UNIVERSITATEA „ȘTEFAN CEL MARE” DIN SUCEAVA

FACULTATEA DE ȘTIINȚE ECONOMICE ȘI ADMINISTRAȚIE PUBLICĂ

SPECIALIZAREA: CONTABILITATE ȘI INFORMATICĂ DE GESTIUNE

RAPORT DE EVALUARE A
ÎNTREPRINDERII
S.C. ALFA S.A.

 Nume Prenume
→ Specializare grupa

SUCEAVA 202X
 Cuprins

Capitolul 1. Identificarea misiunii evaluatorului..........................................................................2

1.1. Obiectul evaluării.........................................................................................................................................2
1.2. Scopul și evaluarea utilizării............................................................................................................................4
1.3. Date generale despre client și destinatarul raportului de evaluare...............................................................4
1.4. Data evaluării....................................................................................................................................................4
1.5. Certificarea expertului evaluator....................................................................................................................4
1.6. Natura și sursa informațiilor pe care se bazează evaluarea...........................................................................5
1.7. Starea tehnică a activelor evaluate..................................................................................................................6
1.8. Ipoteze și condiții limitative..............................................................................................................................7
Capitolul 2. Analiza diagnostic a întreprinderii...........................................................................8
2.1. Descriere întreprindere....................................................................................................................................8
2.2. Diagnosticul juridic...........................................................................................................................................8
2.2.1. Actul de constituie și forma juridică...........................................................................................................8
2.2.2. Statutul și contractul de societate...............................................................................................................9
2.2.3. Capitalul social............................................................................................................................................9
2.2.4. Dreptul de proprietate...............................................................................................................................10
2.2.5. Registrele și evidențele contabile..............................................................................................................10
2.2.6. Situația datoriilor și creanțelor.................................................................................................................10
2.2.7. Licențe, emblema, marca de comerț, brevete............................................................................................10
2.2.8. Autorizații de funcționare.........................................................................................................................10
2.3. Diagnosticul resurselor umane.......................................................................................................................11
2.3.1 Salariați, drepturi sociale...........................................................................................................................11
2.3.2. Litigii.........................................................................................................................................................11
2.3.3. Personalul.................................................................................................................................................11
2.4. Diagnosticul managementului și structurii organizaționale........................................................................13
2.4.1. Organizarea și structura societății............................................................................................................13
2.4.2. Conducerea societății................................................................................................................................13
2.5. Diagnosticul operațional.................................................................................................................................13
2.6. Diagnosticul comercial....................................................................................................................................14
2.6.1. Mediul........................................................................................................................................................14
2.6.2. Produsele și serviciile societății.................................................................................................................15
2.6.3. Piața și clienții...........................................................................................................................................15
2.6.4. Furnizorii..................................................................................................................................................15
2.6.5. Concurența................................................................................................................................................15
 2.6.6. Organizarea activității comerciale............................................................................................................15
2.6.7. Politica de prețuri......................................................................................................................................15
2.6.8. Situația sectorului.....................................................................................................................................15
2.6.9. Concluzii privind situația ofertei și a pieței..............................................................................................17
2.7. Diagnosticul economico-financiar..................................................................................................................17
2.7.1. Analiza financiar-patrimoniala..........................................................................................................17
2.7.1.1. Analiza bilanţului............................................................................................................................17
2.7.1.2. Analiza performantelor întreprinderii pe baza ratelor financiare..................................................18
2.7.1.3. Analiza corelaţiei FR – NFR...........................................................................................................19
2.7.1.4. Analiza lichidităţii şi a solvabilităţii................................................................................................19
2.7.1.5. Analiza Rentabilităţii.......................................................................................................................20
2.7.1.6. Analiza contului de profit şi pierdere..............................................................................................20
2.7.1.7. Analiza cheltuielilor întreprinderii.................................................................................................21
2.7.1.8. Analiza indicatorilor de activitate...................................................................................................22
2.7.1.9. Analiza indicatorilor de rentabilitate..............................................................................................23
Capitolul 3. Aplicarea metodelor de evaluare.............................................................................24
3.1. Identificarea entității/proprietății.............................................................................................................24
3.2. Abordarea pe bază de venit.......................................................................................................................24
3.2.1. Fundamentarea previziunilor veniturilor şi cheltuielilor.........................................................................24
3.2.2. Previziunea cifrei de afaceri.....................................................................................................................25
3.2.3. Estimarea cheltuielilor cu amortizarea.....................................................................................................25
3.2.4. Estimarea ratei de actualizare..................................................................................................................26
3.2.5. Estimarea Costului Capitalului Propriu (Cost of Equity)........................................................................26
3.2.6. Estimarea fluxurilor financiare la dispoziţia investitorilor......................................................................27
3.2.7. Estimarea valorii terminale.......................................................................................................................27
3.2.8. Estimarea ratei de creștere constantă (g).................................................................................................27
3.2.9. Estimarea valorii de piaţă a capitalului propriu.......................................................................................28
3.3. Abordarea pe bază de active.....................................................................................................................28
3.4. Abordarea pe bază de comparație............................................................................................................30
3.5. Concluziile faptelor principale și a datelor importante...........................................................................37
Bibliogafie.......................................................................................................................................39

Capitolul 1. Identificarea misiunii evaluatorului

1.1. Obiectul evaluării

 CERERE către,

S.C. DORIAN S.A.

S.C. ALFA S.A., reprezentată legal prin directorul POPA IOAN, cu sediul în Suceava, strada
George Enescu, nr. 30, solicit evaluarea societății în vederea obținerea unei valori de piață. Obiectul
evaluării se referă la întreg capitalul propriu al companiei în vederea stabilirii prețului în cadrul unei
oferte publice obligatorie în acord cu articolul 37 paragraful 2 al Legii 24/2017.
Prin prezența vă rugăm să efectuați evaluarea în vederea estimării unei valori de piață reale în
conformitate cu standardele ANEVAR. Patrimoniul entității este compus din următoarele bunuri:
1. Terenul are o suprafață de 4.000 mp., nr.cad/top 13465, Suceava
2. Clădire nr. cad/top 2322, Suceava
3. Depozit
Vă mulțumesc!

Data, 12.10.202x Semnătura,

Popa Ioan

Obiectivul principal al evaluării este reprezentat de aprecierea preţului acţiunii societăţii ALFA S.A.
Activitatea de bază a companiei constă în condiționarea medicamentelor de uz uman în diferite forma
galenice, acoperind aproape toate categoriile terapeutice, precum și comercializarea acestora. Produsele
ALFA S.A. sunt destinate în special pieței autohtone (97% din total vânzări în 2005). Exporturile (care
totalizează 5,7 milioane lei în 2005) s-au îndreptat în special către țările din Comunitatea Statelor
Independente.
 1.2. Scopul și evaluarea utilizării

Societatea are ca drept scop evaluarea pe baze legale a prețului acțiunilor, astfel încât organele de
conducere ale societăților respective să poată lua decizii fundamentale privind operațiunile cu acțiuni.
La data de 31.12.2012 societatea avea un sold creditor de 53.841.322 mii. lei. De asemenea, la acea
dată societatea avea un sold debitor de 202.180.057 mii. lei. Apreciem că atât debitele cât și creditele se
păstrează în limite normale, curente și nu sunt de semnalat probleme deosebite.
Societatea este la zi cu obligațiile datorate către bugetul statului.
Prezentul raport de evaluare va fi utilizat exclusiv în vederea respectării prevederilor contractuale,
așa cum sunt ele stipulate în cadrul contractului de prestări servicii nr. 100004817/30.10.2018.
Raportul de evaluare nu va putea fi utilizat pentru niciun alt scop decât cel declarat, evaluatorul nu
își asumă responsabilitatea niciodată și în nici o altă circumstanță sau context în care raportul de evaluare ar
putea fi utilizat.

1.3. Date generale despre client și destinatarul raportului de evaluare

 Denumirea societății: S.C. ALFA S.A. (în conformitate cu dovada de rezervare a denumirii
nr. 759216 din data de 15.12.2005).
 Societatea Comercială ALFA S.A. este persoană juridică, constituită în forma juridică a unei
societăți pe acțiuni „admisă la tranzacționare pe o piață reglementată” în conformitate cu
prevederile legii.
 Capitalul social subscris al S.C. ALFA S.A. are o valoare de 41.696.115 RON fiind
constituit din aporturi în numerar și în natură.
 Societatea comercială a fost înmatriculată la Oficiul Registrului Comerțului în județul
Suceava, sub nr, J40/363/1990.
 Societatea are Certificatul de înregistrare fiscală cod R336206.
În prezent, activitatea ALFA în Europa este solidă, compania ocupând a treia poziție. Cu sediul în
centrul Europei, operează în prezent în 25 de piețe și are acces la o populație țintă de peste un miliar de
oameni.
ALFA ocupă locul 4 în Europa de Est, având o poziție de lider în Cehia, Slovacia și România, în
vreme ce în Europa de Vest ocupă locul 6.

1.4. Data evaluării

Tipul valorii adecvat prezentei evaluări este „valoarea de piață” denumită de SEV 100 – Cadrul
general (IVS 100 – Cadrul general) ca fiind: o sumă care ar putea fi schimbată la data evaluării între un
client hotărât și un vânzător hotărât, într-o tranzacție nepărtinitoare în care ambele părți au acționat în
cunoștință de cauză.
Opinia finală asupra evaluării în cadrul raportului de evaluare prezentat a fost determinată de
condițiile pieței specifice din Septembrie 2018, data evaluării este de 30.09.2018 la un curs valutar de 4,663
RON/EURO. Data raportului este de 28.11.2018.

1.5. Certificarea expertului evaluator

Evaluatorul are față de societatea comercială ALFA S.A. poziția de executant. Evaluarea expusă în
prezentul raport este efectuată de către S.C. DORIAN S.A.. Respectarea procedurilor interne de calitate ale
companiei DORIAN S.A. a fost verificată de către Adrian Popescu, cu legitimația ANEVAR nr. 15355.
 Evaluatorul deține calificarea și competența de a realiza prezenta evaluare, aspect care poate fi
verificat de părți interesate în Tabloul Asociației (http://nou.anevar.ro/pagini/tabloul/asociației).
Afirmațiile prezentate și susținute în acest raport sunt adevărate și corecte, analizele, opiniile și
concluziile prezentate sunt limitate numai de ipotezele considerate și sunt analizate, opiniile și concluziile
personale ale Evaluatorului, fiind nepărtinitoare din punct de vedere profesional. În derularea întregului
proces al evaluării care a dus la opinia raportată, avaluatorul nu a fost constrâns sau influențat în niciun fel.
Suma reprezentând plata pentru realizarea prezentului raport nu are nici o legătură cu declararea în raport a
unei anumite valori (din evaluare) sau interval de valori care să favorizeze vreuna din părțile interesate și nu
este influențată de apariția unui eveniment ulterior.

1.6. Natura și sursa informațiilor pe care se bazează evaluarea

Analizele și opiniile cuprinse în prezenta lucrare, au fost efectuate și dezvoltate conform cerințelor
din Standardele de evaluare a bunurilor-ANEVAR, ediția 2018, în special cele adecvate tipului
proprietăților evaluate, scopului și instrucțiunii evaluării, pricipalele Standarde fiind următoarele:
 SEV 100-Cadrul general (VS-Cadrul general): cuprinde definițiile, principiile și conceptele
evaluării general acceptate pe care se bazează Standardele Internaționale de Evaluare. Acest Cadru
general ar trebui să fie luat în considerare în conformitate cu standardele individuale și aplicațiile
evaluării.
 SEV 101-Termenii de referință a evaluării (IVS 101): Standardele Internaționale de Evaluare sunt
elaborate pentru a fi aplicate unui spectru larg de evaluări, inclusiv pentru o verificare a evaluării,
caz în care verificatorul ar putea să nu fie solicitat să prezinte concluzia sa proprie asupra valorii.
Toate serviciile de evaluare, precum și munca depusă pentru efectuarea lor trebuie să fie adecvate
pentru scopul desemnat. Este important ca utilizatorul desemnat al evaluării să înțeleagă serviciile
ce vor fi furnizate și orice limitare asupra utilizării acestora, înainte de finalizarea evaluării și de
raportare.
 SEV 102-Implementare (IVS 102): documentarea făcută pe durata unei evaluări trebuie să fie
adecvată scopului evaluării solicitate și tipului valorii care se va raporta.
 SEV 103-Raportare (IVS 103): etapa finală a evaluării constă în comunicarea rezultatelor către
partea care a comandat evaluarea și către orice alți utilizatori desemnați. Este esențial ca raportul de
evaluare să comunice informațiile necesare pentru o înțelegere adecvată a evaluării sau a verificării
evaluării.
 SEV 230-Drepturi asupra proprietății imobiliare (IVS 230): Principiile conținute în Standardele
generale se aplică la evaluarea drepturilor asupra proprietății imobiliare. Acest standard include doar
modificări, cerințe suplimentare sau exemple specifice privind modul de aplicare a Standardelor
generale pentru evaluările care cad sub incidența acestui standard.
 SEV 310-Evaluări ale drepturilor asupra proprietății imobiliare pentru garantarea împrumutului
(IVS 310): Principiile conținute în Standardele generale se aplică evaluărilor în scopul garantării
împrumutului, cu excepția cazului în care acestea sunt modificare de acest standard.
Etapele parcurse pentru determinarea valorii de piață a ALFA S.A. sunt:
 documentarea, pe baza unei liste de informații solicitate clientului;
 inspecția amplasamentelor principale;
 discuții purtate cu conducerea societății;
 stabilirea limitelor și ipotezelor care au stat la baza elaborării raportului;
 selectarea tipului de valoare estimată în prezentul raport;
 analiza diagnostic pe baza tuturor informațiilor culese, interpretarea rezultatelor din punct de vedere
al evaluării;
 selectarea metodelor de evaluare considerate oportune pentru determinarea valorii societății
evaluate și exprimarea opiniei evaluatorului.
 Documente necesare pentru diagnostic şi evaluare:
 Situatii financiare ale societății
 Balanțele analitice (3 ani)
 Situația mijloacelor fixe
 Situația clienților neîncasați
 actul constitutiv
 acte necesare pentru evaluarea unui teren, apartament, utilaj etc.
 informații din presă
 regulamentul intern
 contractul de mangement
 autorizații de mediu
Informații colectate de evaluator:
 Date descriptive referitor la activitatea firmei și a domeniului în care aceasta activează;
 Informații privind competitorii aflați pe piața de produse farmaceutice;
 Date despre cuantum-uri/marje de venituri și cheltuieli.
Evaluatorul a utilizat în estimarea valorii numai informațiile și documentele avute la dispoziție,
acesta obținând date, opinii și estimări din surse considerate a fi corecte și nu își asumă
responsabilitatea în cazul în care aceste surse au furnizat date eronate.

1.7. Starea tehnică a activelor evaluate

Compania ALFA S.A. este o societate pe acțiuni, având capitalul social de 41.696.150 lei alocat
unui număr de 416.961.150 acțiuni nominative cu o valoare nominală de 0,1 lei.
Informații certe:
- Situațiile financiare ale companiei pentru intervalul 31.12.2012 – 31.12.2017
- Balanța analitică de la 30.09.2018
- Informații centralizate în cadrul chestionarului transmis cu privire la:
 Activitatea operațională a companiei
 Activitatea comercială a companiei
 Situația juridică a companiei și a patrimoniului său
 Situația patrimonială
 Active în exploatare/în afara exploatării
Responsabilitatea pentru aceste informații revine integral Clentului.
Informații pe care se bazează concluzia asupra valorii:
- Elemente de venituri și cheltuieli previzionate aferente companiei analizate, pornind de la datele
furnizate de către managementul companiei.
- Orice date relevante a căror considerare poate influența rezultatul metodelor aplicate.
Evaluatorul a utilizat în estimarea valorii numai informațiile și documentele pe care le-a avut la
dispoziție, fiind posibilă existența și a altor informații sau documente de care evaluatorul nu avea
cunoștință.
Evaluatorul a obținut informații, opinii, estimări din surse considerate a fi corecte și de încredere, dar nu
își asumă nici o responsabilitate în cazul în care acestea s-ar dovedi a fi incorecte.
 1.8. Ipoteze și condiții limitative

Valoarea opinată în raportul de evaluare este estimată în condițiile realizării ipotezelor care urmează
și în mod special în ipoteza în care situațiile la care se face referire mai jos nu generează nici un fel de
restricții în afara celor arătate expres pe parcursul raportului și a căror impact este expres scris că a fost luat
în considerare.
Principalele ipoteze de care s-a ținut cont în elaborarea prezentului raport de evaluare sunt
următoarele:
 Aspectele juridice se bazează exclusiv pe informațiile și documentele furnizate de către
reprezentanții ALFA S.A. prin personalul specializat referitoare la situația patrimonial-economică a
companiei și au fost prezentate fără a se întreprinde verificări sau investigații suplimentare. Dreptul
de proprietate asupra acțiunilor este considerat valabil și marketabil.
 Informațiile furnizate de terțe părți sunt considerate de încredere dar nu li se acordă garanții pentru
acuratețe.
 Se presupune că amplasamentele se conformează tuturor reglementărilor și restricțiilor de zonare și
utilizare, în afara cazului în care a fost identificată o non-conformitate, descrisă și luată în
considerare în prezentul raport.
 Evaluatorul nu a realizat o inspecție a imobilizărilor corporale aflate în exploatare. Nu am realizat o
analiză a clădirilor, nici nu am inspectat acele părți care sunt acoperite, neexpuse sau inaccesibile,
acestea fiind considerate în stare tehnică bună. Nu ne putem exprima opinia asupra stării tehnice a
părților neinspectate și acest raport nu trebuie înțeles că ar valida integritatea structurii sau
sistemului clădirilor.
 Din informațiile deținute de către evaluator, nu există nici un indiciu privind existența unor
contaminări naturale sau chimice la data evaluării care afectează valoarea proprietăților aflate în
patrimoniu sau a proprietăților vecine.
 Nu am realizat nici un fel de investigație pentru stabilirea existenței contaminanților. Se presupune
că nu există condiții ascunse sau neaparente ale proprietății imobiliare și a utilajelor, solului sau
structurii care să influențeze valoarea. Evaluatorul nu-și asumă nici o responsabilitate pentru
asemenea condiții sau pentru obținerea studiilor necesare pentru a le descoperi.
 Situația actuală a companiei evaluate și scopul prezentei evaluări au stat la baza selectării metodelor
de evaluare pentru estimarea valorii de piață.
 Analiza situațiilor financiare ale societății comerciale supuse evaluării în cadrul prezentului raport,
nu presupune că noi am efectuat un audit, revizie limitată pentru această societate. Nu ne asumăm
nici o responsabilitate cu privire la integralitatea, corectitudinea sau exactitatea oricărei informații
financiare primite de la societate sau în numele acesteia.
 Valoarea de piață estimată este valabilă la data evaluării. Întrucât piața, condițiile de piață se pot
schimba, valoarea estimată poate fi incorectă sau necorespunzătoare la un alt moment.
 Evaluatorul a utilizat în estimarea valorii numai informațiile pe care le-a avut la dispoziție, putând
exista și alte informații de care evaluatorul nu avea cunoștință.
 Intrarea în posesia unei copii a acestui raport nu implică dreptul de publicare a acestuia.
 Raportul de evaluare este valabil în condițiile economice, fiscale, juridice și politice de la data
întocmirii sale. Dacă aceste condiții se vor modifica, concluziile acestui raport își pot pierde
valabilitatea.
Prezentul proces de evaluare ce face obiectul acestei sinteze a fost întocmit în baza următoarelor ipoteze
speciale:
 Nu este cazul.
 Capitolul 2. ANALIZA DIAGNOSTIC A ÎNTREPRINDERII

2.1. Descriere întreprindere

 Denumirea societății: ALFA S.A.
 Sediul: Suceava, George Enescu, nr. 30
 Obiectiv principal de activitate: Fabricarea Preparatelor Farmaceutice conform cod CAEN-
2120
 Oficiul Registrului Comerțului nr. J40/363/1991
 Cod unic de înregistrare RO 336206.
Societatea, denumită anterior GAMA S.A. a fost înființată în 1962, ca întreprindere de
Medicamente Suceava. Sediul actual al Societății este B-dul George Enescu, nr. 30, Suceava. Societatea
este înregistrată la Registrul Comerțului cu numărul J40/363/1991.
În 1990 Gama a devenit societate pe acțiuni, prin încorporarea și preluarea întregului patrimoniu al
fostei IMB în conformitate cu decizia Guvernului. Capitalul social inițial a fost rezultatul diferenței dintre
active, inclusiv evaluări specifice a terenului și clădirilor donate de către stat societății, în conformitate cu
decizia Guvernului și pasivele deținute la aceeași dată.
În octombrie 2005, pachetul majoritar de acțiuni al societății a fost achiziționat de către Alfa Group
(un grup din industria farmaceutică ce operează în Europa Centrală și de Est), prin achiziția acțiunilor în
entitatea Beta. Grupul Alfa are control asupra operațiunilor societății.
Începând cu 24 ianuarie 2006, societatea și-a schimbat numele din Gama SA în Alfa SA.
Începând cu 11 mrtie 2009 s-a produs o modificare în structura acționariatului la nivel de grup (Beta
a achiziționat 97% din acțiunile Gama NV-părinte al societății).
Obiectul principal de activitate al societății este producția și comercializarea de preparate și
medicamente pentru uz uman.
Începând cu anul 2007, a fost luată o decizie la nivel de Alfa Group, în urma căreia societatea și-a
început operațiunile de comercializare prin subsidiară din România și anume Alfa International (entitate
încorporată în Elveția) („ZIRO”), iar ca rezultat, piața românească a fost aprovizionată cu produsele
societății Ziro. Începând cu 1 octombrie 2011 vânzările sunt efectuate direct prin entitatea Gama România
SRL iar după această dată, Ziro a devenit o entitate fără activitate care urmează a fi lichidată.
Societățile are acțiunile listate la Bursa de Valori București.
În prezent, activitatea Alfa în Europa este solidă, compania ocupând a treia poziție. Compania Alfa,
cu sediul situat în centrul Europei, operează în prezent în 25 de piețe și are acces la o populație țintă de
peste un miliard de oameni.
Alfa ocupă locul 4 în Europa de Est, având o poziție de lider în Cehia, Slovacia și România, în
vreme ce în Europa de Vest ocupă locul 6.

2.2. Diagnosticul juridic

Diagnosticul societății din punct de vedere juridic, are drept scop aprecierea situației actuale privind
riscurile care pot apărea în condițiile în care drepturile societății sunt lezate de terțe persoane juridice sau
fizice. În cele ce urmează vor fi analizate drepturile de funcționare ale societății, drepturile de proprietate,
drepturile sociale, comerciale, etc.

2.2.1. Actul de constituie și forma juridică

 Societatea Comercială „ALFA” S.A. este persoană juridică română, constituită în forma juridică a
unei societăți pe acțiuni „admisă la tranzacționare pe o piață reglementată” în conformitate cu prevederile
legii.
Capitalul social subscris al Societății Comerciale ALFA S.A. are o valoare de 41.696.115 RON
fiind constituit din aporturi în numerar și în natură.
Societatea Comercială a fost înmatriculată la Oficiul Comerțului, sub J40/363/1990.
Societatea Comercială are Certificatul de înregistrare fiscală cod R336206.

2.2.2. Statutul și contractul de societate

Societatea Comercială „ALFA” S.A. este persoană juridică română, constituită în forma juridică a
unei societăți pe acțiuni „admisă la tranzacționare pe o piață reglementată” în conformitate cu prevederile
legii. Societatea își desfășoară activitatea în conformitate cu prevederile legislației române privitoare la
emintenții de valori mobiliare, ale Legii nr. 31/1990, și a celor cuprinse în prezentul Act Constitutiv.
Domeniul principal de activitate al societății este fabricarea produeslor farmaceutice de
bază. Activitatea principală a societății este fabricarea preparatelor farmaceutice.
Activitățile secundare are societății sunt: CAEN 1089-Fabricarea altor produse alimentare; CAEN
0240-Activități de servicii anexe silviculturii; CAEN 1721-Fabricarea hârtiei și cartonului ondulat și a
ambalajelor din hârtie și carton; CAEN 1729-Fabricarea altor articole din hârtie și carton; CAEN 1812-Alte
activități de tipărire; CAEN 1813-Servicii pregătitoare pentru retipărire; CAEN 2319-Fabricarea de sticlărie
tehnică; CAEN 2611-Fabricarea subansamblurilor electronice (module); CAEN 3250-Fabricarea de
dispozitive, aparate și instrumente medicale și stomatologice; CAEN 3312-Repararea mașinilor; CAEN-
3319-Repararea altor echipamente; CAEN 3320-Instalarea mașinilor și echipamentelor industriale; CAEN
3521-Producția gazelor; CAEN 3522-Distribuția combustibililor gazoși, prin conducte; CAEN 3523-
Comercializarea combustibililor gazoși, prin conducte; CAEN 3831-Demontarea mașinilor și
echipamentelor scose din uz pentru recuperarea materialelor; CAEN 3832-Recuperarea materialelor
reciclabile sortate.
Modul de dizolvare și lichidare a societății se va face conform legislației în vigoare. Statul cuprinde
în structura sa toate drepturile și obligațiile care revin acționarilor conform legii.

2.2.3. Capitalul social

Capitalul social subscris al Societății Comerciale ALFA S.A. are o valoare de 41.696.115 RON și
este împărțit în 416.961.150 acțiuni normative la valoarea de 0,1 RON fiecare.
Acțiunile emise de societate sunt normative, indivizibile, de valoare egală, dematerializate, liber
negociabile și integral plătite și vor fi numerotate de societatea de registru independent contractată de
societate pentru a ține evidența registrului acționarilor.
Conform înregistrărilor din registrul acșionarilor ținut de Depozitul Central S.A. (din care un extras
al structurii acționariatului societății la data de 4 iunie 2010 este atașat prezentului ACT CONSTITUTIV),
la data de 4 iunie 2010 capitalul social al societății esra subscris și vărsat integral, astfel:
- Acționariatul Venoma Holdings Ltd cu sediul în Cipru, Nicosia, str. Karpenisi nr. 30, deține un
număr de 212.570.480 acțiuni, în valoare de 21.570.480 RON, reprezentând 50,9809% din capitalul
social al societății;
- Acționarul Gama NV, cu sediul în Olanda, str. Fred Roekestraat nr. 123, 1076 EE Amsterdam,
deține un număr de 99.771.169 acțiuni, în valoare de 9.977.116,9 RON, reprezentând 23,9282% din
capitalul social al societății;
 - Acționarul Sanofi Aventis Europe, cu sediul în Franța, 174 AVENUE FRANCE, 75013, PARIS,
deține un număr de 27,870,503 acțiuni, în valoare de 6.106.415 RON, reprezentând 6,6842% din
capitalul social al societății;
- Persoane fizice, care dețin un număr de 36.546.780 acțiuni, în valoare de 3.654.415 RON,
reprezentând 8,7650% din capitalul social al societății;
- Alte persoane juridice, care dețin un număr de 40.202.218 acțiuni, în valoare de 4.020.221,8 RON,
reprezentând 9,6417% din capitalul social al societății.

2.2.4. Dreptul de proprietate

Sediul societății este în România, localitatea Suceava, B-dul George Enescu, nr.30. Sediul nu poate
fi schimbat în altă localitate din România, pe baza hotărârii Adunării Generale a Acționarilor, potrivit legii.
Societatea va putea înființa, pe baza hotărârii Adunării Generale a Acționarilor, sucursale,
reprezentante, agenții, puncte de lucru și alte sedii secundare, precum și filiale situate în România și/sau în
străinătate.

2.2.5. Registrele și evidențele contabile

Societatea ține evidența contabilă în lei, întocmește bilanțul și contul de profit și pierdere, având în
vedere Normele Metodologice elaborate de Ministerul Finanțelor.
Bilanțul contabil anual și contul de profit și pierdere se publică în Monitorul Oficial.

2.2.6. Situația datoriilor și creanțelor

La data de 31.12.2012 societatea avea un sold creditor de 53.841.311 mii. lei.

De asemenea, la acea dată societatea avea un sold debitor de 202.180.057 mii. lei.
Apreciem că atât debitele cât și creditele se păstrează în limite normale, curente și nu sunt de semnalat
probleme deosebite.
Societatea este la zi cu obligațiile datorate către bugetul statului.

2.2.7. Licențe, emblema, marca de comerț, brevete

Până la această dată firma a reușit ca pe baza unor relații corecte să își atragă parteneri care i-au
încredințat lucrări care includ importuri, multe indirecte, iar o parte din produse au fost fabricate cu
încredințarea și sub protecția de marcă a unor firme din exterior.

2.2.8. Autorizații de funcționare

Documentele de reglementare aplicabile din punct de vedere al protecției mediului au fost

actualizate în anul 2012, astfel: autorizația de mediu 234/7.5.2012, cu valabilitate de 10 ani, acord de
preluare a apelor uzate 1521/31.08.2012 cu valabilitate nelimitată.
În urma inspecțiilor Gărzii de Mediu nu au fost înregistrate penalități.
Alfa și-a îndeplinit obiectivele privind valorificarea și reciclarea deșeurilor de ambalaje puse pe piață.
 2.3. Diagnosticul resurselor umane

2.3.1 Salariați, drepturi sociale

La data evaluării societatea avea 560 de salariați la sfârșitul anului 2012 cu contracte individuale de
muncă pe perioadă nedeterminată.
Drepturile angajaților și alte raporturi de muncă sunt reglementate prin Contractul Colectiv de Muncă.
Pentru 38% din angajați aceste drepturi sunt susținute de către Sindicatul Alfa S.A.
Nu au fost înregistrate conflicte de muncă între conducere și salariați.
Drepturile salariaților au fost achitate la zi, iar salariul minim respectă prevederile legale.
Salariul maxim este confidențial și este în conformitate cu grila de salarizare impusă de S.C. ALFA
S.A.
Societatea este la zi cu plata obligațiilor către bugetul statului referitoare la salariați.

2.3.2. Litigii

La data de 31 decembrie 2012, societatea este implicată în următoarele litigii legate de drepturi de
proprietate asupra activelor corporale: litigiul cu o persoană fizică pentru un teren situat în Comuna Moara.
Conducerea societății consideră că acest litigiu nu va avea un impact semnificativ asupra
operațiunilor și poziției financiare a societății.

2.3.3. Personalul
Personalul firmei este împărțit în două mari categorii:
 Personal direct productive;
 Personal administrație și indirect productiv.
Numărul mediu scriptic al personalului a a vut o evoluție relativ constantă între anii 2010-2012.

PERSONAL 2010 2011 2012

Nr. mediu de salariaţi 585 555 560

Din punct de vedere al principalelor categorii de angajați, peste 80% este reprezentat de personalul
administrativ și indirect productiv, iar restul de personalul direct productiv.

PERSONAL 2010 2011 2012

Personal direct productiv 120 114 107
Personal administrativ şi indirect productiv 465 441 453
Total 585 555 560
 În ceea ce privește profitul pe salariat se constată o scădere în ultimii trei ani de la 117 .916.61
lei/salariat în anul 2010, până la 69.680.93 lei/salariat în anul 2012, în timp ce numărul de salariat a
înregistrat de asemenea o ușoară scădere față de anul 2010.
INDICATOR 2011/2010(%) 2012/2011(%)
Dinamica efectivului mediu 94,87 100,90

Se constată o creștere a efectivului mediu pe interval de analiză. În anul 2011 comparativ cu anul
2010 se înregistrează o scădere ușoară a efectivului mediu de salariați, iar în anii următori se înregistrează o
creștere. Scăderea poate fi explicată prin faptul că firma a făcut numeroase investiții în utilaje performante
care înlocuiesc necesarul de forță de muncă. Un alt motiv este faptul că în această perioadă au fost ridicate
și standardele de calitate pentru produsele fabricate, ceea ce a necesitat o selecție mai riguroasă a
angajaților, lucru care a influențat ieșirile de personal.

INDICATORI 2010 2011 2012

Cifra de afaceri 259,644,377 235,648,166 248,164,630
Nr. salariaţi 585 555 560
Productivitatea medie anuala 443.836,54 424.591,29 443.151,13
 Productivitatea medie are o evoluție descrescătoare pe intervalul de timp 2010-2011, atingând
nivelul minim de 424.591,29 lei/salariat în 2011, după care urmează o evoluție ascendentă în intervalul de
timp 2011- 2012.
2.4. Diagnosticul managementului și structurii organizaționale
2.4.1. Organizarea și structura societății

În concordanță cu Statutul Companiei, Alfa S.A. este condusă de către Consiliul de Administrație, ai
căror membri, persoane fizice, sunt aleși de Adunarea Generală a Acționarilor pentru o perioadă de 4 ani.
AGA a validat Consiliul de Administrație cu următoarea componență:
Consiliul de Administrație (CA):
 1 Președinte al CA;
 4 membri.
Structura managementului:
 Derector general;
 Director economic;
 Director divizie farmaceutică;
 Director divizie chimică;
 Director resurse umane;
Comitetul de Direcție are componența:
 Director general – Președinte;
 Director general – Vicepreședinte;
 Director economic – Vicepreședinte;
 Director comercial – Vicepreședinte;
 Director tehnic – Vicepreședinte.

2.4.2. Conducerea societății

Consiliul de Administrație:
Componența Consiliului de Administrație la 31.12.2012 era următoarea:
 Președinte: Jacques Nathan;
 Membri: Gabriel Ioan Prada, Margareta Tănase, Simona Cocos.
Conducerea executivă:
Membrii conducerii executive la 31.12.2012:
 Director General: Simona Cocos;
 Director de Operațiuni Industriale: Margareta Tănase.

2.5. Diagnosticul operațional

Obiectivul diagnosticului operațional sau de exploatare este de a analiza în ce măsură societatea

comercială este dotată din punct de vedere tehnic și material pentru a-și îndeplini scopul propus prin
obiectul de activitate.
Viabilitatea firmei în mediul său concurențial este determinată de măsura în care aceasta dispune
de un potențial material al cărui parametrii tehnici și funcționali sunt adaptați exigentelor unei economii
concurențiale.
 INDICATORI 2011 2012
Instalaţii tehnice şi maşini 8 655 195 16 646 046
Alte instalaţii, utilaje şi mobilier 1 857 513 1 963 305
Total 10 512 708 18 609 351

Se constată că pe intervalul analizat ponderea cea mai mare în capitalul fix o au echipamentele
tehnologice.

Eficienta utilizării capitalului fix în perioada 2010-2012

INDICATORI 2010 2011 2012
Profitul brut(RON) 68,981,215 44,065,751 39,021,319
Valoarea neta a capitalului fix 13,528,483 10,512,708 18,609,351
Eficienta utilizării capitalului fix 5.10 4.19 2.10

Eficiența utilizării capitalului fix se calculează ca raport între valoarea producţiei şi valoarea
capitalului fix.
În 2010 ALFA S.A. obţinea la 1 leu capital fix un profit brut de 5,10 lei, în 2011 obţinea la 1 leu
capital fix un profit brut de 4,19 lei,miar 2012 obţinea un profit brut de 2,10 lei.

2.6. Diagnosticul comercial

2.6.1. Mediul
Produsele Alfa S.A. sunt destinate în special pieţei autohtone (97% din total vânzări în 2010).
Exporturile (care totalizează 5.7 milioane lei) s-au îndreptat în special către tarile din Comunitatea Statelor
Independente.
 2.6.2. Produsele și serviciile societății

Portofoliul de produse Alfa cuprinde peste 280 de produse în 550 de forme farmaceutice de
prezentare, dintre care aproximativ 180 sunt produse eliberate pe baza de prescripţie medicala şi 100 sunt
disponibile ca OTC-uri sau suplimente alimentare.
Pe lângă produse generice şi suplimente alimentare, Alfa produce de asemenea şi substanţe active.

2.6.3. Piața și clienții

Alfa S.A. a desfăcut produsele prin distribuitori pentru produsele destinate farmaciilor şi, în paralel,
prin propria reţea de distribuţie pentru clienţii - spitale.
Principalii distribuitori ai Alfa S.A., după ponderea din totalul vânzărilor valorice, sunt: Dita
Import- Export SRL, Relad, Farmexpert şi Fildas.

2.6.4. Furnizorii

Prin politica Alfa S.A. se caută în permanenta furnizori care oferă materii prime de calitate.
Departamentul Asigurarea Calităţii evalueaza permanent producătorii potenţiali dar şi producătorii
existenţi. Se au în vederea atât documentaţia de calitate furnizata de către aceştia, care este necesara pentru
autorizare, cat şi calitatea produselor furnizate şi comportarea acestora în procesul tehnologic.

2.6.5. Concurența

Concurenţii la nivel national sunt Antibiotice Iaşi, Biofarm, GSKEuropharm,Terapia Cluj, Ozone,
Labormed, conform datelor Cegedim.

2.6.6. Organizarea activității comerciale

O firma nu poate supravieţui şi nu se poate dezvolta intr-o economie concurenţiala decât daca este
capabila sa răspundă durabil nevoilor pieţei.
Portofoliul de produse Alfa cuprinde peste 280 de produse în 550 de forme farmaceutice de
prezentare, dintre care aproximativ 180 sunt produse eliberate pe baza de prescripţie medicala şi 100 sunt
disponibile ca OTC-uri sau suplimente alimentare.
Portofoliul companiei acoperă o gama larga de arii terapeutice, concentrându-se în principal asupra
bolilor cardiovasculare, stărilor inflamatorii, bolilor infecţioase, durerii, afecţiunilor neurologice sau asupra
bolilor tractului gastrointestinal şi urinar.
Pe lângă produse generice şi suplimente alimentare, Alfa produce de asemenea şi substanţe active.

2.6.7. Politica de prețuri

Politica de preturi Alfa România a dezvoltat o politica de preţ cu discount-uri aplicate în funcţie de
diverşi factori cum ar fi volumul achiziţiilor.

2.6.8. Situația sectorului

INDICATORI 2010 2011 2012

 SC ALFA SC ALFA SC ALFA
Ramura SC ALFA SA Ramura
SA SA SA
VA la 1000
lei CA 1,893.398 1,885.000 1,985.812 2,120.000 1,941.641 2,103.000
VA la 1000
lei Qe 1,945.536 1,953.000 1,789.737 1,816.000 1,836.364 1,825.000
EBE la 1000
lei CA 1,661.855 1,724.000 1,718.944 1,704.000 1,725.694 1,812.000
EBE la 1000
lei Qe 1,707.617 1,715.000 1,549.219 1,641.000 1,632.126 1,723.000

VA la 1000 lei CA = valoare adăugata la 1000 lei cifra de afaceri

VA la 1000 lei Qe = valoare adăugata la 1000 lei producţie exerciţiu
EBE la 1000 lei Qe = excedent brut din exploatare la 1000 lei producţie exerciţiu
EBE la 1000 lei VA = excedent brut din exploatare la 1000 lei valoare adăugata

Analizând datele din tabelul de mai sus putem concluziona ca în anul 2010 întreprinderea a
înregistrat valori apropiate de cele ale ramurii, în 2011 cu toate ca a înregistrat o reducere a cifrei de afaceri
de 20,996,211 lei, s-a produs o creştere a valorii adăugate realizate pe seama reducerii cheltuielilor cu
materiile prime şi a celor cu terţii. În aceasta perioada primul indicator a avut valori superioare ramurii.
Excedentul brut din exploatare la 1000 lei valoare adăugata s-a redus în 2011.
În anul 2012 cifra de afaceri a avut o evoluţie, în sensul creşterii, dar inferioara valorii adăugate
datorita unei mai slabe productivităţi a muncii şi aceasta a dus totuşi la o diminuare a valorii adăugate la
1000 lei cifra de afaceri fata de anul precedent. Tendinţa celorlalţi indicatori s-a menţinut relative constanta
fata de ramura fără diferenţe foarte mari.

RATE DE 2010 2011 2012

STRUCTURA - CA SC ALFA SA Ramura SC ALFA SA Ramura SC ALFA SA Ramura
Producţia
249.766.708 250.766.763 261.464.614 260.464.612 262.391.680 261.459.106
exerciţiului
Cheltuieli cu
45.417.271 46.417.326 43.876.016 42.876.014 44.387.797 43.455.223
personalul
EBE 426.505.861 429.256.302 405.066.061 427.256.245 428.256.247 427.323.673
Rezultat brut al
68.981.215 69.981.270 44.065.751 43.065.749 39.021.319 38.088.745
exerciţiului
Impozite taxe şi
14.006.920 15.006.975 19.010.889 18.010.887 9.202.500 8.269.926
vărsăminte asimilate
Valoarea adăugata 485.930.052 486.930.107 467.952.966 466.952.964 481.846.544 480.913.970

RATE DE STRUCTURA - 2010 2011 2012

CA % Ramur Ramur
SC ALFA SA Ramura SC ALFA SA SC ALFA SA
a a
110,53 105,36
Producţia exerciţiului 97,32% 97,71% 110,96% % 105,73% %
Cheltuieli cu personalul 17,70% 18,09% 18,62% 18,19% 17,89% 17,51%
181,31 172,19
EBE 167,50% 167,26% 185,10% % 176,61% %
Rezultat brut al exerciţiului 26,88% 27,27% 18,70% 18,28% 15,72% 15,35%
 Impozite taxe şi vărsăminte
5,46% 5,85% 8,07% 7,64% 3,71% 3,33%
asimilate
198,16 193,79
Valoarea adăugata 189,34% 189,73% 198,58% % 194,16% %

Din punct de vedere al indicatorilor calculaţi pentru perioada 2010-2012 şi calculaţi în tabelul de
mai sus vin sa întărească cele spuse anterior, scoţând în evidenta scăderea rezultatului brut al exerciţiului
de la
26.88 % la 15.72 %. Ceilalţi indicatori au avut o evoluţie relative asemănătoare cu cea a întregii ramuri.

2.6.9. Concluzii privind situația ofertei și a pieței

Concluzia analizei efectuate este ca societatea S.C. ALFA S.A. este viabila din punctul de vedere al
activităţii comerciale, şi a demonstrat posibilitatea de adaptare la condiţiile dificile impuse de criza
economica în domeniul produselor farmaceutice şi ale unei puternice presiuni concurenţiale, fiind capabila
de a-şi adapta oferta de mărfuri şi servicii şi de a identifica un sector de piaţa care, abordat cu
profesionalism şi promptitudine poate fi stabilizat şi chiar dezvoltat.
Concurenţii la nivel national sunt Antibiotice Iaşi, Biofarm, GSKEuropharm, Terapia Cluj, Ozone,
Labormed, conform datelor Cegedim.

2.7. Diagnosticul economico-financiar

Pentru efectuarea diagnosticul economico-financiar s-au calculat indicatori şi indici de structură,
evoluţie şi eficienţă pe perioadă 2010 – 2012.

2.7.1. Analiza financiar-patrimoniala

2.7.1.1.Analiza bilanţului

Elementele de activ
Ponderea imobilizărilor totale la sfârşitul anului 2012 este de 26,56 %, din totalul activelor, din care
26.36% imobilizări corporale, 0.13% imobilizări necorporale şi 0.02% imobilizări financiare. Imobilizările
corporale au înregistrat o uşoara creştere în anul 2012 de 75.320 lei, în timp ce imobilizările necorporale au
scăzut cu 305.522 lei.
Ponderea stocurilor în total active este de 9,18% în anul 2012 şi este relativ constantă în timp,
societatea înregistrând o creştere a stocurilor de 4.315.347 lei faţă de 2011.
Ponderea cea mai mare în totalul activelor revine creanţelor, astfel că de la 24.33% în 2010, acestea
au ajuns în 2011 la 65.06%, iar apoi au scăzut pana la 62.61% în 2012.
Valoarea disponibilităţilor a scăzut în ultimii ani, astfel de la 51.84% în 2010 a scăzut la 2.94% în
2011, iar în 2012 societatea prezintă o valoarea a disponibilităţilor de 5.533.631 lei, reprezentând 1.71% din
totalul activelor.
Elemente de pasiv
Se observă faptul că mai mult de jumătate din capitalul utilizat este din surse proprii, capitalurile
proprii având o pondere de 60.12% în total pasiv.
Conform tabelului de mai jos putem observa că societatea a înregistrat în cursul anului 2012 un
profit aferent exerciţiului de 30.362.521 lei şi are un capital social de 41.696.115 lei .
De asemenea şi rezultatul reportat este în valoare de 1.412.974 lei.
În ceea ce priveste nivelul datoriilor atrase societatea prezintă o pondere de 32.09% a datoriilor
curente, reflectând faptul că societatea îşi acoperă nevoile curente din datoriile curente. Ponderea datoriilor
pe termen lung este foarte mica de 5.07% din total pasiv, ca urmare a faptului că societatea nu a realizat
investiţii în anul 2012.

Bilanţ 2012 % 2011 % 2010 %

ACTIVE IMOBILIZATE
Imobilizări corporale 85.124.896 26,36% 85.049.576 24,48% 72.400.386 18,30%
Imobilizări necorporale 415.234 0,13% 719.756 0,21% 472.238 0,12%
Imobilizări financiare 54.002 0,02% 54.002 0,02% 54.002 0,01%
TOTAL ACTIVE IMOBILIZATE 85.594.132 26,50% 85.823.334 24,70% 72.926.626 18,43%
ACTIVE CIRCULANTE
Stocuri 29.634.065 9,18% 25.318.718 7,29% 21.365.086 5,40%
Creanţe 202.180.057 62,61% 226.033.201 65,06% 96.262.280 24,33%
Disponibilităţi 5.533.631 1,71% 10.227.387 2,94% 205.144.007 51,84%
TOTAL ACTIVE CIRCULANTE 237.347.753 73,50% 261.579.306 75,30% 322.771.373 81,57%
Cheltuieli în avans 164.917 353.098 578.500
TOTAL ACTIVE 323.106.802 100,00% 347.755.738 100,00% 396.276.499 100,00%
DATORII CURENTE
Datorii comerciale şi similare 53.841.322 100,00% 78.422.153 100,00% 46.178.290 100,00%
TOTAL DATORII CURENTE 53.841.322 32,09% 78.422.153 46,43% 46.178.290 81,12%
DATORII PE TERMEN LUNG
Subvenţii pentru investiţii 62.713 0,38% 78.724 0,61% 94.735 0,17%
Provizioane 16.301.717 99,62% 12.859.023 99,39% 10.652.940 18,71%
TOTAL DATORII TL 0 5,07% 0 3,72% 0 18,88%
TOTAL DATORll 53.841.322 39,88% 78.422.153 38,47% 46.178.290 14,37%
CAPITAL ŞI REZERVE
Capital social 41.696.115 16,49% 41.696.115 16,26% 41.696.115 12,29%
Rezerve din reevaluare 23.938.827 9,47% 23.938.827 9,34% 21.952.325 6,47%
Rezerve 145.626.929 57,58% 145.626.929 56,80% 213.177.313 62,82%
Prime de capital 9.863.684 3,90% 9.863.684 3,85% 9.863.684 2,91%
Rezultat reportat 1.412.974 0,56% 1.412.974 0,55% -4.716.351 -1,39%
Rezultatul exerciţiului 30.362.521 12,01% 33.857.309 13,21% 57.377.448 16,91%
TOTAL CAPITALURI PROPRII 252.901.050 60,12% 256.395.838 61,53% 339.350.534 85,63%
TOTAL CAP ŞI DATORII 323.106.802 100,00% 347.755.738 100,00% 396.276.499 100,00%

2.7.1.2. Analiza performantelor întreprinderii pe baza ratelor financiare

Ratele financiare reprezintă indicatori de sinteza ai situaţiilor financiare cu putere de explicaţie
foarte ridicată. Ratele de rotaţie arata cât de mare este rotaţia unui element de activ sau de pasiv prin cifra
de afaceri. Viteza de rotaţie semnifică de cate ori se cuprind elementele bilanţiere în cifra de afaceri.
Durata de rotaţie arată de câte zile din cifra de afaceri avem nevoie pentru a finanţa un element de
activ sau pasiv.

DURATA DE ROTATIE/VITEZA 2010 2011 2012

DE ROTATIE Dz Nr. Dz Nr. Dz Nr.
Active totale 555,05 0,65 530,73 0,68 468,48 0,77
Active circulante totale 452,76 0,80 399,62 0,90 344,31 1,05
Creanţe comerciale şi similare 135,03 2,67 345,31 1,04 293,29 1,23
Stocuri 29,97 12,01 38,68 9,31 42,99 8,37
Datorii comerciale şi similare 64,78 5,56 113,69 3,17 78,10 4,61
Datorii totale 79,85 4,51 244,89 1,47 243,37 1,48
 În 2012 durata de rotaţie a activului total a scăzut uşor fata de anii 2010-2012, în prezent având
nevoie de 468,48 zile din cifra de afaceri pentru a finanţa activul total al societăţii SC ALFA SA.
În 2012 durata de rotaţie pentru activul circulant a scăzut faţă de anii precedenţi, în prezent având
nevoie de 344,31 zile din cifra de afaceri pentru a finanţa activul circulant total al societăţii.
Analizând durata de rotaţie a creanţelor observam că societatea are o durată de încasare a creanţelor
de 293,29 zile în anul 2012 în scădere faţă de anul 2011 cu 52,02 zile.
Analizând durata de rotaţie a datoriilor comerciale şi similare, observam că societatea are o durată de
achitare a furnizorilor de 78,10 zile în anul 2012 în scădere faţă de anul 2011.
În comparaţie cu nivelul duratei de achitare al furnizorilor, cel al încasării creanţelor este mult mai
mare fapt care indică o situaţie nefavorabilă a companiei.
Indicatorul numărul de rotaţii arată de cate ori se cuprinde un element în cifra de afaceri.

2.7.1.3. Analiza corelaţiei FR – NFR

În realizarea corelaţiei fond de rulment-necesar fond de rulment este folosit bilanţul. Anii luaţi în
considerare pentru această analiză sunt 2010, 2011, 2012 pentru care calculăm fondul de rulment
permanent, nevoia de fond de rulment şi trezoreria neta.

INDICATORI 2010 2011 2012

Fond de rulment (FR) -255.676.233 -157.634.757 -150.942.488
Necesar de fond de rulment (NFR) 71.449.076 176.929.767 177.972.800
Trezoreria neta (TN) -327.125.309 -334.564.524 -328.915.288
Cifra de afaceri 256.644.377 235.648.166 248.164.630
Viteza de rotaţie a FR (zile) 359 241 219
Viteza de rotaţie a NFR (zile) 100 270 258

În urma analizei observam că fondul de rulment a fost negativ ceea ce semnifică faptul că o parte a
datoriilor pe termen scurt au fost utilizate pentru procurarea de active imobilizate, această stare definind o
abatere de la echilibrul financiar, respectiv societatea nu dispune de suficiente resurse permanente pentru
acoperirea imobilizărilor.
Nevoia de fond de rulment este pozitivă pentru fiecare an, ea semnifică un surplus de nevoi
temporare, în raport cu resursele temporare posibile de mobilizat. Această situaţie evidenţiază decalajul
nefavorabil între lichiditatea stocurilor şi creanţelor, pe de o parte, şi exigibilitatea datoriilor de exploatare,
pe de alta parte, respectiv încetinirea încasărilor şi urgentarea plaţilor. Acest lucru indică o ieşire a
numerarului din societate iar dacă acest lucru continuă, acesta se va confrunta cu probleme de lichiditate.
Trezoreria neta negativa e rezultatul întregului echilibru financiar al întreprinderii. Este rezultatul
creşterii volumului împrumutului pe termen scurt şi al diminuării. Analiza arată că societatea nu respectă
echilibrul financiar.

2.7.1.4. Analiza lichidităţii şi a solvabilităţii

INDICATORI 2010 2011 2012

Rata lichidităţii generale 6,9897 3,5148 4,4083
Rata lichidităţii curente (intermediara) 6,5270 3,1746 3,8579
Rata lichidităţii imediate 4,4424 0,1374 0,1028
Rata solvabilităţii patrimoniale (rata de finanţare
85,76% 73,80% 78,31%
a activelor)
Rata solvabilităţii generale 6,9511 2,1672 1,9249
 Ratele de lichiditate arată capacitatea societăţii de a face faţă plaţilor scadente pe termen scurt.
 Lichiditatea generală = (Stocuri + Creanţe + Disponibilităţi)/Total datorii curente
Această rată trebuie să fie > 1, lucru care este respectat de societatea analizată pe toţi cei 3 ani, în
concluzie acesta dispune de suficiente lichidităţi pentru achitarea plaţilor scadente pe termen scurt
 Rata de lichiditate curentă sau redusă = (Creanţe + Disponibilităţi)/Total datorii curente
Această rată arată capacitatea societăţii de a face faţă datoriilor scadente pe termen scurt, prin
intermediul creanţelor şi disponibilităţilor sale. Rata de lichiditate curentă este în scădere în 2012 faţă de
2011 şi 2010.
 Rata de lichiditate imediată sau testul acid = Disponibilităţi/Total datorii curente
Această rată evidenţiază partea din datoriile scadente pe termen scurt ce poate fi acoperită prin
intermediul disponibilităţilor societăţii. Rata prezintă o scădere din 2010 până în 2012, valorile din 2011 şi
2012 sunt sub valoarea unitară ceea ce demonstrează că societatea nu poate să acopere datoriile pe termen
scurt din disponibilităţi.
Solvabilitatea patrimonială reprezintă ponderea capitalurilor proprii în pasivul total. Este
echivalentul ratei de finanţare a activelor şi inversul gradului de îndatorare, societatea analizată prezintă o
situaţie favorabila în toţi cei trei ani.
Solvabilitatea generală ne arată posibilitatea acoperirii datoriilor totale cu active. Valoric este egală
cu activul net contabil, respectiv, capitalurile proprii. Societatea analizată prezintă o valoare mare a
indicatorului rezultând o situaţie favorabilă.

2.7.1.5. Analiza Rentabilităţii

2.7.1.6.Analiza contului de profit şi pierdere

Din analiza contului de profit şi pierdere al SC ALFA SA pe anii 2011-2012, observăm că cifra de
afaceri a crescut cu 5,31 % în anul 2012 , respectiv cu 12,516,464 lei.
Profitul brut este de 39,021,319 lei, cu 5,044,432 lei mai puţin decât anul trecut, înregistrând o
scădere de 11,44 % faţă de anul 2011 când a fost 44,065,751 lei.

ELEMENTE CPP 2010 2011 2012

Venituri din vânzări(CA) 254.628.541 235.648.166 248.164.630
Variaţia stocurilor de produse finite şi a prod în curs de execuţie 7.303.395 1.922.425 2.970.015
Venituri din producţia de imob şi investiţii imobiliare 361.602 265.170 0
Alte venituri din exploatare 8.942.729 14.833.819 12.217.597
Venituri din exploatare totale 256.629.478 252.669.580 263.352.242
Cheltuieli cu materiile prime şi materialele consumabile 21.575.837 25.976.370 34.610.275
Alte cheltuieli materiale 15.813.224 17.910.440 19.656.059
Alte cheltuieli externe 4.675.471 4.979.402 5.803.462
Cheltuieli privind mărfurile 18.805.562 24.180.412 22.906.304
Cheltuieli cu personalul 45.417.271 43.876.016 44.387.797
Ajustări de valoare privind imob corporale şi necorporale 9.380.293 9.803.296 8.686.657
Ajustări de valoare privind activele circulante 583.602 (4.472.895) 850.315
 Alte cheltuieli de exploatare 85.691.203 90.190.014 86.948.307
Ajustări privind provizioanele (3.226.230) 2.206.083 3.442.694
Cheltuieli din exploatare totale 198.716.231 214.649.138 227.291.870
Profit din exploatare 57.913.246 38.020.442 36.060.372
Venituri din acţiuni deţinute la filiale 0 0 28.544
Venituri din diferenţe de curs valutar 1.523.198 1.132.414 1.129.190
Venituri din dobânzi 6.573.468 6.851.153 3.427.007
Venituri financiare totale 8.096.666 7.983.567 4.584.741
Cheltuieli financiare totale 2.044.533 1.938.258 1.668.793
Profitul sau pierderea financiara 6.052.132 6.045.309 2.915.948
Venituri totale 264.726.143 260.653.147 267.981.981
Cheltuieli totale 200.760.765 216.587.396 228.960.662
Profit brut 63.965.378 44.065.751 39.021.319
Impozitul pe profit 10.817.284 10.208.442 8.658.798
Profit net 53.148.094 33.857.309 30.362.521

După scăderea din profitul brut a cheltuielilor cu impozitul pe profit în valoare de 8,658,798 lei, cu
15,18 % mai mici decât cele înregistrate în anul 2011, obţinem un profit net de 30,362,521 lei cu 10,32 %
mai mic decât în anul precedent, reprezentând o situaţie nefavorabilă pentru societate.

2.7.1.7. Analiza cheltuielilor întreprinderii

INDICATORI 2010 2011 2012

VA 485.930.052 467.952.966 481.846.544
Nr. Sal 585 555 560
Profit Brut 63.965.378 44.065.751 39.021.319
Cheltuieli cu personalul 45.417.271 43.876.016 44.387.797
Cheltuieli calculate 200.760.765 216.587.396 228.960.662
VA/Nr. Sal 830.650 843.158 860.440
PrBrut/Nr. Sal 109.343 79.398 69.681
Ch cu personalul/VA 9,35% 9,38% 9,21%
Ch cu personalul/Ch tot 22,62% 20,26% 19,39%
Ch cu personalul/Nr. Sal 77.636 79.056 79.264

Valoarea adăugată pe salariat a evoluat crescător în 2011 faţă de 2010 cu 1,5%, înregistrând o
creştere în 2012 faţă de 2011 cu 2,04%.
Profitul brut reactualizat pe salariat a înregistrat o scădere importantă în 2011 cu 27,38%, datorită
reducerii profitului cu 31,10% faţă de numărul salariaţilor care s-a redus doar cu 5,12%. În 2012 acest
indicator a înregistrat de asemenea o scădere cu 12,23%.
Ca şi la analiza ponderii valorii adăugate în total venituri, ponderea descrescătoare a salariilor în
totalul cheltuielilor în anul 2011 are ca primă cauză sporirea ponderii cheltuielilor legate de achiziţionarea
materiilor prime. Astfel în 2011 cheltuielile cu materialele reprezintă 11,99 %, iar în 2012 ele reprezintă
15,12%. O altă cauză o reprezintă creşterea ponderii seviciilor de la terţi, de la 27,89% în 2011 la 30,97% în
2012.
Cheltuielile salariale reactualizate raportat la numărul de salariaţi au înregistrat o creştere uşoară, de
la 77,636 lei în 2010 la 79,056 lei în 2011, în 2012 creşterea fiind nesemnificativa .

INDICATORI 2010 2011 2012

 Profit brut-lei 63965378 44065751 39021319
Variaţie profit brut realizat - -31,11% -11,45%

Profitul brut reactualizat a înregistrat o scădere vertiginoasă în 2011 faţă de 2010, şi a înregistrat o
revenire relativă în 2012.

INDICATORI 2010 2011 2012

Cheltuieli privind mărfurile 0,09% 11,16% 10,00%
Cheltuieli materiale totale 20,95% 22,56% 26,24%
Cheltuieli cu materiile prime şi materialele 10,75% 11,99% 15,12%
Cheltuieli cu energia şi apa 2,33% 2,30% 2,53%
Alte cheltuieli materiale 7,88% 8,27% 8,58%
Cheltuieli cu lucrări şi servicii executate de terţi 34,08% 27,89% 30,97%
Cheltuieli cu personalul totale 22,62% 20,26% 19,39%
Cheltuieli cu remuneraţiile 17,97% 15,97% 15,28%
Cheltuieli privind asigurările şi protecţia sociala 4,65% 4,29% 4,10%
Cheltuieli cu amortizări şi provizioane exploatare 4,96% 2,46% 4,17%
Cheltuieli financiare 1,02% 0,89% 0,73%

Din punct de vedere al structurii costurilor rezultă: cea mai mare pondere o au cheltuielile cu
lucrările şi serviciile executate de terţi, urmate de cheltuielile materiale, reprezentând o situaţie normală
având în vedere specificul activităţii de producţie, cele cu personalul înregistrând cam aceeaşi pondere cu a
cheltuielilor materiale, apogeul fiind înregistrat în anul 2010, când societatea avea numărul cel mai mare de
angajaţi, 585 salariaţi. Se recomandă adoptarea de masuri în ceea ce priveste diminuarea cheltuielilor cu
serviciile executate de terţi.
Ponderea celorlalte cheltuieli se încadrează în limite normale în toţi cei trei ani analizaţi.

2.7.1.8. Analiza indicatorilor de activitate

INDICATORI 2010 2011 2012

Indicele cifrei de afaceri 145% 86% 111%
Remunerarea factorului munca = Cheltuieli cu pers *100/VA 9,35% 9,38% 9,21%
Remunerarea macroeconomiei = Cheltuieli cu impozite şi taxe*100/VA 2,88% 4,06% 1,91%
Remunerarea capitalului împrumutat = Cheltuieli cu dobânda*100/VA 0,01% 0,00% 0,00%
Remunerarea întreprinderii = Rezultatul exploatării*100/VA 11,92% 8,12% 7,48%

Remunerarea factorului muncă se reflectă în echilibrul financiar al întreprinderii, prin valorile

scăzute în cei trei ani analizaţi, care nu pun în pericol remunerarea celorlalţi factori participanţi la realizarea
valorii adăugate, având o pondere relativ constantă în VA.
Indicatorul remunerarea macroeconomiei (a statului), care defineşte gradul de fiscalitate care apăsa
asupra întreprinderii a avut o evoluţie ascendentă de la 2,88% în 2010, la 4,06% în 2011, înregistrând o
scădere drastică pană la 1,91% în anul 2012.
Remunerarea capitalului împrumutat, indicator ce arată ponderea costului capitalului împrumutat în
valoarea adăugată, are o valoare foarte mică în 2010: 0,01%, respectiv valoarea zero în ultimii doi ani
deoarece întreprinderea nu are contractate credite. Acesta este un lucru bun, deoarece nu foloseşte pentru
finanţarea activităţii curente şi a investiţiilor credite bancare.
 Remunerarea întreprinderii, indicator care arată ponderea rezultatului exploatării în valoarea
adăugată, destinată acoperirii capacitaţii de autofinanţare, a cunoscut o evoluţie bună în anul 2010: 11,92%.
În 2011 acest indicator a înregistrat o scădere de 3,8 puncte procentuale, datorată scăderii valorii adăugate,
care a devansat scăderea rezultatului exploatării. Evoluţia acestui indicator este fluctuantă şi nu se poate
estima o evoluţie clară în viitor.

2.7.1.9. Analiza indicatorilor de rentabilitate

INDICATORI 2010 2011 2012

Rentabilitatea comerciala bruta 26,88% 18,70% 15,72%
Rentabilitatea financiara 17,43% 12,68% 12,08%
Rentabilitatea economica 16,91% 13,21% 12,01%

Prin rata de rentabilitate comercială brută se observă ce parte din cifra de afaceri reprezintă profitul
net şi anume 26,88% din CA este profitul net în 2010, în 2011 18,70% iar în 2012 15,72%. Raportul creşte
în 2012 cu 2,98%
Rentabilitatea financiară reprezintă rata de remunerare a capitalului acţionarilor. Rentabilitatea
financiara este randamentul societăţii raportat la capitalurile proprii, aceasta înregistrând o scădere în
ultimii trei ani analizaţi.
Rentabilitatea economică exprimă eficienţa utilizării activelor, adică gradul în care societatea este
rentabilă în raport cu resursele alocate. Rentabilitatea economică a scăzut la 12,01% în 2012, ceea ce denotă
o scădere a eficienţei utilizării activelor.

INDICATORI FORMULA INDICATORI 2010 2011 2012

Randament brut al capitalului Profit brut/ Capital propriu % 18,85% 17,19% 15,43%
Randament net al capitalului Profit net/ Capital propriu % 15,66% 13,21% 12,01%

Urmărind aceşti indicatori se observă un nivel bun, însă în scădere astfel că în 2011 şi 2012 au
înregistrat valori inferioare faţă de 2010 fapt datorat creşterii Capitalului Propriu într-un ritm superior
Profitului brut, respectiv Profitului net. În anul 2011 aceşti indicatori de randament ai capitalului au
înregistrat o scădere cu 1,66% pentru cel brut, şi respectiv o scădere cu 2,45% pentru cel net. Acelaşi trend
îl prezintă şi anul 2012.
În aprecierea acestor randamente trebuie să ţinem seama şi de riscurile asociate activităţii coroborate
cu dificultăţile economico-financiare Naţionale şi internaţionale, cum ar fi: condiţiile economice globale
existente din ultimii ani, creşterea puterii concurenţilor de pe piaţa şi a exigentelor calitate/preţ ale pieţei. Şi
în acest context putem aprecia randamentul ca fiind satisfăcător.
 Capitolul 3. APLICAREA METODELOR DE EVALUARE
3.1. Identificarea entității/proprietății

SC ALFA SA România este parte a Grupului european ALFA, unul dintre cei mai importanți
producători de medicamente generice din Europa. Grupul deține unități de producție la București și la
Praga. ALFA este o companie farmaceutică din Republică Cehă. Compania deține unități de producție în
Cehia, Slovacia, România și Turcia, în cadrul cărora lucrează peste 6.000 de angajați (decembrie 2009).
Compania este cotată la Bursele de Valori din Praga și Londra. ALFA este listată și la Bursa de
valori București. SC ALFA SA România este parte a Grupului european ALFA, unul dintre cei mai
importanți producători de medicamente generice din Europa. Fabrica din România funcționează neîntrerupt
din 1962, de la fondarea sa și a beneficiat de investiții în valoare de 20 milioane lei în 2018. În prezent,
ALFA România este cel mai mare producător de generice de pe plan local, în volume. ALFA este liderul
pieței de medicamente generice cu prescripție din România, în ceea ce privește numărul de unități vândute.

3.2. Abordarea pe bază de venit

Presupune estimarea valorii companiei pe baza câştigurilor viitoare (free cash flow) de care ar
putea dispune acţionarii actuali în ipoteza continuităţii activităţii. Metoda se bazează ca şi concept pe
însumarea câştigurilor actualizate aferente atât perioadei de previziune explicite cât şi a celei non-
explicite, valori care sunt obţinute prin previzionarea rezultatelor financiare având în vedere toate
informaţiile de care dispune managementul şi acţionarul majoritar al companiei la data evaluării.Prin
această abordare va fi recunoscută şi valoarea aportului elementelor necorporale neidentificabile distinct
(brand, goodwill sau badwill) de care nu se poate ţine seama în cadrul Abordării pe bază de active.
Cele două metode înscrise în această abordare sunt:
 Metoda cash flow-lui net actualizat
 Metoda capitalizării venitului
S-a aplicat metoda cash flow-lui net actualizat, pentru a surprinde atât impactul evoluţiei pieţei
specifice, cât şi alinierea activităţii companiei pe un trend de stabilitate în ceea ce priveşte evoluţia Cifrei
de Afaceri.
Metoda de evaluare prin actualizarea fluxurilor de trezorerie de disponibilităţi libere de obligaţii se
bazează pe capacitatea activităţii de a genera fluxuri pozitive de disponibilităţi care în final rămân la
dispoziţia investitorilor.
Paşii principali ai aplicării metodei sunt următorii:
 Fundamentarea previziunilor veniturilor şi cheltuielilor
 Estimarea ratei de actualizare
 Estimarea fluxurilor financiare la dispoziţia investitorilor pe o perioadă explicită
 Estimarea valorii reziduale
 Actualizarea fluxurilor financiare şi a valorii reziduale
 Obţinerea valorii capitalului acţionarilor după deducerea valorii datoriilor financiare nete.
 Împărţirea valorii capitalului acţionarilor la numărul de acţiuni rezultând valoarea de piaţă
a unei acţiuni.

3.2.1. Fundamentarea previziunilor veniturilor şi cheltuielilor

Previziunile ALFA S.A. s-au făcut pornind de la elementele componente ale Bugetului de Venituri
şi Cheltuieli întocmit de conducerea companiei şi analizat de noi împreună cu aceasta.
 S-a ţinut cont de situaţia actuală a societăţii, de istoricul activităţii cât şi de informaţiile cunoscute
la data evaluării privind evoluţia viitoare a pieţei specifice. Situaţiile previzionate au conţinut: cifra de
afaceri, principalele categorii de cheltuieli operaţionale şi profitul obtenabil.

Premisele aplicării metodei sunt:

a. Durata previziunii de 5 ani a presupus că după această perioadă evoluţia afacerii se va

încadra pe o tendinţă de cvasimenţinere cu o creştere anuală perpetuă de 2,5%. În plus,
considerăm că acesta este orizontul de timp pentru care gradul de acurateţe a previziunilor
se poate menține în limite acceptabile în ce priveste evoluţia viitoare a întreprinderii.

b. Bugetul previzionat şi fluxurile financiare au fost elaborate pe baza bugetului estimat pus
la dispozitie de către compania S.A. şi de asemenea pe baza tendinţelor istorice cât și a
celor ale pieței (așa cum se prezintă ele la data evaluării).

c. Întrucât bugetul de venituri şi cheltuieli este întocmit în monedă nominală (luând în calcul
evoluţia cursului valutar şi a ratei inflaţiei în următorii ani), a dus la necesitatea exprimării
tuturor indicatorilor în monedă nominală – lei.

d. Rezultatele acestei abordări sunt valabile sub rezerva, specifică, de neîndeplinire ale unor
elemente luate în calcul, din motive imposibil a fi avute în vedere la momentul evaluării.

3.2.2. Previziunea cifrei de afaceri

Activitatea operațională a companiei se axează pe: activitatea de producție și activitatea de

comercializare a produselor farmaceutice.
Activitatea de producție se referă la producția produselor farmaceutice (fabricarea în mediu steril a
tabletelor și a capsulelor) și activitatea de laborator (controlul produselor fabricate în afara Uniunii
Europene).
La data evaluării, capacitatea de producție este de 3,8 miliarde unități galenice, reprezentând
capsule, tablete și fiole, iar gradul de utilizare al fabricii este de 77%.

Rata de creștere a veniturilor este reprezentată mai jos:

Indicator Anul 1 Anul 2 Anul 3 Anul 4 Anul 5 VT

Inflația
2,8% 2,6% 2,5% 2,5% 2,5% 2,5%
previzionată
Rata de creștere
reală estimată de 2,0% 2,0% 2,0% 1,0% - -
evaluator
Rata de creștere
4,8% 4,6% 4,5% 3,5% 2,5% 2,5%
nominală

3.2.3. Estimarea cheltuielilor cu amortizarea

Cheltuielile cu amortizarea au fost estimate de client pentru primii 4 ani ai previziunii explicite.
Am extrapolat această valoare și pentru ultimul an al previziunii. În primul an al previziunii non-explicite,
amortizarea a fost estimată la nivelul anului 5 indexată cu nivelul estimat al inflației.
 Amortizare Anul 1 Anul 2 Anul 3 Anul 4 Anul 5 VT

-lei- 13.949.108 14.652.884 15.216.059 15.680.223 15.680.223 16.072.228

3.2.4. Estimarea ratei de actualizare

În cele ce urmează prezentăm modalitatea de estimarea a ratei de actualizare, ce a fost utilizată în

cadrul abordării prin venit.
Având în vedere că rata de actualizare sau altfel spus, costul capitalului investit nu este observabil
direct, au fost elaborate modele variate, prezumţii şi aproximări care să conducă la valoarea
corespunzătoare. Astfel calea cea mai consacrată utilizată în prezent este WACC (Weighted Average Cost
of Capital), ce consideră Cost of Equity, estimat prin modelul CAPM (Capital Assets Pricing Model)
coroborat cu Cost of Debt respectiv raportului mediu regăsit în piață pentru indicatorul Debt/Equity.

3.2.5. Estimarea Costului Capitalului Propriu (Cost of Equity)

Relaţia de calcul pentru estimarea Cost of Equity prin modelul CAPM este:
Ra = Rf + ERP x adj + CRP +α

unde,
 Ra – rata de actualizare Rf – rata de bază fără risc
 ERP – prima de risc a pieţei
 adj - coeficient ajustat de evaluare a riscului sistematic
 CRP – prima de risc de ţară
 α – primă de risc asociată strict companiei evaluate și scenariului de previziune considerat
Aplicarea acestei abordări cu rigurozitate în România este dificilă datorită lipsei sau insuficienţei
informaţiilor publice referitoare la estimarea principalelor componente şi aici facem referire în special la
prima de risc şi coeficientul .
Menționăm faptul că fluxurile financiare la dispoziția investitorilor au fost întocmite în monedă
nominală; astfel că rata de actualizare estimată este una nominală (are în vedere inflația așteptată).
În continuare vom estima fiecare din cele 6 componente ale ratei de actualizare:

1.
Rata de bază fără risc (Rf)

Rata fără risc şi prima de risc de piaţă, asemeni celorlalte componente ale costului capitalului
propriu reprezintă concepte orientate spre viitor (forward-looking). Costul capitalului reprezintă un
concept orientat spre viitor explicat de faptul că în evaluare (a unei companii spre exemplu), se estimează
valoarea prezentă a beneficiilor viitoare obtenabile din deţinerea companiei.

Rata de bază fără risc reprezintă acea investiţie care determină remunerarea capitalului investit în
condiţii de risc minim (dobânda actuală la obligaţiunile guvernamentale pe termen lung – la data
evaluării). Pentru companii ce îşi desfăşoară activitatea în Europa se consideră rată de bază fără risc
nominală ca fiind randamentul la scadenţă a obligaţiunilor de stat emise de state având rating AAA şi
maturitate de cel puţin 10 ani, coroborat cu inflația așteptată monedei euro respectiv monedei naționale
(unde își desfășoară activitatea compania).
 2.
Prima de risc a pieţei

Prima de risc a pieţei de capital (ERP) reprezintă un element de bază al determinării costului
capitalului cu ajutorul modelului CAPM (Capital Asset Pricing Model). Aceasta şi rata fără risc sunt
concepte intercorelate, prima de risc determinându-se în relaţie cu rata fără risc. În esenţă, ERP este
randamentul suplimentar aşteptat de investitori pentru asumarea unui risc adiţional, asociat cu investiţia
într-un portofoliu diversificat de acţiuni, prin comparaţie cu randamentul aşteptat al unei investiţii în
active fără risc.

3.2.6. Estimarea fluxurilor financiare la dispoziţia investitorilor

Fluxurile financiare la dispoziţia investitorilor (CFI) sunt compuse ca şi părţi principale din
Fluxurile din exploatare şi Fluxurile din investiţii. În cadrul CFI (Cash-flow la dispoziţia investitorilor) nu
se ţine seama de fluxurile aferente activităţii de finanţare.

Fluxul din activitatea curentă are ca şi intrare profitul brut al activităţii curente şi ca ieşire,
impozitul pe profit şi modificările în structura capitalului de lucru (variaţia necesarului de fond de
rulment). Profitul brut şi impozitul pe profit au fost preluate din cadrul bugetului previzionat. Modificările
în structura capitalului de lucru au fost estimate conform prevederilor din subcapitolele precedente.
Fluxurile din investiţii - Investițiile de tip CAPEX au fost estimate de către evaluator pornind de la
previziunile transmise de client.

3.2.7. Estimarea valorii terminale

Valoarea terminală (reziduală) este o componentă importantă a estimării valorii prin metoda
DCF, ce reprezintă valoarea afacerii aferentă perioadei de previziune non explicite. Având în vedere
continuitatea activităţii, am estimat valoarea reziduală prin capitalizarea cash flow-ului la dispoziția
investitorilor aferent primului an al perioadei de previziune non explicite, ţinând seama şi de nivelul
estimat al creşterii anuale aferente acestei perioade – 2,5% (asimilabil inflației pe termen lung pentru
moneda națională).

3.2.8. Estimarea ratei de creștere constantă (g)

Rata de creştere constantă (g) a fost previzionată utilizând rata de inflație previzionată de 2,5%.
Având în vedere rata de actualizare estimată la 9,9% respectiv creșterea așteptată în perpetuitate de 2,5%,
rata de capitalizare utilizată în vedere estimării valorii terminale este de 7,4%.
În cele ce urmează prezentăm sintetic valoarea terminală actualizată:

Valoare terminala (lei)

Fluxuri de numerar - an terminal 93.133.868
Rata de crestere in perpetuitate - g 2,5%
EBITDA - an terminal 131.139.456
Valoarea terminala 1.260.932.224
Perioada de actualizare 5,0
Factorul de actualizare 0,62
Valoarea terminala actualizata 787.005.385
% valoarea intreprinderii 73%
 3.2.9. Estimarea valorii de piaţă a capitalului propriu

Prin însumarea cash flow-ului actualizat cu valoarea terminală actualizată rezultă EV (Enterprise
Value).
La valoarea EV au fost adaugate datoriile nete formate din:
 Datorii către entități afiliate în valoare de 52.106.849
 Disponibilități bănești în valoare de 52.883.290
Și creanțele față de entitățile afiliate în valoare de 487.790.922 lei.

Output U.M.
Valoarea Intreprinderii
Fluxuri de numerar actualizate 286.852.665 lei
Valoarea terminala
1.260.932.224 lei
Factorul de actualizare 0,6241
Valoarea terminala actualizata 787.005.385 lei
% valoarea intreprinderii 73%

Valoarea intreprinderii 1.073.858.050 lei

Plus : Creante fara de entitati afiliate 487.790.922 lei
Minus: Total Datorii Financiare 52.106.849 lei
Plus: Lichiditati 52.883.290 lei
Datorii nete -776.441 lei
Valoarea Capitalului Propriu
1.562.425.400 lei
Numar de actiuni
416.961.150 actiuni
Valoarea de piata / actiune 3,7472 lei/actiune

Valoarea capitalului propriu aferent ALFA S.A. prin această abordare este:

VDCF = 1.562.425.400 lei echivalent a 3,7472 lei/acţiune

3.3. Abordarea pe bază de active

DCF (actualizarea fluxurilor de disponibilități) este una dintre cele mai corecte şi complexe metode
de evaluare, ce se aplica atât în cazul evaluării unei afaceri, dar şi în cazul evaluării activelor necorporale.
Actualizarea este o procedura indispensabila pentru asigurarea unei corecte viziuni dinamice în
aplicarea metodelor de evaluare şi, de asemenea, pentru luarea în calcul a fluxurilor de rezultate considerate
în timp. Mai precis, actualizarea este o operaţie prin care o suma care va fi încasata sau plătita în viitor este
transformata în valori de azi. Necesitatea acestei operaţiuni deriva din faptul ca unităţile monetare de mâine
nu sunt echivalente cu unităţile monetare de azi (fără a lua în calcul inflaţia).
Prin aceasta metoda cash-flow-ul este estimat pentru fiecare din anii unei perioade explicite de
previziune şi apoi convertite în valoare prin aplicarea unei rate de actualizare.
Premisele aplicării metodei DCF sunt:
 - definirea condiţiilor normale de exploatare şi funcţionare pe baza tendinţelor extrase din rezultatele
analizei diagnostic;
- deducerea din profitul net degajat din exploatare a cheltuielilor de investiţii (ca imobilizări sau fond
de rulment), necesare susţinerii capacitaţii beneficiare considerate;
- valoarea rezultata exprima rezultatul utilizării acelor elemente de patrimoniu care participa
la desfăşurarea activităţii, excluzând activele în afara exploatării şi incluzând valoarea
elementelor intangibile, de good - will;
- continuitatea managementului, a sistemului de organizare, a structurii şi activităţii societăţii.
Fluxul de disponibilităţi este cel care rezulta din totalitatea operaţiunilor, respectiv modificarea
trezoreriei nete pe durata exerciţiului.
Parametrii necesari calculului se refera la previzionarea veniturilor, cheltuielilor, dobânzilor,
amortizărilor, investiţiilor, structurii capitalului şi a valorii reziduale.

Rata de actualizare

Potrivit acestei metode, costul capitalului este determinat realizând o comparaţie între alternativele
investiţionale şi performanţele pieţei în general.
Costul capitalului propriu se determină astfel:
CKpr  Rf  Rf) β
unde: (Rm

CKpr - costul capitalului propriu,

Rf - rata rentabilităţii fără risc,
Rm - rentabilitatea medie a pieţei,
Rm-Rf - prima de piaţă (de risc a pieţei bursiere),
β - coeficient de evaluare a riscului sistematic.
Coeficientul β reprezintă calea de evaluare a “riscului sistematic” prin compararea mişcării cursului
acţiunii firmei analizate cu evoluţia indicelui general al pieţei bursiere. Prin acest coeficient se ia în
considerare situaţia firmei analizate, alături de celelalte două componente din model (rata de baza şi prima
de piaţă). Coeficientul β înregistrează valori diferite în diverse ramuri economice.
Riscul nesistematic exprimă variabilitatea preţului acţiunilor firmei determinate exclusiv de viaţa
firmei (de exemplu, scufundarea unei nave din cauza furtunii în cazul unei companii de transport,
contaminarea accidentală a produselor unei firme alimentare, o lovitură de stat pe una din pieţele externe,
decesul unui om cheie etc.) Modalitatea uzuală de reducere a riscului nesistematic o reprezintă
diversificarea portofoliului de investiţii.
Riscul sistematic depinde de activitate desfăşurată în mod normal de către întreprindere.
Prima de risc de piaţa este influenţată de:
- variaţia din cadrul economiei naţionale. Prima de piaţă este mai ridicată în economiile mai volatile,
respectiv în cele cu o piaţă financiară în dezvoltare, cu rată ridicată de creştere şi risc economic ridicat.
- riscul politic. Prima de risc este mai ridicată în economiile care sunt caracterizate de instabilitate
politică, acesta putând determina instabilitate economică.
- structura pieţei. Pe unele pieţe financiare prima de risc este scăzută datorită faptului că firmele listate
sunt reprezentate de companii mari, stabile, cu activitate diversificată . În general, atunci când pe piaţă
cotează multe firme mici şi mijlocii, prima de risc pentru investiţiile în acţiuni este ridicat.

Determinarea ratei de actualizare utilizata în calculele aferente metodei, s-a făcut utilizând modelul
CAPM.

a= Rf+(Rm-Rf) x β =11,39%
 Rf- rata rentabilităţii fără risc =
5,85% Rm-Rf– prima de piaţa=
7,80%
β = 0,71
Alegerea duratei de 5 ani (2013-2017) pentru scenariile de previziune are în vedere următoarele
considerente:
 cererea pentru produsele pe care le poate comercializa societatea va înregistra modificări în aceasta
perioada, în contextul evoluţiei oscilante generale a economiei;
 perioada normală de recuperare a unei investiţii în sector;
 durata necesară pentru a se putea construi o imagine completă a evoluţiei societăţii comerciale,
luând în considerare elementele necesare precum existenţa lichidităţilor, stabilizarea performanţelor,
etc.

Pentru determinarea valorii fluxurilor financiare de disponibilităţi s-au avut în vedere următoarele
scenarii de dezvoltare pe perioada 2013-2017.
La construirea scenariului de evoluţie, s-au avut în vedere următoarele:
 Previziunile cifrei de afaceri au avut în vedere condiţiile manifestate pe piaţă şi anume o reducere
uşoară a acesteia cu aproximativ 1% în anul 2013, o creştere de 5% în perioada 2014-2017.
 Pentru perioada de previziune se va considera constantă ponderea veniturilor din vânzarea
mărfurilor în total cifră de afaceri.
 Rata rentabilităţii comerciale determinată prin intermediul rezultatului exploatării va creşte cu un
punct procentual anual în perioada 2013-2017.
 Raportul procentual dintre cheltuielile cu amortizarea şi cheltuielile de exploatare se va menţine la
nivelul anului 2012.
 Rezultatul financiar se prevede a rămâne constant la nivelul anului 2012, ca urmare a unor
previziuni în monedă constantă.
 Investiţiile de menţinere a potenţialului sunt la nivelul cheltuielilor anuale cu amortizarea plus 15%
din profitul brut.
 În următorul an se va încetini viteza de rotaţie a stocurilor cu o zi, după care se va înregistra o
accelerare cu o zi anual.
 În următorul an se va încetini viteza de rotaţie a creanţelor cu 2 zile, după care se va înregistra o
accelerare cu trei zile anual.
 Viteza de rotaţie a obligaţiilor se va accelera cu o zi anual
 Valoarea reziduală se va determina pe bază de venit prin capitalizarea profitului net din anul 2017.
 Rata de creştere anuală „g” va fi de 0,5%
 Necesarul de fond de rulment s-a determinat pe baza duratelor de rotaţie a elementelor de activ şi
pasiv care intră în componenţa acestuia.

Viteza de rotaţie a componentelor NFR în anul 2012

Nr. crt. Denumire UM Valoare
1. Stocuri zile 42,99
2. Creanţe zile 293,29
3. Obligaţii pe termen scurt zile 78,10
4. Necesar de fond de rulment zile 258,18
5. Necesar de fond de rulment lei 177.972.800

 Echilibrul financiar se realizează prin trezorerie netă pozitivă. Pentru îndeplinirea scenariului nu se
prelimină apelarea la credite pe termen lung.
 S-a avut în vedere impozitarea actuală a profitului brut cu 22,22 %, datorită existenţei cheltuielilor
nedeductibile.
 Evoluţia cifrei de afaceri
Denumire 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Modificarea anuală a cifrei de afaceri -1% 5% 5% 5% 5%
Cifra de afaceri - lei 248.164.630 245.682.984 257.967.133 270.865.490 284.408.764 298.629.202

Determinarea rezultatului din exploatare

Denumire 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Rata rentabilităţii comerciale 14,53% 15,53% 16,53% 17,53% 18,53% 19,53%
Rezultatul din exploatare - lei 38.156.598 42.644.099 47.484.959 52.703.295 58.324.752

Estimarea cheltuielilor cu amortizarea

Denumire 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Pondere ch. am. în ch. de expl. 3,82% 3,82% 3,82% 3,82% 3,82% 3,82%
Cheltuieli cu amortizarea - lei 8.686.657 7.931.258 8.229.231 8.537.173 8.855.336 9.183.973

Previzionarea contului de profit şi pierdere - lei

Denumire 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Cifra de afaceri 248.164.630 245.682.984 257.967.133 270.865.490 284.408.764 298.629.202
Alte elem de venituri 15.187.612 - - - - -
Venituri din exploatare 263.352.242 245.682.984 257.967.133 270.865.490 284.408.764 298.629.202
Cheltuieli de exploatare 227.291.870 207.526.386 215.323.034 223.380.530 231.705.469 240.304.451
Rezultat din exploatare 36.060.372 38.156.598 42.644.099 47.484.959 52.703.295 58.324.752
Rezultat financiar 2.915.948 2.915.948 2.915.948 2.915.948 2.915.948 2.915.948
Profit brut 38.976.320 41.072.546 45.560.047 50.400.907 55.619.243 61.240.700
Impozit pe profit 8.658.798 9.124.486 10.121.408 11.196.831 12.356.112 13.604.949
Profit net 30.362.521 31.948.060 35.438.639 39.204.076 43.263.130 47.635.751
 Determinarea vitezei de rotaţie a necesarului de fond de rulment - zile
Denumire 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Viteza de rotaţie a stocurilor 42,99 43,99 42,99 41,99 40,99 39,99
Viteza de rotaţie a creanţelor 293,29 295,29 292,29 289,29 286,29 283,29
Viteza de rotaţie a OTS 78,10 77,10 76,10 75,10 74,10 73,10
Viteza de rotaţie a NFR 258,18 262,18 259,18 256,18 253,18 250,18

Determinarea variaţiei necesarului de fond de rulment

Denumire 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Cifra de afaceri - lei 248.164.630 245.682.984 257.967.133 270.865.490 284.408.764 298.629.202
Viteza de rotaţie a NFR - zile 258,18 262,18 259,18 256,18 253,18 250,18
NFR - lei 177.972.800 178.922.883 185.719.301 192.748.054 200.015.383 207.527.576
Variaţia NFR - lei 950.083 6.796.418 7.028.753 7.267.330 7.512.192

Determinarea valorii investiţiilor de menţinere a capacităţii de producţie

Denumire 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Cheltuieli cu amortizarea - lei 8.686.657 7.931.258 8.229.231 8.537.173 8.855.336 9.183.973
Profit brut - lei 38.976.320 41.072.546 45.560.047 50.400.907 55.619.243 61.240.700
15% din profitul brut - lei 6.160.882 6.834.007 7.560.136 8.342.886 9.186.105
Total investiţii - lei 14.092.140 15.063.238 16.097.309 17.198.223 18.370.078
 Determinarea fluxurilor de numerar actualizate - lei
Denumire 2013 2014 2015 2016 2017
Profit net 31.948.060 35.438.639 39.204.076 43.263.130 47.635.751
Amortizare 7.931.258 8.229.231 8.537.173 8.855.336 9.183.973
Variaţie NFR 950.083 6.796.418 7.028.753 7.267.330 7.512.192
(I) CF exploatare 38.929.236 36.871.452 40.712.497 44.851.137 49.307.531
Investiţii active 14.092.140 15.063.238 16.097.309 17.198.223 18.370.078
Vânzări active 0 0 0 0 0
(II) CF investiţii -14.092.140 -15.063.238 -16.097.309 -17.198.223 -18.370.078
Intrări credite 0 0 0 0 0
Rambursări credite 0 0 0 0 0
(III) CF finanţare 0 0 0 0 0
Cash flow total 24.837.095 21.808.214 24.615.187 27.652.914 30.937.453
Rata de actualizare 11,39%
Factorul de actualizare 0,8978 0,8060 0,7236 0,6496 0,5832
CF actualizat 22.297.820 17.576.941 17.810.985 17.963.348 18.042.326
Rata de creştere - g 0,50%
Valoarea reziduală 437.506.893
Valoarea reziduală actualizată 255.148.412
Valoarea afacere 348.839.831
 Estimarea valorii întreprinderii prin metoda actualizării fluxurilor de disponibilităţi (DCF), se
bazează pe următoarea relaţie de calcul.

VDC CFi  Vr
F 
1 1 a n
 ai1
i

unde: VDCF - valoarea întreprinderii prin metoda DCF

CF - cash – flow disponibil pentru acţionari (dacă se estimează valoarea capitalului acţionarilor)
sau pentru furnizorii de capital (dacă se estimează valoarea capitalului investit).
a - rata de actualizare (costul capitalului)
Vr - valoarea reziduală
i - anul de previziune
n - intervalul de previziune (număr de ani).

Valoarea întregii afaceri S.C. ALFA S.A. obţinută prin actualizarea fluxurilor de numerar
este de 348.839.831 lei, rotunjit 348,84 mil. lei.

Avantaje şi dezavantaje ale aplicării metodei DCF

Avantaje:
Din punct de vedere teoretic este cea mai corectă.
Este utilizata pe scara largă pe piețele financiare pentru a estima preţul unei acţiuni și pe această bază
a orienta deciziile de investire/dezinvestire.
Metoda capătă o tot mai mare înţelegere şi acceptare din partea justiţiei şi fiscului.
Dezavantaje:
Dificil de explicat unui auditoriu fără cunoştinţe financiare de bază.
Este o metoda laborioasă, ce necesită realizarea unor proiecţii economico-financiare, fapt care poate
naşte controverse.
Necesită estimarea costului capitalului, de asemenea un subiect ce poate deveni controversat.

3.4. Abordarea pe bază de comparație

Abordarea prin comparații de piață presupune compararea entității evaluate cu alte entități similare
și relevante care au fost tranzacționate pe piață, și, în final, estimarea valorii companiei evaluate prin
utilizarea unor „chei de conversie” sau altfel spus, coeficienți multiplicatori.
Prețurile de tranzacționare sunt analizate prin utilizarea unor elemente de comparație ale firmelor
comparabile versus entitatea evaluată(compania subiect). Elementele de comparație care stau la baza
diferențelor de preț de tranzacționare sunt: dimensiunea firmelor(cifra de afaceri, total active sau total
capacități, capitalizarea bursieră), data tranzacțiilor-cât mai recente (față de data evaluării), condiții de
vânzare, prețuri, dimeniusea pachetului de acțiuni, data înființării și altele.
Cele trei metode înscrise în această abordare sunt:
 Metoda comparației cu tranzacții de acțiuni ale unor societăți listate- presupune folosirea ca sursă de
informații, piața de capital pe care se tranzacționează titlurile societăților comparabile.
 Metoda comparației cu tranzacții de companii necotate-presupune folosirea ca sursă de informații,
piața furnizorilor și achizițiilor de întreprinderi în ansamblul lor.
  Metoda comparației cu tranzacții anterioare de acțiuni proprii-presupune folosirea, ca sursă de
informații, istoricul tranzacționărilor de acțiuni proprii(volum, preț de închidere) dacă societatea
este listată și prețul de vânzare din cadrul unei fuziuni sau preluări a întreprinderii subiect, dacă este
cazul.
Această abordare a fost aplicată ca cheie de verificare a abordării prin venit.
Sursele de informații utilizate sunt :
 Informațiile furnizate de managementul societății.
 Presa de specialitate.
 Baza de date Capital IQ S&P- Industria farmaceutică.
Această metodă este convingătoare numai atunci când sunt disponibile suficiente informații de piață.
Credibilitatea acestei metode este afectată în cazul modificărilor rapide ale condițiilor pieței sau în cazul
întreprinzătorilor care se vând rar.

3.5. Concluziile faptelor principale și a datelor importante

Valoarea întregii afaceri S.C. ALFA S.A. obţinută prin actualizarea fluxurilor de numerar este de
348,84 mil. lei.
Valoarea întregii afaceri S.C. ALFA S.A. obţinută prin capitalizarea profitului este de 323,42 mil.
lei. Comisia de evaluatori, a ajuns la concluzia că valoarea estimată de randament reflectă cel mai bine
eforturile societăţii de a continua activitatea, chiar în condiţiile unei concurențe puternice, prin identificarea
de noi furnizori şi clienţi, realizarea de noi produse.
Valoarea estimată a societăţii S.C. ALFA S.A este de 348.839.831 lei, în vederea continuării
normale a activității economice, viabilitatea întreprinderii şi posibilitatea acesteia de a genera profit.
Valoarea unei acţiuni este valoarea care rezulta din raportarea valorii totale a societăţii la numărul de
acţiuni, deci :
Valoare acţiune = 348.839.831 lei / 416,961,150 acţiuni = 0,8366 lei/acţiune.
 BIBLIOGAFIE

1. Raport de evaluare Zentiva S.A., noiembrie 2018, disponibil la adresa:

https://www.brd.ro/_files/pdf/Raport_evaluare_Zentiva_S.A.pdf
2. Curs – Evaluarea Organizațiilor, Lect. Univ. Dr. Marian Socoliuc, 2020
3. Indicatori financiari: formule si interpretare, disponibil la adresa:
http://rapoartefinanciare.com/Indicatori%20financiari_%20formule%20si%20interpretare.pdf
4. Bazele evaluarii, editia 2018, Editura ANEVAR Bucureşti, Romania, disponibil la adresa:
http://site2.anevar.ro/sites/default/files/page-files/brosura_examen_national_2018.pdf