reprezentând cumpărarea, respectiv
vânzarea de valute convertibile efectuată de către banca centrală cu scopul de a influenţa
cursul de schimb al monedei naţionale la un moment dat. Operaţiunile de cumpărare
de valută de către banca centrală au ca efect creşterea volumului lichidităţilor din
sistemul bancar, ceea ce conduce la deprecierea monedei naţionale. Invers, vânzarea
de valută de către banca centrală are ca efect aprecierea monedei naţionale prin redu-
cerea volumului de lichidităţi în monedă naţională de care dispun băncile comerciale.
Influenţarea nivelului la un moment dat al cursului de schimb nu este, însă, singura
raţiune a intervenţiei băncii centrale pe piaţa valutară. În ceea ce priveşte motivele sau
premisele de intervenţie valutară a băncii centrale, Sistemul Rezervelor Federale (Fed)
indică patru motive pentru care ar putea interveni pe piaţa valutară11:
— influenţarea evoluţiei cursului de schimb
— calmarea unor pieţe dezorganizate
— reconstituirea deţinerilor de rezerve internaţionale
— sprijinirea băncilor membre în realizarea operaţiilor lor valutare.

9 http://dofin.ase.ro/Working%20papers/Sebastian%20Matei/Dizertatia.pdf, p. 11, vizitat la

11.09.2014
10 Ibidem;
11 Dominguez, K. and J. Frankel (1993), „Does Foreign Exchange Intervention Matter? The
Portfolio Effect“, The American Economic Review, Vol. 83, No. 5, 1356-1369;

46
 Alături de aceste motive, Dominguez K. menţionează că mai poate fi amintit
faptul că în cazul ţărilor cu economii mici şi deschise, cu pieţe financiare puţin
dezvoltate flotarea liberă a cursului de schimb poate să inducă o volatilitate extremă.
Aceasta poate avea efecte negative asupra importurilor şi exporturilor, putând să
determine, în acelaşi timp, creşterea presiunilor inflaţioniste. Intervenţia pe piaţa
valutară presupune, în acest caz, că banca centrală cunoaşte nivelul de echilibru
al cursului de schimb şi dispune de mijloacele necesare pentru orientarea cursului
spre acest nivel12.
De asemenea, având în vedere că rata de schimb reprezintă o relaţie între preţurile
a două valute, rezultă că măsurile de politică valutară ale unui stat vor avea efecte
asupra variabilelor macroeconomice din celălalt stat. Pentru a promova stabilitatea
schimburilor şi a împiedica câştigurile de competitivitate prin deprecierea monedei
naţionale, membrii Fondului Monetar Internaţional au hotărât în 1977 să respecte
anumite obligaţii legate de cursul de schimb13:
— Ţările membre nu trebuie să manipuleze cursul de schimb pentru a evita
ajustări ale balanţei de plăţi sau pentru a câştiga, pe această cale, avantaje de
competitivitate în detrimentul altor ţări;
— Ţările membre trebuie să intervină pentru a contracara anumite dezordini
ce se manifestă în piaţă;
— Fiecare ţară trebuie să ia în considerare interesele celorlalte ţări în momentul
în care stabileşte măsurile de politică valutară.
Din cele de mai sus se poate desprinde concluzia că intervenţia băncii centrale
este considerată a avea efect asupra cursului de schimb şi a volatilităţii acestuia.
Intervenţia pe piaţa valutară este încurajată atâta timp cât promovează o piaţă valu-
tară ordonată. De aici desprindem şi obligativitatea efectelor de fluctuaţii valutare
în statele cu economii conexe, statele agenţii economici ai cărora sunt ţinuţi unul
faţă de altul prin contracte internaţionale. Ca exemplu al unui atare efect aducem
invocarea de către BNM drept motiv al deprecierii valutei naţionale a Republicii
Moldova în ultima perioadă criza financiară din Federaţia Rusă. Nu putem nega
efectele acestei crize asupra fluctuaţiilor valutare authtone, însă nici nu putem pune
toate modificările şi fenomenele de natură valutară resimţite în ultima perioadă pe
teritoriul statului nostrum exclusive pe seama unui unic factor extern şi anume criza
financiară din Federaţia Rusă. În cazul nostru atenuarea efectelor se putea produce
prin reacţionarea oportună a BNM şi implicarea pe piaţa valutară prin utilizarea
instrumentelor de politică valutară conferite de legislaţia autohtonă în vigoare.
Astfel, noţiunea de piaţă valutară ordonată depinde, însă, de obiectivele de politică
valutară ale fiecărui stat în parte. În acest context, menţionăm că în conformitate cu
cadrul legal, activitatea Băncii Naţionale a Moldovei, sau, altfel spus, intervenţiile

12 Ibidem;
13 Dominguez, K. (1999), „The Market Microstructure of Central Bank Intervention“, NBER
Working Paper No. 7337;

47
valutare, se derulează în strictă conformitate cu obiectivele politicii valutare. Banca
Naţională utilizează în calitate de instrumente ale intervenţiilor valutare atât opera-
ţiunile directe (cumpărări sau vânzări la vedere de valută contra lei moldoveneşti),
care influenţează masa monetară, cât şi operaţiunile de ajustare (swap-uri valutare),
care sunt instrumente reversibile şi nu influenţează masa monetară pe termen lung14.
Totodata, BNM, promoveaza o politica valutara prudentă, în concordanţă cu obiec-
tivul fundamental de asigurare şi menţinere a stabilităţii preţurilor. Dupa cum se
ştie, R. Moldova este preponderent o ţară de consum. Contracţia economica este o
consecinţă a scăderii componentei de exporturi nete din produsul intern brut. De
aceea, în luarea deciziilor cu privire la intervenţia pe piaţa valutară trebuie să se
urmărească armonizarea acestor obiective.
Intervenţia băncii centrale fie că este sau nu sterilizată poate să influenţeze an-
ticipările operatorilor de pe piaţă cu privire la cursul de schimb. Acelaşi efect îl au şi
anunţurile oficiale făcute de factori de decizie din cadrul autorităţii monetare. Dacă
operatorii de pe piaţă consideră că banca centrală utilizează intervenţia sau anunţurile
oficiale pentru a semnala mersul viitor al politicii monetare, anticipările acestora cu
privire la oferta de monedă naţională se vor modifica. Această modificare determină
revizuirea anticipărilor cu privire la cursul de schimb şi implicit modificarea cursului
de schimb la momentul actual. De exemplu, o cumpărare sterilizată de valută efectuată
de către banca centrală poate fi interpretată ca semnalând o politică monetară mai
laxă în viitor, care va determina deprecierea imediată a monedei naţionale. Astfel,
semnalul cu privire la politica monetară amplifică efectul asupra cursului. Iar efectul
modificării cursului de schimb generează modele de comportament specific la toţi
membrii societăţii care direct sau indirect tranzacţionează valută. Astfel, cei ce nu
obţin resurse valutare din exterior sub nici o formă nu vor putea reacţiona în nici un
fel reieşind din faptul că salariul în economia naţională se achită în monedă naţională,
iar o dată ce banii sunt cheltuiţi în ţară, necesitatea schimbului valutar nu există. Pe
de altă parte, într-o economie unde veniturile salariale permit acumularea de rezerve
financiare, titularul acestor reserve poate reacţiona în funcţie direcţia de evoluţia a
valorii monedei naţionale. Pe de altă parte, cei care suntd irect implicaţi în tranzacţii
valutare, fie că activează în baza unui contract încheiat înstrăinătate, fie caă obţin
bani din străinătate sub forma de remitenţe, această parte din populaţie va adopta
un comportament care să le asigure o mai mare securitate finanicară, procedând la
operaţiunile de schimb valutar pri optarea pentru păstrarea economiilor în valuta
care le asigură această securitate financiară.
Pentru ca intervenţia băncii centrale să fie eficientă este necesar ca operatorii
de pe piaţă să nu fi anticipat modificarea de politică monetară. Presupunând ca
banca centrală dispune de un set de informaţii superior celui de care dispun ceilalţi
operatori de pe piaţă, ea poate influenţa nivelul cursului de schimb prin intervenţia

14 http://www.bnm.md/md/fm_bnm_activity/2014<

48
pe piaţa valutară15. Pentru a face faţă presiunilor valutare, în doctrina economică se
menţionează că aşa cum este arătat în Weymark (1998), cea mai cunoscută formulă
pentru determinarea presiunii pe piaţa valutară este cea derivată de Girton şi Roper
(1977)16, pe când o altă măsură pentru presiunea pe piaţa valutară este derivată în
Roper şi Turnovsky (1980)17.
În ceea ce priveşte premisele care au generat actuala fluctuaţie a cursului valutar
pe piaţa internă, ipoteza unei politici mai relaxate a BNM privind evoluţia cursului
de schimb nu este exclusă. În cazul producătorilor autohtoni, slăbirea leului în raport
cu alte valute a condus la o creştere a preţurilor în lei la materia primă şi echipa-
mentele de import, iar, pe de altă parte, a facut ca producţia finită să se ieftinească
în raport cu cea din import. Putem afirma că fluctuaţiile cursului valutar afectează
competitivitatea producătorilor în funcţie de structura costurilor acestora: cu cît
ponderea costurilor care îsi au originea în componente de import este mai mică,
cu atît efectul fluctuaţiilor valutare este mai mare. Datorită deprecierii leului, enti-
tăţile, care folosesc devize pentru desfăşurarea activităţii lor, înregistreaăa pierderi,
fie ca urmare a păstrării sau încasarii unei valute, fie datorită efectuarii, sau numai
a proiectării realizării de operaţiuni de schimb valutar, la o dată ulterioară prede-
terminată. Creşterea preţurilor deci este principalul efect resimţit la nivelul fiecărui
consummator în parte. Important este ca totuşi în orice context banca centrală să
reacţioneze la momentul oportun pentru a face uz de totalitatea instrumentelor de
care dispune în conformitate cu reglementările în vigoare, pentru a reduce la mini-
mum efectele negative ale unei fluctuaţii ale cursului valutar ce depăşeşte limitele
ce caracterizează stabilitatea pe piaţa valutară.

15 Paximo D., Politica valutei _i managmentul riscurilor în tranzac_iile interna_ionale,

Editura Economica, Bucuresti, 2003, pg. 25-30.
16 Girton, L. şi Roper, D. (1977) — „A Monetary Model of Exchange Market Pressure Ap-
plied to the Postwar Canadian Experience“, American Economic Review, 67, 537-48;
17 Roper, D. şi Turnovsky, S.J. (1980) — „Optimal Exchange Market Intervention in a Simple
Stochastic Macro Model“, Canadian Journal of Economics,13,296-309;

49