Fundamentele Economice ale Investitiilor

Dumitru Zait 2009/2010

I ACCEPIUNI, TIPOLOGII, ROL I CARACTERISTICI 1.1. Accepiuni i semnificaii 1.1.1. Accepiuni curente i teoretice 1.1.2. 1 1 2 Semnificaii practice 1.2. Tipologii investiionale 1.3. Potenial investiional 1 3 P t i l i tii l 1.4. Caractersitici ale investiiilor directe 1.5. Rolul investiiilor n evoluia ntrerpinderii

I. ACCEPIUNI, TIPOLOGII, ROL I CARACTERISTICI

1.1. Accepiuni semnificaii p i Uzual: un plasament sau numai valoarea bneasc a acestuia. Opiune ntre consum i investiie. Dicionare i enciclopedii: orice plasare de resurse n domeniul economic, social-cultural, administrativ, militar etc. regenerarea sau creterea activelor acoperirea activelor, cu RU a activitilor sau promovarea obiectivelor organizaiilor sau intreprinderilor.

1.1. Acceptiuni si delimitari

Teoria : Micro Dobndirea de bunuri concrete, un cost actual n vederea obinerii de ncasri viitoare, schimbarea unei certitudini (consum) n favoarea unei serii de sperane repartizate n timp (Peumans) ; transformarea mijloacelor financiare n bunuri concrete precum i rezultatele acestor aciuni (Masse) Macro J.M.Keynes : adaosul curent la valoarea echipamentelor de d producie, adaos rezultat di activitatea d producie d i d lt t din ti it t de d i a perioadei respective. Investiiile dintr-o perioad sunt egale cu economiile "deoarece fiecare din ele este egal cu surplusul venitului peste consum" consum

1.1. Acceptiuni si delimitari

Trsturi importante: - transformarea unor disponibiliti bneti n cheltuieli pentru realizarea de bunuri concrete; p ; - obinerea unor efecte superioare sub form de beneficii, a cror realizare este ns incerta; , ; - "dezafectarea" temporar a unor resurse al cror cost este suplinit prin efecte nete pozitive superioare.

1.1. Acceptiuni si delimitari Semnificaii aplicate Sensul practic generalizat : O achiziie d active mobiliare sau hi ii de ti bili imobiliare, corporale sau necorporale, ntreprins vederea obinerii d fl t i n d bi ii de fluxuri i ulterioare de lichiditi pentru creterea bogiei l b i i celor care angajeaz resurse, j n particular financiare, n acest scop.

1.1. Acceptiuni si delimitari Relatie intre: Investitorul elementar I t Intermediarul financiari di l fi i i Investitorul direct

1.1. Acceptiuni si delimitari

Caracteristici fundamentale ale investiiilor : sunt opiuni sau succesiuni de opiuni ale investitorului; se deruleaz pe perioade de timp n care apare o renunare la efecte imediate, sigure, n favoarea speranei obinerii unor ctiguri viitoare superioare ; su t acompaniate u u succesive sunt aco pa ate de fluxuri succes e de lichiditi sub form de pli sau costuri (ieiri), ncasri i beneficii (intrri);

1.1. Acceptiuni si delimitari

Accepiuni Contabil : accent pe aspecte cuantificabile i oarecum stabile n timp ca i pe condiii fixate convenional la nivelul sistemului contabil respectiv (durat i valoare, n cele mai multe reglementri); o cheltuial din care se obin bunuri sau servicii ce vor fi exploatate pe durata mai multor cicluri (mai muli ani, de regul), care depasesc o anumita valoare si fac obiect al proprietii agentului respectiv. Juridic J idi : achiziia sau aproprierea oricrui element care poate constitui obiect al hi ii i i i l t t tit i bi t l dreptului de proprietate, ca element al unui patrimoniu. Financiar : plasamente pe pieele financiare ale excedentelor de rent neconsumate de posesorul de capital financiar. Economic : sume alocate pentru achiziionarea de elemente productive (creterea activelor de producie). Manageriala: ceea ce poate fi folosit pentru a genera noi fluxuri de lichiditi (pli sau cheltuieli i ncasri). Inclusiv resurse avansate pe care contabilitatea le nregistreaz ca cheltuieli curente (publicitate, formare sau conversie profesional etc.). etc ) Strategic : ceea ce consolideaz, amelioreaz sau dezvolt poziia concurenial a ntreprinderii n scopul creerii de valoare i creterii bogiei proprietarilor. Investiia este factorul strategic cel mai important al managementului ntreprinderii. p

1.2. TIPOLOGII INVESTIIONALE

1. Dup natura (lichid sau material a) destinaiei. * Investiii financiare sau I tiii fi i Investiii externe: investiii financiare ale investitorului direct (ntreprinderii) realizate ca plasamente de capital n scopul participrii la formarea capitalurilor altor societi comerciale. Investiiile financiare pot fi : - investiii cu venit fix (fixed-income investments); - investiii n aciuni (equity investments); - instrumente speciale (special equity instruments). ** Investiii imobiliare (real estate investment) sau Investitii interne: alocri de capitaluri pentru cumprarea de active materiale sau nemateriale (construcii, echipamente, stocuri, licene etc.) n scopul creterii capacitilor de producie (producie, cifr de afaceri), consolidrii sau expansiunii poziiei t lid ii i ii ii i ntreprinderii pe pia etc. i d ii i t *** Investiiile cu lichiditate sczut (low liquidity investments): plasamente n achiziii de lucrri de art, numismatic, timbre, rariti arhitecturale, antichiti etc.

1.2. Tipologii investitionale

2. Dup destinaia productiv sau cvasi-productiv (J.Dean) : -i investiiile n nlocuiri; i iil l ii - investiii de expansiune, creterea activelor ale ntrerprinderii, determinat de modificarea cererii pentru produse existente sau p , g piee lansarea de produse noi, intenia de ctigare de noi p etc. ; - investiii de modernizare sau de inovare, pentru asigurarea condiiilor de reducere a costurilor de producie; - investiii strategice, reducerea riscului determinat de progres tehnic i de concuren; Clasificare cu o larg circulaie n Romnia: a) investiii n reutilri de ntreprinderi i secii; b) investiii n construcii de noi ntreprinderi; c) investiii n lrgiri, extinderi sau dezvoltri; d) investiii de modernizare; ) e) investitii de refacere.

1.2. Tipologii investitionale

3. La Halpern, Weston Briggham: p i gg - nlocuiri pentru meninerea nivelului cifrei de afaceri; - nlocuiri pentru reducerea costurilor; - creterea produciei sau extinderea pieelor t d i i ti d i l existente; - lansarea de noi produse sau intrarea pe noi piee; - protecia mediului; - alte investiii: cldiri pentru birouri, parcri, mijloace de transport pentru personalul executiv etc etc.

1.2. Tipologii investitionale

4. Dup obiectivul propus a fi realizate la nivel de proprietar i management: a) investiii productive, pentru meninerea capacitii de producie i renoirea echipamentelor (conservarea nivelului potenialului productiv al ntreprinderii) ; modernizarea sau perfecionarea echipamentelor ; creterea capacitii de producie prin fuziuni achiziii de firme concurente fuziuni, concurente, crearea de noii uniti productive; b) investiii strategice, pentru realizarea strategiilor pe termen lung ale ntreprinderii ; realizarea de filiale n strintate, diversificarea activitii prin lansarea de produse sau servicii noi, dezvoltarea de p g p , programe de cercetare-dezvoltare sau cumprarea unei ntreprinderi importante pentru a ctiga un nou segment de pia ca i constituirea unor rezerve de lichiditi i stocuri speciale. ; c) investiii obligatorii, incluznd i investiiile cu caracter social sau investiiile socio-demografice :investiiile i i tiiil i d fi i tiiil impuse prin dif it reglementri i i diferite l t i i standarde naionale, regionale, locale sau chiar interne pentru protecia mediului, securitatea muncii, formarea i reconversia profesional etc.

1.2. Tipologii investitionale

5. Din punct de vedere al legturii cu obiectul proiectului: a) i ) investiii de baz (di i ii d b (directe): obiectele i d il care asigur ) bi l i dotrile i exploatarea normal a proiectului ce se realizeaz; b) investiii colaterale (anexe): cheltuielile afectate realizrii unor g lucrri legate teritorial i funcional de obiectul investiiei directe: asigurarea cu reele de alimentare, ci de acces, racorduri de utiliti, staii de epurare etc.; c) investiii conexe: se realizeaz n alte ntreprinderi sau sectoare ca suport al realizrii investiiei de baz pe linia aprovizionrii i baz, vanzarii sau acoperirii cu utiliti (triaje cale ferat; lrgirea bazei de materii prime; proiecte social culturale).

1.3. POTENIAL INVESTIIONAL

Capacitatea unui sistem de a-i propune i realiza obiective la limita unor orizonturi temporale mai apropiate sau mai deprtate deprtate. Estimat prin capacitatea factorului uman de a transforma resursele n efecte conform cu obiectivele pe care i le propune. Integrat n triada dezvoltrii sistemului: OBIECTIVE (SCOP)-STRATEGII (POLITICI)-RESURSE Evoluia sistemului ntreprindere depinde de capacitatea decidenilor de: 1) a alege investiii n acord cu obiectivele i scopurile propuse; 2) a ameliora strategiile i politicile de dezvoltare n vederea crerii de condiii pentru creterea calitii investiiilor; 3) a alege proiecte de investiii care s permit o valorificare raional a tuturor resurselor rare, umane i financiare de care se dispune pentru atingerea obiectivelor propuse.

1.3. POTENIAL INVESTIIONAL Factorii potentialului investitional: - cine sufer aciunea = obiectul; - cine produce aciunea= subiectul; i d i bi t l - ce efort este angajat = costul; - ce efecte se vor obine = beneficiul.

1.3. POTENIAL INVESTIIONAL O ntreprindere are un potenial investiional ridicat n msura n care, la un nivel dat al resurselor pe care le poate angaja (considernd inclusiv resursele atrase i nu numai cele proprii) poate proprii), obine un beneficiu mai mare n raport cu ali investitori = performanta performanta, competitivitate

1.4. CARACTERISTICI ALE INVESTIIILOR DIRECTE 1. 1 Nivelul ridicat al resurselor 2. Derularea temporal 3. Complementaritatea 3 C l t it t 4. Caracterul conex sau indus 5. Ireversibilitatea investiiilor 6. 6 Unicitatea proiectelor 7. Rigiditatea recuperarii

1.5. ROLUL INVESTIIILOR N EVOLUIA NTREPRINDERII ntreprinderea: succesiune de proiecte de investiii Prin investiii ntreprinderea i acord un "credit" pentru acoperirea unor obiective ale evoluiei sale viitoare Scopul fundamental al investiiei: cresterea patrimoniului i a b i i t ti i l i i bogiei proprietarilor

1.5. ROLUL INVESTIIILOR N EVOLUIA NTREPRINDERII Obiective pe termen scurt: creterea productivitii sau reducerea costurilor Obiective mai ambiioase: ctigarea de noi segmente de pia, ntrirea poziiei fa de concuren, lansarea sau consolidarea poziiei pe pia a mrcii de fabricaie etc. Supravietuirea sau continuarea activitatii Rol societal

II. Formarea fondurilor pentru investitii i i ii

2.1. Identificarea surselor financiare ale investitiilor 2.2. Transferul capitalurilor. Piata de capital p p 2.3. Cresterea capitalului propriu (emisiunea de actiuni) ) 2.4. mprumutul pentru investitii 5 Credit-bail ( eas g 2.5. C ed t ba (leasing ) 2.6. Autofinantarea 2.7. Structura de finantare a investitiilor

2.1. Identificarea surselor financiare ale investitiilor i titiil 2 1 1 Circuitul financiar al ntreprinderii 2.1.1.

2.1. Identificarea surselor finaciare ale investitiilor

2.1.2. Structura i destinaia surselor de finanare a investiiilor S Surse - E Economii ii a. Dup origine: - surse proprii (rezultate din exploatarea capitalului propriu sau de autofinanare); - surse atrase (credite sau mprumuturi, subvenii, colaborri cu ali parteneri etc.) b. Dupa modalitatea n care particip la modificarea capitalului : - creterea capitalului; - mprumuturi i credite; - autofinanare n cadrul aceluiai exerciiu; - subvenii i subscripii publice; b ii i b i ii bli - credite de asociere.

2.1. Identificarea surselor financiare ale investitiilor i titiil Destinaie: creterea capitalului propriu, propriu regenerarea activelor proprii, investirea n creterea activelor altor ntreprinderi (cumprare de aciuni sau obligaiuni, credite pe termen lung pentru beneficiari) leasing etc.

2.2. 2 2 Transferul capitalurilor Piata de capital capitalurilor. Categorii de investitori 1. Investitorul elementar numit investitor de capital 2. Investitorul direct sau investitorul antreprenorial t i l 3.- Investitorul instituional sau intermediarul financiar

2.2. Transferul capitalurilor. Piata de capital

Transferurile de capital ntre p p posesori cei care i au nevoie pentru realizarea de proiecte de investiii se pot realiza fie direct (ca lichiditi i valori mobiliare) prin intermediar de tip dealer mobiliare), ("investment dealer") sau prin intermediar financiar ("financial intermediary"). ( y) Transferurile directe se realizeaz mai rar din cauza lipsei de informaii i know-how (este vorba d un k b de know-how al operaiunilor d h l i il de gestionare i de transfer a capitalului) a celor doi pa t c pa participani.

2.3. Cresterea capitalului propriu (emisiunea de actiuni)

2.3.1. Caracteristici "Creterea capitalului: ansamblu de surse proprii i atrase, acoperite prin titluri de valare ( , p p (aciuni) ) i exprimnd o anumit poziie a proprietarilor fa de patrimoniul ntreprinderii. Creterea capitalului se realizeaz prin aport n natur (active fixe, imobilizri, stocuri, creane) sau numerar, precum i prin n i i ncorporarea d de rezerve.

2.3. Cresterea capitalului propriu

2.3.2. Emisiunea de noi aciuni Aciunea: un titlu de valoare prin care se stabilete nivelul unei fraciuni din capitalul social al emitentului n raport de care va funciona un anumit raport juridic ntre deintor (acionar) i societatea comercial emitent. Valoarea nominal: un anumit raport fa de capitalul social subscris i n funcie de care posesorul (acionar) beneficiaz de anumite drepturi, n principal de proprietate i de remunerare. R Remunerarea ( i di id d ) variabil i d (prin dividende): i bil i n dependen d cu rentabilitatea realizat de societatea comercial.

2.3. Cresterea capitalului propriu

2.3.1. Emisiunea de noi actiuni Emisiunile de noi aciuni se fac la valoarea nominal a aciunilor; preul se stabileste intre: - cursului ultimei cotaii, dac societatea comercial este cotat si - valoarea nominal a aciunilor care compun l i l i il capitalul social Diferena dintre valoarea de pia (preul obinut la emisiune) i valoarea nominal a aciunilor nou emise constituie "prima de emisiune"

2.3. Cresterea capitalului propriu

2.3.1. Emisiunea de noi actiuni Dreptul de subscriere: raport dintre numarul actiunilor noi emise si D ld b i di l i il i i i numarul vechilor actiuni Preul dreptului de subscriere :
a1 n0 a1 n0 + ae ne n0 + nr S = n0 + nr n0 + nr + ne ne

unde: S - preul dreptului de subscriere; a1 - valoarea de pia a unei aciuni n momentul lansrii emisiunii; n0 - numrul aciunilor societii nainte de emisiune; ae - preul unitar al aciunilor nou emise; ne - numrul aciunilor nou emise; nr - numrul aciunilor emise, n acelai timp, prin mobilizarea rezervelor

2.3. 2 3 Creterea capitalului propriu

2.3.3. Mobilizarea rezervelor Se realizeaza prin emisiuni de aciuni care nu mresc valoarea capitalului, ca transfer al pasivului societii din postul de "rezerve" n posturile "capital" i "prim de emisiune". i i " Aciunile emise n contul rezervelor sunt atribuite gratuit vechilor acionari. O Operaiunea poate fi realizat i prin creterea valorii f nominale a vechilor aciuni. Dreptul de atribuire: raport intre numarul actiunilor emise prin mobilizare si numarul vechilor actiuni i i bili i l hil ti i Preul "dreptului de atribuire" (A) poate fi negociat: a n n A = a n +n n
1 0 0 r 1 0 r

2.3. Cresterea capitalului propriu

2.3.4. Datoria ca surs de finanare a investiiilor Folosit de ntreprinderi cu dificulti de trezorerie (insuficiena lichiditilor), sau cu mprumut in exces. p printr creterea capitalului = p Inlocuirea unui mprumut p "consolidare a datoriei". Datoria este trecut pe posturile "capital" i "prim de emisiune". Paritatea de schimb a obligaiunilor n aciuni este fixat dinainte prin contractul de mprumut. Obligaiunile "convertibile" pot fi nlocuite, la cererea g p , obligatarului, prin aciuni emise de firm la momentul emisiunii sau atunci cnd aceast operaiune este cerut.

2.4. mprumutul pentru investitii Costul de remunerare este inferior altor surse: 1. mprumutul trebuie remunerat din ceea ce investitorul direct realizeaz ca p permanent; rentabilitate a capitalului p 2. Investiia direct este interesant i p motivant numai dac promite o rentabilitate superioar oricror altor plasamente mai sigure

2.4. Imprumutul pentru investitii

Determinarea anuitatilor: a. R b Rambursare i cote anuale egale: in l l
At = [E - (t - 1)R] d + R

d fiind rata anual a dobnzii iar R cota anual de rambursat b) Cazul anitilor egale ; anuitatea poate fi calculat pe baza relaiei:
n d(1 + d ) A= ( R t + D t ) = E n (1 + d ) - 1

Dt fiind dobnda pltit n anul t iar n perioada de rambursare. c) Cazul mprumutului obligatar : dac p0 este preul la emisiune iar p1 este preul la rscumprare al obligaiunii, d fiind rata dobnzii, iar n numrul anilor d rambursare, rata actuarial este: l il de b t t i l t
a= p1 d p1 - p0 + p0 n p0

2.5. Credit-bail (leasing) Credit bail

O operaiune de nchiriere a bunurilor de p echipament, a utilajelor i bunurilor imobi-liare de folosin comun, cumprate special pentru a fi nchiriate de ctre p p ntreprinderea care le pstreaz n proprietate, dnd drep-tul locatarului de a achiziiona integral sau parial bunurile respecti-ve la un pre convenit n funcie de vrsmintele efectuate sub form de chirie Organisme implicate: ntreprinderea care are nevoie de bun, furnizorul (vnztor) i organismul financiar de credit-bail.

2.6. Autofinantarea
Autofinanarea: din fonduri proprii: rezerve i amortizare (provizioanele intr n autofinanare pentru realizarea sau creterea activelor circulante) sumele din cesiuni circulante), de active, fonduri din rambursri ale unor mprumuturi pentru filiale, sume obinute prin lichidri de active (inclusiv revnzare) i subvenii. Modaliti de evaluare: - comercial sau deductiv: diferena dintre totalul vnzrilor (ncasrilor) i totalul cheltuielilor prevzute pentru o perioad ( an). totalul cheltuielilor nu se h lt i lil t t i d (un ) n t t l l h lt i lil include amortizarea. - financiar-contabil : CAF = (P - C - Cf) - (P - C - Az) T P - total ncasri; C - total cheltuieli (fr amortizare); Az - amortizarea anual; T rata impozitului; Cf - cheltuieli financiare; CAF- capacitatea brut de autofinanare CAF Autofinanarea prevzut sau efectiv a unei perioade: CAF - Dividende - Estimarea contabil: CAF = RNE +Az - Rp - Sr + Rc RNE - rezultatul net al exerciiului; Az - amortizri i provizioane calculate; Rp - reluri asupra provizioanelor; Sr - Subvenii virate n contul de rezultate; Rc - diferena dintre valoarea net contabil a activelor cedate i veniturile din cedarea activelor.

2.6. Autofinantarea Nivelul potenialului de autofinanare este influenat prin: - cifra de afaceri; - politica de mprumut; - politica de amortizare; - politica de distribuire a dividendelor; p ; - nivelul impozitarii (extern).

2.7. Structura de finantare a investitiilor Acoprirea investiiilor este dependent de: - posibilitile de acces la fiecare surs; - costul specific al fiecrei surse; t l ifi l fi i - conditiile si restrictiile de acces. Cea mai bun structur de finanare a p proiectelor este aceea p care prin ntreprinderea poate realiza un cost mediu minim al capitalului. p

2.7. Structura de finantare a investitiilor

Efectul de levier" (pozitiv, dac remunerarea (p , sursei externe este inferioar celei a propriului capital): l = L (r - e) ( ) L = D/K, rata ndatorrii (D fiind datoria pe termen mediu i lung iar K - nivelul capitalului permanent al ntreprinderii); ata e tab t eco o ce capitalului; r - rata rentabilitii economice a cap ta u u ; e - costul remunerrii mprumutului (rata dobnzii).

2.7. 2 7 Structura de finantare a investitiilor

a. Formarea costului capitalului la intreprinderile cotate p p

2.7. Structura de finantare a investitiilor b) cazul ntreprinderilor necotate n burs

III. III ACTUALIZAREA VALORILOR

3 1 Factorii actualizrii 3.1. 3.2. Principiile i dezvoltarea formal a tehnicii actualizrii 3.3 Corectivele actualizrii 3.4. Momente de referin 3.5. Coeficientul de actualizare

3.1. Factorii actualizrii Valorile de investiii decalate trebuie actualizate pentru a deveni comparabile. Nivelul corectivului (costul capitalului) depinde de dou grupe de factori : - condiiile produciei; - disponibilitatea de resurse.

3.1. Factorii actualizrii

A. Condiiile produciei p Antrenarea de resurse ntr-un circuit economic este capabil s produc un efect potenial proporional cu mrimea resursei, cu eficiena resursei anual sperat a acesteia i mrimea perioadei n care aceasta este folosita. 1 unitate monetar avansat iniial d i it t t t i ii l devine, T n ani, . Pentru a avea 1 unitate monetar peste T ani este suficient s investim n prezent uniti monetare. S ii Sumele respective sunt l i echivalente n timp.
(1 + d )T -1

(1 + d )T -1

3.1. Factorii actualizrii

Condiiile produciei i impactul cu piaa i manifest influena asupra valorilor de investiii decalate n timp prin intermediul: - eficienei economice a folosirii diferitelor categorii de resurse; - evoluiei n timp a parametrilor eficienei economice a folosirii resurselor Se formeaza si aplica astfel costul capitalului

3.1. Factorii actualizrii

B. Disponibilitatea de resurse Compara 100 uniti bneti (u.b.) prezente contra a 1000 u.b.disponibile p p peste 8 ani: Nivelul corectivului i depinde de disponibilitatea de resurse a investitorului, de indicele preturilor, , p , cursul de revenire etc., din agregarea carora rezulta: capacitatea de acoperire cu valori de intrebuintare a unei unitati valorice d i b i i i i l i decalate . l Compunere prima de risc
100 = 1000 (1 + i )8

3.2. Principiile si dezvoltarea formala a tehnicii t li ii t h i ii actualizarii

Tehnica actualizrii: corectarea valorilor de investiii decalate n funcie de: - intervalul de timp care separ momentul de apariie a valorilor nominale de momentul de referin considerat (prezent real sau convenional); - poziia n timp a valorilor fa de momentul de referin (ca valori trecute sau viitoare); - nivelul coeficientului de actualizare. Principiul de baz al tehnicii actualizrii: Multiplicarea valorilor trecute i diminuarea valorilor viitoare n prezent.

3.2. Principiile si dezvoltarea formala a tehnicii t li ii t h i ii actualizarii Corectivele de baza: - pentru valori trecute: - pentru valori viitoare: t l i iit Pentru ,va apare o multiplicare a valorilor trecute i o diminuare a valorilor viitoare, iar pentru , o diminuare a valorilor trecute i o multiplicare a valorilor viitoare n prezent
(1 + i ) t (1 + i )-t

i f0

i p0

3.2. Principiile si dezvoltarea formala a tehnicii t li ii t h i ii actualizarii Modificarea corectivelor actualizrii n raport cu i

3.3. Corectivele actualizarii

a) Factor de acumulare (single p y ) ( g payment compound factor): b) Factor de scont (single payment present worth f h factor): ) c) Factor de compunere (uniform series compound - amount factor): d) Factor de actualizare (uniform series present o t acto ) - worth factor): e) Factor de anuitate pentru valori viitoare (capital recovery factor):
f ac = (1 + i )n
f
sc

(1 + i )n

f cp =

( (1 + i )n - 1 i

f ac =

(1 + i )n - 1 i(1 + i )n

f anv =

i(1 + i )n

(1 + i )n - 1

3.4. Momente de referinta Etapele actualizrii: 1. Precizarea nivelului i momentului apariiei valorilor nominale 2. Localizarea valorilor n cadrul perioadelor 3. Fixarea momentului de referin 4 Stabilirea coeficientului i de actualizare 4. 5. Actualizarea propriu-zis a valorilor = aplicarea corectivelor

3.4. Momente de referinta Reguli de actualizare: - diminuarea valorilor viitoare n prezent prin aplicarea corectivului dat prin factorul de scont: - multiplicarea valorilor t lti li l il trecute prezent t n t prin aplicarea corectivului dat prin factorul de d acumulare: l
(1 + i )-t (1 + i ) t

3.4. Momente de referinta Momente de referinta posibile: - decizia -i inceperea executiei ti i - punerea in functiune - scoaterea din functiune

3.5. Coeficientul de actualizare Corectivul i = limit inferioar a rentabilitii cerute de investitor Costul capitalului: - limita inferioar a rentabilitii investiiei pentru care bogia investitorului poate fi sporit; - mrime medie a diferitelor costuri specifice.

3.5. Coeficientul de actualizare Estimare pentru doua surse: Estimare,

c= c p F p + ca F a F p+ Fa

cu c costul capitalului (integral); cp - costul capitalului propriu; ca costul capitalului atras (prin mprumuturi sau chiar prin noi aciuni); Fp - fondurile proprii pentru investiii; Fa - fondurile atrase pentru investiii

3.5. Coeficientul de actualizare

Costul capitalului propriu : p p p a) mrimea rentabilitii asteptate de acionari de la plasamentele lor (preul iniial pltit ntreprinderii - P0 dividendul anual - D) i d ii P0, di id d l l D): b) rentabilitatea cerut de acionari corectat prin cotele de remunerare (e) a emisiunilor de aciuni (la crearea societii): e tab tatea cerut acionari, corectat c) rentabilitatea ce ut de ac o a , co ectat cu rata anual de cretere (g): (D1 dividendul primului an de plata)
cp= D P0
c ,p = cp 1-e

c ,, = p

D1 + g P0

3.5. Coeficientul de actualizare

Costul mprumuturilor : a) lipsa primelor de emisiune i a impozitelor: cd =d b) considerarea reducerii impozitelor cu pentru sumele mprumutate: c) contractarea datoriei prin emisiuni de ob ga u , pe t u p a obligaiuni, pentru o prima de e s u e H: emisiune
, ( c d = d(1 - )

dL(1 - ) +
, c d, =

N fiind perioada de amortizare a mprumutului mprumutului.

H (1 - ) N H L2

IV. Criterii de fundamentare si alegere l

Conditii Criterii contabile Criterii C it ii economice i Criterii speciale

4.1. 4 1 Conditii Criteriu: o caracteristic investiional, n mod obinuit msurabil, care permite p ordonarea proiectelor sau variantelor de proiect. Conditii: Sa fie explicit in raport cu scopul investitiei Sa fie cuantificabil (asurabil si formalizat) Sa fie operational (sa permita ordonarea proiectelor)

4.2. Criterii contabile

Realizeaza corelarea ncasrilor i cheltuielilor. a) ncasarea specific: - ncasarea specific brut:
D 1

Pt

- ncasarea specific net:

D 1

Pt
1

-1

- ncasarea specific brut anual:

Pt

Cu: Pt incasarea anuala; I Investitia totala; D durata de viata a proiectului

D I

4.2. Criterii contabile

b) Rata rentabilitii investiiilor sau ) coeficient al eficienei investiiei: c) Termenul (perioada) de recuperare
r = Bc I
I = CF nt
1 T

Sau: Cu varianta: C CF fl Cu: fluxul anual de numerar: Vr l ld V valoarea reziduala a proiectului la sfarsitul duratei de viata
T= I CF n T= I -V r CF n

4.3. Criterii economice 1. Termenul actualizat de recuperare:

I t (1 + i )d - t = B t (1 + i )- t
1 1 d T0

2 Venitul net actualizat: 2.

VAN = - I t (1 + i )d - t + ( P t - C t )(1 + i )- t
1 1 d D

C f Cu forma uzuala: l Si forme derivate: ; c) Rata intern de rentabilitate (RIR): solutia in i a ecuatiei: (1 + i = 0
VAN = -I + CF n I
VAN I
o

( (1 + i ) D - 1 i(1 + i ) D

van =

vna =

VAN D

D 1

CF nt (1 + i )t

It

)d - t

4.3. Criterii speciale

Cursul de revenire brut: raportul dintre p intern p preul complet (Pex) exprimat n lei i preul de export (PE), exprimat n valut, cu condiia de franco frontiera p romn sau FOB portul romnesc de ncrcare Cursul de revenire net 1 Ce + Ie Cursul de revenire echivalat (CRE): CRE = P D cu: C - costul produciei anuale exportate; Ce t l d i i l t t Ie - valoarea investiiei aferente exportului; PE - preul extern obinut din export n valut, cu condiia de franco fron-tiera romn sau FOB portul romnesc de ncrcare.
E

4.4. Criterii speciale

Testul BRUNO, sau rata rentabilitii valutare nete:
C t + I t - P it (1 + i)t 1 rvn = d +D P vt - I vt - C vt
d +D

(1 + i)t

Cu:Ct - cheltuieli de exploatare ale proiectului n anul t (n lei); It - investiiile realizate pentru proiect n anul t (n lei); Pit - ncasrile din vnzarea produciei pe piaa intern, n anul t (n ); lei); Pvt - ncasrile valutare din exportul realizat de proiect n anul t; Ivt - investiiile necesare proiectului n anul t, asigurate prin import valutar; Cvt i l l h lt i lil de C t - nivelul cheltuielilor d exploatare acoperite prin i l t it i import valutar t l t n anul t, pentru exploatarea proiectului.

V. Etapele fundamentarii si alegerii proiectelor i l

5.1. 5 1 Identificarea ideii de proiect 5.2. Studiul de fezabilitate 5.3. Evaluarea proiectului 53 E l i t l i 5.4. Punerea n oper a proiectului 5.5. Exploatarea i controlul

5.1. Identificarea ideii de proiect

Etapele: p a. A li diagnostic, prin care trebuie puse Analiza di ti i b i n eviden: - caracterul i poziia actual a ntreprinderii; - natura, calitatea i dimensiunile activitii ntreprinderii (produse sau servicii realizate, piaa etc ); etc.); - mediul economic; - perspectivele evoluiei ntreprinderii ntreprinderii.

5.1. Identificarea ideii de proiect

Analiza: orientat spre situaia ntreprinderii privind disponibilitatea de mijloace, specificul structurii i adaptabilitatea acesteia mediul mijloace acesteia, economic i social, potenialitile i restriciile crora trebuie s le fac fa. a) Disponibilitatea de mijloace precum i utilizarea acestora a1) Potenialul uman a2) Mijloacele materiale a3) Mijloacele financiare a4) Mijl 4) Mijloacele comerciale l i l b) Structura ntreprinderii c) Analiza pieii (naionale i externe) d) Conjunctura economic e) Raporturile sale cu statul i diferitele grupuri de presiune f) Mediul economic i social

5.2. Studiul de fezabilitate

Elemente cu privire la: - nivelul i evoluia cererii pentru produsele i serviciile realizate prin exploatarea p p p proiectului; ; - asigurarea cu factori materiali de producie; - asigurarea forei de munc; - posibilitile de amplasament i amenajare; - accesul la tehnic i tehnologie; - asigurarea resurselor financiare.

5.2. Studiul de fezabilitate

a) Cadrul general al ntreprinderii: sectorul de activitate, ponderea produciei ntreprinderii n , p , , p p p economia naional, fluxurile de aprovizionare, modalitile de desfacere, exportul i principalii parteneri, contextul legislativ i administrativ, poziia fa de sindicat, condiiile locale etc. b) Piaa intern i extern i comercializarea produselor: volumul i structura ofertei, nivelul cererii i gradul de acoperire, nivelul preurilor practicate, relaii tradiionale, sisteme de organizare comercial, raportul export/import etc. c) Tehnica i tehnologia: starea echipamentelor, condiii speciale de exploatare, perspectivele tehnice i tehnologice (progres t h i ) i posibiliti d acces; i li ii asupra materiilor prime, t h i i t h l i ( tehnic) i ibiliti de implicaii t iil i energiei, forei de munc etc. d) Produse: evoluia caracteristicilor, posibiliti de substituie, grad de saturaie a pieei, caracteristici tehnice i de utilizare, consumuri specifice, cercetarea tiinific proprie pentru perfecionarea produselor, posibiliti de reciclare, recuperare etc. e) Situaia economic i financiar pe ultimii ani: capacitatea de producie i gradul de utilizare utilizare, prag de rentabilitate, preuri de vnzare, calitatea i competitivitatea produselor, cheltuieli de producie, nivelul importurilor, colaborarea cu alte firme, deficiene de remediat, probleme de poluare, potenial de cercetare tiinific, nivel i evoluia factorilor de producie, potenial financiar, rezultate economico-financiare, surse de finanare, eficiena (rentabilitatea) folosirii factorilor etc. f) Strategia dezvoltrii ntreprinderii: volumul i structura produciei, perfecionri tehnice i tehnologice, pregtirea personalului, prezentarea i distribuirea produselor, colaborri cu alte firme, investiii necesare, implicarea cercetrii tiinifice etc

5.3. Evaluarea proiectului a) Valoarea investiiei b) Fondul de rulment c) P i d de exploatare (durata de ) Perioada d l t (d t d via) a proiectului d) Rezultatele generate de proiect e) Efectele fiscalitii ) f) Incidena inflaiei

5.4. Punerea in opera a proiectului

Aciuni cu privire la: - sursele d fi l de finanare necesare realizrii proiectului ( li ii i l i (capital propriu, i l i mprumut, condiii de rambursare, dobnzi, subvenii etc.); - personalitatea juridic i apartenena naional a contribuabililor de p , p , j (societate cu capital, raporturile acestora cu statul, statutul juridic ( capital privat, ntreprindere public etc.); - avantajele ce pot fi obinute din partea guvernului (exonerri de taxe fiscale, concesionri de teren, bonificaii de dobnzi); - dispoziiile legale i administrative: drepturi i obligaii obligaii, reglementri juridice, condiii de achiziie a terenului, aprobri i acorduri, nivelul salariilor minime etc.; - gestiunea proiectului i structura ntreprinderii: existena personalului calificat, raportul centralizare-delegare a l l i lifi t t l t li d l responsabilitilor, formarea personalului.

5.5. Exploatarea si controlul Controlul poate fi ntreprins prin dri de seam periodice, tabloul de bord, analiza documentelor contabile i controlul gestiunii. Urmarirea aspectelor de natur p neinvestiional: formarea cadrelor, asistena tehnic, asigurarea de mprumuturi, crearea i f t i i funcionarea unor i organisme specializate etc.

VI. VI RISCUL N ALEGEREA PROIECTELOR 6.1. Originile riscului investiional 6.2. Formele riscului investiional 6.3. 6 3 Efecte ale riscului investiional 6.4. Considerarea riscului prin ajustarea subiectiv a valorilor 6.5. Evaluarea probabilistic a riscului proiectelor 6.6. Estimarea riscului prin parametri dispersionali

6.1. Originile riscului investiional

Risc investiional: ansamblul situaiilor n care fluxurile de numerar ataate proiectelor nu pot fi cunoscute cu certitudine; Situatie posibil pentru care nu se cunosc cu certitudine caracteristicile dar creia i pot fi asociate: - un numr de variante posibile; - valorile posibile pentru fiecare variant; - posibilitile de apariie a fiecrei valori.

6.1. Originile riscului investiional

Cauzele riscului investiional : 1. Modul de apreciere a necesitii i oportunitii proiectelor 2. Folosirea mijloacelor statistice de culegere i prelucrare a datelor. 3. Aprecierea subiectiv a riscului specific al proiectelor. 4. Construcia i rezolvarea modelelor de alegere a proiectelor

6.1. Originile riscului investiional

Riscul general al activitii firmei este produs prin: - modificarea volumului cifrei de afaceri; - intensitatea uzurii morale; - apariia de produse noi, concurente; - evenimente naturale (inundaii, ( , cutremure etc.) sau sociale (greve, rzboaie etc.). )

6.2. Formele riscului investiional

Clase de risc A. i A prin raportare l activitatea generala a intreprinderii: la i i l i i d ii similar cu cel general pentru proiectele care permit simpla continuare a activitii firmei; superior, firmei. superior pentru proiectele care modific starea sau structura firmei risc "alb", caracteristic proiectelor de investiii pentru ameliorarea condiiilor de munc, protecie i securitate etc.; risc impus, specific proiectelor determinate prin legislaie, referi-toare la echipamentele antipoluante, construcii cu caracter f it l hi t l ti l t t ii t social-cultural etc. B. In raport cu practica economico-financiar: - risc de supravieuire sau dispariie; - risc de neadaptare; - risc de evaluare.

6.2. Formele riscului investiional

a) Riscul de supravieuire sau dispariie a1) Ri 1) Riscul patrimonial: raportul di l i i l l dintre d datorie i capitalul propriu i i i l l i a2) Riscul de nerambursare: raportul dintre datorie i marja brut de autofinanare a3) Riscul de nelichiditate induce riscul de nesolvabilitate: nivelul fondului de rulment si cel al trezoreriei. a4) Riscul conjunctural : variabilitatea cifrei de afaceri i sensibilitii situaiei financiare a firmei fa de conjunctura economic. a5) Ri 5) Riscul sectorial: situaia i evoluia fi l t i l it i i l i firmei f de alte t i fa d lt ntreprinderi i d i care activeaz n acelai sector. b) Riscul de neadaptare: adaptarea firmei la proiect: structura g organizationala c) Riscul de evaluare: legat direct de durata de via a proiectelor.

6.3. Efecte ale riscului investiional

Riscul proiectelor: p p p proporional cu variabilitatea anselor i nivelurilor ctigurilor sau pierderilor i nu cu nivelul sperat al cheltuielilor sau veniturilor pe care acestea le pot genera genera. Variabilitatea ncasrilor (veniturilor) i cheltuielilor n raport cu riscul proiectelor va determina o variabilitate a VAN, RIR, T i indicelui de profitabilitate Analiza riscului= estimarea sensitivitatii valorilor de investitii fata de factorii de risc generali si specifici

6.4. Considerarea riscului prin ajustarea subiectiv a valorilor bi ti l il

a) Aprecierea subiectiv global a riscului ) p i g asociat: ordonarea proiectelor de investiii n funcie de clasele de risc caracteristice i alegerea p g proiectului mai p riscant. puin regula optimist: alegerea acelui proiect care permite realizarea unui venit net actualizat minim printre valorile maxime ale tuturor proiectelor regula pesimista: alegerea proiectului care permite atingerea unei valori maxime a VAN i i i l i i printre valorile minime ale tuturor proiectelor ce fac obiectul alegerii g

6.4. Considerarea riscului prin ajustarea subiectiv a valorilor bi ti l il

b) Corectarea valorilor caracteristice prin coeficieni de risc ("echivalentul sigur ) pentru criteriile cu exprimare absolut ), (VAN, termen de recuperare). Etape: p pe (ridicat, mediu, redus, nul , , , - ordonarea proiectelor p clase de risc ( etc.); - stabilirea coeficienilor moderatori pentru fiecare clas de risc; - corectarea valorilor cu ajutorul coeficienilor moderatori; Fluxurile anuale d f d i vor d Fl il l de fonduri deveni astfel: CF*t = CF t c t i tf l ct fiind nivelul coeficientului moderator pentru fluxul t de numerar. - actualizarea valorilor corectate, prin folosirea unei rate fr risc (costul capitalului): D CF*
VAN * =
1 t

(1 + i )t

- compararea proiectelor prin valorile finale astfel obinute.

6.4. Considerarea riscului prin ajustarea subiectiv a valorilor bi ti l il

c) Ajustarea valorilor prin prime de risc ) j p p Raionamentul de baz: dac un proiect este mai riscant trebuie s i se impun condiii minime de rentabilitate superioare sau s i se superioare, fixeze perioade de recuperare mai scurte ; coeficientul de actualizare este corectat printr-o prim de risc astfel: i d i tf l - proiectele cu risc ridicat: prim de risc pozitiva, p opo o a proporional cu riscul asoc at scu asociat. - proiecte cu risc similar : prima de risc nul; - proiecte sigure: prima de risc negativa

6.5. EVALUAREA PROBABILISTIC A PROIECTELOR

ansele de apariie sunt aproximate p p p p prin probabiliti. Seriile de probabilitate asociate valorilor variabilelor caracteristice proiectelor constituie distribuii de probabilitate. probabilitate nivelul sperat al veniturilor nete anuale:
E(VN) = E(P) - E(C) = P j p pj - C i pci E(VN) = ( P j - C j ) p ji

sau:

Nivelul Ni l l sperat al VAN t l VAN:

E(VAN) =

t=1

E( VN t ) (1 + i )
t

+ E( V r )

1 (1 + i )D

6.6. ESTIMAREA RISCULUI PRIN PARAMETRI DISPERSIONALI Abaterea standard (): P t di t ib ii d f Pentru distribuii de frecven:
=
m 1

( x i - x ) pi

(x i - x )2 ni N

V i unui eveniment, care este rezultanta altor dou Variana i i t t lt t lt d evenimente independente, este egal cu suma varianelor celor dou evenimente: n cazul evenimentelor interdependente
2 = 2 + 2 + 2cov(xy) xy x y
2 2 = 2 + C P Bb