Sunteți pe pagina 1din 38

CUPRINS

INTRODUCERE ......................................................................................2 CAPITOLUL I. Fundamentele de guvernan corporative - modele de guvernan corporativ ...4
1.1. Guvernana corporativ: consideraii teoretice .......4 1.2. Principii i coduri ale guvernanei corporative .......6 1.3. Modele de guvernan corporativ ........13

CAPITOLUL II. Aspecte practice privind modelele de guvernan corporative i formele de control ale activitii firmelor ..18
2.1. Analiza corporativ ntre modelele de guvernan: modelul anglosaxon i modelul german ...............................................................................18 2.2. Guvernana corporativ n Romnia .................................................22 2.3. Guvernaa corporativ n Romnia: ntrzieri i inadecvene .........26 2.4. Codul de guvernan corporativ elaborat de Bursa de Valori Bucureti ........................................................................................................28 2.5. Codul de guvernan corporativ elaborat de Bursa de Valori Bucureti: descriere amnunit ...................................................................31

CONCLUZII .................................................................................36 BIBLIOGRAFIE .........................................................................................37

INTRODUCERE
n economia modern, informarea reprezint centrul contabilitii i al finanelor. Cheia relaiilor ntre ntreprindere, pe de o parte si raportorii si de capitaluri, sistemul bancar i sistemul de piee, pe de alt parte este reprezentat de raportarea financiar. Acest raport este mediat de managerii entitii economice, rspunztori de satisfacerea intereselor proprietarilor i auditori, n calitatea lor de examinatori ai conturilor i de controlori ai celor responsabili cu ntocmirea acestora. Performana ntreprinderii nu se rezum doar la rezultatele financiar-contabile superioare, respective profitabilitate maxim, echilibru financiar stabil, capacitate de a genera resursele necesare funcionrii i extinderii n perspective, ci vizeaz toate aspectele non-financiare i financiare ale activitii sale. Investitorii nu prezint un interes aparte faa de trecutul istoric al companiei, reflectat de ctre indicatorii financiari ai acesteia, ci n mod special acetia prezint un mare interes faa de perspectivele viitoare de dezvoltare generate de resursele financiare, umane i materiale, organizaionale i informaionale ale acesteia. Conceptul de performan global a companiei are la baz teoria deintorilor de interese. Managerii nu pot maximiza valoarea firmei dac ignor interesele partenerilor si sociali (stakeholders), salariai, creditori, acionari, clieni, furnizori, etc. Performana firmelor cotate este influenat semnificativ de forma de guvernan corporativ, respectiv de capacitatea factorilor decizionali de a identifica i armoniza interesele celor mai semnificativi parteneri sociali ai acestora. Termenul anglo-saxon de corporate governance, tradus adesea n ara noastr prin guvernana corporative, guvernana ntreprinderii sau guvernana ntreprinderii desemneaz sistemul prin care ntreprinderile sunt conduse i controlate. n literatura de specialitate gsim foarte multe definiii ale guvernanei corporative. nsa ca o prim definiie, guvernana corporativ nseamn totalitatea sistemelor i proceselor implementate pentru a conduce i a controla o companie cu scopul de a-i crete performana i valoarea. O alt definiie a guvernanei corporative este urmtoarea: Guvernana este un concept foarte amplu care include o supervizare solid i eficace a modului n care ceva este realizat, condus, controlat sau gestionat, n scopul protejrii intereselor componentelor respectivei arii, organizaii sau instituii. Termenul a fost utilizat n instituiile naionale, cum ar fi bncile, dar i n administrarea coloniilor i teritoriilor. ns cea mai concis definiie a guvernanei corporative este urmtoarea: Guvernana corporativ, definete totalitatea principiilor, regulilor i normelor prin care se asigur administrarea i gestionarea de ctre manageri a entitilor, n interesul investitorilor actuali i poteniali; acest interes este clasic i cel mai ntnlit. n contextul lui, managerii sunt studiai n raport cu acionarii. Fiind vorba de un raport politic, n care se gsesc i alte pri interesate, guvernana capt i un interes extins. Un loc distinct l ocup n cazul, managerilor i acionarilor, creditorii i salariaii, cu preteniile lor. Guvernana i
2

contabilitatea se condiioneaz reciproc, dei guvernana influeneaz dominant contabilitatea. Abilitatea managerilor i a alor factori de decizie, precum acionarii, consiliul de administraie, auditoria, de a armoniza i ierarhiza aceste interese, influeneaza direct riscul i ctigurile generate de investiia n aciunile firmei respective. Ultimul deceniu al secolului abia ncheiat a marcat conturarea unui domeniu specific al managementului tiinific, deosebit de important - guvernana corporativ. Asupra sa s-au realizat numeroase studii, inclusiv rapoarte, de ctre grupe de specialiti reprezentnd instituii majore universitai, burse de valori, bnci, guverne etc. n concluzie, testul eficienei modelului de guvernan al unei companii este msura n care reuete s-i ating obiectivul principal (maximizarea valorii companiei din perspectiva acionarilor).

CAPITOLUL I. Fundamentele de guvernan corporative - modele de guvernan corporativ


1.1. Guvernana corporativ: consideraii teoretice Conceptul de guvernan corporativ provine etimologic din greaca veche de la cuvntul kybernaien apoi din limba latin gobernace, pentru a desemna conducerea unei corbii pe mare. Guvernana corporativ poate fi privit n sens restrns i n sens larg. n sens restrns se poate defini ca ansamblul de mijloace economice i legislative care ajut la asigurarea intereselor investitorilor. Astfel tipurile de investiii din economia unui stat au un rol important n orientarea i susinerea unei guvernane corporative puternice i echilibrate. n acest fel guvernana corporativ se constituie n fapt ca una dintre expresiile regimului drepturilor de proprietate. Respectivul regim exist n orice tip de mecanism economic i are n principal rolul de ntrire al caracterului specific al mecanismului economic. n sens larg, guvernana corporativ reprezint ansamblul de norme i mecanisme de control aplicate, cu scopul de a proteja i a armoniza interesele, n multe cazuri contradictorii ale tuturor categoriilor de participani la activitatea economic (stakeholderi) desfurat n cadrul firmelor. Abordarea n sens larg a guvernanei corporative are avantajul c relev ansamblul efectelor pe care diferitele aranjamente instituionale, create pentru aprarea interesele investitorilor, le au att pe piaa capitalului, ct i pe piaa forei de munc. Deci, modificrile care se produc n fizionomia guvernanei corporative au consecine deloc neglijabile asupra relaiilor industriale. Studii realizate mai recent de ctre Banca Mondial abordeaz guvernana corporativ ntr-o acceptiune mai larg, nerezumnd-o la raporturile dintre proprietari i manageri, ci avnd n vedere principalii stakeholderi ai firmei. Banca Mondiala definete conducerea corporativ ca fiind o combinaie de legi, regulamente i coduri de conduit adoptate n mod voluntar, care asigur companiei posibilitatea de a atrage capitalul financiar i uman necesar activitii sale i posibilitatea de a-i desfaur activitatea n mod eficient astfel nct s-i asigure existena prin generarea de valoare pe termen lung pentru acionarii si i societate n ansamblu. n concluzie abordarea n sens restrns se refer doar la asigurarea intereselor investitorilor, n timp ce abordarea guvernrii n sens larg se preocup de protejarea tuturor participanilor la activitatea economic. Noiunea de conducere exprim activitatea companiei, n ansamblul su (respectiv coordonarea planificrii, conducerii, organizarea i controlului intern), pe cnd noiunea de control exprim aciunea pe care acionarii o exercit asupra companiei pentru a vedea cum se realizeaz profitul. n nici un caz nu vom confunda funcia de control a acionarilor cu controlul intern al companiei, atribuie ce se exercit de ctre administratori. Noiunea de conducere poate fi uor asimilat cu managementul unei companii, ceea ce apoi duce cu gndul la stabilirea unei echivalene ntre management i administrarea propriu-zis i la o confuzie ntre rolul administratorilor i cel al managerilor. Confuzia poate fi ntreinut i de faptul c n limba englez nu exist o difereniere ntre administrare i management, n timp ce n limba romn exist. Cu att mai mult ntre termenul corporativ i corporatist, diferenele de terminologie sunt substaniale, doar c n limba englez contextul este cel care face diferenierea ntre corporate governance i corporatism- ca i ansamblu de grupuri funcional i nu de indivizi care iau decizii de natur economic pentru propria companie.
4

Conducerea corporativ ia n considerare constitueni interni i externi, dup cum urmeaz: constituenii interni sunt acionarii, membrii consiliului de administraie, membrii comitetului de direcie, directorii executivi; constituenii externi: prevederile legale pe care se ntemeiaz i care motiveaz raporturile juridice stabilite ntre constituenii interni ori activitatea decizional a unei companii. Datorit dinamicii mediului de afaceri este esenial identificarea factorilor importani (desigur, nu singurii), care influeneaz guvernana corporativ precum i relaiile pe care entitatea le are cu acest mediu, fie el intern sau extern. Necesitatea guvernanei corporative este dat de urmtorii factori: Necesitatea alinierii intereselor investitorilor/acionarilor cu interesele celor ce conduc nemijlocit societatea (problema agentului). Investitorii nu pot n mod evident s participe la administrarea curent a ntreprinderii, care este ncredinat unor administratori; acetia la rndul lor pot utiliza specialiti pentru conducerea de zi cu zi a societii. n cazul n care nu exist mecanisme de supraveghere i control adecvate pentru manageri, acetia au tendina s acorde prioritate intereselor personale n detrimentul intereselor acionarilor. Guvernana corporativ ncearc s asigure pe de o parte un control i o informare ct mai bun a acionarilor cu privire la aciunile conducerii executive i a performanei entitii, ct i sisteme de stimulente care s alinieze interesele conducerii executive cu cele ale acionarilor. Crizele declanate de slbiciuni ale guvernanei corporative pot avea la rndul lor efecte devastatoare asupra companiilor i pieelor de capital. Guvernana corporativ este astfel strns legat de dinamica pieelor de capital i de dinamica economiei n general. Mecanisme adecvate de guvernan corporativ ofer siguran i protecie investitorilor. ncrederea acestora se traduce n ultim instan prin reducerea costului de acces la capital al entitilor, prin sporirea lichiditii aciunilor acestora i n consecin prin expansiunea pieelor de capital. Stabilirea obiectivelor activitii ntreprinderii. Orice entitate este o organizaie n cadrul creia se intersecteaz interesele multor grupuri investitori/acionari, salariai, conducerea executiv a societii, autoriti publice etc. Fiecare din aceste grupuri are interese diferite ca nivel de prioritate, orizont de timp sau chiar coninut. Fr un mecanism adecvat prin care aceste interese diferite se acomodeaz reciproc i se exprim n obiective comune ale ntreprinderii, aceasta nu poate funciona n condiiile globalizrii pieelor de capital, concurena pentru atragerea de fonduri impune n tot mai mare msur adoptarea de standarde i proceduri de guvernan corporativ recunoscute la nivel internaional acest aspect fiind deosebit de important pentru economiile n formare i cele n tranziie, care au de obicei de recuperat un handicap de credibilitate n ochii investitorilor. Cercettorii n domeniul guvernanei corporative comparate au identificat cinci juctori importani: Angajaii mpreun cu structurile n care acetia acioneaz (sindicate sau blocuri sindicale); Consiliile de administraie care reprezint organul de conducere a ntreprinderii si care aprob strategia companiei; Comitetul director, managementul de vrf care este responsabil cu transpunerea n practic a deciziilor strategice luate;

Acionarii care se pot exprima prin intermediul votului garantat de deinerea de aciuni dar care au i posibilitatea de a iei din firm prin vnzarea aciunilor n cazul n care nu sunt de acord cu decizia luat; Guvernele care impun reguli naionale privind guvernana corporativ.

Figura nr.1 Sursele regulilor de guvernan corporativ n 1996, Hawley & Williams au fcut o trecere n revist a literaturii referitoare la guvernana corporativ aparut n SUA, ca fundamentare documentar pentru Organizaia pentru Cooperare i Dezvoltare Economic (the Organization for Economic Cooperation and Development - OECD). Ei au identificat patru izvoare teoretice: TEORIA AGENTULUI (Agent Theory), care se refer la relaia dintre investitor/acionar i manager/administrator, extinzndu-se apoi la toat gama de relaii existente ntre cei implicai direct sau indirect n activitatea unei companii. TEORIA ADMINISTRATORILOR (Stewardship Theory) descrie rolul managementului de conducere n meninerea i dezvoltarea valorii organizaiei, dei acesta funcioneaz temporar n cadrul acesteia. TEORIA FACTORILOR INTERESAI - GRUP COINTERESAT (Stakeholder Theory) este legat de managementul organizaional i etica afacerilor cu adresabilitate direct la valori i elemente de moralitate folosite n managementul organizaional identific, definete, descrie i recomand modele i metode pentru o abordare integrativ de ctre manageri a grupurilor denumite factori interesai n managementul afacerilor. POLITICA FIRMEI. 1.2. Principii i coduri ale guvernanei corporative Pe fondul crizelor financiare recente a devenit presant reformarea arhitecturii instituionale a pieelor naionale de capital, prin adoptarea unor reglementri bursiere eficace, alturi de elaborarea i implementarea unor msuri de stimulare a dezvoltrii sectorului corporatist, pornindu-se de la premisa c o economie puternic, cu o piaa financiar solid, deschis i transparent, poate face fa provocrilor ce deriv din mediul internaional globalizat. Astfel, un element cheie pentru mbuntirea eficienei economice i stabilirea unui climat de investiii atractiv l reprezint o bun guvernan corporativ (corporate governance).
6

n Uniunea European, conceptul de guvernare corporatist a nceput s se contureze mai clar dup 1997, cnd majoritatea rilor au adoptat coduri de guvernan corporatist, care aveau ins caracter opional. Impulsul adoptrii acestor coduri au fost scandalurile financiare legate de falimentul unor companii britanice cotate pe piaa de capital. Pe de alt parte, criza economic asiatic din 1978 i retragerea investitorilor din Asia i Rusia au pus comunitii de afaceri internaionale probleme legate de consecinele pe care le are nencrederea investitorilor n managementul companiilor. Acestea au avut ca efect i mobilizarea ateniei guvernelor, a autoritilor de control, a societilor, a investitorilor i chiar a marelui public asupra fragilitii regimului de guvernare a societilor i a necesitii regndirii acestui sistem. n anul 1999 au fost elaborate Principiile OECD privind administrarea corporaiilor, care sunt astazi singurul set de principii unanim acceptate pe plan mondial, fiind recunoscute ca unul dintre cei 12 piloni de baz ai stabilitii financiare internationale. Principiile OECD au servit ca punct de referina la realizarea unei colecii de coduri naionale privind guvernana corporativ. Ele se concentreaz n primul rnd asupra societilor tranzacionate public, dar abordeaz de asemenea probleme referitoare la societile cu acionariat mare, dar care nu sunt listate. Pot fi de asemenea folositoare cu privire la unele aspecte ale administrrii firmelor private mai mici i ntreprinderilor de stat. Aceste principii globale ale guvernanei corporative elaborate de OECD se refer la: Cadrul guvernanei corporative ar trebui s promoveze transparena i eficiena pieelor, concordana cu regulile i legile, precum i cu segregarea responsabilitilor ntre diferitele conduceri, reglementri i autoriti; Cadrul guvernanei corporative ar trebui s protejeze i s faciliteze exerciiul drepturilor acionarilor; Cadrul guvernanei corporative ar trebui s asigure tratamentul echitabil al tuturor acionarilor, inclusiv al minoritii i al acionarilor strini. Toi acionarii ar trebui s aib oportunitatea s obin despgubiri efective pentru nclcarea drepturilor lor; Cadrul guvernanei corporative ar trebui s recunoasc drepturile acionarilor stabilite prin lege sau prin angajamente aprobate i s ncurajeze cooperarea ntre organizaii i acionari n crearea valorii, a locurilor de munc i a susinerii ntreprinderilor sntoase din punct de vedere financiar; Cadrul guvernanei corporative ar trebui s asigure o dezvluire a informaiilor prompt i fiabil, referitoare la toate problemele materiale ce privesc corporaia, inclusiv situaia financiar, performana, proprietatea i conducerea companiei; Cadrul guvernanei corporative ar trebui s asigure ndrumarea strategic a companiei, o monitorizare eficace a managementului de ctre consiliul de administraie, precum i responsabilitatea consiliului. Principiile guvernrii corporatiste elaborate de OCDE aduc indicaii specifice, de natur s amelioreze reglementrile juridice. Acestea formuleaz propuneri practice n atenia autoritilor bursiere, a investitorilor i a altor pioni care intervin n guvernarea companiei. Principiile au fost enunate extrem de general, lsndu-se la latitudinea rilor posibilitatea de a le aplica i de a acorda o importan mai mic sau mai mare unora dintre aspecte. Chiar este precizat c nu se dorete impunerea unui model universal de guvernana corporativ, nsa tendina pe termen lung este de avansare ctre standarde globale. Principiile OECD cu privire la Guvernana Corporativ care faciliteaz comunicarea i asigur compatibilizarea structurilor instituionale la nivel naional i internaional implic trei planuri de abordare, astfel: Efectele asupra creterii pieelor financiare; Dialogul politic suportul;

Globalizarea nelegerea unitar a valorilor1. Adaptarea principiilor guvernrii corporatiste n sensul asigurrii transparenei, al rspunderii i al tratamentului echitabil al acionarilor s-a concretizat n elaborarea Principiilor OCDE de Guvernan Corporatist. n elaborarea acestor principii s-a pornit de la identificarea elementelor comune din coduri, a celor mai eficiente modele practice de guvernare Astfel, n funcie de nivelul de dezvoltare economic, progresele legislative, sistemul de proprietate, particularitile culturale i politice i nu n ultimul rnd de mentalitate, exist mai multe modaliti de punere n practic a Principiilor guvernanei corporative, dup cum urmeaz: coduri voluntare de etica i administrare adoptate chiar de ctre emitenii de valori mobiliare ale cror titluri se tranzacioneaz la burs; coduri opionale de guvernana corporativ/bune practici elaborate de organismele de reglementare a pietei de capital sau de bursele de valori (au titlul de recomandri pentru societi); coduri obligatorii instituite de bursele de valori, referitoare la condiiile de listare la una din categoriile bursei; includerea unor prevederi specifice n legislaie, care astfel devin obligatorii pentru toate societile. Principiile funcionrii guvernanei corporative sunt prezentate n figura urmtoare:

Figura nr. 2. principiile funcionrii guvernanei corporative n esen, principiile corporative se refer la: transparena informaiilor, protecia acionarilor, responsabilitatea Consiliului de Administraie, avandu-se n vedere urmtoarele: conducerea n ansamblu a ntregii entitii prin acceptarea tuturor componentelor interne, care funcioneaz mpreun, i care n final vor fi integrate conducerii;

OECD- Organizaia pentru Cooperare i Dezvoltare Economic

implementarea managementului riscurilor din cadrul entitii (ERM) a

sistemului de management financiar i control intern (MFC), inclusiv a auditului intern (AI) Codurile de bun practic. n practica internaional, cele mai multe soluii de implementare a politicilor i principiilor guvernanei corporative au luat forma codurilor de bun practic i ele apar ca reglementri sau ndrumtoare, indiferent de format sau ar, i reprezint o modalitate de organizare i de conducere a organizaiilor i a serviciilor publice. n Uniunea European, au fost adoptate peste 135 de coduri, respectiv aproape fiecare ar are cel puin un cod de guvernan corporativ. Marea Britanie deine cel mai mare numr de coduri de guvernan corporativ, aproximativ o treime din totalul codurilor emise de rile membre ale Uniunii Europene i a acceptat i coduri internaionale. Majoritatea acestor coduri au fost emise dup 1997, respectiv dup scandalurile financiare i cazurile de faliment ale unor companii britanice cotate pe piaa de capital. n Romnia, exist un Cod al guvernanei corporative realizat de Iniiativa privind Guvernana Corporativ pe Democraia Economic din Romnia.2 La nceputul anilor '90, n SUA existau mai multe legi pentru companiile cotate la burs, precum Legea Sarbanes-Oxley, care conin reguli detaliate pentru conducerea adecvat a companiilor. n domeniul guvernanei corporative, n ultimele decenii, cea mai mare contribuie privind dezvoltarea acesteia o are Marea Britanie, prin elaborarea unor rapoarte i coduri etice. Onoarea de a fi elaborat primul Cod de conducere corporativ, n 1992, care conine 19 recomandri, i revine lui Sir Adrian Cadbury, preedintele companiei Cadbury, care s-a aflat la baza Codului bursei londoneze. Codul Cadbury stabilea pentru prima oar regulile de baz ale administrrii unei companii pentru a se obine creterea eficienei, concomitent cu un comportament nediscriminatoriu fa de acionari. n timp, aproape toate companiile transnaionale i-ai definit propriile coduri de bune practici, devenind din ce n ce mai transparente fa de acionari, n mare parte datorit creterii activismului acestora, dar i pentru c fiind listate la burs, erau interesate s aib o imagine bun fa de furnizorii de fonduri. Codul Cadbury cuprindea urmtoarele reglementri: Consiliul de administraie ar trebui s se reuneasc n mod regulat, s dein controlul eficace i total asupra companiei i s monitorizeze managementul executiv; Ar trebui s existe o segregare a responsabilitilor conducerii care s fie acceptat n ntreaga organizaie pentru a se asigura echilibrul puterii i autoritatea, astfel nct nici un individ s nu aib puterea absolut de decizie; Consiliul de administraie ar trebui s includ directori nonexecutivi n msura n care perspectivele acestora s poat fi luate n considerare; Consiliul de administraie ar trebui s aib un program formal, ce trebuie s cuprind problemele semnificative ce necesit decizia consiliului de administraie, astfel nct conducerea i controlul companiei s fie bine stabilite; Ar trebui s existe o procedur aprobat pentru directori, n promovarea sarcinilor specifice, astfel nct s poat primi consiliere profesional independent, dac este cazul, servicii suportate de companie; Toi directorii ar trebui s aib acces la consilierea i serviciile secretariatului companiei, care este responsabil n faa consiliului de administraie pentru asigurarea procedurilor ce trebuie urmate de ctre acesta, precum i pentru regulile i reglementrile ce trebuie aplicate;
2

Brown, Lawrence D., Caylor, Marcus - Corporate Governance Study: The Correlation between Corporate

Directorii nonexecutivi ar trebui s aduc o judecat independent n ceea ce privete

problemele de strategie, performan, resurse, inclusiv a numirilor-cheie i a standardelor de conduit; Majoritatea directorilor nonexecutivi ar trebui s fie independeni fa de management i fr obligaii fa de o respectiv companie, ceea ce ar putea s interfereze, din punct de vedere material, cu exerciiul judecatei independente, fr a pune la socoteal comisioanele i aciunile acestora; Directorii nonexecutivi ar trebui s fie numii n funcie, n termeni specifici, i renumirea acestora nu ar trebui s se fac automat; Directorii nonexecutivi ar trebui s fie selectai n urma unui proces formal i att acest proces, precum i numirea acestora ar trebui s reprezinte o preocupare a ntregului consiliu de administraie; Contractele de servicii ale directorilor nu ar trebui s depeasc o perioad de trei ani fr aprobarea acionarilor; Ar trebui s fie dezvluite toate informaiile relevante referitoare la remuneraia directorilor, a preedintelui consiliului de administraie, precum i a celor mai bine pltii directori din Marea Britanie; Remuneraia directorilor executivi ar trebui s fie supus recomandrilor comitetului de remuneraie, care ar trebui s fie alctuit, cel puin ca majoritate, din directori nonexecutivi; ine de datoria consiliului de administraie s prezinte o evaluare echilibrat i inteligibil a poziiei companiei; Consiliul de administraie trebuie s se asigure c este meninut o relaie obiectiv i profesional cu auditorii; Consiliul de administraie ar trebui s stabileasc un comitet de audit alctuit din cel puin trei directori non-executivi cu termeni de referin scrii, care s descrie clar autoritatea i sarcinile acestui comitet. Directorii ar trebui s-i explice propriile responsabiliti n pregtirea conturilor alturi de o declaraie a auditorilor, ce prezint raportarea responsabilitilor; Directorii ar trebui s raporteze asupra eficacitii sistemului de control intern al companiei; Directorii ar trebui s raporteze faptul c propria companie reprezint o preocupare continu, mpreun cu presupunerile susinute sau calificrile ce sunt necesare. Raportul Cadbury a fost elaborat n scopul prevenirii unor scandaluri financiare similare i al rectigrii ncrederii publicului i investitorilor n practicile de guvernare ale companiilor. Acesta, din anul 1992, a devenit unul dintre cele mai cunoscute i acceptate documente pe plan internaional, descria guvernana corporativ astfel: Economia unei ri depinde de modul de conducere i eficiena companiilor sale. Astfel, eficacitatea cu care consiliile lor de administraie i ndeplinesc responsabilitile determin poziia competitiv a Marii Britanii. Guvernana corporativ este conceptul care a afectat cele mai multe dintre rile dezvoltate sau n curs de dezvoltare. Din aceste considerente, OECD a pregtit un set general de principii ale guvernanei corporative care ncearc s completeze sarcinile Consiliului de administraie cu elementele presante pentru democraiile care iau natere i n care conceptul de companii nregistrate pot fi slab dezvoltate. n concluzie, n cadrul conceptelor de guvernan corporativ, un loc central l ocup transparena informaiilor financiar-contabile, deoarece se afl la baza ntregului proces decizional. Din aceste considerente, informaia financiar-contabil trebuie s ating o anumit calitate i s contribuie la administrarea eficient a organizaiei i la creterea valorii de pia a acesteia. Calitatea informaiilor cuprinse n raportrile financiare a crescut n toate rile de la o perioad la alta, ca urmare a presiunilor interne i externe, realizate de
10

organismele internaionale de reglementare i care n bun msur sunt n concordan cu principiile OECD.3 Codurile de guvernan corporativ prezinta printre alte aspecte si avantaje considerabile cum ar fi: stimuleaz dezbaterile privind problemele de guvernan corporativ; ncurajeaz companiile s adopte standarde recunoscute de guvernare; ofer explicaii investitorilor privind cerinele de guvernare i practicile de guvernan corporativ; pot asigura baza conceptual i informaional necesar mbuntirii reglementrilor pieei de capital i a legii companiei. Tabelul nr. 1. Evoluia codurilor de bun practic
Nr. Crt. 1. Codurile de bun practic Codul Adrian Cadbury (Marea Britanie, 1992) Raportul Paul Rutteman (Marea Britanie, 1993) Standardele vieii publice ale Lordului Nolan Codul Richard Greenbury (Marea Britanie, 1995) Raportul Ronnie Hampel (Marea Britanie, 1995) Contribuia -stabilete pentru prima oar reguli de baz pentru administrarea companiilor; -stabilete nevoia constituirii unor comitete de audit; -utilizarea pe scar larg a directorilor nonexecutivi. -recomand ca orice companie listat la burs s raporteze cu privire la controlul financiar intern. Considera necesar asigurarea dezvoltrii unei etici n sectorul public. -necesitatea constituirii unui comitet de remuneraie alctuit din directorii nonexecutivi, pentru stabilirea salariilor directorilor executivi. -directorii trebuie s verifice eficacitatea controlului intern, fr s raporteze asupra rezultatelor; -susine ideea implementrii auditului intern, dar care nu este obligatorie; -totui, recomand verificarea funciei de audit intern, anual. -reprezint o combinaie a celorlalte coduri anterioare; -dei voluntar, a devenit o cerin obligatorie pentru companiile cotate. -lanseaz principiul ,,aplic sau explic'', prin care obliga companiile s justifice orice deviere de la Codurile guvernanei corporative. -conformarea cu codul combinat; -alegerea directorilor de ctre acionari la intervale nu mai mari de trei ani; -revizuirea anual a sistemelor de control; -prezint legtura cu Codul de control COSO i susine necesitatea evalurii riscurilor ca un prim pas pentru un bun sistem de control intern. -raportrile anuale s conin o declaraie asupra modului n care s-au aplicat principiile guvernanei corporative.

2.

3.

4.

5.

6.

Codul Combinat (Marea Britanie, 1998) Charlie Mc Creevy

7.

8.

Raportul Nigel Turnbull (Marea Britanie, 1999)

Ana Morariu Audit intern i guvernan corporativ, Editura Zamolxe, Bucureti,2008

11

Nr. Crt. 9.

Codurile de bun practic Legea Sarbanes-Oxley (SUA, 2001-2002)

Contribuia -adoptarea tranant a principiului ,, conformeaz-te sau explic'', preluat din practica din Marea Britanie; -penalitile pentru neconformare sunt severe; -comitetul de audit s fie constituit numai din directori nonexecutivi; -strategia de abordare a managementului riscurilor n baza noului cadru COSO-ERM, respectiv la nivelul ntregii organizaii. -elaboreaz primul manual de audit intern i propune zece principii de asigurare a implementrii guvernanei corporative. -introduce principii i clauze dure cu privire la implementarea guvernanei corporative. -utilizarea pe scar larg a directorilor nonexecutivi. -recomand implementarea Comitetelor de audit. -sugereaz examinarea conducerii corporative la nivel internaional i elaborarea unui ghid de guvernan corporativ pentru Europa. -elaboreaz raportul final pentru Legea companiei n Europa; -conine recomandri pentru o reglementare modern a cadrului legislativ privind companiile europene. -consider c nu este necesar un cod al guvernanei corporative european, ci o abordare bazat pe principiile Legii Sarbanes-Oxley. -elaboreaz principiile guvernanei corporative,care completeaz sarcinile Consiliilor de administraie, drepturile i tratamentul echitabil al acionarilor i transparena informaiilor financiar- contabile.

10. 11. 12. 13. 14. 15.

Andrew Chambers (membru al conducerii IIA) Codul Combinat Revizuit (Marea Britanie,2003) Raportul Higgs (Marea Britanie, 2004) Raportul Smith (Marea Britanie,2005) Raportul Vienot (Frana, 1998) Raportul Japp Winter (Frana, 2002-2005) Comisia UE, 2002 OECD, 2003

16. 17.

Practic, n prezent, se constat o reunire a codurilor printr-o nelegere comun a modului n care ar trebui condus viaa corporativ, de producie, comercial i public. Imensa presiune inerent a grupurilor de mediu i a organizaiilor pentru globalizare au n vedere conduita marilor corporaii, iar oamenii ncep s stabileasc ce este acceptabil sau nu n conduita corporativ a acestora. Problema abordrii formalizate a aspectelor guvernanei corporative a intrat n atenia general la sfritul secolului XX. Conflictele de interese n activitatea unor companii mari, transnaionale au ajuns n discuia public i au impulsionat elaborarea i punerea n practic a codurilor de administrare corporativ. 1.3. Modele de guvernan corporativ n structura guvernrii corporative se regsesc urmtorii actori: acionarii, administratorii, managerii, salariaii, furnizorii, creditorii, dup caz. n funcie de aceste subiecte de drept, sistemul de guvernare corporativ cunoate trei forme: modelul tradiional; modelul codeterminrii;

12

modelul riscului asumat (traditional model, co-determination model, stakeholder model). Modelul de guvernan corporativ american (anglo-saxon): se bazeaz pe dominaia persoanelor independente i acionarilor individuali care nu sunt legai de corporaie prin relaii de afaceri (outsiders). Capitalul social este dispersat la o mulime de acionari care se intereseaz preponderent de dividende. Acionarii sunt agresivi i revoluionari n sensul accelerrii implementrii politicilor eficace, fiind predispui pentru reorganizarea rapid a subdiviziunilor neprofitabile i finanarea unor noi activiti profitabile. Avantaje: asigur mobilitatea investiiilor i plasrii lor din domeniile neeficiente i aflate n stagnare n cele care se dezvolt eficace. Dezavantaje: focalizarea excesiv asupra profitabilitii n detrimentul dezvoltrii i implementrii strategiilor de dezvoltare. modelul este predominant n SUA i Marea Britanie. Criticile adresate acestui tip de guvernare corporativ se refer n special la: a) tendina bncilor de a acorda uor credite unor firme la care dein aciuni i de a se interesa mai puin de mbuntirea eficienei utilizrii factorilor de producie i creterea profitabilitii; b) implicarea bncilor n activitatea unor firme mari prin deinerea de aciuni ale acestora ceea ce contribuie la creterea riscului pentru sistemul bancar n ansamblul su, mai cu seam n fazele descendente ale ciclului economic cnd probabilitatea falimentelor sau a unor rezultate financiare mediocre este mai mare; c) o legtur foarte puternic ntre bnci i firme genereaz restricii n ceea ce privete nivelul de lichiditate, astfel c multe oportuniti de afaceri s fie mai dificil de valorificat; d) experienele din diferite ri cu economie de pia relev faptul c relaiile dintre grupurile de acionari nu pot fi reduse doar la raporturile dintre marii i micii acionari. Mai mult, se asist la un joc al coaliiilor ntre diferite categorii de acionari. Ca atare, pot aprea o serie de necorelri ntre ponderea deinut n totalul capitalului subscris i puterea exercitat n cadrul firmei. La aceasta contribuie i folosirea unor procedee juridicofinanciare cum ar fi: participri ncruciate; drept de vot multiplu; perioade de ateptare pentru exercitarea de control a activitii firmei. n concluzie sistemul anglo-saxon se poate caracteriza prin: Dispersia capitalului; Finanator principal burs de valori; Finanare la distan, independena; Transparena informaiilor; Neimplicarea autoritilor publice n mediul economic; Contabilitate deconectat de fiscalitate; Profesia contabil joac un rol important n normalizarea contabil; Mediu economic stabil; Nivel mare de lichiditate; Sistem de drept comunitar, common law. Modelul de guvernan corporativ german (continental european): Se bazeaz pe concentrarea nalt a capitalului, ns, spre deosebire de modelul american, cel german se manifest prin faptul c acionarii majoritari sunt legai de

13

corporaie prin interese comune i iau parte la conducerea i controlul ntreprinderii (insiders); Avantajul acestui model const n faptul c acionarii sunt orientai spre o strategie pe termen lung i stabilitate n business. Dezavantajul: acionarii nu sunt flexibili la luarea unor decizii prompte legate de lichidarea sau comercializarea unor segmente ineficiente ale businessului.4 Modelul de guvernan corporativ japonez (extins japonez): Se particularizeaz prin coeziunea la nivel de companii i la nivel de afaceri a unor grupuri industriale numite holdinguri. Modelul japonez n care statul are un rol activ s-a manifestat n decursul anilor prin participarea la planificarea strategic a companiilor. Modelul clasic al responsabilitilor guvernanei corporative: Institutul Auditorilor Interni din Marea Britanie i Irlanda a emis n anul 2002 Noua agend a reformei guvernanei corporative, care identific apte piloni ai guvernanei corporative i anume: directorii executivi; managementul de conducere; comitetele specializate; directorii non-executivi; auditorii interni; auditorii externi; acionarii. Modelul COSO: The Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway Commission sau Controlul Intern Cadrul Integrat, are o structur ierarhic alctuit din cinci componente: 1. mediul de control; 2. evaluarea riscului; 3. activitile de control, 4. informarea i comunicarea; 5. monitorizarea. Comitetul de Sponsorizare Organizatiilor Comisiei Treadway (COSO) este o organizaie voluntar din sectorul privat, cu sediul n USA, dedicat s ofere asisten conducerii executive i a guvernrii entitilor de la aspectele critice ale guvernrii organizatorice, etica de afaceri, de control intern, gestionarea riscurilor, fraud, i de raportare financiar. COSO a stabilit un model comun de control intern n raport cu care companiile i organizaiile pot evalua sistemele de control ale acestora. Modelul COSO arat cum o organzatie trebuie s-i cldeasc sistemele de control pornind de la baz spre vrful organizaiei, cu aplicare specific mai mult pentru auditul intern, iar monitorizarea s fie asigurat de la vrf spre baz, folosind comunicaia i informaia, obinute de auditorii interni, pentru a asigura managementul de conformitatea i eficacitatea operaiunilor efectuate. COSO a publicat un nou model intitulat Cadrul de Management al Riscurilor ntreprinderii COSO-ERM, care detaliaz elementele eseniale ale managementului riscurilor ntr-o companie si, n relaie cu modelul COSO anterior, contextul proceselor de management i guvernana corporativ.
4

Rogene Bucholz- Business Enviroment and Public Policy, prentice Hall, 1992

14

Elementele componente ale guvernanei corporative, n versiunea modelului COSO:


1. 2. 3. 4.

5.
6. 7.

Acionarii directorii managerii procesului; Dimensiunile conformrii performanei responsabilitii; Legislaia i reglementarea corporativ conturile finale standardele etice; Auditul extern; Comitetul de audit; Auditul intern; Performan, angajament i abiliti.

Figura nr 3. Model de guvernan corporativ Msurarea nivelului guvernanei corporative: Centrele de cercetare, ageniile de rating STANDARD & POORS, MOODYS i FITCH au dezvoltat, o serie de sisteme de msurare a guvernanei corporative la nivelul unei companii, piee sau chiar ri, prin acordarea unor calificative/scoruri astfel: Sistemul cu 12 criterii compozite privind elementele guvernanei corporative, cu o scal de la 1-10 utilizat de Standard & Poors i Moodys; Scorul GMI - Governance Metrics International, cu 600 de variabile luate n considerare, grupate n opt categorii, cu o scal de la 1-10; Scorul CGQ - Corporate Governance Quotient, calculat de International Shareholder Services. Sistemul Standard & Poors: Sistemul Standard & Poors pentru aprecierea conducerii corporative urmrete dou componente:

15

o
o

scorul rii se realizeaz prin analiza eficacitii infrastructurii legale de reglementare i informare a pieei, asupra calitii conducerii corporative a companiei, n raport cu modul n care acioneaz mediul extern, respectiv la nivel macroeconomic; scorul companiei se acord n funcie de eficacitatea interaciunii dintre manageri, acionari i alte persoane interesate, la nivel microeconomic; Pentru practica conducerii corporative sunt importante att componentele microeconomice ct i cele macroeconomice. Scorul care se acord companiilor, reflect gradul n care compania ader la standardele de conducere corporativ recunoscute internaional, respectiv codurile i principiile de bun practic ale acesteia. Stabilirea scorului companiei are n vedere elementele concrete ale guvernanei corporative, astfel: A. Structura proprietii, n legtur cu care sunt analizate: o transparena structurii proprietii; o concentrarea i influena structurii proprietii asupra companiei. B. Relaiile stakeholderilor (Factorilor interesai) cnd analiza vizeaz: regularitatea/accesul la informaii privind Adunarea General a Acionarilor; procesul de vot i modul de ntlnire a acionarilor; drepturile de proprietate. C. Transparena financiar i diseminarea informaiilor, care reunete: calitatea i coninutul informaiilor considerate publice; programarea i accesul la diseminarea informaiilor; independena i poziia auditorilor companiei. D. Structura i procesul de conducere, n legtur cu care sunt analizate: structura i eficiena conducerii; rolul i componena conducerii; rolul i gradul de independen a directorilor executivi; o retribuia administratorilor i a conducerii, metodele de evaluare i succesiune. Urmrind scopul analizrii guvernrii corporative se desprind cteva idei de avansat i dezvoltat, cum ar fi faptul c guvernarea corporativ nu presupune numai supravegherea i stimularea n scopul obinerii de performane, ea trebuie s ncurajeze experimentele i difuziunea practicilor avansate, s aduc o contribuie decisiv nu numai n aprarea intereselor investitorilor ci i la asigurarea stabilitii sociale, ncurajarea mobilitii i creterii calitative a capitalului uman, desfaurarea ordonat a proceselor de producie, evitarea unei micri haotice a preurilor relative, strnsa corelare cu valorilor culturale. Aadar, este de realizat ideea c modelarea guvernrii corporative este necesar a fi integrat n condiiile procesului de transformare, n strategia entitiilor naionale de dezvoltare sustenabil, alinindu-se la restructurarea principalelor ramuri din economie sau la reforma sectorului serviciilor sociale. Toate acestea vor crea premisele viitoarelor performane economice i vor crete capacitatea de adaptare a economiei naionale la modificrile impuse de integrare i globalizare sau vor fi ele nsele derivate din aceste fenomene.

16

CAPITOLUL II. Aspecte practice privind modelele de guvernan corporative i formele de control ale activitii firmelor

2.1. Analiza corporativ ntre modelele de guvernan: modelul anglo-saxon i modelul german Anii 1980 au adus un volum fenomenal de preluri corporative i restructurri de activiti; n principal s-a putut distinge un nivel fr precedent al cumprariilor de ntreprinderi de ctre management i salariai (Leverage Management Buy Out- LBOs) i al prelurilor de firme de ctre speculatorii de active (raiders). Totui, n pofida acestei
17

resurgene a prelurilor, n anii 1990 LBOs i prelurile speculative n America nu au reaprut, dar a rmas motenirea acestora n zilele de astazi, acionarii, administratorii i managerii firmelor aplicnd n practic, n guvernarea corporativ , punctele forte ale LBOs din anii 1980. nainte de anii 1980, guvernarea corporativ american era foarte diferit de cea de azi, directorii executivi deineau pri nensemnate din pachetul de aciuni al firmei, stimularea lor fiind fcut prin msuri tradiionale de performan: volumul vnzrilor sau creterea profiturilor, n timp ce conducerea firmei i nici acionarii nu se implicau prea activ n activitatea firmei. n anii 1980, lucrurile au luat o ntorstur pozitiv, valul de preluri a trezit un pic managementul i mai ales acionarii companiilor, crendu-se un rspuns al pieelor de capital la deficiena guvernrii corporative. n perioada 1968-1996, apte ani de preluri masive de firme din nou au fost n anii 1980. Mai mult, s-a evideniat emergena LBOs i a speculatorilor de active, dar astzi, chiar dac exist o reabilitare a achiziiilor, speculatorii i prelurile ostile nu mai sunt att de frecvente datorit poate beneficiilor proprii obinute de acionari i manageri din urma acestor tranzacii. ns, sfritul anilor 2002 aduce activitatea speculatorilor de active corporative pe piaa britanic, datorit ngustrii marginilor de profit ale oligaiunilor, subevalurii activelor i ignorrii de ctre investitori a companiilor de mrime mijlocie. Observnd succesul pieei americane, al pieei de capital, ri ca Germania i Japonia au nceput s i orienteze sistemul de guvernare corporativ mai aproape de cel al Statelor Unite, cu toate c muli indivizi au criticat anii 1980, spunnd c prelurile speculative i LBO erau orientate pe termen scurt, reprezentau ipotecarea viitorului guvernrii corporative, dar n acelai timp toi le practic i azi. Analiznd ns sistemul german de guvernare corporativ, putem sesisa particulariti combinate cu cele ale sistemului american, dar i elemente complet diferite datorate complexului de mprejurri, culturii corporaionale, valorilor culturale, modelelor de raportare i armonizare intern-contabil i legislativ, a problemelor ntlnite i modalitilor legale de soluionarea acestora. Pornind de la descrieri primare a celor dou sisteme renan i anglo-saxon, se va dezbate posibilitatea de integrare i armonizarea a utilizrii unui mod comun de operare n contextul colaborrii pe acest plan la nivel european. Astfel, dac am porni de la faptul c Europa Continental este dominat de corporaii globale familiale (Peugeot-Frana, Quandts (BMW)- Germania, Agnellis-Italia etc) n timp ce n Marea Britanie i SUA familia are o putere virtual absent n deinerea marilor corporaii globale, vom observa c cel mai frecvent motiv citat care st la baza acestei dispersii sunt reglementrile legislative din aceste zone. De exemplu, Marea Britanie deine un sistem legislativ de protecie a investitorilor minoritari deosebit de riguros, cel mai clar exemplu rezid n frecventele preluri de firme, codul prelurilor de firme (takeover code) solicit firmelor care preiau alte firme s ofere tuturor acionarilor companiei int acelai pre pe aciune. Practica sau nevoia de integrare au demonstrat c o aplicare consistent a politicilor de armonizare legislativ, dar i contabil, a modelelor de raportare a activitii corporaiilor n contextul unor valori culturale diferite i nuanate mai cu seam de factori tehnici i politici reprezint o provocare important n a fi soluionat cel puin n Uniunea European. Sursa primar de referin pentru regulile contabile ale Directivei a Patra din Directivele Legislative ale Companiei din cadrul UE a fost identificat de Nobes (1983) ca fiind Actul Companiilor Publice Germane (Aktiengesetz) din 1965, prin care regulile de evaluare a activelor n concordan cu preferina germanilor pentru colectivism i guvernare a stakeholderilor (insiderilor) au fost impuse n ri cu valori individualiste i cu guvernare corporativ de tip anglo-saxon. De aceea, consecinele acestui proces de armonizare sunt

18

amplu ilustrate de problemele ntlnite de Marea Britanie dup ce ASC (Accounting Standards Committee- Comitetul Standardelor de Contabilitate) a impus revizuirea i implementarea standardelor de evaluarea a activelor conform directivelor incorporate n Actul Companiilor din 1981. Primul obiectiv al reglementrilor contabile a fost imbuntirea formularelor de de raportare financiar n sensul facilitrii comparabilitii acestora prin gsirea unor elemente de standardizare a politicilor contabile, chiar dac exist diferene notabile la orice nivel. n 1980, Hofstede a identificat patru factori descriptivi pentru diferenele internaionale dintre valorile culturale referitoare la locul de munc: evitarea incertitudinii, puterea distanei, masculinitate (versus feminitate) i colectivism (versus individualism). Primele dou caracteristici se refer la funcionarea unei organizaii n cadrul unei societi, n timp ce ultimele dou descriu caracterul organizaional (Hofstede 1987). Bindon i Gernon (1995) au realizat sondaje pentru aceste patru valori culturale n toate rile Uniunii Europene reieind urmtoarele date i interpretri:
Tabelul nr. 2. Scorul Hofstede al valorilor culturale n Marea Britanie i Germania

Evitarea incertitudinii Marea Britanie Germania 34 64

Colectivism 65 85

Puterea distanei 35 35

Masculinitate 65 65

Indicele evitrii incertitudinii (gradul pn la care membrii unei societi se simt confortabil cu incertitudinea i ambiguitatea) pentru Germania era de 64, aproape dublu scorului obinut n Marea Britanie, dar ambele ri aveau acelai grad de masculinitate (preferin a societii pentru mplinire, eroism, asertivitate i succes material), totui Germania a punctat 85 fa de 65 Marea Birtanie pentru indicele de colectivism (preferina pentru un cadru social foarte stns n care individul se ateapt de la rude, clan, echip sau grup s aib grij de el n schimbul unei loialiti certe). De aici s-a rspndit analizarea existenei cauzale a unor relaii ntre valorile culturale i cele contabile naionale, identificndu-se profesionalismul (versus controlul statutoriu-legislativ) i flexibilitatea (vesus uniformitate) pentru caracterizarea autoritilor din sistemul contabil i a valorilor contabile ale optimismului (versus conservatorism) i ale transparenei (versus secretizare), sistemul german reieind a fi mai legat de lege, mai uniform, mai conservativ i mai secretizat fa de cel britanic. Dar aceste caracteristici fac sistemul german de guvernare corporativ mai reglementat n privina mediului de reglementare contabil. n privina utilizrii practicilor de guvernare corporativ de substituire a datoriilor cu capitaluri proprii sau prin LBOs, acestea din urm ar conduce la reducerea fluxului de numerar disponibil pentru capitalurile proprii i ar crea un stimulent pentru management n mbuntirea eficienei operationale conducnd la adugarea de valoare pentru companie. Scopul general pentru guvernarea corporativ este s furnizeze o protecie superioar ctre prile contractante (manageri, acionari, creditori, i salariai) dincolo de cea stipulat n contractele private. n condiii de informaii incomplete sau asimetrice cauzate de prile contractuale sau de imperfeciunea pieei, se ajunge la ineficiena firmelor datorat deciziilor investiii favorabile pentru una din pri i nefavorabile pentru una sau mai multe alte prti contractuale. De aceea, o caracteristic a sistemului german de guvernare corporativ este importana deosebit acordat angajailor i reprezentanilor acestora, i nu att de mult acionarilor firmelor, caracteristic nscriptat n spiritul legii germane prin reglementri de tip legislativ-contabil, puterea de a adopta anumite reguli contabile fiind deinut de

19

directorii executivi i Consiliul de Supraveghere i doar foarte rar de adunarea general a acionarilor. Interesele salariailor sunt salvgardate i promovate de legea co-determinrii care solicit ca Directorul de Resurse Umane s aib un loc n managementul executiv al firmei i chiar n Consiliul de Supraveghere, poziie la fel de important i egal cu cea deinut de bnci, ca investitori direci ai firmei. n general, grupurile non-acionari sunt mai puternice cu ct firma este mai mare, iar dac veniturile anticipate sunt sub costul capitalului, atunci acionarii sunt penalizai. Aceast msur salvgardeaz valoarea financiar a capitalului ntreprinderii i reflect de drept situaia guvernrii corporative germane. n contrast cu aceste politici i reglementri se alf cele uzitate n Marea Britanie, care sunt semnificativ diferite. Conducerea firmei conine numai persoanele votate de Adunarea General a Acionarilor (A.G.A.), dei n principiu cei care monitorizeaz managementul firmei n numele acionarilor sunt directorii neexecutivi. nteresele creditorilor i ale salariilor nu sunt reprezentate n mod explicit, iar adoptarea practicii contabile se face de ctre A.G.A. Dar trendul este mbuntirea contabilitii manageriale a acionarilor, dei protecia creditorilor opereaz ca o constrngere iar meninerea rezervelor de capital servind mai mult ca exemplu neutru pentru ncurajarea reinvestirii sumelor n exces obinute de acionari, neurmrindu-se n mod concret echilibrul intereselor ntreprinderii, creditorilor i angajailor mpotriva acionarilor. Tendina german ctre colectivism i evitarea incertitudinii comparativ cu cea britanic este consistent cu o dependen superioar n cazul Germaniei de mecanismul non-pia pentru rezolvarea conflictelor de interese dintre prile contractante. 5 n termenii guvernrii corporative, exist motive prin care evitarea incertitudinii poate, n general, s fie asociat pozitiv cu colectivismul. Astfel interesele acionarilor sunt mai bine servite cnd exist o flexibilitate mai mare pentru adaptarea la evenimente neprevzute, excluznd nevoia de a proteja interesele prilor contractante. Iar, dac evitarea incertitudinii este slab, guvernana corporativ i procesele legate de reglementrile de legislaie i contabilitate tind s reflecte interesele acionarilor. ntr-o cultur colectivist, nevoia de rezolvare a conflictelor de interese dintre grupuri diferite permite structurilor guvernanei corporative s protejeze interesele furnizorilor de capital i munc, iar aceast situaie reduce gradul de favorizare ntre pri, limitnd incertitudinea asociat cu comportamentul oportunist. n cazul corporaiilor cotate internaional, indiferent de ara de origine, situaia armonizrii practicilor i metodelor de contabilizare devine i mai complex , dar totodat i mai ardent n contextul unei accelerri de ritm a globalizrii. Urmrind scopul analizrii guvernrii corporative se desprind cteva idei de avansat i dezvoltat, cum ar fi faptul c guvernana corporativ nu presupune numai supravegherea i stimularea n scopul obinerii de performane, ea trebuie s ncurajeze experimentele i difuziunea practicilor avansate, s aduc o contribuie decisiv nu numai n aprarea intereselor investitorilor ci i la asigurarea stabilitii sociale, ncurajarea mobilitii i creterii calitative a capitalului uman, desfaurarea ordonat a proceselor de producie, evitarea unei micri haotice a preurilor relative, strnsa corelare cu valorilor culturale. Aadar, este de realizat ideea c modelarea guvernrii corporative este necesar a fi integrat n condiiile procesului de transformare, n strategia entitiilor naionale de dezvoltare sustenabil, alinindu-se la restructurarea principalelor ramuri din economie sau la reforma sectorului serviciilor sociale. Toate acestea vor crea premisele
5

A. Bunea Evoluia sistemului financiar romnesc ntre modelul german al bncilor universale i modelul anglo-saxon al pieei de capital. Elementele eseniale ale construirii unui sistem financiar eficient n Romnia, 1999

20

viitoarelor performane economice i vor crete capacitatea de adaptare a economiei naionale la modificrile impuse de integrare i globalizare sau vor fi ele nsele derivate din aceste fenomene. Tabelul nr. 3. Comparaie ntre modelul de guvernan anglo-saxon i cel german Modelul anglo-saxon( modelul Marii Britanii) Orientat spre piaa bursier Bazat pe dreptul de proprietate al acionarilor Modelul continental european( modelul german) Orientat spre piaa bancar Bazat pe dreptul de proprietate al acionarilor i corelaia dintre Salariai i companie Structura acionariatului concentrat two tier system Consiliul supervizor Consiliul de administraie

Structura acionariatului dispersat one tier system Board of Directors directori executivi directori non-executivi Mecanisme de control: intern Sistem contabil: Generally Accepted Accounting Standards- GAAP

Mecanisme de control: intern Sistem contabil: International Financial Reporting Standards -IFRS

2.2. Guvernana corporativ n Romnia

n Romania, ca i n celelalte ri din Europa central i de Est, companiile se caracterizeaz prin acelai mod general de guvernan corporativ bazat pe controlul intern al salariailor i al managementului, dar cu anumite particulariti n funcie de condiiile naionale economice, sociale, politice, cultural specific n care formele de guvernare au aprut i s-au dezvoltat. Guvernana corporativ a ntreprinderilor romneti i implicit trendul performanelor acestora nu pot fi analizate i intelese dect prin prisma evoluiei procesului de reform, n contextul tranziiei de la economia planificat la economia de pia, care a determinat profunde schimbri ale universului microeconomic. n Romnia exist urmtoarele tipuri de guvernare a ntreprinderii ca rezultat al procesului de privatizare: Firmele deinute de stat-regiile autonome sau societile neprivatizate complet, n care statul este nca acionar. n cadrul acestora exist n mod inevitabil un conflict de interese ntre manageri, salariai i stat, ceea ce

21

determin obiective contradictorii: maximizarea profitului, meninerea locurilor de munc, creterea veniturilor din taxe, satisfacerea intereselor publice sau individuale. Performana economic nu este obiectivul major al acestor entiti economice, interesele managerilor acestor ntreprinderi sunt rareori subordonate intereselor acionarilor. Firmele private nchise (intreprinderi mici, mijlocii sau mari) ale cror aciuni nu sunt tranzacionate pe o piaa oficial. Proprietarii sunt de regul i manageri, deci nu exist un conflict de interese ntre acetia. n schimb, exist numeroase conflicte ntre asociai care denatureaz n procese civile. Managerii nu urmresc cu prioritate maximizarea valorii firmei, ci mai debrab extinderea afacerii. Companiile privatizate sau deschise, care cunosc o varietate de forme de la cele cu un acionariat foarte dispersat ale crui drepturi sunt de obicei neglijate, pna la cele n care acionarii majoritari au un control puternic asupra ntreprinderii. n cadrul acestor ntreprinderi se manifest un conflict ntre management i acionarii minoritari sau ntre acionarul majoritar i acionarii minoritari. Ca i n cazul firmelor private nchise, autonomia decizional i operaional a echipei manageriale este ridicat, structurile organizatorice i sistemele informaionale sunt flexibile, dinamice i eficiente, iar prghiile economico-financiare se utilizeaz predominat ca instrumente manageriale.6 Principala problem a societii corporatiste n Romnia este ns conflictul de interese ntre acionarii majoritari i acionarii minoritari care degenereaz n divergene ntre management, Consiliul de Administraie i acionarii minoritari, precum i ntre acionarii majoritari i partenerii de afaceri ai companiei, specific mai ales economiile n tranzactie determinnd degradarea pe termen lung i chiar falimentul acestora. Exist mai multe categorii de investitori majoritari care controleaz firmele listate de BVB: investitori strategici; asociaiile de salariai (PAS-urile); investitorii instituionali; statul reprezentat de AVAS (Autoritatea pentru Valorificarea Activelor Statului); persoanele fizice. Potrivit studiilor instituiilor internaionale privind piaa de capital din Romnia, cele mai importante forme de nclcare a drepturilor acionarilor constau n: Diluia averii acionarilor minoritari; Transferul profiturilor n afara companiei; Alocarea abuziv a profiturilor; ntrzierea n acordarea dividendelor; Accesul limitat al acionarilor minoritari la informaii. Una dintre explicaiile acestor situaii este autoritatea excesiv a acionarilor majoritari i lipsa unui control i a unei monitorizri puternice din partea celorlali parteneri de afaceri ai ntreprinderii. Problema cea mai important este nclcarea drepturilor acionarilor minoritari i diminuarea averii acestora de ctre acionarii majoritari. n condiiile unui grad ridicat de concentrare a acionariatului, organele de conducere ale firmei (Consiliul de Administraie, Comitetul directorilor i managerii) sunt subordonate proprietarului majoritar i au doar un rol formal de aprobare a deciziilor managerilor sau ale acionarilor majoritari. Cadrul legal pentru Guvernana Corporativ n Romnia este fixat de dou acte normative complementare: Legea societilor comerciale (nr. 31/1990, republicat) stabilete regulile de organizare i
6

Giurca Vasilescu, L:Corporate governance in developing and emerging countries.The case of Romania, Munich Personal Repec, Arhive, MPRA, http://mpra:ub.uni-muenchen.de/11053/

22

funcionare pentru cinci tipuri de societi omerciale, precum i modul de organizare i funcionare al diferitelor organe de conducere ale acestora adunarea general a acionarilor, consiliul de administraie, comitetul de direcie. Se stabilesc de asemenea obligaii minime privind publicarea informaiilor i transparena n activitile firmelor, precum i procedurile de nregistrare i eviden n registrul acionarilor care asigur protecia dreptului de proprietate asupra aciunilor. Ordonana de urgen nr. 28/2002, privind valorile mobiliare, serviciile de investiii financiare i pieele reglementate (care nlocuiete Legea privind valorile mobiliare i bursele de valori nr. 52/1994). Aceast reglementare stabilete cerine specifice de funcionare i standarde superioare de transparen pentru societile comerciale publice, care au un numr mare de acionari i ale cror aciuni se tranzacioneaz pe o pia organizat. Comisia Naional a Valorilor Mobiliare i Bursa de Valori au atribuii de monitorizare i control al modului n care societile respect prevederile legale cu impact asupra guvernanei corporative. O bun parte din deficienele care se observ n practica guvernanei corporative din Romnia sunt un rezultat al circumstanelor speciale n care s-a fcut reforma economic n Romnia: privatizarea lent, care a meninut mult vreme o bun parte a societilor comerciale ntr-o situaie excepional din punctul de vedere al acionariatului i implicit al funcionrii mecanismelor de conducere; extrema dispersare a acionariatului rezultat din aplicarea programului de privatizare n mas, care a determinat o lips de activism a acestuia; lipsa de pregtire i experien a marii majoriti a acionarilor romni, care nu-i cunosc drepturile i mijloacele prin care i le pot proteja; slbiciunea instituiilor pieei de capital, care nu au reuit s previn cteva cazuri de fraude de proporii ce au subminat ncrederea investitorilor pe pieele de capital;
slaba capacitate a sistemului de justiie din Romnia de a trata cazurile legate de abuzuri i nclcri ale drepturilor acionarilor.

Pe fondul continurii reformei i al procesului de integrare n Uniunea European, autoritile romne au nceput s acorde o atenie sporit mbuntirii practicilor de guvernan corporativ ca o component major a mediului de afaceri. Desi nu se difereniaz foarte mult de celelalte ri analizate, problema cea mai acut este ns n domeniul executrii silite a drepturilor acionarilor n justiie, n sensul imposibilitii reale a solicitrii respectrii drepturilor acestora n justiie. Una dintre explicaiile acestor situaii este autoritatea excesiv a acionarilor majoritari i lipsa unui control i a unei monitorizri puternice din partea celorlali parteneri de afaceri ai ntreprinderii. n condiiile unui grad ridicat de concentrare a acionariatului, organele de conducere ale firmei Consiliul de administraie, Comitetul directorilor i managerii, sunt subordonate proprietarului majoritar i acioneaz n scopul satisfacerii intereselor acestuia. 7 innd cont de eficiena sistemului su de guvernare i calitatea relaiilor dintre firm i partenerii si sociali, care asigur premisa mbuntirii performanelor firmelor n condiii de perenitate, se poate aprecia c guvernarea corporatist a ntreprinderilor romneti este deficitar. Astfel, n concordan cu standardele de guvernan corporativ, n urma unui studiu realizat de SG Emerging Markets Equity Research n februarie 2000, Romnia ocupa locul 7, cu un scor total de 20.6 puncte din 36 maxim posibile, n cadrul unui eantion format din 10 ri: Grecia, Israel, Ungaria, Turcia, Polonia, Rusia etc.
7

Giurca Vasilescu, L: Corporate governance in developing and emerging countries.The case of Romania, Munich Personal Repec, Arhive, MPRA, http://mpra:ub.uni-muenchen.de/11053/Corporate Governance in Romania OECD Report, 2001 pag 385

23

Tabelul nr. 4. Evaluarea tarilor emergente din punct de vedere al aplicarii practicilor de guvernanta corporative ri cu economii emergente Scor general (din 36 puncte posibile) Grecia 32,5 Israel 32,5 Ungaria 31,4 Turcia 28,2 Polonia 26 Egipt 22,8 Romnia 20,6 Cehia 18,4 Maroc 18,4 Rusia 14,1 Sursa: SG Research: www.standardandpoors.com Printre punctele slabe cele mai importante ale guvernanei corporative din Romnia relevate de acest studiu sunt cele legate de: accesul inegal la informaie al tuturor acionarilor; interzicerea de tranzacii n favoarea acionarilor interni sau majoritari; rolul sczut al Consiliului de administraie; accesul la alte mijloace de informare a investitorilor. Dei nu se difereniaz foarte mult de celelalte ri analizate, problema cea mai acut este ns n domeniul executrii silite a drepturilor acionarilor n justiie, n sensul imposibilitii reale a solicitrii respectrii drepturilor acestora n justiie, scorul de -1 indicnd un abuz privind acest aspect al guvernrii corporative n Romnia. Principalele metode de privatizare care au determinat nasterea sectorului privat n Romnia au fost: MEBO - programul de privatizare n mas; vnzarea de pachete de aciuni investitorilor din afara ntreprinderilor. Aceasta a condus la formarea pe de o parte a unui acionariat extrem de dispersat, lipsit de activism n administrarea firmelor, iar pe de alt parte a determinat apariia unui grup puternic de acionari majoritari. Aceste societi deschise au o form de guvernare dominat de controlul managementului i al salariailor sau al acionarilor majoritari, n defavoarea intereselor acionarilor minoritari i ale celorlali parteneri sociali. Problema cea mai important este nclcarea drepturilor acionarilor minoritari i diminuarea averii acestora de ctre acionarii majoritari. Consiliul de administraie i cenzorii au doar un rol formal de aprobare a deciziilor managerilor sau ale acionarilor majoritari. De aici, rezult c guvernarea ineficient a ntreprinderilor cotate influeneaz nefavorabil rezultatele economico-financiare i posibilitile lor de dezvoltare viitoare prin prisma urmtoarelor prghii: urmrirea prioritar a intereselor pe termen scurt ale salariailor i managerilor, adic creterea salariilor i a altor indemnizaii, stabilitatea i protecia locurilor de munc etc; diminuarea ritmului restructurrii i a reorganizrii sau amnarea falimentului unor firme aflate n dificultate financiar; vnzarea abuziv a activelor firmelor conduse sau aflate n proprietate; nerealizarea de investiii de modernizare, meninere sau dezvoltare a potenialului productiv al ntreprinderilor;

24

preluarea abuziv a unor ponderi din ce n ce mai mari de capital de ctre acionarii majoritari; satisfacerea intereselor acionarilor majoritari prin metode distructive de diminuare i transfer a averii acionarilor minoritari; imposibilitatea utilizrii unor programe de remunerare a managerilor n funcie de valoarea real creat; mobilitatea excesiv a personalului ca urmare a conflictelor interne i a lipsei unor programe de promovare i stimulare dup criterii de valoare; distribuirea cu ntrziere sau nedistribuirea de dividende celorlali acionari n scopul acordrii de stimulente salariailor i managerilor la sfritul anului; restricionarea tranzacionrii de titluri de valoare pe piaa de capital, ceea ce determin majorarea volatilitii i a riscului investiiei n titlurile respective; meninerea unei atmosfere tensionate ca urmare a conflictului dintre management i/sau salariai i acionarii minoritari, sau a conflictului dintre acionarii majoritari i acionarii minoritari; imposibilitatea implicrii active a altor parteneri sociali, de exemplu a bncilor, n procesul de conducere a companiilor; accesul redus la credite bancare datorit furnizrii defectuoase de informaii i a calitii acestora i inexistenei suficiente a garaniilor; imposibilitatea efecturii de achiziii sau preluri de ctre alte firme din domeniu n scopul eficientizrii activitii firmelor respective; scderea prestigiului pe pia a firmelor cotate etc. Sistemul de guvernare corporativ a ntreprinderilor cotate condiioneaz hotrtor nivelul performanelor economico-financiare curente, dar i ateptrile investitorilor privind oportunitile viitoare de dezvoltare ale acestora. Astfel, pe de o parte calitatea modului de administrare i conducere reprezint o variabil non-financiar esenial de apreciere a performanei globale a companiilor cotate pe piaa de capital. Pe de alt parte, piaa de capital prin intermediul funciilor de redistribuire a capitalului disponibil i de finanare a investiiilor cele mai rentabile, poate contribui hotrtor la mbuntirea sistemul de guvernare a companiilor cotate i implicit la ameliorarea performanelor lor, prin intermediul achiziiilor i fuziunilor sau prin implicarea activ a investitorilor instituionali n cadrul managementului acestora. 2.3. Guvernaa corporativ n Romnia: ntrzieri i deficiene Guvernana corporativ a devenit parte a vieii economice din Romnia, din dou puncte de vedere, cel conceptual dar i cel legal, n anul 2000. Aceast intarziere a fost rezultatul eforturilor neconcludente ce vizau reformele politice, juridice, sociale i economice. Politica gurvernamental ce trebuia s liberalizeze economia dup revoluia anti-comunist, era nc nefinalizat dup aproape o decad de quasi-capitalism. La acel moment, nu era implementat o strategie coerent de valorificare a resusele umane i a celor tehnologice. Bursa de Valori Bucureti s-a deschis pentru investitori n anul 1995, pe cnd Comisia Naionala pentru Securitate mai avea un lung drum de parcurs pna la a fi operational. Lipsa de implicare n cercetarea calittii situaiilor financare i imposibilitatea implementrii de politici contabile moderne, au dus la puternice inadecvene pe piata. Pe de alt parte, dificultile cu care se confrunt sistemul bancar erau principala cauz a lipsei de implicare n mecanismul pieei. Lipsa de ncredere a stakeholderilor bncilor i a shareholderilor minoritari au mpiedicat bncile s fie implicate activ n oferirea i intermedierea capitalului naional. n consecin, ipoteza conform creia Romnia

25

avea o economie de pia funcional nainte de nceputul secolului nostru, este inacceptabil din punctul nostru de vedere, chiar dac partenerii notrii europeni preau c tolerau acea trecere dificil la capitalism. Implementarii guvernanei corporative n Romnia nu i-au lipsit totui cteva defecte i inadecvene fundamentale: Lipsa de analize precise privind relaia dintre shareholders i manageri; Implicarea minim a tuturor stakeholderilor n procesul de luare a deciziilor; Omisiunea cadrului conceptual pentru o pia eficienta i implicrile sale sociale; Implicarea dubioas a auditorilor financiari n promovarea guvernanei corporative; Eecul reformelor pentru implementarea unui sistem contabil n concordan cu normele internaionale; Mecanisme de control insuficient de puternice n ceea ce privete corectitudinea, relevant, comparabilitatea i ntelegerea rapoartelor financiare; n Romnia, coordonatele politico-contractuale ale teoriei contabile preau a fi aplicabile. Trebuie s recunoatem c orice persoan, confruntat cu o decizie politic n contabilitate, va alege acea soluie care va maximiza propria avere. Dac managerul consider c propria-i prosperitate depinde de valoarea de piaa a companiei, atunci el va fi interesat cu siguran n orice iniiativ regulamentar care ar putea afecta preul. Economitii romni, care au fost adepii teoriei stakeholderilor, au respins nc dintro faz incipient teoria monist a guvernanei corporative. Seminarul intitulat Perspective de dezvoltare a reglementrii guvernanei corporative romneti, ce a avut loc la Ministerul de Justiie n 12 Octombrie 2005 sub auspiciul Bncii Mondiale, a cutat s identifice soluii pentru integrarea teoriei guvernanei corporative n legea contabilitii din Romnia. Rapoartele prezentate Respectarea Standardelor si Codurilor (ROSC), cu rolul de a evalua guvernana corporativa n Romnia prin intermediul aplicrii Principiilor OECD, au ajuns la concluzia c trebuie luate msuri de urgen. Vom aproba punctul de vedere al organizaiilor internaionale menionate mai sus, i ne exprimm preocuprile noastre privind evoluia guvernrii corporative n Romnia. 8 Academicienii sunt intr-un stagiu incipient de asimilare a teoriei si practicii de buna guvernare corporativa; un nou curriculum ar trebui s se adapteze i s integreze aceast nevoie de cunoatere, prin prelegeri documentate, studii de caz, i evoluii moderne n educatie, in ceea ce priveste contabilitatea si managementului. Reformelor instituionale n domeniul guvernanei corporative trebuie s fie ncorporate rapid n cadrul de reglementare naionala; cu toate acestea, acest lucru nu ar fi de ajuns: afacerile, de asemenea, trebuie s se 8 adapteze la noile cerine i sa sporeasca mecanismele interne. Legea companiilor romanesti ar trebui n primul rnd sa faciliteze funcionarea ntreprinderilor eficiente i competitive. Acest lucru nu trebuie sa omita faptul c protecia acionarilor i creditorilor este o parte integrant a oricrei societi comerciale. Mecanismele adecvate de protecie a acionarilor i creditorilor se aduga la eficiena reglementrii dreptului societilor comerciale, deoarece acestea reduc riscurile i costurile implicate pentru cei care particip si fac afaceri cu companiile. Consiliul European se teme c armonizarea dreptului societilor comerciale, prin directive pote duce la o anumit "fosilizare" (Winter, 2002). Dup ce statele membre au convenit asupra unei abordri anumite ntr-o zon a dreptului societilor comerciale i au pus n aplicare o directiv sau o recomandare n consecin, devine foarte dificil sa schimbi directiva i abordarea sa de baz. Normele stabilite n legislaia primar pot oferi beneficii de certitudine, legitimitate democratica i de obicei, posibilitati
8

Niculae Feleag, anul 2008, pag . 44

26

puternice de executare. Dar aceasta vine la costul putinei sau chiar lipsei de flexibilitate, i handicap in a ine pasul cu schimbrile de situaie. Dei avem n vedere starea actual a dreptului societilor comerciale pentru a afia un anumit grad de maturitate privind practicile de guvernare corporativ, este nc un regulament departe de a fi perfect. n acest sens, Consiliul European recomand punerea n aplicare a formelor alternative de reglementare, cum ar fi:
Reglementrile secundare emise de ctre organismele guvernamentale sau

subordonate i comisii, n care ar fi stabilite obiectivele generale i principiile; regulamentele secundare pot fi modificate mai repede atunci cnd circumstanele o cer. n acest sens, reglementarea romneasc a valorilor mobiliare (Comisia Naional a Valorilor Mobiliare sau CNVM) supravegheaz activitile burselor de valori, intermediarilor financiari, aplic cerinele de prezentare i legile privilegiate, i supravegheaz fuziunile. Ca o agenie independent, CNVM poate emite reglementri cu caracter obligatoriu, avnd puteri administrative, cum ar fi autoritatea de a impune amenzi. CNVM a pus recent o prioritate mai mare pe reforma guvernrii corporative; Setarea standard de ctre participanii la pia, sau n parteneriat ntre guvern i participanii la pia, prin care cele mai bune practici pot fi dezvoltate, au fost adaptate i aplicate; monitorizarea i recurgerea la rspunsului pieei i competenele generale de guvernare pe baza unui reguli de genul "respect sau explic", poate de multe ori s nlocuiasc aplicarea legala, formal n dreptul societilor comerciale. Aici gsim nevoia s subliniem necesitatea emiterii unuia sau mai multor coduri general acceptate de guvernan corporativ nationala, care ar trebui s adreseze aspecte specifice i s fie de asemenea flexibile la schimbare. Sistemul de guvernan corporativ, pentru care companiile romneti vor opta este nc n curs de examinare; n cazul n care modelul de pia va fi preferat de marile companii, trebuie s admitem c, n acest moment, bazele instituionale sunt nc imperfecte. Noi credem c modelul de pia nu este potrivit pentru companiile romnesti, prin urmare, modelul prilor interesate este mult mai probabil s prevaleze la un moment dat n viitor, n funcie de gradul de soliditate a economiei romneti. Cu toate acestea, Romnia nu este singura ara pe continentul european; procesele nationale de guvernan corporativ sunt monitorizate de ctre partenerii notri din UE, i este probabil ca orice sistem de guvernare corporativ adecvat pentru Romnia, se va realiza dup un proces de convergen regional. i noi, de asemenea, sperm c evenimentele dezastruoase care au lovit tnra economie n anii 1990, datorit unui sistem de slab i ineficient guvernan corporativ, va rmne ntotdeauna n trecut. 2.4. Codul de guvernan corporativ elaborat de Bursa de Valori Bucureti Plecnd de la o viziune realist i fiind contient c de implementarea noilor principii de administrare a afacerilor depinde ncrederea investitorilor ntr-un anumit mediu investiional cu consecine majore n capacitatea companiilor locale de a atrage resurse financiare sau chiar n ceea ce privete atragerea fluxurilor internaionale de capital. Bursa de Valori Bucureti a demarat o serie de iniiative n aceast direcie, susinute de Comisia Naional pentru Valori Mobiliare de Guvernul Romniei i de instituii i experi internaionali. Considerat de anumii specialiti ca fiind primul pas necesar n dezvoltarea pieei de capital i n atargerea de capital strin, implementarea la nivelul tuturor emitenilor a
27

principiilor guvernanei corporative este un obiectiv major ctre care tinde piaa bursier romneasc. Un prim pas a fost realizat n luna august 2001 cnd Bursa de Valori Bucureti a emis un Cod de Guvernan corporativa pentru companiile listate i totodat a lansat categoria Plusului de Transparen n conformitate cu principiile de Guvernan Corporativa ale OECD. Codul de guvernane corporative elaborate de BVB cuprinde urmtoarele capitole i principii: Drepturile acionarilor - codul de guvernan corporativ trebuie s protejeze drepturile acionarilor; Tratamentul echitabil al acionarilor - codul de guvernan corporativ trebuie s asigure tratamentul echitabil al tuturor acionarilor, inclusiv al celor minoritari i strini; Rolul grupurilor de interes n guvernana corporativ - codul de guvernan corporativ trebuie s recunoasc drepturile grupurilor de interes stabilite de lege i s ncurajeze cooperarea activ ntre companii i grupurile de interese; Prezentarea informaiei i transparen - cadrul guvernanei corporative trebuie s asigure c toat informaia relevant asupra companiei (situaiile financiare, performana, proprietatea i conducerea) este prezentat corect i la timp; Responsabilitile consiliului de administraie - cadrul de guvernan corporativ trebuie s asigure orientarea strategic a companiei, monitorizarea efectiv a managementului de ctre consiliul de administraie i rspunderea consiliului fa de societate i acionari; Pornind de la principiul respectrii i ntririi dreptului de proprietate privat, Codul de Guvernan Corporativ elaborate de Bursa de Valori Bucureti stabilete un set de reguli i exigent care influeneaz managementul unei societi comerciale n ceea ce privete planificarea strategic i adoptarea deciziilor, n scopul optimizrii intereselor acionrilor, creditorilor, clienilor, angajatorilor i angajailor. Prezentul cod nu fixeaz regulile care definesc etica n afaceri, nici raporturile ntre diferite societi comerciale sau regulile de etic pe care angajaii unei societi comerciale trebuie s le respecte. Codul de Guvernana Corporativ poate fii aplicat oricrei societi comerciale, dar cu precdere societilor cotate la bursa de valori, indiferent de provenine iniial sau actual a capitalului - de stat sau privat. De asemenea, prevederile prezentului Cod pot fii aplicate i societilor comerciale care beneficieaz de o finanare printr-un fond cu capital de risc sau ale cror aciuni sunt, deinute, de un fond mutual, de fond nchis de investiii (altul dect un fond cu capital de risc) sau de fond de pensii, chiar dac aciunile acestor societi comerciale nu sunt nc cotate la bursa de valori. n susinerea iniiativelor privind guvernane corporative n Romnia pot fii menionate ntre altele: Guvernul a ajuns n prezent n majoritatea companiilor n poziia de acionar minoritar i devine interesat s-i protejeze drepturile;9 La nivel internaional, cazurile de faliment celebre (SUA, Italia) au fost descoperite de investitori /acionari i nu de fisc; Guvernana corporativ ncurajeaz investiiile; Guvernana corporativ mbuntete guvernana guvernamental.
9

Giurca Vasilescu Laura- Managementul financiar al corporatiilor, anul 2008, pag 241

28

Principiile guvernanei corporative au fost incluse n legislaia pieei de capital (Regulamentul CNVM nr. 13 privind emitenii i operaiunile de valori imobiliare - iulie 2005). Regulamentul este bine apreciat de operatorii de pe pia dar mai sunt necesare mbuntiri pentru aplicare. De asemenea, BVB a nfiinat Categoria Plus a Bursei la care sunt listate companiile care au adoptat Codul de Guvernan Corporativ al BVB. Categoria Plusului de Transparen este o categorie virtual n cadrul sectorului valorilor mobiliare emise de persoane juridice romne, fiind una din primele iniiative de acest gen n zona Europei Centrale i de Sud- Est. Societile care vor s promoveze la aceast categorie vor trebui s adere la standardele nalte de guvernane corporative: Atitudine deschis fa de promptitudinea i acurateea informaiilor furnizate ctre public; Tratamentul echitabil al tuturor acionarilor, inclusiv al celor minoritari; Creterea responsabilitii acionarilor i al conducerii executive al emitenilor; Monitorizarea efectiv de ctre acionari a performanelor emitenilor. Din nefericire, faptul c n prezent, la aceast categorie este listat o singur societate (Electroaparataj Bucuresti) este un semnal c aceast categorie nu a fost suficient popularizat sau acionarii majoritari i managerii nu au ineles pe deplin importana promovrii companiei la aceast categorie. Deoarece s-a apreciat c ncorporarea prevederilor privind guvernane corporative n statut nu este cea mai potrivit, acordnd o for juridical prea mare acestor prevederi, n viitor, aceast procedur va fii nlocuit cu propunerea aderrii voluntare la setul de principiu privind guvernane corporative.10 Adoptarea total sau partial a principiilor guvernanei corporative va fii nsoit de obligaia de a motiva neacceptarea/nerespectarea unora din prevederi pe baza principiului respect sau explica (comply or explain). Chiar i n aceste noi condiii, adoptarea de ctre companiile romneti i a standardelor de guvernane corporative nu va fii total i imediat, ci gradual. Bursa de Valori Bucureti a nfiinat i un Institut al Guvernanei Corporative (iunie 2005) care are misiunea de a crea i a promova o cultur managerial pe deplin adaptat la principiile de administrare a afacerilor general acceptate internaional, prin creterea standardelor profesionale ale directorilor i managerilor companiilor locale, de stat i particulare. Totodat, aceste institute propune activiti de informare i de formare privind standardele de guvernan corporative, promoveaz programe de training referitoare la piaa de capital, de prezentare a realitilor social-economice locale i internaionale, alte proiecte i programe, seminarii i conferine pentru a crete nivelul de cunotiine al participanilor pe piaa de capital n general i la Bursa de Valori, n special. Institutul se dorete a devenii o instituie de nvmnt pentru ntreaga comunitate de afaceri. Institutul de Guvernan Corporativ a fost proiectat pe 3 centre, fiecare cu obiective specifice: Centrul de evaluare care organizeaz cursuri, seminarii, examene i teste pentru mbuntirea i dezvoltarea aptitudinilor de administrarea afacerilor, ale membrilor consiliilor de administraie, dar i pentru acreditarea brokerilor;

10

Giurca Vasilescu Laura- Managementul financiar al corporatiilor, anul 2008, pag 242

29

Centrul de consultan care asist participanii la piaa de capital s neleag

mai bine principiile i mecanismele pieei i va conduce studii, cercetri i analize n domeniul adminisitrrii afacerilor i pieei de capital; Centrul de relaii publice nsrcinat cu promovarea activitilor institutului prin simpozioane, conferine, evenimente, publicaii i buletine informative. Strategia Institutului Bursei de Valori Bucureti const n transformarea ntr-un leader local i regional n promovarea i implementarea bunei administrri a afacerilor. Produsele oferite de Institut se vor adresa tuturor participanilor la activitatea economic. Promovarea noilor principii i standarde de administare a afacerilor a fost efectuat i prin unele msuri ca: Instituirea unui premiu anual acordat de institutul de guvernan corporativ (Corporate Governance Award) acordat firmelor emitente care respect principiile i standardele guvernanei corporative; Infinarea unui indice care s reflecte evoluia societilor listate care implementeaz standardele de guvernan corporativ (Corporate Governance Index). mbuntirea sistemului de guvernan corporative poate constitui o strategie de cretere a performanei globale a companiilor, respective de majorare a preului bursier al aciunilor lor i, implicit, a creterii valorilor firmelor.11 2.5. Codul de guvernan corporativ elaborat de Bursa de Valori Bucureti STRUCTURI DE GUVERNAN CORPORATIV Emitenii vor adopta structuri clare i transparente de guvernan corporativ pe care le vor dezvlui n mod adecvat publicului larg. Emitenii vor elabora un Statut/Regulament de Guvernan Corporativ (GC) n care vor descrie principalele aspecte de guvernan corporativ. Structurile de guvernan corporativ ale Emitenilor vor fi definite n Statutul/Regulamentul de Guvernan Corporativ. Structurile de guvernan corporativ vor stabili funciile corespunzatoare ale membrilor Consiliului de Administraie (CA) i conducerii executive, precum i competenele i responsabilitile acestora. n Raportul Anual, Emitenii vor prevedea un capitol dedicat guvernanei corporative n care vor fi descrise toate evenimentele relevante, legate de guvernana corporativ, nregistrate n cursul anului financiar precedent. n cazul n care societatea nu va implementa total sau parial una sau mai multe din recomandrile cuprinse n prezentul Cod, va explica decizia sa n Capitolul GC a Raportului su anual, precum i n declaraia aplici sau explici. DREPTURILE DETINATORILOR DE INSTRUMENTE FINANCIARE ALE EMITENTILOR Emitenii au obligaia de a respecta drepturile deintorilor de instrumente financiare emise de acetia i de a le asigura acestora un tratament echitabil. Emitenii vor depune toate eforturile pentru a realiza o comunicare efectiv i activ cu deintorii de instrumente financiare emise de acetia. Toi deintorii
11

Giurca Vaslescu Laura- Managementul financiar al corporatiilor, anul 2008, pag 243

30

de instrumente financiare ale Emitenilor din aceeasi clas de titluri, vor fi tratai n mod echitabil; toate instrumentele financiare de acelasi tip i din aceeai clas, trebuie s confere drepturi egale; orice modificare a drepturilor conferite de acestea, trebuie supus aprobrii deintorilor direct afectai, dup caz, n adunrile speciale ale respectivilor deintori. Emitenii vor depune toate diligenele pentru facilitarea participrii acionarilor lor la lucrrile adunrilor generale ale acionarilor (AGA), precum i a exercitrii depline a drepturilor acestora. Emitenii vor propune aprobrii AGA proceduri de urmat n vederea desfurrii ordonate i eficiente a lucrrilor AGA, fr a prejudicia ns dreptul oricrui acionar de a-i exprima liber opinia asupra chestiunilor aflate n dezbatere. Participarea acionarilor la lucrrile AGA va fi pe deplin ncurajat, acionarii care nu pot participa avnd la dispoziie posibilitatea exercitrii votului n absen, pe baz de procur special. n cadrul AGA se va permite i ncuraja dialogul ntre acionari i membrii Consiliului de Administraie i/sau ai conducerii. Emitenii vor depune toate eforturile pentru a asigura acionarilor lor accesul la informaii relevante, astfel nct acetia s-i exercite toate drepturile de o manier echitabil. n acest scop, Emitenii vor crea o seciune special pe pagina proprie de web, uor identificabil i accesibil, unde informaia menionat mai sus va fi disponibil. Informaiile relevante se vor referi, fr a se limita, la: proceduri privind accesul i participarea la AGA, convocri AGA, completrile ordinii de zi a AGA, rspunsuri ale Consiliului de Administraie la intrebrile adresate de acionari, rapoarte curente, situaii financiare anuale, semestriale i trimestriale ale Emitentului, exercitarea drepturilor de vot n AGA, materiale referitoare la punctele de pe agenda AGA, modele de procur special, calendarul financiar, etc. Emitenii vor crea o structur organizatoric adecvat pentru relaia cu investitorii, n general, i cu acionarii proprii, n special. Persoanele desemnate s menin aceast legatur vor urma, pe baz periodic, cursuri de specializare adecvate. ROLUL SI OBLIGAIILE CONSILIULUI DE ADMINISTRAIE Emitenii sunt condusi de un Consiliu de Administraie care se ntrunete la intervale regulate i adopt decizii care i permit s i ndeplineasc atribuiile de o manier efectiv i eficient. Consiliul de Administraie al unui Emitent va fi inut responsabil pentru administrarea Emitentului. Acesta va aciona n interesul societii comerciale i va proteja interesele generale ale deintorilor de instrumente financiare emise de aceasta prin asigurarea unei dezvoltri sustenabile a Emitentului respectiv. CA va funciona ca un organism colectiv, pe baza unei informri corecte i complete. Consiliul de Administraie al unui Emitent se va ntruni ori de cate ori este necesar pentru ndeplinirea eficient a responsabilitilor sale. Este recomandabil ca un CA s se ntruneasc cel putin o dat pe trimestru pentru monitorizarea desfurrii activitii societii comerciale. CA va adopta reguli corespunzatoare pentru evitarea situaiilor n care membrii si sau angajai sau parteneri ai Emitentului ar putea fi declarai vinovai de tranzactionare pe baz de informaii privilegiate sau de manipularea pieei instrumentelor financiare emise de Emitent. Comitetul de Audit i auditorul intern vor pune la dispoziia membrilor CA, n mod regulat, informaii privind modificarea reglementrilor incidente materiei respective.12
12

Codul de guvernanta corporativa al Bursei de Valori Bucuresti 2008

31

CA va elabora un set de reguli referitoare la comportamentul i obligaiile de raportare a tranzaciilor cu aciunile sau alte instrumente financiare emise de societate (valorile mobiliare ale societii) efectuate n cont propriu de ctre administratori i alte persoane fizice implicate. Regulile vor prevedea, n mod expres, natura informaiilor de natur public, referitoare la aceste tranzactii. STRUCTURA CONSILIULUI DE ADMINISTRAIE Fr a aduce atingere principiilor de adoptare a deciziilor n cadrul Consiliului de Administraie, structura Consiliului de Administraie al unui Emitent va asigura un echilibru ntre membrii executivi i ne-executivi (i n mod deosebit administratorii ne-executivi independeni) astfel ncat nici o persoan sau grup restrns de persoane s nu poat domina, n general, procesul decizional al CA. Un numr suficient de membri CA vor fi administratori independeni, n sensul c acetia nu au sau nu au avut recent, direct sau indirect, nici o relaie de afaceri cu emitentul sau persoane implicate cu acesta, de o asemenea importan ncat s le influeneze obiectivitatea opiniilor. Renunarea la mandat de ctre administratorii independeni va fi nsoit de o declaraie detaliat privind motivele acestei renunri. Consiliul de Administraie are un numr de membri care garanteaz eficiena capacitii sale de a supraveghea, analiza i evalua activitatea directorilor, precum i tratamentul echitabil al acionarilor. Structura CA va fi echilibrat, astfel ncat s-i dea posibilitatea acestuia s ia decizii bine informate. Procesul de luare a deciziilor n afacerile Emitentului va rmne o responsabilitate colectiva a CA, care va fi tinut responsabil solidar pentru toate deciziile luate n exercitarea competenelor sale. CA va asigura constituirea unor comitete consultative pentru examinarea unor tematici specifice, alese de CA, i pentru consilierea acestuia cu privire la aceste tematici. CA va evalua independena membrilor si ne-executivi. Criteriile de evaluare se vor baza pe analiza profund a urmtoarelor situaii: un administrator ne-executiv sau membru al Consiliului de Supraveghere (CS) nu este un director al societii sau al unei societai controlate de aceasta i nu a ndeplinit o asemenea poziie n ultimii cinci ani;

nu este un salariat al societii sau al unei societi controlate de aceasta i nu a avut un astfel de raport de munca n ultimii cinci ani; nu primete i nu a primit de la societate ori de la o societate controlat de aceasta o remuneraie suplimentar sau alte avantaje, altele dect cele corespunznd calitii sale de administrator ne-executiv sau membru al Consiliului de Supraveghere; nu este i nu reprezint n vreun fel un acionar semnificativ al societii: nu are i nu a avut n ultimul exerciiu financiar relaii de afaceri cu societatea sau cu o societate controlat de aceasta, fie direct sau ca asociat, acionar, administrator, director sau salariat al unei societi aflate ntr-o asemenea relaie cu societatea. 13

13

Codul de guvernanta corporativa al Bursei de Valori Bucuresti 2008

32

Relaiile de afaceri includ, fr a se limita la poziia de: furnizor semnificativ de bunuri sau servicii (inclusiv servicii financiare, legale, de consultan, etc.) i/sau client important al societii sau al organizaiilor care primesc contribuii semnificative de la societate sau grupul acesteia, dup caz; Membrii CA i vor actualiza permanent competenele i i vor mbunti cunotinele despre activitatea Emitentului i cele mai bune practici de guvernan corporativ, n scopul ndeplinirii rolului lor att n cadrul CA, ct i, acolo unde este cazul, n comitetele consultative.

REGIMUL INFORMAIEI CORPORATIVE Administratorii i directorii vor pstra confidenialitatea documentelor i informaiilor primite pe perioada mandatului lor i se vor conforma cu procedura adoptat de Emitent privind circuitul intern i dezvluirea ctre teri a respectivelor documente i informaii. Directorii societii vor asigura un circuit corect al informaiei corporative; n acest scop acetia vor propune CA adoptarea unei proceduri privind circuitul intern i dezvluirea ctre teri a documentelor i informaiei referitoare la Emitent, acordnd o importan special informaiei care poate influena evoluia preului de pia al valorilor mobiliare emise de acesta. RESPONSABILITATEA SOCIAL A EMITENTULUI Structurile de guvernan corporativ trebuie s cunoasc i s recunoasc drepturile legale ale terelor persoane interesate stakeholders i s ncurajeze cooperarea ntre Emitent i acestea n scopul crerii prosperitii, a locurilor de munc i n vederea asigurrii sustenabilitii unei ntreprinderi solide din punct de vedere financiar. Emitenii vor depune toate diligenele pentru integrarea n activitile lor operaionale i n interaciunea lor cu terele persoane interesate stakeholders a unor preocupri de natur economic, social i de mediu. Emitenii vor urmri n mod consecvent creterea gradului de implicare a angajailor, a reprezentanilor i a sindicatelor acestora, precum i a persoanelor interesate din afara societii creditori, consumatori i investitori n dezvoltarea i implementarea practicilor de responsabilitate social a societii comerciale. SISTEMUL DE ADMINISTRARE n cazul n care se adopt un sistem de administrare dualist, articolele de mai sus se aplic n mod corespunztor, adaptnd prevederile unitare la sistemul dualist, n deplin concordan cu obiectivele unei bune guvernane corporative, transparenei informaiei i proteciei investitorilor i a pieei, urmrite de Cod i n conformitate cu prezentul articol.

33

Ori de cte ori este propus un nou sistem de administraie, administratorii vor informa acionarii societii i piaa cu privire la motivele care au condus la aceast opiune, precum i modalitatea n care Codul va fi aplicat la noul sistem de administrare. Emitentul va descrie detaliat n primul Raport Anual, n Capitolul privind guvernana corporativ, publicat dup modificarea sistemului de administraie, modalitatea de aplicare a Codului la noul sistem. n cazul n care se adopt sistemul dualist de administraie, Codul se va aplica conform urmtoarelor criterii: cu excepia prevederilor alin.b) de mai jos, articolele Codului care se refer la Consiliul de Administraie sau membrii acestuia i directorilor se aplic Consiliului de Supraveghere i Directoratului, respectiv membrilor acestora; datorit opiunilor speciale din reglementrile adoptate, n configurarea organelor de conducere i administrare, precum i n considerarea numrului de membri, a competenelor i responsabilitilor atribuite acestora, n circumstanele existente, Emitentul poate aplica prevederile referitoare la CA sau membrii acestuia, la Consiliul de Supraveghere i membrii acestuia; prevederile referitoare la numirea administratorilor se vor aplica, n msura n care sunt compatibile, numirii membrilor Consiliului de Supraveghere i/sau Directoratului. 14

14

Codul de guvernanta corporativa al Bursei de Valori Bucuresti 2008

34

CONCLUZII
Urmrind scopul analizrii guvernanei corporative se desprind cteva idei de avansat i dezvoltat, cum ar fi faptul c guvernarea corporativ nu presupune numai supravegherea i stimularea n scopul obinerii de performane, ea trebuie s ncurajeze experimentele i difuziunea practicilor avansate, s aduc o contribuie decisiv nu numai n aprarea intereselor investitorilor ci i la asigurarea stabilitii sociale, ncurajarea mobilitii i creterii calitative a capitalului uman, desfurarea ordonat a proceselor de producie, strnsa. Aadar, este de realizat ideea c modelarea guvernrii corporative este necesar a fi integrat n condiiile procesului de transformare, n strategia entitiilor naionale de dezvoltare sustenabil, alinindu-se la restructurarea principalelor ramuri din economie sau la reforma sectorului serviciilor sociale. Toate acestea vor crea premisele viitoarelor performane economice i vor crete capacitatea de adaptare a economiei naionale la modificrile impuse de integrare i globalizare sau vor fi ele nsele derivate din aceste fenomene corelate cu valorile culturale. A putea sa disciplineze conducatorul, aa cum recomand codurile de guvernan, pentru a evita ca acionarii s fie privai de partea de valoare care le revine, presupune mai nti c exist efectiv o valoare de repartizat. Aceasta nu se poate crea numai pe baz de disciplinare. Ea este de asemenea, i nainte de toate, fructul realizrii de proiecte care dau nastere la produse i/sau servicii ce pot sa fie vndute la preuri competitive. Aceasta impune ca realizarea sau crearea de valoare s depind n mare parte de capacitatea de a constitui un avantaj concurenial pe piaa de bunuri i servicii. Punerea n oper, n mod concret, a unui proiect de valoare depinde n bun parte de caacitile manageriale. A ti s lucrezi mpreun nu relev numai o problem de evitare a conflictelor de interese. Aceasta implic, de asemenea, i poate s fie nainte de toate o anumit competen n a ti s faci. Competena (recunoaterea/construcia de oportuniti strategice; tiina de a face/capacitile manageriale) are ca un vector fundamental al crerii de valoare de ctre conductor. n msura n care mecanismele de guvernan, n general, i consiliul de administraie, n particular, influeneaz conduita conductorului, impactul lor asupra crerii de valoare este cu adevrat tributar competenelor specifice administratorilor. ntrebarea care se poate pune este dat de faptul dac acetia din urm sunt capabili de a inelege viziunea strategic propus de manager. Aceste aspecte de guvernan legate de competen au fost uneori recunoscute de codurile privind cele mai bune practici de guvernan, nsa, contrar conceptului disciplinar de independen, au dat nastere la foarte puine recomandri concrete. Scandalurile recente au demonstrat cu destul suficien c delicvena managerial exist i poate s fie sursa a unei distrugeri masive de valoare. Valoarea se creaz de asemenea prin economia de costuri de agentie i nu numai pe aceasta cale. Miza pentru cele mai bune practici de guvernan este, n
35

fond, cel mai bun dozaj ntre independen i competen. n concluzie, guvernana corporativ este strns legat de efectul deciziilor strategice asupra crerii de valoare (Prez, 2009). Avnd n vedere c managerii sunt autorii oricrei politici corporative, procesul maximizrii de valoare este aproape n ntregime responsabilitatea lor. Fr un model orientat pe pia, rolul guvernanei corporative este de a utiliza diverse stimulente i mecanisme de control adaptate comportamentului managerilor pentru interesele acionarilor. Supremaia acionarilor nu poate fi separat de paradigma economic a pieei de valori, prin urmare, piaa de valori are un rol primordial n disciplinarea managerilor i n reducerea costurilor ageniei, crend astfel o valoare pentru societatea priilor interesate n general.

36

BIBLIOGRAFIE
1. Bdulescu, A- Componence governance in Romania (II Consideration on Romanias compliance on OECD principies on corporate governance). 2. Bunea, A. Evoluia sistemului financiar romnesc ntre modelul german al bncilor universale i modelul anglo-saxon al pieei de capital. Elementele eseniale ale construirii unui sistem financiar eficient n Romnia, 1999. 3. Brown, Lawrence D., Caylor, Marcus - Corporate Governance Study: The Correlation between Corporate Governance and Company Performances, Institutional Shareholder Services, 2004.

2. Ana Morariu Audit intern i guvernan corporativ, Editura Zamolxe, Bucureti, 2008. 3. Aurel Iancu Neocorporatismul i economia negociat n perspectiva european n Oeconomica nr. 3 4 /1995.

6. Giurc Vasilescu Laura - Managementul financiar al corporaiilor, anul 2008, pag 241. 7. Giurca Vasilescu, L: Corporate governance in developing and emerging countries. The case of Romania, Munich Personal Repec, Arhive, MPRA,

37

8.

OECD,

Guvernanta

corporative

in

Romania-

Raport

OECD,

2001

(www.oecd.org). 9. Hofstede G, - The cultural consequences of accounting, in Accounting and Culture, ed. B Cushing, 2000.10. Niculae Feleag, anul 2008, pag. 44. 10. OECD principles of corporate governance, 2004 (www.oecd.org). 11. Onofrei, M - Guvernana financiar corporatist, (Suport de curs, anul 2008) 12. Onofrei, M - Management financiar, Editura C.H. Beek, ediia a II, Bucureti, anul 2007. 13. Pavelescu, M.F Guvernana corporativ ntr-o economie transformaional, Revista Economica nr 2-3, anul 1999. 14. Rogene Bucholz- Business Enviroment and Public Policy, prentice Hall, 1992 15. Roland Perez La gouvernance de lentreprise 16. Slavescu, V- Procese financiare: monetare ale tranziiei: Probleme i dileme, Editura Alpha, Buzu, 1997. 17. http://mpra:ub.uni-muenchen.de/11053/ 18. www.bvb.ro 19. www.encycogov.rcom 20. www.guvernantacorporativa.ro

38