CUPRINS

CUPRINS.................................................................................................................................................................1
INTRODUCERE.....................................................................................................................................................3
AUTORUL.................................................................................................................3
UNITATE DE STUDIU 1. CADRUL DE MANIFESTARE A FINANELOR AFACERILOR.........................4
1.1.Organizarea afacerilor n economia de pia ..................................................................................................... 4
1.2. Mediul ntreprinderii. Mutaii n coninutul acestuia n contemporaneitate ..................................................... 7
1.3. Finanele i obiectivele ntreprinderii ............................................................................................................. 10
UNITATE DE STUDIU 2. FORMAREA CAPITALURILOR I STRUCTURA FINANCIAR A FIRMEI .13
2.1. Conceptul de capital al ntreprinderii .............................................................................................................. 13
2.2. Metode i resurse de constituire ale capitalurilor .......................................................................................... 14
2.3. Definirea structurii financiare. Criterii de optimizare ..................................................................................... 26
2.4. Costul capitalului ............................................................................................................................................ 27
2.5. Efectul de levier financiar ............................................................................................................................... 33
2.6. Indicatori de structur financiar a firmei ....................................................................................................... 34
UNITATE DE STUDIU 3. PLASAMENTE DE CAPITAL PE TERMEN LUNG............................................36
3.1. Coninutul i criterii de clasificare a investiiilor ........................................................................................... 36
3.2. Elemente financiare ale investiiilor ............................................................................................................... 38
3.3. Criterii de selectare a investiiilor ................................................................................................................... 38
Criterii de selectare a investiiilor ntr-un mediu sigur ................................................ 38
Criterii de selectare a investiiilor n condiii de risc ................................................... 46
3.4. Dezinvestiia ................................................................................................................................................... 48
UNITATE DE STUDIU 4. AMORTIZAREA CAPITALULUI IMOBILIZAT N ACTIVE CORPORALE I NECORPORALE
.....................................................................................................................................................................50
4.1. Conceptul de active imobilizate. Uzura acestora baz obiectiv a amortizrii ............................................ 50
4.2. Coninutul i rolul amortizrii ......................................................................................................................... 51
4.3. Elementele de calcul ale amortizrii ............................................................................................................... 53
4.4. Sisteme i mecanisme de calcul ale amortizrii .............................................................................................. 55
UNITATE DE STUDIU 5. PLASAMENTE DE CAPITAL PE TERMEN SCURT ..........................................59
5.1. Noiunea de active circulante .......................................................................................................................... 59
5.2. Metode de dimensionare a nevoii de capital pentru grupa valori de exploatare ......................................... 61
5.3. Evaluarea nevoii de capital pentru grupa valori realizabile pe termen scurt ............................................... 63
5.4. Evaluarea nevoilor de disponibiliti bneti .................................................................................................. 66
UNITATE DE STUDIU 6. FINANAREA ACTIVELOR CIRCULANTE .......................................................67
6.1. Stabilirea nevoii de fond de rulment. Pasivele stabile .................................................................................... 67
6.2. Fondul de rulment .......................................................................................................................................... 69
1
6.3. Finanarea exploatrii cu ajutorul creditului bancar pe termen scurt .............................................................. 75
6.4. Indicatori ai eficienei utilizrii capitalului ncorporat n active circulante .................................................... 76
UNITATE DE STUDIU 7. TREZORERIA NTREPRINDERII.........................................................................80
7.1. Coninutul trezoreriei ntreprinderii ................................................................................................................ 80
7.2. Previzionarea fluxurilor de trezorerie ............................................................................................................. 81
7.3. Excedentul i deficitul de trezorerie ............................................................................................................... 90
UNITATE DE STUDIU 8. REZULTATELE FINANCIARE ALE NTREPRINDERII....................................92
8.1. Coninutul i structura rezultatelor financiare ale ntreprinderii ..................................................................... 92
8.2.Metode de programare a profitului .................................................................................................................. 95
8.3. Indicatori ai capacitii de producere a profitului ........................................................................................... 99
8.4. Politica de dividende ..................................................................................................................................... 100
BIBLIOGRAFIE..................................................................................................................................................103
2
INTRODUCERE
n cadrul pregtirii prin masterate complementare, cursul de Finanele ntreprinderii este comun
tuturor specializrilor, fiind obligatoriu de parcurs de toi studenii masteranzi.
Obiectivele acestui curs formulate detaliat naintea fiecrei uniti de studiu pot fi sintetizate n:
- familiarizarea cursanilor cu noiunile de baz privind cele dou mari procese financiare care au loc
la nivel microeconomic: procesul de constituire a capitalului i procesul de utilizarea a acestuia, pe de o
parte, iar pe de alt parte,
- formarea de deprinderi privind asigurarea resurselor financiare la un cost al capitalului ct mai sczut
i apoi utilizarea acestor resurse n investiii ct mai eficiente.
Cursul este structurat n 8 (opt) uniti de studiu expresie a problemelor distincte care l compun.
Testele de autoevaluare au menirea de a ajuta la fixarea celor mai reprezentative elemente ce compun
fiecare unitate de studiu.
Cu ocazia orelor de pregtire organizate de facultate se vor programa i scurte lucrri de verificare,
iar in preajma finalului de semestru cu ajutorul platformei electronice Blackboard.
AUTORUL
3
UNITATE DE STUDIU 1. CADRUL DE MANIFESTARE A FINANELOR
AFACERILOR
Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea cadrului de manifestare a finanelor ntreprinderilor
Obiectivele secundare ale capitolului
- Prezentarea mutaiilor care au loc n mediul ntreprinderilor
- Cunoaterea participanilor din domeniul afacerilor
- Evidenierea modalitilor prin care ntreprinderile s-au adaptat mutaiilor mediului
- Identificarea obiectivelor finanelor ntreprinderilor formulate de teoriile financiare
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 1 h.
1.1.Organizarea afacerilor n economia de pia
Afacerea este definit ca o tranzacie financiar, comercial sau industrial, n urma creia
participanii sper s obin un ctig
1
. n economia de pia exist trei forme principale de organizare a
afacerilor: afacerea proprietate individual, afacerea n parteneriat i corporaia
2
.
Afacerea proprietate individual presupune ca proprietatea s aparin unei singure persoane.
Aceasta ofer individului proprietar att avantaje, ct i dezavantaje. Dintre avantajele cele mai
semnificative enumerm faptul c:
- proprietatea se constituie cu uurin i fr mari cheltuieli datorit faptului c nu este necesar
stabilirea unui statut sau a altui act juridic similar;
- nu se pltesc impozite corporaionale pe profituri, ci doar impozite pe veniturile individuale.
Dezavantajele proprietii individuale, angajat n afaceri, sunt mai numeroase i sunt, cu deosebire,
de natur financiar i anume
3
:
- aceasta i constituie cu dificultate capitalurile de care are nevoie i aceasta n primul rnd datorit
accesului limitat la piaa financiar;
- proprietarul este unicul rspunztor pentru rambursarea datoriilor, suportnd singur i consecinele
riscurilor inerente afacerii. De asemenea, toate bunurile personale pot fi urmrite de creditori, chiar
dac ele nu au fost implicate n afacere i aceasta pn la recuperarea integral a datoriilor;
- transferul de proprietate se face cu mare greutate;
- viaa afacerii este egal cu durata de via a proprietarului.
Afacerea n parteneriat presupune asocierea a dou sau a mai multor persoane, pe baza unei
nelegeri verbale sau contractuale scrise. Avantajele i dezavantajele sunt, n mare, aceleai ca i n cazul
afacerii proprietate individual.
Corporaia este o persoan juridic care poate ncheia contracte i poate avea bunuri n proprietate.
Juridic, aceast form de organizare a afacerii presupune o separare fa de proprietari i/sau managerii si.
Aceast separaie confer corporaiei trei avantaje majore:
- are o via nelimitat, acest fapt semnificnd c poate continua s existe i dup ce primii proprietari
nu mai sunt n via;
- proprietatea poate fi divizat n pri de capital social, situaie care creeaz posibilitatea unui transfer
mult mai uor dect n celelalte dou forme de organizare prezentate anterior;
- prezint o rspundere limitat.
nfiinarea unei corporaii presupune ntocmirea mai multor acte juridice n care s se regseasc
numeroase informaii care s permit funcionarea ei cu maxim de fiabilitate i eficien.
Organizarea afacerilor sub forma corporaiilor prezint o serie de avantaje:
1
xxx, Dicionarul explicativ al limbii romne, Editura Academiei, Bucureti, 1975, p.15
2
P. Halpern, F. Weston, E. Brigham Finane manageriale, Editura Economic, Bucureti, 1998, p.22
3
Ibidem, p.23
4
- rspunderea limitat reduce riscul acionarilor, situaie care conduce la sporirea activelor,
- posibilitatea de a atrage rapid i n volum mare de capital, urmare a unei bune legturi cu piaa
financiar, fapt care creeaz premise favorabile pentru sporirea valorii ntreprinderii,
- corporaia are o lichiditate mult superioar afacerilor n parteneriat, conferind acestora o mai bun
bonitate pe pia.
n literatura i n practica economic sunt utilizate mai multe noiuni cu ajutorul crora se fac referiri
la participanii la diferitele forme de organizare a afacerilor i anume: organizaii, ageni economici, firme,
ntreprinderi, societi comerciale, companii, uniti economice.
n definirea fiecrei noiuni, autorii au n vedere elementele pe care acetia le consider ca fiind
reprezentative pentru a exprima condiiile manifestrii participanilor menionai, n mediul afacerilor,
precum: competenele decizionale, cadrul juridic n care i desfoar activitatea, modul de organizare a
activitii, etc.
Organizaia economic reprezint un grup de persoane cu concepii sau preocupri comune care are
un regulament sau un statut propriu, constituit n vederea depunerii unei activiti organizate.
1
n cercetarea
economic se pot identifica, schematic, trei viziuni ale conceptului de organizaie:
- prima, exemplificat de teoria relaiilor de agenie, sau de mandatare, caracterizeaz organizaiile
ca fiind un nod de contracte i i propune s exploreze n profunzime mecanismele sale
incitative, precum i dificultile punerii lor n aplicare, atrgnd atenia asupra constrngerii
puternice care o constituie exigena contractelor;
- a doua, care poart amprenta economitilor evoluioniti, propune o viziune moderat a
organizaiilor concepute ca depozitare ale unei cunoateri i ca productoare de competene. n
aceast abordare se remarc perspectiva dinamic a cercetrii i rolul central pe care l joac
activele umane;
- a treia abordare, cunoscut ca i teoria costurilor de tranzacionare este incontestabil cea care a
propus caracterizarea, cea mai bine fundamentat, organizaiilor interpretate ca structuri de
guvernare care conduc tranzaciile prin modaliti diferite de cele folosite de structurile
alternative reprezentate de piee i de formele hibride.
Organizaia este privit ca o structur de autoritate n interiorul firmei sau a unui organism public,
proprietatea acesteia este definit n termeni relativi, iar eficacitatea este reflectat prin capacitatea ei de a
reduce att costurile de producie, ct i cele de tranzacionare. n acest context se consider, ca semnificativ
pentru tratarea conceptului, studierea procesului de luare a deciziilor, ca proces intern, i mai puin modul n
care se asigur cele mai eficiente relaii cu piaa, aa cum se ntmpl atunci cnd se trateaz, funcionarea
ntreprinderii.
O teorie nou, care dup prerea unor economiti, completeaz conceptul de organizaie este teoria
integrrii, conform creia atributele tranzaciilor (ale pieei) sunt cele care determin, dac o anumit
structur de guvernare este sau nu potrivit pentru organizarea afacerilor. n concluzie, noiunea de
organizaie face trimitere mai mult la o anumit structur intern, capabil s ia decizii.
Agentul economic este definit ca persoana fizic sau grupul de persoane care pot fi considerate drept
centre de decizie economic prin care hotrte comportamentul lor n domeniul afacerilor. Noiunea de
agent se folosete i atunci cnd se face referire la un participant la o afacere proprietate individual sau la
una n parteneriat sau la corporaie. Aceasta, deoarece se accept sub denumirea de agent i o persoan, dar
i mai multe, iar organizarea activitii lor se poate face cu sau fr un statut sau un act juridic similar.
Aceste elemente care definesc noiunea de agent economic sunt n concordan cu cerinele celor trei forme
de organizare ale afacerilor.
Agenii economici au fost clasificai dup mai multe criterii: sociologic, instituional sau funcional.
Primele clasificri s-au fcut nc din secolul trecut cnd Fr. Quesnay a considerat c agenii economici se
1
xxx, Dicionar enciclopedic, Editura Cartier, Bucureti, 2001, p.621
5
clasific n: fermieri (clasa productiv), artizani (clasa neproductiv) i proprietarii funciari. D. Ricardo a
vorbit, n acelai context, de trei grupe: muncitori, capitaliti i proprietari funciari. K. Marx a mprit
agenii economici n proletari i capitaliti. J.M. Keynes a constatat c suma comportamentelor individuale
ale agenilor economici difer de comportamentul lor global, concluzie contestat ulterior.
n practica european agenii economici au fost grupai dup funcia economic ndeplinit. Astfel, n
Frana anilor aptezeci, contabilitatea naional a organizat agenii economici n cinci mari grupe:
gospodriile, ntreprinderile nefinanciare, administraiile, instituiile financiare i strintatea.
1
ntr-o ordonare a contabilitii naionale romneti de manier ce are rezonane europene, agenii
economici sunt clasificai dup dou criterii: funcional i instituional. Cerina instituional are n vedere
acele uniti care se bucur de autonomie de decizie n exercitarea funciei lor principale. Agenii economici
care ndeplinesc aceast cerin sunt mai departe grupai n sectoare instituionale.
n concluzie, noiunea de agent economic are cea mai mare sfer de cuprindere, semnificnd att
persoana fizic, ct i grupul de persoane fizice sau juridice care exercit o activitate economic. Aceast
definiie permite utilizarea noiunii de agent economic atunci cnd se fac referiri la participanii prezeni n
toate cele trei forme de organizare ale afacerilor.
Un alt termen prezent pentru a defini participanii n cele trei forme de organizare ale afacerilor este
cel de societate comercial. Coninutul noional al societii comerciale face ca aceasta s se confunde cu
trsturile unei singure forme de organizare a afacerilor i anume corporaia. Societatea comercial este
definit ca persoana juridic creat n baza unui contract prin care dou sau mai multe persoane fizice sau
juridice se asociaz pentru ca, prin aporturile individuale aduse i prin svrirea de acte sau fapte de
comer, s obin un profit pe care s-l mpart ntre ele.
n lumea afacerilor tipurile de societi prezentate, sunt n ponderi diferite, de la ar la ar sau de la
etap la etap de evoluie economic. Spre exemplu, societile comerciale n comandit sunt, de mai mult
timp, n declin n rile dezvoltate, n schimb acestea se gsesc n expansiune n rile aflate n tranziia ctre
economia de pia.
Remarcm totui, c societile comerciale de capitaluri sunt forme de organizare a afacerilor
reprezentative pentru economia de pia.
Un alt termen des utilizat n definirea participanilor la organizarea afacerilor este cel de firm.
Termenul de firm provine din limba englez unde are neles de societate comercial, ntreprindere sau
orice fel de unitate economic organizat prin asociere. n limbajul curent, termenul este larg folosit cu
neles de societate comercial, ntreprindere, de regul privat. Acest neles este contrar prevederilor legale
imperative potrivit crora firma este numele sau dup caz denumirea sub care un comerciant i exercit
comerul i sub care semneaz
2
.
n practica afacerilor este folosit i noiunea de companie. Aceasta este considerat de unii autori ca
substituibil cu cele de firm, de ntreprindere sau de societate comercial.
3
n alte lucrri termenul de
companie este utilizat pentru a exprima o stare de monopol ntr-o anumit ramur.
4
Termenul de ntreprindere, care face obiect de cercetare al prezentului curs, este foarte complex i
expresiv pentru domeniul afacerilor. ntreprinderea este o unitate economic productoare care se
caracterizeaz printr-un gen specific de activitate, printr-o funcionalitate i organizare tehnologic, prin
capacitatea de a produce anumite bunuri, de a se conduce i gestiona raional, precum i prin autonomia sa
financiar. n jurul acestei uniti polarizeaz subunitile i marile uniti, motiv pentru care ea este
considerat o unitate de baz.
1
CENECO Dixeco de leconomie, Dunod, Paris, 1980, p.2
2
C. Forescu, P. Mlcomete, N. Pop, Dicionar explicativ, Editura Economic, Bucureti, 2003, p.259
3
M. Bcescu Compediu de macroeconomie, Editura Economic, Bucureti, 1997, p.77; xxx Dicionar enciclopedic, Editura Cartier, Bucureti, 2001,
p.194; xxx Dicionar de economie, Ediia a II-a, Editura Economic, Bucureti, 2001, p.1606
4
C. Ni, M. Popescu Dicionar de marketing i de afaceri, Editura Economic, Bucureti, 1999, p.651
6
Marea diversitate a ntreprinderilor contemporane este rezultatul unei duble evoluii, ambele
reflectnd progresul tehnic:
- pe de o parte, multiplicarea bunurilor oferite consumatorilor, iar
- pe de alt parte, transformrile n maniera de a produce.
n acest context, producia de mas a bulversat structurile economice i juridice ale produciei. Pentru
a evita o parte a restriciilor impuse de pia i din afara pieei, ntreprinderile caut s devin mai puternice,
s-i adapteze activitatea la schimbrile ce survin n tehnic i n tehnologie, n economie i n legislaie.
ntreprinderile se prezint ntr-o mare varietate de forme, astfel avnd n vedere criterii economice i
juridice tipologia lor se prezint n modul urmtor:
- ntreprinderi persoane fizice (individuale ferme private de familie),
- ntreprinderi asociere (corporative),
- ntreprinderi societi comerciale (juridice),
- ntreprinderi regii autonome.
Dac avem n vedere o noiune discutat deja, atunci ntreprinderea poate fi considerat ca un caz
suplimentar de organizaie i anume este o organizaie economic, deoarece:
- este un ansamblu delimitat de persoane (proprietari, salariai, colaboratori),
- are un rol, scopuri i obiective definite, legale i utile,
- fiecare persoan are un rol delimitat pentru atingerea obiectivelor ntreprinderii,
- este structurat corespunztor pentru realizarea obiectivelor (secii, ateliere, etc.),
- ntre membrii organizaiei ca i ntre grupurile structurale se stabilesc relaii multiple,
- interacioneaz cu mediul i l influeneaz.
ntreprinderea se deosebete de alte organizaii prin rolul su economic (vnzarea pe pia a
produselor sau serviciilor, obinerea de profit), precum i prin gradul de formalizare a activitii sale.
ntreprinderea este un agent economic a crui funcie principal este aceea de a pune la dispoziia
utilizatorilor poteniali, bunuri sau servicii comercializabile. Ea mai poate fi definit i ca unitatea
economic care dispune de personalitate juridic i desfoar un anumit tip de activitate. ntreprinderea se
caracterizeaz printr-o organizare tehnologic specific, prin capacitatea ei de a produce anumite bunuri i
servicii, prin gestiunea i conducerea unic, precum i prin unitatea sa financiar. Avnd n vedere i
termenii tratai anterior putem afirma c ntreprinderea este cea mai mic unitate legal constituit care
dispune de autonomie decizional (posed personalitate juridic, ine contabilitate proprie i ntocmete
bilan contabil pe care l dispune la organele financiare) i este organizat s desfoare n unul sau mai
multe locuri, una sau mai multe activiti pentru producerea de bunuri i/sau servicii.
n cursul Finanele ntreprinderii vom folosi termenul de ntreprindere cu nelesul prezentat mai
sus, ns vom utiliza cu neles similar i termeni de firm, societate, referindu-ne cu precdere la
ntreprinderea proprietate privat.
1.2. Mediul ntreprinderii. Mutaii n coninutul acestuia n contemporaneitate
n economia de pia, libera intiiativ se manifest plenar deoarece toate activitile sunt supuse
descentralizrii sub aspectul conducerii lor; rolul de agent economic este atribuit tuturor ntreprinderilor
indiferent de mrimea i forma de proprietate pe care se bazeaz, chiar i statul se manifest ca agent
economic ce intervine n reglarea activitilor economice, prin prghii economico-financiare.
Activitatea unei ntreprinderi nu poate fi conceput n afara mediului n care ea funcioneaz i
evolueaz, din acest mediu aceasta i procur mijloacele de care are nevoie, i valorific produsele sau
serviciile, efectueaz ncasri i pli, etc.
Mediul poate fi definit ca un ansamblu corelat de factori naturali, economici, financiari, tehnici,
demografici, sociali i politici, n contextul crora acioneaz o firm.
Dup coninutul factorilor i dup modul cum acetia influeneaz activitatea firmei, mediul este
format din patru componente inderdependente: industrial-comercial, social, statal i financiar.
7
Componenta industrial-comercial se refer la raporturile care se creaz ntre firm si diferii
parteneri n procesul de constituire a factorilor materiali de produie i de valorificare a bunurilor i/sau
serviciilor rezultate din procesul de exploatare.
Componenta social privete relaiile cu sindicatele cu deosebire pe linia angajrii, utilizrii i
remunerrii forei de munc.
Componenta statal vizeaz dimensiunea i structura obligaiilor ntreprinderii ctre bugetul public
precum i eventulele raporturi create prin folosirea finanrii bugetare, prin acordarea de subvenii, de
diverse faciliti fiscale, sau pe linia elaborrii n comun i apoi a nfptuirii strategiilor i a programelor de
dezvoltare economic.
Cea mai complex component a mediului ntrerinderii este cea financiar. Aceasta privete relaiile
firmei cu piaa financiar n contextul nfptuirii proceselor de constituire i de utilizare a capitalurilor
ntreprinderii.
Mediul ntreprinderii a cunoscut numeroase mutaii n coninutul su, modificnd astfel condiiile n
care i desfoar activitatea ntreprinderile. n consecin, acestea trebuie s i adapteze comportamentul
(cu deosebire cel financiar) la aceste mutaii, astfel nct rezultatele pe care le vor obine s fie cele mai
favorabile.
n perioada contemporan, trei mutaii majore caracterizeaz schimbarea mediului n care
funcioneaz ntreprinderile:
mondializarea pieelor financiare;
multiplicarea riscurilor;
intensificarea concurenei.
Mondializarea pieelor financiare a nceput, ca proces, n anii optzeci i s-a dezvoltat apoi pe
fondul deficitelor bugetare i comerciale ale SUA, la care se pot aduga i alte fenomene precum: politica
monetar restrictiv promovat de autoritile americane i extrem de sczuta rat de economisire a
populaiei acestei ri.
Evenimentele care au pregtit aceast mutaie pot fi observate n starea mediului din anii anteriori
deceniului opt. Politicile monetare antiinflaioniste promovate de puterile publice au impus sporirea
nivelului real al dobnzilor pozitive, care n gestiunea ntreprinderii, a nsemnat o sarcin suplimentar
materializat sub forma cheltuielilor financiare mai mari. Nivelul ridicat al dobnzilor a incitat
ntreprinderile s-i restructureze datoriile. Firmele rentabile au repartizat o parte mai mare din profituri
pentru sporirea capitalurilor proprii, majornd astfel ponderea lor n totalul capitalurilor folosite. n acest fel,
modul de finantare a economiilor occidentale cunoate o schimbare profund i anume, sporete rolul
autofinanrii. Astfel, dintr-un sistem de economie bazat pe ndatorare, sau pe finanare administrat se
evolueaz ctre o economie de pia financiar
1
. Dezvoltarea pietelor financiare principale face posibil
emisiunea de aciuni care, n cazul societilor pe aciuni, asigur, alturi de profit, resursele proprii folosite
pentru constituirea capitalurilor lor. Pieele secundare sporesc la rndul lor, mobilitatea procesului de
constituire a capitalurilor ntreprinderii.
Mondializarea pieelor a debutat cu o liberalizare a capitalurilor urmnd ca pe toate pieele s se
aplice aceleai reguli privind circulaia capitalurilor. ntr-un cuvnt decompartimentarea pieelor
financiare a fost nsoit de progresele informaticii, care au permis analitilor financiari s fac comparaii
permanente ale randamentelor diferitelor plasamente de pe pieele de capital. n acest fel, capitalurile pot fi
plasate acolo unde investiiile ofer cele mai ridicate randamente.
n contextul mondializrii pieelor financiare, puterile publice s-au angajat s realizeze reforme
viznd, n mod deosebit, favorizarea creterii i mobilitii capitalurilor pe o pia unificat i organizat,
stimulnd astfel o concuren ntre intermediarii financiari susceptibili s antreneze o scdere a costului de
intermediere. Aceste fapte sunt de natur s fac atractive, din nou, capitalurile mprumutate.
1
Buctaru Dumitru Capitalurile firmei, Editura Sedcom Libris, Iai, 1999, p.35
8
Multiplicarea riscurilor se manifest, n principal, pe trei nivele fiecare semnificnd apariia i/sau
dezvoltarea, cu precdere a trei mari riscuri:
- riscul de schimb;
- riscul de dobnd i
- riscul de credit.
Manifestarea riscului de schimb, a fost semnalat la nceputul anilor aptezeci, odat cu introducerea,
n Sistemul Monetar Internaional, a regimului cursurilor flotante. Acest risc s-a intensificat concomitent cu
dezvoltarea schimburilor internaionale i cu liberalizarea pieelor financiare. Odat cu introducerea monedei
unice, riscul de schimb a disprut doar n relaiile, exprimate n euro, ntre statele membre ale Uniunii
Europene. Riscul de schimb se manifest la ntreprinderile care a creane exprimate ntr-o moned care, la
scaden, nregistreaz o depreciere fa de o alt moned, n care urmeaz s se converteasc.
Scderea rezervelor n devize la bncile centrale, concomitent cu sporirea valorii schimburilor
internaionale, dar i creterea ratei dobnzii, reprezint cteva cauze care ngreuneaz procesul de
previzionare a cursurilor de schimb i de atenuare a consecinelor acestui risc.
Riscul de dobnd vizeaz consecinele negative, pentru ntreprindere, ale folosirii de ctre
instituiile financiare a principalului instrument al politicii monetare, respectiva rata dobnzii. ntre riscul de
schimb i riscul de dobnd exist o strns legtur, n sensul c atunci cnd se creaz o diferen ntre
ratele dobnzii, n cazul a dou monede, se produce un flux de capital ctre moneda mai bine remunerat,
modificnd n acest fel, raportul de schimb dintre respectivele monede.
Riscul de dobnd se ntlnete la ntreprinderile care contracteaz un mprumut i dispun cu aceast
ocazie de posibilitatea s opteze pentru una din cele dou variante de stabilire a dobnzii: fix sau variabil.
n literatura de specialitate acest risc este tratat ca o stare de volatilitate a dobnzii. Volatilitatea
dobnzii sau riscul de dobnd este explicat prin urmtoarele situaii:
- o ntreprindere se ndatoreaz i opteaz pentru o rat fix a dobnzii, caz n care cunoate costul
capitalului mprumutat pe ntreaga durat a mprumutului, ns este mpiedicat s profite de o
eventual scdere a dobnzii;
- mprumutul este contractat cu o rat variabil n sperana scderii costului mprumutului, riscnd
totui s se ntlneasc cu o situaie nedorit i anume, cea de cretere a ratei dobnzii. Considerm
c evoluia ctre o pia monetar unificat este nsoit de o scdere a ratei dobnzii, fapt demonstrat
de datele statistice din ultimii ani.
Riscul de credit, numit de ctre unii economiti i riscul de client exprim temerea c o crean nu va
putea fi recuperat. Pentru ntreprinderi, acest risc apare n condiiile n care nivelele ridicate ale dobnzilor
practicate de bnci, nc din anii optzeci, au obligat firmele s apeleze la mprumuturi ntre ntreprinderi.
Falimentele, lipsa lichiditilor sau a solvabilitii firmelor debitoare au fost i continu s fie cauzele
manifestrii riscului de credit. Menionm c din anii optzeci, frecvena manifestat de acest risc crescut
constant pn n anul 1993, dup care s-a nregistrat o evoluie descendent.
Intensificarea concurentei se produce pe fondul internaionalizrii pieelor, combinat cu relativa
saturare a lor. Succesul ntreprinderii n aceast competiie este asigurat n mare msur funcie de cum
aceasta reuete s asigure: mai buna mobilizare a resurselor umane; apariia de noi produse care s menin
interesul clienilor pentru firm; o legtur strns ntre calitatea proceselor din ntreprindere i cele mai noi
evoluii tehnologice din domeniu.
n lupta de concuren se amplific rolul finanelor ntreprinderii i n acest sens, sunt remarcate
modificri n comportamentul acestora, respectiv:
- folosirea modalitilor de plat i de finanare a clienilor, ca instrumente de creare a celor mai
atractive condiii pentru parteneri;
- dezvoltarea ingineriei financiare n contextul sporirii rolului operaiunilor de cretere extern;
9
- internaionalizarea activitii ntreprinderii, care se fundamenteaz att din punct de vedere
financiar, ct i juridic, atunci cnd se apreciaz oportunitatea extinderii pe pieele externe;
- apariia i utilizarea de instrumente noi pentru fundamentarea i urmrirea realizrii deciziilor
financiare ale ntreprinderii.
Mutaiile produse n mediul n care evolueaz ntreprinderile romneti n perioada contemporan le
oblig la schimbarea comportamentului lor n sensul adaptrii lui, la noile condii n care evoluiaz. Aceste
mutaii aduc cu sine att oportuniti, ct i elemente de risc, dac avem n vedere perioadele precedente.
Relaiile financiare sunt cele mai afectate de aceste mutaii, trebuind s dovedeasc, n consecin, o
capacitate de adaptare foarte mare astfel nct rezultatele ntreprinderilor s fie maxime.
1.3. Finanele i obiectivele ntreprinderii
n literatura de specialitate sunt fundamentate numeroase teorii n care se trateaz problematica
obiectivelor gestiunii financiare a ntreprinderii. Teoriile se remarc prin formularea de obiective care difer
ntre ele fie prin natura lor, fie prin modul de nfptuire.
Teoria economic neoclasic susine c obiectivul oricrei firme este maximizarea profitului,
calculat ca diferen ntre venituri i cheltuieli.
n Statele Unite ale Americii, rezultatele cercetrilor, ce vizeaz raionalitatea deciziilor aferente
gestiunii financiare, reunite n teoria financiar a ntreprinderii consider ca sunt dificulti de natur
contabil n stabilirea profitului, cu repercusiuni negative asupra concretizrii practice a obiectivului astfel
formulat, ns se accept faptul c obinerea profitului rmne o preocupare dominant a firmelor. Teoria
susine c obiectivul gestiunii financiare trebuie reformulat n sensul c aceasta urmrete maximizarea
bogiei acionarilor. n condiiile existenei pieei capitalurilor, unde se negociaz titlurile societii,
dimensiunea bogiei este dat de valoarea la burs a tuturor aciunilor ntreprinderii. Din aceast cauz
obiectivul mai poate fi exprimat prin maximizarea capitalizrii bursiere.
n teoriile directoriale (manageriale) ntreprinderea este vzut ca un conglomerat de grupuri i
indivizi care au scopuri foarte diverse, adesea contradictorii. ntre acestea, obiectivele managerilor au un loc
privilegiat. Teoriile amintite nlocuiesc profitul cu un alt obiectiv cel mai adesea exprimat printr-o funcie a
ntreprinderii cu trsturi utilitare. Modelul lui O.E.Williamson, cel mai reprezentativ n cadrul teoriilor
manageriale, consider c obiectivul gestiunii financiare este maximizarea funciei ntreprinderii ce conine
drept variabile: fondul de salarii, efectivul de personal angajat, mrimea investiiilor.
Maximizarea funciei conduce la sporirea costurilor de producie ns doar pn la limita exigenei ce
privete obinerea unui profit minim. Acest model este construit pe ideea de cretere economic echilibrat a
ntreprinderii, iar indicatorii selectai s exprime dezvoltarea sunt totalul activelor sau cifra de afaceri,
deoarece acetia sunt considerai ca fiind expresia calitii i competenei managerilor. Profitul are doar rolul
unei restricii n sensul c o anumit mrime a lui, exprimat ca un minim de realizat, determin limitarea
cheltuielilor de investiii ale firmei.
n teoriile aa zis behavioriste se susine c gestiunea financiar are cinci obiective principale care se
refer la: producie, stocuri, vnzri, partea din pia i profit. Ipoteza maximizrii este abandonat i n
aceast teorie. Obiectivele gestiunii financiare se stabilesc n urma negocierilor dintre indivizii sau grupurile
interesate, din cadrul ntreprinderii, ca nivele minime de atins. Managerii urmresc ns depirea mrimilor
astfel programate deoarece orice depire este nsoit de recompense suplimentare proporionale cu
diferena nregistrat. Economitii R.M.Cyert i I.G.March, cei mai semnificativi reprezentani ai teoriilor
behavioriste consider c realizarea unei anumite marje, ntre mrimile atinse i cele propuse ale
obiectivelor, care s satisfac preteniile att ale acionarilor ct i ale managerilor, joac un rol stabilizator
n actul gestionrii.
Teoriile semnalelor i ale ageniei exprim ncercrile cele mai recente ale microeconomiei
financiare de a armoniza obiectivele managerilor, acionarilor i creditorilor aflate n divergen, datorit
problemelor ce decurg din realizarea ipotezei maximizrii profitului.
10
Teoria semnalelor consider, urmare a faptului c managerii, pe de o parte, iar acionarii i creditorii,
pe de alt parte, au obiective distincte, primii au obligaia s transmit celorlali informaii (semnale) prin
care s conving asupra unei bune gestiuni a ntreprinderii. Aceste semnale se refer la gradul de
ndatorare, mrimea dividendelor, etc., indicatori care trebuiesc realizai la dimensiunile ateptate. ns,
pentru ca semnalizarea s fie eficace trebuie s se poat face distincie, pentru acelai semnal, ntre o bun i
o proast gestionare a ntreprinderii.
Teoria ageniei sau a mandatului pornete de la aceeai premis a conflictului dintre obiectivele
managerilor i cele ale actionarilor. Managerii sunt considerai ca ageni ai acionarilor, de la care au primit
un mandat pentru a le apra interesele. Aceast relaie este generatoare de costuri diverse: costuri de control
i de supraveghere, angajate de acionari la care se adaug cele de oportunitate, sau costuri de legitimare a
gestiunii, angajate de manageri. Teoria ageniei i propune construirea de modele dup care gestiunea s fie
realizat la costurile menionate, cele mai mici. Teoriile semnalelor i ageniei sunt mai bogate n continut
comparativ cu teoria economic neoclasic, ns confruntate cu realitatea ele rmn srace, deoarece sunt
mult mai multe grupri interesate de ntreprindere, care prin diverse mijloace i pot impune propriul lor
obiectiv.
Practica i teoria microeconomic contemporan recunoate gestiunii financiare a ntreprinderii trei
obiective exprimate prin:
securitate, care exprim exigenele echilibrului financiar, prin nivelul fondului de rulment, a
coeficientului de ndatorare i a nivelului ncasrilor;
profitabilitate, ca expresie a eficienei folosirii capitalurilor, ilustrat de ratele de rentabilitate
economic i financiar;
cretere economic, ca cerin a luptei de concuren, evaluat prin indicii de cretere a activului total
sau a cifrei de afaceri.
Igor Ansoff adaug la acestea, un al patrulea obiectiv: flexibilitatea care reflect capacitatea
ntreprinderii de a se adapta circumstanelor dificile (flexibilitatea defensiv) prin neutilizarea integral a
capacitilor financiare (de autofinanare, de ndatorare) sau de a valorifica oportunitile ce vizeaz
obinerea sau sporirea profitului, a cifrei de afaceri etc. (flexibilitatea ofensiv)
1
.
Considerm c formularea obiectivelor gestiunii financiare trebuie realizat n funcie de statutul
sociojuridic al ntreprinderii (individual sau societar) deoarece structura puterii are un rol determinant n
acest sens. Consecin a aceluiai fapt este i ierarhizarea obiectivelor, nfptuit n mod diferit de la o
ntreprindere la alta, sau de la o perioad la alta, pentru aceeai ntreprindere.
Pentru ntreprinderea familial sau individual (care poate fi creat i ca o societate de capitaluri)
autonomia funcional joac un rol esenial.
Aceast autonomie este protejat prin gestionarea foarte atent a echilibrului financiar. n situaia
unui dezechilibru financiar, managerul are de ales ntre faliment sau cedarea ctre creditori a controlului
asupra firmei. La aceste ntreprinderi, dezvoltarea este realizat exclusiv prin autofinanare. n consecin,
firma este condus astfel nct rentabilitatea s degaje un flux de resurse proprii suficient pentru asigurarea
dezvoltrii, iar dac profiturile nu sunt la nivelul ateptat, atunci investiiile se limiteaz la posibilitile
existente.
Varietatea mare a ntreprinderilor societare, n care se creaz numeroase tipuri de relaii ntre
manageri i acionari, determin diverse situaii de realizare a gestiunii financiare. n general, cea mai mare
parte a acestor ntreprinderi au ca obiectiv al gestiunii lor financiare profitul, indiferent dac managerii sunt
i acionari majoritari, dac sunt grupuri de acionari principali, sau dac acionariatul este dispersat i mai
puin organizat. Marile societi suport adesea presiuni din partea statului, a consumatorilor sau a
sindicatelor pentru ca acestea s-i asume i obiective de natur social, ecologic sau etic, de multe ori la
concuren, cu obiectivele economice.
1
I.Ansoff - Strategie du dveloppement de l'entreprise, les ditions d'organisation, Paris, 1989, p.53-57.
11
Pentru marile ntreprinderi obiectivul definit prin maximizarea profitului se consider atins atunci
cnd se realizeaz egalitatea ntre ncasrile marginale i costul marginal de producie ale firmei. ns, n
legtur cu definirea acestui obiectiv s-au pus mai multe probleme:
trebuie de precizat despre ce fel de profit este vorba; de profitul pe termen scurt sau pe termen lung,
maximizarea ambelor tipuri de profit n acelai timp este imposibil,
maximizarea profitului presupune o situaie de monopol i n acest caz obiectivul devine inoperaional
ntr-o pia concurenial,
nu ine seama de incertitudine i de riscuri.
Desfurarea gestiunii financiare a ntreprinderii lund ca obiectiv maximizarea valorii de pia a
ntreprinderii este motivat astfel:
ntreprinderea aparine proprietarilor (acionarilor, deintorilor de pri sociale, antreprenorilor
individuali) ori acetia au tot interesul s maximizeze valoarea investiiei;
se ine seama de incertitudini, de riscuri i mai ales de influena factorului timp, elemente caracteristice
ale mediului economic contemporan;
obiectivul este operaional, n sensul c orice decizie financiar care urmrete maximizarea valorii este
bun.
Acest obiectiv trebuie considerat ca esenial iar eventualele alte obiective trebuind s se subordoneze
lui.
Teste de autocontrol
1. Definii participanii din domeniul afacerilor.
2. Care sunt principalele forme de organizare a afacerilor?
3. Prezentai mutaiile produse n mediul contemporan al ntreprinderilor.
4. Cum s-au adaptat ntreprinderile la mutaiile mediului?
5. Care sunt obiectivele ntreprinderii i cum reflectate finanele n nfptuirea acestora?
Bibliografie minimal
1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste gril,
Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
12
UNITATE DE STUDIU 2. FORMAREA CAPITALURILOR I STRUCTURA
FINANCIAR A FIRMEI
Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea procesului de constituire a capitalurilor ntreprinderilor
Obiectivele secundare ale capitolului
- Familiarizarea cu metodele de constituire a capitalurilor firmelor
- Crearea deprinderilor de stabilirea a costurilor capitalurilor
- Formarea nsuirilor de apreciere a eficienei folosirii capitalurilor mprumutate cu ajutorul
instrumentului numit efectul de levier financiar
- Cunoaterea criteriilor de optimizare a structurii financiare
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
2.1. Conceptul de capital al ntreprinderii
Noiunea de capital apare pentru prima dat n secolul al XII - lea i a circulat la nceput sub diverse
sensuri; ca fond, stoc de mrfuri, mas de bani etc. n secolul al XIV - lea, termenul de capital este ntlnit
cu neles de bogie, averi bneti, fonduri, etc. Coninutul modern de capital a fost introdus de economistul
francez A.J. Turgot n secolul al XVIII - lea. n accepiunea economistului francez, noiunea de capital
nsemna mai mult dect bani sau bunuri, respectiv, o valoare care particip la producerea unor noi valori i a
profitului. Ulterior toi economitii s-au raportat la acest concept.
n sens economic larg, capitalurile exprim mijloacele bneti precum i expresia bneasc a celor
materiale folosite de ntreprindere pentru producerea unor bunuri sau servicii, care prin vnzare permit
obinerea profitului. n procesul producerii bunurilor i serviciilor valoarea parcurge cele trei stadii:
aprovizionare, producie i comercializare, ocazie cu care mbrac o serie de forme funcionale: materii
prime, produse nefinite, produse finite etc. Prin utilizarea capitalurilor se urmrete n final realizarea
obiectivului financiar i anume obinerea surplusului monetar.
Capitalul privit din punct de vedere al naturii sale se mparte n capital real i n capital fictiv.
Capital real exprim consecinele eseniale de natur patrimonial ce decurg din procesele de constituire i
de utilizare ale capitalului firmei. Constituirea determin crearea unor obligaii pentru firm, att n privina
restituirii sumelor procurate ct i a achitrii costului lor, toate aceste datorii sunt reflectate n pasivul
bilanului (fig.nr.1).
Capital
total
Capitaluri
permanente
Capitaluri
proprii
Capital social
Rezerve, provizioane
Datorii pe termen mijlociu i
lung
Datorii pe termen scurt
Fig.nr.1 Capitalul real vzut dup sursele de constituire (pasivul bilanului)
Unii autori consider c, avnd n vedere obiectivul pentru care sunt create, provizioanele i
rezervele nu ar exprima coninutul noiunii de capital al ntreprinderii
1
. Aceasta, deoarece resursele
menionate sunt destinate efecturii unor cheltuieli nelegate de exploatare.
1
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj Napoca, 2000, p. 24.
13
Dac totui se are n vedere faptul c pn la producerea evenimentului pentru care sunt create,
aceste resurse sunt disponibile i sunt angajate n activitatea de exploatare, atunci se poate considera c
reprezint capitalul ntreprinderii.
n procesul de utilizare a capitalului se urmresc cele dou mari obiective ale ntreprinderii: unul,
economic materializat n obinerea de bunuri i/sau servicii n conformitate cu nevoia social, iar altul,
financiar concretizat n realizarea unui surplus monetar. Surplusul monetar se creaz n perioada de angajare
a capitalului n diverse activiti economice prin trecerea succesiv prin cele trei stadii ale ciclului de
exploatare. Mrimea ateptat a acestui surplus este determinat de exigenele ce privesc repartizarea lui: n
primul rnd trebuiesc onorate obligaiile ce decurg din costul capitalului iar apoi asigurarea resurselor
proprii pentru finanarea de noi investiii. Mrimea costului capitalului este influenat i de timpul de
utilizare a resurselor angajate.
Privit n perspectiva preocuprilor de remunerare a capitalurilor la nivelul asumat, din rezultatele
obinute n perioada de folosire a lor, atunci capitalul apare ca o sum de imobilizri pe termen lung (peste
un an) i pe termen scurt (pn la un an). n acest sens se poate aprecia dac plasamentele realizate (pe
perioade mai lungi sau mai scurte) au adus suficient surplus nct s se acopere cel puin costul resurselor
contractate. Deci capitalul real, definit dup modalitile de folosin (activul bilanului), semnific n esen
dou tipuri de plasament care se deosebesc ntre ele dup ritmul de recuperare, adic de revenire n forma
iniial de disponibilitate apt de a fi reinvestit (fig.nr.2). n aceste plasamente, valoarea rmne fixat timp
ndelungat ntr-o anumit form material, sau circul mbrcnd forme materiale succesive ajungnd mult
mai rapid la forma bneasc.
Capital
Total
Capital
fix
Active
imobilizate
corporale
necorporale
financiare
Capital
circulant
Active
circulante
Stocuri
Creane i valori realizabile
n termen scurt
Disponibiliti bneti
Fig.nr.2 Capitalul real reflectat dup modalitile de utilizare (activul bilanului)
Capitalul fictiv numit i capital financiar este reprezentat de instrumentele prin care se constituie
capitalul real respectiv aciuni, obligaiuni etc., sau care faciliteaz folosirea lui adic diverse titluri de credit
precum i efecte comerciale (cambii, bilete la ordin, cecuri etc.). Prin modul lor de circulaie capitalul fictiv
poate contribui pozitiv sau negativ la surplusul monetar al firmei consecin a diferenelor nregistrate dintre
preurile de cumprare i de vnzare.
2.2. Metode i resurse de constituire ale capitalurilor
n funcie de proveniena resurselor cu ajutorul crora se constituie i sporete capitalul
ntreprinderii, deosebim dou modaliti de finanare:
finanare intern i
finanare extern.
n cadrul celor dou modaliti se ntlnesc mai multe metode cu ajutorul crora se mobilizeaz o
diversitate de resurse care asigur procesele de finanare.
Finanarea intern se realizeaz atunci cnd se face apel la urmtoarele resurse:
profitul net sau profitul rmas dup plata dividendelor,
amortizarea activelor imobilizate, sume din valorificarea activelor imobilizate scoase din funciune sau
din vnzarea celor de prisos
fondurile asimilate celor proprii.
14
Finanarea extern presupune constituirea, iar ulterior sporirea capitalului firmei cu ajutorul:
aporturilor n natur sau n bani ale viitorilor proprietari, la care se pot aduga sume din:
contribuii ale statului, ale unor colectiviti publice i organisme specializate
emisiunea i vnzarea de noi aciuni,
emisiunea i vnzarea de obligaiuni, contractarea de mprumuturi bancare, practicarea creditului
comercial, sau a creditului leassing.
Principalele metode de creare i apoi de sporire a capitalului firmelor sunt:
metoda aportului n bani i n natur,
metoda autofinanrii,
metoda creditrii,
metoda finanrii bugetare,
finanarea din fonduri europene nerambursabile.
Practica economic contemporan impune i alte metode ntre care cele mai frecvent folosite sunt:
fuziunea, absorbia sau comasarea,
convertirea de creane n aciuni,
ncorporarea de rezerve.
Tratarea coninutului metodelor se va face dup natura resurselor mobilizate, respectiv metode de
constituire i apoi sporire a capitalului social, apoi a capitalului propriu i acelui permanent.
1. Metoda aportului n bani i n natur permite constituirea capitalului social al ntreprinderii.
Finanarea prin aportul de capital n numerar i n natur confer persoanei respective calitatea de asociat sau
acionar, adic de coproprietar al unei pri din capitalul social. Acesta i va recupera fondurile investite n
societatea comercial, dup lichidarea acesteia, din partea rmas dup onorarea creditorilor. Recuperarea
capitalurilor investite, nainte de lichidarea societii, se face prin vnzarea prilor sau aciunilor sale altor
persoane.
Aciunile sunt titluri de valoare care atest dreptul de proprietate asupra capitalului social al deintorilor.
Acestea ofer dreptul la ncasarea n fiecare an a unui dividend n funcie de mrimea profitului net realizat
de ntreprindere i de proporia de distribuire hotrt de Adunarea General a Acionarilor. Mrimea anual
a dividendului nu este aceeai, din aceast cauz aciunile sunt valori cu venit variabil. n statutul societii
comerciale, acionarii fondatori prevd: forma aciunilor, precum i valoarea nominal a acestora.
Aciunile pot fi de mai multe forme ntre care cele mai semnificative sunt: comune, preferate
(prefereniale), la purttor sau nominative. Aciunile comune asigur deintorilor lor o participare deplin la
ctigurile i bogiile firmei, acetia fiind adevraii proprietari ai firmei, cei care au drept de vot i de
decizie. Ctigurile, sub forma dividendelor nu sunt garantate, ele pot apare numai dac firma realizeaz
profit. Aciunile preferate ofer n locul dreptului la vot, alte privilegii precum stabilirea mrimii
dividendelor ce li se cuvin deintorilor, nc din momentul emiterii lor, prioritate att n rscumprarea de
ctre firm a acestor aciuni, ct i de rambursare a capitalului, n cazul dizolvrii societii, dreptul de a le
converti n aciuni comune etc.
Aciunile nominative spre deosebire de cele la purttor confer doar deintorilor nominalizai (n
coninutul lor) drepturile cuvenite, iar transferul ctre alte persoane trebuie menionat n registrul societii.
Valoarea nominal este pltit, de regul, de acionari la nfiinarea societii, deoarece ulterior, prin
subscripie public pe piaa financiar, n funcie de cererea i oferta de aciuni, se stabilete un pre, sau curs
al aciunilor, mai mic sau mai mare dect aceasta. Subscrierea la nfiinarea societii comerciale se face
conform prevederilor Legii nr.31/1990, prin vrsarea a cel puin 30% din capitalul subscris, imediat, urmnd
ca restul de 70% s fie vrsat ntr-un anumit termen, prevzut n prospectul de emisiune.
15
Nevrsarea diferenei la termen atrage dup sine pierderea calitii de acionar. Capitalul social prevzut
la nfiinarea societii comerciale poate fi modificat ulterior, n funcie de necesitile i politica de finanare
a acesteia.
2. n cazul sporirii capitalului social se poate recurge la noi aporturi i la emisiunea de noi aciuni.
Emisiunea de noi aciuni este n general o metod nu prea agreat de vechii acionari deoarece, prin apariia
noilor acionari, pot pierde controlul i administrarea societii. Din aceast cauz, metoda reprezint o
soluie "in extremis" folosit dup epuizarea celorlalte posibiliti de finanare. Noile actiuni se ofer n
primul rnd spre subscriere acionarilor existeni, proporional cu numrul aciunilor pe care le dein, ntr-un
anumit termen. Dac acetia nu-i exercit dreptul de preferin n interiorul acestui termen, aciunile se pun
n vnzare prin negociere pe piaa financiar, prin subscripie public. Modul de subscriere a noilor aciuni,
respectiv prin aport n numerar sau n natur, produce influene financiare n activitatea ntreprinderii.
n cazul aportului n numerar se realizeaz o mbuntire a structurii financiare n sensul modificrii
raportului dintre capitalurile proprii i cele mprumutate, n favoarea celor dinti. Prin creterea capitalului
social are loc o sporire a fondului de rulment net i a lichiditii ntreprinderii.
n cazul aportului n natur sporesc att fondul de rulment ct i activele imobilizate, deci echilibrul
anterior rmne n prima faz neschimbat. Creterea capacitii de producie sau de comercializare, prin
ncorporarea noilor imobilizri corporale conduce, de regul, la sporirea necesarului de active circulante,
adic a necesarului de fond de rulment (stocuri, creane), fapt ce implic asigurarea resurselor suplimentare,
fie prin emisiunea de alte aciuni n numerar, fie prin resurse mprumutate.
Punerea n circulaie a aciunilor se realizeaz, de regul, prin intermediul unor bnci comerciale cu
sucursale i filiale pe ntreg teritoriul, sau prin intermediul unor ghiee speciale, nfiinate n cadrul oficiilor
potale. n vederea rapiditii subscrierii mai multe bnci pot forma Sindicate financiare de emisiune, care
funcie de rspunderile asumate pot fi:
sindicate de plasament, care nu-i asum responsabilitatea vnzrii integrale a emisiunii, ele
intermediind plasamentul ntre firma emitent de aciuni i potenialii cumprtori. n schimbul acestui
serviciu, ele ncaseaz un comision de plasament;
sindicate de angajare ferm, care subscriu ntreaga emisiune, dup care o plaseaz pe cont propriu pe
piaa financiar, ctignd din diferena de pre;
sindicate de garantare, care asigur vnzarea integral a emisiunii. n situaia n care nu reuesc vnzarea
ntregii emisiuni, atunci ele subscriu partea nevndut. Ctigul lor provine din comisionul de garantare
mai mare dect comisionul de plasament.
Majorrile de capital prin aporturi noi n numerar pot fi realizate pe dou ci, fie:
prin aport suplimentar numai de la vechii acionari, caz n care se procedeaz la o majorare a valorii
nominale a aciunilor deja existente. Aceast soluie ntmpin obstacole date de faptul c este greu ca
toi acionarii s consimt s-i aduc aportul lor la majorarea capitalului social;
prin emiterea de noi actiuni la care s poat subscrie att vechii acionari ct i alii noi. Aceast soluie
este mai des practicat deoarece impune un pre de emisiune, permite ocrotirea vechilor acionari,
plasarea aciunilor etc.
Emisiunea de noi aciuni poate determina apariia procesului de diluare a bogiei (capitalului) pe
acionar, a profitului pe o aciune precum i a puterii exercitate de acionari. Valoarea bursier a
ntreprinderii dup emisiunea de noi aciuni este:
,
0
E n P N +
iar o aciune valoreaz:
n N
E n P N
+
+
0
unde E este preul de emisiune,
N reprezint numrul de aciuni vechi,
n reprezint numrul de aciuni noi,
16
P
0
este preul la burs al aciunii vechi.
Valoarea acestei aciuni este mai mic dect preul (cursul) la burs, iar diferena este:
n N
E n P N
P
+
+

0
0
Acionarul vechi pierde aceast diferen pentru fiecare titlu, deci i diluiaz bogia. Din aceast
cauz, legislatorul acord vechilor acionari un drept preferenial de subscripie asupra aciunilor noi, egal cu
pierderea constatat. Acetia pot s achiziioneze aciunile noi la preul de emisiune numai ntr-un numr
proporional cu titlurile pe care le dein deja, calculat pe baza raportului:
n
N
.
Un cumprtor care nu este acionar, pentru a putea achiziiona o aciune nou, trebuie s cumpere
mai nti un anumit numr de drepturi prefereniale de subscripie de la acionarii vechi, care este egal cu
raportul:
n
N
i apoi s achite preul de emisiune. Noul acionar achit deci preul de emisiune plus un numr
de drepturi prefereniale pentru a deine o aciune. Dreptul de subscripie (D
s
) se calculeaz cu ajutorul
relaiei:
, ) (
0
sau E P
n N
n
D
S

+

n N
E n P N
P D
S
+
+

0
0
Vechiul acionar are dou variante: s subscrie la numrul corespunztor de titluri, sau s vnd
drepturile de subscripie, astfel c el nu pierde, dar nici nu ctig. Existena dreptului preferenial de
subscripie este justificat i de faptul c ntreprinderea i-a creat nite rezerve, n timpul exerciiilor
anterioare, la care noii acionari nu i-au adus contribuia. Acest drept se atribuie de adunarea general care
poate hotr s nu-l acorde, dac preul de emisiune pentru noile aciuni depete cu mult valoarea nominal
a acestora. Dreptul preferenial se prezint sub forma unui cupon sau bon pe care se nscrie "drept de
subscriere", iar n cazul vnzrii face obiectul unor cotaii la burs fiind supus raportului cerere-ofert.
Cursul bursier al dreptului de subscriere depinde de o serie de factori:
preul de emisiune a crui limit inferioar este valoarea nominal, iar cea superioar este cursul la burs
al aciunii noi;
preul de burs al aciunilor vechi, a crui influen este: cu ct diferena dintre acesta i preul de
emisiune al noilor aciuni este mai mare cu att este mai mare i cursul (preul) dreptului de subscriere;
rata de subscriere dat de relaia "numr de aciuni vechi pentru achiziionarea uneia noi";
situaia general de pe piaa capitalurilor caracterizat prin existena lichiditilor i a dorinei de
investiie.
Diluarea beneficiului pe o aciune apare atunci cnd beneficiul nu sporete direct proporional cu
numrul titlurilor emise. Mrimea dilurii poate fi determinat cu relaia:
(n) noi actiuni Numar (N) vechi actiuni
emisiune dupa total Beneficiul
(N) vechi
emisiune de inainte total Beneficiul
+

Numar actiuni Numar

Diluarea puterii are loc n condiiile n care acionarii vechi nu pot cumpra noi aciuni ceea ce
echivaleaz cu pierderea controlului firmei. n cazul majorrilor de capital n numerar, cnd acionarii vars
o sum mai mare dect valoarea nominal a aciunii, apare un excedent denumit prim de emisiune. Aceast
prim are rolul de a acoperi cheltuielile de emisiune i de a evita lansarea pe pia a unui numr prea mare
de aciuni.
3. ncorporarea de rezerve este o alt metod de sporire a capitalului social care ns nu aduce resurse
financiare noi pentru ntreprindere, deoarece fondurile de rezerv s-au constituit de-a lungul anilor din
beneficiile nerepartizate ca dividende. n momentul aplicrii metodei aceste resurse financiare deja exist,
17
fiind de altfel angajate n procesele economice ale ntreprinderii. Cnd rezervele devin importante,
ntreprinderea procedeaz adesea la ncorporarea lor n capitalul social. Creterea capitalului social se
realizeaz prin reducerea cu aceeai sum a rezervelor, rezultatelor i fondurilor proprii. Metoda poate fi
pus n aplicare pe dou ci, fie:
prin creterea valorii nominale a aciunilor existente,
prin emisiunea de aciuni care se mpart gratuit acionarilor vechi.
Influenele financiare sunt diferite n cele dou variante astfel:
n cazul creterii valorii nominale a aciunilor se modific rata dividendului pe aciune nu i dividendul
ca atare;
n situaia ofertei suplimentare de aciuni se poate ajunge la scderea cursului aciunilor. Preul aciunilor
firmei dup mrirea numrului lor (P
1
) se calculeaz cu relaia:
unde
n N
P N
P ,
0
1
+

N x P
0
este valoarea bursier a ntreprinderii.
Diferena dintre valoarea la burs (preul) unei aciuni nainte de emisiune i valoarea acesteia dup
emisiune reprezint teoretic valoarea dreptului de atribuire egal cu pierderea pe care o sufer acionarul
prin emisiunea de aciuni gratuite. Valoarea teoretic a dreptului de atribuire se stabilete plecnd de la
dreptul de subscripie n care preul de emisiune are valoarea zero. Prin distribuirea de aciuni gratuite,
situaia bogiei acionarilor rmne neschimbat, se modific doar numrul de titluri, care sporind, face ca
bogia s fie repartizat pe mai multe aciuni. Acionarul sper ca preul (cursul) la burs al aciunilor s
rmn acelai, ceea ce ar avea ca efect o mbogire. Acionarul nu risc reducerea beneficiului, ci doar
repartizarea acestuia pe un numr mai mare de aciuni. Puterea i controlul actionarului asupra societii se
ntresc ca efect al deinerii unui numr mai mare de titluri.
4. Consolidarea datoriilor ntreprinderii este o metod prin care capitalul social crete prin
ncorporarea n acesta a datoriilor pe care firma, n cauz, le are fa de diveri parteneri. Metoda se
ntlnete i atunci cnd are loc transformarea datoriilor pe termen scurt n datorii pe termen mediu i lung,
caz n care sporete capitalul permanent. Creterea capitalului social prin ncorporarea datoriilor se face
numai cu acceptul furnizorilor i creditorilor firmei, dar i al acionarilor existeni, care trebuie s renune la
dreptul lor preferenial de subscriere. Aplicarea metodei are ca efect creterea fondului de rulment datorit
faptului c sporirea capitalului social, poate fi asimilat fie unei emisiuni de aciuni n numerar, dac este
vorba de creane lichide, fie creterii prin aport n natur, dac sunt creane de acest fel fa de furnizori.
Forma consacrat de transformare a datoriilor n capital social este conversia obligaiunilor n aciuni pe
baza unei proporii stabilit din momentul emiterii obligaiunilor convertibile. Creterea numrului de
aciuni d natere "efectului de diluare", prin scderea profitului pe o aciune.
5. Fuziunea i absorbia total sau parial a ntreprinderilor reprezint metode des ntlnite n
economia contemporan, caracterizat prin mondializarea produciei i a pieelor. Consecina folosirii
acestor metode o reprezint cumularea capitalurilor sociale (prilor de capital) ale societilor fuzionate sau
absorbite. Privite din perspectiva folosirii capitalurilor n procesele economice, metodele pot conduce la
rezultate mult mai bune dect suma rezultatelor obinute individual de fiecare ntreprindere, nainte de
producerea fuziunii sau absorbiei.
6. Autofinanarea este o metod de cretere a capitalului propriu al ntreprinderii i se caracterizeaz
prin reinerea de ctre ntreprinderi a unei pri din rezultatele obinute din desfurarea activitii lor.
Ea este considerat ca metod de baz n constituirea capitalurilor ntreprinderii, care ns n condiiile
unei dezvoltri de mari proporii poate fi insuficient, impunndu-se folosirea ei mpreun cu alte metode
1
.
Ponderea participrii autofinanrii la constituirea capitalurilor firmei depinde, n principal, de:
capacitatea acesteia de a produce profit;
1
Bistriceanu Gh..a. - Op.cit., pag.84
18
hotrrea proprietarilor de repartizare a unei anumite pri sau a totalitii profitului net pentru
acumulare, n detrimentul dividendelor;
mrimea amortizrii determinat la rndu-i, de valoarea de inventar a mijloacelor fixe i de sistemul de
calcul a amortizrii folosit de ntreprindere.
Din punct de vedere a sferei resurselor mobilizate n autofinanare, n teorie sunt utilizate mai multe
noiuni
1
:
autofinanarea net care presupune utilizarea doar a unei pri din profitul net, rmas dup plata
dividendelor;
autofinanarea de meninere realizat cu participarea numai a amortizrii mijloacelor fixe;
autofinanarea total (brut), dac sunt angajate resursele menionate anterior;
marja brut de autofinanare (cash-flow) care exprim capacitatea ntreprinderii de a mobiliza, alturi de
amortizarea ntregului profit net pentru dezvoltare.
Din punct de vedere al momentului alocrii resurselor proprii fa de cel al utilizrii lor, autofinanarea
mai poate fi:
imediat, situaie n care ntreprinderea este capabil s angajeze nc de la nceput resurse proprii;
amnat, atunci cnd firma nu are suficiente resurse proprii i este nevoit s apeleze, pentru nceput, la
cele mprumutate. Ulterior, odat cu restituirea mprumuturilor, cu ajutorul profitului sau a amortizrii,
ntreprinderea nlocuiete capitalul mprumutat cu cel propriu. Unii autori contest formularea noiunii
de autofinanare "amnat", datorit faptului c absena resurselor proprii i nlocuirea lor, cel puin n
prima faz a procesului investiional cu cele mprumutate, presupune de fapt - aplicarea unei alte metode
de creare a capitalurilor, respectiv a metodei creditrii. Autofinanarea apare doar atunci cnd se stinge
obligaia ctre mprumuttor prin intermediul resurselor proprii.
Autofinanarea asigur independena decizional i autonomia financiar a ntreprinderii. Folosirea
ns n mod exclusiv a autofinanrii subordoneaz dezvoltarea ntreprinderii de rezultatele activitii proprii,
o rupe de piaa financiar i i micoreaz flexibilitatea ofensiv. Aceast metod este preferabil creditrii
atunci cnd rata dobnzii este mai mare dect rata dividendului, cerut de acionari precum i de ct rata
estimat a rentabilitii economice a investiiilor planificate. Efectele benefice ale autofinanrii sunt
evidente ns atunci cnd rentabilitatea noilor proiecte de investiii depete preteniile de remunerare ale
proprietarilor.
7. Creditarea este metoda prin care se formeaz capitalurile mprumutate. Aceste capitaluri au
caracter rambursabil i sunt purttoare de dobnzi care afecteaz profitul ntreprinderii. De pe piaa
capitalurilor pot fi contractate mprumuturi: pe termen mijlociu i lung i/sau pe termen scurt.
I. mprumuturile pe termen mijlociu i lung au o scaden mai mare de un an i au rolul de a finana
cu deosebire activele imobilizate. Capitalurile constituite din capitalurile proprii la care se adaug
capitalurile create din mprumuturi pe termen mijlociu i lung sunt numite capitaluri permanente.
Capitalurile permanente sunt constituite din resurse care se caracterizeaz prin faptul c sunt la dispoziia
ntreprinderii o perioad ndelungat. Capitalul propriu poate fi considerat din acest punct de vedere nucleul
din care se constituie capitalul permanent deoarece provine din resursa cea mai stabil a ntreprinderii;
resursa proprie care este folosit de aceasta att ct exist firma. Din acest motiv folosirea mprumuturilor pe
termen mijlociu i lung o considerm ca o metod de sporire a capitalurilor permanente.
n ara noastr sunt considerate mprumuturi pe termen lung cele ale cror scaden depesc 5 ani.
Capitalurile permanente sunt preferabile capitalurilor constituite pe baza mprumuturilor pe termen scurt
deoarece pot fi structurate mai uor astfel nct scadena lui s coincid cu viaa economic a activului ce
urmeaz s fie finanat. n felul acesta fluxurile monetare pozitive (ncasrile) generate de procesele
economice de utilizare a activelor create prin investiii (cu ajutorul capitalului mprumutat pe termen lung i
1
Voinea Gh. - Autonomia financiar i autofinanarea, n Revista finane, credit, contabilitate nr.5/1992, p.21.
19
mijlociu) pot servi la rambursarea ratelor de mprumut. Sporirea capitalului permanent prin contractarea de
mprumuturi pe termen lung poate fi realizat prin:
A. - obinerea mprumutului n urma negocierii directe cu o banc;
B. - emisiunea de obligaiuni;
C. - credit bail.
A. n cazul mprumuturilor contractate cu o banc sau cu o alt instituie financiar (societate de
asigurare, fond mutual etc.) trebuiesc avui n vedere trei factori: a) costul capitalului, b) garaniile cerute de
creditor, c) modul i termenele de rambursare. Comparativ cu mprumutul obligatar, mprumutul bancar pe
termen mijlociu si lung ofer trei mari avantaje: rapiditate, flexibilitate n utilizare i costuri de obinere
relativ reduse.
a. Rapiditatea rezid din faptul c firma negociaz direct cu cei care acord creditele, apoi suport
cheltuieli de obinere relativ mici i realizeaz operaiuni i documente formale mai puine dect n cazul
unei emisiuni de obligaiuni. Sporirea capitalului permanent prin mprumut bancar pe termen mijlociu i
lung asigur, pe de o parte, accesul la mprumut mult mai rapid, iar pe de alt parte, o flexibilitate viitoare
mai mare deoarece permite vehicularea mai uoar a condiiilor legate de mprumut datorit faptului c se
negociaz cu un mprumuttor i nu cu o mulime de obligatari care pot avea interese nu ntotdeauna
convergente. Rata dobnzii pentru creditul bancar pe termen mijlociu i lung poate fi variabil sau fix pe
ntreaga perioad de acordare a creditului. Rata variabil este stabilit, de regul, cu un anumit numr de
puncte peste dobnda bancar de referin, rata obligaiunilor emise de stat, sau rata oferit interbnci la
Londra (LIBOR). Aceasta se ajusteaz anual, trimestrial, lunar sau pe baza altor date specificate n
contractul de credit. Rata fix se afl n general aproape de rata dobnzii obligaiunilor cu aceeai scaden i
risc ca cele ale mprumutului bancar.
b. Majoritatea creditelor pe termen mijlociu i lung sunt garantate, iar contractele de mprumut
prevd i acorduri restrictive (pozitive sau negative) care s dea o mai mare certitudine n legtur cu
recuperarea mprumutului. Acordarea mprumutului se realizeaz pe baza garaniilor i a unei documentaii
tehnico-economice bine fundamentate. Garaniile sunt fie sub forma:
a) ipotecii asupra unor bunuri imobile prin definiie (cldiri, construcii, terenuri etc.) sau prin destinaie
(instalaii fixate n spaiu, furnale, forje, cuptoare etc.);
b) gajului asupra unor bunuri mobile - fr deposedare - (maini, utilaje) aflate n proprietatea
mprumutatului, valorificabile pe pia, sau - cu deposedare - (aciuni, obligaiuni, metale preioase);
c) cesiunii de crean privind drepturi de ncasat rezultate din contracte ferme de livrare a produselor ctre
parteneri cu bonitate recunoscut de banc, a cesiunii drepturilor de despgubire din asigurrile care
constituie o garanie suplimentar a bncii pentru bunuri ipotecate sau gajate;
d) scrisorilor de garanie emise de bnci sau instituii financiare din ar i strintate.
Documentaia tehnico-economic ntocmit cu acest prilej cuprinde: a)memorii justificative pentru
listele de utilaje; b)studiul de fezabilitate bazat pe analiza propriei activiti i a perspectivelor sale;
c)proiecia resurselor i a utilizrii lor pn la rambursarea creditului; d)ultimul bilan ncheiat i
e)documentele prin care se atest proprietatea i neafectarea bunurilor constituite drept garanii
1
.
Sporirea capitalului permanent prin mprumuturi pe termen mijlociu i lung este folosit n primul
rnd pentru finanarea investiiilor n active imobilizate ns i n finanarea activitii de exploatare dac
necesarul de resurse pentru crearea activelor circulante este pe termen relativ lung, dar nu permanent. n
felul acesta se evit crearea imobilizrilor de resurse proprii, dac activitatea de exploatare se restrnge, iar
finanarea se face doar din aceste resurse. Restituirea mprumutului pe termen mijlociu i lung se face, n
general, n rate egale periodice. n aceast situaie se reduce riscul creditorului de a-i recupera mprumutul
comparativ cu modul de rambursare ntr-o singur sum. n contractul de credit pe termen mijlociu i lung se
1
M.Opriescu, .a. - Op.cit., p.36
20
poate prevede i o perioad de graie (de vacan) n care nu trebuiesc rambursate ratele ci doar dobnzile. n
cazul existenei unei perioade de graie, dobnda total (D) se calculeaz cu ajutorul relaiei:
100

T
d t C
D
, unde:
C este mprumutul acordat, t este perioada de acordare, d este rata anual a dobnzii, iar T poate fi exprimat
ca 360 zile sau ca 12 luni.
B. Capitalul permanent poate fi sporit i cu ajutorul emisiunii de obligaiuni. Obligaiunea reprezint
un titlu de credit deoarece exprim pe de o parte, angajamentul emitentului ca n schimbul sumelor primite
(din vnzarea obligaiunilor) s ofere deintorilor garania plii unor dobnzi precum i a rscumprrii
titlului respectiv, la termene dinainte stabilite, iar pe de alt parte, datoria obligatarului ca n schimbul
ctigului promis s furnizeze mijloacele bneti negociate odat cu livrarea obligaiunilor. Deci, firma se
mprumut, prin ncasarea de la deintorii de disponibiliti bneti a contravalorii obligaiunilor vndute i
restituie mprumutul prin plata dobnzilor i rscumprarea acestor hrtii de valoare. Obligaiunea face parte
din categoria valorilor mobiliare pe termen lung. Ea este oferit investitorilor spre cumprare fiind nsoit
de un prospect. Prospectul poate fi considerat o ntiinare sau o invitaie prin care se ofer publicului
posibilitatea subscrierii sau cumprrii unor aciuni sau obligaiuni emise de firm. Legislaia din ara
noastr (art.119, din Legea 31/1990) prevede pentru ntreprinderile romneti ca emisiunea de obligaiuni s
se fac pe baza unui prospect de emisiune publicat, cu viza instanei judectoreti n raza creia
ntreprinderea i are sediul, n care trebuie s se evidenieze mrimea capitalului social i a rezervelor, suma
total a obligaiunilor care au fost emise i care urmeaz s se emit, situaia patrimoniului dup bilanul
aprobat, valoarea nominal a obligaiunilor i dobnda lor, dac sunt nominative sau la purttor, sarcinile
care greveaz imobilele societii etc. Menionm, totui c din diverse motive firmele romneti practic
aceast modalitate puin sau aproape deloc. n conformitate cu art.118 din legea 31/1990, societile pe
aciuni pot emite obligaiuni nominative sau la purttor pentru o sum de pn la trei ptrimi din capitalul
social vrsat, existent n ultimul bilan. Ele trebuie s fie de o valoare egal, pentru a acorda posesorilor lor
drepturi egale. Emisiunea de obligaiuni este hotrt de Adunarea general a acionarilor i nu de Consiliul
de administraie sau de managerul ntreprinderii, ntruct legiuitorul urmrete s protejeze subscriitorii de
obligaiuni de societile comerciale care nu ofer toate garaniile necesare rambursrii mprumutului. Firma
emitent de obligaiuni trebuie s ntiineze de acest fapt Oficiul de Eviden a Valorilor Mobiliare din
cadrul Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare care verific respectarea legislaiei n vigoare. n acest scop
firma emitent va depune la O.E.V.M. n termen de 10 zile de la ncheierea ofertei urmtoarele documente:
o cerere de nregistrare a obligaiunilor emise;
date despre firma emitent i valorile mobiliare emise.
Dup nfptuirea emisiunii, subscrierea i punerea efectiv n circulaie a obligaiunilor, firma
emitent este obligat s ntocmeasc rapoarte semestriale iar dac intervin evenimente importante chiar
rapoarte curente pe care s le depun la Comisia Naional a Valorilor Mobiliare i deintorilor de
obligaiuni. Aceste rapoarte trebuie s vizeze activitatea economico-financiar a firmei emitente. Emisiunea
de obligaiuni poate fi public sau privat. Principala diferen ntre cele dou genuri de emisiuni const n
aceea c emisiunea privat este plasat la o instituie creditoare i nu direct publicului. Deintorul
obligaiunii este un creditor al firmei emitente i are prioritate de a fi pltit, n caz de faliment, fa de
acionari.
Obligaiunea se caracterizeaz prin:
valoarea emisiunii de obligaiuni care exprim nevoile de resurse pentru investiii ale firmei i care nu
trebuie, conform reglementrilor din ara noastr, s depeasc trei ptrimi din capitalul social vrsat la
momentul emisiunii;
21
durata mprumutului stabilit n funcie de nevoile de finanat, de persistena n timp a lor, dar i de
condiiile pieei (dac rata dobnzii este mare, termenul este mai scurt i invers);
rata dobnzii este o rat a venitului promis anual investitorilor n obligaiuni. Ea este nscris pe titlul de
valoare i este n funcie de rata dobnzii pe piaa financiar, de riscul estimat n activitatea firmei, de
randamentul cerut de investitori i durata mprumutului;
valoarea nominal a obligaiunii este nscris i ea pe titlu, iar pe baza acesteia se calculeaz dobnda
anual sau semestrial sub form de cupoane;
preul de emisiune este suma pltit de un investitor pentru a cumpra o obligaiune. Acesta poate fi mai
mare (cu prima de emisiune), egal sau mai mic (cu discount) dect valoarea nominal;
preul de rambursare este preul pe care firma emitent l pltete la scaden deintorului obligaiunii.
El poate fi egal sau mai mare (cu prima de rambursare) dect valoarea nominal a obligaiunilor.
Obligaiunile pot fi de mai multe feluri. Astfel dup modul de rambursare a datoriei, obligaiunile se
pot ordona n: clasice (simple), convertibile n aciuni, schimbabile, convertibile n orice moment.
Obligaiunile clasice (simple) prezint caracteristicile generale ale obligaiunii: au o dobnd fix,
sunt emise pe termen lung, iar rambursarea se face la valoarea nominal care, de regul, este egal cu
preul de emisiune. Obligaiunile clasice pot fi dup forma de prezentare nominative sau la purttor.
Dac se are n vedere locul de contractare a mprumutului atunci obligaiunile clasice se pot grupa n
interne, externe sau euroobligaiuni.
Obligaiunile convertibile sunt vndute la emitere ca obligaiuni cu o anumit rat a dobnzii ns
ofer posibilitatea schimbrii lor, ntr-un anumit termen, n aciuni comune la un pre determinat.
Emisiunea unor astfel de obligaiuni se face numai cu autorizarea Adunrii Generale a Acionarilor,
deoarece vechii acionari trebuie s renune la dreptul lor preferenial de subscripie n viitor la aciuni, n
favoarea deintorilor de obligaiuni convertibile. De aceea, subscrierea la obligaiunile convertibile este
rezervat acionarilor i numai soldul rmas nesubscris se ofer altor deinatori de disponibiliti bneti. n
practic, cel mai adesea, obligaiunile convertibile sunt puse n vnzare direct n public, la o valoare
nominal mai mare dect cursul din acel moment al aciunilor. n acest caz, dreptul de preferin al
acionarilor devine nul. Pentru firm folosirea unui asemenea gen de obligaiune este avantajoas, pe de o
parte, c ntrete structura capitalului iar pe de alt parte, ca urmare a deductibilitii fiscale a dobnzii care
reduce costul capitalului. Pentru deintorul unei obligaiuni convertibile avantajul const n posibilitatea de
alegere dintre dou opiuni, pe cea mai favorabil lui:
dac firma se afl ntr-o situaie favorabil i preul aciunii crete, atunci el realizeaz conversia;
dac nu, atunci el este liber s-i retrag investiia n obligaiuni prin rscumprare.
Dup caracterul dobnzii obligaiunile se pot ordona astfel: obligaiuni clasice; obligaiuni indexate
(cu venit variabil); obligaiuni participative.
Obligaiunile indexate permit subscriitorilor s se protejeze fa de creterea preurilor fie prin
meninerea puterii de cumprare a obligaiunilor (majorndu-le valoarea cu un indice monetar, n limitele
unui plafon) fie a valorii lor de rscumprare, fie a ratei dobnzii.
Obligaiunile participative sunt obligaiunile la care se determin o dobnd suplimentar sau
eventual o prim de rambursare a cror variaie este legat de profitul ntreprinderii. Ele sunt rar
utilizate n practica financiar deoarece este greu de stabilit aportul capitalului, constituit prin astfel
de obligaiuni, la creterea profitului.
C. Credit bail (leasingul) este o cale de mprumut pe termen mediu (leasingul mobiliar) sau lung
(leasingul imobiliar) care permite ntreprinderii s exploateze un bun fr s fie nevoit s recurg la
mprumut bancar sau obligatar sau s-i cheltuiasc capitalul propriu.
Funcie de mecanismul de nfptuire sunt mai multe tipuri de leasing ntre care cele mai folosite sunt:
financiar, de exploatare i pentru servicii. Leasingul financiar se caracterizeaz prin faptul c o societate
cumpr bunul cerut de locatar de la furnizor n prealabil convenit i i cedeaz folosina lui contra unei
22
chirii, urmnd ca la sfritul perioadei de contract locatarul s-l poat cumpra la valoarea rmas,
convenit. Leasingul de exploatare este o nelegere pe termen scurt sau mediu potrivit creia locatorul
cedeaz locatarului folosina unui bun pe o perioad determinat contra unei chirii fr ca locatarul s mai
poat s-l achiziioneze la sfritul perioadei de contract. Leasingul pentru servicii se ncheie n cazurile n
care locatorul se oblig s asigure serviciile de ntreinere a bunurilor ce fac obiectul contractelor de leasing
financiar sau de exploatare.
Credit-bail este un contract de nchiriere a unui bun pe termen mijlociu sau lung, exemplu pentru utilaje
i maini - pn la 7 ani, iar pentru terenuri i construcii - pn la 20-25 ani i care conine promisiunea de
vnzare la ncheierea locaiei n funcie de valoarea rezidual. n ara noastr firmele practic leasingul pe o
perioad de cel puin 75% ns nu mai mult de 90% din durata de amortizare a bunurilor respective, n timp
ce reglementri legale prevd ca termenul maxim al acestui tip de contract s fie de 36 de luni i minim de
un an
1
. Firma nchiriaz bunul de la o instituie financiar specializat care la rndu-i l cumpr pe baza
unei cereri ferme pentru care percepe pe durata contractului o chirie care conine: amortizarea activului
respectiv, remunerarea capitalului investit, prima de risc (pentru instituia care suport finanarea) i
cheltuielile administrative. Contractul de leasing cuprinde n principal urmtoarele elemente: prile n
contract (locatorul/ finanatorul, utilizatorul); utilizatorul; descrierea exact a bunului care face obiectul
contractului; valoarea total a contractului; valoarea ratelor i termenul de plat; perioada de utilizare; clauza
privind asigurarea bunului; valoarea iniial a bunului; clauza privind dreptul de opiune a utilizatorului cu
privire la cumprarea bunului i condiiile n care acesta poate fi exercitat. Credit-bail prezint o serie de
avantaje ct i dezavantaje fa de celelalte ci de sporire a capitalului permanent. ntre avantaje evideniem
faptul c:
de cele mai multe ori chiria este progresiv, dnd posibilitate utilizatorului s realizeze o rentabilitate
acoperitoare;
chiria este deductibil prin profitul impozabil, ntreprinderea suportnd doar diferena fa de cota de
impozit;
este o resurs de finanare care nu sporete pasivul firmei respectiv nivelul ndatorrii;
prezint o tehnic de obinere mai simpl dect mprumutul bancar sau obligatar.
Dezavantajele credit-bail constau n principal n:
costul de finanare care este mai mare dect costul ndatorrii (cu circa 1-2% fa de creditul obligatar)
datorit includerii n chirie i a primei de risc;
utilajul primit nu aparine ntreprinderii utilizatoare pn la achiziionarea lui.
II. Capitalurile ntreprinderii pot spori i cu ajutorul mprumuturilor pe termen scurt. Termenul de
acordare a mprumuturilor pe termen scurt este de pn la un an. Apelul la mprumut pe termen scurt se face
pentru a finana partea din nevoia neacoperit de capitalurile permanente. Capitalul rezultat din reunirea
resurselor aferente capitalurilor permanente cu cele pe termen scurt, formeaz capitalul economic sau
investit al ntreprinderii. Resursele pe termen scurt pot fi obinute din mprumuturi bancare sau din finanri
nebancare. ntre creditele bancare pe termen scurt cele mai utilizate sunt: credite de trezorerie; credite
pentru stocuri; credite de mobilizare.
Creditele de trezorerie sunt utilizate pentru asigurarea echilibrului trezoreriei atunci cnd plile curente
depesc ncasrile determinate de caracterul ciclului de exploatare (sezonalitatea acestuia) sau de unele
"accidente" cu care se confrunt firma (ntrzieri n livrri, perturbri ale ciclului numerarului etc.). La
acordarea acestor credite preocuparea central a bncii este de a se asigura asupra bonitii firmei i a
solvabilitii ei pe termen scurt. Creditele de trezorerie nu sunt garantate cu active certe, nu au termene
stabilite de rambursare de aceea prezint pentru banc un risc relativ mare. Una din formele foarte
flexibile de acordare a creditelor de trezorerie este "descoperirea de cont", prin care, n limitele sumei i
a duratei fixat de banc, se ofer firmelor posibilitatea de a avea la conturile lor la banc solduri
1
Ordonana Guvernului nr.51/1997 privind operaiunile de leasing i societile de leasing republicat n Monitorul Oficial nr.236/27 mai 1999
23
debitoare pe anumite perioade. n cazul acestui credit bncile i rezerv dreptul de a solicita constituirea
unor garanii reale sau personale.
Creditele pentru stocuri sunt puse la dispoziia firmelor dup ce se cunoate motivarea solicitrii, se
asigur garantarea i controlul utilizrii lor. Banca prefer astfel de credite care se mai numesc "credite
care se autolichideaz" deoarece sunt rambursate n mod automat odat cu lichidarea obiectului pentru
care sunt acordate. Firmele care au nevoie de stocuri mari de materiale pot obine un astfel de credit
garantat prin gajarea stocurilor; stocurile sunt pstrate n gaj i orice modificare a mrimii lor este
raportat bncii.
Creditele de mobilizare se refer la folosirea creditelor comerciale pe care firma le are asupra clienilor,
concretizate n hrtii de valoare. Acest fapt nseamn transformarea creanelor la termen n lichiditi.
Creditele de mobilizare se obin n urma operaiunilor de scontare a titlurilor, precum tratele i biletele la
ordin.
Trata (scrisoarea de schimb) este definit ca fiind "un titlu prin care emitentul (trgtorul) garanteaz
purttorului (deintorului) legitim c o persoan desemnat n titlu (trasul) i va plti o sum de bani
determinat la prezentarea titlului, la o anumit scaden i n locul specificat"
1
. Biletul de ordin este un titlu
redactat n formele legale, transmisibil tot prin andosare, ca i trata, conferind titularului legitim dreptul
necondiionat de a i se plti o suma de bani de ctre emitent, denumit semnatar. Trata i cambia nu sunt doar
titluri comerciale ci i de credit. Firma trage aceste titluri direct asupra bncii obinnd astfel finanarea de
care are nevoie. Banca accept trata promind s plteasc suma nscris n titlu la o anumit data viitoare.
n acest caz, titlul de credit este similar scrisorii de schimb obinuite ntre dou firme n care una din pri
este banca. n situaia unor nevoi urgente o trat, purtnd numele unei bnci reputate, poate fi vndut pe
piaa monetar la o anumit rat de scont, procurnd n felul acesta mai repede de data scadenei, mijloacele
bneti trebuitoare.
Capitalul ntreprinderii mai poate fi constituit din resurse pe termen scurt provenite din finanri
nebancare. Finanrile nebancare pe termen scurt se refer la creditul comercial - "furnizori", avansurile de
la clieni i creditele pe baz de bilete de trezorerie sau bonuri de cas. Creditul comercial - "furnizori"
semnific mijloacele bneti ce rmn la dispoziia firmei prin amnarea plilor pentru diverse materii
prime i materiale primite de la furnizori. ntreprinderile pot primi de la clieni avansuri n mijloace bneti
pentru achiziionarea materiilor prime necesare nceperii fabricaiei produselor contractate cu acetia.
Creditul pe baz de bilete de trezorerie sau bonuri de cas se obine de ntreprindere prin emiterea i plasarea
n public a biletelor sau bonurilor amintite, cu scaden de pn la un an cu o dobnd atrgtoare.
8. Finanarea bugetar este o metod de constituire a capitalurilor anumitor ntreprinderi, n special
a regiilor autonome sau a societilor comerciale din anumite ramuri sau sectoare de activitate considerate
vitale pentru economia naional. Aceast metod se ntlnete i atunci cnd anumite ntreprinderi
beneficiaz de diferite nlesniri, scutiri fiscale sau prime pentru export.
Procurarea capitalurilor este realizat de ntreprindere prin intermediul pieei financiare. Aceasta
funcioneaz ca un mecanism care face legtura ntre posesorii de disponibiliti bneti, dornici s le
investeasc i solicitanii de capitaluri, ca ofertani de variante de investire. ntreprinderile, ca solicitani de
capitaluri, emit n schimbul disponibilitilor bneti primite titluri financiare precum aciunile sau
obligaiunile. Piaa financiar cuprinde dou componente: piaa primar i piaa secundar. Pe piaa primar
se tranzacioneaz titlurile nou emise iar pe piaa secundar se negociaz titluri deja emise i aflate n
circuitul economic. Piaa financiar se manifest, n principal, prin Bursa de Valori. Bursa de valori, ca loc
de ntlnire al ofertanilor dar i solicitanilor de capitaluri, trebuie s ofere garanii i seriozitate celor doi
parteneri. Din acest punct de vedere sunt admise la Bursa de Valori doar firmele care ndeplinesc o serie de
condiii
2
:
1
Legea asupra cambiei i biletului de ordin, M.O. nr.100/1 mai 1934.
2
Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.165
24
- o anumit profitabilitate realizat pe o perioad ndelungat;
- un activ real net de o anumit dimensiune minim;
- o valoare de pia cel puin egal cu valoarea activului real net;
- un numr de aciuni puse n vnzare de o valoare minim;
- un numr de acionari foarte mare;
- auditarea bilanului de ctre o firm internaional de prestigiu.
n ara noastr funcionarea Bursei de Valori este reglementat de Comisia Naional a Valorilor
Mobiliare. Aceasta este structurat pe trei sectoare:
- sectorul valorilor mobiliare emise de persoane juridice romne;
- sectorul valorilor mobiliare emise de ctre stat i organele administraiei centrale i locale de stat;
- sectorul internaional.
n primul sector se gsesc emiteni de valori mobiliare grupai n dou categorii: de baz i categoria
I-a. n categoria de baz se gsesc firme care ndeplinesc urmtoarele condiii:
- sunt nregistrate la Oficiul de Eviden a Valorilor Mobiliare;
- asigur libera transferabilitate a valorilor mobiliare, furnizarea de informaii, pluta comisioanelor;
- are ncheiat Contractul de Registru cu Bursa de Valori;
- certific datele furnizate de emitent.
n categoria I-a sunt cuprini emitenii care pe lng condiiile precedente mai ndeplinesc nc i alte
condiii precum:
- obinerea de profit net n ultimii doi ani;
- o perioad anterioar de activitate de minimum trei ani;
- cel puin 15% din numrul aciunilor s fie deinute de cel puin 1800 acionari.
9. Finanarea din fonduri europene nerambursabile. n contextul procesului de aderare a Romniei
la Uniunea European, firmele au la dispoziie fonduri europene pentru a-i finana investiiile de
modernizare a capacitilor de producie. Pentru a putea fi finanat, un proiect trebuie s respecte o serie de
criterii de eligibilitate, care privesc:
- categoriile de solicitani care pot cere un ajutor financiar nerambursabil;
- tipurile de proiecte pentru care se poate acorda un ajutor financiar nerambursabil;
- tipurile de investiii i categoriile de cheltuieli eligibile.
Pentru a beneficia de finanare nerambursabil, solicitantul trebuie s demonstreze viabilitatea
economico-financiar a proiectului printr-un studiu de fezabilitate i plan de afaceri. Viabilitatea economic
poate fi definit drept utilizarea din plin a unitii de procesare sau a unei pri din aceasta prin raportarea de
performane financiare efective i abilitatea de a opera fr a recurge la sprijin public n activitatea sa
operaional. Beneficiarul trebuie s demonstreze c i poate plti obligaiile i datoriile n mod regulat, fr
s supun la nici un risc desfurarea normal a activitii sale economice i c genereaz un venit
semnificativ. n mod special este necesar existena pieelor de desfacere pentru produsele respective
(atestat prin studii de pia incluse n planul de afaceri).
De asemenea, proiectul trebuie s corespund cu normele UE de mediu, igien i bunstare i
ntreprinderea beneficiar trebuie s corespund standardelor naionale.
Firmele romneti au avut posibilitatea de a accesa fonduri europene i n perioada de pre-aderare.
Acestea, funcie de natura investiiilor de realizat, erau disponibile pentru firmele romneti prin intermediul
a trei programe: SAPARD, ISPA i PHARE. Legislaia european impunea i n cazul utilizrii acestor
fonduri o serie de condiii de natur financiar legate de existena n prealabil a resurselor proprii, precum i
realizarea unei anumite eficiene. Pentru a ilustra posibilitile de utilizare a fondurilor europene considerm
urmtorul exemplu. n cadrul programului SAPARD, msura 1.1 sunt finanate proiecte amplasate n mediul
rural i numai pentru modernizarea capacitilor existente proiectele pot fi amplasate n mediul urban.
Valoarea minim eligibil a proiectului depus n cadrul msurii 1.1 este de 30.000 euro, iar valoarea maxim
25
exigibil este de 2.000.000 euro. Ajutorul financiar nerambursabil nu poate depi 50% (pentru sectoarele
lapte i produse lactate, carne, produse din carne i ou, fructe i cartofi, vinificaie, pete) sau 30% (pentru
sectoarele cereale, semine oleaginoase i zahr) din valoare total eligibil a proiectului. La rndul ei,
contribuia public se compune din 75% contribuia Comunitii i 25% cofinanare internaional.
2.3. Definirea structurii financiare. Criterii de optimizare
n vederea desfurrii activitii sale ntreprinderea trebuie s dispun de capitaluri. Acestea sunt
necesare pentru constituirea aparatului tehnic de producie, adic a activelor imobilizate, precum i pentru
achiziionarea obiectelor muncii, respectiv a activelor circulante.
Capitalurile trebuiesc colectate de pe piaa financiar la un nivel care s acopere integral nevoia de
resurse financiare a ntreprinderii. Gestionarii financiari ai firmei vor trebui s adauge la cerina asigurrii
firmei cu resurse pn la nivelul necesar i preocuparea de a angaja cele mai mici obligaii ctre furnizorii
de capitaluri, inerente activitii de atragere a capitalurilor. Aceasta nseamn c procesul de constituire a
capitalurilor trebuie s se finalizeze cu o anumit structur financiar.
Structura financiar a ntreprinderii reprezint o compoziie complex i coordonat a diverselor
surse de finanare la care managementul financiar recurge pentru a acoperi necesarul de finanat
1
. Structura
financiar ce rezult din ansamblul strategiilor financiare ale ntreprinderii, se fundamenteaz pe premise ce
se condiioneaz n mod reciproc, att din punct de vedere cantitativ ct i calitativ i poate fi optimizat,
atta timp ct ea poate fi programat. Ea reflect compoziia capitalurilor ntreprinderii.
Unii autori consider c ntre noiunile de structur de capital i structur financiar exist deosebiri:
prin structur de capital se nelege modul de combinare al capitalurilor permanente ale firmei, adic al
capitalului propriu cu mprumuturile pe termen mijlociu i lung, iar structura financiar reflect modul de
combinare a tuturor tipurilor de capital pe care le procur firma; proprii sau mprumutate, pe termen lung,
mediu sau scurt, adic a ntregului pasiv al bilanului
2
.
n alte lucrri se consider c structura capitalului exprim raportul dintre grupele de forme
funcionale ale capitalului ntre care, urmare a importanei deosebite n activitatea firmei, se remarc
raporturile dintre activele imobilizate i activele circulante.
Considerm c ntre cele dou noiuni nu exist deosebiri att structura capitalului ct i structura
financiar exprim compoziia (dup provenien) a valorii angajate de firm ntr-o activitate economic. De
altfel structura financiar (a capitalului) se stabilete pentru a evidenia costul capitalului, adic obligaiile
financiare ctre furnizorii de capital, iar acest lucru impune urmrirea provenienei resurselor respectiv a
prii de pasiv a bilanului.
Structura financiar apare definit de unii economiti ca raport ntre resursele obinute pe termen
scurt cu cele pe termen mijlociu i lung. n alte lucrri structura financiar exprim raportul ntre datorii
totale i resurse proprii.
Teoreticienii finaniti care s-au ocupat de optimizarea structurii financiare a ntreprinderii consider
c structura financiar se refer doar la raportul dintre capitalul propriu i mprumuturile pe termen mijlociu
i lung, adic doar la relaiile create ntre resursele permanente ale firmei.
Structura financiar optim reflect acea compoziie a capitalurilor ce permite ntreprinderii
obinerea cu maxim de rezultate a celor dou obiective: realizarea de bunuri i/sau servicii, n conformitate
cu cerinele pieei i obinerea de profit net ct mai mare. Structura capitalului se refer la proveniena
surselor de constituire a capitalurilor firmei. n acelai timp, suma capitalurilor obinute din diverse surse
trebuie s corespund necesitilor firmei. Realizarea volumului programat de bunuri sau servicii impune ca
firma s-i constituie capitalurile, astfel nct s dispun de mijloace materiale i bneti suficiente pentru
desfurarea normal a activitii economice. Deoarece aceste mijloace se concretizeaz n contextul
exploatrii n cheltuieli, eficientizarea procesului de constituire a capitalurilor semnific dimensionarea lor
1
Neagoe Ion - Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p. 104
2
Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.242
26
la strictul necesar. nfptuirea obiectivului de obinere a profitului, oblig managerii s selecteze acele surse
care au costul mai mic dect rentabilitatea investiiilor. Structura financiar optim rspunde cerinei de
maximizare a profitului net, deoarece presupune manifestarea preferinei pentru cele mai ieftine surse de
capital. Realizarea unui raport optim ntre capitalul mprumutat i cel propriu, este mai dificil avnd n
vedere c ntreprinderea are deja o anumit proporie a celor dou componente n totalul capitalurilor sale
permanente.
Constituirea structurii optime trebuie s aib n vedere, pe lng costul capitalului i riscurile pe care
le incumb utilizarea anumitor surse de capital, ntr-un anumit volum. Aceasta deoarece, manifestarea
riscurilor poate pune sub semnul ntrebrii posibilitatea obinerii rezultatelor estimate. Cnd un proiect este
finanat n aceleai proporii ca i ntreprinderea, sau cnd este finanat diferit, dar valoarea investiiilor este
nesemnificativ n valoarea total a afacerii, se poate estima c acest proiect are acelai risc ca i
ntreprinderea n ansamblu. De asemenenea, cnd randamentul proiectului nu este nici mai mult, nici mai
puin fluctuant sau aleatoriu dect randamentul activitilor sale, se estimeaz c, proiectul are acelai risc
economic ca i ntreprinderea n ansamblu. n aceast ipotez a riscului financiar i economic, costul
capitalului unui proiect este costul marginal al resurselor de finanare, ponderate cu structura capitalurilor
permanente ale ntreprinderii. Bilanul furnizeaz o prim estimare a nivelelor ndatorrii i capitalului
propriu. Este necesar luarea n considerare a dou aspecte. Pe de o parte, capitalul propriu i cel mprumutat
sunt estimate n bilan la valoarea contabil, or este necesar o referire la reprezentrile pieei. n stabilirea
costurilor intereseaz valoarea capitalurilor proprii care suport riscul economic al firmei. Din punctul de
vedere al acionarilor, capitalul investit este estimat nu prin situaia net contabil, ci prin valoarea de pia a
aciunilor. Capitalizarea bursier constituie cea mai bun evaluare a capitalului propriu, care suport n fapt
toate riscurile ntreprinderii. Datoria se estimeaz la valoarea de pia, actualiznd fluxurile viitoare de plat
cu rata curent a dobnzii. Valoarea rezultat este ajustat cu efectul fiscal.
2.4. Costul capitalului
Costul capitalului propriu. Dimensiunea costului capitalurilor este influenat de mrimile diferitelor
costuri ale surselor de finanare, fie c acestea se prezint sub form explicit sau implicit. Costul explicit
poate fi definit ca rat de actualizare care asigur egalitatea ntre valoarea prezent a ncasrilor privind
constituirea capitalurilor i valoarea prezent a plilor rezultate din utilizarea unei surse de finanare. Costul
explicit al capitalurilor reprezint rata de actualizare care egalizeaz ncasarea iniial cu valoarea prezent
a plilor viitoare generate de utilizarea unei surse de finanare
1
.
n ceea ce privete costul aporturilor de capitaluri se impune o distincie ntre ntreprinderea
personal sau familial i ntreprinderea organizat ca societate pe aciuni. Astfel, n timp ce pentru prima,
aportul de capitaluri al proprietarilor sau asociailor, dup caz, implic un cost de oportunitate, pentru a doua
categorie aportul determin un cost explicit.
Proprietarul unei firme personale sau parteneriale poate s finaneze firma din economiile disponibile sau
dintr-un credit angajat cu titlu personal (mai cu seam n cazul asociailor) pe durat scurt sau medie, care
nu privete gestiunea firmei. Costul acestor capitaluri este egal cu rata de randament de care ar beneficia
ntreprinztorul dac ar investi n cea mai favorabil activitate din afara firmei sale, dar cu risc comparabil.
Trebuie deci identificate alternativele de investiie sau plasament cu durat i grad de risc comparabile cu
proiectul avut n vedere de firma proprie. Exist o infinitate de oportuniti i ca atare, asumnd condiiile
de concuren imperfect se recurge doar la cele mai accesibile. Ratele de randament ale fiecrei oportuniti
accesibile se coreleaz cu influenele privind sigurana i lichiditatea operaiunilor de plasament sau
investiii. Rezultatul cel mai favorabil astfel obinut reprezint costul de oportunitate pentru investitor, iar
pentru ntreprinderea care utilizeaz capitalul respectiv, costul implicit.
Teoria financiar tradiional
2
arat c obiectivul managementului financiar al ntreprinderii l
1
J. Portefield - Cout du capital et choix des investissement, Dunod, Paris, 1969,p.64
2
G. E. Pinches - Financial Management, Harper Collins Publichers, 1990, p. 5
27
constiuie maximizarea bogiei acionarilor, care n cazul societilor pe aciuni nseamn maximizarea
valorii de pia a aciunilor. Dac societatea este cotat la burs putem vorbi de valoarea bursier a aciunilor
denumit i capitalizarea bursier. Comportamentul acionarilor este presupus raional, iar factorul
determinant al acestuia l constituie anticipaiile lor asupra condiiilor economice generale, ale pieei
financiare i cele privind performanele firmei. Astfel, preul de pia P
0
, sau cursul aciunilor la un moment
dat, este valoarea actual a fluxului de dividende D
1
,D
2
,... D
t
, pe care acionarii se ateapt s-l ncaseze n
viitor, la finele fiecrei perioade de la 1 la t. Rata de actualizare k, care egalizeaz preul aciunii cu suita de
dividende viitoare reflect exigenele de randament ale acionarilor sau rata de randament cerut de
acionari. Deci, ipoteza privind comportamentul acionarilor se rezum la urmtoarea relaie
3
:
( ) ( )
n
n
k
D
k
D
k
D
Po
+
+ +
+
+
+

1
.......
1
1
2
2 1
Pentru societatea pe aciuni, rata k reprezint costul pe care trebuie s-l suporte pentru a utiliza
capitalurile puse la dispoziie de acionari. Pornind de la relaia expus, putem calcula costul aportului de
capitaluri al acionarilor, cu condiia stabilirii unor ipoteze viabile privind distribuia dividendelor viitoare.
Firma nu beneficiaz de ntreaga valoare a emisiunii de aciuni, deoarece suport cu aceast ocazie o
serie de cheltuieli (drepturi de nregistrare, cheltuieli de publicitate, comisioane bancare etc.). Scznd din
valoarea emisiunii (preul de emisiune multiplicat cu numrul de aciuni) cheltuielile aferente acestei
operaiuni se obine aportul net, care considerm c trebuie s reprezinte elementul de baz n calcularea
randamentului i deci a costului acestei prime componente a capitalurilor ntreprinderii. Motivm acest fapt
prin aceea c firma nu poate valorifica dect aporturile nete, funcie de care se poate calcula randamentul.
Cheltuielile cu emisiunea aciunilor sunt o realitate, iar dup efectuarea lor ntreprinderea are la dispoziie
mai puine mijloace cu care s nfptuiasc investiia. De asemenea preteniile acionarilor trebuie s se
limiteze la sumele efectiv rmase la dispoziia firmei, dup ce aceasta suport cheltuielile normale legate de
emisiunea aciunilor.
O prim ipotez viabil privind distribuirea dividendelor ntreprinderii o putem considera ipoteza
dividendelor constante, conform creia acionarii se ateapt s ncaseze n viitor un dividend constant pe o
durat nedefinit. n acest caz relaia care exprim comportamentul lor se poate scrie astfel
3
:

1
]
1

+

1
1
]
1

+
+ +
+
+
+

k
t k
D P
k k
k
D P
t
) 1 ( 1
) 1 (
1
.........
) 1 (
1
) 1 (
1
0
2
0
0
0 0
, , , 0
) 1 (
1 ) 1 (

P
D
k scrie putem aproximare prin
k
D
P t deoarece
k k
k
D P
t
t

+
+

unde : D este dividendul constant,

P
0
este preul de emisiune,
k este rata de randament necesar, sau costul aportului de capital n aceast situaie.
O alt ipotez pe care o putem avea n vedere n dimensionarea costului aportului o reprezint
ipoteza dividendelor viitoare cresctoare cu o rat constant. n acest caz acionarii se ateapt ca
dividendele ncasate n viitor s creasc cu o rat constant g. Dividendele anuale pot fi deduse cu ajutorul
relaiilor
4
:
3
B. Colasse - Gestion financiere de lenteprise, P.U.F. , Paris 1987, p. 464
3
V. Cocri, V. Ian - Economia afacerilor, Editura Graphix, vol 3, Iai, 1995, p.162
4
Ibidem, p. 163
28

1
1
]
1

+
+
+ +
1
1
]
1

+
+
+
1
1
]
1

+
+
+
1
]
1

+
+
+
+

t
t

1
t
t
k
g
D
k
g
D
k
g
D
k
D P
iar g D D
g D D
g D D
g D D
) 1 (
) 1 (
......
) 1 (
) 1 (
) 1 (
) 1 (
) 1 (
1
, ) 1 (
.
.
) 1 (
) 1 (
) 1 (
1
3
2
1
2
1 1 0
1
1
3
1 4
2
1 3
1 2

+
+

1
1
]
1

+
+
+ +
+
+
+
+

n
t
t
t
t
t
k
g D
P
k
g
k
g
k
D P
1
1
1
0
1
2
1 0
) 1 (
) 1 (

) 1 (
) 1 (
........
) 1 (
1
) 1 (
1

Presupunnd c rata randamentului anticipat este mai mare dect rata de cretere anticipat (k>g) i
c tinde la infinit, relaia de calcul devine :
) 1 ( ,
0 1
1
0
g D D unde
g k
D
P +

Ipoteza k>g este destul de realist, deoarece dou ipoteze: k>g i k=g corespund la cursuri infinite pe
perioade nedeterminate ale aciunilor, situaii care nu pot fi ntlnite pe piaa financiar. Continund
raionamentul anterior, obinem :
g
P
D
k unde de g P D k P D g k P sau D g k P + +
0
1
0 1 0 0 0 1 0
, 0 ) ( , ) (

Dac dividendul viitor (D
1
) este, n general, simplu de determinat, fiind n funcie de rezultatul
financiar, rata de cretere g este mai dificil de estimat. Rata de cretere g exprim dou componente: rata de
randament (dividendul) i ctigul de capital (sporirea cursului aciunii). Acest coninut dat ratei de cretere
exprim cel mai bine cerina (scopul) procesului de constituire i utilizare a capitalurilor ntreprinderii.
Restrngerea nelesului acestui termen doar la rata randamentului mpieteaz asupra procesului de
eficientizare a activitii firmei, eludnd importana evoluiei cursului bursier al aciunilor acesteia. Susinem
aceast idee deoarece ctigul total realizat de un acionar i revine acestuia pe dou ci:
prima este reprezentat de dividendele pe care acesta le ncaseaz, i care semnific principala
modalitate de fructificare a capitalurilor acestuia, iar
a doua este dat de sporul de venituri obinute ca urmare a vnzrii aciunilor.
Acest ctig se poate obine numai dac valoarea de pia a aciunilor nregistreaz o cretere n
intervalul de timp scurt de la achiziionarea pn la vnzarea lor. Odat cu vnzarea aciunilor ns,
nceteaz calitatea de proprietar a acestor titluri i deci posibilitatea ctigului oferit de prima cale.
Dimensiunea sporului de valoare de pia a aciunilor este determinat, n bun msur, de evoluia
dividendelor pltite pe perioada deinerii aciunilor.
Exist mai multe metode de estimare a ratei de cretere g. Una din acestea se bazeaz pe evaluarea
potenialului de cretere a ntreprinderii, exprimat prin cifra de afaceri, producie sau rezultate. Dac
presupunem o politic a dividendelor regulate, creterea dividendului este egal, pe termen mediu, cu cea a
profitului pe aciune. Interesul manifestat pentru acest metod este dat de integrarea datelor previzionale
din analiza financiar n estimarea evoluiei bursiere. Dar, cu toate c este mai fezabil dect simpla
extrapolare a tendinelor anterioare de cretere a dividendelor, evaluarea pe baza datelor economice i
financiare prognozate, poate conduce la erori. Este cazul firmelor care au depit faza de cretere intens,
situaie n care dei rata de cretere g a avut n trecut un nivel ridicat, n viitor aceasta se va diminua. De
asemenea firmele care au nregistrat dificulti n trecut, cazuri n care rata g este negativ, nu este
29
obligatoriu s fie supuse acelorai tendine n viitor. Deci simpla extrapolare trebuie nlocuit cu studii
riguroase i precise privind managementul firmei, care pot asigura o apreciere corect a evoluiei ratei de
cretere.
In ipoteza modificrii ratei de cretere a dividendelor preul de emisiune al aciunilor noi este
inferior cursului de pia al aciunilor vechi ale ntreprinderii, nu doar pentru faptul c intervin cheltuieli de
emisiune, ci i pentru c aciunile noi trebuie s fie atractive pentru investitori. De regul, lansarea de aciuni
este o operaie de anvergur, iar eecul acesteia ar reprezenta o catastrof financiar pentru firm. Noii
investitori, este destul de probabil, s aib intenii i anticipaii diferite de cele ale vechilor investitori, care
tranzacioneaz frecvent aciuni. n procesul de valorificare a capitalului, dividendele D
i
au semnificaii
deosebite: pentru acionari acestea sunt ctigurile ateptate datorit aporturilor de capital, n timp ce pentru
ntreprindere, reflect costul capitalurilor folosite. Acest cost este suportat din beneficiile firmei i pentru a
putea fi pltit el trebuie creat n procesul de utilizare a capitalurilor. Nivele D
1
, D
2
, D
3
, .... D
n
, ale
dividendelor din fiecare an, exprim limita inferioar, absolut, a eficienei exprimat prin rentabilitatea
folosirii capitalurilor ntreprinderii. n ipoteza modificrii anuale a mrimii dividendelor, k reflect dinamica
exigenei minime a procesului de constituire i utilizare a capitalurilor ntreprinderii. n contextul ipotezei
menionate se impune dimensionarea ratei de randament k, pentru noile aciuni, care poate fi diferit dect
cea practicat de firm pentru vechile aciuni comune.
O ultim ipotez posibil de utilizat n dimensionarea costului aporturilor acionarilor este cea a
rentabilitii minimale necesar n scopul evitrii volatilizrii profitului pe aciune. Aceast ipotez
privilegiaz noiunea de profit pe o aciune i se fondeaz pe faptul c, n condiiile n care rezultatele
financiare sunt constante, creterea numrului de aciuni determin diminuarea profitului pe aciune.
Fenomenul este denumit frecvent n literatura de specialitate, diluarea sau volatilizarea profitului. Costul
capitalurilor obinute se determin calculnd rentabilitatea investiiilor astfel nct s nu se diminueze
profitul pe aciune. Dac P
0
este preul de emisiune net, se impune ca prin investirea capitalurilor, obinute
graie emisiunii, s se realizeze o rentabilitate cel puin egal cu raportul
P
P
a
0
unde P
a
este profitul pe o
aciune. Deci, costul aportului pe o aciune se determin prin raportarea profitului pe o aciune la preul de
pia al aciunii. Estimarea costurilor aporturilor acionarilor se poate face pe baza uneia din ipotezele
menionate. Onorarea obligaiilor ce revin din utilizarea capitalurilor constituite din aporturile acionarilor,
se realizeaz ns dup ce au fost remunerai creditorii (rezultai din constituirea capitalurilor firmei).
Creditorii au prioritate n a fi remunerai, iar acionarii i vor primi drepturile conform regulii restului, din
diferena pozitiv dintre fluxurile nete de trezorerie i plile privind costurile capitalurilor mprumutate
1
.
Inexistena caracterului imperativ privind plata unui anumit nivel prestabilit al costului aporturilor face ca n
teoriile financiare privind optimizarea structurii capitalurilor, acesta s fie cuantificat ca un cost variabil.
Costul aciunilor prefereniale. Deoarece n majoritatea cazurilor, aciunile prefereniale au o
durat nelimitat, se poate utiliza, pentru determinarea costului capitalurilor achiziionate prin intermediul
lor, modelul simplu de evaluare a aciunilor (ipoteza dividendelor viitoare constatate). Pornim deci de la
relaia de calcul:
P
P
K
D
P
0
P
0
este cursul actual al aciunilor prefereniale;
Dp este dividendul prioritar anual, iar,
Kp este rata de randament necesar investitorilor sau costul capitalurilor de acest tip.
Din aceast relaie costul capitalului constituit pe seama aciunilor prefereniale este dat de formula:
1
Ion Stancu - Finane, Editura Economic, Bucureti, 1996,p.251
30
0
P
D
K
P
P

Considerm necesar o remarc suplimentar i anume faptul c P
0
reprezint preul de emisiune
net ncasat de firm din vnzarea aciunilor prefereniale. n vederea asigurrii unei eficiene sporite
capitalurilor ntreprinderii, managerii financiari trebuie s realizeze, n funcie de politica dividendelor
practicat de firm, o selecie a celor mai adecvate surse de constituire a lor. Aportul proprietarilor de capital
este folosit n constituirea capitalurilor firmei, dac are costul mai redus dect celelalte resurse. n ipoteza
dividendelor constante, apelul la noi aporturi se poate face dac rata rentabilitii viitoarelor investiii este
mai mare dect rata dividendelor oferit vechilor acionari. n ipotezele dividendelor viitoare cresctoare cu
o rat constant, sau cu una variabil, rentabilitatea investiiilor realizate cu aceste aporturi noi trebuie s
depeasc att rata dividendelor la vechile aciuni ct i rata anual de cretere. Constituirea capitalurilor
firmei din noi aporturi se face numai dac investiiile, finanate de acestea, asigur un surplus monetar
suficient s asigure remunerarea proprietarilor la nivelul cerut de acetia crendu-se ns i resurse pentru
dezvoltarea, modernizarea sau reutilarea firmei. Aceste rezultate, suplimentar obinute, peste costul
capitalurilor utilizate, pot asigura realizarea unor investiii profitabile ca o condiie pentru ndeplinirea
obiectivului gestiunii financiare - creterea bogiei acionarilor.
Politica dividendelor reprezint un suport credibil n stabilirea costului capitalului propriu, numai
dac mrimea dividendului s-a calculat cu luarea n considerare a riscurilor asumate de acionari, n afacerea
n care acetia i-au investit capitalul.
Riscul reprezint probabilitatea survenirii unui fenomen negativ i care se manifest deci ca un
antonim al rentabilitii. Sunt numeroase riscurile cu care se confrunt investitorul, ns cele mai des
ntlnite sunt: riscul economic i riscul financiar.
Riscul economic se manifest ca variabilitate a profitului ca urmare a variabilitii nivelului de
activitate (scderea: numrului de produse ce trebuiau vndute, a numrului de sortimente, obinerea unor
preuri de vnzare mai mici dect cele previzionate).
Riscul financiar se caracterizeaz prin variabilitatea profitului net sub incidena structurii financiare
1
.
mprumuttorul suport doar riscul economic, deoarece i recupereaz dobnda din rezultatul exploatrii
nainte de impozitare, n calitate de prim participant la procesul de repartizare a rezultatelor financiare ale
firmei. Acesta simte manifestarea riscului economic doar atunci cnd profitul brut a sczut sub nivelul
dobnzilor datorate de firm. De menionat, c riscul financiar nu exist atunci cnd investitorul nu apeleaz
la capital mprumutat, ns este cu att mai puternic cu ct capitalul mprumutat este mai mare.
Proprietarii (acionarii, asociaii) sunt remunerai din profitul net rmas dup plata tuturor datoriilor
ctre teri. Din aceast cauz ei suport att riscul economic ct i cel financiar, adic att consecinele
scderii profitului brut din cauza diminurii cifrei de afacere, ct i a profitului net datorit plii dobnzilor.
Exist o regul elementar n afaceri; remunerarea investitorilor trebuie fcut dup mrimea riscului
asumat de fiecare participant.
Investitorii direci (acionarii, asociaii) trebuie s fie mai bine remunerai, deoarece suport dou
riscuri, comparativ cu investitorii indireci (mprumuttorii) care sunt nevoii s fac fa doar unuia din cele
dou.
n concluzie, costul capitalului propriu trebuie s fie mai mare dect costul capitalului mprumutat,
iar ambele este necesar s fie fundamentate, funcie de riscurile care se manifest n domeniile n care se
investesc acele capitaluri.
Rentabilitatea financiar, ca expresie a costului capitalului propriu, reflect eficiena investiiilor
fcute de proprietari indiferent dac ele sunt corporale sau financiare, datorit comparabilitii riscurilor cu
care se confrunt investitorii n cele dou situaii.
1
Stancu I. Finane, Editura Economic, Bucureti, 2002, p.870
31
n modelul echilibrului activelor financiare (MEDAF) se d o soluie problemei comensurrii
costului capitalului propriu lund n considerare riscul propriu investiiilor financiare:
), (
0 0
r r r proprii lor capitaluri atii rentabilit rata
m
+
unde
r
0
= rata rentabilitii investiiilor fr risc,
r
m
= rata rentabilitii medii pe piaa financiar a aciunilor,

= riscul specific societii examinate.

Coeficientul
F

se poate calcula pentru fiecare societate n parte pornind de la coeficientul

S

ce
exprim riscul sectorului de activitate din care face firma n cauz
1
:
] ) 1 ( 1 [
sec
p
torului firmei
C
D
T +
unde,
T este cota de impozit pe profit,
D este mrimea datoriilor financiare nete,
C
p
sunt capitalurile proprii
Costurile mprumutului bancar. n general estimarea costului oricrui mprumut este o
operaiune mai uoar, datorit faptului c este un cost explicit i are o determinare obiectiv - rata dobnzii
pe pia, la un moment dat. Exist tendina de a confunda dobnda cu care s-a contractat creditul cu costul
acestuia. Dei, aparent ideea este corect, totui n realitate cheltuielile financiare pe care le ocazioneaz
datoriile contractate la bnci sau la publicul investitor, trebuie ajustate cu economia fiscal. Faptul c
obligaiile de plat n contul dobnzilor se achit nainte de a calcula profitul impozabil, creeaz pentru
firm un efect favorabil de potenare a rentabilitii financiare. Efectul fiscal al datoriei are valabilitate doar
pentru firmele care obin profit. Putem vorbi, n aceast situaie, de o dobnd aparent i de o dobnd
efectiv. Costul unui capital mprumutat poate fi scris, n modul cel mai general, cu ajutorul relaiei
2
:
K
d
= r (1 - T),
unde:
K
d
este costul real al capitalului mprumutat,
r este rata dobnzii,
T este rata impozitului.
Costul mediu ponderat al capitalului. Minimizarea costului capitalurilor garanteaz siguran
supravieuirii ntreprinderii i reprezint un puternic suport pentru dezvoltarea acesteia. Sursa de plat a
costului capitalurilor o reprezint surplusul monetar degajat n procesul utilizrii acestora. Odat cu
angajarea surselor de constituire n vederea utilizrii capitalurilor, ntreprinderea amaneteaz o parte a
surplusului monetar sperat a fi obinut n vederea achitrii preului acestora.
Costul capitalurilor exprim pentru ntreprindere o sarcin, n principal, rigid, fix comparativ cu mrimea
surplusului monetar care are un caracter aleatoriu, probabilistic n a fi obinut la nivelul ateptat, datorit
riscurilor ntlnite n procesele de utilizare. n acest context procesul de constituire a capitalurilor necesit
stabilirea ponderii considerate optime a capitalurilor proprii fa de total capital utilizat. Expresia general a
costului ponderat al capitalului (Kg) este urmtoarea:
d
p
p
p
p
g
K
D C
D
K
D C
C
K

,
_

+
+

,
_

,
unde:
D C
C
p
p
+
este ponderea capitalului propriu n structura capitalului permanent al firmei;
K
p
este costul capitalului propriu;
1
Philippe de la Chapelle - Levaluation des enterprises, Economica, Paris, 2002, p.45
2
Cocri V. - Op. cit. p. 164
32

D C
D
p
+
este ponderea capitalului mprumutat n structura capitalului permanent al firmei;
K
d
este costul capitalului mprumutat.
Costul mediu al capitalurilor reprezint un nivel minim, obligatoriu al rentabilitii investiiilor n
care sunt angajate acestea. Rentabilitatea obinut n urma utilizrii capitalurilor trebuie s acopere costul
cert, ca mrime a obligaiilor, iar pentru aceasta este necesar s se acioneze n dou direcii:
- sporirea eficienei utilizrii capitalurilor investite, exprimat prin creterea rentabilitii
economice, i,
- programarea unui cost mediu minim.
Mrimea costului mediu al capitalurilor depinde att de proporia fiecrei componente a fondurilor
destinate investiiilor, n totalul capitalurilor, ct i de costul lor individual. Deci, un cost mediu mic, ce
nseamn obligaii minime, asumate ntr-un viitor incert, se poate obine, fie utiliznd doar un capital ieftin,
asigurnd o proporie mare de capitaluri ieftine i una mai mic de capitaluri scumpe, fie realiznd o
combinaie de capitaluri foarte ieftine, ieftine i mai scumpe. Cert este c elementul dominant trebuie s-l
dein capitalurile ieftine i foarte ieftine, acestea avnd rol de diminuare a obligaiilor totale ale
ntreprinderii ctre deintorii de capitaluri. n felul acesta, profitul rmas dup onorarea obligaiilor fa de
furnizorii de capitaluri este maxim, crendu-se premise favorabile pentru folosirea lui n vederea dezvoltrii
firmei sau pentru alte destinaii, care s consolideze poziia acesteia n mediul economic n care acioneaz.
Minimizarea costului capitalurilor se realizeaz prin optimizarea structurii financiare.
2.5. Efectul de levier financiar
Efectul de levier (prghie) reflect rezultatele unei activiti desfurate n condiiile folosirii unui
punct de sprijin. Efectul de levier financiar are drept scop creterea rentabilitii financiare prin modificarea
structurii financiare. n urma efectului de levier financiar se ateapt sporirea eficienei folosirii capitalurilor
proprii (a rentabilitii financiare) pe seama creterii mrimii capitalului mprumutat. Acest lucru este posibil
dac exista o marj ntre rentabilitatea ateptat a capitalurilor investite (proprii i mprumutate), pe de o
parte, care trebuie s fie ct mai mare i costul capitalului mprumutat, pe de alt parte, care ar trebui s fie
ct mai mic. Concret, firma este necesar s obin mprumuturi cu dobnzi mici i n acest caz sumele s fie
ct se poate de mari i pe care s le foloseasc cu rentabiliti mult superioare mrimii dobnzilor datorate.
Dac se manifest efectul de levier financiar atunci relaia dintre rentabilitatea financiar (r
f
) i rata
rentabilitii economice (r
ec
) ar trebui s arate astfel:
r
f
> r
ec
adic posibilitile de remunerare a capitalurilor proprii sunt majorate prin adugarea la profitul obinut, din
folosirea capitalului propriu, a diferenei rmase dintre profitul rezultat din utilizarea capitalului mprumutat
i dobnda pltit mprumuttorilor.
Pentru a evidenia efectul de levier este necesar prezentarea ratelor de rentabilitate economic i
financiar, a evoluiei relaiei dintre ele n urma modificrii compoziiei capitalurilor.
Rata rentabilitii economice (r
ec
), numit n practic economic anglo-american return on capital
employed (abreviat ROCE), exprim eficiena cu care sunt utilizate capitalurile investite de ctre firm, fie
c sunt proprii sau mprumutate. Ea se calculeaz ca un raport ntre rezultatul exploatrii (R
ex
), mai puin
impozitul pe profit i suma capitalurilor proprii (C
p
) i a datoriilor financiare nete (D).
D C
T x R
r
p
ex
ec
+

) 1 (
, unde
T este cota de impozit pe profit.
Rata rentabilitii financiare (r
f
), numit i return on equity (ROE) exprim eficiena folosirii
capitalurilor proprii. Aceast rat se stabilete prin raportarea rezultatului net curent (R
n
) la capitalurile
proprii:
33
p
n
f
C
R
r
Rezultatul net se poate scrie n funcie de rezultatul exploatrii ca fiind:
) 1 ( ) ( T x C R R
f ex n

unde C
f
sunt cheltuielile financiare,
) 1 ( ) 1 ( T x C T x R R
f ex n

Dac avem n vedere c rata real a dobnzii (r
rd
) se determin:
D
T C
r
f
rd
) 1 (
atunci
xD r r xC r xD r D C x r R
rd ec p ec rd p ec n
) ( ) ( + +
,
p
n
f
C
R
r
nlocuind n relaie formula rezultatului net:
1
1
]
1

+
p
rd ec ec f
C
D
r r r r ) (
n relaia de mai sus raportul
p
C
D
reprezint levierul financiar, diferena (r
ec
r
rd
) este braul
levierului, iar produsul (r
ec
r
rd
)
p
C
D
este efectul de levier.
Efectul de levier poate spori n urma:
creterii r
ec
, lucru posibil prin selectarea celor mai eficiente investiii;
minorrii r
rd
, adic prin contractarea celor mai ieftine mprumuturi de pe piaa financiar i cu mult mai
mici dect rentabilitatea economic a investiiilor;
majorarea, maxim posibil, a capitalului mprumutat (evident cel mai ieftin). Odat cu acest fapt sporete
i riscul financiar. Se impune, fr ndoial, un echilibru ntre dorina de sporire a efectului de levier prin
creterea capitalului mprumutat, pe de o parte i implicarea firmei n aciuni riscante. Aprecierea
permanent a mrimii riscului financiar se poate realiza prin compararea mrimii profitului previzionat
cu masa dobnzilor de pltit pentru mprumuturile contractate
1
. Dac exist o marj consistent ntre cei
doi indicatori, n sensul c masa profitului de realizat este cu mult mai mare dect masa dobnzilor de
pltit, atunci se poate considera c firma este protejat mpotriva riscului financiar.
2.6. Indicatori de structur financiar a firmei
Indicatorii de structur a pasivelor servesc la aprecierea structurii financiare a firmei a compoziiei
capitalului prin prisma surselor de constituire a acestuia. Calculul trebuie fcut numai dup afectarea
rezultatelor (profitului) pe destinaiile dorite altfel exist probabilitatea lurii n considerare a unor date
eronate. Astfel, neeliminarea dividendelor de repartizat poate crete soldul datoriilor pe termen scurt, aa
dup cum profitul afectat constituirii diferitelor feluri de rezerve poate conduce la sporirea mrimii
capitalului propriu.
Studiul ratelor de structur, permite obtinerea de informaie cu privire la modul n care se asigur i
se menine echilibrul financiar al ntreprinderii. Acest obiectiv se nfptuiete atunci cnd se evalueaz i se
compar diferitele tipuri de plasamente cu resursele aferente. De asemenea din analiza evoluiei structurii
activelor i pasivelor sale se pot desprinde concluzii cu privire la slbiciunile, dar i punctele tari ale
managementului ntreprinderii n privina manierei n care asigur consistena echilibrului financiar.
Structura financiar a ntreprinderii poate fi studiat construind civa indicatori selectivi specifici i
anume:
1
Filip Gh. Dimensiunea financiar a ntreprinderii, Eco Art, Iai, 1995, p.132
34
coeficientul capitalului propriu a crui nivel se apreciaz, fie prin raportul:
5 , 0

permanent Capital
propriu Capital
fie prin raportul,
1

lung si mediu termen pe Datorii

propriu Capital
indicatorul relev proporia pe care capitalul propriu (Capital social + rezerve) o deine n cadrul capitalului
permanent. El pune n eviden n fond relaia dintre capitalurile proprii avansate n circuitul economic i
capitalul mprumutat pe termen mediu i lung evideniind dac ntreprinderea i-a epuizat deja sau nu,
capacitatea de a mprumuta respectiv acesul la noi capitaluri pe termen mediu i lung. Nivelul indicatorului
trebuie s fie mai mare de 0,5 n primul caz i supraunitar n al doilea caz. n situaiile n care el se apropie
de aceste limite se indic faptul c ntreprinderea nu mai poate spera n contractarea de noi mprumuturi pe
termen mediu i lung, deoarece, pe de o parte, creditorii si, mprumutnd n continuare, se expun unui risc
suplimentar, pe de alt parte, acionarii, i pun problema pierderii controlului firmei;
gradul de ndatorare pe termen lung, stabilit potrivit relaiei:
5 , 0

permanent Capital
lung si mediu termen pe Datorii
Indicatorul este opusul coeficientului capitalului propriu, fiind considerat unul din indicatorii care
caracterizeaz, att fenomenul ndatorrii ntreprinderii, ct i pe cel al echilibrului financiar pe termen lung.
El permite verificarea faptului dac ntreprinderea i-a epuizat sau nu capacitatea de ndatorare (aceasta fiind
n viziunea managementului francez, de 50% din totalul resurselor cu caracter permanent);
gradul autonomiei financiare, determinat potrivit relaiei de calcul:
) , (

lung si mediu scurt termen pe datoriilor totalul imprumutat Capitalul
propriu Capitalul
Indicatorul mai este denumit uneori, rata ndatorrii totale, rata finanrii i adesea la modul general
rata solvabilitii
1
. El este menit s reflecte potenialul de finanare a nevoilor firmei pe seama resurselor
proprii de capital i odat cu acestea, expunerea la risc, dar i gradul de autonomie a ntreprinderii fa de
creditorii si.
Teste de autocontrol
1. Prin ce se caracterizeaz autofinanarea?
2. Care sunt metodele care definesc finanarea extern?
3. Definii structura financiar i aratai criteriile de optimizare a acestei.
4. n ce const efectul de levier financiar?
5. Enumerai indicatorii de structur financiar ai firmei.

Bibliografie minimal
1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste gril,
Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
1
G.Depallens, Gestion financire de lentreprise, 7
e
dition, Edition Sirey, Paris, 1977, p.297.
35
UNITATE DE STUDIU 3. PLASAMENTE DE CAPITAL PE TERMEN LUNG
Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea procesului de utilizare a capitalurilor ntreprinderilor pentru constituirea activelor
imobilizate
Obiectivele secundare ale capitolului
- Familiarizarea cu metodele i tehnicile de selectare a investiiilor
- Aprofundarea coninutului indicatorilor de eficiena a investiiilor
- Folosirea metodelor de apreciere a riscului economic n domeniul investiiilor
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
3.1. Coninutul i criterii de clasificare a investiiilor
Investiiile sunt consecina principalei decizii financiare a ntreprinderii, care presupune crearea de
capaciti de producie i de comercializare. Conceptul de investiii este deosebit de complex fiind tratat n
mod diferit de ctre economiti n funcie de punctul de vedere adoptat de acetia.
ntr-o accepiune larg, investiiile reflect plasamentul de capitaluri lichide (mijloace bneti) att n
imobilizri pe termen lung de natur corporal, necorporal i n participaiuni, ct i n imobilizri pe
termen scurt
1
. ntr-o manier asemntoare, investiiile sunt definite i n reglementri legale privind
investiiile din ara noastr (Ordonana nr.92/1997 privind stimularea investiiilor directe), respectiv ca
participare la constituirea sau extinderea unei ntreprinderi n oricare din formele juridice prevzute de lege,
dobndirea de aciuni sau pri sociale ale unei societi comerciale, cu excepia investiiilor de portofoliu,
precum i nfiinarea sau extinderea n Romnia de sucursale de ctre societi comerciale strine.
n neles restrns, investiiile reprezint cheltuieli ce se efectueaz pentru obinerea de active
imobilizate, prin construire, reconstruire, lrgire, modernizare sau achiziionare de maini, utilaje, instalaii,
cldiri, mijloace de transport etc. Investiii sunt considerate i cheltuielile referitoare la lucrrile de
proiectare, prospeciuni i explorri geologice i pregtirea personalului ce va lucra la obiectivele de
investiie
2
.
n viziune economic, investiiile nseamn constituirea capitalului fix, adic a factorilor fizici de
producie i de comercializare. Aceti factori contribuie la funcionarea ntreprinderii pe mai multe cicluri de
exploatare succesive.
n optic financiar, investiiile sunt concretizarea deciziei de a efectua cheltuieli, n prezent, n
active imobilizate, prin exploatarea crora se estimeaz obinerea, n viitor, ealonat n timp, a unor fluxuri
de ncasri. F.Aftalion consider c a investi "nseamn a renuna, astzi la mijloace bneti n sperana
realizrii unor ncasri viitoare, distribuite n timp"
3
.
Din punct de vedere contabil, investiiile semnific diminuarea soldurilor conturilor de lichiditi
concomitent cu sporirea soldurilor de imobilizri fie c sunt corporale, necorporale sau financiare. P.Mass
afirm c investiiile "constau n transformarea mijloacelor financiare n bunuri concrete"
4
.
Considerm c investiiile pot fi definite ca alocri sau cheltuieli legate: de crearea de noi active
imobilizate cu destinaie productiv sau social; de nlocuire a celor uzate; de dezvoltare i/sau
modernizare a celor existente, de achiziionare de active circulante precum i de participaiuni.
Indiferent de punctele de vedere conform crora se definesc investiiile, se pot observa cteva
trsturi caracteristice:
cu ocazia desfurrii investiiei se produce o transformare a valorii din forma bneasc n forme
materiale diverse (echipamente materiale, bunuri financiare, informaii etc.) care au durate de via
economic ndelungate;
1
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.57.
2
Bistriceanu Gh., .a. - Finanele agenilor economici, Editura Didactic i Pedagogic R.A., Bucureti, 1995, p.117.
3
Aftalion F., .a. - Thorie financire de l'entreprise, P.U.F., Paris, 1974.
4
Mass P. - Le choix des investissements, Dunod, Paris, 1968, p.29.
36
prin procesele de valorificare care urmeaz se sper obinerea unei valori suplimentare concretizat ntr-
un surplus monetar;
operaiunile de constituire a activelor imobilizate, dar mai ales cele de valorificare suport numeroase
riscuri care dau caracter aleatoriu rezultatelor;
pe timpul desfurrii investiiei are loc o imobilizare de mijloace financiare al crei cost trebuie acoperit
n viitor de rezultatele nete sperate.
Investiiile se clasific dup mai multe criterii. Astfel, din punct de vedere al naturii lor investiiile se
grupeaz n:
investiii materiale concretizate n active ce privesc creterea sau modernizarea capacitii de producie;
investiii imateriale realizate, n principal, n programe de cercetare, programe informatice, n pregtirea
personalului precum i cele de reclam i publicitate;
investiii financiare reprezentate de fondurile plasate n aciunile i obligaiunile achiziionate de la alte
firme.
Dup structura intern investiiile se clasific n:
lucrri de construcii-montaj care se concretizeaz n cldiri, construcii speciale, amenajarea i
pregtirea teritoriului etc.;
achiziii de utilaje care necesit montaj (fixarea n fundaii pe piloni sau postamente), sau care nu
necesit montaj (mijloace de transport etc.);
lucrri i explorri geologice (prospeciuni, explorri pentru conturarea i extinderea zcmintelor n
masiv, lucrri de foraj, studii i cercetri geologice etc.);
alte cheltuieli concretizate n obiecte de inventar, cheltuieli cu obinerea terenului, pentru supravegherea
tehnic pe durata realizrii investiiei etc.
Din punct de vedere al modului de executare a lucrrilor, investiiile se mpart n:
investiii executate n antrepriz care privesc lucrrile executate de firmele specializate n construcii-
montaj;
investiii executate n regie care se refer la lucrrile ce se pot realiza cu forele proprii ale beneficiarului.
Din punct de vedere al legturii cu obiectul principal investiiile au urmtoarea structur:
investiii de baz n care se includ obiectele i dotrile care asigur exploatarea normal a proiectului
prevzut;
investiiile colaterale care privesc obiectele de investiii legate teritorial i funcional de investiia direct
precum centrala termic, reelele de canalizare, racorduri de utiliti etc.;
investiiile conexe sunt cele care se realizeaz n alte ntreprinderi sau sectoare ca efect al realizrii
investiiei de baz pe linia aprovizionrii i desfacerii sau acoperirii cu utiliti.
Din punct de vedere al resurselor de finanare, investiiile pot fi
1
:
- finanate din fonduri proprii;
- finanate din fonduri mprumutate.
ntre criteriile de clasificare a investiiilor o importan aparte l prezint cel care privete structura
resurselor angajate. Conform acestuia investiiile se mpart n:
investiii brute care sunt realizate prin mobilizarea n principal a amortizrii i a profitului firmei;
investiii nete care sunt finanate doar pe seama profitului.
Aceste dou categorii sunt utilizate n teoria dar i practica economic fiind recomandate pe plan
internaional pentru a asigura comparabilitatea investiiilor n ceea ce privete volumul i caracterul lor.
1
I.Neagoe - Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p.116.
37
3.2. Elemente financiare ale investiiilor
n evaluarea investiiilor trebuie s se in cont de caracteristicile financiare ale efortului depus i
efectelor obtenabile. Efortul i efectele unei investiii sunt evideniate cu ajutorul urmtoarelor elemente:
1
- suma cheltuielilor de investiii;
- durata de via a investiiei;
- profitul suplimentar sau economiile la costurile de exploatare;
- valoarea rezidual a investiiei.
Cheltuilelile de investiii sunt formate din totalitatea sumelor folosite pentru achitarea activelor care
reprezint obiectul respectivei investiii, precum i cele pentru plata transportului, montajului, eventual, a
taxelor vamale. Cheltuielile reflect, n principiu, efortul investitorului i sunt reflectate n devizele elaborate
cu aceast ocazie. Costul unei investiii de aport n natur este dat de mrimea dividendelor care trebuiesc
pltite aportului respectiv.
Durata de viaa a investiiei are semnificaii diverse, urmare a unghiurilor diferite din care este
tratat. Astfel, aceasta poate fi durata fiscal (contabil), tehnic, comercial sau juridic, aspecte dezvoltate
n partea privind elementele de calcul ale amortizrii.
Beneficiile suplimentare sunt rezultatul unei diferene favorabile investitorului, ntre fluxurile
marginale pozitive (ncasri) i cele negative (pli). Acest lucru nseamn c sporirea ncasrilor, urmare a
investiiei, fa de situaia anterioar investiiei, depete creterea plilor, apreciat n acelai mod,
datorit aceleiai cauze: investiia. Diferena din sporul de ncasri i sporul de pli se concretizeaz n
fluxul marginal de trezorerie.
Fluxurile marginale de trezorerie (FMT) sunt determinate de:
2
- excedentul brut de exploatare obinut suplimentar (EBE
S
);
- economiile fiscale din amortizare i provizioanale calculate (A);
- variaia marginal a nevoii de fond de rulment ( NFR);
- subveniile primite pentru noua investiie (s);
- variaia sumelor obinute din cesiunea activelor dezinvestite (
e
V
).
n aceste condiii, fluxurile marginale de trezorerie ar putea fi stabilite funcie de elementele
menionate anterior, astfel:
) 1 ( ) 1 ( T V S NFR A T EBE FMT
r S
t + t +
, unde T este cota de impozit pe profit.
Valoarea rezidual exprim preul posibil de realizat, dup ncheierea duratei de via a investiiei,
prin valorificarea activelor rmase, la preurile oferite pe pia. Sumele obinute din valorificarea activelor
scoase din funciune reprezint resurse importante pentru realizarea investiiilor de nlocuire;
3.3. Criterii de selectare a investiiilor
Criterii de selectare a investiiilor ntr-un mediu sigur
Complexitatea procesului investiional prezint o serie de particulariti care impun metode diverse i
laborioase de apreciere a eficienei sale. n acest sens se poate afirma c durata desfurrii acestui proces
este mare, datorit perioadei de creare a imobilizrilor, n care se pregtesc condiiile tehnico-materiale
pentru viitoarea activitate de exploatare. Din aceast cauz mijloacele angrenate n procesul investiional
sunt productoare, n acest timp, din punct de vedere financiar, de pierderi aa zis convenionale,
justificate de perioada obiectiv necesar de transformare a monedei n mijloace materiale. Eficientizarea
procesului investiional poate fi asigurat, n aceast faz, prin selectarea acelor proiecte care prin utilizarea
capitalurilor ntreprinderii s conduc la crearea imobilizrilor n cel mai scurt timp.
n procesul investiional are loc o accentuat separare a dou grupuri de fluxuri: unele vizeaz
fluxurile financiare negative, concretizate n cheltuielile efectuate, iar altele sunt fluxurile financiare pozitive
reprezentate prin ncasrile ce apar odat cu nceperea activitii de exploatare. n consecin, cheltuielile se
1
Stancu I. Gestiunea financiar a agenilor economici, Editura Economic, Bucureti, 1994, p.253
2
Stancu I. Op. cit., p.255
38
efectueaz n prezent, n timp ce rezultatele se vor obine n viitor. Aceast situaie creaz dificulti n
aprecierea eficienei constituirii capitalurilor pentru investiii, deoarece efortul i efectul nu se situeaz n
acelai moment, fapt ce prejudiciaz credibilitatea concluziilor, fapt ce impune actualizarea sau
capitalizarea, tehnici de eliminare a neajunsului menionat.
Procesul investiional presupune colaborarea unui numr important de participani: proprietari-
investitori, mprumuttori, ntreprinderi partenere, salariai, stat, fiecare cu interese bine individualizate, de
multe ori chiar divergente. Indicatorii de eficien ai constituirii capitalurilor pentru investiii sunt construii
astfel nct s reflecte obiectivele unora, sau ale tuturor celor implicai n acest proces.
n constituirea i utilizarea capitalurilor pentru investiii, pe anumite perioade de timp se manifest o
serie de riscuri. Din aceast cauz este absolut necesar s se evalueze dimensiunea fiecrui risc potenial, n
vederea selectrii doar a acelor proiecte, cel mai bine protejate.
Capitalurile ntreprinderii se concretizeaz, n urma transformrii lor din forma bneasc n forma
material, ntr-o diversitate de active imobilizate a cror contribuie la rezultatele financiare este adesea
dificil de determinat, i atunci doar cu ajutorul unui numr mare de indicatori. Necesitatea utilizrii mai
multor criterii de apreciere a eficienei investiiilor este determinat, deci, att de complexitatea procesului
investiional, ct i de limitele pe care fiecare criteriu le conine. Aceste limite reflect incapacitatea
indicatorilor utilizai de a surprinde, fiecare n parte, sub toate aspectele, eficiena procesului investiional. n
acest context, profesorul B. Colasse constat c ntre indicatorii utilizai n aprecierea eficienei investiiilor
n active imobilizate, cei mai frecveni ntlnii n practic sunt: rata intern de rentabilitate cu 58,4% din
cazuri i termenul de recuperare a investiiilor, cu 34,5%
1
.
Criteriile utilizate n aprecierea eficienei proiectelor de investiii pot fi clasificate n dou grupe:
2
A. criterii tradiionale (simple);
B. criterii bazate pe tehnicile de actualizare sau de capitalizare.
A. ntre criteriile tradiionale cele mai ntlnite n practica economic sunt:
al rentabilitii;
al lichiditii (al duratei de recuperare a capitalului investit);
al costului (al economiei sau al depirii costului de producie)
3
.
Criteriul rentabilitii presupune determinarea ratei rentabilitii economice a proiectului de
investitie i apoi compararea acesteia cu rate similare ce privesc alte proiecte, sau cu mrimi ce privesc ali
indicatori ai firmei precum rata rentabilitii capitalului fix. n economia de pia nu se pune problema att a
tipului de investiie ce urmeaz a se realiza, ct de a selecta cele mai bune proiecte, utilizndu-se ct mai
eficient capitalurile disponibile. Criteriul rentabilitii este, din aceast cauz, cel mai important n adoptarea
proiectelor. Ca regul general, rata rentabilitii (R) trebuie s fie mai mare dect costul capitalurilor proprii
i mprumutate (K):
R > K
Aprecierea proiectelor de investiie, dup criteriul rentabilitii, poate fi realizat cu ajutorul mai
multor indicatori. ntr-o viziune contabil, cu un pronunat caracter static, rentabilitatea este evideniat cu
ajutorul raportului:
4
100

net Beneficiul

neta Investitia
atii rentabilit Rata
Indicatorul se calculeaz pentru fiecare an al duratei de via economic a activelor fixe rezultate din
investiie. Pentru a elimina influena variaiilor anuale ale beneficiilor nete, ali autori propun ca la
numrtorul relaiei s se ia n considerare beneficiul mediu anual
5
.
1
B. Colasse - Gestion financire de l'entreprise, P.U.F., Paris, 1993, pag 393.
2
P.Conso - Op.cit., p.435.
3
Opriescu M., .a. - Op.cit., p.60.
4
Toma Mihai Finane i gestiune financiar de ntreprindere, Ed.Economic, Bucureti, 1998, pag. 45
5
Bistriceanu Gh. .a. - Op. cit. pag. 127.
39
100

anual mediu Beneficiul

neta Investitia
atii rentabilit Rata
Credibilitatea indicatorului este pus n discuie datorit modului de calcul al investiiei nete anuale.
Investiia net se determin prin deducera amortizrilor anuale din valoarea rmas a activelor imobilizate.
Indicatorul este astfel conceput, deoarece se consider c mrimea capitalului participant la fiecare proces
economic este dat de valoarea rmas de recuperat a acestuia. Dac avem n vedere procesul de transmitere
a valorii, atunci raionamentul este corect. n realitate capitalul particip la activitatea economic cu valoarea
lui de pia. Folosirea acesteia ar putea pune n eviden dimensiunea corect a rentabilitii investiiei.
Regulile rigide ale contabilitii privind evidenierea activelor imobilizate nu permit ns acest lucru.
Rentabilitile anuale, ca urmare a lurii n calcul a investiiei nete, sunt tot mai ridicate ctre sfritul
perioadei de via economic a activelor imobilizate, ceea ce nu corespunde realitii. ntreprinderile care
folosesc acest indicator, nu pot lua decizii corecte de cretere economic, deoarece dei ele sunt (dup acest
indicator) rentabile, ba chiar tot mai rentabile de la an la an, n realitate ele nu dispun de resurse nici pentru
realizarea unei dezvoltri prin autofinanare, nici pentru o garanie acceptabil n vederea creditrii.
ntr-o viziune dinamic, criteriul rentabilitii este aplicat prin compararea fluxurilor financiare
pozitive cu cele negative ocazionate de procesul utilizrii capitalurilor pentru investiii n active fixe. Rata
rentabilitii economice a proiectului se calculeaz prin raportarea cash-flow-ului anual (CF
a
), la capitalul
investit (I):
100
I
CF
R
a
Dac cash-flow-urile anuale nu sunt egale n fiecare an, atunci se pot determina mrimi medii.
Astfel, relaia devine: 100
I
CF
R
a
Conform acestui criteriu este acceptat acel proiect care are cea mai ridicat rat de rentabilitate.
Totui, o serie de limite fac ca acest criteriu s conduc la concluzii mai puin credibile. Astfel:
nu ia n considerare consecinele aciunii factorului timp;
nu poate realiza ealonarea n timp a ncasrilor, plilor i implicit a profiturilor (cash-flow-urilor);
nu calculeaz efectele riscurilor inerente oricrui proiect de investiie;
dei poate sugera care este ctigul adus de un proiect la un leu investit, calitatea concluziei este
condiionat de ct de potrivit este baza de comparaie.
Criteriul lichiditii sau al duratei de recuperare a capitalului investit reflect perioada n care
capitalul, odat investit i aflat sub form material, revine n forma iniial, adic cea bneasc, prin
ncasrile nete realizate din exploatarea capacitilor create. n eventualitatea analizrii mai multor proiecte
concurente care au acelai grad de rentabilitate, pentru alegerea investiiei optime se aplic i alte criterii
cum ar fi cel al lichiditii. Prin lichiditate financiar se nelege capacitatea ntreprinderii de a transforma n
bani, activele de care dispune. Criteriul lichiditii de selectare a investiilor urmrete ca acestea s se
recupereze ct mai repede posibil, adic investitorul s intre n posesia capitalurilor avansate i a
rentabilitii scontate ntr-un termen ct mai scurt, pentru a le putea folosi n vederea iniierii altor operaiuni
economice. De regul, lichiditatea se stabilete n numr de ani de recuperare a capitalurilor utilizate pentru
investiii n active imobilizate.
n
R V F C
F C
n
t
t
. . ) . . (
. .
1
+

iar, V.R. este valoarea rezidual a activelor imobilizate, iar n durata de funcionare a capacitii create prin
investiie.
Determinarea cash flow-ului mediu anual, avndu-se n vedere i sumele obtenabile din valorificarea
activelor imobilizate, la scoaterea lor din funciune (V.R.), confer o dimensiune mai real fluxurilor de
40
intrare. Manifestarea atributelor proprietii d ntreprinderii posibilitatea de a dispune de toate sursele
pentru finanarea investiiilor. Indicatorii folosii n aprecierea eficienei utilizrii capitalurilor cu aceast
destinaie trebuie construii n conformitate cu realitile economice. Termenul de recuperare reprezint,
deci, numrul de ani, dup care suma fluxurilor marginale de trezorerie devine egal cu suma investiiei.
Acest indicator asigur o alegere a variantelor de investiii, n funcie de rapiditatea recuperrii capitalurilor.
Este o metod simpl de luare a unei decizii de investiii ce penalizeaz acele proiecte unde recuperarea
fondurilor investite se face ntr-o perioad mai mare de timp i care pot fi astfel afectate de riscul de
nerecuperare.
Criteriul lichiditii urmrete ca termenul de recuperare s fie mai mic dect durata de via a
investiiei, cu deosebire se are n vedere s fie mai mic dect durata sa comercial. Metoda aceasta prezint,
ns, un inconvenient: elimin de la selecie proiectele de investiie cu o bun rentabilitate, dar realizat pe
termen lung, care pot fi eseniale pentru prosperitatea ntreprinderii. Transformrile ce au loc n formele
capitalului ntreprinderii pot fi evideniate, att n faza de realizare a investiiilor ct i ulterior n cea de
exploatare. Astfel, cu ocazia nfptuirii investiiilor lichiditatea de ansamblu a activelor firmei se diminueaz
datorit modificrii compoziiei capitalului ca urmare a sporirii ponderii activelor cu durat de via
ndelungat. Dup punerea n funciune a obiectivului, amortizarea activelor imobilizate mpreun cu
profitul, obinut din vnzarea produciei, permit ntreprinderii recuperarea capitalului consumat. Durata de
recuperare apare astfel la convergena dintre mrimea investiiei avansate i mrimea cumulat a cash-flow-
ului. Durata de recuperare a investiiei (D.r.) se determin cu ajutorul relaiei:
a F C
I
r D
. .
. .
, unde
a
F C . . este cash-flow-ul mediu anual.
Conform acestui criteriu, cel mai bun proiect este acela care permite recuperarea cea mai rapid a
investiiilor efectuate. Simplitatea aplicrii lui il face uor utilizabil n alegerea proiectelor, ns prezint o
serie de inconveniente, unele specifice criteriilor care nu se bazeaz pe actualizare:
nu ia n considerare ealonarea n timp a fluxurilor de ncasri i pli;
neglijeaz efectele ce se produc dup recuperarea investiiilor;
avantajeaz proiectele care permit acumularea rapid a capitalului n raport cu cele la care acest proces
se realizeaz pe perioade lungi.
Criteriul costului este aplicabil cu precdere n cazul selectrii investiiilor de nlocuire i ndeosebi a
celor ce vizeaz modernizarea. Aplicarea criteriului presupune parcurgerea a dou etape:
1
1) determinarea economiei (E) sau a depirii costurilor de producie (D), urmare a investiiei
conform relaiei:
) ( ) ( ) (
1
l
i
r
r
o
D
V
C
D
V
C D E + +
, unde
C
0
sunt costurile de exploatare, exclusiv cheltuielile privind amortizarea nainte de investiie;
V
r
este valoarea rmas a mijlocului fix prevzut a fi nlocuit;
D
r
este durata de funcionare rmas a mijlocului fix de nlocuit;
C
1
sunt costurile de exploatare, mai puin amortizarea aferent mijlocului fix, prevzut a se achiziiona;
V
i
este valoarea de intrare a noului mijloc fix;
D
l
este durata normal de funcionare a noului mijloc fix;
2) dac n urma calculelor se obine o economie, se continu cu stabilirea ratei randamentului
investiiei (r):
100

r i
V V
E
r
1
Opriescu M., .a. - Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Dova, Craiova, 1996, p.61.
41
Dac rata randamentului investiiei este superioar ratei randamentului mijloacelor fixe ale firmei,
proiectul poate fi acceptat.
B. Criteriile bazate pe tehnicile de actualizare sau de capitalizare sunt urmarea strdaniilor, att ale
teoreticienilor ct ale practicienilor economiti, de reflectare mai corect a eficienei proiectelor de investiii.
n acest sens, se impune ca att efortul ct i efectul ce privesc o investiie s se refere la acelai moment.
Aceasta deoarece, n procesul investiional exist un decalaj temporal ntre perioada efecturii cheltuielilor
de investiii (faza I) i cea a obinerii rezultatelor (faza a II-a). n prima faz se nregistreaz fluxuri
financiare negative (cheltuieli privind crearea activelor imobilizate) iar n a II-a, fluxuri financiare pozitive
(ncasri din vnzarea produciei diminuate cu cheltuielile de exploatare) respectiv surplusul monetar
(fig.nr.3):
faza I fluxuri financiare pozitive- cash-flow -
crearea capacitii de producie (ncasri din vnzarea produciei mai
puin cheltuieli de exploatare)
fluxuri financiare negative faza a II-a
(cheltuieli de investiii) exploatarea capacitilor de producie
Fig.nr.3. Evoluia fluxurilor financiare n procesele de creare i
de utilizare ale capacitilor de producie
Exist un adevr incontestabil: printr-o utilizare raional, valori prezente pot fi sporite n viitor.
Pentru asigurarea comparabilitii datelor, aparinnd unui proiect de investiie ce vizeaz prezentul, cu cele
care privesc viitorul, se apeleaz la tehnici cu ajutorul crora se multiplic valorile prezente, n viitor, sau se
diminueaz cele viitoare, n prezent.
Capitalizarea este tehnica cu ajutorul creia se poate calcula nivelul viitor, la o anumit dat, a unei
sume plasate n momentul actual. Dac lum n considerare rata rentabilitii "r" la care un anumit capital
"C" poate fi fructificat, atunci n anul "t" valoarea capitalului rezultat din calculele capitalizrii este:
- dup un an capitalul are un nivel nou "C
1
":
) 1 (
1
r C r C C C + +
- dup al doilea an capitalul are urmtoarea valoare "C
2
":
2
2
) 1 ( ) 1 )( 1 ( ) )( 1 ( )] 1 ( [ ) 1 ( r C r r C Cr C r r r C r C C + + + + + + + +
- prin extrapolare, n anul t capitalul ajunge la urmtorul nivel:
t
t
r C C ) 1 ( +
n legtur cu operaiunile privind capitalizarea sunt de fcut cteva remarci:
- relaia (1+r)
i
reprezint factor de capitalizare (fructificare);
- suma total reprezentnd capitalizarea cuprinde att capitalul ct i acumularea la finele fiecrui an;
- rata rentabilitii "r" este luat n calcul la nivelul costului capitalului, deoarece acesta exprim obligaia
minim a investitorului.
Actualizarea este tehnica prin intermediul creia se determin valoarea actual, la nceputul anului
unu, sau n momentul zero, a sumelor capitalizate la finele anilor 1,2,..., n. Operaiunea se realizeaz cu
ajutorul factorului de capitalizare:
) 1 (
1
r +
.
42
Astfel, valoarea capitalului naintea unui an de fructificare (C) era:
) 1 (
1
1
r
C C
+

; unde C
1
este
nivelul capitalului dup un an de fructificare. Relaia este dedus din C
1
= C(1+r);
- naintea a doi ani de capitalizare, mrimea capitalului este:
2
2
) 1 (
1
r
C C
+

, dedus din C
2
= C(1+r)
2
;
- naintea a t" ani capitalul este:
t
t
r
C C
) 1 (
1
+

, dedus din C
t
= C (1+r)
t
.
Prin prisma actualizrii, oportunitatea investiiilor se exprim prin capacitatea de a recupera
cheltuielile din suma fluxurilor de trezorerie (F
t
) actualizate;
n
n totale
r
F
r
F
r
F
r
F F
) 1 (
1
...
) 1 (
1
) 1 (
1
1
1
3
3
2
2 1
+
+ +
+
+
+
+
+

, cnd
F
1
= F
2
= ... = F
n
relaia devine

n
i
n
i totale
r
F F
1
) 1 (
1
, oportunitatea este realizat cnd
Suma Chelt. investiii = Suma fluxurilor totale de trezorerie actualizate
Dac se utilizeaz capitalizarea (fructificarea) atunci oportunitatea este formulat prin posibilitatea
ca suma cheltuielilor de investiii capitalizate s fie inferioar sumei fluxurilor de trezorerie viitoare:
Suma chelt.de investiii capitalizate Suma fluxurilor trezorerie
Folosirea celor dou tehnici trebuie s conduc la concluzii identice pentru aceeai investiie. Formularea lor
ns difer, exemplu:
- n cazul capitalizrii, o investitie este oportun dac 1000 u.m. cheltuite astzi ofer n perioada "t" o sum
de fluxuri de trezorerie de cel puin 1500 u.m. (dac rentabilitatea estimat este de 500 u.m.);
- n cazul actualizrii, oportunitatea este realizat dac pentru 1500 u.m. fluxuri de trezorerie estimate a se
obine n perioada "t", se cheltuie astzi cel mult 1000 u.m. (la aceeai rentabilitate).
Criteriile bazate pe tehnicile de actualizare sau de capitalizare prezint o serie de limite:
dei unele sunt oportune, din punct de vedere financiar nu sunt rentabile. De aceea trebuie s se fac o
disociere ntre rentabilitate i calculul actuarial, pe de o parte i productivitatea investiiei, dup darea n
funciune i integrarea ei n firm, pe de alt parte. Anumite costuri legate de aceast productivitate, mai
slab, trebuiesc deduse din cash-flow-ul net al investiiei;
dac investiia are o durat lung de funcionare, intervin greuti n estimarea corecta a fluxurilor i
alegerea ratei de actualizare (capitalizare).
Printre indicatorii folosii n aprecierea eficienei proiectelor de investiii cei mai utilizai sunt:
valoarea actualizat net i rata intern a rentabilitii. Semnificaia valorii actualizate nete decurge din
legea randamentelor descresctoare ale oportunitilor de investiii din economie. Potrivit acesteia
randamentul marginal adic profitul la un leu investit este descresctor pe msur ce se investete tot mai
mult. De aceea, decidentul trebuie s tie cnd s se opreasc n a investi. Studierea indicatorului arat c n
formularea concluziilor nu este oferit un rspuns clar ci doar premise pentru analize mai detaliate.
Evaluarea investiiilor pe baza valorii actuale i nu a valorii viitoare, este o alegere subiectiv i
motivat de ordin tehnic. Este mai uzual actualizarea veniturilor viitoare la momentul prezent i
compararea, pe aceast baz, a diferitelor variante de investiii dect capitalizarea lor la un moment viitor, n
vederea efecturii aceleiai comparaii de variante ale investiiilor. Raionamentul este similar, dar, din
conformism, literatura de specialitate a reinut i recomand, mai degrab, criteriul valorii actualizate nete.
Acest criteriu se fundamenteaz obiectiv pe randamentele descresctoare ale oportunitilor de investiii,
independent de preferinele subiective ale consumatorului. n ipoteza existenei unei piee monetare
nesaturate, rata medie a dobnzii pe aceast pia este aceea la care se vor actualiza veniturile viitoare din
43
investiia n active imobilizate, n oricare din oportunitile de investiii, cu randamente superioare sau egale
ratei dobnzii. n aceste condiii, orice reinvestire, ulterioar de capitaluri se poate face cel puin prin
plasamente pe piaa monetar (nesaturat) i nu n oportuniti de investire cu randamente inferioare ratei
dobnzii. Rata dobnzii de pia (r) dobndete astfel rolul de criteriu obiectiv de evaluare a proiectelor de
investiie i de selecie a celor mai eficiente. Fiind un factor exogen n modelul de evaluare, rata dobnzii, ca
indicator macroeconomic, are o neutralitate n procesul de evaluare a investiiilor care i confer fiabilitate i
pertinen n calculele de eficien.
Plusul de rentabilitate, ce rezult din selecia i promovarea proiectelor de investiii superioare
investiiei pe piaa financiar, contribuie la creterea valorii ntreprinderii. Contribuia fiecrui proiect de
investiii la acest supliment de valoare a ntreprinderii este ceea ce se cheam valoarea actualizat net
(V.A.N.). Msurarea V.A.N. se face, deci, n puterea de cumprare din prezent a monedei n care de altfel
este msurat i efortul de investiie. Pentru comparabilitatea fluxurilor viitoare de trezorerie, cash-flow-urile
(CF
1
, CF
2
, CF
3
) cu cheltuielile prezente de investiii ( I
1
, I
2
, I
3
) cel mai adesea se face actualizarea celor
dinti, la rata dobnzii fr risc, respectiv exprimarea lor n lei la puterea de cumprare de azi:

n
t
t
t
I
r
CF
N A V
1
0
) 1 (
. . .
Acelai raionament se poate face i prin exprimarea mrimilor de comparat (investiii i cash-flow-
uri viitoare) n lei, la puterea de cumprare de la sfritul duratei de via a investiiei. n aceste condiii,
fluxurile de trezorerie, care se compar, se exprim la mrimea lor viitoare rezultat prin capitalizarea la rata
dobnzii fr risc. Criteriul de comparare este deci, valoarea viitoare net (V.V.N.), care este capitalizarea
V.A.N., pe perioada de via a investiiei (n) :
n
n
t
t n
t
r I r CF N V V ) 1 ( ) 1 ( . . .
1
0

+ +
sau,
n
r N A V N V V ) 1 .( . . . . . +
, deci
pentru reciprocitate, V.A.N. reprezint actualizarea V.V.N. pe aceeai perioad economic a investiiei:
n
r
N V V
N A V
) 1 (
. . .
. . .
+

Valoarea actualizat net se determin ca diferen ntre fluxurile de trezorerie viitoare i actualizate
la rata dobnzii de pia, respectiv valoarea lor actual, pe de o parte i capitalul investit, pe de alt parte.
Regula V.A.N. pornete de la ipoteza, menionat mai sus, de pia monetar nesaturat. Cu ct veniturile
actualizate vor fi mai mari dect capitalurile investite, cu att proiectul de investiie va fi mai eficient. Teoria
financiar nu a gsit un criteriu mai fiabil pentru selecia proiectelor de investiie, dect maximizarea V.A.N.
. Este vorba de valoarea actualizat net maxim ce se poate obine pe curba randamentelor descresctoare
ale investiiilor n comparaie cu rata medie a dobnzii.
Optimul alocrilor de capitaluri este atins atunci cnd rata marginal de rentabilitate a ultimelor
proiecte de investiie (R.M.I.) devine cel puin egal cu rata dobnzii de pia (R.M.I. i). Dincolo de acest
nivel al investiiilor, ratele marginale de rentabilitate ar fi din ce n ce mai mici, n comparaie cu rata
dobnzii, iar investiiile ar determina reducerea V.A.N.
Considernd, n continuare, rata medie a dobnzii ca un randament de referin n materie de
investiie, regula V.A.N. de evaluare a proiectelor poate fi transpus n termeni de rate de rentabilitate
specifice fiecrui proiect de investiie, motiv pentru care ele se mai numesc i rate interne de rentabilitate
(R.I.R.). n determinarea lor se pornete de la ipoteza c veniturile viitoare (C.F
t
) pot fi reinvestite constant
la aceast rat intern de rentabilitate care urmeaz s se determine din relaia iniial a investiiei pe piaa
monetar:
- n cazul unei perioade:
1 0
. . .) . . 1 ( F C R I R I +
, unde
1
.
. . .
0
1

I
F C
R I R
,
44
- pentru n perioade:


+
n
t
t
n
t
t
F C R I R I
1 1
0
. . .) . . 1 (
,
unde R.I.R. este singura necunoscut iar calculul ei se face prin tatonri repetate ale unor rate care apropie
cel mai mult cei doi termeni ai egalitii. Proiectele de investiii care vor avea rata intern a rentabilitii mai
mare dect rata medie a dobnzii vor fi preferabile celor care au rata intern mai mic sau egal cu rata
dobnzii (R.I.R. i). Pentru un proiect de investiie, rata intern de rentabilitate exprim rata care egalizeaz
veniturile actualizate obinute din vnzarea produciei cu costurile investiiei i a celor cu exploatarea pe
ntreaga perioad de funcionare a obiectivului.
Determinarea ratei interne de rentabilitate se poate face i pe cale grafic. Metoda grafic se prezint
n figura nr. 4. Din asemnarea celor dou triunghiuri, rezult proporionalitatea laturilor lor
1
:
ABCCDE
AB
DE
=
BC
CE
=
AC
CD
,
dar catetele AB respectiv DE reprezint veniturile actualizate nete (pozitive - AB, negative - DE) ce pot fi
obinute cu rata maxim respectiv minim de actualizare:
AB = V
1
DE = V
2

Mrimea laturii BC poate fi exprimat n funcie de valoarea optim a ratei interne de rentabilitate
(aflat n punctul C) i valoarea minim a aceleeai rate (aflat n punctul B). BC = R.I.R. - a min. ntr-un
mod similar se poate exprima i dimensiunea laturei CE, funcie de rata intern de rentabilitate maxim
(aflat n punctul E) i mrimea optim a acesteia (aflat n punctul C). CE = a max - R.I.R.
Venitul net
actualizat
V
1
A
B C E rata de actualizare
a min R.I.R. a max
V
2
D
Fig.nr.4. Dimensionarea ratei interne de rentabilitate prin metoda grafic
Egalitatea
CE
BC
DE
AB

devine:
. . . max .
min . . . .
2
1
R I R a
a R I R
V
V

sau
1
Buctaru D-tru, Tofan A., Mihai C. - Gestiunea investiiilor agroalimentare, Editura Junimea,Iai , 1997,pag.173.
45
min) . max . ( min . . . .
min . min . min . max . min . max .
. . .
min . max . ) .( . .
max . . . . . . . max .
min) . . . . ( .) . . max . (
2 1
1
2 1
1 1 2 1
2 1
2 1
2 1 2 1
2 2 1 1
2 1
a a
V V
V
a R I R
V V
a V a V a V a V
V V
a V a V
R I R
a V a V V V R I R
a V R I R V R I R V a V
a R I R V R I R a V

+
+

+
+ +

+ +


Aceast relaie reprezint formula de calcul analitic de determinare a ratei interne de rentabilitate.
Notaiile utilizate sunt urmtoarele:
- V
1
este venitul net actualizat pozitiv care corespunde unei rate minime de actualizare ( a. min);
- V
2
este venitul net actualizat negativ care corespunde unei rate maxime de actualizare (a.max). Relaiile
de actualizare a.min. i a.max. se aleg n aa fel nct s se obin un venit net actualizat pozitiv pentru
a.min. i negativ pentru a.max., iar diferena dintre aceste dou rate s nu fie mai mare de 5%. Att
a.min. ct i a.max. se stabilesc prin ncercri.
Limitele acestui indicator de selecie a investiiilor constau n faptul c se bazeaz pe ipoteza puin
realist a reinvestirii constante n aceeai ntreprindere i la aceeai rat intern a rentabilitii veniturilor
viitoare. Aceast ipotez se poate justifica printr-o serie de situaii care pot aprea n procesul de utilizare a
capitalurilor pentru investiii n active fixe cum ar fi: depirea cheltuielilor pentru investiii prevzute
iniial, sporirea preurilor la materiile prime sau combustibil i energie, epuizarea unor surse de
aprovizionare cu materii prime, depirea perioadei de atingere a parametrilor proiectai etc. Specialitii
financiari au propus utilizarea unei rate interne modificate, n ipoteza reinvestirii veniturilor viitoare la o rat
de rentabilitate specific ntreprinderii i nu proiectului de investiii analizat.
1
Se determin astfel o rat
intern de rentabilitate modificat (R.I.R.M.), mult mai realist pentru evaluarea proiectelor de investiii:
1
) 1 (
. . . .
0
0

I
r CF
M R I R
i
, pentru o perioad i
1
) 1 ( .
. . . .
0
0

I
r F C
M R I R
n
t
t n
i t
pentru n perioade n care r
i
este rata de rentabilitate specific ntreprinderii la care pot fi reinvestite veniturile
viitoare. n aprecierea eficienei proiectelor de investiii este recomandabil s se combine utilizarea
indicatorilor valoarea actualizat net, rata intern a rentabilitii sau a ratei rentabilitii modificat, cu ali
indicatori. Se elimin astfel imperfeciunile ce nsoesc un indicator sau altul n luarea deciziei optime de
investiii. Cu toate acestea, regula V.A.N. este, incontestabil, metoda cea mai riguroas de selecie a
investiiilor, ea prezentnd cele mai puine inconveniente pe plan conceptual. Valoarea actualizat net, care
asigur cel mai bine maximizarea valorii firmei, apare deci ca una din regulile eseniale n materie de finane
private i de pia financiar.
Criterii de selectare a investiiilor n condiii de risc
Orice investiie comport un risc. Cu ct riscul este mai mare cu att crete pretenia asupra
remuneraiei (rentabilitii) capitalurilor investite. Profitabilitatea unei investiii asemntoare realizat n
trecut poate fi exprimat prin trei stri posibile: optimist, pesimist i medie
2
. Starea optimist este
exprimat de cel mai ridicat cash flow obinut n perioada de exploatare a investiiei, cea pesimist de cele
1
Ion Stancu - Finane.Teoria pieelor financiare. Finanele ntreprinderilor. Analiza i gestiunea financiar, Editura Economic, Bucureti,1996, pag.198
2
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.68; Gh.Negoescu Risc i incertitudine n economia contemporan,
Editura Alter Ego Cristian, Galai, 1995, p.77-108.
46
mai mici rezultate ale indicatorului menionat, iar cea de a treia de media primelor. n vederea msurrii
riscului se parcurg o serie de etape:
- se calculeaz sperana producerii fluxul cu cea mai mare probabilitate de apariie S(CF) care este
media ponderat a fluxurilor calculat pentru fiecare an de exploatare (t)
1
.

m
i
it it
X CF CF S
1
) (
, n care it reprezint numrul de stri (pn la m) estimate ale fluxurilor de
trezorerie i n anul de exploatare (t); X
it
reprezint probabilitile de apariie ale fluxurilor t.
- se stabilesc diferenele ntre nivelul fiecrei stri i media obinut pentru a eluda sensul negativ al
uneia din cele trei diferene se ridic la ptrat, n aceste condiii aleatorii, ntreprinderea apreciaz eficiena
utilizrii capitalurilor investite n raport cu sperana medie, dar i cu mrimea abaterilor fa de medie.
Avnd aversiune fa de risc, interesul su este de a ti dac riscul asumrii acestor abateri (variabilitii
fluxurilor de trezorerie) este bine remunerat alturi de rentabilitatea medie a investiiei.
- se nmulesc ptratele cu ratele de rentabilitate i se adun apoi aceste produse, mrimea riscului i
a primei de risc care se adug rentabilitii medii a proiectului (n vederea determinrii ratei de actualizare),
este dat de dimensiunea dispersiei (
2
) i mai ales de rdcina ptrat a acesteia, respectiv abaterea medie
ptratic ( ).

m
i
it it t
X CF
1
2 2
) (
, de unde,

m
i
it it t
X CF
1
2
) (
Mrimea cifric a abaterii nu spune mare lucru asupra dimensiunii riscului. De aceea este necesar s
ncadrm cifra reprezentnd riscul ntr-un interval nchis (0,1), apropierea de unu semnificnd un nivel
ridicat iar ndeprtarea o scdere a lui. O asemenea expresie a riscului este oferit de coeficientul de variaie
(Cv) stabilit astfel:
) (CF S
C
v

Urmtoarea etap n procesul de fundamentare a deciziei de investiie n funcie de risc o reprezint

integrarea rezultatului n aceast decizie. Aceasta nseamn c decizia este luat n deplin cunotin de
cauz a tot ceea ce s-ar putea ntmpla n viitor cu efectele deciziei de astzi, hotrndu-se n acest sens o
serie de msuri compensatorii. Integrarea riscului n decizia de investiie se face cu ajutorul mai multor
metode: analiza de sensibilitate, metoda simulrii, metoda ajustrii ratei de actualizare, metoda
echivalentelor certe, metoda arborelui de decizie etc.
2
Analiza de sensibilitate presupune parcurgerea a dou etape: a) definirea condiiilor n care se
estimeaz c va funciona viitoarea investiie, b) stabilirea intervalului de variaie a acestor condiii. ntre
condiiile care definesc mediul viitor al investiiei amintim: dimensiunea cererii globale (fizic sau valoric),
ponderea pe pia la care poate spera firma, preul de vnzare, costurile variabile viitoare de exploatare
precum i cele fixe. Combinarea acestor condiii contribuie la definirea nivelului rentabilitii viitoare.
Intervalul posibil de variaie a celor mai sus artate poate fi cuprins ntre un nivel pesimist (cererea cea mai
mic, ponderea minim pe pia, preuri foarte mici i cheltuieli foarte mari) i un nivel optimist opusul
celor prezentate. Analiza de sensibilitate are un caracter static deoarece nu reuete s surprind influenele
propagate ale modificrii unei variabile asupra celorlalte.
Metoda simulrii nltur n bun msur neajunsurile metodei precedente, deoarece construiete
scenarii pentru toate situaiile create consecin a modificrii n diferite moduri a variabilelor luate n
considerare. Mai multe modele exprim ideea simulrii procesului investiional, ns mai utilizat este
modelul lui D.Hertz. Acesta comport n aplicarea lui patru etape: a) definirea factorilor caracteristici unui
proiect de investiie; b) calcularea distribuirii probabilitilor pentru fiecare din cei nou factori; c) stabilirea
1
I.Stancu - Finane, Editura Economic, Bucureti, 1996, p.198.
2
I.A.Giurgiu Op.cit., p.72.
47
ratelor de rentabilitate pentru fiecare situaie rezultat din distribuirea probabilitilor; d) ordonarea ratelor
de rentabilitate corespunztor distribuirii probabilitilor.
Factorii caracteristici unui proiect de investiie sunt ordonai n trei grupe: a) factori ce caracterizeaz
piaa; mrimea pieei, preul de vnzare, rata de cretere a pieei, ponderea firmei pe pia; b) factori ce
caracterizeaz investiia n cauz; preul de deviz a investitiei, valoarea rezidual a investiiei; c) factori ce
caracterizeaz costul de exploatare; costuri variabile, costuri fixe, durata de exploatare util a instalaiilor.
Existena riscurilor impune cerine suplimentare privind eficiena investiiilor n sensul majorrii ratei
rentabilitii (R) cerut proiectelor cu o cot de risc (
t
) astfel nct: R
t
+ remuneraia capitalurilor
investite.
Analiza eficienei investiiilor se poate realiza apelnd la toate criteriile menionate, sau doar la
unele, funcie de interesele celor implicai n acest proces.
Criteriile de aprecierea eficienei investiiilor se utilizeaz, dup B. Colasse, cu deosebire, n dou
din fazele activitii de fundamentare a deciziilor de investiii, respectiv n faza evalurii eforturilor i a
efectelor precum i n cea a selectrii variantelor
1
(fig.nr.5.)
Perceperea ntocmirea Evaluarea Alegerea
necesitilor variantelor proiectelor variantelor
investiiilor de investiii optime
Fig.nr.5. Fazele procesului de luare a deciziilor de investiii privind
activele imobilizate
Igor Ansoff consider c eficientizarea deciziilor de investiii n active imobilizate se refer, n
principal, pe de o parte, la gsirea oportunitii investiiilor, iar pe de alt parte, la descoperirea
posibilitilor care s asigure supravieuirea i dezvoltarea ntreprinderilor
2
. Prin evaluare se stabilete, n
uniti monetare, mrimea capitalului ce urmeaz a se constitui pentru investiii precum i rezultatele
obtenabile, prin utilizarea lui. Investitorul folosete criteriile, care i exprim cel mai bine obiectivele, pentru
a alege mrimea capitalului ce urmeaz a se utiliza, selectnd n fapt cile de eficientizare a proceselor ce se
vor desfura.
3.4. Dezinvestiia
Realizarea dezinvestiiei este o dovad a capacitii ntreprinderii de a se adapta la schimbrile
mediului n care activeaz. n acest context dezinvestiia, ca i investiia, trebuie subordonat, prin efectele
generate, obiectivului gestiunii financiare a ntreprinderii respectiv maximizarea valorii firmei.
Motivele care pot genera dezinvestiia pot fi sintetizate, n principal, n urmtoarele
3
:
probleme de natur comercial (accentuarea riscului politic, modificarea n sens dezavantajos a
clientelei etc.);
probleme financiare (insuficiena lichiditilor, dependena financiar alarmant a firmei);
manifestarea unei crize de maturitate a sectorului concomitent cu sporirea exacerbat a concurenei.
Dezinvestiia presupune efectuarea acelorai operaiuni, ca i n cazul investiiei, dar cu semnificaii opuse:
analiza eficienei investiiei urmrete maximizarea fluxurilor bneti pozitive;
n cazul dezinvestiiei se caut momentul n care fluxurile bneti negative sunt minime, respectiv
pierderile datorate activitii, diminuate cu ncasrile din valorificarea activelor ating cel mai sczut
nivel;
prin investiie capitalul aflat sub form monetar mbrac forma material prin activele create;
1
B. Colasse- Gestion financere de lentreprise, Dunod, Paris, 1987, pag.394
2
I.Ansoff- Strategie du developpement de lentreprise, les editions dorganisation, Paris, 1989, pag.53
3
G.Charreaux Gestion financire, Litec, Paris, 1996, p.116
48
n urma dezinvestiiei, prin vnzarea activelor capitalul revine la forma lichid.
Elementele financiare cu ajutorul crora se apreciaz eficiena unei dezinvestiii sunt: valoarea
recuperabil, durata de via economic rmas, veniturile viitoare pierdute, valoarea rezidual viitoare
pierdut i rata de actualizare
1
.
Valoarea recuperabil exprim totalul fluxurilor nete actualizate de trezorerie. Mrimea valorii
recuperabile este dat de diferena dintre suma fluxurilor bneti pozitive actualizate reprezentate de
ncasrile obinute din vnzarea activelor imobilizate i a activelor circulante care compun obiectivul
dezinvestit i suma fluxurilor bneti negative actualizate concretizate n plile privind demontarea
mijloacelor fixe, a indemnizaiilor cuvenite personalului concediat etc.
Durata de via economic rmas reflect perioada n care obiectivul supus dezinvestiiei ar putea
s funcioneze dac nu s-ar pune problema dezinvestiiei. Aceast durat se stabilete ca diferen ntre
durata economic de funcionare i durata consumat de funcionare.
Veniturile viitoare pierdute se refer la profitul net de exploatare anual prevzut a fi realizat n
perioada rmas de funcionare dac obiectivul ar continua s fie exploatat.
Valoarea rezidual viitoare pierdut este dat de suma fluxurilor bneti nete actualizate
previzionate la sfritul duratei de via rmase. Modalitatea de calcul este similar cu cea utilizat n
calculul valorii recuperabile, numai c momentul ales pentru stabilirea acestei valori este finalul duratei de
via economic a obiectivului. n cazul valorii recuperabile calculul se refer la oricare an al duratei de
funcionare, ns ca moment al dezinvestiiei se alege anul n care valoarea recuperabil are cel mai ridicat
nivel.
Rata de actualizare a veniturilor viitoare pierdute se calculeaz la nivelul costului mediu ponderat al
capitalului.
Teste de autocontrol
1.Prezentai semnificaia indicatorilor: venit net actualizat i rata intern de rentabilitate.
2. n ce constau tehnicle de actulizare i de capitalizare?
3.Care sunt metodele de apreciere a riscului economic n investiii?
Bibliografie minimal
1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste gril,
Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
1
Stancu I. Gestiunea financiar a agenilor economice, Editura Economic, Bucureti, 1994, p.268
49
UNITATE DE STUDIU 4. AMORTIZAREA CAPITALULUI IMOBILIZAT N
ACTIVE CORPORALE I NECORPORALE
Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea semnificaiei amortizrii mijloacelor fixe, precum i stpnirea modului de calcul al
acesteia
Obiectivele secundare ale capitolului
- Identificarea elementelor de calcul ale amortizrii i a rolului lor n cadrul metodelor folosite
- Impactul amortizrii asupra rezultatului financiar net i n acest context consecinele abordrii
diferitelor metode de calcul
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
4.1. Conceptul de active imobilizate. Uzura acestora baz obiectiv a amortizrii
Investiia privit ca un plasament semnific din punct de vedere al circulaiei valorii o imobilizare pe
diferite termene. Aceste imobilizri pot lua forme concrete corporale, necorporale sau financiare. Un
element al imobilizrilor poart numele de activ. Imobilizrile corporale sunt definite n Standardele
Internaionale de Contabilitate ca fiind acele active care:
- sunt deinute de o ntreprindere pentru a fi utilizate n producia de bunuri sau prestarea de servicii,
pentru a fi nchiriate terilor sau pentru a fi folosite n scopuri administrative,
- este posibil a fi utilizate pe parcursul mai multor perioade
1
.
Activele imobilizate corporale se deosebesc prin faptul c au valoarea ncorporat n coninutul lor
material, n timp ce valoarea activelor necorporale este concretizat n cheltuielile fcute pentru obinerea
acestora: este cazul licenelor, brevetelor, a documentaiilor referitoare la tehnologii de fabricaie etc.
Imobilizrile corporale se concretizeaz n mijloace materiale precum: maini, utilaje, instalaii diverse,
cldiri etc., care alturi de materiile prime, materialele i de alte utiliti folosite de ntreprindere formeaz
aparatul de producie al acesteia. Ca parte component distinct a aparatului de producie, mainile, cldirile,
utilajele etc. constituie baza tehnic a firmei. Elementele bazei tehnice se caracterizeaz prin faptul c
particip cu ntreaga lor valoare la desfurarea proceselor economice, care ns se consum n mod treptat,
de fapt se transmite, parte cu parte, n valoarea produselor i/sau serviciilor rezultate n urma folosirii lor.
Pe parcursul activitilor economice la care particip, activele imobilizate sufer un proces de uzur,
urmare a aciunii factorilor fizici, chimici, economici, tehnici etc. In consecin, dup fiecare utilizare, aceste
active impun costuri de ntreinere mai mari, sunt tot mai puin precise n exploatare, au randamente mai
sczute etc., ntr-un cuvnt sunt tot mai puin utile activitilor economice desfurate n condiii de
eficien.
Uzura este un proces complex concretizat n scderea treptat a utilitii activelor imobilizate nu doar
urmare a folosirii ci i datorit nefolosirii lor, sau a apariiei de active mai ieftine sau cu parametri tehnico-
funcionali superiori. Uzura activelor imobilizate mbrac dou forme: uzura fizic sau material, care este o
consecin a folosirii sau a trecerii timpului, caz n care aceast uzur se manifest i dac activul este
nefolosit i uzura moral care se datoreaz evoluiei tehnicii i creterii productivitii muncii n ramurile
economice productoare de bunuri de acest fel i care determin apariia de obiecte similare la aceleai
preuri ns superioare funcional, sau cu aceleai performane fa de cele deja existente n exploatare, dar la
preuri mai mici. Se consider c nu toate activele imobilizate sunt afectate de uzur i deci nu este necesar
amortizarea lor. ntre acestea se pot meniona:
fondul de comer (goodwill-ul) compus din active necorporale precum: calitatea clientelei, vadul
comercial, reputaia conducerii etc., elemente ce concur pe termen lung la meninerea sau
dezvoltarea firmei;
terenurile, ca fiind active cu potenial de reproducere considerat infinit;
1
Standardele Internaionale de contabilitate, Editura Economic, Bucureti, 2001, p.356.
50
o serie de active financiare care la valorificare influeneaz n mod direct rezultatul final al
ntreprinderii, exemplu aciunile emise de alte firme i achiziionate pentru diverse scopuri.
Activele imobilizate i pierd odat cu trecerea timpului, prin uzur, n totalitate calitile tehnico-
economice i devin inutile n procesele economice n care ar trebui angajate. Asigurarea continuitii
exploatrii impune reconstituirea fizic a celor uzate integral. Pentru a le achiziiona ns este necesar
constituirea de mijloace bneti egale ca valoare cu cea a activelor ce urmeaz a se nlocui. In acest sens se
cuantific valoarea pierdut de activele n cauz (de fapt transmis asupra produselor/serviciilor obinute) pe
parcursul exploatrii, n vederea includerii n valoarea ce urmeaz a se recupera (ncasa) de la beneficiarii
bunurilor livrate. Stabilirea valorii transmise de activele imobilizate n procesele economice este determinat
de cerina dimensionrii consumurilor tuturor factorilor de producie, angajai n exploatare, operaiune
concretizat n calcularea costurilor. n cazul activelor imobilizate calculele se realizeaz prin stabilirea
amortizrii. Putem afirma deci c uzura reprezint baza obiectiv a amortizrii.
n ara noastr, activele imobilizate care se amortizeaz pe seama rezultatelor activitii ntreprinderii
cuprind active corporale i active necorporale. Activele corporale se compun la rndul lor din terenuri i
mijloace fixe. Terenurile nu se amortizeaz, dup cum am menionat, excepie fac doar acele terenuri
obinute prin vnzare-cumprare sau ca despgubiri, n cazul exproprierilor. Valoarea acestora, reflectat n
documentele care atest operaiunile amintite, se amortizeaz prin aplicarea unei cote de 25% din cuantumul
dobnzii curente la disponibilitile bneti de valoare egal cu preul de achiziie al terenurilor respective,
acordat de banca la care are deschis contul principal firma. Lacurile, blile, iazurile care nu sunt rezultatul
unor investiii precum i terenurile mpdurite sunt considerate active corporale, dar nu se amortizeaz.
Mijloacele fixe sunt definite, ntr-o viziune contabil, ca obiectul sau complexul de obiecte ce se
utilizeaz ca atare i ndeplinete cumulativ urmtoarele condiii:
1
- au o valoare de intrare mai mare de 1.500 RON;
- au o durat normal de utilizare mai mare de un an.
Mijloacele fixe sunt organizate n Catalogul privind clasificarea i duratele normale de funcionare a
mijloacelor fixe n trei grupe, mai multe subgrupe, clase, subclase i familii. Cele trei grupe sunt:
2
grupa 1: Construcii;
grupa 2: Instalatii tehnice, mijloace de transport, animale si plantatii;
grupa 3: Mobilier, aparatura birotica, echipamente de protectie a valorilor umane si materiale si alte
active corporale.
Investiiile efectuate mijloacelor fixe luate cu chirie precum i investiiile pentru descopert n
vederea valorificrii de substane minerale utile care se exploateaz la suprafa sunt asimilate mijloacelor
fixe i deci se supun amortizrii.
Activele necorporale se concretizeaz ntr-o grup de cheltuieli ce privesc: constituirea firmei (taxe
i alte cheltuieli de nscriere i nmatriculare, privind emiterea i vnzarea de aciuni, de prospectare a pieei,
de publicitate); cercetarea-dezvoltarea; cu descoperirea rezervelor de substane minerale utile; achiziionarea
de programe informatice. Activele necorporale se amortizeaz pe durate stabilite pe fiecare cheltuial n
parte de Consiliul de Administraie al firmei, cu condiia ca acestea s nu depeasc 5 ani.
4.2. Coninutul i rolul amortizrii
Noiunea de amortizare este ntlnit n literatura de specialitate cu mai multe nelesuri. ntr-un sens
mai cuprinztor amortizarea reprezint o reducere ireversibil, repartizat pe o perioad determinat a
1
Legea nr.15/1994, privind amortizarea capitalului imobilizat n active corporale i necorporale, republicat n Monitorul Oficial nr.242/31 mai 1999
2
H.G. 2139/30 noiembrie 2004 pentru aprobarea Catalogului privind clasificarea i duratele normale de funcionare a mijloacelor fixe, Monitorul Oficial nr.
46 din 13 ianuarie 2005
51
valorii anumitor posturi de bilan
1
. n acest caz amortizarea semnific pe lng recuperarea valorii activelor
imobilizate i stingerea treptat a unui mprumut pe calea rambursrii sumei contractate n perioada de timp
convenit cu mprumuttorul. Considerm necesar departajarea noiunilor de amortizare i de provizion.
Amortizarea exprim o reducere a valorii unui bun datorit deprecierii ireversibile a acestuia, n timp ce
provizionul semnific scderea valorii unui element de activ (materii prime, produse finite, creane) datorat
unor cauze care nu pot fi considerate ca ireversibile, precum creteri de preuri, a cursului de schimb valutar
etc.). n alt ordine de idei, amortizarea este caracteristic att unor elemente de activ: active imobilizate
corporale sau necorporale, obiecte de inventar, ct i de pasiv precum mprumuturile contractate de firm, pe
cnd provizioanele se creeaz doar pentru elementele de activ.
ntr-o viziune contabil, amortizarea este definit ca un proces de reflectare a deprecierii activelor
imobilizate n cursul unei perioade de timp. Amortizarea este deci un proces ce privete corectarea valorii
activelor imobilizate, ca urmare deprecierii suferite n cursul timpului. Prin acest proces se comensureaz
ritmul i amploarea uzurii fizice i morale a activelor imobilizate corporale i necorporale n scopul stabilirii
valorii reale a acestora astfel nct s se asigure sinceritatea datelor din bilan fa de creditori i ali teri. n
aceast abordare, amortizarea are un caracter pasiv de reflectare a pierderii suferite de active, dar i un
caracter obligatoriu deoarece trebuie s prezinte creditorilor gradul de uzur al activelor imobilizate.
n viziune economic, amortizarea este definit ca fiind un procedeu de repartizare a consumului de
capital pe o perioad de timp. Prin calculele amortizrii se repartizeaz costul unei investiii pe durata de
exploatare a ei. Cheltuielile de exploatare sunt grevate n fiecare exerciiu cu o cot parte din valoarea
activelor imobilizate folosite n procesul economic.
n viziune financiar amortizarea este considerat un proces prin care se asigur rennoirea activelor
uzate. n urma recuperrii amortizrii se creeaz resursele financiare necesare reproduciei simple (identice)
a acelor active. Ca o consecin a acestor abordri, amortizarea poate fi privit sub trei aspecte:
ca proces, care nseamn o detaare i transmitere de valoare din activele imobilizate asupra
produciei;
ca o cheltuial care urmeaz a se include n costuri; cu meniunea c amortizarea este de o natur
diferit fa de celelalte elemente de cheltuieli, deoarece nu conduce la o plat imediat cum este
cazul materiilor prime, consumurilor energetice, salariilor etc.;
ca resurs financiar care trebuie s asigure recuperarea valorii activelor imobilizate i deci
finanarea nlocuirii acestora.
Unii autori definesc n mod sintetic amortizarea ca fiind expresia bneasc a uzurii
2
. Aceasta nu
nseamn c n orice moment valoarea pierdut prin uzur de un activ imobilizat este egal cu amortizarea.
Egalitatea se realizeaz, de regul, la sfritul duratei de funcionare a activului, eventual i cu luarea n
considerare a valorii reziduale. Diferenele apar ca urmare a capacitii inegale a mecanismelor, folosite n
cuantificarea amortizrii, de a reflecta ritmul uzurii. Prin procesul de amortizare se creeaz n ntreprindere
resursele de finanare a nlocuirii activelor scoase din uz, cu meniunea c temporar, acestea pot fi utilizate i
n alte scopuri, de exemplu pentru acoperirea unor cheltuieli de exploatare. Rolul amortizrii este n primul
rnd de a evidenia valoric deprecierea activelor imobilizate i de a permite repartizarea acesteia pe costuri.
Amortizarea ca proces are rolul de a elibera resurse de finanare pentru rennoirea activelor uzate.
Constituirea resurselor cu aceast destinaie trebuie fcut chiar dac firma obine pierderi. O firm care nu
calculeaz i recupereaz amortizarea i diminueaz patrimoniul. Amortizarea apare ca o resurs a
autofinanrii fiind o component a finanrii interne.
Amortizarea se calculeaz din momentul intrrii n funciune a activului imobilizat i pn n cel al
recuperrii integrale a valorii acestuia. Atunci cnd un activ imobilizat este scos din funciune nainte de
recuperarea normal i integral, amortizarea se calculeaz pn la nivelul valorii de inventar, mai puin
1
G.Depallens Gestion financire de lentreprise, Sirey, Paris, 1988, p.47, citat dup M.Opriescu .a., -Finane i contabilitate, Editura Universitaria,
Craiova, 1999, p.121.
2
I.Neagoe Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p.151
52
suma ce se poate recupera prin valorificare. Dac dup expirarea duratei de funcionare activele imobilizate
pot s-i continue activitatea, atunci nu se mai justific operaiunile de stabilire a amortizrii. n perioadele
de inflaie, sumele ce trebuiesc reinvestite pentru reconstituirea activelor imobilizate sunt mai mari, urmare a
sporirii preului lor de achiziie. n acest caz elementele de calcul, cu deosebire valoarea de amortizat, dar i
metodele de amortizare trebuiesc adaptate, astfel nct s existe o egalitate ntre mrimea amortizrii i
preul de achiziie a activului imobilizat ce urmeaz a fi nlocuit.
4.3. Elementele de calcul ale amortizrii
Datorit faptului c cea mai mare parte a activelor imobilizate amortizabile ale ntreprinderilor sunt
concretizate n mijloace fixe ne vom referi n continuare la calculul amortizrii acestora. Aprecierile fcute
la acest subiect sunt valabile n mare msur pentru celelalte activele imobilizate amortizabile ale firmelor.
Elementele cu ajutorul crora se determin amortizarea mijloacelor fixe sunt:
a) valoarea de amortizat,
b) durata de amortizare,
c) norma de amortizare.
a)Valoarea de amortizat reprezint elementul de baz n sistemul de calcul a amortizrii i se poate
exprima n moduri variate. Folosirea unor anumite valori n stabilirea amortizrii are consecine diferite
asupra echilibrului dintre posibilitile de constituire a resurselor financiare i necesitile de investiii cerute
de reproducia mijloacelor fixe. Valoarea amortizabil este costul activului sau o alt valoare substituit
costului n situaiile financiare, din care s-a sczut valoarea rezidual
1
.
Mijloacele fixe sunt evideniate, conform legislaiei n ara noastr, la valoarea de inventar care poate fi
2
:
valoarea iniial sau de origine;
valoarea de nlocuire, reproducie sau actualizat.
Valoarea iniial reflect:
preul de achiziie la care se adaug eventualele cheltuieli de transport, montaj, punere n funciune,
taxe vamale precum i alte cheltuieli necesare ocazionate de crearea mijlocului fix respectiv;
cheltuielile de producie n cazul activelor produse sau construite de ntreprindere n regie proprie;
valoarea de aport convenit de pri, determinat prin expertiz pentru mijloacele fixe intrate cu
ocazia asocierii sau fuziunii conform statutului i contractului de societate.
Valoarea de nlocuire sau de reproducie este dat de suma cheltuielilor ce trebuiesc fcute n
momentul nlocuirii mijlocului fix cu unul identic sau echivalent.
Valoarea actualizat se calculeaz urmare a modificrilor ce au loc n nivelul preurilor, precum i a
utilizrii mijloacelor fixe n alt regim dect cel stabilit iniial, sau a discordanei care apare ntre mrimea
amortizrii i ritmul uzurii. Determinarea acestei valori se realizeaz cu ajutorul operaiunii de reevaluare
folosind preurile practicate pe pia n acel moment. ntre tehnicile de reevaluare menionm:
corectarea fiecrei valori de intrare cu cte un indice al preului specific familiei de bunuri creia i
aparine elementul de activ imobilizat;
corectarea tuturor valorilor de intrare cu un indice care exprim variaiile nivelului general al
preurilor.
Cu ocazia reevalurii se stabilete i valoarea actualizat rmas (V.a.r) n funcie de valoarea de
inventar actualizat (V.i.a.), durata consumat (D.c.) i durata rmas (D.r.) conform relaiei:
. . . .
. . . . .
. . .
r D c D
r xD a i V
r a V
+

naintea reevalurii se efectueaz o inventariere a activelor imobilizate, iar dup o analiz a

posibilitilor economice i tehnice a lor, se estimeaz durata de funcionare precum i valoarea rmas. Cu
1
Standardele Internaionale de Contabilitate 2001, Editur Economic, Bucureti, 2001, p.357.
2
Legea nr.15/1994 privind amortizarea capitalului imobilizat n active corporale i necorporale, republicat n Monitorul Oficial nr.242/31 mai 1999.
53
ocazia reevalurii se stabilesc noi durate normate de serviciu, duratele rmase i cele consumate. n practic
se mai folosesc i alte valori de amortizat precum:
valoarea contabil net (rmas neamortizat);
valoarea de intrare majorat cu suma reparaiilor capitale, n situaia n care amortizarea este resurs
de finanare a acestora;
valoarea de intrare diminuat cu valoarea rezidual estimat.
b)Durata de amortizare exprim perioada medie de timp n care mijloacele fixe ar putea s
funcioneze. Unii autori fac distincie ntre durata de funcionare care poate fi mai scurt sau mai lung i
durata de amortizare care reprezint perioada avut n vedere de legiuitor pentru calculul normelor de
amortizare
1
. Duratele de amortizare (funcionare) ndeplinesc un dublu rol:
servesc ca durate de amortizare pe intervalul crora trebuie recuperate valorile de inventar ale
mijloacelor fixe. n funcie de aceste durate se constituie resursele de finanare a investiiilor de nlocuire
a mijloacelor fixe uzate;
servesc ca suport de previzionare a mrimii produciei de mijloace fixe, deoarece cererea de astfel de
bunuri este influenat n mod direct de necesitatea nlocuirii acelor mijloace uzate, care de regul este
evideniat de expirarea duratelor de serviciu.
n ara noastr duratele de amortizare ale mijloacelor fixe, sunt numite durate normale de
funcionare, sunt stabilite n mod centralizat de guvern i sunt obligatorii pentru toi agenii economici care
utilizeaz acelai tip de mijloace fixe, n aceleai condiii. Duratele normale de funcionare coincid cu
duratele de amortizare, n ani, aferente regimului liniar de amortizare. Dac pe parcursul vieii mijlocului
fix, agentul economic constat c durata de funcionare normal, conform catalogului, nu este adecvat,
atunci aceasta se poate corecta, la sfrit de an, pe baza unor analize pertinente, cu aprobarea Consiliului de
Administraie astfel:
se poate prelungi cu pn la 20% fa de durata prevzut n catalog dac urmare a unor cheltuieli s-a
reuit mbuntirea parametrilor de funcionare sau datorit unei politici eficiente de ntreinere i de
reparaii s-a asigurat o funcionare rentabil ntr-o perioad mai mare;
se poate reduce cu pn la 20% fa de durata din catalog dac schimbrile tehnologice sau cele din
structura pieei impun acest lucru.
Majorarea duratei de funcionare a unor mijloace fixe care pot afecta protecia vieii, a sntii i a
mediului se va face numai cu avizul organismelor naionale de atestare competente.
c)Norma de amortizare exprim mrimea amortizrii, de regul, n procente fa de valoarea de
intrare a mijloacelor fixe. Normele de amortizare au un caracter mediu i pot fi stabilite pe fiecare fel, grupe
omogene, categorii mari i total mijloace fixe. Din punct de vedere al modului n care influeneaz mrimea
amortizrii anuale deosebim trei categorii de norme:
a. proporionale;
b. regresive sau accelerate;
c. progresive.
a. Normele proporionale sunt la rndul lor de mai multe feluri:
proporionale n timp;
proporionale pe unitate de produs;
proporionale pe km. (1000 km.)
Normele proporionale n timp sunt utilizate n calculul amortizrii marii majoriti a mijloacelor fixe
i se caracterizeaz prin nivelul lor uniform i constant, iar folosirea lor conduce la un nivel al amortizrii
egal n fiecare an, la aceleai active, aa nct costurile i rezultatele financiare sunt afectate la fel pe ntreaga
durat de amortizare. Aceste norme creeaz un cadru favorabil pentru previziunea, analiza i recuperarea
1
I.A.Giurgiu Mecanismul financiar al ntreprinztorului, Editura Dacia, Cluj Napoca, 1995, p.94.
54
amortizrii, dar nu in cont de variabilitatea n timp a uzurii. Aplicarea normelor proporionale n timp este
cunoscut sub denumirea de calculul linear al amortizrii. Relaia de calcul a acestor norme este:
, 100
1
100
Dn Vi
Dn
Vi
Na
unde
Na este norma proporional n timp
Vi este valoarea de inventar,
Dn este durata normal de serviciu.
4.4. Sisteme i mecanisme de calcul ale amortizrii
Sistemele de calcul ale amortizrii mijloacelor fixe pot fi studiate din mai multe puncte de vedere.
Astfel, dup forma de exprimare a bazei de calcul sunt cunoscute dou sisteme: temporal i funcional
1
.
Acest criteriu are n vedere modul n care se face asocierea elementelor ce stau la baza sistemului.
n sistemele temporale valoarea de amortizat se recupereaz ntr-o anumit perioad de timp,
prestabilit pentru funcionarea convenabil a mijloacelor fixe, fcndu-se abstracie de intensitatea cu care
acestea sunt utilizate. Aceste sisteme sunt cele mai folosite n lume datorit avantajelor legate de uurina cu
care sunt concepute i aplicate.
n sistemele funcionale dimensionarea amortizrii este realizat n mai strns dependen de uzura
suferit de mijloacele fixe n procesele economice n care sunt angajate. Evoluia uzurii este evideniat cu
ajutorul unor indicatori precum: mrimea produciei, parcursul exprimat n mii km. echivaleni sau n mii
ore de zbor. n ara noastr acest sistem este aplicat n calculul amortizrii doar n sectorul minier unde
funcionarea mijloacelor fixe precum i posibilitatea de recuperare a valorii lor sunt dependente de rezerva
exploatabil. Norma de amortizare se exprim n lei/1000 tone de rezerv i se obine prin raportarea valorii
de inventar (V
i
) a mijlocului fix la rezerva exploatabil (R.ex.) exprimat n uniti naturale (mii tone):
. .ec R
V
N
i
a

Rezerva exploatabil se stabilete n primul an de activitate prin proiectul de nfiinare a exploatrii
miniere, urmnd ca din 5 n 5 ani ea s fie recalculat (excepie fac salinele unde intervalul este de 10 ani).
Recalcularea normelor se poate face i anual dar, numai dac intervin schimbri importante: exemplu
constatarea unei diminuri sau majorri ale rezervei exploatabile cu minim 10% fa de nivelul deja
cunoscut. Dac unele mijloace fixe sunt folosite la mai multe exploatri miniere, atunci n determinarea
normei de amortizare se au n vedere rezervele exploatabile ale tuturor minelor servite, iar calculul
amortizrii se face pe baza cantitilor anuale programate a se extrage din fiecare min (Q.pl.). Relaia de
calcul a amortizrii anuale (A
a
) este:
a a
N pl Q A . .
Sistemul funcional s-a practicat n ara noastr pn n anul 1994 i n cazul stabilirii amortizrii
mijloacelor de transport i aerian. Amortizarea se calcula n funcie de parcursul normat exprimat n mii km.
echivaleni pentru autovehicule i mii ore de zbor pentru aeronave.
Dac avem n vedere ritmul de amortizare sistemele de calcul, indiferent dac sunt temporale sau
funcionale, se pot clasifica n:
liniare (proporionale);
degresive (accelerate);
progresive (cresctoare).
n sistemul liniar amortizarea este de mrime constant pe toat durata normal i se stabilete prin
aplicarea normei liniare la valoarea de amortizat.
1
M.Opriescu .a. Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Dova, Craiova, 1996, p.121; A.I.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean,
Cluj-Napoca, 2000, p.126.
55
Valoarea de amortizat este reprezentat de valoarea medie anual a mijloacelor fixe programate s
funcioneze n ntreprindere n perioada respectiv. Folosirea unei mrimi medii n calculul amortizrii este
justificat, pe de o parte, de faptul c normele sunt la rndul lor mrimi medii anuale, iar pe de alt parte,
valoarea mijloacelor fixe exploatare de firm, deci supus amortizrii, este variabil datorit intrrilor i
ieirilor din funciune:
me mi i mat
V V V V +
, unde
V
i
este valoarea de inventar a mijloacelor fixe existente la nceputul anului,
V
mi
este valoarea medie a mijloacelor fixe ce urmeaz a fi puse n funciune n cursul anului,
V
me
este valoarea medie a mijloacelor fixe ce urmeaz a fi scoase din funciune n cursul anului.
Valoarea medie a mijloacelor fixe ce urmeaz a intra (iei) din funciune se calculeaz dup relaii
asemntoare:
12
1 f i
mi
L V
V

respectiv
12
2 nf i
me
L V
V

, unde
V
i1(2)
este valoarea de inventar a mijloacelor fixe prevzute a intra n (a fi scoase din) funciune
L
f
(L
nf
) reprezint numrul lunilor de funcionare (nefuncionare) pe parcursul anului de programare a
mijloacelor fixe, stabilit ncepnd cu luna urmtoare intrrii n (ieirii din) funciune.
n ara noastr calcularea amortizrii se poate realiza fie n sistem liniar, degresiv sau accelerat.
Amortizarea liniar se realizeaz prin includerea uniform n cheltuielile de exploatare a unor sume
fixe, stabilite proporional cu numrul de ani ai duratei normale de utilizare a mijlocului fix
1
. Calculul se
face prin aplicarea cotei anuale de amortizare la valoarea de intrare a mijlocului fix.
Amortizarea degresiv este o variant a sistemului cu norm constant i valoare de amortizat
descresctoare.
Practicarea acestui sistem, n ara noastr, presupune dou variante determinate de momentul de
intrare n funciune a mijloacelor fixe:
- pentru mijloacele fixe intrate n funciune nainte de 31 dec.1993 se folosete sistemul degresiv de
amortizare fr luarea n considerare a uzurii morale, variant numit AD
1
;
- pentru mijloacele fixe intrate n funciune dup 31 dec. 1993 se utilizeaz sistemul degresiv de
amortizare cu luarea n considerare a uzurii morale, variant denumit AD
2
.
n cazul aplicrii variantei AD
1
este necesar parcurgerea mai multor etape:
- dimensionarea n primul rnd a normei liniare de amortizare pe baza duratei normale:
100
1
x
D
N
n
a

,
- stabilirea normei constante (N
k
) folosit n calculul degresiv prin multiplicarea normei liniare cu
unul din urmtorii coeficieni (K);
1,5 dac durata normal de utilizare a mijlocului fix de amortizat este ntre 2 i 5 ani;
2,0 dac durata normal de utilizare a mijlocului fix de amortizat este ntre 5 i 10 ani;
2,5 dac durata normal de utilizare a mijlocului fix de amortizat este mai mare de 10 ani;
N
k
= N
a
x k,
- calcularea amortizrii anuale prin nmulirea valorii rmas neamortizat din fiecare an cu norma
constant. Calculul se continu att timp ct amortizarea degresiv anual este mai mare dect
amortizarea anual calculat prin raportarea valorii rmase de recuperat la numrul de ani de
funcionare rmas. Dac aceast condiie nu se pstreaz, n sensul c amortizarea anual calculat n
sistem liniar este mai mare sau egal cu cea degresiv, atunci se aplic calculul liniar pe durata
rmas de funcionare a mijlocului fix respectiv.
1
Legea nr.15/1994 privind amortizarea capitalului imobilizat n active corporale i necorporale, republicat n Monitorul Oficial nr,242 din 31 mai 1999
56
Aplicarea variantei AD
2
permite mijloacelor fixe s se amortizeze ntr-o perioad mai scurt dect
durata normal de utilizare. n acest caz firmele nu au obligaia scoaterii din funciune a mijloacelor fixe
amortizate naintea expirrii duratei normale prevzut n catalog, ns nu mai calculeaz amortizarea pe
perioada ce exprim uzura moral. Mijloacelor fixe cu o durat normal de pn la 5 ani nu li se calculeaz
influena uzurii morale, amortizarea se stabilete n funcie de numarul de ani de folosire n sistem degresiv
i numrul de anii de utilizare n sistem linear. Principalele operaiuni care se efectueaz n varianta AD
2
sunt:
- se calculeaz norma de amortizare n sistem linear, cu ajutorul relaiei:
100

1
x
normala Durata
N
a

- se stabilete norma de amortizare degresiv prin nmulirea normei lineare cu unul din cei trei
coeficieni (1,5; 2; 2,5), funcie de durata normal a mijlocului fix respectiv;
- se recalculeaz durata de utilizare n sistem linear funcie de norma de amortizare degresiv cu
relaia:
resiva amortizare de Norma
a recalculat Durata
deg
100

- se stabilete durata n care se amortizeaz integral mijlocul fix, ca diferen ntre durata normal i
durata recalculat;
- se determin durata de amortizare n sistem degresiv, ca diferen ntre durata n care mijlocul fix se
amortizeaz integral i durata recalculat;
- se calculeaz durata de utilizare n sistem linear ca diferen ntre durata n care mijlocul fix se
amortizeaz integral i durata de amortizare n sistem degresiv;
- n final se calculeaz durata aferent uzurii morale pentru care nu se mai calculeaz amortizare ca
diferen ntre durata normal i durata n care se realizeaz amortizarea integral.
Amortizarea accelerat const n includerea, n primul an de funcionare, n cheltuielile de
exploatare a unei amortizri de pn la 50% din valoarea de intrare a mijlocului fix respectiv. Amortizrile
anuale, pentru durata rmas de funcionare, se calculeaz dup regimul liniar, prin raportarea valorii rmase
de amortizat la numrul de ani de utilizare rmas.
Competenele de aprobare a utilizrii regimului de amortizare liniar sau degresiv revin consiliului
de administraie al agentului economic. Utilizarea regimului de amortizare accelerat se aprob de ctre
Direcia General a Finanelor Publice i Controlului Financiar de Stat, la propunerea consiliului de
administraie al agentului economic sau a responsabilului cu gestiunea patrimoniului.
Programarea amortizrii aferent perioadei ce urmeaz este generat, pe de o parte, de rolul
acesteia de resurs pentru finanarea investiiilor, iar pe de alt parte, de faptul c n calitate de element al
costurilor influeneaz evoluia rezultatelor financiare ale firmei. Aceasta, deoarece amortizarea se deduce
din baza de calcul a impozitului pe profit, sub acest aspect prezint interes i pentru organele fiscale. Odat
stabilit, amortizarea semnific un indicator important de analiz a eficienei folosirii aparatului tehnic al
firmei, concluziile rezultate putnd constitui un suport solid pentru fundamentarea deciziilor ce reflect
nfptuirea managementului financiar al ntreprinderii. Programarea amortizrii mijloacelor fixe se
realizeaz cu ajutorul documentului intitulat Programul de amortizare. Funcie de sistemul de calcul adoptat
de firm, acest program poart denumirea de Programul de amortizare liniar (PAL) sau Programul de
amortizare degresiv (PAD) sau Programul de amortizare accelerat (PAA). ntocmirea programului de
amortizare se face utiliznd una din cele dou metode de calcul: analitic sau sintetic. Metoda analitic
presupune calcularea amortizrii pe fiecare cod de clasificare aflat n patrimoniul ntreprinderii. Operaiunile
cele mai importante ce privesc aplicarea metodei analitice de amortizare n sistem liniar se refer la:
ordonarea mijloacelor fixe n ordinea cresctoare a codurilor de clasificare,
57
calcularea valorii medii anuale, a normelor analitice, iar apoi a amortizrii anuale pe fiecare cod n
parte aferent mijloacelor fixe aflate n exploatare la firm doar pentru cele aflate n cadrul duratelor
normale de funcionare,
repartizarea pe trimestre a amortizrii mijloacelor fixe aflate n exploatare n cadrul duratei normale,
funcie de perioadele prevzute de funcionare sau nefuncionare n perioada programat;
calcularea amortizrii mijloacelor fixe prevzute a fi scoase din funciune nainte de expirarea
duratelor lor normale;
stabilirea normei unice de amortizare cu ajutorul relaiei:
100
.
.
. .
mat
V t
A t
u N
unde,
t.A. = amortizarea total
t.V
mat
= totalul valorilor medii anuale
Metoda sintetic se utilizeaz numai dup ce n prealabil s-a aplicat metoda analitic, iar firma nu
prevede pentru perioada urmtoare intrri sau scoateri din funciune de mare anvergur care s modifice
structura mijloacelor fixe n mod fundamental. Calculul amortizrii se realizeaz cu ajutorul relaiei:
0 . .
Nu tV A
pl m pl

unde
A = amortizarea anual programat
t.V
m.pl.
= totalul valorilor medii mrimii programate
Nu
0
= norma unic calculat pe baza datelor din anul de baz
Teste de autocontrol
1. Care sunt coninutul i rolul amortizrii mijlacelor fixe?
2. Prezentai elementele de calcul ale amortizrii i a rolului lor n stabilirea corect a acesteia.
3. Care sunt metodele de calcul a amortizrii mijloacelor fixe aplicate n ara noastr?
Bibliografie minimal
1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste gril,
Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
58
UNITATE DE STUDIU 5. PLASAMENTE DE CAPITAL PE TERMEN SCURT
Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea procesului de utilizare a capitalului n vederea constituirii activelor circulante ale
ntreprinderilor
Obiectivele secundare ale capitolului
- Cunoaterea structurii activelor circulante n diferite ramuri ale economiei
- Identificarea metodelor de dimensionare a nevoii de capital pentru crearea activelor circulante
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
5.1. Noiunea de active circulante
Pentru desfurarea activitii economice, ntreprinderea are nevoie ca pe lng baza tehnic
(activele imobilizate) s mai dispun i de alte bunuri precum materii prime, combustibil, etc., pe care s le
transforme n produse finite, valorificate ulterior ctre consumatori. Aceste bunuri poart denumirea de
active circulante, sau consider unii autori cu neles sinonim capital circulant, capital de lucru, fond de
rulment global, fond de rulment brut, necesar de fond de rulment pe motiv c bilanul nu conine n partea de
activ, elemente diferite pentru fiecare noiune n parte. ntre noiunile menionate exist ns n unele cazuri
serioase deosebiri de coninut, fapt ce le plaseaz, n mod firesc, n pri diferite ale bilanului ntreprinderii.
Definim capitalul circulant ca expresia bneasc a mijloacelor angajate n procesul de exploatare.
La nceputul ciclului de exploatare, capitalul circulant se confund cu totalitatea mijloacelor bneti necesare
pentru desfurarea acestei activiti aceasta deoarece n acest moment mijloacele bneti au un dublu rol de
a msura valoarea fiind n acelai timp i form de prezentare a ei. Pe parcursul exploatrii, capitalul
circulant este egal cu suma dintre mijloacele bneti necheltuite i expresia bneasc a mijloacelor materiale
create, respectiv materiile prime, producia neterminat, produsele finite i produsele expediate dar
nencasate. Mrimea capitalului circulant este influenat de volumul activelor circulante capabil s asigure
funcionarea optim a activelor imobilizate.
Activele circulante reprezint plasamentele efectuate de firm astfel nct la sfritul ciclului de
exploatare aceasta s obin un surplus financiar. Ele exprim secvenial derularea ciclului financiar:
materiile prime (aprovizionarea), producia neterminat (producia), produsele finite (desfacerea) i
reprezint formele concrete sub care se manifest capitalul circulant. Activele circulante se deosebesc de
activele imobilizate prin faptul c valoarea lor, angajat ntr-un proces economic, se regsete n totalitate
n produsele i/sau serviciile rezultate, iar prin vnzarea-ncasarea acestora se permite revenirea
capitalului concretizat n acele active, la starea iniial, de bani, n ntregime la sfritul ciclului
financiar respectiv. Capitalul circulant se plaseaz n active circulante, fiecare cu rol determinant n procesul
economic al ntreprinderii, care au comportamente i influene diferite, n cursul utilizrii lor, asupra
rezultatelor finale. Pentru iniierea unor msuri adecvate sporirii eficienei constituirii i utilizrii capitalului
circulant este necesar studierea distinct a masei activelor circulante n care se plaseaz capitalul. Structura
activelor circulante depinde de numeroi factori ntre care amintim: particularitile de activitate ale ramurii
din care face parte firma; modul de organizare a procesului de exploatare (a aprovizionrii, a produciei i a
desfacerii), etc.
n cazul ntreprinderii industriale activele circulante au urmtoarea structur: materii prime, materiale
diverse (carburani, lubrifiani), producie neterminat, produse finite, produse expediate dar nencasate
(creane faa de teri) mrfuri, ambalaje i disponibiliti bneti (n cont i n casierie). Un loc aparte l au n
structura activelor circulante stocurile de materiale de natura obiectelor de inventar, de echipament de lucru
i protecie precum i de piese de schimb. Acestea, dup modul de recuperare a valorii lor (pe parcursul mai
multor cicluri de exploatare), sunt active imobilizate.
59
ns din considerente legate de uurarea modalitii de evideniere a micrii acestor valori,
consecin a faptului c sunt numeroase i de valori mici, materialele de natura obiectelor de inventar,
echipamentul de protecie i piesele de schimb sunt considerate active circulante.
La firmele din domeniul transporturilor (auto, aero i feroviar) activele circulante prezint, n
principal, n structura lor stocuri de combustibil, lubrifiani, piese de schimb, echipament de lucru.
La firmele care activeaz n ramura comerului ntlnim ca active circulante, cu deosebire, stocuri de:
mrfuri, ambalaje, echipament de protecie, iar cele care au i secii de producie (laboratoare de cofetrie i
carmangerie) au n structura activelor circulante stocuri de materii prime, producie neterminat i produse
finite.
Exploataiile agricole constituie urmtoarele stocuri n activitile pe care le desfoar: materii
prime (semine, material de plantat, furaje, ngrminte), producie neterminat (vegetal, animal, eventual
industrial) produse finite, materiale de natura obiectelor de inventar, piese de schimb, combustibil i
lubrifiani.
n domeniul turismului activele circulante se compun din stocuri de materiale de natura obiectelor de
inventar, cazarmament, mrfuri, ambalaje, iar dac exist i activitate de prelucrare a produselor alimentare,
stocuri de materii prime, producie neterminat i produse finite.
n activitatea de construcii montaj, structura activelor circulante presupune existena urmtoarelor
stocuri de: materii prime (concretizate n materiale de baz, prefabricate i detalii de montat), producie
neterminat (de construcii montaj eventual de proiectare i industriale) materiale de natura obiectelor de
inventar, cazarmament, piese de schimb i combustibil.
O clasificare a activelor circulante, cu o semnificaie aparte n contextul nfptuirii gestiunii
financiare a ntreprinderii, o reprezint gruparea acestora n: valori de exploatare, valori realizabile pe
termen scurt i mijloace bneti n casierie i n conturi bancare. Valorile de exploatare se refer la cele trei
importante stocuri constituite n procesul de exploatare, care n cazul ntreprinderilor industriale, se
concretizeaz n stocuri de: materii prime, producie neterminat i produse finite. Existena acestor valori
asigur funcionarea bazei tehnice a ntreprinderii, iar n perspectiva unei activiti continue, acestea trebuie
s aib o prezen permanent fiind indispensabile oricrui proces de exploatare. Valorile realizabile pe
termen scurt sunt compuse din sumele nencasate de la clieni pentru produsele i/sau serviciile livrate de
firm, alte diverse debite, precum i titlurile de valoare, negociabile la bursa de valori, deinute de
ntreprindere. Mijloacele bneti din casierie i din conturile bancare ale firmei formeaz lichiditatea
imediat a ntreprinderii sau trezoreria net. Existena capitalului sub form bneasc este determinat de
necesitatea desvririi unui ciclu financiar i a pregtirii condiiilor pentru urmtorul. Cu aceast ocazie se
pot stabili rezultatele financiare i obligaiile privind remunerarea capitalurilor implicate n acea activitate.
Perioada de imobilizare ct i dimensiunea capitalului meninut sub form bneasc sunt n funcie de o serie
de factori. Pe de o parte, timpul de imobilizare trebuie s fie ct mai mic deoarece doar capitalul care circul
prin cele trei stadii poate produce surplus bnesc. Imobilizarea prea ndelungat a capitalului n starea
lichid, nseamn un cost al su care sporete odat cu trecerea timpului, fr s se creeze i sursa de
acoperire a lui, iar ca rezultat s nsemne pagub. Pe de alt parte, pstrarea disponibilitilor este impus de
cteva situaii de exemplu:
- urmeaz efectuarea unor pli iar firma nu are anse de ncasare a unor noi sume pn la scadena
datoriilor,
- firma ateapt noi oportuniti investiionale pe care s le exploateze.
Pe durata unui ciclu de exploatare, capitalul circulant parcurge succesiv cele trei stadii:
aprovizionare, producie i desfacere mbrcnd o serie de forme funcionale (n principal materii prime,
producie neterminat i produse finite). Reluarea continu a ciclului exploatrii, urmare a permanenei
consumului, are drept consecin trecerea necontenit a valorii prin cele trei stadii, fenomen numit rotaia
capitalului circulant.
60
Activele circulante pot fi clasificate i n funcie de apartenena la unul din stadiile ciclului
exploatrii. Astfel, dac avem n vedere firmele industriale, atunci n stadiul aprovizionrii ntlnim stocuri
de: materii prime, materiale de natura obiectelor de inventar i piese de schimb n magazie, soldul
disponibilitilor bneti. n stadiul produciei activele circulante sunt reprezentate de stocurile de: produse
neterminate, materiale de natura obiectelor de inventar i piese de schimb date n folosin precum i soldul
cheltuielilor anticipate. n stadiul desfacerii activele circulante se prezint sub forma stocurilor de produse
finite, soldul creanelor fa de teri (produse expediate dar nencasate), soldul disponibilitilor bneti (n
cont i n casierie).
Capitalul circulant poate fi plasat n active care au ncorporat valoarea n materialele din care sunt
fcute, avnd deci o materializare corporal (exemplu stocurile de materii prime, produse neterminate sau
produse finite), sau n active care au valoare urmare a cheltuielilor fcute pentru achiziionarea lor avnd
deci o materializare necorporal (exemplu cheltuielile anticipate). Activele circulante nu se deosebesc de
activele imobilizate prin durata imobilizrii ci prin ritmul de recuperare, adic de revenire la forma iniial
de disponibilitate apt de a fi reinvestit, deoarece folosirea activelor imobilizate reclam un plasament egal
ca durat n timp, n stocuri care vor exista att ct va exista i baza tehnic.
5.2. Metode de dimensionare a nevoii de capital pentru grupa valori de exploatare
Dimensionarea capitalului circulant al ntreprinderii trebuie realizat n concordan cu obiectivele
acesteia, respectiv:
asigurarea att a desfurrii normale a exploatrii n conformitate cu sarcinile pe care i le propune
firma urmare a comenzilor percepute de pe pia i
obinerea cu aceast ocazie a unui profit ct mai mare posibil.
Cele dou obiective pot fi nfptuite cu msuri opuse, ca finalitate, privind mrimea capitalului pe
care firma trebuie s-l angajeze n exploatare, respectiv:
continuitatea exploatrii impune constituirea de capitaluri ct mai mari, ca o garanie a capacitii de
a efectua oricnd cheltuielile solicitate de crearea stocurilor precum i a celor de prelucrare i
desfacere;
obinerea unui profit ct mai mare presupune folosirea unui volum de capitaluri, ct mai sczut,
pentru ca astfel s existe o preocupare a responsabililor financiari de evitare a unor cheltuieli de
exploatare neeconomicoase, dar i a sporirii inutile a costului capitalurilor, consecin a angajrii
unor resurse peste cele absolut necesare.
nfptuirea celor dou obiective cu cele mai bune rezultate se poate face doar prin optimizarea
mrimii capitalurilor pentru exploatare ale firmei. Optimul financiar este acea stare de echilibru spre care se
tinde n economia ntreprinderii, n care mijloacele sale financiare sunt mobilizate oportun, n strns
concordan cu nevoia reclamat de desfurarea normal a activitii i utilizate corespunztor condiiilor
concrete de mediu economic n care aceasta funcioneaz
1
.
Dimensionarea nevoii de capital la grupa valori de exploatare se poate face cu ajutorul mai multor
metode. Acestea sunt grupate n funcie de modul de atingere a obiectivului propus n metode analitice i
metode sintetice.
n esen metodele analitice pornesc n dimensionarea capitalului pentru exploatare prin calcularea
nevoilor de capital pentru fiecare element component a activelor circulante ce urmeaz a se crea i apoi prin
nsumare se ajunge la nevoia total de capital circulant. Metodele sintetice stabilesc de la nceput nevoia
total dup care, prin folosirea unor relaii de proporionalitate, se calculeaz nevoile de capital necesare
pentru crearea fiecrui fel de activ circulant.
Ambele metode au ca baz de calcul fie costurile de producie fie cifra de afaceri
2
. Determinarea
nevoii de capital circulant pe baza costurilor de producie este justificat de faptul c mrimea acestui
1
D.Buctaru, Capitalurile firmei, Ed.Sedcom Libris, Iai, 1999, p.133
2
I.Stancu Finane, Editura Economic, Bucureti, 1996, p.484
61
capital este determinat de cheltuielile de achiziie, fabricaie i livrare a produselor, adic de totalitatea
costurilor ce privesc procurarea i deinerea activelor circulante. Soldul activelor circulante reflect
preocuparea firmei pentru reducerea cheltuielilor de exploatare i de sporire, pe aceast cale, a rentabilitii.
Determinarea nevoii de capital circulant pe baza cifrei de afaceri este motivat de cerina recuperrii
operative a capitalurilor avansate n crearea activelor circulante. Recuperarea n cel mai scurt timp a
capitalurilor, reflectat prin componentele cifrei de afaceri, d expresie preocuprilor firmei pentru sporirea
lichiditii activelor circulante.
Metodele sintetice presupun dimensionarea nevoii de capital pentru exploatare urmrindu-se, nc
de la nceput, ideea de a se asigura resurse pentru crearea tuturor activelor circulante necesare desfurrii
activitii planificate. n acest sens, metodele sintetice se bazeaz pe legtura asigurat de viteza de rotaie
dintre volumul activelor circulante i volumul activitii ce se dorete a se desfura. Aceast legtur se
poate considera ca fiind de o proporionalitate liniar. Metodele sintetice sunt mai puin exacte dect cele
analitice deoarece se sprijin n mod deosebit pe calcule probabilistice. Volumul activitii poate fi exprimat
fie prin intermediul produciei marf exprimat la cost de producie, fie prin cifra de afacere.
A. Stabilirea nevoii de fond de rulment net prin metoda sintetic pe baza costurilor de producie presupune
parcurgerea mai multor etape:
a. se determin viteza de rotaie din anul de baz:
0
0
0
Pm
T NFRN
V
z

, unde
V
z0
este viteza de rotaie exprimat ca durat n zile a unei rotaii din perioada de baz
P
mz
este producia marf exprimat la cost de producie din anul de baz,
b. se corecteaz viteza de rotaie din anul de baz cu modificrile previzibile n anul de plan referitoare la
condiiile de aprovizionare, producie i desfacere conform relaiei generale:

t i V V
z zc 0
V
zc
este viteza de rotaie corectat,

i
este suma coreciilor exprimate n zile.
Coreciile se pot referi la urmtoarele posibile situaii:
- nlocuirea unor materiale cu altele:
0
1 0
1
) (
m
P
T N N
D

unde
N
0
este necesarul de capital pentru procurarea materialului n anul de baz
N
1
este necesarul de capital pentru procurarea materialului n anul de plan
- eliminarea unor stocuri fr micare i de prisos:
0
2
m
fm
P
T S
D

unde S
fm
este valoarea stocului fr micare i de prisos
- modificarea intervalelor de aprovizionare la unul din materialele folosite de firm:
m i i D % ) (
1 0 3

unde i
0
este intervalul pentru constituirea stocului curent din an baz; i
1
este
intervalul prevzut pentru anul de plan pentru crearea stocului curent, %m este ponderea valorii materialului
respectiv n valoarea total a materialelor aprovizionate
- modificarea ciclului de fabricaie a unui produs:
pn d d D % ) (
1 0 4

, unde, d
0
este durata de fabricaie n perioada de baz, d
1
este durata modificat
a procesului de fabricaie, iar %pn reprezint ponderea cheltuielilor de fabricaie, la produsul respectiv, n
total necesar de capital pentru exploatare.
c. Dup corectarea vitezei de rotaie din anul de baz se determin necesarul de fond de rulment net pentru
anul de plan conform relaiei:
62
zc a
V
Pmpl
NFRN
360
, unde P
mpl
este producia marf anual planificat.
d. n continuare se stabilete pentru fiecare trimestru a anului de plan necesarul de fond de rulment net
funcie de variaia produciei exerciiului pe trimestre (P
mtri
) fa de producia anual (P
ma
):
a
ma
tr
NFRN
P
Pmtri
NFRN
.
B. Necesarul de fond de rulment se poate calcula folosind ca indicator de legtur ntre volumul activelor
circulante i cifra de afaceri, viteza de rotaie ns calculat funcie de cifra de afaceri numit i rat
cinetic
1
:
360
0
0

CA
S
R
ac
C ,unde S.
a.c.
este soldul activelor circulante din anul precedent, iar CA
0
este cifra de
afaceri din anul de baz. Necesarul trimestrial de fond de rulment net (NFRN
tr
) se stabilete nmulind
vnzrile medii zilnice aferente fiecrui trimestru (CA
trpl
/90) cu rat cinetic anual:
c
R
pl CAtr
NFRNtr
90
. .
C. Necesarul defond de rulment net poate se poate stabili prin calcule sintetice folosind ns drept coeficient
de proporionalitate indicatorul active circulante la 1000 lei producie marf. (A.C./1000). Acest
indicator se determin raportnd soldul activelor circulante curat de stocurile de prisos i fr
micare (S
ac
) la producia marf exprimat la costul de producie (P
cp0
), ambii indicatori calculai cu date
din anul de baz:
1000 1000 / . .
0
0 . .

cp
c a
P
S
C A
Necesarul de fond de rulment net se calculeaz n acest caz astfel:
1000 / . . . . . .
) 360 , 90 (
. .
C A
T
P
N R F N
pl cp

5.3. Evaluarea nevoii de capital pentru grupa valori realizabile pe termen scurt
Structura grupei valori realizabile pe termen scurt. Activele circulante componente ale grupei
valori realizabile pe termen scurt sunt concretizate n creane i n diverse plasamente pe termen scurt.
Clienii reprezint creane ale ntreprinderii, rezultate din livrarea de bunuri i/sau prestarea de
servicii, care au o anumit scaden de ncasare
2
. Dac se are n vedere termenul de ncasare, atunci se poate
face o mprire a clienilor n dou categorii:
- clieni cu ncasare imediat, sau dup un numr mic de zile, respectiv de 3-5 zile;
clieni cu ncasare la termen, adic dup o perioad de timp convenit ntre firme. Termenele de plat cele
mai uzuale sunt de 30, 60 sau 90 de zile, ns por fi convenite i perioade mai mari, chiar de peste un an.
O alt component a valorilor realizabile pe termen scurt o reprezint plasamentele pe termen
scurt. Plasamentele reprezint instrumente folosite pentru echilibrarea trezoreriei ntreprinderii n
eventualitatea previzionrii unor excedente.
Justificarea acestor plasamente este dat de cerinele, valorificrii excedentelor de trezorerie cu o bun
rentabilitate, fiind n acelai timp i uor transformabile n lichiditi n caz de nevoie. Aceste dou cerine
sunt relativ contradictorii: un plasament uor lichd este mai slab remunerat dect un plasament pe termen
lung, a crui valoare este mai greu de recuperat. De asemenea un plasament fr risc este mai slab remunerat
dect unul care comport un anumit risc.
1
I.Stancu, Op.cit., p.491
2
Stancu I. Finae, Editura Economic, Bucureti, 2002, p.987
63
Aceste aspecte determin o anumit atitudine n plasarea capitalului disponibil: o parte s fie plasat
cu grad mare de lichiditate, pentru a fi disponibil n orice moment pentru a face fa unor cheltuieli imediate,
o alt parte s fie plasat cu o bun rentabilitate i cu risc sczut, iar o alt parte cu rentabilitate, dar i cu
risc ridicat.
Creanele ntreprinderii reflect sumele pe care aceasta urmeaz s le ncaseze de la clienii ei,
pentru mrfurile livrate i/sau serviciile prestate.
Privite n ansamblu, relaiile firmei cu partenerii si, pe linia promovrii livrrilor cu plata ulterioar,
sunt mult mai complexe, dect cele care privesc doar relaiile cu clienii. Complexitatea acestor relaii se
reflect n coninutul creditelor comerciale pe care o ntreprindere le gestioneaz. n practic, sunt dou
grupe de credite comerciale: credite-vnztor i credite cumprtor.
1
Creditele-vnztor reprezint vnzrile de mrfuri pe credit. ntreprinderea poate apare n acest
context n dou ipostaze i anume:
- cea de mprumutat prin primirea de la parteneri de credite-furnizori, pentru bunuri primite i
- cea de mprumuttor, prin oferirea ctre parteneri de credite-clieni, pentru bunuri livrate i/sau
servicii prestate.
Creditele cumprtor reflect plile n avans fcute n cazul achiziiei de bunuri i/sau servicii. i n
acest caz, ntreprinderea poate fi att beneficiar a avansurilor pltite de ctre clientii si pentru produsele
pe care urmeaz s le livreze, ct i pltitor de avansuri ctre furnizorii si pentru bunurile care vor fi
primite n perioadele viitoare.
Dac avem n vedere modul n care creditele comerciale influeneaz necesarul de finanat a
exploatrii, atunci putem separa, pe de o parte, creditele-clieni i avansurile ctre furnizori care reprezint
pentru o firm o imobilizare de capitaluri i se reflect ca o nevoie de finanare, pe de alt parte, creditele-
furnizori i avansurile primite de la clieni care nseamn o mobilizare de resurse de finanare, ce aparin
partenerilor, n favoarea ntreprinderii i care au ca efect o minorare a nevoii de finanare.
n parte aceasta se trateaz, cu deosebire, problematica determinrii nivelului optim al creditului-
clieni.
Mrimea creditului-clieni are efecte contradictorii pentru ntreprindere. Pe de o parte, acordarea
permisiunii pentru plata ulterioar a livrrilor de mrfuri sau prestrilor de servicii, lipsete ntreprinderea de
o parte a resurselor sale, fapt ce o determin s apeleze la alte capitaluri, de regul mprumutate, care
majoreaz costul capitalului. Pe de alt parte, practicarea creditului acordat clienilor va degaja o
rentabilitate suplimentar, urmare a creterii vnzrilor, deci a cifrei de afaceri datorit acestor avantaje
oferite clienilor. n acest fel, creditul-clienti apare ca o veritabil investiie, a crei mrime poate fi
exprimat cu ajutorul relaiei:
2
360
clienti - creditului acordarea de Durata x afaceri de Cifra
clienti Credite
Optimizarea mrimii creditului-clienti impune armonizarea evoluiilor factorilor favorabili
ntreprinderii, cu cei nefavorabili. Astfel, sporirea duratei acestui credit atrage cu sine creterea volumului
produciei vndute la aceeai clienti sau la ali clieni, interesai n prelungirea termenului de plat. n acelai
timp, creterea produciei, determin o sporire a cheltuielilor variabile de exploatare, dar i a costului
capitalului suplimentar angajat de firm.
n grupa factorilor nefavorabili ntreprinderii, mai putem aduga i cel care vizeaz sporirea riscului
de nencasare a creanelor, urmare att a prelungiri duratei ct i a mrimii creditului clieni datorit faptului
c acetia pot deveni mai uor insolvabili, avnd datorii mai mari de achitat.
Mrimea optim a creditului-clieni este dat de nivelul cel mai ridicat al profitului marginal net,
posibil de obinut, calculat ca diferen ntre rentabilitatea vnzrilor suplimentare i costul (de producie i a
capitalului) creterii creditelor-clienti precum i a riscului de insolvabilitate al clienilor.
1
Stancu I. Op.cit, p.988
2
Stancu I. Finane, Editura Economic, Bucureti, 2002, pg.989
64
Nevoia de capital rezultat din optimizarea mrimii creditului-clieni se va aduga la nevoia de
fond de rulment net aferent valorilor de exploatare.
Titlurile de plasament. Cerina folosirii eficiente a capitalurilor ntreprinderii impune ca aceasta s
circule prin cele trei stadii ale exploatrii, deoarece numai aa se creaz surplusul de valoare de care
aceasta are absolut nevoie, pentru a onora costul capitalurilor angajate i a efectua investiiile cerute de
evoluia firmei. Orice imobilizare n stadiile ciclului economic are drept consecina nregistrarea de ctre
ntreprindere a unor pierderi, urmare a faptului c pe tot parcursul staionrii capitalului, costul su
continu s sporeasc, fr ca firma s obin i un ctig.
Pentru a se evita o asemenea situaie, capitalul aflat sub form bneasc, temporar disponibil, trebuie
valorificat. Titlurile de plasament sunt forme de valorificare ale disponibilitilor bneti, pe o perioad
relativ scurt, prin cicluri financiare autonome fa de ciclul de exploatare, care le-a creat. Ele se
concretizeaz prin luarea unor participaii la o afacere. Titlurile de plasament trebuiesc astfel selectate nct
s ofere, pe de o parte, ctigurile cele mai mari posibile n condiii de siguran, iar pe de alt parte s
creeze ansa revenirii lor la forma lichid ct mai repede, pentru a asigura desfurarea fluxurilor reale
crora le sunt ataate.
Pentru plasarea capitalurilor, temporar disponibile, exist mai multe soluii, fiecare comportnd
avantaje i dezavantaje fa de cerintele menionate mai sus
1
. Astfel, capitalul plasat n active imobiliare are
avantajul siguranei i al veniturilor consistente, sub form de chirii, dar prezint dezavantajul lichiditii
sczute. n schimb, plasamentele n valori mobiliare, prin intermediul bursei, au avantaje certe, deoarece
aduc ctiguri sub forma dividendelor, cupoanelor, sau dobnzilor i n plus se pot vinde relativ uor, creind
operativ lichiditatea de care poate avea nevoie firma, la o anumit dat, ns comport un risc de pierdere,
care poate fi substanial. Plasamentele la casele de economii prezint avantajul siguranei i lichiditii, ns
remunerarea capitalurilor este, n general, sczut.
Privite n perspectiva trezoreriei, plasamentele apar ca instrumente ale echilibrrii n cazul unei
trezorerii excedentare, aa cum creditele reprezint instrumentele de echilibrare n cazul uniui deficit.
Optimizarea plasamentelor pe termen scurt se realizeaz prin armonizarea modalitilor prin care se
rezolv urmtoarele cerine:
- obinerea celei mai bune rentabiliti la plasamentele alese, prin luarea n considerare, inclusiv a
incidentei fiscale;
- asigurarea unui nivel ridicat de lichiditate plasamentelor, n sensul c ele s fie uor
transformabile n bani;
- s prezinte cel mai sczut risc posibil: de nerealizare a ctigurilor, sau chiar de nerecuperare a
capitalului plasat.
Lichiditatea este relativ contradictorie cu rentabilitatea, aa cum s-a mai artat, n sensul c un
plasament n orice moment disponibil, va fi, n general, mai slab remunerat dect un plasament pe termen
lung a crui valoare este mai greu de recuperat.
De asemenea, un plasament fr risc va fi slab remunerat, dect unul care comport un risc de
pierdere: spe exemplu, aciunile pot aduce dividende mai mari dect dobnzile acordate de o cas de
economii, dar aciunile pot nregistra un curs sczut la burs atunci cnd deintorul s-i recupereze
capitalul i-i poate provoca pierderi substantiale, n timp cei de la casa de economii plasamentul se
recupereaz integral.
n general, un ntreprinztor i plaseaz capitalul disponibil ntr-un mod diversificat: o parte n
plasament cu lichiditate ridicat, iar o parte n plasamente cu rentabilitate optim, iar o a treia parte cu
ctiguri mari dar i riscuri pe msur.
1
Toma M., Alexandru F. Finante i gestiune financiar de ntreprindere, Editura Economic, Bucureti, 1998, p.238
65
5.4. Evaluarea nevoilor de disponibiliti bneti
Prezena capitalurilor sub forma bneasc este absolut obligatorie n derularea ciclurilor financiare.
Ea reprezint forma de nceput i de final a oricrui ciclu financiar. Mijloacele bneti asigur msurarea
rezultatelor i a efortului ntreprinderii, face posibil reconstituirea fizic a factorilor de producie, datorit
rolului esenial n derularea activittii ntreprinderii, prezena mijloacelor bneti face obiectul unor
preocupri aparte, n cadrul gestiunii financiare, concretizate n gestiunea trezoreriei firmei.
Prin plile efectuate se asigur, n plan practic, continuitatea activitii ntreprinderii, iar n plan
teoretic, manifestarea universului financiar al firmei.
Nevoia de mijloace bneti exprim dimensiunea capitalului aflat sub form lichid, care trebuie la
un moment dat, s existe la dispoziia ntreprinderii. Mrimea acestor disponibiliti este dat de
dimensiunea valoric a datoriilor ntreprinderii fa de partenerii ei. Existena unui surplus de mijloace
vbneti peste nevoile menionate, mai sus, creaz un prisos care, dac nu este plasat, poate nsemna o
imobilizare aductoare de pierderi pentru ntreprindere.
n ntreprinderi pot fi i situaii n care mijloacele bneti existente depesc nevoile curente de pli
i nici nu sunt plasate n diverse titluri financiare, fiind pstrate deci, n forma n care se afl. Aceast
situaie este justificat de faptul c firma trebuie s fac pli importante n perioadele urmtoare i nu mai
exist ansa unor ncasri viitoare, pn la datele programate ale respectivelor investiii.
Teste de autocontrol
1. Definii noiunile de: active circulante, necesar de fond de rulment net i necesar de fond de rulment
2. n ce const metoda sintetic de stabilire a nevoii de fond de rulment?
Bibliografie minimal
1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste gril,
Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
66
UNITATE DE STUDIU 6. FINANAREA ACTIVELOR CIRCULANTE
Obiectivul principal al capitolului
- Identificarea resurselor de finanare a exploatrii n condiii de echilibru financiar
Obiectivele secundare ale capitolului
- Evidenierea mrimii nevoii de fond de rulment
- Calcularea pasivelor stabile i reflectarea roului lor n finanarea activelor circulante
- Aprecierea eficienei utilizrii capitalului imobilizat n active circulante
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 1,5 h.
6.1. Stabilirea nevoii de fond de rulment. Pasivele stabile
Dimensionarea nevoilor de capital pentru crearea stocurilor de valori materiale pentru exploatarea
(NFRN) reprezint o etap foarte important n calcularea capitalului circulant necesar firmei. Desfurarea
normal a activitii impune ns ca necesarul de capital s ia n considerare nu doar plasamentele n stocuri
ci i n alte elemente de active circulante.
Astfel, pe de o parte capitalul circulant mai poate fi imobilizat i n creane fa de teri, evideniate
de soldul facturilor emise i nencasate sau diverse alte efecte comerciale, de primit, acceptate de
ntreprindere. n cadrul imobilizrilor de capital se includ i debitele care provin din sumele nencasate
pentru echipamentul de lucru dat salariailor i pe care acestea l achit n rate, precum i sumele ce reflect
decontri nefinalizate cu bugetul statului ca taxa pe valoarea adugat deductibil, nregistrat n facturile de
aprovizionare cu materii prime.
Pe de alt parte, o serie de relaii ale ntreprinderii cu partenerii si, semnific n procesul de utilizare
a capitalului o mobilizare. Aceast mobilizare de capitaluri se refer la pasivele de exploatare, numite i
pasive stabile, care se prezint ca datorii minime permanente ale firmei ctre teri, concretizai n: proprii
angajai, bugetul statului, furnizori, instituii financiare. Aceste pasive apar datorit decalajului creat n timp
ntre dou momente: primul privete naterea datoriilor fa de teri, iar cel de al doilea este momentul
achitrii acestora. Stingerea datoriilor la o dat ulterioar crerii lor este urmarea, fie a unor nelegeri
convenite prin contracte sau convenii ncheiate cu partenerii, fie a unor prevederi exprese n acte normative,
ce privesc modalitile de decontare.
Termenele de plat ale obligaiilor ctre parteneri pot fi grupate dup modul apariiei lor ca: aleatorii
sau constante. Obligaiile de plat care au termene ntmpltoare se caracterizeaz prin faptul c nu se pot
stabili date calendaristice precise de stingere a datoriei i nici o perioad precis de consumare a resurselor
aferente. Acest fapt face necesar calcularea pasivului stabil pe fiecare obligaie n parte iar acest calcul
efectuat pe fiecare trimestru. n acest mod se determin pasivele stabile care provin din datorii fa de
furnizorii pentru aprovizionri cu valori materiale fr credit comercial; din preliminri pentru pli viitoare
precum contravaloarea reparaiilor capitale; din sumele ce vizeaz indemnizaiile de concedii de odihn la
ntreprinderile cu producie sezonier; din preliminrile n costuri a resurselor pentru efectuarea reparaiilor
la bunurile de folosin ndelungat aflate n perioada de garanie n contul furnizorilor.
Astfel n cazul datoriilor fa de furnizorii pentru aprovizionri cu valori materiale, pasivele stabile
se determin prin ponderarea valorii trimestriale a aprovizionrilor (A.tr.) cu numrul mediu de zile de
ntrziere a plilor ( dz ):
dz
tr A
tr P
s

90
. .
.
Numrul mediu de zile de ntrziere a plilor se calculeaz ca o medie statistic ponderat ntre
valoarea aprovizionrilor realizate ntr-un trimestru (V
a
) i diferena, constatat la fiecare aprovizionare,
ntre data recepiei i data aprovizionrii:

a
a
V
z V
dz
67
Dup o relaie de calcul asemntoare se determin pasivele n cazul indemnizaiilor pentru concedii
de odihn, adic prin nmulirea fondului de salarii trimestrial (F
S
.tr.) cu numrul minim de zile din anul de
baz pentru care s-au preliminat sume de plat a concediilor de odihn (z
0
):
0
90
.
. z
tr F
tr P
s
s

Numrul minim de zile z
0
se calculeaz prin raportarea soldului minim lunar al preliminrilor pentru plata
concediilor de odihn din anul de baz (Pl.min
0
) la fondul de salarii pltit n anul de baz (Fs
0
):
0
0
0
360 min .
Fs
Pl
z

Pasivele stabile din preliminrile pentru repararea unor bunuri aflate n garania furnizorilor sunt
tipice numai pentru acele firme care percep o garanie nainte de efectuarea livrrilor (cazul ntreprinderilor
de distribuire a energiei electrice, gazelor naturale sau energie termic) sau de firmele care se angajeaz s
efectueze reparaiile la bunurile de folosin ndelungat n perioada de garanie. n cazul primelor firme,
clientul depune garania la furnizor, n timp ce la cel de al doilea tip, cel care depune garania la firma care
se angajeaz s efectueze reparaiile, este furnizorul bunului.
Pasivul stabil pentru fiecare trimestru al anului urmtor, la firma la care se constituie fondul de
garanii se determin n funcie de soldul de garanii minim din anul anterior i de variaia bazei de calcul n
anul urmtor. Relaiile de calcul sunt urmtoarele:
90
.
0
t Gr
P
S

, unde
Gr. reprezint garania ce urmeaz a se primi de la furnizori,
t
0
este numrul minim de zile din anul de baz pentru care s-au primit garanii de la furnizori pentru lucrri
de reparaii efectuate la bunurile livrate. Acesta se calculeaz astfel:
0
0
360 . min
G
S
t

, unde Smin. este soldul minim lunar al garaniilor primite pentru efectuarea
reparaiilor, iar G
0
este valoarea garaniilor totale primite n anul de baz.
n cazul pasivelor stabile ce apar ca urmare a preliminrilor pentru constituirea resurselor necesare
acoperirii cheltuielilor cu reparaii capitale se stabilesc ntr-un mod diferit faa de situaiile precedente.
Relaia general de calcul poate fi considerat ca fiind urmtoarea
1
:

+
3
1
1
) (
i
i i K K
C P R Ps
, unde
K ia valori conform numrului trimestrului pentru care se face calculul
R
K-1
sunt preliminrile n costuri existente la finele trimestrului anterior,
P
i
este suma lunar preliminat n costuri, egal pe tot parcursul anului
C
i
este cheltuiala lunar programat pentru lucrrile de reparaii capitale.
Pasivele stabile provin i din obligaii cu termene de plat constante, stabilite prin acte normative sau
contracte. n mod concret, aceste pasive stabile se creeaz n urma plii salariilor, asigurrilor i proteciei
sociale aferente, a impozitului pe profit, a taxei pe valoarea adugat colectat n facturile de expediere a
produselor, a contravalorii unor consumuri precum cele de energie electric, ap, gaze naturale, etc. n acest
caz, calculul pasivelor stabile se realizeaz dup metoda soldurilor zilnice. Aceast metod presupune
parcurgerea mai multor etape:
a) se alege trimestrul cu activitatea cea mai redus, deoarece acesta presupune i angajarea de datorii ctre
teri la nivelul cel mai sczut, comparativ cu celelalte trimestre ale anului, iar n cadrul acestuia, luna cu cea
mai redus activitate;
b) se determin pentru fiecare obligaie de plat, cota medie zilnic (
z
C
) prin raportarea sumei trimestriale
de plat (Str.) la numrul de zile din trimestru:
1
M.Opriescu Op.cit., p.194
68
90
. Str
C
z

c) se stabilete pentru fiecare obligaie, rezerva acumulat pn la nceputul primei zile din lun, prin
nmulirea cotei medii zilnice cu numrul de zile de acumulri;
d) se calculeaz pentru fiecare obligaie de plat soldul zilnic, sczndu-se din acumulrile din fiecare zi
plile scadente;
e) se adun soldurile zilnice aferente fiecrei obligaii de plat, stabilindu-se astfel pasivele stabile zilnice
din luna cu cea mai sczut activitate din an;
f) se alege dintre pasivele stabile zilnice, cel mai mic acesta fiind pasivul stabil anual.
n continuare se poate stabili nevoia de fond de rulment pentru exploatare (NFRE) ca diferen ntre
activele de exploatare (A ex.) i pasivele de exploatare (P ex.) calculate pe fiecare trimestru ca rezultat al
nsumrii celor dou metode directe i a soldurilor medii zilnice: NFRE = Aex. Pex.
n cadrul activelor de exploatare se includ plasamentele de capitaluri n stocuri de:materii prime,
producie neterminat, produse finite, materiale de natura obiectelor de inventar, piese de schimb (NFRN),
apoi creane fa de teri: creditul comercial acordat clienilor i taxa pe valoarea adugat deductibil.
n pasivele de exploatare se includ obligaiile ctre furnizori, salariai, buget, adic datoriile minime
permanente sau pasivele stabile. Avnd n vedere elementele componente relaia mai poate fi scris i astfel:
NFRE = NFRN (Stocuri) + Creane Pasive de exploatare
La necesarul de fond de rulment pentru exploatare trebuie adugat necesarul de fond de rulment
pentru activiti financiare sau din afara exploatrii (NFRF) obinndu-se astfel nevoia de fond de rulment
global (NFRG): NFRG = NFRE + NFRF
6.2. Fondul de rulment
Activitatea de exploatare a ntreprinderii este finanat din:
- resurse interne concretizate n fondul de rulment propriu, sume repartizate din profitul net pentru
completarea resurselor proprii aferente exploatrii, sume repartizate din profitul ntreprinderii pentru plata
dividendelor doar pe perioada de la constituirea acestor sume pn la plata obligaiilor respective;
- resurse externe formate din mprumuturi bancare pe termen scurt, avansuri bneti primite de la
clieni, credite pe bonuri de trezorerie sau bonuri de cas.
Pentru utilizarea activelor imobilizate, firma trebuie s dispun n mod obligatoriu de anumite active
circulante respectiv de stocuri de valori materiale, specifice domeniului de activitate, care trebuie s existe
pe toat durata folosirii activelor circulante, fiind necesar din aceast cauz, rennoirea lor frecvent. Ca
atare, acea parte a capitalului permanent care rmne dup constituirea activelor imobilizate poate fi utilizat
pentru crearea prii stabile a activelor circulante adic pentru crearea valorilor de exploatare. n concluzie,
investitorul trebuie s-i calculeze de la nceput o nevoie de capital permanent care s-i asigure nu doar
constituirea activelor imobilizate ci i a prii stabile a activelor circulante respectiv a valorilor de
exploatare
1
. Aceast diferen de resurse stabile se numete fond de rulment. Deci, fondul de rulment poate fi
definit ca partea din capitalul permanent utilizat pentru finanarea activelor circulante:
Fond de rulment = Capitaluri permanente Active imobilizate
Cu ajutorul acestei relaii de calcul se evideniaz dimensiunea efectiv a fondului de rulment aflat n
circuitul exploatrii. Fondul de rulment mai poate fi determinat cu ajutorul altei relaii:
Fondul de rulment = Active circulante Datorii pe termen scurt
Dei aceast relaie este considerat de unii autori ca fiind o a doua cale de a ajunge la acelai
rezultat, totui considerm c semnificaia ei este diferit dect n cazul primului mod de calcul. Astfel,
termenii ce fac parte din a doua relaie de calcul sunt exprimai ca mrimi previzionate i nu date certe luate
din bilan, ca n cazul primei formule:
1
Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.33
69
mrimea activelor circulante este stabilit cu ajutorul unor metode n care subiectivismul
programatorului determin un necesar de capital pentru exploatare cu o oarecare marj de eroare;
al doilea termen al relaiei exprim datoriile pe termen scurt ce pot fi contractate n condiii
convenabile de cost.
n concluzie, n cel de al doilea caz fondul de rulment apare mai mult ca un necesar i nu ca o
realitate aflat deja n circuitul economic al firmei. Viabilitatea primei relaii de calcul este susinut i de
ideea c micrile din partea superioar a bilanului (mrimea capitalului propriu, investiiile fcute de firm
etc.) determin consecine n partea inferioar a bilanului (necesarul de active circulante pentru folosirea
raional a activelor imobilizate, precum i mrimea resurselor pe termen scurt).
Unii autori trateaz fondul de rulment (F.R.) ca fiind compus din fond de rulment propriu (F.R.p.) i
fond de rulment strin (F.R.s.)
1
.
F.R. = F.R.p. + F.R.s.; unde fondul de rulment propriu (F.R.p.) este excedentul de capitaluri proprii fa de
imobilizrile nete, excedent determinat dup repartiia profitului: F.R.p. = Cp A
1
, fondul de rulment strin
rezult ca diferen ntre capitalul permanent i cel propriu: F.R.s. = C
perm
C
propriu
sau ca diferen ntre
fondul de rulment i fondul de rulment propriu: F.R.s. = F.R. - F.R.p. Mrimea pozitiv a F.R.s. indic
folosirea mprumuturilor pe termen mijlociu i lung. F.R.p. ct i F.R.s. pot lua i valori negative. n acest
caz, se evideniaz msura ndatorrii pe termen scurt pentru nevoi de finanare pe termen lung, respectiv
gradul de dependen al activitii de investiii fa de activitatea de exploatare.
Noiunea de nevoie n fond de rulment este legat de problemele puse de acoperirea necesitilor de
finanare ale exploatrii. Caracteristic acestei nevoi este faptul c aceasta este instabil, fluctuant i supus
schimbrilor conjuncturale. Modalitile finanrii sale influeneaz condiiile meninerii echilibrului
financiar al ntreprinderii. Definirea necesarului de finanat ca o nevoie n fond de rulment ar fi justificat
dac n acoperirea financiar s-ar utiliza numai capitaluri permanente, indiferent dac acestea se obin prin
contribuii interne sau externe.
Se asimileaz astfel nevoia n fond de rulment cu nevoia de finanare a exploatrii. De aici, concluzia
c diferena dintre activele circulante i datoriile pe termen scurt este egal cu fondul de rulment. Aceast
stare de echilibru este valabil doar pentru un moment dat, deoarece n perioada urmtoare ea se modific.
Asimilarea noiunii de nevoie n fond de rulment cu nevoia de finanare este frecvent n analiza
financiar. Aceast eroare de terminologie nu este grav i este fr consecine, deoarece se tie c aceste
nevoi n fond de rulment nu vor fi acoperite de ctre fondul de rulment, dect n situaii particulare.
Fondul de rulment, dei este numit ca atare, nu apare n mod distinct n pasivul bilanului. El se
obine ca mrime, folosind informaiile din bilant i reprezint un "senzor", un indicator, prin care se
apreciaz situaia financiar a ntreprinderii la un moment dat, starea ei de echilibru.
Dup unii autori francezi el semnific o marj de siguran pentru gestiunea financiar a
ntreprinderii, pe seama acestuia urmnd s se fac fa obligaiilor scadente n situaiile n care n derularea
activitii fluxurile sale se scurtcircuiteaz i intervin factori nedorii cum ar fi: neonorarea unor obligaii de
ctre unii clieni ai ntreprinderii, goluri n aprovizionare, stagnarea stocurilor n fabricaie, nelivrri la
termen, neobinerea la timp a unor credite comerciale ori mprumuturi, fenomene social-politice negative
etc., dar, i o ilustrare a felului n care se realizeaz finanarea nevoilor de exploatare pe seama capitalului
permanent al ntreprinderii.
n privina mrimii fondului de rulment net pot exista trei ipostaze, fiecare dintre ele avnd
semnificaii precise din punctul de vedere al finanrii activitii ntreprinderii i a nfptuirii echilibrului ei
financiar, i anume
2
:
a) fondul de rulment este o mrime negativ (F.R. < 0)
b) fondul de rulment este egal cu zero (F.R. = 0)
1
Neagoe I. Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p.256
2
Trenca I. Managementul financiar al ntreprinderii, Editura Mesagerul, Cluj-Napoca, 1997, p.89.
70
c) fondul de rulment este o mrime pozitiv (F.R. > 0)
Dac fondul de rulment este o mrime negativ (caz a) atunci utilizarea datoriilor pe termen scurt
(D.T.S.) n finanarea activitii de exploatare devine permanent, de unde i gradul mult mai ridicat de
exigibilitate a surselor de finanare (fig.nr.6).
a) F.R. < 0 b) F.R. = 0 c) F.R. > 0
Fig. nr.6. Ipostaze ale fondului de rulment
Existena unui grad sczut de lichiditate este, provocat de creterea ponderii activelor imobilizate n
totalul plasamentelor financiare. n aceste condiii, lesne se poate ntrevedea c ntreprinderea nu face fa
cererilor creditorilor si de a-i onora la termen obligaiile, dect n situaia n care, fie c procedeaz la
lichidarea unor active imobilizate (terenuri, cldiri, participaiuni, alte valori mobiliare) - ceea ce nsemna
compromiterea existenei sale - fie c ncerc s obin o amnare la plat, sau noi mprumuturi pentru a face
fa acestor pli, dar cu scaden mai ndeprtat.
Fenomenul pune n eviden faptul c echilibrul financiar al ntreprinderii este periclitat, chiar
compromis. n general, se consider c o ntreprindere productiv nu trebuie s se gseasc ntr-o astfel de
situaie, ntruct pot interveni fenomene imprevizibile care pot conduce la dezechilibru financiar, i deci la
imposibilitatea ca aceasta s-i onoreze obligaiile devenite scadente, cum sunt: falimentul unor clieni,
crahul unor bnci, dispariiile unor persoane debitoare, incendii, inundaii etc.). Din pruden, pentru a se
evita astfel de situaii delicate i nedorite este necesar ca ntreprinderea s dispun, ntr-o anumit proporie,
de active circulante pe care s le poat transforma ct se poate de rapid n lichiditi, nainte ca datoriile s
devin scadente. n acest fel se evit blocajele n circuitul financiar i se creaz posibilitatea restabilirii
urgente a echilibrului su financiar.
Prin excepie, fondul de rulment negativ poate fi nregistrat n cazul acelor ntreprinderi, care prin
profilul activitii lor lichideaz i rennoiesc foarte repede stocurile, cum ar fi ntreprinderile comerciale,
sau cele care lucreaz pe baz de avansuri i garanii, precum ntreprinderile furnizoare de energie electric
i gaze i ntreprinderi care, beneficiaz i de o serie de faciliti n privina plilor ctre furnizorii lor (au
acces la creditul de furnizor).
n situaia cnd fondul de rulment este nul (cazul b), pentru a-i asigura i menine echilibrul
financiar, atenia ntreprinderii trebuie concentrat cu precdere spre meninerea posibilitilor de
transformare a activelor n lichiditi la termenele dorite i spre confruntarea permanent a acestor termene
cu cele ce privesc exigibilitatea datoriilor sale pe termen scurt. O astfel de situaie pune n eviden
fragilitatea echilibrului financiar al ntreprinderii, o consisten discutabil a acestuia, ceea ce poate conduce
la suspiciuni din partea partenerilor de afaceri i implicit la diminuarea credibilitii firmei pe pia.
Dac fondul de rulment net este pozitiv (cazul c) nseamn c ntreprinderea dispune, n ceea ce
privete echilibrul su financiar, de acea marj de siguran necesar funcionrii ei cotidiene. Existena
fondului de rulment (capital permanent > active imobilizate) i permite acesteia s-i asigure un nivel minim,
71
Active
imobilizate
Capital
permanent
Datorii pe
termen scurt
Active
circulante
Active
imobilizate
Capital
permanent
Active
circulante
Datorii pe
termen scurt
Active
imobilizate
Capital permanent
Active
circulante
Datorii pe termen
scurt
dar sigur pentru acele active circulante, a cror permanen este absolut necesar pentru buna ei funcionare:
stocuri pentru exploatare maxime, stocuri realizabile pe termen scurt minime, precum i disponibiliti n
cont i n cas minime. Astfel de elemente ale activelor circulante, finanate pe seama capitalului permanent,
sunt numite n practica firmelor - stocuri utile. Fondul de rulment pozitiv, ntr-o proporie redus, nu este
ns suficient pentru a crea n perioada imediat urmtoare sigurana derulrii normale a activitii financiare.
Dac aceasta nu este dublat de msuri care s elimine fenomenul ncetinirii vitezei de rotaie a capitalului
circulant, s nlture cauzele care conduc spre o lichiditate necorespunztoare, la unele active circulante,
atunci nu se pot ntrevedea posibiliti ca ntreprinderea s evite pe deplin, n perioadele imediat urmtoare,
perturbaiile ce pot apare n funcionarea ei cotidian.
Analiza sistematic a fondului de rulment este o necesitate n contextul preocuprilor pe care
managementul financiar le are n privinta asigurrii meninerii echilibrului financiar. Pentru aceasta devine o
condiie sine qua non constituirea, alocarea i folosirea eficient a activelor circulante ale ntreprinderii. De
altfel, n practica firmelor problematica echilibrului financiar i deci i a fondului de rulment, este asociat
finanrii activitii curente a ntreprinderii i nu a investiiilor n active fixe ale acestuia. De unde se
confirm nc o dat adevrul c n economia de pia nu lipsa de solvabilitate aduce ntreprinderilor
spectrul falimentului, ct lipsa de lichiditate, respectiv de capacitate de plat, ntruct obligaiile pe termen
scurt sunt mult mai presante pentru management dect cele pe termen mediu i lung. Regula de baz folosit
n proiectarea echilibrului financiar, este ca totalul plasamentelor n active circulante s fie realizate, att pe
seama excedentelor pe care capitalul permanent l are fa de activele imobilizate, ct i pe seama datoriilor
pe termen scurt, adic: A
c
= F.R. + D.T.S.
Astfel spus, nevoia de capital circulant se acoper att pe seama datoriilor pe termen scurt, ct i a
fondului de rulment, respectiv a acelei pri din capitalul permanent care excede asupra activelor imobilizate
ale ntreprinderii. O astfel de rezolvare n finanare i las amprenta, aa cum este i firesc, asupra modului
concret de nfptuire a echilibrului financiar, dar i asupra consistenei acestuia. Tot de aici desprindem
ideea c echilibrul financiar prezint un caracter extrem de dinamic, generat, la rndul su, de natura i
comportamentul nevoii de capital circulant, pe de o parte, de natura i comportamentul surselor adecvate
finanrii acestei nevoi, pe de alt parte. Prin modificrile ce pot fi aduse elementelor ce compun relaia
prezentat mai sus, rezult nevoia de fond de rulment:
F.R. = A
c
- D.T.S.
Adic, din variaia termenilor din partea dreapt a egalitii se poate obine un sold care face ca
nivelul fondului de rulment s fie diferit de cel iniial. Deci nevoia de fond de rulment nregistreaz:
a) o cretere de la o perioad la alta avnd:
F R Ac DT S . . . . > 0
b) o scdere de la o perioad la alta cnd:
0 . . . . . < S T D Ac R F
c) un nivel constant de la o perioad la alta, cnd:
F.R Ac DT S . . . . 0
Pentru a obine un astfel de rezultat este necesar s se determine mrimile de calcul, att pentru
perioada de baz, ct i pentru cea curent de gestiune iar apoi s se compare ntre ele. Esenial rmne
faptul c un astfel de rezultat trebuie interpretat ca fiind marja n limita creia urmeaz s se acioneze
pentru a se restabili echilibrul financiar, ca urmare a dezechilibrului provocat de micarea nevoilor de capital
circulant, pe de o parte i a resurselor de finanare adecvate, pe de alt parte.
Pentru a evidenia rolul fondului de rulment ca senzor a echilibrului financiar al ntreprinderii este
necesar s studiem cele dou pri ale bilanului cu ajutorul principiului cronologic. n aceast perspectiv
elementele de activ reprezint o alocare de resurse n vederea constituirii unei structuri de producie
adecvate domeniului n care activeaz firma
1
. Elementele de activ sunt organizate dup gradul lor de
1
Stancu I. Finane, Editura Economic, Bucureti, Ediia a III-a, 2002, p.783
72
lichiditate: primele sunt evideniate activele cele mai puin lichide: imobilizrile (corporale, necorporale iar
apoi financiare). Capitalurile investite n aceste active au o rotaie lent din aceast cauz sunt numite i
alocri permanente (stabile). n Standardele Internaionale de Contabilitate sunt numite active necurente
(non-current assets). n continuare se nscriu activele circulante: stocuri de materii prime, producie
neterminat, produse finite, creane, disponibiliti bneti, mult mai lichide dect activele imobilizate,
numite i alocri ciclice (temporare). n Standardele Internaionale de Contabilitate sunt numite active
curente (current assets).
n pasivul bilanului unde capitalurile sunt evideniate dup proveniena lor, organizarea elementelor
se face dup exigibilitatea lor, adic n funcie de nsuirea lor de a deveni scadente la un anumit termen.
Astfel primele elemente de pasiv nscrie n bilan sunt capitalurile proprii, care n mod practic nu au o
scaden (dect n situaii de faliment) deci nu sunt exigibile. Din aceast cauz se mai numesc resurse
permanente (stabile). n aceeai grup se nscriu i datoriile financiare adic mprumuturile contractate pe
termen mijlociu i lung, deci care au o scaden mai mare de un an.
n Standardele Internaionale de Contabilitate ele se numesc pasive necurente (non-current
liabilities). Datoriile curente sunt cele mai exigibile i de aceea sunt numite resurse ciclice (temporare). Ele
se refer n cea mai mare parte la datoriile ciclului de exploatare. Alocrile permanente sunt, n principiu,
finanate din resurse permanente. Gestiunea financiar impune respectarea principiului cronologic al
egalitii ntre maturitatea activelor cu cea a pasivelor: nevoile permanente s fie acoperite din resurse
permanente iar, nevoile temporare din resurse temporare.
n teoria i practica economic s-a acceptat ideea conform creia cu ct resursele permanente sunt
mai mari dect necesitile permanente, cu att firma dispune de o marj de securitate care o protejeaz fa
de evenimentele neprevzute. Acest surplus de resurse permanente, rulat pentru rennoirea stocurilor,
creanelor i lichiditilor poart denumirea de fond de rulment. El este expresia realizrii echilibrului
financiar pe termen lung prin contribuia acestuia la finanarea activelor curente. Din aceast cauz mai este
numit i capital de lucru (net working capital).
Fondul de rulment poate fi majorat cu ajutorul mai multor metode:
prin emisiunea de noi aciuni, ocazie cu care sporete capitalul social;
n urma acumulrii de profit prin aceasta crete capitalul propriu;
prin contractarea de mprumuturi pe termen mijlociu i lung n acest fel sporind capitalul permanent;
prin utilizarea sistemului degresiv sau accelerat de calculare a amortizrii diminundu-se astfel
valoarea net a activelor imobilizate.
Stabilirea mrimii fondului de rulment se face n funcie de politica general promovat de firm
1
.
Astfel, n cazul unei politici defensive, n care preocuparea central a managerului const n
protejarea autonomiei financiare a firmei, fondul de rulment se constituie la nivelul cel mai ridicat al nevoii
de fond de rulment (fig.nr.7).
Fig.nr.7. Evoluia nevoii de fond de rulment i a fondului de rulment n cazul unei politici defensive
1
Stancu I. Finane, Editura Economic, Bucureti, Ediia a III-a, 2002, p.790
73
F.R.
NFR
Luni
n lunile n care fondul de rulment este mai mare dect nevoile de fond de rulment se nregistreaz o
trezorerie net pozitiv, situaie n care disponibilitile se manifest ca un capital lene (trndav) deoarece
valorificarea lui n plasamente financiare prezint o rentabilitate inferioar costului capitalului respectiv.
Fig.nr.8. Fondul de rulment i nevoile de fond de rulment n situaia unei politici ofensive
n cazul unei politici ofensive n urma creia firma nregistreaz o cretere a capacitilor de
producie sau realizeaz investiii financiare, fondul de rulment ajunge la un nivel inferior nevoii minime de
fond de rulment (fig.nr.8).
Acoperirea deficitului de fond de rulment se realizeaz prin utilizarea creditului pe termen scurt care
trebuie s finaneze cheltuieli permanente. Aceste credite pe lng rata dobnzii mari i exigibilitatea
ridicat a lor, pun problema renegocierii condiiilor de acordare. Nivelul ridicat al creditelor afecteaz
autonomia financiar a ntreprinderii i determin o flexibilitate sczut a acesteia. n situaia promovrii de
ctre firm a unei politici generale de echilibru se utilizeaz un fond de rulment egal cu media nevoilor de
fond de rulment (fig.nr.9).
Fig.nr.9. Fondul de rulment i nevoile de fond n cazul unei politici de echilibru
Se consider c astfel fondul de rulment este optimal i c rspunde la cele dou cerine ale
gestionrii eficiente a firmei
1
:
s asigure echilibrul financiar al ntreprinderii i
o ct mai ridicat rentabilitate financiar asigurat prin minimizarea costului capitalului.
Ali economiti consider c cele dou cerine sunt mai bine realizate dac fondul de rulment se
constituie la nivelul minimului nevoii de fond de rulment, deoarece n acest caz se evit crearea
disponibilitilor lenee care semnific o eficien mai sczut n utilizarea unor pri din capitalurile
firmei. De asemenea dezavantajele participrii creditelor pe termen scurt n acoperirea nevoilor permanente
sunt mai reduse dect n cazul politicii ofensive.
1
Stancu I., Op.cit., p.792
74
Luni
FR
NFR
Luni
NFR
FR
6.3. Finanarea exploatrii cu ajutorul creditului bancar pe termen scurt
n urma comparrii nevoii de fond de rulment cu fondul de rulment rezult trezoreria ntreprinderii (T):
T = NFR FR
Dac FR > NFR, trezoreria este pozitiv i nseamn un prisos de resurse pentru care trebuie cutate
plasamente rentabile i cu risc sczut.
Dac FR < NFR, trezoreria este negativ i semnific un deficit de resurse. Acesta se acoper prin
mprumut bancar pe termen scurt. Rambursarea acestor credite nu este bazat pe rentabilitatea viitoare a
ntreprinderii, cum este cazul creditelor pe termen mediu i lung din care se finaneaz activele imobilizate,
ci pe dispariia cauzei care a determinat nevoia de finanare. Deci, creditele pe termen scurt completeaz
resursele permanente ale ntreprinderii pentru exploatare exprimate prin fondul de rulment, pn la nivelul
nevoii de fond de rulment.
n vederea aprobrii creditelor pe termen scurt pentru exploatare firmele trebuie s prezinte bncii un
dosar, n principal, cu urmtoarele documente:
Cererea de credit;
Bilanul contabil, raportul de gestiune i contul de profit i pierderi pe ultimii doi ani;
Ultimele situaii privind Rezultatele financiare i Situaia patrimoniului;
Balana de verificare pe ultima lun:
Bugetul de venituri i cheltuieli;
Situaia contractelor de aprovizionare cu materii prime i materiale, etc. i situaia contractelor de
livrare a produselor, serviciilor;
Garaniile propuse bncii pentru garantarea creditului;
Planul de afaceri;
Situaia fluxului de lichiditi (cash-flow).
Creditele bancare pe termen scurt difer prin obiect, modaliti de acordare, rambursare, durat i
cost. n ara noastr ntre cele mai solicitate tipuri de credite pentru exploatare se afl:
Creditele globale de exploatare pentru acoperirea ansamblului nevoilor de exploatare ale firmei:
aprovizionri cu materii prime, i materiale, mrfuri, energie, combustibili, efectuarea cheltuielilor cu
salariile i asimilatele acestora precum i pentru alte cheltuieli necesare realizrii i finalizrii produciei de
mrfuri. Ele se acord pe o perioad, de regul, de 180 de zile firmelor, indiferent de forma de proprietate,
care au desfacere asigurat prin contracte. Volumul creditului se determin pe baza analizei fluxului de
lichiditi i a capacitii de rambursare. Acest credit funcioneaz dup sistemul revolving i se refer
ndeosebi la creditele de trezorerie oferite pentru produse cu ciclu lung de fabricaie putnd depi chiar i
12 luni.
Creditele pentru finanarea cheltuielilor i a stocurilor temporare se acord n condiiile existenei
unor cauze economice care au determinat formarea stocurilor i generarea cheltuielilor cu caracter temporar,
precum i pentru stocuri care urmeaz a fi aprovizionate.
Situaiile care genereaz necesitatea unor asemenea credite se refer la: primirea de la furnizori a
unor materii prime i materiale n avans fa de termenele din contracte; aprovizionri n loturi optime;
ntreruperea produciei din motive justificate; lipsa mijloacelor de transport sau alte greuti n expedierea
produselor la intern sau la export etc. Obiectul acestei categorii de credite este reprezentat de stocurile deja
aprovizionate n perioada precedent fr a fi achitate, stocurile care urmeaz a se constitui pe baz de
contracte ferme i cheltuielile aferente acestor stocuri;
Credite pe descoperit de cont (overdraft) se acord pe perioade foarte scurte de timp care nu pot
depi 7 zile calendaristice i sunt destinate pentru achitarea unor obligaii stringente privind aprovizionri
cu materii prime, materiale, combustibili, impozite i alte obligaii curente. Acesta este un credit marginal
acordat n condiii deosebite pentru care dobnda curent perceput de banc este cu 50% mai mare dect
75
dobnda de baz practicat la creditele pe termen scurt. Limita maxim a creditului pe descoperit de cont
este de cel mult 5000 milioane lei i este justificat de necesitatea unor pli pe care ntreprinderea nu le-a
previzionat i nu le-a luat n calcul la determinarea altor categorii de credite. El se poate acorda (trage)
integral sau n trane pe msura apariiei necesitilor de plat pentru care a fost aprobat;
Credite pentru plata cheltuielilor i stocurilor sezoniere n lei i valut se acord n situaia n care se
constituie astfel de stocuri (produse agricole, agroalimentare, de provenien vegetal sau animal) precum
i orice alte stocuri care nu sunt de natura celor curente i se consum ntr-o perioad mai mare de un
trimestru fr a depi 12 luni de la constituire;
Credite de scont se acord n cazul n care posesorul legal al unei cambii sau bilet la ordin dorete
ncasarea sumei nscrise n titlul de credit, mai nainte de scaden. n cazul n care trasul (acceptantul) este
client al unei alte bnci dect trgtorul, atunci titlul poate fi admis la scont numai dac este avalizat de
banca ce-l servete pe tras;
Credite pentru exportul de produse garantate cu creane asupra strintii n lei i valut se acord
exportatorilor pentru desfurarea corespunztoare a activitii curente pe perioada de la livrarea produselor
i pn la ncasarea contravalorii lor de la partenerii externi, fr a depi 12 luni de la acordarea creditului.
Acest credit are la baz documentele ce atest livrarea mrfurilor la export (copii dup declaraia vamal,
DIV, documentul de transport pe parcurs extern). Creditul se acord n condiiile asigurrii lui mpotriva
riscului comercial de neplat pe ntreaga durat de creditare.
6.4. Indicatori ai eficienei utilizrii capitalului ncorporat n active circulante
Eficiena folosirii capitalului ncorporat n active circulante se poate aprecia cu ajutorul urmtoarelor
grupe de indicatori
1
:
a) indicatorii vitezei de rotaie;
b) indicatorii rentabilitii utilizrii capitalului circulant;
c) indicatorii intensitii utilizrii capitalului circulant.
Aceti indicatori au o importan aparte n evaluarea activitii firmei prin determinarea calitii
gestionrii capitalurilor folosite, fiind numii adesea, din aceast cauz indicatori ai gestiunii capitalului.
Trecerea capitalului prin cele trei stadii ale exploatarii poart numele de circuitul exploatrii.
Revenirea capitalului la starea iniial, de bani, dup ce a mbrcat o forma material funcional semnific
rotaia capitalului. Timpul necesar efecturii unei rotaii poart denumirea de vitez de rotaie. Viteza de
rotaie se calculeaz numai pentru capitalul circulant, deoarece viteza de rotaie aferent capitalului fix este
prestabilit prin determinarea duratelor de amortizare a activelor imobilizate.
a) Viteza de rotaie se fundamenteaz n bugetul de venituri i cheltuieli i se determin, n realizri,
pe baza bilanului contabil, fiind un ndrumar extrem de util n analiza financiar. Viteza de rotaie se poate
referi la trei paliere ce privesc nfptuirea ciclului exploatrii
2
:
- la viteza de recuperare a capitalului consumat, n vederea reavansrii lui ntr-un circuit;
- la viteza de recuperare a creanelor;
- la corectitudinea onorrii debitelor ctre furnizori n vederea protejrii bunului renume n relaiile
cu partenerii de afaceri.
Viteza de rotaie a capitalului poate fi exprimat cu ajutorul a doi indicatori:
- numrul de rotaii realizat de capitalul circulant ntr-o anumit perioad (trimestru, an) indicator
numit i coeficientul vitezei de rotaie i
- durata n zile a unei rotaii.
Numrul de rotaii (Nr) arat de cte ori capitalul circulant a trecut, ntr-o anumit perioad, prin cele
trei stadii. Acest indicator se calculeaz prin raportarea marimii activitii desfurate, exprimate fie prin
1
M.Opriescu, N.Sichigea, M.Drcea, J.Hortopan Finane i contabilitate, Editura Universitaria, Craiova, 1999, p.208
2
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj Napoca, 2000, p.51
76
cifra de afaceri (CA) fie prin producia realizat ntr-o perioad (P), la capitalul ncorporat n activele
circulante folosite (AC):
AC
P CA
Nr
) (

Dac numrul de rotaii este mare, atunci activitatea se desfoar cu puine active circulante (deci
cheltuieli mici). Aceasta nseamn c unul i acelai capital finaneaz, ntr-o anumit perioad, mai multe
circuite i deci asigur astfel, sporirea cifrei de afaceri i a profitului. Deci, activitatea firmei este cu att mai
eficient (adic rezultate mai mari obinute cu eforturi mai mici) cu ct numrul de rotaii este mai mare.
Rolul sporirii vitezei de rotaie asupra eficienei firmei poate fi evideniat i de relaia existent ntre
acest indicator i mrimea profitului (ca expresie concentrat a eficienei) i anume; profitul unei perioade
poate fi exprimat ca un produs ntre numrul de rotaii i profitul obinut la o rotaie.
Durata n zile a unei rotaii (D
z
) exprim numrul de zile necesar capitalului s parcurg cele trei
stadii ale exploatrii. Indicatorul se calculeaz prin raportarea timpului (T) exprimat n zile ale perioadei
considerate (pentru un trimestru T = 90 zile, pentru un an T = 360 zile), la numrul de rotaii (Nr):
) (
) (
P CA
TxAC
AC
P CA
T
Nr
T
D
z

Dac avem n vedere relaia de invers proporionalitate existent ntre numrul de rotaii i durata
unei rotaii, atunci putem considera activitatea unei ntreprinderi ca fiind cu att mai eficient cu ct durata
unei rotaii este mai mic.
- Recuperarea creanelor firmei reflectate, n principal, n soldul contului clieni arat preocuparea
acesteia pentru scurtarea perioadei de pn la reinvestirea capitalului. Viteza de recuperare a creanelor se
exprim cu ajutorul indicatorului durata medie de recuperare a creanelor (D
c
) calculat astfel:
CA
xT E C
D
c l
c
) ( +
, unde
C
l
este soldul contului clieni,
E
c
reprezint efecte comerciale de ncasat.
Onorarea obligaiilor ctre furnizori evideniaz modul n care firma i
protejeaz bunul renume n relaiile cu partenerii de afaceri. Indicatorul care msoar acest aspect al calitii
colaborrii ntreprinderii cu furnizorii ei se numete durata medie de plata a furnizorilor (D
f
) stabilit cu
ajutorul relaiei:
t
f
f
A
xT E F
D
) ( +

, unde
F reprezint soldul contului furnizori n perioada de calcul,
E
f
sunt efectele comerciale de plat,
A
t
reprezint totalul aprovizionrilor n perioada considerat.
b) Indicatorii rentabilitii capitalului concretizat n active circulante exprim capacitatea acestuia de
a crea profit. Rentabilitatea utilizrii capitalului circulant este evideniat cu ajutorul a doi indicatori
1
:
- rata rentabilitii capitalului ncorporat n active circulante (R
ac
) calculat ca un raport ntre profitul
brut (P
b
) sau net (P
n
) i valoarea activelor circulante aflate n exploatare (AC):
100
) (
x
AC
P P
R
n b
ac
,
- rentabilitatea pe un circuit (R
un
) stabilit ca un raport ntre profitul brut sau net i numrul de rotaii
realizat de capitalul circulant n perioada de calcul:
1
M.Opriescu, .a. Op.cit., p.209
77
NR
P P
R
n b
NR
) (

c) Indicatorii intensitii utilizrii capitalului ncorporat n active circulante exprima efortul bnesc al
firmei, concretizat n activele circulante folosite, pentru obinerea a 1.000 uniti bneti rezultat reflectat fie
prin cifra de afaceri fie prin producia realizat n perioada considerat:
1000
) (
) ( 1000 / x
P CA
AC
P CA AC
Acest indicator calculat n momente diferite poate conduce, pentru un analist financiar, la o serie de
concluzii privind calitatea utilizrii capitalului circulant n activitatea de exploatare de respectiva firm.
Astfel, de exemplu, scderea n timp, a mrimii indicatorului nseamn active circulante mai puine
(cheltuieli mai mici) pentru obinerea a 1000 lei cifra de afaceri (producie), iar diferena se concretizeaz
ntr-un profit mai mare.
Modificarea vitezei de rotaie a capitalului ncorporat n active circulante se manifest ntr-o
accelerare dac viteza de rotaie din perioada curent V
1
este mai mare dect cea din perioada de referin
V
0
; V
1
> V
0
sau ntr-o ncetinire dac evoluia este n sens invers; V
1
< V
0
.
n plan financiar, accelerarea conduce la o eliberare de capital circulant, iar ncetinirea la o
imobilizare.
Eliberarea de capital poate fi absolut i/sau relativ. Eliberarea absolut se produce atunci cnd se
nregistreaz o diferen negativ ntre mrimea capitalului concretizat n active circulante n perioada
curent (AC
1
) i acelai indicator ns referitor la perioada precedent (AC
0
).
Eliberarea absolut = AC
1
AC
0
deci AC
1
< AC
0
Eliberarea absolut arat c firma are, n prezent, o nevoie de capital circulant mai mic dect n
perioada precedent i aceasta n condiiile n care trebuie s ndeplineasc aceleai obligaii (ca mrime)
comparativ cu perioada trecut. Dac diferena de capital, devenit de prisos, pentru nevoile curente de
exploatare, este constituit prin mprumut, atunci aceasta se poate restitui evitndu-se n acest fel plata unor
costuri ale capitalului inutile. Dac ns diferena creat este o parte din capitalul propriu, atunci ea poate fi
valorificat n diferite plasamente rentabile, contribuind astfel la majorarea profitului total al firmei.
Atunci cnd AC
0
< AC
1
se produce imobilizarea absolut de capital de exploatare care impune ca
pentru perioada curent firma s dispun de un necesar suplimentar de capital circulant pentru realizarea
unui nivel neschimbat al produciei, procurat fie prin mprumut, fie prin majorarea resurselor proprii.
Eliberarea (imobilizarea) relativ se evideniaz ca o diferen ntre capitalul ncorporat n active
circulante n perioada precedent i capitalul circulant care ar trebui utilizat n perioada curent dac viteza
de rotaie ar rmne neschimabt n cele dou perioade:
Eliberarea (imobilizare) relativ =
0
1 1
0
) (
xV
T
P CA
AC
dac:
0
1 1
0
) (
xV
T
P CA
AC > atunci firma beneficiaz de o eliberare relativ
0
1 1
0
) (
xV
T
P CA
AC < atunci firma suport o imobilizare relativ.
Eliberarea relativ exprima volumul suplimentar de producie realizat cu acelai capital circulant, iar
imobilizarea relativ exprim mrimea produciei nerealizate dei s-a utilizat capitalul circulant programat.
Eliberarea (imobilizare) total este suma eliberrilor (imobilizrilor) absolute i relative.
Eliberri (imobilizri) totale = + )
) (
( ) (
0
1 1
0 0 1
V
T
P CA
AC AC AC
78
+
0 0 1
1 1
) (
AC AC xV
T
P CA

0
1 1
) (
xV
T
P CA
) (
) (
0 1
1 1
V V
T
P CA

deci Eliberri totale = ) (

) (
0 1
1 1
V V
T
P CA
dac V
1
< V
0
Imobilizri totale ) (
) (
0 1
1 1
V V
T
P CA
dac V
1
> V
0
Modificarea vitezei de rotaie depinde de evoluia a doi factori: de capitalul ncorporat n active
circulante i de cifra de afaceri (producia exerciiului).
Accelerarea vitezei de rotaie, ca fenomen pozitiv pentru rezultatele firmei se produce fie atunci cnd
scade mrimea capitalului ncorporat n active circulante, fie prin sporirea produciei fizice n condiiile
reducerii costurilor de producie. Calculele care privesc stabilirea influenei fiecrui factor n modificarea
vitezei de rotaie au mai mare precizie dac au n vedere valoarea medie a activelor circulante din perioada
analizat care poate fi trimestrul sau anul.
Reducerea mrimii capitalului ncorporat n active circulante se poate realiza n toate fazele ciclului
exploatrii:
- n faza aprovizionrii, prin optimizarea stocurilor i/sau a scderii cheltuielilor de lansare, stocare;
- n faza produciei, prin scurtarea duratei de fabricaie pn la limita tehnic de efectuare a
operaiunilor de prelucrare, lotizarea produciei;
- n faza comercializrii, prin accelerarea operaiunilor de sortare, ambalare, formarea loturilor
optime comerciale, expedierea i ncasarea operativ a contravalorii livrrilor.
Creterea produciei fizice (dac piaa solicit acest lucru) se poate nfptui prin perfecionarea
organizrii produciei, mbuntirea productivitii muncii, creterea randamentelor de folosire a activelor
imobilizate.
Teste de autocontrol
1. Ce sunt pasivele stabile i care sunt metodele de calcul ale acestora?
2. Definii fondul de rulment i artai ipostazele n care se poate afla.
3. Prezentai indicatorii de apreciere a eficienei utilizrii capitalului circulant.
Bibliografie minimal
1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste gril,
Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
79
UNITATE DE STUDIU 7. TREZORERIA NTREPRINDERII
Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea coninutului i a rolului trezoreriei ntreprinderii n contextul asigurrii echilibrului
financiar pe termen scurt
Obiectivele secundare ale capitolului
- Aprofundarea metodelor de previzionare ale fluxurilor de trezorerie ale ntreprinderii
- ntocmirea i utilizarea planului zilnic de ncasri i pli
- Gestionarea excedentului i a deficitului de trezorerie
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
7.1. Coninutul trezoreriei ntreprinderii
Noiunea de trezorerie a ntreprinderii este considerat de unii autori ca fiind cu un coninut
ambiguu, deoarece este utilizat pentru a desemna dou accepiuni distincte
1
:
- prima se refer la desemnarea: ncasrilor, lichiditilor, disponibilitilor de care dispune
ntreprinderea la un moment dat sau a fondurilor pe care le are n caserie sau n depozitele bancare la
vedere;
- a doua, mai recent aprut dup anii 70, se refer la denumirea dat diferenelor dintre fondul de
rulment i nevoia de fond de rulment sau ntre ncasrile i creditele pe termen scurt, dintr-o perioad, ale
firmei.
Primul neles este mai des ntlnit, deoarece el se refer la mijloacele cu ajutorul crora
ntreprinderea i asigur echilibrul financiar, cu cel mai sczut cost i rspunde n acest fel, problemelor
concrete cu care se confrunt omul de afaceri.
n literatura de specialitate noiunile de trezorerie i gestiunea trezoreriei sunt utilizate, n general, cu
acelai neles. De exemplu prof.I.Neagoe definete gestiunea trezoreriei drept administrarea optim a
fondurilor pe termen scurt pentru asigurarea solvabilitii ntreprinderii n cele mai bune condiii, iar
trezoreria ca totalitatea operaiilor, care administreaz fondurile pe termen scurt
2
.
Economistul francez D.Dubois consider c gestiunea trezoreriei regrupeaz ansamblul deciziilor,
regulilor i procedurilor care asigur, la costul cel mai redus, meninerea echilibrului financiar instantaneu al
ntreprinderii
3
.
Profesorul I.A.Giurgiu definete gestiunea trezoreriei ca mulimea deciziilor i operaiunilor
corespunztoare de ndeplinire a lor n legtur cu procurarea lichiditilor necesare onorrii obligaiilor,
precum i n legtur cu valorificarea corespunztoare a eventualelor excedente
4
.
Gestiunea trezoreriei exprim, n esen, deciziile i operaiunile care privesc procurarea i apoi
utilizarea n condiii de optim a lichiditilor, astfel nct s se asigure n permanent echilibrul financiar al
ntreprinderii.
Trezoreria reprezint o surs cotidian de riscuri pentru firm i impune din aceast cauz preocupari
serioase pentru gestionarea lor. Dac trezoreria este bine realizat atunci ea are o contribuie pozitiv la
rentabilitatea ntreprinderii, dac ns este greit desfurat atunci poate conduce chiar la procedura de
redresare judiciar.
Principalele activiti care exprim coninutul trezoreriei ntreprinderii se refer la:
stabilirea bugetului trezoreriei ca o rezultant a ntocmirii tuturor celorlalte bugete ale firmei;
previzionarea ncasrilor i plilor zilnice precum i evidenierea diferenelor.
Ca o consecin a activitilor principale, n sarcinile trezoreriei se afl i atribuiile ce vizeaz asigurarea:
lichiditilor pentru derularea tuturor tranzaciilor ntreprinderii;
1
B.Colasse Gestion financire, P.U.F., Paris, 1993, p.231
2
I.Neagoe Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p.301
3
Denis Dubois Trezorerie. Encyclopedie de gestion, Economica, Paris, 1989, p.62
4
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.186
80
efecturii plilor la scaden n conformitate cu obligaiile asumate;
analizei diferitelor finanri posibile pe termen scurt;
selectrii oportunitilor de plasament pe termen scurt a excedentelor;
echilibrrii soldurilor de trezorerie cu un cost minim;
gestionarea riscurilor legate de trezorerie (financiar, valutar)
Gestiunea trezoreriei este adesea disociat n dou mari servicii:
- unul de back office care vizeaz, n principal, stabilirea bugetului trezoreriei i a planului zilnic de
ncasri si pli, precum i urmrirea realizrii lor, iar un altul numit i
- front office privete cu deosebire administrarea surplusului de lichiditi precum i desfurarea
operaiunilor pe piaa financiar privind procurarea lichiditilor n cazul unor nevoi temporare
1
.
Obiectivul gestiunii trezoreriei trebuie formulat n conformitate cu obiectivul gestiunii financiare a
ntreprinderii. Astfel, n unele lucrri se consider c trezoreria trebuie gestionat aa nct s se obin, pe
de o parte, cele mai mici costuri ale capitalurilor folosite de firm, iar pe de alta parte, plasarea eventualelor
excedente s se realizeze cu cele mai bune rentabiliti
2
.
7.2. Previzionarea fluxurilor de trezorerie
Coninutul i structura fluxurilor de trezorerie. Previzionarea financiar, la nivelul unei ntreprinderi,
este activitatea prin care sunt anticipate fluxurile bneti n unitatea lor i n legtur nemijlocit cu cele
reale. Urmare a previziunii financiare sunt dimensionate resursele bneti i gsite cu aceast ocazie cele
mai eficiente modaliti de procurare a lor, n vederea nfptuirii n practic a obiectivelor i aciunilor ce
dau coninut strategiei generale a firmei cu costuri i riscuri minime.
Previzionarea trezoreriei, ca expresie a previziunii financiare, se refer la estimarea ncasrilor i
plilor ntreprinderii evideniind i modul de gestionare a excedentului sau deficitului de trezorerie.
Fluxurile de trezorerie se concretizeaz n ncasri i pli. Structura ncasrilor poate fi abordat sub cel
puin dou aspecte:
dup sursa de provenien i
n raport cu funcia ntreprinderii (investiie, exploatare, finanare) care le-a generat.
Studierea corelativ a ncasrilor dup cele dou criterii permite o cunoatere mai complex a lor.
Dup sursa de provenien ncasrile se grupeaz n:
ncasri din vnzarea bunurilor, efectuarea lucrrilor i serviciilor;
ncasri din valorificarea ctre teri a unor stocuri ce depesc nevoile reale, ori care sunt fr
micare, inutilizabile sau reprezint materiale recuperabile;
ncasri din vnzarea unor terenuri sau a unor mijloace fixe, care au devenit de prisos i a unor
investiii n curs la care se renun, fie deoarece nu mai sunt de viitor, sau deoarece pentru finalizarea
lor nu se mai gsesc resurse de finanare ieftine;
ncasri din valorificarea pe piee specifice a unor titluri de valoare pe care firma le deine;
ncasri din vnzarea unor noi aciuni emise n vederea majorrii capitalului social;
ncasri din dobnzi, chirii, redevene, onorarii, comisioane, dividende, etc.;
ncasri din emisiunea de obligaiuni sau credite bancare;
ncasri din avansuri obinute de la clieni n contul unor livrri viitoare;
ncasri din subvenii, donaii, ajutoare, restituiri de impozite, taxe etc.
ncasrile enumerate reflect fie stingerea unor creane ale partenerilor de afaceri, fie angajarea unor
datorii fa de teri, fie alte operaiuni. n consecin, firma trebuie s adopte politici adecvate de
administrare a fiecreia din categoriile de ncasri amintite.
1
J.Peyrard Gestion financire, P.U.F., Paris, 1990, p.146-147;
S.Griffiths, J.G.Degos Gestion financire, Editions dorganisation, Paris, 1999, p.200
2
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.186
81
Dac se ine seama de funcia ntreprinderii care genereaz o anumit categorie de ncasri atunci
structura acestora se prezint astfel:
ncasri generate de activitatea de exploatare care includ;
o sumele obinute n urma comercializrii bunurilor, lucrrilor i serviciilor care dau coninut
obiectului de activitate al firmei;
o avansurile obinute de la clieni n contul unor livrri viitoare;
o sumele ce reprezint dobnzi, chirii, redevene, onorarii, comisioane, restituiri de impozite i
taxe i alte venituri de aceast natur;
o sume reprezentnd despgubiri de asigurare i alte ncasri ce au legtur cu activitatea de
exploatare;
ncasri ocazionate de activitatea de investiie care reflect sumele ce reprezint;
o contravaloarea terenurilor, mijloacelor fixe i a eventualelor imobilizri necorporale vndute;
o contravaloarea titlurilor de valoare comercializate i care au fost achiziionate pe termene
medii sau lungi;
o sumele ce reflect primirea mprumuturilor sau avansurilor acordate terilor, pentru termene
medii sau lungi;
ncasri izvorte din operaionalizarea funciei de finanare pot s reprezinte;
o sumele obinute n urma emisiunii de noi aciuni;
o sumele dobndite n urma contractrii unor mprumuturi pe termen scurt, mediu i lung fie de
la banc fie prin emisiunea de obligaiuni sau alte instrumente de credit;
o sume provenite din subvenii, ajutoare, sponsorizri, donaii etc.;
o sume primite de la bugetul asigurrilor sociale, reprezentnd contravaloarea drepturilor de
asigurri sociale cuvenite personalului.
n general, n totalul ncasrilor ponderea cea mai mare o reprezint creanele fa de clieni. Un
indicator sugestiv care reflect modul de administrare a relaiilor bneti ale firmei cu o parte din partenerii
ei respectiv clienii l reprezint: durata medie de ncasare a creanelor (d
cr
), exprimat n zile, calculat
dup relaia:
t
r
r
cr
C
C
d
365

, n care
r
C este soldul mediu al creanelor
r
r
C
reprezint totalul creanelor firmei, reflectate ca totalul sumelor debitoare ale conturilor de creane.
Soldul mediu anual al creanelor (
r
C
) se poate determina ca medie aritmetic simpl a soldurilor
nregistrate de conturile ce reflect creane la sfritul fiecrei luni (
i
rl
C
) :
12
12
1

i
rl
r
i
C
C
Indicatorii amintii se pot calcula pentru fiecare crean n parte ct i pentru ansamblul creanelor.
Indicatorii permit aprecieri asupra strii previzionate sau efective cu privire la durata de timp n care se
ncaseaz creanele. O asemenea aciune d posibilitatea s se emit judeci pertinente referitoare la
mbuntirea sau deteriorarea politicii firmei referitoare la gestiunea creanelor.
Modul de derulare a ncasrilor trebuie studiat n corelaie cu plile. Legtura ncasrilor cu plile
se impune a fi judecat att sub aspectul mrimii lor ct i al modului cum fiecare dintre ele se deruleaz
(ordoneaz) n cursul unei anumite perioade, respectiv cum sunt sincronizate. O asemenea sincronizare dac
privete cu deosebire, ncasrile i plile legate de nfptuirea obiectului de activitate a firmei reflect
modul cum este conceput i se desfoar procesul rotaiei capitalurilor, adic vizeaz nfptuirea unei
82
concordane adecvate ntre mrimea activelor i pasivelor de exploatare, n intervalul de timp considerat, -
ca o condiie de baz a realizrii echilibrului financiar.
Plile reflect acele micri de resurse bneti, reprezentnd numerar i bani de cont, ctre mediul
ntreprinderii i reprezint operaiuni referitoare la stingerea unor datorii, ori alte operaiuni care determin
ieiri de disponibiliti bneti.
Cunoaterea mrimii plilor are o deosebit importan deoarece permite efectuarea de aprecieri
asupra dimensiunii eforturilor bneti crora trebuie s le fac fa firma ntr-un interval de timp.
Structura plilor poate fi studiat dup mai multe criterii ntre care menionm: dup destinaia i
coninutul lor economic i din punct de vedere funcional.
Criteriul privind destinaia i coninutul economic al plilor evideniaz ponderea pe care o ocup
fiecare grup de pli n total i pe o asemenea baz se iniiaz aciuni menite s asigure o administrare
adecvat a fiecreia din categoriile respective. Ieirile de disponibiliti bneti din conturile firmei sunt
generate, n principal, de urmtoarele categorii de operaiuni:
- plata la vedere sau la termen, prin cont sau cu numerar, a contravalorii bunurilor, lucrrilor i serviciilor
achiziionate de la diveri furnizori;
- plata datoriilor fa de fondurile publice, reprezentnd impozite, taxe i alte contribuii obligatorii;
- plata drepturilor bneti ale personalului concretizate n salarii, premii, sporuri, indemnizaii, ajutoare
pentru incapacitate temporar de munc i alte drepturi bneti izvorte din raporturile de munc;
- plata contravalorii diferitelor tipuri de imobilizri corporale cumprate;
- achitarea contravalorii unor titluri de valoare rscumprate sau achiziionate de pe pia;
- plata ratelor scadente la mprumuturile contractate, precum i a dobnzilor aferente;
- plata unor avansuri fcut n contul unor operaiuni comerciale ce se vor derula n viitor;
- achitarea dividendelor cuvenite asociailor sau acionarilor;
- achitarea altor datorii izvorte din raporturile firmei cu terii;
- plata unor sume de bani sub form de ajutoare, sponsorizri, donaii etc.
Primele trei grupe dein ponderea cea mai mare n cazul firmelor ce au drept obiect al activitii
obinerea i comercializarea bunurilor materiale, executarea de lucrri precum i n cazul celor prestatoare
de servicii cu caracter nefinanciar.
Trebuie subliniat, ns c fiecreia din grupele respective se impune s i se aplice un tratament
specific, deoarece se difereniaz n mod semnificativ fa de celelalte, n special n privina scadenei i a
consecinelor pe care le implic neplata lor la termen. Astfel, dac n cazul datoriilor fa de furnizori,
amnarea plii cu un anumit numr de zile se poate realiza fr costuri suplimentare, prin acordul dat de
furnizor, n cazul plii obligaiilor fa de stat i fa de personal acest lucru nu este posibil deoarece
datoriile n cauz au termene fixe de plat. Depirea termenului de plat a obligaiilor fa de fondurile
publice antreneaz costuri suplimentare reprezentnd majorri i penaliti de ntrziere. n ceea ce privete
drepturile bneti ale personalului, depirea datei prestabilite pentru plata lor poate genera micri
revendicative din partea sindicatelor. n acelai timp, ns, cele trei categorii de pli se i aseamn ntre ele,
prin aceea c au o evoluie relativ uniform n timp, fr a se cunoate oscilaii majore de la un interval la
altul, dac nu intervin schimbri semnificative n ceea ce privete volumul de activitate economic i
tehnologia de exploatare utilizat.
Dac se are n vedere funcia ntreprinderii care a declansat o anumit categorie de pli, atunci
acestea se pot ordona n trei grupe (corespunztor celor trei funcii: exploatare, investiii, finanare), astfel:
- plile care sunt generate de activitatea de exploatare, n rndul crora se includ:
- sumele reprezentnd contravaloarea bunurilor, lucrrilor i serviciilor cumprate, de la diveri furnizori
interni i externi;
- avansurile bneti acordate furnizorilor n vederea unor livrri ce se vor face n viitor;
- sumele reprezentnd plata obligaiilor referitoare la remunerarea forei de munc;
83
- sumele de bani care se pltesc bncilor sub form de dobnzi i speze bancare pentru creditele pe termen
scurt contractate, ori pentru scontarea efectelor de comer;
- primele de asigurare pltite ctre societile de asigurri de bunuri, persoane i rspundere civil prin
efectul legii i cu caracter facultativ;
- impozitele, taxele i alte pli obligatorii ctre fondurile publice, care sunt generate de activitatea de
exploatare;
- alte pli care au legtur nemijlocit cu activitatea de exploatare i sunt reflectate n costuri;
- plile ce i au izvorul n activitatea de investiii, reflectate n ieirile de sume de bani generate de:
- activitatea de achiziionarea unor terenuri i de amenajare a acestora n conformitate cu nevoile proprii
ale firmei;
- achiziionarea de mijloace fixe i activitatea de montare i punere n funciune a lor;
- achiziionarea de imobilizri corporale i necorporale n curs;
- achiziionarea de titluri de valoare emise de teri, pentru intervale de timp medii i lungi;
- restituirea avansurilor i mprumuturilor primite de la teri, pentru intervale de timp medii i lungi;
- ajungerea la scaden a ratelor i dobnzilor aferente mprumuturilor bancare contractate pe termen
mediu i lung;
- plile ocazionate de nfptuirea n practic a funciei de finanare sunt materializate n ieirile de
numerar ce pot reprezenta:
- rscumprarea aciunilor proprii i comisioanele aferente unor asemenea operaiuni;
- rate pltite ctre locator, n cazul leasingului financiar i spezele aferente acestor pli;
- achitarea contravalorii cheltuielilor ocazionate de emisiunea de obligaiuni;
- plata ratelor scadente la creditele bancare pe termen scurt contractate de ctre unitatea n cauz.
- restituirea avansurilor i mprumuturilor pe termen scurt primite de la ali teri dect bncile i unitile
asimilate lor, care nu au legtur direct cu activitatea de exploatare;
- alte pli ctre persoane juridice i fizice, altele dect instituiile financiare, bancare i de credit, care au
contribuit la finanarea unor aciuni i activiti ce nu fac obiectul celor dou funcii menionate anterior
(de exploatare i de investiii).
Un obiectiv important n previziunea plilor este cunoaterea modului cum se ordoneaz n timp
toate datoriile bneti astfel nct, pe aceast baz, s se iniieze politici adecvate care s aib drept efect
obinerea de la creditori de termene de plat mai relaxate i o mai bun corelare cu ncasrile.
Un indicator semnificativ n acest sens este durata medie de efectuare a plilor (d
pl
) exprimat n
zile i calculat prin raportarea soldului mediu al obligaiilor (
l
P
) la totalul sumelor creditoare ale
conturilor de datorii (P
lt
), ceea ce se poate scrie cu ajutorul relaiilor:
lt
l
pl
P
P
d
365

Prin previzionarea fluxurilor de trezorerie se nfptuiete activitatea de back office care se

materializeaz, n principal, prin ntocmirea bugetului de trezorerie i a planului zilnic de ncasri i pli
pentru ntreprindere. Bugetul activitii de trezorerie este parte component a Bugetului de venituri i
cheltuieli a ntreprinderii.
Structura bugetului activitii de trezorerie, este astfel gndit nct pe baza prelucrrii
informaiilor contabiliti, s se obin informaii care au n vedere numai veniturile efectiv ncasate i
cheltuielile efectiv pltite.
Coninutul formularului numit Bugetul activitii de trezorerie permite observarea elementelor sale
definitorii (fig.nr.10). Astfel, putem constata c bugetul activitii de trezorerie este, de fapt, un cont de
profit i pierdere previzionat deoarece permite urmrirea ulterioar a indicatorilor care ofer informaii
referitoare la soldurile intermediare de gestiune, adic la modul cum se realizeaz echilibrul financiar
dinamic al firmei. nseamn c asemenea date nu spun nimic despre ncasrile i plile firmei, ci numai
84
despre venituri i cheltuieli tiut fiind faptul c: veniturile nu se pot confunda cu ncasrile, iar
cheltuielile cu plile.
Simbol Explicaii
1
veniturilor din exploatare
2
- Cheltuielilor variabile
A
Marja brut (A = rd 1 rd 2)
4
- cheltuielilor fixe
B
Rezultatul din exploatare (B = A rd 4)
6 + Venituri din
7 - Cheltuieli financiare
C Rezultatul financiar (C = rd.6 rd.7)
9 + Venituri excepionale
10 - Cheltuieli excepionale
D Rezultat excepional (D = rd 9 rd 10);
E Rezultatul brut al exerciiului:
(E = t B t C t D)
13 Impozit pe profit
F Rezultatul net al exerciiului: (F = E RD 13),
15 Prezentarea modului de determinare a fluxurilor de disponibiliti izvorte din ciclurile
financiare
G Fluxul de disponibiliti din activitatea de exploatare
H (+) Fluxul de disponibiliti din activitatea de investiii
I (+) Flux de disponibiliti din activitatea financiar
J (+) Disponibiliti bneti la nceputul perioadei
K Disponibiliti bneti la sfritul perioadei (K = G + H + I + J)
Fig.nr.10 Structura bugetului activitii de trezorerie a ntreprinderii
Bugetul evideniaz fluxurile de trezorerie ordonate pe cele trei categorii de funcii ale firmei
(exploatare, investiii, finanare), determinate prin metoda indirect, care va permite efectuarea de
comparaii ntre informaiile consemnate n acest document i cele reflectate n Situaia fluxurilor de
trezorerie, dndu-se posibilitatea s se calculeze abaterile dintre prevederi i realizri, precum i reliefarea
att a cauzelor care au fcut posibile asemenea variaii ct i a msurilor ce trebuiesc luate pentru a se
asigura meninerea echilibrului ntre ncasri i pli. Din prelucrarea coninutului acestor din urm
informaii rezultnd, de fapt, situaia net a trezoreriei.
Deosebit de modelul de buget al trezoreriei, firmelor din ara noastr li se solicit de ctre bnci i
alte modele prin care se prefigureaz evoluia fluxului de disponibiliti din cursul perioadei pentru care se
acord creditele.
ntocmirea bugetului activitii de trezorerie. n teoria economic sunt prezentate o multitudine de
modele de previziune a fluxurilor de trezorerie. n toate ns, un loc central, n previzionare, l ocup
ncasrile din vnzri deoarece n funcie de acestea se dimensioneaz fluxurile de ieire precum i mrimea
resurselor ce pot fi atrase pe alte canale dect cele referitoare la vnzri (credite, emisiunea de aciuni i
obligaiuni, etc.).
Informaiile referitoare la vnzri rezult din documentele elaborate de sectorul comercial al firmei,
deoarece aici se concentreaz fluxurile informaionale referitoare la relaiile cu clienii. Ca modalitate de
previziune a ncasrilor din vnzri, cea mai viabil o considerm dimensionarea acestora n funcie de
mrimea lor precum i de termenul prevzut a se ncasa. O asemenea modalitate dei logic i raional,
totui este necesar s se recurg la utilizarea unei multitudini de modele cu ajutorul crora s se elaboreze
mai multe variante de bugete, din rndul crora s se aleag acea variant care se consider c se va apropia
85
cel mai mult de realitatea viitoare. Printre metodele utilizate n ntocmirea bugetului activitii de trezorerie
amintim cteva
1
:
- Metoda extrapolrii evideniaz ritmul mediu anual nregistrat de indicatorii cuprini n bugetul
activitii de trezorerie, n msura n care acetia cunosc creteri continue de la un an la altul. n acest scop
se vor utiliza informaii referitoare la realizrile din ultimii trei ani, pe baza crora se va determina ritmul
mediu anual, calculat din mrimile relative ale dinamicii cu baza n lan, folosind n acest sens media
geometric (fig.nr.11)
Fig.nr.11 Previzionarea bugetului activitii de trezorerie pe baza ritmului mediu anual
Explicaii: Nr.
rnd
Nivele nregistrate n
anii:
Mrimi relative cu baza
n lan: Ritm mediu anual
07 . 06 . col x col
Prevederi
anul N
(col.08 x
col.05) N 3 N 2 N - 1 3
2

N
N
2
1

N
N
01 02 03 04 05 06 07 08 0
+ Cifra de
afaceri
01
Dac n metodologia prezentat se face abstracie de defalcarea indicatorilor pe trimestre i pe luni,
nu nseamn c procedeul nu s-ar putea aplica i-n asemenea variante.
- Metoda termenelor de plat a datoriilor i de ncasare a creanelor. Aceast metod, care exist n
mai multe variante, se bazeaz pe o analiz temporal a ciclului de exploatare.
Previziunea ncasrilor din exploatare presupune n special, previziuni asupra ncasrilor din
vnzri. Este vorba aadar de baza unei previziuni ale vnzrilor lunare stabilit de serviciile comerciale,
care se pot msura dar trebuie s se in cont de ritmul de plat al clienilor (respectarea termenelor de plat).
Studiul modului n care clienii pltesc aparine serviciilor financiar i contabil i const ntr-o
explorare statistic a unui fiier credit-clieni.
n cazul societii Metal SA modalitile de plat pentru vnzri n luna m, pe care trebuie s o
respecte clienii este urmtoarea: 25% n cursul lunii m nsi, 45% (60% din vnzrile pe credit) n cursul
lunii m+1; 22,5% n luna m+2 i 7,5% n luna m+3. Previziunea ncasrilor din vnzri este
prezentat n figura nr. 12.
ncasrile din vnzrile realizate pe parcursul lunilor ianuarie, februarie i martie au crescut de la
637,5 la 467,5 i respectiv 407,5; rmne de ncasat o sum de 442,5 care va apare n bilan la postul de
activ creane, aa cum este stabilit acesta la sfritul lunii martie.
Vnzri lunare ncasri din vnzri lunare Creane la
sfritul
lunii
martie
(III-N)
Valoare X (N-1) XI (N-1) XII (N-1) I (N) II (N) III (N)
a) Deja
realizate
Octombrie 600 150 270 135 45
Noiembrie 700 175 315 157,5 52,5
Decembrie 800 200 360 180 60
b) Prevzute
Ianuarie 300 75 135 67,5 22,5
Februarie 400 100 180 120
Martie 400 100 300
1
Colasse B. Gestion financire de lentreprise, PUF, Paris, 1989, p.232.
86
TOTAL 3.200 150 445 650 637,5 467,5 407,5 442,5
Fig.nr.12 Previziunea ncasrilor din vnzri la SC Metal SA
Cteva observaii:
- n practic, trebuie s se in cont c un anumit numr de clieni nu pltesc la timp, nerespectnd
termenele contractuale; n consecin, este prudent s se in cont n bugetul de trezorerie de aceast
realitate, prin prisma nivelului de previziune asupra ncasrilor;
- noiunea de plat n numerar (cash) este relativ; a fi pltit n numerar nu nseamn c imediat ai
parte de disponibilitatea fondurilor. Dac plata este efectuat n numerar, n acelai moment cu vnzarea,
societatea dispune imediat de fonduri; n caz contrar, dac plata este efectuat pe baza de cec, acesta trebuie
remis bncii unde are deschis contul principal societatea, numai c n caz, circuitul acesta dureaz mai multe
zile. n sfrit, n ipoteza unei pli pe baza livrrii facturii, trebuie urmrite: primirea, controlul i
nregistrarea facturii de ctre client, care astfel va emite un cec, ce va fi contabilizat i transmis bncii
agentului economic; exist posibilitatea ca ntre momentul vnzrii propriu-zise i cel n care societatea va
dispune de fonduri s treac 15 zile, pn la o lun;
- vnzrile de bunuri (mrfuri) i de produse pot ajuta vnzrile de subproduse i de rebuturi care
sunt adesea la originea resurselor de trezorerie nonneglijabile i deci trebuie n mod evident s se in cont
de acest aspect n elaborarea bugetului de trezorerie.
Previziunea plilor din exploatare corespund diferitelor rubrici de cheltuieli pltibile: materii prime,
materiale, energie, alte cheltuieli externe, cheltuieli cu personalul, impozite i taxe, cheltuieli financiare...
Nu se va ine cont de nivelul amortizrilor n elaborarea bugetului, deoarece amortizarea exprim o
cheltuial real, dar nepltibil.
Cheltuieli efectuate cu ocazia aprovizionrilor decurg din previziunile cu cumprrile, dar trebuie s
se in cont de termenele de plat acordate de ctre furnizori.
Cel mai adesea, previziunile cu achiziiile de materii prime, de mrfuri, de furnituri diverse se
bazeaz pe previziunile vnzrilor sau ale produciei, cu un decalaj datorat condiiilor de stocare.
Astfel, previziunile de achiziii de la SC Metal se sprijin pe previziunile de vnzri; cumprrile
au fost efectuate cu o lun n avans la o proporie de 80% din vnzrile planificate (vezi fig. 13).
Informaii previzionale Luni
Ianuarie Februarie Martie Aprilie
Previziuni ale vnzrilor 300 400 400 600
Cheltuieli de aprovizionare
prealabile
320 320 480
Fig.nr. 13 Previziunea aprovizionrilor
Cheltuieli de personal
Previziunile pentru aceast categorie de cheltuieli se sprijin adesea pe valoarea acestora aa cum
apare n contul de rezultate al ultimului exerciiu. Aceast sum este corijat n funcie de creterea
prevzut i apoi este repartizat pe 12 luni. Aceast repartizare nu este n mod necesar uniform pentru c
se ine cont de msura n care cheltuielile de personal sunt dependente de volumul de activitate lunar; n
aceast ipotez, previziunile lunare ale cheltuielilor pot fi diferite.
87
Alte cheltuieli. Previziunea acestor cheltuieli concretizate n principal n impozite, taxe i vrsminte
asimilate se bazeaz pe valorile ultimului cont de rezultat, revizuite n funcie de ipotezele de
activitate pentru exerciiul studiat. Valoarea lor previzional anual este apoi repartizat n
mod uniform pe parcursul celor 12 luni ale exerciiului sau n mod difereniat, atunci cnd este
vorba de cheltuieli semi-variabile. Este de remarcat faptul c numeroase cheltuieli sunt pltite
n luna urmtoare celei n care ele au fost angajate.
n ceea ce privete dobnzile de pltit pentru mprumuturile pe termen lung i mediu contractate de
ctre ntreprindere, nscrierea lor n bugetul de trezorerie se face funcie de data scadenei fixat prin
contract. Includerea n bugetul de trezorerie a titlurilor de scont i a dobnzilor la descoperirile de cont este
mai dificil n condiiile n care ntreprinderea nu le are indicate foarte precis la debutul exerciiului.
Regularizarea TVA-ului - incidena asupra trezoreriei ntreprinderii. Incidena TVA-ului asupra
trezoreriei se manifest prin condiiile de exigibilitate i de plat ale acestuia.
ntocmirea planului zilnic de ncasri i pli. Modelul de buget de trezorerie pe care agenii
economici din ara noastr au obligaia de a-l ntocmi, impune ca indicatorii s fie stabilii pe ntregul an, cu
defalcarea pe trimestre, fapt ce nu corespunde unor exigene impuse de gestiunea operativ de zi cu zi a
ncasrilor i plilor. De aceea indicatorii trimestriali ai acestuia trebuie, mai nti, defalcai pe luni, apoi pe
fiecare zi din cadrul lunii. Documentul care rspunde unei asemenea exigene este Planul zilnic de ncasri
i pli.
Elaborarea bugetului anual al trezoreriei defalcat pe trimestre, este rezultanta, sub forma fluxurilor
bneti, a previziunilor efectuate de firm cu privire la politica comercial, la politica de producie i de
aprovizionare, la politica de personal i a salariilor, la politica de investiii pe termen lung, etc.
Dac bugetul anual caut s echilibreze pe trimestre ncasrile cu plile, la costul cel mai mic al
resurselor suplimentare necesare, planul zilnic caut s fac acelai lucru mai nti pe fiecare lun din
trimestru, apoi pe fiecare din zilele lunii.
Elaborarea Planului zilnic al trezoreriei poate fi considerat i o modalitate de aciune, specific
factorului de decizie financiar, de a investiga realitile i de a interveni operativ n modul de concepie i
desfurare a activitii, adic n derularea proceselor de aprovizionare, fabricaie i desfacere, n scopul
utilizrii la nivele optime a tuturor factorilor de producie. Planul permite verificarea, pe fiecare operaiune
i n fiecare moment, a modului cum se realizeaz echilibrul financiar i prin aceasta a condiiei de baz
pentru utilizarea ct mai eficient a resurselor. Planul favorizeaz, de asemenea, relevarea momentelor
dificile, ce sunt posibile s apar n cursul zilelor lunii, n ceea ce privete pstrarea armoniei dintre ncasri
i pli, permind iniierea, n timp util, a msurilor adecvate.
Informaiile trimestriale referitoare la fluxurile de trezorerie se preiau din bugetul activitii de
trezorerie, apoi acestea sunt defalcate pe fiecare lun din cadrul trimestrului, prin utilizarea unor procedee
adecvate.
Analiza amnunit att a ncasrilor ct i a plilor, din cadrul fiecrei luni, pune n eviden marea
varietate a lor, att n ceea ce privete dimensiunile ct i n ceea ce privete frecvena cu care se deruleaz.
Unele ncasri i mai ales pli au dimensiuni relativ constante, sau prezint mrimi ce pot fi stabilite cu
uurin. De asemenea unele au termene fixe, iar altele au caracter variabil, cu termene aleatorii determinate
de evenimente anterioare. Unele fluxuri de intrare i ieire au o frecven mare, n timp ce altele au loc la
intervale mai lungi de timp.
Cu toat marea varietate a fluxurilor de ncasri i pli, acestea se pot totui sistematiza n dou
grupe relativ omogene fiecreia urmnd a i se aplica o anumit politic de gestiune:
a) fluxuri de valori aproximativ fixe i la termene relativ constante;
b) fluxuri n sume variabile i la termene aleatorii.
Prima grup are, de regul, o frecven foarte mic, desfurndu-se o dat sau de cel mult trei ori pe
lun. Este vorba aici de pli ce privesc: drepturile bneti ale personalului, obligaii ctre fondurile publice
88
de resurse financiare, rambursarea ratelor scadente la mprumuturi contractate i a dobnzilor aferente, etc.,
precum i de ncasri care reprezint: chirii, dobnzi, tarife pentru service, etc.
A doua grup are, de regul, o frecven foarte mare, chiar zilnic, fiind vorba, n acest caz, de
ncasri din vnzarea bunurilor, lucrrilor i serviciilor, precum i de pli ctre furnizorii de valori materiale
i servicii necesare desfurrii activitii firmei.
n ceea ce privete ordonarea pe zile a fluxurilor din prima categorie nu apar dificulti, ntruct se
cunosc cu anticipaie att ziua ct i mrimea sumei respective.
A doua grup de fluxuri este foarte greu de previzionat n derularea acestora pe fiecare din zilele
lunii. Previzionarea modului de derulare pe zile a fluxurilor din cea de-a doua categorie este o operaiune cu
mult mai complex, deoarece evoluia plilor ctre furnizori i a ncasrilor de la clieni depinde de aciunea
nu de puine ori contradictorie a unei multitudini de operaiuni anterioare.
ncasrile de la clieni i plile ctre furnizorii de stocuri, la rndul lor, se pot ordona i ele n dou
subgrupe n funcie de modalitatea de plat:
- pe credit, cu precizarea termenului de decontare;
- cu plata imediat.
Prima subgrup se aseamn cu fluxurile prezentate mai nainte ca fcnd parte din grupa
nominalizat cu litera a i se trateaz n mod asemntor ntruct sunt cunoscute, cu relativ exactitate,
att mrimea ct i scadena lor. Ca atare, probleme mai dificile se vor ivi n cazul celei de-a doua subgrupe,
la care decontrile se fac imediat ce beneficiarul primete bunul care face obiectul plii. Problema este de a
se estima evoluia foarte probabil a ncasrilor pe zilele lunii ce urmeaz.
Cu toate c plile i ncasrile sunt determinate imediat i nemijlocit de factori diferii, totui
impulsul de iniiere, att a unora ct i a altora, l constituie fabricaia. Procesul de fabricaie asigur
produsele ce se vor livra clienilor conform prevederilor contractuale livrri ce vor condiiona dimensiunile
i frecvena ncasrilor. n acelai timp, dimensiunile produciei influeneaz parametrii procesului de
aprovizionare i, prin aceasta, mrimea i frecvena plilor ctre furnizori. De aceea se impune abordarea
distinct att a ncasrilor ct i a plilor cu plata imediat. ncasrile cu plata imediat, din partea clienilor,
au ca punct de sprijin prevederile contractelor ncheiate cu clienii. Prin urmare, se ntocmete mai nti o
situaie a contractelor de livrare cu ncasarea imediat, cu aezarea acestora pe zilele lunii la care se refer
graficul zilnic al trezoreriei. ntre livrare, pe de o parte i ncasarea ei, pe de alt parte, se interpune un
interval de lungime variabil alctuit din: durata transportului pn la beneficiar; durata recepiei i emiterii
documentului de plat; timpul necesar depunerii la banc a instrumentului de plat folosit de ctre client i a
apariiei sumei n contul de disponibiliti al furnizorului. Dac ultimele dou operaiuni pot fi determinate
cu o anumit exactitate, durata transportului poate fi determinat doar ca timp mediu calculat pe baza unor
livrri anterioare. Pornind de la momentul programat al livrrii i adugnd intervalele artate mai nainte se
poate aprecia cu destul precizie ziua ncasrii. ncasrile prevzute pentru primele zile ale lunii de plan sunt
determinate de livrrile din luna anterioar. n felul acesta se ine seama de defazarea factorilor determinai
anterior, deoarece livrrile previzionate pentru ultimele zile ale lunii se vor transforma n ncasri n luna
urmtoare, adic vor aprea n alt plan al trezoreriei.
Plile imediate ctre furnizori, dup primirea i recepia bunurilor, se vor ordona n plan dup
aceleai raionamente ca i n cazul ncasrilor.
Coordonarea dispunerii n timp, pe fiecare zi a lunii, a tuturor tipurilor de fluxuri de trezorerie ce
reflect ncasri i pli, precum i luarea n considerare a trezoreriei minime, va permite determinarea, cu
suficient precizie, a zilei n care firma va nregistra deficit sau excedent de trezorerie.
Se cuvine s menionm c un asemenea instrument, numit Planul zilnic al trezoreriei dei este
foarte necesar i util pentru orice firm, nu i-a gsit nc locul printre instrumente i modalitile de
gestionare operativ a resurselor de trezorerie (fig.nr. 14).

Figura nr.14 Planul zilnic al ncasrilor i plilor previzionate pe luna......
89
Explicaii:
(Solduri
iniiale,
ncasri i pli
zilnice i
solduri finale)
ncasri: Pli: Situaia
trezoreriei
O
B
S
Din
vnzarea
bunurilor,
lucrrilor
i
serviciilor
Din
alte
surse
Total Pentru
aprovi-
zionri
Ctre
personal
Ctre
stat
Alte
pli
Total
Exceden
t
Defici
t
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
Sold iniial
creane/ datorii
Sold iniial
disponibiliti
bneti
Sold iniial al
efectelor de
comer
1
2
3
.
.
.
.
30
31
Total rulaj al
ncasrilor i
plilor
Sold final
creane/ datorii
Sold final al
efectelor de
comer
Sold final al
disponibilit-
ilor bneti
7.3. Excedentul i deficitul de trezorerie
n urma operaiunii de previziune, att a ncasrilor ct i a plilor din fiecare lun a anului de plan,
se procedeaz la compararea celor dou categorii de fluxuri, dup ce ncasrile primei luni se majoreaz cu
soldul conturilor de disponibiliti. n urma comparaiei putnd rezulta fie deficit fie excedent de trezorerie,
crora trebuie s li se aplice tehnici de gestiune adecvate.
n cazul n care rezult deficit de trezorerie, tratamentul acestuia presupune dou categorii de aciuni,
derulate n dou etape. n prima etap se acioneaz, prin msuri adecvate, n direcia diminurii deficitului.
Asemenea msuri putnd viza: reducerea volumului i duratei creditului comercial acordat clientelei, dac o
asemenea aciune nu afecteaz negativ volumul vnzrilor; solicitarea, dac este posibil, unor avansuri de la
clieni; efectuarea de demersuri pe lng furnizori n vederea obinerii unor credite comerciale pentru
intervale de timp mai lungi; renunarea la efectuarea unor cheltuieli sau pli care n-au legtur direct cu
activitatea de exploatare (de exemplu investiii, plata dividendelor); vnzarea unor bunuri materiale, de
90
natura imobilizrilor i activelor circulante care depesc necesitile reale i alte operaiuni care pot
contribui la diminuarea deficitului, fr a apela la piaa financiar.
n etapa a doua managerul trezorier trebuie s arbitreze ntre trei modaliti de aciune, n funcie
de costul i avantajele fiecreia i anume: s sconteze portofoliul de efecte de comer pe care-l deine; s
valorifice pe piaa secundar valori mobiliare (dac, bineneles firma deine asemenea titluri); s contracteze
un credit bancar pe termen scurt. Decizia se ia n urma unor calcule laborioase.
n situaia n care se nregistreaz excedent de trezorerie, se procedeaz tot n etape. Mai nti se
analizeaz proveniena lui. Acesta poate proveni fie dintr-un necesar de fond de rulment supradimensionat
din care cauz s-au contractat datorii pe termen scurt fr o ntrebuinare imediat, fie dintr-o nevoie de fond
de rulment mai mic, determinat de o scaden a plilor mult mai mare dect cea a ncasrilor cum este
cazul firmelor specializate n comerul cu amnuntul, care nregistreaz n mod frecvent active de exploatare
mai mari dect pasivele de exploatare, deoarece mrimea creditului comercial primit din partea furnizorilor
este aproape ntotdeauna superioar celui acordat clientelei i pe aceast baz, activele de exploatare
concretizate n creane vor deine o pondere relativ mic, fa de ponderea disponibilitilor bneti i aceea
a stocurilor. n primul caz se pune problema comparaiei ntre costul datoriilor financiare i randamentul
plasamentelor pe termen scurt, dei, n principiu, cele dou categorii de operaiuni nu sunt compatibile,
deoarece nu se fac atrageri de capital pe termen lung pentru a fi plasate pe termen scurt. n cel de-al doilea
caz, cu mult mai frecvent ntlnit, se urmrete un plasament de trezorerie, n titluri de valoare, ct mai
rentabil, ct mai puin riscant i cu cea mai bun lichiditate.
Piaa pune la dispoziia deintorilor de lichiditi o gam larg de asemenea titluri, care difer printr-
o serie de caracteristici definitorii referitoare la riscul de neplat, riscul ratei dobnzii, riscul de lichiditate i
rata de rentabilitate estimat.
Teste de autocontrol
1. Care sunt fluxurile de trezorerie i cum se clasific?
2. Enumerai cauzele excedentelor de trezorerie i modalitile de valorificare a acestora.
3. Prezentai cauzele deficitelor de trezorerie i soluiile de eliminare a lor.
4. Artai modul de ntocmire a planului zilnic de ncasri i pli.
Bibliografie minimal
1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste gril,
Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
91
UNITATE DE STUDIU 8. REZULTATELE FINANCIARE ALE NTREPRINDERII
Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea structurii rezultatelor financiare ale ntreprinderilor i a importanei lor n activitatea
acestora
Obiectivele secundare ale capitolului
- Aprofundarea structurii soldurilor intermediare de gestiune
- Folosirea metodelor de programare a profitului n gestiunea financiar a firmelor
- Utilizarea indicatorilor de rezultate ale ntreprinderilor n analiza financiar
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
8.1. Coninutul i structura rezultatelor financiare ale ntreprinderii
n teoriile care se evoc obiectivul gestiunii financiare a ntreprinderii, profitul este formulat, n mod
explicit sau implicit, ca fiind scopul urmrit n orice activitate economic. Fiecare ntreprindere trebuie nu
doar s-i acopere cheltuielile din veniturile obinute, ci s realizeze i un venit net suficient s remunereze
costul capitalului utilizat, s autofinaneze propria dezvoltare i s participe la alimentarea bugetului statului.
Diferena dintre veniturile i cheltuielile unei firme semnific rezultatele financiare ale acesteia.
Funcie de compoziia i amploarea celor doi termeni, diferena exprim diferite forme ale rezultatelor
financiare ale ntreprinderii.
Dac avem n vedere cele trei grupe de activiti dintr-o firm, atunci rezultatele financiare se
prezint n urmtoarea structur:
Rezultat din exploatare = Venituri din exploatare - Cheltuieli din exploatare
Rezultat financiar = Venituri financiare - Cheltuieli financiare
Rezultat excepional = Venituri excepionale - Cheltuieli excepionale
Rezultatul exerciiului = Venituri - Cheltuieli
Rezultatele financiare ale ntreprinderii pot fi evideniate i cu ajutorul soldurilor intermediare de
gestiune. Tabloul soldurilor intermediare de gestiune cunoscut i sub denumirea de cascada soldurilor
intermediare de gestiune (S.I.G.) aduce informaii suplimentare pentru mbuntirea analizei financiare a
rezultatelor.
Soldurile intermediare de gestiune, de fapt, palierele succesive n formarea rezultatului final.
Construcia indicatorilor se realizeaz n cascad, pornind de la cel mai cuprinztor (producia exerciiului +
marja comercial) i ncheind cu cel mai sintetic (rezultatul net al exerciiului).
n unele ri, stabilirea soldurilor intermediare de gestiune este obligatorie. n Romnia, nu se
prevede obligativitatea ntocmirii unui document care s redea aceste solduri i nici nu au lsat la dispoziia
ntreprinderilor o astfel de opiune. Totui, structura contului de profit i pierdere, acceptat n ara noastr,
permite ntocmirea soldurilor intermediare de gestiune, rspunznd nevoilor ntreprinderilor n analiza
performanelor economico-financiare.
92
CHELTUIELI VENITURI
(-) Consumuri externe (de la teri)
(-) Variaia stocurilor materiale
(+) Vnzri (cifra de afaceri), la pre de facturare, fr
T.V.A.
() Producia stocat (variaia stocurilor), la cost complet
(+) Producia imobilizat, la cost de producie
1(=) VALOAREA ADUGAT
(-) Salarii i alte cheltuieli sociale
(-) Impozite, taxe, vrsminte
(+) Subvenii de exploatare
2(=) E.B.E.
(-) Amortizri i provizioane calculate
(-) Alte cheltuieli de exploatare
(+) Reluri asupra provizioanelor
(+) Alte venituri de exploatare
3(=) Profit din exploatare
(-) Cheltuieli financiare (+) Venituri financiare
4(=) Profit curent
(-) Cheltuieli excepionale
(-) Participarea salariailor la profit
(-) Impozit pe profit
(+) Venituri excepionale
5(=) Profit net
Fig. nr. 15. Contul de rezultate al ntreprinderii
Tabloul S.I.G. cuprinde urmtorii indicatori: marja comercial, producia exerciiului, valoarea
adugat, excedentul brut (sau insuficiena brut) de exploatare, rezultatul exploatrii (profit sau pierdere),
rezultatul financiar rezultatul curent (profit sau pierdere), rezultatul net al exerciiului (profit net sau
pierdere). Informaiile necesare constituirii acestui tablou provin din contul de rezultate; prezentat schematic
n figura nr.15.
Soldurile intermediare de gestiune propriu-zise sunt cinci la numr i anume: valoarea adugat,
excedentul brut al exploatrii, profit din exploatare, profit nainte de impozit, pofit net al exerciiului. ns n
determinarea valorii adugate intr dou concepte importante: marja comercial i producia exerciiului
(figura nr.16).
Cost mrfuri
cumprate
Marja comercial
(adaos comercial)
Producia
vndut
Producia
stocat
Producia
vndut
Marja comercial
(adaos comercial)
Producia exerciiului Alte venituri
din exploatare
Consumuri de la
teri
Subvenii de
exploatare
Alte cheltuieli
de exploatare
VALOARE
ADUGAT (1)
Salarii i
cheltuieli sociale
Impozite i taxe EXCEDENTUL BRUT DE
EXPLOATARE (EBE) (2)
Amortizare
Provizioane
PROFIT DIN EXPLOATARE
(3)
Rezultatul financiar
Rezultatul excepional
PROFIT NAINTE DE IMPOZIT
(4)
Impozit pe profit Elemente
extraordinare
PROFITUL NET AL
EXERCIIULUI (5)
Fig.nr. 16 Prezentarea cascadei S.I.G.
1
1
I.Stancu Finane, Editura Economic, Bucureti, 2002, p.806
93
Marja comercial (adaos comercial) reprezint excedentul vnzrilor de mrfuri n raport cu costul
de cumprare al acestora. Costul de cumprare al mrfurilor vndute (revndute) include preul de
cumprare fr TVA majorat cu cheltuielile accesorii de cumprare i corectat cu variaia stocurilor de
mrfuri. Marja comercial vizeaz n exclusivitate ntreprinderile comerciale sau numai activitatea
comercial a ntreprinderilor cu activitate mixt (industrial i comercial).
Activitatea comercial presupune cumprarea i revnzarea mrfurilor, mrfurile fiind considerate
bunuri cumprate pentru a fi revndute n aceeai stare.
Marja comercial este principalul indicator de apreciere a performanelor unei activiti comerciale.
Dac cifra de afaceri este un indicator de volum al activitii, atunci mrimea adaosului comercial generat de
cifra de afaceri, este indicatorul indispensabil n aprecierea gestiunii unei ntreprinderi comerciale. Practica a
demonstrat c dou ntreprinderi cu activitate comercial pot realiza, cu aceeai cifr de afaceri, marje
comerciale diferite. Mrimea marjei comerciale este un element care trebuie apreciat n funcie de tipul
politicii de vnzare promovat de ntreprindere. De exemplu, marjele comerciale ridicate corespund, n
general, ntreprinderilor specializate n comer de lux sau comer tradiional care asigur i service dup
vnzare. Dimpotriv, ntreprinderile care dispun de suprafee comerciale mari i practic metodele de
vnzare prin autoservire, vor nregistra marje comerciale mai reduse.
Producia exerciiului este specific activitii industriale i include valoarea bunurilor i serviciilor
fabricate de ntreprindere pentru a fi vndute, stocate sau utilizate pentru nevoile proprii. Drept urmare,
producia exerciiului va include trei elemente: producia vndut, producia stocat i producia imobilizat
i se difereniaz de cifra de afaceri. Astfel, n ntreprinderile cu activitate mixt, cifra de afaceri evideniaz
vnzrile de mrfuri i producia vndut, n timp ce la ntreprinderile industriale, cifra de afaceri reflect
doar producia vndut.
Cifra de afaceri poate s genereze o imagine deformat asupra ntreprinderii, deoarece ignor
anumite aspecte eseniale privind activitatea acesteia. Se pot remarca decalajele ntre momentul fabricrii i
cel al facturrii care antreneaz variaia stocurilor, precum i producia imobilizat care uneori poate
nregistra valori semnificative.
Din acest motiv, producia exerciiului este un indicator inevitabil i ofer o imagine mai fidel a
activitii reale a ntreprinderii pe durata perioadei de gestiune. ns are o anumit doz de ambiguitate
deoarece este constituit din elemente eterogene, unele fiind evaluate la pre de vnzare (cum este cazul
produciei vndute), iar altele la cost de producie (producia stocat i producia imobilizat). n plus,
nivelul rezultatelor se poate modifica n funcie de metoda reinut pentru evaluarea stocurilor. Datorit
acestui fapt, valoarea produciei exerciiului nu poate s reflecte o realitate financiar.
Prin urmare, valoarea adugat este primul sold intermediar de gestiune. Ea exprim creterea de
valoare rezultat din utilizarea factorilor de producie, ndeosebi a forei de munc i a capitalului, peste
valoarea bunurilor i serviciilor provenite de la teri, n cadrul activitii curente a ntreprinderii.
Valoarea adugat se calculeaz pornind de la producia exerciiului majorat cu marja comercial i
diminuat cu consumurile de bunuri i servicii furnizate de teri pentru aceast producie.
Valoarea adugat = Producia exerciiului + Marja comercial Consumuri de la teri
Valoarea adugat nu este evideniat n contul de profit i pierdere, dar acesta conine elemente
necesare pentru determinarea sa, n special pentru stabilirea consumurilor provenind de la teri. Aceste
consumuri includ categorii eseniale:
aprovizionri consumate (cumprri de materii prime i alte aprovizionri + variaia stocurilor +
cumprri nestocate);
alte cheltuieli externe consumate (lucrri i servicii executate de teri).
Valoarea adugat se descompune n dou componente: valoarea adugat vndut, corespunztoare
produciei vndute i valoarea adugat produs, aferent produciei stocate i imobilizate. Valoarea
adugat prezint o importan deosebit n perspectiva distribuirii veniturilor ntreprinderii. n fapt,
94
valoarea adugat reprezint sursa de acumulri bneti pe care ntreprinderea o poate utiliza pentru
remunerarea participanilor direci i indireci la activitatea sa economic: salariai, creditori, acionari,
ntreprindere.
Componenta principal a rezultatelor financiare a ntreprinderii o reprezint profitul. El apare ca un
venit rezidual. Este resursa din care se pltete costul capitalului propriu dar i mprumutat, se asigur
dezvoltarea firmei precum i contribuia la constituirea fondurilor bugetare. Termenul de profit provine din
limba latin de la verbul proficere care nseamn a da rezultate. n practica economic a unor ri se mai
utilizeaz cu aceeai semnificaie noiunea de beneficiu (exemplu n Italia beneficio, n Frana benefice).
Profitul cunoate mai multe accepiuni dup care este definit
1
:
- o prim accepiune este de ordin legislativ i conform creia profitul poate fi definit ca diferen ntre
veniturile i costurile aferente lor. n acest context profitul apare ca un ctig legitim, legal, urmare a
respectrii legilor privind evidenierea, de ctre firm, a tuturor veniturilor i a cheltuielilor ocazionate
de o activitate economic. Dac ns o parte din venituri nu a fost nregistrat sau unele cheltuieli au fost
majorate artificial, atunci profitul apare ca nelegitim sau nelegal;
- ntr-o alt viziune profitul este definit ca un venit rezidual ce revine ntreprinderilor urmare a progreselor
economice i tehnice realizate de acestea n activitile desfurate;
- n alt perspectiv profitul este considerat ca o remunerare a factorilor de producie pentru efortul depus
dar i pentru priceperea de a depi riscurile inerente activitilor economice.
Profitul ntreprinderii poate fi considerat ca fiind format din profit obinuit, normal sau ordinar
considerat ca exprimat prin acel nivel al su care permite ntreprinderii continuarea activitii i care este
realizat n condiii de concuren autentic i eventual supraprofit sau profit de monopol obinut doar de
acele firme care dispun de anumite condiii naturale sau economice deosebite, pe care ntreprinderile
concurente nu le au.
Profitul este considerat un indicator sintetic de apreciere a eficienei activitii economice deoarece
n dimensiunea lui se regsesc consecinele aciunii a numeroi factori:
- mrimea produciei care influeneaz direct proporional mrimea profitului;
- preul de vnzare al produciei care acioneaz i el n mod direct proporional;
- structura sortimental care determin o cretere a profitului atunci cnd sporete ponderea
produselor cu mult profit i invers;
- costul de producie care influeneaz invers proporional evoluia mrimii profitului. Acesta
este singurul factor pe care firma l poate utiliza exclusiv prin voin proprie, la ceilali menionai se
poate apela doar cu acordul partenerilor de afaceri.
Funciile profitului n economia de pia pot fi
2
:
- stimuleaz iniiativa i acceptarea riscului de ctre ntreprinztori;
- este un indicator sintetic de apreciere a eficienei activitii;
- este principala resurs de autofinantare a firmei i remunerare a capitalurilor;
- reprezint un instrument de control a activitii economice a firmei;
- asigur formarea resurselor bugetului statului.
8.2.Metode de programare a profitului
Metoda punctului critic break-even point (englez) sau point mort (francez) sau a pragului de
rentabilitate, ofer posibiliti de cunoatere a strii sistemului ntreprindere i de fundamentare a
strategiilor financiare ale acesteia. Cu ajutorul ei se poate defini optimalitatea unui program, a unei aciuni
sau a unei operaiuni.
1
Opriescu M. i colaboratorii Finane i contabilitate, Editura Universitaria, Craiova, 1999, p.244
2
I.Neagoe Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p.328
95
Pragul de rentabilitate msoar flexibilitatea financiar a ntreprinderii, deoarece odat determinat,
pentru o situaie concret, managerul financiar poate aprecia vulnerabilitatea ntreprinderii n funcie de
1
:
- procentajul cifrei de afaceri care genereaz un rezultat nul;
- procentajul cifrei de afaceri care poate conduce la un rezultat ce afecteaz perenitatea
ntreprinderii;
- probabilitatea de a conserva strategia actual a ntreprinderii i a menine coerena sistemului su.
Punctul critic break-even point este considerat, pentru condiiile tehnico-organizatorice i
financiare date, a fi acel volum de activitate corespunztor creia veniturile (ncasrile) acoper cheltuielile
de exploatare, rezultatul financiar (profitul brut) fiind nul. Altfel spus, el reflect mrimea cifrei de afaceri
care asigur un echilibru perfect al ncasrilor cu costurile totale de exploatare, iar rata rentabilitii este
zero.
Orice volum de activitate, sub nivelul celui corespunztor punctului critic produce n plan financiar,
pierderi, n timp ce orice volum de activitate superior va aduce profit.
Orice ntreprinztor este interesat s cunoasc volumul de activitate corespunztor punctului critic,
deoarece n condiiile date de timp, pre i cost, tocmai acest volum i va permite s-i acopere exact
costurile din ncasri, fr a realiza profit. n funcie de acest volum, el va stabili dac este convenabil s
produc i s vnd sau nu.
Dac folosim relaiile matematice i adoptm criteriul variabilitii cheltuielilor n raport cu volumul
produciei vndute, punctul critic se poate determina astfel:
cv p
CF
Q

0
unde:
Q
0
este producia n uniti fizice corespunztoare punctului critic;
CF este suma absolut a cheltuielilor totale cu caracter fix;
p este preul unitar de vnzare;
cv este costul variabil unitar.
Mai mult dect att, se poate determina volumul produciei i implicit al cifrei de afaceri, care i va
permite ntreprinderii obinerea profitului sperat. Altfel spus, managerul determin pragul de rentabilitate
sperat. Adic, acel volum de activitate corespunztor cruia ntreprinderea realizeaz nivelul de rentabilitate
dorit, nivel care, ntr-un context dat al strategiei sale, i permite s se angajeze n afaceri i s reziste pe
pia.
n acest scop se folosete relaia:
cv p
P CF
Q

1
unde: P este suma absolut a profitului sperat.
Este evident c de aceast dat, cifra de afaceri corespunztoare pragului de rentabilitate (CA
1
) va fi
acoperitoare att costului total ct i profitului sperat, adic:
CA
1
= CT + P = (CF + CV) + P = CF + (Q
1
x cv) + P.
Ea va fi mai mare dect cifra de afaceri corespunztoare punctului critic (CA
0
) care acoper numai
costul:
CA
0
= CT = (CF + CV) = CF + (Q
0
x cv)
motiv pentru care pe axa ncasrilor, respectiv a volumului de activitate, se va plasa n dreapta acestuia.
Utilizarea unor astfel de relaii de calcul se justific n cazul unui singur produs sau a unei producii
omogene. n astfel de situaii, volumul de activitate corespunztor punctului critic i respectiv pragului de
rentabilitate se exprim de regul n uniti fizice, fiind astfel mult mai precis definit.
n cazul produciei neomogene, acest volum de activitate nu mai poate fi exprimat n uniti fizice,
motiv pentru care se recurge la cifra de afaceri, ca o expresie bneasc global a ntregii producii fizice
1
I.Trenca Managementul financiar al ntreprinderii, Editura Mesagerul, Cluj-Napoca, 1997, p.149-153
96
vndute. Ca urmare este necesar a se face uz de alte relaii de calcul, n care accentul este pus pe exprimare
valoric, pe un grad mai mare de sintetizare i generalizare.
Pentru punctul critic exist egalitatea:
CA = CT = CF + CV
unde: CA cifra de afaceri
CT cheltuieli totale
CF cheltuieli fixe totale
CV cheltuieli variabile totale
de unde determinm c:
CF = CA CV
Deoarece, n evoluie, cheltuielile variabile se presupun c au, aproximativ, acelai comportament ca
i cifra de afaceri, n sensul c dac sporete cifra de afaceri, crete i volumul produciei i, n consecin,
cresc n acelai ritm i cheltuielile variabile. n concluzie se poate spune c se creaz un raport subunitar,
constant, K = CV/CA. Considerm raportul constant deoarece, n timp, devine sensibil doar la modificri
eseniale ale condiiilor de producie i desfacere, la manevre strategice de anvergur
1
. Cheltuielile variabile
pot fi scrise:
CV = K x CA
Cheltuielile fixe se pot exprima:
CF = CA (K x CA) = CA(1 K)
n punctul critic, cifra de afaceri se determin astfel:
K
CF
CA

1
0
Dac se dorete obinerea unei anumite rentabiliti, exprimate prin mrimea profitului (P), atunci este
necesar realizarea unei cifre de afaceri (CA
1
) de:
K
P CF
CA

1
1
Prin pragul de rentabilitate astfel stabilit, ntreprinztorul i poate previziona acel volum de
producie, respectiv cifr de afaceri, de care are nevoie pentru a realiza profitul dorit, ntr-un context dat al
condiiilor pieii cerere-pre, concuren-profit care s-i permit mecanismului su funcionarea la
parametrii economico-financiari considerai normali.
Metoda direct, pe produs i pe total cifr de afacere se aplic, n general, cnd firma produce un
numr restrns de sortimente i const ntr-un ansamblu de operaiuni de stabilire a beneficiului (profitului)
care pot fi astfel individualizate:
- pentru nceput se determin beneficiul (profitul) brut aferent produciei marf prevzut a se fabrica
(B
pm
) n perioada considerat de plan ca diferen ntre preul i costul de producie a fiecrui produs
(sortiment). Diferena se nmulete cu volumul fizic al produciei programate iar rezultatul obinut
reprezint beneficiul potenial al perioadei considerate;
- se calculeaz apoi beneficiul aferent stocului de produse finite de la nceputul perioadei (B
Si
)
precum i cel referitor la stocul de produse finite la sfritul perioadei planificate (B
Sf
). Aceste operaiuni
impun evidenierea celor dou grupe de stocuri att la pre de producie (Si
pp
; Sf
pp
) ct i la cost de producie
(Sf
pp
, Sf
cp
);
- n final se stabilete beneficiul brut aferent exerciiului (B.ex.):
B.ex. = (Pm
pp
+ Si
pp
Sf
pp
) (Pm
cp
+ Si
cp
Sf
cp
) = (Pm
pp
Pm
cp
) +
+ (Si
pp
Si
cp
) (Sf
pp
Sf
cp
) = B
pm
+ B
Si
- B
Sf
Metoda raportrii la perioada de baz se utilizeaz atunci cnd, datorit numrului mare de
sortimente, metoda direct este aplicat cu dificultate. Metodologia de calcul presupune c beneficiul
1
Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.221
97
(profitul) se poate stabili numai dac producia din anul de plan este comparabil cu cea din anul de baz.
Caracterul de comparabilitate presupune ndeplinirea urmtoarelor cerine:
- producia din perioada de plan s reflecte aceeai structur sortimental ca i cea din perioada de
baz, iar
- preurile i costurile sortimentelor fabricate s prezinte aceleai nivele ca n perioada considerat de
baz.
Metoda raportrii se caracterizeaz prin aplicarea ratei rentabilitii anului precedent la producia
comparabil din perioada de previziune, exprimat n costurile de producie ale anului precedent. Deoarece
n perioada de previziune intervin o serie de factorii care conduc la modificarea mrimii profitului, se
calculeaz, n continuare, influenele acestora, dup care se corecteaz mrimea profitului rezultat din
aplicarea ratei rentabilitii anului precedent la producia marf comparabil programat.
Metoda raportrii la perioada de baz presupune parcurgerea urmtoarelor etape de calcul:
se determin beneficiul (profitul) B
0
i rata rentabilitii R
0
din perioada de baz;
100
0
0
0

cp
P
B
R
se calculeaz beneficiul aferent produciei marf comparabile programate a se fabrica (Bp
m0
) prin
nmulirea produciei cu rata rentabilitii anului de baz;
100
0 0
0
R P
Bp
m
m

n cazul (cel mai adesea) al modificrii strii de comparabilitate se cuantific consecinele acelor
schimbri urmnd ca n final, s se influeneze, cu aceste rezultate, mrimea beneficiului aferent produciei
marf comparabile planificate;
o influen se poate datora schimbrii structurii sortimentale, n sensul c unele produse se fabric n
perioada de plan ntr-o alt pondere dect n perioada de baz. Acest fapt poate nsemna un spor de
profit, dac a crescut ponderea produselor foarte rentabile n detrimentul celor mai puin rentabile (i
invers). n vederea cunoaterii semnificaiei modificrii structurii sortimentale se determin
coeficientul mediu al ratei rentabilitii din anul de baz (
0
r K ) apoi i pentru anul de plan (
pl
r K
)
avndu-se n vedere suma produselor dintre ponderile fiecrui sortiment att n anul de baz ct i n
anul de plan (
pl
S S
G G ;
0
) i rentabilitile individuale ale fiecrui sortiment n cele dou perioade (
pl
i i
r r ;
0
):
100
0 0
0
i S
r
r G
K

;
100
pl pl
pl
i S
r
r G
K

n cazul
pl
r K
>
0
r K influena este pozitiv n sensul c n perioada de plan se va obine un plus de
profit fa de situaia comparabil, iar dac
pl
r K
<
0
r K influena este negativ, firma urmnd a nregistra o
diminuare a beneficiului (
s
m
B
);
100
) (
0
0 m
r
r
m
P K K
B
pl
s

t
n cazul modificrii costurilor de producie se poate constata o cretere a beneficiului n anul de plan
dac se preconizeaz o reducere procentual a costurilor (r
c
) sau o diminuare a profitului, dac se
planific o sporire a costurilor (s
c
);
100
) (
0 c c
c
s r m
m
P
B

t
98
n cazul unor produse fabricate n anul de plan d
r
care nu s-au aflat n structura sortimental d
n
perioada de baz, calculul beneficiului aferent acestora (
n
p
B
) se face cu ajutorul metodei directe.
Beneficiul brut total aferent exerciiului (B
b.ex.
) se determin prin nsumarea beneficiului produciei
comparabile (
0
pm
B
) cu toate influenele constatate (
n c s
p n m
B B B , ;
) precum i a beneficiilor aferente
stocurilor la nceputul (
i
S
B
) i sfritul perioadei (
f
S
B
):
f i n c s
S S p m m pm ex b
B B B B B B B + + t t
0
. .
.
8.3. Indicatori ai capacitii de producere a profitului
Aceti indicatori sintetici exprim nivelul de fructificare economic i financiar a capitalului. Cu
ajutorul lor se apreciaz eficiena lund n calcul efortul exprimat fie n mod direct prin mrimea
capitalurilor, fie n mod indirect prin cifra de afacere. Avnd n vedere cele dou modaliti de calcul,
indicatorii capacitii de producere a profitului pot fi grupai n
1
:
indicatori ai randamentului financiar,
indicatori ai rentabilitii.
ntre indicatorii randamentului financiar cei mai utilizai n analizele economico-financiare sunt:
marja profitului brut sau net (mp) calculat prin raportarea profitului brut, net (Pb; Pn) la cifra de
afacere (CA). Indicatorul ofer analistului financiar informaii cu privire la politica de preuri
practicat de firm pe pia. Din aceast cauz el mai este numit rata rentabilitii comerciale. Ali
economiti numesc indicatorul rata profitabilitii firmei. Ca indicator al randamentului financiar
relev cte uniti monetare reprezentnd profit revine pe o unitate monetar ncasat ca urmare a
vnzrii produselor. Un rezultat favorabil firmei nseamn un nivel ct mai mare al su, iar n
evoluie s marcheze o tendin ascendent;
CA
Pn Pb
mp
) (

marja cheltuielilor financiare (mc

f
) se determin prin raportarea cheltuielilor financiare (Cf) la cifra
de afaceri. Raportul relev costul capitalului mprumutat precum i capacitatea ntreprinderii de a-i
acoperi astfel de cheltuieli din ncasri;
CA
Cf
mc
f

marja resurselor destinate autofinanrii (ma) este exprimat prin relaia;
afaceri de Cifra
brut profit amortizare are autofinant pentru afectate resurse
ma

) ( +

Indicatorul evideniaz capacitatea firmei de a procura resurse pentru autofinantare din ncasrile
proprii pentru asigurarea, rennoirea activelor, dezvoltarea activitii prin noi investiii dar i posibilitatea
distribuirii de dividende acionarilor si.
Indicatorii rentabilitii sunt construii dup relaia cu caracter general: profit/capital angajat.
Funcie de mrimile de calcul care se iau n considerare sunt ntlnite mai multe tipuri de rate:
rata rentabilitii capitalului total (r
ct
) calculat pe dou nivele;
100

Pr

total Capital
brut ofit
r
ct i
100

Pr

total Capital
net ofit
r
ct
1
I.Trenca Managementul financiar al ntreprinderii, Editura Mesagerul, Cluj-Napoca, 1997, p.191
99
Unii autori consider indicatorii cu o tent mai mult economic dect financiar deoarece reflect
capacitatea capitalului total de a produce profit. n aceast perspectiv apare mai mult ca un indicator de
randament financiar, numit n acest fel de americani (operating profit return i return on assets). n teoria i
practica economic francez este definit ca rentabilitate economic (brut, net);
rata rentabilitii capitalului propriu (r
cp
) foarte utilizat n practica firmelor cu economie de pia
consacrat. Acest indicator are o tent financiar i reflect eficacitatea cu care administratorii
utilizeaz mijloacele puse la dispoziia lor. Este numit n practica american return on investment sau
return on equity.
Indicatorul se calculeaz ca raport ntre profitul net i capitalul propriu fiind numit i rata
rentabilitii financiare;
100

Pr

propriu Capital
net ofit
r
cp
Aceast rat st la baza sistemului de analiz Du Pont de Nemours deoarece se consider c
rentabilitatea ntreprinderii este efectul productivitii capitalului:
propriu Capital
totale Pasive
totale Active
afaceri de Cifra
afaceri de Cifra
net ofit
propriu Capital
net ofit





Pr

Pr

indatorare de gradului Efectul
i capitalulu l randamentu tea oductivita profitului Marja financiara ea ntabilitat

) ( Pr Re

8.4. Politica de dividende
Politica de dividende se refer la decizia de a plti profitul fie proprietarilor (sub forma
dividendelor), fie de a fi acumulat, n vederea reinvestirii. O proporie ct mai bun ntre partea din profit
pltit ca dividend i cea acumulat se apreciaz n funcie de consecinele asupra valorii de pia a
ntreprinderii.
Pornind de la ideea c valoarea ntreprinderii este direct dependent de valoarea de pia a aciunilor,
atunci valoarea unei aciuni (P
a
) crete odat cu sporirea dividendelor pltite proprietarilor (D):
g K
D
P
a

, unde conform relaiei de calcul din modelul elaborat de M.J.Gordon i E.Shapiro, k

reprezint rata de actualizare, iar g este rata de cretere a dividendelor de la o perioad la alta. Dac mrimea
dividendelor pltite sporete, atunci firma nu va mai putea reinvesti i i va afecta n acest fel capacitatea
viitoare de a produce dividende. Necunoscuta care trebuie aflat prin politica de dividende se refer deci la
optimul ntre dividendele curente i creterea lor viitoare (dependent de investiii) i care maximizeaz
preul aciunilor.
Ali autori consider c dividendele trebuiesc pltite numai dac, dup plata acestora, valoarea
aciunii sporete sau cel puin nu scade sub nivelul avut anterior. Aceast condiie urmrete ca avuia
acionarului s fie mult mai mare atunci cnd se pltete dividend, dect atunci cnd acesta nu se pltete.
Ei consider c problema finanarii investiiilor se rezolv de la sine n acest caz, deoarece semnalul
transmis pieei, odat cu plata dividendelor, nseamn c firma prezint garanie deintorilor de
disponibiliti, n sensul c este capabil s remunereze eventualele noi aciuni pe care le va emite. n
concluzie, odat cu plata dividendelor, sau la o dat ulterioar, dar foarte apropiat de aceasta s se realizeze
i o emisiune de aciuni noi.
n unele lucrri se consider c exist anumite repere, funcie de care se analizeaz implicaiile pe
care o politic accentuat de investitie sau o politic preferenial de dividende, le pot avea asupra valorii
firmei. Tendina de meninere a unei relaii solide, stabile cu proprietarii, i face pe manageri s opteze
pentru realizarea unei corelaii strnse ntre mrimea dividendelor pltite i contribuia factorilor cu caracter
permanent la obinerea profitului. Deoarece managerii au nevoie de timp pentru a stabili dimensiunea
100
componentei permanente a profitului, variaia dividendului, nu numai c este mai mic dect variaia
profitului, dar este i defazat n timp
1
:
baza perioada in ofitul
profitului Variatia
baza perioada in Dividendul
ui dividendul Variatia
Pr



<
Raportul dintre dividend i profitul net numit i coeficientul dividendului se modific, n timp, doar
dac se modific componenta stabil a profitului net. Fundamentarea unei politici a dividendului este
influenat de numeroi factori. ntre acetia amintim civa
2
:
- restricii impuse de lege privind plata dividendelor: nu este permis plata n avans a dividendelor (n
contul profiturilor viitoare) i nici dac firma este insolvabil, deci ea trebuie s fi obinut un profit cert
n anul precedent sau n cel curent;
- constrngeri fiscale care se refer la nivelul impozitelor pltite pentru profiturile reinute pentru
acumulare (de 25%) mai puin stimulativ ca n cazul profitului destinat plii dividendelor (de 10%), fapt
care poate influena decizia privind destinaia profitului;
- preferinele investitorilor care se manifest mai uor n cazul firmelor cu puini acionari (asociai). Dac
ns firma are un numr mare de proprietari, eventual fiecare cu participare minoritar, atunci situaia, n
aceast privin, este mai complicat. Astfel, unii proprietari, mai bogai, prefer reinerea profitului
(deci neplata dividendelor i reinvestirea lor de ctre firm) deci ctigul de capital (obinut din vnzarea
aciunilor). Ali acionari, care au o rat de impozitare marginal sczut a veniturilor personale (n care
sunt incluse i dividendele), sau cei care depind de dividende ca surs curent de venit, prefer o rata
ridicat de plat a dividendelor. Acei actionari care nu consider politica privind dividendele promovat
de firm ca fiind inacceptabil pot vinde aciunile pe care le dein i s cumpere aciuni la o alta firm
care are o politic mai atractiv privind dividendele. n acest fel firmele tind s-i dezvolte propriile lor
clientele de investitori. Acest efect de clientel (clientele effect) a fost formulat pentru prima dat de
Merton Miller i Franco Modigliani i indic faptul c investitorii sunt atrai de firmele care au politici
privind dividendele care sunt conforme cu obiectivele lor individuale. Efectul de clientel semnific o
concentrare a proprietarilor, dornici de un randament ridicat al dividendelor, la firme care pltesc un
procent mare al profitului lor cu aceast destinaie, precum i o orientare ctre firme a acelor actionari
care prefer o investire a profitului n vederea creterii preului aciunilor.
n practic se ntlnesc trei tipuri de politici de dividend
3
:
- de participare direct la profit (a ratei relativ constante);
- de stabilitate sau de pruden;
- rezidual sau oportunist.
Politica de participare direct la profit are ca obiectiv asigurarea unei rate constante d de distribuire
a dividendelor. Mrimea dividendelor de plat (D) se stabilete n mod direct faa de profitul net al firmei
(P
n
):
n
P d D
n acest caz dividendul de plat varia doar n funcie de mrimea profitului obinut.
Politica de stabilitate (pruden) la profit i propune s asigure un dividend constant, ca mrime, cu
eventual o cretere constant (g) a lui, de la un an la altul, indiferent de mrimea profitului obinut:
) 1 (
0 1
g D D +
Dividendele viitoare (D
1
) depind de mrimea celor distribuite n anii precedeni.
Politica rezidual sau oportunist privilegiaz mai nti decizia de investiie i aceea de finanare a ei.
Dac au fost epuizate oportunitile de investiii, atunci profitul net rmas neinvestit va fi distribuit sub
form de dividende. Ideea care cluzete aceast politic consider c noile proiecte de investiie vor
conduce la creterea valorii de pia a aciunilor, iar acionarii vor fi remunerai n primul rnd prin
1
Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.240
2
Hoan N. Gestiunea finanelor firmei, Editor Tribuna Economic, Bucureti, 1999, p.197-202
3
Stancu I. Finane, Editura Economic, Bucureti, 2002, p.722
101
ctigurile din creterea valorii aciunilor i numai n al doilea rnd prin dividendele distribuite. Aceast
politic are un caracter aleator asupra dividendelor, determin o cretere a riscului remunerrii capitalurilor
proprii i n consecin, poate conduce la reducerea valorii de pia a aciunilor. Aceast tendin negativ
poate fi anulat prin sporirea valorii de pia a aciunilor urmare a eficienei foarte bune a proiectelor de
investiie.
Ca o concluzie, firmele adopt o politic de dividend ca o sintez a obiectivelor pe care managerii i
acionarii le urmresc din investirea capitalurilor ntreprinderii.
Teste de autocontrol
1. Definii rezultatele financiare ale ntreprinderii i artai structura acestora.
2. Prezentai metodele de previzionare a profitului.
Bibliografie minimal
1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste gril,
Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
102
BIBLIOGRAFIE
1. Adochiei M. Finanele ntreprinderii, Editura Sylvi, Bucureti, 2000
2. Ansoff I. Strategie du dveloppement de lentreprise, les ditions dorganisations, Paris, 1989
3. Anton, S.G. Gestiunea riscurilor financiare: abordri teoretice i studii de caz, Editura Universitii
Al. I. Cuza, Iai, 2009
4. Buctaru D. Capitalurile firmei, Editura Sedcom Libris, Iai, 1999
5. Buctaru D. Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Sedcom Libris, Iai, partea I, 2002
6. Buctaru D. Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Junimea, Iai, 2006
7. Buctaru D. Evaluarea ntreprinderii, Editura Junimea, Iai, 2009
8. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
9.
Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste
gril, Editura Tipo Moldova, Iai, 2010.
10. Charreaux Grard Gestion financire, Litec, Paris, 1996
11. Cocri V., Ian V. Economia afacerilor, Editura Graphix, Iai, 1995
12. Colasse B. Gestion financire de lentreprise, P.U.F., Paris, 1993
13. Filip Gh. (coord.) Finane, Editura Junimea, Iai, 2002
14. Filip Gh. Viabilitatea financiar a ntreprinderii, n Dimensiunea financiar a ntreprinderii, Editura
Sedcom Libris, Iai, 1995
15. Giurgiu I.A. Mecanismul financiar al ntreprinderii, Editura Dacia, Cluj-Napoca, 1995
16. Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000
28. Halpern P., Weston F., Brigham E. Finane manageriale, Editura Economic, Bucureti, 1998.
17. Neagoe I. Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997
18. Nistor, I. Teorie i practic n finanarea ntreprinderilor, Editura Casa crii de tiin, Cluj-Napoca,
2004.
19. Onofrei M.- Finanele ntreprinderii, Editura Economic, Bucureti, 2004
20. Opriescu M., Sichigea N., Drcea M. Gestiunea financiar a ntreprinderii , Editura Dova, Craiova,
1996
21. Opriescu M., Sichigea N., Drcea M., Hortopan J. Finane i contabilitate, Editura Universitaria,
Craiova, 1999
22. Philippe de la Chapelle Levaluation des entreprises, Economica, Paris, 2002
23. Stancu I. Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Economic, Bucureti, 1994
24. Stancu I. Finane, Editura Economic, Ediia a treia, Bucureti, 2002
25. Trenca I. Managementul financiar al ntreprinderii, Editura Mesagerul, Cluj-Napoca, 1997
26. Toma M. Finane i gestiune financiar de ntreprindere, Editura Economic, Bucureti, 1998
27. Voinea Gh., Buctaru D. Viteza de rotaie indicator sintetic de apreciere a eficienei utilizrii
mijloacelor circulante, Analele tiinifice ale Univ. Al.I.Cuza, Iai, 1981
28. *** - Legea nr.15/1994 privind amortizarea imobilizrilor n active corporale i necorporale, republicat
n M.Of. nr.242/31 mai 1999
29. *** - H.G., 2139/30.XI.2004 pentru aprobarea Catalogului privind clasificarea si duratele normale de
functionare a mijloacelor fixe, M. Of. Nr. 46/13.01.2005
103