Sunteți pe pagina 1din 24

CAPITOLUL

ANALIZA STATISTICĂ
A RISCULUI LA NIVELUL
ÎNTREPRINDERII

4.1 Definirea şi tipologia riscului la nivel microeconomic

4.2 Analiza riscului economic. Metoda pragului de rentabilitate

4.3 Analiza riscului financiar

4.4 Modele scoring de analiză a riscul de faliment


4.4.1 Modelul Altman
4.4.2 Modelul Conan Holder
Statistică financiar-bancară şi bursieră

4.1 DEFINIREA SI TIPOLOGIA RISCULUI LA NIVEL


MICROECONOMIC

În condiţiile economiei de piaţă, riscul devine o componentă


esenţială a politicii manageriale a oricărui agent economic, a strategiei
elaborate de către acesta, strategie care depinde aproape în totalitate de
abilitatea şi capacitatea fiecăruia de a-şi anticipa evoluţia şi de a-şi valorifica
şansele, asumându-şi un aşa zis ”risc al eşecului în afaceri”1.
Riscul se manifestă începând chiar din momentul demarării unei
afaceri sau investiţii; continuă cu stabilirea obiectivelor şi a condiţiilor de
desfăşurare, apoi cu atragerea surselor de finanţare, cu implementarea
managementului, găsirea pieţelor de desfacere, stabilirea preţurilor/tarifelor,
etc.
Astfel, alegerea unui obiectiv eronat, luarea unor decizii manageriale
greşite sau necorelarea volumului producţiei cu cererea existentă pe piaţa
respectivă duc la apariţia unui risc, care se va manifesta sub formă de
pierdere pentru firma respectivă. Aşadar, problematica descoperirii şi
evitării pe cât posibil a situaţiilor probabile de a genera riscul este una
prioritară pentru bunul mers al firmei.
Într-o accepţiune sintetică, riscul la nivelul agenţilor economici este
apreciat ca fiind variabilitatea rezultatului unei activităţi sub presiunea
mediului înconjurător. Rentabilitatea activităţii economice este direct
dependentă de riscul suportat: ea nu poate fi apreciată decât în funcţie de
riscul pe care îl suportă agentul economic.
Diferiţii agenţi economici nu-şi asumă un risc decât în funcţie de
rentabilitatea pe care o anticipează. În acest context apare necesară
introducerea noţiunii de „gestiune a riscului”. În sens general, acesta
presupune minimizarea pierderilor, respectiv a cheltuielilor suplimentare în
situaţia producerii riscului.
Gestiunea riscului are în vedere două elemente: evaluarea riscurilor
şi luarea măsurilor asiguratorii pentru evitarea lor.
Evaluarea riscurilor implică aplicarea unor metode de analiză,
procedee şi tehnici statistice care să permită dimensionarea factorilor ce pot
genera riscuri, astfel încât pierderile să fie minime, în timp ce al doilea
factor – măsuri asiguratorii – presupune direcţionarea efectuării
tranzacţiilor spre arii cu expunere la risc cât mai mici, mergându-se uneori
chiar până la renunţarea tranzacţiilor respective şi adoptarea unor politici de

1
Stere Popescu - ”Riscul economic şi financiar bancar”, 1997.
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

asigurare ca ultimă soluţie, atunci când măsurile de prevenire nu sunt


suficiente.
Riscul, deseori desemnat de analişti ca variabilă exogenă pentru
modelele lor de calcul şi analiză, poate fi generat de o diversitate de factori
interni şi/sau externi de agentul economic:
− specificul activităţilor desfăşurate;
− politica managerială adoptată pentru toate nivelele ierarhice ale structurii
organizatorice şi funcţionale;
− relaţiile agentului economic respectiv cu furnizorii, clienţii, etc.;
− conjunctura economică, politică, juridică, legislativă;
− alţi factori.

Clasificarea conceptului de risc la nivelul întreprinderii se poate


face în funcţie de mai multe caracteristici, dat fiind faptul că nu există o
clasificare standard a acestora. Diferitele combinaţii ale caracteristicilor pot
genera grupări diferite ale riscului. În literatura de specialitate, mulţi autori2
de lucrări cu tematică legată de acest subiect consideră clasificarea riscurilor
în funcţie de natura lor ca fiind una foarte la îndemână celor care studiază
sau operează cu noţiunea de risc.
După aceştia, riscul poate fi clasificat astfel:
− riscul comercial – se referă la modul de desfăşurare a activităţii
comerciale a societăţii respective (aprovizionare cu materii prime şi
materiale, desfacerea produselor finite, orientarea spre pieţe de desfacere
atractive);
− riscul contractual – legat de aspectele juridice ale încheierii şi derulării
contractelor economice;
− riscul economic (riscul de exploatare, operaţional sau de producţie) – se
referă la condiţiile de desfăşurarea a ciclului economic al firmei, de
exploatarea optimă a resurselor, de desfăşurarea în bune condiţii a
activităţii de producţie şi de modul de adaptare a firmei la variaţiile
mediului economic;
− riscul financiar (de capital) – are legătură cu structura financiară a
capitalului firmei;
2
Vezi, de exemplu, Roxin Luminiţa- Gestiunea riscurilor bancare, Editura Didactică
şi Pedagogică, Bucureşti, 1997
Statistică financiar-bancară şi bursieră

− riscul valutar – apare ca o consecinţă a schimbării cursului valutar


pentru monedele străine cu care operează agentul economic supus
analizei. Se cuantifică în pierderi datorită variaţiei cursului de schimb;
− riscul politic – se manifestă în pierderi al firmei ca urmare a schimbării
regimului politic al ţării sau a modificării cadrului legislativ;
− riscul catastrofal – reprezintă pierderi datorate unor eventuale catastrofe
naturale sau de ordin uman.
O altă clasificare, şi cea mai uzuală, este cea în funcţie de modul de
formare3 a riscurilor. Conform acestei clasificări, riscurile se împart în:
− riscul economic;
− riscul financiar;
− riscul de faliment.
Riscul economic reprezintă incapacitatea întreprinderii de a se adapta
întocmai şi la timp, cu costuri minime, la variaţiile mediului economic.
Riscul financiar este legat de gradul de îndatorare a agentului
economic supus analizei şi este pus în evidenţă de evoluţia indicatorilor de
rezultate la nivelul firmei, sub incidenţa structurii financiare a acesteia.
Riscul de faliment sau de insolvabilitate, deşi poate fi considerat ca
fiind un risc de natură financiară, este oportună studierea lui ca risc separat,
deoarece solvabilitatea reprezintă un capitol important în analiza
economico-financiară şi patrimonială a oricărei unităţi economice. În
termeni generali, solvabilitatea reprezintă capacitatea firmei, băncii de a
face faţă obligaţiilor contractate şi ajunse la scadenţă, indiferent faptului că
ele provin din angajamente anterioare, curente sau din prelevări obligatorii
(impozite, taxe, cotizaţii la fondurile sociale).

4.2 ANALIZA RISCULUI ECONOMIC

Activitatea unei întreprinderi este supusă în mod direct riscului


economic, datorită faptului că agentul economic respectiv nu poate să
prevadă cu exactitate diferitele componente ale rezultatului său – costul,
preţul, volumul fizic – sau ale ciclului de exploatare – aspecte legate
cumpărări, prelucrări, vânzări.

3
Stancu I.- Finanţe, Editia a doua, Editura Economică, Bucureşti 1997
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

Riscul economic se concretizează în probabilitatea producerii


pierderilor datorită insuficienţei activităţii de producţie. De altfel, el depinde
în foarte mare măsură de eforturile proprii depuse de agentul economic şi de
evoluţia raportului dintre costurile fixe şi cele variabile suportate. Acest risc
este direct legat de importanţa cheltuielilor fixe, care diminuează
flexibilitatea întreprinderii şi capacitatea acesteia de a se adapta din mers la
variaţia cifrei de afaceri.
În funcţie de natura activităţii desfăşurate de întreprindere şi de
poziţia sa în mediul economic, rezultatul exerciţiului este determinat de o
serie de factori, precum: creşterea tarifelor la energie, apariţia a noi
întreprinderi cu acelaşi obiect de activitate – fapt ce duce la creşterea
concurenţei pe segmentul de piaţă respectiv, progresul tehnologic, etc.
Gradul ridicat de sensibilitate a rezultatului face din fiecare întreprindere o
investiţie mai mult sau mai puţin riscantă.
Riscul economic nu depinde numai de factorii generali şi externi ai
mediului economic ci şi de factorii interni ai firmei: structura şi ordinul de
mărime al costurilor (de achiziţie a materiilor prime, de exploatare, etc.) şi
de comportamentul lor faţă de volumul de
activitate. În acest context s-a impus analiza riscului economic prin
intermediul pragului de rentabilitate.

Structura cheltuielilor şi mai ales repartizarea acestora în cheltuieli


fixe şi cheltuieli variabile exercită o influenţă marcantă asupra rentabilităţii
întreprinderii.
Cheltuielile fixe, independente de nivelul activităţii, sunt cheltuielile
angajate de întreprindere în scopul funcţionării sale normale, fiind plătite şi
în situaţia lipsei profitului. Ele includ cheltuielile legate de apă şi canalizare,
electricitate, întreţinerea spaţiilor de producţie, gaze, personal administrativ,
amortizări.
Diferit de cheltuielile fixe, cheltuielile variabile sunt direct
proporţionale cu nivelul producţiei. Cuantumul cheltuielilor variabile este
dat de aprovizionarea cu materii prime şi materiale directe, salariile
personalului productiv, activitatea de transport, etc.
Această abordare, care presupune împărţirea cheltuielilor în cele
două categorii, este valabilă doar pe termen scurt deoarece, pe termen lung,
toate cheltuielile se consideră a fi variabile.
Riscul de exploatare depinde mai ales de nivelul cheltuielilor fixe,
datorită faptului că o eventuală creştere a cifrei de afaceri determină o mai
mare absorbţie a cuantumului acestor cheltuieli. Importanţa lor poate fi
apreciată numai în raport cu marja generală de întreprindere, şi nu ca
Statistică financiar-bancară şi bursieră

valoare absolută, datorită marii variabilităţi a întreprinderilor din peisajul


economic, sub aspectul sectorului de activitate din care provin şi al
raportului cifră de afaceri/achiziţii.
Relativ la aceste probleme, pragul de rentabilitate este considerat a
fi o măsură a flexibilităţii întreprinderii în raport cu fluctuaţiile sale şi, deci,
o modalitate de a măsura riscul. El este cunoscut în literatura de specialitate
şi ca ”cifra de afaceri critică”, ”punct critic” sau ”punct mort”.
Pragul de rentabilitate reprezintă punctul la care cifra de afaceri
acoperă cheltuielile de exploatare iar rezultatul este nul. El evidenţiază
nivelul de activitate la care trebuie să se situeze întreprinderea pentru a nu
lucra în pierdere. Odată depăşit acest nivel, activitatea întreprinderii devine
rentabilă. De aici deducem că riscul economic va fi cu atât mai redus cu cât
nivelul punctului mort va fi mai jos.
Folosirea pragului de rentabilitate ca instrument de apreciere a
riscului implică, aşadar, cunoaşterea metodologiei sale de calcul şi a valorii
sale cognitive. Determinarea pragului de rentabilitate se poate face în unităţi
valorice sau fizice, număr de zile, pentru întreaga activitate sau pentru un
singur produs.
La întreprinderile cu o producţie omogenă, pragul de rentabilitate în
unităţi fizice se determină pornind de la ipoteza unui cost variabil unitar
constant în raport cu creşterea volumului producţiei. Aceasta înseamnă că,
indiferent de volumul fizic al producţiei vândute, cheltuielile variabile pe
unitatea de produs rămân contante, variind însă volumul total al acestora.
De asemenea, se porneşte şi de la ipoteza constanţei preţului unitar
de vânzare al produsului (p), indiferent de volumul producţiei fizice
vândute, (q):
CA
p= = const.
q
CV
v= = const.
q

În baza acestor ipoteze, pragul de rentabilitate reprezentând


volumul fizic al producţiei vândute care acoperă totalul cheltuielilor se
calculează pe baza sistemului de relaţii:
CA = CT
CT = CV + CF
CA = CV + CF
p * q = v * q + CF
CF CF
q= = = q PR
p − v mcv
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

unde:

- CV – cheltuielile variabile;
- CF – cheltuielile fixe;
- mcv = p – v = marja unitară asupra cheltuielilor variabile.

Figura 4.1 Pragul de rentabilitate liniar în unităţi fizice şi valorice în cazul


unei firme monoproductive

CA
CT=CV+CF
CA,
COSTURI

CV

CF

qPR, CAPR q

Pe baza reprezentării grafice din figura 4.1 se pot desprinde


următoarele concluzii:
− atunci când întreprinderea realizează volumul fizic al producţiei qPR, ea
nu degajă nici profit nici pierdere. Când nivelul de activitate se situează
în apropierea punctului critic, instabilitatea profitului este mare; prin
urmare, şi riscul operaţional va fi mare;
− când întreprinderea realizează volumul fizic al producţiei mai mare
decât qPR, cifra de afaceri depăşeşte costurile şi întreprinderea realizează
un profit; acesta este cu atât mai mare cu cât volumul fizic al producţiei
depăşeşte mai mult nivelul pragului de rentabilitate;
Statistică financiar-bancară şi bursieră

− când întreprinderea realizează volumul fizic al producţiei mai mic decât


qPR, cifra de afaceri nu acoperă nivelul costurilor iar întreprinderea
înregistrează pierderi.
Pentru a determina pragul de rentabilitate în unităţi valorice se
utilizează aceleaşi relaţii de bază, astfel încât pragul de rentabilitate se va
putea determina prin înmulţirea pragului de rentabilitate în unităţi fizice cu
preţul de vânzare unitar (p). Prin urmare, se obţine următoarea relaţie de
calcul a pragului de rentabilitate exprimat în unităţi valorice:

p − v
R mcv =
p

CF
CA PR =
R mcv

CA PR = q PR ∗ p

în care

Rmcv = rata marjei asupra costului variabil unitar şi este egală cu raportul
dintre marja unitară asupra cheltuielilor variabile şi preţul unitar de
vânzare.
Pragul de rentabilitate este apreciat în zile atunci când se urmăreşte
determinarea datei calendaristice sau a numărului de zile după care se atinge
pragul de rentabilitate. Relaţia de calcul utilizată este următoarea:
CA PR
PR zile = ∗ 360
CA prev .

Evaluarea riscului de exploatare pornind de la modelul pragului de


rentabilitate se realizează prin determinarea unor indicatori specifici4:
1. Se determină indicatorii de poziţie α faţă de pragul de
rentabilitate, indicatori ce pot fi exprimaţi în mărimi absolute sau relative:

α = CA prev − CA PR

4
Vintilă, G.- Gestiunea financiară a întreprinderii, ediţia a doua, EDP, Bucureşti 1999
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

respectiv:
CA prev − CA PR
α ′ =
CA PR

Indicatorul de poziţie în mărimi absolute este cunoscut şi sub


denumirea de ”flexibilitate absolută” şi exprimă capacitatea firmei de a-şi
varia producţia şi de a se adapta la cerinţele pieţei. Cu cât acest indicator
este mai mare, cu atât riscul operaţional este mai redus.
Indicatorul de poziţie în mărimi relative, având ca bază de calcul
variaţia relativă a cifrei de afaceri, faţă de pragul de rentabilitate, se mai
numeşte şi ”coeficient de volatilitate”. El are aceeaşi valoare informaţională
ca şi indicatorul absolut corespunzător.

2. Poziţia relativă faţă de pragul de rentabilitate se poate determina şi


cu relaţia:
CA PR
R PR = * 100
CA prev

Cu cât acest indicator este mai mare, cu atât riscul operaţional va fi


mai mare, şi invers.
3. Se poate calcula un indice de securitate Is care reflectă marja de
securitate de care dispune întreprinderea:

CA prev − CA PR
Is =
CA

Potrivit unor studii statistice realizate pe modelele unor economii


occidentale, se apreciază că situaţia firmelor în raport cu pragul de
rentabilitate poate fi:
− instabilă, atunci când cifra de afaceri de află cu până la 10% peste
pragul de rentabilitate;
− stabilă, atunci când cifra de afaceri este cu 20%mai mare decât pragul
de rentabilitate;
− confortabilă, atunci când cifra de afaceri depăşeşte cu peste 20% pragul
de rentabilitate.

Aceste aprecieri trebuie privite prin prisma limitelor pe care le


implică analiza practică a pragului de rentabilitate. Ipotezele pe care se
Statistică financiar-bancară şi bursieră

bazează determinarea pragului de rentabilitate nu sunt întotdeauna realiste.


Funcţia prin care se exprimă veniturile totale se bazează pe ipoteza preţului
unitar constant, indiferent de nivelul vânzărilor şi de producţie, ceea ce în
realitatea economică nu este întotdeauna adevărat. De asemenea, costurile
variabile unitare nu vor rămâne contante, indiferent de nivelul producţiei.
În practică, analiza pragului de rentabilitate poate clarifica
problemele legate de trei tipuri importante de decizii în afaceri5:
− când se iau decizii asupra unor produse, analiza pragului de
rentabilitate poate să ajute la determinarea dimensiunii cifrei de
vânzări pentru noul produs, astfel încât prin producerea lui, firma să
fie profitabilă;
− când se studiază efectele unei extinderi generale a nivelului de
operaţii a unei firme; o extindere va duce la creşterea atât a
costurilor fixe cât şi a celor variabile, dar şi la creşterea cifrei de
afaceri previzionate;
− atunci când o firmă doreşte să se implice în proiecte de modernizare
şi automatizare, proiecte care cer o investiţie în activele fixe, pentru
o micşorare ulterioară a costurilor variabile (mai ales a celor cu forţa
de muncă), analiza pragului de rentabilitate poate ajuta decidenţii
întrevadă consecinţele acestor proiecte.

Aprecierea riscului operaţional se poate face şi prin analiza


sensibilităţii rezultatului exploatării la variaţia mediului de activitate.
Aceasta se apreciază prin intermediul coeficientului de elasticitate6, care se
calculează după relaţia:

∆ RE
e = RE
∆ CA
CA

unde
− RE – rezultatul exploatării;
− CA – cifra de afaceri prevăzută.

5
Halpern,P, Weston,J.F., Brigham E. F.- Finanţe manageriale, Editura Economică,
Bucureşti, 1998
6
Troie, L, Zaharia, O., Roman, M, Hurduzeu, M- Analiza statistică a activităţii economice
şi a gestiunii financiare a întreprinderii, Editura ASE, Bucureşti 2001
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

Variabilitatea rezultatului este dependentă şi de structura costurilor,


costuri ce determină un anumit prag de rentabilitate. Între coeficientul de
elasticitate şi pragul de rentabilitate (nivelul de activitate pentru care
rezultatul exploatării este nul), există următoarea relaţie:

RE − RE PR
RE CA CA
e = = =
CA − CA PR CA − CA PR CF
CA −
CA R mcv

unde:
− RE – rezultatul exploatării;
− REPR – rezultatul exploatării în punctul critic; REPR =0;
− CA – cifra de afaceri prevăzută.

Se constată că valoarea coeficientului de elasticitate depinde de


poziţia nivelului de activitate faţă de pragul de rentabilitate. Cu cât
întreprinderea se îndepărtează de pragul de rentabilitate şi cu cât indicatorii
de poziţie sunt mai mari, cu atât elasticitatea este mai redusă, deci riscul de
exploatare este mai mic. În vecinătatea pragului de rentabilitate, elasticitatea
rezultatului exploatării este mai ridicată iar riscul de exploatare sporit.

4.3 ANALIZA RISCULUI FINANCIAR

Riscul financiar caracterizează variabilitatea indicatorilor de


rezultate sub incidenţa structurii financiare a firmei. Capitalul unei firme
este format din două componente – capitalul propriu şi împrumuturi,
componente care se deosebesc fundamental prin costul pe care îl generează
fiecare. O firmă care recurge la împrumuturi trebuie să suporte sistematic şi
cheltuielile aferente. De aceea, îndatorarea, prin mărimea şi costul pe care îl
presupune, antrenează o variabilitate a rezultatelor şi, prin urmare, modifică
substanţial riscul financiar la care se supune firma.
Analiza riscului financiar se poate face după o metodologie similară
celei descrise la subcapitolul despre riscul de exploatare şi indicatorii săi7.
Se impune, însă, luarea în calcul a cheltuielilor financiare reprezentate de
dobânzi. Aceste cheltuieli, pentru un anumit nivel de activitate, deci pentru

7
Vintilă, G.- Gestiunea financiară a întreprinderii, ediţia a doua, EDP, Bucureşti 1999
Statistică financiar-bancară şi bursieră

o anumită nevoie de capital, sunt considerate cheltuieli fixe. În acest caz se


calculează un prag de rentabilitate global, astfel:

CA + Dob
CA PRG =
R mvj

unde
− CF – cheltuielile fixe;
− Dob – cheltuielile financiare, reprezentate de dobânzi;
− Rmjv – rata marjei cheltuielilor variabile.
Evaluarea riscului financiar se face, şi în această situaţie, prin
determinarea indicatorilor de poziţie, similar apreciaţi în mărimi relative şi
absolute.
Analiza variabilităţii rentabilităţii capitalului propriu sub incidenţa
politicii financiare al firmei este un aspect fundamental al riscului financiar,
care preocupă în mod special acţionarii. Mărimea influenţei politicii
financiare, a structurii financiare asupra informaţiilor firmei, a dat naştere
unei modelări simple, cunoscută în peisajul economic sub denumirea de
”efect de levier financiar”. Levierul financiar exprimă incidenţa îndatorării
firmei asupra rentabilităţii capitalului propriu.

Prezentarea cea mai frecventă şi sugestivă a efectului de levier


financiar porneşte de la următoarea schemă:

Capital propriu
Activ total (Cpr)
(At) Datorii
(D)

În condiţiile în care activul economic degajă o rentabilitate


economică Re, rezultă:
REX ∗
Re =
AT

în care:
− REX* - rezultatul exerciţiului, neafectat de cheltuielile cu dobânzile şi de
impozitul pe profit;
− AT – activul total al întreprinderii.
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

Din relaţia de mai sus, rezultă:


REX = R e * AT

Pentru determinarea rezultatului net al exerciţiului Prn, urmează ca


din REX* să se deducă cheltuielile cu dobânzile Cd şi impozitul pe profit:

P rn = REX( ∗
)
− C d ∗ (1 − K ) = (R e ∗ AT − C d ) ∗ (1 − K )

unde
− K – cota (coeficientul) de impozitare a profitului.
C d = Rd * D

Dar cheltuielile cu dobânzile se determină ca produs între rata
dobânzii Rd şi suma datoriilor întreprinderii D, adică:

P rn = (R e * AT − R d * D )* (1 − K )
Deci,

Întrucât relaţia fundamentală de calcul al ratei rentabilităţii


financiare Rf este:

P rn Pr ofitul net al exerc .


R f = =
K pr Capitalul propriu
Statistică financiar-bancară şi bursieră

Aceasta devine:

Rf =
Prn (R * AT − R d * D )* (1 − K ) =
= e
K pr K pr
[ ( ) ]
R e * K pr + D − R d * D * (1 − K )
=
K pr
⎡ ⎛ D ⎞ D ⎤
= ⎢ R e * ⎜⎜ 1 + ⎟⎟ − R d * ⎥ * (1 − K )
⎢⎣ ⎝ Kpr ⎠ K pr ⎥⎦
⎡ D ⎤
= ⎢ R e + (R e − R d )* ⎥ * (1 − K )
⎣⎢ K pr ⎦⎥

unde AT = Kpr + D arată că activul total al întreprinderii are ca surse de


finanţare capitalul propriu şi suma datorilor întreprinderii.
Eficienţa îndatorării asupra rentabilităţii financiare este dependentă
de raportul de mărime dintre rentabilitatea economică şi rata dobânzii.

¾ dacă Re > Rdob, situaţia este favorabilă acţionarilor; apelarea la credite


apare ca un mijloc de ameliorare a rentabilităţii capitalului propriu.
Rentabilitatea financiară este, în acest caz, o funcţie crescătoare a
gradului de îndatorare a firmei;
¾ dacă Re < Rdob, costul datoriilor fiind mai mare decât rentabilitatea
economică, rentabilitatea financiară este, în acest caz, o funcţie
descrescătoare a gradului de îndatorare a firmei;

Relaţia efectului de levier se deduce din relaţia ratei rentabilităţii


financiare:
D
R f = R e + (R e + R dob )*
K pr
Pornind de la această relaţie, efectul de levier financiar se determină
astfel:
D
Efectul de levier = (R e − R dob )*
K pr
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

4.4 ANALIZA RISCULUI DE FALIMENT

Orice agent economic este supus riscului de faliment. Acesta poate


avea consecinţe negative, cu implicaţii complexe asupra întregii activităţi a
agentului economic, cât şi asupra altor entităţi care vin în contact cu agentul
respectiv.
Pentru a putea obţine de la instituţiile financiare avizate credite
necesare pentru modernizarea capacităţilor existente (prin achiziţionarea de
tehnologii noi), pentru crearea unor capacităţi de producţie noi sau pentru
orice alt tip de investiţie care presupune un efort financiar mai mare decât
posibilităţile proprii, orice firmă trebuie să facă dovada eficacităţii activităţii
desfăşurate, respectiv a celei rezultate ca urmare a investiţiei şi a garanţiilor
de care acesta dispune.
Determinarea riscului de faliment este necesară atât pentru acordarea
unor credite, cât şi pe parcursul derulării contractului de creditare, deoarece
nu este posibil ca, prin aplicarea unei teorii sau formule, să se garanteze că
suma acordată clientului de către bancă împreună cu dobânda aferentă
acestui credit vor fi rambursate în întregime. De aceea, băncile, pentru
evitarea pierderilor, trebuie să aibă în vedere câteva elemente generale care
se referă la:
− solicitantul creditului;
− obiectivele urmărite prin solicitarea împrumutului (cererea de creditare);
− termenul de rambursare;
− dobânzile şi comisioanele bancare practicate;
− garanţiile oferite şi modalităţile de recuperare a creditului.

Riscul de faliment poate fi definit ca fiind imposibilitatea firmelor


de a face faţă unei tranzacţii financiar – bancare, respectiv incapacitatea sa
de a rambursa la timp sumele împrumutate în condiţiile stabilite de comun
acord cu terţii, în baza unui contract de creditare. El poate fi rezultatul
apariţiei unor dificultăţi care iniţial, la efectuarea analizei şi în etapa
evaluării şi aprobării creditului , nu au putut fi identificate dar care, pe
parcursul derulării contractului, şi-au făcut apariţia.
Prin urmare, procesul de diagnosticare a riscului de faliment constă
în evaluarea capacităţii întreprinderii de a face faţă angajamentelor asumate
faţă de terţi, deci în evaluarea solvabilităţii întreprinderii.

Analiza riscului de faliment se poate realiza în, prin analiza


fluxurilor din tabloul de finanţare sau, poate fi făcută în funcţie de două
concepţii de elaborare a bilanţului: patrimonială şi funcţională.
Statistică financiar-bancară şi bursieră

În prima concepţie interesează patrimoniul net al acţionarilor şi al


activului economic în ansamblu, ca garanţie pentru creditori.
În cea de-a doua concepţie, bilanţul este ansamblul alocărilor de
fonduri şi al surselor de procurare a lor pe diferite cicluri financiare (de
investiţii, de finanţare sau de exploatare).

Solvabilitatea reprezintă capacitatea unităţii patrimoniale de a face


faţă obligaţiilor scadente care rezultă fie din angajamente anterioare
contractate fie din prelevări obligatorii.
Principalele instrumente operaţionale utilizate în analiza statică
patrimonială a riscului de faliment sunt fondul de rulment şi ratele de
lichiditate.
Conform teoriei patrimoniale8, o întreprindere este solvabilă dacă
sunt respectate egalităţi financiare:

Activ imobilizat = Capital permanent;


Activ circulant = Datorii de exploatare.

Respectarea acestor egalităţi presupune o regularitate perfectă în


privinţa încasărilor şi plăţilor, ceea ce în practica economico-financiară nu
se întâmplă de regulă. De aceea apare necesitatea constituirii unei rezerve
care să poată face faţă ”neregularităţilor de cadenţă”, rezervă denumită
”fond de rulment” (fond de rulment patrimonial).
În acest caz, apare inegalitatea:
Capital permanent >Active imobilizate,
diferenţa constituind-o tocmai acest fond de rulment.

Pornind de la acestea, fondul de rulment este un indicator important


în aprecierea situaţiei financiare a societăţii, reprezentând partea din
resursele financiare permanente care asigură finanţarea activelor circulante
care se înnoiesc permanent.
Ratele de solvabilitate sunt semnificative în cazul unei comparaţii
efectuate între întreprinderi din acelaşi sector sau între ratele realizate de
către aceeaşi întreprindere la diferite momente de timp. Aceste rate sunt
legate de un alt concept reprezentativ pentru analiza riscurilor firmei,
respectiv conceptul de lichiditate.

8
Troie, L., Zaharia, O. - Analiza situaţiei patrimoniale a întreprinderii, Editura ASE, 2000
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

În sens general, lichiditatea este definită de gradul în care un activ


poate fi transformat rapid şi fără cheltuieli suplimentare în mijloace de plată
imediate – cash, conturi la vedere.
Pentru analiza riscului de firmă, indicatorii de lichiditate sunt acei
indicatori care desemnează o anumită stare financiară a acesteia,
caracterizată prin faptul că activele circulante (curente) realizabile pe termen
scurt permit acoperirea cheltuielilor exigibile pe termen scurt (plata
impozitelor, plata furnizorilor, rambursarea creditelor către bănci şi alţi
creditori, care alcătuiesc datoriile totale, respectiv pasivele curente ale
firmei). Din această categorie fac parte rata curentă, rata rapidă, stocul de
încredere.
Cele mai utilizate rate de lichiditate9 sunt:

Rata curentă (rata lichidităţii generale) – exprimă gradul de


acoperire a datoriilor totale de către activele curente sau, cu alte cuvinte,
compară ansamblul lichidităţilor potenţiale asociate activelor circulante cu
ansamblul datoriilor scadente sub un an.

Active circulante
Rata lichid . generale =
Pasive curente

În mod normal, această rată trebuie să fie mai mare de 1, fapt ce


semnifică existenţa unui fond de rulment.
Rata rapidă sau rata lichidităţii parţiale – arată în ce măsură
datoriile totale ale firmei pot fi acoperite într-un timp cât mai scurt, fără a
lua în calcul stocurile existente.

Active circulante − Stocuri


Rata lichid . par ţ . =
Pasive curente

Această rată exprimă capacitatea întreprinderii de a-şi onora datoriile


pe termen scurt din creanţe şi disponibilităţi.
Rata lichidităţii imediate asigură interfaţa celor mai lichide elemente
ale activului cu obligaţiile pe termen scurt.

9
Troie, Zaharia, Roman, Hurduzeu- Analiza statistică a activităţii economice şi a gestiunii
financiare a întreprinderii, Editura ASE, Bucureşti, 2001
Statistică financiar-bancară şi bursieră

Disponibil
Rata lichid . imediate =
Pasive curente

Solvabilitatea reprezintă capacitatea economico-financiară a unei


întreprinderi de a-şi onora angajamentele de plată la termenele de
rambursare fixate sau capacitatea acesteia de a face faţă plăţilor pe o
anumită perioadă de timp. Pentru determinarea şi analiza solvabilităţii, se
pot folosi atât mărimi relative cât şi absolute, luându-se ca punct de plecare
compararea disponibilităţilor băneşti imediate şi în perspectivă (capital
propriu) cu obligaţiile întreprinderii pentru această perioadă de timp.
Indicatorii cei mai importanţi sub aspectul analizei risc sun rata de acoperire
a datoriilor totale şi rata de acoperire a datoriilor pe termen lung şi mediu.
Rata de acoperire a datoriilor totale (solvabilitatea
patrimonială) – exprimă gradul de acoperire a capitalului împrumutat din
capitalul propriu.

Capital propriu
R ap = * 100
Total Pasiv

Rata de acoperire a datoriilor pe termen mediu şi lung:

Capital propriu
R apml = * 100
Pasive pe termen mediu şi lung

Analiza în statică funcţională a riscului de faliment utilizează ca


instrumente operaţionale nevoia de fond de rulment şi trezoreria.
Nevoia de fond de rulment reprezintă partea din activele ciclice ce
trebuie finanţată din resurse stabile, respectiv partea din activele circulante
formată din stocuri şi creanţe care nu este acoperită pe seama datoriilor de
exploatare.
Trezoreria netă reprezintă diferenţa dintre fondul de rulment şi
nevoia de fond de rulment. Ca normă orientativă, este de dorit ca fondul de
rulment să fie mai mare decât jumătate din nevoia de fond de rulment.
Analiza în dinamică a riscului de faliment permite diagnosticarea şi
explicarea dezechilibrului financiar evidenţiat prin analiză statică. Cele două
tipuri de analiză sunt complementare şi trebuie făcute în acelaşi timp.
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

Analiza riscului de faliment se bazează, în acest caz, pe ratele şi


indicatorii de rambursare a datoriilor şi de autonomie financiară:

a) Rata capacităţii de rambursare, care pe termen lung trebuie


să fie mai mică de 3 sau 4 ani:

Datorii
Rata capacit. de rambursare =
Capacitatea de autofinanţare

b) Rata autonomiei financiare;


c) Excedentul de trezorerie al exploatării.

Evaluarea riscului de faliment prin metoda scorului


În ultimii ani, datorită dinamismului inerent al activităţii economico-
financiare a firmelor, s-a impus ca o necesitate obiectivă cunoaşterea unor
informaţii cât mai precise privind riscul de faliment la un moment viitor.
Aceasta s-a concretizat în elaborarea unei metode de predicţie a
riscului de faliment numită metoda scorurilor, care a cunoscut o importantă
dezvoltare datorită utilizării unor metode statistice de analiză a situaţiei
financiare, pornind de la un ansamblu de rate.
Studii din perioada anilor ’60 au căutat diferenţele valorilor
indicatorilor la firme performante şi la companiile care au dat faliment.
Studiile au arătat că anumiţi indicatori financiari aveau diferenţe
semnificative la cele două categorii de companii.
Cea mai obişnuită tehnică statistică utilizată în studiile referitoare la
faliment este analiza discriminantă10. Este o metodă statistică de a găsi
anumite variabile previzionale cărora li se acordă anumite ponderi astfel
încât suma lor să dea un indicator global care este scorul Z (the Z score).
Metoda scorurilor are ca obiectiv furnizarea unor modele predictive
pentru evaluarea riscului de faliment al unei întreprinderi. Această metodă
se bazează pe tehnicile statistice ale analizei discriminante. Aplicarea ei
presupune observarea unui ansamblu de întreprinderi format din două
grupuri distincte: un grup de întreprinderi cu dificultăţi financiare şi un grup
de întreprinderi fără probleme de ordin financiar. Pentru fiecare din cele
două grupuri se stabileşte un set de rate iar apoi se determină cea mai bună
combinaţie liniară de rate care să permită diferenţierea celor două grupuri de
întreprinderi.
10
o prezentare a acestei metode şi a modelelor dezvoltate pe baza ei este realizată de către
I. Anghel în lucrarea Falimentul Radiografie şi predicţie, Editura Economică, 2002
Statistică financiar-bancară şi bursieră

Ca urmare a aplicării analizei discriminante, se obţine pentru fiecare


întreprindere scorul Z, care este o funcţie liniară a unui ansamblu de rate.
Distribuţia diferitelor scoruri permite distingerea întreprinderilor
”sănătoase” de cele aflate în dificultate.
Scorul Z atribuit fiecărei întreprinderi se determină cu ajutorul
funcţiei:

Z = a1 * x1 + a2 * x2 = Κ = an * xn

unde: xi – reprezintă ratele implicate în analiză;


ai – coeficientul de ponderare a fiecărei rate.
Un exemplu simplu va clarifica calculul scorului Z. Bazându-ne pe
date financiare pe care le avem, să presupunem că există o diferenţă în
randamentul pe active (ROA) şi indicatorul datoriei pentru companii care
dau faliment într-un an şi pentru celelalte companii. Luăm în considerare
10 firme care dau faliment, notate cu (x), şi 10 care nu dau faliment, notate
cu (.), şi indicatorii ROA şi ai datoriei respectivi, ca în figura 4.2.
Observăm că firmele care dau faliment au un ROA mic şi tind să se
grupeze în partea inferioară a graficului. Din contra, cele care nu dau
faliment au caracteristici opuse: indicatori ai datoriei mici şi ROA mari.

Figura 4.2 Determinarea funcţiei discriminanat


Zona de ignoranţă
ROA
9
9
9
9 Funcţia
9 discriminant
9 9
9 9
:
9
:
:
: 9 - firme nefalimentare
:
: :
: : : : - firme falimentare

A Indicatorul datoriei

Funcţia discriminant estimată este linia dreaptă care împarte cel mai
corect companiile care dau faliment pe o parte şi pe cele care nu dau
faliment pe partea cealaltă. Atât timp cât mai multe companii cad în partea
greşită a liniei, tehnica se poate modifica pentru a estima prin două linii,
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

minimizând astfel clasificarea incorectă. Orice companie aflată între cele


două linii, în zona de ignoranţă, nu poate fi clasificată corect.

De fapt metoda scoringului a evoluat in doua sensuri, unul consta în


folosirea functiei z (asa cum s-a prezentat mai sus), iar al doilea se bazeaza
pe atribuirea de punctaje indicatorilor ce caracterizeaza activitatea firmei
care se doreste a fi analizata. Aceasta a doua abordare este similară
modelului de evaluare a riscului de firmă prezentat în capitolul anterior.
În cadrul metodelor bancare de analiză, funcţia z este considerată ca
o parte a unei evaluări generale, analiza fiind completată cu aprecierea
critică şi a următoarelor elemente:
− activitatea de conducere;
− administrarea financiară;
− rapoartele experţilor contabili;
− relaţiile cu creditorii;
− declaraţiile presei;
− condiţiile în care se desfăşoară activitatea;
− gradul de satisfacere a angajaţilor.
În teoria economică, au fost elaborate o serie de modele bazate pe
metoda scorurilor, dintre care se remarcă modelul ALTMAN şi modelul
CONAN – HOLDER.

4.4.1 Modelul ALTMAN

Profesorul american E.I.Altman a elaborat în anul 196811 una dintre


primele funcţii de scor utilizate în analiza riscului de faliment.
El a folosit informaţiile obţinute din studierea unui larg eşantion de
companii, dintre care unele au dat faliment, iar altele au supravieţuit. A
constatat că analiza bazată pe mai multe variabile, făcută cu ajutorul a 5
indicatori, a permis prevederea a 75% din falimente, cu 2 ani înainte de
producerea acestora.

Funcţia folosită de Altman are următoarea formă:

Z = 1,2* x1 + 1,4* x2 + 3,3* x3 + 0,6 * x4 + 0,999* x5

11
Altman, E. I.- Financial ratios, Discriminant Analyisis and the prediction of Corporate
Bankrupcy, Journal of Finance, 23, 1968
Statistică financiar-bancară şi bursieră

Ratele utilizate sunt următoarele:

Rezultatul curent înaintea impozitării


x3=
Activ total

Cifra de afaceri
x5=
Activ total

Capitalizarea bursieră
x4=
Datorii pe termen scurt

Profitul reinvestit
x2=
Activ total

Active cirulante nete


x1=
Activ total

Capitalizarea bursieră reprezintă o mărime absolută dată de


produsul dintre ultimul curs bursier din exerciţiul încheiat şi numărul de
acţiuni.
Activele circulante nete reprezintă diferenţa dintre activele circulante
şi pasivele circulante.
Din conţinutul indicatorilor rezultă că nivelurile lor sunt cu atât mai
bune cu cât înregistrează o valoare absolută mai mare. De aceea scorul Z
este interpretat astfel:
¾ Z < 1,8 – starea de faliment este iminentă;
¾ Z > 3 – situaţia financiară este bună; bancherul poate avea
încredere în întreprinderea respectivă, aceasta fiind solvabilă;
¾ 1,8 < Z < 3 – situaţia financiară este dificilă, cu performanţe
vizibil diminuate şi apropiate de pragul stării de faliment;

Ulterior, Altman12 a dezvoltat modelul din 1968 prin elaborarea unei


funcţii z pentru firmele private şi pentru firme din domeniile
nemanufacturiere.
Pentru a clasifica întreprinderile deţinute în proprietate privată,
Altman a revizuit modelul scor iniţial şi a înlocuit în raportul X4 numitorul
(valoarea de piaţă a capitalului propriu) cu valoarea contabilă. Aceasta

12
aceste dezvoltări sunt prezentate în Caouette, J.B., Altman, E.I., Narayanan, P.-
Managing Credit Risk, The Next Great Financial Challenge, John Wiley&Sons, 1998.
Analiza statistică a riscului la nivelul întreprinderii

modificare a schimbat semnificativ coeficienţii de ponderare pentru toate


celelalte rate:

Z = 0,717* x1 + 0,847* x2 + 3,107* x3 + 0,42 * x4 + 0,998* x5

Pentru valori ale lui z sub 1,3 firmele sunt în situaţia de faliment,
zona de ignoranţă (de incertitudine) este 1,3-2,9, iar peste 2,9 firmele sunt în
situaţie de non-faliment.
Următoarea modificare adusă funcţiei z a fost eliminarea ratei X5
(Cifra de afaceri/total active). Altman a considerat că această rată este
senzitivă la tipul industriei, deci modelul este aplicabil în toate ramurile.
Noua funcţie scor are forma:

Z = 6,56* x1 + 3,26* x2 + 6,72* x3 +1,05* x4

Zona de incertitudine se află între 1,1 şi 2,6. pentru valori sub 1,1
firmele sunt în stare de faliment, în timp ce pentru valori peste 2,6 firmele
sunt în situaţie de non-faliment. Modelul a fost aplicat pe un eşantion de
firme din afara SUA, în particular pe firmele de pe pieţele emergente din
Mexic care au emis bonduri exprimate în USD.

4.4.2 Modelul CONAN – HOLDER

Modelul13 dezvoltat de cei doi autori se încadrează în metodele


testate statistic.
Se aplică întreprinderilor industrial cu un număr între 10 şi 500 de
salariaţi. El se bazează pe un eşantion de 95 de întreprinderi mici şi mijlocii,
dintre care jumătate au dat faliment în perioada 1970 – 1975. Întreprinderile
analizate au fost grupate statistic şi s-a determinat o funcţie scor aplicabilă
pentru întreprinderile industriale, întreprinderile de construcţii,
întreprinderile de comerţ en gros şi cele de transport.
Modelul are la bază următoarea funcţie:
Z = 0 ,24 * x 1 + 0 ,22 * x 2 + 0 ,16 * x 3 − 0 ,87 * x 4 − 0 ,1 * x 5

13
Conan, Holder- Variables explicatives de performances et controle de gestion dans les
P.M.I., Universite Paris Dauphine, 1979
Statistică financiar-bancară şi bursieră

Cu x1, x2, x3, x4, x5 se determină prin relaţiile:

EBE
x1 =
Datorii totale

Capital propriu
x2 =
Total pasive

AC − Stocuri
x3 =
Total pasive
Chelt . financiare
x4 =
CA

Chelt . cu personalul
x5 =
VAB

În cazul acestui model, riscul de faliment depinde tot de nivelul lui z,


după cum urmează:
Tabelul 4.1
Probabilitatea producerii
Valoarea scorului Situaţia întreprinderii riscului
de faliment
z > 0,16 Foarte bună Sub 10%
0,1 < z < 0,16 Bună 10% - 30%
0,04 < z < 0,1 Alertă 30% - 65%
- 0,05 < z < 0,04 Pericol 65% - 90%
z ≤ -0,05 Eşec Peste 90%

Valenţele informaţionale ale metodei scorurilor nu trebuie


supraestimate, deoarece analiza discriminantă reduce informaţia de bază
prin selectarea celor mai semnificative rate, pe care le consideră contante în
timp, iar întreprinderea este un sistem economico-social ce acţionează într-
un mediu complex, cu mult mai multe variabile care influenţează sănătatea
sau slăbiciunea acesteia.
De aceea se recomandă folosirea metodei scorurilor în paralel cu
metodele clasice de diagnosticare – analiza echilibrului financiar, analiza
rentabilităţii, analiza fluxurilor financiare, etc. şi în final, evaluarea riscului
global al întreprinderii.