Sunteți pe pagina 1din 66

UNIVERSITATEA TEFAN CEL MARE SUCEAVA FACULTATEA DE TIINE ECONOMICE I ADMINISTRAIE PUBLIC

STRATEGII INVESTIIONALE N AFACERI MANAGEMENTUL INVESTIIILOR


Prof. univ. dr. GABRIELA PRELIPCEAN

DISCIPLIN DE SPECIALITATE LA SPECIALIZRILE: ADMINISTRAREA AFACERILOR MANAGEMENT

SUCEAVA 2012

CUPRINS CAP. 1. INVESTIIILE I DEZVOLTAREA ECONOMICO-SOCIAL................................. 3 1.1. Conceptul de investiii .................................................................................................................. 3 1.2. Clasificarea investiiilor ................................................................................................................ 6 1.3. Investiiile i strategia ntreprinderii ............................................................................................. 9 1.4. Proiecte de investiii i programe de investiii ............................................................................ 10 1.5. Caracteristici ale investiiilor ...................................................................................................... 11 CAP. 2. SURSELE DE FINANARE A INVESTIIILOR ........................................................ 13 2.1. Surse interne de finanare............................................................................................................ 13 2.2. Surse externe de finanare ........................................................................................................... 15 2.4. Leasing-ul (credit-bail) ............................................................................................................... 16 2.5. Structura de finanare a investiiilor............................................................................................ 17 CAP. 3. EFICIENA ECONOMIC I DECIZIA DE INVESTIII........................................ 19 3.1. Conceptul de eficien................................................................................................................. 19 3.2. Procedura de selecie a proiectelor de investiii.......................................................................... 21 3.3. Evaluarea i analiza proiectelor de investiii............................................................................... 24 CAP. 4. INDICATORI STATICI DE EVALUARE A EFICIENEI ECONOMICE A INVESTIIILOR............................................................................................................................. 25 4.1. Indicatori cu caracter general...................................................................................................... 25 4.2. Indicatori de baz ........................................................................................................................ 26 CAP. 5. METODE FINANCIARE DE EVALUARE A PROIECTELOR DE INVESTIII. INFLUENA FACTORULUI TIMP ASUPRA............................................................................ 32 PROCESULUI INVESTIIONAL ................................................................................................ 32 5.1. Influena factorului timp asupra investiiilor n perioada de edificare a obiectivului................. 32 5.3. Tehnica discontrii. Calculul principalilor indicatori dinamici ai eficienei economice a investiiilor ......................................................................................................................................... 35 5.4. Momente de referin ale actualizrii.......................................................................................... 38 5.4.1. Actualizarea la momentul lurii deciziei (m)...............................................................39 5.4.2. Actualizarea la momentul nceperii lucrrilor de investiii (n) ...................................41 5.4.3. Actualizarea la momentul punerii n funciune a noului obiectiv (p) ..........................43 5.4.4. Actualizarea la momentul scoaterii din funciune a capitalului fix (v)........................43 5.5. Indicatorii Bncii Mondiale ........................................................................................................ 44 5.5.1. Angajamentul de capital ..............................................................................................44 5.5.2. Raportul dintre veniturile totale actualizate i costurile totale actualizate.................45 5.5.3. Venitul net actualizat (valoarea actualizat net total).............................................46 5.5.4. Indicele de profitabilitate.............................................................................................47 5.5.5. Rata intern de rentabilitate a unui proiect de investiii (RIR) ...................................48 5.5.6. Cursul de revenire net actualizat (Testul Bruno) ........................................................49 CAP. 6. ELABORAREA I FUNDAMENTAREA ECONOMIC A PROIECTELOR DE INVESTIII PE BAZA STUDIILOR DE FEZABILITATE ...................................................... 51 6.1. Concept ....................................................................................................................................... 51 6.2. Metodologii de elaborare a studiului de fezabilitate................................................................... 52 6.3. Elementele principale ale studiului de fezabilitate ..................................................................... 54 CAP. 7. RISCUL I DECIZIA DE INVESTIII.......................................................................... 57 7.1. Conceptul de risc......................................................................................................................... 57 7.2. Evaluarea riscului........................................................................................................................ 60 MIC DICIONAR DE TERMENI UTILIZAI N FUNDAMENTAREA INVESTIIILOR62 BIBLIOGRAFIE.............................................................................................................................. 65

CAP. 1. INVESTIIILE I DEZVOLTAREA ECONOMICO-SOCIAL 1.1. Conceptul de investiii Investiiile reprezint factorul primordial n strategia dezvoltrii economiei naionale, a tuturor ramurilor i domeniilor de activitate, a sporirii veniturilor, condiie a creterii nivelului de trai [7]. Orientrile i obiectivele cercetrii economice, n etapa actual, acord o atenie deosebit domeniului investiiilor. Conceptul de investiie a fost i este dezbtut n teoria economic din toate rile, fiind exprimate mai multe opinii cu privire la coninutul i sfera de cuprindere a acestora. Accepiunea cea mai des ntlnit pentru definirea investiiilor este aceea de cheltuial sau plasament de sume bneti la un moment iniial, pentru a obine efecte ulterioare, iar numeroi economiti, din diverse ri, au cutat s surprind ct mai multe aspecte legate de coninutul i mecanismul investiiilor. Un prim aspect n definirea investiiilor se refer la faptul c acestea sunt opusul consumului imediat, care nseamn distrugerea unei pri din valoarea creat, n fapt, distrugerea de avuie, investiiile urmrind tocmai contrariul. n modelele de cretere economic ale lui Keynes, Harrod, Domar, investiiile sunt considerate ca fiind egale cu economiile. Economistul francez P. Aftalion afirm c investiiile reprezint renunarea la sursele bneti lichide actuale contra speranelor n obinerea unor resurse viitoare, evident mai mari, care vor fi obinute n timp. O definiie mai concret este dat de P. Masse [19], care consider c investiiile reprezint o cheltuial actual, cert, realizat pentru obinerea unor efecte viitoare, de cele mai multe ori incerte. P. Masse stabilete patru elemente eseniale pentru o investiie: Subiectul, reprezentat de cel care investete (persoan fizic sau juridic); Obiectul, reprezentnd lucrul, ntreprinderea, firma, utilajul etc., deci modul n care se concretizeaz investiia; Costul, reprezentnd efortul suplimentar, cert, actual consumat pentru obinerea acelui obiect concret; Efectele valorice, rezultate prin realizarea investiiei, care se obin n viitor i reprezint n realitate, o speran mai mult sau mai puin cert. Peumans [25] arat c a investi reprezint a dobndi bunuri concrete, a plti azi un cost n vederea obinerii de venituri viitoare, renunarea la o satisfacie cert imediat n favoarea unei serii de sperane repartizate n timp. O alt definiie dat de economitii rui i americani subliniaz c nu este suficient considerarea investiilor ca o simpl cheltuial, ci trebuie avute n vedere dou sensuri pentru o mai corect delimitare a noiunii de investiie i anume: a. investiia este o cheltuial, reprezentnd o surs financiar avansat i consumat n prezent pentru a obine efecte viitoare; b. investiia este n acelai timp, o aciune, o lucrare concretizat n utilaje, construcii etc., deci, multitudinea de active fixe i circulante prin care se obin ntreprinderi noi, se modernizeaz, se reutileaz sau se dezvolt cele existente. Cu alte cuvinte, investiia trebuie analizat sub un dublu aspect: financiar; material sau fizic, iar necorelarea celor dou elemente face, practic nerealizabil o investiie. n Romnia noiunea de investiie are dou accepiuni: n sens larg, investiiile sunt definite ca plasarea unor sume de bani n diferite domenii: economic, social, cultural, administrativ, militar etc., pentru a construi i achiziiona utilaje,
3

instalaii, cldiri, pentru a pregti personal, n vederea realizrii de noi tehnologii etc., dar i pentru hrtii de valoare, angajamente n operaii comerciale, bancare sau operaii de burs, inclusiv operaii speculative; n sens restrns, din punct de vedere economic, investiiile se refer doar la cheltuielile prin care se creeaz sau se achiziioneaz noi capitaluri fixe i circulante, productive i neproductive, pentru nlocuirea, modernizarea sau dezvoltarea unor active fixe existente n economie. Exist mai multe moduri de abordare a investiiilor (figura nr. 1): Investiii

Abordri simple

Abordri complexe

Abordarea contabil

Abordarea juridic

Abordarea strict monetar

Abordarea psihologic

Abordarea economic

Abordarea social

Figura nr. 1 Tipuri de abordare a investiiilor 1. Abordarea contabil i juridic consider investiiile ca fiind similare cu imobilizrile, nelese ca bunuri mobile sau imobile, corporale sau necorporale, achiziionate sau create pentru o ntreprindere, destinate s rmn durabile, deci s se materializeze n nsi ntreprinderea respectiv. Ele pot fi, la rndul lor, departajate astfel: Imobilizri legate de exploatare; Imobilizri n afara exploatrii sau care nu sunt direct productive, ele rspunznd altor preocupri. Aceast nelegere a noiunii de investiii prezint un dublu neles. Pe de o parte, permite suprapunerea unei viziuni contabile i a unei viziuni juridice asupra investiiilor pentru c, n aceste dou optici, nu sunt reinute dect elementele patrimoniale. Pe de alt parte, poate fi aplicat cu uurin (n momentul analizei bilanului, mai ales) ntruct prezint un caracter obiectiv indiscutabil, atestat de evidena contabil. Totui, o astfel de accepiune a noiunii de investiii prezint un caracter restrictiv, deoarece nu permite luarea n calcul a investiiilor care nu au inciden asupra activului ntreprinderii sau care nu se preteaz la o evaluare bneasc explicit. Aceast viziune patrimonial a investiiilor exclude de fapt toate cheltuielile care cresc potenialul viitor al ntreprinderii fr s afecteze valoarea unui anumit activ. Astfel, o campanie publicitar fcut pentru a lansa o marc sau un produs nu poate fi considerat o investiie publicitar. O important operaie de pregtire profesional care vizeaz dezvoltarea n timp a calificrii i a potenialului salariailor nu poate fi considerat o investiie de calificare. Studiile i modificrile costisitoare fcute cu privire la organizarea muncii, a procedeelor sau a serviciilor nu pot fi considerate ca investiii de organizare. Din aceast perspectiv juridic i contabil, orice cheltuial care nu are inciden patrimonial direct nu este considerat investiie, chiar dac aceasta sporete n timp potenialul i performanele ntreprinderii. Studii economice recente evalueaz la circa 40% partea investiiilor patrimoniale n efortul global de investiii al ntreprinderii i subliniaz astfel rolul determinant, de 60% al investiiilor nemateriale care nu se regsesc n achiziii de simple elemente de activ [34]. 2. Abordarea economic consider investiiile ca fiind toate sacrificiile fcute azi n sperana obinerii n viitor a unor rezultate, al cror nivel total va fi superior cheltuielilor iniiale. Deci, spre deosebire de simpla nregistrare contabil, definirea economic ine seama de o serie de aspecte importante, precum: influena factorului timp;
4

noiunile de randament i eficien a operaiilor economice; riscuri legate de viitor. De asemenea, o investiie poate fi reprezentat la fel de bine printr-o achiziie de bunuri, de echipament, dar i prin cheltuieli pentru o campanie publicitar, pentru elaborarea unui produs nou, pentru un program de cercetare-dezvoltare. 3. Abordarea financiar este mai puin restrictiv astfel c, o investiie este un ansamblu de cheltuieli ce va genera, pe o perioad lung, venituri sau economii, care s ramburseze sau s recupereze cheltuielile iniiale. Fa de definirea economic, din punct de vedere financiar se are permanent n vedere acoperirea nevoii de fonduri de exploatare generate de diferite tipuri de investiii. Recurgerea la o analiz exclusiv monetar permite s distingem tipurile de proiecte definite prin modul de succesiune a fluxurilor monetare pe care le determin. 4. Abordarea psihologic pune accent pe intuiia individului sau a firmei care investete. Se insist asupra faptului c investiia conduce la decalarea consumului n timp. Din aceast perspectiv, investiia nseamn renunarea la bunuri imediate n schimbul bunurilor viitoare. Aceast formulare prezint contradicia psihologic la care este supus investitorul, constrns s confrunte resursele imediate pe care le-ar angaja cu rambursrile viitoare i incerte la care sper. Atunci cnd este vorba de investiii, ntlnim de multe ori termenul de speculaie. Economistul american William Sharpe spune c oamenii de afaceri americani obinuiesc s-i eticheteze prietenii drept investitori, iar dumanii drept speculatori. Sunt economiti care susin c nu exist nici o diferen de esen ntre cele dou concepte. Totui, speculatorul reprezint un tip aparte de investitor care se individualizeaz printr-un comportament specific [22]: speculatorul are o atitudine diferit fa de risc, n comparaie cu investitorul obinuit: primul este atras puternic de investiiile cu risc deosebit de mare, cel de-al doilea prefer un risc ct mai sczut; din aceast atitudine rezult c speculatorul mizeaz pe un profit anormal de mare, corespunztor cu riscul pe care i-l asum, n timp ce investitorul obinuit conteaz pe un profit normal de mare; speculatorul acioneaz mai mult pe termen scurt, n timp ce pentru o investiie obinuit orizontul de timp este relativ mai mare; n timp ce majoritatea agenilor economici consider c informaiile i semnalele furnizate de ctre pia sunt corect interpretate de ctre toi, speculatorul crede c are un avantaj informaional fa de ceilali, anticipnd o evoluie pe care alii nu o ntrevd. Speculaia este deci ncercarea de a fructifica prezumatul avantaj de informaie. Contrar aparenelor, speculatorul nu este un factor de dezechilibru al pieei, ci dimpotriv, un puternic factor de echilibru. Dac nu ar exista ageni economici care s preia riscul pe care alii l evit [26], mecanismele economice ar avea tendina de blocare. Prin speculaie are loc redistribuirea stimulentelor legate de risc. Fa de aceste abordri, pot fi urmrite i alte elemente, cum sunt: ameliorarea condiiilor de munc, efectele asupra concurenei (efecte ofensive i efecte defensive), ameliorarea poziiei pe pia, relaia cu progresul tehnic, incidentele strategice etc. Abordarea unei investiii sub diferitele ei aspecte tehnice, economice, sociale, financiare, poart denumirea de abordare multicriterial. n concluzie, investiiile reprezint cheltuielile financiare, materiale i umane efectuate n diferite domenii (cum sunt cele economice, administrative, sociale, culturale, militare etc.) pentru achiziionarea sau realizarea de active fixe i circulante noi sau modernizarea celor existente, n vederea obinerii ulterioare a unui flux de lichiditi i avnd drept scop creterea avuiei aparinnd unor persoane fizice sau juridice. n economia de pia se vorbete i de un proces invers dezinvestiia [34] prin care se transform active n lichiditi, folosite fie pentru returnarea lor unor investitori care se retrag din afaceri, fie pentru a fi reinvestite n alte afaceri i, n acest caz, dezinvestiia nu este sinonim cu consumul, ea servind n continuare activitii de investiii.
5

Ceea ce trebuie reinut este faptul c investiiile reprezint suportul material al dezvoltrii economico-sociale a rii. Prin ele se asigur sporirea capitalului fix, creterea randamentului tehnic i economic al celui existent, dar i crearea de noi locuri de munc. n acest context, investiiile reprezint elementul decisiv al creterii economice, al promovrii factorilor intensivi, calitativi i de eficien. 1.2. Clasificarea investiiilor Necesitatea fundamentrii eficienei economice a investiiilor presupune aprofundarea problemelor metodologice i teoretice cu privire la clasificarea investiiilor. Structurarea poate fi realizat n funcie de modul n care este privit i definit investiia i anume ca o cheltuial sau ca o materializare a acestei cheltuieli. Pe lng aceste dou accepiuni, investiiile pot fi grupate i n funcie de sursa de finanare a cheltuielilor. Deosebim urmtoarele criterii: 1. Dup natura tehnologic, investiiile pot fi [7]: a) investiii pentru lucrri de construcii-montaj care constau n executarea construciilor considerate mijloace fixe pentru realizarea produciei, dar i n montajul utilajelor; b) investiii pentru cumprarea utilajelor necesare realizrii produciei; c) investiii pentru lucrri geologice; d) investiii pentru studii, cercetri, proiectri i pregtirea personalului, precum i alte investiii necesare acoperirii unor cheltuieli speciale aprute odat cu realizarea obiectivului de investiii (amenajri de terenuri, participare la licitaii etc.). 2. Dup caracterul investiiilor, ntlnim: a) investiii n sfera productiv, care pot fi: a1. investiii de nlocuire, care au ca destinaie nlocuirea activelor fixe datorit uzurii fizice i morale; a2. investiii de modernizare care au rolul de a asigura condiiile de reducere a costurilor de producie i a creterii productivitii; a3. investiii de dezvoltare care au drept scop creterea capacitilor de producie (extinderea sau dezvoltarea ntreprinderilor existente, crearea de noi ntreprinderi etc.) ca urmare a creterii cererii pentru produsele existente sau pentru lansarea de noi produse; a4. investiii strategice care cuprind cheltuielile cu cercetarea tiinific i cele de natur social pentru personalul angajat n unitile productive i care au ca obiect reducerea riscului din cele dou domenii amintite. b) investiii n sfera neproductiv, care se realizeaz n nvmnt, cultur i art, tiin, sntate i asisten social. n teoria economic se utilizeaz des noiunile de investiii de nlocuire i investiiile de dezvoltare, dar n practic este dificil departajarea lor, att ca surse de realizare, ct i din punct de vedere al efectelor obinute. Astfel, orice investiie de nlocuire produce modificri specifice investiiilor de dezvoltare sau noi i orice investiie de dezvoltare presupune cel puin o investiie de nlocuire. n legislaia romneasc nu se face o delimitare clar ntre investiiile de modernizare, de dezvoltare i celelalte categorii de investiii. n literatura de specialitate [29], [31] distincia este clar, din punct de vedere al elementelor pe care le conin i din punctul de vedere al modului n care poate fi evaluat proiectul respectiv. Astfel, o investiie de modernizare are n vedere doar ameliorarea condiiilor de producie cu sau fr modificarea volumului produciei. De aici, rezultatul este de a obine o economie la costurile de producie i mbuntirea rentabilitii activelor ntreprinderii. ntr-o alt accepiune, investiiilor de modernizare le sunt asimilate i cele de nlocuire; acestea viznd nlocuirea i revizuirea echipamentelor tehnice, uzate din punct de vedere fizic i moral.
6

Investiiile de modernizare prezint o serie de avantaje, printre care mai importante sunt urmtoarele [36]: pornesc de la o baz tehnico-material existent; durata realizrii investiiei este mic; crete gradul de fiabilitate i mentenabilitate, concomitent cu prelungirea duratei de via a utilajelor; efortul investiional este orientat spre echipamentul de producie i mai puin spre alte investiii conexe i colaterale. Decizia privind realizarea proiectului de modernizare se preteaz unei analize financiare. Cheltuielile de investiii i economiile la costurile de exploatare sau creterea productivitii sunt cunoscute sau pot fi estimate de ctre ntreprindere. Investiiile de dezvoltare sau expansiune se refer la toate investiiile ntreprinderii care contribuie la dezvoltarea activitii sale i care au drept scop creterea capacitii de producie a unei firme, cretere determinat de modificarea cererii pentru produsele firmei sau lansarea de produse noi. i acestea sunt legate de investiii realizate n perioade precedente i prezint o serie de avantaje [29], care constau n: existena investiiilor colaterale, care se materializeaz n utiliti; existena surselor de materii prime; existena unui personal calificat, cu o anumit experien i tradiie etc. Aceste investiii se refer la proiecte viznd capacitatea de producie a ntreprinderii, achiziionarea de societi mici, exterioare, care posed uniti de producie necesare expansiunii ntreprinderii, modificarea structurii sortimentale a produciei, creteri suplimentare ale produciei, lansri de produse noi etc. Din punct de vedere al naturii lor, aceste investiii se preteaz cel mai bine la evaluarea rentabilitii financiare. Un proiect de modernizare-dezvoltare poate i trebuie s cuprind i investiii umane. Acestea se refer la decizia de a angaja noi specialiti sau de perfecionare a celor existeni. Recrutarea de noi cadre este o investiie important din punctul de vedere al costurilor pe care le presupune. Aceste investiii nu apar n nici un bilan contabil i este greu ca o ntreprindere s ia n acest domeniu o decizie investiional, astfel nct nu poate fi formulat i nici estimat precis rentabilitatea unei asemenea investiii care, de fapt, are caracter obligatoriu. Acest aspect nu se preteaz la analize de rentabilitate financiar, deoarece elementele necesare sunt mai greu de evaluat. 3. Dup natura lor, investiiile sunt: a) investiii care se materializeaz i se regsesc n capitalul fix i circulant al firmei, cum ar fi investiiile corporale care cuprind terenurile i mijloacele fixe; b) investiii care nu se materializeaz i nu mresc valoarea capitalului fix i circulant care pot fi: b1) investiii necorporale, care cuprind cheltuielile de constituire, de cercetare, dezvoltareproiectare i alte imobilizri necorporale; b2) investiii financiare care cuprind titlurile de participare i alte titluri de valoare. 4. Dup sursa de finanare, putem ntlni: a) investiii realizate din sursele proprii ale unei firme, care pot fi: amortizarea; capitalizarea profiturilor; atragerea economiilor altor persoane prin emiterea de aciuni noi sau prin mobilizarea resurselor. b) investiii realizate din surse atrase sau mprumutate, prin intermediul unor credite interne sau externe. 5. Dup riscul asociat proiectului de investiie, investiiile sunt: a) cu risc minim sau zero, de genul plasamentelor n obligaiuni; b) cu risc redus, cazul investiiilor de nlocuire; c) cu risc mediu, n cazul investiiilor de modernizare;
7

d) cu risc ridicat i foarte ridicat pentru investiiile de dezvoltare sau de cercetaredezvoltare. 6. Dup modul de realizare a lucrrilor, ntlnim: a) investiii n antrepriz, adic lucrrile sunt realizate de o firm specializat i nu de agentul economic n cauz; b) investiii n regie, n care lucrrile mai puin specializate, sunt realizate cu fore proprii de agentul economic. 7. Un loc aparte n noiunile investiionale l ocup trei categorii de investiii: a) investiii directe; b) investiii colaterale; c) investiii conexe. Acestea in seama c, n economia naional i chiar mondial, orice investiie este complementar investiiilor din alte domenii, deoarece indiferent de gradul de liberalism economic practicat, exist o multitudine de conexiuni i interferene ntre agenii economici. a) Investiia direct (de baz), cuprinde totalitatea cheltuielilor prevzute n documentaia previzionat de un agent economic n vederea realizrii nemijlocite a unor obiective de investiii noi, nlocuirea, modernizarea sau dezvoltarea unor ntreprinderi deja existente n diferite ramuri ale economiei. Deci, fiecare agent economic realizeaz o investiie direct, dar care, pentru a fi finalizat i pentru a fi exploatat, trebuie s intre n relaii cu ali ageni economici. Din acest punct de vedere, se apreciaz c orice investiie direct genereaz anumite investiii colaterale i conexe. b) Investiia colateral cuprinde cheltuielile pentru efectuarea unor lucrri legate teritorial i funcional de o anumit investiie direct i se refer concret la: construirea de conducte pentru alimentarea cu ap, gaze, canalizare, energie termic, linii de transport a energiei electrice, reele de telecomunicaii, inclusiv racordurile la reele publice, ci i drumuri de acces etc., necesare punerii n funciune i exploatrii capitalului fix creat prin investiia direct sau de baz. Atunci cnd investiia colateral deservete mai muli ageni economici sau se realizeaz n comun, aceast investiie se poate aduga n cote pri la investiia total suportat de fiecare agent economic. c) Investiia conex reprezint cheltuielile de investiii, necesare a se efectua n alte ramuri sau domenii pentru a putea pune la dispoziia investiiei directe sau de baz utilaje, materii prime, combustibili, energie, ci de comunicaii, dotri social culturale etc. Investiiile conexe nu se includ n valoarea total a obiectului rezultat din investiia direct, deoarece ele reprezint investiii directe n domeniul n care se realizeaz. Ca excepie, se includ n investiia total acele investiii conexe care nu produc efecte economice pe baza crora s se recupereze. Identificarea investiiilor directe, colaterale i conexe reprezint un aspect complex al teoriei privind eficiena economic a investiiilor, att la nivel macroeconomic, ct i la nivel microeconomic. 8. Din punct de vedere al pieei financiare, exist trei categorii de investiii: a) investiii pentru afaceri, care constau n cheltuieli pentru maini, utilaje, dotri ale unei societi comerciale (cotate la bursa de valori mobiliare); b) investiii imobiliare, n nelesul de cldiri, locuine, terenuri (cotate la bursa de valori imobiliare); c) investiii n stocuri, care constau n produsele stocate, dorit sau nu, pentru a fi vndute ulterior (cotate la bursa de mrfuri). Noiunea de investiie este mult amplificat n economia de pia, n sensul c prin investiie se nelege plasamentul capitalului lichid n active diverse, indiferent de durata deinerii lor, care poate fi, deci, i cu caracter speculativ i pe durate mai scurte. Totui, investiiile cu caracter economico-productiv sau de afaceri sunt considerate eseniale ntr-o economie. 9. De asemenea, n metodologia ONU se folosesc noiunile de investiii brute i investiii nete, primele referindu-se la creterea i refacerea capitalului fix i circulant, iar ultimele
8

definind doar cheltuielile pentru creterea capitalului fix i circulant. Aceste noiuni sunt utilizate n scopul asigurrii comparabilitii pe plan internaional. 1.3. Investiiile i strategia ntreprinderii ntreprinderea, pe parcursul realizrii activitii sale, urmrete obiective multiple. n condiiile economiei de pia, aciunile managerului se ndreapt nu numai spre obinerea unui profit ct mai mare n raport cu consumul de resurse, ci urmresc i alte aspecte, conform unui plan care include obiective primare, obiective secundare, precum i obiective intermediare. Scopurile urmrite de ntreprindere pot fi diverse, iar pe de alt parte, exist un ansamblu de elemente care pot exercita o cert inciden asupra acestor obiective. Strategia global a firmei este influenat de tipul de economie de pia existent, promovat de guvern [36], de opiunile politice i de politica pe care o promoveaz firma. n economia rilor n tranziie, trecerea de la economia de comand la cea de pia, induce elemente particulare n studiul strategiei ntreprinderii i n special n strategia investiional. n ultimii ani dimensiunea investiional a fost marcat de cteva repere [36]: blocarea fluxurilor financiare de alimentare i derulare a investiiilor; perturbarea circuitelor materiale pe fondul lipsei autoritii decizionale, a lipsei de orizont economic, a retragerii unor ntreprinderi din lanul economic. Condiiile de instabilitate monetar, a cursului de schimb, a numeroase reglementri juridico-economice, problema restructurrii, modelul noii economii duc la o nou definire a strategiei investiionale, care cuprinde: obiective, strategii, mecanisme, toate aliniate la schimbarea sistemului n care funcioneaz. ntreprinderea poate adopta o politic de cretere, de reorganizare sau de reconversie, pentru care este necesar o anumit politic investiional. Aceasta implic nevoia de investiii i tipul acestora variaz n funcie de tipul pieei i structura concurenei. Piaa se analizeaz pentru un produs sau pentru grupe omogene de produse. Dac ntreprinderea face parte dintr-un sector tnr cu cererea n cretere, evoluia din punct de vedere tehnic este rapid; se impun investiii importante n cercetare-dezvoltare, n creterea capacitii de producie i achiziionarea de noi echipamente. Dac ntreprinderea face parte dintr-un sector mbtrnit unde cererea este n scdere, cu o tehnologie depit se impune realizarea de investiii de nlocuire. Aceast analiz strategic conduce la considerarea a patru tipuri de pia (figura nr. 2): Sector mbtrnit i cu cerere slab Rentabilitate puternic Rentabilitate puternic Nevoie puternic de investiii Nevoie redus de investiii Autofinanare Excedent de lichiditi Rentabilitate slab Rentabilitate slab Nevoie puternic de investiii Nevoie redus de investiii Deficit foarte mare de lichiditi Autofinanare. Figura nr. 2 Tipuri de piee i nevoia de investiii Sector tnr i cu cerere n cretere

ntreprindere dominant ntreprindere dominat

O situaie de tipul I genereaz o rentabilitate mare, iar fondurile degajate trebuie s fie constant utilizate pentru creterea pieei. Dac aceast situaie nu permite degajarea de lichiditi importante, ea poate evolua n termenii situaiei II care poate degaja profituri importante fr s necesite reinvestirea lor. O situaie de tipul III necesit mari investiii tehnologice i comerciale pentru a ctiga o parte nsemnat a pieei cu sperana c va trece n situaia I (de ntreprindere dominant). O situaie
9

de tipul IV este caracteristic unui sector care stagneaz, pentru care este dificil s evideniem partea sa de pia. Aceste elemente duc la concluzia c politica investiional, de alegere a proiectelor de investiii depete cadrul pur financiar. n acelai timp, este urmrit rentabilitatea pe termen lung, principalul element al tuturor obiectivelor. Strategia investiional, alturi de celelalte strategii ale firmei (strategia de pia, de restructurare, privatizare, informatizare etc.) formeaz strategia global a firmei. O importan deosebit se acord, de asemenea, rolului investiiilor n strategia restructurrii capacitilor de producie, pentru c restructurarea nu se poate desfura n afara procesului investiional. n practic, sunt numeroase ntreprinderi aflate n criz care ncearc s-i depeasc dificultile prin restrngerea cheltuielilor, sacrificnd de multe ori cheltuielile investiionale. De asemenea, se pot deosebi dou tendine n activitatea de investiii: a investi pentru a produce mai bine i a investi pentru a supravieui. Trecerea la economia de pia este pentru multe ntreprinderi, n primul rnd, o problem de supravieuire. Supravieuirea este, ns, doar o modalitate de a amna i de a mpiedica falimentul economic. Practica reliefeaz rolul important pe care l au investiiile n susinerea unor strategii active ale ntreprinderii precum: fabricarea de noi produse, cucerirea de noi piee, specializarea accentuat, adaptarea rapid la cerinele clientului. Promovarea acestor strategii are anse mult mai mari de reuit fa de acele strategii care urmresc doar reducerea costurilor, realiznd mereu acelai produs. Interesul agenilor economici este acela de a se impune i de a-i consolida poziia pe pia, ceea ce confirm componenta ofensiv a strategiei investiionale n vederea restructurrii capacitilor de producie i permanentei adaptri la mecanismul cererii i ofertei. 1.4. Proiecte de investiii i programe de investiii Pentru a evidenia corect toate distinciile ntr-un studiu de fezabilitate al unei investiii ntro ntreprindere facem apel la definiia proiectului. Un proiect poate fi definit ca o operaiune format dintr-un ansamblu coerent de cheltuieli care contribuie la realizarea unui obiectiv dat. Un proiect de investiie, foarte rar poate fi tratat izolat ntr-o ntreprindere. Fiecare proiect vine s se insereze ntr-un program existent sau n unul nou. El poate duce la creterea capitalului sau modific structura de ansamblu i nivelul su de rentabilitate. O investiie poate duce i la reducerea capitalului dac antreneaz efecte negative pentru o parte a capitalului existent. Definirea unui proiect de investiie poate conine diferite variante cu caracteristici particulare i exclusive pentru unele dintre ele. Proiectul de investiii poate fi definit ca un ansamblu optimal de aciuni de investiii bazate pe o planificare sectorial, global i coerent, pe baza creia, o combinaie definit de resurse umane, materiale etc. provoac o dezvoltare economico-social determinat [36]. Studiul asupra proiectelor se face nu numai pentru proiecte diferite, dar i pentru variantele acestora. Proiectele difer n funcie de perioada de timp i pot exista: proiecte de investiii pe termen mediu; proiecte de investiii pe termen lung. Tipologia proiectelor de investiii se poate prezenta dup mai multe criterii. n realitate, distincia nu este foarte clar. De exemplu, o investiie de nlocuire a activelor fixe uzate se asociaz, adesea, cu o modernizare a tehnologiei. O investiie extern poate nsemna n acelai timp o fuziune de tehnologii noi sau complementare. Criteriul care permite o separare a diferitelor categorii de investiii este cel al riscului implicat. De exemplu, o investiie de nlocuire prezint un risc marginal minim n raport cu o investiie de modernizare sau, mai mult, n raport cu o investiie de dezvoltare intern sau extern [34]. Aceste proiecte condiioneaz competitivitatea pe termen
10

lung a ntreprinderii, deoarece pregtesc condiiile de producie viitoare i, n consecin, condiioneaz i rezultatele viitoare i echilibrul financiar viitor. Ele angajeaz resurse financiare importante, pe termen lung, i de aceea aceste proiecte prezint riscuri deosebite, lansarea lor avnd cel mai adesea un caracter ireversibil. Alegerea unei abordri financiare poate deschide perspective favorabile de cretere, fie continund cu activitatea actual, fie lansnd noi activiti. Un eec sau o eroare pot afecta competitivitatea viitoare, chiar viitorul ntreprinderii. Programele investiionale au la baz ideea c investiiile sunt mijloacele prin care se fixeaz dezvoltarea ntreprinderii pe termen lung, evoluia eficienei i poziiei n mediul din care face parte. n raport cu situaia dat, ntr-un program de investiii se stabilesc obiectivele, performanele, aciunile i mijloacele necesare atingerii obiectivelor, precum i modul de combinare i folosire a acestor mijloace [29], [34]. Programele de investiii au la baz strategia de dezvoltare a ntreprinderii, au o sfer mai larg de cuprindere dect proiectele de investiii. n cadrul programelor, pot exista mai multe tipuri de proiecte de investiii ntre care exist sau nu relaii de intercondiionare. Astfel, exist: proiecte independente: dou proiecte sunt independente dac alegerea (sau respingerea) unui proiect nu are nici o legtur cu alegerea (sau respingerea) altui proiect; proiecte complementare: proiectul de a crui alegere depinde alegerea altui proiect. Pot fi date de succesiunea n timp a proiectului; proiecte exclusive (care se exclud reciproc): dou proiecte se exclud reciproc dac alegerea unui proiect exclude alegerea celuilalt proiect. ntr-un program de investiii, proiectele nu sunt exclusive (concurente). Urmresc aceleai obiective sau obiective diferite, nu presupun acelai spaiu de desfurare, nu presupun finanarea din aceeai surs, ci sunt luate mpreun pentru a se reduce riscul proiectelor individuale. De exemplu, n cadrul strategiei de restructurare a ntreprinderii, programele de investiii pot fi constituite din proiecte de modernizare, de dezvoltare, din proiecte care vizeaz dezinvestirea anumitor mijloace fixe, proiecte de specializare profesional a personalului i/sau de realizare a sistemului informaional al ntreprinderii [34]. n cadrul activitii de cercetare-dezvoltare, un program de investiii poate cuprinde proiecte de cretere, dezvoltare, modernizare, recrutare de noi specialiti, cursuri de instruire, specializare, dotare cu tehnic i tehnologie nou. Derularea n timp a programelor de investiii depinde de durata proiectelor incluse n program i de intercondiionrile temporale dintre proiecte. Astfel, durata unui program poate varia ntre durata celui mai lung proiect (n timp) i/sau suma duratelor tuturor proiectelor care constituie programul respectiv. Durata programului poate varia i n funcie de resursele de care dispune ntreprinderea i de modul de alocare a acestora. Astfel, dac un proiect este prevzut a fi nceput n anul al treilea de realizare a programului, sursa de finanare fiind mprumutul, atunci orice ncercare a factorilor interesai de a devansa termenul de ncepere a proiectului rmne fr rezultat deoarece lipsete finanarea. Programele de investiii, n general, au o arie de cuprindere mai larg dect proiectele de investiii, iar pentru implementarea lor este necesar a fi detaliate n unul sau mai multe proiecte de investiii. 1.5. Caracteristici ale investiiilor Investiiile reprezint aciuni sau succesiuni de aciuni prin care anumite resurse disponibile, disponibilizabile sau atrase sunt transformate n bunuri concrete (materiale sau nemateriale) n scopul obinerii de efecte viitoare sub form de avantaje, dar, n principal, profit. De aici se desprind cteva caracteristici eseniale:

11

1. Derularea temporar a investiiilor se realizeaz pe intervale lungi de timp, fiind nsoit de o separare a perioadelor de angajare a eforturilor (perioada propriu-zis a cheltuielilor investiiei) i de obinere a efectelor (veniturilor). Astfel, durata aciunilor investiionale induce categorii speciale de risc, att la nivelul cheltuielilor, ct i al ncasrilor. n acelai timp, decalarea n timp a cheltuielilor i efectelor oblig la folosirea tehnicii actualizrii pentru a putea compara valori (cheltuieli, ncasri i beneficii). n aciunile investiionale pot fi precizate trei perioade distincte, identificate n raport cu eforturile implicate: cutarea ideilor i evaluarea; punerea n oper; obinerea efectelor. 2. Complementaritatea investiiilor este evident n raport cu caracterul limitat al resurselor (n principal, financiare) de care investitorul dispune sau pe care le poate atrage pentru realizarea aciunilor sale. Astfel, alocarea unor resurse pentru un proiect diminueaz proporional ansele alocrii de resurse pentru alte proiecte ale investitorului. 3. Caracterul conex sau indus al investiiilor este dat de intercondiionrile dintre proiecte. Practic, orice investiie induce nevoia de alte investiii att n aval, ct i n amonte. 4. Ireversibilitatea investiiilor se raporteaz la imposibilitatea recuperrii ca atare a resurselor implicate pentru realizarea lor. 5. Unicitatea proiectelor Chiar dac proiectele de investiii au acelai profil, volum, calitate, ele nu sunt identic reproductibile i, de aceea, determinrile i analizele sunt specifice pentru fiecare proiect.

12

CAP. 2. SURSELE DE FINANARE A INVESTIIILOR La originile oricrei investiii se afl ntotdeauna acumulri anterioare ale investitorului direct sau ale altor investitori dispui s-i angajeze economiile, n diferite forme, n realizarea proiectului n cauz. Sursele din care pot fi finanate investiiile sunt: surse din interiorul rii, reprezentate de fondurile proprii ale firmelor, emitere de aciuni, credite bancare pe termen lung sau termen mijlociu, alocaii (subvenii) de la buget; surse din exterior, sub forma mprumuturilor bancare, a investiiilor directe de capital etc. Sursele investiionale mai pot fi clasificate n: surse proprii (rezultate din exploatarea capitalului propriu sau din autofinanare); surse atrase (credite sau mprumuturi, subvenii, colaborri cu ali parteneri etc.). 2.1. Surse interne de finanare Acoperirea nevoilor de finanare a investiiilor se sprijin, n marea majoritate a cazurilor, pe surse interne (autohtone). Fondurile proprii ale ntreprinderii sau autofinanarea exprim capacitatea acesteia de a produce resurse de investiii din activitatea de exploatare i din alte activiti. Fondul de dezvoltare ce se constituie de ctre societatea comercial (firm) este alimentat din: o parte din profitul net repartizat pentru investiii; amortizarea destinat acestui scop; sume ncasate din vnzarea activelor fixe sau a materialelor rezultate din dezmembrarea celor scoase din funciune etc. Profitul net rezultat din exerciiul financiar este repartizat att pentru dezvoltare, ct i pentru alte destinaii: dividendele acionarilor, premii pentru salariai etc. Amortismentul cumulat servete firmei pentru finanarea nnoirii activelor fixe (imobilizrilor) ajunse la limita duratei lor de funcionare, precum i pentru nevoile de dezvoltaremodernizare (mai rar). Prin amortizare ntreprinderea realizeaz de fapt recuperarea investiiilor realizate anterior. n procesul de amortizare a capitalului i de reinvestire a sumelor astfel recuperate intervin ns cteva influene importante care determin posibile decalaje ntre sumele recuperate prin amortizare i nivelul i structura capitalului. Aceste influene sunt determinate de: progresul tehnic; frecvena nlocuirilor; inflaie. ncasrile din vnzarea utilajelor scoase din funciune pot fi utilizate drept capital pentru investiii. Unele elemente de active fixe sunt vndute nainte de ncheierea duratei lor de funcionare sau la sfritul acesteia, ca materiale vechi. Sumele ncasate alimenteaz fondul de dezvoltare din care se finaneaz investiiile. De aceste sume se ine seama la aprecierea necesarului de capital pentru achiziia noului utilaj. Pentru aceasta ele se scad din preul de achiziie al noului utilaj. Pot exista situaii cnd unele maini, cldiri etc., existente n proprietatea firmei, sunt utilizate la un nou proiect al su, de dezvoltare-modernizare. n acest caz, valoarea rezidual a respectivelor active fixe reprezint o economie de capital bnesc, legat de noul proiect. Aceste utilaje constituie, ns, un element al efortului investiional, valoarea lor rmas este inclus n totalul cheltuielilor de investiii iniiale.
13

Alte active fixe devenite disponibile, datorit restructurrii activitii firmei, dar nc bune pentru exploatare, sunt vndute, nchiriate, date n locaie de gestiune etc. Emiterea i vinderea de aciuni este o cale important de cretere a capitalului firmei. Creterea capitalului se poate realiza fie prin emisiuni de noi aciuni (cretere efectiv), fie prin emisiuni de aciuni prin mobilizarea rezervelor (restructurarea capitalului). Emisiunile de noi aciuni sunt supuse unor fundamentri riguroase i reglementri precise. Ele se fac la valoarea nominal a aciunilor, iar firma stabilete un pre innd cont de dou cerine: preul s fie interesant pentru cumprtorii poteniali, adic s fie inferior cursului ultimei cotaii, dac firma este cotat; preul s fie peste o anumit limit pentru a nu dispersa prea mult capitalul. Diferena dintre valoarea de pia (preul obinut la emisiune) i valoarea nominal a aciunilor nou emise constituie prima de emisiune. Aceasta acoper diferitele cheltuieli ocazionate de creterea capitalului (reuniuni ale adunrii acionarilor, publicitate etc.) sau poate fi utilizat pentru creterea capitalului. Operaiunile de mobilizare a rezervelor au loc prin emisiuni de aciuni care nu mresc valoarea capitalului. Se realizeaz un transfer al pasivului societii din postul de rezerve n posturile de capital i prim de emisiune. Nefiind vorba dect de o redistribuire, aciunile emise n contul rezervelor sunt atribuite gratuit. Operaiunea poate fi realizat i prin creterea valorii nominale a vechilor aciuni. n vederea recapitalizrii, o serie de ntreprinderi mici i mijlocii din ara noastr au folosit metoda MEBO, constnd n emiterea i plasarea de aciuni ctre conducere i salariaii proprii. Astfel, a fost soluionat pe moment problema lichiditilor. n ntreprinderile mari, propuse pentru privatizare, concomitent cu transferul gratuit al unei pri din patrimoniu ctre populaie, are loc vinderea de aciuni prin licitaie, contra numerar. Un rol important pentru constituirea unor resurse de investiii l au fondurile mutuale, pe calea emiterii i vnzrii de aciuni, prin care se mobilizeaz economiile bneti ale populaiei. Deintorii ncaseaz anual dividende. Exist unele fonduri mutuale i de investiii, care funcioneaz pe principiul participrii deponenilor la investiiile efectuate de fondul respectiv, primind o cot parte din profit, proporional cu valoarea participrii. Cei care doresc s-i converteasc aciunile n bani lichizi, o pot face prin intermediul bursei de valori. mprumuturile bancare pe termen lung i mijlociu Firmele apeleaz la credite bancare atunci cnd resursele proprii sunt insuficiente, n cazul unora cu activiti mai puin rentabile, iar n cazul altora, cu activitate prosper, atunci cnd i propun proiecte de mare anvergur. Recurgerea la mprumuturi bancare este subordonat unor cerine specifice pieei financiare, n sensul de a respecta principiul echilibrului financiar al firmei i solvabilitii sale n caz de conjunctur nefavorabil. n economia romneasc, utilizarea creditelor pentru investiii ntmpin mari obstacole, din cauza dobnzilor extrem de ridicate. Motivul principal l constituie existena inflaiei. n astfel de mprejurri, bncile practic o rat real-pozitiv a dobnzii (mai mare dect rata inflaiei). Creditele pentru investiii, n funcie de garaniile care stau la baza lor, mbrac mai multe forme. a) mprumuturi bancare ce se acord pe baz de garanii materiale. Aceste garanii se refer la capitalul sau patrimoniul firmei, n special unele elemente ale activului imobilizat, care ar putea fi valorificate la nevoie pentru recuperarea datoriei. b) Credite ipotecare. Cel care solicit creditul ipotecheaz o valoare, n general cldiri, terenuri i mijloace circulante cu mare transferabilitate (convertire rapid n lichiditi). Aceast categorie de credite este, n general, mai restrns, fiind legat de micii investitori, i se refer la locuine, la micile investiii din agricultur, la micile investiii ale antreprenorilor care lucreaz pe cont propriu, asociaii familiale, mici SRL-uri etc.
14

c) Credite de cash-flow. Aceste credite nu sunt garantate material. Singura garanie este studiul de fezabilitate al afacerii. n rile dezvoltate acest tip de credit este categoria cea mai rspndit. n principiu, creditul de cash-flow implic cele mai mari riscuri, comparativ cu celelalte categorii de credite. Astfel, dac din volumul creditelor acordate cu garanie material doar 5% ajung la pierdere, la creditele de cash-flow pierderea este de 20% i chiar mai mare. Acest lucru este neles i acceptat de ctre bnci, care i constituie societi de asigurare i provizioane de risc. Bncile comerciale romneti evit s acorde astfel de credite, datorit riscului pe care-l presupun. Pentru acoperirea eventualelor pierderi, bncile trebuie s instituie msurile care se impun i s exercite un control asupra agentului economic n cauz, control care s cuprind toate laturile activitii. Pentru a veni n sprijinul ntreprinderilor private, s-a creat Fondul Romn de Garantare a Creditelor, a crui menire este, pe de o parte, s contribuie la consolidarea sistemului bancar prin asumarea unei pri a riscului existent n acordarea unor mprumuturi. Partea de garanie este de maxim 70% din valoarea creditului asigurat. Stabilirea acestui plafon urmrete implicarea mai activ a bncilor n asumarea rspunderii de mprire a riscului. n faza iniial, au existat i ezitri din partea bncilor comerciale n a-i asuma riscul acestui gen de credit (cash-flow). Dei exist riscul de a se nregistra i pierderi, la creditul de cash-flow (suportate din provizioanele de risc) trebuie reinut c ele contribuie ntr-o bun msur la dezvoltarea sectorului ntreprinderilor private. Garaniile de credite se acord pe baza unor criterii privind eficiena i rentabilitatea proiectului. Se au n vedere i unele prioriti, fiind preferate firmele care produc o valoare adugat mare, i export producia sau amelioreaz infrastructura. Bugetul de stat aloc fonduri pentru investiii n volume ct mai mici posibil, asigurnd resurse doar pentru domenii care nu pot face fa pieei i concurenei, deci nu prezint interes pentru investitorii particulari, dar a cror existen este necesar n dezvoltarea economico-social a rii. Se au n vedere domenii de interes naional, mbuntiri funciare, protecia mediului etc. (centrale nucleare, lucrri din domeniul mineritului, petrolului, energiei electrice etc.). De asemenea, se intervine cu fonduri de la buget pentru facilitarea acordrii de credite bancare unor ageni economici (credite cu dobnzi stimulative, reduse) diferena pn la nivelul ratei de pe piaa capitalului fiind suportat de stat. 2.2. Surse externe de finanare Pentru nevoile de redresare, de retehnologizare a economiei se apeleaz la mprumuturi externe i investiii directe de capital strin. Creditele externe sunt de mai multe categorii i anume: credite guvernamentale sau cu garanie guvernamental, n spatele crora este statul, chiar dac se acord prin bnci; credite bancare, unde riscul este exclusiv al bncilor; credite acordate de instituii internaionale, gen FMI, BIRD, BERD etc. Creditele guvernamentale se ntemeiaz pe convenia ncheiat ntre guvernul rii care va acorda creditul i guvernul celei care va primi creditul, stabilindu-se totodat, i plafoane de garanii ale mprumuturilor. n cadrul plafoanelor stabilite se pot primi credite pentru achiziionarea de maini, utilaje, echipamente, dar numai din ara creditoare. Guvernul Romniei este autorizat s contracteze i s garanteze mpreun cu BNR, credite financiare externe, necesare aprovizionrii cu materii prime de baz i finanrii investiiilor. Investiiile directe de capital strin reprezint una din cile cele mai eficiente, mai profitabile pentru procesul redresrii. Ele antreneaz schimbri substaniale, deoarece astfel sunt atrase tehnici i tehnologii moderne i managementul adecvat. Pe lng participarea la capital i susinerea
15

retehnologizrii, firma strin poate asigura comenzi i piee, chiar o pregtire mai eficient a forei de munc. Creditele externe pe termen lung sunt acordate condiionat de ctre instituiile i organismele internaionale de specialitate n vederea atingerii unor obiective propuse. FMI, de exemplu, nu cere garanii materiale, ci garanii generale, de politic economic, adic aplicarea anumitor msuri, n perioada de timp pentru care se acord mprumutul, care permit naintarea pe linia reformei economice, astfel nct s aib loc redresarea balanei de pli a rii i s poat fi napoiat mprumutul. La fel BIRD i BERD acord credite condiionate, adic numai mprumuturi pe proiect, pentru a finana proiecte de investiii. Toate celelalte bnci pretind o garanie material, angajarea aurului, legarea finanrii de un flux comercial i garantarea cu produsele respective. Acestea acord credite pe baza unor studii de fezabilitate i n condiiile unor puternice garanii de solvabilitate. Creditele sunt acordate pentru obiective comerciale vitale din programul de restructurare. 2.4. Leasing-ul (credit-bail) Cunoscut la noi din literatura de specialitate dar foarte frecvent utilizat n practica multor ri dezvoltate, credit-bail a aprut ca varianta francez a sistemului american de leasing. Credit-bailul nu este o surs propriu-zis de finanare a investiiilor, ci creeaz posibilitatea pentru ntreprindere de a dispune de anumite bunuri fr a fi obligat s le cumpere (fr a deveni proprietara lor). Conform legii franceze, credit-bail este definit ca o operaiune de nchiriere a bunurilor de echipament, a utilajelor i bunurilor imobiliare de folosin comun, cumprate special pentru a fi nchiriate de ctre ntreprindere, care le pstreaz n proprietate, dnd dreptul locatarului de a achiziiona integral sau parial bunurile respective la un pre convenit n funcie de vrsmintele efectuate sub form de chirie. n efectuarea unei operaiuni de credit-bail intervin trei organisme: ntreprinderea care are nevoie de bun; furnizorul (vnztorul); organismul financiar al credit-bail. Spre deosebire de o nchiriere obinuit, credit-bail confer locatarului dreptul de a deveni proprietarul bunului la sfritul contractului, la un pre convenit. Astfel, credit-bail apare ca un substitut interesant al unei surse de finanare a investiiilor. Credit-bail prezint avantaje importante pentru toate cele trei tipuri de organisme implicate, date de atenuarea sau chiar eliminarea efectelor riscului indus prin operaiunile de finanare i investiionale clasice. Principalul avantajat al acestei operaiuni rmne a fi utilizatorul care poate beneficia de efectele folosirii bunului respectiv fr a angaja integral suma, aa cum ar trebui s fac n cazul cumprrii. Utilizatorul alege bunul de care are nevoie de la furnizor, depunnd o documentaie complet apoi organismului de credit-bail cu care ncheie un contract. Organismul financiar de credit-bail este cel care acoper financiar operaiunea fa de furnizor. Uneori, acesta oblig furnizorul la plata unui avans care nu reprezint dect o parte din valoarea bunului. n perioada de exploatare utilizatorul pltete o chirie, de regul la nceputul fiecrei perioade. Utilizatorul realizeaz astfel o economie de investiii, chiar dac suma avansului i a plilor ulterioare succesive depete valoarea preului integral de achiziie a bunului. n plus, are posibilitatea de a cumpra bunul la un pre i termen convenite. Riscul operaiunii este mprit, de fapt, ntre cele trei organisme. n sens relativ, credit-bail asigur i posibiliti suplimentare de mprumut pentru utilizator, sumele pltite neafectnd rata ndatorrii.
16

2.5. Structura de finanare a investiiilor n structura surselor de finanare a investiiilor, efortul propriu (autofinanarea) rmne permanent pe primul plan. n principiu, pentru investitor autofinanarea pare a fi o surs gratuit, deoarece nu presupune nici un fel de pli. Dar, totui, ca o parte a capitalului propriu, autofinanarea are i ea un cost sau, mai degrab, un cost de oportunitate, dat de limita ratei de rentabilitate cerute de acionari (de proprietari). Aceasta pentru c ei renun la o remunerare suplimentar n scopul asigurrii de resurse financiare pentru dezvoltarea viitoare a firmei. Autofinanarea pentru investiii se realizeaz pe baza fondurilor proprii de origine intern: rezerve i amortizare. n sens practic pot fi puse n eviden dou modaliti de evaluare a nivelului posibil al autofinanrii. Prima modalitate, numit comercial, sugereaz mai degrab o determinare de principiu a nivelului posibil al autofinanrii. n acest sens, autofinanarea apare ca diferena dintre totalul vnzrilor i totalul cheltuielilor prevzute pentru o perioad (un an). Trebuie precizat c n totalul cheltuielilor nu se include amortizarea. A doua modalitate de calcul, n sens financiar-contabil, poate fi dezvoltat pe baza urmtoarei relaii de calcul: A f = (P C C f ) (P C A z ) T , unde: Af capacitatea de autofinanare a ntreprinderii; P total ncasri; C total cheltuieli (fr amortizare); Az amortizarea anual; T rata impozitului; Cf cheltuieli financiare. Din aceasta, deducnd dividendele sau venitul proprietarilor se obine autofinanarea prevzut sau efectiv a unei perioade. Nivelul autofinanrii este influenat de: cifra de afaceri; politica de mprumut; politica de amortizare; politica de distribuire a dividendelor. Proporiile n care ntreprinderea i acoper finanarea proiectelor sale din diferite surse pot fi diferite. n principal dou sunt determinantele acestei structuri: posibilitile de acces la fiecare surs; costul specific al fiecrei surse. n condiii de acces nelimitat la oricare surs, cea mai bun structur de finanare a proiectelor este aceea prin care ntreprinderea poate realiza un cost mediu minim al capitalului. Dac ntreprinderea va urmri s-i diminueze costul capitalului atunci pare normal ca ea s apeleze la diferite surse n ordinea descresctoare a costurilor specifice de remunerare. Pentru o pia financiar relativ echilibrat sursa cea mai ieftin este mprumutul. Orientarea ntreprinderii spre finanarea proiectelor sale prin mprumut este deci fireasc. n acest mod ntreprinderea obine un efect de levier pozitiv, care va permite o cretere a beneficiilor i, implicit, a beneficiilor de repartizat. Efectul de levier poate fi determinat cu ajutorul relaiei: l = L(r e ) , unde l efectul de levier;

17

L=

D datoria pe termen mediu i lung; K nivelul capitalului permanent al ntreprinderii; r rata rentabilitii economice a capitalului; e costul remunerrii mprumutului (rata dobnzii). Tentaia ntreprinderii spre mprumuturi este temperat de riscul propriu, pe de o parte, i de solicitarea de garanii din partea celui care acord mprumutul, pe de alt parte. n aceste condiii, rata ndatorrii, calculat ca raport ntre datoriile pe termen mediu i lung i capitalul propriu, nu va putea fi acceptat peste o anumit limit. Uneori, reglementrile legale fixeaz limita ratei ndatorrii. Aadar, ntreprinderea va trebui s caute o structur echilibrat de finanare, care s-i asigure procurarea resurselor la cel mai mic cost. Modul de finanare a proiectului va avea consecine asupra fluxurilor anuale de fonduri ale ntreprinderii, iar structura optim de finanare poate fi stabilit analiznd modificarea costului capitalului n raport cu rata ndatorrii. Activitatea unei ntreprinderi este necesar a fi finanat att pe termen scurt (investiiile n active circulante), ct i pe termen lung (investiiile n active fixe). Pentru anumite perioade este posibil a fi transferate anumite fonduri necesare finanrii pe termen lung pentru realizarea finanrii pe termen scurt. Firmele care-i desfoar activitatea pe actuala pia romneasc sunt ntreprinderi mari (n general cele cu capital de stat sau cu capital majoritar de stat) i ntreprinderi mici i mijlocii (cu capital privat). Ambele categorii se confrunt cu probleme privind finanarea produciei pe termen scurt, ct i pe termen lung. n timp ce ntreprinderile mari utilizeaz toate fondurile pentru realizarea finanrii pe termen scurt (i nu reuesc ntotdeauna) cu rezultate negative asupra ntregii activiti i asupra viabilitii ntreprinderii pe termen lung, ntreprinderile mici i mijlocii ncearc s obin fonduri pentru investiii. Din acest motiv este important s fie susinut dezvoltarea investiiilor. Problema care apare este legat de gsirea surselor de finanare pentru aceste ntreprinderi.

D = rata ndatorrii, n care: K

18

CAP. 3. EFICIENA ECONOMIC I DECIZIA DE INVESTIII 3.1. Conceptul de eficien Orice activitate uman este, n acelai timp, consumatoare de resurse i productoare de efecte. Dezvoltarea economico-social s-a bazat, mult timp, pe concepia c omenirea dispune de resurse naturale n cantiti mai mult dect suficiente. Dar, ocurile produse de crizele de energie i de materii prime, precum i degradarea tot mai evident a mediului natural, datorit exploatrii sale neraionale, au condus la conturarea unei concepii realiste cu privire la disponibilitile de resurse la nivel mondial, ct i la nivelul fiecrei ri n parte. Nivelul limitat al resurselor materiale i de munc genereaz cerina economicitii folosirii lor, n sensul asigurrii unor randamente maxime sau unor consumuri ct mai reduse. Pornind de la sensul lingvistic al noiunii de eficien, se poate afirma c eficiena este atributul oricrei activiti umane de a produce efectul util dorit. n expresia sa cea mai general, eficiena este redat de relaia dintre rezultatele obinute, ntr-o anumit activitate (Ai) i cheltuielile de resurse cu respectiva activitate. Dar, caracterizarea nivelului su de eficien presupune raportarea (studiul comparativ) la o baz de comparaie spaio-temporal (A0) care poate fi nivelul atins n alte activiti similare, sau variante de proiect, mrimi normative predeterminate etc. (figura nr. 3). Ei Ri Ai c a d b c A0 Figura nr. 3 Tipuri de corelaii pentru studiul eficienei n care: Ri/R0 consum de resurse (eforturi) pentru activitatea i/0; Ei/E0 efecte generate de activitatea i/0. Conform acestei scheme, studiul eficienei unei activiti are la baz urmtoarele tipuri de corelaii: a) comparaie ntre nivelul resurselor; b) comparaie ntre nivelul efectelor; c) comparaie de tipul efort/efect i efect/efort; d) comparaie ntre nivelurile de eficien. Una din accepiunile noiunii de eficien este: efecte ct mai mari n raport cu resursele alocate sau consumate. Aceasta arat efectul util pe unitatea de resurs alocat (E/R) sau invers, efortul depus pentru obinerea unei uniti de efect (R/E). Privit din punct de vedere aplicativ, eficiena se poate defini ca un raport obiectiv, cantitativ, ntre efectele i eforturile depuse n vederea obinerii lor.

R0

E0

e=

E R

maxim, adic, maximizarea efectelor obinute pe unitatea de resurs alocat/consumat;

19

e=

Natura i caracterul eforturilor i efectelor se reflect asupra caracterului eficienei. Din punctul de vedere al resurselor, acestea trebuie s fie ct mai riguros structurate ca s rspuns cerinelor de analiz (cum se folosesc, ct se consum, gradul de valorificare, economisirea lor). Structurarea presupune urmtoarele criterii: dup criteriul regenerrilor n timp: resurse regenerabile; resurse neregenerabile. dup natura lor: umane, tehnice; materiale, financiare. dup modul cum particip la circuitul economic: resurse poteniale; resurse intrate n circuitul economic. Din punctul de vedere al efectelor, de asemenea, eficiena necesit structurarea acestora. Efectele pot fi: directe: identificabile la locul unde se desfoar activitatea; indirecte: identificabile n alte sectoare de activitate. Dup momentul la care se produc: efecte imediate; efecte posibile, viitoare. Dup natura lor: efecte economice; efecte ecologice; efecte sociale; efecte tehnice etc. O analiz complet i complex impune luarea n considerare, ntr-o exprimare unitar, a tuturor categoriilor de efecte. Probleme deosebite ridic efectele de natur diferit. Acest lucru este deosebit de dificil, uneori chiar imposibil de realizat, dei din punct de vedere teoretic, se poate rezolva prin regula paralelogramului deformabil (figura nr. 4). E1 C1 E2 E3 C2 C3

R minim, adic, minimizarea consumului de resurse pe unitatea de efect obinut. E

E4 Figura nr. 4 Compunerea efectelor n figur: E1, E2, E3, E4 categorii de efecte diferite ca natur; C1 rezultanta compunerii efectelor E1 i E2; C2 rezultanta compunerii efectului E3 cu rezultanta C1; C3 rezultanta compunerii efectului E4 cu rezultanta C2, aceasta fiind rezultanta global. n practic acest lucru este inaplicabil i, de aceea, n multe cazuri se procedeaz la abordarea parial a studiului de eficien, pe tipuri de efecte (n principal, studiul de eficien economic).
20

Din punct de vedere cantitativ, corelaia dintre eforturi i efecte se exprim prin indicatori de eficien care, de regul, mbrac forma unor raporturi matematice. Pentru a caracteriza eficiena unei activiti, n toat complexitatea sa, este necesar s se foloseasc un sistem de indicatori care s pun n eviden toate corelaiile posibile ntre eforturi i efecte. De un real folos este matricea efect/efort (figura nr. 5). Este o matrice ptrat, n care numrul de linii/coloane este cel al indicatorilor de efort i de efect identificai ca fiind caracteristici activitii ce se analizeaz. Ordonarea acestora permite partiionarea matricei n patru cadrane. Fiecare cadran va conine un anumit tip de indicatori de eficien economic, astfel: a) indicatori de tip efort/efort (cadranul I), cum ar fi: costul unui loc de munc, gradul de nzestrare tehnic a muncii etc.; b) indicatori de tip efect/efort (cadranul II), cum ar fi: profit la un leu investit, producia la un milion lei mijloace fixe etc.; c) indicatori de tip efort/efect (cadranul III), cum ar fi: investiia specific, cheltuieli la 1000 lei producie etc.; d) indicatori de tip efect/efect (cadranul IV): profit la 1000 lei ncasri, curs de revenire etc. Eforturi (resurse) R1 Ri Rn Efecte E1 Ej Em

R1
Eforturi

M Ri M Rn E1

Cadran I

Cadran II

Efecte

M Ej M

Cadran III

Cadran IV

Em
Figura nr. 5 Matricea efort/efect 3.2. Procedura de selecie a proiectelor de investiii Decizia de investiie ntr-o firm presupune parcurgerea anumitor etape logice, prezentate cronologic (figura nr. 6). Procedura de selecie este o problem specific fiecrei organizaii. De maxim importan este analiza impactului firm - mediu economic. Dei necuantificabil, aceast analiz este utilizat pentru stabilirea strategiei de dezvoltare a firmei i conine trei momente importante: determinarea obiectivelor firmei; analiza diagnostic a firmei care urmrete s determine punctele forte i slabe ale firmei; evaluarea mediului economic n care firma i desfoar activitatea. Analiza i diagnosticarea mediului sunt componente deosebit de importante ale procesului strategic managerial care asigur succesul firmei pe piaa concurenial, de obicei introduse n studiile de fezabilitate.
21

Este cunoscut faptul c toate unitile identific punctele forte i slbiciunile lor i posibilitile i ameninrile mediului concurenial. Dar ceea ce este pierdut adesea din vedere este faptul c o combinare ntre aceti factori poate duce la obinerea i alegerea anumitor strategii. Astzi proiectanii de strategii utilizeaz un numr de matrice care arat relaiile dintre variabilele critice (de exemplu, matricea TOWS).

Analiza 10. Analiza rezultatelor

Diagnosticarea problemelor 1. Identificarea oportunitilor de investiie

Obinerea informaiilor despre proiect 2. Culegerea informaiilor relevante

Implementarea i controlul 9. Implementarea deciziei i controlul proiectului

FIRMA
Obiective interne

Identificarea alternativelor de proiect 3. Considerarea cilor alternative pentru atingerea obiectivelor

Luarea deciziei 6. Evaluarea financiar a proiectului 7. Considerarea aspectelor nonfinanciare i necuantificabile 8. Luarea deciziei

Analiza financiar a proiectului 4. Lucrul la proiecte specifice fr detalii 5. Identificarea cheltuielilor financiare i a veniturilor

Obiective externe Figura nr. 6 Etape decizionale Principalele stadii n alegerea proiectelor de investiii sunt urmtoarele [31]: I. generarea propunerilor de investiii (etapele 1-3); II. selecia proiectelor de investiii (etapele 4-8); III. implementarea, controlul i analiza rezultatelor (etapele 9-10). I. Generarea propunerilor de investiii este, de obicei, o problem descentralizat care permite s fie elaborate propuneri de investiii la toate nivelurile ntreprinderii. n general, nivelurile inferioare propun investiii de nlocuire, de modernizare sau de expansiune, iar nivelurilor superioare le revine responsabilitatea de a propune proiecte de dezvoltare strategic. n acest stadiu, fiecare proiect trebuie s fie nsoit de un studiu comercial, tehnic i financiar, care s justifice oportunitatea investiiei. II. Selecia proiectelor de investiii se efectueaz pe criterii financiare, dar innd cont de prioritile directe de politic investiional. Ea se refer la alegerea investiiilor rentabile n funcie de resursele ce pot fi alocate pentru acestea. Teoria financiar indic faptul c n luarea deciziei de investiie pot fi ntlnite anumite criterii care duc la folosirea unor metode sau a altora, cum ar fi: maximizarea profitului firmei, minimizarea termenului de recuperare, reducerea riscului asociat proiectului de investiii sau ordonarea optimal a proiectelor mutual exclusive. n general, este acceptat c abordarea dinamic este o tehnic mult mai bun dect abordarea static n ceea ce privete considerarea acestor criterii. n prezent, cele mai utilizate metode sunt cele care impun o analiz bazat pe influena factorului timp asupra valorii profitabilitii. ntre acestea, tehnica venitului net total actualizat
22

(VNA) are cea mai bun fundamentare teoretic. ns unii manageri prefer rata intern de rentabilitate (RIR) [6], [32]. n marile ntreprinderi i puterea de decizie poate fi descentralizat. De exemplu, un ef de departament dispune de un buget care s fie folosit pentru finanarea unor investiii de mic amploare (nlocuiri etc.). Din contra, marile proiecte fac obiectul unor lungi dezbateri n cadrul conducerii firmei, innd cont de diversele obiective ale ntreprinderii (strategia de dezvoltare, prestigiu etc.). De asemenea, managerii i iniiatorii de proiecte sunt implicai n activitatea de luare a deciziilor din punctul de vedere al modului n care sunt cheltuite fondurile. De exemplu, eful unui serviciu funcional identific posibiliti profitabile de investiii, managerul general investigheaz aceast problem i mpreun gsesc un mod de abordare al afacerii. Cunoaterea factorilor care influeneaz profitabilitatea ajut managerii n canalizarea resurselor firmei spre cele mai profitabile investiii. n multe firme s-a renunat la ideea c directorul economic d un verdict despre viabilitatea proiectelor de investiii propuse, dar acest lucru nu nseamn c nu sunt folosite tehnicile de evaluare i c nu se au n vedere aspectele de marketing, producie i resurse umane ale tuturor proiectelor. Rezultatul acestui stadiu const n elaborarea unui plan de investiii i de finanare. Acest document prezint sinteza investiiilor selecionate i finanarea acestora. III. Toate procedurile de planificare sunt asociate cu o procedur de control asupra realizrilor. Controlul permite o bun execuie a planului i eventuale aciuni corective. De exemplu, compararea previziune realizare permite ameliorarea tehnicilor de previziune utilizate i de asemenea, a tehnicilor de alegere a proiectelor de investiie. Decizia de investiie este o decizie de politic general a ntreprinderii. Ea necesit n ntreprinderi un sistem de organizare care permite o bun circulaie a informaiei i asigur coerena deciziilor. Decizia de investiie angajeaz firma pe perioade lungi i cere realizarea unei politici de finanare n vederea obinerii fondurilor necesare. Se are n vedere alocarea capitalurilor disponibile sau a celor colectate. Aceast prevedere este cunoscut n literatura de specialitate anglo-saxon sub denumirea de capital budgeting [42]. n realitate, procedurile sunt de obicei iterative i fac apel la ambele moduri de abordare: Procedura numit capital rationing const n a determina totalul resurselor care pot fi folosite pentru investiii. Acest total rezult din alegerea prealabil a unei politici de finanare. Cunoaterea aproximativ a previziunii de autofinanare i a ratei ndatorrii firmei permite fixarea unei sume globale de fonduri care pot fi disponibile. Problema const n alocarea acestor resurse ntr-o manier eficient. A doua procedur const n clasificarea tuturor posibilitilor de a investi n coresponden cu obiectivele firmei i care corespund criteriilor care sunt fixate. Vom obine astfel totalul resurselor n vederea realizrii politicii industriale i comerciale a firmei. Se impune examinarea condiiilor finanrii i posibilitatea de realizare a proiectelor considerate oportune. Unele firme condiioneaz realizarea fiecrui proiect de investiii de existena unei singure surse de fonduri, dar, n general, la realizarea diferitelor proiecte de investiii pot s contribuie diferite surse. De aceea, se impune o analiz atent a surselor de finanare.

23

3.3. Evaluarea i analiza proiectelor de investiii Firmele, n general, au resurse limitate i nu dispun de fonduri pentru a investi n toate proiectele posibile (sau recunoscute sau imaginate ca posibile). Dac un set de proiecte de investiii este identificat i evaluat ca fiind promitor, atunci este necesar s respingem alte cteva proiecte de investiii sau seturi de proiecte de investiii de la finanare. Acest proces de evaluare servete la concretizarea strategiei ntreprinderii i exist o mare varietate de metode care asist managerii n activitatea de planificare i evaluare a proiectelor de investiii (figura nr. 7). Metode de evaluare a proiectelor de investiii Metode contabile Rata de rentabilitate medie; Termenul de recuperare. Metode financiare Venitul net actualizat; Indicele de profitabilitate; Rata intern de rentabilitate; Termenul de recuperare actualizat Metode multicriteriale

Figura nr. 7 Metode care asist managerii n activitatea de planificare i evaluare a proiectelor de investiii Dei, considerentele economice pot fi determinante n decizia de investiie, totui opiniile individuale i preferinele decidenilor pot deveni factori care afecteaz selecia.

24

CAP. 4. INDICATORI STATICI DE EVALUARE A EFICIENEI ECONOMICE A INVESTIIILOR Termenul indicator are n vedere un instrument cu ajutorul cruia s se poat reda starea unui sistem la un moment dat. Eficiena economic este o categorie economic complex ce nu poate fi msurat prin intermediul unui singur indicator. Un fenomen, un proces economic va fi caracterizat de un numr mai mare sau mai mic de indicatori, n funcie de gradul su de complexitate, nefiind exclus posibilitatea ca, n cadrul aceleiai variante, unii dintre indicatori s fie favorabili, iar alii nefavorabili. n aceste situaii se impune dublarea calculelor economice de o analiz economic corespunztoare. n evaluarea eficienei economice a investiiilor se utilizeaz sistemul de indicatori de eficien economic a investiiilor. Aceasta cuprinde patru mari grupe de indicatori, dup cum urmeaz [29]: a) Indicatori cu caracter general; b) Indicatori de baz; c) Indicatori specifici diferitelor obiective i ramuri; d) Indicatori suplimentari. 4.1. Indicatori cu caracter general Prima grup de indicatori contribuie la formarea unei imagini globale asupra condiiilor concrete de eficien economic n care se va realiza i va funciona obiectivul de investiii. n cadrul acestei grupe putem enumera urmtorii indicatori: 1. Capacitatea de producie exprim producia maxim ce poate fi obinut ntr-o perioad de timp, n condiii normale de funcionare a capitalului fix, de utilizare a resurselor umane i materiale i a unui anumit coeficient de schimburi. Notat prin Q capacitatea de producie se poate exprima n uniti fizice (m, m2, tone, buci etc.) i n uniti valorice (cnd producia este eterogen).

Q = q j p j , unde:
j=1

Q capacitatea de producie valoric; qj capacitatea fizic de producie a sortimentului j; pj preul sortimentului j de producie. 2. Numrul de salariai. Acest indicator trebuie cunoscut din faza de proiectare, el stabilindu-se n corelaie cu producia, productivitatea muncii i coeficientul de schimburi. Totodat, indicatorul amintit trebuie cunoscut i n structur, pe categorii de personal. 3. Costul de producie trebuie cunoscut att la nivelul ntregii producii realizate, ct i la nivelul fiecrui sortiment de producie n parte, ca i pe unitatea de produs. 4. Profitul efectul net urmrit de oricare ntreprinztor. Prin intermediul profitului, ntreprinztorul asigur premisele necesare pentru creterea capitalului fix. De asemenea, firmele au posibilitatea s calculeze unul dintre cei mai importani indicatori, rata profitului, care arat ce capacitate are aceasta de a produce profit. 5. Productivitatea muncii care arat producia ce poate fi realizat pe un lucrtor sau pe or. Poate fi calculat n uniti fizice sau n uniti valorice. Formula de calcul este:

w=

w productivitatea muncii; Q producia exprimat fizic sau valoric;


25

Q , unde: L

L numrul de lucrtori sau uniti de timp pe munc. 6. n economia de pia, cel mai important indicator de eficien economic este rentabilitatea, profitabilitatea, dat de rata rentabilitii. Exist mai multe formule de calcul:

r=

P 100 , unde: C

r rentabilitatea; P profitul obinut; C costul de producie. De asemenea, rata profitului poate fi calculat i astfel:

r=

P 100 , unde: CA

r rata profitului; P profitul obinut; CA cifra de afaceri; sau

r=

P 100 , n care: Cu

r rata profitului; P profitul obinut; Cu capitalul utilizat. 4.2. Indicatori de baz Acetia sunt proprii analizei eficienei economice a investiiilor i constituie cea mai important grup de indicatori pentru adoptarea unei judicioase decizii de investiii. 1. Volumul capitalului investit (It) Acest indicator economic reflect efortul economic total pentru realizarea unui anumit obiectiv de investiii. Indicatorul amintit se calculeaz astfel: I t = I d + I c + M 0 + C s , n care: It volumul total al capitalului investit; Id volumul capitalului destinat investiiilor directe; Ic volumul capitalului destinat investiiilor colaterale; M0 necesarul iniial de mijloace circulante; Cs cheltuieli suplimentare (legate de pregtirea cadrelor, supravegherea lucrrilor etc.). n efortul investiional total al unui ntreprinztor intr valoarea investiiei directe, reflectat prin devizul general, investiiile colaterale (de natura cilor de acces rutiere, feroviare, asigurarea cu abur tehnologic din zon, energie electric etc.), cheltuieli referitoare la dotarea iniial cu mijloace circulante precum i cheltuieli suplimentare efectuate de ntreprinztor. n ceea ce privete materializarea propriu-zis a investiiilor, aceasta se concretizeaz n capitalul fix activ, ct i n capitalul fix pasiv. 2. Durata de realizare a lucrrilor de investiii (d) n cadrul acestei perioade de timp are loc materializarea eforturilor investiionale n capital fix. Specific acestei perioade este faptul c fonduri de valori nsemnate sunt dislocate din circuitul economic fr ca acestea s produc nimic pn la finalizarea obiectivului. Constructorul i beneficiarul trebuie s colaboreze n aceast perioad i s identifice toate cile posibile ce au ca numitor comun reducerea duratei de execuie a obiectivului. Dou probleme rein atenia:
26

modul de ealonare a cheltuielilor de capital pe fiecare an n parte, din cadrul duratei de realizare; se va urmri ca cea mai mare parte a fondurilor s fie alocate ctre sfritul perioadei de execuie; eventualitatea punerii pariale n funciune a unei capaciti de producie. Acest raionament va influena favorabil eficiena economic prin faptul c fondurile de investiii din anii n care o parte din capaciti vor funciona, i deci vor produce, se vor diminua cu profitul obinut pe aceste capaciti n anii respectivi, aspect ce va influena pozitiv eficiena economic. 3. Durata de funcionare a obiectivului ncepe n momentul punerii n funciune a acestuia i se sfrete odat cu scoaterea sa din funciune (dezafectarea sa). n cadrul duratei de funcionare a obiectivului distingem trei perioade de timp mai importante: perioada de atingere a parametrilor proiectai; perioada de funcionare normal; perioada de declin. Grafic, aceasta se prezint astfel (figura nr. 8): Lei C Q d Da Dn De Df Figura nr. 8 Perioade de timp n cadrul duratei de funcionare a obiectivului unde: d durata de realizare a investiiei; Da durata de atingere a parametrilor proiectai; Dn durata de funcionare normal; Dd durata de declin; De durata eficient de funcionare; Df durata fizic de funcionare; Q valoarea produciei; C costul produciei. Durata de atingere a parametrilor proiectai trebuie redus, pe ct posibil, deoarece profitul n aceast perioad va fi mai mic dect cel proiectat. Durata de funcionare normal trebuie prelungit ct mai mult cu putin, deoarece efectele nete de profit vor fi mai mari. Durata eficient de funcionare, nseamn c n aceast perioad cheltuielile de producie vor fi acoperite, asigurndu-se i un anumit profit. Peste momentul De, care se constituie sub forma unui prag de eficien, obiectivul ar mai putea funciona, ns veniturile provenite din realizarea produciei nu mai acoper cheltuielile, ele sunt mai mici. Pe distana D = D f D e se nregistreaz activitate cu pierderi. De aici rezult o concluzie foarte important, cu implicaie direct n eficiena economic a investiiilor i anume, cea asupra momentului optim de scoatere din funciune a unei anumite capaciti de producie. Dd h Ani

27

4. Investiia specific Acest indicator sintetizeaz corelaia dintre efortul investiional, pe de o parte, i efectul obinut sub forma capacitii de producie, pe de alt parte; se poate calcula att pentru construcii noi, ct i pentru modernizri, dezvoltri, retehnologizri de capaciti de producie, la care se mai adaug cazul n care se compar mai multe variante. a) n cazul obiectivelor noi:

s=

It , unde: qh

s investiia specific; It volumul investiiei; qh capacitatea de producie exprimat n uniti fizice (buci, tone, m2). n acest caz, indicatorul se exprim n lei investiii, ce revin pe unitatea fizic de capacitate. Calculnd acest indicator din mai multe variante posibile de investiii, va fi preferat varianta n care indicatorul amintit nregistreaz valoarea cea mai mic. n practic, uneori, cnd producia viitorului obiectiv este eterogen, se impune calcularea acestui indicator n funcie de capacitatea de producie exprimat valoric:

s=

It , unde: Qh

Qh capacitatea de producie exprimat valoric. n acest caz, indicatorul respectiv arat ci lei-efort de capital investit revin la un leuproducie obinut. b) n cazul modernizrii, dezvoltrii sau retehnologizrii unor obiective:

sm =

Im , unde: q mi q 0

sm investiia specific pentru modernizare; qmi capacitatea de producie exprimat n uniti fizice dup modernizare, dezvoltare, retehnologizare; q0 capacitatea de producie existent nainte de modernizare, dezvoltare sau retehnologizare. Sub aceast form, indicatorul n cauz reflect ci lei-efort de capital investit revin pe unitatea fizic-spor de capacitate rezultat n urma modernizrii, dezvoltrii sau retehnologizrii. Se poate calcula i n funcie de sporul valoric de capacitate:

sm =

Im . Q mi Q 0

Indicatorul exprim ci lei capital investit revin la un leu spor de capacitate exprimat valoric. c) Pentru compararea mai multor variante:

sc =

Ii I j

qi q j

, unde:

sc investiia specific pentru compararea variantelor; Ii investiia total n varianta i; Ij investiia total n varianta j; qi capacitatea de producie n varianta i; qj capacitatea de producie n varianta j. n toate aceste cazuri trebuie respectate restriciile: Ii >Ij i qi > qj, adic, ntotdeauna investiia total n varianta i trebuie s fie mai mare dect investiia total n varianta j i producia n varianta i trebuie s fie mai mare dect producia n varianta j.
28

Poate fi calculat i prin exprimarea valoric a capacitii de producie:

sc =

Ii I j

Qi Q j

Acest indicator are o sfer larg de aplicabilitate i un grad ridicat de relevan, ceea ce face ca acesta s fie prezent n toate calculele de fundamentare a eficienei economice a investiiilor pentru un obiectiv ce urmeaz a se realiza. El are i anumite limite dictate de faptul c se coreleaz efortul total de capital investit cu efectul de capacitate obinut numai la nivelul unui an, fapt pentru care indicatorul trebuie completat cu alii. 5. Termenul de recuperare a investiiei Este un alt indicator sintetic de eficien economic a investiiilor care exprim corelaia dintre efortul de capital investit, pe de o parte, i efectul obinut sub forma profitului anual, pe de alt parte. Se poate calcula pentru mai multe situaii: a) Pentru construcia unor obiective noi:

T=

It , unde: Ph

T termenul de recuperare a capitalului investit; It valoarea capitalului investit; Ph profitul anual. Indicatorul reflect care este perioada de timp n care se va recupera capitalul investit din profitul anual obinut. b) Pentru modernizarea, dezvoltarea i retehnologizarea unor obiective existente:

T=

Im , unde: Ph mi Ph 0

Ph mi profitul anual obinut de obiectivul existent n urma modernizrii, dezvoltrii sau a


retehnologizrii; Ph 0 profitul anual obinut de obiectivul existent nainte de modernizare, dezvoltare sau retehnologizare. c) Pentru compararea variantelor de investiii

T=

Ii I j

Ph i Ph j

, unde:

T termenul de recuperare a investiiei de modernizare dezvoltare; Ii, Ij valoarea capitalului investit n varianta i, respectiv j; Ph i , Ph j profitul anual obinut n varianta i, respectiv j. 6. Coeficientul de eficien economic a investiiilor, reprezint inversul termenului de recuperare a investiiei. Poate fi calculat tot n trei variante: a) Pentru obiective noi:

e=

Ph , unde: It

e coeficientul de eficien economic a investiiilor; Ph profitul anual; It investiia total. Acest indicator arat ci lei profit anual se vor obine la un leu capital investit. Nivelul su trebuie s fie ct mai mare. b) Pentru modernizarea, dezvoltarea sau retehnologizarea unui obiectiv existent:
29

e=

Ph m Ph 0 Im

, unde:

Ph m , Ph 0 profitul obinut dup i respectiv nainte de modernizare-dezvoltare;


Im investiia de modernizare-dezvoltare. Indicatorul exprim sporul de profit obinut n urma modernizrii, dezvoltrii sau a retehnologizrii la valoarea capitalului investit pentru modernizare, dezvoltare sau retehnologizare. c) Pentru compararea variantelor

e=

Ph i Ph j Ii I j

, unde:

Ph i , Ph j profitul anual obinut n varianta i, respectiv j;


Ii, Ij valoarea capitalului investit n varianta i, respectiv j. 7. Cheltuieli echivalente sau recalculate Atunci cnd evalum eficiena economic a investiiilor pentru diverse variante posibile de urmat, ne ntlnim cu situaii n care o variant presupune n faza investiional un efort de capital mai mare comparativ cu alte variante, ns, dup punerea n funciune costurile de exploatare se afl n relaie invers. n acest caz putem calcula indicatorul cheltuieli echivalente, care cuantific efortul total, att pentru investiii, ct i pentru exploatare: K = I t + Ch D e , n care: K cheltuieli echivalente; Ch costuri anuale de producie; De durata eficient de funcionare a obiectivului. Indicatorul cheltuieli echivalente sau recalculate este un indicator de efort. n unele cazuri, acest indicator se calculeaz cu formula: K = I t + Ch T , n care: T termenul de recuperare. Aceast formul este recomandat atunci cnd duratele de funcionare (D) ale obiectivului analizat sunt mai mari, ceea ce ar denatura analiza economic. Indicatorul asigur comparabilitatea datelor numai dac, n toate variantele, capacitile de producie sunt egale; n situaia n care capacitile de producie difer, pe variante, indicatorul va trebui calculat n forma sa specific, astfel:

k=

K , unde: q De

k cheltuieli echivalente specifice, K cheltuieli echivalente; De durata eficient de funcionare a obiectivului. Nivelul acestui indicator trebuie s fie ct mai sczut. 8. Randamentul economic al investiiei Scopul oricrui ntreprinztor este de a obine ct mai mult profit. Astfel, distingem mai multe categorii de profit ce se regsesc n calculele de eficien economic a investiiilor. Astfel, avem: a) Profitul anual (Ph) care se calculeaz ca diferen ntre valoarea produciei i costul produciei: Ph = Q h Ch , unde: Ph profitul anual, Ch costul anual al produciei;
30

Qh valoarea anual a produciei. b) Profitul total (Pt) a crui semnificaie este profitul realizat din momentul punerii n funciune a obiectivului i pn la expirarea duratei de funcionare: Pt = Ph D e , unde Pt profit total; Ph profit anual; De durata eficient de funcionare. c) Profit de recuperare (Pr) care reprezint partea din profitul total destinat recuperrii fondurilor de investiii cheltuite. Profitul de recuperare reprezint profitul obinut pn la expirarea termenului de recuperare a investiiei. Aadar: Pr = I t d) Profitul final (Pf) reprezint partea din profitul total obinut dup expirarea termenului de recuperare a investiiilor. Deci:

Pf = Pt Pr sau Pf = Pt I t

Randamentul economic al investiiei se calculeaz ca raport ntre profitul final prezentat anterior i capitalul investit: P R = f , unde: It R randamentul economic al investiiei; Pf profitul final; It investiia total. Acest indicator exprim ci lei-profit final se vor obine la un leu-capital investit sau ci lei-profit se obin dup recuperarea investiiei la fiecare leu-investit. n practic, randamentul economic al investiiei se calculeaz nu n funcie de profitul net, ci n funcie de profitul total, astfel:

R=

P Pt I t R = t 1. It It

Indicatorul reflect o situaie cu att mai convenabil, cu ct nivelul su va fi mai ridicat. Principalele ci de sporire a randamentului economic al investiiilor sunt, de fapt, cile de cretere a profitului final, dup cum urmeaz: reducerea timpului de recuperare a investiiei; reducerea cheltuielilor de producie; prelungirea duratei de funcionare a obiectivului; creterea valorii produciei prin sporirea produciei fizice, ridicarea calitii produciei, mbuntirea structurii sortimentale a acesteia etc.

31

CAP. 5. METODE FINANCIARE DE EVALUARE A PROIECTELOR DE INVESTIII. INFLUENA FACTORULUI TIMP ASUPRA PROCESULUI INVESTIIONAL

Teoria financiar indic faptul c n luarea deciziei de investiie pot fi ntlnite anumite criterii care duc la folosirea unor metode sau a altora, cum ar fi: maximizarea profitului firmei, minimizarea termenului de recuperare, reducerea riscului asociat proiectului de investiii sau ordonarea optim a proiectelor mutual exclusive. n general, este acceptat c abordarea dinamic este o tehnic mult mai bun dect abordarea static n ceea ce privete considerarea acestor criterii. Procesul de realizare a investiiilor i de recuperare a fondurilor consumate se desfoar n timp, investiiile i efectele lor, precum i nivelul eficienei, avnd un pronunat caracter dinamic. Legtura dintre timp i investiii se manifest pe multiple planuri, dar cel mai important este acela de multiplicare a investiiilor. Aceasta nseamn c resursele umane i materiale, atrase din circuitul economic curent i imobilizate n procesul investiional, i modific valoarea pe msur ce timpul de imobilizare crete. ntruct investiiile alocate n prezent nu mai sunt echivalente, sub influena timpului, din punct de vedere valoric cu profitul ce se va obine n viitor, rezult c o abordare concret a proceselor investiionale, n vederea fundamentrii tiinifice a deciziei, necesit analiza lor dinamic, adic innd seama de influena multiplicatoare a factorului timp. Stabilirea eficienei investiiilor presupune studierea rezultatelor obinute prin consumarea acestora, deci este necesar s analizm influena factorului timp i n perioada de exploatare a capitalului fix creat. Pentru aceasta trebuie fcut o etapizare a fenomenului supus cercetrii: perioada n care se consum resurse materiale i umane fr s se obin venituri (fazele preinvestiional i investiional) i perioada n care investiiile realizeaz venituri (faza de exploatare).
5.1. Influena factorului timp asupra investiiilor n perioada de edificare a obiectivului

Aceasta este perioada n care se consum fondurile fr s se obin venituri i se caracterizeaz prin imobilizri de resurse umane i materiale n activiti cum sunt: elaborarea studiului de fezabilitate, proiectarea obiectivului i executarea lucrrilor de construcii-montaj pe antiere. Lucrrile executate la nceputul acestei perioade conduc la imobilizri n special de for de munc superior calificat, ceea ce reprezint o pierdere de venit net, att pentru agentul economic, ct i pentru economia naional. Este necesar ca durata etapei de cercetare-proiectare s fie ct mai scurt, dar suficient de mare pentru a asigura calitatea acestor lucrri. Dar aceasta poate avea i alte efecte benefice: reducerea riscului de uzur moral la viitoarele produse; ctigarea pieelor de desfacere; obinerea unui pre de vnzare ridicat (cel puin pentru o perioad de timp); recuperarea investiiilor n avans fa de termenul stabilit etc. n perioada de execuie a lucrrilor de construcii-montaj, se consum fonduri mari, n special resurse materiale, care sunt imobilizate treptat pe antier i puse n oper, ajungnd n final ca ntreg fondul de investiii s fie imobilizat. i n cazul acestor lucrri mrimea imobilizrilor este influenat hotrtor de timpul afectat pentru executarea lor. Durata de execuie este aceea n care se consum cea mai mare parte din valoarea investiiei. Ealonarea investiiilor influeneaz n mod direct imobilizrile de fonduri care reprezint pierderi poteniale pentru economia naional. n general, investiiile pot fi ealonate n mod cresctor (varianta I), uniform (varianta II) sau descresctor (varianta III) (figura nr. 9).
32

Investiii

Investiii

Investiii

3 Anii

3 Anii

3 Anii

Varianta I

Varianta II

Varianta III

Figura nr. 9 Evaluarea cresctoare, uniform i descresctoare a investiiilor

Deoarece o sum cheltuit rmne imobilizat pn la nceputul funcionrii obiectivului i chiar peste acest moment, pn la recuperarea efectiv, varianta mai convenabil este varianta I la care imobilizrile sunt cele mai mici. Pentru evaluarea eficienei economice pe aceast perioad, prin prisma mrimii imobilizrilor i a pierderilor datorate acestor imobilizri, se folosesc o serie de indicatori i anume: 1. Mrimea imobilizrilor totale Un fond de investiii alocat ntr-un an h va rmne imobilizat pn la sfritul perioadei de execuie a obiectivului (figura nr. 10). Anul de imobilizare Investiia I1 I2 I3 Ih 1 I1 2 I1 I2 3 I1 I2 I3 h I1 I2 I3 Ih d-1 I1 I2 I3 Ih Id-1 d I1 I2 I3 Ih Id-1 Id

M M

M M

M M

M M

Id-1 Id Figura nr. 20 Imobilizarea fondurilor de investiii adic:

Mrimea imobilizrilor totale de investiii se obine nsumnd toate elementele matricei,

M i = I h (d h + k ) , n care:
h =1

Mi mrimea imobilizrilor totale; Ih fondul de investiii cheltuit n anul h; d durata de execuie a obiectivului; k factor de corecie, care poate lua valorile 0, 1/2 sau 1 n funcie de momentul la care se consider c s-a cheltuit investiia, sfritul anului, mijlocul sau nceputul anului. Astfel, vom avea: n cazul cheltuirii resurselor la nceputul anului:

M i = I h (d h + 1)
h =1

n cazul cheltuirii resurselor la mijlocul anului:


33

d 1 Mi = Ih d h + h =1 2

n cazul cheltuirii resurselor la sfritul anului:

M i = I h (d h )
h =1

Fiecare beneficiar, constructor sau alt factor care contribuie la realizarea procesului investiional, se preocup pentru darea parial n folosin a unor capaciti de producie, care s duc att la diminuarea imobilizrilor de fonduri, ct i la obinerea unei producii suplimentare. n acest caz, mrimea total a imobilizrilor se va calcula cu formula:

M i' = I h (d h + k ) + I h' (d h + k ) , n care:


h =1 h= j

j 1

M i' mrimea imobilizrilor;

(I

' h

= I h Ph ) .

j anul punerii n funciune a capacitii pariale; I 'h - valoarea investiiei corectat cu profitul obinut n anul h al edificrii obiectivului

2. Imobilizarea specific n cazurile n care variantele de investiii care se compar nu prevd aceeai capacitatea de producie, varianta care prevede capacitatea mare de producie va necesita i fonduri mai mari de investiii n raport cu celelalte variante, ceea ce va conduce, implicit, la o valoare mai mare a imobilizrilor totale de fonduri. De aceea, decizia de investiii poate fi eronat dac este bazat numai pe minimizarea indicatorului menionat. De aceea se utilizeaz indicatorul imobilizarea specific, care se calculeaz cu formula:

m j = h =1

I h (d h + k ) q

n care q capacitatea de producie. Indicatorul astfel calculat exprim imobilizarea ce revine la o unitate de capacitate de producie. Uneori, acest indicator se mai poate stabili i n funcie de valoarea produciei i exprim imobilizarea ce revine la un leu producie. Indicatorul astfel calculat are avantajul c surprinde i influena modificrii structurii produciei, dac aceasta difer ntre variantele supuse analizei. n cazul n care se dau parial n folosin capaciti de producie, imobilizarea specific se calculeaz cu formula:

mi =

h =1

I h (d h + k ) + I h (d h + k )
d '

j1

q (sau Q )

h= j

3. Imobilizarea medie anual Acest indicator exprim nivelul imobilizrii medii anuale i se calculeaz ca raport ntre mrimea imobilizrii totale i durata de execuie. Se calculeaz pentru a asigura comparabilitatea ntre variante atunci cnd duratele de execuie a acestora sunt diferite.

ma =

Mi = di

h =1

I h (d h + k )
d

di

, unde:

ma imobilizarea medie anual; Mi mrimea imobilizrilor totale; di duratele de execuie.


34

4. Efectul economic al imobilizrilor (Pierderea din imobilizri) Acest indicator reflect efectul nerealizat ca urmare a scoaterii din circuitul productiv a resurselor investiionale, prin relaia:

E i = e I h (d h + k )
d h =1

De obicei se folosete relaia:

E i = e I h (d h + 1) , n care:
d h =1

Ei efectul economic al imobilizrilor (pierderea din imobilizri); e coeficientul de eficien economic a obiectivului respectiv; i varianta de investiie. Relaia de calcul a coeficientului e a fost prezentat n capitolul anterior. 5. Efectul economic specific al imobilizrilor Pentru asigurarea comparabilitii variantelor:

i =

Ei . q

Indicatorul astfel calculat exprim efectul economic nerealizat (sau pierderea) ce revine la o unitate de capacitate. 6. Efectul economic al reducerii duratei de execuie n analiza economic este important s se sublinieze care vor fi avantajele ntreprinztorului n cazul n care constructorul reduce durata de execuie prevzut n contract. Reducerea duratei de execuie a obiectivului de investiii contribuie la micorarea imobilizrilor i, deci, la creterea venitului net. Efectul economic al reducerii duratei de execuie (Ed) se poate determina cu ajutorul relaiei: E d = e M f d p d , n care:

Ed efectule economic al reducerii duratei de execuie a investiiei; e coeficientul de eficien economic a obiectivului respectiv; Mf valoarea mijloacelor fixe; dp durata de execuie programat; d durata de execuie realizat.
5.3. Tehnica discontrii. Calculul principalilor indicatori dinamici ai eficienei economice a investiiilor Principiile discontrii n calculele de eficien economic se compar mrimea profitului ce se preconizeaz a fi obinut dintr-o aciune productiv, cu fondurile de investiii necesare. Dar, pn acum nu s-a inut seama de faptul c fondurile de investiii se cheltuiesc ntr-o anumit perioad, iar profitul se obine ntr-o alt perioad. Mai mult, fondurile de investiii se cheltuiesc ntr-o perioad relativ scurt, de 1-2 ani, iar profitul se obine pe parcursul unei perioade ndelungate, de 15-20 ani, n cazul utilajelor i 60-80 ani n cazul cldirilor. Timpul acioneaz ca un factor distinct, proces care, n acest domeniu, se cunoate sub denumirea de influena factorului timp asupra investiiilor i rezultatelor lor, ceea ce nseamn o analiz dinamic. Deoarece n analiza dinamic se aduc toate valorile dispersate n timp la un singur moment, acest proces poart numele de actualizare sau discontare. ntreaga tehnic a discontrii se bazeaz pe urmtorul raionament: o sum de un leu care este investit productiv ntr-un anumit domeniu la nceputul unui an, dup trecerea acestui an, ca urmare a folosirii ei va aduce un profit a. n anul urmtor, fondul utilizat va fi 1+a, iar rezultatul este

(1 + a )2

.a.m.d., astfel nct dup h ani suma de un leu devine (1 + a ) , adic, la nceputul anului
h

35

(1 + a ) + a (1 + a ) = (1 + a )2 , la sfritul anului III: (1 + a )2 + a (1 + a )2 = (1 + a )3 .a.m.d., astfel h c dup h ani obinem (1 + a ) lei.


leu, ci de (1 + a ) lei, dac inem seama de influena factorului timp.
h h

I: 1 lei, la sfritul anului I obinem 1 + 1 a = (1 + a ) lei; la sfritul anului II se obine

n consecin, o investiie de 1 leu fcut astzi echivaleaz peste h ani nu cu o sum de un

Expresia (1 + a ) se numete factor de fructificare i se noteaz cu z. Factorul de fructificare z se folosete la aducerea n prezent a unor sume investite n trecut sau la ducerea din prezent a sumelor investite, spre viitor, mrind aceste sume, deoarece ntotdeauna z > 1. Problema se pune i invers, adic, dac un leu investit n prezent devine peste h ani

(1 + a )h , atunci, valoarea actual (prezent) a unui leu ce se va obine n anul h va fi:


1

(1 + a )

Acesta este tocmai factorul de actualizare z folosit la aducerea n prezent din viitor a sumei de un leu; z i z se numesc factori de discontare. Factorul de actualizare

(1 + a )
h

se folosete la aducerea n prezent a unor sume ce se vor

realiza n viitor, micornd aceste sume, deoarece z < 1. Dac se noteaz cu x suma investit n prezent i cu y suma total acumulat peste h ani, atunci vom avea y = x (1 + a ) de unde x =

(1 + a )h

, n care x reprezint valoarea actual a y lei

obinui n anul h. Simbolul a reprezint eficiena anual a sumei unitare cheltuite; el corespunde eficienei medii obinute la obiective similare, din ramura sau subramura unde se cheltuiete suma respectiv i, n literatura de specialitate, este denumit coeficient de actualizare. Semnificaia economic a coeficientului a este urmtoarea: el reprezint profitul ce poate fi obinut ntr-un an, ca urmare a sumei de un leu, investit productiv la nceputul acelui an. Atenie: mrimea acestui coeficient nu trebuie pus pe seama modificrii preurilor, care poate surveni n perioada ndelungat pentru care el se aplic. Mrimea lui decurge din proprietatea fundamental a oricrui proces economic ca, n urma desfurrii unei activiti productive, rezultatul s compenseze integral resursele consumate i, pe deasupra, s se obin un profit pentru societate i pentru agentul economic care a desfurat activitatea respectiv. Specialitii estimeaz c n condiii normale, mrimea acestui coeficient pe ansamblul economie naionale este de 0,15 sau 15 (cu diferenieri pe ramuri sau subramuri). n cazul n care se apreciaz c n perioadele urmtoare va interveni o inflaie pe piaa intern sau internaional, o sporire considerabil a dobnzilor la capital sau cnd investiiile se efectueaz n condiii de risc accentuat, rezultatele finale trebuie corectate n mod corespunztor. Revenind la expresiile y = x (1 + a ) i x =
h

y i innd seama c a > 0, rezult c (1 + a )h

ntotdeauna ntre x i y exist relaia x < y. Aceasta se interpreteaz astfel: n calculele pe care le efectum este necesar s avem n vedere c sumele viitoare trebuie s fie mai mari ca sumele actuale, pentru a se asigura comparabilitatea lor, innd seama de influena factorului timp. De fapt, calculele dinamice se bazeaz pe formula dobnzii compuse, cu o precizare: pentru calculele de eficien economic a investiilor se recurge la o convenie: dei ntr-un an fondurile de investiii se cheltuiesc n 365 zile, vom considera c fenomenul investiional are loc ntr-o singur zi, la data de 31 decembrie a anului respectiv i, de asemenea, la obinerea profitului: dei procesul de producie i de vnzare a produselor are loc zilnic, vom considera c profitul se obine ntr-o singur zi a anului, i anume, la 31 decembrie.
36

n continuare vom stabili formulele de principiu utilizate n calculele de actualizare plecnd de la indicatorul randamentul economic al investiiilor, calculat n forma static astfel:

R=

Pt 1 , unde: It

Pt profitul total; It investiia total. Randamentul economic al investiiilor, n form dinamic, se calculeaz cu relaia:

Ra =

Pt a I ta

1 , n care:

R a , Pt a , I t a reprezint valorile actualizate la acelai moment.


Considerm c ne aflm la momentul punerii n funciune a obiectivului de investiii. n acest caz, profitul se va actualiza folosind factorul de actualizare z, respectiv:
D D

Ptp = z Ph = a
h =1

h =1

(1 + a )h

Ph , n care:

Ptp profitul total actualizat la momentul punerii n funciune a obiectivului; a


D durata de funcionare a viitorului obiectiv; Ph profitul anual; a coeficientul de actualizare. Investiiile actualizate se calculeaz astfel:

I p = z'I h = (1 + a )h I h , n care: ta
h =0 h =0

d 1

d 1

I investiiile totale actualizate la momentul punerii n funciune a obiectivului;


z factorul de fructificare; d durata de execuie a obiectivului i n care se consum resursele investiionale; Ih investiiile anuale. Utilizarea factorului z sau z depinde de poziia anului respectiv fa de momentul de referin. Astfel, dac o valoare (fie investiie, fie profit) a fost nregistrat ntr-un an, iar anul respectiv precede momentul de referin, atunci acea valoare se actualizeaz cu factorul de fructificare z. Invers, dac valoarea n cauz s-a realizat ntr-un an situat dup momentul de referin, atunci se aplic factorul de actualizare z. Remarc important: n cazul aplicrii factorului de actualizare, h ia valorile 1, 2, , t, iar atunci cnd se aplic factorul de fructificare, h ia valorile 0, 1, 2, , t1, unde t reprezint intervalul de timp cuprins ntre momentul la care se face actualizarea i momentul n care se obine ultima sum ce se actualizeaz. Valoarea 0 pentru h, n cazul folosirii factorului de fructificare (z) se exprim prin faptul c suma ce urmeaz a fi actualizat a fost nregistrat la sfritul anului. n activitatea practic, indicatorii ce se actualizeaz profit, costuri, producie etc. se consider adeseori ca fiind constani pe ntreaga perioad a lor. Astfel, dac:

p ta

Ptp = a

1 Ph h h =1 ( + a ) 1
D

i considernd Ph constant, atunci relaia devine:

Ptp = Ph a

1 = Ph S h h =1 ( + a ) 1
D p

n formula de mai sus, simbolul de la exponentul lui Pt a (adic p), reprezint momentul la care se face actualizarea.
37

Desfurnd suma S rezult:

S=

(1 + a ) 1 , rezultat obinut dup aplicarea formulei: 1 q= a crei sum este: S = D 1+ a a (1 + a )


D

1 1 1 + +L+ , care este o progresie geometric avnd raia: 1 + a (1 + a )2 (1 + a )D

Sp = a 1

1 qn , n care: 1 q

Sp suma unei progresii geometrice; a1 primul termen al sumei; q raia sumei; n numrul de termeni ai progresiei geometrice. Deci n cazul n care profitul anual este egal pe ntreaga perioad de funcionare a obiectivului, profitul total actualizat este:

(1 + a )D 1 , n care: P = Ph D a (1 + a ) (1 + a )D 1 suma factorilor de actualizare 1 D a (1 + a ) (1 + a )h


p ta

pentru D ani. Valorile se gsesc n

tabele speciale. Pentru analizarea la un moment viitor a profitului, de exemplu scoaterea din funciune a obiectivului, se va folosi factorul de fructificare, deoarece n acest caz anii preced momentul de referin. Rezult:

Ptv = Ph (1 + a ) = Ph s a
h 0

D 1

Dac vom dezvolta suma s, avem:


1 2

Aplicnd formula de calcula sumei unei progresii geometrice, rezult:

s = 1 + (1 + a ) + (1 + a ) + L + (1 + a )

D 1

(1 + a )D 1 . s=
a

Deci, dac profitul anual este egal pe ntreaga perioad de funcionare a obiectivului, acesta, actualizat, se poate calcula astfel:

P = Ph
v ta

(1 + a )D 1 .
a

5.4. Momente de referin ale actualizrii

Calculele de actualizare se pot efectua la orice moment, chiar anterior sau posterior perioadei n care se execut lucrrile de investiii. Numim data la care se face actualizarea moment de referin. Principalele momente de referin din viaa economic a unui obiectiv sunt: m momentul adoptrii deciziei de investiii; n momentul nceperii lucrrilor de investiii; p momentul punerii n funciune a noului capital fix; u momentul nceperii restituirii creditului; v momentul scoaterii din funciune a capitalului fix.
38

Grafic, aceste momente de referin i perioadele pe care le delimiteaz se reprezint astfel (figura nr. 11): g m n d p D f u v timpul

Figura nr. 11 Momente de referin ale actualizrii

Cele patru perioade pe grafic semnific: g perioada de elaborare a documentaiilor tehnico-economice ale obiectivului de investiii, de obinere a avizelor i aprobrilor necesare realizrii obiectivului; d durata de execuie a lucrrilor de investiii pe antier; f perioada de graie (sau de rgaz) scurs ntre momentul punerii n funciune i nceperea restituirii creditelor primite; D durata eficient de funcionare a obiectivului de investiii. Pentru determinarea unui indicator de eficien economic a investiiilor n form dinamic, la orice moment de referin, este necesar parcurgerea urmtoarelor etape: 1) Se stabilete indicatorul pe care dorim s-l actualizm i se calculeaz mrimea sa n form static pentru a o putea, n final, compara cu mrimea dinamic. 2) Se stabilete momentul de referin la care se face actualizarea, se reprezint pe o ax orizontal (axa timpului) numai trei din cele cinci momente n, p i v. Dac momentul de referin este m sau n, se nscrie i acest moment pe axa respectiv. Se noteaz momentul de referin ales cu 0. 3) Se nscrie indicatorul (profit sau investiie) pe axa reprezentat. 4) Se traseaz triunghiul actualizrii (pentru investiii i profit). Se stabilete formula de calcul ce se va aplica. 5) Se aplic formulele de calcul. 6) Se compar datele actualizate cu cele stabilite iniial, n form static, i se trag concluziile ce se impun.
5.4.1. Actualizarea la momentul lurii deciziei (m) La nceput, nscriem pe axa timpului momentele n, p i v. ntruct momentul de referin ales (m) nu figureaz printre acestea, nscriem pe axa timpului i momentul m. Apoi, se traseaz triunghiurile actualizrii i se noteaz prin haurare intervalele pe care se gsesc indicatorii ce urmeaz a fi calculai. ntotdeauna triunghiurile actualizrii vor fi cu vrful n stnga i baza n dreapta. Aa cum sunt orientate vrfurile triunghiurilor, la momentul m, ne semnific micorarea sumelor respective, prin actualizarea la momentul lurii deciziei. Vom actualiza investiiile, profitul, randamentul economic al investiiilor i termenul de recuperare a investiiilor (figura nr. 12).

g m=0 n

d p I
Tam

D v Timpul

P
Figura nr. 12 Momentul de referin i triunghiurile actualizrii
39

1. Investiiile totale actualizate Se observ c investiiile se ealoneaz pe o perioad care, n raport cu momentul de referin ales (m), este viitoare. n consecin, investiiile actuale se vor micora folosind factorul de actualizare z:

Im = ta

g +d

1 I h , n care: h h =1 ( + a ) 1

I m investiia actualizat la momentul lurii deciziei. ta


Dup cum se observ din figur, pentru perioada de elaborare a documentaiei de investiii nu se cheltuiesc resurse investiionale. n acest caz, relaia devine:
g +d g g +d 1 1 1 Ih Ih = Ih . h h h h =1 ( + a ) h =1 ( + a ) h =g +1 ( + a ) 1 1 1

Im = ta

Se urmrete ca aceast valoare s fie ct mai apropiat de valoarea lor static, ceea ce presupune, n aceleai condiii de eficien, reducerea duratelor de proiectare i de execuie, precum i o imobilizare raional a fondurilor bneti, care s asigure un consum mai mare de resurse investiionale n ultima parte de execuie a investiiei. 2. Profitul actualizat i pentru profit perioada de realizare este o perioad viitoare fa de momentul lurii deciziei, fapt ce presupune actualizarea profitului prin folosirea factorului de actualizare z. Formula de calcul este:

Ptm = a

g +d + D h =1

1 P , n care: (1 + a )h h

Ptm profitul total actualizat la momentul lurii deciziei. a


n perioada de elaborare a documentaiei tehnico-economice (g) i n perioada de execuie a obiectivului (d) nu se obine profit, ceea ce impune ca acest fapt s se reflecte n formula profitului actualizat.

Ptm = a

g +d + D h =1

g+d g +d + D 1 1 1 Ph Ph = Ph . h h h h =1 ( + a ) h =g + d +1 ( + a ) (1 + a ) 1 1

Profitul actualizat la momentul lurii deciziei arat cu ct echivaleaz n acest moment profitul realizat pe ntreaga durat de funcionare a obiectivului. n practica economic se consider c profitul anual este constant n timp (Ph constant) ceea ce favorizeaz aplicarea unei formule restrnse, prin folosirea sumei S a unei progresii geometrice:

(1 + a ) 1 1 1 P = Ph = Ph g +d D h h =g + d +1 ( + a ) (1 + a ) 1 a (1 + a )
m ta g+d+D D

Aceast relaie are avantajul c reduce calculele i asigur, prin relaia matematic, comparaia dintre profitul actualizat la diverse momente de referin. Pentru investiii, de obicei, nu se utilizeaz o relaie restrns, deoarece ele difer de la o perioad la alta, iar atunci cnd nu difer, durata de realizare este mai mic, fapt ce nu justific utilizarea formulei restrnse. 3. Randamentul economic al investiiilor Static:

R=

Pt 1 , n care: It

Pt profitul total; It investiia total. n form dinamic,


40

Ra =

Pt a I ta

1 , n care:

Ra randamentul economic actualizat; Pt a profitul total actualizat;

I t a investiia total actualizat.


Doi indicatori actualizai se pot compara dac actualizarea s-a fcut la acelai moment de referin. Pentru stabilirea formulei de calcul a randamentului economic actualizat la momentul lurii deciziei se pleac de la relaia:

R =
m a

Ptm
a

m ta

1 , unde:

m R a randamentul economic actualizat la momentul lurii deciziei; Ptm profitul total actualizat la momentul lurii deciziei; a

I m investiia total actualizat la momentul lurii deciziei. ta


ntotdeauna, randamentul economic al investiiilor n form dinamic este mai mic dect cel n form static, reflectnd mai corect eficiena economic a investiiilor. 4. Termenul actualizat de recuperare a investiiilor Formula de calcul a termenului de recuperare n form actualizat este:

T =
m a

log Ph log Ph a I m (1 + a ) t log(1 + a )


a

g +d

].

Observaie: ntotdeauna termenul actualizat de recuperare a investiiilor este mai mare dect cel static, ceea ce arat c influena factorului timp se face n sensul diminurii eficienei economice. 5.4.2. Actualizarea la momentul nceperii lucrrilor de investiii (n) Se nscriu pe axa timpului cele trei momente n, p i v. Cum momentul care ne intereseaz se gsete pe aceast ax, se pot trasa triunghiurile actualizrii. ntruct toi anii la care se refer procesul economic analizat (perioadele d i D) reprezint perioade viitoare fa de momentul la care se face actualizarea (n), se va folosi factorul z, aa cum indic i vrfurile celor dou triunghiuri (figura nr. 13): d D

n=0 I

Tan

Timp

P
Figura nr. 13 Momentul de referin i triunghiurile actualizrii

1. Investiia total actualizat

In = t
a

1 Ih h h =1 ( + a ) 1
d

41

2. Profitul total actualizat

Ptn =
a

d+D

1 Ph h h =1 ( + a ) 1
d d+D 1 1 1 Ph Ph = Ph h h h h =1 ( + a ) h =1 ( + a ) h =d +1 ( + a ) 1 1 1

n perioada de execuie a obiectivului, dac nu se dau parial n funciune capaciti de producie, nu se obine i profit, astfel nct avem:

Ptn =
a

d+D

n cazul n care profitul este egal n timp (Ph constant), profitul total actualizat la momentul nceperii lucrrilor de investiii se poate scrie;
D 1 1 1 1 (1 + a ) 1 P = Ph = Ph = Ph h d h d h =d +1 ( + a ) 1 (1 + a ) h =1 (1 + a ) (1 + a ) a (1 + a )D n ta d+D D

3. Randamentul economic al investiiilor

R =
n a

Ptn
a

n ta

Randamentul economic actualizat la momentul nceperii funcionrii obiectivului este egal cu cel calculat pentru momentul lurii deciziei. De altfel, randamentul economic al investiiilor, indiferent de momentul de referin ales, va avea aceeai valoare. 4. Termenul actualizat de recuperare a investiiilor

T =
n a

log Ph log Ph I n (1 + a ) a t
d

log(1 + a )

5. Cheltuieli totale actualizate n form static: K = I t + Ch D . n form dinamic:


n K a = In + Cn t t
a a

I deja am calculat-o.
Cn = t
a

n ta

d+D

1 Ch h h =1 ( + a ) 1
d d+D 1 1 1 Ch Ch = Ch . h h h h =1 ( + a ) h =1 ( + a ) h =d +1 ( + a ) 1 1 1

Cum n perioada de execuie a obiectivului economic nu se fac cheltuieli, relaia devine:

Cn = t
a

d+D

42

5.4.3. Actualizarea la momentul punerii n funciune a noului obiectiv (p) Grafic, se poate reprezenta astfel (figura nr. 14):

d n p=0

D v Timpul

P
Figura nr. 14 Momentul de referin i triunghiurile actualizrii

Se constat c investiiile se vor multiplica prin actualizare, iar profitul se va micora. 1. Investiiile totale actualizate Fa de momentul ales, investiiile sunt cheltuite ntr-o perioad trecut, fapt pentru care sumele se vor mri folosindu-se factorul de multiplicare (fructificare) z, astfel:

I pa = z' I h = (1 + a ) I h t
h h =0 h =0

d 1

d 1

Investiia astfel calculat exprim valoarea produciei ce s-ar fi obinut n condiiile n care investiiile nu erau imobilizate n cadrul procesului investiional, ci erau folosite ntr-o activitate economic la care nivelul eficienei economice este egal cu a. 2. Profitul total actualizat (1 + a )D 1 p Pta = Ph D a (1 + a ) 3. Randamentul economic actualizat al investiiilor
p Pta R = p 1 I ta p a

4. Termenul actualizat de recuperare a investiiilor

log Ph log[Ph a I p ] ta T = log(1 + a )


p a

5.4.4. Actualizarea la momentul scoaterii din funciune a capitalului fix (v) n acest caz utilizm factorul de fructificare z, att pentru investiii, ct i pentru profit. Grafic avem (figura nr. 15): d D

n
I

Timpul

P
Figura nr. 15 Momentul de referin i triunghiurile actualizrii
43

1. Investiiile totale actualizate

I v = (1 + a ) I h t
h
a

d + D 1 h =0

Cum n perioada de funcionare a obiectivului nu se fac, de fapt, cheltuieli de investiii, formula devine:

I v = (1 + a ) I h (1 + a )h I h = (1 + a ) I h t
h h
a

d + D 1 h =0

D 1 h =0

d + D 1 h =D

Indicatorul astfel calculat exprim care ar fi producia ce s-ar obine n momentul v, dac investiiile considerate ar fi folosite n procesul de producie cu o eficien economic egal cu a. 2. Profitul total actualizat

Ptv = (1 + a ) Ph
h
a

D 1 h =0

n cazul n care Ph este constant pe toat perioada de funcionare a capitalului fix, aceast relaie devine:

Ptv = Ph (1 + a ) = Ph S = Ph
h
a

D 1 h =0

(1 + a )D 1
a

3. Randamentul economic actualizat al investiiilor


v Ra = v Pta 1 Iv ta
D

4. Termenul de recuperare actualizat


v a

log Ph (1 + a ) log Ph (1 + a ) a I v ta T = log(1 + a )


D

5.5. Indicatorii Bncii Mondiale

Acordarea mprumuturilor de ctre organismele internaionale se face pe baza unei profunde analize a proiectelor de investiii elaborate de beneficiarul de credite. Banca Mondial acord aceste credite numai pentru obiective concrete de investiii cu o nalt eficien economic. Caracterizarea eficienei economice a obiectivelor ce vor fi eventual creditate se face printrun sistem de indicatori elaborat special pentru acest scop, de forul financiar al ONU. n prezent, acest sistem este preluat i de aproape toate marile bnci finanatoare de investiii existente n lume. Sistemul de indicatori este format din:
5.5.1. Angajamentul de capital Acest indicator exprim costurile totale iniiale de investiii, pentru constituirea capacitilor de producie proiectate i a costurilor ulterioare punerii n funciune, pentru exploatarea acestora, exclusiv amortismentul, exprimate n valoare actual, la un moment de referin, de regul momentul nceperii lucrrilor de investiii (n). Orizontul de timp pentru calculul capitalului angajat este durata de execuie a lucrrilor de investiii (d) i durata eficient de funcionare (D), sau o perioad de calcul convenional (de exemplu, 20 sau 26 de ani). n activitatea practic, acest indicator se mai numete capital angajat. Angajamentul de capital se determin cu ajutorul relaiei:

K n = I n + C n = (I h + C h ) t t t
a a a

d +D h =1

1 , (1 + a )h

n care:

K na angajamentul total de capital, actualizat la momentul n; t


44

I na costurile totale actualizate la momentul n; t


Ih investiiile anuale; Ch costurile anuale sau cheltuielile anuale; d durata de execuie a lucrrilor de investiii; D durata eficient de funcionare. Dac toate proiectele sau diversele alternative ale investiiilor ce se evalueaz, au un orizont de timp de aceeai mrime, atunci este asigurat comparabilitatea n timp a proiectelor. Cunoaterea angajamentului de capital prezint interes pentru investitori i manageri, deoarece trebuie s se urmreasc dac valoarea actual total a cash-flow-ului este mai mare dect angajamentul de capital. Un proiect are un cost eficient i este acceptabil dac: CFta > Kta, unde: CFta cash-flow total actualizat. Acest indicator rspunde preocuprilor de a atinge scopurile urmrite cu eforturi minime, determinate de constituirea i funcionarea capacitilor de producie i servicii, angajamentul de capital se recomand a fi folosit drept criteriu de alegere a variantelor la proiectele de investiii realizate n domeniile de interes public, finanate de la buget, minim Kta. Calculul i analiza acestui indicator este prevzut de metodologia BIRD i a altor organisme financiar-bancare internaionale, fiind cunoscut sub denumirea de costuri totale actualizate (Cta).
5.5.2. Raportul dintre veniturile totale actualizate i costurile totale actualizate Analiza venituri-costuri se bazeaz pe evaluarea raportului i diferenei absolute dintre veniturile totale actualizate (Vta) i costurile totale actualizate reprezentate prin capitalul angajat actualizat (Kta), pentru n = 0.

V ta = Vh
h =1 d+D h =1

d+D

1 , (1 + a )h 1 (1 + a )h

K ta = (I h + C h )

n abordarea static a problemelor, adic pentru o rat de actualizare a = 0, avantajul net actualizat al proiectului va fi: ANt = Vt Kt Opernd cu valori actualizate cumulate, la o anumit rat de actualizare (a), avantajul net actualizat al investitorului la proiectul dat va fi: ANta = Vta Kta Dac Vt = Kt, respectiv Vta = Kta

r=

Vt V = 1; ra = ta = 1, Kt K ta

ceea ce indic faptul c proiectul de investiii nu produce nici avantaje, nici pierderi, deci investitorul nu ctig nimic. Cnd Vt < Kt, respectiv Vta < Kta, raportul venituri-costuri este subunitar:

Vt < 1, Kt
eficient. Dac

Vta <1 K ta
Vta < 1 , nu are rost s mai calculm ceilali indicatori de analiz dinamic a K ta

proiectul produce pierderi, costurile nu se recupereaz, iar acesta trebuie respins deoarece nu este

eficienei economice a investiiilor.


45

Dac Vt > Kt, respectiv Vta > Kta, raportul dintre venituri i costuri este supraunitar

Vt > 1, Kt

Vta > 1, ceea ce exprim faptul c proiectul este eficient, acceptabil i se poate continua analiza. K ta
Avnd n vedere c analiza acestui indicator se refer la un orizont de timp ndelungat, c Vh i Ch sunt valori previzionate, pentru a contracara eventualele perturbri i deformri ale indicatorului ra, pentru a reine un proiect este nevoie ca ra s fie cu mult mai mare ca 1. Trebuie subliniat faptul c raportul

Vta este sensibil la mrimea ratelor de actualizare. K ta

Astfel, mrimea ratei de actualizare folosite, pe de o parte, i valoarea raportului venituri-costuri (sau diferena absolut ntre venituri i costuri), pe de alt parte, se stabilesc urmtoarele; 1. cu ct mrimea ratei de actualizare este mai mic (a 0), cu att crete valoarea raportului venituri-costuri i a avantajului net (Vta Kta); Pentru a = 0, Vta = Vt = Vh ; K ta = I t + C h , iar

Vta i Vta K ta iau valori maxime. K ta


2. pe msur ce crete mrimea ratei de actualizare folosite n calcule, raportul mrimea absolut a avantajului economic net scad, raportul

Vta i K ta

Vta poate deveni chiar K ta

subunitar, iar (Vta Kta) ia valori negative. Raportul venituri-costuri este utilizat, de multe ori, n calitate de criteriu de decizie n investiii. Se consider ca fiind eficient, optim, acea variant sau acel proiect care asigur o valoare maxim a indicatorului raportul dintre veniturile totale actualizate i costurile totale actualizate:

ra =

Vta max (obinerea unui venit ct mai mare pe unitate de costuri totale). K ta

5.5.3. Venitul net actualizat (valoarea actualizat net total) Venitul net actualizat constituie un indicator fundamental pentru evaluarea economic i financiar a oricrui proiect de investiii. Indicatorul VNta caracterizeaz, n valoare absolut, aportul de avantaj economic al unui proiect de investiii, ctigul, rsplata sau recompensa investitorului pentru capitalul investit n proiectul respectiv, exprimat fie sub form de cash-flow n valoare actual, fie ca valoare net actualizat [29]. Definit n raport de cash-flow, indicatorul VNta realizeaz compararea ntre cash-flow-ul total actualizat degajat pe durata de via economic a unui proiect sau variante de proiect de investiii (CFta) i efortul investiional total generat de acel proiect, exprimat tot n valoare actualizat (Ita). Momentul de referin pentru calculul valorii actuale totale a investiiei i cash-flow-ului este momentul nceperii lucrrilor (n = 0). VNta este un indicator integral de eficien economic a investiiilor de tipul diferenei i pune n eviden surplusul total de cash-flow n raport cu costul investiiei, toate exprimate n valori actuale. Cnd durata de realizare a proiectului de investiii este scurt, sub un an, iar exploatarea investiiilor, utilajelor, a capacitilor de producie i servicii ncepe imediat, n acelai an:
46

VN ta = I t + CFh
h =1 d

1 , unde CFh = Ph + Ah. (1 + a )h

Dac durata de execuie este mai mare de un an:

VN ta = I h
h =1

D 1 1 1 . + CFh h d (1 + a ) (1 + a ) h =1 (1 + a )h

Definit prin intermediul valorii nete, VNta exprim suma algebric a valorii nete actualizate pe orizontul de timp (d+D). Prin valoarea net anual, pentru fiecare an h, h (d + D ) , se nelege diferena dintre volumul anual al veniturilor generate i previzionate la un proiect de investiii i al costurilor totale, de investiii i de exploatare, din anul h (Ih+Ch=Kh): VN h = Vh (I h + C h ) = Vh K h . Deci

VN ta = VN h
h =1

d+D

1 . (1 + a )h

Sunt acceptate proiectele sau variantele de proiect caracterizate prin VNta>0. n plan economic i financiar, un proiect de investiii cu VNta pozitiv semnific faptul c acel proiect are capacitatea de a rambursa pe perioada duratei de via economic D, capitalul investit, respectiv c el are o rentabilitate global, a capitalului iniial cel puin egal cu rata de actualizare (a) folosit n calcule i de a produce cash-flow n exces, de a asigura obinerea unei anumite valori nete. Cu ct VNta este mai mare, cu att i rentabilitatea sa este mai mare. Dac VNta are valoare nul sau negativ proiectul este inacceptabil, rentabilitatea sa fiind inferioar ratei de actualizare (e < a); capitalul respectiv ar putea fi reinvestit cu o rentabilitate egal cu rata de actualizare i ar aduce avantaje corespunztoare mai mari. Rata de actualizare (a) folosit n calculele VNta ndeplinete rolul de criteriu de testare a eficienei (rentabilitii) unui proiect de investiii, de acceptare sau de respingere a unui proiect de investiii. VNta la un proiect devine negativ dac se alege pentru calcule o rat de actualizare (a) prea mare, iar proiectul respectiv devine inoportun i se respinge. VNta ndeplinete funcia de criteriu de decizie de investiii. Punctele slabe ale indicatorului VNta sunt: nu pune n eviden importana relativ, comparativ a aportului proiectului respectiv; nu permite soluionarea problemelor de decizie de investiii cnd difer durata de via economic de la proiect la altul; nu ine seama de mrimea termenului de recuperare (T); depinde de mrimea ratei de actualizare (a) folosit n calcule, ceea ce ridic problema acordrii unei atenii deosebite alegerii acesteia. VNta, prin semnificaia sa, determin valoarea economic a unui proiect de investiii, urmrindu-se creterea acestei valori prin optimizarea deciziei de investiii dup criteriul maximizrii VNta. Deci se prefer proiectele care se caracterizeaz prin VNta maxim.
5.5.4. Indicele de profitabilitate Caracterizeaz nivelul raportului dintre VNta i fondurile de investiii care stau la baza proiectelor de investiii i genereaz acel volum de VNta. Se pot avea n vedere investiiile iniiale (It) sau valoarea actualizat a acestora Ita. Se exprim n procente. VN ta 100 ; k= It
47

VN ta 100 . I ta Pentru a exprima acest raport sub form de indice k actualizat, se folosete formula: CF VN ta k a = ta = 1 + . I ta I ta Indicele de profitabilitate ne permite s selectm variantele eficiente de proiect la care Ka > 1 i s le ordonm dup valoarea descresctoare a indicelui Ka. La proiectele la care Ka = 1, VNta va fi nul. Cu ct indicele de profitabilitate Ka va fi mai mare, cu att proiectele sunt mai eficiente, n condiii echivalente, comparabile din alte puncte de vedere. La calculul i analiza proiectelor de investiii trebuie apelat ori de cte ori proiectele se difereniaz ntre ele prin efortul investiional necesar (Ita), deoarece ne permite s lum n considerare amploarea investiiilor, costurile necesare de investiii, ceea ce nu realizeaz VNta. Varianta optim de proiect este aceea care rspunde criteriului: Ka maxim. Indicele de profitabilitate calculat sub forma K1, ordonnd proiectele eficiente, ne permite s elaborm strategia cea mai avantajoas de investiii alegnd n proiecte dintre ele, innd seama de restriciile bugetelor de capital, deci n limitele fondurilor disponibile (I0) pentru finanarea investiiilor folosind, n calitate de criteriu de optimizare a setului de proiecte, maxim de VNta pe ansamblul proiectelor selectate. k' =
5.5.5. Rata intern de rentabilitate a unui proiect de investiii (RIR) RIR reprezint acea rat a dobnzii compuse care atunci cnd se folosete ca rat de actualizare (a) pentru calculul valorii actuale a fluxurilor de cash-flow i de investiii ale proiectelor face ca suma valorii actuale a cash-flow-ului s fie egal cu suma valorii actuale a costurilor de investiii i, deci, valoarea net actual total s fie nul: RIR = a, pentru care VNta(a) = 0. Deci, la RIR a unui proiect se ajunge atunci cnd VNta a acelui proiect tinde s devin egal cu zero.

VNta(a = RIR) = 0, iar

Vta = 1. K ta

n sens mai larg, RIR se definete ca acea rat de actualizare (a) care face ca pe perioada (d+D) valoarea actualizat total a veniturilor din vnzarea produselor s fie egal cu suma costurilor totale de investiii i de exploatare actualizate Kta sau Cta. La nivelul ratei interne de rentabilitate se ajunge atunci cnd VNta(a) = 0 i dac RIR = a. Din punt de vedere economic, dac RIR = a, acest lucru semnific faptul c proiectul degaj un cash-flow egal cu capitalul investit i c pe durata de via economic el asigur o rentabilitate anual a, a capitalului, nc neamortizat, existent la nceputul fiecrui an. Pentru a > RIR proiectul de investiii nceteaz de a mai fi eficient, deoarece Ita devine mai mare ca volumul CFta i VNta va avea valoare negativ (VNta < 0). Dac a < RIR, VNta este pozitiv i deci, proiectul de investiii devine acceptabil dup condiia VNta > 0. Stabilirea RIR deriv direct din calculul valorii nete actuale totale (VNta) dar, de aceast dat, mrimea cutat nu este VNta, ci RIR i nivelul acestuia se identific prin tatonare, prin ncercri succesive. Analitic, pentru determinarea RIR se pleac de la egalitatea Ita = CFta, respectiv de la ecuaia: VNta = Ita + CFta = 0. n vederea determinrii RIR se calculeaz VNta corespunztoare la diverse rate de actualizare, alese ntmpltor. Din aproape n aproape ajungem s stabilim care este acea rat de actualizare care conduce la anularea VNta. n final, pentru determinarea cu exactitate a RIR se folosete relaia:
48

RIR = a min + (a max a min )


n care:

VN ta + , VN ta + + VN ta

amin i amax rata mai mic respectiv, rata mai mare de actualizare folosite pentru calculul VNta; diferena admis ntre ele trebuie s fie de maxim 5 puncte procentuale. RIR are semnificaia i funcia de criteriu fundamental pentru acceptarea proiectelor de investiii i fundamentarea opiunilor. La proiectele de investiii care se caracterizeaz prin VNta apropiate, aproximativ egale, se d prioritate proiectului cu RIR maxim. n folosirea RIR drept criteriu de alegere vom avea n vedere urmtoarea exigen: se accept proiectele cu RIR calculat > RIR dat, dorit. Condiia limit de acceptare a unui proiect de investiii dup RIR este RIR>0. Sub aceast limit a RIR costurile de investiii nu se recupereaz.
5.5.6. Cursul de revenire net actualizat (Testul Bruno) Indicatorul caracterizeaz costul intern, exprimat n valut naional, al unei uniti de valut extern obinut fie prin exportul de produse i servicii, fie economisite prin nlocuirea importului, ca urmare a realizrii diferitelor proiecte de investiii care au asemenea scopuri i obiective. Cursul de revenire net actualizat servete, deci, la aprecierea competitivitii activitii agenilor economici din ar pe piaa internaional. Acest test ne permite s evitm deciziile de investiii care asigur obinerea/economisirea de valut extern cu un cost intern prea mare. Informaiile necesare calculului CRNA sunt: fluxul veniturilor anuale n valut previzionate pe seama vnzrilor la export de produse i servicii, respectiv fluxul economiilor anuale de valut previzionate prin reducerea importului; costurile de investiii i exploatare a capacitii exprimate n valut; costurile n moned naional pentru investiii i de exploatare a capacitilor; fluxul valorii nete actuale. Relaia de calcul este:

CRNA = CRNA =
unde:

CTA (lei )(K ta ) sau VN ta (valut ) K ta (CTA )(lei ) EN ta (valut )

Kta (CTA) costurile totale actualizate (angajamentul total de capital) exprimat n lei; VNta valoarea net total actualizat, n valut; ENta economia net total actualizat, n valut. Un proiect este acceptabil dac CRNA cursul oficial de schimb al valutei. O formul mai general de determinare a CRNA este aceea care ine seama de comercializarea pe piaa intern a unei pri din producie:

1 [lei] h =1 (1 + a )h CRNA = d + D , 1 [valut ] (VVh IVh CEVh ) h =1 (1 + a )h


d + De
e

* (I h + CE h Vh )

n care:

Vh* veniturile anuale din vnzarea produselor comercializate n ar, din producia
realizat pentru export, exprimat n lei; VVh veniturile anuale din comercializarea pe piaa extern a produselor, n valut;
49

IVh costurile anuale de investiii n valut; CEVh costurile anuale de exploatare, n valut. Legat de aplicarea testului Bruno se ridic cel puin dou ntrebri: 1. rata de actualizare este aceeai i pentru calculul VNta n valut i pentru calculul Kta (angajamentului de capital) n lei? 2. dac folosim rate de actualizare diferite, cum trebuie determinate ele? Exist opinii ale specialitilor i pentru folosirea aceleai rate de actualizare, dar i pentru folosirea unor rate diferite. Astfel, pentru calculul valorii actuale a costurilor n lei se susine folosirea unei rate de actualizare care s reflecte rentabilitatea medie pe piaa intern, rata dobnzii la creditele pentru investiii etc., iar pentru calculul n valut, la alegerea ratei de actualizare s se in seama de rata de discontare practicat pe piaa mondial.

50

CAP. 6. ELABORAREA I FUNDAMENTAREA ECONOMIC A PROIECTELOR DE INVESTIII PE BAZA STUDIILOR DE FEZABILITATE 6.1. Concept

Prin studiul de fezabilitate [35] se nelege ansamblul de piese scrise privind necesitatea viitorului obiectiv, sursele de aprovizionare cu materii prime i pieele de desfacere, asigurarea capitalului lichiditi i credite etc. Studiul de fezabilitate se concretizeaz ntr-un proiect n care se definesc i analizeaz elementele critice legate de realizarea unui produs mpreun cu variantele de abordare. n mod sintetic, studiul se refer la o anumit capacitate de producie, la un amplasament deja ales, o anumit tehnologie, anumite costuri de investiii, de producie i cu venituri astfel nct s asigure o rentabilitate corespunztoare a investiiei. Studiul de fezabilitate implic o analiz ce va fi concretizat n costuri i venituri, deoarece se raporteaz la factorii de producie disponibili, la condiiile pieei locale i la condiiile de producie. Proiectul analizat poate fi ales sau nu, n funcie de studiul de fezabilitate care justific sau nu viabilitatea acestuia. Dup W. Behrens i P.M. Hawranek [3] studiul de fezabilitate ar trebui s se concentreze pe stabilirea strategiei firmei cu accent pe resursele proprii, analiza riscului i a posibilitilor de cooperare. De asemenea, dup opinia lor, o atenie deosebit ar trebui acordat activitilor: marketing (piee i produse), cu accentul pe preuri i distribuia produselor; producie, unde s se analizeze metodele de producie, stocurile necesare, asigurarea resurselor, productivitatea, automatizri, investiii; cercetare-proiectare, n special stimularea i organizarea cercetrii proprii i obinerea de patente sau licene de la eventuali parteneri; finanarea activitilor, cu evidenierea surselor, a profitului probabil, lichiditilor, riscului n asigurarea acestora i, n general, a eficienei economice; personalul, conducerea, salariaii i pregtirea acestora, salariile, serviciile sociale, trsturile strategice n acest sens; managementul i organizarea, ce privete sistemul i metodele de conducere, organizarea societii i informatizarea; participri i cooperri, cu analiza posibilitilor de achiziie a altor societi, cooperri sau coaliii. innd seama de destinaia lor, exist mai multe categorii de studii de fezabilitate i anume: pentru obiective noi, de producie sau servicii, care deseori pot fi devansate de studii de prefezabilitate n scopul restrngerii numrului de variante analizate i clarificrii unor aspecte tehnice, de marketing i financiare; dezvoltarea societii existente; restructurarea societii existente; privatizare; desprinderea unei secii dintr-o societate; lichidarea societii; nfiinarea unei societi mixte. Obiectivele urmrite la elaborarea studiilor de fezabilitate: economisirea de mijloace (materii prime, energie, manoper etc.) pentru realizarea produciei sau serviciilor preconizate, cu consecine favorabile asupra creterii rentabilitii; redresarea economic a societii prin ameliorarea performanelor i calitii produselor, extinderea pieei, creterea productivitii etc.; conturarea unei strategii pe termen mediu i lung.
51

Studiile de fezabilitate i de restructurare vor trebui nsoite de studii adiacente care privesc n special: informatizarea activitilor societilor; cercetarea tiinific proprie; reorganizarea societii management performant; colaborarea cu alte societi (din ar i strintate) sub diverse forme: obinerea de licene, participri, nfiinarea de societi mixte, credite sau simpozioane, expoziii etc. Strategii premergtoare: analiza-diagnostic; prognoza produselor; prognoza tehnologiilor; studii de pia (marketing). O lucrare elaborat de Institutul de Studii al Naiunilor Unite [43] consider c strategia de baz a unei firme trebuie s asigure concentrarea forelor acesteia n vederea atingerii obiectivului urmrit, s ia n considerare cooperri i s in seama de riscul probabil; n acel studiu rile sunt grupate dup gradul de risc (clasele A, B, C, D) iar dobnzile (la creditele n dolari) vor fi sporite cu circa 2% la rile din clasa A pn la 8% pentru cele din clasa D, datorit riscului complex (de maturizare a societii, participare la comerul exterior etc.) ce se poate manifesta. Se propune ca la rile cu grad de risc ridicat analizele s fie efectuate pentru perioade de 6 luni (sau chiar mai puin), calculele fiind fcute n monede puternice i stabile (EURO, USD etc.). De asemenea, se propune ca n fiecare variant, n afar de sensibilitate, s fie analizate creterea capitalului social, nivelul lichiditilor (normal ntre 10-25% din vnzrile anuale), durata de atingere a profitului, analiza potenialului concurenei.
6.2. Metodologii de elaborare a studiului de fezabilitate

n elaborarea studiilor de fezabilitate sunt cunoscute dou metodologii principale: metodologia BIRD, care este mai cunoscut la noi deoarece Romnia a aderat n 1972 la BIRD i a beneficiat de mai multe mprumuturi ce au avut la baz studii de fezabilitate; metodologia ONUDI de elaborare a studiilor de fezabilitate. a) Metodologia BIRD cuprinde: 1. IDENTIFICAREA proiectelor prioritare pentru dezvoltarea general care asigur o rentabilitate global suficient. 2. PREGTIREA PROIECTELOR, care conine patru tipuri de activiti: analiza aspectelor comerciale; analiza cerinelor necomerciale (studii tehnice i tehnologice); analiza problemelor generale privind finanarea, statutul juridic, condiiile legale i administrative; punerea la punct a unui scadenar previzional de costuri i ctiguri. 3. EVALUAREA proiectului, care cuprinde: evaluarea financiar i analiza rentabilitii proiectului din punctul de vedere al agentului economic; evaluarea economic i analiza rentabilitii proiectului din punctul de vedere al colectivitii; evaluarea erorilor de estimare i luarea n considerare a incertitudinilor viitorului. 4. DECIZIA, care poate fi de trei feluri: restudierea diferitelor aspecte, ca urmare a insuficientei analize a proiectului; renunarea la proiect ca fiind prematur, sau pentru c rentabilitatea ce se poate obine nu justific utilizarea resurselor; reinerea unei variante.
52

5. REALIZAREA proiectului, care este extrem de important deoarece derularea corespunztoare asigur meninerea n cadrul costurilor prevzute iniial sau invers, ncetinirea ritmului conduce la mrirea costurilor i respectiv la diminuarea rentabilitii. 6. CONTROLUL executrii proiectului prin urmrirea periodic a situaiei financiare i a capacitii de rambursare a creditelor (n cazul creditrii pariale a proiectului).
b) Metodologia ONUDI cuprinde urmtoarele etape: A. INTRODUCERE B. PREZENTAREA SECTORULUI INDUSTRIAL N CARE ESTE CUPRINS PROIECTUL care cuprinde: prezentarea sectorului industrial i a legturilor cu celelalte sectoare economice: prezentarea subsectorului; probleme; dificulti; propuneri de mbuntire. C. PIAA, PREUL, DISTRIBUIA n care se includ date cu privire la: pia, distribuia i marketingul, stabilirea preului. D. PREZENTAREA FIRMEI I A INIIATORULUI (INSTITUIEI FINANATOARE) n care se prevede: istoric, proprietari, organigram, management. E. PREZENTAREA PROIECTULUI care se refer la: obiective, scop, descriere tehnic, personal i instruire, materii prime principale, conducerea (administrarea) i execuia proiectului, calendarul proiectului. F. COSTUL INVESTIIEI I PLANUL DE FINANARE cuprinde date referitoare la: costul investiiei necesare de capital circulant, planul de finanare, sistemul de achiziii, alocarea mprumutului i ealonarea acestuia. G. ANALIZA FINANCIAR se refer la partea de: venituri, cheltuieli de exploatare, proiecii financiare, analiza pragului de rentabilitate, cerine privind contabilitatea i controlul financiar, rata financiar de rentabilitate, principalele riscuri. H. ANALIZA ECONOMIC are n vedere: calcularea ratei economice de rentabilitate, conexiunile i utilizarea forei de munc, efectele cursului de schimb, influenele proiectului asupra dezvoltrii sectorului industrial n care este cuprins. I. ACORDURI DE COOPERARE. ntre cele dou metodologii se constat o anumit diferen n structur i n etape, deoarece studiul propus de Banca Mondial este conceput din punctul de vedere al celui care mprumut, n sensul c o etap important este decizia. Introducerea n ara noastr a studiilor de fezabilitate s-a fcut de ctre BIRD care urmrea ca fundamentarea deciziei pentru acordarea mprumuturilor s se fac prin aceste studii, verificnd astfel existena condiiilor reale pentru recuperarea mprumuturilor i a dobnzilor aferente. Un studiu de fezabilitate trebuie s cuprind: a) Cadrul general al ntreprinderii: sectorul de activitate, ponderea produciei ntreprinderii n economia naional, fluxurile de aprovizionare, modalitile de desfacere, exportul i principalii parteneri, contextul legislativ i administrativ, condiiile locale etc. b) Piaa intern i extern i comercializarea produselor: volumul i structura ofertei, nivelul cererii i gradul de acoperire, nivelul preurilor practicate, relaii tradiionale etc. c) Tehnica i tehnologia: starea echipamentelor, condiii speciale de exploatare, perspectivele tehnice i tehnologice (progres tehnic) i posibiliti de acces, implicaii asupra materiilor prime, energiei, forei de munc etc. d) Produse: evoluia caracteristicilor, posibiliti de substituie, grad de saturaie a pieei, caracteristici tehnice i de utilizare, consumuri specifice etc. e) Situaia economic i financiar pe ultimii ani: capacitatea de producie i gradul de utilizare, pragul de rentabilitate, preuri de vnzare, calitatea i competitivitatea produselor, cheltuieli de producie, nivelul impozitelor, colaborarea cu alte firme, problema polurii, rezultate economico-financiare, surse de finanare etc. f) Strategia dezvoltrii ntreprinderii: volumul i structura produciei, perfecionarea tehnicii i tehnologiei, pregtirea personalului, prezentarea i distribuirea produselor, investiii necesare.
53

g) Studiul trebuie ncheiat prin concluzii privind aspectele tehnice, economice, financiare, organizatorice i de conducere, trsturile strategiei i impactul asupra rezultatelor viitoare ale ntreprinderii. ntocmirea unui studiu de fezabilitate ajut s rspundem, de fapt, la ntrebarea Ce este mai eficient: s investeti capitalul (bnesc) ntr-o afacere sau s-l depui la banc pentru a obine o dobnd?. Bineneles c pentru fiecare dintre aceste dou alternative exist foarte multe posibiliti (pentru oricare proiect). De exemplu, s investeti ntr-o afacere: ntreprinderi noi, modernizaredezvoltare, restructurare etc.; s depui la banc; la care banc; pe ce perioad etc. De asemenea, prima variant este specific societilor, iar cea de-a doua persoanelor fizice. Alegerea proiectelor de investiii este un act prin care se decide dac un proiect, sau o variant a acestuia, este acceptat sau respins. ns, aceast acceptare sau respingere nu poate fi limitat la momentul alegerii, deoarece investiia este de fapt o succesiune de opiuni, care ncepe cu identificarea ideii proiectului i dureaz pn la sfritul duratei de via a proiectului (figura nr. 16). Constituire fonduri Cerere Identificarea ideii de proiect Pregtirea studiului de fezabilitate Evaluare Alegere proiect Realizare Exploatare Recuperare Finanare

Ofert

Figura nr. 16 Etapele alegerii

O mbinare a celor dou metodologii de realizare a studiului de fezabilitate cu luarea n considerare a practicii din firmele noastre poate duce la rezultate mai bune n ceea ce privete luarea deciziei. De fapt, se impune realizarea unui compromis ntre acestea i ceea ce este necesar n vederea obinerii unei finanri pentru investiii, n practica curent a afacerilor din economia romneasc.
6.3. Elementele principale ale studiului de fezabilitate 1. Analiza-diagnostic a strii actuale a ntreprinderii Pentru a evidenia starea unei ntreprinderi trebuie s cunoatem bine punctele forte i pe cele slabe, dar i sensibilitatea acesteia la evoluia factorilor externi (figura nr. 17). Diagnosticul este o evaluare ex-post.

54

Situaia economiei i a sectorului de activitate Istoricul ntreprinderii Accesul la informaii Calitatea informaiilor ntreprinderea Puncte Puncte forte slabe

Figura nr. 17 Contextul analizei-diagnostic

Diagnosticul complet presupune mai multe niveluri de analiz: diagnosticul contabil, diagnosticul financiar, diagnosticul tehnico-comercial i diagnosticul resurselor umane. Diagnosticul contabil este o parte important a studiului de fezabilitate care este dat de valorile reflectate n contabilitate. Acest lucru presupune analiza bilanului, pentru reevaluarea posturilor de activ i de pasiv i, de asemenea, analiza rezultatelor contabile pentru a calcula beneficiul. Diagnosticul financiar va completa imaginea contabil a ntreprinderii cu elemente financiare. Aceasta nu nseamn c vom lua n considerare numai anul de gestiune trecut, cum face analiza contabil, dar i modul n care este previzionat cash-flow-ul. Acest tip de diagnostic este realizat pentru a permite obinerea de informaii cu privire la creterea, structura i soliditatea financiar, nivelul autofinanrii, rentabilitatea acesteia, situaia capitalurilor permanente i a trezoreriei. Cadrul analitic al analizei financiare i economice este reprezentat de un set de tabele financiare care se ntocmesc pornind de la trei situaii de baz: bilanul; situaia veniturilor i cheltuielilor; fluxul de venituri nete (cash-flow). Structura bilanului, a situaiei veniturilor i cheltuielilor precum i a fluxului de venituri nete constituie modele sintetice practicate pe plan mondial, care nu coincid ca structur cu datele cerute de Legea contabilitii din ara noastr. Acest lucru implic necesitatea unei mai bune cunoateri a acestora pentru a fi ndeplinite cerinele de ordin tehnic ale studiilor de fezabilitate. Rezultatele economico-financiare ale ntreprinderii vor fi evideniate prin calculul indicatorilor recomandai de ONUDI, respectiv indicatorii de activitate, de rentabilitate, de lichiditate.
2. Evaluarea proiectelor de investiii Analiza financiar are ca obiective principale: determinarea celei mai atrgtoare variante dup evaluarea tuturor variantelor poteniale privind configuraia proiectului i direcia corespunztoare de aciune; ntocmirea unui plan de finanare realist pentru acoperirea cheltuielilor pe timpul execuiei proiectului;
55

ilustrarea resurselor financiare disponibile care s acopere necesitile n timpul desfurrii operaiunilor, s asigure o disponibilitate regulat a mrfurilor i serviciilor i satisfacerea tuturor obligaiilor financiare; verificarea nivelurilor de profit i de compensare a investitorilor pentru riscul asumat. Deci, obiectivul principal al unei investiii este obinerea de profit maxim cu meninerea celui mai sczut nivel al riscului. Pentru un ntreprinztor, obiectivul de baz al analizei financiare l reprezint att napoierea capitalului investit, ct i obinerea unui profit sau mai bine zis rentabilitatea financiar a unui obiectiv de investiii trebuie s fie cel puin egal cu costul oportun al capitalului (plus 2-3 procente - marja de siguran). Din punctul de vedere al bncii, iniiatorul proiectului trebuie s efectueze analizele necesare pentru a demonstra c va obine o valorificare satisfctoare a capitalului. Aceste analize indic bncii creditoare viabilitatea financiar a proiectului i solvabilitatea investitorului.

56

CAP. 7. RISCUL I DECIZIA DE INVESTIII 7.1. Conceptul de risc

n sensul cel mai larg, investiia reprezint sacrificiul unei pri din consumul prezent pentru un posibil i incert consum viitor. Sacrificiul este fcut ntotdeauna n sperana c acel consum viitor va fi mai mare dect cel sacrificat n prezent. Dou atribute sunt n joc: timpul i riscul [20]. Sacrificiul are loc n prezent i este sigur. Recompensa vine mai trziu, dac va exista i mrimea ei este incert. n unele cazuri predomin timpul, alteori atributul dominant este riscul, iar alteori ambele aspecte sunt importante. n literatura economic se face deosebirea ntre risc, acesta presupunnd calcule fundamentate pe o experien trecut sau pe date suficiente pentru a putea calcula probabilitatea producerii unui anumit eveniment economic i incertitudine, care apare mai degrab ca o lips de informaie ntr-un anumit domeniu, referitoare la consecinele unei aciuni. Rezult c, luarea n considerare a riscului genereaz fundamentarea procesului investiional cu asocierea probabilitilor care exprim ansa realizrii anumitor indicatori economici. n abordarea incertitudinii i riscului se au n vedere, de regul, consecinele anticipate ale uneia sau alteia din variantele de aciune i doar uneori cauzele care determin consecinele aciunilor. Incertitudinea are la baz numrul redus al cunotinelor certe sau chiar lipsa acestora referitoare la consecinele unei aciuni. Riscul presupune un calcul informaional bazat pe o experien trecut extrem de vast sau pe date informaionale, putndu-se face astfel estimri privind probabilitatea consecinelor unor aciuni sau a ivirii unui eveniment. Dup natura sigur sau nesigur a cunotinelor pe care le avem asupra unor fenomene ale pieei ca cerere, vnzri, preuri etc., putem spune c le studiem ntr-un viitor sigur sau ntr-un viitor nesigur (de exemplu, produse alimentare i cele cu vnzare relativ grea). n economia de pia, al crei mecanism de reglare se bazeaz pe concuren, pe oscilaia preurilor etc., incertitudinea i riscul sunt nite variabile de care trebuie inut seama, suprimarea lor nefiind posibil. Tot ceea ce pot face agenii economici este s studieze i s calculeze riscul, pentru a-l cunoate i a alege varianta de activitate mai puin riscant. Calculul riscului, ns, nu scutete agentul economic de asumarea sau acceptarea lor, ci i d doar posibilitatea s le nfrunte n cunotin de cauz. Dei este foarte greu de a face o distincie clar ntre incertitudine i risc, s-a ajuns totui s fie delimitate, pentru nevoile practice, astfel: incertitudinea ca o situaie creia nu i se pot asocia (stabili) probabilitile, iar riscul o situaie creia i se pot asocia probabiliti ntr-o anumit distribuie. Agenii economici, acionarii, partenerii firmelor (furnizori, clieni) percep riscul ca un rezultat nefavorabil, cu o probabilitate anume. n economia de pia bazat pe jocul liber al cererii i al ofertei ce determin alocarea resurselor, riscul este prezent, iar pentru a face fa acestuia, agentul economic va cuta s-i perfecioneze tehnologiile, s mbunteasc calitatea produselor, s promoveze noi produse, s reduc costurile, toate acestea realizndu-se cu ajutorul unor programe investiionale adecvate. Noiunea de risc este susceptibil de diverse interpretri, care se refer la aspecte distincte. Riscurile pot fi de natur fizic sau financiar. Riscurile fizice, din punct de vedere al rezervei ce poate fi constituit, pot varia n funcie de estimarea bazei de capital. n riscul economic intervin acele posibiliti care pot afecta valoarea beneficiului i, prin urmare, constituie, n mod cert, un risc intern al ntreprinderii considerat n ansamblul su. n cadrul riscurilor financiare, inflaia are un impact deosebit asupra viabilitii financiare a proiectului, deoarece ea influeneaz volumul activelor fixe, capitalul circulant, costurile de producie i chiar ncasrile din vnzri. Pentru ajustarea planului financiar n funcie de inflaie,
57

cheltuielile anuale sau semestriale estimate din costul total al investiiei (inclusiv rezerva pentru riscurile fizice) se ajusteaz cu un factor estimat de inflaie; acelai lucru fiind valabil i pentru costurile de producie. Pentru creterile previzibile ale costurilor proiectului datorate modificrii preurilor unitare ale diferitelor componente ce pot interveni dup estimarea bazei de capital, se prevede o rezerv de cretere a preurilor care se calculeaz aplicnd rata estimat de cretere la baza de capital estimat. n riscul financiar pot interveni creditele, att cele pe termen lung, ct i cele pe termen mediu, care constituie baza adevratului risc financiar. Riscul n economie se poate caracteriza i estima n funcie de factorii care l determin i de dimensiunile pe care le cunoate n manifestarea sa. Dup factorii care-l genereaz, se disting dou tipuri de risc i anume: riscul n afaceri (de ntreprindere) i riscul financiar. Riscul n afaceri este generat de evoluia progresului tehnic n ritm rapid i consecinele sale greu de stpnit; incertitudinile pieei referitoare la evoluia cererii, schimbarea gusturilor consumatorilor, modificarea preurilor etc.; instabilitatea economic i politic (situaii de criz economic, de inflaie, omaj, greve etc.). Acest tip de risc este un element definitoriu n activitatea agenilor economici, fie de a-i dinamiza, fie de a-i aduce n stare de faliment. Acest risc poate fi diminuat de ctre agenii economici, dac vor cunoate bine piaa, pe baza unor studii de marketing, dac aplic strategii i metode de promovare a vnzrilor, de adaptare a ofertei i preurilor la condiiile pieei etc. Riscul financiar pentru o firm decurge din situaia financiar a firmei i/sau proporia mare a mprumuturilor sale luate de la bnci. Acest gen de risc const n faptul c firma ajunge n situaia ca din rezultatele sale financiare s nu poat achita nici dobnzile la mprumuturile contractate. n cazul n care firma nu are datorii bancare, nivelul beneficiilor din exploatare este egal cu cel al beneficiilor nete, iar riscul financiar este mic. Coeficientul de risc este foarte mare atunci cnd este vorba de un risc independent de agentul economic, adic determinat de conjunctura economic defavorabil (de exemplu, pentru a prentmpina riscul, bncile finanatoare au luat msuri: nu acord mprumuturi dect pn la cel mult 50% din costul investiiei proiectate, diferena urmnd s fie acoperit din surse proprii i emiterea de aciuni). Dup gravitatea primejdiei i consecinele asupra situaiei firmei, riscul poate fi: Riscul de ruin (faliment) apare atunci cnd firma ajunge ntr-o situaie deosebit de grea, practic fiind condamnat la dispariie, urmnd s dea faliment, ceea ce nseamn c salariaii i pierd posturile, creditorii i pierd creanele (n totalitate sau parial), acionarii i pierd sumele de bani pe care le-au investit; acest risc este cel mai de temut. Riscul de insolvabilitate survine atunci cnd firma nu mai poate face fa plilor. Incapacitatea de a-i lichida angajamentele (criz de insolvabilitate) poate conduce fie la lichidare, cnd nu mai este nici o ans de salvare (manifestndu-se riscul de ruin), fie c se soluioneaz printr-o investiie de conjunctur, pe baza unui credit suplimentar de la banc, sau firma respectiv se asociaz cu o alt firm susceptibil de a o ajuta. n acest ultim caz, este vorba de o pierdere a independenei care, n unele situaii, poate deveni definitiv. Riscul pierderii autonomiei se manifest nainte de declanarea crizei de insolvabilitate; el se manifest atunci cnd firma observ (constat) c, prin mijloace proprii, nu mai are capacitatea de a-i conserva (pstra) n viitor poziia sa n producie sau sub aspect comercial. Deci, resursele de autofinanare se dovedesc insuficiente n raport cu nevoile de dezvoltare (extindere). Riscul scderii rentabilitii este un risc mai mult de natur financiar, care exprim faptul c la o cretere de capital, beneficiul net nu crete n aceeai proporie, semnalndu-se fenomenul de diluare. n ceea ce privete riscul investiional, o modalitate simpl de identificare a acestuia const n raportarea proiectelor la activitatea general a firmei. Astfel vom avea un risc similar cu cel general pentru proiectele care permit simpla continuare a activitii (modernizare, nlocuire) i un
58

risc superior pentru proiectele care modific starea sau structura firmei (expansiune, dezvoltare, cercetare). Mediul economic naional actual a impus noi categorii de risc: riscuri manageriale (riscul ntreprinztorului); riscuri informaionale; riscuri de natur legislativ [2]; riscuri legate de mediul nconjurtor etc. Joseph Schumpeter a plasat noiunea de risc n centrul analizei, dar a limitat definiia acestuia la riscul ntreprinztorului. Astzi, se impune extinderea coninutului i formelor de manifestare, ca urmare a nivelului i modului de existen a societii contemporane. Astfel, toate formele de risc ce caracterizeaz societatea industrial contemporan (poluarea, catastrofe produse de om etc.) impun necesitatea integrrii acestora n conceptul de risc al ntreprinztorului. Dac urmrim evoluia riscurilor din sfera activitilor industriale, sesizm n primul rnd specificul de activitate, apoi potenialul material, financiar, uman, instituional alocat i nu n ultimul rnd sistemul de organizare i conducere [10]. Incertitudinile de natur legislativ sunt frecvente n statele aflate n tranziie, ca rezultat al frecventelor modificri ale actelor normative, cauzate de nevoia de adaptare la economia de pia. De asemenea, folosirea unor tehnologii depite a adus mari daune mediului nconjurtor n rile Europei Centrale i de Est. Aceste ri sunt constrnse s promoveze o legislaie care oblig firmele s nlture orice neajunsuri de aceast natur. Atunci cnd investiiile depesc cadrul naional, pe lng aspectele legate de riscul specific de firm intervine i riscul general de ar. Acesta este un risc legat de multitudinea de factori specifici fiecrei ri, de natur economic i politic, ce poate afecta gradul de profitabilitate a firmei sau proiectului. Studiile ONUDI folosesc o clasificare a rilor dup categorii de risc, denumite A, B, C, D (n ordinea cresctoare a riscului) i recomand o dobnd sporit la acordarea creditelor. De asemenea, poate fi considerat i un risc complex care ia n considerare mai muli din factorii menionai (n acest caz, dobnda va face obiectul negocierilor).

59

7.2. Evaluarea riscului

Att n literatura de specialitate, ct i n practica afacerilor este cunoscut faptul c tipuri diferite de investiii implic un risc diferit asupra firmei [8], [23]. Astfel, putem avea (tabelul nr. 1): Tipuri de investiii 1. Investiii de nlocuire 2. Investiii de modernizaredezvoltare de extindere a activitii actuale; introducerea de noi produse i crearea de noi capaciti. 3. Investiii de cercetaredezvoltare 4. Investiii de ameliorare a condiiilor de munc 5. Investiii impuse prin legislaie, protecia mediului. Nivelul riscului proiectului Mediu Influena asupra firmei Comparabil cu activitatea firmei Sensibil Important Puternic Slab Slab sau inexistent

Mediu Ridicat Ridicat Mediu Sczut sau inexistent

Sursa: Adaptat dup Cocri, V., Ian, V., Economia afacerilor, vol. III, Ed. Sanvialy, Iai, 1996

Tabelul nr. 1 Tipuri de investiii i riscul asociat

Din datele prezentate mai sus se constat c analiza riscului proiectelor de investiii poate fi efectuat n funcie de gradul de risc specific acestora i n funcie de modul n care proiectele sunt analizate individual sau drept portofolii de dou sau mai multe proiecte de investiii. Principalele elemente pe care trebuie s le conin analiza riscului unui proiect de investiii sunt urmtoarele: identificarea ct mai exact a factorilor de risc, evaluarea lor, cuantificarea consecinelor lor, stabilirea rspunderilor i aplicarea unor msuri pentru eliminarea cauzelor generatoare de risc. Pentru proiectele riscante, se impune condiia ca investiia s fie recuperat foarte repede. Faptul poate fi atribuit att contientizrii riscului, ct i problemei apariiei uzurii tehnice i tehnologice, acest ultim punct fiind semnificativ n industriile cu tehnologie sofisticat. Un factor care reduce riscul proiectului este abilitatea conducerii de a fi receptiv la schimbri. De exemplu: dac pentru un produs se reduce cererea, producia poate fi redus i pot fi luate i alte msuri pentru a se limita pierderile. Pe de alt parte, dac cererea depete nivelul produciei, firma poate aciona astfel nct s-i creasc profiturile. Astfel, multe proiecte pot avea un risc mult mai sczut i un potenial mult mai mare dect se estimeaz iniial. Un proiect de investiie dac este evaluat individual poate fi destul de riscant, dar mai puin riscant atunci cnd se constituie drept o component a unui program de investiii. Nu este obligatoriu ca un program de investiii s duc la anularea riscului proiectelor componente, dar n condiiile economiei romneti se impune cuprinderea n programe a diverselor proiecte, fiind cunoscut necesitatea retehnologizrii, dar i a restructurrii ramurilor. De obicei, ntr-un program de investiii, se combin proiecte cu randamente slab corelate sau necorelate, ceea ce face ca riscul programului s fie comparabil cu riscul mediu al pieei financiare. n industrie, riscul este accentuat datorit concurenei intensive care se manifest pe pia, modificrilor frecvente ale cererii n funcie de dorinele clienilor, progresului tehnic la care industria este deosebit de receptiv fiind relativ flexibil la tehnologii etc.

60

Dimensionarea corect i aprecierea riscului investiional este obligatorie pentru agenii economici, permindu-le o fundamentare corect a deciziei, iar asumarea acestuia bazat pe criterii corecte de apreciere a mediului economic constituie sursa profiturilor viitoare. O form de estimare a riscului n procesul investiional este cercetarea i stabilirea marjei de risc pe care o presupune fiecare element luat n considerare n calculele de fundamentare a investiiilor i stabilirea pe aceast cale a implicaiilor pe care le genereaz asupra eficienei proiectelor analizate. Astfel, se pot modifica cheltuielile cu investiiile, de obicei n sensul creterii acestora ceea ce va atrage modificri semnificative la nivelul venitului net. Fluxurile de venit net se pot diminua i datorit evoluiilor imprevizibile ale costului minii de lucru i a materiilor prime, a preului de vnzare a produselor etc. De aceea fluxurile financiare previzionate sunt corectate cu coeficieni care s reflecte riscul de realizare a lor, n felul acesta obinndu-se o imagine mai fidel a implicaiilor pe care le genereaz realizarea proiectului de investiii. Asocierea la nivelul variabilelor luate n calcul pentru fundamentarea procesului investiional a unor serii care s reflecte distribuia de probabilitate a realizrii lor contribuie la mbuntirea procesului de decizie prin reflectarea mai adecvat a realitii, deoarece viitorul nu se poate previziona ntotdeauna cu certitudine. Modificarea oricror variabile luate n calcul pentru fundamentarea deciziei de investiii se regsete pn la urm n mrimea venitului net actualizat, de aceea putem limita analiza riscului la cercetarea speranei matematice a sumei venitului net actualizat, ponderat cu probabilitile de realizare a lui n funcie de mprejurrile concrete ce ar putea interveni. Formula de calcul a speranei matematice a ctigului pentru venitul net (E) este urmtoarea:

E = Vt Pt
t =1

unde: Vt venitul net n anul t; Pt probabilitatea realizrii venitului net. Adncirea informaiilor asupra gradului de risc se poate face prin calculul dispersiei venitului net actualizat n jurul speranei matematice i a coeficientului de variaie dintre dispersie i sperana matematic.

61

MIC DICIONAR DE TERMENI UTILIZAI N FUNDAMENTAREA INVESTIIILOR Actualizare raionament economic prin care se determin preuirea (evaluarea) prezent a unui venit, bun, activ, utilitate viitoare. n cadrul acestui raionament se ine seama de factorul timp i de condiiile de modificare ale fiecrei perioade. Autofinanare (finanare intern) asigurarea desfurrii activitii agenilor economici satisfacerea nevoilor curente de producie, a celor de investiii i a altor necesiti de resurse proprii fr a apela la surse externe, este deci capacitatea de acumulare intern a unei ntreprinderi. Cash-flow fluxurile n numerar ale ncasrilor i plilor unei ntreprinderi; cel mai adesea indic, printr-o form tabelar, totalitatea resurselor i obligaiilor de plat ale unei ntreprinderi, punnd n eviden sursele de autofinanare ale acesteia. Cheltuieli expresie bneasc a factorilor de producie consumai pentru producerea i desfacerea unei mrfi sau a unui serviciu. Discontare operaiunea prin care se determin valoarea actual a unui venit viitor, lunduse n consideraie raportul dintre cererea i oferta de bunuri i de active financiare, evoluia costurilor, a tehnologiilor de fabricaie. Mrimea rezultat din aceast operaiune exprim inversul dobnzii compuse. Efect de levier sporirea rentabilitii capitalurilor proprii ale unei ntreprinderi ca urmare a efectelor pozitive ale capitalului mprumutat. Condiia producerii efectului de levier este realizarea unei rentabiliti a capitalului total superioar fa de costul capitalului mprumutat. Eficien economic presupune, fie maximizarea efectelor obinute cu resursele utilizate i consumate, fie obinerea efectelor necesare cu minimum de cheltuieli de resurse economice. La nivel microeconomic, eficiena economic are ca form principal de apreciere rentabilitatea firmei, iar la nivelul economiei naionale forma principal este productivitatea muncii naionale, cel mai important factor de cretere economic intensiv. Ealonare aciunea de a repartiza un ntreg n mai multe pri la intervale succesive dinainte stabilite i rezultatele acesteia. Finanare aciunea de asigurare a mijloacelor bneti necesare acoperirii cheltuielilor cerute de realizarea unui proiect economic, a unei activiti economice i sociale. Imobilizri investirea de disponibiliti bneti mari ntr-o ntreprindere sau afacere. Incertitudine situaie n care rezultatele unei decizii nu sunt certe. Formal, incertitudinea corespunde cazului n care rezultatele acoper mai multe alternative posibile, spre deosebire de certitudine, care desemneaz sigurana deciziei. Indicator economic expresia numeric (cifric) a laturii cantitative a fenomenelor i proceselor economice, n condiii concrete de timp i loc. Informatizare proces de prelucrare n regim de asistare cu calculatorul a funciunilor de ordin tehnologic, educaional, conceptual etc., ale unui sistem-obiect de tip firm de afaceri, instituie administrativ sau socio-cultural, bazat pe calculatoare i telecomunicaii, i cerinele informaionale de exercitare a funciunilor sistemului-obiect; acest proces conduce la nzestrarea fiecrui sistem-obiect cu un sistem informatic propriu, care i asigur o infrastructur integratoare pentru efectuarea operaiilor de culegere, transmitere, prelucrare, memorare i regsire a informaiilor n form electronic. Investiia direct cuprinde totalitatea cheltuielilor prevzute n documentaia previzionat de un agent economic n vederea realizrii nemijlocite a unor obiective de investiii noi, nlocuirea, modernizarea sau dezvoltarea unor ntreprinderi deja existente n diferite ramuri ale economiei. Investiie totalitatea cheltuielilor care se fac pentru cumprarea bunurilor de capital. Investiii brute dac la investiia net se adaug amortizarea, care are ca scop principal nlocuirea capitalului fix uzat, se obine investiia brut, ce contribuie la creterea absolut a capitalului fix.
62

Investiii colaterale cheltuielile pentru efectuarea unor lucrri legate teritorial i funcional de o anumit investiie direct i se refer concret la: construirea de conducte pentru alimentarea cu ap, gaze, canalizare, energie termic, linii de transport a energiei electrice, reele de telecomunicaii, inclusiv racordurile la reele publice, ci i drumuri de acces etc., necesare punerii n funciune i exploatrii capitalului fix creat prin investiia direct sau de baz. Investiii conexe cheltuielile de investiii necesare a se efectua n alte ramuri sau domenii pentru a putea pune la dispoziia investiiei directe sau de baz utilaje, materii prime, combustibili, energie, ci de comunicaii, dotri social culturale etc. Investiiile conexe nu se includ n valoarea total a obiectului rezultat din investiia direct, deoarece ele reprezint investiii directe n domeniul n care se realizeaz. Investiii de dezvoltare se refer la toate investiiile ntreprinderii care contribuie la dezvoltarea activitii sale i care au drept scop creterea capacitii de producie a unei firme, cretere determinat de modificarea cererii pentru produsele firmei sau lansarea de produse noi. Investiii de modernizare au n vedere doar ameliorarea condiiilor de producie cu sau fr modificarea volumului produciei. De aici, rezultatul este de a obine o economie la costurile de producie i mbuntirea rentabilitii activelor ntreprinderii. Investiii nete sunt constituite din sumele de bani ce provin din produsul naional net i au ca scop sporirea capitalului fix i a stocurilor de materii prime i materiale. Leasing operaiunea prin care la o locaie (nchiriere) de echipamente mobiliare sau imobiliare se asociaz o eventual cumprare, ulterioar, n msura n care chiria poate fi asimilat n contul preului final pentru echipamentul respectiv. Pentru cel ce are nevoie de echipamente i recurge la leasing, se realizeaz o finanare simpl i rapid pentru ntreaga investiie, dar are un cost relativ ridicat. Aceast form de finanare este sensibil la conjunctur. Productivitatea muncii eficiena, rodnicia cu care este utilizat factorul de producie munc. Poate fi interpretat ca for productiv a muncii. Profit venitul adus de capitalul utilizat ntr-o ntreprindere. Ca mrime este diferena dintre ncasrile efective (sumele de ncasat) i totalul cheltuielilor aferente. Profitabilitate indicator de rentabilitate egal cu diferena dintre rentabilitatea financiar i rata real a dobnzii. Acest indicator joac un rol determinant n decizia de a investi, deoarece permite compararea efectelor (avantajelor) investiiei productive cu cele ale plasamentului financiar. Program de investiii au la baz ideea c investiiile sunt mijloacele prin care se fixeaz dezvoltarea ntreprinderii pe termen lung, evoluia eficienei i poziiei n mediul din care face parte. Astfel, ntr-un program de investiii se stabilesc obiectivele, performanele, aciunile i mijloacele necesare atingerii obiectivelor, precum i modul de combinare i folosire a acestor mijloace. Proiect de investiii este definit ca un ansamblu optimal de aciuni de investiii bazate pe o planificare sectorial, global i coerent, pe baza creia, o combinaie definit de resurse umane, materiale etc. provoac o dezvoltare economico-social determinat. Rata profitului indicator relevant pentru mrimea i dinamica profirului, care se calculeaz ca raport procentual ntre masa (volumul) profitului i costuri, volumul capitalului sau cifra de afaceri. Rentabilitate form a eficienei economice care evideniaz capacitatea agenilor economici de a realiza profit. Mrimea profitului reprezint expresia absolut a rentabilitii n mrime relativ, se exprim prin rata rentabilitii (profitului). O investiie este considerat rentabil dac rata rentabilitii este superioar ratei dobnzii practicate la depozitele bancare. Rata rentabilitii se calculeaz ca raport procentual ntre profitul net i capitalul permanent sau ntre profitul net i cifra de afaceri. Restructurare aciunea de reorganizare i nnoire a economiei, ghidat de criteriul performanei i eficiene, care duce la crearea unor noi structuri pe forme de proprietate, pe ramuri, subramuri i sectoare de activitate, dup modul de organizare i nivelul tehnologic etc. n concordan cu interesul general pentru progresul economiei naionale i bunstarea populaiei.
63

Risc un calcul informaional bazat pe o experien trecut extrem de vast sau pe date informaionale, putndu-se face astfel estimri privind probabilitatea consecinelor unor aciuni sau a ivirii unui eveniment. Studiu de fezabilitate ansamblul de piese scrise privind necesitatea viitorului obiectiv, sursele de aprovizionare cu materii prime i pieele de desfacere, asigurarea capitalului lichiditi i credite etc. Studiul de fezabilitate se concretizeaz ntr-un proiect n care se definesc i analizeaz elementele critice legate de realizarea unui produs mpreun cu variantele de abordare. n mod sintetic, studiul se refer la o anumit capacitate de producie, la un amplasament deja ales, o anumit tehnologie, anumite costuri de investiii, de producie i cu venituri astfel nct s asigure o rentabilitate corespunztoare a investiiei.

64

BIBLIOGRAFIE

1. Altman, E. Financial Ratios Discriminant Analysis and the Prediction of Corporate Bankrupcy, Journal of Finance, sept. 1968 2. Balaa, Maria Riscuri de natur legislativ n domeniul investiional, Tribuna Economic, nr. 19/1996 3. Behrens, W., Hawranek, P. Manual for preparation of Industrial Feasability Studies, IDOUNIDO-Vienna, 1991 4. Boldur, Gh., Logica decizional i conducerea sistemelor, Ed. Academiei Romne, Bucureti, 1992 5. Bussery, A.., Chartois, B. Analyse et evaluation des projets dinvestments, IDE, New York, 1977 6. Cheng, A. (coord.), The applicability and usage of NPV and IRR capital budgeting techniques, Managerial Finance, nr. 7/1994 7. Cistelecan, L. Procesul investiional, Ed. Academiei, Bucureti, 1983 8. Cocri, V., Ian, V., Economia afacerilor, vol. I, II, III, Editura Graphix, Iai, 1995 9. Damoradan Aswath Investment Valuation: Tools and Techniques for determining the value of any assistance, Willey and Sons, 1996 10. Dan, V. (coord.), Restructurarea organizrii i conducerii firmei, Ed. Economic, Bucureti, 1993 11. Danu, Marcela, Economia riscului pledoarie pentru o abordare lucid, Tribuna Economic, nr. 25/1995 12. Dickinson, J. P., Risk und uncertainty in Accounting and Finance, Gower Publishing Company Ltd., Hampshire England, ed. 2, 1985 13. Dixit, A. K., Pindyck , R. S., Investment under uncertainty, Princeton University Press, Princeton, New Jersey, 1993 (Part I - A new view of investment, and Part III A firms decisions) 14. Galagher, A., Investment decisions, methods and difficulties, Disertation Press, 1985 15. Gil Lafuente Ana Maria, Analiza financiar n condiii de incertitudine, AIT Laboratoires, Bucureti, 1994 16. Graham, D., Investment assesment using DCF, Disertation Press, 1981 17. Hall, W.K., Why risk analysis isnt working, Long Range Planning, Dec. 1975, pag. 25-29 18. Kaufmann, A., Gil Aluja, J., Tecnicas operativas de gestion para el tratamiento de la incertidumbre, Barcelona, Hispania Europea, 1987 19. Mass, P., Le choix des investissement: crithres et mthodes, Dunod, Paris, 1964 20. Mrcine, Virginia, Decizii manageriale. mbuntirea performanelor decizionale ale firmei, Ed. Economic, Bucureti, 1998 21. Mocanu, Victor, Strategia de restructurare a exploatrii i prelucrrii lemnului, n Tribuna Economic, nr. 20/1996. 22. Munteanu, Costea, Investiii internaionale, Oscar Print, Bucureti, 1995 23. Negoescu, Gh., Risc i incertitudine n economia de pia, Editura Alter-Ego Cristian, Galai, 1995 24. OShanghnessy, W., La faisabilit de project, Les Edition SMG, Paris, 1992 25. Peumans, H., Thorie et pratique des calcules dinvestissement, Dunod, Paris, 1965 26. Raiu-Suciu, Camelia, Modelarea i simularea proceselor economice, Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti, 1997 27. Raiu-Suciu, Camelia, Modificarea conceptual n analiza de risc asociat investiiilor, vol. Investiiile i relansarea economic, ASE Bucureti, 1997 28. Rdceanu, E., Metode decizionale n conducerea sistemelor complexe, Ed. Militar, Bucureti, 1985 29. Romnu, I., Vasilescu, I., Managementul investiiilor, Ed. Mrgritar, Bucureti, 1997
65

30. Simon, H. A., The New Science of Management Decision, Prentice Hall, Englewood Cliffs, 1977 31. Solnik, B., Gestion financiere, ed. 2, Fernard Nathan, Paris, 1980 32. Solomon, E., The theory of financial management, New York and London, Columbia University Press, 1963 33. Staicu, F., Prvu, D., Stoian, M., Dimitriu, M., Vasilescu, I., Eficiena economic a investiiilor, Editura Didactic i Pedagogic, RA, Bucureti, 1995 34. Stancu, I., Gestiunea financiar, Editura Economic, Bucureti, 1994 35. Topal, E., Fezabilitate i restructurare, Editura Semne, Bucureti, 1996 36. Vasilescu, I., Strategia investiional continuitate i modernitate, n vol. Investiiile i relansarea economic, Editura Semne, Bucureti, 1996 37. Yves-Eglem, J., Mikol, A., Mcanismes financieres de lenterprise, Ed. Montchristien, Paris, 1991 38. Zai, D., Fundamentele economice ale investiiilor, Editura Sanvialy, Iai, 1996 39. Zamfir, C., Incertitudinea, o perspectiv psihologic, Ed. tiinific, Bucureti, 1990 40. *** Feasability Studies for an interregional trade financing facility, United Nations, March, 1992 41. *** Norme metodologice privind investiiile de la buget, nr. 32/1993 (privete studiile de prefezabilitate i fezabilitate), Ministerul Finanelor, 1993 42. *** Financial management, ACCA Study Text, London, 1994 43. *** United Nations Economic Commision for Europe, FAO. Forest Discussion Papers, Information System in Forestry, 1995, New York, Geneva

66