?

JoscE LuDLow

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Haven. CT, Yale University press.

{JII'TESIS DE IA INESTABILIDADFINANCIERA" financieros de Transformaciones los sistemas Alcia GrnG.*

Asi, pues,algin da -nadie puedepedecir cundr v 6eproduciroto clina speculativo el cotrsiguien' te crost Cuandoel me.cadose muveen direccin posibilidadde al bordedel abismo,no xistela xnnor en quelos compometidos l eflexionensobreta m' protegere si msa tualeza de su ilusin v acuerden ros y rl sistena.El locopuedecontagiar su laua' perc no percibirla v volversecuerdo' Joh Kenneth Galbraith' EI crur del 29

fNTRoDUCcrN La actualidad del pensamiento de Hyman Mineky para oborda los pocesos de economas financieras integradas al mercao mundial 1ohacen muy valioso l'os recieny la tes acontecimientos en torno a la criBis hipotecaria

Investisadoradel Inst ituto de InvestigaciooerEconmicasuNa l autora;sradece el apoyo en la recopilacindel material bibliosfico a Roberto Guea, del Centro de Do{umentacin e Informacin 'Mtrc. Jess Silva Herzos:'del IIEC. Pate de este aticulo se public previamente en "Fu8iones v eInforna' safusion$: Argntia, Brssll v Mxircci, Ecotwt 'u' 349, noviembre'dicienbre, 2007.

173l

14

A CIAGIRNG.

HIPTESS D[ la tNEsraBILDAD flNANCIEM

devaluaci de los activos de las empesasllevan a ver e pensamientode.Minsky como un senderoprio"itario far,, aoordara problemtica financierade las tansformciones de los sistemas financieos. Si bien, la ,.hiptesis ;c la inestabdad frnanciera,, desarrollada p", Ifi'r"f.V p.", obsevarla_economa norteamericanase centra especfi camente e el periodo de los aos treinta y cuarent;, su ac t-ual-idad es,sorprendenteen la coJuntuaactual. Minsky va mas aua de la profuhdidadde los desastres ffnancieosen^EstadosUnidos. Su aporacin estudio al de la de. bacte hnanciea en ]os mercadosinternacionales es reto mada por Charles Kiudleberger en [19?8] M"iii", pcrcos, rocs, por autoes latinoamericanog ""fri como Carlos Jraz.Alejandro J19851 su artculo ,,Good-bye eI ffnancial represion, hello financial,cash...y. por riltimo. Xregiil vyry, representantes de la corrienl.e poskeynesiana de 'hiptesis de la inestabidad financiera,,puede ,La ex, plicar las recientescrisis 6nancieras tanto en Uetados unroos, comoen Amrica Latins y Asia, y tambin la cai_ oaoe atgu,nos hedgefunds, comoel long Terminal Capital tuanagement 1998y la reciente en cadade ganancis de rvrerrytLynch y Ljitigroup a 6nales de 2007. LA NESTABIuDAD F.INANCIEEAr-{ DrscusrN EN y DEVrNER Kl'lEs Una de las aportaciones Hyman Minsky al estudio de del nnanctamtento desarrolloha sido la .,hiptesis al de la ines. tabilidad financiera'. Dicha hiptesis fue etabo"aaa u-f*_ rtr de ra tectura del atcuo de Ke)mes Jl93?l,.The genlral rneory ot employmen',, que escribidcomoeEpuesta aft al culo de Viner ll936l titulado ,Mr. Ke,nes rhe on causesof u,eTploymenr". publicadosambosen The euarterLy Yld: con tas opiniones de Taussij, io-i:yt"ot:R:n?ntcs_junro ,eonret Kobertson. y Justo en cho debatese profundizan

vnrios conceptossobrelo que se entiende por incertidumbro v eu relacin con el futuro. Ms adelantese 6ealaque de in"lrcantidad que eeconsumedependede la cantidad de consude bienes ro8oscread;s Entoncesla cantidad que ste pagar a empresadospara ploducir depende ino de la cantida de bienes de inversin que estn producien' do" [Ke'nes.193?: 220l Si bien dicho enunciado tiene su lica y plantea una sin muy sencilla de la inversin y ol cottsu-o, ee .,n posl,uladomucho ms complejo,pues 'lupondems a un rango ampo de un procesode produc_ (1ecln, propensoy sujeto a fluctuaciones,cuyas corsos al ahorro' pondnd" la plri"a monetafia. Ia propensin [r co.rfia.traen la ptospectiva de los activos de capital' la socialesque influyen difropensin al gasto y de-factores eciamenteen el peciode los salarios lKeynes 1937:22l l' Por lo cual, cuando la teora otodoxa asume que tenemos y un conocimiento del futr.ro cae en una falga racionalidad por eUo,esta teoa dificilmente puede tratar con fluctuacionesdel empleo. Una de las ideas fundamentales en Minsky es el fuhrro en de los rendimintos. Las tranaacciones los mecadosfi' Ia tasa de retorno Es denancierosllevan implcitamente ci, los activos cuyas tranaaccionesse realizan en el mecado inteacional, que a gu vez ge convlerten en pasrvos tren un nuevo aciivo para los intermediarios frnancieros, posteriormente en el mercado que l,endrque inverl,ise la" flu"tuaoones del mercadoy la impcsibili' din "-ba"go, h tasa de retorno o el valor futrro del activo ad de recar inducen a los mismos inversionistas a eetrucl'urasfinancieras Ponzi. Al futuro se aaume en la economacapitalista por ser ulra economade ciclos que constantmente tienen auge, llegan la a la cima y despus pendientedel ciclose vuelve negativa hasta tocr fondo para iniciar nuevamente el ciclo con una pendiente positiva. Es deci, el ciclo econmico y el futuro van de la mano. Ahora es importante vef otms conceptosen Minsky tratados a raz de la lectura de Schumpeter'

Ar/crACnONC

flNANrillrRA HrprEsrs DDra INEsrABIl,lD^n

'11

LA r,Dc1.urt4 NIINsKyroMANDo DE coMo IiE,ERENCrA LOS LIBROS SCHUMPETI'R DD Y KNYNFJS, RELACION trN
.ON L AJ FLI I ' TUA' ' I O NLS DLL ( - I CLO E ^ O ''O 1 I C O , EL )INEtO Y LOS BANCOS

Es imporrante sealarque dicha..hip<itesis la irreslabi de hdad.hnanciera sriloesren Keyncs no sinoque conanLl. rrordadta mencioaSchumpel I 19671 ol captu rr,da er en lo sv tloro teoradplClespnuoluimi?nlo pconmiro, cuandointroduce el concepto ,.inflacindel crdito,,. esta parte de En Schumpeter[196?: 121] sealacmo ... todos cditos seresuelven los finalmene pequeas en su masen el trcodiario,y deben cambiadas rnoneilas ser en o billetesdeimportereducido objeto seryir dichotrficon de co,perolos bancos pueden no creardichasmonedas los bi ni lletesaludidos. Finalmente, infiacindel crditodebede la provocar una satidade oro haciael extanjero, de aqu un y nuevopeligrodeinsolvencia. _ Al inicio del captulo vr del libro EI cclo econmico, S.hum-peier seaa que la y "iguicnteteoriade las r,risis. ms.orrectamenie. las tluctua.ionee pconmicas de ecurrentes respondea las situacionesalternativas leexpan sron y contraccin que son las formas que adopta el des, envolvimiento econmicoen la era del capitalismo. ltrste desenvolvimiento nanciero tiene sus races tambin en Vebleny Kalecki. La inflacin en los mercados capital, originada por las de . rransc.crones Fnire las pmprFsas industriales comerria resy tos.mercados capilal.rienpimplicaciones de para los prr corporatlvos hnanctpros los mcrcados vaorps. inde Las versiones los mercados en financieroscomofuente de financramiedtoy la rentabilidad difreren de las inversiones en el sectorproductivo:la rentabilidad en el pimero en el ciclo ascendente tiende a ser mayor; en tanto, en la pendiente negativadel ciclola venta de acciones tiendea ser mayor,

de un r'f(.anlo proceso deflacinque provocala inestabilidad inhorenteal mercadofinancieo. Minsky no hubiera desarrolladola "hiptesisde la inesl|ll)ilidad financiea" sin el apoyo que tuvo a travs de la l\rLura de las grandes obras de Schumpeter y Keynes: y econmco Teoa general de 'linra d.eld.esenuolumiento respecllvamente En Il ocupacin,eI ntersJ el dnero' .llasencuentrauna relacinestrechaque plasma en su arlilulo "schumpete: finance and evolution", en el cual se_ ritla que la innovacin y el dinero son palte dc las combi y y qrre rrr'r'iones realizanlos bancos looemprcsacios cua forma el capital frnanciero.Minsky [1990:52] rlnractedsaica que la visin central de Schumpeter scala monetaria de empresadal produccin es 1...1 deuna economa de integndaenla cuallasaccionesclavesbsqueplenamente En combinaciones de renta llevanat desallollo nuevas da de (financiercs) "saben" y banqueros los su mundo, empresarios si solamente el popuedan logradas ser quepandesganancias son con derdelmecadojunto ta innovacin un xito Las nuede de resultan losdesenlaces negociactones vascombinaciones llevana innovaciofinancieros, empresariates entrenegocios v de de y adems la creacin nuevas nesdeproductos procesos, que Aquellos llnancian nnancieras. e relaciones instituciones tendrnproschumpeieana siempre unavisininnovadora Dos el financiamiento sens al novedosos estructuEr blemas frnanciamiento, en combinaciones, produccin en v denuevas de la empujan evolucin la economa En el trabajo The ltinancial InstabilitJ Hypothess, seala que la "hiptesisde la inestabilidad Minsky [19921 empiicos y tericos Este enun_ financiera' cubre aspectos (lirdo el presentecoresponde a una de las lneas dc inen fi_ vcstigaci ms importantes en elcampo de la economa desdehace nanciera,no sloporqueha sido una constante 40 aos, sino porque persistc en el ptoceso de acumulacin de capital a nivel internacional. Esto sucedeporque

AucraGrnN G.

HIPrlsIs

FINANCIITRA DE a INESTABTLIDAD

79

el procesocapitalista eg ud procesosocial que se debe ver como una unidad de eproduccinampliad; que coDjunta pases de economas monetarias. Es decir, .""o_iu" netanas.de pmduccin integradas medianl,elos circtos -omonehrros en el desarollocapitalisamaduro, no obstan_ rc as economias ircorporadas insertadaspaulatinamene te a este eistema mundial. Entonces,cuando hablamos de economras monetar"ias encontlAmos que es a partir del cr_ (uto que taseconomas integrahdo van sussistemasde crdi_ un mercadoncoy, por lo tanto, surge la..hiptesis de Jol ra rneaDabttrdad fnanciera" relacionadanfimamenle con el ciclo econmico. __Un elemento que cabe destacar de Minsky en su libro Financinl. Instobility Hypothesis, el paraaigm" ee d" W. Dre:E07atsee poadign ) que KeynesIt 931:] 69j utiti_ za ydescnbe en '"Ihe cohsecuent the bants ofthe to colJapse of money values" al sealar: [...] hay una Dultitud de activosrealesen el mundo que constituyen nuesta iqueza de capital __edi6cios, almacenarnrcntoEde comnodtes, bienesen el curso de manufactua y transporte, etc, Los dueosnominalesde esto6 activos, sin embago, fecuntemente han prcstalo din"m para pono el seerstos.De foma coespondiente, luerios los d" i quezatienenreclamaciones, en activos "eal"s no reales, 6inoen l! nem. Una pate consideable este,,financramrento,, de ocure n el sistema bancario, cualimpone garantaconlos deel su posrtantesque le prcstan dineo, y con los clientes leulos a quienesles Festa dinero paa ffnanciar la compra d acti_ vosreales.La imposicinde estevelo dedineo enie el activo real y el dueoderiqueza es una caactersticaespecialmente macla mndo modeno. del Efectivs mente, el velo del di nero l uejl o/ moql) es que lo -poarenormente forma pafte del crack financiero,cuando la oesconhanza la incertidr_mbe dinero anLeceden y del a ra cardade los actjvoscuyospreciosrecientemente haban

aido incrementados. La in-flacin de los ercados anuncia l cada de los valores [Kindleberger' 1978]. Ol velo del dinero en Minsky [1992] es la bsqueda de la rcntabilidad bancaria como el acto prioritario de los ban' cos. El objetivo de la bsqueda de la rentabilidad por los bancos,Ia ganancia, lleva implcita la inestabilidad financiera. Los bancossiempre disfrutan animar a sus clietcs a contratar ms deuda para aumentar las transaccionesffnancieras. A ello se suma que la innovacin frnanciera on el mecado de capitales acelera en un pincipio las ope' raciones y las ganancias, no obstante que en el futuro cer_ canose asomela inestabilidad frnanciera. esuna entonces' de La hiptesis iestabilidadfinanciera, teoa del impacto de la deuda sobreel compottamiento del sistema que tambin incorpora la manera en que la deuda es validada. En contraste con la teoa ortodoxa cuantitah_ va de nero, la hiptesis de inestabilidad financiea toma a de la bancaen serio comouna actidad de bsquela ent' de buscanla renta en el financiamiento bancos Los bancos capitaen empresario la economa y actividades. Como todo de que Ia innovacin lista, los banqueros estn conscientes (epleandoel trml_ asegurala renta. As, los banqueos no gendcamentepaa todo intermediario frnanciero),sean inno_ de son o brch?rc dpalers, mercantes deudaque buscan pasivosque venden Esta var los activos que adquieren y los de caracterstica la actividadbancariay finaninnovacin, fundamentalde la teoda ortoinvalida la suposicin ciera, de que hay un itrn de "dinero' doxa cuantitativa de dinero no cambiante cuya velocidad es sufrcientementecercana a se constante: entonces,los cambiosen la oferta de dinero tienen una relacin lineal y proporcional a n nivel de pre' ciosdefinido[Minsky, 1992:61. Retomando el concepto de Schumpeter de irnovacin del sistma bancario y financiero v las caracteristicas nrevaleciente se invalidan loe fundamentos de la teoria

Auc|AcnN c.

HrpTss DE L INTsraaluDAD FNAxclEnA

81

cuantitativa del dinero; teora ortodoxacuyo fundamento principalesla neutralidaddel dinero.Estcprincipioen la teora neoclsica prevaleceen todoslos anlisis d bs modeloseconmicos contrariahente a la corriente poskeynesiana,la-cualconeidera el dinerono es neutral yque que la tasa d inters refleja los intereses la potticmode netaria.Ms importantees la effciencia marginal de ca, pital, dondelos intercses de las diferentes fraccionesdel capital distribuyen la tasa de rentabilidad futura a valor presente.Aqu esdondelos instrumentos financierosy los vales toman vida independientey se generael financiamiento Ponzi que orilla a los accionistasa la inestabilidad financiera. Ate una situacinponzi y de crisis financie_ ra el banco centalinterviene prestamisra ltima como de instancia. Hipteeis los alumhosde Minakvhan reeoque gidon.innumerables trabajos.Tanto KregelcomoWray han trabajdo endogeneidad dinero,la no neutrai_ la del dady la importanciade l tasa de intee paa efrentar: la crisis. ltimo. basta recordar lo que mencionaWray .^^P-o_r al que [2007b] comenrar la innovacin endgena ace_ es y leala inestabilidad: delostemasmsimportanies uno en Minsky esla demostracin haceen relacin la in_ que con novacincomo variableendgena responde las uoa que a oportunidades ganancia. bjptesis la inestab_ de La de alad finacierseprofundiza la inovacinffnanciera. con
LAs rIiANsFotMAcoNEs DELos sIgrEMAs .iNANcEnos Y I,A "IIPTESISDE T.1INESTABII,DAD FINANCIERC'

En la actualidad la 'hiptesis de la inestabilidad frnanciera,, se desenurelve a lo largo de los acontecimientos presentados durante los ultimoe aos,l,a hiplesisha sido una constan. te al ctemoetrarsu presencia en las sucesivascrisis ffnancieras, no slo en crisis localizadas y de diferentes modalidadessino en Ia profundizacin una risis financieaqlobal.En de

todos estos hechosla'hiptesis de la inestabilidad 6ancie' ra'' ha estado presente en Estados Unidos,Japn y Europa' como Mxico, al igual que en las economasemergenteg Brasil y Argentina, ein olvidar el sudesteasitico Mltiples han sido los estudios elaboradospor los orga' nismos fiancieros internacionales pelo tambiu por aca_ dmicos neoclsicos que busca u esclaecimiento desde la visin de la teora del equilibrio general. Por el contrario, hay explicaciones heterodoxas que buscan mealiante la inestabilidad ffnanciera, la innovacin ffnanciera y la endogeneidad del dinero una interpretacin de la realidad inestable de economas monetarias Por su parte, el Fondo Monetario Internacional (nt, ha pesentadoa las crisis fiantelae cualesla solu' nancierascomocisis homogneas, cuya allernativa cin han sido los planesde estabilizacin primordial ha planteado la desregulacin y libealizacin de los istemas nancieros. En el csode Amrica Latina, la fragdad ffnaneiera se reconocea partir del qebre del sistema monetario internacional de Betton Woods. y El procesode deseg:lacin beralizacinfinanciera nacionales incidi en crisis eco' de los sistemas financieros nmicascuyosefectosse eflejaon enla efelafinanciera y a travs de la devaluacinde las monedas las carteas vencidas de los bancos.Los sistemasffnancielos sufrie' on gxandescambios en los itermediaioe financieros y no bancarios. Se sum a este procesola innovacin financieta resultado del cambio tecnolgico. I-os cambioeen los circuitos financieros internacionales no sloaceleraron la fragi' dad a nivel mundial siro tambin la infiacin en los mercadosfinancieros, Una de lae leccionesque debemosde reconocerpara Amrica Latina es que los cambiosen la regulacin en Estados Unidog ocaeionaron crisis en la industria del ahorro y de prstamos(sauingsand loan indusrr]). Al quitar el techo de las tasas de intes, lae tasas de inters activas reales se elevaron por todo el mundo desarrollado y ocasionaron sucesivoaepisodios de sobreendeudamiento y crisis

AucraGrNO,

HIPT ESIS DE L

Ir\T"9AILIDAD

FINANCERA

83

bancariasque tuvieron un costomuy onerosoen todos los pages.Por tanto, esimportante tener rn sistemafinanciem regulado,tanto por lo quetocaa lostechosen tasasdeinters,como losflujosexternosdecapital. La dcada los en de ochentafue ua leccinmuy fuerte para EstadosUnidos;la especulacin el mercado eurobonos la enormeliquien de y dezde los petrobonos inund las economas los princioade lespases emergentes. resultadofue El elenorme endeuamrento externopor mediode la bancatrasnacional. Entre los banccstasnacionalesms afectadosestueron los de EstadosUnidos.A ello sesumel manejodela tasa deinte, s por parte de la ReservaFederalpara disminuir el dffcit de EstadosUnidos conJapn y el resto de los pases.El manejode la tqsa de intere no sloprovocla sobrevaluacin del yen sino que elevel pagodel serviciode Ia deuda externade aquellos pases que habanserdocomomercadosfinancierospara la valoracin de la liquidez mundial. La incidenciadel manejode la tasa de intes provoc fuertesproblemas inflacine hiperinflacin ias ecode en nomas latinoamericanas. consecuencia, crisisdelos En la sistemasfinancierosy la pmfuldizacin dela inestabdad ffnanciera en pasescomoArgentina, Brasil y Mxicoafloraron de inmediato. Itt insabilidad financiera enAb;ta Intin a La inestabilidadffnsciera en los mercados AmricaLade tina fue el hilo conductordel procesode desregulacin liy beralizacinque indujeroo las diferentes crisis bancarias. Las ltimasdcadaspasarn historiaeconmica ala como losaosdelas cisisbancarias de las polticas estabili y de zacinconprdidadel mntol delos activospor parbedelos sistemasffnacierosnacionales la reginlatinoamericaen na. Peotambinde la necesidad loeconslomerado de ffnancieros expa por ndir suscontroles !ituluira, g"unp^"y te de las operaciones flancieras.

de La prospectivadeAmrica Latina para el rutral inicio haberintrodual una promesa lo"-io'u.niu macroecon".pt"""ntaba ia estabilidad ;;;'1". ;;;;-;v ""tablecido la Amrica p"dad. Deede sin del FMI' ii"u "".o itabiu'"""ff"1ado por la reduccin Ia deudaex' ""u de lii"u panorama "" tena mediante el Plan Brady y gozabade un S"r" pl"*eaba para ia reginla pomesadel olen para embarcarse er "i""i""". vidode una historiade moatorias forma quelos paisesde de igual """"-'"i """"i-l"nto, 1]. ABia[FMI,2005: de e la historia econmica la regin L'"t"""t""ti"u la tendencia de continuaa cnde Amrica Latina ha sido harr dominado il" n-""r"i"""" o"" "sdehacetles dcadas para el maJreio que se pesent iri""*i". 1," ite.""ta medianrefrmasimplementadas r""-" tas l"l"l""i"i" de mediados del n desde *t"bilizacin i" i." primer lugar' tuvieron "t""J"Estas reformas,en i;" #;;;. bradicional el rompercoD modelo rn".i"tit*ti""rio abrir pasoa la . i^portacionee segundo' " "o"iiu"in t"-""o, la expansin suavedel controlde a"."ii"""1" por ", io" J"o" pio""tiuos y financieros los conglomeraque un do" t"."nu"iott"t"". A8 sefue incluyendo discurso i"t".'t, iurni"oi" f" participacin del Estado en el sector extranparola inversin ios caminos v orod,rctiuo "mpliar los activosfinanciei"t" it""i,i, q"" t"t^in comprando la deu'""" " t" *tablecidai; wra vezrenegociada "ioi"L ntiqtr,ada conel Plao Brady se permitiel ir al "-t"t""riu etnergen's mrcado i"*""" " r" u"*" a6 econotttkls la reforma fina' """toit.f"". O" t"".a paralela, seinici qrio non para lograr la autonoma ii""^i"""i"i" ";r" f" desregulacin beralacin de'[e la y i"" "t""" a""t".1"", pllde la bancacomercral tasa deintes,la privatizacin vada, nacionaly local' ademsde quiz la msimportantel la aperturadela cuentadecapital 'y inmediatde la desregulacin libei,l1""""*""iu a"i .""to" nnancierofue la crisis bancaria en di"uiii*iipaeesde Amica Latina Crisis que para el caso vetsos

Arrc.{crRN G.

FINANCIIRA HIprEsls Dx ra INESTaBILIDAD

de Mxico fue gealadapor el entoncespresidente del I Ml, rvrrcnet-Uamdessusr comola primera crisis global del siqlo xxj de toa ctrcuitos monetarios. El ..efectotequila,,, com,r muchoslo llamaron, amena con la cada del proycto do d,olarzacinen Argentina, hasta finiquitarlo en 2001, y agudiz las bases de la cisis ffnancier:a en Brasil. Al mis_ o tiempo. las_bases proceso desregulacin libera_ del de y llzacton nnanctera se resquebrajarianen e sudeste asiti_ co, Uoreadel Sur, ltusia y T\]rqua. A diferencia del sudesrede Asia. donde despus de un peroato atto crecimiento se present la de cisis asica que tuvo una recuperacin muy rpida. los pases de la regron Iatrnoamericana presentaron un lenLo desempe_ o, estancamiento y volatdad. En Amrica Latina, la -re_ foma financiera se dio en el contexto de las reformas del Consenso Washingon de que se desenvoleronpor medio oe.lasreformsde pnmera, seguda y tercera generacin. t-os timos l0 aos de Amrica Latina se podran rsumir en los siguientes puntos: la resolucin del procesot ip..iIn* oonario: elFliouito de la renegociacin la deudaextema de meoranE et Htan tsady,el inicio de lae reformaseconmi. cas; la disminuciD-dl dficit 6scal y la entrada de capitales a la rcgron.A|rlas,la regin petmaleci debilitada. Di proceso-cte dearegulaciny liberalizacin financiera , oe rosmercadoa hacian de la regin el senderodel desarro_ ro economlco, Juto con la apertura de la democraciaolvi daoa por_106_g0biernos. embargo.la.trisis del tequila,, Sin en 1.994-1995 contagiariaa la reginy con ello vendan las cnss de rJra-arl tjcuador (l999). Argentina (200I), y Brasil y Uruguay (2002).Is noventa se sumaran a las dcadas anteriores de crisis de deudaexterna y fuert"s crl"is ;"valuacron. Utticrlmente podTiamoshabla de un desaro, uo.economrco tr unfb democticopara sus ciudadanos con DaJo aectorexterno vulnerable. un Para mediadoedel primer decenio del presente siglo, , el panorama parece haber mejorado. paises como Brisii y Argentrna han retornado al crecimiento econdmico

lnvorccidospor el precio de sus exportacionesy el inten' lo do aplicar politicas heterodoxasy polticag menos res' l,rhtivas. Incluso los pagos adelantados al rMI que hicieron lttos pasesa finales del ao 2005 senlaron el preceden' to nnra desligarsede las polticas contraccionistasimplede montadasbaio las eformas del Consenso Washington' l0l Mercosur y la creacin del Banco del Sur permite a otrog o[fses. como Ecuador, Venezuelay Bolivia, buscar proce' o de integracindiferentesal Acuerdode Libre Comercio Dsralas Amricas (ALca). l)e sstemasfinatlceros haconales al et\trel(Eametuto de corpordtuos fituaw:ieros ertldtuieros Sanl,ander, Citigroup' Hov. las ffrmas financieras BBVA, parte de la da cotidiana en lasope' HsBc Scotiabankson v bancaiasy de crdito de la sociedadlatinoameri' raciones junto con cana. La representacin de los bancos espaoles otros bancos extranjeros es parte del horizonte de los sistemae financieros latinoamericanos. La intervencin de la banca internacional no se podra comprender sin el poeicionamiento que estosbancogdesarollaon en el proceso de privatizacin financiera de los noventa Para Calden y Casilda [2000] ms espaoles, que cumplirconel papeltadico_ los bancos en no a las emp?esas fiancieras su proce_ nal de acompaar de (pmveyndolas financiamientoy sodeinternacionalizacin lo serviciosfinanciero), que han hechoes desarrollar una es' de enpansinen su actidad principal, Ia bancacotmtegia en tener presencia el mayornmerode mecial,intentando posibles. mercados BBvA Banco Santander invirtieron en los noventa cev ca de 1 000 millones de dlares en la regin Al presente controlan ms de 150 000 millones de dlares en acl'ivos

Ar,cra GnNG.

HIPTESIS Df, I,A INf,SIABIIIDAD

IINANCIERA

E?

financieros la regin.Y tan slopara el ao2004obtude vieon por concepto ganancias 330millonesde dlares. de 2 Latin Fiance mencionacomolos dosbancosespaoles por de mayorpresencia controlde activo8financieroe en AmricaLatina a nsv y Santander. ejemplo, eumaPor si mo6los activosnancieros Santandery BBva suma de la alcanza150204 millonesde dlares.Esta catidad est por arriba del Citigloup, que registraba 62 503 millones de dlares; nsnc,con 35 057 millonesde dlares,y de de Scotiabank, con 13 568 millonesde dlares.Los bancos de Espaa, Estados Unidose Inglaterrasehan posicionado en Amrica Latina a raz de la profunda privatizacin ffnanciera. Estosgrandes conglomerados bancarios matienen posiciones estratgicas ordende importancia por pases. en Por ejemplo, BBva controla70 037.58millonesde dlares en Amrica Latina. De estetotal de activosque controla en la regin 707ode sus inversionescoespondena Mxico. Salttander controla 84 349.8?millones de dlaes de acti vo8financieosen la regin;en Mxicoparticipa con34.55% del total de sus ihversionesen Amrica Latina. Citigroup controla 62 503 millones; de estos activos financieros en la regin 67.5370 total corresponden Mxico. nsrc y del a Scotiabank, Mxico,reptesenta51.83y 69.0?% en respectivamente, Paa Santander,Brasi.lrepresentael segun" do pasen cuanto al control de los activosinancieros; e8te banco participa con 32.64%del total de los activos finatcieros que controla en Amica Latina. Citigmup, HsBc y Scotiabank mantienen respectivamente presencia una en y Brasilde 67.53, 61.83 69.07% total desusinversiones del en Amrica Latina. Chile vendra a ser el tecer pas, puee tan slo Santandertiene 24.93%y BBVA 9.58%del total en Amrica Latina. La polticade posicionamiento los difeentes pases en por parte de los bancosextranjerosest diversificada.tsBvA tiene el conhol de sus activosen Amrica Latina distribui dosde la siguiente forma: 70.8%del total en Mxico;9.6%

on Chile; ?.0% en Agentina; 5 8% en Vene4telaj

en 4'5o/o

de "r..ii.; i.y" uguav v Paraguav La distribucin de la "" iu" n"""""i"" a"t uuul-seencuentran representadas las .""""", 66.4% obtienede Mxicoy amala cua "i""j""i" ou" .t""gu 25 2Vo Y enezluela, ndoall tiede ,i?n.iin que financieros en Chile' i" u" 1""o" *ntta elosactivos dondesloobtieneuna entabidadde 3 2 por crento' -"ift.iu i-po"t."te sealar las gananciasque han ido "" esl,os bancosuna vez que sehan privatizado y acumrrlan,lo los 6aneado sistemasfinanciero6latinoamericanos' de del Consoli.dttt'n proceso dzsrequllcn ancizra fi ! lberalizdatu fa' financiera y liberazacin de El oroceso deereguJacin quedaran nacionales financieros ili*i oo" to" in"i"t"rnas y financieros monel'arios po" r." "ircuitos se monetario vol un "iti"i"-." mercado i"u"lon"". nn t"nto, el mercadonico que favorecia los grandesbancosextranEn latinoameicana el i"-" o""i".*se en la regin pa' de e la ".it tt csis nnanciea los noventalosbancos exuanlefoa consorcroa a en aaron, su mayora, los grandes financieros l-osacivos il"i."* n,"o""" v .egafusiones pasaron dea a un billn de dlaes' " una "",itt ""."u"o" internacionales vez bancos o"nJ"ti" to" pain"ipales oue fueron saneados. '-Ei monto total de los activos de los principales bancos 660 304 millones deeentina, Braeil y Mxicoeumaban 8 netasrepresenraron 781 mi' v de diares las ganancias del ms de 10o/o total de acti floi"" " afu"", deci, "" las vogrpara el ao2004.A ello hay queagaegar carace_ privada nacional y la de la banca J. iliiJ* """"p"t."in
r5 I P aae sr ee t udioes am ost r sbajando'onlos pr im e'osbancosde el total de activN de caila uno' pX", t"-".. "" """nt "."

Auca GIRN G.

HIPTESISD[ r,a INEsraB],rDADINANCIERA

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bancapblica en cadauno de estospases.porejemplo, cl Argentina el Banco de la Nacin es el principai banco dc ese pas al cootrolar activos nnancieros por 1g 826.20 mi. llones de dlares, seguido por el Banco de la provincia d, BuenosAires, con ? 416.90 millones de dlares.La banca pblica, con estos dos bancos,controla en total 25 g4A.10 millones de dlaree,ms de la terceraparte del total de activos financieros. Si bien Argentina fue uno de los pases smbolo de las privatizacionesen los noventa y de la ms cruel cisis financiea y econmica, llama la atencin que una vez esueltoel momentocoyunlural de Ia crisis el oas elnpezdcrecer,siendolos bancospblicoslos participan tes del despegue econmico, En Mxico los principales bancoscomerciales estn, en su mayoria, en manos privadas. Los cuatro primeros ban_ cosestn en &anos de los principalesmegaconglomelados trasnacionales espaoles como BBvA Banco Santander; y ambos baacos sums 6b 0ZI millones de dlaes. y ei asre_ gamos Citibank.Banamex. con 42 2l I millones de dla_ res, y HsBc con 18 163 millonee de dlares,jutos suman 125 445 millones de dlaes. La extranjerizacin del sistema financiero mexicano fue muy profuda en comparacin con Argentina y Brasil. El pas carioca tiene un total de activos de 422 616 millones de dlares y el primer y tercer bancoson pblicos. El Banco do Brasil representa 90 04b millones de dlares y Caixa, 55 676 millones de dlares. Slo hasta el sexto iusar se encuentra un bancoespaolque es Sanua:nder Bras. con 26 226 millones de dlares.Si compramos monto de ac_ el tivos que tiene Brasil y l monto de activos bacarios en manos de extranjeros, los bancos extranjeros slo han ocupado muy pocos bancos y no tienen influenci en las deciaionesde cdito con 6us clientesbrasileos. A manea de sintesis, el total de activo8de los tres pa. ses se encuentradistribuidode la siguienlemanera:en Mxico, 84.390lo capta la banca erlranjera y 15.7olo los bancos privados locales. En Argentina se encuentran

dlrtribuidos de la siguiente manera: labanca estatal capta I l,il%, los bancospivados locales4.6%y la baca extranlo Itr[ privada54.1%.En el casode Brasil,409o captala la Lrnc; estetal, 42olo local y slo l87o la efranjera' el procesode extranjerizacin de la banca Al observar (omcrcial en los tres pa6es6e observcmoen Mxico el dlronvolvimiento de la crisis y la forma en que se fue re' iolviendo la crieis de cada bancoen el marco de la libealilcin ffnanciera llev a que los inversionistas frnancieros nlcionales perdieran el contol de la banca comercial Es intoesanteobservar que entre esos10 primeros bancosel 0ontrol est en los que a nivel mundial se encuentalr enBank ofAmerica, JP lre los primeros comoCitibank, HsBc, Mogan ylos dosbancosms importantes de Espaa: oeve v Santande. E6ta situacin es contraria a Argentina donde, como ya Beseal, el primero y el tercer bancosson estatalesi itsnc y oove tieno una menor representacin' En Brasil, gantander y HsBcson dos bancos menores que nl srqule' fa sumand; sus activos alcanzan la rqitad de activos del banco Do Brasit. A1 suma! el total de activos que controla la banca extranjera en ese pas 8e obtiene la cantidad de ?8 645 millonee de dlaes Dicha cantidad no alcanza el total de activos del banco etatal ms grande: Banco Do g0 Brasil.que representa 045 millonesde dlare6' Po oiro lao, el Grupo Santander ha sido producto de las fusiones con Central, Hispano Americano y Espaol de Crdito. EBte banco se ha visto fortalcido con su in' curEinen Amrica Latina, pues en 2004 tena el control de cerca de 464 000 millones de dlares' En el ao 2000 la casa matnz compr el Banco Serfin en Mxico por casi 2 000 millones de dlaea, Banespa en Brasil por 7 000 mi' llones de dlares y Banco Santiago por 675 millones Tiene, adems, el Banco Ro de la Plata, en Argentina y el Banco Santa Cruz de la Sierra en Bolivia; tambin compr otros bancos en Venezuela, Colombia y Uruguay' La expan' sin en Europa mediante la compra deAbbey fortaleci su

A!cGBN G,

HPT[sIs DE l"a INEBTAB DADFN NCIERA

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perspecrva, aumentar en 30% sus activosy comogrlrll al educir sus activo6 en la regin latinoamerrcana; esto rlir mrnuye su resgo como corporativo ante la posibilidad ,1,. proDtemaa hnanciero8en la regin latinoamericana.La c" ratega que seglir el bancose colocase pocotienr en po entre los 10 primeros bancos a nivel rnundial gracirrs a la compra futura de otros bancosen Eulop" y d"tudu" U_nidos. Para 2005,Santande Central Hispo up""""u,,,, el nmero 10 de la list a de The Banher ZZll teni" ,.,1 [2OO: contol de cercade g54 4?Bmillones de dlares. La-inversin extranjera. en lo que respectaa los sistc. mas hnancieros, ha tenidolos resul[ados no que se esporaban con la desregulacih libealizacin financiera. or y eemplo.cuando hablamogde la tasa de ahoro domsfic en relacin al ern,se observan diferencias en los tree pases donde centramoa nuestro eetudio: Agentina, Brasil y Mco. Despusde la crieis bancaria yhnanciera, y to'_ mando en cuenta el grado de extranjerizacin para el caso de.Mxtcoy Argentina, la tasa de ahorro en promedio ha sido mucho mayor en este ltimo pas que en Mdco. En Agentina, en el periodo2002-2004,la tasa de ahorro, 23.4%,ha sido supeior a la de los otros los pases.par el caso de Basil, l taga de ahorro durante 1999-2004ha sidoen promedio de 2l.2Yo.Lo interesante, en el caso de Mxi-cqes observarcmoesta tasa. que represenLaba des_ ctel9Vtt-ZUU4 promediode 21.490. disminuidoen un ha la medrclaen que se fue profundizando la extranjerizacin del sistema financiero. El debateer torno a los si8temasfinancierosy la desre_ gulacin y liberalizacin de los servicios financleros, a la luz de los resultados de la reforma ffnacrera en Amrica Latina, debe tomar en cuenta la gran diferencia con las exprencras otros pases.porejemplo, en el sudeste en asihco, e rncluso. en Japn y Espaa la reforma financiera tom otro senderodiferente al que esipul Consenso el de Washrngton. EnJapny Espaa,lacrisis finalciera se pre_ sent en el sistema bancario, peo los bacos se fusionaro

a su n h lyuda del Estado y del banco central; esto llev del pas y a su expansin en Lhlrr:imiento en el interior ll trtroniero. Hoy la banca japonesa ocupa tres lugares iilro los 10 primeros bancosa nivel mundial. Japn tiei ll Mitsubishi u Financial Group, al Sumitomo Mitsui llntncial Croup y al Mizuho Financial Group: eslos tres blncos suman en activosffnancierosun total de 3 616 771 mlllonesde dlaresPara 2006.

Cot,ct,usros Hny una relacin dialcticaentre las gtandes transformaoloieg de los sistemas [ancieros, la innovacin financiera v la inestabilidad 6nanciea. Esta relacin dialctica res'ponde las necesidades rentabilidad entre los difeende a y el financiamiento a el delcado econmicos is agenl,es do deuda y el mercado de valores. Sin luga a dudas, se da un fenmeno de in-flacin en loa mercados financieros que a rosponle las mutaciones estructurales de los circuitos de valrizacin det capital. La inflacin de los mercados finan' cieros es rn tema a tratar. Po! ejemplo, el mercado de bonos 000 millones de dlares a nivel mundial lepresentaba?OO on 1979;en 1985 repre8ent6 trilloee y en 1994,alede" dor de 35 trillones. Si el mercado ceceahededor de 10% enual, en tan slo 25 aos se habr llegado a un nivel de 660 trillones. Las fusiones y adquisiciones de IoBgrandes conglomerados finacieros son resultado de dichas mutacionesen los circuitos de valoizacin del capital La esfera financiera ha cobrado un auge inusitado en la trasformacin de los instrumentos del frnanciamiento hacia los agenteseconmicos. Gran parte de las burbujas nacieras de las tres ltimas d&aas estn relcionadas con el financiamiento Ponzi. Esto epresenta la necesidad de la rentabilidad oue Dosteriormente traer consigo la deflacin de la deuda. Primeo, una burbuja Ponzi y despusla deflacin de

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A!c GnNc

HlpTEsrs DE l,a INF-sraBlLlDAf, tlNANclER

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los ttulos imperar en la construccin de un nuevo cir.l,, nnancrero. .tiptsis de la inesta bili,l,I , Minsky demuestra cmola linaciera'est relacionadacon la innovacinfnancier, . magen de la eficienciamarginal de capitaly el cicloecon,, mlco..ralr es a6i que hAy uhA estrecharelacinenrre el pr.,,. cesode desregulacin yliberalizacin financieraenei mar.,, de la era despusde Bretton Woodsy las crisis financierrs y bancarias.Po ello, la endogeneidad dinero y papr,l del el oer Dancocentral como generador de empleo cumplen un senclero prontario anticclicocuandose presentalJcrisis ls deffacinde los ttulos, por tanto, es indispensable haccr nmcapteen la lntervencindel bancocentral con una poltica monetariay fiscal que se sobreponga cicloeconmicr, al y a stbuaciones crisis bancaria. El bancocentral de actuar comoprestmistade ltima istancia. BrBLIocnAFiA Aestis.P. y MalcolmSawyerll99JJ, .'The6nancialbstabili. ty,pothesis', working papet72, R''dicatpolitiralEconan|, Edward and Elgar. Caldern, y R, Casilda[2OOO],.La A. estmtegiade los bancos enAmicaLatina', Restadela ctpAl,, ?0:?1_89. _.espaioles Daz-Ajejan&o, CarlosIt986l. .cood.byefinancialrepression, heflo6nancial cash'.Journal of Deuelopnent Economi,s, tg, North-Holland, Estados Unidos: 1-24. .lte Dilard, Dudley119561, theoryofa moneisry ecolomy,, postKefnsiahEcotumics,Thaory a MotletarJE@nnmyB"BO. ol ^ Dymskj,caryyRobert Pollin [1992],.Hyman Mirskyas hedgehog:the powerofthe Wall Sbeet paadigm", StevenFazzari y Dimiti B. Papadimitnot (eds.r, Finat ccJl Condtiona and Ma!,roeconomic Perlormanc.: Essols in Honnr ol Hymtzn pMiasAy,Nueva York. M. E. Shaoe_ Fondo Monetariolnternacional p (FM) 120051, rcpeclivas la dz t;conamaMundial. Desarrollode tns insttuciones, FMt.

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lilflxn)uccN en centaldeestetrabajoconsiste analizarcmo n ohjctivo de de la tasa de inl'ers RalphGeorge ir,ro de -oneta"i^ el pensamiento John Mavnard en ii;;;;;"-i;"t" queserefierea las aportaiiirynu",pu"ti"lt.."nte en Io y po' iiu"" " *t" fti-o autor en el cmpode la teora planteanenl iifo rnon"tu"i". Se analizaparte de lo que Cr"t lHawrev' 19I91v Tradeand'Credit lnrliiiy ""d gzgl; u"l mo en Tlatadodel diaero[Kevnes' itiu*t""v, r 'iiol , liori" s"""r"l- de la ocupacineI inlers el dne! ' de para mostarquealgunos loslimite l91, ;; i;"*, rl."trey seconertenen puniosde par' oiioni.uao" "n d" Keynes. que amboe autoresrealiza' y ei ii-da antisis importates al pensamientomoneiano ron contribuciones moderno. "'i" " esteestudiose justifica si conside' "i*o"."i" actualidadla tasa de inters monetarla' ramosque en la i,nio c" er tipo de cambionominal tiene participacin
investigadorade la UniversidadAutnomaMetropolitana' Profesora Azcapoizal@. Udidad [e5]