Proyecto Sector Rio

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios
UNIVERSIDAD NACIONAL DE CRDOBA

FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS
ESCUELA DE GRADUADOS
MAESTRIA EN DIRECCION DE NEGOCIOS
TRABAJO FINAL DE APLICACIN
PROYECTO DE INVERSION EN EL SECTOR INMOBILIARIO
Autor: Jos Francisco Gmez Senn
Tutor: Profesor Nassir Sapag Chain

Crdoba, Septiembre de 2009
NDICE
MAESTRIA EN DIRECCION DE NEGOCIOS0 INTRODUCCION ......................................................................................................4 1. CAPITULO N 1: Investigacin de Mercados .......................................................7 1.1. Entendiendo el anlisis de mercado en el sector inmobiliario...........................7 1.1.1. Introduccin.....................................................................................................7 1.1.2. Qu es el anlisis de mercado inmobiliario?................................................8 1.1.3. Generacin de ideas.....................................................................................11 1.1.4. Diferencias con productos de comercializacin masiva...............................12 1.1.5. Quines utilizan el anlisis de mercado? ...................................................13 1.1.6. Importancia del anlisis de mercado dentro del proceso de desarrollo .......15 1.1.7. El estudio de factibilidad ...............................................................................16 1.1.8. Marketing para la obtencin de permisos.....................................................18 1.2. Estudio de mercado para desarrollos residenciales........................................19 1.2.1 Introduccin....................................................................................................19 1.2.2. Anlisis de mercado para las propiedades inmobiliarias residenciales .......19 1.2.3. Definiendo el rea de mercado.....................................................................23 2. CAPITULO N 2: Demanda y Oferta ..................................................................30 2.1. Estudio de la demanda ....................................................................................30 2.1.1. Introduccin...................................................................................................30 2.1.2. Indicadores econmicos ...............................................................................31 2.1.3. Factores de la demanda ...............................................................................31 2.1.3.1. Empleo .......................................................................................................32 2.1.3.2. Demografa de consumidores....................................................................34 Poblacin y hogares ...............................................................................................34 Tendencias de la poblacin ....................................................................................35 Caractersticas sobre la edad .................................................................................36 2.1.3.3. Ingreso de los hogares ..............................................................................36 2.1.4. Psicografa: Retratando los estilos de vida de las familias ..........................37 2.1.5. Utilizando los relevamientos de consumidores ............................................38 2.1.6. Segmentacin de mercado ...........................................................................38 2.2. Estudio de la Oferta .........................................................................................39 2.2.1. Introduccin...................................................................................................39 2.2.2. Factores de oferta.........................................................................................39 2.2.2.1. Tendencias histricas y condiciones actuales...........................................40 2.2.2.2. Documentacin de la Actividad de la construccin histrica y futura .......43 2.2.3. Analizando la competencia...........................................................................46 2.2.3.1. Comparando el proyecto propuesto con su competencia .........................48 2.2.4. Evaluando las ventajas y desventajas del lugar...........................................49 2.2.5. Identificando los tipos de producto y las oportunidades en los nichos de mercado ..................................................................................................................49 2.2.6. Clculo de las tasas de absorcin y captura ................................................50 3. CAPITULO N 3: Mercado Inmobiliario ..............................................................54 3.1. Inversin en viviendas .....................................................................................54 3.1.1. Apreciacin en los precios de casas ............................................................54
3.1.2. Salarios y empleo .........................................................................................55 3.1.3. Tasas de inters ...........................................................................................56 3.1.4. Influencia de economas regionales sobre el valor de los inmuebles ..........56 3.1.5. Analoga con la ley de la ventaja comparativa .............................................57 3.1.6. Perspectiva de la oferta ................................................................................59 3.1.7. Las influencias de los barrios/municipios .....................................................60 3.1.8. Efectos de capitalizacin: Precios Premium.................................................61 3.2. Propiedades inmobiliarias generadoras de ingreso: venta, alquiler, y el mercado del espacio...............................................................................................61 3.2.1. Anlisis de la oferta y la demanda................................................................62 3.2.2. Equilibrio de mercado ...................................................................................62 3.2.3. Implicancias de riesgo ..................................................................................65 3.2.4. Estudios de mercado local sobre la oferta y demanda ................................65 Determinantes en la oferta y la demanda de departamentos ................................66 3.2.5. Activos inmobiliarios Ingresos potenciales ................................................67 3.2.6. Vacancia .......................................................................................................67 3.3. Anlisis de inversin ........................................................................................68 3.3.1. Motivaciones para invertir .............................................................................68 3.3.2. Caractersticas del mercado inmobiliario y estrategias de inversin ...........73 3.3.3. El ciclo de las propiedades inmobiliarias......................................................73 4. CAPITULO N 4: Riesgo y Opciones..................................................................78 4.1. ANALISIS DE RIESGO....................................................................................78 4.1.1. Tipos de riesgo .............................................................................................78 4.1.1.1. Riesgo de negocio .....................................................................................78 4.1.1.2. Riesgo financiero .......................................................................................78 4.1.1.3. Riesgo de liquidez......................................................................................79 4.1.1.4. Riesgo de inflacin.....................................................................................80 4.1.1.5. Riesgo de gestin ......................................................................................80 4.1.1.6. Riesgo de la tasa de inters ......................................................................81 4.1.1.7. Riesgo Jurdico ..........................................................................................81 4.1.1.8. Riesgo ambiental .......................................................................................81 4.1.2. Anlisis de sensibilidad.................................................................................83 4.1.3. Escenarios ....................................................................................................84 4.1.4. Dividiendo la tasa interna de retorno ............................................................85 4.1.5. Variaciones en el retorno y en el riesgo .......................................................86 4.1.6. Medidas de riesgo y de varianza ..................................................................89 4.1.7. Riesgo y retorno............................................................................................90 4.1.8. Consideraciones de portafolio ......................................................................91 4.2. Opciones reales una aproximacin a las decisiones de inversin..................92 4.2.1. Introduccin...................................................................................................92 4.2.2. Aproximacin tradicional a la valuacin de la tierra .....................................94 4.2.3. Valuacin de la tierra considerando la opcin real.......................................95 4.2.4. Alcance de opciones reales y estrategia ......................................................97 5. CAPITULO N 5: Desarrollos Inmobiliarios ..................................................... 100 5.1. Caractersticas de los Desarrollos de Proyectos Inmobiliarios .................... 100 5.1.1. Introduccin................................................................................................ 100 5.1.2. Una visin global: El procesos de planeamiento y el proceso para obtener los permisos ......................................................................................................... 100
5.1.3. El desarrollo de propiedades generadoras de ingreso.............................. 100 5.1.4. Riesgos de mercado y factibilidad del proyecto ........................................ 103 5.1.5. Riesgos de proyecto .................................................................................. 104 5.2. Desarrollo de proyectos de urbanizacin ..................................................... 105 5.2.1. Caracterizacin del negocio ...................................................................... 106 5.2.2. El proceso del desarrollo de tierras ........................................................... 107 5.2.3. Condiciones de mercado y plan del sitio ................................................... 113 6. CAPITULO N 6: Proyecto de Inversin Inmobiliaria ...................................... 116 6.1. Formulacin, preparacin y evaluacin de un proyecto de inversin .......... 116 6.1.1. Introduccin................................................................................................ 116 6.1.2. Descripcin del problema .......................................................................... 116 6.1.3. Tipologa del proyecto................................................................................ 118 6.1.4. Estudios de viabilidad ................................................................................ 118 6.1.5. Etapas del proyecto ................................................................................... 119 6.1.6. El proceso de estudio del proyecto............................................................ 120 6.1.7. Formulacin y preparacin del proyecto ................................................... 120 6.1.8. Variables del proyecto y evaluacin de los flujos de ingresos y egresos . 121 6.1.8.1. Horizonte del proyecto ............................................................................ 121 6.1.8.2. Flujo de ingresos y egresos.................................................................... 121 6.1.8.3. Criterio de evaluacin ............................................................................. 121 6.1.8.4. Tasa de costo de capital......................................................................... 122 Parmetros del modelo CAPM ............................................................................ 123 Tasa libre de riesgo ............................................................................................. 123 Beta ...................................................................................................................... 123 Prima de riesgo de mercado................................................................................ 126 6.1.8.5. VAN y TIR del proyecto .......................................................................... 126 Supuesto del anlisis ........................................................................................... 126 6.1.9. Anlisis de sensibilidad.............................................................................. 127 6.1.9.1. Simulacin de Montecarlo ...................................................................... 128 6.1.9.2. Simulacin N 1: Simulacin con variables elegidas.............................. 129 6.1.9.3. Simulacin N 2: Mejora en las unidades vendidas ............................... 132 6.1.9.4. Simulacin N 3: Rentabilidad asumiendo 100% de ventas .................. 136 6.1.9.5. Simulacin N 4: Rentabilidad asumiendo ventas y precio constantes . 140 6.1.9.6. Simulacin N 5: Rentabilidad asumiendo ventas, precio y costo del terreno constantes ............................................................................................... 144 6.1.9.7. Conclusiones .......................................................................................... 149 6.2. Recomendacin ............................................................................................ 152 Anexo 1: Encuesta Oh Panel............................................................................... 155 Anexo 2: Presupuesto de obras .......................................................................... 157 Anexo 3: Plan de Avance..................................................................................... 158 Anexo 4: Cotizacin Bonar V 2013................................................................... 159 Anexo 5: Balances IRSA...................................................................................... 160 Anexo 6: Cronograma de ventas ......................................................................... 161 Anexo 7: Flujo de fondos ..................................................................................... 162 ANEXO 8: Grficos de avances........................................................................... 163 Anexo 9: Encuesta nacional de actividad inmobiliaria......................................... 164 BIBLIOGRAFIA .................................................................................................... 170
INTRODUCCION
Un propietario de un terreno de 6.000 m de superficie ubicado dentro del rea urbana de la ciudad de La Rioja, Argentina, necesita saber si le conviene invertir sus ahorros en la construccin de un proyecto de urbanizacin Solares del Cerro con el fin de vender a posibles inversores, las fracciones de tierra ms pequeas que resulten de la urbanizacin. Para poder dar una respuesta sobre la conveniencia de realizar tal inversin, ser necesario formular, preparar y evaluar el proyecto de inversin propuesto, procurando brindar al propietario toda la informacin posible que puede facilitar la toma de decisin sobre la oportunidad de inversin propuesta. De modo que el problema que se busca resolver con este trabajo, es determinar la conveniencia econmica de construir un proyecto de urbanizacin en la ciudad de La Rioja. Para poder resolver este problema en particular, se propone en primer lugar estudiar el negocio inmobiliario para uso residencial, y en particular los proyectos de urbanizacin, y en segundo lugar, aplicar los conocimientos adquiridos en la asignatura Evaluacin de proyectos de inversin para analizar la factibilidad econmica de construir el proyecto propuesto. En este sentido, el presente trabajo tiene por finalidad cumplir con los siguientes objetivos:
1. Estudiar la informacin necesaria para realizar un estudio de mercado en el sector inmobiliario residencial. 2. Reconocer las caractersticas principales del negocio inmobiliario residencial. 3. Aplicar los conocimientos de evaluacin de proyectos de inversin para analizar la rentabilidad de un proyecto de urbanizacin en la ciudad de La Rioja.
Planteado el problema y los objetivos, el presente trabajo se organiza de la siguiente manera. En los captulos 1 y 2, se estudia el anlisis de mercado
aplicado al negocio inmobiliario y se analizan los elementos necesarios para determinar la demanda y la oferta de propiedades inmobiliarias para uso residencial. Las caractersticas del negocio inmobiliario son tratadas en los captulos 3, 4 y 5. En el captulo 3 se estudia el mercado inmobiliario. Se analizan los factores que influyen en los precios de las propiedades residenciales, se estudia el comportamiento de la oferta y la demanda, y se realiza un breve repaso de los factores que motivan la inversin en propiedades de uso residencial. Por otro lado, en el captulo 4 se estudian los riesgos que afectan al negocio inmobiliario y como pueden ser considerados y se presenta el concepto de opciones reales aplicado a la compra de terrenos para futuros desarrollos inmobiliarios. Finalmente en el captulo 5, se estudian las caractersticas de los desarrollos inmobiliarios residenciales en general y en particular, se analizan la
particularidades de los desarrollos de proyectos de urbanizacin. En el captulo 6 se realiza la evaluacin de un proyecto de inversin. Se aplican las herramientas de evaluacin de proyectos de inversin para analizar la factibilidad econmica de un proyecto de urbanizacin en la ciudad de La Rioja. El trabajo se desarrolla a nivel de prefactibilidad, puesto que se trabaja principalmente con informacin secundaria1. Se determinan las variables necesarias para realizar la evaluacin y se realiza un estudio de sensibilidad a travs de la simulacin de Montecarlo realizadas con el uso del software Cristal Ball. Dicho estudio de sensibilidad permite identificar las variables relevantes del proyecto y posibilita establecer las pautas necesarias para que el control de estas variables permita asegurar la rentabilidad del proyecto. El trabajo concluye con la recomendacin de realizar la inversin. Sin embargo, el trabajo podra complementarse con la aplicacin prctica de los conceptos tratados en los primeros dos captulos con el fin de realizar un estudio de mercado detallado que permita generar la informacin primaria necesaria para evaluar el proyecto a nivel de factibilidad.
La informacin secundaria es la proviene de fuentes de informacin secundaria, como la elaborada por terceros y puede ser considerada como representativa de la situacin que se evala en el proyecto.
CAPITULO 1
Estudio de Mercado
1. CAPITULO N 1: Investigacin de Mercados 1.1. Entendiendo el anlisis de mercado en el sector inmobiliario

1.1.1. Introduccin
El anlisis de mercado inmobiliario constituye una gua para la toma de decisin de varios profesionales involucrados con el negocio inmobiliario, tanto por parte del sector pblico como por parte del sector privado. Es un proceso continuo que provee informacin durante las etapas del predesarrollo, la adquisicin del terreno, el desarrollo del emprendimiento, el marketing, y la disposicin de la propiedad. Se han ganado y perdido grandes cantidades de dinero en los desarrollos inmobiliarios debido a malas decisiones tomadas. El objetivo del anlisis de mercado es minimizar el riesgo y maximizar las oportunidades para los desarrollistas e inversores mediante la provisin de anlisis que sean tan oportunos y precisos como sea posible. El desarrollista puede utilizar el estudio de mercado para determinar que tipo de proyectos contarn con el apoyo del sector pblico. El analista de mercado debe investigar los requerimientos normativos y la postura de los vecinos y de los oficiales pblicos frente a la propuesta de un nuevo desarrollo inmobiliario. La investigacin de mercado no slo constituye una gua para conseguir las aprobaciones pblicas y permisos necesarios, sino que tambin constituye una gua para el diseo del proyecto y la determinacin del tamao ptimo del mismo. Ms all de convencer a los prestamistas e inversores de que un proyecto determinado es factible, la investigacin de mercado es til tambin en el planeamiento y en el diseo de un proyecto. Cuando el mercado objetivo para el proyecto propuesto ha sido identificado con precisin, el proyecto puede ajustarse para cumplir con las necesidades de ese mercado. La ubicacin, el diseo, la calidad, los precios y las estrategias de marketing podran programarse segn la demanda de mercado.
1.1.2. Qu es el anlisis de mercado inmobiliario?

El objetivo de un estudio de mercado inmobiliario busca responder tres preguntas bsicas: 1. Habr usuarios para alquilar o comprar los proyectos propuestos? 2. Cun rpido y a que nivel de alquiler o precio, ser absorbido el proyecto propuesto en el mercado? 3. Cmo debera ser planeado o comercializado el proyecto para hacerlo ms competitivo en su mercado? El anlisis de mercado inmobiliario es la identificacin y el estudio de la demanda y de la oferta de un producto inmobiliario en particular. Por el lado de la demanda estn los usuarios: los compradores o los inquilinos de unidades inmobiliarias. La oferta est formada por los competidores: las propiedades inmobiliarias existentes y aquellas nuevas que se espera ingresen al mercado antes o durante el periodo del proyecto bajo estudio. Dado que una propiedad inmobiliaria existe en una ubicacin fija, la oferta y la demanda estn especficamente ubicadas, muchas veces en un rea alrededor del proyecto bajo estudio. El rea de mercado es la regin geogrfica de la cual proviene la mayora de la demanda y en la cual se ubican la mayora de los competidores. En algunos casos, las reas de mercado para la oferta y para la demanda coinciden. En el negocio inmobiliario, el producto se refiere al tipo de propiedad (ejemplo, un edificio para departamentos, locales comerciales, oficinas, entre otros), la cual a su vez se distingue por su tamao o configuracin, por la calidad y el servicio que ofrece. La calidad se relaciona con la arquitectura del proyecto, la construccin, y las terminaciones. El servicio representa el compromiso del desarrollista con la gestin continua de la propiedad, a travs de la provisin de los servicios de seguridad y mantenimiento. El mercado inmobiliario esta categorizado por tipos de propiedad: oficinas, residencial, locales comerciales, hoteles, edificios industriales, entre otros. A su vez, cada tipo de propiedad puede ser segmentada en pequeos mercados basados en categoras dentro de cada tipo, factores de ubicacin, y rango de precios. La segmentacin de mercado es el proceso de identificar y analizar
submercados de un gran grupo de mercado de propiedades. Por ejemplo, los hoteles pueden ser subdivididos en propiedades lujosas de descanso, hoteles para conferencias, hoteles para viajeros, entre otros. Cuanto ms acotada sea la definicin del segmento de mercado, mayor ser el ajuste del anlisis. La mayora de los analistas de mercado de inmuebles examinan el potencial del mercado y la competencia para los proyectos propuestos. El anlisis del potencial del mercado requiere examinar la oferta y la demanda mediante datos agregados, los cuales permitirn al desarrollista entender la demanda efectiva y la oferta de espacio para distintos hogares. La demanda es por lejos la parte ms difcil de la ecuacin. Proyectar cunta demanda existir, donde se generar, y cmo se atender, requiere de una combinacin de investigacin, experiencia e intuicin. Los anlisis de la demanda consideran los siguientes datos: Poblacin, hogares, y caractersticas demogrficas Ingresos, poder de compra y capacidad para adquirir una vivienda Empleos, divididos por industria y ocupacin Patrones de viajes diarios y migracin Otros factores, dependiendo del tipo de desarrollo inmobiliario bajo estudio Por otro lado, el anlisis de la oferta de proyectos competitivos tiene en cuenta los siguientes factores: Inventario del espacio o unidades existentes Tasas de vacancia y caractersticas del inventario de las propiedades vacantes La reciente tasa de absorcin de espacio, incluyendo tipos de inquilinos o compradores Proyectos en construccin y proyectos propuestos Niveles de alquiler o precios de ventas de mercado y cmo varan segn la ubicacin y la calidad del producto Atributos, funciones y ventajas de los proyectos existentes y de los propuestos Descripcin de las condiciones de alquiler o de venta
La parte del anlisis que se ocupa de estudiar la competitividad del producto normalmente evala los atributos de la demanda de propiedades. En este sentido, el desarrollista puede adaptar el producto inmobiliario, el precio y el atractivo de la publicidad para un mejor posicionamiento en el mercado y para atraer a hogares con preferencias particulares. El anlisis de la competitividad normalmente incluye estudiar los perfiles de los potenciales usuarios para los nuevos desarrollos; analizar los atributos del producto, las amenities2 y servicios, y la estrategia de precios. El anlisis de competitividad de mercado normalmente va mas all de establecer la demanda para el tipo de producto bajo consideracin y determina si el proyecto propuesto ser capaz de capturar la porcin de mercado deseada. Ser competitivo dentro del mercado en trminos de valor y calidad? El anlisis podra estudiar si el desarrollo inmobiliario propuesto responde a la demanda de un tipo particular de producto, que las propiedades existentes en el rea no han podido satisfacer. El anlisis podra indicar que el proyecto bajo consideracin no esta respondiendo a la demanda de mercado porque la demanda local ya esta siendo atendida o porque ser atendida por desarrollos ha construirse en el corto plazo, o porque el proyecto propuesto no esta adecuadamente dirigido a satisfacer las necesidades especificas del mercado local. El anlisis de mercado constituye la plataforma para la toma de decisiones en relacin a la ubicacin, el lugar, el tamao, el diseo y la calidad, los atributos, el segmento de mercado objetivo, la estrategia de precios, entre otros. Un tipo de anlisis de mercado ms detallado se realiza normalmente como parte de un estudio global de factibilidad. El precio y los datos de absorcin que resultarn del anlisis de mercado formarn la base para armar el flujo de fondos que formar parte del anlisis de factibilidad, sobre el cual se podrn responder varias de las siguientes preguntas: cuntos metros cuadrados deberan construirse? a qu niveles de alquiler podran alquilarse? Cuntas casas podran venderse y en qu tiempo? Cmo se podra reposicionar un edificio de oficinas para ser ms competitivo? Cul es el precio viable para la venta de un lote?
Amenities: Servicios complementarios: clubhouse o saln de usos mltiples, rea deportiva (canchas de tenis, futbol, piletas).
10
Aunque el anlisis de mercado trabaja con tendencias estadsticas y proyecciones de ventas, alquileres, vacancia y absorcin en el rea de mercado, el anlisis cualitativo cada vez es ms importante. Las caractersticas cualitativas, tales como en qu manera ciertos segmentos de mercado perciben un centro comercial temtico?, o qu atributos de diseo atraen a compradores de viviendas en ciertas comunidades?, se examinan a travs de encuestas, investigacin psicogrfica y grupos focales. En la medida que los mercados inmobiliarios se vuelven cada vez ms segmentados y especializados, los modelos estadsticos tradicionales que requieren de grandes cantidades de datos, no funcionan y por lo tanto es necesario complementar el estudio con anlisis cualitativos. Cuando los desarrollistas entran en un nuevo mercado donde no tienen experiencia o tienen muy poca experiencia, obviamente asumen un riesgo adicional. Para limitar el riesgo, los desarrollistas deben prestar especial atencin en evaluar su posicin en el mercado, como as tambin en la realizacin de sus objetivos y propsitos. Un anlisis de mercados consistente, ayuda al desarrollista a iluminar lo desconocido de un nuevo mercado y a identificar el potencial de xito de un proyecto determinado. Un fuerte mercado inmobiliario a nivel global, no necesariamente es equivalente a una buena oportunidad para nuevos desarrollos. Tampoco un mercado dbil significa que ninguna idea buena pueda implementarse. Un anlisis de mercado profundo puede ayudar a revelar oportunidades que podran no ser fcilmente identificadas. Entender el mercado es un prerrequisito necesario para la generacin de ideas. Una pobre implementacin puede arruinar las oportunidades ms prometedoras en cualquier mercado y una perfecta implementacin no podra mejorar una mala idea.
1.1.3. Generacin de ideas

Para mantenerse actualizado en relacin a los aspectos de mercado relevantes en el corto y largo plazo, los profesionales vinculados al negocio inmobiliario deben estar informados sobre las tendencias y los pronsticos sobre
11
los mercado nacionales y regionales, y consultar con economistas reconocidos, sobre las perspectivas a nivel local y nacional. Las proyecciones futuras sern menos confiables y con grandes probabilidades de error debido a cambios macroeconmicos, cuanto ms extenso sea el periodo de las proyecciones. Debido a que los desarrollos inmobiliarios implican un proceso relativamente lento, los anlisis de mercado deben continuar durante el proceso del desarrollo del producto inmobiliario, monitoreando los cambios en la medida que ocurren. El conocimiento de la oferta y la demanda es un requisito indispensable para la generacin de ideas, etapa inicial del proceso de un desarrollo inmobiliario. El conocimiento debera comenzar con un amplia idea a nivel nacional y debera tambin incluir una idea de las condiciones actuales a nivel regin, a nivel local y, dependiendo de la naturaleza del proyecto, a nivel de barrio. A nivel local, los desarrollistas necesitan conocer cmo se estn desempeando las propiedades que son comparables con el proyecto bajo anlisis y qu tendencias estn emergiendo. En la mayora de los casos de un anlisis de mercado, las condiciones econmicas y de mercado a nivel local son ms importantes que las tendencias macroeconmicas a nivel general.
1.1.4. Diferencias con productos de comercializacin masiva

Un producto inmobiliario difiere substancialmente de un producto de comercializacin masiva principalmente en los siguientes aspectos: El producto inmobiliario es altamente diferenciado. Sirve varias
necesidades de usuarios diferentes y es producido en una gran variedad de estilos y rangos de precios. Sobre todo, el producto inmobiliario se distingue segn la importancia de su ubicacin. A diferencia de otros productos, no puede llevarse a la casa. En su lugar, el cliente debe ir hacia el producto, el cual ofrece una ubicacin que es nica para el producto especfico. Las limitaciones de la oferta son mucho ms variables. A diferencia de la produccin masiva, las incertidumbres locales sobre la disponibilidad del sitio y los permisos pblicos normalmente controlan el volumen de la oferta
12
competitiva y dirigen las oportunidades del desarrollista. La oferta es adems limitada por el escaso tiempo y los gastos involucrados en su produccin. Los datos de mercado son mucho menos seguros. Los desarrollistas carecen de la excelente estructura de bancos de datos utilizados en las grandes corporaciones, aunque en los ltimos aos se han visto mejoras importantes en las fuentes de datos. Sin embargo, el hecho de contar con ubicaciones y nichos de mercados nicos, combinados con la volatilidad de los ciclos locales de la economa y de la actividad de la construccin, obligan a los desarrollistas a realizar un gran esfuerzo para conocer sus mercados. La mayora de los proyectos deben ser personalizados y no pueden ser producidos y promocionados en forma masiva. Sin las economas de escala de un Procter & Gamble o de una Ford, los desarrollistas no pueden crear sus productos tan eficientemente como lo hacen las grandes corporaciones.
1.1.5. Quines utilizan el anlisis de mercado?

El desarrollista no puede seguir confiando en su instinto para decidir que construir o para asegurar a potenciales prestamistas que el proyecto ser exitoso. Un anticipado y riguroso estudio de mercado estimular el desarrollo de ideas. Algunos de los beneficiarios del uso del anlisis de mercado son: Desarrollistas y constructores: El anlisis de mercado es utilizado por el desarrollista de un proyecto para determinar si la ubicacin para el desarrollo inmobiliario propuesto es adecuada y para definir qu producto cumple mejor con las necesidades que demanda el mercado. Por otro lado, el anlisis de mercado normalmente es parte del conjunto de la informacin que se debe entregar como documentacin al prestamista para demostrar que el proyecto es financieramente factible. El desarrollista tambin podra utilizar el anlisis de mercado en etapas ms avanzadas del proceso de
13
desarrollo para ajustar el producto o para averiguar qu estuvo mal, o por qu el producto no se vendi o no se alquil como se esperaba. Diseadores: Arquitectos, diseadores de interiores, y otros profesionales relacionados con el diseo, deben entender el mercado objetivo para un desarrollo inmobiliario determinado, de modo de poder adecuar a este mercado el estilo del proyecto, las amenities, los atributos y los tamaos de las unidades. Por ejemplo, un edificio de oficinas diseado para atraer a pequeas firmas jvenes de ltima tecnologa podra ser totalmente diferente de aquellos diseados para grandes firmas maduras de abogados. Gobierno local: El anlisis de mercado podra ayudar a determinar si el proyecto de un desarrollo inmobiliario ser aceptado por el pblico y si servir sus necesidades. Gerentes de marketing: Al igual que los diseadores, los gerentes de marketing deben formular sus estrategias de ventas, campaas
publicitarias, relaciones pblicas y otros esfuerzos de promocin para alcanzar el mercado objetivo. Compradores, vendedores y propietarios de tierra: Generalmente, las transacciones estn respaldadas por una tasacin de la propiedad, pero a veces se realiza el anlisis de mercado como parte de la tasacin o como reemplazo de la misma. Los investigadores de mercado pueden identificar un precio adecuado para la venta de un proyecto terminado o para la venta de una fraccin de tierra. Inquilinos y ocupantes: Las empresas que alquilan o compran espacios comerciales u oficinas podran tener un tipo de anlisis de mercado estndar como parte de su proceso de seleccin de sitio. El anlisis podra ser a un nivel macro, para determinar que ciudades debera considerar el inquilino, o a un nivel micro, para evaluar la aceptabilidad para el alquiler de propiedades especificas. Gerentes de propiedades: Los gerentes de propiedades utilizan los anlisis de mercado para obtener la informacin necesaria para reposicionar propiedades existentes. La reposicin podra involucrar una
14
renovacin completa o mejoras menores, dependiendo en parte de lo que exige el mercado.
1.1.6. Importancia del anlisis de mercado dentro del proceso de desarrollo

El anlisis de mercado es una parte crucial del estudio de factibilidad para los proyectos inmobiliarios. Adems, la investigacin de mercado contina cumpliendo un rol importante en el ajuste del proyecto a travs de sus distintas fases de desarrollo y gestin. En varias oportunidades, los analistas de mercado son comnmente consultados por estrategias de reposicionamiento despus de que el proyecto esta terminado y funcionando, cuando el desarrollista se da cuenta de que la absorcin no cumple con las proyecciones realizadas. Existen tantos tipos de anlisis de mercado como la existencia de variedad de proyectos inmobiliarios, etapas de desarrollo e intereses involucrados. En las etapas iniciales del desarrollo, se podra pedir a un analista estudiar una o varias reas metropolitanas para el potencial desarrollo. Luego el analista se concentrar en un submercado y finalmente buscar un lugar que sea el ms apropiado para el desarrollo del concepto propuesto. Pero dado la disponibilidad limitada de la tierra desarrollable, es ms comn que un desarrollista cuente con lugares especficos en mente y pida que esos lugares sean estudiados para un determinado proyecto. Si el sitio es viable, el analista de mercado podra proveer una base para determinar el valor del terreno para negociar su precio de compra. Esta valuacin podra ser realizada por un tasador. A veces, el analista investiga el clima de desarrollos en la jurisdiccin. Es decir, se evala si el proyecto propuesto cumplir con la aceptacin del pblico; si obtendr las aprobaciones necesarias en los plazos previstos; si existen servicios disponibles; si existirn dificultades que pudieran aminorar o limitar el proceso de desarrollo; entre otras cuestiones. Un mayor ajuste del anlisis revelara especificaciones sobre los potenciales usuarios (inquilinos o compradores) y sus demandas en trminos de nicho de producto y precio. Despus de que el proyecto sea desarrollado, podra
15
encargarse un anlisis de mercado para evaluar las ventas del proyecto o el desempeo en el alquiler de las unidades. Se podra buscar respuestas a las siguientes preguntas: Se est alquilando el espacio comercial tan rpido como lo permite el mercado? Los niveles de alquiler para oficina estn en lnea con los de mercado? El constructor de casas debera agregar tipos de productos de alto precio? Por qu el proyecto competidor ms cercano esta vendiendo ms rpido, o a mayores precios que el proyecto bajo estudio? La investigacin de mercado provee la entrada de datos para analizar las oportunidades de mercado y elegir los mercados objetivos. Idealmente, el equipo del desarrollo inmobiliario nunca interrumpe la generacin de inteligencia de mercado, utilizando continuamente nueva informacin para reposicionar los proyectos mientras ocurren los cambios.
1.1.7. El estudio de factibilidad

Los resultados del anlisis de mercado conducen a los supuestos centrales utilizadas en el anlisis de factibilidad financiera para un proyecto inmobiliario. El desarrollista debe ser capaz de defender las proyecciones de los flujos de fondos con un sistema racional de anlisis de datos e ingresos de datos, para legitimar la factibilidad del proyecto, demostrando que habr inquilinos o compradores, que las tasas de alquiler o los precios de venta generarn un retorno de fondos suficiente, y que el tipo de producto propuesto es lo que desea el mercado. El estudio de factibilidad permite demostrar formalmente que un proyecto propuesto es viable. Un tpico estudio de factibilidad incluye un resumen ejecutivo, un anlisis de mercado, anlisis de grficos, estimacin de costos, informacin sobre los trminos y fuentes de financiamiento, consideraciones
gubernamentales, evaluaciones ambientales, y la determinacin de la factibilidad financiera del proyecto. Los componentes claves de un estudio de factibilidad que proveen la documentacin para determinar si un proyecto es factible financieramente son los siguientes:
16
Conceptos y mercado objetivos para el proyecto, desde la gran idea hasta la programacin de la absorcin para un nicho de mercado en particular progresando desde la regin hacia la ciudad, luego hacia el barrio y finalmente hasta el sitio del proyecto;
Una descripcin detallada del mercado objetivo (nmero de personas, sus preferencias, sus ingresos, entre otros aspectos; Identificacin de las propiedades inmobiliarias comparables (la
competencia) junto con los principales atributos, funciones y ventajas de cada una; El desempeo econmico de las propiedades comparables; La informacin prevista vinculada con un modelo de flujos de fondos; Un anlisis de sensibilidad para ir desde lo factible a lo ptimo, con una evaluacin individual de cada componente del plan; Una revisin de los riesgos en la configuracin realstica, con tcnicas de control de riesgo adecuadas; Confirmacin de que el proyecto es factible para cada participante; El estudio de mercado es un tem clave en el anlisis de factibilidad. Analiza todas las tendencias econmicas que fueron inicialmente identificadas durante el ajuste de la idea. Estas tendencias son luego presentadas para contrastar con la situacin existente mientras el analista proyecta un cronograma de absorcin para el proyecto, con el cual normalmente finaliza el estudio de mercado. cuntas unidades? a qu precios? y en qu periodo de tiempo ser probable que el mercado objetivo las absorba? Es necesario segmentar el mercado cuidadosamente definiendo todos sus atributos, funciones y beneficios de proyectos comparables, para facilitar la prediccin de la tasa de absorcin global para el segmento de mercado. El desarrollista puede agregar valor a los distintos atributos de la propiedad bajo anlisis y compararla con el mercado para estimar la tasa de captura y los alquileres esperados de los desarrollos propuestos. Los datos recolectados del anlisis de mercado proveen los supuestos para el anlisis del flujo de fondos. Por otro lado, las instituciones financieras normalmente requieren estudios de factibilidad cuando emiten un prstamo. Un estudio de factibilidad externo
17
preparado por una firma bien reconocida cumple con estos requerimientos. Algunos prestamistas prefieren preparar su propio anlisis, ya sea como un anlisis de respaldo o en reemplazo de un estudio externo.
1.1.8. Marketing para la obtencin de permisos

Entender el mercado para un producto inmobiliario requiere de tiempo y de un anlisis cuidadoso. Pero satisfacer el mercado slo es el primer paso. Es intil determinar la demanda para un producto si el desarrollista no puede obtener las aprobaciones para ese producto por parte de los residentes del entorno y del gobierno local. En este sentido, el analista de mercado debera entender el clima para los desarrollos inmobiliarios en la jurisdiccin afectada. Los desarrollistas deben satisfacer al menos algunas de las necesidades de los vecinos y de los agentes de regulacin y deberan considerar como socio al gobierno. Una comunidad podra alterar las reglas de aprobacin del desarrollo con detrimentos para el propietario del proyecto si el proyecto no sirve bien a la comunidad. Los desarrollistas necesitan asegurarse de que sus proyectos responden a los planes globales de gobierno para la comunidad, incluyendo los planes desarrollados por numerosas comunidades, nacionales, regionales y agencias estatales. Los planes ms relevantes son los de la utilizacin del suelo y las ordenanzas de zonificacin, pero otros podran ser igualmente importantes como el transporte, el desarrollo econmico, y los planes y polticas ambientales. Habiendo reconocido que las autoridades que otorgan permisos
representan clientes a quienes se debe vender el proyecto, los desarrollistas experimentados han aprendido que es til dirigir desde el comienzo el proyecto a las necesidades y deseos de las autoridades locales. Una serie de negociaciones transcurren en la medida que los desarrollistas intentan ajustar sus proyectos con las expectativas de los reguladores. Los expertos en relaciones pblicas recomiendan a los desarrollistas, organizar el marketing de sus proyectos alineado con las campaas polticas del gobierno de turno para asegurar la aceptacin del vecindario y de los agentes de regulacin. Es mucho mejor identificar y dirigirse hacia las preocupaciones de la comunidad en las etapas
18
iniciales del proyecto que enfrentar luego a una comunidad insatisfecha en una audiencia ante las autoridades responsables de planificacin urbana.
1.2. Estudio de mercado para desarrollos residenciales

1.2.1 Introduccin
En este apartado se presentarn algunos conceptos generales para el anlisis del mercado inmobiliario residencial, estableciendo las tareas bsicas a realizar e identificando la informacin requerida para poder llegar a un mejor entendimiento del mercado. Analizar el mercado de propiedades inmobiliarias para uso residencial requiere entender las preferencias sobre la ubicacin, los estilos de construccin y los materiales utilizados, las configuraciones de las plantas de un piso, las amenities y las tendencias en los precios. El mercado de viviendas abarca un amplio rango de tipos de productos incluyendo los siguientes:
Unidades de vivienda para una sola familia, casas de barrio, y viviendas multifamiliares Propiedades para el alquiler y para la venta Condominios y complejos habitacionales de propiedad cooperativa Construcciones prefabricadas y tradicionales Residencias estacionales y permanentes Urbanizaciones residenciales
1.2.2. Anlisis de mercado para las propiedades inmobiliarias residenciales

El anlisis de la demanda residencial incluye las caractersticas demogrficas y econmicas de los hogares en al rea de mercado bajo estudio. El anlisis de la oferta examina las tendencias en los precios y en las tasas de absorcin y (quizs lo ms importante) el relevamiento de proyectos competitivos actualmente comercializados y aquellos que probablemente sean comercializados
19
durante el mismo tiempo en el que se construye un desarrollo inmobiliario bajo estudio. El anlisis de mercado residencial debera responder las siguientes preguntas:
Quin es el mercado objetivo? Cul es el precio adecuado o el rango de alquiler para el mercado objetivo? Qu tipo y tamao de viviendas son adecuadas para el mercado objetivo? Qu amenities y caractersticas deberan ser provistas para atraer a este mercado? Cules son los niveles de alquiler, las tasas de absorcin y de captura de mercado? La mayor parte del anlisis para desarrollos residenciales, debe basarse
sobre el entendimiento cualitativo del mercado y de su dinmica. Tanto el producto como el consumidor, deben ser entendidos en relacin a la evolucin en los estilos de vida, en los gustos personales, y en otras consideraciones que no pueden ser cuantificadas. Los grupos de enfoque, las encuestas a compradores, y otras tcnicas cualitativas, aumentan los datos concretos del estudio de mercado. Entender los estilos de vida y otras caractersticas cualitativas de los consumidores puede ayudar a definir adecuadamente un producto residencial. El anlisis de mercado para el alquiler de departamentos, es diferente del anlisis de mercado para la venta de viviendas unifamiliares. El anlisis de mercado para viviendas unifamiliares normalmente pone mayor nfasis en los factores no cuantitativos y se concentra en las preferencias de los potenciales compradores. En los desarrollos residenciales multifamiliares todas las decisiones de diseo deben hacerse con una anticipacin de 12 o 24 meses antes del inicio de las actividades de marketing para la promocin del producto. Por otro lado, las constructoras y las desarrollistas en otros segmentos de propiedades pueden ajustar a veces su oferta de productos segn la reaccin del mercado. Los constructores de vivienda unifamiliares tienen la oportunidad de ajustar su
20
producto en base a aquellos modelos que mejor se estn vendiendo y en aquellos atributos requeridos con mayor frecuencia. En relacin a los atributos y las amenities requeridas en nuestro pas, se presentan en las figuras siguientes, los resultados de una encuesta realizada en Febrero de 2.009 por la consultora OH Panel. En el anexo I se presentan las caractersticas de la muestra considerada para la encuesta realizada.
Al momento de elegir una vivienda para vivir, cul/es de los siguientes aspectos primero considera evala como ms importantes?
Figura N 1:
Aspectos valorados en la eleccin de un inmueble
La seguridad constituye hoy el principal aspecto considerado al momento de elegir un inmueble para vivir. A su vez, la ubicacin y la disponibilidad de espacios verdes representan los otros aspectos ms valorados.
Si piensa en su vivienda, cul de las siguientes cualidades es la que primero valora?
21
Figura N 2:
Aspectos valorados en la eleccin de una vivienda
Al interior de la vivienda, no se evala un nico elemento. Se considera un mix de aspectos como relevantes.
Considere que maana elige vivir en un edificio de departamentos a estrenar. Del siguiente listado de servicios complementarios (amenities), cul/es considera que no deberan faltar?
Figura N 3:
Servicios complementarios (amenities) ms importantes
22
La piscina y el gimnasio son los amenities ms valorados por los entrevistados.
1.2.3. Definiendo el rea de mercado

Un estudio de mercado residencial generalmente comienza con un examen de las caractersticas regionales del rea donde el proyecto propuesto se construir, incluyendo la poblacin y las tendencias de los grupos de ocupacin, los cambios recientes observados en la econmica, y los patrones que definen al empleo local. Se recopilan datos sobre la poblacin, las familias, los empleos, las necesidades de viviendas y las principales actividades de desarrollo, aspectos normativos, patrones de transporte, escuelas locales y otros servicios. El rea de mercado (tambin conocida como rea de intercambio) para un proyecto residencial de vivienda, normalmente se ubicar en polos generadores de empleo o sobre corredores de transporte. Las barreras fsicas, ya sean naturales o construidas, o consideraciones polticas, tales como los lmites de un municipio o distrito, normalmente determinarn los lmites del rea de mercado. Los usuarios potenciales que son empleados valoran en su bsqueda de vivienda los tiempos y las distancias de viajes entre el trabajo y el lugar de residencia. Uno de los primeros desafos que debe encarar el analista de mercado es la definicin de los lmites del rea de mercado del proyecto. En realidad, las propiedades residenciales y las destinadas a locales comerciales a veces tienen dos reas de mercado: una de donde se atraern la mayora de los inquilinos y propietarios potenciales, y otra en la cual se ubicarn los principales competidores. Tradicionalmente se han definido las reas de mercado mediante el uso de las tierras censadas, cdigos postales y lmites de localidades. Sin embargo, debido a la limitacin de los datos disponibles y gracias a la emergente tecnologa de los sistemas de informacin geogrfica (GIS), actualmente las reas de mercado se definen mediante el uso de interesantes programas de GIS. El sistema GIS es una combinacin de datos, softwares, y anlisis geogrficos que permiten la generacin de mapas y anlisis sofisticados, y constituye una
23
importante herramienta para el negocio inmobiliario. Ejemplos de datos que pueden obtenerse de un sistema GIS son archivos de valuacin de propiedades por localidad, informacin geodemogrfica, contabilidad del volumen de trfico, proyeccin de tasas de absorcin, entre otros. Los archivos de valuacin de propiedades incluyen todas las caractersticas utilizadas por los tasadores para poder definir nuevas tasaciones, como tambin las coordenadas de ubicacin de las propiedades. La informacin geodemogrfica incluye cientos de variables demogrficas de censos realizados, tales como el ingreso, la educacin, razas, y composicin familiar, como as tambin las proyecciones para futuro. El cmputo del volumen del trfico es muy importante para analizar la potencialidad del mercado inmobiliario para locales comerciales. A modo de ejemplo, en la figura N 4 se presenta una imagen del sitio web Argenprop, perteneciente a una empresa argentina que utiliza el sistema GIS para publicar los precios de viviendas y departamentos en todas las ciudades de Argentina.
Figura N 4:
Ejemplo de sistema GIS aplicado al negocio Inmobiliario. Fuente www.argenprop.com
24
El tamao del rea de mercado variar segn el proyecto propuesto y la comunidad. Por ejemplo, en una gran ciudad con una elevada densidad poblacional, el rea de mercado para un proyecto de un condominio de gran altura y de precio medio podra abarcar solo un barrio. Mientras que en una comunidad semirural con un bajo nivel de ocupacin del suelo, y con pocos proyectos competitivos, el rea de mercado podra abarcar el municipio entero o incluso varios municipios adyacentes. Adems, un proyecto inmobiliario con poca o sin competencia, atraera ms de una gran rea de mercado que la que atraera un proyecto de caractersticas estndar con un gran nmero de proyectos competitivos. Los proyectos estndar de tamao moderado normalmente tienen un rea de mercado de no ms de 6 o 7,5 kilmetros de radio. En algunos casos, las reas de mercado para la oferta y para la demanda coinciden, aunque pueden existir proyectos competitivos fuera del rea de mercado objetivo. Por otro lado, en otros casos las dos reas de mercado son regiones diferentes, como en el caso de los desarrollos para viviendas de descanso. La mayora de las reas de mercado para las viviendas primaria, sin embargo, estn dentro de un rea que abarca a los principales centros de empleo, u otros polos de atraccin. Algunos de los factores a considerar al delimitar el rea de mercado son: Accidentes naturales, como lagos, ros, montaas que no pueden atravesarse fcilmente. Barreras construidas por el hombre, como ser el caso de las autopistas. Ests pueden constituir un limitante para el tamao del rea de intercambio ya que restringen el acceso al lugar, pero tambin pueden expandir el rea de captura si estas barreras mejoran la accesibilidad o disminuyen los tiempos de viajes. Densidad poblacional. Un shopping center propuesto para un barrio de ciudad densamente poblado tendra un rea de mercado mucho ms pequea que uno propuesto en una comunidad rural de baja densidad poblacional. Limites polticos entre ciudades y suburbios. Los limites municipales pueden ser especialmente importantes cuando dos o ms jurisdicciones
25
vecinas difieren marcadamente en sus climas polticos, estatus, o cuando existen diferentes posturas sobre el crecimiento local. Las propiedades ubicadas en comunidades con bajas tasas de crmenes, instituciones educativas de gran prestigio, atraern una gran rea de mercado. Este factor es muy importante para el negocio inmobiliario residencial. Adems, los lmites o barreras polticas determinan las tasas de impuesto inmobiliario para todos los tipos de desarrollos lo cual constituye tambin un factor condicionante en la definicin de los lmites del rea de mercado. Tipo y rango de desarrollos: Un gran centro comercial regional o una gran urbanizacin residencial requerir una gran rea de mercado que la que requerira un shopping de barrio o un pequeo condominio residencial. Ubicacin de proyectos competitivos. A veces un rea de mercado se ajusta para incluir ciertos proyectos competitivos. Tiempo de viaje desde los principales centros de empleo. Por medio de la identificacin de los principales centros de empleo y estimando los tiempos de viajes, tambin se puede definir un rea de mercado objetivo. El transporte masivo y los vnculos con las autopistas. Los patrones de intercambio y los tiempos de viaje estn fuertemente relacionados con la facilidad de los accesos. En este sentido, el tamao geogrfico del mercado objetivo estar influenciado por la configuracin del trnsito masivo, la ubicacin de los corredores de transporte y la velocidad a la cual operan durante los tiempos de viaje pico. Patrones de desarrollos inmobiliarios existentes o a construirse. La mayora de las configuraciones urbanas contienen reas con crecimiento y reas con declinacin. Las reas de crecimiento podran ser distinguidas por ciertos atributos deseables, tales como la proximidad a los empleos, la posibilidad de adquirir vivienda y el atractivo fsico. Barreras barriales y demogrficas. La composicin socioeconmica, la magnitud del ingreso familiar, las edades, las caractersticas de los hogares, la mezcla racial, y el factor tnico y otras caractersticas demogrficas del rea cumplen un rol importante en la definicin de las reas de mercado para las propiedades residenciales. La identidad de la
26
comunidad determina la eleccin de la vivienda, la ubicacin y el lugar en donde la gente esta dispuesta a vivir, comprar o moverse. En los anlisis de competitividad para productos destinados a la venta normalmente para definir el rea de mercado, se incluyen slo los nuevos desarrollos y los proyectos propuestos que se espera que sean vendidos durante el periodo de marketing, porque tales proyectos son la mejor comparacin con los nuevos desarrollos y los ms adecuados para la valoracin de las tendencias en las tasas de absorcin. Para proyectos de alquiler, deberan ser incluidos slo los proyectos ms nuevos en el mercado, generalmente con no ms de diez aos de antigedad. Tambin se suelen incluir los proyectos existentes que han sido mejorados mediante refacciones recientes. Las propiedades competitivas deberan ser productos similares a aquellos propuestos para el proyecto bajo estudio. Si el proyecto bajo estudio fuera un edificio de gran altura destinado al alquiler de departamentos, en el inventario de propiedades competitivas debera incluirse slo los edificios para alquilar con ascensor. Por otro lado, en un rea de mercado con pocas propiedades competitivas, el potencial cliente tendr sus elecciones limitadas y del mismo modo el estudio de mercado. En tal rea, podra ser necesario ampliar la definicin de propiedades competitivas, posiblemente incluyendo todas las propiedades dentro de un determinado rango de precios. O podra ser necesario ampliar la red geogrfica, agrandando el rea de mercado para incluir ms cdigos postales, ms jurisdicciones, o mayores radios de influencia. Para el caso del terreno donde se analizar el proyecto de inversin, el rea de mercado esta fuertemente influenciada por el polo de atraccin que representa la Universidad Nacional de La Rioja. La gran mayora de los estudiantes que viajan a esta ciudad en busca de seguir con sus estudios universitarios, priorizan la proximidad a la universidad al buscar un lugar donde residir. En un relevamiento realizado en la zona delimitada por las principales avenidas que rodean a la universidad, se han registrado una importante cantidad de departamentos y casas ocupadas principalmente por estudiantes
universitarios. Esto nos permite definir el rea de mercado tomando como centro la universidad tal como se muestra en la imagen presentada en la figura N 5.
27
Figura N 5:
rea de mercado para el loteo Solares del Cerro
28
CAPITULO 2
Demanda y Oferta
29
2. CAPITULO N 2: Demanda y Oferta 2.1. Estudio de la demanda

2.1.1. Introduccin
Las condiciones econmicas nacionales, regionales y locales, afectan a la demanda de propiedades inmobiliarias, pero los factores ms importantes son a nivel local, y el estudio de la situacin econmica y la demografa local debera ser el principal objetivo del estudio de mercado. Las condiciones
macroeconmicas (tasas de inters, inflacin, estabilidad laboral, produccin industrial y estabilidad en el mercado de valores) configuran la confianza del consumidor y la actividad del negocio de inversin. La fortaleza de la economa nacional influye en si el negocio inmobiliario expandir su espacio, si los negocios minoristas buscarn ms ubicaciones para sus locales, si las familias cambiarn sus casas y si los viajeros reservarn ms habitaciones en un hotel. Por lo tanto, el anlisis de mercado debera tener presente los factores macroeconmicos actuales y futuros que afectarn la inversin en un nuevo proyecto o en uno existente. Las condiciones econmicas locales podran no ser el reflejo de las condiciones econmicas a nivel nacional. No siempre cada rea metropolitana se beneficia de un fuerte crecimiento de la poblacin y del empleo durante una expansin econmica. Por otro lado, algunas comunidades sobreviven a recesiones nacionales sin mayores daos relativos. Como consecuencia, los estudios de mercado inmobiliario normalmente dan un mayor peso a los indicadores econmicos locales y regionales que a las estadsticas nacionales. Por ejemplo, la necesidad de habitaciones adicionales para un hotel en una cierta localidad, depender en gran medida del crecimiento contino del turismo local y de la cantidad de convenciones y visitas de negocio a realizarse en la ciudad. La dinmica del mercado local es el aspecto ms importante utilizado para identificar las fuentes de la demanda de viviendas. La demografa de consumidores (crecimiento poblacional, formacin de los hogares, edad, y caractersticas, ingresos y estilos de vida) son todas variables importantes en la
30
determinacin de cunto ms construir, qu tipos de productos se vendern o alquilarn ms rpido, qu tamaos de unidades, y qu precios o niveles de alquiler sern los adecuados.
2.1.2. Indicadores econmicos

Una revisin de la economa local debera resaltar los indicadores ms relevantes para el uso particular de la tierra o para la propiedad bajo estudio. Los desarrollistas inmobiliarios y sus socios financieros necesitan entender los principales factores responsables del crecimiento econmico la combinacin de industrias, los empleadores ms importantes del rea, y la naturaleza de los negocios nuevos y en expansin. Los inversores deben tener confianza en la vitalidad econmica continua del mercado, y en este sentido deben buscar la evidencia de un crecimiento de la fuerza laboral y de la creacin de nuevos puestos de trabajo. Ellos querrn ver una economa que pueda generar trabajo para un mercado laboral creciente sin incrementar la tasa de desempleo. Para poder conocer qu sectores del empleo son los ms significativos, se puede utilizar el cociente de ubicacin regional. Este se obtiene a partir del clculo del porcentaje de la mano de obra empleada en cada una de las principales industrias a nivel local en relacin al porcentaje de la mano de obra empleada en los grupos industriales nacionales. Si el valor del cociente de ubicacin es mayor que uno, la industria respectiva se considera un driver de la economa local. Este anlisis permite determinar si la economa local es diversa o si se concentra en un pequeo nmero de industrias. Un rea de mercado que depende de algunas pocas industrias (tales como la fbrica de automviles) ser ms vulnerable a una recesin econmica. Estos factores afectarn la absorcin de nuevos espacios y la ocupacin fuertemente sostenida en los edificios existentes.
2.1.3. Factores de la demanda

Las tendencias de la demografa y sus proyecciones forman la base para determinar la demanda de viviendas. Al analizar el potencial del mercado para un proyecto inmobiliario, resultan de importancia primaria varios factores
31
demogrficos, tales como el empleo, la poblacin y los hogares y el ingreso de estos hogares. El empleo normalmente es uno de los principales factores de crecimiento de la poblacin y de los hogares. Si un rea determinada registra un crecimiento en la tasa de ocupacin, es probable que nuevos trabajadores se ubiquen en residencias en el rea local; Las personas forman hogares. El hogar es la unidad de medicin ms relevante para evaluar el mercado de viviendas, porque son los que originan las compras o alquileres de las unidades de vivienda; El ingreso de los hogares es clave para determinar la estructura de precios de los desarrollos propuestos; Otras estadsticas demogrficas que podran ser relevantes para evaluar el potencial de un proyecto, incluyen el tamao de los hogares, las edades de los integrantes, entre otros;
2.1.3.1. Empleo Los demografistas utilizan las proyecciones sobre el crecimiento del empleo como una de las bases para determinar el crecimiento de la poblacin. En tal sentido, en algunos estudios de mercado, especialmente aquellos donde se estudian las viviendas multifamiliares, se prefiere definir los escenarios posibles para la demanda en base a la situacin del empleo ms que en las proyecciones de los hogares, porque en la mayora de las reas metropolitanas, la demanda de nuevas unidades de vivienda est muy relacionada con el traslado de trabajadores dentro de un rea. Las unidades de viviendas compiten por clientes dentro del contexto de un mercado regional. En general, el crecimiento de la economa regional determina cuntos nuevos hogares estarn buscando una vivienda en un momento determinado, porque la disponibilidad de trabajo y las oportunidades para el crecimiento profesional constituyen polos de atraccin de nuevos trabajadores, tanto aquellos transferidos como los jvenes profesionales que buscan trabajo. Luego, el total de viviendas se divide segn las preferencias de los residentes
32
existentes y de los nuevos que decidirn si comprar o alquilar unidades habitacionales. En este sentido, resulta entonces muy importante contar con un modelo que permita pronosticar la demanda total de viviendas y la porcin de esta demanda que podra ser atendida por departamentos para alquilar, lo que ayudar a entender la demanda agregada de viviendas a nivel regional. Los inversores inmobiliarios estn interesados en conocer la composicin de la base de empleos, y en cmo ha cambiado a lo largo del tiempo. Los estudios de mercado deberan incluir las estadsticas corrientes del total de empleos por industria para un rea determinada. La disponibilidad de la mano de obra y sus habilidades, son importantes para los empleadores y son cuidadosamente analizadas por los negocios cuando se toman decisiones respecto a la localizacin de sus locales. Como mnimo el estudio de mercado debera proveer informacin sobre el crecimiento en la mano de obra residente y sobre la tasa de desempleo local durante los cinco aos anteriores al momento del estudio. Dado que el empleo a lo largo de una regin determina el crecimiento de la poblacin, deberan recopilarse todas las estadsticas sobre el empleo de una ciudad. Parte de los datos a examinar incluyen las tendencias de crecimientos, las proyecciones del empleo total, y las comparaciones del nivel de desempleo a nivel local con los niveles de ciudad, de provincia y del pas. Estos nmeros brindarn alguna idea sobre la economa general del rea. Un relevamiento de las principales fuentes generadoras de empleo del rea, incluyendo planes de expansin, reubicaciones y cualquier fuente que implique la entrada de nuevos empleadores en la regin, debera ser parte de la informacin presentada. El traslado de una nueva industria importante dentro del rea tambin afectar la demanda de viviendas. Otros factores que pueden incluirse en un estudio de mercado, son aquellos tales como la divisin de empleos por industria y clasificados segn la ocupacin. Una ciudad econmicamente saludable ser capaz de mantener o reducir su tasa de desempleo incluso si crece el nmero de trabajadores. En la mayora de los casos, una baja tasa de desempleo es un indicador positivo para el negocio
33
inmobiliario. Relanza la demanda de vivienda y los servicios para propietarios, y sostiene la venta en los negocios minoristas.
2.1.3.2. Demografa de consumidores Los estudios de mercado para vivienda requieren detalles considerables sobre la demografa del rea de intercambio. Como mnimo, el estudio de mercado debera incluir datos del ltimo censo y cualquier estimacin corriente confiable (ya sea del gobierno local o una agencia de desarrollo econmico) de la poblacin y del nmero de propietarios, el ingreso promedio de las familias, y la distribucin del ingreso en el rea de intercambio. La informacin sobre la distribucin de la poblacin segn edades, tamao de las familias y la posesin de viviendas tambin ayudar a generar las conclusiones y las recomendaciones para cualquier proyecto propuesto que apunte a subgrupos especficos de poblacin (tales como ciudadanos seniors, propietarios, o familias con hijos pequeos). Por otro lado, debido a la importancia creciente del marketing para nichos de mercado, los clientes ms sofisticados, a menudo demandan perfiles de poblacin ms detallados con una visin sobre los estilos de vida, caractersticas raciales y tnicas, logros educacionales, y patrones de ocupacin y empleos.
Poblacin y hogares Las proyecciones sobre la poblacin y los hogares proveen el nmero y las caractersticas de los hogares actuales y futuros y por lo tanto el pronstico de la demanda de nuevas viviendas en el rea de mercado. Del mismo modo, el anlisis de la inmigracin y de la emigracin ofrece una idea de la demanda presente y futura de viviendas. El anlisis sobre las tendencias de la poblacin debera comenzar con el relevamiento de la poblacin de al menos los ltimos censos. Para grandes proyectos, lo ms importante, pero lamentablemente lo ms difcil de conseguir, son los datos de las proyecciones de la poblacin para los prximos diez o veinte aos.
34
Tambin es de gran importancia para la determinacin de la demanda de viviendas y el potencial del mercado, la cantidad y el tipo de hogares que contiene una poblacin dada. El crecimiento de la poblacin seala un correspondiente, pero no proporcional, incremento en el nmero de familias o grupo de personas que habitan una unidad de vivienda. Actualmente, el incremento de la cantidad de hogares es ms una funcin del decrecimiento del tamao de los hogares (menor cantidad de hijos y ms solteros) y de la inmigracin que del crecimiento natural de la poblacin. Por lo tanto, seria incorrecto concluir que los hogares pequeos prefieren unidades pequeas. De hecho, mientras el tamao del grupo ha disminuido, el tamao de la vivienda ha aumentado. A mediados del siglo 20, en general la mayora de los hogares estaban formados por el matrimonio con sus hijos. Este tipo de familias es ahora minora y cada vez ms es menor la cantidad de integrantes. Los hogares actuales incluyen una combinacin de varias configuraciones de familias no tradicionales: parejas solteras, padres divorciados, parejas sin hijos, solteros en distintas etapas de la vida, compaeros de vivienda sin parentesco alguno, entre otros. Cada tipo de hogares tiene necesidades especficas de vivienda, lo cual provee oportunidades para una gran variedad de nichos de mercado. Estudiar las tendencias locales en el tamao y tipos de hogares, puede ayudar a determinar el concepto y el diseo de la comunidad y de las unidades de vivienda.
Tendencias de la poblacin La demografa de la demanda comienza con el estudio del nmero de personas que habitan dentro de las reas de mercado, en funcin de los datos provistos por el ltimo censo realizado. El crecimiento de la poblacin podra indicar que el rea de intercambio est atrayendo a nuevos residentes y a compradores, generando demanda por espacio adicional. Tal crecimiento podra asociarse con la construccin de nuevas viviendas o con la conversin de propiedades no residenciales en edificios de departamentos o condominios. Sin embargo, es posible tambin, que el rea de intercambio muestre un crecimiento poblacional sin la construccin de viviendas. Los antiguos residentes podran mudarse, y podran ser reemplazos por familias jvenes con hijos
35
pequeos. O el vecindario podra atraer a nuevos inmigrantes o a nuevos grupos tnicos con familias de tamao mayor al tamao promedio. Las fuentes locales reconocidas, tales como agentes inmobiliarios o planificadores urbanos podrian proveer una clara visin que ayude a explicar los patrones de crecimiento de la poblacin poco comunes dentro del rea de intercambio. Por otro lado, es cada vez ms comn observar que un rea de intercambio con poco o sin crecimiento poblacional podra, sin embargo, ser necesario generar nuevas unidades de vivienda adicionales. Los barrios que una vez sirvieron a grandes familias, podran registrar una cada en la poblacin, pero todava podran ser atractivos para familias adultas sin hijos y con nuevas necesidades de vivienda. Similarmente, la demanda por parte de parejas solteras y jvenes podra estar creciendo, an si el nmero total de residentes ha bajado.
Caractersticas sobre la edad Los vendedores privados de datos y algunas oficinas de planeamiento suelen estimar el nmero de hogares segn las edades de los propietarios. El perfil etario del rea de mercado influir sobre los mercados de viviendas y sobre los locales comerciales. Por ejemplo, un rea con un alto porcentaje de jvenes adultos seria atractiva para desarrollistas de departamentos para alquilar y de condominios con amenities. 2.1.3.3. Ingreso de los hogares Para decidir si construir o no y qu tipo de producto debera ofrecerse, es muy importante demostrar que los residentes potenciales del rea de mercado cuentan con ingresos suficientes para acceder a la compra o al alquiler en un nuevo desarrollo de viviendas. El estudio de mercado debera proveer un detalle del nmero estimado de hogares segn rangos de ingresos. Tambin debera indicar el ingreso promedio del grupo de usuario dentro del rea. Las estadsticas de los ingresos de los hogares deberan incluir a gente soltera viviendo sola y gente sin parentesco alguno compartiendo la vivienda. El ingreso promedio de los hogares tiende a ser menor que el ingreso promedio de familias (el cual consiste en dos o ms
36
personas emparentadas viviendo juntas). En algunos informes, normalmente se proveen estimaciones y proyecciones de los ingresos familiares. La medicin del ingreso familiar podra ser til para el sector residencial porque los hogares constituidos por familias son los que tienden a realizar la mayora de las adquisiciones de viviendas. Sin embargo, este patrn no siempre se cumple. El anlisis del ingreso de los propietarios en el rea de mercado objetivo indica la vitalidad econmica de la regin y provee un valioso entendimiento de las caractersticas y de la magnitud del poder de compra disponible. Esta parte del anlisis incluye el seguimiento de los cambios histricos y las proyecciones en los ingresos promedios dentro del rea de mercado objetivo, el rea de mercado secundario y la regin, incluyendo la tasa de crecimiento de los ingresos y el nmero de propietarios por rango de ingreso. Esta informacin es muy valiosa para la determinacin de los rangos de precios a los que distintas porciones de la poblacin podra acceder. El ingreso solo, sin embargo, no debera ser utilizado como un indicador exacto de la accesibilidad a la vivienda. Debido a que la accesibilidad a una vivienda esta atada tambin a la riqueza de los hogares (es decir, los activos menos los pasivos de los propietarios) y no a su ingreso solamente, no es posible construir indicadores precisos que expliquen la accesibilidad a viviendas. Algunas correlaciones pueden esbozarse entre los precios de venta recientes y los niveles de ingreso.
2.1.4. Psicografa: Retratando los estilos de vida de las familias

La informacin sobre la edad, ingresos, etnicidad, y tipo de propietarios podra no retratar completamente las diferencias entre los integrantes de la poblacin dentro del rea de mercado bajo estudio. La educacin, la ocupacin, la presencia o ausencia de chicos jvenes, los pasatiempos, las actividades recreativas, y el compromiso de la comunidad puede variar ampliamente entre los residentes en una edad dada o rango de ingresos, y por lo tanto, influir en los hbitos de compra y las preferencias sobre las unidades de residencia. Como resultado, los estudios de mercado actuales incluyen con frecuencia informacin sobre la psicografa del rea de mercado. Este tipo de informacin puede
37
conseguirse a travs de encuestas o conseguirlas a travs de consultoras privadas.
2.1.5. Utilizando los relevamientos de consumidores

La investigacin a travs de encuestas puede jugar un rol vital en el anlisis de mercado inmobiliario. Provee al desarrollista, al dueo de propiedades, o al inversor, con informacin directa sobre las perspectivas de los clientes. El uso de encuestas, grupos focales, o de ambos mtodos mejora la exactitud de los estudios de mercado inmobiliarios. Investigar las perspectivas de los clientes permite explorar las percepciones de una variedad de temas, de clientes existentes y potenciales. La investigacin mediante encuestas permitir: Identificar las fortalezas y debilidades de los atributos de un proyecto; Ayudar a determinar cmo una propiedad es posicionada en el mercado y cules son sus ventajas o desventajas cuando se la compara con sus competidores; Medir los intereses de los clientes en caractersticas o atributos no existentes en el mercado; Relevar cules son los factores (ubicacin, precio o alquiler, amenities) que son los ms importantes en la decisin de los potenciales clientes; Sugerir cuntos inquilinos o compradores estarn dispuestos a pagar por el espacio en los proyectos propuestos; Dar a conocer a los propietarios de inmuebles cmo perciben los inquilinos la administracin y el mantenimiento de los mismos;
2.1.6. Segmentacin de mercado

En el ambiente competitivo actual, entender el mercado local y los segmentos objetivos especficos, permitirn ajustar un desarrollo inmobiliario diferencindolo de la competencia. Despus de definir el segmento de mercado, se debe ser cuidadoso de no sobre generalizar en relacin a las necesidades del
38
cliente objetivo. Por ejemplo, no todas las familias jvenes quieren un jardn, y no todos los jubilados quieren jugar al golf. Dentro de los distintos grupos de edades o rangos de ingresos, los compradores y vendedores podran ser bastante distintos, y para llegar a clientes potenciales, se deben entender sus preferencias. Las tcnicas para aprender sobre sus preferencias incluyen grupos focales, encuestas a residentes locales, y encuestas a compradores actuales de vivienda. La investigacin de mercado puede generar una riqueza de informacin sobre los residentes potenciales para un nuevo proyecto. Pero la investigacin de mercado tambin puede equivocarse si se formulan preguntas errneas o si los datos no son correctamente interpretados. Es importante estar alerta sobre los errores potenciales de incorrectas suposiciones.
2.2. Estudio de la Oferta

2.2.1. Introduccin
El anlisis de mercado debe incluir los factores de la oferta que podran afectar la factibilidad de los desarrollos. Normalmente, los anlisis de mercado del lado de la oferta, consideran: 1) condiciones macro de mercado (tasas de absorcin en la ciudad, tendencias en las tasas de vacancia, y los crecimiento en los niveles de alquiler o en los precios); 2) indicadores del rea de mercado e indicadores de la actividad de la construccin; y 3) caractersticas y desempeo de los edificios de la competencia (existentes y en proyecto). Las fuentes de informacin a las que normalmente se recurre para obtener informacin sobre la ciudad y las condiciones de mercado (actuales e histricas), son los corredores inmobiliarios, consultores econmicos, firmas de anlisis de mercado de inmuebles, y tasadores.
2.2.2. Factores de oferta

Los principales indicadores de la oferta son: el tamao del inventario corriente (nmero de unidades de vivienda o metros cuadrados de espacio para uso residencial), su crecimiento a lo largo del tiempo, y el nivel de construccin en
39
el corto plazo que puede conocerse a travs del registro de la superficie autorizada por el municipio. Tambin es importante conocer la variacin temporal de las tasas de vacancia, los precios de ventas y los niveles de alquiler. El stock de las viviendas actuales y las proyectadas en el rea de mercado forman el lado de la oferta en la ecuacin del anlisis de mercado. Los factores de la oferta incluyen el nmero total de las unidades de vivienda por tipo, rango de precios, y absorcin. Estos factores posibilitan traducir los datos sobre el empleo, la poblacin, los hogares y los ingresos en estimaciones de la demanda potencial para nuevos desarrollos inmobiliarios. El stock presente de viviendas es determinado a travs de un relevamiento extensivo de los emprendimientos comparables que se venden en el rea de mercado competitivo. El mercado de viviendas futuro debe ser estimado a travs del anlisis de los proyectos propuestos, los cuales pueden ser identificados a travs del anlisis de las aprobaciones para la construccin de nuevas superficies. Para ello ser necesario contactar a los departamentos de planificacin de mltiples jurisdicciones para obtener la informacin necesaria. El conocimiento del inventario completo de viviendas dentro de un rea de mercado, permite conocer las tendencias en el crecimiento de los hogares. Para este tipo de anlisis se podra utilizar el nmero de unidades publicadas en los ltimos censos y los datos de permiso de edificacin. 2.2.2.1. Tendencias histricas y condiciones actuales Los anlisis de la oferta comienzan con un perfil del inventario actual por clase de propiedad. Para casas y departamentos, se debera averiguar sobre el nmero total de las unidades de vivienda por tipo de propietario (inquilino o dueo), las tasas de vacancia corriente, y la edad de las unidades (por ao de construccin). Los niveles de alquiler y los precios tambin representan un aspecto importante de la visin general de la oferta. Los alquileres de departamentos deberan ser representados como alquileres promedios, sobre una base mensual o anual. En algunos mercados estos datos estn disponibles por tipo de configuracin (uno, dos
40
o tres dormitorios, monoambiente) o por el tamao de la unidad (metros cuadrado de espacio libre). Precios de venta promedio para viviendas nuevas y existentes, vendidas durante el ao anterior. Los precios de condominios y duplex deberan presentarse por separado de aquellas viviendas para familias individuales. En la mayora de los casos el nfasis es sobre las ventas de casas nuevas, las cuales son ms competitivas para un nuevo desarrollo inmobiliario. Pero los precios de las viviendas existentes son tiles para analizar las caractersticas del barrio.
A modo de ejemplo se presentan en los cuadros N 1 y 2 los valores inmobiliarios de venta promedio por m en dlares para las principales ciudades del interior del pas (2003 al 2008) y actualizados a julio de 2.009 segn el informe de Reporte inmobiliario. Las localidades cubiertas comprenden: Bariloche, Neuqun, Santa Rosa, Ro Gallegos, Comodoro Rivadavia, Paran, Salta Capital, Cipolletti, Mar del Plata, Mendoza Capital, Crdoba Capital, Rosario, Posadas, Corrientes, Trelew, Santa Fe Capital, San Luis Capital, San Mi de Tucumn, San Salvador de Jujuy, San Juan Capital, S. del Estero, Resistencia, La Rioja Capital y S F del V Catamarca. Tambin se deberan considerar las tendencias histricas en el tamao del inventario, los alquileres promedios y la tasa promedio de vacancia. El informe debera analizar las variaciones en los niveles de alquiler y en la vacancia a lo largo del tiempo, la variacin en el inventario, la actividad de alquiler, y la absorcin anual neta (cambio en el nmero de unidades ocupadas o en la cantidad de espacio alquilado).
41
Cuadro N 1. : Actualizacin de precios en U$S/m a Julio de 2.009 Departamentos Usados 2/3 Ambientes. Casco urbano. Cifras de actualizacin trimestral. Fuente: Reporte Inmobiliario.
Cuadro N 2. : Evolucin de precios en U$S/m perodo 2.003 -2.009 Departamentos Usados 2/3 Ambientes. Casco urbano. Cifras de actualizacin trimestral. Fuente: Reporte Inmobiliario.
42
2.2.2.2. Documentacin de la Actividad de la construccin histrica y futura La medicin precisa del equilibrio entre la demanda y la oferta requiere considerar cuidadosamente la construccin futura prevista y como diferir de la del pasado reciente. Para los informes sobre los mercados de vivienda, se debera considerar el nmero anual promedio de los permisos de construccin de viviendas individuales y edificios multifamiliares emitidos a lo largo de los ltimos 5 a 10 aos. Tambin se debera analizar los cambios en los niveles de la construccin. En la mayora de los casos, aquellos cambios resultarn de ciclos econmicos nacionales y cambios en las preferencias de los consumidores. Sin embargo, la zonificacin local, la disponibilidad de la tierra y las tendencias de los precios o de los niveles de alquiler, tambin pueden influir sobre el tipo de vivienda a construir y por lo tanto, en la cantidad de metros cuadrados autorizados para construir. Normalmente las instituciones estadsticas estatales peridicamente actualizan las listas de proyectos autorizados para construir. Sin embargo, en aquellos lugares donde tales reportes no existan, se debera conversar con los responsables de planificacin para aclarar sobre la cantidad de desarrollos en proyecto y para saber cundo comenzar la construccin de los mismos. En nuestro pas el INDEC3 publica mensualmente la superficie permisada en distintos municipios. En las figuras siguientes se presentan los grficos de la superficie permisada a nivel nacional representado por 42 municipios representativos y a nivel local para la ciudad de La Rioja, en trminos anuales para el periodo comprendido entre los aos 2.000 y 2.008, y en base mensual para el intervalo definido entre abril de 2.007 y abril de 2.008.
Instituto Nacional de Estadsticas y Censos
43
SUPERFICIE PERMISADA ANUAL [m]

42 municipios
10.000.000 8.000.000 6.000.000 4.000.000 2.000.000 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007
2007 2008
Figura N 6:
Evolucin anual de la actividad de la construccin a nivel nacional. Fuente: INDEC
SUPERFICIE PERMISADA ANUAL [m]

CIUDAD DE LA RIOJA
100.000 80.000 60.000 40.000 20.000 0 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Figura N 7:
Evolucin anual de la actividad de la construccin a nivel local. Fuente: INDEC
Segn la figura N 6, en trminos anuales y a nivel nacional, la crisis econmica del 2.001 provoc una disminucin en la cantidad de superficie autorizada del orden del 100% entre el ao 2.000 y el 2.002, llevando un nivel de los 6.000.000 m a la mitad 3.000.000 m de superficie permisada. Posteriormente en el periodo 2.002 2.006 la cantidad de superficie autorizada creci a una tasa promedio del 34% anual para llegar a una fase de un aparente amesetamiento cercano a los 10.000.0000 m por ao para el periodo 2.006 2.008. En el caso de la ciudad de La Rioja ocurri algo similar tal segn se puede apreciar en la figura N 7. Sin embargo, a partir del ao 2.005 se registra una cada en el nivel
2008
44
de superficie autorizada reflejando una contraccin en el nivel de actividad del sector de la construccin. En el anexo 9 se adjunta un informe realizado por Reporte inmobiliario sobre el nivel de actividad inmobiliaria en el interior del pas.
SUPERFICIE PERMISADA MENSUAL [m]
42 municipios
1.200.000 1.000.000 800.000 600.000 400.000 200.000 0 oct-07 abr-07 abr-08 oct-08 dic-07 dic-08 ago-07 ago-08 abr-09
abr-09
jun-07
feb-08
jun-08
Figura N 8:
Evolucin mensual de la actividad de la construccin a nivel local. Fuente: INDEC
SUPERFICIE PERMISADA MENSUAL [m]

LA RIOJA
10.000 8.000 6.000 4.000 2.000 0 oct-07 abr-07 abr-08 oct-08 dic-07 ago-07 ago-08 feb-08 dic-08 jun-07 jun-08 feb-09
Figura N 9:
Evolucin mensual de la actividad de la construccin a nivel local. Fuente: INDEC
Por otra parte, al considerar los registros mensuales en los dos ltimos aos, se observa que a nivel nacional (figura N 8) a partir de octubre del 2.008 el nivel de actividad ha disminuido segn los niveles de superficie autorizada, debido principalmente a la crisis internacional. En el caso de La Rioja (figura N 9) los
feb-09
45
niveles de la superficie permisada en los ltimos dos meses de registro han crecido tres veces respecto del nivel promedio observado desde octubre de 2008, demostrando un comportamiento sobresaliente a pesar de la crisis global.
2.2.3. Analizando la competencia

En la mayora de los estudios de mercado de vivienda, el anlisis de los proyectos competitivos existentes, es la parte ms detallada del informe. El inventario de los proyectos existentes provee una riqueza de informacin sobre los proyectos exitosos y no tan exitosos comercializados en un rea de mercado en particular. El anlisis del inventario competitivo normalmente incluye el nmero de unidades vendidas o alquiladas y el nmero de unidades sin vender ni alquilar y los niveles de precio y de alquiler. Adems, tambin podran analizarse las caractersticas de las propiedades, las opciones disponibles, las amenities de proyecto, y los perfiles de los compradores o de los inquilinos. Para identificar los proyectos competitivos no hay mejor modo como el de salir y visitar cada proyecto en el rea competitiva y hablar con los gerentes de venta u otros representantes de cada proyecto. Es la nica manera de determinar si un proyecto es verdaderamente competitivo con el desarrollo propuesto. El dialogo con los equipos de proyectos en construccin, representa la forma ms efectiva de aprender quin constituye el mercado, de dnde vienen los compradores, que les gusta y que no les gusta sobre las ofertas actuales, y cules son los productos preferidos para estos grupos especficos de consumidores. Los productos y los consumidores estn constantemente evolucionando y es importante discernir cualquier tipo de tendencia. Las entrevistas con gerentes de edificios o con firmas de alquiler pueden ser muy tiles para entender la dinmica del mercado, especialmente en reas donde los datos publicados son muy caros o inexistentes. Estas conversaciones generan una visin sobre que tipos de propietarios son atrados a complejos de departamentos (jvenes solteros, parejas, matrimonios sin hijos, entre otras), y qu atrae a los inquilinos a los complejos. Tal conocimiento ayudar a determinar con precisin una razonable tasa de captura para una nueva comunidad de departamentos.
46
Los valores promedio y totales en el rea de mercado indican cmo se comparan proyectos especficos con el promedio y muestran el ritmo general de los niveles de alquiler, las tasas de absorcin, las unidades remanentes en el mercado, los precios promedios y los metros cuadrado promedio. Los datos tambin muestran cuales son los proyectos que mejor se venden respecto del promedio del mercado y permiten realizar el anlisis en trminos de tamao y precio por metro cuadrado. El precio promedio del rea de mercado y las tasas de absorcin pueden ayudar a medir cun rpido se venden los productos competitivos. Trabajando con los datos en una planilla de clculo y realizando una regresin simple se podra revelar los vacos en el mercado que ofrecen oportunidades de nuevos desarrollo y determinar donde el mercado esta saturado. Si el anlisis permite identificar que los consumidores no estn respondiendo consistentemente con el valor tangible de las propiedades, entonces otros factores menos tangibles deberan ser examinados. Por ejemplo, los atributos que son estndares en un proyecto podran mejorarse con otros atributos. La ubicacin puede variar muy poco pero representa un gran valor para los compradores. El prestigio de una desarrollista o constructora podra agregar valor percibido. No existen dos proyectos que sean totalmente comparables en todos los aspectos. Para los proyectos que generan renta, las tasas de vacancia en el rea de mercado dan una idea de su fortaleza. Una elevada tasa de vacancia en general, refleja un potencial limitado en el mercado de la renta. Tasas de vacancias menores al 5% podran indicar un mercado fuerte para este tipo de producto. Es importante ver las tasas de vacancia cualitativamente. Los proyectos de renta con cierta antigedad que carecen de amenities modernas podran distorsionar las tasas de vacancia de mercado hacia arriba y no representar con precisin la demanda para nuevos proyectos. Adems, los proyectos en la fase inicial de alquiler deberan ser separados del anlisis de vacancia puesto que tienen un alto porcentaje de vacancia poco comn. Estos proyectos no necesitan ser considerados en el anlisis de absorcin. Es importante cuantificar el total de la actividad de alquiler en el mercado.
47
El anlisis tambin debe evaluar las caractersticas no cuantificables de los proyectos competitivos. Factores tales como la ubicacin, el diseo y la imagen tambin deben ser considerados. La calidad de la gestin de las propiedades inmobiliarias, las amenities para el uso recreativo, o las ventajas del sitio, a veces hacen la diferencia entre un proyecto muy exitoso y otro no tan exitoso. Estos activos intangibles pueden descubrirse slo a travs de conversaciones con los agentes de ventas o a travs de las encuestas de los compradores de vivienda. Deberan identificarse aquellos proyectos en etapa de construccin, y recopilar todos aquellos datos relevantes para el proyecto bajo estudio. Entre los datos podran relevarse el nombre del proyecto, el desarrollista y/o constructores, la ubicacin, el plazo de obra, el nmero de unidades, y si fuera posible, el tipo de unidades, los rangos de precios y las fechas de posesin esperada. Sin embargo, algunos datos podran no estar disponibles en las primeras etapas de planificacin. Los estudios de mercado son ms entendibles cuando se acompaan con mapas que muestran la ubicacin de las propiedades bajo anlisis y las propiedades competidoras. El mapa debera incluir edificios en construccin y los propuestos as tambin como aquellos recientemente terminados, vinculndolos a tablas o textos con informacin detallada de las caractersticas de los proyectos.
2.2.3.1. Comparando el proyecto propuesto con su competencia En el estudio de mercado se debera comparar el proyecto bajo anlisis con la competencia en trminos de los siguientes factores: Ubicacin y vinculacin (accesibilidad, conveniencia, visibilidad, prestigio); Precios de compra o alquiler, gastos de expensas; Tamao de unidades y tipos (nmero de dormitorios y baos, o por tamao de lotes para viviendas unifamiliares); Costos de ocupacin (costo mensual estimado de los servicios, impuestos de propiedad, reas comunes); Nmero de cocheras y disponibilidad de espacios para el estacionamiento de vehculos;
48
Amenities tales como gimnasios, centros de esttica, servicio de conserjera o mantenimiento, clubhouse, piletas; Capacidad para la instalacin de nuevas tecnologas; Seguridad; Mantenimiento del edificio;
2.2.4. Evaluando las ventajas y desventajas del lugar

Si el lugar bajo estudio no cuenta mejoras, el informe debera hablar sobre su tamao, forma, visibilidad, dimensiones, accesos y proximidad a los servicios pblicos. La topografa y la vegetacin deberan describirse brevemente, junto con la presencia de cursos de agua, lagunas, entre otros accidentes naturales. El informe debera mencionar los aspectos positivos y negativos acerca de la propiedad y de su ubicacin. Entre las desventajas podran mencionarse la incompatibilidad del barrio, los edificios vecinos deteriorados, o los ruidos provenientes de autopistas, trenes o aeropuertos. Cualquier problema con el acceso o la visibilidad se debera declarar e indicar si estas desventajas podran dificultar la competitividad del proyecto. Ms all del lugar y de sus inmediaciones, el estudio de mercado debe tambin considerar factores tales como el carcter de la comunidad y su reputacin. Tasas de crmenes as tambin como la proximidad a centros comerciales, bibliotecas, iglesias, y centros de salud, tambin podran ser importantes. Para proyectos residenciales dirigidos a familias jvenes, la reputacin y el desempeo de las instituciones educativas locales, la disponibilidad de centros de salud cercanos y la existencia de parques y centros de recreacin tambin deberan ser incluidos.
2.2.5. Identificando los tipos de producto y las oportunidades en los nichos de mercado
La ubicacin, el lugar y el potencial de mercado son factores que determinan el producto apropiado a ser desarrollado. Un rea urbana demanda desarrollos residenciales diferentes que los que demanda un rea suburbana. El
49
tpico precio ms alto de la tierra urbana requiere altas densidades. El segmento de mercado identificado debera sugerir un tipo especial de desarrollo. Las amenities, las caractersticas, el diseo y el tamao de las unidades deberan reflejar las necesidades de los residentes y deberan ser determinadas a travs de la investigacin de los consumidores del mercado. Aunque puede resultar sencillo continuar desarrollando y publicitando productos que se han vendido bien en el pasado, podra resultar beneficioso, en trminos econmicos y sociales, servir a las necesidades del pblico y desarrollar nuevos tipos de productos. Proyectos residenciales comparables podran no existir actualmente en el rea de mercado inmediata, pero si el anlisis de la demanda muestra una necesidad especifica no atendida, el anlisis debera explorar las posibilidades del desarrollo de nuevos productos.
2.2.6. Clculo de las tasas de absorcin y captura

En un anlisis de mercado se deben estimar las porciones de la demanda total que sern atradas por los principales tipos de vivienda (unifamiliares, multifamiliares, unidades para la venta, unidades para alquilar). Esta distribucin de la demanda total debera basarse en las tendencias histricas registradas en el mercado local y debera proyectarse sobre la base de los cambios observados en la economa y en la demografa local. Por ejemplo, mientras un rea se convierte en ms urbanizada, un mayor porcentaje de sus hogares tender a residir en tipos de vivienda de alta densidad. Los datos censales proveen informacin sobre los hogares por tipos de unidades, tamao de unidades (nmero de dormitorios) y clases de usuario (inquilino o propietario). Despus de que estos datos son procesados, se pueden identificar todos los componentes de la ecuacin bsica de la demanda (la demanda total menos la absorcin total de productos competitivos es igual a la demanda residual). La absorcin total es proyectada en base al desempeo de la absorcin observado en comunidades existentes. La demanda residual representa el nmero de unidades que pueden ser absorbidas por proyectos adicionales, incluyendo el proyecto bajo anlisis.
50
Los desarrollistas y los inversores mirarn las tasas de absorcin estimadas, es decir, el ritmo al cual el proyecto propuesto ser capaz de alquilar o vender espacios. Dependiendo del tipo de propiedad, la tasa de absorcin podra ser expresada en diferentes maneras:
El nmero de departamentos que sern alquilados o el nmero de viviendas que sern vendidas por mes El tiempo que llevar vender un edificio en un parque industrial El nmero de meses necesarios para que un edificio de oficinas o un centro comercial queda completamente alquilado
Las tasas de absorcin constituyen parte de los datos de entrada en los modelos de factibilidad financiera, ya que determinan cunto tendrn que esperar los inversores para que una propiedad comience a generar flujos de ingresos. Las tasas de absorcin suelen expresarse por rangos. Por ejemplo, 12 a 16 unidades de departamentos alquiladas por mes o 20.000 a 30.000 metros cuadrados de espacio comercial alquilado por cuatrimestre. Despus de que se conoce la demanda residual, se debe determinar que porcin de esa demanda, podra capturar el proyecto bajo anlisis. La determinacin de la tasa de captura suele ser muy subjetiva. La misma debe tener en cuenta todas las ventajas y desventajas del proyecto en relacin con los otros que estarn en el mercado. Factores a considerar incluyen la ubicacin, el lugar, los atributos, amenities, el atractivo del diseo, y el valor. La tasa de captura debera no ser sobrestimada. Los proyectos que se estn comercializando proveen un ejemplo razonable para determinar la tasa de captura potencial para el desarrollo analizado. Las tasas de captura varan en funcin del tamao del rea de mercado, el nmero de unidades competitivas, la oferta de tierra, la deseabilidad del proyecto, entre otros factores. Aunque el estudio de mercado es uno de los primeros elementos en el proceso de desarrollo, la investigacin de mercado y el anlisis no terminan con la finalizacin del proyecto: con frecuencia continan despus de que el proyecto
51
comienza a ser vendido, para ajustar los precios e incluso para modificar el diseo, y los atributos si fuera necesario.
52
CAPITULO 3
Caractersticas del Negocio Inmobiliario
53
3. CAPITULO N 3: Mercado Inmobiliario 3.1. Inversin en viviendas

3.1.1. Apreciacin en los precios de casas
Uno de los aspectos a considerar cuando se analiza la inversin en el mercado inmobiliario residencial es la tasa de apreciacin del valor de las propiedades y los factores que influyen en la misma. En el siguiente cuadro se presentan algunos de los factores y su impacto sobre la demanda de propiedades inmobiliarias.
Incremento en: Crecimiento poblacional Crecimiento en el nmero de hogares Empleo Salarios Tasas de inters Tasa de impuesto sobre ganancias Costo de alquiler Direccin de impacto sobre la demanda + + + + +
Cuadro N 3. : Variables que afectan la demanda
La columna derecha del cuadro muestra la direccin de la influencia sobre la demanda debido al incremento de una de las variables manteniendo el resto constante. Estos impactos deberan interpretarse sobre el incremento de cada variable. Por ejemplo, incrementos en la poblacin, en el nmero de hogares, en los salarios, en el empleo, al ser considerados individualmente, deberan afectar a la demanda de viviendas en forma positiva. Sin embargo, incrementos en las tasas de inters deberan tener un efecto negativo. Los incrementos en las tasas de impuestos sobre los ingresos deberan tener un efecto tambin negativo. Y si el costo de alquiler se incrementara en relacin a los precios de las viviendas, la demanda para la compra debera crecer. Finalmente, cuando se intenta pronosticar las tendencias sobre alguna de las variables citadas, existen dos preguntas fundamentales: 1) Qu factores condiciona el comportamiento de cada variable? 2) Por qu los cambios en las
54
variables varan segn la ciudad? Es importante notar que la tasa de crecimiento en los hogares es contempornea con el crecimiento poblacional. Los hogares tienden a formarse en la medida que las personas mas jvenes dejan su casa por continuar con sus estudios o por la bsqueda de trabajo. Las tendencias sociales tambin han influido en el incremento del nmero de hogares. Esto incluye las demoras en la edad promedio a la cual se generan nuevos matrimonios, el incremento en el nmero de divorcios y en el nmero de personas que no se van a casar. Estos factores generan una mayor demanda de unidades de vivienda. El incremento en el promedio de la esperanza de vida tambin origina hogares ocupando unidades de vivienda por periodos de tiempo prolongados. Sin embargo, este hecho genera una menor rotacin en el stock de unidades de vivienda que de otro modo estaran disponibles para hogares constituidos por jvenes.
3.1.2. Salarios y empleo

As como el crecimiento de la poblacin y el de los hogares es una condicin necesaria para la demanda de viviendas, el empleo es un importante factor para la accesibilidad a una vivienda. Es importante considerar la tasa anual de crecimiento del empleo. La participacin de la poblacin empleada se ha incrementado gracias a la incorporacin de las mujeres al mundo laboral. En muchos casos se encuentran padres solteros, lo cual refuerza un incremento en la demanda de ms unidades de vivienda. Tambin es importante tener en cuenta las diferencias en la naturaleza de las oportunidades de empleo y en los tipos de negocios que se localizan en distintas regiones. El deseo relativo de ciertas regiones por atraer ciertos negocios impacta 1) sobre la posibilidad de los futuros propietarios de ganar un ingreso que podran utilizar para adquirir viviendas 2) sobre los precios de unidades de vivienda. Otro aspecto importante a considerar es la calidad y el tipo de empleo y el salario percibido por el mercado laboral que tambin varia segn la ubicacin. Entonces, mientras el crecimiento del empleo es importante, la calidad de los puestos de trabajos y los salarios percibidos en
55
estos puestos son tambin importantes. Existe una estrecha relacin entre la apreciacin de los precios de casas y el crecimiento del empleo asalariado.
3.1.3. Tasas de inters

Varios factores definen la tasa de inters. Los ms importantes incluyen la oferta y la demanda de prstamos como la expansin y la contraccin de la economa y las polticas monetarias que implementa el Banco Central. El Banco Central generalmente tiene una gran influencia sobre las tasas de Inters, las cuales afectan a la demanda de viviendas. Debido a que el mercado inmobiliario trabaja con una gran capacidad de deuda y los prstamos hipotecarios se implementan sobre un gran porcentaje del valor del inmueble (70 80%), los pagos de las cuotas mensuales para el pago del prstamo pueden subir o bajar substancialmente, dependiendo de los cambios en las tasas de inters. Los efectos de los cambios en la tasa de inters tambin afectan a otras reas relacionadas con el mercado inmobiliario: la construccin, los desarrollistas, las entidades de crdito, los corredores inmobiliarios, los tasadores, entre otros. Debido a estas influencias de gran alcance, se considera a la construccin de viviendas, un sector muy importante de la economa.
3.1.4. Influencia de economas regionales sobre el valor de los inmuebles

Un importante aspecto en el valor de los inmuebles es el hecho de que los precios de vivienda estn altamente relacionados con el rea regional o geogrfica en donde las viviendas estn ubicadas. La demanda de unidades de vivienda en los mercados locales est fuertemente influenciada por la naturaleza de las industrias, los negocios y dems que son atrados hacia una determinada regin. La actividad de los negocios y su desarrollo determina el empleo y los ingresos en una regin, lo que a su vez influye en la demanda por varios tipos de propiedades. Por lo tanto, cuando se analiza el mercado inmobiliario, se deben identificar los factores responsables de las economas regionales y analizar si estos factores proveern una fuente de crecimiento o decrecimiento en la regin.
56
Para ello es necesario analizar las tendencias que afectarn el resultado global a futuro para el crecimiento de aquellas industrias bajo anlisis (por ejemplo, tecnologa informtica, tecnologa en comunicaciones, farmacutica, turismo y recreacin). Por qu ciertos tipos de actividades econmicas tienden a agruparse ms en algunas regiones y reas urbanas que en otras? Entender este
comportamiento econmico es crucial cuando se analiza el atractivo de invertir en el sector inmobiliario. Invertir en un determinado activo inmobiliario no puede separarse del hecho de invertir en una regin econmica porque la propiedad inmobiliaria esta permanentemente ubicada en esa regin. Por lo tanto, la necesidad de conocer las fuerzas que conducen el crecimiento del rea es esencial para el xito de una inversin.
3.1.5. Analoga con la ley de la ventaja comparativa

Este concepto dice que algunas regiones geogrficas tienen una ventaja comparativa sobre otras regiones en ciertos bienes y servicios que pueden ser producidos ms eficientemente y rentablemente en ciertas regiones que en otras. Esta ventaja puede existir debido a 1) ventajas naturales (puertos, minerales, energa de bajo costo, playas) 2)caractersticas del empleo, tales como alta capacitacin, mano de obra educada (ejemplo, ubicacin de las universidades, mano de obra capacitada en industrias tecnolgicas), 3) proximidad a grandes mercados de consumo. Ejemplos de regin incluyen investigacin en tecnologa y desarrollo, exploracin de gas y combustibles, ensamblado de computadoras y comunicacin, tecnologa mdica y clnica, produccin de entretenimiento. Estas industrias tienden a ubicarse en determinadas reas geogrficas porque la tierra, la mano de obra y el capital puede combinarse con la mejor relacin costo beneficio o porque los ganancias pueden reforzarse localizando las industrias en determinadas regiones. Este concepto simple es muy til para la inversin en productos inmobiliarios porque cuando se buscan mercados para encontrar oportunidades de inversin en negocios inmobiliarios, aquellos mercados que tengan industrias con una alta probabilidad de crecimiento y desarrollo futuro, tendrn un importante efecto positivo sobre los precios de los inmuebles.
57
A modo de ejemplo en la figura N 10 se presenta un grfico donde se puede observar los distintos niveles de dlares por metro cuadrado necesarios para adquirir un departamento en distintas ciudades del mundo. El desarrollo del turismo y las grandes oportunidades de negocio en cada ciudad influyen de manera directa en los precios de las propiedades inmobiliarias.
U$S/m Departamentos en ciudades del mundo
0
M ONA CO LONDRES NUEVA YORK SINGA P UR HONG KONG CHICA GO M UM B A I SUR WA SHINGYON DC A M STERDA N P A RIS M OSCU TOKIO ROM A DUB LIN SYDNEY VA NCOUVER M UNICH VIENA SHA NGA I LISB OA B UCA REST B EIGING B UDA P EST NUEVA DELHI VA RSOVIA B UENOS A IRES LA GOS (NIGERIA ) KA M P A LA (UGA NDA )
5.000
10.000
15.000
20.000
25.000
30.000
35.000 32.370
18.879 12.000 10.700 10.668 10.125 10.110 9.500 8.667 8.667 8.146 8.000 7.908 6.500 5.025 4.772 4.333 3.900 3.800 3.272 3.055 2.500 2.330 1.973 1.528 1.500 1.200 900
Figura N 10:
Precios de departamentos en el mundo. Fuente: Reporte Inmobiliario
58
3.1.6. Perspectiva de la oferta

En el anlisis del sector inmobiliario de viviendas como inversin, tambin es importante considerar la oferta. En general la oferta de viviendas queda definida por el costo relativo de la tierra, la mano de obra y el capital (los materiales). Dos barmetros de la actividad de vivienda son monitoreados por los inversores inmobiliarios: la generacin de nuevos complejos de vivienda y las ventas de unidades existentes. Dos observaciones deberan realizarse respecto de estas dos variables. Una es que la oferta de los complejos de viviendas unifamiliares y el volumen de ventas de las unidades existentes son elsticas con respecto al precio y presentan una gran volatilidad. La otra es que tanto la elasticidad respecto al precio como la volatilidad, dependen en gran medida de las tasas de inters. Las tasas de Inters no slo afectan la oferta sino que tambin a la demanda. En este caso las tasas de inters determinan los costos de financiamiento que un potencial comprador debe pagar con fondos provenientes principalmente de sus ingresos. Otro factor que influye sobre los costos de la oferta a un nivel ms local, es la existencia de restricciones tales como el uso del suelo, cdigos de edificacin, factores ambientales, las diferencias fsicas del terreno y como varan estas segn la ubicacin. Esto ltimo influye directamente sobre los costos de construccin. Varios de estos factores resultan ser restricciones sobre la oferta (construcciones nuevas), lo cual origina un mayor nivel en los precios de viviendas. En algunos municipios se restringe la densidad de nuevos emprendimientos mediante cdigos de edificacin demasiado rgidos, con requerimiento de grandes superficies de espacio abierto, el pago de tasas por la evaluacin del impacto, entre otros, lo cual termina incidiendo en la disponibilidad de viviendas en una zona determinada. En el largo plazo, estas medidas podran generar una mayor apreciacin en el valor de las viviendas respecto a otras zonas. Cualquier inversor debera entonces evaluar los factores que afectan a la oferta cada vez que analice alternativas de viviendas sobre las cuales invertir.
59
3.1.7. Las influencias de los barrios/municipios

A continuacin se presenta una lista de consideraciones importantes que deberan analizarse al hacer una seleccin del lugar en donde invertir. Varios de estos atributos incluyen servicios y bienes que son adquiridos cuando se realiza una inversin inmobiliaria. Varios de estos atributos son llamados bienes pblicos y son adquiridos junto con la vivienda. Estos factores han sido estudiados y se consideran importantes en la apreciacin del precio de viviendas en diferentes submercados.
Calidad de las instituciones educativas, (medible a travs de ciertos indicadores como ser las calificaciones promedio, porcentaje de graduados dentro de los plazos normales, bibliotecas, entre otros.);
Tasas de crmenes, incendios, delitos (tiempos de respuesta de la polica frente a denuncias, datos relacionados con distintas categoras de delitos cada mil habitantes);
Espacios verdes y reas recreativas (en relacin al tamao de la poblacin, calidad de programas de mantenimiento); Indicadores del mercado inmobiliario (tiempo de la permanencia de propiedades en el mercado previo a la venta, intensidad en las averiguaciones de precios);
Calidad de servicios (costo y fuente de provisin de agua potable, electricidad, entre otros); Tamao del mercado (Tamao de la poblacin, porcentaje de tierras disponibles para futuros desarrollos y zonificacin de las mismas); Servicios de salud (nmero de doctores y camas cada mil habitantes); Cdigos de edificacin y zonificacin (restricciones y regulaciones sobre la calidad de construccin, dimensiones de locales, tamao mnimo de lotes); Tasas de seguro (precios premium segn zonas); Niveles de ruido (proximidad a fuentes de ruidos y niveles de decibeles (aeropuertos, ferrocarril, fbricas); Factores ambientales (espacios abiertos, contaminacin del aire, del agua);
60
Transporte y accesos (distancias y tiempos de viaje hacia reas urbanas, aeropuertos);
3.1.8. Efectos de capitalizacin: Precios Premium

Varios de los atributos presentados recientemente son muy importantes y permiten explicar las diferencias en los precios de viviendas entre distintos barrios y jurisdicciones. Sin embargo, resulta difcil definir una regla general que determine la magnitud con la que cada factor contribuye en la definicin del precio final. Existe un concepto utilizado en el sector inmobiliario llamado Efecto de capitalizacin, relacionado con la calidad de los servicios pblicos que los residentes reciben, y relacionado con los impuestos (normalmente impuesto inmobiliario y tasas) que se deben pagar por aquellos servicios cuando se elige comprar una vivienda en un barrio o municipio en particular. De la valoracin de los residentes sobre aquellos servicios que reciben y sobre los impuestos y tasas que pagan, surgir o no la existencia de un beneficio neto. Este beneficio se refleja o se capitaliza en los precios de las viviendas (principalmente el valor de la tierra) porque un individuo estar dispuesto a pagar un mayor precio por estos beneficios netos a los cuales slo se puede acceder comprando en el lugar donde estos beneficios estn presentes. Por ejemplo, si dos casas iguales se venden en distintos barrios y a distintos precios, deben surgir las siguientes preguntas: qu combinacin de atributos hace que una persona este dispuesta a pagar un mayor precio? Cul es el beneficio neto de la calidad de las instituciones educativas y de los bienes pblicos? Al ver el mercado inmobiliario bajo este anlisis, resulta claro observar como la decisin de la compra de un inmueble se acompaa con la decisin de acceder al consumo de ciertos bienes pblicos.
3.2. Propiedades inmobiliarias generadoras de ingreso: venta, alquiler, y el mercado del espacio
En primer lugar se identificarn los principales tipos de propiedades y las fuerzas econmicas que afectan su valor. Se analizarn las relaciones entre la
61
oferta y la demanda y se realizar un anlisis sobre la localizacin y la naturaleza competitiva del negocio inmobiliario.
3.2.1. Anlisis de la oferta y la demanda

Los alquileres de mercado y los precios de ventas de propiedades inmobiliarias dependen de la situacin econmica, como as tambin de la oferta y de la demanda de espacio por parte de inquilinos y potenciales propietarios o inversores. Se analizar a continuacin las fuerzas de mercado que afectan a la oferta y a la demanda de espacio y cmo estos factores afectan a las inversiones en productos inmobiliarios.
3.2.2. Equilibrio de mercado

En un determinado momento del tiempo existe una cantidad fija de espacio disponible para la venta o el alquiler. Algunos de estos espacios sern alquilados y otros sern vendidos. El espacio remanente constituye lo que se denomina vacancia o espacio vacante. La cantidad de espacio de propiedades disponible para la venta o el alquiler para diferentes niveles de precio o alquiler, se representa por la curva de la oferta en el grfico de la figura N 11. A medida que el nivel de precios o alquiler aumenta, mayor ser la cantidad de espacio dispuesto para la venta o el alquiler. La mxima cantidad de espacio que puede venderse o alquilarse en un determinado momento, estar limitado por el nivel de inventario de espacio existente en ese momento. Para niveles bajos de precios o alquiler, parte del espacio existente podra no estar disponible. Los propietarios podran decidir mantener vacante este espacio y esperar a que los niveles suban en un futuro y recin all, ponerlos disponibles para la venta o el alquiler. Alternativamente, podran preferir cambiar el uso del espacio y venderlos o alquilarlos bajo un nuevo uso. Tambin puede observarse la demanda de los usuarios. A medida que los niveles de precios o alquileres bajen, aumentar la cantidad de espacio por encima de los niveles necesarios para satisfacer las necesidades bsicas de ocupacin. Como se muestra en el grfico de la figura N 11, en la interseccin de
62
las curvas de la demanda y de la oferta se encuentra el nivel de equilibrio para el nivel de precios o alquiler, y para la cantidad de espacio para la venta o alquiler. La cantidad de espacio total vendido o alquilado en un momento determinado incluye el espacio que fue vendido o alquilado en el periodo anterior. La diferencia entre el inventario existente de espacio y la cantidad de espacio vendido o alquilado al nivel de precio de venta o alquiler de equilibrio, representa el espacio vacante. Esta es la tasa de vacancia de mercado normal o de equilibrio.
PRECIO / RENTA / UNIDAD
P recio /Renta de mercado
Vacancia
Demanda
Oferta
UNIDADES DE ESPACIO
Ocupaci n de equilibrio Inventario de espacio existente
Figura N 11:
Equilibrio de la renta de mercado
La curva de la oferta O ilustrada en la figura N 12, muestra el equilibrio en el corto plazo para un periodo de tiempo durante el cual la oferta total de espacio existente es fija y no crece debido a nuevas construcciones ni tampoco decrece debido a demoliciones. Las variaciones en la cantidad de espacio despus de que se construyan edificios nuevos, pueden generar un cambio en el nivel de equilibrio. Por ejemplo, consideremos que las curvas de la demanda y la oferta representan el alquiler de espacio para oficinas. Si la demanda de espacio se incrementa debido a que nuevas empresas se localizan en el rea y el empleo de oficina se incrementa, la curva de la demanda se desplazara desde D hacia D. Segn la curva de la oferta para el espacio existente ofrecido para alquilar, el
63
nivel de alquiler de mercado subira de R a R. El incremento en la demanda es probable que genere un incremento en la construccin de nuevos espacios. La cantidad de nuevos espacios que en realidad puede desarrollarse depender de la rentabilidad como as tambin de la oferta de tierra disponible para nuevos desarrollos. Mientras se construyen nuevos espacios y aumenta el nivel de inventario, la cantidad mxima de espacio que puede ofrecerse para alquilar aumenta de Omax a Omax y la curva de la oferta se desplaza de O a O. Considerando la nueva curva de oferta (despus de construir el espacio nuevo) el nivel de alquiler de equilibrio disminuye de R a R. Es decir, que el nivel de alquiler no aumenta tanto como en el caso de la ausencia de nuevas construcciones. Dependiendo de la cantidad de espacio adicional agregado por las nuevas construcciones, es posible que el nivel de alquiler descienda por debajo del nivel en el que se encontraba antes del incremento de la demanda si se construye una cantidad de espacio mayor al requerido.
Figura N 12:
Incremento en la demanda y en la oferta
En el reciente anlisis para el ejemplo de espacio de alquiler para oficinas, se consider un incremento en la demanda, seguido luego por un incremento en
64
la oferta. Por otro lado, una disminucin en la demanda puede originar un movimiento opuesto de la curva de la demanda y por consiguiente una reduccin en el nivel de alquiler de equilibrio. Esto ocasionara un incremento en el nivel de vacancia. Debido a que el nivel de inventario de espacio ya existe, una tasa alta de vacancia puede mantenerse hasta que la demanda de espacio vuelva a incrementarse. Sin embargo, el stock existente puede disminuir debido a la depreciacin y a la demolicin de viejas construcciones, pero esto normalmente ocurre en el largo plazo.
3.2.3. Implicancias de riesgo

En general, el nivel de precios o de alquiler de mercado depende de cambios en la demanda como as tambin de cambios esperados en la oferta de espacios. Estos cambios esperados y no esperados a lo largo de la vida econmica de una propiedad, incidirn directamente sobre los niveles de equilibrio de precio y alquiler, afectando en consecuencia el retorno y el riesgo asociado con la inversin inmobiliaria. Los cambios en la demanda pueden originarse debido a numerosos factores que afectan la base econmica del lugar donde se ubica la propiedad. Por otro lado, los cambios en la oferta de espacio pueden originarse por la reaccin de desarrollistas que buscan anticiparse frente a un incremento en la demanda de espacio o frente a la creencia que podrian atraer a una cantidad suficiente de nuevos propietarios o inquilinos. Se deber evaluar entonces, cmo los cambios en los niveles de precio o alquiler, debido a cambios en la oferta y en la demanda, pueden afectar el potencial ingreso de una posible inversin.
3.2.4. Estudios de mercado local sobre la oferta y demanda

Tal como se mencion anteriormente cuando se trat el estudio del mercado inmobiliario, para analizar la inversin en el negocio inmobiliario, resulta necesario realizar un anlisis de mercado con el objeto de determinar el nivel de vacancia, de ventas, de alquileres, la cantidad de construcciones nuevas y en proceso de construccin, y cundo las propiedades estarn listas para su
65
ocupacin. Esto es importante porque cuando se considera una propiedad como inversin, es necesario realizar un pronstico de ventas, de alquileres, vacancias y gastos. A modo de ejemplo, se presenta a continuacin alguna de las variables que deben ser consideradas al realizar un estudio de mercado para el desarrollo de un edificio de departamentos.
Determinantes en la oferta y la demanda de departamentos
Influencias en la demanda Nmero de familias, edad de los integrantes del grupo familiar, tamao del ingreso familiar, tasas de inters, propiedad de viviendas, capacidad de gasto, niveles de alquiler, precios de viviendas.
Influencia en la oferta Tasas de vacancia, tasas de inters y disponibilidad de financiamiento, edad y combinacin del inventario de la oferta, costos de construccin, costos de la tierra.
Tiempos de construccin Departamentos en reas suburbanas sin ascensores 6 a 18 meses Departamentos en reas urbanas de media y gran altura 18 a 24 meses
Todas estas relaciones son generalmente dependientes de, o derivadas de los tipos de empleos generados por la base econmica del lugar. Sin embargo, para considerar la demanda de espacio por tipo de propiedad se requiere informacin ms detallada. Cuando se considera la inversin en departamentos y en locales comerciales, adems de prever el nmero de empleados, los inversores requerirn conocer informacin respecto de la calidad de la creacin de trabajo la cual se puede observar a travs de los ingresos que pueden ganar los individuos en el rea bajo estudio, como as tambin sus edades, el tamaos de los hogares y otro tipo de informacin relacionada. Esta informacin proveer un mejor entendimiento en relacin al tipo de departamento y locales comerciales
66
deseados, lo cual indicar en que submercado es probable beneficiarse del crecimiento econmico.
3.2.5. Activos inmobiliarios Ingresos potenciales

Las propiedades inmobiliarias son activos durables que tienen una vida relativamente prolongada. El nivel de precios o de alquileres de mercado en un momento determinado, es el que los usuarios deben pagar por la propiedad o el uso de una unidad particular de espacio, por ejemplo, el precio o alquiler por metro cuadrado de un rea dentro de un edificio. Los niveles de precio o alquiler pueden cambiar varias veces a lo largo de la vida econmica del edificio debido a cambios en la demanda de espacio por usuarios potenciales y/o por cambios en la oferta de espacio, como por ejemplo, el aumento o disminucin en el inventario de espacio disponible. Estos cambios son una fuente de volatilidad que afectar el ingreso por la venta o el alquiler de las propiedades a lo largo del tiempo. En el caso del alquiler, el valor econmico de una propiedad en particular en un momento determinado, depende del valor presente de los ingresos esperados por alquiler durante la vida econmica remanente. De modo que los inversores inmobiliarios debern considerar cmo los cambios en la oferta y en la demanda de espacio, podran afectar los niveles alquiler a lo largo de la vida econmica de la propiedad.
3.2.6. Vacancia
Todo el espacio disponible en un edificio podra no ser vendido o alquilado. Por lo tanto, para proyectar los ingresos es necesario proyectar cunto del espacio disponible ser vendido o alquilado durante la vida del proyecto. Debera dejarse siempre algo de espacio vacante, incluso si la actividad del mercado es muy buena. En varias ocasiones resulta ms difcil proyectar la vacancia para propiedades nuevas que para propiedades existentes. Mientras algunos contratos de venta o alquiler se firman antes de la finalizacin del proyecto, es posible que menos de la ocupacin total se alcance inmediatamente despus de que finalice
67
la construccin. En estos casos, las proyecciones deben hacerse teniendo en cuenta cunto tiempo llevar absorber el espacio remanente. Es decir, cunto tiempo llevar alcanzar el nivel normal de ocupacin. Obviamente cuanto ms tiempo lleve alquilar el espacio, menores sern los ingresos para el inversor en los primeros aos del proyecto. Debido a que esto afecta el flujo de fondos en los primeros aos del periodo de anlisis, tendr tambin un impacto importante en el valor de la inversin en una propiedad.
3.3. Anlisis de inversin

3.3.1. Motivaciones para invertir
En este apartado se analizar por qu los inversores eligen invertir en una o ms propiedades inmobiliarias. Se considera al inversor de capital. El trmino capital se refiere a los fondos invertidos por un propietario, o la persona que adquiere la propiedad. En contraste con los fondos de capital, estn los fondos provistos por un prestamista con el uso de la propiedad como garanta de pago del prstamo. Antes de analizar las causas que llevan a los inversores a invertir en propiedades inmobiliarias, en los siguientes grficos de las figuras N 13 a la 16, se presentan los resultados de una encuesta realizada por la Universidad Austral a mediados del ao 2.009 publicada en El reporte inmobiliario.
Disminuir; 19%
Se mantendr estable; 57%
Crecer; 20%
Figura N 13:
Expectativas respecto de la evolucin del sector (prximos 12 meses). Fuente: Reporte inmobiliario.
68
Disminuir; 29%
Crecer; 10%
Se mantendr estable; 61%
Figura N 14:
Expectativas respecto a precios (prximos 12 meses). Fuente: Reporte inmobiliario.
Disminuir; 17% Se mantendr estable; 52%
Crecer; 31%
Figura N 15:
Comportamiento esperado de las ventas (prximos 12 meses). Fuente: Reporte inmobiliario.
69
No; 8%
Si; 92%
Figura N 16:
Piensa invertir en los prximos 12 meses? Fuente: Reporte inmobiliario.
Segn los resultados de la encuesta, la mayora de las respuestas denotan condiciones favorables para el desarrollo de nuevos emprendimientos
inmobiliarios, y es notable la postura de los inversores frente la opcin de invertir en los prximos 12 meses. Qu motiva a un inversor para hacer una inversin de capital en una propiedad que genera ingreso? En primer lugar, los inversores anticipan que la demanda de mercado por espacio ser suficiente para generar ingresos netos despus de cobrar los alquileres y pagar los gastos operativos. Este ingreso constituye el retorno de la inversin (antes de considerar impuestos y costos financieros). En segundo lugar, los inversores anticipan vender las propiedades despus de tenerlas un periodo de tiempo. Los inversores generalmente esperan la suba de precios de las propiedades durante el periodo de posesin, particularmente en un contexto inflacionario. De este modo, cualquier incremento de precio tambin contribuye a incrementar el retorno de la inversin. La tercera razn para invertir en propiedades inmobiliarias, es lograr una diversificacin. Es decir, la mayora de inversores desean tener una variedad de activos de distinta ndole tales como acciones, bonos, y propiedades inmobiliarias de modo de poder diversificar el riesgo. Finalmente, la cuarta razn para invertir en propiedades inmobiliarias, la cual puede ser la ms importante para algunos inversores, es el beneficio
70
adquirido en el pago de los impuestos propios del sector. Debido al tratamiento impositivo especial para las inversiones inmobiliarias, los inversores pagan una baja porcin de impuesto sobre el retorno de las inversiones inmobiliarias durante varios aos. Resulta entonces importante que inversores sean capaces de entender los cambios en las leyes impositivas e interpretar su interaccin con los niveles de alquiler y los valores de los inmuebles. Los cambios en las leyes terminan afectando las decisiones de inversin en relacin a los precios de compra, cunto financiamiento debera usarse y cundo vender las propiedades. Resumiendo, las razones para invertir en propiedades de renta son: Tasa de retorno Apreciacin de precios Diversificacin Beneficios impositivos
Habiendo analizado las razones para invertir en inmuebles, resulta interesante conocer cules son las expectativas de los inversores en Argentina. En los grficos de las siguientes figuras N 17 a la 19, se presentan los resultados de una encuesta realizada en febrero de 2.009 por la consultora Oh Panel. (Ver anexo I)
Figura N 17:
Cul es su objetivo de rentabilidad anual para inversiones de renta?
71
Figura N 18:
Cul es su objetivo de rentabilidad bruta anual para inversiones de revalorizacin?
Figura N 19:
Cul es su objetivo de rentabilidad bruta para participar como inversor en un proyecto de construccin?
Del anlisis de los resultados de las encuestas se llega a las siguientes conclusiones: Existen tres segmentos de inversores Conservadores Moderados Ambiciosos
72
6 de cada 10 consultados (59.6%) buscan una rentabilidad bruta de entre el 5% y el 15% En nuevos desarrollos, 8 de cada 10 (77.6%) persiguen una rentabilidad bruta superior al 15%
3.3.2. Caractersticas del mercado inmobiliario y estrategias de inversin

Basado en la discusin del anlisis sobre la base econmica y los anlisis de la oferta y la demanda local, resulta evidente que las condiciones de mercado esperadas sean tambin importantes cuando se deba realizar las estimaciones de los flujos de fondos de un negocio inmobiliario que se generarn en el futuro. Por ejemplo, si la oferta y la demanda de un determinado producto inmobiliario se consideran estar fuera de equilibrio, y se espera que estas condiciones persistan, se debern tener en cuenta los efectos sobre el nivel de vacancia y sobre el nivel de precios o de alquileres que afectarn los pronsticos o las previsiones de los flujos de fondos futuros. A continuacin se realizar una breve descripcin sobre la naturaleza cclica del mercado inmobiliario y sobre algunos estilos de inversin que han sido ampliamente utilizados en todos los segmentos de inversin (acciones, bonos, real estate, etc.) Estos estilos de inversin normalmente se corresponden con algunas expectativas subyacentes respecto a las condiciones de mercado.
3.3.3. El ciclo de las propiedades inmobiliarias

Se hace referencia a la naturaleza cclica de la industria inmobiliaria como material de apoyo para los estilos y estrategias de inversin que se discutirn a continuacin. Algunos hechos que subyacen en relacin a la industria inmobiliaria son 1) es un mercado muy grande, en trminos de la cantidad de propiedades y metros cuadrados, 2) es altamente competitivo y 3) la propiedad se encuentra altamente fragmentada, es decir, ningn propietario o desarrollista controla una porcin significativa del mercado inmobiliario en las principales ciudades.
73
Resulta tambin un hecho claro que las tasas de vacancia estn bajando y los niveles de alquiler subiendo, generalmente la cantidad de espacio alquilable tambin disminuye. Como resultado, puede resultar factible el desarrollo de nuevos emprendimiento inmobiliarios. Consecuentemente, los desarrollistas comienzan a realizar estudios sobre el mejor uso de determinados sitios y analizan el mercado para determinar si resultar beneficioso el alquiler de nuevos espacios, para determinar la conveniencia del desarrollo de un nuevo emprendimiento. Debido a que varios desarrollistas pueden percibir estas condiciones favorables a de manera el simultnea, y a podran comenzar nuevos
simultneamente
gestionar
financiamiento
desarrollar
emprendimientos para satisfacer la demanda. Aunque podra haber una necesidad definida para satisfacer a la demanda de espacio adicional, el riesgo de un sobredesarrollo de espacio ser mayor en la medida que cada desarrollista se apresure en entregar nuevos espacios antes que la competencia. Paralelamente, no hay manera de determinar a priori cunto espacio desarrollar exactamente, debido a que resulta difcil predecir la profundidad y la extensin de la demanda. Como consecuencia, la industria inmobiliaria es afectada negativamente por los ciclos peridicos de sobredesarrollo. Debido a la notable naturaleza competitiva de la industria inmobiliaria y a la dificultad de pronosticar la demanda, hay ciertos periodos en donde el exceso de oferta no es generado intencionalmente, y por lo tanto se producen incrementos en la tasa de vacancia, se reducen los niveles de alquileres, generando una cierta volatilidad en los valores de las propiedades. La naturaleza cclica de este patrn de mercado, se muestra en el grfico de la figura N 20, en donde se muestra un ciclo hipottico para todos los tipos de propiedades inmobiliarias en relacin a un nivel normal de ocupacin para cada tipo de propiedad. Todos los puntos por encima del rango normal de ocupacin para cada tipo indican una situacin de alta ocupacin y niveles de alquiler sujetos a la suba. Cuando se presenta esta situacin, es posible que nuevos desarrollos adicionales comiencen a construirse. Los puntos que se ubican por debajo del rango normal de ocupacin, corresponden a situaciones donde los niveles de alquiler estn sujetos a la baja, lo que configura un escenario poco apropiado para
74
futuros desarrollos. Como se puede observar en el grfico, los departamentos, estn en una fase de recuperacin del ciclo despus de pasar por una situacin de exceso de oferta o de baja demanda. Segn muestra el grfico, para este tipo de propiedad se espera que la fase de recuperacin continu en la medida que mejore la tasa de ocupacin y se incremente la demanda en relacin a la oferta.
Figura N 20:
El ciclo del negocio inmobiliario
Por otro lado, las oficinas parecen estar en una situacin de un gran porcentaje de ocupacin debido a un exceso en la demanda o en una cantidad acotada de espacio para alquilar. Se espera que este desbalance de mercado genere una suba en el nivel de ocupacin y en consecuencia niveles de alquileres ms altos. Por lo tanto, se espera que este segmento de mercado atraiga nuevos desarrollos futuros. Las propiedades para depsito aparentan estar en una condicin bien equilibrada. No hay cambios sustantivos en el nivel de ocupacin y en los niveles de alquiler y como resultado, no es probable que se desarrollen nuevas propiedades para el uso de depsitos. Las propiedades para locales comerciales, sin embargo, se encuentran en la fase de declinacin del ciclo debido a un exceso en la cantidad de espacio para alquilar o debido a la falta de
75
demanda. El grfico tambin muestra que para el caso de locales comerciales, se espera que el nivel de ocupacin disminuya an ms. En sntesis, con el grfico se intenta brindar un marco para el equilibrio de la oferta y la demanda para cada tipo de propiedad en un momento determinado. Segn la etapa del ciclo en curso, los inversores que consideren invertir en departamentos deberan anticipar los periodos de vacancia y los niveles bajos de la demanda en las proyecciones de los flujos de fondos aunque el mercado este en la fase de recuperacin. Por otro lado, los inversores de oficinas deberan esperar y aprovechar de un periodo de baja vacancia y niveles de alquiler mayores que los normales. Sin embargo, estos inversores tambin deberan esperar ms desarrollos de oficinas por parte de la competencia que eventualmente ocasionara que los niveles de alquiler, ocupacin y los flujos de fondos tiendan nuevamente a valores normales. Siguiendo la encuesta realizada por la consultora Oh Panel, en el grfico de la figura N 21 se puede ver que en nuestro pas, los departamentos continan siendo en el 2009 la primera opcin para generar una renta por alquiler arrendamiento
Figura N 21:
Opciones ms pertinentes para disponer de una renta por alquiler
76
CAPITULO 4
Riesgos y Opciones
77
4. CAPITULO N 4: Riesgo y Opciones 4.1. ANALISIS DE RIESGO

4.1.1. Tipos de riesgo
Cules son las caractersticas particulares de las inversiones inmobiliarias que las hacen ms riesgosas que otras opciones de inversin de menor riesgo? As mismo, qu caractersticas de riesgo diferencian las inversiones inmobiliarias de otras alternativas como la inversin en bonos del estado, en acciones, tal como se muestra en el grfico de la figura N 22 Para responder a estas preguntas se deben considerar las distintas fuentes de riesgos que pueden afectar las inversiones inmobiliarias. A continuacin, se presentar un breve resumen de los principales tipos de riesgo.
4.1.1.1. Riesgo de negocio Los inversores inmobiliarios de renta estn en el negocio de alquilar fracciones de espacio. Estn sujetos al riesgo de negocio de prdidas debido a variaciones en la actividad econmica que afecta la variabilidad de los ingresos generados por la propiedad. Los cambios en las condiciones econmicas a menudo afectan a algunas propiedades ms que a otras, dependiendo del tipo de propiedad, su ubicacin y los contratos de alquiler existentes. Varias regiones de un pas y lugares dentro de la ciudad, experimentan diferencias en la tasa de crecimiento debido a cambios en la demanda, cambios en la poblacin, entre otros. Aquellas propiedades que son afectadas con un mayor grado que otras sern ms riesgosas. Una propiedad con una buena mezcla diversificada de inquilinos es probable que est menos sujeta al riesgo de negocio.
4.1.1.2. Riesgo financiero El uso del crdito como medio de financiamiento amplifica el riesgo de negocio. El riesgo financiero se incrementa con el incremento de la cantidad de deuda para financiar inversiones inmobiliarias. El grado del riesgo financiero
78
tambin depende del costo y de la estructura de la deuda. Por ejemplo, un prstamo que otorga al prestamista una participacin en cualquier apreciacin del valor de la propiedad a cambio de pagos mensuales de menor magnitud (menor tasa de inters) podra generar un menor riesgo financiero.
Figura N 22:
Riesgo y retorno - opciones de inversin
4.1.1.3. Riesgo de liquidez Este riesgo ocurre cuando no existe un mercado continuo de compradores y vendedores, ni tampoco transacciones frecuentes. Cuanto ms difcil sea liquidar una inversin, mayor ser el riesgo de tener que otorgar una rebaja en el precio al comprador, si el vendedor necesita liquidar la inversin lo antes posible. El negocio inmobiliario cuenta con un nivel de riesgo de liquidez relativamente alto. Puede llevar de seis meses a doce meses para vender una propiedad inmobiliaria que genere ingresos, especialmente durante periodos en donde la demanda de inversiones inmobiliarias es dbil. Las propiedades para usos o destinos especiales tenderan a tener mayor riesgo de liquidez que las propiedades que pueden fcilmente adaptarse a otros usos.
79
4.1.1.4. Riesgo de inflacin El riesgo de inflacin afecta al valor real de la inversin Una inflacin inesperada puede reducir la tasa de retorno de un inversor si los ingresos que genera la inversin no se incrementan lo suficiente como para contrarrestar el impacto de la inflacin. Algunas inversiones son ms favorables o adversas a los efectos de la inflacin que otras. A pesar del riesgo de inflacin, las propiedades inmobiliarias se han comportado histricamente muy bien frente a periodos de inflacin. Esto puede atribuirse al uso de contratos de alquiler que permiten ajustar los niveles de alquiler frente a cambios en las condiciones econmicas durante una inflacin. Sin embargo, en periodos de altas tasas de vacancia debido a una dbil demanda de espacios, los ingresos generados por propiedades inmobiliarias de renta no tienden a subir frente a una inflacin inesperada.
4.1.1.5. Riesgo de gestin La mayora de las inversiones inmobiliarias requieren de la gestin para mantener el espacio alquilado en buenas condiciones, de manera de poder preservar el valor de la inversin. La tasa de retorno que un inversor puede ganar, podra depender del grado de competencia de la gestin de la propiedad, conocido como riesgo de gestin. Este riesgo esta basado en la capacidad de la gestin y de la habilidad para innovar, responder a las condiciones competitivas, y operar eficientemente la actividad del negocio. Algunas propiedades requieren un mayor nivel de experiencia en la gestin que otras. Por ejemplo, los centros comerciales regionales requieren actividades de marketing y alquiler de espacio para mantener viable la combinacin de inquilinos que atraigan clientes hacia el centro comercial.
80
4.1.1.6. Riesgo de la tasa de inters El riesgo de la tasa de inters se deriva de los cambios en las tasas que terminan afectando el precio de todas las inversiones. Sin embargo, dependiendo de la madurez relativa (inversiones de corto plazo frente a inversiones de largo plazo), algunos precios de inversin respondern ms que otros, y por lo tanto podran incrementar el potencial de prdidas o de ganancias. Normalmente, el negocio inmobiliario suele tener un elevado nivel de deuda para el financiamiento de sus inversiones. En consecuencia, la tasa de retorno ganada por inversores de capital, podra verse afectada por cambios en las tasas de inters. Por otro lado, si un inversor cuenta con una hipoteca a tasa de inters fija, un incremento en el nivel de la tasa, podra bajar el precio que un comprador futuro estara dispuesto a pagar, dado que ante la disminucin de potenciales compradores debido al encarecimiento del crdito, aquellos potenciales compradores que cuenten con recursos, tratarn de obtener descuentos en el precio de venta. Tambin es importante sealar que las tasas de retorno que los inversores requieren en los negocios inmobiliarios, tienden a moverse junto con el nivel general de las tasas de inters de la economa.
4.1.1.7. Riesgo Jurdico El negocio inmobiliario esta sujeto a numerosas regulaciones tales como leyes impositivas, control de la renta, zonificacin y otras restricciones impuestas por el gobierno. El riesgo jurdico tiene que ver entonces con el impacto de los cambios en las regulaciones sobre la rentabilidad de la inversin. Algunos municipios o gobiernos locales tienen legislaciones ms restrictivas que otras, especialmente aquellas para nuevos emprendimientos.
4.1.1.8. Riesgo ambiental El valor de las propiedades inmobiliarias tambin podra verse afectado por cambios en el medioambiente del entorno o debido a advertencias sorpresivas en relacin a la peligrosidad potencial del medioambiente existente. Por ejemplo, una propiedad podra haberse contaminado con residuos txicos que alguna vez se
81
depositaron en el sitio o en las adyacencias al sitio donde existe la propiedad. El riesgo ambiental podra generar una mayor prdida que la de los otros riesgos mencionados, porque el inversor podra estar sujeto a costos de limpieza o saneamiento que probablemente superen ampliamente el valor de la propiedad. En sntesis, un potencial inversor en un proyecto inmobiliario especifico, debe estimar y calcular el retorno esperado sobre el proyecto y compararlo con el retorno esperado sobre otros proyectos inmobiliarios especficos como as tambin con otras opciones de inversin. Cualquier diferencia en los riesgos debe considerarse cuidadosamente en relacin a cualquier premio por riesgo o diferencia en los retornos esperados en todas las alternativas de inversiones. En las figuras N 23 y 24 se presentan los resultados de dos encuestas realizadas este ao en relacin a los principales problemas que enfrenta el sector inmobiliario y que inciden directamente en los riesgos del negocio. En las dos encuestas los principales problemas lo constituye la escasez de financiamiento, el impacto de la crisis internacional y la falta de estabilidad econmica.
Figura N 23:
Principales dificultades para conducir hoy un negocio inmobiliario. Fuente: Oh Panel
82
0% Falta de financiamiento Estabilidad econmica Seguridad Jurdica Inflacin Tipo de cambio Precio de la tierra Crisis Global Falta de compradores Falta de inversores Otros
5%
10%
15%
20%
25%
30%
Figura N 24:
Principales dificultades para conducir hoy un negocio inmobiliario. Fuente: Reporte inmobiliario.
4.1.2. Anlisis de sensibilidad

Existen diferentes maneras de medir el riesgo, dependiendo del grado y la manera en la que el anlisis intenta cuantificar el riesgo. El desempeo de las propiedades inmobiliarias puede ser muy variado segn cuan sensible sea frente a cambios inesperados en las condiciones de mercado. Por ejemplo, el efecto de una inflacin inesperada sobre los ingresos por el alquiler de una propiedad, podra estar condicionado por clusulas contractuales tales como el ajuste en el nivel de alquiler de acuerdo al ndice de precios del consumidor. Una propiedad que se encuentra ubicada dentro de un rea donde existen severas limitaciones en la disponibilidad de la tierra para nuevos emprendimientos, es probable que sea menos sensible frente al riesgo de crecimiento en las tasas de vacancia como resultado de un sobredesarrollo.
83
Una de las formas ms directas de analizar el riesgo, es a travs del anlisis de sensibilidad de una propiedad. Esto implica cambiar uno o ms de los supuestos claves para ver cuan sensible resulta el desempeo de la inversin de la propiedad frente a los cambios en los supuestos. Los supuestos que son tpicamente examinados en un anlisis de sensibilidad incluyen el nivel de precios o de alquiler de mercado, la tasa de vacancia, los gastos operativos, y el precio de reventa esperado. El anlisis de sensibilidad comienza con un caso base, es decir, una serie de supuestos que proveern un marco de referencia para el anlisis de sensibilidad. Esta serie de supuestos normalmente representan la mejor estimacin de la situacin ms probable. Una vez identificados los supuestos del caso base, se calcula primero la tasa interna de retorno, el valor presente neto y otras medidas de desempeo de la inversin usando esta serie base de supuestos. Luego se modifican uno o ms supuestos por vez para ver cmo afecta cada cambio a los indicadores del desempeo de la inversin. Normalmente el cambio de supuestos consiste en 1) cambiar un solo supuesto por vez o 2) identificar varios escenarios dentro de los cuales se cambian ms de un supuesto.
4.1.3. Escenarios
Una alternativa al cambio de una sola variable por vez, es identificar diferentes escenarios. Los supuestos del caso base podran verse como el escenario ms probable. Similarmente, se podra concebir un escenario pesimista en el cual los supuestos reflejen una situacin donde las cosas no vayan tan bien como en el escenario ms probable. Por ejemplo, la tasa de vacancia podra ser mayor, lo cual como resultado podra originar que los niveles de renta futuros sean bajos, y el precio de reventa sea menor. El anlisis de escenarios permitir conocer cmo resultar afectado el desempeo de una inversin por una combinacin de supuestos negativos. Del mismo modo, una serie de supuestos optimistas, podran permitir conocer cuan bien una inversin podra
desempearse si todas las variables indican el mejor momento para la inversin.
84
4.1.4. Dividiendo la tasa interna de retorno

Mientras la tasa interna de retorno constituye una medida muy til para ayudar al inversor a decidir si invertir o no en una propiedad, resulta tambin prctico dividir la tasa interna de retorno segn el origen de los flujos de fondo para tener alguna idea sobre el peso relativo de los componentes del retorno y sobre el plazo necesario para recuperar una gran parte de ese retorno. Para el caso de inversiones en propiedades inmobiliarias de renta, la tasa interna de retorno sobre una inversin de capital comprende dos fuentes de flujos de fondos: 1) el flujo de fondos de provenientes de la operacin de la propiedad (alquiler) y 2) el flujo de fondos de la venta de la propiedad al final del periodo de operacin. Para conocer el peso de cada componente, se calculan los valores presentes de los flujos de fondo debido a la operacin y debido a la venta del proyecto utilizando la tasa interna de retorno. Dividiendo el valor presente del flujo de fondos de las operaciones y el valor presente del flujo de fondos de la venta respecto del valor presente total, se podr conocer las respectivas proporciones que configuran la tasa interna de retorno total. Por qu es importante dividir la tasa interna de retorno? Porque permite conocer cunto del retorno depende del flujo de fondos de las operaciones anuales y cunto depende del flujo de fondos proyectado de la reventa de la propiedad. Generalmente, se asocia una mayor certidumbre con la proyeccin de los flujos de fondos que ocurrirn durante los aos de operacin de la inversin (especialmente cuando estos flujos de fondos se determinan en parte por los alquileres existentes). El precio de reventa depende del flujo de fondos esperados que ocurrir ms all del periodo de tenencia de la propiedad. De manera que cunto mayor sea la proporcin de la tasa interna de retorno debido a la apreciacin del valor de la propiedad en el futuro, mayor ser el riesgo que el inversor de renta enfrentar. Por ejemplo, el retorno de la inversin para un edificio de departamentos podra ser 20.08%. Un 30% de este retorno podra deberse a la operacin de la propiedad y el 70% restante debido a la apreciacin y venta de la propiedad. Un segundo proyecto tambin podra requerir la misma
85
inversin y tambin contar con la misma tasa interna de retorno del 20.08%. Sin embargo, al dividir la tasa interna de retorno podramos encontrar que las proporciones son muy diferentes (supongamos un 3 % debido a operaciones y un 97% debido a la venta). Por lo tanto, aunque ambas inversiones cuenten con una tasa interna de retorno del 20.08%, una mayor proporcin del retorno en el segundo caso depende de la apreciacin futura en el valor de la propiedad. A la luz de estos resultados, el inversor podra querer comparar cualquier diferencia entre los riesgos de los proyectos ms cuidadosamente, porque aunque los dos proyectos cuenten con la misma tasa interna de retorno, la probabilidad de grandes diferencias de riesgos entre ambos es muy grande.
4.1.5. Variaciones en el retorno y en el riesgo

Muchas de las fuentes de riesgo presentadas anteriormente afectan los retornos sobre las inversiones inmobiliarias haciendo tales retornos ms voltiles o variables. En general, cuanto mayor es la variabilidad de los retornos, mayor es el riesgo del proyecto. Para ilustrar este concepto, se considera como ejemplo un edificio para oficinas y dos propiedades adicionales como alternativas de inversin, un hotel y un edificio de departamentos. El cuadro N 4 se presenta algunas estimaciones sobre las tasas internas de retorno sobre un periodo de inversin de cinco aos para las tres propiedades analizadas bajo tres escenarios econmicos diferentes. Se podra estimar las rentas y los gastos para ambas alternativas de inversin bajo los tres supuestos acorde a las condiciones econmicas. Luego, se podra proyectar el flujo de fondos como as tambin una estimacin del valor de la propiedad al final del periodo de inversin. Despus de calcular la tasa interna de retorno para cada caso, se podra estimar la probabilidad de ocurrencia de cada escenario econmico que afectar la generacin de potenciales ingresos para cada alternativa. Luego multiplicando la tasa interna de retorno por la probabilidad de que dado escenario econmico ocurra, obtendremos el retorno esperado para cada inversin.
86
Basado en los resultados presentados en el cuadro N 4, se puede ver que la propiedad del hotel produce el mayor retorno esperado, 20%, comparado con el 18.52% para el caso del edificio de oficinas y con el 15% para el caso del edificio para departamentos. Pero esto implica que la alternativa del hotel debera elegirse frente a las otras dos alternativas? La respuesta es no necesariamente. Se debe tener en cuenta las distintas caractersticas de riesgo y cmo afectan a cada inversin. Una propiedad que ofrece un alto retorno tambin podra ser la ms riesgosa en relacin a inversiones de menor rendimiento. Al comparar riesgos e inversiones entre distintas opciones de inversin, se pueden usar algunas tcnicas para complementar las consideraciones cualitativas ya tratadas anteriormente. Considerando un tratamiento cuantitativo del riesgo, al tratar con todas las caractersticas de riesgo particulares a una inversin, algunos investigadores y analistas de mercado muestran que la combinacin de los riesgos (riesgos de negocio, riesgo financiero, entre otros) sirve para inducir la variabilidad en la tasa de retorno de un proyecto. En el ejemplo anterior, el proyecto del hotel es ms riesgoso que el proyecto comercial de oficinas y que el de departamentos. Y de hecho, si se examina cuidadosamente las estimaciones de las tasas internas de retorno bajo cada escenario econmico, se encontrar un rango mucho ms amplio para los valores de las tasas internas de retorno correspondiente a la alternativa del hotel comparada con las otras dos alternativas. Si se dibujan las relaciones entre las probabilidades de los posibles estados econmicos y las tasas internas de retorno esperadas para cada estado econmico, obtendramos un modelo como el mostrado en la figura N 25. En ella se han dibujado la probabilidad de cada estado econmico y la tasa interna de retorno esperada sobre cada inversin dado el estado econmico. Se han suavizado las curvas entre los puntos de probabilidad para mostrar que tasa interna de retorno sera ms probable de encontrar entre los puntos estimados. El concepto central a rescatar del anlisis del grfico, es que aunque el retorno esperado del hotel es mayor que los calculados para el edificio de oficina, el rango de retornos esperados para la propiedad del hotel es por lejos mayor que aquel correspondiente al edificio de oficinas. Lo angosto del rango de resultados para el
87
caso del edificio de oficinas en relacin a los resultados del hotel, indica que hay una menor variabilidad en los retornos esperados para el edificio de oficinas que para el hotel. En general se considera que una menor variabilidad en los retornos esta asociado a un menor riesgo y viceversa. Por lo tanto, usando una medida estadstica de la varianza, podemos contar con una indicacin de la extensin del riesgo en una inversin.
Cuadro N 4. : Ejemplo rentabilidad y riesgo.
88
Figura N 25:
Distribucin de probabilidad de la TIR (oficinas, departamentos y hotel)
4.1.6. Medidas de riesgo y de varianza

La desviacin estndar del promedio del retorno para la propiedad del hotel es del 10.62%, la que resulta mayor que aquella para el edificio de oficinas, 8.02%, o para el caso del edificio de departamentos, 3.54%. Esta medida de dispersin explica que el retorno para el edificio de departamentos es ms probable que este ms cerca del retorno esperado del 15.0%, que para el caso del hotel y del edificio de oficinas. Debido a que la desviacin estndar para el hotel es del 10.61%, el retorno para el hotel es menos probable que este cerca del retorno esperado al compararlo con los casos del edificio de oficinas o el de departamentos. Por lo tanto, si la variacin de los retornos es un buen indicador de riesgo, el hotel es claramente la opcin ms riesgosa de las inversiones. Si la probabilidad de distribucin de las tasas internas de retorno para las dos inversiones analizadas es la normal, la desviacin estndar de los retornos para cada inversin tambin brinda otra importante informacin. La desviacin estndar nos da un rango especfico dentro del cual se puede esperar que caiga la rentabilidad de cada inversin en relacin a su retorno esperado. Por ejemplo, para el caso del hotel, podra esperarse que su retorno caiga dentro de ms o menos una desviacin estndar de su retorno esperado del 20%, un 68% de las
89
veces. Esto significa que el 68% de las veces el retorno del hotel estar entre 9.39 y 30.61%. Similarmente, se puede esperar que el retorno caiga dentro de ms o menos dos desviaciones estndar respecto de su retorno esperado con una probabilidad del 95.5% y con ms o menos tres desviaciones estndar con una probabilidad del 99.7%. En contraste, el retorno del edificio de departamentos podra caer en un rango mas angosto de mas o menos una desviacin estndar respecto de su retorno esperado o 18.54% o 11.46% con una probabilidad del 68%.
4.1.7. Riesgo y retorno

La importancia de estas medidas estadsticas, adems de brindara una perspectiva ms cuantitativa sobre la dispersin y la varianza como
aproximaciones al riesgo, tambin puede relacionarse con la tasa interna de retorno al desarrollar una medida de riesgo por unidad de retorno esperado. Para ello, se divide la desviacin estndar de las tasas interna de retorno por sus respectivas tasas internas de retornos promedio. Para el caso del edificio de oficinas el clculo sera 8.02/18.52=0.433; para el caso del hotel sera 0.5305; y para el caso de los departamentos 0.236. Esta medida llamada coeficiente de variacin, es una medida de variacin relativa, es decir, mide el riesgo por unidad de retorno esperado. En el caso del hotel, el coeficiente de variacin es mayor que el del edificio para oficinas. El edificio de departamentos tiene el coeficiente ms bajo. Esto sugiere que el retorno por unidad de riesgo para el edificio de departamentos no es tan alto como el del hotel y el de oficinas. Esta comparacin no significa necesariamente que el inversor decidir por no aceptar el riesgo adicional a cambio del retorno adicional; depender de la actitud del inversor frente al riesgo. En general, se asume que todos los inversores son aversos al riesgo, lo cual implica que requerirn un retorno esperado ms alto como compensacin por incurrir en un riesgo adicional. Si los retornos para cada una de las tres propiedades analizadas, estn basados en los precios de mercado para cada propiedad, luego el balance entre el riesgo y el retorno se reflejar en los precios del riesgo de mercado, lo cual implicar que los inversores podran
90
comprar cualquiera de las tres propiedades basados en su retorno y en las caractersticas de riesgo. En el grfico de la figura N 26, se grafican los retornos esperados frente al riesgo (desviacin estndar), para cada una de las tres propiedades. Este grfico es similar al grfico presentado en la figura N 22, en el cual se mostraba el intercambio entre el riesgo y el retorno para todos los activos considerados. De hecho, la parte de la curva representada en la figura N 26 puede verse como una pequea porcin del grafico de la figura N 22 que pasa a travs de las propiedades inmobiliarias como una clase de activos.
4.1.8. Consideraciones de portafolio

Sin profundizar en el aspecto cuantitativo de la diversificacin, se puede afirmar que desarrollando un portafolio de diferentes inversiones de propiedades, y tambin incluyendo acciones y bonos, el inversor puede significativamente reducir el riesgo a travs de la diversificacin. Por ejemplo, los sucesos econmicos que surgen en el escenario pesimista para el caso del hotel, no necesariamente afectarn a los edificios de oficinas y departamentos, y viceversa. Por lo tanto, el retorno de las tres propiedades podra no estar perfectamente correlacionado. Diversificando entre los tres tipos de inversiones en lugar de elegir slo una, podra reducir el riesgo global del portafolio. La diversificacin baja la varianza del total de retornos de todas las inversiones en un portafolio porque altos y bajos retornos tienden a equilibrarse unos con otros cuando estn combinados, resultando una menor variacin del retorno medio esperado del portafolio de inversin. En el mbito del grfico de la figura N 26, el portafolio ocupara un punto que se encontrara a la izquierda de la curva, en otras palabras, menor riesgo para la misma tasa de retorno esperado.
91
Figura N 26:
Riesgo vs. Retorno
4.2. Opciones reales una aproximacin a las decisiones de inversin

4.2.1. Introduccin
Ya se analiz como calcular el valor esperado o el retorno esperado de una inversin a travs de consideraciones acerca de las probabilidades asociadas con distintos escenarios. Esto permitira contemplar la probabilidad de eventos futuros cuando se toman decisiones de inversin. Esta aproximacin es a menudo utilizada para evaluar el retorno esperado de una inversin cuando tenemos que decidir si comprar o no una propiedad a un precio especfico hoy donde no existen precisiones respecto del desempeo que tendr la inversin en el futuro. Sin embargo, a veces existen situaciones donde no existe el compromiso de invertir todo el capital en un momento dado. Por ejemplo, al considerar un proyecto inmobiliario, se podra comprar la tierra hoy y esperar por un tiempo antes de decidir si comenzar o no con la construccin del proyecto. Las
92
condiciones de mercado podran ser tales que no convendra comenzar con la construccin inmediata. Pero el desarrollista podra pensar que existe una buena oportunidad de que el mercado mejore en los prximos aos, de modo que la construccin del proyecto sera factible. Por otro lado, el mercado podra no mejorar y el proyecto no debera construirse. Sin embargo, el desarrollista podra querer seguir adelante y comprar la tierra de modo de tener la tierra asegurada para construir el proyecto en caso de que las condiciones de mercado mejoren. La tierra podra estar disponible para la venta hoy y el desarrollista podra pensar que otro desarrollista la comprara si el no la comprara. En situaciones como estas, donde el desarrollista que compra la tierra puede esperar para decidir si empezar o no con la construccin, se dice que cuenta con una opcin real sobre la tierra. La opcin es desarrollar el proyecto en el futuro. El desarrollista no tiene que decidir sobre construir el edificio. La tierra puede permanecer vacante (quizs sea alquilada para generar algn ingreso). Por lo tanto, el desarrollista tiene la opcin de desarrollar o no el proyecto dependiendo de las condiciones econmicas del futuro. Es importante notar que no se esta hablando de que el desarrollista obtiene del vendedor la opcin de comprar la tierra despus de un tiempo dado. Esto es tambin a menudo hecho como una manera de tratar con la incertidumbre sobre si construir la propiedad o no, especialmente cuando el desarrollista podra necesitar cambios en la zonificacin o aprobaciones sobre el desarrollo que podra no estar seguro de obtener. Esta estrategia implica el uso de opciones por parte del desarrollista para tratar el riesgo. Pero lo que es importante destacar es que la compra de la tierra inmediata sin el uso de una opcin del vendedor an da al desarrollista la opcin de construir o no. Esto es lo que se llama opcin real. La razn por la cual es importante notar la existencia de una opcin real al comprar la tierra se debe a que esto afecta la manera en la que se debera analizar lo que se estara dispuesto a pagar por la tierra. Para ilustrar esto, se analizar un ejemplo donde primero se ignora la existencia de la opcin de poseer la tierra, para compararla luego con la alternativa de considerar la opcin real. Se consideran los siguientes supuestos:
93
El desarrollista planea empezar la construccin del edificio en un ao si en ese momento los niveles de renta hacen factible la construccin La construccin del edificio costar $800.000 Durante el primer ao despus del inicio de la construccin, existe un 50% de posibilidad que los ingresos operativos netos sean de $130.000 y un 50% que los ingresos sean de $70.000.
En cualquier caso, se espera que los ingresos operativos netos crecern un 2% por ao despus del primer ao.
Cunto estara dispuesto a pagar el desarrollista por la tierra si requiere un retorno del 12%?
4.2.2. Aproximacin tradicional a la valuacin de la tierra

El anlisis es similar al anlisis del mejor y mayor uso de la tierra. En este anlisis se calcula el valor de la tierra a travs del clculo del valor de la propiedad basada en sus ingresos operativos netos futuros y luego se resta el valor del costo de la construccin del edificio para obtener el valor remanente equivalente al costo de la tierra. Este mtodo normalmente se aplica para varios usos posibles del suelo de un sitio para determinar el mayor y mejor uso que maximiza el valor de la tierra. Sin embargo este anlisis supone que los ingresos operativos netos para cada uso potencial son seguros o que los ingresos operativos netos son verdaderamente los ingresos operativos netos esperados, an sin haber considerado probabilidades para diferentes escenarios que afecten los ingresos operativos netos. En el caso del ejemplo, el valor esperado de los ingresos netos esperados es: Ingresos operativos netos esperados 0.5x$130.000+0.5x$70.000=$100.000 La tasa de capitalizacin seria el 10% (tasa de descuento del 12% menos un 2% de la tasa de crecimiento de los ingresos operativos netos.) Por lo tanto, el valor de la propiedad despus de construida seria $100.000/0.1=$1.000.000. Restando el costro de la construccin del edificio de $800.000 resulta en un valor
94
al principio del primer ao (despus de que la construccin finalice) de $200.000. Dado que la construccin no comenzar en el termino de un ao, tendremos que descontar por un periodo adicional al 12% de modo que el valor de la tierra bajo esta aproximacin seria de $200.000/1.12 =$178.571 Asumiendo que este valor es el que refleja el mayor y mejor uso del sitio, se podra esperar que el desarrollista este dispuesto a pagar $178.571 por la tierra.
4.2.3. Valuacin de la tierra considerando la opcin real

Si se considera el uso de la opcin real, en el anlisis anterior debe corregirse teniendo en cuenta que el desarrollista no tiene que decidir hoy si el edificio ser construido o no en un ao. El desarrollista puede comprar la tierra (es decir puede tener la tierra asegurada) pero puede esperar hasta fin de ao para averiguar cuales sern los ingresos operativos netos en ese momento antes de tomar la decisin de construir. Si al final del ao los ingresos operativos netos son $130.000, luego la propiedad valdra $130.000/0.1=$1.300.000, lo cual excede los costos de construccin de $800.000, haciendo que el valor de la tierra sea de $500.000. Pero si los ingresos operativos netos son $70.000 despus de un ao, la propiedad valdra $700.000, lo cual es menor que el costo de la construccin, de modo que el desarrollo no seria factible. El valor de la tierra seria cero asumiendo que no exista un uso previo como por ejemplo, cultivo. De esta manera, el desarrollista esta verdaderamente mirando la siguiente situacin. Existe un 50% de posibilidad que los ingresos operativos netos sean $130.000, de que construira el edificio, y de que el valor de la propiedad seria de $1.300.000. Tambin existe un 50% de posibilidad de que la tierra no valga nada despus de un ao. Pero la tierra no tendr un valor negativo despus de un ao. El desarrollista slo decidir mantener la tierra vacante. De hecho, el todava tiene la opcin de construir algo en un momento futuro, pero por simplicidad se asumir que la opcin no vale nada.
95
Los escenarios se resumen en el siguiente diagrama:
Opcin real
Ao 0 - Compra de la tierra
Ao 1 A (probabilidad 0,5) Ingresos operativos netos = $130.000 Valor de la propiedad si se desarrolla = $1.300.000 Costo de construccin = $800.000 Valor de la tierra = $500.000
Ao 1 B (probabilidad 0,5) Ingresos operativos netos = $70.000 Valor de la propiedad si se desarrolla = $700.000 Costo de construccin = $800.000 Valor de la tierra = 0 (no se construye)
En base a los escenarios presentados y las probabilidades asociadas a los diferentes posibles valores de la tierra despus de un ao, el valor de la tierra sera despus del ao
Valor de la tierra = (0.5x$500.000)+(0.5x$0)=$250.000
Descontando a un ao a una tasa de descuento del 12% tendremos:
$250.000/1.12=$223.214 De este anlisis se puede observar que esto implica un mayor valor de la tierra que al que se llega con el mtodo tradicional donde el valor de la tierra era de $178.571. La diferencia es $44.643. Esta diferencia representa el valor de la opcin de esperar para decidir si construir o no el edificio. Es el valor de la opcin
96
real inherente de la propiedad de la tierra vacante con la opcin de desarrollar la tierra en un futuro.
4.2.4. Alcance de opciones reales y estrategia

En el ejemplo anterior se simplificaron los clculos para ilustrar la importancia de pensar en trminos de tener opciones reales en las inversiones inmobiliarias. En el ejemplo anterior el valor de la tierra era mayor al considerar la opcin real. El desarrollista con ms probabilidad de comprar la tierra, determinar el mayor y mejor uso del sitio, y ser quien reconozca el valor de esta opcin. Existen otras situaciones donde existen opciones implcitas en las inversiones inmobiliarias. Algunos ejemplos adicionales son los siguientes: La compra de tierras en exceso con sitios que no se necesitan para el uso inicial, es una opcin para desarrollo futuro. Por ejemplo, un desarrollista de un centro comercial podra comprar ms tierra de la que necesaria, incluyendo el espacio para estacionamiento. Esta tierra podra ser desarrollada en locales comerciales adicionales en un futuro o incluso departamentos o espacios de oficinas. Un proyecto puede tener diferentes etapas de desarrollo. Por ejemplo, un lugar podra permitir construir tres edificios diferentes de departamentos o condominios pero slo uno ser construido inicialmente, y entonces el desarrollista podra esperar para ver cuan bien se alquilan o se venden antes de decidir construir los edificios adicionales. Similarmente, un proyecto para el desarrollo de tierras puede tener diferentes fases para el desarrollo, de modo que sern construidas en una primera fase las calles, las redes colectoras cloacales, entre otras obras, y luego se podran utilizar fondos adicionales slo si los lotes en la primera etapa fueron bien vendidos. La renovacin de edificios o casas tambin constituye una opcin. Un edificio en buenas condiciones no tiene porque ser restaurado. Puede usarse como est. De modo que el propietario o inversor puede esperar para ver si el mercado apoya una restauracin antes de comprometer los fondos necesarios.
97
Comprando el edificio bajo la condicin del momento (antes de renovarlo) es similar al caso de la compra de tierras. Estos son slo algunos ejemplos de las formas que las opciones reales pueden existir en las inversiones inmobiliarias. Considerar a estas opciones puede afectar significativamente cmo los inversores ven el valor de las inversiones con opciones reales. Adems, un desarrollista astuto puede a veces crear opciones de forma tal de crear estrategias de desarrollo. Los proyectos podran ser diseados para dar al desarrollista opciones para decidir si comprometer o no fondos adicionales en momentos futuros. (Tales como la etapabilidad discutida anteriormente) para maximizar el valor esperado del proyecto y mitigar el riesgo.
98
CAPITULO 5
DESARROLLOS DE PROYECTOS INMOBILIARIOS
99
5. CAPITULO N 5: Desarrollos Inmobiliarios 5.1. Caractersticas de los Desarrollos de Proyectos Inmobiliarios

5.1.1. Introduccin
Los desarrollistas de proyectos inmobiliarios se enfrentan normalmente a cambios en las condiciones econmicas nacionales y locales, a presiones competitivas de otros desarrollos y cambios en las preferencias de ubicacin por parte de los inquilinos. Todo esto influye en la rentabilidad a largo plazo del desarrollo y en la operacin de estas propiedades generadoras de ingreso. En conjunto afectan la capacidad del desarrollista para adquirir tierras, construir mejoras, alquilar espacios y ganar lo suficiente para cubrir los gastos operativos.
5.1.2. Una visin global: El procesos de planeamiento y el proceso para obtener los permisos
El trmino desarrollo de proyectos se refiere al proceso de financiar la adquisicin de una porcin de tierra con la intencin de construir un edificio, alquilar, gestionar y eventualmente vender el proyecto terminado. Como parte del financiamiento de la adquisicin de la tierra y estimando la naturaleza y el alcance del desarrollo, deben entenderse ciertos trminos regulatorios y procesos ya que estos pueden afectar 1) el tamao y el costo del desarrollo propuesto, 2) el precio que un inversor podra pagar para adquirir la tierra, y 3) el precio que el proyecto podra tener al ser vendido. A continuacin se describirn algunas
consideraciones particulares para el desarrollo de proyectos inmobiliarios.
5.1.3. El desarrollo de propiedades generadoras de ingreso

Existen varios tipos de propiedades que pueden ser desarrolladas, y cada una tiene un conjunto de caractersticas particulares propias. En general la rentabilidad de los proyectos de inversin en cada tipo de propiedad resulta afectada por las diferencias en la demanda de mercado, determinando en
100
consecuencia la factibilidad econmica de cada tipo de propiedad. Sin embargo, algunos conceptos generales son comunes a todos los proyectos. En el grfico de la figura N 27 se representa el proceso tpico para el desarrollo de un proyecto inmobiliario. Con algunas excepciones en la fase de la gestin, el proceso es generalmente aplicable a la mayora de las categoras de los proyectos. Bsicamente, el desarrollista 1) adquiere el lugar, 2) desarrolla el sitio y construye las mejoras edilicias, 3) provee el final de obra y deja listo el espacio para ser ocupado por los inquilinos y/o propietarios, 4) gestiona la propiedad despus de terminada, y podra eventualmente 5) vender el proyecto al finalizar en algn momento del horizonte del proyecto. Despus de cunto tiempo de desarrollado el desarrollista vender el proyecto, depender de la estrategia de negocio utilizada. El proyecto habr sido un xito si su valor de mercado excede la suma total de los costos de la tierra y del desarrollo hasta su finalizacin. En este sentido, los desarrollistas dicen haber creado valor. Es decir, combinando la tierra y la edificacin, de cualquier manera que sea altamente valorado por los pagos de alquiler de los inquilinos, o los precios pagados por los propietarios, el proyecto crear valor excediendo a la suma de los distintos tipos de costos. Las estrategias de negocio de los desarrollistas pueden categorizarse en tres formas generales. Primero, varias firmas desarrollistas emprenden proyectos inmobiliarios con la intencin de poseer las propiedades y gestionarlas por varios aos despus de construido. Estos desarrollistas ven el alquiler y la gestin como partes integrales de su negocio y las incorporan a las funciones del desarrollista. Por otro lado, algunos desarrollistas esperan vender sus desarrollos despus de la fase de alquiler, o cuando se ha alcanzado un determinado nivel de ocupacin normal. Estos desarrollistas normalmente venden sus proyectos a inversores institucionales tales como compaas de seguro y otras entidades de inversin. Tambin los proyectos pueden ser vendidos completos o en partes a pequeas firmas que forman sociedades limitadas. Finalmente, el tercer tipo de estrategia es la que siguen algunos desarrollistas, particularmente aquellos involucrados en la combinacin del desarrollo de la tierra y el desarrollo de propiedades comerciales tales como parques de negocio y parques industriales. Normalmente desarrollan
101
tierras y edificios para alquilar en un desarrollo de acuerdo a un plan maestro. Sin embargo, tambin pueden construir segn la necesidad de inquilinos individuales.
Figura N 27:
Etapas para el desarrollo de un proyecto inmobiliario y riesgo
El punto es que varios desarrollistas intencionalmente especializan sus actividades de negocios en una o ms fases del diagrama general presentado en la figura N 27. Aquellos desarrollistas orientados a la venta inmediata despus del alquiler completo de las unidades, confan fuertemente en contratistas externos, arquitectos, corredores inmobiliarios, agentes de alquiler, y gerentes de propiedades para llevar a cabo la mayora de las fases comprendidas entre las fases II a la V. Alternativamente, grandes firmas integradas con actividades en varios mercados regionales encuentran provechosos proveer la mayora de las funciones por si solas, usando formas externas slo cuando la relacin costo beneficio lo justifica. Para las firmas que se encuentran en los dos extremos del espectro de fases, sin embargo, es posible que una venta anticipada de un proyecto pueda ocurrir en cualquier fase del desarrollo. La mayora de los desarrollistas no son aversos a considerar una oferta interesante para la venta de un proyecto en cualquier momento del periodo de anlisis
102
5.1.4. Riesgos de mercado y factibilidad del proyecto

En el grfico de la figura N 27 tambin se muestra un escenario tpico de riesgo en un mercado normal, como el representado por el caso (B), en el cual los niveles de renta de mercado son suficientes para justificar el desarrollo. El riesgo comienza con la adquisicin de la tierra y se incrementa de forma sostenida con el comienzo de la construccin hasta que se materializan los flujos de fondos esperados. Despus de completar la fase del alquiler, la ocupacin del espacio toma lugar y comienza la fase de la gestin de la propiedad. En este momento, el riesgo del proyecto disminuye debido a que los inquilinos estn comprometidos mediante los contratos de alquiler con condiciones sobre duraciones variables. Suponiendo que la propiedad tiene un buen desempeo, es durante la fase IV que puede decirse que se trata de una propiedad experimentada o sostenible. Un ejemplo de un escenario de mercado con menos riesgo es el mostrado en el caso (A), donde la demanda de mercado por espacio esta creciendo y el alquiler previo a la finalizacin del proyecto ocurre a una tasa por encima de la tasa normal, y por lo tanto se incrementan los flujos de ingresos esperados. El incremento esperado en el flujo de ingresos normalmente refleja una demanda mayor que la anticipada para el tipo de espacio desarrollado y por lo tanto una reduccin del riesgo del proyecto. Obviamente, si la demanda de mercado y los ingresos esperados fueran a bajar o si el tiempo requerido para la fase de alquiler se alargar considerablemente, como en el caso (C), el riesgo de proyecto se incrementara notablemente. Algunos factores tales como las demoras en la construccin, incremento de costos de los materiales e incrementos en las tasas de inters pueden generar cambios en los riesgos de proyecto. Tal como se trato en el captulo 2, la economa regional y urbana y el empleo son los factores que determinarn la demanda por los distintos tipos de espacio (ejemplo, oficinas, locales comerciales, departamentos, depsitos industriales) en desarrollo, y son crticos para los riesgos de proyecto. Estos factores se pueden manifestar en indicadores corrientes de mercado, tales como los niveles de las tasas de vacancia, niveles de alquiler, o el alcance de los alquileres anticipados. Un buen entendimiento de la base econmica subyacente para una rea urbana o regin, es crtico cuando se evala la viabilidad de
103
desarrollos inmobiliarios, porque no slo es importante la demanda por el alquiler de espacios durante el desarrollo, sino que tambin es importante despus de un tiempo de finalizada la construccin del desarrollo. La demanda puede disminuir y los niveles de alquiler pueden caer en cualquier momento, y en consecuencia los inquilinos pueden encontrar ms espacios atractivos a bajos niveles de alquiler. El hecho de que un proyecto haya sido desarrollado y alquilado, no implica que no sea vulnerable a la competencia. En la medida que espacios adicionales en nuevos desarrollos sean ofrecidos al mercado, los propietarios de los proyectos existentes comenzarn a estar sujetos a la posibilidad de una perdida de inquilinos. De hecho, varios desarrollistas no estn dispuestos a encarar estos riesgos de mercado a largo plazo y la cantidad intensiva de gestin de propiedades para retener a los inquilinos. Como se mencion anteriormente, estos desarrollistas podran preferir vender los proyectos a instituciones de inversin o a otros inversionistas que estn dispuestos a especializarse en la gestin inmobiliaria, la gestin del alquiler y a enfrentar este riesgo de gestin.
5.1.5. Riesgos de proyecto

La demanda general de mercado y la actividad de alquiler no son las nicas fuentes de riesgo que los desarrollistas deben considerar en un desarrollo inmobiliario. Obviamente, el lugar del sitio a ser adquirido para el desarrollo inmobiliario es tambin importante desde el punto de vista del riesgo, porque su proximidad espacial a otros sitios dentro de un rea urbana afectar el costo de hacer negocios para los inquilinos o para la demanda de los productos o servicios que los inquilinos pudieran comprar o vender. Por lo tanto, cuanto mejor sea la proximidad espacial, o ubicacin, siendo esta percibida por el potencial inquilino, mayor ser el valor del sitio. Cuando los desarrollistas adquieren sitios en un mercado dado, el costo de adquisicin es un determinante importante de la calidad y el costo de las mejoras de edificacin. Generalmente, mientras el costo de un sitio determinado crece, las mejoras edilicias sern de mayor calidad y costarn ms. Adems, mientras el precio de la tierra se incrementa, es probable que el lugar este ms densamente desarrollado. Las relaciones econmicas
104
bsicas explican porque ciertas reas de la ciudad, tales como el centro de una ciudad, estn mas densamente desarrolladas con edificios de gran altura, mientras que las reas suburbanas estn menos densamente desarrolladas (ejemplo, depsitos en tierras suburbanas de bajo costo). Algunos de los componentes principales para los cuales el costo y la calidad pueden ser diferenciados, incluyen el diseo fsico, la funcionalidad del esquema interior, la calidad de la terminacin interior, la densidad sobre el sitio y su adecuacin a los ingresos y a los egresos del sistema de transporte, las amenities (sala de usos mltiples, espacio deportivo, etc.), el paisaje, el estacionamiento para vehculos y circulacin, la dotacin de ascensores, la calidad de la calefaccin, ventilacin y aire acondicionado, y la terminacin exterior (granito, madera, vidrios). Debido a la incertidumbre sobre cunto de calidad y cantidad de los servicios provistos como parte de un desarrollo debera combinarse para satisfacer la demanda, cada uno de estos elementos representa una fuente potencial de riesgos de proyecto. El punto crtico sobre los riesgos de proyecto, esta en el hecho de que los inversores deben examinar la demanda de espacio en trminos de las caractersticas de la demanda de los usuarios finales (inquilinos) en un mercado dado. Esta demanda, depender del tipo de empleo en el mercado local y de la naturaleza de las funciones que desarrollarn los inquilinos. Slo entendiendo la economa local y la naturaleza del empleo, permitir al desarrollista anticipar con una mayor precisin la demanda y generar u ofrecer la cantidad y calidad de espacio en la combinacin correcta para satisfacer la demanda de mercado.
5.2. Desarrollo de proyectos de urbanizacin

En este apartado se tratar el desarrollo de proyectos de urbanizacin de tierras, lo cual incluye la adquisicin de la tierra con la intencin de construir instalaciones y mejoras superficiales, para luego vender algunos o todos los lotes a desarrollistas de proyectos o en el caso de complejos de vivienda a constructores. Tambin se provee descripcin del proceso de desarrollo de una urbanizacin de tierras y de cmo determinar la factibilidad de tales proyectos.
105
5.2.1. Caracterizacin del negocio

Al generalizar sobre el proceso de un desarrollo urbanizacional, es til pensar al desarrollista como un individuo con un concepto general sobre el desarrollo. Antes de proceder con el desarrollo del emprendimiento, sin embargo, debe haber evidencia de que el proyecto es factible o que la aceptacin de mercado del producto terminado (casas para familias individuales, oficinas, etc.) ser probablemente elevada. Este paso es muy importante tanto para el desarrollista que abarque el producto final como para el desarrollista que solo se ocupe de la urbanizacin de la tierra. En otras palabras, en la etapa del desarrollo de urbanizacin de tierras, el desarrollista debe anticipar y entender la demanda del producto final (o de productos, para el caso del uso mixto de desarrollos). La demanda del producto final obviamente afectar la demanda de los sitios individuales, lotes, o parcelas dentro del desarrollo. Las decisiones sobre cmo subdividir grandes extensiones de tierra en fracciones o lotes ms pequeos, y cmo poner precio a los sitios individuales, estarn basadas en los usos finales esperados como parte del concepto del desarrollo general. En el desarrollo de proyecto de urbanizacin de tierras, es comn encontrar firmas especializadas en la adquisicin de la tierra bruta en reas suburbanas y en sitios desarrollados para unidades de vivienda unifamiliares o para mltiples usos, tales como una combinacin de unidades unifamiliares, departamentos multifamiliares, entre otros. Basado en el segmento de mercado al cual se dirige el uso final de la tierra urbanizada, el desarrollista adquirir la tierra, desarrollar un uso de la misma y establecer un plan de circulacin vehicular. Luego construir las calles, el alumbrado pblico y las redes de infraestructura (desages pluviales, agua potable, entre otros.). Finalmente subdividir en sitios o lotes individuales y vender estos sitios pequeos a constructores y a desarrollistas de proyectos de vivienda. El desarrollista podra tambin retener algunos sitios para la venta posterior. Los desarrollistas de tierra y los constructores pueden ser las mismas entidades. Los desarrollistas de tierra podran contar con experiencia en la
106
construccin y en el desarrollo de proyectos de viviendas. Estas funciones difieren en sus respectivas tecnologas de produccin y en sus riesgos de mercado. Sin embargo, son pocas las empresas involucradas en las dos actividades. Otra observacin sobre el desarrollo de tierras es que la industria esta altamente fragmentada, localizada y es muy competitiva. Las empresas ingresan al mercado por tierras bruta contactando propietarios de tierras o corredores inmobiliarios obteniendo informacin de porciones de tierra disponibles para la venta. Estos desarrollistas luego contratan a consultoras para conducir estudios de mercado con el fin de evaluar la demanda para los usos finales que podran ser desarrollados y los rangos de precios para cada uso. El desarrollista luego completa un plan preliminar de desarrollo, estima los costos del desarrollo de la tierra, y analiza si la porcin de tierra puede ser comprada y desarrollada de forma rentable, completando el proceso de un anlisis de factibilidad econmica. En muchos casos la desarrollista es ms una coordinadora del proceso de desarrollo que una firma que realiza todas las funciones necesarias para el proceso de desarrollo de tierras. En este sentido, varias de las funciones requeridas para completar el proceso de desarrollo de tierras podran ser hechas por firmas de consultora (proyectistas de tierras, ingenieros civiles, arquitectos de paisaje) y contratistas (compaas constructoras de calles y de redes de infraestructura). En estas circunstancias, el desarrollista posee la tierra, obtiene el financiamiento necesario, e implementa el plan general de desarrollo, pero podra no emplear un equipo propio que este directamente involucrado en la construccin o el diseo. El desarrollista debe tambin interactuar con los agentes del sector pblico para obtener las aprobaciones de proyectos y cambios en la zonificacin cuando sea necesario, y luego encargarse de la venta de los lotes a los desarrollistas de proyectos y constructores.
5.2.2. El proceso del desarrollo de tierras

En el cuadro N 5 se presenta una descripcin general de las actividades llevadas a cabo en las etapas del proceso de urbanizacin de tierras. Generalmente, el proceso comienza cuando un corredor inmobiliario, que
107
representa al propietario de una porcin de tierra disponible para la venta, contacta a un desarrollista. En este momento (etapa 1), el desarrollista conduce una investigacin preliminar del lugar, de las condiciones del mercado, de cmo podra desarrollar la tierra y a qu costo. Si existiera el inters suficiente para seguir con la negociacin, el desarrollista normalmente negocia un contrato de opcin con el propietario de la tierra. La opcin normalmente otorga al desarrollista el derecho, pero no la obligacin de comprar la tierra a un precio determinado en un momento futuro determinado. El desarrollista paga el precio de la opcin al propietario, el cual normalmente es aplicado al precio de compra de la tierra si el desarrollista la comprara (ejercicio de la opcin). En el caso de que el desarrollista decida no comprar la tierra al expirar la fecha de ejercicio de la opcin, el propietario de la tierra se quedar con el dinero pagado por la opcin.
Etapa 1
Contacto inicial con el corredor inmobiliario Inspeccin del lugar Estudio preliminar de mercado
Etapa 2
Periodo de opcin Estudios de suelo, ingenieria Factibilidad, valuacin y diseo de estrategia
Etapa 3
Periodo de desarrollo Compra de la tierra Cierre del prstamo para el desarrollo Comienzo de las construccion de mejoras Implementacin de controloes financieros
Etapa 4
Periodo de venta Implementacin del programa de ventas Coordinacin adicional con el constructor
Estimacin preliminar de costos
Oferta y / o negociacin con contratistas Plan de solicitudes para las aprobaciones publicas, solicitudes para el financiamiento
Implementacin de controles de diseo con los constructores
Coordinacin con Implementacin del gerenciamiento contratistas, consultores y de amenities y/o el inicio de con el sector pblico asociaciones de propietarios
Cuadro N 5. : Etapas en el desarrollo de tierras.
El desarrollista normalmente negocia un contrato de opcin porque tomar tiempo completar varias tareas y actividades previas a la decisin de la compra de la tierra. Algunas de estas actividades se muestran en la etapa 2 del cuadro. El tiempo necesario para tomar la decisin de comprar la tierra, depender del tiempo que lleve obtener la informacin que se obtenga de las actividades indicadas en la etapa 2. Por lo tanto, el desarrollista preferira negociar una opcin con el menor precio posible y por el periodo de tiempo ms largo posible para poder lograr estas actividades. Adems, el desarrollista, incurrir en costos al llevar adelante la investigacin sobre la factibilidad de comprar la tierra. El desarrollista querr asegurarse que la tierra no ser vendida mientras incurre en
108
estos costos. Por otro lado, si el propietario quiere vender tan rpido como sea posible, podr ofrecer una opcin con un periodo de ejercicio corto y con el mayor precio posible. Mientras el contrato de opcin provee al desarrollista de tiempo para poder investigar, tambin congela cualquier operacin futura de la tierra o compromete al propietario de la tierra de no venderla hasta la fecha de expiracin del contrato. Consecuentemente, el propietario podra renunciar a las
oportunidades de vender la tierra durante el periodo de la opcin sin tener asegurado que el desarrollista realice la transaccin. Los periodos de las opciones pueden ser muy cortos (por ejemplo, un mes para desarrollos residenciales de pequea escala) o tan largos como tres aos o mas (por ejemplo para centros comerciales). Es muy importante estudiar el sitio donde podra emplazarse el proyecto para establecer cunto del rea superficial requerir de excavacin y nivelacin, y a que costo. Estas decisiones estarn en funcin de la topografa, las caractersticas de drenaje y las condiciones del suelo y de las caractersticas del subsuelo. Debe estudiarse el mercado para estimar cmo ser la demanda para una combinacin de tamao de lotes dada. Tambin debe analizarse la oferta de sitios que ingresan al mercado en reas competitivas, para determinar si ser o no rentable o si el valor de mercado exceder o no, el costo de la tierra ms los costos de las mejoras, intereses, costos de marketing, entre otros. Los costos de las mejoras podran estimarse a partir de los pedidos de cotizacin a contratistas, ingenieros consultores, y planificadores de tierra. Estas estimaciones deberan estar basadas en un plan de desarrollo de tierras previo, el cual normalmente pasar por varias iteraciones antes de 1) cumplir con todos los conceptos generales del desarrollo, que estn orientados a satisfacer la demanda de mercado, y 2) cumplir con las exigencias de las agencias e instituciones reguladoras involucradas. Una vez definida la versin preliminar, se podr comenzar con las actividades requeridas para la solicitud de un posible prstamo. Sin aprobacin del prestamista, al cual se le pedir proveer una gran porcin de los fondos necesarios para adquirir la tierra y realizar las construcciones, no ser probable que el proyecto siga adelante.
109
El tiempo de respuesta del desarrollista para completar estas funciones en la etapa 2 es crtico y normalmente requiere del compromiso de otras empresas para con el cronograma del desarrollista. Si el desarrollista no puede obtener las aprobaciones necesarias de las agencias e instituciones involucradas, si falla en conseguir un prestamista, podra perder los costos del contrato de opcin ms los impuestos y los costos incurridos al tratar de cumplimentar las actividades de esta etapa. Sin embargo, si las aprobaciones y el compromiso de prstamos no estn aseguradas para la fecha de expiracin del contrato de opcin, el desarrollista podra negociar una extensin del plazo de la opcin con el propietario. En caso de que esta opcin no fuera posible y el periodo de la opcin expire, el desarrollista podra tener que reunir el capital a partir del aporte de socios y adquirir la tierra con la esperanza de que las aprobaciones y/o los prstamos formales se obtengan en el corto plazo. El pago del prstamo para el financiamiento del desarrollo generalmente depende del ritmo de la venta de los lotes individuales. En este caso los pagos de la deuda dependen de la venta de los lotes. Es por ello que en muchos casos los prestamistas al ver el riesgo de estos prstamos, evaluar precisamente el riesgo de los proyectos y la tasa a la cual las parcelas sern vendidas para determinar si tales prstamos sern o no pagados. Segn el desarrollo a construir, los prestamistas podran analizar cuidadosamente los balances financieros, los informes de evaluacin y los estudios de mercado. Adems, en la medida que la construccin el desarrollo progresa, podran realizarse inspecciones mensuales para verificar el avance declarado, antes de que se pueda hacer uso de los adelantos de los fondos del prstamo conseguido. En el caso de Argentina las fuentes de financiamiento tal como se indico en el punto cuando se trato el riesgo del negocio, constituye uno de los principales problemas del sector inmobiliario. Para reflejar este hecho se presenta en la figura N los resultados de la encuesta realizada en Agosto de este ao por la Universidad Austral. Slo el 2% de los desarrollistas consultados recurre a los bancos privados para financiar sus inversiones debido a las altas tasas de inters existentes en el mercado. Los recursos provienen de fuentes diversas como
110
capital propio, capital de terceros, fideicomisos y los originados a partir de la preventa de unidades.
Bancos Privados; 2% Capital de riesgo de 3; 18% Fideicomisos; 22%
Preventa; 28% Capital propio; 30%
Figura N 28:
Desarrollistas: Fuentes de financiamiento. Fuente: Encuesta Universidad Austral
En la etapa 4 del proceso, toma lugar la promocin, el marketing, y la venta. Generalmente, el desarrollista tendr diseado un programa de marketing utilizando varios medios (diarios, publicidades, Internet) para la promocin de la venta que podra estar dirigida a usuarios finales o inversores. En el caso de nuestro pas para el ao 2.009 los medios elegidos por las empresas del sector para la publicidad de los productos se reparte entre Internet y los medios tradicionales, tal como se puede observar en los resultados de la encuesta Oh Panel presentada en las figura N 29 (5 de cada 10 (50.0%) prev operar con medios tradicionales y 5 de cada 10 (48.6%) trabajar con Internet como soporte publicitario). Por otro lado, desde el lado de la demanda, Internet y la consulta directa en inmobiliarias constituyen las principales modalidades utilizadas para la bsqueda de inmuebles segn se puede observar en los resultados de la encuesta de Oh Panel presentados en la figura N 30.
111
Dentro de los prximos 12 meses, en cul de los siguientes medios prev centralizar la inversin publicitaria de sus productos inmobiliarios?
Figura N 29:
Principales modalidades de comunicacin a utilizar durante el 2009 para los nuevos emprendimientos inmobiliarios
Al momento de buscar una propiedad para compra alquiler, cul de los siguientes medios y modalidades utilizara en primer trmino?
Figura N 30:
Medios de comunicacin pertinentes para la bsqueda de una propiedad
112
5.2.3. Condiciones de mercado y plan del sitio

Durante la etapa de la evaluacin de la factibilidad econmica de desarrollos de tierra residenciales, las estimaciones utilizadas para hacer las proyecciones de flujo de fondos para tales desarrollos deberan apoyarse en la informacin sobre las condiciones de mercado y los costos. Para ello resulta necesario conducir estudios de mercado tal como se describi en los primeros captulos del presente trabajo. Esto resulta de suma importancia porque permitir hacer estimaciones de egresos e ingresos que luego de un anlisis de inversin ayudarn a la toma de decisin de entrar o no en un proyecto de desarrollos de tierra. Tambin resulta muy importante la conduccin de anlisis comparativos con emprendimientos de la competencia. Si un desarrollista paga ms por un sitio en relacin a la competencia, debera intentar recapturar los altos costos de la tierra con una mayor densidad (alto rendimiento neto por lote). Sin embargo, esta estrategia podra no ser exitosa porque depende del precio que los constructores (eventualmente compradores de vivienda) estaran dispuestos a pagar por un complejo de viviendas de mayor densidad o por sitios ms pequeos. Tampoco se debera asumir que los desarrollistas siempre tratan de maximizar el rendimiento neto de lote por hectrea. Esta aproximacin podra parecer ser la mejor utilizacin de la tierra y proveer al desarrollista con ms lotes para vender, pero la demanda de mercado podra probar que los compradores de vivienda prefieren lotes de tamao grande, calles anchas y baja densidad de ocupacin. Aunque esta baja densidad podra slo ser provista a precios ms altos, si el ingreso de un propietario y las preferencias apoyaran el diseo, seria un error proseguir con altas densidades. Por otro lado, si esta porcin de tierra estuviera cerca de un centro comercial, podra ser aceptable una alta densidad para propietarios que tengan preferencias por lotes de pequeo tamao con una proximidad cercana al centro comercial. Por lo tanto, los clculos sobre el rendimiento de lotes deberan slo ser utilizado como una herramienta para investigar el porque de la existencia de desviaciones de rendimientos en
113
desarrollos comparables. La utilizacin de estos rendimientos, debera proveer un mejor entendimiento del segmento de mercado al que los desarrollistas estn apuntando. De las consideraciones mencionadas, resulta evidente que las
estimaciones de la demanda de mercado y de los precios de los productos finales son muy importantes. En aquellos casos donde los proyectos competitivos son muy parecidos al proyecto bajo anlisis, los precios deberan ser similares porque el paquete de atributos que se provee es el mismo. Por otro lado, mientras ms distintos sean los proyectos, es probable una mayor variacin en los precios. En estos casos, el precio debera relacionarse con la bondad de los atributos relativos de cada desarrollo. En estas circunstancias, ser mayor el riesgo en la definicin de los precios justos.
114
CAPITULO 6
Proyecto de inversin
115
6. CAPITULO N 6: Proyecto de Inversin Inmobiliaria 6.1. Formulacin, preparacin y evaluacin de un proyecto de inversin
6.1.1. Introduccin
La evaluacin de proyectos no constituye una herramienta de decisin donde el resultado positivo recomienda la implementacin del proyecto y el negativo su rechazo. Sino mas bien, una herramienta que provee informacin para ayudar a la toma de una decisin de inversin (Chan, N. 2.007)
6.1.2. Descripcin del problema

Un propietario de un terreno de 6.000 m de superficie ubicado dentro del rea urbana de la ciudad de La Rioja, Argentina, necesita saber si le conviene invertir sus ahorros en la construccin de un proyecto de urbanizacin con el fin de vender las fracciones de tierra ms pequeas que resulten, a posibles inversores. Para poder dar una respuesta sobre la conveniencia de realizar tal inversin, ser necesario formular, preparar y evaluar el proyecto de inversin propuesto, procurando brindar al propietario toda la informacin posible que puede facilitar la toma de decisin sobre la oportunidad de inversin propuesta. En las figuras N 31 y 32 se presentan imgenes areas donde se puede apreciar la ubicacin del loteo Solares del Cerro en relacin a la ubicacin del complejo de la Universidad Nacional de La Rioja.
116
UNIVERSIDAD NACIONAL DE LA RIOJA LOTEO SOLARES DEL CERRO
Figura N 31:
Imagen area. Localizacin del loteo Solares del Cerro.
Figura N 32:
Imagen area. Localizacin del loteo Solares del Cerro.
117
6.1.3. Tipologa del proyecto

El estudio sobre el proyecto de inversin propuesto, tendr por finalidad medir la rentabilidad de la inversin, sin considerar de donde provengan los fondos para su materializacin. Como alternativa, podra tambin medirse la rentabilidad de los recursos propios a invertir en el proyecto, o bien la capacidad del proyecto para afrontar los pagos de un eventual prstamo para su realizacin.
6.1.4. Estudios de viabilidad

Para recomendar la aprobacin de cualquier proyecto es necesario estudiar como mnimo tres viabilidades que condicionarn el xito o fracaso de una inversin: la viabilidad tcnica, la legal y la econmica. En relacin a la viabilidad tcnica del proyecto, no existe impedimento alguno para la materializacin fsica de las obras. Despus de la visita de campo realizada en la zona y averiguaciones en los mbitos de distintas reparticiones pblicas involucradas en la provisin de servicios pblico en la zona donde se encuentra el terreno, se puede concluir que el terreno se encuentra en ptimas condiciones para el desarrollo del proyecto de urbanizacin. En cuanto a la accesibilidad legal, tampoco existen restricciones para la ocupacin y el inicio de obras. En el departamento municipal de obras privadas se consult sobre las normativas vigentes (Plan de Ordenamiento Urbano Ordenanza N 2.225). De su anlisis se verifica que el proyecto presentado por el propietario cumple con todos los aspectos normativos en cuanto a las disposiciones relativas al uso del suelo urbano y aspectos relacionados con la urbanizacin de tierras. Por otro lado, se constat mediante el estudio de ttulos del terreno que el mismo se encuentra sin problemas legales de dominio. La gestin del proyecto estar a cargo de terceros segn las etapas del proyecto, la empresa constructora para la ejecucin de las obras y la empresa inmobiliaria para la promocin y venta de las unidades. En el mercado local, existen empresas constructoras con experiencia reconocida en la urbanizacin de tierras, y empresas inmobiliarias de prestigio en la operacin de venta de
118
departamentos y lotes. Por lo que la viabilidad de la gestin del proyecto no ser un obstculo para su desarrollo. La viabilidad ambiental tambin esta asegurada. El desarrollo del proyecto no generar un impacto sobre las variables del entorno ambiental. Entre los potenciales impactos que podra generar el proyecto, se encuentra la modificacin del escurrimiento natural de las aguas de lluvia. Al respecto debe decirse que la superficie a intervenir es relativamente de pequea magnitud y que el proyecto contempla un sistema de desages pluviales que asegura la correcta evacuacin de las aguas de lluvia. Por otra parte, los efluentes cloacales sern recogidos mediante una red colectora que se construir para tal fin y que se vincular a la red colectora principal que sirve al predio a intervenir. La normativa vigente en la ciudad de La Rioja establece que para proyectos de urbanizacin de tierra cuya superficie sea menor a los 10.000 m, slo ser necesario realizar un estudio de drenaje y absorcin del suelo a los fines de asegurar que las obras a desarrollar no generarn un impacto ambiental considerable. Si bien ser necesario realizar el estudio previo a la aprobacin del proyecto, no se considera que sea un impedimento para el desarrollo de las obras. La viabilidad econmica ser analizada en los prximos apartados.
6.1.5. Etapas del proyecto

Una de las formas en las que se puede clasificar las etapas de un proyecto, contempla cuatro etapas bsicas: la generacin de la idea, los estudios de preinversin para medir la conveniencia econmica de llevar a cabo la idea, la inversin para la implementacin del proyecto, y la puesta en marcha. En el caso particular del proyecto de inversin bajo estudio, se considera que la etapa de la generacin de idea ya fue analizada con anterioridad por el propietario del terreno y en consecuencia, ser necesario medir la rentabilidad econmica de realizar el proyecto. Para la etapa de preinversin, se trabajar con la opcin propuesta de invertir en el proyecto de urbanizacin de la tierra, asumiendo que a nivel de perfil, sta es la opcin que result ser la ms conveniente. La informacin que se
119
utilizar para el anlisis es de tipo secundaria, por lo que el estudio ser dinmico pero a nivel de prefactibilidad.
6.1.6. El proceso de estudio del proyecto

Siguiendo la metodologa propuesta por Chan, N. en su libro Proyectos de inversin, formulacin y evaluacin, para poder realizar el estudio de inversin del proyecto, ser necesario definir la configuracin del proyecto (formulacin), para seguir luego con el clculo y estructuracin de costos, inversiones y beneficios (preparacin) y finalmente, la medicin de la rentabilidad del proyecto a travs de ciertos indicadores (evaluacin).
6.1.7. Formulacin y preparacin del proyecto

El proyecto de inversin consiste en la urbanizacin residencial de un terreno con el fin de vender las fracciones de tierra (lotes) para la construccin de viviendas individuales o agrupadas. El terreno cuenta con una superficie de 6.000 m y se encuentra ubicado hacia el oeste de la ciudad de La Rioja, y en las cercanas de la Universidad Nacional de La Rioja. Para la urbanizacin de la tierra, el propietario ya cuenta con el terreno, y requerir realizar las inversiones necesarias para la construccin de las obras de infraestructura: una calle interna, red de agua, electricidad, cloacas, gas y alumbrado pblico. En el anexo 2 se presenta el presupuesto de las obras. El proyecto contempla la generacin de 16 lotes de una superficie promedio de 360 m. La venta de estas unidades esta destinada a inversores de renta que invierten en la construccin de pequeas viviendas destinadas a cubrir la demanda de alquiler por parte de estudiantes, quienes consideran la cercana a la institucin educativa como uno de los principales atributos de los lugares donde residir. Para la ejecucin de las obras se contratar a una empresa constructora local. Los trabajos se contrataran con la modalidad obra llave en mano. Por otro lado, los lotes sern vendidos a travs de una inmobiliaria tambin de la ciudad la que cobrar una comisin de un 5% por cada venta realizada.
120
6.1.8. Variables del proyecto y evaluacin de los flujos de ingresos y egresos

La preparacin del proyecto requiere definir la estructura del flujo de caja. Para ello ser necesario definir el horizonte del proyecto, los flujos de egresos y los flujos de ingresos.
6.1.8.1. Horizonte del proyecto El proyecto de inversin contar con un periodo de anlisis de 24 meses. Este periodo incluye la construccin de las obras necesarias para la urbanizacin y el tiempo necesario para la venta de los lotes. En el anexo 3, se adjunta el plan de avance propuesto para el desarrollo de las obras. Este prevee una duracin de 8 meses. Por otro lado, la venta de las 16 unidades se estima realizar dentro de los 24 meses a partir del inicio de las obras.
6.1.8.2. Flujo de ingresos y egresos Los ingresos estarn definidos por la venta de las unidades en base a la proyeccin de ventas estimada en funcin al relevamiento de mercado realizado mediante las consultas a las inmobiliarias locales. Los gastos debido a la comisin por la venta de las unidades, y el pago del impuesto a las ganancias definirn el flujo de egresos.
6.1.8.3. Criterio de evaluacin Se utilizarn dos criterios para la evaluacin de la rentabilidad del proyecto: El valor actual neto y la tasa interna de retorno (TIR), ambas medidas consideradas despus del pago del impuesto a las ganancias4. El valor actual neto mide los recursos monetarios que aporta el proyecto por sobre la rentabilidad exigida a la inversin y despus de recuperar toda ella. La TIR, por su parte, mide la rentabilidad de un proyecto como un porcentaje y corresponde a la tasa que hace al valor actual neto igual a cero.
4
En nuestro pas el impuesto a las ganancias es del 35%.
121
6.1.8.4. Tasa de costo de capital Para poder evaluar la rentabilidad econmica del proyecto, adems de definir el flujo de fondos, es necesario conocer la tasa de descuento con la cual se descontarn los fondos en el clculo del valor actual neto. La importancia que tiene esta tasa en el clculo de la rentabilidad del proyecto reside en que un pequeo error en su determinacin y uso podra afectar significativamente el resultado de la rentabilidad del proyecto. El costo de capital representa la tasa de retorno exigida a la inversin realizada en un proyecto para compensar el costo de oportunidad de los recursos propios destinados a ella, la variabilidad del riesgo y el costo financiero de los recursos obtenidos en prestamos si se recurriera a esta fuente de financiamiento. En este caso al propietario del terreno le interesar saber si la rentabilidad de la inversin ser mayor a la rentabilidad de otros activos financieros (plazos fijos, acciones, bonos, entre otros) luego de corregir el riesgo asociado para hacerlo comparable con las opciones de inversin disponibles. Como aproximacin, la tasa de descuento se calcular mediante la utilizacin del modelo CAPM 5 La rentabilidad esperada exigida es igual a la tasa libre de riesgo ms una prima por riesgo.
E ( Ri ) = Rf + [E (Rm ) Rf ]
Donde E(Ri) es la rentabilidad esperada de la empresa, Rf la tasa libre de riesgos, E(Rm) la tasa de retorno esperada para el mercado y el factor que mide la contribucin marginal de un activo al riesgo sistemtico de portfolio de mercado.
Capital Asset Pricing Model
122
Parmetros del modelo CAPM Tasa libre de riesgo Teniendo en cuenta que la inversin ser realizada en Argentina, se considera como libre riesgo la tasa efectiva anual de un titulo pblico de la Nacin Argentina en moneda extranjera. El titulo pblico considerado es el BONAR V 2013. La tasa interna de retorno efectiva anual es 8.75%, ver anexo 4.
Beta La estimacin de se har mediante la comparacin de del sector. Para ello se elegir una empresa dentro del negocio inmobiliario que cotice en el mercado de capitales. En este caso particular se elige a la empresa IRSA SA.6 Dado que la inversin contempla el aporte de recursos propios sin recurrir al financiamiento mediante deuda, se trabajar con el sin apalancamiento financiero. IRSA El coeficiente , se calcula considerando los dos ndices de mercado Merval y Burcap. En los grficos de las figuras N 33 y 34 se representa la variacin del retorno anual de la accin IRSA en relacin al Merval y al Burcap considerando la serie anual comprendida entre 1998 y 2009 En los grficos de las figuras N 35 y 36 se estima segn el Merval y el Burcap. Ambos resultados representan el apalancado. Para calcular el desapalancado se utiliza la expresin:
U =
L
D (1 t ) + 1 E
Siendo D/E, el cociente Deuda y Patrimonio Neto, cuyo valor se estima igual a 0.62, teniendo en cuenta los dos ltimos balances trimestrales
Fundada en 1943, Irsa es la mayor y ms diversificada empresa argentina inversora en bienes races y la nica compaa dentro de la industria que cotiza sus acciones en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires y en la Bolsa de Comercio de Nueva York. Las principales actividades de IRSA son la adquisicin, desarrollo y operacin de edificios de oficinas, centros comerciales, emprendimientos residenciales, la adquisicin de terrenos no explotados con potencial de desarrollo o valorizacin para su venta y de hoteles cinco estrellas.
123
presentados por IRSA y que se adjuntan en el anexo 5. El coeficiente t es el porcentaje de impuesto a las ganancias que en Argentina es igual al 35%.
Cotizaciones Indices Burstiles - IRSA

Tipo ndice: Merval Periodicidad: Anual Desde: 01/01/1998 Hasta: 25/08/2009 Especie: IRSA Vencimiento: H72 Precio: Corriente
150
Merval
100
Irsa
50
-50
-100
-150 1999
2001
2002
2004
2005
2006
2008
2009
Figura N 33:
Evolucin anual Merval vs. IRSA entre enero 1998 a agosto 2009. Fuente: Bolsar
Cotizaciones Indices Burstiles - IRSA

Tipo ndice: Burcap Periodicidad: Anual Desde: 01/01/1998 Hasta: 25/08/2009 Especie: IRSA Vencimiento: H72 Precio: Corriente
150
Burcap
100
Irsa
50
-50
-100
-150 1999
2001
2002
2004
2005
2006
2008
2009
Figura N 34:
Evolucin anual Burcap vs. IRSA entre enero 1998 a agosto 2009. Fuente: Bolsar
Aplicando la frmula se obtiene
desapalancado segn Merval = 1,07
124
desapalancado segn Burcap = 1,03
Se adopta el valor promedio igual a 1,05
Determinacin de Beta Anual 98 - 09

150
100
Rendimiento IRSA
50
-50
-100
y = 1,448x - 18,974 R = 0,9289

2
-150 -80
-60
-40
-20
20
40
60
80
Rendimiento Merval
Figura N 35:
Correlacin para el clculo de Beta entre IRSA y Merval
Determinacin de Beta Anual 98 - 09

150
100
Rendimiento IRSA
50
-50
-100
y = 1,4966x - 28,409 R = 0,8279

2
-150 -80
-60
-40
-20
20
40
60
80
Rendimiento Burcap
Figura N 36:
Correlacin para el clculo de Beta entre IRSA y Burcap.l
125
Prima de riesgo de mercado La prima de riesgo de mercado se determina considerando el promedio del ndice MERVAL de los ltimos 10 aos. Se elige este ndice como representativo del mercado argentino puesto que representa el valor de mercado de una cartera de acciones seleccionadas de acuerdo a la participacin en la cantidad de transacciones y el monto operado en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires. A partir del promedio anual del MERVAL se calcula la variacin interanual promedio y se define la prima por riesgo de mercado.
Fecha
30/12/1998 30/12/1999 28/12/2000 28/12/2001 31/12/2002 31/12/2003 31/12/2004 29/12/2005 28/12/2006 28/12/2007 30/12/2008 24/08/2009
Merval Cierre
430,06 550,47 416,77 295,39 524,95 1071,95 1375,37 1543,31 2090,46 2151,73 1079,66 1780,93
ln(Ri/Ri-1)
24,7% -27,8% -34,4% 57,5% 71,4% 24,9% 11,5% 30,3% 2,9% -69,0% 50,0%
Fecha
30/12/1998 30/12/1999 28/12/2000 28/12/2001 31/12/2002 31/12/2003 31/12/2004 29/12/2005 28/12/2006 28/12/2007 30/12/2008 24/08/2009
Burcap Cierre
783,50 995,15 735,16 810,70 1560,58 2540,19 3113,23 4601,48 7262,85 7923,36 3993,51 6198,57
ln(Ri/Ri-1)
23,9% -30,3% 9,8% 65,5% 48,7% 20,3% 39,1% 45,6% 8,7% -68,5% 44,0%
Promedio
Promedio 12,92% Promedio 15,86%
18,80%
Cuadro N 6. : Determinacin del rendimiento de mercado promedio
Finalmente, aplicando la formula del CAPM se obtiene:

E ( Ri) = 8.75% + 1.05[15.86% 8.75%] = 16.21% anual en dlares.
6.1.8.5. VAN y TIR del proyecto Supuesto del anlisis Antes de calcular los indicadores de la rentabilidad de la inversin es necesario definir algunos supuestos que sern considerados para la evaluacin econmica del proyecto:
Los periodos que se consideran en el anlisis de los flujos de fondos representan trimestres.
126
La tasa de retorno mnima esperada (16,21%) es nominal anual y en dlares. Para los clculos se utilizar la tasa trimestral 3,8% Los lotes se comercializan a partir del inicio de las obras. La venta de las unidades se realiza de contado, con precios diferenciales segn el trimestre en el que se realice la operacin. La inflacin no ser considerada por afectar tanto a los flujos de ingresos como a los de egresos.
6.1.9. Anlisis de sensibilidad

La ocurrencia de los egresos e ingresos prevista en la construccin del flujo de fondos, depender de los escenarios posibles que podran ocurrir en el futuro. Como consecuencia, los resultados que se obtengan de la medicin de la rentabilidad del proyecto a travs de los indicadores adoptados, estarn sujetos a un cierto riesgo7 asociado con la probabilidad de ocurrencia de un escenario definido a partir del valor que tomen las variables del proyecto. Por ello, para poder conocer el impacto sobre la rentabilidad debido a la variabilidad de los supuestos que determinaran las estructuras de costos y beneficios, se propone medir la sensibilidad de la rentabilidad del proyecto frente a la variacin de algunas variables relevantes, como por ejemplo el tipo de cambio, el precio de venta, el costo de la tierra entre otras. Para tal fin se utilizar el modelo de simulacin de MonteCarlo mediante la aplicacin del Software Crystal Ball. Esto permitir conocer la probabilidad de ocurrencia asociada a los valores que pueda tomar el indicador utilizado para medir la rentabilidad, en funcin de la variacin aleatoria de las variables relevantes segn distribuciones de probabilidad asignadas. El objetivo de este anlisis, ser identificar cules son las variables crticas sobre los que se deber profundizar la bsqueda de informacin y tomar las previsiones de contingencia necesarias para reaccionar adecuadamente en caso de que los resultados afecten de forma negativa a la rentabilidad del proyecto. Es necesario recalcar que estos anlisis de sensibilidad no modificarn
7 Riesgo, debido a que los posibles escenarios con sus posibles resultados se conocen y existen antecedentes para estimar su distribucin de frecuencia. En el caso de que esto no sea posible habr incertidumbre.
127
los niveles de riesgo o incertidumbre, mas bien permitirn generar ms informacin para ayudar a la toma de decisin sobre el proyecto de inversin.
6.1.9.1. Simulacin de Montecarlo

En el cuadro N 7 se presentan las variables relevantes consideradas para la simulacin de MonteCarlo, junto con las distribuciones de probabilidad supuestas.
Variables independientes Costo unitario [miles de U$S] Costo del terreno [miles de U$S] Precio de venta [miles de U$S] Unidades vendidas Costo de capital [%] Funcin Distribucin Normal Normal Normal Uniforme Normal Lmite Lmite Promedio Desvo Inferior Superior 2 3 2,5 0,25 30 50 40 4 3 9 6 0,9 0 16 11,20% 20,80% 16,00% 1,60%
Cuadro N 7. : Resumen de supuestos para simulacin de Montecarlo Simulacin 1
Costo unitario
La variable costo unitario hace referencia al costo de construir una unidad de lote, e incluye todos los costos asociados con la construccin de obras sin tener en cuenta el costo del terreno. La distribucin de probabilidad asignada es la normal con una media de 2.500 U$S/lote y un rango de variacin comprendido entre 2.000 y 3.000 U$S/lote. En el anexo 2 se presenta la estructura de costos de las obras.
Costo del terreno
En el caso del costo del terreno se asume un valor promedio de 40.000 U$S y una distribucin normal comprendida entre los 30.000 y los 50.000 U$S.
Precio unitario
Para la variable precio unitario se asigna una distribucin normal acotada entre los 3.000 y los 9.000 U$S/lote con un valor promedio de 6.000 U$S.
Nmero de unidades vendidas
Se eligi una distribucin de probabilidad uniforme. Para simular la variacin aleatoria de esta variable de tipo discreta se desarrollo una funcin que permite vincular la variacin aleatoria de una variable continua con la variacin
128
aleatoria de una variable discreta. Los valores extremos son 0 asumiendo que no se vende ninguna unidad y 16 que se venden todas las unidades.
Tasa de descuento
Se asign una distribucin de probabilidades normal con un valor medio igual a 16% aproximado calculada con el mtodo del CAPM y una desviacin estndar igual al 10% del valor de la media. Por otro lado, las variables utilizadas para medir la rentabilidad del proyecto sern:
Valor actual despus de impuesto a las ganancias Tasa interna de retorno despus de impuesto a las ganancias
6.1.9.2. Simulacin N 1: Simulacin con variables elegidas Cada simulacin consiste en aproximadamente 1.000 pruebas donde en cada prueba se asume un valor para cada variable del proyecto en funcin de la distribucin de probabilidad asignada. En funcin de los valores que toman las variables se generan resultados para los indicadores de rentabilidad. Estos resultados se registran y se procesan mediante herramientas estadsticas generando de este modo ms informacin que ayudar en la toma de decisin. En la primera simulacin se buscar determinar cules de las variables de proyecto elegidas tienen una influencia importante sobre los valores que toman los indicadores de rentabilidad. Para ello resulta til el grfico de sensibilidad. En la figura N 37 se presenta el grfico de sensibilidad en relacin a la correlacin entre las variables del proyecto y la VAN. Se observa que la variable tasa de descuento en relacin al resto de las variables no tiene una participacin significativa y por lo tanto podra excluirse del anlisis. El precio de venta y el nmero de unidades vendidas tienen una correlacin positiva (varan en igual direccin con la variable independiente) de 0,09 y 0,96 respectivamente, mientras que el costo del terreno y el costo unitario presentan una correlacin negativa (varan en direccin contraria con la variable independiente) de 0,14 y 0,13 respectivamente.
129
Figura N 37:
Grfico de sensibilidad para la VAN despus de impuestos segn correlacin. Simulacin N 1
En la figura N 38 se presenta el histograma de frecuencias generado a partir de los resultados de la VAN en las 1000 pruebas realizadas. Segn puede verse, existe una probabilidad del 12,8% de que la VAN sea mayor que cero si se asume que las ventas pueden variar entre 0 y 16.
Figura N 38:
Histograma de frecuencias de la VAN despus de impuestos Simulacin N 1
130
Forecast: VAN despus de impuesto Summary: Certainty Level is 12,80% Certainty Range is from 0 to +Infinity $ Display Range is from -76 to 23 $ Entire Range is from -76 to 23 $ After 1.000 Trials, the Std. Error of the Mean is 1 Statistics: Trials Mean Median Mode Standard Deviation Variance Skewness Kurtosis Coeff. of Variability Range Minimum Range Maximum Range Width Mean Std. Error Value 1000 -28 -28 --23 523 0,00 1,93 -0,82 -76 23 99 0,72
Forecast: VAN despus de impuesto (cont'd) Percentiles: Percentile 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% $ -76 -59 -51 -44 -35 -28 -21 -13 -4 3 23
En el caso de la tasa interna de retorno, segn puede observarse en el grfico de la figura N 39, existira una probabilidad de un 38,86% de que la TIR sea positiva. Sin embargo, es necesario resaltar que de las 1000 pruebas realizadas, slo 597 fueron vlidas debido a los errores que se generaron por la variacin de la TIR entre valores negativos y positivos.
131
Figura N 39:
Histograma de frecuencias de la TIR despus de impuestos. Simulacin N 1
Forecast: TIR despus de impuesto (cont'd) Percentiles: Percentile 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% % -93,33% -72,35% -58,57% -45,63% -31,92% -16,70% -2,46% 8,53% 17,19% 34,12% 85,68%
En base a los resultados obtenidos en la primera simulacin se puede concluir que la variable unidades vendidas es la ms importante debido a la gran sensibilidad de la VAN respecto de ella. Por lo tanto, los esfuerzos de promocin y las estrategias de ventas a implementar, debern ocupar un lugar importante en las prioridades de asignacin de recursos para lograr asegurar el mximo nmero de unidades vendidas. Tambin es importante notar que frente a las dems variables elegidas, la tasa de descuento tiene un impacto despreciable sobre la variabilidad de la rentabilidad. 6.1.9.3. Simulacin N 2: Mejora en las unidades vendidas En una segunda simulacin se asume el supuesto de que las unidades vendidas variarn en un rango comprendido entre 10 y 16 unidades. El propsito
132
de este segundo anlisis es determinar cunto mejorar la probabilidad de que el proyecto resulte rentable si aumentan las previsiones en las ventas. En el cuadro N 8 se presentan los supuestos para la simulacin N 2.
Variables independientes Costo unitario [miles de U$S] Costo del terreno [miles de U$S] Precio de venta [miles de U$S] Unidades vendidas Costo de capital [%] Funcin Distribucin Normal Normal Normal Uniforme Normal Lmite Lmite Promedio Desvo Inferior Superior 2 3 2,5 0,25 30 50 40 4 3 9 6 0,9 10 16 11,20% 20,80% 16,00% 1,60%
Cuadro N 8. : Resumen de supuestos para simulacin de Montecarlo Simulacin N 2
Como se puede observar en la figura N 40, el haber aumentado el mnimo de unidades vendidas a 10, produjo una disminucin en la correlacin de esta variable con la VAN de un 23%. Por otro lado, la variable precio de venta aumenta en cinco veces su coeficiente de correlacin (0,5) y por lo tanto aumenta la importancia de esta variable en los resultados de la rentabilidad econmica del proyecto. Finalmente, las dos variables referidas a los costos del terreno y al costo unitario duplican sus coeficientes de correlacin.
Figura N 40:
En la figura N 41 se puede ver la mejora en la probabilidad de que la VAN tome valores positivos debido al incremento de la mnima cantidad de unidades vendidas de 0 a 10. En este caso la probabilidad es aproximadamente 32%
133
mientras que en el caso anterior resulto ser 13%. Tambin se puede observar que el mximo valor posible para la VAN que se presenta en el grafico es de 21 mil dlares, en contraste con el caso anterior donde el valor mximo alcanzaba los 23 mil dlares.
Figura N 41:
Histograma de frecuencias de la VAN despus de impuestos. Simulacin N 2
Forecast: VAN despus de impuesto Summary: Certainty Level is 32,40% Certainty Range is from 0 to +Infinity $ Display Range is from -36 to 20 $ Entire Range is from -39 to 21 $ After 1.000 Trials, the Std. Error of the Mean is 0 Statistics: Trials Mean Median Mode Standard Deviation Variance Skewness Kurtosis Coeff. of Variability Range Minimum Range Maximum Range Width Mean Std. Error Value 1000 -5 -5 --11 126 -0,17 2,59 -2,06 -39 21 59 0,35
134
Forecast: VAN despus de impuesto (cont'd) Percentiles: Percentile 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% $ -39 -21 -15 -12 -8 -5 -2 1 5 9 21
Si se analiza lo que sucede con la TIR, en el grfico de la figura N 42 se puede ver que de las 999 pruebas realizadas, 996 se pudieron procesar, en contraste con el caso de la simulacin anterior donde solo se pudieron procesar la mitad de los datos. Como era de esperar, tambin mejora la probabilidad de que la TIR sea positiva con un porcentaje de 56,16% (38,86% simulacin anterior) con un valor promedio del 3,34%.
Figura N 42:
135
Forecast: TIR despus de impuesto Summary: Certainty Level is 56,16% Certainty Range is from 0,00% to +Infinity % Display Range is from -72,15% to 78,82% % Entire Range is from -72,72% to 89,92% % After 999 Trials, the Std. Error of the Mean is 0,96% Statistics: Trials Mean Median Mode Standard Deviation Variance Skewness Kurtosis Coeff. of Variability Range Minimum Range Maximum Range Width Mean Std. Error Forecast: TIR despus de impuesto (cont'd) Percentiles: Percentile 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% % -72,72% -37,44% -25,08% -14,58% -4,14% 3,34% 10,34% 18,05% 28,94% 41,50% 89,92% Value 999 2,76% 3,34% --29,73% 8,84% 0,07 2,55 10,75 -72,72% 89,92% 162,64% 0,94%
6.1.9.4. Simulacin N 3: Rentabilidad asumiendo 100% de ventas En la simulacin N 3 se supone que venden el total de las 16 unidades disponibles. En el cuadro N 9 se presenta un resumen de los supuestos elegidos. Con este anlisis se busca conocer a travs del anlisis de sensibilidad cul es la segunda variable importante y estudiar como mejora la probabilidad de que la inversin sea rentable.
136

Funcin Distribucin Normal Normal Normal Normal Lmite Lmite Promedio Desvo Inferior Superior 2 3 2,5 0,25 30 50 40 4 3 9 6 0,9 11,20% 20,80% 16,00% 1,60%
Variables independientes Costo unitario [miles de U$S] Costo del terreno [miles de U$S] Precio de venta [miles de U$S] Costo de capital [%]
Segn se observa en el grfico de sensibilidad presentado en la figura N 43, la variable ms relevante resulta ser el precio de ventas con una correlacin positiva de 0.84, es decir un incremento de un 75% respecto del coeficiente calculado en la simulacin anterior. En el caso de las variables de los costos, el costo del terreno cobra ms relevancia incrementando su coeficiente de correlacin en un 41% aproximadamente alcanzando un valor de 0,38, mientras que el costo unitario el coeficiente de correlacin toma un valor de 0,32 incrementando su participacin en un 52% aproximadamente. Finalmente, la tasa de descuento comienza a tener presencia con un coeficiente de correlacin de 0,10.
Figura N 43:
Si se alcanzara a vender el total de los 16 lotes, la probabilidad de que la VAN sea mayor que cero es del 83,8% segn el histograma de frecuencias presentado en la figura N 44. Si se observa los valores de la VAN por deciles, se
137
puede ver que el mximo VAN posible de alcanzar asciende a los 29 mil dlares, con una media de 7 mil dlares.
Figura N 44:
Forecast: VAN despus de impuesto Summary: Display Range is from -12 to 25 $ Entire Range is from -19 to 29 $ After 1.000 Trials, the Std. Error of the Mean is 0 Statistics: Trials Mean Median Mode Standard Deviation Variance Skewness Kurtosis Coeff. of Variability Range Minimum Range Maximum Range Width Mean Std. Error Value 1000 7 7 --7 49 -0,13 3,11 0,99 -19 29 48 0,22
138
Forecast: VAN despus de impuesto (cont'd) Percentiles: Percentile 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% $ -19 -2 1 3 5 7 9 11 13 16 29
Por otro lado, existe casi un 98% de probabilidad de que la TIR sea positiva con un valor promedio aproximado de 36%, muy atractiva si se la compara con la tasa de descuento estimada.
Figura N 45:
139
Forecast: TIR despus de impuesto Summary: Display Range is from -10,75% to 89,80% % Entire Range is from -18,56% to 111,01% % After 1.000 Trials, the Std. Error of the Mean is 0,63% Statistics: Trials Mean Median Mode Standard Deviation Variance Skewness Kurtosis Coeff. of Variability Range Minimum Range Maximum Range Width Mean Std. Error Forecast: TIR despus de impuesto (cont'd) Percentiles: Percentile 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% % -18,56% 12,21% 19,10% 23,93% 29,08% 34,70% 39,56% 45,16% 52,01% 61,66% 111,01% Value 1000 35,98% 34,70% --19,84% 3,94% 0,45 3,25 0,55 -18,56% 111,01% 129,57% 0,63%
6.1.9.5. Simulacin N 4: Rentabilidad asumiendo ventas y precio constantes Teniendo en cuenta que la venta de los lotes se estima se realizar en un periodo inferior a los 2 aos y considerando que la demanda por fracciones de tierra es menos elstica que la demanda de un departamento, resulta interesante observar que sucede con la rentabilidad si se asume que los precios no varan y la venta de las 16 unidades esta asegurada. Se asume entonces un precio de
140
venta invariable igual a 6 mil dlares y la venta total de las unidades. En el cuadro N 10 se presentan los supuestos asumidos para el resto de las variables.
Variables independientes Costo unitario [miles de U$S] Costo del terreno [miles de U$S] Costo de capital [%] Funcin Distribucin Normal Normal Normal Lmite Lmite Promedio Desvo Inferior Superior 2 3 2,5 0,25 30 50 40 4 11,20% 20,80% 16,00% 1,60%
Ante la ausencia en la simulacin de la variable precio, el costo del terreno incrementa su correlacin en un 100% respecto de el valor obtenido en la simulacin anterior, alcanzando un valor de -0,77, tal como se puede observar en la figura N 46. Por otro lado, los coeficientes de las variables costo unitario y tasa de descuento duplican aproximadamente su valor.
Figura N 46:
La mejora que se alcanza en la probabilidad de que la VAN sea positiva al suponer que los precios ni disminuyen ni aumentan, es de un 16%, alcanzando un valor de 97,3%. Sin embargo, si se analizan el ltimo decil, el mximo VAN es de 18 mil dlares, mientras que con la variacin de precios se alcanzaba un mximo VAN de 29 mil dlares, (61% menos). No obstante, el VAN promedio no vara.
141
Figura N 47:
Forecast: VAN despus de impuesto Summary: Certainty Level is 97,30% Certainty Range is from 0 to +Infinity $ Display Range is from -3 to 16 $ Entire Range is from -6 to 18 $ After 1.000 Trials, the Std. Error of the Mean is 0 Statistics: Trials Mean Median Mode Standard Deviation Variance Skewness Kurtosis Coeff. of Variability Range Minimum Range Maximum Range Width Mean Std. Error Value 1000 7 7 --4 14 0,02 2,93 0,55 -6 18 24 0,12
142
Forecast: VAN despus de impuesto (cont'd) Percentiles: Percentile 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% $ -6 2 4 5 6 7 8 9 10 12 18
La TIR promedio disminuye en un 4% aproximado respecto al promedio de la simulacin anterior. En la figura N 48 puede verse adems que la TIR mnima es del 7.76% y por lo tanto si se cumplen los supuestos de esta simulacin no habra TIR menores a este valor.
Figura N 48:
143
Forecast: TIR despus de impuesto Summary: Display Range is from 7,76% to 64,80% % Entire Range is from 7,76% to 78,22% % After 1.000 Trials, the Std. Error of the Mean is 0,37% Statistics: Trials Mean Median Mode Standard Deviation Variance Skewness Kurtosis Coeff. of Variability Range Minimum Range Maximum Range Width Mean Std. Error Value 1000 34,58% 33,36% --11,65% 1,36% 0,66 3,51 0,34 7,76% 78,22% 70,46% 0,37%
Forecast: TIR despus de impuesto (cont'd) Percentiles: Percentile 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% % 7,76% 20,63% 24,47% 27,88% 30,43% 33,36% 36,23% 39,33% 43,42% 49,95% 78,22%
6.1.9.6. Simulacin N 5: Rentabilidad asumiendo ventas, precio y costo del terreno constantes Finalmente, asumiendo el mismo argumento presentado en la simulacin anterior respecto de la elasticidad de la demanda para la venta de fracciones de tierra, se asume que el costo del terreno no vara. Se asume un costo de 40 mil dlares, un precio de venta de 6 mil dlares y la venta total de las 16 unidades. Los supuestos para las variables consideradas en la simulacin se presentan en el cuadro N 11.
144

Funcin Distribucin Normal Normal Lmite Lmite Promedio Desvo Inferior Superior 2 3 2,5 0,25 11,20% 20,80% 16,00% 1,60%
Variables independientes Costo unitario [miles de U$S] Costo de capital [%]
Como se puede observar en la figura N 49, el costo unitario tiene una correlacin negativa casi perfecta con la VAN, y el coeficiente de la variable tasa de descuento asume el mximo valor de los valores alcanzados en las cinco simulaciones realizadas.
Figura N 49:
Las perspectivas para la VAN son inmejorable bajo los supuestos elegidos. Si se observa la figura N 50, la VAN mnima es de mil dlares y la probabilidad de que la VAN sea mayor a los mil dlares es de 99,8%. Sin embargo, la mayor seguridad de que la inversin sea rentable implica, segn los resultados, una VAN mxima de 13 mil dlares, es decir un 123 % menor que el mxima VAN alcanzada en la simulacin N 3.
145
Figura N 50:
Al analizar el grfico de la figura N 51, se observa que la TIR mnima es de 20,58%, muy atractiva al compararla con la tasa de descuento calculada en 16%. La TIR promedio es de 33,36% reforzando lo atractivo de la inversin.
Forecast: VAN despus de impuesto Summary: Certainty Level is 99,80% Certainty Range is from 1 to +Infinity $ Display Range is from 1 to 13 $ Entire Range is from 1 to 13 $ After 1.000 Trials, the Std. Error of the Mean is 0 Statistics: Trials Mean Median Mode Standard Deviation Variance Skewness Kurtosis Coeff. of Variability Range Minimum Range Maximum Range Width Mean Std. Error Value 1000 7 7 --2 5 -0,02 2,65 0,33 1 13 12 0,07
146
Forecast: VAN despus de impuesto (cont'd) Percentiles: Percentile 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% $ 1 4 5 6 6 7 7 8 9 10 13
Figura N 51:
147
Forecast: TIR despus de impuesto Summary: Certainty Level is 99,10% Certainty Range is from 20,99% to +Infinity % Display Range is from 20,99% to 48,46% % Entire Range is from 20,58% to 49,11% % After 1.000 Trials, the Std. Error of the Mean is 0,20% Statistics: Trials Mean Median Mode Standard Deviation Variance Skewness Kurtosis Coeff. of Variability Range Minimum Range Maximum Range Width Mean Std. Error Forecast: TIR despus de impuesto (cont'd) Percentiles: Percentile 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% % 20,58% 24,72% 27,62% 29,71% 31,47% 33,17% 34,75% 36,54% 38,98% 42,45% 49,11% Value 1000 33,36% 33,17% --6,43% 0,41% 0,19 2,48 0,19 20,58% 49,11% 28,53% 0,20%
148
6.1.9.7. Conclusiones En los cuadros N 12 y 13 se presenta un resumen de los supuestos y los resultados correspondientes a cada una de las cinco simulaciones realizadas. Luego de analizar los resultados posibles de los indicadores de rentabilidad econmica mediante las simulaciones de MonteCarlo bajo distintos supuestos, se llega a las siguientes conclusiones:
Irrelevancia de la tasa de descuento. La variable tasa de descuento no representa una variable relevante frente a la importancia relativa del resto de las variables. As lo demuestran los grficos de sensibilidad en base a los coeficientes de correlacin para con la VAN. Por lo tanto, no resultara necesario dedicar tiempo y esfuerzo para estimar la tasa de descuento para calcular la VAN. Sencillamente bastara con estimar su valor en base a valores promedios del sector.
Importancia de las unidades vendidas. La variable unidades vendidas result ser la ms importante en relacin al resto de las variables consideradas segn el anlisis de sensibilidad en base a la correlacin con la VAN. Si se observa en el cuadro N 10 la evolucin de los resultados de rentabilidad (VAN y TIR) en las simulaciones N 1, 2 y 3, podr notarse la importante mejora que puede lograrse en la medida que se asegure el mximo de unidades vendidas. En consecuencia, ser de suma importancia priorizar todos los recursos necesarios para asegurar la venta de la totalidad de las unidades.
149
Cuadro N 12. : Resumen de supuestos
Cuadro N 13. : Resumen de resultados
Trade off por la variacin de precios. Al observar en el cuadro N 13 los resultados obtenidos para los indicadores de rentabilidad en las simulaciones N 3 y 4, puede observarse que existe un intercambio
150
de beneficios entre los valores que puede tomar la VAN y la probabilidad de que el proyecto sea rentable. Si se considera que el precio de venta podra variar entre 3 y 9 mil dlares, se alcanza una mayor amplitud entre los posibles valores de la VAN, pero con una probabilidad de rentabilidad menor a la que se obtendra si se considerara un precio constante de 6 mil dlares, en donde en contrapartida, se reduce la amplitud de los posibles valores para la VAN. Se podra asimilar este resultado a lo que sucede entre distintos opciones de inversin, donde resulta esperable que a mayor riesgo, mayor sea el retorno esperado. Sin embargo, en ambos casos (con variacin de precios y sin variacin de precios) la VAN promedio es de 9 mil dlares y por otro lado la TIR varia muy poco en las dos situaciones analizadas.
Importancia del costo del terreno sobre los costos unitarios. Entre estas dos variables, la inversin inicial necesaria para la compra del terreno tiene mayor importancia que los costos unitarios. Por lo tanto, sera oportuno dar una mayor importancia a la negociacin del precio de compra del terreno que a las polticas de reduccin de los costos. Segn se puede ver en el cuadro N 13, en la simulacin N 4 donde se simula la variacin del costo del terreno, del costo unitario y de la tasa de descuentos, el costo del terreno tiene un coeficiente de correlacin aproximadamente un 40% mayor que el coeficiente de costos unitarios. Al igual que para el caso del anlisis precedente sobre el precio de venta, si se asume un costo del terreno constante, disminuye el rango de los valores para la VAN, pero en este caso, la probabilidad de que el negocio sea rentable prcticamente no se modifica. Por otra parte, al considerar lo que sucede con la TIR, en el caso donde el costo de la tierra es variable, se puede lograr una TIR mxima aproximadamente un 35% mayor que la que podra lograrse al asumir un costo de tierra promedio sin variacin (65% frente a 48%). Sin embargo si se comparan los valores mnimos, resulta favorable la situacin contemplada en la
151
simulacin N 5 donde el umbral de la TIR es de 20,99 contra los 7,76 de la simulacin N 4.
6.2. Recomendacin
En base a la informacin generada por los anlisis realizados se puede afirmar que el proyecto de inversin bajo estudio resulta una muy buena oportunidad de inversin. Por consiguiente se recomienda invertir en este proyecto. En caso de decidir implementar el proyecto, el orden de prioridades para aumentar la rentabilidad del proyecto en base a los resultados obtenidos es el siguiente: Asegurar la venta del total de unidades. Ello implica dedicar el mayor de los esfuerzos para colocar la mayor cantidad de unidades. Podra considerarse por ejemplo el canje parcial de lotes para la cobertura de los costos generados por el proyecto. As por ejemplo se podra ofrecer al propietario de la tierra, a la empresa contratista y a la inmobiliaria una o ms unidades de lotes con precios especiales que incluyan descuento atractivo sin perjuicio del negocio. En el caso del propietario de la tierra asumiendo un costo de 40 mil dlares, se podra ofrecer como parte de pago dos lotes a 5 mil dlares cada uno, lo que representara un ahorro de un 25% en el monto de la inversin para el inversor de este proyecto, una perdida de ganancia del 2%, asumiendo que el resto de los 14 lotes se vendiera a 6 mil dlares, y una oportunidad de ganancia para el propietario de la tierra de un 20% asumiendo que vendiera los lotes a 6 mil dlares cada uno. Para mejorar an ms la rentabilidad del proyecto, ser necesario asegurar que los precios sean iguales al promedio o en el mejor de los casos que puedan incrementarse. En este sentido resulta interesante analizar la existencia en el entorno del terreno, de negocios similares que puedan desarrollarse en la medida de que exista una demanda de compradores importante, ya sea por parte de usuarios finales o de inversores de renta que buscan construir unidades de vivienda para luego alquilar. Esta posibilidad es factible dado que existen en la vecindad del terreno bajo estudio, otros terrenos aptos para ser desarrollados.
152
Finalmente, tambin resulta muy importante lograr reducir el costo de la tierra, para lo cual ser muy importante estudiar el proceso de negociacin de la compra del terreno. Una alternativa que podra considerarse para lograr este objetivo, seria la de contratar un profesional especializado en tcnicas de negociacin, siempre y cuando el costo por los horarios profesionales sea razonable en relacin a la ganancia que pudiera lograrse en caso que la negociacin resulte favorable.
153
ANEXOS
154
Anexo 1: Encuesta Oh Panel

Tendencias inmobiliarias 09. Estudio entre suscriptores de Reporte Inmobiliario, Febrero 2009. Fuente: OH PANEL Research Evolution En Febrero de 2009 la consultora Oh Panel realizo una encuesta por muestreo a los suscriptores de Reporte inmobiliario. La encuesta fue sobre una muestra de 708 casos efectivos y se realiz a travs de una entrevista online. En los grficos siguientes se presenta el perfil de los entrevistados.
EDAD
18 a 24 aos; 3,70% 25 a 34 aos; 18,60%
46 m s aos; 52,10% 35 a 45 aos; 25,60%
Figura N 52:
Composicin de edades de la muestra encuestada. Fuente: Oh Panel

NIVEL EDUCATIVO
Posgrado; 21,10%
Secundaria; 5,80%
Universitario; 54,20% Terciario; 18,50%
Figura N 53:
Distribucin segn el nivel de formacin de la muestra encuestada. Fuente: Oh Panel
155
OCUPACIN
0% Profesional independiente / Jefe intermedio Dueo/Socio de empresas con 1 a 5 empleados Director / Gerente / Jefe / Ejecutivo Dueo/Socio de empresas con 6 a 50 empleados Autnomo especializado / Empleado sin jerarqua Tcnico independiente / Tcnico en relacin de dependencia Ama de casa. Jubilado. Desocupado Dueo/Socio de empresas con ms de 50 empleados / Comerciante sin personal / Empleado especializado Supervisor 5% 10% 15% 20% 25% 30%
Figura N 54:
Distribucin segn la ocupacin de la muestra encuestada. Fuente: Oh Panel.

BIENES POSEDOS EN EL HOGAR
50% 60% 70% 80% 90% 100%
Internet en el hogar
Automvil
Tarjeta de dbito
Vivienda propia
Medicina pre-paga
Figura N 55:
Distribucin segn los bienes posedos en el hogar de la muestra encuestada. Fuente: Oh Panel.
156
Anexo 2: Presupuesto de obras
Cuadro N 14. : Presupuesto de obras
El precio mnimo con el cual se deberan vender cada lote resultar de integrar el costo de las obras y el costo de la tierra. El costo unitario correspondiente a la inversin para la construccin de las mejoras resulta: 40.349/16 = 2.522 U$S. Por otra parte, el costo total del terreno es 40.000 U$S, y por unidad de lote resulta: 40.000/16 = 2.500 U$S. Por lo tanto, el costo unitario total resulta: 5.022 U$S por lote.
157
Anexo 3: Plan de Avance
Cuadro N 15. : Plan de avance.
158
Anexo 4: Cotizacin Bonar V 2013
159
Anexo 5: Balances IRSA

Estado Contable Trimestral (Resumido) IRSA Inversiones y Representaciones S.A. Fecha: Expresado en: Descripcin ACTIVO ACTIVO CORRIENTE Caja y Bancos Inversiones Creditos por Ventas Otros Creditos Bienes de Cambio *Total Activo Corriente ACTIVO NO CORRIENTE Creditos por Ventas Otros Creditos Bienes de Cambio Inversiones Bienes de Uso Activos Intangibles Otros Activos No Corrientes *Total Activo No Corriente **Total Activo PASIVO PASIVO CORRIENTE Cuentas por Pagar (Comerciales) Prestamos (Bancarios y Financieros) Remuneraciones y Cargas Sociales Cargas Fiscales Anticipos de Clientes Previsiones Otros Pasivos Corrientes *Total Pasivo Corriente PASIVO NO CORRIENTE Cuentas por Pagar (Comerciales) Prestamos (Bancarios y Financieros) Cargas Fiscales Anticipos de Clientes Previsiones Otros Pasivos No Corrientes *Total Pasivo No Corriente **Total Pasivo Participacion de Terceros en Sociedades Controladas **Subtotal PATRIMONIO NETO CAPITAL Capital Suscripto Ajuste de Capital *Total Capital APORTES NO CAPITALIZADOS Prima de Emision *Total Aportes No Capitalizados GANANCIAS RESERVADAS Reserva Legal Otras Ganancias Reservadas *Total Ganancias Reservadas RESULTADOS NO ASIGNADOS Resultados No Asignados *Total Resultados No Asignados REVALUACIONES TECNICAS CONTABLES RESULTADOS DIFERIDOS Diferencias transitorias de conversin *Total de resultados diferidos **Total Patrimonio Neto Estado Contable Trimestral (Resumido) 31 Mar 2009 Miles de Pesos Monto Fecha: Expresado en: Descripcin ACTIVO ACTIVO CORRIENTE Caja y Bancos Inversiones Creditos por Ventas Otros Creditos Bienes de Cambio *Total Activo Corriente ACTIVO NO CORRIENTE Creditos por Ventas Otros Creditos Bienes de Cambio Inversiones Bienes de Uso Activos Intangibles Otros Activos No Corrientes *Total Activo No Corriente **Total Activo PASIVO PASIVO CORRIENTE Cuentas por Pagar (Comerciales) Prestamos (Bancarios y Financieros) Remuneraciones y Cargas Sociales Cargas Fiscales Anticipos de Clientes Otros Pasivos Corrientes *Total Pasivo Corriente PASIVO NO CORRIENTE Cuentas por Pagar (Comerciales) Prestamos (Bancarios y Financieros) Cargas Fiscales Anticipos de Clientes Otros Pasivos No Corrientes *Total Pasivo No Corriente **Total Pasivo Participacion de Terceros en Sociedades Controladas **Subtotal PATRIMONIO NETO CAPITAL Capital Suscripto Ajuste de Capital *Total Capital APORTES NO CAPITALIZADOS Prima de Emision *Total Aportes No Capitalizados GANANCIAS RESERVADAS Reserva Legal Otras Ganancias Reservadas *Total Ganancias Reservadas RESULTADOS NO ASIGNADOS Resultados No Asignados *Total Resultados No Asignados REVALUACIONES TECNICAS CONTABLES RESULTADOS DIFERIDOS Diferencias transitorias de conversin *Total de resultados diferidos **Total Patrimonio Neto 31 Dec 2008 Miles de Pesos Monto
53,31 235,555 238,672 128,325 19,18 675,042 3,713 225,619 156,975 810,568 2,702,875 8,538 -64,273 3,844,015 4,519,057
64,773 248,999 239,506 134,596 30,589 718,463 5,511 212,075 157,46 792,904 2,666,091 8,684 -64,619 3,778,106 4,496,569
160,659 327,595 22,714 136,981 102,639 2,515 51,19 804,293 46,766 1,131,350 48,301 140,619 7,033 59,613 1,433,682 2,237,975 448,114 2,686,089
207,884 289,626 22,423 101,975 95,917 90,338 808,163 47,001 1,138,237 45,467 143,471 39,67 1,413,846 2,222,009 440,036 2,662,045
578,676 274,387 853,063 793,123 793,123 32,374 193,486 225,86 -54,045 -54,045
578,676 274,387 853,063 793,123 793,123 32,374 193,486 225,86 -46,883 -46,883
14,967 14,967 1,832,968
9,361 9,361 1,834,524
160
Anexo 6: Cronograma de ventas
Cuadro N 16. : Cronograma de ventas.
161
Anexo 7: Flujo de fondos
Cuadro N 17. : Flujo de fondos
162
ANEXO 8: Grficos de avances

GRAFICO AVANCE DE VENTAS
[m iles de U$S] 14,0 12,0 10,0 8,0 60,0 6,0 4,0 2,0 0,0 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 Mes 18 40,0 20,0 0,0 Mensual [eje izq.] Acum ulado [eje der.] 100,0 80,0 Ventas Acumulada 120,0
Ventas Mensual
Figura N 56:
Avance de ventas.
GRAFICO AVANCE DE OBRAS

[m iles de U$S] 9,0 8,0 7,0 Inversin Mensual 6,0 5,0 20,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 Mes 12 15,0 10,0 5,0 0,0 Mensual [eje izq.] Acum ulado [eje der.] Inversin Acumulada 30,0 25,0 40,0 35,0
Figura N 57:
Avance de obras.
163
Anexo 9: Encuesta nacional de actividad inmobiliaria

Con el objeto de recabar informacin acerca del nivel de actividad inmobiliaria en el interior del pas ante la falta de datos estadsticos oficiales en gran parte del territorio nacional, Reporte Inmobiliario realiz una encuesta a inmobiliarias del interior del pas con el fin de suplir esta falencia. Se apunt principalmente, a recabar informacin sobre los niveles de actividad Inmobiliaria en el primer semestre del corriente ao y la expectativa de lo que resta del ao. Los datos se obtuvieron a partir de la aplicacin de una encuesta telefnica a 5 inmobiliarias de las principales localidades de cada una de las 22 provincias (con la excepcin de la Ciudad Autnoma de Buenos Aires y la Provincia de Buenos Aires). El dato mas llamativo se presenta en relacin a la cantidad de compra-ventas de inmuebles, realizadas en el primer semestre de este ao y en comparacin con el ao anterior, la cual en general segn la mayoritaria opinin de los encuestados disminuy considerablemente. De un total de 111 encuestas, el 87,4%, (97 consultados) respondieron que las transacciones de compra-venta durante este primer semestre, en comparacin con el mismo periodo del ao anterior se redujeron. El 9% consider que la actividad inmobiliaria se mantuvo estable, y slo el 3,6% se expidi acerca de un crecimiento de la actividad.
Sobre el porcentaje estimado de la cada en las compra-ventas, el 34 % de quienes consideraron que bajaron las transacciones estiman que dicha
164
disminucin supera el 50%. El 31, 95 % concluy en que las compras-ventas bajaron entre el 30% y el 50%. Es decir, que la mayora de los encuestados, el 65,95 %, (64 inmobiliarias en total), expresaron que la actividad de compraventas sufri una reduccin superior al 30 %. Por otro lado, aquellos para quienes la actividad creci, (4 en total), lo hizo de forma homognea en todas las escalas porcentuales (25%).
En relacin a los rangos de valores de los inmuebles donde se experiment la mayor cada o crecimiento de compraventas el 41,44% de quienes
165
consideraron una cada de la actividad lo hicieron en aquellos inmuebles que se ubican entre los U$S 90.000 y los U$S 200.000. En cambio, quienes consideraron que la actividad aument, (el 3,6% de los encuestados), indicaron las alzas en aquellos inmuebles con valores menores a U$S 90.000. Es importante destacar la variacin de los valores de los inmuebles en el interior del Pas con relacin a los valores establecidos generalmente en Capital Federal y el Gran Buenos Aires. Como se explicita mas abajo, algunas provincias tales como Tucumn o Formosa, manejan en general valores menores a los U$S 90.000.
En cuanto a las expectativas en relacin a esta segunda parte del ao, dentro del grupo mayoritario que opin que la actividad cay con relacin al ao anterior, el 45,36% consider que la actividad se mantendr dentro de los mismos niveles (Baja). El 40,20% que crecer y slo el 14,43 de ellos opina que mejorar con relacin al primer semestre. Para el 70 % de quienes respondieron que la actividad durante este primer semestre se mantuvo en niveles similares a los del ao anterior, la misma mejorar en el segundo tramo del ao. Lo mismo sucede para quienes la actividad creci, los cuales apuntan en un 75% que la actividad seguir creciendo. En doce (54,55 %) de las 22 provincias donde se efectuaron las consultas (Chaco, Chubut, Crdoba, Jujuy, Corrientes, Mendoza, San Juan, Santa Fe, Tucumn, Santa Cruz, Formosa, La Rioja) el 100 % de las inmobiliarias correspondientes a la muestra respondieron que la actividad de compra-venta se
166
redujo. Por otro lado, en siete provincias (Misiones, Neuqun, Ro Negro, Salta, San Luis, Tierra del Fuego, Catamarca) 4 de cada 5 inmobiliarias encuestadas respondieron que la actividad tambin disminuy. En la provincia de Chaco el 60% considera que la actividad bajo entre el 20% y el 30%. El 80% de las encuestas realizadas en dicha provincia que indican una cada de la actividad lo hacen en el rango de valores que oscilan entre los U$S 90.000 y US200.000. En la provincia de Chubut el 80% de quienes observaron una cada en la actividad de compraventas se distribuyen de forma homognea considerando este descenso entre los rangos de 20% -30% y 30% y 50%. El 60% indica la mayor cada de valores en aquellos menores a U$S 90.000. En el caso de Crdoba, (la muestra fue de 6 inmobiliarias), el 66, 7 % respondi que la cada se dio en un 20% y 30% aproximadamente. El 50% de los encuestados consider que el descenso mas abrupto se presento en aquellos inmuebles con un valor menor a U$S 90.000. El 60% de los encuestados en la provincia de Jujuy situ la cada entre el 30% y el 50%, indicando el 60% tambin que la mayor cada se produjo en los inmuebles de un valor superior a los U$S 500.000. Al igual que en Chubut en la provincia de Corrientes, el 80% situ la baja de actividad entre el 20%-30% y el 30% y 50%, considerando el 60% de los mismo que el mayor descenso se presento en los valores menores a U$S 90.000. En la provincia de Mendoza, el 40% considero que la actividad disminuyo entre un 30% y 50%. Sealando por otro lado, el 60%, que la mayor cada se presento en los valores que oscilan entre U$S 90.000 y U$S 200.000. En el caso de San Juan el 40% de los encuestados, considero que se produjo una disminucin de entre el 20% y el 30%, indicando el 80% de los mismos que la baja afecto a los inmuebles que oscilan en los valores de U$S 90.000 y U$S 200.000. El 60% de las encuestas realizadas en la provincia de Santa Fe, demuestran que la cada se presento entre un 20% y un 30%, considerando el 40% que esta disminucin afecta a los inmuebles con valores menores a los U$S 90.000.
167
El 60% de los encuestados en la provincia de Tucumn sealaron una cada de la actividad en ms del 50%. Paralelamente el 60% considera que esta baja afecta a los valores menores a U$S 90.000. Al igual que Tucumn, la provincia de Santa Cruz considera (60%) que la disminucin de la actividad se da en ms de un 50%. Sin embargo, el 60% de los encuestados considera que la disminucin afecta principalmente a los inmuebles con valores que oscilan entre los U$S 90.000 y los U$S 200.000. En la provincia de Formosa, el 60% considera que la cada se produce entre el 30% y 50%, afectando (100%) a los inmuebles con valores menores a 90.000. En este caso sin duda, ha de tomarse en cuenta la extensin de la provincia y los valores que se manejan en la misma, los cuales en la gran mayora, son menores a U$S 90.000. Por ultimo, en la provincia de la Rioja se registra que el 60% de los encuestados observo una cada de la actividad inmobiliaria en ms de un 50%. Al igual que en el caso de Formosa, el 100% concluye en que esta baja, afecto a los inmuebles valorizados en menos de U$S 90.000 (Es posible que se deba a las mismas causas aplicadas en el caso de Formosa). En sntesis, podemos considerar que a partir de los datos recabados, la actividad inmobiliaria de compra-venta de inmuebles a nivel nacional ha sufrido una cada pronunciada respecto al mismo perodo del ao 2008. Los encuestados atribuyen la baja del nivel de actividad entre otras a las siguientes causas: la grave crisis econmica sufrida a nivel internacional y sus repercusiones sobre la economa nacional. Sin embargo, se destaca en los comentarios de algunos de los encuestados, la desaceleracin de las economas regionales, la disputa de las retenciones, y la extrema escasez o ausencia de crditos con ayuda gubernamental que permitan acceder a mayor cantidad de compradores, lo que concluye en un agravamiento de la desaceleracin del nivel de actividad inmobiliaria. Las expectativas mayoritarias coinciden en que la situacin se mantendr en estos lineamientos para el resto del ao, si bien se espera que crezca a partir de un aumento en las consultas de compra-venta aunque la concrecin real se hace esperar.
168
Fuente: ReporteInmobiliario.com, 2003-2009, lunes 10 de agosto de 2009
169
BIBLIOGRAFIA
Clauretie T. and Sirmans, S. Real Estate Finance, Theory and Practice. United State of America: Thomson South - Western, 5th ed. 2006. Corgel, J; Ling, D. and Smith, H. Real Estate Perspective, An introduction to Real Estate. New York: Mac Graw Hill, 4nd ed., 2001. Miles, M; Haney, R. and Berens, G. Real Estate Development Principles and Process. Washington: Urban Land Institute, 2nd ed. 1996. Nassir Sapag Chain: Preparacin y Evaluacin de Proyectos. Mxico: Pearson Educacin. 1 ed. 2007 Ross; Westerfield; Jaffe. Corporate Finances. United State of America: Mac Graw Hill, 6th ed., 2003.
Argenprop, www.argenprop.com.ar Bolsar, www.bolsar.com Instituto Argentino de Mercado de Capitales, www.iamc.sba.com.ar Instituto de Estadstica y Registro de la Industria de la Construccin, www.ieric.org.ar Reporte Inmobiliario, www.reporteinmobiliario.com.ar
170

Proyecto Sector Rio

Încărcat de

Informații document

Titlu original

Drepturi de autor

Formate disponibile

Partajați acest document

Partajați sau inserați document

Opțiuni de partajare

Vi se pare util acest document?

Este necorespunzător acest conținut?

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Proyecto Sector Rio

Încărcat de

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

UNIVERSIDAD NACIONAL DE CRDOBA

MAESTRIA EN DIRECCION DE NEGOCIOS

TRABAJO FINAL DE APLICACIN

PROYECTO DE INVERSION EN EL SECTOR INMOBILIARIO

Autor: Jos Francisco Gmez Senn

Tutor: Profesor Nassir Sapag Chain

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

1. CAPITULO N 1: Investigacin de Mercados 1.1. Entendiendo el anlisis de mercado en el sector inmobiliario

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

1.1.2. Qu es el anlisis de mercado inmobiliario?

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

1.1.3. Generacin de ideas

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

1.1.4. Diferencias con productos de comercializacin masiva

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

1.1.5. Quines utilizan el anlisis de mercado?

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

renovacin completa o mejoras menores, dependiendo en parte de lo que exige el mercado.

1.1.6. Importancia del anlisis de mercado dentro del proceso de desarrollo

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

1.1.7. El estudio de factibilidad

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

1.1.8. Marketing para la obtencin de permisos

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

1.2. Estudio de mercado para desarrollos residenciales

1.2.2. Anlisis de mercado para las propiedades inmobiliarias residenciales

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Aspectos valorados en la eleccin de un inmueble

Si piensa en su vivienda, cul de las siguientes cualidades es la que primero valora?

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Aspectos valorados en la eleccin de una vivienda

Servicios complementarios (amenities) ms importantes

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

La piscina y el gimnasio son los amenities ms valorados por los entrevistados.

1.2.3. Definiendo el rea de mercado

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Ejemplo de sistema GIS aplicado al negocio Inmobiliario. Fuente www.argenprop.com

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

rea de mercado para el loteo Solares del Cerro

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

2. CAPITULO N 2: Demanda y Oferta 2.1. Estudio de la demanda

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

2.1.2. Indicadores econmicos

2.1.3. Factores de la demanda

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios

Trabajo Final: Proyecto de Inversin en el sector inmobiliario Maestra en Direccin de Negocios