CARACTERISTICI ALE FONDURILOR MUTUALE

CUPRINS

INTRODUCERE.............2 CAPITOLUL I. INCURSIUNE N STUDIUL FONDURILOR DE INVESTIII MUTUALE ..........................................................................3 I.1. Fondurile mutuale. Noiuni generale.......3 I.2. Conceptul i etapele apariiei fondurilor mutuale.............5 I.3. Premisele apariiei i dezvoltrii fondurilor mutuale.........8

CAPITOLUL

II.

ORGANIZAREA

FUNCIONAREA

FONDURILOR MUTUALE...........13 II.1. Organizarea fondurilor mutuale..13 II.2. Tipologia fondurilor de investiii.........17 II.3. Avantajele investiiei n fonduri mutuale..............24

CAPITOLUL III. FONDURILE MUTUALE N EUROPA I ROMNIA.........................................................................................36 III.1. Sistemul investiiilor mutuale n Europa..................36 III.2. Sistemul investiiilor mutuale n Romnia.......................42

BIBLIOGRAFIE................55

INTRODUCERE
2

La ora actual, omenirea este tot mai preocupat de modul cum s duc o via mai bun, s ocupe un anumit rang n societate, s economiseasc timp i bani, s aib o cultur ct mai bogat, cu alte cuvinte s fie remarcai i renumii n societate. Toate aceste lucruri nu pot deveni reale, dect n momentul n care tim s ne folosim eficient banii i capacitatea de raiune pe care o deinem. Deci, dac obiectivul principal al fiecrui individ este acela de a obine profit, cu att mai mult doresc acest lucru i agenii economici. Pentru a veni n sprijinul tuturor celor interesai de modul cum s investeasc corect, ntr-o economie n care riscul este nelipsit i diversificat, am realizat aceast lucrare care are ca obiectiv nelegerea noiunilor celor mai importante din viaa unei investiii. Voi prezenta n continuare, succint, lucrare: primul capitol intitulat: Incursiune n stadiul fondurilor de investiii are n vedere definirea i explicarea conceptului de investiie i modul n care putem s ne procurm resursele pentru realizarea unei investiii; capitolul al doilea, intitulat: Organizarea i funcionarea fondurilor de investiii mutuale prezint noiunile generale privind fondurile de investiie mutuale, avantajele investiiilor n fonduri mutuale precum i plasamentele fondurilor mutuale. nia. capitolul al treilea intitulat: Fondurile mutuale n Europa i Rommodul n care este structurat aceast

I. INCURSIUNE N STUDIUL FONDURILOR DE INVESTIII MUTUALE

3

I.1. Fondurile mutuale. Noiuni generale Fondurile mutuale sunt entiti fr personalitate juridic, care au ca scop unic atragerea de resurse bneti i efectuarea de plasamente n instrumente financiare lichide. Fondurile mutuale sunt organizate sub forma societilor civile, fr personalitate juridic; administrarea acestora se realizeaz de ctre o societate comercial specializat numit societate de administrare1. Fondurile mutuale se caracterizeaz prin emisiunea continu de titluri de participare, numite i uniti de investiie (aceste titluri nu sunt aciuni, pentru c fondul nu are personalitate juridic). Practic, aceasta nseamn c pentru fiecare investitor care dorete s-i plaseze banii n fond se emit noi titluri. De asemenea, fondul este obligat s rscumpere titlurile de la investitor, n cazul n care acesta dorete s se retrag din fond. Rezult c titlurile nu se schimb n mod liber pe o pia organizat (ca de exemplu bursa de valori) sau direct ntre persoanele interesate, ci pot fi cumprate sau rscumprate numai de la / de ctre fond2. Valoarea unui titlu nu se stabilete n mod liber (titlurile nu pot fi cotate la bursa de valori) ci se stabilete n mod exact ca raport ntre totalul activelor fondului (disponibiliti, depozite bancare, aciuni, etc.) i numrul de titluri existente n circulaie la un moment dat. Fondurile mutuale sau fondurile deschise de investiii atrag resurse financiare de la populaie i companii, pe care le investesc n diverse instrumente financiare, cum ar fi aciuni, obligaiuni sau titluri de stat. Efectuarea unei investiii la un fond mutual se face prin cumprarea de uniti de fond. Acestea sunt echivalentul aciunilor la societate pe aciuni. Ins, spre deosebire de aciuni care sunt emise ntr-un numr fix, unitile de fond se

Pocan Ioana Mihaela, Politicile monetare i piaa de capital din Romnia, Ed. Economic, 2005, pg.40 2 Pnoiu Laura, Managementul pieei de capital, Ed. Independena Economic, 2008, pg.44
1

emit n mod continuu i pot fi rscumprate oricnd. Participarea la un fond mutual este atestat printr-un certificat ce confirm deinerea de uniti de fond3. Valoarea unitii de fond se determin zilnic, fiind calculat ca raport ntre valoarea net a activelor fondului i numrul de uniti de fond emise. Persoanele care investesc la fondurile mutuale obin un ctig atunci cnd valoarea investiiilor efectuate de fond se majoreaz. Acest lucru se ntmpl atunci cnd fondul ncaseaz dividende sau dobnzi pentru plasamentele efectuate i cnd valoarea aciunilor achiziionate crete. Pe de alt parte, este posibil ca portofoliul s nregistreze scderi, astfel c investitorii pot pierde banii investii. Potrivit legii, fondurile sunt gestionate de societi special nfiinate n acest scop, denumite societi de administrare a investiiilor (S.A.I.)4. Acestea decid cum trebuie investii banii fondului i gestioneaz n acelai timp relaia dintre fond i investitori. Mai precis, societatea de administrare menine registrul deintorilor de uniti de fond, ncaseaz veniturile, emite i rscumpr titlurile de participare. Pentru aceste servicii, societatea percepe o serie de comisioane i tarife, care se ncaseaz din veniturile fondului. O alt entitate implicat n funcionarea fondurilor mutuale este depozitarul. Aceasta poate fi doar o instituie de credit (banc sau organizaie cooperatis-t de credit) care are rolul de a pstra toate activele fondului. n plus, depozitarul are sarcina de a certifica zilnic activul net al fondului i numrul de uniti de fond emise. Cu ajutorul acestor date, se determin valoarea unitii de fond, un fond mutual este un instrument de investiie colectiv din care un numr mare de investitori individuali dein cte o parte relativ mic i limitat prin lege i care investete n diverse instrumente ale pieelor financiar-bancare i de capital urmrind realizarea obiectivului financiar al fondului.
Stoica Victor, Ionescu Eduard, Piee de capital i burse de valori, Ed. Economic, 2002, pg.120 4 www.unopc.ro
3

Cu alte cuvinte, fondul mutual strnge bani de la multe persoane i i investete n aciuni, depozite bancare etc. pentru a-i atinge obiectivul declarat care poate fi: creterea agresiv a valorii unitii de fond i asigurarea unor venituri regulate i cu risc mic pentru investitori. I.2. Conceptul i etapele apariiei fondurilor mutuale Fondurile mutuale reprezint unul din fenomenele financiare cele mai spectaculoase ale secolului XX, cu o evoluie foarte dinamic n cea de-a doua jumtate a secolului i ndeosebi n anii receni. Spectaculozitatea fenomenului se remarc n primul rnd prin evoluia deosebit a numrului fondurilor i a activelor gestionate, dar i din diversificarea gamei de produse oferite i mbuntirea performanelor obinute n raport cu alte instrumente de investiie. Industria fondurilor mutuale a crescut foarte mult n a doua jumtate a secolului XX. Dezvoltarea rapid la nivel mondial se traduce prin suma activelor gestionate. Cifrele referitoare la evoluia activelor gestionate n SUA sunt gritoare n acest sens: acestea au crescut de la 450 milioane USD la sfritul anului 1940, la 134 miliarde USD n 1979 i la 6400 de miliarde n 2001. n ultimii 20 de ani ai secolului XX creterea activelor a fost de 4700%, numrul fondurilor a crescut cu 1400%, iar numrul indivizilor care investesc n fonduri americane a crescut de la 6% din populaia american n 1980 la 49% n 2000, demonstrnd rolul crescnd pe care acestea l-au dobndit ca vehicul de investiie. Locul numrul doi dup SUA l ocup Europa (predominante fiind Frana i Luxemburg), urmate de Japonia, Australia i Canada. Motivul proliferrii deosebite a fondurilor const n proliferarea clientelei i a organismelor promotoare, ntruct populaia decepionat de randamentul slab al produselor bancare tradiionale, lipsit de mijloacele necesare gestiunii directe i stimulat de avantajele oferite de gestiunea colectiv s-a ndreptat ctre fondurile de investiii. Ca urmare, a aprut n mod firesc, tendina de creare
6

de fonduri noi, care a dus ulterior la un nivel nalt de sofisticare i de creativitate n domeniu. Investiiile colective au aprut pentru prima dat n secolul XIX la iniiativa societilor engleze, dar dezvoltarea lor se datoreaz americanilor. Industria gestiunii colective a cunoscut n dezvoltarea sa trei etape importante: Prima etap este cea de apariie a instrumentelor gestiunii colective. Primele fonduri mutuale au aprut n anii 1920 n America, ca rspuns la interesul publicului pentru investiiile n aciuni ntr-o perioad de cretere economic ridicat. In anii 1930, odat cu criza economic, devine necesar o limitare a dezvoltrii gestiunii colective pentru a se evita sau limita falimentul micilor investitori. Primele legi promulgate n acest domeniu stabilesc principiile generale de organizare i funcionare a societilor de gestiune, care trebuiau sa obin acordul autoritii pieei de capital att pentru funcionare ct i pentru aprobarea titlurilor gestionate. Informarea corect a clienilor era obligatorie n scopul atragerii ncrederii publicului. Dup cel de-al doilea rzboi mondial, se asist la organizarea industriei investiiilor colective, favorizat de conjunctura economic (cretere economic - inflaie mic, dobnzi mici). Pn la criza de la nceputul anilor 1970, fondurile ncep s se diferenieze n funcie de obiectivul de gestiune, dar i n funcie de metoda de gestiune, metoda de selectare a titlurilor, orizontul de investiie, filozofia de investire. Se dezvolt tehnici de msurare a performanelor, tehnici de marketing, se multiplic reelele de comercializare, se diversific clientela. Cea de-a treia etap n dezvoltarea investiiilor colective este etapa ntririi i accenturii reglementrilor de securitate, ntr-o perioada n care conjunctura economic se schimb foarte mult. Informarea clientului este mult mai controlat i sancionat atunci cnd nu este respectat5. Administrarea n comun a plasamentelor de capital este un proces vast care pune n relaie disponibilitile rezultate n urma procesului de economisire i cererea de resurse financiare din economia unei ri. Instituiile implicate n
5

Stoica Victor, Piaa de capital i produse bursiere,Ed. Universitar, 2006

acest proces se regsesc sub denumiri diverse n diferite ri: n Statele Unite ale Americii sunt cunoscute sub denumirea de Fonduri Mutuale (Mutual Funds), n Anglia exist Undertaking for Colective Investment in Transferable Securities - UCITS), iar n Frana exist generic Organisme de Plasament Colectiv n Valori Mobiliare, care mbrac diverse forme Societi de Investiii cu Capital Variabil (SICAV), Fonduri Comune de Plasament (FCP). etc. n ara noastr se ntlnesc ca fonduri deschise de investiii (mutuale), societile de investiii financiare (SIF) i fonduri cu capital de risc. Activitatea organismelor gestiunii colective, const n strngerea capitalului, chiar i sub forma sumelor mici, care apoi este investit n valori mobiliare, urmrind principiul diviziunii riscurilor. Astfel, se constituie un portofoliu colectiv, fiecare investitor deinnd o cot parte, proporional cu aportul su i pe care o poate rscumpra atunci cnd dorete s-i recupereze banii. Suma pe care o primete investitorul la rscumprare poate fi inferioar sau superioar celei vrsate, depinznd de evoluia pieelor financiare i rezultatele obinute de gestionarii fondurilor. n scopul protejrii investitorilor i dat fiind faptul c fondurile sunt prin definiie colectori ai economisirii publice, activitatea lor este n rile dezvoltate supus unei reglementri detaliate de ctre Comisia Naional a Valorilor Mobiliare, regulile deontologice fiind stabilite n general de un organism coordonator: n SUA cunoscut sub numele de Institutul Fondurilor de Investiii (Investment Company Institute, prescurtat ICI), n Frana: Asociaia Societilor i Fondurilor Franceze de Investiii (ASFFI), n Luxemburg: Asociaia Luxemburghez a Fondurilor de Investiii (ALFI), n Anglia: Association of Unit Trusts and Investment Funds (AUTIF), iar n ara noastr: Uniunea Organismelor de Plasament Colectiv n Valori Mobiliare (UNOPCVM). La nivel european s-a fondat n 1974 Federaia European a Fondurilor i Societilor de Investiii (FEFSI), organizaie paneuropean format din cele 15 ri membre ale Uniunii Europene, plus Elveia i cteva state candidate la
8

Uniunea European: Cehia, Ungaria i Polonia. FEFSI s-a creat n scopul promovrii oportunitilor de plasament egale pe toate pieele europene, meninerii proteciei investitorilor i al prezervrii integritii industriei prin promovarea unor nalte standarde etice ale profesiei la un nivel omogen pe plan european. I.3. Premisele apariiei i dezvoltrii fondurilor mutuale Fenomenele care au stat la baza apariiei gestiunii colective sunt: diversificarea, dezintermedierea i globalizarea. De-a lungul timpului investitorii i-au manifestat interesul pentru plasamente de capital tot mai diverse, n cutarea unor randamente sporite. n timp ce aciunile s-au dovedit a fi plasamentul cel mai performant, net superior obligaiunilor i aurului. Cu ct durata de deinere a unui plasament este mai lung, cu att volatilitatea cursurilor se diminueaz i converge ctre un grad de fluctuaie incompresibil. Prin urmare, activele financiare ale pieei de capital s-au dovedit mai performante, dar i mai riscante prin volatilitatea lor. Interesul investitorilor pentru optimizarea cuplului rentabilitate-risc a dus la diversificarea oportunitilor de plasament, complexitatea crescnd a pieelor de capital din ultimii ani aducnd cu sine un grad nalt de sofisticare a instrumentelor de plasare a banilor. Aadar, odat cu diversificarea produselor de fructificare a capitalurilor n vederea obinerii unor randamente maxime n condiii minime de risc, fondurile de investiii au aprut ca instrumente noi care permiteau democratizarea plasamentelor pieelor de capital. Alturi de diversificare, dezintermedierea bancar constituie o premis a apariiei i dezvoltrii fondurilor. n ultimele decenii s-a nregistrat la nivelul populaiei din rile dezvoltate o tendin accentuat de schimbare a structurii plasamentelor financiare. Astfel populaia i-a redus drastic ponderea activelor deinute n bnci i s-a reorientat ctre pieele de capital fie prin deinerea direct de titluri ale pieei de capital,
9

renunnd s mai plteasc costul intermedierii, fie prin ndreptarea ctre serviciile oferite de profesionitii specializai n gestionarea portofoliilor de valori mobiliare. Astfel procesul dezintermedierii a avut efecte asupra structurii pieelor financiare, ca urmare a reorientrii populaiei spre active mai atractive prin profitabilitatea i comoditatea oferit. Rolul bncilor n atragerea economiilor populaiei i redistribuirea lor ctre agenii economici pentru realizarea de investiii s-a redus drastic, lsnd astfel loc altor instrumente printre care i fondurile mutuale, a cror putere a devenit semnificativ. Cea de a treia premis, globalizarea financiar a stat la baza apariiei dar i a difuzrii gestiunii colective la nivel internaional. Fenomenul globalizrii financiare, manifestat n principal prin trei procese majore: liberalismul financiar, dereglementarea i inovaia tehnologic, care este unul din fenomenele majore ale ultimilor ani, care a dus la rspndirea i difuzarea unor fenomene la nivel mondial, printre care se numr i internaionalizarea pieei financiare, diversificarea instrumentelor de plasament de capital, multiplicarea tehnicilor de gestionare a portofoliilor de valori mobiliare6. Odat cu acest fenomen, fluxurile internaionale de capital au crescut mult n anii 1990. Activele gestionate de investitorii instituionali ai rilor dezvoltate, au ajuns la peste 30 mii de miliarde USD n 2001, aproape la acelai nivel cu PIB-ul mondial. Prin liberalizarea fluxurilor de capital i ctigarea credibilitii pieelor titlurilor de valoare, aceste fonduri au dus la schimbarea oportunitilor i riscurilor ntr-o serie de ri i regiuni. Consecin a sistemului financiar internaional global a fost i dezvoltarea n economiile avansate a unui pool de resurse din economisire n cutarea rentabilitii i diversificrii riscului. Astfel, creterea veniturilor i mbtrnirea populaiei a dus la liberalizarea micrilor de capital n multe pri ale lumii, incitnd investiiile transfrontaliere, dar si la crearea unor instrumente noi de gestiune a acestor resurse cum sunt i fondurile de investiii.

Anghelache Gabriela, Piee de capital i burse de valori, Ed. Economic, 2003

10

Disponibilitatea acestor pool-uri de economii este ns privit din dou puncte de vedere. Pe de o parte, fluxurile de capital promoveaz o alocare eficient a economisirii globale ctre cei mai eficieni utilizatori, permind rilor n dezvoltare accesul la un zcmnt de capital internaional, care s completeze resursele lor naionale, dar pe de alt[ parte, fluxurile de capital sunt foarte sensibile la evoluia rentabilitii i a riscului fiind deci nclinate ctre oscilaii substaniale, pieele financiare ale rilor cele mai dezvoltate fiind afectate din cauza efectului contagios al crizelor care se propag pe o piaa globalizat. Cinci mituri despre fondurile mutuale Miturile sunt adevruri fundamentale cu care oamenii fac ordine n haos. Cnd vine vorba ns de investiii, miturile sunt de cele mai multe ori false. Cu toate acestea, muli dintre investitori aleg s i atrne decizia de investiie n cuiul presupunerilor si al adevrurilor pe jumtate "adevrate", adic al miturilor. n cazul fondurilor mutuale, miturile false s-au hrnit din teorii i legi care, din pcate, nu sunt ntotdeauna imbatabile. Investiiile pe termen lung dau ntotdeauna randament. Numeroi sunt profeii investiiilor pe termen lung, i de cele mai multe ori acetia au dreptate. Cu precizarea ns ca investiiile s fie fcute n fondul potrivit. O investiie prost fcut rmne neschimbat un an i peste zece ani. Investitorii care au plasat n fondurile de aciuni acum doi ani pentru c randamentele erau de dou cifre i care acum nregistreaz pierderi de dou cifre se pot simi vizai. O cretere poart n ea potenialul unei descreteri, astfel c investiiile n fonduri nu trebuie ghidate doar dup randament, ct dup andurana la risc i pierderi, profilul investiional al clientului, obiectivele acestuia i modul n care acestea corespund cu cele ale fondului. Investiiile n fondurile mutuale sunt plicitisitoare Investitorii n aciuni sunt de cele mai multe ori dependeni de adrenalina "bursier" i nu investesc n fonduri mutuale cu acelai entuziasm. Cine ar investi ntr-un fond mutual care crete probabil de dou ori mai ncet dect o
11

aciune de la Burs? Poate c fondurile mutuale nu "accelereaz" investiiile clientului, dar pe bun dreptate c vor ti sa frneze mai bine atunci cnd SIFurile pierd aproape 18% din valoare ntr-o zi. Atunci cnd piaa pierde mai mult de 40% ntr-un semestru, iar pierderea cea mai mare a unui fond mutual este sub scderea Bursei, cel mai probabil c investitorii se pot lipsi de adrenalina bursier. Fondurile mutuale sunt prea diversificate Fondurile mutuale investesc n prea multe titluri pentru a aduce avantaje investitorului. De cele mai multe ori diversificarea s-a dovedit a fi cel mai bun antidot al riscului, i exist nenumrate cazuri n care a dat roade. Fondurile mutuale sunt prea scumpe Fondurile mutuale nu sunt ieftine. Comisioanele de administrare pentru un fond diversificat sau de aciuni variaz n medie ntre 0,25% i 1% pe lun din valoarea activului. Nu trebuie neglijat ns c un administrator de fond i folosete timpul si expertiza n beneficiul investitorilor. Mai mult, dac investiiile n fonduri au o "vrst" mai mare de un an, ele sunt impozitate cu 1%, n timp ce plasamentele la Burs, indiferent de durat, sunt "taxate" cu 16%. Fondul cel mai ieftin este i cel mai bun Atunci cnd un investitor compar dou fonduri mutuale, tentaia este de a alege pe cel care are preul cel mai mic, mai exact unitatea de fond cea mai ieftin. Preul unitii de fond n termeni investiionali, valoarea activului net unitar (VUAN), depinde de durata de funcionare a fondului i de performana acestuia. S lum de exemplu dou fonduri: A i B. VUAN-ul fondului A este 50 de lei, iar cel al fondului B este de 20 de lei. S presupem c investim cte 5.000 de lei n ambele fonduri, vom primi astfel 100 de uniti i 250 de uniti n schimb. Presupunnd n continuare c fondul A aduce un randament de 20%, n timp ce fondul B un randament de 10%, astfel unitatea de fond A crete pn la 60 de lei, iar cea fondului B pn la 22 de lei. Plasamentul n fondul A urc pn la 6.000 de lei, iar plasamentul n B urc pn la 5.500 de lei. Astfel, fondul A, care l-am considerat mai scump, a dus un profit mai mare.
12

II. ORGANIZAREA I FUNCIONAREA FONDURILOR MUTUALE II.1. Organizarea fondurilor mutuale Organismul principal de decizie al fondului este Adunarea General a Investitorilor, format din toi deintorii de titluri de participare. Acesta ia decizii cu privire la elemente importante din viaa fondului: lichidarea sau fuziunea fondului, modificarea contractului de constituire (actul de constituire a fondului), etc. Fondul ncheie un contract de administrare cu o societate specializat, numit Societate de Administrare de Investiii, pentru realizarea scopului su, respectiv investirea banilor investitorilor. Aceasta elaboreaz i duce la ndeplinire politica de investiii a fondului, a crei obiectiv este sporirea randamentului capitalurilor investite. Societatea de administrare are deplin mputernicire pentru realizarea obiectului de activitate al fondului, inclusiv prin ncheierea de contracte cu tere societi: societatea depozitar, societi de distribuie, de consultan, etc. Societatea depozitar este o banc autorizat de CNVM (Comisia Naional a Valorilor Mobiliare) s certifice i s verifice toate operaiunile derulate de fond i toate plasamentele acestuia7. Banca depozitar reprezint o garanie suplimentar cu privire la corectitudinea operaiunilor derulate de fond, soliditatea i prestigiul bncii avnd un impact pozitiv asupra fondului. Societile de distribuie se ocup de distribuirea titlurilor fondului n rndul investitorilor. Acestea sunt tot bnci, sau societi specializate de intermediere pe piaa de capital (SSIF). i societatea de administrare poate distribui uniti de fond8.

7 8

www.cnvmr.ro Stoica Victor, Ionescu Eduard, Piee de capital i burse de valori, Ed. Economic, 2002, pg.119

13

Decizia de investire n fondurile mutuale trebuie s urmeze unei documentri atente cu privire la fondul mutual cel mai adecvat fiecrui investitor. n acest sens trebuie urmrit evoluia valorii titlurilor de participare, publicat n ziarele de specialitate. De asemenea, trebuie consultat structura de plasament a fiecrui fond (structura activelor), publicat n aceleai ziare. Reinem c nu toate fondurile sunt la fel; acestea se mpart n mai multe categorii n funcie de strategia de investiii pe care o utilizeaz, astfel: -fondurile mutuale ce-i plaseaz cu preponderen resursele n depozite bancare i titluri de stat (fonduri monetare) sau n obligaiuni (fonduri de obligaiuni) ofer randamente mai reduse, dar o sigurana mai mare pentru investitor; -fondurile ce investesc cu preponderen n aciuni listate la burs ofer ctiguri mult mai mari, dar au i riscuri pe msur. ntre cele dou categorii se afl fondurile diversificate, care investesc n toate instrumentele disponibile, oferind o mbinare perfect ntre ctiguri mai mari dect la banca i un nivel de risc acceptabil. Odat ales un fond se identific bncile prin care se distribuie titlurile acestuia (din reclame, prin contact telefonic cu societatea de administrare, etc.). Apoi, la sediul unei astfel de bnci sau chiar la sediul societii de administrare se completeaz o cerere i se cumpr numrul de titluri de participare dorit. Investitorul primete o chitan pentru banii depui sau un alt act doveditor al nu-mrului de titluri cumprate carnet de investitor, extras de cont, etc. Investitorul poate consulta i prospectul de emisiune al fondului (materialul oficial de prezentare al acestuia) precum i alte materiale informative n care se specifica politica de investiii a fondului, societile cu care acesta lucreaz (societatea de administrare, societatea de depozitare, etc.), comisioanele percepute, .a.m.d. Un avantaj important al investiiilor n fondurile mutuale este limita minim de investiie foarte mic, de multe ori mai redus dect limita necesar constituirii unui depozit la banc. Un alt avantaj l reprezint acela c, spre
14

deosebire de depozitele fcute la bncile comerciale, plasarea banilor se poate face succesiv i astfel dup fiecare depunere, noul sold existent beneficiaz de performana de cretere a fondului, fapt care n cazul depozitelor la termen nu este posibil dect dup expirarea termenului. Dac dorim s retragem o sum oarecare din investiia fcut, acest lucru nu afecteaz cu nimic creterea de care beneficiaz n continuare suma rmas la fond. n cazul unui depozit la termen fcut la o banc, retragerea parial sau total nainte de scaden aduce prejudicii celui care retrage banii (pierderea dobnzii). Bncile i fondurile mutuale Opt bnci au ajuns s gestioneze 90% din activele fondurilor mutuale locale, care au depit pentru prima dat un miliard de lei (255 mil. euro). Aproape 90% din activele nete totale de 1,07 mld. lei (253 mil. euro) ale fondurilor mutuale sunt pe minile administratorilor bancari, care au profitat la maximum de apatia fa de risc a investitorilor i de fora de distribuie a bncilor-mam. n prezent, piaa fondurilor mutuale este disputat de opt administratori bancari, dintre care societatea Erste Asset Management, membr a grupului austriac BCR-Erste, este i liderul incontestabil cu o cota de 45,5% din pia, de patru administratori care aparin unor grupuri financiare i de apte administratori independeni, neafiliai niciunui grup financiar-bancar, care au ajuns s controleze cumulat 3,8% din activele pieei la sfritul primului trimestru, potrivit statisticilor Asociaiei Administratorilor de Fonduri (AAF).

15

Figura nr. 1: Fondurile mutuale- cote de piata

Sursa www.aaf.ro

Supremaia bncilor va continua pe piaa fondurilor mutuale. Administratorii independeni nu au nicio ans s recapete supremaia. Fie vom asista la o consolidare a pieei prin fuziunea mai multor juctori independeni, fie acetia se vor axa pe nie de pia, a spus Radu Hanga, directorul general al societii de administrare BT Asset Management, membr a grupului Banca Transilvania, care deine 5,4% din pia. Figura nr 2

sursa www.aaf .ro

16

n urm cu patru ani, piaa fondurilor mutuale era dominat de firme independente, care gestionau peste 50% din active, ns i dimensiunea pieei era mult mai redus. Intrarea pe pia a bncilor, care dispun de reele de distribuie extinse, a determinat o cretere puternic a activelor.

II.2. Tipologia fondurilor de investiii Exist mai multe tipuri de fonduri mutuale, respectiv: monetare, de obligaiuni, diversificate i de aciuni. Fonduri Monetare (money-market funds) Acestea sunt fonduri care investesc peste 90% din active n instrumente monetare titluri de stat, depozite bancare i certificate de depozit. Fondurile monetare sunt fonduri pe termen scurt i reprezint, practic, instrumente de cash management. Un asemenea instrument se adreseaz, spre exemplu, societilor comerciale care dispun de anumite lichiditi pe termene scurte. Pstrarea acestora n conturi curente la bnci ofer ctiguri nesemnificative, n timp ce pstrarea n depozite bancare trebuie s se fac pe termene fixe, predeterminate. Fondul monetar mbin avantajele ambelor variante, oferind ctiguri comparabile cu dobnzile depozitelor bancare, ns un acces imediat la bani n orice moment, fr pierderea ctigurilor acumulate pn la acel moment. Fondurile monetare sunt un instrument bun i pentru investitorii n aciuni, pentru perioadele n care acetia dispun de lichiditi ntre dou investiii pe piaa de capital. Comisioanele de retragere ale fondurilor monetare sunt n general foarte mici (pot fi zero), accesul la sumele investite se face n termen operativ (1-2 zile lucrtoare), iar riscurile sunt foarte reduse. Singurul fond deschis de investiii ncadrat de UNOPC la categoria fonduri monetare este Simfonia 1.

17

Fonduri de instrumente cu venit fix (fixed income funds) Acestea extind conceptul de fond monetar i includ obligaiuni (corporative i municipale) n active. Criteriul principal pentru ncadrarea n aceast categorie l reprezint o deinere de peste 90% din activ n instrumente ale pieei monetare i obligaiuni. ntruct toate investiiile unui asemenea fond sunt n instrumente cu venit fix, teoretic valoarea unitii de investiie creste n continuu (pot aprea i excepii legate de anumite situaii investiionale, ns acestea sunt izolate). Fondurile de instrumente cu venit fix sunt instrumente pe termen mai lung dect fondurile monetare i ofer investitorilor posibilitatea unei investiii indirecte n obligaiuni. Acest lucru este avantajos pentru investitori, innd cont de faptul c dobnzile la obligaiuni sunt mai mari dect dobnzile la depozitele bancare, iar investitorii nu pot avea acces la emisiunile de obligaiuni n orice moment, ci doar la momentul emisiunii iniiale a acestora (tranzaciile cu obligaiuni la burs sunt nc foarte reduse). Fondurile de instrumente cu venit fix se caracterizeaz prin riscuri reduse i sunt adresate investitorilor cu toleran redus la risc (n general investitori nceptori pe piaa de capital, obinuii cu plasamentele bancare i monetare), dar i investitorilor n aciuni care vizeaz o echilibrare a portofoliului de aciuni i de reducere a riscurilor acestuia. Fonduri diversificate (balanced funds) Sunt fonduri care plaseaz sume att n instrumente cu venit fix (titluri de stat, depozite, obligaiuni) ct i n aciuni, abordnd o strategie echilibrat, pentru a obine randamente mai mari, dar meninnd un nivel de risc mediu. Fondurile de investiii diversificate sunt instrumente pe termen mediu i lung. Fondurile diversificate reprezint tipul de fond clasic ce ofer investitorilor un portofoliu echilibrat de investiii i reprezint un instrument de baz al pieei de capital. Fondul de investiii diversificat se caracterizeaz prin investiii n aciuni ntr-un procent ntre 10% i 45% din active, restul banilor
18

fiind plasai n instrumente cu venit fix. innd cont de structura portofoliului, valoarea unitii de investiie a fondului are n general un trend constant cresctor, dei pe termene scurte pot exista i variaii negative. Fondul diversificat se adreseaz investitorului tradiional n fonduri, care i dorete performane semnificative peste dobnzile bancare, fr a depi un nivel de risc mediu. Fonduri de aciuni (equity funds) Sunt fonduri a cror strategie se bazeaz n principal pe investiiile n aciuni listate. Aceste fonduri reprezint un instrument foarte puternic pentru investitori, oferind un acces indirect la creterile bursei de valori. Cu alte cuvinte, un investitor care vrea s beneficieze de creterile aciunilor poate investi ntr-un fond de aciuni, variant ce presupune eforturi, sume i riscuri mai mici dect o investiie direct n aciuni. Termenul unei investiii ntr-un asemenea fond este lung i foarte lung, performana pe piaa de capital neputnd fi obinut pe perioade de cteva luni9. innd cont de creterile bursei din ultimii ani din ara noastr, fondurile de aciuni au oferit randamente foarte bune n ultimii ani, randamente ce depesc de cteva ori dobnzile bancare. Nivelul de risc este ridicat, iar valoarea unitii de investiie poate nregistra i scderi pe perioade mai scurte sau mai lungi de timp, n cazul n care evoluia aciunilor din portofoliul fondului este negativ. n aceste condiii, priceperea i experiena administratorului sunt eseniale n obinerea de performane. Criteriul de ncadrare a unui fond n aceast categorie este o investiie de minim 45% din active n aciuni. La acest moment fondurile care se ncadreaz n aceast categorie sunt: Fondul Oportunitii Naionale, Intercapital, Napoca i Omninvest.

Simona Ftu, Piaa romneasc de capital privit din interior, Ed. Vox, 1998

19

Fondurile pe aciuni sunt un instrument ideal pentru investitorii care doresc s beneficieze de creterea aciunilor listate, dar care nu au timpul, resursele sau tolerana la risc necesar pentru o investiie direct la burs. Aceste fonduri pot reprezenta i un pas intermediar naintea unei investiii directe, pas ce poate familiariza un investitor cu mecanismele bursiere. Analiza unui fond de investiii i decizia de investire trebuie efectuate numai n cunotin de cauz, ncadrnd fondul respectiv n categoria din care acesta face parte. Astfel, spre exemplu, nu se pot compara performanele unui fond monetar cu cele ale unui fond diversificat, sau nivelul de risc al unui fond de instrumente cu venit fix de cel al unui fond de aciuni. Strategia, obiectivele i modul de operare al fiecrui fond depind de categoria n care acesta se ncadreaz10. Clasele diferite de fonduri mai ofer o posibilitate interesant: alctuirea unui portofoliu de fonduri de investiii. Spre exemplu, un investitor cu tolerana redus la risc, dar care vrea totui o cretere puin mai mare dect cea oferit de instrumentele cu venit fix, poate crea un portofoliu format dintr-un fond de instrumente cu venit fix (75% din suma disponibil pentru investiie, spre exemplu) i un fond de aciuni (25% din sum). O asemenea abordare este foarte simpl n cazul n care se alege un administrator de fonduri care administreaz mai multe fonduri din clase diferite; n acest caz investitorul va putea investi n acelai timp i n mai multe fonduri din clase diferite. Structura plasamentelor fondurilor mutuale se poate sintetiza astfel:

10

Ovidiu Stoica, Mecanisme i instituii ale pieei de capital, Ed. Economic, 2002

20

Figura nr. 3: Strutura plasamentelor fondurilor mutuale

PLASAM ENTE:

DEPOZITE BANCARE
CUM PRARE

TITLURI DE STAT FOND DESCHIS DE INVESTIII ACIUNI COTATE ACIUNI NECOTATE BILETE LA ORDIN

INVESTITOR

RSCUM PRARE

Sursa www.aaf.ro

Sumele de bani atrase de ctre fondurile mutuale de la investitori sunt plasate ntr-o diversitate de instrumente i active ale pieei financiare, n funcie de strategia de investiii a fiecrui fond. Exist mai multe tipuri de instrumente de plasament a acestor sume de bani, tipuri care se difereniaz prin gradul de risc asociat; principalele plasamente sunt prezentate n continuare:
-

disponibiliti aflate n conturi curente la bnci. Este important

meninerea unui anumit nivel al acestor disponibiliti pentru ca fondul s poat satisface n mod operativ cererile de rscumprare ale persoanelor care doresc retragerea de sume. Dac exist un nivel nsemnat al cererilor de rscumprare, dar un nivel redus al acestor disponibiliti, resursele fondului fiind imobilizate n active puin lichide (care pot fi transformate mai greu n bani), atunci fondul poate fi pus n imposibilitatea de a-i onora plile;
-

titlul de stat bonuri de tezaur i certificate de trezorerie. Acestea

sunt emise de ctre Ministerul de Finane prin intermediul Bncii Naionale a Romniei, n scopul finanrii deficitului bugetar (a diferenei dintre cheltuielile i veniturile statului). La aceste emisiuni nu au acces persoanele fizice, pentru acestea existnd emisiuni speciale, mai rare, i cu randamente mai reduse;

21

depozite bancare i certificate de depozit. Depozitele bancare n

sume foarte mari permit fondului s negocieze cu bncile obinerea unor dobnzi superioare celor acordate n mod curent persoanelor fizice i juridice. O alt caracteristic a acestor depozite o reprezint faptul c pot fi constituite pe termene foarte scurte (o sptmn, cteva zile, o singura zi overnight), permind meninerea unei lichiditi crescute a fondului;
-

obligaiuni municipale i corporative. Acestea sunt instrumente de

credit emise de firme sau de municipaliti pentru finanarea unor proiecte de investiii. Obligaiunile pltesc dobnzi mai mari dect depozitele bancare, avnd n acelai timp riscuri destul de mici, i reprezint un instrument foarte eficient pentru fonduri;
-

aciuni listate la Bursa de Valori Bucureti. Aceste plasamente, dei

se caracterizeaz printr-un risc mai ridicat, pot aduce rentabiliti crescute prin plasamente inspirate pe piaa de capital. Valoarea de contabilizare a aciunilor n activul fondului este valoarea de pia a aciunilor11. Trebuie menionat faptul c n clasificarea de mai sus, pe msura creterii gradului de risc scade gradul de lichiditate. Lichiditatea este capacitatea unui activ de a fi transformat n bani. Astfel, un activ este cu att mai lichid cu ct poate fi mai uor i mai repede transformat n bani: depozitele bancare sunt active lichide pentru c pot fi cu uurin transformate n bani, n timp ce aciunile la societi necotate pot fi mai greu transformate n bani, deci sunt mai puin lichide. Din acest motiv CNVM stabilete anumite reguli de diversificare a activelor, pentru reducerea riscului asociat fiecrui fond. Alegerea fondului mutual trebuie s se realizeze n urma analizei atente a structurii activelor i a performanelor acestuia, a informrii cu privire la societatea de administrare, de depozitare i de distribuie a fondului, .a.m.d., astfel nct investiia n fond s asigure raportul optim ntre rentabilitate i risc, conform ateptrilor investitorului.
11

Dalton M. John, Piaa aciunilor, Ed. Hrema, 1999

22

Totalitatea plasamentelor fondurilor (sumele aflate n conturi i depozite la bnci, valoarea aciunilor cotate i necotate, .a.m.d.) formeaz activul total al fondului. Din acesta se scad cheltuielile (obligaiile) curente ale fondului pentru a obine activul net al fondului (n cadrul cheltuielilor fondului intr cheltuieli cu societatea de administrare, cu societatea de depozitare, cu distribuitorii titlurilor fondului, etc.). Prin mprirea activului net al fondului la numrul de uniti (titluri) aflate n circulaie, se obine valoarea unitar net a activului, sau valoarea unui titlu de participare la fond. Acesta este cel mai important indicator al fondului de investiii. Valoarea curent a titlului de participare este preul pe care investitorul l pltete pentru evoluia ctigurilor sale n timp. O alt grup de indicatori important este constituit din numrul de titluri de participare aflate n circulaie (emise de fond) i numrul de investitori n fondul respectiv. Evoluia acestor indicatori, precum i a structurii activelor fondurilor (practic, modul n care acestea plaseaz banii investitorilor) este raportat lunar de ctre UNOPC i publicat n mijloacele de informare n mas. Investiia n fondurile mutuale nu este un depozit bancar i comport anumite riscuri. n funcie de plasamentele i strategia fondului, titlul de participare poate nregistra creteri mai mari sau mai mici, i uneori chiar scderi, similar cu investiia n aciunile societilor cotate la bursa de valori (desigur oscilaiile valorii fondurilor sunt mai mici dect cele ale preurilor aciunilor). Evoluia anterioar a unitii de investiie nu reprezint o garanie pentru evoluia viitoare. Aceast evoluie viitoare va fi influenat de conjunctura pieelor financiare i de strategia de investiii i experiena societii de administrare. n general, fondurile mutuale se mpart n patru mari categorii: fonduri monetare, fonduri de instrumente cu venit fix, fonduri diversificate i fonduri de
23

a cumpra un titlu (plus comisioanele

aferente). Tot prin intermediul acestei valori investitorul poate monitoriza

aciuni. Pe lng acestea, mai exist i fondurile mixte sau balansate, care mbin avantajelor acestora n diverse combinaii. II.3. Avantajele investiiei n fonduri mutuale Un fond mutual este un instrument de investiie colectiv din care un numr mare de investitori individuali dein cte o parte relativ mic i limitat prin lege i care investete n diverse instrumente ale pieelor financiar bancare i de capital urmrind realizarea obiectivului financiar al fondului. Cu alte cuvinte, fondul mutual stnge bani de la multe persoane i i investete n aciuni, depozite bancare etc. pentru a-i atinge obiectivul declarat care poate fi creterea agresiv a valorii unitii de fond sau asigurarea unor venituri regulate i cu risc mai mic pentru investitori. Fondurile mutuale sunt administrate conform normelor n vigoare de o societate de administrare cu obiect unic de activitate. Prin aceast colectare de fonduri sub administrare unic, investitorul individual beneficiaz de urmtoarele avantaje:

diversificare larg a portofoliului de investiii: fondurile importante

disponibile permit o larg diversificare a instrumentelor investiionale reducnd astfel (dar nu eliminnd) riscurile aferente unor anumite categorii de investiii (aciuni, depozite bancare etc.);

lichiditate maxim a investiiei individuale: investitorii individuali

i pot lichida oricnd, parial sau integral, investiia transformnd-o n bani la valoarea curent a titlurilor, spre deosebire de alte instrumente care pot fi vndute mai greu sau cu cost mai mare;

administrarea

profesionist

portofoliului:

societatea

de

administrare a unui fond cuprinde investitori profesioniti sprijinii de analiti financiari care studiaz i monitorizeaz pieele financiare i companiile n mod individual i pe ramuri. Administrarea profesionist a portofoliului de investiii este n general accesibil persoanelor ce dispun de fonduri importante, dar
24

fondul mutual face aceste servicii accesibile oricrui investitor la un cost rezonabil12. Prin aceste caracteristici fondurile mutuale sunt instrumente de investiii potrivite att unei strategii de investiie pe termen mediu i lung (n special fondurile care investesc n aciuni) ct i pe termen scurt (fondurile care investesc n instrumente bancare, obligaiuni de stat i efecte comerciale). Un avantaj important al investiiilor n fondurile mutuale este limita minim de investiie foarte mic, de multe ori mai redus dect limita necesar constituirii unui depozit la banc. Un alt avantaj l reprezint acela c, spre deosebire de depozitele fcute la bncile comerciale, plasarea banilor se poate face succesiv i astfel dup fiecare depunere, noul sold existent beneficiaz de performana de cretere a fondului, fapt care n cazul depozitelor la termen nu este posibil dect dup expirarea termenului. Dac dorim s retragem o sum oarecare din investiia fcut, acest lucru nu afecteaz cu nimic creterea de care beneficiaz n continuare suma rmas la fond. n cazul unui depozit la termen fcut la o banc, retragerea parial sau total nainte de scaden aduce prejudicii celui care retrage banii (pierderea dobnzii). Cum investim n fondurile mutuale? Auzim tot mai des n ultima vreme despre posibilitatea cumprrii unitilor de fonduri mutuale ca o alternativ la investiia direct de cumprare de aciuni sau depozite bancare. S privim mai ndeaproape industria fondurilor de investiii. S specificm de la nceput faptul c fondurile se mpart n dou mari categorii : fonduri nchise, n care investesc un numr limitat de investitori, i fonduri deschise sau mutuale, care se adreseaz marelui public i oricrui investitor fie el individual sau companie care poate investi. Industria fondurilor mutuale s-a dezvoltat rapid la noi n ar mai ales n ultimii ani, ajungnd s aib sub administrare active nete n jur de 197,7

12

Ghilic-Micu Bogdan, Strategii pe piaa de capital, Ed. Economic, 2002

25

milioane euro la sfritul lunii martie anul curent. Aceast cifr exclude activele net gestionate de SIF-uri. Fondurile mutuale sunt clasificate conform CNVM (autoritatea de supraveghere i reglementare a fondurilor mutuale) n funcie de categoria de instrumente financiare n care fondurile mutuale investesc n urmtoarele categorii: -fonduri monetare, care investesc n instrumente ale pieei monetare; -fonduri de obligaiuni, care investesc cu precdere n obligaiuni; -fonduri diversificate, care investesc diversificat n obligaiuni i aciuni; - fonduri de aciuni, care investesc cu precdere n aciuni. n ceea ce privete cota de pia la sfritul lunii martie anul 2009, fondurile diversificate dein cota cea mai mare (35,9%), urmate de fondurile de aciuni (34,2%), apoi fondurile monetare (19%) i n final fondurile de obligaiuni (10,2%). Atunci cnd cumprm unitai la fondurile mutuale primul pas care trebuie fcut este s citim cu atenie prospectul de emisiune al fondului. Aici gsim infor- maii despre: - societatea de administrare a fondului mutual precum i administratorii acesteia, - depozitarul fondului; - obiectivele fondului i politica de investiii; - instrumentele financiare n care va investi i proporia acestora n cadrul fondului; - procedurile de subscriere i rscumprare a unitailor de fond; - distribuitorul unitilor de fond; - reguli de determinare a valorii unitare a activului net i frecvena de calculare a acesteia; - comisioanele suportate de investitori, comisioane i alte cheltuieli suportate de fond; - dac fondul va distribui dividende ctre investitori.
26

Cerinele de publicitate pentru fondurile mutuale se refer la publicarea periodic a informaiilor ctre investitori: - valoarea activului net; - valoarea unitar a activului net (VUAN - se obine mprind valoarea activului net la numrul de uniti de fond); - rentabilitatea obinut de fond (variaia procentual a VUAN) n ultima lun, de la nceputul anului n curs sau rentabilitatea obinut n anul trecut, numrul de investitori. Trebuie s subliniem faptul c legea nu cere n acest moment fondurilor mutuale publicarea unor indicatori de risc, aa cum este indicatorul de volatilitate al fondului. Singurul indiciu de risc disponibil investitorilor se refer la tipul fondului mutual n funcie de categoria de instrumente financiare n care se investete. S mergem mai departe i s aruncm o privire la industria fondurilor mutuale din rile dezvoltate (Statele Unite i Europa). Fiecare fond mutual are un obiectiv de investiii, adic performana financiar pe care fondul dorete s o obin pentru investitori. Pe lng obiectiv, managerii fondurilor de investiii au un anumit stil de investiii, care este modul concret n care acioneaz pentru atingerea obietivului stabilit. Majoritatea fondurilor de investiii au ca obiectiv creterea n valoare a activelor nete gestionate. Performana financiar urmrit are drept obiectiv obinerea unei rentabiliti pentru investitori superioar unui benchmark, de regul indicii bursieri, deci obinerea unei rentabiliti superioare creterii indicilor bursieri. Stilul managerilor de fond poate fi: - agresiv, atunci cnd managerii risc pierderea unei pri din activele gestionate pentru a obine profituri i deci rentabiliti mai mari pentru investitori; - conservativ, atunci cnd managerii i asum puine riscuri investiionale n ceea ce privete sumele investite n fond;
27

- contrar, atunci cnd managerii cumpr aciuni n momente n care ali manageri i investitorii n general nu le consider favorabile pentru deinere. Unul din elementele care difereniaz fondurile mutuale este modul cum ele investesc n companii de o anumit mrime, companii considerate dup capitaliza-rea bursier. Astfel, fondurile mutuale se mpart n: - capitalizare larg, fonduri mutuale care cumpr aciuni cu o capitalizare peste 10,9 miliarde $; - capitalizare medie, fonduri mutuale care cumpr aciuni cu o capitalizare cuprin-s ntre 2,5 miliarde $ i 10,9 miliarde $; - capitalizare mic, fonduri mutuale care cumpr aciuni cu o capitalizare sub 2,5 miliarde $13. Deoarece multe fonduri mutuale obin performane financiare de rentabilitate aflate sub creterea indicilor bursieri, investitorii au acum la dispoziie un nou tip de fonduri numite fonduri tranzacionabile (ETFexchange-traded funds). ETF-urile acoper o larg gam de indici bursieri, sectoare de activitate i industrii, chiar regiuni internaionale i ri. Marele avantaj al acestora se refer la lichiditate, ele fiind tranzacionate n timpul cnd bursele sunt deschise la fel cum se tranzacioneaz aciunile individuale. Cele mai populare ETF-uri sunt opionabile, adic permit tranzacionarea de aciuni avnd ETF-urile ca activ-suport. Deoarece ETF-urile urmresc ndeaproape indici bursieri sau sectoare de activitate, managerii acestora desfoar un management pasiv, spre deosebire de managerii fondurilor mutuale, care desfoar un management activ, de rotaie a aciunilor n cadrul fondului n funcie de performana acestora. Spre exemplu, ETF-urile care urmresc indicii bursieri americani sunt simbolizai DJIA (pentru Dow Jones Industrial Average), QQQQ (pentru NASDAQ-100 Composite) sau SPY (pentru S&P 500). De subliniat, faptul c simbolul QQQQ are cele mai multe aciuni tranzacionate n fiecare zi n comparaie cu orice aciune individual. Aceste instrumente au devenit att de
13

Zapodeanu Daniela, Politici monetare, Ed. Dacia, 2002

28

populare pe Wall-Street n ultima vreme, deoarece permit investitorilor s urmreasc indicii bursieri i sectoarele de activitate petrecnd puin timp n loc s urmreasc fiecare aciune individual. Spre exemplu, n loc s pierdem timpul s analizm fiecare aciune din componenta Dow Jones Industrial Average, putem cumpra ETF-ul DIA pentru indice. n plus, cumprnd ETF-ul DIA pentru indicele Dow Jones, investitorii obin o rentabilitate financiar foarte apropiat de cea a indicelui bursier. Faptul c multe fonduri mutuale obin performane financiare de rentabilitate aflate sub creterea indicilor bursieri este confirmat i de fondurile mutuale acionnd pe piaa romneasc. S privim napoi la creterea indicilor bursieri i la performana financiar (creterea procentual a VUAN) n anul 2006. Revenind la piaa romneasc, observm faptul c indicii bursieri au avut creteri de BET (22,23%), BET-C (28,49%) i BET-FI (32,41%). Privind creterea fondurilor mutuale de tip diversificat, observm c performanele financiare ale fondurilor sunt departe de indicii bursieri, cel mai performant fond mutual a fost fondul Transilvania (18,38%), urmat de FCEx (14,56%). Privim mai departe la performanele fondurilor de aciuni i observm c doar un singur fond a obinut o cretere mai mare dect indicii bursieri i anume Active Dinamic (31,34%), fiind urmat de fondul Omninvest (23,18%), Napoca (22,67%) si BT Maxim (20,12%). n concluzie, piaa fondurilor mutuale din ara noastr se afl nc la nceput i poate fi favorizat n ceea ce privete creterea activelor nete aflate sub gestiune de scderea ratei inflaiei i deci scderea dobnzilor la depozitele bancare. Fondurile mutuale avantaje Fondurile mutuale sunt administrate de o societate de administrare cu obiect unic de activitate. Prin aceast colectare de fonduri sub administrare unic, investi-torul individual beneficiaz de urmtoarele avantaje: Diversificare larg a portofoliului de investiii;
29

Fondurile importante disponibile permit o larg diversificare a instrumentelor in-vestiionale reducnd astfel (dar nu eliminnd) riscurile aferente unor anumite cate-gorii de investiii (aciuni, depozite bancare etc.); Lichiditate maxim a investiiei individuale; Investitorii individuali i pot lichida oricnd, parial sau total, investiia transfor-mnd-o n bani la valoarea curent a titlurilor, spre deosebire de alte instrumente care pot fi vndute mai greu sau cu un cost mai mare. Administrarea profesionist a portofoliului. Societatea de administrare a unui fond cuprinde investitori profesioniti sprijinii de analiti financiari care studiaz i monitorizeaz pieele financiare i companiile n mod individual i pe ramuri. Administrarea profesional a investiiilor este n general accesibil persoanelor ce dispun de fonduri importante, dar fondul mutual face aceste servicii accesibile oricrui investitor la un cost rezonabil. Prin aceste caracteristici, fondurile mutuale sunt instrumente de investiii potrivite att unei strategii de investiie pe termen mediu i lung (n special fondurile care investesc n aciuni) ct i investitorilor pe termen scurt (fondurile ce investesc n instrumente bancare, obligaiuni de stat i efecte comerciale)14. Eti protejat mpotriva fraudelor? n prezent, activitatea fondurilor este reglementat, iar Comisia Naional a Valorilor Mobiliare (CNVM) este abilitat s supravegheze piaa fondurilor deschise de investiii. Pentru ca o societate de administrare a investiiilor s funcioneze trebuie mai inti s fie autorizat de CNVM. Astfel, societatea trebuie s ndeplineasc o serie de condiii prudeniale, printre care existena unor proceduri administrative i contabile corespunztoare, de control i siguran pentru procesarea intern a datelor i s dispun de mecanisme adecvate de control intern. n plus, trebuie s existe proceduri adecvate care s permit separarea instrumentelor financiare aparinnd investitorilor de cele ale societii de administare. Structura organizatoric a societii trebuie s
14

Fredman Albert J., Wiles Russ, Fondurile de investiii, Ed. Hrema, 2002

30

minimizeze riscul de conflict de interese ntre societatea de administrare i investitori. n prezent, activele fondului sunt pstrate de o instituie de credit autorizat de Banca Naional a Romniei, denumit depozitar, ceea ce confer investitorilor un plus de siguran. Practic, regulile dup care fondurile de investiii funcioneaz n Romnia sunt similare acum cu cele din UE. Cum alegi un fond mutual? Fondul mutual ales trebuie s se potriveasc strategiei i obiectivelor personale de investiie i s i gseasc locul n portofoliul de investiii personale. Alegerea se face n urma analizrii prospectelor mai multor fonduri care par s dea satisfacie. Ar trebui s urmrim evoluia fondurilor comparate pe cteva luni. Cel mai important factor este performana (randamentul fondului). Performana trebuie s fie ct mai stabil i se compar cu a fondurilor de acelai tip. Dei exist o corelaie puternic ntre trecut i viitor, totui performanele trecute nu determin n mod direct performanele viitoare. Strategia investiiilor fondului. Important este dac fondul are o strategie de investiie compatibil cu a investitorului (sau opus pentru diversificarea portofoliului personal de investiii) i dac aceast strategie este pstrat cu consecven n decursul anilor: se pstreaz cota de aciuni listate pe o pia organizat? Pstreaz proporia cash - aciuni - efecte comerciale? Se nscriu ntre limitele prevzute de CNVM? etc. Corelaia randament - risc. Fondurile mutuale romneti sunt obligate s-i calculeze un coeficient de risc de la 0 (risc minim) la 6 (risc maxim). n mod normal un fond cu grad de risc mare ar trebui s aib randamente mai mari pe termen lung. Totui datorit particularitilor pieei financiare romneti, n perioada actual este posibil ca aceast regul s nu se respecte. Administratorii fondului. De obicei administratorul care conduce un fond de mai mult vreme i imprim strategia sa proprie de investiie. Dac
31

administratorul este mai de curnd n fond ar fi indicat de cunoscut strategia fondului unde a lucrat anterior. Serviciile auxiliare oferite de fond. n afar de performana pur, unele fonduri ofer informri periodice, rapoarte anuale, posibilitatea de a afla la telefon valoarea la zi a unitii de fond etc. Astfel fondul apare mai apropiat de investitorii si i ofer un sentiment de siguran. Considerente de costuri i accesibilitate. Fondurile mutuale percep diferite comisioane la vnzarea i rscumprarea unitilor de fond, ntre 0% i 2,5% n general. Aceste comisioane sunt importante n special pentru investitorii pe termen scurt. De asemenea, valoarea unitii de fond poate fi o barier de intrare n cazul n care este prea mare. De aceea, fondurile care au unitile cele mai scumpe pot mpri unitatea de fond n mai multe uniti cu valori corespunztor reduse pentru a permite accesul unor noi mici investitori. Ce tip de fond mutual i se potrivete? Profilul investitorului, perioada investiiei, gradul de risc sau randamnetul oferit sunt doar cteva dintre criteriile pe care trebuie s le ai n vedere atunci cnd doreti s alegi un fond mutual n care s investeti. n funcie de acestea, fondurile se mpart n fonduri monetare, fonduri de obligaiuni, fonduri diversificate i fonduri de aciuni. Dac ai luat hotrrea de a investi ntr-un fond mutual dar nu tii pentru ce tip din cele patru s optezi, iat cteva criterii dup care afli ce fond i se potrivete: 1. Dac eti o fire conservatoare n ceea ce privete investiiile poi opta pentru fondurile cu un grad mai redus de risc. Asemenea tipuri de fonduri sunt cele care investesc n instrumente monetare (depozite bancare) i instrumente cu venit fix (titluri de stat i obligaiuni municipale), precum fondurile monetare i de obligaiuni. Un grad ridicat de risc l prezint fondurile de aciuni, cu expunere pe piaa de capital, unde performanele nregistrate de acestea sunt corelate cu evoluia bursei. Pe de alt parte, fondurile diversificate ofer un risc situat ntre cele trei tipuri de fonduri, deoarece aloc banii n diverse proporii ntre instrumentele cu venit fix i plasamentele pe piaa de capital.
32

2. Perioada investiiei este cea care guverneaz toate celelalte criterii n alegerea unui fond. Majoritatea fondurilor scad comisioanele de rscumprare pn la eliminarea lor dup o anumit perioad de deinere i implicit o durat mai mare a investiiei determin creterea randamentului. Pentru o perioad mai mare de timp (peste 5 ani) se recomand fondurile de aciuni, iar pentru o perioad medie de investiie (ntre 1 i 5 ani) sunt optime fondurile diversificate i cele de obligaiuni. 3. Un grad mare de risc poate implica att un randament ridicat ct i asumarea unei pierderi mai importante. n diferitele perioade de evoluie ale pieei de capital, fondurile de aciuni pot nregistra cele mai mari creteri, dar i cele mai mari scderi. n consecin, performanele fondurilor de aciuni sunt determinate de volatilitatea bursei i de evoluia ei din fiecare an. Fondurile de obligaiuni ofer un randament mai ridicat dect cel al fondurilor monetare, dar cu variaii ale randamentelor datorate tranzacionrii obligaiunilor listate. Fondurile diversificate ofer un raport risc-randament moderat n comparaie cu cele trei tipuri de fonduri, politica lor de investiii cuprinznd n proporii diferite plasamentele tuturor celorlalte tipuri de fonduri. De ce s investeti ntr-un fond mutual? Rolul fondurilor mutuale este de a face investiiile simple i mai ieftine. Un avantaj extrem de important este c banii sunt administrai n mod profesionist. O echip specializat ia decizia de cumprare i vnzare, n baza unor analize amnunite. n plus, pe msur ce condiiile pieei se modific, managementul fondului restructureaz portofoliul, astfel nct obiectivele financiare s fie atinse. Alternativa ar fi de a lua singur aceste decizii, ceea ce presupune cunotine aprofundate de finane. Diversificarea portofoliului este un alt beneficiu pe care l ofer fondurile mutuale. Acestea fac plasamente din diverse titluri, iar fiecare investitor al fondului deine un procent din toate aceste plasamente, n funcie de numrul de uniti de fond deinute. Diversificarea plasamentelor este una din regulile de baz ale investiiilor deoarece conduce la diminuarea riscului.
33

De exemplu, un fond investete aceeai sum n dou aciuni, care au evoluii diferite: una scade cu 10% i cealalt crete cu 10%. Diversificarea portofoliului determin ca fondul s nu piard nimic. n schimb, dac ar fi investit doar n prima aciune ar fi pierdut 10%. Pe de alt parte, dac ar fi investit numai n cea de-a doua aciune, ar fi ctigat 10%, ns riscul asumat ar fi fost mai mare. De asemenea, un avantaj important al plasamentelor la fondurile mutuale l reprezint posibilitatea de a retrage oricnd banii. Fondurile mutuale sunt obligate prin lege s accepte oricnd rscumprarea tilturilor emise. n acest caz, se pltete un comision de retragere, care depinde de perioada scurs din momentul cumprrii unitilor de fond. Dac acest interval este de cteva luni, comisionul de retragere poate ajunge pn la 10%. Ulterior, valoarea sa scade, iar dup 12 luni, multe fonduri nu percep nici un fel de comision. Prin aceast politic, societile de administrare ncurajeaz investiiile pe termen mediu i lung. n aceeai idee este conceput i sistemul de impozitare. Dac banii sunt pstrai mai mult de 1 an, atunci impozitul datorat statului este de numai 1% din ctig, fa de 16% n caz contrar. Ct timp trebuie s investeti? Fondurile mutuale sunt folosite n Occident pentru a atinge diverse obiective financiare, de la constituirea avansului pentru un credit ipotecar i crearea unui fond de urgen pn la asigurarea fondurilor financiare pentru retragerea la pensie. Conform sondajelor efectuate n strintate, peste 80% dintre respondeni au indicat c investesc la fondurile mutuale pentru a-i suplimenta veniturile la pensie. Stabilirea obiectivului este primul pas n luarea deciziei de investire. Fiecare poate apoi determina uor ce sum trebuie s investeasc i care este orizontul de timp n care va pstra banii la fond. De exemplu, n cazul n care doreti acumularea de fonduri pentru perioada de pensionare, atunci este necesar o investiie pe termen lung.
34

Care sunt riscurile? Investiiile n fonduri mutuale nu sunt garantate de ctre stat iar fondurile mutuale nu particip la fondul de garantare a depozitelor bancare. Investiia n fondurile mutuale este deci mai riscant din acest punct de vedere dect un depozit bancar al unei persoane fizice cu o valoare n limitele garantate. Exist riscul ca investind ntr-un fond mutual randamentul s nu fie cel scontat i chiar s se piard suma investit iniial, parial sau total. Prin realizarea unui portofoliu de investiii, fondurile mutuale reduc, dar nu elimin riscul de pia constituit de fluctuaia valorii instrumentelor financiare n care s-a investit. De asemenea nu poate fi omis riscul legislativ prin posibila apariie a unor constrngeri legale care s duc la scderea valorii unitilor de fond sau la suspendarea rscumprrii lor de ctre fond. n funcie de orizontul de timp ales, se poate stabili apoi riscul care poate fi asumat. De regul, dac perioada este mai lung (peste 5 ani), o persoan i poate asuma riscuri mai importante, n timp ce investiiile pe termen scurt, necesit o abordare mai prudenial. Un risc mai mare ofer ns i posibilitatea de a obine un randament superior. Toate fondurile mutuale sunt riscante i nu garanteaz recuperarea sumei investite. Din aceast perspectiv, alegerea trebuie s in cont i de sensibilitatea fiecruia fa de riscuri.

35

III. FONDURILE MUTUALE N EUROPA I ROMNIA III.1. Sistemul investiiilor mutuale n Europa evoluii i tendine actuale Investiiile n fondurile mutuale asigur un echilibru optim ntre rentabilitate i risc. Nu trebuie uitat c fondul mutual are o istorie lung i solid n economiile dezvoltate. ri precum SUA, Anglia sau Frana cunosc o adevrat explozie a acestor instrumente, datorit avantajelor clare n comparaie cu alte forme de economisire i investiii (depozite bancare, aciuni la burs, etc). Uniunea Naional a Organismelor de Plasament Colectiv (UNOPC) a devenit membr a Asociaiei Europene a Fondurilor Mutuale i Societilor de Administrare (EFAMA), potrivit unui comunicat emis de UNOPC. Pentru membrii UNOPC, intrarea n rndurile acestei organizaii europene asigur accesul industriei romneti de profil la toate normele i standardele EFAMA. Prin adoptarea acestor norme se va realiza n Romnia promovarea i implementarea n ntreaga industrie a standardelor specifice care guverneaz aceast activitate n spaiul Uniunii Europene. Creterea volatilitii pe pieele de aciuni din Europa a sczut drastic apetitul investitorilor pentru plasamente n fondurile deschise de aciuni care au raportat ieiri nete de 25 de miliarde de euro n ultimul trimestru al anului 2008. Pe de alt parte, creterea dobnzilor a diminuat vizibil randamentele reale ale fondurilor de obligaiuni, crescnd ns atractivitatea depozitelor bancare. Fondurile de investiii din Europa au trecut prin cea mai dificil perioad din ultimii treizeci de ani n semestrul al doilea al anului 2008, volatilitatea ridicat a Burselor internaionale i erodarea ncrederii n sectorul bancar fiind principalele provocri cu care s-au nfruntat administratorii de fonduri, susine Mathias
15

Bauer,

preedintele

Asociaiei

Europene

Fondurilor

Administratorilor de Active (EFAMA).15

n mai 2008 aceast ascociaie i-a schimbat denumirea, noul nume fiind Asociaia Administratorilor de Fonduri din Romnia AAF

36

Ritmul de cretere al activelor nete a ncetinit vizibil n anul 2008 pn la un plus de 4,2%, de aproximativ trei ori mai puin dect avansul nregistrat de activele nete ale fondurilor mutuale europene n 2006, potrivit EFAMA. n ultimele trei luni din 2007, investitorii au fcut retrageri nete de 40 de miliarde de euro din fonduri, ducnd astfel la o depreciere de 2% a activelor nete ale fondurilor deschise de investiii pn la 6.203 de miliarde de euro. n Europa, fondurile de investiii cel mai puin lovite de agresivitatea turbulentelor financiare au fost cele din Luxembourg i Irlanda, avnd n vedere c aceste dou piee i bazeaz vnzrile de active pe clieni din afara Europei, mai exact din Asia i America de Sud. Fondurile de investiii din Europa Central i de Est, unde volumul de fonduri este vizibil mai redus dect cel din statele vest-europene, au continuat s creasc n anul 2008 ntr-un ritm mai lent ns fa de anii anteriori. Industria romneasc a fondurilor mutuale a raportat anul trecut un avans al activelor nete de peste 50%, n scdere fa de 2006 cnd ritmul anual de cretere a depit 85%. n condiiile unei instabiliti bursiere prelungite, interesul i plasamentele investitorilor se vor deplasa dinspre fondurile de aciuni spre fondurile monetare. Activele fondurilor de investiii au sczut cu 58 de miliarde de euro, pn la 15.631 de miliarde de euro la nivel mondial n al doilea trimestru al anului 2008, arat statisticile realizate de Asociaia European a Administratorilor de Fonduri (EFAMA) i Institutul Companiilor de Investiii (ICI). Cea mai mare depreciere a fost nregistrat de fondurile de investiii din Europa, ale cror active au sczut cu 2,3% n trimestrul al doilea, pn la 5.457 miliarde de euro, urmate de fondurile de investiii din Statele Unite ale Americii, care au pierdut 0,13% din active, pn la 7.407 miliarde de euro. Fondurile din Asia i Africa au ncheiat al doilea trimestru cu creteri de 1,1%, respectiv 3,5%. La finalul lunii iunie, activele fondurilor de aciuni deineau o pondere de 45% din activele totale al fondurilor la nivel mondial. Fondurile de obligaiuni deineau o cota de
37

19%, iar activele fondurilor monetare reprezentau 25% din activele totale ale fondurilor de investiii. Restul de 11% este reprezentat de activele fondurilor diversificate. Figura nr. 4: Ponderea fondurilor de investiii

sursa www.aaf.ro

Fondurile mutuale din Europa au nregistrat n trimestrul al treilea ale anului 2008 cele mai mari ieiri nete din istorie, de 92 miliarde euro, n contextul acutizrii lipsei de ncredere a investitorilor i a volatilitii de pe pieele financiare, arat raportul trimestrial emis de Asociaia European a Administratorilor de Fonduri (EFAMA). Este pentru prima dat n istorie cnd fondurile deschise de investiii din Europa raporteaz ntr-un singur trimestru ieiri nete de 92 miliarde euro. Retragerile nete au accelerat pe fondul creterii panicii n rndul investitorilor care au cutat s se adposteasc de volatilitatea fr precedent de pe pieele de obligaiuni i de credit, dar i de avalana de tiri negative privind impactul crizei financiare asupra economiei reale, scrie EFAMA n raportul trimestrial. Aproape toate categoriile de fonduri deschise de investiii - de obligaiuni, de aciuni i diversificate - au pierdut din active, mai puin fondurile monetare
38

care au ncheiat trimestrul al treilea cu intrri nete. Retragerile fcute de investitori n trimestrul al treilea reprezint 1,9% din activele tuturor fondurilor, i 2,5% din activele fondurilor de aciuni, respectiv 3,8% din activele fondurilor de obligaiuni. n trimestrul al treilea al anului 2008, cele mai consistente ieiri nete au fost raportate de fondurile mutuale domiciliate n Luxembourg (23,5 mld. euro), cele din Frana (20,8 mld. euro), i fondurile din Spania (12,8 miliarde euro). Singurele industrii europene care au ncheiat trimestrul al treilea cu intrri nete sunt cele din Romnia (30 milioane euro), Liechtenstein (326 milioane euro) i Elveia (1,8 miliarde euro). Figura nr. 5: Evoluii ale fondurilor mutuale

sursa www.aaf.ro

n primele nou luni ale anului 2008, volumul ieirilor nete raportate de fondurile mutuale din Europa se ridic la 193 miliarde euro, n comparaie cu anii 2007 i 2006 care au fost ncheiai cu intrri nete de 47 miliarde euro, respectiv de 348 miliarde euro. Cu un volum total al ieirilor nete de 134 miliarde euro n primele nou luni ale anului, fondurile de aciuni au fost cele mai lovite de criza financiar, urmate de fondurile de obligaiuni i cele diversificate cu ieiri nete de 105 miliarde euro, respectiv 16 miliarde euro. Fondurile monetare au atras un volum net de 72 miliarde euro n primele nou luni ale anului. Activele nete totale al fondurilor mutuale din Europa au sczut cu 6,4% n trimestrul al treilea pn la 5.181 miliarde euro. Peste 77% din deprecierea
39

suferit a fost cauzat de scderea activelor fondurilor de aciuni. Raportat la finalul anului trecut, deprecierea activelor se ridic la 15,9%. Criza financiar a schimbat radical nfiarea fondurilor mutuale n 2008, determinnd o contracie puternic a fondurilor diversificate i de aciuni, care a fost compensat ns de creterea fondurilor monetare i de obligaiuni. Piaa fondurilor mutuale a ncheiat anul 2008 cu active nete de 940 mil. lei (236 mil. euro), mai puin cu 14 mil. lei fa de sfritul anului precedent, n contextul uneia dintre cele mai agresive deprecieri cunoscute de Burs, potrivit raportulul Asociaiei Administratorilor de Fonduri (AAF). Per ansamblul industriei, fondurile mutuale au nregistrat intrri nete de peste 287 mil. lei (78 mil. euro) n 2008, doar fondurile monetare i cele de obligaiuni reuind s atrag 312,8 mil. lei (85 mil. euro) de la investitori, n timp ce din fondurile de aciuni au ieit bani. Dei cea mai mare parte a administratorilor de fonduri estimau la nceputul anului chiar o dublare a activelor pentru 2008, miznd pe experiena din anii anteriori, activele fondurilor mutuale au ncheiat primul an pe minus dup mai bine de opt ani de creteri accelerate. De la un avans de 86% al activelor nete n 2006, fondurile deschise de investiii au raportat n 2007 o rat de cretere de peste 50%. Niciunul dintre administratori nu a prevzut agresivitatea i amplitudinea crizei financiare din 2008 care a "topit" activele fondurilor de aciuni i a alungat investitorii din aceste fonduri. n 2008, fondurile de aciuni au pierdut 5.124 de clieni, ajungnd la 12.482 de investitori la sfritul lunii decembrie, i active nete n valoare de 286 mil. lei, de 3,5 ori mai mici dect la finalul anului 2007. Astfel, fondurile de aciuni s-au prbuit de la o cot de pia de 42% n decembrie 2007 la o cot de 12% n decembrie 2008, trase n jos att de scderile bursiere, ct i din cauza retragerilor fcute de investitori. Indicii Bursei de la Bucureti au ncheiat anul cu scderi cuprinse intre 70% i 85%, cele mai mari din istoria de 14 ani a pieei romneti. Alturi de fondurile de aciuni, au pierdut teren i fondurile de
40

plasamente diversificate, care au ncheiat anul 2008 cu active nete de 202 mil. lei, n scdere cu 41,2% fa de 2007. Fondurile monetare i de obligaiuni au reuit s amortizeze o parte din pierderile nregistrate de fondurile de aciuni i cele diversificate i retragerile fcute de investitorii din aceste tipuri de fonduri. Acestea au beneficiat de dobnzile ridicate practicate de bnci, mai ales n a doua parte a anului cnd criza de lichiditi a determinat o competiie puternic din partea bncilor pentru atragerea de bani din pia. Cu o cretere a activelor de aproape 200% pn la 595 mil. lei i cu 12.431 de clieni atrai, anul 2008 a fost cel mai bun an din istoria fondurilor monetare i de obligaiuni. Cele cinci fonduri monetare de pe piaa local au ncheiat anul 2008 cu active nete de 349 mil. lei, ajungnd astfel s dein o cot de 37,2% din piaa fondurilor mutuale. Principalul motor de cretere al fondurilor monetare a fost fondul BCR Monetar, administrat de societatea BCR Asset Management, care doar n luna decembrie a atras intrri nete record de 30,3 mil. lei i 2.208 clieni noi. Alturi de fondurile monetare, fondurile de obligaiuni au fost n centrul ateniei investitorilor n anul 2008, nregistrnd o cretere a activelor nete peste 236% n 2008. Cu active nete n valoare de 246 mil. lei de la 14.071 investitori, fondurile de obligaiuni controleaz peste 26% din activele industriei. Fondurile de obligaiuni au fost n 2008 cele mai profitabile plasamente din industria fondurilor mutuale. Fondul de obligaiuni Orizont, administrat de societatea Aviva Investors, este performerul anului 2008, cu un randament de 14%, urmat la scurt distan de fondul de obligaiuni BCR Obligaiuni cu o performan anual de 12,5%. Pe locul al treilea se situeaz BCR Monetar cu un randament n 2008 de 11,4%.

41

III.2. Sistemul investiiilor mutuale n Romnia evoluii i tendine actuale Romnia are mult de recuperat pe linia dezvoltrii industriei fondurilor mutuale, ntruct ocup ultima poziie n topul rilor europene din punctul de vedere al numrului acestor organisme. Cu numai 20 de fonduri deschise de investiii, Romnia a fost devansat de ri precum Slovacia (40), Cehia (53) i Ungaria (97). De asemenea, nici sumele pe care investitorii le aloc pentru plasamente n fonduri mutuale nu sunt semnificative. Astfel, valoarea investiiilor n fonduri deschise de investiii este n Romnia de numai 3 euro/persoan, adic mult mai mic dect n alte ri europene. Prin comparaie, investitorii din Polonia aveau plasai, n 2004, 238 euro/persoan n fonduri mutuale, cei din Ungaria 347 euro/persoan, iar cei din Slovenia 588 euro/persoan. Fruntae din acest punct de vedere sunt Irlanda, unde valoarea a ajuns la 101.405 euro/persoan, i SUA cu 27.063 euro/persoan. Cu toate acestea, potenialul pieei romneti este mare, ceea ce atrage tot mai multe societi s lanseze fonduri de investiii. Deja reprezentanii KD Investments Romnia, societate care administreaz fondul KD Maximus, lansat n iunie 2004, i-au anunat intenia de a lansa i alte fonduri de investiii, inclusiv unul axat n principal pe obligaiuni. La noi n ar, primii ani de dezvoltare a acestei industrii a fondurilor mutuale (1993-1996) au fost marcai de anumite dificulti, datorit insuficienei reglementrilor n domeniu, a lipsei oportunitilor de investiie oferite de piaa financiar n acea perioad, precum i a politicilor de investire neadecvate a primelor fonduri. Este bine cunoscut opiniei publice cazul SAFI-FMOA, care a adus mari prejudicii investitorilor prin imposibilitatea onorrii cererilor de rscumprare. Fondul a fost transformat n fond nchis de investiii cu numele Fondul Oamenilor de Afaceri (avnd acelai administrator SAFI Invest). i celelalte fonduri nfiinate la acea vreme Credit Fond i Dacia Felix s-au confruntat cu probleme serioase, datorit dificultilor menionate anterior,
42

dar i a problemelor cu care s-au confruntat bncile depozitare ale fondurilor n acea perioad Credit Bank, respectiv Dacia Felix. Aceste probleme au fost ns depite de cele dou fonduri, acestea funcionnd normal i avnd n prezent o evoluie ascendent. Menionm i cazul fondului Investitor, ce s-a nfiinat dup cele trei fonduri menionate mai sus, i care, ulterior, a fost nevoit s se nchid i s restituie banii investitorilor. Trebuie amintit i criza Fondului Naional de Investiii i a Fondului Naional de Acumulare. Acestea, prin reclama agresiv i raportarea unor performane neadecvate i fr legtur cu realitatea economic au reuit atragerea a sute de mii de investitori ce au depus mii de miliarde de lei n cele dou fonduri. n final, cele dou fonduri s-au dovedit a fi un paravan pentru un furt organizat, existnd anse foarte reduse pentru recuperarea sumelor investite. Pierderile cauzate de cderea fondurilor ar fi putut fi evitate n parte prin respectarea unui alt principiu diversificarea plasamentelor. Revenind la fondurile cu o funcionare corect, n ultimii ani investiia n aceste fonduri a asigurat o rentabilitate superioar celei de depozite bancare, n condiiile unor riscuri relative reduse. Fondurile mutuale funcioneaz dup reguli clare, bine stabilite i cunosc o reglementare strict de ctre autoriti ale statului i un nivel ridicat de control din partea bncilor depozitare. Gradul de transparen atins de majoritatea fondurilor n ceea ce privete structura plasamentelor, gradul de risc i evoluia activului net unitar permite oricrei persoane interesate s aprecieze atractivitatea acestor instrumente i s se orienteze spre fondul pe care l consider adecvat scopurilor sale. n primul rnd, este foarte important de tiut c investiia n fondurile mutuale indiferent de categoria din care fac parte ca i investiia pe burs, presupune asumarea unui orizont de timp mai lung cel puin 3-5 ani. n consecina, analitii recomand o investiie actual n fondurile de aciuni, ns numai n cazul n care nu se ateapt un randament satisfctor imediat. Acest lucru se datoreaz faptului c nu se poate estima cu exactitate
43

momentul finalizrii crizei financiare care caracterizeaz economia mondial n aceast perioad. De aceea, trebuie pus n balan raportul ctig-orizont de timp. Un raport publicat de European Fund and Asset Management Association (EFAMA) readuce n atenie decalajul enorm existent ntre piaa fondurilor mutuale din Romnia i cele din restul rilor europene. Diferenele sunt uriae ns nu doar fa de pieele rilor vest-europene, ci i fa de cele din Europa Central. C suntem ultimii sau printre ultimii ne-am cam obinuit, atunci cnd privim diversele rapoarte i studii realizate de instituiile i organizaiile internaionale. ns raportul EFAMA, care conine date comparative din 26 de ri europene, printre care i Romnia, le ntrece parc pe toate. Suntem nu doar ara cu cele mai puine fonduri mutuale dintre cele 26 luate n calcul de autorii raportului, ci i cei care avem cele mai mici active administrate de societile care gestioneaz fondurile deschise de investiii. i nu doar ca nivel, ci i ca ordin de mrime, Romnia fiind singura ar ale crei active administrate exprimate n milioane euro formeaz un numr de doar 3 cifre. Dac n cazul Romniei, fondurile mutuale gestioneaz,n medie, 6,5 milioane de euro, n Slovenia nivelul mediu ajunge la 27 de milioane euro, iar n Polonia media este de 164 de milioane de euro. Nici la capitolul ponderii activelor nete ale fondurilor deschise de investiii n PIB, Romnia nu st mai bine. Procentul n cazul rii noastre este de doar 0,2%, n vreme ce polonezii i slovenii cocheteaz undeva n zona 910%, slovacii - n jur de 6%, iar cehii - spre 4%. Raportul EFAMA are i meritul c ne ajut s nelegem profilul de risc al investitorilor de pe diversele piee central i est-europene. Probabil stimulai de performanele bune ale bursei de valori din anii precedeni, investitorii romni au un profil de risc ridicat peste 80% dintre active fiind plasate n fondurile de
44

aciuni i n cele diversificate. Procentul este depit ns de investitorii din Slovenia aproape 98% i cei din Polonia peste 87%. De partea cealalt, investitorii din Slovacia, Cehia i Ungaria sunt cu mult mai prudeni, fondurile monetare i cele de obligaiuni deinnd mai bine de 60% din totalul fondurilor gestionate pe respectivele piee. n rile din regiune, investitorii n fonduri mutuale sunt taxai de obicei atunci cnd achiziioneaz uniti de fond, spre deosebire de situaia de la noi, cnd comisioanele apar cu precdere la rscumprarea unitilor. n foarte multe cazuri, ns, chiar i aceste comisioane dispar dac perioada de investire depete 1-2 ani. n rile n care investiiile n fonduri mutuale au intrat n obinuina populaiei, societile de administrare percep comisioane la cumprarea unitilor de fond. Aceste comisioane sunt mult mai mari dect cele percepute la noi i reprezint sursa de finanare pentru dezvoltarea reelei de distribuie a fondurilor. Pe de alt parte, investitorii strini sunt obinuii s realizeze plasamente pe perioade mai mari - de regul, civa ani - iar societile de administrare recomand perioade cuprinse ntre cel puin 5 i 20 de ani pentru fiecare tip de plasament. La noi, situaia este ns ceva mai diferit. Investitorii autohtoni doresc realizri remarcabile pe o perioada scurt de timp. De aceea, majoritatea fondurilor romneti percep comisioane la rscumprare pentru a descuraja comportamentul speculativ n anumitele perioade ale pieei. Cu toate acestea, se pot observa o serie de avantaje n a plasa bani n industria fondurilor mutuale din Romnia, att din perspectiva comisioanelor percepute ct i a randamentelor obinute. De exemplu, comparnd fondurile de aciuni KD Maximus din Romnia i KD Russia din Slovenia putem spune ca fondul de la noi percepe comisioane la cumprare ntre 0,1% si 2%, dar totodat percepe i comision la rscumprare de 1,5% pentru retrageri n mai puin de 60 de zile. Cel din urm, KD Russia
45

percepe comisioane mult mai mari, ntre 2% i 3,9%, dar n schimb nu percepe comision la rscumprare. n Cehia, fondurile administrate de CSOB percep comisioane la cumprare de maxim 3% n funcie de tipul de fond ales dar i de suma investit. Dei nu se percep comisioane la rscumprare, suma minim necesar este de aproape 200 de euro la intrarea n orice tip de fond iar societatea de administrare recomand o perioad alocat investiiei ntre 1 i 2 ani pentru fondurile monetare i de peste 7 ani la fondurile de aciuni. n schimb, fondurile din ara noastr recomand o perioad de sub 1 an pentru fondurile mutuale i de 3 ani cel puin pentru cele de aciuni. Industria fondurilor mutuale din Bulgaria a aprut mai trziu, prima societatea de administrare Elana - fiind nfiinat n anul 2002. Fondurile Elana percep comisioane att la cumprare cuprinse ntre 0,1% si 0,75% ct i la rscumprare ntre 0,35% i 0,75% n funcie de tipul de fond dar indiferent de perioada de deinere. Pentru fondurile Pioneer, vecinii din Ungaria trebuie s plteasc comisioane fixe att la intrare ct i la ieirea din investiia fcut. Pentru fondurile monetare i de obligaiuni comisionul este de 2 euro la intrare i tot 2 euro la ieire. Aceeai modalitate de taxare se aplic i la fondurile de aciuni Pioneer, doar c valoarea este dubl. n schimb, fondul cu investiii mixte internaionale nu percepe comision la cumprare iar comisionul de 5% la rscumprare dispare abia dup 5 ani. Dar dac ne-am raporta la suma de 5.000 lei, peste care comisioanele la cumprare sunt negociabile pentru fondurile Pioneer din Romnia, un investitor care plaseaz sub aceast sum n orice tip de fond pltete un comision cuprins ntre 1% i 3%. Avantajul vine ns din partea comisioanelor la rscumprare care sunt zero, mai puin la fondul de aciuni Premio la care acestea se reduc treptat i dispar dup 1 an. Fondurile mutuale romneti au fost performerele Europei Centrale i de Est n trimestrul al treilea al anului 2008, reuind s atrag de la
46

investitori intrri nete de 30 de milioane de euro cnd fondurile din regiune raportau retrageri de pn la jumtate de miliard de euro. Lunile iulie, august i septembrie au fost cele mai negre din istoria fondurilor mutuale din Europa, cnd au fost nregistrate retrageri nete de 92 miliarde euro, n contextul acutizrii crizei financiare i al panicii n rndul investitorilor. Cele mai mari victime din Europa Central i de Est au fost fondurile poloneze, slovace i ungare, care au pierdut 552 milioane euro, 202 milioane euro, respectiv 173 milioane euro n trimestrul al treilea, potrivit statisticilor Asociaiei Europene a Administratorilor de Fonduri (EFAMA). Cele trei piee sunt i printre cele mai dezvoltate din regiune. Intrrile nete de 30 de milioane de euro atrase n trimestrul al treilea urc astfel fondurile mutuale romneti pe primul loc n rndul fondurilor central i est-europene din punctul de vedere al vnzrilor nete. Mai mult, cele 30 de milioane de euro au ajutat industria local s urce n clasamentul european al fondurilor mutuale dup volumul activelor nete de pe ultimul pe penultimul loc, devansnd Bulgaria. "Nu doar la nivel regional, ci i la nivel de grup, am constatat ca trimestrul al treilea a fost o perioad mai bun pentru fondurile romneti fa de alte piee", a spus Drago Neacu, preedintele societii de administrare BCR Asset Management, membr a grupului austriac Erste. Dei n anul 2007 fondurile bulgreti au ctigat lupta cu fondurile locale, raportnd un volum al activelor nete de 436 milioane euro, mai mult cu 170 milioane euro dect omoloagele romneti, criza financiar de anul acesta a lovit mai puternic n industria bulgar. La finalul primului semestru al anului 2008, activele nete ale fondurilor bulgreti au sczut pn la 300 milioane euro, pentru a ncheia trimestrul al treilea la nivelul de 237 milioane euro. n comparaie, fondurile romneti au raportat fluctuaii reduse ale activelor nete, de la 266 milioane euro la sfritul anului 2007 la 251 milioane euro la finalul primului semestru al anului 2008, i
47

pn la 245 milioane euro la sfritul lunii septembrie 2008. "Rezistena" mai ridicat a industriei locale n faa crizei i gsete explicaie n evoluia fondurilor monetare i de obligaiuni, plasamente preferate de investitori pe timp de criz. Astfel, fondurile monetare i de obligaiuni au reuit s amortizeze prin intrrile raportate pierderile nregistrate de fondurile de aciuni i cele diversificate. n Romnia, ponderea fondurilor de obligaiuni n activele totale ale industriei este de aproape 30%, n timp ce fonduri diversificate i de aciuni controleaz 46% din active, iar n Bulgaria, peste 80% din activele industriei sunt concentrate n fonduri de aciuni i diversificate. Fondurile BCR Monetar i BCR Obligaiuni, administrate de societatea BCR Asset Management, au fost motoarele de cretere ale industriei locale, cu intrri nete de 23 milioane euro din totalul de 30 milioane euro la nivelul industriei. n trimestrul al treilea al anului 2008, fondurile de obligaiuni au cumulat intrri nete de 22 milioane euro, din care 18,4 milioane euro au fost atrase de BCR Obligaiuni. BCR Monetar a atras n acelai interval 4,6 milioane euro, din totalul de 19 milioane euro ct au fost intrrile nete totale ale fondurilor monetare. "Exist potenial ca intrrile n fondurile de plasamente n instrumente cu venit fix s se continue i n ultimul trimestru al anului, compensnd astfel retragerile din fonduri de aciuni i dnd o ans ntregii industrii s ncheie anul cu intrri mai mari dect retragerile", a continuat Neacu de la BCR. Dac pe plan local, fondurile de obligaiuni au atras cele mai consistente plasamente din partea investitorilor, pe plan european, fondurile de obligaiuni au pierdut din active, n timp ce fondurile monetare s-au situat n topul preferinelor investitorilor europeni. Spre deosebire de fondurile de obligaiuni, fondurile monetare sunt plasamente mult mai lichide fiind recomandate ca investiii pe termen scurt. Fondurile monetare sunt "un refugiu" unde investitorul i poate parca banii pn la revenirea pieei de aciuni.
48

"n Romnia, fondurile de obligaiuni nu sunt fonduri de obligaiuni n sens european. Ponderea obligaiunilor n activele fondurilor locale de obligaiuni nu este majoritar pentru c nu se gsete "marf" n pia i eti nevoit ca i administrator s plasezi activele n depozite bancare", a nchis Neacu. Activele fondurilor mutuale au crescut cu aproape 60% pn la o valoare record de 1,49 miliarde de lei n primele cinci luni ale anului 2009, potrivit raportului lunar emis de Asociaia Administratorilor de Fonduri (AAF). Numrul total de investitori n fonduri mutuale a ajuns la 114.027, n cretere cu 25% n primele cinci luni. Din rndul celor 53 de fonduri mutuale, fondurile cu plasamente monetare au nregistrat cea mai ridicat cretere a activelor anul acesta, respectiv de aproape 140% pn la 838 milioane de lei. Fondurile de aciuni au raportat o cretere de 22,3% a activelor nete pn la 104 milioane de lei. Cele mai mari zece fonduri mutuale dup activele nete au ajuns la o avere cumulat de aproape 1,2 mld. lei (285 mil. euro), volum record n condiiile n care ntreaga industrie format din 53 de fonduri atingea active nete de 1,06 mld. lei la sfritul lunii aprilie 2009. Performana a fost sustinut de evoluia activelor din luna mai 2009, cnd cele mai mari zece fonduri i-au crescut activele cu peste 200 milioane de lei (circa 48 mil. euro) cumulat. Primele dou poziii n clasamentul celor mai bogate fonduri mutuale sunt ocupate de fondurile BCR Monetar, administrat de Erste Asset Management, cu active nete de 352,5 mil. lei de la 17.510 investitori, i de Raiffeisen Monetar, administrat de Raiffeisen Asset Management, cu active nete de 204,4 mil. lei de la 3.337 investitori la nceputul lunii iunie2009. BCR Monetar a nregistrat n mai o cretere de 24% a activelor, n timp ce activele Raiffeisen Monetar au raportat o cretere record de 50% susinut de subscrieri de peste 50 de milioane de lei.
49

Ascensiunea celor dou fonduri a fost rapid, avnd n vedere c Raiffeisen Monetar a fost lansat n vara anului 2008, iar BCR Monetar a fost lansat n toamna anului 2007. Tabel nr. 1: Cele mai mari fonduri mutuale dupa activele nete

Fondurile mutuale ctig teren Piaa fondurilor mutuale este foarte slab dezvoltat n Romnia, ns perspectivele ei sunt promitoare, relev o analiz a Raiffeisen Asset Management. "n rile dezvoltate, activele financiare ale populaiei (depozite, fonduri de investiii, fonduri de pensii, aciuni, obligaiuni, polie de asigurare) au valori ridicate. n Romnia remarcm o preponderen a plasamentelor n depozite, a cror pondere n PIB este de 16%. Dezvoltarea economic a Romniei va conduce la o reducere a plasamentelor n depozite i la migrarea sumelor n alte active financiare. Pe termen mediu, fondurile de pensii vor avea o pondere important. Potrivit Raiffeisen Asset Management, valoarea activelor fondurilor deschise de investiii raportat la numrul de locuitori atinge 23.000 de euro n
50

Frana, 1.350 de euro n Ungaria, 935 de euro n Cehia, 715 euro n Slovacia, 676 de euro n Polonia i numai 15 euro n Romnia. Astfel, scderea dobnzilor ar putea s-i determine pe clienii tradiionali ai depozitelor bancare s caute randamente mai ridicate, cum sunt cele oferite de fondurile mutuale. Tabel nr. 2

Activele fondurilor mutuale au srit de 220 mil. euro Activele nete ale fondurilor deschise de investiii (FDI) au ajuns n luna mai 2008 la 725,8 milioane lei (221,7 milioane euro), n cretere cu 8,1% fa de aprilie i cu 14,6% comparativ cu sfritul anului 2006, potrivit datelor Uniunii Nationale a Organismelor de Plasament Colectiv (UNOPC). Calculate n euro, activele nete ale fondurilor mutuale au avansat cu 9,9% n luna mai fa de luna anterioar i cu 18,5% fa de luna similar din 2006. La sfr-itul lunii aprilie, activul net al fondurilor de investiii era de 671,6 milioane lei (201,7 milioane euro). Fondurile monetare aveau analizat la sfritul lunii mai 2008 un activ net de 119,85 milioane lei, n scdere cu 0,7% fa de luna anterioar, n vreme ce

51

activul net al fondurilor cu plasamente preponderent n obligaiuni era de 62,275 milioane lei, n scdere cu 0,2% fa de luna aprilie 2008. Fondurile deschise de aciuni aveau un activ net de 291,9 milioane lei, n cretere cu 21%, nregistrnd cel mai mare activ net dintre fonduri, iar fondurile cu plasamente diversificate au avut un activ net de 251,78 milioane lei, n cretere cu 2% fa de luna precedent. n 2009, din punctul de vedere al activelor nete, fondurile diversificate au un ctig de 5%, fondurile de aciuni au crescut cu 42,8%, fondurile de obligaiuni au o cretere de 1,6%, iar fondurile monetare au nregistrat o scdere de 6,3%. Activele fondurilor sunt echivalente cu aproximativ 0,2% din PIB sau cu 0,6% din capitalizarea Bursei. Activele nete ale celor 33 de fonduri deschise de investiii care activeaz pe pia au atins pentru prima dat 221,7 milioane de euro, iar evoluia pieei bursiere i randamentele superioare inflaiei aduse de fondurile mutuale au fcut posibil creterea activelor. Fondurile de investiii devin tot mai atractive pentru romni ncurajai de investiiile profitabile ale investitorilor curajoi din 2009 tot mai muli investitori strini se ndreapt ctre fonduri n 2010. Administratorii de fonduri au sarcina major de a stimula continuarea tendinei favorabile din 2009 i pentru anul 2010, ceea ce nseamn c este necesar existena unei game de produse suficient de largi care s permit ofertarea unor produse atractive. Acetia trebuie s aibe deasemenea, i capacitatea de a explica potenialilor investitori avantajele fondurilor indiferent de tronsonul pieei de capital. Prognoza anului 2010 este una ct se poate de favorabil ns, nu toate segmentele vor avea aceeai evoluie. Cei mai muli administratori mizeaz pe fondurile monetare i de obligaiuni i pentru 2010, n vreme ce alii susin c am putea asista i la un an bun pentru fondurile diversificate i cele de aciuni. Piaa aciunilor poate da randamente atractive, dei nu la fel de ridicate ca n anul 2009. Cu toate astea, exist numeroi investitori care sunt dispui s-i asume riscuri mai ridicate din dorina de a avea catiguri mai mari i care i
52

permit s-i investeasc banii pe un orizont investiional mai lung. Dup cderile istorice de la burs din octombrie 2008, reorientarea investitorilor pe segmentul de fonduri monetare n 2009 a fost una ateptat. Cel mai mare fond strin de pe Burs, Julius Baer International Equity Fund, i-a majorat investiiile pe piaa romneasc cu 70% n primele apte luni ale anului 2009, de la 191 milioane euro, la sfaritul lui ianuarie, la 324 milioane euro, la finele lunii iulie. Fondul, administrat de divizia american a bncii elveiene Julius Baer, este prezent pe piaa romneasc de aproximativ trei ani. Fondul suedez East Capital Balkan Fund i-a dublat n primele opt luni ale anului 2009 investiiile n aciuni romneti, de la 50 mil. euro la aproape 110 milioane euro. Expunerea fondului pe Bursa romneasc a crescut i ea de la 14,8% la 15,7%, dintr-un activ de 700 milioane euro. Alte fonduri suedeze cu investiii importante pe piaa romneasc sunt Gustavia Balkans, cu investiii de aproape 45 milioane euro, i Robur Balkanfond, aparinnd grupului Swedbank, cu 36 mil. euro. Investitorii suedezi au acumulat investiii nete de peste 55 milioane euro n primele opt luni ale anului 2009, din totalul investiiilor strine de 540 milioane euro. Un alt fond care a intrat pe piaa n ultimul an este Berenberg BalkanBaltikum din Germania, care a adus circa 35 milioane euro pe Burs de la nceputul anului. Tot mai multe fonduri strine trec n planul de investiii gsirea de oportuniti atractive pe piaa romneasc. Fondurile strine mizeaz n continuare pe SIF-uri, bnci, pe companiile petroliere i farmaceutice, care sunt aproape nelipsite din orice portofoliu. Dei aceast evolutie ne face s ne gndim la un drum nu foarte anevoios al fondurilor de investiii, Romnia mai are mult de parcurs pn s ajung la nivelul ridicat i la performanele rilor dezvoltate. Fondurile de investiii atrag n aceste ri undeva ntre 10 i 20% din activele financiare ale familiilor, n timp ce n Romnia suntem undeva sub 2%. Spre uimirea administratorilor de fonduri i avnd n vedere n acelai timp criza economic, anul 2009 a reprezentat pentru fondurile de investiii
53

unul din cei mai buni ani,crescnd att numrul de inevestitori ct i valoarea sumelor depuse de acetia. n acest moment, adminitratorii de fonduri sunt siguri c i anul 2010 va fi un an la fel de bun ca i cel precedent, punctele forte fiind tot fondurile de obligaiuni i monetare.

BIBLIOGRAFIE
54

1.

Anghelache Gabriela, Piee de capital i burse de valori, Editura Dalton M. John, Piaa aciunilor, Editura Hrema, 1999 Ftu Simona, Piaa romneasc de capital privit din interior, Editura Vox, Frncu Marin, Piaa de capital, Editura Tribuna Economic,1998 Fredman Albert, Wiles Russ, Fondurile de investiii, Hrema, 2002 Fusu Clin, Popa Ioan, Mijloc de atragere n Europa Central i de Est, Ghilic-Micu Bogdan, Strategii pe piaa de capital, Editura Economic, 2002 Manate Daniel, Gheorghiu Alexandru, Analiza impactului managementului Pnoiu Laura, Managementul pieei de capital, Editura Independena Pocan Ioana Mihaela, Politicile monetare i piaa de capital din Romnia, Alexandru, Managementul afacerilor economice, Editura

Economic, 2003
2.

3. 4. 5. 6.

1998

A.S.E., 2002
7.

8. 9.

asupra performanelor fondurilor de investiii, A.S.E. 2002 Economic, 2008

10.

Editura Economic, 2005 11. Puiu 12. Independena Economic, 2007 Stoica Ovidiu, Mecanisme i instituii ale pieei de capital, Editura Stoica Victor, Piee de capital i produse bursiere, Editura Universitar, Economic, 2002
13.

2006 14. Zapodeanu Daniela, Politici monetare, Editura Dacia, 2002

15. 16. 17. 18. 19.

www.aaf.ro www.cnvmr.ro www.legea 297/2004 privind piaa de capital www.kmarket.ro www.unopc.ro

55