Studii Financiare 2/2009

ADOPTAREA EURO DE CTRE ROMNIA: O EVALUARE A CURSULUI DE SCHIMB

dr. Floarea IORDACHE Rezumat Perioada 2000-2006 a fost una hotrtoare pentru pregtirea Romniei n vederea aderrii la Uniunea European (UE). Dup intrarea n UE urmeaz o nou perioad care este hotrtoare pentru evoluia economiei naionale n drumul spre adoptarea euro. n conformitate cu Tratatul de la Maastricht, un stat membru al Uniunii Europene beneficiaz de derogare temporar n ceea ce privete adoptarea euro. Dar, are obligaia de a se pregti pentru intrarea n mecanismul european al ratelor de schimb ERM II, unde va sta o perioad de cel puin doi ani, dup care va putea adopta moneda unic. n vederea pregtirii pentru adoptarea euro, politicile economice i monetare trebuie s evolueze ctre ndeplinirea sustenabil a criteriilor de convergen de la Maastricht. O atenie important va fi acordat i convergenei reale, care ns nu este prevzut n Tratatul de la Maastricht ca obligaie. Unul dintre indicatorii de convergen nominal se refer la stabilitatea cursului de schimb, n sensul meninerii acestuia, n timpul celor doi ani care preced evaluarea criteriilor n vederea trecerii la moneda unic, n marjele de fluctuaie convenite prin mecanismul ratelor de schimb (ERM) fr a proceda la deprecierea monedei fa de celelalte monede ale statelor membre.

Cercettor tiinific III, Centrul de Cercetri Financiare i Monetare -Victor Slvescu ACADEMIA ROMN.

70

Studii monetare- Probleme monetare actuale

Asupra procesului de adoptare a monedei euro un impact deosebit de important l au politica monetar i cea a cursului de schimb. De precizat este c de la momentul aderrii la UEM se renun la independena politicii monetare, ca i la mecanismul cursului de schimb ca mijloc de ajustare a dezechilibrelor economice. Abstract The period 2000-2006 was decisive for the preparation of Romanias accession to the European Union (EU). After accession to the EU, a new period follows which is decisive for the evolution of the national economy towards the adoption of euro. According to the Maastricht Treaty, a EU member state benefits of temporary derogation for the adoption of euro. However, it has to make the necessary preparations to join the Exchange Rate Mechanism, ERM II, where it will spend at least two years, after which it may adopt the single currency. In view of the preparation to adopt the euro, the economic and monetary policies must evolve towards the sustainable accomplishment of the Maastricht convergence criteria. Focus will be on the real convergence, which the Maastricht Treaty doesnt stipulate as obligation, however. One of the indicators of nominal convergence regards the exchange rate stability, which implies to keep it, throughout the two years preceding the evaluation of the criteria of passing to the single currency, within the fluctuation margins agreed by the Exchange Rate Mechanism, ERM II, without depreciating the currency in relation with the currencies of the other member states. The monetary and exchange rate policies have an important impact on the process of adopting the single currency. It is noteworthy that when joining ERM, the independence of the monetary policy and the exchange rate mechanism as means of adjusting the economic misbalances are to be discontinued. Cuvinte cheie: curs de schimb, paritate central, euro Cod JEL: E 52

71

Studii Financiare 2/2009

Aspecte privind criteriul nominal de convergenstabilitatea ratei de schimb Precondiiile explicite ale integrrii n Eurosistem se refer la ndeplinirea criteriilor de convergen nominal iar cele implicite sunt cantitative- progrese n planul convergenei reale- i calitative acestea referindu-se la crearea unui cadru instituional ntemeiat pe independen, transparen i responsabilitate. Criteriul de convergen nominal referitor la stabilitatea ratei de schimb are semnificaii legate de implicaiile devalorizrii monedei. Astfel, demonstreaz capacitatea statului, n cazul nostru, statul romn, de a gestiona economia fr a apela la devalorizarea monedei ca instrument de ajustare. De asemenea, prin acest criteriu este redus posibilitatea ca o ar s intre n UEM cu moned depreciat, adic cu avantaje din punct de vedere al competitivitii. O alt semnificaie se refer la faptul c imposibilitatea devalorizrii foreaz statul n cauz s controleze inflaia pentru a-i menine competitivitatea. Regimul cursului orientat ctre euro va fi n concordan cu integrarea economic i financiar cu zona euro, fiind necesar meninerea competitivitii externe i creterii de productivitate peste media UE. Se mai impune precizarea c la momentul semnrii Tratatului de la Maastricht marjele de fluctuaie ale cursului erau de +/- 2,25% pentru ca ulterior s fie modificate la 15%. Rapoartele de convergen ale Comisiei Europene i BCE analizeaz stabilitatea ratei de schimb n marja ngust. Aadar, n ultimii doi ani premergtori examinrii marjele de fluctuaie ale cursului trebuie s corespund marjelor stabilite prin SME. Paritatea central a monedei naionale Momentul adoptrii euro de ctre Romnia depinde de particularitile romneti. Adoptarea monedei unice aduce att beneficii ct i costuri. Printre beneficiile adoptrii euro amintim reducerea riscului macroeconomic, integrarea pieelor financiare, eliminarea costurilor de tranzacionare i eliminarea riscului valutar, care, mai departe, contribuie la dezvoltarea comerului exterior, care duce la creterea investiiilor, la creterea productivitii factorilor de

72

Studii monetare- Probleme monetare actuale

producie, deci la ndeplinirea convergenei reale. Investiiile vor crete i ca urmare a integrrii pieelor financiare i a reducerii dobnzilor datorit eliminrii riscului valutar. Costurile adoptrii euro se vor vedea, printre altele, n pierderea independenei politicii monetare, ceea ce va duce la o volatilitate macroeconomic (omaj, PIB) n contextul ocurilor asimetrice, flexibilitii reduse a pieei muncii, gradului insuficient de integrare financiar i comercial cu zona euro, la deschiderea total la concuren n cadrul UE, grbirea convergenei nominale i reale, care va duce la alinierea preurilor la nivelurile europene. naintea adoptrii euro, Romnia trebuie s participe la ERM2, iar momentul solicitrii de a participa la acest sistem aparine exclusiv Romniei i a fost fixat, n principiu, pentru 2010-2012. O intrare prematur ar putea prelungi perioada de ateptare iar amnarea excesiv ar putea slbi motivaia pentru un ritm susinut al reformelor. Intrarea monedei naionale n acest mecanism se face n baza unui acord al BNR cu BCE i pe baza respectrii Rezoluiei Consiliului European. Rolul ERM2 este dublu. n primul rnd se testeaz paritatea central a monedei naionale. n acest test moneda naional a unui stat poate s fluctueze ntr-un interval ngust, n jurul unei rate de paritate fix. Astfel, Slovacia, care a adoptat moneda euro la 1 ianuarie 2009, a restrns n iulie 2008 rata central de paritate a coroanei n cadrul ERM2, n principal pentru a reduce inflaia. De asemenea, rolul ERM2 este de a orienta ateptrile pieei n vederea minimizrii riscurilor i vulnerabilitilor. Aceasta se realizeaz printr-un cadru de politic monetar credibil i sustenabil. Att stabilirea momentului intrrii n ERM2 ct i stabilirea paritii centrale se fac innd seama de ndeplinirea criteriilor obinute n ngustarea decalajelor din economia real i de atingerea unui raport favorabil cost-beneficii. Stabilirea paritii centrale a cursului de schimb este deosebit de important. Evaluarea corect a factorilor ce influeneaz valoarea de echilibru a monedei naionale determin ca i paritatea central a cursului de schimb s devin rata de conversie final a monedei naionale n euro.

73

Studii Financiare 2/2009

Stabilirea paritii centrale a monedei naionale este un proces tehnic intern. Totodat se ncheie acorduri cu BCE,cu rile care particip deja la ERM2 i cu celelalte ri din zona euro. Toate aceste pri implicate prin acorduri, atunci cnd este cazul de a evita presiuni speculative, au dreptul de a solicita aplicarea procedurilor de realiniere a paritii centrale. n anul 2008 pentru Romnia nu a fost definit o paritate central n raport cu care s poat fi apreciat ncadrarea fluctuaiilor cursului de schimb ntr-o band de 15%, i aceasta datorit estimrii c intrarea n ERM2 nu va avea loc mai devreme de 2012. n conformitate cu Raportul de Convergen din luna mai 2008, publicat de BCE, n care se analizeaz evoluia economiei Romniei pentru prima dat, fluctuaiile cursului RON/EURO s-au ncadrat ntre 10,8% (apreciere) i 9,6% (depreciere), valoarea de referin utilizat fiind media lunii aprilie 2006. Regimul cursului de schimb nainte de intrarea n ERM2 Participarea la ERM2 presupune legarea monedei naionale de euro i angajamentul de a menine evoluia curs de schimb ntr-o anume band de fluctuaie. Momentul intrrii n ERM2 i durata participrii la acest mecanism reprezint dou decizii extrem de importante pentru Romnia. n perioada de cel puin doi ani de rmnere n acest mecanism, moneda naional va trebui s aib un grad ridicat de stabilitate n raport cu euro. Stabilitatea cursului de schimb depinde de ndeplinirea criteriului privind rata inflaiei. O apreciere n termeni reali a cursului de schimb ajut, n general, procesul de dezinflaie. Pn la intrarea n ERM2, perioad intermediar a integrrii monetare, politica de curs de schimb va fi tratat, n conformitate cu Tratatul de la Maastricht, ca o politic de interes comun a Romniei i a statelor membre ale Uniunii Europene. Conform legii privind Statutul BNR, problema cursului de schimb se afl ntre obiectivele exprese pe care le urmrete autoritatea monetar. Pn cel puin n 2012 BNR va menine politica cursului de schimb subordonat obiectivelor de inflaie. BNR trebuie, deci, s continue procesul de dezinflaie fr a fora convergena nominal. Att timp ct leul nu particip la ERM2 evaluarea criteriului referitor la stabilitatea cursului de schimb nu poate fi realizat cu acuratee.

74

Studii monetare- Probleme monetare actuale

Pn la intrarea n ERM2 referitor la politica cursului de schimb se pot identifica dou coordonate principale: - accentuarea flexibilitii cursului, n contextul meninerii regimului de flotare administrat ; - coexistena tendinei de apreciere, n termeni reali, cu variabilitatea, pe termen scurt, a cotaiilor. Prin acest regim se asigur un grad ridicat de independen a politicii monetare, a crei eficacitate, n controlul inflaiei, va crete. De asemenea, regimul cursului de schimb flotant administrat este n concordan cu alegerea inflaiei ca ancor nominal. Acest sistem permite un rspuns flexibil la ocurile neprevzute ce pot interveni. O dat cu strategia de intire direct a inflaiei, BNR a trecut la un regim de flotare cvasi-liber. n ceea ce privete aprecierea progresiv a leului pentru perioada urmtoare aceast ajustare va contribui la procesul de susinere a convergenei reale i nominale a economiei romneti. Potrivit problemei imposibilei triniti (cazul Romniei) nu pot exista simultan o politic monetar independent, un curs fix i o micare liber a fluxurilor de capital. Aadar, n Romnia, n perioada actual exist politic monetar independent, o liberalizare deplin a fluxurilor de capital i un curs flexibil. Flexibilitatea cursului de schimb va permite BNR s asigure stabilitatea preurilor interne prin creterea eficacitii politicii monetare. Pentru creterea flexibilitii cursului de schimb este important neintervenia BNR pe piaa valutar. Interveniile valutare ale BNR sunt permise ,dar ele trebuie subordonate obiectivului de inflaie. BNR i rezerv dreptul de a interveni dac va considera c nivelul cursului de schimb se abate periculos de mult de la nivelul justificat de factorii fundamentali intrinseci economiei naionale. Pn n prezent BNR a avut intervenii indirecte (care sunt considerate periculoase) dar i directe pe piaa valutar. Interveniile BNR asupra cursului de schimb, spre exemplu, n 2007, au vizat frnarea aprecierii spectaculoase a leului, dar i stimularea fenomenului de corecie. n ultimii aproximativ trei ani, aprecierea leului a afectat foarte mult competitivitatea industriei, cauznd ncetinirea economiei.

75

Studii Financiare 2/2009

Considerm c interveniile realizate de BNR pe piaa valutar trebuie s fie selective, s aib loc doar atunci cnd exist riscul unor puternice atacuri speculative. Pn la intrarea n ERM2 cursul de schimb al monedei naionale va continua s fie determinat de raportul cerere-ofert de pe piaa valutar cu precizarea c strategia de intire direct a inflaiei este compatibil cu flotarea controlat i /sau cu interveniile BNR pe pia. n anii 2005-2006 evoluia cursului de schimb leu-euro ,din punct de vedere tehnic, a ndeplinit exigenele criteriilor de la Maastricht, considernd c banda tolerat pentru apreciere este de 15% ,iar cea de depreciere de numai 2,25%. Astfel, n anul 2005 variaia medie a fost de + 11,9% (apreciere), iar n 2006 de +2,8% (apreciere). n anii anteriori, avnd n vedere, printre altele, modificarea radical a cadrului de operare al politicii monetare trecerea de la intirea agregatelor monetare la intirea inflaiei, permisiunea acordat nerezidenilor de a deschide conturi bancare n lei, la bncile rezidente, ncepnd cu aprilie 2005 n cadrul liberalizrii graduale a contului de capital ca i devenirea euro drept valut de referin implicit pentru cursul de schimb, ncepnd cu 2005 nu s-a putut urmri corespunztor o ndeplinire a criteriilor de la Maastricht. n anul 2006, cnd aprecierea nominal a fost de 2,8% ,s-a putut constata o anumit stabilizare a cursului leu-euro. La nceputul anului 2007 aprecierea leului a ajutat la meninerea inflaiei n marjele propuse de BNR. Se cunotea c leul era umflat artificial, nu prin performanele economiei. Riscul de volatilitate al cursului de schimb al monedei naionale a fost ridicat n acest an. Politica de venituri nesustenabil pe termen lung i necorelat cu creterea de productivitate a muncii a influenat cursul valutar, care a necesitat o corecie ncepnd cu iulie 2007. Alt factor care a influenat cursul de schimb a fost percepia bun a investitorilor strini fa de Romnia comparativ cu alte state din regiune. Apoi au fost intrrile masive de capitaluri financiare care s-au meninut la nivel ridicat i care au supraapreciat moneda naional. Fondurile speculative au creat o important presiune pe cererea de valut ducnd cursul la valori de nenchipuit la nceputul anului. Din aceast cauz corecia de apreciere poate fi considerat ca binevenit. Deprecierea monedei naionale a fost provocat de factori externi ,precum conjunctura internaional - retragerile de lichiditi din economiile emergente (inclusiv din Romnia) n contextul

76

Studii monetare- Probleme monetare actuale

turbulenelor masive pe pieele de credit internaionale (deprecierea leului este legat desigur, de efectul deprecierilor din toat zona)- ,ca i de factori interni: de creterea puternic a deficitelor externe i de finanarea pe datorie n cretere (peste 60% din deficitul de cont curent n 2007). Astfel, dac n anul 2006 deficitul de cont curent a fost finanat prin investiii strine directe n proporie de 80%, n anul 2007, finanarea deficitelor externe a devenit tot mai precar, i anume sub 40% din deficitul de cont curent a fost finanat din investiii strine directe, restul nsemnnd ndatorarea, n special a sectorului privat. n circumstanele n care finanarea deficitelor externe n-a avut o structur adecvat, creterea economic a fost rapid, dar mpins ,i n acest an, de consum, de cererea intern. Creterea foarte mare a deficitului de cont curent a fcut ca i Romnia, alturi de Bulgaria i rile baltice, s devin vulnerabil la ocuri externe. i aceasta s-a vzut cnd n septembrie 2007 moneda naional s-a depreciat mai mult dect alte monede din Europa Central. Aadar, n contextul evoluiilor monetare regionale, evoluiile cursului leului pot fi considerate fireti. Avnd n vedere c n relaia leu-euro moneda naional a avut, fa de celelalte monede (zlotul, coroana ceh i slovac, moneda ungar), cea mai lung i mai puternic apreciere n anul 2007, atunci i deprecierea a fost una puternic. Dup coreciile din anul 2007, judecnd dup fundamentele economice, cursul leu-euro a fost supraapreciat. Din aceast cauz pn n februarie 2008 leul a suferit alt corecie ,astfel nct ,dup aprecierea multor specialiti, ajunsese la un nivel compatibil cu fundamentele economice. n prima parte a anului 2008 monedele din statele emergente europene, precum Polonia, Ungaria, Cehia, atinseser cotaii record fa de euro. Principalul factor care a alimentat aprecierea cotaiilor l gsim n rezultatul interveniilor agresive ale bncilor centrale pentru combaterea inflaiei i anume n majorarea dobnzilor. Aprecierea cotaiilor acestor monede a afectat exporturile acestor ri. Dar, pe de alt parte, monedele puternice au contribuit la temperarea inflaiei. Considerm c pn la adoptarea euro pe pia se pot produce numeroase fenomene care vor aprecia sau deprecia aceste monede ns rezultatul final va fi aprecierea acestora.

77

Studii Financiare 2/2009

Spre deosebire de aceste monede, n prima jumtate a anului 2008 leul era rmas n urm, ns i el n cretere. n acest an, aprecierile temporare ale leului au fost urmate, cel mai adesea, de deprecieri. Att factori interni, ct i externi, au influenat evoluia monedei naionale, att n sensul deprecierii, ct i al aprecierii acesteia. Astfel, amintim: - deficitul uria de cont curent i inflaia mare care au slbit ncrederea strinilor ntr-o evoluie favorabil a economiei pe termen mediu provocnd ieiri de lei. Apreciem ,totodat, c n viitor deficitul de cont curent i deficitul bugetar, se pot concretiza n reducerea ratingului de ar, cu impact major asupra monedei naionale; - creterea puternic a economiei, alimentat, ndeosebi, din consum (consumul a rmas n cea mai mare msur acoperit din importuri, oferta intern nefiind suficient de mare pentru a satisface cererea); - evoluia crizei financiare internaionale. Prelungirea efectelor acestei crize determin, n viitor, ca i circumspecia fa de plasamentele n economia romneasc (ca de altfel i n celelalte economii emergente) s se pstreze. Totodat, lipsa de lichiditi de pe plan internaional determin i companiile strine ce activeaz n Romnia s decid repatrierea profiturilor (ieirile masive de valut determin deprecierea leului); - creterea preului la energie i petrol; - creterea inflaiei n zona euro, dar i n SUA; - msurile administrative de limitare a creditului (n special creditul n valut). Pe termen scurt aceste msuri au redus oferta de valut din pia, iar pe termen lung vor determina ntrirea monedei naional, n special prin efectele benefice generate asupra cererii agregate i a dezechilibrului extern; - majorrile succesive de dobnd de politic monetar (astfel de majorri fac din leu o moned atractiv pentru investitori).

78

Studii monetare- Probleme monetare actuale

Concluzii n lumina celor prezentate se pot desprinde unele concluzii: pn la intrarea n ERM2 politica de curs de schimb va fi tratat n conformitate cu Tratatul de la Maastricht ca o politic de interes comun a Romniei i a statelor membre; BNR trebuie s continue procesul de dezinflaie fr a fora convergena nominal; momentul aderrii Romniei la ERM2 trebuie ales foarte bine avnd n vedere c rata de schimb este stabilit n mod irevocabil, Tratatul de la Maastricht neprevznd proceduri de ieire din UEM; pentru ca aderarea la UEM s fie un succes trebuie realizat i o pregtire instituional, tehnic i logistic foarte minuioas; managementul dificultilor integrrii n structurile europene, rezolvarea problemelor structurale ale economiei i societii romneti constituie provocri i ndrumri la aciune concret; cursul de schimb nu poate rezolva problematica complex a economiei romneti. O depreciere accelerat a monedei naionale, combinat cu o politic salarial necorelat cu productivitatea muncii, poate conduce la o inflaie ce nu mai poate fi controlat i la desfiinarea dezechilibrelor macroeconomice; pn la intrarea n ERM2, BNR va menine politica de curs de schimb subordonat obiectivelor de inflaie; de asemenea, pn la intrarea n ERM2 se identific urmtoarele coordonate: accentuarea flexibilitii cursului i coexistena tendinei de apreciere n termeni reali cu variabilitatea pe termen scurt a cotaiilor. Flexibilitatea ratei de schimb va ntri capacitatea BNR de a asigura stabilitatea preurilor interne prin creterea eficacitii politicii monetare. Aceasta, la rndul ei,ar putea fi ajutat de un control al intrrii capitalurilor speculative. n anul 2007 BNR a permis flotarea foarte ampl a cursului leului pentru a preveni i a descuraja atacurile speculative. Exist anumite niveluri de apreciere/ depreciere dincolo de care este ameninat stabilitatea financiar sau stabilitatea macroeconomic;

79

Studii Financiare 2/2009

interveniile BNR pe piaa valutar vor fi limitate, acestea trebuind fcute doar n situaii extreme; o serie de modele (exemplu Burda i Wyplasz-2001) duc la o serie de concluzii, printre care i aceea c practic cursul de schimb este determinat de soldul contului curent, poziia extern a unei economii i de relaia dintre cele dou; n vederea adoptrii euro, evoluia cursului de schimb va reprezenta pentru BNR o important preocupare, dei obiectivul de baz este urmrirea stabilitii preurilor. n interveniile pe pia, pentru a stopa o depreciere brutal a leului, spre exemplu, a avut n vedere faptul c economia romneasc este de mic dimensiune, cu cont de capital deschis i cu preuri interne sensitive la preurile de import. Apreciem c i n viitor BNR se va preocupa de curs i va ncepe s-l in ntr-un interval considerat corespunztor. Bibliografie

1. 2. 3. 4.

BNR- Raport anual, colecia 2005-2007. BNR- Buletin trimestrial, colecia 2005-2007. Capital, colecia anilor 2005-2008. Piaa financiar, colecia anilor 2005-2008.

80