Sunteți pe pagina 1din 59

PIEE FINANCIARE

INTERNAIONALE
TEMA 1

PIEELE FINANCIARE INTERNAIONALE


STRUCTUR I EVOLUIE

1. Globalizarea pieelor financiare

Economia global a cunoscut o serie de transformri structurale n


ultimii 20-30 de ani:
Transformri reale liberalizarea pieelor factorilor i a produselor
finale, nsoit de dezvoltarea tehnologiilor creterea produciei
n marea majoritate a rilor i cu precdere n rile cu economie
centralizat
Transformri monetare un angajament global de a menine rate
reduse ale inflaiei, dup creterea inflaiei din anii 70
Transformri financiare creterea completitudinii i integrrii
pieelor financiare globale, determinat de procesul de
dereglementare i de dezvoltarea tehnologiilor

Globalizarea pieelor financiare

Realitile pieelor financiare globale:


Majoritatea fluxurilor de capital se deruleaz pe termen scurt
Volum ridicat al tranzaciilor
Numr ridicat al operatorilor din pia
Diversitatea i complexitatea instrumentelor folosite
Viteza ridicat cu care participanii pe pia reacioneaz la informaii noi
Dimensiunea global a instituiilor financiare

Implicaii:
Creterea integrrii pieelor financiare, inclusiv a pieelor emergente
Finanare mai bun a deficitelor de cont curent
Riscuri de contagiune financiar

Ct de dezvoltate sunt pieele financiare internaionale?

Activele financiare globale au avut o valoare de 202 trilioane


USD la sfritul lui 2007 i de 212 trilioane USD la sfritul lui
2010

Valoarea activelor financiare globale depete de 3 ori


valoarea PIB global acesta reprezint un grad al intensitii
financiare fr precedent
Criza

financiar care s-a accentuat la sfritul lui 2008 a modificat


evoluiile de pn n 2007, ns intensitatea financiar nu a sczut
sub valoarea de 3

Activele financiare globale

Sursa: Mapping global capital markets 2011, McKinsey Global Institute, August 2011

Criza din 2008

Sursa: Global capital markets: Entering a new era, McKinsey Global Institute, October 2009

ri dezvoltate ri emergente

Importana diferitelor ri i regiuni pe pieele financiare internaionale


este n schimbare

Zona euro, Marea Britanie i Statele Unite au o pondere de peste 80% n


fluxurile de capital internaionale
Japonia pare izolat pe piaa financiar internaional
Atractivitatea pieelor emergente este n cretere, dar investitorii globali
manifest nc pruden n ceea ce privete prezena pe aceste piee

n 2007, pieele emergente au deinut 20% din valoarea activelor


financiare globale, dar creterea lor a reprezentat 50% din creterea
anului 2007

De departe, aciunile reprezint cel mai important factor de cretere pentru


valoarea activelor pe pieele emergente

Numr ridicat de oferte iniiale de vnzare (IPO)


Supraevaluarea activelor

Pieele financiare n rile emergente

Sursa: Global capital markets: Entering a new era, McKinsey Global Institute, October 2009

Pieele financiare n rile emergente

Sursa: Mapping global capital markets 2011, McKinsey Global Institute, August 2011

Pieele emergente n 2008

Criza din 2008 a afectat i pieele emergente

Valoarea activelor financiare a sczut cu 5,2 trilioane $ fa de 2007 (o scdere


cu 15%)
Costul finanrii a crescut dramatic, n condiiile reducerii creditrii ctre aceste
piee i a fluxurilor de capital

Totui, pe termen lung, factorii fundamentali ai creterii pieelor


financiare din aceste ri se menin puternici

Pn la jumtatea lui 2009 pieele de aciuni din Asia au crescut cu 30% i cele
din America Latin cu 40% fa de 2008
Rate de economisire ridicate
Necesiti de investiii n infrastructur mari
Pieele financiare sunt nc imature pondere mic n PIB

Pieele dezvoltate i emergente dup criz

Sursa: Mapping global capital markets 2011, McKinsey Global Institute, August 2011

Debitorii i creditorii globali

Sursa: Mapping global capital markets 2011, McKinsey Global Institute, August 2011

Datoriile suverane

Datoriile guvernamentale au crescut semnificativ ntre 2008 i 2010, cu o cretere


important n 2009-2010

Sursa: Mapping global capital markets 2011, McKinsey Global Institute, August 2011

Datoriile suverane

Sursa: Mapping global capital markets 2011, McKinsey Global Institute, August 2011

Fluxurile globale de capital

Sursa: Mapping global capital markets 2011, McKinsey Global Institute, August 2011

Fluxurile globale de capital

Sursa: Mapping global capital markets 2011, McKinsey Global Institute, August 2011

Fluxuri de capital transfrontaliere, 1999

Sursa: Mapping the Global Capital Markets, 6th annual report, McKinsey Global Institute, October 2009

Fluxuri de capital transfrontaliere, 2007

Sursa: Mapping the Global Capital Markets, 6th annual report, McKinsey Global Institute, October 2009

Fluxuri de capital transfrontaliere, 2008

Sursa: Mapping the Global Capital Markets, 6th annual report, McKinsey Global Institute, October 2009

Criza financiar i fluxurile de capital

Grad ridicat de eterogenitate n evoluia fluxurilor de capital din


perspectiva timpului, a tipurilor fluxurilor i a rilor
Fluxurile internaionale bancare mai ales ntre economiile
mature au jucat un rol central att n globalizarea pre-criz,
ct i n criz
Trei stadii ale crizei:
Primul stadiu

August 2007 pn la cderea Lehman Brothers i salvarea AIG


Creterea mai redus a fluxurilor de capital a fost concentrat n fluxurile
bancare ntre economiile mature
Fluxurile de capital ctre i dinspre pieele emergente nu au fost afectate

Criza financiar i fluxurile de capital


Al doilea stadiu

Panica global de dup cderea Lehman Brother (ultimul trimestru din 2008 i
primul trimestru din 2009)
Inversare global a fluxurilor de capital, determinat de lichidarea masiv a
investiiilor din strintate
Dei inversarea a avut loc pentru marea majoritate a fluxurilor de capital, ea a
fost mai pronunat n cazul fluxurilor bancare
Reducerea masiv a fluxurilor de capital nu a avut specificiti regionale, toate
rile fiind afectate

Al treilea stadiu

A debutat n al doilea trimestru din 2009


Creterea fluxurilor de capital non-bancare, mai ales n rile emergente din
Asia i America Latin
Fluxurile ntre economiile emergente au rmas reduse, mult sub nivelul de
dinaintea crizei, cele bancare reducndu-se n continuare

Factorii determinani ai evoluiei fluxurilor de capital

Elementul central al colapsului n fluxurile de capital n timpul


crizei financiare curente a fost ocul n aversiunea fa de risc,
pe msur ce ncrederea investitorilor a sczut dramatic pe
fondul temerilor privind calitatea activelor financiare i
solvabilitatea bncilor importante
Impactul acestui oc asupra fiecrei ri n parte a depins de
Intensitatea i natura legturilor sale financiare internaionale
Condiiile sale macroeconomice
Dependena sa de comerul internaional

2. Pieele financiare internaionale

Motivaia participrii pe pieele financiare internaionale

Investitorii investesc pe pieele externe:

Creditorii furnizeaz credite pe pieele externe:

pentru a beneficia de condiii economice favorabile


atunci cnd se ateapt ca monedele strine s se aprecieze fa de cea
proprie
pentru a obine beneficiile aduse de diversificarea internaional
pentru a beneficia de ratele mai ridicate de dobnd n strintate
atunci cnd se ateapt ca monedele strine s se aprecieze fa de cele
proprii
pentru a beneficia de diversificarea internaional

Debitorii se mprumut pe pieele externe:

pentru a beneficia de rate mai mici de dobnd


atunci cnd ateapt ca monedele strine s se deprecieze fa de cea proprie

Pieele financiare internaionale

Piaa eurovalutar

Euro-valute depozite bancare aflate ntr-o ar care nu este ara de


emisiune a respectivelor monede i care se supun unui regim de
reglementare diferit de cel aplicat depozitelor folosite pentru excutarea
tranzaciilor pe piaa domestic
Piaa eurovalutar i datoreaz existena diferenelor n reglementrile
financiare naionale, combinate cu reducerea barierelor n micrile
internaionale de capital
Este o pia paralel, aflat n competiie cu pieele monetare domestice
tradiionale
Piaa euro-valutelor a nceput s evolueze o dat cu anii 60 cauze:

Rate ale dobnzii mai mari n afara SUA


Comportamentul bncilor britanice
Reglementrile pieei financiare americane: Regulation Q 1958; Interest
EqualizationTax 1963; Voluntary Foreign Capital Restraints 1964

Piaa eurovalutar
US Domestic
Market

EUROCURRENCY MARKET

Eurodollar
Market

Swiss
Domestic
Market

Euro-Swiss Franc
Market

Euro-Yen
Market

Japanese
Domestic
Market

Sectoarele pieei monetare internaionale


Dimensiunea valutar

USD
Onshore

Depozit bancar n USD


T-bills i obligaiuni
n USD
Obligaiuni corporative
n USD

GBP
Depozit bancar n GBP
T-bills i obligaiuni
n GBP
Obligaiuni corporative
n GBP

Dimensiunea
de reglementare
Offshore

Depozit n euro-USD
Obligaiuni n euro-USD

Depozit n euro-GBP
Obligaiuni n euro-GBP

Piaa valutar

Puin terminologie
Curs de schimb
Regim de curs de schimb
Devalorizare versus depreciere
Reevaluare versus apreciere
Monede tari (hard) i slabe (soft/exotic)

Organizarea pieei

Prima pia global care funcioneaz 24/24 de ore i de departe cea


mai mare pia OTC (la ghieu) 2 paliere:
Palierul

lichid

cu ridicata (wholesale) pia interbancar foarte

istoric, cca. 60-70% din tranzacii s-au derulat pe acest palier


2010: tranzaciile nre dealierii interbancari au sczut la sub 50% din
total
dealerii tind s se specializeze n tranzacionarea anumitor monede
exist brokeri valutari care intermediaz tranzaciile i dealerii valutari
relaiile de bnci corespondente faciliteaz funcionarea pieei

Palierul cu amnuntul

(retail) piaa clienilor

2010: aproximativ 48% din tranzaciile la nivel global

Structura pieei

Participanii

Dealeri bancari i non-bancari creatori de pia (engl.


market makers)

Firme i persoane fizice care deruleaz tranzacii comerciale


i financiare

Speculatori i arbitrajiti

Bncile centrale i trezoreriile (ministerele de finane)

Brokeri valutari

Cei mai importani dealeri

Principalele centre financiare


GMT

1
2

1
6

2
0

24

Sidney
Singapore
Tokyo
Frankfurt

London
New York

Ritmurile pieei valutare

Motivaiile participrii pe piaa valutar

Hedging-ul (acoperirea) evitarea riscului valutar prin intrarea ntr-o


tranzacie care transfer riscul spre partenerul de tranzacie
Speculaia presupune mai mult dect asumarea unei poziii riscante,
ci implic tranzacii financiare realizate atunci cnd ateptrile unui
individ difer de ateptrile pieei
Arbitrajul reprezint cumprarea simultan sau aproape simultan
de active (monede) de pe o pia pentru vnzare pe o alt pia, cu
ateptarea unui profit fr risc

Tipologia pieei n funcie de scaden

Spot (la vedere) - cursul: St

Forward (la termen) cursul: Ft,T

Plat i livrare imediat (la t) a monedelor


Ziua de reglare a tranzaciei (engl. settlement day): 1 sau 2 zile lucrtoare dup
momentul ncheierii tranzaciei

Plata i livrarea la o dat viitoare (T)


Scadene tipice: 30, 90, 180, 270, i 360 de zile, i pn la 10 ani
Sunt posibile i scadene atipice

Tranzacii swap

Presupun att o tranzacie spot, ct i una forward (de exemplu, cumprare spot i
vnzare forward), sau dou tranzacii forward de scadene diferite, cu aceleai monede,
i cu aceeai contraparte

Valoarea global a pieei


Valoarea net a tranzaciilor zilnice (2010) = 3.980 mld. US$
Valoare net = valoarea total n USD a tuturor tranzaciilor spot, forward i swap contractate (nu
ncheiate) ntr-o zi normal de lucru n luna aprilie

Distribuia tranzaciilor pe monede

Distribuia geografic, 2010

Sistemul monetar internaional (SMI)

Principalele componente ale SMI:


Instituiile financiare internaionale
Pieele financiare internaionale
Regulile jocului

Sistemul Bretton Woods -1945


Sistemul etalonului dolar cu cursuri fixe (engl. Fixed Dollar
Standard) - 1950-1970
Sistemul etalonului dolar cu cursuri de schimb flotante (engl.
Floating Dollar Standard) - 1973- prezent

Sistemul Bretton Woods (1945)

Sistemul etalonului de schimb aur (engl. Gold exchange standard)


Toate rile i-au fixat valoarea propriilor monede n raport cu dolarul
american(USD)
USD a fost legat de aur la preul de 35 USD/uncia de aur
Obiective:

Cursuri de schimb stabile regimul cursurilor de schimb fixe marj de


fluctuaie de 1%
Eliminarea controalelor valutare
ntoarcerea la libera convertibilitate a monedelor

Aurul i dolarul american serveau drept active internaionale de rezerv


Fondul Monetar Internaional (FMI)

Etalonul dolar cu cursuri fixe 1950-1970

Sistemul Bretton Woods a funcionat bine n anii 50


La nceputul anilor 60, acumularea de active americane n strintate a
continuat dilema Triffin
La sfritul anilor 60 (rzboiul din Vietnam) politica monetar american
devine expansionist, inflaia se accelereaz, soldul balanei comerciale i al
contului curent se deterioreaz acut
Fluxuri de fonduri speculative (engl. hot money) se adaug acumulrii de
rezerve n dolari n strintate
15 August 1971

Renunarea la preschimbarea rezervelor strine de dolari n aur


Supratax de import de 10%

Decembrie 1971 Smithsonian Agreement


Martie 1973 monedelor le este permis flotarea fa de dolar

Etalonul dolar cu cursuri flotante: 1973-prezent

Noul sistem a fost departe de o flotare pur (liber) n realitate,


avem de a face cu o flotare administrat pentru principalele monede
1976 Jamaica Agreement amendamente la articolele statutului
FMI
Totui, dolarul american a rmas piesa central a pieelor financiare
internaionale
A doua jumtate a anilor 80 ncercri de fixare a cursului de schimb
al (Acordurile de la Plaza & Louvre)

Fluctuaia cursului de schimb USD/GBP

Acordul
Jamaica

Acordul
Louvre
Acordul
Plaza

Aranjamente valutare contemporane

Flotarea liber

Flotarea administrat

Circa 25 de ri combin intervenia guvernamental cu forele pieei


pentru determinarea valorii monedei proprii

Legarea de o alt moned

Cel mai mare numr de ri (aproximativ 48), permit forelor pieei s


determine valoarea monedei lor

Cum ar fi dolarul american sau euro (pentru monedele anterior legate de


francul francez sau de marca german)

Lipsa unei monede naionale (dolarizare/euroizare)


Anumite

moned

ri folosesc moneda altei ri n loc s emit propria lor

Aranjamente valutare contemporane

Source: Bekaert & Hoddrick, 2011

Flotarea liber

Valoarea unui curs de schimb flotant/flexibil este determinat


exclusiv de cererea i oferta pe pia, fr intervenii
exterioare

n timp, cursul de schimb fluctueaz aleatoriu pe msur ce


participanii pe pia evalueaz i reacioneaz la noile
informaii primite

Banca central (autoritatea monetar) nu intervine n


procesul de determinare al valorii monedei fa de o alt
moned

Volatilitatea cursurilor de schimb


Cursul de schimb USD/EUR 1999-2012

Regimul cursurilor fixe

Cursul de schimb este meninut ntr-o marj de fluctuaie (definit


ca procent n jurul unei valori centrale - paritate)

Bncile centrale intervin activ pe piaa valutar ori de cte ori


cursul de schimb deviaz de la paritate

Pentru a interveni pe piaa valutar, banca central menine


rezerve, care absorb povara ajustrii cursului de schimb
volatilitate ridicat a rezervelor

Devalorizarea i revalorizarea valutar sunt frecvente

Exemplu de marj ntr-un regim de curs de schimb


fix
Punctul de susUpper
de intervenie
intervention

point
Central
buysUSD
DEMs and sells $
Banca central cumpr
DEMbank
i vinde
4.0404 DEM/$
4.0000 DEM/$
3.9603 DEM/$
Lower
intervention
Punctul de jos
de intervenie

point
Central bank buys $ and sell DEMs

Banca central vinde DEM i cumpr USD

Msuri tipice de control valutar

Restricionarea sau interzicerea remiterii anumitor fluxuri monetare


(dividende, redevene)
Plafoane asupra ieirilor de investiii strine directe
Controlarea investiiilor strine de portofoliu
Renunarea obligatorie la o parte a ncasrilor n valut n favoarea
bncii centrale
Restricionarea mprumuturilor strine la o scaden minim sau
maxim
Impunerea de taxe i limitri asupra depozitelor deinute de
rezidenii strini
Cursuri de schimb multiple pentru cumprarea i vnzarea
monedelor strine

Imposibila trinitate (trilema)

Este imposibil pentru o ar s aib n acelai timp:


Un curs de schimb fix
Micarea liber a capitalurilor (absena controalelor de capital)
O politic monetar independent)

rile care au ncercat s urmeze toate cele trei obiective simultan au euat

Flotarea administrat

Presupune intervenia bncii centrale, care manipuleaz cursul


de schimb n vederea atingerii anumitor obiective (de multe ori
neanunate) cele mai frecvente obiective:
Atenuarea fluctuaiilor cursului de schimb
Leaning against the wind
Fixarea neoficial a cursului de schimb

Sprijinul bncii centrale acordat cursului de schimb nu este


automat
Rezervele bncii centrale cunosc fluctuaii de multe ori
considerabile, dar de regul n jurul unui anumit nivel

Sistemul Monetar European i Uniunea Economic


i Monetar

Rdcinile SME: arpele/1972 sistem de cursuri de schimb fixe cu


o marj de fluctuaie de 1,125%
Sistemul Monetar European (SME)/1979

Obiective:
Obiective

Dou instrumente principale:

Zon de stabilitate monetar n Europa


Coordonarea politicilor de schimb fa de rile neparticipante la SME
Construirea drumului ctre o eventual uniune monetar european
Unitatea de cont european (engl. European Currency Unit) - ECU
Mecanismul de schimb (engl. Exchange Rate Mechanism) ERM I

Caracteristici:
Management colectiv al cursurilor de schimb
Sistemul grilei de paritate
Marj de fluctuaie: 2.25%

Sistemul Monetar European

Anii 80 i 90 cderea mecanismului de schimb


Tratatul de la Maastricht / Decembrie 1991 crearea Uniunii
Economice i Monetare (UEM)
Principiile UEM:
Sistem de cursuri de schimb fixe ntre monedele rilor membre
Moned european comun - Euro
Banc central comun - European Central Bank (Banca Central
European)
Coordonare puternic a politicilor fiscale, monetare i valutare ale
rilor membre

Exchange Rate Mechanism II

ERM II a fost introdus la 1 ianuarie 1999

Acest mecanism leag monedele din afara zonei euro de euro, n vederea
convergenei i a adoptrii ulterioare a euro

Participarea n ERMII este voluntar pentru rile care nu aparin zonei euro

Totui, participarea n ERMII este unul din criteriile de convergen pentru


eventuala adoptare a euro, iar rile membre sunt ateptate s intre n
ERMII mai devreme sau mai trziu

Marja de fluctuaie este de 15% fa de euro

Slovenia este prima din rile participante n ERMII care a adoptat euro, la 1
ianuarie 2007

La 1 ianuarie 2008, Cipru i Malta au adoptat de asemenea euro, urmate de


Estonia n 2011

Regimul valutar n Romnia

Instituia de reglementare Banca Naional a Romniei


Regimul prezent principalele atribute:
Cursul de schimb de pe piaa interbancar este determinat n mod liber de
cererea i oferta de pe piaa valutar, dar n cadrul unui regim de
FLOTARE ADMINISTRAT
Leul romnesc este convertibil pentru operaiuni de cont curent din 1998

Liberalizarea contului de capital


A demarat n 1999 i s-a ncheiat n 2005 etapizarea a urmrit, ca
principiu, liberalizarea intrrilor de capital nainte de liberalizarea ieirilor
de capital, pe de o parte, i liberalizarea fluxurilor pe termen mediu i lung
naintea celor pe termen scurt
A fost nsoit de introducerea regimului de intire a inflaiei intire
lite

Cursul de schimb RON/EUR 2005-2009

Lecturi recomandate

Milesi-Feretti, G.M.; Tille, C. The Great Retrenchment: International Capital


Flows during the Global Financial Crisis, EIEF, October 2010
McKinsey Global Institute Global capital markets: Entering a new era,
September 2009
McKinsey Global Institute Farewell to cheap capital? The implications of longterm shifts in global investments and saving, December 2010
McKinsey Global Institute Mapping global capital markets 2011, August 2011
Dobbs, R.; Spence, M. The era of cheap capital draws to a close, McKinsey
Quarterly Review, February 2011
Allianz Global Wealth Report 2010