UNIVERSITATEA DIN CRAIOVA FACULTATEA DE ECONOMIE SI ADMINISTRAREA AFACERILOR

Profesor indrumator: Dorel Berceanu

Studenti: Serban Ileana Vaduva Doriana Vilcu Elisabeta

2010

Rata intern de rentabilitate

Rata intern de rentabilitate (RIR)(n terminologia anglo-saxon, Internal Rate of Return IRR)este acea rat de actulizare pentru care valoarea actualizat net este zero. Deci, notnd RIR = r, ecuia de determinare a ratei interne de reantabilitate este:
(1 + r )
i =1 n

CFi

I =0

F Cunoscnd cash-flow-urile anuale previzionate pentru proiectul de investiii C i valoarea investiiei I i durata de via a acesteia n, se poate determina r prin dou metode: Metoda aproximrilor succesive; Cu ajutorul calculatoarele financiare i al computerelor. Dei, au la baz, n principiu, o ecuie de aceeai natur, deosebirea ntre criteriul VAN i RIR const n aceea c, n cazul VAN rata de actualizare este cunoscut, alturi de celelalte elemente ce intervin n ecuaie, urmnd a se determina valoarea actulizat net, n timp ce n ncazul criteriului RIR, VAN este cunoscut, urmnd a se calcula rata de actualizare RIR care face ca VAN s fie zero. Dac rata de rentabilitate pentru un proiect de investiii este r, atunci pentru firma care d cu mprumut la nivelul ratei r, investiia nu-i aduce nimic n plus fa de un plasament pe pia la nivelul acestei rate. De aceea, RIR trebuie s fie superioar ratei dobnz fr risc pe piaa financiar, adic, rd Metoda aproximrilor succesive Calculul RIR necesit, n principiu, rezolvarea ecuaiei de grad n, (1), care presupune dificulti deosebite cnd n>2, i de aceea este mai simplu de a ne folosi de cvasiliniaritatea curbei VAN = f(a), aa cum se observ din figura 2.6. Pe intervalul de variaie a ratelor de rentabilitate de la x la x+1, curba VAN poate fi aproximat cu o dreapt, iar, prin interpolare liniar se determin RIR.

VAN

A X+1 X B Fig. 26 Reprezentarea VAN = f(a) Dat fiind faptul c o mare parte din problemele de politic financiar, aa cum se va vedea pe parcursul acestei lucrri, se reduc la rezolvarea unei probleme de rat intern de Rata de actualizare %

rentabilitate (randament), am considerat necesar prezentarea pe scurt a interpolrii liniare care este folosit cu succes n rezolvarea problemelor de RIR. Interpolarea liniar a fost introdus, prima oar, pentru calculul funciilor trigonometrice i al logaritmilor i se bazeaz pe aproximarea unei curbe date ntre dou puncte, prin segmentul de dreapt ce unete cele dou puncte. (fig. 2.7.).

A(xk yk)

y = mx+n

XK y = f(x)

Xk+1 B(xk+1 , yk+1 ) Fig . 2.7. Interpolarea liniara

Conform principiului aproximrii prin interpolare, se impune coincidena funciei cu polinomul de gradul nti ales pentru aproximare (din punct de vedere geometric, o drapt) n nodurile de aproximare x k , x k +1 . Se scrie ecuaia dreptei care trece prin punctele A( x k , y k ) i B ( x k +1 , y k +1 ) x xk y yk = (2) x k +1 x k y k +1 y k Rezult: y yk y = y k + k +1 * ( x xk ) (3) x k +1 x k i deci, polinomul de aproximare de gradul nti P(x) este de forma:
P ( x) = y k +1 y k y yk * x + y k k +1 * xk = m * x + n x k +1 x k x k +1 x k

(4)

Reprezentnd grafic fincia de mai sus obinem o dreapt numit dreapta de ( interpolare. Este evident faptul c abaterea x) = f ( x) P ( x) depinde de intervalul ( x k , x k +1 ) , de curbura funciei f(x), i deci de valoarea lui f''(x). n situaiile noastre , curbura depinde de orizontul de timp folosit, asupra cruia putem interveni mai mult sau mai puin. n schimb, st n puterea noastr s considerm un interval ( x k , x k +1 ) ct mai mic. De aceea recomandm folosirea a dou puncte consecutive, adic x k +1 = x k +1 . Criteriul RIR, abordat n aceat manier, este un mare consumator de timp, n special, atunci cnd avem de-a face cu proiecte pe perioade lungi de timp, i dac calculele sunt fcute

manual, procedeul este extrem de laborios i ineficient. Dar, cu un soft adecvat, acestea pot fi fcute mult mai rapid, astfel nct, n mod obinuit, nu trebuie s reprezinte o dificultate practic deosebit. Metoda de determinare cu ajutorul calculatoarelor financiare i al computerelor este una extrem de elegant, utilizat din ce n ce mai des de ctre firme. Astfel, se utilizeaz fie calculatoare financiare care conin funcii de genul VAN, RIR, etc. Fie pachate soft de genul EXCEL sau LOTUS 1-2-3 care conin foi de calcul care au funcii de natura celor specificate anterior. Dac prin criteriul VAN dou proiecte de investiii vor fi comparate numai de aceeai rat de actualizare, element suplimentar introdus n modelul de calcul, criteriul RIR prezint avantajul c RIR este specific fiecrui proiect i comparaia cu o rentabilitate stabilit aprioric de conducerea firmei sau cu rata dobnz fr risc pe pia este extrem de sugestiv. Este evident faptul c sunt acceptate acele proiecte a cror rata de rantabilitate este superioar ratei prag stabilit de firm (aceasta n situaia proiectelor independente). n situaia n care avem de-a face cu dou sau mai multe proiecte care se exclud reciproc este normal s se rein proiectul cu rata de rentabilitate cea mai mare. De obicei rata prag de care se ine cont, este costul mediu ponderat al capitalului. i de aceast data, ca i n cazul criteriului valorii actualizate nete, apare situaia particular n care cash flow-urile fenerate de proiect sunt egale pe parcusul celor n ani(CF). Ecuaia de determinare a ratei de rentabilitate (r) este :
CF * 1 (1 + r ) n I =0 r

n folosirea criteriului RIR apar probleme atunci cnd ecuaia de calcul a RIR nu are rdcini reale, nu are soluii sau are soluii multiple datorit faptului c fluxurile de intrare i ieire alterneaz de la un an la altul avnd valori pozitive i negative. Criteriul RIR nu respect principiul aditivitii. Regula de aditivitate nefiind satisfacut , aceasta oblig conductorii firmelor s ia n considerare toate portofoliile posibile ale proiectelor de investiii nainte de a face opiunea. De exemplu, dac ntr-un an firma 0 1 2 p studieaz p proiecte, aceasta va trebui s studieze C p + C p + C p +...+ C p = 2 p portofolii pentru a fi sigur c l-a reinut pe cel care are rata intern de rentabilitate cea mai ridicat. innd cont de suita de inconveniente prezentate anterior, este evident faptul c este de preferat utilizarea criteriului VAN comparativ cu criteriul RIR, ntruct criteriul VAN maximizeaz totdeauna averea acionarilor.

Metoda integrrii. Rata intern de rentabilitate modificat Metoda integrrii

Metoda RIR nu este legat direct de criteriul maximizrii valorii firmei. Dac rata folosit prentru a compara rata intern de randament este costul mediu ponderat al capitalului, atunci, n cele mai multe cazuri, cele dou metode vor da rezultate identice. Pentri dou proiecte concurente, metoda VAN i metoda RIR pot sa uneori semnale conflictuale. Aceasta se poate ntmpla atunci cnd dou proiecte care se exclud reciproc implic investiii diferite sau cnd perioadele de timp n care se genereaz cash- flow-uri sunt diferite, sau cnd perioada de via a proiectelor difer foarte mult. Astfel, dac n cazul aplicrii celor dou criterii n analiza a dou sau mai multe proiecte de investiii de valori diferite rezultatele sunt contrare, opiunea pentru investiii se face prin metoda integrrii. Metoda integrrii presupune determinarea VAN i RIRpentru diferena capitalului investit ntre dou proiecte i interpretarea n sensul rentabilitii a noilor indicatori. n realitate. Se poate afirma, c niciunul dintre criteriile VAN i RIR nu conine soluia absolut. Astfel, dac avem dou proiecte i conform criteriului VAN, VAN 1 > VAN 2 , iar I criteriul RIR, RIR 2 > R 1 , pentru rezolvarea dilemei se determin VAN i RIR pentru diferena de efort investiional i diferena de cash flow-uri, stabilindu-se dac este oportun de a investi aceast diferen. Dac rezultatele sunt favorabile, se opteaza pentru proiectul cu efortul investiional cel mai mare. Anterior am efectuat o scurt analiz a interferenei dintre criteriile VAN i RIR, dar este de precizat faptul c, la fel de bine se poate face o analiza i ntre criteriile VAN i IR. Aadar, rezultatele contradictorii, n cazul proiectelor care se exclud reciproc, apar datorit diferenelor de cash flow-uri fie ca mrime, fie ca perioada n care acestea sunt generate. Deci, punctual cheie n care rezolvarea acestui conflict care exist ntre proiecte care se exclude reciproc este urmtorul: ct este de profitabil s se dispun de fluxuri de lichiditi mai devreme i nu mai trziu? Rspunsul depinde de ceea ce poate firma s fac cu aceste fonduri suplimentare sau,altfel spus, rata costului de oportunitate la care firma poate s investeasc diferena de cash flow.uri aprute mai devreme. Regulile de decizie n cadrul metodelor VAN i RIR pornesc de la ipoteze diferite privind rata de investire1. Criteriul VAN presupune c cash flow-urile generate n cadrul unui proiect pot fi reinvestite la nivelul costului capitalului, n timp ce criteriul RIR presupune c firma va reinvesti acele cash flowuri la o rat egal cu RIR. De aici rezult o alt ntrebare, i anume: este mai bine ca fluxurile de lichiditi s fie reinvestite la costul capitalului sau s fie reinvestite la rata RIR specific proiectului respective? Ne alturm celor care sprijin ideea reinvestirii cash flow-urilor generate de proiect la nivelul ratei costului capitalului. Deci, cea mai bun rat de reinvestire este rata costului capitalului, ipotez care propulseaz criteriul VAN ca favorit n adoptarea deciziei de investiii, cel puin pentru firmele care doresc i pot s obin capital la un cost destul de apropiat de costul actual al capitalului. i de data aceasta, subliniem faptul c concluziile desprinse anterior sunt valabile n cazul proiectelor ce se exclud reciproc, deoarece n cazul proiectelor independente, att criteriul VAN, ct i criteriul RIR duc la aceeai decizie de acceptare sau de respingere.

Rata intern de rentabilitate modificat

Ideea evalurii proiectelor pe baza ratei interne de rentabilitate modificate (RIRM) (modified internal rate of return MIRR), a pornit de la inconvenientul major semnalat mai sus, i anume acela al ipotezei nerealiste de reinvestire constat n aceeai firm i la aceeai
1

P. Halpern, J.F.Weston, E. Brigham, Op. Cit., pag 428

rat intern de rentabilitate a cash flow-urilor viitoare. S-a propus, astfel, utilizarea unei RIRM, care are ca punct de pornire reinvestirea cash flow-urilor la o rat de rentabilitate specific firmei i nu proiectului de investiii analizat. Aceasta s-a dovedit a fi un indicator mult mai bun de apreciere a rentabilitii relative i un procedeu mult mai suplu pentru stabilirea bugetelor de investiii. Pentru determinarea relaiei de calcul se procedeaz ca n cazul valorii viitoare nete, adic are loc o capitalizare la momentul n att a investiiei, ct i a cash flow-urilor viitoare, singura deosebire constnd n faptul c pentru capitalizarea n cazul investiiei se folosete ca rat de capitalizare RIRM, iar, n cazul cash flow-urilor viitoare se va utiliza rata de rentabilitate specific firmei la care pot fi reinvestite cash flow-urile viitoare. Aadar,

{I (1 + R I )R M
n

n = CF (1 + r )
i =1 i

n 1

(1 + RIRM ) n =
n

CF (1 + r )
i =1 i

n i

I
1+RIRM =

n
n

CF (1 + r )
i =1 i

n i

I
n i i

RIRM =

CF (1 + r )
i =1

n care: r = rata de rentabilitate specific firmei la care pot fi reinvestite cash flow-urile viitoare. RIRM prezint un avantaj incontestabil comparativ cu RIR, i anume, acela c, atta timp ct criteriul RIR presupune c toate cash flow-urile proiectului vor fi reinvestite la o rat a dobnzii egal cu rata intern de rentabilitate a proiectului respectiv, criteriul RIRM presupune ca toate cash flow-urile generate de proiect sunt reinvestite la o rat a dobnzii egal cu rata costului mediu ponderat al capitalului, lucru mult mai realist care face din RIRM un indicator mult mai bun de msurare a rentabilitii proiectului. Acesta este i motivul care face ca RIRM s fie foarte agreat de investitori i de analitii financiari n plus, pentru dou proiecte de aceeai mrime prin folosirea criteriului RIRM i VAN se va ajunge la aceeai concluzie (de acceptare sau de respingere a proiectului), lucru care n cazul utilizrii criteriului RIR i criteriului VAN nu se ntampl ntotdeauna. Dac proiectele sunt, ns, de mrimi diferite, pot s apar i de aceast dat rezultate contradictorii. Concluzia ar fi aceea c, dei criteriul RIRM s-a dovedit a fi mai eficient dect criteriul RIR, totui, criteriul VAN rmne liderul, i prin simplul fapt c ofer un indiciu mult mai corect despre contribuia fiecrui proiect la sporirea valorii firmei.

Aplicatii
6

Aplicatia 38 Fie un proiect de investitii in valoare de 400.000 RON, amortizabil in 5 ani in cote egale. Investitia asigura un profit net anual de 40.000 RON. Rata dobanzii fara risc pe piata financiara este de 10%. Sa se determine rata interna de rentabilitate si sa se stabileasca daca se opteaza sau nu pentru realizarea investitiei . Rezolvare: CFa=PNa+A A=
I 400 .000 = = 80 .000 d 5

CFa=40.000+80.000=120.000 RIR=
R I= R
5 i= 1

1 +r ) (
i= 1

C i F

I =0

n 1 1 2.0 0 0 0 4 .0 0= 0 1 2.0 00 0 i = 4 0.0 00 0 (1 + r )i i= 1 (1 + r)

(1 + r )
i =1

= 3,33 r [15%,16%]

r r1 VAN VAN 1 r 0,15 = r2 r1 VAN 2 VAN 1 7072 2264 (r 0,15 ) (9.336 ) = 0.01 (2264 )

-9.336 r+1.400,4=-22,64 -9.336 r= -22,64 -1400,4 -9.336 r= -1.422,68

r= 1.422 ,68 = 0,1523 9.336

RIR= r = 15,2% > 10% proiectul se accepta. Aplicatia 40 Fie doua proiecte de investitii (P1 si P1) de valori diferite (20.000 RON si respectiv 10.000 RON), caracterizate prin urmatoarele cash flow-uri:

P1: Anii Cash-flow-uri A1 5.500 A2 4.700 A3 5.200 A4 5.400

RON

P2: Anii Cahs-flow-uri A1 3.200 A2 3.500 A3 3.200 A4 3.000

RON

Sa se stabileasca pentru care dintre cele doua proiecte se va opta folosind metoda integrarii, cunoscand faptul ca rata de actualizare este de 10%. Rezolvare:
P =20.0 1 A1 A2
A3

A4

Total

VAN

RIR

IR

00
Cash-flow-uri Factor de actualizare pentru a=10% Cash-flow-uri actualizate
+) (1 r
i i= 1 n

5.500 0,91 5005

i

5.700 0,83 4731

5.200 0,75 3900

5.400 0,68 3672 17308 -2692 3,36 0,86

VAN = VAN = 17.308-20.000 = -2.692

C F I

IR =

(1 + a)
i =1

CFi

I IR = 17.308/20000 = 0,86 RIR se determin prin metoda aproximrilor succesive.

A1
Cash-flowuri Factor de actualizare pentru a=4% Cash-flowuri actualizate Factor de actualizare pentru a=3% Cash-flowuri actualizate

A2

A3

A4

Total

VAN

5.500 0,96 5.280 0,97 5.335

5.700 0,92 5.244 0,94 5.358

5.200 0,88 4.576 0,91 4.732

5.400 0,85 4.590 0,88 4.752 20177 20.000 177 19690 20.000 -310

Ecuaia dreptei care trece prin dou puncte: 8

r r1 VAN VAN 1 r 0.03 VAN 177 = = (r 0.03) * (487 ) = 1.77 r2 r1 VAN 2 VAN 1 0.04 0.03 310 177 r 0.03 = 0.00363 r = 0.0336

RIR = 3,363%

P2 =10.0

A1

A2

A3

A4

Total

VAN

RIR

IR

00
Cash-flow-uri Factor de actualizare pentru a=10% Cash-flow-uri actualizate
+) (1 r
i i= 1 n

3.200 0,91 2.912

i

3.500 0,83 2.905

3.200 0,75 2.400

3.000 0,68 2.040 10257 257 11,12 1,02

VAN = VAN = 10.257-10.000 = 257

C F I

IR =

(1 + a)
i =1

CFi

I IR = 10.257/10000 = 1,02 RIR se determin prin metoda aproximrilor succesive.

A1
Cash-flowuri Factor de actualizare pentru a=11% Cash-flowuri actualizate Factor de actualizare pentru a=12% Cash-flowuri actualizate

A2

A3

A4

Total

VAN

3.200 0,90 2.880 0,89 2848

3.500 0,81 2.835 0,79 2,765

3.200 0,73 2.336 0,71 2.272

3.000 0,66 1980 0,63 1.890 9755 10.000 -225 10031 10.000 31

Ecuaia dreptei care trece prin dou puncte: r r1 VAN VAN 1 r 0.11 VAN 31 = = ( r 0.11) * (256 ) = 0.31 r2 r1 VAN 2 VAN 1 0.12 0.11 225 31 r 0.11 = 0.0012 r = 0.1112 RIR = 11,12%

Interpretarea rezultatelor: ntruct VAN aferent primului proiect este negativ se va opta pentru proiectul 2. Conform criteriului RIR P2 este preferabil lui P 1 P2 ntruct este supraunitar. Conform IR se va alege proiectul

Aplicatia 42 De la un proiect de investitii in valoare de 12.000 RON se asteapta in urmatorii 4 ani, urmatoarele cash flow-uri nete: RON Anii Cash-flow-uri A1 6.500 A2 7.700 A3 8.200 A4 9.500

Cunoscand faptul ca rata de rentabilitate specifica intreprinderii este de 15% sa se determine rata interna de rentabilitate modificata.

Rezolvare:
n

RIRM = =4 =4 =4

CF (1 + r )
i =1 i

n 1

I
3

1 =
2 1

6.500 (1 + 0,15 ) + 7.700 (1 + 0,15 ) + 8.200 (1 + 0,15 ) + 9.500 (1 + 0,15 ) 0 1 = 12 .000 6.500 1,5208 + 7.700 1,3225 + 8.200 1,15 + 9.500 9.885 ,6875 + 101 .83,25 + 9.430 + 9.500 1 = 4 12 .000 12 .000

38 .998 ,9375 1 = 4 3,2499 1 = 1,3426 1 = 0,3426 12 .000 Asadar , RIRM = 34 ,26 %.

10