INFLUENCIA DE LA POLTICA MONETARIA SOBRE LA ACTIVIDAD ECONMICA Y LA BALANZA DE PAGOS, EN EL CORTO Y MEDIANO PLAZO Autor: Jos Enrique Mendoza

Mndez En el corto plazo, suponiendo un sistema de tipos de cambio flexibles y bajo el contexto de una creciente movilidad internacional de capitales, Robert Mundell 1 plantea lo siguiente: un incremento en las compras en el mercado abierto de valores nacionales produce un aumento en las reservas bancarias. stas, a su vez, provocan una expansin mltiple del dinero y el crdito, y por tanto, determinan la cada de la tasa de inters. Sin embargo, dado el contexto antes descrito, se impide que caiga la tasa de inters mediante una salida de capitales. Esto provoca que aumente el dficit en la balanza de pagos y una devaluacin cambiaria. A su vez, esta devaluacin en el tipo de cambio mejora la balanza comercial, y por tanto, el producto y el empleo. De esa manera, mientras la tasa de inters permanece fija, los impuestos y el ahorro privado aumentan como consecuencia del crecimiento del producto. El equilibrio en el mercado de capital requiere, por tanto, que el aumento en el auge de los prstamos y el pago de la deuda sea igual a la tasa de exportacin de capitales.. Este equilibrio en la tasa de exportacin de capitales y el equilibrio en la balanza de pagos producen un supervit en le balanza comercial. La poltica monetaria, por lo tanto. tiene un fuerte impacto sobre el producto y el empleo, no porque implique movimientos en la tasa de inters, sino porque induce a la salida de capital y provoca supervit de exportacin. Bajo tipos de cambio fijo, la poltica monetaria., siguiendo el esquema de Mundell, tendr las siguientes repercusiones: El banco central compra valores, por tanto crea reservas excedentes y ejerce una presin descendente en las tasas de inters. Dado el contexto, se impide que caiga la tasa de inters y se impulsa la salida de capitales, lo que afecta negativamente a la balanza de pagos. Como se defiende una paridad cambiaria , el banco central vende divisas y compra moneda nacional. Este proceso continua hasta que el dficit acumulado de divisas es igual a la compra de divisas, y la oferta monetaria se restablece a su nivel original. La poltica monetaria bajo tipos de cambio fijo no tiene efectos perdurables sobre los niveles de produccin .El aumento de la oferta de dinero que resulta de compras al mercado abierto vuelve al banco central por medio de operaciones de esterilizacin. Lo que ha hecho el banco
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Mundell A. Robert. Movilidad del capital y poltica de estabilizacin con tipos de cambio fijos y con tipos de cambio flexibles., en R. Caves y h. Jonson (eds) , ensayos de Economa Internacional, amorrourto Editores, buenos Aires, 1971. p. 532

central es comprar valores a cambio de dinero por reservas, quedando conectados los efectos monetarios de las operaciones canceladas. El nico efecto final de la compra de mercado abierto es una cada equivalente en las reservas de divisas. El banco central simplemente cambia activos nacionales por extranjeros. En el largo plazo, existe un menor consenso sobre el impacto de la poltica monetaria y del tipo de cambio en la actividad econmica y la balanza de pago. El origen del enfoque de la balanza de pagos se encuentra en los trabajo de David Hume, y en especfico sobre por su contribucin al anlisis del mecanismo de ajuste tipo patrn oro. Hume sostuvo que los flujos de reservas generados por un desequilibrio en la balanza de pagos restauraran en forma automtica el equilibrio externo mediante sus efectos sobre las ofertas monetarias y los niveles de precios internos, y por tanto, sobre la balanza comercial. 2 En la dcada de 1930, bajo un contexto de colapso en el sistema de tipos de cambio fijo y la persistencia de un desempleo masivo, surge la revolucin keynesiana, y con ella, un nuevo enfoque de la balanza de pagos. El modelo keynesiano, que parte del supuesto de la rigidez de los salarios, el desempleo masivo y el nulo impacto del dinero en la economa, llega a tres conclusiones fundamentales relativas a una devaluacin: i) cambia el nivel de los precios relativos, y determina una sustitucin de produccin y consumo; ii) las variaciones en la demanda del producto domstico se puede cubrir incrementando los niveles de producto y empleo y las repercusiones en la balanza de pagos son secundarias; iii) las conexiones entre la balanza de pagos y la oferta monetaria, y entre la oferta monetaria y el producto, no son tomadas en cuenta. Por lo tanto la atencin se centra, por tanto, en las condiciones de elasticidad requeridos para un impacto efectivo de la devaluacin (la condicin Marshal Lerner). 3 En la dcada de los cincuentas el enfoque de las elasticidades fue rpidamente rebasado por las condiciones de pleno empleo y sobre empleo que prevalecieron en la posguerra. James Meade planteara el enfoque absorcin, donde realizara un anlisis del efecto que tienen las variaciones

en la tipo de cambio sobre el ingreso. Para alcanzar el pleno empleo y el equilibrio de la balanza
de pagos, se utilizan dos instrumentos: i) el manejo de la demanda; y ii) el manejo del tipo de cambio.
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Whitman, Marina. El monetarismo global y el enfoque monetario de la balanza de pagos . Brooking Papers on Economic Activity, No.3 , 1973, p.27 3 Jhonson. Harry G.The monetary approach to balance of payments theory ,. En Further Essays in Monetary Theory, Allen y Unwin, Londres 1972. P. 149.

El modelo estndar de la balanza de pagos que es keynesiano en la determinacin del ingreso, los flujos de consumo y los gastos de inversin estn determinados por la ingreso agregado y el manejo de las variables de poltica que determinan la demanda: impuestos, gastos y tasas de inters. Por tanto, el dficit en la cuenta corriente es igual al exceso de los flujos de produccin de la economa sobre el flujo de absorcin, o el exceso de las importaciones sobre las exportaciones , o al exceso de los flujos de ahorro sobre los flujos de inversin. El supuesto bsico de este enfoque es que las consecuencias monetarias de un dficit o supervit en la balanza de pagos puede ser absorbida (esterilizada) por las autoridades monetarias , por lo tanto el dficit o supervit puede ser tratado como un flujo en equilibrio.4 En 1967 surge el enfoque monetario, que bsicamente establece que las variaciones en la poltica fiscal y monetaria implica cambios en la demanda de dinero. Cuando la balanza de pagos est en equilibrio, no necesariamente la oferta y demanda de dinero estn en equilibrio. El dficit o supervit representa tan slo fases de ajustes del stock en el mercado de dinero. Bajo esta perspectiva no son posibles las operaciones de esterilizacin Harry Jhonson desarrolla un modelo monetario de la balanza de pagos, en donde, entre otras cosas demuestra: que el crecimiento de la reserva y el balance de pagos est positivamente relacionado con el crecimiento econmico y la elasticidad ingreso de la demanda por dinero, y negativamente relacionada con la tasa de expansin del crdito domstico. A su vez analiza los efectos del acopio de moneda de un pas con respecto al resto del mundo, y los efectos de una devaluacin de la moneda.5 Los monetaristas globales se basan en dos principios fundamentales: i) una
modificacin en los tipos de cambio no alterar sistemticamente los precios relativos de los bienes nacionales y extranjeros y slo tendr un efecto transitorio sobre la balanza de pagos; y ii) todo ejercicio de poltica monetaria tender a modificar el componente nacional de la base monetaria
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Ibd. P. 151 Ibd.

ser contrarrestado, abajo tipos de cambio fijos, por un cambio igual y opuesto del componente extranjero de esa base; iii) la poltica monetaria no puede alterara permanentemente la balanza de pagos, la poltica monetaria no puede alterar permanentemente la economa interna; iv) una modificacin en el tipo de cambio tendr un efecto directo sobre el nivel de precios internos , y la poltica monetaria tendr un efecto directo sobre la posicin de pagos de un pas. Las modificaciones en el tipo de cambio no slo son ineficaces como instrumento de la poltica de balanza de pagos a largo plazo; sino que adems son innecesarias, ya que se cuenta con un mecanismo de ajuste automtico para restablecer tal equilibrio cuando se produzca una perturbacin exgena que desequilibre temporalmente la balanza de pagos de un pas.6 Por su parte, Marina Whitamn tambin desarrolla una formalizacin del enfoque monetario. Desarrolla un modelo macroeconmico simple de equilibrio general, que a travs de seis ecuaciones integra las transacciones entre dos pases, que comercian con un solo bien. Bajo este modelo Whitman incorpora el supuesto de la neutralidad del dinero, refleja la concepcin de una economa abierta, integra el mecanismo monetario automtico para el ajuste de pagos externo y expresa la retroalimentacin de la balanza de pagos hacia el acervo monetario mundial. Adems incorpora el principio de que ..la relacin entre la demanda y la oferta de dinero desempea un papel clave en el funcionamiento de todos los mercados de la economa, y que la demanda de dinero es fundamentalmente una demanda de acervo caracterstica de los mercados de activos ms que una demanda de flujo propia de los mercados de producto.7 La implicacin ms importante del monetarismo global es que el carcter endgeno de la oferta monetaria en una economa abierta y el requerimiento de equilibrio en el mercado monetario en trminos de acervo, implican que la modificacin del componente interno de la oferta monetaria no ver frustrado por un cambio en sentido contrario del componente internacional a travs del flujo de reservas. Por ltimo, cabe mencionar la contraparte del enfoque monetario: en enfoque de activos en la determinacin de la tasa de cambio. Bajo este enfoque el tipo de cambio se determina por la relacin entre los niveles de precios entre dos pases , cada uno de los cuales es a su vez una funcin de la relacin entre el acervo de dinero nacional deseado y el existente. Bajo tasas de cambio flexibles, cuando la cantidad de dinero est fija en cada pas , los cambios en la valuacin del acervo mediante modificaciones en la tasa de cambio generan un ajuste instantneo y pleno de los acervos del mercado monetario. Una segunda extensin importante en el modelo, es la introduccin de un segundo activo financiero los bancos-, y con l, la tasa de inters.
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Whitman, Marina. Ibd. Pp 31 y 32 Ibd. Pp 31-36

LA CAPACIDAD DE LA BANCA CENTRAL PARA INFLUIR SOBRE LA POLTICA MONETARIA (OFERTA DE DINERO) La banca central ha tenido que adaptarse a nuevas formas de dinero y transacciones monetarias. En los aos setenta tuvo que superar una etapa crtica en materia de estabilidad de precios y poltica monetaria; una dcada despus se enfrent con los retos de cambio tecnolgico y la internacionalizacin financiera.. El banco central necesita verificar y promover la buena salud de los bancos comerciales, para garantizar la viabilidad del sistema de pagos. Las actividades de la banca central pueden agruparse en tres reas principales: i) la poltica monetaria, para estabilizar el valor de la unidad de cuenta; ii) el sistema de pagos, que protege los ahorros invertidos en activos monetarios; y c) la supervisin bancaria, que pretende hacer del dinero un eficiente y seguro medio de pago.8 Un factor esencial para comprender las funciones de los bancos centrales modernos es el reemplazo del dinero mercanca por el dinero fiduciario. Este tipo de dinero crea la responsabilidad de administrar la oferta de dinero para propsitos macroeconmicos. La configuracin tridica, antes descrita, se mantuvo estable desde 1930 hasta 1980, cuando las implicaciones de la transicin del dinero mercanca a dinero fiduciario y el incremento de los depsitos bancarios, se desarroll en su totalidad. Actualmente estamos en una nueva etapa donde las fuerzas principales son: i) el cambio tecnolgico ( innovacin financiera, procesamiento de datos y comunicaciones); y ii) la perdida de fronteras polticas y econmicas. 9 Las principales fuerzas que ponen en movimiento los procesos antes descritos son: el abuso de la no convertibilidad y una estructura financiera cambiante. Por un lado, el dinero fiduciario lleva implcito un mayor riesgo, ya que no est su oferta restringida a una ancla objetiva. Por lo que respecta a la estructura financiera, tiene mltiples implicaciones i) hay un desproporcionado desarrollo de los mercados financiero con relacin a la economa real; ii) estn desapareciendo las fronteras de la especializacin financiera; y iii) el proceso de internacionalizacin. En los aos ochenta, como parte de los proceso de desregulacin, las instituciones financieras expandieron considerablemente su rango de actividades. De esta manera surge una
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Padoa Shioppa T. Adapting Central Banking in a Changing Enviroment, FMI, Washington 1994 .P. 530 Ibd. P. 535

estructura financiera orientada ms hacia los mercados que hacia las instituciones. Esto ha erosionado la relacin entre el banco central y el sistema bancario. Al desvanecerse las fronteras entre los tres clases de intermediarios, las principales funciones llevada a cambo por la banca central son afectadas: a) la poltica monetaria cesa de descansar sobre el sistema bancario como el nico mecanismo de transaccin ; b) la supervisin para la estabilizacin es menos efectiva; c) la creciente negociabilidad de valores significa que otros intermediarios son capaces y desean servicios de pagos.10 El surgimiento de nuevas tecnologas y el crecimiento de pagos intra-da ha incrementado la velocidad de circulacin del dinero. El cambio del correo y telex a la moderna tecnologa de informacin y telecomunicacin implica pagos en tiempo real y bajos costos de las partes implicadas. 11 Existen diferentes formas en que la banca central ha venido y continua adaptndose: a) institucionalizacin de acuerdo para la estabilidad de precios, donde la autonoma del banco central es un elemento importante para establecer un compromiso creble, b) rediseo de la regulacin; c) reduccin del riesgo en los sistemas de pagos. Este ltimos factor implica, a su vez, que los bancos centrales estn expandiendo sus operaciones ofreciendo ms servicios y desarrollando sistemas de pagos brutos en tiempo real (pagos continuos en moneda del banco central). El incremento en la integracin de los mercados de capital disminuye la habilidad de un solo pas para perseguir objetivos puramente domsticos a travs de la poltica monetaria. La coordinacin de la poltica monetaria es importante pero no indispensable, si los pases desean aceptar una de las dos siguientes soluciones a los problemas de coordinacin soberana monetaria siguiendo un patrn, y dejando fluctuar libremente el tipo de cambio La banca central tiene, siguiendo el planteamiento de Tommaso Padoa, cuatro retos principales: i) prevenir la presiones de los trabajadores y del gobierno para crear dinero a costa de la estabilidad de precios; ii) revisar la estructura regulatoria; iii) reestructurar el sistema de pagos con un cambio del papel hacia la informacin tecnolgica computarizada; iv) extendiendo las tres funciones de l banca central a la economa intranacional para mantenerla al paso con los mercados integrados y globales.
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Ibd. P.544 Ibd. P. 539

Sin embargo, para impulsar la efectividad de las acciones de la banca central tambin debemos considerar como se han transformado los mecanismos y roles de la poltica monetaria. Algunos escuelas del pensamiento econmico consideran que el banco central ejecuta un completo control sobre la oferta de dinero a travs de la poltica monetaria. La oferta monetaria es exgena en el sentido de que es unilateralmente determinada por las autoridades monetarias. Otros autores argumentan, que dado el desarrollo del sistema financiero, el banco central ha perdido su habilidad para controlar su stock de moneda desde que la oferta de dinero ha llegado a ser endgena al proceso de crecimiento econmico. El dinero endgeno significa que un incremento en la liquidez depende ms de la preferencia por la liquidez de los bancos y prestamistas que de las intervenciones directas del banco central. 12 Dow y Rodrguez consideran, que dado el desarrollo del sistema financiero y bancario, la oferta monetaria ha llegado a ser endgena haciendo que se dificulte el control de la liquidez por las autoridades monetarias. En este sentido, el concepto de que la poltica monetaria debe cambiar en orden de tomar en cuenta otros factores. 13 Bajo este contexto, el control monetario depende ms del el efecto de las intervenciones de la banca central en los bancos y la conducta de los prestamistas que en una simple restriccin monetaria. En cierto sentido, la propuesta de una poltica monetaria y una supervisin bancaria corren juntas; y esto es valioso considerando que los procedimiento de supervisin bancaria podra principalmente asistir a la poltica monetaria ms activamente. Para la poltica monetaria se pueden considerar dos caminos diferentes pero interrelacionados a travs de los cuales el banco central podra afectar la liquidez del sistema. En primer lugar, los canales directos, que se aplica en etapas atrasadas de desarrollo del sistema bancario. Los efectos directos trabajan a travs del multiplicador bancario , el cual se asume como exgeno, hay un completo control sobre la oferta de dinero, y por tanto del crdito. En segundo lugar tenemos los canales indirectos, que se aplican en etapas avanzadas del desarrollo del sistema bancario; cmo el banco central pierde la capacidad de ejercer un completo control sobre la liquidez, ejerce un control sobre la conducta de los agentes a travs del modelo del multiplicador estndar 14

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Dow S. y Rodrguez. C., The poltical economy of monetary policy, en P. Arestis y M. C Sawyer (eds.) , The Political Economy of Central Banking, Edward Elgar, Chelternham 1998. P. 4 13 Ibd. P. 4 14 Ibd. P.5

Una misma poltica podra producir diferentes efectos dependiendo de las expectativas de los agentes, la influencia de la poltica monetaria no puede ser vista como algo determinstico. Este argumento fuerza a una mayor desarrollo del sistema bancario y una mayor confianza en los canales de influencia indirecta. Las intervenciones directas podran trabajar principalmente a travs de cambio en las tasas de inters y reservas disponibles. 15 La cuestin de si la poltica monetaria puede afectar la liquidez del sistema va depender de variables como: a) la elasticidad de la tas de inters por crdito; b) la etapa de desarrollo bancario y c) la respuesta de los bancos y prestatarios a los cambios monetarios.16 La efectividad de la poltica monetaria difiere dependiendo de s la oferta monetaria, es o no es, determinada por el proceso econmico La escuela ortodoxa argumenta que la oferta de dinero es exgena, mientras que los pos-keynesianos consideran que es dirigida por el crdito y determinada por la demanda. Bajo este ltimo enfoque la poltica monetaria es inefectiva en trminos de controlar el stock monetario. La posicin ms extrema es la de los horizontalistas, segn este enfoque los bancos son simples fijadores de precios y tomadores de cantidades en los mercados de crdito al por menor. Otros autores, pos-keynesianos, crtica la perfecta endogeneidad de los horizontalisas, y plantean que ms bien el sector privado comanda la oferta de dinero que quiere. Lo que queda claro es que la poltica monetaria pierde efectividad si el dinero es endgeno. Dow y Rodrguez sugieren que la oferta monetaria es a veces horizontal, y otros ocasiones vertical, dependiendo de la relacin entre el carcter endgeno o exgeno del dinero y la elasticidad o inelasticidad del la oferta de dinero, tanto como del grado de desarrollo del sistema bancario y la preferencia por la liquidez de los bancos y prestatarios. 17 Tambin es de suma importancia el papel de las nuevas formas de dinero electrnico que significan cambios en la habilidad del banco central para controlar las tasas de inters y que puede incrementar la inestabilidad financiera endgena. El desafo de que el control de la tasa de inters detienen provienen de la posibilidad que el dinero electrnico puede disminuir la demanda del sistema financiero por pasivos del banco central, hacindolo incapaz de realizar operaciones en el mercado abierto significativas. El incremento de la inestabilidad podra emerger de la elasticidad incrementada de la produccin de dinero privado, y de peridicas corridas de dinero electrnico dentro de la moneda del banco central que generan crisis de liquidez.18
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Ibd. P.6 Ibid. P. 6 17 Ibid. P.10 18 Palley T. I. The e- money revolution: challenges and implications for monetary policy Journal of Poskeynesian Economics, vol. 24, No. 2, Winter 2001-2002 .

44 Bibliografa Primera parte Jhonson. Harry G.The monetary approach to balance of payments theory ,. En Further Essays in Monetary Theory, Allen y Unwin, Londres 1972. Krugman. P. y m. Obsfeld, Economa internacional: Teora y Poltica , Mc GrawHill, 1995, cap. 5. Mundell A. Robert. Movilidad del capital y poltica de estabilizacin con tipos de cambio fijos y con tipos de cambio flexibles., en R. Caves y h. Jonson (eds) , ensayos de Economa Internacional, amorrourto Editores, buenos Aires, 1971. Whitman, Marina. El monetarismo global y el enfoque monetario de la balanza de pagos . Brooking Papers on Economic Activity, No.3 , 1973. Segunda parte Aynbar S. y Harris L. How credible are credibility models of central banking?, en P. Arestis y M. Sawyer (eds.) , The Political Economy of Central Banking, Edward Elgar, Chelternham 1998 Dow S. y Rodrguez. C., The poltical economy of monetary policy, en P. Arestis y M. C Sawyer (eds.) , The Political Economy of Central Banking, Edward Elgar, Chelternham 1998. Padoa Shioppa T. Adapting Central Banking in a Changing Enviroment, FMI, Washington 1994 . Palley T. I. The e- money revolution: challenges and implications for monetary policy Journal of Poskeynesian Economics, vol. 24, No. 2, Winter 2001-2002 .