Cuprins: Evolu iile cursurilor de schimb EUR/PLN i CHF/PLN n perioada ian. 2007- dec. 2011.......................................................................................................

.2 Analiza randamentelor cursului de schimb i testarea efectelor ARCH..........4 Modele univariate pentru estimarea volatilit ii ..............................................7 Modele multivariate pentru estimarea volatilitii ..........................................11 Concluzii...............................................................................................................14

[1]

Estimarea i previziunea volatilitii randamentului cursului de schimb CHF/PLN prin modele GARCH univariate i bivariate
Evolu iile cursurilor de schimb EUR/PLN i CHF/PLN n perioada ian. 2007- dec. 2011 Perioada 2007-2011 a fost o perioad marcat puternic de schimbri la nivelul economiei europene, innd cont de evenimentele care au avut loc n ultima perioad. Toate aceste schimbri se reflect, n mare msur, n evoluiile cursurilor de schimb, afectnd gradul de apreciere/depreciere al monedelor. Din graficul de mai jos privind evoluia cursului de schimb CHF/PLN se observ cum pn la sfritul primului semestru al anului 2008 francul elveian s-a depreciat n raport cu zlotul polonez, atingnd minimul de 1.9596 al perioadei la 31 iulie 2008, urmnd apoi ca efectele crizei s se reflecte puternic asupra cursului de schimb. Astfel, a urmat o perioad de apreciere puternic a francului considerat un refugiu de ctre investitori din cauza temerilor provocate de criza datoriilor suverane din zona euro, cererea pentru aceasta moned crescnd considerabil. Dei media cursului s-a situat n jurul valorii de 2,7 zloi pentru un franc, totui volatilitatea pn la sfritul anului 2011 a fost n cretere. Cursul a atins valoarea maxim la 11.08.2011,cnd pentru un franc elveian polonezii plteau aproape 4,0 zoli. Astfel c, pe fondul incertitudinii investitorilor cu privire la creterea probabilitii de default a statului grec, spre sfritul anului 2011 Banca Naionala a Elveiei a trebuit s intervin ca sa frneze aprecierea excesiv a francului elveian. Din acest motiv, ncepnd cu luna septembrie 2011, francul s-a depreciat n raport cu zlotul polonez.

[2]

Grafic nr.1 Evoluia CHF/PLN n perioada ian. 2007- dec. 2011 O evoluie similar, marcat de o volatilitate n cretere a zlotului polonez este observat i n raport cu euro, moneda care a pierdut din credibilitate n ultima perioad. ocul ns, n acest caz, a fost mai puternic n sensul c dac la 31 iulie 2008 cursul a atins minimul perioadei de 3.2026 EUR/PLN , la 18.02.2009 atinge valoarea maxim de de 4.899 EUR/PLN.

Grafic nr.2 Evoluia EUR/PLN n perioada ian. 2007- dec. 2011 Ca toate economiile europene, se observ cum i economia Poloniei a avut de suferit n urma actualei crize. Dac n perioada de calm a economiei europene polonezii plteau, n medie, 3.6 zloi pentru un euro, n perioada de dup izbucnirea crizei, zlotul polonez s-a depreciat, n medie, pn la 4.04 PLN/EUR

[3]

Analiza randamentelor cursului de schimb i testarea efectelor ARCH Cel mai adesea, pe pieele financiare volatilitatea este modelat prin procese de tip ARCH, GARCH, modelele de acest tip previzioneaz variana pentru o anumit perioad prin calcularea unei medii ponderate a unei medii pe termen lung (constanta), variana previzionat pentru ultima perioad (termenul GARCH), i informaia observat n perioada anterioar (termenul ARCH). Dac rentabilitatea activului a fost neateptat de mare atunci va crete variana ateptat pentru perioada urmtoare. Modelul corespunde fenomenului de volatility clustering adesea observat pe pieele financiare, unde variaii mari ale randamentelor preurilor sunt urmate de alte variaii viitoare mari ale acestora. Volatilitatea este diferit de la o perioad la alta, existnd perioade cu o volatilitate foarte mare urmate de perioade cu volatilitate foarte mic. Explicaia economic a acestui fenomen este c apariia unor ocuri anormal de mari n perioada curent va ridica imediat nivelul volatilitii, inndu-l astfel i n perioadele urmtoare, n funcie de expectaiile pieei asupra intensitii ocurilor respective. Pentru a estima volatilitatea randamentului cursului de schimb CHF/PLN au fost folosite valori medii zilnice ale cursurilor de schimb CHF/PLN i EUR/PLN disponibile pe site-ul Bncii Naionale a Poloniei pentru perioada 02.01.2007 30.12.2011. Randamentul cursului de schimb a fost calculat dup formula: iar estimrile modelelor au fost realizate n Eviews 6. (1)

[4]

Grafic nr.3 Randamentul cursului de schimb EUR/PLN. Dup cum se poate observa din graficul de mai sus, apar schimbri mari n seria randamentelor, ce sunt urmate de obicei de schimbri viitoare i mai mari. Astfel, randamentul EUR/PLN variaz de la o perioad la alta, existnd perioade cu un randament sczut urmate de perioade n care s-au nregistrat randamente ridicate. Aceast situaie este consistent cu fenomenul de volatility clustering i apare ca o consecin a distribuiei leptocurtotice, ce const n tendina perioadelor cu randament ridicat sau sczut s se grupeze laolalt. Dispersia seriei nu este constant de-a lungul perioadei, lucru care reprezint un prim indiciu al heteroschedasticitii. La nceputul perioadei analizate i spre sfritul acesteia, randamentele sunt uniformizate. Seria este mai volatil n anul 2008 i spre sfritul anului 2009.

Grafic nr.4 Randamentul cursului de schimb CHF/PLN La fel ca i n cazul randamentelor EUR/PLN, randamentele CHF/PLN prezint schimbri mari de la o perioad la alta. Se ntlnete i n acest caz fenomenul de volatility clustering. Din graficul de mai sus, se poate observa c pn n 2008, randamentele erau uniforme, anul 2008 aducnd variaii mari ale randamentelor. Variaii mari ale randamentelor sau mai nregistrat i spre sfritul anului 2009 i anului 2011, observandu-se astfel existena heteroschedasticitii. Pentru a testa existena fenomenelor ARCH, s-a realizat corelograma randamentelor zilnice pentru cele dou serii. Numrul de lag-uri utilizate este 30. n coloana notat AC se pot observa coeficienii de corelaie serial, n timp ce n ultima coloan este ilustrat probabilitatea
[5]

de acceptare a ipotezei nu exist efecte ARCH (aceasta fiind de fapt ipoteza nul). Coeficienii de autocorelaie nu nregistreaz valori prea mari. Dup cum se poate observa din corelogramele randamentelor EUR/PLN i CHF/PLN, coeficienii de autocorelaie i modific semnul trecnd de la o corelaie serial negativ la una pozitiv.

Tabel nr.1 Corelograma randamentelor EUR/PLN De asemenea, n ambele cazuri, valoarea probabilitii ipotezei nule este 0, indicnd c se poate respinge ipoteza nul ceea ce conduce la concluzia c exist efecte ARCH.

[6]

Tabel nr.2 Corelograma randamentelor CHF/PLN

Modele univariate pentru estimarea volatilit ii Pentru a estima volatilitatea cursului de schimb CHF/PLN prin modele GARCH

univariate, au fost testate mai multe modele de acest tip ct i extensii ale acestuia. n urma ncercrii estimrii unor modele GARCH asimetrice de tipul TGARCH , modele care iau n considerare faptul c ocurile negative din pia influeneaz mai mult volatilitatea randamentului cursului de schimb comparativ cu ocurile pozitive, s-a observat c aceast ipotez nu este respectat i astfel s-a trecut la estimarea unor modele GARCH simetrice de tipul GARCH(1,1)

[7]

innd cont de faptul c estimarea unor modele de ordin mai mare a condus la ecuaii ale volatilitii cu parametrii nesemnificativ diferii de zero.
1. Modelul GARCH (1,1) fr variabil explicativ :

Ecuaia mediei : DL _ CHFPLN = C (1) + C (2) DL _ CHFPLN (1) (2) Ecuaia volatilitii: GARCH = C (3) + C (4) RESID (1)^ 2 + C (5) GARCH (1) (3)
2. Modelul GARCH(1,1) cu variabil explicativ rentabilitatea cursului de schimb

EUR/PLN : Ecuaia mediei : DL _ CHFPLN = C (1) + C (2) DL _ CHFPLN (1) + C (3) DL _ EURPLN (4) Ecuaia volatilitii: GARCH = C (4) + C (5) RESID ( 1)^ 2 + C (6) GARCH (1) (5)
3. Modelul IGARCH(1,1) cu variabila explicativ rentabilitatea cursului de schimb

EUR/PLN : Ecuaia mediei : DL _ CHFPLN = C (1) + C (2) DL _ CHFPLN (1) + C (3) DL _ EURPLN (6) Ecuaia volatilitii: GARCH = C (4) RESID (1)^ 2 + (1 C (4)) GARCH (1) (7) Rezultatele estimrilor sunt centralizate n tabelul de mai jos.
Metoda de estimare: ML_ARCH I. GARCH (1,1) fr var. explicativ Coef. Prob. -0.0567 -0.013 0.054 0.564 Variabila dependend: DL_CHFPLN II. III. GARCH(1,1) cu var. explicativ IGARCH(1,1) cu var. DL_EURPLN explicativ DL_EURPLN Coef. Prob. Coef. Prob. -0.022 0.012 1.147 0.102 0.892 0.010 R2 =0.1% -1.677.22 2.6533 0.0000 0.0000 0.0019 0.106 0.898 0.001 0.011 0.159 0.012 0.000 0.000 0.000 -0.0255 0.0106 1.164 0.08 0.919 0.000 0.075 0.000 0.000 0.000

Variabile Ecuaia Mediei DL_CHFPLN(-1) C DL_EURPLN Ecuatia Variantei RESID(-1)^2 GARCH(-1) C

R2 =73%
-732.044 1.164

R2 =73%
-749.549 1.188

Log Likelihood Akaike info

1.204 Schwarz criterion 2.6736 N=1270 N=1270 N=1270 Nr. de obs. DL_CHFPLN reprezint rentabilitatea cursului de schimb CHF/PLN , DL_EURPLN reprezint rentabilitatea

[8]

cursului de schimb EUR/PLN, RESID(-1)^2 este reactivitatea volatilitii la ocurile din pia, GARCH(-1) este persistena volatilitii , iar C este constanta modelului. Cu excepia constantei toi coeficienii sunt semnificativ diferii de zero pentru un nivel de ncredere de 90%.

Tabel nr.3 Rezultatele estimrilor modelelor GARCH univariate Comparnd cele dou modele cu variabil explicativ, din punct de vedere al celor trei criterii de selecie (Log Likelihood-care trebuie s fie maxim, Akaike info i Schwarz criterioncare trebuie s fie minime) se constat c modelul mai bun este GARCH(1,1). Din rezultatele de mai sus se observ c pentru toate cele trei modele, n ecuaia volatilitii, dintre parametrii care explic persistena volatilitii i viteza ei de reacie la ocurile din pia sunt pozitivi i suma lor este n jurul valorii 1 ( mai mic sau egal dect 1), ceea ce nseamn c este ndeplinit condiia ca procesul (volatilitatea) s nu fie exploziv.De asemenea, valoarea persistenei volatilitii este mai mare dect 0.7 iar cea a vitezei de reacie este mai mic dect 0.25 pentru toate modelele, fapt care confirm rezultatele obinute n urma testelor efectuate pe pieele financiare mature1. Astfel, valorile mari ale parametrului care explic persistena volatilitii arat c un oc aprut la un moment dat n pia este peristent i afecteaz semnificativ cursul de schimb CHF/PLN. Pe de alt parte, rapiditatea cu care volatilitatea cursului de schimb rspunde la un oc este mic, reacia volatilitii situndu-se n jurul nivelului de 0.1. Parametrii modelelor pentru volatilitate sunt semnificativi ( Prob=0.000). Pe lng acestea, n cazul modelui GARCH cu variabila explicativ se observ c rentabilitatea cursului EUR/PLN este o variabil semnificativ i influeneaz pozitiv randamentul cursului de schimb CHF/PLN, ceea ce nseamn c dac rentabilitatea cursului EUR/PLN crete ne ateptm ca i cea a cursului CHF/PLN s urmeze acelai trend. Acest tip de model explic modul n care se ncearc efectuarea prognozei volatilitii pentru urmtoarea perioad pe baza mediei pe termen lung ( C(4)-n modelele cu variabil explicativ i C(3)- n modelul fr variabil explicativ ), a varianei anterioare ( termenul GARCH) i a informaiilor privind volatilitatea observat n perioada anterioar (termenul ARCH). Dac randamentul cursului de schimb din perioada anterioar a fost, n mod neateptat, mare n valoarea absolut, atunci variana ateptat n perioada urmtoare se va mri.

Moinescu, B., Codirlau A., "Strategii i instrumente de administrare a riscurilor bancare", Editura ASE, Bucureti, 2009, pag.238
1

[9]

Previziunile pentru volatilitate, n urmtoarele 10 zile, innd cont de cele dou modelele alese, pot fi observate n graficele de mai jos:

Pentru modelul GARCH(1,1) cu variabil explicativ:

Grafic nr.5 Forecast-ul varianei randamentului CHF/PLN Pentru modelul GARCH(1,1) fr variabil explicativ

Grafic nr.6 Forecast-ul varianei randamentului CHF/PLN Aadar, pentru nceputul anului 2012 se previzioneaz c volatilitatea randamentului cursului de schimb CHF/PLN, dac se utilizeaz modele univariate de tip GARCH, va nregistra o uoar cretere, comparativ cu perioada anterioar. Aceast evoluie se explic prin faptul c,

[10]

n general, n primele zile ale lunii ianuarie, n economie nu apar schimbri care s perturbe semnificativ volatilitatea randamentului cursului de schimb.

Modele multivariate pentru estimarea volatilitii n continuare pentru a estima volatilitatea randamentelor cursurilor de schimb CHF/PLN i EUR/PLN a fost utilizat un model GARCH bivariat care presupune existena a dou ecuaii de medie pentru seria randamentelor cursurilor de schimb i existena unui model VECH pentru ecuaiile varianelor i covarianelor celor dou serii de timp. Rezultatele estimrii n eviews ale modelului GARCH sunt prezentate n tabelul de mai jos. Cele dou ecuaii de medie pentru randamentul cursului de schimb CHF/PLN i randamentul cursului de schimb EUR/PLN sunt urmtoarele: (8) (9) Coeficient c(1) c(2) c(3) c(4) c(5) c(6) Valoare -0,117503 0,147817 -0,018686 -0,077020 0,107181 -0,026941 Eroare standard 0,0394 0,0558 0,0193 0,0171 0,0353 0,0143 Prob. 0,0029 0,0081 0,3336 0,0000 0,0024 0,0600

Tabel nr. Coeficieni ecuaii de medie pentru Garch bivariat pe seria randamentelor cursurilor CHF/PLN i EUR/PLN Aa cum se poate observa n tabelul de mai sus, cu excepia termenilor liberi ai celor dou ecuaii, toi coeficienii din ecuaiile de medie ale randamentelor cursurilor de schimb sunt semnificativ diferii de zero, avnd p-value de 0,0029 ; 0,0081 ; 0,0000 ; i respectiv 0,0024 mai mic de 0,05 dac lum n considerare un nivel de ncredere de 95%. Ecuaiile varianei i covarianei seriilor de timp conform modelului VECH sunt prezentate sub form matriceal n cele ce urmeaz:

[11]

(10) Matricea Coeficient

Valoare 0,009453 0,006253 0,004607 Valoare 0,109657 0,096056 0,087540 Valoare 0,888699 0,898024 0,905861

Eroare standard 0,0018 0,0012 0,0009 Eroare standard 0,0089 0,0078 0,0075 Eroare standard 0,0078 0,0074 0,0075

Prob. 0,0000 0,0000 0,0000 Prob. 0,0000 0,0000 0,0000 Prob. 0,0000 0,0000 0,0000

Matricea Coeficient

Matricea Coeficient

Tabel nr.4 Coeficienii modelului VECH Matricea arat reactivitatea volatilitii, cum rspunde volatilitatea randamentului cursului de schimb la un oc pe pia al acestuia ( , iar matricea ilustreaz persistena

volatilitii, volatilitatea la momentul t fiind influenat de volatilitatea de la momentul t-1. Aa cum putem deduce din tabelul de mai sus toi coeficienii ecuaiilor varianei i covarianei sunt semnificativi diferii de zero avnd p-value egal cu 0,0000. n ceea ce privete reactivitatea volatilitii se poate observa c aceasta este mai mare (de aproape 0,11) n cazul volatilitii randamentului cursului de chimb CHF/PLN i mai mic n cazul volatilitii randamentului cursului de schimb EUR/PLN (0,0875) , covariana dintre cele dou randamente avnd o reactivitate de 0,096. Acest lucru implic faptul c volatilitatea randamentului cursului de schimb CHF/PLN rspunde mai mult la un oc pe pia (un randament neateptat) al cursului de schimb comparativ cu volatilitatea randamentului cursului EUR/PLN. Referitor la persistena volatilitii , aceasta este mai mare n cazul cursului de schimb EUR/PLN , avnd valoarea de 0,9058 , comparativ cu CHF/PLN unde este egal cu 0,8886 ceea ce implic faptul c volatilitatea randamentului cursului de schimb de la momentul t-1 influeneaz mai mult
[12]

volatilitatea de la momentul t n cazul cursului EUR/PLN dect n cazul CHF/PLN astfel nct n primul caz volatilitatea persist mai mult comparativ cu cel de-al doilea caz. Pentru a analiza o comparaie ntre volatilitatea randamentului cursului de schimb CHF/PLN estimat cu ajutorul unui model GARCH(1,1) cu variabil exogen randamentul cursului de schimb EUR/PLN (Variana_Garch1) i fr variabil exogen (Varian_Garch2) i cu ajutorul unui model GARCH(1,1) bivariat (Varian_Vech) varianelor estimate prin cele trei metode prezentat n cele ce urmeaz. am realizat un grafic al

Grafic nr.7 Variana randamentului cursului de schimb CHF/PLN Din graficul de mai sus reiese faptul c modelul GARCH(1,1) cu variabil exogen randamentul cursului de schimb EUR/PLN estimeaz o volatilitate mai mic pentru seria randamentelor comparativ cu modelul GARCH(1,1) fr variabil exogen . De asemenea se observ c nu exist diferene prea mari ntre volatilitatea estimat cu modelul GARCH(1,1) univariat fr variabil exogen i cea estimat cu modelul bivariat . Pe durata perioadei analizate volatilitatea a fost mai mare spre sfritul anului 2008 i prima jumtate a anului 2009 ca urmare a declanrii crizei creditelor subprime n Statele Unite i n anul 2011 pe fondul declanrii crizei datoriilor n statele din Zona Euro, atingnd maximul spre sfritul anului 2011 n condiiile agravrii problemelor din Zona Euro cu incertitudini legate de viitorul monedei unice.

[13]

Concluzii Cel mai adesea, pe pieele financiare volatilitatea este modelat prin procese de tip ARCH, GARCH, aceste modele sunt consistente cu fenomenul de volatility clustering n care volatilitatea este diferit de la o perioad la alta, existnd perioade cu o volatilitate foarte mare urmate de perioade cu volatilitate foarte mic. n urma analizei graficelor randamentelor cursurilor de schimb EUR/PLN i CHF/PLN i pe baza corelogramelor acestora se ajunge la concluzia ca respectivele serii de timp prezint efecte ARCH i astfel volatilitatea acestora poate fi modelat cu ajutorul unor modele GARCH. Modelele alese sunt de tipul GARCH(1,1) simetrice univariate i bivariate iar volatilitatea estimat cu cele dou tipuri de modele evideniaz faptul c, aa cum era de ateptat, randamentul cursului de schimb CHF/PLN a fost mai volatil spre sfritul anilor 2008 i 2011 pe fondul declanrii crizei creditelor subprime din Statele Unite, respectiv crizei datoriilor publice din Zona Euro.

Bibliografie:
1. BROOKS, C. (2002) Introductory econometrics for finance, Cambridge: Cambridge

University Press .

[14]

2. MOINESCU, B., CODIRLAU, A. (2009) "Strategii i instrumente de administrare a

riscurilor bancare", Bucureti: Editura ASE .

3. www. euribor-ebf.eu

4. www.fin.ro
5. www.mediafax.ro 6. www. money.pl 7. www. nbp.pl 8. www.zf.ro

[15]