ECONOMA MONETARA

UNIDAD IV
Canales de Transmisin
de la Poltica Monetaria

Marco Conceptual

El mecanismo de transmisin
de la poltica monetaria
Se refiere al proceso mediante el cual

las acciones de poltica del banco

central afectan la demanda agregada y
la inflacin.
El proceso surge a partir del momento
en que el Banco Central acta en el
mercado de dinero y sus acciones
tienen efecto sobre las tasas de
inters de corto plazo.

El efecto de las tasas

de inters de corto plazo
No es del todo predecible el efecto

sobre las tasas de inters de ms largo

plazo y sobre el precio de otros
activos que pudieran tener un impacto
sobre la demanda agregada y por ende
sobre los precios
Tampoco es predecible los rezagos
con que este efecto pudiera darse.

Instrumentos y seales
Banco Central

Instrumentos
monetarios

Seales crebles

Operaciones de Mercado Abierto

Encaje legal y Reserva
Ventanilla de Descuento
Tasa inters y crdito neto

Poltica de Reglas y Normas

Autonoma del Banco Central
Gobernabilidad e Institucionalidad

Efectividad de la Politica Monetaria

Independientemente del papel que se le

asigne a la poltica monetaria en cuanto al

logro de los objetivos macroeconmicos
finales y de la estrategia monetaria que
finalmente adopten los bancos centrales, la
poltica monetaria, para ser efectiva, necesita
conocer con cierto detalle el impacto de los
cambios monetarios sobre el ingreso y los
precios, as como los rezagos con que ellos
ocurren.

Aggregate Demand and Supply in the US

2600

Private Consumption

Private Investment

(quarterly, seasonally adjusted, at

annual rates, in bn of 2000 U$S)

(quarterly, seasonally adjusted, at

annual rates, in bn of 2000 U$S)

700

Lehmans
Bankruptcy

Lehmans
Bankruptcy

Gross Domestic Product

(quarterly, seasonally adjusted, at
annual rates, in bn of 2000 U$S)

Beginning of
Global Recovery

-8%

Pre-Crisis
Global Trend

3500

2400

600

2300

550

Lehmans
Bankruptcy

3600

650

2500

3700

Pre-Crisis
Global Trend

3400

PreCrisis
Global
Trend

-7%

3300
-29%
500

2200

3200
3100
3000

450

2100

2900

Beginning of
Global Recovery

2800

400

2000
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

Beginning
of Global
Recovery

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

Four Key External Factors:

1. World Output and Domestic Demand
Growth and Composition of
World Domestic Demand
(US$, annual rate, %)

8%

Industrial Countries
Emerging Economies

7.8%

7%
6.2%
6%

51%
25%

5%

Under current forecasts,

this pattern of growth in

world demand is expected
to persist

4%

Emerging markets are, at

3%

the margin, the main

source of growth in world
demand

49%

2%

75%

1%
0%

2006

2010

Source: WEO

Four Key External Factors:

2. Composition of World Demand
Import Composition
(% of total imports, 2009)

BRICs

Industrial Countries
Raw
Materials

Raw
Materials

15%

25%

Capital Goods
30%

Capital Goods
Intermediate
Goods

36%

19%

Consumer goods
36%

BRICs includes Brazil, Russia, India y China

Intermediate
Goods
Consumer
Goods
14%

25%

Four Key External Factors:

3. Commodity Prices
Oil

Metals*

(Average 1991-97=100)

Food

(Average 1991-97=100)

(Average 1991-97=100)

750

190
365

325

620

168

29%
285
490
245

2006
Average

2010 146
Average

35%

23%
360

230

2010
Average
2006
Average

205

124

165
102
125

100

2006
Average

80

85
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

2010
Average

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

Source: IMF
*This series has recently been modified by IMF. The iron ore contract price series was replaced by the iron ore spot price series to reflect the change in market structure.

Four Key External Factors:

4. Liquidity, Cost of Capital and Financing
FED Funds Rate

6%
Lehmans
Bankruptcy

5%

Beginning
of Global
Crisis

The cost of capital to

4%
3%

LAC is at unprecedentedly
low levels

2%

2%
1%

0.25%

0%
Dec-06

Jul-07

Feb-08

Sep-08

Apr-09

Nov-09

Jun-10

Jan-11

whether these conditions

will prevail when monetary
tightening begins in the
US

EMBI Yields
(Latin EMBI Yield and EMBI+ Yield, in %)
Lehmans
Bankruptcy

12%

12.4%

-5.4%

10%

EMBI+ Yield

Dec-10

Jun-10

Dec-09

Jun-09

Dec-08

Beginning of
Global Recovery
Jun-08

Dec-06

4%

6.9%
6.2%

Pre-Crisis Level
Latin EMBI: 6.6%

Dec-07

6%

Latin EMBI
Yield

Jun-07

8%

It is an open question

Vnculos de la Poltica Monetaria

sobre Variables Reales
Primer vinculo. Transmisin de los

instrumentos directamente bajo el

control del Banco Central hacia aquellas
variables que afectan ms directamente
las condiciones de los sectores no
financieros.
Determinado principalmente por la
estructura del sistema financiero.

Vnculos de la Poltica Monetaria

sobre Variables Reales
El segundo vinculo es entre las

condiciones financieras y las decisiones

de gasto de las familias y las firmas.
Juegan un papel clave
Situacin

financiera de las familias, las firmas

y los bancos (grado de apalancamiento,
composicin y denominacin de los activos y
los pasivos) y
Grado de dependencia de fuentes externas de
financiamiento, en particular del crdito
bancario.

Acciones de poltica monetaria y grado

de respuesta de variables objetivo
Dependen de:
Modalidad de intervencin oficial en el

sistema financiero
Grado de competitividad, profundidad y
diversificacin de los mercados
Trminos de los contratos financieros
Importancia de los flujos de capital y
Nivel de dolarizacin de la economa

Enfoque tradicional de la tasa de inters

Supuestos del enfoque

de la tasa de inters
Primero, en la economa existen

nicamente dos activos financieros:

dinero

que es usado para transacciones y

bonos que representan todos los otros
activos financieros que sirven como
reserva de valor

Segundo, se parte del hecho que la

autoridad monetaria puede controlar la

oferta de dinero y que el dinero no tiene
sustitutos perfectos.

Enfoque tradicional
de la tasa de inters
Supuestos
Tercero, se asume que el banco central

puede afectar la tasa de inters

nominal de corto plazo y por este
medio
La

tasa real de corto plazo y a su vez la

tasa de inters real de largo plazo
El gasto de las empresas y de los
consumidores

Banco Central modifica la liquidez

en el sistema financiero
Finalidad es controlar la tasa de

inters nominal y de esa forma

afectar la demanda agregada, en
especial por medio de la inversin (I)
y del consumo (C).

 La reduccin de la oferta monetaria (M)

produce un aumento en la tasa de inters

nominal
Si los precios la economa no se ajustan
instantneamente se incrementa la tasa de
inters real (i) de corto y largo plazo.
Al aumentar el costo financiero, hay
desestmulo la inversin de las empresas y
los gastos en bienes de consumo de las
familias en el presente
Resultado neto, reduccin de la demanda
agregada y del producto real (Y)

Magnitud e impacto final

de los cambios en el gasto agregado
Dependen fundamentalmente de tres efectos:
1.
2.
3.

Sustitucin
Ingreso y
Riqueza

Estos tres efectos se presentan porque

consumidores y empresas planifican sus

decisiones de consumo e inversin en un
contexto intertemporal y la valoracin que
hacen de los bienes en el presente o en el
futuro estn referidas a la tasa de inters real.

Complejidad de factores influyentes

entre tasa de inters de corto plazo
y la tasa de inters de largo plazo
Naturaleza y el grado de competencia

del sistema financiero

Estructura de crditos de corto y largo
plazo en el pasivo de las empresas y
Percepcin que los propios mercados
financieros tengan del carcter ms o
menos transitorio del cambio en la tasa
de inters

Enfoque del canal crediticio

El nuevo enfoque del canal crediticio

La poltica monetaria tambin afecta la

disponibilidad o los trminos sobre los

que se contratan nuevos crditos
bancarios.

No debe considerarse un mecanismo de

transmisin diferente al tradicional de la

poltica monetaria, sino como un conjunto
de factores que amplifican y propagan los
efectos convencionales de la tasa de
inters.

 Banca
Comercial

Microfinanciera
Casas
s
Comerciales
Factoraje
Empresas

Capacidad de
Autofinanciamiento

Fondos
Publicos

Enfoque restringido:
el canal del crdito bancario
Una poltica monetaria contractiva

podra producir una contraccin de

los depsitos del pblico
acompaada de una reduccin del
crdito otorgado por los bancos.

La menor disponibilidad de crdito

puede provocar una disminucin del

nivel de actividad econmica bajo
ciertas condiciones.

Enfoque restringido:
el canal del crdito bancario
Una poltica monetaria contractiva tendr

efectos sobre la actividad real siempre y

cuando:

La autoridad monetaria sea capaz de afectar la

oferta de crdito, para lo cual no debe existir en el
balance de los bancos otro activo que sea sustituto
perfecto del crdito a las empresas.
Que no exista otra fuente de financiacin alternativa
que sea sustituto perfecto del crdito bancario.

Premisas del Enfoque amplio:

el canal del crdito bancario
Asimetras de informacin generan un

diferencial entre el costo de los fondos

internos y el costo de la financiacin ajena
y
Diferencial entre el costo de los fondos

internos y externos depende inversamente

de la riqueza neta que el prestatario pueda
aportar como colateral (entre mayores sean
las utilidades de la empresa menor ser el premio
por financiarse externamente y viceversa).

Enfoque amplio del crdito bancario

y poltica monetaria restrictiva

Si se mantienen deudas a tasa flotante los aumentos de la tasa

de inters incrementan los gastos financieros lo cual reduce los flujos
de caja netos.

Aumentos de la tasa de inters implican un precio menor para

los activos lo que, entre otras cosas, reduce el valor de las garantas
ofrecidas (problemas relacionados con riesgo moral y seleccin
adversa).

Si los niveles de gasto de los clientes se reducen , las

utilidades de la empresa sern menores lo cual erosiona la posicin

patrimonial de la empresa y su rcord crediticio en el tiempo.

Rasgos del Canal del Crdito Ampliado

No depende de las caractersticas

institucionales del mercado crediticio, sino que

se trata de un mecanismo de propagacin
operativo ante cualquier perturbacin que
afecte la posicin patrimonial de los agentes
econmicos.
Tasa de inters relevante es la tasa nominal y

no la real, pues la primera es la que afecta

directamente el flujo de caja de las empresas y
la posicin financiera de las familias.

Rasgos del Canal del Crdito Ampliado

A diferencia del enfoque

tradicional del dinero, la poltica

monetaria puede tener un
impacto diferenciado sobre
distintos segmentos del
mercado financiero, segn las
caractersticas de los agentes.

Rasgos del Canal del Crdito Ampliado

Acepta la posibilidad de que una poltica

monetaria contractiva tenga efectos

inflacionarios.
Las empresas con un elevado nivel de

apalancamiento bancario que vean muy

deteriorado su flujo de caja al aumentar la
tasa de inters de los prstamos, podran
fortalecer sus niveles de liquidez
aumentando el precio de los productos.

El mecanismo de transmisin
del tipo de cambio

Influencia del Tipo de Cambio

Poder de compra de la moneda local
Asignacin de la demanda entre bienes

importados y domsticos
Costos de produccin
Competitividad global del pas en los
mercados internacionales y
Las expectativas de inflacin y de devaluacin
Permite comparar los precios de los diferentes
bienes y servicios en los distintos pases.

Efectos de la poltica monetaria

sobre el tipo de cambio flexible
La influencia de la poltica

monetaria sobre el tipo de cambio

nominal depende en forma crucial
del grado de apertura de la
economa; en particular del grado
de integracin financiera con el
exterior (o grado de movilidad del
capital).

Paridad descubierta de inters

Una poltica monetaria restrictiva que produzca un aumento de las tasas

de inters de corto plazo de los depsitos en moneda nacional, ceteris
paribus, debera ocasionar que la rentabilidad esperada de los
depsitos en esta moneda sea mayor que la de los depsitos en
moneda extranjera.

Nivel relativo de oferta monetaria determina

valor esperado de tipo de cambio
Un nivel muy bajo de oferta monetaria con respecto

al nivel de la demanda de dinero reducira el valor

del tipo de cambio esperado por los agentes
econmicos y viceversa.

Cambios en los saldos reales de la oferta monetaria

ocasionan alteraciones en el diferencial de tasas de

inters y estos a su vez inducen modificaciones en
la tasa de devaluacin.

Efecto cambiario por la Demanda

Las variaciones en el tipo de cambio

ocasionan una modificacin del precio

relativo de los bienes importados, en
trminos de los bienes producidos
domsticamente que son destinados a la
exportacin.

Magnitud de la reaccion a la
variacion del tipo de cambio
Grado de competencia existente en la

industria nacional
Rango de homogeneidad de los bienes
producidos
Existencia de barreras comerciales
Nmero y tamao relativo de las
empresas extranjeras que abastecen el
mercado local
Magnitud de los cambios observados
en el tipo de cambio y
De las expectativas sobre la
persistencia de sus variaciones.

Efecto cambiario por la Oferta

Las variaciones nominales en el tipo de

cambio ocasionan efectos sobre la

actividad econmica y los precios segn la
forma como estas variaciones afecten
Los

costos de produccin y
Los mrgenes de beneficios de las empresas

Efecto cambiario por la Renta

Las modificaciones en el tipo de

cambio modifican el valor en

moneda nacional de los activos y
pasivos financieros
denominados en moneda
extranjera, lo que afecta los
pagos o ingresos por intereses
que se derivan de stos,
generando cambios en la riqueza
financiera de los agentes.

Efecto cambiario por la Renta

C$
C$

C$
C$

Un incremento en el tipo de cambio nominal aumenta los

precios de la economa, independientemente de si se

analiza por el lado de la demanda o de la oferta.
El efecto ser ambiguo tanto para el producto y sobre la
demanda y los precios.
Por el lado del producto este aumentara si los efectos
del canal de la demanda son ms fuertes y persistentes
que los que se generan por medio del canal de la oferta y
viceversa.

El canal de transmisin del

precio de otros activos
El precio de otros activos hace referencia al

precio de los

Bonos
De las acciones y
De los bienes races, incluidos en stos ltimos el
precio de los terrenos y las viviendas

Ms aplicable a economas con mercados de

capitales desarrollados, con importantes bolsas

de valores y vastos y mercados accionarios y en
donde es comn que las empresas emitan
acciones como una fuente alternativa importante
para obtener recursos

El canal de transmisin del

precio de otros activos

Una poltica monetaria restrictiva hara que los agentes

econmicos tengan menos dinero de lo que realmente

desean, reduciendo sus gastos para recuperar la
participacin inicial del dinero en sus carteras.
Dado que se asume que en los mercados desarrollados
es comn que los agentes econmicos demanden
acciones
La reduccin de sus gastos se manifestara en un
menor gasto en el mercado de capitales, en el cual se
reducira la demanda por acciones y consecuentemente
bajaran sus precios

La Hiptesis del
Ciclo de Vida de Modigliani

Una poltica monetaria restrictiva,

reducira el precio de las acciones de

las empresas, afectando negativamente
la riqueza de los consumidores que
poseen este tipo de ttulos
Esto provoca una reduccin de sus
gastos de consumo y por tanto de la
demanda agregada y del producto.

Canal del precio de los

terrenos y de las viviendas

El canal de las expectativas

Expectativas Adaptativas

En la prctica esta singular combinacin de

supuestos difcilmente exista, porque los
Expectativas Racionales
agentes no suelen creer en la desinflacin sin
costos, por lo que tampoco se lograra
inflacin nula en el prximo periodo bajo
expectativas racionales.