CUPRINS

Introducere..................................................................................3 Capitolul I. Investiiile de portofoliu caracteristica general....5 1.1. Portofoliul investiional coninut, tipuri, principii de formare....5 1.2. Teoriile i strategiile de gestiune a portofoliului investiional ........13 Capitolul II. Formarea i evaluarea portofoliului investiional...21 Etapele formrii portofoliului investiional......................................21 2.2. Rentabilitatea i riscul portofoliului investiional ...........................25 2.3. Evaluarea performanelor portofoliului investiional.......................35
2.1.

Concluzii................................................................................................38 Bibliografie ...........................................................................................40 Anexe

Introducere
Odat cu obinerea independenei, n faa Republicii Moldova au fost deschise o multitudine de perspective i posibiliti. Aceste perspective pot fi urmrite i pe piaa noastr de capital. i anume, a fost creat, n primul rnd, piaa financiar, care pn la obinerea independenei Republicii Moldova nu exista. O dat cu crearea acestei piee a aprut i posibilitatea de a face investiii financiare care ar aduce un venit investitorului nu din realizarea nemijlocit a unui proces de munc, ci din fluxurile de mijloace bneti caracteristice valorilor mobiliare. Astfel, a aprut necesitatea dezvoltrii practicii investiiilor de portofoliu prin acumularea i dezvoltarea cunotinelor referitoare la acest domeniu i obinerea aptitudinilor i experienei necesare pentru formarea i evaluarea portofoliilor investiionale. Acest concurs de mprejurri, n condiiile actuale, confirm cu prisosin necesitatea i importana temei proiectului de specialitate. Drept fundament teoretic a proiectului a servit lucrrile economitilor autohtoni i strini n materie de investiii, n general, i investiii de portofoliu. Aceast baz a fost constituit din concepiile i lucrrile unor renumii economiti ca: H. Marcowitz, W. Sharpe, J. Treynor, M. Jensen etc. Baza informaional a tezei o constituie literatura de specialitate editat n Republica Moldova, Romnia, Rusia, publicaiile periodice n revistele de specialitate din Republica Moldova i Romnia. Structura tezei este determinat de scopul i problemele cercetate i const din introducere, dou capitole, concluzii, bibliografie, anexe. n introducere este argumentat tema cercetrii, e definit scopul i problemele ce se propun fi cercetate, obiectul de studii al investigaiei, suportul metodologic i teoretic, baza informaional, etc. Capitolul I Investiiile de portofoliu caracteristica general cuprinde analiza din punct de vedere al coninutului, principiilor de formare a portofoliului investiional, de asemenea, sunt prezentate principalele postulate ale teoriei ale portofoliului investiional i strategiile de gestiune ale investiiilor de portofoliu. Capitolul II Formarea i evaluarea portofoliului investiional cuprinde studiul modului n care pot fi formate plasamentele financiare, a indicatorilor care le caracterizeaz i a eficienei gestiunii portofoliilor investiionale. Ultima parte a proiectului Concluzii conine rezultatele cercetrii, sunt enunate concluziile principale ale lucrrii.

Capitolul I. Investiiile de portofoliu caracteristica general

1.1. Portofoliul investiional coninut, tipuri, principii de formare
Instrumentele financiare reprezint diferite forme ale obligaiilor financiare, att pe termen lung ct i pe termen scurt, care sunt obiectul operaiunilor de vnzare cumprare pe piaa financiar. La instrumentele financiare, de obicei, se refer: Hrtiile de valoare (primare i derivate) Metale preioase Valute Depozitele bancare Obiecte de valoare i altele O mare parte din plasamentele n instrumente financiare o dein investiiile n hrtiile de valoare care reprezint un important obiect de investire att pentru instituiile publice ct i pentru investitorii privai. Cu alte cuvinte investiiile de portofoliu reprezint un plasament ntr-o totalitate de hrtii de valoare. i deci, conform poziiilor adoptate pe plan internaional, orice totalitate a valorilor investiionale aflate n proprietatea unui investitor este numit portofoliu investiional. Prin noiunea de portofoliu investiional se nelege o totalitate de plasamente n obiecte investiionale, format, cu un scop anumit, conform unei anumite strategii investiionale. Componentele sale sunt numite elemente ale portofoliului investiional i se prezint ca valori investiionale de diferite tipuri. Fiecare tip de investiie i are propriile sale caracteristici deosebite, dar nainte de a le caracteriza se impune necesitatea de a clasifica valorile investiionale n corespundere cu tipul investiiei, n felul urmtor:

dup gradul de materializare: materiale i nemateriale; dup durata de recuperare a investiiilor fcute: pe termen scurt,pe termen mediu i pe termen lung;

 dup gradul de risc: risc nalt, risc mediu, risc minim; dup volum resurselor investiionale necesare: cu cost nalt, cu cost mediu, cu cost jos;

dup scopul utilizrii: speculative i cu scop direct;

Gradul de materializare, dup urmeaz din denumire, rezult c se pot distinge urmtoarele tipuri de valori investiionale: drepturi, tehnologii, potenialul intelectual al personalului ca valori investiionale nemateriale pe de-o parte, i imobiliare, utilaje ca valori investiionale materiale pe de alt parte. Durata de recuperare a investiiilor fcute reprezint un indicator care permite de a prognoza, cu o anumit probabilitate, termenul de recuperare al mijloacelor investite i, ca urmare, de a forma planul fluxurilor financiare ale companiei. Gradul de risc permite investitorului de a stabili o anumit plat convenabil pentru riscul asumat sau un anumit nivel al venitului pentru plasamentul ntr-o valoare investiional concret. i ca exemplu, din categoria investiiilor cu un grad nalt de risc fac parte investiiile n companii noi care le folosesc pentru nceperea activitii sau pentru dezvoltare; investiiile cu grad mediu de risc reprezint cea mai rspndit i cea mai numeroas grup, la care se refer, practic, toate hrtiile de valoare corporative, modele de proiecte investiionale, precum i investiiile n recalificarea personalului; valorile investiionale cu grad minim de risc sunt: hrtiile de valoare de stat, obiectele de tezaurizare i altele. Estimarea volumului necesar de resurse investiionale are loc la etapa evalurii posibilitilor de plasament ale investitorului. Aceasta permite de a delimita, ntr-un stadiu preliminar, obiectele ca acceptabile i neacceptabile pentru investire, dup volumul de resurse necesare pentru un anumit investitor. Pentru a fi putea fi incluse ntr-un portofoliu de investiii valorile investiionale trebuie s corespund unor criterii, impuse de urmtorii factori:

venitul scontat, care, prin esena sa reprezint remunerarea fiecrui investitor pentru expunerea sa la risc; riscul investiional, care se prezint ca gradul de incertitudine privind rezultatele financiare obinute din investiiile efectuate n valorile mobiliare, ceea ce semnific posibilitatea suportrii unor pierderi/obinerea unor venituri de ctre investitor;

 caracteristicile fiscale ale hrtiilor de valoare;

particularitile tehnice ale tranzaciilor cu valori mobiliare.

Portofoliile investiionale pot fi clasificate n conformitate cu preferinele, scopul urmrit de investitor, obiectul portofoliului, gradul de atingere a obiectivelor urmrite, nivelul riscului, nivelul venitului ateptat. Ca urmare a diversitii mari a obiectelor investiionale i a scopurilor cu care se fac plasamentele n aceste obiecte, se deosebesc urmtoarele tipuri de portofolii investiionale: 1. n funcie de obiectul portofoliului distingem:

portofoliu de investiii reale(capitale); portofoliu de investiii financiare;

portofoliu de mijloace circulante;

portofoliu al altor investiii financiare(ca de exemplu depozitele bancare ).

Un portofoliu investiional poate fi constituit din mai multe portofolii independente formate pe anumite obiecte investiionale. 2. n funcie de preferinele investitorului deosebim: portofoliu de cretere componena cruia este bazat pe valori investiionale cu posibiliti mari de obinere a veniturilor, ns care prezint i un grad mare de risc;

portofoliu cu securitate maxim format, n primul rnd, cu scopul protejrii capitalului investit i, doar apoi, a obinerii unui randament corespunztor. Scopul unui astfel tip de portofoliu este s menin capacitatea de cumprare a capitalului, diversificarea portofoliului efectundu-se n aa mod ca s se evite pierderile nsemnate pe baza compensrii pierderilor eventual provocate de unele titluri cu ctigurile obinute de la alte titluri. portofoliu cu randament stabil este format cu scopul obinerii unor venituri stabile, iar mrimea i riscul sunt luate n consideraie ntr-o msur mai mic.

portofoliu prudent obiectivul stabilit al cruia const n valorificarea capitalului n condiiile protejrii acestuia de efectele unui risc excesiv. n cadrul acestui tip de portofoliu se realizeaz o mbinare a valorilor cu venituri regulate i cele cu randament nalt, precum i ntre titlurile cu scadena pe o perioad lung de timp i cele cu scadena pe o perioad scurt. portofoliu clasic prevede obinerea unor venituri peste medie dar cu asumarea unui anumit grad de risc. portofoliu ofensiv are ca obiectiv obinerea unor randamente nalte ale plasamentelor fcute, ns fr a ine seama de riscuri posibile. Portofoliul se caracterizeaz printr-o mobilitate foarte nalt care i d posibilitatea s se adapteze rapid la cerinele schimbtoare ale pieii. portofoliu speculativ prin care se urmrete obinerea unor venituri rapide fr a ine seama de gradul de risc.

portofoliu specializat scopul cruia este atingerea unor anumite obiective specifice, cum ar fi procurarea unui singur tip de valori mobiliare sau investirea ntr-o ramur strategic a economiei. 3. n funcie de gradul de atingere a obiectivelor urmrite de investitor, deosebim urmtoarele tipuri de portofolii: portofoliu echilibrat corespunde exact strategiei investiionale a investitorului;

portofoliu neechilibrat care corespunde parial sau deloc nu corespunde strategiei investiionale elaborate de investitor.

Sintetiznd cele menionate mai sus, putem s menionm urmtoarele tipuri generale ale portofoliului, lund n considerare nivelul riscului i nivelul venitului ateptat (vezi tabelul 1.1.).
Tipuri ale portofoliului investiional Tipul portofoliului Tipul investitorului Scopul investirii Nivelul riscului Tabelul 1.1. Tipul hrtilor de valoare

Atingerea unei profitabiliti Investitor Conservativ mai mari dect n conservativ(preuiete (sigur, ns cazul depozitelor sigurana investiiilor Minim aduce un venit bancare, mai sus dect minim) protecia profitabilitatea lor) mpotriva inflaiei Moderat (se caracterizeaz Investitor printr-un nivel moderat(ncearc s Investiii pe mediu al menin un echilibru termen lung cu Mediu profitabilitii i raional ntre risc i scopul creterii un nivel profit, demonstreaz de capital moderat al o iniiativ precaut) riscului) Investitor agresiv(speculant Agresiv Posibilitatea clasic, pregtit s (riscant, dar creterii rapide a mearg la risc pentru Maxim capabil s aduc mijloacelor a obine profit profituri mari) investite maxim, rapid n luarea deciziilor) Sursa: Elaborat de autor

Portofoliul const, n principal, din hrtii de valoare de stat, aciuni i obligaiuni ale companiilor mari i stabile.

O mic parte din portofoliu este ocupat de hrtiile de valoare de stat, cea mai mare parte hrtiile de valoare ale companiilor stabile de talie mare sau mijlocie

Portofoliul const, n principal, din aciuni neestimate ale unor companii mici dar cu perspective de viitor,companii de risc i altele.

Aadar, n cadrul portofoliului conservativ, distribuia valorilor mobiliare, de obicei, are loc n modul urmtor: partea majoritar obligaiuni(diminueaz nivelul riscului), partea minoritar aciunile companiilor mari i sigure(asigur profitul) i depozite bancare. Strategia conservativ de investire este optimal pentru investiiile pe termen scurt, prezentndu-se ca o bun alternativ depozitelor bancare, deoarece, n mediu, obligaiunile fondurilor mutuale demonstreaz un profit de 11 15 % anuale. Portofoliul investiional moderat include n sine aciuni de stat i ale ntreprinderilor i obligaiuni corporative. De obicei, cota aciunilor n portofoliu depete, cu puin, cota obligaiunilor. De asemenea, este posibil ca o parte din mijloace s fie plasate n depozite bancare. Strategia moderat de investire este optimal pentru perioade de timp scurt i mediu. Portofoliul investiional agresiv const din aciuni cu profit nalt, ns cu scopul diversificrii i micorrii riscului n acesta se includ i obligaiuni. Strategia agresiv de investire este cea mai potrivit pentru investiiile pe termen

lung, deoarece asemenea investiii, pe termen scurt sunt foarte riscante. ns, pe o perioad de timp de la 5 ani i mai mult, investirea n aciuni ofer un rezultat foarte bun. Cu toate acestea, este nevoie de a nelege c nu exist un portofoliu investiional ideal, adecvat pentru toate timpurile. Pe o pia n expansiune este mai convenabil de a face plasamente n aciuni, iar pe o pia n recesiune de a transforma banii n obligaiuni. Cu alte cuvinte, pentru a obine profit maxim este nevoie de urmri permanent variaiile pieii i de a lua la timp hotrri investiionale corecte. Pentru formarea unui portofoliu investiional optimal trebuie respectate cteva principii generale:

Principiul diversificrii portofoliului reprezint principiul de baz al investiiilor de portofoliu. Diversificarea permite de a micora riscul pe seama faptului c veniturile mai joase posibile de la unele obiecte investiionale, n special hrtii vor fi compensate prin venituri nalte de alte obiecte mai rentabile, cum ar fi anumite tipuri de valori mobiliare. Minimizarea riscului este realizat prin includerea n portofoliu a valorilor mobiliare ale unei game largi de sectoare ale economiei care nu sunt strns legate ntre ele, pentru a evita sincronizarea variaiilor ciclice ale activitii lor. Diversificarea plasamentelor are loc att n cadrul sectoarelor active, menionate mai sus, ct i n interiorul acestora. Diversificarea simplificat const n delimitarea mijloacelor ntre mai multe tipuri de valori mobiliare, fr a face o analiz serioas. O cantitate suficient de fonduri n portofoliu permite investitorului de a face urmtorul pas diversificarea sectorial i regional. Principiul diversificrii sectoriale const n faptul de a nu permite distorsiuni ale portofoliului n direcia doar a unui singur sector, deoarece un oarecare cataclism posibil poate s afecteze ntregul sector. Principiul asigurrii realizrii strategiei investiionale formarea portofoliului trebuie s corespund obiectivelor impuse prin strategia investiional. Necesitatea acestui principiu reiese din faptul ca prin strategia investiional snt stabilite obiectivele de baz ale investitorului, ateptrile sale privind venitul obinut n urma formrii unui anumit tip de portofoliu, modul de formare a portofoliului, snt planificate resursele necesare procurrii valorilor investiionale din care se va forma portofoliul. i deci, n cazul necorespunderii

portofoliului cu strategia adoptat, atunci aceasta poate duce la rezultate neateptate, care nu ntotdeauna pot fi i favorabile;

Principiul asigurrii corespunderii portofoliului cu resursele angajate n formarea lui presupune limitarea obiectelor investiionale selectate n corespundere cu resursele disponibile. Deoarece planificarea procurrii unor obiecte investiionale, costul crora se ridic peste posibilitile de plasare ale investitorului, poate provoca nerealizarea strategiei de investire stabilit; Principiul optimizrii relaiei dintre rentabilitate i risc care presupune respectarea anumitor proporii ntre nivelul rentabilitii i nivelul riscului asumat n conformitate cu strategia investiional. Iniial, conform abordrii tradiionale a portofoliului investiional, investitorul se baza n formarea portofoliului doar pe diversificarea simpl. ns o astfel de abordare se prezint doar sub aspect calitativ, deoarece, n cazul dat nu este realizat o evaluare cantitativ exact a hrtiilor de valoare incluse n portofoliu, este desfurat doar o selecie calitativ a valorilor; nu se pune sarcina obinerii unei mrimi ateptate a ratei rentabilitii sau a gradului de risc al portofoliului. ns dac vom lua n considerare numrul mare al valorilor mobiliare n circulaie din orice ar, chiar i din ara noastr, atunci este evident c o selecie calitativ a valorilor este insuficient. De aceea, n cadrul teoriei moderne, apare necesitatea de a face corelaia dintre rentabilitate i risc. Aceast teorie, tratnd riscul prin termeni cantitativi i bazndu-se pe o analiz i evaluare minuioas a obiectelor investiionale, ofer o estimare cantitativ a scopurilor portofoliului i n dependen de parametrii stabilii ai corelaiei rentabilitate risc stabilete componena portofoliului. Principiul optimizrii raportului dintre rentabilitate i lichiditate const n meninerea unei cote a obiectelor investiionale uor realizabile n structura portofoliului care s permit desfurarea operativ a unor tranzacii nalt profitabile sau pentru a satisface nevoile de mijloace financiare ale clienilor. n practic s-a dovedit c este mai profitabil de a menine o parte a portofoliului n valori investiionale mai lichide(chiar dac snt mai puin profitabile) deoarece exist posibilitatea de reaciona rapid la modificrile conjuncturii pieii i la propunerile individuale profitabile. n plus,

multe din contractele cu clienii cer ca o parte din mijloace s fie meninute n form lichid;

Principiul asigurrii gestiunii portofoliului prin care se prevede ca obiectele investiionale s corespund potenialului de cadre existent, precum i cu posibilitile de reinvestire operative a resurselor.

1.2. Teorii i strategii de gestiune ale portofoliului investiional

nceputul dezvoltrii teoriei investiiilor se refer la perioada anilor 20 ai secolului XX i reprezint perioada apariiei teoriei portofoliului investiional ca tiin aparte. Aceast etap este reprezentat, mai nti de toate, prin lucrrile lui Fisher asupra teoriei ratei dobnzii i a reducerii costurilor investiiilor. El a dovedit c criteriile de evaluare a investiiilor nu sunt legate nicidecum cu faptul c indiviizii prefer consumul curent consumului viitor. Toi indivizii sunt de acord n privina sumei care vor s o investeasc. Deoarece toi folosesc aceleai criterii investiionale, acetia pot s coopereze n cadrul unui singur obiect investiional i s transmit funcia de gestiune a acestuia n minile unui manager profesional. O importan caracteristic a lucrrilor teoretice din perioada interbelic const n elaborarea ipotezei despre determinarea complet a condiiilor n care are loc procesul de luare a deciziilor financiare. Instrumentele matematice, utilizate n perioada dat pentru analiz, se limitau la algebra elementar i nceputul analizei fundamentale. Totalitatea acestor instrumente, orientate spre efectuarea calculelor financiare n condiii de certitudine, a primit denumirea de matematic financiar. Nelund n considerare guvernarea abordrii deterministe, importana factorilor de nedeterminare i risc n problemele financiare erau contientizate foarte clar. Cu toate acestea, numai utilizarea metodelor calitative i teoretico probabilistice au permis o avansare esenial n cercetarea influienei riscului asupra lurii deciziilor investiionale. Anume lucrrile n aceast direcie au pus bazele dezvoltrii teoriei moderne a portofoliului. Astfel, la momentul actual n gestiunea portofoliilor investiionale snt cunoscute dou teorii sau abordri :

abordarea tradiional care s-a format n perioada iniial de dezvoltare a teoriei portofoliului investiional, i

abordarea modern la temelia creia se afl lucrrile lui H. Marcowitz i W. Sharpe.

Teoria tradiional de gestiune a portofoliului se bazeaz pe ideea echilibrului portofoliului. Urmnd aceast teorie gestionarii introduc n portofoliu cele mai diferite instrumente financiare. n special, se evideniaz importana diversificrii intersectoriale a necesitii includerii n portofoliu a valorilor mobiliare ale companiilor reprezentnd un spectru larg al ramurilor economiei naionale i internaionale. Managerii care prefer modul tradiional de gestiune a portofoliului se strduie s fac investiii n companii renumite din trei motive. n primul rnd, acestea au fost companii de succes i, posibil, vor rmne aa i n continuare. Plasarea n hrtiile de valoare ale companiilor renumite se prezint ca mai puin riscant, dect n cazul firmelor mai puin cunoscute. n al doilea rnd, hrtiile de valoare ale companiilor mari sunt mult mai lichide i disponibile n cantiti mari, iar managerii care controleaz portofolii mari i opereaz cu sume mari de bani, au nevoie s cumpere cantiti mari de valori investiionale pentru a asigura o anumit eficien a tranzaciilor efectuate. n al treilea rnd, este mult mai uor s convingi clienii s-i plaseze banii n companii renumite. ns teoria tradiional, care a predominat pn la apariia teoriei moderne a gestiunii portofoliului investiional, prezint dou dezavantaje: n primul rnd, este atomic - deoarece, n cadrul acestei teorii, atenia principal este acordat comportamentului activelor financiare individuale. n al doilea rnd, este uni-msurtoare - deoarece n calitate de caracteristic esenial a activului financiar este luat numai randamentul, n timp ce un alt factor riscul nu primete o evaluare concret n cadrul deciziilor de investiii. Toate aceste neajunsuri ale teoriei tradiionale ale gestiunii portofoliului investiional au condus ntr-un final la apariia necesitii unor noi cunotine care s ofere o baz teoretic pentru analiza portofoliilor investiionale i ale componentelor lor. Ideile care au stat la baza elaborrii teoriei moderne a portofoliului au fost enunate, pentru prima dat, de ctre H. Marcowitz, n martie 1952 ntr-un articol aprut n The Journal of Finance, intitulat Selecia portofoliului. El a pornit de la o idee simpl : venitul i riscul sunt inseparabile. Ca economist el credea c este posibil s determini relaia dintre cele dou pn la un grad statistic real i astfel s se determine gradul de risc care ar fi necesar pentru diferite niveluri de venit. n articol el a prezentat calculele care susineau concluzia sa : nici un investitor nu

poate avea beneficii peste medie fr s-i asume un risc corespunztor. n 1959 Marcowitz a publicat prima sa carte - Portofolio Selection: Efficient Diversification of Investment. Ceea ce a fcut Marcowitz a fost s gseasc o modalitate de a determina riscul ntregului portofoliu, folosind pentru aceasta instrumente statistice. n anii urmtori aceast teorie a fost completat de lucrrile i cercetrile multor experi. Cum ar fi, n anul 1963, disertaia lui Sharpe cu titlul Un model simplificat al analizei de portofoliu. Avnd ca baz ideile lui Marcowitz, Sharpe a sugerat o metod matematic mai simpl, ce se baza pe afirmaia c titlurile de valoare se afl n legtur cu un factor de baz. Acest factor poate fi indicele bursei, produsul naional brut sau un alt indice de pre, att timp ct are influien important asupra evoluiei preului titlului financiar. Teoria modern a portofoliului folosete civa indicatori statistici de baz pentru elaborarea i argumentarea strategiei alese. Astfel de indicatori pot fi numii: ptratul abaterii absolute sau dispersia randamentului activului; covariaia randamentului unei perechi de valori mobiliare sau a impactului hrtiei de valoare i al pieii n ntregime, care const n msurarea legturii(dac exist o astfel de legtur) ntre dou rnduri de numere, semnificnd un anumit tip de date de la volumul vnzrilor pn la randamentul hrtiei de valoare; teoria modern mai folosete pentru analiza soluiilor investiionale coeficientul beta - un coeficient de regresie care msoar nivelul nediversificrii riscului portofoliului sau volatilitatea relativ a rentabilitii hrtiei de valoare date sau a portofoliului n ntregime, n comparaie cu indicatorul reprezentativ al randamentului pieii de capital. O realizare a teoriei moderne a portofoliului este impunerea unor relaii specifice ntre riscul nediversificabil i norma rentabilitii investiiilor. Principala premis este: pentru a obine venit considerabil, investitorii trebuie s dispun de un portofoliu de investiii relativ riscante. Fiecare din teoriile prezentate mai sus i are avantajele i dezavantajele sale. Teoria tradiional este accesibil oricrui investitor, dispunnd de un instrumentar al analizei fundamentale sau tehnice i, de asemenea, acord o mare atenie diversificrii intersectoriale a portofoliului. Teoria modern accentueaz corelaia invers ntre elementele componente ale portofoliului, folosind diversificarea pentru minimizarea riscului diversificabil. De aceea rmne la discreia fiecrui investitor s aleag direcia de avansare a portofoliului su, folosind, n oricare din direciile alese, diversificarea ca metod de minimizare a riscului. Astfel, odat cu apariia i elaborarea bazelor teoretice ale gestiunii portofoliului, a aprut i necesitatea elaborrii unei strategii a gestiunii

investiionale. Aceast necesitate s-a datorat facilitilor pe care le acord gestiunea strategic fa de o gestiune bazat pe situaia concret la un moment dat. i anume, strategia ofer metode i tehnici de determinare i evaluare a scopurilor investiionale viitoare, metode de corectare a devierilor de la rezultatele intermediare ateptate, metode de control a activitii investiionale curente. Strategia investiional aferent investiiilor de portofoliu este determinat de mai muli factori, cum ar fi, de exemplu, tipul gestiunii sau metoda de formare a portofoliului. Astfel, dup tipul gestiunii deosebim : strategie activ strategie pasiv Strategia activ de gestiune a portofoliului const n supravegherea permanent a pieii instrumentelor financiare, procurarea celor mai efective obiecte investiionale i renunarea rapid la valorile investiionale cu un nivel redus al randamentului. Formnd portofoliul, managerul trebuie s determine n ce proporii s includ n portofoliu valori de diferite categorii, ca de exemplu aciuni, obligaiuni i altele. Asemenea hotrre se numete decizie cu privire la alocarea de fonduri. Aceast decizie depinde de estimrile managerului privind randamentul i riscul pe anumite grupe de valori i de rata toleranei riscului din partea clientului. Randamentele, n limitele fiecrui grup, de obicei dispun de un grad nalt de corelare, de aceea este foarte important de a stabili acea categorie de valori care va aduce cel mai mare randament n condiiile viitoare, dect cele mai profitabile valori n interiorul fiecrui grup aparte. n continuare managerul trebuie s selecteze valori investiionale concrete n limitele fiecrui grup. O asemenea selecie se numete decizie cu privire la alegerea valorilor investiionale. Managerul trebuie s determine trendul pieii. Dac el presupune c se ateapt o expansiune a pieii, atunci acesta trebuie s fac un accent pe plasamentele n valori cu un randament nalt, dar i cu un risc corespunztor, iar n cazul unei posibile perioade de recesiune, managerul trebuie s se axeze pe obiecte investiionale care ofer o anumit protecie mpotriva riscului, randamentul fiind minim. Pentru realizarea strategiei active de gestiune a portofoliului este folosit, pe larg, monitoring-ul care permite de a reaciona rapid la modificrile pe perioade scurte de timp ale pieii valorilor investiionale i de a identifica acele valori atractive pentru investiii.

Monitoring-ul n cadrul acestei strategii const n:

selecia obiectelor investiionale (procurarea celor mai rentabile i vnzarea celor mai puin profitabile); determinarea randamentului i riscului portofoliului nou-format, innd cont de rotaia obiectelor investiionale; compararea randamentelor portofoliilor vechi i nou, innd cont de cheltuielile fcute pentru procurarea vnzarea activelor; restructurarea portofoliului, rennoirea coninutului su.

Strategia activ de gestiune este caracteristic investitorilor experimentai, managerilor de investiii de calificare nalt; aceasta presupune o bun cunoatere a pieii, abilitatea de a se orienta rapid la modificarea conjuncturii pieii. Neajunsul acestui tip de strategie const n faptul c necesit cheltuieli importante pentru pregtirea informaional analitic a soluiilor adoptate, procurarea sau elaborarea propriei metodologii i tehnologii de analiz. Strategia pasiv de gestiune a portofoliului reprezint acea modalitate de gestiune a portofoliului ce conduce la diversificarea i pstrarea acestuia n decursul unei perioade ndelungate de timp. Acest tip de strategie este adoptat de ctre managerii care presupun c piaa este efectiv. n acest caz, nu apare necesitatea de a revizui des portofoliul deoarece piaa efectiv ntotdeauna evalueaz corect obiectele investiionale, iar ateptrile asemntoare ale investitorilor referitoare la rentabilitate i risc vorbesc despre faptul c toi se orienteaz dup acelai trend al pieii. Un portofoliu cu gestiune pasiv este revizuit doar n cazul n care au fost modificate setrile investitorului sau dac pe pia s-a format o nou concepie general privind rentabilitatea i riscul portofoliului. Managerul pasiv nu are ca scop s obin o rentabilitate mai mare dect cea care o propune, n mediu, piaa pentru nivelul dat al riscului. Strategia de gestiune pasiv a portofoliului const n procurarea valorilor cu scopul de a le menine o perioad lung de timp. Dac n portofoliu au fost incluse valori emise pe o anumit perioad, de exemplu obligaiuni, atunci dup maturitatea lor, sunt nlocuite cu titluri de valoare similar. Cu o astfel de strategie nu se iau n considerare modificrile curente ale activelor, deoarece ntr-o perspectiv ndelungat plusurile i minusurile obinute de la modificarea preurilor se vor anula reciproc.

Monitoring-ul, n cazul strategiei pasive de gestiune a portofoliului, presupune:

determinarea nivelului minim al rentabilitii; selecia obiectelor investiionale ntr-un portofoliu bine diversificat;

formarea unui portofoliu optim;

rennoirea portofoliului n cazul micorrii randamentului sub nivelul minim admis.

Dac n calitate de criteriu de clasificare a strategiei investiionale este luat modalitatea de formare a portofoliului investiional, atunci distingem : Strategii de optimizare, bazate pe construirea modelelor economico matematice ale portofoliului. Alegerea structurii optime a portofoliului se realizeaz pe calea variaiei criteriilor de optimizare i efectuarea calculelor imitative pe mai multe niveluri. Utilizarea metodelor de optimizare permite de a determina configuraia portofoliului care corespunde cel mai bine cerinelor individuale ale investitorului din punct de vedere al echilibrului relaiei dintre risc, rentabilitate i lichiditate. n calitate de exemple clasice, de obicei snt prezentate modelele optimizate ale lui Marcowitz, Sharpe. Una din probleme se rezum la faptul c procesul alegerii strategiei investiionale nu poate fi ntotdeauna formulat adecvat, uneori o importan mai mare o au indicatorii calitativi nu cei cantitativi. De aceea, la momentul actual, pe lng metodele tradiionale de optimizare, ca programarea dinamic sau liniar, sunt folosite metode bazate pe algoritmi genetici, logic neclar i de asemenea sisteme de expertiz i reele neuronale. Strategii de rating, care constau n aceea c formarea i reformarea portofoliului se face pe baza construirii tabelului de rating. Estimarea rating-ului se realizeaz pe grupe de indicatori care caracterizeaz preferinele investiionale ale investitorului. n dependen de obiectivele investiionale, poate fi utilizat att rating-ul oficial ct i rating-urile neoficiale care oglindesc cele mai importante, din punctul de vedere al investitorului, caracteristici. Avantajul acestei strategii cost n faptul c permite s se realizeze o gestiune a portofoliului lund n considerare principalele obiective ale investitorului. Neajunsul este legat de necesitatea ndeplinirii unui volum foarte mare de lucru informaional analitic de ctre investitor personal sau prin agenii specializate i, de asemenea, strategia de rating permite de a evidenia doar acele obiecte investiionale care trebuie eliminate sau nu din portofoliu, dar nu i cota acestora n portofoliu.

Capitolul II. Formarea i evaluarea portofoliului investiional

2.1 Etapele formrii portofoliului investiional
Procesul investiional de formare a portofoliului investiional presupune, prin sine, luarea deciziei cu privire la activele financiare n care se vor realiza investiiile, volumul i durata investirii. Procedura de formare a portofoliului investiional presupune parcurgerea mai multor etape, i anume :

Determinarea politicii investiionale; Analiza obiectelor investiionale incluse n portofoliu; Formarea portofoliului investiional; Evaluarea eficienei portofoliului;

Revizuirea portofoliului. Prima etap determinarea politicii investiionale include determinarea scopurilor investitorului, tipului, strategiei de gestiune a portofoliului. Investitorul trebuie s-i formuleze scopul lund n considerare att rentabilitatea ct i riscul portofoliului. Este necesar de evalua resursele libere disponibile, care trebuie s joace rolul capitalului investiional, de asemenea este necesar de a aduna o informaie complet cu privire la sursele investiionale disponibile, de a face o evaluare iniial a conjuncturii economice i a prognozelor pe viitor. La aceast etap investitorul determin, cu un anumit grad de exactitate, orizontul su investiional, adic intervalul de timp la care se va referi strategia sa de gestiune a portofoliului i n legtur cu care se evalueaz rezultatele obinute. Mrimea acestui interval este determinat de scopurile investitorului i de capacitatea acestuia de a prognoza starea viitoare a lucrurilor.

Elaborarea strategiei investiionale ntotdeauna se bazeaz pe analiza rentabilitii de la resursele investite, duratei investiiei i a riscurilor care apar n acest caz. Aceti factori determin eficiena plasrii n instrumentul financiar concret. Strategia de gestiune adoptat determin tactica plasrii mijloacelor: cte resurse i n ce obiecte investiionale urmeaz a fi investite. Eficiena investiiei se deosebete n dependen de faptul c se folosesc pentru plasamente numai mijloacele proprii sau se atrag i resurse mprumutate. Aceast etap se finalizeaz cu selecia potenialelor obiecte investiionale pentru a fi incluse n portofoliu. Selecia primar se bazeaz pe poziia financiar a investitorului, informarea lui cu privire la anumite active financiare, diferite aspecte ale impozitrii, legate de obiectele investiionale, accesibilitatea i facilitatea realizrii operaiunilor cu activele date. A doua etap analiza obiectelor investiionale incluse n portofoliu include studierea obiectelor investiionale(sau a grupurilor de obiecte investiionale) aparte, n limitele categoriilor menionate n capitolul nti. Exist mai multe abordri ale analizei instrumentelor financiare. Analiza tradiional presupune, de obicei, o abordare de sus n jos, ncepnd cu analiza economic, care apoi trece ntr-o analiz sectorial i, n final, ajungnd la o analiz fundamental sau tehnic. Analiza economic este ndreptat spre evaluarea strii generale a economiei i poteniale ei influien asupra rentabilitii portofoliului. De regul, ntr-o economie stabil, valorile obiectelor investiionale au tendina de cretere, iar o dat cu destabilizarea strii economiei acestea au tendina de recesiune. Desigur, interdependena aceasta nu este ideal, totui este puternic. Analiza sectorial este legat de un anumit sector al economiei n care activeaz compania concret i de asemenea de perspectivele de dezvoltare ale economiei date. Analiza tehnic, n forma sa cea mai simpl, studierea cursurilor pe pieele financiare, cu scopul de a face o prognoz a cursurilor aciunilor companiei concrete. Instrumentele prin care se realizeaz analiza tehnic sunt graficele. Acestea ofer o imagine totalizatoare a micrii cursului pieii i a activelor financiare concrete. Informaia despre micarea cursului este prezentat printr-o curba, n care analistul ncearc s gseasc configuraii echilibrate care se repet. O metod alternativ de analiz tehnic const n utilizarea diferitor date statistice. Astfel, analiza tehnic reprezint analiza datelor n timp, de aceea este

necesar de a dispune de informaia pe o anumit perioad de timp pentru ai face o analiz prin metode tehnice. De obicei, analiza tehnic este efectuat pn se ajunge la o analiz fundamental mai profund. Dac obiectele investiionale corespund cerinelor investitorului conform analizei tehnice, atunci se trece la o analiz prin metode fundamentale a acestora. Analiza fundamental presupune o studiere mai profund a poziiei companiei concrete i a comportamentului activelor financiare ale acestea. Pentru aceasta toat informaia este extras din rapoartele financiare ale companiei interesate pentru perioadele precedente i curent. Poziia companiei se compar cu companiile analoage din ramur cu ajutorul unor coeficieni de eficien: indicatori estimai pe baza bilanului i a altor rapoarte financiare. Aceti coeficieni caracterizeaz diferite particulariti ale eficienei activitii desfurate de ctre companie(indicatorul de lichiditate, levierul financiar, profit pe aciune i altele). ns principalul obiectiv al analizei fundamentale se prezint l reprezint prognoza mrimii profiturilor viitoare ale companiei, a dividendelor legate de aceasta i a creterii valorii de bilan a aciunilor companiei date. Analiza fundamental pornete de la condiia c valoarea adevrat a oricrui activ financiar este echivalent cu valoarea total a fluxurilor monetare n numerar ateptate de ctre proprietarul activului n viitor. A treia etap formarea portofoliului investiional include determinarea activelor financiare concrete n care va fi efectuat plasarea mijloacelor investitorului i de asemenea dimensionarea capitalului investiional ntre active. n cazul dat, la investitor pot aprea asemenea probleme ca: selectarea, alegerea timpului operaiunii i diversificarea. Selectarea, numit i micro-prognozare, se refer la analiza activelor financiare i este legat de prognozarea dinamicii preurilor la diferite tipuri de obiecte investiionale. Alegerea timpului operaiunii, sau macro-prognozarea, include prognozarea modificrii preurilor la activele financiare. Diversificarea se rezum la formarea portofoliului investiional n aa mod nct prin anumite limitri s se minimizeze riscul. A patra etap evaluarea eficienei portofoliului presupune evaluarea periodic att a rentabilitii obinute ct i a indicatorilor de risc cu care se confrunt investitorul. Pentru aceasta este nevoie de a utiliza indicatori ai rentabilitii i riscului adecvai i a standardelor(etaloane ale valorii) corespunztoare pentru comparare.

A cincea etap revizuirea portofoliului const n repetarea periodic a etapelor menionate mai sus. Altfel spus, obiectivele investitorului se pot modifica, ceea ce face ca portofoliul s nu mai fie optimal. Un alt motiv pentru revizuirea portofoliului reprezint modificarea preului i valorii obiectelor investiionale cu trecerea timpului. Decizia cu privire la revizuirea portofoliului investiional depinde de muli factori, printre care dimensiunea reinerilor de tranzacionare, creterea rentabilitii ateptate a portofoliului revizuit i tipul de gestiune a portofoliului activ sau pasiv.

2.2 Rentabilitatea i riscul portofoliului investiional

Orice operaiune de plasament, n cadrul formrii portofoliului investiional, poate fi analizat ca o operaiune economic cu o marf financiar, ceea ce presupune ca operaiunea dat trebuie s corespund anumitor cerine ce decurg din raionamentul c orice tranzacie economic trebuie s aduc profit celui ce o realizeaz. Aceste cerine se refer la rentabilitatea i riscul portofoliului. Rentabilitatea portofoliului reprezint capacitatea obiectelor investiionale, incluse n portofoliu, de a aduce profit. Pentru analiza rentabilitii se folosesc aa parametri ca:

Venitul scontat totalitatea fluxurilor de mijloace bneti sau echivalente ale acestora, sub form de dividende, dobnzi, diferene de curs, pe care investitorul sper s le obin n viitor, ca efect al deinerii unui anumit obiect investiional. Acest indicator are o importan deosebit, deoarece n baza acestuia este stabilit valoarea efortului depus de investitor pentru a efectua plasamentul dat. Venitul curent reprezint ncasri periodice sub form de dividende sau dobnzi la hrtiile de valoare procurate, obinute sub form de mijloace bneti sau alte echivalente ale acestora. Diferenele de curs presupune diferena ntre preul iniial de cumprare al activului i suma obinut ca urmare a comercializrii acestuia, diferen care poate s apar att sub form pozitiv, din care rezult ca investitorul a obinut profit, ct i sub form negativ, ceea ce presupune c investitorul nu a estimat instrumentul financiar la justa lui valoare. Profitul total poate fi exprimat ca diferena dintre volumul total al ncasrilor obinute i al cheltuielilor investiionale directe.

Toi aceti parametri ai rentabilitii plasamentelor financiare sunt influienai de o serie de factori de natur att intern, ct i extern: 1. Factori interni:

tipul instrumentului investiional;

calitatea gestionrii;

metodele de finanare; caracteristica mediului investiional;

2. Factori externi:

nivelul de dezvoltare al economiei rii;

forma de proprietate predominant; nivelul de dezvoltare al sistemului financiar bancar;

gradul de dezvoltare al pieii hrtiilor de valoare i al instituiilor acestea ; legislaia cu privire la piaa hrtiilor de valoare; nivelul de instruire, calificare i experien a specialitilor ce activeaz n domeniul dat; inflaia;

Rentabilitatea portofoliului investiional poate fi determinat utliznd dou metode. Prima metod const n determinarea rentabilitii pe baza valorii portofoliului de la nceputul i de la sfritul perioadei:
r = W1 W0 W0

(2.2.1)

unde:
r

- rentabilitatea sperat a portofoliului;

W1 valoarea portofoliului la sfritul perioadei; W0 valoarea portofoliului la nceputul perioadei.

A doua metod presupune utilizarea rentabilitii sperate a titlurilor de valoare. Astfel, rentabilitatea portofoliului se determin ca media ponderat a rentabilitilor titlurilor incluse n portofoliu:
r = xi ri = x1 r1 + x 2 r2 + ... + x n rn (2.2.2)
i=1 n

unde: xi ponderea fiecrui titlu n valoarea iniial a portofoliului; ri rentabilitatea sperat a titlului i; n numrul de titluri n portofoliu. Rentabilitatea portofoliului poate fi estimat i prin valoarea medie sperat, care poate fi calculat prin dou metode: a) Metoda distribuiei probabilistice care presupune estimarea rentabilitii portofoliului pe baza unor serii probabile ale ratei rentabilitii:
r = p i ri (2.2.3)
i=1 n

unde :
ri

reprezint valoarea medie sperat a rentabilitii;

pi probabilitatea realizrii ratei de rentabilitate ri; ri rata rentabilitii estimate; i = 1,2,...,n numrul de estimri ale ratei rentabilitii. b) Metoda irurilor cronologice care presupune estimarea ratei rentabilitii pe baza rentabilitilor obinute pe parcursul perioadelor precedente:

r=

r
i=1

(2.2.4)

unde: ri reprezint rata rentabilitii nregistrat n perioadele precedente; n numrul perioadelor precedente la care se refer rata rentabilitii.

O alt cerin naintat fa de portofoliul investiional este asigurarea unui nivel minim al riscului. Riscul constituie probabilitatea abaterii mrimii profitului investiional efectiv de la mrimea sperat a acestuia[6, pag.34]. Portofoliul investiional, fiind format dintr-o totalitate de instrumente financiare, mbin mai multe tipuri de riscuri caracteristice fiecrui instrument aparte: risc de dobnd ; risc de credit;

risc de pia;

risc de lichiditate;

risc operaional;

riscul retragerii nainte de termen;

riscul inflaiei.

De asemenea, riscul global al portofoliului investiional se compune din dou tipuri de riscuri: Risc diversificabil(sistematic) reprezint partea din riscul portofoliului care poate fi nlturat prin intermediul diversificrii portofoliului, fiind provenit din evenimente necontrolabile i aleatorii . Risc nediversificabil(nesistematic) care reflect aciunea forelor care influieneaz toate obiectele investiionale, indiferent de tipul sau sfera la care aparin. Pentru dimensionarea riscului portofoliului investiional pot fi utilizate mai multe metode, printre care cele mai populare sunt cele statistice sau probabilistice. n cazul acestor metode vor fi calculai urmtorii indicatori pentru caracterizarea riscului afiliat hrtiilor de valoare incluse n portofoliu: 1. Variaia sau dispersia (2) care este utilizat la estimarea rezultatului obinut ca urmare a investirii ntr-o anumit valoare mobiliar, n comparaie cu valoarea medie obinut a rentabilitii. Astfel, utiliznd metodele descrise la estimarea valorii medii sperate a rentabilitii: a) Metoda distribuiei probabilistice:
2 = pi ( ri r ) (2.2.5)
2 i=1 n

b) Metoda irurilor cronologice:

(r r)
i i=1

n 1

(2.2.6)

2. Devierea standard (), numit i abaterea medie ptratic: a) Metoda distribuiei probabilistice:
=

p ( r r ) (2.2.7)
2 i i i=1

b) Metoda irurilor cronologice:

=

(r
i=1

r)

(2.2.8)

Devierea standard prezint avantaje fa de variaie prin faptul c este exprimat n aceleai uniti de msur ca i rentabilitatea. Ea msoar ct de strns este legtura dintre rentabilitatea medie i rentabilitatea efectiv a activului concret. Astfel, un investitor conservativ va prefera un portofoliu a crui deviere standard este minim, ceea ce reflect un risc minim i o siguran maxim a investiiilor. 3. Coeficientul de variaie (V), se determin ca raport ntre devierea standard i rata ateptat a rentabilitii:
V= 100% r

(2.2.9)

Coeficientul de variaie ofer un instrument de analiz mai semnificativ, deoarece arat riscul pe unitate de venit, fiind destinat comparaiei rentabilitilor alternativelor investiionale cu venituri ateptate diferite. 4. Covariaia reprezint un indicator statistic care msoar riscul reciproc al obiectelor investiionale incluse n portofoliu, adic interdependena dintre aceste obiecte: a) Metoda distribuiei probabilistice:
cov ( rA , rB ) = ( A, B ) = pi ( rAi rA ) ( rBi rB ) (2.2.10)
i=1 n

b) Metoda irurilor cronologice:

cov ( rA , rB ) =

(r
i=1

Ai

rA ) ( rBi rB ) n 1

(2.2.11)

unde: (A,B) reprezint covariaia valorilor mobiliare A i B n portofoliu; pi probabilitatea atribuit ratelor rentabilitii rAi i rBi, respectnd condiia: pi= 1 sau 100 %; A i B dou tipuri sau clase de valori mobiliare incluse n portofoliu; rAi ratele rentabilitii ateptate pentru valoarea mobiliar A n perioada i = 1,2,...,n; rBi ratele rentabilitii ateptate pentru valoarea mobiliar B n perioada i = 1,2,...,n;
rA - rentabilitatea medie sperat pentru titlul A; rB - rentabilitatea medie sperat pentru titlul B.

Un rezultat pozitiv al covariaiei va reflecta tendina valorilor mobiliare de a se modifica n aceeai direcie, o mrime negativ tendina de compensare reciproc, valoarea nul a covariaiei va arta c ntre valorile mobiliare analizate nu exist nici o legtur. ns covariaia nu arat n ce direcie vor devia ratele rentabilitilor. Pentru aceasta este calculat indicatorul urmtor. 5. Coeficientul de corelaie care se obine prin raportarea covariaiei la produsul devierilor standard:
A,B = cov( A, B ) ( A, B ) = A B A B (2.2.12)

unde: (A,B) reprezint coeficientul de corelaie a valorilor A i B; A devierea standard a valorii A; B devierea standard a valorii B. Coeficientul de corelaie poate lua valori n intervalul [-1;+1], de aceea n funcie de mrimea i semnul coeficientului de corelaie pot fi deosebite cinci stri ale interdependenei dintre valorile mobiliare:

1) corelaie perfect pozitiv ((A,B) = +1);

r

rB

A B

rA

2) corelaie perfect negativ ((A,B) = -1);

rB

rA

3) corelaie zero ((A,B) = 0);

rB

rA

4) corelaie imperfect pozitiv ((A,B) = [0,+1]); 5) corelaie imperfect negativ (A,B) = [-1,0]); Un coeficient de corelaie egal cu +1 sau -1 arat o interdependen dintre titlurile analizate, ceea ce presupune c rentabilitatea unui titlu poate fi exprimat prin rentabilitatea celuilalt; coeficientul de corelaie egal cu zero demonstreaz faptul c ntre valorile supuse analizei nu exist interdependen; coeficientul situat n intervalele (-1,0) i (0,+1) semnific faptul c doar o parte din rentabilitatea titlului este determinat de rentabilitatea celuilalt, restul fiind asociat influienei factorilor de alt natur. 6. Preul riscului investiional ():
= rp r f p

(2.2.13)

unde: indic preul riscului investiional; rp rata medie a profitului pe pia; rf rata medie a profitului la hrtiile de valoare nepurttoare de risc;

p riscul pieei de capital, exprimat prin devierea standard. 7) Coeficientul beta (), indicator ce dimensioneaz riscul de pia al hrtiei de valoare i care exprim cota pe care o deine activul financiar inclus n portofoliu, n profitabilitatea global a pieei sau a portofoliului:
i = ip 2 p

(2.2.14)

unde: ip reprezint covariaia rentabilitii valorii mobiliare i cu cea a pieii sau a portofoliului; 2p dispersia portofoliului sau a pieii. Acest indicator poate avea valori: - >1, presupune faptul c o variaie a indicelui bursier cu 1% va avea ca efect o variaie a rentabilitii titlului financiar mai mare de 1%. i deci, hrtiile de valoare cu un astfel de coeficient beta vor asigura o rentabilitate mai mare cu o expunere la risc corespunztoare. - <1, semnific faptul c o variaie de 1% a indicelui bursier va cauza o variaie mai mic de 1% rentabilitii hrtiei de valoare, ceea ce presupune o rentabilitate mai mic ct i un risc mai mic. - =1, reprezint situaia cnd o anumit variaie a indicelui bursier va determina aceeai variaie a rentabilitii hrtiei de valoare. Riscul portofoliului poate fi examinat din punct de vedere a dou aspecte: riscul propriu al portofoliului; riscul de pia al portofoliului. Riscul propriu al portofoliului (p) poate fi calculat dup formula:
p = xi i (2.2.15)
i=1 n

Din formula dat rezult c un portofoliu diversificat, care presupune c cota xi a fiecrui obiect investiional n portofoliu s fie ct mai mic, va fi mai minim i apropiat de riscul de pia al portofoliului, fa de un portofoliu nediversificat al crui risc se identific cu riscul hrtiei de valoare.

ns, este cunoscut faptul c hrtiile de valoare se pot influiena reciproc, acionnd astfel i asupra riscului propriu al portofoliului:
n n p = xi x j ij i=1 j=1
1/ 2

(2.2.16)

unde: xi sau xj indic ponderea titlului i i respectiv a titlului j n portofoliu; n numrul de hrtii de valoare; ij covariaia dintre hrtiile de valoare. Riscul de pia al portofoliului (p) care este determinat de riscul de pia al fiecrei hrtii de valoare n mod individual:
p = xi i (2.2.17)
i=1 n

unde: xi reprezint cota deinut de hrtia de valoare i n volumul total al portofoliului; i coeficientul beta al activului financiar i.

2.3. Evaluarea performanei portofoliului investiional

Performana portofoliilor de active mobiliare este determinat de rentabilitate i risc. n indicatorii de evaluare a performanei portofoliilor pentru cuantificarea riscului se utilizeaz: abaterea standard a rentabilitilor (n indicatorul lui Sharpe) i covariaia dintre rentabilitile portofoliului (n indicatorul lui Treynor i indicatorul Jensen). Indicatorul lui Sharpe. Sharpe a numit indicatorul creat pentru evaluarea performanei portofoliului reward to variability, care a fost redenumit ulterior indicatorul lui Sharpe n lucrrile ce l menioneaz. Indicatorul lui Sharpe se calculeaz conform relaiei:

Sp =

rp r f p

(2.3.1)

unde: Sp indicatorul lui Sharpe;

rp

- rentabilitatea sperat a portofoliului;

rf rentabilitatea din plasamente alternative fr risc; p riscul total al portofoliului reprezentat de abaterea standard a rentabilitilor. Portofoliul care va avea valoarea cea mai mare a indicatorului lui Sharpe va fi cel mai performant. Acest indicator poate fi utilizat pentru evaluarea eficienei portofoliilor mai puin diversificate deoarece se calculeaz pe baza riscului total al portofoliului. De aceea acest indicator este foarte utilizat n practica msurrii performanei portofoliului. Indicatorul lui Treynor. n anul 1965 Treynor J. propune un indicator de msurare a performanei portofoliului. Acest indicator se calculeaz dup formula:
Tp = rp r f p

(2.3.2)

unde: Tp indicatorul lui Treynor; p riscul sistematic al portofoliului. Portofoliul cu valoarea cea mai nalt a indicatorului lui Treynor reprezint portofoliul cel mai performant. Indicatorul lui Treynor este utilizat n evaluarea performanei portofoliilor diversificate deoarece consider doar riscul sistematic al portofoliului, adic partea din riscul total care nu poate fi eliminat prin diversificare. Indicatorul lui Jensen. Calcularea acestui indicator a nceput de la o testare empiric a modelului CAPM, propus de Sharpe pentru estimarea rentabilitii sperate a portofoliului, Jensen ncercnd s vad n ce msur piaa respect ecuaiile acestui model. Modelul CAPM se estimeaz dup formula:
rp = r f p ( rm r f

) (2.3.3)

unde:

rm - rentabilitatea sperat a portofoliului de pia;

Modelul CAPM se utilizeaz la analiza portofoliilor diversificate, dar n realitate se cunoate c nici un portofoliu nu este perfect diversificat i exist o parte din rentabilitate care nu poate fi explicat prin modelul dat. Astfel, M. Jensen a propus un indice alfa pentru estimarea performanei portofoliului:
J p = p = rp r f p ( rm r f

)] (2.3.4)

unde: Jp sau p reprezint rentabilitatea neexplicat prin modelul CAPM sau indicatorul lui Jensen; rp - rentabilitatea portofoliului. Dac indicatorul dat are valori pozitive, atunci rezult faptul c rentabilitatea obinut a portofoliului este peste nivelul estimat prin modelul CAPM. Indicatorul lui Jensen poate fi utilizat pentru compararea i clasificarea, n funcie de performana realizat, a portofoliilor gestionate similar i care au niveluri de risc comparabile. Pentru compararea portofoliilor cu riscuri diferite poate fi utilizat un indicator numit Black Treynor i care se determin prin relaia:
BT p = p p

(2.3.5)

Un nivel mai mare al indicatorului dat demonstreaz o performan mai mare a portofoliului pentru care s-a calculat.

Concluzii La momentul actual este necesar de a acorda o atenie deosebit investiiilor de portofoliu datorit schimbrilor radicale care au avut loc n a doua jumtate a secolului XX n economia rilor nalt dezvoltate. i anume, aceste schimbri s-au manifestat n direcia consolidrii pieii financiare internaionale, format pe baza pieelor financiare regionale. La asortimentul tradiional al instrumentelor de baz (valut, hrtii de valoare de stat, aciuni i obligaiuni corporative) s-a adugat o list, care permanent se completeaz, a unor noi instrumente derivate noi, cum ar fi: certificate de depozit, contracte futures, opiuni, warrants, indici bursieri, contracte swap etc. Aceste instrumente permit realizarea unor strategii de gestiune a rentabilitii i riscului tranzaciilor financiare mult mai complicate i mai fine, care s rspund nevoilor individuale ale investitorilor, cerinelor gestionarilor activelor, speculatorilor i juctorilor pe piaa financiar. n lucrarea dat au fost analizate cteva din caracteristicele investiiilor de portofoliu. Investiiile de portofoliu, ca tehnologie, este elaborat i experimentat n ri cu o istorie a relaiilor de pia nalt dezvoltate. Aceast tehnologie permite de a planifica, estima i controla rezultatele finale ale ntregii activiti investiionale pe diferite sectoare ale pieii de capital.

Astfel, la ora actual orice investitor care dorete s realizeze un portofoliu investiional are la dispoziia sa o serie de metode i instrumente de analiz i gestiune a investiiilor financiare. Aceste metode au fost elaborate n cadrul teoriei moderne a portofoliului, ncepnd cu lucrrile lui H. Marcowitz i continund cu W. Sharpe, J. Treynor, M. Jensen. Utiliznd postulatele teoriilor i lucrrilor acestor economiti, un investitor i poate forma acea compoziie a plasamentelor sale n obiecte financiare care s corespund nevoilor i posibilitilor sale din punct de vedere al riscului, rentabilitii, lichiditii i a corelaiei dintre aceste elemente. De asemenea, portofoliul investiional necesit s fie permanent gestionat, datorit riscului care l comport mediul de activitate al investitorului piaa financiar. i n aceste caz, investitorul dispune de o serie de strategii de gestiune pe care s le adapteze la ateptrile, cerinele i posibilitile sale. Astfel, din analiza efectuat se distinge faptul c principalul element care influieneaz portofoliul investiional i plasamentele financiare este riscul. Riscul investiional cuprinde mai multe tipuri de risc, fiecare avnd necesitatea de a fi gestionate. Un control ineficient al riscului va conduce la pierderi care n unele cazuri pot fi fatale pentru investitor, fiind capabile s conduc la falimentul acestuia. De aceea pentru obinerea rezultatelor dorite se recomand ca portofoliul investiional s fie permanent supravegheat printr-o gestiune activ i prin intermediul instrumentelor oferite de teoria modern a portofoliului investiional.

Bibliografie Legea Republicii Moldova cu privire la Piaa Valorilor Mobiliare nr.199XIVdin 18 noiembrie 1998 // Monitorul Oficial al Republicii Moldova, 1999, nr.27-28, articolul123, din 23.03.1999 Legea privind Comisia Naional a Pieei Financiare nr.192-XIV din 12.11.98 // Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.117-126BIS din 14.08.2007 i Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.22-23/91 din 04.03.1999 Regulamentului cu privire la activitatea de estimare a valorilor mobiliare i activelor ce se refer la ele nr. 36/9 din 27.12.2001 // Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.46-48/105 din 04.04.2002 Hotrrea Comisiei Naionale a Pieii Financiare cu privire la aprobarea actelor normative privind activitatea de brokeraj i dealer nr.48/7 din 17.12.2002 // Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.20-22/31 din 14.02.2003 Hotrrea Comisiei Naionale a Pieii Financiare privind aplicarea msurilor de reglementare a pieei secundare nr.8/1 din 08.02.2005 // Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr.24-25/82 din 11.02.2005 Caragangiu A., Domenti O., Luchian I. Managementul portofoliului de investiii. Chiinu: ASEM, 2005. 241 p. Chiril Viorica. Metode statistice de determinare a stabilitii performanei portofoliilor de active financiare // Analele tiinifice ale Universitii Alexandru Ioan Cuza din Iai. 2004. Nr. 21 P. 425-431. Laptiacru Ion. Estimarea riscului portofoliului de titluri financiare riscante i neriscante // Curentul Nou. 1999. Nr. 2 P. 14-17. Prodan Natalia. Probleme de evaluare a portofoliilor de investiii n companiile de investiii si ali participani profesioniti la piaa mobiliar // Analele ASEM. 2001. Vol. I. P. 430-434.

Simion Dalia, Toba Elena. Analiza financiar a riscului de portofoliu pe piaa de capital // Tribuna Economic. 2006. Nr. 31 P. 72-74. Simion Dalia. Optimizarea unui portofoliu de titluri prin utilizarea metodei VaR // Analele Universitii din Craiova. 2007. Nr. 35 vol. I. P. 179-182. Staicu Florea. Portofoliul de investiii al ntreprinderii! // Tribuna Economic. 2001. Nr. 45 P. 20-21. Stancu Ion. Finane, teoria pieelor financiare. Finanele ntreprinderilor. Analiza i gestiunea financiar. Bucureti: Editura Economic, 1996. . . . ., . : , 1997. 1008 . . . . : , 2005. 400 . . . . : " ", 2004. - 480 . . . . ., . : , 1997. 784 . . . : -, 2000. 458 . . . . , , . : " ", 2003. 544 . . . . ., . . . : -, 1997. 1024 . http://biz.yahoo.com/ f/g/ii.html http://www.investopedia.com/terms/i/investment.asp http://www.investorwords.com/2599/investment.html http://ivr.nm.ru/2001/rus/p0102/p010208.htm http://www.forxaw.com/files/view/2576.2 http://www.capital.market.md http://www.kmarket.ro