Chapitre 9

Le risque de change
de transaction

Le risque de change
Lexpositionaurisquedechangeestunemesure
duchangementpotentieldanslarentabilitde
lEMN,danssesfluxdetrsorerienetsetdanssa
valeurdemarchdufaitdunevariationdutaux
dechange.
Unetcheimportantedumanagerfinancierestde
mesurerlexpositionaurisquedechangeetdele
grerdefaonmaximiserlarentabilit,lesflux
detrsoreriesnetsetlavaleurdemarchdela
firme.
Lexpositionaurisquedechangepeutprendre
plusieursaspects.
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Comparaison conceptuelle entre les risques de

transaction, conomique et de consolidation
Date de changement du taux de change

Risque de consolidation
Variation des capitaux propres
dans les tats financiers consolids
rsultant de la modification dun taux
de change.

Risque conomique
Modification des flux de trsorerie futurs
Rsultant dune modification imprvue
Des taux de change

Risque de transaction
Impact du rglement des dettes courantes nes avant la modification des taux de
Change mais payes aprs cette modification

Temps

Les types de risque de change

Lerisquedetransactionprovientdu
changementdelavaleurdescrancesetdes
dettesexposesunevariationdutauxde
changeetdontlchanceestpostrieure
celleci.
Cetypederisquenatdufaitquedescotsou
descashflowfuturssontlibellsendevises
trangres.Silecoursdeladevisechange,le
montantducashflow,convertienmonnaie
domestique,estaffectparcechangement.
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Les types de risque de change

Lerisqueconomiquemesurelechangementdela
valeuractuelledelentreprisersultantdune
modificationdesesfluxdetrsorerieprvisionnels,
suiteunefluctuationimprvuedutauxdechange.
Lerisquedetransactionetlerisqueconomique
existentdufaitdechangementsimprvusdanslescash
flowfutursdelentreprise.
Alorsquelerisquedetransactiondcouledeflux
futurscertainsenmonnaietrangrepourlesquelsdes
contratsonttsigns,lerisqueconomiquedcoule
defluxfutursenmonnaietrangreattendusmais
incertainsenraisondevariationspossiblesdutauxde
change.
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Les types de risque de change

Laconsolidationdtatsfinanciersimplique
desactifsetdespassifslibellsendevises
trangresetdonnenaissanceunrisquede
changeappelerisquedeconsolidationou
risquedechangecomptable.
Lorsdelaconsolidation,ondoitutiliserun
tauxdechangepourtransformerlescomptes
desfilialestrangreslibellsendevises
trangres.Cettetransformationentraneune
variationdesprofitsdelafirmeenfonctiondes
variationsdesdevises.
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Pourquoi se couvrir?
DenombreusesEMNpossdentunemultitude
descashflowsquisontsensiblesauxvariations
detauxdeschange,destauxdintrtetdes
prixdesmatirespremires.
Cestroisrisquessontlobjetdunediscipline
enpleindveloppement:lagestiondesrisques
financiers.
Beaucoupdentreprisesessayentdegrerleur
expositionaurisquedechangetraversla
couverture.
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Pourquoi se couvrir?
Leprincipedelacouverturedurisquede
changeestquelentrepriseoulinstitution
financirequisecouvrecompensepardes
gainssurunmarchlespertespotentielles
quellessubissentsurunautremarch.
Unepositionestditelonguedansune
devisequandondtientunactiflibelldans
cettedeviseetcourtequandondtientune
dettelibelledanscettemmedevise.
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Pourquoi se couvrir?
Uneentreprisequisecouvrecontresonrisque
dechangediminuelavariabilitdescashflows
etdesrsultats,et,parlmme,lerisquede
lentreprise.
Lerisquedechangeestdfinicommela
variabilitdescashflowsanticipsprovenant
delavariationdestauxdechange.
Unefirmequisecouvrerduitladispersion
desfluxprvisionnels.Parcontre,la
couverturenaugmentepaslavaleurde
lentreprise(cfgraphique).
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Incidence de la couverture sur les flux nets de trsorerie

de lentreprise
Couverts

Non couverts

Esprance mathmatique, E(V)

Cash flows nets

La couverture rduit la variabilit des cash flows anticips autour de la moyenne de la

distribution. Cette rduction de la variance de la distribution est une rduction du risque.

810

Pourquoi se couvrir? Les arguments

contre
Cependant,estcequunerductiondansla
variabilitdescashsflowsestuneraisonsuffisante
pourlagestiondurisquedechange?Ilyades
argumentcontrelacouverture:
Lesactionnairessontpluscapablesdediversifierlerisque
dechangequelesgestionnairesdelentreprise.
Lacouverturenaugmentepaslavaleurdelentreprise
maissoncotcontribueladiminuer.
Lesgestionnairesauraientuneaversionaurisqueplus
grandequelesactionnaires,lesconduisantutiliser
souventdesinstrumentsdecouvertureaudtrimentdes
intrtsdesactionnaires(thoriedelagence).
Lesgestionnairesnepeuventpasgagnercontrelemarch.

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811

Pourquoi se couvrir? Les

arguments pour
Larductiondurisqueauniveaudesfluxde
trsorerieaugmentelacapacitdeplanificationdeses
activitsfuturesdelentreprise.
Larductiondurisquedanslescashflowsfuturs
rduitlaprobabilitquelescashflowsdelentrerise
tombentaudessousduseuilminimumaupaiement
desdettes(leseuildedifficultsfinancires).
Lesgestionnairesontunavantagecomparatifsurles
actionnairescarilsconnaissentmieuxlerisquede
changereldelentreprise.
Lesgestionnairessontenmeilleurepositionqueles
actionnairespourtirerpartidavantagesdecondition
dedsquilibressurlemarch(couvertureslective).

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812

La mesure de lexposition au
risque de transaction
Lerisquedetransactionmesurelesgainset
pertespotentielscaussparlerglementde
detteslibellesenmonnaietrangres.
Ilserencontreleplussouventlorsquune
firmeaunecranceouunedetteexprime
dansunemonnaietrangre.

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813

La dure de vie du risque de transaction

Temps et vnements

t1
Le vendeur fixe
un prix lacheteur
(oralement ou par crit)

t2

t3

Lacheteur fait
une commande ferme
au prix de t1

Le vendeur expdie
la marchandise
et facture lacheteur

Risque tarifaire

Risque du dlai
De livraison

t4
Lacheteur paie le prix fix
en t1 dans la monnaie
convenue en t1

Risque de facturation

Temps entre la date de la

Temps entre la passation
Temps entre la facturation
proposition de prix
de commande par le client
et le paiement par
(au taux de change implicite t1) (au taux de change implicite t2)
lacheteur au vendeur
(taux de change encore
et la date de commande
et lexpdition de la
diffrent en t4)814
par le client
marchandise
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La mesure de lexposition au
risque de transaction - exemple
Soitunindustrielbelgequivendunquipement
unclientamricainpour1800000$60jours.
Letauxdechangeaucomptantestde1,1200
euros/USD.
Ent4,levendeurbelgesattenddoncchangerles
dollarsquilrecevracontre1800000*1,12=2
016000euros.
Lerisquedetransaction(gainouperte)
survientpartirdumomentoilyalapossibilit
quelevendeurreoiveunautremontantdusimple
faitdelavariationdutauxdechange.
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815

Les couvertures contractuelles

Lerisquedechangepeuttrelimitpardescouvertures
contractuelles,oprationnellesetfinancires.
Lesprincipalescouverturescontractuellessontles
contratstermedegrgr(forward)ousurdes
marchsorganiss(futures)etlescontratsdoptions.
Lexpressioncouverturenaturelleserfreune
positionsymtriquedefluxdexploitationquise
compensentdanslecadredesoprationscommerciales.
Unecouverturefinancireserfreunecompensation
durisqueduneoprationfinancire(prtouemprunt)
soitparuneautreoprationfinancireaux
caractristiquesopposessoitpardesinstruments
financiersdrivs(swapsdetauxdintrt).
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Le risque de transaction de Dayton M.

DaytonM.estuneEMNUSquifabriquedes
turbinesgaz.Elleenvenduneunclientanglais
pour1000000,lecontrattantsignenmarset
lepaiementenmonnaietrangresefaisanten
juin.Voicilesinformationsdontdispose
lentreprise:

coursdelaaucomptant:1,7640$;
coursdela3mois:1,7540$;
cotducapitaldeDayton:12%;
tauxdemprunt3moisen:10%(2,5%par
trimestre);
tauxdeplacement3moisen:8%(2%par
trimestre);
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817

Le risque de transaction de Dayton M.

tauxdemprunt3moisen$:8%(2%partrimestre);
tauxdeplacement3moisen$:6%(1,5%par
trimestre)
optionsdeventedegrgr,chancejuin,pour1000
000,prixdexercice:1,75$/(sensiblementla
monnaie),prime:1,5%;
optionsdeventedegrgr,chancejuin,pour1000
000,prixdexercice:1,71$/(endehorsdela
monnaie),prime:1%;
coursdelaaucomptantdans3mois,prvuparun
expertdeDayton:1,76$;
tauxdechangebudgtaire(coursplancher)convenu
entrelesdeuxcocontractants:1,70$/.
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818

Le risque de transaction de Dayton

Manufacturing
Facecerisque,lentrepriseaquatre
alternatives:
Absencedecouverture
couvertureterme
Couverturesurlemarchmontaire
Couvertureenoptions.

Comparezlesdiffrentesmthodesde
couvertureetdterminezquelseralersultat
dechacunedesmthodes.
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Le risque de transaction de Dayton

M.: absence de couverture

Aujourdhui(mars)
Nerienfaire

Dans3mois
(juin)
Recevoir1000000duclient
Vendre1000000etrecevoir
lacontrepartieen$aucomptantdu
jour

Silesanticipationsdelexpertseralisent,lentreprise
recevra1000000*1,76$=1760000$.Parcontre,dansle
casdunebaissedutauxspotdans3mois,ilyaperte
risquedetransaction.
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820

Le risque de transaction de Dayton

M.: la couverture terme

Aujourdhui(mars)
Venteterme
de1000000
aucoursde1,7540$/

Dans3mois
(juin)
Recevoir1000000duclient
Remettre1000000etetrecevoir
1754000$enexcutiondelavente
terme

Lentreprisenesubitplusderisquedetransactioncarelle
estsrederecevoir1754000$dans3moisquelquesoit
lvolutionducoursspot.Parcontre,elleperd10000$
parrapportau1764000$enregistrsenmarsendbitde
soncompte.Dounepertedechangede10000$.
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821

Le risque de transaction de Dayton M.:

la couverture sur le march montaire

Aujourdhui(mars)
Empruntde975610
changescontredes$
aucoursde1,7640$/.
Reu1720976$.

Dans3mois
(juin)
Recevoir1000000duclient
Rembourser975610demprunt+
24390dintrts,soituntotalde
1000000.

Letrsorierdelentrepriseapuutiliserles1720976$
3finalits:
lesplacersurlemarchmontaireamricainautauxde6%;
lutiliserpourfinancerlexploitationdelentreprise,cequi
revientleplaceraucotducapitalde12%.
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822

Le risque de transaction de Dayton M.:

la couverture sur le march montaire
Valeursacquises3moisselonces3hypothsesde
placement:
Solutions

Valeur
actuelle

Placen

Taux

Valeurfuture
3mois

1720976$

Instruments
montaires

6%lanou
1,5%
trimestriel

1746791$

1720976$

Cotdun
emprunt

8%lanou
2%
trimestriel

1755396$

1720976$

Cotdu
capital

12%lanou 1772605$
3%
trimestriel
823

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Le risque de transaction de Dayton M.:

la couverture en options
Commeunebaissedelalivresterlingestanticipe,Daytonpeut
galementsecouvrirenachetantuneoptiondevente,soitla
monnaie(ATM),soitendehorsdelamonnaie(OTM).
Aujourdhui(mars)
AcheteruneoptiondeventeATM
(ouOTM)de1000000
auprixdexercicede1,75$/(1,71$/).
Payeruneprimerde26460$(17640$).

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Dans3mois
(juin)
Recevoir1000000duclient.Soit
exercerloptionenvendantlasomme
contre1750000$(1710000$),soit
vendreaucomptantlasommesile
coursdelalivreaucomptantest
suprieur1,75$.

824

Comparaison des mthodes de

couverture pour Dayton M.
1.Absencedecouverture

Rsultat

Attendre3moisetvendre1000000au
comptant

Gainillimit
Perteillimite

2.Couvertureterme

Rsultat

Vendre1000000contredesdollarsau
courstermede1,7540$/

Certain=1754000$dans3mois

3.Couverturesurlemarchmontaire

Rsultat

Emprunter97561010%;convertiren
1720976$aucomptant,placerauxUSA
pour3mois

Recevoir1720976$immdiatement;la
valeurdans3moissera:
aucotdunempruntde8%=1755
396$
aucotducapitalde12%=1722605$

4.Couvertureenoptions

Rsultat

Acheteruneoptionput3moisATM
(resp.OTM)

Recetteminimalenette=1722746$
(resp.1691831$)
825
Recettemaximalenette=sanslimite

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Profil des flux selon les mthodes de couverture de Dayton

Valeur en dollars de la
crance de 1 000000

Sans couverture
Prix dexercice de loption
de vente 1,75 $/

1.84
1.82

Couverture
avec option OTM

Prix dexercice de loption

de vente 1,71 $/

Couverture
avec option ATM

1.80
1.78

Couverture sur le
march montaire

1.76
1.74

Couverture terme

1.72
1.70
1.68
1.68

1.70

1.72

1.74

1.76

1.78

1.80

1.82

Taux de change final au comptant (US$/)

1.84

1.86

826

Copyright2004Pearson

827

Le risque de transaction sur une

dette
Refaiteslammeanalyseenconsidrant
quelasocitDaytonaachetunemachine
fabriqueauRoyaumeUnietquelledoit
payercetachatpendant3mois.

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828

Evaluation des diffrentes mthodes de couverture dune

dette
Prix dexercice
Valeur en dollars de la
Dette de Dayton de 1,000,000 de loption dachat: 1,75$/
Cots non couverts
Cours 30 jours:
$1,7540 $/

1.84
1.82

Couverture sur le march de la monnaie

au cot de 1 781 294$

1.80
1.78
1.76
1.74

Couverture sur le march

terme de 1 754 000$

Couverture avec
option dachat

1.72
1.70
1.68
1.68

1.70

1.72

1.74

1.76

1.78

1.80

1.82

Cours au comptant de la livre lchance

1.84

1.86

829

La gestion du risque de transaction

en pratique
Lagestiondurisqueauplanpratiquesuppose
queletrsorierdelentrepriseidentifieses
objectifsetdterminesisonserviceestun
centredeprofitouuncentredecots.
Letrsorierdoitaussidterminerquelcontrat
decouverturechoisiretdansquelleproportion
ilsouhaitesecouvrir.
Ildoitgalementdfinirsilsouhaiteacheteret
vendredesoptions,comptetenudesrisques
encourus.
Copyright2004Pearson

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