UNIVERSIDAD DE LIMA

ESCUELA DE NEGOCIOS
2014-1
GESTIN FINANCIERA AVANZADA
SEMANA N 2:
PROCESO DE VALUACION DE ACCIONES
LOS MERCADOS DE VALORES
UNIVERSIDAD DE LIMA
CONTENIDO
1
QU ES UNA ACCIN?
2
VALUACIN DE ACCIONES
3
RATIOS DE VALORIZACIN FUNDAMENTAL
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1. QU ES UNA
ACCIN?
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Qu es una Accin?
Exploremos!!!

Un papel
Un derecho a votar en
la junta anual
Un valor de
responsabilidad limitada
El derecho a recibir
dividendos despus
que los acreedores han
recibido su parte

Y cuanto vale cada uno de
estos componentes:

Aproximadamente cero
Muy poco, salvo que sean
dueos un porcentaje
importante
Poco, si la empresa es viable

CASI TODO!!!

Dividendo: Una porcin de las utilidades de la compaa
pagadas a los accionistas comunes y preferentes
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2. VALUACIN DE
ACCIONES
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Valuacin de una Accin
Principio: Cuando adquieres una accin se puede
recibir efectivo de dos maneras:
A travs de dividendos
Vendes tu accin a otro inversionistas o a la
empresa

El precio de la accin es el VP (valor presente) de
estos flujos de efectivo esperado

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Para una accin tendremos:
P
0
: Precio corriente de la accin en el perodo 0
P
1
: Precio esperado de la accin en el perodo 1
DIV
1
: Dividendo esperado a recibir en el perodo 1

Retorno esperado = r = (DIV
1
+P
1
-P
0
)/P
0
Este retorno combina el dividendo y la ganancia de
capital (P
1
-P
0
).
r es la la tasa de capitalizacin de mercado
Rendimiento de una Accin
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Ejemplo:

P
0
=100
P
1
=110
DIV
1
=5
r=(5+110-100)/100=15/100=.15=15%
Rendimiento de una accin
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Precios Corrientes y Expectativas
Esta ecuacin de r puede ser reordenada en la forma de VP
(Valor presente)


donde, r es la rentabilidad esperada, que P1 es el precio
esperado a un ao y que Div1 es el dividendo esperado por
accin.
El precio corriente P
0
= el valor presente de (DIV
1
+P
1
)
Ejemplo: DIV
1
=5, P
1
=$110, r=15%
P
0
=(5+110)/(1.15)=115/1.15=100
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Precio de la accin y ms expectativas
P
0
depende de las expectativas en P
1
:
P
0
=(DIV
1
+P
1
)/(1+r)
Pero qu determina la expectativa de P
1
?
P
1
=(DIV
2
+P
2
)/(1+r)
Si substituimos P
1
en la ecuacin P
0
:

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Precio de Acciones y an ms
Expectativas
Entonces tenemos P
0
dependiendo de DIV
1
, DIV
2
y P
2
:




Y P
2
, depende de P
3
y DIV
3
, y as sucesivamente.
Si continuamos substituyendo para cada perodo futuro,
tenemos:



El precio corriente de la accin equivale al valor presente de
los dividendos esperados futuros (s y solo s el dividendo es
constante o lo que es igual g=0)

DIV
1
r
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Precio de Acciones con Dividendo de
Crecimiento Constante

P0 = DIV
1
r-g
Y cmo se determina g?

Y cmo se determina r?

Y si los dividendos tienen crecimiento diferencial?
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Determinacin de
Ut
t
> Ut
t-1
Se ha efectuado Inversin Neta

Inversin Neta
t
Inversin
t
> Depreciacin
t

Inversin Neta
t
si se dejan de pagar algunas
utilidades como dividendos

Ut
t+1
= Ut
t
+ Ut ret
t
x Rend. Sobre Ut. retenidas

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(

+ =
+
retenidas Ut.
sobre Rend.
Ut
Uret
1
Ut
Ut
t
t
1 t
(

+ = +
retenidas Ut.
sobre Rend.
retencin
de tasa
1 g 1

ROE x
retencin
de tasa
g =

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Determinacin r
1er mtodo:






2do mtodo: a travs del CAPM
g
o

=
r
Div
P
1
g

+ =
o
1
P
Div
r
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P
0
= Valor Presente de todos los Flujos
Futuros de Dividendos
Preguntas frecuentes:

Una compaa que no paga dividendos puede tener
valor?

Qu, si la firma nunca paga dividendos?

Cmo determinamos el valor futuro de un
dividendo?



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Acciones que no Pagan Dividendo
Cmo se valan estas acciones?
La empresa es adquirida (takeover) por un tercero en el
futuro
Los activos subyacentes son vendidos (liquidados)

Bajo los dos escenarios los accionistas recibirn un
dividendo terminal importante


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Cuando los dividendos tienen un crecimiento
cero.
Cuando los dividendos crecen a una tasa
constante.
Cuando los dividendos crecen a una tasa no
constante.


Casos Especiales: Como se pueden
obtener el valor de una accin
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Cuando una empresa tiene una tasa de crecimiento de cero y es
constante a lo largo del tiempo, tenemos lo siguiente:
D1 = D2 = D3 = .. = Dn = constante



P
0
=
Div
(1+ r)
1
+
Div
(1+ r)
2
+ .....
Div
(1+ r)
n
Como el dividendo siempre
es igual, la accin se
considera una perpetuidad

P
0
=
Div
r
El valor de la accin se obtiene bajo un calculo de
perpetuidad simple, donde r es la tasa de
rendimiento requerido.
I.- Modelo de Dividendo a una tasa de
crecimiento cero
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ABC Import tiene una poltica de pagar dividendos de $ 10
por accin anualmente. Si esta poltica se mantiene
indefinidamente, cual es el valor de la accin si el
rendimiento requerido es del 20% anual?

P
0
=
Div
r

P
0
=
10
0.20
= $50 por cada accion
Ejemplo
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Supuesto: que los dividendos previstos aumenten a una
tasa constante en el futuro.


Precio hoy P
0
=
Div
1
(r g)
) (
1
0
0
g r
g Div
P

+
=
|
.
|

\
|
O
Aqu solamente predecimos el dividendo siguiente, mas una tasa
de crecimiento futuro de los dividendos.
II.- El Modelo de Descuento de Dividendos
con crecimientos constantes o Modelo
de crecimiento de Gordon
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RW pagara dividendos el ao prximo por $ 5 por c/accin.
Las acciones con igual riesgo de otras empresas ofrecen
tasas de rentabilidad esperadas del 10%. Se esperan que
los dividendos y las acciones aumenten 5% anual, si usted
decide tener el titulo por 3 aos a que valor mnimo tendra
que venderlo a esa fecha? A cuanto tendra que comprar la
accin el da de hoy?
Ejemplo
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DIV 1 = 4.76 x 1.05 = 5.00
DIV 2 = 5.00 x 1.05 = 5.25
DIV 3 = 5.25 x 1.05 = 5.51
Calculo de los dividendos
P 3 = DIV 4 = Div 3 x (1+g)
r - g r - g
P 3 = 5.51 x 1.05 = 5.79 = 115.716195
0.10 - 0.05 0.05
Calculo del Precio en T 3
Valor Actual = 5.00 + 5.25 + 5.51 + 115.72 = 99.96
1.1 1.21 1.331 1.331
Calculo del Valor Actual de los dividendos y el Precio
Ejemplo: Solucin
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Cuando las empresas crecen con tasas rpidas o irregulares, no
podemos usar el modelo anterior. Utilice el siguiente mtodo:

1.Fije el horizonte de inversin (t) al periodo futuro en el que
espera que el crecimiento de la empresa se estabilice.
2.Calcule el valor actual de los dividendos desde ahora, hasta el
ao del horizonte.
3.Pronostique el valor de las acciones en ese ao y descuntelos
para tener el valor actual.
4.Sume todo y obtendr el valor presente total de los dividendos
mas el precio final de las acciones






III.- El Modelo de Descuento de Dividendos
con Crecimientos no constantes
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En enero, 2005 el precio de las acciones de Pepsico era de $ 53.
La empresa pago un dividendo de $ 0.92 por accin. Los
inversores esperan una tasa de rentabilidad del 5.6% anual y la
tasa de distribucin de dividendos es del 40%.

Se pronostica que las ganancias crecern durante los prximos 5
aos a un tasa anual del 10.9% (pronsticos de analistas
financieros) y luego se estabiliza a un crecimiento constante.

Hallar el precio de la accin de Pepsico.

Ejemplo
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Paso 1: Valore los dividendos de Pepsico durante el periodo
de crecimiento rpido.




0 1 2 3 4 5
Beneficio por accin 2.27 2.52 2.79 3.10 3.44 3.81
Dividendo por accin 0.92 1.02 1.13 1.25 1.39 1.54

VAD
0
=
1.02
(1.056)
1
+
1.13
(1.056)
2
+
1.25
(1.056)
3
+
1.39
(1.056)
4
+
1.54
(1.056)
5
VAD= $5, 33
Ejemplo: solucin
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Paso 2: Estime el precio de las acciones de Pepsico con el
horizonte temporal de un ao, cuando el crecimiento se
estabilizara. El escenario mas probable que el crecimiento se
estabiliza es el ao 6:






Crecimiento = g = 0.60 0.056 = 0.0336 = 3.36%
Div
6
= (1+ 0336) DIV
5
=1.0336 $1.54 = $1.59

P
5
=
1.59
(0.056 0.0336)
= $70.98
Crecimiento:
El 60% de sus
utilidades se
reinvierten.
Ejemplo: solucin
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Paso 3: El valor de las acciones de Pepsico hoy es igual al VA de
los dividendos proyectados mas el VA del precio de la accin.






P
0
=VA(dividendos del ao 1al 5) +VA(precio en el ao5)
P
0
=VA = 5.33+
70.98
(1.056)
5
= $59.38
Ejemplo: solucin
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3. RATIOS DE
VALORIZACIN
FUNDAMENTAL
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Los ratios de valorizacin fundamental ms utilizados son:

Capitalizacin Burstil

Ratio Precio / Utilidad (Price Earnings Ratio)

Ratio Precio / Valor en Libros (Price to Book Value)

Dividend Yield

Valor Firma / EBITDA
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Capitalizacin burstil (market capitalization)

La capitalizacin burstil es el valor de mercado de las
acciones de una empresa.
Es el valor de mercado o valor en bolsa del capital de una
empresa.
Para calcular la capitalizacin burstil solo basta con
multiplicar el precio de mercado de las acciones por la
cantidad de acciones en circulacin de la empresa.
Si la empresa tiene diferentes tipos de acciones (series) cada
una de ellas deber multiplicarse por su respectivo precio.

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Ratios de Valorizacin Fundamental
Capitalizacin burstil (market capitalization)

Ejemplo: Las acciones de una empresa cotizan a S/. 10 por
accin en la Bolsa de Valores de Lima y la empresa tiene 150
millones de acciones comunes en circulacin. El capital social
de la empresa solo est conformado por acciones comunes.
Cul es la capitalizacin burstil de esta empresa?
Precio = S/. 10
# de acciones = 150 millones
Capitalizacin burstil = S/. 10 x 150 millones
Capitalizacin burstil = S/. 1,500 millones
El valor de mercado de las acciones o el valor de mercado del
capital de la empresa es de S/. 1,500 millones.
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Ratio Precio / Utilidad (price earnings ratio)

Tambin se le conoce como el ratio P/U, el ratio PER o P/E.
Indica el valor fundamental del capital (acciones) de una empresa
en trminos de la utilidad neta anual actual o proyectada de una
empresa.
Para calcular el ratio P/U se requiere conocer la capitalizacin
burstil y la utilidad neta anual actual o proyectada de la
empresa.
Alternativamente, para calcular el ratio P/U se requiere conocer el
precio de la accin y la utilidad neta anual actual o proyectada
por accin de la empresa.
La utilidad neta anual por accin tambin se conoce como la
UPA, utilidad por accin (earnings per share).
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Ratio Precio / Utilidad (price earnings ratio)

Ejemplo: Continuando con el ejemplo anterior, la capitalizacin
burstil de la empresa es de S/. 1,500 millones. Si la utilidad
neta actual es de S/. 150 millones, cul es el ratio P/U de la
empresa?
Capitalizacin burstil = S/. 1,500 millones
Utilidad neta anual actual =S/. 150 millones
Ratio P/U = 1,500 / 150 = 10x
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Ratio Precio / Utilidad (price earnings ratio)

Significado 1: El ratio P/U es de 10x. Significa que las
acciones (capital) de la compaa se negocian o se cotiza en
bolsa a 10 veces sus utilidades reportadas en el ltimo ao. El
smbolo x hace referencia a veces. Al ratio P/U tambin se
le conoce como un mltiplo de valorizacin.
Significado 2: Tambin significa que si utilidad neta fuera
repartida al 100% en dividendos en efectivo el periodo de
recuperacin de la inversin sera de 10 aos, asumiendo que
la utilidad neta se mantiene constante.
Significado 3: En base al significado 2, el rendimiento anual
promedio de la inversin sera de 10%.
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Ratio Precio / Valor en Libros (price to book value)

Tambin se le conoce como el ratio P/VL, o P/BV.
Indica el valor fundamental del capital (acciones) de una
empresa en trminos del patrimonio neto.
Para calcular el ratio P/BV se requiere conocer el patrimonio
neto del ltimo ao fiscal.
Alternativamente, para calcular el ratio P/BV se requiere
conocer el precio de la accin y el valor en libros por accin de
la empresa.
Al valor en libros por accin tambin se le conoce como VLPA
(book value per share).
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Ratio Precio / Valor en Libros (price to book value)

Ejemplo: Continuando con el ejemplo anterior, la capitalizacin
burstil de la empresa es de S/. 1,500 millones. Si el
patrimonio neto de la empresa es de S/. 1,000 millones, cul
es el ratio P/VL de la empresa?
Capitalizacin burstil = S/. 1,500 millones
Patrimonio neto actual =S/. 1,000 millones
Ratio P/VL = 1,500 / 1,000 = 1.5x

Significa que las acciones de la empresa (capital) se
negocian o cotizan en bolsa a 1.5 veces su patrimonio o
valor contable.

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Ratios de Valorizacin Fundamental
Rendimiento porcentual de los dividendos (dividend yield)

Es el rendimiento en efectivo (cash) de las acciones de una
empresa pero expresado como porcentaje de la capitalizacin
burstil o el precio de una accin.
Para determinar el dividend yield se puede utilizar el dividendo
en efectivo pagado en el tlimo ao fiscal o el dividendo en
efectivo estimado.
El dividendo en efectivo total se divide entre el nmero de
acciones en circulacin (shares outstanding) y se obtiene el
dividendo en efectivo por accin (dividend per share).
Luego el dividendo en efectivo total se divide entre la
capitalizacin burstil, o alternativamente, el dividendo en
efectivo por accin se divide entre el precio por accin.
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Rendimiento porcentual de los dividendos (dividend yield)

Ejemplo: Continuando con el ejemplo anterior, la capitalizacin
burstil de la empresa es de S/. 1,500 millones. Si la utilidad
neta actual es de S/. 150 millones y la empresa reparti el
80% en dividendos en efectivo cul es el dividend yield de
las acciones de esta empresa?
Capitalizacin burstil = S/. 1,500 millones
Utilidad neta anual actual = S/. 150 millones
Dividendos en efectivo = S/. 120 millones
Dividend Yield = 120 / 1,500 = 8%

Entonces el rendimiento en efectivo por accin es de 8%.
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Ratio Valor Firma / EBITDA (firm value / ebitda)

Tambin se le conoce como el ratio VF/EBITDA, FV/EBITDA o
EV/EBITDA (enterprise value / ebitda)
Indica el valor fundamental de una empresa en trminos de su
flujo de caja operativo (EBITDA = Utilidad operativa +
depreciacin).
Para calcular el ratio se requiere conocer el valor de mercado
del capital (acciones) y el valor de mercado de la deuda de la
empresa, as como la utilidad operativa y la depreciacin).
El valor firma es igual al valor de mercado de la empresa que
es igual a la suma del valor de mercado del capital ms el
valor de mercado de la deuda.
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Ratio Valor Firma / EBITDA (firm value / ebitda)

Ejemplo: Si la capitalizacin burstil de la empresa (valor de
mercado del capital) es de S/. 1,500 millones, el valor de
mercado de la deuda es de S/. 500 millones, la utilidad
operativa del ltimo ao fue de S/. 500 millones y la
depreciacin fue de S/. 300 millones, cul es el ratio
VF/EBITDA de la empresa?
Valor firma = 1,500 + 500 = 2,000
EBITDA = 500 + 300 = 800
Ratio VF/EBITDA = 2.5x

Significa que la empresa se negocia o cotiza en bolsa a 2.5
veces su EBITDA o flujo de caja operativo.

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Ratios de Valorizacin Fundamental
Una vez calculados los ratios para cada empresa en base a los
valores de mercado y sus resultados financieros se comparan los
ratios para determinar qu acciones estn ms caras o baratas.
Para hacer la comparacin se selecciona una muestra de compaas
comparables por sector o industria, es decir, el objetivo es determinar
las acciones con mayor potencial de rentabilidad dentro de cada
sector.
Los clculos de los ratios deben de hacerse para un periodo de 1 a 5
aos de tal forma de poder visualizar la evolucin de los ratios a lo
largo del tiempo (crecimiento versus valor).
El objetivo es determinar el premio o descuento de cada accin
con respecto al promedio de cada ratio.
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Ratios de Valorizacin Fundamental
Ejemplo: Se tiene una muestra de los ratios de 4 empresas, cul
de las 4 acciones es la ms cara? cul es la ms barata?
Accin Market
Cap.
P/U P/BV Dividend
Yield
EV /
EBITDA
A 100 10x 0.5x 8% 6.7x
B 800 20x 1x 4% 6.7x
C 500 12.5x 1.2x 6.4% 8.3x
D 400 10x 0.5x 8% 6.7x
Promedio 450 13.1x 0.8x 6.6% 7.1x
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ESCUELA DE NEGOCIOS
2014-1
GESTIN FINANCIERA AVANZADA
SEMANA N 2:
PROCESO DE VALUACION DE ACCIONES
LOS MERCADOS DE VALORES