Las races de la crisis financiera global Costas Lapavitsas CDPR, Development Viewpoint, Number 28, April de 2009

La actual crisis financiera se origin en los EEUU en parte debido a las relajadas polticas monetarias de principios de la dcada. Despus de la burbuja burstil de 1999-2000, la Reserva Federal se dedic a reducir agresivamente los tipos de inters. Entre 2002 y 2004, el tipo de inters de los Fondos Federales cay al 1-2%, ayudando a inflar la burbuja de 2001-2006. Cuando la Reserva Federal subi los tipos al 5% en 206-2007, la burbuja inmobiliaria explot. La dbil poltica monetaria de los aos 2000 y siguientes agrav los desequilibrios macroeconmicos, tanto en EEUU como en el mundo. La burbuja inmobiliaria llev a muchas familias de clase trabajadora a asumir grandes prstamos hipotecarios. Al mismo tiempo, se produjo una calamitosa cada en los ahorros personales. Mientras que los ahorros personales representaban un 9-10% de los ingresos durante las dcadas de 1970 y 1980, este porcentaje cay a cerca del 2% en los primeros aos de la dcada del 2000. En 2006-2007, los ahorros personales se derrumbaron al 0,4% (vase Cuadro 1). Una tasa de ahorro cercana a cero no tiene precedentes histricos en una economa capitalista madura. Cuadro 1. Ahorros personales como porcentaje de la renta disponible, EEUU, 2000-2007. 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2,3 1,8 2,4 2,1 2,1 0,5
Fuente: Mortgage Bankers Association; Mortgage Origination Estimates, actualizado 24, Marzo, 2008.

2006 0,4

2007 0,4

En 2007, la diferencia entre el ahorro interno total y la inversin en EEUU se acerc al 5% del PIB. Esta brecha se corresponde con un dficit comercial estratosfrico, que excede los 700.000 millones de dlares en el periodo 2005-2007. La economa de EEUU se encontraba en el filo de una grave inestabilidad financiera, incluso antes de que explotara su mercado inmobiliario. Mientras tanto, el gobierno de EEUU incurri en grandes dficits fiscales en los 2000. stos eran especialmente el resultado de la compra de ttulos del gobierno, por parte de pases con fuertes excedentes en cuenta corriente. Con el objetivo de protegerse de las repentinas salidas de capital -que fueron frecuentes durante las crisis financieras de los ltimos aos de 1990- muchos pases en desarrollo haban empezado a construir grandes reservas preventivas de reservas internacionales. Esta tendencia fue ms pronunciada en los pases en desarrollo asiticos, cuyo supervit por cuenta corriente haba aumentado a casi el 7% del PIB en 2007. Slo China mantena reservas internacionales por valor de ms de un trilln a finales de 2007. La gran parte de estas reservas se mantenan en bonos del gobierno de EEUU. A pesar de las bajas tasas de inters, los pases en desarrollo continuaron canalizando sus excesos de ahorro a la economa de EEUU, donde jugaron un papel importante en el mantenimiento de la burbuja incluso despus de que la Reserva Federal empezara a elevar los tipos de inters.

Transformacin de las Finanzas

Adems de por los desequilibrios macroeconmicos, la crisis global surgi debido a las profundas transformaciones del sistema financiero. Una tendencia muy importante, muy clara en los EEUU, es la extraccin de beneficios financieros por parte de los bancos comerciales directamente de los ingresos personales. La creciente dependencia personal de la financiacin privada es evidente en la vivienda, pero tambin puede observarse en educacin, salud, pensiones y seguros. Esta nueva prctica de expropiacin financiera, es decir, la sistemtica extraccin de beneficios financieros de sueldos y salarios, es una de las causas de la crisis actual (vase Lapavitsas, 2009).

Por qu los bancos comerciales estaban dispuestos a obtener nuevos beneficios financieros de estas fuentes? Las bases se encuentran en la desregulacin financiera, que empez a final de los 1960. Una vez que establecida la desregulacin, los bancos comerciales perdieron los pasivos cautivos (principalmente depsitos), que anteriormente haban sostenido sus actividades. Igualmente importante es que las grandes corporaciones se han vuelto menos dependientes de la financiacin bancaria. Han financiado sus inversiones en capital fijo, bien por medio de sus propios beneficios o bien directamente con prstamos en los mercados abiertos. Por lo tanto, los bancos comerciales han tenido que buscar nuevas oportunidades para obtener beneficios. Una respuesta crucial fue orientarse hacia los prstamos al consumo y a las hipotecas. En los EEUU el porcentaje de este tipo de prstamos en el total de los prstamos bancarios aument desde alrededor del 30% en los 1960, hasta casi el 50% a mediados de los 2000 (vase Figura 1).

Figura 1. Prstamos a los consumidores y para hipotecas, como un porcentaje del prstamo total de la banca en EEUU. (Fuente: Flow of Founds Accounts, USA, Federal Reserve.

A menudo, prestar a las personas puede ser depredador, un aspecto que adquiri formas extremas en la reciente burbuja. Los prstamos hipotecarios aumentaron dramticamente en EEUU durante 2001-2003, bajando despus, pero mantenindose a un nivel muy alto. Como la demanda de hipotecas corrientes empez a disminuir despus de 2003, cada vez ms los prestamistas ofrecieron hipotecas subprime. En 2004-2006 estas hipotecas suponan 1,75 trillones de dlares y casi una quinta parte de todas las nuevas hipotecas. Fueron comercializadas a los segmentos ms pobres de la clase trabajadora de EEUU, siendo muchos de los prestatarios hogares negros o latinos. Los hogares pobres fueron incentivados a aceptar este tipo de hipotecas porque se ofrecan a intereses inciales muy bajos, pero que podan ajustarse ms adelante por parte de los prestamistas (las llamadas hipotecas de tasa ajustable Adjustable RAte Mortgages o ARMs). En 2004-2006, las ARMs ascendieron a 4,3 trillones de dlares, siendo casi la mitad de las nuevas hipotecas. Desde el principio, un gran porcentaje de estas hipotecas tena unas probabilidades muy bajas de ser reembolsadas. La propagacin de la titularizacin Otra tendencia importante en la transformacin de las finanzas fue la adopcin por los bancos comerciales de las prcticas de la banca de inversin. Los bancos empezaron a buscar beneficios operando en los mercados financieros abiertos, o a travs de productos comerciales. La ingeniera financiera y el incremento del comercio de los derivados han sido asociados con la vuelta de la banca comercial a las prcticas financieras. La combinacin de las dos principales tendencias que hemos resaltado, es decir, la extraccin de beneficios de las rentas personales y el recurso a la inversin bancaria, llev a la gran burbuja financiera de 2001-2007.

El colapso de la vivienda en EEUU no habra precipitado una crisis global si los bancos comerciales no hubieran adoptado las tcnicas de la banca de inversin. sta tom la forma de la titularizacin generalizada de los crditos hipotecarios. En trminos sencillos, la titularizacin supona parcelar las hipotecas subprime en pequeas cantidades, empaquetndolas en grandes compuestos de activos y vendiendo los lotes como nuevos valores. En 2004-2006, casi el 80% de todas las hipotecas fueron titularizadas. Como resultado, valores respaldados por hipotecas subprime terminaron en las carteras de las principales instituciones financieras de todo el mundo. Cuando los titulares de las hipotecas empezaron a no pagar en grandes cantidades en 2007, el incremento rpido del riesgo de estos valores tuvo un inmediato impacto global. Repentinamente, muchas instituciones financieras se encontraron con falta de liquidez, puesto que los valores respaldados por hipotecas ya no eran vendibles. Por qu los bancos comerciales fueron capaces de adoptar funciones tradicionalmente reservadas a los bancos de inversin? Uno de los factores fue las sucesivas oleadas de fusiones y adquisiciones tras los primeros aos de los 1980, que cre mayores oportunidades para financiar y colocar los valores. Otro fue la introduccin de medidas como los esquemas de pensin privada 401k, que canalizaron los ahorros de los hogares de las clases trabajadoras a los mercados financieros abiertos. Otro factor fue la ingeniera financiera, que cre oportunidades para que los bancos negociaran por su propia cuenta. Estos factores se agravaron por la abolicin en 1999 de la ley Glass-Steagall (en vigor desde 1993), que ahora formalmente permite a los bancos comerciales dedicarse a las prcticas de inversin de ms riesgo. La adopcin de funciones de la banca de inversin significa que los bancos comerciales se convirtieron en fuertemente dependientes de prstamos de liquidez en los mercados financieros abiertos. TItularizando las hipotecas y vendindolas a otras instituciones financieras, parecan capaces de generar liquidez adicional para hacer frente a sus obligaciones, mientras mantenan un buen ritmo de nuevos prstamos. As, los bancos comerciales fueron animados a minimizar los cojines tradicionales de liquidez en sus balances. Adems, titularizando las hipotecas, aparentemente desplazaron sus crditos de riesgo de sus balances, y podan minimizar la cantidad de capital necesario para sostener sus activos. Durante un corto periodo de tiempo, la titularizacin pareca un instrumento maravilloso, que permita a los bancos comerciales, simultneamente, generar ms liquidez, mantenerse solvente y obtener grandes ganancias. Sin embargo, cuando finalmente la burbuja inmobiliaria de EEUU explot y los activos respaldados por hipotecas fueron invendibles, esta estrategia se deshizo. La continuacin de la crisis financiera Cargados con activos respaldados por hipotecas, los bancos comerciales y los industriales fueron incapaces de obtener prstamos en el mercado monetario. La desaparicin de liquidez empez a empujar a los bancos hacia la insolvencia, puesto que no podan refinanciar sus obligaciones. El derrumbe del precio de las acciones condujo entonces a grandes prdidas. Con la solvencia de los bancos en duda, la liquidez se incluso todava ms escasa. La interaccin destructiva de la falta de liquidez y la insolvencia llevaron finalmente a la quiebra de bancos de inversin independientes, que haban estado funcionando con bajsimos coeficientes de capital. Los bancos comerciales se encontraron en una situacin similar, agravada an ms por el riesgo de perder sus depsitos. Inevitablemente, los bancos se mostraron extremadamente conservadores para otorgar ms prstamos, y el colapso de las titularizaciones llevaron a la escasez del crdito. La restriccin del crdito repercuti en la demanda agregada, conduciendo a la cada de la produccin, desplomando las exportaciones e incrementando el paro. Una verdadera crisis financiera se convirti en una recesin severa y generalizada, afectando tanto a los pases desarrollados como los pases en desarrollo. En la actualidad, un gran nmero de bancos comerciales en pases en desarrollo estn efectivamente en quiebra, sobreviviendo nicamente porque el soporte del estado a su capital y liquidez. Por tanto, enfrentarse a la recesin debera tambin implicar ocuparse de los problemas financieros sistmicos en la raz de la crisis. Las polticas tambin deben abordar los desequilibrios macroeconmicos que alienta los excesos financieros especulativos de la ltima dcada.

Referencia: C. Lapavitsas (2009). Financialised Capitalism: Crisis and Financial Expropriation, forthcoming in Historical Materialism, 17: 2. Also available in draft form on Research on Money and Finance as Discussion Paper #1, www.soas.ac.uk/rmf.