EVALUACION DE PROYECTOS

DR. WILVER RONDON ARCE

INDICADORES DE EVALUACION
DR. WILVER RONDON ARCE

INDICADORES DE EVALUACION VALOR ACTUAL (VA) Es el descuento de los flujos futuros esperados a la tasa de rentabilidad (r) ofrecida por alternativas de inversin comparables (de igual riesgo). Esta tasa de rentabilidad se conoce como tasa de descuento, tasa mnima o costo de oportunidad de capital.
VA
0

C1
1

C2
2

C3
3

Cn-1
n-1

Cn
n

VA =

Cn C1 C2 + +L+ (1 + r ) (1 + r )2 (1 + r )n VA =

Resumiendo:

(1 + r )
t =1

Ct

INDICADORES DE EVALUACION VALOR ACTUAL NETO (VAN) Es el valor actual menos la inversin requerida actual. Representa el incremento de riqueza para los inversionistas en unidades monetarias del ao 0.
VAN
0

C1
1

C2
2

C3
3

Cn-1
n-1

Cn
n

C0

Cn C1 C2 VAN = C 0 + + +L+ 2 (1 + r ) (1 + r ) (1 + r )n

Resumiendo:

Ct VAN = C 0 + t 1 t =1 ( + r )

INDICADORES DE EVALUACION VALOR ACTUAL NETO (VAN) CRITERIOS DE DECISIN Si VAN > 0, se acepta el proyecto. Si VAN < 0, se rechaza el proyecto. Ejemplo: Hallar el VAN del proyecto A con una tasa de descuento del 10%, cuyos flujos de caja son:
PROYECTO A C0 1,200 FLUJOS DE CAJA C1 C2 C3 350 400 400 C4 500

VAN = 1200+

350 400 400 500 + + + = 90.79 $ 2 3 4 (1 + 0.10) (1 + 0.10) (1 + 0.10) (1 + 0.10)

INDICADORES DE EVALUACION VALOR ACTUAL NETO (VAN)

INDICADORES DE EVALUACION VALOR ACTUAL NETO (VAN) PROYECTOS DE VIDAS UTILES IGUALES Hallar el VAN con una tasa de descuento de 12%.
Inversin Ingreso anual Costo anual Valor residual Vida til (aos)
VAN A = 5,000 +

A 5,000 2,000 700 1,200 5

B 6,000 2,500 900 1,500 5

1,300 1,300 1,300 1,300 2,500 + + + + = 367.12 $ 1 + 0.12 (1 + 0.12 )2 (1 + 0.12 )3 (1 + 0.12 )4 (1 + 0.12 )5

INDICADORES DE EVALUACION VALOR ACTUAL NETO (VAN) PROYECTOS DE VIDAS UTILES DIFERENTES Hallar el VAN con una tasa de descuento del 8%.
A 2,500 1,600 500 1,000 2 B 3,000 1,500 600 1,200 3

Inversin Ingreso anual Costo anual Valor residual Vida til (aos)

INDICADORES DE EVALUACION VALOR ACTUAL NETO (VAN) PROYECTOS DE VIDAS UTILES DIFERENTES
1,100
0 1

1,000 1,100
2

1,100
3

1,000 1,100
4

1,100
5

1,000 1,100
6

2,500

2,500

2,500

VANA = 2,500 +

1,100 400 1,100 400 1,100 2,100 + + + = 826.78 $ 2 3 4 5 6 1+ 0.08 (1+ 0.08) (1+ 0.08) (1+ 0.08) (1+ 0.08) (1+ 0.08)

900
0 1

900
2

1,200 900
3

900
4

900
5

1,200 900
6

3,000

3,000

INDICADORES DE EVALUACION VALOR ACTUAL NETO (VAN) CARACTERISTICAS DEL VAN: 1. Reconoce el valor del dinero en el tiempo. 2. Depende nicamente de los flujos de caja previstos del proyecto y del costo de oportunidad de capital. 3. Debido a que los valores actuales se miden en unidades monetarias de hoy, es posible sumarlos: VAN(A+B) = VAN(A) + VAN(B)

INDICADORES DE EVALUACION TASA INTERNA DE RENTABILIDAD (TIR) Es la tasa de rendimiento anual generada por la inversin. Es la tasa de descuento que hace que el VAN sea cero.
Cn C1 C2 + + L+ =0 VAN = C0 + 2 n (1 + TIR) (1 + TIR) (1 + TIR)

CRITERIOS DE DECISIN Si TIR > r, se acepta el proyecto. Si TIR < r, se rechaza el proyecto.

INDICADORES DE EVALUACION TASA INTERNA DE RENTABILIDAD (TIR) Ejemplo:

FLUJOS DE CAJA PROYECTO C0 C1 C2 C3 A 2,000 480 864 1,728
VAN(15%) = 206.89 $ VAN ( 20 %) = 0 $ VAN(25%) = 178.30 $

VAN (r = 10%) 449

TIR = 20 % anual

INDICADORES DE EVALUACION TASA INTERNA DE RENTABILIDAD (TIR)

800

VALOR ACTUAL NETO

600 400 200 0 0% -200 -400 5% 10% 15% 20% 25% 30%

TASA DE DESCUENTO

INDICADORES DE EVALUACION TASA INTERNA DE RENTABILIDAD (TIR) Ejemplo:

FLUJOS DE CAJA PROYECTO C0 C1 C2 C3 A 1,000 350 400 500
VAN (11 %) = 5.56 $

VAN (r = 8%) 63.93

VAN (12 %) = 12 .73 $

Interpolando:
VAN (+ ) 5.56 = 11 + TIR = rm + = 11.30% anual VAN (+ ) VAN ( ) 5.56 ( 12.73)

INDICADORES DE EVALUACION TASA INTERNA DE RENTABILIDAD (TIR)

INDICADORES DE EVALUACION TASA INTERNA DE RENTABILIDAD (TIR) CASOS NORMALES En proyectos tpicos se cumple lo siguiente: Si TIR > r entonces VAN > 0; se acepta el proyecto. Si TIR < r entonces VAN < 0; se rechaza el proyecto. A continuacin se presentan los problemas que tiene la TIR para tomar decisiones.

INDICADORES DE EVALUACION PROBLEMAS DE LA TIR 1. INVERSIN O FINANCIAMIENTO?

PROYECTO A B

FLUJOS DE CAJA C0 100 100 C1 130 130

VAN (r =10%) 18.2 18.2

TIR 30% 30%

El proyecto A representa una inversin, el proyecto B representa un financiamiento. (en el caso de financiamiento r es la tasa de inters del mercado).

INDICADORES DE EVALUACION PROBLEMAS DE LA TIR 1. INVERSIN O FINANCIAMIENTO?

INVERSION
20 15

FINANCIAMIENTO
15 10

10

VAN

5 0 -5 -10 0% 10% 20% 30% 40% 50%

VAN

5 0 -5 -10 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%

TASA DE DESCUENTO

TASA DE DESCUENTO

Se Acepta Se Rechaza Inversin TIR > r TIR < r Financiamiento TIR < r TIR > r

INDICADORES DE EVALUACION PROBLEMAS DE LA TIR 2. TASAS DE RENTABILIDAD MULTIPLES Este problema se presenta cuando los flujos de caja cambian de signo en dos o ms ocasiones.
FLUJOS DE CAJA PROYECTO C0 C1 C2 A 1,000 2,400 1,430
VAN = 1, 000 + VAN = 1, 000 + 2 , 400 1, 430 =0 2 (1 + 0 . 10 ) (1 + 0 . 10 ) 2 , 400 1, 430 =0 2 (1 + 0 . 30 ) (1 + 0 . 30 )

INDICADORES DE EVALUACION PROBLEMAS DE LA TIR 2. TASAS DE RENTABILIDAD MULTIPLES Este proyecto tiene dos TIR, 10% y 30% anual.
10.00

VALOR ACTUAL NETO

5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 0% 10% 20% 30% 40% 50%

TASA DE DESCUENTO

Para decidir sobre estos proyectos no se debe utilizar la TIR, se debe emplear el VAN.

INDICADORES DE EVALUACION PROBLEMAS DE LA TIR 3. PROYECTOS MUTUAMENTE EXCLUYENTES a) PROBLEMA DE ESCALA

FLUJOS DE CAJA VAN PROYECTO TIR C0 C1 (r =10%) A 2,000 3,500 1,182 75% B 1,000 2,000 818 100%

Dado que VANA > VANB se debe elegir el proyecto A, pero dado que TIRA < TIRB se debe elegir el proyecto B. Para analizar con la TIR se debe utilizar los flujos de caja incrementales.

INDICADORES DE EVALUACION PROBLEMAS DE LA TIR 3. PROYECTOS MUTUAMENTE EXCLUYENTES a) PROBLEMA DE ESCALA

FLUJOS DE CAJA VAN PROYECTO C1 (r =10%) C0 AB 1,000 1,500 364

Criterios de decisin:

TIR 50%

Si VANA > VANB, se prefiere el proyecto A. Si TIRA-B > r, se prefiere el proyecto A. Si VANA-B > 0, se prefiere el proyecto A.

INDICADORES DE EVALUACION PROBLEMAS DE LA TIR 3. PROYECTOS MUTUAMENTE EXCLUYENTES b) PROBLEMA DE TEMPORIZACION

VAN FLUJOS DE CAJA PROYECTO TIR C1 C2 (r = 10%) C0 A 1,000 300 1,540 545 40% B 1,000 1,500 160 496 60%
Se presenta la misma situacin contradictoria entre el VAN y la TIR; entonces se debe analizar a partir de los flujos de caja incrementales, tomando en cuenta los mismos criterios de decisin.

INDICADORES DE EVALUACION PROBLEMAS DE LA TIR 3. PROYECTOS MUTUAMENTE EXCLUYENTES b) PROBLEMA DE TEMPORIZACION

800 600 400 VAN 200 0 -200 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% -400 TASA DE DESCUENTO A B

PROYECTO AB

VAN FLUJOS DE CAJA TIR C1 C2 (r = 10%) C0 0 1,200 1,380 50 15%

INDICADORES DE EVALUACION RELACION BENEFICIO COSTO (B/C) Es la razn del valor actual de los flujos de caja (VA) entre la inversin inicial (C0). Indica la proporcin en que los beneficios de proyecto (ingresos) superan a la inversin requerida (egresos). A este ratio tambin se le llama ndice de rentabilidad (IR).
B C= VA C0

CRITERIOS DE DECISION (Pys. independientes) Si B/C > 1, se acepta el proyecto. Si B/C < 1, se rechaza el proyecto.

INDICADORES DE EVALUACION RELACION BENEFICIO COSTO (B/C) Ejemplo:

PROYECTO A B

VA VAN FLUJOS DE CAJA B/C C1 C2 (r = 10%) (r = 10%) C0 150 150 120 236 1.57 86 120 170 90 229 1.91 109

En proyectos tpicos se cumple lo siguiente:

Si B/C > 1 entonces VAN > 0; se acepta el proyecto. Si B/C < 1 entonces VAN < 0; se rechaza el proyecto.

INDICADORES DE EVALUACION RELACION BENEFICIO COSTO (B/C) Ejemplo: Hallar la relacin Beneficio Costo con una tasa de descuento del 10%.
PROYECTO A
VA =

C0 1,200

FLUJOS DE CAJA C1 C2 C3 350 400 400

C4 500

350 400 400 500 + + + = 1,290.79 $ 2 3 4 1 + 0.10 (1 + 0.10) (1 + 0.10) (1 + 0.10)

1,290.79 BC= = 1.076 1,200

INDICADORES DE EVALUACION RELACION BENEFICIO COSTO (B/C)

INDICADORES DE EVALUACION RELACION BENEFICIO COSTO (B/C) PROYECTOS MUTUAMENTE EXCLUYENTES

PROYECTO A B FLUJOS DE CAJA C1 C2 C0 200 700 100 100 150 400 VA (r = 10%) 719 467 B/C 3.60 4.67 VAN (r = 10%) 519 367

Ante la contradiccin del IR y el VAN se efecta el anlisis incremental:

PROYECTO AB VA VAN FLUJOS DE CAJA B/C C1 C2 (r = 10%) (r = 10%) C0 100 550 300 252 2.52 152

Dado que B/CA-B > 1, Se prefiere el proyecto A.

INDICADORES DE EVALUACION RELACION BENEFICIO COSTO (B/C) RACIONAMIENTO DE CAPITAL Implica que la empresa tiene un capital limitado. Ejemplo: Suponiendo que la empresa slo tiene $ 200.
PROYECTO A B C FLUJOS DE CAJA C0 C1 C2 200 700 100 100 150 400 100 50 600 VA (r = 10%) 719 467 450 B/C 3.60 4.67 4.50 VAN (r = 10%) 519 367 350

Se debe elegir B y C ya que VANB+C > VANA.

INDICADORES DE EVALUACION RELACION BENEFICIO COSTO (B/C) RACIONAMIENTO DE CAPITAL (limitaciones) La empresa cuenta con $ 10 para los aos 0 y 1:
PROYECTO A B C D FLUJOS DE CAJA C1 C2 C0 10 30 5 5 5 20 5 5 15 0 40 60 VA VAN B/C (r = 10%) (r = 10%) 31 3.10 21 21 4.20 16 17 3.4 12 13 1.4 13

Elegir A y D ya que VANA+D > VANB+C y estara haciendo uso del total de capital disponible.

INDICADORES DE EVALUACION
PERIODO DE RECUPERACION DE INVERSION (PRI)

Es el perodo durante el cual se recupera la inversin inicial, considerando flujos de caja descontados; es decir, reconoce el valor del dinero en el tiempo. CRITERIOS DE DECISIN Si PRI < HP, se acepta el proyecto. Si PRI > HP, se rechaza el proyecto. PROBLEMAS 1. Indiferencia de los flujos de caja despus del perodo de recuperacin. 2. Estndar arbitrario del perodo de recuperacin.

INDICADORES DE EVALUACION
PERIODO DE RECUPERACION DE INVERSION (PRI)

Ejemplo:
PROYECTO A VA VAA C0 2,500 2,500 2,500 FLUJOS DE CAJA C1 C2 C3 1,000 1,500 1,800 909 1,240 1,352 1,591 351 1,100 C4 2,000 1,366 2,367 VAN (r = 10%) 2,367

VAAm PRI = tm + VAA VAA m M

351 = 2+ = 2.26 aos 351 1,100

PRD = 2 aos , 3 meses .

FLUJOS DE CAJA
DR. WILVER RONDON ARCE

DEFINICION El flujo de caja de un proyecto es un estado de cuenta que resume las entradas y salidas efectivas de dinero a lo largo de la vida til del proyecto, por lo que permite determinar la rentabilidad de la inversin. Para elaborar un flujo de caja, se trabaja bajo el supuesto de que todas las operaciones se realizan o se cierran al final del perodo en que se proyectan que ocurrirn.

DIFERENCIAS ENTRE FLUJO DE CAJA Y ESTADO DE GANANCIAS Y PERDIDAS 1. El EGP se rige por el principio de devengado; es decir, los ingresos, costos y gastos se reconocen a medida que se ganan o se incurre en ellos, independientemente de si se han cobrado o pagado. 2. En la utilidad neta resultante del EGP se incluye el efecto de la depreciacin o de la amortizacin de los activos del proyecto. Dado que estas no representan salidas efectivas de dinero, slo se consideran en el flujo de caja de manera indirecta a travs del impuesto a la renta.

ELEMENTOS DEL FLUJO DE CAJA El flujo de caja de cualquier proyecto se compone de cuatro elementos bsicos: 1. Los egresos iniciales de fondos. 2. Los ingresos y egresos de operacin. 3. El momento en que ocurren estos ingresos y egresos. 4. El valor se desecho o salvamento del proyecto.

ELEMENTOS DEL FLUJO DE CAJA 1. LOS EGRESOS INICIALES Corresponden al total de la inversin inicial requerida para la puesta en marcha del proyecto. El capital de trabajo, si bien no implicar un desembolso en su totalidad antes de iniciar la operacin, se considerar tambin como un egreso en el momento cero, ya que deber quedar disponible para que el administrador del proyecto pueda utilizarlo en su gestin. La inversin en capital de trabajo puede producirse en varios perodos; slo aquella parte que deber estar disponible antes de la puesta en marcha se tendr en cuenta dentro de los egresos iniciales.

ELEMENTOS DEL FLUJO DE CAJA 2. LOS INGRESOS Y EGRESOS DE OPERACION Constituyen todos los flujos de entradas y salidas reales de caja. Es usual encontrar clculos de ingresos y egresos basados en los flujos contables en estudios de proyectos, los cuales por su carcter de causados o devengados, no necesariamente ocurren en forma simultanea con los flujos reales. La diferencia entre devengados o causados reales se hace necesaria, ya que el momento en que realmente se hacen efectivos los ingresos y egresos ser determinante para la evaluacin del proyecto.

ELEMENTOS DEL FLUJO DE CAJA 3. EL FLUJO DE MOMENTOS CAJA SE EXPRESA EN

El momento cero reflejar todos los egresos previos a la puesta en marcha del proyecto. Si se proyecta reemplazar un activo durante el perodo de evaluacin, se aplicar la convencin de que en el momento de reemplazo se considerar tanto el ingreso por la venta del equipo antiguo como el egreso por la compra del nuevo. Con esto se evitarn las distorsiones ocasionadas por los supuestos de cuando se logra vender efectivamente un equipo usado o de las condiciones de crdito de un equipo que se adquiere.

ELEMENTOS DEL FLUJO DE CAJA 4. EL VALOR DE DESECHO DEL PROYECTO El horizonte de evaluacin depende de las caractersticas de cada proyecto. Si el proyecto tiene una vida til esperada posible de prever y si no es de larga duracin, lo ms conveniente es construir el flujo de ese nmero de aos. Si la empresa que se crear con el proyecto tiene objetivos de permanencia en el tiempo, se puede aplicar la convencin generalmente usada de proyectar los flujos a diez aos, donde el valor de desecho refleja el valor remanente de la inversin (o el valor del proyecto) despus de ese tiempo.

TIPOS DE FLUJOS DE CAJA Existen varios flujos de caja que son utilizados para realizar diferentes anlisis econmicos y financieros.
Flujo de Caja Operativo Flujo de Caja de Inversiones

Flujo de Caja Econmico

Flujo de Caja Financiero Flujo de Caja de la Deuda Ahorro de Impuestos Flujo de Caja de Financiamiento

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) Tambin denominado Flujo de Caja del Proyecto, Flujo de Caja Puro, Flujo de Caja Libre (FCL). El Flujo de Caja Econmico permite hallar la rentabilidad econmica del proyecto en s, por lo que es necesario filtrar cualquier efecto que tenga el financiamiento de la inversin sobre la rentabilidad de ste. Es decir, se debe considerar el proyecto como si estuviese financiado enteramente con el capital propio del inversionista. Dentro de este tipo de flujo se pueden diferenciar: El Flujo de Caja Operativo (FCO). El Flujo de Caja de Inversiones (FCI).

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE)

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 (+) (+) (=) () (=) () () () (=) () (=) (+) (=) () () (+) (=) (=) Ingresos por ventas Otros ingresos Total de ingresos [1+2] Costo de ventas Utilidad bruta [3+4] Gastos de ventas Gastos de administracin Depreciacin Utilidad antes de impuestos (UAI(E)) [5+6+7+8] Impuestos (E) Utilidad neta (E) [9+10] Depreciacin Flujo de Caja Operativo (FCO(E)) [11+12] Inversin Cambio en capital de trabajo neto Valor residual Flujo de Caja de Inversiones (FCI) [14+15+16] FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) [13+17]

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA OPERATIVO (FCO) Contiene dos rubros principales: 1. INGRESOS La cuenta principal en los ingresos es la entrada de efectivo proveniente de las ventas del bien final del negocio o del servicio que brinda. Adems de la venta del bien final, en la empresa pueden existir otros ingresos no necesariamente vinculados con el giro del negocio.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA OPERATIVO (FCO) 2. COSTOS Se refieren a las salidas de efectivo ocasionadas por la actividad operativa del proyecto.
Materiales Materias Primas Directos Materiales Mano de Obra Directa Gastos de Fabricacin o Costos Indirectos Materiales Indirectos Mano de Obra Indirecta Gastos Indirectos

Costos Directos Costos de Fabricacin o de Produccin COSTOS

Gastos de Operacin

Gastos de Ventas Gastos de Administracin (generales)

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) El Flujo de Caja de Inversiones recoge aquellos desembolsos que son necesarios para la ejecucin o implementacin del proyecto. Se pueden dividir en: Inversin fija. Cambio en el capital de trabajo. Generalmente, estos desembolsos se efectan antes del inicio del las operaciones del proyecto, en el denominado perodo cero; pero no elimina la posibilidad de realizar alguna inversin adicional durante su perodo de operacin.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI)

Terreno Recursos naturales Edificios Inversin Fija Tangible Mquinas Vehculos Equipos Mobiliario Herramientas Utiles Infraestructura de apoyo o servicios Investigacin y desarrollo Ingeniera de detalle y bsica Patentes y marcas Organizacin Puesta en marcha Intereses preoperativos Seguros, etc.

INVERSIONES

Inversin Fija

Inversin Fija Intangible

Capital de trabajo neto

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) INVERSION FIJA Son aquellos desembolsos que ocurren debido a la compra de los activos del negocio, ya sean tangibles o intangibles, y que constituyen la base para el funcionamiento del mismo. Los activos fijos tienen una vida til. Los activos tangibles estn sujetos a depreciacin (a excepcin de los terrenos); sin embargo, los activos intangibles estn sujetos a amortizacin.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Est constituido por un conjunto de recursos que son utilizados en las actividades productivas del proyecto y que son devueltos durante el ciclo productivo, para una capacidad y tamao determinado. Es necesario invertir en una cantidad de capital de trabajo con la finalidad de asegurar el financiamiento de todos los recursos de operacin que se consumen en el ciclo. El capital de trabajo se origina en la necesidad de enfrentar los desfases entre los procesos de produccin y ventas.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Se debe registrar un perodo antes del requerimiento. Componentes: Efectivo y valores negociables. Cuentas por cobrar. Inventarios. Cuentas por pagar.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO 1. EFECTIVO Responde a la necesidad de mantener cierta cantidad de dinero disponible para no sacrificar la liquidez necesaria en la operacin del negocio. As permitir disponer de un saldo mnimo de caja.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO 2. CUENTAS POR COBRAR Constituyen el financiamiento de corto plazo que se otorga a los clientes del negocio. Estas cuentas originan un desfase entre el momento de la entrada de efectivo por las ventas y el momento en que es necesaria la salida del mismo por la compra de nuevos insumos. Por lo tanto, es necesario tener un fondo que permita otorgar dicho financiamiento.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO 3. INVENTARIOS Son aquellas reservas de mercadera que se debe mantener para que la empresa sea capaz de responder ante algn aumento sbito de la demanda. Estos inventarios pueden estar compuestos tanto por productos terminados, como por productos en proceso, e incluso nicamente por insumos, dependiendo de las caractersticas propias del proyecto.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO 4. CUENTAS POR PAGAR Constituyen el financiamiento de corto plazo otorgado por los proveedores del negocio. Representan la disminucin de la necesidad de invertir en capital de trabajo.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO En el flujo de caja de un proyecto se incluyen nicamente los cambios en el capital de trabajo. La cuenta cambio en el capital de trabajo aparecer en dos momentos en el flujo de caja: al inicio de las operaciones y cada vez que se produzca un aumento o disminucin del mismo, usualmente asociado a un cambio en los niveles de produccin y/o ventas. El capital de trabajo no se deprecia sino que se mantiene a travs del tiempo, pudindose recuperar totalmente al final de la vida til.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 1: Porcentaje de cambio de ventas.
0 Ingreso por ventas Costos variables (40%) Costos fijos Depreciacin UAI Impuesto (30%) Utilidad neta Depreciacin Flujo de Caja Operativo Inversin inicial Capital de trabajo (25%) Flujo de Caja de Inversiones Flujo de Caja Econmico 1 200,000 (80,000) (30,000) (50,000) 40,000 (12,000) 28,000 50,000 78,000 0 0 78,000 2 200,000 (80,000) (30,000) (50,000) 40,000 (12,000) 28,000 50,000 78,000 (25,000) (25,000) 53,000 3 300,000 (120,000) (30,000) (50,000) 100,000 (30,000) 70,000 50,000 120,000 0 0 120,000 4 300,000 (120,000) (30,000) (50,000) 100,000 (30,000) 70,000 50,000 120,000 0 0 120,000 5 300,000 (120,000) (30,000) (50,000) 100,000 (30,000) 70,000 50,000 120,000 75,000 75,000 195,000

(250,000) (50,000) (300,000) (300,000)

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 2: Perodo de desfase o ciclo de efectivo. Toma en cuenta la diferencia de tiempo entre el momento en que se desembolsa el dinero para cubrir los gastos operativos y el momento en que efectivamente ingresa el dinero proveniente de las ventas. Esta diferencia de tiempo constituye el perodo de desfase que representa el perodo durante el cual el negocio no contar con la liquidez necesaria para continuar operando si se consideran slo los ingresos y gastos operativos.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 2: Perodo de desfase o ciclo de efectivo. CICLO OPERATIVO (CO) Es igual al Perodo Medio de Inventario (PMI) ms el Perodo Medio de Cobranza (PMC). CO = PMI + PMC

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 2: Perodo de desfase o ciclo de efectivo. 1. Perodo Medio de Inventarios (PMI): Tiempo necesario para producir y vender el producto.
PMI = INVENTARIO PROMEDIO x 365 COSTO DE VENTAS

2. Perodo Medio de Cobranza (PMC): Tiempo necesario para cobrar las ventas a crdito.
PMC = PROM . CUENTAS POR COBRAR x 365 VENTAS NETAS

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 2: Perodo de desfase o ciclo de efectivo. 3. Perodo Medio de Pago (PMP): Tiempo durante el cual una compaa puede permitirse posponer el pago de sus diversas compras de recursos.
PMP = PROM . CUENTAS POR PAGAR x 365 COSTO DE VENTAS

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 2: Perodo de desfase o ciclo de efectivo. CICLO DE EFECTIVO (CE) Es el intervalo de tiempo neto entre la cobranza de las ventas del producto a crdito y la realizacin de pagos en efectivo por las diversas compras de recursos realizadas por la empresa. Perodo que la empresa necesita de financiamiento adicional para continuar con sus actividades. CE = CO PMP

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 2: Perodo de desfase o ciclo de efectivo.
Compra de recursos Pago de compras de recursos Venta del producto a crdito Recepcin de efectivo

Periodo Medio de Inventarios Periodo Medio de Pago

Periodo Medio de Cobranza

Ciclo de Efectivo Ciclo de Operacin

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 2: Perodo de desfase o ciclo de efectivo. Capital de trabajo (CT):
CT = CE Costos operativos 365

Cambio en el capital de trabajo (CT):

CT = CT t CT t 1

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 2: Perodo de desfase o ciclo de efectivo. Ejemplo: La informacin financiera del sector es:
Informacin Ventas Costo de ventas Cuentas por cobrar promedio Cuentas por pagar promedio Inventarios promedio Monto ($) 240,000 120,000 30,000 40,000 50,000

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 2: Perodo de desfase o ciclo de efectivo. Ejemplo:
PMI = 50,000 360 = 150 das 120,000 PMC = 30,000 360 = 45 das 240,000 PMP = 40,000 360 = 120 das 120,000

CO = 150 + 45 = 195 das

CE = 195 120 = 75 das

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 2: Perodo de desfase o ciclo de efectivo. Ejemplo:
0 Ingreso por ventas Costos operativos Depreciacin UAI Impuesto (30%) Utilidad neta Depreciacin Flujo de Caja Operativo Inversin inicial Capital de trabajo Flujo de Caja de Inversiones Flujo de Caja Econmico 1 200,000 (120,000) (50,000) 30,000 (9,000) 21,000 50,000 71,000 0 0 71,000 2 200,000 (120,000) (50,000) 30,000 (9,000) 21,000 50,000 71,000 (12,500) (12,500) 58,500 3 300,000 (180,000) (50,000) 70,000 (21,000) 49,000 50,000 99,000 0 0 99,000 4 300,000 (180,000) (50,000) 70,000 (21,000) 49,000 50,000 99,000 0 0 99,000 5 300,000 (180,000) (50,000) 70,000 (21,000) 49,000 50,000 99,000 37,500 37,500 136,500

(250,000) (25,000) (275,000) (275,000)

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 3: Mtodo contable. De acuerdo a la definicin contable del capital de trabajo, ste se calcula mediante: CT = AC PC Este mtodo tiene por objetivo presentar de manera desagregada las cuentas proyectadas que originan la necesidad del capital de trabajo y, de esta manera, hallar los cambios de capital de trabajo necesarios para cada perodo.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO Mtodo N 3: Mtodo contable. Ejemplo:
0 Caja Cuentas por cobrar Inventarios Activo corriente Cuentas por pagar Deuda de corto plazo Pasivo corriente Capital de trabajo Capital de trabajo (18,000) 1 2,000 10,000 25,000 37,000 15,000 4,000 19,000 18,000 (1,000) 2 2,000 11,000 25,000 38,000 15,000 4,000 19,000 19,000 (2,300) 3 2,300 12,000 30,000 44,300 18,000 5,000 23,000 21,300 2,000 4 2,300 12,000 30,000 44,300 20,000 5,000 25,000 19,300 0 5 2,300 12,000 30,000 44,300 20,000 5,000 25,000 19,300 19,300

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) VALOR RESIDUAL El flujo de caja es un estado de cuenta que se construye para un nmero especifico de aos o de vida til del proyecto. Esta vida til depende de la capacidad del proyecto de generar una rentabilidad econmica. Conociendo la vida til del proyecto se calcula el valor residual del proyecto. El valor residual indica cunto es lo que se puede recibir al liquidar el proyecto y depende, del valor que tienen los activos y pasivos del proyecto al final de la vida til.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) VALOR RESIDUAL Mtodo N 1: Mtodo contable. Este mtodo se basa en determinar el valor en libros de los activos del negocio al final de la vida til del mismo. Contablemente, el valor de los activos depende de la depreciacin que estos enfrenten. En el Per, el mtodo de depreciacin permitido es el mtodo lineal; adems, la legislacin seala que las tasas a ser utilizadas para depreciar dependen del tipo de activo.

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) VALOR RESIDUAL Mtodo N 1: Mtodo contable. La determinacin del valor residual mediante el mtodo contable se debe efectuar slo a nivel de perfil y, ocasionalmente, en el de prefactibilidad. Esto ltimo, por cuanto dicho mtodo constituye un procedimiento en extremo conservador.
VI VI j j K j VR = Nj j =1
n

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) VALOR RESIDUAL Mtodo N 1: Mtodo contable. Ejemplo: La maquinaria se deprecia 10% anual.
0 Ingreso por ventas Costos variables (40%) Costos fijos Depreciacin UAI Impuesto (30%) Utilidad neta Depreciacin Flujo de Caja Operativo Terreno Maquinaria Capital de trabajo (25%) Valor residual Flujo de Caja de Inversiones Flujo de Caja Econmico 1 200,000 (80,000) (30,000) (20,000) 70,000 (21,000) 49,000 20,000 69,000 2 200,000 (80,000) (30,000) (20,000) 70,000 (21,000) 49,000 20,000 69,000 3 300,000 (120,000) (30,000) (20,000) 130,000 (39,000) 91,000 20,000 111,000 4 300,000 (120,000) (30,000) (20,000) 130,000 (39,000) 91,000 20,000 111,000 5 300,000 (120,000) (30,000) (20,000) 130,000 (39,000) 91,000 20,000 111,000 40,000 75,000 100,000 215,000 326,000

(40,000) (200,000) (50,000) (290,000) (290,000)

0 0 69,000

(25,000) (25,000) 44,000

0 0 111,000

0 0 111,000

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) VALOR RESIDUAL Mtodo N 2: Mtodo comercial. Se basa en que los valores contables no reflejan el verdadero valor que podrn tener los activos al trmino del periodo de evaluacin. Por tal motivo, se plantea que el valor residual de la empresa corresponder a la suma de valores de mercado que sea posible esperar de cada activo, corregida por su efecto tributario.
n n VR = VCj + VM j VCj (1 T ) J =1 j =1 j =1 n

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) VALOR RESIDUAL Mtodo N 2: Mtodo comercial. Una gran dificultad es estimar con precisin el valor de mercado de una activo en el futuro, por cuestiones de prdida de valor o de tecnologa. Se recomienda utilizar este mtodo para aquellos proyectos donde son pocos los activos en los que ser necesario invertir. El valor residual de un activo se calcula por:
VR = VC + (VM VC )(1 T ) VR = VM (VM VC ) T

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) VALOR RESIDUAL Mtodo N 2: Mtodo comercial. Ejemplo: Un proyecto invierte en dos activos.
Valor de mercado Valor contable UAI Impuesto Utilidad neta Valor contable Valor residual Activo A 10,000 (6,000) 4,000 (1,200) 2,800 6,000 8,800 Activo A 10,000 (1,200) 8,800 Activo B 4,000 (5,000) (1,000) 300 (700) 5,000 4,300 Activo B 4,000 300 4,300 Total 14,000 (11,000) 3,000 (900) 2,100 11,000 13,100 Total 14,000 (900) 13,100

Valor de mercado Impuesto Valor residual

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) VALOR RESIDUAL Mtodo N 3: Mtodo econmico. Considera que el proyecto tendr un valor equivalente a lo que ser capaz de generar a futuro. Corresponde al monto al cual la empresa estara dispuesta a vender el proyecto. Al final del horizonte de evaluacin el proyecto debe encontrarse en un nivel de operacin estabilizado. El valor residual se puede calcular por:
VR = FCn k

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) VALOR RESIDUAL Mtodo N 3: Mtodo econmico. El problema es que no es posible suponer que el proyecto pueda mantener a perpetuidad el mismo nivel de ingresos neto sin la reposicin normal de equipos; por lo tanto, al flujo de caja normal promedio se le debe restar la depreciacin, como una forma de incorporar el efecto de las inversiones de reemplazo.
VR = FCn Depn k

FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) FLUJO DE CAJA DE INVERSIONES (FCI) VALOR RESIDUAL Si el valor residual se calcula por los mtodos contable o comercial se debe agregar a ste la recuperacin de la inversin en capital de trabajo. Si se calcula por el mtodo econmico no se incluye, por cuanto este mtodo valora la capacidad de generacin de flujos futuros, con la configuracin de activos existentes en el momento de su clculo. Los mtodos contable y comercial se utilizan para proyectos con vida til definida; el mtodo econmico para proyectos con una vida til indefinida.

FLUJO DE CAJA FINANCIERO (FCF) Tambin denominado Flujo de Caja de los Inversionistas o de los Accionistas (FCA). Es el flujo de caja que incorpora las fuentes de financiamiento de terceros; considerando el prstamo, la cuota a pagar el prstamo y el ahorro de impuestos generado por los intereses pagados. Tiene por finalidad medir la rentabilidad de los recursos propios cuando el proyecto es apalancado.

FLUJO DE CAJA FINANCIERO (FCF) Una de las formas de estimar el Flujo de Caja Financiero es a partir del Flujo de Caja Econmico, como se muestra a continuacin:
18 19 20 21 22 23 24 (+) (+) () () (=) (+) (=) FLUJO DE CAJA ECONOMICO (FCE) Prstamo Amortizacin Intereses Flujo de Caja de la Deuda (FCD) [19+20+21] Ahorro de impuestos (AI = t*I) FLUJO DE CAJA FINANCIERO (FCF) [18+22+23]

Otra forma de estimar el FCF es la siguiente:

FLUJO DE CAJA FINANCIERO (FCF)

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 (+) (+) (=) () (=) () () () (=) () (=) () (=) (+) (=) () () (+) (=) (+) () (=) Ingresos por ventas Otros ingresos Total de ingresos [1+2] Costo de ventas Utilidad bruta [3+4] Gastos de ventas Gastos de administracin Depreciacin Utilidad antes de intereses e impuestos (UAII) [5+6+7+8] Gastos financieros (intereses) Utilidad antes de impuestos (UAI(F)) [9+10] Impuestos (F) Utilidad neta (F) [11+12] Depreciacin Flujo de Caja Operativo (FCO (F)) [13+14] Inversin Cambio en capital de trabajo neto Valor residual Flujo de Caja de Inversiones (FCI) [16+17+18] Prstamo Amortizacin FLUJO DE CAJA FINANCIERO (FCF) [15+19+20+21]

FLUJOS DE CAJA DE PROYECTOS EN EMPRESAS EN MARCHA FLUJOS DE CAJA INCREMENTALES COSTOS HUNDIDOS Son costos atribuibles al proyecto que ya han ocurrido y que no pueden ser recuperados independientemente si el proyecto es aceptado o rechazado. Los costos hundidos no son salidas de efectivo incrementales. Ejemplo: El pago a una consultora de marketing que realiz la investigacin de mercado para la introduccin de un nuevo producto que sea objeto del proyecto.

FLUJOS DE CAJA DE PROYECTOS EN EMPRESAS EN MARCHA FLUJOS DE CAJA INCREMENTALES COSTOS DE OPORTUNIDAD Tal vez una empresa tenga un activo que est considerando vender, arrendar o usar en alguna otra rea del negocio. Se pierden rentas potenciales de los usos alternativos si se usa el activo en un proyecto nuevo. Se pueden considerar significativamente estas rentas perdidas como costos. Se conoce como costos de oportunidad porque aceptado el proyecto, la empresa renuncia a otras oportunidades de usar los activos.

FLUJOS DE CAJA DE PROYECTOS EN EMPRESAS EN MARCHA FLUJOS DE CAJA INCREMENTALES EFECTOS COLATERALES Son los efectos que tiene un proyecto sobre los flujos de caja que se generan en otras reas de la empresa. El efecto ms importante es el desgaste. El desgaste es el flujo de caja que transfiere de los clientes y ventas a otros productos de la empresa a un proyecto nuevo. Ejemplo: En el VAN de un nuevo modelo de vehculo deducir las prdidas ocasionadas en las ventas del modelo del vehculo antiguo.

FLUJOS DE CAJA DE PROYECTOS EN EMPRESAS EN MARCHA EJEMPLO:

PROYECTO DE REEMPLAZO

TASAS DE DESCUENTO
DR. WILVER RONDON ARCE

COSTO DE CAPITAL DEFINICION Llamado tambin Costo Promedio de Capital (CPC) o Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC o WACC). Normalmente es el promedio ponderado de los costos financieros de los prestamos a largo plazo ms el costo de oportunidad de capital contable de la empresa, debido a que se estn utilizando ambos recursos.

COSTO DE CAPITAL BALANCES

BALANCE CONTABLE BALANCE FINANCIERO

PC AC PNC ANC
CAPITAL DE TRABAJO NETO ACTIVOS FIJOS NETOS DEUDA

PAT

CAPITAL

COSTO DE CAPITAL COSTO FINANCIERO DE LA DEUDA (Kd) Incluyen los intereses generados ms todos los costos que intervienen en la operacin, como comisiones, portes, mantenimiento de cuenta, etc.). Cada vez que una empresa obtiene endeudamiento el gobierno la premia porque genera un escudo fiscal, que se denomina ahorros de impuestos (AI). En consecuencia el costo de la deuda despus de impuestos se calcula mediante:

KdDI = Kd (1 T )

AI = T . I

Donde: Kd : Costo de la deuda antes de impuestos. T : Tasa de impuestos.

COSTO DE CAPITAL COSTO FINANCIERO DE LA DEUDA (Kd) Ejemplo: Se presentan dos empresas, una sin deuda y otra con deuda de $ 200 a tasa de inters del 10% anual.
SIN DEUDA CON DEUDA UAII 100 100 Intereses 0 20 UAI 100 80 Impuestos (30%) 30 24 Utilidad Neta 70 56
AI = 30 24 = 6 $
AI = t.I = 0.30(20) = 6 $
Kd DI = 20 6 = 0.07 7% 200

Kd

DI

= Kd (1 T ) = 0.10(1 0.30) = 0.07 7%

COSTO DE CAPITAL COSTO FINANCIERO DE LA DEUDA (Kd)

Prstamo : $ 12,000 Tasa de inters : 18% anual. Plazo : 4 aos. Forma de pago : Anual. Comisin Flat : 3% del prstamo. Portes y otros : $ 35 por ao.
AO PRINCIPAL INTERES 0 12,000.00 1 12,000.00 2,160.00 2 9,699.14 1,745.84 3 6,984.12 1,257.14 4 3,780.39 680.47

0.18(1 + 0.18)4 R = 12,000 = 4,460.86 $ 4 (1 + 0.18) 1

AMORT. PORTES COMISION 360.00 2,300.86 35.00 2,715.02 35.00 3,203.72 35.00 3,780.39 35.00

FLUJO -11,640.00 4,495.86 4,495.86 4,495.86 4,495.86

Kd = 19.99% anual

Kd DI = 0.1999(1 0.30 ) = 0.14 14% anual

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) Es aquella parte de la inversin que debe financiarse con capital propio. El inversionista asignar sus recursos disponibles al proyecto si la rentabilidad esperada compensa los resultados que podra obtener si destinara esos recursos a otra alternativa de inversin de igual riesgo. Tambin se le llama costo de oportunidad de los inversionistas. Se refiere al rendimiento al que se renuncia por invertir en un alternativa para invertir en otra, cuyo rendimiento debe ser superior. En tal sentido, el costo de oportunidad, es el rendimiento mnimo que se acepta al invertir en un proyecto.

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO DE GORDON-SHAPIRO O modelo de descuento de dividendos que crecen a una tasa g. Ejemplo:
DIV 1 Ke = +g P0
DIV 1 = DIV
0

(1 + g )

g = Tasa de retencin x ROE

Una empresa acaba de repartir dividendos de $ 5 por accin; estos dividendos crecen a una tasa promedio anual de 3%. Si el precio de estas acciones es de $ 50; hallar el costo de los accionistas comunes.
DIV1 = 5(1 + 0.03 ) = 5.15 $
Ke = 5.15 + 0.03 = 0.133 13.3% anual 50

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM La tasa requerida de un inversor es igual a la tasa libre de riesgo ms una prima de riesgo, donde el nico riesgo importante es el riesgo sistemtico ().
Ke= RF + e (RM RF )

Ejemplo: Si la tasa sin riesgo es igual al 5%, el rendimiento esperado del mercado es del 12% y la beta de la empresa A es de 0.9. Calcular el costo de oportunidad de los accionistas de la empresa A. Ke = 0.05 + 0.9(0.12 0.05) = 0.113 11.3%

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM SUPUESTOS: No hay costos de transaccin. Todos los activos son negociables. Las inversiones son infinitamente divisibles. Los inversionistas tienen expectativas homogneas. No existen imperfecciones en el mercado.

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM RIESGO DE UN ACTIVO () Para medir el riesgo de un activo se utiliza la beta del activo:
iM i = 2 M iM i O tambin: i = M

La beta mide la sensibilidad de un cambio de la rentabilidad de un activo individual ante un cambio de la rentabilidad de la cartera del mercado. Ejemplo: Si i = 0.85; nos indica que por cada 1% que aumenta la rentabilidad del mercado, la rentabilidad del activo i aumenta en 0.85%

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM La beta del mercado es uno (M = 1), por lo tanto:
Si i > 1, el activo i es riesgoso. Si i = 1, el activo i tiene riesgo similar al mercado. Si 0 < i < 1, el activo i es moderadamente riesgoso. Si i = 0, el activo i es un activo libre de riesgo. Si i < 0, el activo i reacciona contrario al mercado.

La beta de un activo es la pendiente de la ecuacin de regresin lineal de la rentabilidad de un activo respecto a la rentabilidad del mercado. A esta lnea de regresin se llama Lnea Caracterstica.

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PRIOPOS (Ke) MODELO CAPM

D ISPER SION D E LA S R EN T A B ILID A D ES
0. 2 5 0. 2 0 0. 1 5

LINEA CARACTERISTICA

y = 1 .0 6 1 3 x - 0 .0 0 2 3
0. 1 0 0. 0 5 0. 0 0 - 0. 20 - 0. 1 5 - 0. 1 0 - 0. 0 5 0. 00 - 0. 0 5 - 0. 1 0 - 0. 1 5 - 0. 2 0 - 0. 2 5 0 . 05 0. 1 0 0. 1 5

R EN TA B I LI D A D D EL M ER C A D O

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM Ejemplo:

Sem.
1 2 3 4 5
PA

IGB
2,000 2,800 3,500 3,325 3,990

RA

RM

(RA R A ) 2 (RM RM )2 (RA RA)(RM RM)

80 100 120 108 135

0.25 0.20 -0.10 0.25 0.60

0.40 0.25 -0.05 0.20 0.80

0.0100 0.0025 0.0625 0.0100 0.0850

0.0400 0.0025 0.0625 0.0000 0.1050

0.0200 0.0025 0.0625 0.0000 0.0850

RA
0.15

2 2 AM A AM A M M 0.20 0.02125 0.02625 0.02125 0.14577 0.16202 0.89974

RM

A =

AM 0.02125 = = 0.81 2 M 0.02625

A =

AM A (0.89974)(0.14577) = = 0.81 0.16202 M

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM Ejemplo:

LINEA CARACTERISTICA
0.35 RENTABILIDAD DEL ACTIV O "A" 0.30 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 -0.10 -0.050.00 -0.10 -0.15 RENTABILIDAD DEL MERCADO 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 y = 0.8095x - 0.0119

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM Este modelo tiene varios problemas por la utilizacin de la beta de la empresa, sobre todo si no cotiza en bolsa; por lo que surgen las siguientes interrogantes: Qu beta utilizar si nuestra empresa no cotiza en la bolsa de valores? Debe seleccionar una empresa que si transe en bolsa y que sea comparable: mismo giro, volumen de ventas, similar potencial, rea geogrfica, leverage (D/E). Con la beta de esta empresa comparable se puede estimar Ke.

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM Qu beta utilizar si la empresa comparable que cotiza en la bolsa de valores no tiene deuda? La beta que se obtenga de esa empresa es una beta desapalancada (u), por lo tanto se debe calcular la beta apalancada (e) con el leverage D/E de nuestra empresa.

D eA = u B 1 + (1 T ) E A

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM Qu beta utilizar si la empresa comparable que cotiza en la bolsa de valores tiene un leverage D/E diferente a nuestra empresa? Desapalancar la beta de la empresa comparable para apalancarla con el leverage D/E de nuestra empresa; para ello se utiliza la siguiente expresin:
1 + (1 T e A = eB 1 + (1 T

) )

D E D E

A B

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM

Ejemplo: La empresa A no cotiza en bolsa y tiene una relacin D/E igual a 0.8. Considerando a una empresa B comparable del sector que transa en bolsa; estimar la beta apalancada para esta empresa si: a) La empresa B tiene una beta de 1.2 y una relacin D/E igual que la empresa A. b) La empresa B no tiene deuda y tiene una beta de 0.75. c) La empresa B tiene una beta de 0.9 y una relacin D/E igual a 0.50.

COSTO DE CAPITAL COSTO DE RECURSOS PROPIOS (Ke) MODELO CAPM Solucin: a) b)

D eA = u B 1 + (1 T ) = 0.75[1 + (1 0.30)(0.80)] = 1.17 E A

eA = eB = 1.2

c)
D 1 + (1 T ) E A = 0 .9 1 + (1 0 .30 )(0 .80 ) = 1 .04 e A = eB 1 + (1 0 .30 )(0 .50 ) 1 + (1 T ) D E B

COSTO DE CAPITAL COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (WACC) Es el promedio ponderado de los costos financieros de los prestamos a largo plazo ms el costo de oportunidad de los inversionistas, debido a que se estn utilizando ambos recursos. Tomando en consideracin las categoras anteriores el WACC queda definido por:
E D WACC = Kd (1 T ) + Ke D+E D+E

COSTO DE CAPITAL COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL (WACC)

Ejemplo: Un proyecto requiere una inversin de $ 40,000, para lo cual se ha solicitado un prstamo de $ 16,000 con un costo del 10% anual y el resto ser financiado con recursos propios. La tasa sin riesgo es 4% y el rendimiento esperado del mercado es de 12%. Se ha estimado una beta para este proyecto de 1.25. Calcular: a) El costo de oportunidad de los accionistas. b) El WACC.

a) Ke = R + e (R M R ) = 0.04 + 1.25(0.12 0.04) = 14% F F b)

WACC= Wd .Kd (1 T ) + We.Ke = 0.4(0.10)(1 0.30) + 0.6(0.14) = 11.2%

ANALISIS DE SENSIBILIDAD
DR. WILVER RONDON ARCE

ANALISIS DE SENSIBILDAD DEFINICION En ocasiones, se deben evaluar proyectos cuyas estimaciones se basan en factores que no son completamente seguros o ciertos, pero que tampoco tienen probabilidades definidas de ocurrencia. El anlisis de sensibilidad es el primer paso para reconocer la incertidumbre. El anlisis de sensibilidad permite medir el cambio de un resultado, dado un cambio en un conjunto de variables, tanto en trminos relativos como en trminos absolutos.

ANALISIS DE SENSIBILDAD CUIDADOS EN EL ANALISIS DE SENSIBILIDAD Reconocer que el cambio en el resultado depende de cmo se haya construido el modelo y de los valores iniciales de las variables por analizar. Que los cambios en las variables deben ser iguales de manera que se pueda comparar los resultados. Reconocer la posibilidad de que las relaciones entre las variables y los resultados no sean lineales. Al analizar la sensibilidad de las variables hay que hacerlo de una en una si se desea determinar cules de las variables son las ms crticas.

ANALISIS DE SENSIBILDAD PARA QUE SIRVE? Identificar las variables ms crticas. Identificar dnde se debe dedicar ms esfuerzos tanto en el proceso de planeacin como en el control y seguimiento de una decisin. Identificar las variables que deben ser incluidas en la creacin de escenarios o en la simulacin de Monte Carlo.

ANALISIS DE SENSIBILDAD TIPOS DE SENSIBILIZACION De acuerdo al nmero de variables que se sensibilicen en forma simultanea, el anlisis puede clasificarse como unidimensional o multidimensional. En el anlisis unidimensional, la sensibilizacin se aplica a una sola variable, mientras que en el multidimensional se examinan los efectos sobre los resultados que se producen por la incorporacin de variables simultaneas en dos o ms variables relevantes.

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. Ejemplo: Los directivos de una empresa estn preparando los flujos de caja de un proyecto, sin crecimiento, con una vida til de 5 aos. Se tiene conocimiento de la siguiente informacin:
INVERSION INICIAL PRECIO UNITARIO CANTIDAD DE VENTAS COSTO VARIABLE UNITARIO COSTO FIJO TOTAL TASA IMPOSITIVA TASA DE DESCUENTO 250 $ 10 $/TM 20 TM 4 $/TM 30 $ 30% 10%

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. Los flujos de caja previstos del proyecto y el valor del VAN se presentan a continuacin:
RUBROS 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 INGRESO POR VENTAS (P.Q) COSTO VARIABLE TOTAL (CVu.Q) COSTO FIJO TOTAL (CFT) DEPRECIACION (D) UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS (1-2-3-4) IMPUESTOS (T.5) UTILIDAD NETA (5-6) DEPRECIACION (D) FLUJO DE CAJA OPERATIVO (7+8) INVERSION INICIAL (I0) FLUJO DE CAJA TOTAL (9+10) VAN = Aos 0 1 al 5 200 80 30 50 40 12 28 50 78 78

-250 -250 45.68

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. Para realizar el anlisis de sensibilidad del proyecto se asigna a cada variable su valor pesimista y optimista como se presenta a continuacin:
ESCENARIO PESIMISTA ESPERADA OPTIMISTA 17 20 24 8 10 11 5 4 3 40 30 25

VARIABLE CANTIDAD DE VENTAS PRECIO UNITARIO COSTO VARIABLE UNITARIO COSTO FIJO TOTAL

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. Seguidamente se debe recalcular el VAN de acuerdo a los nuevos valores de las variables. Por ejemplo para la cantidad de ventas pesimista el VAN sera:
RUBROS 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 INGRESO POR VENTAS (P.Q) COSTO VARIABLE TOTAL (CVu.Q) COSTO FIJO TOTAL (CFT) DEPRECIACION (D) UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS (1-2-3-4) IMPUESTOS (T.5) UTILIDAD NETA (5-6) DEPRECIACION (D) FLUJO DE CAJA OPERATIVO (7+8) INVERSION INICIAL (I0) FLUJO DE CAJA TOTAL (9+10) VAN = Aos 0 1 al 5 170 68 30 50 22 6.6 15.4 50 65.4 65.4

-250 -250 -2.08

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. Desarrollando el anlisis de sensibilidad para las variables correspondientes, se obtiene los siguientes resultados:
VALOR ACTUAL NETO (VAN) PESIMISTA ESPERADA OPTIMISTA -2.08 45.68 109.37 -60.46 45.68 98.75 -7.39 45.68 98.75 19.15 45.68 58.95

VARIABLE CANTIDAD DE VENTAS PRECIO UNITARIO COSTO VARIABLE UNITARIO COSTO FIJO TOTAL

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. El anlisis de sensibilidad tambin se puede efectuar para diferentes cambios porcentuales de las variables significantes:

ANALISIS DE SENSIBILIDAD DEL VAN ($)

VARIABLES Cantidad de ventas Precio unitario Costo variable unitario Costo fijo total CAMBIOS RELATIVOS EN LAS VARIABLES CRITICAS -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% -49.85 -18.00 13.84 45.68 77.52 109.37 141.21 -113.53 -60.46 -7.39 45.68 98.75 151.82 204.89 109.37 88.14 66.91 45.68 24.45 3.22 -18.00 69.56 61.60 53.64 45.68 37.72 29.76 21.80

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. En la siguiente tabla se muestra los cambios porcentuales del VAN ante diferentes cambios porcentuales de las variables significantes:

ANALISIS DE SENSIBILIDAD DEL VAN (%)

VARIABLES Cantidad de ventas Precio unitario Costo variable unitario Costo fijo total CAMBIOS RELATIVOS EN LAS VARIABLES CRITICAS -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% -209% -139% -70% 0% 70% 139% 209% -349% -232% -116% 0% 116% 232% 349% 139% 93% 46% 0% -46% -93% -139% 52% 35% 17% 0% -17% -35% -52%

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. En el siguiente grfico se muestra el anlisis de sensibilidad del VAN:
ANALISIS DE SENSIBILIDAD
250 200

UNIDADES MONETARIAS

150 100
Cant idad de vent as

50 0 -30% -50 -100 -150 -20% -10% 0% 10% 20% 30%

Precio unit ario Cost o variable unit ario Cost o f ijo t ot al

VARIACION PORCENTUAL

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. El anlisis unidimensional de la sensibilidad del VAN tambin determina hasta donde puede modificarse el valor de una variable para que el proyecto siga siendo rentable. Se debe definir el modelo matemtico del proyecto y en base a ste determinar los valores crticos de las variables El modelo matemtico del proyecto anterior es:
(1 + r )n 1 VAN = I 0 + [(P Q CVu Q CFT D )(1 T ) + D] n r (1 + r )

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. PRECIO MINIMO ACEPTABLE El precio crtico que hace que el VAN sea igual a cero se puede obtener de la expresin:
(1 + 0.10 )5 1 0 = 250 + [(P ( 20 ) 4( 20) 30 50 )(1 0.30 ) + 50 ] 5 0.10 (1 + 0.10 )

Al despejar P se obtiene el precio unitario mnimo del proyecto si todas las dems variables se mantienen constantes. PMIN = 9.14 $/TM

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO UNIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. VALORES CRITICOS DE OTRAS VARIABLES Al hacer anlisis similares para las otras variables relevantes del proyecto se han obtenido los siguientes resultados:
PMIN QMIN CVu MAX CFTMAX 9.14 $/TM 17.13 TM 4.86 $/TM 47.22 $

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO MULTIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. El anlisis multidimensional, a diferencia del unidimensional, adems de incorporar el efecto combinado de dos o ms variables, busca determinar de qu manera vara el VAN frente a cambios en los valores de esas variables como una forma de definir el efecto en los resultados de la evaluacin de errores en las estimaciones. El error en la estimacin se puede medir por la diferencia entre el valor estimado en la evaluacin y otros que pudiera adoptar la variable eventualmente.

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO MULTIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. Ejemplo: Se desea analizar un proceso de recesin con inflacin en la economa que conllevara a los siguientes cambios en el proyecto:
Reduccin del volumen de ventas Incremento del precio unitario Incremento del costo variable unitario 15% 10% 5%

Determinar la variacin porcentual del VAN ante los cambios de las tres variables.

ANALISIS DE SENSIBILDAD MODELO MULTIDIMENSIONAL PARA EL V.A.N. Recalculando el VAN se obtiene:

RUBROS 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 INGRESO POR VENTAS (P.Q) COSTO VARIABLE TOTAL (CVu.Q) COSTO FIJO TOTAL (CFT) DEPRECIACION (D) UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS (1-2-3-4) IMPUESTOS (T.5) UTILIDAD NETA (5-6) DEPRECIACION (D) FLUJO DE CAJA OPERATIVO (7+8) INVERSION INICIAL (I0) FLUJO DE CAJA TOTAL (9+10) VAN = Aos 0 1 al 5 187.00 71.40 30.00 50.00 35.60 10.68 24.92 50.00 74.92 74.92

-250.00 -250.00 34.01

La variacin porcentual del VAN es de 25.55%, lo que significa que si ocurre dicho proceso econmico, el VAN del proyecto disminuir en 25.55%.

ANALISIS DE SENSIBILDAD VENTAJAS Y DESVENTAJAS El anlisis de sensibilidad se realiza para hacer evidente la marginalidad del un proyecto. Esta marginalidad se refiere al valor mnimo o mximo, dependiendo de la variable en discusin que pueda adoptar una variable para que el proyecto siga siendo rentable (VAN > 0). Si el cambio porcentual muy pequeo de una variable hace que el VAN se torne negativo, se dice que el proyecto es riesgoso respecto a dicha variable y debe ser analizada ms exhaustivamente para lograr estimaciones ms precisas y confiables. De esta manera reconocen las variables que requieren ms profundidad y detalle.

ANALISIS DE SENSIBILDAD VENTAJAS Y DESVENTAJAS Uno de los problemas que tiene este mtodo es que muchas veces se utiliza como un pretexto para calcular con exactitud algunas variables. Otro problema es que los resultados de ste mtodo pueden resultar ambiguos. Qu se considera pesimista y qu optimista? Estas consideraciones son muy subjetivas, por lo que el evaluador puede obtener resultados que para el inversionista no son correctos si es que ambos no tienen el mismo grado de subjetividad. En este sentido, el anlisis de sensibilidad es un mtodo ms para medir el riesgo de un proyecto ya que la decisin es del inversionista.

SIMULACION DE MONTE CARLO DEFINICION El modelo de Monte Carlo, llamado tambin mtodo de ensayos estadsticos, es una tcnica de simulacin de situaciones inciertas que permiten definir valores esperados para variables no controlables, mediante la seleccin aleatoria de valores, donde la probabilidad de elegir entre todos los resultados posibles est en estricta relacin con sus respectivas distribuciones de probabilidades. Para ello se utiliza un muestreo aleatorio de identificacin de eventos. Simulacin significa imitar. Se va a imitar el comportamiento de un sistema a travs de la manipulacin de un modelo que refleja la realidad.

SIMULACION DE MONTE CARLO EMPLEO DE MODELO DE MONTE CARLO El modelo de Monte Carlo se emplea para estimar la distribucin de probabilidad de diversas variables que condicionan las decisiones de inversin.
Tamao del mercado.

Participacin del mercado. Tasa de crecimiento del mercado. Precios de los productos. Inversin requerida. Valor de recuperacin de la inversin. Costos variables. Costos fijos. Vida til de los equipos.

SIMULACION DE MONTE CARLO PASOS PARA UNA SIMULACION 1. Preparar un resultados. modelo de proyeccin de los

2. Determinar las variables ms criticas a simular. 3. Determinar las distribuciones de probabilidad de las variables que se van a simular. 4. Establecer las correlaciones entre las variables. En el modelo de proyeccin se debe establecer este tipo de relaciones. 5. Calcular el nmero de simulaciones para realizar con base en estimaciones de error aceptable y confiabilidad.

SIMULACION DE MONTE CARLO PASOS PARA UNA SIMULACION 6. Correr las simulaciones. Cada corrida es un escenario posible y consistente basado en los supuestos establecidos en el modelo. Cada resultado debe ser guardado. 7. Analizar estadsticamente los resultados. Por ejemplo: valor esperado, varianza, coeficiente de variacin, probabilidad de que el resultado asuma ciertos valores, histograma o grfica de distribucin de probabilidad, etc.

SIMULACION DE MONTE CARLO EJEMPLO Las variables inciertas relevantes de un proyecto son la demanda global (Dg) y la participacin en el mercado (Pm). Estudios sealan que estas variables tienen las siguientes distribuciones de probabilidad:
DEMANDA GLOBAL 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 450,000 PROBABILIDAD 0.10 0.25 0.35 0.15 0.10 0.05 PARTICIPACION EN EL MERCADO 0.08 0.09 0.10 0.11 0.12 0.13 0.14 0.15 PROBABILIDAD 0.26 0.22 0.16 0.13 0.10 0.07 0.05 0.01

Determinar el valor esperado de la demanda del Py.

SIMULACION DE MONTE CARLO EJEMPLO La demanda del proyecto esta definida por: Dp = Dg*Pm Se debe asignar los rangos de los nmeros aleatorios:
DEMANDA GLOBAL 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 450,000 PROB. 0.10 0.25 0.35 0.15 0.10 0.05 PROB. ACUM. 0.10 0.35 0.70 0.85 0.95 1.00 NUMEROS ALEATORIOS 00 09 PARTICIP. MERCADO 0.08 0.09 0.10 0.11 0.12 0.13 0.14 0.15 PROB. 0.26 0.22 0.16 0.13 0.10 0.07 0.05 0.01 PROB. ACUM. 0.26 0.48 0.64 0.77 0.87 0.94 0.99 1.00 NUMEROS ALEATORIOS 00 25 26 47 48 63 64 76 77 86 87 93 94 98 99

10 34 35 69 70 84 85 94 95 99

SIMULACION DE MONTE CARLO EJEMPLO Generar nmeros aleatorios al azar o usar una tabla de nmeros aleatorios como la siguiente:
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 23 05 14 38 97 11 43 93 49 36 15 54 87 97 31 74 36 80 54 76 07 43 61 31 57 09 97 93 72 61 09 31 57 35 04 24 95 73 62 02 97 83 89 16 25 96 81 44 11 32 75 55 16 67 26 48 50 03 49 17 26 12 62 01 87 25 00 00 28 88 93 88 04 31 26 23 10 63 37 65 34 53 25 11 07 98 09 68 33 25 42 50 95 12 44 54 71 82 17 49 50 43 50 51 18 81 59 78 81 33 01 10 32 94 99 44 11 38 08 37 92 81 60 99 26 00 18 70 25 18 24 44 06 10 27 68 40 43 00 45 74 92 20 19 31 83 53 40 05 75 33 22 62 05 42 72 74 43 17 53 33 01 26 42 94 93 64 80 98 82 72 89 78 92 37 05 23 87 04 36 10 48 19 26 12 59 29 17 95 23

62 71 86 38 17 36 77 91 79 59

SIMULACION DE MONTE CARLO EJEMPLO De acuerdo a los nmeros aleatorios localizar los valores correspondientes de la demanda global y la participacin en el mercado.
PRUEBA 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 99 100 NUMEROS ALEATORIOS DEMANDA PARTICIP. GLOBAL MERCADO 23 05 14 38 97 11 43 93 49 36 07 43 61 31 57 09 97 93 72 61 29 95 17 23 VALORES DEMANDA PARTICIP. GLOBAL MERCADO 250,000 0.08 250,000 0.09 450,000 0.08 300,000 0.13 300,000 0.09 200,000 0.09 300,000 0.09 300,000 0.08 450,000 0.13 350,000 0.10 250,000 450,000 0.08 0.08 DEMANDA ANUAL DEL PROYECTO 20,000 22,500 36,000 39,000 27,000 18,000 27,000 24,000 58,500 35,000 20,000 36,000

SIMULACION DE MONTE CARLO EJEMPLO Se calcula el valor esperado (promedio) de la demanda anual del proyecto para el primer ao.
Dp
i =1 n

E ( Dp1 ) =

3,115,000 = 31,150 unidades 100

Si la tasa de crecimiento estimada de la demanda es 2% anual, la demanda futura del proyecto ser:
AO 1 2 3 4 5 DEMANDA 31,150 31,773 32,408 33,057 33,718