CAP.II STRATEGII I TACTICI DE INVESTIII PE PIAA DE CAPITAL 2.

1 Coninutul strategiilor i politica de investiii Politica de investiii pe pieele de capital se concretizeaz n obiectivele investitorilor privind raportul rentabilitate- risc cu scopul dominrii pieei (s bat piaa) exprimate prin urmtoarele trei modaliti: 1. maximizarea rentabilitii n condiii de risc cunoscut 2. maximizarea rentabilitii urmrind minimizarea riscului O dat stabilit obiectivul, privind alegerea uneia dintre cele trei modaliti, investitorii decid asupra strategiei pe care trebuie s o adopte, dac pe durata investiiei obiectivul nu poate fi atins. Strategia reprezint ansamblul deciziilor luate de investitori n funcie de ipotezele realizrii obiectivelor propuse i innd cont de evenimentele imprevizibile care pot aprea pn la scadena investiiei respective. Psihologii care analizeaz fenomenul investiiilor pe piaa de capital definesc strategia ntr-o singur fraz: arta de a coordona politica de investiii pe piaa de capital. Politica de investiii pe piaa de capital se subordoneaz politicii economicofinanciare din ara respectiv, i nu n ultimul rnd al celei mondiale. Exemplul cel mai elocvent privind subordonarea strategiei pe piaa de capital politicii de investiii o reprezint globalizarea financiar. Globarizarea financiar n concepia majoritii adepilor acesteia se refer la trei elemente: 1. deschiderea pieelor naionale suprimarea controlului schimbului. 2. dereglementarea care vizeaz suprimarea interveniei statului n activitatea companiilor, implicit pe piaa de capital, care a rspuns prompt prin apelarea la strategii specifice, cum ar fi: opiuni, futures etc. 3. minimizarea riscului n condiiile unei rentabiliti cunoscute

3. dezintermedierea numit i titrizarea, se concretizeaz n convertirea creanelor clasice n titluri (n Romnia valori mobiliare) la care s subscrie i marele public. Strategiile pe pieele de capital subordonate altor forme ale politicii de investiii, altele dect cele enumerate, sunt supuse perturbaiilor exogene. Aceste perturbaii pot fi, ca i politicile, de natur economic, financiar, monetar etc. Pe piaa de capital transparena perturbaiilor se reflect n preul aciunilor, obligaiunilor etc. Ele sunt produse de natura informaiei pe care o deine investitorul. Din acest motiv fiecare investitor pe piaa de capital n funcie de durata investiiei i preul instrumentului financiar cumprat, i poate reprezenta grafic repturbaiile sub form aunui papion. Fig.nr. 1

Pt
Pt preul unitar al instrumentului financiar achiziionat de investitor

n momentul t
t fracionarea duratei investiiei n intervale egale

papion

n grafic apar 2 papioane formae fiecare din 2 bucle complete. Punctul de plecare al fiecrei bucle o reprezint natura perturbaiei. Natura perturbaiei determin urmtoarele 3 situaii concrete ale evoluiei preului, instrumentului financiar n timp: 1. perturbaia cert numit pozitiv sau optimist care iniiaz o bucl ascendent. 2. perturbaia incert numit negativ sau pesimist care iniiaz o bucl descendent 3. perturbaia cert i incert se succed formnd pe durata investiiei mai multe papioane.

Graficul sugereaz c investitorul care o iniiat o investiie lund decizii n condiii pesimiste trebuie s-i pregteasc strategii pentru eventualitatea schimbrii acestora n condiii optimiste. n literatura de specialitate perturbaiile certe sau incerte se mai numesc i bruiaje pe termen scurt sau haos pe termen lung. Strategiile pe piaa de capital se regsesc n cel de al doilea cuvnt care ncepe cu litera d de la globalizarea financiar, i anume dereglementarea. Strategia este utilizat i n practic n politica de investiii pe piaa de capital apelnd la tactici.

2.2 Tacticile component a strategiilor Tactica este inclus n strategie, iar aceasta din urm se subordoneaz politicii de investiii unui investitor pe piaa de capital. Tactica, confundat uneori cu strategia, reprezint ansamblul mijloacelor utilizate de investitori pe piaa de capital pentru obinerea rezultatului dorit n urma lurii unei decizii n cadrul unei strategii. Fcnd abstracie de definiia teoretic n practic, tactica const n disciplinarea aciunilor i suprimarea emoiilor personale pentru aplicarea strategiilor de investiii. Investitorii care apeleaz la strategii de investiii pot alege una din urmtoarele dou tactici: 1. tactica de expunere 2. tactica de timp Tactica de expunere depinde de gradul aversiunii fa de risc. De exemplu: dac un investitor i stabilete ca obiectiv minimizarea riscului n condiii de rentabilitate cunoscute, el prezint o aversiune mare fa de risc, caz n care va apela la tactica de expunere ntr-un mod diferit de investitorul care prezint o aversiune mic fa de risc.

Expunerea reprezint situaia n care investitorul pierde mai mult dect a anticipat la o investiie pe piaa de capital. Pentru a pune n practic acest tip de tactic, investitorul trebuie s rspund la trei ntrebri: 1. care este viziunea proprie asupra dimensiunii globale a pieei de capital? 2. dac administrarea investiiei sale este sub control? 3. care este regimul fiscal privind investiia pe piaa de capital? Viziunea dimensiunii globale asupra pieei se stabilete de ctre investitor dup studierea diferitelor piee de capital din ara respectiv (n Romnia BVB, BFMMS) sau pieelor de capital din diferite ri. Rezultatele obinute le compar cu cele de pe piaa de capital pe care a investit. Practica a demonstrat c un investitor care investete n acelai timp pe o piaa naional i pe o pia din alt ar, reuete s reduc expunerea la risc cu 95%. Dac administrarea investiiei este sub control i gsete rspunsul n modalitatea aleas pentru administrarea investiiei respective. Practica a demonstrat c administrarea colectiv a unei investiii ofer o siguran mai mare, comparativ cu administrarea individual. Justificarea const n faptul c administrarea colectiv este efectuat de ctre profesioniti numii manageri de investiii. Care este regimul fiscal privind investiiile pe piaa de capital, trebuie cunoscut pentru c o modificare legislativ, de exemplu majorarea cotei de impozitare a ctigurilor din tranzacii, l expune pe investitor la costuri mai mari i deci la reducerea rentabilitii. Rspunsul la aceast ntrebare, majoritatea investitorilor l-au gsit apelnd la administrarea colectiv, pentru c tranzaciile n aceast form sunt expuse la un comision mai mic i impozitarea ctigurilor la o cot mai mic. De exemplu, dac un investitor cumpr aciuni Antibiotice i-i administreaz singur investiia n aceast aciune, este supus la un impozit mai mare format din: impozitul pe dividende, impozitul pe ctigul n urma tranzaciei, la care se adaog comisionul de tranzacie destul de mare. Dac aciunile ar face parte dintr-un fond mutual cu alte aciuni, ctigul obinut la unitatea de fond este impozitat cu o cot mai mic, la fel i comisionul de tranzacionare este mai mic.

Majoritatea investitorilor chiar dac gsesc rspunsurile corecte la cele trei ntrebri, expunere la nivel maxim, prefer o expunere prudent care respect urmtorii pai: 1. 2. primul pas const n divizarea capitalului disponibil de ctre investitori n dou mrimi egale. jumtate din capital l plaseaz n investiii cu grad mare de risc(aciuni) i cealalt jumtate n investiii mai puin riscante sau lipsite de risc(obligaiuni guvernamentale i chiar corporatiste). 3. 4. stabilirea proporiei maxime pentru investiia cea mai riscat dintre cele riscante. urmrirea zilnic a tacticii adoptate n paii anteriori i dac constat nregistrarea unei pierderi reia paii n sens invers. Tactica de timp const n investirea pe o singur pia dup ce s-a stabilit diagnosticul pieei, apelnd la rezultatele oferite de analiza tehnic: 1. constatarea unui trend cert numit i tendin intact. Tendina intact este rezultatul analizei tehnice i indic investitorilor cnd trebuie s cumpere sau s vnd pe o anumit pia (semnal de cumprare sau semnal de vnzare). Folosirea trend-ului n abordarea strategiei impune gsirea unei soluii dac la un moment dat se produce o spargere de trend. De exemplu: identificarea unui trend ascendent poate suferi o spargere devenind trend descendent, caz n care investitorul apeleaz la una din urmtoarle metode: I. stopul limit Stopul limit const n iniierea de ctre investitor a unui ordin dup dup ce s-a executat ordinul stop, caz n care ordinul stop revine la ordinul limit. Ordinul stop este o instruciune dat de investitorii la bursele de valori cnd preul aciunii prezint, de exemplu, o descretere puternic la ordinul de vnzare i o creltere puternic la ordinul de cumprare, peste sau sub limita admis. De exemplu, dac aciunea SNP la cumprare preul dominant din pia este de 20lei/ac i acesta prezint o tendin puternic de cretere, investitorul iniiaz un ordin numit stop la un pre.

II.

stopul financiar

Stopul financiar este o alternativ la ordinul stop limit i se utilizeazcnd tactica este serios perturbat. El const n abandonarea poziiei (de vnzare sau cumprare) cnd nu s-a atins nivelul dorit al cstigului pentru a evita o pierdere n perioada urmtoare. De exemplu: un ordin limit la vnzare pentru SNP de 20lei/ac semnific cel mai mic pre acceptat de vnztor. Dac se produce o modificare de trend i preul n loc s creasc, scade la 18lei/ac abandoneaz poziia. 2. identificarea momentului schimbrii trend-ului const n acionarea de ctre investitor, n sens invers pentru a menine tendina intact. De exemplu: a cumpra ntr-o perioad cu trend descendent al unei clase de aciuni (numit i perioad de congestie) l determin pe investitor s vnd pentru a reveni la tendina iniial. 3. constatarea limitrii fluctuaiei preului, care de regul se face de ctre comitetul bursei. De exemplu, n prezent la BVB: fluctuaia zilnic +/- 15%. Constatarea limitrii fluctuaiei preului are la baz cunoaterea evoluiei preurilor de nchidere pentru o clas de aciuni, de exemplu, n edinele anterioare cu scopul stabilirii momentului intrrii (cumprrii) sau ieirii (vnzrii). De exemplu: dac preul de nchidere din zilele anterioare cu edin de burs se apropie de preul minim din edina de burs curent, nseamn c oferta este mai mare dect cererea i trebuie s iei din pia(s vinzi). Fluctuarea preurilor se concretizeaz n ecarturi care indic exact momentele de intrare sau ieire din pia. n funcie de amplitudinea acestora, investitorii pot s urmreasc i ali idicatori, cum ar fi: 1. trend-ul global de exemplu, o ieire din pia pentru mai multe clase de aciuni indic n mod automat c preul de nchidere este aproximativ egal cu preul minim din zilele anterioare cu edin de burs. 2. semnalul trend-ului indicat de forma acestuia. Semnal de cumprare, dac trendul are o form ascendent. Semnal de vnzare dac are trend-ul are o form descendent. 3. volumul tranzaciilor datorat de amplitudinea tendinei i de mrimea ecartului ntre preul minim i preul maxim. De exemplu: dac ntre preul minim i preul

maxim n edinele anterioares-au constatat ecarturi mari nseamn ca i volumul tranzaciilo este mare. n concluzie cei trei indicatori enumerai anterior, permit investitorilor s stabileasc clar dac trebuie s intre sai s iese din pia. De exemplu: dac trend-ul global este ascendent i semnalul este de cumprare, completat de un volum mare al tranzaciilor, n mod cert investitorul intr n pia (cumpr).

CAPITOLUL III

TRANZACIILE CU OPIUNI FINANCIARE

III.1. Opiuni pe valori mobiliare

Opiunea este un contract (acord) perfectat ntre un cumprtor acoperit (long) i un vnztor fr acoperire (short) prin care cumprtorul are dreptul, dar nu i obligaia, de a achiziiona un anumit numr de valori mobiliare numite active suport la scaden sau n orice moment pn la scaden, la un pre prestabilit, numit pre de exercitare, n schimbul plii primei ctre vnztor care are obligaia de a livra sau nu activul suport n funcie de decizia cumprtorului. Din definiia opiunii se constat elementele obligatorii: mrimea opiunii dat de numrul standardizat al valorii mobiliare: de exemplu 100 aciuni; durata de via dat de perioada n care poate fi exercitat opiunea, pn la o anumit dat numit data expirrii; preul de exercitare stabilit n momentul redactrii contractului n funcie de tipul opiunii, american sau european; prima numit i preul opiunii care se achit de ctre cumprtor dup confirmarea tranzaciei i este singura mrime care face obiectul negocierii. Opiunile financiare se redacteaz i tranzacioneaz sub diferite tipuri rezultate din urmtoarele criterii de clasificare: sensul operaiunii pentru care se redacteaz; momentul exercitrii contractului; natura pieii secundare pe care se traanzacioneaz; natura instrumentului financiar suport. Sensul operaiunii pentru care se redacteaz opiunea determin dou tipuri de opiuni: opiunea de cumprare (call) care d dreptul cumprtorului s cumpere de la vnztor instrumentul financiar suport n orice moment pn la data expirrii sau la data expirrii la un pre prestabilit (pre de exercitare) pltind un pre numit prim; opiunea de vnzare (put) care d dreptul cumprtorului s vnd instrumentul financiar suport la o dat ulterioar, la un pre prestabilit (pre de exercitare) n schimbul unei prime pltit iniial. Momentul exercitrii contractului de ctre cumprtor genereaz tipurile de opiuni:

 opiune de tip american care d dreptul cumprtorului s exercite contractul (sau s abandoneze) n orice moment pn la data expirrii inclusiv aceast dat; opiune de tip european care d dreptul cumprtorului s exercite (sau s abandoneze) contractul numai la data expirrii. Natura pieei pe care sunt tranzacionate determin opiunile: opiuni tranzacionate (listate) pe piee organizate numai de ctre membrii pieei respective i decontarea numai prin case de compensaie (de exemplu, Chicago Board of Trade C.B.O.T.; European Options Exchange E.O.E.); opiuni tranzacionate pe piaa interdealeri (numit i pia extrabursier, pia O.T.C.) de ctre operatorii acestei piee. Caracteristicile opiunilor pe cele dou tipuri de piee, n S.U.A., sunt urmtoarele: Tab. 3.7. Caracteristicile opiunilor pe piaa organizat i piaa O.T.C. n S.U.A.
Nr.crt. 1 2 Caracteristici Data expirrii Preul de exercitare Piaa organizat uniform standardizat standardizat Piaa O.T.C. stabilit ntre cumprtor i vnztor negociat ntre cumprtor i vnztor sau egal cu preul de nchidere din ziua anterioar a instrumentului financiar suport

Natura instrumentului financiar suport determin tipurile de opiuni cu caracteristicile din tabelul 3.8. urmtor: Tab. 3.8. Caracteristicile opiunilor pe instrumente financiare
Nr. crt. 1. 2. 3. Caracteristici aciune* Pre de exercitare Data expirrii Data livrrii exercitare dup fix 9 luni 2 ani**) aceeai cu data expirrii
)

Opiuni pe bilete de tezaur obligaiuni de stat indici bursieri

variaz cu o mrime fix n anumite intervale fix 3 luni aceeai cu data expirrii fix 9 luni n urmtoarele 2 zile lucrtoare dela data expirrii fix 9 luni aceeai cu data expirrii, dar n numerar

*) De exemplu aciunea suport cu un pre de nchidere din ziua precedent < 25USD standardizeaz la opiune un pre de exercitare = pre de nchidere + 2,5 USD. **) Aceste opiuni se numesc LEAPS (Long Term Equity Anticipation).

Tipurile de opiuni n funcie de natura instrumentului financiar pot fi tranzacionate pe ambele piee, organizata (bursa de valori) i interdealeri. Exist o opiune care se tranzacioneaz numai pe piaa extrabursier numit warant.

Warrantul se emite de companii asemntor cu emisiunea de obligaiuni sau aciuni. El se tranzacioneaz ca opiune cnd se separ de aciune sau obligaiune n urmtoarele condiii: pre de exercitare mai mare dect la opiunile clasice cu acelai suport; data expirrii mai ndelungat dect la opiunile obinuite cu acelai suport.

III.2. Formele valorii opiunii de tip american i factorii de influen

Dintre elementele eseniale care caracterizeaz o opiune cel care l determin pe cumprtor s ia deciziile de exercitare sau abandonare este prima numit i preul sau valoarea opiunii. Valoarea opiunii este determinat i se modific n funcie de preul la burs al instrumentului financiar suport. n funcie de mrimile luate n calculul valorii unei opiuni se disting dou forme ale acesteia: Valoarea intrinsec; Valoarea-timp. Valoarea intrinsec este ctigul obinut de cumprtorul opiunii n cazul exercitrii acesteia. Mrimea acesteia depinde de tipul opiunii, callsau put. Valoarea intrinsec pentru opiunea call, este dat de diferena ntre preul instrumentului financiar suport i preul de exercitare. Aceast valoare este zero la diferen negativ sau cnd cele dou preuri sunt egale. Formula de calcul este: VIC = Pt PE 0 , unde: VIC = Valoarea intrinsec a opiunii call; Pt = preul instrumentului financiar suport n ziua exercitrii opiunii (t); PE = preul de exercitare. Valoarea intrinsec pentru opiunea put, se obine prin scderea din preul de exercitare a preului zilei pentru instrumentul financiar suport. Aceast valoare este zero dac valoarea rezultat este negativ sau cele dou preuri sunt egale. Relaia de calcul este urmtoarea:
VIP = PE - Pt 0

unde: VIP = Valoarea intrinsec a opiunii put. Opiunea call i opiunea put primesc calificative n funcie de relaia ntre preul instrumentului financiar suport (Pt) i preul de exercitare (PE). Aceste calificative sunt centralizate n tab. 9.1. 10

Tab. 9. 1. Calificativele opiunilor call i put n funcie de relaia dintre Pt i PE Calificativul opiunii n bani La bani Fr bani Opiunea call Pt>PE Pt =PE Pt <PE Opiunea put Pt <PE Pt =PE Pt >PE

Valoarea-timp este dat de diferena dintre preul opiunii i valoarea intrinsec. Ea se determin numai pentru opiunile de tip american i exprim sperana cumprtorului c n intervalul rmas pn la scadena opiunii, preul acesteia va crete, ca urmare a evoluiei favorabile a preului instrumentului financiar suport. Relaia de calcul, indiferent de tipul opiunii, este urmtoarea: VT = p VI, unde: VT = valoarea-timp; P = preul opiunii call sau put; VI = valoarea intrinsec a opiunii call sau put. Preul opiunii (prima / valoarea) este stabilit pe piaa opiunilor prin negociere, avnd la baz valoarea intrinsec iar uneori i valoarea-timp. n literatura de specialitate nu exist un consens privind numrul i denumirea factorilor care influeneaz preul unei opiuni. Denumirile factorilor i influenele acestora asupra valorii unei opiuni call sau put sunt centralizate n tab. 9.2. Tab. 9. 2. Influena creterii factorilor asupra valorii opiunilor call i put. Nr. crt. 1. 2. 3. 4. 5. Influena asupra valorii opiunii call (VIC) put (VIP) preul instrumentului financiar suport crete scade preul de exercitare scade crete volatilitatea instrumentului financiar suport crete crete scadena opiunii crete crete rata dobnzii la activul fr risc crete scade Denumirea factorului

De exemplu, scadena opiunii influeneaz preul opiunii prin valoarea timp. Pstrnd ceilali factori constani, cu ct scadena opiunii este mai ndeprtat cu att crete posibilitstea ca valoarea intrinsec s creasc. n apropierea datei scadenei valoarea timp tinde la zero i preul opiunii aproape egaleaz valoarea intrinsec.

11

III.3. Tranzacii simple cu opiuni financiare

Cumprrile i vnzrile de opiuni (call i put) sunt efectuate cu scopurile: de acoperire a pierderilor datorate modificrilor preurilor bursiere, de obinere a unui ctig prin arbitraj sau speculaii. Aceste operaiuni se numesc tranzacii (numite de unii autori strategii). Tranzaciile simple (strategii de baz) cu opiuni sunt: cumprarea opiunii call; vnzarea opiunii call; cumprarea opiunii put; vnzarea opiunii put.

III.3.1. Tranzacii simple cu opiunea call

Opiunea call, instrument financiar derivat, face obiectul cumprrii i vnzrii n funcie de obiectivul investitorului care dorete s reduc pierderea datorat evoluiei contrar ateptrilor a preului, n cazul de fa a unei clase de aciuni. Cumprarea unei opiuni call se produce cnd investitorul anticipeaz o cretere a preului instrumentului financiar suport. El cumpr un call pentru a-l folosi n scopul speculaiei. La creterea ulterioar a preului instrumentului financiar suport, el are posibilitatea s ctige nelimitat i s piard limitat prin plata primei. Reprezentarea grafic a cumprrii unui call la data expirrii, avnd ca suport o aciune, este prezentat n Fig. 9.2.
RFCC C.C.

ctig nelimitat

PE
pc pierdere limitat

Pt PE+pc

Fig.9.2 Cumprarea opiunii call la expirare avnd ca suport o aciune

12

Din graficul cumprrii call-ului, reprezentat la data expirrii (scadenei), decizia cumprtorului, valoarea intrinsec cu calificativul call-ului i rezultatul financiar n funcie de evoluia preului unitar al aciunii suport, se observ situaiile centralizate n tab.9.3. Tab.9.3. Nr. crt. 1, 2. 3. 4. Evoluia lui Pt 0 < Pt PE PE< Pt < PE + pc Pt = PE + pc Pt > PE + pc VIC = Pt - PE i calificativul fr bani fr bani la bani cu bani Rezultatul financiar RFCC = VIC -pc pierdere = pc pierdere < pc 0 ctig nelimitat Decizia cumprtorului abandonare exercitare indiferen exercitare

n concluzie, cumprtorul de call nregistreaz urmtoarele rezultate financiare: pierdere limitat la nivelul pc, numit i risc calculat, numit i pierdere maxim, dac Pt PE + pc; rezultat nul, numit pe grafic punct mort i financiar prag de ctig, dac Pt = PE + pc; ctig nelimitat, dac Pt > PE + pc.

Vnzarea unei opiuni call este strategia aleas de investitor cnd deine sau nu deine activul suport i dorete s ctige n condiiile unui pre al activului suport relativ constant sau n scdere. Grafic, vnzarea opiunii call la expirare, avnd ca suport o aciune, este prezentat n fig. 9.3.
RFVC

pc

ctig limitat

PE + pc PE Pt
pierdere nelimitat

V.C.

13

Fig. 9. 3. Vnzarea unui call la data expirrii avnd ca suport o aciune Din graficul vnzrii call-ului, reprezentat la data expirrii (scadenei), atitudinea vnztorului, valoarea intrinsec cu calificativul call-ului i rezultatul financiar n funcie de evoluia preului unitar al aciunii suport, se observ situaiile centralizate n tab. 9.4. Tab.9.4. Nr. crt. 1, 2. 3. 4. Evoluia lui Pt 0 < Pt PE PE< Pt < PE + pc Pt = PE + pc Pt > PE + pc VIC = Pt - PE i calificativul fr bani fr bani la bani cu bani Rezultatul financiar RFVC = pc - VIC ctig = pc ctig < pc 0 pierdere nelimitat Atitudinea vnztorului pstrare remitere remitere / pstrare remitere

n concluzie, vnzarea unui call aduce investitorului urmtoarele rezultate financiare: ctig limitat la nivelul pc, numit i ctig maxim, dac Pt PE; rezultat nul reprezentnd pe grafic punctul mort i financiar prag de pierdere dac Pt = PE + pc; pierdere nelinitat dac Pt > PE + pc.

III. 3. 2. Tranzacii simple cu opiunea put

Opiunea put, la fel ca opiunea call, face obiectul cumprrii i vnzrii pe piaa opiunilor: Cumprarea unui put este o operaiune speculativ permis la scderea preului activului suport. Investitorul, la scderea ulterioar a preului instrumentului financiar suport, are posibilitatea s ctige limitat i s piard limitat prin plata primei. Reprezentarea grafic a cumprrii unui put la data expirrii, avnd ca suport o aciune, este prezentat n Figura 9.4.
RFCP

ctig

pp

PEpp

P E
pierdere limitat

Pt
C.P.

14

Fig.9. 4. Cumprarea unui put la data expirrii avnd ca suport o aciune Din graficul cumprrii put-ului, reprezentat la data expirrii (scadenei), decizia cumprtorului, valoarea intrinsec cu calificativul put-ului i rezultatul financiar n funcie de evoluia preului unitar al aciunii suport, se observ situaiile centralizate n tab.9.5. Tab.9.5. Nr. crt. 1, 2. 3. 4. Evoluia lui Pt 0 < Pt < PE - pp Pt = PE - pp PE - pp < Pt< PE Pt > PE VIP = PE - Pt i calificativul cu bani la bani fr bani fr bani Rezultatul financiar RFCP = VIP -pp ctig limitat 0 pierdere < pp perdere = pp Decizia cumprtorului exercitare indiferen exercitare abandonare

n concluzie, cumprtorul de put nregistreaz rezultatele financiare: ctig limitat de 0 < Pt < PE pp; rezultat nul, numit pe grafic punct mort i financiar prag de pierdere, dac Pt = PE - pp; pierdere limitat la nivelul pp, numit risc calculat sau pierdere maxim, dac PE . Pt

Vnzarea unui put corespunde unei piee bursiere stabile sau n cretere moderat. Aceast situaie permite obinerea unui ctig cnd nu se deine activul suport al put-ului. Graficul vnzrii put-ului la data expirrii, avnd ca suport o aciune este prezentat n Fig.9.5.

RFVP

V.P.

pp

PE-pp

ctig limitat

PE

Pt

pierdere

15

Fig. 9. 5. Vnzarea unui put la data expirrii avnd ca suport o aciune Din graficul vnzrii put-ului, la data expirrii, atitudinea vnztorului, valoarea intrinsec cu calificativul put-ului i rezultatul financiar n funcie de evoluia preului unitar al aciunii suport, se observ situaiile centralizate n tab.9.6. Tab.9.6. Nr. crt. 1, 2. 3. 4. Evoluia lui Pt 0 < Pt < PE - pp Pt = PE - pp PE - pp < Pt< PE Pt PE VIP = PE - Pt i calificativul cu bani la bani fr bani fr bani Rezultatul financiar RFVP = pp - VIP pierdere limitat 0 ctig < pp ctig = pp Atitudinea vnztorului remitere remitere / pstrare remitere pstrare

n concluzie, vnztorul de put nregistreaz rezultatele financiare, dup cum urmeaz: pierdere limitat de 0 < Pt < PE pp; rezultat nul, numit pe grafic punct mort i financiar prag de ctig, dac Pt = PE - pp; ctig limitat la nivelul pp, nimit ctig maxim, dac Pt PE .

III.4. Lucrri practice

III.4.1. Cumprarea i vnzarea unui call pe aciunea BCC

Un investitor deine n portofoliu aciunea BCC i anticipeaz pe data de 1.08.2006 o evoluie contradictorie a preului (cretere sau scdere) n perioada viitoare. Pentru a reduce pierderea provocat de aceast evoluie cumpr i vinde acelai call de tip american, redactat n urmtoarele condiii: numrul de aciuni suport al call-ului, n = 100; preul de exercitare standardizat la nivelul preului de nchidere pe seciunea de pia Regular din 27.07.2006; PE = 0.53 lei/aciune; prima negociat la burs, pc = 0.05 lei/aciune; pn la data expirrii se estimeaz preurile: P1 = 0.45 lei/aciune; P2 = 0.53 lei/aciune; P3 = 0.56 lei/aciune; P4 = 0.58 lei/aciune; P5 = 0.60 lei/aciune i P6 = 0.65 lei/aciune. 16

Se solicit: 1. Valoarea intrinsec unitar a call-ului. 2. Rezultatele financiare ale cumprrii i vnzrii call-ului pentru fiecare pre estimat; 3. Decizia investitorului n calitatea de cumprtor i atitudinea n calitatea de vnztor pentru fiecare pre estimat; 4. Estimarea preului aciunii suport al call-ului dac n calitatea de cumprtor, investitorul i propune un ctig egal cu dublul primei i-n calitatea de vnztor, ctigul maxim posibil; 5. Identificarea tranzaciei care i aduce investitorului ctigurile cele mai mari pentru toate preurile estimate i interpretarea rezultatelor financiare.

Rezolvare: 1. Valoarea intrinsec unitar a call-ului 2. Rezultatele financiare ale cumprrii i vnzrii call-ului pentru fiecare pre estimat; 3. Decizia investitorului n calitatea de cumprtor i atitudinea n calitatea de vnztor pentru fiecare pre estimat; Rspunsurile la aceste ntrebri pot fi centralizate n tabelul urmtor:
Rspuns la ntrebarea 1 VIC = Pt PE pc Rspuns la ntrebarea 2 RFCC=VIC pc RFVC = pcVIC Rspuns la ntrebarea 3 Decizia la Atitudine cumprare a la vnzare

Simbol pre estimat

Mrimea preului estimat

PE

P1 P2 P3 P4 P5 P6

0.45 0.53 0.56 0.58 0.60 0.65

0.53 0.53 0.53 0.53 0.53 0.53

0.00 0.00 0.03 0.05 0.07 0.12

0.05 0.05 0.05 0.05 0.05 0.05

- 0.05 - 0.05 - 0.02 0.00 0.02 0.07

0.05 0.05 0.02 0.00 - 0.02 - 0.07

abandonare abandonare exercitare indiferen exercitare exercitare

pstrare pstrare remitere remitere/ pstrare remitere remitere

4. Estimarea preului aciunii suport al call-ului dac n calitatea de cumprtor, investitorul i propune un ctig egal cu dublul primei i-n calitatea de vnztor, ctigul maxim posibil: RFCC = 2 x pc = 2 x 0.05 = 0.10 lei/aciune

17

RFCC = VIC pc = Pt PE pc Pt = RFCC + PE + pc = 0.10 + 0.53 +0.05 = 0.68 lei/aciune RFVC = pc = 0.05 lei/aciune RFVC = pc VIC = pc Pt + PE Pt = pc + PE RFVC = 0.05 + 0.53 0.05 = 0.53 lei/aciune Urmrind figura 9.3. i RFVC din tabelul anterior se observ c rspunsul corect este Pt 0.53 lei/aciune 5. Identificarea tranzaciei care i aduce investitorului ctigurile cele mai mari pentru toate preurile estimate i interpretarea rezultatelor financiare: Rezultatele financiare totale pentru toate preurile estimate indic un ctig mai mare la vinzarea call-ului deoarece RFCC < RFVC ( - 0.03 < 0.03 ); Urmrind comparativ rezultatele financiare la cumprarea i vnzarea call-ului pentru acelai pre estimat se constat c pierderea de o anumit mrime la cumprarea callului se regsete n ctig de aceeai mrime la vnzarea call-ului i invers. Aceast constatare a determinat mediile academice s califice piaa opiunilor ca fiind o pia perfect.

III.4.2. Cumprarea i vnzarea unui put pe aciunea BCC

Un investitor deine n portofoliu aciunea BCC i anticipeaz pe data de 1.08.2006 o evoluie contradictorie a preului (cretere sau scdere) n perioada viitoare. Pentru a reduce pierderea provocat de aceast evoluie cumpr i vinde acelai put de tip american, redactat la paritate cu opiunea call: numrul de aciuni suport al put-ului, n = 100; preul de exercitare standardizat la nivelul preului de nchidere pe seciunea de pia Regular din 27.07.2006; PE = 0.53 lei/aciune; prima negociat la burs, pp = 0.05 lei/aciune; pn la data expirrii se estimeaz preurile: P1 = 0.45 lei/aciune; P2 = 0.53 lei/aciune; P3 = 0.56 lei/aciune; P4 = 0.58 lei/aciune; P5 = 0.60 lei/aciune i P6 = 0.65 lei/aciune. Se solicit: 1. Valoarea intrinsec unitar a put-ului. 2. Rezultatele financiare ale cumprrii i vnzrii put-ului pentru fiecare pre estimat; 3. Decizia investitorului n calitatea de cumprtor i atitudinea n calitatea de vnztor pentru fiecare pre estimat; 4. Estimarea preului aciunii suport al put-ului dac n calitatea de cumprtor, investitorul i propune un ctig egal cu dublul primei in calitatea de vnztor, ctigul maxim posibil;

18

5. Identificarea tranzaciei care i aduce investitorului ctigurile cele mai mari pentru toate preurile estimate i interpretarea rezultatelor financiare. Rezolvare: 1. Valoarea intrinsec unitar a put-ului 2. Rezultatele financiare ale cumprrii i vnzrii put-ului pentru fiecare pre estimat; 3. Decizia investitorului n calitatea de cumprtor i atitudinea n calitatea de vnztor pentru fiecare pre estimat; Rspunsurile la aceste ntrebri pot fi centralizate n tabelul urmtor:
Rspuns la ntrebarea 1 VIP = PE - Pt pp Rspuns la ntrebarea 2 RFCP=VIP pp RFVP = ppVIP Rspuns la ntrebarea 3 Decizia la Atitudinea cumprare la vnzare

Simbol pre estimat

Mrimea preului estimat

PE

P1 P2 P3 P4 P5 P6

0.45 0.53 0.56 0.58 0.60 0.65

0.53 0.53 0.53 0.53 0.53 0.53

0.08 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00

0.05 0.05 0.05 0.05 0.05 0.05

0.03 - 0.05 - 0.05 - 0.05 - 0.05 - 0.05

- 0.03 0.05 0.05 0.05 0.05 0.05

exercitare abandonare abandonare abandonare abandonare abandonare

remitere pstrare pstrare pstrare pstrare pstrare

4. Estimarea preului aciunii suport al put-ului dac n calitatea de cumprtor, investitorul i propune un ctig egal cu dublul primei i-n calitatea de vnztor, ctigul maxim posibil: RFCP = 2 x pp = 2 x 0.05 = 0.10 lei/aciune RFCP = VIP pp = PE Pt pp Pt = PE - pp - RFCP = 0.53 0.05 0.10 = 0.38 lei/aciune RFVP = pp = 0.05 lei/aciune RFVP = pp VIP = pp PE +Pt Pt = RFVP - pp + PE = 0.05 - 0.05 + 0.53 = 0.53 lei/aciune Urmrind figura 9.5. i RFVP din tabelul anterior se observ c rspunsul corect este Pt 0.53 lei/aciune 5. Identificarea tranzaciei care i aduce investitorului ctigurile cele mai mari pentru toate preurile estimate i interpretarea rezultatelor financiare: Rezultatele financiare totale pentru toate preurile estimate indic un ctig mai mare la vinzarea put-ului deoarece RFCP < RFVP ( - 0.22 < 0.22 ); 19

Urmrind comparativ rezultatele financiare la cumprarea i vnzarea put-ului pentru acelai pre estimat se constat c pierderea de o anumit mrime la cumprarea putlui se regsete n ctig de aceeai mrime la vnzarea put-ului i invers. Deci i aceast constatare justific afirmaia specialitilor care calific piaa opiunilor ca fiind o pia perfect.

Teste de autocontrol
1. Prezentarea operaiunilor din mecanismul tranzaciilor cu opiuni, dac cumprtorul opiunii decide s o exercite. 2. Enumerarea i explicarea coninutului formelor valorii unei opiuni financiare. 3. Reprezentarea grafic la data expirrii a cumprrii inui put i interpretarea acesteia.

20