Convergncias e dissonncias entre as abordagens marxianas e minskyanas das crises econmicas

Sesses Ordinrias rea 1. Subrea 1.1 Histria do Pensamento Econmico Gregrio da Cruz Arajo* Pedro de Oliveira Guimares** Thiago de Moraes Moreira** Resumo: A crise econmica mundial no apenas ratificou a natureza cclica da economia capitalista, como tambm uma crise do pensamento econmico dominante para explic-las. O presente artigo objetiva discutir, teoricamente, as crises econmicas a partir das contribuies de Marx e Minsky. A despeito de enfoques aparentemente distintos, buscar-se- demonstrar que so compatveis e que uma abordagem Marx-Minsky robusta para compreender a financeirizao que antecede a crise contempornea. Abstract The global economic crisis not only confirmed the cyclical nature of capitalist economy, but also a crisis of mainstream economics to explain them. This article discusses theoretically the economic crises considering the contributions of Marx and Minsky. Despite apparently different approaches, the article demonstrates that they are compatible and that a MarxMinsky approach is robust to understand financialization phase that precedes the contemporary crisis. 1. Introduo A crise econmica mundial que abalou os mercados em meados de 2007 e se intensificou ao final de 2008 levou a economia global a registrar seu primeiro declnio na taxa de variao do produto interno bruto, desde o incio da srie calculada pelo FMI em 19801. Ou seja, em mais de 30 anos. Nesse perodo conturbado, grandes empresas faliram, fortunas se esvaram, milhes de pessoas perderam seus empregos e houve aumento da pobreza em vrios pases. Entretanto, se possvel mencionar algum tipo de benefcio em meio a essa hecatombe, certamente entre eles podem ser enumerados o acirramento do debate e o questionamento das hipteses que orientaram a interpretao sobre a dinmica de uma economia capitalista, bem como sobre as polticas econmicas vigentes no imediato pr-crise. Ocorreu que entre os anos 1990 e 2000 o modelo neoliberal baseado em fundamentos da escola econmica neoclssica se consolidou de forma avassaladora nos meios acadmicos e polticos pelo mundo todo. Assim, minimizou-se o debate e os economistas no alinhados
* Doutorando pelo PPGE/IE/UFRJ, Economista da Petrobras ** Mestres pelo PPGE/IE/UFRJ, Economistas da Petrobras 1 Restringe-se aqui srie disponvel no World Economic Outlook Database, October 2010. De acordo com essa, a taxa de variao do PIB mundial em 2009 foi de -2,0%.

com a considerada poca verdade universal foram taxados de atrasados e superados e, portanto desqualificados perante a sociedade. Da, pode-se podemos falar tambm em uma crise no prprio pensamento econmico. Contudo, a crise veio mostrar que a histria um processo. O debate sobre teoria econmica, que sempre ser rico, ganhou fora novamente, de modo que pensadores, tericos e pesquisadores, antes, marginalizados ganharam espao. nesse contexto que o presente artigo se coloca. Com as limitaes sobre a interpretao da dinmica capitalista do mainstream em mente, mas sem considerar aspectos empricos sobre a recente crise econmica mundial, analisar-se- as convergncias e dissonncias entre as abordagens marxianas e minskyanas das crises econmicas. Ser abordado como esses autores interpretam as contradies do capitalismo a partir de uma orientao do ciclo econmico. Assim, no que se refere a Marx, ser destacado o caminho percorrido entre uma fase de expanso, na qual os capitais individuais se direcionam com mais voracidade para a inovao produtiva, lanando mo de novas tcnicas, mquinas mais eficientes e novas matrias-primas, de forma a acelerar ainda mais o incremento da produtividade social at o momento de uma superproduo do capital que antecede uma crise. Esse movimento restrito sobremaneira ao lado real da economia, especialmente na contradio da ampliao da oferta em meio a restries sobre o consumo, a rigor fruto da diminuio relativa dos salrios no produto e do aumento da produtividade social. Minsky, por sua vez, privilegia uma abordagem monetria/financeira, na qual a fragilizao do balano patrimonial, bem como a relao dos preos de oferta e demanda dos bens da capital so as principais explicaes a respeito da dinmica do ciclo. Dessa maneira, o esforo tentar conciliar a contribuio dessas duas linhas de pensamento para uma interpretao mais robusta sobre os mecanismos intrnsecos ao sistema capitalista que levam as crises. O artigo est divido em trs sees alm dessa breve introduo e das notas conclusivas. A seo dois apresenta uma interpretao marxiana das crises. A seo trs destaca os conceitos da abordagem minskyana, bem como a dinmica inerente hiptese de fragilidade financeira. A seo quatro ressalta a compatibilidade das abordagens marxiana e minskyana, relevante para compreender a financeirizao que antecede a crise contempornea. 2. Uma interpretao marxiana das crises O estudo das crises econmicas a partir do arcabouo marxista tem proporcionado interessantes apontamentos para o entendimento da dinmica das economias capitalistas, a

despeito do fato destes estudos terem sido desenvolvidos sustentando controvrsias que decorrem dos diferentes entendimentos acerca do significado do fenmeno, assim como da confuso entre as causas e as formas em que o mesmo se manifesta2. Talvez o principal objeto da controvrsia subjacente s diferentes abordagens de orientao marxista acerca das crises no modo de produo capitalista diga respeito natureza do fenmeno, em outras palavras, trata-se de um estado potencialmente permanente oriundo da natureza contraditria do modo de produo capitalista e, como tal, apresenta-se funcional ao movimento de acumulao, ou se, ao contrrio, as crises representam momentos de anomalia que carregam consigo o germe da superao dessa forma de organizao social. A fim de decifrar qual posicionamento mais aderente ao conjunto da obra de Marx, pode-se encontrar indcios no comeo de O Capital que as crises so possibilidades lgicas que se expressam j em economias simples produtoras de mercadorias, a partir da caracterizao da mercadoria em valor de uso e valor. Na medida em que a mercadoria uma unidade de contrrios, em que o proprietrio dever sempre negar um de seus atributos (utilidade para satisfazer uma necessidade ou objeto de troca), inaugura-se a possibilidade para a ocorrncia de situaes nas quais no existam consumidores para as mercadorias produzidas, configurando, assim, o germe para um tipo especfico de crise de abundncia (RIBEIRO, 1988). O que convm apreender aqui que a contradio valor de uso e valor expressa no apenas a forma que se traduz os produtos da fora de trabalho, mas tambm um determinado estgio de desenvolvimento da sociedade. Com o desenvolvimento das relaes sociais no interior da economia mercantil surge um equivalente universal o dinheiro que uma mercadoria que cumpre as funes de ser meio de circulao e meio de pagamento, possuindo, desse modo, o valor de uso de ser medida exclusiva de valor. Com o dinheiro, a unidade de contrrios valor-valor de uso substituda por outra unidade de contrrio venda-compra. Na presena do dinheiro as trocas no se desenvolvem mais na forma direta, de modo que junto ao circuito da produo, passa a coexistir o circuito da realizao, onde os produtos do trabalho so convertidos para a forma dinheiro e que seu possuidor, agora possuidor de um equivalente geral e no mais de uma mercadoria especfica, permanece para adquirir novas mercadorias que sero destinadas ao autoconsumo ou para o reincio do processo de produo. Contudo, o fato de alguma mercadoria ter sido posta a venda no lhe garante que o mesmo se concretize, pois no
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Deve-se ressaltar que o prprio Marx no deixou uma teoria acabada das crises. O que podemos encontrar na obra de Marx so elementos dispersos que poderiam nos auxiliar a sustentar uma abordagem que, se no aquela que apresentaria o autor, pelo menos uma que no seja inconsistente com suas principais concluses. Nesse texto a reflexo baseia-se em Marx (1981), especialmente no captulo XV do Livro 3.

contm nenhum elemento na dinmica mercantil que assegure, a priori, a existncia de algum que deseje (ou tenha condies de) compr-la. Assim, como qualquer outra mercadoria, o dinheiro, pode ser acumulado, subtrado igual poder de compra para garantir a realizao de todos os produtos do trabalho. Da mesma forma que a contradio valor-valor de uso, patenteia-se um marco para as crises, mas apenas uma possibilidade formal, j que a separao da compra e venda a forma mais abstrata das crises das economias mercantis. As economias mercantis desenvolvidas se caracterizam no apenas pelo fato da compra e a venda estarem separadas no tempo e espao. Na esfera da circulao as trocas se sofisticam a partir da evoluo da simples separao temporal da venda-compra para as realizaes por meio de crdito, em que o proprietrio de uma mercadoria no recebe soma alguma de dinheiro no ato da venda, mas to somente uma promessa, de modo que para que possa acessar imediatamente novas mercadorias o far somente nas situaes em que outros vendedores aceitem alienar suas mercadorias mediante novas promessas de pagamento ou, em caso alternativo, faa uso de riquezas acumuladas. Assim, a ampliao do volume de trocas se desenvolve por meio de atos de promessa de realizao dos valores, isto , da efetivao de vendas por uma cadeia de crdito. Com efeito, est posta a contradio entre dinheiro ideal e dinheiro real, entre a promessa e a efetivao do pagamento. Junto a essa nova contradio, a possibilidade de irrupo das crises se evidencia e se agrava, porque surge a possibilidade da no efetivao de um conjunto amplo de valores pelo no cumprimento de uns poucos compradores/tomadores de crdito. Em resumo, na sociedade produtora de mercadorias, a contradio valor de uso e valor de troca engendra o germe da crise. Com a interveno do dinheiro, e sua posterior sofisticao funcional, agrava-se e recoloca-se dialeticamente o problema da irrupo das crises a partir da contradio interna da mercadoria, agora resposta na forma da contradio compra-venda e dinheiro real e ideal. No obstante, so possibilidades lgicas, formas abstratas da existncia das crises. Para a compreenso do fenmeno nas economias modernas necessrio partir das condies gerais da (re)produo capitalista e no apenas das relaes mercantis que apenas revelam um trao para as crises3. No modo de produo capitalista, o proprietrio de meios de produo (produtor) participa da esfera da circulao para adquirir mercadorias - cujos valores de uso so especiais (dinheiro, mercadoria-capital, fora de trabalho) - que so necessrios para iniciar o processo

No se pude decir que la forma abstracta de la crisis sea la causa de la crisis. Cuando se busca su causa, lo que se quiere saber es por qu su forma abstracta, su posibilidad, se transforma en realidad. ROMO (1988, pp. 330331).

produtivo. No obstante, para que haja circulao necessrio que processos produtivos antecipem-na. Recolocam-se dialeticamente na sociedade capitalista as contradies que j se manifestavam nas sociedades mercantis, na forma da unidade de contrrios produocirculao, uma vez que no possvel que o mesmo capital esteja simultaneamente na circulao, na forma de dinheiro e mercadorias, e na produo, na forma de fora de trabalho e meios de produo. A contradio engendrada na excluso mtua entre as esferas da produo e da circulao - e as formas de autonomizao do capital que a acompanha -, ao mesmo tempo em que a sofisticao das formas de crdito desdobra as funes do dinheiro, agem no sentido de acelerar a rotao do capital, ampliar os mercados, estimulando, dessa forma, a contnua acumulao ampliada do capital em determinada economia. Em outras palavras, a multiplicidade de capitais individuais que se formam a partir da contradio entre produocirculao so formas evoludas do processo de acumulao de capital. A diferenciao da estrutura produtiva4 (com departamentos produtores de bens de consumo durveis e nodurveis, mas tambm de meios de produo) tambm acompanhada por diferenciao e sofisticao das formas de distribuio/comercializao de mercadorias e de concesso de crdito na esfera da circulao. A contradio, portanto, est nas condies materiais do desenvolvimento capitalista que, ao propiciar especializao e diferenciao e, por conseguinte, expanso dos mercados, estimula a continuidade do processo de acumulao (ampliada) de capital, mas, tambm, ao exacerbar a autonomizao das formas de capital descolam o processo acumulativo presente nas esferas da produo e da circulao, engendrando irrupes abruptas no processo produtivo, ou seja, crises cclicas. Vejamos de perto a manifestao dessa contradio ao longo das fases do ciclo reprodutivo. A tendncia do modo de produo capitalista de reproduzir-se em escala ampliada se confirmar quando houver as condies materiais (meios de produo e fora de trabalho) disponveis nas quantidades necessrias. Essas condies so supridas pelo prprio processo de acumulao. Por um lado, a prpria deciso de acumular dos capitalistas do departamento de meios de produo resulta em crescente quantidade ofertada destas mercadorias. J o aumento da oferta de fora de trabalho garantido pela elevao da composio orgnica (capital constante/capital varivel) que concomitante ao processo de acumulao, e que ao

A diferenciao da estrutura produtiva tambm encerra outra forma de contradio, entre produo e consumo produtivo, j que, embora o primeiro no ocorra sem o segundo, impossvel que o capital produtivo consuma sua produo ou produza o que consome (CARCANHOLO; AMARAL, 2010).

substituir trabalho vivo por trabalho morto, cria um contingente de trabalhadores disposio (o Exrcito Industrial de Reserva). Na fase expansiva do ciclo, na qual o capital encontra-se em plena expanso, os capitais individuais competindo pela obteno de um lucro extraordinrio, se direcionam com mais voracidade para a inovao produtiva, lanando mo de novas tcnicas, mquinas mais eficientes e novas matrias-primas, de forma a acelerar ainda mais o incremento da produtividade social5. Com efeito, produz para uma mesma massa de valor maior volume de valores de usos do que no processo produtivo anterior e, por conseguinte, coloca-se no mercado uma maior quantidade de mercadorias e uma massa maior de valor a se realizar. Produo crescente de mercadorias, elevao contnua da produtividade e competio intensa entre os capitais em busca de aumentar os lucros so caractersticas do modo de produo capitalista. Destarte, em sua prpria essncia, a economia capitalista tende expanso ilimitada da produo, a produo ilimitada de mercadorias, tanto em aspecto de valor como valor de uso. Ao mesmo passo, a produo capitalista amplia o mercado que lhe serve para realizao dos valores, aumentando a massa de consumidores e o poder de compra dos mesmos. Cria-se uma produo em massa e padronizada que alimenta o mercado de bens de consumo, que por sua vez estimula o mercado de bens de capital. Assim, ao crescer a massa de capital varivel, alargando a relao com o trabalho assalariado, o maior nmero de trabalhadores incrementa a demanda por bens de consumo, e inexoravelmente, seguindo os critrios tcnicos da proporo entre os fatores, faz com que o consumo produtivo expanda-se. Elevam-se as propores entre os setores de bens de consumo e meios de produo, uma vez que o primeiro demandar mais mquinas e equipamentos em resposta ao aumento do consumo. Observar-se que, o capital global em seu prprio movimento, na fase de expansiva, ratifica o aumento do consumo. O processo de realizao procedido do processo de produo vir ou no confirmar a valorizao do capital. Esta se dar se as mercadorias que materializaram os custos de produo e a mais-valia forem vendidas a um preo que realize todo o valor nelas contido, ou seja, um preo que proporcione um montante maior de meios monetrios do que o adiantado. A taxa de lucro a razo entre a mais-valia realizada e o capital total investido - a grandeza que expressa a magnitude de valorizao do capital, por isso ser ela quem determina, no
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Se, por um lado, o aumento da produtividade amplia a massa de valores a ser realizada, por outro lado, ele permite que a reduo do Exrcito Industrial de Reserva seja amenizada e/ou revertida. Como a produtividade se desenvolve desigualmente entre os setores, implica tambm na diferenciao entre a remunerao aferida por trabalhadores empregados em distintos setores, atuando no sentido de arrefecer a presso dos trabalhadores sobre as margens de lucros ao longo do processo de acumulao.

modo de produo capitalista, a deciso de expandir a capacidade de produo. Assim, as alteraes presentes na taxa de lucro (geral) refletem-se nas decises capitalistas futuras. Uma dificuldade de realizao dos valores presentes devido a um clculo equivocado, de forma a exceder a necessidade social pelas mercadorias que so os contingentes de tais valores, resulta em rebaixamento dos preos no presente, influindo em retrao da taxa de lucro e, por conseguinte, em reduo da produo social futura destas mesmas mercadorias. Os capitais individuais que so responsveis pela produo de mercadorias fazem parte do circuito de outros capitais individuais. Destarte, uma reduo na produo de alguns capitais prejudicar os fluxos de valores j estabelecidos anteriormente; por sua vez aqueles capitais respondem com retrao de suas prprias produes, o que refletem no circuito dos demais capitais, perfazendo uma reduo produtiva de mbito global. Expressam-se, assim, uma aparncia de valores e valores de uso desnecessria, a despeito das necessidades materiais no atendidas. Entretanto, deve-se chamar ateno que as crises no nascem de problemas isolados a alguns capitais individuais. , na verdade, produto das contradies do modo de produo capitalista como um todo, que se tornam concretos nos circuitos, bem como na concorrncia entre os diversos capitais individuais. somente quando o capital social atinge um volume em que a produo prescinde em determinado grau da realizao, refletido em antagonismo ao objetivo capitalista, que se manifesta, necessariamente, um perodo generalizado de crise. A questo nevrlgica que as mesmas leis que levam a uma produo ilimitada de mercadorias e geram consumidores abundantes, produzem barreiras para que esses consumidores satisfaam suas necessidades (CARCANHOLO, 1997, p.7). Por um lado, o consumo individual restringido: a) pela diminuio crescente da participao relativa dos salrios no produto novo devido ao aumento da taxa de mais-valia e b) pelo aumento da produtividade social que eleva a composio orgnica e reduz relativamente a parcela do capital que responde pela renda dos trabalhadores. Ao mesmo tempo, o consumo produtivo capitalista da mais-valia no poder ser ampliado a fim de compensar a lacuna do consumo dos trabalhadores, pois isto se desdobraria em maior aumento da produo, o que ao invs de resolver o problema, potencializa-o6.

O consumo capitalista improdutivo tambm no poder crescer acima de determinados limites a fim de compensar o no crescimento do consumo dos trabalhadores em proporo ao crescimento da produo. Por um lado, a prpria lgica de acumulao reduz a razo consumo improdutivo/consumo produtivo. Por outro, existem limites materiais para expanso do consumo improdutivo, haja vista que as necessidades de consumo no so ilimitadas.

A produo pela produo, com fito de obteno crescente de lucros, abstrai-se das bases reais de consumo7 que possibilitam-na realizar o trabalho explorado, a valorizar o capital numa taxa adequada ao prprio capital. Com efeito, a contradio do modo capitalista de produo consiste justamente na tendncia para desenvolver, de maneira absoluta, as foras produtivas que colidem sempre com as condies especficas da produo, nas quais se move o capital e as nicas em que se pode mover (MARX,1981, p.295). Por isso, ter sempre de haver discrepncia entre as dimenses limitadas do consumo em base capitalista e uma produo que procura constantemente ultrapassar o limite que lhe imanente (CARCANHOLO, 1997, p.7) Como aventado acima, a fase expansiva do ciclo se processa com contnua acumulao de capital acompanhado de elevao da composio orgnica e, por conseguinte, com tendncia a queda da taxa de lucro. A combinao destes fatores sintetiza a lei de tendncia que impele a produo ilimitada de mercadorias em relao a uma base limitada de consumo. O resultado a crise, a superproduo de capital. Produo ilimitada de mercadorias, consumidores abundantes e barreiras para o consumo, tudo isso provocado pelas mesmas leis, pela dinmica do capitalismo, este o contedo do fenmeno crises (CARCANHOLO, 1997, p.7). A crise o momento onde se explicitam todas as contradies do modo de produo capitalista, ou seja, o produto do desenvolvimento destas contradies, enquanto unidade de contrrios. As contradies valor e valor de uso, compra e venda, produo e consumo, apesar de unidos interiormente, assumem, exteriormente, movimento independente8. As crises ao mesmo tempo em que explicitam as contradies, dialeticamente, restabelecem a unidade antes rompida, recolocando as condies para um novo ciclo de acumulao. Destarte, as crises so respostas momentneas, em um estado permanente potencial, para as contradies imanentes da produo capitalista, sem contudo elimin-las. Dessa forma, as crises cclicas no so apenas uma ocorrncia possvel no interior da produo capitalista, mas tambm e, principalmente, so fenmenos econmicos necessrios

A produo quando se torna demasiadamente excessiva se d em relao a obteno de lucros crescentes e no em ateno as necessidades de toda a populao. Marx afirma As mercadorias produzidas so demais para poderem realizar e reconverter em novo capital o valor nelas contido e a mais-valia a includa(...). No se produz riqueza demais. Mas a riqueza que se produz periodicamente demais nas formas antagnicas do capitalismo (MARX, 1981, Livro III, p. 296). 8 Os economistas que negam a crise afirmam, ento, somente a unidade das duas fases (produo e circulao). Se apenas estivessem separadas, sem ser uma unidade, sua unidade no poderia se estabelecer pela fora, e no haveria crise. Se apenas fossem uma unidade, sem estar separadas, no haveria separao violenta que implicasse uma crise. A crise o estabelecimento forado da unidade entre os elementos que se tornaram independentes, e a separao forada de elementos que, em essncia so apenas um MARX apud MAZZUCHELLI (1988).

para que a coordenao entre produo e realizao possa ser restabelecida nos nveis necessrios para um novo ciclo ascendente. Desta forma, o esgotamento da fase de expanso do capital desdobra-se em crise, que por sua vez, constitui o incio de uma nova fase, a fase de depresso do capital. Ao final desta fase reconstituem-se as condies para uma nova fase de expanso do capital; encerra-se um ciclo e comea um novo, a partir das condies sociais herdadas do ciclo anterior, mas modificadas pelos conflitos sociais que no transcurso da crise repuseram as condies de acumulao. O limiar da fase depressiva do capital o momento em que se atinge a superproduo de capital. Sua forma mais extrema a superproduo absoluta que representa a realizao de uma massa lucro menor ou igual apropriada na rotao anterior. Portanto, superproduo de capital significa superproduo de meios de produo meios de trabalho e meios de subsistncia , que podem funcionar como capital, (...) causa perturbaes e estagnaes no processo capitalista de produo, crises e destruio de capital MARX (1981, p. 293) O movimento normal do capital reposto por meio da colocao de parte do capital na ociosidade ou mesmo destrudo at que se atinja um montante de valor-capital adequado sua reproduo. Tm-se, portanto, que na fase depressiva: i. parte dos meios de produo, capital fixo e parcela constante do capital circulante impedido de funcionar no processo produtivo, de atuar como capital. Assim, estando entregues ao de deteriorao do tempo. ii. reduo geral dos preos, inclusive dos ativos (reais e financeiros) que por sua vez implica em depreciao do capital e dificuldades para honrar as obrigaes de pagamentos nos prazos estipulados. Como consequncia eminente d-se a estagnao da produo. iii. Desemprego de parte da populao trabalhadora que antes estava empregada em razo da estagnao da produo. Desdobra-se em aumento da populao suprflua e da presso sobre aqueles que continuam empregados, resultando em reduo dos salrios. A cada capital individual incorrer uma magnitude especfica de depreciao, sendo que, pela concorrncia definir-se- o quanto caber a cada um. Evidencia-se o conflito entre o interesse individual de cada capitalista e o da classe capitalista. Assim, cada capitalista agir de maneira a transferir ao outro as perdas advindas da situao de crise, de modo que, aqueles capitais que estiverem em melhores condies sero os mais bem preparados para essa situao, o que resulta em uma tendncia de maior centralizao de capitais. Dessa forma, o capital depreciado recupera condies propcias para um novo ciclo de acumulao, o que proporciona elevao da taxa de lucro e ambiente favorvel para uma nova fase expansiva.

3. Conceitos da abordagem Minskyana para uma interpretao das crises econmicas

Nesta seo pretendemos recuperar parte importante das contribuies tericas de Hyman Minsky que, ao lanar luz sobre as conexes entre as esferas monetria/financeira e a economia real, forneceu interessantes elementos para a explicao da instabilidade e dos momentos de crises em economias capitalistas. Para entendermos a macrodinmica de inspirao minskyana de fundamentalmente importncia apresentarmos os fundamentos da chamada Hiptese de Fragilidade (ou Instabilidade) Financeira (doravante HFF). Minsky centralizou sua abordagem monetria e financeira sobre os elementos que cercam o componente da demanda interna de maior volatilidade e que constitui a principal fonte de dinamismo de uma economia monetria de produo: os investimentos das firmas. A base sobre a qual a HFF foi construda decorre, em grande medida, da interpretao fornecida por Minsky ao captulo 17 da Teoria Geral de Keynes. Neste, o investimento tratado como uma alternativa na composio da carteira de ativos, definida conforme a estratgia de acumulao de riqueza das firmas. Ou seja, a tomada de deciso sobre a alocao do portflio envolve a escolhe entre uma gama de ativos concorrentes, de acordo com seu rendimento9. O ambiente econmico de sua teoria permeado pela presena inexorvel de incerteza forte com relao s variveis utilizadas para as tomadas de decises. Assim, Minsky refora a importncia das avaliaes subjetivas de liquidez (ou do chamado prmio de liquidez) dos ativos10. Dessa forma, a capacidade de gerao de rendimentos (ainda que sujeitos incerteza) inerente aos ativos de capital acompanhada de um reduzido prmio de liquidez destes ativos. Por outro lado, evidencia a moeda como um ativo, jogando um peso de suma importncia nas decises de acumulao da riqueza sob incerteza. Embora no fornea rendimentos em dinheiro, a moeda representa poder de compra imediato, sendo detentora do prmio de liquidez mximo entre os ativos disponveis (CARVALHO, 1992). A essa abordagem, calcada em um modelo geral de escolha de ativos, j presente nas obras de Keynes, Minsky agrega fundamentalmente o modo pelo qual os ativos adquiridos so financiados. Com isso, traz para o escopo da anlise as estruturas de passivos,
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Nesse caso o conceito de rendimento refere-se ao saldo da apreciao/depreciao do valor de mercado, da gerao de renda proveniente da utilizao no processo de produo ou prestarem servios a um consumidor, custo de carregamento e o prmio de liquidez do ativo. Cada ativo ter composio diferente entre essas formas de rendimento, definida por suas caractersticas. 10 Entende-se aqui liquidez como a capacidade de converso destes em poder de compra sem perdas significativas de seu valor corrente no menor tempo possvel. O prmio de liquidez ser, por sua vez, o valor que os indivduos atribuem a essa flexibilidade na composio do portflio que determinados ativos permitem.

assim como tcnicas de gerenciamento destes, ressaltando, numa perspectiva dinmica e interativa, os potenciais impactos que a expanso dos investimentos causa sobre o endividamento e o fluxo de caixa das firmas, assim como os possveis desdobramentos destes sobre a evoluo dos investimentos. Outro aprimoramento terico desenvolvido por Minsky compreendeu os conceitos de preo de demanda e de oferta do ativo de capital. Embora no tenha modificado o significado destes, que continuam correspondendo, no caso do primeiro, ao preo mximo que os empresrios estariam dispostos a desembolsar pela aquisio de um determinado ativo de capital, e no segundo, ao preo que induz o produtor a fabricar uma nova unidade do ativo, com Minsky elucida-se a importncia dos chamados riscos do tomador e emprestador no clculo destes preos. Quanto ao tratamento destes riscos, possvel dizer que Minsky sofistica a idia em torno do chamado princpio do risco crescente, j incorporado por outros autores, entre eles Kalecki (1954, cap.8). Com base neste, os riscos assumidos pelas firmas cresceriam medida que o estoque de capital se encontrasse em algum nvel excessivo frente ao tamanho do mercado e a taxa de endividamento (relao de capital de terceiros/capital prprio) ultrapasse algum patamar considerado seguro pelas firmas. Alm disso, Minsky atribui nfase percepo de risco decorrente do chamado descasamento de maturidades ou prazos. Em linhas gerais, este tipo de descasamento se deve possibilidade dos fluxos de caixa positivos das firmas, de determinado intervalo de tempo, no ser suficiente para o pagamento dos compromissos financeiros assumidos previamente para o mesmo intervalo. Mais do que isso, estes descasamentos afetariam as percepes de risco (e a dinmica dos balanos patrimoniais) tanto de credores quanto de tomadores de crdito. Assim, o surgimento deste risco no est necessariamente vinculado a possveis frustraes nas expectativas de rendimentos futuros do investimento, mas na sim na diferena temporal que pode se estabelecer entre fluxos de passivos (pagamentos) de mais curto prazo e fluxos de ativos (receitas) de mais longo prazo de maturao. Em outras palavras, o descasamento de maturidades estaria diretamente associado aos riscos de iliquidez11 a que esto expostas as unidades econmicas (CAVALCANTI, 2002).

Cavalcanti (2002) destaca tambm como componente do risco de iliquidez, os custos afundados (sunk costs) para os bens de investimento, uma vez que sua prpria aquisio implica na reduo da liquidez do portflio das firmas, devido dificuldade de revenda destes ativos em mercados secundrios.

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Em suma, ao inserir na anlise de escolha de ativos no apenas as expectativas quanto os fluxos de rendimento futuro, mas tambm a estrutura de passivos e os fluxos de pagamento deles decorrentes, Minsky trouxe para o escopo da anlise da dinmica dos investimentos as relaes estabelecidas entre tomadores e emprestadores de crdito. com base nesta perspectiva que os bancos e outras instituies financeiras provedoras de crdito assumem crucial importncia na construo da abordagem macrodinmica de inspirao minskyana. 3.1 A dinmica da HFF A HFF, por sua vez, pode ser entendida como resultante de processos microdinmicos (endgenos) envolvendo firmas (tomadores) e bancos e/ou outras instituies financeiras (credores) capazes de provocar mudanas qualitativas numa eventual trajetria de expanso do produto de uma economia. Para uma melhor compreenso destes processos e de seus efeitos dinmicos, a presente anlise tratar a seguir dos principais elementos apontados por Minsky na explicao de como uma economia transita de um perodo de estabilidade seguido de forte expanso para outro de elevada instabilidade e sujeita a reverso abruptas do investimento e, por conseguinte, do produto. O perodo de estabilidade caracteriza-se por uma situao financeira bastante confortvel dos agentes econmicos, com a predominncia do que Minsky denominou de postura hedge. Essa se refere composio de portflio em que o agente consegue cumprir, para todo e qualquer intervalo de tempo, todas as obrigaes contratuais de pagamento (principal da dvida e juros) com seus fluxos de caixa esperados. Baseado em condies mais conservadoras de alocao de portflio, tem-se um ambiente no qual as projees baseadas nas expectativas dos agentes tendem a obter sucessivos xitos. Este ambiente seria, ento, bastante propicio aquisio de ativos de menor liquidez, principalmente os ativos de capital. As expectativas de rentabilidade favorveis e baixo risco percebido tanto por tomadores quanto emprestadores resultariam em preos de demanda acima dos seus respectivos preos de oferta, favorecendo a expanso dos investimentos. Sob o prisma da demanda efetiva, a elevao nos investimentos seria o principal determinante da expanso da renda (e dos lucros correntes), acarretando movimentos ainda mais favorveis nas expectativas quanto aos rendimentos futuros, gerando o que pode se denominar de onda de otimismo. De acordo com Dymsky e Pollin (1992, p.40): as the upturn continues and realized profits exceed expectations, however, expectations shift upward.

Os aumentos sucessivos na massa de lucros estimulados principalmente pela expanso dos investimentos definem um processo cumulativo ou ciclo virtuoso de crescimento determinado essencialmente por componentes subjetivos e de induo presentes na formao das expectativas dos agentes. Assim, pode-se dizer que durante a fase de acelerao dos investimentos o otimismo emerge como uma conveno entre os agentes. Um aspecto relevante a ser ressaltado refere-se ao papel desempenhado pelo processo concorrencial na formao da referida conveno. Fica evidente na abordagem de Minsky que o acirramento da concorrncia na fase de crescimento vertiginoso nos investimentos tende a fazer com que os concorrentes necessitem acompanhar o movimento expansionista na disputa pelo poder de mercado, o que fortalece a consolidao de um cenrio prspero. Na medida em que os investimentos crescem, espera-se que os recursos prprios ou internos s firmas tornem-se insuficientes para a realizao do volume de investimentos pretendidos, ou seja, uma reduo na capacidade de autofinanciamento das firmas. Estreitamse, ento, as relaes entre tomadores (firmas) e emprestadores (bancos) baseadas essencialmente na expanso do crdito bancrio ao investimento12. As margens de segurana at ento desejadas para os portflios (dada pela relao entre ativos de maior e menor liquidez) passam a ser consideradas elevadas por parte de firmas e bancos, representando posturas excessivamente conservadoras (CARVALHO, 1987). Aqui, como observado acima, o processo concorrencial fator determinante. Ocorre que os agentes que no acompanharem a referida mudana de comportamento estaro de fato perdendo poder de mercado e dinheiro. No caso especfico das firmas, os ativos de capital, dotados de reduzida liquidez, mas capaz de gerar retornos monetrios em funo de sua utilizao/operao, tornam-se bastante atrativos neste momento de maior otimismo como escolha do portflio de ativos. Os lucros e, por conseguinte, as rendas em ascenso, favorecem as expectativas futuras de lucratividade do ativo de capital, alm de produzir efeitos positivos sobre o grau ou nvel de confiana depositado nas prprias projees13. Quanto aos passivos das firmas, vale ressaltar a expanso da demanda por crdito para financiarem seus planos de investimentos. Contudo, em decorrncia do perodo de maturao dos investimentos ser, em geral, mais extenso que os fluxos de compromissos financeiros firmados, as firmas engajam-se em estratgias de funding ou de consolidao financeira.
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No caso tanto de firmas quanto de bancos, o otimismo decorrente dos resultados, em termos de lucratividade, satisfatrios obtidos atinge diretamente as avaliaes de liquidez e de rentabilidade esperada para os ativos. 13 De acordo com Keynes (1982), entende-se confiana como a probabilidade subjetiva que atribumos de o melhor prognstico revelar-se correto ou inteiramente falso.

Atravs destas as firmas buscam alongar seus passivos, isto , transformar suas dvidas de curto prazo em dvida de longo prazo. Na prtica, estas estratgias consistem no lanamento de ttulos de dvidas direta de longo prazo e/ou de direitos de propriedade, entre elas debntures e aes (COSTA, 1999)14. Nesta fase em que a preferncia de liquidez dos agentes em geral reduzida, as estratgias das firmas em impedir um maior descasamento de prazos entre ativos e passivos por meio da transformao de estoques de dvidas de curto prazo em diversas formas de ativos financeiros de mais longo prazo, tendem a obter maior xito. Quanto atuao do sistema bancrio neste processo, vale destacar sua importncia como sancionador da dinmica expansiva do produto, operando como um dos principais determinantes das condies de financiamento para o investimento. Ao compartilharem do otimismo generalizado em torno das expectativas favorveis de lucros futuros dos empresrios, as estratgias dos bancos na composio de seus portflios passariam tambm a privilegiar a rentabilidade em detrimento da liquidez, afetando tanto suas escolhas de ativos quanto gerenciamento dos passivos. Assim, neste perodo, os bancos devem ampliar o volume de operaes de crdito, em particular por meio da concesso de emprstimos demandados pelas firmas para a execuo de seus planos de investimentos15. O surgimento do risco do emprestador decorrente da expanso de financiamentos por recursos de terceiros, que tende a elevar o preo de oferta do investimento, no imporia maiores obstculos dinmica expansiva dos mesmos, uma vez que os bancos estariam tambm engajados na onda do otimismo. Logo o aumento do preo de oferta no tende a ser to acelerado. Com a perspectiva de ganhos expressivos de capital a partir da concesso de crditos s firmas, os bancos tendem, inclusive, a alavancar sua capacidade de concesso de novos emprstimos na busca pela ampliao em seus lucros. Um dos principais elementos envolvidos no crescimento do nvel da alavancagem bancria est nas tcnicas de administrao de passivo.

Observa-se que para a estratgia de consolidao financeira de uma firma particular ser bem sucedida, exigese a fragilizao financeira de qualquer outro agente econmico. Do contrrio, as firmas no conseguiriam demandantes para seus ttulos. Dessa forma, para a economia como um todo, o crescimento econmico impe, em maior ou menor medida, a fragilizao financeira por algum perodo de tempo. 15 Mais uma vez ressalta-se a importncia da concorrncia nesse processo. Os bancos que optarem por no atenderem a nova demanda por crdito vero seus concorrentes aumentarem seu poder de mercado e, desse perodo at o ponto de inflexo do ciclo, desperdiaro importantes oportunidades de negcios. De fato, para um banco em particular, a aposta em uma reverso do ciclo em determinado perodo futuro mais arriscada do que optar pelo comportamento mdio de expanso do crdito do sistema bancrio.

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Entre as principais formas de administrao do passivo ressaltadas por Minsky (1986, cap.10) est a introduo das inovaes financeiras, atravs das quais os bancos introduzem novos produtos e servios na busca por novos depositantes e o manejo da taxa de juros dos depsitos a prazo, que buscam o aumento da participao de componentes do passivo que absorvam menos reservas, o que tambm acarreta mudanas no perfil das obrigaes bancrias. Assim, torna-se evidente que durante a expanso generalizada e induzida nos investimentos, so observadas significativas mudanas nos balanos patrimoniais de firmas e bancos, ambas fundamentadas basicamente em elevaes da confiabilidade nas expectativas quanto rentabilidade futura decorrente da aquisio dos bens de investimento. Convm frisar que o aumento no otimismo aqui destacado est fundamentado essencialmente num movimento de reduo da percepo de risco dos agentes, o que no significa necessariamente qualquer vinculao a mudanas nas preferncias individuais por risco e retorno ou aumentos na propenso ao risco dos agentes, como sugerido por uma anlise de natureza tobiniana. No caso especfico dos bancos, conforme colocado por Kregel (1997, p.545): its not necessary to assume that the banker becomes less skeptical or diligent in making his credit assessments (...). It is the expansion that validates more risky projects, rather than any change in evaluation on the part of the lender. Um dos principais desdobramentos das alteraes patrimoniais no balano dos referidos agentes apontados pela anlise minskyana est na acelerao da dinmica de ampliao no descasamento de maturidades entre as operaes ativas e passivas, movimento este que est na raiz da explicao da reverso do boom, isto , da crise. A contnua expanso de ativos de longa maturao em seus portflios gera situaes nas quais os rendimentos monetrios correntes obtidos em determinado intervalo de tempo no so suficientes para o cumprimento integral das obrigaes financeiras firmadas no mesmo intervalo. Surgem perodos em que as firmas incorrem em insuficincia de caixa e os portflios deixam de ser classificados como Hedge16. Amplia-se, ento, a necessidade das firmas recorrerem a refinanciamentos de suas dvidas, o que aumenta a demanda por emprstimos junto ao setor bancrio. As solicitaes de crdito para refinanciamento de dvida devem, no entanto, ser atendidas pelos emprestadores mediante prazos relativamente curtos, o que faz com que as firmas aumentem seus estoques de dvida e seu comprometimento com obrigaes financeiras no curto prazo.
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De acordo com a taxonomia de Minsky, caso os rendimentos mostrem-se suficientes para o pagamento de juros, mas no do principal, os portflios devem ser classificados como Especulativo. Caso os rendimentos no sejam suficientes para pagar nem os juros nem o principal, os portflios devem ser classificados como Ponzi.

Na busca pela obteno de maiores margens de lucro ao longo da fase de otimismo, o referido descasamento se intensifica, na medida em que prevalece uma postura mais agressiva dos bancos, que passam a aceitar um volume cada vez maior de ativos de mais longo prazo e/ou maior risco. Enquanto prevalece o otimismo nas expectativas, os emprstimos necessrios ao refinanciamento das despesas financeiras tendem a ser acomodados pelo sistema bancrio com relativa tranqilidade, sustentando a fase expansiva. Contudo, em funo deste movimento de fragilizao financeira do balano patrimonial de firmas e bancos, a manuteno da dinmica virtuosa de crescimento torna-se cada vez mais vulnervel17. Evidenciam-se a importncia de aspectos subjetivos e associados esfera monetria/financeira na explicao do fenmeno da crise na perspectiva de Minsky. Com isso, pode-se dizer que mudanas nas estratgias financeiras definidas por firmas e bancos seriam capazes de desencadear efeitos depressivos sobre a macrodinmica do produto, constituindo as causas fundamentais do processo de reverso. Com respeito ao comportamento das firmas, podemos destacar a possibilidade de algumas empresas, em decorrncia da elevada fragilidade financeira, optarem por cortes de gastos em investimentos, visando conteno de despesas na tentativa de reduzir seu grau de fragilidade e obter um fluxo de caixa positivo para possivelmente honrar seus compromissos financeiros e/ou reduzir seu nvel de endividamento. Assim, quanto maior a quantidade de firmas aderirem este movimento contracionista em seus investimentos, mais expressiva deve ser a queda no nvel de demanda agregada e, portanto, na massa de lucros (e de renda) gerada. Do ponto de vista da estratgia bancria, provvel que a crescente fragilizao financeira das firmas apoiada, em grande medida, nos elevados graus de alavancagem dos prprios bancos, resulte em alteraes nas avaliaes de seus riscos (como emprestadores), que passariam a adotar uma postura mais cautelosa, de maior preservao da sade financeira de seus portflios. Dessa forma, os bancos acabariam por privilegiar estratgias calcadas no aumento da preferncia pela liquidez em seus portflios, alm da elevao dos juros cobrados

No que concerne ao debate sobre o ponto de inflexo e sua natureza endgena ou exgena, entendemos que se a fragilidade financeira , at certo ponto, apenas uma condio permissiva para a deflagrao da instabilidade econmica ou transio de fase no ciclo, seu aprofundamento poder redundar, exatamente por comprometer a realizao do investimento, em condio suficiente para a emergncia da recesso (FONSECA, 2008, p.16). Esse um dos pontos mais controversos da teoria Minskyana. Nosso posicionamento parte da interpretao de que uma teoria que aponte no sentido de explicar uma fragilizao dinmica das condies micro/macroeconmicas do crescimento respeita de forma mais fiel s especificidades histricas de cada crise/ciclo, sem com isso depender de fatores exgenos. Assim, a fragilizao financeira condio suficiente para garantir a reverso do ciclo, mesmo que incapaz de construir uma norma que determine seu momento exato.

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por novos emprstimos18, ou ainda, uma maior seletividade na concesso do crdito deveriam constituir provveis aes a serem perseguidas pelos bancos, traduzidas, inclusive, em possveis prticas de racionamento quantitativo do crdito (MOLLO, 1988). Em decorrncia destas estratgias, o grau de fragilidade financeira de muitas firmas poderia ser agravado, uma vez que a elevao no custo ou mesmo o bloqueio do crdito, impediria o refinanciamento de passivos financeiros, sobretudo de firmas dotadas de balanos j deteriorados. A no validao da estrutura de dvidas de unidades especulativas, por exemplo, incrementaria a populao de firmas na situao Ponzi, ampliando a fragilidade financeira desta economia. Alm de permitir o crescimento da inadimplncia19 e da prpria falncia de firmas, tal comportamento dos bancos deve comprometer tambm decises de investimento de firmas que eventualmente estejam em melhor situao financeira. Um elemento adicional importante e que contribui na fundamentao deste carter cumulativo da fase depressiva, podendo acentuar a trajetria de queda na atividade econmica, diz respeito a uma provvel reao de agentes econmicos j fragilizados ou a beira da insolvncia. Esta reao dos agentes se traduz basicamente na tentativa de evitar sua completa iliquidez baseada na venda de alguns de seus ativos mais lquidos, entre eles os financeiros, para saldar dvidas ou na tentativa de repor seu nvel de liquidez.20 Na medida em que ampliado o nmero de firmas em posturas financeiras frgeis e que procuram liquidar seus ativos financeiros, o aumento gerado na oferta acaba derrubando ainda mais os preos destes ativos, ampliando as dificuldades para a obteno de receitas compatveis com o pagamento das obrigaes financeiras. Assim, Minsky aponta o processo de deflao dos ativos (ou debt deflation) como um potencial efeito amplificador da fragilizao de uma estrutura financeira j debilitada. Ademais, a fragilizao deve tambm gerar processos cumulativos de deteriorao nas expectativas, traduzidos em redues nos investimentos e na incapacidade efetiva e crescente entre as firmas de honrarem seus compromissos financeiros, eventos que se auto-reforam e que podem acarretar, via efeitos domin, sucessivas falncias (SUMMA, 2005). Enfim, o processo de reverso endgena de uma economia explicado com base nas contribuies de Minsky est claramente associado a elementos que de alguma forma afetam
Conforme colocado por Minsky (1982) apud (Loureno, 1999, p 38): quando ocorre um boom de investimentos no contexto de uma necessidade ampliada de refinanciamento de dvidas a vencer, a curva de demanda de dvidas de curto prazo aumenta (desloca-se para direita) e se torna mais inclinada (menos elstica). 19 Neste sentido, cabe destacar que o objetivo dos bancos em reduzir sua fragilidade financeira pode acabar gerando o efeito contrrio, na medida em que o aumento do custo do crdito deve comprometer a capacidade de pagamento de alguns de seus devedores e implicar em redues de suas receitas. 20 Mais do que isso, os mecanismos de chamada de margem dos bancos e financeiras tornam esse processo automtico.
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negativamente os gastos em investimentos das firmas. Embora o autor tenha se concentrado no comportamento deste componente da demanda agregada em seu tratamento da instabilidade macroeconmica do produto, a HFF pode ser estendida para a compreenso da dinmica de outro componente da demanda: o consumo das famlias, tornando possvel incorporar interessantes elementos perspectiva minskyana do fenmeno da crise. 4. Financeirizao e a compatibilidade das abordagens marxiana e minskyana Nas duas sees anteriores, de forma independente, buscou-se elaborar interpretaes para as crises econmicas que poderiam ser autorizadas a partir das obras de Marx e Minsky. Nesta seo pretende-se elucidar se tais interpretaes guardam pontos suficientes de convergncia a ponto de serem consideradas compatveis. O primeiro aspecto que chama ateno nas duas abordagens a natureza distinta com que o fenmeno crise tratado em cada uma das abordagens. Enquanto a abordagem minskyana enxerga a crise como um problema institucional, ou melhor, uma lacuna institucional na forma da falta de polticas de interveno (regulao) que arrefeam a fragilizao financeira, a abordagem marxiana compreende a crise como um estado potencial necessrio produo capitalista, um mecanismo orgnico ao modo de produo capitalista, como parte constitutiva, na forma de soluo violenta a partir do qual suas contradies so respostas em nveis adequados s condies materiais de reproduo do capital. O desdobramento dessas concepes bvio: se por um lado, na perspectiva minskyana, o entendimento da crise explicita a necessidade de polticas pblicas a fim de evitar as fortes flutuaes cclicas no produto; na abordagem marxiana o foco sobre as contradies do sistema reafirma a contundncia da luta de classes como fator de contestao de uma forma de produo limitada e histrica. Assim, se para Minsky, a crise resultado de uma distoro institucional manejvel e corrigvel, para Marx, intransponvel a sua ocorrncia, j que se trata de uma condio necessria e inevitvel no processo de reproduo do capital, que expe seus limites e fragilidades como forma de organizao social. Associado a esse primeiro ponto de dissonncia, temos um segundo aspecto que afasta as duas teorias, qual seja, as causas distintas para as crises: a abordagem marxiana foca nos determinantes reais, a minskyana nos determinantes financeiros. Na abordagem minskyana no h nenhuma autonomia relativa para o setor real engendrar uma crise econmica (CROTTY, 1986). , exclusivamente, o comportamento do setor financeiro que ao apoiar o investimento e incrementar os lucros, na fase expansiva do ciclo, move o sistema para posies mais vulnerveis e, portanto, ao gerar concomitantemente

aumento dos riscos sistmicos e alteraes nas condies de financiamento, precipitam uma crise que afetar o lado real da economia. Dessa forma, falta perspectiva minskyana elementos reais para explicar a crise, uma apreenso do lado real capaz tambm de sugerir um comportamento de investimento e lucro que inconsistente com uma expanso contnua. Diferentemente, na abordagem marxiana, como visto, a causa das crises assentada nas contradies do modo de produo capitalista, principalmente no descolamento entre produo e realizao. No obstante, o arcabouo analtico desenvolvido em Marx (1981) para analisar o processo de reproduo ampliada do capital tambm trata de aspectos financeiros que so estritamente similares ao elaborado por Minsky (1986). Nesse sentido, Marx antecipa Keynes e Minsky ao destacar o papel estimulador-desestabilizador que a intermediao financeira desempenha no processo de crescimento das economias capitalistas. Se em Marx possvel encontrar um papel acentuado aos determinantes financeiros da crise, o mesmo no pode ser dito tradio marxista que se segue. Como j dizemos o debate marxista em torno das causas da crise, que de fato uma discusso acerca da formas de manifestao das mesmas, focou quase exclusivamente sobre os fatores reais (subconsumo, desequilbrio entre os setores produtivos, reduo do exrcito industrial de reserva e queda da taxa de lucro), negligenciando o papel que o capital fictcio expandido a partir da sofisticao da intermediao financeira desempenha sobre os fatores reais de reproduo do capital21. Contudo, esse ponto extremamente relevante para interpretao marxiana da crise que temos enfocado, haja vista que com o capital fictcio as relaes entre a intermediao financeira e processo real de reproduo do capital so ainda mais dissimuladas22, ao consolidar a imagem de um capital que se valoriza autonomamente, particularmente no mercado de compra e venda especulativa (CARCANHOLO; SABADINI, 2009). Nesse sentido, a abordagem de Minsky sobre os mercados financeiros extremamente consistente com o esforo em nvel mais abstrato de Marx no desenvolvimento de uma sofisticada teoria financeira compatvel com sua anlise dos circuitos produtivos dos capitais individuais, enquanto elemento necessrio para uma teoria geral do crescimento e da instabilidade capitalista. Particularmente, a compatibilidade das duas abordagens relevante para explicar a autonomia da produo e da realizao apoiada nas diversas formas de crdito e na financeirizao da riqueza. Tal entendimento importante na medida em que se preserva
Sobre a sofisticao da intermediao financeira, Marx destaca que com o desenvolvimento do capital portador de juros e do sistema de crdito, todo capital parece duplicar e s vezes triplicar pelo modo diverso em que o mesmo capital ou simplesmente o mesmo ttulo dvida aparece, em diferentes mos, sob diversas formas. A maior parte desse capital monetrio puramente fictcia. 22 Nas palavras de Marx (1981), toda a conexo com o processo real de valorizao do capital se perde assim at o ltimo vestgio, e a concepo do capital como autmato que se valoriza por si mesmo se consolida.
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o entendimento que no capitalismo contemporneo, a extenso do movimento financeirizao pode alargar consideravelmente o tamanho das fases dos ciclos (crista, vale e comprimento) bem como ampliar os efeitos negativos da reverso. A financeirizao da atual fase do capitalismo, entendida como o aumento dos haveres financeiros na composio da riqueza privada, remonta aos anos de 1980 e tem origem na desregulamentao dos mercados financeiros, nas tcnicas de administrao do passivo bancrio e nas inovaes financeiras. Com objetivo de elevar o nvel de alavancagem e, consequentemente, o potencial de lucro, sobretudo em perodos de maior crescimento nos quais os agentes reduzem sua preferncia pela liquidez, o desenvolvimento das inovaes financeiras possibilitaram a expanso dos mercados de ativos financeiros derivativos. A partir do crescimento destes mercados, mltiplos produtos (ou ativos) financeiros so criados e colocados disposio do pblico em geral, sendo que nas fases de maior crescimento e otimismo, a demanda por estes ativos cujos riscos so maiores, aumentam consideravelmente, o que acaba originando uma dinmica retroalimentadora de elevao nos seus preos. O resultado desse processo foi que a acumulao de ativos financeiros ganhou na maioria dos casos status permanente na gesto da riqueza capitalista (BELLUZZO e COUTINHO, 2007). Assim, esses ativos passaram a afetar no mais apenas fatores associados s decises de investimento, mas tambm a provocar mudanas significativas na trajetria do consumo. Em termos minskyanos, significa que houve mudana significativa nos determinantes das decises gastos, exigindo uma ampliao da HFF para o consumo. De acordo com Belluzzo e Coutinho (2007, p. 3):
A mudana na composio da riqueza provocou dois efeitos importantes para as decises de gasto: 1) ampliou o universo de agentes que, detendo uma parcela importante de sua riqueza sob a forma financeira, tm necessidade de levar em conta a variao de preos dos ativos; 2) esta ampliao do efeito riqueza implica a possibilidade de flutuaes mais violentas do consumo e do investimento. O consumo deixa de ter o comportamento relativamente estvel prevista pela funo-consumo keynesiana e passa a apresentar um componente tpico das decises capitalistas.

A ampliao dos gastos em consumo nesses moldes passa sustentar os gastos em investimento (acumulao). Assim, a validao dos projetos de investimentos sancionada por muito mais tempo, apoiada no diferencial positivo do consumo proporcionado pela percepo dos consumidores de que sua riqueza aumentou23. Com efeito, a desproporo

Esta idia compatvel com a anlise apresentada por Tobin (1969), que busca relacionar o valor de mercado das aes de uma firma com seus investimentos. Autores como Loureno (1999, 2006) e Mollo (1988) ressaltam alguns problemas de se tratar dos investimentos produtivos e demais ativos financeiros em um mesmo conjunto de ativos. Ao proceder desta maneira aspectos importantes da articulao entre as esferas produtivas e financeiras acabaram ficando de fora da anlise. Evidncias empricas, sobretudo aps a intensificao da

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entre produo (nos termos em que o capital pode se reproduzir de forma ampliada) e a realizao de mesma produo ampliada em tamanho e durao, a despeito do incremento da frequncia de crises menores causadas autonomamente pelas correes - j que nos mercados financeiros podem-se reavaliar os ativos quase que instantaneamente - nos circuitos financeiros (dos capitais fictcios). Ademais, a sustentao do boom por maior perodo de tempo permite aprofundar as mudanas institucionais, no sentido da desregulamentao e liberalizao financeira, em um processo retroalimentador que depende cada vez mais de condies especficas para se conformar. Entretanto, se a fragilizao (em termos minskyanos) ou a contradio (em termos marxistas) j se mostrava crtica quando apenas da relao entre circuitos financeiros e capital produtivo, essa muito pior quando se d como resultado da ampliao para o consumo improdutivo das classes sociais. Sabidamente, a compra de ativos de capital produtivo est associada a expectativas de rendas futuras provenientes destes. No o que ocorre com os bens de consumo. Dessa forma, as dvidas contradas para financiar consumo na fase de expanso esto ancoradas somente na continua variao positiva dos preos dos ativos financeiros e imobilirios que compem a riqueza das famlias, no crescimento da capacidade de endividamento, bem como no aquecimento do mercado de trabalho. Vale ressaltar que o crescimento dos salrios no necessariamente acompanha o boom da economia. Sobre isso, Palley (2009, p.3), em sua interpretao sobre a crise de 2008, ressalta que the essence of the argument is that the post-1980 neoliberal growth model relied on rising debt and asset price inflation to fill the role in aggregate demand created by wage stagnation and widened income inequality. Sendo assim, quando o movimento de fragilizao financeira dos agentes econmicos alcana seu limite e ocorre a reverso, ou quando a contradio entre produo e realizao assentada em capitais fictcios, o antes componente mais estvel da demanda, o consumo, ir se retrair de forma muito mais intensa do que antes. Isso porque os agentes se encontraro em situao crtica de endividamento. Mais uma vez, a deflao de dbito ir corroer o valor da riqueza das famlias que percebero que suas dvidas no podem ser cobertas pela venda do seu patrimnio ao novo preo de mercado. Ou seja, a nova configurao financeira do sistema

desregulamentao financeira, mostram que no h nenhuma garantia de que crescimento do valor nos preos de ativos financeiros estimule novas decises de investimento (FERREIRA, 1998).

capitalista atual, bem como os novos determinantes dos gastos associados aos componentes de demanda resulta em movimentos mais bruscos na trajetria do produto das economias. Dessa forma, ampliao da HFF para o consumo permite uma aproximao com a interpretao marxiana das crises econmicas, conformando um arcabouo mais slido para lidar com as caractersticas do capitalismo contemporneo. Alm disso, essa viso que explicita e deposita relevncia ao papel da intermediao financeira na sustentao da contradio entre produo-realizao , outrossim, compatvel com o conceito de estruturas sociais de acumulao (ESA) de inspirao marxista, defendido por Gordon et al (1982) e Crotty (1986), que explicita a articulao das instituies que caracterizam uma determina poca histrica e o processo de acumulao de capital. O conceito de ESA evidencia o carter mutvel das economias capitalista ao longo do tempo. Dessa forma, cada poca histrica marcada por um conjunto de instituies que sustenta a acumulao de capital. So, portanto, as ESA que caracterizam as condies do mercado de trabalho e os determinantes do salrio; a organizao das empresas, os tipos de processos produtivos e tecnologias utilizadas; os determinantes da distribuio funcional da renda e a extenso da dimenso financeira em relao ao aos capitais produtivos que sustentam o processo de acumulao/investimento. Assim, as crises que emergem das contradies entre produo-realizao, so condicionadas por conjunto institucional de acumulao. Esses condicionantes moldam a extenso da fase ascendente do ciclo, o grau da depresso que se segue aps a reverso e o espao que os Estado tm para intervir a fim de minorar as consequncias do crescimento cclico. Nesse sentido, as crises, a partir dessa interpretao Marx-Minsky, poderiam ser compreendidas como expresso da incompatibilidade das estruturas institucionais frente s relaes sociais que se modificam ao longo do processo de acumulao. Com a acumulao de capital, as relaes sociais que se associavam de forma compatvel com o conjunto institucional, se transformam qualitativamente, tornando obsoletas essas mesmas estruturas sociais de acumulao. A crise que emerge o aspecto mais sintomtico dessa obsolescncia. Com efeito, a superao da crise passa pela edificao de novas estruturas sociais de acumulao24. Como desdobramento dessa interpretao, cada crise especfica, histrica e guarda em si as solues s contradies do ciclo anterior, isto , as adaptaes institucionais que permitiram superar a crise precedente.

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Segundo Crotty (1986), A secular crisis of accumulation, along with the political and social turbulence it engenders, cannot end unless major institutional or structural change occurs, that is, unless a new and qualitatively distinct social structure of accumulation is put in place.

5. Concluses O presente artigo intentou cotejar as contribuies marxianas e minskyanas para a compreenso das crises econmicas. Num primeiro momento, buscou-se apresentar as contribuies de cada um dos autores. Na ausncia de uma teoria acabada das crises ao longo da obra de Marx, deitaram-se esforos para elaborar uma interpretao compatvel com as principais categorias apresentadas pelo autor. Em seguida, partiu-se dos principais conceitos na obra de Minsky a fim de elucidar as contribuies desse pensador ps-keynesiano. Em um segundo momento avaliou-se a compatibilidade entre as duas abordagens. Conclumos que a abordagem minskyana enxerga a crise como um problema institucional na forma da falta de polticas de interveno que arrefeam a fragilidade financeira. Por sua vez, a abordagem marxiana compreende a crise como um estado potencial necessrio produo capitalista, um mecanismo orgnico ao modo de produo capitalista, a partir do qual suas contradies so respostas em nveis adequados s condies de reproduo do capital. A despeito dessa distinta avaliao da natureza das crises, entendemos que a abordagem de Minsky sobre os mercados financeiros extremamente consistente com o esforo em nvel mais abstrato de Marx no desenvolvimento de uma sofisticada teoria financeira compatvel com sua anlise dos circuitos dos capitais produtivos. Com efeito, por meio da extenso do conceito de HFF para o consumo, tentamos demonstrar que um arcabouo terico de inspirao Marx-Minsky robusto para compreender as crises econmicas que emergem no contexto de financeirizao, particularmente para compreender a crise financeira que abateu a economia mundial a partir de 2008. Por fim, entendemos que a abordagem Marx-Minsky nos permite revisitar o conceito de Estruturas Sociais de Acumulao. A partir desse conceito, a crise apresenta-se como um aspecto sintomtico da obsolescncia das instituies que sustentam o processo de acumulao, de forma que a superao da crise passa pela construo de novas estruturas sociais de acumulao. Como desdobramento dessa interpretao, cada crise especfica, histrica e guarda em si as solues s contradies do ciclo de acumulao anterior. 6. Bibliografia BELUZZO, L.G; COUTINHO, L. Financeirizao da riqueza, inflao de ativos e decises de gasto em economias abertas. Mimeo, 2007.

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