Sunteți pe pagina 1din 19

Capitalul ntreprinderii, costul si structura financiara

Disciplina: Finantele intreprinderii Studenta: Bulai Marta- Maria Specializarea: M.R.U. master 1 Anul 2012

Costul capitalului propriu reprezint de fapt rata rentabilitii cerut de acionarii ntreprinderii, care s remunereze investiia lor n firma respectiv. Semnificative n acest sens sunt mrimea profitului viitor i hotrrile adunrii generale a acionarilor cu privire la proporia distribuirii profitului net pentru dividende. Rata rentabilitii cerut de acionari este un cost de oportunitate fundamentat pe rentabilitatea ateptat de investitori pentru investiii cu acelai risc. n absena unor operaiuni cum ar fi rscumprarea aciunilor, vnzarea aciunilor deinute, achiziii sau lichidare voluntar, acionarii vor obine ctiguri numai din dividende. Metode de determinare a costului capitalului propriu. Modelul Gordon-Shapiro. Este cea mai simpl metod de estimare a costului capitalului propriu, fiind o variant simplificat a valorii actualizate a fluxului de lichiditi viitoare pe care le genereaz aciunile: dividende i pre de vnzare. Rata de actualizare utilizat este rata rentabilitii cuvenit acionarilor, innd cont de perspectivele ntreprinderii i de riscul pe care acestea le ncorporeaz. n utilizarea acestui model pot aprea probleme determinate de: 1. estimarea ratei de cretere a dividendului/aciune (g); 2. modalitatea de plat efectiv a dividendului, care poate fi fcut i altfel dect anual (de exemplu trimestrial); 3. existena unui decalaj temporar ntre momentul la care se aplic modelul pentru determinarea costului capitalului propriu i momentul plii urmtorului dividend. Formula de calcul a costului capitalului este: ke=D1/V0+g unde: D1/V0 randamentul prin dividende/aciune; g rata de cretere a dividendului/ aciune. Folosirea modelului Gordon-Shapiro i a variantelor acestuia pentru estimarea costului capitalului propriu are i dezavantaje. Ca dezavantaje putem evidenia: a) poate fi aplicat numai ntreprinderilor care pltesc dividende, cu rata de cretere constant n timp; b) nu se ia n calcul n mod explicit riscul titlului. Exist totui o ajustare implicit la risc pentru care se opereaz cu preul curent al aciunii (P0), care-l l ncorporeaz. Cu ct riscul este mai mare, cu att preul curent P0 este mai mic i costul capitalului crete. c) Costul capitalului propriu este foarte sensibil la evoluia lui g.

Modelul C.A.P.M Acest model realizeaz o legtur direct ntre rentabilitatea i riscul unui activ. Utilizarea acestui model pentru estimarea costului capitalului propriu impune calcularea firm, estimarea ratei fr risc (Rf) i a primei de risc [E(Rm) Rf)]. Aplicarea practic a modelului implic o serie de probleme, cum ar fi alegerea metodei de determinare a coeficientului de volatilitate (I) sau estimarea ratei fr risc i a primei de risc. Formula de calcul a costului capitalului propriu potrivit acestui model este: E(Ke)=Rf+*[E(Rm)Rf] , Unde: Rf rata dobnzii fr risc; - volatilitatea titlului, expresie a riscului sistematic al acestuia n raport cu portofoliul pieei; E(Rm) rentabilitatea ateptat a portofoliului pieei. Determinarea costului autofinanrii Acoperirea nevoilor globale de finaare se poate face prin finanare intern (autofinaare) sau prin finanare extern. Autofinanarea se afl n strns legtur cu politica de dividend i cu politica de amortizare practicat de ntreprindere, avnd ns avantaje i dezavantaje. Avanatajele sunt: evitarea costurilor implicate de mobilizarea de fonduri de pe piaa financiar; se amelioreaz situaia financiar a ntreprinderii i se menine flexibilitatea pentru eventuale mprumuturi viitoare. Dezavantajele sunt: riscul ca resursele interne mobilizate s fie insuficiente n raport cu necesarul de investiii al ntreprinderii; nemulumirea acionarilor, care vor primi dividende mai reduse, i a personalului, care nu mai primete cota de participare la profit; ndeprtarea ]ntreprinderii de piaa capitalului. Sursele de autofinanare provin din profitul net reinvestit, amortizri, fiecare cu propriul su cost. Atunci cnd sursele de finanare intern provin din ncorporarea n reserve a profitului net reinvestit, se poate spune c autofinanarea este gratuit, pentru acionarii nu solicit o remunerare a rezervelor, ci numai a aciunilor pe care le dein. ns, dac profitul net acumulat la rezerve se utilizaeaz pentru finanarea unor proiecte de investiii, acionarii vor solicita o rentabilitate suficient pentru acoperirea riscului implicat de noua investiie, ceea ce va determina un cost indirect al autofinanrii egal cu costul mediu ponderat al capitalului.

Dac rezervele astfel constituite sunt utilizate pentru creterea capitalului social prin distribuirea de aciuni gratuite, atunci costul autofinanrii este de fapt costul capitalurilor proprii. Costul capitalului mprumutat. Sursele proprii de finanare aflate la dispoziia ntreprinderii pot fi insuficiente pentru acoperirea nevoii globale de finanare a ntreprinderii, fie mai puin rentabile i de aceea aceasta apeleaz la alte mijloace: emisiunea de oobligaiuni, credite bancare pe termen lung sau scurt, credite-furnizori i alte datorii. n general capitalurile provenite din ndatorare pe termen scurt, pentru finanarea nevoilor temporare. Se poate spune c, ntr-un mediu economic fr fiscalitate, rata dobnzii pltit la creditul contractat reprezint costul capitalului mprumutat. Deductibilitatea dobnzilor pltite din profitul impozabil determin economii fiscale din ndatorare, ceea ce reduce practice costul datoriilor fa de rata dobnzii pltit. De asemenea, primele de emisiune i rambursare, alturi de costurile de emisiune a mprumutului, determin n final un cost al capitalului mprumutat diferit de rata dobnzii nominale. Pentru determinarea costului capitalului mprumutat pot fi utilizate dou metode: I Metode exogene: Prin negocierea cu potenialii finanatori; n baza ratelor dobnzilor de pe pia practicate la credite cu un risc similar riscului asociat obligaiunilor emise de ntreprinderea analizat; n baza ratelor dobnzii efectiv bonificate de ctre ntreprinderile din ramura dat. II Metode endogene: ntreprinderea poate estima costul capitalului mprumutat i n baza ratelor dobnzilor aferente obligaiunilor emise de ntreprindere, denumit metoda randamentului la scaden (Yeld to Maturity, YTM). Utilizarea practic a metodei induce o serie de dificulti determinate de: - alegerea ratei cuponului pe baza creia se va estima randamentul la scaden; - alegerea ntre rata cuponului nainte i, respectiv dup impozitare. Alegerea trebuie s ia n considerare modul n care sunt definite cash flow-urile proiectului de investiii pentru care se calculeaz costul capitalului mprumutat; - frecvena cu care trebuie actualizat costul datoriilor ntreprinderii. Pe baza estimrii ratei curente a cuponului se poate calcula randamentul la scaden dac valorile mobiliare ale ntreprinderii sunt cotate la burs. Pentru ca lansarea unui mprumut obligatar s aib success, firma trebuie s asigure investitorilor o rentabilitate cel puin egal cu randamentul la scaden (yeld to maturity, YTM) pentru obligaiunile deja emise. Randamentul la scaden reprezint rata dobnzii ce ar fi ctigat de un investitor la obligaiuni similare care a cumprat titlul la preul current i pe care l pstreaz pn la scaden. Costul capitalului mprumutat va crete peste randamentul la maturitate sub impactul costurilor administrative, al diverselor taxe implicate de o nou emisiune, denumite generic costuri de emisiune (flotation costs). Astfel costul datoriilor (Kd) sub impactul fiscalitii poate fi redat de formula urmtoare: Kd=YTM * (1- t),

Unde: t - cota impozitului pe venit. Costurile de emisiune vor majora valoarea indicatorului yeld to maturity. Aceste costuri au particularitatea c sunt pltite la momentul emisiunii, dar se pot recupera pe tota durata de via a mprumutului. Deci vom avea: Kdfc=YTMfc*(1-t), Unde: Kdfc costul datoriilor dup impozitare, innd con de costurile de emisiune ale mprumutului; YTMfc randamentul la maturitate sub impactul fiscalitii i al costurilor de emisiune. estimarea rentabilitii ateptate de creditori impune determinarea sensibilitii plilor ctre acetia sub influena factorilor macroeconomici. Pentru identificarea costului datoriilor se poate utiliza modelul CAPM, ceea ce va presupune calcularea datorii. Costul datoriilor la momentul t se va calcula dup formula: kdat,t = Rft + datorii [E(Rm) - Rft] unde: Rft rata rentabilitii pentru o obligaiune fr risc cu aceeai maturitate ca i cea a datoriilor analizate; E(Rm)-Rft prima de risc pentru portofoliul pieii. Limitele ndatorrii. Decizia pentru o anumit structur a capitalurilor ntreprinderii trebuie s in cont de riscurile asociate ndatorrii, riscuri ce pot compensa sau chiar anula efectele sale pozitive. Identificarea sau cuantificarea acestor riscuri prin intermediul primelor de risc reprezint o etap important n estimarea ratelor de actualizare a fluxurilor de numerar generate de ntreprindere. Printre riscurile ce pot aprea n cazul n care ntreprinderea se finaneaz din contul capitalului mprumutat putem enumera: Riscul de lichiditate.n cazul finanrii activitii ntreprinderii cele mai rapid i uor de obinut sunt sursele mprumutate. Astfel, creditul poate servi att pentru rezolvarea crizelor temporare de trezorerie, ct i pentru finanarea investiiilor de dezvoltare. Riscul de lichiditate apare atunci cnd politica de finanare a fost elaborat fr coeren n raport cu strategia firmei i cu evoluiile viitoare previzibile ale relaiilor de afaceri actuale. n aa fel n condiiile lipsei de lichiditi se va ajunge pe viitor la ncetarea plilor. Riscul obinerii de pierderi. Efectele pozitive ale ndatorrii sunt generate de economiile fiscale pe care ntreprinderea le obine prin deductibilitatea cheltuielilor cu dobnzile. Aceste economii de impozit pot fi obinute ns doar dac ntreprinderea degaj un rezultat de exploatare superior acestor cheltuieli,

adic rentabilitatea sa economic este mai mare dect rata de dobnd la creditele contractate. Constrngeri din partea partenerilor. Creterea ndatorrii peste capacitatea de rambursare efectiv a firmei constituie un semnal de alarm att pentru creditori, ct i pentru partenerii de afaceri. O structur dezechilibrat, bazat mai mult pe resurse atrase, comport o cretere a riscului firmei, respectiv un transfer al acestuia ctre terii implicai n relaii de afaceri sau de creditare cu intreprinderea. Riscul de insolvabilitate. O dat cu creterea ndatorrii crete i riscul ca ntreprinderea s intre n incapacitate de plat. De la un anumit grad de ndatorare, avantajele obinute din economiile fiscale vor fi echilibrate de creerea costurilor asociate riscului de insolvabilitate al ntreprinderii. Modelul Miller-Modigliani, n varianta sa clasic, nu a luat n calcul posibilitatea apariiei problemelor financiare, care pot genera probleme destul de grave ntreprinderii sau chiar insolvabilitatea. Gestiunea financiar pe termen scurt

Nevoile de finantare a ntreprinderii ntrre momentele n care ntreprinderea angajeaza cheltuieli de exploatatie si cel n care ncaseaza pretul produselor vndute se scurge un interval de timp mai scurt sau mai lung. n aceasta perioada ntreprinderea trebuie sa cumpere materiale, servicii, sa plateasca salarii, sa regleze diferite cheltuieli referitoare la fabricatie, la stocare si la distributia produselor, deci trebuie sa avanseze fondurile pe care le va recupera la sfrsitul perioadei. Nevoile de finantare care rezulta din activitatea normala a ntreprinderii se identifica cu activele curente, cu creantele asupra clientilor, precum si cu ncasarea minimala care corespund activitii operaionale curente. Salariile si celelalte cheltuieli sunt incluse n valorile operaionale ca si produsele vndute clientilor. Nevoile de finantare aparute din ciclul operaional sunt acoperite din resursele ciclului operaional, respectiv din creditul furnizorilor. Activitatea unei ntreprinderi este rareori uniform. Investitiile de finantat nu au toate un caracter material si astfel se deosebesc achizitionarea de active corporale, necorporale, participatiile la activitatea altor ntreprinderi, precum si mprumuturile acordate sau creantele de finantat pentru ntreprinderi. Acoperirea nevoilor de finantare a activelor fixe se face cu prioritate din resurse permanente. Se deosebesc resursele proprii si alte resurse. Resursele proprii se refera n primul rnd la autofinantarea ce reprezinta partea resurselor adusa de activitatea ntreprinderii si capitalurile aduse de catre proprietarul ntreprinderii. n categoria altor resurse intra:- resursele mprumutate pe termen mediu si lung prin emisiunea de obligatiuni sau prin intermediul stabilimentelor financiare de credit,- resursele aparute din cesionarea imobilizarilor sau din ncasarile creantelor pe termen mediu si lung. Surse de finanare pe termen scurt. Deciziile de finanare pe termen scurt sunt subordonate deciziilor de finanare pe termen lung , ns acest caracter al deciziilor nu presupune deloc c sunt mai puin importante dimpotriv o eroare n procesul lurii deciziei pe termen scurt poate antrena dup sine pierderi nsemnate sau chiar ncetarea plilor .

Spre deosebire de finanarea pe termen lung, care vizeaz active imobilizate, cu un anumit grad de independen fa de fluctuaiile procesului economic specific, finanarea pe termen scurt vizeaz activele de exploatare al cror cuantumum variaz promt n funcie de creterea sau descreterea activitii de la un an la altul sau de la un sezon la altul. Multe ntreprinderi nregistreaz variaii nsemnate ale activitii economice de la un trimestru la altul, ceea ce impune ca necesarul permanent de active circulante s fie finanat n msura posibilitilor din capital permanent, iar necesitile care apar n perioadele de vrf ale activitii ntreprinderii s fie finanate prin resurse de trezorerie, care pot fi adaptate cu uurin nevoilor reale de finanare . O asemenea strategie de finanare pe termen scurt permite folosirea resurselor proprii, atrase i mprumutate, cu efecte favorabile pe linia economisirii i rentabilitii . Succesul activitii de zi cu zi a ntreprinderii depinde n mare msur de eficiena gestiunii activelor i pasivelor curente, ambele aceste mari obiecte ale gestiunii financiare fiind interdependente . Lichiditatea i eficacitatea utilizrii activelor curente sunt determinate n mare msur de nivelul fondului de rulment net. Pentru desfurarea n bune condiii a activitii unei ntreprinderi, prezint importan att stabilirea ct mai exact a volumului fondurilor acoperitoare, ct i caracterul judicios al folosirii uneia sau alteia din metodele de acoperire financiar. Acoperirea financiar a activelor circulante ntr-o anumit proporie cu fonduri proprii este avantajoas att pentru independena ntreprinderilor respective, ct i pentru costul mai redus al capitalului propriu n comparaie cu costul creditelor mai ales n condiiile actualelor dobnzi nalte. n condiii normale ns nu este recomandabil s se exagereze pe linia formrii capitalului propriu pentru finanarea activelor curente, pentru ca el s nu rmn neutilizat i deci nefructificat n perioadele cu actvitate mai redus. De fiecare dat este oportun s se gseasc modelul optim de mbinare a finanrii prin fonduri proprii cu finanarea prin angajamente pe termen scurt. Responsabilitatea formrii fondurilor proprii i a apelului la credite, ca surse de finanare a activelor circulante, ca i ntreaga strategie a dezvoltrii sunt probleme care depind de posibilitile financiare ale societilor pe aciuni i de deciziile pe care le iau cu privire la repartizarea profiturilor. Principala surs de finanare a activelor circulante pentru societile pe aciuni este profitul. Se formeaz astfel legtura ntre calitatea activitii i finanarea activelor circulante. Conducerea ntreprinderii decide n fiecare an partea din profitul net ce poate fi afectat creterii fondurilor proprii pentru finanarea activelor circulante. n dimensionarea profitului destinat finanrii activelor circulante se ine seama i de posibilitatea folosirii pentru aceeai destinaie a resurselor atrase i n primul rnd a pasivelor stabile.

Prin pasive stabile se nelege datoria minim permanent a societii ctre teri, persoane fizice sau juridice, rezultat din decalajul de timp dintre apariia obligaiilor de plat i stingerea obligaiilor. Ca urmare a faptului c au un caracter permanent, pasivele stabile sunt asimilate fondurilor proprii, fiind folosite ca atare, pentru finanarea activelor circulante. Astfel de datorii minime permanente apar n urma relaiilor contractuale dintre ntreprindere i furnizorii si, bugetul statului, salariaii proprii. n practica financiar, la nivelul ntreprinderilor, se cunosc dou metode de calculare a pasivelor stabile, n funcie de sursele generatoare ale acestora: metoda numrului de zile ntrziere i metoda soldurilor zilnice. Prima metod se aplic n cazul aprovizionrilor cu materii prime, materiale, marfuri, combustibil etc., determinarea volumului pasivelor stabile efectuindu-se in functie de sumele prevazute pentru aceste aprovizionari si numarul zilelor de intirziere intre aparitia obligatiilor de plata si stingerea datoriilor. PS = A*t / T , unde : PS pasive stabile A volumul aprovizionrilor anuale sau trimestriale t numrul de zile de la sosirea livrrilor pina la efectuarea plailor T numarul de zile ale perioadei ce se ia in consideratie A doua metoda metoda soldurilor zilnice se aplica in cazul fondului de salarii, contributii pentru asigurari sociale, pentru somaj, taxa pe valoarea adaugata, impozitul pe venit. Pentru fiecare din aceste surse se calculeaza mai intii obligatia zilnica, prin impartirea la 90. In functie de periodicitatea legala a platilor respective se calculeaza, pentru fiecare zi din luna si fiecare sursa, volumul obligatiilor, urmind ca ulterior sa se insumeze. Se formeaza astfel solduri totale ale datoriilor zilnice in cursul unei luni. Din acestea se alege cel mai mic sold, care constituie pasivele stabile ce se iau in considerare in luna respectiva. Finanarea activitii pe termen scurt se face n general pe seama fondului de rulment, a creditelor furnizor i a creditelor bancare pe termen scurt. De la caz la caz, ponderea poate s o dein unul sau altul din elementele menionate. Fondul de rulment servete pentru a msura condiiile echilibrului financiar care rezult din confruntarea dintre lichiditatea activelor pe termen scurt i exigibilitatea pasivelor pe termen scurt. La o anumita dat, fondul de rulment reprezint excedentul activelor pe termen scurt asupra pasivelor pe termen scurt. Fondul de rulment este totodat i un indicator de lichiditate: cu ct fondul de rulment este mai mare, cu att mai mici vor fi datoriile pe termen scurt pentru finanarea activelor circulante. n mrime absolut, fondul de rulment se determin n dou variante : Fond de rulment = Capital permanent Active imobilizate Ambele modaliti de calcul conduc la acelai rezultat, ns prima metod este aceea care creeaz posibilitatea aprecierii asupra modalitii de finanare a investiiilor. Din punct de vedere al coninutului su, fondul de rulment poate fi de patru feluri : a) fond de rulment brut (FRB) se mai numete fond de rulment total sao economic i desemneaz toate elementele de active circulante susceptibile de a fi transformate n bani ntr-un termen mai mic de un an, astfel nct s se renoiasc, s se efectueze cel puin o rotaie, un rulment.

Ca un ansamblu al elementelor de activ, el se compune din: stocuri diversse, cerane clieni, avansuri acordate furnizorilor, disponibiliti bneti n cas, n cont, n carnete de cecuri eliberate. b) fond de rulment net (FRN) sau permanent reprezint partea din capitaluli permanent care poate fi utilizat pentru finanarea activelor circulante sau excedentul axctivelor circulante cu lichiditi pe termen mai mic de un an, fa de datoriile pe termen mai mic de un an. Fondul de rulment net poate fi calculat i el prin dou formule : FRN = Capital permanent Active imobilizate FRN = Actice circulante Datorii pe termen scurt c) Fondul de rulment propriu (FRP) definete exedentul capitalului propriu fa de activele imobilizate i manifest autonomia de care dispune o ntreprindere n materie de finanare a investiiilor. FRP se calculeaz n dou moduri : FRP = Capital propriu Imobilizri FRP = FRN- FRP O parte component a capitalului mprumutat este creditul pe termen scurt, adic contractarea de datorii cu termenul de scaden mai mic de un an n scopul asigurrii fondurilor pentru operaiuni ce privesc desfurarea ciclului operaional. Prezena creditului pe termen scurt n ansamblul relaiilor de formare a resurselor este cu att mai important cu ct el constituie o resurs cu pondere mare n completarea fondurilor agenilor economici. n condiiile cnd unitile economice lucreaz rentabil este mai avantajos s se apeleze la credite pe termen scurt pentru creetrea activitii, dect s se atepte cnd prin capitalizarea profiturilor s-ar putea constitui fonduri proprii ndestultoare. Att la acordare, ct i pentru ntreaga perioad de utilizare, debitorii trebuie s garanteze creditele cu valori materiale i resurse financiare prevzute a se realiza n sum cel puin egal cu creditul primit. Existena garaniei constituie o certitudine pentru banc n ceea ce privete recuperarea sumelor mprumutate, n cazul nerambursrii la termen a creditului. n garania creditului poate intra orice bun din patrimoniul ntreprinderii: stocuri, mijloace bneti n cont, resurse financiare prevzute a se realiza n viitor. Nu pot constitui garanii stocurile de calitate necorespunztoare, cu termen depit, depozitate n condiii improprii etc. Creditele pe termen scurt pot mbrca diverse forme , aa ca : 1) creditul furnizor care ia natere n momentul n care furnizorul accept s nu fie pltit odat cu livrarea mrfurilor, iar pentru a nu avea dificulti de cas furnizorul cere clientului su permisiunea de a trage trate cu scadena corespunztoare. n acest caz furnizorul poate sconta aceste trate la banc n vederea refacerii lichiditii . 2) Datorii fa de diveri creanieri reprezint sumele datorate i nepltite i cuprind : a) salarii datorate personalului ; b) impozite datorate bugetului statului ; c) sarcini sociale asupra salariilor datorate unor organisme specializate n domeniul proteciei sociale d) dividende de pltit asociailor i acionarilor . 1) Credite bancare pe termen scurt . Rambursarea creditelor pe termen scurt este asigurat prin finalizarea ciclului operaional fa de rambursarea creditelor pe termen mediu i lung , care se efectueaz n baza unei activiti rentabile i a

marjei brute de autofinanare . Pentru creditul pe termen scurt banca are drept gaj o ncasare prevzut sau gradul de solvabilitate al ntreprinderii Din toate variantele de finanare pe termen scurt prezentate mai sus managerul financiar trebuie s aleag varianta optim, innd cont de urmtoarele aspecte : cost influena asupra indicatorilor financiari influena asupra ratingului companiei risc limitri , cum ar fi nivelul minim de capital circulant flexibilitate conjunctura posibil pe piaa monetar , de exemplu ratele dobnzilor viitoare rata inflaiei fiscalitate Costul creditului pe termen scurt nu se limiteaz la rata dobnzii, dei aceasta reprezint elementul de baza, ci trebuie luate n consideraie i diverse comisioane i taxe percepute de bnci n funcie de risc, de calitatea garaniilor oferite de debitori, de bonitatea acestora, precum i de posibilitile de refinanare ale bncilor. Strategii de investire i de finanare a activelor curente Deciziile privind finanarea pe termen scurt trebuie corelate mereu cu activele ce trebuie finanate din aceste investiii i sunt asemntoare cu cele pe termen lung. De exemplu, deciziile referitoare la structura capitalului i buget reflect alegerea ntre alternativele care au loc n limitele dilemei: risc sau profitabilitate. Teoriile financiare nu determin cu exactitate scopul de baz al acionarilor maximizarea profitului i in cont de aciunea lui la luarea deciziilor referitoare la activele curente. Politica gestiunii activelor curente include 2 direcii de baz: 1. nivelurile optime ale activelor curente (n total i pe fiecare articol n parte); 2.sursele de finanare ale activelor curente. Stategiile de investire n activele curente. Dei nu exist o delimitare strict ntre diferite strategii, de obicei, se evideniaz trei strategii posibile de investire n active curente: 1) Investiii libere (disponibile) n active curente sume relativ mari se pstreaz sub form de mijloace bneti, titluri de valoare pe termen scurt, stocuri de mrfuri i materiale. Practica stimulrii vnzrilor pe seama politicii de credit liberale (cota vnzrilor n credit este nalt, inclusiv a agenilor economici cu istoria de credit neverificat), conduce la nivelul nalt al creanelor. n practica internaional prin investiii libere n active curente se subneleg investiiile care depesc 30 % din volumul vnzrilor. 2) Investiii limitate n active curente sume de mijloace sub form de numerar (sau n conturi bancare), valori mobiliare, materiale i creane ce se minimizeaz dup caz. n condiiile politicii respective are loc accelerarea vitezei de rotaie a activelor i astfel fiecare leu al activelor curente lucreaz mai eficient.

3) Politica investiiilor moderate n active curente reprezint o strategie plasat ntre cele dou strategii enumerate mai sus. Principalele reguli ale finantarii activitatii ntreprinderii sunt: - capitaluri permanente trebuie sa acopere cel putin activele fixe; - fondul de rulment net trebuie sa acopere nivelul de finantare ale ciclului operaional completnd creditul furnizor si creditele bancare pe termen scurt; - capitalurile proprii trebuie sa acopere riscurile la ntreprinderi pentru finantarea imobilizarilor deoarece acestea au durate de recuperare diferite si finantarea se face diferit; - imobilizarile nelegate de o fabricatie precisa si care au o durata lunga de functionare sunt finantate din mprumuturi pe termen lung; - imobilizarile legate de o fabricatie precisa se finanteaza din credite pe termen mijlociu. Finantarea activitii operazionale se poate efectua: - diminund nevoile de fond de rulment sau marind creditul furnizor; - solicitnd creditul bancar pe termen scurt; - sporind fondul de rulment. Cresterea intern sau extern a ntreprinderii poate avea loc i prin utilizarea resurselor interne, a profiturilor realizate si nedistrihbuite.

Autofinanarea sau finanarea intern este cel mai rspndit principiu de finanare i presupune c ntreprinderea i asigur dezvoltarea cu fore proprii, folosind drept surse de finanare o parte a profitului obinut n perioada de gestiune i fondul de amortizare acoperind att nevoile de nlocuire a activelor imobilizate, ct i o cretere a activului economic. Sursele destinate autofinanrii se formeaz n cadrul ntreprinderii reprezentnd, deci, surse interne. n principal aceste surse provin din excedentul monetar creat din operaiuni economice i financiare, adic din diferena dintre fluxurile financiare pozitive i negative, respectiv dintre ncasri i pli . Excedentul brut de resurse se compune din rezultatele pozitive ale procesului economic, precum i din fondul de amortizare creat. De altfel , excedentul brut de resurse poate fi calculat n dou moduri : 1) fie ca diferen dintre totalul ncasrilor din activitatea economico-financiar i totalul cheltuielilor efectuate, innd cont c amortizarea , dei este o cheltuial cuprins n costuri , nu ocazioneaz fluxuri negative de ieire; 2) fie ca o sum a unor elemente diferite cum ar fi salarii, impozite, dobnzi pltite, fond de amortizare anual, dividende, beneficii nerepartizate. Fluxul surselor de autofinanare rezult din performanele economice i financiare, fiind grupate ns n funcie de posibilitile repartizrii beneficiilor, amortizrii i a politicii de ndatorare. Utilizarea surselor de finanare interne sub forma autofinanrii nu trebuie s fie exclusivist pentru ca ntreprinderea s nu fie rupt de piaa financiar i pentru o mobilitate mai mare a capitalului. n cazul n care rentabilitatea noilor proiecte acoperite prin autofinanare este egal cu rentabilitatea reclamat de acionari, politica de autofinanare este neutr pentru ntreprindere i deci utilizarea surselor interne n finanare nu este indicat.

Creteri de capital Prima faz de finanare a unei societi reprezint constituirea de capital social care este prima surs de finanare. n cazul n care ntreprinderea i propune dezvoltarea activitii sau adoptarea unor proiecte noi, care urmresc o cretere economic cu scopul multiplicrii rentabilitii, se impune creterea capitalului social pe diferite ci. Creterile de capital reprezint un mijloc de finanare prin fonduri proprii ca i autofinanarea Deosebirea const n faptul c, n timp ce autofinanarea este practic o finanare intern, realizat prin efortul propriu al ntreprinderii, respectiv prin capitalizarea unei pri a profitului, creterea de capital reprezint o finanare extern prin fonduri proprii aduse din afara societii pe aciuni de ctre acionari. Din acest punct de vedere, creterile de capital se aseamn cu finanarea prin ndatorarea care este tot o finanare extern . Creterea capitalului social se poate face prin noi aporturi n numerar, prin ncorporarea rezervelor sau prin conversiunea datoriilor. Creterile de capital prin noi aporturi n numerar conduc la sporirea mijloacelor bneti ale societii, la creterea lichiditii financiare. Creterile de capital, reprezentnd aport de lichiditate, se mai pot analiza i ca vnzri de aciuni. Din poziia emitentului emisiunea aciunilor privilegiate are att avantaje ct i dezavantaje. Printre avantaje putem numi: - n comparaie cu obligaiunile la care remunerarea este obligatorie , n cazul aciunilor plata dividendelor , inclusiv i n cazul celor privilegiate poate fi amnat ( dividendele se capitalizeaz n cazul n care la sfritul perioadei de gestiune nu sunt resurse suficiente ) ; - ntruct deintorii aciunilor privilegiate nu au dreptul la vot , emind astfel de aciuni compania evit aa-numita diluare a capitalului . Ca dezavantaj principal al emisiunii aciunilor privilegiate pentru emitent este faptul c plata dividendelor n cazul aciunilor privilegiate poart mai mult un caracter obligatoriu, adic reprezint nite cheltuieli financiare permanente ceea ce mrete riscul financiar al ntreprinderii. n afar de aceasta caracterul permanent al plii dividendelor poate duce i la pierderi directe din partea emitentului. Creterile de capital, indiferent de forma n care au loc, conduc la ntrirea fondului de rulment al societii i deci la ntrirea echilibrului financiar, ntruct creterea capitalului permanent, determinat de sporirea capitalului social nu este nsoit imediat de o sporire imediat a activelor imobilizate. Aceast ameliorare a fondului de rulment este ns tranzitorie pentru c ulterior fondurile se investesc i n active imobilizate. Creterea de capital prin ncorporarea rezervelor nu adduce resurse financiare noi pentru firm: ea este o operaiune fr flux financiar ntruct, i pn la ncorporarea n capitalul social, ntreprinderea dispunea de sumele respective contabilizate la rezerve. Sub aspect tehnic, creterea capitalului prin ncorporarea rezervelor se poate face fie prin creterea valorii nominale a vechilor aciuni, fie prin emisiune de noi aciuni de aceeai categorie i valoare nominal cu cele existente anterior. Oricare ar fi modalitatea tehnic, aceast cale de sporire a capitalului are drept urmare consolidarea ncrederii partenerilor. Prin creterea capitalului social ntreprinderea i poate garanta mai bine creditele primite. Creterea prin conversiunea datoriilor este caracteristic marilor societi pe aciuni care anterior au efectuau mprumuturi obligatare emind obligaiuni convertibile n aciuni .Convertirea obligaiunilor n aciuni provoac o cretere de capital fr un flux financiar

pozitiv. Pe total, sursele societii rmn aceleai, numai c mprumutul obligatar devine acumcapital social, cu alte cuvinate mprumutul la termen, are ulterior perspectiva de a se transforma n capital propriu prin conversiune. O alt modalitate de procurare a resurselor de finanare este vnzarea aciunilor de ctre societate, aceasta ncadrndu-se n categoria operaiunilor asupra capitalului propriu. Finanarea prin vnzarea aciunilor are avantajul de a nu trebui s ramburseze capitalul obinut i, totodat, de a nu datora acionarilor o remunerare fix, ceea ce este de natur s reduc riscul financiar. Inconvenientul utilizrii ueni astfet de surse de finanare rezid n faptul c este mai scump dect producerea mprumutului ca urmare a volumului dividendelor ateptate de acionari i a diverselor cheltuieli de emisiune i vnzare de aciuni. De aceea ntreprinderile care doresc s investeasc apeleaz la aceast cale de finanare n cazurile cnd apelul la mprumut este dificil sau nu este posibil. Finanri prin angajamente la termen. Creditele pe termen mijlociu i lung sunt foarte variate n economia de pia , dar n mare se pot mpri n trei categorii : 1) apelul la economii publice, respective mprumuturi obligatare ; 2) apelul la organisme specializate, respective la credite bancare ; 3) creditul contract de nchiriere . (1) mprumutul obligatar este un contract de credit, o modalitate de procurare a resurselor financiare necesare asigurrii creterii economice i respectrii unor obligaii de pli asumate. El este accesibil numai marilor societi pe aciuni sau statului. Este cunoscut faptul c pentru ntreprinderi, de multe ori, capitalulu propriu este nesatisfctor, iar creterea acestuia prezint greuti att sub aspectul condiiilor juridice, ct mai ales ca urmare a reticenei subscrisurilor determinat de existena riscului de pierdere pentru conductorii ntreprinderii sau pentru acionarii majoritari. Pe de alt parte, finanarea ntreprinderilor prin apelarea la credite bancare se dovedete adesea dificil de realizat ca urmare a costului ridicat i a condiiilor contractului de credit, cerute de bnci. Aceti factori fac ca ntreprinderile s recurg la mprumuturi obligatare care prezint avantajul esenial c remuneraia se deduce din profitul impozabil, fcndu-le mai accesibile. Pentru stat, recurgerea la mprumutul obligatar urmrete finanarea investiiilorstatului sau acoperirea deficitului bugetar prin mijloace mai sntoase dect apelul la credite externe sau interne . Rolul creditului obligatar pentru societile private este relativ minor n comparaie cu creditul bancar. n schimb, bncile care crediteaz ntreprinztorii privai pot apela n mare msur la astfel de mprumuturi obligatare, ceea ce nseamn n ultim instan c i ntreprinderile beneficiaz de sumele constituite. De regul, numai societile cotate la burs pot lansa mprumuturi obligatare. Costul mprumutului se materializeaz n dobnzi care se pltesc periodic sub form de cupoane. Pentru a constitui o real surs de finanare, mprumutul obligatar prezint un ir de caracteristici: - suma mprumutului nu este limitat juridic, societatea stabilind-o n funcie de nevoile de fonduri i de capacitatea de rambursare. n practic, suma mprumutului obligatar este condiionat de situaia pe piaa financiar, adic de posibilitile de absorbie ale acesteia;

durata mprumutului se stabilete n funcie de nevoile de acoperit i de persistena n timp a acestora, dar i de condiiile pieii: dac rata dobnzii pe pia este sczut, este firesc s se prefer mprumutul pe termen mai lung i, dimpotriv, cnd rata dobnzii este ridicat, mprumuturile se contracteaz pe termene mai scurte pentru a nu ocaziona costuri prea ridicate; - costul capitalului mprumutat (rata dobnzii) se stabilete n funcie de randamentul cerut de investitori, de rata dobnzii pe piaa financiar, de riscul estimat n activitatea societii comerciale i dup durata mprumutului. Nivelul ratei dobnzii trebuie bine fundamentat pentru ca obligaiunile s se vnd ntr-un termen rezonabil; - valoarea nominal (VN) a obligaiunilor este cea nscris pe titlu i la care se calculeaz dobnda annual sau semestrial, sub form de cupoane. - preul de emisiune (PEM) servete societii care solicit mprumutul s obin resursele necesare finanrii activitii sale. El reprezint suma pltit de cel ce cumpr o obligaiune i este nmulit cu numrul de obligaiuni puse n vnzare, pentru a afla suma mprumutului obligatar; - Preul de rambursare (PR) sau valoarea de rambursare este suma pe care o pltete ntreprinderea deintoare de obligaiuni la scadena mprumutului. Ca surs de finanare pe termen lung, mprumutul obligatar este adesea preferat emisiunii de aciuni, pentru avantajele pe care le confer. mprumutul obligatar este mai puin costisitor dect o emisiune de aciuni, n ciuda faptului c rata dobnzii asupra obligaiunilor este n mod obinuit mai ridicat dect dividendele. n plus intervine i incidena fiscal, n sensul c dobnzile pltite micoreaz baza impozabil, ceea ce nu este cazul dividendelor. Aadar, finanarea prin ndatorare genereaz surse pentru reinvestire, superioare finanrii prin fonduri proprii pe calea emisiuni de aciuni. Se mai poate aduga c finanarea prin mprumut evit riscul pierderii controlului asupra societii, risc present n cazul finanrii prin emisiune de aciuni (n cazul scderii cursului bursier al aciunilor). Dac finanarea prin obligaiuni creeaz incontestabil avantaje consistente, trebuie spus n acelai timp c obligaiunile comport un risc mai mare pentru ntreprindere dect finanarea prin emisiune de aciuni. n cazul mprumutului obligatar, societatea trebuie s plateasc dobnzi periodic cu caracter obligatoriu, n timp ce plata dividendelor, chiar n cazul aciunilor cu privilegiul de dividend, nu este obligatorie n fiecare an. Apoi societatea este obligat n fiecare an s ramburseze mprumuturile obligatare, ceea ce conduce la micorarea lichiditilor, n timp ce finanarea prin aciuni nu trebuie restituit. n sfrit, n caz de recesiune economic, societatea finanat prin obligaiuni va avea greuti mai mari pentru efectuarea plilor dect n cazul finanrii prin emisiune de aciuni.

(2) Credite de la instituii financiare specializate n unele ri, operaiunile de creditare pe termen lung sunt preluate de stat prin intermediul unor instituii fiananciare specializate, bncile comerciale ocupndu-se mai mult cu creditarea pe termen mediu i scurt, avnd reticene n a-i mobiliza capitalurile pentru perioade ndelungate . Dac mprumutul se realizeaz din fondurile publice, statul poate creea faciliti pentru mprumutai sub forma de subvenii, uurarea fiscalitii, diverse indemnizaii, n cazul n care statul este cointeresat s intervin n mod direct. Dac mprumutul se realizeaz de la diverse organisme financiare specializate, facilitile oferite de stat se pot materializa n compensarea pariala a costului mprumutului, garantarea mprumuturilor efectuate de ntreprinztori. Instituiile financiare specializate joac un rol important de intermediar ntre piaa fiananciar i ntreprinderi. De cele mai multe ori, ntreprinderile mici i mijlocii nu au acces la piaa financiar; instituiile se mprumut de pe pia financiar i la rndul su mprumut nterprinderile mici i mijlocii, dirijeaz resursele ctre diverse sectoare prioritare. Instituiile sunt controlate de ctre stat pentru a atinge obiectivele economice i sociale propuse. Ele acord credite directe sau intervin prin credit pe termen mijlociu mobilizabil. Rata dobnzii este mai sczut dect nivelul atins pe piaa financiar, durata creditului mai lung (10-15 ani), la care se adaug unele faciliti fiscale ca exoneraii sau reduceri i amnri de taxe sau impozite ; rezult un credit avantajos, un ajutor financiar indirect. Credite bancare pe termen mijlociu (2-7 ani) joac un rol important n finanarea nterprinderilor, fiind destinat acoperirii cheltuielilor de investiii n echipament de producie cu durate de funcionare relativ scurte, n amenajri, construcii uoare, cheltuieli pentru inovri-cercetri sau pentru operaiuni de export. Toate condiiile creditului se negociaz ntre banc i ntreprindere (debitor): rata dobnzii, termenul de rambursare, eventuala perioad de graie, penalizri etc. (3)Creditul contract de inchiriere (arenda, leasing). In literatura de specialitate acest credit poart denumirea de leasing sau credit bail i reprezint o operaiune de finanare care permite ntreprinderii s dispun de un bun dup cum crede de cuviin, fr a fi necesar s-i constituie un fond de investiie, ci pltind o chirie. n fapt, acest credit reprezint i o metod de finanare care n esen se poate asimila mprumutului. ntreprinderea utilizatoare a obiectivelor de investiie ce se construiesc cu acest credit, nu are calitatea de proprietar, ci de uzurfructier, un fel de chiria n acest contract. ntreprinderea i alege bunul pe care dorete s l exploateze, examinnd ea nsi mpreun cu furnizorul caracteristicile tehnice i condiiile de cumprare; contractul intr n funciune ncepnd cu livrarea materialului ctre utilizator , durata ncheierii este prevzut n general pentru peroada de via economic sau pentru perioada amortizrii fiscale; la expirarea termenului contractului de nchiriere exist trei posibiliti : fie napoierea bunului ctre proprietar, fie cumprarea lui la o valoare rezidual prevzut n contract, fie rennoirea creditului leasing.

Avantajele creditului leasing : Pe plan financiar, creditul contract de nchiriere este o operaiune care nu modific structura financiar a ntreprinderii, ci numai angajamentele de plat anuale. Capitalul propriu rmne neangajat, ceea ce creeaz ntreprinderii posibilitatea unor mprumuturi bancare. Spre deosebire de creditul bancar, creditul leasing acoper 100% valoarea bunului nchiriat, ntreprinderea putndu-i rezerva capitalul propriu; operaiunile de mprumut obinuit , nu acoper n general dect 50 60% din valoarea proiectelor de finanat restul concretizndu-se n participarea cu fonduri proprii. Aceast surs de finanare permite dezvoltarea fr a pune n pericol autonomia financiar. Creditul leasing are ns i inconveniente concretizate n faptul c efectueaz autofinanarea viitoare ca urmare a obligaiilor periodice de plat. Ratele practicate, respectiv redevenele care acumuleaz chiria, comisionul de serviciu i cotele de risc sunt relativ riscante, ceea ce impune necesitatea obinerii unei rentabiliti cel puin acoperitoare. Planificarea financiar Previziunea financiar a ntreprinderii este rezultatul activitii managerilor ntreprinderii i reprezint coninutul i realizarea finanelor i rolului finanelor la nivel macro i micro- economic i particip la fundamentarea programului economic n cadrul mecanismului economic de pia. Previziunea financiar este un proces complex i multilateral de fundamentare, elaborare i aprobare a bugetului de venituri i cheltuieli i de urmrire a realizrii indicatorilor financiari prevzui. Previziunea financiar include: - constituirea fondurilor - executarea circuitului prin schimbarea formei funcionale - repartizarea fondurilor constituite, ceea ce implic realizarea repartiiei n interiorul ntreprinderii i n afara acesteia. Previziunea financiar este determinat de prevederile programului economic i presupune fundamentarea indicatorilor financiari pe baza unui program economic propriu. Previziunea financiar ca principala activitate de planificare la nivelul ntreprinderii mbrac diferite forme i depinde de orizontul de timp pentru care se realizeaz: 1. previziunea financiar pe TL (3-5 ani) n baza creia se ntocmesc planuri financiare de orientare general care definesc imaginea viitoare a ntreprinderii prin: - descrierea produselor oferite - a proiectelor de fabricaie a noilor produse - a proiectelor de cucerire a noilor piee - a proiectelor de orientare i modelare general a structurii activitii interne a ntreprinderii 2. previziunea financiar pe TS n baza creia de obicei se ntocmesc bugetele ntreprinderii. Bugetele sunt destinate nevoilor interne a ntreprinderii i cuprind realizarea scopului propus n perioada bugetar. Elaborarea bugetului favorizeaz implimentarea unui sistem eficient de control prin compararea realizrilor cu previziunile i luarea msurilor corecte la momentul oportun. De aici rezult c sistemul bugetar trebuie s

aib o component a previziunii financiare i o component a controlului bugetar. Astfel se vor compara permanent rezultatele reale ale gestiunii activitii ntreprinderi cu prevederile cifrate n bugete n scopul stabilirii cauzelor, abaterilor i informrii conducerii. Metodele previziunii financiare sunt: metoda procentelor din vnzri. metoda normativ de previziune a echilibrului financiar metoda analitic n practica previziunii financiare se cunosc urmtoarele tipuri de bugete: 1. buget continuu (glisant). 2. buget periodic 3. buget- proiect 4. buget pe centre de responsabilitate 5. buget general 6. bugete statice (fixe) Echilibrul financiar ine seama de sructura i repartizarea fondurilor pe fiecare dintre elementele structurii de producere i pentru achitarea obligaiilor financiare , precum i pentru asigurarea unui nivel optim dintre fiecare categorie de resurse i totalurile. Diagnosticul financiar Analiza financiara are ca obiect evaluarea politicii financiare a ntreprinderii ntr-o perioada trecuta si facilitarea luarii n cadrul acestei a unor decizii viitoare. Obiectivul diagnosticului financiar este de a msura rentabilitatea capitaluri lor ntreprinderii i a evalua condiiile de echilibru economic i financiar pentru a stabili nivelul gradului de risc (economic, financiar si de faliment) al ntreprinderii. Situaia financiar a ntreprinderii va fi apreciat ca pozitiv dac n urma diagnosticului ei financiar rezult o rentabilitate acoperitoare pentru riscurile pe care investitorii i le asum prin avansarea capitalurilor lor n activele ntreprinderii.

DIAGNOSTIC FINANCIAR

RENTABILITATE economic financiar economic financiar

RISC

Ratele de rentabilitate definesc raportul dintre venitul privit n cursul unei perioade de timp determinat i masa capitalurilor investite n ntreprindere n aceeai perioad. Formula de principiu care divulg acest raport este: _ Profit net Rata de rentabilitate = --------------------------- -----------------------Capitaluri investite Rata rentabilitii financiare (Re) se determin ca raport ntre profitul net i suma capitalurilor investite:
Re =

Pr ofitnet capitaluri proprii

Rata rentabilitii economice msoar randamentul capitalurilor proprii deinute de acionari, ea remunereaz proprietarii aciunilor prin acordarea de dividende acestora i prin sporirea rezervelor care reprezint o cretere a averii lor. Rata este des utilizat ca instrument de analiz financiar, dar trebuie avute n vedere neajunsurile create de metodologia determinrii profitului net datorit regimului aplicat n calculul amortizrilor, provizioanelor, cel al cheltuielilor deductibile din punct de vedere fiscal. Pentru ntreprinderile cotate la burs se poate calcula un randament bursier al acestora, determinat de ctigul de capital prin creterea cursului aciunilor i de dividendele ce revin la o aciune. Pentru aceasta se calculeaz un indicator numit coeficientul de capitalizare bursier (PER = price euming ratio): __ Cursul bursier al aciunii PER = --------------------------------------Profitul per aciune Indicatorul ne arat de cte ori investitorii sunt dispui s cumpere profitul per aciune, conducnd la o bun comparaie a ntreprinderilor din aceeai ramur economic. Indicatorul care exprim gradul de profitabilitate al ntreprinderii, acesta fiind profitul Pr ofitul net per aciune (EPS). EPS Numarul de actiuni

Riscul economic exprim volatilitatea rezultatului economic la condiiile de exploatare. Analiza riscului economic se face din mai multe puncte de vedere: Analiza relaiei cost-volum-rezultat, numit i analiza pragului de rentabilitate. Pragul de rentabilitate se calculeaz: n uniti fizice C ft Cf Q t Pv Cv M v unde: Q - cantitatea de produse aferent punctului critic Cft - cheltuieli fixe totale Pv- Preul de vnzare pe unitate de produs Cv - cheltuieli variabile pe unitate de produs Mv - marja cheltuielilor variabile viitoare n uniti valorice

CA
unde:

C ft 1 Rv

C ft Rmv

CA - cifra de afaceri aferent a punctului critic

Rv - rata medie a cheltuielilor variabile


Rm v- rata marjei a cheltuielilor variabile

Bibliografie: Capitalul firmei, Nicolae Ionescu, Editura Teora, 1998